globalna finansijska kriza i odgovor evropske unije - … · - mjere za pokretanje kreditiranja....

SEKTOR ZA ISTRAŽIVANJA I STATISTIKU

DIREKCIJA ZA MONETARNU POLITIKU I FISKALNA ISTRAŽIVANJA

Radna studija br. 21

GLOBALNA FINANSIJSKA KRIZA I ODGOVOR EVROPSKE UNIJE

Mr Milica KilibardaMr Aleksandra Nikčević

Darja MilićAleksandra Mićunović

Podgorica, 2011.

IZDAVAČ: Centralna banka Crne Gore Bulevar Svetog Petra Cetinjskog, br. 6 81000 Podgorica Telefon: +382 20 665 331 Fax: +382 20 665 336

WEB ADRESA: http://www.cb-cg.org

AUTORI: Mr Milica Kilibarda Mr Aleksandra Nikčević Darja Milić Aleksandra Mićunović Ovaj materijal izražava stavove autora. Ovi pogledi ne moraju nužno predstavljati stavove i politiku Centralne banke Crne Gore.

GRAFIČKO UREĐIVANJE: Odjeljenje za publikacije

Molimo korisnike ove publikacije da prilikom korišćenja podataka iz izvještaja obavezno navedu izvor

SPISAK UPOTRIJEBLJENIH SKRAĆENICA

BCBS Basel Committee on Banking Supervision (Bazelski komitet za superviziju banaka)BDP Bruto domaći proizvodBIS Bank for International Settlements (Banka za međunarodna poravnanja)CEBS Committee of European Banking Supervisors (Komitet evropskih supervizora banaka)EBA European Banking Authority (Evropski regulatorni organ za bankarstvo)ECB Evropska centralna bankaEFSF European Financial Stability Facility (Evropski fond za finansijsku stabilnost)EFSM European Financial Stability Mechanism (Evropski mehanizam za finansijsku stabilnost)EIOPA European Insurance and Occupational Pensions Authority (Evropski regulatorni organ za osiguranje i penzije)EMU Evropska i monetarna unijaEONIA Euro OverNight Index Average (Evropski prekonoćni prosječni indeks)ESAs European Supervisory Authorities (Institucije evropskih supervizora)ESM European Stability Mechanism (Evropski stabilizacioni mehanizam)ESMA European Securities and Markets Authority (Evropski regulatorni organ za tržišta i HOV)ESRB European Systemic Risk Board (Evropski odbor za sistemski rizik)ETUI European Trade Union Institute (Evropski sindikalni institut)EU Evropska unijaEURIBOR Euro Interbank Offered Rate (Evropska međubankarska stopa)FED Sistem federalnih rezerviGIPS Grčka, Irska, Portugal, ŠpanijaLTROs Longer-term refinancing operations (Dugoročne operacije refinansiranja)MMF Međunarodni monetarni fondMOR Međunarodna organizacija rada MSP Mala i srednja preduzećaSAD Sjedinjene američke državeSGP Stability and Growth Pact (Pakt za stabilnost i rast) TBTF Too Big To Fail (Prevelika da bi propala)USD Američki dolar

SADRŽAJ

UVOD ..................................................................................................................................................7

1. EKONOMSKA I FINANSIJSKA PARADIGMA PRIJE GLOBALNE FINANSIJSKE KRIZE ........9

2. GLOBALNA FINANSIJSKA KRIZA I NJENO PRELIVANJE NA EVROPSKO TRŽIŠTE ..........10

3. ODGOVOR EVROPSKE UNIJE NA KRIZU .................................................................................183.1. Krizni mehanizmi i paketi pomoći ugroženim zemljama ...................................................193.2. Sistemske mjere ......................................................................................................................24

4. ODGOVOR EVROPSKE CENTRALNE BANKE NA KRIZU .......................................................25

5. EKONOMSKA I FINANSIJSKA PARADIGRMA EUROZONE NAKON PRELIVANJA KRIZE NA EVROPSKO TRŽIŠTE ................................................................................................34

6. PUT KA OPORAVKU ....................................................................................................................376.1. Preporuke održivosti makroekonomske stabilnosti ............................................................376.2. Izlazna strategija .....................................................................................................................47

7. NAJNOVIJA DEŠAVANJA U EUROZONI – DRUGI TALAS KRIZE ..........................................49

ZAKLJUČAK ......................................................................................................................................66

LITERATURA ....................................................................................................................................69

7


UVOD

Globalna finansijska kriza se smatra dubljom u odnosu na ranije krize. Kao prve dvije faze kri-ze smatraju se slom tržišta drugorazrednih hipotekarnih kredita SAD-a i propast “Lehman Bro-thers’’-a, dok je treća i posljednja faza recesija svjetske ekonomije.

Kriza je proizašla iz kombinacije neodržive globalne makroekonomske neravnoteže i strukturnih slabosti finansijskog sistema u kontekstu prekomjerno ’’labave’’ monetarne politike, obilne likvi-dnosti, rasta cijena aktive i rasta finansijskih inovacija i globalizacije, uz slab regulatorni okvir i slabu kontrolu finansijskog sektora i nefinansijskih institucija. Sve ovo je uticalo na podcjenjivanje rizika od strane tržišnih učesnika i regulatora.

Uzroci finansijske krize, koja je prerastavši u globalnu postala i ekonomska kriza, vuku korijene još iz perioda ekspanzivnog rasta u periodu 2003-2007. godina. U tom periodu, zemlje u razvoju su bilježile suficite tekućeg računa platnog bilansa, ostvarivale više stope štednje od investicija, što je stvaralo mogućnost plasiranja viškova domaće štednje u razvijene zemlje. Kina, kao jedna od najbrže rastućih zemalja u razvoju, najveći dio štednje je plasirala u SAD, a slično je bilo i sa zemljama proizvođačima nafte koje su viškove od izvoza nafte plasirale kroz investicione fondove. Pored toga, u zemljama u razvoju je postojao nizak stepen finansijskog posredovanja. Štediše iz zemalja u razvoju su imale averziju prema riziku i bili su spremni za ulaganje u sigurnije poslove uz manje prinose. Usljed toga, ove zemlje su se odlučivale za investicije prvenstveno u SAD za koje se smatralo da su manje rizične. Sa druge strane, razvijene zemlje su bilježile razvoj finansijskih inovacija. Ipak, razvoj ovakvih inovacija, uz slab regulatorni okvir, vodio je neefikasnoj alokaciji resursa i potpadanju pod sjenku ogromnih rizika. Kao što je već dobro poznato, finansijske ino-vacije doprinose povećanju diverzifikacije rizika ali, s druge strane, mogu značajno podriti finan-sijsku stabilnost.

Posljedice Globalne finansijske krize su široko rasprostranjene. Posmatrano na globalnom nivou, posljedice krize su: pad ekonomske aktivnosti, produktivnosti, zaposlenosti, stranih direktnih in ve sticija, izvoza, likvidnosti, slabljenje bankarskog sektora, pogoršanje fiskalne pozicije usljed mjera za stimulisanje potrošnje, što je dovelo do brzog rasta duga mnogih zemalja, koji je dostigao neodrživ nivo. Posljedice se mogu sagledati u zavisnosti od stepena razvijenosti zemlje. Tako je u slučaju razvijenih zemalja kriza dovela do pada likvidnosti zbog slabljenja bankarskog sektora,

8


što se odražava na smanjenje potrošnje i investicija, a samim tim na smanjenje rasta BDP-a i za-poslenost. U slučaju zemalja u razvoju kriza je uticala na smanjenje stranih direktnih investicija od strane razvijenih zemalja, pad izvoza zbog manje tražnje od strane razvijenih zemalja, kao i slabljenje bankarskog sektora. Kod siromašnih zemalja kriza je uticala na nedostatak kredita i do-nacija od strane razvijenih zemalja, smanjen izvoz i strane direktne investicije.

Kao i u slučaju prethodnih kriza, direktan odgovor na krizu činile su sljedeće mjere:

- Obezbjeđenje podrške hitne likvidnosti, obično olakšanim pristupom olakšicama central-ne banke, kao ''kreditora u posljednjoj instanci'' i smanjenjem obavezne rezerve,

- Proširenje finansijskih sigurnosnih mreža,- Intervencije i ''injekcije'' kapitala u finansijske institucije,- Restrukturiranje finansijskih institucija, - Mjere za pokretanje kreditiranja.

Izlazak iz krize zahtijeva stabilan finansijski sistem (odgovornu monetarnu politiku, regulisan finansijski, posebno bankarski sektor, vraćanje povjerenja u finansijske institucije i savremene fi-nansijske instrumente) i odgovornu fiskalnu politiku. Značajan rizik vezan je za fiskalne politike (fiskalnu održivost, održivost spoljnjeg duga). Kriza finansijskog sektora će trajati sve dok banke ne učvrste svoj kapital i značajnije ne kreditiraju privredu.

Iskustvo krize, takođe, pokazuje da su investitori podcijenili rizik finansijskih instrumenata. Zbog toga će post-krizni stres-testovi finansijskih institucija u EU biti sveobuhvatniji i detaljniji u odnosu na ranije, radi veće transparentnosti koja bi omogućila vraćanje povjerenja u evropski bankarski sistem.

U radu je analizirana ekonomska i finansijska paradigma prije i nakon krize, prelivanje Globalne finansijske krize na evropsko tržište, kao i odgovori Evropske unije i posebno Evropske centralne banke na krizu. Na kraju, predstavljene su glavne aktivnosti preduzete na putu oporavka od po-sljedica Globalne finansijske i ekonomske krize, kao i najnovija dešavanja na globalnom tržištu, sa posebnim osvrtom na Eurozonu.

Ključne riječi: Finansijska kriza, Evropka unija, Evropska centralna banka, finansijski sektor, regulacija, nadzor

9


1. EKONOMSKA I FINANSIJSKA PARADIGMA PRIJE GLOBALNE FINANSIJSKE KRIZE

Ekonomska kriza globalnih razmjera je u značajnoj mjeri uticala na makroekonomsko i finansij-sko okruženje u kojem banke posluju. Sagledavajući efekte krize, sasvim je evidentno da je refor-ma ekonomskog i finansijskog sistema nužnost.

Elementi ekonomske i finansijske paradigme koja je preovladavala u periodu prije nastanka kri-ze (tzv. „old normal’’) su: smanjena makroekonomska nestabilnost, održiv ekonomski rast, jaka dinamičnost cijena nekretnina i povećana profitabilnost finansijskog sektora u periodu istorijski najniže premije rizika1.

U periodu prije krize, u skoro svim industrijalizovanim ekonomijama bila je prisutna relativna stabilnost ekonomskog rasta i inflacije. Ključna pitanja koja su zaokupljala pažnju ekonomista u tom periodu bila su: unaprjeđenje makroekonomskih politika, strukturne promjene i obezbjeđe-nje manje razorne distribucije šokova.

Smanjena makroekonomska nestabilnost bila je praćena značajnim poboljšanjem ekonomskih per for mansi. Potencijalni rast u mnogim razvijenim zemljama se povećavao, omogućavajući gra-đanima benefite dužeg perioda ekonomske ekspanzije koji su povremeno prekidani umjerenim recesijama.

Centralne banke su dugo prije krize držale kamatne stope na veoma niskom nivou. Naime, kako je rast ekonomija u to doba bio zadovoljavajući, a inflacija niska, centralne banke su smatrale da nema razloga za podizanje kamatnih stopa.

Održiv ekonomski rast, praćen niskim i stabilnim kamatnim stopama, doprinio je poboljšanju očekivanja o cijenama aktive, naročito u domenu cijena nekretnina. Uz progres globalizacije fi-nansijskih tržišta, povećanje deregulacije i liberalizacije bankarskog i finansijskog sektora, kao i usljed uvođenja novih finansijskih instrumenata, optimistička očekivanja kretanja cijena nekret-nina su u to vrijeme vodila njihovom brzom rastu. Proces je u određenim zemljama bio praćen ogromnim zaduživanjem domaćinstava. Bitno je istaći propust rejting agencija čije su neadekvat-ne procjene dovele do prelivanja krize sa tržišta nekretnina na finansijski sektor. Ove agencije su, visokim vrednovanjem rizičnih hartija od vrijednosti, podstakle dalja ulaganja.

Profitabilnost banaka i drugih finansijskih institucija značajno se povećavala usljed opštih po-voljnih ekonomskih i finansijskih uslova. Finansijske institucije su, zbog niske kamatne stope, a u potrazi za većim profitom, počele da ulažu u mnogo rizičnije instrumente, nove instrumente

1 Izvor: ECB: González-Páramo J. M, Speech ,,The banking sector towards the “new normal”: some considerations’’, PWC and IE Business School, Madrid, 2011.

10


na finansijskom tržištu. Počele su da podliježu sve većim rizicima, ne vodeći pri tome računa o uslovima plasiranja sredstava. Istovremeno, supervizija banaka je bila fokusirana na standardne finansijske instrumente. Dolazi do pojave niza nedostataka regulatornog i institucionalnog okvi-ra finansijskog sektora u SAD-u. Likvidnost sistema se drastično smanjila, što je dovelo do pada potrošnje i samim tim smanjenja BDP-a.

Znači, tri ključna problema u periodu prije krize bila su: 1) problem na strani monetarne politi-ke (kamatne stope), 2) problem na strani supervizije i 3) problem sa rejting agencijama i konflikt interesa.

Kada se sagleda veza između navedenog paradoksa i stvarnih efekata krize, saznaje se dosta o porijeklu osnovih ekonomskih, strukturnih i institucionalnih slabosti koje su ležale u srcu ovih događaja.

2. GLOBALNA FINANSIJSKA KRIZA I NJENO PRELIVANJE

NA EVROPSKO TRŽIŠTE

Hipotekarno tržište u SAD-u je važilo za jedno od najrazvijenijih i najsigurnijih tržišta koje je ka-rakterisalo skoro sigurna zarada uz mali rizik. Uz niske kamatne stope, tržište nekretnina SAD-a je doživljavalo veliku ekspanziju. Usljed visokog priliva jeftinog novca iz inostranstva, banke su plasirale slobodna novčana sredstva u želji za što većim profitima. Kada se nastala kriza uporedi sa velikim i dubokim krizama koje su potresale razvijene zemlje tokom posljednje tri decenije2, jedan aspekt njihove suštine bio je i ostao isti. U pitanju je neograničena pohlepa za što većim pro-fitima, želja da se zarade milionske provizije, sklonost da se preduzimaju sve rizičnija i unosnija ulaganja do tih mjera da prevazilaze granice pravnog i regulatornog okvira.

U uslovima stabilnog makroekonomskog okruženja sa veoma niskim kamatnim stopama, viso-kim stepenom likvidnosti i veoma niskim stepenom kolebanja, američke nebankarske finansijske institucije su počele da podcjenjuju rizik. To je dovelo do degradacije sistema upravljanja kredit-nim i portfolio rizicima, kao i do pojave niza nedostataka u definisanju i sprovođenju mjera regu-lisanja finansijskog sektora i supervizije finansijskih institucija.

Na tržištu su postojale dvije vrste hipotekarnih kredita. Prvorazredni (prime) hipotekarni krediti su se odobravali povjeriocima koji su bili kreditno sposobni da otplate uzete kredite i drugora-zredni (sub-prime) hipotekarni krediti koji su se odobravali onima koji nijesu bili u mogućnosti

2 Reinhart i Rogoff (2008) izdvajaju pet kriza koje bi mogle da budu reper za ovu krizu: Španija 1977, Norveška 1987, Finska 1991, Švedska 1991. i Japan 1992. godine.

11


da otplate uzete kredite. Čak i više, banke su bile prilično fleksibilne kada su bili u pitanju uslovi odobravanja kredita, jer je rast cijena nekretnina u SAD-u uvećavao vrijednost kolaterala, usljed čega je vrijednost hipoteke počela prevazilaziti vrijednost uzetog kredita.

Rast tražnje za nekretninama uz ograničenu ponudu doveo je do rasta cijena nekretnina u SAD-u. U uslovima loše regulacije, rasla je svjetska tražnja za sigurnim plasmanima. Međutim, problem je nastao onog momenta kada veliki broj povjerilaca nije bio u mogućnosti da otplaćuje kredit. Uz sve veći broj hipoteka na strani ponude i zasićenja tražnje, došlo je do pada cijena nekretnina.

Neadekvatan regulatorni okvir u kombinaciji sa nedovoljno aktivnim monetarnim vlastima i agencijama zaduženim za kontrolu banaka i drugih finansijskih institucija, kao i konjuktura na američkom tržištu nekretnina davali su podstrek bankama i drugim finansijskim institucijama da primjenjuju nove finansijske instrumente.

Brojni analitičari su upozoravali da je tržište nekretnina pregrijano i da niske kamatne stope u kombinaciji sa novim finansijskim instrumentima vještački podižu tražnju i vode neodrživom porastu cijena tj. formiranju balona koji će prije ili kasnije pući. Postojala je realna opasnost od toga s obzirom na to da cijene nekretnina nijesu mogle beskonačno dugo da rastu.

Kako bi plasirale što više sredstava i povećale prihode, finansijske institucije su oslabile kriteriju-me za davanje hipotekarnih kredita. Na taj način su prihvatale više rizika.

Finansijski krah pogodio je realni sektor i ključne grane američke privrede. Tokom posljednjeg kvartala 2007. godine u SAD-u je bilo evidentno usporavanje ekonomskog rasta. U periodu od decembra 2007. godine do februara 2010. godine, stopa nezaposlenosti u SAD-u se udvostručila i dostigla 9,7%.

Prema jednoj analizi MOR-a3, kriza se „proširila kroz čitavu realnu ekonomiju putem tri kanala za prenos koji se uzajamno pojačavaju, odnosno:

• Ograničene dostupnosti kredita za obrtna sredstva, finansiranje trgovine i održive investi-cije u realnu ekonomiju (kriza likvidnosti);

• Odluke da se oprezno troši, koje su dovele do smanjenja proizvodnje, zapošljavanja i cije-na. Ovo je negativno uticalo na povjerenje potrošača i investitora (začarani krug depresije);

• Veze između međunarodne trgovine i investicija i tokova doznaka (kanal globalizacije)”.

Kad su se pojavili podaci o ekonomskim performansama vodećih svjetskih privreda u posljed-njem kvartalu 2007. godine, postalo je jasno da će makroekonomski efekti krize finansijskih tr-

3 Izvor: Međunarodna organizacija rada: ,,Sindikati i socijalni dijalog u vreme krize: Slučaj Srbije’’, 2010. godi-na.

12


žišta biti veoma ozbiljni i da niko neće biti pošteđen. Po ocjeni MMF-a4, postojeća kriza rezultat je gotovo savršene konstalacije i sekvence slabosti koje postoje u institucionalnom i regulatornom okviru finansijskog sektora u SAD-u.

Kada se sublimiraju glavni uzroci nastanka krize, prenošenje finansijskog kraha na realnu ekono-miju i brzina širenja dramatičnih efekata krize iz SAD-a na evropsku privredu, mogu se identifi-kovati tri ` talasa ` Globalne krize (šema br. 1).

Šema br. 1 – Tri „talasa“ Globalne krize

Izvor: MOR ,,Sindikati i socijalni dijalog u vreme krize: Slučaj Srbije“, 2010.

Ovi ,,talasi’’ krize mogu se dalje prikazati kroz osnovne faze krize u periodu od 2006. godine5:

• Kreditna zabrinutost (2006 - ljeto 2007): porast neplaćanja subprime kredita i Alt A kredita u SAD-u, smanjenje cijena nekih sekjuritizovanih kredita, očekivanje pada cijena nekret-nina.

• Inicijalni krah povjerenja i kolaps likvidnosti (ljeto - jesen 2007): propast dva velika hedž fonda, nagli rast spreda između međubankarskog finansiranja i ostalih kreditnih prizvoda.

• Akumulacija gubitaka i nastavak ograničenja likvidnosti (jesen 2007 – početak ljeta 2008): ozbiljni gubici tržišne vrijednosti u trgovačkim knjigama, kolaps tržišta komercijalnih pa-pira, zabrinutost u pogledu likvidnosti glavnih institucija, pomoć vlade u spašavanju Bear Stearns-a.

• Intenziviranje gubitaka i nedostatka likvidnosti (ljeto 2008): gubici tržišne vrijednosti i ne-dostatak likvidnosti nastavljaju da eskaliraju, uočena rasprostranjenost problema na tr-žištu nekretnina u Velikoj Britaniji, SAD i ostalim zemljama, kako su cijene nekretnina počele da padaju i ponuda kredita da presušuje; ,,Fannie Mae’’ i ,,Freddie Mac’’ sve više se

4 Izvor: Strauss-Kahn D: Speech ,,Lessons from the Financial Market Crisis: Priorities for the World and for the IMF’’ to the Indian Council for Research on International Economic Research (ICRIER), New Delhi, India, 2008.

