etiČna vpraŠanja pri nagrajevanju ...samo civilno, gospodarsko in kazensko pravo, ampak tudi...

57
UNIVERZA V LJUBLJANI EKONOMSKA FAKULTETA DIPLOMSKO DELO ETIČNA VPRAŠANJA PRI NAGRAJEVANJU MENEDŽERJEV Z DELNIŠKIMI OPCIJAMI Ljubljana, oktober 2003 HRIBŠEK HEDVIKA

Upload: others

Post on 07-Jan-2020

1 views

Category:

Documents


0 download

TRANSCRIPT

UNIVERZA V LJUBLJANI EKONOMSKA FAKULTETA

DIPLOMSKO DELO

ETIČNA VPRAŠANJA PRI NAGRAJEVANJU MENEDŽERJEV Z DELNIŠKIMI OPCIJAMI

Ljubljana, oktober 2003 HRIBŠEK HEDVIKA

IZJAVA Študentka izjavljam, da sem avtorica tega diplomskega dela, ki sem ga napisala pod mentorstvom in dovolim objavo diplomskega dela na fakultetnih spletnih straneh. V Ljubljani, dne Podpis:

KAZALO

1 UVOD.................................................................................................................................................................. 1

2 ETIKA IN POSLOVNA ETIKA ...................................................................................................................... 2 2.1 OPREDELITEV ETIKE ...................................................................................................................... 2 2.2 POSLOVNA ETIKA............................................................................................................................. 5 2.3 SLOVENSKI POSLOVNEŽI IN POŠTENOST ................................................................................ 6

3 NAGRAJEVANJE MENEDŽERJEV......................................................................................................... 8 3.1 SESTAVA MENEDŽERSKE PLAČE...................................................................................................... 9 3.2 GIBLJIVI DEL MENEDŽERSKIH PLAČ.............................................................................................. 9 3.3 GIBLJIVI DEL MENEDŽERSKIH PLAČ V SLOVENIJI.................................................................. 10

4 NAGRAJEVANJE Z DELNIŠKIMI OPCIJAMI......................................................................................... 12 4.1 OPREDELITEV TEORIJE AGENTA ................................................................................................... 12 4.2 VRSTE OPCIJ ZA NAGRAJEVANJE................................................................................................... 13 4.3 ZAGOTOVITEV DELNIC OB IZVRŠITVI OPCIJ............................................................................. 15 4.4 PROBLEMATIKA NAGRAJEVANJA Z DELNIŠKIMI OPCIJAMI ............................................... 16

5 ANALIZA IZBRANIH PRIMEROV NEETIČNEGA VEDENJA MENEDŽERJEV .............................. 17 5.1 ENRON ...................................................................................................................................................... 18

5.1.1 Zgodovina Enrona............................................................................................................................... 19 5.1.2 Delovne razmere v podjetju ................................................................................................................. 20 5.1.3 Manipuliranje s ceno delnic................................................................................................................ 22

5.2 WORLDCOM ........................................................................................................................................... 28 5.2.1 Začetek in vzpon WorldComa ............................................................................................................. 28 5.2.2 Nagrajevanje vodilnih ......................................................................................................................... 30 5.2.3 Računovodske prevare v WorldComu................................................................................................. 32

5.3 VIVENDI UNIVERSAL ........................................................................................................................... 34 5.3.1 Jean-Marie Messier............................................................................................................................. 35 5.3.2 Glavne napake pri poslovanju ............................................................................................................ 35

6 UPORABA DELNIŠKIH OPCIJ ZA NAGRAJEVANJE VODILNIH V PRIHODNOSTI..................... 37 6.1 MICROSOFT IN DELNIŠKE OPCIJE.................................................................................................. 37 6.2 REAKCIJE NA MICROSOFTOVO ODLOČITEV ............................................................................. 39

7 DELNIŠKE OPCIJE V SLOVENIJI ............................................................................................................. 41 7.1 ZAKONSKE NEJASNOSTI PRI NAGRAJEVANJU Z DELNIŠKIMI OPCIJAMI ........................ 41 7.2 PRIMER OPCIJSKEGA NAČRTA V MERKUR D.D. ........................................................................ 43 7.3 NAGRAJEVANJE Z DELNIŠKIMI OPCIJAMI, DA ALI NE? ......................................................... 43

8 SKLEP .............................................................................................................................................................. 45

LITERATURA.................................................................................................................................................... 47

VIRI...................................................................................................................................................................... 48

PRILOGA 1........................................................................................................................................................... 1 1.1 SLOVARČEK TUJIH IZRAZOV............................................................................................................. 1

1

1 UVOD Ob branju in poslušanju različnih medijev o računovodskih škandalih v Združenih državah Amerike in v Evropi so avtorji pogosto kot glavni vzrok za njihov pojav navajali nagrajevanje menedžerjev z delniškimi opcijami. Menedžerji, ki so podjetja pripeljali v hude finančne težave ali celo do stečaja, so s koriščenjem delniških opcij zaslužili ogromne vsote denarja, medtem ko so delničarji počasi izgubljali svoje premoženje. Zaradi neomejenih zaslužkov, ki jih takšne opcije omogočajo, naj bi menedžerji pričeli z goljufijami in laganjem javnosti ter neupravičeno pobirali visoke nagrade. Bistvo, ki ga želim dokazati z analizami primerov je, da so delniške opcije še vedno lahko učinkovit način nagrajevanja menedžerjev. Problemi pri takšnem načinu nagrajevanja in verjetno tudi pri drugih, se pojavijo predvsem zaradi ljudi, ki postavijo osebne interese pred interese podjetja, v katerem so zaposleni. S tem se srečamo s problemom etike in morale ljudi, kar je prikazano v nalogi. Menedžerji v nekaterih podjetjih so s svojo arogantnostjo, pohlepom in zanemarjanjem svojih osnovnih nalog pomembno vplivali na poslovno klimo v podjetju. V neetična ravnanja niso pritegnili samo zaposlenih, ampak tudi nadzornike in revizorje, za katere veljajo še posebno stroga etična načela. Naloga je razdeljena na uvod, šest poglavji in sklep. V drugem poglavju prikažem bistvo poslovne etike in odgovore na tri osnovna vprašanja, ki si jih moramo postaviti v trenutku, ko smo pred pomembno odločitvijo, ki je lahko z etičnega vidika sporna. Navedena so osnovna etična načela za posameznika, ki jih lahko uporabimo tudi za podjetje. Poglavje zaključim s kratkim povzetkom raziskav o poštenosti slovenskih poslovnežev. V tretjem poglavju predstavim načine nagrajevanja menedžerjev. Poudarek je na razlagi gibljivega dela plače, saj delež osnove plače menedžerjev že vrsto let pada. Na koncu poglavja je predstavljeno nagrajevanje slovenskih menedžerjev, predvsem glede odvisnosti njihovih zaslužkov od uspešnosti poslovanja. Pretežno teoretični del naloge sklenem s poglavjem o nagrajevanju z delniškimi opcijami. V tem poglavju je pojasnjena teorija o problemu agenta, ki se uspešno rešuje z nagrajevanjem, kot so delniške opcije, saj tako menedžer postane solastnik. Sledi razprava o vrstah opcij, ki se lahko uporabljajo za nagrajevanje in prikaz, kako lahko podjetje zagotovi delnice, ko menedžerji dejansko izkoristijo opcije. V četrtem poglavju so predstavljene še slabe strani nagrajevanja z delniškimi opcijami, s strategijami, ki so na voljo menedžerju z delnicami podjetja. V petem poglavju so podrobno predstavljeni primeri zlorab opcijskega nagrajevanja in hude posledice. V prvi točki predstavljam Enron, s katerim se je v Ameriki začelo odkrivanje nezakonitih in neetičnih ravnanj menedžmenta. Za lažje razumevanje primera predstavim začetke podjetja, spremembo kulture v podjetju s prihodom novega izvršilnega direktorja in različne prijeme kreativnega računovodstva. Podobna je obravnava primera WorldComa, manjši pa je poudarek na francoskem podjetju Vivendi, saj tu ni bilo takšnih nepravilnosti. V naslednjem poglavju predstavim trenutne dileme o uporabi opcij v prihodnosti. Podrobneje prikažem primer Microsofta, ki se je odločil za prenehanje uporabe opcij, velja pa za podjetje, čigar zaposleni so s tem instrumentom postali milijonarji. V zadnjem poglavju predstavim vzroke, zakaj se delniške opcije skoraj ne uporabljajo v

2

Sloveniji, s primerom Merkurja, ki je eno izmed redkih podjetji, ki je takšno nagrajevanje uvedlo. Sledi še sklep z glavnimi ugotovitvami.

2 ETIKA IN POSLOVNA ETIKA Ljudje pri svojem delovanju posvečajo premalo pozornosti vprašanjem, kaj je prav in kaj ni, kaj je dobro in kaj slabo, kaj je družbeno sprejemljivo. Ne premislijo dovolj, kako njihove odločitve vplivajo na ostale ljudi, kako jih prizadenejo in kako bodo ljudje zaradi teh posledic delovali v prihodnosti. Predvsem so pomembne vrednote in norme ljudi, ki vsak dan, drug ob drugem, delajo v istem podjetju ali celo v isti pisarni. Prav na razvijanje primerne poslovne kulture imajo velik vpliv menedžerji, oni so tisti, ki dajejo vzgled vsem zaposlenim. Pri tem je zelo pomembno spoštovanje etičnih pravil, saj samo ravnanje po zakonih ni dovolj. 2.1 OPREDELITEV ETIKE V življenju so pomembne tiste norme, kriteriji obnašanja, ki so v določeni družbi zaželeni, celo obvezni. Ljudje, ki družbeno sprejete norme ignorirajo, v družbi nimajo prihodnosti, saj jih družba izloči. Za ljudi je pomembno poznavanje teh norm, ki skupaj oblikujejo etiko oz. moralo. Ljudje teh pojmov praviloma ne ločujemo, vendar je etika veda o morali, medtem ko je morala tisto, kar vidimo v praksi. Za lažje razlikovaje med njima navajam definiciji (Jelovac, 1997, str. 14): »Etika je veda filozofije, ki se ukvarja s teoretskim pojasnjevanjem in kritičnim

ocenjevanjem morale, to je z raziskovanjem izvora človeške moralnosti, kriterijev moralnega vrednotenja in razumevanjem smotrov, namenov, ciljev, skratka smisla moralnega značaja, obnašanja, delovanja ter samozavedanja tako posameznikov kot tudi širših družbenih skupnosti. Je nauk o sprejemljivem načinu skupnega življenja ljudi v njihovem nravnem bivališču«. V sklopu etike je za poslovneže zelo pomembno poznavanje poslovne etike, ki jo bom opredelila v nadaljevanju.

Morala izraža prostovoljno vdanost človeka običajem, ki jih deduje tradicija skupnosti, v

kateri prebiva in po katere načelih se privaja samoobvladovanju v javnem in zasebnem življenju.

V življenju se srečujemo z vrsto etičnih vprašanj in dilem, predvsem na področju, kjer določeno ravnanje zakonsko ni izrecno prepovedano, vendar je moralno vprašljivo. To so nekakšna siva področja, kjer se mora posameznik odločiti po svoji vesti, saj bo s to odločitvijo moral živeti. Vest je v bistvu čut oz. občutek, ki nam pove, kaj je pravilno in kaj ne v našem delovanju in namenu. Menim, da se v poslovnem življenju premalo upoštevajo etična merila. Tudi pri samem študiju poslovnih ved se premalo poudarja etična presoja posledic naših odločitev, sploh v primeru vodilnega osebja, ki je tisto, ki daje zgled. Nekako prevladuje miselnost, da uspešen

3

posel in poštenje oz. etično ravnanje ne gresta skupaj. Vodilne osebe poudarjajo, da je boj za obstanek na trgu težak, konkurenca je neizprosna, torej morajo biti tudi sami takšni, saj drugače ne bodo uspeli. Kljub temu se je začela poudarjati etičnost kot ena izmed konkurenčnih prednosti podjetja, zato navajam tri vprašanja, s katerimi lahko vsak posameznik naredi etični preizkus, ki mu pomaga iz stiske pri odločanju v moralno kočljivi situaciji, saj ni načina, da bi nekaj, kar je moralno narobe, mogli narediti prav (Blanchard, Peale, 1995, str. 22): 1. Ali je odločitev, oziroma dejanje zakonito in skladno s pravili? Če odgovorimo z ne,

nadaljnji premislek ni potreben, ker je odločitev jasna. Vendar pri tem ne upoštevamo samo civilno, gospodarsko in kazensko pravo, ampak tudi pravila podjetja, med katera spadata tudi etični kodeks podjetja in merila moralnega vedenja, ki bi jih podjetja morala imeti in seveda izvajati. Merila moralnega vedenja praviloma zahtevajo, da je vsak zaposleni odgovoren za neoporečnost in posledice svojih dejanj. Pri poslovanju določajo najvišja merila poštenosti, neoporečnosti in nepristranskosti in ne dopuščajo ukvarjanja s posli podjetja na nedopustni, nezakoniti ali nemoralni način, s čimer bi oškodovali podjetje ali njegove stranke.

2. Ali je dejanje oziroma odločitev uravnotežena? To pomeni, ali bo odločitev, gledano kratkoročno in dolgoročno, nepristranska, ali pa bo dajala veliko prednost eni stranki pred drugo in povzročila, da bomo dobili izrazitega zmagovalca in izrazitega poraženca. Večina ljudi se odloča za vse ali nič, posledica teh odločitev pa je izguba na obeh straneh. Vedno, kadar se odločimo v svojo korist na račun drugega, nas bo čez čas doletela podobna usoda. Dejstvo je, da v vsaki situaciji ne moremo vsi pridobiti enako, vendar se je večjih neuravnoteženosti treba izogibati.

3. Kakšno mnenje bom imel o sebi? To vprašanje se nanaša na lastna moralna merila, na delovanje v skladu s svojim notranjim občutkom, saj neetična dejanja praviloma uničujejo samospoštovanje. Potrebno se je vprašati, kako bi se počutil, če bi javnost in družina izvedeli za moje namere. Potrebno je poslušati notranji občutek, torej svojo vest, ki nas vedno opozori v primeru napačne odločitve, ter upoštevati besede Johna Woodena, slavnega košarkaškega trenerja: »Nobena blazina ni tako mehka kot čista vest.«

Ta tri vprašanja nam pomagajo, da se v dvomljivih trenutkih odločimo pravilno, vendar je to odločitev potrebno tudi izpeljati. To v praksi ni preprosto, saj smo lahko deležni različnih kritik in pritiskov s strani ljudi, ki nas obdajajo. Da se tem pritiskom lahko upremo, se je potrebno držati petih osnovnih načel etičnega odločanja in ljudje, ki jih izvajajo, so uspešni in zadovoljni. Načela etične moči so naslednja (Blanchard, Peale, 1995, str. 32): 1. Temeljna usmeritev: to načelo kaže človekov namen, tisto, za kar si prizadeva, vendar to

ne pomeni človekovega cilja. Cilj je nekaj oprijemljivega, določenega, kar človek lahko doseže, temeljna usmeritev pa je vedno prisotna in daje našemu življenju pomen in opredelitev. S temeljno usmeritvijo se odločimo, kakšen človek želimo biti, s tem postavimo naše osebno poslanstvo. Temeljna usmeritev se najlažje ohranja s preprostim

4

preizkusom z ogledalom. Vsak človek, ki se lahko brez občutka krivde pogleda v ogledalo, v svoje oči, je izbiral pravilne odločitve.

2. Ponos, to je občutek zadovoljstva, ki sledi našim dosežkom: dobro mnenje o sebi in svojih dejanjih je pomembno, vendar moramo najti pravo mero, saj preveč ali premalo samospoštovanja vpliva na človekovo etično vedenje. Preveč ponosa nas pripelje do prevzetnosti, ko mislimo, da smo najpomembnejši, najboljši, nenadomestljivi, tako da ne potrebujemo nikogaršnje pomoči. Druga skrajnost so ljudje, ki dvomijo vase, ne zaupajo lastnim odločitvam, ne želijo vzbujati pozornosti in vznemirjati okolice, zato ti ljudje niso moralno trdni. Najti moramo torej ravnotežje med obema skrajnostma.

3. Potrpežljivost: vzrok za izbiro napačne poti je pogosto nepotrpežljivost, ki je posledica pomanjkanja vere v samega sebe, v svoje sposobnosti, pozitivnega mišljenja, da bomo premagali vse težave. Verjeti vase pomeni, da smo prepričani v naša dejanja, v naše življenje, v odločitve. Danes želimo potrditev pravilnosti naše odločitve takoj in če je ni, postanemo nestrpni in začnemo dvomiti vase, kar lahko povzroči spremembo odločitve, to pa na koncu pomeni napačno odločitev. Stvari je potrebno narediti prav, čeprav nas to v tem trenutku veliko stane, vendar vemo, da se nam bo to obrestovalo v prihodnosti, če bomo potrpežljivi

4. Vztrajnost: pri odločitvi je treba vztrajati, saj nam potrpežljivost brez vztrajnosti ne koristi. Držati se je potrebno začrtane smeri in delovati v skladu z etičnimi načeli. Biti etičen človek pomeni vesti se etično vsak trenutek, ne le tedaj, kadar nam to koristi.

5. Jasen pogled naprej, to je sposobnost videti, kaj je v dani situaciji resnično pomembno: to načelo je središčna točka, okrog katere se vrtijo ostala načela. Za reševanje problemov je potreben premislek, saj vsak problem lahko rešimo, če si le vzamemo čas, ga v samoti premislimo, poiščemo pravi nasvet in na stvari pogledamo s prave strani.

To so načela, ki jih lahko uporabimo tudi za organizacijo. Temeljna usmeritev je vizija podjetja, ponos v organizacijah je odsev mnenja ljudi o organizaciji. Če so ljudje ponosni na podjetje, v katerem delajo, se bodo borili za njegovo moralo neoporečnost. Da dosežemo, da so zaposleni ponosni na podjetje, je potrebno precej časa in truda. Pomembno je predvsem poudarjati pravilna dejanja ljudi, s tem povečamo samospoštovanje in občutek pripadnosti organizaciji. Za izvajanje tega postopka je potreben dober sistem ocenjevanja uspešnosti, ki je sestavljen iz treh delov: a) načrtovanja poslovanja, b) vsakodnevne strokovne pomoči in c) ovrednotenja rezultatov dela. V številnih podjetji manjka strokovna pomoč, saj vodilne osebe praviloma želijo videti samo rezultate, pomagati pa nočejo ali celo ne znajo. Na takšno organizacijo, ki bo na posameznika samo pritiskala in grajala njegove napake, posameznik gotovo ne bo ponosen, kar se bo pokazalo kot negativna posledica za celotno organizacijo. Potrpežljivost v organizaciji pomeni, da zaupamo svojim vrednotam in prepričanjem, gledano dolgoročno. Potrebno je ločiti rezultate (dobiček) od postopka, kar pomeni, da bodo rezultati zelo kratkotrajni (na račun kakovosti želimo povečati dobiček), če sprejetega postopka zaradi nestrpnosti, da bi dosegli rezultate, ne upoštevamo. Vztrajnost pomeni, da vodstvo vztraja pri svojih načelih, se dosledno drži etičnih meril in vizije, ki jih je organizacija sprejela. Zadnje načelo je načelo jasnega pogleda, ki pomeni, da si člani organizacije vzamejo čas, da

5

ovrednotijo in pretehtajo, kje se njihova organizacija nahaja, kam je usmerjena in kako bo do tja prišla. Tu je poudarjeno predvsem strateško planiranje, razmislek in vključevanje ljudi v odločanje, saj se pogosto prehitro in nepremišljeno odločamo, potem pa moramo napake popravljati, če je to sploh mogoče. Pomembno je, da se izognemo naglici, s katero delamo stvari tako hitro, da ne vidimo, če so te stvari sploh prave. Različni avtorji različno razlagajo etiko in moralo, vendar so osnove enake, zato ne bom navajala dodatnih definiciji in načel etike. Norme moralnega obnašanja se s časom tudi spreminjajo, podjetja oblikujejo svoje kodekse etike, ki jih mora celotna organizacija spoštovati. Bistvo je, da se na koncu vsak posameznik odloči, kaj je dobro in kaj ni, vendar bo nemoralna odločitev nekoč kaznovana. Zgoraj navedena načela in opredelitev morale mi bo v pomoč pri presojanju delovanja menedžerjev pri izbranih primerih. 2.2 POSLOVNA ETIKA Poslovna etika je posebna veja etike, ki se primarno ukvarja s preučevanjem poslovne morale. Poslovna morala je »prostovoljna pokornost poslovnim običajem, ki so s pomočjo tradicije uvrščeni in učvrščeni v neko socio-gospodarsko okolje kot vzoren način gledanja in veljaven standard ocenjevanja stvari, postopkov in obnašanja posameznikov in skupin na področju gospodarjenja« (Jelovac, 1997, str. 37). Bistvo poslovne morale je, da se ravna po poslovnih običajih, na katere se sklicuje tudi Zakon o obligacijskih razmerjih, kar še dodatno poudarja pomen poslovne morale. Dobre poslovne običaje lahko opredelimo kot standarde, ki izražajo željo in težnjo po kvalitetnem, vestnem, poštenem, racionalnem in tržno koristnem delovanju. Poslovni človek uporablja poslovno moralo v prostoru med obveznostmi, ki jih določa gospodarsko in obligacijsko pravo oziroma pravni red, druga skrajna meja pa so zakoni trga, racionalni model upravljanja in tehnično-tehnološki standardi, ki jih določajo znanosti in stroke. Bistvo morale je, da se začenja tam, kjer preneha nujnost kakršnekoli vzročnosti ali prisile, gre za prostor, kjer je možno in potrebno (ni pa nujno) nekaj narediti, odločiti ali oceniti (Jelovac, 1997, str. 37). Jelovac (1997, str. 38) še navaja, da je poslovanje lahko samo dobro ali pa sploh ni poslovanje, saj gospodarski sistem lahko obstaja samo, če je dober. Zanimiva je tudi njegova trditev, da je najvišje Dobro prav dobra volja, ki je ključ, ki v poslovnem svetu odpira največ vrat, zato jo poslovna etika ocenjuje kot ključni pogoj, da si posameznik ustvari dostojanstvo in ugled dobrega poslovnega človeka. Pomanjkanje dobre volje doživlja kot nevarnost, saj to razkriva hladnokrvnega povzpetnika, ki si zasluži prezir in izogibanje. Bistvo moralne odgovornosti se kaže v tem, da poslovnež ali drug posameznik prevzame nase vse posledice, ki jih njegove odločitve povlečejo za seboj. V organizacijah se posamezniki zelo pogosto skrivajo in izmikajo odgovornosti, poskušajo jo prevaliti na sodelavce. Jelovac (2000, str.144) definira odgovornost na naslednji način: »Je gotovost subjekta, da lahko opraviči lastno ravnanje, gre za občutek, da ima prav in da lahko legitimira lastno dejanje ali

