informe anual 1999 - european central bankinforme anual del bce • 1999 2 este es el primer informe...

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La recepción de datos para elaborar este Informe se ha cerrado el 7 de marzo de 2000.

ISSN 1561-4573

IIII n fo rme Anua l de l BCE • 1999

Prólogo 2

Capítulo I

Evolución económica y política monetaria

1 Decisiones de política monetaria en el contexto de la estrategia del Eurosistema 8

2 Evolución monetaria y financiera 122.1 Evolución monetaria 122.2 Mercados financieros 16

3 Evolución de los precios 25

4 Evolución del producto, la demanda y el mercado de trabajo 30

5 Evolución fiscal 38

6 Entorno macroeconómico internacional,tipos de cambio y balanza de pagos 41

Capítulo II

Operaciones como banco central

1 Instrumentación de la política monetaria 501.1 Gestión de la liquidez 501.2 Operaciones principales de financiación 511.3 Operaciones de financiación a más largo plazo 521.4 Otras operaciones de mercado abierto 531.5 Facilidades permanentes 531.6 El sistema de reservas mínimas 541.7 Activos de garantía admitidos por el Eurosistema

y su utilización en las operaciones de crédito 551.8 Participación de las entidades de contrapartida del Eurosistema

en las operaciones de política monetaria 561.9 Evolución del mercado monetario 56

2 Inversión de los activos exteriores y de los recursos propios 572.1 Los activos exteriores de reserva del Eurosistema 572.2 El enfoque del Eurosistema sobre la gestión

de las reservas exteriores 582.3 La gestión de los recursos propios del BCE 58

3 Operaciones de los sistemas de pago y de liquidación 593.1 El sistema TARGET 593.2 El modelo de corresponsalía entre bancos centrales 61

Índice

I n fo rme Anua l de l BCE • 1999IV

4 Gestión de riesgos 62

Capítulo III

Evolución económica en otros países de la Unión Europea 66

Capítulo IV

La cooperación europea/internacional y el Eurosistema

1 Asuntos europeos 781.1 Relaciones bilaterales 781.2 Coordinación de las políticas económicas nacionales en la Unión Europea 821.3 Diálogo macroeconómico 84

2 Asuntos internacionales 852.1 Actividades del BCE en el ámbito de la cooperación multilateral 852.2 Desarrollo de las relaciones bilaterales entre el BCE

y los países no pertenecientes a la Unión Europea 892.3 Arquitectura del sistema monetario y financiero internacional 892.4 Carácter internacional del euro 93

Capítulo V

Sistemas de pago y de liquidación de valores

1 Supervisión de los sistemas de grandes pagos 98

2 Supervisión de los sistemas de pago al por menor 99

3 Actividad en otros sistemas de pago 100

4 Política relativa a los sistemas de liquidación de valores 100

Capítulo VI

Estabilidad financiera y supervisión prudencial

1 El marco institucional para la estabilidad financiera 104

2 Cambios estructurales en el sector bancario y financiero de la UE 106

3 Análisis macroprudencial 108

4 Sistemas de valoración y Centrales de información de riesgos 109

VI n fo rme Anua l de l BCE • 1999

Capítulo VII

La producción de billetes en euros y los preparativos para el canje de billetes y monedas

1 Producción de billetes en euros 112

2 Calidad de los billetes y monedas en euros 112

3 Protección de los billetes y monedas en euros contra la falsificación 113

4 Campaña EURO 2002 113

5 La introducción de los billetes y monedas en euros en el año 2002 114

6 Circulación de billetes y monedas antes del año 2002 116

Capítulo VIII

Desarrollo de la estructura estadística 120

Capítulo IX

Otras tareas y actividades

1 Funciones consultivas 126

2 Cumplimiento de las prohibiciones relativas a la financiación monetaria y al acceso privilegiado 127

3 La transición al año 2000 128

4 Gestión de las operaciones de endeudamiento y de crédito de la Comunidad Europea 131

Capítulo X

Información al público y rendición de cuentas

1 La política informativa del BCE y sus instrumentos 1341.1 Objetivos de la política de comunicación 1341.2 Los instrumentos de comunicación 134

2 Rendición de cuentas 1362.1 Independencia del Banco Central y rendición de cuentas

en la Unión Económica y Monetaria 1362.2 El papel del Parlamento Europeo en la exigencia de rendición

de cuentas al BCE 136

I n fo rme Anua l de l BCE • 1999VI

Capítulo XI

El marco institucional del Eurosistema y del Sistema Europeo de Bancos Centrales

1 El Eurosistema y Sistema Europeo de Bancos Centrales 140

2 Los órganos rectores del BCE 1412.1 El Consejo de Gobierno 1412.2 El Comité Ejecutivo 1432.3 El Consejo General 144

3 La organización del BCE 1463.1 Gestión institucional 1463.2 Personal 1473.3 Organigrama del BCE 148

4 Comités del SEBC 149

Capítulo XII

Cuentas Anuales del BCE y Balance Consolidado del Eurosistema en 1999 152

Anejos

Glosario 170

Cronología de las medidas de política monetaria del Eurosistema 182

Documentos publicados por el Banco Central Europeo (BCE) 187

Lista de Recuadros, Cuadros y Gráficos

Recuadros

1 Cambios estructurales en el sector bancario y su relevancia para la política monetaria 17

2 Valoración de los factores explicativos del aumento del rendimiento de los bonos utilizando los bonos indiciados con la inflación 21Gráfico: Tasa de inflación “implícita” calculada para el IPC francés 21

3 Los efectos de la desregulación de los mercados sobre los precios de consumo 28Gráfico: Equipos y servicios telefónicos y del telefax 28

4 Divergencias de crecimiento y de inflación en la zona del euro 31Cuadro: Crecimiento del PIB real y del IAPC en los países de la zona del euro 31

5 La disminución del superavit de la balanza de bienes en la zona del euro en 1999 46Gráfico: Importaciones en términos reales de los principales mercados

de exportación de la zona del euro 46

VIII n fo rme Anua l de l BCE • 1999

6 Función y actividades de la representación del BCE en Washington 887 Procedimientos consultivos durante 1999 126

Cuadros

1 Evolución de precios y costes en la zona del euro 262 Composición del crecimiento del PIB real en la zona del euro 303 Producción industrial en la zona del euro 344 Evolución del mercado de trabajo en la zona del euro 365 Déficit, deuda y operaciones de las Administraciones Públicas en la zona del euro 386 Indicadores macroeconómicos de Dinamarca 677 Indicadores macroeconómicos de Grecia 698 Indicadores macroeconómicos de Suecia 719 Indicadores macroeconómicos del Reino Unido 7310 Cantidades de billetes en euros que habrán de producirse antes

del 1 de enero de 2002 (millones de unidades) 116

Gráficos

1 Tipos de interés del BCE y tipos de interés del mercado monetario 92 Crecimiento de M3 en la zona del euro 123 Componentes de M3 en la zona del euro 134 Crédito al sector privado y tipos de interés aplicados

por las entidades de crédito a su clientela 155 Tipos de interés a corto plazo en la zona del euro 186a Rendimiento de la deuda pública a largo plazo en la zona del euro,

Estados Unidos y Japón 206b Diferencial entre los tipos de interés a diez años de Estados Unidos

y de la zona del euro 207 Índices bursátiles de la zona del euro, Estados Unidos y Japón 238 IAPC de la zona del euro: desagregación por componentes 279 Contribuciones al crecimiento trimestral del PIB real en la zona del euro 3310 Indicadores de confianza de la zona del euro 3411 Empleo total en la zona del euro 3512 Desempleo en la zona del euro 3713 Principales indicadores de las economías más industrializadas 4314 Tipo de cambio efectivo nominal 45

I n fo rme Anua l de l BCE • 1999VIII

IXI n fo rme Anua l de l BCE • 1999

Abreviaturas

Países

BE BélgicaDK DinamarcaDE AlemaniaGR GreciaES EspañaFR FranciaIE IrlandaIT ItaliaLU LuxemburgoNL Países BajosAT AustriaPT PortugalFI FinlandiaSE SueciaUK Reino UnidoJP JapónUS Estados Unidos de América

Otras

AAPP Administraciones PúblicasBCE Banco Central EuropeoBCN Bancos Centrales NacionalesBPI Banco de Pagos InternacionalesCD Certificados de Depósitoc.i.f. Coste de seguro y fletes (Cost, insurance and freight)CUCI Rev. 3 Clasificación uniforme del comercio internacional (revisión 3)ECU Unidad Europea de Cuenta EUR Euro FMI Fondo Monetario InternacionalFMM Fondos del Mercado Monetariof.o.b. Franco a bordo (free on board)IAPC Índice Armonizado de Precios de ConsumoIFM Instituciones Financieras MonetariasIME Instituto Monetario EuropeoIPC Índice de Precios de Consumo MBP4 Cuarto manual de Balanza de PagosMBP5 Quinto manual de Balanza de Pagosmm miles de millonesOIT Organización Internacional del TrabajoPIB Producto Interior BrutoSEBC Sistema Europeo de Bancos CentralesSEC 95 Sistema Europeo de Cuentas Nacionales 1995UE Unión EuropeaUEM Unión Económica y Monetaria

De acuerdo con la práctica de la Comunidad, los países de la UE se listan en este Boletínusando el orden alfabético de los mismos en las respectivas lenguas nacionales.

Prólogo

I n fo rme Anua l de l BCE • 19992

Este es el primer Informe Anual del BCE queabarca un año completo de aplicación de lapolítica monetaria del Eurosistema. Se anali-zan también las demás actividades del Euro-sistema y del Sistema Europeo de BancosCentrales.

Desde la perspectiva actual, a un año de laintroducción del euro, hay motivos parasentirse satisfechos. La política monetariaúnica comenzó a aplicarse en condicionesbastante favorables, fruto de las acertadasmedidas de política económica adoptadas enel período previo a la introducción del euro.Además, la estrategia de política monetariadel Eurosistema resultó ser un instrumentovalioso tanto para adoptar las decisiones depolítica monetaria como para explicarlas alpúblico. Por consiguiente, a lo largo del año,el Eurosistema pudo centrar su atención enel mantenimiento de la estabilidad de precios,con una tasa media de inflación ligeramentesuperior al 1%. El hecho de mantener la esta-bilidad de los precios en la zona del euro esun logro que no debería subestimarse. Nohace falta remontarse a un pasado muy lejanopara entenderlo. En los últimos cincuentaaños, la estabilidad de precios ha sido laexcepción que confirma la regla. Así pues, elEurosistema continuará insistiendo en la

importancia de su objetivo primordial demantener la estabilidad de precios en la zonadel euro, y su política monetaria seguirá enca-minándose hacia la consecución de este obje-tivo. Sin embargo, la política monetaria tienesus limitaciones: por ejemplo, no puede evitarque se produzcan fluctuaciones a corto plazoen los precios.Antes bien, la política moneta-ria debe orientarse al medio plazo y ser eva-luada, asimismo, desde esa perspectiva.Además, la política monetaria necesita elrespaldo de unas políticas fiscales sólidas, deunas políticas estructurales encaminadas agarantizar el buen funcionamiento de losmercados, así como de un comportamientoresponsable de los interlocutores sociales enlas negociaciones salariales.

El Eurosistema ha de actuar como una instan-cia única y como una institución de ámbitoauténticamente europeo, lo que significa quelas decisiones deben adoptarse siempredesde la perspectiva de la zona del euro ensu conjunto. La política monetaria es una eindivisible; no puede ser dictada por situacio-nes individuales surgidas en determinadospaíses o regiones de dicha zona. En cualquierunión monetaria de las dimensiones de lazona del euro, es inevitable que haya diver-gencias en la inflación y en otros aspectos dela evolución económica entre los países quela integran. A menos que estas diferenciasexcedan determinados límites, deben con-siderarse normales, como lo demuestra laexperiencia de otras uniones monetarias degran tamaño, como la de Estados Unidos. Sinembargo, si estas diferencias amenazan conacentuarse demasiado, la respuesta sólopuede darse en el ámbito nacional, a travésde la política fiscal, las políticas estructuralesy la adaptabilidad de los mercados.

A finales de 1998 y en los primeros meses de1999, el crecimiento de la economía de lazona del euro experimentó una desacelera-ción, en un momento en que las tasas de infla-ción ya eran bajas. Las crisis financieras quese habían producido en Asia y en Rusia sedejaron sentir en Europa. El segundo pilar denuestra estrategia de política monetaria, esdecir, la evaluación de las perspectivas de

3I n fo rme Anua l de l BCE • 1999

evolución de los precios y de los riesgos parasu estabilidad, basada en un conjunto ampliode indicadores, apuntaba, en definitiva, a laaparición de nuevas presiones a la baja sobrelos precios. El primer pilar de la estrategia, esdecir, el destacado papel asignado al dinero,con un análisis del crecimiento monetario enrelación con su valor de referencia, registró, aprincipios de 1999, una tasa de crecimientode M3 de alrededor del 5%, tasa aún relativa-mente próxima al valor de referencia del4,5%. Probablemente, la propia introduccióndel euro había afectado al crecimiento mone-tario a comienzos de 1999. Por lo tanto, laevolución monetaria observada a principiosde 1999 no parecía entrañar riesgos para laestabilidad de precios en el medio plazo. Porconsiguiente, considerando conjuntamente lainformación proporcionada por ambos pila-res, el Consejo de Gobierno decidió, el 8 deabril de 1999, reducir el tipo de interés de lasoperaciones principales de financiación delBCE en 50 puntos básicos, con lo que quedófijado en el 2,5%. Tras este recorte, los tiposde interés nominales a corto plazo de la zonadel euro se situaron en niveles mínimos his-tóricos, lo que propició un entorno en el quese podía aprovechar el crecimiento potencialde la zona del euro sin poner en peligro laestabilidad de precios.

A lo largo de 1999 remitieron los riesgos ala baja para la estabilidad de precios y aumen-taron gradualmente los riesgos al alza. Ladiferencia entre el crecimiento monetario ysu valor de referencia siguió incrementán-dose, mientras que la tasa de crecimientointeranual del crédito al sector privado sesituaba por encima del 10%. La zona del eurogozaba de una situación de abundante liqui-dez, manteniéndose los tipos de interés delBCE en un nivel relativamente bajo.Todo elloera indicativo de la presencia de riesgos alalza para la estabilidad de precios en el medioplazo. Al mismo tiempo, el persistenteaumento de los precios del petróleo y ladepreciación del tipo de cambio del euro, enun contexto de incipiente mejora de las pers-pectivas económicas, generaban presiones alalza sobre los precios. Por lo tanto, los dospilares de la estrategia de política monetaria

dejaban entrever riesgos cada vez mayorespara la estabilidad de precios en el medioplazo. El 4 de noviembre de 1999, el Consejode Gobierno elevó los tres principales tiposde interés del BCE en 50 puntos básicos. El3 de febrero y el 16 de marzo de 2000, sedecidió aumentar nuevamente estos tipos enotros 25 puntos básicos en cada ocasión.El momento en el que se adoptaron dichasdecisiones pone de manifiesto el carácterprospectivo de la política monetaria delEurosistema; actuar antes de que los riesgosse materialicen puede evitar la necesidad deelevar los tipos de interés de forma másacusada en una etapa posterior. En lugar defrenar la recuperación económica, estasmedidas de política monetaria han contri-buido a crear una de las condiciones necesa-rias para un crecimiento económico sólido ysostenido.

El euro es una moneda nueva y el BCE y elEurosistema son instituciones de creaciónmuy reciente. La introducción del euro, quetuvo lugar hace poco más de un año, se llevóa cabo sin contratiempos, incluso en susaspectos técnicos. En las primeras semanasde enero de 1999, se observó la integraciónde los mercados monetarios de la zona deleuro. La estructura operativa del Eurosis-tema, definida por su utilización de las opera-ciones de financiación, de las facilidades per-manentes y de un sistema de reservasmínimas con un mecanismo de promediación,funcionó de forma excelente. Los tipos deinterés a un día se mantuvieron, en general,muy estables, sin que fuera necesario recurrira operaciones de ajuste. El BCE no realizómás que una sola operación de ajuste a prin-cipios del 2000, con el fin de drenar el excesode liquidez existente, una vez superada sinproblemas la transición al año 2000.

Naturalmente, el Eurosistema muestra ungran interés por los acontecimientos relati-vos a la posible ampliación de la zona deleuro. Por ese motivo, se analiza cuidadosa-mente la evolución económica de los Estadosmiembros de la UE que todavía no han adop-tado el euro. El Eurosistema evalúa las tareasa realizar con dichos Estados miembros en el


ámbito del Consejo General del BCE. Ade-más, efectúa un estrecho seguimiento delproceso de adhesión de nuevos Estadosmiembros a la Unión Europea. En últimainstancia, estos países tienen que cumplir loscriterios de convergencia para poder adoptarel euro. En este contexto, el Eurosistema haestablecido contactos con los bancos centra-les de todos los países candidatos a la adhe-sión y está dispuesto a contribuir a este pro-ceso dentro del ámbito de sus competencias.

Hasta ahora, me he centrado principalmenteen las actividades del BCE y del Eurosistema.Sin embargo, inmediatamente después de suintroducción, el euro comenzó a tener reper-cusiones en el sector financiero en su con-junto, en la economía de la zona del euro engeneral y en el sistema monetario internacio-nal. El euro se convirtió, de inmediato, en lasegunda moneda más importante a escalamundial. El impacto del euro es continuo yampliará su alcance en los años venideros. Lanueva moneda transformará la economía dela zona del euro y, de hecho, ya ha comenzadoa hacerlo. Las tendencias que se observan enel sector financiero se han visto impulsadaspor la introducción del euro. En términosgenerales, la función que desempeñan losmercados financieros en la asignación de losrecursos financieros está adquiriendo relati-vamente más importancia que la desempe-ñada por los intermediarios financieros. Laprofundidad y la liquidez de los mercados decapitales son cada vez mayores. Algunos seg-mentos del mercado de capitales que antesestaban poco desarrollados –como el mer-cado de renta fija privada– han registrado unnotable crecimiento. En general, el volumende operaciones de los mercados financierosha sido elevado, lo que demuestra la buenaacogida que ha tenido el euro.

Todavía es posible una mayor integración delos mercados de capitales y a ello contribuiríala adopción de medidas propiciatorias de laigualdad de condiciones para la participaciónde los agentes. Esto se aplica también a la crea-ción de un mercado único de serviciosfinancieros. El Eurosistema ha querido desta-car, por ejemplo, el hecho de que han de

diseñarse los sistemas de pago al por menorque permitan reducir los costes y el tiempode transmisión de los pagos transfronterizos,de forma que entren en funcionamiento nomás tarde de la fecha en que se pongan encirculación los billetes y monedas en euros.

Las presiones en favor de una reestructura-ción se intensificaron en 1999, como lodemuestra también el elevado número defusiones y adquisiciones llevadas a cabo, nosolo en el sector financiero. En dicho sectorse han visto afectados todos los intermedia-rios e instituciones, desde los bancos a losmercados bursátiles, así como los sistemas depago y de liquidación de valores. Si bien lasfusiones y adquisiciones suelen tener todavíaun carácter nacional, ello podría cambiar enel futuro. La nueva moneda estimula la com-petencia fomentando la transparencia yfacilitando las comparaciones entre los paísespertenecientes a la zona del euro. Esto incidefavorablemente en el funcionamiento delmercado único y, en última instancia, aumentael bienestar económico. Este proceso recibiráun nuevo impulso con la puesta en circula-ción de los billetes y monedas en euros. Porotro lado, la introducción del euro tambiénimplica que las diferencias de calidad entrelas políticas económicas de los países queintegran la zona se hacen más evidentes, loque debería considerarse como una oportu-nidad para que los distintos gobiernos apren-dan unos de otros y descubran y adopten lasprácticas óptimas. El Eurosistema realiza unseguimiento y un análisis detenidos de loscambios estructurales que se producen en lazona del euro, dada su posible incidencia en laforma y en la velocidad con que las medidasde política monetaria afectan al proceso eco-nómico y, en particular, a la inflación. Desdeuna perspectiva más general, es importanteque la zona del euro cuente con un sistemafinanciero saneado y eficiente, lo que facili-tará, asimismo, la ejecución de la políticamonetaria.

Se han producido también algunos cambios,no directamente relacionados con la intro-ducción del euro, que requieren la atencióndel Eurosistema. El desarrollo del dinero


electrónico afecta, sin excepción, a todas lasfunciones principales de los bancos centrales:la política monetaria, la preocupación por elmantenimiento de la estabilidad financiera, lasupervisión bancaria y la de los sistemas depago. El Eurosistema atribuye una gran impor-tancia a la adopción de un marco normativoadecuado para las entidades emisoras dedinero electrónico. A la fecha de edición deeste Informe Anual, ya se han producido avan-ces en esta dirección en la Unión Europea,aunque aún hay margen para mejorar las pro-puestas de regulación actuales. Esto afecta,en particular, a las disposiciones destinadas agarantizar que solo las entidades de créditosujetas a supervisión estén autorizadas aemitir cantidades importantes de dineroelectrónico, que el Eurosistema pueda hacerextensivos sus instrumentos de políticamonetaria a las entidades emisoras de dineroelectrónico y que este sea reembolsablesiempre a la par.

La transición al nuevo milenio se produjosin contratiempos, debido sobre todo a losmeticulosos preparativos que se llevaron acabo en muchos sectores, incluidos el sectorfinanciero y el Eurosistema. El euro empezóbien su andadura, aunque conseguir que tantoel euro como la UEM tengan éxito constituyeun proceso de largo plazo. El Eurosistema,por su parte, no escatimará esfuerzos paraalcanzar esta meta. Durante este año y losaños venideros, proseguiremos nuestra laboren estas y en otras áreas, con el fin de conso-lidar el euro y el Eurosistema, su infraestruc-tura y su marco de política monetaria.

La economía de la zona del euro estáentrando en una fase crucial. Nos encontra-mos ante una oportunidad única para lograr

una reducción significativa del nivel dedesempleo en toda la zona del euro y reacti-var la economía, ahora que su crecimiento seestá acelerando en un clima de estabilidad deprecios. Esta oportunidad solo podrá aprove-charse si los responsables de la política eco-nómica adoptan las decisiones adecuadas y siel sector privado confía en el futuro y, porello, se atreve a tomar iniciativas. La mejorcontribución de la política monetaria a lareducción del desempleo es centrarse firme-mente en el mantenimiento de la estabilidadde precios a medio plazo. Al mismo tiempo,esto daría mayor credibilidad al Eurosistemay estimularía la confianza de los ciudadanosen el mantenimiento a largo plazo del valorde su moneda, el euro. De acuerdo con elPacto de Estabilidad y Crecimiento, las auto-ridades fiscales deberían reducir el déficitpresupuestario hasta un nivel próximo alequilibrio o, incluso, obtener un superávit.Los Estados deberían traducir en hechos susintenciones de llevar a cabo reformas estruc-turales que permitan flexibilizar los merca-dos, así como consolidar las medidas que yahan tomado. Por lo que se refiere a la nego-ciación salarial, los interlocutores socialesdeberían tomar en consideración la impor-tancia de mantener la estabilidad de precios,el crecimiento de la productividad, la necesi-dad de reducir el desempleo y el hecho deque a circunstancias locales diferentescorresponden evoluciones de los salariostambién diferentes. Todos deberíamos consi-derar un futuro que nos brinda oportunida-des para aumentar el bienestar económico delos ciudadanos europeos, y todos debería-mos aprovecharlas, impulsando, así, la trans-formación de Europa en una fuerza dinamiza-dora fundamental en la economía mundial.

Francfort, marzo del 2000

Willem F. Duisenberg

Capítulo I

Evolución económica

y política monetaria


De conformidad con sus obligaciones legales,el objetivo principal del Eurosistema es man-tener la estabilidad de precios en la zona deleuro. Para alcanzar dicho objetivo, las decisio-nes de política monetaria se adoptan, con unenfoque prospectivo, sobre la base de laestrategia orientada hacia la estabilidad quese estableció en octubre de 1998 (véase elartículo publicado en el Boletín mensual delBCE, de enero del 1999, titulado “La estrate-gia de política monetaria del Eurosistemaorientada hacia la estabilidad”). El Consejo deGobierno del BCE anunció como definicióncuantitativa de la estabilidad de precios unincremento anual del Índice Armonizado dePrecios de Consumo (IAPC) para la zona deleuro inferior al 2%. El Consejo declaró, asi-mismo, que la estabilidad de precios ha demantenerse en el medio plazo y, con el fin deevaluar las perspectivas de la evolución delos precios y los riesgos para su estabilidadfutura, adoptó un enfoque basado en dos pila-res. El primer pilar asigna un papel destacadoal dinero, que se manifiesta en el anuncio deun valor de referencia para la tasa de creci-miento de un agregado monetario amplio. Endiciembre de 1998, el valor de referencia sefijó en una tasa de crecimiento interanual deM3 del 4,5%. La evolución monetaria en rela-ción con dicho valor de referencia se analizade forma continuada, por la información quecontiene sobre el comportamiento futuro delos precios en el medio plazo. En el contextodel segundo pilar, se efectúa una evaluaciónbasada en un amplio conjunto de otros indi-cadores – tanto de los mercados financieroscomo de otras variables económicas, inclui-das sus previsiones– que contienen informa-ción sobre las perspectivas de evolución delos precios y los riesgos para su estabilidaden la zona del euro. En este marco, la políticamonetaria no reacciona mecánicamente antela evolución de un único indicador o previ-sión. Antes bien, el Consejo de Gobierno,basándose en la información obtenida a partirde un análisis detallado de la informaciónproporcionada por los dos pilares de suestrategia, establece los tipos de interés de

los instrumentos de política monetaria delEurosistema en el nivel más adecuado paramantener la estabilidad de precios en elmedio plazo.

Los tipos de interés aplicables a los tres ins-trumentos de política monetaria principalesal inicio de la tercera fase de la Unión Econó-mica y Monetaria (UEM) se anunciaron ofi-cialmente el 22 de diciembre de 1998. Estadecisión siguió a una reducción coordinadade los tipos de interés aplicados por losbancos centrales nacionales, acordada acomienzos de diciembre de 1998, que habíacompletado, prácticamente, el proceso deconvergencia de los tipos de interés de refe-rencia de los países que, actualmente, consti-tuyen la zona del euro. El 22 de diciembre de1998, el tipo de interés de la primera opera-ción principal de financiación, que habría deefectuarse en 1999, se fijó en el 3%. Además,el tipo de interés de la facilidad marginal decrédito se estableció en el 4,5% y el de la faci-lidad de depósito, en el 2%, con efectos, enambos casos, a partir del 1 de enero de 1999.Como medida temporal, y con el fin de facili-tar la transición al mercado monetario único,el Consejo de Gobierno del BCE adoptó “unabanda estrecha” para los tipos de interés acorto plazo, en el período comprendidoentre el 4 y el 21 de enero de 1999, estable-ciendo los tipos de interés aplicables a la faci-lidad marginal de crédito y a la facilidad dedepósito en el 3,25% y 2,75%, respectiva-mente (véase gráfico 1 y la sección titulada“Cronología de medidas de política moneta-ria del Eurosistema”).

En el primer trimestre de 1999, las presionessobre los precios continuaban siendo débiles.La tasa de inflación, medida por el IAPC, sesituó en el 0,8% en diciembre de 1998 y semantuvo en ese nivel en enero y febrero de1999. En este entorno de baja inflación,comenzaron a aparecer indicios de que elgrado de desaceleración de la actividad eco-nómica en la zona del euro –causado, princi-palmente, por una mayor debilidad de la

1 Decisiones de política monetaria en el contexto de la estrategiadel Eurosistema


demanda exterior– podría ser superior alesperado a finales de 1998. Las cifras relativasal crecimiento real del PIB mostraban unaralentización económica significativa.Además,el crecimiento de la producción industrial seestaba debilitando y la confianza empresarialestaba disminuyendo de forma continuada.Por consiguiente, en aquel momento fuehaciéndose cada vez más patente que losriesgos para la estabilidad de precios en elmedio plazo eran, fundamentalmente, a labaja.

Sin embargo, a la hora de evaluar las perspec-tivas para la estabilidad de precios, tambiénhubo que tener en consideración el hecho deque, a comienzos de 1999, algunos indicado-res parecían apuntar en la dirección opuesta.Concretamente, la media de tres meses de lastasas de crecimiento interanual de M3 para elperíodo que abarca de diciembre de 1998 afebrero de 1999 se situó en torno al 5%, estoes, algo por encima del valor de referencia.Los datos monetarios relativos al mes deenero mostraron un aumento significativo delos depósitos a la vista. Además, el crédito alsector privado estaba registrando un rápidocrecimiento, a una tasa cercana al 10% acomienzos de 1999. Por otra parte, a pesarde la desaceleración de la actividad econó-

mica, la confianza de los consumidores seguíasiendo relativamente elevada. Por último, losprecios del petróleo comenzaron a subir apartir de mediados de febrero de 1999 y eleuro se depreció, en términos efectivos, enlos primeros meses de 1999, dos factores quetambién podrían ejercer presiones al alzasobre los precios.

Así pues, a comienzos de 1999, el Consejo deGobierno tuvo que enfrentarse a algunasseñales contradictorias. No obstante, en loque se refiere a la evolución monetaria, elcrecimiento de M3 todavía se hallaba aúnpróximo al valor de referencia del 4,5%.Ade-más, parecía que el entorno especial resul-tante de la transición a la tercera fase de laUEM había contribuido de forma significativaal acusado incremento de los depósitos a lavista en el mes de enero. La reversión parcialexperimentada en el crecimiento de losdepósitos a la vista durante el mes de febrerocorroboraba esta opinión. Por otra parte, nopodía descartarse que factores instituciona-les, tales como cambios en los sistemas derecopilación de información estadística y laintroducción del nuevo sistema de reservasmínimas, hubieran desempeñado un papel enel crecimiento monetario extraordinaria-mente intenso registrado en enero. Por lo

Tipo marginal de créditoTipo de depósitoTipo principal de financiación

Tipo a un mes (EURIBOR)Tipo a un día (EONIA)

I II III IV I1999 2000

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

5,0

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

5,0

Gráfico 1

Tipos de interés del BCE y tipos de interés del mercado monetario (en porcentaje; datos diarios)

Fuente : BCE y Reuters.


tanto, dadas las incertidumbres que rodeabanel análisis de la evolución monetaria acomienzos de 1999 y la desviación moderadacon respecto al valor de referencia, el Con-sejo de Gobierno no consideró que la evolu-ción monetaria implicara riesgos al alza parala estabilidad de precios en ese momento.

En resumen, en un contexto en el que lastasas de inflación observadas se situaban sig-nificativamente por debajo del límite superiorde la definición de estabilidad de precios delEurosistema y en vista de las presiones a labaja sobre la evolución futura de los preciosasociadas a un debilitamiento de la actividadeconómica, el Consejo de Gobierno decidió,el 8 de abril, rebajar 50 puntos básicos el tipode las operaciones principales de financia-ción, hasta situarlo en el 2,5%. Ese mismo día,redujo el tipo de interés de la facilidad margi-nal de crédito en 100 puntos básicos, hasta el3,5%, y el de la facilidad de depósitos en 50puntos básicos, hasta el 1,5%, estableciendo,de ese modo, una banda de tipos simétrica entorno al tipo de interés de las operacionesprincipales de financiación. Se consideró que,como medida preventiva, estas decisioneseran adecuadas para mantener la estabilidadde precios en el medio plazo y para contri-buir a hacer un mejor uso del potencial decrecimiento de la economía de la zona deleuro.

Posteriormente en el año, los riesgos a labaja fueron dando paso, de forma paulatina, ariesgos al alza. La media móvil de tres mesesde la tasa interanual de crecimiento de M3siguió una tendencia gradualmente alcista,que se aproximó al 6% en el verano. Inclusoexcluyendo los acontecimientos excepciona-les ocurridos a comienzos de 1999, era evi-dente la existencia de una prolongada expan-sión monetaria. La tasa de crecimientointeranual de los depósitos a la vista se man-tuvo elevada. Del mismo modo, el crédito alsector privado continuó expandiéndose conrapidez, lo que confirmaba que la liquidez eraabundante.

Al mismo tiempo, la situación exteriormejoró, en la medida en que las economías

asiáticas se estabilizaron y, posteriormente,comenzaron a recuperarse, mientras que lapreocupación por la crisis financieras deotros mercados emergentes disminuyó. Ade-más, la actividad económica de Estados Uni-dos mostró señales de fortaleza continuadas.En este contexto, la actividad económica dela zona del euro fue recuperándose progresi-vamente. Los primeros indicios de este pro-ceso se registraron durante el verano, a tra-vés de la mejora sustancial de la confianzaempresarial. La producción industrial se esta-bilizó en el segundo trimestre de 1999 y seaceleró en el tercero. El aumento ininterrum-pido del rendimiento de los bonos durante elverano también puso de manifiesto las expec-tativas que tenían los mercados con respectoa una mejora de la situación económica alargo plazo, así como mayores expectativasde inflación. En resumen, se hizo evidente, deforma paulatina, que la actividad económicade la zona del euro se aceleraría significativa-mente a lo largo de 1999 y en el año 2000.Además, el tipo de cambio efectivo del eurose debilitaba aún más y los precios del petró-leo continuaban subiendo, todo lo cual estabarepercutiendo, gradualmente, en los preciosde consumo.

Se hizo patente, por lo tanto, que los riesgospara la estabilidad de precios se habían idotransformando paulatinamente desde el iniciodel verano en alcistas, y que los riesgos ala baja existentes cuando se redujeron lostipos de interés del BCE en abril habían des-aparecido. En este contexto, el Consejo deGobierno decidió, el 4 de noviembre de1999, aumentar el tipo de interés de las ope-raciones principales de financiación en 50puntos básicos, hasta alcanzar el 3%. En lamisma fecha, elevó también en 50 puntosbásicos los tipos de interés de la facilidad dedepósito y de la facilidad marginal de crédito,hasta situarlos en el 2% y el 4%, respectiva-mente.

Se esperaba que este cambio en la orienta-ción de la política monetaria impediría que laliquidez abundante generara presiones alcis-tas a medio plazo sobre los precios y queayudaría a mantener las expectativas de infla-


ción por debajo del 2%. Asimismo, se creíaque una subida oportuna de los tipos de inte-rés contribuiría a evitar la necesidad de adop-tar con posterioridad medidas más firmes yque, por lo tanto, ayudaría a sostener un cre-cimiento no inflacionista durante un períodode tiempo prolongado. La magnitud de lamedida también tuvo por objeto eliminar lasincertidumbres relativas al curso de la polí-tica monetaria en el corto plazo, favore-ciendo así la reducción de cualquier primapor incertidumbre existente potencialmenteen los mercados financieros.Además, su obje-tivo era tratar de contener un posible incre-mento de la volatilidad en los mercadosmonetarios durante la transición al año 2000.

En la reunión celebrada el 2 de diciembre de1999, el Consejo de Gobierno examinó elvalor de referencia para el crecimientomonetario, de acuerdo con el anuncio quehabía realizado en diciembre de 1998. Sedecidió mantener este valor de referencia,definido como una tasa de crecimiento inte-ranual del agregado monetario amplio M3 del4,5%. Esta decisión se adoptó basándose enque los componentes que se tuvieron encuenta para obtener el primer valor de refe-rencia en diciembre de 1998, esto es, la defi-nición de estabilidad de precios del Euro-sistema (un incremento anual del IAPC parala zona del euro inferior al 2%), la estimaciónde la tendencia de crecimiento del PIB real(entre el 2% y el 2,5%) y la disminución ten-dencial de la velocidad de circulación de M3(del 0,5% al 1%) se mantuvieron, básica-mente, sin variación.

Asimismo, el Consejo de Gobierno decidió,como lo había hecho anteriormente, que laevolución monetaria en relación con el valorde referencia se evaluaría a partir de la media

móvil de tres meses de las tasas de creci-miento interanual de M3.Además, el Consejovolvió a reseñar que esta evaluación se efec-tuaría en paralelo con una valoración de lasperspectivas de evolución de los preciosbasada en un amplio conjunto de indicadores,lo que constituye el segundo pilar de la estra-tegia del Eurosistema. Las decisiones de polí-tica monetaria encaminadas al mantenimientode la estabilidad de precios en el medio plazocontinuarían, pues, basándose en la informa-ción obtenida de los dos pilares de la estrate-gia. Por último, se decidió que, a partir deentonces, el valor de referencia se revisaríaanualmente, de forma que la próxima revisióntendría lugar en diciembre del 2000.

A finales de 1999 y comienzos del 2000, elcrecimiento monetario y el del crédito conti-nuaron indicando una liquidez holgada en lazona del euro.Al mismo tiempo, el comporta-miento del tipo de cambio y de los precios delas materias primas siguieron contribuyendoa elevar los precios de las importaciones ylos costes en la zona del euro. Como estosaumentos fueron mayores y más duraderosque lo previsto con anterioridad, se elevó sig-nificativamente el riesgo de efectos adiciona-les sobre los precios de consumo, en un con-texto en el que la actividad económica en lazona del euro se recuperaba con fuerza. En lamedida en que los dos pilares de la estrategiade política monetaria del Eurosistema pare-cían señalar riesgos alcistas para la estabilidadde precios, el Consejo de Gobierno del BCEdecidió en dos ocasiones, el 3 de febrero y el16 de marzo de 2000, elevar los tipos de inte-rés de las operaciones principales de financia-ción, de la facilidad de depósito y de la facili-dad marginal de crédito en 25 puntos básicoscada vez.


2.1 Evolución monetaria

El crecimiento de M3 superó el valor dereferencia

La tasa de crecimiento interanual del agre-gado monetario amplio M3 aumentó gradual-mente a lo largo de 1999. La media móvil detres meses de las tasas de crecimiento intera-nual de M3 para el período comprendidoentre octubre y diciembre se situó en el 6%(véase gráfico 2), en comparación con el 4,8%correspondiente al último trimestre de 1998.Por consiguiente, el crecimiento de M3 seseparaba cada vez más del valor de referenciadel 4,5%. En 1999, en promedio, M3 creció un5,7%, frente al 4,9% registrado en 1998 y el4,1% observado en 1997.

En 1999, la expansión monetaria se vio favo-recida por el bajo nivel de los costes deoportunidad de mantener, en particular, losactivos más líquidos integrados en M3. Ade-más, la recuperación económica registrada enla zona del euro pudo estimular la demanda

de dinero para transacciones. Además, lasreestructuraciones temporales de carterarelacionadas con la introducción del euro y elnuevo sistema de reservas mínimas parecenhaber afectado al crecimiento de M3 acomienzos del año. En conjunto, la expansiónmonetaria reflejó una abundancia de liquidezdurante la mayor parte de 1999.

En cuanto a los componentes individuales deM3, el crecimiento del efectivo en circulaciónse recuperó en 1999, tras el crecimientoinsignificante del año anterior. En el cuartotrimestre de 1999, la tasa de variación intera-nual del efectivo alcanzó un 6,4%, en compa-ración con el 0,4% observado en el últimotrimestre de 1998 y el 2,7% del último tri-mestre de 1997 (véase gráfico 3). La expan-sión económica y los bajos costes de oportu-nidad de tener billetes pueden haberrespaldado la trayectoria alcista del efectivo.Además, poco antes de la transición al año2000 se registró un aumento temporal dela demanda del mismo por motivos deprecaución.

2 Evolución monetaria y financiera

I II III IV I II III IV I II III IV 1997 1998 1999

3,0

4,0

5,0

6,0

7,0

3,0

4,0

5,0

6,0

7,0

M3 M3 (media móvil de tres meses centrada) Valor de referencia (4,5%)

Gráfico 2

Crecimiento de M3 en la zona del euro(tasas de variación interanual)

Fuente: BCE


Los depósitos a la vista crecieron a un ritmomuy rápido en 1999, aunque su tasa deexpansión se moderó ligeramente en laúltima parte del año. En el último trimestrede 1999, la tasa de variación interanual sesituó en el 12,7%, en comparación con el10,6% correspondiente al cuarto trimestrede 1998 y al 9,3% del mismo período de1997. En enero de 1999 se produjo unaumento de la demanda de los depósitos ala vista, que obedeció a las circunstanciasconcretas imperantes al inicio de la UEM.Además, los bajos niveles de la inflación yde los tipos de interés, con la consiguientereducción de los costes de oportunidadde tener depósitos a la vista, junto con laexpansión económica de la zona del euro,pueden explicar la relativamente fuertedemanda de depósitos a la vista durante elaño.

Por el contrario, al igual que en años anterio-res, los depósitos a corto plazo que no sondepósitos a la vista (es decir, los depósitosdisponibles con preaviso de hasta tres meses

y los depósitos a plazo de hasta dos años)experimentaron una expansión bastanteligera en 1999. En el último trimestre de1999, la tasa de variación interanual se situóen el 1,7%, frente al 2,6% registrado en elcuarto trimestre de 1999 y el 1,1% obser-vado en el mismo período de 1997. La apa-rente falta de atractivo de estos depósitos acorto plazo para los inversores podría estarrelacionada con el hecho de que el diferencialentre el tipo de interés de dichos depósitos yel de los depósitos a la vista se estrechó sig-nificativamente en los primeros tres trimes-tres del año y se mantuvo relativamentereducido a partir de entonces. Además, elaumento de pendiente de la curva de rendi-mientos durante 1999 pudo ir acompañadopor desplazamientos hacia inversiones enactivos financieros a más largo plazo. Adicio-nalmente, en algunos países, las reestructura-ciones de cartera en las que se sustituyeronestos depósitos a corto plazo estuvieron aso-ciadas, probablemente, con una disminuciónsignificativa de las expectativas de inflaciónen los últimos años.

I II III IV I II III IV I II III IV1997 1998 1999

-10

-5

0

5

10

15

20

-10

-5

0

5

10

15

20

Efectivo en circulaciónDepósitos a la vista

Otros depósitos a corto plazoInstrumentos negociables

Gráfico 3

Componentes de M3 en la zona del euro(tasas de variación interanual)

Fuente: BCE


Tras haber caído de forma sustancial a finalesde 1998 y comienzos de 1999, la demanda deotros instrumentos incluidos en M3, instru-mentos negociables y cesiones temporales, serecuperó considerablemente a lo largo de1999. En el último trimestre, la tasa decrecimiento interanual se situó en el 5,2%,en comparación con el 2,5% observado en elúltimo trimestre de 1998 y el 7,3% registradoen el mismo período de 1997. La recupera-ción experimentada durante 1999 se debió,fundamentalmente, a un incremento significa-tivo, tanto de las participaciones en fondosdel mercado monetario como de los valoresdistintos de acciones emitidos con venci-miento de hasta un año. La demanda de estoscomponentes pudo verse estimulada tempo-ralmente por las incertidumbres existentesen los mercados financieros, en particular afinales de verano y en otoño, en relación conla evolución futura del rendimiento de losbonos. En tales circunstancias, los activosnegociables a corto plazo, que son relativa-mente líquidos y que ofrecen una rentabilidadsuperior a la de los depósitos a plazo dehasta dos años, se suelen utilizar para colocarfondos durante un tiempo. Además, el atrac-tivo de estos instrumentos se acrecentódebido a la subida de los tipos de interés demercado a corto plazo al finalizar el mes deseptiembre. Las estadísticas de balanza depagos para algunos países de la zona del eurosugieren que el crecimiento de las participa-ciones en fondos del mercado monetario yde los instrumentos del mercado monetario,así como el de los valores distintos de accio-nes fue consecuencia, en parte, de la comprade dichos instrumentos por no residentesen la zona del euro. Aunque el concepto M3solo se refiere a las tenencias monetariasde los residentes en esta zona, las limita-ciones estadísticas no permiten, en estemomento, identificar por separadolos valo-res negociables emitidos por las IFM en lascarteras de los no residentes. Aun cuandoello indica que la interpretación de la evolu-ción de estos instrumentos negociables ha derealizarse con cierta cautela, una valoraciónglobal parece indicar que estos no afectan deforma significativa al crecimiento monetarioen 1999.

En enero del año 2000, la tasa interanualde crecimiento de M3 descendió significativa-mente, hasta situarse en el 5%, frente al6,2% registrado en diciembre de 1999. Sinembargo, ello fue fundamentalmente el resul-tado de un efecto de base, a saber, el hechode que debido a las circunstancias especialesdel inicio de la tercera fase de la UEM, elincremento mensual de M3 en enero de 1999fue excepcionalmente elevado.

Fuerte expansión del crédito

Por lo que se refiere a las contrapartidas deM3 en el balance consolidado del sector IFM,la tasa de expansión interanual del crédito ahogares y empresas se situó entre el 10% y el11% durante la mayor parte del año. Entre loscomponentes del crédito al sector privado, elsaldo vivo de los préstamos (que representaen torno al 90% del crédito total concedidoal sector privado) creció a una tasa mediainteranual del 10% en 1999, y continuó mos-trando una fuerte expansión en enero del2000, del 8,7% en términos interanuales,frente a las tasas medias de crecimiento inte-ranual del 8,3% en 1998 y 6,6% en 1997. Losdatos desagregados de los préstamos otorga-dos por las IFM a los residentes en la zona deleuro, por contrapartida, finalidad y plazo a laemisión indican que esta fuerte expansión delos créditos estuvo basada principalmente, enel sector privado.

Probablemente, la intensa expansión del cré-dito a hogares y a empresas reflejó, sobretodo, el bajo nivel de los tipos de interés delos préstamos y créditos en relación con laexperiencia histórica y la recuperación de laactividad económica en la zona del euro. En elprimer semestre del año, los tipos de interésde todos los tipos de préstamos aplicadospor las entidades de crédito a su clientelamantuvieron la trayectoria descendente quese había puesto de manifiesto en los añosanteriores (véase gráfico 4). Posteriormente,los tipos de interés de los créditos destina-dos a compra de vivienda y de los préstamosa más largo plazo a empresas mostraron unatendencia al alza, que obedecía, con cierto


retraso, al aumento de los tipos de interés delos mercados de capitales, que comenzó enmayo de 1999. Hacia finales de año, la subidade los tipos de interés de los mercadosmonetarios, que anticipaba un cierto endure-cimiento de la política monetaria, dio lugar aun moderado incremento de los tipos deinterés aplicados por las entidades de créditoa los créditos al consumo y a los préstamos acorto plazo a empresas. El hecho de que elcrecimiento de los créditos siguiera siendointenso a pesar de la tendencia alcista de lostipos de interés sugiere que la mejora de laactividad económica puede haber desempe-ñado un papel importante en el manteni-miento del elevado crecimiento de los crédi-tos al sector privado en la última parte de1999, aunque, durante ese período, pudohaberse producido un adelantamiento en elendeudamiento, como consecuencia de lasexpectativas de los agentes privados de nue-vos aumentos en los tipos de interés de lospréstamos y créditos. Otros factores a teneren cuenta en 1999 fueron el gran número defusiones y adquisiciones (véase sección 2.2),que tendieron a financiarse, en parte,mediante créditos a corto y medio plazo, y la

interacción entre los préstamos hipotecariosy la rápida subida de los precios inmobiliariosen algunos países de la zona del euro.

El crédito a las Administraciones Públicassiguió creciendo de forma lenta a lo largo de1999, a una tasa media interanual del 1,1%.Esta débil tasa de crecimiento se registrótanto en los créditos como en la deudapública en poder de las IFM y estuvo en con-sonancia con la menor necesidad de financia-ción del sector de las Administraciones Públi-cas observada en 1999.

En cuanto a otras contrapartidas de M3, lospasivos financieros a más largo plazo del sec-tor IFM crecieron a un ritmo relativamenteintenso en 1999. En el cuarto trimestre seregistró una tasa media de crecimiento inte-ranual del 7,3%, frente al 4,7% observado enel último trimestre de 1998, en consonanciacon el aumento de pendiente de la curva derendimientos.

Por último, durante 1999, la posición acree-dora neta frente al exterior del sector IFMdisminuyó significativamente en términos

I II III IV I II III IV I II III IV 1997 1998 1999

4,0

5,0

6,0

7,0

8,0

9,0

10,0

11,0

12,0

4,0

5,0

6,0

7,0

8,0

9,0

10,0

11,0

12,0

Crédito al sector privadoTipo de interés de préstamos a empresas hasta un añoTipo de interés de préstamos a empresas a más de un año

Tipo de interés del crédito al consumoTipo de interés del crédito para compra de vivienda

Gráfico 4

Crédito al sector privado y tipos de interés aplicados por las entidades de crédito a suclientela(crédito: tasas de variación interanual; tipos de interés: en porcentaje)

Fuente: BCE


interanuales (166 mm de euros). Este des-censo se debió a que, en conjunto, las opera-ciones de residentes en la zona del euro noincluidos en IFM con no residentes dieronlugar a un salida neta de fondos.

2.2 Mercados financieros

Rápido crecimiento de la financiaciónempresarial mediante la emisión de valoresde renta fija

El inicio de la tercera fase de la UEM haactuado como catalizador para el desarrolloy la integración de los mercados de capitalesde la zona del euro en un mercado de capita-les paneuropeo.

Por lo que se refiere a los mercados de rentafija denominada en euros, el hecho más signi-ficativo ocurrido durante 1999 fue, sin duda,el rápido crecimiento del mercado de rentafija privada, que superó las expectativas quetenían numerosos analistas antes de la intro-ducción del euro. Este mercado alcanzó suauge con la colocación de un gran volumende emisiones de deuda relacionadas con unaserie de importantes fusiones y adquisicionesllevadas a cabo en el primer semestre de1999. La manera tan rápida y fluida con la queel mercado de renta fija privada denominadaen euros consiguió absorber estas emisionesse consideró, de forma generalizada, comouna señal importante de la creciente profun-didad de dicho mercado. En concreto, la emi-sión de valores de renta fija denominados eneuros por empresas privadas no financieras ypor empresas privadas de servicios públicosaumentó en 1999, en comparación con el añoanterior. Según fuentes de datos comerciales,los mayores emisores privados de valores derenta fija en 1999 fueron los bancos, querepresentaron el grueso del volumen total deemisiones del sector privado, seguidos porlas empresas no financieras, por otras empre-sas de financiación y por las empresas de ser-vicios públicos. Desde una perspectiva gene-ral, el crecimiento de la emisión neta devalores distintos de acciones denominadosen euros, durante 1999, fue particularmente

intenso si se compara con la emisión de valo-res distintos de acciones denominados endólares estadounidenses. La emisión de estetipo de valores denominados en yenes tam-bién registró una fuerte recuperación en1999 en comparación con 1998.

Uno de los factores más importantes en elcrecimiento del mercado de renta fija privadadenominada en euros ha sido el proceso dereestructuración empresarial en curso enEuropa, que se ha traducido en una fuertedemanda de fondos por parte del sectorempresarial privado. En general, las fusiones ylas adquisiciones llevadas a cabo por empre-sas de la zona del euro aumentaron conside-rablemente durante 1999, tanto en el sectorbancario como en el sector no bancario(véase recuadro 1). Las empresas de la zonadel euro que han intervenido en los procesosde fusión y de adquisición y en operacionesde compra con apalancamiento financiero–en las que la adquisición de una empresa sefinancia mediante la emisión de renta fija dealta rentabilidad– financiaron, en granmedida, dichas operaciones con importantesemisiones de deuda denominada en euros, lascuales solían servir para pagar préstamospuente (sobre todo, préstamos sindicados).Este comportamiento originó la colocaciónde grandes emisiones, de magnitudes sin pre-cedentes en la historia de los mercados decapitales europeos. En 1999, el significativocrecimiento de la emisión de valores de rentafija privada denominada en euros se vioacompañado por una reducción de la impor-tancia relativa del sector público en los mer-cados de deuda, lo que también reflejaba unaumento relativamente menor de las necesi-dades de financiación del sector público en1999, en comparación con los años anterio-res.Además, el desplazamiento de la demandahacia valores de alto riesgo con el fin deobtener mayores rendimientos, que tuvo suorigen en los niveles históricamente bajos delos tipos de interés, también pareció contri-buir al crecimiento de las emisiones de rentafija privada.

Según menciona el artículo del Boletínmensual del BCE de enero del 2000 titulado


“La zona del euro un año después de la intro-ducción de la nueva moneda: principalescaracterísticas y cambios en la estructurafinanciera”, en 1999 se produjeron diversos

hechos notables en los mercados de capitalesde la zona del euro. Cabe mencionar, entreellos, la mayor cooperación en las bolsas devalores nacionales y el desarrollo de las

Recuadro 1

Cambios estructurales en el sector bancario y su relevancia para la políticamonetaria

Los hechos acaecidos en el entorno competitivo de los servicios financieros y los correspondientes cambios

estructurales ocurridos en el sector bancario son relevantes para la política monetaria única. En el pasado, los

bancos de la zona del euro eran los principales proveedores de servicios financieros en mercados nacionales

bastante fragmentados y protegidos. Sin embargo, al reducirse las barreras entre los distintos mercados nacio-

nales o locales, los bancos han de hacer frente a una mayor competencia entre ellos, así como con otros provee-

dores de servicios financieros. Estos cambios en el entorno competitivo han generado presiones en los bancos

para hacerse más eficientes y han dado lugar a iniciativas para mantener su posición competitiva, siendo una de

las manifestaciones el proceso de fusiones y adquisiciones, que ha ido ganando una importancia significativa

en los últimos años. La pauta de reestructuración y concentración continuó en 1999. Concretamente, en este

año, el número de instituciones de gran tamaño que han participado en las fusiones bancarias ha sido relativa-

mente elevado.

Los factores fundamentales en que se basa esta tendencia hacia la reestructuración y la concentración en el sec-

tor bancario de la zona del euro han sido el avance tecnológico, la globalización, la desregulación y el aumento

de la demanda de servicios financieros complejos, habiendo actuado la introducción del euro como catalizador

de todos ellos. De hecho, se considera que estos factores están reestructurando el mercado para que los servi-

cios financieros se vuelvan más competitivos, y también más integrados, tanto en la zona del euro como en el

ámbito internacional.

No obstante, hasta ahora, la mayor parte de las fusiones y de las adquisiciones llevadas a cabo en el sector ban-

cario de la zona del euro no han tenido un carácter transfronterizo dentro de la zona. El ámbito nacional de las

fusiones puede explicarse por el incentivo a mejorar la eficiencia mediante la eliminación de la duplicidad en

las operaciones, así como por estrategias defensivas. Además, las cuestiones relacionadas con la proximidad

cultural y las expectativas de que las fusiones y las adquisiciones realizadas en el ámbito nacional sean más

manejables que las fusiones internacionales también parecen haber desempeñado un papel importante. Esta

orientación nacional de las fusiones y las adquisiciones ha generado cierta preocupación en cuanto al aumento

de la cuota de mercado de las entidades nacionales más grandes. Sin embargo, aunque, en el corto plazo, no

pueden descartarse algunos efectos adversos sobre la competencia a nivel nacional, el panorama fundamental

que surge en lo que se refiere al mercado de servicios financieros parece ser un incremento de la competencia

y una reducción de la fragmentación en el largo plazo.

Estos cambios en el entorno competitivo del mercado bancario, así como los posibles efectos sobre la fortaleza

del sector bancario, pueden ser de relevancia para el mecanismo de transmisión de la política monetaria. En

primer lugar, la velocidad de transmisión de la política monetaria podría aumentar, ya que los bancos que

operan en mercados más competitivos tienden a ajustar los tipos de interés aplicados a su clientela con más

rapidez, en respuesta a los cambios ocurridos en los tipos de interés de los mercados. En segundo lugar, la

importancia relativa del canal crediticio de la política monetaria puede modificarse como consecuencia de los

cambios acaecidos en las relaciones entre los bancos y su clientela, que son de especial importancia para la

financiación de las pequeñas empresas y de los hogares. Por último, el aumento de la competencia en la zona

del euro tendería a acelerar el paso hacia un sistema bancario de los países participantes más integrado, lo que

reduciría las asimetrías entre los distintos países en el mecanismo de transmisión de la política monetaria.


plataformas de negociación electrónica tantoen los mercados de renta fija como de rentavariable.

Los tipos de interés del mercado monetarioreflejo de los tipos de interés del BCE

En 1999, el BCE dirigió los tipos de interésa corto plazo del mercado monetario, utili-zando tipo de interés de sus operacionesprincipales de financiación. El tipo de interésa un día, medido por el tipo EONIA (el“índice medio del tipo del euro a un día”) semantuvo, por lo general, muy próximo al tipoaplicado, en 1999, a las operaciones princi-pales de financiación, siendo el diferencialmedio entre los dos tipos de interés equiva-lente a 3 puntos básicos (véase gráfico 1). Lavolatilidad del tipo EONIA fue relativamentebaja. Por lo general, solo se registraron fluc-tuaciones algo mayores al final de los perío-dos de mantenimiento de las reservas obliga-torias, que es cuando la restricción de losniveles mínimos exigidos al sistema bancariose hace operativa. Debido a un comporta-miento estable del tipo EONIA, el BCE noconsideró necesario realizar operaciones deajuste durante 1999.

Otros tipos de interés del mercado moneta-rio también se mantuvieron estables, exceptoen determinados momentos en los que losparticipantes en el mercado anticiparon uncambio en los tipos de interés del BCE, ohacia finales de año, cuando los tipos de inte-rés a corto plazo se elevaron debido a lasinquietudes existentes en el mercado res-pecto a la transición al año 2000.

A comienzos de 1999, la curva de rendimien-tos del mercado monetario era más o menosplana, con los tipos de interés EURIBOR paravencimientos entre uno y doce meses fluc-tuando en una banda estrecha, situada entreel 3,21% y el 3,26% (véase gráfico 5). Poste-riormente, durante el primer trimestre, lostipos de interés del mercado monetario dis-minuyeron, al reflejar gradualmente la mejorade las expectativas del mercado respecto aun descenso de los tipos de interés a cortoplazo en el futuro inmediato.

Tras el anuncio de la decisión del Consejo deGobierno de reducir los tipos de interés el 8de abril de 1999, los tipos de interés del mer-cado monetario volvieron a descender. Encuanto el Consejo de Gobierno dejó claro, enel momento en el que rebajó los tipos deinterés, que no pretendía recortar más

Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic Ene Feb1999 2000

2,4

2,6

2,8

3,0

3,2

3,4

3,6

3,8

4,0

4,2

4,4

2,4

2,6

2,8

3,0

3,2

3,4

3,6

3,8

4,0

4,2

4,4

EURIBOR a un mesEURIBOR a tres meses

EURIBOR a seis mesesEURIBOR a doce meses

Gráfico 5

Tipos de interés a corto plazo en la zona del euro(en porcentaje; datos diarios)

Fuente: Reuters


dichos tipos en el futuro inmediato, la curvade rendimientos del mercado monetarioaumentó su pendiente. Durante el verano, amedida que aumentaban las expectativassobre una mejora gradual de la situación eco-nómica en la zona del euro y que la evoluciónmonetaria tendía a mostrar una desviacióncreciente del crecimiento de M3 con res-pecto al valor de referencia, los tipos de inte-rés del mercado monetario registraron unincremento paulatino, reflejando la intensifi-cación de las expectativas del mercado sobreuna subida de los tipos de interés del BCE.Este proceso continuó en el otoño y, cuando,el 4 de noviembre de 1999, se anunció ladecisión de elevar los tipos de interés, lostipos del mercado monetario ya habían anti-cipado plenamente dicha medida. En los díasposteriores al anuncio, la variabilidad de lostipos de interés del mercado monetario cayósignificativamente.

No obstante, el análisis de la evolución de lostipos de interés a corto plazo se complicóespecialmente en la última parte de 1999,debido a la preocupación de los mercados entorno al posible efecto de la transición al año2000 sobre los tipos de interés del mercadomonetario. La prima de riesgo asociada diolugar a un cambio pronunciado en los tiposde mercado, que se extendió hasta el final delaño. La subida se hizo más acusada en los pla-zos más cortos de la curva de rendimientosdel mercado monetario (véase recuadro 3de las páginas 19 a 21 del Boletín mensualdel BCE de diciembre de 1999). Sin embargo,tras realizarse con éxito la transición al año2000, la prima de riesgo de los tipos deinterés del mercado monetario desapareciórápidamente.

En enero del año 2000, la pendiente de lacurva de rendimientos del mercado moneta-rio fue positiva, mostrando un diferencialentre el tipo EURIBOR a un mes y el tipoEURIBOR a un año, de 80 puntos básicos,aproximadamente. Hacia finales de enero, lostipos de interés del mercado monetario semovieron al alza, anticipando la decisión delBCE de elevar los tipos de interés, que fueanunciada el 3 de febrero de 2000. A lo largo

del mes de febrero, los tipos de interés delmercado monetario continuaron aumentandogradualmente.

Ascenso del rendimiento de los bonos alargo plazo desde mínimos históricos con lamejora de las perspectivas de crecimiento

Tras el prolongado descenso de los tipos deinterés a largo plazo observado en los paísesindustrializados durante gran parte de losaños noventa, los rendimientos de la deudapública a largo plazo de la zona del euroalcanzaron, a principios de 1999, el nivelmínimo de los últimos 50 años (véase gráfico6(a)). Sin embargo, a partir de mayo de 1999,los tipos comenzaron a repuntar, impulsados,inicialmente, por un incremento del rendi-miento de los bonos registrado en EstadosUnidos, así como por el aumento de lasexpectativas inflacionistas en relación con losniveles excepcionalmente bajos que predomi-naban a principios de 1999. Posteriormente,el repunte progresivo de los tipos se debió ala mejora de las perspectivas económicas dela zona del euro. En conjunto, el rendimientode la deuda pública a diez años de la zona deleuro experimentó un incremento de más de150 puntos básicos en 1999, alcanzando unnivel próximo al 5,5% a finales del año. Deforma similar, en Estados Unidos, el rendi-miento de los bonos a diez años ascendió casi180 puntos básicos, hasta situarse alrededordel 6.5% en 1999. Como consecuencia deesta evolución, el diferencial entre el rendi-miento de los bonos estadounidenses a diezaños y los rendimientos de activos similaresen la zona del euro se amplió ligeramentedurante 1999, alcanzando los 100 puntosbásicos a finales del año. En Japón, la evolu-ción del rendimiento de los bonos a largoplazo siguió una trayectoria ligeramente dife-rente de la observada en la zona del euro yen Estados Unidos. Tras unos descensos ini-ciales respecto a los niveles relativamenteelevados registrados inmediatamente des-pués de la situación de turbulencia financieraque se produjo a finales de 1998, los rendi-mientos de los bonos japoneses a largo plazoparecieron estabilizarse, en la segunda mitad


de 1999, a un nivel inferior al 2%. Entre finalesde 1998 y el último día de negociación de 1999,el rendimiento de los bonos japoneses a diezaños descendió en aproximadamente 40 pun-tos básicos, hasta situarse en torno al 1,6%.

