2017년 8월 8일 I Equity Research

엔씨소프트 (036570)

전무후무(前無後無)

Earnings Review

BUY

I TP(12M): 650,000원(상향) I CP(8월 7일): 384,000원

Key Data Consensus Data

KOSPI 지수 (pt) 2,398.75 2017 2018

52주 최고/최저(원) 416,000/218,000 매출액(십억원) 1,576.5 1,866.0

시가총액(십억원) 8,424.6 영업이익(십억원) 539.8 731.9

시가총액비중(%) 0.70 순이익(십억원) 419.6 575.8

발행주식수(천주) 21,939.0 EPS(원) 18,925 25,917

60일 평균 거래량(천주) 448.6 BPS(원) 104,398 127,335

60일 평균 거래대금(십억원) 168.5

17년 배당금(예상,원) 3,820 Stock Price

17년 배당수익률(예상,%) 0.99

외국인지분율(%) 37.54

주요주주 지분율(%)

김택진 외 7 인 12.01

국민연금 11.74

주가상승률 1M 6M 12M

절대 (2.9) 27.6 58.4

상대 (3.7) 10.4 33.2

Financial Data

투자지표 단위 2015 2016 2017F 2018F 2019F

매출액 십억원 838.3 983.6 1,963.9 2,722.0 2,630.1

영업이익 십억원 237.5 328.8 754.8 1,122.7 1,084.0

세전이익 십억원 239.5 346.1 761.1 1,138.4 1,100.3

순이익 십억원 165.4 272.3 579.0 865.9 836.9

EPS 원 7,542 12,416 26,396 39,470 38,148

증감률 % (28.1) 64.6 112.6 49.5 (3.3)

PER 배 28.24 19.93 14.55 9.73 10.07

PBR 배 2.62 2.66 3.44 2.60 2.11

EV/EBITDA 배 13.72 12.74 8.90 4.83 4.32

ROE % 10.57 14.90 27.70 32.23 24.21

BPS 원 81,257 93,096 111,689 147,458 181,906

DPS 원 2,747 3,820 3,820 3,820 3,820

Analyst 황승택

02-3771-7519

sthwang@hanafn.com

RA 금가람

02-3771-8547

kumgaram@hanafn.com

60

80

100

120

140

160

196

246

296

346

396

446

16.8 16.11 17.2 17.5 17.8

(천원)엔씨소프트(좌)

상대지수(우)

실적은 예상을 하회했으나 기대감은 상승

엔씨소프트가 예상을 하회하는 2분기 실적을 기록했으나,

“리니지M”의 매출이 예상보다 견조하다는 점을 감안할

때 3분기는 예상을 상회하는 실적을 기대할 수 있어 투자심

리는 오히려 개선될 전망이다. 2분기 매출은 “리니지M”

흥행에 따라 기존 온라인게임들의 매출이 부진하며 예상을

하회했다. “리니지1”은 338억원의 매출로 2분기대비 34%

감소했으며, 기타 온라인게임도 10~20% 내외의 매출감소를

기록했다. “리니지2 레볼루션”의 부진에 따른 로열티 매

출 하락규모도 예상보다 큰 것으로 판단된다. 그러나, 온라

인게임 실적은 2분기를 저점으로 3분기 이후 개선될 전망이

다. “리니지1”은 하반기 대규모 업데이트 및 다양한 이벤

트를 진행할 예정이고, 3분기 말 “길드워2” 확장팩이 출

시되며 “리니지M”의 상승을 뒷받침할 것으로 기대한다.

“리니지M” 3분기 전무후무한 실적을 기록할 듯

“리니지M”이 견고한 흥행추세를 이어가고 있다. 8월

“판도라의 유물” 출시 후 기존 최고매출(130억원 내외)을

경신했으며 출시초기 이후 사용자 트래픽도 안정적인 추세

를 유지하고 있다. 동시접속자수는 오히려 증가했으며, 인당

플레이타임도 늘어났다. 실적 컨퍼런스콜을 통해 알려진 바

와 같이 일평균 매출도 초기 평균수준대비 크게 하락하지 않

은 모습이다. 실제로 평일 오후 130개의 서버가 아직도 전

부 ‘혼잡’ 상태인 점을 감안하면 견조한 일매출에 대한

근거로 충분하다는 판단이다. 또한 추후 개인간 거래시스템,

공성전 등 캐쉬아이템 구매를 유발하는 다양한 컨텐츠가 지

속적으로 오픈될 예정인 만큼 매출은 견조한 수준을 유지할

전망이다. 실적발표 전 하나금융투자의 3분기 “리니지M”

일평균 매출 추정치는 50억원 이었으나 흥행추이를 반영해

65억원으로 상향조정했으며 분기 “리니지M” 매출은

6,000억원 내외가 될 전망이다. 현재 추세를 고려하면 실제

매출은 이를 상회할 가능성도 커 보인다.

