การประเมินประสิทธิผลของ...

การสมมนาทางวชาการดานเศรษฐกจของ สศช. ประจ าป 2559 เรอง “นโยบายการเงนและการคลงในโลกแหงความผนผวน” 8 กนยายน 2559 น. ณ หองแลนดมารคบอลรม ชน 7 โรงแรมแลนมารค กรงเทพมหานคร

การประเมนประสทธผลของมาตรการผอนคลายในเชงปรมาณทางการเงน

นโยบายเปาหมายเงนเฟอ และนยยะตอประเทศไทย

ดร.ฉมาดนย มากนวล


อตราดอกเบยนโยบายเขาใกลศนย (Zero lower bound: ZLB)

ธนาคารกลางไมสามารถกระตนเศรษฐกจโดยใชนโยบายการเงนตามธรรมเนยม (Conventional monetary policy) โดยวธการลดดอกเบยนโยบาย ระบบเศรษฐกจเผชญภาวะกบดกสภาพคลอง

อตราดอกเบยนโยบายเขาใกลศนย ตงแต GFC

2

ทมา: Fawley and Neely (2013) Federal Reserve Bank of St. Louis Review


มาตรการผอนคลายในเชงปรมาณทางการเงน (Quantitative Easing: QE) หรอเรยกกนโดยทวไปวา ควอ

ค อการด า เน นน โยบายการ เ ง นนอกกรอบ (Unconventional Monetary Policy) โดยการเขาซอพนธบตรระยะยาวเพอลดอตราดอกเบยระยะยาว เมอระบบเศรษฐกจเผชญภาวะอตราดอกเบยนโยบายเขาใกลศนย

ทงนธนาคารกลางจ าเปนตองเขาซอสนทรพยระยะยาวเปนจ านวนมหาศาล (Large Scale) จงสงผลตอการเปลยนแปลงขนาด (ปรมาณ) ของงบดลธนาคารกลาง (Balance Sheet) อยางมนยส าคญ

3

ทมา: Rosengren (2015) Fed Boston และ Yu (2016) Fed Philadelphia

นโยบายการเงนนอกกรอบ


การลดอตราดอกเบยระยะยาว มจดมงหมายในการกระตนความเตบโตและปองกนภาวะเงนฝด หนวยธรกจจะคาดการณ (Expectation) วาธนาคารจะคงอตราดอกเบยในระดบต าตอไป สรางความเชอมน และชวยลด Term premium (สะทอนจากสวนตางของอตราผลตอบแทนพนธบตรระยะยาวกบระยะสน – Yield slope)

ประสทธผลของมาตรการควอในการลดดอกเบยระยะยาว?

4

ทมา: Federal Reserve Bank of St. Louis, FRED Economic data,


สวนท 1 ประเมนประสทธผลของ QE Review: เรารอะไรบาง แบบจ าลอง B-SVAR ผลการศกษา IRFs Robustness check สวนท 2 นยยะเชงนโยบาย Spillovers for Non-UMPs Inflation Targeting +

ประเดนการน าเสนอ

Source: Reuters


Review: เรารอะไรบาง

Source: Forbes


ศกษาวา QE มประสทธผลในการลดดอกเบยระยะยาวหรอไม

Bernanke et al (2004) รเรมประเมนผลกระทบของ QE ตอตวแปรทางการเงน ตอมาจงงานศกษาชนอนทตามมาในญปน เชน Baba et al (2005) Ugai (2007) หรอในสหรฐอเมรกา และสหราชอาณาจกร เชน Gagnon et al (2010) Krishnamurthy and Vissing-Jorgensen (2011)

งานเหลาน ใช ระเบยบวธการเปรยบเทยบเหตการณ (Event Study) กบกรณฐาน (Counterfactual) พบวาการเพมขนาดสนทรพยธนาคารกลาง มผลใหอตราผลตอบแทนพนธบตรระยะยาวลด และสวนตางอตราผลตอบแทนพนธบตรลดลงเชนกน

