interaccion de las operaciones de mercado abierto y …
TRANSCRIPT
UNIVERSIDAD MAYOR DE SAN ANDRES FACULTAD DE CIENCIAS ECONOMICAS Y FINANCIERAS
CARRERA: ECONOMIA
"INTERACCION DE LAS OPERACIONES DE
MERCADO ABIERTO Y EL MERCADO DE
VALORES EN BOLIVIA"
CATEDRATICO -TUTOR: Lic. Ernesto Rivero V.
POSTULANTE : Marcos Nivers Llanos Catacora
La Paz - Bolivia 1999
Bendeciré al Señor, Porque él me guía,
Y en lo íntimo de mi ser me corrige por las noches.
Siempre tengo presente al Señor; Con él a mi derecha,
Nada me hará caer. Por eso,
Dentro de mí, Mi corazón está lleno de alegría.
(Salmos 16. 7-9)
El Señor vela por aquellos que los aman, Como fuerte escudo y poderoso apoyo,
Refugio contra el viento ardiente, Sombra para el calor del mediodía,
Protección contra los tropiezos y ayuda contra las caídas.
Él da consuelo al alma, Luz a los ojos,
Y salud, Vida y bendición.
(Eclesiástico 34. 16-17)
Quiero agradecer a mi familia por todo el apoyo incondicional que recibí a lo largo de mi vida. A mi tutor, Lic_ Ernesto Rivero V. que con sus consejos, enseñanzas y sobre
todo amistad hizo posible la consecución de mi Tesis de Grado.
A mi tribunal compuesto por el Lic. Pablo Ramos, Dr. Alejandro Mercado,
Lic. Marcelo Aguirre y Lic. Eduardo Gutiérrez por haber hecho posible la
culminación de mi carrera profesional y por brindarme su amistad
incondicionalmente.
A la Universidad Mayor de San Andrés, a la cual debo mi formación
profesional. Mi gratitud eterna.
Contenido
I. INTRODUCCIÓN 1
1. ANTECEDENTES Y JUSTIFICACIÓN 1 1.2. PROBLEMA 3
1.3. HIPÓTESIS PRINCIPAL. 3 1.4. HIPÓTESIS SECUNDARIA 3 1.5. OBJETIVOS 4
1.5.1. OBJETIVO GENERAL 4
1.5.2. OBJETIVOS ESPECÍFICOS 4
1.6. MARCO TEÓRICO. 4 1.7. MARCO CONCEPTUAL. 7
1.8. MÉTODOS Y TÉCNICAS A UTILIZARSE EN LA TESIS 9
II. SITUACIÓN ECONÓMICA MUNDIAL Y NACIONAL 12
2.1. POLÍTICAS Y TENDENCIAS ECONÓMICAS MUNDIALES 12 2.1.1. GLOBALIZACIÓN 12
2.1.2. IMPULSORES DE LA GLOBALIZACIÓN 16
2.1.2.1. IMPULSORES DE MERCADO 16
2.1.22. IMPULSORES DE COSTOS 16
2.1.2.3. IMPULSORES GUBERNAMENTALES 17
2.1.2.4. IMPULSORES COMPETITIVOS 17
2.1.2.5. OTROS IMPULSORES. 17
2.1.3. SITUACIÓN ECONÓMICA MUNDIAL. 18
2.2. POLÍTICAS Y TENDENCIAS ECONÓMICAS NACIONALES. 22
2.2.1. LA POLÍTICA ECONÓMICA NACIONAL Y LA GLOBALIZACIÓN. 22
2.2.2. LA POLÍTICA IMPERANTE EN EL PAÍS 23
2.2.3. POLÍTICAS DE AJUSTE ESTRUCTURAL. 25
2.2.3.1. EL SISTEMA FINANCIERO EN LAS POLÍTICAS DE AJUSTE
ESTRUCTURAL 29
2.2.3.2. POLÍTICA FISCAL. 29
2.2.14 POLÍTICA CAMBIARLA. 32
2.2.4. LA SITUACIÓN FINANCIERA A PARTIR DEL AJUSTE ESTRUCTURAL 34
2.2.4.1. EL SISTEMA BANCARIO COMERCIAL PRIVADO 35
2.2.42. BANCOS ESPECIALIZADOS. 36 2.24.3. EL MERCADO DE VALORES 36
2.2.4.4. LAS INSTITUCIONES PRIVADAS DE DESARROLLO SOCIAL. 38
III. LAS OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO EN BOLIVIA 39
3.1. POLÍTICA MONETARIA 39
3.1.2. LAS OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO. 44
3.1.2.1. ORGANOS DE POLÍTICA, EJECUCIÓN, EVALUACIÓN Y CONTROL 50
3.1.2.1.1. DIRECTORIO DEL BANCO CENTRAL 51
3.1.2.1.2. COMITÉ DE OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO 51
3.1.2.1.3. GERENCIA DE MONEDA Y CRÉDITO. 51
3.1.2.1.4. COMISIÓN DE ADMINISTRACIÓN DE LETRAS DEL TESORO 51
3.1.2.2. CARACTERÍSTICAS DE LAS OPERACIONES EFECTUADAS 51
3.1.22.1. OPERACIONES DE VENTA 52
3.1.2.2.2. OPERACIONES DE REPORTO. 52
3.1.2.2.3. OPERACIONES DE COMPRA. 52
3.1.2.2.4. OPERACIONES DE SWAPS SOBRE DIVISAS LIGADAS A
VALORES. 53
3.1.2.3. CARACTERÍSTICAS DE LOS VALORES UTILIZADOS. 53
3.1.2.3.1. CERTIFICADOS DE DEPÓSITO 53
3.1.2.3.2. LETRAS DEL TESORO 55 3.1.2.3.3. BONOS DEL TESORO 56
3.1.2.4. MECANISMOS DE OPERACIÓN 57
3.1.2.4.1. SUBASTA PÚBLICA COMPETITIVA 57
3.1.2.4.2. MESA DE DINERO 58
IV. MERCADO DE VALORES EN BOLIVIA 59
4.1. MERCADOS. 59
4.1.1. IMPORTANCIA DEL MERCADO DE VALORES 60
4.1.2. CARACTERÍSTICAS DEL MERCADO DE VALORES 60
4.1.3. TENDENCIAS GLOBALES DE LOS MERCADOS DE VALORES 61
4.1.4. OBJETIVOS DE LA BOLSA DE VALORES. 61
4.1.5. VENTAJAS DEL MERCADO DE VALORES 62
4.2. PARTICIPANTES EN EL MERCADO DE VALORES 63
4.2.1. SISTEMA FINANCIERO Y MERCADO DE VALORES 63
4.2.2. INTERMEDIARIOS DEL MERCADO DE VALORES EN BOLIVIA. 63
4.2.2.1. SUPERINTENDENCIA DE VALORES. 64
4.2.22. AGENTES DE BOLSA. 65
4.2.2.3. FONDOS COMUNES DE VALORES. 66
4.2.24. BOLSA BOLIVIANA DE VALORES 67
42.2.4.1. FUNCIÓN DE LA BOLSA BOLIVIANA DE VALORES. 68
4.22.4.2. ORGANIZACIÓN DE LA BOLSA BOLIVIANA DE VALORES 69
4.2.2.4.2.1. DEPARTAMENTO DE ESTUDIOS Y DESARROLLO 69
4.2.2.422. DEPARTAMENTO DE OPERACIONES Y RUEDA 69
4.2.2.4.2.3. DEPARTAMENTO DE ANÁLISIS Y SUPERVISIÓN. 69
4.22.42.4. DEPARTAMENTO DE PROMOCIÓN Y DIVULGACIÓN 70
4.2.2.4.2.5. DEPARTAMENTO DE SISTEMAS Y COMPUTACIÓN 70
422.42.6. DEPARTAMENTO DE ADMINISTRACIÓN Y CONTABILIDAD 70
4.3. MODALIDAD DE OPERACIONES EN LA BOLSA BOLIVIANA DE VALORES_ 70
4.3.1. LA RUEDA 70
4.3.2. LA MESA DE NEGOCIACIÓN 72
4.4. VALORES QUE SE NEGOCIAN EN LA BOLSA BOLIVIANA. 74
4.4.1. VALORES DE RENTA FIJA. 74
4.4.2. VALORES DE RENTA VARIABLE. 76
4.5. OPERACIONES EN LA BOLSA BOLIVIANA DE VALORES 77
4.5.1. COMPRA VENTA EN FIRME. 77
4.5.2. COMPRAVENTA EN REPORTO 77
4.6. LA NEGOCIACIÓN. 78
4.6.1. CONTRATACIÓN A VIVA VOZ. 79
4.6.2. CONTRATACIÓN POR EL SISTEMA DE CAJAS. 79
4.6.3. CONTRATACIÓN POR EL SISTEMA DE SUBASTA. 80
4.7. LA COTIZACIÓN 80
4.7.1. INDICES DE COTIZACIÓN. 80
4.7.1.1. INDICE DOWJONES. 81
4.7.1.2. INDICE STANDARD & POOR'S 81
4.8. LA BOLSA DE VALORES EN SU ENTORNO 82
4.9. LA BOLSA DE VALORES Y LA EMPRESA. 83
V. OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO Y MERCADO DE VALORES 85
VI. RESUMEN Y CONCLUSIONES 114
RESUMEN.
El Mercado de Valores desde su creación ha causado mucha expectativa, pues su
participación en el mercado financiero significaría una mayor dinamicidad en la economía
nacional, pues la canalización de recursos financieros a través de este se haría de
manera directa, competitiva, eficiente y por sobre todo barata. El Mercado de Valores
inicia sus actividades en 1989 y esta constituido por la Superintendencia de Valores, los
Agentes de Bolsa, la Bolsa Boliviana de Valores y los Fondos Comunes de Valores. La
política monetaria se plantea la estabilidad monetaria a través de las operaciones de
mercado abierto, este instrumento ha sido utilizado a la vez para coadyuvar en el
mantenimiento de ciertos parámetros de la Balanza de Pagos, influir en las tasas de
interés y como instrumento de monetización de la economía. Asimismo, desde el inicio de
las operaciones de mercado abierto hasta la aparición de las letras del tesoro emitidas por
el TGN, los certificados de depósito fueron utilizados para el financiamiento del déficit
fiscal y no con objetivos de política monetaria. A partir de la emisión de las letras del
tesoro, los certificados de depósito se utilizan con objetivos monetarios, sin embargo al no
lograr estos objetivos siguen representando gasto en términos de emisión y pago de
intereses al igual que las letras del tesoro que han continuado con la política del
endeudamiento como medio de solventar su déficit. La política monetaria y en particular
las operaciones de mercado abierto han influido en el comportamiento del Mercado de
Valores desde sus ¡nidos en 1989, constituyéndose en el valor más transado durante el
periodo 1989-1993, permitiendo de esta manera que el Mercado de Valores se consolide
y permita la aparición de nuevos valores, entre ellos los depósitos a plazo fijo que a la
larga se constituyen como el valor más transado en el Mercado de Valores. El objetivo de
promocionar y consolidar el Mercado de Valores se consiguió, sin embargo no hubo otra
política o políticas para hacer del Mercado de Valores un mecanismo de promoción a las
inversiones, más propiamente desarrollar el mercado de capitales, lo que ha hecho que el
Mercado de Valores se mantuviera como un mercado de dinero y de corto plazo
solamente. El hecho de que el Mercado de Valores se constituya como un mercado de
dinero y no un mercado de capitales, radica no solamente en el hecho de que una gran
parte de los valores emitidos sean de corto plazo, y que este controlado por la banca, sino
también a factores de carácter estructural propios de la economía boliviana.
I. INTRODUCCIÓN.
1.1. ANTECEDENTES Y JUSTIFICACIÓN.
El crecimiento económico de un país depende de múltiples factores, entre ellos el
apoyo a la inversión productiva a través de mecanismos que movilicen masivamente los
recursos provenientes del ahorro interno y externo de manera más efectiva, de los
agentes superavitarios a los agentes deficitarios.
El Mercado de Valores y las Bolsas de Valores' se constituyen en un instrumento que
facilita la canalización de recursos financieros de manera directa, competitiva, eficiente,
eficaz y por sobre todo barata, pues no existe el financiamiento indirecto.
El Mercado de Valores, desde su creación ha causado mucha expectativa en Bolivia, en
cuanto a su participación en el mercado financiero, para generar mayor dinamicidad en la
economía nacional, y por el impacto que tiene dentro del mercado de capitales de Bolivia
y los Mercados de Valores de países vecinos.
Los tiempos actuales exigen que la economía nacional pueda insertarse no sólo a los
mercados de capitales y a las Mercados de Valores de países latinoamericanos sino
también a los de los países industrializados como la de Tokio, Nueva York, etcétera.
En este sentido es importante analizar en qué medida el Mercado de Valores esta
desarrollando sus actividades en el mercado de capitales de Bolivia.
El Mercado de Valores ha desarrollado sus actividades con Depósitos a Plazo Fijo (DPF),
y operaciones de mercado abierto, a través de las Letras del Tesoro General de la Nación
(LTGN) y los certificados de depósito del Banco Central de Bolivia (CDBCB), y haciendo
operaciones de reporto, es decir que por una parte el Mercado de Valores no ha sido
capaz, hasta el momento, de captar los recursos monetarios como para orientarlos hacia
la inversión privada y por otra, tampoco ha sido capaz de plantear mecanismos que
1 Genéricamente se habla de Mercado de Va/ores, pues las Bolsas de Valores son los lugares físicos donde se realizan las transacciones
puedan ampliar la base financiera en Bolivia. Por ejemplo, no se ha entrado a las
transacciones de valores2 en términos de acciones,
En las operaciones de mercado abierto, la autoridad monetaria retira liquidez a través de
la venta de determinados valores, pero también puede inyectar liquidez y, en estas
condiciones, estimula la demanda adquiriendo valores de particulares, es decir cotiza
acciones. Sin embargo, en Bolivia no se transan las acciones en el Mercado de Valores.
Surge entonces el cuestionamiento: ¿Por qué las operaciones de mercado abierto
solamente benefician al gobierno, es decir no permiten cotizar acciones en el Mercado de
Valores?.
El gobierno está utilizando las operaciones de mercado abierto como el mecanismo para
manejar su política monetaria y ese aspecto es negativo para el Mercado de Valores, en
el sentido de que al instrumentar los montos que -transa y reconocer los tipos de interés,
cuando reconoce un tipo de interés bien elevado sobre los valores, la demanda es grande
e inclusive la banca privada adquiere esos valores, lo cual significa un mecanismo de
desoxigenación, en términos de inversión, al sector privado.
Es evidente que el Mercado de Valores, hasta el momento, no esta cumpliendo su
función, simplemente trabaja con depósitos a plazo fijo, letras del TGN y los certificados
de depósito del BCB, aspecto que le permite ganar mucho dinero a las instituciones que
realizan estas operaciones. Es decir, que no esta canalizando el ahorro privado hacia la
inversión privada.
De acuerdo a los antecedentes, el presente trabajo de investigación, pretende examinar el
impacto del Mercado de Valores dentro del mercado de capitales de Bolivia, dada la
importancia que tiene en la economía nacional para su inserción a los mercados de
capitales y Mercados de Valores de países vecinos e industrializados.
2 En Bolivia se utiliza el término titulo valor, sin embargo el término valor es el más correcto.
2
1.2. PROBLEMA.
Las consideraciones anteriores respecto al tema, permiten establecer la
problematización del trabajo de investigación con la siguiente aseveración:
El Mercado de Valores y la Bolsa de Valores en Bolivia no están cumpliendo con el rol
para el cual han sido creados, cual es la canalización de recursos para el financiamiento
de actividades productivas privadas y el desarrollo del sector empresarial.
13. HIPÓTESIS PRINCIPAL.
"La política monetaria en Bolivia a través de las operaciones de mercado abierto,
entorpece el funcionamiento del Mercado de Valores, situación que afecta el nivel de
actividad económica."
Variable Independiente.
X : Operaciones de mercado abierto y la política monetaria.
Variable Dependiente.
Y : Funcionamiento del Mercado y Bolsa de Valores y nivel de actividad económica.
1.4. HIPÓTESIS SECUNDARIA.
"La ausencia de transacciones de valores de renta variable, impide el desarrollo y
crecimiento del Mercado de Valores."
Variable Independiente.
X : Transacciones de valores de renta variable.
3
Variable Dependiente.
Y : Desarrollo del Mercado y Bolsa de Valores y del nivel de actividad económica.
1.5. OBJETIVOS.
1.5.1. OBJETIVO GENERAL.
Describir y analizar el impacto que tiene el funcionamiento del Mercado de Valores dentro
del mercado de capitales de Bolivia por efecto de la política monetaria del Banco Central
de Bolivia y de las operaciones de mercado abierto.
1.5.2. OBJETIVOS ESPECÍFICOS.
• Analizar la influencia de la política monetaria del país en el mercado de capitales,
desde la creación del Mercado de Valores.
• Determinar el efecto de la política monetaria sobre la dinámica de la diversificación de
los valores negociables en el Mercado de Valores.
• Investigar en que medida la actividad del Mercado de Valores ha canalizado recursos
al sector productivo del país.
• Analizar los procedimientos y técnicas de financiamiento para las empresas del sector
productivo, a través de la emisión de valores en la Bolsa Boliviana de Valores.
• Estudiar las ventajas y desventajas del financiamiento a través de la emisión de
valores.
• Analizar, el impacto del Mercado de Valores dentro del mercado de capitales de
Bolivia, con relación al desarrollo alcanzado en países vecinos.
1.6. MARCO TEÓRICO.
La política económica, ya sea fiscal o monetaria o una combinación de ambas tiene
como objetivos principales el empleo, estabilidad de precios y crecimiento económico.
4
Existe un acuerdo en cuanto a las metas a alcanzar, más no en que grado debe
sacrificarse las políticas a utilizarse. Durante la Gran Depresión, en 1929, la confianza en
la política monetaria se disipo, por razones equivocadas, pues se supuso que la
Depresión se había producido a pesar de una política monetaria expansivas.
Durante decenios la política monetaria fue degradada, pues John M. Keynes y sus
seguidores afirmaban que esta sólo tenia valor en cuanto a mantener bajas las tasa de
interés, de manera que se acelerara la inversión, pues para ellos la inversión y el gasto
autónomos eran la clave. Una escasez de oportunidades de inversión o una tendencia
del público a no invertir, pondrían en marcha una depresión que no podría ser detenida
mediante esfuerzos monetarios, sino más bien mediante el aumento del gasto de
gobierno para compensarla y reducciones de los impuestos, de manera que se podía salir
de la depresión gastando.
A raíz del fracaso del modelo keynesiano, la política monetaria fue adquiriendo una
importancia e influencia cada vez mayor, tanto en la comunidad política como académica,
gracias al esfuerzo de Milton Friedman, considerado el máximo exponente del
Monetarismo.
Para Milton Friedman, la política monetaria a la que se le han fijado tres metas
principales: fijación de las tasas de interés, generación de pleno empleo y estabilización
de las fluctuaciones cíclicas del ingreso, son metas que no pueden alcanzarse
simultáneamente. El intento de usar la política monetaria para corregir las fluctuaciones a
corto plazo es para Friedman no sólo equivocadas sino desestabilizantes, pues existe un
retraso entre el cambio monetario y su impacto final en la producción o en los precios, y
este retraso no sólo es largo sino incluso variable e impredecible.
El dinero es beneficioso para todos los que forman parte del sistema económico, pero
cuando se sale del rumbo contamina y disloca toda actividad y toda relación económica,
de manera que es preciso tener cuidado con las metas que se fijan a la política monetaria
y la forma de aplicarla. Para Friedman, el primer objetivo de la política monetaria es
reconocer su considerable poder para causar perjuicios, por lo cual se debe evitar
3 Milton Friedman y Anna Schwartz posteriormente demostraron que la Gran Depresión de 1929 se debió a una escasez de
5
cometer errores. Asimismo, la política monetaria debe construir una base estable sobre la
cual se puedan llevar a cabo las transacciones comercialet La conducción de la política
monetaria, considera el uso únicamente de magnitudes controlables y el evitar cambios
bruscos.
Friedman propone un paquete de reformas radicales, que tiene como elementos
principales, una reserva del 100% a los bancos, abolición de facultades a las autoridades
monetarias para intervenir en el pasivo del gobierno mediante operaciones de mercado
abierto, el poner limites al gasto del gobierno, un sistema fiscal reformado que depende
principalmente del impuesto sobre la renta personal y la abolición de los bancos centrales
que deciden el curso de la política monetaria.
Asimismo, presenta un paquete de reformas menos radicales, donde sus elementos
principales son una regla monetaria para la expansión uniforme y regular de la cantidad
de dinero, limites para el desembolso del gobierno y para los impuestos y la indización
generalizada, es decir expresar todas las cantidades que aparecen en los contratos en
cantidades reales en vez de nominales.
Las operaciones de mercado abierto se utilizan para regular la cantidad de dinero en la
economía, esta se realiza a través de la emisión de valoress, por los cuales paga
intereses compitiendo en los mercados de activos, de tal manera que pueda contraer o
expandir la base monetaria y por tanto la cantidad de dinero Este mecanismo de
operaciones de mercado abierto es lo que comúnmente se denomina política monetaria
pura, debido a que no altera la riqueza de los agentes económicos no financieros.
Milton Friedman, para el estudio empírico de las tendencias monetarias en el transcurso
de los decenios, utiliza una definición practica de las existencias de dinero, la cual se
orienta hacia el extremo estrecho del espectro de posibilidades, que es la suma de las
monedas más todos los depósitos ajustados en los bancos, este ajuste fue ideado junto
con Anna Schwartz a fin de tener en cuenta el creciente refinamiento financiero de los
bancos y de la comunidad.
dinero y no a una expansión del mismo. Un nivel estable o crecimiento estable de los precios es preferible a las bruscas fluctuaciones que impiden la planeación a
futuro.
6
Friedman, asimismo, indica que el intento de controlar las tasas de interés es siempre
difícil y que en todo caso es una manera muy deficiente e indirecta de tratar de controlar
la cantidad de dinero. Para él la tasa de interés es el costo de tomar prestado una unidad
de dinero a la que alguien más ha renunciado temporalmente, no es aquello por lo cual se
puede intercambiar esa unidad una vez que se tiene, por lo tanto el dinero y el crédito no
deben confundirse.
Así, al medir la escasez de dinero corno otra mercancía, es importante considerar su
precio lo mismo que la cantidad suministrada, pero en el caso del dinero, el precio
correcto es el nivel de precios al que los bienes se pueden intercambiar por él, no la tasa
de interés.
La nueva economía clásica, utiliza como base las ideas clásicas y los conceptos
monetaristas de Milton Friedman. Argumentan que las economías de mercado se
autoregulan y que las políticas gubernamentales son ineficaces para estabilizar la
economía.
La nueva economía clásica utiliza el concepto de las expectativas racionales, cuya idea
básica es la de que los participantes en el mercado no desechan ni ignoran la información
ni las predicciones sobre el curso de la economía y su actividad, puesto que desconocen
el futuro con certeza
De está manera anticipan de manera racional los efectos de las políticas
gubernamentales y reaccionan de acuerdo a las expectativas que se han formado, por
esto, la política económica tiene un efecto mucho menor de lo que realmente se busca e
incluso pueden llegar a contrarrestarla totalmente.
1.7. MARCO CONCEPTUAL.
Los Mercados Financieros son el conjunto de instituciones orientadas a captar,
promover, administrar y dirigir el ahorro hacia la inversión. El objetivo fundamental es la
5 Bonos, letras, certificados de depósitos, etcétera.
asignación del ahorro de una economía en las actividades productivas de una manera
eficiente, es decir deben procurar su desarrollo y crecimiento.
Los Mercados Financieros, son necesarios para asegurar la formación de capital y
crecimiento económico, mayor ahorro canalizado por este mercado acelera el desarrollo
económico elevando la productividad de la inversión.
Los Mercados Financieros se caracterizan por su complejidad, pues no sólo hay tres tipos
de activos: dinero, bonos externos y bonos internos6 sino que existen múltiples tipos de
activos financieros desde los más sencillos hasta los más sofisticados. La amplia
variedad de activo financieros tiene por objeto reducir el riesgo en la administración de
riqueza por parte de las familias y las empresas pues como sabemos, los agentes
económicos son adversos al riesgo y esto da lugar a que mantengan un portafolio de
activos financieros para minimizar sus riesgos.
Los individuos y las instituciones tienen múltiples alternativas de inversión, que pueden
ser activos de renta fija y activos de renta variable. Los activos de renta fija son aquellos
que representan un préstamo del inversionista a un agente económico y que pagan un
interés fijo a este ultimo, entre ellas tenemos los bonos, que se distinguen por su plazo de
vencimiento, y que pueden ser de largo, mediano y corto plazo. Los bonos pueden ser
emitidos por empresas con el objeto de financiar proyectos de inversión de largo plazo.
Los activos de renta variable son las acciones ordinarias de las empresas, y que
representan un titulo sobre el ingreso neto residual de esta empresa denominado
dividendo, y que se obtiene después de pagar todos los gastos e impuestos fijados,
también esta acción representa un derecho de propiedad sobre la empresa. Las acciones
a diferencia de los bonos, pueden hacer que una persona gane o pierda en función a los
resultados de la empresa
Las acciones preferentes son una mezcla de acciones y bonos que tienen una vida
indefinida y se diferencian de las acciones ordinarias pues se debe pagar el dividendo,
que es fijo, antes de distribuir los dividendos a los poseedores de las acciones ordinarias.
Sachs, Jeffrey - Larrain, Felipe. Macroeconomía en la Economia Global. (México; Prentice Hall; 1995)
8
Otro tipo más sofisticado de activos de renta variable es la opción accionaria, que es el
derecho de comprar (call options) o vender (put options) acciones a un precio fijo en algún
momento en el futuro, las opciones son similares a los contratos de futuros' pero con la
diferencia de que un pequeño porcentaje del valor del titulo subyacente debe ser pagado
inicialmente este tipo de transacción puede llevar a grandes perdidas o grandes
ganancias con inversiones relativamente pequeñas.
La principal diferencia de las opciones sobre las acciones es que las opciones no
representan un derecho sobre el activo del emisor, es decir mientras un accionista tiene
derecho sobre una parte de los beneficios y activos de la empresa, el poseedor de una
opción de compra tiene derecho de comprar acciones en el futuro, lo que significa un
derecho potencial sobre los activos de la empresa.
Pertenecen a los Mercados Financieros los bancos, las compañías de seguros,
cooperativas de crédito, Bolsas de Valores, que prestan servicios de intermediación
financiera de dos maneras:
• Financiamiento Directa A través del Mercado de Valores que resuelve el problema del
tiempo, reduce la maduración del titulo para generar liquidez. Las operaciones se las
realiza a través del agente de bolsa que no toma posición ni riesgo, sólo pone en
contacto directo a las unidades deficitarias y superavitarias. Comprende a las Bolsas
de Valores.
• Financiamiento Indirecto: Capta recursos de los oferentes y deciden por separado a
quien asignarlo, asumiendo el riesgo del crédito concedido, comprende al sistema
bancario y no bancario.
1.8. MÉTODOS Y TÉCNICAS A UTILIZARSE EN LA TESIS.
Para la presente investigación se utilizara el método descriptivo, con el enfoque
monetarista. El método descriptivo tendrá su uso a fin de especificar las características
más relevantes del objeto de estudio, así como indagar los diversos aspectos,
7 Cuando se habla de futuros se hace referencia a los futuros sobre divisas y sobre tipas de interés, y cubren dos propósitos
básicos: permitir a los inversores cubrir el riesgo de los movimientos de precios adversos en el mercado de dinero y permitir
9
dimensiones o componentes de la investigación, permitiendo analizar, evaluar e integrar
sus distintos conceptos y/o variables, para que, a través de resultados concretos, se
describa y llegue a conclusiones que correspondan al tema de invesfigaciong,
El enfoque monetarista permitirá guiar el trabajo de investigación en forma empírica, es
decir, recurrir a evidencia empírica, a partir de los fenómenos monetarios9.
En primera instancia, se realizara la indagación bibliográfica y acopio documentario, con
el fin de estructurar el correspondiente marco teórico relacionado con la problemática a
investigar.
Se recurrirá a fuentes primarias y secundarias constituidas, básicamente por:
• Información obtenida de la Superintendencia de Valores, Bolsa Boliviana de Valores,
Banco Central de Bolivia.
• Acopio documentario y bibliográfico.
El presente documento, en su desarrollo, se estructurara sobre la base de cinco capítulos:
• Introducción.
• Situación económica mundial y nacional.
• Las operaciones de mercado abierto en Bolivia.
• Mercado de Valores y Bolsa de Valores en Bolivia.
• Análisis empírico.
• Conclusiones y recomendaciones.
En el capitulo 1, se plantean aspectos metodológicos y sistemáticos a utilizar en la
investigación, además se desarrolla la teoría sobre la base de la doctrina, se analizan las
categorías teóricas relacionadas con el tema de la investigación, destacándose la
a los especuladores respaldar sus previsiones con un alto grado de apalancamiento. Los estudias descriptivos buscan especificar las propiedades importantes de personas, grupos, comunidades o cualquier
otro fenómeno que sea sometida a análisis. Miden o evalúan diversos aspectos, dimensiones o componentes del fenómeno • fenómenos a investigar. Desde el punto de vista científico, describir es medir, esto es, en un estudio descriptivo se selecciona una sede de cuestiones y se mide cada una de ellas, independientemente para así, y valga la redundancia, describir lo que se investiga. Hernandez, Roberto et al. Metodología de la Investigación. (México; McGraw Hill; 1996)
lo
necesidad de que dichas connotaciones, en la medida que sean implementadas
adecuadamente en el país, sean beneficiosas para la captación de recursos de las
empresas productivas que requieren financiamiento.
En el capitulo II se examina la economía mundial, su situación actual y sus tendencias a
corto plazo, el proceso de globalización. El análisis de la economía nacional, políticas
implementadas, sus logros y perspectivas inmediatas.
En el capitulo III, se examina la política monetaria, más propiamente las operaciones de
mercado abierto, origen, importancia, desarrollo, relación con la economía, características
de las operaciones efectuadas, mecanismos de operación, órganos encargados de su
ejecución.
