situacion peru 1t16

Situacin Per 1er TRIMESTRE DE 2016 | UNIDAD DE PER

01

La economa crecer 3,6% en 2016 y algo por encima de 4% el prximo ao apoyada en el impulso de la mayor produccin minera y el gasto en infraestructura

02

Moneda local continuar deprecindose, sobre todo en el primer semestre, pero luego tender a moderarse y concluir el ao entre 3,60 y 3,65

03

Inflacin empezar pronto a ceder, pero elevadas expectativas inflacionarias le imprimirn resistencia a la baja, con lo que cerrar el ao an desviada de la meta

04

Balance de riesgos sobre la proyeccin de crecimiento tiene sesgo bajista por el desempeo de China y eventual retraso en construccin de infraestructura

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Situacin Per Primer trimestre 2016

ndice

1 Editorial 3

2 Crecimiento global anmico y ms vulnerable 5

3 Per: la actividad avanzar 3,6% en 2016 y algo por encima de 4% el prximo ao 7

Recuadro 1. El sector inmobiliario mostr alguna mejora en 2015, pero an no recupera el dinamismo de aos anteriores y los inventarios siguen altos

1 11

Recuadro 2. Mercado laboral: deterioro de la calidad de los nuevos puestos de trabajo y del dinamismo de la masa salarial

7 26

4 Dficit fiscal seguir aumentando y as la deuda pblica, que sin embargo seguir en niveles manejables 33

5 Mercados financieros locales inician el ao con retrocesos 36

Recuadro 3. Metodologas de estimacin del tipo de cambio de equilibrio 41

6 Inflacin empezar a ceder pronto y concluir el ao algo por encima del rango meta 44

Recuadro 4. Qu va a ocurrir con el precio del petrleo? 46

7 Poltica monetaria: el Banco Central con la mirada puesta sobre las expectativas de inflacin 49

8 En el balance, factores de riesgo imprimen sesgo a la baja sobre la proyeccin de crecimiento para 2016 50

9 Tablas 52

Fecha de cierre: 15 de febrero de 2016

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1 Editorial

La actividad econmica global avanzar en 2016 a un ritmo similar al del ao pasado (3,2%), para

luego ir en adelante mejorando gradualmente. Por el lado de las economas avanzadas, EEUU crecer

tambin a una tasa parecida a la de 2015 (2,5%), lo que se apoya en particular en el consumo privado pues

la creacin de empleo contina siendo slida y esto compensar la menor inversin en el sector energtico

debido al bajo precio del petrleo y el impacto negativo que tiene la apreciacin del dlar sobre las

exportaciones. La debilidad de la inversin, las presiones inflacionarias contenidas, y el mayor ruido en los

mercados internacionales sugieren que la FED seguir elevando su tasa de poltica de manera gradual.

Estimamos que no la incrementar ms de dos veces este ao (25pb en cada oportunidad). En cuanto a las

economas emergentes, China sigue moderando su dinamismo, pero el ajuste no es pronunciado y tampoco

ha venido sorprendiendo negativamente. Adems, las autoridades econmicas de ese pas tienen espacio

para implementar medidas por el lado de la demanda para ordenar el proceso y que el aterrizaje contine

siendo suave. Es un escenario retador pero tambin el ms probable y el que estamos considerando. En

ese contexto, las preocupaciones que se tienen actualmente en los mercados sobre la economa china

tendern a disminuir. Prevemos que este pas avanzar 6,2% en 2016 y algo por debajo de 6% en 2017.

Finalmente, en LatAm, la mayora de las economas ms grandes ralentizarn su expansin en 2016 en

comparacin con el ao previo como reflejo de la debilidad de los precios de las materias primas, factores

idiosincrticos en algunos casos, y en ese contexto una menor confianza de empresarios y consumidores.

As, la Alianza del Pacfico crecer este ao entre 2% y 2,5%, algo por debajo del anterior pero mejorando

en adelante, mientras que el Mercosur acentuar su contraccin en 2016 hasta cerca del 3,5%.

En este entorno, estimamos que la economa peruana registrar en adelante un mayor dinamismo,

acelerndose de 3,3% en 2015 a 3,6% en 2016, y luego a algo por encima de 4% el prximo ao. Los

motores ms importantes de este crecimiento sern la mayor produccin minera, en particular la de cobre

debido al ingreso en etapa de produccin de minas grandes, y el mayor gasto pblico y privado en obras de

infraestructura como la Lnea 2 del Metro de Lima, el gasoducto en el sur de Per, la lnea de transmisin

elctrica Mantaro-Marcona-Socabaya-Montalvo, la modernizacin de la refinera de Talara, y el aeropuerto

de Chinchero en Cusco, lo que le dar soporte a las actividades de Construccin y Manufactura. En

conjunto, la mayor produccin cuprfera y estos cinco proyectos de infraestructura contribuirn con poco

ms de dos puntos porcentuales al crecimiento del PIB en 2016 y con algo similar el prximo ao. Por el

lado del gasto, esto favorecer que se mantenga el fuerte dinamismo de las exportaciones (tradicionales de

bienes) y que el desempeo de la inversin pblica y privada mejore. Las previsiones son consistentes con

un fenmeno El Nio de intensidad moderada, cuyos efectos se empezarn a disipar en el segundo

trimestre de este ao, y con una gradual mejora de la confianza de empresarios y consumidores en la

medida que las cifras de expansin del producto se incrementan, la inflacin y la depreciacin de la moneda

local cedan, la sombra del fenmeno El Nio se disipa, el proceso electoral domstico concluye, y en

general el ruido externo se modera.

Por el lado de las cuentas pblicas, el dficit fiscal se ubicar entre 2,5% y 3% del PIB en 2016 y 2017.

Se deteriorar as en comparacin con aos previos, sobre todo por el gasto que se har en infraestructura

y el mejor comportamiento de la inversin de los gobiernos subnacionales. Como resultado, la deuda

pblica bruta se incrementar, aunque seguir en niveles manejables. Su financiamiento implicar que el

Estado peruano recurra cada vez ms a los mercados de deuda local y del exterior. En cuanto a las cuentas

del sector externo, el boom minero favorecer que el dficit en la cuenta corriente de la balanza de

pagos disminuya de manera importante, a pesar de los bajos precios de las materias primas exportadas,

ubicndose ms cerca del 3% del PIB este y el prximo ao (en torno a 4% en los dos anteriores).



En el mercado cambiario, la tendencia de la moneda local ser a continuar deprecindose porque el dficit

en la cuenta corriente de la balanza de pagos es an grande, incluso luego de retirar los efectos transitorios

negativos como precios de materias primas por debajo de sus niveles normales o la debilidad cclica global. Sin

embargo, estimamos que el aumento del tipo de cambio ser ms moderado que el ao pasado. Primero,

porque buena parte del ajuste hacia su nivel de equilibrio, que ubicamos entre 3,65 y 3,70, ya se ha producido (y

las intervenciones del Banco Central acotan la posibilidad de sobrerreacciones). Segundo, porque el dficit

observado en la cuenta corriente disminuir de manera importante en 2016. Tercero, porque queda cada vez

menos espacio para la toma de nuevas posiciones en favor de la moneda extranjera. Por ejemplo, el saldo de

forwards cambiarios est en el tope establecido por el Banco Central y ya se ha producido una importante

dolarizacin de los recursos excedentes de familias y empresas y del fondo que gestionan las administradoras de

fondos de pensiones. Y por ltimo, porque las expectativas de depreciacin cedern conforme la actual

incertidumbre sobre el crecimiento econmico global se modera (China seguir aterrizando suavemente, las

cifras de crecimiento en EEUU volvern a ubicarse en torno al 2,5% en los prximos trimestres), los precios de

las materias primas dejan de disminuir e incluso registran alguna recuperacin en el segundo semestre del ao, y

el proceso electoral local finaliza (porque naturalmente hay alguna mayor incertidumbre y en ese contexto se

adoptan posiciones defensivas en los portafolios de inversin). Al bajar las expectativas de depreciacin de la

moneda local, ser ms atractivo el ahorro en esta moneda, ms an con el ajuste al alza que ha venido

realizando el Banco Central en su tasa de poltica. En este escenario, prevemos que la depreciacin ser

acentuada en el primer semestre de 2016, como ya se viene observando, pero estar ms contenida en el

segundo y el tipo de cambio cerrar as el presente ao entre 3,60 y 3,65.

En cuanto al panorama de precios, la tasa de inflacin interanual ha sostenido una tendencia creciente desde

principios de 2015 debido principalmente a la depreciacin de la moneda local y a los mayores precios de

alimentos (por anomalas climatolgicas). Se encuentra por encima del rango meta desde hace varios meses, y

algo similar sucede con otras medidas de precios como la subyacente o incluso la que excluye alimentos y

energa. En este contexto, las expectativas inflacionarias se han desanclado. Estimamos, sin embargo, que la

inflacin interanual empezar pronto a ceder. Las dos principales fuentes que explican su aceleracin (el

avance del tipo de cambio y de los precios de los alimentos) se moderarn en adelante, en el segundo caso

porque los efectos del fenmeno El Nio (sequas, en particular) se irn disipando desde el segundo trimestre. A

ello se sumar que, segn nuestras previsiones, an le queda cierto recorrido a la baja al precio del petrleo en

el corto plazo, lo que incidir en el mismo sentido sobre los precios de los combustibles. Como resultado, la

inflacin cerrar el ao algo por encima del rango meta, en 3,2%, en parte por la resistencia a la baja que le

dar las elevadas expectativas inflacionarias, pero prevemos que desde principios de 2017 se ubicar dentro del

rango.

En este entorno de inflacin y de expectativas de inflacin hacia arriba, el Banco Central ha venido

incrementando su tasa de inters de referencia, la que desde setiembre ltimo acumula un alza de 100pb. En el

comunicado que acompa a la decisin de febrero, cuando se ajust la tasa de poltica en 25pb, se percibe

una mayor determinacin para contener las crecientes expectativas inflacionarias, algo que no se observ

en comunicados anteriores. El mejor desempeo reciente de la actividad torna ms creble este propsito.

Estimamos entonces que la decisin de continuar elevando o no la tasa de referencia estar muy

condicionada por la evolucin que tengan las expectativas inflacionarias. No es descartable que el tono

ms enrgico del ltimo comunicado y su mayor credibilidad moderen estas expectativas e, irnicamente, tornen

as innecesario que el Banco Central vuelva a ajustar su tasa al alza.

