第196回日本経済予測...大和総研経済調査部 研究員廣野洋太...
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大和総研 経済調査部
研究員 廣野 洋太
第196回日本経済予測
世界経済に「落とし穴」はあるか？
1. 先行きの日本経済は緩やかに減速する見通し– 2017年度の成長加速を支えた三つの要因は剥落へ
– 局所的な賃金インフレの萌芽は見られ始めているが、マイナス要因が残る
– 設備投資は底堅く推移するも、供給制約の天井が近づく
2. 世界経済に「落とし穴」はあるか？– リスク①：米国発の「世界株安・世界生産減」
– リスク②：円高の進行
– リスク③：原油高による日本経済の下押し
ポイント
8四半期連続プラス成長ながら、力強さに欠ける内容
2010年７-９月期ＧＤＰ（１次速報）
201610-12月期 1-3月期 4-6月期 7-9月期 10-12月期
実質GDP 0.4 0.3 0.6 0.6 0.1民間最終消費支出 0.1 0.3 0.9 ▲ 0.6 0.5民間住宅 0.8 1.2 0.9 ▲ 1.5 ▲ 2.7民間企業設備 1.6 0.1 1.2 1.0 0.7政府最終消費支出 ▲ 0.1 0.1 0.2 0.0 ▲ 0.1公的固定資本形成 ▲ 1.8 ▲ 0.2 4.7 ▲ 2.6 ▲ 0.5輸出 2.7 2.0 0.0 2.1 2.4内需寄与度 0.1 0.2 0.9 0.0 0.1外需寄与度 0.4 0.1 ▲ 0.3 0.5 ▲ 0.0（出所）内閣府統計より大和総研作成
前期比％
前期比寄与度％pt
20172017年10-12月期GDP（一次速報）
日本経済は緩やかに減速
-1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.0
2016 2017 2018 2019
個人消費 民間住宅設備投資 民間在庫公的需要 輸出輸入 実質GDP
（年度）
（前年度比、％、％pt）
（出所）内閣府統計より大和総研作成
実質GDPと需要項目別寄与度の推移
予測値
日本経済は回復～積み増し局面に位置
-9-7-5-3-113579
11
-10 -5 0 5 10
(出荷前年比、％)
(在庫前年比、％)(出所)経済産業省統計より大和総研作成
回復局面
意図せざる在庫増
在庫積み増し局面
在庫削減局面
2017年10-12月期
日本の在庫循環図
個人消費の押し上げ要因は剥落
05
101520253035
94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17
(兆円)
(年)エコカー補助金・家電エコポイント制度の対象期間駆け込み需要発生期間実質耐久財消費額
（出所）内閣府統計より大和総研作成
耐久財消費額の推移
エコカー補助金および家電エコポイント制度開始前のトレンド
人手不足は、正規雇用へと波及
000111
正規雇用者要因 非正規雇用者要因 その他要因 雇用者数
（注）季節調整は大和総研。（出所）総務省統計より大和総研作成
-100
-50
0
50
100
150
200
250
300
1 4 7 10 1 4 7 10 1 4 7 10 1 4 7 10 1 4 7 10
2013 14 15 16 17
（累積変化、累積寄与度、％、％pt）
（月）（年）
男 性
-150-100-50
050
100150200250300350400
1 4 7 10 1 4 7 10 1 4 7 10 1 4 7 10 1 4 7 10
2013 14 15 16 17
（累積変化、累積寄与度、％、％pt）
（月）（年）
女 性雇用者数の要因分解
設備投資は底堅く推移するも、供給制約に直面
15
17
19
21
23
25
27 (兆円)
(年)（注） 船舶を除く、季節調整値。（出所）内閣府統計より大和総研作成
機械受注残高の長期推移
2019年度の実質個人消費は▲0.1％程度押し下げ
2.3 1.9 1.9
-2.3 -1.9 -1.9
-2.6-2.2 -1.8
-1.5-1.3 -1.1
-7-6-5-4-3-2-10123
軽減税率なし 軽減税率あり 【参考】軽減税率＋幼児教育無償化
所得効果(長期） 所得効果(短期） 反動減 駆け込み
（兆円）
（出所）内閣府統計より大和総研作成
消費増税の実質個人消費への影響度
290
295
300
305
310
315
ⅠⅡⅢⅣⅠⅡⅢⅣⅠⅡⅢⅣⅠⅡⅢⅣⅠⅡⅢⅣⅠⅡⅢⅣ
15 16 17 18 19 20消費増税（軽減税率あり） 2019年増税なし
（兆円）
（期）
（出所）内閣府統計より大和総研作成
（年）
消費増税時の実質個人消費のパス
米国株には過熱感があるか？
0
10
20
30
40
50
1914 1929 1944 1959 1974 1989 2004