5 Izvor: Financial Services Authority ,,The Turner Review: A regulatory response to the global banking crises’’, 2009.

13


oslanjaju na podršku vlade SAD-a, intenzifikacija problema finansiranja hipotekarnih ba-naka u Velikoj Britaniji.

• Veliki gubitak povjerenja (septembar 2008): Bankrot ,,Lehman Brothers’’-a urušio je po-vjerenje da su velike institucije previše velike da bi mogle propasti; kreditno degradira-nje AIG-a pokrenuo je porast zahtjeva za kolateralom, iziskujući pomoć od vlade; mješavi-na kreditnih problema i povlačenje depozita vodilo je do kolapsa ,,Washington Mutual’’-a, ,,Bradford&Bingley’’-a i islandskih banaka; velike banke se značajno oslanjaju na pomoć centralne banke.

• Dokapitalizacija i vladine garancije, podrška centralne banke (oktobar 2008): Značajne mje-re vlade da spriječe kolaps glavnih banaka: eksplicitno obavezivanje da se ne dozvoli neu-spjeh sistemski značajnih banaka.

• Povratna veza između bankarskog sistema i ekonomije (novembar 2008 →): smanjena spo-sobnost banaka da odobravaju kredite realnoj ekonomiji dovodi do ekonomskog pada, re-cesija prijeti daljim kreditnim gubicima koji mogu dalje smanjiti kapital banaka, šema po-drške aktivi.

Kriza u SAD-u se pooštravala i prenosila na druga područja. Tako je uticala i na veliki broj na-cionalnih privreda u Evropi. Evropske privrede ušle su u period recesije kakav nije zabilježen od Drugog svjetskog rata. Evropska dužnička kriza pratila je finansijsku krizu u SAD-u sa zaostat-kom od godinu i po dana. Kolaps “Lehman Brothers-a” u septembru 2008. godine označio je pre-nošenje Globalne finansijske krize na evropsko tržište.

Osim svih navedenih strukturnih uzroka krize koje su u interaktivnoj vezi sa tzv. “finansijalizacijom”6 ekonomije, mnogi istraživači su predvidjeli seriju negativnih šokova agre-gatne tražnje koji su pogodili evropsku ekonomiju, identifikujući na taj način neposredne uzroke krize na evropskom tržištu. Ključni kontrakcioni impulsi bili su:

• Visok rast cijena sirovina: cijene nafte su porasle više nego duplo u periodu od početka 2007. godine do ljeta 2008. godine (sa 40 eura/barelu na 90 eura/ barelu). Sličan rast događao se i sa velikim brojem drugih sirovina. Cijene neenergetskih sirovina porasle su za oko 10% tokom 2008. u odnosu na prethodnu godinu. Rast cijena sirovina uticao je na rast troško-va privatnog sektora i pad realnih plata radnika, smanjujući agregatnu tražnju i podižući kratko inflaciju na oko 4%.

• Jaka apresijacija eura: euro je apresirao prema dolaru, još uvijek vodećoj svjetskoj valuti, od 1,20 USD do 1,60 USD, što je oko 33% više u periodu od početka 2006. godine do ljeta 2008. godine. Uporedo je postojao paralelan rast prema jenu. Nominalna kamatna stopa eura je

6 Zemlje u razvoju su bilježile visoke stope ekonomskog rasta i štednje, a razvijene visok razvoj finansijskih inovaci-ja. Ulaganjem u navodno sigurne plasmane u SAD, uz slab regulatorni okvir, dolazi po preraspodjele alokacije resur-sa uz sve neadekvatnije upravljanje rizicima. Ekspanzija finansijskog tržišta, tzv. „finansijalizacija“ ekonomije stvara mjehure koji će, nakon što zaraza američkog sub-primarnog hipotekarnog tržišta dobije ogromne razmjere, pući i pretvoriti izdašnu likvidnost u krizu likvidnosti, koja je paralisala globalni bankarski sektor.

14


porasla na oko 15% tokom ljeta 2008. godine. Dok je djelimično neutralisan rast cijena si-rovina u svijetu, jačanje eura je “iscrpilo” profitne marže privatnog sektora u sektoru raz-mjenljivih dobara, što je dovelo do pada neto izvoza. Evidentno je pomjeranje iz blagog sufi-cita u deficit, bilježeći pad izvoza kakav nije zabilježen od recesije iz 90-ih godina XX vijeka.

• Efekat visokih kamatnih stopa kroz transmisioni mehanizam: ECB je počela sa povećanjem kamatnih stopa od 2006. godine. Osam puta stope su se povećavale u rasponu od 2,0 do 4,0% od sredine 2007. godine, imajući u vidu da je rast inflacije uglavnom bio vođen rastom uvoznih cijena7. S obzirom na tzv. legove (zakašljenja) u transmisionom mehanizmu (uk-ljučujući i kanal cjenovne apresijacije koji je već pomenut), agregatna tražnja opada.

Prethodne tri karakteristike negativno su se odrazile na evropsku ekonomiju, naročito u okviru Eurozone. Osim toga, određeni broj zemalja se suočio sa dodatnim specifičnim problemima.

Upečatljivo je da su evropske zemlje pokretači krize, u prvom redu Grčka i Irska, u periodu prije krize imale najbolje pokazatelje rasta i ekonomske aktivnosti unutar Evropske unije (grafik br. 1 i 2)

Grafik br. 1 – Rast realnog BDP-a po glavi stanovnika, 1997 – 2007. godine8

Izvor: Eurostat i Haver Analytics

7 Važno je naglasiti da je, uprkos masivnim šokovima uvoznih cijena, bazna inflacija ostala na nivou od 2,5% tokom godine.

8 Stope rasta prikazane u grafiku predstavljaju procenat rasta u periodu 1997-2007.

15


Grafik br. 2 – Rast realnog BDP-a od 1997. godine

Izvor: Eurostat i Haver Analytics

Grčka je, kao i prije ulaska u Eurozonu, “kreativnim računovodstvom” pogrešno prikazivala svo-ju fiskalnu poziciju, dok vlada Grčke nije objavila u oktobru 2009. godine da je budžetski deficit daleko iznad Mastrihtskog kriterijuma (12,5% BDP-a)9. Kredibilitet Grčke je opao, što je uticalo na strane investitore. Nakon tog saznanja, Grčka je bila primorana da izvrši emitovanje novih ob-veznica i da udvostruči visinu kamatne stope. Bilo je jasno da je potrebno izvršiti radikalne eko-nomske reforme i da joj u tome treba pomoć EU. Propisana su joj stroga fiskalna ograničenja koja su oslabila poresku osnovu, povećala poreze i smanjila javnu potrošnju za 10 p.p. BDP-a u 2010. godini, a tražena je i “unutrašnja devalvacija” (smanjenje carina i zarada) u dužem periodu, kako bi se povratila izgubljena konkurentnost grčke privrede.

Za Irsku i Španiju karakteristični su uzroci nastanka krize kao u SAD-u: mjehuri na tržištu ne-kretnina, rastući dug sektora stanovništva i deficit tekućeg računa, kao i rastući problemi konku-rentnosti njihovih privreda.

Irska je bila u tzv. mini-krizi 2002. godine, zbog američke krize e-kompanija, i ta kriza je sanira-na. Međutim, talas globalne krize bio je razorniji. Keltski tigar, kako je ova zemlja često nazivana, zakoračio je krupnim koracima u svijet nenadgledanog globalnog tržišta. Cijene kuća koje su u Irskoj do 2007. rasle brže nego u drugim razvijenim zemljama, pale su za 50% (grafik br. 3), što je mnoge ljude dovelo u situaciju da duguju više nego što vrijedi njihova imovina. Banke su davale kredite za otplatu kredita i spirala je išla nizbrdo. Osim nekontrolisanog odobravanja kredita od strane irskih banaka, visok nivo stranih pozajmica u kreditnom bumu doprinio je stvaranju ba-lona na tržištu nekretnina koji se punio novim kreditima. Nakon pucanja cjenovnog balona na tr-žištu nekretnina, državne javne finansije su se značajno pogoršale. Smanjili su se poreski prihodi, porasla nezaposlenost. Još veće pogoršanje irske javne finansije su doživjele usljed, po mnogima loše odluke politike, da odobri blanko garancije na sva, pa i sumnjiva potraživanja anglo-irskih

9 Eurostat je korigovao na 15,3% BDP-a.

16


banaka. Ispostavilo se da su bankarske obaveze koje je Irska vlada garantovala dvostruko više od irskog BDP-a. U pokušaju ozdravljenja, irska vlada je značajno smanjila javnu potrošnju. Kombi-nacija deficita i bankarskih gubitaka pojačala je sumnje u irsku dugoročnu solventnost.

Grafik br. 3 – Cijene nekretnina u odabranim zemljama Eurozone

Napomena: I kvartal 1998=100.; Izvor: Hiebert and Vansteenkiste (2009).

Kriza je nastavila da „putuje“ po Evropi. Agencija za kreditni rejting ,,Standard&Poor’’ smanjila je dugoročni suvereni rejting Španije sa „AA+“ na „AA“, uz otvoren prostor da je moguće i dalje smanjenje rejtinga četvrte po veličini ekonomije Evrope. Pucanje cjenovnog balona na tržištu ne-kretnina i duboka domaća recesija oslabili su špansku ekonomiju. Smanjenje rejtinga Španije je uslijedilo nakon što je ta agencija smanjila rejting Portugalu i smanjila dugoročni i kratkoročni dug Grčke na status bezvrijednog.

Interakcija navedenih uzroka na evropskom tržištu sa eksternim faktorima, tj. prenošenje “zara-ze” preko Atlantika, prikazan je šemom br. 2.

Prikazana su četiri ključna transmisiona mehanizma prenošenja krize preko Atlantika:

1. Pad potrošnje u SAD-u direktno je uticao na mogućnosti prodaje evropskih izvoznika, koji su već bili pogođeni cjenovnom apresijacijom eura,

2. Evropski finansijski sektor je bio glavni „kupac“ toksične aktive od američkih banaka. Nji-hov kolaps vodio je imploziji evropskog bankarskog sektora, koji je, zatim, pogodio evrop-ske kompanije,

3. Masovni rezovi stopa od strane FED-a kao odgovor na krizu vodili su daljem padu dolara u odnosu na euro, stvarajući konkurentan pritisak na evropske procedure,

4. Konačno, nakon zakašnjenja kriza je pogodila i zemlje u razvoju, ne samo Kinu, gdje sko-rašnji izvještaji sugerišu rast nezaposlenosti, što je uticalo na smanjenje njihove uvozne tražnje.

17


Šema br. 2 – Prenošenje krize iz Amerike na tržište Evrope

Izvor: Watt Andrew, ,,The Economic and Financial crisis in Europe: addressing the causes and the repercussions’’, EEE Policy Brief, No. 3 – 2008.

Jedna analiza opisuje ovaj proces na sljedeći način10:

„Ova zaraza je progutala evropski bankarski sistem i svi su bili iznenađeni dramatičnim efektima finansijske krize na evropsku privredu. Evropski finansijski sistem je predstavljao plodno tle za ove mutne finansijske instrumente, pošto su nagomilani profiti očajnički tražili veći obrt nego što su mogla da im ponude ulaganja u realnu ekonomiju. Čak i u vrijeme bankrotstva investicione banke ,,Lehman Brother’’ sredinom septembra 2008. godine, uticaj američke krize na Evropu još uvijek se smatrao umjerenim.

Osnovni mehanizam putem koga je finansijska i bankarska kriza pogodila realnu ekonomiju je ne-uspjeh banaka – zbog njihovih finansijskih gubitaka i gubitka povjerenja – da vrše svoju osnovnu

10 Glassner V., Galgóczi B.: ,,Plant – level responses to the crisis: can jobs be saved by working less’’, ETUI Policy Brief, 1/2009.

18


funkciju finansiranja privrede Preduzeća nijesu u stanju da finansiraju svoj svakodnevni rad, inve-sticije su blokirane, a potrošnja je pala u onim djelovima tržišta gdje je kreditno finansiranje igralo važnu ulogu (građevinarstvo u SAD-u i u izvjesnom broju evropskih zemalja, automobili generalno i u SAD-u i u Evropi).”

3. ODGOVOR EVROPSKE UNIJE NA KRIZU

Zbog jake finansijske integracije Eurozone, odnosno mogućnosti lakog prenošenja krize iz jedne zemlje u ostale, bilo je neophodno izgraditi sistem za osiguravanje finansijske stabilnosti u Euro-zoni i odgovoriti adekvatnom politikom. Ta politika obuhvatila je mjere kriznog menadžmenta i sistemske mjere koje će osiguravati fiskalnu održivost, dugotrajni rast, monetarnu ravnotežu, revitalizaciju i jačanje finansijskog sistema, kao i osiguravanje pomoći najranjivijim članicama (Tabela br. 1)

Tabela br. 1 - Pregled kriznih mjera ekonomske politike EU

Mjere kriznog menadžmenta

Finansijska pomoć

Hitne intervencije

Makroekonomska stabilizacija

Evropski ekonomski plan oporavka

Fiskalna konsolidacija

Velika procedura za deficit

Pomoć za ugrožene zemlje

Programi za Grčku i Irsku, EFSF i EFSM

Sistemske mjere

Jačanje nadzora

Šest pravnih predloga o ravnoteži, SGP reforma, nacionalni fiskalni okviri, sankcije

Evropski semestar

Integrisani godišnji ciklus za nadzor

Trajni krizni mehanizam

Evropski stabilizacioni mehanizam

19


Evropa 2020.

Sveobuhvatna strategija za rast, zaposlenost i socijalnu koheziju

Pakt za euro plus

Jačanje ekonomskih stubova EMU i unaprjeđenje koordinacije politika i konkurentnosti

Finansijski oporavak

Rekonstrukcija i stresno testiranje

Jačanje finansijske regulacije

Regulisanje hedž fondova i rejting agencija

Promjena prudencione regulacije; krizni mehanizmi za banke

Evropski sistem finansijskih supervizora

Evropski odbor za sistemski rizik

Institucija evro pskih supervizora

Izvor: Evropska komisija

3.1. Krizni mehanizmi i paketi pomoći ugroženim zemljama

Evropska unija i MMF su na krizu reagovali pružajući spasonosni paket pomoći za ugrožene ze-mlje tzv. ,,kišobran spasa’’ u iznosu od 750 milijardi eura. U okviru paketa pomoći, zemlje Evrop-ske unije su kreirale dva mehanizma:

1. Evropski mehanizam za finansijsku stabilnost (EFSM) i 2. Evropski fond za finansijsku stabilnost (EFSF).

Evropski mehanizam za finansijsku stabilnos originalno je bio namijenjen državama članicama Eurozone. Međutim, sredstva mehanizma mogu koristiti sve članice EU. Sredstva za ovaj meha-nizam (60 milijardi eura) omogućuje Evropska komisija iz svojih fondova.

Formiranjem Evropskog fonda za finansijsku stabilnost omogućeno je kreditiranje članica unutar Eurozone u ukupnom iznosu od 440 milijardi eura po povoljnim kamatnim stopama. Formiran je sa ciljem da pokriva finansijske poteškoće, rekapitalizuje banke ili kupuje državne obveznice. Mehanizam sa sjedištem u Luksemburgu ima rejting ,,AAA’’ od strane svih rejting agencija, isti koji ima i Evropska komisija prilikom zaduživanja.

Ukupan fond sredstava za oba mehanizma iznosio je 500 milijardi eura. Mehanizmi su formira-ni na period od tri godine, sa ciljem da ugroženim zemljama omoguće pristup jeftnijijim izvori-ma finansiranja. Istovremeno sa formiranjem mehanizama, reagovali su i ECB, koja je otpočela

20


kupovinu državnih obveznica ugroženih članica i MMF, koji je omogućio kredit u iznosu od 250 milijardi eura (Tabela br. 2).

Tabela br. 2 - Glavne karakteristike EFSM, EFSF i ESM

EFSM EFSF ESM

Iznos sredstava

60 milijardi eura 440 milijardi eura 500 milijardi eura

Instrumenti

KreditiKrediti+kupovina obveznica na

primarnom tržištuKrediti+kupovina obveznica na

primarnom tržištu

Rejting

AAA rejting

Korisnici

Članice EU Članice Eurozone Članice Eurozone

Trajanje

30. jun 2013. 30. jun 2013. Permanentno od 1. jula 2013.

Izvor: Evropska komisija

Trajanje Evropskog fonda za finansijsku stabilnost je inicijalno bilo određeno do juna 2013. godi-ne. Međutim krediti su dati zemljama na period duži od zamišljene krajnje tačke trajanja Fonda. Stoga je trajanje Fonda produženo na neograničeno vrijeme pod novim nazivom Evropski stabili-zacioni mehanizam (ESM).

Naime, u decembru 2010. godine, Evropski Savjet je donio odluku o formiranju permanentnog mehanizma - Evropskog stabilizacionog mehanizma. Ovaj mehanizam će efektivno raspolagati sa sredstvima u iznosu od 500 milijardi eura i očekuje se da će zamijeniti prethodna dva meha-nizma nakon njihovog isteka 2013. godine. ESM će kupovati obveznice zemalja članica u finansij-skim teškoćama, pod uslovom da ta zemlja donese program revitalizacije svojih finansija i da ga u potpunosti primjenjuje. Dakle, finansijska pomoć bi se pružila samo uz stroge uslove. Za razliku od prethodnih mehanizama, ESM će uključivati i privatni sektor, u skladu sa pravilima MMF-a. ESM će funkcionisati kao unutar-vladina institucija u skladu sa tekovinama međunarodnog javnog prava. Takođe, predviđa se i povećanje budžeta same Unije, kako bi se organima EU dala veća ovlašćenja u direktnom ubiranju poreza i tako se smanjila zavisnost budžeta Unije od uplata pojedinačnih vlada. Kako bi se to postiglo, neophodna je izmjena djelova Lisabonskog sporazu-ma. Taj proces će vjerovatno potrajati s obzirom na to da je za izmjenu sporazuma neophodan pristanak svih članica Evropske unije. Krizni mehanizam je predviđen za jačanje odgovornosti zemalja, tako da finansijska pomoć nema za cilj sprječavanje nastanka novih, već rješavanja po-stojećih problema.

21


Boks br. 1 - Programi pomoći za ugrožene zemlje (EFSF i EFSM)

Tabela br. 1 - Program pomoći za Irsku iz EFSF i EFSM

2011. 2012.

EFSF 16,5 milijardi eura 10 milijardi eura

Do septembra 2011. povučeno 3,3 milijardi eura.

EFSM 17,6 milijardi eura 4,9 milijardi eura

Do oktobra 2011. povučeno 13,9 milijardi eura.

Tabela br. 2 - Program pomoći za Portugal iz EFSF i EFSM

2011. 2012.

EFSF 26 milijardi eura

Do septembra 2011. povučeno 5,8 milijardi eura.

EFSM 26 milijardi eura

Do oktobra 2011. povučeno 14,1 milijardi eura

Izvor: EFSF

Početkom 2010. godine evropski zvaničnici su plasirali ideju o formiranju Evropskog monetarnog fonda kako bi se pojačala ekonomska saradnja i nadzor u Eurozoni. Evropska komisija je izrazila spremnost da predloži takav instrument uz podršku svih članica Eurozone. Evropski monetarni fond bi djelovao u slučaju da nekoj od članica Eurozone zatreba finansijska pomoć. Raspolagao bi strožijim mehanizmima kontrole i kažnjavanja zemalja članica koje ne poštuju postavljena pra-vila, na način da im se: obustavi korišćenje subvencija iz evropskih fondova, oduzme pravo glasa na ministarskom nivou, oduzme pravo korišćenja eura i privremeno isključivanje iz Eurozone.

Evropska unija je reagovala sa 236 milijardi eura ’’injekcije’’ kapitala u finansijske institucije u pe-riodu oktobar 2008 – maj 2010. godine. Iznos garancija pri emitovanju obveznica i davanju zajmo-va u EU iznosio je 957,7 milijardi eura, a podrška aktivi 346,5 milijardi eura, tako da je ukupan obim svih intervencija u Evropskoj uniji iznosio 26% BDP-a iz 2008. godine (tabela br. 3).

22


Tabela br. 3 - Državna podrška finansijskim institucijama, X 2008 - V 2010., milijarde eura

Zemlja

‘’Injekcija’’ kapitala Garancije za obaveze Podrška aktivi Ukupna podrška, % BDP-a

2008.