En el capitulo IV, se analiza el Mercado de Valores, su importancia, composición,
ventajas, organización, valores que se negocian, desarrollo desde su creación y proyectos
a corto y largo plazo.
En el capitulo V, a través de la recopilación de datos empíricos utilizando técnicas
específicas, se procederá a la demostración de las hipótesis planteadas.
En el capitulo VI, sobre la base de los resultados obtenidos en la investigación y en
coordinación con los objetivos e hipótesis planteadas, se establecen las respectivas
conclusiones y recomendaciones.
9 Ramos, Pablo. Principales Paradigmas de la Política Económica. (La Paz; 1983) pp. 77-78.
11
II. SITUACIÓN ECONÓMICA MUNDIAL Y NACIONAL.
2.1. POLÍTICAS Y TENDENCIAS ECONÓMICAS MUNDIALES.
2.1.1. GLOBALIZACIÓN.
El fenómeno de la globalización, una integración de los mercados ya sea de bienes o
servicios más estrecha, es en cierta manera un resurgimiento de la tendencia observada
hace un siglo. La integración económica se incrementó cincuenta años antes de la
Primera Guerra Mundial como en las recientes décadas y a un nivel semejante, entonces
como ahora, la integración se debió al crecimiento de los mercados y a los avances
tecnológicos. Este proceso fue interrumpido en 1914 con la Primera Guerra Mundial y
duró hasta después de la Segunda Guerra Mundial.
Cuadro 2-1.
COSTOS DEL TRANSPORTE AÉREO, PRECIO
LLAMADAS TELEFONICAS Y DEFLACTOR DEL
(en dólares DE LAS COMPUTADORAS
americanos de 1990)
Año Promedio de ganancia del
transporte aéreo por milla
Deflactor del precio de las
computadoras de
Departamento de Comercio
(1990=1,000)
Costo de una llamada de
tres minutos de Nueva York a Londres
1930 0.68 244.65 1940 0.46 188.51 1950 0.30 53.20 1960 0.24 45.86 125,000 1970 0.16 31.58 19,474 1980 0.10 4.80 3,620 1990 0.11 3.32 1,000
Fuente: International Monetary Fund_ World Economic Callad( (May; 1997) p.46.
Sin embargo, el proceso que se llevó a cabo antes de 1914 no tiene el mismo significado
que el proceso que se está llevando a cabo hoy en día, pues antes de 1914 muchas
partes del mundo no tomaban parte en este proceso, por la velocidad del transporte y por
12
la comunicación que era mucho menos eficiente para organizar mercados y operar
empresas a un nivel global.
El periodo desde mediados del siglo XIX a la Primera Guerra Mundial, mostró un
crecimiento en el comercio mundial relativamente rápido (3.5 por ciento al año), en parte
por los aranceles reducidos y por los costos reducidos de transporte, que reflejaban el
crecimiento del ferrocarril y el transporte marítimo. El proceso de liberalización comenzó
en 1846 en Inglaterra, a través de la abolición de las Leyes de Granos, y se disemino al
mundo entero a través del Tratado Cobden-Chevalierl de 1860, y como Francia reducía
sus aranceles sólo con Inglaterra, esto incentivo a otros países a firmar tratados con éste,
de tal manera que en las siguientes décadas Europa redujo sus aranceles (de entre un 10
a 15 por ciento a casi un 35 por ciento), que combinadas al hecho de que las barreras no
arancelarias eran de secundaria importancia y que las transacciones extranjeras no
estaban controladas por el patrón oro, se constituyo de hecho un régimen de comercio
liberal multilateral.
El estallido de la Primera Guerra Mundial lleva a una serie de restricciones en el comercio
entre los países beligerantes, después de la guerra muchos paises redujeron sus
restricciones pero utilizaron los aranceles como compensación. Un movimiento renovado
hacia la liberalización surgió a raíz del Patrón Cambio Oro (1925-1931) que finalizo con la
Gran Depresión, se incrementaron los aranceles en 1929, además, se implantaron
restricciones cuantitativas y otras barreras en un intento de estimular la economía de cada
país. Para afrontar la deflación muchos países abandonaron el patrón oro, devaluaron
sus monedas y implementaron políticas expansivas; los que se mantuvieron en el patrón
oro subieron sus aranceles, un tercer grupo utiliza controles en el comercio para crear una
serie de acuerdos'.
Después de la Segunda Guerra Mundial, se creó el Acuerdo General de Aranceles y
Comercio (GATT), junto con el Fondo Monetario Internacional (FMI), Banco Mundial (BM)
El tratado incluía la Cláusula de la Nación más favorecida, en la cual cualquier parte contratante acordaba extender ala otra parte cualquier reducción en los aranceles que esta hiciera con una tercera. 2 A pesar de que el proceso de liberalización se revirtió en 1879a raiz de la institución de aranceles por parte de Alemania y después por otros paises, el nivel de protección efectiva se mantuvo bajo (con la principal excepción de Estados Unidos) hasta 1914.
En el primer grupo podemos citar a Estados Unidos, Inglaterra y paises vecinos. En el segundo grupo estaban Francia, Italia, Bélgica, Holanda y Suiza. En el tercer grupo Alemania, Austria y otros países del centro de Europa.
13
y otras organizaciones. Basado en los principios de la cooperación multilateral, el GATT
se ha propuesto regresar a los niveles arancelarios de la preguerra y continuar
reduciéndolos.
En cuanto a la integración de los mercados de capital cincuenta años antes del Primera
Guerra Mundial, hubo un masivo flujo de capitales de los países más desarrollados del
oeste de Europa a las economías en desarrollo en América, Australia y otras regiones del
mundo°. Antes de la Primera Guerra Mundial, el capital privado se movía sin ninguna
restricción, mucho de ello en forma de bonos financiando la construcción de líneas
ferroviarias y otro tipo de infraestructura en el nuevo mundo y como deuda pública de
largo plazo, a pesar de que había inversión extranjera directa suficiente.
La libre movilidad de capital antes de 1914 se debió en gran parte al carácter mundial del
patrón oro, además de la confianza depositada en este que significo una subutilización de
la política monetaria en la economía interna de cada país, en el caso de un shock externo
o interno que pudiera ocurrir. Esta confianza en el patrón oro por los países desarrollados
se consolido a través de la estabilidad de flujos de capital de corto plazo y flujos de capital
de largo plazo de los países desarrollados a los países en desarrollo se dieron en forma
de paridad oro, como una muestra de honestidad financiera.
Los mercados de capital se desintegraron a raíz de la Primera Guerra Mundial hasta
mediados de la década de los '60. Con la Primera Guerra Mundial el patrón oro se
suspendió y control de capital e intercambio se impuso. Después de la guerra se dio fin a
estos controles y se reinstituyo el patrón oro que se caracterizo por una libre movilidad de
capital. Sin embargo, el nuevo patrón no era tan creíble o viable como el de la preguerra,
y los países seguían políticas macroeconómicas inconsistentes manteniendo la
convertibilidad del oro, que ocasionaron desestabilidad en los flujos de capital.
Con la Gran Depresión, muchos países impusieron controles al capital cada vez más
duros en un intento de utilizar la política monetaria y fiscal para ayudarse a sí mismos de
la deflación y la depresión de tal forma que para vísperas de la Segunda Guerra Mundial
4 En su punto más alto el flujo de capital de Inglaterra hacia los paises en desarrollo alcanzaba un 9 por ciento de su Producto Interno Bruto, y era tan alto como el Francia, Alemania y Holanda. Internabonal Monetary Fund. World Economic Outlook. (May, 1997) pi
14
COMERCIO MUNDIAL (en porcentajes)
Año Volumen 10 00 900 8.00 7 00 6 00 5 00 4.00 3.00 200 1.00 -
0.00
79-88(1) 4.30 89-98(1) 6.50
1989 7.40 1990 5.50 1991 4.00 1992 5.10 1993 4.00 1994 9.30 1995 9.50 1996 6.30
ogi 9 X ° 99 oi nn' 9 1997(2) 7.70
1998(2) 6.80 (1) Promedio de diez años. (2) Estimado. Fuente: International Monetary Fund. Wodd Economic Outlook. (October; 1997) p.175. Elaboración : Propia.
los flujos de capital se habían detenido, después de la guerra el sistema monetario
internacional creado en Bretton Woods en 1944, priorizó la reiniciación de los pagos
multilaterales, pero aisló los movimientos de capital con restricciones.
Basados en la percepción que los tipos de cambio flotante en la entreguerra habían sido
excesivamente volátiles y sujetos a la especulación desestabilizante, John Maynard
Keynes y Harry Dexter White, vieron que los controles de capital estarían permitidos si,
con paridad fija (pero ajustable), las políticas de estabilización internas eran usadas para
mantener el pleno empleo.
Cuando el sistema de Bretton Woods se volvió cada vez más frágil, los Estados Unidos
comenzaron a imponer restricciones en los flujos de capital en 1965, colapsando el
sistema de Bretton Woods en 1971, lanzando al mundo al tipo de cambio flotante en
1973. Sin embargo en el lapso de una década los países desarrollados desmantelaron
sus controles de capitals.
Cuadro 2-2.
Los Estados Unidos y Alemania por 1974-75, Inglaterra en 1979, Japón cerca de 1980 y el resto de Europa para fines de la década de los '80
15
Dos grupos han jugado un importante rol en el incremento de la integración en la
economia mundial: la primera se refiere a los avances tecnológicos, particularmente en la
información y las comunicaciones, que permite a las empresas coordinar sus actividades
en diferentes lugares, permitir el ingreso de nuevas tecnologías y reducir las fricciones
comerciales. La segunda se refiere a las políticas que han jugado un papel importante en
la integración de las economías, los países han bajado sus barreras artificiales sobre el
movimiento de capitales, servicios y bienes_ Sin embargo los mercados de trabajo
permanecen aun segmentados por políticas de inmigración, lenguaje, cultura u otras
barreras a este mercado en cuanto a su movimiento internacional.
2.1.2. IMPULSORES DE LA GLOBALIZACIÓN.
Los cambios generales como impulsores de la globalización6, se los puede catalogar
en: impulsores de mercado, impulsores de costos, impulsores gubernamentales,
impulsores competitivos y otros.
2.1.2.1. IMPULSORES DE MERCADO.
• La nivelación de ingresos per cápita entre naciones industrializadas.
• La nivelación de estilos de vida y gustos.
• Aumento de viajes que crea consumidores globales.
• Organizaciones que empiezan a comportarse como clientes globales.
• Crecimiento de canales globales y regionales.
• Establecimiento de marcas mundiales_
• Desarrollo de la publicidad global.
2.1.2.2. IMPULSORES DE COSTOS.
• Continuo esfuerzo para lograr economías de escala.
• Innovación tecnológica acelerada.
Vip, George S. Globalización. Estrategias para Obtener una Vertaia Competitiva Internacional (Colombia; Editorial Norma; 1993) pp.1416.
16
• Avances en transporte.
• Surgimiento de países recién industrializados con capacidad productiva y bajos costos de mano de obra.
• Costos crecientes de desarrollo de productores con respecto a la vida en el mercado.
2.1.2.3. IMPULSORES GUBERNAMENTALES.
• Reducción de barreras arancelarias.
• Reducción de barreras no arancelarias.
• Decadencia del papel de los Gobiernos corno productores y clientes, revirtiendo esta situación con la desnacionalización de muchas empresas públicas en diversos países.
• Privatización de empresas públicas en América Latina.
• Transformación de los sistemas cerrados comunistas de Europa Oriental en economías abiertas de mercado.
2.1.2.4. IMPULSORES COMPETITIVOS.
• Aumento continuo del comercio mundial.
• Transformación de países en campos de batalla competitivos claves. Aumento de la propiedad de las corporaciones en el extranjero. Aparición de nuevos competidores resueltos a volverse globales. Crecimiento de redes globales que hacen interdependientes a los países en industrias particulares.
• Más compañías que se globalizan en vez de permanecer nacionalmente cerradas. • Incremento en la formación de alianzas estratégicas globales.
2.1.2.5. OTROS IMPULSORES
• La revolución de la informática y las comunicaciones.
• Globalización de los mercados financieros.
• Mayor facilidad para viajes comerciales.
17
5 00 4.50 4.00 3.50 3.00 2 50 2 00 1.50 100 o 50 000
q. 99 ce eb%
(1) Promedio de diez años. (2) Estimado. Fuente: International Monetary Fund. Wodd Economic Outlook. (October; 1997) p.147. Elaboración : Propia.
Alio Crecimiento 79-88(1) 3.40 89-98(1) 3.40
1989 3.80 1990 2.70 1991 1.80 1992 2.80 1993 2.80 1994 4.10 1995 3.70 1996 4.10
1997(2) 4.20 1998(2) 4.30
CRECIMIENTO ECONÓMICO MUNDIAL (en porcentajes)
2.1.3. SITUACIÓN ECONÓMICA MUNDIAL.
El crecimiento económico mundial siguió rápidamente en 1996 a la desaceleración de
la actividad mundial en 1995. Las condiciones económicas y financieras son propicias
para la expansión global en 1997 y en el mediano plazo en una tasa promedio parecida a
la vista en los últimos tres años.
Cuadro 2-3.
Existen pocos signos de tensiones y desequilibrios que usualmente opacan los cambios
en el ciclo económico: inflación global se mantiene baja, confianza en la estabilidad de los
precios, que es tal vez una de las más fuertes desde la Segunda Guerra Mundial; los
déficits fiscales están siendo reducidos en muchos países con determinación y que
ayudaran a contener las tasas de interés en el largo plazo e incrementar la inversión; los
tipos de cambio entre la mayor parte de las monedas se ven consistentes con los
objetivos de politica más amplios.
En muchos países las reformas estructurales están intensificando el rol de las fuerzas del
mercado y fortaleciendo la base para el crecimiento sostenido. El proceso de integración
del comercio continua siendo profundizado y la liberalización de los pagos externos es
18
900.00
800.00
700.00
600 00
500.00
400.00 300.00
200.00
100.00
0.00
'99 ag 019 A°1 at' 5 lD 9- I> 1) 1 /45 ‘31‘-7 ,931
1 -e-- A aneados -S-- En desarrollo transición
TASA MED A DE INFLACIÓN POR GRUPOS DE PAÍSES en porcentaies
Año Avanzados de nodo transición 79-88(1) 720 10.10 1.10 89-980) 3.20 9.00 164.90
1989 4.90 9.10 2.00 1990 5.40 10.40 6.70 1991 4.00 11.80 101.40 1992 3.20 9.80 839.50 1993 3.00 9.50 472.20 1994 2.40 11,90 131.60 1995 2.40 10.00 46.00 1996 2.20 7.00 24.20
1997(2) 2.00 5.10 15.40 1998(2) 2.20 5.00 9.80
(1) Promedio de diez años. (2) Estimado. Fuente: International Monetary Fund_ World Economic Outlook. (October: 1997) p.147. Elaboración : Propia.
mayor. Además, los cambios en el rol del Estado a través de la privatización y
desregulación esta incrementando la eficiencia y promoviendo la actividad del sector
privado en un mayor número de países en muchas regiones.
Las condiciones favorables de la economía global son enfatizadas por el crecimiento
robusto con baja inflación en Estados Unidos e Inglaterra y con tendencias de
recuperación en Europa y Canadá. En muchos de los países de mercados emergentes
existe una moderación en el crecimiento e inflación en 1996, que permiten continuar con
la expansión actual de sus economías.
Cuadro 2-4.
Sin embargo, a pesar de esta situación favorable es importante reconocer que los
contrastes en el rendimiento entre los países han llegado a ser cada vez más visibles en
años recientes. También, existen riesgos que pueden confrontar los países de manera
individual y que pueden afectar la economía mundial y regional, así como también las
condiciones financieras, así tenemos:
19
• En muchos países de la Unión Europea el desempleo se ha elevado a niveles altos, y
ni la perspectiva de crecimiento ni el progreso realizado en las reformas al mercado
laboral muestran efectividad para bajar esta tasa de desempleo. El desempleo alto y
un crecimiento débil podría hacer difícil para los miembros de la Unión Europea
alcanzar los objetivos de déficit fiscales asociados a la Unión Económica y Monetaria,
afectando las expectativas acerca de la probabilidad de la puesta en marcha del
proyecto y llevar a una turbulencia los mercados financieros.
• La estabilidad de los precios de equilibrio en los Estados Unidos y otros países en el
periodo anterior a marzo fue un reflejo de la evaluación positiva de los inversores en
negocios, en el mercado de capitales. Sin embargo, la creciente declinación en los
precios de equilibrio ha enfatizado el riesgo de una corrección más significativa,
especialmente si las previsiones acerca de las ganancias son reducidas a un otro nivel
más bajo o a una emergencia de las presiones inflacionarias que requerirían una
elevación en las tasas de interés del mercado. --
• El surgimiento de flujos de capital a los mercados emergentes en años recientes
refleja tanto el creciente traspaso a un sistema financiero abierto global más amplio
como al éxito en las políticas económicas de muchos países a los cuales llegan estos
flujos. Pero la precaución es justificada desde que tanto la disponibilidad de estos
flujos y sus costos son vulnerables a tasas de interés globales altas.
• La fragilidad en los sistemas bancarios es una preocupación en muchos países,
problemas que se dan a menudo por la excesiva expansión del crédito bajo
condiciones de imprudencia en su supervisión. En algunos países de mercados
emergentes las dificultades en el sector bancario unidas a una significante exposición
a los riesgos del cambio externo han llegado a ser más visibles. En los países en
transición los prestamos bancarios a menudo permitido a las empresas retrasar su
reestructuración y como consecuencia muchas empresas se han visto incapaces de
pagar sus deudas.
A pesar de que la inflación mundial se ha mantenido en los niveles más bajos, vistos
desde la década de los 60's, las presiones inflacionarias podrían emerger
especialmente en los países que han alcanzado niveles altos en el uso de los
recursos. Políticas efectivas para prevenir el incremento de la inflación sugieren
vigilancia no solamente contra el sobrecalentamiento en el producto y los mercados
laborales sino también en los mercados de activos, requiriéndose acciones
20
preventivas cuando una señal de alerta aparezca. Recientemente muchos países de mercados emergentes, especialmente en el sudeste de Asia han experimentado dificultades en sus sectores de bienes raíces a pesar de una corrección llevada a cabo
en agosto.
• Existe incertidumbre acerca de la Unión Económica y Monetaria en Europa, la convergencia de los mercados de tipos de interés entre los miembros de la Unión Europea parece sugerir que los mercados de capital esperan que el proyecto se lleve a cabo como esta previsto, con la aparición de la nueva moneda, el Euro, en enero 1 de 1999. El sentimiento de los inversionistas podría cambiar si la posibilidad de retraso en el calendario es dada, en este caso, los premios a los riesgos de interés pueden ampliarse para algunos paises, mientras que las monedas de otros, pueden ser sujetas a presiones alcistas no bienvenidas. Asimismo, el crecimiento insuficiente no permitiría el progreso en la reducción de los niveles récord de desempleo en muchos países de Europa siendo el principal resultado una confianza débil; en algunos casos se podría presentar riesgos de incompatibilidades en las políticas fiscales de cada país con los requerimientos de la Unión Económica y Monetaria de
Europa.
Esta claro que los beneficios de una economía global favorable no se dan de manera automática a cualquier país, de hecho diferencias muy marcadas persisten entre los paises por el grado de éxito que los países han tenido al tomar ventajas de las oportunidades de consolidar su economía:
• Entre las economías desarrolladas, estos son heterogéneos y las posiciones cíclicas difieren ampliamente. Los pronósticos de la recuperación han mejorado para el occidente de Europa continental con respecto a 1995 y parte de 1996. Aun así, se prevé que el desempleo se mantendrá en niveles récord en Francia, Alemania, Italia y otros países. En Japón el crecimiento fue mayor al previsto en 1996 y existe la posibilidad de ser mayor en 1997, a pesar de que se mantiene en los mercados financieros incertidumbre. Esta falta de confianza, característica de otras economías, contrastan con el rendimiento favorable de Estados Unidos e Inglaterra, así como de pequeños países como Australia, Dinamarca, Irlanda, Nueva Zelanda y Holanda.
21
• Un número cada vez mayor de países en desarrollo en todas las regiones del mundo,
está consiguiendo resultados de sus reformas estructurales basadas en el mercado.
Esto es reflejado por flujos de Inversión Extranjera Directa, expansión rápida en las
exportaciones e importaciones y tendencias de crecimiento sólido. Sin embargo
algunos países han sufrido reveses y otros son vulnerables a cambios en el
sentimiento de las inversiones. Mientras las condiciones económicas han mejorado
claramente en muchos países de ingresos bajos, muchos países pobres han
continuado su caída enfrentando el riesgo de marginamiento del proceso económico
global.
• En las economías en transición, los contrastes en el rendimiento se han extendido
entre algunos de los recientes exitosos reformadores y países que han empezado el
ajuste y la reforma tarde y con poca determinación y consistencia. Entre estos dos
extremos se encuentran países con variedad de condiciones con variedad de
esfuerzos de política económica y éxito económico.
Motivado en parte por estos contrastes el Interim Committee en su "Declaration on
Partnership for Sustainable Global Growth" de septiembre de 1996, enumera una serie de
amplias políticas destinadas a promover la total participación de todas las economías en
la economía global Estos principios enfatizan la necesidad de implementar políticas
macroeconómicas que consoliden el éxito en controlar y bajar la inflación; fortalecimiento
de la disciplina fiscal; intensificación de la transparencia presupuestaria; mejoramiento en
la calidad del ajuste fiscal; promoción de la estabilidad en el tipo de cambio así como
estabilidad financiera; evitar desvíos monetarios- promover la gobernabilidad en todos los
aspectos, mantener los ímpetus encaminados a una liberalización comercial
2.2. POLÍTICAS Y TENDENCIAS ECONÓMICAS NACIONALES.
2.2.1. LA POLÍTICA ECONÓMICA NACIONAL Y LA GLOBALIZACIÓN.
Las reformas estructurales encaminadas en Bolivia a partir de la promulgación del
Decreto Supremo 21060, tendieron a la apertura de la economía, reduciendo los
instrumentos arancelarios y eliminando los no arancelarios, incorporando a la vez
22
estímulos fiscales en favor de los exportadores. Actitud realizada por que el comercio
exterior refleja el desarrollo internacional, además de servir de parámetro para nuestro
país de la situación internacional con la que se enfrenta. Permite además incrementar la
competitividad de la industria nacional, en cuanto a sus ventajas comparativas referidas a
los recursos naturales y los recursos humanos con los que se cuenta.
A través de estos criterios nuestro país se enmarca en el ámbito de la globalización,
formando parte de los acuerdos de integración.
2.2.2. LA POLÍTICA IMPERANTE EN EL PAÍS.
La Política Económica vigente data desde la promulgación del Decreto Supremo 21060,
conocido como la Nueva Política Económica (NPE); mediante ésta, se efectúa
importantes reformas estructurales en la econdmía boliviana, que tienen por objeto
orientar la actividad económica hacia el mercado. Cuyas características son:
• La libertad económica que busca otorgar plena libertad a los agentes económicos que
participan activamente en la economía con plena aceptación de las leyes del mercado.
• Considera al mercado como el mejor asignador de recursos, en consecuencia se
plantea la eliminación de la injerencia del Estado en los distintos mercados, por esto
se propone la liberalización de los mercados de bienes, financiero, cambiario y de
trabajo dispuesto en el Decreto Supremo 21060.
• El establecimiento de las reformas estructurales es la base para lograr un crecimiento
sostenido.
• La orientación del mercado debe influir en la toma de decisiones gubernamentales en
materia económica.
• La disociación entre Estado y actividad económica, restringiéndose el accionar del
Estado solamente a la regulación de la actividad económica.
• Modernización del Estado.
Una vez implementadas las reformas a través de una serie de políticas orientadas a
encaminar este proceso, el crecimiento económico no se logra como estaba previsto.
23
Por esta situación y otras se continúa con una serie de reformas al interior del Estado,
cuyo propósito es el de incidir satisfactoriamente en el crecimiento y desarrollo
económico, y en el bienestar social. A estas reformas también se las conoce como
Reformas del Estado, ejecutadas desde 1993, bajo la presidencia del Lic. Gonzalo
Sánchez de Lozada.
Estas reformas están basadas en cuatro importantes pilares: Reforma Educativa,
Descentralización Administrativa, Participación Popular, y la Capitalización de las
Empresas Públicas7.
La Reforma Educativa plantea una mayor responsabilidad del Estado en la educación
primaria básica, propugna la educación multicultural y multilingue así como el
establecimiento de sistemas educativos destinados a controlar la calidad de la enseñanza
primaria, secundaria y formal en nuestro territorio. -
La Descentralización Administrativa y la Participación Popular plantea llevar las
decisiones de inversión en todas las regiones y estratos de la organización social
boliviana, apoyada esta por las Organizaciones Territoriales de Base'', en el
establecimiento de las prioridades de inversión de los recursos que reciben a través del
Sistema de Coparticipación Tributaria de la Participación Popular; actividades a ejecutarse
mediante las Alcaldías.
La Capitalización plantea vender una parte del capital accionario de las empresas
estatales a cambio de recursos aportados por inversionistas estratégicos invertidos en el
sector donde se realiza la capitalización. Con estas inversiones se espera lograr el
crecimiento económico y desarrollo económico, mejoramiento en el ingreso y expansión
de la oferta de trabajo.
Estas reformas de carácter estructural todavía no han dado resultados concretos puesto
que los resultados se apreciarán en el mediano y largo plazo.
7 Cariaga, Juan L Estabilización y Desarrollo_ Importantes Lecciones del Programa Económico de Bolivia (La Paz; Editorial Fondo de Cultura Económica — Los Amigos del Libro; 1996) ap.222-224. a Las Organizaciones Territoriales de Base están conformadas por los pueblos indígenas, juntas vecinales, ayllus y otros.
24
600
5.00
4.00 3.00
2.00 -
1.00
0.00
1.00 199
o -s. -5.99 9
`995
(1) Promedio de diez años. Fuente: International Monetary Fund. World Economic Outlook (October; 1997) p.156. Elaboración : Propia.
A o Total 79-88(1) -0.50
1989 3.80 1990 4.60 1991 5.30 1992 1.60 1993 4.10 1994 4E0 1995 3.90 1996 4.00
CRECIMIENTO ECONÓMICO DE BOLIVIA (en porcentajes)
2.2.3. POLÍTICAS DE AJUSTE ESTRUCTURAL.
La crisis económica por la que pasaba el país a mediados de la década de los ochenta,
como el crecimiento de la burocracia estatal, elevado déficit fiscal del sector público como
causa mayor del crecimiento acelerado de la inflación y el deterioro de la situación
financiera y productiva de las empresas estatales, hizo que las políticas de ajuste
estructural se encaminaran específicamente a atacar estos problemas con el objeto de
lograr estabilidad, como base para reiniciar el crecimiento económico con la
reconstrucción de la estructura productiva y encaminar el desarrollo nacional.
Cuadro 2-5.
'El eje de estas medidas antiinflacionadas dictadas está en la combinación de las
políticas fiscal, monetaria y cambiarla, que también se articulan con las otras áreas de
política. Destacándose la atención que se otorga a la adopción del régimen del tipo de
cambio único, real y flexible, a la reducción del gasto público, al incremento de los
ingresos fiscales y a la limitación del crecimiento de la masa monetaria"9.
La determinación del nuevo régimen cambiario estableció una fuerte devaluación, la
reducción del gasto público mediante la reducción de los subsidios, la relocalización, el
congelamiento temporal de las remuneraciones y de las inversiones; los ingresos públicos
9 Aguirre, Alvaro et al. La Intencionalidad del Ajuste en Bolivia. CEDLA. Programa de ajuste estructura!, serie de Estudios de Investigación. No. 3. 1993. p.11.
25
60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00
0.00
991') o° 01\ -;f -.9°"/ \ge") N,911' \9(4°
M N -á- CM V -a- ME
se incrementan a través de la elevación de los precios y aranceles públicos, así como de
la transferencia de las empresas públicas; mientras que la política de contracción
monetaria está asociada a las medidas de restricción fiscal mediante el control de los
coeficientes de liquidez.
La política de liberalización de precios estaba relacionada con la devaluación y la libre
determinación de la tasa de interés que tiene un sentido contractivo con la demanda
agregada.
Cuadro 2-6.
TASAS DE INTERÉS ACTIVA DEL SISTEMA BANCARIO
'Año M --. MNCV >ME.: 1989 33.20 22.10 1990 34.40 22.30 20.80 1991 33.70 18.90 18.10 1992 49.20 16.90 17.70 1993 48.90 16.20 16.80 1994 40.20 15.90 15.20 1995 39.70 11.60 16.60 1996 46.40 20.30 16.10
(en porcentajes)
Fuente: Instituto Nacional de Estadística. http://www.ine.qov.bo Elaboración : Propia.
La política de liberalización del comercio exterior se instrumentó: con la reducción de
aranceles para las importaciones con el propósito de sostener la oferta de bienes de
consumo masivo, la eliminación de aranceles e impuestos para las exportaciones y la
elevación del tipo de cambio para lograr la generación de recursos para posibilitar el
manejo del sistema cambiario.
La política institucional prestó atención al propósito de solucionar problemas de la deuda y
crédito externo - también para atender problemas sociales - reprogramando la deuda
externa bilateral y regularizando el servicio de la deuda multilateral, dando la posibilidad
de acceder a fuentes externas de créditos. Medidas que permitieron controlar la situación
de la Balanza de Pagos.
26
roo 00
1000.00
800_00
600.00
400.00
200.00
0.00
435 4' O' 9,94 911 4P ♦ 91.5 -200 018 eeeeeee N9
Fuente: Banco Cent al de Bolivia Elaboración : Propia.
Boletín del Sector Externo. (1996)
Año . 1ñta1. 1983 -44.70 1984 104.00 1985 136.20 1986 246.60 1987 168.40 1988 160.90 1989 18.60 1990 132.30 1991 200.30 1992 233.40 1993 370.90 1994 502.40 1995 650.30 1996 950.80
RESERVAS INTERNACIONALES NETAS (en millones de dólares)
La relación entre estas políticas de estabilización y la reforma estructural estaba ligada a
reformas de largo plazo, como un todo de la instrumentalización de las políticas partes de
la Nueva Política Económica.