El principal factor que influyó en la evoluciónde los mercados de bonos internacionalesen 1999 fue la mejora de las expectativas decrecimiento a escala mundial, al empezar adisminuir la preocupación por una fase dedescenso prolongado de la actividad interna-cional, que se había extendido en los merca-dos financieros a raíz de las turbulenciasfinancieras de 1998. La economía estadouni-dense siguió experimentando un ritmo deexpansión notable a lo largo de 1999 y, apesar de que no se apreciaban muchas señalesvisibles de aumento de la inflación, la cre-ciente tensión que iba registrando el mercadolaboral inquietó a los mercados financieros,haciéndoles temer que este ritmo de expan-sión pudiera generar presiones inflacionistasen la economía. Este comportamiento contri-buyó, en gran medida, al acusado ascenso delrendimiento de los bonos a largo plazo esta-dounidenses observado a lo largo de 1999.Por otra parte, aun cuando una mejora adi-cional de la situación fiscal en Estados Unidospudiera haber reducido las presiones sobrelos mercados de capitales por parte del sec-tor público, un considerable aumento de laemisión de bonos por parte de las empresasde dicho país, en el curso del año, pudo haberintroducido presiones alcistas en el rendi-miento de los bonos estadounidenses.

A diferencia de lo ocurrido en Estados Uni-dos, el rendimiento de los bonos a largoplazo de la zona del euro se mantuvo estable,en general, en los cuatro primeros meses de1999, reflejando un ritmo de recuperacióneconómica más lento y la moderación de laspresiones inflacionistas en la zona del euro,todo lo cual llevó al Consejo de Gobierno delBCE a bajar los tipos de interés en abril.Aparte del mencionado efecto de contagiodel continuo ascenso del rendimiento de losbonos estadounidenses, parece probable queparte del incremento gradual experimentadopor el rendimiento de los bonos a partir demayo se debió a que se deshicieron las posi-ciónes de cartera en activos mas seguros,tomadas en 1998, así como a un aumento delas expectativas inflacionistas respecto a losniveles singularmente bajos que predomina-ron a principios de 1999, tras las turbulencias

1995 1996 1997 1998 1999-3,0

-2,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

-3,0

-2,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

1995 1996 1997 1998 19990,0

2,0

4,0

6,0

8,0

10,0

0,0

2,0

4,0

6,0

8,0

10,0

Zona del euro Estados Unidos Japón

Gráfico 6

(a) Rendimiento de la deuda pública a largoplazo en la zona del euro, Estados Unidos yJapón(en porcentaje; datos diarios)

Fuente: ReutersNota: El rendimiento de la deuda pública a largo plazo se refierea los bonos a diez años o con vencimiento más próximo a esteplazo.

(b) Diferencial entre los tipos de interés adiez años de Estados Unidos y de la zona deleuro(en porcentaje; datos diarios)


Recuadro 2

Valoración de los factores explicativos del aumento del rendimiento nominal de losbonos utilizando los bonos indiciados con la inflación

Para valorar la forma en que varios factores pueden haber influido en el rendimiento nominal de los bonos a

largo plazo de la zona del euro en 1999, es útil recordar que, en general, el rendimiento nominal de la deuda

pública, con un determinado plazo hasta su vencimiento, puede desglosarse en tres elementos. Estos elementos

son el tipo de interés real requerido por los inversores para la tenencia del bono hasta su vencimiento, la com-

pensación por la tasa de inflación media esperada durante la vida del bono y un componente asociado con el

plazo o primas de riesgo relacionadas, entre otras cosas, con la incertidumbre acerca de las tasas de inflación

futuras. El rendimiento de los bonos indiciados con la inflación puede ayudar a efectuar este desglose. El dife-

rencial entre el rendimiento de un bono a largo plazo y el rendimiento real que proporciona un bono indiciado

con la inflación, del mismo vencimiento, se conoce en general como tasa de inflación “implícita” (break-even).

Esto se debe al hecho de que, con dicha tasa de inflación “implícita”, el rendimiento esperado para el inversor

será el mismo, independientemente de si la inversión se realiza en bonos de renta fija nominal o en bonos indi-

ciados con la inflación.

Sin embargo, la tasa de inflación “implícita” no es una medida directa de las expectativas inflacionistas, dado

que no tiene en cuenta el carácter de las distintas primas de riesgo. Por un lado, la tasa de inflación “implícita”

tiende a sobrevalorar la inflación esperada, puesto que el rendimiento del bono nominal suele incorporar una

prima de riesgo de inflación. Por otro lado, la menor liquidez que caracteriza, habitualmente, a los mercados de

bonos indiciados con la inflación implica que el rendimiento real de dichos bonos puede incluir una prima de

liquidez. Los únicos bonos indiciados con la inflación existentes en la zona del euro fueron emitidos por el

Tesoro francés, con vencimiento a diez y treinta años. La tasa de inflación equivalente de estos bonos se refiere

a una medida específica del Índice de Precios de Consumo (IPC) francés, concretamente el IPC excluido el

tabaco, y no al IAPC de la zona del euro. Dichas características ponen de relieve las limitaciones del indicador

utilizado para evaluar la evolución de la zona del euro.

Teniendo presentes estas advertencias, en 1999, la evolución de los precios de los bonos a diez años indiciados

con la inflación emitidos por el Tesoro francés proporcionó alguna indicación de que tanto las mejores expec-

tativas de crecimiento, como los cambios en las expectativas inflacionistas pueden haber desempeñado un

papel importante en la determinación de las variaciones de los tipos de interés nominales a largo plazo en el

Tasa de inflación “implícita” calculada para el IPC francés (excluidos los precios del tabaco)(en porcentaje; datos diarios)

IV I II III IV I1999 20001998

0

1

2

3

4

5

6

0

1

2

3

4

5

6

Tasa de inflación implícita Rendimiento nominal de los bonos Rendimiento real de los bonos

Fuentes: Tesoro francés, ISMA y Reuters.Nota: El rendimiento real de los bonos se obtiene a partir de los precios de mercado de los bonos franceses indiciados con lainflación que vencen en el año 2009. El rendimiento nominal de los bonos se obtiene a partir de los precios de mercado de losbonos franceses de renta fija que vencen también en el año 2009.


financieras del año anterior. En aquelmomento, la evolución de los precios de losbonos franceses indiciados con la inflaciónparecía estar en consonancia con los factoresinductores del ascenso del rendimientonominal de los bonos (véase recuadro 2). Porotra parte, tal como ocurrió en Estados Uni-dos, un incremento significativo del volumende emisión de bonos de empresas en la zonadel euro puede haber ejercido presionesalcistas sobre los rendimientos de los títulosa largo plazo. Sin embargo, el aumento delrendimiento de la deuda pública de la zona deleuro observado en mayo y en la primeramitad de junio de 1999 fue mucho menospronunciado que el registrado en EstadosUnidos, reflejando diferencias en las situacio-nes cíclicas, que condujeron a una notableampliación del diferencial de tipos de interésa largo plazo frente a Estados Unidos, hastaalcanzar un máximo de casi 160 puntos bási-cos a mediados de junio. Posteriormente, amedida que iban apareciendo indicios cre-cientes de recuperación económica en lazona del euro, el diferencial entre el rendi-miento de los bonos estadounidenses a largoplazo y los rendimientos de activos similares

en la zona del euro se estrechó rápidamente(véase gráfico 6(b)).

Hasta finales de octubre de 1999, el rendi-miento de los bonos a largo plazo de la zonadel euro siguió manteniendo una trayectoriaalcista. A partir de finales de octubre, elaumento de las expectativas de los mercadosde capitales relativas a una elevación de lostipos de interés por parte del BCE, en uncontexto de señales crecientes de presionesalcistas sobre los precios, y la decisión eneste sentido tomada el 4 de noviembre origi-naron, de forma transitoria, un acusado des-censo del rendimiento de los bonos a largoplazo. Este descenso pareció indicar que,como consecuencia de dicha decisión, losparticipantes en el mercado habían revisado ala baja sus expectativas de inflación a largoplazo y reducido la magnitud de la prima deriesgo de inflación exigida para la tenencia debonos denominados en euros. Sin embargo,durante el resto de 1999, el rendimiento delos bonos de la zona del euro volvió a elevarse,en respuesta, por una parte, a la trayectoriaascendente del rendimiento de los bonosestadounidenses a largo plazo y, por otra, aunas noticias más favorables respecto a las

curso del año. Entre finales de 1998 y finales de 1999, el tipo de interés real de los bonos franceses a diez años

indiciados con la inflación aumentó 50 puntos básicos aproximadamente. Al mismo tiempo, la tasa de

inflación “implícita” a diez años ascendió aproximadamente 110 puntos básicos respecto a los niveles extra-

ordinariamente bajos observados a principios de 1999, cuando se percíbía que los riesgos para la estabilidad de

precios eran fundamentalmente a la baja (véase el gráfico anterior).

Cabe señalar que el aumento del rendimiento real y el incremento de la tasa de inflación “implícita” registrados

en el curso de 1999 se produjeron en períodos diferentes. Mientras que la tasa de inflación “implícita” ascendió

de forma constante en el segundo trimestre, estabilizándose después de junio, el tipo de interés real se elevó,

principalmente, en la segunda mitad del año. Esto parece indicar que el incremento del rendimiento nominal de

los bonos de la zona del euro pudo atribuirse, inicialmente, más a un aumento de las expectativas inflacionistas

respecto a unos niveles excepcionalmente bajos, que a un incremento de los tipos reales. Sin embargo, el hecho

de que se deshicieran las posiciones de cartera en activos mas seguros, tomadas a lo largo de 1998, y prove-

nientes de posiciones en mercados emergentes, puede ser también un factor explicativo de parte del aumento

de los tipos de interés a largo plazo registrado en la primera mitad de 1999, puesto que pudo haber reducido

artificialmente las tasas de inflación “implícitas” que predominaron en los primeros meses de 1999. El efecto

de contagio de la trayectoria ascendente de los rendimientos de los bonos en Estados Unidos puede también

haber influido, en ocasiones, en el aumento de las tasas de inflación “implícita” durante la primera mitad de

1999. Posteriormente, a medida que iban apareciendo más señales de recuperación económica, el incremento

del rendimiento nominal de los bonos se relacionó principalmente con el aumento de los tipos de interés reales

a largo plazo, mientras que la tasa de inflación “implícita” se mantuvo estable.


perspectivas económicas de la zona del euro.Como consecuencia de un aumento más pro-nunciado del rendimiento de los bonos esta-dounidenses, el diferencial del rendimientofrente a Estados Unidos empezó a ampliarsenuevamente en noviembre y diciembre.

La evolución descrita se reflejó, asimismo, enla curva de rendimientos de la zona del euroa lo largo de 1999. Entre el primer y el últimodía de negociación de 1999, la pendiente dedicha curva, medida por la diferencia entre elrendimiento de los bonos a diez años de lazona del euro y el tipo de interés EURIBOR atres meses, creció alrededor de 140 puntosbásicos, alcanzando los 215 puntos básicos. Lamayor parte de este incremento se produjoen los nueve primeros meses de 1999. Puestoque la pendiente de la curva de rendimientosnormalmente aumenta cuando es anticipadoun repunte del ritmo de la actividad econó-mica, el aumento observado en la curva derendimientos de la zona del euro en 1999pareció reflejar, principalmente, el crecienteoptimismo de los participantes en el mercadorespecto a las perspectivas económicas futu-ras, y un aumento de las expectativas de infla-

ción desde los niveles muy reducidos quepredominaron en los comienzos de 1999. Sinembargo, la evolución general de la curva derendimientos debe interpretarse con cautela,ya que otros factores, como la reversión delas posiciones de cartera de activos considera-dos como más seguros y el efecto “contagio”provocado por los mercados de bonos esta-dounidenses pueden haber incidido tambiénen el comportamiento de los tipos de interésa largo plazo de la zona del euro en 1999.

En la primera mitad de enero de 2000, el ren-dimiento de los bonos de la zona del euroexperimentó ligeros aumentos, como conse-cuencia, principalmente, del contagio de losmercados de bonos estadounidenses, en losque los rendimientos se elevaron de formasignificativa. Posteriormente, el rendimientode los bonos de la zona del euro se mantuvo,en general, estable durante el resto del mesde enero y durante el mes siguiente. Almismo tiempo, el diferencial entre los tiposde interés a largo plazo de Estados Unidos ylos de la zona del euro mostró cierta volatili-dad y no exhibió ninguna tendencia clara aprincipios del año 2000.

I II III IV I II III IV I II III IV I1997 1998 1999

40

60

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120

140

160

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Zona del euro Estados Unidos Japón

Gráfico 7

Índices bursátiles de la zona del euro, Estados Unidos y Japón(1 enero 1999 = 100; datos diarios)

Fuente: ReutersNota: Índice Dow Jones EURO STOXX amplio (índice bursátil) para la zona del euro; Standard and Poor’s 500, para Estados Unidos,y Nikkei 225, para Japón.


Acusado aumento de las cotizacionesbursátiles a nivel internacional

En 1999, las cotizaciones bursátiles en laseconomías industrializadas registraron fuer-tes aumentos, continuando la tendenciaalcista observada en años anteriores (véasegráfico 7). En la zona del euro tuvo lugar unascenso muy importante, a finales de diciem-bre de 1999, el índice Dow Jones EURO STOXXse situó un 40% por encima de los nivelesalcanzados a finales de 1998. En Estados Uni-dos, a finales de diciembre de 1999, el índiceStandard and Poor’s 500 superaba en un 19%los niveles registrados a finales de 1998,mientras que, en Japón, el índice Nikkei 225experimentó un notable avance, con unasubida del 37%. El principal factor que puedeexplicar la evolución observada en 1999 enlos mercados de renta variable internaciona-les parece haber sido la mejor valoración delas perspectivas futuras de crecimientomundial por parte de los mercados.

A lo largo de la mayor parte de 1999, la evo-lución de los mercados de renta variableinternacionales proporcionó un entornofavorable para las cotizaciones bursátiles dela zona del euro. El ascenso de las cotizacio-nes bursátiles en Estados Unidos parecehaberse debido, principalmente, a las favora-bles expectativas de crecimiento futuro delos beneficios empresariales, asociadas alintenso ritmo de actividad económica regis-trado por este país. En particular, el opti-mismo respecto a las perspectivas de creci-miento a largo plazo de los beneficios de lasempresas de alta tecnología desempeñó unimportante papel. En este contexto, el IndiceNasdaq compuesto, que incorpora una altaproporción de valores del sector tecnoló-gico, aumentó un 86% en 1999.

En Japón, las cotizaciones bursátiles parecie-ron beneficiarse del mayor optimismo res-pecto a las perspectivas de crecimientofuturo de los beneficios empresariales, aso-ciado a una recuperación de la economíajaponesa, especialmente durante la primeramitad de 1999, para pasar luego a estabili-zarse en la segunda mitad del año. Al mismo

tiempo, el aumento de las cotizaciones bursá-tiles japonesas parece haber sido propiciado,por un lado, por el descenso del rendimientode la deuda pública japonesa a largo plazo y,por otro, por la depreciación del yen frente aldólar durante la primera mitad de 1999, queinfluyó especialmente en las cotizacionesbursátiles de las empresas orientadas hacia laexportación.

Las cotizaciones bursátiles de la zona del eurose mantuvieron relativamente moderadas enlos primeros meses de 1999, reflejando lalentitud de la recuperación económica en lazona del euro. Posteriormente, a medida queempezaban a mejorar las expectativas acercadel ritmo futuro de la actividad económica,las cotizaciones bursátiles de la zona comen-zaron a ascender. Cabe destacar la resistenciaa dicho ascenso mientras que se registrabanparalelamente aumentos de los rendimientosde los bonos a largo plazo en la zona del euro;posiblemente debido a unas expectativas muyarraigadas sobre los beneficios empresarialesy el crecimiento de los dividendos en la zona.Inicialmente, la mejora en las cotizacionesbursátiles fue más visible en los valores deempresas con mayor grado de riesgo frente alexterior que en los de las de empresas másorientadas hacia el mercado interno. Así sereflejó en el comportamiento más dinámicoregistrado por el índice Dow Jones EUROSTOXX 50, compuesto por grandes empresas,respecto al del índice Dow Jones EURO STOXXamplio, dado que las grandes empresas tiendena estar sujetas a un mayor riesgo frente alentorno económico exterior.

En la segunda mitad de 1999, al aumentar eloptimismo de los participantes en el mercadorespecto a las perspectivas de crecimiento dela demanda interna, al tiempo que mejorabanla confianza empresarial y de los consumido-res, el ascenso de las cotizaciones bursátilesse generalizó en los diferentes sectores de laeconomía. Hacia finales del año y, en particu-lar, a partir de la segunda mitad de octubre, seprodujeron unos incrementos relativamenteacusados de las cotizaciones bursátiles en lossectores de tecnología y telecomunicaciones.En estos sectores, a finales de 1999, las coti-


zaciones bursátiles habían crecido un 134% yun 105%, respectivamente, en comparacióncon los niveles observados a finales de 1998,lo que contribuyó de manera significativa alaumento de los índices agregados de la zonadel euro. El ascenso registrado en los secto-res de tecnología y telecomunicaciones pare-ció estar relacionado, por una parte, con unasfavorables perspectivas de crecimiento de losbeneficios, tras las reestructuraciones, adqui-siciones y fusiones de empresas que se pro-dujeron en estos sectores y, por otra, con unafuerte expansión de las actividades realizadasa través de Internet.

En el período comprendido entre fin de 1999y el 7 de marzo de 2000, se observaron com-

portamientos dispares en las bolsas interna-cionales. Mientras que las cotizaciones bursá-tiles en Estados Unidos descendieron un 8%,según el índice Standard and Poor’s 500, un8%, en Japón el índice Nikkei 225 aumentó un5% y en la zona del euro, el Dow Jones EUROSTOXX creció un 11%. Siguiendo la tendenciaque se hizo patente en los últimos meses de1999, las cotizaciones del sector tecnológicode la zona del euro ascendieron un 36% a lolargo de este período, lo que supuso unanotable contribución al incremento generalde los índices bursátiles. De modo similar, lascotizaciones de los valores tecnológicos enEstados Unidos mostraron también aumen-tos considerables, de forma que el índiceNasdaq compuesto subió un 19%.

3 Evolución de los precios

Tendencia alcista de la inflación medidapor el IAPC en 1999, debido principalmenteal aumento de los precios del petróleo

El Índice Armonizado de Precios de Con-sumo (IAPC) se incrementó un 1,1% en elpromedio de 1999, una tasa similar a la regis-trada en 1998 (véase cuadro 1). Sin embargo,esta similitud oculta un acusado contrasteentre la evolución seguida por el IAPC a lolargo de 1999 y la observada en 1998.Así, frente al descenso experimentado en1998, la tasa de inflación mantuvo una trayec-toria básicamente ascendente a lo largo de1999 (véase gráfico 8). Esta tendencia alalza fue consecuencia, principalmente, defactores externos a la zona del euro y, enparticular, de la evolución del precio delpetróleo en los mercados mundiales. Por elcontrario, las presiones inflacionistas internaspermanecieron relativamente moderadas en1999. En diciembre de este año, la tasa devariación interanual del IAPC general sesituó en el 1,7%, frente al 0,8% registrado endiciembre de 1998, observándose un incre-mento adicional en enero del año 2000,mes en el que la tasa de inflación alcanzó el2,0%, como consecuencia, principalmente,del persistente aumento de los precios delpetróleo.

En el transcurso de 1999, los precios delpetróleo se incrementaron desde un pro-medio de 10,3 euros por barril, en el primertrimestre, hasta 23 euros por barril, en elcuarto trimestre, reflejando una recupera-ción gradual, pero significativa, del precio delpetróleo en los mercados mundiales, asícomo una depreciación del tipo de cambiodel euro frente al dólar estadounidense. Esteaumento, que invirtió el proceso de disminu-ción continuada observado en 1998, se trans-mitió rápidamente al componente energéticodel IAPC. En diciembre de 1999, los preciosenergéticos, que incluyen un importantecomponente impositivo, habían registradoun incremento del 10%, en relación con elmismo mes del año anterior, que se concen-tró, principalmente, en los precios de loscombustibles líquidos. Otros componentesenergéticos mostraron un patrón de creci-miento más estable o estuvieron sometidosa presiones bajistas, asociadas a los procesosde desregulación, como es el caso de losprecios de la electricidad en algunos paísesde la zona del euro. Además la subida de losprecios del petróleo se vio contrarrestada,en cierta medida, por la presión a la bajaprocedente de otros precios. En particular,la contribución de los precios de los alimen-tos no elaborados a la tasa de variación de


los precios de consumo fue sustancialmentenegativa.

La inflación subyacente fue más reducida

Aparte de los componentes comparativa-mente más variables descritos anterior-mente, los restantes precios de consumomostraron una evolución mucho más mode-rada en 1999. La tasa de variación del IAPC,excluidos los alimentos estacionales y laenergía, descendió hasta el 1,0%, frente al1,4% registrado, como promedio, en 1998.Esta evolución fue consecuencia de la pro-nunciada disminución en las tasas de creci-miento de los precios de los alimentos elabo-rados, de los servicios y de los bienes

industriales no energéticos. En el caso deeste último componente del IAPC, la reper-cusión de la subida de los precios de produc-ción industrial fue relativamente limitada en1999. La evolución de los precios de produc-ción, a su vez, reflejó principalmente subidasen los precios del petróleo y otras materiasprimas, y en el caso de estas últimas la subidafue resultado, sobre todo, de la depreciacióndel euro en términos efectivos nominales. Encomparación con el incremento medio del0,9% observado en 1998, los precios de losbienes industriales no energéticos habíansubido un 0,5%, en términos interanuales, endiciembre de 1999. De forma similar, la tasade variación de los precios de los servicioscontinuó siendo moderada a lo largo del año,hasta situarse en el 1,6% en diciembre de

1997 1998 1999 1999 1999 1999 1999 1999 1999 1999 1999 2000 2000

I II III IV Sep Oct Nov Dic Ene Feb

Índice Armonizado de Precios de Consumo (IAPC) y sus componentes

Índice general 1,6 1,1 1,1 0,8 1,0 1,1 1,5 1,2 1,3 1,5 1,7 2,0 .

del cual

Bienes 1,2 0,6 0,8 0,3 0,6 0,9 1,5 1,1 1,3 1,5 1,9 2,2 .

Alimentos 1,4 1,6 0,5 1,3 0,6 -0,2 0,4 -0,1 0,4 0,4 0,5 0,4 .

Alimentos elaborados 1,4 1,4 0,9 1,2 0,8 0,7 0,9 0,6 0,8 0,9 1,0 1,0 .

Alimentos no elaborados 1,4 2,0 0,0 1,4 0,3 -1,4 -0,3 -1,2 -0,4 -0,2 -0,2 -0,5 .

Bienes industriales 1,0 0,1 1,0 -0,2 0,6 1,4 2,1 1,7 1,8 2,0 2,6 3,1 .

Bienes industriales no energéticos 0,5 0,9 0,6 0,8 0,6 0,5 0,5 0,5 0,5 0,6 0,5 0,7 .

Energía 2,8 -2,6 2,2 -3,9 0,5 4,6 7,8 6,1 6,3 7,2 10,0 12,0 .

Servicios 2,3 1,9 1,6 1,7 1,6 1,5 1,5 1,4 1,4 1,5 1,6 1,6 .

Otros indicadores de precios y costes

Precios industriales 1) 1,1 -0,8 0,0 -2,6 -1,3 0,7 3,1 1,4 2,2 3,1 4,1 5,0 .

Costes laborales unitarios 2) 0,7 0,0 . 1,6 1,6 0,7 . - - - - - -

Productividad del trabajo 2) 1,7 1,5 . 0,1 0,5 1,0 . - - - - - -

Remuneración por asalariado 2) 2,4 1,5 . 1,7 2,0 1,7 . - - - - - -

Costes laborales por hora 3) 2,5 1,7 . 2,0 2,0 2,4 . - - - - - -

Precios del petróleo (EUR/barril) 4) 17,1 12,0 17,1 10,3 15,0 19,7 23,0 21,8 20,8 23,5 24,8 24,9 27,6

Precios materias primas 5) 12,9 -12,5 -3,1 -16,0 -8,2 1,1 14,0 6,6 10,7 11,9 19,3 19,4 20,0

Fuentes: Eurostat, datos nacionales, International Petroleum Exchange, HWWA – Institut für Wirtschaftsforschung (Hamburgo) yestimaciones del BCE.1) Excluida la construcción.2) Total de la economía.3) Total de la economía (excluidos la agricultura, las Administraciones Públicas, la sanidad y otros servicios).4) Brent (para entrega a un mes). ECU hasta diciembre de 1998.5) Excluida la energía. En euros; ECU hasta diciembre de 1998.

Cuadro 1

Evolución de precios y costes en la zona del eurotasas de variación interanual, salvo indicación en contrario)


1996 1997 1998 1999-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

-6

-4

-2

0

2

4

6

8

10

12

IAPC totalServicios

Alimentos no elaboradosAlimentos elaborados

Bienes industriales no energéticosEnergía

Gráfico 8

IAPC de la zona del euro: desagregación por componentes(tasas de variación interanual: datos mensuales)

Fuente: Eurostat

1999, es decir, 0,3% puntos porcentuales pordebajo del incremento medio registrado en1998. Este comportamiento reflejó un creci-miento ligeramente más elevado, aunquetodavía moderado, de los costes laborales enla zona del euro (como se analiza a continua-ción), así como las presiones bajistas sobrelos márgenes de beneficios que se produje-ron en algunos sectores, en particular en elde telecomunicaciones, como consecuenciade los procesos de liberalización de los mer-cados. (Véase el recuadro 3 para una descrip-ción más detallada de estos efectos).

Repunte en los costes laborales unitariosaunque el crecimiento de los salarioscontinuó siendo moderado

Se estima que los costes laborales unitariossubieron un 1,6%, en términos interanuales,en el segundo trimestre de 1999, en con-traste con el año anterior, en el que registra-ron un incremento nulo, en promedio (véasecuadro 1). La subida del segundo trimestre se

debió, principalmente, a un menor aumentode la productividad, asociado a la desacelera-ción de la actividad en la zona del euro regis-trada a lo largo de 1998 y, también, a un ligeroincremento de la remuneración por asala-riado. Adicionalmente, la tasa de variacióninteranual de los costes laborales totales porhora experimentó una ligera subida, situán-dose en el 2,4% en el tercer trimestre. Frentea esta evolución, el mayor aumento de la pro-ductividad, asociado al progresivo fortaleci-miento de la actividad económica, permitióuna desaceleración de los costes laboralesunitarios en el tercer trimestre, hasta unatasa interanual del 0,7%. Se estima que losmárgenes de beneficios se estrecharon ligera-mente en 1999 con respecto a 1998. Estaevolución se explica, por un lado, por el men-cionado incremento de los costes laboralesunitarios y, por otro, por la subida de los pre-cios de la energía y de las materias primasdistintas del petróleo (como ha quedadorecogido, por ejemplo, por el precio de losbienes intermedios). Tal como se señalabaanteriormente, en algunos sectores, el


Recuadro 3

Los efectos de la desregulación de los mercados sobre los precios de consumo

En algunos sectores de la economía de la zona del euro, se han realizado esfuerzos continuados para liberali-

zar los mercados, con objeto de asegurar que las empresas actúen según criterios de mercado y en un entorno

competitivo. Se considera que estos procesos, que promueven una utilización más eficiente de los recursos,

contribuyen de manera positiva al bienestar económico general. En muchos casos, los procesos de liberaliza-

ción pueden dar lugar a presiones bajistas sobre los precios y los márgenes de beneficios. La liberalización de

los mercados ha continuado en 1999 y ha venido acompañada de nuevos descensos en los precios de algunos

bienes y, en especial, de algunos servicios, si bien es difícil distinguir claramente entre la incidencia sobre los

precios de la liberalización y la de otros factores, como los cambios tecnológicos.

El mercado de telecomunicaciones constituye el ejemplo más destacado de la la magnitud del efecto de una

mayor competencia sobre los precios de consumo. Aunque algunos países de la UE empezaron a liberalizar

dichos mercados en los años ochenta, este proceso se aceleró en el curso de los años noventa, coincidiendo con

una rápida innovación tecnológica. En principio, la mayor parte de los mercados de telecomunicaciones de la

UE se abrieron completamente a la competencia el 1 de enero de 1998, en cumplimiento de diversas Directivas

del Consejo Europeo.

Nuevos descensos significativos de precios en el sector de las telecomunicaciones en 1999

El continuo aumento de la competencia se reflejó en los precios de consumo, medidos por el componente de

equipos y servicios de telefonía, telégrafo y fax del Índice Armonizado de Precios de Consumo (IAPC). En los

dos años transcurridos entre diciembre de 1997 y el mismo mes de 1999, este componente experimentó un des-

censo ligeramente superior al 7,1%, en términos absolutos. En la medida en que requiere tiempo incluir a nue-

vos operadores en el índice, el IAPC puede no estar reflejando la verdadera magnitud de la reducción de los

precios. La caída ha sido aún más pronunciada cuando se compara con la evolución del IAPC general, y con el

componente de servicios (véase el gráfico anterior). Es más, parece que la competencia se intensificó en la

zona del euro en 1999 y que, en consecuencia, los precios bajaron de forma particularmente notable. Se produ-

jeron reducciones significativas de los precios en Alemania, Países Bajos, Irlanda y Luxemburgo. En Finlan-

dia, donde el proceso de liberalización empezó mucho antes, los últimos descensos de los precios han sido

menos acusados. En otros países de la zona del euro, los beneficios reportados por la mayor competencia se

están trasladando de forma más gradual a los consumidores, mediante reducciones escalonadas de los precios

o a través de “precios máximos” establecidos por las autoridades nacionales competentes.

Equipos y servicios telefónicos y de telefax(índice: diciembre 1997 = 100; datos mensuales)

I II III IV I II III IV1998 1999

90

92

94

96

98

100

102

90

92

94

96

98

100

102

Nivel de precios absolutosNivel de precios en relación con el componente de servicios

Nivel de precios en relación con el IAPC

Fuentes: Eurostat y estimaciones del BCE.


aumento de la competencia puede haber sidotambién un factor disuasorio para las empre-sas a la hora de trasladar el incremento del

precio de los consumos intermedios a losprecios de consumo.

Es probable que los descensos relativos de precios mencionados anteriormente hayan estimulado un aumento

de la demanda de equipos y servicios de telecomunicaciones. En el sector de las telecomunicaciones es impor-

tante asimismo advertir que la innovación tecnológica ha sido otro de los motores que ha impulsado la citada

evolución de los precios. Un buen ejemplo de ello es la mayor disponibilidad de tecnología de telefonía móvil

de bajo coste y alta calidad. Sin embargo, el papel de la innovación tecnológica no puede separarse completa-

mente del proceso de liberalización de los mercados, dado que la mayor competencia puede haber reforzado

los incentivos para que las empresas innoven e inviertan en investigación y desarrollo. Por otra parte, en 1999

aumentaron las fusiones en el sector, lo que, de redundar en ganancias adicionales de eficiencia, podría dar

lugar a nuevas reducciones de precios.

Alguna evidencia de que el proceso de liberalización empezó a consolidadarse en el sector de la energía

en 1999

Si bien el proceso de liberalización en el sector europeo de la energía está más retrasado que en las telecomu-

nicaciones, a finales de 1999 había ya alguna evidencia de que estaba empezando a consolidarse en algunos

países de la zona del euro, favorecido por diversas iniciativas adoptadas en la UE con vistas a establecer un

mercado interno para el suministro de energía. La Directiva sobre el mercado de la electricidad de 1996 y la

Directiva sobre el mercado del gas de 1998 fueron diseñadas con vistas a garantizar que las empresas de estos

sectores puedan operar con criterios de mercado y en un entorno abierto a la competencia. La fecha límite esta-

blecida para la aplicación de la Directiva sobre el mercado de la electricidad es el 19 de febrero de 1999, si bien

se han concedido períodos transitorios de un año, a Irlanda y Bélgica, y de dos años, a Grecia. La Directiva

exige una liberalización inicial de en torno al 25% del mercado, proporción que aumentará hasta alrededor de

un tercio en el 2003. Sin embargo, algunos países de la zona del euro han superado ya estos requisitos. La fecha

límite para la aplicación de la Directiva sobre el mercado del gas en los Estados miembros de la UE es el 10 de

agosto del año 2000. De conformidad con esta Directiva, al menos el 28% de los mercados deberá haberse libe-

ralizado en el año 2003, alcanzándose el 33% en 2008.

De momento, es difícil detectar señales claras de fuertes presiones bajistas sobre los precios o los márgenes de

beneficios en los mercados de la energía de la zona del euro. Ello se debe, en parte, a que el proceso de libera-

lización de los mercados de la energía no ha hecho más que empezar en la mayor parte de los países de la zona.

La evolución de los precios en este sector puede estar influida también, de forma importante, por otros facto-

res, como son las variaciones en los precios de los principales combustibles, las normas oficiales o los impues-

tos sobre la energía. No obstante, la disparidad que se observa en los precios de la electricidad en la zona del

euro parece indicar que existe un amplio margen para reducir los precios. De hecho, hacia finales de 1999, los

precios de la electricidad empezaron a bajar en algunos países, especialmente en Alemania. La caída de los

precios no ha sido solo consecuencia de la competencia efectiva. En algunos países, que abrieron sus mercados

solo de forma parcial, los precios de consumo se redujeron en previsión de los cambios en las condiciones de

la oferta y de la demanda que aportará la futura liberalización total del mercado.

Aunque los efectos de la desregulación y del aumento de la competencia han sido particularmente evidentes en

los sectores de las telecomunicaciones y electricidad, es probable que en los próximos años, estos efectos se

observen también, en otros sectores, como el mercado del gas y el sector de transportes.


4 Evolución del producto, la demanda y el mercado de trabajo

Progresivo repunte del crecimiento del PIBreal a lo largo de 1999

La actividad económica en la zona del euro secaracterizó, en 1999, por un progresivorepunte del crecimiento del producto, tras ladesaceleración registrada a lo largo de 1998.Desde la perspectiva actual, los efectosadversos de la crisis de las economías conmercados emergentes en el crecimiento de laactividad económica en la zona del europarecen haber sido más bien breves y limita-dos. Como consecuencia de la mejora experi-mentada a lo largo del año en las perspectivasde crecimiento, la mayoría de las previsionesde otoño relativas al crecimiento del PIB realen 1999 y 2000 se revisaron ligeramente alalza, con respecto a las efectuadas en la pri-mavera anterior.

Según estimaciones de Eurostat para la zonadel euro, el crecimiento del PIB real para elconjunto del año 1999 se situó en el 2,2%,claramente por debajo de la tasa del 2,8%correspondiente al año anterior (véase cua-dro 2). Sin embargo, dicha tasa oculta una

aceleración del crecimiento anual entre elprimer y el segundo semestre de 1999, del1,7% al 2,7%, respectivamente. Así pues, elritmo de expansión económica se ha recupe-rado con bastante rapidez, hasta alcanzar unnivel que se considera sostenible en el medioplazo (entre el 2% y el 2,5%). Se espera que elfuerte dinamismo de la segunda mitad del añopasado, reflejado en un crecimiento intertri-mestral del PIB real de alrededor del 1%, con-tinúe en el 2000. En lo que se refiere a cadauno de los Estados miembros, la evolucióndel crecimiento en 1999 ha mostrado ciertasdivergencias, si bien las previsiones apuntan auna reducción de las diferencias en el año2000 (véase recuadro 4).

En 1999 la introducción del nuevo SistemaEuropeo de Cuentas 1995 (SEC 95) se añadióa la incertidumbre que habitualmente afecta alas estimaciones del PIB. Dicha introducciónsupuso, en sí misma, una clara mejora entérminos de metodología, comparabilidad,frecuencia y puntualidad en la disponibilidadde los datos, pero su puesta en prácticaestuvo asociada a retrasos imprevistos, y los

Tasas interanuales 1) Tasas intertrimestrales 2)

1997 1998 1999 1998 1999 1999 1999 1999 1998 1999 1999 1999 1999

IV I II III IV IV I II III IV

Producto interior bruto real 2,3 2,8 2,2 2,0 1,7 1,8 2,3 3,1 0,2 0,6 0,5 1,0 0,9

del cual:

Demanda interna 1,7 3,4 2,8 3,1 2,8 2,7 2,7 3,0 0,8 0,9 0,4 0,6 1,1

Consumo privado 1,5 3,0 2,5 3,1 2,8 2,4 2,4 2,6 0,6 0,7 0,3 0,7 0,8

Consumo público 0,7 1,2 1,2 1,0 1,2 0,9 1,2 1,3 0,2 0,8 -0,1 0,2 0,3

Formación bruta de capital fijo 2,2 4,4 4,5 3,8 3,6 5,1 4,8 4,6 0,6 1,6 0,7 1,7 0,5

Variación de existencias 3) 4) 0,3 0,5 0,1 0,3 0,2 0,1 0,0 0,2 0,2 -0,1 0,1 -0,3 0,4

Demanda exterior neta 3) 0,6 -0,5 -0,5 -1,1 -1,0 -0,9 -0,2 0,2 -0,5 -0,3 0,1 0,4 -0,1

Exportaciones 5) 10,1 6,7 3,9 2,0 0,7 2,1 5,2 7,7 -0,9 0,4 2,4 3,3 1,4

Importaciones 5) 8,7 9,1 5,7 5,6 4,0 5,0 6,4 7,5 0,7 1,4 2,1 2,1 1,8

Cuadro 2

Composición del crecimiento del PIB real en la zona del euro(tasas de variación, salvo indicación en contrario; cifras desestacionalizadas)

Fuentes: Eurostat y estimaciones del BCE.1) Tasas interanuales: tasas de variación respecto al mismo período del año anterior.2) Tasas intertrimestrales: tasas de variación respecto al trimestre anterior.3) Contribución al crecimiento del PIB real; en puntos porcentuales.4) Incluidas adquisiciones menos cesiones de objetos valiosos.5) Las exportaciones e importaciones corresponden al intercambio de bienes y de servicios e incluyen el comercio entre los países

de la zona del euro. El comercio entre estos países no se elimina completamente en las cifras de exportaciones e importaciones dela contabilidad nacional. En consecuencia, estos datos no son directamente comparables con los datos de balanza de pagos.


Recuadro 4

Divergencias de crecimiento y de inflación en la zona del euro

En 1999 se registraron diferencias significativas, tanto en las tasas de crecimiento del PIB como en las de infla-

ción entre los distintos países de la zona del euro (véase el cuadro siguiente). Si bien es de esperar que tanto los

diferenciales de inflación como los de crecimiento se reduzcan algo durante los dos próximos años, de acuerdo

con las previsiones disponibles de los principales organismos internacionales, tales como las de la Comisión

Europea, no hay motivo para suponer que dichas diferencias vayan a desaparecer por completo en el futuro, a

la vista de la evidencia proporcionada por otras áreas monetarias únicas, como la de Estados Unidos.

En cuanto a la evolución reciente del PIB real, se estima que, en 1999, las tasas más altas de crecimiento se

registraron en Irlanda (9,4%) y Luxemburgo (5%), así como en España (3,7%), Finlandia y Países Bajos (3,5%

en ambos). También en Portugal (2,9%) y Francia (2,7%) el crecimiento superó, aunque en menor medida, al

experimentado por el conjunto de la zona. Por el contrario, en Italia (1,4%) y Alemania (1,5%), el crecimiento

fue significativamente inferior al de la zona del euro en su conjunto. De hecho, las divergencias de crecimiento

entre los países (medidas por la desviación típica sin ponderar) disminuyeron en 1999, ya que, aunque el creci-

miento se ralentizó en la mayoría de los países de la zona del euro, la desaceleración fue, en general, más

pronunciada en aquellos países que habían crecido con mayor rapidez en 1998. Se espera que en los próximos

años tenga lugar una cierta reducción del crecimiento de la demanda interna en el grupo de las economías en

más rápida expansión y, asimismo, una mayor convergencia de las tasas de crecimiento, debido a la recupera-

ción observada, a partir de la segunda mitad de 1999, en aquellos países que han venido creciendo a un ritmo

más lento.

Debe tenerse en cuenta que las diferencias en las tasas de crecimiento entre los países de la zona reflejan dis-

tintas tendencias tanto a largo plazo como divergencias cíclicas (véase el artículo titulado “Evolución a largo

plazo y variaciones cíclicas de los principales indicadores económicos de los países de la zona del euro”, en el

Boletín mensual del BCE de julio de 1999). Concretamente, se han registrado tasas de crecimiento más eleva-

das en algunos países que se encuentran inmersos en un proceso de convergencia real con los países más avan-

zados de la zona. Las diferencias en las tasas de crecimiento pueden deberse también a los avances realizados

en la introducción de reformas estructurales. Sin embargo, en otros casos, los países pueden encontrarse en

fases distintas del ciclo económico o haber reaccionado con diferente intensidad a la ralentización registrada en

el contexto económico internacional, en el período 1997–98. Desde una perspectiva a más largo plazo, la mag-

nitud de las divergencias recientes parece haber sido similar a la de las observadas en el pasado.

Las diferencias en las tasas de inflación han sido menos marcadas y el rango existente de tasas de inflación se

ha reducido considerablemente, en comparación con el observado anteriormente en la década. En Irlanda, los

precios de consumo, medidos por el Índice Armonizado de Precios de Consumo (IAPC), subieron un 2,5% en

1999; en España y Portugal, el IAPC aumentó un 2,2% y en los Países Bajos, un 2%. Los incrementos meno-

Crecimiento del PIB real y del IAPC en los países de la zona del euro(tasas de variación interanual)

BE DE ES FR IE IT LU NL AT PT FI

PIB real

1998 2,7 2,2 4,0 3,2 8,9 1,5 5,0 3,7 2,9 3,8 5,0

1999 2,3 1,5 3,7 2,7 9,4 1,4 5,0 3,5 2,2 2,9 3,5

IAPC

1998 0,9 0,6 1,8 0,7 2,1 2,0 1,0 1,8 0,8 2,2 1,4

1999 1,1 0,6 2,2 0,6 2,5 1,7 1,0 2,0 0,5 2,2 1,3

Fuentes: Eurostat y datos nacionales.


datos publicados durante 1999 incluyeron,en algunos casos, revisiones mayores que lasesperadas. Dada la experiencia relativamentelimitada en cuanto a la recopilación dedatos según la metodología del nuevo SEC95, es posible que, en el futuro, tambiénse sigan produciendo revisiones relacionadascon la introducción de dicho sistema.Por ello, hay que ser cautos a la hora deinterpretar los datos más recientes sobre elPIB.

Demanda interna bastante vigorosa y dinamismo general de la demandaimpulsada por las exportaciones netas

En lo que se refiere a los principales compo-nentes del PIB, la evolución del crecimientoen 1999 se caracterizó por dos rasgos funda-

mentales. En primer lugar, el sólido creci-miento de la demanda interna final permitióque la ralentización de la actividad, experi-mentada entre 1998 y 1999, fuese finalmentemenos pronunciada que la que se produjoentre 1995 y 1996. En segundo lugar, al igualque el retroceso cíclico de finales de 1998 sehabía debido a un deterioro de las oportuni-dades de exportación a terceros países, larecuperación del crecimiento de la zona deleuro en 1999 fue consecuencia, fundamental-mente, de una mejora de la evolución exte-rior. A lo largo del año, la contribución de lademanda interna al crecimiento del PIB realse hizo crecientemente positiva mientras quela de las exportaciones netas también mostrótendencia a mejorar (véase gráfico 9).

Aunque las exportaciones netas contribuye-ron a moderar el crecimiento en el conjunto

res se registraron en Austria (0,5%) y en Alemania y Francia (0,6%). De cara al futuro, puede esperarse una

mayor convergencia de las tasas de inflación. En el Boletín mensual del BCE de octubre de 1999 se analizaron

los diferenciales de inflación en la zona del euro (véase el artículo titulado “Diferenciales de inflación en una

unión monetaria”). Hay diversas razones por las que la evolución de los precios puede diferir entre países: las

variaciones en la ponderación asignada a los distintos componentes en la elaboración de los IAPC nacionales;

un proceso de convergencia de precios (como consecuencia de la unión monetaria y de la creciente transparen-

cia de precios); los efectos derivados de los procesos de convergencia real de algunos países hacia los países

más avanzados de la zona. Las divergencias en la evolución de los precios pueden ser también consecuencia de

las divergencias cíclicas existentes, que conllevan grados diferentes de presión de la demanda y de los salarios.

Asimismo, las diferencias en el grado de flexibilidad de los mercados de bienes y de trabajo nacionales pueden

intensificar los contrastes entre las situaciones inflacionistas de los distintos países. La experiencia de Estados

Unidos confirma la existencia de diferenciales de inflación dentro de una unión monetaria y muestra que los

que se han observado recientemente entre los países de la zona del euro tampoco son inusualmente grandes.

Como se ha mencionado anteriormente, los cambios estructurales, incluidos los relacionados con la introduc-

ción del euro, pueden llevar en el futuro a una evolución distinta de los diferenciales de crecimiento e inflación

entre los países de la zona del euro. El BCE efectúa un estrecho seguimiento de la evolución de las diferencias

entre los países, para conocer si las mismas persisten o se amplían. Sin embargo, la política monetaria del

Eurosistema se basa en la evolución del conjunto de la zona del euro. En la medida en que las circunstancias

requirieran una respuesta de política económica, esta correspondería a otros instrumentos de política econó-

mica pertenecientes al ámbito nacional, al igual que hasta ahora se ha respondido a la evolución de las distin-

tas regiones por medio de políticas distintas de la política monetaria. Se ha debatido ampliamente sobre la

movilidad laboral relativamente reducida en la zona del euro (y dentro de cada uno de los países), por lo que

difícilmente se convertirá en un mecanismo de ajuste relevante. Es importante, por lo tanto, aumentar la flexi-

bilidad del mercado de trabajo. La política fiscal puede tener también un papel a la hora de contrarrestar las

perturbaciones específicas de cada país. Sin embargo, ello solo será posible tras el logro de unos márgenes de

seguridad suficientes, en el contexto del Pacto de Estabilidad y Crecimiento. En conjunto, las divergencias en

la evolución económica de los países de la zona del euro ponen de manifiesto la necesidad de reformas estruc-

turales en los mercados de bienes y de trabajo, y de que se lleve a cabo un saneamiento presupuestario.


de 1999, con una aportación negativa al creci-miento del PIB de 0,5 puntos porcentuales, elanálisis en términos intertrimestrales mues-tra que dicha aportación se tornó positiva enel segundo y en el tercer trimestres. Ademásde la estabilización y la recuperación gradualde la demanda exterior, esta mejora fue con-secuencia también, en parte, de una gananciaen la competitividad medida por los precios.Aunque los efectos negativos sobre la activi-dad económica de la crisis de las economíascon mercados emergentes se vieron reforza-dos por el elevado tipo de cambio del euroen la transición del año 1998 al año 1999,la depreciación experimentada por el eurohacia mediados de 1999 fue favorable para lasexportaciones de la zona del euro. En conse-cuencia, el crecimiento de las exportacionesde bienes y servicios registró una fuerterecuperación, superando el ritmo de creci-miento de las importaciones en el segundo yen el tercer trimestres del pasado año.

La demanda interna mantuvo una fortalezaconsiderable durante 1999, creciendo a unatasa interanual de alrededor del 3% en cadatrimestre. Un crecimiento bastante sostenidodel consumo privado explica, en gran medida,la fuerte expansión de la demanda. La con-fianza de los consumidores, que había alcan-zado su máximo histórico a principios de1999, se mantuvo muy por encima de su nivelmedio de largo plazo durante todo el año.Este alto nivel de confianza y la correspon-diente solidez del crecimiento del consumofueron consecuencia del continuadamenteelevado crecimiento del empleo y de unrepunte en el crecimiento de los salarios rea-les, en un contexto de bajos tipos de interésreales y de estabilidad de precios. Además, elbajo nivel de los tipos de interés y el augerelativo de los mercados de valores y de lavivienda pueden haber sostenido el consumode las familias al tiempo que contribuido alcrecimiento del crédito. El consumo públicoaumentó solo moderadamente en 1999, refle-jando la necesidad que subsiste en la mayoríade los Estados miembros de seguir saneandolas finanzas públicas y el deseo de reducir eltamaño relativo del sector público en la eco-nomía.

En cuanto a los componentes de la inversión,en el conjunto de 1999 la acumulación decapital no parece haberse visto significativa-mente afectada por la desaceleración de lademanda total, esto es, de la demandainterna más las exportaciones. La formaciónbruta de capital fijo aumentó un 4,5% en1999, es decir, a una tasa aproximadamentesimilar a la de 1998.Varios factores contribu-yeron a este resultado. El hecho de que losefectos negativos de la demanda fueran decorta duración, como muestra la recupera-ción de la confianza industrial a partir del pri-mer trimestre de 1999, parece haber limitadolos efectos adversos sobre la inversiónempresarial. En concreto, el nivel de la utiliza-ción de la capacidad productiva en el sectormanufacturero, indicador de las presiones dela demanda sobre la oferta, no cayó pordebajo de su valor medio de largo plazodurante el año 1999, no mostrando, portanto, síntomas de exceso de capacidad. Losbajos tipos de interés reales vigentes durantela mayor parte de 1998 constituyeron, proba-blemente, un incentivo importante para man-tener el esfuerzo inversor no solo en el

1998 1999-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

demanda internaexportaciones netasPIB real 1)

Gráfico 9

Contribuciones al crecimiento trimestraldel PIB real en la zona del euro(contribuciones trimestrales, en puntos porcentuales; datos desestacionalizados)

Fuentes: Eurostat y estimaciones del BCE1) Tasa de variación respecto al trimestre anterior.


ámbito empresarial, sino también en relacióncon la inversión residencial. En cuanto al otrocomponente de la inversión, la variación deexistencias tuvo una pequeña contribuciónpositiva al crecimiento del PIB en 1999. Sinembargo, dadas las incertidumbres estadísti-cas asociadas con la contabilización de lavariación de existencias en las cuentas nacio-nales, la interpretación de la contribución delos inventarios presenta claras limitaciones.Asimismo, estas incertidumbres impiden eva-luar con detalle otros efectos más específicossobre el comportamiento de los inventariosen 1999, como los que supuestamente serelacionaron con el efecto 2000.

Un comportamiento cíclico máspronunciado en el sector industrial

A nivel sectorial, tanto la desaceleracióncomo la posterior recuperación del creci-miento de la actividad económica general seconcentró, fundamentalmente, en el sectorindustrial, mientras que la evolución de laproducción en el sector servicios parecehaber sido más estable. Esto se debe a lamayor importancia relativa que tiene lademanda exterior para la producción del sec-tor industrial, y la demanda interna para elsector servicios. Las diferencias sectorialesexistentes en los patrones de crecimiento se

vieron reflejadas en la distinta evolución quehan mostrado la confianza industrial y la con-fianza de los consumidores (véase gráfico10). El descenso de la confianza de los consu-

1998 1999-6

-3

0

3

6

9

12

-6

-3

0

3

6

9

12

Confianza de los consumidoresConfianza industrial

Gráfico 10

Indicadores de confianza de la zona deleuro(porcentajes netos; datos mensuales; ajustados de desviacionesrespecto a la media)

Fuente: Encuestas empresariales y del consumidor de la ComisiónEuropea.Nota: Los datos se han calculado como desviaciones respecto ala media del período que comienza en enero de 1985.

Tasas interanuales 1) Tasas intertrimestrales 2)

1997 1998 1999 1998 1999 1999 1999 1999 1998 1999 1999 1999 1999

IV I II III IV IV I II III IV

Total industria, excl. construcción 4,4 4,1 1,6 1,6 0,5 0,4 2,1 3,3 -0,2 0,2 0,5 1,4 1,1

Industria manufacturera 5,0 4,6 1,6 1,4 0,2 0,3 2,1 3,6 -0,8 0,5 0,6 1,8 0,8

por principales destinos económicos:

Bienes intermedios 5,4 3,7 1,5 0,3 -0,1 0,2 2,7 3,6 -0,2 0,4 0,7 1,5 1,0

Bienes de equipo 5,0 6,8 1,5 4,3 1,1 -0,3 1,3 3,6 0,0 -0,2 0,3 1,5 1,3

Bienes de consumo 2,7 3,1 1,7 1,3 1,1 1,2 2,0 2,5 -0,4 0,6 0,7 1,2 0,0

duraderos 2,8 6,4 2,3 4,6 1,9 2,8 2,3 2,4 0,3 -0,3 1,4 1,6 0,1

no duraderos 2,6 1,5 1,5 -0,3 0,8 0,1 2,3 2,6 0,2 0,4 0,3 1,0 0,4

Cuadro 3

Producción industrial en la zona del euro(tasas de variación)

Fuentes: Eurostat y estimaciones del BCE.1) Tasas interanuales: tasas de variación respecto al mismo período del año anterior calculadas con datos ajustados en función de

las variaciones del número de días laborables.2) Tasas intertrimestrales: tasas de variación respecto al trimestre anterior calculadas con datos desestacionalizados y ajustados

por el número de días laborables.

midores desde el máximo alcanzado acomienzos de 1999 fue reducido y de cortaduración, permaneciendo este indicador muypor encima de su nivel medio de largo plazo.Por su parte, la confianza industrial registróun descenso más prolongado, que se habíainiciado a principios de 1998, y cayó pordebajo de su nivel medio de largo plazo en laprimera mitad de 1999. Ambos indicadoresde confianza se recuperaron en lo que res-taba de año, hasta casi alcanzar sus nivelesmáximos anteriores hacia finales de 1999.

La producción industrial siguió disminuyendohasta comienzos de 1999 y experimentó,posteriormente, un cambio de tendenciahacia tasas de crecimiento positivas. En el pri-mer trimestre, la producción se situaba ya,por término medio, por encima del nivelalcanzado en el último trimestre del año1998. Aunque el crecimiento de la produc-ción empezó a acelerarse después del verano,el ritmo de expansión a finales del año eraalgo más lento que el observado duranteperíodos de recuperación anteriores. No

obstante, probablemente se efectúe una revi-sión al alza de los datos de produccióncorrespondientes al cuarto trimestre de1999, en consonancia con la informaciónadicional disponible tras la publicación de losdatos de producción correspondientes adiciembre de 1999. Teniendo esto en cuenta,en el conjunto de 1999, la producción indus-trial creció por debajo del 2% (véase cuadro3). El crecimiento fue más intenso en el sec-tor de bienes de consumo duradero, situán-dose en torno al 2,3% para el conjunto delaño. Es probable que la producción en estesector se haya beneficiado de una serie defactores, aparte de la continuada fortaleza dela demanda de consumo en general. En con-creto, la liberalización de los mercados de lastelecomunicaciones y los avances en la tecno-logía de Internet han estimulado la producciónde los bienes de equipo relacionados conestas actividades. En el sector de bienes decapital el cambio de tendencia se produjoalgo más tarde que en otros sectores, y elcrecimiento para el conjunto de 1999 sesituó en el 1,5%. Por último, en las industrias


1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999-3,0

-2,0

-1,0

0,0

1,0

2,0

99

100

101

102

103

104

Tasa de variación respecto al mismo período del año anterior (escala izquierda)Tasa de variación respecto al período anterior (escala izquierda)Nivel total de empleo: índice 1995 = 100 (escala derecha)

Gráfico 11

Empleo total en la zona del euro1)

(datos trimestrales desestacionalizados)

Fuentes: Datos nacionales (excluidos Bélgica e Irlanda) y estimaciones del BCE.1) Los datos nacionales utilizados para el cálculo del indicador de la zona del euro se refieren, siempre que sea posible, al empleo

total (asalariados y no asalariados) en todos los sectores de actividad excluidas las Fuerzas Armadas. En los Países Bajos, serefieren solamente a los asalariados.


de bienes intermedios, la recuperacióncomenzó algo antes que en otras actividadesdel sector manufacturero, pero evolucionósolo de forma gradual y el crecimiento de laproducción no excedió el 1,5% en 1999.

En conjunto, el efecto negativo de los aconte-cimientos ocurridos en el entorno exteriorsobre la actividad de la zona del euro fue limi-tado y de corta duración. La mejora de laactividad económica general a lo largo delaño se debió, en su mayor parte, al aumentoen el crecimiento de las exportaciones y,desde el punto de vista de la evolución secto-rial, reflejó, fundamentalmente, la recupera-ción de la producción industrial. Esta recupe-ración y el crecimiento bastante sostenido dela demanda interna y de la producción delsector servicios podrían constituir la base deuna expansión generalizada en el año 2000.

Crecimiento sostenido del empleo en 1999

Según los datos nacionales, se calcula que, en1999, el empleo creció en la zona del euro auna tasa similar a la de 1998, esto es, un 1,4%.Aunque este incremento sugiere que la ralen-tización de la actividad económica que seprodujo en torno a la transición del año 1998a 1999 no afectó al crecimiento medio delempleo total, su impacto resulta evidente enel perfil trimestral del crecimiento. Este perfilmuestra una ligera desaceleración en la tasade crecimiento intertrimestral durante la pri-

mera mitad de 1999, que contrasta con laaceleración gradual que tuvo lugar el añoanterior (véase gráfico 11).

El perfil de crecimiento del empleo totalrefleja, en gran medida, lo ocurrido en el sec-tor industrial, en el que el empleo continuódisminuyendo en los dos primeros trimestresde 1999. La mayor variabilidad registrada porel empleo industrial fue debida al hecho deque este sector es mucho más sensible a laevolución internacional de lo que son otrossectores de la economía. En 1999 en su con-junto, el empleo disminuyó ligeramente en elsector industrial. Por lo tanto, puede con-cluirse que el impacto extraordinariamentelimitado que tuvo la ralentización de la activi-dad económica sobre el crecimiento delempleo total en 1999, debe de haber sidoconsecuencia de la fortaleza sostenida delempleo en los demás sectores de la econo-mía, especialmente en el sector servicios. Laevolución del empleo en dicho sector, que esmás intensivo en trabajo que el sector indus-trial, se ha beneficiado del crecimiento conti-nuado de la demanda interna.

Otros factores que contribuyen también aexplicar la evolución del empleo en la zonadel euro en 1999 son, como se menciona enel epígrafe 3, la favorable evolución de loscostes laborales, derivada del mantenimientode la moderación salarial, así como los recor-tes en los costes laborales no salariales. Asi-mismo, las políticas públicas encaminadas a

1997 1998 1999 1997 1997 1998 1998 1998 1998 1999 1999 1999 1999

III IV I II III IV I II III IV

Población activa 0,7 0,6 . 0,7 0,8 0,7 0,6 0,6 0,6 0,6 0,5 0,5 .

Empleo 0,6 1,4 . 0,6 0,9 1,2 1,3 1,5 1,6 1,7 1,5 1,4 .

Total de la industria -1,3 0,2 . -1,2 -0,5 0,1 0,1 0,3 0,4 0,1 0,0 0,0 .

Desempleo 0,6 -5,3 -7,8 0,7 -0,5 -2,8 -4,8 -6,2 -7,5 -7,7 -7,7 -7,9 -8,0

Tasas de desempleo 1)

Total 11,5 10,9 10,0 11,6 11,4 11,2 10,9 10,8 10,6 10,3 10,1 10,0 9,7

Menores de 25 años 23,2 21,2 19,1 23,1 22,6 21,8 21,4 21,1 20,7 20,0 19,3 18,9 18,3

De 25 o más años 9,9 9,4 8,8 9,9 9,9 9,7 9,5 9,3 9,1 9,0 8,9 8,7 8,6

Cuadro 4

Evolución del mercado de trabajo en la zona del euro(tasas de variación interanual y porcentajes)

Fuentes: Eurostat y estimaciones del BCE.1) Porcentaje de la población activa. De acuerdo con las recomendaciones de la OIT.


reducir las rigideces estructurales existentesen el mercado de trabajo y los programas decreación de empleo contribuyeron al creci-miento del empleo en 1999.

La tasa de desempleo continuódisminuyendo gradualmente

La tasa normalizada de desempleo siguió dis-minuyendo a lo largo de 1999, manteniendo,en general, la misma tendencia que en 1998(véase gráfico 12).A finales del año, la tasa deparo se situó en el 9,6%, es decir, 0,9 puntosporcentuales por debajo del nivel observadoen diciembre de 1998. Por término medio, elnúmero de desempleados se redujo en tornoa 1 millón de personas en 1999 (en compara-ción con una disminución de 785.000 en1998), hasta alcanzar los 12,9 millones dedesempleados, el nivel más bajo registrado

desde 1992. El crecimiento de la poblaciónactiva que acompañó al ritmo sostenido decreación neta de empleo, en 1999, parecehaber amortiguado algo el efecto del creci-miento del empleo sobre la reducción deldesempleo, al igual que había ocurrido en1998 (véase cuadro 4). Se estima que el creci-miento de la población activa se ha mante-nido a una tasa similar a la registrada durantelos tres años anteriores, es decir, al 0,6%, quees 0,4 puntos porcentuales superior a la tasamedia de crecimiento observada en los pri-meros años de la década de 1990. El mayordinamismo de la población activa puede serconsecuencia, en parte, de una mejora en lasoportunidades de empleo en los últimosaños, que habría estimulado a un mayornúmero de personas a entrar o a reincorpo-rarse en el mercado de trabajo.

Considerando la evolución a lo largo de1999, la disminución de la tasa de desempleose hizo ligeramente más lenta durante losmeses de verano, debido al retraso con el quese dejó sentir el efecto negativo de la desace-leración transitoria de la actividad econó-mica, que se produjo en torno al paso del año1998 a 1999. Sin embargo, a partir del mes deseptiembre, la tasa de paro volvió a descen-der, como consecuencia del fortalecimientode la actividad económica.

El desglose por edades muestra que la tasa dedesempleo disminuyó tanto para los jóvenescomo para los mayores de 25 años. Sinembargo, el descenso fue mayor para los pri-meros (del 20,7% al 18,3%, entre finales de1998 y finales de 1999) que para los segundos(del 9,1% al 8,6%, en el mismo período). Porúltimo, teniendo en cuenta la situación de losdiferentes países, la dispersión de las tasas dedesempleo se redujo durante el año, debido afactores cíclicos y a los efectos prolongadosde las reformas introducidas en los mercadosde trabajo de algunos países.

