Vagyonkezel ői beszámoló azAllianz NyugdíjpénztárAllianz NyugdíjpénztárIgazgatósága részére2013. IV. negyedév

Budapest, 2014. január 10.

Portfólió teljesítmény

Portfóliók teljesítménye 2013.09.30-tól 2013.12.31-ig

Portfóliókezelt alapokPortfóliókezel ői

bruttó hozamBenchmark

hozamAlul /

FelülteljesítésKezdő dátum Kezd ő vagyon Záró dátum Záró vagyon

Önkéntes Klasszikus 1,13% 0,93% 0,20% 2013.09.30 9 145 933 667 2013.12.31 9 216 289 184Önkéntes Kiegyensúlyozott 2,89% 2,65% 0,24% 2013.09.30 109 081 470 218 2013.12.31 112 695 306 197Önkéntes Középutas 2,65% 2,68% -0,03% 2013.09.30 3 755 446 434 2013.12.31 3 935 607 129Önkéntes Növekedési 2,99% 2,73% 0,27% 2013.09.30 6 456 820 711 2013.12.31 6 822 705 578

1

A portfoliókezelői bruttó hozam a portfoliókezelő teljesítményét hivatott mérni, mely nem feltétlenül egyezik meg a jogszabályban előírt bruttó és nettó hozammal metodikai különbség miatt.

Önkéntes Növekedési 2,99% 2,73% 0,27% 2013.09.30 6 456 820 711 2013.12.31 6 822 705 578Önkéntes Kockázatvállaló 3,33% 2,72% 0,61% 2013.09.30 1 944 087 505 2013.12.31 2 053 267 917Önkéntes Függő 0,94% 0,93% 0,01% 2013.09.30 38 514 492 2013.12.31 175 079 272Önkéntes Szolgáltatási 1,00% 0,93% 0,07% 2013.09.30 289 299 595 2013.12.31 287 078 167Önkéntes LIK_MUK 1,20% 0,93% 0,26% 2013.09.30 1 279 083 001 2013.12.31 1 282 476 519

Indexek teljesítménye

0,9%

0,7%

-0,5%

-0,9%

1,2%

1,5%

ZMAX

CETOP20

BUX

MSCI GEM

Főbb indexek alakulása 2013 Q4-ben (HUF-ban és saját devizában)

2

7,2%

6,9%

2,8%

1,2%

0,9%

9,9%

7,5%

-5% 0% 5% 10% 15%

S&P 500

Euro Stoxx 50

MAX

RMAX

Forrás: Bloomberg, Allianz Alapkezelő

Indexek alakulása

105

110

115

120

125

130MAX CETOP20 S&P 500 MSCI GEM Euro Stoxx 50 BUX

Főbb indexek alakulása (2012.12.31-2013.12.31. HUF-ban)

3

80

85

90

95

100

12.12

13.01

13.03

13.03

13.04

13.05

13.06

13.07

13.08

13.09

13.10

13.11

13.12

Forrás: Bloomberg, Allianz Alapkezelő

Globális trendek I.

� Viszonylag nyugodt negyedévet tudhat maga mögött az EU, 2013 utolsó három hónapjában komolyabbturbulenciákat nem tapasztalhattunk. A kötvényhozamok lassú emelkedése a világpiaci trendbe illett (FEDtapering várakozások erősödése/visszahúzódása mentén). Komolyabb változást csak az ECBkamatcsökkentése, illetve az utána kiadott, támogató kamatpályát előrejelző kommentárok okoztak. Azalapkamat 25 bp-os mérséklésére az alacsonyabb inflációs előrejelzések és a gyengélkedő növekedésmiatt volt szükség. A teljes eurozóna gazdasága stagnált, ezt kritikusan magas, 10% felettimunkanélküliség kísérte. Európa defláció felé halad, folyamatai kellemetlen analógiát mutatnak aJapánban megismert „elvesztett évtizedében” tapasztaltakkal. Az ECB lépése ezt hivatott enyhíteni.

