T.C.

ANKARA ÜNİVERSİTESİ SOSYAL BİLİMLER ENSTİTÜSÜ

İŞLETME ANABİLİM DALI

FİNANSAL KRİZLER VE

KRİZ DÖNEMLERİNDE UYGULANAN PARA POLİTİKASI ARAÇLARI

Yüksek Lisans Tezi

SUNA SİMLA SARPKAYA

Ankara-2009

T.C. ANKARA ÜNİVERSİTESİ

SOSYAL BİLİMLER ENSTİTÜSÜ İŞLETME

ANABİLİM DALI

FİNANSAL KRİZLER VE

KRİZ DÖNEMLERİNDE UYGULANAN PARA POLİTİKASI ARAÇLARI

Yüksek Lisans Tezi

SUNA SİMLA SARPKAYA

Tez Danışmanı

Prof. Dr. A. Argun KARACABEY

Ankara-2009

İÇİNDEKİLER

TABLOLAR………………………………………………………………………I KISALTMALAR…………………………………………………………………II

GİRİŞ ......................................................................................................... 3

BİRİNCİ BÖLÜM

FİNANSAL KRİZ KAVRAMI ...................................................................... 6

1. FİNANSAL KRİZ TANIMLAMALARI .............................................................. 6 2. FİNANSAL KRİZLERİN NEDENLERİ ............................................................ 7 3. FİNANSAL KRİZLERİ AÇIKLAYAN MODELLER ........................................... 10

3.1. Birincil Nesil Kriz Modelleri ......................................................... 10 3.2. İkinci Nesil Kriz Modelleri ........................................................... 10

4. FİNANSAL KRİZ TÜRLERİ ...................................................................... 11 4.1. Para Krizleri ............................................................................... 12 4.2. Bankacılık Krizleri....................................................................... 15 4.3. Dış Borç Krizleri ......................................................................... 16 4.4. Sistematik Finansal Krizler ......................................................... 18

5. FİNANSAL SERBESTLEŞME POLİTİKALARI VE FİNANSAL KRİZLER .............. 21 6. GELİŞMEKTE OLAN ÜLKELERDEKİ FİNANSAL KRİZLER FİNANSAL

SERBESTLEŞME POLİTİKALARININ BİR SONUCU MUDUR? ............................ 24 7. KISA VADELİ SERMAYE HAREKETLERİ VE FİNANSAL KRİZLER................... 29 8. IMF POLİTİKALARI VE FİNANSAL KRİZLER .............................................. 30

İKİNCİ BÖLÜM

DÜNYADA VE TÜRKİYE'DE YAŞANAN FİNANSAL KRİZLER ............. 32

1. MEKSİKA KRİZİ .................................................................................... 32 2. ASYA KRİZİ ......................................................................................... 33 3. TÜRKİYE’DE YAŞANAN KRİZLER ............................................................ 34

3.1. 1978-1979 Krizi ve 24 Ocak 1980 Kararları ............................... 35 3.2. 1994 Krizi ve 5 Nisan 1994 Kararları .......................................... 40 3.3. Kasım 2000 Krizi ........................................................................ 45 3.4. Şubat 2001 Krizi ......................................................................... 46

4. 2008 GLOBAL EKONOMİK KRİZ ............................................................. 48

ÜÇÜNCÜ BÖLÜM

FİNANSAL KRİZ DÖNEMLERİNDE UYGULANAN PARA POLİTİKASI ARAÇLARI .............................................................................................. 50

BİRİNCİ KISIM ........................................................................................... 50

PARA POLİTİKASI ARAÇLARI .................................................................... 50

1. MERKEZ BANKASI PARA POLİTİKASI ARAÇLARI .................................... 50 2. PARANIN BİR ENSTRÜMAN OLARAK PİYASALARDAKİ ROLÜ ................... 51

2.1. Para Piyasasında Denge .......................................................... 51 2.1.1. Para Talebi ......................................................................... 52 2.1.2. Para Arzı ............................................................................. 57 2.1.3. Para Arzını Belirleyen Unsurlar ........................................ 58

2.2. Para Politikası Araçları ............................................................ 58 2.2.1. Mevduat Zorunlu Karşılık Oranı ....................................... 59 2.2.2. Disponibilite Oranı ............................................................. 59 2.2.3. Açık Piyasa İşlemleri (APİ) ................................................ 60 2.2.4.Döviz Piyasası İşlemleri ..................................................... 60 2.2.5. Faiz Oranı ........................................................................... 61

2. 3. Para Arzı Artışının Etkileri ...................................................... 62

İKİNCİ KISIM.............................................................................................. 64

KRİZ DÖNEMLERİNDE PARA POLİTİKASI ARAÇLARININ KULLANIM……………………………………………………………………..64

1. 1978- 1979 KRİZİ VE TCMB'NİN UYGULADIĞI PARA POLİTİKASI ............ 68 2. 1994 KRİZİ VE TCMB'NİN UYGULADIĞI PARA POLİTİKASI ...................... 74 3. 2000 VE 2001 KRİZİNDE TCMB'NİN UYGULADIĞI PARA POLİTİKASI ....... 77 4. 2008 GLOBAL FİNANS KRİZİNDE DÜNYA MERKEZ BANKALARININ ALDIĞI

ÖNLEMLER ............................................................................................. 82 5. 2008 GLOBAL FİNANS KRİZİ VE TÜRKİYE .............................................. 88

SONUÇ VE DEĞERLENDİRME .............................................................. 99

KAYNAKÇA........................................................................................... 106

TABLOLAR, ŞEKİLLER ve GRAFİKLER

Tablo-1 : Zorunlu Karşılık Oranları/ Required ReserveRations….………58 Tablo 2: Türkiye’de Yıllara Göre Yabancı Sermaye Yatırımları…….……76 Tablo 3: 2000 yılı Faiz Oranları………………………………………….…..78 Tablo-4: Yıllara Göre Faiz Oranları…………………………………….……79 Tablo 5: Kasım 2000 Krizi Sonrası Gecelik Repo Faiz Oranları…..……..80

Tablo- 6: TÜFE Değişim Oranları ve Enflasyon Hedefleri........................90

Tablo-7: Banka Mevduatlarının Yıllar İtibarıyla Ortalama Nominal Getirisi…………………………………………………………………………..91

Tablo-8: IMKB Ulusal 100 Endeksi 2000- 2008 Yılları Arası Ortalama Fiyatı…………………………………………………………………….………94

Tablo 9 : Türkiye Faiz oranları değişimi…………………………….………97

Şekil-1: Bankacılık Krizi ve Döviz Krizi İlişkisi……………………..…….….8 Sekil-2: Finansal Krizlerin Sınıflandırılması………………………………..19 Şekil- 3: Yatırım Üçgeni……………….……………………………………...93 Grafik-1: Denge Faiz Oranı…………………………………………….…….51 Grafik- 2: Keynesgil Modelde Faiz ve Para Arzı İlişkisi…………….……..55 Grafik 3: Para Arzı Artışının Etkileri…………………………...……….…...61

Grafik- 4: Tüfe Bazlı Reel Efektif Kur Değişimi…………………..…..……89 Grafik-5: M1, M2, M3 Para Arzı………………………………...…………..90 Grafik – 6: IMKB Ulusal 100 Endeksi Volatilitesi – Haftalık……………...95 Grafik – 7: IMKB Ulusal 100 Endeksi Volatilitesi – Aylık…………………95

GİRİŞ

Finansal kriz bir ülkede iç ve ya dış ekonomik nedenlerle ortaya

çıkan ve ülkenin temel ekonomik yapısını temelden sarsan olaylardır.

Global ekonomik kriz, önceden bilinmeyen ya da öngörülemeyen bazı

gelişmelerin makro düzeyde devlet, mikro düzeyde ise işletmeleri ciddi

olarak etkileyecek sonuçlar ortaya çıkarması anlamına gelmektedir.

2008 yılında yaşanan global kriz temel olarak Amerikan

ekonomisinin kredi bağımlılığı olan bir ekonomi olmasından kaynaklanmış

bir krizdir. Başta mortgage sisteminin sıkıntılarıyla baş gösteren krizde bir

çok finans devi iflasın eşiğine gelmiştir. Kriz başta ABD olmak üzere Asya

ve Avrupa’yı etkilemiştir.

2008 global kriz sürecinde Merkez Bankaları uyguladıkları para

politikaları aracılığıyla krizin etkilerini önleyici bir takım tedbirler

almışlardır. Bu tedbirlerin başında faiz oranları ayarlamalarıyla piyasanın

ihtiyaç duyduğu likiditeyi daraltıp arttırmak gelmektedir.

Çalışmamızın temel amacı finansal krizin tanımlamasının yapılıp,

dünyada ve Türkiye’de yaşanan krizlerin gelişiminin ve kriz sürecinde

uygulanan para politikası araçlarının ve bu uygulamaların etkilerinin

incelenmesidir. Bu amaçla hazırladığımız çalışmanın birinci bölümünde

kriz tanımlamalarına yer verilmiştir. İkinci bölümde dünyada ve Türkiye’de

yaşanan krizlerin gelişimi aktarılmaya çalışılmıştır. Merkez Bankaları para

politikaları uygulamalarına yer verilen son bölümde ise kriz dönemlerinde

uygulanan para politikası araçları aktarılmış ve bunların etkileri izlenmeye

çalışılmıştır.

BİRİNCİ BÖLÜM

FİNANSAL KRİZ KAVRAMI

Kriz çeşitli bilim dallarında ve aynı zamanda günlük konuşma

dilinde çok yaygın olarak kullanılan kavramlardan birisidir. Kriz sözcüğü

Yunanca ve Latince köklerden gelmektedir. Yunanca da “krinein”

kökünden gelen “krisis” sözcüğünün anlamı karar vermedir. Fakat bu

sözcük zamanla tehlike ve istikrarsızlık anlamında kullanılmaya

başlanmıştır.1 Kriz sözcüğü sosyal bilimler alanında çoğu kez “buhran” ve

“bunalım” kelimeleri ile eş anlamlı olarak kullanılmaktadır. Günümüzde

kriz, düzgün olmayan ve ani olarak meydana gelen, reform gerektiren

istikrarsız bir durum olarak algılanmaktadır. Ekonomik anlamda kriz,

önceden bilinmeyen ya da öngörülemeyen bazı gelişmelerin makro

düzeyde devlet, mikro düzeyde ise işletmeleri ciddi olarak etkileyecek

sonuçlar ortaya çıkarması anlamına gelmektedir.2

1. Finansal Kriz Tanımlamaları

Finansal krizler için çeşitli tanımlamalar bulunmaktadır. Mishkin

asimetrik bilgi teorisi çerçevesinde finansal krizleri; ters seçim ve ahlaki

tehlike sorunlarının ileri boyutlara varması ve böylece finansal piyasaların

1 William Collins, English Dictionary, (P. Hanks, W.T. Maleod, L.Urdang), William Collins and Sons&Co. Ltd., London, İkinci baskı, 1986, s. 369. 2 Coşkun Can Aktan, Hüseyin Şen, Ekonomik Kriz Nedenler ve Çözüm Önerileri, Yeni Türkiye Dergisi Ekonomik Kriz Özel Sayısı, Kasım- Aralık 2001, Sayı:42, s. 1225.

fonların en verimli yatırım fırsatlarına sahip olan ekonomik birimlere

kanalize edilmesindeki etkinliğini kaybetmesi nedeniyle finansal

piyasalarda ortaya çıkan doğrusal olmayan bir bozulma olarak

tanımlamaktadır.3

Bir başka tanımlamaya göre söz konusu kavram genel olarak

herhangi bir mal ve hizmet, üretim faktörü veya finans piyasalarındaki fiyat

ve/veya miktarlarda kabul edilebilir bir değişme sınırının ötesinde

gerçekleşen şiddetli dalgalanmaları ifade etmektedir. 4

Diğer yandan Paul Krugman krizin belli bir tanımının bulunmadığını

öne sürerken, Edward ve Santanella ise krizleri paranın değerindeki

belirgin bir düşüşe bağlamıştır. Bunların dışında kalanlar ise krizleri

paranın değerindeki düşüşlere ve ulusal rezervlerin ciddi biçimde

tükenmesine bağlamışlardır. 5

2. Finansal Krizlerin Nedenleri

Finansal krizlere iktisadi faaliyeti azaltan ve etkinliğini düşüren bir

olgu olarak baktığımızda, iktisadi birimlerin kriz karşısındaki davranış

3Friedrich Mishkin, Lessons From The Asian Crisis, 1996, NBER Working Papaers, 1-2, http://www.nber.org./papaers/w7102 ( 10.10. 2005) 4Aykut Kibritçioğlu, Türkiye’de Ekonomik Krizler ve Hükümetler, Yeni Türkiye Dergisi Ekonomik Kriz Özel Sayısı, Kasım- Aralık 2001, Sayı:42, s. 1225. 5 S. Edwards, Does The Current Account Matter?, National Bureau of Economic Research working Papers, no: 8275, 2001, ss. 1-71.

biçimleri daha da önem kazanmaktadır. Bundan dolayı öncelikle finansal

kriz sürecinin başlangıcındaki belirtileri görmemiz gerekmektedir. Bu

belirtiler şu başlıklar altında toplanmaktadır. 6

Faiz oranlarındaki artış

Belirsizliklerdeki artış

Menkul kıymetler borsanın çöküşü

Bankacılık sektöründeki sorunlar

Finansal krizlerin sebepleri hakkında son 20-25 yıldır çeşitli görüşler

tartışılmaktadır. Bunlardan birine göre, finansal krizlerin ortaya çıkmasının

en önemli nedeni gelişmekte olan ekonomilerdeki finansal

liberalizasyondur. Bu ülkelerin uluslararası sermaye akımlarına açık

duruma gelmeleri, ekonomilerini kırılgan bir yapıya sokarak para ve

bankacılık krizlerinin ortaya çıkmasına neden olmaktadır.7

6Friedrich Mishkin, Financial Policies and the Prevention of Financial Crises in Emering Market Countries, NBER Working Paper Series, 8087, January 2001, s.3. 7Koray Ateş, Finansal Krizlerden Bankacılık Krizlerine Bir Değerlendirme, Piyasa Dergisi, 2004 Yaz, Sayı: 11, s. 198.

Şekil-1: Bankacılık Krizi ve Döviz Krizi İlişkisi8

8Friedrich S. Mishkin, International Capital, Movements, Financial Volatility and Financial Instability, Working Papers, 6390, Cambridge, January 1998, s. 18.

3. Finansal Krizleri Açıklayan Modeller

3.1. Birincil Nesil Kriz Modelleri

1973-1982 yılları arasında Meksika ve diğer Latin Amerika

ülkelerinde ortaya çıkan para krizlerini açıklamak amacıyla geliştirilmiştir.

Krugman’ın geliştirdiği bu model krizleri bütçe açıklarının bir ürünü olarak

değerlendirmektedir. Merkez Bankaları bütçe açıklarını kapatmak için

nihai çözüm olarak para arzını artırmaya yöneleceğini savunan

Krugman’a göre; para ve maliye politikalarının aşırı genişlemesi

uluslararası rezervleri azaltacak ve bunun sonucunda da sabit kur rejimi

terk edilmek zorunda kalınacaktır.9 Bu modelin ana önermesi krizlerin

parasallaşmış aşırı miktarlara ulaşan kamu kesimi borcu ile döviz kuru

sistemi arasındaki uyumsuzluktan kaynaklandığıdır.

3.2. İkinci Nesil Kriz Modelleri

1992-1993 Avrupa Para Krizinden sonra geliştirilen bu modele göre

para krizini yaratan olgu, makroekonomik politikaların sürdürülebilirliği

konusunda meydana gelen ani değişikliklerdir.

9 Paul Krugman, “Currency Crises”, http://web.mit.edu/krugman/www/crises.htm/krugmanhomepage.

İkinci nesil kriz modelleri enflasyonun finansal yapı üzerindeki

beklenmedik etkilerini vurgulamaktadır. İstihdam açığı, cari açık ve faiz

oranlarındaki dengesizliği bilen piyasa katılımcıları nominal faiz oranlarının

yükseleceğini ve enflasyonla birlikte ulusal paranın değerinin azalacağını

bilmektedirler. Daha açık bir ifade ile para ve maliye politikaları ne kadar

tutarlı olsa bile, bir ekonomi her zaman spekülatif etkiye açıktır, ancak bir

spekülatif saldırı olmasa dahi, piyasada yayılan bilgi eğer piyasa

katılımcıları tarafından inanılır bir bilgi olarak kabul görürse ekonomi kriz

ortamına sürüklenebilmektedir.

4. Finansal Kriz Türleri

Finansal krizlerin ortak özellikleri olmakla birlikte, kendi içlerinde

ayırt edici özellikleri bulunmaktadır. Finansal krizlerin ortak noktası ise

maliyet yaratıcı özellikleridir. Bahsedilen maliyetlerin başında hasara

uğramış finans sektörünü onarmak için gerekli olan finansman kaynağının

doğurduğu fırsat maliyetidir.

Genel kabul gören yaklaşıma göre finansal krizler dört ayrı grupta

incelenebilir:10

10 Jeffry D. Sachs, “Alternative Approches to Financial Crises in Emering Markets”, Capital Flows and Financial Crises, Editör: Miles Kahler, Cornell University Pres, Ithaca New York, 1998, s. 243.

1. Para krizleri

2. Bankacılık krizleri

3. Dış borç krizleri

4. Sistematik Finansal Krizler

Bir ekonomi finansal kriz yaşadığında bu farklı olarak adlandırılmış

aslında finansal krizin aşamaları olan kriz durumları sırasıyla o ekonomide

gözlemlenir.