ความพยายามศกษาวา QE มผลตอตวแปรเศรษฐกจมหภาคหรอไม

Wright (2012) Joyce et al (2012) และ Chung et al (2012) ขยายประเดนโดยค านวณ Yield Term structure แลวน าคาทไดไปค านวณผลกระทบตอตวแปรเศรษฐกจมหภาค


7


ศกษาปฏกรยา (Contemporaneous interaction) ของ QE ตอตวแปรเศรษฐกจมหภาค

ความพยายามในการศกษาผลกระทบอยางเปนระบบ โดยเทคนค SVAR เพงเรมภายหลงป 2011 แตยงมความหลายหลายการเลอกใชตวแปรเครองมอของนโยบายการเงน (Instrument) และไมไดศกษากลไกการสงผานทเปนระบบ (Transmission mechanism)

Peersman (2011) เลอกอปทานสน เช อ เปน เคร องมอ ของนโยบายการเงน ส วน Baumeister and Benati (2013) ละเลยตวแปรเครองมอของนโยบายการเงน แตศกษาผลกระทบการเปลยนแปลงสวนตางดอกเบยตอตวแปรมหภาคโดยตรง ขณะท Gambacotaet al (2014) กลบไมไดรวมสวนตางดอกเบยไว Schenkelberg and Watzka (2013) เลอกเงนส ารองธนาคารกลางเปนเครองมอของนโยบายและเลอกใชดอกเบยระยะยาวเปนตวแปรในการสงผาน และ Kapetanios et al(2012) เลอกตวแปรฐานเงนเปนเครองมอของนโยบายการเงน แมงานทกชนยนยนวามาตรการ QE มประสทธผลในการกระตนเศรษฐกจและการปญหาเงนฝด แตยงขาดการศกษากลไกการสงผานอยางเปนระบบ


8


วธการศกษาใดทสามารถเพมประสทธภาพการค านวณ ในการประเมนผลกระทบของมาตรการผอนคลายในเชงปรมาณทางการเงน (QE) ทเพงใชเมอไมเกน 10 ป

ก ล ไ ก ก า ร ส ง ผ า น (Transmission Mechanism) ของมาตรการผอนคลายในเชงปรมาณทางการเงน (QE) แทจรงแลวเปนอยางไร

Research Question: ค าถามทตองการค าตอบ

9

Fed Asset

Yield Slope

GDP

Inflation


แบบจ าลอง B-SVAR

Source: Forbes


แบบจ าลอง Bayesian SVAR with Sign Restrictions

11

Structural Vector Autoregressive : SVAR

Bayesian Estimation

Sign-restrictions Identification

แบบจ าลองปรบปรงจาก Canova and Nicolo (2002), Uhliq(2005) และ Peersman (2011)

Structural Vector Autoregressive : SVARระบ Shock (เชน เปลยนแปลง Monetary policy instrument) และอทธพลทมตอการเปลยนแปลง Endogenous variables

Bayesian Estimationใชเทคนคเบยเซยนเพอประมาณคาพารามเตอร โดยใชขอมลเบองตน (Prior) ในสมการลดรป (Reduced form VAR) แลวปรบดวยขอมลลาสด (Posterior) ทไดจากการจ าลองสม (Simulation) ชวยเพมประสทธภาพการค านวณขอมลอนกรมเวลาทมชวงเวลาจ ากด จากการปรบ (Updating) ดวยขอมลลาสดตลอดเวลา

Sign-restrictions Identificationใชขอมลจาก Impulse response ทเกดขนในชวงเวลาลาชา

(lag length) หลงการ Shock ซงสอดคลองเครองหมาย (Sign) ทก าหนดไวลวงหนา


Structural Vector Autoregressive : SVARวเคราะหประสทธผลและกลไกการสงผานของมาตรการผอนคลายในเชงปรมาณทางการเงน (QE)

