situación chile, primer trimestre 2014 - bbva research

Situación ChilePrimer trimestre 2014

1 Entorno exterior: mayor crecimiento y riesgos más equilibrados

2 Mercados financieros locales: impactos menores ante inicio del tapering. Tipo de cambio en un marcado proceso depreciativo

3 Chile: de menos a más en 2014 con PIB creciendo 4,0%

Recuadro: Competitividad de las exportaciones de manufactura en Chile

4 Inflación sin presiones relevantes en 2014, pese a alzas de fines de 2013.

5 Cuenta corriente alcanza niveles sostenibles

6 Principales riesgos para la economía chilena: China y la Reforma Tributaria

Índice

Entorno Exterior: mayor crecimiento y riesgos más equilibrados

• Año 2014 se caracterizará por un mayor crecimiento mundial. Destacan mejores desempeños de EE.UU. y de la Eurozona.

• Política económica contribuye a reducir incertidumbres: en EE.UU. acuerdo fiscal e inicio del tapering.

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World US Eurozone Eagles*

Forecasts in Feb 2014 Forecasts in Nov 2013

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Tipo 10 años Bonos del Tesoro a madurez constante (prom, % p.a.)

Tipo de Fondos federales inplicitos en precios futuros 12 meses (% p.a.)*EAGLEs es el grupo de economías emergentes que más contribuirán al

PIB mundial en los próximos 10 años. Grupo compuesto por China, India,

Indonesia, Brasil, Rusia, Corea, Turquía, México y Taiwán.

Tapering puede complicar el panorama de algunas economías emergentes

• EE están enfrentando reducción de flujos de entrada de capital y depreciación de sus monedas.

• Tensiones recientes no alteran nuestras previsiones de crecimiento para el conjunto de EE, pero sí suponen un riesgo bajista especialmente en economías con mayor peso en carteras de inversionistas globales y con vulnerabilidades (Turquía, Brasil, Indonesia, India)

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Índice

La acelerada pero bienvenida depreciación del CLP…

• Esperábamos una depreciación del peso este año (pero nos sorprendió la velocidad):

1. Menor diferencial de tasas de interés con EE.UU.

2. Menores términos de intercambio (precio del cobre)

3. Desaceleración de la economía

• Sabemos que el tipo de cambio sobrerreacciona en el corto plazo y algo de esa sobrerreacción es lo que estamos viendo hoy.

• El tipo de cambio ha alcanzado niveles superiores a los explicados por sus determinantes fundamentales.

• La depreciación es bienvenida por su impacto positivo en la industria exportadora local, en un momento en que el crecimiento es débil.

• Factores que contendrán depreciaciones adicionales en 2S14:

1. Liquidación de dólares del fisco

2. Mejoras en las perspectivas de crecimiento de la economía

La acelerada pero bienvenida depreciación del CLP…

• La depreciación del peso tiene un componente transitorio, dado por el desarme de posiciones de carry trade y la preocupación generada sobre algunas economías emergentes.

• En la medida que los mercados diferencien a Chile y se asiente mejor la estrategia de salida de la Fed, podríamos ver estabilizaciones o incluso leves apreciaciones. Sin embargo, enmarcadas en un proceso depreciativo nominal y real.

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CLP Curncy COP Curncy BRL Curncy

PEN Curncy MXN Curncy

Tasas largas se ajustan a la baja desde inicios de año

• Durante los últimos dos meses se han observado castigos adicionales al riesgo país –medido por el credit default swap (CDS)– en Chile, fenómeno compartido por otras economías andinas.

• El retroceso del bono del Tesoro Americano desde inicios el 2014 en conjunto con mayores recortes esperados para la TPM en Chile han permitido disminuciones de la deuda soberana en pesos a plazos de 5 y 10 años. También contribuyó anuncio del BCCH de nula emisión de papeles largos.

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BCP 5 BCP 10 GT 10 (eje derecho)

Emisión de deuda LP: nula oferta del BC y menores montos en UF

Tabla 1

Oferta de instrumentos de renta fija soberanos

2012 2013 2014

Oferta total pesos y UF (millones USD)

Tesorería 5.704 4.112 6.007

Banco Central 3.968 3.471 -

Ratios (porcentaje)

BCCh/Tesorería 70 84 0

BCCh/Total 41 46 0

$/UF 54 63 120

$/UF BCCh 89 76 -

$/UF Tesorería 37 53 120

Fuente: BCCh, BBVA Research

• Oferta de instrumentos soberanos quedó en manos de la Tesorería, que ha privilegiado instrumentos nominales versus indexados a la inflación.

• Nueva composición es acorde con los esfuerzos de nominalización de la autoridad, apoyan una contención del traspaso de alzas en las tasas de interés externas, y permiten una mayor transmisión de las bajas en la tasa de política monetaria hacia la parte media y larga de la curva de rendimiento.