1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999-1,5

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

8,5

9,0

9,5

10,0

10,5

11,0

11,5

12,0

12,5

13,0

Porcentaje de la población activa (escala derecha)Variación anual en millones (escala izquierda)

Gráfico 12

Desempleo en la zona del euro(datos mensuales)

Fuente: Eurostat

Continúa la disminución de los déficitpúblicos, principalmente por las condicionescíclicas y los costes menores del servicio dela deuda

Las situaciones presupuestarias continuaronmostrando mejoras modestas en 1999.Durante la primera parte del año, las previ-siones relativas a la consecución de mejorasadicionales de los saldos presupuestarios sehabían deteriorado, debido a la ralentizacióndel crecimiento económico. No obstante,posteriormente, y especialmente a partir de

la segunda mitad de 1999, la mejora en lascondiciones económicas, junto con unostipos de interés relativamente bajos, ejercie-ron un efecto beneficioso sobre las finanzaspúblicas. En conjunto, se observó una mejorade las posiciones presupuestarias en toda lazona del euro, con un descenso en el déficitpúblico promedio respecto al PIB, desde el2% en 1998 hasta el 1,25% en 1999 (véasecuadro 5). Esta reducción de la ratio del défi-cit fue resultado de una ligera disminución dela proporción del gasto público respecto alPIB y un leve aumento en la ratio correspon-


5 Evolución fiscal

Cuadro 5

Déficit, deuda y operaciones de las Administraciones Públicas en la zona del euro(en porcentaje del PIB)

Superávit (+) o déficit (-) de las Administraciones Públicas

1996 1997 1998 1999

Zona del euro -4,3 -2,6 -2,0 -1,2

Bélgica -3,7 -2,0 -1,0 -0,9

Alemania -3,4 -2,6 -1,7 -1,2

España -5,0 -3,2 -2,6 -1,1

Francia -4,2 -3,0 -2,7 -1,8

Irlanda -0,6 0,8 2,1 2,0

Italia -7,1 -2,7 -2,8 -1,9

Luxemburgo 2,7 3,6 3,2 2,4

Países Bajos -1,8 -1,2 -0,8 0,5

Austria -3,8 -1,9 -2,5 -2,0

Portugal -3,8 -2,6 -2,1 -2,0

Finlandia -3,2 -1,5 1,3 2,3

Deuda bruta de las Administraciones Públicas

1996 1997 1998 1999

Zona del euro 75,2 74,6 73,0 72,2

Bélgica 128,3 123,0 117,4 114,4

Alemania 59,8 60,9 60,7 61,1

España 68,0 66,7 64,9 63,5

Francia 57,1 59,0 59,3 58,6

Irlanda 74,1 65,3 55,6 52,4

Italia 122,1 119,8 116,3 114,9

Luxemburgo 6,2 6,0 6,4 6,2

Países Bajos 75,3 70,3 67,0 63,8

Austria 68,3 63,9 63,5 64,9

Portugal 63,6 60,3 56,5 56,8

Finlandia 57,1 54,1 49,0 47,1

Fuentes: Eurostat y BCE para agregados de la zona del euro.Nota: Los datos están basados en el SEC 95.


diente a los ingresos públicos.A principios deaño se había previsto una reducción menordel déficit, pero los resultados obtenidos fue-ron más favorables, debido a unos ingresospúblicos superiores a los esperados, comoconsecuencia, en parte, de las mejores condi-ciones económicas. Además, las cifras presu-puestarias para 1998, una vez revisadas, impli-caban una posición de partida mejor que lainicialmente esperada. La deuda pública brutade la zona del euro, en relación con el PIB,disminuyó ligeramente en 1999.

Dado que la política fiscal es responsabilidadde cada Estado miembro, evaluar únicamentelas cifras globales para la zona del euro, puedellevar a ignorar la existencia de importantesdiferencias en las finanzas públicas de cadapaís. En este sentido, cuatro países registra-ron, en 1999, superávit presupuestarios(Irlanda, Luxemburgo, Países Bajos y Finlan-dia). Todos ellos, a excepción de los PaísesBajos, cumplieron también holgadamente conel valor de referencia del 60% del PIB para laratio de deuda pública. Los Países Bajos y Fin-landia mejoraron su situación presupuestariay lograron reducciones adicionales en lasratios de deuda en 1999. En Luxemburgo, laratio de deuda pública se situó en un nivelmuy bajo, del 6,2% del PIB. Dos países – Italiay Bélgica – registraron porcentajes de deudapor encima del 110% del PIB, pero dentro deuna trayectoria descendente. En Italia el défi-cit mostró una mejora, desde el 2,7% en 1998al 1,9% en 1999, mientras que en Bélgica estepermaneció prácticamente invariable, en el1%. En el resto de países, los déficit alcanza-ron cifras de hasta el 2% y las ratios de deudase situaron algo por debajo del nivel del 60%del PIB (Francia y Portugal), o ligeramentepor encima de dicho nivel (Alemania, España,Países Bajos y Austria). Entre 1998 y 1999,las ratios de los saldos presupuestarios semantuvieron prácticamente estables en Bél-gica, Irlanda y Portugal, mientras que tuvieronlugar mejoras más significativas en los restan-tes países, con la excepción de Luxemburgo,en donde el superávit presupuestario descen-dió en relación al PIB. En tres países las ratiosde deuda registraron aumentos (Alemania,Austria y Portugal).

No obstante, una valoración de la posiciónpresupuestaria subyacente debe tener encuenta tanto la evolución cíclica, como elimpacto de otros factores que se encuentranfuera del control directo de los gobiernos.En este contexto, la situación de las finanzaspúblicas de la zona del euro continúa depen-diendo, en gran medida, de las condicioneseconómicas y de la disminución de los costesdel servicio de la deuda. Las estimaciones dela Comisión Europea sugieren una mejoratan sólo marginal de los saldos primariosajustados del ciclo económico en relaciónal PIB (esto es, del saldo presupuestariouna vez excluidos los pagos por interesesde la deuda pública y corregido de las influen-cias cíclicas) para el conjunto de la zonadel euro en 1999. No parece, por lo tanto,que la mejora en las posiciones presupuesta-rias subyacentes a lo largo de 1999 hayaestado motivada por la aplicación de medidasactivas de consolidación presupuestaria. Lomismo ocurrió ya en 1998, a pesar de laoportunidad que brindó el fuerte creci-miento registrado, para acelerar la reducciónde los desequilibrios estructurales enmuchos Estados miembros.

Aunque la reducción de los costes del servi-cio de la deuda tuvo un fuerte impacto sobrelas posiciones presupuestarias globales, elsuperávit primario medio en relación al PIBmostró tan sólo una ligera mejora en 1998 y1999. Hay que destacar, en particular, que, en1999, los superávit primarios en relación alPIB descendieron en Bélgica e Italia, países enlos que ratios de deuda pública elevadas justi-fican la fijación de objetivos presupuestariosrelativamente ambiciosos, con el fin de con-seguir una rápida reducción del nivel dedeuda. Sin embargo, la evidencia ya mencio-nada sugiere que los Estados miembros quepresentan las ratios de deuda más altas de lazona del euro necesitan aún llevar a cabocorrecciones adicionales significativas en esteaspecto.

Además, la evolución de la deuda pública en lazona del euro, los “ajustes entre déficit ydeuda” fueron significativos, al igual que enaños anteriores. Estos ajustes no provocan


cambios en las ratios de déficit, pero sí en losniveles de deuda pública. Por ejemplo, las pri-vatizaciones, práctica habitual de la mayoríade los gobiernos de la zona del euro en 1999y años anteriores, reducen la deuda pública.En algún otro caso, como por ejemplo en elde las aportaciones de capital a las empresaspúblicas o los ajustes en el valor de la deudaen divisas, la deuda pública registra nivelessuperiores de lo que podría esperarse de laevolución del déficit público.

Las estrategias de consolidación de losEstados miembros

La mayoría de los Estados miembros hanmanifestado, durante las discusiones recien-tes sobre la orientación de la política fiscal,que su intención es continuar la consolida-ción de las finanzas públicas, con el fin dealcanzar posiciones presupuestarias coheren-tes con los requerimientos del Pacto de Esta-bilidad y de Crecimiento. En consecuencia, lasprevisiones sobre los déficit públicos en lazona del euro señalan un nuevo descenso enel año 2000, aún cuando éste sea modesto.Además, los presupuestos para ese año sugie-ren que las condiciones económicas favora-bles y la continuación de la reducción de lospagos por intereses en relación al PIB volve-rán a explicar, en gran medida, los recortesadicionales en los déficit públicos.

Al mismo tiempo, los objetivos de los gesto-res de la política fiscal parecen estar despla-zándose hacia estrategias de reducción de losdesequilibrios presupuestarios y de cambiosen el nivel y en la estructura de los ingresos yde los gastos públicos. Algunos gobiernosproyectan aprovechar las favorables expecta-tivas económicas para introducir reformasfiscales encaminadas a promover el creci-miento y el empleo y, al mismo tiempo, con-trolar el gasto público, con el fin de crear unmargen de maniobra que permita conseguirreducciones adicionales del déficit. Comoconsecuencia de ello, se prevé que el recortede los déficit públicos en el año 2000 vendrádeterminado por disminuciones en las ratiosde gasto público en relación al PIB en casi

todos los Estados miembros, que resultarán,principalmente, del ahorro en la factura sala-rial del sector público y en las transferenciasa las familias. Al mismo tiempo, se prevé unacaída de los ingresos públicos respecto delPIB en el año 2000, como consecuencia de lasreformas, programadas o puestas ya en prác-tica, que afectan a los impuestos y a las con-tribuciones a la Seguridad Social. La reformafiscal no debería poner en peligro el cumpli-miento de los objetivos presupuestarios nifavorecer impulsos procíclicos.

A finales de 1999 y principios de 2000, losEstados miembros presentaron ante la Comi-sión Europea la actualización de sus Progra-mas de Estabilidad para el período 2002/03,en conformidad con el Pacto de Estabilidad yde Crecimiento. Según dicho Pacto, los Esta-dos miembros se comprometen “a adherirseal objetivo de medio plazo de lograr posicio-nes presupuestarias cercanas al equilibrio ocon superávit”. Este objetivo se consideraadecuado “para permitir a los Estados miem-bros hacer frente a las fluctuaciones cíclicasnormales, manteniendo al mismo tiempo eldéficit público dentro del valor de referenciadel 3% del PIB”. Al establecer los objetivos amedio plazo, deben tenerse en cuenta facto-res adicionales, como son posibles pérdidasfuturas de recaudación y desbordamientosdel gasto público, la necesidad de asegurarun descenso rápido de las ratios de deudapública en aquellos países en los que éstas sesitúan por encima del 60%, así como la deasumir el gasto público que genere el enveje-cimiento de la población en el futuro.

Según la actualización de los programas deestabilidad, las perspectivas de crecimientoeconómico para el año 2000 y siguientes, sonal menos tan favorables como en los progra-mas originales. En este contexto, los gobier-nos aspiran a lograr una consolidación adicio-nal de las posiciones fiscales en el medioplazo. Los avances previstos en términos delrecorte de los déficit públicos y de las ratiosde deuda varían de un país a otro, así comolas posiciones fiscales previstas al final delhorizonte temporal contemplado en los pro-gramas correspondientes. Algunos gobiernos


están estableciendo ahora objetivos fiscalesalgo más ambiciosos que los de sus progra-mas originales. Se espera que para los años2002/03 la mayoría de países alcancen déficitpúblicos inferiores al 0,5% o superávit presu-puestarios, y ratios de deuda por debajo del60% del PIB. Al mismo tiempo, la mayoría delos gobiernos proyecta acometer reduccio-nes de impuestos. Bélgica e Italia registrarántodavía niveles de deuda próximos al 100%del PIB.

Ha de señalarse que en el horizonte deplanificación, los ingresos públicos adicionales

que puedan derivarse de un crecimientoeconómico superior al esperado (el divi-dendo del crecimiento) debería dedicarse,normalmente, a un avance más rápido enla consolidación fiscal antes que a reducirla presión impositiva. Ello es particularmenteconveniente para aquellos países en los quela ratio de déficit no está aun lo suficiente-mente distante del límite del 3% del PIB,para los países en los que la deuda públicaes aún elevada y para aquellos en los que laeconomía presenta riesgo de sobrecalenta-miento.

6 Entorno macroeconómico internacional, tipos de cambio y balanzade pagos

Significativa mejora del entornomacroeconómico internacional

La situación económica y financiera interna-cional ha mejorado sensiblemente desde ladesaceleración de 1998, en la medida en quela mayoría de las economías de Asia afectadaspor la crisis comenzaron a recuperarse a lolargo de 1999 y la economía mundial pareceencontrarse en una fase de expansión cíclica.En algunos de los países más gravementeafectados por la crisis, el ajuste ha sidomucho más favorable de lo previsto. La con-fianza de los mercados financieros ha retor-nado a la mayoría de las economías emergen-tes de Asia, lo que ha permitido unaflexibilización de las condiciones monetariasy ha sentado las bases de la recuperacióneconómica.Al mismo tiempo, el hecho de queel crecimiento económico en algunos paísesindustriales, especialmente en Estados Uni-dos, haya sido también más sólido de lo pre-visto, se ha traducido en una evaluaciónmucho más positiva de las perspectivas mun-diales.

La mejora de las perspectivas económicas alo largo de 1999 se vio contrarrestada, enparte, por una notable alza de los precios delpetróleo con respecto a los muy bajos nivelesobservados a finales de 1998 y principios de1999, revirtiendo así uno de los factores que

contribuyeron a las bajas tasas de inflación de1998. Los precios del crudo subieron de 11,5dólares estadounidenses por barril en el pri-mer trimestre de 1999 a 26 dólares endiciembre del mismo año. Estas alzas se pro-dujeron como consecuencia de la combina-ción de dos factores: la decisión de la Organi-zación de los Países Exportadores dePetróleo (OPEP) de recortar el suministro deeste producto y el aumento de la demanda,especialmente por parte de Asia. No obs-tante, el impacto de esta fuerte subida de losprecios del petróleo sobre la inflación mun-dial fue amortiguado, parcialmente, por elcomportamiento de los precios en dólaresestadounidenses de las materias primas noenergéticas que, en conjunto, se mantuvieronmuy estables durante todo el año, regis-trando únicamente un moderado repunte enlos dos últimos meses de 1999. El incrementode los precios del petróleo continuó a princi-pios del año 2000, hasta alcanzar 31,9 dólarespor barril en el momento de finalización deeste Informe.

En Estados Unidos, la evolución económicacontinuó caracterizándose en 1999 por losfuertes crecimientos de la producción y de laproductividad, el descenso del desempleo y laatenuación de las presiones inflacionistas. ElPIB real experimentó un vigoroso creci-miento durante todo el año, pasando de una


tasa intertrimestral desestacionalizada de0,5% en el segundo trimestre de 1999 a unmáximo de 1,47% en el cuarto trimestre.Como resultado, la economía registró unatasa de crecimiento de alrededor del 3,6% en1999, por tercer año consecutivo. La forta-leza de la demanda interna, sobre todo delgasto de consumo privado y de la inversiónfija de las empresas, siguió dirigiendo laexpansión, mientras que la contribución delas exportaciones netas al crecimiento delPIB continuó siendo muy negativa. Las expor-taciones estadounidenses se resintieron en elprimer semestre del año, pero mejoraronnotablemente en el segundo, en respuesta a larápida recuperación del crecimiento econó-mico mundial. No obstante, las importacionescrecieron más rápidamente que las exporta-ciones durante 1999, lo que dio lugar a unnuevo aumento del déficit comercial de Esta-dos Unidos. Esto último, unido al continuodeterioro del saldo de las rentas de inversión,dio lugar a que el déficit por cuenta corrientese situara en torno a un valor estimado del4% del PIB en 1999. Como resultado devarios años de fuerte crecimiento, la tasa dedesempleo continuó descendiendo hasta el4,1%, un nivel que no se había registradodesde finales de los años sesenta. A pesar delas tensiones en los mercados de trabajo, laspresiones inflacionistas siguieron siendomoderadas, debido a elevadas ganancias de laproductividad de la mano de obra y a lamayor competencia en los mercados de bie-nes. La inflación medida por los precios deconsumo se elevó al 2,2% en 1999, frente al1,6% registrado en 1998, mientras que lainflación subyacente, que excluye los compo-nentes más volátiles – alimentos y energía –,fue, en promedio, de 2,1%, en comparacióncon el 2,3% de 1998. Para contrarrestar losriesgos cada vez mayores de aumento de lainflación, que se manifestaron en tensionescrecientes en los mercados de trabajo y enun exceso general de demanda, a partir delverano la Federal Reserve aplicó una políticamonetaria más restrictiva, elevando gradual-mente el objetivo establecido para el tipo deinterés de los fondos federales, desde el4,75% al 5,5% al final de 1999, revirtiendo así

los recortes de tipos efectuados en el otoñode 1998.

En Japón, la situación económica mejoró en elprimer semestre del 1999, pero sufrió unnuevo deterioro en el segundo, lo que indicaque aún no se estaba en un proceso de recu-peración autosostenida. Como resultado deun estímulo fiscal de magnitud en torno a un10% del PIB en 1998, tanto la inversiónpública como el consumo privado y la inver-sión en vivienda registraron tasas de creci-miento positivas en el primer semestre de1999, mientras que la inversión privada encapital fijo mantuvo la tendencia contractivainiciada en 1998. No obstante, en el tercertrimestre de 1999, al disiparse el efecto delimpulso fiscal, se produjo una fuerte correc-ción a la baja del crecimiento de la inversiónpública, acompañada de un crecimiento nega-tivo del consumo y la inversión privada. Lacontribución de las exportaciones netas alcrecimiento fue ligeramente negativa, perolas exportaciones registraron una mejora a lolargo del año, a pesar de la apreciación realdel yen en torno a un 25%. Entre tanto, la ato-nía de la actividad económica se reflejó en undescenso persistente de los precios, medidostanto por el índice de precios de consumocomo por el Índice de precios al por mayor,que, en 1999, índices que descendieron entorno a un 0,2% y un 3,6%, respectivamente,aunque después se estabilizaron en los últi-mos meses del año. En 1999 siguió aplicán-dose una política monetaria de apoyo a larecuperación en la que el Banco de Japóncontinuó reduciendo su objetivo operativo(el tipo de interés oficial de préstamos a undía sin garantía) hacia el nivel cero. Hacia fina-les de año, en vista de la atonía del consumoprivado y de que la contracción de la inver-sión privada persistía aún, el Gobierno deJapón aprobó un paquete suplementario demedidas fiscales equivalente a unos 18 billo-nes de yenes (3,6% del PIB).

Las otras economías de Asia registraron en1999 una notable recuperación, mayor dela prevista, tras la grave crisis económicay financiera que afectó a la región el año


anterior. Tanto Corea del Sur, como Malasia,Singapur y Tailandia alcanzaron en 1999 altastasas reales de crecimiento económico,impulsadas, en un principio, por las exporta-ciones netas y, posteriormente, por las fuer-tes recuperaciones de la demanda interna. Enestas economías, la evolución de los merca-

dos financieros fue cada vez más favorable alo largo de 1999. Sin embargo, en Hong Kongy en Indonesia, las tasas de crecimientoapenas registraron un signo positivo en 1999.Durante este año, China siguió sorteando losefectos de la crisis de asiática, y consiguió quela tasa de crecimiento real se redujera solo

Gráfico 13

Principales indicadores de las economías más industrializadas

Fuentes: Datos nacionales, BPI y estimaciones del BCE.1) Para la zona del euro, datos de Eurostat; para Estados Unidos y Japón, datos nacionales.2) Hasta diciembre de1995, los datos de la zona del euro son estimaciones del IAPC basadas en datos de los IPC nacionales;

a partir de entonces, son datos del IAPC.3) Los datos de la zona del euro corresponden a cálculos del BCE y son medias de los tipos interbancarios nacionales a tres meses;

a partir de 1999, se utilizan los tipos EURIBOR a tres meses.4) Hasta 1999, la línea dólar/euro representa el tipo de cambio dólar/ECU.

1994 1995 1996 1997 1998 1999-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

-4

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

8

Zona del euroEstados Unidos

Japón

Crecimiento de la producción 1)

(tasas de variación interanual; datos trimestrales)

1994 1995 1996 1997 1998 1999-2

-1

0

1

2

3

4

5

-2

-1

0

1

2

3

4

5

Tasas de inflación 2)

(tasas de variación interanual; datos mensuales)

1994 1995 1996 1997 1998 19990

1

2

3

4

5

6

7

8

0

1

2

3

4

5

6

7

8

Tipos de interés a corto plazo 3)

(medias mensuales; en porcentaje)

1994 1995 1996 1997 1998 19990,9

1,0

1,1

1,2

1,3

1,4

1,5

1,6

1,7

80

90

100

110

120

130

140

150

Dólar/euro (escala izquierda)Yen/dólar (escala derecha)

Tipos de cambio 4)

(medias mensuales)


Japón


Japón


ligeramente al 7,2%, a pesar de estar empren-diendo reformas estructurales de gran enver-gadura.

En 1999, las economías en transición tuvieronque hacer frente al impacto negativo de lacrisis de Rusia en la confianza de los inverso-res. Sin embargo, tras un acusado deterioroen el primer trimestre del año, las perspecti-vas económicas generales mejoraron rápida-mente en la República Checa, Hungría y Polo-nia. En Rusia, la incertidumbre política y lafalta de solidez de las variables económicasfundamentales siguieron afectando a la eco-nomía, aunque también se observaron algunasseñales positivas en el sector real, incluido unrepunte de la producción industrial. Comoconsecuencia de todo ello, se estima que elcrecimiento del PIB real aumentó alrededordel 3%, cifra sensiblemente más alta que laproyectada en un principio, tras una contrac-ción de casi el 5% registrada en 1998. Enotras economías en transición, y particular-mente en los Estados bálticos, se produjo unafuerte desaceleración del crecimiento, ya quela crisis de Rusia tuvo un impacto mayor de loprevisto. La situación política y económicasiguió siendo un motivo de preocupación enRumania, pues las pérdidas registradas por elPIB desde 1997 totalizan aproximadamente el16%.

En América Latina, a finales de 1999, las pers-pectivas de la economía habían mejorado enlo referente a las previsiones de crecimientoy a la estabilidad financiera. El año se iniciócon malos auspicios, en la medida en quetodos los países de la región se hallaban sumi-dos en una recesión tras la crisis de Rusia de1998. La moneda brasileña se vio sometida aintensas presiones y, en enero de 1999, sepermitió su flotación libre. En última instan-cia, la crisis en Brasil fue menos grave de loque se temía y sus efectos de contagio fueronlimitados. A finales de año, la región en suconjunto estaba saliendo de la recesión, aun-que la recuperación económica seguía siendoprecaria en varios países, debido a la lentitudde los progresos en el saneamiento de lasfinanzas públicas y en la ejecución de lasreformas estructurales.

El euro se depreció en 1999

En 1999 el tipo de cambio del euro se depre-ció frente a las monedas de la mayoría de lospaíses con los que comercia la zona del euro,en particular frente a las principales monedascomo el dólar estadounidense, el yen japonésy la libra esterlina. En términos efectivosnominales – ponderado frente a las monedasde los principales socios comerciales de lazona del euro – el euro se depreció alrede-dor del 8% entre el primer y el cuarto tri-mestres de 1999, mientras que el nivel mediodel índice de tipo de cambio efectivo nominalfue un 6% aproximadamente inferior al regis-trado en 1998 (véase gráfico 14).A principiosdel año 2000, el euro continuó deprecián-dose, de modo que el nivel medio del índicede tipo de cambio efectivo nominal en losmeses de enero y febrero de 2000 se situóun 2,6% por debajo del nivel correspondienteal cuarto trimestre de 1999 y un 10.3% bajoel del primer trimestre de 1999.

Durante el primer semestre del año, el eurose depreció frente al dólar estadounidense entorno a un 12%. Los factores más importan-tes que contribuyeron a la fortaleza del dólaren este período fueron las variaciones de lasrespectivas perspectivas cíclicas de EstadosUnidos y de la zona del euro, así como unaevolución mejor de lo esperado de la econo-mía norteamericana, tras la crisis financieramundial del segundo semestre de 1998. Amediados de julio, la situación dio un giro. Lasinterpretaciones positivas de los indicadoreseconómicos de la zona del euro llevaron a uncierto repunte del euro que, a su vez, fueimpulsado por las expectativas de una desa-celeración de la economía estadounidense, yel riesgo de un ajuste de más envergadura enlos mercados bursátiles de Estados Unidos.Sin embargo, los temores comentados dismi-nuyeron con la publicación de nuevos datosque indicaban un sólido crecimiento soste-nido de la economía estadounidense y unaatenuación de las presiones inflacionistas. Alterminar 1999, el euro se cotizaba a 1,005dólares estadounidenses. Las pautas de la dis-tinta evolución económica y el comporta-miento de los tipos de cambio continuaron

en los comienzos del año 2000, cuando eleuro siguió depreciándose frente al dólar.

Entre las principales monedas, el yen japonésfue el que experimentó la apreciación másnotable en 1999, aunque con un comporta-miento de alta volatilidad. Desde el principiohasta el fin de 1999, el yen se apreció un 30%frente al euro y un 11% frente al dólar esta-dounidense. Esta apreciación se produjo den-tro de un contexto de abultados superávitpor cuenta corriente y, en paralelo, un cambiode tendencia de la economía japonesa, quecomenzó a registrar tasas de crecimientoligeramente más positivas tras la recesiónrelativamente profunda de 1998. En conso-nancia con esta mejoría, los tipos de interésnominales a largo plazo de Japón registraronuna recuperación frente a los mínimos demenos del 1% que habían marcado en elsegundo semestre de 1998, para situarse entorno al 1,8% al final del año 1999. El 30 dediciembre de 1999, el euro cotizó a 102,73yenes. El yen japonés mantuvo un comporta-miento relativamente volátil a principios de2000 y no mostró una tendencia definida. El 7de marzo de 2000 el euro cotizaba a 103,00yenes.

Reducción del superávit por cuentacorriente

El superávit por cuenta corriente de la zonadel euro se redujo ligeramente en 1999, hastasituarse en torno al 0,75% del PIB (43,2 mmde euros), frente al 1% del PIB, aproximada-mente, registrado en 1998 (60,3 mm deECU). Esta reducción fue motivada por la dis-minución del superávit del comercio de bie-nes que, a su vez, se debió, sobre todo, a unintenso crecimiento nominal de las importa-ciones a lo largo del año, atribuible a la subidade los precios de las importaciones, sobretodo en el caso de la energía (véase recuadro5), junto con un nivel menor de las exporta-ciones durante la primera mitad de 1999 y, enmenor medida, por el deterioro de la balanzade servicios. Por el contrario, en 1999 seregistró un déficit de menor magnitud en lascuentas de transferencias corrientes y derentas.

Para el conjunto de 1999, el superávit en elcomercio de bienes de la zona del euro seredujo a 99,9 mm de euros, frente a 118,8mm de ECU que había alcanzado en 1998.Sin embargo, en el segundo semestre del año,las exportaciones nominales comenzaron aregistrar un crecimiento subyacente mássólido, como consecuencia del aumento de lademanda externa y de las mejoras en materiade competitividad de precios. A pesar delaumento de las exportaciones a lo largo delaño, las importaciones nominales siguieroncreciendo a un ritmo más rápido que lasexportaciones, lo que parece guardar rela-ción con la subida de los precios de lasimportaciones, resultante en parte del alza deprecios del petróleo y de la depreciación deleuro, junto con los indicios de una actividadmás intensa en la zona del euro en los seisúltimos meses de 1999.

La balanza de servicios también sufrió undeterioro en 1999, en comparación con elaño anterior, registrando al final del año undéficit de 6,6 mm de euros. El aumento de lospagos, unido a un crecimiento prácticamentenulo de los ingresos subyacen al incrementode dicho déficit. En cambio, los déficit de las


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Gráfico 14

Tipo de cambio efectivo nominal 1)

(medias mensuales; índice: I 1999 = 100)

Fuente: BCE.1) Los datos son estimaciones del BCE (véase el recuadro 5

del Boletín mensual de octubre de 1999). Un desplaza-miento hacia arriba del índice representa una apreciacióndel euro. La línea horizontal muestra la media del período(enero de 1994 a enero del 2000).

Recuadro 5

La disminución del superávit de la balanza de bienes de la zona del euro en 1999

La disminución del superávit de la balanza de bienes en 1999 puede atribuirse, en parte, al bajo nivel de las

exportaciones nominales en el primer semestre del año, debido principalmente a un efecto de “traslación” de

atonía de la demanda externa en 1998. Aunque, posteriormente, a lo largo de 1999 las exportaciones se recupe-

raron, en consonancia con el crecimiento más dinámico de la demanda externa, las importaciones nominales

crecieron a un ritmo incluso más rápido durante todo el año, principalmente como resultado del alza de los pre-

cios de las importaciones y del aumento de la actividad en la zona del euro.

En el gráfico que se presenta a continuación puede observarse la recuperación de la demanda externa, definida

como media ponderada de las importaciones en términos reales correspondientes a los principales mercados de

exportación de la zona del euro1. Las altas tasas negativas de crecimiento de la demanda en Japón y en el resto

de Asia, junto con la desaceleración del crecimiento de las importaciones en el reino Unido, explican en parte

el descenso de las exportaciones en términos nominales en 1998 y en los comienzos de 1999. Análogamente, el

repunte de la demanda en Asia, así como el sólido crecimiento sostenido de las importaciones en Estados Uni-

dos, se corresponden con la recuperación de las exportaciones en 1999. Aunque el Reino Unido constituye el

principal mercado, con una cuota en torno al 19,3% de la exportaciones de la zona del euro, Asia incluido

Japón participa en un 18,3% de las mismas, mientras que Estados Unidos y las economías en transición de

Europa del este registraron unas cuotas del 14% y 13,5%, respectivamente.

En lo que se refiere a las importaciones en 1999, a su crecimiento nominal contribuyó significativamente

un nivel persistentemente alto de las importaciones en términos reales, junto con la fuerte subida de los precios

de importación desde el comienzo de 1999, imputable en gran medida a la notable alza de los precios del


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Importaciones en términos reales de los principales mercados de exportación de la zona del euro(tasas de variación interanual)

1 La demanda externa total se calcula como media ponderada de las importaciones en términos reales correspondientes a losprincipales mercados de exportación de la zona del euro (es decir, las ponderaciones de los mercados multiplicadas porlas respectivas tasas de crecimiento de las importaciones en términos reales). Las ponderaciones respectivas son: EstadosUnidos 14%, Japón 3,6%, Reino Unido 19,3%, Suiza 6,4%, otros países desarrollados 14,9%, Asia excluido Japón 14,7%,economías en transición 13,5%, América latina 4,4% y resto del mundo 9,2%.

2 La distribución de datos de las importaciones por materias primas o por países hacen referencia al período de enero anoviembre de 1999, en comparación con el período correspondiente de 1998 (fuente: EUROSTAT). Dichos datos están basa-dos en las estadísticas de comercio de Eurostat y no son totalmente comparables con los datos de balanza de pagos del BCE.


cuentas de transferencias corrientes y derentas se redujeron en 1999, disminuyendoen 3,0 y 4,6 mm de euros, respectivamente.La mejora de la cuenta de rentas se debió,sobre todo, al descenso en los pagos de lasrentas de la inversión en 1999, con respecto alos altísimos niveles registrados en 1998.

Aumenta la inversión extranjera directa de los residentes en la zona del euro ydisminuyen las salidas de inversiones decartera

En 1999, las salidas netas de inversionesdirectas y de cartera ascendieron a 168,5 mmde euros, cifra inferior a los 187,9 mm deECU del año anterior. El principal factordeterminante de las salidas de capital de lazona del euro han sido las salidas netas deinversión directa que se incrementaron desde102,6 mm de ECU en 1998 hasta un nivel de147,2 mm de euros en 1999. Concretamente,los residentes en la zona del euro aumenta-ron su inversión en el extranjero (212,5 mmde euros en 1999, frente a 183 mm de ECUen 1998). Al mismo tiempo, la inversiónextranjera directa en la zona del euro semantuvo en niveles moderados (65,2 mm deeuros, frente a 80,4 mm de ECU en 1998).

El aumento de las salidas netas de inversióndirecta contrastó con una disminución de64,0 mm de euros de las salidas netas deinversiones de cartera (hasta un nivel de 21,3mm de euros) en 1999, con respecto al añoanterior. Esta evolución guarda relación conel cambio de tendencia observado en losvalores de renta fija que, tras registrar salidasnetas en 1998 (84,8 mm de ECU), registraronentradas netas en 1999 (34,8 mm de euros).Tanto el descenso de la inversión extranjerapor parte de los residentes en la zona deleuro, como el aumento de la demanda devalores de renta fija de la zona del euro porparte de los inversores extranjeros, sobretodo en instrumentos del mercado moneta-rio, contribuyeron a este cambio de signo.Por otra parte, las salidas netas de valores derenta variable ascendieron a 56,1 mm deeuros (frente a 0,4 mm de ECU en 1998),debido principalmente a un incremento de lasinversiones en valores extranjeros de rentavariable por parte de los residentes en lazona del euro, que pasaron de 98,7 mm deECU en 1998 a 150 mm de euros en 1999.

petróleo y a la depreciación del euro. No obstante, este crecimiento también puede atribuirse, en parte, a las

importaciones en términos nominales de productos manufacturados, que se incrementó un 7% en 19992. Las

importaciones de maquinaria y vehículos crecieron a un ritmo particularmente rápido, en torno al 11% durante

1999, lo que resulta coherente con el mayor nivel actividad en la zona del euro en el segundo semestre de 1999.

En el conjunto del año, dentro de los países proveedores, las importaciones de bienes procedentes de China y

Hungría registraron, en términos nominales, el crecimiento más intenso en 1999, con tasas anuales en torno al

16% y al 19%, respectivamente.

Capítulo II

Operaciones como banca central


1.1 Gestión de la liquidez

El marco operativo de la política monetariadel Eurosistema contiene un amplio conjuntode instrumentos que se ha seleccionadoteniendo en cuenta la necesidad de respetarlos principios de orientación de mercado, efi-ciencia operativa (entendida como la capaci-dad para lograr de manera eficiente losobjetivos del Eurosistema), trato equitativo,simplicidad, transparencia y eficiencia en loscostes. Además, aunque los órganos rectoresdel BCE adoptan las decisiones relevantes,son los once BCN del Eurosistema los quelas ejecutan de forma descentralizada. Ladiversidad de instrumentos disponibles es talque los órganos rectores del BCE puedenutilizarlos en la combinación que les resultemás apropiada para cada circunstancia. Engeneral, el marco operativo del Eurosistemaha funcionado adecuadamente durante elprimer año de instrumentación de la políticamonetaria única.

Un elemento del marco operativo del Euro-sistema es el sistema de reservas mínimas,que exige que las entidades de crédito man-tengan en los BCN del Eurosistema saldos enefectivo por un importe equivalente al 2% desu base de pasivos computables, esto es, deun conjunto de pasivos a corto plazo. Elhecho de que tales exigencias deban satis-facerse solamente en términos de media,durante “períodos de mantenimiento” de unmes, tiene un significativo efecto estabilizadorsobre la demanda de reservas por parte delas entidades de crédito y, por lo tanto,también sobre el comportamiento de lostipos de interés a corto plazo del mercadomonetario. Esto ha permitido que, durante elprimer año de aplicación de la política mone-taria única, el Eurosistema haya ejecutadosu política monetaria de manera eficiente,recurriendo solo a un número limitado de losinstrumentos disponibles.

En su gestión de la liquidez, el BCE se ha cen-trado en el mercado interbancario de reser-vas, entendiéndose este término como los

depósitos en cuentas corrientes que las enti-dades de crédito de la zona del euro mantie-nen en los BCN del Eurosistema. La ofertade dichas reservas está determinada por elefecto neto de la liquidez inyectada mediantelas operaciones de política monetaria y laliquidez absorbida o inyectada por los“factores autónomos” (es decir, las partidasdel balance del Eurosistema cuyo saldono depende de las operaciones de políticamonetaria del banco central, tales comobilletes en circulación, depósitos de las Admi-nistraciones Públicas y activos exterioresnetos). La demanda de reservas viene deter-minada por la necesidad de las entidades decrédito de cumplir con las reservas mínimasexigidas y de mantener un nivel reducido dereservas excedentarias. El precio de mercadode las reservas es el tipo de interés interban-cario a corto plazo, en el que el plazo de ven-cimiento a un día desempeña un papel funda-mental en términos de su volumen, y sueleser un punto de referencia primordial, puestoque, al ser el plazo de vencimiento relevantemás corto, es el punto inicial de la curva derendimientos. El ampliamente utilizado tipode interés de referencia de los depósitos eneuros a un día, el tipo EONIA (índice mediodel tipo del euro a un día), es un tipo de inte-rés efectivo a un día, calculado como unamedia ponderada de las operaciones de prés-tamos a un día sin garantía, realizadas por ungrupo de 57 bancos que operan en el mer-cado interbancario.

La gestión de la liquidez de las entidades decrédito de la zona del euro tiene como obje-tivo minimizar el coste de mantener lasreservas exigidas durante el período de man-tenimiento. El coste en el que incurren lasentidades de crédito al mantener reservas enuna fecha dada puede calcularse a partir de ladiferencia entre el tipo interbancario a un díay el tipo de interés al que se remuneran lasreservas exigidas [que es el tipo de las opera-ciones principales de financiación (OPF)] enesa misma fecha. Por lo tanto, las entidadesde crédito tratarán de mantener reservasexcedentes siempre que ese diferencial sea

1 Instrumentación de la política monetaria


bajo con respecto al diferencial esperadopara el resto del período de mantenimiento,y viceversa. Este comportamiento sueleestabilizar los tipos de interés de mercadoporque, para que se equilibre el mercado,los tipos a un día tienden a alinearse con lostipos de interés a un día esperados dentrodel período de mantenimiento.Así, dentro deun período de mantenimiento, los tipos deinterés interbancarios vendrán determinadospor las condiciones de liquidez pasadas,actuales y esperadas.Además, el tipo de inte-rés interbancario a un día está influido por lasexpectativas del mercado sobre los cambiosfuturos en el tipo de las OPF por parte delBCE. Por lo tanto, el BCE influye en el tipointerbancario a un día no solo a través de susdecisiones concretas, sino también mediantelas expectativas que genera en relación conel tipo de interés y con la política de adjudi-caciones de las operaciones de mercadoabierto.

Las operaciones de política monetaria y, tam-bién, las fluctuaciones de otras partidas delbalance del Eurosistema, es decir, los factoresautónomos, influyen en la cantidad de reser-vas de la que pueden disponer las entidadesde crédito. El efecto de los factores autóno-mos sobre la liquidez es, a veces, considera-ble: son relativamente frecuentes variacionesdiarias de los factores autónomos del ordende 10 mm de euros. En el caso del Eurosis-tema, los depósitos de las AdministracionesPúblicas en los BCN constituyen el factormás volátil. La volatilidad de las variacionesdiarias de dichos depósitos (medida por sudesviación típica) fue superior a los 5 mm deeuros, frente a una volatilidad de los billetescercana a 1 mm de euros. En 1999, las reser-vas mínimas totales de las entidades de cré-dito de la zona del euro oscilaron, por tér-mino medio, entre los 98,2 mm de euros(durante el primer período de manteni-miento) y los 105 mm de euros (durante elperíodo de mantenimiento que finalizó el 23de diciembre). Las reservas mantenidas dia-riamente por los bancos fluctuaron a lo largodel año entre los 63 mm de euros y los 126,4mm de euros, sin que se generaran presionessignificativas sobre los tipos de mercado

vigentes, lo que indica que en ningúnmomento se agotó el “colchón” de liquidezproporcionado por el sistema.

1.2 Operaciones principales definanciación

Las operaciones principales de financiación(OPF) son las operaciones de mercadoabierto más importantes realizadas por elEurosistema, pues desempeñan un papel cru-cial a la hora de gestionar la liquidez y señalarla orientación de la política monetaria. Pro-porcionan el grueso de la liquidez al sectorfinanciero. Son operaciones regulares, decarácter temporal, instrumentadas mediantesubastas estándar, cuyo fin es inyectar liqui-dez. La periodicidad es semanal y el venci-miento es quincenal. En 1999, el Eurosistemaejecutó un total de 52 OPF. Los volúmenesadjudicados oscilaron entre los 39 mm deeuros y los 102 mm de euros, y el volumenmedio ascendió a 69 mm de euros.

El marco operativo del Eurosistema ofrece laposibilidad de realizar subastas a tipo fijo o atipo variable. Pero, hasta el momento, el BCEsolo ha utilizado en las OPF del Eurosistemasubastas a tipo fijo. Estas subastas se llevan acabo de forma que permiten al BCE señalarcon claridad la orientación de su políticamonetaria y, al mismo tiempo, adjudicar elvolumen de liquidez que considera necesarioante los flujos de los factores autónomos-previstos. En las OPF efectuadas mediantesubastas a tipo fijo, el tipo de interés de laoperación se anuncia con antelación. Lasentidades de contrapartida presentan sussolicitudes al tipo anunciado, y, entonces, elBCE hace corresponder dichas solicitudescon su propia estimación de las necesidadesde liquidez del sector bancario, determi-nadas, fundamentalmente, por las reservasmínimas y por las previsiones relativas a losfactores autónomos. Si, como suele suceder,el volumen solicitado supera las necesidadesde liquidez previstas, el BCE determina, porlo general, un porcentaje de adjudicacióninferior al 100%.


La cuantía media de las solicitudes presenta-das a las OPF celebradas en 1999 ascendió a954 mm de euros y la cantidad media adjudi-cada fue de 69 mm de euros. El “porcentajemedio de adjudicación” (es decir, la media delos porcentajes de la liquidez efectivamenteadjudicada por el BCE en relación con elvolumen total solicitado en subastas indivi-duales) fue el 10,8%. La cuantía solicitada másbaja, 67,4 mm de euros, se registró en la ope-ración realizada el 6 de abril de 1999, en unentorno en el que existían unas elevadasexpectativas de que se produjera una reduc-ción de los tipos de interés aplicados en lasOPF durante ese mismo período de manteni-miento de las reservas mínimas. En dicha oca-sión, el BCE atendió todas las cantidades soli-citadas, lo que representó un porcentaje deadjudicación del 100%. Las mayores peticio-nes de liquidez, 2.344 mm de euros, se produ-jeron el 2 de noviembre de 1999, en unentorno opuesto al anterior, en el que habíafuertes expectativas de que se registrara unincremento de los tipos aplicados a las OPFdentro del mismo período de mantenimiento.El volumen adjudicado, cuyo importe fue de66 mm de euros, supuso un 2,82% del totalde solicitudes, el porcentaje más bajo regis-trado en todo el año.Aunque la cuantía mediade solicitudes aumentó en los tres primerostrimestres del año (el volumen medio totalsolicitado en los mencionados tres primerostrimestres se situó en 674 mm de euros, 763mm de euros y 1.274 mm de euros, respecti-vamente), esta cayó ligeramente en el cuartotrimestre, hasta alcanzar un volumen mediototal de 1.104 mm de euros.

La evolución del volumen de liquidez solici-tado puede explicarse a partir de las expecta-tivas de las entidades de crédito con res-pecto al coste relativo de obtenerfinanciación en el mercado interbancario, encomparación con el tipo de interés aplicadoen las OPF. Para evitar que los volúmenessolicitados por las entidades de crédito sedisparen o disminuyan drásticamente esnecesario conseguir un equilibrio, entre elcoste esperado de financiarse en el bancocentral y el coste esperado de obtener finan-ciación en el mercado interbancario, con su

correspondiente prima debido a una mayorincertidumbre. Los bancos centrales puedencontrolar el tipo medio a un día, al determi-nar la cantidad de reservas de los bancos. Encondiciones normales, es decir, en ausenciade expectativas muy arraigadas sobre lamodificación de los tipos de interés, los bancoscentrales pueden garantizar la consecuciónde dicho equilibrio para cualquier tipo deinterés de las subastas situado dentro de labanda señalada por los tipos de interés de lasfacilidades permanentes.

El BCE tendió a orientar sus decisiones rela-tivas a las adjudicaciones de tal manera que eltipo de interés medio interbancario a un díase aproximara a los tipos aplicados en lassubastas. Esta estrategia supuso que, en 1999,el tipo EONIA se situara, en promedio, 2,5puntos básicos por encima del tipo de interésaplicado en las OPF. Además, a lo largo delaño, la volatilidad de los tipos EONIA fuereducida, aunque fue superior al término decada período de mantenimiento de reservas.

1.3 Operaciones de financiación a máslargo plazo

Además de las OPF, el Eurosistema tambiénlleva a cabo operaciones de financiación amás largo plazo (OFMLP), que son operacio-nes regulares, de carácter temporal, parainyectar liquidez. Se ejecutan mediante subas-tas estándar, con una periodicidad mensual yun vencimiento de tres meses. Estas opera-ciones proporcionan solo una parte limitadade la financiación total concedida y, por reglageneral, no se efectúan con la intención degestionar la liquidez, de enviar señales al mer-cado o de influir en los tipos de interés delmercado. En las OFMLP, el Eurosistema actúacomo aceptante de tipos de interés. Por ello,las subastas se suelen ejecutar a tipo variable,y se anuncia con antelación el volumen aadjudicar. Este procedimiento se siguió enlas catorce OFMLP efectuadas en 1999. Losvolúmenes a adjudicar se anunciaron conbastante antelación por medio de notas deprensa y se confirmaron, posteriormente, enlos anuncios de subastas públicados el día


anterior a las mismas. Mientras que las onceprimeras OFMLP de 1999 alcanzaron unvolumen de 15 mm de euros, las tres últimasascendieron a 25 mm de euros, lo que contri-buyó a que la transición al año 2000 se rea-lizara sin contratiempos. En media anual,se inyectó una liquidez de 49 mm de euros através de este tipo de operación para las quepresentaron solicitudes 316 entidades decontrapartida.

Las tres primeras OFMLP del año tuvieron uncarácter especial, puesto que se realizaron almismo tiempo, el día 14 de enero, con unadisminución de los vencimientos de dos deellas, a fin de implantar el ritmo normal de lassubastas sin más retraso. Los vencimientos delas dos subastas especiales fueron de 42 y 72días, respectivamente. Mientras que las cua-tro primeras OFMLP se instrumentaron atipo único (las denominadas subastas holan-desas), desde el mes de marzo todas lasOFMLP se ejecutaron a tipo múltiple (lasdenominadas subastas americanas), con el finde orientarlas hacia las prácticas de mercadohabituales.

En todas las operaciones efectuadas entremarzo y septiembre, los tipos medios ponde-rados de las OFMLP instrumentadas a travésde subastas a tipo múltiple se situaron unpunto básico por encima del tipo marginal, loque reflejaba unas expectativas con disper-sión reducida y estable. La situación fue dis-tinta en la OFMLP que se liquidó el 28 deoctubre, en la que el tipo marginal se situó 23puntos básicos por encima del tipo de interésde las operaciones principales de financia-ción, reflejando unas expectativas heterogé-neas, de una subida en el tipo marginal, asícomo unas preferencias heterogéneas gene-radas por el hecho de que el vencimiento dela operación se situaba tras la transición alaño 2000. En las operaciones ejecutadas el 24de noviembre y el 22 de diciembre, la situa-ción se normalizó parcialmente y los diferen-ciales entre el tipo marginal y el tipo medioponderado cayeron, respectivamente, a 9 y 3puntos básicos.

1.4 Otras operaciones de mercadoabierto

Además de los dos tipos de operacionesregulares, que son instrumentadas con com-pra-venta de valores con pacto de retroce-sión, el marco operativo del Eurosistemacontempla realizar operaciones de ajuste yoperaciones estructurales, con fines específi-cos. Aunque las operaciones no regularespueden también instrumentarse a través deoperaciones con pacto de retrocesión, elEurosistema decidió utilizar una amplia gamade instrumentos distintos, como las opera-ciones simples, los swaps de divisas, la emi-sión de certificados de deuda y la captaciónde depósitos a plazo fijo. Los instrumentos yprocedimientos utilizados en la ejecución delas operaciones de ajuste pueden adaptarse alos tipos de transacciones y a los objetivosespecíficos perseguidos.

En 1999 el Eurosistema no efectuó ningunaoperación de ajuste ni estructural, sino quedependió exclusivamente de las operacionesprincipales de financiación y de las operacio-nes de financiación a más largo plazo para lagestión de la liquidez, así como de las facilida-des permanentes disponibles, y se beneficiódel mecanismo de promediación inherente alsistema de reservas mínimas. En el inicio delaño 2000, ante unas condiciones excepciona-les de los mercados, el Eurosistema decidiórealizar una operación de ajuste de absorciónde liquidez. El BCE aceptó depósitos a unasemana a través de una subasta rápida a tipode interés variable, por una cuantía de 14,2m.m. de euros, a fin de drenar el exceso deliquidez acumulado en el mercado a finales de1999, como consecuencia de circunstanciasasociadas a la transición hacia el año 2000.

1.5 Facilidades permanentes

Las facilidades permanentes tienen comoobjetivo inyectar o drenar liquidez a un día ainiciativa de las entidades de crédito, señalarla orientación general de la política moneta-ria y establecer los límites superior e inferiorde los tipos de interés de mercado a un día.


La facilidad marginal de crédito puede utili-zarse para obtener del Eurosistema liquidez aun día, garantizada mediante activos. Habi-tualmente, el tipo de interés de la facilidadmarginal de crédito supone un límite supe-rior para el tipo de interés que se cruza en elmercado a un día.

La facilidad de depósito sirve para depositarel exceso de liquidez en el Eurosistema a undía. El tipo de interés de la facilidad de depó-sito suele ser el límite inferior para el tipo deinterés a un día de mercado.Así pues, las dosfacilidades determinan una banda de fluctua-ción donde se sitúa el tipo a un día de mer-cado. En 1999, la amplitud de esta banda variódesde los 50 puntos básicos a los 250 puntosbásicos. El primer caso correspondió al perí-odo comprendido entre el 4 y el 21 de enero,cuando se estableció una banda mínima parafacilitar la adaptación de las entidades de cré-dito al nuevo entorno. La amplitud máximafue efectiva entre el 22 de enero y el 8 deabril. Desde el 9 de abril hasta fin de año labanda tuvo una amplitud de 200 puntos bási-cos.

A lo largo del año, el recurso medio diario ala facilidad marginal de crédito y a la facilidadde depósito se cifró en 1 mm de euros y 0,8mm de euros, respectivamente. Sin embargo,en enero de 1999 se observó una utilizaciónparticularmente intensa de las facilidadespermanentes, con una media de 6 mm deeuros para la facilidad marginal de crédito yde 2 mm de euros para la facilidad de depó-sito. El elevado recurso a las facilidades per-manentes se debió, en parte, al hecho de quesus costes se mantuvieron a un nivel muyreducido hasta el 21 de enero, aunque tam-bién previsiblemente fue consecuencia deque el mercado interbancario aún tenía queadaptarse al nuevo entorno.

A excepción de los primeros días del año, nose ha producido una utilización importante ysimultánea de ambas facilidades permanentesen un mismo día, comportamiento quehubiera podido interpretarse como unamuestra de la imperfección del mercadointerbancario. No obstante, el elevado

recurso a una única facilidad podría conside-rarse como una indicación de la existencia dedesequilibrios en la liquidez agregada. Estosdesequilibrios se manifiestan, por lo general,al final de los períodos de mantenimiento delas reservas mínimas, cuando, por definición,el mecanismo de promediación del sistema yano puede funcionar. De los once períodos demantenimiento de 1999, la utilización mediade la facilidad marginal de crédito y de la faci-lidad de depósito en el último día ascendió a3,6 mm de euros y a 6,8 mm de euros, res-pectivamente. Sin embargo, al final de un perí-odo de mantenimiento dado, cuando se recu-rría de forma intensa a una de las facilidadespermanentes, la otra apenas se utilizaba. Así,parece que el mercado interbancario tuvobastante éxito en la asignación de la liquidez,incluso en los últimos días de los períodos demantenimiento de reservas. Además, inclusoel recurso considerable a las facilidades per-manentes al final de los distintos períodos demantenimiento de reservas y la alta volatili-dad de los tipos interbancarios a un día notuvieron un impacto duradero sobre los tiposde interés del mercado monetario de plazosmás largos. Puede considerarse que ambosfactores no generaron incertidumbre sobrela orientación de la política monetaria.

1.6 El sistema de reservas mínimas

Durante 1999, las dos funciones principalesdel sistema de reservas mínimas, esto es, laestabilización de los tipos de interés del mer-cado monetario y la ampliación del déficit deliquidez estructural del sector bancario, sellevaron a cabo con éxito. El efecto estabiliza-dor del sistema de reservas mínimas sobre eltipo EONIA se relaciona directamente con elpapel estabilizador desempeñado por losmecanismos de promediación del sistema dereservas mínimas. En cuanto a la función deliquidez, los niveles de reservas mínimas exi-gidas supusieron, por lo general, más del 50%de las necesidades de financiación del sistemabancario, es decir, del saldo vivo total de lasoperaciones regulares de mercado abierto.Además, la remuneración de las reservasobligatorias al tipo de interés de las opera-


ciones principales de financiación del Euro-sistema garantizó que el sistema de reservasno impusiera unos costes significativos sobrelas entidades de crédito.

Dado el funcionamiento fluido del sistema dereservas mínimas, sus principales característi-cas, como los mecanismos de promediación,la duración del período de mantenimiento yla remuneración de las reservas obligatorias,no se modificaron en 1999.Tampoco se efec-tuaron cambios en el coeficiente de reservas,en la base de pasivos computables, ni en lacuantía de la franquicia que es deducible delas reservas mínimas obligatorias (100.000euros). El único elemento que se modificódurante 1999 fue la deducción estandarizadade la base de reservas que puede aplicar cadaentidad de crédito a los pasivos frente a otrasentidades de crédito de la zona del eurosujetas al coeficiente de reservas mínimas delBCE. En el caso de los pasivos interbancariosinstrumentados en valores distintos de accio-nes con un plazo de vencimiento inferiora dos años y en valores del mercado moneta-rio, las entidades de crédito que no estabanen condiciones de justificar la parte de dichospasivos que adeudaban a otras entidadespudieron aplicar, durante 1999, una deduc-ción estandarizada del 10%. El 2 de diciem-bre, tras examinar la evidencia estadísticadisponible para 1999, el BCE decidió cambiarla deducción estandarizada de la base depasivos computables, estableciéndola en el30%, con efecto desde enero del año 2000.

Las entidades de crédito se adaptaron ense-guida al nuevo sistema de disposición deinformación y a los métodos utilizados parael cálculo de las reservas mínimas. Comoconsecuencia, los casos de incumplimiento delas reservas mínimas fueron bastante limita-dos a lo largo de 1999. Tras un período degracia de tres meses, para permitir que lasentidades de crédito se adaptaran a la nuevapolítica monetaria única, el BCE puso envigor un procedimiento para sancionardichos incumplimientos.

1.7 Activos de garantía admitidos por el Eurosistema y su utilización en lasoperaciones de crédito

Todas las operaciones de crédito del Eurosis-tema – crédito intradía y operaciones depolítica monetaria – han de realizarse con lagarantía de activos adecuados por parte delas entidades de contrapartida. Para tener encuenta las diferencias en la estructura finan-ciera de los Estados miembros, los activos degarantía aceptados en las operaciones de cré-dito incluyen un gran número de instrumen-tos distintos. Existen dos categorías de acti-vos admitidos por el Eurosistema catalogadosen las denominadas “lista uno” y “lista dos”.Esta distinción se realizó exclusivamente confines internos del Eurosistema y no afecta a lacalidad de los activos ni a su aceptación enlos distintos tipos de operaciones; la únicadiferencia estriba en que normalmente elEurosistema no utilizaría los activos de la listados en las operaciones simples.

La lista uno incluye valores de renta fijanegociables que satisfacen los criterios deselección uniformes para la zona del euroespecificados por el BCE. La lista dos constade activos que son de especial importanciapara los mercados y sistemas financierosnacionales, establecidos por los BCNs suje-tos a la aprobación del BCE.

A mediados de diciembre de 1999, la cuantíade los activos de garantía negociables de quedisponía el Eurosistema para sus operacionesera de casi 5.700 mm de euros, frente a los5.300 mm de euros disponibles en enero de1999. Un porcentaje tan importante como el96% estaba compuesto por activos de la listauno. En cuanto al emisor, el 62,7% de los acti-vos negociables de la lista uno eran valorespúblicos, el 32,8% correspondía a valoresemitidos por entidades de crédito y el 4,2% apagarés de empresa. Si se atiende a su venci-miento, el 93% de los activos era bonos alargo plazo y obligaciones a medio plazomientras que el 6,5% se componía de valoresa corto plazo; el porcentaje de valores derenta variable y de otros activos negociables


de la lista dos era insignificante, del 0,3% y del0,2%, respectivamente.

Las entidades de contrapartida del Eurosis-tema pueden utilizar sus activos de garantíadentro de toda la zona del euro: una entidadpuede obtener financiación del BCN delEstado miembro donde tiene su sedemediante el empleo de activos ubicados enotro Estado miembro (véase Capítulo V).

En 1999, el BCE efectuó, a petición de variosBCN, una evaluación de nuevas categorías deactivos, bien porque no existían en 1998 obien porque el BCE había realizado cambios,durante 1999, sobre los criterios mínimos deselección, de acuerdo a los cuales resultaríanser activos admisibles. Como resultado, lalista de activos de garantía aceptados para lasoperaciones de crédito del Eurosistema fueampliada con nuevas categorías de activos.

1.8 Participación de las entidades de contrapartida del Eurosistema en las operaciones de políticamonetaria

El marco de la política monetaria del Eurosis-tema se formula con el fin de asegurar la par-ticipación de una amplia gama de entidadesde contrapartida. Las entidades sujetas al sis-tema de reservas mínimas pueden actuarcomo contrapartidas en las operaciones demercado abierto (OMA) basadas en lassubastas estándar y pueden tener acceso a lasfacilidades permanentes1.A finales de diciem-bre de 1999, en torno a 7.900 entidades decrédito de la zona del euro se encontrabansujetas al sistema de reservas mínimas. Deltotal, alrededor de 4.100 mantenían unacceso directo o indirecto a una cuenta en elsistema para la liquidación bruta en tiemporeal (LBTR), que es una condición de carácteroperativo necesaria para participar en lasoperaciones de política monetaria. Unas3.800 tenían acceso a la facilidad de depósitoy 3.200 podían acceder a la facilidad marginalde crédito. Para poder utilizar las OMA, lasentidades de contrapartida pueden necesitar,además, tener acceso a los sistemas naciona-

les de subasta, como era el caso de, aproxi-madamente, 2.500 entidades de contrapar-tida que, potencialmente, pudieron participaren las OMA durante 1999. El Eurosistema haseleccionado unas 200 entidades para inter-venir en las posibles operaciones de ajusteinstrumentadas a través de subastas rápidas oprocedimientos bilaterales.

El número de entidades de contrapartida par-ticipantes efectivamente en las OPF ha osci-lado entre 1.068, en enero de 1999, y 302, enabril de 1999, mientras que el número de par-ticipantes en las OFMLP ha variado entre466, en enero de 1999, y 198, en septiembrede 1999. En el segundo semestre de 1999, elnúmero de entidades de contrapartida que haintervenido en las operaciones del Eurosis-tema, en comparación con el primer semes-tre del año, ha tendido a reducirse. Al mismotiempo, se observó durante el año una menorparticipación de las entidades de pequeñotamaño en las OPF en comparación con lasentidades más grandes, lo que parece indicaruna reducción de los incentivos de las entida-des más pequeñas a participar en las OPF.Esta evolución es atribuible a diversos facto-res, que incluyen, entre otros, el proceso con-tinuo de concentración del sector bancario yla percepción por parte de las entidades deque los diferenciales entre los tipos de inte-rés aplicados por el Eurosistema en sus ope-raciones y los tipos EONIA eran bastantereducidos.

1.9 Evolución del mercado monetario

Tras la introducción del euro y del nuevomarco de política monetaria, el mercadomonetario en toda la zona del euro atravesóun proceso de profunda integración. Sinembargo, se puede concluir que tal integra-ción no fue homogénea en los distintos seg-

1 En virtud de lo previsto en el artículo 19.1 de los Estatutos delSEBC, el BCE exige, habitualmente, que las entidades de créditoestablecidas en los Estados miembros participantes mantenganunas reservas mínimas. El artículo 1 de la Primera Directiva deCoordinación Bancaria (CEE/77/780) contiene una definición de“entidad de crédito”; es decir,“una empresa cuya actividad con-siste en recibir del público depósitos u otros fondos reembolsa-bles y en conceder créditos por cuenta propia”.


mentos: el mercado de depósitos sin garan-tías, en el que los bancos intercambian liqui-dez a corto plazo sin el respaldo de activosde garantía, y los mercados de derivados seintegraron con más rapidez, mientras que enel mercado de repos, en el que los participan-tes intercambian liquidez a corto plazo con-tra la entrega de activos de garantía, y en losmercados de valores a corto plazo (letrasdel Tesoro, pagarés de empresa y certificadosde depósito) todavía existe mucho margenpara lograr una mayor integración. Desdeel comienzo de la tercera fase de la UEM, lasoperaciones transfronterizas efectuadas en elmercado monetario de la zona del euro seintensificaron sustancialmente y, en la actuali-dad, representan más del 50% de la actividadtotal en todos los segmentos del citadomercado. Esta evolución se vio favorecidapor el funcionamiento fluido de TARGETpara la transferencia de grandes pagos en lazona del euro y en los demás países de laUE. El sistema TARGET ha resultado ser unelemento clave a la hora de garantizar unaredistribución eficiente de la liquidez en lazona del euro.

Del conjunto del mercado monetario, lasoperaciones sin garantía y los swaps fueronlos instrumentos que registraron los cambiosde mayor trascendencia, incluido un incre-mento significativo de las transacciones

transfronterizas, el cual puede entendersetanto como reflejo como causa de dichoscambios. También explica la homogeneidad yel alto nivel de liquidez de estos segmentosdel mercado monetario. La homogeneidad sepone de manifiesto, sobre todo, en los venci-mientos a un día, como muestran las muylimitadas diferencias existentes entre lostipos de interés a un día observados en losdistintos países de la zona del euro.

Desde la introducción de la moneda única, sehan observado otros cambios estructuralesen el mercado monetario de la zona del euro,como son: el aumento de la liquidez en losmercados secundarios; la mayor concentra-ción de las actividades relacionadas con lagestión de tesorería en euros, en compara-ción con la situación imperante en los ante-riormente fragmentados mercados moneta-rios; la intensificación de la competitividad yla ampliación del número de entidades decontrapartida disponibles para cualquier enti-dad de crédito. En el artículo titulado “Lazona del euro un año después de la introduc-ción de la nueva moneda: principales caracte-rísticas y cambios en la estructura finan-ciera”, del Boletín mensual del BCE de enerode 2000, se ofrece una descripción del desa-rrollo estructural de los mercados moneta-rios de la zona del euro.

2 Inversión de los activos exteriores y de los recursos propios

2.1 Los activos exteriores de reserva delEurosistema

Corresponde al Eurosistema mantener y ges-tionar las reservas exteriores de los Estadosmiembros. Tanto el BCE como los BCN tie-nen reservas exteriores. Aunque los BCNgestionan sus propios activos exteriores dereserva de forma independiente, sus opera-ciones en el mercado de divisas se encuen-tran sujetas, por encima de un cierto límite, ala aprobación del BCE, con el fin de garantizarla coherencia con la política monetaria únicadel Eurosistema.

La transferencia de reservas exteriores delos BCN al BCE tuvo lugar en los primerosdías de 1999, por el importe máximo permi-tido de 50 mm de euros, de los que había quededucir la proporción correspondiente a losBCN de los países que no participan en laUnión Monetaria desde su comienzo. Conello, el importe máximo ascendería a 39,46mm de euros, es decir, aproximadamente, el80% de 50 mm de euros. Los activos exterio-res de reserva representan una parte muyimportante en el activo del balance del BCE.Según el artículo 123 del Tratado, el BCEtiene la posibilidad de solicitar a los BCNactivos exteriores de reserva adicionales, una


vez se apruebe la legislación comunitariasecundaria pertinente; el BCE ha presentadouna recomendación para un reglamento delConsejo de la UE.

La distribución por monedas de las reservasexteriores del BCE se ha definido atendiendoa las posibles necesidades operativas, distri-bución que puede modificarse siempre ycuando se considere oportuno. Del total delas reservas exteriores centralizadas en elBCE, un 15% se transfirió en forma de oro,mientras que el 85% restante estuvo denomi-nado en dólares estadounidenses y, en menormedida, en yenes japoneses. No se lleva acabo una gestión activa de la composiciónpor monedas de las reservas con fines deinversión, para evitar interferencias con lapolítica monetaria única del Eurosistema.