ก าหนดให 5XT เวคเตอรของอนกรม 𝑌𝑡 =

𝐼𝑃𝐼𝑡𝐶𝑃𝐼𝑡𝐹𝐹𝑅𝑡𝑌𝑆𝐿𝑡𝐹𝐴𝑆𝑡

โดยท 𝐼𝑃𝐼𝑡 ดชนการผลตอตสาหกรรม 𝐶𝑃𝐼𝑡 ดชนราคาผบรโภค 𝐹𝐹𝑅𝑡 อตราดอกเบยนโยบาย

𝑌𝑆𝐿𝑡 สวนตางอตราผลตอบแทนพนธบตรระยะยาวกบระยะสน 𝐹𝐴𝑆𝑡 ขนาดของสนทรพยธนาคารกลาง

สมการลดรป Reduced form VAR

เขยนในรป SVAR

ค านวณ Structural shock ผาน 𝐵0−1

เพอศกษาวา Structural innovation 𝑢𝑡 มผลตอ การเปลยนแปลง Endogenous variable 𝑌𝑡 อยางไร


12


Bayesian Estimation จากสมการลดรป Reduced form VAR

เขยนในรป Simultaneous equation

ก าหนดให 𝜃 = 𝛽 แทน Unobserved parameter และค านวณโดยใชขอมลจาก 𝑌 ดวยกฏของเบย𝑝 𝜃 𝑌 =

𝑝 𝑌 𝜃 𝑝 𝜃

𝑝 𝑌

โดย 𝑝 𝜃 𝑌 ความนาจะเปนของ 𝜃 ทเกดขนเมอไดใชขอมลตวลาสดของ 𝑌

ฟงกชนความหนาแนนของ 𝑌 เมอทราบ 𝜃 หรอ likelihood function

𝑝 𝜃 ขอมลเบองตน (Prior) จากสมการลดรป (Reduced form VAR)

การค านวณเรมจากการสรางขอมลเบองตน (Prior) แลวจงค านวณ 𝜃 ทเกดขนเมอไดใชขอมลตวลาสดของ 𝑌 (Conditional on Y) ดวยการ Posterior simulation ทปฏกรยา Impulse response สอดคลองกบเครองหมายทก าหนดไวลวงหนา (Sign restrictions)


13



14

Sign restrictions

การปรบตว Propagation ของปฏกรยาตอบสนอง (Impulse response) ถกก าหนดให

Unconventional Monetary Policy Shock FFR มคณสมบตเชงตงฉาก (Orthogonalize) เพอใหตวแปร endogenous ไมไดรบผลกระทบจาก FFR ตวแปรสวนตางอตราผลตอบแทนระยะยาวกบระยะสน YSL ไมถกจ ากดเครองหมาย เพอใหสามารถอธบายไดจากขอมล

สวนตางอตราผลตอบแทนระยะยาวกบระยะสน YSL ไมถกจ ากดเครองหมายในทกรปแบบของ Shock เพอใชเปรยบเทยบ Transmission Mechanism

การ Shock แตละประเภทเปนอสระตอกน และสามารถตรวจสอบผลแยกจากกนได

IPI CPI FFR YSL FAS

Unconventional Monetary Policy Shock 0 0 0 ? 0

Conventional Monetary Policy Shock 0 0 0 ? 0

Demand Shock 0 0 0 ? ?

Supply Shock 0 0 ? ? ?


ผลการศกษา IRFs

Source: Forbes


มาตรการผอนคลายเชงปรมาณจากนโยบายนอกกรอบ (Unconventional monetary policy) มประสทธผลในการกระตนความเจรญเตบโตและปองกนปญหาเงนฝด ไดเชนเดยวกบนโยบายการเงนตามกรอบ (Conventional monetary policy)

นโยบายการเงนตามกรอบ สงผลใหการเพมผลผลตและอตราเงนเฟอเพมขน โดยเฉพาะเงนเฟอสามารถรกษาระดบไวสวนดอกเบยลดลงทนท ท าใหสวนตางดอกเบยเพมขน