シラーPER（S&P米国総合）の長期推移(1900年以降過去平均)
（年）（注）黒の実線は1900年以降の過去平均、黒の点線は割高・割安の1つの目安とされる25倍。（出所）Robert Shiller ウェブサイトより大和総研作成
1900
ITバブル崩壊
リーマン・ショックオイルショック世界恐慌
グリーンスパン氏「根拠なき熱狂」
（倍）
米国株には過熱感があるか？
36
38
40
42
44
46
48
2030405060708090
100
92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 14 16世界株安 世界株安・世界生産減デット・エクイティ・レシオ 債務残高対GDP比（右軸）
（注1）世界株安と世界生産減の局面は、6ヶ月前比を用いて設定した。（出所）FRB、BEA、オランダ経済政策分析局、Haver Analytics、各種資料より大和総研作成
世界株安・世界生産減の局面（米国民間非金融法人企業）（％）
（年）
（％）ITバブル崩壊 リーマン・ショック
①
②
①エンロン・
ショック等
②
①
（1）
（2）
米国の通貨戦略
→ →
①米経常収支
②米インフレ
③米金融市場
(出所）大和総研作成
物価安定 インフレ懸念
安定 混乱
（1）ドル高政策 （2）ドル安政策 （3）ドル安定化策
赤字拡大 赤字縮小
米国の通貨戦略のサイクルと三つのファクターの関係
円高は、日本企業の経常利益を1.9兆円程度押し下げ
全規模全産業製造業 非製造業
大企業 中小企業 大企業 中小企業変化額（10億円） -1,906 -1,586 -1,463 -124 -320 -104 -216 -1,567 -339経常利益に対する割合（％） -3.2 -7.2 -7.8 -3.6 -0.9 -0.4 -1.7 -3.6 -2.1変化額（10億円） 64 -859 -871 12 923 772 151 -99 164経常利益に対する割合（％） 0.1 -3.9 -4.7 0.4 2.5 3.2 1.2 -0.2 1.0変化額（10億円） -1,970 -727 -592 -136 -1,243 -876 -367 -1,467 -503経常利益に対する割合（％） -3.3 -3.3 -3.2 -4.0 -3.3 -3.6 -2.9 -3.4 -3.1変化額（10億円） -2,821 -2,002 -1,625 -377 -819 -118 -700 -1,744 -1,077人件費に対する割合（％） 1.7 3.8 5.0 1.9 0.7 0.3 1.0 2.2 1.2変化額（10億円） -479 -390 -351 -38 -89 -31 -58 -382 -96設備投資に対する割合（％） 1.4 3.3 3.8 1.5 0.4 0.2 0.9 1.5 1.0
（出所）財務省、日本銀行、経済産業省、総務省、内閣府統計より大和総研作成
人件費
設備投資
大企業 中小企業
経常利益
直接効果
波及効果
10円の円高が企業部門に与える影響の試算
10ドル/bblの原油高が、実質GDPを▲0.12％程度下押し
実質GDP 実質個人消費
実質住宅投資
実質設備投資 実質輸出 実質輸入 名目GDP GDPデフ
レーター％ ％ ％ ％ ％ ％ ％ ％
2018年 -0.11 -0.18 -0.34 -0.43 -0.09 -0.55 -0.48 -0.372019年 -0.13 -0.22 -0.51 -0.48 -0.09 -0.66 -0.45 -0.322020年 -0.12 -0.20 -0.41 -0.52 -0.09 -0.62 -0.49 -0.37
経常収支/名目GDP 輸入物価 輸出物価 CGPI コアCPI 鉱工業
生産
第三次産業
活動指数
全産業活動指数
％pt ％ ％ ％ ％ ％ ％ ％2018年 -0.45 3.76 0.45 0.60 0.21 -0.21 -0.11 -0.122019年 -0.43 3.79 0.45 0.61 0.31 -0.25 -0.13 -0.152020年 -0.48 3.80 0.45 0.62 0.29 -0.24 -0.13 -0.14
（出所）大和総研作成
原油価格10ドル/bbl上昇
原油価格10ドル/bbl上昇
原油価格の変動が日本経済に与える影響
1. 先行きの日本経済は緩やかに減速する見通し– 2017年度の成長加速を支えた三つの要因は剥落へ
– 局所的な賃金インフレの萌芽は見られ始めているが、マイナス要因が残る
– 設備投資は底堅く推移するも、供給制約の天井が近づく
2. 世界経済に「落とし穴」はあるか？– リスク①：米国発の「世界株安・世界生産減」
– リスク②：円高の進行
– リスク③：原油高による日本経済の下押し
ポイント