2.2 El enfoque del Eurosistema sobre lagestión de las reservas exteriores

La gestión de las reservas exteriores del BCEtiene que garantizar que el BCE cuente, encualquier momento, con la cantidad adecuadade recursos líquidos para intervenir en elmercado de divisas. En caso de que se fuerana producir intervenciones, se utilizarían lasreservas exteriores centralizadas en el BCE.La liquidez y la seguridad son, por consi-guiente, los requisitos fundamentales parainvertir las reservas exteriores del BCE. Suje-tas a dichas limitaciones, las reservas se ges-tionan de manera que se maximice su valor.Además, la gestión de los activos exterioresde reserva también contribuye a que el Euro-sistema mejore su conocimiento de las técni-cas de mercado y su entendimiento del com-portamiento de los participantes en elmercado de cara al futuro.

Los BCN de la zona del euro gestionan lasreservas exteriores del BCE de forma des-centralizada. Las orientaciones clave para lainversión y la referencia estratégica se deter-minan por el Consejo de Gobierno, mientrasque el Comité Ejecutivo decide sobre elmarco táctico de la inversión. Además de ladistribución por monedas, el BCE ha definido

cuatro parámetros fundamentales para lainversión de sus reservas exteriores en losmercados renta fija de Estados Unidos yJapón. En primer lugar, existe una referenciade dos niveles para la inversión por cadamoneda, una referencia estratégica y otra tác-tica. En segundo lugar, se permiten unas des-viaciones respecto a dichas referencias entérminos de riesgo de tipo de interés. En ter-cer lugar, se acepta una lista de instrumentosy operaciones. En cuarto lugar, se imponenunos límites a los riesgos de crédito. LosBCN hacen uso de la libertad de acción queles brindan las bandas de desviación y loslímites al riesgo de crédito para maximizar larentabilidad de las carteras que gestionan porcuenta del BCE, dentro de un procedimientopara el seguimiento en tiempo real de dichaactividad, establecido por el BCE. Al llevar acabo la actividad inversora del BCE, los BCNactúan en nombre del BCE, con un mandatode agencia, de manera que las contrapartidasdel BCE en los mercados financieros interna-cionales puedan distinguir las operacionesefectuadas por los BCN por cuenta del BCEde las realizadas por los BCN al gestionar suspropias reservas.

El BCE, tras consulta a los BCN, seleccionalas entidades de contrapartida que participanen las operaciones del BCE, atendiendo a susolvencia y eficiencia operativa. El principiogeneral para establecer los instrumentos delos que se puede hacer uso viene determi-nado, fundamentalmente, por los requisitosde seguridad y liquidez. Sujeto a dichas limita-ciones, el Eurosistema se esfuerza por utilizarlas técnicas y prácticas más modernas degestión de cartera y de riesgos.

2.3 La gestión de los recursos propiosdel BCE

Se ha dotado al BCE con un capital inicial cer-cano a los 4.000 millones de euros. El fin pri-mordial del capital es proporcionar al BCE unfondo de reservas que aporte renta suficientey, al mismo tiempo, mantenga un nivel deseguridad adecuado. De acuerdo con el artí-culo 123 del Tratado, existe la posibilidad de


aumentar el capital del BCE, una vez seapruebe la legislación comunitaria secundariapertinente. El BCE ha presentado una reco-mendación para un reglamento del Consejode la UE al respecto.

Dado que todos los recursos propios delBCE se encuentran invertidos actualmente enactivos denominados en euros, resulta de lamayor importancia impedir cualquier interfe-rencia en las decisiones de política monetariadel BCE. Para evitar la utilización de informa-ción privilegiada, o, incluso, su mera sospecha,en la gestión de los recursos propios, y paraproteger la reputación del BCE, se ha estable-cido un procedimiento operativo específico,acorde con el llamado concepto de “murallachina”. Está en funcionamiento una estrictadivisión funcional y física entre la unidad quegestiona los recursos propios y las demásunidades del BCE.

El marco de inversión básico es coherentecon la metodología aplicada en la gestión delas reservas exteriores del BCE (véase sec-ción II.2.1), aunque con la salvedad de que lamayor parte de los recursos propios del BCEse invierte en instrumentos a largo plazodenominados en euros.Además, el BCE sigueun planteamiento de inversión relativamentepasivo, especialmente en lo que respecta almercado monetario, para no generar señalesde política monetaria. Tras la adquisición deacciones del BPI, el 7 de diciembre de 1999,parte del capital del BCE ha pasado a finan-ciar dicha compra.

La lista de entidades de contrapartida acepta-das para invertir los recursos propios delBCE y la documentación jurídica correspon-diente, aunque elaboradas de forma indepen-diente, satisfacen los mismos criterios de sol-vencia y eficiencia operativa que las referidasa la gestión de los activos exteriores del BCE.

3 Operaciones de los sistemas de pago y de liquidación

3.1 El sistema TARGET

Inicio de las operaciones de TARGET

El sistema TARGET (Trans-European Automa-ted Real- time Gross-settlement ExpressTransfer) fue diseñado para cumplir dos obje-tivos principales: en primer lugar, facilitar laintegración del mercado monetario en euroscon el fin de permitir la correcta aplicaciónde la política monetaria única y, en segundolugar, mejorar la solvencia y la eficiencia delos pagos transfronterizos en euros dentrode la UE. El sistema comenzó a operar, conéxito, el lunes 4 de enero de 1999, junto conotros sistemas de grandes pagos en euros.Debido a que las entidades necesitaron algúntiempo para adaptarse al nuevo entorno delos sistemas de pagos y a las nuevas prácticasde gestión de tesorería, el SEBC ofreció unaampliación de horario entre el 11 y el 29 deenero de 1999, retrasando una hora el cierre,de las 18.00 h. a las 19.00h. Para evitar abusosrelacionados con dicha ampliación, se cobróuna tarifa especial de 15 euros por cada

pago efectuado durante dicha hora adicional.Las entidades fueron progresivamente gestio-nando su liquidez de manera más eficiente,por lo que no fue necesario seguir haciendouso de la ampliación de horario de TARGET.Sin embargo, para que a los participantes enTARGET les resultara más fácil gestionar susposiciones al cierre de la sesión, el BCE deci-dió que, a partir del 5 de febrero de 1999, lahora límite para solicitar acceso a la facilidadmarginal de crédito del Eurosistema deberíacoincidir con la correspondiente a la facilidadde depósito, es decir, 30 minutos después delcierre efectivo de TARGET.

Evolución de TARGET en 1999

Unas 34.000 entidades (principalmente institu-ciones de crédito, incluyendo sus sucursales yfiliales) en la UE pueden acceder a TARGET.En 1999, la media diaria del número depagos procesados por el sistema en su con-junto, es decir, pagos transfronterizos ynacionales, ascendió a 163.157, correspon-


dientes a un importe de 925 mm de euros.La actividad transfronteriza de TARGETaumentó ininterrumpidamente durante todoel período. Las cifras de diciembre, en com-paración con las de enero de 1999, muestranun incremento del 58% en el número deoperaciones y del 6% en términos de impor-tes. El porcentaje de pagos transfronterizossobre el total de pagos en TARGET durante1999 fue del 18% en términos de operaciones(media diaria de 28.777 pagos) y del 39% entérminos de importes (una media de 360 mmde euros diarios). Hasta la fecha, el máximose alcanzó el 22 de febrero de 2000 en loreferente a operaciones en torno a 52.000pagos transfronterizos procesados y el 31 deenero de 2000 en relación a los importes,fecha en la que el total de los pagos procesa-dos ascendió a 522 mm de euros.

El importe medio de cada operación proce-sada por TARGET y otros sistemas de gran-des pagos en euros se redujo a lo largo de1999, principalmente debido al desplaza-miento progresivo de los pagos comercialestramitados previamente a través de corres-ponsales hacia los sistemas de pagos organi-zados. En diciembre de 1999, el 34% de lospagos transfronterizos procesados a travésde TARGET fueron pagos de clientes, mien-tras que dichos pagos sólo representaron el15% en enero de 1999. La utilización de TAR-GET y de otros sistemas de grandes pagospara procesar los pagos de clientes, en susti-tución de los acuerdos con corresponsales,permite a las empresas mejorar su gestión detesorería.

En el apartado de TARGET de la dirección deInternet del BCE se facilitan datos estadísti-cos regularmente actualizados sobre TAR-GET y los distintos sistemas de liquidaciónbruta en tiempo real (SLBTR) participantesen TARGET o conectados a él.

Marco operativo

Desde un punto de vista técnico,TARGET hademostrado ser capaz de procesar un númeroimportante de grandes pagos con reducidos

tiempos de transmisión. El requisito de que elcrédito intradía esté plenamente garantizadono ha resultado ser un problema y la diferen-cia de tarifas entre TARGET y sistemas alter-nativos no ha impedido que las entidades decrédito hicieran un amplio uso de TARGET.Incluso las entidades de mayor tamaño, quepodrían disponer de alternativas más barataspara procesar sus pagos, utilizan TARGETpara los grandes pagos, dadas las ventajas quepresenta el sistema en cuanto a la gestión dela liquidez y los riesgos.Además, muchas enti-dades pequeñas y medianas, que no tienenacceso a otros sistemas, han encontrado enTARGET una alternativa eficaz a los acuerdosde corresponsalía.

Debido a la importancia de TARGET para losmercados monetarios del área del euro y suinterdependencia con los sistemas de gran-des pagos y liquidación en euros, se debegarantizar un muy alto nivel de disponibilidadtécnica. Sin embargo, la actuación de algunoscomponentes del sistema no ha sido siempreplenamente satisfactoria. En esos casos lamejora de la disponibilidad del sistema hasido considerada de la mayor prioridad yabordada activamente.

Con respecto al calendario de TARGET, en1999 el sistema cerró el día de Año Nuevo, eldía de Navidad y, para incrementar la seguri-dad de la transición al año 2000, excepcional-mente el 31 de diciembre. Sin embargo, elnúmero de pagos procesados fue bastantebajo en días tradicionalmente festivos en lamayoría de los países de la zona del euro.Asípues, y a petición del sector bancario euro-peo, el BCE decidió en julio de 1999 conside-rar como inhábiles en el año 2000, además delos sábados y domingos, los seis días corres-pondientes a Año Nuevo, Viernes Santo,Lunes de Pascua, 1º de mayo (día del Trabajo),día de Navidad y el 26 de diciembre. Estasfechas son, de hecho, días en que no se efec-túan liquidaciones en el mercado monetarioni en los mercados financieros en euros, nitampoco operaciones con divisas contraeuros. No obstante, en los países de la zonadel euro en los que uno de esos días no seafestivo, el sistema SLBTR correspondiente


podrá permanecer abierto, para procesardeterminados tipos de pagos nacionales.

Diálogo con los usuarios de TARGET

Durante 1999, el BCE informó regularmentede los desarrollos relativos a TARGET, tantoen la sección de Internet destinada a TARGETcomo en las ediciones trimestrales de suBoletín mensual. En el segundo trimestre de1999, los BCN pusieron a disposición de losusuarios del sistema una versión actualizadadel documento “Information Guide for Cre-dit Institutions Using TARGET” con informa-ción más detallada sobre TARGET, dirigidaespecíficamente a ellos

Para seguir siendo atractivo, TARGET tieneque hacer frente a las necesidades presentesy futuras del mercado. A este respecto, elintercambio activo de puntos de vista y lacooperación con sus usuarios desempeñanuna función importante. Por ello, el BCE rea-lizó una encuesta en 1999 sobre como perci-bían los usuarios el servicio de pagostransfronterizos ofrecido por TARGET. Losprincipales resultados de la encuesta se pre-sentaron en el informe titulado “Cross bor-der payments in TARGET: A users’ survey”,publicado por el BCE en noviembre de 1999.Los datos para elaborar el informe se obtu-vieron a partir de un cuestionario dirigido alas diferentes asociaciones bancarias euro-peas y a los grupos nacionales de usuarios deTARGET. Además, en septiembre de 1999, secelebró una reunión en la sede del BCE sobreTARGET y los sistemas de grandes pagos, conlos participantes en el mercado, donde seobtuvo una información muy valiosa. Uno delos resultados del informe fue que un grangrupo de entidades está satisfecha con el ser-vicio que TARGET ofrece actualmente. Sinembargo, en particular, los grandes partici-pantes preferirían una mayor armonizaciónen el servicio ofrecido por los distintosSLBTR que participan en TARGET. Las peti-ciones de esas entidades abarcaban desde laarmonización del formato de los mensajes,hasta la oferta de un servicio uniforme a tra-vés de TARGET. El Eurosistema seguirá reca-

bando activamente las opiniones y loscomentarios de los distintos grupos naciona-les y, en general, de la comunidad financiera ybancaria.

3.2 El modelo de corresponsalía entrebancos centrales

El modelo de corresponsalía entre bancoscentrales (MCBC) fue establecido para facili-tar el uso transfronterizo de los activos degarantía en las operaciones de política mone-taria del Eurosistema y de crédito intradía delSEBC. En el MCBC, los bancos centralesnacionales actúan como corresponsales unosde otros y, así, permiten que las entidades decontrapartida utilicen todos sus activos degarantía para obtener crédito de su bancocentral nacional.

La experiencia del MCBC durante el primeraño de funcionamiento ha demostrado queha cumplido con éxito los fines para los quefue creado. El valor de los activos en custodiautilizados de forma transfronteriza aumentóininterrumpidamente, cifrándose en 162,7mm de euros, a finales de 1999.Alrededor del17% del total de activos de garantía de lasentidades que actúan como contrapartida delEurosistema se proporciona a través delMCBC. El empleo del MCBC ha sido asimé-trico entre los distintos países, concentrán-dose la mayor parte de la actividad en unospocos BCN. Los principales proveedores deactivos de garantía, que actúan como bancoscentrales corresponsales, son Italia, que pro-porciona casi la mitad del total, Bélgica yAlemania. Sin embargo, los principales usua-rios de activos de garantía, que actúan comobancos centrales prestamistas, son Alemania,que utiliza en torno a un cuarto del total,Países Bajos y Francia. Si bien las cifras abso-lutas del uso transfronterizo de activos degarantía en Irlanda y Luxemburgo no son muyelevadas, la importancia relativa de los activosde garantía ubicados en el extranjero para lasentidades de contrapartida de ambos paíseses significativa. Debido a la escasez de activosde garantía nacionales en Irlanda y Luxem-burgo, los activos de garantía transfronteri-


zos mantenidos a través del MCBC sobre eltotal de garantías en cartera de las entidadesde contrapartida suponen el 90% en Luxem-burgo y el 55% en Irlanda. El análisis delMCBC también muestra que, en el primeraño de funcionamiento, las entidades de con-trapartida no hicieron un uso activo de lasgarantías sujetas al MCBC. En promedio, losactivos se mantuvieron en garantía duranteun período de al menos cuatro meses antesde que la entidad de contrapartida solicitarasu devolución. Por su parte, la utilizacióntransfronteriza de los activos de la lista 2 esinsignificante. Dado que estos activos soloson importantes en el ámbito nacional,obviamente no resulta sorprendente que raravez se encuentren en las carteras de las enti-dades de contrapartida extranjeras. Hastaahora, el MCBC ha constituido la principalherramienta para la entrega transfronterizade los activos de garantía utilizados en lasoperaciones de crédito. Otros sistemas alter-nativos para estas transferencias transfronte-rizas, como los enlaces entre los sistemas deliquidación de valores, cuya utilización se hapermitido desde el mes de mayo de 1999, afinales de año habían sido empleados alrede-

dor de un 4% en relación al total de lastenencias de activos de garantía.

Las comisiones de las transferencias trans-fronterizas realizadas a través del MCBC seincrementaron a partir del 1 de octubre de1999, con el objetivo básico de cubrir loscostes incurridos por los BCN para estable-cer el modelo y aquellos derivados de la ges-tión del mismo. A la luz de la experienciaadquirida al utilizar este sistema, se empren-dió un estudio para determinar los costesreales. Como consecuencia, la comisión de 5euros por operación efectuada a través delMCBC se sustituyó por una tarifa múltiplecompuesta por una comisión por operaciónde 30 euros y una comisión combinada porcustodia y administración del 0,0069% anualsobre la cantidad de activos de garantía man-tenidos en el MCBC. Como ocurría anterior-mente, las nuevas comisiones pretendencubrir los costes del banco central corres-ponsal que mantiene los activos de garantíapor cuenta del banco central prestamista,quien, a su vez, puede cobrar comisiones adi-cionales para cubrir los costes incurridos enla gestión del modelo.

4 Gestión de riesgos

Los principales riesgos cuantificables y nocuantificables que se derivan de las operacio-nes de política monetaria y de sistemas depagos del Eurosistema, así como de las opera-ciones de los activos exteriores de reserva yde los recursos propios del BCE son el riesgode crédito, el riesgo de mercado, el riesgo deliquidez y el riesgo de carácter operativo.Existe un procedimiento para identificar, con-trolar y gestionar los riesgos que se derivande dichas operaciones, que se ha desarrolladocon arreglo a las prácticas de mercado másadecuadas.

Riesgo de crédito

El riesgo de crédito es el riesgo de incurriren pérdidas debido al incumplimiento de unarelación contractual por parte de una entidad

de contrapartida o a la quiebra del emisor deun valor mantenido por el Eurosistema. Elriesgo de crédito del Eurosistema aparece enlas operaciones de política monetaria y desistemas de pagos, principalmente mediantela provisión de la liquidez intradía en el sis-tema TARGET. Por su parte, el BCE incurreen riesgo de crédito en las operaciones dedivisas y de gestión de sus recursos propios.

El riesgo de crédito relacionado con las ope-raciones de política monetaria y con los sis-temas de pagos está limitado por el uso delos activos subyacentes aportados por lascontrapartidas como garantía y pignoradosen el Eurosistema en el curso de las opera-ciones de mercado abierto o de provisión deliquidez intradía. Además de que para estasoperaciones solo se admiten activos de unacalidad elevada, el riesgo de crédito se


controla utilizando criterios de seleccióncoherentes y prudentes en el conjunto delEurosistema. El riesgo de crédito relacionadocon las tenencias de activos exteriores dereserva y con la gestión de los recursos pro-pios queda limitado mediante la elección deentidades de contrapartida y emisores conuna elevada solvencia. Además, se establecenlímites al riesgo de crédito para los países,emisores y entidades de contrapartida, con elfin de reducir el mismo.

Riesgo de mercado

El riesgo de mercado es el riesgo de incurriren pérdidas debido a movimientos en lostipos de interés, el denominado riesgo detipos de interés, y en los tipos de cambio, eldenominado riesgo de tipo de cambio. Loselementos clave en el área de la gestión deriesgos de mercado de las operaciones delBCE de divisas y de gestión de los recursospropios son las referencias estratégicas delos tipos de interés; las referencias para ladistribución por monedas; una lista de instru-mentos admitidos y un sistema de informa-ción centrado, fundamentalmente, en la medi-ción de la exposición a los riesgos demercado y de los resultados de las carteras.

El riesgo de tipos de interés relacionado conlas tenencias de activos exteriores de reservay con la gestión de los recursos propios secontrola, sobre todo, con la duración modifi-cada. La fluctuación de la duración modificadade las carteras de recursos propios y de acti-vos exteriores de reserva está limitada porunas bandas de desviación alrededor de laduración modificada de las referencias estra-tégicas. El riesgo de tipo de cambio de las car-teras de activos exteriores de reserva quedalimitado por las bandas de desviación entorno a la referencia para la distribución pormonedas. También se utilizan medidas devalor en riesgo para complementar el análisis.Sobre los resultados de las carteras de fon-dos propios y de activos exteriores de reser-vas se efectúa un seguimiento y se propor-ciona información de forma continuada.

En relación a las operaciones de politicamonetaria y de sistemas de pago, el riesgo demercado implícito en los activos subyacentesentregados como garantía es gestionado porel Eurosistema mediante la aplicación demedidas de control de riesgo adecuadas,como por ejemplo, recortes y márgenes.

Riesgo de liquidez

El riesgo de liquidez es el riesgo de no poderdeshacer o liquidar, o al menos no poderhacerlo con facilidad, una posición concreta,al precio de mercado previo o a un preciocercano al mismo, debido a una profundidadde mercado no adecuada o a interrupcionesen el mercado. Este riesgo se limita con medi-das apropiadas de control, como por ejemplorecortes en el precio o márgenes, en las ope-raciones de política monetaria y de sistemasde pagos; y por la elección apropiada de losinstrumentos aceptados, y de la estructura delos vencimientos de las carteras, en las ope-raciones de divisas y de fondos propios

Riesgo de carácter operativo

El riesgo de carácter operativo es el riesgode incurrir en pérdidas debido a fallos del sis-tema, errores humanos, incumplimientos delcontrol interno, fraudes, catástrofes u otroshechos imprevistos que afectan a sus opera-ciones. Para reducir el riesgo de carácteroperativo, se han establecido unos controlesinternos de todos los flujos operativos. ElEurosistema mantiene mecanismos de con-tingencia para respaldar sus operaciones

Estado actual

La mejora continuada de la gestión de riesgoses una tarea a la que se presta gran atención.Actualmente, están analizándose las metodo-logías y los sistemas de gestión de riesgos ydebatiéndose las prácticas de dicha gestión alnivel del Eurosistema.

Capítulo III

Evolución económica en otros

países de la Unión Europea


El Eurosistema y los BCN de los países de laUE no participantes mantienen una estrechacooperación en el marco del Consejo Gene-ral del BCE, al objeto de contribuir al mante-nimiento de la estabilidad de precios en elconjunto de la UE. En este contexto, elanálisis de la situación macroeconómica y delas políticas monetarias y cambiarias es unaparte esencial de las labores de coordinaciónentre el Eurosistema y los cuatro BCN noparticipante en la zona del euro. Aunque endichos BCN la política monetaria se encuadraen marcos institucionales y operativos dife-rentes, el objetivo último de la políticamonetaria es, en todos los casos, mantener laestabilidad de precios.

Dinamarca

En Dinamarca, se estima que el productointerior bruto (PIB) real aumentó un 1,5% en1999, lo que representa una desaceleraciónbastante notable con respecto a la media de lazona del euro y a las altas tasas de crecimientode alrededor del 3% registradas desde media-dos de 1993 hasta 1998.A lo largo de 1999, elimpacto de las medidas que adoptaron lasautoridades en 1998 para reducir la demandainterna y aumentar el ahorro (el llamado planWhitsun), combinado con los efectos deriva-dos de la subida de los tipos de interés a largoplazo, contribuyeron a una acusada desacele-ración de la demanda interna. No obstante,mejoraron las perspectivas del entornoexterior, lo que supuso un respaldo a lasexportaciones netas, que se tradujo en unnuevo superávit por cuenta corriente. Engeneral, en comparación con la mayoría de lospaíses de la zona del euro, Dinamarca todavíadisfrutaba de una posición relativamenteadelantada en el ciclo económico y de unabrecha de producción positiva. En 1999, lasituación del mercado de trabajo danés siguiómostrando tensión; la tasa de desempleoera de 4,1% en diciembre, la cifra más baja encasi 20 años, ya que la oferta de mano deobra no aumentó a pesar de las recientes ini-ciativas adoptadas en el mercado laboral.Además, en 1999, los salarios reales se incre-mentaron por encima de los niveles de creci-

miento de la productividad, al igual que en losdos años anteriores.

Como consecuencia de un crecimiento de lossalarios de alrededor del 4% y del hecho deque la reducción de los precios del petróleoya no estuviera actuando como contrapeso,las presiones inflacionarias continuaronaumentando en 1999. Por consiguiente, eldiferencial con respecto a la zona del euro dela tasa de crecimiento del Índice Armonizadode Precios de Consumo (IAPC) se amplió,hasta situarse en 1,4 puntos porcentuales endiciembre de 1999, con una tasa media decrecimiento del IACP del 3,1% en 1999,frente a la media de 1,3% registrada en1998. Las subidas salariales se hicieron másmoderadas en el sector industrial, peroaumentaron en el sector servicios, más pro-tegido. No obstante, el aparente incrementode los costes salariales totales en 1999 sedebió, sobre todo, al conflicto que se produjoen el mercado de trabajo en la primavera de1998, que distorsionó los datos de ese año,de modo que la factura total de los salariosresultó ser menor de lo normal.

En los últimos años, tras el proceso de nota-ble saneamiento presupuestario que tuvolugar en el período comprendido entre 1993y 1997 (cuando el presupuesto pasó de undéficit del 2,9% del PIB a un superávit del0,1% del PIB), el saldo financiero de lasAdministraciones Públicas ha continuadomejorando. En junio de 1998, se puso en mar-cha un nuevo programa de austeridad fiscal–el plan Whitsun– que reducirá gradualmentelas desgravaciones fiscales de los pagos porintereses y elevará los impuestos indirectosen el período comprendido entre los años1999 y 2002, y cuyo objetivo es contrarrestarlas presiones inflacionistas que trajo consigoel aumento significativo de la demandainterna. El superávit de las AdministracionesPúblicas ascendió al 3,0% del PIB en 1999, casidos puntos porcentuales más que en el añoanterior, mientras que la ratio de deuda conrespecto al PIB también siguió mejorando,con una reducción de 3,3 puntos porcentua-les en 1999, hasta situarse en el 52,6%.


La estrategia de política monetaria adoptadapor el Danmarks Nationalbank supone laestabilización del tipo de cambio de la coronadanesa frente al euro. Dinamarca participa enel MTC II desde el 1 de enero de 1999, conuna banda de fluctuación estrecha de ±2,25%en torno a la paridad central del euro. En1999, la corona danesa se mantuvo establefrente al euro en torno a un nivel ligeramentesuperior a su paridad central en el MTC IIde 7,46038 coronas por euro. En el primersemestre de 1999, el Danmarks Nationalbankredujo dos veces sus tipos de interés deintervención: el tipo de interés de los présta-mos bajó 50 puntos básicos el 9 de abril–después de que el Eurosistema adoptaseuna decisión similar– y otros 5 puntos básicosel 17 de junio. Acompañando a la subida delos tipos de interés del Eurosistema, el banco

central danés elevó el tipo de interes de lospréstamos 45 puntos básicos el 4 de noviem-bre de 1999, 30 puntos básicos el 3 defebrero de 2000 y 25 puntos básicos, hastasituarlo en el 3,85% el 16 de marzo de 2000.Considerando el conjunto del año, los tiposde interés a corto plazo, medidos por lostipos a tres meses del mercado monetario,subieron 0,2 puntos porcentuales y el dife-rencial frente a tipos de interés comparablesde la zona del euro se mantuvo estable entorno a 20 puntos básicos. A finales defebrero del 2000, los tipos de interés a cortoplazo se situaron en un 4,1%, lo que repre-senta un diferencial de 50 puntos básicos conrespecto a los tipos vigentes en la zona deleuro.

Cuadro 6

Indicadores macroeconómicos de Dinamarca(tasas de variación interanual, salvo indicación en contrario)

1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 1999 1999 1999 1999

I II III IV

PIB real 0,8 5,8 3,7 2,8 3,1 2,7 1,5 0,5 1,8 1,0 .

Contribución al crecimiento del PIB real:1)

Demanda interior real, incluida la variación de existencias 0,6 6,6 5,0 2,4 4,2 4,4 . 0,4 -0,9 0,6 .

Exportaciones netas 0,4 -0,8 -1,4 0,4 -1,1 -1,6 . 0,3 2,5 0,4 .

IAPC 0,9 1,8 2,0 2,1 1,9 1,3 2,1 1,4 1,8 2,3 2,8

Remuneración por asalariado 2,3 3,5 3,5 2,9 3,8 3,0 . 4,5 6,3 3,7 .

Costes laborales unitarios, para el total de la economía 0,0 -2,5 0,5 1,4 2,8 2,4 . 6,3 4,3 3,6 .

Precios de las importaciones -0,7 1,5 2,4 0,2 2,1 -0,7 -0,3 -2,7 -1,9 0,4 3,1

Cuenta corriente más nueva cuenta de capital (en % del PIB) . . . . 0,1 -0,1 . 0,2 0,1 0,2 .

Empleo total -1,5 -0,4 0,7 1,4 2,1 2,1 1,0 2,3 -0,0 1,0 .

Tasa de desempleo (en % de la población activa) 10,1 8,2 7,2 6,8 5,6 5,1 4,5 4,8 4,5 4,4 4,2

Saldo presupuestario (en % del PIB) 2) 3) -2,9 -2,4 -2,3 -1,0 0,1 1,2 3,0 - - - -

Deuda bruta consolidada (en % del PIB) 2) 78,0 73,5 69,3 65,0 61,3 55,6 52,6 - - - -

Tipo de interés a tres meses (en %) 4) 11,0 6,2 6,1 3,9 3,7 4,1 3,3 3,5 3,0 3,1 3,6

Tipo de interés a largo plazo a diez años (en %) 4) 7,3 7,8 8,3 7,2 6,3 4,9 4,9 4,2 4,5 5,3 5,6

Tipo de cambio frente al ECU o al euro 4) 5) 7,59 7,54 7,33 7,36 7,48 7,50 7,44 7,44 7,43 7,44 7,44

Fuentes: Eurostat, Comisión Europea, datos nacionales y estimaciones del BCE.Nota: Cuentas nacionales de conformidad con el SEC 97.1) Puntos porcentuales.2) De conformidad con la definición del Tratado de Maastricht.3) Superávit (+) / déficit (-) de las Administraciones Públicas.4) Medias de los períodos.5) Unidades de moneda nacional por ECU hasta finales de 1998 y por euro a partir de entonces.


Los tipos de interés a largo plazo, medidospor el rendimiento de la deuda pública a diezaños, siguieron la tendencia alcista de lostipos internacionales durante 1999, aumen-tando aproximadamente 1,3 puntos porcen-tuales. En febrero del 2000, el diferencialfrente a los tipos medios de la zona del euroascendió casi a 30 puntos básicos, es decir,prácticamente el mismo nivel observadodesde el comienzo de 1999.

Grecia

Grecia siguió registrando un crecimientoeconómico vigoroso en 1999. La tasa de cre-cimiento del PIB en 1998 (3,7%) sólo seredujo ligeramente, hasta alcanzar el 3,5%, en1999, principalmente como resultado de unaligera contribución negativa de las exporta-ciones netas al crecimiento del PIB. El princi-pal motor del crecimiento siguió siendo lainversión pública y privada. La formaciónbruta de capital fijo creció en términos realesun 8,1% en 1998 y un 8,3% en 1999. El creci-miento del consumo privado aumentó ligera-mente, del 2,1% en 1998 al 2,6% en 1999,revirtiéndose así la desaceleración registradaanteriormente. La tasa de desempleo descen-dió ligeramente a una media anual estimadadel 10,5% en 1999. La tasa de crecimiento delempleo se redujo del 3,4% en 1998 al 1,2% en19991. Según estimaciones, el déficit comer-cial en 1999 (distorsionado, en parte, porexportaciones no registradas) se situó apro-ximadamente en el mismo nivel del año ante-rior, es decir, en torno al 13% del PIB.

La tasa de inflación medida por el IAPC man-tuvo su tendencia descendente en 1999. Enseptiembre, la tasa de variación interanual delIAPC se situó en su nivel mínimo (1,5%), esdecir, dos puntos porcentuales por debajo del3,5% registrado en enero del mismo año. Sinembargo, en los tres últimos meses de 1999,se produjo una ligera aceleración, como con-secuencia, principalmente, del alza de los pre-cios de la energía, alcanzándose un nivel del2,4% en diciembre, es decir, 0,7 puntos por-centuales por encima de la media de la zonadel euro.

Los principales factores que contribuyeron ala reducción general de la inflación fueron lapolítica monetaria orientada a la estabilidadque aplicó el Banco de Grecia y un notabledescenso de la tasa de crecimiento de loscostes laborales unitarios (del 5,5% en 1998al 2,5% en 1999). La desaceleración del creci-miento de dichos costes se sustentó, a su vez,en el fuerte aumento de la productividad y enla constante moderación salarial, a raíz delacuerdo por dos años suscrito por los inter-locutores sociales en mayo de 1998. La infla-ción subyacente medida por el IAPC, exclui-dos los precios de los alimentos estacionalesy la energía, siguió una trayectoria descen-dente casi todo el año 1999, bajando del 4,4%en enero al 1,7% en diciembre. Otros facto-res que explican el descenso de la inflaciónfueron los diversos recortes de los impues-tos indirectos en 1998 y 1999 y, en menormedida, los “acuerdos entre caballeros” quesuscribió el Gobierno de Grecia con laindustria para estimular la moderación de losprecios en el sector privado. Se estima que elefecto combinado de ambas medidas repre-sentó un punto porcentual, aproximada-mente.

Tras un recorte considerable del déficit de lasAdministraciones Públicas desde el 13,8% delPIB en que se situaba en 1993 al 2,5% del PIBen 1998, el proceso de saneamiento de lasfinanzas públicas continuó en Grecia en 1999,reduciéndose en mayor medida el déficit,hasta situarse en un 1,6% del PIB. Esta reduc-ción obedeció a la favorable evolución de losingresos presupuestarios, que aumentarondel 50,8% del PIB en 1998 al 51,7% del PIB en1999. La ratio gasto total/PIB, por otra parte,sólo registró un ligero descenso, del 53,3% en1998 al 53,2% en 1999, como consecuencia,principalmente, de la reducción de los pagosde intereses. El superávit primario tambiénse incrementó, del 6,4% al 7,1% del PIB. Ladeuda pública se redujo en 1,2 puntos por-centuales, hasta situarse en el 104,4% delPIB en 1999; esta reducción se produjo a un

1 La elevada cifra de crecimiento del empleo en 1998 refleja el hechode que se otorgase permiso de trabajo a más de 20.000 inmi-grantes que, hasta entonces, se encontraban en situación ilegal.


ritmo algo menos rápido que en 1997 y 1998,cuando decreció unos tres puntos porcen-tuales cada año, aproximadamente. La ratiode la deuda evolucionó de forma menos favo-rable de lo que el comportamiento del déficity el crecimiento nominal del PIB sugerirían, loque se debió, en conjunto, a ajustes desfavo-rables entre la deuda y el déficit, entre losque se encontraron transferencias de capitala empresas públicas y efectos de revaluación.En el programa de convergencia actualizado,presentado en diciembre de 1999, se estable-cieron unos objetivos presupuestarios másambiciosos que en el programa de conver-gencia anterior, favorecidos por unos resulta-dos más favorables de lo previsto en añosanteriores. Las proyecciones indican que eldéficit se reducirá aún más, para situarse enun 1,2% del PIB en el año 2000 y en un 0,2%

del PIB en el 2001. Solo se prevé una ligerareducción de la deuda en el año 2000 y undescenso más notable, de casi 4 puntos por-centuales – hasta el 99,5% del PIB – en el año2001.

El objetivo principal de la estrategia de polí-tica monetaria del Banco de Grecia continuósiendo el mantenimiento de la estabilidad deprecios, definiéndose ésta como un incre-mento interanual del Índice de Precios deConsumo (IPC) inferior al 2%. La dracmagriega se incorporó al MTC el 16 de marzode 1998 y ha participado en el mecanismodesde el 1 de enero de 1999, dentro de unabanda de fluctuación de ±15% en torno a laparidad central de 353,109 dracmas poreuro. A lo largo de 1999, la dracma se cotizóen promedio a un 8,4% por encima de su

Cuadro 7

Indicadores macroeconómicos de Grecia(tasas de variación interanual, salvo indicación en contrario)

1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 1999 1999 1999 1999

I II III IV

PIB real -1,6 2,0 2,1 2,4 3,4 3,7 3,5 . . . .


Demanda interior real, incluida la variación de existencias -1,0 1,3 4,2 3,5 4,4 3,4 3,9 . . . .

Exportaciones netas -0,6 0,7 -2,1 -1,1 -1,1 0,3 -0,4 . . . .

IAPC . . . 7,9 5,4 4,5 2,3 3,4 2,2 1,7 2,2

Remuneración por asalariado 9,8 10,8 12,9 8,8 12,4 5,8 4,8 - - - -

Costes laborales unitarios, para el total de la economía 12,6 10,7 11,6 5,9 8,4 5,5 2,5 - - - -

Precios de las importaciones 7,7 5,8 6,8 5,0 2,2 5,1 0,6 - - - -

Cuenta corriente más nueva cuenta de capital (en % del PIB) -0,8 -0,1 -2,4 -3,6 -4,0 -3,0 -2,7 - - - -

Empleo total 0,9 1,9 0,9 -0,4 -0,3 3,4 1,2 - - - -

Tasa de desempleo (en % de la población activa) 8,6 8,9 9,1 9,8 9,7 10,9 10,5 - - - -

Saldo presupuestario (en % del PIB) 2) 3) -13,8 -10,0 -10,2 -7,4 -3,9 -2,5 -1,6 - - - -




Tipo de cambio frente al ECU o al euro 4) 5) 268 288 303 306 309 331 326 323 325 326 329



paridad central, de conformidad con el obje-tivo de estabilidad de precios. El 17 de enerode 2000, la dracma revaluó un 3,5% su pari-dad central, que quedó situada en 340,750dracmas por euro.

Dentro de su estrategia de política moneta-ria, el Banco de Grecia establece bandas dereferencia de crecimiento del agregadomonetario amplio y del crédito interno, situa-das actualmente, para ambas variables, entreel 7% y el 9%, en términos de tasa interanualde crecimiento. En 1999, el agregado moneta-rio amplio no alcanzó los límites de referen-cia, creciendo a una tasa media anual del5,6%, mientras que la expansión del créditointerno se estabilizó en el segundo semestrede 1999, como consecuencia, en parte, de lasexigencias temporales de reservas impuestaspor el Banco de Grecia al crecimiento delmismo. Sin embargo, la tasa anual de creci-miento del crédito interno se mantuvo en el12,3%, por encima del rango de referencia de1999.

El Banco de Grecia redujo el tipo fijo desubasta de los depósitos a 14 días al 12%, el13 de enero de 1999, y volvió a reducirlo al11,5% y al 10,75% el 20 de octubre y el 15 dediciembre de 1999, respectivamente. El 26 deenero y el 8 de marzo de 2000, fue dismi-nuido en 100 y 50 puntos básicos respectiva-mente el tipo básico de los depósitos a 14días, situándolo en el 9,25%. Al comienzode 1999, los tipos de interés a corto plazomantuvieron su trayectoria descendente conrespecto a un nivel medio anual del 13,9%en 1998, hasta situarse en torno al 10% enel segundo trimestre de 1999. A partir deentonces, los tipos de interés a corto plazose mantuvieron bastante estables durante elresto del año, salvo en noviembre, cuandoregistraron una subida transitoria. En los dosprimeros meses de 2000, el tipo de interés atres meses (ATHIBOR) volvió a bajar, hastasituarse en 8,7%. Ello se tradujo en un dife-rencial de alrededor de 510 puntos básicosrespecto a tipos similares de la zona del euro,frente a un diferencial de 850 puntos básicosexistente al principio de 1999.

En los primeros meses del año 1999, conti-nuó también la tendencia descendente de lostipos de interés a largo plazo, reduciéndoselos tipos a diez años del 6,3% en enero al5,8% en mayo. Posteriormente, los tipos deinterés a largo plazo fueron elevándose deforma gradual, hasta alcanzar el 7,0% en octu-bre, pero volvieron a bajar para situarse alre-dedor del 6,4% al final de febrero de 2000. Eldiferencial frente a los rendimientos mediosde la zona del euro se redujo de 250 puntosbásicos, en enero de 1999, a 80 puntos bási-cos aproximadamente, en febrero de 2000.

Suecia

El crecimiento del PIB real en Suecia fue del3,8% en 1999, lo que representó una acelera-ción con respecto al 3,0% registrado en 1998.La fuerza impulsora fue, al igual que en el añoanterior, el fuerte crecimiento de la demandainterna, como resultado de la favorableexpansión de la renta real disponible (debido,sobre todo, a las muy bajas tasas de inflación)y del empleo, los aumentos de los precios delos activos y los niveles históricamente bajosde los tipos de interés. El consumo privado yla formación de capital fueron las partidasque registraron un mayor aumento, mientrasque la contribución de las variaciones deexistencias al crecimiento fue negativa, e iguala -0,5 puntos porcentuales. Además, la desa-celeración de la actividad económica mundiala finales de 1998 y principios de 1999 afectómenos de lo previsto al crecimiento de lasexportaciones, mientras que el crecimientode las importaciones se redujo considerable-mente.Así pues, la contribución del comercioexterior al crecimiento volvió a ser positiva,tras el signo negativo de 1998. Desde elotoño de 1997, la tasa de desempleo ha des-cendido significativamente y el empleo seaceleró en 1999, principalmente en el sectorprivado de los servicios. Al final de 1999, eldesempleo se situó en un 6,5% de la pobla-ción activa, frente a una media del 8,3% en1998. El superávit de la balanza comercialascendió casi al mismo nivel que en 1998, esdecir, al 6,9% del PIB, mientras que el superá-


vit por cuenta corriente se redujo ligera-mente, situándose en un 2,8% del PIB.

La inflación, medida por los precios de con-sumo, comenzó a aumentar desde nivelesmuy bajos en 1999, debido, principalmente, alalza de los precios del petróleo. La inflaciónsubyacente, medida por el UNDIX (IPC,excluido el gasto en concepto de intereses ylos efectos directos de la modificación de lassubvenciones y de los impuestos indirectos)aumentó desde menos del 1% en 1998 al1,9% en diciembre de 1999. En dicho mes, lainflación medida por el IAPC fue del 1,2%,situándose 0,5 puntos porcentuales pordebajo de la media de la zona del euro.Durante la mayor parte del año, Suecia fueuno de los tres Estados miembros de la UEcon mejores resultados en materia de estabi-

lidad de precios. Sin embargo, los salarios rea-les continuaron creciendo a un ritmo másrápido que la productividad y, a medio plazo,estos siguen siendo la principal amenaza parala estabilidad de precios y para el empleo.

En 1999, tras el intenso proceso de sanea-miento presupuestario del período compren-dido entre 1993 y 1998, en el que el presu-puesto pasó de un déficit del 11,9% del PIBa un superávit del 1,9% del PIB, la situaciónde las finanzas públicas se mantuvo estable,con un superávit del 1,9% del PIB. En 1999, laratio de la deuda se redujo 6,9 puntos por-centuales, para situarse en el 65,5% del PIB. Elprograma de convergencia actualizado deSuecia, presentado en noviembre de 1999,establece como objetivo de superávit presu-puestario para los años 2001 y 2002 un nivel

Cuadro 8

Indicadores macroeconómicos de Suecia(tasas de variación interanual, salvo indicación en contrario)

1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 1999 1999 1999 1999

I II III IV

PIB real -1,8 4,1 3,7 1,1 2,0 3,0 3,8 3,9 3,7 3,8 3,8


Demanda interior real, incluida la variación de existencias -5,1 2,9 1,9 0,7 0,8 3,5 3,3 3,8 2,1 3,6 3,7

Exportaciones netas 3,3 1,2 1,9 0,4 1,3 -0,5 0,5 0,1 1,6 0,2 0,1

IAPC . . . 0,8 1,8 1,0 0,6 0,2 0,3 0,7 1,0

Remuneración por asalariado 4,7 3,0 6,7 3,1 3,4 3,3 3,2 3,2 . .

Costes laborales unitarios, para el total de la economía . -0,1 0,5 5,1 0,4 1,5 2,4 1,7 3,8 . .

Precios de las importaciones 13,3 4,7 6,5 -3,5 1,9 -1,0 2,5 -1,0 2,5 3,6 4,9

Cuenta corriente más nueva cuenta de capital (en % del PIB) -1,7 0,7 2,9 2,6 3,3 3,6 2,0 2,5 1,1 3,3 .

Empleo total -5,5 -0,9 1,6 -0,6 -1,1 1,4 2,2 2,7 3,0 1,8 1,5


Saldo presupuestario (en % del PIB) 2) 3) -11,9 -10,9 -6,8 -3,4 -2,0 1,9 1,9 - - - -







del 2% del PIB. Para la deuda, se proyecta undescenso de 6,7 puntos porcentuales en elaño 2000, hasta llegar al 58,5% del PIB, y nue-vos descensos en 2001, hasta quedar situadaen el 54% del PIB, en dicho año.

El 1 de enero de 1999, se modificó la legisla-ción relativa al banco central para dar mayorindependencia al Sveriges Riksbank. El objetivoprimordial de la política monetaria en Sueciaes lograr la estabilidad de precios. El bancocentral sueco ha operado con un régimende tipo de cambio flexible y ha conducidola política monetaria con un objetivo deinflación explícito desde 1993. La políticamonetaria se orienta a mantener una tasa deinflación del 2%, medida por el IPC, con unmargen de tolerancia de ±1 punto porcen-tual. Al comienzo de 1999 se ofreció unaclarificación con respecto a la formulación dela política monetaria en Suecia. El SverigesRiksbank declaró explícitamente que las des-viaciones con respecto al objetivo de infla-ción pueden estar justificadas si, por ejemplo,influyen sobre la inflación factores tempora-les. Este fue el caso de 1999, en que la políticamonetaria se basó, en la práctica, en la evalua-ción de la inflación subyacente, UNDIX, quese situó en un nivel medio del 1,5% en elconjunto del año.

Como resultado de dos recortes del tipo queaplica el Sveriges Riksbank a las operacionesdobles – que, en total, sumaron 50 puntosbásicos y que situaron dicho tipo en el 2,9%en marzo de 1999 –, los tipos de interés acorto plazo descendieron a principios de1999. El 11 de noviembre de 1999 el tipo delas operaciones dobles se elevó 35 puntosbásicos, y otros 50 puntos básicos el 4 defebrero de 2000, quedando situados así en un3,75%. Las subidas estuvieron fundamentadasen, según estimaciones, unas perspectivas deinflación para el año o los dos años siguientesseñalaban un nivel superior al fijado comoobjetivo. Los tipos de interés a corto plazosubieron aún más hacia final de año. El dife-rencial con respecto a los tipos de interés acorto plazo de la zona del euro se redujoligeramente a lo largo de 1999 y terminósituándose en 50 puntos básicos en febrero

del año 2000. En 1999 y en los dos primerosmeses del 2000, la corona sueca se apreció entorno a un 10% frente al euro, tras habersufrido una depreciación de aproximada-mente la misma magnitud en el segundosemestre de 1998. La apreciación de lacorona se debió, principalmente, a la mejorade las perspectivas de crecimiento de la eco-nomía sueca.

Los tipos de interés a largo plazo subieron1,6 puntos porcentuales a lo largo de 1999, yvolvieron a subir hasta situarse en el 5,8% enfebrero del año 2000. El diferencial de tipos adiez años con respecto a la zona del euro seincrementó ligeramente en el transcurso de1999 debido, entre otros factores, a la mejorade las perspectivas cíclicas de Suecia en rela-ción con dicha zona. A finales de febrero de2000, el diferencial se estrechó ligeramente,hasta alcanzar los 30 puntos básicos.

Reino Unido

En el Reino Unido, el crecimiento del PIB realfue de un 2% en 1999, frente al 2,2% regis-trado en 1998.Tras una desaceleración a fina-les de 1998, el ritmo de la actividad repuntó alo largo de 1999. El crecimiento se vio impul-sado por la demanda interna, sobre todo porel gasto de consumo, como reflejo de losnotables incrementos de los salarios reales,del descenso de los pagos de intereses hipo-tecarios y de la subida de los precios de losactivos (especialmente los de la vivienda). Sinembargo, el crecimiento de la exportación entérminos reales, aunque aumentó a mediadosdel año, fue muy a la zaga del crecimiento dela importación en términos reales, debido a lafortaleza de la libra esterlina, al crecimientoatenuado de algunos mercados de exporta-ción y a la rápida expansión de la demandainterna. En consecuencia, se produjo una con-tribución negativa y continuada de las expor-taciones netas al crecimiento del PIB del con-junto del año. A pesar de que el crecimientodel producto fue algo más lento, en 1999 seregistró un nuevo descenso del desempleo.La tasa media anual de paro se redujo al 6,2%,


en comparación con el 6,3% observado en1998.

La inflación siguió siendo moderada y la tasade incremento de los precios, medida por elíndice de precios al por menor excluidos lospagos de intereses hipotecarios (RPIX) fuedel 2,3% en 1999, frente al 2,7% en 1998. Lainflación media anual, medida por el IAPC, fuedel 1,4% en 1999, es decir, 0,3 puntos porcen-tuales más alta que el promedio anual de lazona del euro, mientras que en 1998 fue del1,6%. Sin embargo, a finales de 1999 y acomienzos de 2000, el IAPC estuvo significa-tivamente por debajo de la media de la zonadel euro. Varios factores pueden haber con-tribuido a moderar la evolución de los pre-cios. Cabe mencionar, entre ellos, la aprecia-ción de la libra esterlina, el aumento de la

competencia en el sector de comercio al pormenor y cierta intensificación de las presio-nes por parte de los responsables de lasempresas de servicios públicos para bajar losprecios en estas ramas de actividad. Aunque,en conjunto, la inflación siguió siendo mode-rada, los precios de la vivienda subieron másrápidamente, impulsados por unos tipos deinterés hipotecarios históricamente bajos ypor la mejora de la situación y las perspecti-vas económicas.

En 1999, la ratio del saldo de las Administra-ciones Públicas en relación al PIB registrabaun superávit del 1,2%, frente a un 0,3% en1998. El gasto público se redujo del 39,9% delPIB en 1998 al 40,3% del PIB, en 1999, mien-tras que los ingresos aumentaron ligeramentedel 40,6% al 40,5% del PIB. La ratio de deuda

Cuadro 9

Indicadores macroeconómicos del Reino Unido(tasas de variación interanual, salvo indicación en contrario)

1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 1999 1999 1999 1999

I II III IV

PIB real 2,3 4,4 2,8 2,6 3,5 2,2 2,0 1,4 1,6 2,1 2,9


Demanda interna real, incluida la variación de existencias 1,9 3,3 1,8 3,0 3,7 4,1 3,5 4,0 3,2 2,8 4,0

Exportaciones netas 0,1 0,9 1,0 -0,5 -0,3 -2,1 -1,6 -2,7 -1,7 -0,9 -1,3

IAPC 2,5 2,0 2,6 2,5 1,8 1,6 1,4 1,6 1,4 1,2 1,2

Remuneración por asalariado 3,6 3,4 2,0 3,2 4,6 5,4 . 4,9 4,6 4,8 .

Costes laborales unitarios, para el total de la economía 0,1 -0,5 1,4 1,7 2,9 3,8 . 4,2 4,0 3,4 .

Precios de las importaciones 8,6 3,1 6,1 0,3 -6,7 -6,3 -2,6 -3,8 -3,2 -2,3 -1,1

Cuenta corriente más nueva cuenta de capital (en % del PIB) -0,2 -0,0 -0,0 0,0 0,1 -0,0 . -0,2 -0,1 -0,1 .

Empleo total -1,2 0,8 1,1 1,0 1,8 1,0 1,2 1,2 1,3 1,2 1,1


Saldo presupuestario (en % del PIB) 2) 3) -8,0 -6,8 -5,8 -4,4 -2,0 0,3 1,2 - - - -







en relación al PIB bajó del 48,4% en 1998 al46% en 1999.

En 1999, el Gobierno del Reino Unido siguiófijando el objetivo de la política monetariadel Bank of England, consistente en alcanzarun objetivo específico de inflación, definidocomo un incremento del RPIX del 2,5%. Latasa que aplica el Banco a las operacionesrepo era del 6,25% al comienzo de 1999, yprogresivamente se fue rebajando hasta llegaral 5% en junio, como consecuencia de la debi-lidad de la economía en los primeros mesesdel año y de su probable impacto en la evolu-ción futura de la inflación. Sin embargo, entreel 8 de septiembre de 1999 y el 10 de febrerode 2000, se elevaron los tipos de interés ofi-ciales en cuatro ocasiones (25 puntos básicoscada vez), hasta alcanzar un nivel del 6%.Dichas medidas fueron reflejo de la inquietuden torno a los riesgos de que la inflaciónaumentara, dados el vigor de la demandamundial, del consumo interno incluidos losefectos derivados del mercado de la vivienda,y la permanencia de tensiones en el mercadode trabajo. Los tipos de interés a corto plazode mercado bajaron alrededor de un puntoporcentual, situándose en el 5,1% en los ocho

primeros meses de 1999, para volver a subir,a finales de febrero de 2000, hasta el 6,2%. Eldiferencial de tipos de interés entre el ReinoUnido y los países de la zona del euro sesituó en 260 puntos básicos a finales defebrero del año 2000.

La libra esterlina se apreció notablementefrente al euro en 1999. Esta apreciaciónpuede haber reflejado, en parte, la divergen-cia observada en los últimos años en las posi-ciones cíclicas entre el Reino Unido y las eco-nomías de la zona del euro. Además, la libraesterlina se vio respaldada probablementepor la fortaleza del dólar de Estados Unidos,habida cuenta de la estrecha vinculación his-tórica entre ambas monedas, y por el vigor dela economía estadounidense.

Los tipos de interés a largo plazo subieronalrededor de 100 puntos básicos en 1999,alcanzando un nivel del 5,4% a finales defebrero del año 2000. El diferencial a diezaños con respecto a tipos de interés compa-rables de la zona del euro desapareció al finalde febrero de 2000, frente a los 50 puntosbásicos registrados al comienzo de 1999.

Capítulo IV

La cooperación

europea/internacional

y el Eurosistema


1.1 Relaciones bilaterales

Durante el año 1999, el BCE establecióestrechas relaciones con los bancos centralesde los países de su entorno. El Eurosistematiene un gran interés en la evolucióneconómica de dichos países, en particular enlo que se refiere al crecimiento económicosostenible y a las políticas orientadas a laestabilidad, debido, en gran medida, al papelcada vez más destacado del euro como anclapara las políticas monetarias y cambiarias. Enconsecuencia, el diálogo y la cooperaciónpermanentes con las autoridades monetariasde esos países resultan de crucialimportancia.

El Eurosistema centró su atención en tresgrupos de países europeos:

• En primer lugar, los países candidatos a laadhesión, que se están preparando paraingresar en la Unión Europea (Bulgaria,Chipre, la República Checa, Eslovaquia,Eslovenia, Estonia, Hungría, Letonia,Lituania, Malta, Polonia y Rumanía).Aunqueel Consejo, en su reunión de Helsinki delos días 10 y 11 de diciembre de 1999concedió a Turquía el estatus de paíscandidato, Turquía no cumple todavía lascondiciones necesarias para el inicio de lasnegociaciones.

• En segundo lugar, los países que integran laAsociación Europea de Libre Comercio,Islandia, Liechtenstein, Noruega y Suiza,que ya presentan un alto grado deintegración económica e institucional conla UE, conforme al Acuerdo del EspacioEconómico Europeo y otros acuerdos).

• En tercer lugar, las regiones y territorios dela región occidental de los Balcanes,concretamente Kosovo y la República deMontenegro, en los que, tras el conflictode Kosovo de 1999, se desplegaronesfuerzos para alcanzar la estabilidad y lareconstrucción de su economía, ainstancias de la comunidad internacional.

Países candidatos a la adhesión

El Eurosistema ha mostrado gran interés antela perspectiva de adhesión a la UE de nuevosEstados miembros, así como en suconsiguiente participación en el nuevoMecanismo de Tipos de Cambio (MTC II) y laadopción final del euro tras el cumplimientoestricto de los requisitos necesarios. En estecontexto, se considera esencial mantener undiálogo permanente entre el Eurosistema ylos bancos centrales de estos países, conmiras a su futura integración en el SEBC y,finalmente, en el propio Eurosistema.

Los países reconocidos oficialmente comocandidatos disfrutan ya de una condiciónespecial y mantienen relaciones estrechas conla UE. A lo largo de 1999, la UE y seis paísescandidatos (Chipre, la República Checa,Eslovenia, Estonia, Hungría y Polonia) iniciaronlas negociaciones sobre el “capítulo UEM”, esdecir, la puesta en práctica de lasdisposiciones del Tratado constitutivo de laComunidad Europea y de la legislaciónsecundaria de la UE relativa a la UniónEconómica y Monetaria. La UE manifestóclaramente su intención de no permitir a lospaíses candidatos a la adhesión ningunaopción de “renuncia”. Por su parte, dichospaíses tampoco solicitaron ningún tipo demecanismos transitorios. Por lo tanto, lasnegociaciones preliminares sobre el capítulode la UEM han terminado. En febrero del 2000se iniciaron las negociaciones con otros seiscandidatos (Bulgaria, Letonia, Lituania, Malta,Rumanía y Eslovaquia). Todavía no se haestablecido el marco temporal preciso para laadhesión, aunque el Consejo Europeo, en lareunión celebrada en Helsinki en diciembrede 1999, acordó que “la Unión debeprepararse para estar en situación de acogeren su seno a nuevos Estados miembros apartir del final del año 2002, tan pronto comoestos demuestren su capacidad para asumirlas obligaciones que conlleva la condición demiembros de la UE y una vez que se concluyacon éxito el proceso de negociación”.

1 Asuntos europeos


Aunque el Eurosistema no participadirectamente en dicho proceso, es necesariacierta forma de implicación desde unaperspectiva de adhesión más amplia,especialmente en lo que respecta a lascuestiones que son de competencia exclusivadel Eurosistema o en las que dichacompetencia se comparte en alguna medida,como en el caso de la política monetaria, lagestión de las reservas exteriores, la políticacambiaria, los sistemas de pagos, larecopilación de determinados datosestadísticos y la estabilidad financiera.

En relación con las cuestiones de interésespecial para el Eurosistema, el proceso deadhesión puede dividirse en cuatro etapasdiferenciadas, cada una de las cuales deberíaser considerada por separado.

En primer lugar, antes de la adhesión a la UE,los países candidatos podrán aplicar, con todalibertad e independencia, sus propias políticasmonetaria y cambiaria. El Eurosistema realizaun atento seguimiento de estas políticas y dela evolución de los países candidatos, conmiras, sobre todo, a su eventual integración enla UE. Por su parte, dichos países tendrán quevelar por que el acervo comunitario (que seestá comenzando a conocer, tambien, comoel acervo de la Unión) sea incorporado a lalegislación nacional y se aplique efectivamenteantes de la adhesión.

En la etapa previa a la adhesión, los paísescandidatos estarán obligados a cumplir loscriterios establecidos a tal efecto en lareunión que celebró el Consejo Europeo, enCopenhague, en 1993, y que incluyen, entreotros, “la existencia de una economía demercado en pleno funcionamiento, así comola capacidad necesaria para hacer frente a laspresiones de la competencia y a las fuerzasdel mercado en el seno de la Unión” y “lacapacidad para asumir las obligaciones queconlleva la condición de miembro, incluida laaceptación de los objetivos de (…) de launión económica y monetaria”.

Para cumplir los “criterios de Copenhague”mencionados, es necesario que los países

candidatos emprendan numerosas reformasestructurales y concluyan el proceso detransición desde su situación anterior deeconomías planificadas a economías demercado plenamente operativas, de modoque promuevan un proceso de convergenciareal, que es necesario para elevar sus nivelesde vida y que logren una mayor integración desus economías con la UE. Aunque elcumplimiento de los criterios de Maastrichtsobre la convergencia nominal no esobligatorio para el acceso, la adopción de losobjetivos de la UEM también implicaría eldeseo de realizar un progreso gradual hacia laconvergencia nominal y de aplicar políticasmonetarias y fiscales orientadas hacia laestabilidad. En suma, la convergencia real y laconvergencia nominal son dos componentesde la misma estrategia para lograr uncrecimiento económico sostenible noinflacionista y, por lo tanto, son objetivos quehay que tratar de alcanzar en paralelo.

Segundo, en el momento de su incorporación a laUE, los nuevos Estados miembros ingresaránen la Unión Económica y Monetaria, aunquecon la categoría especial de “Estadosmiembros acogidos a excepcion”. Enconcreto, esto significa que, de acuerdo con elTratado constitutivo de la ComunidadEuropea, los nuevos Estados han deconsiderar su política de tipo cambio comouna cuestión de interés común (artículo 124)y, asimismo, sus políticas económicas comouna cuestión de interés común (artículo 99).Sin embargo, dichos países no adoptaráninmediatamente el euro, y la políticamonetaria seguirá siendo competenciaexclusiva de los bancos centrales respectivos.Desde el punto de vista institucional, losbancos centrales de los nuevos países de laUE serán miembros del SEBC. Como ocurreactualmente con los bancos centrales deDinamarca, Grecia, Suecia y Reino Unido,estarán representados en el Consejo Generaldel BCE, pero no en el Consejo de Gobierno,el órgano rector supremo del BCE. Losbancos centrales tendrán que contribuir,entre otras tareas, al marco estadístico delSEBC, con el fin de asegurar, una vez quese hayan incorporado a la zona del euro, la


consolidación de sus cuentas (el resto de lasfunciones del Consejo General del BCE sepresentan en la sección 2.3 del capítulo XI).

Tercero, tras la incorporación a la UE, aunqueno necesariamente en el momento de laadhesión, los nuevos Estados miembroshabrán de integrarse en el MTC II, que vinculalas monedas de los países no participantes,actualmente la corona danesa y la dracmagriega, con el euro. Con respecto a lostérminos de la integración en el MTC II,debería ser posible tomar en consideraciónlas condiciones económicas específicas decada país, dados los rasgos de flexibilidad quecaracterizan al MTC II.

Finalmente, los nuevos Estados miembrosestarán en posición de participar plenamenteen la zona del euro. La condición de miembrodependerá en cada caso de un examen conrespecto a su grado de convergencia, el cualse realizará como mínimo una vez cada dosaños, o a instancias de los propios países. Unavez que cumplan las condiciones necesarias,según establece el Tratado de Maastricht, losnuevos Estados miembros podrán adoptar eleuro.

El avance hacia la introducción del euro no hade ser necesariamente uniforme en todos lospaíses candidatos a la adhesión. En uncontexto en el que las situaciones de partidason diferentes y también lo es el grado detransición económica, deberían ser factiblesdiversos modos de aproximación sincomprometer la igualdad de trato. Loscriterios de convergencia nominal deberíanaplicarse de modo que proporcionen a estospaíses referencias claras, necesarias paraadecuar sus economías a las normas y alobjetivo final de la UEM.

El Eurosistema está preparado para asesorara estos países en la adopción de las reformasestructurales apropiadas y de las políticasorientadas hacia la estabilidad en consonanciacon los criterios de adhesión y convergencia.Asimismo, el Eurosistema está dispuesto aprestar asistencia técnica en su ámbito decompetencia a los países candidatos. De

hecho, varios bancos centrales nacionales dela zona del euro (BCN) ya están propor-cionando apoyo técnico a los bancoscentrales de dichos países en gran número deáreas, y continuarán haciéndolo. Es de preverque aumenten las solicitudes de asistenciatécnica por parte de los países candidatos unavez concluidos los preparativos para suintegración en el SEBC y, posteriormente, enel Eurosistema. Por lo tanto, el Eurosistemaestá desarrollando los procedimientos apro-piados para hacer frente a este aumento de lademanda de forma coordinada, velando almismo tiempo por que todos los paísescandidatos reciban el apoyo necesario. En estecontexto, junto con un aprovechamiento almáximo de los recursos y experienciadisponibles en el ámbito del Eurosistema,se adoptarán enfoques y estrategiasconsistentes.