การด าเนนนโยบายการเงนนอกกรอบ จะตองเพมขนาดสนทรพยธนาคารกลางอยางมนยส าคญ ขณะทการปรบตวของสวนตางอตราดอกเบยมความลาชา แตด าเนนไปอยางตอเนอง สะทอนวาหนวยเศรษฐกจคาดการณวาธนาคารกลางจะคงนโยบายดอกเบยต า Term premium ปรบตวลดลง

ผลของ Impulse Response Function: Unconventional vs Conventional

16

Unconventional Monetary Policy ShockConventional Monetary Policy Shock

มธยฐานของ Impulse Response Function และเปอรเซนไทลท 16 และ 84 ของชวงความเชอมน


เมอเปรยบเทยบระหวางสองนโยบาย มาตรการผอนคลายเชงปรมาณมแนวโนมสงผลกระทบตอการเพมขนของอตราเงนเฟอสงกวานโยบายการเงนตามกรอบ แตกระบวนการสงผานของมาตรการผอนคลายเชงปรมาณทกระท าผานสวนตางอตราดอกเบยมความลาชากวา

ทงสองนโยบายใหผลกระตนการเพมผลผลตใกลเคยงกน แตมาตรการผอนคลายเชงปรมาณจะเสยคาใชจายซอสนทรพยสงกวา

มาตรการผอนคลายเชงปรมาณ ชวยกระตนเศรษฐกจจากเงนฝดไดดกวา (และนานกวา) นโยบายการเงนตามกรอบ

แมมาตรการผอนคลายเชงปรมาณจะลาชาในการสงผานไปยงสวนตางอตราดอกเบย แต Inflation expectationและ risk premium ทลดลงตอเนอง บงชวาการสงผานตองอาศย forward looking ของหนวยเศรษฐกจ

ผลของ Impulse Response Function: Unconventional Transmission

17

Unconventional Monetary Policy ShockConventional Monetary Policy Shock



หากใชวงเงนทเทากน มาตรการผอนคลายเชงปรมาณจะชวยเพมผลผลตไดนอยกวานโยบายการเงนตามกรอบ แตประสทธภาพจะเรมขนตงแตระยะปานกลาง (2 ปเปนตนไป)

หากก าหนดเปาหมายระดบการผลตไวเทากน นโยบายนอกกรอบจะท าใหธนาคารกลางตองเสยคาใชจายสงกวาในการซอสนทรพย

กรณทก าหนดเปาหมายระดบราคาใน 1 เดอนแรกไวเทากน นโยบายนอกกรอบจะชวยกระตนความเตบโตทางเศรษฐกจไดนอยกวา แตถาก าหนดเปาหมายของราคาไวท 24 เดอนเทากน นโยบายนอกกรอบจะชวยกระตนเศรษฐกจไดดกวา

ผลเชงปรมาณจากการใช Unconventional vs Conventional

18


Robustness Check

Source: Forbes


เพอทดสอบวาแบบจ าลอง SVAR ทใชมความสอดคลองกบแนวคดพนฐานทางเศรษฐศาสตร จงตรวจสอบปฏกรยาตอบสนองของ Demand และ Supply Shock พรอมทงศกษาผลทจะเกดขนตอสวนตางอตราดอกเบย และสนทรพยธนาคารกลาง

Demand Shock สงผลใหอตราเงนเฟอ และอตราเพมผลผลตเพมสงขน โดยรกษาระดบทสงไว อตราดอกเบยเพมตามแรงกดดนจากเงนเฟอ สวนตางอตราดอกเบยจงลดลง และสนทรพยธนาคารกลางกลดลงจากการขายพนธบตรระยะสน เปนทนาสงเกตวาผลตอสวนตางอตราดอกเบย และสนทรพยธนาคารกลาง ไมมนยส าคญทางสถต

Supply Shock มผลใหอตราเพมผลผลตสงขน แตอตราเงนเฟอลดลง อตราดอกเบยปรบลดลงตามภาวะเงนฝด ธนาคารตองซอพนธบตรระยะสน สงผลใหขนาดสนทรพยเพมขน พรอมทงสวนตางอตราดอกเบยเพมขน