4.1. Para Krizleri

Para krizi ( currency crises), literatürde döviz krizi olarak da ifade

edilmektedir. Para krizleri döviz kurunda ve sermaye hareketliliğinde

ortaya çıkan ani bir değişim sonucu oluşmaktadır.11 Özellikle sabit döviz

kuru sisteminde piyasa katılımcılarının aniden ulusal para ile

şekillendirilmiş aktiflerden yabancı paralı aktiflere kaydırmaları sonucu

Merkez Bankasının döviz rezervlerinin tükenmesi şeklinde ortaya çıkan

krizlerdir. Bir ülke parasının üzerindeki spekülatif saldırı bir devalüasyonla

veya şiddetli değer kaybıyla sonuçlanırsa veya Merkez Bankası büyük

miktarlarda rezerv satmak veya faiz oranlarını yükseltmek suretiyle

paranın değerini korumaya zorlanırsa bir döviz veya para krizi ortaya

11Turan Yay et al., Küreselleşme Sürecinde Finansal Krizler ve Finansal Düzenlemeler, İstanbul Ticaret Odası Yayınları, No:47, 2001, İstanbul, s. 20.

çıkmaktadır. 12 Para krizi yatırımcıların o ülkenin parasına olan güvenini

kaybetmesi dolayısıyla spekülatif fonların ya da sıcak paranın ekonomiden

çıkmaya başlaması ve Merkez Bankasının tüm müdahalelerine rağmen

mevcut kurun sürdürülemeyerek ulusal paranın devalüe edilmesi olarak

tanımlanabilir. 13

Serbest döviz kuru sistemine sahip bir ekonominin cari dengesi

fazla verse dahi ulusal parası değer kaybıyla karşılaşabilmektedir. Bunun

nedeni ekonominin sahip olduğu kısa dönem özel ve kamu borçlarının,

uluslararası rezervlerinden fazla olması yani o ülke ekonomisinin dış borç

geri ödemelerini karşılayacak düzeyde uluslararası rezervinin

olmamasıdır.14 Bir ülkede uygulanan para, maliye, istihdam ve kalkınma

politikaları o ülkenin parasının aşırı değerlenmesine ya da değer

kaybetmesine yani dış borç açıklarına neden olabildiğinden parasal

krizlere neden olabilmektedir. Para krizlerine yol açan spekülatif saldırılar,

Asya’da olduğu gibi yurtiçi aktif piyasalarda bir çöküşün, yabancı para

cinsinden kısa vadeli dış borçlardaki artışın, Meksika’da olduğu gibi döviz

kurundaki aşırı değerleme ve cari hesap açığındaki artışın veya 1992’de

12Güven Delice, “Finansal Krizler: Teorik ve Tarihsel Bir Perspektif”, Erciyes Üniversitesi, İ.İ.B.F. Dergisi, Sayı:20, Ocak Haziran 2003, s. 59. 13 İlker Parasız, Uludağ Üniversitesi İ.İ.B.F. Uluslararası İlişkiler Bölümü, Makro Ekonomi Ders Notları, 2003. 14Mustafa Özer, Finansal Krizler, Piyasa Başarısızlıkları ve Finansal İstikrarı Sağlamaya Yönelik Politikalar, Anadolu Üniversitesi Yayınları, No: 1096, 1999, Eskişehir.

İngiltere’de olduğu gibi sabit döviz kuru rejiminin terk edilmesinde sonra

ortaya çıkabilmektedir.15

Para krizlerini döviz krizi ve ödemeler dengesi krizleri olarak ikiye

ayırmak mümkündür. 16 Sabit kur sistemi uygulayan ekonomilerde para

krizleri ödemeler dengesi krizleri diye adlandırılarak döviz rezervi

azalmalarına dikkat çekilirken, esnek kur sistemi uygulayan ekonomilerde

krizlere döviz krizi adı verilerek kur değişimlerine dikkat çekilmiş

olmaktadır.

Para krizi, bir ülke parasına güvenin kaybolması nedeniyle

spekülatif fonların ülkeyi terk etmeye başlaması sonucu hükümetler,

almaları gereken ekonomik kararları geciktirdikçe döviz krizinin daha da

derinleşeceği ve daha yüksek orantılı bir devalüasyon, faiz artışı ve/veya

rezerv kayıpları ile sonuçlanmaktadır. 1990’lardan sonra ortaya çıkan para

krizlerinin büyük bir kısmında krizin tetikleyen unsur yüksek sermaye

hareketliliğinin ortaya çıkardığı sermaye hesabı krizleri olmaktadır.

15Delice, op. cit., s. 59. 16Aykut Kibritçioğlu, Türkiye’de Ekonomik Krizler ve Hükümetler, 1969-2001, Yeni Türkiye Dergisi, Yıl: 7 Sayı:41, Eylül-Ekim 2001, ss. 174-182.

4.2. Bankacılık Krizleri

Bankacılık krizleri genelde banka bilançolarının küçülmesinden;

bilanço aktif yapılarını bozulmasından kaynaklanmaktadır. Daha açıkçası

geri dönmeyen kredilerin artması, menkul değerler piyasasındaki

dalgalanmalar, reel sektörün küçülmesi nedeniyle bankaların aktif

yapılarının bozulması bankacılık krizlerinin temel nedenleri olmaktadır.

Bankacılık krizine yol açan nedenler farklılıklar göstermektedir.

Bankaların sorumsuzluğu, bankacılık sisteminin zayıflığı, finansal

piyasaların kırılganlığı, ülkelerin izlediği ulusal kur politikaları bunların

başlıcalarıdır. Ayrıca bankacılık sektörünün ülkelerarası farklılığı, kurumsal

ilişkiler, mülkiyet yapısı, Sektörel yoğunlaşma, sistemsel denetim,

uluslararası standartların varlığı, teknolojik alt yapı gibi özelliklerden

kaynaklanmaktadır.

Döviz krizleri bankacılık krizlerine neden olmaktadır. Kriz öncesi

dönemde uygulanan sabit döviz kuru rejimi değiştirilmeden önce spekülatif

saldırılar sonucu uluslararası rezervlerin büyük ölçüde kaybolur ve bu da

para stokunda ve kredi arzında ani düşüşlere yol açar. Azalan kredi hacmi

üretim üzerinde olumsuz etki yaratabilecek ve geri dönmeyen kredilerin

artması bankacılık krizlerine neden olabilecektir. Bunun dışında döviz krizi

ile birlikte ulusal paranın aşırı değer kaybı sonucunda, bankalararasında

büyük miktarlarda olan ve kur riskine karşı korunmamış döviz cinsinden

borçların geri ödenme problemleri ortaya çıkabilmektedir. Bankaların kendi

döviz pozisyonları küçük olsa bile uluslararası sermaye girişine açık olan

bir ekonomide bazı sektörlerin; emlak sektörü gibi; döviz cinsinden borçları

muhtemelen yüksek olmaktadır. Banka kredilerinin büyük ölçüde bu

sektörlerce kullanılması ve borç geri ödeme oranlarının düşmesi

bankacılık sisteminin zayıflamasına yol açabilmektedir.17

Finans sektöründe artan sorunlar krizi tetikleyen en önemli nedenler

haline gelirken geri dönmeyen krediler ne kadar artarsa bilançodaki vade

olumsuzluğu o kadar çoğalmaktadır. Likidite riski yüksek, dövizde aşırı

pozisyon açığı ile çalışan, özkaynakları yetersiz olan bir bankacılık

sistemini varlığı, kuşkusuz ekonomik kriz için uygun bir ortam

hazırlamaktadır.18

4.3. Dış Borç Krizleri

Bir ülkenin kamu veya özel kesime ait dış borçlarını ödeyememe

durumudur. Hükümetlerin dış borçlarını çevirememesi ve yeni dış kredi

bulma konusunda sıkıntı yaşamaları nedeniyle dış borcun yeni ödeme

planlarına bağlanması veya yükümlülüklerin ertelenmesi şeklinde ortaya

17M. Necat Coşkun, “ Gelişmekte Olan Ekonomilerde Bankacılık Krizleri”, Gazi Üniversitesi, İ.İ.B.F. Dergisi, Cilt:3, Sayı:2, 2001 Güz, Ankara, s. 41. 18Öztin Akgüç, “Bankacılık Kesimi Kriz Nedeni mi?”, İktisat Dergisi, Şubat-Mart 2001, s. 32.

çıkmaktadır. Dış borç krizi borçlarını düzenli olarak ödeyen bir ülkenin

borcunun anapara ve faizlerini ödeyemeyeceğini ilan etmesi durumu

olarak da tanımlanabilir.

Likidite krizleri olarak adlandırılabilecek para ve bankacılık krizlerine

düşen bir ekonominin tüm yükümlülüklerinde olduğu gibi dış borç geri

ödemelerinde de aksamalar oluşabilir.

Dış borç krizlerinin özellikleri şunlardır:19

1. Dış borçların geri ödenmesinde yaşanan güçlük geçici bir

süreçtir.

2. Ülke borçlarını geri ödemeye muktedir olduğu halde

yükümlülüklerinden kaçınmak istiyor olabilir. Ülke kıt

kaynaklarını yatırım ve üretim gibi alanlara tahsis edip,

bunun cezai yaptırımına katlanmak suretiyle, geri

ödemelerini askıya alabilmektedir. Bu durum “kıt kaynakların

öncelikli alanlara tahsis ve tercihi” olarak da

değerlendirilebilir.

3. Dış borç krizi borçlu ülkenin beyanı ile başlamaktadır.

4. Bir ülkede başlayan likidite krizi global anlamda finansal

sisteme önemli zararlar verebilirken, dış borç krizine düşen

19Ömer Veysel Çalışkan, Uluslararası Finansal Krizler, Ekonomik Yaklaşım, Cilt: 14, Sayı: 44-46, Kış 2003, Ankara, s. 226.

bir ülkenin sadece alacaklıları bundan olumsuz

etkilenmektedir.

1970’li yılların başında gelişmekte olan ülkelerin dış borç

yükümlülükleri yüz milyar Doların altındadır. Ancak 1973-1974 petrol krizi

ile başlayarak 1980!li yıllarda bu rakam 565 milyar Dolara, 1983 sonunda

ise 800 milyar Dolara ulaşmıştır. 2001 yılı verilerine göre gelişmekte olan

ülkelerin dış borç stoku 1.6 trilyon Dolar olarak hesaplanmıştır.

Ekonomilerin bu şekilde dış borç stoklarının artığı 1980-2000 yılları

arasında gözlenen genel eğilim, borç vadelerinin kısalmakta oluşudur.

Özetle kısa vadeli dış borçların toplam dış borçlar içindeki payı sürekli

artarken yaşanan krizlerin nedeni olarak ise bu kısa vadeli sermaye

hareketlerindeki artışın olduğu önem sürülmektedir. 20

4.4. Sistematik Finansal Krizler

Bankacılık ve kur risklerinin sıklığı ve büyüklüğü sistematik kriz riski

olarak adlandırılır. Finansal piyasaların ciddi biçimde bozulmasını ifade

etmektedir ve ekonomik, sosyal, politik yapıdaki değişkenliklerden

kaynaklanmaktadır.21

20 Ibid., s. 229. 21Delice, op. cit., s. 62.

Sistematik krizleri ekonomideki işletmelerin finansman sorunlarını

çözemeyişleri ve iflasa gitmeleri, Merkez Bankasının likidite sorunun

çözmedeki başarısızlığı, banka iflaslarına nende olmakta ve ülkenin tüm

finansal yapısını sistematik olarak etkilemektedir. Sistematik krizlerde bir

yayılma süreci vardır. Bir ülke, kurum veya işletmedeki sorunlar neoliberal

sistemin bir sonucu olarak diğer bir ülke, kurum veya işletmede sorunlara

neden olmaktadır.22 Örneğin Aysa krizinde başlangıçta şirket iflasları Kore

ve Tayland’da gözlemlenirken, bu durum kısa süre sonra bölge ülkelerinin

finansal piyasalarına yayılmıştır.23 Sistematik kriz dönemlerinde

yatırımcılar geri çekilirler ve bu nedenler işletmelerin finansal kaynak

bulma olanakları azalır. Bu da üretimi olumsuz etkiler. Bununla birlikte

bankaların faaliyetlerinde kötüleşmenin başlaması da üretim miktarını

düşürmekte ve ülkenin milli gelirinde önemli azalmalara neden olmaktadır.

22Neoliberal teori hakkında ayrıntılı bilgi için bkz., Tayyar Arı, Uluslararası İlişkiler Teorileri, Alfa Yayınları, Bursa, 2001, ss. 309-325. 23Özer, op. cit., s. 35.

Sekil-2: Finansal Krizlerin Sınıflandırılması24

Yapılan ekonometrik çalışmalarda döviz kuru çöküşleri ile

bankacılık krizleri arasında yüksek bir korelasyon görülmektedir. Diğer

taraftan para krizlerinin sistematik finansal krizlere neden olma olasılığı

oldukça yüksektir. 25 Örneğin 1980’lerin başında Güney Amerika’da,

1990’ların başında İskandinavya’da, 1995’te Meksika’da ve 1997’de

Asya’da yaşanan para krizleri sistematik finansal krizlere dönüşmüşlerdir.

24 Delice, op. cit., s. 63 25 Ibid., s.63.

5. Finansal Serbestleşme Politikaları ve Finansal Krizler

1990’lı yıllarda yaşanan finansal krizlerin belki de en temel sebebi

sermaye hareketlerinde yaşanan sınırsız serbestleşmedir. 1990’lı yıllardan

itibaren yoğunlaşan küreselleşme çabaları, sermaye hareketlerinin

geleneksel (doğrudan yatırım) işlevlerinin değişmesine neden olmuştur.

1980’li yılların başlarından 1990 yıllarına kadar uzanan dönemde

gelişmiş, gelişmekte olan ve azgelişmiş ülkeler mali sistemlerini

serbestleştirmek amacıyla bir dizi reformlar yapmışlardır. Bunların en

önemlileri faiz oranlarının serbest bırakılarak kredi tavanlarının

kaldırılması, bankaların Merkez Bankasında tutmak zorunda oldukları

mevduat munzam karşılık oranlarının indirilmesi ya da tamamen

kaldırılması, bankacılık sektörünün hem yabancı hem de yerli yatırımcılara

açılması, genel olarak sermaye hareketlerinin serbestleştirilmesidir.

Türkiye’de o dönemde 24 Ocak 1980 Kararları çerçevesinde finansal

serbestleşme politikalarını uygulamaya başlamıştır. Sermaye

piyasalarında liberalizasyona gidilmesinin temel nedeni kuşkusuz

uluslararası siyasette yaşanan gelişmelerdir. 1990’lı yılları takiben dünya

global/ küresel bir hal almıştır.

Finansal serbestleşme ve devamında yaşanan küreselleşme26

soğuk savaştan sonra tüm gelişmekte olanları etkisine alan kaçınılmaz bir

süreç olarak karşımıza çıkmıştır. İki kutupluluğun ortadan kalktığı ve

sosyalizme karşı liberalizmin, komünizme karşı da kapitalizmin kazandığı

yarış sonucu dünya genelinde bir tek tipleşmeye gidiş kaçınılmaz bir

sondur. Bu tek tipleşme doğal olarak da kazanan bloğun değerleri

üzerinden olacaktır. Kuşkusuz endüstrileşmiş ülkelerin ekonomik değerleri

çevresindeki bu tek tipleşme uzun yıllara dayanan teorik ve pratik

gelişmeleri olan bir süreçtir. Sonuçta bazı değerler etrafında

bütünleşmenin yaşandığı bir sistemde bu değerleri üretenler de, dünyanın

geri kalanını kendilerine bağlamakta ve sürekli kazanan taraf

olmaktadırlar.

Küreselleşmeyi öncelikle liberalizm teorisi bağlamında ele

aldığımızda, küreselleşmenin liberal teorinin yarattığı özgürlük ve serbest

piyasa mantığının zamanla uluslararası boyutunu aşıp uluslaraşırılaşması

ile, yani Neo - Liberal dönemle birlikte, günümüzdeki nihai halini aldığını

görürüz. Liberal sistemin üretime ve pazara yönelik sınır tanımamazlığı ile

“küresel bir oluşum” ortamı doğmuştur.

26 Küreselleşeme siyasi, ekonomik ve kültürel olmak üzere üç ana kolda değerlendirilebilecek bir süreçtir. Çalışmamız kapsamında ekonomik anlamda küreselleşmeyi kastetmekteyiz. Ekonomik anlamda kürselleşme ulusal ekonomilerin uluslararasılaşması, finansal piyasaların serbestleştirilmesi ve yabancı yatırımcılara açık hale getirilmesi sürecidir.

1990 ve sonrasında ABD ve serbest piyasacı Batılı güçler yeni

endüstrileşen devletlere tek bir model sunmaktaydı. Ancak ABD ve Avrupa

artık aynı bloğun ittifak halindeki güçleri değil, aynı pastadan daha büyük

bir dilim almayı kendine amaç edinmiş iki güç konumundaydı. Bu durum

endüstrileşememiş ekonomilere bir pazarlık payı doğursa bile, rakip

güçlerin takipçileri olduğu sistem mutlak kazancı27 öngördüğünden,

çoğunlukla bu pazarlık payı rakip güçlerin aralarındaki işbirliklerinin önüne

geçememiştir. Fakat ABD 80 milyon nüfus 10.5 trilyon Dolar yıllık gelir

38.000 Dolar kişi başına geliri ve en büyük askeri kapasitesi ile Avrupa

Birliğinden daha donanımlı bir konumdadır.28 ABD ve Batılı güçlerin Soğuk

Savaştan galip çıkmaları kuşkusuz Sovyetlerin korumacılığından

bölgelerde söz konusu güçlerin siyasi-ekonomik-kültürel açılardan etkisini

zorunlu kılmaktaydı. 1990’lı yılları takiben Sovyetlerin de glasnost ve

prestroika politikaları aracılığıyla piyasa ekonomisine yönelik reformları

başlatması dünyada rakiplerin de kabul ettiği tek ekonomik sisteme doğru

gidiş hızlandı.

