I.T.C.S. Guglielmo Oberdan

24 aprile 2012

La Crisi dei Debiti Sovrani

Prof. Anna Maria Variato

Fatti

Interpretazioni

Soluzioni

Uno schema logico delle tappe della lezione

Considerazioni preliminari

Fatti

La crisi economica del 2008-2012 ha avuto avvio dai primi mesi del 2008 in tutto il mondo in seguito a una crisi di natura finanziaria scoppiata nell'estate del 2007 (originatasi negli Stati Uniti con la crisi dei subprime).

Tra i principali fattori della crisi figurano: • alti prezzi delle materie prime (petrolio in primis), • crisi alimentare mondiale, • elevata inflazione globale, • minaccia di una recessione in tutto il mondo• crisi creditizia con conseguente crollo di fiducia

dei mercati borsistici.

L’esordio della crisi: USA 2007

Alla crisi finanziaria scoppiata nell'agosto del 2007 sono seguite: • una recessione, iniziata nel secondo trimestre

del 2008 • una grave crisi industriale (seguita al

fallimento di Lehman Brothers il 15 settembre) scoppiata nell'autunno dello stesso anno - di proporzioni più ampie che nella grande depressione - con una forte contrazione della produzione e degli ordinativi

La propagazione della crisi: USA 2008

L'anno 2009 ha poi visto una crisi economica generalizzata, pesanti recessioni e vertiginosi crolli di Pil in numerosi paesi del mondo e in special modo nel mondo occidentale.

Terminata la recessione nel terzo trimestre 2009, tra la fine dello stesso anno e il 2010 si è verificata una parziale ripresa economica.

Il contagio della crisi: mondo 2009

La crisi dagli Stati Uniti si è diffusa al mondo intero attraverso il sistema delle interdipendenze finanziarie e

reali.

Variazioni del Pil anno 2009

Tra il 2010 e il 2011 si è conosciuto l'allargamento della crisi ai debiti sovrani e alle finanze pubbliche di molti paesi, soprattutto dell'eurozona, in molti casi salvate in extremis (Portogallo, Irlanda, Grecia) dal rischio di insolvenza.

Il radicamento della crisi: mondo 2010-2011

Debito/Pil anno 2010

Interpretazioni

e approfondimenti sui fatti

La storia delle (grandi) crisi finanziarie ci insegna che esse sono tutte caratterizzate da una sequenza di eventi molto simile:

Si trasforma consapevolmente ed esplicitamente

debito privato in debito pubblico

Scoppio bolle speculative in un comparto finanziario

Illiquidità e insolvenza delle banche (credit crunch)

Crisi reale ed avvio alla recessione

Aggravamento del peso del debito pubblico

La crisi si trasferisce dal settore privato a quello pubblico fino a determinare l’insolvenza, il default degli Stati.

Tradizionalmente i default successivi a una grande crisi finanziaria hanno riguardato soprattutto Paesi in deficit nei conti con l’estero in seguito alla crisi delle bilance dei pagamenti.

Tuttavia nella crisi attuale il rischio di insolvenza si è manifestato anche a causa del lievitare dei disavanzi fiscali dei bilanci pubblici.

In altre parole ciò che sta succedendo oggi nel mondo è tutt’altro che inusuale, ed era ampiamente prevedibile data l’ampiezza e la portata della crisi

il problema è dato dall’eccesso di debiti (privati e pubblici) che in qualche modo devono essere smaltiti,

il che pone la questione della ripartizione dei costi dell’aggiustamento che comunque è necessario per consentire una ripresa

Non è un caso che le crisi siano accompagnate inevitabilmente da conflitti sociali, politici, tra Stati, e talvolta da guerre.

Crisi dei mutui subprime del 2007-2008

• bolla immobiliare, • bassi tassi di interesse iniziali,• cartolarizzazioni spregiudicate,• sistema bancario ombra con crescita

abnorme della leva finanziaria, • assenza di regolamentazione, • conflitti di interesse interni alle agenzie

di rating

In seguito al dissesto dei mutui subprime • azzeramento del valore dei titoli

cartolarizzati • le banche sono entrate in crisi di liquidità, • il mercato interbancario si è vaporizzato, • le Borse sono crollate, • alcune banche o istituzioni finanziarie sono

fallite (LB) o sono state nazionalizzate o salvate con interventi ad hoc delle autorità di Governo.