이익추정치 상향조정, 적정주가 650,000원으로 상향

2분기 실적부진에도 불구하고 “리니지M”의 흥행규모 등

을 상향조정함에 따라 하반기 실적을 상향조정했다. 이를 기

반으로 2017년 EPS는 11%, 2018년 EPS는 10.6% 상향조

정 했으며, 적정주가도 650,000원으로 상향조정한다. 적정

주가는 2017년과 2018년 평균 EPS에 PER 20배를 적용한

값이다. 3분기 이후 1) 온라인게임 부문의 2분기 저점 이후

상승 2) “리니지M”의 흥행강도가 더욱 견조할 가능성 3)

4분기로 예상되는 “블레이드앤소울 모바일” 및 “아이온

레기온스” 등의 라인업을 고려할 때 향후 실적의 하향보다

는 상향조정 가능성이 더욱 클 것으로 예상되는 만큼

Valuation은 더욱 편안해질 전망이다.

엔씨소프트 (036570) Analyst 황승택02-3771-7519

2

2분기 매출은 “리니지M” 흥행에 따

라 기존 온라인게임들의 매출이 부진

하며 예상을 하회

표 2. 엔씨소프트의 실적현황 및 전망 (단위:백만원)

2016 2017F 2018F 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17P 3Q17F 4Q17F

총매출액 983,557 1,963,949 2,722,047 240,848 240,526 217,559 284,624 239,503 258,623 769,544 696,279

성장률(%) 17.3 99.7 38.6 1.6 (0.1) (9.5) 30.8 (15.9) 8.0 197.6 (9.5)

게임매출액 861,484 1,795,824 2,520,140 211,492 213,550 193,361 243,081 175,985 222,493 739,820 657,526

리니지1 375,488 172,515 189,766 78,877 94,430 83,767 118,414 51,464 33,813 40,576 46,662

리니지2 77,114 68,388 64,969 17,076 19,052 20,591 20,395 18,399 16,663 16,663 16,663

길드워1/2 76,636 104,897 83,918 30,557 15,894 15,315 14,870 14,226 13,557 30,224 46,890

아이온 71,709 45,775 43,486 20,125 17,593 16,067 17,924 13,294 10,827 10,827 10,827

블소 182,321 159,542 143,588 54,018 48,856 40,065 39,382 44,560 39,010 37,060 38,912

모바일 13,000 1,195,744 1,945,450 0 0 0 13,000 23,411 93,722 591,805 486,805

기타 65,217 48,964 48,964 10,839 17,725 17,557 19,096 10,631 14,901 12,666 10,766

로열티 122,073 168,125 201,907 29,356 26,976 24,198 41,543 63,518 36,130 29,724 38,753

영업비용 654,795 1,209,175 1,599,300 165,063 154,378 152,445 182,908 209,065 221,057 402,734 376,319

인건비 383,320 479,684 513,741 99,291 91,386 93,459 99,184 132,359 113,490 115,760 118,075

감가상각비 31,417 29,791 31,280 8,202 7,880 7,584 7,751 7,487 7,216 7,432 7,655

매출변동비 64,892 449,579 752,151 13,683 13,408 13,163 24,638 18,749 38,310 212,823 179,698

마케팅비 35,032 86,816 122,492 8,815 5,136 6,820 14,261 12,701 24,115 25,000 25,000

기타 140,134 163,305 179,635 35,072 36,568 31,420 37,074 37,769 37,926 41,719 45,891

영업이익 328,762 754,774 1,122,746 75,785 86,148 65,113 101,716 30,438 37,566 366,810 319,960

성장률(%) 38.4 129.6 48.8 1.2 13.7 (24.4) 56.2 (70.1) 23.4 876.4 (12.8)