Después de 1986 las políticas mencionadas, fiscal, monetaria y cambiarla, no presentaron
cambios significantes.
Cuadro 2-7.
La Política Fiscal seguía relacionada con las medidas de redimensionamiento del Estado,
política relacionada con el sistema salarial y libre contratación, para que el Estado se
desvincule del sector productivo. Mientras que para solucionar la brecha de los ingresos
fiscales se promulgó la Ley de Reforma Tributada, Ley 843.
Asimismo la nueva modalidad del tipo de cambio y la utilización de moneda extranjera en
las operaciones financieras responde a la necesidad de igualar los precios domésticos
con los internacionales, a la vez está acorde con la política de comercio exterior para
desarrollar así la capacidad productiva del sistema productivo nacional.
27
• 5 000 00 4.500 00 4,000_00 3,500.00 7,000.00 2,500.00 2,000.00 1.500.00 1.000 00
500.00 0.00
49 419 e 5/9' e e e e e e 9 9 5/9' 14K1\ •• g9 401
Año Total 1985 3,294.40 1986 3,642.50 1987 4,289 00 1988 4,069 50 1989 3,491.60 1990 3,778 90 1991 3,628.00 1992 3,784 50 1993 3,782.80
1994(p) 4,215.50 1995(p) 4,527.80 1996(p) 4,401.70
DEUDA EXTERNA (en millones de dólares)
p) Prehoinar. Fuente: Banco Central de Bolivia. Boletín del Sector Externo. (1996) Elaboracion : Propia.
La reactivación económica era imperante, por esto desde 1987 se planteó el objetivo -
según el Decreto Supremo 21660 - de desarrollar un proceso de reconversión,
encaminando nuevas áreas productivas y de exportación, para realizar tal objetivo, la
atención se centró en las Políticas de Financiamiento de la Deuda Externa, y de las
Políticas de Reformas del Sistema Financiero y Bancario10, reafirmando los tratados de la
deuda con organismos multilaterales, acreedores bilaterales y banca comercial, de ésta
manera el país pudo acceder a fuentes de crédito, logrados a través de la emisión de
bonos para el canje de la deuda por inversión extranjera en el pais, siendo una de las
primeras medidas para atraer capital.
Cuadro 2-8.
Posteriormente desde 1989, el nuevo gobierno del Lic. Jaime Paz Zamora ratifica los
lineamientos de la politica de estabilización y reestructuración según el Decreto Supremo
22407, con el uso de la instrumentalización adecuada y con lineamientos de promover el
crecimiento económico, empleo, desarrollo social y la modernización del Estado;
realizándose diferentes cambios como la modernización del sistema financiero comercial
para que los bancos aumenten la capacidad de crédito, reduciendo las diferencias entre
endeudamiento y patrimonio, para reducir la tasa de interés, acorde a la política fiscal
vigente desde 1985.
I° Causalidad fundamental para la apertura del Mercado de valores.
28
Con el Gobierno de 1993 se lleva a cabo una serie de reformas denominadas Reformas
del Estado, basados en las políticas de estabilización y crecimiento vigentes desde 1985.
2.2.3.1. EL SISTEMA FINANCIERO EN LAS POLÍTICAS DE AJUSTE ESTRUCTURAL
El sistema financiero esta inmerso dentro de lo que es son las Políticas de Ajuste
Estructural que se asientan en tres pilares: la liberalización, la apertura de la economía y
la reforma estatal.
En este marco la liberalización en el sector financiero implica el principio de no-
intervención en la fijación de las tasas de interés, para reflejar de esta manera el costo del
dinero; liberalización significa también, la plena libertad de las entidades financieras para
realizar todo tipo de transacciones financieras sin la intervención del Estado en ámbitos
de la intermediación financiera y evitando la présencia distorcionadora de los créditos
subsidiados, con el objetivo de promover la competencia; para lograr esta situación se
modificaron los instrumentos de control como los redescuentos y el encaje legal con el
propósito de mejorar la óptica del crédito comercial.
Estos cambios fueron realizados a través del Decreto Supremo 22407 que permitió la
modernización del sistema financiero comercial especialmente, permitiendo a los bancos
aumentar su capacidad de crédito para modificar su relación endeudamiento-patrimonio
neto, y de esta forma captar mayores recursos para el sector privado y reducir
eventualmente las tasas de interés; esta medida está relacionada también con la finalidad
de la política fiscal.
Estas medidas nos permiten dilucidar que los cambios en el sector financiero están
sujetos a lineamientos como el del crecimiento económico.
2.2.3.2. POLÍTICA FISCAL.
La Política Fiscal en el marco de la estabilización y reformas estructurales de la
economía plantea el objetivo de reducir los gastos corrientes y controlar los gastos de
29
DÉFICIT FISCAL (como porcentaje del Producto Interno Bruto)
oo 1985 11.40
10.00
8.00
6.00
4.00
2.00
0.00
1986 2.80 1987 7.80 1988 6.50 1989 5.20 1990 3.90 1991 3.50 1992 4.70 1993 6.50 1994 3.20
%b %N
9 2. 9
9 % 91'1 9CD P .29 9 69n1 a :94' 2,4 Ne1C1 3 1995 2.00 1996 3.40
Fuente: Banco Cent al de Bolivia. Boletín Estadístico. (1996) Elaboración : Propia.
ARO
Total
inversión del Estado para evitar las presiones inflacionarias provenientes del déficit fiscal", y de esta manera controlarlos Esta reducción del gasto también fue
complementada con: Racionalización salarial, reduciéndolas y congelándolas,
exceptuando el pago de la deuda". Asimismo, plantea la regulación del personal en las
Entidades Públicas.
Eliminación del déficit operacional y financiero de las empresas públicas, referido a la
reestructuración de la Corporación Minera de Bolivia". Planteando a la vez, la
descentralización de la Corporación Minera de Bolivia y de Yacimientos Petrolíferos
Fiscales Bolivianos, y disolución de la Empresa Nacional de Transporte Automotor y la
Corporación Boliviana de Fomento, según el Decreto Supremo 21060.
Cuadro 2-9.
El objetivo de la Política Fiscal desde el punto de vista del ingreso fue el de obtener
recursos fiscales no inflacionarios, ya que la hiperinflación había erosionado el sistema
tributario, reduciendo el valor de las recaudaciones. Las primeras formas de recaudar
ingresos no inflacionarios fueron mediante el incremento de los precios de los
"Gaceta Oficial de Bolivia. Decreto Supremo 2106D. (agosto 30 de 1985) 12 Gaceta Oficial de Bolivia. Decreto Supremo 21137. (noviembre 30 de 1955) 13 Gaceta Oficial de Bolivia. Decreto Supremo 21377. (agosto 25 de 1986)
30
carburantes; situación que fue criticada por el hecho de que la reforma tributaria debería
estar acorde con las restricciones del gasto fiscal".
Posteriormente, se reformulan las formas de recaudar ingresos genuinos para el Estado:
• El Estado fomenta la iniciativa de inversiones en los departamentos de Potosí y Oruro
aplicando un régimen de exención tributaria a toda maquinaria importada y
construcciones realizadas en las industrias mediante las Leyes 876 y 877.
• Es aprobada la Ley 843 de mayo 20 de 1986 (Ley de Reforma Tributaria) que tiene
como objetivo fundamental el establecimiento de fuentes de ingresos genuinos para el
Estado, para lograr este objetivo se amplía el universo tributario mediante la creación
y consolidación de los siguientes impuestos basados sobre base cierta:
• Impuesto al Valor Agregado. (IVA) --
• Régimen Complementario al IVA_ (RCIVA)
• Impuesto a la Renta Presunta de las Empresas. (IRPE).
• Impuesto a la Renta Presunta de Propietarios de Bienes. (IRPPB)
Impuesto a la Transacciones. (IT)
Impuesto a los Consumos Específicos. (ICE)
• Impuesto a la Sucesión y a las Transacciones Gratuitas de Bienes.
• Impuesto a la Regularización Impositiva.
A través del Decreto Supremo 22237 de junio 30 de 1989 se dispone el incremento de las
transferencias de Yacimientos Petrolíferos Fiscales Bolivianos en favor del Tesoro
General de la Nación hasta en un 65 por ciento del valor de las ventas de hidrocarburos
en el mercado interno.
Se crea un régimen impositivo para la minería, la cual plantea un régimen impositivo
opcional para los productores mineros consistente en un impuesto del 2,5 por ciento sobre
el valor neto de las ventas, más un impuesto adicional sobre las utilidades del 30 por
ciento, según la Ley 1141 de 1990. Posteriormente es modificada mediante la Ley 1243,
14 Cariaga, Juan I. Estabilización y Desarrollo. Importantes Lecciones del Programa Económico de Bolivia (La Paz; Editorial Fondo de Cultura Económica — Los Amigos del Libro; 1996) p.110.
31
5 000 00
4.000.00 -
3,000.00
2,000 00 -
1,000.00 200
414" o, ,:)‘• % • ? \?' "‘?
\g"
A partir de junio de 994 no incluye IRPPB de las alcaldías de Sucre, Potosí, Tarija y Cobija. (2) 1992 1993-1994 incluyen CENOCREN YPFB. Fuente: Instituto Nacional de Estadística. http://www.inexiovto Elaboración: Propia.
Añy, Total 1- 1988 628.33 1989 789.73 1990 1,072.81 1991 1,440.63 1992 2,035.09 1993 2,517.94
1994(2) 3,118.24 1995 3,787 .10 1996 4,389.65
RECAUDACIONES POR RENTA INTERNA (en millones de bolivianos)
que establece este régimen tributario en forma obligatoria y no opcional como la anterior,
constituido esté por un impuesto del 30 por ciento sobre la utilidad neta anual y un
impuesto del 2,5 por ciento sobre el valor neto de las empresas.
Se trata de mejorar los sistemas de recaudación y en sus procedimientos a través de la
ampliación del universo de contribuyentes, mediante el Decreto Supremo 22407 de enero
11 de 1990. Creándose un nuevo impuesto que grava las Salidas al Exterior mediante la
Ley 1141 de 1990.
Cuadro 2-10.
2.2.3.4. POLÍTICA CAMBIARLA.
Entendiendo también que la Política Cambiaria está relacionada y complementada con
la Política Monetaria y la Política Fiscal, los objetivos de la Política Cambiaria van dirigidos
a crear las condiciones suficientes para el ajuste de la estructura de los precios relativos,
para mejorar la asignación de recursos principalmente para el sector exportador y la
facilidad para el movimiento de capitales, y estas son las siguientes:
• Elevar el nivel de las reservas internacionales, que se habían deteriorado al extremo
de ser negativos debido a la sobrevaluación de la moneda nacional que dio lugar a
la especulación en el mercado.
32
Fuente: Banco Central de Bolivia. Boletín Estadístico. (1996) Elaboración: Propia
Año Te 1987 2.21 1988 2.47 1989 2.98 1990 3.40 1991 3.75 1992 4.10 1993 4.48 1994 4.70 1995 4.94 1996 5.19
TIPO DE CAMBIO
3.00
n0
1.00 -
0.00
• Unificar el mercado de divisas.
• Cerrar la brecha existente en las operaciones cambiarias.
• Determinar los mecanismos institucionales para la fijación del tipo de cambio y
mantener los niveles adecuados de las reservas internacionales del país.
Cuadro 2-11.
Las medidas que se tomaron para dar cumplimiento a cada uno de estos objetivos
respectivamente fueron los siguientes:
• Para revertir la situación de la moneda sobrevaluada se procedió a la creación de un
mecanismo de subasta de dólares en el Banco Central de Bolivia, para mantener un
nivel real de las divisas, este mismo mecanismo debería determinar el precio del dólar
de acuerdo a las fuerzas de la oferta y la demanda, influyendo el Estado en dicho
mercado mediante la oferta de dólares lo que significaba un control virtual del tipo de
cambio. Con estas acciones se procede a la devaluación para equiparar los poderes
de compra de divisas y la moneda nacional.
• Para unificar el mercado de divisas y cerrar la brecha cambiada se establece un tipo
de cambio único, real y flexible, también se recurre a la libertad de las operaciones
cambiarias y finalmente a la libre disponibilidad de las divisas adquiridas por el Banco
Central.
• Para normar los mecanismos en la fijación del tipo de cambio y las reservas
adecuadas se establece un Comité de Cambio y Reservas, que opera a través del
33
sistema de subasta pública (Bolsín) y a la vez se encarga de calificar y adjudicar las
propuestas en función de los precios.
2.2.4. LA SITUACIÓN FINANCIERA A PARTIR DEL AJUSTE ESTRUCTURAL.
Después de la promulgación del Decreto Supremo 21060, desde 1985 a la fecha, el
Sistema Financiero sufre una serie de cambios a consecuencia de estos ajustes
estructurales, empezando con la liberación de las operaciones financieras, con la
liberación de las Agencias de Interrnediación y de los Costos por Servicios Prestados15,
se elimina la Banca de Fomento adoptando la banca privada la función de Multibancols.
De esta forma la banca comercial asume la función de canalizador de créditos
refinanciados, bajo la modalidad de subasta, a los diferentes sectores económicos según
la necesidad. Aparte de este canal de recursos se presenta el Mercado de Valores como
un medio que proporciona recursos a estos sectores, pero este vehículo no es efectivo
por el momento por los problemas jurídicos que presentan las unidades económicas.
La situación de la Banca se revierte respecto a los periodos previos al ajuste,
manifestándose notables cambios como por ejemplo que en "diciembre de 1991 el nivel
de captaciones supera los 1.100 millones de dólares y las colocaciones los 1.500 millones
de dólares"; recuperando y creciendo significativamente la intermediación financiera, "sin
embargo este comportamiento vino acompañado de una fuerte dolarización y de un grado
elevado de volatilidad en los depósitos bancarios; esta situación se comprueba por que
entre 1980 y 1991 los depósitos bancarios en moneda extranjera se elevaron desde el 32
por ciento hasta el 87 por ciento respectivamente, en tanto que el 70 por ciento de los
depósitos en 1991 son a plazo fijo y con un tiempo de vencimiento no mayor a 106
días..."17.
"Los Costos por Servicios Prestados son la tasa de interés, los servicios de transferencia, los servicios al comercio exterior Y otros.
Mubbanco, definición que implica, según la Ley de Bancos, a todos los bancos que realizan operaciones con cualquier sector económico y a la vez poder incursionar en el Mercado de Valores con operaciones de Leasing o Factoring. 17 Montaña, G. - Villegas C. Industria Boliviana. Entre las Resabios del Pasado v la lógica del Mercado. CEDLA. Programa de ajuste estructural, serie de Estudios de Investigación. No. 4 1993. p.112
34
FINANCIAMIENTO CONCEDIDO POR EL SECTOR BANCARIO AL SECTOR PRIVADO
Año Total 1985 409,714 1986 947,524 1987 1,375,824 1988 1,851,929 1989 2,629,263 1990 3,710,194 1991 5,483,466 1992 7,992,030 1993 11,128,571 1994 13,800,473 1995 15,537,974 1996 17,646,085
(en miles de bolivianos)
‘,4 y \99s1 /43 .e 1+4 St ,09:? .019° eci" ‘4){1 eoln' %943 4,11 /43
Fuente: Banco Central de Bolivia. Boletín Estadístico. (1996) Elaboración : Propia.
20,000,000 . 18,000,000
16,000,000 14,000,000 12.000,000
10,000,000 8,000,000 6,000,000 4,000 000
2,000,000
2.2.4.1. EL SISTEMA BANCARIO COMERCIAL PRIVADO.
Desde 1985 la banca comercial se ha convertido en el principal proveedor de recursos
financieros a la actividad económica nacional.
La participación del financiamiento concedido por la banca comercial privada a los
diferentes sectores en 1995 se presenta con un 20.16 por ciento para el sector industrial,
22 29 por ciento para el sector de comercio, 33.73 por ciento para servicios, la
construcción con un 5.58 por ciento, la agricultura y ganadería con un 12.72 por ciento,
otros con un 2.37 por ciento, la minería con un 2.45 por ciento e inversiones y valores
mobiliarios con un 0.69 por ciento.
Cuadro 2-12.
Sin embargo las restricciones con las que se tropieza y que impiden el acceso al crédito
son los altos costos por el uso del dinero, los plazos de amortización y las garantías.
Siendo las tasas de interés superiores respecto a las del mercado financiero internacional
influyendo en las altas tasas de colocación, en los periodos 1985-1987.
Posteriormente, se verifica una tendencia en las tasas de interés obedeciendo al
descenso del mercado financiero internacional, situación que influye en el país a través de
la apertura de nuestros mercados sin embargo a pesar de este hecho las tasas de interés
continúan siendo altas convirtiéndose en una restricción del crecimiento económico.
35
Las garantías que pide la banca privada son demasiado altas, es decir, que los
demandantes de crédito están obligados a hipotecar bienes raíces por un valor que debe
superar tres veces el monto crediticio solicitado, situación que no permite la cobertura de
créditos a empresarios medianos y pequeños convirtiéndose en una restricción al igual
que las tasas de interés.
Cuadro 2-13.
TASAS DE INTERÉS ACTIVAS ANUALES NOMINALES DE PIZARRA DEL SISTEMA BANCARIO (AL 10 DE OCTUBRE DE 1997)
(en porcentajes) Promedio C S 13 C S B C S B
MN 30.58 31.07 30.13
MNMV 18.74 18.33 17.92
ME 19.52 18.30 17.99
donde: MN: moneda nacional; MNMV: moneda nacional con mantenimiento de valor; ME: moneda extranjera; C: consumo; S: servicios; 6: bienes. Consumo se refiere al préstamo otorgado para el consumo personal de bienes y servicios;
Servicios se refieren a los prestamos otorgados a los servicios de electricidad, gas, agua,
entidades financieras, servidos comunales, sociales y personales, comercio y otros; Bienes
están referidos al préstamo concedido a los sectores de producción de bienes. Fuente: Las Tasas de Interés. En: Nueva Economía. (Octubre; 1997) número 198. p.18
2.2.4.2. BANCOS ESPECIALIZADOS.
Los Bancos especializados como el Banco Agrícola, el Banco Minero y otros, a partir
del ajuste estructural, fueron paulatinamente liquidados porque no cumplieron los
objetivos para los que fueron creados_
2.2.4.3. EL MERCADO DE VALORES
La incorporación del Mercado de Valores al Sistema Financiero a partir de 1989,
convierte a esta en un instrumento de mucha importancia, pues elimina el monopolio de
los bancos en cuanto al acceso de los recursos.
Las ventajas que ofrece este ente financiero, son que posibilita obtener recursos en
condiciones más ventajosas que las ofertadas en el sistema bancario, es decir, que un
36
BOLSA BOLIVIANA DE VALORES — VOLUMEN ANUAL
Teta) 1989 29,688 1990 519,021 1991 370,485 1992 235,946 1993 578,708 1994 1,020,092 1995 1,052,146 1996 1,696,987
(en miles de dólares)
Fuente: Muller & Asociados. Estadísticas Socioeconómicas. (1996) Elaboración: Propia.
c) í99 X99 x 5̀9 \99-' 995'
1.500,000
1,000.000
500,000
o
agente que participa en la Bolsa al "... cotizar valores (bonos y acciones), puede obtener
recursos financieros a costos más bajos que los del sistema bancario, plazos de
amortización más largos, y no necesita, generalmente, presentar garantías hipotecarias ni
de otro tipo"18.
Para entender el movimiento del Mercado de Valores, lo especificamos en el siguiente
ejemplo ilustrativo: "si una empresa emite bonos de renta fija con una tasa de rendimiento
del 13 por ciento, cuando la tasa de interés de captaciones o de depósitos se colocan en
11 por ciento y las tasas de interés de colocaciones o de créditos en 18 por ciento, la
empresa habrá conseguido recursos financieros al 13 por ciento y no al 18 por ciento
obteniendo una ganancia al consumidor de 5%, además los inversionistas financieros
obtendrán beneficios no de 11% sino de 13%"19.
Es decir, que cuando una empresa emite bonos de renta fija esta empresa se presta
recursos financieros del público a un costo más bajo que el sistema bancario, mientras
que los inversionistas financieros se benefician por que cuentan con un activo más que
les permite diversificar su cartera. Y cuando se emite este tipo de bonos la tasa de
rendimiento de los bonos de renta fija superan a la tasa de captaciones en algunos
puntos, pero son mucho menores a la tasa de interés de colocaciones_
Cuadro 2-14.
19 ¡BID. p. 125. I° IBID. p.124.
37
También hay que tomar en cuenta que la emisión de los valores es redimible, situación
que permite a las empresas tener mayores plazos de amortización - diferente al sistema
bancario comercial - y a la vez ser transados en el Mercado de Valores por los
inversionistas financieros cuando se requiere liquidez.
Las bondades que presta el Mercado de Valores con respecto a la Banca Comercial no
son utilizadas, por el hecho de que no se logró la expansión y participación de los
emisores, por restricciones que se presentan como el marco jurídico de la mayor parte de
las empresas nacionales, que no permiten su participación para emitir valores en este
ente financiero.
2.2.4.4. LAS INSTITUCIONES PRIVADAS DE DESARROLLO SOCIAL.
Este tipo de instituciones fue creado para promocionar y fortalecer la pequeña y
mediana empresa a través del otorgamiento de créditos con garantías mancomunadas o
de grupo. Esta situación se da porque prácticamente este sector no tiene acceso al
crédito formal, por las condicionantes que detenta la Banca Comercial Privada.
Una gran parte de estas Instituciones cuentan con la tutela de Instituciones Privadas de
Desarrollo Social (IPDS). Estas instituciones son: Centro de Fomento a Iniciativas
Económicas (FIE), Fundación para la Promoción de la Microempresa (PRODEM), Instituto
para el Desarrollo de la Pequeña Unidad Productiva (IDEPRO), Centro de Servicios
Integrados para el Desarrollo Urbano (PROA - El Alto), Fundación para Alternativas de
Desarrollo (FADES), y otras.
38
III. LAS OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO EN BOLIVIA.
3.1. POLÍTICA MONETARIA.
La política económica tiene como objetivos, el procurar un alto nivel de empleo, así
como el de mejorar la calidad de vida de la población. De tal manera, que al ser la política
monetaria uno de sus componentes se espera que ésta estuviera orientada en la misma
dirección que la política económica.
Enmarcados en los objetivos perseguidos por la Política Fiscal restrictiva, y en el marco
de la estabilidad y las reformas estructurales, de acuerdo al Decreto Supremo 21060, la
Política Monetaria apoya estos objetivos, referidos al control del gasto inflacionario,
facilitando los mecanismos de la política cambiarla dirigida a mantener la fijación
cambiarla real. Siendo los objetivos de la Política Monetaria acordes a las mencionadas:
• Estabilidad monetaria, generando condiciones para la reactivación económica y el
crecimiento.
• Incremento del ahorro interno.
• Promoción de la inversión privada.
Para lograr dichos objetivos se utilizan los instrumentos monetarios como el crédito neto
al sector público y el encaje legal, concretizados:
• Prohibición del otorgamiento de créditos del Banco Central de Bolivia a las entidades
públicas.
Eliminación del encaje legal a los depósitos y créditos en moneda extranjera y moneda
nacional con mantenimiento de valor. Medidas respaldadas en la libertad irrestricta
para realizar cualquier transacción en moneda extranjera.
Otro de los objetivos de la Política Monetaria es el de controlar los coeficientes de liquidez
total mediante el control del Banco Central de Bolivia sobre esta el instrumento para el
control de liquidez y/o sobreliquidez y a la vez coadyuvar en el mantenimiento de ciertos
39
4 500 000
4,000,000
1500,000
3 000 000
2 500 000
2 000 000
1500 000
1000 000
500,000
o
e' 95\ e e 50 ge ge 95b e e e e e 44 4 5 •9
Aff0 T al 1985 201,193 1986 384,165 1987 519,108 1988 693,153 1989 815,588 1990 1,072,829 1991 1,411,044 1992 1,775,965 1993 2,352,323
1994(1) 2,760,278 1995 3,105,238 1996 3,967,892
BASE MONETARIA (en miles de bolivianos)
(1) Ajustes en crédito a bancos por CDDS anulados y ajuste en CNSP por adecuación de depósitos. Fuente: Banco Central de Bolivia. Boletín Estadístico. (1996) Elaboración : Propia.
parámetros de la Balanza de Pagos son las operaciones de mercado abierto, mediante la
emisión de valores negociables por parte de esta entidad, con la perspectiva ala vez de
estructurar un Mercado de Valores'.
Cuadro 3-1.
Desde 1990 se propone que la programación monetaria debe ser compatible con los
objetivos del crecimiento económico dentro del marco de la estabilidad de precios,
proponiendo a la vez la apertura de un mercado secundario de valores realizado a través
de las operaciones de mercado abierto.
Para estimular el ahorro interno y las reservas internacionales, de tal forma que
garanticen una expansión monetaria de carácter orgánico, el libre ingreso de capitales, y
la libre convertibilidad de la moneda, a fin de facilitar actos operacionales en moneda
nacional o extranjera, se introduce la libertad cambiarla sustentada en un tipo de cambio
único y real.
1 Ratificados mediante Memorándum de la Politica Económica con el Fondo Monetario Internacional, en mayo de 1986 y septiembre de 1989.
40
CRÉDITO INTERNO NETO AL SECTOR PÚBLICO (en miles de bolivianos)
3,000,000
2,500,000
2,000,000
1,500.000
1.000,000
500,000
o
-500,001,
1,000,000 -
-1,500,000
'rr 99% ele?' ‘..‘,"tiq
A Total 1985 -205,632 1986 -504,882 1987 -393,040 1988 -130,072 1989 421,027 1990 645,510 1991 684,486 1992 1,936,299 1993 2,500,722
1994(1) 2,599,471 1995 258,244 1996 -908,025
(1) Ajustes en crédito a bancos por depósitos. Fuente: Banco Central de Bolivia. Boletín Estadístico. (1996) Elaboración : Propia.
CDD's anulados y ajuste en CNSP por adecuación de
Cuadro 3-2.
La experiencia derivada de altas tasas de inflación y una gran volatilidad en el crecimiento
de los precios, no solo en Bolivia, sino en otros países, ha motivado a afirmar que para
que la politica monetaria contribuya al sano funcionamiento de la economía y por ende a
un crecimiento económico, esta debe tener como objetivos prioritarios una inflación
reducida y estable.
Así, el articulo 6 de la ley 1670, faculta al Banco Central de Bolivia, "... a ejecutar la
política monetaria y regular la cantidad de dinero y el volumen del crédito de acuerdo con
su programa monetario..."2.
Sin embargo los bancos centrales no controlan directamente el comportamiento de los
precios de los bienes y servicios. Por lo que es necesario actuar a través de los
mercados de dinero y de cambio, de esta manera alterar el comportamiento de las tasas
de interés, y del tipo de cambio
Así, la politica monetaria define variables objetivo y variables intermedias, las primeras
son mantener una tasa de inflación estable y reducida y las segundas, son controlar la
2 Gaceta Oficial de Bolivia. Ley del Banco Central de Bolivia.
41
INFLACIÓN (en porcentajes)
70.00
60.00
50.00
40.00
30.00
20.00
10.00
0.00 b a qa ecb 9'11 'i5eNaati 99'
Fuente: Banco Central de Bolivia Boletín Estadístico. (1996)
Elaborac ón: Propia.
Año Inflación 1986 65.96 1987 10.66 1988 21.51 1989 16.56 1990 18.01 1991 14.52 1992 10.46 1993 9.31 1994 8.52 1995 12.58 1996 7.95 1997 6.73
emisión, el tipo de cambio y el producto interno bruto nominal, por lo tanto, por medio de
las variables intermedias se logra el cumplimiento de la política monetaria de un país. Las
variables intermedias aparecen como resultados de la presencia de rezagos y conexiones
indirectas entre las variables objetivos y los instrumentos monetarios, aparte de ello las
variables monetarias no presentan ningún valor esencial para la política monetaria aparte
de la correlación de estas con la variable objetivo.
Cuadro 3-3.
La selección de la variable intermedia varia entre los diversos bancos centrales así como
también en la importancia relativa que se les asigna en el momento de formular la política
monetaria.
Las principales características que debe poseer una variable intermedia son:
• Sensibilidad mayor al nivel de precios a cambios en las condiciones monetarias en el
corto plazo.
• Mantener una relación estable en el largo plazo con la variable objetivo.
• Existencia de información constante que permita su evaluación.
Es necesario mencionar que a estas variables se las puede utilizar como anclas
nominales del sistema a diferencia de otras variables.
42
En el cuadro siguiente podemos observar las distintas variables intermedias e
instrumentos monetarios utilizados en diferentes países, siendo la estabilidad de precios
la variable objetivo común en todas ellas.
Cuadro 3-4.
INSTRUMENTOS MONETARIOS Y VARIABLES INTERMEDIAS EN DIFERENTES PAÍSES
País Instrumento Variable Intermedia
México Régimen de saldos acumulados. Base monetaria.
U.S. Operaciones de mercado abierto.
Ventanilla de descuento,
Crecimiento de los Agregados
Monetarios. (M2 y M3)
Canadá Control sobre cuentas de los bancos
comerciales en el Banco Central.
Tipo de cambio.
Indicador de condiciones monetarias.
U.K. Control sobre cuentas de los bancos
comerciales en el Banco Central.
Crecimiento de los Agregados
Monetarios. (MI y M4)
Alemania Operaciones de mercado abierto.
Requerimiento de encaje legal.
Tasas de interés.
Crecimiento de los agregados
monetarios. (M3)
Fuente: Morgan Elaboración: Propia.
Guaranty Trust Company. Guide to Central Bank Watchinq.
En muchos trabajos, se ha sugerido que el Banco Central no sólo debería anunciar un
objetivo cuantificable de la política monetaria sino también asumir un compromiso sobre la
trayectoria de la variable intermedia congruente con la meta de precios, mejorando las
expectativas inflacionarias del público y facilitando la consecución del objetivo final.
