introduccion a los bonos
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Finanzas
Introducción a los bonos
Lucas Jaureguiberry
Aníbal Hernando
Matías Taus
Robustiano Casares Demaría
Prof. Juan Carlos Alonso
¿Qué es un BONO?
Una herramienta de financiación
Una herramienta de inversión
Estado Empresas
Títulos Públicos Títulos PrivadosTítulos corporativos
Obligaciones Negociables
Emisor de deuda
Inversor
¿Qué es un BONO?
Son títulos de deuda por el cual el emisor se obliga a:
Pagar los intereses
Devolver el Capital
Cumplir las cláusulas establecidas en el prospecto de emisión
¿Qué es un BONO?
Ejemplo
Bono de $ 1000
Cupón de interés semestral al 5% fijo
2 Cupones de amortización en año 3 y al vencimiento
Plazo: 4 años
Amortización
Interés
$ 50
$ 1000
$ 50 $ 50 $ 50
Año 1 Año 2 Año 3 Año 4
$ 550 $ 525
$ 50$ 500
$ 25 $ 25
$ 500$ 50
Dónde se compran los BONOS?
A través de agentes autorizados
Agrupados en
Mercado Abierto Electrónico
Tener en cuenta los costosComisión de compra / venta.
Gastos de mantenimiento de cuenta.
Gestión de cobro de cupones y de capital.
Derecho de Mercado y de Bolsa. + IVA
Emisión de BONOS
Fecha de emisión.
Fecha de vencimiento.
Plazo.
Período de gracia.
Tipo de emisor.
Cupón.
Garantías.
Precio de emisión.
Moneda de emisión.
Esquema de amortizac.
Monto de emisión.Valor nominal.
Características
Tipos de BONOS
Bono Cupón Cero
No abona cupones de ningún tipo.
Paga todo al vencimiento.
Es emitido “a descuento”.
La tasa de interés queda implícita en el descuento.
$ 95.3
Mes 3 Mes 6 Mes 9 Mes 12
Valor Nominal $ 100
Tipos de BONOS
Bono Bullet
Abonan periódicamente interés. i= 5%
Amortizan solo al vencimiento.
$ 50
$ 1000
$ 50 $ 50 $ 50
Año 1 Año 2 Año 3 Año 4
$ 1.050
$ 1.000$ 50 $ 50 $ 50$ 50
Tipos de BONOS
Bono Amortizable
Abonan periódicamente interés y amortización.
Los cupones de interés son sobre el saldo del valor residual.
$ 1000
$ 50
Año 1 Año 2 Año 3 Año 4
$ 25
$ 250
$ 50
$ 300
$ 37,5
$ 250
$ 287,50
$ 37,5$ 25
$ 250
$ 275
$ 12,5$ 12,5
$ 250
$ 262,5
Otros tipos de BONOS
Tasa variable o floating Rate
Rescatables (Callable Bond)
Convertibles (Convertible Bond)
Bonos con Warrants
Bonos con Garantías
Caratulares
Lám
inas
Escriturales
Elec
tróni
co
Análisis de los bonos
Flujo de pagosInterés y amortizaciones que quedan hasta su vencimiento.
Valor residualCapital adeudado.
Intereses corridosIntereses del período x Días transcurridos en el periodo / Días totales del período.
Valor técnicoValor residual + Intereses corridos.
Análisis de los bonos
ParidadCotización del bono vs. valor técnico
Monto en circulaciónMonto de los bonos disponibles en el mercado.
LiquidezCapacidad de hacerlos cash rápido.
Valor Actual o VPValor residual + Intereses corridos.
Análisis de los bonos
Current YieldMedida de rendimiento que relaciona el cupon anual con el precio de mercado del bono.
TIR o Yield to MaturityTasa de interés que iguala el valor actual del flujo de fondos al precio de mercado.
Vida PromedioEs el promedio ponderado del tiempo que resta para amortizar integramente el bono, cuando el inversor logra recuperar todo el capital invertido.
Volatilidad
Variación de precio de los bonos en el mercado.
MAYOR
A mayor plazo
A menor tamaño del cupón
A menor frecuencia de pagos de los cupones
Duration
Es una medida de madurez y riesgo de un bono.
Mide el plazo promedio por el cual se prestan los montos invertidos.