EMU: ECB kamatcsökkentés, alacsony növekedés, kiugró munkanélküliség, bankunió

44

� 2013Q4 jelentős vívmánya volt a bankunió irányába tett jelentős előrelépés. Az erős német befolyássalmeghozott reform lényege, hogy az EU 2026-ra egy 55 milliárdos alapot hoz létre, mely összetett, demégis átlátható kritériumok alapján adhat segítséget bajba jutott bankoknak. Lényeges szempont, hogy akimentés már nem a költségvetésekből történik (nem adófizetők pénzén rendezik a banki mérlegeket) aköltségekből sokkal nagyobb részt vállalnak a kötvény és részvénytulajdonosok. A folyamat pozitív, de amegvalósítási terv még rengeteg kérdést hagyott nyitva, így nem tudta érdemben csökkenteni az EUbankrendszerével kapcsolatos aggodalmakat.

� A következő hónapok vízválasztók lehetnek az EU-ban: egyrészt több „kimentett” ország is vissza kívántérni a piaci finanszírozáshoz, másrészt a FED tapering megindulása miatt szűkülő likviditás magasabbvolatilitás és erősebb piacok közötti differenciálást eredményez, ami az alacsony növekedés és arendkívül magas munkanélküliség miatt finanszírozási és politikai feszültségeket, sőt akár újabb jegybankibeavatkozást is eredményezhet

Globális trendek II.

� Az Egyesült Államok gazdasága kiegyensúlyozottabb növekedési képet mutatott 2013 Q4-ben, s ez kellőteret biztosított a FED mennyiségi könnyítési programjának megváltoztatására. Az USA jegybankja 10mrd dollárral mérsékelte az eszközvásárlásokra fordított havi keretet, ezzel megindult a tapering. Alépésnek komolyabb piaci hatásai nem voltak: a várakozások szinte teljesen beárazódtak már ahozamszintekbe. (A FED fordított repo műveletekkel az eddigieknél aktívabban kívánja majd irányítani arövidebb kamatok alakulását is)

� A két éves költségvetési megállapodás elfogadásával a fiskális oldalon a következő időszakbankomolyabb akadályokkal nem találkozhatunk, ám a munkaerőpiaci és feldolgozóipari folyamatok még

USA: Javuló mutatók, megindult a QE program kivezetése (tapering)

55

komolyabb akadályokkal nem találkozhatunk, ám a munkaerőpiaci és feldolgozóipari folyamatok mégnem mutatnak egységesen pozitív képet. Az aktivitási ráta közel 30 éves mélyponton van, afoglalkoztatás bővülése elmaradt a várttól, a munkanélküliségi ráta elsősorban adminisztratív okok miattmutatott jelentősebb javulást. Az új munkahelyek között az idénymunkák aránya különösen magas, így abővülés nem csapódik le a fogyasztás javulásában (sőt a rendelkezésre álló jövedelem hónapok ótaesik).

� Az Egyesült Államok előrébb tart a kilábalásban, mint Európa vagy Ázsia gazdaságai, ez a monetárispolitikában és a kamatkörnyezet alakulásában is tetten érhető, de a korrekció még gyenge lábakon áll. Agazdaságban lévő extra likviditás lassú kivezetésének elindítása befektetői oldalon szigorúbb kockázatielemzéseket hozhat, ami a most tapasztalható torzult eszközértékeltségi szinteket alaposanmegváltoztathatja. Komoly kockázatot látunk a részvénypiacok árazásában, ahol az implikált bevételimutatószámok jelentősen meghaladják a történelmi átlagot, így azt sem tartjuk kizártnak, hogy 2014-bennagyobb részvénypiaci korrekció és a QE kivezetésének átalakítása is bekövetkezhet.

Globális trendek III.

� Ázsia gazdasági folyamatait két fő tényezőre bonthatjuk: 2013 Q4-ben Japánban folytatódott amennyiségi könnyítés az új gazdaságpolitikai rezsim alatt, mely eleinte látványos eredményeket hozott anövekedési adatokban, később azonban lendületét vesztette. A piacokra pumpált likviditás nem talált utata reálgazdaságba, így az a befektetők eszközvásárlásokra használták fel (így komoly pozitív hatás nélkülemelkedett tovább az összbevételekből adósságtörlesztésre fordított arány). A folyamatnak az európaiperemállamok adósságának finanszírozására volt leginkább kedvező hatása: a japán befektetők eddignem látott mértékben vásároltak portugál, görög, ír és olasz állampapírokat. A szigetország várakozásainkszerint folytatja ezt a politikát, megpróbál kilépni az évtizedes dezinflációs környezetből.