Ekonomik küreselleşmenin birinci ve halen devam eden nedeni ticari

faaliyetlerdir. Ticari ilişkiler ülkeler arasında karşılıklı bağımlılık ve

benzeşme yaratmaktadır.29 İktisadi açıdan küreselleşme şirketlerin,

27Arı, op. cit., s.324. 28Tahir Baştaymaz, “Değişen Dünya Düzeni ve Türkiye”, Diplomatik Eksen, Sayı 5, Bursa, Uluslararası İlişkiler Topluluğu yayınları, s.32. 29Ekonomik küreselleşmenin temelleri konusunda ayrıntılı bilgi için bkz., Nalan Ölmezoğulları, Dünya Ekonomisi, Bursa, Ezgi Kitabevi, 2003. ss. 3-52.

üretime dönük enformasyonun, üretimin, finansal değerlerin, paranın,

hizmetin ve emeğin uluslararasılaşması ile gerçekleşmektedir. Görüldüğü

gibi küreselleşmeye konu olan tüm değerler aslında endüstri devrimiyle

yükselişe geçmiş olan Batılı güçlere30 aittir.

6. Gelişmekte Olan Ülkelerdeki Finansal Krizler Finansal

Serbestleşme Politikalarının Bir Sonucu mudur?

Bir toplumun gelişmişlik düzeyinin pek çok göstergesi olmakla

birlikte31, bunların çoğu ekonomik kalkınmayla halledilebilecek sorunlardır.

Azgelişmiş ve gelişmekte olan ülke ekonomilerinin en önemli ortak özelliği

ise süregelen finansal krizlerin varlığıdır.

Gelişmiş ve endüstrileşmiş ekonomiler küreselleşme ile zaten

önceden kendilerinin sahip olduğu değerler üzerinde zorunlu bir

uzlaşmanın getirdiği yararları sağlarken, aksine gelişememiş/ azgelişmiş

toplumlar endüstrileşme süreçlerini olağan haliyle yaşayamamış, kendileri

dışında yaşanan süreci ve bu sürecin gereklerini ya da araçlarını olduğu

gibi ihraç etme zorunluluğu ile karşılaşmışlarıdır. Bu durum da

endüstrileşmiş ülkelerin daha fazla kar etmesine, finans piyasaları

korumasız ve nispeten kırılgan olan ülkelerin ise zarardan ziyade kar 30Batılı güçlerden kastedilen: Ekonomik anlamda ABD, Batı Avrupa ve endüstrileşmiş diğer devletlerdir. Siyasi anlamdaysa soğuk savaştan galip çıkmış Batı Bloğuna mensup devletlerdir. 31Gelişme ve azgelişmişliğin göstergeleri konusunda ayrıntılı bilgi için bkz., İbrahim S. Canbolat, Gelişmekte Olan Ülkeler, İstanbul, Alfa-Akademi Yay., Eylül 2004. ss. 18-24.

etmeye çalışmasıyla sonuçlanmıştır. Burada serbest piyasa mantığının

her iki tarafa da yarar sağlayıcı özelliğini yadsımak istemeyiz. Ancak bu

evrimin devamında bir bağımlılık ilişkisi kurulmuş ve bu ilişkiyi yönlendiren

taraf gelişmiş ekonomiler olmuştur. Bu eşitsizlik temeline dayanan ilişki

sürekli gelişmekte olanların aleyhine işlemektedir.

Bağımlılık teorisyenlerine atıfta bulunacak olursak, Galtung yapısal

bağımlılık teorisinde uyum içindeki çıkarların ilişkisini uyumlaştırılamayan

çıkarların çatışmasını ifade eden bir tarafın fazla kazanç sağlayacağı bir

süreçtir ve bu süreçte azgelişmişler kendi ortak çıkarları doğrultusunda da

ilişkiler geliştiremezler, burada da belirleyici olanlar gelişmiş ülkelerdir.

Wallerstain’in kapitalist üretim biçimi teorisi ise emek ve sermaye

arasındaki eşitsiz ilişki sonucu kapitalistin sermaye birikimini

garantilemesine ve azgelişmişliğin sürekliliğine olanak sağlayan bir

işbölümü sürecidir ve bu işbölümüne dayalı üretim pek çok ülkede

gerçekleşmektedir.

Gelişmiş ekonomiler hem mallarına bir pazar hem de üretim

süreçlerine ucuz iş gücü olmaları açısından azgelişmiş toplumları kendi

yararları doğrultusunda yönlendirmektedirler. Bu sürece azgelişmişlerin

tümden yok olmalarına da izin vermek hem tümden mantıksızlık, hem de

sürdürülebilir kalkınma modeline ters düşeceğinden gelişmiş ülkeler için

arzu edilen bir durum değildir. Azgelişmişlik her ne kadar endüstrileşmede

geri kalmışlık olarak anlaşılsa da küresel piyasa sisteminde bunun

aşılması da zorlaşmıştır. Bu anlamda azgelişmiş yada gelişmekte olan

ekonomilerin düzenli aralıklarla yaşadığı finansal krizler doğrudan

küreselleşmenin bir sonucu olarak değil ancak; küreselleşmenin yarattığı

ortam ile aşılması güç bir süreç olarak değerlendirilmelidir.

Finansal serbestleşme ile birlikte ulusal ekonomiler yabancı

yatırımlara açık hale gelmiş, sıcak para olgusu gelişmekte olan

ekonomilerin temel dayanağı olmuş ve dolayısıyla finans piyasalarındaki

entegrasyona paralel uluslararası gelişmelere/endişelere açık, kırılganlık

kapasitesi yüksek ulusal ekonomiler oluşmuştur. Bir ekonomide kamu

açıklarının, cari işlemler açığının ve tasarruf açığının artması ekonomideki

yapısal dengenin bozulmanın temel nedenleridir. Genişleyici para ve

maliye politikaları bu açıkları ortaya çıkarmaktadır. Döviz kurunun aşırı

değerlenmesi ya da faiz oranlarının aşırı artması bu açıkların bir

sonucudur. Kamu ve tasarruf açıklarının artması faiz oranlarını artırmakta

bunun sonucunda döviz talebini ve fiyatını yüksek oranda arttırarak

finansal krizin ortaya çıkmasına neden olmaktadır.32

Gelişmiş ülkelerde iç piyasaların doyması, özellikle 1970'lerdeki

petrol krizi sonrasında dış piyasalara açılma isteği yani finansal

32Vedat AKMAN, Modern Dünyadaki En Büyük Ekonomik Kriz, İstanbul, Rota Yayınları, 1998, s. 24.

serbestleşme ve ekonomik faaliyetlerin artması küreselleşme sürecini

ortaya çıkaran ekonomik faktörlerden bazılarını oluşturmaktadır.33

Çokuluslu şirketler üretimi tüm dünyaya yaymışlardır. Günümüzde tam

olarak entegrasyonunu tamamlamış tek piyasa finans piyasalarıdır. 34 Bu

durum gelişmekte olan ekonomileri hem olumlu hem de olumsuz bir süreç

içerisine sokmaktadır.

Finansal serbestleşme politikalarının esas amacı ekonomik

büyümeyi hızlandırmaktır. Bu iki şekilde gerçekleşir: Birinci olarak faiz

oranlarının serbest bırakılmasıyla ekonomide tasarruflar artar ve bireyler

gelirlerinin büyük kısmını finansal aktif biçiminde tutmaya başlarlar.

Finansal aktif stokunu artması likidite ihtiyacının azalmasına yol

açar ve yatırımlar için gerekli finansman kaynaklarının doğmasına yol

açar. Faiz oranlarının artması işletmelerin yatırım talebini bir miktar

olumsuz etkilese de, ekonomide ödünç verilebilir fonların miktarı

artacağından yatırımlar ve dolayısıyla ekonomik büyüme artar. Ancak

mevduat faiz oranı, sermayenin marjinal verimlilik oranını aşmamalıdır.

Eğer aşarsa girişimciler yatırım yapmak yerine faiz geliri elde etmeyi tercih

ederler. İkinci olarak; finansal serbestleşme ile birlikte yatırımların

finansmanı için iç ve dış kredi bulma olanakları artar.

33Emre Kongar, Küresel Terör, Remzi Kitabevi, İstanbul 2002, s. 8-19. 34Yalçın Karatepe, Ankara Üniversitesi, S.B.F. Uluslararası Finans Ders Notları, 2008.

Mevcut bankacılık sistemi yatırılabilir kaynakların sadece bir kısmını

yatırıma dönüştürse bile, tasarrufların yatırımlara kanalize edilmesinde

büyük rol oynar. Finansal aracılar gerçekleşme ihtimali yüksek yatırım

projelerini bulup finanse ettiği sürece, bankacılık sisteminin gelişmesi ve

rekabetin artmasıyla birlikte çoğalan ve daha verimli hale gelen aracı

kurum faaliyetleri, getirisi çok yüksek projelerin finansmanını sağlar.

Sonuçta yatırımların ortalama verimliliği ve yatırım hacmi artarak

ekonomik büyüme hızlanır.

Bu fikirlerden etkilenen bir çok ülke 1980-1990 yılları arasında

finansal serbestleşme politikaları uygulamış ancak birkaç Güneydoğu

Asya ülkesi dışında bu politikaların bir çoğu başarısızlıkla

sonuçlanmıştır.35 Finansal serbestleşme politikaları bekleneni vermemekle

35Kore, Hong Kong, Singapur, Endonezya, Tayland, Malezya gibi ülkelerin içinde bulunduğu bir grup Asya ekonomisi küreselleşmenin hızla devam etmesine, çok uluslu şirketlerin dünya pazarların aralarında paylaşmalarına ve gelişmiş endüstrilerin varlığına rağmen yüksek ölçekte kalkınmayı başarmışlardır. Ancak bu ülkeler salt kendilerine ihraç edilen sistemi almamışlar, bunu kendi yerellikleri doğrultusunda ve algılayış/uygulayış biçimlerini değiştirerek olumlu sonuçlar almışlardır. Her şeyden önce bu ülkeler neo liberalizmi benimsemiş dolayısıyla küreselleşme sürecinde kendilerini sürece bırakmaktansa süreci kendileri lehine çevirebilmeyi başarmışlardır. Bir çeşit ithal ikameci, dışa dönük politikaların sentezini oluşturmuşlarıdır. İthal ikameciği dışa dönük uygulamışlardır. Piyasa mekanizmasına sahip bir iktisadi sistemi benimsemişler ancak devlet müdahaleciğini de dış yatırımların yönlendirilmesinde devreye sokmuşlardır. Konfucian mantıkla Asya ekonomilerinin iç tasarruf oranları oldukça yüksek olduğundan, yabancı yatırımlara çok sık ihtiyaç duyulmamıştır. Ancak yabancı yatırımlardan ülkeye sadece teknolojik destek beklenmiştir. Teknoloji transferi yapmışlar ancak bunu sadece iç piyasanın teşviki yolunda kullanmışlar ve teknoloji transferi ile sanayi mamulleri üretmişlerdir. Bununla birlikte, teknoloji transferi vasıflı işgücüne ihtiyacı ortaya çıkarmış ve Güneydoğu Asya ülkeleri bir dizi eğitim reformunu gerçekleştirmişlerdir.

kalmayıp, uygulandığı ülkelerin bir çoğunda finansal krizlere neden

olmuştur.

7. Kısa Vadeli Sermaye Hareketleri ve Finansal Krizler

Global finansal piyasalarda kısa vadeli sermaye hareketlerinin

yoğunluğu son yıllarda çok büyük boyutlara ulaşmış bulunmaktadır. Bu

artış yabancı sermaye giren ülkelerin mali piyasalarında girişte ve çıkışta

önemli değişiklikler meydana getirmekte, bunun yanı sıra ülkenin reel

sektörüne büyük bir fayda da sağlamamaktadır. Kısa süreli sermaye

hareketlerinin meydana getirdiği büyük fon birikimi ve büyük işlem

hacminin gelişmekte olan ülke piyasalarına anlık giriş çıkışlar yapması

ilgili ülke piyasalarında büyük dalgalanmalar meydana getirmekte, bu

dalgalanmalar finansal krizlerin başlatıcısı da olabilmektedir. Nitekim

Avrupa’daki 1992 ERM krizini, 1994-1995 Latin Amerika finansal krizlerini,

1997 Güneydoğu Asya ve Rusya krizlerini kısa süreli sermaye

hareketlerinin tetiklediği halen tartışılmaktadır.

Ulusal ekonomilerin karşılaştıkları finansal krizlerde “sıcak para”

dediğimiz uluslararası kısa vadeli sermaye akımlarının ve spekülatif

saldırıların önemli bir rolü bulunmaktadır. Dünyada ve Türkiye’de

karşılaşılan finansal krizlerde bu etkileri görmek mümkündür.

Global mali piyasalar günümüz itibariyle büyük bir derinlik kazanmış

bulunmaktadırlar. Bu piyasalarda oluşan günlük işlem hacmi mal

ticaretinin yaklaşık 40 katına ulaşmaktadır. Global piyasalar, bir tarafta

üretilmiş mal ve hizmetlerin ticaretinin yapıldığı reel ekonomi, diğer tarafta

ise spekülatörlerin ve fon ihraç edenlerin yer aldığı ikili bir yapı

göstermektedir.

Kısa süreli sermaye hareketlerinin engellenmesi konusunda James

Tobin’in döviz işlemleri üzerinden küçük oranlı bir vergi alınmasını öne

sürmüştür. Tobin vergisi denilen bu vergi ile hem büyük miktarlara ulaşan

döviz alım satım işlemlerine ilave bir külfet getirilerek bu hareketlerin

azaltılması, hem de buradan elde edilecek gelir ile dünyanın sosyal

sorunlarının çözümüne bir fon temin edilmesi amaçlanmaktadır.

Ülkemiz de, 80’li yıllardan sonra kısa süreli sermaye hareketlerinin

giriş ve çıkışlarına sahne olmuştur. Özellikle 5 Nisan 1994, 20 Kasım 2000

ve 21 Şubat 2001 krizlerinde kısa süreli sermaye hareketlerinin olumsuz

etkisini görmek mümkündür.

8. IMF Politikaları ve Finansal Krizler

Gelişmekte olan ekonomilerin yaşamış olduğu krizlere karşı

Uluslararası Para Fonu’nun (IMF) kurtarma girişimleri kriz yaşayan

ekonomilerin finansal sistemlerini revize etmekten ziyade, Batılı bankaların

borç kredilerini geri almalarını sağlamaya yaramakta ve kriz yaşayan

ülkeler daha büyük bir borç yüküyle karşılaşmaktadırlar.

IMF’in kurtarma paketleri genelde yeni kredi anlaşmalarını ya da

mevcut kredilerin vade ve faiz yapılarında değişiklikler yapılmasını

içermektedir. IMF, kuruluşunda ülke ekonomilerindeki bir bozulma

durumunda bu bozulmanın diğer ülkeleri de etkilememesi için büyümeyi

teşvik edici mali politikalara, fon ve destek sağlayıcı bir kurum olarak

düşünülmesine rağmen günümüzde bu anlayış yerini sıkı para

politikalarına bırakmaktadır. Bu durum da kötüleşen ekonomilerin daha da

kötüleşmesine sebep olmaktadır.

İKİNCİ BÖLÜM

DÜNYADA ve TÜRKİYE'DE YAŞANAN FİNANSAL KRİZLER

1990’lardan sonra yaşanan krizlerin pek çok ortak özelliği

bulunmaktadır. Özetle belirtmek gerekir ki; Avrupa’nın yaşadığı ERM Krizi

sıkı para politikalarından, Meksika Krizi aşırı tüketimden, Asya Krizi ise

aşırı yatırımdan kaynaklanmaktadır. Rusya, Brezilya ve Arjantin krizleri ise

bu ülkelerin makroekonomik temellerindeki bozukluktan kaynaklanmıştır.

Çalışmamız kapsamında Türkiye ekonomisine ve yaşanaN krizlere yakın

olduğu düşünülen Latin Amerika/ Meksika ver Asya Krizleri ele alınacaktır.

1. Meksika Krizi

Meksika diğer Latin Amerika ülkeleri gibi sürekli olarak döviz

krizleri, banka iflasları, hiper enflasyon gibi sorunlarla mücadele eden bir

ülke olup, 1982’de yaşadığı krizden sonra IMF programlarını uygulamaya

başlamıştır. 1985’ten itibaren Meksika’da dış ticaret serbestleşmiş,

gümrük tarifeleri indirilmiş, özelleştirmeye hız verilmiş ve yabancıların

mülk edinmesi kolaylaştırılmıştır. Ardından Amerika ve Canada ile Kuzey

Amerika Serbest Ticaret Andlaşması ( NAFTA) imzalanmıştır. Böylece

Meksika uluslararası piyasalara tahvil ihraç eden ve yatırımcıları kendine

çeken bir ekonomi haline gelmiştir.

Ülkeye giren sıcak para ise özelleştirilmiş bankalar kanalı ile

tüketime ve krediye dönüştürülmüştür. Nihai aşamadan Meksika

ekonomisi sıcak paraya bağımlı bir hale gelmiştir. Ülkeye giren

sermayenin büyük bölümü yatırımdan ziyade kısa vadeli spekülatif

yatırımlara ve borsaya yönelmiştir. Spekülatif sermaye ile finanse edilen

cari işlemler açığı ekonomiyi yabancı yatırımcının güven algılamasına

oldukça duyarlı hale getirmiştir.36

Tekila Krizi olarak adlandırılan ve ekonominin sıcak paraya

bağımlılığından kaynaklanan bu kriz başta Arjantin olmak üzere diğer

Latin Amerika ülkelerine de yayılmıştır. Küreselleşen sermaye

piyasalarından “yükselen piyasalar” (emerging market) olarak adlandırılan

ekonomilerden birinde yaşanan kriz adeta domino etkisi yaparak çevre

ülkelere sıçramıştır.