6

oceno. Odgovornost je pogum, da svoje ravnanje izpostavimo najstrožji moralni presoji lastnega jaz-a in okolja«. Pri tem ločimo dva tipa odgovornosti: subjektivno in objektivno. Subjektivna odgovornost se nanaša smo na znane, obvladljive, predvidljive in pričakovane posledice. Za vse ostale posledice odločitve ali dejanja, ki se v času pred dejanjem niso dale izračunati in predvideti, oseba, ni odgovorna. Pri objektivni odgovornosti subjekt nekega dejanja brez zadržkov ali pomislekov vzame v zakup vse možne posledice lastnega ravnanja, predvidene in nepredvidene. Odgovornost je ena izmed glavnih lastnosti, ki jih mora imeti dober menedžer. On je tisti, ki so mu lastniki zaupali upravljanje svojega premoženja, zato jim mora temu primerno tudi odgovarjati. Z vidika poslovne etike mora menedžer najprej odgovarjati samemu sebi, saj si ne more privoščiti, da bi v zvezi z njegovo odgovornostjo drugi nastopali kot strožji sodniki od njega samega. Vedno si mora postaviti dve ključni vprašanji (Jelovac, 2000, str. 170): 1. Ali sem v danih okoliščinah dosegel tisto, kar je bilo optimalno oz. realno mogoče? 2. Ali sem kot vodilni dosegel kakšen lastni presežek v primerjavi s pričakovanimi rezultati? Odgovornost do samega sebe izhaja iz občutka dolžnosti, da je treba delati bolje in uspešneje od trenutno dosežene ravni. To ni mogoče brez poguma, da bi nase prevzeli razumno tveganje. Pogum je tisto, kar ločuje dobre menedžerje od povprečnih. V podjetjih je problem predvsem nenaklonjenost menedžerjev do tveganja, gre predvsem za rutinsko ravnanje po ustaljenih šablonah in preizkušenih shemah, ki ne obeta uspehov, dolgoročno pa pomeni skoraj gotovo regresijo. Takšno ravnanje vsekakor ni odgovorno do lastnikov, ki na vložen kapital ne dobijo takšnega donosa kot bi bil možen, in do zaposlenih, ki bodo zaradi nekonkurenčnega poslovanja verjetno kmalu izgubili delo ter tudi do ostalih partnerjev in družbe. Da bi lastniki povečali motivacijo menedžerjev za preseganje doseženih poslovnih rezultatov, kar je možno samo s povečanjem pripravljenosti menedžerjev za tveganje, so se pojavili različni načini nagrajevanja menedžerjev. Eden izmed najbolj popularnih načinov motiviranja vodilnih v razvitih gospodarstvih so predvsem delniške opcije. S takšnim načinom nagrajevanja naj bi cilje menedžerjev približali ciljem lastnikov, to pa je maksimiziranje tržne vrednosti enote premoženja, delnice. Kljub začetnem navdušenju so se pojavili posamezniki, ki so to izkoristili in oškodovali lastnike in širšo družbo. Prav analiza takšnih primerov bo prikazana v jedru diplome. 2.3 SLOVENSKI POSLOVNEŽI IN POŠTENOST Poglavje o etiki bom sklenila z ugotovitvami raziskav Slovenskega inštituta za menedžment in Ane Klinar (2000) o pomenu poštenosti in same etike pri poslovanju (Jelovac, 2000, str. 162). Raziskava inštituta je bila opravljena leta 1996 na vzorcu 280 vodilnih menedžerjev (odgovorilo jih je 107) večjih in srednje velikih privatiziranih podjetji. Glavna ugotovitev je

7

bila, da je najpomembnejše vodilo pri odločanju za menedžerje poštenost, za njo pa se uvrščajo vrednote kot so poklicna odgovornost, usposobljenost, zakonitost in vestnost. Presenetljivo je, da so kot manj pomembna vodila rangirali ravno tista, ki se nanašajo na etično, odškodninsko, kazensko in disciplinsko odgovornost. Ni namreč razumljivo, kako je lahko nekomu pomembna poštenost, na drugi strani pa mu ni pomembna moralna odgovornost. Druga raziskava dve leti kasneje, ki jo je opravila Ana Klinar, je pokazala podobne rezultate. Na vprašanje, če pri komunikaciji s poslovnimi partnerji moralno ocenjujejo njihov značaj, je kar 75% vprašanih odgovorilo z da, 20% pa z ne. To kaže, da direktorji visoko cenijo moralno plat v poslovnih odnosih, prednost dajejo partnerju, ki je pošten, korekten oziroma mož beseda. Tudi pri navajanju bistvene vrline etičnega odločanja je zmagala poštenost. Kot glavni razlog, zakaj menedžerji pri odločanju premalo upoštevajo etični vidik, jih je 39% navedlo, da zaradi sprejemanja moralno napačnih odločitev, ker nimajo dovolj znanja in veščin, kar 36% pa jih je menilo, da zaradi etične neosveščenosti. To dokazuje na začetku postavljeno trditev, da se etiki in morali v poslovnem svetu posveča premalo pozornosti in pomena. Skupna ugotovitev avtorjev raziskav je, da je poštenost del folklore naše poslovne klime, in si vprašani niso upali pošteno odgovoriti o svoji poštenosti. Na eni strani jim je pomembna poštenost partnerjev, na drugi pa so brezbrižni do moralnih načel pri lastnih dejanjih. Tu je razviden pojav etike dvojnega standarda: od drugih zahtevamo moralnost, sami se s tem ne obremenjujemo. Očitno se zdi etika nekaterim visoko abstraktna filozofska disciplina, ki jim je tuja in nekoristna v vsakdanjem poslovnem življenju (Jelovac, 2000, str. 163). V raziskavi instituta je bilo zanimivo še naslednje vprašanje o tem, komu se bodo čutili najbolj odgovorne, če bodo zaradi napačnih poslovnih odločitev povzročili škodo podjetju. Navedene subjekte so rangirali, in sicer je največ menedžerjev najvišje postavilo lastnike oz. delničarje, najnižje pa upnike. Očitno je večina izbrala svoje delodajalce, nasproti katerim so v delovnopravnem razmerju, ki je opredeljeno z individualno menedžersko pogodbo. To pomeni, da je v ozadju pravni akt, odgovornost kot moralni fenomen pa se začne tam, kjer se konča pravo. Iz tega sledi, da vodilni delavci odgovornosti z vidika morale ne razumejo. Tudi rangiranje upnikov na zadnje mesto nam pove, da pretekla miselnost, po kateri je dolžnik tisti, ki je zavarovan kot kočevski medved, še vedno ni preteklost in da je finančna disciplina še vedno nekaj tujega, nepomembnega. Iz povedanega lahko razberemo, da naši vodilni delavci zelo radi uporabljajo lepe besede, kar poštenost gotovo je. Vprašanje je, če sploh vedo, kaj ta beseda pomeni, dejstvo je, da jo ljudje radi slišimo. Njena uporaba pa je lahko tudi nevarna, saj tudi naiven človek čez čas spozna, da je bil prevaran, zaveden in izkoriščen na podlagi lepih besed in obljub. Takšno ravnanje vnaša v življenje ljudi in v gospodarstvo negativne posledice, kot so nezaupanje, sovraštvo, maščevalnost, jeza, v takšnem okolju gotovo ni možnosti za uspeh in napredek, ki ga radi poudarjamo. Na koncu bom navedla še definicijo poštenosti, da se razjasnijo dvomi, kaj beseda sploh pomeni: »Poštenost je torej nekakšna osvobojenost od nagnjenosti k prevari,

8

pretiravanju, laži in prisvajanju tistega, kar človeku ne pripada na podlagi njegovih zaslug. To je odpornost na vsakršno podkupljivost in grabežljivost. Poštenost je občutek ravnovesja, s katerim se uresničuje umetnost dajanja in sprejemanja, nagrajevanja in kaznovanja, spodbujanja in brzdanja« (Jelovac, 2000, str. 168). Prav pomanjkanje poštenosti menedžerjev je lahko glavna nevarnost pri uporabi opcij kot načina nagrajevanja, saj se cilj, ki naj bi ga dosegli s takšnimi nagradami, lahko izkaže samo v obliki koristi, ki so je deležni vodilni na račun lastnikov in ostale družbe.

3 NAGRAJEVANJE MENEDŽERJEV V tem poglavju želim prikazati, na kakšne načine se poskuša stimulirati in nagraditi vodilno osebje, pri tem pa bom posebno pozornost namenila nagradam v obliki delniških opcij. Povsod po svetu veliko razpravljajo o plačah in nagradah menedžerjev. Slovenija ni nobena izjema, razprave so pri nas le še bolj vroče zaradi večanja razlik med najnižjimi in najvišjimi plačami, kot v gospodarstvih, kjer so večje razlike že stalna praksa. Ta razpon se je v zadnjem desetletju povečal od 1:3 do povprečno 1:16, kar se javnosti ne zdi upravičeno in pošteno, glede na prejemke večine ljudi. Takšne razlike se poskušajo opravičevati na podlagi primerjav s plačami v Evropski uniji in v Združenih državah, kar pa ni smiselno zaradi očitnih razlik v razvitosti in velikosti naših podjetji in gospodarstva (Zupan, 2001, str. 157). Dejstvo je, da menedžerji opravljajo zelo kompleksno in odgovorno delo, zato jih je potrebno tudi ustrezno nagraditi, kar postavi vprašanji, kako in koliko je ustrezno. Menedžerjev prispevek k uspešnosti podjetja je zelo težko ovrednotiti, predvsem na kratek rok. Pri delavcih je rešitev enostavnejša, lahko se postavi norma in v primeru preseganja je delavec dodatno nagrajen. Enostavnih rešitev ni. Lastniki poskušajo določiti merila, na podlagi katerih se ocenjuje uspešnost menedžerja (rast prodaje, znižanje stroškov, preseganje planov, rast dobička, itd.). To so enostavne računovodske metode, ki jih v razvitih gospodarstvih uporabljajo skupaj z drugimi kriteriji. Njihova glavna slabost je, da se z njimi lahko manipulira, saj smo bili v preteklih letih priča prikrojevanju računovodskih izkazov vodilnih ameriških firm, pa tudi evropska niso imuna na »lepšanje« poslovnih rezultatov. Glavni cilj teh manipulacij je bil seveda povečati zaslužek vpletenih oseb (menedžerjev, vodilnega osebja, politikov, revizorjev). Eden izmed vzrokov za takšne manipulacije je tudi v načinu nagrajevanja vodilnih, ki so upravičeni do visokih nagrad v primeru uspešnega poslovanja podjetja (Zupan, 2001, str. 179).

9

3.1 SESTAVA MENEDŽERSKE PLAČE Menedžerske plače in nagrade se v svoji sestavi od plač drugih zaposlenih praviloma razlikujejo po nekaj značilnostih: delež osnovne plače je precej manjši, večji je predvsem delež nagrade, ki je vezan na uspešnost. Manj je dodatkov na plačo, ki so odvisni od delovnih razmer, več je dodatkov in ugodnosti, ki izhajajo iz menedžerjevega položaja. Sestava prejemkov menedžerjev je naslednja (Zupan, 2001, str. 234): Osnovna plača (base salary), ki je s pogodbo dogovorjeno gotovinsko plačilo za

opravljanje dela, odvisna pa je tudi od vrednosti menedžerjevih sposobnosti na trgu dela; Kratkoročne ali celoletne spodbude oziroma nagrade (short-term incentives), ki so vezane

na doseganje letnih poslovnih ciljev in jih praviloma izplačujejo v gotovini; Dolgoročne spodbude in kapitalni plani (long-term incentives), ki plačilo vežejo na

dolgoročno uspešnost podjetja in jih praviloma izplačujejo v obliki delnic in delniških opcij (glede na davčno zakonodajo v državi); Različne ugodnosti (benefits), ki jih sicer dobijo tudi drugi zaposleni, vendar običajno

pride do veliko večjih ugodnosti (npr. življenjsko in pokojninsko zavarovanje); Izjemne ugodnosti (perquisies), ki so lahko povezane z delom v podjetju (razkošna

pisarna, posebna jedilnica, rezervirano parkirišče) ali s poslovanjem zunaj podjetja (avto, plačilo članarin v klubih, združenjih, plačilo raznih storitev). Lahko so to posebne bonitete, ki so praviloma posebno obdavčene (posojila pod ugodnimi pogoji, plačano stanovanje, počitnice).

V ZDA in mnogih evropskih državah v podjetjih določajo plače in nagrade menedžerjev posebne komisije (compensation committee), ki najprej opredelijo celotno politiko podjetja pri oblikovanju menedžerskih nagrad in plač in šele nato lahko določijo sestavo in višino plač. Bistvo teh komisij je, da naj bi bile nepristranske in naj bi upoštevale čim več dejavnikov, ki lahko vplivajo na višino in sestavo plače. Člani komisij morajo imeti dovolj znanja in poštenosti pri določanju plač. V Sloveniji je določanje plač manj formalno, predlog največkrat pripravi podjetje samo (kadrovska služba), z vodilnim osebjem predsednik nadzornega sveta podpiše individualno pogodbo o zaposlitvi, pri oblikovanju višine plač in nagrad se praviloma upoštevajo priporočila Združenja Manager (Zupan, 2001, str. 232). 3.2 GIBLJIVI DEL MENEDŽERSKIH PLAČ V zadnjih petnajstih letih se je sestava menedžerskih plač in nagrad precej spremenila, pri tem so opazne tudi velike razlike med državami. V uvajanju novosti vodijo seveda ZDA, kjer se je razmerje med plačo delavca in menedžerja od 1:42 v letu 1980 v desetih letih povečalo na 1:85, medtem ko znaša na Japonskem 1:20 (Milkovich, Newman, 1996, str. 587). Povečanje je predvsem posledica večanja gibljivega dela nagrad, in sicer se je delež osnovne plače od 60% v sedemdesetih zmanjšal na 38% v devetdesetih letih. Najbolj se je povečal delež dolgoročnih spodbud in kapitalnih planov od 15% na 68% v enakem obdobju (Milkovich,

10

Newman, 1996 str. 590). Iz podatkov je razviden čedalje večji poudarek na dolgoročnih spodbudah v celotnih prejemkih vodilnih, s čimer poskušajo lastniki doseči sprejemanje odločitev s strani menedžerjev, ki omogočajo dolgoročno rast in preživetje podjetja. Vrste dolgoročnih spodbud so (Milkovich, Newman, 1996 str. 593): 1. Delniške opcije (ang. Incentive stock options), ki omogočajo nakup delnic podjetja po

naprej določeni ceni 2. Navidezni delniški načrti (ang. Phantom stock plans) prinašajo nagrado v denarju ali v

delnicah, ki je določena na podlagi povečanja cene delnice na točno določen datum (če so v denarju se izplača razlika);

3. Pravica iz povečanja cene delnice (ang. Stock appreciation rights) pomeni nagrado v denarju ali delnicah na osnovi povečanja cene delnice, ki jo menedžer lahko izkoristi kadarkoli v času veljave te pravice;

4. Delniški načrt z omejitvami (ang. Restricted stock plans), nagrado predstavljajo delnice, ki jih menedžer lahko kupi po znižani ceni, pod pogojem, da jih ne bo prodal pred določenim datumom;

5. Nagrade zaradi uspešnosti (ang. Performance share), nagrada v gotovini ali delnicah zaradi doseganja specifičnih ciljev.

Če pogledamo, na kakšen način se lahko izkoristijo posamezne dolgoročne spodbude, lahko vidimo, da nekatere omogočajo menedžerjem doseganje visokih nagrad s pomočjo manjših manipulacij. Takšen primer je gotovo umetno povečanje cene delnice, tako da podjetje z računovodskimi metodami poveča dobiček, ki pozitivno vpliva na ceno delnice; sprejme lahko odločitve, ki so usmerjene bolj kratkoročno in ponavadi ne zahtevajo večjih stroškov. Dejstvo je, da menedžerji zelo dobro vedo, kateri dejavniki vplivajo na številke, ki jih prikazujejo v poslovnih knjigah, zato z lahkoto upravljajo z njimi. Glede na to, da lahko pri tej vrsti nagrade izkoristijo ponujeno nagrado kadarkoli, jo bo menedžer na podlagi informacij, ki jih ima, izkoristil takrat, ko bo zanj najbolj ugodno, s tem pa dejanski cilj nagrajevanja za lastnike ne bo dosežen. Tovrstni problematiki bo v nadaljevanju posvečeno več pozornosti. 3.3 GIBLJIVI DEL MENEDŽERSKIH PLAČ V SLOVENIJI Podatki o gibljivem delu menedžerskih plač so za slovenska podjetja precej skromnejši, saj je več raziskav pokazalo, da znaša delež plačila po uspešnosti komaj deset odstotkov, pa še to so pretežno kratkoročna gotovinska izplačila. Problem je, da slovenska podjetja še nimajo pravih lastnikov (Zupan, 2001, str. 236). Zupanova še navaja, da je Prašnikar (1997) ugotovil, da v Sloveniji prevladujeta dva modela obnašanja; model »employeeisma« v podjetjih s pretežno notranjimi lastniki in menedžerski diskrecijski model. Oba modela obnašanja naj bi zviševala menedžerske plače, prvi preko prisvajanja ekonomskih rent, drugi pa zaradi moči menedžerjev pri določanju lastnih plač in nagrajevanja, saj zunanji lastniki praviloma nimajo prave moči in možnosti nadzora. Menim, da bi bilo pri tej problematiki potrebno omeniti še navzkrižno lastništvo in navzkrižni nadzor v naših podjetjih, saj je menedžer enega podjetja

11

lahko v nadzornem svetu podjetja, katerega menedžer je v nadzornem svetu njegovega podjetja. Glede na to, da se plača in nagrada menedžerja potrdi na nadzornem svetu, večinoma na predlog uprave, bi bilo naivno pričakovati, da je menedžerji drug drugemu ne bodo potrdili oziroma odobrili. Takšen način določanja nagrad seveda ni posebnost Slovenije, vendar je dejstvo, da je Slovenija majhna in da se vsi vrhnji menedžerji med seboj zelo dobro poznajo in si pri zviševanju plač lahko zelo učinkovito pomagajo, s čimer postanejo plače večinoma neodvisne od uspešnosti poslovanja. Prašnikarjeva raziskava je pokazala, da so generalni direktorji načeloma naklonjeni bolj tveganim oblikam nagrajevanja, zato preseneča dejstvo, da jih v praksi ne uveljavijo. Avtorji različnih raziskav ugotavljajo, da je nenaklonjenost gibljivim oblikam nagrajevanja večja v podjetjih, kjer so razmerja med plačami najvišja, saj naj bi si nekateri direktorji v preteklosti priborili tako visoke osnovne plače, da bi se jim pri nagrajevanju z gibljivimi oblikami njihovi zaslužki lahko močno znižali. Drugi vzrok, ki ga navaja Zupanova (2001), je šibka dohodkovna politika, ki jo je vodila država. Kljub zakonskim omejitvam (obdavčenje in zamrznitev plač, menedžerskih nad 700.000 bruto) so menedžerji našli druge, bolj ali manj pravno veljavne rešitve (avtorski honorarji, dnevnice), s katerimi so povečali svoje dohodke. Zelo toga davčna zakonodaja ni spodbujala plačila po uspešnosti v obliki dolgoročnih spodbud, zato se je večal delež osnovne plače. Kljub temu imajo slovenska podjetja posebne programe povezovanja plač z uspešnostjo. Najpreprostejši je kriterij doseganja načrtovanega dobička, ki ga uporabljajo v PCX Computers: za doseganje plana dobijo polovico mesečne plače, s preseganjem se nagrada povečuje. V Leku za nagrajevanje menedžerjev uporabljajo uravnotežene kazalnike, nagrada se izplača v denarju in delnicah. Lek je eno izmed podjetji, kjer so razmišljali o delniških opcijah, vendar so program zaradi neprivlačnih davčnih zakonov opustili. V Luki Koper lahko menedžerji ob koncu leta dobijo nagrado za dosežene rezultate (spremljajo stroške, prihodke, pretovor v tonah), nagrade so izražene z večkratnikom povprečne plače direktorja, faktor pa je odvisen od uspešnosti (2,4; 4,5 ali 6 povprečnih plač direktorja). V Mercatorju je gibljivi del plače odvisen od realne rasti čistih prihodkov od prodaje in ustvarjenega kosmatega denarnega toka v primerjavi s preteklim letom, višina nagrade je odvisna od skupno izračunane mere uspešnosti. Nagrade se izplačajo v denarju, so pa pripravili koncept nagrajevanja z delniškimi opcijami, ki ga zaradi neugodne obdavčitve še niso uvedli (Zupan, 2001, str. 240-247). Očitno je, da naša podjetja počasi uvajajo različne oblike nagrajevanja po uspešnosti, vendar gre še vedno predvsem za denarne nagrade. Čeprav uspešna podjetja razmišljajo o delniških opcijah, je glavna ovira davčna zakonodaja. V nadaljevanju bom prikazala tudi glavne prednosti in slabosti nagrajevanja z opcijami, saj opcije ponujajo veliko možnosti za manipulacije, če pogoji njihove izpolnitve niso dovolj restriktivni.