Finalmente, el balance de los riesgos sobre la proyeccin de crecimiento para 2016 est sesgado a la

baja. China o un retraso en la construccin de grandes obras de infraestructura son los principales riesgos

bajistas, que compensan alguna sorpresa positiva en la produccin minera o en la extraccin de anchoveta.



2 Crecimiento global anmico y ms vulnerable

Durante el ltimo trimestre de 2015 se intensificaron algunos de los focos de riesgo con impacto global. La

transicin hacia un patrn de crecimiento ms bajo en China, con reformas en la economa y cambios en la

definicin de objetivos clave como el tipo de cambio, est viniendo acompaada de episodios de fuerte

volatilidad financiera y descensos en los precios de las materias primas. Todo ello genera un panorama

global mucho menos favorable para las economas exportadoras de materias primas, sobre todo para

aquellas percibidas como ms vulnerables en trminos financieros. Naturalmente, esto ha tenido impactos

negativos en los ndices adelantados de confianza empresarial y ha llevado a un repunte de las tensiones

financieras, lo que probablemente se reflejar en el ritmo al que avanza la actividad a principios de 2016, el

que sera ms moderado que el que previmos en nuestro reporte anterior de hace un trimestre.

En este contexto, estimamos que el PIB mundial crecer 3,2% en 2016, un ritmo similar al del ao pasado,

con lo que se postergara la recuperacin hasta 2017, cuando la actividad global avanzar a una tasa

cercana al 3,5% (ver Grfico 2.1). Estas previsiones consideran que la demanda en las economas

emergentes seguir dbil y que en las desarrolladas la recuperacin continuar siendo frgil, muy

condicionada al impacto que finalmente tengan la desaceleracin del comercio mundial y la inestabilidad

financiera sobre la produccin industrial, la inversin y el consumo.

Grfico 2.1

PIB mundial (var. % interanual)

Grfico 2.2

Tensiones financieras segn el ndice BBVA (valores normalizados)

Fuente: BBVA Research Fuente: BBVA Research

Las dudas sobre la fortaleza del ciclo econmico global, sobre todo en el caso de las economas

emergentes, explican en buena parte el comportamiento reciente de los mercados financieros. Los

indicadores de actividad siguen concentrando en la industria y el comercio de bienes el mayor grado de

deterioro. Los servicios, que en las economas desarrolladas se haban visto hasta ahora beneficiados por la

recuperacin del consumo privado, empiezan a mostrar tambin signos de menor dinamismo. En este

contexto, el ndice BBVA de tensiones financieras para el grupo de pases emergentes ha repuntado hasta

las cotas observadas en julio y agosto de 2015 (primera oleada de la crisis burstil china), equiparndose

incluso con los niveles de estrs de 2011 (ver Grfico 2.2). Por el contrario, las tensiones financieras en las

economas desarrolladas, en las que el capital trata de refugiarse adquiriendo activos con bajo perfil de

riesgo como los bonos soberanos de Japn, EE.UU. o Alemania, permanecen contenidas.

0

1

2

3

4

5

6

2013 2014 2015 2016 2017

Ec. Desarrolladas Ec. Emergentes Mundo

-1,5

0,0

1,5

3,0

4,5

en

e-0

8

en

e-0

9

en

e-1

0

en

e-1

1

en

e-1

2

en

e-1

3

en

e-1

4

en

e-1

5

en

e-1

6

Ec. desarrolladas Ec. emergentes



El crecimiento econmico mundial ser en este entorno no solo reducido sino tambin con riesgos sesgados

a la baja, riesgos que se concentran en el bloque de pases emergentes. Por ejemplo, la evolucin de la

economa china, tanto en lo que respecta al grado de desaceleracin de la actividad como a la gestin que

hagan las autoridades de los desequilibrios financieros existentes, seguir condicionando la dinmica de los

flujos de financiacin global y la de los precios de las materias primas (ms all del petrleo). Un foco

adicional de riesgo en las economas emergentes es la posicin de endeudamiento empresarial en aquellos

pases que son ms vulnerables al contexto externo, pues los ingresos se han reducido y los costos de

financiacin se han incrementado (mayores primas de riesgo). Y a todo ello se suman, de un lado, las

tensiones geopolticas en algunas geografas, y de otro, el riesgo de un escenario de bajo crecimiento y baja

inflacin en las principales economas desarrolladas.

EE.UU.: crecimiento moderado y dependiente del consumo

La economa estadounidense avanz a un ritmo de 2,5% interanual en el segundo semestre de 2015. De

momento, nuestro escenario base sostiene que la actividad continuar avanzando a una tasa no muy

distinta este ao y el prximo. Adems, considera que el precio del petrleo seguir bajo y que no habrn

presiones alcistas sobre la inflacin. En este contexto, estimamos que la senda de ajuste de la tasa de

poltica monetaria ser pausada, con dos incrementos (de 25pb cada uno) como mximo en 2016, lo que es

coherente con el discurso de la FED, el que contina reiterando que la subida de tipos de inters ser

gradual y condicionada al seguimiento continuo de la dinmica de gasto domstico e inflacin. Nuestra

previsin de crecimiento econmico para EE.UU. tiene sin embargo un sesgo a la baja debido a la

desaceleracin de la actividad en el cuarto trimestre del ao pasado y a las seales adelantadas que

ofrecen los indicadores de confianza empresarial.

China: el reto de eliminar la inestabilidad financiera

La dinmica de crecimiento que muestre China a corto y medio plazo continuar siendo determinante para

el ciclo econmico mundial. Nuestro escenario base considera que la senda de moderacin gradual del

crecimiento econmico y recomposicin del mismo que se inici hace cinco aos se mantendr en los

prximos dos, de manera que, luego de avanzar algo por debajo del 7% en 2015, este ao la actividad se

expandir en 6,2%, mientras que el siguiente lo har en 5,8%. No se descartan medidas adicionales de

estmulo monetario durante 2016 bajo la forma de rebajas en las tasas de inters de referencia, aunque

estas estarn condicionadas al impacto que puedan tener sobre los flujos de capital. El riesgo de la

previsin de crecimiento es a la baja, sin embargo, debido a las dudas sobre la capacidad de China para

gestionar con xito la transicin hacia un patrn de crecimiento econmico ms moderado y equilibrado,

dudas que volvieron a acrecentarse en el ltimo trimestre del ao pasado luego de un nuevo episodio de

inestabilidad financiera que tuvo su origen, como en agosto, en los mercados burstil y de divisas.

Eurozona: ritmo de expansin de la actividad ir mejorando paulatinamente

Con la dinmica de recuperacin reciente, la Eurozona crecera 1,8% este ao (1,5% en 2015) y 2,0% en

2017, los mismos registros que se anticipaban el trimestre anterior. El efecto positivo de los bajos precios de

la energa, el tono ms expansivo de la poltica fiscal y el mantenimiento de condiciones monetarias laxas

se compensar parcialmente con el impacto negativo de la desaceleracin del comercio internacional sobre

las exportaciones de bienes y con el aumento de la inestabilidad financiera y poltica sobre las decisiones de

inversin.



3 Per: la actividad avanzar 3,6% en 2016 y algo por encima de 4% el prximo ao

Crecimiento mejor a lo largo de 2015 y en el 4T15 tuvo su mejor registro en casi dos aos, apoyado en las actividades extractivas La economa mostr una gradual recuperacin a lo largo de 2015. As, mientras que a fines del ao previo

la tasa de crecimiento del producto se situaba alrededor de 1% interanual, los registros tendieron luego a

mejorar trimestre a trimestre y en el ltimo del ao pasado alcanz 4,6% (ver Grfico 3.1). De esta manera,

el PIB avanz 3,3% en 2015, por encima del 2,4% del ao anterior.

Esta mejora fue, sin embargo, heterognea. Sectorialmente, el impulso provino de las actividades primarias,

es decir, de las vinculadas con la extraccin de recursos naturales como la Minera metlica y la Pesca, y

que responden ms a elementos de oferta y orientan su produccin al exterior. Por el contrario, el conjunto

de sectores no primarios, que representan ms del 70% de la actividad econmica, generan la mayor parte

del empleo formal y reflejan mejor lo que ocurre con la demanda interna, mantuvo un dinamismo bajo y

estable a lo largo del ao (ver Grfico 3.2).

Grfico 3.1

PIB trimestral1/

(var. % interanual)

Grfico 3.2

PIB: crecimiento por sectores productivos1/

(var. % interanual)

1/ Cuarto trimestre es estimacin propia. Fuente: BCRP, INEI y BBVA Research

1/ PIB no primario excluye derechos de importacin. Fuente: BCRP, INEI y BBVA Research

Dos fueron los principales elementos que le dieron soporte al desempeo de la actividad primaria. El

primero de ellos fue el sustancial incremento de la extraccin de cobre, que luego de avanzar 10%

interanual en el primer semestre, aument ms de 40% en el segundo (47% en el 4T15), sorprendiendo

positivamente (ver Grfico 3.3). Toromocho y Constancia, dos minas que iniciaron su etapa de produccin

en 2014, elevaron paulatinamente su extraccin a lo largo de 2015; la primera de estas minas alcanzar su

mxima capacidad operativa en 2016, mientras que Constancia el ao pasado super largamente y de

manera sostenida el anuncio inicial que se hizo sobre lo mximo que podra producir. A ello se sum, de un

lado, la recuperacin durante el segundo semestre de los volmenes extrados por Antamina, actualmente

el proyecto cuprfero ms grande en Per, luego de los problemas operativos que enfrent el ao anterior; y

de otro, el sorpresivo inicio en el cuarto trimestre de la etapa de produccin de dos minas que

eventualmente tendrn un tamao comparable al de Antamina: la ampliacin de Cerro Verde y Las Bambas.

Como resultado, la extraccin de cobre en Per super las TM 1,6 millones en 2015 (ver Grfico 3.4),

aumentando as 26% en comparacin con la produccin del ao anterior y aportando directamente algo ms

5,0

1,8 1,8

1,0

1,8

3,0 2,9

4,6

1T-14 2T 3T 4T 1T-15 2T 3T 4T

4,4

-7,3

12,4

5,5

3,9

2,9

1T-14 2T 3T 4T 1T-15 2T 3T 4T

PIB primario PIB no primario



de 1 punto porcentual al crecimiento del PIB del ao (segn nuestras estimaciones, cerca de 2 puntos

porcentuales en el 4T15).