2. Asya Krizi

Asya’da ortaya çıkan kriz esas olarak bölge ülkelerinin para ve

finans piyasalarında ortaya çıkan uyumsuzlukların bir sonucudur. Kriz

döneminde ülkelerin ulusal paralarının değer kaybetmesi üretim

sektörünün borç ödeme kapasitesine zarar vermiştir.

36Ertuğrul Karsak, “Meksika’da Yaşanan Ekonomik Gelişmeler ve Diğer Gelişmekte Olan Ekonomilere Etkileri”, Banka ve Ekonomik Yorumlar Dergisi, Sayı: 32, Haziran 1995, s. 36.

1997’de Tayland’ın ulusal parasını devalüe etmesi ile başlayan

Asya Krizi Güney Kore, Tayland ve Endonezya başta olmak üzere birçok

Asya ülkesinin ekonomisini derinden etkilemiştir. Asya ekonomileri

sermaye ithaline dayalı büyüme modeli izlemişlerdir. Faiz oranlarını

yüksek tutarak, yabancı yatırımcıyı ülkeye çekmişler ancak bu sermayenin

kısa vadeli olması bu ekonomileri krize sürüklemiştir. Yine faiz

oranlarındaki yükseklik üretim sektörünü borçlanma maliyetlerindeki

yükseklikle vurmuştur. Başta Tayland’da olmak üzere bir çok Asya

ülkesini derinden etkileyen kriz hem bankacılık hem de para krizinin bir

arada yaşandığı ikiz kriz modelini sergilemiştir. Krizin derinleşmesinde söz

konusu ülke ekonomilerinin finans piyasalarının derin olmaması,

bankacılık mevzuatındaki boşluklar, kredi geri dönüşlerinde yaşanan

sorunlar da önemli rol oynamıştır.

Asya Krizi IMF’in kriz politikaları açısından oldukça önemlidir.

Yabancı sermayeye bağlı gelişme modeli benimseyen Asya ülkeleri IMF’in

kriz sonrası bile sermaye ithaline bağlı büyüme modelini takip etmeleri

neticesinde tehlikeli ödemeler bilançoları açıklarıyla baş başa kalmışlardır.

3. Türkiye’de Yaşanan Krizler

Türkiye ekonomisi 1963- 1970 döneminde istikrar içinde büyüme

bakımından oldukça başarılı bir performans göstermiştir. Bu dönemde

büyüme hızı yılda ortalama %6.5 dolayında gerçekleşirken, yıllık

enflasyon oranı ortalama %5.5 dolayında kalmıştır.37 Türkiye üçüncü

kalkınma dönemi olan 1974- 1976 döneminde de büyüme hızını devam

ettirmiştir. 1974'ten itibaren petrol fiyatlarındaki süratli yükselmeler

ödemeler bilançosu üzerinde olumsuz etkiler yaratmıştır. Dolayısıyla

1978'li yıllarda Türkiye ekonomisinde döviz darboğazı ve dış ödeme

güçlükleri gibi ciddi bunalım belirtileri ortaya çıkmıştır.

Genel hatlarıyla 1950- 1989 yılları arasında Türkiye ekonomisinin

yaşadığı krizler makroekonomik dengelerin korunamaması neticesinde

oluşan döviz darboğazına bağlı yaşanmıştır.38 Cari açık, beraberinde

“tasarruf yatırım eşitliğinin”39 sağlanamaması sonucu görülen enflasyon,

aşırı değerlenmiş TL. ve ihracat- ithalat dengesizlikleri ile borçların

ödenemez duruma geldiği bir ekonomik ortam doğmuştur.

3.1. 1978-1979 Krizi ve 24 Ocak 1980 Kararları

Türkiye ekonomisi 1963 ve 1970 yılları arasında büyüme

bakımından başarılı bir performans göstermiştir. Ancak 1974’ten itibaren

37Hüseyin Şahin, Türkiye Ekonomisi Tarihsel Gelişimi Bugünkü Durumu, Bursa, Ezgi Kitabevi, Genişletimiş 7. Baskı, Mart 2002, s. 179. 38Gülten Kazgan, Tanzimattan 21. yy. ‘a Türkiye Ekonomisi, İstanbul Bilgi Üniversitesi Yayınları, 2002, s. 277. 39Dengede olan bir ekonomide tasarruflar en az yatırımlar kadar artmalıdır, aksi durumda finansal dengesizlikler meydana gelebilir.: Parasız, Makro Ekonomi Ders Notları, Uludağ Üniversitesi, İ.İ.B.F.

ekonomide ciddi bunalım belirtileri ortaya çıkmıştır. Türkiye ekonomisinin

1970’li yılların ikinci yarısında bunalıma girmesinin başta gelen nedeni

izlenen sanayileşme politikasıdır. Döviz sıkıntısı ve dış borçları ödeme

güçlükleri ekonomiyi tıkanma noktasına taşımıştır.

Türkiye Birinci ve İkinci Kalkınma Planları döneminde dayanıklı

tüketim mallarının ithal ikamesini benimsemiştir.40 İthal ikamecilik; yurtiçi

piyasa talebinin koruyucu ve özendirici önlemler uygulanarak yerli üretimle

karşılanmasını öngören ve devlet müdahalesinin yoğun olduğu bir

kalkınma stratejisidir.41 İthal ikameci sanayileşme stratejisinde devlet

ithalata kısıtlama getirerek tüketicinin ihtiyacı olduğu mamulü ülke içinden

almasını sağlamaktadır. Ülke içindeki sanayiciyi dışardan gelen mamulleri

üretmeye teşvik etmekte ülke içindeki paranın dışarı çıkmansın

engellemeyi amaçlamaktadır. Bu dönemde ara ve yatırım mallarının

ithalatına öncelik verilmiştir. Ekonominin mevcut üretim kapasitesi bu

malların ithaline bağlı durumdaydı. Çünkü ekonomi henüz bu malları

üretebilecek yeterliliğe haiz değildi. Aşırı değerlenmiş kur politikası ihracat

üzerinde caydırıcı etki yapmaktaydı ve tüketici talepleri yerli sermaye

malları yerine yabancı sermaye mallarına doğru kaymıştı. Bunun sonucu

olarak ithalata ve dolayısıyla dövize bağımlılık artmıştı. İthalatın

devamlılığını sağlayacak olan döviz, petrol fiyatlarının yükselmesiyle

40 ŞAHİN, OP. CİT. s. 180. 41 Halil SEYİDOĞLU, İktisat Biliminin Temelleri, İstanbul: Güzem Can Yayınları:21, 2006, s. 856.

petro-dolar rezervleri artmış olan Arap ülkelerin fonlarını az gelişmiş

ülkelere yüksek faiz oranlarından kullandıran uluslararası bankalardan

kısa vadeli borçlanmaya gidilerek aşılmaya çalışılmıştır. Bu durum da

Türkiye’nin borç yükünü olağanüstü boyutlara taşımıştır. Bu noktada

1970’li yılların başından itibaren işçi dövizlerinin bir kaynak olarak devreye

girmesi döviz talebini karşılama bakımından önemli bir gelişme olarak

değerlendirilebilir. Ancak bu döviz girişleri her ne kadar 1973 yılında dış

ticaret açığını % 154 oranında42 kapatsa da, dünya petrol fiyatlarındaki

artışın ithal mal fiyatlarında meydana getirdiği artış neticesinde cari

açıkların hızla yükselmesini finanse edebilecek boyuta da ulaşmamıştır.

Zira sanayileşme sürecinde ithalata bağımlılığı arttıran diğer önemli bir

neden olarak da değerlendirilebilecek olan aşırı değerlenmiş kur

politikasının izlenmesi, söz konusu bu dövizlerin girişini de yavaşlatıcı bir

faktör olmuştur.

Anlaşılacağı gibi Türkiye ekonomisinde 1970’li yılların sonunda

kamu gelir ve giderleri arasındaki dengesizlik artmıştır. Devlet bunun

finansmanını sağlamak için Türk Lirasının değerinin düşmesine neden

olsa da para arzını genişletmeyi tercih etmiş ve bunun yanı sıra

borçlanmaya da gitmiştir. Kamu kesimi açıkları enflasyonist baskıyı

arttırmıştır. Hızlanan enflasyon Türk Lirası’nın satın alma gücünü

42Çağlar KEYDER, Türkiye’de Devlet ve Sınıflar, Çev. Sabri TEKAY, 2. Baskı, İstanbul: İletişim Yayınları, 1990, s. 152.

düşürmüş ve arka arkaya yapılan mini develüasyonlara rağmen döviz

kurunun değerlenmesine neden olmuştur. Aşırı değerlenmiş kur politikası

da yukarıda bahsedildiği gibi işçi dövizlerinin girişini ve ihracatı

yavaşlatırken, ithalatı özendirici rol oynamıştır.43

Enflasyon 1970’li yıllarda çift rakamlarda seyrederken 1980’e

gelindiğinde % 107.2’ye ulaşmıştır. 1970 ve 1980 arası dönemde ihracat

8.39 kat artarken; ithalattaki artış bunu ikiye katlayarak 15.59 kat olarak

gerçekleşmiştir.44 1977-1980 döneminde enerji ve döviz sıkıntısından

dolayı Türkiye ekonomisi eksik kapasite kullanımıyla da karşı karşıya

kalmıştır. Gayri safi yurt içi hasıladaki büyüme 1977’de 4.4 oranında iken

1979’da -0.5 olarak ve 1980’de ise -1.1 olarak gerçekleşmiştir.45

Petrol krizinin etkisiyle ithal mal fiyatlarında yükseliş ekonomide

hem döviz sıkıntısına hem de enerji sıkıntısına neden olmuştur. Petrol

fiyatlarındaki artışı gelişmiş ekonomiler ihraç ürünlerine yansıtmış ve

Türkiye’nin bu ülkelerden ihraç ettiği malların fiyatları da yükselmiştir.

Bunun sonucunda dış borçlarda finanse edilmesi çok güç artışlara

gidilmiştir. Türkiye ekonomisinde ise petrol fiyatlarındaki artışlar başta

tüketici fiyatlarına yansıtılmamış, aksine sübvansiyonlarla petrol tüketimi

teşvik edilmiştir. Petrolün maliyeti ve satış fiyatı arasındaki fark hazineden 43ŞAHİN, op. cit., s. 185. 44Baskın ORAN, Türk Dış Politikası Kurtuluş Savaşından Bugüne Olgular, Belgeler, Yorumlar, Cilt I:1919-1980, İstanbul: İletişim Yayınları, 2003, s. 661. 45ŞAHİN, op. cit., s. 187.

ödenmiştir. Artan petrol fiyatlarının olumsuz etkilerinden sıyrılmak için

Avrupa ülkelerinin enflasyonu kısma ve büyüme hızlarını sınırlama

politikaları Türkiye’den bu ülkelere olan işçi akımının ve dolayısıyla

Türkiye’ye gelen işçi dövizlerinin de azalmasına neden olmuştur.

Enflasyon para ve maliye politikalarıyla kontrol edilebilir seviyeyi

aşmıştır ve buna bağlı olarak gelir dağılımda adaletsizlikler artmış, yatırım

oranları düşmüş ve ihracat yavaşlamıştır.

Petrol krizi, dünyanın ekonomik tercihlerindeki değişimler, ülke içi

siyasal istikrarsızlıklar 1978-1979 ekonomik bunalımını aşmak için gerekli

ekonomik tedbirlerin zamanında alınmasını engellemiştir. Terörün

tırmanışı, toplumda sosyal barışın bozulması, artan işsizlik üretimi

olumsuz yönde etkilemiştir. Nihayet enflasyon bunalımı ağırlaştıran bir

faktör rolü oynamış, TL’nin satın alma gücü düşmüş, yapılan

develüasyonlara rağmen döviz kurunun aşırı değerlenmesinin önüne

geçilememiştir. İthalat ihracatı aşmış ve ödemeler bilançosu açıkları

genişlemiştir. 1979 ve 1980’de GSYİH’da gerileme olmuştur. 46

Petrol fiyatlarındaki olağanüstü artışlar ödemeler bilançosu üzerine

dolaylı ve dolaysız etkiler yapmıştır. 1974’te tonu 68.4 Dolar olan ham

petrol fiyatı, 1977’de 99.9 Dolara, 1979’da 145.2 Dolara yükselmiştir.

46ŞAHİN, op. cit., s. 185.

Petrol ithalatı için Türkiye’nin yaptığı ödeme 1974’te 752 milyon Dolar

iken, 1980’de 2990 milyon Dolar olmuştur. Bu yılların ihracat gelirleri ise

petrol ithalatını karşılamamıştır. Dolayısıyla Türkiye ekonomisinde 1978-

1979 krizinin uluslararası boyutunu 1973 Petrol krizi oluşturmaktadır.

Türkiye’nin bu krizden bu kadar fazlaca etkilenip devamında tüm

sanayileşme stratejisini değiştirecek radikal politikalar izlemek durumunda

kalmasının başlıca nedeni; petrol fiyatlarındaki yükselişe rağmen bunları

tüketici fiyatlarına yansıtmayıp, aradaki farkı hazineden ödemeyi tercih

etmiş olmasıdır. Bu da ekonominin döviz krizine girmesine, enflasyon

artışına, üretimin azalmasına ve büyümenin yavaşlamasına yol açmıştır.

1979’da petrol ithalatı zorunlu olarak kısılmışsa da ekonomiyi krizden

kurtarmanın geç kalındığı bir tarihte 24 Ocak Kararları olarak

değerlendireceğimiz radikal değişiklikler yapılmıştır.

3.2. 1994 Krizi ve 5 Nisan 1994 Kararları

24 Ocak İstikrar Programının kısa vadeli amaçları ilk dönemde bir

ölçüde gerçekleştirilmiştir. 1981-1983 döneminde enflasyon hızı kesilmiş,

yıllık ortalama fiyat artışları %30’lara çekilmiştir. GSMH (Gayri safi milli

hasıla) büyüme hızı %4 olarak gerçekleşmiştir. Dış ekonomik ilişkilerde

gelişmeler olmuş, ihracat ve ithalat oranları artmış, ihracatın ithalatı

karşılama oranı %36.7’den %66.3’e çıkmıştır. Buna paralel ödemeler

dengesi açıklarında iyileşme gözlenmiştir.

Askeri yönetimden iktidarı 1983’te devralan Anavatan Partisi dış

kaynak kullanımını artırmıştır, sanayide kapasite kullanımı artmış, işsizlik

oranı düşmüştür. 1984-1987 arası dönemde; 24 Ocak İstikrar programının

ikinci bölümü; GSMH büyüme oranı artarken, enflasyon oranı 1980-1983

programın ilk dönemine oranla artmış ve %40’lara ulaşmıştır.

24 Ocak istikrar programı ekonominin temel kriz nedenlerini ortadan

kaldırmaya yetmemiştir. Özellikle kamu kesimi finansman dengesi

kurulamamış, devletin gelir ve giderleri arasındaki açık kapatılamamıştır.

Yoğun bir biçimde borçlanmaya ve TCMB (Türkiye Cumhuriyet Merkez

Bankası) kredilerine başvurulmuştur. Sosyal sigortalar kurumlarının ve

tarım destekleme politikasının bütçe üzerindeki yükü kaldırılamamıştır.

Türkiye ekonomisinde 1988-1993 dönemi iç talebe bağlı büyüme

stratejisinin sürdürüldüğü ve büyümenin istikrara tercih edildiği bir dönem

olmuştur. 24 Ocak kararlarının uygulandığı ilk döneminde enflasyon

oranını kontrol etmeye çalışılmış ve ikinci dönemde ise GSMH

büyümesine öncelik verilmişti. Bu bağlamda ilk dönem olan 1980-1983

döneminde ücret artışları enflasyon oranından daha aşağıda tutulmuşken,

1984-1988 ikinci döneminde ücretler önceki döneme oranla daha fazla

artırılmıştır. Bunun sonucu olarak GSMH yılda ortalama %6.1 oranında

büyümüş ancak enflasyon oranı %60’ın üstünde gerçekleşmiştir. Ancak

GSMH’daki bu büyüme istikrara kavuşturulamamış, ekonomi 1988 ve

1989 yıllarında stagflasyon47 yaşamış bu stagflasyon da 4 Şubat 1989’da

alınan mali önlemlerle aşılmaya çalışılmıştır.

1984 -1988 döneminde ihracat teşviklerle desteklenmişti. Bu

dönemde TL. Dolar karşısında %40 oranında devalüe edilmişti. 1989’dan

itibaren ise hükümet kur ayarlamalarını enflasyonun altında tutmuş ve

TL’deki aşırı değerlenme sonucunda ihracat artış hızı yavaşlamış, ithalat

artmaya devam etmiştir. Bu da 1988- 1993 döneminde dış ticaret açığında

büyümeye neden olmuştur. Bunun yanı sıra 1991 yılındaki II. Körfez

Savaşı’nın da Türkiye ekonomisine maliyeti yüksek olmuştur. Yine bu

dönemde iç ve dış borçlar genişlemiştir. Kamu kesimi açıklarına bağlı

olarak büyüyen iç borçlanma kamu kesiminin fon talebinin artmasına ve

faizlerin yükselmesi sonucunu doğurmuştur.