ผลของ Impulse Response Function: Demand vs Supply Shock

20

Demand Shock Supply Shock



เนองจาก Peersman (2011) และ Schenkelberg and Watzka (2013) เสนอวาการเปลยนแปลงดานการผลตอาจจลาชา จงควรก าหนดเงอนไขใหการผลตไมเปลยนแปลง เงอนไขนยงสอดคลองกบ conservative idea ของ Sims (1986) และ Bernanke (1986) ผลของ Impulse response ยนยนวามาตรการผอนคลายเชงปรมาณยงคงเพมเงนเฟอ จากการขยายขนาดสนทรพยธนาคารกลาง และลดสวนตางอตราดอกเบย

มาตรการผอนคลายเชงปรมาณ อาจถกใชแกปญหาเงนฝดเปนหลก ดงเชน Fujiwara (2006) และ Ugai (2007) กลาวถงกรณ Deflationary spiral ของญปน จงควรปลอยใหการเปลยนแปลงของอตราเงนเฟอเปนอสระและสามารถอธบายจากขอมลไดเอง แมกระนนกตาม ผลของ Impulse response ยงยนยนวามาตรการผอนคลายเชงปรมาณยงคงท าใหอตราการผลตและอตราเงนเฟอเพมขน

Robustness Check: เปลยน Identification ของ Unconventional

21

Zero restriction on output Unrestricted price level

มธยฐานของ Impulse Respond Function และเปอรเซนไทลท 16 และ 84 ของชวงความเชอมน


หากมาตรการผอนคลายเชงปรมาณน ามาใชกอนวกฤต (กอนป 2008) กจะยงคงกระตนความเจรญเตบโตและปองกนปญหาเงนฝด จากการลดลงของสวนตางอตราดอกเบย และการขยายสนทรพย

เมอแยกชวงเวลาหลง QE Implementation มาตางหาก กยงพบวามาตรการผอนคลายเชงปรมาณสามารถชวยกระตนความเจรญเตบโตและปองกนปญหาเงนฝด

เปนทนาสงเกตวา ปญหาความลาชาในการสงผานมาตรการผอนคลายเชงปรมาณผานสวนตางอตราดอกเบย อาจเกดจากการก าหนดชวงเวลาทยาว และ Regime ทตางกน และน าไปสการปรบตวทลาชา

Sub-sample Analysis: เปรยบเทยบผลชวงกอนและหลง QE Implementation

22

กอนเรมตน QE (มกราคม 2003-กรกฎาคม 2008) หลงเรมใช QE (กนยายน 2008-สงหาคม 2013

มธยฐานของ Impulse Respond Function และเปอรเซนไทลท 16 และ 84 ของชวงความเชอมน


นยยะเชงนโยบาย

Source: Forbes


การขยายขนาดสนทรพยของธนาคารกลางสหรฐอเมรกา ประสบความส าเรจในการเพมราคาสนทรพย และลดอตราดอกเบยระยะยาว ท าใหสวนตางของอตราดอกเบยระยะยาวกบระยะสน (Yield slope) ลดลง

ผลการศกษายงสามารถอธบายกลไกการสงผานของมาตรการผอนคลายเชงปรมาณทางการเงนวา การขยายขนาดสนทรพยของธนาคารกลาง น าไปสการลดสวนตางของอตราดอกเบยระยะยาวกบระยะสน หนวยธรกจคาดการณ (Expectation) วาธนาคารกลางจะคงอตราดอกเบยไวในระดบต า และมความเชอมนตอการฟนตวทางเศรษฐกจตลอดจนคาดการณการเพมขนของเงนเฟอ ท าใหการบรโภค การลงทน อปสงครวมเพมขน ตลอดจนกระตนการเพมผลตภณฑมวลรวมในประเทศ และอตราเงนเฟอ จะเหนวา ตวแปรสวนตางของอตราดอกเบยระยะยาวกบระยะสน (Yield slope) ถอเปนตวแปรส าคญในกลไกการสงผาน และตองใชเวลาในการปรบตว