Índice

Inversión con dosis importantes de incertidumbre en 2014

• Catastro de inversión considera montos relevantes en los próximos años. Sin embargo, su concreción no está asegurada.

• Confianza empresarial ha disminuido, pero en el agregado se mantiene en niveles neutrales. Optimismo de minería y comercio compensado con pesimismo de industria y construcción.

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Ing. Detalle Construcción Terminado

Ing. Básica Ing. Conceptual

2013 2013-2017

Escenario Pesimista 80% 40% Construcción+Terminados

Escenario Probable 92% 63% Ing. Detalle + Construcción + Terminados

Mercado laboral y confianza de consumidores sostienen el crecimiento del consumo privado

• Mercado laboral (empleo y remuneraciones) continúa mostrando dinamismo a pesar de menor crecimiento del PIB.

• Consumidores se mantienen optimistas respecto del futuro de la economía.

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Situación actual Situación 12 meses

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Asalariado Cuenta propia y resto CMO real

Masa salarial IVCM real (der)

Impulso monetario y fiscal contribuirán al crecimiento en 2014

• Proyectamos que la TPM llegará a 4% este año. De esta forma se habrá inyectado un estímulo monetario de 100 pb que contribuirá al crecimiento del consumo, de la inversión y de las exportaciones (vía depreciación cambiaria)

• Gasto público crecerá más de 6% este año. Además de la menor base, está el efecto que tendrá en los ingresos fiscales el mayor tipo de cambio y la Reforma Tributaria.

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Expectativas de TPM EEE Efectiva BBVA Research Swap TPM

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Balance efectivo (% del PIB) Crecimiento del gasto (var. a/a, eje der.)

Gobierno tendrá mayores ingresos estructurales y espacios para gasto en 2014

• Si bien crecimiento de la actividad y de la demanda serán menores a los supuestos por el gobierno, este efecto será más que compensado por el mayor tipo de cambio previsto para este año.

• A diferencia del PIB efectivo que conceptualmente no afecta los ingresos estructurales, el tipo de cambio tiene un impacto directo e importante, aumentando los ingresos del Fisco y sus espacios de gasto.

Ministerio de Hacienda BBVA ResarchPIB (var. a/a, %) 4.9 4.0Demanda interna (var. a/a, %) 5.4 4.5Inflación promedio (%) 3.0 2.9Tipo de cambio promedio ($ por dólar) 522 548Precio del cobre promedio (cent de dólar la libra) 325 314

Menor recaudación efectiva respecto a Minhda (% del PIB) - 0.1

Mayor tipo de cambio más que compensa optimismo en supuestos de PIB y D.Interna

• Presupuesto del año 2014 suponía crecimiento del gasto público de 3,9% con los supuestos presentados en la lámina anterior.

• Relevante subejecución de gasto en 2013 incrementará esta cifra sobre 5% (Efecto base)

• El mayor tipo de cambio proyectado para este año generará el equivalente a 0,3% del PIB (cerca de US$ 900 millones) de mayores ingresos estructurales que podrán destinarse a gasto (o a capitalizar Codelco, por ejemplo).

• Los espacios de gasto se verán incrementados también si:

• En 2014 la Reforma Tributaria empieza a recaudar (por ejemplo T&E)

• Gobierno decide darse una mayor holgura fiscal el primer año, con un mayor déficit estructural.

• En definitiva, considerando que el gobierno entrante no subejecutará, vemos altamente probable que el gasto crezca sobre 6% este año, a su mayor ritmo desde 2010.

En 4T13 se habría iniciado un proceso de normalización de existencias que continuará en 2014

• En 2T13 y 3T13 crecimiento caída de inventarios fue explicada (y contrarrestada) por aumento de exportaciones mineras. Estimamos que esto no se repitió en 4T13.

• Acorde con nuestras proyecciones de crecimiento de la demanda interna y tasas de interés, veremos en el transcurso de 2014 un proceso gradual de normalización de las existencias como porcentaje del PIB, alcanzando niveles cercanos a sus promedios históricos en 2015.

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* Estimadas como la diferencia entre el crecimiento de las exportaciones

en dólares y la variación del precio del cobre

Recuadro: competitividad de las exportaciones de manufacturas en Chile

• Durante los últimos cinco años la industria chilena ha visto reducida su competitividad. Las principales razones: menor tipo de cambio y aumentos de costos laborales y de energía.

• La reciente depreciación del peso es una buena noticia para el sector industrial, más aun en un contexto de madurez del ciclo de inversiones en minería, que hará que las inversiones se vuelquen a sectores más rezagados.

• Desafíos: reducción de costos energéticos y avances en infraestructura logística.