Ekonominin 1988- 1993 yılları arasında döviz açığının büyümesi

ihracatçı şirketlerin gelecek beklentilerini olumsuz etkiledi. Devalüasyon

beklentisindeki ihracatçı şirketlerin ekonomiye olan güvenlerinin

azalmasına paralel hızlanan enflasyon sonucu tasarrufçular TL’den kaçıp

dövize ve altına yönelmişlerdir. Yatırım oranlarındaki artış tasarruf

oranındaki artışların altında gerçekleşince mali sektörde dengesizlikler

47Stagflasyon: İşsizlik/ resesyon ve enflasyonun bir arada yaşandığı makro ekonomik sorun. Halil SEYİDOĞLU, İktisat Biliminin Temelleri, İstanbul: Güzem Can Yayınları:21, 2006, s. 571.

artmış ve ekonomi 1988 – 1989 stagflasyonunu yaşamıştır.48 Hükümet bu

stagflasyonu aşmak için 4 Şubat 1989 kararlarını almıştır. Bu kararlarla

döviz girişini teşvik etmek için bazı önlemler alınmıştır. Bu çerçevede

ihracat gelirlerinin yurda getirilmesi zorunlu olan kısmı %80’den %100’e

çekilmiştir. İç ve dış faiz oranları arasındaki fark genişleterek yabancı

sermaye girişi yeni yüksek faizlerle teşvik edilmeye ve tasarruf yatırım

eşitliğini sağlayıcı önlemler alınmaya çalışılmıştır. Devlet tahvili, hazine

bonosu ve döviz tevdiat hesapları gibi gelirlerden alına vergiler indirilmiştir.

32 nolu yasa çıkarılmış ve Türkiye ekonomisi sermaye hareketleri

açısından daha da serbestleşmiştir. TL. yine bu stagflasyondan sonra

konvertibl hale getirilmiştir. Bu uygulamalar sonucunda ekonomide Dolar

cinsinden rezervler artmıştır.

Yukarıda da bahsedildiği gibi 1989 sonrasında Türkiye ekonomisi

tasarruf ve yatırım anlamında uluslararası finans piyasalarının denetimine

girmiştir. Yüksek faiz, düşük döviz kuru ve aşırı değerlenmiş ulusal para

kısa vadeli spekülatif yabancı yatırımları çeken bir ortam yaratmıştır. Bu

durum üretime yönelik doğrudan yabancı sermayenin ekonomiye

kazandırılması önünde büyük bir engel oluşturmuştur. Bu yapay büyüme

süreci neticesinde Türkiye ekonomisi 1994 yılında yabancı sermayenin yer

48Tasarruf paradoksuna göre, bir ekonomide tasarruflar en az yatırımlar kadar artmalıdır. Tasarruflar yatırıma dönüştürülmez yani ekonomiye geri kazandırılmaz ise, tüketim harcamaları da kısıldığından milli gelir gerileyecektir. Bu şekilde olan tasarruf eğilimi toplumu fakirleştirir. Çünkü ekonomide refah tasarruflarla değil harcamalarla artar. İlker Parasız, Makro Ekonomi, 8. Baskı, Bursa: Ezgi Kitabevi, 2003, s. 31.

yer yaşadığı güven eksikliğinin yanı sıra kamu kesimindeki açıkların ve

bunların kapatılması konusunda alınan yanlış finansal kararların neden

olduğu ve başta sermaye ve döviz piyasalarını etkileyen bir kriz

yaşamıştır. 49

Ekonomiyi kriz ortamına sürükleyen bir gelişme olarak 32 Sayılı

Kanun Hükmünde Kararname ile mali piyasalarda erken ve aşırı ölçüde bir

serbestleşmenin sağlanmış olmasıdır. Bu kararname ile hükümet içeride

mali piyasayı, döviz piyasasını ve sermaye hareketlerini ileri derecede

serbestleştirmiştir.50 Dolayısıyla hükümetin faiz haddi ve döviz kurunu

belirlemedeki rolü azalmış, bu değerler bundan sonra makro ekonomik

değişkenler ve uluslararası mali piyasalardaki fon akımları tarafından

belirlenmeye başlanmıştır.

Enflasyon oranı kısa vadeli sermaye girişleri ve kamu kesimi

açıkları dolayısıyla artan fon talebi neticesinde artmıştır ve %60’lara kadar

çıkmıştır. Nihai aşamada hükümet ve TCMB bu darboğazdan kurtulmak

için % Nisan Kararları adı altında yeni bir istikrar programı benimsemiştir.

49 E. Yeldan, Küreselleşme Sürecinde Türkiye Ekonomisi: Bölüşüm, Birikim ve Büyüme, İletişim Yayınları, 2002, s. 51. 50Gülten KAZGAN, Yeni Ekonomik Düzende Türkiye’nin Yeri, İstanbul: Altın Kitaplar, 1994, s. 205.

3.3. Kasım 2000 Krizi

Güney Asya ve Rusya Krizlerinin olumsuz etkileri de devreye

girince Türkiye ekonomisi 1998'den itibaren tekrar ekonomik bunalıma

sürüklenmeye başlamıştır.

Kasım 2000 krizinin en önemli nedeni bankacılık kesiminde kısa

vadeli borç kullanımının artmasıdır. Bankalar dışardan dövizle borçlanarak

kamu kesimine fon aktarmaktaydı dolayısıyla kur riski oldukça yüksetti. Bu

dönemde TCBM para politikasını ısrarla uygulayarak bankalara kredi

açmadı ve piyasa önemli ölçüde likidite sıkışıklığı ile karşı karşıya kaldı.

Sonuçta Kasım 2000 Krizi ile para arzının içsel olduğu bir kez daha

onaylanmış oldu. İçsel para teorisine göre para arzındaki bir artış kredili

harcamalardaki bir artışın bir sonucudur.51 Dolayısıyla Merkez Bankasının

para arzını kontrol edebilmek için harcamaları azaltacak olan faiz

hadlerinde bir yükselme sağlaması gerekmektedir. Yani Merkez Bankaları

belirlemiş olduğu faiz hadlerinin üzerine çıkacak da olsa son ödünç verme

51 Dışsal para görüşürünün savunucuları para arzı para talebinden bağımsız olduğunu ve dolayısıyla para arzının merkez bankası tarafından kontrol edilebilir olduğunu savunurlar. Klasikler , Ortodoks Keynesgil- Fisher, Cambridge Okulu- Pigou, Robertson, ilk dönemlerde Keynes ve Monetarist okul paranın dışsal olduğunu kabul ederler. Friedman’a göre para arzını arz koşulları belirler. Para arzı GSMH’deki büyümeye orantılı olarak artmalıdır ki enflasyon önlensin. İçsel para savunucuları ise para arzının para otoritelerinin inisiyatifinden bağımsız olduğu görüşündedirler. İçsel para savunucularından Yeni Makro Ekonomik Uzlaşma’ya göre para içseldir, para arzındaki artış enflasyona neden olmamaktadır. Faiz oranları ise piyasada değil para otoritesi tarafından belirlenir. Bu anlamda faiz oranı talebi ve enflasyonu hedef enflasyona ulaştırmada kullanıldığını savunurlar. İlker Parasız, Para Banka ve Finansal Piyasalar, 8. Baskı, Bursa: Ezgi Kitabevi, 2005, ss. 331-333.

mercii olarak reeskont penceresini kapatmamalı ve bankacılık sisteminin

ihtiyaç duyduğu parayı piyasaya sürmelidir.

Bankaların önemli bir çoğunluğunun Tasarruf Mevduatı Sigorta

Fonu'na (TMSF) devredilmesi, kamu bankalarının nakit sıkıntısına

düşmeleri ve özel bankaların da yükümlülüklerini yerine getirememeleri

sonucu Kasım 2000'de ekonomiden para çıkışı yaşandı. Buna paralel

borsa düştü, faiz ve döviz kurları yükselmeye başladı. Bu yaşanan kriz

ancak Şubat 2001'e kadar ertelenebildi ve bu tarihte Türkiye ekonomisi en

ağır ekonomik krizlerinden birini yaşadı.

3.4. Şubat 2001 Krizi

Şubat 2001'de ekonomik kriz, faiz ve döviz kurlarının aşırı

yükselmesi ve borsanın çöküşüyle kendini gösterdi. TCMB döviz

kurlarındaki artışı biraz olsun önleyebilmek adına tüm döviz rezervlerini

satışa çıkarsa da daha sonra dalgalı kur rejimini tercih etmek zorunda

kaldı. Döviz kuru bir hafta içinde %50 oranında değişim gösterdi.52 IMF ile

yapılan görüşmeler sonucu stan-by andlaşması imzalandı ve 14 Nisan

2001 tarihinde Güçlü Ekonomiye geçiş Programı açıklandı.

52www.tcmb.gov.tr. ( 20 Nisan 2001)

Kriz öncesi dönemde bankacılık sektöründe para ve vade

uyuşmazlıkları ve takiplerdeki artış risk birikimine yol açarak sermaye

çıkışı durumunda ekonomik sistemi savunmasız hale sokmuştur.

Bankalar 2000 Kasım krizinde faiz riski ile, Şubat 2001 krizinde

hem faiz hem de kur riski ile karşı karşıya kalmışlardır. Başta kamu

bankaları olmak üzere bankacılık kesiminin ihtiyaç duyduğu kaynak kamu

maliyesi üzerinde çok ciddi bir yük oluşturmuştur.

Türkiye'de sermaye hareketlerine getirilen tam serbestlik sayesinde

özel sektör yatırımlarını dışlama etkisine maruz kalmadan kamu kesimi

açıklarının finansmanının sağlanması amaçlanmıştır. Ancak yabancı para

cinsinden getirisi olan yatırım araçlarıyla rekabet edebilmek için TCMB

devlet kağıtlarına daha yüksek faiz oranları vermek zorunda kalmış bu

durumda da kamu açıklarının büyüyerek çoğalmasına neden olmuştur.

1990'larda dünya ekonomisine hakim olan neo liberal teorilere

uygun olarak Türkiye ekonomisi de finansal anlamda serbestleşmiş ve

büyük miktarlarda kısa vadeli sermaye girişlerinin yaşandığı bir fırsat

ekonomisi haline gelmiştir. Ancak kriz süreçlerinde kısa vadeli bu sermaye

hareketlerinin çıkış yönünde çoğalmasıyla ekonominin daralması ve krizin

derinleşmesi sonucuyla karşılaşılmıştır.

4. 2008 Global Ekonomik Kriz

2007 yılı son çeyreğinde ABD'de kredi geri dönüş oranlarında

önemli düşüşler yaşanmaya başlamıştır. 2008 Global Ekonomik Krizin

nedenlerini anlayabilmek için öncelikle Amerikan Ekonomisine göz atmak

durumundayız.

Amerikan ekonomisi bir nevi krediler ekonomisidir. Kredi faiz

oranlarının düşük olduğu bir ekonomide bireyler yatırımlarını dahi sıfır

riskle gerçekleştirebilecek finansal avantajlara sahip bulunmaktadırlar.

Kredi faiz oranlarındaki düşüklük bireyleri olması gerekenden daha fazla

fon talep eden konumuna getirir. Amerikan ekonomisi de uzun dönemden

beri fon talep edenlerin düşük riskle finansman kaynağı bulabildikleri bir

ekonomi olarak ayakta durmaktadır.

ABD'de nakit kullanımı oldukça düşüktür. Katılımcılar nakitten

ziyade kredi karşılığında yatırım yapmaktadırlar. İşte 2008 yılı son

çeyreğinde patlak veren ve 2009, hatta 2010 yılında dünya ekonomisini

derinden sarsacak olan finansal krizin kökeninde bu olgu yatmaktadır.

ABD'de uzun yıllardan beri uygulanmakta olan Mortgage Sistemi

global ekonomik krizin temelini oluşturan en önemli unsurdur. Düşük faiz

oranıyla konut alınması konut talebini arttırmıştır. Talepteki bu artışa bağlı

olarak konut fiyatlarında önlenemeyen ve değerinden fazla bir yükseliş

yaşanmıştır. Dolayısıyla bankaların verdikleri kredi tutarlarını aşan

oranlarda ellerinde rehin alınan değerler birikmiş ve serbest piyasa

mantığına uygun olarak bankalar tarafından kredi riski ve rehnedilen malın

piyasa fiyatı arasındaki değer farkı da ekonomiye kazandırılmıştır. Kredi

sözleşmelerinin menkulkıymetleştirilmesi finans piyasası için yeni bir

enstrüman olarak algılansa da konut fiyatlarında düşüş yaşanmasıyla

birlikte finansal anlamda içinden çıkılması zor bir durum oluşmuştur.

Buradan hareketle 2008 Global Finans Krizinin hem bankacılık hem de bir

para krizi olduğu sonucuna ulaşabiliriz.

ÜÇÜNCÜ BÖLÜM

FİNANSAL KRİZ DÖNEMLERİNDE UYGULANAN PARA POLİTİKASI

ARAÇLARI

Birinci Kısım

Para Politikası Araçları

1. Merkez Bankası Para Politikası Araçları

Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası'nın(TCMB) temel amacı

ekonomide fiyat istikrarını sağlamaktır. Türkiye’de parasal yetki kurumu

olan TCMB fiyat istikrarını sağlama hedefine ulaşmak için kendisine

tanınan bu yetkiyi kullanarak piyasalara gerekli gördüğü müdahaleleri

yapmaktadır. TCMB bu amaca ulaşırken parasal büyüklükler, döviz kuru

ve faiz oranı gibi değişkenler üzerinde söz hakkını kullanır.

TCMB'nin kullandığı para politikası araçları zorunlu karşılık oranı,

reeskont oranı, açık piyasa işlemleri, faiz oranı ve döviz piyasası işlemleri

gibi araçlarıdır. 1998 ve 2007 yılları arasında TCMB’nin para politikası

araçlarını kullanmak suretiyle piyasadaki para arzını artırması sözkonusu

yıllarda GSMH’daki büyümenin bir nedenidir. Kriz dönemlerinde

GSMH’daki büyüme eksi yönlü olur. GSMH’nın büyümesine etkisi olan

para arzı artışı haricinde pek çok faktör olmakla birlikte para arzındaki

artışların da GSMH büyümesi üzerinde etkisi olmaktadır. Para arzı

artışının GSMH’daki büyümeye ve kontrollü finansal piyasalara etkisi faiz

oranlarını düşürmesi ve dolayısıyla yatırımların artması şeklinde

gözlenmektedir. Yatırımların artması aynı zamanda ekonominin istihdam

seviyesini olumlu yönde etkileyecektir. Bununla birlikte para arzındaki

artışların enflasyonla sonuçlandığı da bir gerçektir. Dolayısıyla hem kriz

dönemlerinde piyasa dalgalanmalarını engellemek ve resesyona gidişi

engelleyerek GSMH’da reel büyüme sağlamak, hem de enflasyonu en aza

indirmek için para arzı kontrolünün gereği gibi sağlanması ekonominin en

önemli karar alanıdır.

2. Paranın Bir Enstrüman Olarak Piyasalardaki Rolü

2.1. Para Piyasasında Denge

Para piyasasında denge, bir diğer deyişle denge faiz oranı para

arzının para talebine eşit olduğu noktada belirlenecektir. Daha doğru bir

ifadeyle para piyasası denge şartı Ms=Md olmasıdır. (C noktası) Faiz

oranı herhangi bir nedenle denge faiz oranından ayrılsa bile tekrar bu

noktaya doğru gelecektir. Denge faiz oranı gelir, fiyat ve para arzı

değişirse değişir. Gelir ve fiyatlar artarsa (Para arzı sabit) Para talebi eğrisi

(Md) sağa kayar, denge faizler yükselir. Para arzı artarsa, (Para talebi

sabit) Para arz eğrisi paralel sağa kayar denge faiz düşer.

Grafik 1: Denge Faiz Oranı

2.1.1. Para Talebi

Para arzına ilişkin analizimizi iktisat okullarının para talebine yönelik

yaklaşımlarını vererek devam edeceğiz.

Klasiklerde para talebini açıklayan paranın miktar teorisine göre faiz

oranlarının para talebi üzerinde hiçbir etkisi yoktur. Fisher'in miktar teorisi

para talebinin yalnız gelir tarafından belirlendiğini öne sürmektedir. 53

Değişim denklemi : M x V=P x Ydir.

Y : Toplam üretim

M:Para miktarı

V : Paranın dolanım hızı

P : Fiyatlar genel düzeyi

Klasiklere göre V ve Y sabittir. Ms artırılırsa P’ler artar. Dolayısıyla

parasal büyüklük bir politika aracı olarak kullanılmaz.

Fisher yaklaşımı para talep fonksiyonu dönüştürülürse:

Md: (1/V) x P x Y olur.

Buna göre fiyatlar ve gelir artıkça para talebi artar, paranın dolaşım

hızı artıkça para talebi azalır.

Parayı sadece bir değişim aracı olarak kabul eden ve tanım gereği

doğru olan bir ilişkiden yola çıkan klasik iktisatçılar, bu eşitlikte yer alan

bazı değişkenler hakkında varsayımlar yaparak değişim denklemini Miktar

Teorisi'ne dönüştürmektedirler.

Öncelikle, klasik iktisatçılara göre her arz kendi talebini yaratacağı

için ekonomi sürekli tam istihdamdadır. Ekonomi sürekli tam istihdamda

bulunduğu için ülkedeki üretim miktarı (Y) sabittir. Öte yandan klasik ikti-

satçılara göre para sadece bir değişim aracı olduğu için paranın dolaşım

hızı (V) da sabittir. Çünkü, sadece değişim aracı olan para alışverişlerde

kullanılmakta ve dolayısıyla dolaşım hızını belirleyen faktörler halkın

harcama yapma ve ödeme alışkanlıkları olmaktadır.

Dolaşım hızını belirleyen söz konusu iki faktörde kısa dönemde

büyük değişmeler beklenemez. Böyle bir durumda, örneğin, para arzı yüz-

de 10 artarsa, V ve Y sabit olduğu için P'nin de yüzde 10 artması gerekir.

