Hero Motocorp 

Annual Report Analysis – Annual volumes of 12m by 2020

July 10, 2014 

Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd. and/or its associates (the 'Firm') does and/or seeks to do business with companies covered in its research reports. As a result investors should be aware that the Firm may have a conflict of interest that could affect the objectivity of the report. Investors should consider this report as only a single factor in making their investment decision. 

Please refer to important disclosures and disclaimers at the end of the report 

 

Compan

y Update Surjit Arora 

surjitarora@plindia.com +91‐22‐66322235 

Hussain Kagzi hussainkagzi@plindia.com +91‐22‐66322242 

Rating  Accumulate 

Price  Rs2,538 

Target Price  Rs2,708 

Implied Upside   6.7% 

Sensex   25,445 

Nifty  7,585 

(Prices as on July 09, 2014) 

Trading data 

Market Cap. (Rs bn)  506.7 

Shares o/s (m)  199.7 

3M Avg. Daily value (Rs m)  2408.8 

Major shareholders 

Promoters   39.92% 

Foreign   30.81% 

Domestic Inst.  8.02% 

Public & Other   21.25% 

Stock Performance 

 (%)  1M  6M  12M 

Absolute  (6.8)  22.7  52.9 

Relative   (6.3)  (0.1)  22.0 

How we differ from Consensus 

EPS (Rs)  PL  Cons.  % Diff. 

2015  139.2  140.9  ‐1.1 

2016  169.3  168.1  0.7 

 

Price Performance (RIC: HROM.BO, BB: HMCL 

IN) 

 

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

Jul‐13

Sep‐13

Nov‐13

Jan‐14

Mar‐14

May‐14

Jul‐14

(Rs)

Hero  Motorcorp’s  (HMCL’s)  FY14  annual  report  enthuses  confidence  regarding 

recovery  in  the  two wheeler  segment. Vision 2020  targets annual volumes of 12 

million –  indicating 11% CAGR  in volumes over next 6 years. During FY14, HMCL 

made its first ever investment in equity of Erik Buell Racing (EBR) for an aggregate 

amount of USD 25m. HMCL also partnered with Magneti Marelli (MM) to bring key 

engine‐related technology where it will hold 60% stake in the new entity and invest 

USD  27m  over  the  next  10  years.  There  has  been  improvement in  the working 

capital which saw a swing of Rs8.0bn led by increase in credit terms from creditors. 

As  a  result,  cash  flow  from  operations  increased  by  Rs10bn  (57%)  to  Rs29.6bn. 

Given  the  strong  product  portfolio  and  the  initial  success  of  Splendor  iSmart 

(current production at 1,200units / day), we believe Hero Motocorp (HMCL) could 

surprise positively on the volume front . We expect a 12.1% CAGR in revenues with 

margins likely to expand by 120bps (given the cost‐cutting initiatives). At the CMP, 

the stock trades at 18.5x FY15E EPS and 15.2x FY16E EPS, which is attractive, given 

26.7% CAGR in earnings over FY14‐FY16E period.  

Vision 2020 – 11% volume CAGR: The management  indicated Annual bike and 

scooter sales of 12 million – indicating 11% CAGR in volumes. They are likely to 

surpass 100 million units  in cumulative production. The company  is  looking  to 

set up More than 20 manufacturing and assembly plants globally and enhance 

its reach in more than 50 countries. HMCL is targeting a Turnover of Rs600bn by 

2020. 

Contd...2 

 

   Key financials (Y/e March)    2013 2014  2015E 2016E

Revenues (Rs m)  237,681 252,755  280,789 317,403

     Growth (%)  0.8 6.3  11.1 13.0

EBITDA (Rs m)  32,845 35,401  40,178 48,235

PAT (Rs m)  21,100 21,091  27,806 33,802

EPS (Rs)  105.7 105.6  139.2 169.3

     Growth (%)  (11.3) —  31.8 21.6

Net DPS (Rs)  60.0 65.0  70.0 75.0

 

Profitability & Valuation    2013 2014  2015E 2016E

EBITDA margin (%)  13.8 14.0  14.3 15.2

RoE (%)  45.4 39.8  44.6 43.7

RoCE (%)  39.8 38.7  44.7 43.8

EV / sales (x)  2.1 2.0  1.8 1.6

EV / EBITDA (x)  15.4 14.3  12.5 10.3

PE (x)  24.0 24.0  18.2 15.0

P / BV (x)  10.1 9.1  7.4 5.9

Net dividend yield (%)  2.4 2.6  2.8 3.0

Source: Company Data; PL Research 

   July 10, 2014  2

  Hero Motocorp 

 Product rollouts and R&D success: During 2013‐14, the R&D team successfully 

delivered  over  12  upgraded models  in  a  domestic market  and  7  variants  for 

global  markets,  mostly  indigenously  designed  and  developed.  Commenced 

construction of ‘Hero Centre of Global Innovation and Research & Design (R&D)’ 

at Kukas, near Jaipur in Rajasthan, investing Rs4.5bn. 