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No compartimos visiones más pesimistas para el crecimiento en 2014Indicadores que nos llevan a ser optimistas:

Mayor crecimiento mundial

Política monetaria y fiscal expansivas

Mercado laboral (empleo y salarios)

Confianza de consumidores

Exportaciones (particularmente con alza del tipo de cambio)

Inflación

Colocaciones

Variables a monitorear:

Caída de importaciones de bienes de capital. Vinculada a minería y transporte, pero con fuerte recuperación en energía.

Confianza de empresarios (IMCE). Es un indicador coincidente, sin capacidad predictiva. Puede estar reflejando cifras de actividad en 4T13, cambio de gobierno, RT.

Edificación menos dinámica y ventas estables, pero con retrocesos interanuales. Efecto de advertencias del Banco Central y término de reconstrucción.

Condiciones de crédito más restrictivas, especialmente a inmobiliarias. Más allá de la encuesta del BC, los bancos continúan con fuertes campañas de créditos hipotecarios y de consumo.


2 Mercados financieros locales: impactos menores ante inicio del tapering.Tipo de cambio en un marcado proceso depreciativo






Índice

Depreciación cambiaria y cambios metodológicos aceleraron la inflación en 2S13

• La baja inflación que se registró en la primera parte de 2013 obedeció en gran medida al impacto deflacionario del componente transable. Este a su vez, hacía eco del bajo nivel del tipo de cambio, pero también de los reconocidos problemas metodológicos del IPC, particularmente en la medición de prendas de vestir y calzado.

• Solo entre junio y diciembre el IPC transables acumuló un alza de 2,9 puntos porcentuales.

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IPC Transables IPC No transables

Meta BC IPC total

Mantenemos proyección de inflación de cierre de año en 2,6% a/a

• Inflación se mantendrá contenida en 2014 como consecuencia de ampliación de brechas de capacidad, menores presiones salariales, traspaso acotado a inflación de la depreciación del tipo de cambio e inflación internacional contenida





4 Inflación sin presiones relevantes en 2014, pese a alzas de fines de 2013



Índice

Cambio en la composición del crecimiento contribuye a levantar riesgo de sostenibilidad de la cuenta corriente

• Corregimos a la baja nuestra proyección de déficit en cuenta corriente debido a un ajuste en la composición del crecimiento, con una menor contribución de la inversión y una mayor del sector externo.

• Se han concretado los riesgos depreciativos y es más evidente la desaceleración de la demanda interna. En su conjunto, estos elementos contribuyen a levantar los riesgos de sostenibilidad de la cuenta corriente.

• A lo anterior se suma un leve ajuste al alza en el precio promedio del cobre proyectado para el periodo 2014-2015 (desde USD3,00 y USD2,90 por libra a USD3,14 y USD2,98 por libra, respectivamente)

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2009 2010 2011 2012 2013 (p)

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Cuenta corriente Balanza comercial





4 Inflación sin presiones relevantes en 2014, pese a alzas de fines de 2013



Índice

Principales riesgos: China y cambios tributarios

• El déficit de cuenta corriente se ha moderado significativamente respecto a nuestra evaluación anterior alcanzando niveles sostenibles.

• Incertidumbre asociada al tapering también se ha reducido con el inicio de este proceso en diciembre. La mantención de un proceso gradual de retiro del estímulo no debiese ocasionar impactos adicionales en los mercados emergentes, excepto en economías más vulnerables.

• Una desaceleración económica mayor a la anticipada de China se mantiene como el principal riesgo externo por sus implicancias en el dinamismo del sector exportador, flujos de capitales y las cuentas fiscales.

• Localmente, levantamos el riesgo de implementación de la Reforma Tributaria (RT) que podría afectar las intensiones de inversión. En este sentido se requiere al menos: (i) reducir a la brevedad la incertidumbre asociada a los detalles del proyecto de RT, (ii) aplicar los cambios propuestos de forma gradual.

Resumen escenario macroeconómico

Previsiones macroeconómicas

2011 2012 2013 2014 2015

PIB (% a/a) 5.9 5.6 4.0 4.0 4.5

Inflación (% a/a, fdp) 4.4 1.5 3.0 2.6 3.0

Tipo de cambio (vs. USD, fdp) 517 477 529 552 556

Tasas de interés (%, fdp) 5.25 5.00 4.50 4.00 4.75

Consumo Privado (% a/a) 8.9 6.1 5.5 4.3 6.3

Consumo Público (% a/a) 3.0 4.2 3.6 4.8 4.6

Inversión (% a/a) 14.7 12.3 3.8 3.8 4.7

Resultado Fiscal (% PIB) 1.4 0.6 -0.6 -1.2 -0.9

Cuenta Corriente (% PIB) -1.3 -3.5 -3.3 -3.0 -2.8

Fuente: BBVA Research

Situación ChilePrimer trimestre 2014

situación chile, primer trimestre 2014 - bbva research

Economy & Finance