Osiguranje depozita,

u EURU okviru

programaIzvan

programaZa izdate

obveznice

Za druge obaveze,

krediti

U okviru programa

Izvan programa

EU ukupno 122 114,1 725,7 232 48,7 297,8 26

Eurozona 84,2 75,9 506,2 229 48,7 80,0 28

AT 5,8 0,6 21,8 0 - - 32 Neograničeno

BE - 19,9 34 90,8 - 16,8 47 100.000

CY - - 0 - - 18 100.000

DE 29,4 24,8 110,8 75 17 39,3 25 Neograničeno

ES 11 1,3 56,4 9 19,3 2,5 24 100.000

FI - - 0 - - 29 50.000

FR 8,3 3 134,2 0 - - 18 70.000

GR 3,2 14,4 0 4,4 - 18 100.000

IE 12,3 7 72,5 0 8 - 319 Neograničeno

IT 4,1 - 0 - - 4 103.291

LU - 2,5 2,5 4,5 - - 26 100.000

MT - - 0 - - 100.000

NL 10,2 16,8 54,2 50 - 21,4 52 100.000

PT - - 5,4 0 - - 12 100.000

SI - - - 0 - - 32 Neograničeno

SK - - - 0 - - Neograničeno

Ostale EU 37,8 38,3 219,6 2,8 - 217,8 22

BG - - - 0 - - 50.000

CZ - - - 0 - - 50.000

DK 3,5 2,2 36,9 0 - - 23 Neograničeno

EE - - - 0 - - 50.000

HU 0,1 - - 2,3 - - 7 45.252

LV - 0,3 - 0 - - 27 50.000

LT - - - 0 - - 100.000

PL - - - 0 - - 3 50.000

RO - - - 0 - - 50.000

SE 0,5 - 25,4 0,5 - - 49 47.465

UK 33,7 35,8 157,2 0 - 217,8 25 54.511

Ostalo Evropa - - - 0 41,2 - 14

CH - - - 0 41,2 - 13 66.388

NO - - - 0 - - 15 227.273

Ostalo 216,2 19,1 369,8 26,7 40 74,9 30

Izvor: Stolz S. M, Wedow M: ,,Extraordinary Measures in Extraordinary Times, Public Measures in Support of the Financial Sector in the EU and the United States’’, ECB, Occasional Paper Series No.117, 2010.

23


Kriza je uticala na urušavanje kreditnog portfolija banaka i rast rizika aktive, što je povećalo pri-tisak na kapital banaka. Banke su se pored problema sa likvidnošću, susrele i sa problemom sol-ventnosti, što je uticalo da neke zemlje reaguju direktnim ’’injekcijama’’ kapitala u banke. Na ovaj način, neke banke su nacionalizovane.

Kada je u pitanju mjera garantovanja obaveza nastalih emitovanjem obveznica, prvobitno je bilo utvrđeno da u EU ročnost garantovanog duga ne može biti veća od tri godine. Kasnije, ročnost je povećana s tim da se garantovanje duga ročnosti od tri do pet godine vrši pod određenim uslovi-ma tabela br. 4)

Tabela br. 4 – Ročnost i vrijednost obveznica za koje je garantovala vlada od oktobra 2008.

Zemlja Ukupna emisija, milijarde eura

Brojemitenata

Brojobveznica

Prosječna veličina,

milijarde eura

Prosječna ročnost, mjeseci

Austrija 21,9 6 32 0,7 43,2

Belgija 2,3 3 7 0,3 36,6

Njemačka 248,5 11 60 4,1 16,7

Danska 39,1 40 198 0,2 25,0

Španija 56,9 44 150 0,4 38,3

Francuska 150,9 3 34 4,4 37,9

Grčka 15,9 5 13 1,2 30,0

Irska 70,3 13 209 0,3 20,0

Luksemburg 0,8 2 6 0,1 20,0

Holandija 54,2 6 45 1,2 50,1

Portugalija 5,0 7 7 0,7 40,4

Švedska 26,0 6 106 0,2 33,9

Velika Britanija 163,9 14 193 0,8 30,1

Izvor: Stolz S. M, Wedow M: ,,Extraordinary Measures in Extraordinary Times, Public Measures in Support of the Financial Sector in ihe EU and The United States’’, ECB, Occasional Paper Series No.117, 2010.

Šeme podrške aktivi banaka mogu imati formu šeme uklanjanja aktive (prenošenje aktive u dru-gu instituciju) ili šeme osiguranja aktive (zadržavanje aktive u bilansu banaka).

Jedna od prvih primijenjenih mjera odnosila se na osiguranje depozita. Prije krize, propis Evrop-ske unije nalagao je da minimalni iznos osiguranih depozita bude 20.000 eura11. U oktobru 2008.

11 Izvor: Official Journal of the European Communities No L 135/5: Directive 94/19/EC of the European Parliament and of the Council of 30 May 1994 on deposit-guarantee schemes, 1994.

24


godine, ministri finansija zemalja EU su se složili da se ovaj minimalni iznos poveća na 50.000 eura. U istom mjesecu, ECB je dala mišljenje12 da se ovo ograničenje mora povećati na 50.000 eura, uz obavezu daljeg povećanja, kako bi se održalo povjerenje deponenata i finansijska stabil-nost. Direktivom iz 2009. godine13 ovo je i propisano: ’’Kako bi se održalo povjerenje deponenata i postigla veća stabilnost na finansijskim tržištima, minimalni iznos treba da se poveća na 50.000 eura. Do 31. decembra 2010. godine pokriće za ukupne depozite za svakog deponenta treba da bude 100.000 eura, osim ako Komisija ... zaključi da ovakvo povećanje i ovakva harmonizacija nije adekvatna i nije finansijski održiva za sve zemlje članice u cilju obezbjeđenja zaštite potro-šača i finansijske stabilnosti u Zajednici i da se izbjegne nelojalna konkurencija između zemalja članica....’’.

Boks br. 2 – Zaštita depozita

Nakon oktobra 2008. godine, mnoge zemlje Evropske unije su povećale minimalne iznose zašti-ćenih depozita. U devet zemalja Evropske unije (tabela br. 3) iznos osiguranih depozita po depo-nentu iznosio je propisanih 100.000 eura do sredine 2010. godine. Ostale zemlje su do kraja 2010. godine postigle ovaj limit, tako da ovaj uslov ispunjavaju sve zemlje EU.

3.2. Sistemske mjere14

Evropski semestar predstavlja novi instrument nadzora i koordinacije ekonomskih i fiskalnih politika zemalja članica. Na početku svake godine, zemlje članice Evropskoj komisiji dostavljaju planove za državni budžet koja ih ocjenjuje prije usvajanja u nacionalnim parlamentima. Evrop-ski semenstar će omogućiti Evropskoj komisiji da na vrijeme upozori zemlje članice na moguće krize, odnosno vodiće se politika „unaprijed“ umjesto dosadašnje prakse naknadnog ocjenjivanja i korigovanja.

12 Izvor: Official Journal of the European Union C 314/1: Opinion of the European Central Bank of 18 November 2008 at the request of the Council of the European Union on a proposal for a Directive of the European Parliament and of the Council Amending Directive 94/19/EC on deposit-guarantee schemes as regards the coverage level and the pay-out delay, 2008.

13 Izvor: Official Journal of the European Union No L 68/3: Directive 2009/14/EC of the European Parliament and of the Council of 11 March 2009 amending Directive 94/19/EC on deposit-guarantee schemes as regards the coverage level and the payout delay, 2009.

14 Osim navedenih, ostale sistemske mjere EU prikazane su u dijelu 5. Ekonomska i finansijska paradigma Eurozone nakon prelivanja krize na evropsko tržište i dijelu 6. Put ka oporavku.

25


Pakt za euro plus15 predviđa strukturalne reforme u zemljama članicama kako bi povećale svoju konkurentnost kroz podsticanje zaposlenosti i održivih javnih finansija, rezvijanje sistema zara-da, prilagođavanje penzionih sistema demografskoj situaciji i ograničavanje ranog penzionisanja.

Reforma Pakta za stabilnost i rast izvršena je u martu 2005. godine relaksiranjem pravila. Zadr-žane su granice za budžetski deficit (3% BDP-a) i javni dug (60% BDP-a), ali odluka da se zemlja proglasi zemljom sa pretjeranim deficitom ne oslanja se samo na ove kriterijume već i dodatne parametre, kao što su: ciklično prilagođavanje budžeta, nivo duga, trajanje perioda sporog rasta i mogućnost da je deficit povezan sa procedurama povećanja produktivnosti. Nakon evropske dužničke krize 2010. godine, u martu 2011. godine je inicirana nova reforma sa ciljem ispravljanja pravila uvođenjem automatskih procedura za izricanje kazni u slučaju kršenja pravila deficita ili javnog duga.

4. ODGOVOR EVROPSKE CENTRALNE BANKE NA KRIZU

Finansijska kriza postavila je velike izazove za monetarnu politiku širom svijeta. Centralne ban-ke širom svijeta odlučno su odgovorile nametnutim izazovima pravovremenim i jedinstvenim akcijama kako bi se osigurala likvidnost tržišta, smanjili sistemski rizici i povratila stabilnost na finansijskim tržištima. Kao odgovor na krizu, ECB ne samo da je znatno smanjila zvanične ka-matne stope, već je uvela i paket nestandardnih mjera u okviru „Programa pojačane kreditne po-drške“ i „Programa tržišta hartija od vrijednosti“.

Sveukupno, odgovor ECB na globalnu finansijsku krizu može se sagledati kroz četiri različite faze krize:

• Period finansijskih tenzija,• Intenziviranje finansijske krize,• Period privremenog poboljšanja uslova na finansijskom tržištu i• Kriza državnog duga.

Period finansijskih tenzija

U avgustu 2007. godine na međubankarskim tržištima širom svijeta pojavile su se ozbiljne tenzije, koje su se ogledale u naglom porastu premija za rizik na međubankarske kredite i ubrzanom padu tržišne aktivnosti. Smanjeno je povjerenje među učesnicima na tržištu i, s druge strane, povećana neizvjesnost u pogledu njihovog finansijskog zdravlja i likvidnosti. Sve je ovo prijetilo da naruši uobičajeno funkcionisanje novčanog tržišta i, čak, vodilo do zastoja platnog sistema.

15 Ranije je imao naziv Pakt za konkurentnost, zatim Pakt za euro.

26


Kao odgovor na navedene tenzije, ECB je omogućila bankama u Eurozoni da na prekonoćnoj os-novi povlače pun iznos neophodnih likvidnih sredstava, uz kolaterale po glavnoj stopi refinansi-ranja16. U narednim mjesecima, ECB je sprovodila i dopunske operacije refinansiranja ročnosti od tri i šest mjeseci. Na ovaj način, smanjena je neizvjesnost i produžen horizont za planiranje li-kvidnosti, što je ohrabrujuće djelovalo na banke da nastave sa kreditiranjem privrede. Kako bi se osiguralo da kratkoročne kamatne stope novčanog tržišta ostanu na nivou bliskom glavnoj stopi refinansiranja, sprovedene su operacije finog podešavanja, a ECB je počela da obezbjeđuje likvid-nost u USD uz euro denominovane kolaterale.

Dodatne operacije obezbjeđivanja likvidnosti koje je ECB preduzela u ovom periodu su olakšane fleksibilnim operativnim okvirom, koji uključuje dugačku listu kolaterala i strana raspoloživih za operacije refinansiranja. Ovo je značilo da su dodatne mjere tokom rane faze krize mogle biti sprovedene bez promjena postojećih procedura ili ključnih kamatnih stopa, čime je važna uloga signaliziranja ključne kamatne stope u formiranju inflacionih očekivanja mogla biti očuvana.

Intenziviranje finansijske krize

Kao što je već rečeno, period finansijskih nemira pretvorio se u finansijsku krizu s kolapsom ,,Lehman Brothers’’-a u septembru 2008. godine. Rastuća nesigurnost u pogledu finansijskog zdravlja vodećih banaka širom svijeta dovela je do kolapsa aktivnosti u velikom broju finansijskih tržišta. Slom na novčanom tržištu prouzrokovao je porast spreda kratkoročnih kamatnih stopa na abnormalno visoke nivoe. Spred između tromjesečnog EURIBOR-a i prekonoćne indeks svop stope17 može se koristiti kao jedan od indikatora intenziteta krize (grafik br. 4).

Grafik br. 4 pokazuje da je spred prije avgusta 2007. godine jedva prelazio nekoliko procentnih poena, dok je u različitim fazama krize dostizao veoma visoke nivoe.

Tokom prve faze finansijske krize banke su formirale velike zalihe likvidnosti i, istovremeno, odbacivale rizike iz svojih bilansa i pooštrile uslove kreditiranja. Kriza je počela da se prenosi na realni sektor, uz brzo pogoršanje ekonomskih uslova u većini glavnih ekonomija i pad globalne trgovine.

16 Banke su povukle ukupno 95 milijardi eura, što govori o ozbiljnosti šoka.17 Svop stopa je fiksna stopa koju su banke spremne da plate u zamjenu za primanje prosječne prekonoćne stope to-

kom trajanja svop ugovora. Odražava istu zanemarljivu premiju za kreditni i rizik likvidnosti, kao i prekonoćna stopa. Stoga je prekonoćna ,,index swop’’ stopa, za razliku od EURIBOR-a, relativno imuna na promjene kreditnog i rizika likvidnosti.

27


Grafik br. 4 – Spred između tromjesečnog EURIBOR-a i prekonoćne indeks svop stope, procentni poeni

Izvor: Bloomberg, Thomson Reuters, and ECB calculations.

ECB je na ovakve tokove reagovala snižavanjem ključnih kamatnih stopa i uvođenjem seta ne-standardnih mjera. Ključna kamatna stopa je u oktobru 2008. godine uporedo sa kamatnim sto-pama drugih vodećih centralnih banaka (Banke Kanade, Banke Engleske, FED-a, Banke Švajcar-ske i Švedske) smanjena za 50 baznih poena. Kamatne stope su smanjivane i u narednim mjese-cima, tako da je za sedam mjeseci kamatna stopa na glavne operacije refinansiranja smanjena sa 4,25% na 1%, koliko je iznosila u maju 2009. godine.

Pogoršanje na finansijskom tržištu, naročito novčanom, prijetilo je da naruši normalan proces transmisije monetarne politike. Tržište HOV praktično je „presušilo“, premija za rizik porasla je na izuzetno visok nivo i javio se rizik smanjenja kreditiranja i povećanja kamatnih stopa na kredite stanovništvu i kompanijama od strane banaka. Kako bi osigurala efektivnost promjena ključnih kamatnih stopa u ovakvim uslovima, ECB je morala riješiti problem finansiranja finan-sijskih institucija. U oktobru 2008. godine usvojen je set nestandardnih mjera, nazvane Pojačana kreditna podrška koje su se sastojale od sljedećih elemenata:

• Produžavanje ročnosti snabdijevanja likvidnošću

Tokom perioda finansijskih tenzija, Eurosistem je povećao iznos likvidnih sredstava obezbijeđen za dugoročne operacije refinansiranja, nakon odluke ECB-a da uvede dopunske operacije refinan-siranja ročnosti od tri i šest mjeseci. Nakon kolapsa ,,Lehman Brothers’’-a, maksimalna ročnost dugoročnih operacija refinansiranja je privremeno povećana na 12 mjeseci. Ovim je ublažena za-brinutost za refinansiranje bankarskog sistema Eurozone. Smanjena neizvjesnost i duži horizont za planiranje likvidnosti trebao je da ohrabri banke da nastave da obezbjeđuju kredite privredi.

28


Štaviše, očekivalo se da mjere doprinesu da kamatne stope na novčanom tržištu ostanu na niskom nivou.

• Potpuna raspodjela po fiksnoj stopi

Eurosistem je primijenio tzv. Tender proceduru za potpunu raspodjelu po fiksnoj stopi18 za sve operacije refinansiranja, osiguravši time kvalifikovanim finansijskim institucijama u Eurozoni neograničen pristup likvidnim sredstvima centralnih banaka po glavnoj stopi refinansiranja uz odgovarajuće kolaterale. Ova mjera je uvedena kao podrška kratkoročnoj likvidnosti banaka, sa ciljem osiguravanja kreditiranja stanovništva i privrede po prihvatljivim stopama.

• Valutni svop ugovori

Eurosistem je tokom finansijske krize privremeno obezbijedio likvidnost u stranim valutama, najviše u US dolarima. Koristio je uzajamne valutne aranžmane sa Sistemom federalnih rezervi kako bi obezbijedio sredstva u US dolarima uz kvalifikovane kolaterale Eurosistema, po različi-tim ročnostima i fiksnim kamatnim stopama sa potpunom raspodjelom. Ova mjera je pomogla bankama koje su se, kao posljedica događaja iz septembra 2008. godine, suočile sa velikim nedo-statkom USD-a.

• Zahtjevi kolaterala

Lista kvalifikovanih kolaterala prihvatljivih od strane Eurosistema tokom finansijske krize znat-no je proširena, što je omogućilo da banke koriste veći dio svojih sredstava za dobijanje likvid-nih sredstava od centralnih banaka. Mogućnost refinansiranja nelikvidnog sredstva posredstvom centralne banke predstavlja efektivno pomoćno sredstvo za nedostatak likvidnosti prouzrokova-no iznenadnim zastojem u međubankarskog pozajmicama. Ovo uključuje, na primjer, vrijedno-sne papire pokrivene imovinom, koje su postale nelikvidne kada je tržište propalo nakon propasti ,,Lehman Brothers’’-a.

• Program kupovine pokrivenih obveznica

U okviru ovog programa, Eurosistem je kupovao euro denominovane pokrivene obveznice, emi-tovane u Eurozoni po vrijednosti od 60 milijardi eura u periodu od maja 2009. godine do juna 2010. godine. Tržište pokrivenih obveznica je praktično presušilo u smislu likvidnosti, emitovanja i spreda. Cilj ovog programa bio je da oživi ovo tržište, koje je veoma značajno finansijsko tržište u Evropi i primaran izvor finansiranja banaka.

Kao rezultat nestandardnih mjera preduzetih tokom finansijske krize, odnos između glavne stope refinansiranja i stopa na novčanom tržištu se privremeno promijenio. Dok u normalnim uslovi-ma EONIA stopa blisko prati kretanja glavne stope refinansiranja, visoka tražnja likvidnih sred-

18 Eng: Fixed rate full allotment tender procedure.

29


stava od banaka u operacijama refinansiranja sa punom raspodjelom je rezultirala time da stopa depozita igra značajniju ulogu u usmjeravanju EONIE, što se može vidjeti na grafiku br. 5.

Grafik br. 5 – Ključne kamatne stope ECB i EONIA od 1999. godine, na godišnjem nivou, %

Izvor: ECB

Period privremenog poboljšanja uslova na finansijskom tržištu

Tokom 2009. godine počeli su se javljati znaci stabilizacije na finansijskom tržištu. Spred na nov-čanom tržištu je postepeno smanjen (grafik br. 4), tržište akcija i obveznica revitalizovano, stope na kredite banaka smanjene u skladu sa tržišnim stopama, povećano kreditiranje realnog sekto-ra. Usljed poboljšanja uslova na finansijskom tržištu i uspostavljanja normalnog funkcionisanja transmisionog mehanizma monetarne politike, krajem 2009. godine Eurosistem je odlučio da se neke od nestandardnih mjera počnu postepeno isključivati iz upotrebe. Odlučeno je da se poste-peno ukinu dugoročne operacije finansiranja, kao i povratak na tender proceduru za tromjesečne dugoročne operacije finansiranja po varijabilnim stopama. U koordinaciji sa ostalim centralnim bankama, ECB je okončala mjeru za snabdijevanje stranim valutama, dok su ostali elementi po-jačane kreditne podrške zadržani.

Kriza državnog duga

U proljeće 2010. godine ponovo su se javile tenzije u određenim segmentima finansijskog tržišta. Kriza državnog duga prouzrokovala je ozbiljne pritiske na tržište vladinih obveznica u nekim ze-mljama Euro zone. Spred između desetogodišnjih državnih obveznica nekih zemalja Euro zone i obveznica Njemačke ubrzano je rastao, usljed porasta zabrinutosti oko održivosti javnih finansi-

30


ja u nekim zemljama Eurozone, a u svijetlu rastućih budžetskih deficita i javnih dugova u njima (grafik br. 6). Ova zabrinutost je bila tolika da su sekundarna tržišta presušila. Rast spreda je ubr-zan u aprilu i maju 2010. godine, tako da su vodeće vlade u Euro zoni najavile sveobuhvatan paket mjera, uključujući formiranje EFSF.

Grafik br. 6 – Spred između desetogodišnjih vladinih obveznica izabranih zemalja Euro-zone i njemačkih obveznica, procentni poeni

Izvor: Thomson Reuters and ECB calculations.