 Expanding  global  footprints  across  geographies:  HMCL  expanded  its  global 

footprint  by  launching  brand  “Hero”  and  its  range  of  products  in  Central 

America (Guatemala, Honduras & El Salvador); South America (Peru & Ecuador); 

East  Africa  (Kenya),  West  Africa  (Burkina  Faso  and  Ivory  Coast)  and  most 

recently  Asia  (Turkey  &  Egypt).  Currently  exports  account  for  2%  of  overall 

volumes and 6% of domestic motorcycle volumes for HMCL. HMCL & Erik Buell 

Racing (EBR) Alliance announced their collaboration as a multi‐strategy agenda 

with the former looking to initiate new product development, R&D initiatives as 

well as motorsport through a variety of such initiatives and partnerships. During 

FY14, HMCL made its first ever investment in equity of Erik Buell Racing (EBR) for 

an aggregate amount of USD 25m to acquire 49.2% holding in the company. This 

will  lend  a  visibility  to Hero’s Brand  in  the American market. Hero  is  likely  to 

debut at AMA PRO RACING SUPERBIKE championships in the US on EBR 1190RS 

bikes. 

 Other  key highlights:  Imported  raw material  accounted  for 5.9% of  the  total 

raw material cost as against 5.8% in FY13. Royalty increased to 0.5% of net sales 

vs 0.2% in FY13 mainly led by new launches. On a per vehicle basis, the royalty 

increased by 8.6% to Rs1,168. Advertising cost stable at 2% of net sales despite 

increase in competitive intensity 

Our volume estimates: Given  the  strong distribution  reach and wider product 

portfolio, including scooters, we believe, volumes could grow by ~9.0% in FY15E 

and  10.5%  in  FY16E,  thereby, maintaining  its  turf  in  the motorcycle  segment 

with a market share of 51.0%. HMSI is gaining market share at the cost of Bajaj 

Auto  and  not  HMCL.  Our  channel  checks  suggest  strong  traction  for  HMCL 

products, both  in scooters as well as motorcycle segments. Also, HMSI has not 

been able to make a dent in the traditionally strong market for Hero (north). 

 Outlook & Valuation: Given the strong product portfolio and the initial success 

of  Splendor  ‘iSmart’  (current production at 1200units  / day), we believe Hero 

Motocorp  (HMCL)  could  surprise positively on  the  volume  front. We expect a 

12.1%  CAGR  in  revenues with margins  likely  to  expand  by  120bps  (given  the 

cost‐cutting initiatives). With scooter and export demand likely to be strong and 

positive  feedback on new products, we  reiterate our positive  stance on Hero 

Motocorp. At the CMP, the stock trades at 18.5x FY15E EPS and 15.2x FY16E EPS, 

which is attractive, given 26.7% CAGR in earnings over FY14‐FY16E period.  

 

 

 

   July 10, 2014  3

  Hero Motocorp 

Vision 2020 

Surpass 100 million units in cumulative production 

Annual bike and scooter sales of 12 million 

More than 20 manufacturing and assembly plants globally 

Presence in more than 50 countries 

Turnover of Rs600bn by 2020. 

Exhibit 1: Volumes to grow at 12% CAGR 

5,402,444 6,075,583 

6,836,796 

8,885,100 

12,000,000 

0 

2,000,000 

4,000,000 

6,000,000 

8,000,000 

10,000,000 

12,000,000 

14,000,000 

FY11 FY13 FY15E FY17E FY20E

Volumes

 

Source: Company Data, PL Research 

The main focus areas for the management over next 5 years 

Launching new products and focusing on multiple product refreshes. 

Focusing on the next big idea to accelerate the pace of innovation. 

Collaborating  with  best‐in‐class  technology  partners  to  take  technology 

leadership to the next level. 

Reinforcing customer‐connect programmes to understand better their everyday 

experiences with the products and services. 