Una ventaja adicional, es que el publico podría interpretar con mayor facilidad las señales
de la política monetaria del Banco Central, dado que le permitiría Nevar un seguimiento a
lo largo del tiempo, de la evolución de la variable intermedia, conduciendo a un clima de
mayor certidumbre para la planeación del futuro por parte de los agentes económicos.
El compromiso para la variable intermedia tiene la ventaja adicional de hacer posible la
interpretación fácil de las señales de la política monetaria por parte del publico en general,
pues seria posible un seguimiento de la variable a lo largo del tiempo, observando su
evolución.
43
3.1.2. LAS OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO.
La política monetaria en Bolivia, desde 1985 se baso en el control del Crédito Interno
Neto (CIN), pues esta ejerce influencia en el ritmo de crecimiento de los agregados
monetarios y por ende en los precios.
El crédito neto al sector público, esta relacionado a la función de banquero del gobierno,
que en un sentido amplio comprende al sector público no financiero. El crédito neto al
sector financiero tiene tres dimensiones en el caso boliviano, la primera relacionada a las
operaciones activas de crédito, que se refleja principalmente en la función de banco de
desarrolla en el caso del Banco Central de Bolivia, la segunda que se refiere a la función
de prestatario de ultima instancia del sistema financiero y la tercera surgida desde la
creación de los certificados de deposito, a través del cual se obtiene recursos del sector
privado, destinándolos ya sea a financiar las operaciones del sector público o hacia otros
fines como el fortalecimiento de las reservas internacionales. Las obligaciones externas
de mediano y largo plazo, que reflejan el endeudamiento externo del Banco Central, y que
es una fuente de recursos destinado a financiar los créditos de desarrollo que se
extienden al sector financiero.
Cuando se implementó la Nueva Política Económica, se enfatizo en un principio en la
estabilidad monetaria y un seguimiento de la política fiscal, una vez realizado, se busco
armonizar todos los sectores de la economía con los lineamientos de la economía de
mercado, de tal forma que podemos observar dos periodos, el primero de estabilización y
el segundo de crecimiento económico.
Sin embargo, pese a que se consiguió la estabilidad monetaria no se logro solucionar el
problema del desequilibrio fiscal, contribuyendo a ello la mora en el pago de las facturas
de gas por parte de la Argentina, y obligando al Banco Central a efectuar operaciones de
mercado abierto, para cubrir ésta De esta manera, vemos que las operaciones de
mercado abierto son la principal fuente de financiamiento interno del déficit, que aunque
no es inflacionaria implica un crecimiento del déficit cuasifiscal.
44
El déficit cuasifiscal se mide como la diferencia que existe entre los gastos erogados y los
ingresos recibidos por las instituciones financieras públicas, o se puede decir también que
el déficit cuasifiscal es el costo neto incurrido por las instituciones financieras públicas.
Las operaciones de mercado abierto, son el instrumento más flexible de la política
monetaria, pues para contraer o expandir la liquidez, el Banco Central compra o vende
valores emitidos por el gobierno a precios de mercado. Estas compras o ventas afectan
al mercado monetario de tres modos diferentes:
• Efecto en el volumen del encaje bancario.
• Efecto en el precio y rentabilidad de los valores comprados y vendidos, los mismos
que tienen repercusiones en el precio y la tasa de interés, y como consecuencia en la
actividad económica.
• Expectativa en lo concerniente a futuro compodamiento de los precios y el rendimiento
de los valores.
Los prerrequisitos para la instrumentación de una política monetaria a través de las
operaciones de mercado abierto son:
• Existencia de un mercado de dinero'.
• Posibilidad cierta que el mercado pueda definir tasas libremente.
• Liberalización y reforma financiera.
• Banco Central tenga capacidad y autoridad4.
Para que las operaciones de mercado abierto tengan éxito, deben darse los siguientes
requisitos:
• Los bancos comerciales aumenten o disminuyan sus prestamos de acuerdo con el
aumento o disminución de sus reservas.
El mercado de dinero puede definirse simplemente como aquellas transacciones de valores emitidos a plazos menores o iguales a un año, y que otorgan normalmente una tasa de rendimiento fija.
Es decir, no obligan al Banco central a financiar los déficit del gobierno, el Banco Central debe ser sólo un agente financiero del gobierno y el Banco Central debe tener un dedo grado de autoridad en independencia.
45
• La demanda de créditos aumente o disminuya de acuerdo con los cambios en la base
del crédito y los tipos de interés.
• Que no se produzcan fuerzas contrarias que contrarresten las medidas anteriormente
descritas.
Las operaciones de mercado abierto son muy importantes, pues en el corto plazo, su
función es la de compensar los desequilibrios en el programa financieros. La ejecución en
forma disciplinada de este programa, además de los objetivos que persigue, permite
enviar señales positivas al mercado interno y a los organismos internacionales, sobre
cuyas bases se generan las expectativas de los agentes económicos, y son
determinantes en la formación de ahorro, inversión, nivel de las tasas de interés y el flujo
de recursos externos.
Las operaciones de mercado abierto, surgen- en circunstancias cuando aparecen
imponderables que hagan peligrar el cumplimiento de metas en un programa financiero,
como un financiador o un colchón de los déficit circunstanciales de los sectores fiscal,
externo y/o financiero. Esta situación se da debido a que en la economía boliviana la
política monetaria esta supeditada a la política fiscal activa, que practicaron los gobiernos
durante los últimos años.
Una de las preocupaciones de la política fiscal, esta referida al tamaño del déficit teniendo
las autoridades tres alternativas para disminuirlo:
• Aumentar los ingresos corrientes.
• Disminuir los egresos corrientes.
• Disminuir los egresos de capital.
Cada una de estas se distingue, tanto por la dificultad practica y/o política para su
implantación, así como las implicaciones desde el punto de vista de la eficiencia operativa
del impacto en la economía. Otra de las preocupaciones, esta referida a la composición
La programación financiera es una técnica que relaciona adecuadamente las disponibilidades y necesidades de recursos de un pais, con el objeto de obtener los niveles deseados de producción, inflación y determinación de los principales precios de la economía.
46
del financiamiento del déficit global del sector publico, particularmente por su presión
inflacionaria.
Se tienen dos opciones para su financiamiento, la externa y la interna. Típicamente, el
mayor financiamiento interno se asocia con una mayor inflación, en comparación al
financiamiento externo. Esto se debe porque el financiamiento interno imparta
directamente sobre la cantidad de dinero, de tal forma que el financiamiento del Banco
Central da al sector público poder de compra adicional, sin disminuir la del sector privado.
La colocación de bonos del gobierno, que sin embargo no existen en el caso boliviano, al
público en vez de la utilización del crédito del Banco Central, no tiene consecuencias
inflacionarias, traspasando de esta manera el poder de compra del sector privado al
sector público, manteniendo inalterada la demanda agregada. Es de esta manera que el
Banco Central comienza desde 1988 a emitir certificados de deposito, que son sustitutos
imperfectos de los bonos del gobierno.
Estos déficit generados en el área financiera del sector público, son resultado de
operaciones destinadas a financiar políticas que en realidad tienen un carácter
estrictamente fiscal, aunque efectuados con instrumentos eminentemente monetarios es
decir, que los gastos efectuados por las autoridades monetarias en gran medida no están
relacionados con las funciones especificas de control y regulación monetario a cargo del
Banco Central.
Las operaciones de mercado abierto en Bolivia, comienzan en diciembre de 1987,
mediante Decreto Supremo 21316 de julio 8 de 1986. Los certificados de deposito
negociables son emitidos, en moneda nacional, moneda extranjera y con mantenimiento
de valor. A partir de esta fecha, los certificados de deposito han jugado un papel
preponderante en diversos campos de la actividad económica, esta deuda interna
contraída por el Banco Central permitió entre otras cosas amortiguar el impacto de los
desequilibrios en la balanza de pagos, generar recursos para respaldar el financiamiento
de déficit del sector público no financiero y promocionar el Mercado de Valores, por otra
parte influir en la liquidez del sistema financiero y de cierta forma las tasas de interés.
47
And Total 1987 7,060 1988 75,422 1989 75,321 1990 105,669 1991 128,331 1992 47,387 1993 63,577 1994 110,609 1995 298,307 1996 439,051
OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO Certificados de depósito y Letras del tesoro
(miles de dólares)
500,000
400,000
300.000
200,000
100,000
o
\c' xel 9 cb% e gol\ e02' \9
Fuente: Banco Cent a de Bolivia. Memoria Anual. (1996) Elaboración: Propia.
Los recursos que capta el Banco Central por la colocación de Certificados de depósito,
tienen objetivos de cumplimiento de metas del programa financiero, es decir los criterios
para la colocación de certificados de depósito en el mercado obedecen a problemas
fiscales y de ajuste externo, originando un costo financiero creciente por los intereses
pagados.
Cuadro 3-5.
Cuando se observa en las cuentas monetarias del Banco Central, crecimiento excesivo
del crédito al sector público no financiero, debido a desajustes fiscales, y por tanto una
elevada participación de los activos domésticos en el total, se corre el riesgo de no
cumplir con las metas programadas de acumulación de las reservas internacionales netas
y de endeudamiento del sector público no financiero, consecuentemente se recurre a la
mayor emisión de certificados de depósito, con una mayor tasa de descuento como
incentivo, recuperando los niveles deseados de acumulación de reservas internacionales
netas y modificar la composición de activos domésticos del Banco Central.
Sin embargo este proceso de ajuste implica un costo para el Banco Central, que va
expresado por el pago de intereses a la tasa de descuento contratada, es así que
podemos indicar que de no haberse incurrido en el desajuste fiscal, se hubiera evitado
este costo, por lo tanto se debe imputar esta perdida incurrida como de carácter
cuasifiscal.
48
Si partimos de la identidad central del modelo de programación financiera del Banco
Central, denominado Balance Monetario del Banco Central, y consideramos las
características de la economía boliviana, podemos concluir que el uso intensivo de los
certificados de depósito puede tener consecuencias macroeconómicas adversas, para
esto partimos del costo incurrido por el Banco Central por las operaciones de mercado
abierto que es una fuente de expansión monetaria, y por lo tanto implica una presión
sobre los recursos que pueda generar este en moneda nacional y sobre el nivel de las
reservas internacionales.
A medida que se incentive a los demandantes con una mayor tasa de descuento, se
podrá emitir un mayor volumen de certificados de depósito en moneda nacional, moneda
extranjera y con mantenimiento de valor, el efecto de esto será una mayor erogación por
el pago de intereses, consecuentemente aumentara el crédito interno neto, y por otra el
efecto expansivo del pago de intereses sobre la emisión monetaria se manifestara por el
lado de los pasivos en mayor circulante, que generara una mayor demanda de divisas que
presionaran a las reservas internacionales, haciéndolas disminuir.
El papel de los certificados de depósito en el programa financiero es en el corto plazo
amortiguar déficits operacionales del sector público, desequilibrios coyunturales de la
balanza de pagos y/o del sector financiero, sin embargo si el desequilibrio es de carácter
estructural no es recomendable la utilización de los certificados de depósito como fuente
alternativa de financiamiento, pues es la fuente de recursos más cara existente en el
mercado.
La demanda de certificados de depósito es sensitiva a la tasa de rendimiento en moneda
extranjera y a las expectativas generadas por problemas de tipo político. Los bancos se
constituyen como los mayores demandantes de certificados de depósito, que reaccionan
aun más rápidamente a los cambios señalados y esta demanda se debe a que la
colocación de depósitos es menor a la recepción de los mismos, consecuentemente el
excedente de liquidez es destinado a la compra de certificados de depósito y letras del
tesoro, con el objetivo claro de evitar resultados negativos.
49
Sin embargo, la concentración de los certificados de depósito en manos de la banca
origina una perdida de grados de libertad de la política monetaria por lo que se debería
propender a diversificar aun más la cartera, de esta manera, la accesibilidad del público
seria más directa. Se ha mencionado muchas veces, que el público no tiene la confianza
suficiente en valores fiscales, sin embargo la paradoja se da cuando los depósitos
colocados en el sistema bancario sirven para la compra de certificados de depósito y
letras del tesoro.
Los certificados de depósito también han sido utilizados para evitar el proceso de
desmonetización de nuestra economía, que no es un fenómeno reciente, y que se inicia
en los primeros años de la década de los '80, y se constituye en una preocupación
permanente debido a que esta impidiendo efectuar una política monetaria efectiva, e
imposibilitando el uso del señoriaje por parte del Banco Central, como un medio de
financiamiento de los desequilibrios macroeconómicos, tratando de ser modificada a
través de los certificados de deposito, como un medio de monetización de la economía,
es decir se remunera a los certificados de deposito en moneda nacional más que los
certificados de deposito en moneda extranjera.
Con esto se esperaba una traslación de la demanda de certificados de deposito en
moneda extranjera a moneda nacional, y la transmisión de dicha política hacia la banca,
es decir se esperaba que los bancos otorguen mayores incentivos a la demanda de
depósitos en moneda nacional y de esta manera iniciar un proceso de monetización, cosa
que no se alcanzó, incrementando únicamente el déficit cuasifiscal del Banco Central.
3.121. ORGANOS DE POLÍTICA, EJECUCIÓN, EVALUACIÓN Y CONTROLE.
Son los siguientes:
6 Banco Central de Bolivra http ifiAntrw bcb oov bo
50
11.2.1.1. DIRECTORIO DEL BANCO CENTRAL.
El Directorio del Banco Central es el responsable de la definición de las políticas
monetarias en general y de las políticas de operaciones de mercado abierto en general.
3.1.2.1.2. COMITÉ DE OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO.
El Comité de Operaciones de Mercado Abierto (COMA) tiene las funciones de
interpretar y aplicar los lineamientos aprobados por el Directorio del Banco Central con
relación a las operaciones de mercado abierto.
3.1.2.1.3. GERENCIA DE MONEDA Y CRÉDITO
La Gerencia de Moneda y Crédito a través de la Subgerencia de Operaciones de
Mercado Abierto (SOMA) es responsable de la ejecución de las operaciones de mercado
abierto y de las formulaciones sobre montos, tasas, valores, plazos y clases de operación,
todo ello sobre la base del análisis de la situación de liquidez en el mercado y del
cumplimiento de las metas de politica monetaria.
3.1.2.1.4. COMISIÓN DE ADMINISTRACIÓN DE LETRAS DEL TESORO.
En lo que se refiere a las letras del tesoro, el ente rector se encuentra conformado por
la Comisión de Administración de Letras del Tesoro (CALT), conformada por los
miembros del Comité de Operaciones de Mercado Abierto y por representantes de la
Secretaria Nacional de Hacienda.
3.1.2.2. CARACTERÍSTICAS DE LAS OPERACIONES EFECTUADAS.
Las operaciones realizadas actualmente son la venta y compra de valores, las
operaciones de reporto y las operaciones de swaps sobre divisas ligadas a valores.
51
3.1.2.2.1. OPERACIONES DE VENTA.
El Banco Central realiza las operaciones de venta de certificados de deposito y letras
del tesoro a través de la subasta publica competitiva, realizada cada semana los días
miércoles, siendo la venta efectiva de los valores efectuados el día viernes, también las
operaciones de venta de estos valores se realizan a través de la mesa de dinero, a tasas
conocidas de viernes a jueves.
3.1.2.2.2. OPERACIONES DE REPORTO.
Una operación de reporto consiste en la venta de un valor por parte de un reportador a
otro, con el compromiso de recompra del mismo en un plazo determinado a la fecha de
transacción, el precio de la recompra establece además un premio en beneficio del
reportador.
El Banco Central puede efectuar estas operaciones como reportador o reportado,
actuando únicamente como reportador hasta el momento, es decir efectúa la compra
temporal de valores a los agentes financieros. El rol de los reportos es el de proporcionar
liquidez en el corto plazo.
Las operaciones de reporto se pueden realizar con cualquier moneda, pudiéndose realizar
la operación en una moneda diferente al del valor. Las operaciones de reporto que realiza
el Banco Central las realiza únicamente con los certificados de deposita letras del tesoro
y bonos del tesoro. Los plazos son fijados por el Comité de Operaciones de Mercado
Abierto, actualmente es de quince (15) días, no pudiendo ser cancelado con anticipación
a la fecha señalada Asimismo, los premios, los montos máximos y mínimos por moneda
y la determinación del precio inicial de reporto es definido por el Comité de Operaciones
de Mercado Abierto.
3.12.2.3. OPERACIONES DE COMPRA.
Las operaciones de compra las realiza el Banco Central a través de la mesa de dinero
antes de su vencimiento la tasa de descuento utilizada es calculada en función a la tasa
52
de descuento del valor a ser comprado y en función a la tasa de compraventa del mismo
en el Mercado de Valores. No existe limite de monto para efectuar esta operación.
3.1.2.2.4. OPERACIONES DE SWAPS SOBRE DIVISAS LIGADAS A VALORES.
En una operación de swap, el agente interesado realiza la compra de letras del tesoro
en moneda nacional utilizando dólares americanos, al tipo de cambio del día de la
compra. Ai momento de la redención del valor, el agente vuelve a recomprar los dólares
al mismo tipo de cambio del día de la operación inicial, recibiendo además un interés en
bolivianos.
La operación swap protege al agente de cualquier variación en el tipo de cambio entre el
inicio de la operación y el final de esta, debiendo únicamente pagar una prima como
cobertura al inicio de la operación.
Estas operaciones se pueden realizar en la subasta o en la mesa de dinero, siendo los
montos máximos establecidos por el Banco Central.
3.1.2.3. CARACTERÍSTICAS DE LOS VALORES UTILIZADOS.
Los valores utilizados por el Banco Central para efectuar las operaciones de mercado
abierto son los certificados de depósito emitidos por el Banco Central y las letras del
tesoro emitidas por el Tesoro General de la Nación. Para las operaciones de reporto se
puede utilizar los bonos del tesoro emitidos también por el Tesoro General de la Nación.
3.1.2.3.1. CERTIFICADOS DE DEPÓSITO.
Los certificados de deposito son valores nominativos, denominados ya sea en
bolivianos, bolivianos con mantenimiento de valor y dólares americanos. Son emitidos
con un valor nominal de múltiplos de mil (1,000) unidades monetarias.
53
z <1. N,
\ (;)
cv 1,‘") .11:5
- C1 • `:
• MN p ME o MNCV
CERTIFICADOS DE DEPÓSITO
Año MN ME MNCV Total 1987 0 6,900 160 7,060 1988 9,024 47,330 19,068 75,422 1989 2,966 61,757 10,598 75,321 1990 13,953 76,891 14,825 105,669 1991 57,187 69,693 1.451 128,331 1992 12,091 34,091 1,205 47.387 1993 8,642 32,102 20,533 61,277 1994 3,603 8,000 1.514 13.117 1995 12,017 52,307 12,792 77,116 1996 4.103 405 902 5,410
Fuente: Banco Central de Bolivia. Memoria Anual. Elaboración: Propia.
miles de dólares
t00%
80%
60%
40%
20%
0%
Los certificados de deposito son emitidos a descuento, es decir existe una diferencia entre
el valor nominal y el valor de emisión y que es denominado rendimiento del valor. El
precio de emisión es obtenido en función ala tasa de descuento determinada por el
comité de operaciones de mercado abierto.
Existen tres tipos de certificados de deposito:
• Certificados de deposito negociables7, cuya característica era la de poder ser
adquiridos por el público en general, transables en el mercado secundario. Sus plazos
eran de cuatro (4) semanas para los certificados de depósito tipo A, trece (13)
semanas para los certificados de depósito tipo B, veintiséis (26) semanas para los
certificados de depósito tipo C y cincuenta y un (51) semanas para los certificados de
depósito tipo D.
• Certificados de deposito no negociables, originados por el crédito 1925/BO, emitidos
en 1990, destinada al fortalecimiento del sistema bancario, y que no son transables en
el Mercado de Valores.
• Certificados de deposito de la seguridad social, emitidos en 1995, en beneficio de las
instituciones de ese sector, a consecuencia del Decreto Supremo 21137 de noviembre
de 1985 que obligaba a estas a depositar sus recursos en el Banco Central. Estos
tampoco son transables en el Mercado de Valores.
Cuadro 3-6.
Actualmente solo son emitidos a un plazo de cuatro (4) semanas.
54
100%
80%
60%
40%
20%
0%
9-5• ti
„\c) • '\95°)<"
1 MN is ME 13 MNCV11
Año MN ME UNCV Total 1987 0 0 0 0 1988 0 0 0 0 1989 0 0 0 0 1990 0 0 0 0 1991 0 0 0 0 1992 0 0 0 0 1993 0 2,300 0 2;300 1994 15.917 14,870 66,705 97,492 1995 16 213 150,633 54 345 221,191 1996 109.711 323,930 0 433,641
Fuente: Banco Central de Bolivia. Memoria Anual. Elaboración: Propia.
LETRAS DEL TESORO (miles de dólares)
3.1.2.3.2. LETRAS DEL TESORO.
En 1992, se produce la autorización del gobierno, mediante Decreto Supremo 23380 de
diciembre de 1992, al Tesoro General de la Nación, para la emisión de títulos valor de
deuda pública interna, para solventar situaciones de iliquidez temporal.
De esta manera se deja a un lado el uso de los certificados de depósito, utilizándolos
ahora por la búsqueda del gobierno, a través de los certificados de depósito, de reducir
las tasas de interés, por lo cual sus colocaciones se efectúan a tasas de rendimiento más
baja que los depósitos a plazo fijo y en volúmenes menores.
Este hecho se constituye como el inicio del segundo periodo (1993 en adelante), que se
caracteriza por la emisión de letras de tesoro, que contribuyen al desarrollo del mercado
financiero, con la característica de ser muy liquido, y que no tiene las características
inflacionarias que tenia en el pasado un crédito excesivo del Banco Central al sector
público no financiero.
Cuadro 3-7.
Las letras del Tesoro General de la Nación, son administradas por el Banco Central, en lo
que se refiere a subasta, adjudicación y redención, y son administradas en el mercado
primario por el Consejo de Administración de las Letras del Tesoro General de la Nación
(CALT).
55
Existen tres tipos de letras del tesoro:
• Letras del tesoro "A", emitidas en 1993, por un monto equivalente al 68% de la deuda
interna del Tesoro General de la Nación con el Banco central de Bolivia, a una tasa de
interés del 2.5% anual y un plazo de cien (100) años, no negociables en el Mercado
de Valores.
• Letras del tesoro "B", emitidas en 1993, por un monto equivalente al 68% de la deuda
interna del Tesoro General de la Nación con el Banco Central de Bolivia. Estas letras
son fraccionadas en títulos de mil (1000) unidades colocadas al público a tasas de
mercado y a un plazo no mayor de un año.
• Letras del tesoro "C", colocadas al público desde 1993 a tasas de mercado y a plazos
de noventa y uno (91), ciento ochenta y dos (182), trescientos cincuenta y siete (357),
quinientos treinta y nueve (539) y setecientos catorce (714) días.
Las letras del tesoro son emitidas en moneda nacional, moneda extranjera y moneda
nacional con mantenimiento de valor, y para ser transadas en el mercado secundario es
necesario informar a la Subgerencia de Operaciones de Mercado Abierto.
3.1.2.3.3. BONOS DEL TESORO.
A la fecha el Tesoro General de la Nación emitió tres series de bonos del tesoro, por un
monto total aproximado de 39.7 millones de dólares, la primera emisión se realizo en
1994, b segunda en 1995 y la tercera en 1997.
Los bonos del tesoro son valores emitidos en dólares americanos y que fueron destinados
originalmente a la cancelación de obligaciones del Tesoro General de la Nación y del
sector público, tienen un valor unitario de mil (1,000) dólares americanos y un plazo de
cuatro años con cupones semestrales: Las tres series tienen rendimientos fijos, las dos
primeras alcanzan al 11% y las tercera al 8.69%.
56
3.1.2.4. MECANISMOS DE OPERACIÓN.
El Banco Central, efectúa las operaciones con valores de dos maneras:
3.1.2.4.1. SUBASTA PÚBLICA COMPETITIVA.
A través de la subasta pública competitiva, de emisión primaria semanal, en la que se
realiza una oferta pública de valores (certificados de depósito y letras del tesoro) a
diferentes plazos y monedas, en función a los objetivos de la política monetaria y las
necesidades de financiamiento del TGN.
Las operaciones a través de la subasta publica tiene lugar los miércoles y en ella son
determinadas las condiciones que regirán la subasta del siguiente miércoles
• Montos para cada plazo y moneda de valores ofrecidos para la venta.
• Tasa prima para las operaciones swap.
• Otras condiciones.
Estas condiciones son informadas a las entidades financieras y agentes de bolsa el día
jueves después del cierre de la mesa de dinero junto con otra información pertinente, así
como al público en general el día viernes a través de un periódico de circulación nacional.
Una vez recibida la información, las entidades financieras y agentes de bolsa efectúan sus
solicitudes de compra hasta el día miércoles siguiente a horas 10:45, así como también
cumplir con la provisión de los fondos necesarios o indicar la cuenta que podrá ser
debitada para realizar la compra de los valores.
A horas 11:00 se realiza la apertura pública de sobres, dando a conocer las condiciones
de solicitud a los asistentes, a excepción del nombre del solicitante, a continuación se
inicia la reunión del Comité de Operaciones de Mercado Abierto el cual decide que
solicitudes son adjudicadas y cuales no.
57
Las solicitudes son clasificadas en orden creciente de tasa de descuento solicitada y se
procede a su adjudicación hasta que el monto ofrecido para cada tipo de valor se haya
agotado o hasta que las tasas de descuento solicitadas superen la tasa de descuento de
cortes fijada por el Comité de Operaciones de Mercado Abierto.
La comunicación de la adjudicación o no de las solicitudes es comunicada el día
miércoles en la tarde y los valores adjudicados son vendidos efectivamente el día viernes
siguiente a la subasta.
3.1.2.4.2. MESA DE DINERO.
La mesa de dinero (llamada antiguamente ventanilla) realiza operaciones de
compraventa de valores, ya sea ligadas o no a swaps, operaciones de reporto con el
público con tasas, monedas y montos determinados semanalmente, así como también
proporciona información relativa al sistema financiero sobre las operaciones de mercado
abierto.
El Comité de Operaciones de Mercado Abierto define cada miércoles las condiciones
relativas a la actividad de la mesa de dinero, siendo estas:
•
•
Montos y tasas de descuento para cada plazo y moneda de valores ofrecidos para la
venta.
• Tasa prima para las operaciones swap.
Tasas premio y montos para los reportos.
• Otras condiciones.
S Esta tasa no es de conocimiento público.
58
IV. MERCADO DE VALORES EN BOLIVIA.
El Mercado de Valores es, simplemente, un mercado financiero secundario por
excelencia'. En los siguientes acápites, se detalla las principales categorías teóricas
respecto a las características del funcionamiento del Mercado de Valores en general y la
Bolsa Boliviana de Valores en particular.
4.1. MERCADOS.
El sistema económico propio del mundo occidental esta basado principalmente en la
existencia del mercado, como marco en el que se ofrecen y se demandan los productos y
en el que se llega a un precio de equilibrio al cual se realiza la transacción. Resulta
entonces coherente que el capital, pieza fundamental del sistema económico, se comercie
también en un mercado: el llamado mercado de capitales.
La inversión del capital a corto o largo plazo, es causa de una importante distinción en el
mercado de capitales: el mercado de dinero, en el cual las transacciones se realizan a
corto plazo (entre un día y un año); y el propiamente dicho mercado de capitales, en el
que las transacciones se realizan a un plazo superior al año.
En cada uno de estos mercados existe una segunda clasificación: mercado primario o
de suscripción y mercado secundario o de negociación.
El mercado de capitales, esta constituido básicamente por ahorradores que desean
colocar su dinero y por inversores que quieren comprarlo para realizar un determinado
negocio.
En este mercado, el precio, en un sentido muy amplio del termino, es el tipo de interés.
VALLVE-RIBERA Ma. Angeles. La Bolsa. En: Enciclopedia Práctica de Economía. Fascículo 30. (Barcelona; Editorial
Orbie 1993) p281.
59
4.1.1. IMPORTANCIA DEL MERCADO DE VALORES.
La contratación en el Mercado de Valores permite que cualquier accionista u
obligacionista pueda desprenderse en cualquier momento de la inversión que hizo en el
mercado primario, es decir, le anima a colocar sus ahorros con la seguridad de que en
cualquier momento podrá recuperarlos'.
La Mercado de Valores, mercado secundario por excelencia, se inserta así, como un
mercado de segunda mano dentro del mercado de capitales. A ella acuden los
ahorradores, con la intención de colocar su dinero a cambio de una determinada
rentabilidad, y aquellos otros que, habiendo invertido ya en un período anterior, desean
desprenderse de los valores adquiridos.
Así pues, estos dos mercados, el primario y el secundario, aunque esencialmente
distintos, son, en cierta manera, la cara y la cruz de una misma moneda; y la actividad
que se realiza en cada uno de ellos influye poderosamente en el otro. La elevada
contratación en el mercado secundario permite una mayor facilidad de colocación en el
primario; asimismo, las fluctuaciones de la Bolsa de Valores influirán en el mercado de
suscripciones, puesto que una baja cotización afecta negativamente a las posibles nuevas
emisiones.
4.1.2. CARACTERÍSTICAS DEL MERCADO DE VALORES.
Mediante las regulaciones impuestas por los organismos de control, así como sus
reglamentos se tiende a crear mercados perfectos con las siguientes características:
• Libre concurrencia.
• Libre competencia en la fijación de precios y adquisición de valores.
• Transparencia, es decir brindar la misma información a todos los concurrentes.
• Eficiente en el doble sentido, por una parte que los mecanismos operativos permitan la
mejor colocación de los recursos, y por la otra que el uso de toda la información
2 1810. pp.283
60
disponible influye en los precios, de tal manera que la variación de estos no es
consecuencia de la irracionalidad del mercado.
4.1.3. TENDENCIAS GLOBALES DE LOS MERCADOS DE VALORES'
A lo largo del tiempo, tanto los mercados y las Bolsas de Valores, han experimentado
una evolución continua, que responden a las particularidades de cada época, así hoy en
día podemos observar que las tendencias en los mercados de valores son:
• Tendencia a la institucionalización.