Görüldüğü gibi, para arzındaki artış direkt olarak toplam harcamaları

arttırmış, bu da aynı oranda nominal gelire yansımıştır. Dikkat edilirse

nominal gelirdeki artışın tamamı fiyat artışlarından kaynaklanmaktadır.

Klasik iktisatçılara göre paranın ekonomi üzerindeki etkisi sadece

fiyatları etkilemesi ile ortaya çıkmaktadır. Bu özellik, klasik iktisatçıların

parayı ekonomik faaliyetlerin üzerini örten bir tüle benzetmelerine neden

olmuştur. Daha iktisadi bir ifade ile, klasik iktisatçılara göre para nötrdür,

yani ekonomide üretim miktarı üzerinde hiçbir etkisi söz konusu değildir,

sadece fiyatları etkilemektedir. 54

J.M. Keynes’e göre ise para talebinin altında yatan üç güdü vardır:

İşlem amacıyla para talebi ekonomik birimler tarafından günlük

harcamalarını gerçekleştirebilmek amacıyla ellerinde tutulan para talebidir,

işlem amaçlı para talebi ile gelir arasında da doğru yönlü bir ilişki vardır.

Keynes, halkın beklenmedik ihtiyaçlara karşı bir ihtiyat olarak de

elde bir miktar para bulundurduğunu belirtmektedir. İhtiyat amacıyla talep

edilen para miktarı ile gelir arasında doğru yönlü bir ilişki söz konusudur.

54 Parasız, op. cit., s. 217.

Keynes parayı bir değişim aracı olmasının yanında aynı zamanda

bir değer biriktirme aracı olarak da kabul etmiş ve bu amaçla para

bulundurulmasına spekülatif amaçlı para talebi adını vermiştir.

Spekülasyon güdüsüyle para talebinde faiz oranı ile ters yönlü bir ilişki

sözkonusudur.

Keynes'e göre faiz oranlarının düşebileceği bir alt sınır vardır. Faiz

oranı düşebileceği en alt düzeye düştüğü zaman ekonomideki herkes artık

faiz oranının daha fazla düşemeyeceğini ve mutlaka yükselmeye

başlayacağını beklemeye başlar. Doğaldır ki böyle bir durumda ekonomik

birimlerin tümü tahvil fiyatlarında düşme beklentisi içinde olacağı için hiç

kimse sermaye kaybı riskini göze almayacak ve herkes elinde para

tutmayı tercih edecektir. Böyle bir ortamda tahvil talebi sıfıra ineceği için

para talebi sonsuz olacaktır. Keynes'in likidite tuzağı olarak adlandırdığı

bu ortamın ancak ekonomide büyük boyutlu bir durgunluğun depresyona

dönüştüğü dönemlerde yaşanabilecek uç bir durum olduğu öne

sürülmüştür.

Grafik 2’ye göre faiz oranı İ0'dan İ1'e yükseldiği zaman talep edilen

para miktarı Mo'dan Ml'e düşmektedir. Tersine faiz oranı İ0'dan İ2'ye

düştüğü zaman talep edilen para miktarı Mo'dan M2'ye yükselmektedir.

Öte yandan şekilde İ* gibi düşük bir faiz oranı düzeyinde para talebi eğrisi

sonsuz esnek olmakta, dolayısıyla talep edilen para miktarı da sonsuz

olmaktadır. Daha önce de değinildiği gibi bu durum Keynes tarafından

"likidite tuzağı" olarak adlandırılmaktadır.55

Grafik 2: Keynesgil Modelde Faiz ve Para Arzı İlişkisi

Para talebi ile gelir ve fiyatlar arasında doğru yönlü bir ilişki olduğu

için, gelir ve fiyatlar arttığı zaman para talebi eğrisi sağa gelirde veya

fiyatlarda meydana gelecek bir azalış ise para talebi eğrisini sola doğru

kaydırır.

55 Hasan Şahin, Finansal Ekonomi Ders Notları, Ankara Üniversitesi Finans Yüksek Lisans Programı, 2008 Bahar Dönemi.

2.1.2. Para Arzı

Bir ekonomide belirli bir anda dolaşımda bulunan her türlü paranın

toplam miktarına para arzı denmektedir. Para stoku, para hacmi olarak da

adlandırılır. Para arzı genelde, dolaşımdaki para (madeni ve kâğıt paralar)

ve kaydi para işlevi gören bankalardaki vadesiz mevduatın toplamı

anlamında kullanılmaktadır. Bununla birlikte para arzının dar ve geniş

tanımları mevcuttur. 56

Dar tanımlı para arzı dolaşımdaki nakit ile bankacılık sisteminde

vadesiz mevduatların toplamından oluşmakta, geniş tanımlı para arzı ise

bu toplama bankacılık sistemindeki vadeli mevduatların ilave edilmesi ile

hesaplanmaktadır.

T.C. Merkez Bankası’nca yapılan para arzı tanımlaması şu

şekildedir:

M1 = Dolaşımdaki Para + Vadesiz Mevduat – Dar para arzı

M2 = M1 + Vadeli Mevduat + Tasarruf Mevduatları – Geniş para

arzı

M3 = M2 + Kamu Kesimi Mevduatı + TCMB’deki Diğer Mevduat

Likidite açısından sıralama = M1 > M2 ve M3

Dolaşım hızı açısından sıralama = M1> M2 > M3

56 Sadun Aren, 100 Soruda Para ve Para Politikası, 2. Baskı, Gerçek Yayınevi, İstanbul, 1984, s. 136.

2.1.3. Para Arzını Belirleyen Unsurlar

Para Arzı(M) = Dolaşımdaki Para + Vadesiz Mevduat

Para Arzı(M) = Parasal Taban x Para Çarpanı

Kaydi Para: (1/ Rezerv Oranı) x Para arzı

Bir ekonomide bankacılık kesiminin çarpan aracılığıyla para

yaratma kabiliyetine çalışmamız kapsamında değinilmeyecektir. Bunun

dışında yukarıdaki formüllerden hareketle Merkez Bankası para arzını

kısmen kontrol edebilir, ancak parasal tabanı doğrudan

belirleyebilmektedir deriz.

2.2. Para Politikası Araçları

Bir ekonomide parasal yetki kurumu parasal tabanı ve parasal

çoğaltanı/ çarpanı etkileyerek para arzını istediği yönde

değiştirebilmektedir. Para otoritelerinin bu değişikliği yapmalarına izin

veren araçlar çeşitli olmakla birlikte çalışmamız kapsamında önemli

gördüklerimize değinilecektir.57

57 Fredric S. Mishkin, The Economics of Money, Tools of Monetary Policy, Banking and financial Markets, International Edition, 60. Edition, Addison Wesley World Student Series, Longman, Columbia University, ss. 435- 443.

2.2.1. Mevduat Zorunlu Karşılık Oranı

TCMB zorunlu karşılık oranını değiştirmek suretiyle bankaların

kaydi para yaratma sürecini etkileyerek para miktarını belirlemektedir. Şu

anda mevduatlara uygulanan zorunlu karşılık oranı YTL. için %6, döviz

cinsi mevduat için ise %11’dir.58

Yükümlülükler / Liabilities Oranlar/ Ratios

Türk Lirası / Turkish Lira %6

Yabancı Para / Foreign Exchange %9

Tablo-1 : Zorunlu Karşılık Oranları/ Required ReserveRations59

2.2.2. Disponibilite Oranı

Bankalar, mevduat sahiplerine vermiş oldukları taahhütlere karşı

kasalarında disponibl yani likiditesi yüksek değerler, nakit değerler veya

kolaylıkla nakde dönüştürülebilecek değerler bulundurmak zorundadırlar.

Şu anda TCBM’nin uygulamış olduğu disponibilite oranı %4’tür.60 Bunun

anlamı, mevduat kabul eden bankaların toplam varlıklarının %4’ü kolayca

paraya çevrilebilir varlıklardan oluşmak zorundadır.

58 www.tcmb.gov.tr., 10.10.2008. 59 www.tcmb.gov.tr, 15.12.2008 60 www.tcmb.gov.tr., 10.10.2008.

Disponibilite Oranı= Disponibl Değerler x 100

Taahhütler

2.2.3. Açık Piyasa İşlemleri (APİ)

Açık piyasa işlemleri, para arzını ve ekonominin likiditesini

düzenlemek amacıyla TCMB’nin piyasadaki mevcut tahvilleri alıp satması

yoluyla gerçekleştirilir. Banka bu işlem için yeni tahvil veya senet ihraç

etmemektedir. Şayet Merkez Bankası para arzını bu yolla artırmayı

amaçlarsa “açık piyasa alımlarında” bulunur ve bu sayede piyasaya para

sürmüş yani piyasadaki para miktarını artırmış olur. Aksine eğer TCMB

piyasadaki para arzını düşürmeyi hedeflerse; bu durumda portföyündeki

tahvillerin bir kısmını satışa çıkararak piyasadan para çeker ve böylece

piyasadaki para miktarını azaltmış olur.

2.2.4.Döviz Piyasası İşlemleri

Açık piyasa işlemleri içine hem dövizi hem de devlet tahvilini

koymak mümkündür. APİ’de olduğu gibi TCMB piyasada döviz alıp

satmaktadır. Buradaki temel amaç piyasanın düzgün çalışmasını

sağlamak ve ihtiyaç doğrultusunda döviz hareketini sağlamaktır. Kur

politikası sabit ise bu durumda TCMB piyasanın istediği kadar( rezervleri

oranında) piyasaya döviz sunabilir. Tersine dalgalı kur rejimi izlendiği

durumlarda TCMB’nin amacı piyasadaki optimal döviz miktarını

tutturmaktır. Döviz volatilitesinin yüksek olduğu durumlarda TCMB

piyasanın düzgün işleyeceğini düşündüğü kurda döviz piyasasını

ayarlamak için müdahalelerde bulunmaktadır.

2.2.5. Faiz Oranı

Ekonomideki para miktarı faiz oranlarını ve faiz oranları da

ekonomiyi etkilemektedir. Denge faiz oranı yukarıda aktarıldığı gibi para

arzı ve talebinin dengeye geldiği noktada oluşmaktadır. Ancak Merkez

Bankaları kriz dönemlerinde özellikle piyasadaki para arzını değiştirerek

faiz oranlarının kendiliğinden dengeye gelmesini beklemek yerine

doğrudan faiz oranını belirleyebilmektedirler. Merkez Bankasının

belirlemiş olduğu gecelik faiz oranı doğrultusunda bankacılık kesimi

mevduata verdikleri ve borçlanma faiz oranlarını değiştirirler. Faiz oranın

ilan etme 2008 Global Ekonomik Krizinde Merkez Bankalarının en çok

başvurduğu para politikası aracıdır.

Yukarıda değindiğimiz para politikası araçları dışında Merkez

bankalarınca kullanılan şu gibi araçlar da mevcuttur: 61

61Keyder, op. cit., s. 231.

Bankaları ikna yolu

Selektif kredi kontrolü

Zorunlu döviz devir oranı

Reeskont oranı

İthalat teminat oranı/süresi

Asgari ödeme oranı

2. 3. Para Arzı Artışının Etkileri

Bir ekonomide para arzının artışı Grafik 3’ten de anlaşılacağı gibi

faiz oranlarının artmasına neden olur, tersine para arzının azalması faiz

oranlarını düşürür.

Grafik 3: Para Arzı Artışının Etkileri

Para arzı artışının gelir üzerine etkisi mal ve para piyasalarını

ayırarak iki kısımda ele alınabilir. Para arzının doğrudan etkisi para

piyasası üzerindedir. Para talebi ve gelir sabitken para arzı artışı faiz

oranlarının düşmesine yol açarak düşük faiz oranında para piyasası

dengesinin oluşmasını sağlayacaktır. Para arzı artışının dolaylı etkisi ise

faiz oranları düştüğünde yatırımlar artmakta ve yatırımlardaki artış

hasılada artışla sonuçlanmaktadır.

Para arzı artışının kamu harcamalarını artıcı etkisi vardır. Kamu

harcamaları para basılarak finanse edilir. Para basılınca gelir artar buna

bağlı vergi geliri artar. Para arzının gelir üzerinde yarattığı olumlu gelişme

devletin vergi gelirlerini de artırarak kamu harcamaları için bir finansman

kaynağı oluşturur.

Enflasyon bir ekonomide belli bir dönemde fiyatlar genel seviyesinin

sürekli olarak yükselmesidir. Enflasyon kısa dönemde kaynak ve gelir

dağılımını bozar, uzun dönemde büyümeyi engeller. Para arzındaki artış

genel fiyat seviyesinde yükselmelere neden olur.

Ekonomik performansın en iyi ölçütü olan GSMH bir dönemde bir

ülke vatandaşlarının sahip oldukları üretim faktörleri kullanılarak elde

edilmiş bütün nihai mal ve hizmetlerin piyasa fiyatları ile hesaplanmış

değeridir. Para arzındaki artışlar GSMH’yı artırır.

İkinci Kısım

Kriz Dönemlerinde Para Politikası Araçlarının Kullanımı

Finansal kriz dönemleri ekonomilerin dalgalanma dönemlerinin

sıklaştığı dönemlerdir. Kurlardaki, faiz oranlarındaki ve borsalardaki

yükseliş ve düşüşler hem derecesini hem de sıklığını artırır. Esasen bir

ekonominin dengesi o ekonomideki arz ve talep dengesidir. Finansal

piyasaların dengesi de bu iktisat kuralına göre belirlenir. Finans

piyasalarında denge fon arz edenlerin fon talep edenlere eşit olması

halinde sağlanır. Buradan kastettiğimiz durum fon arz edenlerin ve fon

talep edenlerin fonların değişim koşullarında anlaşabiliyor olmasıdır. Fon

arz edenlerin sunduğu faiz oranı fon talep edenlerce kabul edilebilir makul

bir faiz oranı olarak görülüyorsa finans piyasasında denge unsurundan

bahsedebiliriz. Faiz ise kısaca paranın fiyatıdır. Bu noktada para

piyasasında denge yukarıda da bahsettiğimiz gibi para arzı ve para

talebinin dengeye geldiği noktada oluşur. Piyasada para arzındaki artış

faiz oranlarını düşürürken, para arzındaki azalış faiz oranlarını yükseltir.

TCMB ise para arzını para tabanını kontrol etmek suretiyle etkilemektedir.

Öncülüğünü Milton Friedman'ın yaptığı Monetaristler olarak bilinen

bir grup iktisatçı, 1970'li yılların başlangıcında klasik Miktar Teorisinin farklı

bir versiyonunu ortaya atarak, para miktarı değişikliklerinin toplam

harcamalar üzerindeki etkisinin, Keynesyen iktisatçıların öne sürdüğünün

aksine, klasik iktisatçıların öne sürdüğü gibi direkt olarak ortaya çıktığını

savunmuşlardır. Depresyonlar para arzında meydana gelen azalışlardan

kaynaklanmaktadır. Yeni Klasik anlayışa göre konjonktüre göre parayı

ayarlamaktan vazgeçip sabit oranlı parasal büyüme stratejisi izlenmelidir.

Modern Miktar Teorisi adı verilen bu yaklaşıma göre, paranın

dolaşım hızı sabit değildir, ancak istikrarlıdır.62 Burada istikrarlılık

kavramıyla kastedilen dolaşım hızının önceden belirlenebilir bir nitelik

göstermesidir. Eğer dolaşım hızı önceden belirlenebiliyorsa klasik

iktisatçıların ulaştığı temel sonuçlar uzun dönemde geçerliliğini

koruyacaktır. Monetarist iktisatçıların yola çıkış noktası klasiklerden

oldukça farklı olmasına karşın, ulaşılan sonuçların klasiklerle benzeşmesi,

geliştirilen teorik yaklaşımın Modern Miktar Teorisi olarak adlandırılmasına

neden olmuştur.

Monetarist iktisatçılara göre, para arzında meydana gelecek artış

kısa dönemde ekonominin içinde bulunduğu duruma bağlı olarak fiyatlar

ve üretim üzerinde etkili olabilir. Belirtilmesi gereken diğer bir nokta,

Modern Miktar kuramcılarına göre Klasiklerin ekonominin tam istihdamda

dengede olduğunu savunduklara tezden farklı olarak ekonomi tam

istihdamdan daha düşük seviyelerde de dengede olabilmektedir. Eğer

ekonomi tam istihdam üretim düzeyinin altında ise, para arzındaki artışlar

kısa dönemde hem fiyatları hem de üretimi arttırabilir. Bir diğer deyişle,

62 Keyder, op. cit.

para arzındaki artış sonucu nominal gelirde meydana gelen artışın bir

kısmı fiyatlardaki, bir kısmı da üretimdeki artıştan kaynaklanacaktır.

Bunlardan hangisinin baskın olacağı ise ekonominin tam istihdamdan ne

kadar uzak olduğuna bağlıdır. Eğer ekonomide yüksek bir işsizlik oranı ve

yüksek bir kullanılmayan kapasite mevcut ise, para arzındaki artış sonrası

nominal gelirde meydana gelecek artışın büyükçe bir kısmı üretim

artışından kaynaklanırken, fiyatlardaki artış nispeten düşük kalacaktır.

Ekonomi tam istihdama yakın bir üretim düzeyinde iken para arzındaki

artış sonucu ortaya çıkan nominal gelir artışının büyük bir kısmı fiyat

artışlarından kaynaklanacak, üretim artışının payı nispeten düşük

olacaktır. Hemen tekrar edelim, monetaristlere göre, para arzı

değişikliklerinin ekonomi üzerindeki yukarıda açıklanan direkt etkisi ancak

kısa dönemde geçerlidir.