이익률(%) 33.4 38.4 41.2 31.5 35.8 29.9 35.7 12.7 14.5 47.7 46.0

순이익 271,382 573,924 858,370 66,243 90,437 47,897 66,804 17,394 30,828 280,607 245,095

이익률(%) 27.6 29.2 31.5 27.5 37.6 22.0 23.5 7.3 11.9 36.5 35.2

자료: 엔씨소프트, 하나금융투자

표 1. 엔씨소프트의 2분기 잠정실적 (단위:백만원)

2Q16 1Q17 2Q17P QoQ(%) YoY(%) 추정치 차이

총매출액 240,526 239,503 258,623 8.0 7.5 305,715 (15.4)

게임매출액 213,550 175,985 222,493 26.4 4.2 259,335 (14.2)

리니지1 94,430 51,464 33,813 (34.3) (64.2) 48,891 (30.8)

리니지2 19,052 18,399 16,663 (9.4) (12.5) 19,319 (13.7)

길드워1/2 15,894 14,226 13,557 (4.7) (14.7) 14,226 (4.7)

아이온 20,125 13,294 10,827 (18.6) (46.2) 12,629 (14.3)

블레이드앤소울 54,018 44,560 39,010 (12.5) (27.8) 41,628 (6.3)

모바일 0 23,411 93,722 300.3 N/A 110,600 (15.3)

기타 10,839 10,631 14,901 40.2 37.5 12,042 23.7

로열티 29,356 63,518 36,130 (43.1) 23.1 46,380 (22.1)

영업비용 165,063 209,065 221,057 5.7 33.9 245,463 (9.9)

인건비 99,291 132,359 113,490 (14.3) 14.3 106,494 6.6

감가상각비 8,202 7,487 7,216 (3.6) (12.0) 7,712 (6.4)

매출변동비 13,683 18,749 38,310 104.3 180.0 49,577 (22.7)

마케팅비 8,815 12,701 24,115 89.9 173.6 35,000 (31.1)

기타 35,072 37,769 37,926 0.4 8.1 46,680 (18.8)

영업이익 75,785 30,438 37,566 23.4 (50.4) 60,252 (37.7)

이익률(%) 31.5 12.7 14.5 19.7

순이익 66,243 17,394 30,828 77.2 (53.5) 50,845 (39.4)