Grfico 3.3

Produccin de cobre (TM millones, acumulada en ltimos doce meses)

Grfico 3.4

Cobre: produccin adicional en 2015 por proyecto (TM millones)

Fuente: INEI, MINEM y BBVA Research Fuente: INEI, MINEM y BBVA Research

El segundo elemento que le dio soporte a la actividad primaria fue la mayor extraccin de anchoveta. En

2014 no se logr completar la cuota asignada para la primera temporada de captura del ao en la zona

centro-norte del pas (zona de la que se extrae el 90% del total) debido a que las anomalas en la

temperatura del mar (calentamiento por encima de lo normal) dificultaron la extraccin de anchoveta (la

especie se dispersa y profundiza) y afectaron su proceso reproductivo, luego de lo cual no se levant la

veda en el segundo semestre. As, 2014 fue as un ao malo para el sector. En 2015 fue distinto. Si bien

continuaron las anomalas en la temperatura marina, esta vez se adelant el inicio de la primera temporada

y as se logr completar la cuota de captura asignada antes de que el fenmeno de El Nio exacerbara el

calentamiento; para la segunda temporada (noviembre-enero) hubo dudas iniciales sobre la conveniencia

de levantar la veda debido al riesgo de que se depredara el recurso si la biomasa hubiese sido muy

afectada por las altas temperaturas, pero finalmente se estableci una cuota de captura menor que la que

en promedio se fija para este perodo del ao y sorpresivamente se logr completar sin comprometer la

sostenibilidad de la especie. Como resultado, la extraccin de anchoveta aument 45% interanual en el

primer semestre y cerca de 130% en el segundo, de manera que en 2015 se capturaron ms de TM 3,6

millones (ver Grfico 3.5). Junto con el impacto indirecto que tiene en la manufactura primaria (con el

recurso se elabora harina y aceite de pescado que luego se exporta), el aumento de 60% en la extraccin

de anchoveta durante 2015 habra incidido con alrededor de medio punto porcentual en la tasa de

crecimiento del PIB (y con ms de un punto porcentual en el 4T15) segn nuestros estimados.

En cuanto a las actividades no primarias, que reflejan mejor lo que ocurre con la demanda interna, estas

mostraron un comportamiento diferenciado entre ellas. En conjunto registraron un crecimiento bajo (el

menor desde 2009) y estable a lo largo de 2015, pero mientras que Comercio y Servicios mantuvieron un

ritmo de expansin interesante entre 4% y 5%, aunque con cierta trayectoria descendente, reflejando sobre

todo el comportamiento del consumo privado por el lado del gasto, Construccin y Manufactura no primaria

se contrajeron de manera significativa en un contexto en el que la demanda de inversin y de productos no

tradicionales desde el exterior mostraron una evolucin similar (ver Grfico 3.6).

1,29

1,35

1,29 1,28

1,63

dic

-13

mar-

14

jun

-14

se

p-1

4

dic

-14

mar-

15

jun

-15

se

p-1

5

dic

-15

1,29

1,63

0,11

0,11

0,050,03

0,04

20

14

Toro

moch

o

Co

nsta

ncia

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a

Ce

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Verd

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sto

20

15



Grfico 3.5 Captura de anchoveta (TM millones)

Grfico 3.6

PIB no primario: actividades seleccionadas (var. % interanual)

Fuente: INEI, IMARPE y BBVA Research Fuente: INEI, BCRP y BBVA Research

Del lado del gasto, el impulso de las actividades extractivas favoreci las ventas al exterior, en particular las de bienes tradicionales, pero la demanda interna (excluyendo inventarios) sigui debilitndose El fuerte dinamismo de la extraccin de recursos naturales se reflej por el lado de la demanda en mayores

exportaciones. Los volmenes exportados mejoraron as a lo largo del ao (ver Grfico 3.7), en particular

los de productos tradicionales, y estimamos que esto fue ms claro en el cuarto cuatro trimestre de 2015,

cuando tanto los envos de cobre como los de harina de pescado (elaborada a partir de anchoveta)

aumentaron en ms de 45% interanual. Las exportaciones no tradicionales, por el contrario, siguieron

contrayndose, sobre todo las de textiles, qumicos y productos sidero-metalrgicos, en un entorno en el

que LatAm, la principal demandante de estos bienes, continu debilitndose.

Grfico 3.7

Exportaciones y Demanda interna1/

(acum. en lt. 4 trimestres, var. % interanual)

Grfico 3.8

Inversin bruta fija y Consumo privado (acum. en lt. 4 trimestres, var. % interanual)

1/ La demanda interna excluye los inventarios para reflejar las ventas finales en el mercado local Fuente: BCRP y BBVA Research

Fuente: BCRP y BBVA Research

7,0

3,7

4,8

2,3

3,6

2011 2012 2013 2014 2015

6,25,4

4,85,2

1,9

-9,0

-2,1

2,7

-1,5

-0,4

-3,1

1T-14 2T 3T 4T 1T-15 2T 3T 4T

Comercio y Servicios Construccin

Manufactura no primaria

5,4

3,0

1,81,5

2,4

-1,0

-2,4

2,4

1T-14 2T 3T 4T 1T-15 2T 3T 4T

Demanda interna sin inventarios Exportaciones

5,4

3,4

4,9

-5,5

-8

-6

-4

-2

0

2

4

6

3,0

3,5

4,0

4,5

5,0

5,5

6,0

1T-14 2T 3T 4T 1T-15 2T 3T 4T

Consumo privado Inversin bruta fija (eje derecho)



La demanda interna, por su parte, que refleja las ventas en el mercado local, sigui perdiendo dinamismo,

pues a fines de 2014 avanzaba a un ritmo de 3% interanual y estimamos que al cierre de 2015 lo haya

hecho a la mitad de esa tasa (ver Grfico 3.7). El deterioro de la inversin tanto privada como pblica

explica este comportamiento (ver Grfico 3.8). En el caso de la privada, estimamos que haya retrocedido

entre 4,5% y 5,0% en 2015, recogiendo as la gradual finalizacin de la etapa de construccin de grandes

proyectos mineros como Constancia, la ampliacin de Cerro Verde y Las Bambas (ver Grfico 3.9).

Asimismo, influy el bajo dinamismo del mercado inmobiliario (ver Recuadro 1), y de manera ms general,

la disminucin de la confianza empresarial que se ha producido en un contexto en el que, de un lado, las

cifras de crecimiento econmico y de demanda que enfrentan las empresas sorprendieron a la baja durante

buena parte del ao (ver Grfico 3.10), y de otro, el ruido que se increment debido a la intensificacin de

los focos de riesgo externo, las mayores tensiones financieras en las economas emergentes, el peligro de

un fenmeno El Nio que inicialmente se anticipaba que sera de fuerte intensidad en el verano y la

incertidumbre que naturalmente antecede a la eleccin de una nueva administracin gubernamental. La

inversin pblica, por su parte, se deterior a lo largo del ao y cerr este con una disminucin de 9%,

recogiendo as la baja ejecucin del gasto en los gobiernos subnacionales, algo que se desprende del lento

proceso de aprendizaje de las nuevas autoridades que asumieron cargos a principios de 2015.

Grfico 3.9

Inversin minera1/

(en USD, acum. en ltimo ao, var. % interanual)

Grfico 3.10

Confianza empresarial y sorpresa en demanda1/

(en puntos)

1/ Representa alrededor de 20% de la inversin privada total Fuente: MINEM y BBVA Research

1/ Una cifra por debajo de 50 puntos refleja que la demanda fue ms dbil que la que los empresarios anticipaban; lo contrario si la cifra es mayor que 50 puntos Fuente: BCRP y BBVA Research

55

92

11

-16 -14

abr-11 dic-11 ago-12 abr-13 dic-13 ago-14 abr-15 dic-15

4341

ene-14 may-14 sep-14 ene-15 may-15 sep-15 ene-16

Confianza empresarial (expectativa de la economa a tres meses)

Nivel de demanda con respecto a lo esperado

Tramo optimista /Superior a lo esperado

Tramo pesimista / Inferior a lo esperado

50 puntos



Recuadro 1. El sector inmobiliario mostr alguna mejora en 2015, pero an no recupera el dinamismo de aos anteriores y los inventarios siguen altos1

Mercado de viviendas La

1 oferta de viviendas en Lima Metropolitana

2,

que refleja el nmero de unidades disponibles

para la venta al concluir el ao, se corrigi a la

baja en 2015 (ver Grfico R.1.1)

Grfico R.1.1

Lima1/

: oferta de viviendas2/

(en nmero de unidades)

1/ Comprende un total de 49 distritos, 43 de ellos en Lima y 6 en Callao. 2/ El 99% corresponde a la oferta de departamentos; lo restante son casas y lotes. Fuente: CAPECO y BBVA Research

Por el lado de las nuevas unidades ingresadas al

mercado3, hubo una mejora en comparacin con

lo observado el ao previo (ver Grfico R.1.2).

Estos ingresos se concentraron en zonas como

Miraflores, Surco, Jess Mara, Pueblo Libre, y

Lima Norte, que en su mayora tienen precios por

metro cuadrado por encima del promedio. Varias

de estas zonas son tambin las que ya venan

concentrando buena parte del saldo disponible de

viviendas que se ofrecen en el mercado.

1 Solo se dispone de datos para Lima Metropolitana.

2 La oferta de viviendas recoge el inventario con el que se concluy el ao anterior y a este se le suma el nmero de unidades ingresadas al mercado durante el ao en curso que excedi al nmero de unidades que se vendieron en ese mismo perodo. 3 Cabe mencionar que el perodo de construccin de estas unidades no necesariamente coincide con el ao de su ingreso al mercado. Por ejemplo, las nuevas unidades ofrecidas en 2015 pudieron ser en gran parte (o completamente) construidas durante aos previos. Sin embargo, de manera general, la tendencia del ingreso de nuevas viviendas al mercado es tambin un indicador de la tendencia de la construccin de viviendas.

Grfico R.1.2

Lima1/

: nmero de viviendas ingresadas (acumulado en lt. cuatro trimestres)

1/ Comprende 26 distritos de Lima Metropolitana. Fuente: TINSA y BBVA Research

En cuanto a las ventas, estas tambin registraron

un mejor desempeo en 2015 (ver Grfico R.1.3).