• Tendencia a la desintermediación financiera.
• Tendencia a la securitización o titularización4.
• Tendencia a la desregulación de los mercados.
• Internacionalización y globalización de los mercados.
• Autorregulación de las Bolsas de Valores.
4.1.4. OBJETIVOS DE LA BOLSA DE VALORES.
En el Código de Comercio se define como Bolsa de Valores a la entidad en la cual se
negocian valores privados o públicos, sin perjuicio de que puedan negociarse
privadamente o por otro intermediario autorizado. Las Bolsas deben constituirse como
sociedades anónimas con acciones nominativas no endosables.
Los objetivos de las Bolsas de Valores son básicamente los de promover un mercado
expedito y público para la celebración de transacciones con valores; concentrar en locales
adecuados las transacciones con valores inscritos en sus registros, facilitando la
realización de las operaciones previstas en su reglamento; asegurar la efectividad de las
operaciones, su fiel cumplimiento, la exactitud de su registro y la veracidad y puntualidad
en la publicación de los precios y montos resultantes de aquellas; velar por el
cumplimiento de las normas legales y reglamentarias por parte de los Emisores y Agentes
Montero N.P., Marcelo. Mercado de Valores Bolsas de Valores v el Caso Boliviano. (1996) pp.11-12.
El proceso por el cual aquellos activos que son considerados como ilíquidos son transformados, para que puedan ser
objetos de transacción en los Mercados de Valores_
61
de Bolsa; establecer los requisitos que deban cumplir los emisores para que sus valores
puedan cotizarse en la Bolsa de Valores; autorizar, suspender y cancelar las cotizaciones
de valores en Bolsa de Valores; establecer las condiciones para ser inscrito como Agente
de Bolsa y las obligaciones y responsabilidades a que los mismos estarán sujetos; ejercer
facultades disciplinarias con respecto a la actuación de los Agentes de Bolsa.
4.1.5. VENTAJAS DEL MERCADO DE VALORES
La existencia de un mercado organizado, regulado y transparente como el Mercado de
Valores, reporta una serie de ventajas a emisores, inversionistas y al país.
Para los inversionistas significa: la canalización del ahorro se ve facilitada por la
concentración en el Mercado de Valores de una gran variedad de valores y de empresas
de todo tamaño, que permiten incluso al pequeño ahorrista acceder a inversiones
rentables de grandes empresas; el ahorrista puede canalizar (en la Bolsa de Valores) sus
ahorros hacia actividades más productivas, ya que como mercado organizado y regulado,
proporciona un conjunto de precios de los diferentes valores, formados libremente que
tienden a reflejar las situaciones de los diversos sectores; permite al inversor acudir a
instrumentos de renta variable para encontrar un refugio contra la depreciación monetaria;
proporciona seguridad jurídica y económica basada en las regulaciones del mercado; es
decir, no sólo una seguridad sobre la legítima adquisición y propiedad de los valores, sino
también sobre la calidad y características de los mismos; el Mercado de Valores da
liquidez a las inversiones dadas en valores a través de ella, constituyendo de esta manera
el mercado más propicio para facilitarle al inversionista las tres características que
demanda toda inversión: liquidez, seguridad y rentabilidad, adecuadas a la situación
económica de cada momento.
Ventajas para el país: al favorecer la financiación de proyectos y empresas constituye un
elemento importante del crecimiento y desarrollo económico; el mercado de capitales es
el mercado más eficiente de asignación de recursos pues éstos se canalizan a los
proyectos más productivos en función a que los precios de los diversos instrumentos que
permiten tal asignación se hallan correctamente evaluados.
62
4.2. PARTICIPANTES EN EL MERCADO DE VALORES
4.2.1. SISTEMA FINANCIERO Y MERCADO DE VALORES.
Las principales entidades reguladoras del sistema financiero, la constituyen el
Ministerio de Hacienda y el Banco Central de Bolivia, en tanto que los principales entes
normadores y fiscalizadores son las respectivas Superintendencias y la Superintendencia
de Valores.
El vínculo con el sector real de la economía se da a través del Ministerio de Desarrollo
Económico que, a través de la Secretaria Nacional de Industria y Comercio, cuenta con la
Dirección de Registro de Sociedades por Acciones (RECSA), que regula el
comportamiento y empresas existentes en el país.
4.2.2. INTERMEDIARIOS DEL MERCADO DE VALORES EN BOLIVIA.
Generalmente los ahorradores y los inversores no intercambian directamente el capital,
sino que existen determinadas instituciones, públicas y privadas cuya función esencial es
servir de intermediarios en este intercambio. Esas instituciones tienen entre sí
relaciones múltiples, cuyo funcionamiento y desarrollo forman un entramado que
constituye el sistema financiero de un país.
Son intermediarios: el Banco Central, el Mercado de Valores, las instituciones de crédito
(Bancos), las compañías de seguros, las compañías financieras, los fondos de inversión,
etcétera.
El Mercado de Valores en Bolivia, se encuentra constituido por
• Superintendencia de Valores.
• Bolsa Boliviana de Valores (La Paz).
Agentes de Bolsa.
• Fondos Comunes de Valores.
63
• Bolsa de Valores de Santa Cruz de la Sierra S.A.5.
4.2.2.1. SUPERINTENDENCIA DE VALORES.
La Superintendencia de Valores es la encargada de aplicar y hacer cumplir las normas
legales relativas a la oferta pública de valores, su relación con el gobierno se establece a
través del Ministerio de Hacienda y coordina con el Banco Central de Bolivia los aspectos
relacionados con la política crediticia y monetaria.
Según el Código de Comercio (Art.740), se considera Oferta Pública de valores, toda
invitación o propuesta realizada al público en general, o a sectores determinados, a través
de cualquier medio de publicación o difusión u ofrecimientos personales tendentes a
lograr la negociación a la realización de cualquier acto jurídico con valores.
Valor privado negociable de oferta pública, según el Art. 741 del Código de Comercio es
todo documento por el cual se ejerce derecho de participación en una sociedad o que
acredite derechos crediticios emitidos en forma masiva por una sociedad anónima, de
modo que posean iguales características, otorguen los mismos derechos autónomos y
literales dentro de su clase, se ofrezcan en forma general y se individualicen a tiempo de
cumplirse el contrato respectivo.
Para el cumplimiento de su misión tiene las siguientes funciones y atribuciones
principales: autorizar la oferta pública e inscribir las emisiones en el registro respectivo,
pudiendo suspender la autorización otorgada; autorizar el funcionamiento de Bolsas de
Valores, autorizar sus estatutos y reglamentos y supervisar su actuación; autorizar la
actuación de personas naturales y jurídicas como intermediarios de la oferta pública,
llevar el registro respectivo y reglamentar y fiscalizar el ejercicio de sus funciones; dictar
5 En los primeros meses de 1996 la Bolsa de Valores de Santa Cruz de la Sierra S.A. cerró sus puedas por el retiro de sus Agentes de Bolsa.
Volumen de operaciones de la Bolsa Boliviana tle Valores tle Santa Cruz tle la Sierra S A (1%0.150 Instrumento Operaciones
(miles de dólares) Porcentaje Tasa Máxima de
Rendimiento Tasa Mínima de
Rendimiento Letras de Cambio (Bs.) 24,964,03029 48 28 Letras de Cambio ($us.) 25812,9E1655 4992 2446 6.00 Pagarés ($us) 932 851 .46 1.80 17.50 390 Total 51, M9,918.64 1W
upenn en eme. de Valores.
64
las normas a las cuales deben sujetarse las personas naturales o jurídicas que en
cualquier carácter intervengan en la oferta pública de valores; reatar inspecciones e
investigaciones a los emisores autorizados para determinar su situación económica
financiera con relación a la oferta pública, determinando la sujeción de estos a las
disposiciones legales y/o estatutarias; realizar inspecciones a las Bolsas de Valores,
Agentes de Bolsa y demás intermediados de la oferta pública; disponer la inmediata
suspensión de cualquier oferta pública de valores no autorizada o reatada por intermedio
de personas no autorizadas.
4.2.2 2 AGENTES DE BOLSA.
La Superintendencia de Valores define como Agentes de Bolsa a las personas
naturales o jurídicas que se dedican a la intermediación de valores en el mercado bursátil
y son propietarios de un puesto en la Bolsa.
Según el Código de Comercio, pueden ser Agentes de Bolsa las personas naturales o
jurídicas que acrediten su condición de accionistas de la Bolsa, hayan constituido la
garantía establecida por la Superintendencia de Valores y, las sociedades, acreditando un
capital mínimo pagado, fijado también por el ente fiscalizador. Los Agentes de Bolsa
pueden operar por cuenta propia.
En la actualidad el Capital Pagado y Patrimonio mínimo que debe tener un Agente de
Bolsa es el equivalente a doscientos mil (200,000) Derechos Especiales de Giro, que
debe ser actualizado periódicamente de acuerdo a la variación del tipo de tal unidad.
La garantia establecida por la Superintendencia de Valores es de un monto equivalente a
cien mil (100,000) Derechos Especiales de Giros, que puede ser constituido en dinero en
efectivo, boleta bancaria o prenda sobre valores de oferta pública. Los Agentes de Bolsa
se hallan sometidos a los reglamentos de las Bolsas, los cuales deben establecer los
libros, registros y documentos que deben llevar y contemplan la obligatoriedad de
inspeccionar los libros y documentos contables de sus Agentes.
6 Al 17 de octubre de 1997 un DEG equivalía a $us. 1.36862.
65
*(360
30 *100
La Bolsa Boliviana de Valores además de lo establecido por la Superintendencia de
Valores, exige para ser Agente de Bolsa el no haber sido sometido a concurso preventivo
o proceso de quiebra y no haber sido condenado a pena alguna por delito doloso; no ser
presidente, director, gerente o representante legal ni administrador, funcionario,
mandatario, agente o síndico de sociedades cuyos valores se encuentren inscritos en la
Bolsa de Valores; no haber sido expulsados de otra entidad análoga, nacional o
extranjera; ser boliviano o extranjero con residencia permanente autorizada.
4.2.2.3. FONDOS COMUNES DE VALORES.
El objeto de los Fondos Comunes de Valores es exclusivamente realizar inversiones en
valores de oferta pública, por cuenta y riesgo de los participantes o aportantes, sean estos
personas naturales o jurídicas, con arreglo al principio de distribución de riesgo.
Los aportes del Fondo Común de Valores son expresados en Cuotas del Fondo, todas de
igual valor y característica, debiendo ser representados por Certificados Nominativos de
Cuotas debidamente firmados por los administradores. El inversionista obtiene un
rendimiento o ganancia que esta expresada en términos porcentuales mediante una tasa
de rendimiento, que dependen de las condiciones del Mercado de Valores y son
calculadas sobre la base de rendimientos pasados y están sujetas a variaciones'.
Las Agencias de Bolsa constituidas como sociedades anónimas se encuentran
autorizadas por la Superintendencia de Valores para el establecimiento y administración
de estos fondos, pudiendo cada agente administrar hasta dos de ellos.
Las tasas de rendimiento se calculan para un periodo de treinta días con la siguiente formula:
IRN =
donde:
TRN: Tasa de rendimiento nominal. VCf: Valor de la cuota del dia. VCI: Valor de la cuota de hace treinta (39) días calendario.
—
VCi
66
El patrimonio de los Fondos Comunes de Valores, conformado por valores, es de
propiedad de los aportantes y no del Agente de Bolsa administrador; por tanto, debe
resguardarse en un servicio de custodia especial y contabilizarse separadamente.
Cuadro 4-1.
FONDOS COMUNES (al 15 de octubre
DE VALORES de 1997)
Fondos de Renta Fija Cartera ($us.) Valor Cuota ($us) Tasa
Bisa Premier 53,783,558 130.1236 8.04%
Mercantil 14,882,608 111,2925 825%
Portafolio Bancruz 20,592,374 102.3400 8.10%
Fondos de Renta Mixta Cartera ($us.) Valor Cuota ($us) Tasa
CIV 37,812,339 127.3854 8.30%
Fortaleza 12,831,483 125.7270 8.20%
Produce 4,618,367 576,6893 9,91%
Multiplica 10,774,180 110.7294 1020%
Unión 25279,899 104.3582 8.45%
Nacional 10,935,374 103.9088 8.58%
Fondos de Renta Mixta Cartera ($us.) Valor Cuota ($us) Tasa
Bisa Capital 6,018,454 128.4505 39.94%
Fuente: La Bolsa de Valores. En: Nueva Economía (Octubre; 1997) Número 198. pp.17.
Los valores deben estar inscritos en la Superintendencia de Valores y por lo menos en
una Bolsa de Valores. La modalidad de inversión puede ser en Renta Fija, Renta Variable
o Mixta.
4.2.2.4. BOLSA BOLIVIANA DE VALORES
Los antecedentes de creación de la Bolsa Boliviana de Valores, se remontan a los años
'40 cuando el Banco Central encomendó a un grupo de especialistas la realización de
seminarios y estudios encaminados a crear la misma, sin embargo las condiciones no
estaban dadas para su implementación.
67
Alio Total 1989 29,688 1990 519,021 1991 370,485 1992 235,946 1993 578,708
BOLSA BOLIVIANA DE VALORES — VOLUMEN ANUAL (en miles de dólares)
", 000 000
1,500,000
1,000.000 -
500,000
1994 1,020,092 o 1995 1,052,146 1996 1,696,987
Fuente: Muller & Asociados. Estadísticas Socioeconómicas. (1996) Elaboración: Propia.
La idea fue promovida a mediados de los años 70, por ex funcionarios de la Bolsa de
Santiago, y es recién en 1979 cuando el señor Marcelo Pérez Monasterios, que fue
presidente de la Confederación de Empresarios Privados de Bolivia, convoca a una
reunión con los más importantes empresarios en la ciudad de La Paz, surgiendo la
propuesta de constituir una comisión encargada de realizar todas las acciones necesarias
para la creación de la Bolsa Boliviana de Valores.
Fue el 24 de julio de 1979, cuando la comisión culmina exitosamente su misión, momento
en el que se procedió a la conformación de la sociedad, con un capital inicial de sesenta y
siete mil (67,000) dólares americanos. Sin embargo el proceso hiperinflacionario, la crisis
política y muchos otros factores impidieron su puesta en marcha, teniendo que esperar
una década materializándose el proyecto el 20 de octubre de 1989.
Cuadro 4-2.
4.2.2.4.1. FUNCIÓN DE LA BOLSA BOLIVIANA DE VALORES
El objeto de las sociedades el de facilitar las transacciones con valores y propender al
desarrollo del Mercado de Valores formala, ordenado y regulado. Para tal efecto se
proporciona a los agentes de bolsa el espacio físico adecuado' para realizar operaciones
públicas de oferta y demanda de valores.
a Se entiende por mercado formal aquel normado y regulado, en el que participan instituciones que se han especializado en la transacción de valores.
68
Sólo los Agentes de Bolsa autorizados a operar, que hayan cumplido los requisitos
exigidos por la Superintendencia de Valores así como por la Bolsa Boliviana de Valores,
pueden realizar transacciones.
4.2.2.4.2. ORGANIZACIÓN DE LA BOLSA BOLIVIANA DE VALORES
La Bolsa Boliviana de Valores es una sociedad anónima privada esta encabezada por
un directorio, así como de seis departamentos especializados en diferentes ámbitos de la
actividad de la Bolsa Boliviana de Valores, todos supervisados por la Gerencia General de
la Bolsa Boliviana de Valores. Así tenemos:
4.2.2.4.2.1. DEPARTAMENTO DE ESTUDIOS Y DESARROLLO.
Encargado de toda la parte técnica, de la evaluación y el análisis financiero de las
empresas emisoras, de la investigación y evaluación del mercado de valores nacional y
las perspectivas a futuro.
422.4.2.2. DEPARTAMENTO DE OPERACIONES Y RUEDA.
Encargado de dirigir las operaciones diarias de Rueda y Mesa de Negociación, así
corno la elaboración de los boletines de transacciones diarios y los boletines estadísticos
mensuales.
41.2.4.2.3. DEPARTAMENTO DE ANÁLISIS Y SUPERVISIÓN.
Encargado del seguimiento de los agentes de bolsa y emisores de valores en cuento a
sus estados financieros, el control del cumplimiento de la entrega de información periódica
requerida.
69
4.2.2.4.2.4. DEPARTAMENTO DE PROMOCIÓN Y DIVULGACIÓN.
Encargado de la emisión de información bursátil en general, la elaboración de la Carta
Informativa Mensual de la institución y de las Relaciones Públicas en general.
4.2.2.4.2.5. DEPARTAMENTO DE SISTEMAS Y COMPUTACIÓN.
Encargado del mantenimiento del sistema computarizado de la Bolsa Boliviana de
Valores, la creación de nuevos programas destinados a la agilización y mejor registro de
operaciones.
4.2.2.4.2.6. DEPARTAMENTO DE ADMINISTRACIÓN Y CONTABILIDAD.
Encargado de la parte administrativa contable de la entidad.
4.3. MODALIDAD DE OPERACIONES EN LA BOLSA BOLIVIANA DE VALORES.
En la Bolsa Boliviana de Valores, dependiendo del plazo de los instrumentos y del tipo
de estructura jurídica de la sociedad que puede participar, operan dos mercados
bursátiles:
4.3.1. LA RUEDA.
La Rueda de la Bolsa, con presencia desde el inicio de las actividades de la entidad y
es donde se transan valores de Sociedades Anónimas, Seriados de Corto y Largo Plazo,
autorizados por la Superintendencia de Valores como valores de oferta pública, y por los
organismos de fiscalización pertinentes, si corresponda Opera todos los días, en las
mañanas de 10:30 a 11:30 y en las tardes de 15:30 a 16:30. Los valores que se transan
en este mercado básicamente todos los bonos reconocidos por el Código de Comercio,
Certificados de Depósito del Banco Central de Bolivia y otros que emitan con su respaldo,
por ejemplo los Certificados de Depósito de Bancos Privados, Depósitos a Plazo Fijo,
Letras del Tesoro General de la Nación y Acciones.
70
El sistema de negociación en la Bolsa Boliviana de Valores es el de subasta doble
competitiva, es decir que sobre la base de la concurrencia de ofertas y demandas en la
Rueda, donde a través de un voceo a viva voz, en el que se establecen claramente las
características del valor que se desea negociar, se establece un precio de equilibrio, el
cual es las tasa de rendimiento en las transacciones de renta fija y el precio en
operaciones con acciones.
Las operaciones permitidas en la Bolsa Boliviana de Valores son: compra o venta de
valores, que son aquellas en las cuales el titulo pasa a ser de un propietario a otro en
forma definitiva y con todos los derechos que otorga; Compra o venta en reporto, que son
aquellas mediante las cuales se efectúa una operación de compra o venta con cláusula
de obligatoriedad de recompra o venta, según corresponda, a la conclusión de cada
operación, que no puede ser mayor de cuarenta y cinco (45) días; operaciones de cruce,
subastas, que son aquellas en que un sólo operador de Rueda actúa como comprador y
vendedor del instrumento; Subastas, que consiste en la liquidación mediante martillero, a
la mejor oferta, de valores, ya sea en lotes cerrados o en fracciones, según haya sido
estipulado en la convocatoria.
Los valores que se negocian en la Rueda son.
• Bonos, son valores que incorporan una parte alícuota de un crédito colectivo, de corto
o largo plazo, constituido a cargo de la sociedad o entidad emisora. Existen diferentes
tipos de bonos, así tenemos.
• Bonos Convertibles en Acciones.
• Bonos Bancarios Bursátiles
• Bonos del TGN.
• Bonos Municipales.
Depósitos a Plazo Fijo (DPF), instrumentos emitidos, a distintos plazos, por las
entidades bancarias, que certifican el valor de un depósito más su tasa de interés.
• Certificados de Depósito (CD), instrumentos emitidos por la banca a diferentes plazos,
se diferencian de los DPF's en que son emitidos a descuento, es decir su valor facial
es el valor final de este.
71
• Certificados de Depósito del BCB (CDBCB), igual a los anteriores, con la diferencia
que estos se adjudican mediante subasta pública.
• Certificados de Devolución de Depósito (CDD), creados por el BCB para la devolución
de los depósitos a los acreedores de los bancos Cochabamba y Sur, son valores
emitidos a descuento.
• Letras del TGN (LT), son valores nominativos de contenido crediticio y adjudicados
mediante subasta pública competitiva, administrada por el BCB.
• CENOCREN, valores fiscales emitidos por la Dirección General de la Impuestos
Internos (DGI°, otorgados a los exportadores por concepto de reintegro del impuesto
al valor agregado (IVA).
• Acciones, valores que representan una alícuota parte del capital social de una
empresa, son denominados de renta variable, porque pagan un interés o rendimiento
determinado por el rendimiento de la empresa.
4.3.2. LA MESA DE NEGOCIACIÓN.
La Mesa de Negociación de la Bolsa inicia sus actividades en enero de 1995, y permite
el ingreso de nuevos emisores que en el pasado no podían recurrir a esta alternativa de
liquidez y financiamiento. En la Mesa de Negociación cualquier sociedad, ya sea esta
anónima, de responsabilidad limitada u otras, pueden participar mediante la transacción
de letras de cambio, pagares, facturas cambiarias emitidas a un plazo no mayor a los
doscientos setenta (270) días. La Mesa de Negociación opera únicamente en las
mañanas de 10:00 a 10:30.
La Mesa de Negociación de la Bolsa, es un intento de la Bolsa Boliviana de Valores de
dotar de un mercado organizado a instrumentos de corto plazo que habitualmente operan
en el mercado extrabursátil, a fin de ampliar la base de sustentación del Mercado de
Valores en su conjunto, permitiendo que las empresas que no tiene acceso al otro
mercado cuenten con un mecanismo adicional de financiamiento y los inversores amplíen
sus opciones para ahorrar; logrando las empresas reducir sus costos financieros y los
inversionistas sus objetivos de rentabilidad, seguridad y liquidez.
72
Los mecanismos y modalidad de negociación son los mismos que en la Rueda, pero en
ésta no se pueden efectuar operaciones de reporto.
Los valores que se negocian en la Mesa de Negociación son:
Letras de Cambio, documento crediticio en el cual participa un girador, que ordena a
un aceptante, a pagar un determinado monto de dinero en una fecha determinada, al
beneficiario de ésta.
Pagarés, documento de crédito que contiene una promesa incondicional del deudor de
pagar un monto establecido en fecha determinada. Los pagarés pueden ser emitidos
a la vista y a fecha fija, en la Mesa de Negociación sólo se acepta valores a fecha fija.
Facturas Cambiadas, documentos de compraventa de mercaderías a corto plazo, en
el cual el comprador acepta el pago en un plazo estipulado por un monto fijo, y donde
la mercadería debe ser entregada real y materialmente al comprador para que esta
tenga validez.
Cuadro 4-3.
EMISORES Y OPERACIONES EN - ENERO A AGOSTO DE 1995 MESA DE NEGOCIACIÓN (en miles de dólares)
Emisores Monto inscrito Monto transado
Csapek S.A. 790.0 302.3
Nissan SA 1,000.0 232.8
Meier Pinell S.A. 255.0 1407
Sisteco S.R.L. 337.0 200.5
Manhattan S.A. 187.0 200.0
Sidec Overseas S.R.L. 435.0 0.0
Leasing Aserfin S.A. 125.0 0.0
Factoring Aserfin S.A. 449.0 0.0
Autocentro S.A. 125.0 0.0
Banco Industrial S.A. 6,217.4 0.0
Total 9,920.4 1,076.3
Fuente: Bolsa Boliviana de Valores.
73
4.4. VALQRES QUE SE NEGOCIAN EN LA BOLSA BOLIVIANA.
El objeto de la contratación en las Bolsas es muy amplio: activos financieros, oro,
metales u otros bienes.
Sin embargo, en la mayor parte de las Bolsas la actividad se centra fundamentalmente en
los activos financieros; y entre éstos, son los valores mobiliarios (acciones, obligaciones y
efectos públicos) los que constituyen el pilar del negocio bursátil, aunque, van
adquiriendo, también, una gran importancia la negociación de efectos de comercio y
pagarés.
En función de la variabilidad de la renta que generan, los valores mobiliarios se dividen en
dos grandes categorías: valores de renta fija y valores de renta variable.
4.4.1. VALORES DE RENTA FIJA.
Bajo este concepto se agrupan los valores mobiliarios y efectos que representan una
parte alícuota de un préstamo a una empresa privada o al Estado o a una entidad pública.
Es decir, en lugar de acudir a una institución crediticia en busca de un préstamo, la
entidad que necesita los fondos divide el montante en un elevado número de valores de
cuantía muy inferior y trata de venderlos en el mercado.
Así pues, cada una de las personas propietarias de esta clase de valores, se convierte en
acreedor de la empresa ya sea esta pública o privada o del Estado, en la parte
proporcional que le corresponde según su aportación.
Como acreedor que es, tendrá derecho a percibir un determinado interés por su préstamo,
fijado desde el momento de la emisión (es decir, no supeditado a la marcha económica de
la empresa). De ahí el calificativo de valores de renta fija.
Según la clase de prestatario (es decir, de la persona que percibe el préstamo), los
valores pueden clasificarse en efectos públicos, si el deudor es el Estado u otra entidad
pública, y obligaciones, si es una entidad privada.
74
1,500,000
1,000,000
500,000
519,021 100.00 370,485 100.00 235,945 100.00 578,708 100.00
1,020,092 100.00 1,052,146 99.94 1,693,639 99.80
11, 11 11N 41' 01'1 951 c),`.1 QI# \ ‘1150 \9 11) 11)
Fuente Muller & Asociados. Estadísticas Socioeconómicas. (1996)
Elaboración: Propia.
29,688
BOLSA BOLIVIANA DE VALORES — VALORES DE RENTA FIJA
(en miles de dólares y porcentaje sobre el total)
Porcentaje 2000,000 100.00
Año 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996
Si los valores emitidos tienen un vencimiento corto (alrededor de un año) y la rentabilidad
obtenida no consiste en el pago de un interés periódico, sino en el descuento de un
interés anticipado, entonces este activo financiero viene documentado en forma de letra o
de pagaré.
Se dice que una obligación es simple cuando
carácter general, el patrimonio de la empresa;
viene respaldada por una hipoteca sobre un
emisora.
la garantía del préstamo la constituye, con
en cambio, será hipotecaria si la emisión
bien inmueble, propiedad de la sociedad
Se dice que una emisión tiene prima si el poseedor de la misma percibe un pago
adicional, bien anualmente, bien en determinados momentos de la emisión, o en el
momento de su amortización. Las obligaciones pueden ser convertibles cuando, según
las condiciones de la emisión, se ofrece a los propietarios la posibilidad de efectuar el
cambio de las mismas por acciones de la sociedad emisora, a un precio determinado.
Los valores de renta fija pueden ser emitidos a descuento y a rendimiento. A rendimiento,
son aquellos que pagan un interés determinado sobre la base de un monto también
determinado, lo que constituye el valor facial del valor. A descuento, son aquellos valores
que en una determinada fecha, ya establecida previamente, pagan un monto determinado
de dinero, que viene a ser el valor facial del valor, estos se negocian a tasa de descuento.
Cuadro 4-4.
75
4 4 2 VALORES DE RENTA VARIABLE.
Bajo este concepto se agrupan los valores mobiliarios que representan una parte
alícuota del capital de una sociedad las acciones. Sus propietarios, los accionistas,
tienen derechos económicos y políticos.
Son derechos económicos la percepción de una parte de los beneficios obtenidos en
forma de dividendo, el derecho de suscripción preferente de nuevas acciones y el derecho
a la parte alícuota del patrimonio en la liquidación de la sociedad. El principal derecho
político es el del voto en la junta general de accionistas.
La acción es el valor más importante de la bolsa. Aunque se contraten numerosas clases
de activos, al decir que los índices de la bolsa ha subido o bajado, se hace hincapié sólo
en el mercado de acciones. No se debe a un afán simplificador: en el mercado de
acciones, como mercado de riesgo, es donde aparecen con mayor claridad las
expectativas, favorables o desfavorables, del mundo empresarial y de la economía en su
conjunto.
Ante unas expectativas favorables, el inversor desechara la rentabilidad segura de un
valor de renta fija por la ilusión de una ganancia mucho mayor con una acción. Por el
contrario, en épocas de recesión, el inversor decantará hacia una rentabilidad segura, sin
riesgo de perdida de capital.
Cuadro 4-5.
Total o 0 o
0 0.00
34
0.00
Elaboración: Propia. Fuente: Muller & Asociados. Estadísticas Socioeconómicas. (1996) 3,348
625 0.20 0.06 oP ei cl"'
9 Ng p,c1-̀-' \go 2'
1992 1993 1994 1995 1996
Año 1989 1990 1991
BOLSA BOLIVIANA DE VALORES — VALORES DE RENTA VARIABLE
(en miles de dólares y porcentaje sobre el total)
Porcentaje 4,000
3.000
0.00 2,000 0.001
1,000 1,000
f•—• , • , •
0,00 0.00
76
BOLSA BOLIVIANA DE VALORES -- COMPRAVENTA - PORCENTAJE DEL TOTAL
(en miles de dólares)
2'51 913 311' 9b 2?1 199 1119 199 19c) 9 N
Fuente: Muller & Asociados. Estadísticas Socioeconómicas_ (1996) Elaboración: Propia.
CV 1989 29,688 1990 518,614 1991 183,567 1992 104,591 1993 162,122 1994 105,034 1995 231,789 1996 386,442
Porcentaje 100.00
99.93 49.55 44.33 28.01 10.30 22.02 22.77
600,000 1 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000
4.5. OPERACIONES EN LA BOLSA BOLIVIANA DE VALORES
En la Bolsa Boliviana de Valores se opera en dos modalidades básicas:
4.5.1. COMPRA VENTA EN FIRME.
Son aquellas operaciones en las que la compraventa de un valor entre dos Agentes de
Bolsa es definitiva, es decir el valor pasa a ser de propiedad absoluta del comprador a
una tasa de rendimiento preestablecida.
Cuadro 4-6.