이익률(%) 27.5 7.3 11.9 16.6

자료: 엔씨소프트, 하나금융투자

엔씨소프트 (036570) Analyst 황승택02-3771-7519

3

2Q17 실적발표 컨퍼런스콜 내용

실적요약

- 2분기 매출액 QoQ, YoY 각 8% 증가. 매출 성장은 대부분 ‘리니지M’ 출시 효과에 기인

-영업이익은 인건비, 마케팅비 증가로 YoY 56% 감소

게임별매출

- 모바일게임 매출은 937억원. 사전예약부터 돌풍을 일으켰던 ‘리니지M’은 출시부터 현재까지 양대마켓 1위, 역

대 최고일매출 경신. ‘리니지M’ 당사 고객기반 크게 확대, 출시 40여일이 지난 지금까지 안정적인 고객지표를 보

이고 있음

- 리니지는 ‘리니지M’출시 임박에 따른 프로모션 축소, ‘리니지M’의 기대이상 성과에 따른 일부 고객이탈 영

향으로 하락. PC게임은 ‘리니지M’ 집중하며 약세를 보였지만, 하반기 프로모션 및 업데이트를 통해 지표 및 매출

반등 기대

- ‘리니지2’와 ‘아이온’, ‘블레이드앤소울’ 큰 특이사항 없이 전분기대비 다소 하락. 대부분 PC게임들이 분

기별 프로모션 및 이벤트 성격에 따라 매출 변동을 감안했을 때 향후 큰 변동성 없이 유지될 것

- ‘길드워2’ 전분기대비 5% 하락, 9월말 출시 예정되어있는 확장팩 효과로 하반기 매출 상승 기대

지역별매출

- 국내매출은 ‘리니지M’ 흥행으로 전분기대비 증가한 1740억원 기록

- 북미, 유럽의 경우 전분기와 유사한 287억원 기록

- 로열티는 주로 리니지2레볼루션 매출 감소한 영향으로 361억원 기록

비용구성

- 인건비는 인센티브 지급에 따른 일회성 요인 제거되며 QoQ 하락. 작년 이후 모바일게임에 따른 투자 확대로 개

발인력 꾸준히 증가, 하반기에는 인력 증가 폭이 제한되며 인건비 증가세도 둔화될 것으로 예상

- 매출변동비는 결제수수료, 로열티비용은 레거시게임과 퍼블리싱게임 감소에 따라 QOQ 하락. 유통수수료는 매출

호조를 반영하며 증가

- 마케팅비는 ‘리니지M’ 대규모 마케팅비 집행에 따라 QoQ 90% 241억원 기록

- 기타비용은 특이사항 없었음

리니지M 출시를 통해 모바일게임 시장에서의 본격적인 도전

리니지IP가 모바일플랫폼에 구현되며, 당사는 수많은 신규고객 확보, 지속성장 발판을 마련

안정적인 유저트래픽 유지, 8월에 다시 한 번 최고일매출 경신하며 견조한 추이 지속

온기반영되는 3분기부터 당사의 실적에 크게 기여할 것이며, 시장의 기대치 상회하는 수준이 될 것

모바일MMORPG시장에서도 롱런하는 모델을 만들어갈 것

‘블레이드앤소울’, ‘리니지2’ 등 대작 MMORPG를 포함해 다수의 모바일게임 출시 예정

엔씨소프트 (036570) Analyst 황승택02-3771-7519

4

Q&A

1. 리니지M 출시 이후 이용자 지표를 포함한 추이

A: 리니지M은 초기 출시 효과 이후 유저 수는 안정적으로 유지되고 있음. 동시접속자수의 경우, 일부 증가. 재접속

율이 높으며 인당플레이타임도 증가하고 있어 안정적으로 정착됐다고 판단

매출의 경우 모바일게임 특성상 이벤트가 있을 때 매출이 급등하는 경향이 있음. 그러한 영향을 제한하기 위해, 이

동평균으로 보면 초기 출시 이후 +-10% 등락을 보이지만 상당히 안정적인 매출 유지

2. ‘리니지1’ PC매출 큰 폭 감소는 리니지M 유저 이탈 영향인지 이벤트 부재 영향인지의 여부

A: 두 가지 영향이 모두 작용

3. ‘리니지M’ 향후 유저간 아이템 거래 기능과 공성전 업데이트, 대만 출시 일정

A: 개인간거래 시스템, 공성전 업데이트 연내 예정. 게임 내 유저가 준비됐을 때 시점을 논의 중. 대만 리니지M은

연내 출시 계획

4. MMORPG의 콘솔 버전 개발 예정 여부

A: 미국지사를 통해 블레이드앤소울 콘솔버전 개발 진행 중. 가시화되는 대로 소통 예정. 현재 기존 PC MMORPG

라고 부르던 모든 개발 프로젝트는 콘솔과 PC가 모두 가능하도록 개발 진행. 향후 MMORPG 출시 때 PC가 발달한

지역 외에도 콘솔 지역에도 진출할 수 있도록 준비 중

5. 경쟁사(넷마블) 대비 해외진출 경쟁력 감소 배경 및 향후 전망

A: 동의하지 않음. 2001년부터 해외 진출하고 있으며, 개발, 퍼블리싱 등 진행 중. 경쟁사와는 해외 진출 전략이 다

름. 엔씨소프트의 경우, 해외의 좋은 팀을 구해 그 팀이 시장에 맞는 것을 개발한다고 할 때, 타사의 경우 매출을 내