En el balance, ello explica la correccin a la baja

en la oferta (inventario) de viviendas.

Grfico R.1.3

Lima1/

: nmero de viviendas vendidas (acumulado en lt. cuatro trimestres)

1/ Comprende 26 distritos de Lima Metropolitana. Fuente: TINSA y BBVA Research

Sin embargo, a diferencia de lo que ocurri con el

ingreso de nuevas unidades al mercado, el mayor

dinamismo en las ventas se dio en distritos que

se ubican en la periferia de la ciudad, como por

ejemplo Comas, Barranco y Carabayllo, varios de

los cuales tienen precios por metro cuadrado

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

30.000

19

98

19

99

20

00

20

01

20

02

20

03

20

04

20

05

20

06

20

07

20

08

20

09

20

10

20

11

20

12

20

13

20

14

20

15

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

30.000

35.000

IV-0

8

II-0

9

IV-0

9

II-1

0

IV-1

0

II-1

1

IV-1

1

II-1

2

IV-1

2

II-1

3

IV-1

3

II-1

4

IV-1

4

II-1

5

0

5.000

10.000

15.000

20.000

25.000

30.000

IV-0

8

II-0

9

IV-0

9

II-1

0

IV-1

0

II-1

1

IV-1

1

II-1

2

IV-1

2

II-1

3

IV-1

3

II-1

4

IV-1

4

II-1

5



medio-bajos. Como resultado, la normalizacin en

la oferta de viviendas fue ms notoria en esas

zonas (ver Grfico R.1.4).

Grfico R.1.4

Lima1/

: oferta de viviendas segn precio2/

(en nmero de unidades)

Participacin 10% 36% 35% 20%

1/ Comprende un total de 49 distritos, 43 de ellos en Lima y 6 en Callao. 2/ El 99% corresponde a la oferta de departamentos; lo restante son casas y lotes. Fuente: CAPECO y BBVA Research

El mayor dinamismo de las ventas en los distritos

con niveles de precios medio-bajos es consistente

con los resultados de demanda efectiva que

realiza la Cmara Peruana de la Construccin

(CAPECO). Esta demanda efectiva mide la

intencin de adquirir una vivienda4, y en el caso

de los departamentos asciende a 153 mil

hogares, de los que el 96% se inclina a adquirir

una propiedad de precio medio-bajo (menor que

USD 100 mil, ver Grfico R.1.5). Es decir, lo que

se viene observando es que la oferta y las nuevas

unidades ingresadas se orientan al pblico de

mayores ingresos, pero la mayor parte de la

demanda efectiva no se encuentra all, sino en la

poblacin de menores ingresos. Hay varias

razones que pueden explicar este desbalance.

Por ejemplo, la ausencia de terrenos habilitados

para realizar proyectos de gran escala (la escala

torna rentable la construccin de viviendas de

precios medio-bajos) o la dificultad que se tiene

para verificar flujos de ingresos irregulares o de

fuente informal como los que tienen parte

4Segn CAPECO, un hogar demanda efectivamente una vivienda si

desea adquirirla y cuenta con la capacidad econmica para hacerlo.

importante de las familias de menor poder

adquisitivo (les impide acceder a financiamiento

bancario).

Grfico R.1.5

Lima: demanda efectiva de departamentos, 2015 (en nmero de inmuebles)

Partici-pacin 0,2% 9% 49% 38% 4% 0,1%

Fuente: CAPECO y BBVA Research

En sntesis, las ventas y el ingreso de nuevas

unidades mejoraron en 2015, y en el balance la

oferta de viviendas corrigi a la baja. Este ajuste

fue ms marcado en los segmentos de precios

medio-bajos, donde se concentra la demanda

efectiva pero la oferta es ms escasa. Desde una

perspectiva temporal ms amplia, sin embargo, el

dinamismo del mercado de viviendas (ventas e

ingreso de nuevas unidades) es bastante menor

que el de hace no muchos aos atrs, y la oferta

(inventarios) se mantiene elevada, no solo en

nmero de unidades sino tambin como

proporcin de las ventas que se realizan. En esta

situacin, los precios, medidos en la moneda en

la que los departamentos se ofrecen

mayoritariamente en el mercado (dlares), han

disminuido5 (ver Grfico R.1.6). Esa situacin

tambin apunta a que, mirando hacia adelante, si

bien el mercado de viviendas podra continuar

mostrando alguna mejora conforme la economa

se fortalece, la incertidumbre se va disipando

(ruido externo, la mayor cautela antes del cambio

de administracin gubernamental, eventuales

5 Medidos en moneda local, los precios continuaron incrementndose en 2015 debido al importante aumento del tipo de cambio, aunque lo hicieron a su menor ritmo en varios aos.

0

2.000

4.000

6.000

8.000

10.000

12.000

14.000

20.001-50.000

50.001-100.000

100.001-200.000

ms de200.000

2014 2015

0

10.000

20.000

30.000

40.000

50.000

60.000

70.000

80.000

Hasta10.000

10.00120.000

20.00150.000

50.001100.000

100.001200.000

Ms de200.000



incentivos para el mercado que esta nueva

administracin pueda introducir), y en ese

contexto los precios encuentran cierta resistencia

a seguir bajando (lo que evita que la gente espere

ms tiempo antes de comprar), esa mejora sera

acotada porque es cada vez menor el espacio

para crecer de manera importante en los

segmentos del mercado a los que la oferta se ha

orientado hasta ahora, a menos, claro, que se

resuelvan los problemas que dificultan la oferta y

demanda de viviendas de precios medio-bajos.

Grfico R.1.6

Lima1/

: precio de departamentos (unidades monetarias por metro cuadrado)

Var. % anual 2010 2011 2012 2013 2014 2015

USD 19 17 21 14 6 -4

Soles 12 14 16 17 12 8

1/ Comprende 10 distritos: Jess Mara, La Molina, Lince, Magdalena, Miraflores, Pueblo Libre, San Borja, San Isidro, San Miguel, y Surco. Son distritos con precios medios y altos, donde se concentra la oferta de departamentos pero la demanda efectiva es ms acotada. Fuente: BCRP y BBVA Research

Mercado de oficinas En el mercado de oficinas prime de Lima

Metropolitana tambin se observ alguna mejora

en 2015. La absorcin neta, en particular, que

refleja la nueva ocupacin de oficinas en el

perodo (neta de desocupacin), aument hasta

los 108 mil metros cuadrados, la cifra ms alta de

la que se tiene registr (ver Grfico R.1.7).

Grfico R.1.7

Absorcin neta y Nueva oferta de oficinas prime1/

(en miles de m2)

1/ Son las oficinas en edificios de clase A+ y A en las zonas de San Isidro, Miraflores, San Borja, Chacarilla, Magdalena, San Miguel, Surco y La Molina Fuente: Colliers y BBVA Research

Esta mayor absorcin neta, sin embargo, no ha

podido seguirle el ritmo al ingreso de nuevas

oficinas en el mercado, que en 2015 se aceler

sustancialmente (ver Grfico R.1.7) debido a la

maduracin de proyectos cuya construccin fue

iniciada en aos anteriores. As, mientras que en

2014 poco ms del 70% de las nuevas oficinas

logr ser colocado, en 2015 solo alcanz a serlo

algo menos que el 50%. Es decir, la demanda

mejor, pero la inercia de la oferta fue an ms

importante. Como resultado, el rea vacante

sigui incrementndose y ello continu

presionando los precios a la baja (ver Grfico

R.1.8).

811

1.4811.781

1.683

1 637

2.556

3.841

4.972

5 439

0

1.000

2.000

3.000

4.000

5.000

6.000

IV-0

7

II-0

8

IV-0

8

II-0

9

IV-0

9

II-1

0

IV-1

0

II-1

1

IV-1

1

II-1

2

IV-1

2

II-1

3

IV-1

3

II-1

4

IV-1

4

II-1

5

IV -

15

En US$ En Soles

82

108

112

226

0

50

100

150

200

250

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Absorcin neta Nueva oferta



Grfico R.1.8 Tasa de vacancia y Precio de alquiler en lista de oficinas prime

1/

1/ Son las oficinas en edificios de clase A+ y A en las zonas de San Isidro, Miraflores, San Borja, Chacarilla, Magdalena, San Miguel, Surco y La Molina Fuente: Colliers y BBVA Research

Finalmente, es importante mencionar que, segn

Colliers International, para 2016 se tiene previsto

que ingresen al mercado 180 mil metros cuadrados

de nuevas oficinas prime6, que equivale al 46% de

lo que actualmente se encuentra en construccin (el

resto ingresar al mercado en 2017 o 2018).

Tomando en cuenta el ritmo de absorcin neta, es

probable entonces que este ao la vacancia

contine incrementndose y con ello los precios no

muestren an recuperacin.

6

De los 180 mil metros cuadrados de oficinas prime que ingresarn al mercado en 2016, el 45% se ubicar en la zona de Magdalena, destacando el proyecto Prisma Business Center con ms de 30 mil metros cuadrados.

1

8

19

22 2221

19

0

5

10

15

20

25

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Vacancia (% inventario) Precio (US$/m2/mes)



En este contexto de menor gasto de inversin, que afect a sectores como Construccin, Manufactura no

primaria y algunos Servicios, la mayor parte de los empleos generados desde la segunda mitad de 2015 no

tiene las condiciones adecuadas y como resultado de ello se ha debilitado el avance de la masa salarial,

uno de los principales soportes del consumo privado. El gasto de las familias se desaceler a lo largo del

ao, entonces, aunque quizs no tanto como lo sugerira el menor dinamismo de la masa salarial porque las

familias estaran anticipando que la situacin se ha apretado solo de manera temporal, financiando el bache

con mayor crdito de consumo (ver Recuadro 2).