นยยะเชงนโยบายจากผลการศกษา

24


ความส าเรจของการใชมาตรการผอนคลายเชงปรมาณในการแกไขปญหาทางเศรษฐกจของสหรฐอเมรกา อาจท าใหประเทศตางๆหนมาใชมาตรการดงกลาวเชนกน และท าใหความนยมในการใชมาตรการผอนคลายเชงปรมาณแพรหลายมากขน

อยางไรกตาม การด าเนนมาตรการดงกลาวของประเทศส าคญๆ สงผลกระทบตอเศรษฐกจประเทศตางๆ รวมทงประเทศไทย ทงในดานความผนผวนของการเคลอนยายเงนทน และการแขงคาของเงนบาท ซงจะลดประสทธภาพของการด าเนนนโยบายการเงน

มขอเสนอวา ประเทศไทยควรศกษาแนวทางการด าเนนนโยบายการเงนทสามารถเพมประสทธภาพของการด าเนนนโยบาย (1) ภายใตสภาพแวดลอมของการใชมาตรการผอนคลายเชงปรมาณของประเทศส าคญๆ (2) ภายใตสภาพแวดลอมปกต และ (3) ในกรณทเศรษฐกจโลกและเศรษฐกจไทยชะลอตวรนแรงและยดเยอภายใตสถานการณทอตราดอกเบยนโยบายเขาใกล 0

ทงนในสถานการณปกตนนแนวทางหนงทอาจเปนไปได คอ การเพมตวแปรราคาสนทรพยไวใน Monetary policy rule ซงจากการศกษาของผเขยน ในป 2009 แสดงใหเหนวาจะสงผลดตอสวสดการทางเศรษฐกจไดมากกวา Standard monetary policy rule

นยยะเชงนโยบายจากผลการศกษา

25


ควรหรอไมทนโยบายเปาหมายเงนเฟอตองปรบใหตอบสนองราคาสนทรพย Bernanke and Gertler (2000) ธนาคารกลางควรใหความสนใจกบราคาสนทรพย

กตอเมอปรากฏแนวโนมทราคาจะเบออกไปจากปจจยพนฐานทางเศรษฐกจ

Wesche and Gerlach (2008) ความพยายามขนอตราดอกเบยเพอควบคมภาวะความผนผวนของราคาสนทรพย อาจขาดประสทธผลในแงของเงอนเวลาและไมแนนอนวาอาจจะมผลเสยมากกวา

Cecchetti, Genberg and Wadhawani (2003) เสนอใหปรบนโยบายการเงนใหมความยดหยนจากเพยงแคการรกษาเสถยรภาพของราคา โดยควรตอบสนองตอการเบยงเบนของราคาสนทรพยจากพนฐาน (Asset Price Misalignment) เพอปองกนภาวะฟองสบ และลดความไร เสถยรภาพทางการเงน (Financial Instability) อกดวย

นโยบายเปาหมายเงนเฟอ: การตอบสนองตอราคาสนทรพย

26


นโยบายเปาหมายเงนเฟอทตอบสนองราคาสนทรพย

Source: Forbes


แบบจ าลอง Small Open Economy Structural Model และราคาสนทรพยของประเทศไทย

ปรบปรงจากแบบจ าลอง log-linear rational expectations model ของ Kontonikas and Ioanidis(2005) ทพฒนาจาก Svensson (1997) และ Batini and Nelson (2000) เพอวเคราะหวาการปรบกฎอตราดอกเบยใหครอบคลมราคาสนทรพย จะถอเปน Optimal Monetary Policy หรอไม อปสงครวม Aggregate Demand Equation

เสนนวเคนเซยนฟลปส Hybrid New Keynesian Phillips Curve Equation

ราคาสนทรพยและปจจยพนฐาน Asset Price and Underlying Fundamental

อตราแลกเปลยนและคาเสมอภาคอตราดอกเบย Exchange Rate and Uncovered Interest Rate Parity