고 있는 회사들을 매출을 위해 인수하는 전략을 보이고 있어 전략이 다름. 동사의 경우 과거에는 성과가 좋았으나,

부진한 부분도 있어 해외 모바일 스튜디오를 만들고, 스튜디오를 인수하는 노력을 추가해 조만간 좋은 성과를 보일

것으로 기대

6.‘리니지M’ 누적 매출

A: 언급하지 않았음

7. 하반기 ‘리니지M’ 매출 시장기대치 상회한다고 언급, 시장기대치 어느 정도 보는지

A: 애널리스트가 전망한 ‘리니지M’의 연간 매출 추정의 평균치. 지금 보고 있는 ‘리니지M’의 추이 고려 시 그

수치를 상회할 것으로 예상

8. 리니지M 대만 외 해외 출시 스케줄

A: 현재까지 확정된 스케줄은 ‘리니지M’ 대만만 확정. 중국의 경우, 의지대로 출시할 수 있는 상황이 아님. 일본

은 대만 이후 추후 발표 예정

엔씨소프트 (036570) Analyst 황승택02-3771-7519

5

9. 향후 신작 스케줄 : 아이온레기언스, 리니지이터널 등

A: 올 하반기부터 내년 말 중 모바일 관련 MMORPG IP를 활용한 대작프로젝트(‘리니지M’에 버금가는) 3개 출시

예정. 그 외 작년부터 모바일개발 인력 유입으로, 사내 굉장히 많은 프로젝트 진행 중. PC/콘솔의 경우, 내년 이후

예상

10. 리니지M, 기타 자체게임 일본, 중국 전략 및 준비 상황. 길드워2 모바일 계획

A: 중국, 일본뿐만 아니라 각 시장별로 통하는 게임의 장르 및 스타일이 다르다고 생각. 본사 및 해외 스튜디오에서

개발한 게임을 전세계 서비스하는 것이 일차적인 목표지만, 반면 각 지역에서 통할 수 있는 IP를 생산하는 것도 중

요하다고 생각. 일본의 경우, 일본자체 내 게임 개발하는 것을 작년부터 시작. 대작을 제외하고도 수많은 게임 개발

하고 있다고 언급한 것의 시도 중에 하나. 같은 관점에서 길드워2의 경우 오랫동안 확장팩 개발한 부분도 있으나,

모바일버전도 시도했었음. 게임에 대한 여러가지 시도가 있었는데, 엔씨소프트의 브랜드를 달고 나갈 만큼 충분하냐

라는 것이 문제. 다양한 노력 및 시도는 지속되고 있음

11. 모바일 분야로의 R&D 리소스 재배치 계획 여부

A: 2분기 말 기준 전체 개발 인력 중 모바일만 전담하는 모바일 전문인력 비중은 대략 40% 이상. 2년 전만 해도 모

바일 전문인력이 전무했으나, 현재는 모바일 전문인력이 40% 이상. 외부 인력이 유입한 부분도 있지만, 내부 인력을

재배치해온 결과임. 내부 인력의 중심이 상당히 많은 부분 모바일 부분으로 이동. 또한, 동사가 가지고 있는 IP의 생

명은 원작에서 생산. 원작이 꾸준하게 인기를 얻을 때, 모바일에서 더 큰 성과를 낸다고 생각. 과거 2개 분기 PC 매

출이 부진하긴 했으나, 향후 업데이트를 통해 좋은 성과 낼 것으로 예상

12. PC게임 ‘리니지’ 하반기 반등 목표 수준

A: 작년 정도 수준을 회복하기는 어렵다고 생각. ‘리니지’와 ‘리니지M’이 서로 상관관계에 있기 때문. 지난 2

분기가 최저 수준이 될 것으로 예상. 준비되어 있는 프로모션 시점에 따라 ‘리니지’의 매출 수준 결정 예상

13. 마케팅비 가이던스

A: 2분기 마케팅비는 역대 최대 지출. 2분기의 경우 ‘리니지M’ 매출은 10일 정도만 반영되었기 때문에, 전체 매

출 대비 마케팅비용 비중이 컸음. 1,2분기에는 다른 모바일게임 런칭하면서 마케팅비 집행 증가했으나, 3,4분기에는

2분기보다 감소할 것으로 예상. 물론 ‘리니지M’이 지속적으로 좋은 성과를 낸다면 거기에 걸맞는 마케팅 집행될

것으로 예상. 그러나 매출 대비 마케팅비 비중은 1,2분기보다 큰 폭 감소할 것으로 예상

14.‘리니지M’ 성과 지속시 내년 1분기 인센티브 집행 가능 여부

A: 인센티브의 경우 내부적으로 성과에 연동된 보상체계가 있음. 현재로서 내년 1분기의 인센티브 집행 규모를 정확

히 예측 어려우나, 작년보다 큰 폭 성장이 예상되기 때문에 어느 정도의 인센티브 지급 예상. 다만 1분기 말 한차례

지급하는 체제를 연중 몇차례에 걸쳐 나눠 지급하는 사안을 내부적으로 논의 중

엔씨소프트 (036570) Analyst 황승택02-3771-7519

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15. 모바일게임 수익성이 PC게임대비 낮기 때문에 30%대의 영업이익률 유지 가능 여부 (상반기의 경우 영업이익률