El seminario sobre el proceso de adhesiónde Helsinki

Para iniciar el diálogo con las autoridadesmonetarias de los países candidatos a laadhesión, se celebró en Helsinki, del 10 al 12de noviembre de 1999, un seminario de altonivel, en el que participaron el Eurosistema ylos gobernadores y subgobernadores de losbancos centrales de Bulgaria, Chipre, laRepública Checa, Estonia, Hungría, Letonia,Lituania, Malta, Polonia, Rumanía, Eslovaquiay Eslovenia. El seminario fue organizadoconjuntamente por el BCE y el Suomen Pankki,banco central de Finlandia.

El objetivo del seminario era efectuar unanálisis de los aspectos relacionados con losbancos centrales que conlleva el proceso deadhesión, con vistas a identificar lascuestiones más problemáticas y potenciar lacooperación entre el Eurosistema y losbancos centrales de los países candidatos a laadhesión.

Los debates, que resultaron fructíferos yexhaustivos, abarcaron una amplia gama detemas, desde la adopción del acervocomunitario relativo a la UEM, hasta estrategias


de política cambiaria de los países candidatosy requisitos para el buen funcionamiento delos sistemas bancarios y los mercadosfinancieros.

Está previsto celebrar otros encuentros deesta naturaleza en el futuro. El próximotendrá lugar en Viena este año.

Seminarios con bancos centrales de los países candidatos organizados por el BCE

Tras la celebración del seminario de Helsinki,se organizaron en el BCE varios encuentrosde carácter multilateral sobre temasconcretos. Dichas actividades se enmarcandentro de una política estructurada decontactos multilaterales, tanto al máximonivel (gobernadores y subgobernadores)como al nivel de expertos, donde seconsideran todas las áreas operativasrelevantes del BCE.

Estas actividades multilaterales secomplementaron con contactos bilaterales,en forma de visitas de delegaciones de losbancos centrales de los países candidatos alBCE, que permitieron un intercambio deopiniones más completo en los niveles dedirección y de profesionales, especialmentecon vistas a la futura inclusión de dichosbancos en el SEBC. El BCE se proponeintensificar la cooperación multilateral ybilateral con los bancos centrales de lospaíses que soliciten la adhesión.

Relaciones con los bancos centrales de los países de la Asociación Europea deLibre Comercio

En 1999, el BCE continuó la tradición demantener contactos con los bancos centralesde Islandia, Noruega y Suiza, que supone lacelebración de reuniones periódicas a nivel degobernadores dos veces al año. En estasreuniones se pasa revista a un conjuntoamplio de temas de interés común.

El BCE suscribió, asimismo, un acuerdo sobreoperaciones swap con el Norges Bank, queentró en vigor el 1 de enero de 1999, por unperíodo de doce meses. Este acuerdo vino asustituir a otros similares de carácter bilateralentre el Norges Bank y los bancos centralesnacionales de la zona del euro. A instanciasdel Norges Bank, el Consejo de Gobiernodecidió, en diciembre de 1999, renovar elacuerdo sobre operaciones swap para el año2000, por un importe de 1.500 millones deeuros.

Evolución monetaria en la región occidentalde los Balcanes

En el marco de los planes de estabilizaciónemprendidos por la misión de AdministraciónInterina de las Naciones Unidas en Kosovotras el fin del conflicto, la misión designó elmarco alemán como “la moneda que habríade utilizarse en los pagos efectuados alas autoridades públicas” y liberalizó ladenominación de los contratos y otrastransacciones voluntarias en “cualquiermoneda extranjera de aceptación general enel territorio de Kosovo”. En la práctica, antesde que entrase en vigor la nueva normativa,los billetes denominados en marcos alemanesya se usaban en Kosovo como principalinstrumento en las transacciones en efectivoy como depósito de valor.

El 2 de noviembre de 1999, el Gobierno de laRepública de Montenegro anunció que“además del dinar yugoslavo, se adoptaba elmarco alemán como medio de pago enMontenegro”. En este caso, al igual que enKosovo, los billetes denominados en marcosalemanes habían desempeñado tradicio-nalmente un papel fundamental comodepósito de valor y como instrumento depago.

Tanto en el caso de Kosovo como en el de laRepública de Montenegro, toda referencialegislativa relativa al marco alemán debeentenderse, evidentemente, como referenciaal euro. Las autoridades respectivas adopta-ron estas decisiones de forma unilateral. Las


mismas no implicaron ninguna consecuenciapara el Eurosistema, ni en lo tocante a obliga-ciones jurídicas ni respecto a limitacionespolíticas.

1.2 Coordinación de las políticaseconómicas nacionales en la Unión Europea

A través de su participación en diversos forosde la UE, como el Comité Económico yFinanciero y el Comité de Política Económica,el BCE ha sido parte activa en las reunionesmantenidas para establecer un marcocoherente para la coordinación de laspolíticas económicas.

Relevancia y justificación de lacoordinación de las políticas económicas en la UEM

La Unión Económica y Monetaria, de acuerdocon el Tratado de la Unión Europea, estableceuna política monetaria única para la zona deleuro y, a tal efecto, el SEBC. Sin embargo, lafaceta económica de la UEM no dio origen auna política económica única. Más bien, elTratado requiere que los Estados miembros“consideren sus políticas económicas comoun asunto de interés común” (artículo 99).Para que este principio sea operativo,las disposiciones del Tratado presentanorientaciones comunes en materia depolíticas económicas (las orientacionesgenerales de política económica) y unejercicio de supervisión multilateral. En elperíodo inmediatamente anterior a laintroducción del euro, los Estados miembrosse esforzaron por dar cuerpo al marco delTratado, desarrollando nuevos procedi-mientos de coordinación, como el Pacto deEstabilidad y Crecimiento, y perfeccionandolos ya existentes.

Si bien la creación del mercado único de laComunidad Europea ya había producido unaintensificación sin precedentes de laintegración económica entre los Estadosmiembros de la UE, la introducción del euro

ha convertido la evolución económica de lazona del euro en un tema de interés másdirecto e inmediato para las autoridadeseconómicas nacionales. Las decisiones depolítica económica que se adoptan en unpaís pueden generar “efectos de contagio”en otros Estados miembros de la zona,especialmente, a través del mercadofinanciero único de la zona del euro y delcambio en la percepción de los participantesen los mercados. Por ejemplo, la laxitud fiscalen un país podría generar una presión alcistasobre los tipos de interés a largo plazo que, asu vez, alteraría las condiciones económicasen toda la zona.

A primera vista, la necesidad de unacoordinación más estrecha de las políticaseconómicas parece claramente justificada. Enla medida en que la responsabilidad de aplicarunas políticas económicas que estáninterrelacionadas se atribuye a agentesdiversos, la coordinación podría contribuir areducir los “efectos de contagio” negativos,crear presión de grupo, facilitar elintercambio de prácticas óptimas y, por ende,generar efectos positivos sobre el bienestar.Sin embargo, para la obtención de losbeneficios de la coordinación de las políticaseconómicas, resulta esencial que lacoordinación se realice del modo apropiado yen línea, no en contra, con las fuerzas“coordinadoras” de los mercados. En la actualconfiguración de la UEM, los procedimientosde coordinación se extienden desde unosenfoques más estrictos basados en reglas,como por ejemplo, el Pacto de Estabilidady Crecimiento, a unos enfoques másdiscrecionales o menos formales centradosen un diálogo en materia de directrices comoel “proceso de Cardiff” para el seguimientode las reformas estructurales.

Función del Eurosistema en la coordinaciónde las políticas económicas

La función del Eurosistema en el proceso decoordinación viene determinado por loestipulado en el Tratado que rige sunaturaleza y sus actividades, y, en particular,


su independencia y el objetivo principal demantenimiento de la estabilidad de losprecios. Como consecuencia, el Eurosistemano puede participar en ningún tipo deacuerdo encaminado a formular una“combinación de políticas económicas”predeterminada, ya que ello podríacomprometer al Eurosistema a aplicar unapolítica monetaria susceptible de entrar enconflicto con el objetivo básico de laestabilidad de precios.

La clara separación de las competencias enmateria de decisiones entre las autoridadesmonetarias y el gobierno, proviene de lacreencia – confirmada por la experienciapráctica de varias décadas y un notablecorpus de investigación económica – de quecomprometer a los responsables de la políticamonetaria con el objetivo de mantener laestabilidad de precios ayuda significativa-mente a alcanzar dicha estabilidad de formacreíble y duradera. De esta forma, la políticamonetaria puede realizar la mejor contri-bución posible a los objetivos económicosmás amplios de la Unión Europea y de susciudadanos.

Como ya existe un consenso establecido enel sentido de que la coordinación de lapolítica económica guarda relación, sobretodo, con la cooperación entre los propiosEstados miembros, la contribución del BCE alproceso global de coordinación se basa en undiálogo con los órganos europeos compe-tentes, especialmente con el Consejo deMinistros y el Grupo del Euro-11, donde seintercambian información y puntos de vista.En este diálogo, se respetan las prerrogativasy la independencia de los diversos agentes.

Instrumentos y foros para la coordinaciónde la política económica

La coordinación de la política económica en laUE se realiza en un ciclo anual, centrado enlas orientaciones generales de políticaeconómica. Estas orientaciones, que elConsejo Europeo aprueba cada año, tienenpor objeto dirigir la ejecución general de la

política económica y formular recomen-daciones concretas a cada Estado miembro.Las orientaciones generales de políticaeconómica son el núcleo de todos losprocesos de coordinación actualmente encurso, que recaen, así, bajo una estructuraúnica y en función de un calendario tambiénúnico. Existen procedimientos de coordi-nación especializados que se aplican a lapolítica presupuestaria (en el marco del Pactode Estabilidad y Crecimiento), a la políticade empleo (el llamado “proceso deLuxemburgo”) y a las políticas de reformaestructural generalmente denominadas comoel “proceso de Cardiff ”. Cada uno de elloscon un conjunto diferenciado de normas yforos de coordinación. Además, el PactoEuropeo para el Empleo instituyó el diálogomacroeconómico, que se explica en detalle enla sección 1.3 siguiente.

En consonancia con las conclusiones delConsejo Europeo de Luxemburgo de 1997, lareferencia principal para la coordinación delas políticas económicas es el Consejo deMinistros de Economía y Finanzas (ECOFIN)que, en particular, adopta las recomen-daciones que definen las orientacionesgenerales sobre política económica y formulaopiniones sobre los programas de estabilidady convergencia. De conformidad con loestablecido en el Tratado (artículo 113), debeinvitarse al presidente del BCE a las sesionesdel Consejo de la UE siempre que se discutancuestiones relativas a los objetivos y las tareasdel SEBC. Aparte de esto, los miembros delComité Ejecutivo del BCE asisten a lasreuniones del Consejo en forma ad hoc, paraparticipar en las conversaciones sobrecuestiones económicas generales en sentidomás amplio.Además, las sesiones oficiosas delECOFIN y las reuniones oficiosas del GrupoEuro 11 – a las que el BCE puede asistirnormalmente como invitado, como de hechoocurre – permiten un intercambio franco deopiniones y constituyen un foro para que losministros y el BCE mantengan un diálogoabierto.


1.3 Diálogo macroeconómico

En la reunión celebrada en Colonia, los días3 y 4 de junio de 1999, el Consejo Europeoadoptó la iniciativa de crear un Pacto Europeopara el Empleo encaminado a lograr unareducción sostenible del desempleo.Concretamente, este tiene tres pilares queconstituyen, todos ellos, procesos a largoplazo que han de desarrollarse con el tiempoy en función de circunstancias cambiantes.Estos tres pilares constan de dos iniciativasque ya existían – los procesos de Luxemburgoy de Cardiff (véanse párrafos anteriores) y deuna tercera, de nueva creación, el proceso deColonia, que aglutina a los Estados miembros,la Comisión Europea, las autoridades mone-tarias y los interlocutores sociales a nivelde la UE en un “diálogo macroeconómico”periódico.

El BCE participó en la primera reunión deldiálogo macroeconómico tanto a niveltécnico como político (los días 29 de octubrey 8 de noviembre de 1999, respectivamente) yseguirá haciéndolo en futuras reuniones.

Alcance y objetivo

En el contexto de los trabajos preparatoriospara la formulación del Pacto Europeo para elEmpleo, se convino en que el establecimientode un diálogo macroeconómico no deberíadar lugar a la creación de nuevas institucionesni a procedimientos engorrosos. No obstante,se consideró que valía la pena establecer unforo en el que se pudiera mantenerinformados a los diversos responsables de laspolíticas respecto a la evolución en otrasáreas de política relevantes. Se consideró,igualmente, que un intercambio de opinionesentre dichos responsables era un instrumentoesencial para fomentar un mayorentendimiento mutuo con relación a lacreación de unas condiciones apropiadas paraestimular un crecimiento económico noinflacionista acompañado de una reducciónsostenible del desempleo.

En la Resolución del Consejo Europeo sobreel Pacto Europeo para el Empleo se afirmaclaramente que las orientaciones generales depolítica económica seguirán siendo “elprincipal instrumento de coordinación de lapolítica económica en la UE”. Además, enla misma resolución se describen lasorientaciones apropiadas para las diversaspolíticas macroeconómicas: “La política fiscaldeberá observar los objetivos del Pacto deEstabilidad y Crecimiento; lo que implicallevar con firmeza los presupuestos a unasituación próxima al equilibrio o ligeramenteexcedentaria a medio plazo. Los salariosdeberán seguir una pauta sostenible, contendencias que sean compatibles con laestabilidad de precios y la creación deempleo. El objetivo primordial de la políticamonetaria consiste en mantener la estabilidadde precios. Para ello es crucial que la políticamonetaria se apoye en políticas fiscales y unaevolución salarial como las descritas”.

Principios para la participación del BCE

Desde el primer momento, el BCE manifestósu voluntad de participar en un diálogo enmateria de política macroeconómica, a fin deintercambiar información y opiniones con losresponsables de la ejecución de las políticasfiscales y estructurales y de la negociación delos acuerdos salariales. No obstante, habíaque asegurarse de que, al hacerlo, no secontravendría la independencia del BCE,según la señala el artículo 108 del Tratado(antiguo artículo 107), que prohibe al BCErecibir instrucciones de cualquier otrainstitución u organismo en el desempeño desus funciones y la consecución de susobjetivos. Por lo tanto, el Consejo Europeo,en su resolución sobre el Pacto Europeo parael Empleo, reconoció la necesidad de respetarla independencia del BCE, así como la detodos los participantes.


Función del BCE en el diálogomacroeconómico

El BCE ha identificado varias formas en lasque podría contribuir de forma óptima aldiálogo macroeconómico. En primer lugar, elBCE puede ofrecer un análisis completo delas perspectivas económicas y utilizar dichabase para explicar el razonamiento en que sebasan sus decisiones de política monetaria. En

segundo lugar, el diálogo macroeconómico lebrinda al BCE la oportunidad de compartirsus opiniones con respecto a las principalescuestiones de política económica y a ladirección más apropiada que deberían seguirlas políticas macroeconómicas yestructurales, para alcanzar el objetivo últimode crecimiento sostenido y altas tasas deempleo, en un entorno de estabilidad deprecios.

2 Asuntos internacionales

La introducción del euro conlleva unatransferencia de las competencias básicas delos bancos centrales desde el nivel nacional alcomunitario. Así pues, con la excepción de lapolítica cambiaria, que es una funcióncompartida entre el Consejo ECOFIN y elEurosistema, y las políticas de supervisiónbancaria a las que contribuye el Eurosistema,la política monetaria y otras funcionesconexas que desempeñan los bancoscentrales (como la gestión de las reservasoficiales) son competencia exclusiva delEurosistema. Asimismo, la representacióninternacional corresponde únicamente alEurosistema, normalmente a través del BCE,mientras que la participación de los BCN dela zona del euro varía en función de lapertenencia a las instituciones o los forospertinentes.

A la hora de instrumentar los mecanismosadecuados de representación internacional dela zona del euro, el Eurosistema ha de teneren cuenta dos características específicas. Laprimera guarda relación con el hecho de queno todos los Estados miembros de la zona deleuro son miembros de los mismos foros (porejemplo, del G7 o del G10), situación que serefleja asimismo a nivel de los bancoscentrales. La segunda característica se derivadel hecho de que las institucionesintergubernamentales como el FondoMonetario Internacional (FMI) o laOrganización de Cooperación y DesarrolloEconómicos (OCDE) se estructuran sobre labase de la pertenencia de los países a dichasinstituciones.

Con los antecedentes comentados, el BCEinstrumentó, en 1998 y a comienzos de 1999,una serie de mecanismos encaminados aestablecer relaciones de trabajo con lasinstituciones y foros internacionalespertinentes, acuerdos que se pusieron enfuncionamiento por primera vez en 1999.Algunos de los mismos se elaboraron en elcontexto de cambios en el marcoinstitucional de la cooperación multilateral(véase sección 2.1). El BCE ha comenzadotambién a desarrollar relaciones bilateralescon bancos centrales de países nopertenecientes a la Unión Europea (véasesección 2.2). En este contexto,en 1999, elBCE centró principalmente su atenciónen dos aspectos: el fortalecimiento de laarquitectura del sistema monetario yfinanciero internacional (véase sección 2.3)y el papel internacional del euro (véasesección 2.4).

2.1 Actividades del BCE en el ámbito dela cooperación multilateral

Fondo Monetario Internacional (FMI)

El BCE participa en las actividades del FMI encalidad de observador, tanto en el ComitéMonetario y Financiero Internacional (CMFI,antiguo Comité Provisional) como en elDirectorio Ejecutivo del FMI.

El Directorio Ejecutivo del FMI decidió, el30 de septiembre de 1999, transformar elComité Provisional del FMI en el CMFI. En


comparación con su antecesor, se haotorgado al nuevo Comité un carácterpermanente que se refleja en la organizaciónde las reuniones preparatorias a nivel deSuplentes. Aparte de estos cambios, lacreación del CMFI no afecta prácticamenteal actual entorno institucional del FMI, en lamedida en que la Junta de Gobernadoressigue siendo el máximo órgano rector, quedelega la actividad cotidiana en el DirectorioEjecutivo. El CMFI, al igual que su antecesor,el Comité Provisional, asesorará e informaráa la Junta de Gobernadores sobre lasupervisión de la gestión y la adaptacióndel sistema monetario y financiero inter-nacional. En las reuniones del CMFI participanvarios observadores, incluido el Presidentedel BCE.

Para que el BCE pueda ser representado en elDirectorio Ejecutivo del FMI, el Presidente delBCE designó a un representante permanentede la institución en Washington, en calidad deobservador, el 8 de febrero de 1999.

En el desempeño de sus funciones (véaserecuadro 6), inter alia, el observador del BCErepresentó al Eurosistema en la reunión quecelebró el Directorio Ejecutivo el 26 demarzo de 1999, en la que se analizó el primerinforme sobre “Políticas monetarias ycambiarias de la zona del euro” preparadopor el personal del FMI. Posteriormente, el 23de abril de 1999, el FMI publicó una nota deinformación al público en la que daba aconocer la evaluación de los directoresejecutivos del FMI sobre las políticaseconómicas de la zona del euro. En elcontexto del siguiente ciclo de consultas, quese celebrará en el año 2000, la zona del europarticipará en el proyecto piloto para lapublicación voluntaria de los informes,preparados por el personal del FMI, relativosa las políticas monetarias y cambiarias de lazona del euro. Este proyecto piloto es unelemento importante de los esfuerzos que elFMI está realizando para mejorar latransparencia, aspecto que el Eurosistemaapoya totalmente.

Ministros de Hacienda y gobernadoresde los bancos centrales del G7 y otros grupos afines (FEF y G20)

El Presidente del BCE, junto con laPresidencia de la UE, representó a la zona deleuro en las tres reuniones de ministros deHacienda y gobernadores de bancos centralesdel G7 celebradas en 1999.

El Presidente del BCE representó alEurosistema cuando se analizaron cuestionesrelativas a los tipos de cambio y la supervisiónmultilateral. Los gobernadores de los bancoscentrales de los países del G7 que pertenecena la zona del euro, Alemania, Francia e Italia,participaron en las reuniones del G7 en lasque se discutieron los progresos realizadospara fortalecer la arquitectura financierainternacional. Basándose en las conclusionesde estos debates, los ministros de Haciendadel G7 dieron a conocer un informe en lacumbre económica celebrada en Colonia, el18 de junio de 1999, sobre el“Fortalecimiento de la arquitectura financierainternacional”.

Foro sobre estabilidad financiera (FEF)

En la reunión celebrada en Bonn en febrerode 1999, los ministros de Hacienda y losgobernadores de los bancos centrales del G7aprobaron la recomendación del InformeTietmeyer de crear el FEF. Los objetivos delmismo son analizar los puntos vulnerables delsistema financiero internacional, identificar ysupervisar las medidas necesarias para hacerfrente a dichos puntos y mejorar lacoordinación y el intercambio de informaciónentre las distintas autoridades responsablesde la estabilidad financiera. Integran el FEFautoridades nacionales responsables de laestabilidad financiera de los países del G7, asaber, ministros de Hacienda, gobernadoresde bancos centrales y organismos desupervisión. El BCE participa en el FEF encalidad de observador.También son miembrosdel FEF varias instituciones internacionalesy agrupaciones interesadas en la estabilidadfinanciera, como los organismos encargados


de establecer normas o aquellos queparticipan en la supervisión y el seguimientode los sistemas financieros, como el BPI, elFMI, el Banco Mundial y la OCDE.

En la reunión celebrada el 15 de septiembrede 1999, el FEF admitió en su seno a cuatropaíses no pertenecientes al G7, dado sucarácter de importantes centros financieros,los Países Bajos, Singapur, Australia y HongKong.

El FEF celebró dos reuniones en 1999.Tras sureunión de abril, se crearon tres grupos detrabajo, para analizar cuestiones relevantespara la estabilidad sistémica: el grupodedicado a instituciones con alto nivel deapalancamiento, el grupo sobre flujos decapital y el grupo sobre paraísos fiscales.Dichos grupos prepararon informesprovisionales para los miembros del FEF, quese presentaron en la reunión de septiembrede 1999 (véase sección 2.3 para más detalles).En esta reunión del FEF también se acordó lacreación de dos grupos de trabajo para elestudio de la aplicación de normas y de lossistemas de seguro de depósitos.

G20

En la reunión celebrada en septiembre, el G7anunció la creación de un nuevo grupo: eldenominado G20. Este nuevo foro fueestablecido con la intención de ampliar eldiálogo informal entre las economías másrelevantes, sobre cuestiones clave de políticaeconómica y financiera. Tanto la Presidenciade la UE como el Presidente del BCEparticipan en este nuevo foro, además de losministros y gobernadores de los bancoscentrales de los países del G7 y de lossiguientes países: Argentina, Australia, Brasil,China, India, Indonesia, Corea del Sur, Méjico,Rusia,Arabia Saudita, Sudáfrica y Turquía.A finde mantener una relación efectiva con el FMIy el Banco Mundial, tanto el Presidente delBanco Mundial como el Director Gerente delFMI, así como los miembros del CMFI y elComité para el Desarrollo han sido invitados

a participar como miembros ex officio delgrupo.

El G20 celebró su primera reunión, en Berlín,los días 15 y 16 de diciembre de 1999, bajo lapresidencia de Paul Martin, Ministro deHacienda de Canadá. Los ministros y losgobernadores del G20 analizaron la función ylos objetivos del nuevo grupo. Convinieron enque el G20 constituye un foro útil paradeliberaciones informales, mientras que lasinstituciones de Bretton Woods, y en especialel FMI, deben continuar siendo los órganos detoma de decisiones con respecto a lascuestiones monetarias y financierasinternacionales. Además, identificaron losprincipales aspectos que deben tratarse, tantoa nivel nacional como internacional, parareducir las fuentes de vulnerabilidadmacroeconómica y financiera. En estecontexto, se hizo hincapié en la necesidad deadoptar regímenes cambiarios compatiblescon las políticas macroeconómicas yestructurales nacionales. Asimismo, seconsideró que la mejora de la gestión generalde los activos y pasivos exteriores, tantooficiales como del sector privado, sería unelemento crucial para reducir la sensibilidadfrente a las perturbaciones. Además, el G20se comprometió a dar muestras de liderazgoen la adopción de los códigos y normas(véase sección 2.3.). La próxima reuniónde ministros y gobernadores del G20se celebrará en Canadá, en el otoño delaño 2000.

Ministros y gobernadores del G10

El Presidente del BCE participó en las dosreuniones de ministros de Hacienda ygobernadores de bancos centrales de lospaíses del G10 (Bélgica, Canadá, Francia,Alemania, Italia, Japón, Países Bajos, Suecia,Suiza, Reino Unido y Estados Unidos). Laatención se centró principalmente en laprevención y gestión de las crisis financierasinternacionales, así como en la participacióndel sector privado en dichas cuestiones(véase sección 2.3). En la reunión de losministros y gobernadores del G10 celebrada


el 26 de septiembre de 1999, se acordó larealización de un estudio sobre el proceso deconsolidación del sector financiero que estáteniendo lugar.

Gobernadores del G10 y foros relacionadoscon el Banco de Pagos Internacionales (BPI)

El BPI desempeña una función importantepara facilitar la cooperación en el seno de lacomunidad bancaria internacional, prestandoespecial atención a las reuniones de losgobernadores del G10, en las que participanel Presidente del BCE y los gobernadores de

cinco BCN de la zona del euro (Bélgica,Francia, Alemania, Italia y Países Bajos). Losgobernadores del G10 realizan unseguimiento periódico, siete veces al año, dela evolución monetaria y de la evolucióneconómica, así como de las principalestendencias de los mercados de capitalinternacionales. Asimismo, los gobernadoresdel G10 asesoran a los Comités establecidosbajo sus auspicios para tratar temas derelevancia para los bancos centrales. Losrepresentantes del BCE participan en elComité de Supervisión Bancaria de Basilea, enel Comité sobre el Sistema FinancieroInternacional, en el Comité sobre Sistemas de

Recuadro 6

Función y actividades de la representación permanente del BCE en Washington

El Directorio Ejecutivo del Fondo Monetario Internacional (FMI) decidió, el 21 de diciembre de 1998, otorgar

al BCE la condición de observador. De conformidad con esta decisión, el observador del BCE disfruta de una

invitación permanente para representar al Eurosistema, en aquellas reuniones del Directorio Ejecutivo del FMI

donde se analicen cuestiones relevantes para las políticas monetaria y cambiaria de la zona del euro. Dichas

reuniones incluyen:

– las reuniones que forman parte del procedimiento de supervisión con las autoridades de la zona del euro: la

supervisión, de conformidad con el Artículo IV, de las políticas monetaria y cambiaria comunes de la zona

del euro y de las políticas individuales de cada uno de los Estados miembros de dicha zona;

– el papel del euro en el sistema monetario internacional;

– el procedimiento de supervisión multilateral que realiza el FMI (Las perspectivas de la economía mundial,

los mercados internacionales de capitales y la evolución de la economía y de los mercados mundiales).

Además, se invita al observador del BCE a participar, cuando corresponda al caso, en las reuniones en que se

traten temas que el BCE y el FMI consideren de interés mutuo para el desempeño de sus respectivas funciones.

Con este telón de fondo, el BCE ha establecido una representación permanente en la ciudad de Washington.

Las actividades del representante del BCE relacionadas con la calidad de observador en el FMI incluyen la

participación en las reuniones del Directorio Ejecutivo en las que se discutan temas de la naturaleza

anteriormente mencionada, así como actuar como enlace principal entre el FMI y el BCE en otras cuestiones

de interés común. El representante también acompaña a las delegaciones del FMI en sus misiones al BCE en el

contexto de la supervisión, conforme al Artículo IV de las políticas monetaria y cambiaria comunes de la zona

del euro. Por otra parte, en su calidad de miembro de la delegación del BCE que asiste a las reuniones anuales

y a las reuniones de primavera del Comité Monetario y Financiero Internacional, el representante asesora al

Presidente del BCE, que participa en dichas reuniones como observador.

La representación del BCE en Washington está en contacto con las autoridades estadounidenses, en particular

con el sistema de la Federal Reserve. Además, recopila información sobre la evolución de la economía de

Estados Unidos y proporciona información a los interesados sobre cuestiones relativas a la zona del euro. En el

desempeño de estas funciones, el representante del BCE mantiene contactos con la comunidad financiera, el

mundo académico y las instituciones que se dedican a la investigación en los Estados Unidos.


Pago y de Liquidación, en el Comité sobreOro y Divisas, en los encuentros regulares debancos centrales que reúnen a estadísticos,economistas, auditores internos, expertos enbancos de datos y en todos los gruposcreados por estos comités.

El 9 de diciembre de 1999, el BCE se convirtióen accionista del BPI suscribiendo 3.000acciones del tercer tramo del capital del BPI,junto con los bancos centrales de Argentina,Indonesia, Malasia y Tailandia.

Organización de Cooperación y DesarrolloEconómicos (OCDE)

Tomando como base jurídica el ProtocoloNº1 de la Convención de la OCDE, elSecretario General de esta organizaciónconfirmó, en febrero de 1999, que sepermitiría al BCE participar en las tareas delos comités pertinentes y de los grupos detrabajo de la OCDE, en calidad de miembroindependiente de la delegación de laComunidad Europea, junto con la ComisiónEuropea. El BCE asistió a las reuniones de lossiguientes comités y grupos de trabajo:Comité de Política Económica y sus grupos detrabajo (Grupos de trabajo 1 y 3, Perspectivaseconómicas a corto plazo), Reunión deexpertos monetarios, Comité de análisis ydesarrollo económicos y Comité demercados financieros. En el contexto de losestudios regulares sobre países en el Comitéde análisis y desarrollo económicos, la OCDEestá adaptando su proceso de análisis de lazona del euro de forma consistente con elnuevo marco institucional. Los países de estazona han acordado, en principio, comple-mentar los exámenes individuales de losEstados miembros del área con un informeregular del Comité de análisis y desarrolloeconómicos sobre la evolución y las políticasde la zona euro. Para precisar los aspectosconcretos del acuerdo, en 1999 se celebró unseminario informal para revisar las políticas,monetaria y cambiaria comunes, de la zonaeuro.

2.2 Desarrollo de las relacionesbilaterales entre el BCE y los países no pertenecientes a la Unión Europea

En su primer año de existencia, el BCE haestablecido un amplio espectro de contactosbilaterales y relaciones de trabajo con bancoscentrales y otras instituciones de países nomiembros de la Unión Europea.

En 1999, los miembros del Comité Ejecutivovisitaron, entre otros, varios países de Asia, loque les brindó la oportunidad de analizarcuestiones de interés mutuo, así como lasrepercusiones de la introducción del europara los países de esa región.

El Comité Ejecutivo recibió en la sede delBCE, en Francfort, a varias delegacionesoficiales de países no pertenecientes a la UE.En este contexto, el BCE organizó la reuniónde ministros de Hacienda de Asia y Europa losdías 15 y 16 de enero de 1999. En eltranscurso del año, también visitaron el BCEvarios representantes de alto nivel de paíseslatinoamericanos.

2.3 Arquitectura del sistema monetarioy financiero internacional

Según los acuerdos relativos a la represen-tación internacional del Eurosistema el BCE,ha participado en las nuevas iniciativas y enlos avances logrados hasta la fecha parareforzar la “arquitectura del sistema mone-tario y financiero internacional”. Desde lacrisis de Méjico, ocurrida en 1994-95, y traslas crisis financieras que afectaron a laseconomías de Asia oriental en 1997-98, lacomunidad internacional ha emprendidodistintas iniciativas para fomentar un mercadode capitales internacional más estable. En1999, en un contexto de mejora notable delas perspectivas económicas mundiales, se haprogresado aún más en la puesta en prácticade las medidas ya aprobadas y se hanacordado otras nuevas.


Transparencia, códigos y normas

Los avances más visibles se han logrado en losámbitos de transparencia y rendición decuentas, tanto en el sector público como en elprivado. Las iniciativas emprendidas en esteterreno están encaminadas a ampliar elalcance y la calidad de la información, a fin derespaldar mejor los procesos de toma dedecisiones a nivel privado y oficial, lo cual hade favorecer la estabilidad financiera. Ademásde perfeccionar las prácticas de recopilación ypublicación de datos, tanto en el sectorpúblico como en el privado, la comunidadinternacional ha estado promoviendo muyactivamente el desarrollo y la divulgación decódigos y normas de buenas prácticas envarias áreas.

En materia de transparencia, varias iniciativasafectan al proceso de toma de decisiones delas instituciones internacionales. Actual-mente se publica, con carácter voluntario,información sobre los programas querespalda el FMI en los países (cartas deintención y documentos sobre el marco depolítica económica), así como sobre lasconsultas del Artículo IV (notas deinformación al público en las se describen losresultados de las deliberaciones delDirectorio Ejecutivo del FMI). En abril de1999, el Directorio Ejecutivo del FMI puso enmarcha un proyecto piloto para acrecentaraún más la transparencia mediante lapublicación voluntaria de los informespreparados por el personal del FMI en elmarco de las consultas del Artículo IV.

Con el fin de divulgar datos completos, fiablesy congruentes sobre los activos y pasivos dereserva del sector oficial, el FMI y los bancoscentrales de los países del G10 acordaronconjuntamente la creación de un estadoestadístico para la declaración pública dedatos sobre reservas internacionales yliquidez en divisas, en el marco de las NormasEspeciales para la Divulgación de Datos. Lamayoría de los países del G10 ya hancomenzado su cumplimiento con caráctervoluntario.

También es importante fomentar latransparencia con respecto al sector privado.Varios grupos de trabajo del BPI (véasesección 2.1) han desarrollado una serie deiniciativas en este terreno. Con el objeto demejorar la calidad de las estadísticas bancariasinternacionales consolidadas del BPI, elComité sobre el Sistema FinancieroInternacional se han comprometido a acortarlos períodos de declaración: a partir de enerodel año 2000 la frecuencia será trimestral envez de semestral. Además, no solo se dará aconocer el riesgo crediticio frente a lasentidades de contrapartida inmediatas, sinotambién frente a las de última instancia. Bajoel liderazgo conjunto de varias agrupaciones[(CGFS, BCBS, FSF, IAIS, el Comité Inter-nacional de Normas Contables y la Orga-nización Internacional de Comisiones deValores (IOSCO)] están en marcha variasiniciativas encaminadas a aplicar a lasinstituciones del mercado financierorequisitos más estrictos en materia dedivulgación de datos.

En lo que respecta al desarrollo y ladivulgación de normas y códigos de buenasprácticas, uno de los mayores desafíos es supuesta en práctica por parte de un grannúmero de países en desarrollo y economíasde mercados emergentes. Se espera quetodos los avances adicionales que se logrenen esta materia contribuirán significativa-mente a evitar las crisis mejorando el marcoinstitucional en el que se desarrolla elproceso de toma de decisiones en el sectoroficial, así como la información que seproporciona a los participantes en el mercadopara que realicen su propia evaluación delriesgo. La comunidad financiera internacionalestá evaluando actualmente la medida máseficaz para la observancia por cada país delos códigos y normas acordadas inter-nacionalmente.

En el contexto de un proyecto piloto, el FMIjunto con las autoridades relevantes de lospaíses implicados, ha emprendido una seriede “Informes sobre el cumplimiento decódigos y normas” experimentales. Dichosinformes analizan el grado de cumplimiento


de los países miembros de ciertas normasreconocidas internacionalmente, centrándoseprincipalmente en el ámbito directamenterelacionado con la operativa del FMI.

Tras la adopción por parte del FMI, ennoviembre de 1998, de un Código de buenasprácticas de transparencia fiscal (enmendadoposteriormente en abril de 1999), en lasreuniones anuales del FMI de septiembre de1999 se adoptó un Código de buenasprácticas de transparencia en las políticasmonetarias y financieras. El Eurosistema haparticipado activamente en la elaboración dedicho Código, junto con el BPI y un gruporepresentativo de bancos centrales y otrosexpertos. En la actualidad, se sigue trabajandoen la preparación de la documentacióncomplementaria. La supervisión decumplimiento con el Código de buenasprácticas previsiblemente será una parte delInforme sobre el cumplimiento de códigos ynormas mencionado en el párrafo anterior.Dicha supervisión, en la que han participadoexpertos del Eurosistema, ha sido reflejada enalgún informe experimental, informes que sehan introducido en la la dirección del FMI enInternet.

Por último, se han puesto en marcha variasiniciativas para facilitar el desarrollo y laaplicación de normas pertinentes alfuncionamiento de los sistemas financieros.Bajo los auspicios del Foro sobre estabilidadfinanciera se creó un grupo de trabajo sobrela aplicación de las normas, con objeto deexaminar formas de promover la aplicaciónde las normas y códigos internacionalesrelevantes para el reforzamiento de lossistemas financieros. En el campo concreto delas normas bancarias, en junio de 1999, elComité de Supervisión Bancaria de Basileadio a conocer una propuesta en relación conun nuevo marco en materia de idoneidad delos recursos propios, que se basa en trespilares: capital mínimo (desarrollando yampliando el acuerdo de 1988); auditoría yexamen interno de la idoneidad de losrecursos propios de una institución; y laaplicación eficaz de la disciplina de mercado.El Comité está recabando comentarios de

todos los interesados, que deberán enviarlos,a más tardar, en marzo del año 2000, parapoder presentar unas propuestas másdefinitivas más adelante en el curso delpresente año.

Reforzamiento de la estabilidad del sector financiero

Varios foros e instituciones, como el FMI, elBanco Mundial y el Comité de SupervisiónBancaria de Basilea, han desplegado esfuerzospara reforzar la estabilidad de los sistemasfinancieros y de los marcos normativos y desupervisión.

Se espera que el Foro sobre estabilidadfinanciera, creado recientemente, intensifiqueel intercambio de información y lacooperación internacional entre los órganosnacionales e internacionales competentes enmateria de supervisión de los mercadosfinancieros, especialmente, en los casos en losque exista una auténtica dimensiónintersectorial. Además, está previsto que dosde los grupos de trabajo creados por dichoforo formulen recomendaciones sobrepolítica económica encaminadas a reducir elriesgo asociado a los segmentos sinreglamentar, o insuficientemente reglamen-tados, de los mercados financieros, como lasinstituciones con altos niveles de apalan-camiento y los paraísos fiscales.

El Comité de Supervisión Bancaria de Basilea,si bien se ha abstenido de realizar unaevaluación del grado en que los países acatanefectivamente sus principios básicos desupervisión (adoptados en 1997), publicó enoctubre de 1999 un documento sobre lametodología para la evaluación de sucumplimiento. Este documento servirá al FMIy al Banco Mundial como referencia en elejercicio de la supervisión del sectorfinanciero. El Comité de enlace con el sectorfinanciero ha aceptado coordinar unprograma conjunto del FMI y el BancoMundial para el seguimiento y la evaluación dedicho sector, encaminado a determinar lasolidez y los puntos débiles de los sistemas


financieros de los países miembros. El FMI y elBanco Mundial ha iniciado un Programa deevaluación del sector financiero, en el que,conjuntamente con la participación deexpertos de agencias nacionales supervisoras,analiza la vulnerabilidad de los sectoresfinancieros nacionales, empezando por unaserie de países seleccionados al efecto. Apartir de dichas misiones y en base a laexperiencia, el FMI ha elaborado unas“Evaluaciones sobre la estabilidad del sectorfinanciero” como documentación de base delas consultas del Artículo IV.

Regímenes cambiarios y liberalización de la cuenta de capital

El estudio y análisis de los regímenescambiarios más idóneos es otro de lostrabajos que se está llevando a cabo, dado queel mantenimiento de regímenes cambiariosinsostenibles fue uno de los factoresprincipales de las recientes crisis financieras.Las deliberaciones que han tenido lugar en elFMI y en otros foros sugieren que el régimencambiario óptimo difiere de un país a otro.Más aún, el régimen cambiario óptimo para unpaís puede cambiar en el tiempo, dependiendode su estado de desarrollo macroeconómicoy financiero. El Eurosistema opina que lasupervisión que ejerce el Fondo habrá deconcentrarse en determinar si el régimencambiario elegido por un país dado escompatible con sus políticas macro-económicas y estructurales, así como consus relaciones comerciales y financierasexteriores más importantes.

Análogamente, hay que seguir estudiando eltema de la liberalización de la cuenta decapital. Si bien existe un consenso en que laliberalización puede entrañar beneficiossustanciales para un país, la forma y lasecuencia son temas delicados. Un marcomacroeconómico sólido, incluidas una políticamonetaria y una política cambiariacoherentes, así como una infraestructurafinanciera robusta son elementos cruciales aeste respecto. Las ventajas y los riesgos queconllevan los controles a las entradas y las

salidas de capital, incluidos los controles delas entradas basados en esquemasimpositivos, siguen siendo objeto deconsideración. En un ámbito conexo, el grupode trabajo del Fondo sobre la estabilidadfinanciera especializado en flujos de capitalestá estudiando actualmente una serie derecomendaciones en materia de políticaeconómica en países prestatarios yacreedores, que podrían, con el tiempo,reducir la volatilidad de los flujos de capital ylos riesgos que entraña para los sistemasfinancieros el excesivo endeudamiento acorto plazo. En este contexto, una gestiónprudente de la deuda externa, pública yprivada, y en términos más generales, de losbalances nacionales, es un factor muyimportante.

Gestión de las crisis y participación del sector privado

El FMI ha experimentado un notableincremento, en años recientes, de susrecursos financieros para poder hacer frentea las crisis sistémicas, con una duplicación, en1998, de los recursos que puede obtener enel marco de los antiguos Acuerdos Generalespara la Obtención de Préstamos y los NuevosAcuerdos para la Obtención de Préstamos,desde 17 mm a 34 mm de DEG y el aumento,en 1999, de las cuotas en 66 mm de DEG.Asimismo, el FMI ha creado nuevosinstrumentos para enfrentarse a las crisisfinancieras. En abril de 1999, el DirectorioEjecutivo del FMI aprobó el recurso a unaLínea de crédito contingente, que estableceun medio de brindar financiación a cortoplazo a países cuyas políticas económicaspueden calificarse como prudentes y sólidas,pero cuya posición exterior se vecomprometida por efectos de contagiofinanciero. Para respaldar las medidas deajuste durante las negociaciones de la deuda,el Directorio Ejecutivo del FMI ha reafirmadosu política, adoptada en 1989, de prestar a lospaíses que mantienen atrasos en el pago de sudeuda soberana, atendiendo a laspeculiaridades de cada caso. También se haacordado que el FMI podría hacer extensiva


dicha política, en principio, en los casos deatrasos en los pagos de la deuda no soberana.

Es necesario seguir avanzando en un tema tancomplejo y crucial como es lograr laparticipación del sector privado en laprevención y la resolución de las crisis, puestoque las últimas crisis financieras han puestode manifiesto los perturbadores efectos delos cambios en el sentimiento de losmercados. Ya se han dado algunos pasos enesta dirección, que incluyen la adopción demedidas ex ante, como el establecimiento decauces normales de comunicación entre lospaíses deudores y sus acreedores privados;enfoques de carácter voluntario, como líneasde crédito privadas para contingencias; yesquemas de naturaleza más obligatoria (amodo de ejemplo cabe reseñar que el Club deParís exigió a un país que tratara de obtenerun trato equiparable de los acreedoresprivados en la reprogramación de su deuda).Además, tanto el Comité Provisional del FMIcomo los ministros y gobernadores del G10han respaldado el marco contemplado en elinforme de los ministros de Hacienda del G7a la Cumbre Económica de Colonia, del 18 dejunio de 1999.

2.4 Carácter internacional del euro

La introducción del euro el 1 de enero de1999 fue un acontecimiento crucial conrepercusiones importantes, no sólo dentro dela zona del euro, sino también fuera de lamisma. El euro es la segunda moneda másutilizada a escala internacional, tanto por laimportancia de las monedas nacionales a lasque ha reemplazado, como por el pesoeconómico de la zona del euro en laeconomía mundial. La evolución del eurocomo moneda internacional será,principalmente, un proceso impulsado por elmercado. Concretamente, su utilización porparte de los agentes privados como monedade inversión y financiación, así como monedade pago y para transacciones, desempeñaráun papel prominente. En gran medida, lasdecisiones de los agentes privados se veráninfluenciadas, por el grado de integración,

liquidez y diversificación de los mercadosfinancieros en euros y por las relacionestransfronterizas de la zona del euro.Además,el papel internacional del euro se veráafectado por las condiciones económicas dedicha zona, lo que viene a subrayar cuánimportante es la contribución de todas laspolíticas económicas a la solidez y laestabilidad de la moneda.

Como la internacionalización del euro noconstituye en sí un objetivo de políticaeconómica, el Eurosistema no actuará ni afavor ni en contra de la misma. La orientaciónde la política monetaria del Eurosistema haciala estabilidad de precios seguirá siendo unfactor de primer orden por lo que respecta ala confianza de los inversores en el euro. Yviceversa, el Eurosistema es consciente de lasposibles consecuencias de la internaciona-lización del euro para la ejecución de supolítica monetaria, y no se permitirá quedichas inferencias potenciales supongan undetrimento del objetivo de mantener laestabilidad de precios.

El surgimiento de la zona del euro -concaracterísticas similares a las de las dos otrasgrandes regiones económicas, Estados Unidosy Japón, por su gran magnitud y una aperturareducida al comercio exterior- así como elaumento previsto en la utilización del euro aescala mundial, también incidirán en lacooperación internacional.

Dado su peso económico a escala mundial,superior a una quinta parte en términos dePIB, en general se prevé que la zona del eurodesempeñará un papel de primer orden en elproceso de cooperación internacional.Cuanto menor sea el número deinterlocutores a nivel mundial y mayor elequilibrio en sus relaciones, en principio, másfluida debería ser la cooperación y,simultáneamente, la apreciación por parte delos interlocutores implicados de la necesidadde asumir sus respectivas responsabilidades.Factores que pueden contribuir a facilitar eseproceso son el intercambio periódico deopiniones y la celebración de consultas entrelas principales zonas económicas.


Además de unos mecanismos apropiados derepresentación, todo proceso de cooperacióninternacional, para ser más eficiente y corrermenor riesgo de inconsistencia de toma dedecisiones, requiere que la zona del euroadopte una postura común siempre que seaapropiado. Así, también se favorece que lazona del euro ejerza una influencia

internacional en consonancia con suimportancia económica y se limita el riesgode que se presione al Eurosistema para laaplicación de medidas de política monetariainadecuadas, orientadas al corto plazo, quesocavarían la estabilidad interna a más largoplazo y, por ende, la estabilidad externa.

Capítulo V

Sistemas de pago y de liquidación

de valores


Sistemas de grandes pagos en euros

A partir del 4 de enero de 1999, cincosistemas de grandes pagos, cumpliendo todosellos con los criterios de seguridadestablecidos en 1990 en el Informe sobresistemas de compensación neta interbancariade los países del G10 (los criteriosLamfalussy), empezaron a operar en eurosconjuntamente con TARGET. Estos cincosistemas son los siguientes: Euro ClearingSystem (Euro1) gestionado por ClearingCompany of the Euro Banking Association(EBA); Euro Access Frankfurt (EAF), enAlemania; Système Net Protégé (SNP), enFrancia; Servicio Español de PagosInterbancarios (SEPI), en España y PankkienOn-line Pikasiirrot ja Sekit-järjestelmä(POPS), en Finlandia. En abril de 1999, el SNPfue reconvertido en un nuevo sistema“híbrido”, denominado Paris Net Settlement(PNS), que al igual que EAF combinacaracterísticas de sistemas de liquidaciónnetos y brutos.

De acuerdo con la orientación de la políticade supervisión común del Eurosistema, losbancos centrales nacionales (BCN) sonresponsables de la supervisión de los sistemasde sus respectivos países, mientras que al BCEle corresponde Euro 1. En dicho contexto, elBCE supervisó el proceso de liquidacióndiaria de Euro 1 y realizó un estrechoseguimiento de la actividad general de la EBA.Dicha actividad se caracterizó, entre otrascosas, por un incremento del número debancos liquidadores, que pasaron de 62, enenero de 1999, a 72, en diciembre del mismoaño. Junto a esta actividad de supervisión Porotro lado, el BCE desempeñó la doblefunción, con respecto a Euro 1, de facilitar losservicios de liquidación y de administrar elfondo de liquidez establecido para garantizarla liquidación puntuala tiempo en caso deincumplimiento por parte de algúnparticipante.

En el ejercicio continuo de sus funciones desupervisión, el BCE y los BCN recopilaron yrevisaron periódicamente los datosestadísticos relativos a los principalessistemas de grandes pagos en euros. Estosdatos proporcionan una valiosa informaciónsobre el buen funcionamiento y el desarrollode los diferentes sistemas.

Liquidación con enlaces continuos

En 1997, un grupo de grandes bancos queoperan en el mercado de divisas creó enLondres una empresa de servicios deliquidación de operaciones del mercado dedivisas, denominada Continuous LinkedSettlement Services Ltd. (CLSS). El objetivobuscado es proporcionar servicios multidivisapara la liquidación simultánea de las dospartes de las operaciones con divisas,utilizando un mecanismo de pago contra pago,que permitirá eliminar, en gran medida, elriesgo de liquidación de dichas operaciones.Este sistema será gestionado por un bancodenominado Continuous Linked SettlementBank (CLSB), que, constituido en Nueva Yorkcomo filial participada al 100% por CLSS,empezará a funcionar en 2001. El Eurosistemaparticipa en la supervisión del sistema, ya queel euro pretende ser una de las primerasmonedas que se liquidarán en CLSB. En eltranscurso de 1999, el Eurosistema dedicóuna atención especial a la evaluación de laincidencia del CLSB sobre la liquidez en lossistemas de grandes pagos de la zona deleuro. Con el fin de intercambiar puntos devista sobre dicha cuestión, el Eurosistemaorganizó una reunión con los bancos de lazona que participan en el proyecto.

1 Supervisión de los sistemas de grandes pagos


Servicios de pagos transfronterizos al por menor

Para un buen funcionamiento del mercadoúnico y un aprovechamiento pleno de susbeneficios, tanto por los ciudadanos comopor las empresas, es necesario disponer deunos servicios eficientes de pagostransfronterizos al por menor. Sin embargo, elnivel de los servicios proporcionados en esteárea es todavía poco satisfactorio, tanto entérminos de plazos de ejecución como detarifas cobradas a los clientes. La entrada envigor de la Directiva CE/97/5, del ParlamentoEuropeo y del Consejo, de 27 de enero de1997, relativa a las transferencias trans-fronterizas debería traer consigo mejoras enlas practicas bancarias. Sin embargo, laDirectiva, en la práctica, parece que no va aser suficiente, pues, como instrumentojurídico que es, no puede abordar totalmentelas ineficiencias en infraestructura ynormalización, que son las que actualmenteoriginan la mayor parte de los costes. En estecontexto, el BCE publicó en septiembre de1999 un informe titulado “Improving cross-border retail payment services in the euroarea – the Eurosystem’s view”, en el que seanalizaba la situación actual y se definía lapolítica del Eurosistema en este sentido.

Tras estudiar varias opciones, el Eurosistemaconsideró que su participación operativa noestaría justificada en este momento. ElEurosistema se propone, mas bien,convertirse en el catalizador de los cambios,iniciando contactos regulares con lossectores bancarios y de servicios de pagos,con el fin de promover acuerdos en el ámbitode la zona del euro que mejoren el marco enel que se ejecutan las transferencias de pagostransfronterizos al por menor y, en particular,en lo que respecta a su normalización. Parainiciar el debate y dar una señal clara a losmercados, el Eurosistema definió un conjuntode objetivos que el sector debería cumplirantes de la puesta en circulación de losbilletes y monedas en euros. Dichos objetivospretenden invitar al sector a realizar la

inversión necesaria para aproximar el nivel deeficiencia de los pagos transfronterizos al pormenor al nivel de los sistemas de pagonacionales y a esforzarse por conseguir unequilibrio entre las expectativas de losusuarios y lo que el sector puede ofrecerrealmente a corto plazo.

Una señal de que los mercados empiezan aabordar el problema es la iniciativa de la EBAde crear un servicio de pequeños pagos paraprocesar pagos transfronterizos al por menoren euros. Está previsto que este servicio, quese basaría, en su fase inicial, en la plataformatécnica de Euro 1, comience a funcionar en lasegunda mitad de 2000.

Dinero electrónico

Aunque el dinero electrónico está todavía ensus comienzos y el desarrollo hasta la fechaha sido muy modesto, no puede descartarse laposibilidad de un crecimiento exponencial.Por ello, el dinero electrónico podría tener enel futuro importantes implicaciones para lapolítica monetaria. Además, debe tenerse encuenta la regulación de diversas cuestiones,tales como el funcionamiento eficiente yseguro de los sistemas de pagos y la confianzaen los instrumentos de pago, la protección delos clientes y comerciantes, la estabilidad delos mercados financieros, la protección contraprácticas abusivas y la igualdad decondiciones. Por todas estas razones, resultanecesario establecer normas claras sobre lascondiciones en las que se puede emitir dineroelectrónico.

La Comisión Europea y el Consejo de la UEestán elaborando unas Directivas sobre elacceso y ejercicio de la actividad ysupervisión prudencial de las entidadesemisoras de dinero electrónico y modificandola Directiva del Consejo CEE/77/780, de 12 dediciembre de 1977, sobre la coordinación delas leyes, reglamentos y disposicionesadministrativas referentes al acceso yejercicio de la actividad de las entidades de

2 Supervisión de los sistemas de pago al por menor


crédito. El BCE ha participado activamente eneste trabajo, en consonancia con la línea deactuación descrita en su “Report onelectronic money”, publicado en agosto de1998, ha emitido un dictamen formal sobredichos proyectos de Directivas en enero de1999. Entre otras cosas, el BCE ha subrayadosu posición totalmente a favor de exigir quetodos los emisores de dinero electrónicosean entidades de crédito y de imponer la

obligación de reembolsar el saldo pendiente apetición del cliente.Aunque los proyectos deDirectivas tienen en cuenta muchas de laspreocupaciones del Eurosistema, losprincipales asuntos pendientes de resoluciónserán discutidos con el Parlamento Europeo,al que han sido remitidos los proyectos deDirectivas para una segunda lectura, deconformidad con el procedimiento dedecisión conjunta.

3 Actividad en otros sistemas de pago

En febrero de 1999, el BCE publicó unapéndice estadístico, con datos de 1997, de laguía descriptiva de los sistemas de pago y deliquidación de valores de los Estadosmiembros de la UE, el denominado “BlueBook”. Por otro lado, con el fin de ofrecer unainformación exhaustiva sobre los principalessistemas de pago y de liquidación de valoresde los países candidatos a la UE, el BCEpublicó en agosto de 1999 un informetitulado “Payment systems in countries that

have applied for membership of the EuropeanUnion”. Esta publicación ha sido elaboradacon la colaboración de los bancos centralesde Bulgaria, Chipre, Eslovenia, Estonia,Hungría, Letonia, Lituania, Polonia, laRepública Checa, la República Eslovaca yRumanía y constituye un importante hito en laampliación de la colaboración con los bancoscentrales de estos países en el ámbito de lossistemas de pago.

4 Política relativa a los sistemas de liquidación de valores

Evaluación de los sistemas de liquidación de valores y de sus enlaces

Tras la publicación del informe titulado“Standards for the use of EU securitiessettlement systems in ESCB creditoperations” y la primera evaluación de dichossistemas efectuada en 1998, los sistemas deliquidación de valores (SLV) han realizadoimportantes esfuerzos para mejorar el nivelde cumplimiento de los citados criterios,motivo por el cual, en muchos casos, se hanreducido las limitaciones previamenteimpuestas para su uso. La evaluación de losSLV se actualizó en mayo de 1999, mostrandoque, en la actualidad, cinco SLV pueden serutilizados sin condiciones previas, frente asolo uno al inicio de la tercera fase de la UEM.Otros diez SLV han mejorado sustancialmentesu nivel de cumplimiento. Las condiciones delos SLV para ser elegidos se someterán a

revisiones periódicas que tengan en cuenta laevolución en dichos sistemas.

Algunos de los SLV de la UE han establecidoentre ellos enlaces destinados a permitir latransferencia transfronteriza de valores engeneral. Antes de que estos enlaces puedanutilizarse en las operaciones de políticamonetaria única del Eurosistema y de créditointradía del SEBC, deben ser evaluados deacuerdo con los criterios para el uso de losSLV de la UE. Tras la realización de estasevaluaciones en 1999, el Consejo deGobierno dio su aprobación a un grupo deenlaces entre sistemas de liquidación devalores para su utilización en la transferenciatransfronteriza de garantías en lasoperaciones de política monetaria delEurosistema y de crédito intradía del SEBC.En mayo, tras una primera serie deevaluaciones, se consideró que 26 enlacescumplían con los criterios del BCE. En


octubre, tras una segunda serie, el Consejo deGobierno admitió 21 enlaces adicionales. Porlo tanto, actualmente existen, en algunospaíses, alternativas comerciales para el usotransfronterizo de garantías, además delmodelo de corresponsalía entre bancoscentrales (MCBC) establecido por elEurosistema. Por el momento, los enlacesadmitidos sólo pueden utilizarse paraentregas libres de pago, al no existir acuerdosque posibiliten operaciones transfronterizasde entrega contra pago. En febrero de 2000 elConsejo de Gobierno ha evaluado y aprobadomás enlaces.

Transferencia transfronteriza de valores

El modelo de corresponsalía entre bancoscentrales se estableció como una solucióntemporal para permitir el uso transfronterizode garantías en las operaciones de políticamonetaria del Eurosistema y de créditointradía del SEBC, hasta que el sector privadodesarrollara unos sistemas más completospara la transferencia transfronteriza devalores en general. Este es un objetivo cadavez más importante para el sector privado,que está intentando establecer no soloenlaces sino también nuevos mecanismoscomerciales para facilitar las transferenciastransfronterizas de valores. Dentro de la zonadel euro, los participantes en el mercadotienden a favorecer una infraestructura máseficiente e integrada para la liquidación devalores y varios proyectos están siendopuestos en funcionamiento en régimencompetitivo. Ante dichos proyectos, el

Eurosistema ha adoptado una posiciónneutral, pero pretende garantizar que todaslas alternativas propuestas ofrezcan un gradode seguridad compatible con los criteriosestablecidos para el uso de garantías en lasoperaciones de política monetaria delEurosistema y en las operaciones de créditointradía del SEBC.

Barreras de infraestructura a la integracióndel mercado de repos de la zona del euro

El Eurosistema tiene el mayor interés en elfuncionamiento fluido de los mercadosfinancieros de la zona del euro, en particular,con vistas a garantizar la transmisión de supolítica monetaria. En este contexto, lostrabajos realizados por el Eurosistema handemostrado que, contrariamente a lo queocurre con el mercado monetario singarantías, el mercado monetario con garantíasno está integrado en toda la zona del euro.Uno de los temas analizados fue el de lasbarreras a la integración debidas a problemasde infraestructura, en concreto, en lo que serefiere a aspectos de la liquidación de valores.Las barreras potenciales a una mayorintegración en este área son la inexistencia deprocedimientos de liquidación transfronterizabasados en la entrega contra pago, así como laexistencia de diferentes marcos jurídicos, queresponden a las necesidades de los mercadosinternos. Está claro que, aunque alEurosistema le corresponde una labor deconcienciación de estos problemas, lassoluciones a los mismos deben procederprincipalmente del mercado.

Capítulo VI

Estabilidad financiera

y supervisión prudencial


El marco institucional para la estabilidadfinanciera en la Unión Europea (UE) y en lazona del euro se basa en el mantenimiento delas competencias a nivel nacional y en lacooperación internacional. Por lo tanto,distintas estructuras y prácticas nacionalescontribuyen, en el marco normativoarmonizado definido en el Tratadoconstitutivo de la Comunidad Europea (elTratado) y en las Directivas de la UE, a laconsecución de los objetivos de estabilidadfinanciera.

El Tratado establece los instrumentos que senecesitan en la tercera fase de la UniónEconómica y Monetaria (UEM) para vincularla jurisdicción de la política monetaria única(es decir, la zona del euro) con las de laspolíticas de supervisión nacionales (entidadesconstituidas en los diferentes países). Enprimer lugar, el Eurosistema contribuye a labuena gestión de las políticas que lleven acabo las autoridades competentes conrespecto a la supervisión prudencial de lasentidades de crédito y a la estabilidad delsistema financiero” (apartado 5 del artículo105 del Tratado). En segundo lugar, se asigna alBCE una función consultiva en el procesonormativo, (apartado 4 del artículo 105 delTratado y artículo 25.1 de los Estatutos delSEBC). Dichas regulaciones reflejan el interésdel Eurosistema, como banco central de lazona del euro, en el mantenimiento de laestabilidad del sector financiero.

El Comité de Supervisión Bancaria (CSB),compuesto por altos representantes de losbancos centrales y de las autoridades desupervisión bancaria, es la principal instanciaque asiste al Eurosistema en el ejercicio delas funciones mencionadas anteriormente.Aunque el apartado 5 del artículo 105 delTratado se aplica sólo a los países partici-pantes, la cooperación en el CSB implica atodos los bancos centrales y autoridadessupervisoras de los quince Estados miembros.Al mismo tiempo, el CSB puede tambiénactuar como foro de consulta entre lossupervisores bancarios de la UE sobre temas

no relacionados con las tareas de supervisióndel Eurosistema. En cumplimiento de estedoble mandato, el Comité de SupervisiónBancaria contribuye a asegurar lacooperación entre los BCN y las autoridadessupervisoras de los diferentes Estadosmiembros. En la actualidad, esta cooperaciónse desarrolla a través de mecanismos decoordinación que operan: (i) dentro delEurosistema, (ii) entre las autoridadessupervisoras y el Eurosistema y (iii) entre laspropias autoridades supervisoras.

Los mecanismos de coordinación seestablecen principalmente desde dentro delEurosistema. Este es el caso del mecanismode provisión urgente de liquidez mediante elcual los bancos centrales, en circunstanciasexcepcionales, prestan ayuda, tras un análisisde cada caso particular, a entidades ymercados con problemas temporales deliquidez. En principio, es necesario destacarque no debería exagerarse la importancia delmecanismo. No debe considerarse la ayudade los bancos centrales como uno de losprincipales medios por los que se puedegarantizar la estabilidad financiera, ya queconlleva un problema de riesgo moral. Unasmedidas preventivas destinadas a fomentar laadopción de buenas prácticas de gestión deriesgos por parte de las institucionesfinancieras, así como una regulación y unasupervisión prudencial eficaces, que permitanalcanzar este objetivo, constituyen la primeralínea de defensa posible contra la asunciónexcesiva de riesgos y las situaciones dedificultades financieras.Además, en las últimasdécadas, muy rara vez se ha recurrido a laprovisión de liquidez urgente en los paísesindustriales, mientras que otros mecanismosde seguridad han adquirido una mayorimportancia en la gestión de las crisis. Sinembargo, en caso de necesidad, se dispone delos mecanismos adecuados para hacer frentea una crisis financiera. El principiofundamental es que el banco central nacionalcompetente toma la decisión relativa a laprovisión urgente de liquidez para unainstitución que opera en su jurisdicción. Esto

1 El marco institucional para la estabilidad financiera


supondría que la responsabilidad y el coste seasignarán al banco central en cuestión. Existenmecanismos que aseguran un flujo deinformación adecuado, para conseguir quecualquier impacto potencial sobre la liquidezpueda ser arbitrado de forma consistente conel mantenimiento de una política monetariaúnica apropiada. El mecanismo de la provisiónde liquidez urgente se aplica dentro delEurosistema y no afecta, por lo tanto, a losacuerdos existentes entre bancos centrales yautoridades supervisoras nacionales o a losacuerdos bilaterales o multilaterales decooperación entre autoridades supervisoras yentre estas y el Eurosistema. No obstante, subuen funcionamiento se basa en la capacidadde poner en marcha, con rapidez y eficacia,unos mecanismos de coordinación diseñadospara hacer frente a las implicacionestransfronterizas de las crisis financieras y paraprevenir su contagio.