กฎอตราดอกเบยฐาน Central Bank Response to Inflation Targeting and Asset Price Misalignment

นโยบายเปาหมายเงนเฟอทตอบสนองราคาสนทรพย: กรณประเทศไทย

28

ttttttttt eaqaEiayEy 13121111ˆˆ

tttttttt eeyE 111ˆ1

ttttttttt uqqbyEEiq 111211ˆ

ttttttttt veebeEEie 1211

ttttttttttttt iqqbyEEii 1411321114ˆ1


ปฏกรยาตอบสนองตอ Monetary Policy ShockOne-time negative shock ตอกฎอตราดอกเบยทปรบใหตอบสนองตอการราคาสนทรพย

ธนาคารกลางลดอตราดอกเบยนโยบาย

อตราเงนเฟอเพมขน แตปรบเขาส steady state ภายใน 1 ป

ก า ร ผ ล ต ข ย า ย ต ว ส ง เ ก น Potentialประมาณ 2 ป


29

0 5 10 15 20-0.05

0

0.05

0.1

0.15

Time Horizon (Quarters)

Devia

tion f

rom

Base (

%)

Output Gap

0 5 10 15 20-0.05

0

0.05

0.1

0.15


Devia

tion f

rom

Base (

%)

Inflation

0 5 10 15 20-0.05

0

0.05

0.1

0.15


Devia

tion f

rom

Base (

%)

Nominal Exchange Rate

0 5 10 15 20-0.05

0

0.05

0.1

0.15


Devia

tion f

rom

Base (

%)

Policy Interest Rate

การตอบสนองตอราคามความหนด (Nominal Rigidity) ขณะท Output-gap ปรบตวในรปโคงหลงคอม (Hump-shaped) โดยคงระดบการเพมนานกวาเงนเฟอ

อตราดอกเบยปรบคอยเปนคอยไป (Interest rate smoothing) เพอปองกน stress ในภาคการเงน ขณะทคาเงนออนคาอยางรนแรง (Overshooting) เมอเงนทนไหลออก (Capital Outflow) ทนททลดอตราดอกเบย


ปฏกรยาตอบสนองตอ Monetary Policy Shockราคาสนทรพยเพมสงขนมากและฉบพลนกวาตวแปรเศรษฐกจอน

การปรบตวส Steady state ใชเวลา 2-3 ป และมลกษณะผนผวนเปนรป ฟนปลา (Oscillating) ประมาณ 1 ป กอนเคลอนเขาส Steady state


30

เมอธนาคารกลางลดอตราดอกเบย ราคาสนทรพยทเพมขนจงใจใหการลงทนในสนทรพยเพมขน รวมทงผลจาก Wealth effect ท าใหการใชจายและอตราเงนเฟอเพมขนตามมา หนวยเศรษฐกจคาดวาธนาคารกลางมแรงกดดนใหขนอตราดอกเบยในระยะตอมา

ความคาดหวงวาอตราดอกเบยอาจเพมขน ท าใหผลตอบแทนสนทรพยลงลง ราคาสนทรพยจงปรบตวลดลง และเคลอนไหวผนผวน

0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 200

0.02

0.04

0.06

0.08

0.1

0.12

0.14

0.16

asset prices


นโยบายการเงนทเหมาะสม (Optimal Monetary Policy)

นโยบายการเงนทท าใหการจดสรรทรพยากรมประสทธภาพ (Efficient Allocation) โดยไมถกบดเบอนจากความหนด (Rigidity) ของราคา

Rotemberg and Woodford (1999) เสนอใหประเมนความสญเสยสวสดการ (Welfare loss) ทเกดขนจากความเบยงเบนไปจากระดบการจดสรรทรพยากรทมประสทธภาพ

Welfare loss function ค านวณจาก

โดยท คอฟงกชนความสญเสยสวสดการ แทนน าหนกการใหความส าคญกบตวแปรเปาหมาย และ แทนสวนเบยงเบนมาตรฐาน ของตวแปร เงนเฟอ ระดบการผลตต ากวาจางงานเตมท (Output gap) อตราดอกเบย และราคาสนทรพย ตามล าดบ