Expanding across continents of Asia, Africa and South America 

Setting  into motion  amazing  customer  experiences  and  creating  value  for  all 

stakeholders. 

   

“2013‐14 was the culmination of two years

of ploughing and sowing. We created a

new identity, built our brand, developed a

technology ecosystem and injected a work

culture befitting a global corporation. All

being well, 2014‐15 will be the year in

which we are able to reap the harvest” –

Pawan Munjal, MD & CEO, HMCL

.

   July 10, 2014  4

  Hero Motocorp 

 Key quarterly achievements in FY14 

Q1 

Entered Africa and Central America with the launch of Brand Hero in these markets 

First‐ever equity  investment  in an overseas  firm;  to buy 49.2% equity at Erik Buell 

Racing (EBR) for US$ 25 Million 

Launched the retail finance arm, Hero FinCorp, with a phase‐wise expansion plan 

Q2 

Became the first Indian two‐wheeler company to reach the historic milestone of 50 

million units production 

Introduced an  innovative campaign  titled  ‘Hero Mileage’, capturing Hero’s best‐in‐

class  fuel‐efficiency  across  its  product  range;  and  the  tagline  –  ‘Thoda  Extra 

Kilometre Per Litre’ ‐ has gone on to become part of the youth lingo 

Initiated project  ‘Leap 20’  to bring very high  levels of  innovation across  the supply 

chain,  and  partnering  with  suppliers  to  drive  significant  improvements  in  cost 

structure, even as they raise the bar even higher on product quality and reliability 

Q3 

Commenced  construction  of  ‘Hero  Centre  of  Global  Innovation  and  Research  & 

Design (R&D)’ at Kukas, near Jaipur in Rajasthan, investing Rs4.5bn 

Forms new  joint  venture  in partnership with Magneti Marelli  to develop next‐gen 

two‐wheeler fuelling systems 

Registered  6.25  lakh  sales  in  October  2013,  first‐ever manufacturer  to  cross  the 

landmark 6 lakh unit sales in a month 

Launched  Splendor  iSmart with  ‘i3S  Technology,  Pleasure with  Integrated  Braking 

System, Xtreme with ‘Electronic Immobiliser’ and Karizma & Karizma ZMR 

Series of refreshes and variants of existing platforms, include HF Dawn & HF Deluxe, 

Splendor Pro, Super Splendor, Passion Pro, HF Deluxe Eco, Glamour and Glamour FI 

Q4 

Entered  Bangladesh  and  Turkey  with  an  array  of  popular  Hero motorcycles  and 

scooters 

Launched India’s first‐ever warranty of five

years on all its two‐wheelers (5 years or

70,000 km on motorcycles)

Unveils 15 new offerings, with new‐gen 

features including the all‐new Splendor 

iSmart, Karizma R, ZMR, Xtreme and

Pleasure

   July 10, 2014  5

  Hero Motocorp 

New Launches 

         Karizma ZMR                                Xtreme 

       Spelndor Pro                                Glamour FI 

 Splendor Ismart 

   July 10, 2014  6

  Hero Motocorp 

         Xtreme Sports                                  Pleasure 

         Passion Pro TR                             Splendor Pro Classic 

 Dare 

   July 10, 2014  7

  Hero Motocorp 

Volume projection 

Given the strong distribution reach and wider product portfolio,  including scooters, 

we believe,  volumes  could  grow by  ~9.0%  in  FY15E  and 10.5%  in  FY16E,  thereby, 

maintaining its turf in the motorcycle segment with a market share of 51.0%. HMSI is 

gaining market  share at  the cost of Bajaj Auto and not HMCL. Our channel checks 

suggest  strong  traction  for HMCL products, both  in  scooters as well as motorcycle 

segments. Also, HMSI has not been able  to make a dent  in  the  traditionally strong 

market for Hero (north). 