Ázsia: Japán – mennyiségi könnyítés, Kína – gazdasági irányváltás

66

� Kína feldolgozóiparának bővülési üteme érzékelhetően lassult a negyedik negyedévben. Enneklegfontosabb oka a gazdasági vezetés által elfogadott módosítások állnak, melyek az alacsonymegtérüléssel járó beruházások helyett urbanizációs programra és az ezzel járó fogyasztásbővülésre,infrastrukturális fejlesztésekre helyezte a hangsúlyt. Nem szabad azonban figyelmen kívül hagynunk akínai pénzügyi közvetítő rendszer súlyosbodó problémáit, melyek komoly teherként jelentkeznek majd akövetkező hónapokban.

� Az állami irányítású bankrendszer mellett Kínában hatalmas méretű „árnyék bankrendszer” nem, vagycsak alig szabályozott pénzügyi rendszer alakult ki, mely gyakorlatilag korlátozás nélkül nyújtott hiteleketés bővítette a gazdaságban mozgó pénz mennyiségét. A finanszírozott beruházások megtérülésealacsony, a nem teljesítő hitelek aránya ugrásszerűen bővül, az átláthatatlanság miatt a helyzet kezelésekomoly növekedési és politikai kockázatot jelent majd Kínának, és érdemben visszafoghatja avilággazdaság növekedési ütemét 2014-ben.

Globális trendek IV.

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

20

09.01 09.11 10.09 11.07 12.05 13.03

EUR/HUF

Nem et ipari term eles

Német ipari termelés év/év

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

EUR/HUF

USA korrigalt ipari …

USA ipari termelés - készletállomány változás

77

-25

-20

-25

0,8

1,3

1,8

2,3

2,8

EUR/HUF

10Y BUND 10Y UST

10Y UST és 10Y Bund

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

EUR/HUF

USA risk appetite (Moody's BAA10y - UST10y)

USA risk appetite

Hazai makrofolyamatok I.

� Gyenge keresleti oldali aktivitás, visszafogott növekedés és a rezsicsökkentések miatt jóval a középtávúcél alá eső infláció jellemezte a hazai gazdaságot 2013 utolsó negyedévében. Viszonylag nyugodtbefektetői környezet és javuló országkockázati megítélés mellett az MNB folytathatta kamatcsökkentésiciklusát. A kéthetes irányadó kamat év évégére 3%-ra csökkent (a jegybank kitartott a 20 bp-os vágásokmellett). Bár a pénzromlási ütem év/év alapon 1% alá esett, nem szabad figyelmen kívül hagynunk, hogya maginflációs mutató 3% felett ragadt be, ami növelheti a hivatalos fogyasztói kosár és az észlelt inflációközötti eltérést, és visszahúzó erőként működhet 2014-ben, mikor a bázishatások jelentős része eltűnik arendszerből.

Újabb kamatcsökkentések, élénkülő ipar, erős külkereskedelmi aktívum

88

� Ipari termelésünk hosszú idő után visszatért a pozitív tartományba (év/év alapon) az építőipar és afeldolgozóipar élénkülése miatt. A járműipari beruházások aktiválása és termelésük felfutása komolylendületet adott az exportnak, így külkereskedelmi mérlegünk egyenlege tovább javult (dec vége 803 mioEUR) erős támaszt adva a hazai fizetőeszköznek.

� A foglalkoztatottak száma 2013 év végére 4 millió fölé emelkedett, a munkanélküliségi mutatónk ezzelösszhangban 10% alá mérséklődött. A folyamatnak érezhető pozitív hatásai vannak a kiskereskedelemalakulására is, ami a feldolgozóipari folyamatok mellett stabil alapot teremthet a 2014-es tervezett 2%-osnövekedéshez.