12

4 NAGRAJEVANJE Z DELNIŠKIMI OPCIJAMI Preden se lotim problematike nagrajevanja z delniškimi opcijami, je potrebno povedati, zakaj se je takšno nagrajevanje sploh pojavilo in kako poteka. Glavni cilj nagrajevanja menedžerjev je, da le-ti sprejmejo odločitve, ki so v danem trenutku najboljše za delničarje. Najenostavnejši način, kako to doseči, je, da menedžerji tudi sami postanejo delničarji. Kljub temu se interesi menedžerjev in lastnikov ne morejo izenačiti, saj noben način nagrajevanja ne more prisiliti menedžerja, da delnice, ki jih je pridobil, tudi obdrži, saj se z večanjem njegovega deleža v podjetju veča tudi njegovo tveganje, ker ima preveč koncentrirane naložbe. V primeru, ko so interesi menedžerjev in lastnikov različni, govorimo v teoriji o problemu agenta. 4.1 OPREDELITEV TEORIJE AGENTA V neoklasični teoriji so menedžerji agenti, ki delujejo v korist lastnikov podjetja, principalov. Lastniki podjetja jih pooblastijo, da s sredstvi podjetja ravnajo smotrno in jih v zameno za njihovo lojalnost ustrezno nagradijo (Prašnikar, 1996, str. 279). Teorija poudarja, da je težava v tem, da je vedenje menedžerjev usmerjeno v ščitenje lastnih interesov in ne interesov lastnikov kapitala, katerih premoženje menedžerji upravljajo. Pri svojem delu sprejemajo odločitve, ki izboljšujejo njihov položaj in s katerimi maksimirajo višino nagrade, ki jo lahko dobijo. Teorija agenta poudarja, da bi morali nagrajevanje oblikovati na način, da bi menedžerji pri odločanju izbrali odločitev, ki prinaša največ koristi delničarjem. Posledica te teorije je razvoj različnih dolgoročnih spodbud in kapitalskih planov, kjer prevladujejo oblike delniških opcij. Odločanje menedžerjev je odvisno in nagrajeno s povečevanjem premoženja delničarjev. Najbolj enostaven opcijski načrt je, da podjetje menedžerju ponudi možnost nakupa delnic podjetja po današnji tržni ceni na določen datum v prihodnosti. To seveda motivira menedžerja, da poskuša tržno vrednost delnic potisniti čim višje, saj jih bo sam lahko kupil po vnaprej določeni ceni, na trgu pa jih bo prodal po takratni tržni ceni. Pri tem bo njegov zaslužek odvisen od uspešnosti poslovanja podjetja. Seveda rešitev ni idealna, saj kritiki poudarjajo, da je dobiček menedžerja neomejen, tveganja navzdol pa praktično ni. V primeru, da tržna vrednost delnice ne naraste nad izvršilno, menedžer opcije pač ne izkoristi, pri tem ne utrpi neposredne škode, izgubi le potencialni zaslužek. Raziskave kažejo, da se je nagrajevanje z delniškimi opcijami v zadnjih 15 letih močno povečalo, tako po obsegu kot vrednostno. Običajna vrednost nagrade v opcijah je leta 1980 za ameriškega menedžerja (CEO) znašala 155 tisoč dolarjev, v letu 1994 pa 1,2 milijona dolarjev (preračunano po Black-Scholes in prilagojeno za učinek inflacije; Hall, 1999, str. 35). Nagrade v opcijah za vodilne delavce v največjih ameriških delniških družbah predstavljajo večji delež kot osnovna plača in bonusi skupaj. Kar 90% vseh menedžerjev razpolaga z opcijami, ki so jih pridobili kot nagrado. Glavni namen je preprečiti menedžerju zasledovanje osebnih interesov na račun lastnikov, saj so stroški agenta visoki in neizogibni. Seveda se problemi agenta poskušajo reševati z različnimi načini nadzora (pri nas nadzorni svet), vendar so takšni nadzori neučinkoviti, saj menedžer sprejema neomejeno število odločitev, ki so

13

zapletene ali slabo pregledne. Nadzorni organi praviloma ne morejo natančno vedeti vnaprej, ali bo neka odločitev maksimizirala vrednost podjetja ali ne, vrednotenje odločitev za nazaj ali ex post pa je zelo težko. Tudi pri reševanju teh problemov s posebnimi sistemi nagrajevanja, s katerimi menedžerji postajajo solastniki podjetja, se pojavljajo težave, saj se tveganje menedžerjev povečuje, tega pa nekateri niso pripravljeni sprejeti (nihanje tržne vrednosti podjetja in s tem premoženja vodilnega), vendar to oviro menedžerji rešujejo s prodajo delnic, seveda ko je to mogoče. Raziskave so pokazale, da znaša elastičnost menedžerjeve nagrade glede na uspešnost firme 0,25, kar pomeni, da v primeru 10% povečanja tržne vrednosti podjetja dobi menedžer nagrado 25.000 dolarjev, ob predpostavki, da je njegova letna plača 1 milijon dolarjev. V primeru, da je nagrajen z delnicami in delniškimi opcijami, se elastičnost poveča na približno 4, ker se upošteva še porast vrednosti njegovih delnic in opcij (Hall, 1996, str. 37). Kljub velikem porastu uporabe delniških opcij se pojavljajo težave z razumevanjem bistva teh opcij in njihove vrednosti, tako s strani nekaterih menedžerjev, kot tudi odborov, ki te opcije podeljujejo. V bistvu je težko določiti vrednost podeljenih opcij, saj je vrednotenje zelo kompleksno, uporaba Black-Scholes modela je pri tem še najbolj smiselna (Hall, 1996, str. 36). 4.2 VRSTE OPCIJ ZA NAGRAJEVANJE Najbolj pogoste opcije, ki se uporabljajo pri nagrajevanju, so naslednje (Hall, 1996, str. 39): 1. Opcija, ki se izplača (ang. at the money options): te so pri podeljevanju menedžerjem

najbolj pogoste. Njihova značilnost je, da je izvršilna cena delnice (cena, po kateri lahko kupimo delnico na nek datum v prihodnosti) enaka tržni ceni delnice ob podelitvi opcij. Glavna naloga menedžerja je torej, da ceno delnice v času veljave opcije (5 ali 10 let) dvigne nad izvršilno.

2. Opcija, ki se ne splača (ang. out of the money options), nekateri jih imenujejo tudi premium opcije, kjer je izvršilna cena delnice, na katero se glasi opcija, nad trenutno tržno ceno delnice. V razpravah se pogosto omenja, da naj bi podjetja menedžerjem podeljevala več takšnih opcij.

3. Indeksirane opcije (ang. indexed options) so tiste, za katere je značilno, da se izvršilna cena prilagodi ali indeksira s tržnim indeksom (npr. SBI 20 v Sloveniji). Bistvo tega je, da menedžerji niso nagrajeni ali kaznovani zaradi gibanja na borzi. Izvršilne cene delnic v teh opcijah so višje kot trenutna tržna cena, zato lahko menedžer realizira dobiček samo, če uspe povečati tržno ceno delnice nad višino ovire (donosnost indeksa SBI 20). Zaradi zahtevnih pogojev teh opcij so cene takšnih opcij nižje, kar pomeni, da jih menedžer dobi več in če uspe izpolniti pogoje, lahko pridobi visoko nagrado. Uporaba takšnih opcij se mi zdi zelo smiselna, saj ni upravičeno, da nagradimo menedžerja za nekaj, za kar ni zaslužen. Gibanje tečajev na borzah kaže, da v primeru optimizma, se pravi bikovskega trenda, tečaji delnic praviloma rastejo, kar pomeni, da bodo opcije globoko in the money,

14

vendar predvsem zaradi razpoloženja vlagateljev na trgu. Če menedžer želi, da se mu indeksirana opcija izplača, mora povprečna donosnost delnic podjetja preseči povprečno donosnost indeksa. Ovire, ki se uporabijo, so lahko različne (indeksi, strošek kapitala, itd.).

Z davčnega vidika sta najbolj uveljavljeni naslednji vrsti opcij (Nosan, 1999 str. 47-48): a) delniške opcije z davčno vzpodbudo (ang.incentive stock options), pri katerih ob podpisu

opcijske pogodbe in ob izvršitvi opcije ni davčnih posledic. Vodilni lahko opcijo izvrši najmanj dve leti po sklenitvi pogodbe, po izvršitvi opcije pa delnic ne sme prodati vsaj eno leto. Vodilni je obdavčen šele ob prodaji delnic, in sicer samo z davkom na kapitalski dobiček, dohodnine ni. Prikaz obdavčitve je prikazan na sliki 1.

Slika 1: Prikaz vpliva davka na dobiček menedžerja Vir: Nosan, 1999, str. 47. b) delniške opcije brez davčne vzpodbude (ang. non-qualified stock options), pri katerih je

obdavčitev dvojna. Vodilni mora plačati dohodnino na razliko med tržno vrednostjo od dneva, ko je bila opcija dana, do dneva, ko je bila opcija izvršena. Ob prodaji delnice mora plačati še davek na kapitalski dobiček, ki je razlika med prodajno ceno delnice in ceno delnice ob izvršitvi opcije.

Nagrajevanje z incentive stock optionsLeta

Časovno obdobje 1 4 8 Prenos opcije Izvršitev Prodaja delnic

Tržna vrednost delnice: $5 $10 $12Naložba vodilnega: $0 $5Nagrada vodilnega: $0 $0 $7 kapitalski dobiček Davek vodilnega: $0 $0 $1.4 skupaj davki ($7x0,20)Čisti dobiček vodilnega: $0 $5.6 skupni dobiček

Davek na kapitalski dobiček 20% (ZDA)

15

Slika 2: Prikaz vpliva davka na dobiček menedžerja Vir: Nosan, 1999, str. 48. Predstavljene vrste opcij se v nagrajevanju uporabljajo najbolj pogosto. Zadnji dve sta odvisni od davčne politike države; nekatere opcijsko nagrajevanje spodbujajo, druge temu ne posvečajo večje pozornosti. Znan je primer Velike Britanije, ko je država s spremembo davčne politike zelo zmanjšala priljubljenost opcijskih nagrad. Za to državo je bila značilna visoka rast popularnosti opcijskih načrtov, in sicer od 10% (delež podjetji, ki uporabljajo opcijsko nagrajevanje) v 1979 na več kot 90% v obdobju od 1984 do 1993. Vzporedno so rasli tudi zaslužki menedžerjev, ki so se od 100.000 funtov letno v sedemdesetih letih povečali na 300.000 funtov v devetdesetih. S poostritvijo kriterijev podeljevanja opcij (višje ovire in daljši rok prepovedi prodaje) in odpravo davčnih privilegijev na strani podjetja in prejemnika opcije se je popularnost opcijskih načrtov močno zmanjšala (Main, 1996, str. 84-85). Na koncu poglavja o delniških opcijah se je potrebno vprašati, kako podjetje izpolni svoje obveznosti do menedžerja, ki se je odločil opcijo izvršiti. 4.3 ZAGOTOVITEV DELNIC OB IZVRŠITVI OPCIJ Zakonske določbe, kako lahko podjetje zagotovi menedžerjem obljubljene delnice, se med državami sicer razlikujejo, vendar načelno obstajajo trije načini pridobitve delnic, ki jih opredeljuje tudi naš Zakon o gospodarskih družbah. 1. Zagotovitev delnic preko odobrenega kapitala: to pomeni, da skupščina izda pooblastilo

upravi, da izda nove delnice (maksimalna vrednost je polovica osnovnega kapitala). Uprava skupščini predloži pisno poročilo o razlogu za izključitev prednostne pravice obstoječih delničarjev, saj so nove delnice namenjene za izpolnitev opcijskih načrtov. Pooblastilo je limitirano na pet let, soglasje pa mora dati tudi nadzorni svet.

2. Pogojno povečanje osnovnega kapitala: glavna značilnost tega načina je družbi omogočiti izdajo novih delnic z edinim namenom izpolnitve svojih obveznosti do osebkov, ki jim na pravnoposlovni podlagi omogoča pravico do vpisa novih delnic (Cigan, 2001, str. 76). V trenutku skupščinskega sklepa osnovni kapital še ni povečan, saj še ni znano, kdaj in v kolikšni meri bodo menedžerji uresničili svojo pravico do vpisa novih delnic. Začetek

Nagrajevanje z non-qualified stock options Leta

Časovno obdobje 1 4 8 Prenos opcije Izvršitev Prodaja delnic

Tržna vrednost delnice: $5 $10 $12 Naložba vodilnega: $0 $5Nagrada vodilnega: $0 $5 $2 kapitalski dobičekDavek vodilnega: $0 skupaj davki

$5*0.396=$1.98 $2*0.2=0.4 $2.38 Čisti dobiček vodilnega: $0 $4.62 skupni dobiček

Davek na kapitalski dobiček 20%, stopnja dohodnine 39,6% (ZDA)

16

veljavnosti pogojnega povečanja kapitala je trenutek izdaje novih delnic (326. člen ZGD). S sklepom se določi namen pogojnega povečanja, upravičenci ter znesek izdaje, to pa pomeni določitve temeljnih prvin opcijskega načrta (upravičence in izvršilno ceno). Sklep se vpiše v register, osnovni kapital pa je povečan samo z izdajo novih delnic.

3. Pridobivanje lastnih delnic: skupščina pooblasti upravo za nakup lastnih delnic, ki velja 18 mesecev, in določi najnižjo in najvišjo prodajno ceno ter delež teh delnic, ki ne sme presegati 10% osnovnega kapitala. V ta namen mora družba oblikovati posebne rezerve iz dobička na dan bilance. Sklep mora jasno določiti namen pridobivanja in način odsvajanja, ter upoštevati predkupno pravico obstoječih delničarjev v sorazmerju z njihovimi deleži v kapitalu, hkrati pa izdati sklep o izključitvi prednostne pravice obstoječih delničarjev do teh delnic.

4.4 PROBLEMATIKA NAGRAJEVANJA Z DELNIŠKIMI OPCIJAMI Nagrajevanje z opcijami očitno ni tako enostavno, kot se zdi na prvi pogled. Družba mora zagotoviti obljubljene delnice, hkrati je to potrebno prikazati v računovodskih izkazih, kar je še največji problem, saj se z opcijami znižujejo stroški dela, ker nekateri trdijo, da takšno nagrajevanje za podjetje ni strošek. Po nekaterih raziskavah znaša neprikazani delež teh stroškov 30-36% dobička (Cigan, 2002, str. 69). V računovodskih izkazih se poslovanje z lastnimi delnicami prikaže v razkritjih, skupaj z ostalimi prejemki uprave in nadzornega sveta. V bistvu računovodski standardi in zakonski predpisi premalo natančno in strogo predpisujejo obveznosti pri razkrivanju vsebine in vrednosti opcijskih nagrad. Pri izdaji novih delnic s pogojnim povečanjem kapitala in pri odobrenem kapitalu je potrebno upoštevati padec tržne cene delnice oziroma razvodenitev obstoječih delnic, saj se število delnic na trgu poveča, to hkrati pomeni razdelitev prostega denarnega toka na več delnic in zato nižjo tržno ceno. Podobno pride do učinka razvodenitve pri nakupu lastnih delnic, čeprav bi zaradi zmanjšanja števila delnic na trgu pričakovali zvišanje tečaja delnice. Tečaj se sicer zviša, vendar je višina odvisna od načina financiranja nakupa lastnih delnic. V primeru, da se financirajo iz prostega denarnega toka, se manjši delež le-tega nameni za izplačila obstoječim lastnikom, to pa vpliva na padec tržne cene delnice. Najboljši učinek se zagotovi, če se že s sklepom o nakupu lastnih delnic opredeli način financiranja, saj je to ena izmed možnosti, kako lahko menedžerji vplivajo na ceno delnice. Bistveno je, da se pred odločitvijo za nagrajevanje z opcijami ocenita naslednja učinka: a) učinek razvodenitve ob izvršitvi opcije, kar kratkoročno vpliva na zmanjšanje premoženja

delničarjev, vendar je te stroške potrebno primerjati z motivacijskim učinkom in zato z višjo donosnostjo delnic;

b) stroški, ki nastanejo ob podelitvi opcij, ki so enaki tržni vrednosti opcij, saj bi delničarji s prodajo teh opcij tretjim osebam iztržili premijo (popravljeno za motivacijske učinke).

Kljub načeloma pozitivnim odzivom trga na opcijsko nagrajevanje je dejstvo, da imajo menedžerji precejšen vpliv na lastno nagrajevanje, zato se odločajo za nagrajevanje z

17

opcijami, ko poznajo informacije ali prihodnje dogodke, ki bodo zvišali ceno delnice. Kasnejša rast je potem posledica uresničevanja teh napovedi, ne pa motivacijskega učinka. Menedžerji hkrati vplivajo na ceno delnice s posredovanjem negativnih novic tik pred podelitvijo opcij, pozitivnih pa kmalu po njej (Cigan, 2002, str. 67). Velik problem pri opcijskem nagrajevanju so notranje informacije, za katere se šteje vsaka informacija, ki se nanaša na izdajatelja ali na sam vrednostni papir izdajatelja, ki pa še ni javno dostopna, kar pomeni, da še ni bila objavljena v medijih, vendar ima potencialno velik vpliv na ceno vrednostnega papirja (če bi bila javno objavljena, bi cena delnice narasla ali padla) (Fišer, 1999, str. 254). Menedžerji so gotovo osebe, ki so jim dostopne praktično vse informacije o podjetju. Menedžerji imajo torej na razpolago tri strategije, na podlagi katerih se lahko okoristijo z izkoriščenjem notranjih informacij (Cigan, 2002, str. 80): Strategija 1: predčasna izvršitev opcij in hramba delnic do objave notranje informacije Strategija 2: predčasna izvršitev opcij in prodaja delnic pred objavo notranje informacije Strategija 3: neizvršitev opcij do objave notranje informacije

Izbira strategije je odvisna od vrste informacije; pozitivne (dvig cene delnice) ali negativne (padec cene delnice). Pri pozitivni informaciji se strategija 1 ne izplača, kajti menedžer realizira samo notranjo vrednost delnice (razlika med tržno in izvršilno ceno), po objavi informacije njegovo premoženje sicer naraste, vendar za manj, kot če bi z izvršitvijo počakal do objave in realiziral poleg notranje vrednosti še časovno vrednost (vrednost, ki je odvisna od časa do izvršitve opcije in pada, povezana je s tveganjem). Najboljša je strategija 3, največ pa izgubi s strategijo 2. V primeru negativne informacije strategija 3 očitno ni ugodna, saj bo cena delnice po objavi padla, kar pomeni, da izgubi razliko med vrednostjo opcije pred in po objavi. Strategija 1 je še manj ugodna, kajti poleg razlik v notranji vrednosti izgubi še časovno vrednost, ker jo izvrši predčasno. Najboljša je torej strategija 2, predčasna izvršitev opcije in takojšnja prodaja delnice, preden tečaj pade zaradi negativne informacije, vendar samo v primeru, ko je izguba časovne vrednosti manjša od izgube celotne vrednosti opcije. Takšne možne strategije menedžerjev je nujno poznati in predvideti, saj so opcije nekatere ameriške menedžerje spodbudile k ravnanju, ki je podjetja potisnilo v stečaj, ne pa jih naredilo učinkovitejša in uspešnejša. Vodilni delavci so si izmišljali navidezne prihodke, lažne dobičke, prikrivali so zadolženost in izvajali insajdersko trgovanje. Tipičen primer takšnega vodstva in podjetja je Enron, o njem pa več v naslednjem poglavju.

5 ANALIZA IZBRANIH PRIMEROV NEETIČNEGA VEDENJA MENEDŽERJEV

Namen tega poglavja je prikazati kako so menedžerji izkoristili svoje položaje in obogateli na račun lastnikov, zaposlenih in širše družbe, podjetje pa pripeljali do bankrota oziroma stečaja.