Por lo que se refiere a la cooperación entre elEurosistema y las autoridades supervisoras delos países de la UE, el Comité de SupervisiónBancaria es el principal foro para tratar estostemas. En el desempeño de sus funciones deasistencia al Eurosistema en materia desupervisión prudencial y de estabilidadfinanciera, el Comité examina las cuestionesde carácter macroprudencial, analiza lasituación de los sistemas bancarios yfinancieros y fomenta un intercambio fluidode información entre el Eurosistema y lasautoridades de supervisión bancaria y deotras instituciones. El objeto de esta funcióndel Comité es proporcionar la coordinaciónnecesaria entre las cuestiones de bancacentral y las de supervisión bancaria. Enparticular, el Comité canaliza hacia lasautoridades supervisoras la informaciónsobre las entidades de crédito que el BCE ylos BCN pueden haber obtenido en elejercicio de sus tareas básicas en los ámbitosde la política monetaria y de los sistemas depagos y de liquidación de valores. Al mismotiempo, el Comité canaliza el flujo deinformación en sentido contrario, desde lasautoridades supervisoras hacia elEurosistema. En particular, habida cuenta delas posibles implicaciones sistémicas, los

supervisores estarán preparados parainformar al Eurosistema de cualquierproblema importante del sistema bancario enel momento en que ésta se produzca. Comocuestión de principio, el Comité está enposición de tratar todas las cuestionespertinentes, dado que, a nivel comunitario, laDirectiva adoptada tras el asunto del BCCI haeliminado los impedimentos legales a lacirculación de información confidencial entrelos organismos de supervisión y los bancoscentrales, incluidos el BCE y el Eurosistema.Basándose en los acuerdos existentes a nivelnacional, el flujo de información entre losorganismos de supervisión y el Eurosistemaes, por regla general, canalizado a través delos respectivos bancos centrales nacionales.

La cooperación entre las autoridadesnacionales en materia de supervisiónprudencial se basa en acuerdos bilateralesy multilaterales. Se ha reforzado con-siderablemente la cooperación bilateralentre las autoridades del país de origen y delpaís de acogida en todos los sectores de laactividad financiera. El conjunto deprotocolos de cooperación suscritos en elsector bancario en el Espacio EconómicoEuropeo (EEE) es la expresión del esfuerzorealizado para mejorar los canales deintercambio de información y para facilitarla supervisión de las actividades trans-fronterizas. Un protocolo de cooperacióncontiene normalmente las disposiciones decarácter práctico por las que se regulanlos procedimientos de establecimiento, deforman que facilitan las inspecciones trans-fronterizas de sucursales y se fomenta elintercambio de información sobre las filiales.La cooperación multilateral en materia desupervisión prudencial en los diferentessectores de actividad financiera se desarrolla,también eficazmente, a través de varioscomités. En el sector bancario, además de lafunción realizada por el Comité deSupervisión Bancaria de forma consultivaentre los supervisores de la UE, existe elGrupo de Contacto, que trabaja desde 1972.Este Grupo funciona como foro para lacooperación multilateral y el intercambio deinformación a nivel del EEE sobre cuestiones


relacionadas con la aplicación de la regulaciónbancaria y con las prácticas de supervisión,incluyendo el examen de casos individuales.En el sector de los valores, el Foro deComisiones Europeas de Valores fue creadoen 1997 para promover la cooperaciónmultilateral entre las comisiones de valores anivel del EEE. Por su parte, la Conferencia deautoridades de supervisión de los segurosdesempeña unas funciones similares en elsector de los seguros.

En conjunto, se ha conseguido la integracióndel sistema bancario y financiero de la UE a

través de un marco institucional basado en lascompetencias nacionales y la cooperación. Lapolítica monetaria única y la integraciónacelerada de los mercados bancarios yfinancieros de la zona del euro hanaumentado la importancia de la cooperacióndentro del Eurosistema, entre este y lasautoridades supervisoras y entre estasúltimas. Existen los mecanismos necesariospara facilitar el intercambio de información ypara poner en práctica acciones de políticaacordadas conjuntamente, encaminadas ahacer frente a los factores que amenacen laestabilidad financiera.

2 Cambios estructurales en el sector bancario y financiero de la UE

La supervisión de los cambios estructuralesque se produzcan en la zona del euro y en losmercados bancarios y financieros de la UE esimportante tanto para el Eurosistema, en sucalidad de banco central de la zona del euro,como para las políticas de supervisiónnacionales. Desde la introducción del euro,estos cambios han ganado impulso,propiciando la reorganización del sector deservicios financieros. Los posibles efectosespecíficos de la introducción del euro sobrelos bancos de la UE han sido extensamenteestudiados por el Comité de SupervisiónBancaria.1

Un importante motor del cambio es latecnología de la información y de lacomunicación2, que contribuye a reducir loscostes asociados con la recopilación, elalmacenamiento, el procesamiento y latransmisión de la información, sustituyendo elsoporte de papel y el uso intensivo de manode obra por procesos automatizados.Además,esta tecnología modifica los modos de accesoa los servicios y productos bancarios porparte de los clientes, que pasan a utilizarcanales automatizados, como el teléfono, elordenador personal e Internet (bancatelefónica y electrónica). Estos dos efectosalteran el carácter de la competencia en elsector bancario y pueden afectar laflexibilidad del mercado de serviciosbancarios, ampliando también el número de

posibles participantes. Las institucionesfinancieras están respondiendo de modosdiversos a estos y a otros cambios en lasestructuras del mercado, al mismo tiempoque contribuyen a desarrollarlos más. Engeneral, las grandes instituciones estántomando posiciones en este nuevo mercado,añadiendo nuevas actividades y/o expan-diéndose geográficamente. La adaptación seconsidera necesaria para poder seguirsirviendo al mercado mayorista. Estereposicionamiento ha llevado a un aumentode las fusiones y adquisiciones entre lasgrandes instituciones financieras europeas,produciéndose un número limitado defusiones y adquisiciones transfronterizas.

Dinámicas de mercado diferentes estánimpulsando cambios en las instituciones máspequeñas. Los costes fijos asociados a lasinversiones en tecnología de la información yde la comunicación han incrementado laimportancia de las economías de escala. Unelevado número de pequeñas institucioneseuropeas ha participado en fusiones yadquisiciones nacionales. En algunos países dela UE, las cajas de ahorros y las cooperativashan intensificado más aún la cooperaciónmutua dentro de sus grupos, bien mediante

1 “Possible effects of EMU on the EU banking systems in themedium to long term”, BCE, febrero de 1999.

2 “The effects of technology on the EU banking systems”,BCE, juliode 1999.


acuerdos de cooperación específicos o biencreando sociedades de capital riesgoencargadas de proporcionar servicios degestión de activos y de compensación devalores. Hasta la fecha, no se ha reducido deforma significativa la capacidad bancaria deEuropa, medida en número de sucursales y deempleados. No obstante, la racionalización delas estructuras organizativas y las mejorassustanciales de la eficiencia sólo se puedenapreciar, en general, tras un cierto período.

Los bancos, tanto los grandes como lospequeños, están adoptando también unasestrategias diseñadas para responder alproceso de desintermediación en el que seproporciona un número creciente deservicios financieros por medio deintermediación de mercado directa o a travésde instituciones financieras no bancarias. Losbancos están introduciéndose en el negociode gestión de activos con el fin de contener ladesintermediación de los productosbancarios tradicionales. Esto resulta evidente,principalmente, en lo siguiente: (i) mayorparticipación en los servicios de negociaciónde valores, (ii) servicios de custodia y, sobretodo, (iii) establecimiento de filiales para lagestión de fondos de inversión. En cualquiercaso, el efecto es claramente visible en lacuenta de resultados de los bancos, quemuestra un desplazamiento desde losingresos por intereses hacia los ingresos queno se derivan de intereses. El análisisrealizado por el BCE3 evidencia que, en la UE,los ingresos que no se derivan de intereseshan sido el componente más dinámico de la

estructura de ingresos de los bancos en losúltimos años y su importancia relativa, medidacomo porcentaje del total de ingresos deexplotación, ha crecido de forma constante.Pese a los mayores costes asociados aldesarrollo de actividades no tradicionales, elaumento de los ingresos que no se derivan deintereses parece haber tenido también unefecto positivo sobre la rentabilidad de losbancos de la UE en los últimos años,compensando así, en gran medida, lareducción de los márgenes de beneficios delas actividades bancarias tradicionales. Lacomposición de los ingresos que no sederivan de intereses en los sistemas bancariosde la UE es algo heterogénea; los gastos ycomisiones son el componente principal,representando cerca del 60% del total dedichos ingresos.

En conjunto, la reorganización del sectorbancario y financiero se ha producido, en sumayor parte, dentro de las fronterasnacionales. Las actividades transfronterizastienen todavía una importancia limitada, enespecial en lo que se refiere a la prestación deservicios minoristas. Sin embargo, en laactualidad se observan unas tendenciascomunes en los países de la zona del euro yde la UE. El rápido establecimiento de unmercado monetario único y la integraciónacelerada de los mercados de capitales tras laintroducción del euro, evidencian el hecho deque los intermediarios y los mercadosfinancieros se hallan cada vez más expuestos aperturbaciones que se originan fuera de lasfronteras nacionales.

3 “EU banks’ income structure”, BCE, abril del 2000.


El Comité de Supervisión Bancaria comenzóa analizar la solidez del sector bancario yfinanciero en la zona del euro y en la UE,sobre la base de una serie de datosestablecidos de común acuerdo. Este trabajoes lo que se denomina análisis macro-prudencial. Por otra parte, otras organi-zaciones internacionales están desarrollandoeste campo de análisis, con el fin de mejorarlos instrumentos utilizados para comprenderlas razones de la fuerte turbulencia financieraque ha tenido lugar últimamente. Uno de loselementos clave de este trabajo ha sido ladeterminación de fuentes de datos fiablespara conocer los puntos vulnerables delos sistemas financieros de los paísesdesarrollados y de los países en vías dedesarrollo.

El análisis macroprudencial se hace utilizandouna serie de indicadores basados en datosagregados del sistema bancario, procedentesde los bancos centrales y de otrasautoridades supervisoras, así como en losdatos macroeconómicos y financierosrelevantes para evaluar la solidez del sectorbancario. La finalidad de estos indicadores esdetectar acumulaciones de riesgos decarácter significativo en el sistema bancario,posibles perturbaciones originadas fuera dedicho sistema y canales de contagio por losque las dificultades de una entidad puedenpropagarse a otras. Las técnicas utilizadascomprenden un análisis sistemático y regularbasado en indicadores cuantitativos y unainterpretación basada en la información y enlas percepciones resultantes del proceso desupervisión. El análisis macroprudencialdesarrollado en el CSB se centra en el sectorbancario de la zona del euro y de la UE; seintegra con otras actividades desarrolladas enel Eurosistema de seguimiento de los sistemasde pago y de liquidación de valores, de la

vigilancia de los mercados monetarios y decapitales pertinente para la ejecución de lapolítica monetaria y de la supervisión de losmercados financieros internacionales. Elanálisis realizado en estos diferentescontextos permite mejorar los instrumentosdel Eurosistema para contribuir asalvaguardar la estabilidad del sistemafinanciero.

En 1999, se realizaron investigaciones ad hocsobre dos temas: el riesgo de crédito de losbancos de la UE frente a los paísesemergentes y en vías de desarrollo, y lasposibles implicaciones de los ajustes en losprecios de los activos sobre la estabilidad delsector bancario. Por lo que refiere al primertema, se halló que el sector bancario de la UEha seguido reforzando su posición como elgrupo mayor de prestamistas internacionalesa los países emergentes y en vías dedesarrollo. Sin embargo, dado que laexposición frente a los países con el grado deriesgo más alto ha sido relativamente limitada,que los bancos han constituido importantesprovisiones para riesgos y que la situacióneconómica general de estos países hamejorado, la evaluación de los riesgos paralos sistemas bancarios de la UE ha sido máspositiva en 1999. En cuanto a los precios delos activos, el prolongado crecimiento en lamayor parte de los mercados de valores de laUE, junto con los rápidos aumentosregistrados en algunos países de la UE en losmercados inmobiliarios aconsejaron unaumento de atención por parte de lasautoridades supervisoras nacionales. En estecontexto, algunas autoridades nacionales hantomado ya medidas especiales para conseguiruna mayor concienciación de los riesgos ygarantizar que los bancos no se expongan auna concentración crediticia demasiadoelevada.4

3 Análisis macroprudencial

3 “EU banks’ income structure”, BCE, marzo del 2000.4 “Asset prices and banking stability”, BCE, febrero del 2000.


Además de la recopilación de informaciónsobre la evolución de los mercados y sobrelas amenazas contra la estabilidad bancariay financiera contribuyen a la aplicación demedidas preventivas más eficaces a nivelnacional, a ella también coadyuvan lacooperación y el intercambio de informaciónen lo referente a las prácticas de supervisión.Los sistemas de evaluación de riesgos figuranentre los instrumentos utilizados habitual-mente a estos efectos.

Los sistemas de evaluación de riesgos aefectos de supervisión comprenden todos lossistemas y operaciones formalizados yestructurados que los supervisores bancariosutilizan para identificar, en una primera etapa,las entidades de crédito que presentan unriesgo elevado o creciente, o debilidad en loscontroles. Pese a su orientación nacional -considerando que están diseñados deacuerdo con las características y necesidadesespecíficas de los sistemas bancariosnacionales- los sistemas de evaluación deriesgos a efectos de supervisión tienenmuchos aspectos similares en los diferentespaíses de la UE. Los trabajos emprendidos eneste ámbito por el CSB se han dedicado,principalmente, al análisis de los sistemas enfuncionamiento o en proceso de desarrollode las autoridades de supervisión bancaria yde los BCN en varios Estados miembros. Sehan extendido contactos más allá de la UE, yaque se ha realizado también un análisis de lossistemas utilizados por la Canadian Deposit

Insurance Corporation y por la FederalReserve de Estados Unidos, cuyos resultadosfueron presentados a las autoridadessupervisoras de la UE y a los BCNrepresentados en el Comité de SupervisiónBancaria.

Las centrales de información de riesgosaunque sirven principalmente para asistir a lasinstituciones financieras en la gestión de susriesgos de crédito, también pueden utilizarsecomo instrumento de supervisión. Se haincrementado el intercambio de informaciónentre las autoridades nacionales en el ámbitode las centrales de información de riesgos(CIR) que están actualmente enfuncionamiento. Pese a que, en algunos paísesde la UE, existen, por lo menos de momento,obstáculos legales que no permiten elintercambio transfronterizo de informaciónentre CIR, están examinándose en el CSBtodos los problemas técnicos y operativosasociados a una posible apertura. El debatesobre la reestructuración de la arquitecturafinanciera internacional a la luz de laslecciones aprendidas de las recientes crisis hapuesto de relieve la necesidad de una mayorcooperación en la supervisión de los riesgosque presentan posibles implicacionessistémicas entre países.5 Los aspectospositivos y negativos de la creación de unacentral de información de riesgosinternacional han sido examinados y estáestudiándose la viabilidad de una central deinformación de riesgos de la zona del euro.

4 Sistemas de valoración y Centrales de información de riesgos

5 Véase también Capítulo IV.

Capítulo VII

La producción de billetes

en euros y los preparativos para

el canje de billetes y monedas


Los billetes en euros y sus componentesindividuales se están produciendo en variospaíses europeos. La fabricación corre a cargode los BCN y de empresas privadas y públicas.La producción de billetes en euros comenzóen julio de 1999, una vez se hubo completadocon éxito la impresión de una serie piloto.Antes de terminar el año, la impresión habíaempezado en nueve de las once fábricasparticipantes. El retraso en el inicio de laproducción en algunas de estas fábricas fuecausado por la cantidad de billetes en eurosque necesitan imprimir o a los compromisosde producción de los billetes nacionales.

La impresión ha comenzado por las denomi-naciones que requieren mayor número debilletes. Para el 1 de enero de 2002, los oncepaíses participantes tendrán que haber produ-cido alrededor de 13 mm de billetes en euros:

9 mm para sustituir a los denominados enmoneda nacional y 4 mm con carácter dereservas logísticas (véase cuadro 10). El valorfacial de dichos billetes es 600 mm de euros,aproximadamente. Anualmente se actualizarála estimación del número de billetes quehabrá que imprimir antes de la puesta encirculación, a fin de tener en cuenta lasposibles variaciones en la demanda de losmismos.

Los procedimientos de seguridad relativos ala producción y al transporte de los billetes yde los componentes individuales han sidoestudiados y consolidados. Se ha establecidoun conjunto de normas obligatorias paragarantizar un nivel mínimo de seguridadcomún para todas las instalaciones deproducción.

1 Producción de billetes en euros

2 Calidad de los billetes y monedas en euros

Calidad de los billetes

Producir billetes que cumplan las mismasnormas de calidad en once fábricas, queutilizan materias primas de diferentesproveedores, no es tarea fácil. Esindispensable garantizar que los billetestengan idéntica apariencia e igual respuestaen todas las máquinas expendedoras yselectoras de billetes, de conformidad conlas prácticas más adecuadas que se empleanen la producción de los billetes nacionales.A estos efectos, se han establecido unosprocedimientos de inspección y control decalidad bien definidos.

Todas las fábricas participantes en laproducción de billetes en euros hanimplantado un sistema de control de calidadcomún, basado en las normas ISO.1 Laestructura de este sistema común tiene comoobjetivo la calidad de los billetes individuales.Se han definido minuciosamente losprocedimientos de inspección y de realizaciónde pruebas destinadas a evaluar el

cumplimiento de los requisitos. Durante laproducción de la serie piloto se verificó lavalidez de dichos procedimientos.

El BCE está valorando la correctaimplantación y la aplicación del sistema decontrol de calidad mediante informesmensuales detallados, que preparan lasfábricas de billetes, y mediante auditoríasrealizadas en los centros de producción.

Calidad de las monedas

Las monedas en euros están siendo fabricadasen 10 países, por 14 fábricas. Para garantizaruna calidad elevada y uniforme, los ministrosde Hacienda de la UE, las Casas de la Moneday el BCE establecieron, en junio de 1999, unsistema de control de calidad detallado. Cadacasa de la moneda es responsable de lacalidad de sus propias monedas, conforme a

1 ISO 9002: 1994.


normas comunes. El BCE actúa como asesorindependiente: evalúa los informes mensualessobre la calidad de las monedas que serealizan y organiza visitas a las distintas Casas

de la Moneda. El BCE advertirá inme-diatamente a los ministros de Hacienda decualquier problema que se pueda suscitar enrelación con la calidad.

3 Protección de los billetes y monedas en euros contra la falsificación

Desde que el Consejo de Gobierno del BCEdecidió crear una base de datos en el BCEpara almacenar toda la información técnica yestadística sobre falsificaciones de billetes ymonedas en euros, ha avanzado el proceso deplanificación del sistema de supervisión de lafalsificación, que comprende la base de datos,los instrumentos necesarios para utilizarla ylas conexiones con los diferentes usuarios. Sehan establecido las necesidades de losusuarios, que serán el fundamento del trabajofuturo. Además, se ha elaborado un esquemade la arquitectura técnica del sistema desupervisión de la falsificación y se hancomenzado los trabajos preparatorios para laelaboración de un análisis funcional.

En noviembre de 1999, el BCE publicó uninforme sobre la protección jurídica de losbilletes en los Estados miembros de la UE.El informe es el resultado de un estudiodetenido y de la ponderación de variosaspectos que atañen al régimen jurídico

de protección de los billetes en euros, entrelos que están incluidos los relativos a lafalsificación, la protección de los derechosde propiedad, los dispositivos que impidanla reproducción en fotocopiadoras, la adop-ción y publicación de los diseños, el canjede aquellos deteriorados o desgastados,la retirada de billetes, la emisión de billetespor parte de entidades distintas del BCE ylos BCN, y la emisión de billetes que no sonde curso legal, conocidos como billetesficticios.

Se han establecido o intensificado loscontactos con Europol, Interpol y la ComisiónEuropea, con el fin de instituir unosmecanismos adecuados de comunicación ycolaboración, que serán fundamentales paragarantizar un flujo de información efectivo enlas tareas de prevención y lucha contra lafalsificación.

4 Campaña EURO 2002

El Consejo de Gobierno ha seleccionado ungrupo de comunicación internacional convistas a realizar una campaña informativa parapreparar la introducción de los billetes ymonedas en euros el 1 de enero de 2002.En cada país, el BCN será el principalinterlocutor del grupo de comunicación.

Los objetivos más importantes de la campañaEURO 2002 son los siguientes:

• instruir al público y, más concretamente, alos diversos grupos objetivo sobre cómoreconocer los billetes auténticos;

• adiestrar a los cajeros de tiendas y bancosen cómo examinar los billetes, de manerarápida y eficiente, con el fin de detectarposibles falsificaciones;

• asegurar una acogida favorable de losbilletes y monedas en euros y

• preparar gradualmente al público para laintroducción de los billetes y monedas eneuros, mediante una reiterada llamada deatención hacia el diseño de los mismos.

En este contexto, el término “público” no serefiere solamente a la población residente enla zona del euro, sino también a los


ciudadanos de otros países en los quecircularán los billetes en euros, y a losvisitantes en los países de la zona del euro. La

campaña se coordinará con la ComisiónEuropea y los Estados miembros de la zonadel euro, así como con Grecia.

5 La introducción de los billetes y monedas en euros en el año 2002

Delimitación del canje

Para garantizar que el canje a los billetes ymonedas en euros, que tendrá lugar en 2002,se produzca con fluidez y de formasatisfactoria, es preciso establecer la logísticade este proceso con la claridad y anticipaciónsuficientes para que todos los implicadospuedan llevar a cabo, con tiempo, los prepa-rativos necesarios. Durante la segunda mitadde 1999, todas las partes involucradas endicho proceso debatieron extensamente estetema.A raíz de estas discusiones, los ministrosrepresentados en el Consejo ECOFIN, enestrecha colaboración con los BCN y enconsonancia con el punto de vista expresadopor el BCE, alcanzaron el siguiente acuerdosobre el esquema del proceso de canje:

• Los Estados miembros harán todo loposible para garantizar que la mayoría delas transacciones en efectivo puedarealizarse en euros antes de que concluyala primera quincena de enero del 2002.

• Los Estados miembros participantesconsideran que el período de doblecirculación de los antiguos y de los nuevosbilletes y monedas debería durar entrecuatro semanas y dos meses. Los Estadosmiembros podrán facilitar el canje debilletes y monedas nacionales después deeste período.

• Para que exista una cantidad suficiente debilletes y monedas en circulación en losprimeros días de enero del 2002, sería útilentregar una cantidad suficiente de losmismos a las entidades financieras y aalgunos otros grupos, en particular acomercios y compañías de transporte defondos, con cierta antelación respecto al 1de enero de 2002. Los Estados miembrosseñalan que esta distribución anticipada no

significa la puesta en circulación de losbilletes y monedas antes del 1 de enerode 2002.

• Para ayudar a los ciudadanos afamiliarizarse con las nuevas monedas ypara facilitar el canje, los Estadosmiembros opinan que cabe considerar laposibilidad de poner al alcance del públicouna cantidad limitada de monedas, previapetición. Dicha medida favorecería, enespecial, a los grupos más vulnerables de lapoblación, pero en ningún caso se llevaríaa cabo antes de la segunda mitad dediciembre del 2001.

Este marco permite a los Estados miembrosrealizar el canje de billetes y monedas de lamanera que estimen más conveniente, segúnlas circunstancias específicas de cada país.

Distribución anticipada

La necesidad de distribuir por adelantado,antes del 1 de enero de 2002, billetes ymonedas en euros a los bancos y – enprincipio, por mediación de éstos – a otrosgrupos seleccionados, así como ladeterminación del plazo de entregaanticipada, dependen, en gran medida, delescenario de canje elegido en cada país y de lainfraestructura logística nacional. Comoprincipio general, cualquier distribuciónanticipada debería realizarse “tan tarde comosea posible y tan pronto como sea necesario”.De acuerdo con este concepto, el Consejo deGobierno ha adoptado el principio dearmonizar la fecha en que puede comenzar lapredistribución de billetes y monedas eneuros a los grupos seleccionados, antes deldía E. Cada BCN podrá actuar libremente,dentro del plazo límite, para responder a lademanda nacional de distribución anticipada.


Por lo que se refiere a los diferentes gruposseleccionados, todos los países participantesreconocen la necesidad de proporcionar a lasentidades de crédito, antes del día E, tantobilletes como monedas en euros, comorequisito esencial para una transición fluida yrápida. Por otro lado, hay acuerdo sobre lanecesidad de suministrar monedas en euros alsector minorista, o a parte de él, a través delas entidades de crédito, antes del día E(subdistribución anticipada). Ello se debe aque, al contrario que los billetes, las monedasentran generalmente en circulación por víadel comercio minorista en mayor medida quea través de las entidades de crédito. En otraspalabras, el sector minorista deberá disponerde una cantidad suficiente de monedas eneuros desde el primer día de circulación. Así,será posible devolver cambio en euros a losconsumidores que paguen con billetes euros,retirados de los cajeros automáticos o de lasventanillas de los bancos. Como se hamencionado anteriormente, la distribuciónanticipada contribuiría a cumplir con laimportante exigencia de completar elproceso de canje en un período de tiemporelativamente corto.

De acuerdo con la declaración común delConsejo ECOFIN, varios Estados miembrosestán contemplando la posibilidad de realizaruna entrega anticipada de monedas en euros alos ciudadanos en la segunda mitad dediciembre del 2001. En cuanto a los billetes eneuros, el Consejo de Gobierno considera quela entrega anticipada de estos billetes alpúblico está prohibida por los artículos 10 y11 del Reglamento (CE) nº 974/98 delConsejo sobre la introducción del euro,puesto que, en la práctica, ello equivaldría a supuesta en circulación.

Adaptación de los cajeros automáticos, lasmáquinas clasificadoras y las máquinasaceptadoras de billetes y monedas

Es de esperar que un número muy elevado debilletes en euros se distribuya a través de loscajeros automáticos o que se pague a travésde máquinas aceptadoras de billetes. Por otraparte, los consumidores tendrán interés,desde el primer momento, en utilizar billetesy monedas en euros para pagar los bienes yservicios ofrecidos en todo tipo de máquinasexpendedoras. Finalmente, las entidades decrédito y las compañías de transporte defondos necesitarán disponer de equipos quepuedan contar y clasificar los billetes ymonedas en euros con seguridad y fiabilidaddesde su puesta en circulación.

Por lo tanto, debe quedar claro que laadaptación de las máquinas mencionadas seráde crucial importancia para garantizar que laintroducción de los billetes y monedas eneuros en el 2002 se lleve a cabo sinproblemas.

Desde hace varios años, estas cuestionesestán siendo analizadas por los sectoresimplicados y sus respectivas asociaciones. Losdebates se han centrado en la necesidad deque se les proporcione a tiempo lainformación necesaria sobre lasespecificaciones técnicas de los billetes ymonedas en euros, y de disponer de losmismos para desarrollar y comprobar lossensores y otros dispositivos necesarios.

Durante el año 2000, el sector implicadotendrá la posibilidad de comprobar sussensores y otros dispositivos con billetes eneuros, en una sede central que pondrá a sudisposición el BCE. En 2001, la comprobaciónse llevará a cabo de forma descentralizada2.

2 En lo que atañe a las monedas en euros, la industria tiene laposibilidad de realizar pruebas en centros que los Estadosmiembros han organizado con tal fin.


El 1 de enero de 1999, las unidadesmonetarias nacionales pasaron a ser unidadesfraccionarias del euro. Sin embargo, losbilletes y monedas en euros no se emitiránhasta el 1 de enero de 2002. Hasta dichafecha, los billetes y monedas de curso legal enla zona del euro son los nacionales, cuyaemisión y volumen dependen de laautorización del BCE. Durante el períodotransitorio, con el fin de garantizar que lasmonedas nacionales sean perfectamentesustituibles entre sí, el cambio de los billetesdenominados en las monedas nacionales de lazona del euro está regido por el artículo 52de los Estatutos SEBC, que establece losiguiente:

“Tras la fijación irrevocable de los tipos decambio, el Consejo de Gobierno adoptará lasmedidas necesarias para garantizar que losbilletes de banco denominados en monedascon tipo de cambio fijo irrevocable seancambiados por los BNC a sus respectivosvalores de paridad.”

En este contexto, el Consejo de Gobierno hadecidido que cada BCN ha de garantizar, almenos en una localidad de su territorionacional, directamente o a través de su agenteautorizado, el cambio de billetes de otrosEstados miembros participantes por billetesy monedas nacionales o, si así se solicita y si la legislación nacional contempla estaposibilidad, su abono en cuenta en lainstitución que efectúa el cambio, en amboscasos a sus respectivos valores de paridad.Los BCN pueden limitar tanto el númerocomo el importe total de los billetes quedecidan aceptar diariamente o en cadaoperación.

De acuerdo con lo anterior, unas 500sucursales de BCN situadas en la zona deleuro han intervenido en cambios de billetes

de otros países de la zona del euro. En 1999,estas operaciones, realizadas en conformidadcon lo dispuesto en el artículo 52, han tenidolugar en todos los Estados miembrosparticipantes con toda fluidez.

Además, los BCN pueden repatriar losbilletes de otros países participantes, ya seapor sí mismos, a través de un agente o bienutilizando los canales comerciales existentes.

El valor total de los billetes repatriados a susrespectivos países de emisión fue de 6,2 mmde euros, con un volumen correspondiente a115,7 millones de unidades. Las cifras máselevadas, en términos de valor, corres-pondieron a las liras italianas (1,7 mm deeuros), los florines holandeses (1,1 mm deeuros) y los chelines austríacos (0,8 mm deeuros).

6 Circulación de billetes y monedas antes del año 2002

Cuadro 10Cantidades de billetes en eurosque habrán de producirse antes del 1 de enero de 2002(millones de unidades)

Bélgica 530

Alemania 4 030

España 1 925

Francia 2 585

Irlanda 180

Italia 1 950

Luxemburgo 45

Países Bajos 605

Austria 520

Portugal 450

Finlandia 170

TOTAL UE-11 12 990

Capítulo VIII

Desarrollo de la estructura

estadística


El principal objetivo del trabajo estadísticodel BCE es la elaboración y desarrollo de lasestadísticas de la zona del euro, que sirven debase a la puesta en practica de la políticamonetaria única del Eurosistema, requeridapor el Tratado constitutivo de la ComunidadEuropea (Tratado). Dicho trabajo se lleva acabo en colaboración estrecha con los BCN,que son los que recopilan los datos de losdistintos agentes.

Estadísticas monetarias y bancarias,tipos de interés y emisiones de valores

En diciembre de 1998, el BCE publicó porprimera vez los datos del balance consoli-dado del sector Instituciones FinancierasMonetarias (IFM) y las estadísticas monetariasque se derivan de este documento contable.Desde entonces, estas estadísticas se publicanmensualmente en el mes siguiente al que serefieren los datos. A lo largo de 1999continuó el proceso de desarrollo de lasestadística. Así, en marzo de 1999, con datosreferidos a febrero, se calculó por primeravez el crecimiento de los agregadosmonetarios a partir de los flujos; es decir,después de haber ajustado éstos de lasreclasificaciones, revalorizaciones y otroscambios que, en sentido estricto, no se debena operaciones. Hasta esa fecha, las tasas decrecimiento se calculaban sobre las series desaldos en circulación. Al mismo tiempo, sedispuso de las variaciones del balanceconsolidado de las IFM en forma de flujos.Desde finales de junio de 1999, con datosreferidos a mayo y provisionales, se disponede los tres agregados monetarios M1, M2 yM3, en términos desestacionalizados. Losdatos del balance sirven también para calcularla necesidad de reservas mínimas de lasentidades de crédito.

Trimestralmente, las IFM remiten informaciónmás detallada sobre su actividad por sectores,monedas y plazos de vencimiento ydeterminados datos adicionales sobre loscréditos por finalidades. En el Boletín mensualdel BCE de abril de 1999 se inició lapublicación de un conjunto reducido de datos

trimestrales. Desde entonces se ha ampliadosu cobertura y algunas series históricas.

La “Lista de IFM” se actualiza mensualmente yse publica en la dirección del BCE de Internet,para cumplir con la obligación de manteneruna aplicación consistente de la definición deIFM en la zona del euro (y también en laUnión Europea).

El BCE publicó por primera vez datos sobreemisiones de valores en noviembre de 1999.Estos datos se refieren a emisiones nuevas,amortizaciones, emisiones netas realizadaspor residentes en la zona del euro, separandoeuros y otras monedas; emisiones de noresidentes en dicha zona denominadas eneuros y saldos vivos.

Asimismo, desde principios de 1999, el BCEpublica un conjunto de tipos de interés delmercado monetario y de rendimientos de ladeuda pública de la zona del euro, así comovarios tipos de interés de los depósitos y loscréditos aplicados por las IFM a su clientela.No obstante, hay que señalar que losmercados bancarios al por menor en la zonadel euro están aún muy fragmentados, por loque los datos sobre los tipos de interés en losdistintos países de esta zona no sontotalmente comparables. Por esto, los tiposde interés resultantes deben utilizarse,principalmente, para analizar la evolución deestos a lo largo del tiempo y no sus niveles.

En 1999 se han iniciado los trabajos paramejorar la comparabilidad de las estadísticassobre tipos de interés de las entidades decrédito aplicados a la clientela. La conclusiónde tales trabajos puede llevar tiempo y sedesarrollará en paralelo con la cada vez mayorintegración de los mercados financieros al pormenor de la zona del euro. Será necesariotambién mejorar las estadísticas sobreemisiones de valores. Habrá que acudir ainformación complementaria, que no puedeobtenerse de los balances de las IFM, como enel caso de la obtención de datos sobre lostenedores de instrumentos negociablesemitidos por IFM. En la mayoría de los mesesha sido preciso realizar revisiones en las


estadísticas monetarias y de valores, aunque,de la experiencia adquirida en el tratamientode los balances de las IFM, que se vienenelaborando hace más tiempo, se deduceque estas revisiones irán disminuyendo amedida que el sistema vaya estabilizándose.Finalmente, está comenzando a abordarse laelaboración de estadísticas de institucionesfinancieras no monetarias, en especial deinstituciones de inversión colectiva, y deoperaciones con derivados financieros.

Estadísticas de balanza de pagos y de la posición de inversión internacional(incluidas las reservas), y tipos de cambioefectivos

En abril de 1999, se publicaron los primerosagregados mensuales de las principalesrúbricas de la balanza de pagos de la zona deleuro, con datos denominados en ECU, en unaserie cuya primera observación data de enerode 1998. Las primeras cifras trimestrales, másdetalladas, se publicaron en septiembre de1999. Los primeros datos de la posición(neta) de inversión internacional (p.i.i.) de lazona del euro, referidos al final de 1997 y1998, se publicaron en el Boletín mensual delBCE de diciembre de 1999.

Los conceptos y definiciones seguidos en lasestadísticas de balanza de pagos y de laposición de inversión internacional son, engeneral, los de la quinta edición del Manual deBalanza de Pagos del FMI de octubre de 1993,aunque se aceptan algunas desviaciones en lasestadísticas mensuales, para hacer posible elcumplimiento de los estrechos plazosestablecidos. Los Estados miembros handedicado muchos esfuerzos a la consecuciónde la mayor armonización posible, antes de lapublicación de los primeros datos. Sinembargo, las revisiones observadas en algunosEstados miembros indican que el procesotodavía está incompleto, por lo que losesfuerzos para mejorar la calidad de los datoshabrán de continuar en el año 2000. El BCE hatomado parte activa, en cooperación con la

Comisión Europea (Eurostat), los BCN y losinstitutos de estadística, en el análisis de lasdiscrepancias en las estadísticas de la balanzade pagos.

Las cuentas de inversión de cartera y de“otras inversiones” presentan el mayordesafío para los productores de lasestadísticas de la balanza de pagos y de laposición de inversión internacional. Una delas mayores dificultades, con repercusiones entoda la cuenta financiera, es el registro de lastenencias de valores negociables, con losdetalles necesarios.

Las reservas internacionales del Eurosistemase están publicando, junto con los datos de labalanza de pagos, desde abril. Estos datosincluyen los activos en divisas convertibles delEurosistema frente a no residentes del áreaeuro, el oro monetario, los derechosespeciales de giro y las posiciones de reservaen el FMI. Los activos en divisas convertiblesfrente a residentes de la zona del euro – porejemplo, depósitos en monedas distintas deleuro colocados en bancos situados en losEstados miembros – se publican por separado,pero no se incluyen en las reservasinternacionales. Se han hecho los trabajospreparativos para la publicación, a partir demarzo del año 2000, de las reservasinternacionales del Eurosistema de acuerdocon el nuevo modelo establecido por el FMI yel BPI.

En los primeros meses de la tercera fase de laUnión Económica y Monetaria (UEM), el BCEutilizó una medida del tipo de cambio efectivodel euro elaborada por el BPI. Desde octubrede 1999, el BCE ha publicado su propio índice,calculado como media geométrica ponderadade los tipos de cambio bilaterales del eurofrente a las monedas de los trece países,teniendo en cuenta el comercio bilateralcomo la competitividad en tercerosmercados. Un índice mensual “real” introducelos ajustes debidos a cambios en los preciosde consumo en el área del euro y en lospaíses competidores.


Cuentas financieras

El BCE está diseñando estadísticas de cuentasfinancieras en términos de flujos financieros yde balances de activos financieros y depasivos en circulación para complementar elanálisis monetario y los trabajos deinvestigación. Las fuentes principales paraobtener estos datos serán el balanceconsolidado de las IFM, la balanza de pagos ylas estadísticas de valores; las estadísticasfinancieras del sector administracionespúblicas de los países de la zona del euro; y lascuentas financieras nacionales elaboradas conla metodología del Sistema Europeo deCuentas 1995 (SEC/95), que constituyen unpotente instrumento para lograr laarmonización.

Actualmente, el BCE publica datos anualesreferidos al ahorro, la inversión y lafinanciación de los sectores privados nofinancieros de la zona del euro, obtenidos delas cuentas de capital y financieras nacionales.No obstante, el objetivo es elaborar talesestadísticas a partir de las fuentestrimestrales de la zona del euro citadas yhaciendo el mejor uso posible de las cuentasfinancieras nacionales.

Estadísticas económicas

Según el Tratado de la UE, el principal objetivodel BCE es mantener la estabilidad de precios.La medida de precios que se utiliza para estepropósito es el Índice Armonizado de Preciosde Consumo (IAPC) de la zona del euro. ElBCE emplea también una amplia gama dedatos económicos para realizar unavaloración fundada del panorama sobre laevolución de los precios y los riesgos para suestabilidad en la zona euro. Por lo tanto, elBCE está muy interesado en disponer deestadísticas de calidad sobre precios y costes,cuentas nacionales, mercado de trabajo eindicadores económicos en general. Tambiénutiliza datos de encuestas de naturalezacualitativa. En lo que concierne al uso de

estos datos para respaldar la instrumentaciónde la política monetaria, la frecuencia y undesfase reducido son elementos importantespara su calidad.

Respecto al IAPC se han conseguidoprogresos importantes. Su cobertura se haextendido para incluir los sectores de salud,educación y protección social, aunque no sedispone de series históricas para estosnuevos epígrafes. Está por resolver eltratamiento que debe darse al gasto envivienda ocupada por sus propietarios.

La Comisión Europea (Eurostat) elabora tresestimaciones del PIB trimestral de la zona deleuro transcurridos 70, 100 y 120 días desde elperíodo de referencia. Es preciso realizarestimaciones puesto que no todos los paísesde la zona del euro elaboran cuentastrimestrales. La implantación del SEC/95 estárevistiendo mayores dificultades de las que seesperaban. Muchos países de la zona del eurono disponen aún de algunos indicadores, enparticular, de los relativos al mercado detrabajo, lo cual impide elaborar agregadospara dicha zona conceptualmenteconsistentes con las cuentas nacionales. Lafalta de datos de empleo y costes laboralespara la zona del euro afecta a los indicadoresque se obtienen a partir de ellos, tales comolos costes laborales unitarios.

La Comisión Europea publica variosindicadores a corto plazo referidos a la zonadel euro, en particular la producciónindustrial y los precios industriales. Lamayoría de los indicadores no incluyen todoslos países de esta zona y se basan enestimaciones. El desfase en la disponibilidadde los datos se ha reducido en 1999. Laaplicación plena del Reglamento del Consejode la UE sobre estadísticas de corto plazo(1998) se demorará algunos años debidoa las cláusulas de derogación. El BCEutiliza encuestas sobre la confianza de lasempresas y de los consumidores realizadaspor la Comisión Europea con periodicidadmensual.


Cooperación con la Comisión Europea

El BCE es responsable de las estadísticasmonetarias y bancarias referidas al espacioeuropeo; esta institución comparteresponsabilidad con la Comisión Europea(Eurostat) en las estadísticas de balanza depagos, posición de inversión internacional ycuentas financieras. En lo concerniente aprecios y costes y a otras estadísticas econó-micas, la responsabilidad es de la ComisiónEuropea. La división de responsabilidadesestablecida ha funcionado satisfactoriamenteen 1999.

Cooperación con institucionesinternacionales

Según el artículo 5.1 de los Estatutos delSEBC, el BCE debe cooperar estrechamentecon los organismos internacionales en lorelativo a temas estadísticos. En 1999, estacooperación, principalmente con el BPI y elFMI, ha sido muy estrecha en las áreas de

balanza de pagos, reservas internacionales,emisiones de valores (el BPI es la fuente dedatos de las emisiones denominadas en euros,realizadas por no residentes en la zona deleuro) y en lo relativo al uso internacional deleuro.

Estadísticas de los Estados miembros que no pertenecen a la UEM

Se encarece a todos los Estados miembros dela UE para que lleven a cabo la preparaciónestadística necesaria para su participación enla tercera fase de la UEM. En la práctica, elBCE recibe un conjunto de datos muycompleto de los Estados miembros noparticipantes. Estos datos se utilizan pararealizar un seguimiento de su evolucióneconómica y financiera. No obstante, laintegración de las estadísticas de estos paísescon las de la zona del euro requerirá untrabajo intensivo con el país o países encuestión durante el período precedente a laampliación de la zona del euro.

Capítulo IX

Otras tareas y actividades


El apartado 4 del artículo 105 del Tratado y elartículo 4 de los Estatutos del SEBC disponenque el BCE sea consultado por el Consejo dela UE o por las autoridades nacionalesresponsables, según corresponda, acerca decualquier propuesta de acto comunitario oproyecto de disposición legal nacional queentre en el ámbito de sus competencias.

La Decisión del Consejo CE/98/415, de 29 dejunio de 1998, establece los límites ycondiciones de las consultas de lasautoridades nacionales acerca de losproyectos de disposiciones legales.

Además, las autoridades nacionales puedenconsultar de forma voluntaria al BCE sobreproyectos de disposiciones legales dirigidos atrasponer las Directivas de la CE que entren

en el ámbito de competencias de dichainstitución.

En 1999, se formularon un total de 22consultas, de las cuales tres se referían a actosjurídicos comunitarios y 19 a proyectos dedisposiciones legales nacionales relativos amaterias que entraban en el ámbito decompetencias del BCE. El número deconsultas fue menor que el correspondiente a1998, año en el que se produjeron 64consultas, ya que la legislación sobre losestatutos de los BCN y sobre la introduccióndel euro fue aprobada con anterioridad aenero de 1999.

El recuadro siguiente resume las consultasformuladas en 1999.

1 Funciones consultivas

Recuadro 7

Procedimientos de consulta durante 1999

Nº Origen Materia

1 España Trasposición de la Directiva 98/26/CE, de 19 de mayo de 1998, sobre la

firmeza de la liquidación en los sistemas de pago y de liquidación de

valores (“Directiva sobre la firmeza de la liquidación”)

2 Italia Enmiendas a la ley de introducción del euro

3 Italia Producción y emisión de moneda metálica

4 Grecia Desmaterialización de las acciones del Banco de Grecia

5 Austria Autoridad supervisora bancaria

6 Comisión Europea Normas detalladas para la aplicación del Reglamento (CE) nº 2494/95

del Consejo relativo a los criterios mínimos para el tratamiento de los

seguros en el índice armonizado de precios de consumo1

7 Austria Trasposición de la Directiva CE/97/5, de 27 de enero de 1997, relativa a

las transferencias transfronterizas y de la Directiva sobre la firmeza de la

liquidación

8 Comisión Europea Enmienda al Reglamento (CE) nº 2214/96 de la Comisión relativo a los

subíndices del índice armonizado de precios de consumo2

9 Suecia Trasposición de la Directiva sobre la firmeza de la liquidación

10 Alemania Tercera ley sobre la introducción del euro

1 DOCE C 252, 3.9.1999, p.42 DOCE C 285, 7.10.1999, p.14


De conformidad con lo dispuesto en elartículo 237 D (antiguo artículo 180 D) delTratado constitutivo de la ComunidadEuropea (el Tratado), el BCE tieneencomendada la tarea de supervisar elcumplimiento por parte de los quince BCNde la UE, de las obligaciones que se derivan delos artículos 101 y 102 (antiguos artículos 104y 104 A) del Tratado y de los Reglamentos(CE) nº 3603/93 y 3604/93 del Consejo. Conarreglo al artículo 101, queda prohibida laautorización de descubiertos o la concesiónde cualquier otro tipo de créditos por el BCEy por los BCN en favor del sector público de

los Estados miembros y de instituciones uorganismos comunitarios, así como laadquisición directa de instrumentos de deudapor el BCE o los BCN. De acuerdo con elartículo 102, queda prohibida cualquiermedida, que no se base en consideracionesprudenciales, que establezca un accesoprivilegiado a las entidades financieras para elsector público de los Estados miembros y lasinstituciones u organismos comunitarios. Alinicio de la segunda fase de la UEM, estafunción de supervisión fue asignada alInstituto Monetario Europeo. Desde el 1 dejunio de 1998, el BCE es responsable de

11 Consejo de la UE Normas detalladas para la aplicación del Reglamento (CE) nº 2494/95

del Consejo relativo a los criterios mínimos para el tratamiento de los

productos de los sectores de sanidad, educación, y protección social en

el índice armonizado de precios de consumo3

12 Irlanda Ley de derechos de autor y similares

13 Países Bajos Protección de las entidades de crédito y de otras instituciones financieras

frente a los perjuicios derivados del cierre de los sistemas de pago y de

liquidación de valores el 31 de diciembre de 1999

14 Portugal Proyecto de ley que atribuye al Banco de Portugal las competencias de:

(i) producir e imprimir papel moneda y otros documentos de seguridad,

(ii) distribuir billetes y (iii) establecer servicios relacionados con la

consecución de dichas actividades

15 Portugal (i) Marco legal de las entidades de crédito e instituciones financieras en

lo que se refiere al Fondo de garantía de depósitos y (ii) actividades del

Fondo de garantía de depósitos

16 España Régimen de ingreso en el Tesoro Público de los beneficios del Banco de

España

17 Luxemburgo Obligaciones contractuales del sector financiero con vencimiento el

31 de diciembre de 1999

18 Grecia Modificaciones a los Estatutos del Banco de Grecia

19 Luxemburgo Trasposición de la Directiva relativa a la firmeza de la liquidación

20 Francia Estatutos y función del IEDOM (Institut d´emission des départements

d’outre-mer)

21 Francia Estatutos y función del IEDOM

22 Luxemburgo Estadísticas de balanza de pagos

3 DOCE C 324, 12.11.1999, p.11

2 Cumplimiento de las prohibiciones relativas a la financiaciónmonetaria y al acceso privilegiado

El 1999, el SEBC dedicó considerablesesfuerzos y recursos a garantizar unatransición al año 2000 sin grandes incidentes.Puesto que el problema del año 2000 tiene suorigen en los sistemas informáticos, la mayorparte del trabajo inicial se encaminó a lograrla adaptación de dichos sistemas, prestandoespecial atención tanto a los sistemasnecesarios para la ejecución de la políticamonetaria como al sistema TARGET.

Verificación y rectificación

Se elaboró un inventario de todo el softwarey el hardware utilizado por el BCE y por cadauno de los BCN. Allí donde se consideróconveniente, se modernizaron los sistemas yse instalaron versiones de software adaptadasal año 2000. El BCE y cada uno de los BCN seencargaron, de forma individualizada, derealizar una serie de pruebas en sus sistemasinternos, con objeto de comprobar que los

sistemas reconocían correctamente las fechasdel siglo XXI. Además de las pruebas deadaptación de su sistema interno, el BCEefectuó la comprobación inicial de lossistemas para el conjunto del SEBC, en lamedida en que ello fue posible dentro de unentorno cerrado en la propia institución. Deeste modo, en los primeros meses de 1999 severificó la adaptación al año 2000 de todos loscomponentes individuales de los sistemasinformáticos para el conjunto delEurosistema.

Posteriormente, se llevaron a cabo una seriede pruebas bilaterales entre el BCE y todoslos BCN de la zona del euro, así como conotros BCN no pertenecientes a la misma yque decidieron participar. Estas pruebas serealizaron en entorno simulado del año 2000,pero utilizando la infraestructura del SEBC,para verificar el funcionamiento operativocontinuado de las aplicaciones. En sutranscurso, solo se descubrió un número muy


supervisar el cumplimiento, por parte de losBCN, de las obligaciones que les incumben,mientras que la Comisión Europea lo es delcumplimiento de las disposicionesmencionadas por parte de los Estadosmiembros.

Para el Eurosistema es de suma importanciaque se respeten, en cualquier circunstancia,las mencionadas disposiciones del Tratado ylos Reglamentos del Consejo que lasdesarrollan. La financiación monetaria de lasadministraciones e instituciones públicas, asícomo cualquier forma de acceso privilegiadoa las entidades financieras, generaríanexpectativas inflacionistas, mermandoseriamente la credibilidad de la políticamonetaria única. Otra de las consecuenciaspodría ser un menor estímulo para llevar acabo los programas necesarios desaneamiento presupuestario en los países dela zona del euro, al proporcionar a los Estadosun modo fácil de satisfacer su necesidad definanciación.

El BCE supervisa, asimismo, las adquisicionesde instrumentos de deuda del sector públiconacional y del de otros Estados miembrosrealizadas por los BCN en el mercadosecundario. A tenor de lo dispuesto en elReglamento (CE) nº 3603/93 del Consejo, lasadquisiciones de instrumentos de deuda delsector público en el mercado secundario nodeben servir para eludir el objetivo delartículo 101 del Tratado. Tales adquisicionesno deberán constituir una forma definanciación monetaria indirecta del sectorpúblico.

En conjunto, la información proporcionadapor los BCN al BCE parece indicar que lasdisposiciones recogidas en los artículos 101 y102 del Tratado y en los Reglamentos deConsejo han sido, en general, respetadasdurante el período considerado. En el cursode la transición al nuevo sistema, han surgidoalgunos problemas técnicos y algunos fallosde menor importancia, que están siendocorregidos.

3 La transición al año 2000


reducido de problemas relacionados con elaño 2000. En los pocos casos en los que sedetectaron problemas de adaptación, seprocedió a realizar las rectificacionesoportunas, y hacia finales del verano de 1999,se confirmó que todos los sistemas esencialesdel BCE y del SEBC estaban adaptados alaño 2000.

De conformidad con otras actividades deadaptación al año 2000 del SEBC, el sistemaTARGET se sometió a un intenso periodo depruebas. El enfoque utilizado se basó en losprocedimientos de comprobación que habíandemostrado su efectividad en las pruebasrealizadas con TARGET antes de su puesta enmarcha el 4 de enero de 1999.Tras finalizarsecon éxito las pruebas individuales de loscomponentes nacionales y de las conexionesal servicio S.W.I.F.T. FIN, se efectuaronpruebas “entre sistemas”, en las que lossistemas de los BCN y del BCE ensayaron unasesión diaria completa en un entornosimulado del año 2000. Durante esta segundafase, una serie de entidades de créditointervinieron en la verificación del sistemanacional de liquidación bruta en tiempo realde cada país. Por último, el sábado 25 deseptiembre de 1999 se llevó a cabo unaprueba sobre la adaptación del sistemaTARGET al año 2000. En un ensayo general deuna sesión diaria completa en un entornosimulado del año 2000, varios centenares deentidades de crédito demostraron sucapacidad para realizar operaciones de envíoy recepción de pagos transfronterizos através de TARGET. En varios países, tambiénse verificó el funcionamiento de los sistemasde pagos internos, en colaboración conterceros.

Al mismo tiempo, se efectuaron pruebas conel modelo de corresponsalía entre bancoscentrales, que es un sistema que permite lautilización de activos de garantía de formatransfronteriza, con el fin de cubrir lasnecesidades de estos activos originadas porlas operaciones de política monetaria y porlos sistemas de pagos. En las pruebasrealizadas no se detectó ningún problema.

Como parte de sus funciones de supervisión,el SEBC efectuó también un seguimiento delos avances producidos en otros sistemas degrandes pagos y en los sistemas másimportantes de pequeños pagos de la UE y, enconcreto, en aquellos que liquidan sus saldosde fin del día a través de TARGET. Alintroducir la estrategia de TARGET para elaño 2000 como norma, se establecieron unosprocedimientos de recogida de informaciónpara cada país, para verificar que todos lossistemas de pagos hubieran concluido suspruebas internas a finales de abril de 1999,y las pruebas multilaterales, a finales de juliode 1999.

Una vez finalizadas las verificaciones y lasrectificaciones, el BCE evitó introducircambios desde el 1 de octubre de 1999 hastael 1 de marzo de 2000, para asegurarse deque sus sistemas permanecieran estabilizadosen una situación de adaptación al año 2000.

Otras medidas preventivas

El 31 de marzo de 1999, el BCE anunció sudecisión de cerrar el sistema TARGET el 31de diciembre de 1999, con el fin de limitar lastransacciones en esa fecha y de permitir quelas entidades bancarias realizasen lasoperaciones de cierre de ejercicio ygenerasen copias de seguridad completas detodos los sistemas pertinentes, antes del pasoal año 2000. En consonancia con esta medida,el BCE también contribuyó a que los Estadosmiembros promovieran la adopción demedidas legislativas, mediante la presentaciónde un comunicado que fue aprobado por losministros de Finanzas el 17 de abril de 1999.El comunicado instaba a los Estadosmiembros a asegurarse, por los medios queconsiderasen adecuados, de que, al igual queen un día festivo normal, el cumplimiento decualesquiera obligaciones contractualesasumidas por las entidades de crédito u otrosagentes de los mercados financieros novenciese ni fuese exigible el 31 de diciembrede 1999, al menos en lo referente atransacciones en euros.


Además de estas intensas actividades internasde adaptación, el BCE analizó también elimpacto que podría tener la transición al año2000 en la zona del euro. Como consecuenciade este ejercicio, se concluyó que eraimprobable que las implicaciones económicasy monetarias de la transición al año 2000fuesen de relevancia para la estrategia depolítica monetaria a medio plazo del BCE.Aunque el BCE no veía la necesidad de que elpúblico tuviese en su poder, durante elperiodo de transición, un volumen de billetessuperior al normalmente requerido losúltimos días del año, los BCN tomaron lasmedidas necesarias para que la cantidad debilletes disponible fuera suficiente para hacerfrente a cualquier demanda extraordinariapor motivos de precaución.

Por otra parte, el BCE evaluó cuidadosamentela idoneidad del marco operativo de la políticamonetaria del Eurosistema para la transiciónal año 2000. El Eurosistema anunció en agostode 1999 que no consideraba necesariointroducir ningún cambio sistémico en sumarco operativo como consecuencia del pasoal año 2000. De hecho, el diseño efectuadodesde el principio permite la introducción detodas las adaptaciones técnicas que sejuzguen pertinentes para conseguir unaflexibilidad máxima en la ejecución de lapolítica monetaria. El marco operativo delEurosistema ya incorporaba mecanismosdiseñados para acomodar cualquier nivel dedemanda de liquidez por parte de losparticipantes en el mercado. Por todo ello, elúnico cambio técnico de importancia menor,anunciado por el BCE el 23 de septiembre de1999, fue la no iniciación ni vencimiento deninguna operación principal de financiación enla primera semana del 2000. Para ello, seamplió a tres semanas el plazo de vencimientode las dos últimas operaciones principales definanciación de 1999. Otra medida adicional,destinada a contribuir a que la transición alaño 2000 en los mercados de dinero serealizara sin contratiempos, fue el aumentodel volumen adjudicado en las tres últimasoperaciones de financiación a más largo plazode 1999, desde el nivel previo de 15 mm a 25mm de euros.

Asimismo, se examinaron los acuerdosjurídicos firmados por el BCE y, cuando seconsideró necesario, se actualizaron paragarantizar su efectividad en cualquier año delsiglo XXI.

En cualquier caso, el BCE no descartó laposibilidad de la aparición de problemasimprevistos que pudieran afectar alfuncionamiento fluido de sus sistemas. En estecontexto, y como medida de precaución, elBCE examinó los procedimientos decontingencia desarrollados para la intro-ducción del euro, con el fin de asegurar suviabilidad en caso de que surgiera algúnproblema durante la transición al año 2000.Asimismo, se prepararon procedimientos deemergencia para que, en caso de necesario, elpersonal del BCE pudiera realizar lasactividades fundamentales fuera de la sede.Afortunadamente, los sistemas del SEBC nomanifestaron ningún problema en su paso alaño 2000, por lo que no hubo que activarningún procedimiento de contingencia yemergencia.

Infraestructura de comunicaciones

A lo largo de 1999, los distintos Comités delSEBC destinaron recursos considerables a lospreparativos para el año 2000. Con el fin degarantizar la coherencia general de dichospreparativos dentro del SEBC, el Consejo deGobierno decidió crear un Comité decoordinación del SEBC para el año 2000,constituido por los coordinadores para el año2000 de los BCN. El Comité era responsablede la coordinación entre las instituciones delSEBC y entre este y los organismos inter-nacionales directamente involucrados en lascuestiones relacionadas con el año 2000. Susprincipales cometidos incluían el análisis de laviabilidad e idoneidad de las medidas decontingencia y de los procedimientos para suaplicación, así como la definición de unosobjetivos, cuyo cumplimiento deberíacontrolarse antes, durante y después de latransición al año 2000.


El Comité de coordinación para el año 2000del SEBC constituyó el núcleo de unainfraestructura de comunicaciones eficienteentre el BCE y los BCN, establecidaespecíficamente para supervisar el periodo detransición. Mediante un intercambio periódicode información relativa a los sistemas einfraestructuras internas del SEBC y a losmercados financieros de la zona del euro, elComité se mantuvo permanentemente altanto de la situación de los sistemas delSEBC, para poder detectar cualquier posibleproblema desde su inicio. El BCE y los BCNintercambiaron también información con elConsejo conjunto para el año 2000 del Bancode Pagos Internacionales, con el fin decontribuir a atenuar los riesgos no solo en el

ámbito del Eurosistema, sino también a nivelinternacional. El procedimiento arbitradofuncionó de forma muy eficiente.

Para asegurarse de que cualquier problemaimprevisto pudiera resolverse de formaefectiva y eficiente, un número considerablede empleados del BCE y de los BCNtrabajaron durante el fin de semana de latransición. Los cuidadosos preparativosllevados a cabo en 1999 se vieronrecompensados, ya que las actividadesefectuadas, tanto durante el fin de semanacomo al inicio de las operaciones el 3 deenero de 2000, se desarrollaron sinproblemas.

De conformidad con el apartado 2 delartículo 109 l del Tratado y del artículo II delReglamento (CE) nº 1969/88 del Consejo, de24 de junio de 1988, el BCE continuó lagestión de las operaciones de endeudamientoy de crédito realizadas por la ComunidadEuropea a través del mecanismo de ayudafinanciera a medio plazo.

En 1999, el BCE recibió las cantidadesadeudadas en concepto de intereses de los

préstamos vivos concedidos al único país quepermanecía como deudor (Italia) y reembolsólas cantidades correspondientes a los paísesacreedores frente a la Comunidad Europea.El saldo pendiente de las operaciones depréstamo de la Comunidad a Italia, a 31 dediciembre de 1998, ascendía a 2.483 millonesde euros, el mismo saldo que a 31 dediciembre de 1999.

4 Gestión de las operaciones de endeudamiento y de crédito de la Comunidad Europea

Capítulo X

Información al público y rendición

de cuentas


1.1 Objetivos de la política decomunicación

Utilizando un amplio conjunto deinstrumentos de comunicación, el BCE tratade mantener informado al público sobre susobjetivos y tareas, así como de explicar lasrazones de sus acciones. De esta forma, elBCE contribuye al cumplimiento de losobjetivos de la política de comunicación delEurosistema, que son ampliar la comprensiónde la política monetaria y, con ello, fomentarla aceptación de las políticas del Eurosistemapor parte del público, en la zona del euro yfuera de ella. Otro objetivo de la política decomunicación es lograr que se conozca yentienda mejor el funcionamento del SEBC.

El BCE está sujeto a los principios deapertura, transparencia y rendición decuentas. Con este fin, proporcionainformación detallada sobre su análisis de laevolución de la economía de la zona del euroy de los mercados financieros a diversosdestinatarios. La difusión de la información seorganiza con vistas a asegurar un trato igual yno discriminatorio de los distintos países ymedios de comunicación.

Los BCN del SEBC desempeñan una funciónimportante en el logro de los objetivos de lapolítica de comunicación del SEBC.

Los Estatutos del SEBC proporcionan algunaguía sobre la política de comunicación. Deacuerdo con los mismos, el BCE debeelaborar un informe sobre las actividades delSEBC, con periodicidad al menos trimestral.Asimismo, el BCE debe presentar alParlamento Europeo, al Consejo, a laComisión, así como al Consejo Europeo,un informe anual sobre las actividades delSEBC y sobre la política monetaria del añoanterior y del año en curso. Además, elBCE tiene la obligación de publicar semanal-mente el estado financiero consolidado delEurosistema.

1.2 Los instrumentos de comunicación

En la práctica, el BCE se ha comprometido acumplir con creces las exigencias comentadasanteriormente. El presidente y el vice-presidente del BCE explican regularmentelas razones que avalan las decisiones delConsejo de Gobierno en una conferencia deprensa que tiene lugar inmediatamentedespués de la primera reunión de cada mesdel Consejo de Gobierno. El comunicadopreliminar de esta conferencia de prensa seenvía a la prensa y, simultáneamente, sepublica en la dirección del BCE en Internet(http//www.ecb.int.); también se encuentra enlas websites de los BCN del Eurosistema. Estapráctica tiene la ventaja de presentar, nadamás terminar cada reunión, la evaluación queel Consejo de Gobierno realiza de lasituación económica, indicando las principalesrazones en que se basan sus decisiones.