Hazai makrofolyamatok III.

1

2

3

4

5

6

7

00.01 11.05 11.10 12.03 12.08 13.01 13.06 13.11

Headline + Core CPI - HUF

Headline CPI - HUF

Core CPI - HUF

Forint headline és maginfláció alakulása

-8

-6

-4

-2

0

2

4

1900.01 2009.10 2010.08 2011.06 2012.04 2013.02

EUR/HUF

Hazai kisker forgalom év/év

Hazai kisker forgalom év/év

99

3550

3600

3650

3700

3750

3800

3850

3900

3950

4000

4050

00.01 11.05 11.10 12.03 12.08 13.01 13.06 13.11

BérekFoglalkoztatottak száma (e fő)

-10

-5

0

5

10

15

20

00.01 11.05 11.10 12.03 12.08 13.01 13.06 13.11

Ipari termelés év/évIpari termelés év/év

0-10

Hazai állampapír-piaci folyamatok I.

� Az MNB kiszámítható politikája jelentősen csökkentette a másodpiaci jegyzések volatilitását 2013-ban. A20 bázispontos lépések rendre, fokozatosan beárazódtak az FRA jegyzésekbe, így a döntés, és aviszonylag egységes irányultságot mutató kommentárok sem zavarták meg a folyamatoshozamcsökkenési trendet.

� A negyedév végére a rövid oldali jegyzések 2,8-3% közelébe kerültek, a hozamgörbe leghosszabblejáratai azonban még mindig 5% feletti szinteken mozogtak, így a hazai hozamgörbe meredekségetörténelmi csúcsra emelkedett. A jelenség nem ország specifikus, gyakorlatilag a fejlett és fejlődő piacokmindegyikén hasonló változások mentek végbe. A lengyel másodpiacon például a miénknél is nagyobb

Sikeres USD kibocsátás, kiugróan meredek hozamgörbe

1010

mindegyikén hasonló változások mentek végbe. A lengyel másodpiacon például a miénknél is nagyobbeltérést tapasztalhattunk a rövid és hosszú lejáratoknál. Alacsony növekedés és kiugróan alacsonyinfláció mellett a hazai 5% körüli hozamszintek nehezen kitermelhető kamatkiadásokat eredményeznek,ezt a közeljövőben valamilyen formában kezelni kell. A jelenlegi CDS jegyzéseknél ugyan komolyaggodalomra nincs ok, a globális likviditás megtalálja útját piacainkra, de a core marketekhez viszonyítottszűkülő spread-ek korlátozhatják a további erősödést.

� A negyedév során az ÁKK sikeres devizakötvény kibocsátást hajtott végre (10Y USD, midswap + 325 bp),ezzel fedezetet teremtett a 2013-as és a 2014 első negyedévében esedékes kifizetések jelentős részére.A kialakult felár a nagy kereslet miatt kedvezőbb volt, mint az első félévi aukció. Tekintve, hogy az ÁKKprudens módon, túlbiztosítva von be devizaforrásokat, 2014Q1-ben is számíthatunk további kibocsátásra,így időarányos túlfedezéssel, kényelmes mozgástérrel vághat neki az elő félévnek

Hazai állampapír-piaci folyamatok II.

2,50

3,00

3,50

4,00

4,50

5,00

5,50

6,00

6,50

7,00

2013.10.01 2014.01.08

HGB görbe változása

4700

4800

4900

5000

5100

5200

5300

EUR/HUF

non-resident holding

Külföldi befektetők állampapír-állománya

1111

2,000 2 4 6 8 10 12 14 16

460000.01 13.0213.0213.0313.0313.0413.0413.0513.0513.06 13.0613.07 13.0713.08 13.0813.0913.0913.1013.1013.1013.1113.1113.12 14.01

2,5

3

3,5

4

4,5

5

EUR/HUF

3x6 HUF FRA

HUF 3x6 FRA

-230

-210

-190

-170

-150

-130

-110

-90

00.01 13.10 13.11 13.11 13.11 13.12 13.12 14.01

EUR/HUF

HUF curve steepness

2-10 spread (HUF swap görbe)