10% 초반대)

A: 매출에서 모바일게임 비중 증가로 변화되는 비용 구조를 내부적으로 고민 중. 다만, 3,4분기 성과는 변동비를 감

안하더라도 좋은 상황으로 높은 수준의 영업이익률 유지 예상. 연중으로 가면서는 높은 유통수수료로 영업이익률 영

향 줄 것으로 예상되나, 같은 단위의 리소스 당 매출 수준을 높이는 것을 목표로 해서, 지금보다 ROE는 향상될 것

으로 목표

16. 첫날, 10일간 리니지M 지표 공개. 현재 활성유저수 및 월 매출 지표

A: 동시접속사의 경우, 초기보다 증가하는 추이. 매출도 매일 다르지만, 20일 이동평균을 보면, 초기 공개했던 금액

에서 +-10% 수준에서 지속적으로 유지 중

17. 향후 모바일 전략 구체화. 장르/국내해외비중/모바일게임IP개발여부

A: 엔씨소프트가 잘하는 분야는 MMORPG. 사용자간의 갈등을 끊임없이 만들 수 있는 컨텐츠가 경쟁력 그러한 부

분을 모바일에 담아내는 것은 어려운 부부분이었으나, 작년부터 시작해서 가능해짐. 기존 가지고 있던 것들을 새로

운 기기에 옮겨나갈 계획. 다만, ‘리니지M’을 통해 관찰할 수 있었듯, 모바일뿐만 아니라 PC를 포함한 다양한 기

기를 통해 플레이가 가능. 이제는 PC나 모바일, 콘솔이 나뉘어져 있는 것이 아니라 사용자가 현재 처해있는 상황에

따라 편한 환경에서 플레이가 가능. 모바일게임, PC게임이라고 나눠 분류시키는 것은 작년까지라고 생각. 향후 제작

할 게임은 이러한 환경 변화를 감안해 다른 모습을 보일 것

18.‘리니지M’ 현시점 대비 유지/상승/하락 여부 예상

A: 향후 공성전, 개인간 거래 컨텐츠가 있음. ‘리니지M’ 초기 버전이 2000년대 버전. 전체 컨텐츠가 나가지 않

은 상황. 몇일 전 아이템을 한 번 업데이트 하며 사상 최대 매출 경신, 유저는 이에 크게 반응. 현재 혈맹을 만들고

연합을 하고 커뮤니티 빌딩해가는 과정. ‘리니지M’의 핵심 컨텐츠는 공성전임. 유저는 현재 그것을 준비해가고

있는 상황임. 타 회사 게임처럼 몇 달 하고 지칠 게임이 아님. 20년간 보유하고 쌓아온 내부 컨텐츠가 상당한 규모

이고, 현재 상당한 부분 보여주지 않았음

19.‘리니지M’ 중국 퍼블리싱 진행 상황

A: 여러 군데에서 관심을 많이 보이고 있음. 현재 특정업체와 계약 진행상황은 아님

엔씨소프트 (036570) Analyst 황승택02-3771-7519

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추정 재무제표

손익계산서 (단위: 십억원) 대차대조표 (단위: 십억원)

2015 2016 2017F 2018F 2019F 2015 2016 2017F 2018F 2019F

매출액 838.3 983.6 1,963.9 2,722.0 2,630.1 유동자산 1,082.8 1,191.6 2,107.8 3,519.6 4,264.0

매출원가 202.7 187.6 1,050.8 1,599.3 1,546.1 금융자산 953.2 984.3 1,601.4 3,024.6 3,785.7