El Boletín mensual del BCE, que se publicauna semana después de la primera reunióndel Consejo de Gobierno de cada mes en losonce idiomas oficiales de la Comunidad,proporciona más información relativa a lavaloración del Consejo de Gobierno sobre lasituación económica y sobre las perspectivasde evolución de los precios.

El Boletín mensual del BCE pretende ser unvalioso instrumento para los observadores dela política monetaria única de la zona deleuro, ya sean analistas financieros,economistas académicos o representantes delos medios de comunicación. La circulaciónde esta publicación excede los 80.000ejemplares, sin incluir el número de accesos ala misma a través de las direcciones del BCE ode los distintos BCN en Internet.

Asimismo, el BCE publica una serie dedocumentos de trabajo, con objeto dedifundir los resultados de las investigacionesrealizadas en el seno del BCE entre lascomunidades académica y financiera en

1 La política informativa del BCE y sus instrumentos


general. Las materias que se abordan en laserie Working Papers reflejan los temas quese consideran de mayor relevancia para elEurosistema.

El BCE ha publicado también, en el periodoque abarca el presente Informe, un conjuntode informes sobre temas concretos, dirigidosa un público profesional. La lista completa dedocumentos publicados por el BCE puedeencontrarse en un anexo del presenteInforme Anual. El Compendium: recopilaciónde instrumentos jurídicos, junio de 1998 – mayode 1999, publicado en octubre de 1999,proporciona un conjunto completo ysistemático de todos los instrumentosjurídicos publicados por el BCE.

El BCE ha publicado un folleto, destinado alpúblico, en el que se describen los billetesy monedas en euros. Este folleto está dis-ponible en los once idiomas oficiales de laComunidad.

Además, los medios de comunicación demasas, como periódicos, revistas, radio ytelevisión, son importantes intermediarios enel terreno de la comunicación con el público.Los medios de comunicación europeos handemostrado un gran interés en las políticasdel Eurosistema y en los resultados de lasdeliberaciones del Consejo de Gobierno. Losmiembros de dicho Consejo se han esforzadopor responder a este interés, concediéndolesun gran número de entrevistas. Asimismo, lasdeclaraciones de los miembros del Consejode Gobierno han dado lugar a numerososartículos, tanto en la prensa europea como enla internacional.

Junto con un amplio conjunto depublicaciones y comunicados de prensa, ladirección del BCE en Internet pone adisposición del público un gran número dediscursos de los miembros del ComitéEjecutivo. En dicha dirección puede

encontrarse también información general yun amplio conjunto de estadísticas sobre laeconomía de la zona del euro.

Asimismo, la dirección del BCE en Internetproporciona enlaces con las websites de todoslos bancos centrales nacionales de la UE, enlas que gran parte de la información estádisponible en los idiomas respectivos. Con lacreciente importancia adquirida por Internetcomo instrumento de comunicación, laimportancia de la dirección del BCE enInternet sigue aumentando. El número de“visitas” (acceso a una o más páginas por elmismo ordenador durante una sesión) a ladirección del BCE en Internet, confirma que lademanda de información por esta vía esconsiderable. En 1999, dicha cifra osciló entre20.000 y 40.000 por semana, con máximosen las semanas en las que se celebraronconferencias de prensa o en las que sepublicaron documentos importantes.

Un rasgo característico de este instrumentode comunicación es el efecto multiplicadorque genera la distribución de documentos delBCE a través de otras direcciones de Internet.Este efecto es imposible de cuantificar, perono debería subestimarse.

Los esfuerzos de descripción y explicaciónde la política monetaria del Eurosistema noresultarían completos sin los contactospersonales entre el equipo del BCE ycreadores y difusores de opinión comoprofesores y estudiantes de Economía, deAdministración de Empresas y de Derecho,así como los de otras áreas académicasrelevantes. Con este fin, el BCE recibe gruposde visitantes casi todos los días del año. En1999, el número total de visitantes excediólos 10.000. Dichos visitantes vienen de todoel mundo, aunque, naturalmente, se recibe unmayor número de grupos provenientes de lospaíses de la UE.


2.1 Independencia del Banco Centraly rendición de cuentas en la Unión Económica y Monetaria

La independencia institucional de los bancoscentrales permite a los responsables de lapolítica monetaria centrarse en garantizar laestabilidad de precios de forma duradera ycreíble, sin tener que verse afectados porconsideraciones políticas a corto plazo. Unvoluminoso cuerpo de análisis teórico,apoyado por una evidencia empíricaconsiderable, apoya la tesis de que laindependencia del banco central conduce aun mejor diseño y puesta en práctica de lapolítica monetaria y, por consiguiente, a unosprecios más estables. En consecuencia, se haconcedido la independencia a los bancoscentrales en un gran número de países detodo el mundo. Este es el modelo queencuentra su reflejo también en el marcoinstitucional del Eurosistema, tal como seestablece en el Tratado. El Tratado estipulaque, en el ejercicio de sus competencias y enel cumplimiento de las funciones y deberesque le han sido encomendados, ni el BCE, nininguno de los once BCN de la zona del euro,ni ninguno de los miembros de sus órganosrectores pedirán ni aceptarán instruccionesde las instituciones u organismoscomunitarios, de gobierno alguno de losEstados miembros, ni de ningún otroorganismo. Además, el Tratado exige que lasinstituciones y órganismos comunitarios y losgobiernos de los Estados miembros secomprometan a respetar este principio,absteniéndose de tratar de influir en losórganos rectores del BCE o de los BCN en elejercicio de sus funciones.

Para mantener la legitimidad democrática, unbanco central independiente debe estarsujeto a la rendición de cuentas por sugestión. Para ello, se ha de crear unaestructura que permita que el público y losorganismos políticos competentes efectúenun seguimiento de esta institución indepen-diente, una evaluación del cumplimiento delas funciones que le han sido confiadas, así

como si su actuación recae dentro del ámbitode su responsabilidad. Lo anterior requiere, asu vez, una definición clara y precisa de loscorrespondientes mandatos. De este modo,las decisiones y actividades de lasinstituciones pueden evaluarse en relacióncon un marco normativo específico. Allídonde el mandato incluya más de un objetivo,resulta esencial que se establezcanclaramente las prioridades entre dichosobjetivos. El cumplimiento o inclumplimientode cada función debe evaluarse en relacióncon los resultados observables de su política.

El objetivo prioritario del Eurosistema es elmantenimiento de la estabilidad de precios enla zona del euro. Este objetivo es la referenciaúltima respecto de la que debe evaluarse elcomportamiento del Eurosistema. El BCE hahecho pública una definición cuantitativa de laestabilidad de precios que especifica, entérminos precisos, el patrón respecto del cualha de medirse el comportamiento delEurosistema, facilitando así la rendición decuentas.

2.2 El papel del Parlamento Europeo enla exigencia de rendición de cuentasal BCE

El Tratado proporciona varias vías para laimplantación de la rendición de cuentas delBCE. Como se ha mencionado anteriormente,el BCE está sujeto a estrictas exigenciasinformativas hacia el público en general y, másespecíficamente, hacia el ParlamentoEuropeo, el Consejo de la UE, la ComisiónEuropea y, asimismo, el Consejo Europeo.

En lo que se refiere a la rendición de cuentasdel BCE ante el Parlamento Europeo, elTratado estipula que el presidente del BCE yotros miembros del Comité Ejecutivo delBCE pueden, a petición del ParlamentoEuropeo o por propia iniciativa, ser oídos porlos comités competentes del ParlamentoEuropeo. De acuerdo con el Reglamento deProcedimiento del Parlamento Europeo, el

2 Rendición de cuentas


presidente del BCE será invitado a asistir a lasreuniones de los comités competentes almenos cuatro veces al año, para hacerdeclaraciones y contestar preguntas.

Las comparecencias regulares del presidenteante el Comité de Asuntos Económicos yMonetarios puede considerarse ciertamentecomo una de las piedras angulares de losprocesos por los cuales el BCE rinde cuentasde su gestión. En este sentido, el BCE tomónota de la decisión del Parlamento Europeode reestructurar sus procedimientos defuncionamiento interno y de crear el Comitéde Asuntos Económicos y Monetarios comoun comité de pleno derecho. En lascomparecencias ante el Comité de AsuntosEconómicos y Monetarios, el presidente delBCE y otros miembros del Comité Ejecutivotienen la oportunidad de explicar con detallela evaluación que hace el BCE sobre laevolución económica y monetaria delmomento en el contexto de la estrategia depolítica monetaria del Eurosistema, quesubyace a sus decisiones de políticamonetaria así como las decisiones adoptadaspor el BCE en otras áreas de su competencia.

Las transcripciones de estas sesiones sepublican en la dirección en Internet, tanto delParlamento Europeo como del BCE, pocodespués de cada sesión, con objeto de ponera disposición del público en general, lo antesposible, el comunicado del presidente y las

discusiones mantenidas durante los turnos deruegos y preguntas de la comparecencia. En1999, estas comparecencias trimestralestuvieron lugar el 18 de enero, el 19 de abril, el27 de septiembre y el 29 de noviembre.

Asimismo, el Tratado estipula que elpresidente del BCE presente un informeanual sobre las actividades del SEBC y sobresu política monetaria ante el ParlamentoEuropeo, el cual podrá mantener un debategeneral sobre el mismo. De acuerdo con dichadisposición, el 26 de octubre de 1999 elPresidente asistió a la sesión plenaria delParlamento Europeo con objeto de presentarel Informe Anual del BCE de 1998.

Además, el Parlamento Europeo invitó amiembros del Comité Ejecutivo y delpersonal del BCE a participar en otrassesiones dedicadas a diversos asuntosespecíficos, que incluían, entre otros, larepresentación exterior del Eurosistema, lapreparación de los billetes en euros ycuestiones de estadística. Estas sesionesproporcionan un foro suplementario en elque el BCE puede presentar sus puntos devista y explicar los razonamientos querespaldan sus opiniones. Asimismo, se hacreado una estrecha relación de trabajo entreel BCE y el Parlamento Europeo, relación queincluye, también, visitas ocasionales al BCEpor parte de los miembros del Comité deAsuntos Económicos y Monetarios.

Capítulo XI

El marco institucional del

Eurosistema y del Sistema Europeo

de Bancos Centrales


1 El Eurosistema y el Sistema Europeo de Bancos Centrales

El Sistema Europeo de Bancos Centrales(SEBC) está compuesto por el Banco CentralEuropeo (BCE) y los bancos centralesnacionales (BCN) de los quince Estadosmiembros, es decir, incluye los cuatro BCN delos Estados miembros que no han adoptadoaún el euro. Con objeto de aumentar latransparencia y de entender mejor laestructura de la banca central de la UE, elConsejo de Gobierno del BCE ha adoptado eltérmino “Eurosistema”. El Eurosistema estáformado por el BCE y los BCN de los Estadosmiembros que han adoptado el euro. Mientrassigan existiendo Estados miembros que nohayan adoptado esta moneda, será necesariomantener la distinción entre Eurosistema ySEBC.

El BCE tiene personalidad jurídica propia deacuerdo con el derecho internacional yconstituye el núcleo del Eurosistema. El BCEtiene que garantizar que se cumplan las

funciones encomendadas al Eurosistema, yasea por medio de sus propias actividades, yasea por medio de los BCN. Al adoptar susdecisiones sobre la forma en que han dellevarse a cabo las funciones del SEBC, el BCEestá sujeto al principio de descentralización,en concordancia con los Estatutos del SEBC.

Cada uno de los BCN tiene personalidadjurídica propia de conformidad con lalegislación nacional de sus respectivos países.A pesar de tener personalidad jurídicaindependiente, los BCN de la zona del euroforman parte integrante del Eurosistema y,por ello, ejecutan las funciones a élencomendadas con arreglo a las normasestablecidas por el BCE. Entre otras formas,los BCN colaboran en las tareas del SEBC através de la participación de sus represen-tantes respectivos en los distintos comitésestablecidos. Los BCN pueden ejercerfunciones ajenas al Eurosistema bajo su propia

EUROSISTEMA

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Consejo deGobierno

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al Banco Central Europeo (BCE)

DanmarksNationalbank

Bank of Greece

Sveriges Riksbank

Bank of England

Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique

Deutsche Bundesbank

Banco de Espan̄a

Banque de France

Central Bank of Ireland

Banca d’Italia

DanmarksNationalbank

Bank of Greece

Sveriges Riksbank

Bank of England

Nationale Bank van België/Banque Nationale de Belgique

Deutsche Bundesbank

Banco de Espan̄a

Banque de France

Central Bank of Ireland

Banca d’Italia

Banque centrale duLuxembourg

De Nederlandsche Bank

Oesterreichische Nationalbank

Banco de Portugal

Suomen Pankki

Banque centrale duLuxembourg

De Nederlandsche Bank

Oesterreichische Nationalbank

Banco de Portugal

Suomen Pankki

Consejo deGobierno

ComitéEjecutivo

Banco Central Europeo (BCE)

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responsabilidad, a menos que el Consejo deGobierno considere que tales funciones

interfieren en los objetivos y tareas delEurosistema.

2 Los órganos rectores del BCE

El Eurosistema y el SEBC están regidos porlos órganos rectores del BCE: el Consejo deGobierno y el Comité Ejecutivo. Sin perjuiciode ello, el Consejo General se constituyecomo un tercer órgano rector del BCE,siempre y cuando existan Estados miembrosque no hayan adoptado aún el euro comomoneda. El funcionamiento de los órganosrectores viene determinado por el Tratadoconstitutivo de la Comunidad Europea (elTratado), por los Estatutos del SEBC y porel Reglamento interno correspondiente1.Aunque las decisiones relativas a los objetivosy funciones del Eurosistema/SEBC se adoptande forma centralizada, las operaciones de lazona del euro se llevan a cabo por los BCN,de modo descentralizado, siempre que seconsidere adecuado y posible.

2.1 El Consejo de Gobierno

El Consejo de Gobierno, que es el órganorector supremo del BCE, está compuesto portodos los miembros del Comité Ejecutivo ypor los gobernadores de los BCN de losEstados miembros que han adoptado el euro.De acuerdo con el Tratado, las principalesresponsabilidades del Consejo de Gobiernoson:

• adoptar las orientaciones y las decisionesnecesarias para garantizar el cumplimientode las funciones asignadas al SEBC y

• formular la política monetaria de la zonadel euro, incluidas, en su caso, las

decisiones relativas a los objetivosmonetarios intermedios, los tipos deinterés básicos y el suministro de reservasal Eurosistema, y establecer lasorientaciones necesarias para sucumplimiento.

Al adoptar decisiones sobre política mone-taria y de otras funciones del Eurosistema,los miembros del Consejo de Gobierno noactúan como representantes de sus paísesrespectivos, sino como personas plenamenteindependientes. Esto queda reflejado en elprincipio de “una persona, un voto”.

Durante 1999, el Consejo de Gobierno sereunió, normalmente, cada dos semanas en lasede del BCE en Francfort de Meno. Sinembargo, dos de dichas reuniones secelebraron por teleconferencia. Además, elConsejo de Gobierno decidió reunirse, apartir del año 2000, dos veces al año en otropaís de la zona del euro. Este año, se celebraráuna reunión en el Banco de España, enMadrid, y otra en la Banque de France, en París.

1 Los Reglamentos internos se han publicado en el Diario Oficial delas Comunidades Europeas, veáse Reglamento interno del BancoCentral Europeo, DOCE L 125, 19.5.1999, p.34; Reglamentointerno del Consejo de Gobierno del BCE,DOCE L 75,20.3.1999,p.36 y DOCE L 156,23.6.1999,p.52;Decisión del Banco CentralEuropeo de 12 de octubre de 1999 relativa al Reglamentointerno del Comité Ejecutivo del Banco Central Europeo(BCE/811/7), DOCE L 314,8.12.1999,p.34.A excepción de esteúltima Decisión, todos ellos se han reproducido en el primeranuario jurídico del BCE titulado Compendium:recopilación deinstrumentos jurídicos, junio de 1998 – mayo de 1999.


El Consejo de Gobierno

Willem F. Duisenberg Presidente del BCEChristian Noyer Vicepresidente del BCEVitor Manual Ribeiro Constâncio Gobernador del Banco de Portugal

(desde el 23 de febrero de 2000)Eugenio Domingo Solans Miembro del Comité Ejecutivo del BCEAntonio Fazio Gobernador de la Banca d’ItaliaSirkka Hämäläinen Miembro del Comité Ejecutivo del BCEOtmar Issing Miembro del Comité Ejecutivo del BCEKlaus Liebscher Gobernador del Oesterreichische NationalbankYves Mersch Gobernador de la Banque centrale du LuxembourgMaurice O’Connell Gobernador del Central Bank of IrelandTommaso Padoa-Schiopa Miembro del Comité Ejecutivo del BCEGuy Quaden (desde el 1 de marzo de 1999) Gobernador del National Bank van

België/Banque Nationale de BelgiqueLuis Ángel Rojo Gobernador del Banco de EspañaAntónio José Fernandes de Sousa Gobernador del Banco de Portugal

(hasta el 22 de febrero de 2000)Hans Tietmeyer (hasta el 31 de agosto de 1999) Presidente del Deutsche BundesbankJean-Claude Trichet Gobernador de la Banque de FranceMatti Vanhala Gobernador del Suomen PankkiAlfons Verzplatse Gobernador del Nationale Bank van

(hasta el 28 de febrero de 1999) België/Banque Nationale de BelgiqueNout Wellink Presidente del De Nederlandsche BankErnst Welteke Presidente del Deutsche Bundesbank

(a partir del 1 de septiembre de 1999)

Segunda línea (de izquierda a derecha): Luis Ángel Rojo, Guy Quaden,Tommaso Padoa-Schioppa, Jean-Claude Trichet, Klaus Liebscher,Antonio Fazio,Yves Mersch, Maurice O’Connell,Vitor Manuel Ribeiro Constâncio, Nout Wellink, Matti Vanhala, Ernst Welteke,

Eugenio Domingo SolansPrimera línea (de izquierda a derecha): Otmar Issing, Christian Noyer,Willem F. Duisenberg, Sirkka Hämäläinen


Willem F. Duisenberg Presidente del BCEChristian Noyer Vicepresidente del BCEEugenio Domingo Solans Miembro del Comité Ejecutivo del BCESirkka Hämäläinen Miembro del Comité Ejecutivo del BCEOtmar Issing Miembro del Comité Ejecutivo del BCETommaso Padoa-Schiopa Miembro del Comité Ejecutivo del BCE

2.2 El Comité Ejecutivo

El Comité Ejecutivo está compuesto por elpresidente, el vicepresidente y otros cuatromiembros, nombrados de común acuerdo porlos gobiernos de los Estados miembrosparticipantes, representados por sus Jefes deEstado o de Gobierno. Las principalesresponsabilidades del Comité Ejecutivo son:

• preparar las reuniones del Consejo deGobierno;

• poner en práctica la política monetaria deconformidad con las orientaciones ydecisiones adoptadas por el Consejo de

Gobierno y, al hacerlo, impartir lasinstrucciones necesarias a los BCN delEurosistema;

• ser responsable de la actividad diaria delBCE; y

• asumir determinados poderes delegadosen él por el Consejo de Gobierno,incluidos algunos de carácter normativo.

Es práctica habitual que el Comité Ejecutivose reúna al menos una vez por semana, conobjeto de decidir, entre otros, el volumen aadjudicar en las operaciones principales definanciación del Eurosistema.

Segunda línea (de izquierda a derecha):Tommaso Padoa-Schioppa, Otmar Issing, Sirkka Hämäläinen, Eugenio Domingo SolansPrimera línea (de izquierda a derecha): Christian Noyer,Willem F. Duisenberg


2.3 El Consejo General

El Consejo General está compuesto por elpresidente y el vicepresidente del BCE y losgobernadores de los quince BCN, tanto delos Estados miembros participantes como delos no participantes. Se ha hecho cargo de lastareas desempeñadas por el InstitutoMonetario Europeo que, debido a que notodos los Estados miembros han adoptado eleuro, debe seguir ejerciendo el BCE en latercera fase de la Unión Económica yMonetaria. Por consiguiente, el ConsejoGeneral es responsable, fundamentalmente,de informar sobre los progresos realizadoshacia la convergencia por los Estadosmiembros no participantes1, así como de

asesorar sobre los preparativos necesariospara fijar irrevocablemente los tipos decambio de sus monedas (véase capítulo III).Además, el Consejo General colabora endeterminadas actividades del SEBC, talescomo el desarrollo de las funcionesconsultivas del (véase epígrafe 1 del capítuloIX) y la recopilación de la informaciónestadística (véase capítulo VIII). En 1999, elConsejo General se reunió una vez portrimestre en Francfort.

2 Según el Protocolo sobre determinadas disposiciones relativas alReino Unido de Gran Bretaña e Irlanda del Norte y el Protocolosobre determinadas disposiciones relativas a Dinamarca, ambosanejados al Tratado, el Reino Unido y Dinamarca proporcionaránla mencionada información solo si deciden adoptar el euro.


Willem F. Duisenberg Presidente del BCEChristian Noyer Vicepresidente del BCEBodil Nyboe Andersen Gobernador del Danmarks NationalbankUrban Bäckström Gobernador del Sveriges RiksbankVitor Manual Ribeiro Constâncio Gobernador del Banco de Portugal

(desde el 23 de febrero de 2000)Antonio Fazio Gobernador de la Banca d’ItaliaEdward A. J. George Gobernador del Bank of EnglandKlaus Liebscher Gobernador del Oesterreichische NationalbankYves Mersch Gobernador de la Banque centrale du LuxembourgMaurice O’Connell Gobernador del Central Bank of IrelandLucas D. Papademos Gobernador del Banco de GreciaGuy Quaden (desde el 1 de marzo de 1999) Gobernador del National Bank van

België/Banque Nationale de BelgiqueLuis Ángel Rojo Gobernador del Banco de EspañaAntónio José Fernandes de Sousa Gobernador del Banco de Portugal

(hasta el 22 de febrero de 2000)Hans Tietmeyer (hasta el 31 de agosto de 1999) Presidente del Deutsche BundesbankJean-Claude Trichet Gobernador de la Banque de FranceMatti Vanhala Gobernador del Suomen PankkiAlfons Verzplaetse (hasta el 28 de febrero de 1999) Gobernador del Nationale Bank van

België/Banque Nationale de BelgiqueNout Wellink Presidente del De Nederlandsche BankErnst Welteke Presidente del Deutsche Bundesbank

(a partir del 1 de septiembre de 1999)

El Consejo General

Segunda línea (de izquierda a derecha):Yves Mersch, Urban Bäckström, Nout Wellink, Jean-Claude Trichet,Maurice O’Connell, Lucas D. Papademos, Klaus Liebscher, Matti Vanhala,Vitor Manuel Ribeiro Constâncio,

Luis Ángel Rojo, Ernst Welteke, Edward A. J. George, Guy QuadenPrimera línea (de izquierda a derecha):Antonio Fazio, Christian Noyer,Willem F. Duisenberg, Bodil Nyboe Andersen


3.1 Gestión institucional

Desde la creación del BCE, tanto losauditores externos, de conformidad con elartículo 27.1 de los Estatutos del SEBC,como, en lo que se refiere a aspectosconcretos, el Tribunal de Cuentas Europeo,con arreglo al artículo 27.2 de dichosEstatutos, han supervisado y protegido losintereses financieros de los accionistas delBCE. Además, el BCE dispone de sus propiosprocedimientos de auditoría y controlinternos, que siguen la normativa generalrelativa a las estructuras de control de lasentidades financieras y crediticias. LaDirección de Auditoría Interna evalúa deforma continuada las funciones de eficiencia yde control interno del BCE y analiza lafiabilidad e integridad de la informaciónfinanciera. Además, el Comité de AuditoríaInterna (véase epígrafe 4) garantiza lacolaboración entre las distintas funciones deauditoría interna en el conjunto de la UE, aldefinir conjuntamente los programas y lasnormas de auditoría que han de utilizarse deforma descentralizada al analizar lasinfraestructuras comunes al conjunto delSEBC. La autoridad presupuestaria del BCEse atribuye al Consejo de Gobierno, quienaprueba el presupuesto de la institución apartir de una propuesta presentada por elComité Ejecutivo. El Comité de Presupuestostambién colabora con el Consejo deGobierno en asuntos relacionados con elpresupuesto del BCE. Conviene mencionarque, entre el conjunto de controles internos,el BCE dispone también de normas internaspara evitar el mal uso de la informaciónconfidencial relativa a los mercados finan-cieros, como las “normas sobre informaciónprivilegiada” y las “murallas chinas”.

En este sentido, el BCE comparte lapreocupación del Parlamento Europeo, del

Consejo de la UE y de la Comisión Europeasobre de la necesidad de combatir el fraude yse ha sumado a la iniciativa de lucha contra elfraude de la Comunidad. El 7 de octubre de1999, se constituyó un Comité de Luchacontra el Fraude con objeto de hacer cumplirel programa de prevención y detección delfraude del BCE3. Dicho Comité de Luchacontra el Fraude está compuesto por trespersonas independientes, de reconocidoprestigio y experiencia profesional en materiade banca central, justicia y policía y deprevención y detección del fraude. Laspersonas nombradas por el Consejo deGobierno son: John L.Murray, juez del TribunalSupremo de Irlanda, Erik Emst Nordholt,asesor del Ministerio del Interior de losPaíses Bajos y antiguo jefe de policía deAmsterdam, y Maria Schaumayer, gobernadoradel Oesterreichische Nationalbank de 1990 a1995. Los miembros del Comité de Luchacontra el Fraude tomaron posesión de suscargos con efecto a partir del 1 de enero de20004. En respuesta a las conclusiones delConsejo Europeo de Colonia, celebrado enjunio de 1999, se establecerá una relación decooperación con la Oficina Europea de Luchacontra el Fraude (OLAF5). En el seno del BCE,se encomienda a la Dirección de AuditoríaInterna la tarea de realizar todas lasinvestigaciones referentes a la prevención ydetección del fraude y, por ello, dichaDirección informará directamente al Comitéde Lucha contra el Fraude.

3 Véase la Decisión del Banco Central Europeo de 7 de octubre de1999 sobre prevención del fraude (BCE/1999/5), DOCE L 291,13.11.1999, p. 36 y, en relación con ella, la modificación delReglamento interno del Banco Central Europeo mediante lainclusión del artículo 9 a, DOCE L 314, 8.12.1999, p.32.

4 Véase la Decisión del Banco Central Europeo de 16 denoviembre de 1999 por la que se nombra a los miembros delComité de Lucha contra el Fraude del Banco Central Europeo(BCE/1999/8, DOCE L 299, 20.11.1999, p. 40.

5 “Office européen de lutte antifraude”.

3 La organización del BCE


3.2 Personal

A finales de 1999 el número de empleadosdel BCE provenientes de los quince Estadosmiembros ascendía a 732, frente a las 534personas empleadas a finales de 1998. El 2 dediciembre de 1999, el Consejo de Gobiernoaprobó el presupuesto del BCE para el año2000, en el que se prevé que el número de

empleados del BCE se situará ligeramente porencima de las 1.000 personas a finales dedicho año. En consecuencia, el ComitéEjecutivo decidió adoptar un conjunto deajustes para reforzar la estructuraorganizativa del BCE, que se reflejan en elnuevo organigrama del BCE, que entró envigor el 4 de enero de 2000.


3.3 Organigrama del BCE

Comité Ejecutivo del BCEPresidente Willem F. Duisenberg

Dirección de Relaciones Exteriores

M. J. Körber

Direcciónde Auditoría Interna*

M. Caparello

Asesoríadel ComitéEjecutivo

Divisiónde Secretaría

Divisiónde Prensa

División deServicios Lingüísticos

Divisiónde Auditoría del SEBC

Divisiónde Auditoría del BCE

Divisiónde Protocolo

y Conferencias

Comité Ejecutivo del BCEVicepresidente Christian Noyer

Direcciónde Contabilidad

y Estados FinancierosI. Ingram

Direcciónde PersonalB. van Baak

Divisiónde

Derecho Financiero

Divisiónde Promociónde Personal

Divisiónde Contabilidad

División deEstados Financieros

y Normativa Contable

Divisiónde Equipamiento y

Mantenimiento

Divisiónde Políticade Personal

Dirección General de Administración y Personal

H. K. Scheller

Dirección Generalde Servicios Jurídicos

A. Sáinz de Vicuña

Divisiónde Análisis y

Control de Riesgos

Comité Ejecutivo del BCEEugenio Domingo Solans

División de Estadísticasde Balanza de

Pagos yReservas Exteriores

Divisiónde DesarrollosInformáticosde Gestión

DivisiónInformática de

Explotación y Ayudaal Usuario

Dirección General deSistemas de Información

J. Etherington

División deEstadísticas Económicas

y Financieras

División deEstadísticas Monetarias

y Bancarias

Direcciónde Intervención y

OrganizaciónK. Gressenbauer

Salade Procesamiento

Divisiónde Sistemas de

Gestión de Cartera

Divisiónde Gestión

de Recursos Propios

Sala de OperacionesDivisión

de Presupuestosy Proyectos

Divisiónde Planificación

Organizativa

Divisiónde Control

de Operaciones

Comité Ejecutivo del BCEOtmar Issing

Asesor

Divisiónde ModelizaciónEconométrica

Divisiónde EstudiosEconómicos

Comité Ejecutivo del BCETommaso Padoa-Schioppa

Divisiónde Directricesde Sistemas

de Pago

Divisiónde RelacionesInternacionales

Divisiónde Relaciones

Europeas

Divisiónde TARGET yProcesamiento

de Pagos

Divisiónde Sistemas de

Liquidación de Valores

Divisiónde Supervisión

Prudencial

División deInfraestructura y Soportede Sistemas Informáticos

Divisiónde Seguridad de

Sistemas de Információn

División dePlanificación y GrandesProyectos Informáticos

División deSoporte de Aplicaciones

InformáticasEspecializadas

División de ServiciosAdministrativos

y Seguridad

Divisiónde Informática

Estadística

Direcciónde Política Monetaria

H.-J. Klöckers

Direcciónde EvoluciónEconómicaW. Schill

Divisiónde Estrategia de

Política Monetaria

Divisiónde Evolución

Macroeconómicade la Zona del Euro

División deOrientación de laPolítica Monetaria

Divisiónde Países de la UE

División deMercados de Capitales

y EstructuraFinanciera

Divisiónde Evolución

Económica Exterior

Representaciónpermanente del BCEen Washington D. C.

G. Grisse

Comité Ejecutivo del BCESirkka Hämäläinen

Divisiónde Políticas Fiscales

División dePublicaciones Oficiales,Archivos y Biblioteca

Direcciónde Secretaría y

Servicios LingüísticosF. Moss

Direcciónde Billetes

A. Heinonen

Divisiónde Relaciones

Bilaterales

Dirección Generalde Rel aciones

Internacionales y EuropeasP. Van der Haegen

Dirección Generalde Sistemas de Pago

J.-M. Godeffroy

Divisiónde Asuntos

Institucionales

Dirección Generalde Estadística

P. Bull

Dirección Generalde Operaciones

F. Papadia

Dirección Generalde EstudiosV. Gaspar

Dirección Generalde Economía

G. J. Hogeweg

* Dentro de la Dirección de Auditoría Interna se ha constituido una Unidad Antifraude que , a través del Director de AuditoríaInterna, informará al Comité de Lucha contra el Fraude, creado en virtud de la Decisión del Banco Central Europeo de 7 deoctubre de 1999 sobre prevención del fraude (BCE/1999/5).

L. Hoogduin


4 Comités del SEBC

Los Comités del SEBC han seguidodesempeñando un papel destacado en elejercicio de las funciones del Euro-sistema/SEBC. A petición tanto del Consejode Gobierno como del Comité Ejecutivo, hanbrindado asesoramiento como expertos ensus respectivos ámbitos de competencia y hanfacilitado el proceso de toma de decisiones.Los Comités del SEBC están compuestos porrepresentantes de los bancos centrales delEurosistema y, según sea pertinente, de otrosorganismos competentes, tales como lasautoridades nacionales de supervisión en elcaso del Comité de Supervisión Bancaria.Los BCN de los Estados miembros no

participantes han nombrado también unrepresentante para cada uno de los Comitésdel SEBC, con objeto de que asistan a lasreuniones, siempre que se traten cuestionesque entren en el ámbito de competencias delConsejo General. En la actualidad existentrece Comités del SEBC, doce de los cuales secrearon de conformidad el artículo 9 delReglamento interno del Banco CentralEuropeo. No obstante, el Comité dePresupuestos, que asiste al Consejo deGobierno en temas relacionados con elpresupuesto del BCE, se estableció conarreglo al artículo 15 del Reglamento internodel Banco Central Europeo.

Comités del SEBC y sus presidentes

Comité de Estadísticas(STC)

Peter Bull

Comité de Sistemas de Pago y de Liquidación(PSSC)

Jean-Michel Godeffroy

Comité de Política Monetaria(MPC)

Gert Jan Hogeweg

Comité de Operaciones de Mercado(MOC)

Francesco Papadia

Comité de Asuntos Jurídicos(LEGCO)

Antonio Sáinz de Vicuña

Comité de Relaciones Internacionales(IRC)

Hervé Hannoun

Comité de Auditoría Interna(IAC)

Michèle Caparello

Comité de Tecnologia Informática(ITC)

Jim Etherington

Comité de Comunicación Externa(ECCO)

Manfred J. Körber

Comité de Presupuestos(BUCOM)

Liam Barron

Comité de Billetes(BANCO)

Antti Heinonen

Comité de Supervisón Bancaria(BSC)

Edgar Meister

Comité de Contabilidad y Renta Monetaria(AMICO)

Hanspeter K. Scheller

Capítulo XII

Cuentas Anuales del BCE yEstados Financieros Consolidados

del Eurosistema1999


Balance a 31 de diciembre de 1999

Activo Nota número 1999 1998€ €

1 Oro y derechos en oro 1 6.956.995.273 0

2 Activos en moneda extranjera frentea no residentes en el área del euro 2

Depósitos, valores, préstamos y otros activos exteriores 41.923.041.208 343.047.341

3 Activos en moneda extranjera frente a residentes en el área del euro 2

Activos frente a entidades financieras 2.595.090.860 0

4 Activos en euros frente a no residentes en el área del euro 3

Depósitos, valores y préstamos 3.002.567.659 3.739.796.108

5 Valores emitidos en euros por residentes en el área del euro 4 3.537.141.285 0

6 Otros activos6.1 Inmovilizado material e inmaterial 5.1 42.589.467 30.112.0716.2 Otros activos financieros 5.2 641.807.406 25.276.9536.3 Cuentas de periodificación del

activo y gastos anticipados 5.3 777.032.332 553.5826.4 Diversos 5.4 6.774.149 3.458.140

1.468.203.354 59.400.746

7 Pérdida del ejercicio 247.281.223 0

Total activo 59.730.320.862 4.142.244.195


Pasivo Nota número 1999 1998€ €

1 Depósitos en euros de otros residentes en el área del euro 6 1.080.000.000 0

2 Pasivos en euros frente a no residentes en el área del euro 7 301.656.911 0

3 Pasivos en moneda extranjera frente a no residentes en el área del euro 8

Depósitos y otros pasivos 4.708.950.946 0

4 Cuentas Intra-Eurosistema4.1 Pasivos contrapartida de la

transferencia de reservas exteriores 9.1 39.468.950.000 04.2 Otros pasivos intra-Eurosistema

(netos) 9.2 1.720.937.646 041.189.887.646 0

5 Otros pasivos 105.1 Diferencias por valoración de

partidas de fuera de balance 0 725.3215.2 Cuentas de periodificación del

pasivo e ingresos diferidos 1.237.727.166 4.172.760 5.3 Diversos 302.605.481 78.550.581

1.540.332.647 83.448.662

6 Provisiones 11 21.862.239 31.006.791

7 Cuentas de revalorización 12 6.860.539.710 697.979

8 Capital y reservas 138.1 Capital 3.999.550.250 3.999.550.250 8.2 Reservas 27.540.513 0

4.027.090.763 3.999.550.250

9 Beneficio del ejercicio 0 27.540.513

Total pasivo 59.730.320.862 4.142.244.195


Cuenta de pérdidas y ganancias del ejercicio 1999

Nota número 1999 1998(7 meses)

€ €

Ingresos por intereses 4.872.234.880 97.851.703Gastos por intereses (4.118.082.387) (2.683.980)

Ingresos netos por intereses 1 754.152.493 95.167.723

Pérdidas/Ganancias realizadas procedentes de operaciones financieras 2 (264.942.584) 22.182.536 Minusvalías no realizadas en activos y posiciones financieras 3 (604.920.383) (22.249.604)

Resultado neto de operaciones financieras y provisiones (115.710.474) 95.100.655

Ingresos por comisiones 593.902 0Gastos por comisiones (361.702) 0

Resultado neto por comisiones 4 232.200 0

Otros ingresos 5 436.898 490.101

Total ingresos netos (115.041.376) 95.590.756

Gastos de personal 6 y 7 (61.022.091) (29.744.540) Gastos de administración 8 (60.748.855) (30.229.686) Amortización del inmovilizado material e inmaterial (10.468.901) (8.076.017)

(Pérdida)/Beneficio del ejercicio (247.281.223) 27.540.513

Francfort, 29 de febrero de 2000

BANCO CENTRAL EUROPEO

Willem F. DuisenbergPresidente


Normativa contable1

Forma y presentación de los estadosfinancieros

Los estados financieros del Banco CentralEuropeo (BCE) han sido diseñados para pre-sentar la imagen fiel de la situación financieray de los resultados de sus operaciones yhan sido elaborados de acuerdo con lossiguientes principios contables, que el Consejode Gobierno de BCE considera apropiadospara la función de un banco central. Estosprincipios son consistentes con lo estipuladoen el Artículo 26.4 de los Estatutos delSEBC, que exige un tratamiento normalizadode los principios y prácticas contables delEurosistema.

Principios básicos

Los principios de contabilidad generalmenteaceptados aplicados han sido los siguientes:• realidad económica y transparencia,• prudencia,• registro de acontecimientos posteriores al

cierre,• importancia relativa,• devengo,• empresa en funcionamiento, y• consistencia y comparabilidad.

Criterios de contabilización

La contabilidad sigue el criterio del coste his-tórico, con las modificaciones necesarias parareflejar el precio de mercado de los valoresnegociables, del oro y del resto de activos,pasivos y posiciones de dentro y fuera debalance denominados en moneda extranjera.Las transacciones con activos y pasivos finan-cieros se contabilizan el día en que se liquidan.

Oro, activos y pasivos en monedaextranjera

Los activos y pasivos denominados en monedaextranjera se convierten en euros al tipo de

cambio existente en la fecha del balance. Losingresos y gastos se convierten al tipo decambio vigente en la fecha de cada operación.La revalorización de los activos y pasivosdenominados en moneda extranjera se realizadivisa a divisa, incluyendo tanto las partidasdel balance como las posiciones a plazo regis-tradas en cuentas de orden.

La revalorización derivada de la variación delprecio de mercado de los activos y pasivos enmoneda extranjera se calcula y registra deforma separada a la revalorización por tipode cambio.

En el caso del oro, no se hace distinciónentre las diferencias por precio y por tipo decambio, registrándose en una sola cuenta ladiferencia de valoración, basada en el precioen euros de la onza de oro que se derivadel cambio del euro frente al dólar USAexistente a 30 de diciembre de 1999.

Valores

Los valores negociables y activos similares sevaloran al precio medio de mercado vigenteen la fecha del balance. Para el ejercicio finali-zado el 31 de diciembre de 1999, se utilizaronlos precios medios del 29 de diciembre de1999. Los valores no negociables se valoranpor el precio de adquisición.

Acuerdos de recompra

Las cesiones temporales de valores se regis-tran en el pasivo del balance como depósitoscon garantía de valores. El balance muestralos depósitos y el contravalor de los valoresentregados como garantía. Los valores cedi-dos bajo este tipo de acuerdo permanecenen el balance del BCE y son tratados comosi siguiesen formando parte de su cartera.

1 La normativa detallada que regula la contabilidad del BCE seencuentra recogida en la Decisión del Consejo de Gobierno delBCE de 1 de diciembre de 1998 (ECB/1998/NP23), disponibleprevia petición.


Los acuerdos de recompra que se refieran avalores denominados en moneda extranjerano producen efecto alguno sobre el costemedio de la posición en la divisa.

Las adquisiciones temporales de valores seregistran en el activo del balance como prés-tamos con garantía por el efectivo concedido.Los valores adquiridos bajo este tipo deacuerdo no son revalorizados.

Reconocimiento de ingresos

Los ingresos y gastos se registran en el perí-odo en el cual se producen.

Las ganancias y las pérdidas realizadas se tras-pasan a la Cuenta de Pérdidas y Ganancias.Para calcular el precio de adquisición de loselementos vendidos se utiliza el método delcoste medio. En el caso de pérdidas no reali-zadas en algún elemento a final de año, sucoste medio se reduce para ajustarlo alprecio de mercado y/o tipo de cambio de finde año.

Las ganancias no realizadas no se registrancomo ingreso, sino que se traspasan directa-mente a una cuenta de revalorización.

Las pérdidas no realizadas se llevan a laCuenta de Pérdidas y Ganancias en la medidaen que excedan a las ganancias previas porrevalorizaciones registradas en las corres-pondientes cuentas de revalorización. Laspérdidas no realizadas en cualquier valor,moneda u oro, no se netean contra gananciasno realizadas en otra moneda o valor.

Las primas o descuentos en valores adquiri-dos se calculan y presentan como ingresos ogastos por intereses y se amortizan a lo largode la vida residual de los activos.

Posiciones registradas fuera de balance

La posición a plazo en moneda extranjera,es decir, operaciones a plazo en divisas, laparte a plazo de las operaciones swap de

divisas y otros instrumentos relativos aoperaciones de cambio de una moneda porotra en una fecha futura, se incluyen en laposición neta en moneda extranjera paracalcular las pérdidas y ganancias por tipo decambio. Los futuros sobre tipos de interésson objeto de revalorización elemento porelemento y tratados de manera similar a losvalores. Las pérdidas y ganancias derivadas deposiciones registradas fuera de balance sonregistradas y tratadas de forma similar a laspérdidas y ganancias de activos y pasivos delbalance.

Acontecimientos posteriores al cierre delbalance

Los activos y pasivos se ajustan para reflejarlos acontecimientos que tengan lugar entre lafecha del balance anual y la fecha en la queel Consejo de Gobierno aprueba los estadosfinancieros, si tales acontecimientos afectande manera relevante a la situación de losactivos y pasivos a la fecha del balance.

Saldos intra-Eurosistema

Los saldos intra-Eurosistema, a excepción delcapital del BCE y el pasivo de contrapartidade la transferencia de activos exteriores dereserva al BCE, se presentan en el balance delBCE por su posición neta.

Tratamiento de los activos fijosmateriales e inmateriales

Los activos fijos materiales e inmateriales sevaloran al precio de adquisición menos suamortización. La depreciación se calcula deforma lineal, comenzando en el trimestreposterior a su adquisición y continuando a lolargo de la vida útil esperada del activo. Enconcreto:

• Equipos informáticos, equipos complemen-tarios, aplicaciones informáticas y vehícu-los a motor: 4 años

• Equipos, mobiliario e instalaciones: 10 años


Los activos fijos cuyo coste es inferior a10.000 euros no se capitalizan.

Plan de pensiones del BCE

El BCE mantiene un plan de pensiones deter-minado. Los activos del plan, que únicamentegeneran beneficios para los miembros delplan y sus beneficiarios, se incluyen entre los“Otros activos” del BCE y se identifican deforma separada. Las pérdidas y ganancias devalor en los activos del fondo de pensiones sereconocen como gastos e ingresos de dichoplan en el año en que se producen. Se garan-tiza un mínimo de beneficios a pagar concargo a los rendimientos de la cuenta princi-pal, que se nutre con las contribuciones delBCE, y que constituyen la base de los benefi-cios establecidos.

Otras cuestiones

Teniendo en cuenta su papel de banco cen-tral, el Comité Ejecutivo del BCE consideraque la publicación de un estado de flujos detesorería no proporcionaría información adi-cional relevante a los destinatarios de losestados financieros.

De acuerdo con el Artículo 27 de los Estatu-tos del SEBC, y teniendo en cuenta la Reco-mendación del Consejo de Gobierno delBCE, el Consejo de la Unión Europea aprobóel nombramiento de PriceWaterhouseCoo-pers GmbH como auditor externo del BCE.


1 Oro y derechos en oro

Las tenencias de oro del BCE ascienden a 24millones de onzas de oro fino. Este oro fuetransferido al BCE al inicio de 1999 por suvalor de mercado en ese momento (246,368euros por onza de oro fino), como parte delos activos exteriores de reserva transferidosal BCE por los BCN, y representa el 15% delvalor inicial de sus activos.

2 Activos en moneda extranjerafrente a residentes y no residentesen la zona del euro

Esta partida recoge los depósitos en bancosextranjeros, los préstamos denominados enmoneda extranjera y las inversiones en valo-res, en su mayoría en dólares USA y yenesjaponeses.

3 Activos en euros frente a noresidentes en la zona del euro

El principal componente de esta partida sonlos saldos procedentes de transacciones víaTARGET frente a bancos centrales no partici-pantes en la unión monetaria.

4 Valores emitidos en euros por resi-dentes en la zona del euro

Recoge los valores negociables emitidos pordeterminados emisores de la zona del eurode elevada calidad crediticia.

5 Otros activos

5.1 Inmovilizado material

Los activos fijos materiales, a 31 de diciembrede 1999, netos de su amortización acumuladaque asciende a 29,1 millones de euros (inclu-yendo la depreciación producida durante la

existencia del IME) incluyen los siguienteselementos principales:

Valor neto en Valor neto enlibros a 31 de libros a 31 de

diciembre de 1999 diciembre de 1998€ €

Equipos informáticos 15.865.660 12.510.812

Equipos, mobiliario,instalaciones y vehículos a motor 5.955.720 3.329.884

Inmovilizado en curso 12.989.835 11.864.257

Otros activos fijos 7.778.252 2.407.118

Total 42.589.467 30.112.071

5.2 Otros activos financieros

Los elementos principales de esta rúbrica delbalance son:

a) La contrapartida de las operaciones tem-porales realizadas en relación con la inver-sión por el BCE de sus propios fondos. A31 de diciembre de 1999, las adquisicionestemporales vivas suponían 565,7 millonesde euros.

b) Las carteras de inversión relativas al fondode pensiones del BCE, que ascienden a32,2 millones de euros. Estos activosrepresentan las inversiones de las contri-buciones acumuladas del BCE y del perso-nal a 31 de diciembre de 1999, y estánadministradas por un gestor de fondosexterno. Las contribuciones regulares delBCE y de los miembros del plan se reali-zan de forma mensual. Los activos del planno son fungibles con otros activos finan-cieros del BCE, y la renta de los mismosno constituye beneficios del BCE, sino quese reinvierte en el fondo, pendiente delpago de beneficios. El valor de los activosmantenidos por el plan se basa en lavaloración dada por el gestor externo delos fondos, utilizando para ello los preciosvigentes a fin de año.

Notas al balance


c) Tras una invitación del Consejo de Direc-tores del Banco Internacional de Pagospara que el BCE se convirtiera en miem-bro del mismo, el 9 de diciembre de 1999,el BCE adquirió 3.000 acciones de dichoBanco por un precio de 38,5 millones.

5.3 Cuentas de periodificación del activo ygastos anticipados

El componente principal de esta partida sonlos intereses devengados por los valores yotros activos.

5.4 Diversos

Su saldo recoge principalmente un derechofrente al Ministerio de Finanzas alemán, enrelación al valor añadido recuperable y aotros impuestos indirectos pagados. Estosimpuestos son reintegrables bajo los térmi-nos del artículo 3 del Protocolo relativo a losprivilegios e inmunidades de las Comunida-des Europeas, que se aplica al BCE en virtuddel artículo 40 de los Estatutos del SEBC.

6 Depósitos en euros de otrosresidentes en la zona del euro

Se recogen aquí los depósitos que utilizan losmiembros de la Asociación Europea del Euro(EBA), como garantía de los pagos que liqui-dan a través del sistema TARGET.

7 Pasivos en euros frente a noresidentes en la zona del euro

El principal componente de esta rúbrica sonlos saldos mantenidos para transaccionesrealizadas a través de TARGET con uno de losbancos centrales no miembros del Eurosis-tema.

8 Pasivos en moneda extranjerafrente a no residentes en la zona deleuro

Esta rúbrica incluye las deudas derivadas deacuerdos repo relacionadas con la gestión delas reservas de divisas del BCE.

9 Cuentas intra-Eurosistema

9.1 Pasivos contrapartida de la transferenciade reservas exteriores

Al comienzo de la tercera fase de la UEM, losBCN de los países participantes transfirieronactivos exteriores de reserva al BCE, encumplimiento del artículo 30 de los Estatutosdel SEBC y de una Decisión del Consejo deGobierno del BCE que desarrollaba dichoartículo. Entre el 4 y el 7 de enero de 1999, setransfirieron 39,5 m.m. de euros en forma deoro, efectivo y valores. El componente mone-tario, equivalente al 85% del valor total de latransferencia, estaba formado por un 90% dedólares USA y un 10% de yenes japoneses.

Participación en el capital(%) €

Nationale Bank van België/ Banque Nationale de Belgique 2,8658 1.432.900.000

Deutsche Bundesbank 24,4935 12.246.750.000

Banco de España 8,8935 4.446.750.000

Banque de France 16,8337 8.416.850.000

Central Bank of Ireland 0,8496 424.800.000

Banca d’Italia 14,8950 7.447.500.000

Banque Centrale du Luxembourg 0,1492 74.600.000

De Nederlandsche Bank 4,2780 2.139.000.000

OesterreichischeNationalbank 2,3594 1.179.700.000

Banco de Portugal 1,9232 961.600.000

Suomen Pankki 1,3970 698.500.000

Total 78,9379 39.468.950.000

Los derechos resultantes de los BCN seencuentran denominados en euros y seremuneran al tipo de interés de las operacio-


nes principales de financiación del Eurosis-tema, tras el ajuste correspondiente de unaremuneración nula del oro (ver “Notas a lacuenta de pérdidas y ganancias”, nota 1).Durante los tres primeros años de la tercerafase de la UEM, y tras una decisión del Con-sejo de Gobierno, estos derechos están suje-tos a renuncia en el caso de que el BCE tengabeneficios y reservas insuficientes para cubrirlas pérdidas no realizadas producidas porvariación de los tipos de cambio de los acti-vos exteriores de reserva mantenidos. Lamencionada renuncia no podrá reducir elvalor de los pasivos de contrapartida del BCEpor debajo del 80% de su valor inicial.

9.2 Otros pasivos intra-Eurosistema (netos)

Esta partida incluye principalmente los saldosTARGET de los BCN participantes en elEurosistema frente al BCE, con la siguientecomposición:

€

Debido por bancos centrales participantes en relación con TARGET 7,697,803,922

Debido a bancos centrales participantes en relación con TARGET (9,418,628,635)

Posición neta (1,720,824,713)

10 Otros pasivos

El elemento principal de la sub-rúbrica“Otros pasivos” son las operaciones derecompra realizadas en conexión con lainversión de los fondos del propio BCE. Lospasivos del BCE relativos al fondo de pensio-nes (32,2 millones de euros) también seincluyen en este apartado.

11 Provisiones

Esta partida está constituida fundamental-mente por provisiones administrativas rela-tivas al gasto en bienes y servicios.

12 Cuentas de revalorización

Esta partida incluye las cuentas de revalori-zación procedentes de ganancias no realiza-das en activos y pasivos, debido principal-mente a incrementos en los tipos de cambiofrente al euro durante el año 1999

1999 1998€ €

Oro 1.036.876.277 0

Divisas 5.821.397.453 697.979

Valores 2.265.980 0

Total 6.860.539.710 697.979

13 Capital y reservas

La parte desembolsada de la suscripción porlos BCN de la zona del euro, de los 5 m.m. deeuros de capital del BCE, asciende a un totalde 3.946.895.000 euros, distribuida comosigue:

Participación en el capital(%) €

Nationale Bank van België/ Banque Nationale de Belgique 2,8658 143.290.000

Deutsche Bundesbank 24,4935 1.224.675.000

Banco de España 8,8935 444.675.000

Banque de France 16,8337 841.685.000

Central Bank of Ireland 0,8496 42.480.000

Banca d'Italia 14,8950 744.750.000

Banque Centrale du Luxembourg 0,1492 7.460.000

De Nederlandsche Bank 4,2780 213.900.000

Oesterreichische Nationalbank 2,3594 117.970.000

Banco de Portugal 1,9232 96.160.000

Suomen Pankki 1,3970 69.850.000

Total 78,9379 3.946.895.000

Las contribuciones de los BCN no participan-tes, que suponen el 5% de la cantidad quehabrían tenido que aportar si estos paíseshubiesen participado en la unión monetaria,ascendieron a un total de 52.655.250 euros,cuyo detalle se muestra a continuación:


Participaciónen el capital

(%) €

Danmarks Nationalbank 1,6709 4.177.250

Bank of Greece 2,0564 5.141.000

Sveriges Riksbank 2,6537 6.634.250

Bank of England 14,6811 36.702.750

Total 21,0621 52.655.250

Estas cantidades representan las contribu-ciones necesarias para cubrir los gastos ope-rativos incurridos por el BCE en relación conlas tareas realizadas para los BCN no partici-pantes. Dichos BCN no tienen que desembol-sar ninguna suscripción de capital más allá deestas cantidades, en tanto no participen en elEurosistema, y no tienen derecho a participaren los beneficios distribuidos del BCE, ni tam-poco son responsables de cubrir sus pérdi-das.

Las reservas del BCE son las siguientes:

1999€

Fondo de reserva general 5.508.000

Otras reservas 0

Beneficios pendientes de distribución 22.032.513

Total 27.540.513

14 Posiciones registradas fuera delbalance

No existían derechos u obligaciones significa-tivas derivadas de contratos no vencidos uotras posiciones abiertas. Tampoco habíapasivos contingentes significativos a 31 dediciembre de 1999.


1 Ingresos netos por intereses

Este apartado recoge los ingresos por intere-ses, netos de gastos, relativos a los activosy pasivos denominados tanto en monedaextranjera como en euros. La mayor parte delos ingresos por intereses y de los gastosproceden de los saldos resultantes de lastransacciones realizadas vía TARGET. Losingresos netos por intereses en activos enmoneda extranjera ascendieron a 1,5 milesde millones de euros. Por otra parte, se paga-ron 913 millones de euros a los BCN en rela-ción con los activos en moneda extranjeratransferidos al BCE a principios de 1999.

Composición de los ingresos por intereses:

Moneda Eurosextranjera

(%) (%)

1999 1998 1999 1998 (7 meses) (7 meses)

Valores 84.5 0.0 5.1 0.0

Otros activos 15.5 100.0 94.9 0.0

Total 100.0 100.0 100.0 0.0

Composición de los gastos por intereses:

Moneda Eurosextranjera

(%) (%)

1999 1998 1999 1998 (7 meses) (7 meses)

Valores 99.6 0.0 0.9 0.0

Otros pasivos 0.4 0.0 99.1 100.0

Total 100.0 0.0 100.0 100.0

2 Pérdidas/Ganancias realizadas pro-cedentes de operaciones financieras

Recoge la pérdida neta realizada procedentede la gestión normal de la cartera de valores,debido a caídas significativas en el precio delos valores mantenidos a lo largo de 1999.

3 Minusvalías no realizadas en activosy posiciones financieras

Los descensos en los precios han provocadouna disminución del valor de los activos, queha pasado a constituir el nuevo coste deadquisición por el que se reflejan en elbalance, es decir, sus precios de mercado a31 de diciembre de 1999 (véase “Normativacontable: reconocimiento de ingresos”).

4 Resultado neto por comisiones

La subcuenta “Ingresos por honorarios ycomisiones” recoge los correspondientes alas sanciones impuestas a instituciones decrédito por el incumplimiento del requeri-miento de reservas mínimas.

5 Otros ingresos

Corresponde a ingresos varios obtenidosen el ejercicio, que proceden principalmentede la transferencia a la cuenta de pérdidas yganancias de provisiones administrativas noutilizadas.

6 Gastos de personal

Esta partida incluye salarios y otros gastossociales (52,3 millones de euros), así comolas aportaciones al fondo de pensiones y lascuotas de seguros de vida y accidentes. Losemolumentos del Comité Ejecutivo del BCEascendieron a un total de 1,8 millones deeuros. Durante el año no se pagó pensiónalguna a los antiguos miembros del ComitéEjecutivo o a sus beneficiarios. La estructurade los salarios y otros gastos sociales, inclu-yendo los emolumentos de los altos cargos,se ha diseñado y es comparable con elesquema retributivo de las ComunidadesEuropeas.

El último día laborable del año 1999, el BCEtenía 732 empleados, de los cuales 55 ocupa-

Notas a la cuenta de pérdidas y ganancias


ban puestos directivos. El número medio deempleados del BCE durante el año 1999 fuede 648, en comparación con los 478 de 1998.Durante el año se contrataron 242 emplea-dos y 44 abandonaron el BCE.

7 Plan de pensiones del BCE

De acuerdo con la normativa del plan, es pre-ciso realizar una valoración actuarial com-pleta con carácter trienal. No obstante, siem-pre que el número de empleados aumentesignificativamente durante el año, puederealizarse una valoración actuarial completaanualmente. La última valoración actuarial serealizó el 31 de diciembre de 1998 utilizandoel método Projected Unit Credit, sujeto a unaobligación mínima igual a la suma global delefectivo que habría que pagar a los miembroscuando finalicen sus servicios. La valoraciónmostró que el valor actual de los activos delfondo representaba el 110% de los beneficiosdevengados por los miembros a la fecha delbalance, después de tener en cuenta losaumentos futuros en los salarios y en lasobligaciones por pensiones.

El coste correspondiente al plan de pensio-nes se valora de acuerdo con el asesora-miento de actuarios cualificados. El costetotal de las pensiones para el BCE fue de 8,1millones de euros, cantidad que incluye unaprovisión para pensiones de los miembrosdel Comité Ejecutivo por 1,8 millones deeuros. El BCE estará obligado a contribuir alplan de pensiones con un 16,5% de los sala-rios de los empleados.

8 Gastos de administración

Este epígrafe incluye todos los gastoscorrientes relativos al arrendamiento de edi-ficios, mantenimiento de instalaciones, bienesy equipos de naturaleza no capitalizable,honorarios profesionales y otros servicios ysuministros, además de gastos relacionadoscon el personal como contratación, mudanza,instalación, formación y aquellos relacionadoscon la terminación del contrato.


Presidente y Consejo de Gobiernodel Banco Central Europeo

Francfort

Hemos auditado los estados financieros del Banco Central Europeo a 31 de diciembre de1999, que se acompañan. La dirección del Banco Central Europeo es responsable de la prepa-ración de estas cuentas. Nuestra responsabilidad es emitir una opinión independiente sobrelas mismas, basada en nuestra auditoría, y comunicársela a ustedes.

Hemos realizado la auditoría de acuerdo con las normas internacionales de auditoría. Unaauditoría incluye el examen, basado en un muestreo representativo, de los datos relevantes enrelación con el volumen de las cuentas y su transparencia.También incluye una opinión sobrelas estimaciones significativas y los criterios utilizados en la preparación de las cuentas, asícomo de la correspondencia de las normas contables con las circunstancias del Banco CentralEuropeo y de la existencia de una publicidad adecuada de dichas normas.

En nuestra opinión, los estados financieros, que han sido preparados de acuerdo con las nor-mas contables establecidas en la sección I de las notas a las cuentas del Banco Central Euro-peo, ofrecen una imagen fiel de la situación financiera del Banco Central Europeo a 31 dediciembre de 1999 y del resultado de sus operaciones durante el periodo comprendido entreel 1 de enero y el 31 de diciembre de 1999.

Francfort, 1 de marzo de 2000

PricewaterhouseCooper

Gesellschaft mit beschränkter HaftungWirtschaftsprüfungsgesellschaft

[Firmado] [Firmado](Wagener) (Kern)Wirtschaftsprüfer Wirtschaftsprüfer


Nota: este apartado no forma parte de los esta-dos financieros del BCE y sólo se publica en elInforme Anual con fines informativos.

De acuerdo con el artículo 33.2 de los Esta-tutos del SEBC, las pérdidas en que incurra elBCE deberán ser cubiertas de la siguientemanera:

(a) Las pérdidas pueden ser compensadascon cargo al fondo general de reserva delBCE;

(b) Previa decisión del Consejo de Gobiernodel BCE, si el recurso a dicho fondo dereserva no fuese suficiente, las pérdidasremanentes deberán ser compensadascon la renta monetaria del ejercicio eco-nómico correspondiente en proporcióna, y hasta los importes asignados a losBCN con arreglo a lo establecido en elartículo 32.5;1

(c) En el caso de que dichas pérdidas no pue-dan ser compensadas de conformidadcon el artículo 33.2, el Consejo deGobierno ha acordado que cualquier pér-dida remanente sea cubierta como sigue:

(i) en primer lugar, mediante la renunciaa una parte del valor inicial de lospasivos del BCE, equivalentes a latransferencia de las reservas exterio-res recibidas de los BCN. El importemáximo de dicha renuncia no puedeexceder de:

• el importe de las pérdidas no rea-lizadas procedentes de las posicio-nes en moneda extranjera y oro;

• el importe que redujese dichopasivo del BCE por debajo del 80%de su valor inicial;

(ii) La pérdida remanente puede sercubierta mediante un cargo directo,aportado en función de la clave departicipación en el capital del BCE,con fondos provenientes de los bille-tes en circulación de los BCN partici-pantes, sujeto a la limitación de quedicha aportación no puede ser supe-rior, para cualquier BCN, a los ingre-sos procedentes de los billetes encirculación.

En su reunión de 16 de marzo de 2000, elConsejo de Gobierno del BCE decidió cubrirlas pérdidas del BCE correspondientes al año1999 de la siguiente manera:

1999 1998€ €

(Pérdida)/Beneficio delejercicio (247.281.223) 27.540.513

Disminución/Increm ento del fondo general de reserva 27.540.513 (5.508.000)

Aplicación de la renta monetaria aportada 35.160.676 0

Remanente (22.032.513)

Aportación directa de los BCN 184.580.034 0

1 De acuerdo con el artículo 32.5 de los Estatutos del SEBC,la renta monetaria se asignará a los BCN en proporción a suparticipación en el capital suscrito y desembolsado del BCE.El Consejo de Gobierno del BCE decidió, para los años contables1999 a 2001, calcular la renta monetaria aplicando un tipo dereferencia a un conjunto de pasivos, compuesto por todos losdepósitos de las entidades de crédito, cuentas corrientes, facili-dades de depósito, depósitos a plazo fijo, depósitos relacionadoscon la variación de los márgenes de garantía y acuerdos derecompra con propósito de drenar de liquidez y pasivos de losBCN participantes derivados de la emisión de certificados dedepósito por parte del BCE. El tipo de referencia utilizado es elcorrespondiente a las operaciones principales de financiación yse aplica diariamente a la base de pasivos de cada BCN paracalcular la renta monetaria a aportar. Los intereses pagados porun BCN sobre los pasivos incluidos en su base monetaria sededucen de la renta monetaria a aportar.