Exhibit 2: Scooter segment volume growth 

SCOOTERS  FY13  FY14 FY15E

Hero MotoCorp Ltd  549,808  690,079 806400

% gr.      25.5% 16.9%

MS (%)  18.8  19.2 18.5

Honda Motorcycle & Scooter India   1,420,115  1,902,859 2378573.75

% gr.      34.0% 25.0%

MS (%)  48.6  52.8 54.5

TVS  424,183  456,975 571218.75

% gr.      7.7% 25.0%

MS (%)  14.5  12.7 13.1

TOTAL  2,923,424  3,602,744 4367442

Growth (%)     23.2% 21.2%

Source: Company Data, PL Research 

Exhibit 3: Motorcycle segment volume growth 

MOTOR CYCLES  FY13  FY14 FY15E

Hero MotoCorp Ltd  5,362,730  5,425,118 5,856,000

% gr.      1.2% 7.9%

MS (%)  53.2  51.8 51.1

Honda Motorcycle & Scooter India   1,186,726  1,655,548 2,069,435

% gr.      39.5% 25.0%

MS (%)  11.8  15.8 18.1

Bajaj  2,463,862  2,099,230 2,235,680

% gr.      ‐14.8% 6.5%

MS (%)  24.4  20.0 19.5

TVS  558,447  572,732 641,460

% gr.      2.6% 12.0%

MS (%)  5.5  5.5 5.6

TOTAL  10,085,000  10,479,817 11456150

Growth (%)     4% 9%

Source: Company Data, PL Research 

 

   July 10, 2014  8

  Hero Motocorp 

Product rollouts and R&D success 

During  FY14,  the  R&D  team  successfully  delivered  over  12  upgraded models  in  a 

domestic market  and  7  variants  for  global markets, mostly  indigenously  designed 

and developed. 

i‐Smart: With a mind of its own 

The  iSmart boasts of  i3s technology (patented by Hero) that  intuitively switches off 

the engine when idle and switches it on as soon as the clutch is pressed. 

Fuel Saving i3S Technology 

Introduced  the  new  i3S  technology.  i3S  is  a  green  technology  that  automatically 

shuts the engine when idling and turns it on when needed, thus giving more mileage 

in congested cities. 

Consistent Innovation 

Filed over 15 patents and registered/filed 77 designs, in FY14 

Features of upcoming R&D facilities 

Self‐sufficient  facilities  for  New  Product  Design,  Prototype  manufacturing, 

Testing and Validation 

State‐of‐the‐art  green  building  designed  by  international  Architects &  Design 

consortium, using best of global technologies 

Multiple Test Tracks to simulate all Indian and international test conditions 

More than 600 engineers and support staff 

Multiple  Labs  for  design  validation  and  product  testing,  material  & 

environmental testing, components / system performance & simulation, vehicle 

performance  &  durability,  noise  vibration  harshness  (NVH)  and  emission  & 

electromagnetic compatibility (EMC) 

Commenced construction of  ‘Hero Centre of Global Innovation and Research & 

Design (R&D)’ at Kukas, near Jaipur in Rajasthan, investing Rs450 crores 

 

 

 

 

   July 10, 2014  9

  Hero Motocorp 

Expanding global footprints across geographies  

Hero  MotoCorp  &  Erik  Buell  Racing  (EBR)  Alliance  have  announced  their 

collaboration  as  a multi‐strategy  agenda with  the  former  looking  to  initiate  new 

product  development,  R&D  initiatives  as well  as motorsport  through  a  variety  of 

such initiatives and partnerships.  

Also  the Company expanded  its global  footprint by  launching brand “Hero” and  its 

range of products  in Central America  (Guatemala, Honduras & El Salvador); South 

America (Peru & Ecuador); East Africa  (Kenya), West Africa  (Burkina Faso and  Ivory 

Coast) and most recently Asia (Turkey & Egypt). 

HMCL recently announced the launch of operations in Turkey through a Distribution 

Agreement  with  Asya  Makina,  subsidiary  of  Soysal  Group  to  distribute  Hero 

MotoCorp two wheelers through its network of 50 outlets spread across Turkey. The 

Company  has  established  its  International Assembly  units  at  Kenya,  Tanzania  and 

Uganda in East Africa. 

During FY14, the Company entered into its first overseas Joint venture in Bangladesh 

to  set up a  two‐wheeler manufacturing plant with Nitol Niloy group,  in which  the 

Company will hold majority stake of 55%. 

Hero MotoCorp has sewn up  joint ventures  in critical markets and has kick‐started 

overseas  assembly  operations.  The  first  such  operation  has  come  up  in  Kenya. 

Separate  equity  ventures with  local  firms  in Bangladesh  and Columbia  are  also  in 

place.  

During FY14, the Company exported130,763 units, compared to 161,043 units in the 

previous year,  resulting  in a decrease of 18.8%. The Company also exported  spare 

parts worth Rs400m depicting an increase of 4.3% over the previous year. 