18

5.1 ENRON Bankrot Enrona je bil prvi večji škandal, ki je pretresel Ameriko, vendar ne največji, kot se je izkazalo kasneje. Vodstvo podjetja je bilo, po daljšem obdobju dinamičnega razvoja, pripravljeno storiti vse, samo da bi prikazali čim boljše poslovne rezultate, vzrok za takšno ravnanje je bila želja po čim višjih zaslužkih ali enostavno pohlep. Poročila raziskovalnih komisij navajajo, da odbor direktorjev, v katerem sedijo izvršilni direktorji (vodi jih glavni izvršilni direktor – CEO) in neizvršni nadzorni direktorji, ni bil seznanjen s plačami in nagradami, ki so jih prejemali nekateri menedžerji. Seveda so to samo izgovori vodilnih, ki so zelo dobro vedeli, kaj počnejo, vendar enostavno niso znali ali hoteli prenehati z bogatenjem na račun podjetja, ki so ga upravljali. Enron je bilo podjetje, ki je svojim vodilnim delavcem zagotavljalo visoke nagrade, posamezniku je ob določeni priložnosti izplačalo tudi do 10 milijonov dolarjev nagrade za dobro opravljeno delo na določenem projektu. Zanimiv je primer enega izmed izvršilnih direktorjev, ki je s pomočjo delniških opcij kupil delnice in jih leta 2000, ko je zapustil podjetje, prodal za več kot 265 milijonov dolarjev. Glavni izvršilni direktor Enrona, Kenneth Lay, je pridobil več kot 6,5 milijonov delniških opciji, v letu 2000 pa je zaslužil več kot 140 milijonov dolarjev, od tega 123 milijonov dolarjev iz naslova prodaje delnic po izkoriščenju delniških opcij. Za primerjavo naj navedem, da je v letu 2000 povprečen zaslužek ameriškega menedžerja v delniških družbah znašal 13 milijonov dolarjev. Visoke nagrade so opravičevali z nadpovprečnimi dosežki, ki morajo biti ustrezno nadpovprečno nagrajeni, z njimi so privabili najboljše in najpametnejše ljudi (Poročilo United States Senate, 2002, str. 52). Vodilnemu direktorju Layu je odbor za nagrajevanje leta 1999 odobril vračilo kredita podjetju z delnicami podjetja, saj je imel Lay pri podjetju posebno odobren limit, ki so ga avgusta 2001 povečali od 4 milijonov na 7,5 milijonov dolarjev. Lay je limit začel izkoriščati, in sicer je črpal celoten limit, ki ga je potem odplačal z delnicami podjetja. Na začetku je takšne transakcije, s katerimi je prišel do gotovine z zamenjavo delnic, izvajal enkrat mesečno, kasneje na štirinajst dni, včasih pa tudi vsakih nekaj dni. V enem letu naj bi na takšen način pridobil $77 milijonov dolarjev gotovine. Seveda o teh transakcijah ni poročal javnosti in SEC-u (Security Exchange Office) sproti, ampak na koncu fiskalnega leta. Zanimiva je tudi višina nagrade oziroma bonusov za delo v letu 2000, ki so jo vodilni prejeli na začetku leta 2001, in sicer v skupnem znesku 430 milijonov dolarjev. Poleg te nagrade je 65 vodilnih dobilo še dodatno nagrado v skupni vrednosti 320 milijonov dolarjev za doseganje posebno postavljenih ciljev. Skupaj je podjetje vodilnim izplačalo 750 milijonov dolarjev v gotovini, v obliki bonusov, v istem letu pa je podjetje realiziralo 975 milijonov dolarjev čistega dobička. Če zneska primerjamo, lahko vidimo, da so si vodilni razdelili kar 77% čistega dobička (Poročilo United States Senate, 2002, str. 52-57). Seveda se postavlja vprašanje kako je to mogoče, saj naj bi nadzorni organi preprečili takšne »kraje« premoženja podjetja, vendar ameriški enotirni sistem omogoča učinkovito

19

sodelovanje operativcev in nadzornikov, saj nadzorni direktorji praviloma niso neodvisni od podjetja in menedžerjev. Pri Enronu so bile te vezi predvsem finančne, saj so bili zunanji nadzorniki praviloma tudi svetovalci, ki so letno zaslužili po več sto tisoč dolarjev. Nekateri nadzorniki so bili vodilni v različnih organizacijah, katerim je Enron prispeval visoke zneske. Očitni je bilo prisotnih veliko navzkrižnih interesov, saj bi nadzornik v primeru, če bi nasprotoval odločitvi menedžerjev, izgubil delo svetovalca ali pa podjetje ne bi bilo več pripravljeno prispevati različnih donaciji. Seveda se je vsak odločil v svojo korist, pri tem pa zanemaril koristi delničarjev. Pri tem je treba poudariti, da so letni zaslužki članov odbora direktorjev znašali približno 350.000 dolarjev, večina tega zneska je bila izplačana s pomočjo delniških opcij, kar pomeni, da so tudi nadzorniki podpirali menedžerje pri odločitvah, ki so napihovale dobičke in s tem dvigovale cene delnic (United States Senate, 2002, str. 52-56). Preden prikažem, kako so menedžerji vplivali na ceno delnic, naj kratko predstavim Enron. 5.1.1 Zgodovina Enrona Enron je nastal leta 1985 z združitvijo podjetji Houston Natural Gas in Omahe, s ciljem postati prvi nacionalni dobavitelj naravnega plina. Kupcem je obljubil dobavo želene količine plina na določen dan v prihodnosti po tržni ceni. S pojavom deregulacije trga električne energije se je podjetje razširilo na ta segment in postalo največji trgovec z električno energijo. Da je do deregulacije trga sploh prišlo, so poskrbeli vodilni Enrona pod vodstvom Leya, predvsem z lobiranjem pri različnih politikih (Chihara, 2002). Že dve leti po ustanovitvi podjetja so se pojavile prve težave, saj so revizorji odkrili nepravilnosti pri trgovanju z nafto v eni izmed podružnic Enrona. Tamkajšnji trgovci so ponarejali transakcije, s katerimi so napihovali prodajo, na katero so bili vezani njihovi bonusi. Kljub milijardnim zneskom vodstvo ni ukrepalo, Lay je celo izjavil, da podjetje potrebuje prihodke ter vso zadevo prikril pred javnostjo. Vendar se tak pristop ni obnesel, saj so trgovci nadaljevali z napihovanjem prihodkov, zaradi katerih so konkurenti postali previdni. Zaradi strahu, da bi javnost in poslovni partnerji izvedeli za nepošteno poslovanje, je vodstvo trgovce odpustilo in jih prijavilo oblastem (Fowler, 2002). Enron je na začetku trgoval z energijo, v bistvu je ustvaril trg, kjer so ljudje lahko kupovali in prodajali energijo. Deloval je kot posrednik med kupci in prodajalci, kjer je sklenil pogodbo z obema strankama in zaslužil razliko med nakupno in prodajno ceno. Ker je bil pri tem trgovanju uspešen, je začel širiti svojo ponudbo in poskušal trgovati z različnimi stvarmi, od energije, vode, z dostopom do interneta, informacijami in celo z vremenom. Pogodbe, ki jih je ponujal strankam, so postale čedalje bolj specifične in zapletene. Kupci teh pogodb so se lahko zavarovali pred različnimi vrstami tveganj (sprememba obrestne mere, sprememba v vremenu, itd.). Na koncu je delež teh pogodb, ki so kupce varovale pred tveganjem, močno presegel delež pogodb, katerih osnova je bila dejanska dobava blaga. Seveda se je z večanjem kompleksnosti posla večala tudi potreba po čim bolj izobraženem in tveganju naklonjenem

20

osebju. Podjetje je zaposlovalo predvsem osebe z opravljenim doktoratom, matematike, fizike in ekonomiste, ki so upravljali s tveganjem. Poslovanje je kljub temu postajalo čedalje bolj tvegano, cena delnic je začela počasi drseti, zato je vodstvo začelo ustanavljati partnerstva, ki so menedžerjem omogočala prenos dolga iz poslovnih knjig Enrona na partnerje. Enron je bil pri vseh partnerstvih edini, ki je jamčil za plačila kakršnihkoli obveznosti, ki so pri njihovem poslovanju nastala, torej tudi za plačilo svojega dolga. Z ustanavljanjem teh podjetji je Enron skril več sto milijonov dolarjev dolgov in izgub pred javnostjo. Enron podjetij ni konsolidiral, saj v primeru, da vsaj 3% celotnega kapitala prispeva partner izven Enrona, konsolidacija ni bila potrebna. S podobnimi manipulacijami je Enron tako izboljšal rezultate, da je leta 2001 postal številka 7 v skupini najboljših in najuspešnejših 500 podjetji, ki jih razglasijo v reviji Fortune (Enron: General overview, 2003). Prav tako je Enron leta 1999 v reviji Fortune zasedel 24. mesto med 100 podjetji, kjer so zaposleni najbolj zadovoljni z delovnimi razmerami oziroma je eno izmed podjetij, v katerem bi si skoraj vsak želel delati. Vendar je bila klima v podjetju drugačna, kot je bila predstavljena v javnosti (Denne, 1999). 5.1.2 Delovne razmere v podjetju Sprememba delovne klime je bila povezana s prihodom Jeffreya Skillinga na mesto izvršilnega direktorja, po odhodu Kinderja, ki je bil sicer odvetnik, vendar je imel vlogo glavnega finančnika v podjetju. Kinder je bil znan po svoji strogosti in zahtevnosti. Od podrejenih je zahteval doseganje visokih ciljev, znan je bil tudi po svojih grožnjah v primeru neuspeha. Kinder je zapustil podjetje leta 1996, saj je bilo očitno, da se Lay ne namerava umakniti. To je bila priložnost za Skillinga, ki se je firmi pridružil leta 1990. Razlike so se pokazale takoj po odhodu Kinderja, saj je ta vedno poudarjal pomen posameznih operaciji in njihovega denarnega toka. Tedensko se je sestajal s posameznimi vodji in zahteval pojasnila, predvsem na področju stroškov, saj je z denarjem podjetja razpolagal tako kot bi upravljal z lastnim denarjem (Fowler, 2002). Na drugi strani Skilling stroškom ni posvečal posebne pozornosti, niti ga niso zanimale posamezne operacije, delo je enostavno delegiral in nadzor prepustil vodji računovodstva. Preverjal je predvsem rast prihodkov in profitnih marž. Takšen odnos vodilnega do poslov, s katerimi se je ukvarjal Enron, je postal problem, ko se je podjetje začelo širiti in kupovati ostala podjetja, saj so stroški močno naraščali. Skilling jih enostavno ni ustavil. Zanimivo je mnenje zaposlenega, ki je po odhodu Kinderja dobil občutek, da so zaposleni v podjetju začeli razmišljati kratkoročno, nihče se ni ukvarjal s prihodnostjo. Naj navedem še primer: zaposleni je predlagal svojemu nadrejenemu, da lahko pridobijo donosen posel, saj naj bi z energijo oskrbeli večje naselje, vendar se to ne bi zgodilo čez noč, saj bi morali o zamenjavi dobavitelja prepričati odgovorne, to bi lahko trajalo tudi leto dni. Nadrejeni mu je odgovoril, da tega ne bo izpeljal, saj se posla sploh ne bo lotil, če ga ne morejo zaključiti v treh mesecih, ker je njegov bonus odvisen od takojšnjih rezultatov (Fowler, 2002).

21

Takšna je bila kultura v podjetju, ki jo je ustvaril Skilling. Pri zaposlovanju so iskali predvsem brezobzirne trgovce, kar je bilo značilno tudi za Skillinga, ki je v eni izmed svojih nalog v času študija zapisal, da bi kot vodja podjetja, ki proizvaja in prodaja škodljive proizvode, s proizvodnjo nadaljeval, saj je njegova naloga ustvariti dobiček, država pa naj poskrbi za nevarne proizvode in ljudi. S takšnim odnosom je ustvaril tekmovalno okolje, kjer so šteli samo visoki dosežki (What went wrong at Enron, 2002). Uvedel je poseben sistem ocenjevanja, kjer so enkrat letno zaposleni ocenjevali drug drugega z ocenami od 1 do 5. Sistem je bil neizprosen, saj je posameznik druge ocenil tako, da je bilo zanj najbolje; v vsaki enoti so nekoga morali oceniti najslabše. Posledica teh ocenjevanj je bila, da so odpustili 20% zaposlenih. Proti koncu devetdesetih let so se spremenile tudi vrednote podjetja, kot so spoštovanje, komunikativnost in odličnost v agresivnost, drznost in premetenost. Vendar pametni, drzni in agresivni ljudje ne marajo pravil, skupaj z zahtevami po ustvarjanju dobička so ustvarili okolje, kjer se niso postavljala vprašanja, saj so to razumeli kot nezaupanje v njihovo delo ali namig, da nekdo ni dovolj pameten, da bi razumel poslovanje. Seveda je imel Enron posebne organe, ki bi lahko postavljali vprašanja o določenih transakcijah in jih tudi preprečili, vendar tega niso storili, ker so vedeli, da bodo posledice negativne ocene, to pa je pomenilo izgubo službe. Če je v procesu odobritve posameznega posla prišlo do zapletov ali dileme, ali posel sploh odobriti, so posamezniki omenili Skillingovo ime in posel je bil odobren (Fowler, 2002). Skillingov vpliv v podjetju je močno naraščal, vendar je bila njegova glavna slabost, da ni znal razvijati dolgoročnih poslov. Napačno je bilo tudi njegovo prepričanje, da se postopek trgovanja na trgih energije lahko prenese tudi na druga področja, kot npr. trg papirja, internetnih storitev ali celo vremena. Njegovo prepričanje je bilo tako močno, da za prodor na te trge ni najel strokovnjakov, ampak je posle predal uspešnim trgovcem s plinom. Zaradi ambicioznosti in tekmovalnosti v podjetju ni nihče oporekal takšnim odločitvam, zato neuspehi pri teh poslih niso presenetljivi. Vendar problemov niso reševali, ampak so izgube in napake prikrivali. V bistvu je bila vsaka enota v podjetju samostojna, ločena od ostalih poslov, kar je prikrivanje poenostavilo, saj ni bilo močnega nadzora. Vodenje je bilo decentralizirano, skupinskega dela skoraj ni bilo, posamezne enote so tekmovale med seboj za čim več resursov in ustvarjanju čim višjega dobička. Zaposleni so sicer opazili previsoke nagrade vodstva, neetično obnašanje in celo nezakonito poslovanje, vendar kultura v podjetju ni bila primerna za izražanje podobnih skrbi in mnenj (Fowler, 2002). Iz povedanega je razvidno, kakšno brezobzirno tekmovalno okolje so vzpostavili v podjetju, zato tudi ni presenetljivo, da je takšno poslovanje pripeljalo do manipulacije s stroški in prihodki, ter na koncu do bankrota. Treba je razumeti, da je podjetje zaposlovalo samo ljudi, ki so bili pripravljeni tvegati, hkrati pa so bili tudi zelo inteligentni. Posledice tega so bile različne visoko tvegane poslovne transakcije in uvajanje tako imenovanega kreativnega računovodstva, kjer so prestopili mejo med še dovoljenim in prepovedanim. V ozadju tega tekmovalnega ozračja so bile seveda nagrade, vezane na tržno ceno delnice. Zaposleni so bili

22

mladi, ambiciozni, zato so bili pripravljeni storiti vse, da bi bili med najboljšimi, pri tem jim je manjkalo izkušenj in nasvetov starejših. V podjetju se pač ni spraševalo, saj so bili vsi pametni. Za posameznika, ki je prišel iz ene izmed najboljših fakultet v Združenih državah, je bilo takšno delo uresničitev njegovih sanj. Pri delu je bil samostojen, obetali so se mu bajni zaslužki, hkrati je lahko eksperimentiral z uvajanjem novih zapletenih poslov. Seveda ima vsako lepa stvar tudi svoj konec, in kot se je izkazalo pri Enronu, je ta lahko zelo krut, predvsem do nedolžnih ljudi (A.U. 2002, str. 35-36). 5.1.3 Manipuliranje s ceno delnic Primer poslovanja Enrona je zelo zapleten, vendar namen dela ni podrobna analiza primera, ampak samo podati osnovna pojasnila, na kakšen način so vodilne osebe umetno povečevale tržno ceno, s čimer so povečevale svoje zaslužke, kar so jim omogočale delniške opcije. Na začetku je treba poudariti, da tako menedžerji kot nadzorni organi niso izpolnili svoje najpomembnejše dolžnosti, ki jim jo nalaga zakon in kodeks poslovanja, to je razpolagati s premoženjem kot dober gospodar. Pri sprejemanju odločitev je potrebna določena mera skrbnega premisleka o morebitnih posledicah za podjetje in delničarje, ne pa sebična želja po čim višjem zaslužku. Posamezniki, ki upravljajo tuje premoženje, ne bi nikoli smeli dopustiti, da njihovi osebni interesi prevladajo nad interesi družbe ali lastnikov. Seveda takšno ravnanje zahteva visoko moralnega človeka, ki sprejema načelo, da je določene meje nujno spoštovati. Težko je razumeti, kako lahko vodilni ob takšnih katastrofalnih posledicah še naprej normalno živijo in celo trdijo, da niso nič vedeli, kaj šele, da so krivi. Enron se je v bistvu ukvarjal s posli, ki so podobni poslom, ki jih nudi organiziran trg kapitala. Pogodbe, ki jih je ponujal svojim strankam, so bile oblika futures pogodb, za njihovo izpolnitev je podjetje potrebovalo ogromno finančnih sredstev. Zaradi raznovrstnosti poslov so nihali tudi zaslužki, česar vodstvo ni smelo dopustiti, saj je bila od tega odvisna ocena kreditne sposobnost. Samo dobra ocena jim je omogočala pridobitev kreditov po ugodni obrestni meri in pritegnitev potencialnih investitorjev. Da bi ustrezali kriterijem ocenjevalnih agenciji so začeli prikazovati višji denarni tok, zniževati dolg ter prilagajati dobiček v finančnih izkazih. Enron je razvil zapletene metode, kako izboljšati poslovne rezultate, spodaj je prikaz najpogostejših (Poročilo United States Senate, 2002, str. 11-51). 1. Uporaba tveganega »kreativnega« računovodstva (ang. high risk accounting practices): raziskave in analize so pokazale, da je imel Enron za več milijard dolarjev precenjena sredstva podjetja, predvsem zaradi vprašljivih metod njihovega vrednotenja. Pri vrednotenju sredstev podjetja, predvsem pogodb in energetskih derivatov, so vedno izbrali najbolj agresivno metodo in pri tem redno izvajali vprašljive revalorizacije. Sredstva so prevrednotili, če je bila tržna vrednost višja od knjigovodske, pri prevrednotenju navzdol niso bili tako dosledni. Uvedli so poseben način knjiženja predplačil (ang. Prepays). To je bila oblika forward pogodb, ki so bile plačane v naprej, Enron pa se je zavezal k dobavi določenega blaga v

23

prihodnosti. Kasneje se je izkazalo, da je bilo zelo malo teh pogodb dejansko zaključenih z dobavo blaga. V bistvu so bila ta predplačila oblika kredita Enronu, vendar so jih knjižili kot predplačila in s tem povečali prihodke iz poslovanja. Vrednost teh transakcij je od 6,7 milijarde dolarjev, v letu 1999, narasla na 9,2 milijard dolarjev, v letu 2000, torej kar za 37%. Enron je ustanovil več podjetij, s katerimi je opravljal različne transakcije, vendar jih ni vključil v konsolidirana računovodska poročila, razkritja o poslovanju s povezanimi osebami so bila minimalna. V letu 1999 in 2000 je ustanovil skoraj 3000 samostojnih enot na področjih z milejšimi zakonskimi predpisi, kar 600 enot je imelo isti poštni naslov. Seveda so bile transakcije med temi enotami zelo zapletene, takšno je bilo tudi knjiženje. V poslovnih knjigah Enrona so prikazali prihodke, stroške pa pri posamezni enoti. 2. Prisotnost nasprotja interesov (ang. conflict of interest): kjer posameznik opravlja dve funkciji, pri tem daje prednost eni, na račun druge, funkciji sta nezdružljivi. Takšni funkciji je opravljal vodja finančnega oddelka in hkrati menedžer posebnih poslovnih enot z imenom LJM, Andrew Fastow. Nad samimi transakcijami med Enronom in LJM enotami ter vodenjem LJM enot ni bilo praktično nikakršnega nadzora. Na začetku so povezane transakcije sicer povečevale prihodke Enrona, kasneje se je izkazalo, da je več sto milijonov dolarjev odteklo iz Enrona v te enote. Vodenje posebnih LJM enot je odobril CEO Lay, potrdil ga je odbor direktorjev. Enote LJM so bile ustanovljene s posebnim namenom. LJM1 so ustanovili z namenom zaščite pred tveganjem. Enron je kupil delnice podjetja Rhythmus NetConnections za 10 milijonov dolarjev, njihova cena je strmo narasla na 300 milijonov dolarjev. V finančnih izkazih je Enron ovrednotil naložbo, vendar se je želel zaščititi pred padcem cene delnice. Z zapletenimi transakcijami z LJM1 naj bi zagotovil to zavarovanje brez stroškov, LJM1 naj bi Enronu celo plačal 50 milijonov dolarjev za to transakcijo. LJM1 je izvajal še dodatne transakcije, znani sta dve več milijonski. Pri prvi je bil opravljen nakup tovarne v Braziliji, ki je bila v lasti Enrona, pri drugi transakciji so odkupili zadolžnice Whitewinga. Po treh mesecih jih je LJM prodal Chewecu, pri tem je potrebno omeniti, da sta obe omenjeni firmi povezani z Enronom. Nekaj mesecev kasneje so ustanovili še LJM2, ki naj bi Enronu zagotavljal svež vir kapitala, s katerim bi lažje upravljal rizični portfelj, zagotavljal bi večjo finančno fleksibilnost. S to enoto so ustvarili nekakšen notranji trg, na katerem so posamezne enote Enrona lahko prodajale svoja sredstva. Prednosti naj bi bili nižji pogajalski stroški ter hitreje sklenjeni posli v primerjavi z neodvisno stranko. Tudi to enoto je upravljal Fastow, pri ustanovitvi sta sodelovala še dva finančnika Enrona, kar je navzkrižje interesov še povečalo. Načeloma naj bi bile vse transakcije med LJM in Enronom pod posebno kontrolo, izpolnili naj bi se posebni formularji, s podpisom enega izmed vodilnih. V praksi se je to zelo slabo izvajalo, nekateri posli so se sklenili brez ustrezne dokumentacije. Še slabši je bil nadzor nad nagradami Fastowa. Načeloma naj bi Skilling preverjal njegove nagrade, vendar je preiskava pokazala, da ni nikoli preverjal, kakšni so zaslužki vodje enot LJM. Seveda je Fastow takšno situacijo izkoristil in si izplačal visoke nagrade brez dovoljenja nadrejenih. Kasnejše analize primera so pokazale, da je Fastow z vodenjem LJM enot zaslužil 45 milijonov dolarjev (investiral je 5 milijonov dolarjev), od oktobra 1999 do oktobra 2001,