Kako bi se poboljšalo funkcionisanje tržišta HOV i uspostavio adekvatan transmisioni mehani-zam monetarne politike, Eurosistem je pokrenuo Program tražišta HOV, kao treći element odgo-vora ECB-a na krizu (pored serije smanjenja kamatnih stopa i pojačane kreditne podrške). Otpo-činjanje intervencija na tržištu obveznica je pokrenuto da bi se pomoglo održavanju adekvatnog transmisionog mehanizma monetarne politike na realnu ekonomiju putem uticanja na loše funk-cionisanje nekih segmenata tržišta HOV.

U okviru Programa tržišta HOV omogućeno je da intervencije Eurosistema mogu biti izvršene na tržištu javnih i privatnih dužničkih HOV Eurozone, kako bi se osigurala dubina i likvidnost u disfunkcionalnim segmentima tržišta i uspostavilo adekvatno funkcionisanje transmisionog mehanizma monetarne politike. Kako bi se osiguralo da se ovim programom ne utiče na uslove likvidnosti, sve kupovine su u potpunosti neutralizovane kroz operacije za apsorpciju likvidnosti, s obzirom da cilj programa nije bio ubrizgavanje dodatne likvidnosti u bankarski sistem. Stoga, prevladavajući nivo likvidnosti i stope na novčanom tržištu nijesu bile pod uticajem ovog progra-ma.

Pored ovog programa, reaktivirane su i neke od nestandardnih mjera koje su ranije isključene iz upotrebe, kako bi se izbjeglo prenošenje negativnih efekata sa domaćih tržišta državnih obveznica na druga finansijska tržišta. Ponovo su uvedene tender procedure potpune raspodjele po fiksnoj

31


stopi za regularne tromjesečne, kao i nove šestomjesečne dugoročne operacije refinansiranja. Ob-novljene su i privremene svop linije sa FED-om.

Kao dopuna ovom setu nestandardnih mjera, u maju 2010. godine ECB je ukinula primjenu gra-nice minimalnog kreditnog rejtinga za kvalifikovanost kolaterala u slučaju obveznica emitovanih ili garantovanih od strane grčke vlade, nakon što je zajednički program MMF-a i EU za Grčku finalizovan.

Sveukupno, odgovor ECB-a omogućio je da se potpomogne finansijsko posredovanje u Eurozoni putem osiguravanja refinansiranja solventnih banaka i ponovnog uspostavljanja povjerenja između učesnika na finansijskom tržištu. Uspjeh u očuvanju bankarskog sistema i važnih segmenata finan-sijskog sistema bio je sredstvo za održavanje dostupnosti kredita stanovništvu i privredi po prihvat-ljivim kamatnim stopama i, najzad, održavanje cjenovne stabilnosti, kao osnovnom cilju ECB.

Boks br. 3 – Devizni kurs EUR/USD i Globalna finansijska kriza

Hipotekarna kriza u Americi i serije smanjenja kamatnih stopa od strane FED-a tokom 2007. godine uticale su na jačanje eura tokom 2007. godine i u prvom kvartalu 2008. godine. Tako je krajem aprila 2008. godine devizni kurs eura dostigao svoj maksimum od 1,60 USD. Nakon toga, uslijedio je njegov pad, kao rezultat slabljenja ekonomije Eurozone, kao i ubrzanog smanji-vanja kamatnih stopa od strane ECB-a. Pored toga, razlog za pad eura nalazi se i u tome što su evropske banke pozajmljivale velike iznose denominovane u USD, dok su ta sredstva bila jeftina i dalje ih plasirale. Kako se finansijska kriza produbljivala, vrijednost kolaterala na osnovu kojih su sredstva plasirana je opala. Banke su morale da vraćaju pozajmljene iznose denominovane u USD, što je vodilo velikoj potražnji za USD, zahtijevajući velike iznose svop aranžmana između FED-a i ECB-a.

Grafik br. 1 – EUR/USD devizni kurs, 2008. godina

Izvor: Tradingeconomics.com

32


Finansijska kriza se širila na zemlje u razvoju, a neizvjesnost je vodila traženju bezbjednosti u USD, još uvijek najvećoj svjetskoj valuti rezerve. U prvoj polovini 2009. godine dolazi do opo-ravka eura i njegovog rasta, iako grčevitog. U decembru 2008. godine FED je smanjio kamatne stope na nivo blizak nuli, a u martu 2009. godine najavio plan za masivno ubrizgavanje likvidno-sti u ekonomiju. U početku je euro naglo rastao, ali uzimanje u obzir „sigurnog utočišta“ brzo je smanjivalo vrijednost eura. Smanjenje negativnih efekata krize u drugom kvartalu 2009. godine dovelo je do opreznog povratka US investitora na strana tržišta i dugotrajnih dobitaka za euro. Status sigurnog utočišta za USD je umanjen. Investitori su se zaduživali u dolarima, najjeftinijem izvoru finansiranja, a potom prodavali valutu kako bi investirali u druga, više prinosna tržišta izvan SAD-a.



Početkom 2010. godine, prateći razvoj dužničke krize u Eurozoni, otpočeo je i strmi pad eura. Vjerovatnoća daljeg ublažavanja monetarne politike SAD-a dala je euru snažan podsticaj u sep-tembru 2010. godine. ECB je otpočela sa ukidanjem iznimnih mjera pružanja likvidnosti ban-karskom sistemu Eurozone, dok je FED ubrizgavao likvidnost putem kupovina imovine. Kako se dužnička kriza pogoršala, euro je ponovo oslabio krajem 2010. godine. Neizvjesnost u Eurozoni je povećana neslaganjem u pogledu načina reagovanja i uz to snižavanje kreditnog rejtinga kod sve više zemalja Eurozone. USD je imao podršku usljed rastućeg optimizma u pogledu perspek-tive rasta ekonomije (što je, takođe, favorizovalo investicije u imovinu sa višim prinosima, koja nije u USD)

33




Početkom 2011. godine, usljed ponovnog slabljenja dužničke krize i rastuće inflacije, euro pono-vo jača. Aukcije obveznica prezaduženih zemalja su dobro prošle, a olakšanje je donijelo i obe-ćanje Japana i Kine da će podržati spašavanje najzaduženijih zemalja Eurozone. Federalne re-zerve su nastavile program kupovine državnih HOV, narušavajući time dolar. Porast inflacije je podigao očekivanja da će ECB povećavati stope, a jaz između tržišnih stopa SAD-a i Eurozone se proširivao. Uprkos dužničkoj krizi, EUR je podržala i najava FED-a da će monetarna politika Amerike ostati prilagoljiva kako nezaposlenost bude i dalje visoka.



34


5. EKONOMSKA I FINANSIJSKA PARADIGRMA EUROZONE NAKON PRELIVANJA KRIZE NA EVROPSKO TRŽIŠTE

Mnogi elementi ekonomske i finansijske paradigme koja je preovladavala u periodu prije krize, tzv. ,,old normal’’ moraju pretrpjeti značajne izmjene.

Nove ekonomske i finansijske paradigme, tzv. „new normal“ podrazumijevaju19:

- Novi regulatorni i supervizorski makro-prudencijalni okvir: Globalna finansijska kriza je ukaza-la na ozbiljne nedostatke sistema regulacije i nadzora finansijskih institucija. Glavni nedostatak ispoljen je u dijelu koji se odnosi na prudenciona pravila za kapital i likvidnost.

Šema br. 3 – Okvir Bazela II

Izvor: McCahery J. ,,Impementation of Basel Framefork’’, Amsterdam, 2011. i prilagođavanja autora

19 Izvor: ECB: González-Páramo J. M, Speech ,,The banking sector towards the “new normal”: some considerations’’, PWC and IE Business School, Madrid, 2011.

35


Potcjenjivanje rizika, koje je počelo još u periodu dok je na snazi bio Bazel I20, potom Bazel II21 (šema br. 3), usljed neadekvatnih nivoa kapitala tokom kriznog perioda u kom su banke i druge finansijske institucije poslovale, doveli su do toga da regulatorni instrumenti moraju biti opet re-vidirani kako bi finansijski sistem bio bolje kapitalizovan.

Ključni element reforme je završetak revizije Bazela II, koja podrazumijeva uvođenje seta pravila koja su mnogo sofisticiranija od originalnih Bazel principa. Dvije godine nakon kolapsa ,,Lehman Brothers”-a, Bazelski komitet za superviziju banaka je izdao nove smjernice, u vidu Bazel III regu-latornog okvira, sa ciljem unaprjeđenja sposobnosti bankarskog sektora da apsorbuje šokove koji proizilaze iz finansijskih i bankarskih pritisaka (smanjujući time rizik od njihovog prenošenja u realni sektor), unaprjeđenja upravljanja rizicima i uopšte upravljanja u bankama, kao i povećanja transparentnosti poslovanja banaka.

Pravilima Bazela III znatno je povećan kvalitet i nivo kapitala koji će banke držati u rezervi. Viši kvalitet kapitala znači i veći kapacitet za apsorpciju gubitaka. Zato je i ključni element nove defi-nicije kapitala veći fokus na osnovni kapital. Osnovni kapital banke je najefektivniji tip kapitala, s obzirom na to da se direktno koristi za pokriće gubitaka. Minimalan zahtjev za osnovnim kapita-lom je tako podignut sa postojećih 2% (prema Bazelu II) na 4,5% rizikom ponderisane aktive. Po-red ovog, banke će minimalni iznos kapitala morati dopuniti sa još jednim “zaštitnim iznosom” osnovnog kapitala od 2,5% sredstava, što podiže ukupan regulatorni zahtjev za osnovnim kapita-lom koji će banke morati da drže na 7%.

Svrha ovog dodatnog zahtjeva za kapitalom je da osigura da banke održavaju iznos kapitala koji se može iskoristiti za apsorpciju gubitaka tokom perioda finansijskih i ekonomskih pritisaka. Ban-kama će biti dozvoljeno da povlače “zaštitni iznos” u stresnim periodima, s tim da što je nivo ka-pitala banke bliži minimalnom zahtjevu, veća su i ograničenja na raspodjelu dobiti (manje novca na raspolaganju za isplate dividendi, bonusa i drugih kompenzacija). Ovim se pomaže da se osi-gura dostupnost kapitala za podršku tekućeg poslovanja banaka tokom stresnih perioda, čime se učvršćuje cilj čvrste supervizije i upravljanja bankama i namjerava riješiti problem isplata bonusa i dividendi u periodima pogoršanih kapitalnih pozicija banaka.

Povećanjem minimalnog zahtjeva za osnovnim kapitalom, Nivo 1 racio kapitala22, koji obuhvata osnovni kapital i druge finansijske instrumente, čije je uključivanje zasnovano na strožijim krite-rijumima, će porasti sa 4% na 6% (prije uključivanja „zaštitnog iznosa”).

20 Osnovni nedostaci Bazela I odnosili su se na zanemarivanje tržišnog i operativnog rizika u poslovanju, jer je ad-ekvatnost kapitala zavisila od kreditnog rizika. Osim toga, u ocjeni kreditnog rizika nije postojala razlika u kvalite-tu dužnika i različitom rejtingu. Neadekvatno su se sagledavali rizičnost i efekat upotrebe modernih finansijskih in-strumenata.

21 Nakon amandmana vezanih za tržišne rizike, uz odredbe iz Bazela I koje su ostale na snazi, usvojen je Bazel II.22 Odnos osnovnog kapitala i rizikom ponderisane aktive.

36


U slučaju da ova dva iznosa nijesu dovoljna, Bazelski komitet za superviziju banaka predviđa i treći, kontraciklični iznos, u rangu od 0 do 2,5% rizikom ponderisane aktive. Njegova svrha je postizanje šireg makroprudencijalnog cilja zaštite bankarskog sektora u periodima pretjeranog kreditnog rasta. Ovaj iznos će se upotrijebiti ukoliko postoji prekomjeran kreditni rast, koji može rezultirati u podizanju rizika širom sistema i predstavljaće dopunu regulatornog zahtjeva za os-novnim kapitalom od 7% (tabela br. 5).

Tabela br. 5 - Poređenje standarda Bazela II i Bazela III

Bazel II Bazel III

Zajednički kapital

Kapital I reda

Ukupni kapital

Zajednički kapital

Kapital I reda

Ukupni kapital

Minimalni zahtjevi 2,0% 4,0% 8,0% 4,5% 6,0% 8,0%

Dodatna zaštita (bafer) čuvanja kapitala Nije primjenjivo 2,5%

Kontraciklična zaštita (bafer) Nije primjenjivo 0-2,5%

Dodatni zahtjevi za sistematski važne finansijske institucije Nije primjenjivo

Može biti dodan u druge rizikom ponderisane zahtjeve

Racio leveridža Nije primjenjivoMože uticati na dodavanje rizikom

ponderisanih zahtjeva

Izvor: BIS ,,Basel III: A global regulatory framework for more resilient bank and banking system’’ i kalkulacija autora

Nedavni događaji su pokazali da banke mogu biti mnogo više izložene rizicima, a da pritom ni-jesu u mogućnosti da izvrše dodatnu kapitalizaciju u promjenljivim tržišnim uslovima. Stoga će navedena pravila Bazela III biti uvedena postepeno, kako bi se bankama pružilo dovoljno vreme-na da se prilagode strožijim zahtjevima i kako se ne bi ugrozio ekonomski oporavak od Globalne finansijske krize kroz kreditni slom do kojeg moglo doći ako bi slabije banke stopirale pozajmlji-vanje kako bi ispunile nove smjernice.

Podizanje nivoa kapitala banaka predviđeno je da otpočne u 2013. godini, a nova pravila bi trebala u potpunosti da budu ispunjena do januara 2019. godine.

- Nova pravila za sistemski značajne banke: Sistemski značajne banke predstavlja važan izvor pre-nošenja šokova kroz finansijski sistem i ekonomiju. Iz tog razloga, regulatori su ostavili otvore-nu mogućnost u pogledu uvođenja strožijih pravila za ove banke, jer su od prevelikog značaja za sistem da bi se mogao dopustiti njihov neuspjeh. U tom smislu, Bazelski komitet za superviziju banaka i Odbor za finansijsku stabilnost (zahtijevan od lidera G20) razvijaju integrisani pristup sistemski značajnim finansijskim institucijama: koncept za identifikaciju sistemski važnih finan-sijskih institucija i kalkulacija dodatnih zahtjeva za kapitalom.

37


Izmjene u korporativnom upravljanju, unaprjeđenje transparentnosti i biznis modela: U okviru ove paradigme neophodna je reforma dva segmenta koji su u kriznom periodu pokazali slabosti: biznis modeli i upravljanje rizicima.

Evidentirana slabost određenih biznis modela uticala je na to da glavni prioritet banaka Evropske unije po pitanju biznis strategija u post-kriznom periodu bude struktura bilansa stanja, prven-stveno struktura plasmana i njihovih izvora finansiranja. Takođe, reforma ide u pravcu prilago-đavanja biznis strategija održivim modelima jer su neke banke i dalje zavisne od olakšica koje su dobijale od centralne banke, što nije održivo u dugom roku. Biznis modeli banaka treba da budu što elastičniji, a struktura izvora finansiranja treba uzmijeniti tako da se učešće kratkoročnih izvora smanji u korist stabilnih, dugoročnih izvora, kao što su kapital i depoziti. Pored toga, oblast koja zahtijeva unaprjeđenje je upravljenje rizicima u bankama.

- Uspostavljanje novog makro-prudencionog okvira: Efikasan makro-prudencioni nadzor može značajno upotpuniti mikro-prudencioni nadzor na nacionalnom nivou, kao i u među-graničnom kontekstu. Kako bi bolje prepoznale potencijalne rizike i sa njima se suočile, mnoge zemlje su po-sljednjih godina radile na uspostavljanju okvira makro-prudencione politike. Kada je u pitanju Evropska unija, osnovan je Evropski odbor za sistemski rizik (ESRB) koji je odgovoran za makro-prudencioni nadzor na nivou EU.23

6. PUT KA OPORAVKU

6.1. Preporuke održivosti makroekonomske stabilnosti

Evropa se nakon krize, koja je ostavila nesagledive posljedice, suočava sa brojnim izazovima, a najznačajni je regulatorna reforma i njoj odgovarajući institucionalni razvoj.

Iz ECB24 su kao neke od daljih preporuka održivosti makroekonomske stabilnosti istakli sljedeće:

1. Sprovođenje fiskalne konsolidacije i obezbjeđivanje održivosti javnih finansija,2. Promocija održivog rasta i otvaranje novih radnih mjesta,3. Unaprjeđenje koncepta kriznog menadžmenta,4. Poboljšanje ekonomskog upravljanja,5. Jačanje finansijskog sektora.

23 Više o ESRB u dijelu 6. Put ka oporavku.24 González-Páramo J. M: Speech ,,The banking sector towards the “new normal”: some considerations’’, PWC and IE

Business School, Madrid, 2011.

38


Boks br. 4 – Preporuke G20 za prevazilaženje krize

Početkom aprila 2009. godine održan je prvi samit lidera Grupe 20 najrazvijenijih zemalja na kojem su razmatrani izazovi krize.

Ključni predlozi na planu regulacije su: 1. Stvaranje međunarodnog regulatora uz postojaći tržišni model utvrđivanja vrijednosti

imovine, 2. Jačanje rezervi u kapitalu finansijskih institucija, posebno banaka kao zaštita od pogorša-

nja tržišnih uslova,3. Regulacija hedž fondova,4. Regulacija rejting agencija koje procenjuju rizike na finansijskim tržištima i5. Promjena računovodstvenih standarda.

Na Samitu je postignuta saglasnost da se:• Ekspanzivnom fiskalnom politikom podrži oživljavanje privredne aktivnosti,• Zajednički radi na mjerama finansijske regulative,• Izbjegnu protekcionističke mjere.

U Pitsburgu je sredinom septembra 2009. godine održan drugi samit G20, na kojem je usagla-šeno da bi nova pravila za banke trebalo da spriječe novu globalnu finansijsku krizu. Usvojen je novi kodeks finansijskog ponašanja koji bi se primjenjivao od 2012. godine.

Na finansijsku nestabilnost, koja je generisala Globalnu ekonomsku krizu, uticali su nedostaci u regulativi i kontroli uz neogovorno preuzimanje rizika od strane banaka i drugih finansijskih institucija. Zato su se učesnici Samita dogovorili da se za finansijske institucije u sistem uvedu strožija pravila u preuzimanju rizika.

Preporuke sa samita G20 u Pitsburgu, za prevazilaženje krize i obezbjeđenje uslova da se slična ne ponovi su:

1. Jačanje međunarodnog finansijskog nadzora i regulatornog sistema;2. Modernizacija svjetskih institucija, reforma misije, mandata i upravljanja MMF-om i

multilateralnom razvojnom bankom;3. Poboljšanje kvaliteta i količine kapitala banaka, destimulisanje pretjeranog uticaja i pre-

uzimanje rizika;4. Ograničenje bonusa za rukovodstvo finansijskih institucija;5. Poboljšanje transparentnosti, regulisanje i nadzor hedž fondova, agencija za kreditni rej-

ting, prakse naknade i nestandardnog finansijskog instrumenta kojim se trguje na nesluž-benoj berzi;

6. Usvajanje jedinstvenog seta visoko-kvalitetnih međunarodnih računovodstvenih i finan-sijskih standarda izvještavanja;

7. Jačanje globalnih finansijskih sigurnosnih mreža;8. Stvaranje okvira koji postavlja pravila i način zajedničkog djelovanja kako bi se stvorio

jak, održiv i uravnotežen globalni rast.

39


U martu 2010. godine održan je samit G20 u Torontu na kojem je proširen paket preporuka. Međutim, na Samitu je pokazano neslaganje SAD i EU u pogledu ekonomske politike – SAD se zalažu da se rast podrži fiskalnim stimulansom kako bi se podstakla potrošnja, a EU zahtijeva da se u kratkom roku obezbijedi opšta redukcija fiskalnih deficita kroz štednju i da se ograniči javni dug. Za SAD smanjenje budžetske potrošnje u EU predstavlja faktor smanjenja globalne tražnje i usporavanja oporavka privrede, što će usporiti i rješavanje pitanja nezaposlenosti.

Kao osnovni pravci reforme finansijskog sektora naznačeni su:

• Pooštravanje zahtjeva u pogledu adekvatnosti kapitala banaka (povećavanje zahtijevanog iznosa i kvaliteta kapitala),

• Regulacijom obuhvatanje investicionih fondova, rejting agencija i vanberzanskih finan-sijskih instrumenata,

• Poboljšavanje globalnih računovodstvenih standarda, izgradnja efikasne supervizije, ja-čanje institucija koje imaju sistemski značaj,

• Unaprjeđivanje međunarodne saradnje u oblasti pranja novca, poreskih rajeva, finansi-ranja terorizma.