M. Friedman enflasyonun kaynağı olarak para arzındaki büyümeyi

göstermektedir. Friedman para talebi ve para arzı eşitliğinden yola çıkarak

para talebi ile paranın dolanım hızının istikrarlı, para arzının dışsal

olduğunu ileri sürerken, para arzındaki artışların bir kural içerisinde olması

gerektiğini savunmaktadır. Friedman'a göre para talebini etkileyen

faktörler herhangi bir aktifin talebini etkileyen faktörle aynıdır. Bu nedenle

Friedman, bir aktife ilişkin talebi etkileyen faktörleri inceleyen portföy

tercihi teorisi para talebine uygulamaktadır. Friedman'ın para talebi

fonksiyonunda talep edilen para miktarı; sürekli gelire, tahvillerin, malların

ve hisse senetlerinin nisbi getirişine bağlıdır. Ancak Friedman, diğer

faktörlerin ihmal edilebilir derecede küçük etkisi nedeniyle para talebini

belirleyen başlıca faktörü sürekli gelir olarak kabul etmektedir.

Monetaristlere göre eğer para arzı ekonominin resesyon

döneminde arttırılmışsa artan harcamalar öncelikle istihdam ve reel

üretimi artıracaktır. Eğer ekonomi tam istihdamda çalışıyorsa, böyle bir

durum GSMH’daki yükselme yalnızca fiyatlar genel düzeyini etkileyen

nominal bir artış olacaktır. Para arzındaki bir artış GSMH’nın

yükselmesine neden olacaktır. Çünkü başlangıçta halkın eline para

geçince, halk eline geçen aşırı parayı harcamaya başlayacak ve

harcamalar para arzı para talebine eşit oluncaya kadar sürecektir. Para

arzı artışı artan işlem talebiyle emilinceye kadar gelir artmaya devam

edecektir. Buna karşın Keynesgil iktisatçılara göre, paranın GSMH’yı

etkileme yolu oldukça farklıdır. Çünkü paranın dolaşım hızı hem kısa hem

de uzun dönemde istikrarlı değildir.

Finansal kriz dönemlerinde ülkelerin GSMH’da büyüme

gözlemlenmez. O halde miktar kuramının doğruluğunun ispatlandığı ve

para arzı artışlarının GSMH’da reel büyümeye neden olduğunun kabul

edildiği günümüzde para arzı kontrolü finansal krizlerde dikkat edilmesi

gereken en önemli konudur. Ancak şu belirtilmelidir ki, miktar kuramında

söylendiği üzere kriz dönemlerinde ekonomide para arzını arttırmak

suretiyle GSMH’da büyüme yaratmak anlamsız olacaktır. Çünkü para arzı

piyasadaki faiz oranının temel belirleyicisidir. Faiz oranı ise hem yerli hem

de yabancı yatırımcılar için yatırım kararlarını almalarında rol oynayan

önemli bir değişkendir. Gelişmekte olan bir ekonomi için yabancı

yatırımların ekonomik faaliyetler içerisindeki önemi oldukça büyüktür.

Benzer şekilde gelir=harcama eşitliğinin sağlanabilmesi ve ekonominin

resesyona girmemesi için de faiz oranı hem hane halkı hem de yerli

yatırımcılar için önem arz etmektedir. O halde kriz dönemlerinde Merkez

Bankalarının APİ aracılığıyla piyasalara müdahalelerde bulunması ve faiz

oranının kendiliğinden oluşmasını beklemesi riskli olacaktır. Bu nedenle

2008 Global Finans Krizinde de gördüğümüz üzere Merkez Bankaları faiz

oranlarını doğrudan açıklama yolunu seçmektedirler. Yine Merkez

Bankaları kriz dönemlerinde döviz piyasası işlemleri aracılığıyla kurlardaki

aşırı değişimleri kontrol etmektedirler.

1. 1978- 1979 Krizi ve TCMB'nin Uyguladığı Para Politikası

TCMB 1978- 1979 ekonomik krizinden kurtulmak için 24 Ocak 1980

Kararları olarak bilinen ve içeriğini sıkı para ve maliye politikasının

oluşturduğu bir program izlemiştir. TCMB bu dönemde APİ aracılığıyla

piyasaya para satmıştır. Bu faiz oranlarının aşırı yükselişini önlemek için

uygulanmış bir politikadır. Bu programın uygulanmasında dünyada geçerli

olan ekonomik konjonktürün de rolü dikkate alınmak durumundadır. Söz

konusu dönemde dünya ekonomisinde gelişmekte olan ekonomiler için

olumsuz faktörlerin ağır bastığı bir ekonomik konjonktür hüküm sürmüştür.

Petrol Krizinin etkilerinin henüz atlatılamamış olması gelişmekte olan

ekonomilere yabancı sermaye girişlerini önemli ölçüde azaltmıştır.

Uluslararası borçlanma faiz oranları oldukça yüksek olmakla birlikte aynı

zamanda bu ülkeler için kredi bulmak da oldukça güçleşmişti. Bunun yanı

sıra dış ticaret hacimleri de bu ülkeler için oldukça düşük

gerçekleşmekteydi.

Türkiye’nin 1978-1979 ekonomik krizinden kurtulmak için alacağı

önlemlerin başarıyla uygulanması sağlayacağı dış kaynakların

büyüklüğüne bağlıydı. Bu çerçevede IMF’in dış desteği alınarak yeni bir

istikrar programı uygulanmaya başlanmıştır. Bu program çerçevesinde

TCMB TL'yi, ABD Doları karşısında 1978’de %23, 1979’da % 26.3

oranlarında devalüe etmiştir. Hükümet tarafından KİT ürünlerine zam

yapıldı. KİT’lerin zararlarının azaltılmasıyla hazine kaynaklarına daha az

başvurmanın sağlanması amaçlanıyordu. Cari işlemler bilançosu açıklarını

azaltmak için TCMB tarafından ithalat kısıtlanıp, vergi indirimleri yoluyla

ihracatı arttırmak amaçlandı. Bunun yanında TCMB faizlerde indirime

gidilerek tasarruf özendirmeye çalıştı. Buna karşılık yatırımlar azaltılıp

kalkınma hızının düşürülmesi kararlaştırıldı. Ücret ve maaş oranları

enflasyon oranının altında artılarla gerçekleşecekti.

Bu tedbirlerin uygulamaya konulması halinde Türkiye’ye verilmiş

olan uzun vadeli kredilerin taksitleri ertelenecekti. Buna bağlı olarak bu

dönemde Türkiye borçlu olduğu bir çok ülke ile borç erteleme andlaşması

yapmıştır. Ancak alınan bu tedbirler siyasi istikrarsızlık, kararların geniş

halk kesimince muhalefetle karşılaşması ve uluslararası mali çevrelerden

tam desteğin alınamaması gibi nedenlerle uygulanamadı. 1979’da

bunalım genişlediği bir sırada hükümet el değiştirdi ve yeni hükümet 24

Ocak Kararları olarak anılan ekonomiyi krizden çıkarma tedbirlerini

yürürlülüğe koydu.

24 Ocak Kararları dünya ekonomisinde petrol krizinin yarattığı şok

etkisi sonrası, ekonomi politikalarında Keynesyen görüşlerin terk edildiği,

neo-liberal tezlerin ün kazandığı bir sırada ekonomik bunalımdan çıkmak

için altıncı Süleyman Demirel Hükümeti döneminde yürürlüğe konmuştur.

Türkiye ekonomisinde planlı dönemlerin sona ermesi anlamına

gelen 24 Ocak İstikrar Programının temel felsefesi devlet müdahalesini en

aza indirerek, piyasa ekonomisine işlerlik kazandırmaktır. Temel amacının

Türkiye ekonomisinin dışa açılması şeklinde özetlenebilir. Ekonomi de o

güne kadar izlenmiş olan ithal-ikameci sanayileşme stratejisi terkedilmiş,

yerine gümrük sınırlamalarının minimumda tutulduğu, özel yatırımların

teşvik edildiği, mal ve faktör piyasalarında serbestleşmenin sağlandığı,

piyasa dengesinin fiyat mekanizmasına bırakıldığı, devletin piyasalarda

düzenleyici rol oynadığı ihracata dönük sanayileşme stratejisine

geçilmiştir.

İstikrar programının temel amaçları, dış ödeme güçlüklerine çözüm

bulmak için kredi olanaklarının sağlanması, sınai mallar ihracatının

arttırılması, enflasyon hızının düşürülmesi, atıl kapasitelerin üretime

kazandırılması suretiyle büyüme hızının yükseltilmesi olarak özetlenebilir.

24 Ocak Kararları IMF tarafından desteklenmiştir, IMF 12 milyar Dolarlık

kredi desteği sağlayarak Türkiye’ye bu tarihe kadar verdiği tüm desteklerin

üstüne çıkmıştır. 24 Ocak İstikrar Programı kapsamında alınan tedbirlerin

en önemlilerini şu şekilde sıralayabiliriz:63

TCMB'nin benimsemiş olduğu programın kısa vadeli amacı

ekonomide istikrarı sağlamak ve enflasyonu kontrol altına almaktır. Bu

amaçla piyasa talebini kontrol etmeye yönelik tedbirler alınmıştır. KİT’lerin

ürünlerine yüksek zamlar yapılmıştır. İstikrar programının çapasını para

arzı oluşturmaktaydı. TCMB tarafından para arzı kontrol altına alınıp, reel

para arzı kısıtlanmıştır.

6324 Ocak Kararlarına ilişkin ayrıntılı bilgi için bkz.: ŞAHİN, op. cit., ss. 193-195; Lale KARABIYIK, Çokuluslu Şirketlerin Finansmanı, Uludağ Üniversitesi İ.İ.B.F. İşletme Bölümü Ders Notları, 2005; Mustafa İMAMOĞLU, Türkiye Ekonomisi ve Özal’lı Yıllar, http://www.genbilim.com/content/view/2866/39/, 03.03.2007; Dış Ticaret Müsteşarlığı online yayınlar, 1980 Sonrası Ekonomik Politikalar ve Dış Ticaret Politikası, http://www.foreigntrade.gov.tr/Ekonomi/75yilbk/1980so.htm, 03.03.2007.

Alınan tedbirlerin bir kısmı ile devletin ekonomideki rolünü

küçültmeyi amaçlıyordu. KİT’lere ürettikleri mal fiyatlarını belirleme

özgürlüğü verildi, Fiyat Tespit ve Kontrol Komitesi kaldırıldı, ithalat

serbestleştirildi, faiz ve döviz kurunun oluşması serbest piyasaya bırakıldı,

sigara tekeli kaldırıldı, madenlerin kamulaştırılması kararı iptal edildi.

KİT’ler özelleştirilmeye başlandı.

Bir kısım tedbirler dış ticaretin serbestleşmesine ve yabancı

sermayenin teşvikine yönelik alındı. Döviz alım satımı serbestleştirildi.

Türk Parasının değerini Koruma mevzuatı liberalleştirildi. Aşırı

değerlenmiş kur politikasının risklerinden kaçınmak için TL.’nin değeri 1

ABD Doları 47.1 TL’den 70 TL’ye düşürüldü. 1981’de günlük kur

uygulamasına geçildi ve döviz kuru TCMB tarafından resmi kur ve piyasa

kuru arasındaki farklılıkları yok ederek döviz arzının bollaşmasını

sağlamak adına kısa aralıklarla kontrol edildi.

İstikrar programı kapsamında ithalat ve ihracat rejiminin

serbestleştirilmesi amaçlandı. Bu sayede ekonominin dışa açılması ve iç

piyasa rekabetinin genişletilmesi sağlanacaktı. Artan rekabet maliyetleri

düşürecek ve mal kalitesi arttırılacaktı. İthalattan alınan damga resmi ve

teminatlar azaltıldı. Ocak 1984’ten itibaren ortalama %76.3 olan nominal

gümrük vergileri %48.9’a düşürülmüştür. İthalat üzerindeki dolaysız devlet

kontrolleri kaldırılmıştır. İhracatta dolaylı vergilerin iadesi sistemi

sürdürülmüş ve kurumlar vergisi hafifletilmiştir. İmalatçı-ihracatçılara

hammadde ve ara girdi ithalatında kullanılmak üzere döviz tahsisinde ve

döviz transferlerinde öncelik sağlanmış ve kazanılan dövizlerden gümrük

muafiyeti olanağı sağlanmıştır.

24 Ocak Kararları ile ekonominin dışa açılmasının sağlanması

sırasında yabancı sermayenin dolaysız yatırımlarına teşvikler verilmiştir.

Formaliteleri azaltmak amacıyla yabancı sermayeyle ilgili tüm yetkiler

Devlet Planlama Teşkilatına bağlı Yabancı Sermaye Dairesine verilmiştir.

Yabacı bankaların Türkiye’de çalışmasına ilişkin yasal düzenlemeler

yapılmıştır, finansal kiralama ile ilgili düzenlemeler yapılmış, 1984’te

Türkiye’de ikamet edenler açısından döviz tevdiat hesapları

serbestleşmiştir. 1987’de ise daha önce bankalar tarafından yapılan döviz

ticaretinin döviz bürolarınca yapılması sağlanmıştır. 1989 yılında alınan 32

Sayılı Kanun ise Türkiye ekonomisine mali küreselleşmeyi getirmiş,

menkul kıymetler veya sermaye piyasası araçları ithalat ve ihracatına

geçilmiştir.

Alınan kararların birisi de ilk başlangıçta faiz hadlerinin

serbestleşmesi ve reel faiz uygulamasına geçilmesi idi. 1 Temmuz

1980’den itibaren faizler bir süre serbest bırakılmıştır. Ancak Aralık

1983’te alınan kararlarla tavan faizler konusunda TCMB yetkili kılınmıştır.

Temmuz 1987’de ikinci bir serbestleşme girişiminde bulunulsa da

spekülatif faaliyetlerin önüne geçilemedi. Bunun başlıca sebebi bankalar

ve holdingler arasıdaki kemikleşmiş ilişkilerdir. İstikrar programının önemli

maddelerinden birisi de fiyatların oluşumunun piyasaya bırakılmasıdır.

KİT’lere ürünlerinin fiyatlarını belirleme serbestliği tanındı, tarımda

uygulanan taban fiyatları ve destekle alımlarının kapsamları daraltıldı.

Bunu sonucu Türkiye ekonomisinde tarım büyük yaralar aldı. İç ticaret

hadleri tarım kesiminin aleyhine gelişti.

Kararların bir kısmı ücretler ve sendikal faaliyetlerin düzenlenmesini

içermektedir. Kararların alt yapısının Friedman’ın görüşlerine uygun

olduğunu düşünürsek öncelikle bireysel özgürlükler vurgulanmıştır, ancak

sosyal adalet olgusu neo-liberal sistemde pek göze çarpmayan bir

noktadır. Bu noktada Türkiye’de 24 Ocak kararlarıyla birlikte sosyal

harcamalar kısıtlanmış, sendikalar pasifize edilerek, reel ücretler

düşürülmüştür.

2. 1994 Krizi ve TCMB'nin Uyguladığı Para Politikası

Türkiye ekonomisinde 1989’dan sonra kamu kesimi gelir- gider

dengesi bozulmuştu ve bu açıklar konjonktürel değil yapısal, kurumsal

nedenlerden kaynaklanmaktaydı. Vergi politikası etkin çalışmıyordu,

şuanda yapıldığı gibi akaryakıt ürünlerinde aşırı vergilendirmeye

gidiliyordu. Kamu kesimi giderleri normal gelirlerle karşılanamayınca

yoğun bir biçimde iç ve dış borçlanmaya gidilmiştir. Uygulanan yüksek faiz

uygulamasıyla sıcak para ekonomiye çekilmişti. Ödemeler bilançosu

büyük açıklar verse de giren bu sıcak para ekonomideki döviz rezervinin

yüksek gözükmesine neden olmaktaydı. Ödemeler bilançosundaki bu

açıkların tek nedeni ulusal ekonomik yapıdan da kaynaklanmamaktaydı.

Yine ekonomiyi kriz ortamına sürükleyen bir gelişme olarak 32

Sayılı Kanun Hükmünde Kararname ile mali piyasalarda erken ve aşırı

ölçüde bir serbestleşmenin sağlanmış olmasıdır. Bu kararname ile

hükümet içeride mali piyasayı, döviz piyasasını ve sermaye hareketlerini

ileri derecede serbestleştirmiştir.64 Dolayısıyla TCMB’nin faiz haddi ve

döviz kurunu belirlemedeki rolü azaldı, bu değerler bundan sonra makro

ekonomik değişkenler ve uluslararası mali piyasalardaki fon akımları

tarafından belirlenmeye başladı. Enflasyon oranı kısa vadeli sermaye

girişleri ve kamu kesimi açıkları dolayısıyla artan fon talebi neticesinde

arttı ve %60’lara kadar çıktı.

1994 Krizinden kurtulmak için hükümet ve TCMB 5 Nisan İstikrar

Programını devreye sokmuştur. 5 Nisan Kararları kamu açıklarını

azaltarak finans piyasalarını dengeye getirmek, ihracatı artırmak ve

yabancı yatırımlara teşvikler vermek suretiyle cari açığı azaltmayı

amaçlamıştır. İstikrar programının temel amacı serbest piyasa

mekanizmasının tüm kurum ve kurallarıyla işler hale gelmesini

sağlamaktır.Programda TCMB'nin özerkliğini artırmak amacıyla, TCBM'nin

kamu ve özel kesime verdiği kredilere sınırlamalar getirilmiştir. Hazinenin

64 KAZGAN, op.cit, s. 205

kullandığı avans miktar 1995'te %12 iken, 1998'de bu oran %3'e

gerilemiştir. Bunun yanısıra TCMB tarafından mevduat munzam

karşılıkları ve disponibilte oranları yeniden düzenlenmek suretiyle para

arzı kontrol altında tutulmaya çalışılmıştır.