24

ko ga je odbor direktorjev, presenečen nad visokim zneskom, odstavil. V bistvu so se vodilni v Enronu z ustanavljanjem LJM enot zelo ušteli. Na začetku je Enron z njihovo pomočjo sicer zmanjšal stopnjo zadolženosti, »napihnil« prihodke in na papirju prikazal boljše finančno stanje, vendar so se na koncu sredstva iz Enrona prelila v korist enot. Najbolj očiten primer je bila prodaja sredstev enoti, s kasnejšim odkupom s strani Enrona po višji ceni. Iz teh transakcij je razvidno, kako so v Enronu izboljševali stanje v bilancah. S prodajo slabo donosnih sredstev povezanim enotam so ta sredstva umaknili iz bilance, s tem so dosegli višjo donosnost sredstev in prikazali boljše poslovne rezultate. S tem se je cena delnice na trgu dvignila, investitorji so bili zadovoljni, menedžerji pa so lahko zaslužili s prodajanjem delnic, ki so jih kupili preko opcijskih načrtov. Ko so zaslužili na eni strani, so poskusili še s pomočjo LJM enot, saj so bili prisotni na obeh straneh. Po objavi bilanc so sredstva odprodali nazaj Enronu, seveda po višji ceni, dobiček pa pospravili v svoje žepe, saj so bili sami delni lastniki. 3. Prikrivanje večmilijardnih poslov pred javnostjo (ang. Off-the-books activity): Enron je preko poslovanja s povezanimi osebami, ki jih ni vključil v konsolidirane finančne izkaze, preknjižil kar 50% vseh sredstev v vrednosti 27 milijard dolarjev iz svojih izkazov. Veliko transakcij, ki niso bile prikazane v poslovnih knjigah, je Enron izvedel s pomočjo Whitewinga. To je bila posebna enota, ki jo je ustanovil in vodil Enron, ukvarjala se je izključno s transakcijami Enrona. Na začetku se je ta enota konsolidirala, kasneje so ji spremenili status in konsolidacija ni bila potrebna. Od leta 1999 do 2001 je Enron zastavil skoraj 2,5 milijarde prednostnih delnic in obveznic kot jamstvo za Whitewingov dolg, hkrati mu je prodal za 2 milijardi sredstev. Whitewing je dalje ustanavljal nova podjetja, tako da so zgradili nekakšno prepleteno verigo povezanih družb, kjer so bila lastništva običajno 50% Enron, ostalo naj bi prispevalo eno izmed podjetje, ki je bilo ustanovljeno na enak način. V bistvu so Whitewing uporabili za izboljšanje finančnih rezultatov, saj so v finančnih izkazih prikazali povečanje naložb, znižali stopnjo zadolženosti in ustvarili prihodke, kar jim brez povezanih družb ne bi uspelo. Ustvarili so umetno pretakanje sredstev iz ene družbe v drugo in s tem povečevali prihodke. Odvisne družbe so se seveda zadolževale, denar je preko različnih poslov pritekel v Enron. V ozadju vseh teh dolgov so bile kot jamstvo delnice Enrona, kar pa ni bilo navedeno v finančnih izkazih oziroma pojasnilih. Poseben primer so bile zelo zapletene in tvegane transakcije, imenovane the Raptors, za katere so uvedli posebno ustvarjalno računovodstvo. S temi transakcijami naj bi Enron poskušal uporabiti vrednost svojih delnic, da bi zmanjšal izgubo, ki jo je ustvaril pri investiranju. Za vsako Raptor transakcijo je Enron ustanovil enoto s posebnim namenom (ang. special purpouse entity ali SPE), v katero je enota LJM2 investirala 30 milijonov dolarjev kot neodvisni investitor, zato enote ni bilo potrebno konsolidirati. Hkrati je Enron obljubil LJM2 vračilo vložka in dodatnih 10 milijonov dolarjev v roku šestih mesecev. Z SPE-ji je Enron navidezno prikazal upravljanje s tveganjem, kateremu so bile izpostavljene investicije, kreditno sposobnost enot je poskušal vzdrževati z zastavljanjem svojih delnic in pogodb za nakup delnic. Z Raptorji naj bi zmanjšal naraščajočo izgubo iz investiciji, ki bi jo drugače moral prikazati v izkazih in zmanjšati prihodke. V enem letu je s pomočjo Raptorjev pred javnostjo prikril za milijardo

25

dolarjev izgube. Vendar so Raptorji imeli veliko slabosti, saj je vrednost sredstev, s katerimi naj bi pokrili izgubo iz naložb, vztrajno padala. Kasneje je začela padati tudi vrednost delnic Enrona, kar je zmanjšalo kreditno sposobnost SPE in na koncu SPE v bistvu niso imele ne sredstev ne kapitala, s katerimi bi upravljale s tveganji. V 2001 so poskušali restrukturirati Raptorje s pomočjo dodatnih delnic Enrona. Seveda se rekonstrukcija ni obnesla, saj je bil glavni problem, da Raptorji potencialnih izgub iz naložb Enrona niso prenesli na tretjo osebo, kar bi morali, če bi dejansko upravljali s tveganjem, ampak je Enron prenesel tveganje nazaj nase. To pomeni, da bi bile v primeru, ko bi SPE morala izplačati Enronu določena sredstva, na razpolago samo delnice in pogodbe na delnice Enrona, saj drugih sredstev SPE ni imela. S tem bi Enron plačeval samemu sebi. Na podlagi teh transakcij bi SPE-ji lahko leta 2005 terjali Enron, da zagotovi 30 milijonov svojih delnic. Iz povedanega je razvidno, da namen Raptorja ni bilo upravljanje s tveganjem, ker ni bilo tretje osebe, ki bi ga prevzela. Osnovni namen je bil, prikazati čim lepši poslovni izid brez izkazovanja izgube, saj je Enron lahko zatrdil, da so izgube nadomeščene s pomočjo Raptorjev. Ker je število delnic, ki bi jih moral Enron zagotoviti SPE-jem, močno naraslo, so se odločili, da s temi posli prenehajo. Celotna izguba je znašala 800 milijonov dolarjev, hkrati pa je bilo potrebno zmanjšati kapital za 1,2 milijardi dolarjev. To je zahteval njihov revizor, saj uporabljena računovodska metodologija ni bila v skladu z računovodskimi standardi. To je bilo tudi presenečenje, saj je Andersen vse transakcije prej odobril in svetoval, kako naj jih izpeljejo in prikažejo, oziroma ne prikažejo v poslovnih knjigah. V poslovnem poročilu je bila razlaga o poslih s povezanimi osebami zelo skromna in zaradi kompleksnosti nerazumljiva. Enron bi nujno moral razkriti vsa dejstva, ki bi omogočila razumevanje teh transakcij (LJM, Raptor SPE, Whitewing, itd.). Na tvegano poslovanje s povezanimi osebami je vodstvo podjetja v pismu opozorila Sherron Wetkings, ki je navedla, da so razkritja neustrezna in investitorjem ne prikazujejo resnične slike. Seveda opozorila niso koristila. Razkritja k finančnim izkazom v letih 1999 in 2000 so obsegala eno samo stran, v letu 2001 pa devet strani, kar je občutno premalo za pojasnila tako zapletenih poslov, ki so povzročili bankrot takrat sedmega največjega energetskega podjetja na svetu. 4. Izkoriščanje notranjih informaciji: z zgoraj navedenimi transakcijami so vodilni uspeli povečati tržno ceno delnice in zaslužili milijone s pravočasno prodajo delnic. Kljub trditvam vodilnih, da niso vedeli za manipulacije in visoko tveganost poslov, so skoraj vsi uspeli prodati delnice, preden so izgubile skoraj vso vrednost. Treba je vedeti, da bila cena delnice januarja 2001 81 dolarjev, oktobra istega leta pa samo 11 dolarjev. Kasneje se je padanje še nadaljevalo in je bila delnica vredna samo nekaj centov. Drastičen padec cene delnic je najbolj prizadel zaposlene, ki so svoje prihranke nalagali v delnice Enrona, kot poseben način varčevanja za pokojnino. Takšen način varčevanja za pokojnino je novost, ki je povezana z deregulacijo, saj podjetja zaposlenim namesto vplačil v pokojninske sklade podeljujejo delnice podjetja. Zaposleni so sicer ugotovili, da s podjetjem ni vse tako kot bi moralo biti, vendar jim je Lay preko elektronske pošte zagotovil, da bodo težave rešili in bo cena delnic spet dosegla višave. To je bilo navadno zavajanje zaposlenih, ki tudi, ko so delnice želeli prodati, tega niso mogli. Vodilni so jim premoženje v skladu podjetja enostavno zamrznili, zaposleni so lahko le nemočno opazovali, kako jim dolgoletni prihranki izginjajo v nič.

26

Medtem ko je več kot 21 tisoč zaposlenih ostalo brez prihrankov in več kot 27 tisoč brez službe, so vodilni izkoristili možnost in prodali delnice, dokler so bile še kaj vredne, saj so vedeli, da je bankrot neizogiben. Za podrobnejši pregled so v tabeli 1 navedeni vodilni, ki so z izkoriščenjem delniških opcij in s prodajo delnic v letu 2001 zaslužili več kot 5 milijonov dolarjev, ostalih nisem vključila. Za dodatno informacijo sem iz podatkov izračunala povprečno prodajno ceno, ki pokaže približno ceno po kateri je nekdo prodal delnice. Iz tabele 1 je razvidno, da izvršilni direktor ni zaslužil največ, vendar je 16 milijonov dolarjev kljub temu lepa vsota, v primerjavi z drugimi vlagatelji, ki so izgubili skoraj vse. Povprečne cene prodanih delnic nam kažejo, da je vodja kadrovske službe delnice prodal po najvišji cen, sledi mu Skilling, ki se je z umikom iz podjetja poskušal izogniti posledicam poslovanja, ki ga je uvedel sam. Skilling je pri odstopu s položaja izvršilnega direktorja kot vzrok navedel osebne zadeve, kar seveda ni prepričalo javnosti. Glede na to, da je bil Skilling zelo inteligenten poslovnež je verjetno spoznal, da se je pri poslovanju uštel in se je zato poskušal umakniti in izogniti odgovornosti. To je bil eden izmed odločilnih trenutkov, saj je javnost vedela, da si je Skilling vedno želel voditi podjetje, kot je Enron in položaja ne bi predal, če ne bi bilo nekaj hudo narobe. Tudi tedaj podjetje javnosti ni razkrilo vseh dejstev, ampak so še vedno trdili, da ni nič narobe. Seveda so vodilni poskušali čim bolj neopazno prodati delnice. Presenetljiv je podatek, da je s prodajo delnic največ zaslužil direktor Enron Xcelerator, Pai, kar 33 milijonov dolarjev. Lahko samo predvidevam, da je ugotovil, da Enronu grozi stečaj. Delnice je prodal po povprečni ceni 37 dolarjev. Javnost je bila zelo pozorna na dogajanje v Enronu, zato vseh delnic ni bilo tako enostavno prodati, saj je razvidno iz tabele, da so imeli nekateri po več sto tisoč delnic in vseh do konca avgusta niso uspeli prodati. Dokazati zlorabo notranjih informaciji v praksi je zelo zahtevno in dolgotrajno delo, zato je težko reči, kdo v Enronu se je okoristil s tem. Vendar ne smemo pozabiti, da je Enron zaposloval visoko izobražene in inteligentne ljudi, ki so bili za zaslužek pripravljeni storiti skoraj vse, in verjamem, da so iz položaja, v katerem so se znašli, potegnili vse, kar se je dalo.

27

Tabela 1: Poslovanje vodilnih z opcijami in delnicami od januarja do avgusta 2001 Ime Položaj v podjetju Število

izkoriščenih opcij

Število prodanih delnic

Neto vrednost* v dolarjih

Povprečna prodajna cena delnic

Kenneth L. Lay Izvršilni direktor ali CEO

709.334 491.714 16.103.181 33

Jeffrey K. Skilling

Bivši izvršilni direktor - 240.000 15.554.700 65

Lou L. Pai Izvršilni direktor Enron Xcelerator

572.818 911.715 33.629.380 37

Kenneth D.Rice

Vodja oddelka (ang. Divisional officer)

657.542 656.399 14.792.625 23

James V. Derrick

Generalni svetovalec (ang. general counsel)

160.000 160.000 6.843.580 43

Steven J. Kean Podpredsednik in vodja kadrovske službe ( ang. Executive Vice President, Chief of Staff)

34.900 77.822 5.455.691 70

*neto vrednost je razlika med vrednostjo prodane delnice in stroškom za nakup opcije Vir: Houston Chronicle, 2001. V poglavju sem kratko predstavila načine vplivanja menedžmenta na ceno delnic in posledice. Kljub temu se je treba zavedati, da je Enron poseben primer, ki je v poslovanje vnašal pretirane spremembe, ki so jih uvajali neizkušeni ljudje. Značilno je bilo nepopustljivo vztrajanje pri rasti dobička in individualni pobudi, brez klasičnega nadzora. Ustvarili so kulturo, ki se je opirala na neetično »sekanje ovinkov«. Pri nagrajevanju so celo odpravili klasično izplačevanje plač, ki je odvisno od delovnega mesta in starosti. Najuspešnejšim so ponudili visoke denarne nagrade in delniške opcije. Nagrajevali so tekmovalne ljudi, ki z drugimi niso bili pripravljeni deliti moči, avtoritete in informacij. V bistvu so spodbujali individualne dosežke, kar povzroči domišljavost in pohlep. To na koncu pripelje do neetičnega obnašanja. Dejstvo je, da prvemu, ki prestopi etično mejo, sledijo tudi drugi. Tako je izjavila ena izmed menedžerk: »Bili smo kot zasvojenci, nismo mogli nehati«. (A.U., 2002, str. 34-36,). Na koncu naj samo na kratko omenim, da vodilni delavci Enrona vseh navedenih prevar ne bi uspeli izpeljati brez podpore politikov, s predsednikom Bushom na čelu in zunanjih revizorjev. Predsednik Bush je sicer zanikal prijateljevanje z Layem, vendar podatki kažejo, da je Enron za Bushevo kampanjo leta 2000 prispeval dva milijona dolarjev in še dodaten milijon republikanskim kandidatom za kongres (Holhut, 2002). Kot povračilo za radodarne prispevke so predstavniki oblasti sprejeli nekaj zakonov v korist Enrona, predvsem glede deregulacije trga električne energije. Hkrati je bil nadzor nad posli zelo šibak, enostavneje so pridobili tudi dovoljenja za svoje »inovativne posle«.

28

5.2 WORLDCOM Stečaj WorldComa predstavlja največji bankrot, ki je v letu 2002 pretresel Združene države Amerike. Podjetje je imelo podružnice po celem svetu in skupaj zaposlovalo več kot 68.000 ljudi. Od leta 1999 do 2002 je uporabljalo računovodske prijeme, s katerimi je prikazalo nižje stroške in zato višje dobičke. Težko je dokazati, da je bil glavni motiv vodstva za takšno ravnanje večanje osebnega premoženja, čeprav ravnanje nekdanjega izvršilnega direktorja Ebbersa posredno dokazuje ravno to. Za lažje razumevanje primera kratko predstavimo zgodovino podjetja. 5.2.1 Začetek in vzpon WorldComa Prvi začetki podjetja segajo v leto 1983, ko je na trgu telekomunikaciji prišlo do velikih sprememb, saj se je monopolni trg preoblikoval v izrazito konkurenčni trg. Država je od takratnega monopolista AT&T zahtevala odprodajo nekaterih zmogljivosti, kar je odprlo trg konkurenci. WorldCom je bila takrat majhna firma, ki se je imenovala LDDS (Long Distance Discount Services) in se je ukvarjala s preprodajo telekomunikacijskih zmogljivosti. Na takratnem trgu sta se oblikovali dve skupini ponudnikov, eni so gradili telekomunikacijsko mrežo, vendar sami niso mogli generirati dovolj prihodkov, zato so svoje zmogljivosti odprodajali naprej drugim ponudnikom, ki so oskrbovali svoje stranke. Konkurenca na trgu je bila zelo močna, zato so podjetja začela s povezovanji in predvsem prevzemi, kar je pripeljalo do obstoja manjšega števila zelo močnih firm. Da je WorldCom v tem konkurenčnem boju lahko preživel, je neprestano širil svojo ponudbo, pridobival nove stranke in nove zmogljivosti. Eden izmed načinov za rast je seveda prevzem konkurenta, in s tem njegovega trga in strank, kar je bila tudi strategija WorldCom-a. Seveda je hkrati investiral v nove tehnologije, s katerimi je lahko odjemalcem ponudil nove in boljše storitve. V 15 letih je WorldCom izvedel več kot šestdeset prevzemov in združitev, med katerimi so bili nekateri med največjimi v takratni telekomunikacijski industriji. Glede na število novih podjetij znotraj skupine je zelo vprašljivo, kakšno je bilo načrtovanje prevzemov in predvsem, kako so se nove enote vključile v obstoječe podjetje. Teorija namreč pravi, da je kar 60% združitev neuspešnih, ker je premalo poudarka na pozdružitvenih aktivnostih (Glas, 2002). Potrebno se je namreč zavedati, da se z novim podjetjem v skupini spremeni kultura, način dela in kompleksnost vodenja, kar potrebuje svoj čas, ki ga je bilo pri WorldComu zelo malo. Tudi donosnost nekaterih prevzetih enot se je kasneje izkazala za manjšo od pričakovane. Glede na to, da WorldCom ni razpolagal z zadostno količino prostih denarnih sredstev, je večino nakupov podjetji opravil z zamenjavo delnic. Zanjo je bila pomembna čim višja vrednost njegovih delnic, ki je omogočala ugodnejša menjalna razmerja, vendar je hkrati predstavljala visok pritisk na doseganje odličnih rezultatov in s tem na rast cene delnic. Neprestana rast podjetja je zmedla tudi investitorje, ki so težko ocenili dejansko moč in uspešnost podjetja, saj je neprestano povečevalo obseg poslov. Primerjava s preteklim obdobjem je bila težko izvedljiva, ker bi bilo potrebno veliko prilagoditev finančnih izkazov, zato je bilo tudi merjenje dejanske uspešnosti zelo težko (Thornburgh, 2002).

29

Podjetje je prešlo pet faz rasti (Thornburgh, 2002, str. 12-19): 1. LDDS je bil na začetku ponudnik storitev meddržavne telefonije za podjetja in prebivalce

Missisippija. Letni prihodki so znašali okrog milijon dolarjev. Leta 1985 je Bernard Ebbers postal izvršilni direktor (CEO), ki je bil tudi solastnik in direktor podjetja Master Corporation, vendar brez izkušenj v telekomunikacijah. Z njegovim prihodom je podjetje začelo s hitrimi prevzemi in združitvami. Leta 1989 je podjetje postalo javna delniška družba s pridružitvijo LDDS k Advantage Companies, s skupnimi prihodki v višini 116 milijonov dolarjev.

2. V letu 1992 je bil LDDS eden največjih ponudnikov meddržavnih telekomunikacijskih povezav v ZDA, z letnimi prihodki 948 milijonov dolarjev. Leta 1995 je bilo to že mednarodno podjetje z imenom WorldCom in prihodki v višini 3,9 milijarde dolarjev ter s 3,4 milijarde dolarjev dolgov, ki so nastali predvsem z nakupom Williams Technology Group za 2,5 milijardi dolarjev.

3. V letu 1996 je podjetje povečalo svojo ponudbo na lokalnih trgih in pridobilo zmogljivosti za oblikovanje internetnih storitev, predvsem s prevzemi podjetji, ki so se ukvarjala s temi posli. V tem letu je podjetje realiziralo za 4,8 milijarde dolarjev prihodkov in enako višino dolgov.

4. V letih 1997 in 1998 je podjetje izvedlo tri velike prevzeme, med drugim so združili moči z MCI Communications Corporation, skupna vrednost združitve je bila kar 40 milijard dolarjev. Združitev so izvedli z zamenjavo delnic, 1,2439 delnice WorldComa za delnico MCI. Z združitvijo je nastalo podjetje MCI WorldCom Inc. Decembra 1998 je objavilo 17,6 milijarde dolarjev prihodkov in 21,2 milijardi dolarjev dolgov.

5. V obdobju 1999-200 je WorldCom prevzel podjetja, ki so se ukvarjala z brezžičnimi telekomunikacijami in internetnimi storitvami. Nameraval se je združiti s takratnim največjim konkurentom, Sprint Communications, vendar so oblasti združitev preprečile. Leta 2000 je prikazal 39 milijard dolarjev prihodkov in 24,9 milijarde dolarjev dolgov.

Iz povedanega je razvidno, da je podjetje raslo zelo hitro, od milijona dolarjev prihodkov na 39 milijard dolarjev v 17-ih letih, vendar so rasli tudi dolgovi. Hkrati z rastjo je rasla tudi cena delnic, in sicer je bila januarja 1995 delnica vredna 20 dolarjev, sredi leta 1999 pa preko 90 dolarjev. V obdobju od 1990 do 1999 je podjetje izvedlo tudi šest delitev delnic, dve v razmerju 2 za 1, ostale pa 3 za 2 delnici. Vendar se je trend rasti ustavil, cena delnic je od junija 1999 do junija 2000 od skoraj 97 dolarjev padla na 46 dolarjev, oktobra 2000 je bila vredna samo 18 dolarjev. Na koncu naj omenim še poskus razdelitve delnic v dve skupini leta 2001, in sicer na WorldCom Group (predvsem usmerjeno na področja rasti, investiranja) in MCI Group (področje, ki je ustvarjalo dobiček, denarni tok, izplačevalo dividende). S takšno delitvijo so investitorjem ponudili možnost vlaganja v različni dejavnosti podjetja in poskusili dvigniti ceno delnic. Padanja cene delnic tudi s tem poskusom niso ustavili (Thornburgh, 2002, str. 21).