Samit G20 u Seulu održan je krajem novembra 2010. godine. Na ovom Samitu su produbljene razlike o uzročnicima Globalne ekonomske krize. Konstatovano je da svjetsku privredu treba zaštititi od valutnih, trgovinskih i privrednih debalansa: onemogućiti prekomjerno fluktuiranje vodećih valuta i obezbijediti formiranje valutnih kurseva na tržišnim principima, ukinuti trgo-vinske barijere i onemogućiti protekcionizam, onemogućiti turbulencije finansijskih tržišta, na-gli rast cijena sirovina, prekomjerno povećanje fiskalnog deficita i javnog duga i slično.

1. Sprovođenje fiskalne konsolidacije i obezbjeđivanje održivosti javnih finansija

Zemlje Evropske unije su usvojile mjere fiskalnog pooštravanja kako bi smanjile dugove i deficite, izbjegle ponavljanje grčke dužničke krize i povratile povjerenje na tržištu. Strukturne reforme i fiskalna konsolidacija su od ključnog značaja za stvaranje uslova za održiv rast i cjenovnu stabil-nost.

Implementacija fiskalne konsolidacije i obezbjeđivanje održivosti javnih finansija je pred brojnim izazovima. Konsolidacija zahtijeva sveobuhvatnu politiku koja podrazumijeva:

a) Blagovremenu korekciju prekomjernog deficita,b) Smanjenje vladinog duga na održiv nivo,c) Reorganizacija banaka da bi se limitirala jaka veza između vlade i finansijskog sektora koja

obično za rezultat ima nacionalizaciju bankarskih obaveza u vrijeme krize.

Navedene mjere moraju obuhvatiti penzionu i zdravstvenu reformu, kako bi se ublažio fiskalni teret koji proizilazi iz povećanja starosne populacije.

40


Jaka fiskalna konsolidacija je neophodna kako bi se prilagođavanje bilansa budžeta svelo na nivo ispod 60% BDP-a. Fiskalna konsolidacija treba da bude pojačana u zemljama koje su suočavaju sa ekonomskim rastom i prihodima većim od očekivanih. Neke od članica treba da povećaju pore-ze i takse, sa akcentom na indirektne poreze. Neosnovane pozajmice treba da budu eliminisane. Sljedeći korak koji treba da se preduzme jeste korekcija makroekonomskih neravnoteža. Mnoge zemlje sa ogromnim deficitnom tekućeg računa i visokim nivoom zaduženosti treba da preduz-mu konkretne mjere (npr. održive nivoe plata). Na drugoj strani, zemlje sa visokim suficitom te-kućeg računa treba da identifikuju izvore slabe domaće potrošnje (uključujući dalju liberalizaciju i poboljšanje uslova za investicije). Potrebno je i dalje raditi na jačanju regulatornog okvira i re-konstrukciji bankarskog sistema kako bi se omogućila stabilnost finansijskog sistema, ali i funk-cionisanje kreditnog kanala. Rekonstrukcija se naročito odnosi na banke koje primaju državnu pomoć, koja treba da bude postepeno povučena iz bankarskog sistema u cjelini. U skladu sa okvi-rom Bazela III, banke će jačati svoju kapitalnu osnovu kako bi izbjegle buduće šokove.

2. Promocija održivog rasta i otvaranje novih radnih mjesta

Zemlje Evropske unije moraju da ulože dodatne napore kako bi povećale potencijalni rast i krei-rale održivu strategiju otvaranja novih radnih mjesta.

Grafik br. 7 – Stopa nezaposlenosti, januar 2010. godine

Izvor: Eurostat, ,,EU Economic data pocketbook’’ No 2-2010, Quarterly, 2010

41


U posljednjih 10 godina evropske zemlje su ostvarile značajan napredak u oblasti zapošljavanja. Tako je od uvođenja eura u Eurozoni kreirano preko 14 miliona radnih mjesta. Međutim, krizna dešavanja su uticala na to da stope nezaposlenosti nekih zemalja Eurozone budu dvocifrene, do-vodeći do porasta ekonomskih i socijalnih troškova (grafik br. 7).

Međunarodna organizacija rada je usvojila rezoluciju ,,Prevazilaženje krize: globalni pakt za zapošljavanje’’25. Ova rezolucija sadrži skup politika koje zapošljavanje i socijalnu zaštitu stavljaju u fokus odgovora na krizu.

Ključni doprinos unaprjeđenju dugoročnog ekonomskog rasta Evropske unije biće ostvaren kroz implementaciju strategije „Evropa 2020“26. Osnovni elementi Strategije su:

1. Tri povezane prioritetne oblasti: obrazovanje, razvoj i inovacije; efikasnost resursa i visok nivo kohezije između socijalne i politike zapošljavanja.

2. Pet glavnih kvantitativnih ciljeva:

I. Podići stopu zaposlenosti populacije starosti od 20 do 64 godine sa 69% na 75% kroz veće učešće mladih ljudi, starijih radnika i nekvalifikovanih radnika i bolju integraciju legalnih migranata,

II. Povećati procenat BDP koji se izdvaja za istraživanje i razvoj sa 1,9% na 3%,III. Ostvariti „20/20/20“ klimatsko-energetski cilj – 20% smanjenja emisije gasova koji iza-

zivaju efekat staklene bašte u odnosu na 1990. godinu (ili čak za 30% ako dozvole uslo-vi), 20% povećanje učešća obnovljivih izvora energije u finalnoj potrošnji i za 20% po-većanje energetske efikasnosti,

Boks br. 5 – Strukturne reforme za inkluzivni rast

Evropska unija će ispuniti ciljeve za održivim i inkluzivnim rastom strategije ,,Evropa 2020’’ samo ako se sprovedu neophodne strukturne reforme koje će poboljšati poslovno okruženje. Po-trebno je eliminisati nedostatke poreskog sistema prilikom prekogranične trgovine i investicija. Progres u taksativnom sistemu obuhvata smanjenje taksi za radnike na neophodni minimumi i adaptaciju Evropskog okvira za takse u energetskom sistemu u skladu sa energetskim i klimat-skim ciljevima EU. Takođe, zahtijeva modernizaciju sistema PDV-a i razvijanje koordinisanog pristupa porezima u finansijskom sistemu. Na kraju, neophodno je obezbijediti bolju energetsku efikasnost i ciljeve iz Strategije ,,Evropa 2020’’. Zemlje članice treba da poboljšaju svoje politike energetske efikasnosti koje će dovesti do stvaranja poslova u sektori građevinarstva i usluga. Po-trebno je razviti standarde EU za energetski efikasne proizvode kako bi se podstakla potražnja za inovativnim proizvodima i tehnologijama.

25 MOR: ,,Prevazilaženje krize: Globalni pakt za zapošljavanje’’, 2009.26 Izvor: European Commission: „Europe 2020“, A European strategy for smart, sustainable and inclusive growth“,

2010.

42


IV: Smanjiti stopu ranog napuštanja škole na ispod 10% sa trenutnih 15%, uz istovremeno-povećanje procenta stanovništva sa diplomom visokoškolske ustanove sa 31% na 40%,

V. Smanjiti broj ljudi koji žive ispod linije siromaštva za 25%, što će predstavljati izlazak preko 20 miliona ljudi iz siromaštva.

3. Sedam vodećih inicijativa:

Pametan rast Održivi rast Inkluzivan rast

Inicijativa Unija inovacijaUnaprjeđuje okvirne uslove i pristup za finansiranje istraživanja i inovacija u cilju trasformisanja inovativnih ideja u proizvode i usluge koji će kreirati nove poslove i podsticati rast.

Inicijativa Resursno efikasna EvropaStimuliše prelaz na resursno efikasnu, nisko-ugljeničnu ekonomiju uz veći stepen korišćenja obnovljivih izvora energije, modernizaciju transportnog sektora, unaprjeđenje konkurentnosti ienergetsku bezbjednost.

Inicijativa Agenda za nove vještine i posloveStvara uslove za modernizacijutržišta rada, povećanje vještina i znanja radne snage, povećava stopu zapošljavanja i usklađivanje ponude i tražnje, između ostalog kroz bolje uslove za mobilnost radne snage.

Inicijativa Mladi u pokretuUnaprjeđuje performanse obrazovnih sistema i stimuliše uključivanje mladih ljudi na tržište rada.

Inicijativa Industrijska politika za eru globalizacijeUnaprjeđuje poslovno okruženje, posebno za MSP i podržava razvoj jake i održive industrijske baze konkurentne na globalnom nivou.

Inicijativa Evropska platforma protiv siromaštvaObezbjeđuje ekonomsku, socijalnu i teritorijalnu koheziju; jača svijest i unaprjeđuje osnovna ljudska prava osoba suočenih sa siromaštvom i socijalnom isključenosti, obezbjeđuje njihovo aktivno učešće u društvu.

Inicijativa Evropska digitalna agendaUsmjerena na razvoj digitalnogjedinstvenog tržišta i promociju njegove prednosti za firme i domaćinstva, podržava razvoj Interneta velike brzine i širokopojasni pristup Internetu za sve.

Izvor: Evropski pokret u Srbiji: ,,Vodič kroz strategiju Evropa 2020’’, 2011.

Boks br. 6 – Program Evropske unije za cjeloživotno učenje

Program za cjeloživotno učenje (Lifelong Learning Programme) je najveći program EU u oblasti obrazovanja, a usmjeren je na sve nivoe obrazovanja i stručnog usavršavanja.

Program se veže za razdoblje od 2007. do 2013. godine, sa fondom od 6,9 milijardi eura.

Cilj Programa je da doprinese održivom ekonomskom razvoju Evrope sa jačom društvenom ko-hezijom i povećanju broja kvalitetnih radnih mjesta. Kako bi se postigao postavljeni cilj, Pro-gram podstiče saradnju između obrazovnih ustanova, individualnu mobilnost učenika/stude-

43


nata i obrazovnih stručnjaka, kao i usavršavanje u stručnim područjima, što je istovremeno i priprema učesnika za uspješno učešće na evropskom tržištu rada.

Program za cjeloživotno učenje sastoji se od četiri potprograma: Comenius (predškolsko vaspi-tanje i školsko obrazovanje), Erasmus (visoko obrazovanje), Leonardo da Vinci (stručno obrazo-vanje i usavršavanje) i Grundtvig (obrazovanje odraslih).

Pored toga, Progam obuhvata i dva komplementarna programa: Transverzalni program (sarad-nja i inovacije u području cjeloživotnog učenja unutar Evropske unije, učenje stranih jezika, ra-zvoj inovativnih informatičkih i komunikacijskih tehnologija, širenje i korištenje rezultata pro-grama) i Jean Monnet (podrška institucijama koje se bave evropskim integracijama).

4. Deset integrisanih smjernica: (1) Obezbjeđivanje kvaliteta i održivosti javnih finansija, (2) Rješavanje makroekonomskih debalansa, (3) Smanjivanje debalansa disproporcija u Eurozoni, (4) Optimizovanje podrške za istraživanje i razvoj i inovacije, jačanje trougla znanja i oslobađanje potencijala digitalne ekonomije, (5) Poboljšanje efikasnosti resursa i smanjenja emisije gasova sta-klene bašte, (6) Poboljšanje poslovnog i potrošačkog okruženja i modernizacija industrijske baze, (7) Povećanje učešća na tržištu rada i smanjenje strukturne nezaposlenosti (usljed raskoraka iz-među ponude i potražnje), (8) Razvijanje kvalifikovane radne snage odgovarajući na potrebe tr-žišta rada, unaprjeđenje kvaliteta posla i cjeloživotno učenje, (9) Poboljšanje performansi sistema obrazovanja i obuke na svim nivoima i povećanje učešća u visokom obrazovanju, (10) Promovisa-nje socijalne inkluzije i borba protiv siromaštva.

5. Koordinacija ekonomskih politika,

6. Čvršći instrumenti praćenja ostvarivanja Strategije,

7. Jasna podjela nadležnosti i relevantnost za zemlje koje žele da postanu članice EU.

Izazovi sa kojima se suočava Evropa su (šema br. 4):

• “Održiv oporavak" – zajedničko suočavanje sa neposrednim izazovom oporavka i dugo-ročnim izazovima (globalizacija, pritisak na resurse, starenje) kako bi se pokrili skorašnji gubici, povratila konkurentnost, povećala produktivnost i EU se našla na putu prosperiteta,

• “Spor oporavak” – nastavak sporih i u velikom dijelu neusklađenih reformi, uz rizik da se nastavi sa permanentnim gubicima bogatstva i sporim rastom,

• “Izgubljena dekada” – spori rast koji će vjerovatno voditi visokoj nezaposlenosti i socijal-nim nemirima i relativnom padu na svjetskoj sceni27.

27 Izvor: Evropska komisija: ,,Europe 2020’’, A European strategy for smart, sustainable and inclusive growth’’, 2010.

44


Šema br. 4 – Tri scenarija za strategiju ,,Evropa 2020’’

Izvor: Evropska komisija: ,,Europe 2020’’, A European strategy for smart, sustainable and inclusive growth, 2010.

U fokusu strategije „Evropa 2020“ je novi koncept za izlazak iz krize koji treba da postane predu-slov za visok ekonomski rast i fiskalnu konsolidaciju.

3. Unaprjeđenje koncepta kriznog menadžmenta

Kao odgovor na krizu, Evropski savjet je u martu 2011. godine formirao Evropski stabilizacioni mehanizam. On je kreiran na osnovu Lisabonskog sporazuma, koji dozvoljava međudržavni spo-razum članica Eurozone. Kao što je već rečeno, ovaj mehanizam će zamijeniti Evropski mehani-

45


zam za finansijsku stabilnost i Evropski fond za finansijsku stabilnost nakon njihovog isteka 2013. godine.

Evropski stabilizacioni mehanizam će pružati finansijsku pomoć u formi kredita, ali pod strik-tnim uslovima i na bazi detaljne analize koja će biti sprovedena od strane Evropske komisije i MMF-a, a u vezi sa ocjenom Evropske centralne banke o održivosti relevantnog duga zemlje.

Objavljivanje ovakvog stabilizacionog mehanizma bi trebalo biti praćeno jačanjem ekonomskog upravljanja u Eurozoni, naročito imajući u vidu jačanje okvira za multilateralnu budnost nacio-nalnih politika u oblasti javnih finansija i konkurentnosti28.

4. Poboljšanje ekonomskog upravljanja

Ključna lekcija naučena u periodu krize jeste neophodnost jačanja ekonomskog stuba Ekonomske i monetarne unije u smislu jačanja fiskalne discipline i tržišno orjentisanog ekonomskog sistema, kako bi se obezbijedila makroekonomska i finansijska stabilnost.

Osim jačanja Pakta stabilnosti i rasta, koji reprezentuje set mjera i procedura koji sprečavaju aku-muliranje javnog duga i deficita, Evropska komisija je predložila širi makroekonomski okvir koji podrazumijeva monitoring ekonomskih politika. Osim toga, propozicije EU na pravnom nivou predlažu odvojen pakt, tzv. Pakt za euro plus, koji će biti sačinjen u EU zemljama koje koriste euro i još nekim članicama Eurozone, kako bi se dalje jačali ekonomski temelji EMU.

5. Jačanje finansijskog sektora

Nakon kolapsa ,,Lehman Brothers’’-a, G20 su vrlo brzo identifikovale ključne oblasti reforme i sačinile konkretne preporuke Bazelskom komitetu za bankarsku superviziju i Odboru za finan-sijsku stabilnost. Neke preporuke su već konkretizovane kroz Bazel III koji će pomoći u stvaranju sigurnije bankarske industrije i zaštiti međunarodne ekonomije od budućih finansijskih kata-strofa.

Predsjednici država i vlada EU su se složili oko novog koncepta finansijske supervizije u Evrop-skoj uniji – evropskom sistemu finansijske supervizije sa intencijom da se unaprijedi saradnja i koordinacija.

Od 1. Januara 2011. godine, struktura finansijske supervizije je znatno ojačana. Prvi korak u tome je bilo osnivanje Institicije evropskih supervizora (ESAs). Ova institucija obuhvata: Evropski regu-latorni organ za bankarstvo (EBA), Evropski regulatorni organ za osiguranje i penzije (EIOPA) i Evropski regulatorni organ za tržišta i HOV (ESMA). Ove institucije će imati koordinacionu ulogu

28 Više o ESM u dijelu 3. Odgovor EU na krizu, Krizni mehanizmi i paketi pomoći ugroženim zemljama.

46


u superviziji finansijskih institucija u Evropi. One će rješavati konflikte između nacionalnih su-pervizora i njihova odluka je obavezujuća. Za svaku instituciju biće osnovan tzv. Koledž supervi-zora, koji će se sastojati od nacionalnih supervizora i Institicije evropskih supervizora. Dodatno, Evropska institucija za finansijsko tržište će direktno vršiti superviziju agencija za kreditne rej-tinge. Ove agencije, zadužene za davanje kreditnih ocjena dužnika i nivoa rizika finansijskih pro-izvoda, do sada nijesu kontrolisane.

Pored Institicije evropskih supervizora, EU je krajem 2010. godine formirala i Evropski odbor za sistemski rizik. Ovaj supervizorski okvir će ojačati evropsku supervizorsku strukturu na mikro-prudencionom, ali i, po prvi put, na makro–prudencionom nivou, jer glavni zadatak Odbora jeste makroekonomska supervizija cijelog finansijskog sistema Evropske unije. Očekuje se da će formi-ranje Odbora pomoći u identifikaciji sistemskog rizika, davanju upozorenja i preporuka za rješa-vanje istih. Nezavisnost ovog tijela omogućava objektivan i kritički pristup politikama evropskih lidera u periodima ekonomskog buma. Upozorenja i preporuke nisu obavezujući, ali će biti kori-sni i za informisanje javnosti.

Sve navedene smjernice ukazuju na napore Evropske unije da pronađe rješenja i mehanizme za efikasno vraćanje državnog duga, kako bi se održao kredibilitet koji zajednička valuta ima u me-đunarodnim odnosima, ali i zbog povjerenja koji u nju imaju privrede, vlade i građani Eurozone i Evropske unije u cjelini.

Boks br. 7 - Evropski stres-test za banke i ostale finansijske institucije

Stabilnost finansijskog tržišta, kao i cjelokupne ekonomije značajno zavisi od solventnosti i li-kvidnosti banaka i sposobnosti da prevaziđu „šokove”.

Mehanizam simuliranja različitih scenarija negativnih dešavanja na tržištu i procjene sposobno-sti banaka da ih izdrže bez dokapitalizacije predstavljaju stres-testovi.

Po prvi put tzv. evropski stres-test je sproveden u julu 2010. godine. Obuhvatio je 90 banaka od kojih sedam nije zadovoljilo postavljene uslove: pet španskih, jedna njemačka i jedna grčka banka. Međutim, dvije velike irske banke koje su prošle testove su kasnije nacionalizirane. Ovaj stres-test sprovodila je Evropska komisija, a minimalni prag adekvatnosti kapitala bio postav-ljen na 6%.

Evropska unija je osnovala tri nove institucije u sklopu odgovora na finansijsku krizu. To su evropska nadzorna tijela: za banke, za hartije od vrijednosti i tržišta i za osiguranja i profesio-nalne penzije.

Evropska agencija za banke osnovana je krajem novembra 2010. godine, a naslijedila je Komitet evropskih supervizora banaka (CEBS). Ova agencija je sprovela stres-test, test otpornosti na uda-

47


re ekonomske krize koji je obuhvatio 90 banaka (65% evropskog bankarskog sektora). Banka koja je imala stopu adekvatnosti kapitala od najmanje 5% rizične imovine prošla je test.

Ovaj test iz 2011. godine je mnogo strožiji u odnosu na ranije, što treba da doprinese vraćanju po-vjerenja u testiranje banaka na ovaj način, u transparetnost i odgovornost Europske unije, tako da se utiče na to da banke koje prođu testove budu i stvarno snažne.

Banke su testirane na dva makroekonomska scenarija: osnovni (uključuje današnje glavne ma-kroekonomske pretpostavke) i ekstremno negativni (pretpostavlja pogoršanu sliku ekonomije i finansijskih tržišta, ali na šokove specifične za pojedine države, poput urušavanja tržišta nekret-nina, kamatnih stopa ili previsokog državnog duga). U lošijem scenariju gleda se šta bi bilo kad bi BDP Eurozone pao za 0,5% u slučaju da je Evropska komisija predvidjela rast od 1,5%. U testove nije ukalkulirana mogućnost da država spašava banku. Predviđeno je da rezultati budu „prošla”, „nije prošla” i „jedva prošla”, kako bi se slabe banke prisilile na dokapitalizaciju.