A „great rotation” éveKumulált tőkebeáramlás a globális kötvény és részvénypiacokra (2009-13)

51,5%29,6%25,5%

24,1%18,0%17,9%

16,4%14,4%

7,8%2,2%

-5,0%-5,5%

-6,7%-7,0%

-10,0%-13,3%

-15,5%

TOPIXS&PDAX

MSCI WORLDCAC40

EURO STOXX 50MSCI EUROPE

FTSEEMEA

BUXMSCI GEM

RTSSHANGHAI COMPOSITE

WIG20CETOP 20

ISTANBUL SEN 100BOVESPA

Főbb részvénypiacok teljesítménye 3Q10-igA releváns részvényindexek teljesítménye 2013-ban (saját devizában)

12

� 2013 a fejlett piaci részvények éve volt. A japán részvények 50%-ot emelkedtek a szuperlaza monetárispolitika nyomán, de a „great rotation” jegyében 30%-ot emelkedő S&P500 is a legjobb évét zárta 1997 óta.Az amerikai részvényekével közel azonos mértékben emelkedtek a német papírok is. A DAX 26%-ot, míg aDJ EuroStoxx50 18% emelkedett 2013-ban. A fejlett piaci kötvénytulajdonosok ugyanakkor jelentősértékvesztést voltak kénytelenek elkönyvelni. A hosszú amerikai kötvények mintegy 13%-ot estek ahozamok 100 bázispontot meghaladó emelkedése nyomán. Hasonlóan jártak a német kötvényektulajdonosai is, de ott csak hozzávetőleg 60 bps hozamemelkedés történt az elmúlt 12 hónapban.

� A „great rotation” tehát minden kétséget kizáróan megtette hatását. A válság kezdete óta immár 381 milliárddollár friss tőke áramlott a globális részvénypiacokra, ráadásul ennek közel fele (!!!) 2013-ban.Mindeközben a kötvénypiacra összességében 682 milliárd dollár, viszont Bernanke tavaszi, első „tapering”beszéde óta innen hozzávetőleg 100 milliárdot vontak ki a befektetők, ami jól láthatóan a fejlettrészvénypiacokon landolt.

-25% -15% -5% 5% 15% 25% 35% 45% 55%Forrás: Bloomberg, Allianz Alapkezelő

Ismét eltávolodott a fejlett és feltörekvő részvények értékeltsége

-

500

1 000

1 500

2 000

2 500

3 000

3 500

4 000

4 500

5 000 20

00

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

FED ECB BOJ BOE

FED, ECB, BoJ és BoE mérlegfőösszeg alakulása

Forrás: Bloomberg

mrd USD

5

7

9

11

13

15

17

19

06.0

1

06.0

5

06.1

0

07.0

2

07.0

7

07.1

2

08.0

4

08.0

9

09.0

1

09.0

6

09.11

10.0

3

10.0

8

10.1

2

11.0

5

11.1

0

12.0

2

12.0

7

12.11

13.0

4

13.0

9Ipari termelés év/év

MXEF MXWO

MSCI EM vs MSCI DM előretekintő P/E

13

� A két eszközosztály (fejlett részvény, fejlett kötvény) közötti tőkeáramláson kívül továbbra is a FEDmonetáris lazításának „áldásos” hatása volt a meghatározó. A Fed kommunikációjából következtetőelemzők elsöprő többsége szeptemberre várta a QE mennyiségének csökkentését, az azonban egészendecemberig váratott magára. Az összesen 10 milliárd dolláros vágás egyáltalán nem rázta meg a piacokat,sőt a jó GDP és vártnak megfelelő foglalkoztatási adatok láttán még tovább emelkedtek az amerikairészvényárfolyamok.