Por ltimo, es importante mencionar que la acumulacin de existencias habra explicado alrededor del 40%

de la tasa de crecimiento del PIB en 2015, segn nuestras estimaciones. Es decir, no todo el incremento en

la produccin del pas en 2015 (esto es lo que mide la tasa de crecimiento del PIB) logr colocarse en los

mercados (ventas finales de bienes y servicios). Estos inventarios acumulados, probablemente de manera

indeseada (ver Sorpresa en demanda en el Grfico 3.10), son costosos para los productores (capital de

trabajo, espacios para mantenerlos) y por ello tendern a normalizarse en los prximos trimestres. Ese

proceso podra implicar que las empresas atiendan la demanda de sus clientes con las existencias

acumuladas y no con nueva produccin, un riesgo que es mayor si se considera la magnitud en la que se

han incrementado los inventarios. Sin embargo, tambin es cierto que parte de esas mayores existencias

responden al aumento de la extraccin de cobre y anchoveta (luego transformada en harina de pescado) en

el cuarto trimestre de 2015 (y de manera ms marcada en diciembre) que no habra alcanzado a ser

exportada totalmente en el perodo pero que lo sera a principios de 2016. Estimamos que alrededor de 20%

de los mayores inventarios se encuentran en esta situacin. Otra parte de las existencias acumuladas son

productos importados (los volmenes importados se aceleraron en 2015 a pesar de que el consumo privado

perdi dinamismo y la inversin se contrajo), como por ejemplo vehculos, electrodomsticos, y equipos, los

que no tienen mucha competencia local y por lo tanto su desacumulacin tampoco afectar en gran medida

a la produccin domstica. Es decir, si bien hubo un importante incremento de los inventarios en 2015, el

lastre sobre el crecimiento econmico en el presente ao no ser de magnitud similar.

Escenario base de proyeccin para la economa peruana: principales factores exgenos considerados

Nuestro escenario base de proyeccin para la economa peruana es consistente con elementos exgenos

tanto por el lado externo como local. Algunos de los principales se describen a continuacin.

Por el lado externo,

1. La actividad econmica global avanzar en 2016 a un ritmo similar al del ao pasado (3,2%, ver

Grfico 3.11), para luego ir en adelante mejorando gradualmente. Al interior, el conjunto de

economas avanzadas crecer 2,0% en 2016, y en el caso particular de EEUU, a un ritmo de 2,5%,

no muy distinto al que estimamos que habra concluido el 2015. El principal soporte de la expansin

norteamericana ser el consumo privado, apoyado en la fortaleza del mercado laboral y un entorno

de precios reducidos, que favorecern el incremento del ingreso disponible de las familias y ms que

compensarn la incertidumbre econmica y poltica (a nivel domstico como internacional), y el

retroceso de la riqueza financiera tras la correccin reciente de los mercados burstiles. La previsin

de crecimiento para EEUU tambin considera que habr un escaso aumento del gasto en capital fijo,

recogiendo as el ajuste de la inversin en el sector energtico (debido a la disminucin del precio del

petrleo) y una paulatina mejora de la actividad residencial; y que las exportaciones sern dbiles en

respuesta tanto a la apreciacin del dlar como, en menor medida, a la desaceleracin del comercio

mundial.



Grfico 3.11 Crecimiento mundial: dbil y ms vulnerable (var. % interanual)

Fuente: BBVA Research

Por otro lado, las economas emergentes se expandirn alrededor de 4% en 2016, una tasa similar a

la del ao anterior, pero que esconde un avance ms moderado de China y un mayor retroceso de

LatAm. En el caso de China, el dinamismo de la actividad continu descendiendo a lo largo de 2015,

pero el ajuste no ha sido pronunciado. El escenario ms probable es que ese aterrizaje suave se

mantenga en 2016. Para ello, las autoridades econmicas chinas continuarn implementando

medidas expansivas por el lado de la demanda y buscarn as alcanzar su objetivo de crecimiento del

PIB de entre 6,5% y 7,0% para el ao. El reto no es menor y tampoco hay mucho espacio para

cometer errores de poltica. En este entorno, nuestro escenario base considera que China avanzar a

un ritmo de 6,2% en 2016, por debajo de la meta gubernamental fijada. Y en cuento a LatAm, la

mayora de las economas ms grandes ralentizarn su crecimiento en comparacin con el ao previo

reflejando la debilidad de los precios de las materias primas, factores idiosincrticos en algunos

casos, y en ese contexto, una menor confianza de empresarios y consumidores. As, el conjunto de

pases de la Alianza del Pacfico se expandir entre 2,0% y 2,5% en 2016, algo por debajo del ao

anterior, mientras que la contraccin del Mercosur se acentuar hasta cerca del 3,5%.

2. Los trminos de intercambio volvern a disminuir en 2016 (entre 4,5% y 5,0%, en promedio),

luego de haber retrocedido 20% de manera acumulada durante los cuatro aos anteriores. En

promedio, los precios de las exportaciones volvern a ajustarse a la baja, esta vez entre 11% y 12%,

mientras que los precios de las importaciones disminuirn una vez ms en 2016, ahora entre 7% y

8%. De manera general, estimamos que los precios de las materias primas, y en particular los de dos

de los ms importantes para Per como el de cobre y el del petrleo, seguirn retrocediendo en el

primer semestre, para luego empezar a recuperarse en la segunda mitad del ao.

En el caso concreto del precio del cobre, metal que actualmente representa cerca del 25% del valor

que Per exporta en bienes, el escenario base incorpora un nivel promedio de USD/libra 2,02

para 2016. Desde su nivel actual entre USD/libra 2,05 y 2,10, nuestra previsin es que en un contexto

de dudas sobre el crecimiento econmico global (en particular de China), inventarios por digerir,

posicin vendedora de agentes no comerciales en los mercados de derivados, apreciacin del dlar y

baja cotizacin del petrleo (menores costos), el precio del cobre mostrar algn descenso adicional

en el primer semestre, ubicndose incluso por debajo de los USD/libra 2. Luego, conforme algunos

2,5 2,4

2016 2017

EE.UU.

6,2 5,8

2016 2017

China

3,2 3,5

2016 2017

Mundo-0,9 1,9

2016 2017

Latinoamrica



proyectos cuprferos menos rentables a nivel global recortan su produccin, se hace ms evidente

que el crecimiento mundial se encuentra en una senda de gradual recuperacin y China en particular

mantiene un aterrizaje suave (la incertidumbre tiende a disiparse), empieza a ceder la sostenida

apreciacin del dlar, y repunta la cotizacin del petrleo, el precio del cobre mejorar gradualmente

y concluir el ao por encima de los USD/libra 2,15, tendencia al alza que se mantendr en adelante

(en promedio alrededor de USD/libra 2,30 en 2017 y por encima de USD/libra 2,50 en un horizonte de

medio plazo).

En cuanto al precio del petrleo WTI, el escenario base incorpora un nivel promedio de

USD/barril 29 para 2016. Anticipamos que desde su nivel actual de entre USD/barril 30 y 33, tendr

un recorrido adicional a la baja en el corto plazo hasta un mnimo de USD/barril 20 en el segundo

trimestre debido a las dificultades que tienen la OPEP y Rusia para llegar a un acuerdo que recorte la

produccin, el regreso de Irn al mercado petrolero luego de levantadas las sanciones comerciales

que le impuso la comunidad internacional, la resistencia en el corto plazo de la produccin

norteamericana al entorno de bajos precios del petrleo, la incertidumbre sobre la magnitud y

composicin por sectores de la desaceleracin en China (y la habilidad de las autoridades para

manejar la situacin con polticas acomodaticias), e inventarios acumulados que an habr que

digerir. Ya en el tercer trimestre, el precio del petrleo empezar a recuperarse reflejando, sobre todo,

el ajuste en la oferta de EEUU (ver Recuadro 4), lo que tender a eliminar buena parte de la

sobreoferta actual de crudo durante los prximos doce meses. Como resultado, el precio del petrleo

tender a subir y concluir el ao en torno a los USD/barril 37, senda al alza que se mantendr en

adelante (en promedio alrededor de USD/barril 44 en 2017 y ms cerca de USD/barril 60 en un

horizonte de medio plazo).

3. El ciclo de normalizacin de la tasa de poltica de la FED se llevar a cabo de manera gradual

debido a que las presiones inflacionarias en EEUU seguirn acotadas, muy por debajo del objetivo de

2%, en un entorno en el que no habr una reactivacin sustancial del gasto privado (ms all del

consumo y el empleo), los precios de las materias primas continuarn en niveles bajos, y el dlar

seguir fuerte. Adems, en la decisin de la FED pesar probablemente la elevada incertidumbre en

el corto plazo sobre la fortaleza del ciclo econmico global y las decisiones que adopten los bancos

centrales de las economas desarrolladas (manteniendo o reforzando los actuales estmulos

monetarios). De esta manera, prevemos que como mximo habr dos incrementos de la tasa de

poltica en 2016, de 25pb cada uno, hasta 1,0%. Eso nos ubica ms cerca del consenso del

mercado que de las previsiones del FOMC, divergencia que tiende a reforzarse con la publicacin del

bajo crecimiento del PIB de EEUU en el 4T15, el aumento de la volatilidad en los mercados

financieros, y las menores expectativas de inflacin.

Por el lado local, nuestro escenario base de proyeccin es consistente con:

4. Un fenmeno El Nio de intensidad moderada en el verano. En este contexto, habrn impactos

negativos sobre la produccin de alimentos, la extraccin de algunas especies marinas, el

procesamiento de estos recursos naturales, y el transporte y comercio en general (probablemente

haya deslizamientos de lodo que daen carreteras), aunque ms acotados y menos extendidos por

actividades que con un Nio de intensidad fuerte como el que se anticipaba hace no mucho. En 2017,

cuando las condiciones climatolgicas sern ms normales, la comparacin interanual de crecimiento

en estas actividades productivas se ver favorecida.



Grfico 3.12 Magnitud que podra alcanzar un Nio en la costa peruana durante el verano de 2016 (probabilidad de ocurrencia)

Grfico 3.13

Temperatura promedio del mar peruano (anomala, en C)

Fuente: ENFEN y BBVA Research Fuente: NOAA y BBVA Research

5. Una paulatina normalizacin de los inventarios acumulados en 2015. Parte de las existencias

que se acumularon a fines del ao pasado, en particular las de cobre y anchoveta (con la que luego

se elabora harina y aceite de pescado), se colocarn en los mercados internacionales a principios de

2016. Otra parte fue importada y no tiene mucha competencia local, dentro de la que estn bienes

como los automviles, los electrodomsticos y alguna maquinaria y equipos, de manera que su

desacumulacin no implicar mayor lastre para el crecimiento econmico. Para lo restante estamos

considerando que si bien habr competencia con (y desplazamiento de) nueva produccin domstica,

el proceso de digerir las existencias acumuladas durante el ao pasado ser paulatino y ordenado, de

manera que poco a poco se vaya completando el proceso, lo que tendr por ejemplo un impacto

negativo pero mesurado sobre el comportamiento de la industria local en el presente ao, y que ser

poco significativo en 2017.