Osam od ukupno 90 testiranih banaka nijesu prošle stres-test: dvije banke iz Grčke („EFG Euro-bank” i „ATE Bank”), jedna iz Austrije („Folksbank”) i pet iz Španije. Ove banke bi trebalo "hit-no" da preduzmu mjere za povećanje svojih rezervi za slučaj gubitaka. Pored toga, još 16 banaka je jedva prošlo ovaj test.

Evropska agencija za osiguranja i prenzijska osiguranja sprovela je u ovoj godini stres-test za osi-guravajuća društva. Rezultati su pokazali da oko 10% osiguravajućih kompanija u EU ne bi imalo dovoljno kapitala da prebrode velike ekonomske potrese. Testirano je 221 osiguravajuća i reosi-guravajuća kompanija (60% ukupnog osiguravajućeg tržišta 27 članica EU i Islanda, Lihtenštaj-na, Norveške i Švajcarske). Testovi su sadržali strožije kriterijume za zahtjeve za nivo kapitala29.

Kao što je već navedeno, jedno od važnih pitanja koje mora biti riješeno na putu izlaska iz krize je pitanje regulacije i nadzora finansijskih institucija i finansijskih tržišta na nacionalnom i međuna-rodnom nivou. Kovač30 se u svojoj analizi poziva na studiju OECD-a u kojoj je dat pregled svjetskih pitanja iz oblasti regulacije i nadzora finansijskih institucija i finansijskih tržišta. U pitanju su ,,... predlozi iz jurisdikcije pojedinih zemalja, planirani ili već primenjeni, u oblastima u kojima je po-trebna ili poželjna harmonizacija sistemskih rešenja.’’, dati u aneksu rada, kao Prilog br. 1.

6.2. Izlazna strategija

Trenutno, problemi u finansijskom sektoru su ublaženi, ali dok oporavak ne bude čvrsto uteme-ljen, posebno u dijelu koji se odnosi na investicije privatnog sektora i otvaranje radnih mjesta,

29 Novi zahtjevi treba da stupe na snagu u januaru 2013. godine jer još nijesu u potpunosti završeni.30 Izvor: Kovač O: ,,Alternativni putevi saniranja posledica finansijske krize u svetu’’, Nova srpska politička misao,

2010.

48


ostaće značajan rizik obezbjeđenja budućih zarada i prihoda privatnog sektora. Ukoliko izlaz iz mjera podrške državnog sektora bude preuranjen ili neuređen može inicirati buduću finansijsku nestabilnost. Isto tako, rizike nosi i kasni izlazak iz krize i to rizik deformisanja javnih finansija, urušavanja konkurencije i kreiranja moralnog hazarda koji se javlja usljed smanjene zaštite i sklo-nosti preuzimanju rizika. Na porast moralnog hazarda može uticati i preuranjen izlazak iz krize. U svakom slučaju, definisati pravo vrijeme izlaska iz krize, kao i koordinacija strategije na global-nom nivou su krucijalni za uspješnu izlaznu strategiju. Izlaz može komplikovati činjenica da se neke institucije oslanjaju na pomoć više od drugih. Za ublažavanje ovog problema bilo bi korisno ukoliko bi se ovim institucijama zabavili putem neke kredibilne alternativne šeme, uključujući mjere podrške aktivi prije izlaza.

Mjere koje su preduzete u cilju ublažavanja posljedica krize u velikom broju zemalja su uticale na rast budžetskog deficita (kao % BDP-a) i javnog duga. Sada se vodi debata o izlaznoj strategiji, na globalnom i nivou Evropske unije.

Razmatranje izlaza iz mjere garantovanja depozita poklapa se sa razmatranjme nove šeme osigu-ranja depozita u EU, koja uključuje povećanje limita za osiguranje depozita i brže isplate u slučaju nesolventnosti. Neke zemlje su već uvećale iznose garantovanih depozita, a neke su predvidjele neograničeno osiguranje depozita tokom trajanja krize. Međutim, još neće biti razmatrano pita-nje prestanka mjere neograničenog osiguranja depozita31.

Potencijal za na tržištu baziran izlaz iz mjere garantovanja emitovanih obveznica banaka podi-gnut je na nivo šeme sa fiksnom cijenom za vladine garancije: unapređenje tržišnih uslova pove-ćava cijenu emitovanih obveznica garantovanih od strane valde u odnosu na one za koje vlada nije garantovala. Na tržištu baziran izlaz može biti ubrzan povećanjem tekućih cijena. Banke EU su već počele da zamjenjuju emitovanje garantovanih obveznica sa negarantovanim, tako da je emi-sija od vlade garantovanih obveznica značajno smanjenja tokom ljeta i jeseni 2009. godine.

Dok se izlaz iz mjera garantovanja emitovanih obveznica banaka još uvijek razmatra, izlaz iz mjera dokapitalizacije banaka je već počeo. Dva su pristupa izlazu iz ove mjere. Jedan je da vlada prodaje svoje učešće u bankama na privatnom tržištu. Drugi je da banka isplati uložena sredstva vladi. U Evropi je ,,Lloyds TSB’’ prva banka koja je emitovala nove akcije kako bi povećala neop-hodni kapital za vraćanje 4,4 milijarde eura vladi (jun 2009. godine). Nakon toga, Švajcarska vlada je u avgustu 2009. godine prodala 4 milijarde eura akcija ,,UBS’’. Francuske ,,BNP Paribas’’, So-ciete generale, Credit Agricola i Credit Mutuel vratile su iznos ,,injekcije kapitala’’ vladi na kraju oktobra 2009. godine. Ovaj vraćeni iznos je više nego polovina ukupnog iznosa kapitala unešenog u francuske banke. Nakon francuskih banaka, grčka ,,Alpha Bank’’ najavila je plan za pripremu emisije za vraćanje 0,95 milijardi eura vladinog kapitala.

31 U SAD, trenutni limit za osiguranje depozita (250.000 USD) važiće do kraja 2013. godine, od kada će iznositi 100.000 USD.

49


Većina podrški aktivi odobrena je kroz ad hoc mjere prilagođene individualnim institucijama. U slučaju mjera uklanjanja aktive (prenošenje aktive u drugu instituciju), institucija koja upravlja aktivom može aktivu prodati kada se poboljšaju cijene na tržištu. U slučaju mjera osiguranja ak-tive (zadržavanje aktive u bilansu banaka), banka može prekinuti aranžman garatovanja aktive.

Na globalnom nivou, Odbor za finansijsku stabilnost je pripremio napomene za izlaznu strategiju za mjere podrške finansijskom sistemu. Osnovni elementi ovih napomena su:

1. Poboljšanje uslova na tržištu će voditi smanjenju korišćenja javne podrške, 2. Izlaz treba biti: unaprijed najavljen, fleksibilan, transparentan i kredibilan; održiv iz pru-

dencione perspektive i da ne ugrožava ponudu kredita; zasnovan na tržištu; da uzme u ob-zir potencijalni prekogranični uticaj,

3. Spektar koordinacije polazi od prethodnih obavještenja o planovima, preko diskusije o principima odluka o izlaznoj strategiji, do implementacije konzistentnih okvira. Potenci-jalne koristi koordinacije izlaznih strategija su više za zemlje sa značajnim prekograničnim prelivanjima.

7. NAJNOVIJA DEŠAVANJA U EUROZONI – DRUGI TALAS KRIZE

Ekonomska aktivnost svjetske ekonomije u 2011. godini pod snažnim je uticajem dužničke krize u Eurozoni i pada kreditnog rejtinga SAD-a. Ova dešavanja uticala su na kretanja deviznih kur-seva, kretanja na berzama, rast cijena. Pored toga, u proteklom periodu 2011. godine zabilježeni su politički nemiri i kriza u nekoliko arapskih zemalja, kao i prirodna katastrofa u Japanu. Svi ovi događaji su uticali na ekonomski rast širom svijeta.

Boks br. 8 – Promjena kreditnog rejtinga SAD-a, Italije i Španije

Rejting agencija ,,Standard&Poors’’ je petog avgusta snizila kreditni rejting SAD-a sa ,,AAA’’ na ,,AA+’’, uz zadržavanje statusa ,,negativni izgledi’’, usljed neuspjeha zakonodavaca da smanje potrošnju ili povećaju prihode u mjeri koja je neophodna da se redukuje rekordni budžetski defi-cit. Sniženje rejtinga SAD-a od strane ,,Standard&Poors’’-a se desilo prvi put od 1917. godine, od kada se sprovodi kreditno rangiranje. Rejting agencije ,,Fitch’’ i ,,Moody's’’ su potvrdile SAD-u kreditni rejting ,,AAA’’, uz očekivanje da se preduzmu dodatne fiskalne mjere kako bi se obezbi-jedilo smanjenje odnosa federalnog duga i BDP-a.

U grupi sa rejtingom ,,AAA’’, prema ocjeni ,,Standard&Poors’’- a, ostalo je 18 zemalja (tabela br. 1).

50


Tabela br. 1 – Zemlje sa kreditnim rejtingom AAA, rangiranje ,,Standard&Poors’’-a

Br. Zemlja Domaći rejting

Strani rejting Br. Zemlja Domaći

rejtingStrani rejting

1 Australija AAA AAA 10 Lihtenštajn AAA AAA

2 Austrija AAA AAA 11 Luksemburg AAA AAA

3 Kanada AAA AAA 12 Norveška AAA AAA

4 Njemačka AAA AAA 13 Finska AAA AAA

5 Guernsey AAA AAA 14 Francuska AAA AAA

6 Hong Kong AAA AAA 15 Singapur AAA AAA

7 Ostrvo Man AAA AAA 16 Holandija AAA AAA

8 Danska AAA AAA 17 Švedska AAA AAA

9 Švajcarska AAA AAA 18 Velika Britanija AAA AAA

Izvor: ,,Standard&Poors’’: http://www.standardandpoors.com/ratings/sovereigns/ratings-list/en/us/?subSectorCode=39&start=0&range=50.

Nakon izmjene rejtinga, SAD je istoj grupi sa Novim Zelandom i Belgijom.

Od početka 2011. godine, u okviru EU kreditni rejting je smanjen Španiji, Italiji, Irskoj, Poruga-liji, Grčkoj i Kipru.

Rejting agencija ,,Fitch’’ je snizila kreditni rejting Italije sa ,,AA-’’ na ,,A+’’ uz status ,,stabilni izgledi’’ i Španije sa ,,AA+’’ na ,,AA-’’ negativni izgledi. Rejting agencija,,Moody's’’ je snizila rej-ting Italije sa ,,Aa2’’ na ,,A2’’ negativni izgledi, a Španije sa ,,A1’’ na ,,Aa2’’ sa negativnom pro-gnozom. Pored toga, i rejting agencija ,,Standard&Poors’’ je snizila rejting Italije sa ,,A+’’ na ,,A’’, a Španije sa ,,AA’’ na ,,AA-’’ negativni izgledi. Rejting Italije i Španije smanjen je zbog produblja-vanja dužničke krize u Eurozoni.

Globalna kriza je izazvala smanjenje BDP-a u Eurozoni, tako da je u 2009. godini BDP Eurozone bio ispod nivoa iz 2006. godine, a u 2010. godini je, i pored zabilježenog rasta, bio ispod nivoa iz 2007. godine. Ovo je za posljedicu imalo rast nezaposlenosti sa 7,6% (2007.) na 10,1% u 2010. godi-ni, uz blage oscilacije u 2011. godini (grafik br. 8).

U avgustu 2011. godine, stopa nezaposlenosti (sa sezonskim prilagođavanjem) iznosila je 10% u Eurozoni, a 9,5% u Evropskoj uniji. Posmatrano po zemljama Eurozone (grafik br. 9), najniža sto-pa nezaposlenosti zabilježena je u Austriji (3,7%) i Holandiji (4,4%), a najviša u Španiji (21,2%).

51


Grafik br. 8 – Stopa nezaposlenosti

Izvor: Eurostat, Newsrelease Euroindicators, 143/2011, 30. September 2011

Grafik br. 9 – Stopa nezaposlenosti, avgust 2011, sezonski prilagođena

*Jun 2011, ** Q2 2011Izvor: Eurostat, Newsrelease Euroindicators, 143/2011, 30. September 2011

Tokom 2007. i 2009. godine, prosječni fiskalni deficit u Eurozoni je porastao sa 0,7% na 6,3% BDP-a, a u Evropskoj uniji sa 0,9% na 6,8% BDP-a32. Prema izvještaju Evropske komisije33, za oko polo-vinu ovog pogoršanja zaslužni su automatski stabilizatori, a rastu deficita doprinijele su i privre-mene mjere podrške za prevazilaženje krize.

32 Izvor: European Commission ,,2011 Report on Public finances in EMU’’, European Economy 3, 2011.33 Isto.

52


Politike koje su sprovođene u godinama krize doprinijele su porastu javnog duga, a predviđanja Evropskog Savjeta su da će rasti do 2012. godine. Prognoza Evropske komisije je da će javni dug za 27 zemalja Evropske unije, na agregatnom nivou, porasti sa 59% BDP-a, koliko je iznosio 2007. godine, na 83,3% u 2012. godini, a u Eurozoni sa 66,3% na 88,7% BDP-a. Ukoliko se ne koriguje u narednim godinama, može ugroziti dugoročnu fiskalnu održivost usljed niskog potencijalnog rasta i nepovoljnog demografskog razvoja. Naime, s obzirom na starenje stanovništva, za obezbje-đenje dugoročne fiskalne održivosti nijesu dovoljne reforme penzionog sistema i sistema socijalne zaštite. U 2010. godini, javni dug je iznosio 85,1% BDP-a u Eurozoni. Cilj postavljen Stabilizacio-nim programom iz 2011. godine je smanjenje duga na nivo ispod 85% BDP-a u 2014. godini.

Tabela br. 6 - Procedure za prekomjerni deficit

Zemlja Datum izvještaja Evropske komisije (Art.104.3/126.3)

Odluka Evropskog savjeta o postojanju prekomjernog deficita (Art.104.6/126.6) Rok za korekciju

Bugarska 12. maj 2010. 13. jul 2010. 2011.

Danska 12. maj 2010. 13. jul 2010. 2013.

Kipar 12. maj 2010. 13. jul 2010. 2012.

Austrija 7. oktobar 2009. 2. decembar 2009. 2013.

Belgija 7. oktobar 2009. 2. decembar 2009. 2012.

Češka 7. oktobar 2009. 2. decembar 2009. 2013.

Njemačka 7. oktobar 2009. 2. decembar 2009. 2013.

Italija 7. oktobar 2009. 2. decembar 2009. 2012.

Holandija 7. oktobar 2009. 2. decembar 2009. 2013.

Portugal 7. oktobar 2009. 2. decembar 2009. 2013.

Slovenija 7. oktobar 2009. 2. decembar 2009. 2013.

Slovačka 7. oktobar 2009. 2. decembar 2009. 2013.

Poljska 13. maj 2009. 7. jul 2009. 2012.

Rumunija 13. maj 2009. 7. jul 2009. 2012.

Litvanija 13. maj 2009. 7. jul 2009. 2012.

Malta 13. maj 2009. 7. jul 2009. 2011.

Francuska 18. februar 2009. 27. april 2009. 2013.

Latvija 18. februar 2009. 7. jul 2009. 2012.

Irska 18. februar 2009. 27. april 2009. 2015.

Grčka 18. februar 2009. 27. april 2009. 2014.

Španija 18. februar 2009. 27. april 2009. 2013.

Velika Britanija 11. jun 2008. 8.jul 2008.

Finansijska godina 2014/15.

Mađarska 12. maj 2004. 5. jul 2004. 2011.

Izvor: Evropska komisija, http://ec.europa.eu/economy_finance/sgp/deficit/countries/index_en.htm, 2011.

53


Evropska komisija je korigovala Procedure za prekomjerni deficit34. Tokom 2009. i 2010. godine za skoro sve zemlje EU su defisane mjere za korigovanje fiskalnog deficita (tabela br. 6). Rokovi za sprovođenje mjera zavise od veličine zahtijevane konsolidacije, uzimajući u obzir održivost i budžetske rizike.

Dužnička kriza u Eurozoni se proširila sa manjih ekonomija (Grčke, Portugala, Irske) na najveće zemlje u Eurozoni, Italiju i Španiju, kojima je snižen kreditni rejting. Socijalni nemiri i štrajkovi stvaraju značajne probleme ovim zemljama i vode ka neodrživosti javnog duga, što kao krajnji efekat ima povećanje kamatnih stopa na zaduženje. Kamatne stope na desetogodišnje obveznice Italije su dostigle 6%, dok je stopa na državne obveznice Španije dostigla 6,3%.

Evropska unija je 22. septembra ove godine emitovala četiri milijarde eura obveznica sa ročnošću od 15 godina, uz kamatnu stopu od 3%. To je prvi put da je EU izdala obveznice ročnosti duže od 10 godina, a očekivanje je da će dužom ročnošću obveznica da se obezbijedi održivost duga i una-prijedi likvidnost za obije zemlje. Tražnja za ovim obveznicama najviša je iz Evrope (92%) i to iz Njemačke/Austrije (34%), Francuske (16%), Beneluksa (16%), Velike Britanije (12%) i Nordijskih zemalja (12%)35. Obveznice su izdate u okviru Evropskog mehanizma za finansijsku stabilnost (EFSM), kao pomoć Irskoj i Portugalu. Svaka od ovih zemalja će primiti po dvije milijarde eura. Do sada, preko EFMS Irskoj je odobreno 11,4, a Portugalu 11,5 milijardi eura.

Boks br. 9 – Preporuke Evropskog savjeta zemljama članicama Eurozone36

Preporuke Evropskog savjeta zemljama članicama Eurozone, u periodu 2011-2012. godina:

1. Strogo pridržavanje budžetskih ciljeva definisanih njihovim Programom stabilnosti za 2011. godinu, kao i Memorandumom o razumijevanju zemalja članica koje su dobile fi-nansijsku pomoć EU ili MMF-a i, ukoliko je potrebno, pojačati napore za konsolidaciju u skladu sa mišljenjem koje dostavlja Savjet. Posebno je potrebno uložiti adekvatne fiskalne napore u cilju ispravljanja previsokih deficita i približavanja srednjoročnim budžetskim ciljevima. Koristiti sve moguće uključujući i neočekivane povoljnosti da se ubrza usklađi-vanje. Ovo, takođe, treba da pomogne poboljšanju dinamike javnog duga.

2. Osigurati fiskalnu disciplinu kako na nacionalnom, tako i na podnacionalnom nivou, na-ročito uvođenjem ili jačanjem snažnog i obavezujućeg fiskalnog okvira.

34 Kada Evropski savjet odluči da je deficit prekomjeran, daje preporuke zemlji članici EU, definiše rokove za korekc-iju deficita i prati sprovođenje preporuka. Ukoliko zemlja članica ne sprovede predložene mjere, Evropski savjet može preduzeti i finansijske sankcije.

35 Izvor: http://europa.eu/rapid/pressReleasesAction.do?reference=MEMO/11/629, 2011.36 Izvor: Official Journal of the European Union, ,,COUNCIL RECOMMENDATION of 12 July 2011 on the implemen-

tation of the broad guidelines for the economic policies of the Member States whose currency is the euro’’, (2011/C 217/05), http://eur-lex.europa.eu/LexUriServ/LexUriServ.do?uri=OJ:C:2011:217:FULL:EN:PDF, 2011.

54


3. Nastaviti implementaciju reformi sistema socijalne sigurnosti koji obezbjeđuje fiskalnu održivost, vodeći računa o adekvatnosti penzija i socijalnih davanja, naročito usklađiva-njem penzijskog sistema sa nacionalnom demografskom situacijom.

4. Poboljšati funkcionalnost i stabilnost finansijskog sistema, neposrednim praćenjem predstojećeg stresnog testiranja širom EU da bi se obezbijedilo da bankarski sektor nasta-vi da jača otpornost na moguće dalje gubitke ili ograničenja u finansiranju i da neodržive finansijske institucije budu u mogućnosti da restrukturiraju ili izađu sa tržišta bez stvara-nja nepotrebnih tenzija na finansijskom tržištu.

5. Nastaviti poreske reforme koje daju prednost izvorima oporezivanja koji pospješuju rast, čuvajući ukupne poreske prihode, naročito smanjivanjem poreza na fizički rad, kako bi se rad platio; pri smanjivanju javnih izdataka, zaštititi stavke koje doprinose rastu, kao što su: troškovi za istraživanje i razvoj, obrazovanje i energetsku efikasnost; tamo gdje je po-trebno prilagoditi aranžman usklađivanja plata i mehanizam indeksacije, u konsultaciji sa socijalnim partnerima i u skladu sa nacionalnom praksom, kako bi se osiguralo da pla-te rastu u skladu sa rastom produktivnosti, konkurentnosti i mogućnosti zapošljavanja.