Hace comparables el plazo de un bono con otro. Homogeneiza el plazo de los bonos con diferentes flujos de fondos.
Mide la elasticidad del precio del bono ante variaciones en la tasa de interés.
Duración de Frederick Macaulay
DurationAplicación. Tomemos como ejemplo el siguiente bono.
Compramos un bono en 01/01/2007 a $ 95,72
•Cupones de Interés: 10% sobre VR•Cupones de Amortización 50% del capital ($ 100)•TIR 25%.
Meses Cupones Flujo de F. Valor Actual % de inversion Ponderacion6 I 10$ 8,94$ 9,34% 0,56
12 I + A 60$ 48,00$ 50,15% 6,0218 I 5$ 3,58$ 3,74% 0,6724 I + A 55$ 35,20$ 36,77% 8,83
Valor Actual 95,72$ Duration 16,08
También se puede mencionar como 1,34x (en años)
Duration
“Es el centro de gravedad del bono.”
$ 8,94
$ 48,00
$ 3,58
$ 35,20
$ -
$ 10,00
$ 20,00
$ 30,00
$ 40,00
$ 50,00
$ 60,00
6 12 18 24
16,08
Duration
Situación Elección
A igual Duration Mayor TIR
A igual TIR Menor Duration
A mayor TIR, menos duration.
A mayor Tasa de cupón, mayor duration.
Para cada TIR, una única duration.
Duration Modificada
Marca la sensibilidad del precio ante una variación de la TIR.
Tomamos el ejemplo de Duration del caso visto, donde:
Duration=16.08 y TIR 25%
Supongamos una nueva TIR de 24,5%.
DM =Duration
(1 + TIR)12,91 o 1,07 año
Variación porcentual con respecto a un incremento de 1% de la TIR.
Variación % = Duration Modif. x Variación de la TIR -6,45%
CONVEXITYEs la diferencia entre el precio actual de un bono y el precio proyectado por la Duration modificada.
$ Precio
RendimientoY
Curva de la Duration
Suba en el Precio
Baja en el Precio
Convexity
Spread
Es la diferencia entre el rendimiento de un bono cupón Cero del Gobierno de los EEUU y el rendimiento del bono analizado.
Deben tener la misma Duration o vida promedio para compararlos.
Riesgos Asociados
Riesgo del emisor
Riesgo cambiario
Riesgo tasa de interés variable
Riesgo de inflación
Riesgo de reinversión
Riesgo de rescate (Call Risk)
Riesgo de liquidez
Riesgo de Default (riesgo país)
Aplicación práctica
Para la licitación y rescate
Comisión del agente: 0%Licitación: 0%Rescate: 0.2% *
(*) Del total rescatado para montos de hasta $100.000 con un mínimo de 20.0.1% del total rescatado para montos superiores a $100.000
Para la compra y venta en el mercado secundario, similar a Títulos.
Títulos públicos y Privados en ArgentinaPara la compra y venta (sobre monto total operado) Comisión del agente: 0.5% (Mínimo de $20)Derecho de mercado: 0.01%Derecho de bolsa: 0.01%
Lebacs y Nobacs
Fondos Comunes de Inversión
No tiene comisión
Para la suscripción y rescate
Fideicomisos Financieros
No tiene comisión
Para la suscripción
Acciones en ArgentinaPara la compra y venta
Comisión del agente: 0.5% del monto total operado con un mínimo de $20 IVA: 21% sobre el monto de la comisión del agente. Derecho de mercado: 0.06% del monto total operado. Derecho de bolsa: 0.0351% del monto total operado
Opciones en ArgentinaPara la compra y venta
Comisión del agente: 1.5% del monto total operado con un mínimo de $10 IVA: 21% sobre el monto de la comisión del agente. Derecho de mercado: 0.15% del monto total operado. Derecho de bolsa: 0.05% del monto total operado.
Aplicación prácticaComisiones de agentes.