31

qqiiyy wwwwL

L

qiy ,,,

qiy wwww ,,,


การประเมนประสทธภาพของกฎอตราดอกเบย (Efficient interest rate rule)

กฎอตราดอกเบยทมประสทธภาพ คอ กฎอตราดอกเบยทใหคาสวนเบยงเบนมาตรฐาน (Standard Deviation) ต าสด โดยเปรยบเทยบกฎอตราดอกเบยฐานในแบบจ าลอง (Base case rule) กบกฎ Taylor-typed rules

กฎอตราดอกเบยฐาน และ Taylor-typed rules ทตอบสนองตอการเปลยนแปลงราคาสนทรพย จะมประสทธภาพสงกวา

เมอเทยบกบกฎอตราดอกเบยฐานแลว กฎ Taylor-typed rules กลบมประสทธภาพต ากวา

น าหนกตอเงนเฟอในกฎ Taylor-typed rules ทใช ไมเพยงพอตอการรกษาเสถยรภาพเศรษฐกจ


32


การประเมนการสญเสยสวสดการ (Minimized welfare loss)

หากเปรยบเทยบคาความสญเสยสวสดการ ระหวางกฎอตราดอกเบยฐาน (Base case rule) และกฎ Taylor-typed rules พบวา

กฎอตราดอกเบยฐาน และ Taylor-typed rules ทตอบสนองตอการเปลยนแปลงราคาสนทรพย จะมคาความสญเสยสวสดการต ากวา

กฎ Taylor-typed rules ไมอาจถอวาเปน Optimal monetary policy rule เนองจากสญเสยสวสดการสงกวากฎอตราดอกเบยฐาน

ผลการศกษามความทน (Robustness) แมวาจะเปลยนฟงกชนความสญเสยสวสดการกตาม


33


การด าเนนนโยบายเปลยนแปลงอตราดอกเบยระยะยาว ในชวงทอตราดอกเบยเขาใกลศนย จะชวยกระตนความเจรญเตบโตทางเศรษฐกจ และปองกนปญหาเงนฝด โดยด าเนนมาตรการผอนคลายเชงปรมาณทางการเงน ขยายขนาดสนทรพยธนาคารกลาง เพอใหสวนตางอตราดอกเบยระยะยาวกบระยะสนลดลง อนจะน าไปสความเชอมนตอทศทางในการด าเนนนโยบายของธนาคาร และการเพมอปสงครวม

อยางไรกตาม มาตรการผอนคลายเชงปรมาณทางการเงนควรใชเปนมาตรการเสรม (Supplementary Measure) ในชวงทประสบปญหาวกฤตการณเศรษฐกจและกบดกสภาพคลอง เนองจากธนาคารกลางตองใชเงนสงกวาในการซอคนพนธบตรระยะยาว

ประเทศไทยควรเรมศกษาวธการจดการกบผลกระทบสงผาน (Spillovers) ของประเทศส าคญๆ การเพมประสทธภาพของนโยบายการเงนภายใตสภาพแวดลอมปกต (เชน การเพมตวแปรราคาสนทรพยไวใน Monetary policy rule) และนโยบายการเงนทางเลอกในกรณทเศรษฐกจโลกและเศรษฐกจไทยชะลอตวรนแรง ภายใตเหตการณทอตราดอกเบยเขาใกลศนย

สรปผลการศกษา และขอเสนอแนะเชงนโยบาย

34

การสมมนาทางวชาการดานเศรษฐกจของ สศช. ประจ าป 2559 เรอง “นโยบายการเงนและการคลงในโลกแหงความผนผวน” 8 กนยายน 2559 น. ณ หองแลนดมารคบอลรม ชน 7 โรงแรมแลนมารค กรงเทพมหานคร 35

ขอบคณwww.nesdb.go.th

http://www.nesdb.go.th/

การประเมินประสิทธิผลของ...

Documents