6. Sprovesti dalje reforme u cilju povećanja konkurentnosti sektora usluga, naročito ukla-njanjem neopravdanih ograničenja na profesionalne usluge, maloprodajne i mrežne in-dustrije.

7. U potpunosti primijeniti obaveze iz Pakta za euro plus kako bi se podstakli rast, konku-rentnost i zaposlenost u Eurozoni.

Evropska dužnička kriza i sniženje rejtinga SAD-u uticali su na kretanje deviznog kursa eura i dolara (grafik br. 10).

Grafik br. 10 - EUR/USD devizni kurs, 2011. godina

Izvor: http://www.x-rates.com

55


Značno slabljenje dolara u odnosu na euro zabilježeno je neposredno nakon izmjene kreditnog rejtinga SAD-a. U narednom periosu kurs EUR/USD je oscilirao. Na kretanje eura uticalo je više faktora. Tako su slabljenju eura tokom ovog perioda doprinijeli: pad indeksa proizvodnje u Evropi na 50,4 u prvoj nedjelji avgusta, što je najniži nivo u posljednje dvije godine; zabrinutosti da će se evropska dužnička kriza proširiti nakon što je ECB kupila obveznice Španije i Italije; špekulacije da bi Francuska mogla izgubiti kreditni rejting ,,AAA’’; pad cijena akcija nekih francuskih banaka zbog predviđanja da bi se mogle naći u problemima zbog izloženosti dugovima nekih evropskih zemalja; porast tražnje za hartijama od vrijednosti SAD-a; protivljenje lidera Njemačke i Francu-ske da se izdaju zajedničke obveznice Eurozone; špekulacija da ECB više neće povećavati kamat-nu stopu; izvjava Evropske Komisije da je indeks povjerenja potrošača u Eurozoni pao na 98,3 u avgustu, što predstavlja najmanji nivo od maja 2010. godine; ratifikacija drugog paketa pomoći za Grčku; odluka agencije ..Standard&Poor’s’’ da smanji kreditni rejting Italije; odluka FED-a da veći dio kratkoročnih obveznica SAD-a koje ima u svom portfoliju zamijeni dugoročnim obve-znicama; revidiranje naniže izgleda ekonomskog rasta Eurozone od strane Predsjednika ECB-a; smanjenje američkog trgovinskog deficita.

S druge strane, na jačanje eura tokom ovog perioda uticale su: špekulacije da će FED da poveća monetarne stimulanse što bi vodilo slabljenju ekonomije SAD-a; špekulacije da će ECB kupovati obveznice Španije i Italije, najava Italije da će sprovoditi finansijske reforme; oporavak akcija fran-cuskih banaka; plan za dolarske zajmove evropskim bankama koji je pripremila ECB u koordina-ciji sa FED-om, Bankom Engleske, Bankom Japana i Centralnom bankom Švajcarske.

Prinosi na dugoročne državne obveznice Eurozone i SAD-a rejtinga ,,AAA’’ značajno su smanje-njeni. Na to su uticala negativna očekivanja budućeg ekonomskog oporavka, intenziviranje dužničke krize u Eurozoni, debate o ograničenju državnog duga i uticaju na rejting obveznica u SAD-u.

Grafik br. 11 –Prinos na dugoročne37 državne obveznice

Izvor: ECB ,,Monthly Bulletin’’ August 2011.

37 Odnosi se na prinos na desetogodišnje obveznice ili obveznice najpribližnije ročnosti.

56


Boks br. 10 – Obveznice Eurozone

Za izdavanje zajedničkih obveznica Eurozone neophodna je bolja fiskalna i ekonomska integra-cija i institucionalna arhitektura u zemljama članicama.

Zvaničnici Njemačke i Francuske se protive izdavanju zajedničkih obveznica Eurozone i takav stav će ostati sve dok zemlje članice sprovode samostalnu fiskalnu politiku i dok se ne riješi pita-nje oko različitih nivoa kamatnih stopa sa ciljem postizanja fiskalne solidarnosti. Za postizanje istog nivoa kamatnih stopa potrebno je imati i slične nivoe konkurentnosti.

Zajedničke obveznice Eurozone su prihvaćen koncept u teoriji, ali ga je gotovo nemoguće pri-mijeniti u današnjoj Evropi koju karakteriše visok nivo državnog duga, kao i u odsustvu kredi-bilnog sistema koji bi nadjačao ranjive elemente ekonomskog upravljanja koji sada postoje. Ne-moguće je emitovati euroobveznice, a u isto vrijeme imati nacionalne budžetske i ekonomske politike

Nakon izmjene kreditnog rejtinga SAD-a, usljed dužničke krize u Eurozoni, rasta neizvjesnosti i straha od nove recesije, došlo je do pada cijena akcija na svjetskim berzama. Vodeći indeksi (,,Dow Jones’’ indeks, indeks ,,Standard&Poor’s 500’’, japanski indeks ,,Nikkei 225’’, ,,Nasdaq’’ in-deks, londonski ,,FTSE’’ indeks, njemački ,,DAX’’ indeks, francuski ,,CAC’’ indeks) zabilježili su oštar pad, pri čemu su neki indeksi dostigli najniže vrijednosti u posljednje dvije godine. Tokom ljeta ove godine, cijene akcija u Evropi i SAD-u su smanjene za više od 20%. Pad je karakterisao i Japan (grafik br. 12).

Grafik br. 12 – Cijene akcija

Izvor: European Commission, Economic and Financial Affairs, ,,Interim forecast’’, September 2011.

57


Nakon sniženja kreditnog rejtinga SAD-a, vrijednost zlata je značajno porasla. Rekordna vrijed-nost bila je 1.921 dolara za finu uncu početkom septembra (grafik br. 13). Pored sniženja kredit-nog rejtinga SAD-a, na rast cijene zlata utiče neizvjesnost u vezi posljedica dužničke krize u Euro-zoni. Vrijednost zlata je sada za preko 100% viša nego prije dvije godine, s tim da je izvjestan rast sve dok se ne saniraju posljedice dužničke krize u Evropi i SAD-u.

Grafik br. 13 – Cijena zlata, avgust 2011. godine, USD

Izvor: Bloomberg Finance, 2011

Rast cijene hrane i nafte vode usporavanja oporavka svjetske privrede. Visoke cijene hrane i ener-genata su dijelom rezultat političkih poremećaja na Bliskom Istoku, kao i posljedica zemljotresa u Japanu.

Rast cijena nafte započeo je u 2009. godini (grafik br. 14). U 2010. godini tražnja za naftom bila je za pola miliona barela dnevno viša od ponude38. Snažan ekonomski rast, posebno u Aziji, kao i veća od očekivane tražnja za naftom u OECD zemljama, uticali su na rast cijena nafte preko 70-80 USD/barel na kraju 2010. godine. Do kraja 2010. godine, porast cijene nafte najvećim dijelom se vezivao za jaku potražnju za naftom izvan OECD zone, prije svega zemalja u razvoju, posebno Kine i zemalja Srednjeg Istoka. S druge strane, više cijene su praćene i najnovijim rastom proi-zvodnog kapaciteta u OPEC-u u 2009. i 2010. godini. U decembru 2010. godine cijena nafte je pro-sječno iznosila 92 USD/barel (69 EUR/barel).

38 Izvor: European Commission: ,,European Economic Forecast Spring 2011’’, European Economy 1/2011.

58


Grafik br. 14 – Cijena nafte, 2008-2011. godine

Izvor: European Commission: ,,European Economic Forecast Spring 2011’’, European Economy 1/2011.

Rast cijena nafte nastavljen je i u 2011. godini, tako da je na kraju aprila cijena iznosila 125 USD/barel. Prosječna cijena referentne korpe OPEC-a u prvih šest mjeseci ove godine iznosila je 106,7 usd/barel (40,4% više u odnosu na isti period prethodne godine). Prosječna cijena brenta u prvih šest mjeseci bila je 111,3 usd/barel (za 43,9% više u odnosu na isti period prethodne godine). U najnovijoj „epizodi“ porasta cijena nafte, kao glavni uzročnici izdvajaju se politički nemiri u regi-onu Srednjeg Istoka i Sjeverne Afrike, odražavajući direktne poremećaje na strani ponude i zabri-nutosti da će se oni proširiti. Rastućem pritisku na cijene mogu se dodati i rast uvoza nafte i gasa od strane Japana, kao posljedica prirodne katastrofe.

Grafik br. 15 – Cijena nafte, oktobar 2011. godine

Izvor: CBCG ,,Nedjeljni izvještaj sa međunarodnog finansijskog tržišta, 10. oktobar – 14. oktobar 2011.’’

59


Cijene ne-naftnih proizvoda su, takođe, u porastu. Za mnoge od ovih proizvoda cijene nadmašuju njihove rekordne nivoe iz 2008. godine. Porast cijene nafte i loše vremenske prilike u različitim regionima svijeta su glavni uzroci rastućih međunarodnih cijena hrane. Ubrzani rast prihoda ze-malja u razvoju, zajedno sa produbljenom integracijom svjetske trgovine, takođe je važan uzrok rasta cijena ne-naftnih proizvoda. Rastuće cijene nafte značajno su doprinijele rastu cijena ne-naf-tnih robnih proizvoda, naročito hrane, čija je proizvodnja generalno energetski intenzivna.

Cijena hrane je značajno porasla od 2000. godine (grafik br. 16). U ovoj godini cijene hrane su za 80% više nego 2000. godine. Značajan rast cijena hrane započeo je krajem 2010. godine i sada su na nivou maksimuma iz 2008. godine.

Grafik br. 16 – Cijene hrane i goriva

Izvor: IMF: ,,World Economic Outlook’’, September 2011.

Već pet godina zaredom cijene na tržištu poljoprivrednih roba su visoke i nestabilne. Pretpostav-lja se da će cijene biti na višem nivou u narednoj (2011-2020.) u odnosu na prethodnu deceniju i to cijene žitarica do 20%, a cijena mesa 30%39. U posmatranom periodu, globalna poljoprivredna proizvodnja će rasti sporije (oko 1,7% godišnje) u odnosu na rast u prethodnoj deceniji (2,6%). S druge strane, očekuje se značajan rast potrošnje hrane u Istočnoj Evropi, Aziji i Latinskoj Americi (grafik br. 17).

39 Izvor: OECD-FAO: ,,Agricultural Outlook 2011-2020'', 2011.

60


Grafik br. 17 – Potrošnja hrane per capita

Izvor: OECD-FAO: ,,Agricultural Outlook 2011-2020'', 2011.

Ključni faktori koji utiču na nepostojanost cijena hrane su: vrijeme i klimatske promjene, nivo zaliha, cijene energije, valutne promjene, rastuća potražnja, uticaj osnovnih inputa, ograničenja u trgovanju , špekulacije.

Grafik br. 18 – Stopa inflacije (HICP), Eurozona

Izvor: ECB, Statistic Data Warehouse, Selected Indicators for the Euro Area, Inflation rate, 2011.

Sveukupno, sile koje utiču na cijene roba djeluju u različitim pravcima. S jedne strane, rastuća tražnja zemalja u razvoju i samo skroman očekivani dodatak na kapacitete svjetske ponude u narednih nekoliko godina, imaju rastući pritisak na cijene. S druge strane, ostali faktori, kao što su vjerovatan porast kamatnih stopa u narednih nekoliko godina, sugeriše da cijene nafte i hra-ne mogu umnogome da se snize u odnosu na sadašnje visoke nivoe, posebno ako se geopolitičke tenzije smanje i proizvodnja hrane olakša povoljnijim vremenskim uslovima.

61


Boks br. 11 – Dešavanja koja imaju uticaj na ekonomska kretanja u Evropi

Ekonomija Japana je značajno bila pogođena zemljotresom i cunamijem, kao i nuklearnom ka-tastrofom. Posljedice se ogledaju u značajnom padu industrijske proizvodnje, padu izvoza uz značajnu kontrakciju tražnje stanovništva. Zabilježen je pad ekonomske aktivnosti i recesija u zemlji. Japanska vlada je procijenila da je šteta nakon cunamija i zemljotresa na kraju aprila 2011. godine iznosila 5,2% BDP-a. Katastrofa u Japanu je imala uticaj na pad svjetske tražnje za oko 1%, ali taj uticaj je ipak zanemarljiv ako se uzme u obzir učešće ove zemlje u svjetskom BDP-u (8,7%). Ipak, efekti katastrofe su evidentni i najveći efekat se očekuje u kratkom roku. Pad japanskog izvoza je imao uticaj na industrijsku aktivnost širom svijeta, kroz visoko integrisanu trgovinu i zavisnost od pravovremenog i preciznog japanskog menadžmenta zalihama. Naime, Evrop-ska unija je uvoznik elektronskih komponenti i proizvoda koji se proizvode isključivo u Japanu. Stoga su cijene i dostupnost ovih proizvoda značajno promijenjene. Ova ometanja proizvodnje mogu imati dugoročne posljedice, zbog usporavanja trgovine i diversifikacije dobavljača.

Kineska ekonomija se suočava sa rizikom od pregrijavanja jer se bilježi ogroman ekonomski rast u posljednje tri godine: 9,2% u 2009. godini, 10,3% u 2010. i 9,6% u 2011. godini.

Grafik br. 1 – Realni godišnji rast BDP-a

Izvor: IMF: ,,Euro Area Policies: Spillover Report for the 2011 Article IV Consultation and Selected Issues’’, IMF Country Report No. 11/185, Jul 2011.

Centralna banka Kine je nastojala da ublaži rast višestrukim povećavanjem kamatnih stopa i pooštravanjem uslova za kreditiranje, s ciljem zaustavljanja masovnog zaduživanja privrede, kao i jačanjem juana kako bi se spriječio rast uvezene inflacije. Ipak, i pored preduzetih mjera Kini prijeti značajan rast inflacije (u junu je indeks potrošačkih cijena iznosio 6,4%), najviše zbog rasta cijena hrane koji je uticao na rast nezadovoljstva stanovništva. Nelagodnost raste i zbog pogor-

62


šanja situacije u SAD-u i Evropi koji su najbitnija tržišta za kineski izvoz, tako da kineska vlada pokušava da pronađe rješenje za smanjenje zavisnosti Kine od izvoza.

Prije početka političkih previranja u zemljama Srednjeg Istoka i Sjeverne Afrike zemlje u razvo-ju ovog regiona su bile usmjerene na poboljšanje ekonomskih performansi u 2011. i 2012. godini. Globalna finansijska kriza u 2008. i 2009. godini imala je manje negativan uticaj na zemlje u ra-zvoju ovog regiona u odnosu na ostale regione u razvoju, prvenstveno usljed slabije međunarod-ne finansijske povezanosti ovih zemalja i trgovine ne-naftnim dobrima. Međutim, ovaj region je u 2010. godini zabilježio najsporiji rast u odnosu na ostale regione u razvoju. Pored toga, od po-četka 2011. godine, uslijed revolucija i nemira koji se zahvatili ovaj region, ekonomska aktivnost u skoro svakoj zemlji regiona je dodatno narušena. Neto rezultat regionalnih i međunarodnih tokova je sniženje rasta GDP-a za zemlje u razvoju ovog regiona. Ukoliko dođe do smirivanja tenzija i normalizacije političkih i ekonomskih tokova u ovim zemljama, izvjesno je da će doći do ponovnog oživljavanja domaće tražnje, kao i njihove sposobnosti da učestvuju u opravku među-narodnih aktivnosti. Na ovim osnovama, može se predvidjeti rast GDP-a u 2012. i 2013. godini, koji bi ipak bio ispod nivoa koji je očekivan prije ovih događaja (3,5% i 4% respektivno).

Prognoze ECB-e i međunarodnih finansijskih institucija

Početkom septembra ECB je smanjila prognozu ekonomskog rasta u Eurozoni, što je vođeno po-goršanjem dužničke krize (tabela br. 7).

Tabela br. 7 – Makroekonomske prognoze za Eurozonu, prosječna godišnja promjena, %

2010. 2011. 2012.

Realni BDP 1,7 1,4 - 1,8 0,4 - 2,2

Izvor: ECB staff macroeconomic projections for the euro area, September 2011.

Prema prethodnoj prognozi iz juna ove godine, u 2011. godini je očekivani rast BDP-a iznosio 1,5 – 2,3%, a u 2012. godini 0,6 – 2,8%.

Snažan rast u Eurozoni karakterisao je prvi kvartal 2011. godine. Rast je bio vođen rastom u gra-đevinarstvu, da bi nakon toga, u posljednjih nekoliko mjeseci došlo do značajnog slabljenja eko-nomske aktivnosti u ovom sektoru. Na usporavanje rasta u Eurozoni uticala je i prirodna i nukle-arna katastrofa u Japanu, kao i zaostali uticaj rasta cijena nafte u prethodnom periodu. Domaći faktori koji su doprinijeli usporavanju rasta u Eurozoni su niže cijene kapitala, pooštravanje fi-skalne politike, strožiji uslovi za odobravanje kredita i rast neizvjesnosti što se ogleda u rastu premije rizika vezane za dužničku krizu, kao i smanjenje povjerenja potrošača i privrede. Upravo činjenica da će većina ovih faktora imati nepovoljan uticaj u kratkom roku, uticala je na to da ECB

63


predviđa skroman rast BDP-a u drugoj polovini ove godine. Nakon toga, očekuje se da će poste-penom rastu aktivnosti doprinijeti izvoz Eurozone usljed porasta inostrane tražnje. Istovremeno, očekuje se da će ojačati domaća tražnja, čemu će doprinijeti prilagođavanje monetarne politike, kao i mjere za obnovu funkcionisanja finansijskog sistema.

Pored promjene očekivanog rasta, ECB nije mijenjala ključne kamatne stope. Ranije (april i jul 2011.), ECB je povećala kamatne stope za po četvrtinu procentnog poena, a odluke su se bazirale na očekivanjima viših stopa rasta i jačanja cjenovnih pritisaka. Očekivanja ECB-a za inflaciju su da će se stopa inflacije u Eurozoni kretati u intervalu 2,5 – 2,7% u 2011. godini, a u 2012. godini u intervalu 1,2 – 2,2%. Rast inflacije se očekuje usljed uticaja koji će rast cijena nafte i ne-naftnih proizvoda imati na cijene struje i hrane.

Pored toga, predviđa se da će cijena barela Brent sirove nafte prosječno iznositi 110,1 USD u 2011. godini, odnosno 106,5 USD u 2012. godini. Istovremeno, cijene ne-energetskih roba u USD će po-rasti za 19,6% u 2011. godini, a zatim se smanjiti za 0,8% u 2012. godini.

Kada je u pitanju stopa nezaposlenosti, očekivanja ECB40 su da će stopa biti relativno stabilna i iznositi 9,8% u 2011., 9,5% u 2012. i 9,2% u 2013. godini. Glavni rizik za ovakvo kretanje nezapo-slenosti je usporavanje ekonomske aktivnosti.Rizici su povezanisa uspjehom reforme tržišta rada, koja da vodi većoj fleksibilnosti ovog tržišta. Dugoročna prognoza (za 2016. godinu) je da će stopa nezaposlenosti iznositi 8,2%.

Prema najnovijim predviđanjima MMF-a, oporavak globalne ekonomije je usporen tako da se očekuje globalni rast od 4% u 2011. i 2012. godini (tabela br. 8). Smatra se da je nova faza u kojoj se nalazi globalna ekonomija opasna: globalna aktivnost je oslabljena i neravnomjerna, značajno je smanjeno povjerenje, a rizici rastu.

Projekcija MMF-a se zasniva na nizu pretpostavki: da se kriza Eurozone zadrži na tzv. perifernim zemljama, da se u SAD-u nađe razuman balans između podrške ekonomiji i srednjoročne fiskal-ne konsolidacije, kao i da se ne pogoršaju uslovi na globalnom finansijskom tržištu. Neispunjenje ovih prepotstavki vodilo bi nižem globalnom rastu.

40 Izvor: ECB ,,Monthly Bulletin’’ August 2011.

64


Tabela br. 8 – Projekcije MMF-a, septembar 2011. godine, %

2009. 2010. 2011.Projekcija

2012.Projekcija

Globalni rast -0,7 5,1 4,0 4,0

SAD -3,5 3,0 1,5 1,8

Eurozona -4,3 1,8 1,6 1,1

Njemačka -5,1 3,6 2,7 1,3

Francuska -2,6 1,4 1,7 1,4

Italija -5,2 1,3 0,6 0,3

Španija -3,7 -0,1 0,8 1,1

Japan -6,3 4,0 -0,5 2,3

Velika Britanija -4,9 1,4 1,1 1,6

Kina 9,2 10,3 9,5 9,0

Indija 6,8 10,1 7,8 7,5

Izvor: MMF ,,World Economic Outlook’’, Septembar 2011.