6. Un entorno electoral que, como es usual, continuar generando alguna incertidumbre en el

corto plazo. Sin embargo, se considera que esta incertidumbre ser ms acotada que en procesos

electorales anteriores porque, en general, la mayora de las propuestas que han venido anunciando

los candidatos que por lo menos de momento lideran las encuestas se enmarca dentro del conjunto

de polticas econmicas que el pas ha venido implementando desde hace ya varios aos. Adems,

es extendida la necesidad que perciben de mejorar algunos aspectos que favorecern la

productividad y competitividad de la economa peruana, como por ejemplo la facilidad para que el

sector privado haga negocios (reducir el nmero, costo y tiempo que tardan los trmites burocrticos,

ms an los que no son necesarios) y el continuo impulso a la educacin y la infraestructura, lo cual

suena positivo. Nuestro escenario base de proyeccin asume que la incertidumbre electoral, que

naturalmente pospone algunas decisiones de gasto y lleva a refugiarse en activos de menor riesgo,

se disipar luego de concluidas las elecciones, favoreciendo desde entonces la confianza de

empresarios y consumidores.

7. La aceleracin de las inversiones vinculadas con grandes proyectos de infraestructura como

por ejemplo la Lnea 2 del Metro de Lima (hemos considerado cerca de USD 700 millones de mayor

gasto que el ao pasado entre los sectores privado y pblico), el gasoducto en el sur de Per (USD

300 millones de mayor gasto que el ao pasado por parte del sector privado), la lnea de transmisin

elctrica Mantaro-Marcona-Socabaya-Montalvo tambin en el sur de Per (USD 300 millones del

5 5

40

45

55

10

65

15

5

Normal Dbil Moderado Fuerte Extraordinario

Noviembre

ene-16*

-2

-1

0

1

2

3

4

5

en

e

feb

mar

abr

ma

y

jun

jul

ag

o

sep

oc

t

no

v

dic

en

e

feb

mar

abr

may

jun

jul

ag

o

sep

oc

t

no

v

dic

1982-1983 97-98

1972-1973 2015

Magnitud



sector privado), la modernizacin de la refinera de Talara en la costa norte peruana (hemos tomado

en cuenta un mayor gasto de solo USD 50 millones que el ao pasado), y la construccin del

aeropuerto de Chinchero en la regin de Cusco (USD 20 millones). En conjunto, estos proyectos

implican un mayor gasto de inversin privada y pblica de alrededor de USD 1 400 millones (ver

Grfico 3.14), lo que equivale a cerca de cuatro puntos porcentuales de la inversin bruta fija en

trminos reales que se efectu en 2015 y a poco menos de un punto porcentual del PIB real de ese

ao. Las cifras indicadas ya incorporan algunos retrasos que puedan ocurrir, sobre todo a principios

de ao, debido a algunas liberaciones de interferencias, mayor tiempo para concluir con

expropiaciones de terrenos, o dificultades para terminar de conseguir el financiamiento que permita

continuar con las obras. En 2017, el incremento en la inversin privada y pblica vinculada con este

conjunto de proyectos ser de casi USD 2 000 millones, equivalente a poco ms de cinco puntos

porcentuales de la inversin bruta fija en trminos reales de 2016 y a ms de un punto porcentual del

PIB real del mismo ao, con lo que el desarrollo de infraestructura continuar dndole soporte a la

actividad econmica el prximo ao.

Grfico 3.14

Proyectos de infraestructura seleccionados1/ (USD millones)

1/ Recoge 5 grandes proyectos de infraestructura, los tres indicados en el grfico, la modernizacin de la refinera de Talara, y la construccin del aeropuerto de Chinchero en Cusco. Fuente: BCRP y BBVA Research

8. Una significativa expansin de las actividades primarias. La extraccin de cobre continuar

avanzando de manera significativa en 2016 (ver Grfico 3.15). Toromocho alcanzar su mxima

capacidad de produccin promedio mensual a fines del primer semestre y la ampliacin de Cerro

Verde lo har desde fines de ao. Las Bambas, por su parte, ir gradualmente incrementando su

extraccin y se consolidar en su mxima capacidad operativa promedio mensual a principios de

2017, ao en el que ingresar en etapa productiva la ampliacin de Toquepala. Como resultado, la

produccin cuprfera peruana, que culmin en 2015 en TM 1,6 millones, aumentar 33% en 2016 y

15% en 2017. Cabe mencionar que la mayora de estos proyectos tienen cash-costs relativamente

bajos, de entre USD/libra 0,90 y 1,10, de manera que son rentables an con precios deprimidos como

los que transitoriamente prevemos que se registrarn en el primer semestre de 2016 (antes que

recortar la oferta de estos proyectos se recortara la de minas en el resto del mundo, lo que le

imprimira resistencia a un descenso adicional de la cotizacin de la libra de cobre). Por otra parte, el

escenario base considera que la extraccin de anchoveta mejorar en 2016 debido a que las

anomalas en la temperatura del mar (El Nio de intensidad moderada) no estaran afectando el

proceso reproductivo de la anchoveta. Como resultado, se ha incorporado una captura de TM 1,75

millones durante la primera temporada en la zona centro-norte, lo que en realidad suena conservador

1 139

2 489

4 475

674

306300

70

2015 Lnea 2 del Metro Gasoducto Surperuano Lnea de Transmisin Mantaro-Moltavo

Resto 2016 2017



luego de leer las declaraciones del Ministro del sector en las que seala que la cuota de captura ser

grande (fue TM 2,8 millones el ao pasado), y TM 2 millones para la misma zona durante la

segunda temporada. En 2017 la captura ser an mejor en un entorno en el que no habrn mayores

anomalas climatolgicas, de manera que la extraccin de anchoveta podra ubicarse ms de cerca

de las TM 4,5 millones (ver Grfico 3.16).

Grfico 3.15

Produccin de cobre (TM millones)

Grfico 3.16

Extraccin de anchoveta (TM millones)

Fuente: MINEM y BBVA Research Fuente: INEI, PRODUCE y BBVA Research

Tabla 3.1.

Escenario base: principales factores exgenos considerados

1/ Considera los pases: Mxico, Brasil, Argentina, Chile, Colombia, Per y Venezuela. 2/ Considera los proyectos: Lnea 2 del Metro de Lima, Gasoducto en el sur de Per, Lnea de transmisin elctrica Mantaro-Montalvo, Modernizacin de la refinera de Talara y Aeropuerto de Chinchero Fuente: BCRP, INEI, IMARPE, MINEM y BBVA Research

1,63

2,16

0,22

0,15

0,080,08

20

15

Ce

rro

Verd

e

Las

Ba

mb

as

To

rom

oc

ho

Re

sto

20

16

4,8

2,3

3,6

4,5

4,0

2013 2014 2015 2016 2017

Segunda temporada

Primera temporada

2014 2015 2016 2017

Supuestos Externos

Crecimiento (Var % interanual)

Mundo 3,4 3,2 3,2 3,5

Avanzadas 1,8 1,9 2,0 2,0

EE.UU. 2,4 2,5 2,5 2,4

Emergentes 4,6 4,0 4,1 4,5

China 7,3 6,9 6,2 5,8

Latam-71

0,8 -0,5 -0,9 1,9

Alianza del Pacfico 2,6 2,6 2,3 2,8

Mercosur -0,4 -2,8 -3,4 1,1

Precios de materias primas

Trminos de intercambio (var% a/a) -5,4 -6,3 -4,8 -4,3

Cobre (LME, USD/lb., promedio) 3,11 2,50 2,02 2,29

Petrleo (WTI, USD/bar., promedio) 93 49 29 44

Tasas

Tasa de FED (fdp) 0,25 0,50 1,00 2,00

Supuestos Internos

Inventarios - -Desacumulacin

gradual-

Fenmeno El Nio (intensidad) - - Moderada -

Inversin en proy. Infraestructura (millones US$)2 563 1 139 2 489 4 475

Extraccin de cobre (millones TM) 1,3 1,6 2,2 2,5

Extraccin de anchoveta (millones TM) 2,3 3,6 4,0 4,5



En este contexto, prevemos que la actividad crecer 3,6% en 2016 por mayor produccin de cobre y gasto en infraestructura, de manera que las actividades primarias continuarn siendo el principal soporte del producto

Sectorialmente, el principal soporte del PIB en 2016 continuar siendo el conjunto de actividades primarias,

que se acelerar hasta cerca de 8% (ver Tabla 3.2). Su dinamismo ser ms acentuado en el primer

trimestre del ao.

Tabla 3.2.

PIB por el lado sectorial (Var. % interanual)

* PIB no primario excluye impuestos y derechos de importacin. Fuente: BCRP, INEI y BBVA Research

El sector estrella dentro del conjunto de actividades primarias ser la Minera metlica, y al interior de ella, la

produccin de cobre. El aumento que esta tendr, de 33% en el ao, contribuir con ms de un punto

porcentual a la tasa de crecimiento del PIB en 2016. Por el contrario, nuestras previsiones estn asumiendo

que la extraccin de zinc y de manera ms marcada la de oro tendern a disminuir en el ao debido al

agotamiento de algunas minas o la intencin de alargar la vida til de otras (y esperar as precios ms altos

en el futuro). La Pesca, por su parte, crecer entre 3% y 4% en 2016, apoyada en la mayor extraccin de

anchoveta de entre 11% y 12% en el ao, algo que tambin se recoger en el desempeo de la

Manufactura primaria.

Por el contrario, la produccin agropecuaria estar lastrada por las anomalas climatolgicas de El Nio

(fuertes lluvias en algunas zonas del pas y sequa en otras), no solo porque habr cosechas que se

malograrn sino tambin porque habr siembras que no se harn durante la primera mitad del ao, a lo que

se suma las siembras que no se hicieron en el segundo semestre de 2015 porque se anticipaba en ese

momento que El Nio sera de mayor intensidad que la que finalmente tuvo.

En cuanto al conjunto de sectores no primarios, este no registrar mejora en 2016, reflejando as lo que

ocurrir por el lado de la demanda. Por componentes, Servicios y Comercio sostendrn tasas de

crecimiento de entre 3,5% y 4,0%, que si bien son menores que las del ao pasado, de manera coherente

con cierta fatiga transitoria del gasto de las familias, an le darn un importante soporte al producto.