In particolari la crisi, inizialmente solo finanziaria, è diventata reale in seguito all’operare dei classici meccanismi di trasmissione:- credit crunch, - effetti ricchezza, - effetti sulle aspettative di famiglie

e imprese, - maggiore avversione al rischio e

preferenza per la liquidità,- moltiplicatore del reddito, - commercio internazionale

In questa difficilissima situazione, tendenzialmente peggiore di quella del 1929, le autorità di governo sonointervenute anzitutto per evitare che la crisi di liquidità portasse al fallimento delle banche e delle istituzioni finanziarie.

L’obiettivo primario è stato quindi quello di salvaguardare l’esistenza del sistema finanziario stesso, condizione fondamentale per evitare il collasso dell’intero sistema economico.

La situazione all’interno dell’eurozona è tuttaviapiuttosto variegata, con una netta divaricazione tra • Germania, il cui debito pubblico è

stabilizzato dal 2010 (all’84%), pur in presenza di un lieve deficit (circa 1% del Pil),

• altri paesi, soprattutto periferici (ma anche la Francia), dove la dinamica del debito pubblico rimane piuttosto elevata.

Critica appare soprattutto la situazione dei cosiddetti PIIGS (Portogallo, Irlanda, Italia, Grecia, Spagna) dove la situazione dei conti pubblici è problematica.

La crisi dei debiti sovrani nei PIIGS può essere fattarisalire all’inizio del 2010, quando si scoprì che ilGoverno Greco aveva mentito sistematicamentesullo stato dei conti pubblici per soddisfare iparametri europei e che aveva effettuato con GS eJP Morgan operazioni finanziarie spregiudicate eillegittime per nascondere l’entità dell’indebitamento(swap in valuta non contabilizzati come prestiti).Il suo deficit effettivo passava dal 6% al 13% del Pil.Il suo debito 2009 veniva rivalutato al 127% del Pil,con una percentuale del 70% detenuta all’estero.

• Si determinava quindi una crisi di fiducia rispettoalla possibilità del Governo greco di rimanere solvente. • Ad aprile le agenzie di rating abbassavano il

merito di credito dei titoli greci al livello di titoli spazzatura.

• I tassi di interesse e lo spread rispetto ai Bund tedeschi schizzavano verso l’alto.

• Il Governo iniziava a prendere misure di austerità e chiedeva sostegno alla Commissione Europea e al FMI per evitare il default.

• Il totale dei finanziamenti concordati ammontava a 110 miliardi di euro, divisi in varie tranche temporali, per avere le quali, tuttavia, la Grecia si impegnava a drastiche misure di risanamento fiscale.

La crisi fiscale e la possibilità di default della Grecia(2,5% del Pil Uem) determinavano quindi immediatieffetti di contagio nei paesi dell’Eurozona con lasituazione delle finanze e del debito pubblicopeggiori e le prospettive di crescita più basse.Entravano in crisi nell’ordine Irlanda (1,7%),Portogallo (1,9%), Spagna (11,5%) e Italia (17%).I premi per il rischio di insolvenza salivano ovunquenei cosiddetti PIIGS e tutti i paesi erano costretti adadottare misure di risanamento fiscale perrassicurare i mercati.

Nei paesi a maggior rischio di default, oltre a salire itassi di interesse, sono aumentati i premi pagati daidetentori di titoli di Stato per assicurarsi contro lapossibile insolvenza tramite lo strumento dei CDS.Sulla base di tali premi è possibile ricavareimplicitamente la probabilità che i mercati finanziariassegnano all’insolvenza di ciascuno Stato sovrano.

L’innalzamento dei tassi di interesse ha determinatouna caduta del valore dei titoli di Stato.Gran parte di questi titoli sono detenuti da banche, ilcui attivo perde valore; di conseguenza anche il lororischio di insolvenza sale; le loro quotazioni di Borsascendono.La crisi, nata dalle banche, è passata agli Statisovrani, ed ora ritorna anche alle banche, le qualihanno bisogno di ricapitalizzare, ma hanno difficoltàa trovare finanziamenti, dato che anche gli Statistanno riducendo i loro deficit.