Na rast naprednih zemalja snažno su uticali jednokratni šokovi, uključujući zemljotres i cunami u Japanu i socijalne nemire u nekim zemljama proizvođačima nafte, velike finansijske turbulen-cije u Eurozoni, kao i prodaja rizične aktivne na globalnom tržištu i zabrinutost tržišta u vezi mo-gućnosti mnogih zemalja da stabilizuju javni dug.

Prema MMF-u, od suštinske važnosti za oporavak globalne ekonomije su domaći i spoljnji reba-lans, a ključna je kredibilna srednjoročna fiskalna konsolidacija. S druge strane, kočnice za opora-vak predstavljaju ograničena kreditna aktivnost banaka i visoka zaduženost domaćinstava. Zato su za oporavak bitne mjere za podržavanje domaće tražnje, kao što su niske kamatne stope, rast bankarskih kredita i programi za rješenje srambenih kredita.

Prema novim, revidiranim predviđanjima OECD-a (septembar) razvijene ekonomije će u dru-goj polovini 2011. godine bilježiti neznatan rast. Najvjerovatnije će rast ekonomija grupe G7 u četvrtom kvartalu stagnirati, uz rast niži od 0,1%. Predviđanje je rezultat nedavnih poremećaja na finansijskom tržištu, pada povjerenja i pogoršanja na tržištu rada. Na pad biznis i potrošačkog povjerenja uticali su: debata u pogledu fiskalne politike u SAD, dužnička kriza u nekoliko zema-lja Eurozone i činjenica da vlade imaju manje opcija da povećaju rast. Međutim, u indikatore na kojima su ove projekcije bazirane još uvjek nisu u potpunosti ugrađeni uticaj državnih dugova u Evropi i SAD i povezane turbulencije na tržištu HOV koje su karakterisale ljeto ove godine. Pored toga, OECD daje preporuku centralnim bankama da ‘’olabave’’ monetarnu politiku ukoliko se u narednim mjesecima jave znaci trajne slabosti ili recesija. U tom smislu, preporučuje se da kamat-ne stope ostanu na sadašnjim nivoima i da se razmotre snižavanja kamatnih stopa ukoliko za to ima prostora, sa izuzetkom zemalja u kojima ima znakova oporavka. Kapitalizacija banaka treba da bude ubrzana u zemljama Eurozone. Takođe, preporuka je da se preduzmu kredibilni koraci u

65


cilju smanjenja javnih dugova. U tom smislu, od suštinskog značaja su srednjoročni planovi kon-solidacije praćeni strukturnim reformama koje idu u korist ekonomskom rastu.

Očekivanja FED-a u pogledu rasta su da se očekuje nešto sporiji tempo oporavka u narednim kvartalima. FED ističe svoju posvećenost pružanju podsticaja privredi SAD-a, s tim da je nagla-šeno da problemi od kojih privreda pati nisu samo privremeni. Među tim problemima osnovni su nemogućnost oporavka stambenog tržišta.

Centralne banke širom svijeta se fokusiraju na podršku rastu. Banka Kanade ističe smanjenu po-trebu za podizanjem kamatnih stopa, Švedska centralna banka je odustala od planiranog poveća-nja, a Banka Australije je spremna da zadrži postojeće kamatne stope. Banka Engleske je, takođe, potvrdila važeći, rekordno nizak nivo kamatnih stopa od 0,5%, s obzirom na slab privredni rast.

Peterson institut za međunarodnu ekonomiju objavio je prognozu državnog duga za narednih 25 godina41. Prema ovoj projekciji, državni dug u Eurozoni bi mogao dostići 133% BDP-a 2035. godine (tabela br. 9).

Tabela br. 9 – Neto dug opšte vlade, projekcija, % BDP

2005. 2010. 2015. 2020. 2035.

SAD

Optimistički rast 43 65 86 97 155

Osnovni scenario 43 65 86 99 213

Pesimistički rast 43 65 86 99 302

Eurozona

Optimistički rast 55 67 73 74 72

Osnovni scenario 55 67 73 76 133

Pesimistički rast 55 67 73 76 155

Izvor: Gagnon J.E., Hinterschweiger: ,,The Global Outlook for Government Debt over Next 25 Years: Implications for the Economy and Public policy’’, Peterson Institute for International Economics, June 2011.

Svjetska banka42 je projektovala da će se do 2025. godine na šest najvažnijih ekonomija u nasta-janju (Brazil, Indija, Kina, Indonezija, Južna Koreja i Rusija) odnositi više od pola globalnog rasta, kao i da u mođunarodnom monetarnom sistemu neće dominirati jedna valuta. Ekonomije u na-stajanju će u periodu 2011-2025. godina rasti prosječno za 4,7% i njihovo učešće u globalnom BDP-

41 Izvor: Gagnon J.E., Hinterschweiger: ,,The Global Outlook for Government Debt over Next 25 Years: Implications for the Economy and Public policy’’, peterson Institute for International Economics, June 2011.

42 The World Bank: Global Development Horizons 2011—Multipolarity: The New Global Economy, 2011.

66


u će porasti sa 36% na 45%. Pri tome, rast Kine i Koreje će se u velikoj mjeri oslanjati na izvoz, a rast Brazila i Meksika na domaćoj potrošnji. Istovremeno, rast naprednih ekonomije će iznositi 2,3%, s tim da će Eurozona, Japan, Velika Britanija, SAD i dalje imati ključnu ulogu u međuna-ronoj ekonomiji.

ZAKLJUČAK

Globalna finansijska kriza koja je zahvatila cijeli svijet još uvije traje. Neizvjesna je dužina trajanja i još uvijek nijesu poznate sve posljedice krize.

Ključne ekonomske i finansijske paradigme koje su preovladavale prije krize su: smanjena nesta-bilnost makroekonomskog sistema, održivi ekonomski rast, dinamičnost cijena nekretnina, rast profitabilnosti finansijskog sektora

Kao osnovni uzroci nastanka krize ističu se nekvalitetna regulativa i nadzor finansijskih institu-cija, što je uticalo na porast broja špekulativnih učesnika i rast nepovjerenja na finansijskom trži-štu. Nekvalitetna regulativa je generisala nekontrolisane rizike i slom finansijskog sistema, koji je, dalje, izvazvao recesiju ekonomije. Pored toga, rejting agencije su nerealno vrednovale emitovane hartije od vrijednosti, što je doprinijelo stvaranju uslova za nastanak finansijske krize. Upravo je regulacija rejting agencija i njihova kontrola jedna od prioritetnih preporuka za prevazilaženje krize.

Ključna reakcija na krizu bile su mjere podrške finansijskom sektoru. Evropska unija je preduzela mjere kriznog menadžmenta i sistemske mjere. Evropska centralna banka je reagovala na krizu smanjenjem ključne kamatne stopa, kao i uvođenjem paketa nestandardnih mjera u okviru ,,Pro-grama pojačane kreditne podrške’’ i ,,Programa tržišta hartija od vrijednosti’’.

Kao neke od preporuka održivosti makroekonomske stabilnosti istaknuti su: sprovođenje fiskal-ne konsolidacije i obezbjeđivanje održivosti javnih finansija, promocija održivog rasta i otvara-nje novih radnih mjesta, unaprjeđenje koncepta kriznog menadžmenta, poboljšanje ekonomskog upravljanja, jačanje finansijskog sektora (jačanje regulacije i nadzora finansijskih institucija i tr-žišta).

Značajna pitanja koja je kriza nametnula su pitanje pravog pristupa regulisanju kapitala, likvid-nosti, banaka, rejting institucija i zarada. Zato su i osnovni zahtjevi za stabilan bankarski sistem vezani upravo za adekvatnost kapitala, računovodstvo i politike likvidnosti. Neke od zahtijevanih mjera su: povećanje kvantiteta i kvaliteta kapitala banaka, značajan porast kapitala u trgovačkoj knjizi, izbjegavanje procikličnosti u primjeni Bazela II, kreiranje kontraciklične zaštite kapitala.

67


Izlazna strategija je predmet debate na globalnom i nivou Evropske unije. Za uspješnu izlaznu strategiju veoma je bitno definisati pravo vrijeme izlaska iz krize, kao i koordinacija strategije na globalnom nivou. Ukoliko izlaz iz mjera podrške državnog sektora bude preuranjen ili neuređen može inicirati buduću finansijsku nestabilnost, a, s druge strane, rizike nosi i kasni izlazak iz kri-ze i to rizik deformisanja javnih finansija, urušavanja konkurencije i kreiranja moralnog hazarda koji se javlja usljed smanjene zaštite, uključujući sklonost preuzimanja rizika.

69


LITERATURA

1. Barroso J.M: Presentation of ,, Europe 2020’’ to the Informal European Council, February 2010.

2. BIS ,,Basel III: A global regulatory framework for more resilient bank and banking system’’, 2011.

3. Bošnjak M: ,,Globalna finansijska i ekonomska kriza i njen uticaj na privredu i finansije Srbi-je’’, Ministarstvo finansija Republike Srbije, januar 2011.

4. CBCG: ,,Nedjeljni izvještaj sa međunarodnog finansijskog tržišta, 10– 14. oktobar 2011.’’, 2011.5. Constâncio V.: Speech ,,The macroeconomic and financial landscape in the aftermath of the

2007 crisis: new challenges and perspectives’’, European University Institute, Florence, 2011.6. EEAG Report on the European Economy: ,,A New Crisis Mechanism for the Euro Area’’, 2011.7. ECB: Annual Report 2010.8. ECB: ,,Monthly Bulletin’’ August 2011.9. ECB: ,,The ECB’s response to the financial crisis’’, ECB Monthly Bulletin, October 2010.10. ECB: ,,The Monetary Policy of the ECB’’, 2011.11. ECB: González-Páramo J. M, Speech ,,The banking sector towards the “new normal”: some

considerations’’, PWC and IE Business School, Madrid, 2011.12. ECB: González-Páramo J. M, Speech ,,The European Union and the Lessons from the Crisis:

The Way Forward’’ at RBC Capital Markets’ Central Bank Conference ,,Impacts and Implica-tions of Integrated Global Markets’’, Madrid, 2011.

13. ECB: Trichet J. C, Speech ,,The conditions for efficient global and regional macro-supervision - Key success factors in international cooperation’’, Paris, 17 February 2011.

14. ECB: Trichet J. C, Speech “Global imbalances and financial stability”, Paris, 18 February 2011.15. ECB: ,,ECB staff macroeconomic projections for the euro area’’, Septembar 2011.16. ECB: ,,Financial Stability Review’’, December 2010.17. European Financial Stability Facility: ,,Newsletter’’, January, April and July 2011.18. European Commission: „Europe 2020“, A European strategy for smart, sustainable and inclu-

sive growth“, 2010.19. European Commisssion ,,2011 Report on Public finances in EMU’’, European Economy 3,

2011.20. European Commission: ,,European Economic Forecast Spring 2011’’, European Economy

1/2011, 2011.21. European Commission: Economic and Financial Affairs, ,,Interim forecast’’, Septembar 2011.22. European Commission: ,,Reinforcing economic policy coordination’’, 2010.23. European Council: ,,European Stabilisation Mechanism to preserve financial stability in Eu-

rope’’, 2010.24. European Commission; ,,Quarterly Report on European Economy’’, July 201125. Eurostat: ,,EU Economic data pocketbook’’ No 2-2010, Quarterly, 2010.26. Eurostat: ,,Newsrelease Euroindicators’’, 143/2011, 30. Septembar 2011.27. Evropski pokret u Srbiji: „Vodič kroz strategiju Evropa 2020“, 2011.

70


28. Financial Services Authority ,,The Turner Review: A regulatory response to the global ban-king crises’’, 2009.

29. Glassner V., Galgóczi B.: ,,Plant – level responses to the crisis: can jobs be saved by working less’’, European Trade Union Institute Policy Brief, 1/2009.

30. Gagnon J.E., Hinterschweiger: ,,The Global Outlook for Government Debt over Next 25 Years: Implications for the Economy and Public policy’’, Peterson Institute for International Econo-mics, June 2011.

31. Hiebert P., Vansteenkiste I.: ,,Do house price developments spill over across euro area countri-es? Evidence from a Global VAR’’, ECB, Working paper No 1026, March 2009.

32. Jovanović I: ,,Upravljanje pasivom banke’’, magistarski rad, Univerzitet Crne Gore, Ekonom-ski fakultet Podgorica, 2010.

33. Kovač O: ,,Alternativni putevi saniranja posledica finansijske krize u svetu’’, Nova srpska po-litička misao, 2010.

34. Međunarodna organizacija rada: Prevazilaženje krize: Globalni pakt za zapošljavanje, 2009. 35. Međunarodna organizacija rada: Sindikati i socijalni dijalog u vreme krize: Slučaj Srbije, Že-

neva, ILO 2010.36. Međunarodni monetarni fond: ,,World Economic Outlook’’, Septembar 2011.37. Međunarodni monetarni fond: ,Euro Area Policies: Spillover Report for the 2011 Article IV

Consultation and Selected Issues’’, IMF Country Report No. 11/185, Jul 2011.38. McCahery A. J: ,,Impementation of Basel Framefork’’, seminar u Amsterdamu, 2011.39. OECD-FAO: ,,Agricultural Outlook 2011-2020'', 2011.40. Reinhart C. M, Rogoff K. S.: ,,Is the 2007 U.S. Sub-Prime Financial Crisis So Different? An In-

ternational Historical Comparison’’, NBER Working Paper No. W13761, 2008.41. Smaghi B.L.: Speech ,,Eurozone, European crisis & policy responses’’ at the Goldman Sachs

Global Macro Conference – Asia 2011, Hong Kong, 2011. 42. Stolz S. M, Wedow M: ,,Extraordinary Measures in Extraordinary Times, Public Measures in

Support of the Financial Sector in the EU and the United States’’, ECB, Occasional Paper Se-ries No.117, 2010.

43. Strauss-Kahn D: Speech ,,Lessons from the Financial Market Crisis: Priorities for the World and for the IMF’’ to the Indian Council for Research on International Economic Research (ICRIER), New Delhi, India, 2008.

44. The de Larosière Group: ,,The high level group on the Financial Supervision in the EU’’, 2009.45. Vujović D.: ,,Globalna finansijska kriza: poruke i pouke za kasne tranzicione privrede’’, Fakul-

tet za ekonomiju, finansije i administraciju, Univerzitet Singidunum, 2008. 46. Watt A.: ,,The Economic and Financial crisis in Europe: addressing the causes and the reper-

cussions’’, European Economic and Employment Policy Brief, No. 3, 2008.47. World Bank: ,,Dealing with the Crisis: Taking Stock of the Global Policy Response’’, Crisis

Response Note No. 1, 2009.

71


Prilog br. 1 - Ocjena predloga za reformu finansijskog sektora

Prihvatanje prekomjernog rizika

Preveliki da bi smjeli da propadnu Sistemski rizik Ostali

efektiPorez na odgovornost banaka u SAD

Destimuliše prekomjerno zaduživanje na veliko, a stimuliše prikupljanje depozita kao stabilnijeg izvora fondova

Ograničava veličinu banaka (i moralni hazard), pošto se porez razrezuje samo na velike institucije. Progresivni porez bi mogao još da pojača ovaj efekat

Ukoliko banke imaju visok koeficijent leveridža, smanjenje leveridža smanjiće verovatnoću nesolventnosti

Obezbeđuje poreske prihode. Finansijski sektor može postati manji nego bez ovog poreza

Odvajanje poslovanja u svoje ime i za svoj račun od osnovnih bankarskih usluga

Destimuliše prihvatanje prekomjernog rizika, time što otklanja očekivanje implicitne garancije poreskih obveznika za gubitke banaka.

Ako se razdvoje pojedine vrste bankarskih poslova, pojedinačne banke postaće manje i izbjegavaće moralni hazard.

Pouzdanije pojedinačne institucije povećaće pouzdanost cijelog finansijskog sistema. Sistem ipak može postati nestabilan ako se fondovi naglo prelivaju iz jednih u druge segmente tržišta, zbog promjene konjunkture.

Povećava troškove pribavljanja fondova za razdvojene aktivnosti pošto za njih gube implicitne garancije poreskih obveznika

Ograničenje veličine finansijskih institucija

Banke koje vjeruju da mogu biti puštene da bankrotiraju biće opreznije pri upuštanju u rizičnije poslove.

Ograničava problem TBTF samim time što osigurava da banke ne prerastu izvjesnu veličinu

Manje institucije manje ugrožavaju cijeli finansijski sistem. Sistemski rizik se ne može isključiti ako veći broj manjih banaka preduzmu rizične aktivnosti u isto vrijeme.

Obavezno konvertibilne obveznice u akcijski kapital banke

Akcionari se motivišu protiv prekomjernog rizika jer im to ugrožava udio u kapitalu banke

Obavezno konvertibilne obveznice bi se progresivno primjenjivale, u rastućoj srazmjeri u odnosu na rast dugoročnog duga banke.

Ako su konvertibilne obveznice obavezne, sistem je bolje pripremljen za standardne negativne šokove.

Povećava cijenu duga za finansijske institucije

Rastući zahtjevi u pogleduadekvatnostikapitala

Kako se cijena kapitala povećava za velike institucije, to pomaže ograničavanje veličine banaka i moralni hazard.

Doprinosi smanjenju sistemskog rizika pošto institucije internalizuju ekterne efekte koji se stvaraju putem pooštrenih zahtjeva u pogledu adekvatnosti kapitala.

72


Anticiklični zahtjevi u pogledu adekvatnosti kapitala.

Strožiji zahtjevi u pogledu kapitala i veći koeficijenti rizičnosti u fazi oživljavanja, smanjili bi preduzimanje rizičnih aktivnosti u fazi visoke konjunkture

Sistem postaje zdraviji jer sve institucije imaju više kapitala prije nego što može da nastane određeni negativan šok.

Transmisija monetarne politike kanalom kapitala banaka bi nešto oslabio

Predostrožno stvaranje sredstava za pokriće gubitaka

Kako se izdvajaju rezerve i veća sredstva za pokriće eventualnog gubitka, smanjilo bi se rizično poslovanje u fazi ekspanzije

Preventivno stvaranje rezervi za pokriće gubitaka stvara tampon za suočavanje sa negativnim šokovima

Transmisija monetarne politike kanalom kapitala banaka nešto bi oslabio

Stope likvidnosti

Pomažu ograničavanje sistemskog rizika pošto propisane stope likvidnosti rastu sa stepenom izloženosti riziku

Obuzdava TBTF ako su stope progresivne u odnosu na veličinu. Ovo je drugi način da velike institucije internalizuju rizik koji nameću cijelom finansijskom sistemu

Ograničava sistemski rizik, pošto je sistem bolje opremljen da se odupre šokovima likvidnosti

Zahtjevi u pogledu likvidnosti mogu da vještački smanje cijenu državnih hartija od vrednosti i disciplinu na tržištu obveznica

Živi testamenti Pre-planirani režimi smanjuju moralni hazard smanjujući kompleksnost strukture banaka i primorava ih da pripreme uredan proces prestanka rada čak i globalnih finansijskih institucija

Smanjuje sistemski rizik pošto obezbjeđuje da se u slučaju nesolventnosti ugovori sa partnerima rješavaju na uredan način.

Sistem plata i bonusa

Odvajanjem sistema plata od kratkoročnih poslovnih rezultata banaka mogu se ostvariti sistemi plata koji će ograničiti preuzimanje prekomjernog rizika.

Kao što smanjuje prihvatanje prekomjernog rizika u individualnim institucijama, tako može da to postigne u finansijskom sistemu kao celini.

Porezi na bonuse i profite banaka

Efekat ovih mjera nije jednoznačan. Može čak da se pojača rizičnost poslovanja sa ciljem da se nadoknadi nominalan gubitak prihoda bankara izazvan porezom.

Uticaj na sistemski rizik će da zavisi od uticaja na pojedinačne institucije.

Mogu da povećaju nivo kapitala ako su plate i bonusi više oporezovani nego neraspoređena dobit.

Organi za likvidaciju banaka

Motivacije za prihvatanje ekstremnih rizika su smanjene ukoliko u slučaju zatvaranja, vlasnici ne prođu neoštećeni, a rukovodioci budu otpušteni.

Smanjuju moralni hazard kod velikih institucija garantujući da vlasnici i menadžeri, u slučaju neuspjeha, neće biti pošteđeni.

Smanjuju sistemski rizik obezbjeđujući uredno odvijanje likvidacije neuspješnih institucija.

Izvor: Kovač O: ,,Alternativni putevi saniranja posledica finansijske krize u svetu’’, Nova srpska politička misao, 2010.

globalna finansijska kriza i odgovor evropske unije - … · - mjere za pokretanje kreditiranja....

Documents