En el caso de la Construccin, recoger en lo positivo el impulso de las grandes obras de infraestructura

que antes se detall y la recuperacin de la inversin pblica a nivel de gobiernos subnacionales (luego de

contraerse por dos aos consecutivos), pero el mercado inmobiliario continuar lento, y la inversin minera

seguir contrayndose (est. en USD 1 300 millones) debido a que se perder el sostn de las ltimas minas

grandes en fase de construccin como la ampliacin de Cerro Verde y Las Bambas, que habrn pasado a

su etapa de produccin, y a que la reinversin en minas existentes se debilitar porque las utilidades de las

2013 2014 2015 2016(p) 2017(p)

Agropecuario 1,6 1,4 2,8 1,3 3,5

Pesca 24,1 -27,9 15,9 3,5 6,4

Minera e hidrocarburos 4,9 -0,8 9,3 12,0 8,4

Minera metlica 4,3 -2,1 15,4 14,3 9,3

Hidrocarburos 7,2 4,0 -11,6 1,7 4,3

Manufactura 5,0 -3,3 -1,7 -1,3 2,0

Primaria 15,3 -9,7 1,3 3,2 3,4

No primaria 2,0 -1,0 -2,6 -2,8 1,5

Electricidad y agua 5,5 4,9 6,2 6,5 6,2

Construccin 8,9 1,7 -5,9 0,7 3,0

Comercio 5,9 4,4 3,9 3,5 3,8

Otros servicios 6,4 5,8 5,0 3,8 4,3

PIB Global 5,8 2,4 3,3 3,6 4,2

PIB primario 5,9 -2,3 6,6 7,9 6,5

PIB no primario* 5,8 4,1 2,6 2,6 3,8



empresas de este sector sern en conjunto menores dado que los precios de los metales bsicos seguirn

en niveles bajos. En el balance, la Construccin no mostrar mayor recuperacin en 2016 (luego de un

pronunciado retroceso de ms de 6% el ao pasado) y su aporte al crecimiento ser nulo.

Finalmente, la Manufactura no primaria ser la actividad de ms pobre desempeo. Las ventas al exterior

de bienes con mayor contenido manufacturado (exportaciones no tradicionales) seguirn disminuyendo en

2016 pues el principal comprador, LatAm, se contraer incluso algo ms que el ao pasado y el sector

tendr que digerir paulatinamente la acumulacin de existencias que se dio en 2015. La contraccin que se

anticipa ser sin embargo acotada por la fortaleza del gasto de las familias en EEUU, que en alguna medida

moderar la menor demanda de LatAm de exportaciones no tradicionales peruanas, y por la ausencia de la

carga que el retroceso de la demanda desde el sector Construccin signific para la Manufactura no

primaria el ao pasado.

Por el lado de la demanda, mayor produccin minera se reflejar en exportaciones, mientras que gasto en infraestructura le dar soporte a la inversin pblica y privada

Las exportaciones continuarn siendo las de mejor desempeo por el lado del gasto (ver Tabla 3.3). Esto

bsicamente reflejar el boom de la produccin de cobre, mientras que las ventas de productos no

tradicionales y los servicios tendrn un comportamiento discreto.

Tabla 3.3

PIB por el lado del gasto (Var. % interanual)

Grfico 3.17

PIB por el lado del gasto: contribuciones1/

(en puntos porcentuales del PIB)

Fuente: INEI y BBVA Research 1/ El gasto del sector privado excluye la acumulacin de inventarios.

Fuente: BCRP y BBVA Research

La inversin bruta fija, por su parte, que se contrajo en los dos aos anteriores por la debilidad tanto del

componente pblico como privado, volver a crecer en 2016, aunque de manera muy contenida. Al interior,

la inversin pblica y privada tendrn un desempeo muy distinto. La pblica se apoyar en el mayor gasto

para infraestructura, en donde destacarn los mayores desembolsos para la Lnea 2 del Metro de Lima, y en

la gradual recuperacin de la inversin que realizan los gobiernos subnacionales, pues sus autoridades ya

habrn tenido tiempo suficiente (ms de un ao) para ordenarse en la administracin de este tipo de gasto.

Cabe mencionar que en diciembre de 2015, luego de mucho tiempo, el conjunto de gobiernos

subnacionales volvi a mostrar una sorpresiva expansin en su gasto de capital. Ese comportamiento

continu en enero de este ao. Con estos dos soportes, prevemos que la inversin pblica avanzar poco

ms de 8% en 2016.

La inversin privada an no saldr de terreno negativo y por tercer ao consecutivo retroceder. Ser, sin

embargo, la ltima vez que lo har en el horizonte de proyeccin. En lo positivo, en 2016 habr ms

inversin del sector privado en infraestructura. Los proyectos ms grandes en los que se incrementarn los

2013 2014 2015 2016(p) 2017(p)

1. Demanda Interna 6,9 2,2 2,9 2,4 3,0

a. Consumo privado 5,3 4,1 3,4 3,2 3,5

b. Consumo pblico 6,7 10,1 7,5 4,5 4,0

c. Inversin bruta interna 10,4 -4,9 -0,4 -0,5 1,3

Inversin bruta fija 7,4 -2,1 -5,5 0,5 2,8

- Privada 6,6 -2,2 -4,7 -1,4 2,2

- Pblica 10,7 -2,0 -8,9 8,2 5,2

2. Exportaciones -1,3 -1,0 2,7 6,0 6,6

3. PIB 5,8 2,3 3,3 3,6 4,2

4. Importaciones 2,9 -1,5 1,2 1,3 1,8

Nota:

Gasto privado (excl. inventarios) 5,7 2,4 1,3 2,1 3,2

Demanda interna (excl. Inventarios) 6,0 3,0 1,5 2,7 3,4-2

-1

0

1

2

3

4

0

1

2

3

4

5

2013 2014 2015 2016(p) 2017(p)

Gasto privadoGasto pblicoDemanda externa neta (eje der.)



desembolsos en comparacin con 2015 sern el gasoducto en el sur de Per, la lnea de transmisin

elctrica Mantaro-Marcona-Socabaya-Montalvo, y la Lnea 2 del Metro de Lima. La confianza de los

empresarios tambin tender a mejorar. En los ltimos meses ha estado recogiendo el bajo dinamismo de

la actividad, la natural incertidumbre que conlleva un proceso electoral, el riesgo de un fenmeno El Nio

que hasta no hace mucho se anticipaba que tendra una fuerte intensidad, la depreciacin de la moneda

local (que aprieta el gasto de capital de las empresas con descalce de monedas), y el deterioro de los

precios de las materias primas y el mayor ruido externo en general. Las cifras de crecimiento han empezado

a mejorar desde la publicada para noviembre, la de diciembre fue an mejor (por encima de 6% interanual),

y a lo largo del primer trimestre de 2016 se sostendr un ritmo promedio de expansin en torno al 4%. Eso

favorecer la confianza empresarial. El proceso electoral y el fenmeno El Nio tendrn incidencia solo

hasta la primera mitad del ao; luego de ello la incertidumbre que generan se disipar porque las fuentes de

la misma ya no estarn presentes. Eso tambin favorecer la confianza empresarial desde ese momento.

Algo similar ocurrir con los precios de las materias primas y con el ruido externo. En el primer caso,

encontrarn un mejor soporte en el segundo semestre y empezarn a recuperarse, en tanto que el ruido

externo en general se ir poco a poco moderando conforme se asienta el polvo levantado por las dudas

sobre el menor crecimiento de China y la habilidad que puedan tener sus autoridades para gestionar ese

aterrizaje, y ms recientemente sobre el crecimiento de EEUU. Y finalmente, como se explica en la

seccin 5, las presiones de depreciacin sobre la moneda local sern en 2016 menores que las del ao

pasado (y tambin apretarn menos porque las empresas han ido desdolarizando sus pasivos). Como

resultado, la confianza de los empresarios probablemente mejorar, lo que favorecer por ejemplo la

inversin privada en maquinaria y equipo y tambin empezar a reforzar la ampliacin de las planillas. Algo

de esto se desprende de las encuestas que realiza mensualmente el Banco Central, las que muestran

pesimismo de parte de los empresarios sobre el desempeo que tendr la economa en el corto plazo, pero

optimismo (incluso creciente) para horizontes temporales ms prolongados (ver Grfico 3.18 y 3.19). Estas

encuestas tambin sugieren que las empresas del sector real y del sistema financiero estaran empezando

a ajustar al alza sus expectativas de crecimiento para 2016. En lo negativo, el mercado inmobiliario

continuar lento, las empresas irn normalizando las existencias acumuladas el ao pasado y eso

desincentivar nueva produccin y por lo tanto el gasto de capital, las tasas de inters en moneda local para

las empresas ms grandes sern mayores en comparacin con las del ao anterior reflejando el ajuste

monetario del Banco Central para atacar las expectativas inflacionarias, y finalmente la inversin minera

seguir contrayndose (est. en USD 1 300 millones) debido a que se perder el sostn de las ltimas minas

grandes en fase de construccin que han avanzado recientemente a la siguiente etapa de su ciclo de vida

(produccin). El balance de estos elementos es a la baja para la inversin privada, que estimamos que se

contraer alrededor de 1,5% en 2016.

Grfico 3.18

Expectativa sobre la economa a 12 meses (en puntos)

Grfico 3.19

Expectativa sobre el sector a 12 meses (en puntos)

Fuente: BCRP y BBVA Research Fuente: BCRP y BBVA Research


Tramo optimista

Tramo pesimista

50 puntos


Tramo optimista

Tramo pesimista

50 puntos



Para finalizar, el dinamismo de la masa salarial continuar dbil, por lo menos en el primer semestre. Las

perspectivas de contratacin de personal en los prximos tres meses no son an favorables (ver Recuadro

2), de manera que la generacin de empleo adecuado ser acotada en el corto plazo. Sin embargo, tambin

es cierto que las expectativas que tienen las familias sobre su situacin econmica son mejores para la

segunda mitad de 2016. En un contexto en el que la inflacin empieza a ceder (ver seccin 6), las cifras de

crecimiento econmico son ms positivas, y el ruido local (se disipa El Nio, el proceso electoral concluye) y

externo (que incide sobre el tipo de cambio, un termmetro para algunos hogares sobre cmo van las

cosas) se moderan, estas expectativas podran reforzarse. Como resultado, las familias estarn inclinadas a

mantener el ritmo de mejora en sus patrones de consumo, buscando para ello financiamiento por algn

tiempo ms. Este es nuestro escenario base. Es coherente con el optimismo que se tiene por el lado de los

empresarios en el mismo horizonte temporal sobre cmo evolucionar el sector en el que se desenvuelven

(ver Grfico 3.19) y la economa en su conjunto (ver Grfico 3.18). Nuestro balance entre un dbil mercado

laboral en el corto plazo, de un lado, y confianza en que la situacin mejorar, menor inflacin, y acceso a

financiamiento, de otro, es que el consumo privado crecer este ao menos que en 2015, pero no mucho

menos, sino algo por encima del 3%.