• De consolidación de Deudas, Proveedores y Previsionales
– Ajustables por CER + 2% anual
• PR11 DIC 2010
• PR12 ENE 2016
• PR13 MAR 2024
• PRE8 ENE 2010
• PRE9 MAR 2014
• Consolidación de Deudas Provinciales
– Ajustables por CER + 2% anual
• BOGAR 2018 FEB 2018
• BOGAR 2020 OCT 2020
• Emisiones previas al Default
– Pesos originales Tasa de CAC
• PRO 7 ENE 2016
• PRE 5 ENE 2010
• Bonos del Estado Nacional– Ajustables por CER + 2%
• BODEN 2008 SET 2008• BODEN 2014 SET 2014
• Bonos de la Nación Argentina– Sin Indexación
• BONAR V TASA FIJA JUN 2012• BONAR 2013 TASA BADLAR ABR 2013
• Ajustables por CER + tasa– Discount DIC 2033– PAR DIC 2038– CUASIPAR DIC 2045
• Par con tasa step up y Discount con capitalización parcial de intereses
Aplicación prácticaTítulos en Pesos Argentinos
Emisor: Gobierno Nacional Moneda de emisión: Pesos Monto de emisión original: u$s 858.033.000 * Monto de circulación: u$s 233.385.000 * Fecha de emisión: 03/02/2002 Fecha de vencimiento: 03/01/2010 Plazo: 7 años y 11 meses
Garantía: Republica Argentina
Se efecturá en 48 cuotas mensuales y sucesivas, equivalentes las 47 primeras al 2,08% y una final equivalente al 2,24% del monto emitido más los intereses capitalizados hasta el 03/01/2006, y ajustado por aplicación del coeficiente de estabilización y referencia
(CER). La primera cuota vencerá el 03/02/2006.
Tasa del 2% anual. Devengan intereses sobre saldos ajustados a partir de la fecha de emisión. Los intereses se capitalizarán mensualmente hasta el 03/01/2006. La primera cuota vencerá el 03/02/2006.
Intereses:
Amortización:
Aplicación prácticaDetalle Bonos Pre8
Aplicación prácticaDetalle Bonos Boden12
Emisor: Gobierno Nacional Moneda de emisión: Dólares estadounidenses Monto de emisión original: u$s 17.413.203.000 * Monto de circulación: u$s 8.708.340.000 * Fecha de emisión: 31/12/2001 Fecha de vencimiento: 03/08/2012 Plazo: 10 años y 6 meses
Amortización:
Intereses:
Garantía:
8 cuotas anuales, iguales y consecutivas equivalentes cada una al 12.5% del monto emitido, venciendo la primera de ellas el 3 de agosto de 2005.
Devengarán intereses sobre saldos a partir de la fecha de emisión a la tasa Libor de 180 días, los que serán pagaderos sobre semestre
vencido.
República Argentina
Tipo de Bono Amortizable ( Renta + Amortización )
Aplicación prácticaDetalle Bonos Boden12
Tipo de Bono Bullet
Emisor: Gobierno Nacional Moneda de emisión: Pesos Monto de emisión original: $ 6.771.763.854 Monto de circulación: $ 6.771.763.854 Fecha de emisión: 30/01/2009 Fecha de vencimiento: 30/01/2014 Plazo: 5 años Amortización: Integramente al vencimiento
Intereses:Trimestrales tomando como base un
deposito de 1 millon de pesos a plazo fijo con tasas del BCRA
TÍTULOS PÚBLICOS NACIONALES EN PESOS
PRECIO CIERRE ANT. ULT. OPERAC. VAR % DIA VAR % MES VAR % AÑO TIR % DUR.
Bocon PR11 $ 196,00 $ 196,00 29/05/2009 0 0 20,99 -- --
Bocon PR12 $ 100,30 $ 97,90 01/06/2009 2,45 2,45 42,27 -- --
Bocon PRE 8 $ 235,25 $ 235,25 29/05/2009 0 0 12,69 -- --
Bocon PRE 9 $ 83,50 $ 81,85 01/06/2009 2,02 2,02 40,34 -- --
Bocon PRO 7 $ 45,00 $ 45,00 27/05/2009 0 0 15,36 -- --
BODEN 2014 $ 49,25 $ 47,50 01/06/2009 3,68 3,68 29,61 -- --
BOGAR 18 $ 66,50 $ 66,35 01/06/2009 0,23 0,23 22,81 -- --
BONAR 2014 $ 61,00 $ 60,50 01/06/2009 0,83 0,83 31,32 -- --
BONAR V$ $ 52,15 $ 49,70 01/06/2009 4,93 4,93 40,95 -- --
Cuasipar $ 75,45 $ 75,45 29/05/2009 0 0 14,15 -- --
Discount $ $ 59,75 $ 59,50 01/06/2009 0,42 0,42 2,14 -- --
Par $ $ 20,10 $ 20,10 29/05/2009 0 0 41,05 -- --
PRE 5 $ 112,40 $ 112,40 29/05/2009 0 0 15,58 -- --
Aplicación prácticaCotización al 01/06/2009
Titulos Privados en
USD PRECIO CIERRE ANT.ULT.