매출총이익 635.6 796.0 913.1 1,122.7 1,084.0 현금성자산 248.1 144.8 625.4 3,024.6 3,785.7

판관비 398.1 467.2 158.3 0.0 0.0 매출채권 등 98.7 166.6 407.5 398.3 384.8

영업이익 237.5 328.8 754.8 1,122.7 1,084.0 재고자산 0.7 0.7 1.6 1.6 1.5

금융손익 20.1 10.7 9.4 10.1 10.8 기타유동자산 30.2 40.0 97.3 95.1 92.0

종속/관계기업손익 (2.0) 7.3 (0.5) (0.5) (0.5) 비유동자산 1,136.4 1,169.2 1,342.6 664.3 636.9

기타영업외손익 (16.0) (0.7) (2.6) 6.0 6.0 투자자산 557.3 629.1 823.5 170.3 164.5

세전이익 239.5 346.1 761.1 1,138.4 1,100.3 금융자산 521.9 557.8 649.3 0.0 0.0

법인세 73.2 74.7 187.2 280.0 270.6 유형자산 233.8 224.7 206.6 185.2 166.5

계속사업이익 166.4 271.4 573.9 858.4 829.6 무형자산 64.2 53.3 49.6 45.9 43.0

중단사업이익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타비유동자산 281.1 262.1 262.9 262.9 262.9

당기순이익 166.4 271.4 573.9 858.4 829.6 자산총계 2,219.2 2,360.8 3,450.4 4,183.9 4,900.9

비지배주주지분

순이익 1.0 (0.9) (5.0) (7.6) (7.3)

유동부채 337.5 284.4 949.3 928.4 897.9

지배주주순이익 165.4 272.3 579.0 865.9 836.9 금융부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

지배주주지분포괄이익 169.2 329.0 622.1 944.5 912.9 매입채무 등 94.9 119.1 616.1 602.1 581.8

NOPAT 164.9 257.8 569.1 846.6 817.3 기타유동부채 242.6 165.3 333.2 326.3 316.1

EBITDA 272.4 361.2 783.8 1,147.8 1,105.6 비유동부채 92.7 180.9 202.5 179.8 178.7

성장성(%) 금융부채 1.1 149.7 149.7 149.7 149.7

매출액증가율 (0.0) 17.3 99.7 38.6 (3.4) 기타비유동부채 91.6 31.2 52.8 30.1 29.0

NOPAT증가율 (24.7) 56.3 120.8 48.8 (3.5) 부채총계 430.3 465.3 1,151.8 1,108.1 1,076.6

EBITDA증가율 (13.5) 32.6 117.0 46.4 (3.7) 지배주주지분 1,769.5 1,885.6 2,294.4 3,079.2 3,834.9

영업이익증가율 (14.6) 38.4 129.6 48.7 (3.4) 자본금 11.0 11.0 11.0 11.0 11.0

(지배주주)순익증가율 (28.1) 64.6 112.6 49.6 (3.3) 자본잉여금 441.2 431.7 431.7 431.7 431.7

EPS증가율 (28.1) 64.6 112.6 49.5 (3.3) 자본조정 (9.7) (153.1) (153.1) (153.1) (153.1)

수익성(%) 기타포괄이익누계액 (3.3) 52.2 43.8 43.8 43.8

매출총이익률 75.8 80.9 46.5 41.2 41.2 이익잉여금 1,330.4 1,543.8 1,961.0 2,745.8 3,501.5

EBITDA이익률 32.5 36.7 39.9 42.2 42.0 비지배주주지분 19.4 9.9 4.2 (3.4) (10.7)

영업이익률 28.3 33.4 38.4 41.2 41.2 자본총계 1,788.9 1,895.5 2,298.6 3,075.8 3,824.2

계속사업이익률 19.8 27.6 29.2 31.5 31.5 순금융부채 (952.1) (834.6) (1,451.6) (2,874.9) (3,636.0)

투자지표 현금흐름표 (단위: 십억원)

2015 2016 2017F 2018F 2019F 2015 2016 2017F 2018F 2019F

주당지표(원) 영업활동 현금흐름 241.3 112.0 918.0 851.2 836.5

EPS 7,542 12,416 26,396 39,470 38,148 당기순이익 166.4 271.4 573.9 858.4 829.6

BPS 81,257 93,096 111,689 147,458 181,906 조정 68.7 (5.0) 26.2 25.0 21.7

CFPS 13,226 17,610 36,028 52,570 50,647 감가상각비 35.0 32.4 29.0 25.0 21.6

EBITDAPS 12,424 16,470 35,732 52,317 50,394 외환거래손익 (9.0) (6.8) 7.1 0.0 0.0

SPS 38,228 44,852 89,538 124,073 119,881 지분법손익 2.0 (7.3) (2.1) 0.0 0.0

DPS 2,747 3,820 3,820 3,820 3,820 기타 40.7 (23.3) (7.8) 0.0 0.1

주가지표(배)