Nota sobre la cobertura de pérdidas del BCE


Balance consolidado del Eurosistema a 31 de diciembre de 1999

Activo Balance as et Balance31/12/99 1/1/99

1. Oro y derechos en oro 116.610 99.565

2 Activos en moneda extranjera frente a no residentes en la zona del euro2.1 Frente al F.M.I 71.744 29.5112.2 Depósitos, valores, préstamos

y otros activos exteriores 182.803 201.494 254.547 231.005

3 Activos en moneda extranjera frente a residentes en la zona del euro 14.412 6.283

4 Activos en euros frente a no residentes en la zona del euro4.1 Depósitos, valores y préstamos 6.050 8.9414.2 Activos procedentes de la facilidad de crédito prevista

en el MTC II 0 06.050 8.941

5 Préstamos en euros a instituciones financieras monetarias de la zona del euro5.1 Operaciones principales de financiación 161.988 143.6965.2 Operaciones de financiación a más largo plazo 74.996 24.6985.3 Operaciones de ajuste 0 6.6805.4 Operaciones estructurales 0 05.5 Facilidad marginal de crédito 11.429 6.3725.6 Préstamos relacionados con el ajuste de los márgenes

de garantía 404 265.7 Otros derechos 1.276 3.641

250.093 185.113

6 Valores emitidos en euros por residentes en la zona del euro 23,513 21.673

7 Créditos en euros a las Administraciones Públicas 59.180 60.126

8 Otros activos 81.899 80.731

Total activo 806.304 693.437


Pasivo Balance as et Balance 31/12/99 1/1/99

1 Billetes en circulación 374.976 342.194

2 Depósitos en euros de instituciones financieras monetarias de la zona del euro2.1 Cuentas corrientes

(incluyendo el sistema de reservas mínimas) 114.826 84.4282.2 Facilidad de depósito 2.618 9732.3 Depósitos a plazo 0 1.8862.4 Operaciones de ajuste 0 02.5 Depósitos relacionados con el ajuste de los márgenes

de garantía 10 12117.454 87.299

3 Certificados de deuda emitidos 7.876 13.835

4 Depósitos en euros de otros residentes en la zona del euro4.1 Administraciones Públicas 57.536 55.2794.2 Otros pasivos 3.061 3.075

60.600 58.354

5 Pasivos en euros frente a no residentesen la zona del euro 9.048 9.972

6 Pasivos en moneda extranjera con residentes en la zona del euro 927 595

7 Pasivos en moneda extranjera con no residentesen la zona del euro7.1 Depósitos y otros pasivos 11.896 3.3147.2 Pasivos derivados de la facilidad de crédito prevista

en el MTC II 0 011.896 3.314

8 Contrapartida de los derechos especiales de giro asignados por el FMI 6.529 5.765

9 Otros pasivos 54.493 58.070

10 Cuentas de revalorización 106.629 60.083

11 Capital y reservas 55.876 53.956

Total pasivo 806.304 693.437

Anejos


Glosario*

Acceso remoto (a un SITF): mecanismo utilizado por una entidad de crédito radicada enun país (“país de origen”) para participar directamente en un sistema interbancario detransferencia de fondos (SITF) situado en otro país (“país de acogida”) y, a tal efecto,disponer de una cuenta de liquidación a su nombre en el banco central del país de acogida sintener que abrir una sucursal en dicho país.

Activos de garantía: activos pignorados como garantía de devolución de los préstamos paraobtener liquidez a corto plazo que las entidades de crédito reciben de los bancos centrales,así como los activos vendidos a los bancos centrales por las entidades de crédito como partede las operaciones dobles.

Acuerdo de corresponsalía: acuerdo por el cual un banco proporciona servicios de pagos yde otro tipo a otro banco. Los pagos efectuados a través de bancos corresponsales se suelenllevar a cabo mediante cuentas recíprocas (llamadas, también cuentas nostro y loro), a las quese pueden adscribir líneas de crédito permanentes. Los servicios de corresponsalía se ofrecen,fundamentalmente, de forma transfronteriza, aunque, en algunos contextos nacionales, tambiénse les conoce como relaciones de agencia. Una cuenta loro es el término empleado por unbanco corresponsal para describir una cuenta abierta a nombre de un banco extranjero; por suparte, dicho banco la considera una cuenta nostro.

Administraciones Públicas: agrupa a la Administración Central, a las Comunidades Autó-nomas, a las Corporaciones Locales y a las administraciones de Seguridad Social, tal como sedefinen en el Sistema Europeo de Cuentas 1995 (SEC 95).

Agente liquidador: institución que gestiona el proceso de liquidación (por ejemplo, la deter-minación de las posiciones, la supervisión del intercambio de pagos, etc.) en los sistemas detransferencia de fondos o en cualesquiera otros sistemas que requieran liquidación.

Agregados monetarios: un agregado monetario puede definirse como la suma del efectivoen circulación y del saldo vivo de determinados pasivos de las entidades financieras con un altogrado de liquidez. El Eurosistema ha definido el agregado monetario estrecho M1 como elefectivo en circulación y los depósitos a la vista de los residentes en la zona del euro (excluidala Administración Central) en entidades emisoras de la zona del euro. El agregado monetarioM2 comprende M1, los depósitos a plazo de hasta dos años y los depósitos disponibles conpreaviso de hasta tres meses. El agregado monetario amplio M3 incluye M2, las cesiones tem-porales, las participaciones en fondos del mercado monetario e instrumentos del mercadomonetario y los valores distintos de acciones de hasta dos años. El Consejo de Gobiernoha anunciado un valor de referencia para el crecimiento de M3 (véase, también, Valor dereferencia para el crecimiento monetario).

Ajuste entre déficit y deuda: es la diferencia entre el déficit público y las variaciones de ladeuda pública, que puede deberse, entre otros motivos, a cambios en el volumen de los activosfinancieros en manos de las Administraciones Públicas, a variaciones de la deuda pública en lacartera de otros subsectores de las Administraciones Públicas o a ajustes estadísticos.

Asociación Bancaria del Euro (EBA): organización interbancaria que pretende ser un“Ajuste entre délicit y decida” foro para el estudio y el debate de asuntos que interesen a sus

* La numeración de los artículos y de los Protocolos sigue la establecido por el Tratado firmado en Amsterdam.


miembros y, en concreto, de los relacionados con el uso del euro y con la liquidación de lasoperaciones en euros. Dentro de la EBA, se ha creado una Sociedad de compensación (EBAClearing, Société par Actions Simplifiée à capital variable) con el fin de gestionar, a partir del 1 deenero de 1999, la Cámara de compensación del euro (Euro I), sucesora de la Cámara de com-pensación y liquidación del ECU.

BCE (Banco Central Europeo): el BCE es el núcleo del SEBC y del Eurosistema y tienepersonalidad jurídica propia con arreglo al derecho comunitario. Su cometido es garantizarque se cumplan las funciones encomendadas al Eurosistema y al SEBC, ya sea por mediode sus propias actividades, de conformidad con los Estatutos, ya sea por medio de los bancoscentrales nacionales.

Balance consolidado de las IFM: el balance consolidado del sector Instituciones Finan-cieras Monetarias (IFM) se obtiene contabilizando en cifras netas las posiciones de las dis-tintas IFM que figuran en su balance agregado (v.g. los préstamos entre las IFM y los depósitosde los fondos del mercado monetario en las IFM). Suministra información sobre los activos ypasivos del sector IFM frente a los residentes en la zona del euro que no pertenecen a estesector (Administraciones Públicas y otros residentes en la zona del euro) y frente a los noresidentes en la zona del euro. El balance consolidado constituye la principal fuente estadís-tica para el cálculo de los agregados monetarios. Proporciona la base para el análisis periódicode las contrapartidas de M3.

Base de reservas: suma de los elementos computables del balance (en particular, los pasivos)que constituyen la base para calcular las exigencias de reservas de una entidad de crédito.

Central Depositaria de Valores (CDV): institución que mantiene valores y que permiteque las operaciones con valores se procesen mediante anotaciones en cuenta. La CDV puedeinmovilizar los títulos; los valores también pueden estar ya desmaterializados (es decir, quesolo existen como registros electrónicos). Además de custodiar y registrar los valores, unacentral depositaria de valores puede realizar funciones de compensación y liquidación.

Cesión temporal: acuerdo por el cual, cuando se vende un activo, el vendedor obtienesimultáneamente el derecho y la obligación de recomprarlo a un precio especificado en unafecha futura o a solicitud de la otra parte. Este acuerdo es similar a la toma de préstamos congarantía, con la diferencia de que el vendedor no conserva la propiedad de los valores. ElEurosistema utiliza estas cesiones a plazo fijo en sus operaciones temporales. Las cesio-nes temporales se incluyen en M3 en los casos en los que el vendedor es una IFM y la contra-parte es un residente en la zona del euro, no incluido en IFM. De conformidad con lo dispuestoen el Reglamento del BCE relativo al balance consolidado del sector de las InstitucionesFinancieras Monetarias (BCE/1998/16)1, las cesiones temporales se clasifican como pasivos enforma de depósito, ya que no son negociables. Sin embargo, no están incluidas en M2, porquedichas cesiones tienen un mayor grado de sustuibilidad con respecto a los valores a cortoplazo, que en relación a los depósitos a plazo o a los depósitos disponibles con preaviso.

Coeficiente de reservas: porcentaje definido por el banco central para cada categoría depasivos computables incluida en la base de reservas. Los coeficientes se utilizan para calcu-lar las exigencias de reservas.

Comisión Europea (Comisión de las Comunidades Europeas): institución de la Comu-nidad Europea que garantiza la aplicación de las disposiciones del Tratado, toma la iniciativa

1 DOCE L 356 30.12.1998, p. 7.


en cuanto a las políticas comunitarias, propone los actos jurídicos comunitarios y ejerce susfunciones en áreas específicas. En el ámbito de la política económica, la Comisión recomiendaunas orientaciones generales para las políticas económicas de la Comunidad e informa al Con-sejo de la UE sobre la evolución y las políticas económicas.Asimismo, efectúa un seguimientode las finanzas públicas en el marco de la supervisión multilateral y presenta informes al Con-sejo. La Comisión consta de 20 miembros, incluyendo dos representantes nacionales de Ale-mania, España, Francia, Italia y el Reino Unido y un representante de cada uno de los restantesEstados miembros. Eurostat es responsable de la elaboración de las estadísticas comunitarias.

Comité Económico y Financiero: órgano consultivo de la Comunidad establecido alcomienzo de la tercera fase, tras la disolución del Comité Monetario. Los Estados miembros, laComisión Europea y el BCE nombran cada uno no más de dos representantes. El apartado2 del artículo 114 del Tratado contiene una lista de las funciones del Comité Económico yFinanciero, en la que se incluye el seguimiento de la situación económica y financiera de losEstados miembros y de la Comunidad.

Comité Ejecutivo: uno de los órganos rectores del BCE, compuesto por el Presidente, elVicepresidente y otros cuatro miembros nombrados de común acuerdo por los Jefes deEstado o de Gobierno de los Estados miembros que han adoptado el euro.

Consejo Europeo: proporciona a la Unión Europea los incentivos necesarios para su desarrolloy define la orientación política general. De él forman parte los Jefes de Estado o de Gobiernode los Estados miembros y el Presidente de la Comisión Europea (véase, también, Consejode la UE).

Consejo General: uno de los órganos rectores del BCE, compuesto por el Presidente y elVicepresidente del BCE y por los gobernadores de los quince bancos centrales nacionales dela UE.

Consejo de Gobierno: uno de los órganos rectores del BCE, compuesto por todos losmiembros del Comité Ejecutivo del BCE y por los gobernadores de los bancos centralesnacionales de los Estados miembros que han adoptado el euro.

Consejo de la UE: institución de la Comunidad Europea integrada por representantes de losgobiernos de los Estados miembros, generalmente los ministros responsables de los asuntosa tratar (por lo que, a menudo, se le denomina Consejo de Ministros). El Consejo de la UE com-puesto por los ministros de economía y finanzas se conoce con el nombre de Consejo ECOFIN.Además, el Consejo puede estar formado por los Jefes de Estado o de Gobierno. Véase,también, Consejo Europeo.

Crédito a residentes en la zona del euro: medida amplia de la financiación facilitada porel sector IFM a los residentes en la zona del euro no incluidos en IFM (comprendidas lasAdministraciones Públicas y el sector privado). En su definición se incluyen (i) préstamos y(ii) tenencias de valores. Entre estas últimas figuran acciones, participaciones y valores distin-tos de acciones emitidos por residentes en la zona del euro no incluidos en IFM. Dado que losvalores pueden considerarse una fuente de financiación alternativa con respecto a los présta-mos y dado que algunos préstamos pueden titulizarse, esta definición proporciona una infor-mación más precisa sobre el volumen total de financiación proporcionado por el sector IFM ala economía que una definición más limitada que solo incluyera los préstamos.


Depósitos disponibles con preaviso: esta categoría comprende los depósitos de ahorro, enlos que el tenedor, previo aviso, tiene que esperar un período fijo para poder disponer de susfondos. En algunos casos existe la posibilidad de retirar una determinada cantidad fija en unperíodo especificado o de disponer de los fondos con antelación, sujetas a una penalización.Los depósitos disponibles con preaviso inferior a tres meses están incluidos en M2 (y, por lotanto, en M3), mientras que los disponibles con preaviso superior a tres meses lo están en lospasivos financieros a más largo plazo (no monetarios) del sector IFM.

Depósitos a plazo: esta categoría de instrumentos se compone, fundamentalmente, de depó-sitos con un vencimiento dado que, dependiendo de las prácticas nacionales, pueden no serconvertibles antes de su vencimiento o ser convertibles sujetos a una penalización. Tambiéncomprende algunos activos financieros no negociables, como los certificados de depósito(minoristas) no negociables. Los depósitos a plazo de hasta dos años están incluidos en M2(y, por lo tanto, en M3), mientras que los depósitos a plazo a más de dos años lo están en lospasivos financieros a más largo plazo (no monetarios) del sector IFM.

Depósitos a la vista: esta categoría de instrumentos se compone, fundamentalmente, deaquellos depósitos a un día que son totalmente transferibles (mediante cheque o similar).Tam-bién incluye los depósitos no transferibles que son convertibles a petición o al día siguientetras el cierre de la sesión.

Dinero electrónico: procedimiento técnico que sirve como depósito electrónico delvalor monetario y que puede utilizarse de forma generalizada para realizar pagos a entidadesdistintas de la institución emisora, como un instrumento al portador prepagado, sin necesidadde hacer uso de cuentas bancarias en la transacción (véase, también, Tarjeta multiusoprepagada).

Distribución anticipada: distribución de billetes y monedas en euros a determinados grupos(v.g. bancos, minoristas, empresas de transporte de billetes, sector de máquinas expendedoras,público) antes del año 2002.

ECOFIN: véase Consejo de la UE.

ECU (unidad de cuenta europea): el ECU era una cesta compuesta por la suma decantidades fijas de doce de las quince monedas de los Estados miembros. El valor del ECU secalculaba como una media ponderada del valor de las divisas que lo integraban. A partir del1 de enero de 1999, el euro sustituyó al ECU a la par.

Efectivo en circulación: se refiere tanto los billetes como las monedas en circulación quese utilizan habitualmente para efectuar pagos. Comprende los billetes emitidos por el Euro-sistema y por otras IFM (en Irlanda y Luxemburgo), así como las monedas emitidas por elEurosistema y por la Administración Central. El efectivo en circulación incluido en M3 es unconcepto neto, es decir, se refiere solo a los billetes y monedas en circulación en la zona deleuro (como figura en el balance consolidado de las IFM, lo que implica que se ha restado elefectivo emitido y tenido por las IFM – “reservas en efectivo”–). El efectivo en circulación noincluye el saldo de los propios billetes de los bancos centrales (puesto que no se han emitido),ni las monedas conmemorativas que no se utilizan habitualmente para efectuar pagos.

Enlaces entre sistemas de liquidación de valores: procedimientos y mecanismos entredos sistemas de liquidación de valores para la transferencia transfronteriza de valoresmediante anotaciones en cuenta.


Entidad de contrapartida: la parte contraria en una transacción financiera (por ejemplo, enuna operación con el banco central).

Entidad de crédito: institución que se encuentra al amparo de la definición contenida en elartículo 1 de la Primera Directiva de Coordinación Bancaria (77/780/CEE), es decir, “unaempresa cuya actividad consiste en recibir del público depósitos u otros fondos reembolsablesy en conceder créditos por cuenta propia”.

EONIA (índice medio del tipo del euro a un día): medida del tipo de interés efectivovigente en el mercado interbancario del euro a un día. Se calcula como una media ponderadade los tipos de interés de los depósitos, no garantizados, a un día denominados en euros, deacuerdo con la información facilitada por un panel de bancos.

Estabilidad de precios: el Consejo de Gobierno ha publicado una definición cuantitativa deestabilidad de precios para ofrecer una orientación clara sobre las expectativas de evoluciónfutura de los precios. El Consejo de Gobierno define la estabilidad de precios como un incre-mento interanual del Índice Armonizado de Precios de Consumo (IAPC) para la zona del euroinferior al 2%. Debido a la necesidad de que la política monetaria tenga una orientación pros-pectiva a medio plazo, se ha de mantener la estabilidad de precios en el medio plazo, deconformidad con dicha definición. Esta definición establece un límite máximo para la tasa deinflación registrada, y, al mismo tiempo, el empleo de la palabra “incremento” indica que unadeflación, es decir, descensos prolongados en el nivel del IAPC, no se consideraría compatiblecon la estabilidad de precios.

EURIBOR (tipo de interés de oferta en el mercado interbancario del euro): tipo deinterés de oferta al que un banco está dispuesto a prestar fondos en euros a otro banco. ElEURIBOR se calcula diariamente para los depósitos interbancarios con vencimiento a unasemana, y entre uno y doce meses, a partir de la media de los tipos de interés de oferta diarios,redondeados al tercer decimal, de un panel representativo de los principales bancos.

Euro: nombre de la moneda europea adoptado por el Consejo Europeo, en la reunióncelebrada en Madrid los días 15 y 16 de diciembre de 1995, y utilizado en lugar del términogenérico ECU (Unidad de Cuenta Europea) con el que figura en el Tratado.

Eurosistema: comprende el BCE y los bancos centrales nacionales de los Estados miembrosque han adoptado el euro en la tercera fase de la UEM (véase, también, zona del euro). Enla actualidad, hay once bancos nacionales en el Eurosistema, que está regido por el Consejode Gobierno y el Comité Ejecutivo del BCE.

Eurostat: véase Comisión Europea

Exigencia de reservas: obligación de que las entidades mantengan unas reservas mínimas enel banco central. En el marco de reservas mínimas del Eurosistema, la exigencia de reservasde una entidad de crédito se calcula multiplicando el coeficiente de reservas de cadacategoría de pasivos computables de la base de reservas, por el saldo de dichos pasivos en elbalance de la entidad. Además, las entidades pueden deducir una franquicia de las reservasexigidas.

Facilidad de depósito: una de las facilidades permanentes del Eurosistem que las enti-dades de contrapartida pueden utilizar para realizar depósitos a un día en un banco centralnacional, remunerados a un tipo de interés especificado previamente.


Facilidad marginal de crédito: una de las facilidades permanentes del Eurosistemaque las entidades de contrapartida pueden utilizar para recibir créditos a un día de unbanco central nacional a un tipo de interés especificado previamente.

Facilidad permanente: instrumento del banco central que está a disposición de las entida-des de contrapartida a petición propia. El Eurosistem ofrece dos facilidades permanentes:la facilidad marginal de crédito y la facilidad de depósito.

Franquicia: cantidad fija que una entidad puede deducir del cálculo de sus exigencias dereservas dentro del marco de reservas mínimas del Eurosistema.

Grandes pagos: pagos, por lo general de cuantía muy elevada, que se realizan, principalmente,entre bancos o entre participantes en los mercados financieros y que suelen requerir unaliquidación inmediata.

IME (Instituto Monetario Europeo): el IME era una institución de carácter temporalcreada al inicio de la segunda fase de la UEM (1 de enero de 1994). Sus dos funciones princi-pales consistían en: (1) reforzar la cooperación entre los bancos centrales y la coordinación desus políticas monetarias y (2) realizar los trabajos preparatorios necesarios para la constitu-ción del Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC), para la aplicación de una políticamonetaria única y para la creación de una moneda única en la tercera fase. Su liquidacióncomenzó el 1 de junio de 1998, tras la creación del BCE.

Índice Armonizado de Precios de Consumo (IAPC): el IAPC es una medida utilizadapor el Consejo de Gobierno del BCE para evaluar la estabilidad de precios. Con el fin decumplir las exigencias del Tratado de que se construyera un índice de precios de consumocomparable, que tuviera en cuenta las diferencias entre las distintas definiciones nacionales,la Comisión Europea (Eurostat), en estrecha colaboración con los institutos estadísticosnacionales, con el Instituto Monetario Europeo y, posteriormente, con el BCE, desarrolló elIAPC.

Instituciones Financieras Monetarias (IFM): instituciones financieras que constituyen elsector emisor de dinero de la zona del euro. Incluye el Eurosistema, las entidades de créditoresidentes en la zona, definidas con arreglo al derecho comunitario, y todas las institucionesfinancieras residentes cuya actividad sea recibir depósitos y sustitutivos próximos de los depó-sitos de entidades no incluidas en IFM y conceder créditos e invertir en valores por cuentapropia (al menos en términos económicos). Este último grupo está compuesto, fundamental-mente, por fondos del mercado monetario. A finales de 1999 había 9.443 IFM en la zona deleuro (12 bancos centrales, 7.906 entidades de crédito, 1.517 fondos del mercado monetario y8 entidades financieras no incluidas en las categorías anteriores).

M1, M2, M3: véase Agregados monetarios.

Mecanismo de interlinking: uno de los componentes del sistema TARGET. El término seutiliza para designar las infraestructuras y los procedimientos que conectan los Sistemasbrutos de liquidación en tiempo real nacionales, con el fin de procesar los pagos trans-fronterizos dentro del sistema TARGET.

Modelo de corresponsalía entre bancos centrales (MCBC): modelo establecido porel SEBC con el fin de que las entidades de contrapartida puedan transferir de modotransfronterizo los activos aceptados como activos de garantía. En el MCBC, los bancos cen-


trales nacionales actúan como custodios unos de otros, lo que supone que cada banco centralnacional tiene una cuenta de valores en su sistema de registro de valores para cada uno de losotros bancos centrales nacionales (y para el BCE).

MTC II (Mecanismo de Tipos de Cambio): mecanismo de tipos de cambio que propor-ciona el marco para la cooperación en materia de política cambiara entre la zona del euroy los Estados miembros que no participan en ella desde el inicio de la tercera fase de la UnionEconómica y Monetaria. La participación en el MTC II es voluntaria; sin embargo, los Estadosmiembros acogidos a excepción pueden integrarse en él. Actualmente, la corona danesa y ladracma griega participan en el MTC II con una banda de fluctuación en torno a la paridad cen-tral frente al euro de ±2,25% y ±15%, respectivamente. La intervención en los tipos de cambioy la financiación en los márgenes de la banda de fluctuación estándar o de la más estrecha son,en principio, automáticas e ilimitadas, disponiéndose de una financiación a muy corto plazo. ElBCE y los bancos centrales nacionales participantes que no son de la zona del euro pueden, sinembargo, suspender la intervención automática si dicha intervención entra en conflicto con suobjetivo principal de mantener la estabilidad de precios.

Operación de ajuste (fine-tuning): operación de mercado abierto no regular realizadapor el Eurosistema fundamentalmente con el fin de hacer frente a fluctuaciones inesperadasde liquidez en el mercado.

Operación doble: operación temporal para inyectar liquidez basada en una cesióntemporal.

Operación de financiación a más largo plazo: operación de mercado abierto regular,realizada por el Eurosistema en forma de operación temporal. Las operaciones de finan-ciación a más largo plazo se llevan a cabo mediante subastas estándar, con una periodicidadmensual y un vencimiento a tres meses.

Operación de mercado abierto: operación ejecutada en los mercados financieros a inicia-tiva del banco central, que supone la realización de cualquiera de las siguientes transacciones:1) la compra o venta de activos a vencimiento (al contado o a plazo); 2) la compra o venta deactivos mediante una cesión temporal; 3) la concesión o toma de préstamos con activossubyacentes como activos de garantía; 4) la emisión de certificados de deuda del bancocentral; 5) la captación de depósitos a plazo fijo o 6) los swaps de divisas entre la monedanacional y una moneda extranjera.

Operación principal de financiación: operación de mercado abierto regular realizadapor el Eurosistema en forma de operación temporal. Las operaciones principales definanciación se llevan a cabo mediante subastas estándar, con una periodicidad semanal y unvencimiento a dos semanas.

Operación simple: operación por la cual el banco central compra o vende activos, al contadoo a plazo, en el mercado.

Operación temporal: operación por la cual el banco central compra o vende activosmediante una cesión temporal o realiza operaciones de crédito con activos de garantía.

Pacto de Estabilidad y Crecimiento: formalizado por dos Reglamentos del Consejo dela UE, uno relativo al reforzamiento de la supervisión de las situaciones presupuestarias y ala supervisión y coordinación de las políticas económicas y el otro relativo a la aceleración y


clarificación de la aplicación del procedimiento de déficit excesivo, y por una Resolución delConsejo de la UE sobre el Pacto de Estabilidad y Crecimiento adoptado en la cumbre deAmsterdam, el 17 de junio de 1997. Este Pacto pretende servir para mantener unas finanzaspúblicas saneadas en la tercera fase de la UEM, como medio de fortalecer las condiciones paraconseguir la estabilidad de precios y un crecimiento fuerte y sostenible que favorezca la crea-ción de empleo. Más concretamente, exige el objetivo a medio plazo de alcanzar situacionespresupuestarias próximas al equilibrio o con superávit, lo que permitirá a los Estados miem-bros hacer frente a las fluctuaciones cíclicas normales, al tiempo que mantienen el déficitpúblico por debajo del valor de referencia del 3% del PIB. De conformidad con el Pacto deEstabilidad y Crecimiento, los países que forman parte de la UE presentarán programas deestabilidad, mientras que los países no participantes seguirán presentando programas deconvergencia.

Pago contra pago (PCP): mecanismo de un sistema de liquidación de divisas, que garantizaque la transferencia en firme de una divisa se realiza única y exclusivamente si se lleva a cabola transferencia en firme de la otra u otras divisas.

Paridad central respecto al euro: tipo de cambio oficial frente al euro de las monedas queparticipan en el MTC II, y en torno al cual se definen las bandas de fluctuación del MTC II.

Parlamento Europeo: consta de 626 representantes de los ciudadanos de los Estadosmiembros. Forma parte del proceso legislativo, aunque con prerrogativas distintas, depen-diendo del procedimiento seguido para promulgar la legislación de la UE. En el contexto de laUEM, el Parlamento tiene, fundamentalmente, una función consultiva. No obstante, el Tratadoestablece determinados procedimientos para que el BCE rinda cuentas, democráticamente,ante el Parlamento (presentación del Informe Anual, debate general sobre política monetaria,comparecencias ante las comisiones parlamentarias competentes).

Período de mantenimiento: período para el cual se calcula el importe de las exigenciasde reservas. El período de mantenimiento del sistema de reservas mínimas del Eurosistemaes de un mes, que comienza el día 24 de cada mes y finaliza el día 23 del mes siguiente.

Período de referencia: intervalo de tiempo especificado en el apartado 2a del artículo 104C del Tratado y en el Protocolo nº 6 sobre los criterios de convergencia, para examinar elprogreso realizado hacia la convergencia.

Posición de inversión internacional neta (o posición neta de activos y pasivosfrente al exterior): balance estadístico del valor y la composición del saldo de los activosfinancieros de una economía frente al resto del mundo, menos los pasivos financieros de dichaeconomía frente al resto del mundo.

Posición de liquidez del Eurosistema en moneda extranjera: comprende las reservasexteriores del Eurosistema y otros activos y pasivos en moneda extranjera del Euro-sistema, incluidas las posiciones frente a los residentes en la zona del euro, tales como losdepósitos en moneda extranjera colocados en entidades bancarias residentes en la zona deleuro.

Procedimiento bilateral: mecanismo por el cual el banco central trata directamente conuna o con solo algunas entidades de contrapartida, sin utilizar los procedimientos desubasta. Los procedimientos bilaterales incluyen las operaciones realizadas a través de losmercados de valores o de los agentes que operan en dichos mercados.


Programa de convergencia: véase Programas de estabilidad.

Programas de estabilidad: supuestos y planes públicos a medio plazo relativos a la evolu-ción de las principales variables económicas, presentados por los Estados miembros que noforman parte de la zona del euro, con el fin de alcanzar el objetivo a medio plazo de conseguiruna situación presupuestaria cercana al equilibrio o con superávit, tal y como aparece en elPacto de Estabilidad y Crecimiento. Por lo que se refiere a la situación presupuestaria,destacan las medidas para sanear los saldos presupuestarios, así como los escenarios econó-micos subyacentes. Los programas de estabilidad deberán actualizarse cada año. La ComisiónEuropea y el Comité Económico y Financiero son los encargados de examinarlos, ysus informes sirven de base para su evaluación por el Consejo ECOFIN, que se centra, enconcreto, en si el objetivo presupuestario a medio plazo de los programas ofrece un margende seguridad suficiente para garantizar que se eviten los déficit excesivos. Los países que noforman parte de la zona del euro deberán remitir sus programas de convergencia conperiodicidad anual, de conformidad con el Pacto de Estabilidad y Crecimiento.

Punto de referencia: en relación con las inversiones, se trata de una cartera o un índiceconstruido a partir de los objetivos de liquidez, riesgo y rendimiento de las inversiones. Elpunto de referencia también puede utilizarse como base para comparar el comportamiento dela cartera efectiva.

Ratio de déficit: uno de los criterios de convergencia fiscal, establecidos en el apartado 2 delartículo 104 C del Tratado, considerado como “la proporción entre el déficit público previstoo real y el producto interior bruto” a precios corrientes de mercado, quedando definido eldéficit público en el Protocolo nº 5 (sobre el procedimiento aplicable en caso de déficitexcesivo) como “el endeudamiento neto de las Administraciones Públicas”. Las Adminis-traciones Públicas se definen con arreglo al Sistema Europeo de Cuentas 1995 (SEC 95).

Ratio de deuda: uno de los criterios de convergencia fiscal establecidos en el apartado 2 delartículo 104 C del Tratado considerado como “la proporción entre la deuda pública y elproducto interior bruto” a precios corrientes de mercado, quedando definida la deuda públicaen el Protocolo nº 5 (sobre el procedimiento aplicable en caso de déficit excesivo) como “ladeuda bruta total, a su valor nominal, que permanezca viva a final de año, consolidada entrelos distintos sectores de las Administraciones Públicas y dentro de ellos”. Las Administra-ciones Públicas se definen con arreglo al Sistema Europeo de Cuentas 1995 (SEC 95).

Realineamiento: cambio en la paridad central de una moneda que participa en un sistemade tipos de cambio con una referencia fija pero ajustable. En el MTC II, el realineamientoconsiste en una modificación de la paridad central frente al euro.

Redenominación de valores: la denominación de un valor es la moneda en la que estáexpresado su valor a la par (en la mayoría de los casos, el valor nominal de un certificado). Laredenominación se refiere a un procedimiento mediante el cual la denominación inicial de unvalor, emitido en moneda nacional, pasa a ser euros a un tipo de conversión fijo irrevocable.

Regla de distribución de pérdidas (o acuerdo de distribución de pérdidas): acuerdoentre los participantes en un sistema de transferencia o mecanismo de una cámara de com-pensación relativo a la distribución de cualquier pérdida ocasionada por el incumplimiento desus obligaciones por parte de uno o más participantes; el acuerdo estipula la forma de repartirla pérdida entre las partes implicadas, en caso de que tenga que aplicarse.


Reservas exteriores del Eurosistema: los activos de reserva de la zona del euro com-prenden los activos de reserva del Eurosistema, es decir, los activos de reserva del BCE y losde los bancos centrales nacionales de los Estados miembros participantes. Estos activos deben:(i) estar bajo el control efectivo de la autoridad monetaria competente, ya sea el BCE o elbanco central nacional de uno de los Estados miembros participantes y (ii) referirse a activosexteriores, denominados en monedas que no sean el euro, altamente líquidos, negociables ysolventes frente a los no residentes en la zona del euro, más oro monetario, derechos especia-les de giro y posiciones de reserva en el Fondo Monetario Internacional de los bancos centra-les nacionales participantes.

Riesgo de liquidación: término genérico utilizado para designar el riesgo de que una liqui-dación realizada a través de un sistema de transferencia no se lleve a cabo como se esperaba.El riesgo puede ser tanto riesgo de crédito como de liquidez.

SEBC (Sistema Europeo de Bancos Centrales): el SEBC se compone del BCE y de losbancos centrales nacionales de los quince Estados miembros, es decir, incluye, además de losmiembros del Eurosistema, los BCN de los Estados miembros que no adoptaron el euro alinicio de la tercera fase de la UEM. El SEBC está regido por el Consejo de Gobierno y elComité Ejecutivo del BCE. Un tercer órgano rector del BCE es el Consejo General.

Saldo primario: necesidad o capacidad de financiación de las Administraciones Públicas,excluidos los pagos por intereses de los pasivos públicos.

Sistema de entrega contra pago (ECP): mecanismo de un sistema de liquidación devalores, que garantiza que la transferencia en firme de un activo se realiza única y exclusiva-mente si se lleva a cabo la transferencia en firme del otro u otros activos. Estos activos puedenser valores u otros instrumentos financieros.

Sistema Europeo de Cuentas 1995 (SEC 95): sistema de clasificaciones y definicionesestadísticas armonizadas para poder realizar una descripción cuantitativa coherente de laseconomías de los Estados miembros. El SEC es la versión de la Comunidad del Sistema deCuentas Nacionales 1993. El Sistema Europeo de Cuentas (SEC 95) es una nueva versión delsistema europeo, cuya aplicación comenzó en 1999, de conformidad con el Reglamento (CE)nº 2223/96 del Consejo.

Sistema interbancario de transferencia de fondos (SITF): sistema de transferenciade fondos en el que la mayoría (o todos) sus participantes directos son entidades decrédito.

Sistema de liquidación bruta en tiempo real (SLBTR): sistema de liquidación en elque las órdenes de pago se procesan y liquidan una por una (sin compensación) en tiempo real(de forma continua).Véase, también, TARGET.

Sistema de liquidación neto (SLN): sistema de transferencia de fondos en el que lasoperaciones de liquidación se realizan mediante un esquema neto bilateral o multilateral.

Sistema de liquidación de valores: sistema que permite la transferencia de valores tantolibre de pago como contra pago.

Sistema de transferencia de fondos (STF): mecanismo formal, basado en un contrato pri-vado o en el derecho estatutario, con numerosos miembros, reglas comunes y procedimientos


normalizados, para la transmisión y liquidación de las obligaciones monetarias surgidas entredichos miembros.

Subasta estándar: procedimiento de subasta utilizado por el Eurosistema en las operacio-nes de mercado abierto regulares. Las subastas estándar se realizan dentro de un períodode 24 horas.Todas las entidades de contrapartida que satisfacen los criterios generales deselección tienen derecho a presentar sus solicitudes.

Subasta rápida: procedimiento de subasta utilizado por el Eurosistema en las operacio-nes de ajuste. Las subastas rápidas se realizan en el plazo de una hora y se limitan a un gruporestringido de entidades de contrapartida.

Swap de divisas: dos operaciones simultáneas, al contado y a plazo, de compraventa de unadivisa por otra. El Eurosistema puede realizar operaciones de mercado abierto, con fines depolítica monetaria, mediante swaps de divisas en los que los bancos centrales nacionales (o elBCE) compran (o venden) euros al contado a cambio de una divisa, al mismo tiempo que losvenden (o compran) a plazo.

TARGET (Sistema automatizado transeuropeo de transferencia urgente para laliquidación bruta en tiempo real): sistema de pagos que comprende cada uno de los sis-temas de liquidación bruta en tiempo real (SLBTR) de los quince Estados miembros dela UE y el sistema de pagos del BCE. Los sistemas SLBTR nacionales y el sistema de pagos delBCE están interconectados mediante un procedimiento común, el mecanismo de inter-linking, que permite que los pagos transfronterizos puedan transferirse de un sistema a otro.

Tarjeta multiuso prepagada: tarjeta que puede utilizarse para efectuar una amplia gama depagos, tanto en el ámbito nacional como en el internacional, aunque, a veces, su uso puedelimitarse a una zona determinada. La tarjeta de pago multiuso recargable se conoce, también,con el nombre de monedero electrónico (véase, también, dinero electrónico).

Tipos de cambio efectivos (nominales/reales): los tipos de cambio efectivos nominalesson una media ponderada de varios tipos de cambio bilaterales. Los tipos de cambio efectivosreales son tipos de cambio efectivos nominales deflactados por una media ponderada deprecios o costes extranjeros en relación con los nacionales. Son, por lo tanto, medidas de lacompetitividad en términos de precios y costes. El tipo de cambio efectivo nominal del eurocalculado por el BCE es una media geométrica ponderada de los tipos de cambio del eurofrente a las monedas de trece socios comerciales de la zona del euro. Las ponderaciones sebasan en el comercio de bienes manufacturados con los socios comerciales durante el períodocomprendido entre 1995 y 1997, e incluye los efectos de terceros mercados. El tipo de cambioefectivo real del euro se obtiene utilizando los índices de precios de consumo (el índicearmonizado de los precios de consumo de la zona del euro y de otros Estados miembrosde la UE).

Transferencias de capital: se componen de: (i) transferencias transfronterizas relacionadascon la propiedad del activo fijo; (ii) transferencias transfronterizas de fondos vinculados, o con-dicionados a, la adquisición o la venta del activo fijo; y (iii) la cancelación de pasivos transfron-terizos por parte de acreedores, sin recibir a cambio ninguna contrapartida. Las transferenciasde capital pueden efectuarse en efectivo o en especie (v.g. la condonación de la deuda).

Transferencias corrientes: transferencias que no son de capital y que tienen un efectodirecto en el nivel de renta disponible del ordenante o del beneficiario de la zona del euro.


Tratado: se refiere al Tratado constitutivo de la Comunidad Europea. El Tratado se firmó enRoma el 25 de marzo de 1957 y entró en vigor el 1 de enero de 1958. Estableció la ComunidadEconómica Europea (CEE) y, con frecuencia, se le ha denominado “Tratado de Roma”. El Tratadode la Unión Europea se firmó en Maastricht (por lo que se le suele denominar “Tratado deMaastricht”) el 7 de febrero de 1992 y entró en vigor el 1 de noviembre de 1993. Este tratadomodificó el Tratado de la CEE, que ahora se conoce como Tratado constitutivo de la Comuni-dad Europea. El Tratado de Amsterdam, que se firmó en Amsterdam el 2 de octubre de 1997 yentró en vigor el 1 de mayo de 1999, ha modificado el Tratado de la Unión Europea.

UEM: véase Unión Económica y Monetaria.

Unión Económica y Monetaria (UEM): el Tratado describe el proceso para lograr laUnión Económica y Monetaria en tres fases. La primera fase, que comenzó en julio de 1990 yfinalizó el 31 de diciembre de 1993, se caracterizó, fundamentalmente, por el desmantela-miento de las barreras interiores al libre movimiento de capitales dentro de la Unión Europea.La segunda fase, que empezó el 1 de enero de 1994, estableció, entre otras cosas, la creacióndel Instituto Monetario Europeo (IME), la prohibición de la financiación monetaria y delacceso privilegiado del sector público a las entidades financieras y el procedimiento para evitarlos déficit excesivos. La tercera fase se inició el 1 de enero de 1999, de conformidad con lo dis-puesto en el apartado 4 del artículo 121 del Tratado, con la transferencia de las competenciasmonetarias al Eurosistema y con la introducción del euro.

Valor de referencia para el crecimiento monetario: el Consejo de Gobierno del BCEasigna un papel destacado al dinero a la hora de instrumentar su política, lo que presupone unanálisis detenido de los agregados monetarios y de las entidades de contrapartida, debido a lainformación que contienen sobre la evolución futura de los precios. Esta importancia deldinero se pone de manifiesto mediante el anuncio de un valor de referencia para la tasa decrecimiento del agregado monetario M3. Dicho valor se obtiene de manera que sirva y seacompatible con la consecución de la definición de estabilidad de precios elaborada por elConsejo de Gobierno, que se basa en supuestos a medio plazo relativos a la tendencia del cre-cimiento del PIB real y a la tendencia de la velocidad de circulación de M3. Las desviacionesimportantes o prolongadas del crecimiento de M3 del valor de referencia mostrarían, en cir-cunstancias normales, los riesgos para la estabilidad de precios en el medio plazo. Sin embargo,el concepto de valor de referencia no conlleva un compromiso por parte del Consejo deGobierno de corregir automáticamente las desviaciones del crecimiento de M3 respecto delvalor de referencia.

Valor de referencia para la situación fiscal: el Protocolo nº 5 del Tratado sobre el pro-cedimiento aplicable en caso de déficit excesivo establece valores de referencia explícitos parala ratio de déficit de las Administraciones Públicas (3% del PIB) y la ratio de deuda (60% delPIB) (véase Pacto de Estabilidad y Crecimiento).

Zona del euro: zona que incluye a aquellos Estados miembros que, de conformidad con elTratado, han adoptado el euro como moneda única y en la cual se aplica una política moneta-ria única bajo la responsabilidad del Consejo de Gobierno del BCE. La zona del euro com-prende a Bélgica, Alemania, España, Francia, Irlanda, Italia, Luxemburgo, Países Bajos, Austria,Portugal y Finlandia.



El Consejo de Gobierno del BCE decide quela primera operación principal de financiacióndel Eurosistema se llevará a cabo medianteuna subasta a tipo fijo con un tipo de interésdel 3%, nivel que se pretende mantener en elfuturo inmediato. Esta operación se iniciará el4 de enero de 1999, mientras que la decisiónde adjudicación se tomará el 5 de enero de1999, y su liquidación tendrá lugar el 7 deenero de 1999. Además, decide que la pri-mera operación de financiación a más largoplazo se anunciará el 12 de enero de 1999(con fecha de liquidación de 14 de enero de1999) y se realizara por medio de una subastaa tipo variable, utilizando el procedimiento deadjudicación a tipo único.

El Consejo de Gobierno decide, asimismo, queel tipo de interés de la facilidad marginal decrédito quedará fijado en el 4,5% y el tipo deinterés de la facilidad de depósito, en el 2%desde el inicio de la tercera fase, es decir, el1 de enero de 1999. Como medida transitoria,el tipo de interés de la facilidad marginal decrédito se situará en el 3,25% y el tipo de inte-rés de la facilidad de depósito, en el 2,75%durante el período comprendido entre el 4 y el21 de enero de 1999. El Consejo de Gobiernose propone cancelar esta medida transitoriatras su reunión del 21 de enero de 1999.


De acuerdo con el apartado 4 del artículo109 L del Tratado constitutivo de la Comuni-dad Europea, el Consejo de la UE, actuandopor unanimidad de los Estados miembros dela Comunidad Europea no acogidos a excep-ción, a propuesta de la Comisión Europea yprevia consulta al BCE, adopta los tipos deconversión irrevocables del euro, con efectosa partir de las 0.00 horas (hora local) del día1 de enero de 1999.

Los ministros de los Estados miembros de lazona del euro, el BCE y los ministros y gober-

nadores de los bancos centrales de Dina-marca y Grecia, mediante un procedimientoconjunto con la Comisión Europea y previaconsulta al Comité Monetario, deciden fijarlas paridades centrales respecto al euro delas monedas participantes en el Mecanismode Tipos de Cambio que entra en vigor el1 de enero de 1999.Además de esta decisión,el BCE, el Danmarks Nationalbank y el Bancode Grecia establecen, de común acuerdo,las paridades de intervención obligatoria parala corona danesa y la dracma griega. Para lacorona danesa, se fija una banda de fluctua-ción del ± 2,25% en torno a la paridad centralrespecto al euro. La dracma griega mantendrála banda normal de fluctuación del ±15%alrededor de dicha paridad central.

7 de enero de 1999

El Consejo de Gobierno del BCE decide quelas dos operaciones principales de financia-ción que se anunciarán el 11 y el 18 de enerode 1999 estén sujetas a las mismas condicio-nes que la primera operación de este tipo,liquidada el 7 de enero de 1999, es decir, quese realicen mediante subastas a tipo fijo conun tipo de interés del 3%.

12 de enero de 1999

De conformidad con la decisión del Consejode Gobierno del BCE adoptada el 22 dediciembre de 1998, el BCE anuncia que lasprimeras operaciones de financiación a máslargo plazo del Eurosistema se efectuaránmediante subastas a tipo variable, utilizandoel procedimiento de adjudicación a tipoúnico. Con el fin de escalonar estas operacio-nes, la primera se lleva a cabo a través detres subastas paralelas con tres vencimientosdiferentes, a saber, el 25 de febrero, el 25de marzo y el 29 de abril de 1999. El BCE anuncia también que su intención esadjudicar 15 mm de euros en cada una dedichas subastas. En las siguientes operacionesde financiación a más largo plazo que se

Cronología de medidas de política monetaria del Eurosistema


liquidarán durante los tres primeros mesesde 1999, el BCE se propone adjudicar unimporte de 15 mm de euros por operación.

21 de enero de 1999

El Consejo de Gobierno del BCE decide quelos tipos de interés correspondientes a lasdos facilidades permanentes del Eurosistemavuelvan a ser los que se habían establecidopara el inicio de la tercera fase, es decir, el4,5% para la facilidad marginal de crédito y el2% para la facilidad de depósito, con efectos apartir del 22 de enero de 1999. Además,decide que las dos operaciones principales definanciación que se liquidarán el 27 de eneroy el 3 de febrero de 1999 estén sujetas a lasmismas condiciones que las tres operacionesde este tipo liquidadas a comienzos de enero,es decir, que se realicen mediante subastas atipo fijo con un tipo de interés del 3%.

4 de febrero de 1999

El Consejo de Gobierno del BCE decide quelas operaciones principales de financiaciónque se liquidarán el 10 y el 17 de febrero de1999 estén sujetas a las mismas condicionesque las primeras operaciones de este tipoliquidadas en este año, es decir, que se reali-cen mediante subastas a tipo fijo con un tipode interés del 3%.Además, decide que el tipode interés de la facilidad marginal de créditose mantenga en el 4,5% y el de la facilidad dedepósito, en el 2%.


El Consejo de Gobierno del BCE decide quelas operaciones principales de financiaciónque se liquidarán el 24 de febrero y el 3 demarzo de 1999 estén sujetas a las mismascondiciones que las ya liquidadas en este año,es decir, que se realicen mediante subastas atipo fijo con un tipo de interés del 3%. Ade-más, decide que el tipo de interés de la facili-dad marginal de crédito se mantenga en el4,5% y el de la facilidad de depósito, en el 2%.

4 de marzo de 1999

El Consejo de Gobierno del BCE decide quelas operaciones principales de financiaciónque se liquidarán el 10 y el 17 de marzo de1999 estén sujetas a las mismas condicionesque las ya liquidadas en este año, es decir, quese realicen mediante subastas a tipo fijo conun tipo de interés del 3%.Además, decide queel tipo de interés de la facilidad marginal decrédito se mantenga en el 4,5% y el de la faci-lidad de depósito, en el 2%. El Consejo deGobierno decide también que, hasta que nose indique lo contrario, las futuras operacio-nes de financiación a más largo plazo delEurosistema se llevarán a cabo mediante elprocedimiento de adjudicación a tipo múlti-ple (a partir de la operación que se liquidaráel 25 de marzo de 1999).

18 de marzo de 1999

El Consejo de Gobierno del BCE decide quelas operaciones principales de financiaciónque se liquidarán los días 24 y 31 de marzo y7 de abril de 1999 estén sujetas a las mismascondiciones que las ya liquidadas en este año,es decir, que se realicen mediante subastas atipo fijo con un tipo de interés del 3%.Además, decide que el tipo de interés de lafacilidad marginal de crédito se mantenga enel 4,5% y el tipo de interés de la facilidad dedepósito, en el 2%.

8 de abril de 1999

El Consejo de Gobierno del BCE decidereducir el tipo de interés de las operacionesprincipales de financiación en 0,5 puntos por-centuales, hasta situarlo en el 2,5%, con efec-tos a partir de la operación cuya liquidacióntendrá lugar el 14 de abril de 1999. Además,decide bajar el tipo de interés de la facilidadmarginal de crédito en un punto porcentual,hasta el 3,5%, y el tipo de interés de la facili-dad de depósito en 0,5 puntos porcentuales,hasta el 1,5%, con efectos, en ambos casos, apartir del 9 de abril de 1999.


22 de abril de 1999

El Consejo de Gobierno del BCE decide quelos tipos de interés de las operaciones princi-pales de financiación, de la facilidad marginalde crédito y de la facilidad de depósito semantengan en el 2,5%, 3,5% y 1,5%, respec-tivamente. Además, el Consejo de Gobiernoanuncia que su intención es continuar adjudi-cando un importe de 15 mm de euros encada una de las operaciones de financiación amás largo plazo que se liquidarán durante losseis meses siguientes.

6 de mayo de 1999

El Consejo de Gobierno del BCE decide quelos tipos de interés de las operaciones princi-pales de financiación, de la facilidad marginalde crédito y de la facilidad de depósito semantengan en el 2,5%, 3,5% y 1,5%, respecti-vamente.

20 de mayo de 1999

El Consejo de Gobierno del BCE decide quelos tipos de interés de las operaciones princi-pales de financiación, de la facilidad marginalde crédito y de la facilidad de depósito semantengan en el 2,5%, 3,5% y 1,5%, respec-tivamente. El Consejo de Gobierno decidetambién modificar el vencimiento de la ope-ración de financiación a más largo plazo quese liquidarán el 30 de septiembre de 1999. Lafecha de amortización de esta operación seadelantará del 30 al 23 de diciembre de 1999.Del mismo modo, la operación de financia-ción a más largo plazo que debía anunciarseel 27 de diciembre de 1999, y cuya adjudica-ción y liquidación estaban previstas para el30 de diciembre del mismo mes, se anunciaráel 21 de diciembre, se adjudicará el 22 dediciembre y se liquidará el 23 de diciembrede 1999. Este cambio en la programación delas operaciones pretende facilitar los proce-dimientos operativos de los participantes enlos mercados financieros al final del año.

2 de junio, 17 de junio, 1 de julio,15 de julio, 29 de julio,26 de agosto,9 de septiembre de 1999


23 de septiembre de 1999


El BCE publica el calendario indicativo de lassubastas del Eurosistema en el año 2000.Anuncia también que durante la primerasemana del año 2000 no se iniciará ningunaoperación principal de financiación ni tam-poco vencerá ninguna operación de esa natu-raleza. Por ello, el vencimiento de la opera-ción principal de financiación que se iniciaráel 21 de diciembre de 1999 se ampliará,excepcionalmente, a tres semanas. Para evitarque el 12 de enero del año 2000 venzan dosoperaciones principales de financiación, elvencimiento de la operación correspondienteal 30 de diciembre de 1999 se ampliará,asimismo, a tres semanas. Estas medidas seadoptan con el fin de reducir al mínimo cual-quier problema que pudiera presentarse alas entidades de contrapartida y al mercadofinanciero inmediatamente después de cruzarel umbral del nuevo siglo, como consecuenciade la ejecución y la liquidación de una opera-ción de gran envergadura

7 de octubre de 1999

El Consejo de Gobierno del BCE decide quelos tipos de interés de las operaciones princi-pales de financiación, de la facilidad marginalde crédito y de la facilidad de depósito se


mantengan en el 2,5%, 3,5% y 1,5%, respecti-vamente.

21 de octubre de 1999


Anuncia también que se propone adjudicar25 mm de euros en cada una de las operacio-nes de financiación a más largo plazo que seliquidarán el 28 de octubre, el 25 de noviem-bre y el 23 de diciembre de 1999, un importesuperior al de los 15 mm de euros adjudicadoen todas las operaciones de financiación amás largo plazo ya realizadas en 1999. Estadecisión tiene en cuenta la intención del BCEde contribuir a facilitar la transición al año2000.

4 de noviembre de 1999

El Consejo de Gobierno del BCE decide ele-var el tipo de interés de las operaciones prin-cipales de financiación del Eurosistema en 0,5puntos porcentuales, hasta situarlo en el 3%,con efectos a partir de la operación que seliquidará el 10 de noviembre de 1999. Ade-más, decide aumentar los tipos de interés dela facilidad marginal de crédito y de la facili-dad de depósito en 0,5 puntos porcentuales,hasta alcanzar el 4% y el 2%, respectivamente,con efectos, en ambos casos, a partir del 5 denoviembre de 1999.

18 de noviembre de 1999

El Consejo de Gobierno del BCE decide quelos tipos de interés de las operaciones princi-pales de financiación, de la facilidad marginalde crédito y de la facilidad de depósito semantengan en el 3%, 4% y 2%, respectiva-mente.



Además, el Consejo de Gobierno decideconfirmar el valor de referencia para el creci-miento monetario, es decir, una tasa de creci-miento interanual del 4,5% para el agregadomonetario amplio M3. Esta decisión se tomasobre la base de que los componentes quehay que tener en cuenta para obtener el valorde referencia, esto es, la definición de estabi-lidad de precios del Eurosistema (un incre-mento anual del IAPC para la zona del euroinferior al 2%), la estimación de la tendenciadel crecimiento del PIB real (entre el 2% y el2,5% anual) y la estimación de la disminucióntendencial de la velocidad circulación deM3 (del 0,5% al 1% anual), han permanecido,básicamente, sin variación. El Consejo deGobierno continuará evaluando la evoluciónmonetaria en relación con el valor de refe-rencia, sobre la base de la media móvil de tresmeses de las tasas de crecimiento interanual.Asimismo, el Consejo de Gobierno decideque, a partir de ahora, el valor de referenciase revisará anualmente. La próxima revisióntendrá lugar en diciembre del año 2000.

En cuanto al sistema de reservas mínimas delEurosistema, el Consejo de Gobierno, trasanalizar los datos estadísticos más recientes,decide incrementar del 10% al 30% la deduc-ción estandarizada de la base de reservasaplicable a los valores de renta fija a plazode hasta dos años y a los instrumentos delmercado monetario. Esta decisión se implan-tará para determinar las reservas mínimas exi-gibles durante el período de mantenimientoque se iniciará el 24 de enero del año 2000.


El Consejo de Gobierno del BCE decide quelos tipos de interés de las operaciones princi-


pales de financiación, de la facilidad marginalde crédito y de la facilidad de depósito semantengan en el 3%, 4% y 2%, respectiva-mente.

4 de enero de 2000

El BCE anuncia que el 5 de enero de 2000 elEurosistema efectuará una operación deajuste para drenar liquidez, con fecha de liqui-dación el mismo día. El objeto de esta medidaes restablecer las condiciones de liquidezhabituales en el mercado monetario despuésde que se llevara a cabo con éxito la transi-ción al año 2000.

5 de enero de 2000


15 de enero de 2000

A petición de las autoridades griegas, losministros de los Estados miembros de la zonadel euro, el BCE y los ministros y gobernado-res de los bancos centrales de Dinamarca yGrecia deciden, mediante un procedimientoconjunto, revaluar la paridad central de ladracma griega en el Mecanismo de Tipos deCambio II (MTCII) en un 3,5%, con efectos apartir del 17 de enero de 2000.

20 de enero de 2000

El Consejo de Gobierno del BCE decide quelos tipos de interés de las operaciones princi-pales de financiación, la facilidad marginal decrédito y la facilidad de depósito se manten-gan en el 3%, 4% y 2%, respectivamente.

Además, anuncia que el Eurosistema se pro-pone adjudicar 20 mm de euros en cada una

de las operaciones de financiación a máslargo plazo que se llevarán a cabo en la pri-mera mitad del 2000. Este importe tiene encuenta las necesidades esperadas de liquidezdel sistema bancario de la zona del eurodurante la primera mitad del año, así como eldeseo del Eurosistema de seguir proporcio-nando la mayor parte de la financiación alsector financiero a través de sus operacionesprincipales de financiación.


El Consejo de Gobierno del BCE decideelevar el tipo de interés de las operacionesprincipales de financiación del Eurosistemaen 0,25 puntos porcentuales, hasta situarloen el 3,25%, con efectos a partir de la opera-ción que se liquidará el 9 de febrero.Además,decide aumentar los tipos de interés de lafacilidad marginal de crédito y de la facilidadde depósito en 0,25 puntos porcentuales,hasta alcanzar el 4,25% y el 2,25%, respectiva-mente, con efectos, en ambos casos, a partirdel 4 de febrero.


El Consejo de Gobierno del BCE decide quelos tipos de interés de las operaciones princi-pales de financiación, de la facilidad marginalde crédito y de la facilidad de depósito semantegan en el 3,25%, 4,25% y 2,25%, respec-tivamente.

16 de marzo de 2000

El Consejo de Gobierno del BCE decide ele-var los tipos de interés de las operacionesprincipales de financiación del Eurosistema0,25 puntos porcentuales, con efectos a par-tir de la operación que se liquidará el 22 demarzo de 2000. Además, el Consejo decideelevar los tipos de interés de las facilidadesmarginal de crédito y de deposito 0,25puntos porcentuales, que quedan situados enel 4,5% y en el 2,5%, respectivamente, conefectos desde el 17 de marzo de 2000.


Esta lista facilita información a los lectores sobre una selección de documentos publicados porel Banco Central Europeo. Las publicaciones se pueden obtener gratuitamente, solicitándolasal Departamento de Prensa mediante petición escrita a la dirección postal que figura en la con-traportada.

La lista completa de los documentos publicados por el Instituto Monetario Europeo seencuentra en la dirección del BCE en Internet (http://www.ecb.int).

Informe anual

«Informe anual 1998», abril 1999.

Boletín mensual

Artículos publicados a partir de enero de 1999:

«El área del euro al inicio de la Tercera Etapa», enero 1999.

«La estrategia de política monetaria del Eurosistema orientada hacia la estabilidad»,enero 1999.

«Los agregados monetarios en el área del euro y su papel en la estrategia de políticamonetaria del Eurosistema», febrero 1999.

«El papel de los indicadores de coyuntura en el análisis de la evolución de los precios en elárea del euro», abril 1999.

«El sector bancario en el área del euro: características estructurales y tendencias»,abril 1999.

«El marco operativo del Eurosistema: descripción y primera evaluación», mayo 1999.

«La aplicación del Pacto de Estabilidad y Crecimiento», mayo 1999.

«Evolución a largo plazo y variaciones cíclicas de los principales indicadores económicos delos países de la zona del euro», julio 1999.

«El marco institucional del Sistema Europeo de Bancos Centrales», julio 1999.

«El papel internacional del euro», agosto 1999.

«Los balances de las Instituciones Financieras Monetarias de la zona del euro a principios de1999», agosto 1999.

«Diferenciales de inflación en una unión monetaria», octubre 1999.

«Los preparativos del SEBC para el año 2000», octubre 1999.

Documentos publicados por elBanco Central Europeo (BCE)


«Políticas orientadas a la estabilidad y evolución de los tipos de interés reales a largo plazoen los años noventa», noviembre 1999.

«El sistema TARGET y los pagos en euros», noviembre 1999

«Instrumentos jurídicos del Banco Central Europeo», noviembre 1999.

«La zona del euro un año después de la introducción de la nueva moneda: principalescaracterísticas y cambios en la estructura financiera», enero 2000.

«Las reservas exteriores y las operaciones del Eurosistema», enero 2000.

El Eurosistema y el proceso de ampliación de la UE», febrero 2000.

«El proceso de consolidación en el sector de la liquidación de valores», febrero 2000.

Serie de documentos de trabajo

1 «A global hazard index for the world foreign exchange markets»,por V. Brousseau y F. Scacciavillani, mayo 1999.

2 «What does the single monetary policy do? A SVAR benchmark for the European Central Bank»,por C. Monticelli y O.Tristani, mayo 1999.

3 «Fiscal policy effectiveness and neutrality results in a non-Ricardian world»,por C. Detken, mayo 1999.

4 «From the ERM to the euro: new evidence on economic and policy convergence among EUcountries», por I.Angeloni y L. Dedola, mayo 1999.

5 «Core inflation: a review of some conceptual issues», por M.Wynne, mayo 1999.

6 «The demand for M3 in the euro area», por G. Coenen y J. L.Vega, septiembre 1999.

7 «A cross-country comparison of market structures in European banking»,por O. de Bandt y E. P. Davis, septiembre 1999.

8 «Inflation zone targeting», por A. Orphanides y V.Wieland, octubre 1999.

9 «Asymptotic confidence bands for the estimated autocovariance and autocorrelation functions ofvector autoregressive models», por G. Coenen, enero 2000.

10 «On the effectiveness of sterilized foreign exchange intervention», por R. Fatum, febrero 2000.

11 «Is the yield curve a useful information variable for the Eurosystem?»,por J. M. Berk y P. van Bergeijk, febrero 2000.

12 «Indicator variables for optimal policy», por L. E. O. Svensson y M.Woodford, febrero 2000.

13 «Monetary policy with uncertain parameters», por U. Söderström, febrero 2000.


14 «Assessing nominal income rules for monetary policy with model and data uncertainty»,por G. D. Rudebusch, febrero 2000.

Otras publicaciones

«The TARGET service level», julio 1998.

«Report on electronic money» August 1998

«Assessment of EU securities settlement systems against the standards for their use in ESCB creditoperations», septiembre 1998.

«Money and banking statistics compilation guide», septiembre 1998.

«La política monetaria única en la Tercera Etapa: Documentación general sobre instrumentosy procedimientos de política monetaria del SEBC», septiembre 1998.

«Third progress report on the TARGET project», noviembre 1998.

«Correspondent central banking model (CCBM)», diciembre 1998.

«Payment systems in the European Union: Addendum incorporating 1997 figures», enero 1999.

«Possible effects of EMU on the EU banking systems in the medium to long term», febrero 1999.

«Euro area monetary aggregates: conceptual reconciliation exercise», julio 1999.

«The effects of technology on the EU banking systems», julio 1999.

«Payment systems in countries that have applied for membership of the European Union»,agosto 1999.

«Improving cross-border retail payment services: the Eurosystem´s view», septiembre 1999.

«Compendium: recopilación de instrumentos jurídicos, junio de 1998-mayo de 1999»,octubre 1999.

«European Union balance of payments/international investment position statistical methods»,noviembre 1999.

«Money and Banking Statistics Compilation Guide, Addendum I: Money market paper»,noviembre 1999.

«Money and Banking Statistics Sector Manual», second edition, noviembre 1999.

«Report on the legal protection of banknotes in the European Union Member States», noviem-bre 1999.

«Correspondent central banking model (CCBM)», noviembre 1999.


«Cross-border payments in TARGET: A users™ survey», noviembre 1999.«

«Payment systems in the European Union: Addendum incorporating 1998 figures», febrero 2000.

Folletos informativos

«TARGET», julio 1998.

«Los billetes y monedas en euros», julio 1999.

«TARGET: facts, figures, future», septiembre 1999.

informe anual 1999 - european central bankinforme anual del bce • 1999 2 este es el primer informe...

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