OPERAC. VAR % DIA VAR % MES VAR % AÑO TIR % DUR.
Ausol 09 -- 95,35 USD 22/03/2007 0 0 0 11,7 3,4
Ausol 14 -- 105,70 USD 21/11/2007 0 0 0 -- --
Galicia 10 -- 76,05 USD 04/12/2008 0 0 0 -- --
Galicia 14 -- 65,50 USD 11/05/2009 0 0 40,86 -- --
Galicia 19 -- 56,20 USD 21/05/2009 0 0,53 11,88 -- --
Hipotecario 10 -- 119,45 USD 21/12/2005 0 0 0 -- --
Hipotecario 13 -- 88,20 USD 06/02/2008 0 0 0 -- --
Pan American 09 -- 89,75 USD 06/05/2009 0 0 -10,38 -- --
Petrobras 10 -- 106,35 USD 18/05/2009 0 0 9,98 -- --
Petrobras 13 -- 100,15 USD 16/03/2009 0 0 12,21 -- --
Quilmes 12 -- 68,90 USD 29/01/2009 0 0 4,95 -- --
Telefonica 10 -- 33,80 USD 08/05/2009 0 0 -62,49 -- --
Telefonica 11 -- 99,70 USD 31/03/2009 0 0 3,85 -- --
Aplicación prácticaEjemplo de Títulos Privados
Emisor: Autopistas del Sol Moneda de emisión: Dólares estadounidenses Monto de emisión original: 210.000 Monto de circulación: 210.000 Fecha de emisión: 31/07/1997 Fecha de vencimiento: 01/08/2009 Plazo: 12 años Amortización: Total al Vencimiento Intereses: Tasa fija del 10,25% anual pagadero semestralmente en febrero y agosto de cada año.
Garantía: Seguros de Caución
Opciones de recompra:1/8/2002 : 105,1251/8/2003 : 103,421/8/2004 : 101,711/8/2005 : 100
Aplicación prácticaEjemplo de Títulos Privados
PROTECCIÓN CONTRA REESTRUCTURACIONESLimitando cambios en el control de la compañía, take-overs, fusiones.Permite renegociar condiciones ante la desmejora del riesgo
PROTECCIÓN EN CASO DE DEFAULTPreservando el grado de privilegio del créditoLimitando el otorgamiento de garantías reales (negative pledge) BRINDAR SEÑALES DE DETERIORO DEL CREDITOSuministrando información en tiempo y forma.Fijando niveles aceptables de salud financiera.Permitiendo la intervención temprana del acreedor.
EVITAR ACTITUDES OPORTUNISTAS DE LA CIALimitando la capacidad de realizar inversiones que puedan aumentar el riesgo.Limitando la capacidad de realizar distribuciones a sus accionistas.
Se denomina Covenants a las restricciones que se compromete a cumplir el deudor, ya sea el emisor de un bono o el tomador de un préstamo, durante toda o parte de la vigencia del bono o préstamo, en beneficio de sus acreedores.
CovenantsConcepto
AFFIRMATIVE COVENANTS: son aquellos compromisos que indican acciones o situaciones que la Cía. debe observar. Ej.: entrega de información contable, pago de intereses y capital, cumplimiento de las leyes.
NEGATIVE COVENANTS: son aquellos compromisos que indican acciones o situaciones en las que la Cía. no debe incurrir. Ej.: limitaciones al endeudamiento, limitaciones a otorgar garantías, limitaciones a la venta de activos.
FINANCIAL CONDITION COVENANTS: son aquellos que establecen ratios (normalmente basados en la información contable) que la Cía. debe observar.
TIPO DE INFORMACIÓN
FORMALES: Entrega de información. Cumplimiento de las leyes y normas ambientales. Cumplimiento Impuestos. Mantenimiento de oficinas. Derechos de inspección.