� Eközben a feltörekvő piacok nagyon gyenge teljesítményt nyújtottak; az MSCI feltörekvő piacokat tömörítőindexe 5%-ot veszített értékéből. A két nagy régió nagy mértékű ellentétes irányú mozgásánakkövetkeztében a feltörekvő piacok diszkontja ismét 30% körüli szintre tágult, amit utoljára 2006-banláthattunk. Leginkább a nagy forrásigényű, kevésbé stabil, magasabb folyó fizetési hiánnyal rendelkező –ezért a globális likviditásbőségtől leginkább függő – országok részvényei zuhantak (Brazília, Törökországstb)

Forrás: Bloomberg

Forrás: Bloomberg, Allianz Alapkezelő

Részvénypiacok: Amerika volt az egyik favorit

50

60

70

80

90

100

110

120

130

9

10

11

12

13

14

15

16

17

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013

P/E12-havi fwd EPS (jobb tengely)

S&P500 index EPS várakozás és P/E

7000

10000

13000

16000

19000

22000

25000

28000

600

800

1000

1200

1400

1600

1800

2000

2008.jan.. 2008.dec.. 2009.dec.. 2010.dec.. 2011.dec.. 2012.dec.. 2013.dec..

Diagramcím

S&P 500 (bal tengely)

BUX (jobb tengely)

A FED QE programjai és a részvénypiacok

QE1 - start2008.nov.

QE2 - start2010.nov.

QE3 - starthavi 85 mrd2012.nov.

QE1 - end500mrd USD2010.jún.

QE2 - end600mrd USD2011.jún.

ECB - OMT2012.szept.

A FED a QE3 végéről beszél 2013.máj.

QE3 tapering start -2013.dec.

14

� Az amerikai részvénypiac 30%-os szárnyalása mögött elsősorban az értékeltség emelkedése állt, hiszenaz eredményvárakozások mindössze 6%-kal növekedtek az év során. Az 2013 év eleji 113 dollár EPSvárakozás mostanra 120 dollárra nőtt, és idén sem várható ennél nagyobb bővülés. Ezzel szemben a P/Eráta 12,5-ről 15 fölé emelkedett. Kicsit másképpen fogalmazva, az „equity risk premiumok” csökkentekcsupán, amivel a kötvényekhez képest mért elárazás mérséklődött. Az értékeltség további növekedésébenmár kevés potenciált látunk, így 10% körüli emelkedés 2014-ben még lehet az indexben, de ennélszignifikánsan nagyobb mértékű bővülés jelenleg túlzottan merész várakozás lenne.

� A FED 2013 decemberében megkezdte a „tapering”-et, vagyis a QE3 csökkentését. Úgy tűnik a májusbanmegkezdett kommunikáció végülis sikeresnek mondható, hiszen az első 10 mrd dolláros vágást arészvénypiac nagyobb megingás nélkül tudomásul vette.

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013Forrás: Bloomberg

Forrás: Bloomberg

Részvénypiacok: a DAX az európai piacok motorja

100

200

300

400

500

600

700

800

900

7

8

9

10

11

12

13

14

15

2005.ápr. 2006.ápr. 2007.ápr. 2008.ápr. 2009.ápr. 2010.ápr. 2011.ápr. 2012.ápr. 2013.ápr.

P/E12-havi fwd EPS (jobb tengely)

DAX index EPS várakozás és P/E

200

225

250

275

300

325

350

375

400

6

7

8

9

10

11

12

13

14

2005.ápr. 2006.ápr. 2007.ápr. 2008.ápr. 2009.ápr. 2010.ápr. 2011.ápr. 2012.ápr. 2013.ápr.

P/E12-havi fwd EPS (jobb tengely)

DJ EuroStoxx50 index EPS várakozás és P/E

15

� Az európai részvénypiacok is szépen teljesítettek. Közülük is kiemelkedett a DAX, mely 26%-kal zártamagasabban 2013-at az előző évi utolsó értékénél, miközben az eurózónás átlag 18% volt.

� A DAX index részvényei is csupán 6%-os eredménybővülést tudtak felmutatni, így az index szárnyalásanagyrészt itt is az értékeltségi szintek jelentős növekedésének volt köszönhető. A német P/E immár 13, mígegy évvel korábban épphogy csak átlépte a 11-et. Ennél még egy fokkal figyelemre méltóbb a EuroStoxx50index árazása, mely rendkívül nagyvonalúvá vált az év végére (szintén 13-as P/E), miközben a tavalyiévben a cégek elkövetkező 12 hónapra várható EPS-e 2,6%-kal csökkent. Az európai fiskális szigor teháterősen rányomja bélyegét a társaságok eredménytermelő képességére is, de úgy tűnik a befektetők 2-3éves időtávon jelentős eredménynövekedést áraznak be.