4.5.2. COMPRAVENTA EN REPORTO.
Son aquellas operaciones en las que la venta de un valor se la realiza bajo un contrato
de recompra a un plazo determinado no mayor a 45 días, a cuyo vencimiento el vendedor
recompra el valor pagando un premio (o interés) al comprador inicial, en función a una
tasa establecida sobre el monto transado. Las ventajas de este tipo de operación son:
La posibilidad de hacer liquido un valor antes de su vencimiento, sin renunciar al mismo o
a los intereses que se pueda devengar.
77
Abrí.
BOLSA BOLIVIANA DE VALORES - REPORTO - PORCENTAJE DEL TOTAL (en miles de dólares)
Reporto
186,919 1991 131,355 1992 416,586 1993
1994 915,058
1989 1990
Porcentale 0 0.00
907 0.17 50.45 55.67 71.99 89.70
1,400,000
1,200,000
1,000,000
800,000
6(10,000
400,000
200,000
O
77.92 77.03
q,c5 eeee e# e x e
1995 1996 1,307,197
820,357
Fuente: Mulle{ &Asociados. Estadísticas Socioeconómicas. (1996) Elaboración: Propia.
La agilidad para el financiamiento a corto plazo para el vendedor, y la garantía de la
inversión para el comprador, quien esta respaldado por un valor, en caso de
incumplimiento de pago del vendedor del reporto.
Cuadro 4-7.
4.6. LA NEGOCIACIÓN.
Los salones de contratación de las bolsas están provistos hoy en día del auxilio
informático, las pizarras y los monitores electrónicos sustituyen en la mayoría de los casos
a aquellos publicadores que apuntaban con una tiza los últimos cambios registrados.
Tampoco los despachos de los agentes de bolsa se parecen a los de la ultima
generación: los procesos mecanizados han sustituido gran parte del trabajo
administrativo.
Sin embargo, a pesar de tales avances, el instante en el que concurren comprador y
vendedor para la formación del precio exige el protagonismo de un elemento humano: e;
agente, que gradas a su profesionalidad y sus cualidades puede olerg que es lo que
ocurre a su alrededor, si el ambiente va a ser comprador o vendedor, en una palabra, cual
va a ser el comportamiento del mercado
9 Aplicando el argot bursátil.
78
Así pues, la contratación sigue siendo una tarea humana, y en este sentido, los distintos
sistemas de contratación que actualmente se utilizan no difieren en sus partes esenciales
de los que se han venido usando desde los inicios de la institución bursátil.
Dentro de una gran variedad, los tres sistemas más importantes son:
4.6.1. CONTRATACIÓN A VIVA VOZ.
Es el sistema más tradicional. Los agentes compradores y vendedores vocean
simultáneamente sus respectivas posiciones (ofertas y demandas) hasta alcanzar un
precio, que cierra una de las dos partes.
Este sistema es el que exige una mayor profesionalidad en los operadores, ya que los
contratantes concurrentes no conocen totalmente la posición de los demás: en ocasiones
alguien comienza tratando de vender, para acabar comprando o viceversa
Pero, a pesar de la dificultad que conlleva, es el sistema más utilizado, porque es el que
refleja con más precisión lo que es la confrontación de la oferta y la demanda.
4.6.2. CONTRATACIÓN POR EL SISTEMA DE CAJAS.
Este sistema consiste en que los agentes compradores y vendedores se limitan a
comunicar por escrito sus posiciones de compradores o vendedores, así como el precio
máximo o mínimo al que desean negociar. Estas comunicaciones se depositan en una
caja que existe para tal efecto. Un empleado de la bolsa se encarga de agrupar y
confrontar las ordenes comunicadas, procediendo, a continuación, a calcular el precio al
que se cruza un mayor volumen de contratacionw.
Para la realización de este calculo se utiliza actualmente procedimientos informáticos.
79
4.6.3. CONTRATACIÓN POR EL SISTEMA DE SUBASTA.
Según este procedimiento, un empleado de la bolsa o un subastador va voceando a la
baja las cotizaciones a las que esta dispuesto a vender el agente vendedor. La subasta
finaliza cuando surge otro agente que esta dispuesto a comprar al precio voceado, o
cuando el agente vendedor no pueda ya vender a la cotización ofrecida.
4.7. LA COTIZACIÓN.
El resultado final de los sistemas de contratación anteriormente expuestos es la
determinación de un precio, al que resulta interesante, tanto para el comprador como para
el vendedor, realizar la transacción. En bolsa, a este precio se le llama cambio o
cotización. Pero la cotización es también algo más que el precio de una determinada
compra o venta, ya que por el hecho de haberse realizado en una institución bursátil
puede servir de base de muy distintas valoraciones: por ejemplo, las cotizaciones del
ultimo día del año servirán de base para la valoración de la cartera de un individuo o de
una sociedad; y las cotizaciones del día en el que ha fallecido una persona se utilizaran •
para la valoración de su patrimonio a efectos de la herencia.
Estas cotizaciones se publican diariamente en los boletines de cotización, que editan las
respectivas bolsas con el fin de que el público interesado en ello conozca con toda
certeza cual ha sido los precios contratados.
4.7.1. INDICES DE COTIZACIÓN.
Los índices de cotización son instrumentos estadísticos, cuyo objetivo es cuantificar
las fluctuaciones del mercado y señalar su tendencia. Todas las bolsas cuentan con uno
o varios índices, fundamentalmente de acciones.
Sus movimientos en el tiempo ofrecen una valoración de grado de confianza en el futuro
de la economía; y su sensibilidad constituye una medida de pulso económico, político y
social del momento.
80
La confección de los índices se basa en una medida ponderada, obtenida en cada
momento de la relación entre la suma de las cotizaciones de los valores más
representativos y la suma de las cotizaciones de los mismos valores en un momento
pasado, tomado como base. La ponderación dependerá del mayor o menor grado de
contratación que tenga el valor seleccionado y puede realizarse de dos formas distintas:
•
•
La primera, se determinan las ponderaciones de acuerdo, por ejemplo, con la
contratación del año anterior, y quedan fijas para el periodo posterior.
La segunda, mucho menos frecuente pero más correcta, consiste en actualizar
diariamente la ponderación, según la contratación del valor
4.7.1.1. INDICE DOW JONES.
Uno de los índices más famosos del mundo es el Indice Dow Jones; este índice
comenzó a elaborarse en 1884 por la empresa Dow Jones Company editora del famoso
Wall Street Joumal, en su comienzo se confeccionaba con 11 valores, todos
pertenecientes a ferrocarriles. Actualmente se elaboran tres índices: uno, de valores de
transporte que comprende 20 valores de esta clase, otro, de valores industriales que
comprende 10 valores de esta clase y un tercero de valores de sociedades que explotan
concesiones públicas que comprende 10 valores. Se elabora un cuarto índice resumen
de los tres anteriores y se pública en el Wall Street Joumal.
A este índice se le han formulado una serie de criticas que afectan su representatividad,
tanto por la inclusión de algún valor concreto como por escoger sólo los valores más
selectos — llamados también blue chips - que por esta circunstancia precisamente no son
representativos del gran conjunto del mercado, del que además se toman pocos valores.
4.7.12. INDICE STANDARD & POOR'S.
Las criticas que se han hecho al índice Dow Jones, ha motivado a la elaboración de
otros índices por parte de la Bolsa de Nueva York, uno de ellos es el índice Standard &
Poor's.
81
Su elaboración comenzó en 1957, comprende un conjunto de 500 valores, de los cuales
425 son industriales, 25 de ferrocarriles y 50 de sociedades que explotan concesiones
públicas. El índice se forma ponderando cada índice concreto - referido al periodo base -
con respecto a la cifra de negocio en un periodo anterior. Los desdobles de capital se
hacen intervenir de manera semejante a como se lo realiza para el índice Dow Jones.
4.8. LA BOLSA DE VALORES EN SU ENTORNO.
La Bolsa de Valores no es una institución aislada, ajena a la sociedad que la rodea,
muy al contrario: necesita, por un lado la concurrencia de compradores y vendedores
para realizar su actividad; y, por otro, siente muy sensiblemente la influencia de los
avatares económicos, políticos y sociales de su entorno en la cual esta inmersa.
Son muchas las funciones que realiza la bolsa en un sistema económico. Entre las más
importantes podemos citar las siguientes:
• La Bolsa de Valores realiza la labor de encauzar la oferta y demanda de capital. En
ella no se realiza una verdadera inversión productiva, pero esta no tendría lugar sin su
colaboración.
• A través de la Bolsa de Valores se ha favorecido la difusión del capitalismo hacia el
gran accionariado. La Bolsa de Valores debe, pues, promover y defender el ahorro.
• La Bolsa de Valores constituye el marco operativo para ciertas medidas de política
económica, como las de mercado abierto, la variación de los porcentajes en las
garantías de las operaciones a plazo y otras parecidas.
La Bolsa de Valores constituye un importante indicador del ciclo económico. Sus
oscilaciones diarias están influenciadas por los acontecimientos puntuales del mundo
económico, social, político o del momento; pero la tendencia de sus cotizaciones muestra,
sin duda, el grado de confianza de los ahorradores en las expectativas económicas
futuras. Al valorar tales expectativas, la Bolsa de Valores se adelanta, en general, unos
meses a la situación económica general, resultando así de gran utilidad para la
programación de la política económica y para los análisis de coyuntura.
82
Cuadro 4-8.
ETAPAS DE LA EVOLUCIÓN DEL MERCADO Y LA BOLSA DE VALORES
Venable 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996
RIN (MM$us) 18.6 132.3 200.3 233.4 370.9 502.4 457.6 950.8
Déficit Fiscal 52% 3.9% 3.5% 4.7% 6.5% 3.2% 2.0% 3.4%
Inflación Anual 16.56% 18.01% 14.52% 10.46% 9.31% 8.52% 12.58% 7.95%
Tasa Rend. CD's (ME) 15.0% 14.7% 11.5% 8.5% 8.8% 6.6% 11.0% 8.2%
Tasa Interés DPF's (ME) 1E1% 14.4% 11.4% 11.7% 10.2% 9.6% 11-3% 9.0%
Fuente: Muller & Asociados. Seis años de Mercado de Valores. La Paz; 1995) p.19. Instituto Nacional de Estadística. http://www.ine.qov.bo
Elaboración: Propia.
4.9. LA BOLSA DE VALORES Y LA EMPRESA.
Las unidades productivas necesitan finandadón_que puede ser conseguida a través de
emisiones de sus valores en el mercado primario de capitales". Sin embargo, para que
tales emisiones tengan el éxito esperado, suele ser necesario que los valores se coticen
en la Bolsa de Valores; sólo con su cotización en el Mercado Secundario se podrá ofrecer
verdadera liquidez.
Cuadro 4-9.
DISTRIBUCIÓN DEPARTAMENTAL DE LAS SOCIEDADES ANÓNIMAS EN BOLIVIA (1992)
Departamentos Número de S.A. % Departamentos Número de S.A. %
La Paz 407 41.9 Potosí 38 3.9
Cochabamba 183 18.8 Tarija 22 2.3
Santa Cruz 216 22.2 Beni 23 2.4
Chuquisaca 27 2.8 Pando 3 0.3
Oruro 53 5.4 Total 972 100.0
Fuente: Instituto Nacional de Estadística. II Censo de Establecimientos Económicos.
La admisión a cotización exige unos determinados requisitos, que varían según el
ordenamiento legal vigente en cada Bolsa de Valores, pero cuyas bases son
II El Mercado Primario es el lugar donde se realiza la primera venta o colocación de valores emitidos por las empresas
emisoras. El mercado Secundario es el conjunto de transacciones que se efectúan con los valores previamente emitidos en
el Mercado Primario.
83
esencialmente las mismas. Se requiere regularidad jurídica en la constitución, y en su
caso, en las posteriores modificaciones estatutarias de la sociedad.
Asimismo, es necesaria la presentación de balances y cuentas de resultados,
convenientemente auditados o censurados por expertos, que demuestren también una
regularidad económica financiera.
Las sociedades admitidas a cotización gozan de importantes ventajas, pero también de
severas obligaciones. La más notable de éstas es el deber de informar al público la
situación actual que vive la sociedad.
Cuadro 4-10.
DISTRIBUCIÓN DEPARTAMENTAL DE LAS SOCIEDADES ANÓNIMAS MANUFACTURERAS EN BOLIVIA (1992)
Departamento SA Otras Total Departamento SA Otras Total
La Paz 4 634 638 Cochabamba 66 4,386 4,452
Santa Cruz 27 2,780 2,807 Oruro 6 817 823
Chuquisaca 6 1,055 1,061 Tarija 31 3,687 3,718
Potosí 0 532 532 Beni 1 332 333
Pando 0 25 25 Total 141 14,248 14,389
Fuente: Instituto Nacional de Estadística, II Censo de Establecimientos Económicos.
La Bolsa de Valores no garantiza la buena marcha de las sociedades que en ella se
cotizan, pero si requiere una seguridad y solvencia para poder entrar en ella. Existen
además, unas dimensiones mínimas que establece cada reglamentación bursátil.
En efecto, resulta imprescindible que el mercado conozca en todo momento la situación
de la sociedad cotizada. Y esta información no debe dirigirse únicamente a los
accionistas u obligacionistas, sino a cualquier inversor potencial. Ese deber puede
resumirse en la remisión periódica de informes sobre la marcha de la actividad
empresarial en la remisión puntual y completa de cualquier operación financiera
programada, así como de cualesquiera otras circunstancias que por su gravedad o
importancia puedan incidir en la cotización de sus valores.
. 1 , , \ i' \
ii-----\ —1„ tul
,-. ..
c E ,C0 AO A\ ccS'.1, j5<" f12' Ne/ ••,. N. N
O, Sin CD's --A—Con Cli"
4°
V. OPERACIONES DE MERCADO ABIERTO Y MERCADO DE VALORES.
Las operaciones de mercado abierto, se iniciaron en 1987 como la principal fuente de
financiamiento interno del déficit fiscal, constituyéndose a partir de esta fecha en el
instrumento más importante en varios campos de la actividad económica, así tenemos, el
amortiguar el impacto de los desequilibrios en la balanza de pagos, generar recursos para
respaldar el financiamiento de déficit del sector público no financiero, el control de la
emisión monetaria y promoción del Mercado de Valores.
Las operaciones de mercado abierto posibilitan reducir la variabilidad de la base
monetaria, que es un elemento esencial para la evolución de los agregados monetarios,
pues un incremento de este aumenta la presión inflacionaria interna, en el cuadro
siguiente puede observarse como las operaciones de mercado abierto, más propiamente
los certificados de depósito, han reducido la variabilidad anual de la base monetaria, es
así que sin la inclusión de los certificados de depósito, la base monetaria tiene un
comportamiento más errático en comparación con el comportamiento de la misma con la
inclusión de los certificados de deposito.
Cuadro 5-1.
TASA DE CRECIMIENTO DE LA BASE MONETARIA CON CERTIFICADOS DE DEPÓSITO Y SIN CERTIFICADOS DE DEPÓSITO
(en porcentaje)
Año BM
(sin CD's) BM
(con CD's) 70.00
60.00
50.00
40.00
30.00
20.00
10.00
0.00
1987 38.87 35.13 1988 64.00 33.53 1989 30.66 17.66 1990 30.79 31.54 1991 26.51 31.53 1992 7.03 25.86 1993 30.37 32.45 1994 6.70 17 34- 1995 22.69 12.50 1996 15.54 27.78
Fuente: UDAPE. Dossier Estadístico. (1998) Elaboración: Propia.
85
)1 500.000-I,
400,000
COLOCACIÓN NETA DE VALORES Pl..513LICOS
(en miles de dólares)
100,000 -
,f e°
) ) e° e° e° e° e5
# 1996
Fuente: Banco Central de Bolivia. Memoria Anual. Elaboración: Propia.
Año tótat 1987 7,060 1988 75,422 1989 75,321 1990 105,669 1991 128,331 1992 47,387 1993 63,577 1994 110,609 1995 298,307 1996 439,051
Al mismo tiempo que las operaciones de mercado abierto permiten a la autoridad
monetaria, en este caso el Banco Central, controlar la cantidad de la base monetaria,
recogen medios de pago directamente o a través del sistema financiero del sector privado.
Ya sea de una u otra forma, el resultado es que el sistema financiero cuenta con menos
recursos disponibles para prestar, así como la elevación del tipo de interés pues al tener
que competir el Banco Central con el sistema bancario debe elevar la rentabilidad ofrecida
por sus valores.
Cuadro 5-2.
Lo anterior se refleja en el cuadro anterior, pues podemos observar que la emisión neta
de certificados de depósito y letras del tesoro tienen un comportamiento ascendente, de
7,060 miles de dólares en 1987 fecha en que se iniciaron llegando en 1996 a 439,051
miles de dólares, esto muestra la cantidad de recursos sustraídos al sector privado por las
operaciones de mercado abierto.
Al hacer un análisis de los certificados depósito emitidos por el Banco Central desde 1987
podemos determinar en que cantidad estos han sido adquiridos por el sistema financiero
(bancos y otras instituciones financieras), sector público no financiero y el sector privado,
que nos permitirá conocer cual sector es el más beneficiado de las operaciones de
mercado abierto en términos de beneficios obtenidos por las tasas de descuento
ofrecidas.
86
CERTIFICADOS DE DEPÓSITO POR TENEDOR
Año 1F::.(1) SPI\IF
(2) SP (3) 1988 84.80 8.20 7.00 1989 93.00 3.50 3.50 1990 85.12 3.79 11.09 1991 77.24 4.08 18.68 1992 83.12 12.06 4.82 1993 89.00 7.60 3.40 1994 85.92 2.97 11.11 1995 91.60 0.39 8.01 1996 85.18 7.41 7.41
(en porcentaje)
Instituciones financieras, se incluyen bancos, Banest y otras instituciones.
(2) Sector público no financiero. (3) Sector privado. Fuente: Banco Central de Bolivia. Memoria Anual. Elaboración: Propia.
IF (1)
85%
Cuadro 5-3.
Del cuadro anterior podemos llegar a la conclusión de que el sistema financiero es el más
beneficiado con los certificados de depósito emitidos por el Banco Central, que les permite
obtener beneficios con el menor esfuerzo, pues el riesgo de los valores públicos es casi
nulo, mermando los recursos destinados al fomento a las actividades productivas a través
de prestamos.
Con respecto a las letras del tesoro puede inferirse un comportamiento semejante al de
los certificados de depósito, es decir, un porcentaje alto es adquirido por el sistema
financiero, mermando igualmente los recursos para prestamos destinados a inversiones.
De lo anterior podemos indicar que el sector privado seria beneficiario de un mayor
acceso al crédito por parte de las instituciones financieras si estas últimas no acudieran a
la compra de valores emitidos por el Bánco Central. Esto no permite afirmar que las
operaciones de mercado abierto solo están beneficiando a las instituciones financieras.
En el cuadro siguiente, observamos el financiamiento que tendría el sector privado si la
totalidad de recursos que son destinados a la compra de valores procedentes de las
operaciones de mercado abierto se utilizaran para el financiamiento al sector privado.
87
4,000.000 3,500,000 3,000,000 2,500,000 2.000,000 1,500,000 1.000,000
500,000 o
\9 \g
4)\ 1 Dc ̂, b,) 0, sf, e ? 1.9 e5 \?5 '19913
E FB T T ot al 1
FINANCIAMIENTO BANCARIO Y EMISIONES PUBLICAS en miles de dólares
Año FI3 (1) N'E (2) - Totat 1987 612,401 7,060 619,461 1988 739,953 75,422 815,375 1989 873,852 75,321 949,173 1990 1,082,348 105,669 1,188,017 1991 1,450,307 128,331 1,578,638 1992 1,933,117 47,387 1,980,504 1993 2,220,493 63,577 2,284,070 1994 2,912,847 110,609 3,023,456 1995 3,123,527 298,307 3,421,834 1996 3,356,334 439,051 3,795,385
(1) FB: Financiamiento Bancario (2) TVE: Total Valores Emitidos. (CD's y LT's) Fuente: Instituto Nacional de Estadística. http://www.ine.gov.bo
Banco Central de Bolivia. Memoria Anual. Elaboración: Propia.
Cuadro 5-4.
Las operaciones de mercado abierto utilizan los certificados de depósito para contraer o
expandir la base monetaria y de esta manera afectar las tasas de interés. Cuando las
operaciones de mercado abierto venden valores la cantidad de dinero disminuye, teniendo
un efecto de elevación de las tasas de interés frenando la actividad económica. Lo
contrario sucede en caso de compra de valores.
En el cuadro siguiente podemos observar la tendencia de las tasas de interés
internacionales, que en los últimos años han sufrido una caída notable, esto como
resultado de las políticas monetarias que se han llevado a cabo en los países
desarrollados. En 1981 la LIBOR alcanza una tasa de interés de 16.42% sin embargo
para 1989 su tasa de interés era de 9.28% y en 1996 alcanzaba el 5.59%. Lo mismo se
puede observar con la Prime que en 1981 alcanza una tasa de interés del 18.87%,
bajando hasta alcanzar en 1989 una tasa de interés del 10.88%, llegando en 1995 a una
tasa de interés de 8.81%.
Por otro lado la evolución de la tasa de inflación boliviana que alcanza niveles bajos como
resultado de la política económica impuesta en 1985, es así que de una alta tasa de
inflación de 8170.5% en 1995 la misma comienza a bajar hasta alcanzar en 1996 una tasa
de inflación del 7.95%.
88
Cuadro 5-5.
INDICADORES FINANCIEROS (en orcentajes)
Tasa de Interés(1)
Año Moneda Nacional Moneda Extranjera Prime LIBOR
Activa Pasiva(2) Activa Pasiva(2) (3)
1989 33.20 16.70 2210 15.10 10.88 9.28
1990 33.50 20.50 20.30 14.40 10.00 8.29
1991 3220 19.00 17.80 1140 8.25 6.07
1992 4310 24.00 17.40 11.70 6.75 3.93
1993 43.50 19.70 16.40 10.20 6.00 3.49
1994 4020 15.80 15.20 9.60 7.25 649
1995 39.70 21.70 16.60 11.30 8.81 5.61
1996 46.40 16.80 16.10 9.00 5.59
(1) Tasas de interés nominales. (2) Se ref eren a los depósitos a plazo fijo. (3) A 180 días. Fuente: Instituto Nacional de Estadística. http://www.inesov.bo
Banco Central de Bolivia. Memoria Anual. (1996) Elaboración: Propia.
Si tenemos en cuenta estas tres influencias sobre el precio del dinero en el mercado
boliviano, las tasas de interés en el sector bancario deberían ser más bajas de lo que
realmente son. De esta manera, podemos afirmar que el precio del dinero en Bolivia
mantiene en estos últimos años una diferencia acumulada muy grande y que es una
muestra de los problemas en el sistema financiero boliviano, el fracaso de las operaciones
de mercado abierto en influir en las tasas de interés a través de los certificados de
deposito y que tienen influencia en las posibilidades de desarrollo e integración del
mercado de capitales, y en tener rentabilidades relativas acordes con una inversión
productiva creciente además de frenar la actividad económica.
En general el mercado financiero mantiene tasas de rentabilidad relativamente altas
encareciendo las posibilidades de financiamiento de las inversiones en general y más aun
las realizadas por el sector productivo. Por otro lado el costo de oportunidad de un
ahorrista privado es menor teniendo mayores ventajas competitivas de inversión en el
mercado financiero que en otros sectores, obteniendo una rentabilidad mayor a su
inversión y mejores condiciones para la obtención de liquidez inmediata.
89
100% 80% 60% 40% 20%
0%
c) tiac (2,55.\ 941' 0,̀") 091° ^N, '\
211 MN MNCV E3 ME1
DEPÓSITOS EFECTUADOS EN EL SISTEMA BANCARIO (en millones de dólares
Año MN MNCV ME 1989 90.55 44.75 453.73 1990 99.70 54.18 643.52 1991 123.66 91.44 968.41 1992 149.45 93.89 1,301.43 1993 116.87 133.75 1.678.63 1994 153.66 108.92 1,729.68 1995 186.82 74.29 1,977.15 1996 220.92 58.09 2,440.30
Fuente: Instituto Nacional de Estadística. http://www.ine.00v.bo
Las operaciones de mercado abierto, y en particular los certificados de depósito se
utilizaron para combatir el proceso de desmonetización de la economía, pues esta es una
preocupación permanente del gobierno al afectar la influencia de la politica monetaria e
imposibilitando el uso del señoriaje por parte del Banco Central como medio de
financiamiento de los desequilibrios macroeconómicos.
En junio de 1990 el Banco Central decide utilizar los certificados de depósito como
instrumento de monetización, en donde la remuneración de estos en moneda nacional es
mayor a los certificados de depósito en moneda extranjera. Lo que se esperaba era una
traslación de la demanda de certificados de depósito en moneda extranjera a los mismos
en moneda nacional y trasmitir esta política a la banca, es decir, se esperaba generar una
competencia por recursos domésticos con las instituciones financieras para que estas a
su vez otorguen incentivos a la demanda de depósitos en moneda nacional y de esta
manera reiniciar el proceso de monetización.
Cuadro 5-6.
Del cuadro anterior se puede concluir que la utilización de los certificados de depósito
como instrumento de monetización de la economía hasta el momento no alcanzó el
objetivo deseado. Así desde 1990 las captaciones en moneda extranjera superan por
mucho a las captaciones en moneda nacional o con mantenimiento de valor. En 1990 las
captaciones en moneda nacional alcanzaron 90.55 millones de dólares, en comparación
las captaciones en moneda extranjera alcanzaron 433.73 millones de dólares, para 1996
esta brecha se hizo más evidente, en moneda nacional las captaciones fueron de 220.90
90
millones de dólares, siendo las captaciones en moneda extranjera 2440.30 millones de
dólares.
Durante el gobierno del Lic. Gonzalo Sánchez de Lozada se realizaron reformas al interior
del Estado, una de ellas la Capitalización de las empresas publicas Esta última a través
de la venta de una parte del capital accionario de las empresas estatales busca captar
aportes extranjeros para ser invertidos en el sector donde se realiza la capitalización. Con
estas inversiones se espera lograr el crecimiento y desarrollo económico largamente
esperados, mejorando el ingreso y la expansión de la oferta de trabajo.
Esto da origen a las Administradoras de Fondos de Pensiones, a través de la Reforma de
Pensiones, que buscan captar el ahorro de los cotizantes a este sistema, y por otro lado
ser receptoras de los fondos que se generaran con las acciones provenientes de la
capitalización. Ambas en su conjunto, la Capitalización y la Reforma de Pensiones,
buscan impulsar el sector real a través de la inversión directa y desarrollo del sector
financiero, mediante el desarrollo del mercado de valores y su fortalecimiento como
asignador eficiente del ahorro interno a la inversión productiva.
El efecto de esta reforma y el impacto de la misma en el Mercado de Valores depende
directamente del portafolio que manejaran las Administradoras de Fondos de Pensiones,
pues no cabe duda que se esta creando un mercado de largo plazo. Para precautelar la
rentabilidad y seguridad de los fondos de los afiliados, se estableció una política de
inversión desde el punto de vista del inversionista institucional, que establece normas y
limites que garanticen la rentabilidad y los riesgos moderados.
Los objetivos generales para el establecimiento de limites son el limitar el riesgo global de
la cartera de la Administradoras de Fondos de Pensiones, asegurar una diversificación de
cartera mínima y evitar la excesiva dependencia de una industria o sector.
Si examinamos el portafolio de las Administradoras de Fondos de Pensiones, podemos
observar lo siguiente:
• Los valores emitidos por el gobierno o garantizados por este hasta el 45%.
91
• Los bonos, depósitos a plazo fijo y otros de las instituciones financieras, tanto en el
corto plazo como en el largo plazo, en su conjunto pueden llegar hasta el 50% y con
las letras o cédulas hipotecarias emitidas o con garantía de las instituciones
financieras hasta un 60%.
• Los valores representativos de deuda y bonos canjeables por acciones, tanto de
sociedades de economía mixta y empresas estatales, de 30 a 45%.
• Cuotas partes de fondos de inversión mobiliaria, inmobiliaria y de capital de riesgo de
5 a 10%.
• Acciones de sociedades anónimas bolivianas de 20 a 40%.
• Otros valores de oferta pública autorizados hasta un 5%.
• Valores emitidos en el extranjero, ya sea de instituciones gubernamentales o
privadas, previa autorización por parte de la Superintendencia de pensiones entre el
30 a 70%.
De lo anterior podemos afirmar que se permiten instrumentos de renta fija en mayor
proporción a los instrumentos de renta variable, así como también la posibilidad de invertir
en el exterior, esto traería como consecuencia la concentración en valores emitidos por el
sistema financiero y por el gobierno así como también una inversión del ahorro interno en
el extranjero.
Esto significaría, por una parte, mantener sin ninguna variación la asignación de recursos
que ha primado hasta ahora, es decir un Mercado de Valores de renta fija y de corto
plazo, por otra se financiaría el crecimiento de otros países con el ahorro del país, y por
ultimo al no aumentar las fuentes de financiamiento alternativas a niveles más altos, no se
estimularía la aparición de nuevos emisores y valores.
Es necesario por lo tanto permitir una inversión en acciones en proporciones más
significativas y con limites al emisor no muy restringidos, lo que permitirá que el mercado
de capitales y por tanto el Mercado de Valores, vaya creciendo, debido al creciente
numero de operaciones con acciones. Asimismo, se debe propender a que la totalidad de
los recursos que manejan las Administradoras de Fondos de Pensiones sea invertido en
el país, a través del Mercado de Valores, en la financiación de empresas y proyectos
nacionales.
92
INVERSIÓN TOTAL Y AHORRO TOTAL
Afro Inversion
Total Ahorro- Total
1980 2,863,037 3,190,559 1981 2,668,395 2,938,541 1982 2,884,203 2,851,643 1983 2,397,816 2,173,873 1984 2,938,326 5,315,840 1985 3,034,318 6,370,769 1986 2,341,241 4,467,462 1987 2,435,634 5,781,150 1988 2,595,364 3,354,069 1989 2,695,336 4,579,106 1990 2,616,036 4,194,402 1991 2,911,542 n/d 1992 3,831,011 n/d
Fuente: Campero Paz, Fernando. El Mercado de Capitales en Bolivia. (ILDIS; 1994) p.33.