Vi sono tutti gli elementi per innescare una nuovarecessione (double dip), determinata dalla combinazione di:a) politiche fiscali restrittive ovunque, volte a ridurre rischiodi insolvenzab) restrizioni del credito bancario, determinate dainnalzamento dei tassi di interesse e crisi di liquiditàdelle banche, a seguito della caduta del valore dei titolidi Stato possedutic) riduzione delle quotazioni di Borsa, soprattutto delleazioni bancarie, e della ricchezza finanziaria dellefamiglie (azioni più titoli di Stato), per cui si devonoricostituire i risparmi riducendo i consumid) crisi di fiducia e maggiore avversione al rischioe) interdipendenze finanziarie e reali a livello mondiale

In Europa vi è ora un serio rischio di dissoluzionedell’Unione Monetaria.Dall’estate 2011, dopo i problemi manifestati dai paesiperiferici, ora al centro dell’interesse è l’evoluzionedell’economia italiana.La situazione attuale dell’economia italiana è oppostaa quella del 1995-97 (ingresso nell’Uem): allora vi fuun circolo virtuoso di riduzione del deficit, dei tassi diinteresse, e quindi dei deficit. Oggi è in atto un circolovizioso opposto: il deficit non è sotto controllo, ciò faaumentare i tassi di interesse, che a loro voltaspingono il deficit verso l’alto. Ogni aumento di unpunto dei tassi di interesse, a regime (circa 7 anni),determina un incremento del deficit dell’1,2% del Pil,pari a circa 20 miliardi di euro.

Ma perché l’Italia è ora l’epicentro della crisi?a) Contagio Grecia (ormai in default, seppure parzialee “volontario”; “haircut” concordato 50-60%)b) Paese “grande” (17% Uem) con elevato rapportodebito pubblico – redditoc) Ruolo della credibilità (e tempistica) delle misure dirisanamento per ristabilire la fiducia dei mercati esfida Stati vs. speculazioned) Ruolo e credibilità delle istituzioni europeenell’affrontare la crisi – mancanza di politica fiscaleeuropea e diversità di vedute su possibili interventi(Bce, Eurobond, Fondo salva-Stati, ecc.)e) Contagio da Grecia a Spagna-Italia a tutto sistemaUem: se cade l’Italia cade l’Uem (vedi recenteaumento tassi sui Bund, ora superiori ai Gilt a 10anni)

Perché, nonostante il deficit basso (3,6% nel 2011, 2% circanel 2012), lo spread aumenta?1) Poca affidabilità alcune misure di entrate fiscali2) Effetti negativi delle misure sulla crescita reale3) L’aumento della disoccupazione e la riduzione dellacrescita fanno aumentare G e crescere i rapportideficit/Pil e debito/Pil4) La riduzione simultanea dei deficit di tutti i paesi avanzatiha effetti amplificati su tutte le economie5) Tutto ciò fa sì che il previsto annullamento del deficit nel2013 non avverrà (stima 0,8-1%), con la necessità diprendere nuove misure e la conseguenza di provocareun ulteriore calo di fiducia, un innalzamento dei tassi diinteresse e dello spread con i Bund tedeschi

La situazione attuale è molto rischiosa, per cui laprosecuzione del processo di crescita in atto inEuropa non è garantita, nonostante lo stimoloderivante dalla buona performance di crescita deipaesi emergenti.Il nodo della crisi è ora nei paesi avanzati ed inparticolare nell’area dell’euro, a causa dei problemidi affidabilità dei paesi periferici.Tutti gli Stati hanno adottato misure fiscali restrittive,peggiorando le prospettive di crescita. Il rischio èche la combinazione di strette fiscali, restrizionicreditizie determinate dalle difficoltà delle banche,riduzione dei consumi da parte delle famiglie, inseguito alle perdite di ricchezza e all’incertezza sulfuturo, generi una nuova recessione. Per l’Italiaormai si prevede una variazione negativa del Pil nel2012.