30

5.2.2 Nagrajevanje vodilnih WorldCom je imel poseben odbor za nagrajevanje in delniške opcije (ang. The Compensation and Stock Option Committee), ki bi moral spremljati uspešnost vodilnih in jih ustrezno nagraditi, hkrati pa sproti poročati odboru direktorjev. Dejansko je bil odbor pod velikim vplivom izvršilnega direktorja Ebbersa, predvsem njegov vodja Kellett. Odbor je bil pri plačevanju in nagrajevanju vodilnih zelo radodaren, zaslužki nekaterih so se povečali celo v zadnjih dveh letih pred bankrotom. Vzrok za takšno gibanje nagrad je predvsem pristranskost članov odbora, ki so bili dolgoletni poslovni partnerji Ebbersa, zato so večino njegovih predlogov potrdili, brez opravljenih analiz, ali so nagrade upravičene. Zanimiv je predvsem dogovor med Ebbersom in Kellettom o uporabi letala WorldComa, ki ga je Kellett z Ebbersovim dovoljenjem najel v zasebne namene od začetka 2001 do junija istega leta. Najemnina je bila simbolična, en dolar na mesec, stroški poleta 400 dolarjev na uro, kar je veliko manj kot so dejanski stroški. Takšno koriščenje sredstev firme lahko razumemo kot posredno plačilo Ebbersa Kellettu, za opravljene usluge v obliki visokih odobrenih nagrad in kasneje posojil. Seveda uporaba letala v zasebne namene ni bila pravočasno razkrita, ne nadzornemu organu in ne delničarjem (Thornburgh, 2002, str. 65-69). Glede na dosedanje preiskave je razvidno, da je bil Ebbers tisti, ki je v podjetju ustvarjal pritisk, da je potrebno prikazati rast in visok dobiček. Podjetje je moralo na vsak način doseči rezultate, ki so jih napovedovali borzni analitiki, to je bila po končanih prevzemih in združitvah v bistvu edina prava strategija podjetja. Najbolje nagrajeni so bili tisti, ki so izpolnjevali Ebbersove zahteve. On je bil tisti, ki je odločal, koliko nagrade je kdo dobil. Znan je primer, ko je odbor za nagrajevanje želel nagraditi z 2 milijonoma dolarjev Sullivana, glavnega finančnika, vendar Ebbers ni dovolil, da bi izvedli izplačilo. Seveda je Ebbers dobro poskrbel zase in izkoristil težko situacijo, v kateri se je znašel WorldCom. Ebbers je samo od januarja 1999 do decembra 2001 zaslužil več kot 77 milijonov dolarjev in sicer (Thornburgh, 2002, str. 65): Leta 1999 je zaslužil 36 milijonov dolarjev, od tega 935.000 dolarjev osnovne plače,

bonus za uspešnost 7,5 milijona dolarjev in 1.857.420 delniških opcij v vrednosti 27.694.123 dolarjev (na 31.12.1999), ter še nekaj dodatnih nagrad. V letu 2000 je Ebbers zaslužil več kot 31,8 milijonov dolarjev, od tega milijon dolarjev

osnovne plače, 10 milijonov bonusa, da bi ostal v podjetju in, 1.238.280 delniških opcij v vrednosti 20.790.721 dolarjev (na 31.12.2000). V letu 2001 je bil zaslužek sicer nižji, »samo« 9,1 milijona dolarjev, z milijonom osnovne

plače in 1.238.280 delniških opcij v vrednosti 8.085.968 dolarjev (na 31.12.2001). Ti zaslužki so neupravičeni, saj so v enakem obdobju delničarji izgubili kar 140 milijard dolarjev svojega premoženja. Namen izplačila bonusa v letu 2000 je bil zadržati najpomembnejše osebje v naslednjih dveh letih. Polovica je bila izplačana v denarju, druga polovica pa v opcijah, z možnostjo izkoriščenja po dveh letih. Skupna vrednost je bila več kot 400 milijonov dolarjev, za zadržanje več kot 400 vodilnih. Ebbers in Sullivan sta prejela vsak

31

po 10 milijonov dolarjev v gotovini, saj opcij nista hotela, kar je razumljivo glede na stanje podjetja v tistem času, po dveh letih opcije ne bi bile vredne nič. Iz sistema nagrajevanja je razvidno, da je bila večina zaslužka izplačana preko delniških opcij, tako menedžmentu, kot odboru direktorjev. Za lažjo predstavo je v tabeli 2 prikazano število delnic, katerih lastniki so bili menedžerji in člani odbora direktorjev v letu 2002. Iz tabele je razvidno, da vodilni niso uspeli prodati vseh delnic pred bankrotom WorldComa, ki je bil objavljen 21. julija 2002. Zanimivo bi bilo vedeti, zakaj ne, verjetno so imeli preveliko število delnic in enostavno niso uspeli odprodati vseh. Najbolj zanimiv je primer direktorja Ebbersa, ki je z izsiljevanjem oziroma grožnjo s prodajo delnic podjetja, pridobil kar 400 milijonov dolarjev kreditov in garanciji za kredite. Ravnanje Ebbersa je bilo popolnoma neprimerno in neetično, kot tudi odbora za nagrajevanje, ki se je uklonil njegovim grožnjam. Ebbers je od 1990 najemal bančne kredite zase ali za podjetja, katera je soupravljal, zavaroval jih je z delnicami WorldComa, seveda je delnice pridobil z izkoriščanjem delniških opcij. V bistvu delnic ni prodajal, ampak jih je uporabil za garancijo posojil, katere je porabil za nakup nepremičnin in investicije v druge posle. Skupaj naj bi z delnicami jamčil za več kot milijardo dolarjev osebnih in poslovnih dolgov. Pri tem zavarovanju je bilo pomembno, da vrednost delnic ni padla, saj so banke v tem primeru zahtevale dodatna jamstva ali celo vračilo dela posojila. Od septembra 2000 do aprila 2002 je Ebbers uspel odplačevati posojila s pomočjo posojil WorldComa, za katera je jamčil z istimi delnicami kot pri bankah. S padanjem vrednosti delnic je naraščala višina posojila WorldComa Ebbersu. V letu 2002 je WorldCom prevzel 400 milijonov dolarjev Ebbersovih obveznosti, od tega 165 milijonov dolarjev kot posojila in 235 milijonov dolarjev kot garancije (Thornburgh, 2002, str. 73). Tabela 2: Prikaz števila delnic nekaterih menedžerjev in članov odbora direktorjev v 2002 Ime Položaj v podjetju Število delnic

WorldCom Group Število delnic MCI Group

Bernard J. Ebbers Izvršilni direktor do 30.4.02

23.972.088 576.837

John W. Sidgmore Novi izvršilni direktor, prej član odbora direktorjev

5.534.544 91.648

Scott D. Sullivan Finančni direktor 3.264.438 233Ronald R. Beaumont Član menedžmenta 2.063.798 0Bert C. Roberts, Jr. Član odbora direktorjev 1.705.968 79.169Francesco Galesi Član odbora direktorjev 1,202.738 49.759Stiles A. Kellet, Jr. Predsednik odbora za

nagrajevanje 1.169.881 79.878

Skupaj delnice vseh direktorjev in mendžerjev

- 40.374.564* 947.678*

*V tabeli so prikazni samo tisti člani vodstva, ki so imeli več kot milijon delnic, vsota pa vsebuje še ostale vodilne z manj kot milijon delnic. Vir: Thornburgh: First interim report, 2002, str. 40.

32

Naslednje vprašanje je, kako je Ebbers prepričal odbor za nagrajevanje in kasneje odbor direktorjev, da so mu odobrili posojila. Odgovor je enostaven: na začetku so mu v podjetju seveda želeli pomagati in so mu 6. septembra 2000 odobrili 50 milijonov dolarjev posojila, vendar to ni bilo dovolj, zato je 30. septembra prodal kar 3 milijone delnic WorldComa, kar je še dodatno vplivalo na padanje cene delnic. Pred to prodajo je poskušal pridobiti dodatno posojilo, grozil je s prodajo delnic, vendar ni bil uspešen. Ko je kasneje ponovno potreboval denar za vračila posojil in za garancije (cena delnic je padala), so mu v podjetju ugodili, saj naj bi bilo to v dobro podjetja, ker bi ponovna prodaja delnic pospešila padanje tečaja. Glede na število delnic, ki jih je imel Ebbers, je bil to zelo učinkovit način, kako priti do denarja, saj bi s prodajo delnic zaslužil veliko manj. Ob odhodu Ebbersa iz podjetja, 29. aprila 2002, so v podjetju vse njegove dolgove in obveznosti združili v zadolžnico za 408 milijonov dolarjev. Plačljivo v petih letih, z začetkom aprila 2003 in z 2,32% letno obrestno mero. Pogoji, pod katerimi so Ebbersu odobrili posojila, so bili zelo ugodni, z obrestno mero pod tržno, saj je bila takratna obrestna mera za petletno zakladno menico 4,75%. Pri vsem tem je zanimiva poraba teh posojil, ki je bila pogosto čisto osebne narave, kot gradnja nove hiše, nekaj denarja je posodil tudi prijateljem in sorodnikom. Iz povedanega je razvidno, da je Ebbers izkoristil svoje lastništvo nad ogromnim številom delnic in s pomočjo izsiljevanja pridobil milijonska posojila, ki jih ni porabil za vračilo posojil bankam, tako da je na koncu posojila odplačal WorldCom kot garant. Na koncu je potrebno povedati še, da prodaja treh milijonov delnic ni bila v skladu s pravilnikom podjetja, ki prepoveduje zaposlenim poslovanje z delnicami podjetja v roku 30 dni pred objavo poslovnih poročil. Podjetje naj bi objavilo poročila 26. oktobra, Ebbers je prodal delnice 30. septembra. S prodajo je kršil tudi zakon, ki prepoveduje uporabo notranjih informaciji, saj je Ebbers vedel, da so rezultati slabi, kar bi še dodatno znižalo ceno delnic, zato je pohitel s prodajo (Thornburgh, 2003, str. 140-148). Bistveno je, da je Ebbers uporabil svoj vpliv v podjetju za osebno korist, pri tem se s pravim vodenjem podjetja sploh ni ukvarjal, zahteval je rezultate, ki so mu prinašali nagrade, prevladal je pohlep. 5.2.3 Računovodske prevare v WorldComu Kot sem povedala v prejšnji točki, podjetje ni imelo prave strategije, brez česar podjetje ne more uspešno poslovati, saj nima začrtanih ciljev in poti, kako do njih priti. WorldCom je bilo podjetje, ki so ga borzni analitiki zelo podrobno spremljali in napovedovali njegovo prihodnost, zato je vodstvo podjetja naredilo vse, da bi napovedi dosegli, če ne celo presegli, to je bila glavna strategija. Z raznimi prevzemi in združitvami jim je to dobro uspevalo, vendar je bila panoga proti koncu devetdesetih let že zelo koncentrirana, trg se je začel krčiti in napovedi je bilo težko doseči. Po združitvi z MCI so želeli povečati omrežja WorldComa, hoteli so vzpostaviti »Panevropsko« omrežje. V okviru tega projekta so sestavili tako imenovano »Belo knjigo« (ang. White paper), s katero so stroške najema omrežij prenesli med sredstva podjetja in jih amortizirali. Na začetku so pričakovali visoko rast prihodkov na podlagi razširjene telekomunikacijske mreže, vendar so se ušteli in visokih stroškov najema

33

niso mogli pokriti. Prav zaradi tega so se odločili za prenos stroškov in tako izboljšali finančne rezultate firme. Seveda takšno knjiženje ni dovoljeno, saj so s tem prikazali previsoko vrednost sredstev in prenizke stroške. Prihodke so povečevali tudi s knjiženjem previsokih rezervaciji ob prevzemih. Ob vsakem prevzemu so oblikovali rezervacije, kar je bilo pravilno, vendar so oblikovali višje, kot bi bilo potrebno. Protiknjižba rezervacijam je bila povečanje dobrega imena podjetja, kar je pomenilo, da so lahko uporabili 40-letno obdobje za amortiziranje (ameriški računovodski standardi to dovoljujejo). Rezultat takšnih vknjižb je bil, da so lahko po nekaj letih presežne rezerve prikazali kot prihodke, stroške oblikovanja rezerv pa so porazdelili na več desetletji. Posledica takšnih in podobnih manipulacij je bil odpis celotnega dobrega imena in še nekaterih neopredmetenih sredstev, v skupni vrednosti 79,8 milijarde dolarjev (Thornburgh, 2003, str. 215). Po do sedaj znanih podatkih naj bi podjetje od leta 1999 do 2002 prikazalo kar za 11 milijard previsoke prihodke. Glede na razmere v podjetju ni presenetljivo, da je prišlo do takšnih zlorab. Kultura podjetja je spodbujala in nagrajevala neetično ravnanje. Iz raziskav je razvidno, da je bilo celotno podjetje v rokah enega moža, Ebbersa. On je bi tisti, ki je določal o prihodnosti podjetja, saj ni bilo nobenih konkretnih načrtov, vse je temeljilo na bolj ali manj formalnih dogovorih, mnenje Ebbersa je bilo tisto, ki je dobilo podporo. Zanimivo je tudi dejstvo, da je odbor za nagrajevanje slepo izvrševal »nasvete« Ebbersa, tudi v primeru, če nagrade niso bile upravičene ali smiselne. Prav Ebbers je bil tisti, ki je odločal, kdo in koliko delniških opcij bo dobil, določil je celo čas, kdaj se opcija lahko izkoristi. Odbor je opcije samo podelil po njegovem predlogu. Pri podelitvi opcij je posebej poudaril svoje stališče, da ne želi, da se delnice podjetja prodajo. Kolegu v odboru je celo svetoval, naj delnic ne proda, ampak vzame posojilo in zanj jamči z delnicami. Eden izmed redkih, ki njegovih navodil ni upošteval, je bil Sullivan, glavni finančnik, ki je od leta 1997 do 2000 s prodajo delnic zaslužil 44 milijonov dolarjev (Thornburgh, 2003, str. 160). V bistvu je Ebbers našel zelo učinkovit način, kako s pomočjo delnic, ki jih je v letih vodenja firme pridobil, priti do velikih količin denarja, kljub dejstvu, da cena delnice na trgu pada. Mogoče na začetku ni načrtoval od podjetja izsiliti takšnih vsot denarja, vendar je brezkompromisno izkoristil svojo moč in zaupanje v podjetju. Na sestankih odbora direktorjev ni nihče nasprotoval odobritvi posojil, verjeli so, da je to v dobro podjetja, da je to način, kako hkrati pomagati menedžerju in podjetju. Ebbers je po sedaj znanih podatkih podjetju vrnil 25% svojega dolga, kako bo z ostalim, je vprašanje, saj že v času odobritve posojil ni imel dovolj premoženja za vrnitev dolga, ker so delnice izgubile skoraj vso vrednost. Če na koncu strnem ravnanje podjetij v preteklih letih, predvsem v Združenih državah Amerike, lahko vidimo, da so (The high cost of telling the truth, 2002): 1. V poslovnih poročilih objavila boljše rezultate od pričakovanih. 2. Zaradi dobrih rezultatov se je cena delnic povišala. 3. Investitorji so s tem seveda zadovoljni, zato kupijo še več delnic. 4. Sčasoma se pojavijo sumi o realnosti rezultatov, postavljajo se neprijetna vprašanja in

pridejo do ugotovitev, da vse le ni tako lepo kot je prikazano.

34

5. Ko so stvari že preveč očitne, vodilni priznajo, da je prišlo do napak, vendar z njihovo minimalno odgovornostjo, saj so se sami z nepravilnostmi seznanili šele pred kratkim.

6. Če podjetje še ni preveč zabredlo, objavijo popravljene poslovne rezultate, drugače sledi stečaj, če se sodišče in vsi vpleteni strinjajo izkoristijo poglavje 11, ki omogoča poskus reševanja podjetja pod nadzorom sodišča.

7. Cena delnic podjetja strmo pade. 8. V večini primerov vodilni izkoristijo notranje informacije, izvršijo delniške opcije in

prodajo tako pridobljene delnice pred padcem njihove cene. 9. Tisti, ki izgubijo največ, so seveda investitorji, ki so verjeli napačnim poročilom in kupili

delnice, zaradi pomanjkanja informaciji pa jih niso pravočasno prodali. Posebna študija GAO (General Accounting Office) je pokazala, da se je število podjetji v ZDA, ki so popravila že objavljene rezultate, vsako leto povečalo za povprečno 147% v obdobju od 1997 do junija 2002. Ocenili so tudi, da investitorji povprečno v enem dnevu po objavi popravljenih rezultatov izgubijo 10% tržne vrednosti njihovih naložb, v naslednjih dveh mesecih pa še minimalno 18% (The high cost of telling the truth, 2002). Vendar olepševanje bilanc, s ciljem še bolj obogateti, ni samo domena Amerike, ampak so posamezne primere odkrili tudi v Evropi. Eden izmed najbolj odmevnih primerov je bil primer multinacionalke Vivendi Universal, pa tudi nizozemskega trgovskega giganta Ahold. Predstavila sem ozadje dveh največjih in najobsežnejših finančnih škandalov v ZDA do sedaj, v Evropi tako obsežnih še niso odkrili. V nadaljevanju, za primerjavo, samo na kratko povzemam nepravilnosti francosko-ameriškega podjetja Vivendi, kjer lahko potegnemo določene vzporednice z WorldCom. 5.3 VIVENDI UNIVERSAL Zgodovina Vivendija je zelo zanimiva, vendar naj omenim samo nekatera dejstva. Podjetje je v šestih letih iz družbe, ki se je ukvarjala z oskrbovanjem z vodo, zraslo v drugo največjo medijsko družbo na svetu. Spremembe so se začele s prihodom še ne 40-letnega Jean-Marie Messierja na mesto izvršilnega direktorja in predsednika uprave. Messier je vpeljal zelo avtokratski način vodenja in agresivno politiko prevzemov različnih podjetji, s katerimi je povečeval rast Vivendija. Najbolj odmevna sta bila nakupa družbe Seagram za 30 milijard dolarjev in francoske plačljive televizije Canal Plus, za katero so odšteli 9 milijard dolarjev. Vprašljivo je bilo predvsem širjenje podjetja na povsem nove, nepovezane dejavnosti, kot je bil nakup deleža telefonske družbe Cegetel ter več kot 60% lastništvo družbe Vivendi Environment. Delničarji so na Messierja sicer pritiskali, naj se usmeri v eno dejavnost in proda komunalne storitve, saj so zaostajali s projekti na medijskem in telekomunikacijskem področju. Glavni problem je bil, da zaradi hitrih nakupov niso uspeli integrirati prevzetih firm v podjetje kot celoto. Skupaj naj bi Messier za prevzeme porabil od 70 do 100 milijard evrov, in tako povzročil zadolžitev podjetja v višin 35 milijard evrov. V letu 2001 je Vivendi ustvaril za 13,6 milijarde evrov izgube, kar je bil rekord med francoskimi podjetji, vrednost delnic je začela strmo padati. V letu 2000 je dosegla vrednost 142 evrov za delnico, od leta 2002 pa se

35

z njo trguje po ceni okrog 15 evrov. Glavni vzrok za takšne posledice je način vodenja, ki ga je vpeljal Messier (Plešar, 2002). 5.3.1 Jean-Marie Messier Glavni krivec za hiter uspeh in tudi hud padec podjetja Vivendi je njegov bivši izvršilni direktor Messier. Messier je bil zelo ambiciozen, in izrazito neskromen poslovnež. Zanimiv je njegov odgovor na vprašanje, kaj bi bil, če bi prišel na svet kot rastlina, odgovoril je:« Bil bi gozd!« (Plešar, 2002). Messier je nesporno uspešen poslovnež: nekateri so menili, da je poslovni genij, vendar je bil kasneje deležen hudih kritik. Da ne pozna skromnosti, je dokazal, ko je sedež uprave Vivendija najprej prenesel v najdražji del Pariza, ter razkošno opremil svojo pisarno. Vendar zanj to ni bilo dovolj, želel si je živeti v Združenih državah, zato mu je podjetje kupilo za 17,5 milijonov dolarjev vredno stanovanje na Manhattnu. Samega sebe je oklical za »gospodarja sveta«. To je samo nekaj značilnosti nekdanjega prvega moža Vivendija, kar omogoča lažje razumevanje vzrokov za težave, v katerih se je Vivendi znašel konec leta 2001 in se z njimi še vedno bori (CNN, 2002). 5.3.2 Glavne napake pri poslovanju Glede na hitro rast podjetja so bile napake podobne kot pri WorldComu: preveč hitrih prevzemov, brez prave strategije, kam se usmeriti in kaj je cilj. Cilj si je v bistvu postavil Messier sam, hotel je razviti vodilno medijsko podjetje. Pri vsem tem je pozabil na potrpežljivost, ki je eno od načel etičnega odločanja, saj lahko nespametno hitenje pomeni izbiro napačne poti. Bil je mlad, brez pomembnejših izkušenj na poslovnem področju (prej se je ukvarjal s politiko), ni upošteval nasvetov glavnih delničarjev, ki so mu svetovali odprodajo poslov, ki niso povezani z medijsko dejavnostjo. Posledica hitenja so bili prevzemi, ki jih je preplačal, zato je bilo kasneje potrebno odpisati za približno 18 milijard evrov sredstev. Prav pri vrednotenju sredstev prevzetih podjetji naj bi prišlo do napak, s katerimi so prikazali boljše poslovne rezultate od dejanskih. Slabo so organizirali poprevzemne dejavnosti, ki so ključne za uspešen prevzem (CNN, 2002). Kljub slabim poslovnim rezultatom je Messier prejemal za evropske razmere relativno visoko osnovno plačo 5,12 milijona evrov in dodatne nagrade za uspešnost. Samo za poslovanje v letu 2001 je prejel 835.000 delniških opcij (CNN, 5 mio bonus for Vivendi chef, 2002) in 5,6 milijonov evrov nagrade, podjetje pa je pridelalo ogromno izgubo, v letu 2002 kar 23 milijard evrov. Očitno je, da je bila tudi v tem primeru politika nagrajevanja neustrezna, kljub močnim delničarjem, ki so na koncu Messierja odstavili, ta pa je zahteval še 20 milijonov dolarjev odpravnine (Krašovec, 2002, str. 57). Vivendi Universal je samo eden izmed primerov računovodskih škandalov v Evropi, ki se po razsežnosti sicer ne more primerjati z ameriškimi. V Evropi je tudi drugačen, bolj učinkovit je nadzor nad poslovanjem podjetja, ki ga opravljajo zunanji sodelavci, bolj dejavni so tudi

36

lastniki, saj je lastništvo bolj koncentrirano. Tudi opcijsko nagrajevanje je manj obsežno kot v Združenih državah, zato pri primeru Vivendija niso problematične, so jih pa uporabljali za nagrajevanje. 5.4 UGOTOVITVE Naj na koncu povzamem ugotovitve na podlagi opravljenih analiz vzrokov za stečaj Enrona, bankrot WorldComa in finančne težave Vivendija. Nekateri vidijo glavni vzrok za finančne težave v nagrajevanju menedžmenta z delniškimi opcijami. Vendar zgornje analize te trditve ne podpirajo. Vsekakor je treba priznati, da je način nagrajevanja spodbudil menedžerje k neetičnemu ravnanju, vendar sta predvsem ameriška primera preveč zapletena, da bi lahko za vse posledice obsodili delniške opcije. V vseh treh obravnavanih primerih v podjetjih ni bilo ustreznega nadzora, ki bi ustavil ambiciozne in pohlepne menedžerje. Menedžerji so s premoženjem upravljali na popolnoma neodgovoren način, zasledovali so samo osebno korist. Mogoče v primeru Messierja nisem tako poudarila željo po finančni koristi kot željo biti »gospodar sveta«. Vendar zahteva po 20 milijonski odškodnini, ob skorajšnjem bankrotu podjetja, pove vse o njegovi etičnosti. Menim, da glavni problem niso delniške opcije kot nagrada za uspešno vodstvo, ampak posamezniki, ki so s svojimi dejanji uporaben instrument popolnoma popačili. Ni malo podjetji, ki so po pojavu obravnavanih škandalov obrnila hrbet opcijskem nagrajevanju, čeprav pri njih niso odkrili nepravilnosti. Pri tej obliki nagrajevanja je potrebno dobro sestaviti plan nagrajevanja, kriterije in način koriščenja. Čim bolj je potrebno izločiti vplive na uspešnost podjetja, ki niso povezani z delovanjem menedžerjev. Pomembno je tudi, da se o tovrstnem nagrajevanju ustrezno obvesti lastnike in da nadzorni svet pozorno spremlja, kaj z opcijami in delnicami počnejo menedžerji. Čim bolj natančno je potrebno oceniti tudi stroške takšnega nagrajevanja, saj nobena nagrada ne more biti zastonj. V Združenih državah uvajajo ostrejšo zakonodajo in nadzor nad podjetji, vendar menim, da je potrebno spremeniti način razmišljanja vodilnih oseb, ki vidijo samo osebne koristi, pa tudi kakšen tečaj o poslovni etiki bi bil nujen za spremembo kulture v podjetjih. Ključ za rešitev omenjenih problemov je (Glas, 2002) v spremembi sistema upravljanja podjetji (Corporate Governance), ki mora zagotoviti: 1. Pregledno in natančno računovodstvo. 2. Dosledno ločitev nadzorne in izvršilne funkcije in večjo neposredno odgovornost nosilcev

obeh. 3. Ustrezno vlogo revizijskih družb, ki morajo odkriti računovodske manipulacije in

opozoriti delničarje. Dokler ne bodo uvedene zgoraj navedene spremembe, v podjetjih ne bodo mogli odpravili problemov v zvezi z nagrajevanjem vodilnih oseb.