Cmo compara esta proyeccin de crecimiento para 2016 con la que se tena hace tres meses? Mejora debido a que el fenmeno El Nio ser menos intenso que lo anticipado y a la mayor produccin minera

En los ltimos tres meses, dos elementos exgenos en nuestras previsiones se han comportado de manera

distinta a lo que consideramos en octubre: el fenmeno El Nio y la produccin minera. En el primer caso, la

probabilidad de que El Nio tuviese una fuerte intensidad en el verano se redujo sustancialmente. En el

segundo, dos proyectos cuprferos grandes (ampliacin de Cerro Verde y Las Bambas), que se estimaba

empezaran a producir entre fines del 1T16 y del 2T16, lo hicieron ms pronto.

Hace tres meses la probabilidad de que El Nio tuviese una fuerte intensidad en el verano se aproximaba al

50%. Las fuertes lluvias en la costa norte de Per afectaran negativamente la agricultura, pesca, la

actividad petrolera, el comercio, y la construccin. Por el lado del gasto se reflejaran en menores

exportaciones, inversin (pblica y privada) y consumo privado. Sin embargo, la probabilidad de que fuese

tan intenso disminuy en enero a 15% y por el contrario se increment la del escenario moderado hasta

65% (ver Grfico 3.12). Los registros ms recientes de las anomalas en la temperatura del mar van en el

mismo sentido (ver Grfico 3.13). Ello se ha incorporado en el escenario macroeconmico base, con

incidencia al alza sobre el crecimiento en 2016; por el contrario, el rebote posterior en las actividades

econmicas afectadas por El Nio ser ahora menos pronunciado en 2017, lo que incide a la baja sobre la

previsin del crecimiento para ese ao.

De otro lado, hace tres meses anticipbamos que la ampliacin de Cerro Verde empezara su etapa de

produccin a fines del primer trimestre de 2016. Sin embargo, esto se adelant: la mina inici produccin en

el 4T15, con lo que el volumen que producir en 2016 en nuestro escenario base revisado es mayor. Algo

similar ocurre con Las Bambas: estimbamos que empezara a producir cobre a fines del segundo trimestre

de 2016, pero esto se adelant a diciembre del ao anterior. Como resultado, el volumen de produccin de

estas dos minas ser mayor en 2016, lo que incide al alza sobre la tasa de crecimiento del PIB en ese ao.

Pero como el volumen producido en 2016 estar ahora ms cerca de su nivel de plena capacidad operativa,

la expansin de la produccin cuprfera en 2017 ser ahora algo ms acotada, lo que incide a la baja sobre

el crecimiento del PIB en ese ao.

Adems de estos dos factores de oferta, positivos sobre la previsin, el nuevo escenario base considera

otros elementos que en el balance conjunto han incidido a la baja sobre nuestra estimacin de crecimiento

para 2016, aunque de manera ms moderada. Uno de ellos, quizs el principal porque tambin afecta la



confianza de empresarios y consumidores, es el entorno externo. Por ejemplo, ahora se estima que LatAm

tendr este ao un desempeo menos favorable en comparacin con lo previsto en octubre, lo que afecta

negativamente las exportaciones no tradicionales. Adems, ahora se tiene una cada ms acentuada del

precio del cobre (y del zinc) para 2016, lo que debilita los beneficios de las empresas mineras y de esa

manera la reinversin de utilidades.

Como resultado, este informe revisa al alza la previsin de crecimiento del PIB para 2016, desde el 2,8%

que tenamos hace tres meses a 3,6%, en tanto que la de 2017 se recorta de 5,0% a poco ms de 4%.

Impulso minero y de infraestructura continuar el prximo ao y a este se sumarn otros elementos, con lo que el crecimiento en 2017 se acelerar hasta poco ms de 4%

El prximo ao la economa mundial, y en particular los socios comerciales en LatAm, tendrn un mejor

desempeo. Localmente, habr una reversin positiva de los impactos que El Nio haya tenido en 2016 y el

ambiente para familias y empresas ser ms favorable pues el mismo fenmeno El Nio y el ruido electoral

estarn ausentes, la inflacin y la depreciacin de la moneda local estarn ms contenidas, y buena parte

del exceso de inventarios se habr digerido. Estos elementos y el impulso que continuarn dando la mayor

produccin minera (cobre) y el mayor gasto en infraestructura, que en conjunto contribuirn con ms de dos

puntos porcentuales al crecimiento del PIB, llevarn a que la actividad se acelere hasta poco ms 4%.

Por el lado sectorial, la reversin de los impactos de El Nio favorecer al agro y la pesca, y con ello a la

industria primaria. La Construccin se acelerar por el mayor gasto en infraestructura y la Manufactura no

primaria volver a expandirse debido, por ejemplo, a la mejora en la demanda del sector construccin y de

exportaciones no tradicionales (LatAm). Finalmente, Comercio y Servicios tendrn algn rebote vinculado

con el mejor desempeo del gasto del sector privado.

Por el lado del gasto, las exportaciones continuarn liderando el crecimiento, apoyadas en la produccin

minera y en las mayores ventas al exterior de productos no tradicionales. Los mayores desembolsos para

construir infraestructura favorecern a la inversin privada, en la que tambin incidir positivamente la

mejora en la confianza empresarial. En este contexto, la generacin de empleo se dinamizar, y junto con el

retroceso de la inflacin le dar soporte a los ingresos de las familias y as al consumo privado, que

prevemos registrar sin embargo solo una aceleracin moderada en 2017 porque habr cierto

desapalancamiento de los hogares (deudas que se tomaron en 2015 y 2016 para sostener el consumo). En

conjunto, la mayor demanda del sector privado explicar la aceleracin del crecimiento del PIB entre 2016 y

2017. Finalmente, el gasto pblico avanzar de manera ms mesurada, consistente con el mantenimiento

de un dficit fiscal estructural en niveles manejables.



Recuadro 2. Mercado laboral: deterioro de la calidad de los nuevos puestos de trabajo y del dinamismo de la masa salarial7

En7 el segundo semestre de 2015 hubo un

importante incremento de la poblacin

econmicamente activa (PEA). En un contexto en

el que la economa sigue dbil y los precios

avanzan a un ritmo elevado, sobre todo los de

alimentos y servicios pblicos, una mayor

proporcin de la poblacin en edad de trabajar

(PET) se anim a buscar empleo. Y lo ha

encontrado: la PEA ocupada se aceler a lo largo

del ao y al cierre de este avanzaba a un ritmo

que no se observaba desde 2013 (ver Grfico

R.2.1), cuando el PIB creca en torno al 6%

interanual.

Grfico R.2.1

Lima Metropolitana: incremento de la PEA ocupada (en miles de personas, var. interanual)

Fuente: INEI y BBVA Research

Sin embargo, a pesar de que el mercado laboral ha

podido absorber a este mayor nmero de personas

que desean trabajar, no lo ha hecho en las

condiciones adecuadas. Alrededor de 75% de los

puestos de trabajo creados en el segundo semestre

de 2015 fueron subempleos, y de estos la mayora

exige trabajar 35 horas a la semana o ms pero

paga menos que el salario mnimo (subempleo por

7 La informacin utilizada corresponde a la Encuesta Permanente de

Empleo (EPE). Esta solo contiene datos para Lima Metropolitana. La informacin disponible con cobertura para todo el pas se publica con mayor rezago y tiene una menor desagregacin. Sin embargo, dada la importancia de Lima en la economa, es razonable que sus tendencias generales no sean muy distintas a las del pas en su conjunto.

ingresos). Es coherente as con que buena parte de

ese mayor nmero de personas que desean

trabajar y que el mercado laboral ha absorbido en la

segunda mitad del ao es poco calificada (tiene solo

algn grado de instruccin escolar secundaria), ha

encontrado empleo en el sector servicios (uno de

los que tiene menor productividad), y lo ha hecho en

las empresas de menor tamao (usualmente

tambin las de menor productividad). La calidad de

los nuevos empleos creados se ha deteriorado.

En este contexto, la masa salarial ha seguido

incrementndose porque hay ms empleo, pero ha

perdido dinamismo (ver Grfico R.2.2) ya que la

mayora de esos nuevos puestos de trabajo tienen

una remuneracin relativamente baja. No ayuda

tampoco que la inflacin haya tendido a subir en el

ltimo ao, erosionando as el poder adquisitivo de

los ingresos de las familias.

Grfico R.2.2

Masa salarial1/

y Consumo privado (var. % interanual)

1/ Se calcula como la PEA ocupada multiplicada por el ingreso promedio por trabajador. Fuente: INEI y BBVA Research

El menor dinamismo de la masa salarial, que pas

de poco ms de 4,5% en 2014 a algo menos de

2,5% en 2015, anticipara una desaceleracin del

consumo privado. Esto ha ocurrido, pero quizs de

una manera menos pronunciada que lo que se

hubiese esperado (ver Grfico R.2.2). Una posible

explicacin es que las familias estaran anticipando

-200

-150

-100

-50

0

50

100

150

200

250

300

en

e-1

3

may-1

3

sep

-13

en

e-1

4

may-1

4

sep

-14

en

e-1

5

may-1

5

sep

-15

Adecuadamente empleadosSubempleoPEA ocupada

0.2

0.70.5

-1.1 0

1

2

3

4

5

6

7

2012 2013 2014 2015

Masa salarial real promedio (var.%)Consumo privado real (var.%)dif. tasas (pp)



que la situacin se ha apretado solo de manera

temporal (ver Grfico R.2.3).

Grfico R.2.3

Familias: situacin actual y expectativa sobre situacin futura

1/ (puntos, promedio 3 lt. meses)

1/ Situacin actual evala si las familias perciben una mejora en su situacin econmica con respecto a la de hace un ao, mientras que Expectativa sobre situacin

situacion peru 1t16

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