RELACIONADOS CON LA POSIBILIDAD DE REORGANIZAR EL NEGOCIO: Mantenimiento del negocio y limitación a las actividades actuales. Cambio de control. Limitaciones a fusiones. La Cía. pase los tests requeridos para tomar deuda adicional. El Patrimonio Neto no debería bajar de un mínimo preestablecido.
RELACIONADOS CON LOS ACTIVOS DE LA CÍA: Limitaciones a la cesión o enmienda de contratos clave. Limitaciones a la venta de ciertos activos clave. Mantenimiento de la condición financiera de subsidiarias clave.
RELACIONADOS CON LA POSIBILIDAD DE CONTRAER NUEVA DEUDA: Para poder tomar nueva deuda financiera se requiere que la Cía. Pase ciertos tests de condición financiera. Si no los pasa, no puede tomar nueva deuda que no esté incluida en la definición de Endeudamiento Permitido.
CovenantsTipos de Covenants
• Cupones contingentes con el PBI– TVPP DIC 2035 PESOS– TVPA DIC 2035 DOLARES ARG– TVPY DIC 2035 DOLARES NY
• 1) que el PBI crezca a una tasa anual mayor o igual a la tasa base
• 2) que el PBI sea mayor o igual que el Caso Base
• 3) que no supere el monto máximo establecido acumulado
Aplicación práctica
Unidades vinculadas al PBI
Condiciones de pagos de los cupones
Año Base Crecimiento
% Anual Estimado
2005 287012,52 4,26%2006 297.211,54 3,55%2007 307.369,47 3,42%2008 317.520,47 3,30%2009 327.968,83 3,29%2010 338.675,94 3,26%2011 349.720,39 3,26%2012 361.124,97 3,26%2013 372.753,73 3,22%2014 384.033,32 3,03%2015 395.554,32 3,00%2016 407.420,95 3,00%2017 419.643,58 3,00%2018 432.232,88 3,00%2019 445.199,87 3,00%2020 458.555,87 3,00%2021 472.312,54 3,00%2022 486.481,92 3,00%2023 501.076,38 3,00%2024 516.108,67 3,00%2025 531.591,93 3,00%2026 547.539,69 3,00%2027 563.965,88 3,00%2028 580.884,85 3,00%2029 598.311,40 3,00%2030 616.260,74 3,00%2031 634.748,56 3,00%2032 653.791,02 3,00%2033 673.404,75 3,00%2034 693.606,89 3,00%
fuente: Econométrica 2008
Cuando se cumplen estas tres condiciones simultáneamente, se pagara el 5% de la diferencia entre el crecimiento registrado y el crecimiento base. Así en el 2006 el crecimiento base era de 3,55% y el crecimiento registrado fue del 8,66%. Para el año 2007el crecimiento base era del 3,42% y el registrado oficialmente supero el 8%. Las estimaciones de crecimiento para los próximos años se estiman que superen los cálculos de base mas allá de la actual crisis económica mundial.
Tabla base para bonos contingentes con el PBI
La tasa de crecimiento del PBI en los próximos 30 años: Cuanto mayor sea la tasa de crecimiento, mayor será la probabilidad de que el nivel del PBI realizado por Argentina en un año determinado se ubique por SOBRE el PBI BASE y en consecuencia genere un cash flow positivo
La volatilidad de la tasa de crecimiento del PBI: El cupón es un instrumento ASIMETRICO lo cual significa que si Argentina crece sustancialmente generará pagos referidos al cupón pero si Argentina cae por debajo del nivel del PBI BASE su tenedor NO TENDRA OBLIGACION ALGUNA
La evolución del tipo de cambio real: En el sentido que una apreciación del tipo de cambio real generaría mayores pagos medidos en dólares
Fuentes que determinan el valor del cupón
MERVAL BONOS PRE 8
Rendimiento Merval Vs Bonos Pre 8. Últimos 12 meses
Bibliografía
Matemática FinancieraCasparri, Bernardello, Gotelli, Garcia Fronti, Rodriguez. Editorial Omicron.
Cálculo financiero aplicado. Un enfoque profesional.Lopez Dumrauf. Editorial La Ley.
Investigación en Internet de diversos artículos de diversos autores.
Apuntes del Prof. J. C. Alonso.