(en miles de bolivianos de 1992)
7,000,000
6,000,000
5,000,000
4,000.000
3,000,000
2,000,000
1,000,000
o
95 0e- 95 95 r1.• '\9 •;.z) •\gcbcb •.7% \ 0̀. 99 99
—N—Inversión Total —Á—Ahorro Total.]
Al relacionar el ahorro total con la inversión total, podemos observar que esta última se
mantiene constante durante casi toda la década, llegando a 8.2% del producto interno
bruto en 1985 y 8.51% en 1992. El ahorro total se mantiene siempre mayor a la inversión
total, este análisis de los indicadores financieros nos permite concluir que existe una fuga
de capitales y un nivel de ahorro ocioso o esterilizado como consecuencia de una política
monetaria mal aplicada, asimismo los niveles de dolarización altos en la economía en
general y en el sistema financiero reducen la eficacia de la política monetaria, además
que no permite contar con estadísticas confiables sobre las principales variables
financieras.
Cuadro 5-7.
Asimismo, desde-el inicio de fas operaciones de mercado abierto hasta la aparición de las
letras del tesoro emitidas por el Tesoro General, los certificados de depósito fueron
utilizados para el financiamiento del déficit fiscal y no con objetivos de política monetaria,
lo que significó un gasto para el Banco Central en términos de costos por emisión y por
pago de intereses, generando un mayor déficit fiscal. A partir de la emisión de las letras
del tesoro los certificados de depósito se utilizan con objetivos monetarios, sin embargo al
no conseguir estos, siguen representando gasto en términos de emisión y pago de
intereses al igual que las letras del tesoro, que han continuado con la política del
endeudamiento como medio de solventar su déficit.
93
Cuando el Mercado de Valores irrumpe en Bolivia, el Banco Central de Bolivia permite
que los certificados de depósito puedan ser negociados en esta, de tal manera que la
primera vez que se transan valores, estos son certificados de depósito provenientes de
las operaciones de mercado abierto. Es necesario indicar, que los valores emitidos por el
Banco Central en sus operaciones de mercado abierto pueden ser transados en el
Mercado de Valores o en la mesa de dinero del Banco Central, tanto en las operaciones
de compra, venta y reporto, lo que implica que los valores negociados en el Mercado de
Valores no representan el total de valores emitidos por el Banco Central.
Sin embargo, cuando ya han transcurrido nueve años desde su aparición, el Mercado de
Valores presenta las siguientes características, que nos permiten deducir que este no esta
cumpliendo con sus funciones especificas:
• Un mercado con valores de renta fija casi en su totalidad.
• Escasa variedad de valores.
• Transacciones concentradas en unos cuantos valores.
• Inexistencia de transacciones de valores de renta variable.
• Mercado de corto plazo.
• Concentración de las transacciones en operaciones de reporto.
Estas características, hacen que el Mercado de Valores se constituya como un mercado
interbancario, que depende de la situación de liquidez que tengan los diversos bancos
que han inscrito sus depósitos a plazo fijo, y un medio de obtener ganancias sin mucho
esfuerzo a través de los certificados de depósito y letras del tesoro.
Al constituir un mercado de renta fija, queda claro que del total de inscripciones de valores
desde 1989 a 1997 el 99.93% fueron valores de esta naturaleza alcanzando apenas un
0.07% los valores de renta variable. Asimismo, podemos afirmar que del total de
operaciones con valores de renta fija, son tres los que se constituyen en los más
transados, los depósitos a plazo fijo con 48.49%, los certificados de depósito con 2499%
y las letras del tesoro con 15.46%, alcanzando los tres el 88.93% del total de operaciones.
94
VALORES TRANSADOS EN EL MERCADO DE VALORES 1989 — 1996
(en miles de dólares)
Transado
Bonos bancarios
Bonos bancarios convertibles en acciones
Bonos corto plazo
Bonos largo plazo
Bonos del tesoro
Bonos municipales
CD's bancarios
DPF
CD's BCB
DD's BCB
T's TGN
ENOCREN
Pagares
CEDEIM
Total renta fija
Accione
139,880.38
49,368.62
2.54
0.90
61,861 64
103,309.39
141,736.20
1.12
1.88
2.57
2,480.86 0.05
33,271.40 0.60
2,670,102.97
1,376,161.75
48.49
24.99
1.25 68,883.18
851,241.33 15.46
3,410.21 0.06
219.76
1,146.83
5,503,074.52
0.00
0.02
99.93
Total renta variable
3,973 00 0.07
100.00
0.07
3,973.00
Total 5,507,047.52
Fuente: Banco Central de Bolivia. Memoria Anual (1996)
Valores
De este 99.93% de valores de renta fija han sido emitidos a plazos menores a 360 días, lo
que significa que el Mercado de Valores se constituye como un mercado de corto plazo,
pues es su mercado de dinero el que acapara las transacciones y no así su mercado de
capitales.
Cuadro 5-8.
El Mercado de Valores al comenzar formalmente en 1989 lo hizo con valores procedentes
de las operaciones de mercado abierto y más propiamente con certificados de deposito,
aunque estas ya se realizaban desde 1987, es por esta razón que la emisión primaria y en
especial privada es poco significativa.
95
Se puede observar además que la emisión primaria de valores fue esencialmente pública,
pasando de un 100% en 1988 1989 a un 98.6% y 95_61% en 1990 y 1991, solamente
apareciendo el sector privado en mayor proporción en 1992 con un 22.77%.
Sin embargo lo más notable es la inexistencia de acciones, pues tan solo existen bonos
de bancos que serán redimidos obligatoriamente por acciones en un plazo determinado,
así como también bonos a corto plazo y pagares Esto último muestra nuevamente el
escaso desarrollo del Mercado de Valores.
Cuadro 5-9.
IMPORTANCIA RELATIVA DEL MERCADO PRIMARIO (en millones de dólares)
Año
Certificados
de Depósito
(1)
Acciones
Largo
Plazo
(2)
Corto
Plazo
(3)-
Total
%
Gobierno
%
Privado
1987 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
1988 81.90 0.00 0.00 0.00 81.90 100.00 0.00
1989 120.60 0.00 0.00 0.00 120.60 100.00 0.00
1990 143.10 0.00 1.50 0.00 144.60 98.96 1.04
1991 156.70 0.00 5.70 1.50 163.90 95.61 4.39
1992 67.50 0.00 20.30 9.94 97.74 69.06 30.94
1993 107.50 0.00 14.50 4.30 126.30 85.11 14.89
(1) Incluye Financiación en Mercados Internacionales. (2) Bonos Bancarios Convertibles en Acciones, Bonos a Largo Plazo. (3) Bonos a Corto Plazo, Pagarés.
Fuente: Campero Paz, Fernando. El Mercado de Capitales en Bolivia. (ILDIS; 1994) p.28.
En lo que se refiere al mercado secundario podemos observar la tendencia ascendente en
la utilización de valores privados, el 50.31% del total de transacciones en 1996
correspondían a depósitos a plazo fijo seguidos por valores gubernamentales con el
48.68%, de estos más del 75% correspondían a letras del tesoro.
Sin embargo el uso del mercado de capitales es aun pobre, en 1994 participaban en
0.003% pasando por 1995 con 0.07 y 1996 con 0.22%, lo que demuestra el escaso
desarrollo del mercado de capitales y la gran dependencia del Mercado de Valores en el
96
mercado de dinero, que es de corto plazo, y en unos cuantos valores, los certificados de
deposito, las letras del tesoro y los depósitos a plazo fijo.
Cuadro 540.
COMPOSICIÓN RELATIVA DEL MERCADO SECUNDARIO
(en porcentajes) Emisiones Privadas Emisiones Gobierno
Año Largo Plazo (1) Corto Plazo (2) Acciones CD LT
1989 0.00 0.00 0.00 100.00 0.00
1990 0.00 0.00 0.00 100.00 0.00
1991 1.36 0.03 0.00 98.61 0.00
1992 0.85 3.19 0.60 9296 0.00
1993 25.45 16.88 0.00 57.67 0.00
1994 47.60 805 0.03 32.40 11.99
1995 6_14 075 0.35 22.12 70.64
1996 1.54 0.04 .. . 0.45 2.45 95.52
(1) Bonos Bancarios Convertibles en Acciones, Bonos a Largo Plazo (2) Bonos a Corto Plazo, Pagarés.
Fuente: Campero Paz, Fernando. El Mercado de Capitales en Bolivia. (ILDIS; 1994) p.29.
El análisis de las operaciones de mercado abierto y su interrelación con el Mercado de
Valores se inicia en 1989, fecha de aparición de este ultimo, hasta 1996, fecha en fa cual
el Mercado de Valores cumple ocho años de existencia.
Los certificados de depósito individualmente, tanto en operaciones de compraventa y
reporto, muestran un promedio transado en los ocho años de 172,020.17 miles de
dólares. El total transado desde 1989 a 1996 fue de 1,376,161.34 miles de dólares,
representando el 25.01% del total transado en el Mercado de Valores.
Durante dos años consecutivos, 1989 y 1990, los certificados de depósito tuvieron una
participación del 100% del total, a partir de la cual comenzaron a decrecer llegando en
1996 a participar en un 1.07% del total transado.
97
COMPRAVENTA Y REPORTO CERTIFICADOS DE DEPÓSITO
Fuente: Banco Central de Bolivia. Elaboración: Propia
Memoria Anual. (1996) p.83.
Año Total CD's Total MV 1989 29,688 29,688 1990 518,300 519,021 1991 365,326 370.485 1992 218,494 235,946 1993 146,481 578,708 1994 39,784 1.020,092 1995 39,885 1,052,146 1996 18,203 1,696.988 Total 1,376,161 5,503.074
(en miles de dólares)
--e—Certificados de Depósito --m—Total Mercado de Valores]
2.000,000
1,500,000
1,000,000
500.000
\ \,07)ti~ ,901) clel." \`)°°°'
Cuadro 5-11.
Las letras del tesoro tanto en operaciones de compraventa y reporto, muestran un
promedio transado de 106,405.17 miles de dólares. Las letras del tesoro comenzaron a
ser transidas desde 1994, siendo el monto total transado de 851,241.34 miles de dólares,
siendo el 15.47% del total transado en el Mercado de Valores.
Cuadro 5-12,
Año
Mercado de Valores tuvieron un monto promedio transado de 278,425.3 miles de dólares.
incrementarse paulatinamente llegando en 1996 al 41.79% del total transado.
Los certificados de depósito más las letras del tesoro en los ocho años de vida del
En 1994 el porcentaje de participación fue de tan solo 1.44%, comenzando a
Elaboración: Propia. Fuente: Banco Central de Bolivia. Memoria Anual. (1996) p.83
Total
1994 1995 1996
1992 1993
1990 1991
1989 Total LT's Total MV
709,153 851,241
127,366 14,722
5,503,074
1,052,146 1,696,988
1,020,092
235,946 578,708
370,485 519,021 1,500.000 29,6880
2,000,000
1,000,000
500,000
98
L —II— Total LT's —#--Total al M V j
g g g to
COMPRAVENTA Y REPORTO LETRAS DEL TESORO (en miles de dólares)
1,000.000 1100,000 600,000 400,000 200,000
0
9.\ al) c)t5' N \9 Ne 11) \gel 3
1 --III-- Cll's+1,t's —1,11-01 ros
Memoria Anual. Anual. (1996) p.83.
Año 'CD's±Lrs Otros 1989 29,688 0 1990 518,300 721 1991 365.326 5,159 1992 218.494 17,451 1993 146,481 432,227 1994 54,506 965,586 1995 167.251 884.895 1996 727.356 969,631 Total 2,227.403 3,275,671
Fuente: Banco Central de Bolivia.
CERTIFICADOS DE DEPÓSITO MÁS LETRAS DEL TESORO TRANSADOS EN EL MERCADO DE VALORES
(en miles de dólares)
Elaboración: Propia.
Su participación total es del 40.48% del total transado y su monto transado en este
periodo fue de 2,227,402.71 miles de dólares.
Hasta 1992 los certificados de depósito y las letras del tesoro tuvieron una participación
mayor al 90%, comenzando a bajar desde 1993 siendo su punto más bajo 1994 con solo
el 5.34% de participación. A partir de 1995 comienza un incremento en su participación,
alcanzando en 1996 el 42.86%.
Cuadro 5-13,
En las operaciones de compraventa solamente, podemos observar, en cuanto a
certificados de depósito que su promedio transado en estos ocho años, fue de 118,012.8
miles de dólares, su participación en estas operaciones fue del 54.83%.
Durante tres años su participación fue de más del 90%, comenzando a decrecer desde
1992 siendo su punto más bajo en 1996 con 3.39% del total de operaciones de
compraventa. El total transado en el periodo de estudio fue de 944,102.55 miles de
dólares.
Las letras del tesoro tuvieron un promedio transado de 43,217.09 miles de dólares,
comenzaron a ser transadas desde 1994 fecha en la cual alcanzaron un 7.54% del total
de operaciones de compraventa. Su monto transado total fue de 345,736.69 miles de
dólares.
99
600.000 500.000 400.000 300.000 -200,000 100,000
0
\gcbg •\.° \50\ <-'1511 \???) 1 CD's LT 's --A—Otros 1
COMPRAVENTA CERTIFICADOS DE DEPÓSITO Y LETRAS DEL TESORO
Fuente: Banco Central de Bolivia. Memoria Anual. (1996) p.83. Elaboración: Propia.
Año CD's+LT's Otros 1989 29,688 0 1990 517.392 721 1991 178.407 5.159 1992 89,295 15,296 1993 81.251 80,871 1994 12,857 92,177 1995 142,208 89,582 1996 238,741 147,702 Total 1.289,839 431,509
(miles de dólares)
El porcentaje de participación de las letras del tesoro es del 20.08% del total transado en
las operaciones de compraventa. Tienen un comportamiento creciente pues en 1996
alcanzaron el 58.39% del total de compraventa.
Los certificados de depósito y las letras del tesoro en las operaciones de compraventa
tuvieron un promedio transado de 161,229.9 miles de dólares y su participación fue del
74.93%. Su monto total transado fue de 1,289,839.24 miles de dólares.
Cuadro 5-14.
Tuvieron un comportamiento creciente durante tres años, en los cuales alcanzaron más
del 90% del total, a partir de 1992 se produce un descenso hasta llegar tan solo al 12.24%
en 1994, comenzando de nuevo a incrementarse llegando a alcanzar en 1996 el 61.78%
del total de operaciones de compraventa.
Las operaciones de reporto muestran que los certificados de depósito tuvieron un
comportamiento decreciente desde el 100% del total de reportos en 1989 a tan solo el
0.39% en 1996.
Su monto promedio transado fue de 54,007.35 miles de dólares y alcanzaron un 11.44%
de participación en el total de operaciones de reporto. El monto total transado fue de
432,058.79 miles de dólares en el periodo 1989-1996.
100
REPORTO CERTIFICADOS DE DEPÓSITO Y LETRAS DEL TESORO
Año CD's+ LT's Otros 1989 0 0 1990 907 0 1991 186.919 0 1992 129,199 2.155 1993 65,230 351.356 1994 41,649 873.409 1995 25.043 795.313 1996 488.616 821,930 Total 937.563 2,844,163
Fuente: Banco Central de Bolivia. Memoria Anual. (1996) p.83. Elaboración: Propia.
(en miles de dólareS)
1,000,000 -
800.000 -
600,000 -
400,000
200.000
O
ac0 01\ i) tica` )
c\e5c55'
CD's+LT 's --,k—Otros
Las letras del tesoro tuvieron un monto total transado de 3,778,379.00 miles de dólares,
siendo el 13.38% del total transado en las operaciones de reporto.
Su monto promedio transado fue de 63,188.08 miles de dólares. Comenzaron a ser
transidas en 1994, y tienen un comportamiento creciente pasando del 0.74% de
participación al 36.99% en 1996.
Los certificados de depósito y las letras del tesoro sumaron un total transado de
937,563.44 miles de dólares, alcanzando el 37.28% del total de las operaciones de
reporto.
Cuadro 5-15.
Su monto promedio transado fue de 117,195.4 miles de dólares. Su comportamiento fue
decreciente durante 1989 a 1995, en 1989 alcanzaron el 100% de participación y en 1995
tan solo el 3.05%, a partir del cual creció hasta llegar al 37.28% del total.
Podemos concluir de esta manera, que la política monetaria y en particular las
operaciones de mercado abierto han influido en el comportamiento del Mercado de
Valores desde sus inicios en 1989, constituyéndose en el valor más transado durante el
periodo 1989-1993, permitiendo de esta manera que el Mercado de Valores se consolide
y permita la aparición de nuevos valores, entre ellos los depósitos a plazo fijo que a la
larga se constituyen como el valor más transado en el Mercado de Valores.
101
Si bien las operaciones de mercado abierto cedieron su lugar a los depósitos a plazo fijo,
continúan siendo muy importantes en el Mercado de Valores, ocupando el segundo y
tercer puesto en lo que se refiere a instrumentos más transados. Durante estos ocho
años las operaciones de mercado abierto han constituido el 40% del total de operaciones
en el Mercado de Valores, lo que demuestra su importancia global en el crecimiento y
consolidación de este último.
Por otra parte, como se dijo anteriormente, del total de emisiones tanto de certificados de
deposito corno letras de tesoro por parte del Banco Central, no todas han sido transadas
en el Mercado de Valores, pues el Banco Central realiza operaciones de compra, de venta
y de reporto a través de su mesa de dinero, llamada antiguamente ventanilla, lo que
conduce a una segmentación del mercado, constituyéndose además como un elemento
distorcionador de las tasas de interés, pues estas son manejadas a discreción por parte
del gobierno y no por el mercado.
Al ser las instituciones financieras las mayores compradoras de los valores emitidos por
las operaciones de mercado abierto y al tener estas también un monopolio casi absoluto
en lo que se refiere a las agencias de bolsa, el Mercado de Valores es utilizado
únicamente como un mercado interbancario de valores de corto plazo, ya sea depósitos a
plazo fijo, certificados de deposito o letras del tesoro, desvirtuando el verdadero carácter
del Mercado de Valores y por tanto haciendo que este no contribuya a la actividad
económica.
El objetivo de promocionar y consolidar el Mercado de Valores se consiguió, sin embargo
no hubo otra política o políticas para hacer del Mercado de Valores un mecanismo de
promoción a las inversiones, más propiamente desarrollar el mercado de capitales, lo que
ha hecho que el Mercado de Valores se mantuviera como un mercado de dinero y de
corto plazo solamente.
El hecho de que el Mercado de Valores se constituya como un mercado de dinero y no un
mercado de capitales, radica no solamente en el hecho de que una gran parte de los
valores emitidos sean de corto plazo sino también a factores de carácter estructural
propios de la economía boliviana.
102
ESTRUCTURA JURIDICA DE LAS EMPRESAS
Empresas según organización jurídica Número de empresas Porcentaje
Sociedades unipersonales 104,140 82.75
Sociedades colectivas 1,803 1.43
Sociedades en comandita 100 0.08
Sociedades de responsabilidad limitada 3,675 2.92
Sociedades anónimas 972 0.77
Cooperativas
Estatales
542 0.43
Mixtas
4,794 3.81
Otras
234 0.19
Sin dato
3,282 2.61
6,311 5.01
Total
EN BOLIVIA (1992)
Fuente: Instituto Nacional de Estadistica II Censo de Establecimientos Económicos, 125,853 100.00
Cuadro 5-16.
Una de las razones por las cuales el Mercado de Valores no ha podido desarrollar un
mercado de capitales es el reducido numero de sociedades anónimas, las únicas
autorizadas para emitir, inscribir y transar en el mercado bursátil bonos y acciones, las
cuales apenas representan un 0.77% del total de empresas en Bolivia, siendo las más
importantes las sociedades unipersonales con un 82.75% del total de empresas, tal como
se observa en el cuadro anterior.
Este pequeño número de sociedades anónimas presentes en el país se encuentra
distribuido como es de suponer en un país con un grado de desarrollo territorialmente
concentrado en los departamentos de La Paz con un 41.9%, Cochabamba con el 18.8% y
Santa Cruz con el 22 2%, que se constituye corno un factor facilitador y dinamizador del
proceso de participación en el Mercado de Valores debido a la dinámica de estas regiones
y no así un factor limitarte.
Otra de las características de las empresas bolivianas como se puede apreciar en el
cuadro anterior es la de pertenecer prácticamente a un solo dueño o a grupos muy
pequeños y cerrados, y que se traduce en la alta concentración de la propiedad accionaria
en pocas manos, así como el hecho de que muchas empresas se encuentran fuertemente
103
vinculadas a la actividad bancaria lo que les facilita el acceso al crédito, anulando el
incentivo de participar en el Mercado de Valores.
El hecho de no contar con una clase empresarial orientada a penetrar otros mercados,
superando las deficiencias de vinculación y de falta de tecnología de punta, ha
condicionado su actitud frente al financiamiento, pues no demanda el tipo de
financiamiento a largo plazo y en óptimas condiciones que el mercado de valores ofrece a
empresas que necesitan continua renovación sin pérdida de competitividad.
Este análisis muestra claramente el escaso potencial de empresas del sector privado que
puedan irrumpir en el mercado de capitales de manera significativa a través de la emisión
de acciones y/o bonos.
Otras causas para la virtual inexistencia de un mercado de capitales son la inexistencia de
diferencias para la constitución de un tipo de sociedad o de otra. La diferencia radica en
que la sociedad anónima necesita constituir un directorio, esto es, crear una estructura y
elaborar las normas que la rigen, es decir, sus estatutos. Asimismo, el hecho de que una
empresa esté constituida de una u otra manera no representa mayores cargas fiscales ni
permite gozar de mayores beneficios tributarios, arancelarios ni de ninguna especie.
Ninguna de las modalidades de constitución tiene restricciones para la obtención de
créditos, ni goza de márgenes especiales, pues el crédito en Bolivia es otorgado
tradicionalmente en función de las garantías reales que se pueden presentar. En realidad
la evaluación crediticia se orienta al propietario de la empresa y ello explica la razón de la
existencia de compañías que acceden a créditos superiores al valor de su patrimonio.
La transformación de una sociedad de responsabilidad limitada a una sociedad anónima,
por otra parte, no se constituye en un impedimento para participar en el Mercado de
Valores. La complicación surge en el momento de reflejar la situación patrimonial
actualizada de los socios, pues los créditos y otras obligaciones son asumidos
generalmente en forma personal por éstos.
104
Otro aspecto que pudo haber sido decisivo para incentivar la participación de las
empresas en el Mercado de Valores, tal como ha sucedido en otros países son los
incentivos tributarios y otras ventajas para quienes operan en el mercado, ya sea como
emisores o como inversionistas, aspecto que no está considerado en nuestra legislación.
Si bien las transacciones en la Bolsa no están gravadas con impuesto alguno, las
utilidades por concepto de ganancias por operaciones efectuadas, así como las ganancias
de capital resultantes de las diferencias de precios de las acciones, están gravadas, tanto
a las personas naturales como a las empresas.
Asimismo, una limitación seria para la participación de inversionistas, sean éstos
personas naturales y/o institucionales, y que se constituye como un verdadero freno a la
participación, sobre todo del capital extranjero, lo constituye la falta de información
contable y financiera transparente, confiable y uniforme. A fin de que los inversionistas
puedan efectuar sus análisis de inversión en forma adecuada, es necesario que las
empresas de un mismo sector contabilicen de igual manera sus operaciones y sus
transacciones, lo cual sólo será posible una vez que existan Manuales de Cuentas para
cada sector, aprobados por las autoridades impositivas y de regulación. En la actualidad,
sólo existen Manuales de Cuentas para la Banca, Mutuales de Ahorro y Préstamo,
Agentes de Bolsa y Bolsas de Valores, el resto de los sectores y subsectores por rama de
actividad no cuenta con sistemas uniformes regulados por la Dirección General de
Impuestos Internos, tal como sucede en otros países.
El disponer de información transparente, respaldada por Manuales de Cuentas por parte
de las autoridades fiscalizadoras y/o impositivas así como de los emisores de valores, es
vital para fomentar las inversiones bursátiles. El inversionista, antes de decidir el destino
de su dinero, necesita realizar un estudio de la situación actual de la empresa y su
perspectiva, para lo cual requerirá balances y estados financieros comparables con otras
empresas del sector y de distintos sectores.
Una otra limitación para el desarrollo del Mercado de Valores y en especial para el
mercado de capitales en Bolivia esta relacionado con la predisposición del ahorrista de
efectuar sus ahorros en moneda nacional. Este aspecto es uno de los más serios
105
obstáculos que debe ser superado. Podemos decir poco acerca de la influencia de este
factor, pero podemos inferir que este seria un gran limitante pues los acontecimientos
mundiales en los mercados de valores nos llevan a pensar que la conducta del
inversionista nacional no será proclive a efectuar inversiones a largo plazo en acciones
emitidas en moneda nacional, ya que ello implicaría que además de asumir el riesgo de
rentabilidad asuma el riesgo cambiarlo.
Esta conducta del inversionista nacional se funda básicamente en tener uno de los niveles
de dolarización más elevados del mundo, la crisis de México en 1995 y la secuela sobre
otros países, que demostró que aquellas economías con problemas, ya sea déficits de
balanza comercial, presupuestarios en sector público, etcétera, son países en los cuales
es peligroso invertir en moneda nacional, y el último referido a los problemas que sigue
teniendo Bolivia pese a los logros alcanzados desde 1985, un permanente déficit
comercial con el exterior, un insuficiente crecimiento del producto interno bruto, una
estabilidad monetaria vulnerable, entre las más importantes.
Los aspectos analizados llevan a la conclusión de que la inexistencia de un mercado de
capitales en el país obedece básicamente a la estructura de la propiedad, a la vinculación
del capital y del crédito, al escaso dinamismo para penetrar mercados externos, a la
inexistencia de incentivos fiscales y a las traumáticas experiencias del ahorrista en el
pasado.
Todo esto se traduce en el bajo nivel de transacciones de valores de renta variable, las
transacciones de estos valores comenzaron recién en 1994 fecha en la que se transo
34,000 dólares, en 1995 se transo 625,000 dólares y en 1996 un monto de 3,348 miles de
dólares, sin embargo este monto transado anualmente representa un porcentaje de
participación desde 1994 por debajo del 0.5% del total transado, lo que muestra la escasa
importancia de estos valores en el total transado del mercado de valores y la importancia
del mercado de dinero pues estos siempre tuvieron una participación por encima del 99%
en las transacciones realizadas en el Mercado de Valores.
Podemos concluir que el Mercado de Valores al constituirse como un mercado de dinero y
en especial un mercado donde las operaciones de reporto alcanzan más 75% del total de
106
transacciones y al no existir prácticamente ninguna transacción de valores en su mercado
de capitales no contribuye al desarrollo y crecimiento del mercado de capitales y por ende
en la actividad económica.
Una de las primeras conclusiones que se puede obtener del siguiente cuadro es la poca
participación del Mercado de Valores con respecto al mercado financiero total, situación
explicada por el carácter reciente de sus actividades. Sin embargo, a pesar de esta
participación, desde 1989 mantiene una afluencia cada vez mayor en el mercado
financiero total.
Cuadro 5-17.
IMPORTANCIA RELATIVA DEL MERCADO DE CAPITALES (en millones de dólares de 992)
Oferta Pública de Valores Ahorro Formación Bruta Capital Fijo
Año CD Bonos
A
Bonos
El
Privada Finan. Crédito Gobierno Privado Total PIB
1985 0.0 0.0 0.0 0.0 342.0 1,202.7 689.8 280.2 970.0 8,415
1986 0.0 0.0 0.0 0.0 348.4 625.6 317.1 316.4 633.5 5,892
1987 8.8 0.0 0.0 0.0 469.4 831.2 338.0 353.0 691.0 6,149
1988 98.09 43.2 11.7 0.0 621.2 1,025.0 432 2 288.3 720.5 6,269
1989 138.9 165.7 56.0 0.0 795.0 1,250_1 384.7 341.2 726.0 6,332
1990 157.3 22.1 0.0 1.6 1,015.7 1,419.7 346.6 321.4 668.0 6,096
1991 163.4 24.5 0.0 7.5 1,400.5 1,606.0 438.5 319.4 757.9 6,327
1992 67.5 0.00 0.0 30.2 1,718.8 2,130.4 540.9 442.5 983.4 6,357
Fuente: Campero Paz, Fernando. El Mercado de Capitales en Bolivia. (ILDIS; 1994) p.24
Asimismo, el sector privado en lo que se refiere a la oferta pública ha comenzado un
crecimiento sostenido y que con el tiempo adquirir mayor importancia, en 1990 su
participación alcanza el 0.91% y en 1992 este ya había crecido con un 30.94% del total de
la oferta pública. Cabe decir que la oferta pública del sector privado se inicia recién en
1991, pues hasta entonces el Mercado de Valores solo había funcionado con certificados
de deposito procedentes de las operaciones de mercado abierto.
Es necesario destacar que el total de oferta pública con respecto al ahorro financiero total
es muy limitada, a excepción de 1989 con 45.37%, los demás años se caracterizan por
107
ser decrecientes, en 1990 alcanzo el 17.82%
explicado por la desaparición de los Bonos A
disminución en la emisión de los certificados de
abierto.
y en 1992 llego al 5.69%. Todo esto
y Bonos B del Banco Central y por la
deposito en las operaciones de mercado
En contraste el ahorro financiero mantiene una tendencia creciente desde la iniciación del
proceso de estabilización, alcanzando en 1985 la suma de 341_98 millones de dólares
hasta llegar en 1992 a la suma de 1,718.85 millones de dólares. La misma tendencia
puede observarse con respecto al crédito bancario y no bancario desde 1986 fecha en la
cual el financiamiento llega a 625.61 millones de dólares, llegando en 1992 a 2130.42
millones de dólares.
Al observar la formación bruta de capital fijo, podemos confirmar la escasa participación
del mercado de valores en la constitución de la inversión, el año 1990 fecha de la
aparición de la primera oferta pública del sector privado su participación fue del 0.51% de
la formación bruta de capital fijo privada, en 1992 alcanzo apenas un 6.83%.