Hero MotoCorp, with sales of over 130,763 units, accounted  for 6% of motorcycle 

exports from India. This share is likely to go up significantly in the coming years 

Magneti Marelli JV 

Partnered with Milan  headquartered Magneti Marelli  (MM)  to  bring  key  engine‐

related technology. The immediate focus will be developing and manufacturing next 

generation  fuelling  systems and  creating highly  fuel‐efficient, environment‐friendly 

modern engines for our customers.  

Both Hero and MM will  inject equity of US$ 8.5 million  in the ratio of 60:40 over a 

three‐year  period.  HMC  MM  Auto  Ltd  will  also  develop  its  own  autonomous 

Development Centre.    

.During FY14, HMCL made its first ever

investment in equity of Erik Buell Racing

(EBR) for an aggregate amount of USD 25

m. This investment will acquire a 49.2%

holding in the invested Company. This will

lend a visibility to Hero’s Brand in the

American market. Hero is likely  to debut at 

AMA PRO RACING SUPERBIKE 

championships in the US on EBR 1190RS

bikes.

2013‐14 was the culmination of two years

of ploughing and sowing. Created a new

identity, built our brand, developed a

technology ecosystem and injected a work

culture befitting a global corporation.

HMCL will hold 60% stake in the new entity

to be called HMC MM Auto Ltd and invest

US$ 27 million over the next 10 years.

   July 10, 2014  10

  Hero Motocorp 

Income Statement (Rs m)           

Y/e March   2013  2014  2015E 2016E

Net Revenue  237,681  252,755  280,789 317,403

Raw Material Expenses  173,977  182,299  201,734 225,511

Gross Profit  63,705  70,456  79,055 91,892

Employee Cost  8,209  9,300  10,416 11,567

Other Expenses  22,650  25,755  28,461 32,090

EBITDA  32,845  35,401  40,178 48,235

Depr. & Amortization  11,418  11,074  7,071 7,707

Net Interest  120  118  100 80

Other Income  3,984  4,464  5,100 5,800

Profit before Tax  25,291  28,673  38,107 46,248

Total Tax  4,191  7,582  10,301 12,446

Profit after Tax  21,100  21,091  27,806 33,802

Ex‐Od items / Min. Int.  —  —  — —

Adj. PAT  21,100  21,091  27,806 33,802

Avg. Shares O/S (m)  199.7  199.7  199.7 199.7

EPS (Rs.)  105.7  105.6  139.2 169.3 

Cash Flow Abstract (Rs m)    

Y/e March     2013  2014  2015E 2016E

C/F from Operations  18,903  29,634  42,195 42,898

C/F from Investing  (7,298)  (16,193)  (22,244) (25,039)

C/F from Financing  (10,563)  (14,076)  (15,057) (16,216)

Inc. / Dec. in Cash  1,042  (635)  4,894 1,643

Opening Cash  768  1,810  1,175 6,069

Closing Cash  1,810  1,175  6,069 7,711

FCFF  20,542  32,808  23,294 22,016

FCFE  20,162  32,808  23,294 22,016

   

Key Financial Metrics 

Y/e March             2013  2014  2015E 2016E

Growth     

Revenue (%)  0.8  6.3  11.1 13.0

EBITDA (%)  (8.9)  7.8  13.5 20.1

PAT (%)  (11.3)  —  31.8 21.6

EPS (%)  (11.3)  —  31.8 21.6

Profitability     

EBITDA Margin (%)  13.8  14.0  14.3 15.2

PAT Margin (%)  8.9  8.3  9.9 10.6

RoCE (%)  39.8  38.7  44.7 43.8

RoE (%)  45.4  39.8  44.6 43.7

Balance Sheet     

Net Debt : Equity  —  —  (0.1) (0.1)

Net Wrkng Cap. (days)  (16)  (19)  (19) (13)

Valuation     

PER (x)  24.0  24.0  18.2 15.0

P / B (x)  10.1  9.1  7.4 5.9

EV / EBITDA (x)  15.4  14.3  12.5 10.3

EV / Sales (x)  2.1  2.0  1.8 1.6

Earnings Quality     

Eff. Tax Rate  16.6  26.4  27.0 26.9

Other Inc / PBT  15.8  15.6  13.4 12.5

Eff. Depr. Rate (%)  17.1  16.0  8.1 7.1

FCFE / PAT  95.6  155.6  83.8 65.1

Source: Company Data, PL Research. 