37

6 UPORABA DELNIŠKIH OPCIJ ZA NAGRAJEVANJE VODILNIH V PRIHODNOSTI Zaradi zgoraj predstavljenih problemov v zvezi z opcijskim nagrajevanjem menedžerjev se je precej svetovno znanih podjetij odločilo močno zmanjšati uporabo tega instrumenta. Med njimi so tudi takšna, ki so opcije popolnoma opustila in se vrnila k nagradam v obliki delnic z omejitvijo (prodaja je možna po izteku določenega roka). Za takšen način nagrajevanja so se odločili tudi v Microsoftu, nekoč najbolj znanemu uporabniku delniških opcij za nagrajevanje. V poglavju bom predstavila vzroke za takšno odločitev Microsofta ter morebitne posledice za uporabo opcijskega nagrajevanja nasploh. 6.1 MICROSOFT IN DELNIŠKE OPCIJE Microsoft je podjetje, ki je pri nagrajevanju zaposlenih najpogosteje uporabljalo delniške opcije. Zaradi takšnega načina nagrajevanja so zaposleni postali milijonarji, podjetje pa vzgled ostalim v panogi. Vendar so se odločili, da delniške opcije zamenjajo za delnice z omejitvijo, kar je nekoliko presenetilo javnost in konkurente. Glavni razlogi za takšno odločitev so naslednji: 1. Nizka vrednost že podeljenih opcij, večina jih je celo brez vrednosti. Izvršilni direktor Ballmer je pojasnil, da so našli boljši način za nagrajevanje zaposlenih, ponudili bodo boljše finančne pakete, hkrati poenotili njihove interese z interesi delničarjev, tako kot to omogočajo opcije (Greene, 2003). S pomočjo delnic z omejitvijo prodaje bodo zaposleni nagrajeni tudi, ko cena delnic pada. Prav počasnejša rast in padanje cene delnic na trgu je glavi vzrok za to odločitev. V zadnjem letu je vrednost delnice Microsofta narasla za 6,3%, medtem ko se je tehnološki indeks Merrill Lynch 100 povečal za 43,6%. Zaradi počasne rasti vrednosti delnice od leta 1999, ko je dosegla najvišjo vrednost, je večina podeljenih opcij brez vrednosti. Zato več kot 20.000 ljudi, ki so se podjetju pridružili v zadnjih treh letih, ni pridobilo nagrade v obliki delnic. Pomembna je tudi novost, ki jo poskuša uvesti Microsoft, in sicer naj bi zaposleni pridobljene opcije prodali investicijski banki J.P. Morgan, s čimer bi lahko iztržili vsaj nekaj, brez večletnega čakanja (Greene, 2003). Načrt morajo odobriti nadzorni organi (SEC), saj opcije, pridobljene kot nagrada, niso prenosljive in lastnik z njimi ne more trgovati (Brown, Sapsford, 2003). 2. Nagrajevanje z delnicami je cenejši način od opcij, saj se praviloma izroči manj delnic, lažje se predvidi tudi število potrebnih delnic. S tem načinom namerava Microsoft znižati stroške, saj bo v prihodnosti te stroške potrebno upoštevati v računovodskih izkazih. Podelili naj bi tudi manj delnic z omejitvijo kot delniških opcij, zato Microsoftu ne bo potrebno odkupiti toliko delnic kot pri opcijah. Tako bodo prihranili gotovino in zmanjšali vpliv dodatne izdaje delnic na padanje njihove cene. Naj navedem primer: podjetje želi zaposlenega nagraditi s 5.000 dolarji. V primeru, da pričakuje porast cene delnice od 75 na 100 dolarjev v desetih letih, potrebuje 200 opcij ($100-$75*200 = $5.000). Celotna nagrada zaposlenega je

38

posledica rasti cene delnice. Če podjetje za nagrade uporabi delnice, bi potrebovalo samo 50 delnic, ki bi bile ob podelitvi vredne 3.750 dolarjev ($75*50), ob dvigu cene na 100 dolarjev bi realiziral še 1.250 dolarjev dobička (Stock options: The end of the affair?, 2003). Iz izračuna je jasno razvidno, da pri nagradah z delnicami prejemnik takoj pridobi dodaten zaslužek, pri opcijah je to bolj negotovo. V primeru, da bi cena delnice v desetih letih od 75 dolarjev narasla na 200 dolarjev, bi imetnik opcije realiziral kar 25.000 dolarjev dobička, imetnik delnice pa 10.000 dolarjev. Če bi cena delnice od 75 padla na 50 dolarjev, bi imetnik opcije ostal brez zaslužka, imetnik delnice bi imel 2.500 dolarjev. 3. Sprememba kulture v podjetju, Microsoft je po 28 letih delovanja postalo zrelo podjetje, vrednote zaposlenih so se spremenile. Uslužbenci potrebujejo prosti čas za družino in prijatelje, cilj postati bogat ni več glavni motiv. Prav to je vzrok, da so se od nagrad z opcijami, ki privabljajo in motivirajo mlade agresivne tehnologe, preusmerili k delnicam, ki so bolj stabilne in predvidljive nagrade, čeprav mogoče manj donosne. Izvršilni direktor Ballmer se je v zadnjih letih bolj posvetil svoji družini, kar vpliva tudi na ostale zaposlene. Tudi trg, na katerem podjetje prodaja najbolj donosne izdelke, je v fazi zrelosti, kar ne obeta ponovnih visokih stopenj rasti, izdelki, ki jih razvijajo, verjetno še dolgo ne bodo postali donosni (Guth, 2003). 4. Razlika med vrednotenjem opcij s strani podjetja in njihovo dejansko vrednostjo. Microsoft ima delniške opcije v razkritjih finančnih izkazov vrednotene po ceni, ki je enaka ceni delnice, saj je predpostavljal, da jih bodo zaposleni izvršili. Zaradi nizke cene delnice je vrednost opcij za zaposlene zelo nizka. Prav to razliko v vrednotenju bi v podjetju radi odpravili, saj je imel Microsoft junija 2002 izdanih 1,6 milijarde opcij, ki so za zaposlene skoraj brez vrednosti (povprečna izvršilna cena je 26,9 dolarjev, tržna cena delnice 27 dolarjev). S prodajo opcij banki bi zaposleni realizirali dohodek, podjetju pa se ne bi bilo treba ukvarjati z zapletenim vrednotenjem opcij, saj novih ne bodo več izdajali (Brown, Sapsford, 2003). 5. Obvezen prikaz stroškov, povezanih z delniškimi opcijami. V naslednjih letih naj bi uvedli računovodske standarde, ki bi od podjetji zahtevali vključitev opcijskih nagrad med stroške. Ti stroški, ki jih večina podjetij ne upošteva, bi močno znižali njihove dobičke (Stock options: The end of the affair?, 2003). Ocena za Microsoft je 32% znižanje čistega dobička za leto, ki se je končalo 30.6.2002 (Boudette, 2003). 6. Namen izplačila dividend. Zaradi znižanja davka na dividende od 38,6% na 15% so te postale bolj zanimive za delničarje. Za imetnike delniških opcij dividende nimajo nobene vrednosti, saj dejansko nimajo delnic. V bistvu nasprotujejo izplačilom dividend, ker te povzročijo padec cene delnic v višini izplačane dividende, ob ostalih nespremenjenih pogojih (Stock options: The end of the affair?, 2003). Z ukinitvijo opcij so v Microsoftu preprečili pojav nasprotnih interesov in zaposlenim skupaj z delnicami ponudili še prihodnje dividende. To je nekaj glavnih razlogov, zakaj se je Microsoft odrekel opcijam. Njegovi odločitvi je, in verjetno tudi bo sledilo še več podjetji. Na drugi strani so podjetja, ki se opcijam ne nameravajo odpovedati in jih prikazovati kot strošek, saj trdijo, da ni načina, s katerim bi te stroške lahko natančno ocenili. Takšno je stališče Intel Corporation, Cisco Systems in drugih,

39

ki menijo, da opcije omogočajo, da v podjetju zadržijo najboljše ljudi, prikazovanje stroškov takšnega nagrajevanja bi za njih pomenilo katastrofo. Microsoft se je kljub temu odločil stroške preteklega opcijskega nagrajevanja vključiti v računovodske izkaze, skupaj s stroški nagrajevanja z delnicami. Več kot 600 vodstvenih delavcev bo dobilo večino nagrade v delnicah z omejitvijo, vrednost bo odvisna od rasti prodaje in večanja zadovoljstva kupcev (Greene, 2003). Zanimiv je podatek, da najvišje vodstvo Microsofta, Gates in Ballmer nista nikoli prejela delniških opcij (Brown, Sapsford, 2003). Trdita, da razpolagata z dovolj velikim deležem podjetja, kar je zadostna motivacija za vodenje podjetja v smeri povečevanja koristi lastnikov (Stock options: The end of the affair?, 2003). Kaj je glavni razlog za takšno odločitev v Microsoftu, bo pokazal čas, pomembno je, da vodstvo verjame, da bo s takšnim načinom nagrajevanja bolj poenotilo interese lastnikov in zaposlenih. Stališče Ballmerja je jasno, saj pravi, da ni važno, ali gre za vprašanja o politiki dividend ali o upravljanju s tveganji, vedno je pomembno, da zaposleni razmišljajo kot lastniki (Brown, Sapsford, 2003). 6.2 REAKCIJE NA MICROSOFTOVO ODLOČITEV Zaradi odločitve Microsofta o prenehanju uporabe delniških opcij so se v javnosti pojavile različne razprave o smiselnosti, pravilnosti in posledicah tega dejanja. Na eni strani so podjetja, ki so takšne spremembe začela uvajat že prej, na drugi pa tista, ki zagovarjajo uporabo opcij. Prednost nagrajevanja z delnicami je predvsem v bolj jasno določenih nagradah za zaposlene, lastnike pa varuje pred visokimi padci cene delnic na trgu, ko imetniki opcij te izvršijo. Enostavno vrednotenje nagrad v delnicah omogoča večjo preglednost računovodskih izkazov (Microsofts bold new pay plan, 2003). Izvršilni direktor TechNeta, White, zagotavlja, da tehnološka industrija še vedno podpira delniške opcije, zaradi njihovega motivacijskega učinka in neobveznega prikazovanja njihovih stroškov. Večjih sprememb na področju računovodskega prikazovanja opcijskih stroškov ni pričakovati, saj je Kongres še vedno proti, kot leta 1994, ko so se ukvarjali s tem vprašanjem. Različne analize so pokazale, da bi se dobički tehnoloških podjetji zmanjšali za približno 60%, če bi podjetja upoštevala stroške nagrajevanja z opcijami (Out of options, 2003). Zanimivo je razmišljanje izvršilnega direktorja Intela, Grova, ki pravi, da prikazovanje stroškov opcijskega nagrajevanja nima smisla, saj opcije predstavljajo strošek za obstoječe delničarje ob padcu vrednosti delnic, zaradi izvršitve opcij, ko se število delnic na trgu poveča. Poudarja tudi, da bi z ocenjevanjem teh stroškov finančni izkazi vsebovali napake (Clark, 2003). Eden izmed razlogov za zmanjšanje uporabe opcij je dejstvo, da jih zaposleni ne cenijo toliko, kolikor opcije dejansko stanejo podjetje, ker ne razumejo kako ta instrument deluje. Nekateri poudarjajo pomen davčnega učinka, ki ga imajo opcije pri zaposlenem, saj se davek plača samo, če se opcija izkoristi. Pri nagradah z delnicami je drugače, davek je potrebno plačati takoj, ko lahko zaposleni prosto razpolaga z delnicami. To lahko povzroči, da bodo nekateri prodali vsaj nekaj delnic, da bodo lahko plačali davke. Takšen instrument je zato manj dolgoročen kot delniške opcije. Z zamenjavo opcij z delnicami se lahko zgodi, da bodo podjetja prenesla vrednost od delničarjev na zaposlene, saj bodo ti prišli do denarja pred iztekom veljavnosti

40

opcij. Pri vsaki izdaji opcij povprečno 25% opcij ni izkoriščenih, s prodajo opcij investicijski banki v primeru Microsofta, se bo ta delež verjetno zmanjšal (Dixon, 2003). Strokovnjaki s področja zaposlovanja poudarjajo, da bodo podjetja, ki opuščajo delniške opcije, težje našla podjetniške posameznike, ki so nujni predvsem v tehnološki industriji. Nekateri svarijo Microsoft, da ne bodo mogli zaposlovati ljudi s sposobnostmi, ki so jih imeli njihovi predhodniki, ki so ustvarili današnje podjetje. V Microsoftu so poudarili, da jim je pomembno predvsem zadržati sedanje zaposlene. Eden izmed svetovalcev za zaposlovanje meni, da Microsoft ne bo imel težav z zaposlovanjem, vendar meni, da bodo vsi delodajalci brez delniških opcij težko pridobili 10% najboljšega kadra na trgu dela. Najbolj izkušeni strokovnjaki in menedžerji poudarjajo, da bodo raje delali za podjetje, ki za nagrajevanje uporablja opcije, saj imajo večjo možnost, da obogatijo, kot v podjetju, ki nagrajuje samo z delnicami (Lublin, 2003). Verjetno imajo najbolj prav tisti, ki trdijo, da samo opcijsko nagrajevanje ne privabi inovativnih in podjetnih ljudi v podjetje, potrebno je pravilno razmerje med različnimi možnimi načini nagrajevanja. Pravilno razmerje mora odkriti posamezno podjetje samo, saj smo ljudje različni in vsem ne ustreza enak način plačila za delo. S podobnimi vprašanji o uporabi delniških opcij se srečujejo tudi v Evropi. Nemško ameriški proizvajalec avtomobilov DaimlerChrysler razmišlja o nagrajevanju menedžmenta brez uporabe opcij. Takšno ravnanje podjetje je zanimivo, saj se je prav to podjetje v Nemčiji borilo za uporabo opcij celo na sodišču, kjer je njihov nasprotnik trdil, da takšen sistem nagrajevanja omogoča visoke zaslužke tudi podjetjem, ki poslujejo slabo (Boudette, 2003). Raziskave kažejo, da podjetja spreminjajo načine nagrajevanja, zmanjšuje se predvsem število podeljenih opcij ter število zaposlenih, ki so opcijske nagrade prejeli. Kar 75% od 33 velikih podjetij, ki so bila vključena v raziskavo, spreminja dolgoročne načine nagrajevanja, 64% jih zmanjšuje opcijske pravice. Teoretično je opcijsko nagrajevanje smiselno v hitro rastočih panogah, saj v tem primeru nudijo višje zaslužke kot delnice. Primerne so za novo ustanovljena podjetja, ki nimajo dovolj sredstev za plačilo strokovnjakov, vendar z opcijami nudijo možnost visokih zaslužkov v prihodnosti. Kljub temu nobena raziskava ni dokazala, da lastništvo s strani zaposlenih v velikih podjetjih povečuje vrednost za delničarje, to je možno samo za majhna podjetja. Prav to je razlog, da nekateri razumejo Microsoft, ki skoraj vse zaposlene nagrajuje z delnicami, saj posameznika s tako majhnim deležem lastništva ne morejo motivirati, da dela bolje in več. Kljub temu se strokovnjaki strinjajo, da lastništvo dviguje moralo zaposlenim. Kljub vsem razpravam podjetja opcij verjetno ne bodo opustila, prevladala bo predvsem možnost visokih zaslužkov, ki jih opcije ponujajo (Stock options: The End of The Affair?, 2003). Na koncu naj navedem še mnenje Michaela Jensena, ki je bil leta 1976 eden izmed predlagateljev uporabe opcij za nagrajevanje zaposlenih. Jensen trdi, da bi morale biti opcije nagrada samo takrat, ko bi cena delnice, zmanjšana za morebitno dividendo, narasla bolj kot

41

so narasli stroški kapitala, pri pogoju, da bi delnice lahko prodali šele po preteku daljšega obdobja (Better Shareholder Options, 2003).

7 DELNIŠKE OPCIJE V SLOVENIJI Kot sem navedla že v poglavju o nagrajevanju menedžerjev, je zelo majhen del zaslužkov slovenskih menedžerjev odvisen od poslovne uspešnosti, delež naj bi se od 10% počasi povečal proti 20%, uporaba delniških opcij je prej izjema kot pravilo. Kljub neetičnemu in neustreznemu ravnanju vodilnih delavcev v Združenih državah Amerike in v Evropi, so delniške opcije še vedno eden izmed najbolj učinkovitih načinov nagrajevanja menedžerjev in tudi ostalih zaposlenih, zato menim, da je potreben podrobnejši prikaz vzrokov, zakaj se ne uporabljajo v Slovenji. 7.1 ZAKONSKE NEJASNOSTI PRI NAGRAJEVANJU Z DELNIŠKIMI OPCIJAMI Predvsem je država tista, ki ni zagotovila ustrezne zakonodaje in davčnih spodbud na tem področju, kar je osnovni pogoj. V Sloveniji Zakon o gospodarskih družbah opcijskega nagrajevanja ne obravnava, vendar ga omogoča, saj ga izrecno ne prepoveduje, lahko ga uvrstimo med druga dodatna plačila. Zakon o nematerializiranih vrednostnih papirjih navaja maksimalen rok za uresničitev odkupne pravice pet let, pravica ni prenosljiva s pravnimi posli med živimi, torej tudi ta zakon omogoča opcijsko nagrajevanje (Krašovec, 2002, str. 47). Naj navedem še, da se v Sloveniji posamezne organizacije trudijo, da bi bila zakonodaja na tem področju bolj jasna, vendar predlog Zakona o udeležbi pri dobičku čaka na obravnavo in sprejem v parlamentu že od leta 1997. Kot način nagrajevanja so delniške opcije opredeljene samo v Aneksu h Kriterijem za individualne pogodbe o zaposlitvi, ki v členu 9.a, v 3. odstavku določa naslednje pogoje (Krašovec, 2002, str. 173): Rok za izvršitev delniške opcije je vsaj pet let od njene dodelitve (po novem naj bi bil rok

3 leta), Izvršilna cena delnic na dan dodelitve delniške opcije ni nižja od povprečne tehtane tržne

cene delnic v zadnjem letu pred mesecem dodelitve delniške opcije, Po izvršitvi delniške opcije menedžer še najmanj šest mesecev ne sme odtujiti na ta način

pridobljenih delnic. Še vedno je največji problem nejasna davčna zakonodaja, po kateri ni določeno, kdaj se dohodek, pridobljen preko opcijskih načrtov, obdavči. Med davčnimi inšpektorji kroži več različnih nasprotujočih si mnenj. Trenutek obdavčitve naj bi po trenutni zakonodaji nastopil ob izvršitvi opcije in ob prodaji delnice, ki je bila predmet nakupa te opcije. Učinka obeh obdavčitev sta naslednja (Prezelj, 2003): a) obdavčitev ob izvršitvi opcije: v tem trenutku naj bi se obdavčila razlika med trenutno

tržno ceno in zagotovljeno nakupno ceno. Ta popust se obdavči kot prejemek na podlagi

42

zaposlitve in je obdavčen z davkom od osebnih prejemkov in s socialnimi dajatvami, spadal naj bi v skupino drugih prejemkov iz delovnega razmerja.

Obremenitev je naslednja: - za koristnika opcije popust v višini X pomeni, da mora ob nakupu delnice poleg nakupne cene plačati tudi 61,05% (22,1% + 38,95%) dajatev od višine doseženega popusta ob nakupu delnice, - za delodajalca nakup delnice s strani opcijskega upravičenca predstavlja strošek v višini 116,1%X. Drugačen je položaj posameznika, ki v podjetju ni zaposlen, kot na primer član nadzornega sveta, saj v tem primeru plačilo socialnih prispevkov ni potrebno. V tem primeru znaša maksimalna davčna obremenitev 50% za opcijskega upravičenca ter stroške v višini X za delodajalca. Iz tabele 3 je razvidno, da sta po sedanji zakonodaji menedžer in nadzornik v neenakovrednem položaju, saj je malo verjetno, da si zaposleni imetnik opcije s plačilom socialnih prispevkov povečuje socialno varnost, kajti socialne pravice so omejene navzgor. V tujini se v takšnem primeru socialni prispevki plačujejo, vendar ne od celotnega dohodka, ampak le do maksimalnega zneska. Za uvedbo zgornje meje osnove, od katere se še plačujejo prispevki, se zavzemajo tudi organizacije v Sloveniji (npr. Združenje Manager). Tabela 3: Prikaz davčnega učinka pri obdavčitvi popusta pri zaposlenemu in posamezniku, ki ni zaposlen v podjetju, vendar opravlja zanj storitve (zunanji sodelavec) Zaposleni Zunanji sodelavec Obdavčena osnova (tržna cena-nakupna cena po pogodbi) X XSocialni prispevki delodajalca +16,1%X 0Socialni prispevki zaposlenega -22,1%X 0Davčna osnova za davek od osebnih prejemkov =77,9%X XDavek od osebnih prejemkov (50%1 od 77,9% X) -38,95%X -50%XNeto rezultat =38,95%X =50%X

Vir: Prezelj, 2003, str. 3. b) Prodaja delnice: Po pridobitvi delnice, z izkoriščenjem delniške opcije, lahko imetnik z njo prosto razpolaga, kljub temu, da je priporočljivo, da je vsaj šest mesecev ne proda. Ponekod v tujini je določeno obdobje, ko se z delnicami naj ne bi razpolagalo, saj iz tega izhaja ugodnejše davčno obravnavanje kapitalskih dobičkov. Po našem zakonu davčna obveznost nastane v primeru prodaje vrednostnega papirja v manj kot treh letih od pridobitve. Problem, ki nastane, je, kako določiti davčno osnovo. Zakon o dohodnini delniških opcij ne obravnava. Navaja pa, da se šteje kot vrednost vrednostnega papirja njegova cena na dan pridobitve. To lahko razumemo kot nabavno ceno, ki je bila določena v opcijski pogodbi. Če upoštevamo to

1 Uporabljena je najvišja davčna stopnja, ker vodilni s svojimi prejemki praviloma dosežejo najvišji davčni

razred.