2005.ápr. 2006.ápr. 2007.ápr. 2008.ápr. 2009.ápr. 2010.ápr. 2011.ápr. 2012.ápr. 2013.ápr.Forrás: Bloomberg

2005.ápr. 2006.ápr. 2007.ápr. 2008.ápr. 2009.ápr. 2010.ápr. 2011.ápr. 2012.ápr. 2013.ápr.Forrás: Bloomberg

Részvénypiacok: a magyar index stagnált

1400

1600

1800

2000

2200

2400

2600

4

6

8

10

12

14

16

2005.máj. 2006.máj. 2007.máj. 2008.máj. 2009.máj. 2010.máj. 2011.máj. 2012.máj. 2013.máj.

P/E12-havi fwd EPS (jobb tengely)

BUX index EPS várakozás és P/E

Forrás: Bloomberg

58,2%

57,6%

38,4%

21,5%

2,5%

2,2%

-1,2%

-16,3%

-18,5%

-40,6%

-43,1%

-44,8%

FHB

Egis

Állami Nyomda

Richter

CIG Pannónia

BUX

OTP

Mtel

MOL

Pannergy

ESTAR

Appeninn

Főbb magyar részvények teljesítménye 2013-ban

Forrás: Bloomberg, Allianz Alapkezelő

16

� A BUX index marginális 2,2%-os emelkedést produkált 2013-ban. Blue-chip részvényeink közül mindössze a Richtertudta megközelíteni a fejlett piacok eredményeit és 21,5%-ot erősödött az év során. Ezzel szemben a OTP 1,2%-ot,az MTEL 16,3%-ot, míg a MOL 18,5%-ot csökkent.

� A gyógyszerpapír kiváló teljesítményét a jó eredmények, az MSCI indexbe való visszakerülés és a Servier Egisre tettnyilvános vételi ajánlata is segítette. És ami szintén nagyon fontos, a stratégiai megállapodásnak megfelelően akormány a gyógyszerszektort nem sújtotta különadókkal. Másik három fő részvényünk már kevésbé volt szerencsés;kedvezőtlen iparági trendek, élesedő versenyhelyzet és különadók sora gátolta az eredményesség javulását, s így arészvényárfolyamok emelkedését. A MOL esetében a helyzetet tovább rontotta a horvát kormánnyal fokozatosanélesedő vita az INA irányításáról, melynek csúcspontja a Hernádi Zsoltra kiadott nemzetközi elfogatóparancs volt. AzMagyar Telekom tulajdonosai valószínűleg kénytelenek lesznek lemondani a 2014 tavaszi osztalékról, hiszen ekkoramértékű adóztatás mellett az eladósodottsági politika keretein belül már nem tudják kigazdálkodni afrekvenciatenderekre kifizetendő összegeket. Az OTP-t a visszamenőlegesen kivetett tranzakciós illeték, adevizahitelek felszámolása mellett elkötelezettséget kommunikáló kormány és az elnök vezérigazgató nagyobbvolumenű eladásai gátolták a jobb szereplésben. Az orosz leányvállalat rendkívül gyenge teljesítménye már csakszakmai körökben került szóba, mint az árfolyamra ható negatív tényező. Az OTP esetében 2014 első negyedéve isjelentős izgalmakat tartogat, hiszen a Kúria jogegységi határozatát követően vezető politikusok törvényhozásimegoldást helyzetek kilátásba még a parlamenti választások megtartása előtt.