영업활동 자산부채

변동 6.2 (154.4) 317.9 (32.2) (14.8)

PER 28.2 19.9 14.5 9.7 10.1 투자활동 현금흐름 (516.9) (138.7) (346.9) 1,629.2 5.8

PBR 2.6 2.7 3.4 2.6 2.1 투자자산감소(증가) (498.9) (63.0) (194.4) 653.2 5.8

PCFR 16.1 14.1 10.7 7.3 7.6 유형자산감소(증가) (16.2) (14.8) (5.4) 0.0 0.0

EV/EBITDA 13.7 12.7 8.9 4.8 4.3 기타 (1.8) (60.9) (147.1) 976.0 0.0

PSR 5.6 5.5 4.3 3.1 3.2 재무활동 현금흐름 310.2 (73.8) (81.6) (81.2) (81.2)

재무비율(%) 금융부채증가(감소) 0.0 148.6 0.0 0.0 0.0

ROE 10.6 14.9 27.7 32.2 24.2 자본증가(감소) 218.8 (9.5) 0.0 0.0 0.0

ROA 8.4 11.9 19.9 22.7 18.4 기타재무활동 160.0 (152.8) (0.5) 0.0 0.0

ROIC 69.0 108.2 896.7 (587.8) (524.7) 배당지급 (68.6) (60.1) (81.1) (81.2) (81.2)

부채비율 24.1 24.5 50.1 36.0 28.2 현금의 증감 45.3 (103.3) 480.6 2,399.2 761.1

순부채비율 (53.2) (44.0) (63.2) (93.5) (95.1) Unlevered CFO 290.0 386.2 790.3 1,153.3 1,111.1

이자보상배율(배) 7,379.3 110.4 72.9 91.2 88.0 Free Cash Flow 223.7 95.4 912.1 851.2 836.5

자료: 하나금융투자

엔씨소프트 (036570) Analyst 황승택02-3771-7519

8

투자의견 변동 내역 및 목표주가 추이

엔씨소프트

날짜 투자의견 목표주가 날짜 투자의견 목표주가

17.8.8 BUY 650,000

17.6.29 BUY 570,000

17.2.8 BUY 430,000

16.8.26 BUY 330,000

15.8.24 BUY 300,000

투자등급 관련사항 및 투자의견 비율공시

투자의견의 유효기간은 추천일 이후 12개월을 기준으로 적용

기업의 분류

BUY(매수)_목표주가가 현주가 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립)_목표주가가 현주가 대비 -15%~15% 등락

Reduce(매도)_목표주가가 현주가 대비 15% 이상 하락 가능

산업의 분류

Overweight(비중확대)_업종지수가 현재지수 대비 15% 이상 상승 여력 Neutral(중립)_업종지수가 현재지수 대비 -15%~15% 등락

Underweight(비중축소)_업종지수가 현재지수 대비 -15%~15% 등락

투자등급 BUY(매수) Neutral(중립) Reduce(매도) 합계

금융투자상품의 비율 88.0% 11.3% 0.7% 100.0%

* 기준일: 2017년 8월 6일

Compliance Notice

본 자료를 작성한 애널리스트(황승택)는 자료의 작성과 관련하여 외부의 압력이나 부당한 간섭을 받지 않았으며, 본인의 의견을 정확하게 반영하여 신의성실 하게 작성하였습니다

본 자료는 기관투자가 등 제 3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 당사는 2017년 8월 8일 현재 해당회사의 지분을 1%이상 보유 하고 있지 않습니다

본 자료를 작성한 애널리스트(황승택)는 2017년 8월 8일 현재 해당 회사의 유가증권을 보유하고 있지 않습니다.

본 조사자료는 고객의 투자에 정보를 제공할 목적으로 작성되었으며, 어떠한 경우에도 무단 복제 및 배포 될 수 없습니다. 또한 본 자료에 수록된 내용은 당사가 신뢰할 만한 자료 및 정보로 얻어진

것이나, 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 최종결정을 하시기 바랍니다. 따라서 어떠한 경우에도 본 자료는 고객의 주식투자의 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

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