43

razlago, bo dosežen popust ob nakupu delnice vključen v davčno osnovo, to pa pomeni dvojno obdavčenje, če delnico proda prej kot v treh letih. Združenje Manager je Ministrstvo za finance prosilo za uradno razlago obdavčenja dohodkov, ki nastanejo v okviru nagrajevanja z opcijami, pojasnila še ni dobilo. Stališče združenja je, da se dohodki obdavčijo ob realizaciji dobička iz nakupa delnic, osnova naj bo razlika med prodajno ceno in nakupno ceno po opcijski pogodbi. Obdavči naj se torej samo realiziran kapitalski dobiček, z davkom od dobička iz kapitala (Krašovec, 2002, str. 105).

7.2 PRIMER OPCIJSKEGA NAČRTA V MERKUR D.D. Zaradi navedenih nejasnosti je razumljivo, da opcijskega nagrajevanja v Sloveniji praktično ni, ena izmed izjem je Merkur d.d., ki ima naslednji opcijski načrt (Kordež, 2002): Podelitev opcijskih upravičenj za nakup delnic članom uprave (po sklepu nadzornega

sveta) in ostalim vodilnim delavcem (po sklepu uprave), skupaj okoli 50 upravičencev ali 2% zaposlenih. Cena, po kateri lahko upravičenci kupijo delnice po določenem obdobju, je fiksna v

tolarjih, določena kot povprečna tržna cena v letu, za katero se opcije podeljujejo. Prva možnost koriščenja je dve leti po podelitvi, najkasneje pet let po letu podelitve. Izvršitev je možna največ enkrat letno (ni nujno v celoti) Opcijsko upravičenje ni prenosljivo (razen ob dedovanju) Možna je odpoved opcijskemu upravičenju, s tem, da je podjetje dolžno plačati

odškodnino v višini razlike med tržno ceno delnice in ceno iz opcijskega upravičenja.

7.3 NAGRAJEVANJE Z DELNIŠKIMI OPCIJAMI, DA ALI NE? Glede na to, da morebitni zakon, ki bo določal načine nagrajevanja menedžmenta, čaka na obravnavo v parlamentu, lahko pričakujemo, da bodo nasprotniki imeli ogromno argumentov proti uveljavitvi delniških opcij. Dejstvo je, da bodo lahko navedli vse oblike manipulacij menedžerjev v ameriških podjetjih, kljub temu, da je sistem v Sloveniji precej drugačen. Treba je vedeti, kot navaja Krašovec (2002, str. 7), da ne obstaja univerzalni ali idealni model nagrajevanja. Različna popačenja in izigravanja nagrajevanja menedžerjev, do katerih je prišlo zaradi pohlepa in pomanjkanja poslovno-etičnih načel, so tudi posledica razdelitve moči in neustreznega nadzora. Na nagrajevanje menedžerjev lahko koristno ali škodljivo vpliva tudi samo okolje, v katerem živimo. V zadnjih letih je bilo izrečeno veliko kritik na račun delniških opcij, vendar mnogi strokovnjaki s področja nagrajevanja vodilnih oseb navajajo, da je to najbolj učinkovit način motiviranja zaposlenih, ki brez motiva ne delujejo uspešno. Problem so predvsem ljudje, ki nimajo mej, ne čutijo nobene odgovornosti, žene jih gol pohlep brez upoštevanja etike in morale. Če podjetje že zaposluje takšne ljudi, je pomembno, da jih ustrezno kontrolira, drugače se celoten sistem vrednot in na koncu kultura podjetja sesuje. Bistveno je torej, da opcije uporabljajo vedno skupaj z določenimi pogoji, ki preprečujejo zlorabe tega instrumenta nagrajevanja. Kljub oviram, s katerimi so podjetja pri podeljevanju delniških opcij soočena, verjamem, da bodo opcije postale eden izmed pogostih

44

načinov nagrajevanja v Sloveniji. Za bolj jasen pregled naj navedem še glavne prednosti in slabosti nagrajevanja z opcijami, ki jih navaja predsednik uprave Merkurja, Kordež (2002). Glavne prednosti so: Poenotenje ciljev vodilnih oseb z dolgoročnimi cilji podjetja in delničarjev, Spodbujanje stalnega povečevanja uspešnosti oz. osredotočenosti vodilnega osebja na

povečevanje vrednosti delnice, S tem, ko imajo vodilni delavci delnice podjetja, se povečuje zaupanje v podjetje, kar je

pomembno za strateška povezovanja podjetja, Povečevanje vrednosti družbe, Način za pridobivanje in ohranitev najsposobnejših menedžerjev v finančno slabotnejših

hitro rastočih družbah, Močno sporočilo investitorjem na trgu vrednostnih papirjev, Sprejemljivo finančno tveganje in znaten potencialni zaslužek ter fleksibilnost glede

določitve obdobja izvršitve. Glavne slabosti so naslednje: ♦ Cene delnic na trgu pogosto niso odvisne od uspešnosti menedžmenta, temveč od niza

drugih dejavnikov (to velja še posebno za slovenski trg), ♦ Vodilne osebe v podjetju lahko takšno nagrajevanje zavede v umetno spodbujanje rasti

cen delnic na trgu, predvsem s prikazovanjem boljših rezultatov kot so dejanski, ♦ Strošek opcijskega nagrajevanja praviloma ni zajet v računovodskih izkazih kot strošek,

ampak je prevaljen na lastnike, saj se z njim zmanjšuje vrednost že izdanih delnic, ♦ V Sloveniji je opcijsko nagrajevanje davčno močno obremenjeno, podobno kot plače, kar

ni logično. Vidimo, da obstaja več prednosti kot slabosti, katere se lahko zmanjšajo ali odpravijo. Da bi izločili gibanje trga iz cene delnice, lahko izvršilno ceno v opciji prilagodimo z izbranim tržnim indeksom, tako se nagradi samo menedžment, ki je dosegel nadpovprečno rast. Tudi problematika stroškov opcijskega nagrajevanja se počasi rešuje, saj so nekatera podjetja te stroške vključila v finančne izkaze (npr. Coca-Cola), druga jih bolj podrobno razkrivajo v pojasnilih. Pomembna je ugotovitev, ki jo navaja Krašovec (2002, str. 155): «Vsak sistem uresničujejo ljudje, zato še tako dobro zastavljeno vladanje podjetjem ne bo razvojno učinkovito, če dejavniki v gospodarski družbi ne spoštujejo in ne gojijo ustrezne poslovne etike kot neizogibne sestavine pri svojem delu«. Menedžerska etika je temeljni pogoj za uvajanje učinkovitejšega nagrajevanja. To v bistvu pomeni, da je lahko vprašljiv vsak način nagrajevanja, saj bodo pohlepni in nemoralni ljudje vedno našli način, kako povečati osebne koristi na račun firme. V Sloveniji je v pripravi kodeks vladanja podjetjem, ki bo vključeval tudi nagrajevanje menedžmenta, imamo pa kodeks etike Združenja Manager in Združenja članov nadzornih svetov. Glede na pomen kodeksov pa ne vemo, če se v praksi v celoti spoštujejo posamezna določila, ki jih omenjena kodeksa navajata.

45

8 SKLEP Na podlagi opravljene analize dveh najbolj odmevnih finančnih škandalov v Združenih državah Amerike lahko sklenem, da nagrade v obliki delniških opcij niso glavni vzrok za opisana dejanja menedžerjev, so jih pa k takšnim ravnanjem spodbudile. S pomočjo tega instrumenta so vodilni ogromno zaslužili in so prav zaradi možnosti, ki jih je ponujal, pozabili na etična načela. Problem je bil v prvi vrsti v menedžerjih samih, ki so si zastavljali nemogoče cilje. Na začetku, ko je na trgu vladal pozitivni trend, so bili vsi navdušeni nad rastjo tečajev, tudi če posamezni menedžerji za to niso bili zaslužni. Prav tu je ena izmed napak pri oblikovanju opcijskega načrta v obravnavanih primerih. V nobenem primeru izvršilna cena podeljenih opcij ni bila indeksirana, zato so pobrali previsoke nagrade glede na konkurenco. Največje težave so se pojavile s trendom padanja tečajev na borzi in slabšanjem poslovnih rezultatov. Prav v teh trenutkih se je najbolj pokazal prevladujoč pohlep menedžerjev in popolna odsotnost etičnih načel. Predvsem primer Enrona dokazuje, da menedžerji niso čutili nobene odgovornosti do lastnikov, zaposlenih in dolgoletnih varčevalcev za pokojnino, ki so z bankrotom podjetja izgubili vse. Za takšne posledice ne moremo kriviti opcijskega nagrajevanja, saj je to samo po sebi neškodljivo. Problem je, ko si nagrade delijo menedžerji sami, ko ni ustreznega nadzora in meril, ki bi nagrade upravičili. Nerazumljivo je ravnanje odbora direktorjev, ki je slepo zaupalo menedžerjem, saj je njihova glavna dolžnost skrbeti za premoženje lastnikov. Že sama primerjava z Evropo dokazuje, da je problem v sistemu upravljanja in ne v načinu nagrajevanja. V Evropi so odkrili veliko manj nepravilnosti, ki so bile tudi po obsegu manjše, to dokazuje primer Vivendija. Vendar pri Vivendiju ne gre samo za evropsko podjetje, ampak za multinacionalko, katere vodja je bil navdušen nad ameriškim načinom menedžmemta in življenja, zato se je tudi preselil tja. Iz tega je očitno, da je v način vodenja podjetja vpeljal nekatere ameriške prijeme, vendar so ga konservativni lastniki ustavili, čeprav zelo pozno. Pri večini, predvsem mladih menedžerjih, manjka občutek, kaj je prav in kaj ni. Prehitro želijo preveč, pred čimer nas svarijo etična načela. Starejši kolegi so praviloma bolj previdni in potrpežljivi. Preseneča me predvsem trdno stališče menedžerjev v obravnavanih primerih, da niso naredili nič narobe. Iz tega lahko sklepam le, da so neverjetno arogantni, podjetje, ki so ga vodili, je bankrotiralo ali pa je na njegovem robu, izvršilni direktor pa »ni nič vedel in ni nič kriv«. To že po osnovni logiki ni mogoče, saj je glavni menedžer objektivno odgovoren za celotno podjetje in izgovarjanje na nevednost ni dopustno. Enostavno mora vedeti, kaj se dogaja v podjetju, ki ga vodi. Naj še enkrat poudarim, delniške opcije so zelo uporaben instrument nagrajevanja, vendar je potrebno dobro premisliti, koliko, kdaj in komu jih podeliti, pogoj je ustrezen nadzor. Brez nadzora pa normalno in zdravo poslovanje ni možno. Prav pomanjkanje učinkovitega nadzora, bi lahko bil glavni problem pri nagrajevanju z delniškimi opcijami v Sloveniji, kjer se vsi glavni menedžerji in nadzorniki med seboj dobro poznajo. V primeru, da se bodo podjetja odločila za takšno nagrajevanje, bi bilo nujno opcijski načrt predstaviti delničarjem, kjer bi jih seznanili s stroški in načrtovanimi učinki. Prav delničarji bi morali biti tisti, ki bi načrt odobrili, nadzorni svet in uprava bi morala vse stroške iz tega naslova spremljati in jih prikazati v razkritjih računovodskega

46

poročila. Pravilnost izvajanja opcijskega načrta bi morali preverjati revizorji, ki bi morebitne manipulacije morali pravočasno odkriti, seveda je to možno samo, če je zagotovljena njihova neodvisnost. Kakšna bo prihodnost nagrajevanja z delniškimi opcijami bo pokazal čas, predvsem je pomembno, da se iz napak drugih učimo in menedžerjem pravočasno preprečimo poskuse goljufij in kraje premoženja vsem deležnikom.

47

LITERATURA 1. Blanchard Kenneth in Peale V. Norman: Moč poštenega poslovanja. Celje: Mohorjeva

družba, 1995. 108 str. 2. Boudette E. Neal: DaimlerChrysler May Stop Stock Options. The Wall Street Journal

Europe, Bruselj, XXI (2003), 110 (10.7.), str. M1. 3. Brown Ken, Sapsford Jathon: Sector Dilemma Drove Microsoft in Options Deal. The

Wall Street Journal Europe, Bruselj, XXI (2003), 110 (10.7.), str. M1. 4. Brown Ken, Zuckerman Gregory: Microsoft Agrees To Options Deal With J.P.Morgan.

The Wall Street Journal Europe, Bruselj, XXI (2003), 110 (10.7.), str. M1. 5. Carpenter Jennifer, Yermack David: Executive Compensation and Shareholder Value;

Theory and evidence. Dordrecht: Klauwer academic publishers, 1999, 159 str. 6. Chihara Michelle: Top Ten Things You Need to Know About Enron. [URL:

http://www.alternet.org/story.html?StoryID=12326], 01.02.2002. 7. Cigan Damijan: Delniške opcije kot možen instrument nagrajevanja menedžerjev po

vrednosti podjetja in možnosti za njihovo uveljavljanje v Sloveniji. Magistrsko delo. Ljubljana, 2002. 114 str.

8. Clark Don: Microsoft to Award Stock, Not Options, to Employees. The Wall Street Journal Europe, Bruselj, XXI (2003), 109 (9.7.), str. 1.

9. Davis Michael, Goldberg Laura: What Went Wrong With Enron? [URL: http://www.thedailyenron.com/documents/20020812133932-91317.asp], 17.01.2002.

10. Denne Karen: Enron Named One Of »100 Best Companies To Work For in America«. [URL: http://www.enron.com/corp/pressroom/releases/1999/ene/fortune.html], 21.12.1999.

11. Dixon Hugo: Sometimes The Instruments Provide Better Incentives Than Awards of Shares. The Wall Street Journal Europe, Bruselj, XXI (2003), 110 (10.7.), str. M8.

12. Fišer Saša: Kazniva trgovanja z vrednostnimi papirji na podlagi notranjih informaciji v Italiji. Podjetje in delo, Ljubljana, 25(1999), 2, str. 253-266.

13. Fowler Tom: The pride and the fall of Enron. [URL: http://www.chron.com/cs/ CDA/ story.hts/special/enron/1624822#top], 22.10.2002.

14. Greene Jay et al.: Will Stock Options Lose Their Sex Appeal? BusinessWeek, New York, 3842, 2003(21.7.), str. 23.

15. Guth Rob: At Maturing Software Company Entrepreneurial Ethos Goes The Way Of Stock Options. The Wall Street Journal Europe, Bruselj, XXI (2003), 111 (11.-13.7.), str. A10.

16. Jadek Komar Dagmar: Nagrajevanje z delniškimi opcijami. Bančni vestnik, Ljubljana, 2001, 9, str. 45-46.

17. Jelovac Dejan: Poslovna etika. Ljubljana: Študentska organizacija Univerze v Ljubljani, 1998, 105 str.

18. Jelovac Dejan: Podjetniška kultura in etika. Portorož: Visoka strokovna šola za podjetništvo, 2000. 259 str.

48

19. Klinar Ana: Postsocialistične poslovne etike na Slovenskem. Diplomsko delo. Ljubljana, 2000, 86 str.

20. Krašovec Tone: Plače managerjev, miti in resnice. Vrhnika: Razum dr. Krašovec & Co.; d. n. o., 2002. 193 str.

21. Lublin S. Joann: Will Scrapping of Options Hurt Recruiting of Top Job Seekers? The Wall Street Journal Europe, Bruselj, XXI (2003), 111 (11-13.7.), str. A10.

22. Milkovich George T. in Newman Jerry M.: Compensation. 5th Edition. Chicago: Irwin, 1996. 716 str.

23. Nosan Maja: Čari in pasti nagrade z opcijami. Manager, Ljubljana, 1999, str. 46-48. 24. Plešnar Jože: Jean-Marie Messier: 'Maitre du Monde' v stiski. Finance, Ljubljana, 2002.

[URL: http://www.finance-on.net/show.php?id=22685]. 25. Prašnikar Janez: Uvod v mikroekonomijo. Ljubljana: Ekonomska fakulteta, 1996. 514 str. 26. Prašnikar Janez: Obnašanje slovenskega podjetja v prehodnem obdobju. Ljubljana:

Slovenska ekonomska revija, 1997. Vol. 48/3-4, str. 279-295. 27. Prezelj Tamara: Opcijsko nagrajevanje. Denar, Ljubljana, 30.6.2003. 28. Zupan Nada: Nagradite uspešne. Ljubljana: Gospodarski vestnik, 2001. 304 str.

VIRI 1. Committee on Governmental Affairs United States Senate: The Role of The Board of

Directors in Enron's Collapse. [URL: http://images.chron.com/content/news/photos/02 /09/22/enronreport.pdf], 2002. 59 str.

2. Enron: General Overview. [URL: http://www.thedailyenron.com/enron101/overview.asp], 16.6.2003.

3. Executive Stock Trades in 2001: Who Sold The Stock Before The Fall. [URL: http://www. chron.com/content/chronicle/special/01/enron/index.html], 16.6.2003.

4. Glas Miroslav: Predavanja pri predmetu poslovno okolje podjetja 2001/02. [URL: http:// www.ef.uni-lj.si/predmeti/pop/], 5.11.2001.

5. Holhut T. Randolph: Enron's Fall and The Bush Administration. [URL :http://www. thedailyenron.com/documents/20020226204827-70633.asp], 30.6.2003.

6. Kordež Bine: Delniške opcije za nagrajevanje managementa v delniški družbi. Ljubljana, 16.10.2002, predstavitev na seminarju.

7. Thornburgh Dick: First Interim Report of Dick Thornburgh, Bankruptcy Court Examiner, Washington. [URL: http://www.thecorporatelibrary.com/special/worldcom-reports/ Thornburgh1.pdf], 04.11.2002. 122 str.

8. Thornburgh Dick: Second Interim Report of Dick Thornburgh, Bankruptcy Court Examiner, Washington. [URL:http://www.thecorporatelibrary.com/special/worldcom-reports/Thornburgh2.pdf], 09.06.2003, str. 263.

9. Brez avtorja: The High Cost of Telling the Truth. [URL: http://www.thedailyenron.com/ documents/20021024085208-26934.asp], 30.6.2003.

49

10. Brez avtorja: Stock options: The End of the Affair? [URL: http://knowledge.Wharton. upenn.edu/articles.cfm?catid=1&articleid=825], 30.7.2003

11. Brez avtorja: Better Shareholder Options. The Wall Street Journal Europe, Bruselj, XXI (2003), 111 (11-13.7.). str. M5.

12. Brez avtorja: Microsofts Bold New Pay Pan. BusinessWeek, New York, 3842, 21.7.2003. str. 64.

13. Brez avtorja: Out of Options. The economist, London, 12.7.2003, str. 59-60. 14. Brez avtorja: $5 milion bonus for Vivendi chief. [URL: http://edition.cnn.com/2002/

BUSINESS/06/05/vivendi.bonus/index.html], 05.06.2002. 15. Brez avtorja: Vivendi saga: A tale of two moguls. [URL: http://edition.cnn.com/2002

/BUSINESS/11/15/messier.dairy/index.html], 18.11.2002.

1

PRILOGA 11.1 SLOVARČEK TUJIH IZRAZOV ANGLEŠKI IZRAZ SLOVENSKI IZRAZ OZ. POJASNILO At the money options opcije, pri katerih je izvršilna cena enaka

trenutnemu tečaju delnic Black-Scholes model poseben model za ocenjevanje vrednosti

opcij, imenuje so po njegovih avtorjih Chapter 11 zakon, ki omogoča reševanje podjetja pod

nadzorom sodišča Chief Executive Officer (CEO) izvršilni direktor ali glavni menedžer v

podjetju Compensation committee posebne komisije za nagrajevanje, ki

oblikujejo politiko nagrajevanja vodilnih oseb v podjetju

Conflict of interest gre za pojav navzkrižja interesov, ko ena oseba opravlja funkcij, ki se med seboj izključujeta, obe ne more opravljati neodvisno, ker si nasprotujeta

General Accounting Office (GAO) posebna organizacija, ki spremlja dogajanja na področju računovodstva, opravlja razne raziskave, itd.

High risk accounting practices gre za uporabo računovodskih prijemov, ki niso običajni, knjiženje je na meji dovoljenega, cilj je prikazati boljše razultate

In the money options opcije, pri katerih je izvršilna cena nižja od trenutnega tečaja delnic

Indexed options so opcije pri katerih se izvršilna cena prilagodi gibanju indeksa, tako da se izloči vpliv gibanja trga na ceno delnic

LJM so posebne enote, ki jih je ustanovil Enron z namenom skriti dolgove

Long-term incentives nagrade menedžerjem, ki so odvisne od dolgoročnih dosežkov podjetja

Off-the-books activity posli, ki jih podjetje ne prikaže v svojih poslovnih knjigah

Out of the money options opcije, pri katerih je izvršilna cena višja od trenutnega tečaja delnic

Perks (skrajšano od perquisites) dodatne ugodnosti, ki so običajni sestavni del nagrad menedžerjem

Prepays plačila, ki jih podjetja prejmejo pred izpolnitvijo pogodbenih obveznosti; predplačila

Restricted stock plans nagrajevanje zaposlenih z delnicami podjetja, ki imajo določene omejitve (dovoljena prodaja delnic po petih letih)

Security Exchange Office (SEC) nadzorni organ pri trgovanju z vrednostnimi papirji v Združenih državah Amerike

1

Special purpouse entity (SPE) enote, ki jih podjetje ustanovi s posebnim namenom

Stock options plan načrt podeljevanja delniških opcij Vesting period obdobje neizvršljivosti opcij