    

Balance Sheet Abstract (Rs m)   

Y/e March      2013  2014  2015E 2016E

Shareholder's Funds  50,062  55,999  68,589 86,017

Total Debt  —  —  — —

Other Liabilities  4,346  (815)  — —

Total Liabilities  54,408  55,183  68,589 86,017

Net Fixed Assets  31,331  30,974  42,444 55,278

Goodwill  —  —  — —

Investments  36,238  40,888  44,888 48,888

Net Current Assets  (13,161)  (16,678)  (18,743) (18,149)

     Cash & Equivalents  1,810  1,175  6,069 7,711

     Other Current Assets  27,037  26,877  28,755 34,666

     Current Liabilities  42,008  44,730  53,566 60,526

Other Assets  —  —  — —

Total Assets  54,408  55,183  68,589 86,017

    

Quarterly Financials (Rs m)     

Y/e March      Q2FY14  Q3FY14  Q4FY14 Q1FY15E

Net Revenue  57,262  68,758  65,130 69,827

EBITDA  8,327  8,980  8,942 9,934

% of revenue  14.5  13.1  13.7 14.2

Depr. & Amortization  2,869  2,732  2,728 2,800

Net Interest  30  30  29 29

Other Income  1,155  957  1,230 1,200

Profit before Tax  6,584  7,174  7,414 8,305

Total Tax  1,769  1,928  1,870 2,201

Profit after Tax  4,815  5,247  5,544 6,104

Adj. PAT  4,815  5,247  5,544 6,104 

Key Operating Metrics 

Y/e March       2013  2014  2015E 2016E

Total Vol. (nos)  6,075,583  6,245,895  6,836,796 7,546,491

Net Realization/Unit (Rs)  39,121  40,467  41,070 42,060

RM Cost/Unit (Rs)  28,635  29,187  29,507 29,883

Other Exp./Unit (Rs)  3,728  4,123  4,163 4,252

EBITDA/Unit (Rs)  5,406  5,668  5,877 6,392

Net Profit/Unit (Rs)  3,486  3,377  4,067 4,479

Components/Unit (Rs)  28,628  29,172  29,492 29,861

Emp. Cost (Rs m)  8,209  9,300  10,416 11,567

Advertising (Rs m)  4,687  4,935  5,756 6,665

Source: Company Data, PL Research.  

   July 10, 2014  11

  Hero Motocorp 

 

   

 Prabhudas Lilladher Pvt. Ltd. 

3rd Floor, Sadhana House, 570, P. B. Marg, Worli, Mumbai‐400 018, India 

Tel: (91 22) 6632 2222 Fax: (91 22) 6632 2209 

Rating Distribution of Research Coverage   

30.5%

50.5%

19.0%

0.0%0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

BUY Accumulate Reduce Sell

% of Total Coverage

 

PL’s Recommendation Nomenclature     

BUY   :  Over 15% Outperformance to Sensex over 12‐months  Accumulate  :  Outperformance to Sensex over 12‐months 

Reduce  :  Underperformance to Sensex over 12‐months  Sell  :  Over 15% underperformance to Sensex over 12‐months 

Trading Buy  :  Over 10% absolute upside in 1‐month  Trading Sell  :  Over 10% absolute decline in 1‐month 

Not Rated (NR)  :  No specific call on the stock  Under Review (UR)  :  Rating likely to change shortly 

This document has been prepared  by  the Research Division of  Prabhudas  Lilladher  Pvt.  Ltd. Mumbai,  India  (PL)  and  is meant  for use by  the  recipient only  as 

information and is not for circulation.  This document is not to be reported or copied or made available to others without prior permission of PL. It should not be 

considered or taken as an offer to sell or a solicitation to buy or sell any security. 

The information contained in this report has been obtained from sources that are considered to be reliable. However, PL has not independently verified the accuracy 

or completeness of the same. Neither PL nor any of its affiliates, its directors or its employees accept any responsibility of whatsoever nature for the information, 

statements and opinion given, made available or expressed herein or for any omission therein. 

Recipients of this report should be aware that past performance is not necessarily a guide to future performance and value of investments can go down as well. The 

suitability  or  otherwise  of  any  investments will  depend  upon  the  recipient's  particular  circumstances  and,  in  case  of  doubt,  advice  should  be  sought  from  an 

independent expert/advisor. 

Either PL or its affiliates or its directors or its employees or its representatives or its clients or their relatives may have position(s), make market, act as principal or 

engage in transactions of securities of companies referred to in this report and they may have used the research material prior to publication. 

We may from time to time solicit or perform investment banking or other services for any company mentioned in this document.