Részvénypiacok: A CEE régió mélyen alulteljesített

21,5%20,0%

15,6%10,2%

7,2%6,8%

2,7%-1,1%-1,2%

-4,0%-8,8%

-10,0%-10,6%-10,9%

-16,3%-17,2%

-18,5%-19,9%

-24,0%-37,9%-78,4%

RichterKrka

ErsteKomercni Banka

PekaoPKO BP

PZUPhilip Morris CR

OTP Unipetrol

Telefonica O2 CZCETOP20

PGEHT

Magyar TelekomPKN Orlen

MOLTPSA

CEZKGHM

NWR

CETOP20 tagok teljesítménye 2013-ban Ipari termelés év/év

0

2

4

6

8

10

12

14

16

Nik

kei 2

25

S&

P 5

00

MS

CI W

orld

Bom

bay PX

dax

WIG

20

Eur

o S

toxx

50

MS

CI G

EM

BU

X

Bov

espa

Ista

nbul

Sha

ngha

iC

ompo

site

RT

S

1 évre előretekintő P/E ráta 3 évre előretekintő P/E ráta

1 és 3 évre előretekintő P/E ráták

17

� A CE3 régió másik két országának tőzsdéje még a magyarnál is gyengébben teljesített 2013-ban. A lengyelWIG20 7%-ot, míg a PX 5%-ot esett az év során. A WIG20 a 2012-es évet egy nagy emelkedéssel zárta,mellyel a részvények árazása kissé feszítetté vált, így már a bázis is magas volt. Ehhez jött a lengyelgazdaság szárnyalásának megtorpanása, mely a vállalati profitvárakozásokat is alaposan lehűtötte. A végsőcsapást a nyugdíjpénztárak államosítása jelentette, mellyel félő, hogy a lengyel részvények iránti lokáliskereslet megcsappanhat. Különösen a bankok és PKN árazása kimagasló a régiós szektortársakhozképest. A Bank Pekao például október végén még 18-as P/E rátán forgott, miközben az OTP azonosértékeltségi mutatója 8, az Erste Banké pedig 11.

� A cseh piacon inkább egyedi társasági tényezők játszották a jelentősebb szerepet, de az őszi parlamentiválasztások is magas volatilitást okoztak, hiszen az extra telekom, energia és bankadó bevezetésétzászlajára tűző szociáldemokrata párt elsöprő győzelmét várták a piaci szereplők, mely végül nemkövetkezett be. A választásokat ugyan megnyerték, de koalícióra kényszerültek, így a szektoradók egyelőrenem kerülnek bevezetésre. Az év végén a jegybank a korona gyengítése mellett tört lándzsát. A CNBintervenciójának és sikeres kommunikációjának következtében az EURCZK 25,5-ről 27,5-re gyengült.

-80% -70% -60% -50% -40% -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30%Forrás: Bloomberg, Allianz Alapkezelő

Nik

kei 2

25

S&

P 5

00

MS

CI W

orld

Bom

bay

Eur

o S

toxx

50

MS

CI G

EM

Bov

espa

Ista

nbul

Sha

ngha

iC

ompo

site

Forrás: Bloomberg

E-Star

Az E-Star Alternatív Nyrt. csődegyezségének végrehajtása utolsó fázisaként a Társaság hitelezői részérekiosztásra kerültek követeléseik fejében az egyezség értelmében nekik járó részvények.A kiosztásra került részvényekkel november 25-én indult el a tőzsdei kereskedés és amint arra számítani islehetett, a hitelezők egy része jelentős mennyiségű részvényt kívánt eladni, így az árfolyam meredek eséstkövetően 100 Ft-nál érte el lokális mélypontját. Ezt követően erős kilengésekkel emelkedés indult, de ilyenrövid idő elteltével ezt még bizonyára korai lenne trendszerűnek nevezni. Az árfolyam mélypontja erősenemlékeztet a csődeljárást megelőzően a Társaság által a kötvényekre bejelentett 26%-os árszintre(emlékeztetőül: a kötvények névértékét 366 Ft-os árfolyamon konvertálva jutottak a kötvényesekrészvényekhez, vagyis a 26%-os kötvényárfolyamnak megfelelő részvényárfolyam 366Ft * 0,26 ~ 95Ft).A felszámolás kockázata az csődegyezség megszületésével és végrehajtásával enyhült, illetve mostanra

18

A felszámolás kockázata az csődegyezség megszületésével és végrehajtásával enyhült, illetve mostanranagyon alacsonnyá vált, hiszen a Társaság megszabadult fojtogató adósságától.