Con respecto al crédito al sector privado, podemos afirmar que este tuvo un crecimiento
importante y que tiene incidencia en la formación bruta de capital fijo. En 1992 alcanzo la
cifra de 2,130.42 millones de dólares, la mayor de la serie. Asimismo se observa un
crecimiento importante de la formación bruta de capital fijo privado, alcanzando la cifra de
442.54 millones de dólares_
Al analizar los datos relacionándolos con el producto interno bruto, podemos confirmar la
poca importancia del mercado de valores en la economía boliviana. La oferta pública
privada de valores alcanza a 1992 tan solo el 0.48% del producto interno bruto, lo que
significa un adelanto con respecto a años anteriores en donde alcanzo tan solo el 0.03%.
La oferta pública de valores por parte del gobierno se redujo en 1992 a tan solo el 1.06%
del producto interno bruto, no obstante en años anteriores esta participación alcanzaba el
2.58% como se dio en 1990 y 1991.
108
Cuadro 5-18.
IMPORTANCIA RELATIVA DEL MERCADO DE CAPITALES (porcentaje respecto del producto interno bruto)
Año
Oferta Pública de Valores Ahorro
Finan. Crédito
Formación Bruta
Capital Fijo PIB
CD Bonos
A
Bonos
B
Privada Gobierno Privada
1985 0.00 0.00 0.00 0.00 4.06 14.29 8.20 3.33 100.00
1986 0.00 0.00 0.00 0.00 5.91 10.62 5.38 5.37 100.00
1987 0.14 0.00 0.00 0.00 7.63 1152 5.50 5.74 100.00
1988 1.56 0.69 0.19 0.00 9.91 16.35 6.89 4.60 100.00
1989 2.19 2.62 0.89 0.00 12.56 19.74 6.08 5.39 100.00
1990 2.58 0.36 0.00 0.03 16.66 23.29 5.69 5.27 100.00
1991 2.58 0.39 0.00 0.12 22.13 25.38 6.93 5.05 100.00
1992 1.06 0.00 0.00 0.48 27.04 33.51 8.51 6.96 100.00
Fuente: Campero Paz, Fernando. El Mercado de Capitales en Bolivia (ILDIS; 1994) p.24,
En cifras globales la oferta pública de valores, tanto privada como gubernamental, es
pequeña, su punto más alto se dio en 1989 con una participación del 5.70% del producto
interno bruto, manteniéndose los demás años por debajo del 3% Esto se explica por la
desaparición de los Bonos A y Bonos 13 y por la reducción en la oferta de certificados de
deposito procedentes de las operaciones de mercado abierto, lo que demuestra la
dependencia de la oferta pública de valores gubernamentales y en especial de los
certificados de deposito.
El conjunto de elementos que influyen en el mantenimiento de las tasas de interés
bancarias en niveles altos hacen que las tasas de rentabilidad de las operaciones en el
Mercado de Valores, de los valores de renta fija sean similares, lo que desincentiva las
operaciones de valores de renta variable y por tanto la posibilidad de influenciar en la
actividad económica.
109
Cuadro 5-19.
RENTABILIDADES EN EL MERCADO DE VALORES(1) Operaciones de compraventa
(en porcentajes) Año Moneda Nacional Moneda Extranjera
CD's LT's DPF's CD's LT's DPF's BBCA BCP BLP Pagares
1989 35.54 0.00 0_00 16_49 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
1990 36.56 0.00 0.00 14.98 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
1991 32.19 0,00 0.00 13.92 0.00 0.00 11.34 12.65 0.00 11.74
1992 22.54 0.00 0.00 8.54 0.00 0.00 9.15 12.29 0.00 16.54
1993 19.70 0.00 19.55 9.48 0.00 10.65 8.85 12.24 11.33 0.00
1994 17.63 17.32 20.19 8.49 0.00 10.35 8.96 11.31 10.80 0.00
1995 22.20 20.82 20.66 13.23 12.58 11.79 0.00 11.70 12.36 0.00
1996 19.02 17.60 18.47 6.07 10.53 10.08 9.60 12.12 15.15 0.00
(1) Tasas de rendimiento 28 promedio ponderado a días. Fuente: Bolsa Boliviana de Valores. Informe Quinquenal. Elaboración: Propia. BBCA: Bonos bancarios convertibles en acciones. BCP: Bonos a corto plazo BLP: Bonos a largo plazo.
Hasta 1989 son las tasas bancarias las únicas que mantienen rentabilidades altas con un
interés del 15.1% en moneda extranjera, sin embargo con la apertura del Mercado de
Valores las rentabilidades tienen mayor variabilidad. En 1989 son los certificados de
deposito en moneda nacional en las operaciones de compraventa los que ofertan mayor
rentabilidad con 35.54% seguida de los certificados de deposito en moneda extranjera con
16.49%. En 1990 la tendencia continua los certificados de deposito en moneda nacional
liderizan las tasas de rentabilidad con 36.56% en las operaciones de compraventa
seguidas por la tasa de rentabilidad de los mismos en moneda extranjera con 14.98%. Es
en este año que comienzan las operaciones de reporto con los certificados de deposito
tanto en moneda nacional como extranjera.
Las rentabilidades de 1989 y 1990 se explican por el carácter inicial de las actividades
bursátiles, con un monopolio absoluto de los certificados de deposito, tanto en moneda
nacional como extranjera. La primera posición en moneda nacional se da por las
expectativas tanto inflacionarias como de modificación del tipo de cambio que se
sobrevalúan, ofertándose tasas nominales más altas. Esta mayor expectativa también se
110
explica por las tasas de referencia de la emisión primaria de certificados de deposito del
Banco Central que tiene la política de cambiar la preferencia de los activos financieros de
los de moneda extranjera a los de moneda nacional.
Cuadro 5-20.
RENTABILIDADES EN EL MERCADO DE VALORES(1) Operaciones de reporto
(en porten ajes) Año Moneda Nacional Moneda Extranjera
CD's LT's DPF's CD's LT's DPF's BBCA BCP BLP
1989 0.00 0.00 000 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
1990 37.18 0.00 0.00 14.16 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
1991 27.84 0.00 0.00 10.33 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00
1992 22.04 0.00 0.00 9.17 0.00 0.00 0.00 11.02 0.00
1993 18.92 000 1120 9.56 0.00 . 9.63 0.00 10.25 10.52
1994 18.70 15.48 16.76 10.05 0.00 10.15 000 10.76 10.56
1995 20.64 21.01 20.90 12.84 11.98 13.17 0.00 12.41 13.09
1996 20.80 17.81 16.65 10.01 8.74 8.57 0.00 0.00 9.80
(1) Tasas de rendimiento promedio ponderado a 28 días. Fuente: Bolsa Boliviana de Valores. Informe Quinquenal. Elaboración: Propia. BBCA: Bonos bancarios convertibles en acciones. BCP: Bonos a corlo plazo BLP: Bonos a lamo plazo.
En 1991 en lo que se refiere a moneda nacional se mantiene la alta rentabilidad de los
certificados de deposito en moneda nacional en las operaciones de compraventa con
32.19% seguida de los mismos valores en las operaciones de reporto con 27.84% siendo
la tasa de interés pasiva en moneda nacional de 19.0%_ En lo que se refiere a moneda
extranjera, los certificados de deposito alcanzan una rentabilidad del 13_92% seguidos por
los bonos de corto plazo con 1265% este año se incorporan los bonos bancarios
convertibles en acciones con una rentabilidad del 11.34% y por último se sitúan las tasas
bancarias con 11.4%. La estructura de rentabilidad del año 1991 se mantienen como en
1990 y 1989 sin embargo con una diferencia, la inclusión de manera competitiva de los
bonos bancarios convertibles en acciones y asimismo una mayor cantidad en las
operaciones de reporto que permiten acercar la rentabilidad de las operaciones de reporto
a las de compraventa.
111
En 1992, en lo que se refiere a moneda nacional los certificados de deposito son los
todavía los únicos valores presentes en el Mercado de Valores con rentabilidades altas,
en lo que se refiere a moneda extranjera se modifica la tendencia observada pues los
bonos a corto plazo alcanzan el primer lugar en rentabilidad con 12.29%, seguido por los
pagares y que llegan a una rentabilidad del 16.54%, por encima de los certificados de
deposito que alcanzan el 8.54%, siguiendo en rentabilidad a los pagares se encuentran
las tasas de interés pasivas bancarias con 11.70% a continuación se encuentran los
bonos bancarios convertibles en acciones, que cabe decir son realmente papeles de bolsa
y que generan una capitalización en el mediano plazo y que tienen una rentabilidad del
9.15%.
El cambio en las rentabilidades se debe a varios factores, el primero es la política
monetaria encaminada a bajar las tasas de interés en la economía, permitiendo una
mayor cantidad de dinero en circulación, a través de la caída en las tasas de los
certificados de deposito, la consolidación de los pagares que debieron competir en el
mercado elevando la rentabilidad y con esto dar confianza al público_
Desde 1993 este cambio en la tendencia se profundiza con la aparición de los depósitos a
plazo fijo, tanto en moneda extranjera como nacional, teniendo estos una rentabilidad en
las operaciones de compraventa en moneda extranjera con 1035%, por encima de ellos
se encuentran los bonos a corto plazo con 1224% y por debajo la tasa de interés
bancaria con 10.20%, le siguen los certificados de deposito con 936% en operaciones de
reporto. En moneda nacional los certificados de deposito de las operaciones de reporto
se sitúan en primer lugar con una rentabilidad del 18.92%, le siguen a continuación los
certificados de deposito de las operaciones de compraventa y la tasa de interés pasiva
bancaria con 17.70%, le siguen los depósitos a plazo fijo con 1935%
El cambio en la tendencia hacia la banca y los márgenes mayoreS de rentabilidad de los
depósitos a plazo fijo se explica por la posibilidad de realizarlos antes de su vencimiento,
que explica además por la tendencia de las tasas al alza.
En 1994 las rentabilidades en el Mercado de Valores muestran en moneda extranjera a
los bonos a corto plazo ocupando el primer lugar con 1131% seguidos por los bonos a
112
largo plazo con 10.80%, los depósitos a plazo fijo con 10 35% la tasa de interés pasiva
con 9.60% y por último los certificados de deposito en operaciones de compraventa con
8.49%. En moneda nacional, en primer lugar se encuentran los depósitos a plazo fijo con
20.19%, seguidos por los certificados de deposito en operaciones de reporto con una
rentabilidad del 18.70% y por los de las operaciones de compraventa con 17.63%, le
siguen las letras del tesoro de las operaciones de compraventa con 17.32 y por último la
tasa bancaria pasiva con 15.8%.
En 1995, en lo que se refiere a moneda extranjera lo certificados de deposito de las
operaciones de compraventa ocuparon el primer lugar con 1323%, seguidos por los
bonos de largo plazo de las operaciones de reporto con 13.09% y de las operaciones de
compraventa con 12.36%, a continuación los depósitos a plazo fijo con un rendimiento de
11.79 y por último la tasa pasiva bancaria con 11.30%. En b que se refiere a moneda
nacional los certificados de deposito de las operaciones de compraventa ocupan el
primer lugar con una tasa de rentabilidad del 22 2% - seguido por la tasa pasiva de interés
bancario con 21.7%, a continuación se encuentran las letras del tesoro con 21.7%.
En 1996, en lo que a moneda extranjera se refiere el primer lugar lo ocupa los bonos a
largo plazo con 1515% seguidos por los bonos corto plazo con 12.12 a continuación se
sitúan los depósitos a plazo fijo con 10.08%, le siguen los certificados de deposito de las
operaciones de reporto con 10.01% y por último la tasa pasiva bancaria con 9.0%. En lo
que se refiere a moneda nacional, el primer lugar se encuentra ocupado por los
certificados de deposito de las operaciones de reporto con 20.80%, seguidos de los
mismos pero de las operaciones de compraventa con 19.02%, los depósitos aplazo fijo
con 18.47, las letras del tesoro con 17.81% de las operaciones de reporto y 17,60% de las
operaciones de compraventa, y situándose en último lugar la tasa pasiva bancaria de
16.8%.
Como se puede apreciar no obstante la mayor rentabilidad real e histórica de los valores
en moneda nacional, la preferencia por valores en dólares es marcada, así como el del
resto de la economía, como un medio de proteger el valor real de los activos financieros,
lo que imposibilita una aplicación efectiva de la política monetaria, porque el componente
de moneda extranjera de la oferta total de dinero no se puede controlar directamente.
113
VI. RESUMEN Y CONCLUSIONES.
El Mercado de Valores desde su creación ha causado muchas expectativas, pues su
participación en el mercado financiero significaría una mayor dinamicidad en la economía
nacional, pues la canalización de recursos financieros a través de este se haría de
manera directa, competitiva, eficiente y por sobre todo barata.
El fenómeno de la globalización no es un fenómeno reciente, sino más bien es el
resurgimiento de una tendencia observada hace un siglo, sin embargo el proceso que se
lleva a cabo ahora no tiene el mismo significado que el observado antes de 1914, pues en
esa época no todo el mundo participaba en este proceso, ya sea por la velocidad del
transporte y/o por los avances tecnológicos, en particular la información y las
comunicaciones, que eran mucho menos eficientes, y que no permitían una organización
de mercados y operación de empresas en el ámbito global.
Los mercados financieros, entendidos como el conjunto de instituciones orientadas a
captar, promover, administrar y dirigir el ahorro hacia la inversión, no han sido la
excepción, desde mediados de 1960 los mercados financieros se han vuelto cada vez
más integrados. Los inversionistas institucionales, compañías de seguros fondos de
pensiones, así como inversionistas particulares han orientado sus inversiones en activos
externos. También dentro de esta tendencia se pueden contar los deudores potenciales,
así tenemos corporaciones y gobiernos que utilizan los mercados externos para su
financiamiento.
En el ámbito nacional, el fenómeno de la globalización no paso desapercibido, las
reformas estructurales que se realizaron a partir de la promulgación del Decreto Supremo
21060, tendieron a la apertura de la economía, mediante la reducción de los instrumentos
arancelarios y eliminando los no arancelarios e incorporando estímulos fiscales a los
exportadores. Así también, se restringió el accionar del Estado solamente a la regulación
de la actividad económica, y se comenzó un periodo de modernización del mismo.
A raíz del Decreto Supremo 21060, la política fiscal se plantea el objetivo de reducir los
gastos corrientes y controlar los gastos de inversión, de esta manera evitar las presiones
114
inflacionarias provenientes del déficit fiscal, enmarcado en estos objetivos fiscales la
política monetaria se plantea la estabilidad monetaria, el incremento del ahorro y la
promoción a la inversión productiva, utilizando instrumentos monetarios.
Otro de los objetivos de la política monetaria es el de controlar los coeficientes de liquidez
total mediante el control del Banco Central de Bolivia sobre esta, el instrumento para el
control de liquidez y/o sobreliquidez y a la vez coadyuvar en el mantenimiento de ciertos
parámetros de la Balanza de Pagos, son las operaciones de mercado abierto, mediante la
emisión de valores negociables por parte de esta entidad, con la perspectiva a la vez de
estructurar un Mercado de Valores.
Las operaciones de mercado abierto consisten en la compra, venta o reporto de valores,
ya sea mediante subasta pública, operaciones de la mesa de dinero u otros mecanismos,
que tienen como objetivo regular la liquidez de la economía y así tener efecto en las tasas
de interés y por ende en la actividad económica.
Los valores utilizados en las operaciones de mercado abierto son los certificados de
depósito emitidos por el Banco Central y las letras del tesoro emitidos por el tesoro
General de la Nación, todos estos valores pueden ser negociados en el Mercado de
Valores. Los mecanismos que utiliza el Banco Central para las operaciones de mercado
abierto son a través de la subasta pública competitiva y la mesa de dinero.
Pese a la implementación de estas reformas a través de una serie de políticas para
encaminar este proceso, el crecimiento económico no se logra como estaba previsto. Por
este motivo se continua con una serie de reformas, cuyo propósito es incidir en el
crecimiento y desarrollo económico, estas reformas conocidas como Reformas del Estado
comienzan a ejecutarse bajo la presidencia del Lic. Gonzalo Sánchez de Lozada.
Estas reformas tienen cuatro pilares: la Reforma Educativa: la Descentralización
Administrativa, la Participación Popular y la Capitalización de la Empresas Públicas. Esta
última a través de la venta de una parte del capital accionario de las empresas estatales
busca captar aportes extranjeros para ser invertidos en el sector donde se realiza la
capitalización. Con estas inversiones se espera lograr el crecimiento y desarrollo
115
económico largamente esperados, mejorando el ingreso y la expansión de la oferta de
trabajo.
Esto da origen a las Administradoras de Fondos de Pensiones, a través de la Reforma de
Pensiones, que buscan captar el ahorro de los cotizantes a este sistema, y por otro lado
ser receptoras de los fondos que se generaran con las acciones provenientes de la
capitalización. Ambas en su conjunto, la Capitalización y la Reforma de Pensiones,
buscan impulsar el sector real a través de la inversión directa y desarrollo del sector
financiero, mediante el desarrollo del mercado de valores y su fortalecimiento como
asignador eficiente del ahorro interno a la inversión productiva.
El Mercado de Valores inicia sus actividades en 1989, fecha en la cual se constituye la
Bolsa Boliviana de Valores. El Mercado de Valores se realiza sus operaciones ya sea en
el mercado de dinero, aquel en el cual las operaciones son de corto plazo, o en el
mercado de capitales en el cual las operaciones son de largo plazo. Las operaciones
bursátiles se realizan en la rueda o en la mesa de negociación, dependiendo del valor a
ser transado y los valores que se negocian, son valores de renta fija y/o valores de renta
variable.
El Mercado de Valores, esta conformado por la Bolsa de Valores, la Superintendencia de
Valores, los Agentes de Bolsa y los Fondos Comunes de Valores. La Bolsa de Valores se
constituye como el lugar físico donde se realizan las transacciones de valores, la
Superintendencia es el ente encargado de aplicar y hacer cumplir las normas legales
relativas a la oferta pública de valores, los Agentes de Bolsa que son personas naturales
o jurídicas y que se dedican a la intermediación de valores en el mercado bursátil y que
son propietarios de un puesto en la Bolsa de Valores y los Fondos Comunes de Valores
que son instituciones cuyo objeto es realizar inversiones en valores de oferta pública, por
cuenta y riesgo de los aportantes, ya sean estos personas naturales o jurídicas, con
arreglo al principio de distribución de riesgo.
Cuando las operaciones de mercado abierto se inician en 1987 tienen efectos negativos
en la actividad económica, pues recogen recursos, ya sea directamente o a través del
sistema financiero, haciendo que disminuya el financiamiento, es decir una merma de
116
recursos prestables, a las actividades productivas por parte de las instituciones
financieras.
Las instituciones financieras por su parte se constituyen en el principal tenedor de los
valores públicos, siendo los más beneficiados de las operaciones de mercado abierto en
términos de beneficios obtenidas por las tasas de descuento ofrecidas, desincentivando la
colocación de recursos para el financiamiento de actividades productivas.
Las operaciones de mercado abierto buscan influir en las tasas de interés, sin embargo,
podemos afirmar que el precio del dinero en Bolivia mantiene en estos últimos años una
diferencia acumulada muy grande y que es una muestra de los problemas en el sistema
financiero boliviano y el fracaso de las operaciones de mercado abierto en influir en las
tasas de interés a través de los certificados de depósito, y que tienen influencia en las
posibilidades de desarrollo e integración del - mercado de capitales y en tener
rentabilidades relativas acordes con una inversión productiva creciente, además de frenar
la actividad económica.
La utilización de los certificados de depósito como instrumento de monetización de la
economía esperaba una traslación de la demanda de certificados de depósito en moneda
extranjera a los mismos en moneda nacional y trasmitir esta política a la banca, es decir,
se esperaba generar una competencia por recursos domésticos con las instituciones
financieras para que estas a su vez otorguen incentivos a la demanda de depósitos en
moneda nacional y de esta manera reiniciar el proceso de monetización, sin embargo se
puede concluir que la utilización de los certificados de depósito como instrumento de
monetización de la economía hasta el momento no alcanzó el objetivo deseado.
Desde el inicio de las operaciones de mercado abierto hasta la aparición de las letras del
tesoro emitidas por el Tesoro General, los certificados de depósito fueron utilizados para
el financiamiento del déficit fiscal y no con objetivos de política monetaria, lo que significó
un gasto para el Banco Central en términos de costos por emisión y por pago de
intereses generando un mayor déficit fiscal. A partir de la emisión de las letras del tesoro
los certificados de depósito se utilizan con objetivos monetarios, sin embargo al no
conseguir estos, siguen representando gasto en términos de emisión y pago de intereses
117
al igual que las letras del tesoro, que han continuado con la política del endeudamiento
como medio de solventar su déficit.
La política monetaria yen particular las operaciones de mercado abierto han influido en el
comportamiento del Mercado de Valores desde sus inicios en 1989, constituyéndose en el
valor más transado durante el periodo 1989-1993, permitiendo de esta manera que el
Mercado de Valores se consolide y permita la aparición de nuevos valores, entre ellos los
depósitos a plazo fijo que a la larga se constituyen como el valor más transado en el
Mercado de Valores.
Por otra parte, del total de emisiones tanto de certificados de deposito como letras de
tesoro por parte del Banco Central, no todas han sido transadas en el Mercado de
Valores, pues el Banco Central realiza operaciones de compra, de venta y de reporto a
través de su mesa de dinero, llamada anfiguamente ventanilla, lo que conduce a una
segmentación del mercado, constituyéndose además corno un elemento distorcionador de
las tasas de interés, pues estas son manejadas a discreción por parte del gobierno y no
por el mercado.
Al ser las instituciones financieras las mayores compradoras de los valores emitidos por
las operaciones de mercado abierto y al tener estas también un monopolio casi absoluto
en lo que se refiere a las agencias de bolsa, el Mercado de Valores es utilizado
únicamente como un mercado interbancario de valores de corto plazo, ya sea depósitos a
plazo fijo, certificados de deposito o letras del tesoro, desvirtuando el verdadero carácter
del Mercado de Valores y por tanto haciendo que este no contribuya a la actividad
económica.
El objetivo de promocionar y consolidar el Mercado de Valores se consiguió, sin embargo
no hubo otra política o políticas para hacer del Mercado de Valores un mecanismo de
promoción a las inversiones, más propiamente desarrollar el mercado de capitales, lo que
ha hecho que el Mercado de Valores se mantuviera como un mercado de dinero y de
corto plazo solamente.
118
Las operaciones en el Mercado de Valores se restringen al mercado de dinero solamente
y no así en el mercado de capitales situación que muestra la poca incidencia del Mercado
de Valores la actividad económica.
Al estar las operaciones en el Mercado de Valores exclusivamente restringidas al
mercado de dinero y controlado por la banca, podemos concluir que este es utilizado solo
como un mercado interbancario, que depende de la situación de liquidez que tengan los
diversos bancos que han inscrito sus depósitos a plazo fijo, y un medio de obtener
beneficios sin mucho esfuerzo a través de los certificados de depósito y letras del tesoro
procedentes de las operaciones de mercado abierto.
El hecho de que el Mercado de Valores se constituya como un mercado de dinero y no un
mercado de capitales, radica no solamente en el hecho de que una gran parte de los
valores emitidos sean de corto plazo, y que este controlado por la banca, sino también a
factores de carácter estructural propios de la economía boliviana.
Así tenemos, el reducido numero de sociedades anónimas, la de pertenecer
prácticamente a un solo dueño o a grupos muy pequeños y cerrados, y que se traduce en
la alta concentración de la propiedad accionaria en pocas manos, el hecho de que
muchas empresas se encuentran fuertemente vinculadas a la actividad bancaria lo que
les facilita el acceso al crédito, anulando el incentivo de participar en el Mercado de
Valores, constituye la falta de información contable y financiera transparente, confiable y
uniforme, la falta de incentivos tributarios.
Al permitir la Reforma de Pensiones que las Administradoras de Fondos de Pensiones
puedan adquirir valores de renta fija en mayor proporción a los valores de renta variable,
así como la posibilidad de invertir en el exterior, solo permitirá continuar con la situación
actual, es decir una concentración en valores de renta fija y de corto plazo, emitidos ya
sea por el sistema financiero y/o por el Estado, situación que significaría mantener sin
variaciones el proceso de asignación de recursos dependiente del criterio del
intermediario financiero o del gobierno.
119
De lo anteriormente expuesto, podemos afirmar que las operaciones de mercado abierto
afectan el desarrollo del Mercado de Valores, pues la emisión de sus valores es transada
en este último por las instituciones financieras utilizándolo solo como un mercado que
provee liquidez inmediata y beneficios derivados de sus operaciones de esta manera solo
es utilizado como un mercado de renta fija y de corto plazo.
Este proceso evita que las operaciones de valores de renta variable tengan lugar,
sumando a esto las características de la economía boliviana, haciendo que el Mercado de
Valores no cumpla con el rol para el que esta orientado, cual es la canalización de
recursos para el financiamiento de las actividades productivas.
Bajo esta percepción, la política monetaria debería tender a reducir sus operaciones de
mercado abierto, utilizando en vez de ello una regla monetaria para la expansión uniforme
de la cantidad de dinero, de tal forma que la política monetaria no seria desestabilizadora,
sino que tendría como consecuencia una economía capaz de ajustarse rápida y
eficientemente, pues los agentes económicos no tendrían preocupaciones del futuro
inmediato.
En el corto plazo el Banco Central, debe abandonar su política de segmentación del
mercado, utilizando el Mercado de Valores en sus operaciones de compraventa y reporto,
a través de un agente de bolsa propio en la bolsa de valores, encargado de realizar estas
operaciones.
El portafolio de las administradoras de fondos de pensiones, debe ser revisado para
incrementar el porcentaje de participación en inversiones de sociedades anónimas
bolivianas a través de acciones, reduciendo la participación en el portafolio de aquellas
destinadas al extranjero yen la compra de valores gubernamentales y de renta fija.
Es importante la reestructuración total del sistema judicial, que permitirá incrementar la
confianza de los agentes económicos, incentivando la inversión y cambio en la estructura
accionaria de las empresas.
120
Se debe incentivar a las empresas a participar en el Mercado de Valores, a través de incentivos tributarios y otras ventajas, ya sea como emisores e inversionistas, lo que se constituiría como un factor decisivo par alentar la participación de las empresas.
BIBLIOGRAFIA.
Aboumrad A., Guillermo,
Aguirre, Alvaro et al.
Anónimo.
Aranibar E., Mario A.
Banco Central de Bolivia.
Banco Central de Bolivia.
Banco Central de Bolivia.
Banco Central de Bolivia.
Banco Central de Bolivia.
Bolsa Boliviana de Valores.
Bolsa Boliviana de Valores.
Bolsa Boliviana de Valores.
Bolsa Boliviana de Valores.
Buttler, Eamonn.
Campero Paz, Fernando.
Cariaga, Juan I.
Diez de Castro I.
Mascareñas J.
Ekelund J.R., Robert
Hébert, Robert F.
Fernández Amatriain, Jesús
Gaceta Oficial de Bolivia.
Gaceta Oficial de Bolivia.
Gaceta Oficial de Bolivia.
Gaceta Oficial de Bolivia.
Instrumentación de la Política Monetaria como
Objetivo de Estabilidad de Precios. El Caso de
México.
La Intencionalidad del Ajuste en Bolivia.
La Instrumentación de la Política Monetaria del Banco
de México a través del Ré imen de Saldos
Acumulados.
A untes Teórico — Prácticos del Sistema Financiero
Boliviano.
Boletín Informativo.
Memoria Anual.
ht :llyp e
Letras del Tesoro-General de la Nación.
Boletín Estadístico
Informe Quinquenal
La Bolsa de Valores. Un Nuevo Horizonte Financiero.
La Bolsa de Valores.
Memoria Informe Anual 1995.
Milton Friedman. Su Pensamiento Económico.
El Mercado de Capitales en Bolivia.
Estabilización Desarrollo Im.ortantes Lecciones
del Programa Económico de Bolivia.
In enjerta Financiera La Gestión en los Mercados
Financieros Internacionales.
Historia de la Teoría Económica de su Método.
La Bolsa: Su Técnica y Organización.
Decreto Supremo 21060.
Decreto Su remo 21137
Decreto Su emo 21377
Decreto Sui remo 21377
Gaceta Oficial de Bolivia.
Gaceta Oficial de Bolivia.
Hernández, Roberto et al.
Instituto Nacional de
Estadística.
International Monetary Fund
International Monetary Fund
Montaño, G. — Villegas, C.
Montero N.P., Marcelo.
Montero N.P., Marcelo.
Montero N.P., Marcelo.
Montero N_P., Marcelo.
Montero N.P., Marcelo.
Morgan Guaranty Trust
Company.
Muller & Asociados.
Muller & Asociados.
Paz Pacheco, Marcelo
Prado Arispe, Guillermo.
Ley 1670. (Ley del Banco Central de Bolivia)
Ley 1834. (Ley del Mercado de Valores)
Metodología de la Investigación.
http://www.ine.gov.bo
World Economic Outlook.
International Capital Markets. Developments
Prospects, and Key Policies Issues.
Industria Boliviana. Entre los Resabios del Pasado y
la Lógica del Mercado.
Mercado de Valores Bolsas de Valores y el Caso
Boliviano.
Reformas a la Seguridad Social en Bolivia.
Capitalización Reforma de la Seguridad Social y
Mercado de Capitales.
Securifización o Titularización.
Seis Años de Mercado de Valores.
Guide to Central Bank Watching.
Seis Años de Mercado de Valores.
Estadísticas Socioeconómicas.
La Bolsa Boliviana de Valores.
Política Monetaria y Desempeño del Sistema
Bancario Boliviano.
Principales Paradigmas de la Política Económica.
Macroeconomía en la Economía Global.
Mercados Financieros.
Dossier Estadístico.
La Bolsa. En: Enciclopedia Práctica de Economía.
Globalización. Estrategias para obtener una ventaja
competitiva internacional.
Ramos, Pablo.
Sachs, Jeffrey — Larrain,
Felipe.
Sprinkel, Beryl W.
UDAPE.
Vallve-Ribera, Ma. Angeles
Yip, George S