5 Nisan Kararlarının amaçları şu şekilde özetlenebilir: 5 nisan

istikrar programının temel amacı mali piyasalarda istikrarı sağlamak ve

TL.’den ve borsadan kaçışı önlemek için döviz kurunun yükselme

beklentilerini ve yükselişini dizginlemek.65 Piyasalara istikrar kazandırmak

için enflasyonun artış hızı düşürülmeliydi ve bunun için kamu kesimi

ürünlerinin fiyatlarında ayarlamaya gidilmiştir. Kamu kesimi gelir ve gider

dengesi kurulmalı ve bu sayede devletin borçlanma ihtiyacını düşürmek

suretiyle faizlerdeki yükseliş durdurulmalıydı.

Ödemeler bilançosu açıkları azaltılmalı ve döviz kurunun istikrara

kavuşturulması da bir diğer amaçtır. Yine istikrar programı kapsamında

KİT’lerin özelleştirilmesi ve bu sayede açıklarının kapatılması

amaçlanmıştır.

65Ekonomide bir yatırım üçgeni vardır. Döviz-Borsa-Faiz. Fon arz edenlerin fonları en fazla getiri sağlayan/sağlayacağı düşünülen köşeye kayar. Paranın döviz köşesine kayması TL’nin değerini düşürür. Kısa vadeli yabancı yatırımlar bir ekonomi için risk unsurudur. Sıcak para ekonomiye fırsatlardan yararlanmak için girer ve doyum noktasına ulaşınca yada ekonomideki belirsizlikler, ekonominin uluslararası ortamda riskli görülmesi gibi nedenlerle borsaya yatırılmış olan kısa vadeli yatırımlar reel varlıklardan paraya geçer ve ülke ekonomisini terk eder. Sıcak para ekonomiyi terk edince ulusal paranın değeri ve buna bağlı olarak faiz oranları artar. Faiz oranlarındaki artışlarda o ekonomide enflasyonu tetikler. Bir ekonomide büyümenin sağlanması için uzun vadeli yatırımların olması gerekmektedir. Yatırımcının uzun vadeli olarak borsaya yönelmesi için yatırım üçgeninin döviz ve faiz köşelerinde fırsatların olmaması gerekmektedir. Bu da ancak enflasyon oranının düşmesiyle sağlanır. Lale KARABIYIK, op. cit., 2005.

Tablo 2: Türkiye’de Yıllara Göre Yabancı Sermaye Yatırımları

5 Nisan İstikrar Programı çerçevesinde TCMB ve hükümet

tarafından alınan önlemlerin66 başında fiyatlardaki yükselişleri durdurmak

için KİT ürünlerine yüksek oranlı zamların yapılması gelmektedir. Kamu

kesiminde ücret ve maaş artışları durdurulmuştur. İşletmelerin ise ücret ve

fiyat ayarlamalarında disiplinli olmaları istenmiştir. Döviz kuru serbest

piyasa koşullarına bırakılmıştır. Başka bir ifade ile TL'nin devalüasyonu

serbest piyasaya bırakılmıştır.

3. 2000 ve 2001 Krizinde TCMB'nin Uyguladığı Para Politikası

Türkiye 1999 yılının sonuna doğru ekonomik açıdan son derecede

olumsuz bir tablo sergilemekteydi. Ekonomik büyüme % - 6.1 olmuş, yani

ekonomi yüzde 6.1 oranında küçülmüş, enflasyon (TEFE) % 70'e ulaşmış,

66Ayrıntılı bilgi için bkz., İlker PARASIZ, Kriz Ekonomisi, Bursa: Ezgi Kitabevi, 1996.

Yıllar Yabancı Sermaye

(Milyon $)

Yabancı Sermayeli Firma

Sayısı

Fiili Giriş (Milyon $)

1990 1.861 1.856 684 1991 1.967 2.123 907 1992 1.820 2.330 911 1993 2.063 2.554 746 1994 1.478 2.830 636 1995 2.938 3.161 934 1996 3.836 3.582 914 1997 1.678 4.068 852

bütçe açıkları büyümüş ve taşınamaz noktaya gelmiş, Hazine faizlerinin

yıllık ortalama bileşik oranı % 106'ya ulaşmıştı.67 Yaklaşık 30 yıldır iki

haneli yüksek enflasyon yaşayan Türkiye'nin bu yapısı artık sürdürülemez

bir noktaya doğru hızla ilerlemeye yönelmişti. Bundan sonraki aşama hiper

enflasyona geçiş aşaması olarak görünmeye başlamıştı.

Bankalar zincirleme olarak ödemelerini aksatmaya başlayınca Türk

Lirası ve döviz karaborsaya düştü. Kamu bankalarının yarattığı güven

krizi, bankaların birbirlerine olan ödemelerini de durdurdu. Geç açılan

bono piyasasında ve repo piyasasında hiçbir banka birbirine para

satmamaya başladı.

Kamu bankalarından alacağını tahsil edemeyen bankaların Merkez

Bankası ile yaptıkları döviz sözleşmeleri iptal oldu ve bu çerçevede 7,6

milyar Dolar'ın 6,1 milyar Dolar'ı geri döndü. Sonuçta Merkez Bankası,

Türk Lirası karşılığını bankada hazır bulundurabilen bankalara uygulanan

program çerçevesindeki kur taahhüdünün bir gereği olarak 1,5 milyar

Dolar'ı sattı.

67Op. cit. Kazgan.

Aylar Hazine Yıllık Bileşik

Faizi Aylık

Ort.(%)

İnterbank Piyasası

Gecelik Ort. Faizi

(%)

Ocak 37.0 34.1

Şubat 40.7 49.2

Mart 35.9 37.7

Nisan 34.4 33.3

Mayıs 36.0 41.3

Haziran 39.8 42.0

Temmuz 32.3 26.0

Ağustos 33.1 37.6

Eylül 33.6 46.2

Ekim 38.0 38.3

Kasım 39.2

Yıllık Ortalama 36.4 38.6

Tablo 3: 2000 yılı Faiz Oranları68

Türk Lirası likiditesinin kısılması repo faizlerini % 7500'lere, kısa

dönem mevduat faizlerini ise % 2000’lere çıkarttı. Hazine Müsteşarlığı,

oluşan gerginliğin üstesinden gelebilmek için ihale programım değiştirdi,

aylık ve dört aylık iki ihale açan Hazine bugüne kadar gerçekleştirilen en

kısa vadeli borçlanmayı yaptı. Bu nedenle fazladan 51 trilyon TL fazladan

faiz yükü altına girdi. Bunun yanı sıra, bankacılık sisteminin içine düştüğü

68www.tcmb.gov.tr

kriz borsada etkisini hemen göstermeye başladı. Standart&Poors ve Fitch

gibi uluslararası derecelendirme kuruluşlarının, Türkiye’nin kritik bir

noktada olduğunu ve notunun düşürüleceğini açıklamaları, güvensizliğin

daha da artmasına neden oldu ve yabancı yatırımcılar hızla İMKB'den

çıkmaya başladı. Borsa ilk seansta %11.4 ve ikinci seansta %6.7 olmak

üzere günü %18.11 düşüşte kapattı. Endeks 8 Kasım 1999'dan bu yana

en düşük düzeyine indi. 21 Şubat gününe gelindiğinde borsa % 30 kayba

uğradı.

Tablo-4: Yıllara Göre Faiz Oranları69

YASAL FAİZ ORANLARI

01.01.1998 - 31.12.1999 tarihleri arasında .................% 50 01.01.2000 - 30.06.2002 tarihleri arasında .................% 60 01.07.2002 - 30.06.2003 tarihleri arasında .................% 55 01.07.2003 - 31.12.2003 tarihleri arasında .................% 50 01.01.2004 - 30.06.2004 tarihleri arasında .................% 43 01.07.2004 - 30.04.2005 tarihleri arasında .................% 38 01.05.2005 - 31.12.2005 tarihleri arasında .................% 12 01.01.2006 tarihinden itibaren .....................................% 9

Merkez Bankası bu noktada devreye girerek NİV hedefini aştı ve

piyasaya ek likidite sundu. Ne var ki bu aşamada artık geç kalınmıştı ve

piyasada en fazla likiditeye gereksinim duyan, elinde en fazla Hazine

kağıdı bulunan büyük bir banka sıkıntıya düşmüştü. Üstelik Merkez

69 www.tcmb.gov.tr. ( 21.08.2006)

Bankası sıkıntıya düşen bankaya, elindeki sıfır faizli parayı % 210 faizle

vererek krizi çözümden uzaklaştırdı. IMF, Türkiye'ye 7.5 milyar Dolarlık bir

Ek Rezerv Kolaylığını gündeme soktu ve Merkez Bankası, piyasaya

likidite vermeyi kesti. Söz konusu bankanın devreden çıkarılıp TMSF

bünyesine alınmasıyla piyasada likidite talebi düştü. Bu noktaya gelirken

interbank piyasasındaki gecelik faizler Kasım ayında ortalama yüzde 72.4;

Aralık ayında ise ortalama % 223.8 olmuştur. Repo piyasası gecelik

faizlerini günlük bazda ele alırsak gelişimi daha yakından görme fırsatımız

olabilir.70

Günler Repo Piyasası Gecelik Faizi (%)

1 Kasım 44.4

10 Kasım 29.7

15 Kasım 91.8

22 Kasım 153.4

28 Kasım 199.5

1 Aralık 727.0

4 Aralık 1,275.2

15 Aralık 63.0

Tablo 5: Kasım 2000 Krizi Sonrası Gecelik Repo Faiz Oranları

2000 yılı Kasım ayı içinde yaşanan bankacılık krizi sonucunda

bankacılık sistemi ve yabancı yatırımcılar hızla dövize yöneldiler. Kasım

ayında karşılaşılan söz konusu krizi takiben Hükümetin aldığı tedbirler,

IMF tarafından sağlanan ek rezerv kolaylığı ve Merkez Bankasının Net İç

70www.tcmb.gov.tr

Varlıkları kontrol altına alma çabalan ile birlikte göreli bir istikrar sağlandı.

Ancak, bütün bu tedbirlere karşın güven unsurunun tam olarak

oluşmaması, piyasalarda sürekli olarak yeni bir kriz beklentisini gündemde

tuttu. TCMB piyasaya 7.6 milyar Dolar sürdü. Bankalar bu parayı yabancı

ülkelerdeki muhabir bankalara göndererek sistemdeki risklerini kapattılar.

4. 2008 Global Finans Krizinde Dünya Merkez Bankalarının

Aldığı Önlemler

2008 yılının son çeyreğinde dünya finans piyasalarını derinden

sarsan krize karşı Merkez Bankaları çeşitli önlemler almışlar/

almaktadırlar. İlk başta belirtilmesi gerekir ki, Türkiye gibi gelişmekte olan

ülkelerin finans piyasaları global krizden daha derinden etkilenmiş/

etkilenecektir. Sözkonusu bu ülkeler yabancı yatırımlara fazlasıyla bağımlı

olmakla birlikte aynı zamanda yabancı yatırımcının olağan dönemlerde

farklı piyasalarda getiri fırsatı yakalaması ya da kriz dönemlerinde

piyasalara güvenin azalması dolayısıyla çekilmesi bu ülkeleri derinden

etkileyen bir unsurdur.

Bununla birlikte 2008 global finans krizi bir çok gelişmiş ülkeyi de

beklenmedik şekilde etkilemiştir. Ticaretin serbestleşmesiyle başlayıp

zamanla finans piyasalarının derinleşerek entegre olması bir ülkede

yaşanan olumsuz gelişmelere karşı diğer ülkelerin ekonomilerini bu

olumsuzluktan sıyırmasını imkansız hale getirmiştir. Günümüzde dünyada

finans piyasalarında artan oranda bir bağlılık sözkonusudur. ABD’de

başlayan 2008 finans krizinin olumsuz etkileri de tüm dünya genelinde

yaşanmaktadır.71

Dünyanın en gelişmiş yedi ekonomisi de kriz döneminde resesyona

girmiştir. Krizle baş edemeyen G-7, Çin, Rusya, Brezilya ve Hindistan

başta olmak üzere yükselen piyasaları ve petrol zengini Körfez ülkeleri de

çözüm harekete geçirmeye çalışmaktadır. Türkiye’nin de üyesi bulunduğu

G-20`yi kriz için daha aktif bir platform haline getirilme, IMF ve Dünya

Bankasının krize yönelik yeniden yapılandırılma, G-7`nin genişletilerek G-

15`e dönüştürülmesi çabaları da bulunmaktadır.

Kriz ilk önce büyük finans devlerini vurmuştur. Bunlar içinde ciroları

bir çok ülkenin GSMH’dan daha büyük olan ve global krizle birlikte iflas

eden Lehman Brothers, devletleştirilen Freddie Mac, Fannie Mae,

Washington Mutual, devlet yardımına muhtaç kalan AIG, UBS, RBS, B&B,

Hypo Real Estate, Fortis, değerinin çok altında satılan Merrill Lynch,

Halifax, değeri 3 milyar Dolara düşen General Motors yer almaktadır.72

Global finans krizine karşı dünya genelinde ülkeler toplam 5,5

trilyon Doları aşkın kurtarma paketleri açıklamasına rağmen hala kontrol

71 Kriz sürecindeki finansal gelişmelerin takip edildiği kaynaklar: www.ntvmsnbc.com.tr, www.ecoyatırım.com.tr.( 15.08.2008- 21.01.2009 72 www.econturk.com.tr (11.11.2008)

altına alınamayan küresel kriz, başta otomotiv sektörü olmak üzere reel

sektörü de etkilemeye başlamıştır.

Küresel krizle baş edebilmek için Amerikan Merkez Bankası(FED)

ve diğer merkez bankaları koordineli olarak faizleri düşürürken, AB ve

diğer bazı ülkeler bankalardaki mevduat garantisini artırırken, bazıları ise

tam güvence getirmiştir.

Global finans krizi aynı zamanda devletleri de iflas noktasına

getirmiştir. Örneğin İzlanda 3 büyük bankasını kamulaştırmıştır. 19 milyar

Dolarlık bir ekonomiye 6-7 milyar Dolarlık bir bütçeye sahip 300 bin

nüfuslu İzlanda’nın halen 130-140 milyar Dolarlık riskli bankacılık kesimi

bulunmaktadır.

2008 yılının özellikle son çeyreği Merkez Bankalarının para

politikası kararlarının sıkça konuşulduğu bir dönem olarak tarihe geçmiştir.

Bu süreç içerisinde bir çok hükümet kurtarma paketleri açıkladı, zor

durumda olan finans kuruluşlarına yer yer orta ve uzun vadeli kredi

seçenekleri ile destek sağlanmaya çalışıldı, kurtarılması güç durumlarla

karşılaşıldığında ise devletleştirilme yolu seçildi. Bir çok ülkede banka

mevduatlarına verilen garanti oranı arttırıldı. Finansal krizle mücadele

döneminde Merkez Bankalarının kullandıkları en önemli araç faiz oranı

oldu. Merkez Bankaları faiz oranlarıyla oynamak suretiyle para piyasasını

kontrol etmeye çalıştılar.

ABD bir çok finans kuruluşuna el koymakla birlikte 850 milyar

Dolarlık kurtarma paketini senatodan geçirmiştir. Amerikan Merkez

Bankası( FED) yer yer aldığı faiz indirimi kararlarının 19 Aralık’ta en

radikalini gerçekleştirerek faiz oranlarını 0.25’e düşürmüştür.

Arjantin hükümeti, krizin etkilerini azaltmak amacıyla, işsizliğin

artmasının önüne geçmek için işadamları ve sendikalarla anlaşma,

ithalata yüksek vergi, dış ticarete engel ve para birimi Peso’nun değerinin

düşürülmesi gibi bir dizi önlemler almıştır.

Brezilya Merkez Bankası, parasını istikrara kavuşturmak ve

kayıplarının bazılarını geri almak için döviz rezervlerini satmıştır. Banka

rezervleri üzerindeki limitleri hafifleten banka, 10 milyar Dolar krediyi

serbest bırakmıştır.

Meksika Merkez bankası ABD Doları karşısında değer kaybeden

para birimi Pesoyu desteklemek için 8.9 milyar Dolar satmış ve

bankalardaki mevduat garantileri artırmıştır.

Belçika bankalardaki mevduat garantisini 20 bin Euro'dan 100 bin

Euro'ya, Danimarka parlamentosu mevduatların tamamına, Estonya diğer

Avrupa Birliği üyelerine paralel olarak 50 bin Euro'ya, Yunanistan tüm

mevduatlarına, Hollanda 100 bin Euro'ya, İtalya'da 103 bin Euro'ya,

Macaristan 67 bin Dolara, İspanya’da 20 bin Euro'dan 100 bin Euro'ya

çıkarmıştır. İrlanda ise bankalardaki mevduatlara tam garanti veren ilk

hükümet olmuş, ülkedeki 6 bankadaki mevduatlar 2 yıl süreyle garanti

altına alınmıştır.

Macaristan Ticaret Bankası, döviz kredisi almak isteyenlere kredi

vermeyi dondurmuştur. Uluslararası Para Fonu (IMF), tarihinde ilk kez

küresel finansal kriz nedeniyle piyasalarında büyük baskı gözlemlenen

Macaristan'ın son günlerde aldığı önlemleri güçlendirmek için mali ve

teknik destek paketi için harekete geçmiştir.

İzlanda ülkenin üç büyük bankasına el koymuş ve İzlanda’da

borsa, 3 işlem günü üst üste kapalı kalmıştır. İtalya'da da finans

kurumlarına kredi sağlayarak kurtarma planı onaylanmıştır.

Norveç Merkez bankası, piyasadaki likiditeyi artırmaya yardımcı

olmak için 55 milyar Dolar enjekte etmiştir.

Portekiz mevduatları garanti altına aldı ve likiditeyi artırmak için

piyasaya 20 milyar Euro (27 milyar Dolar) vermiştir.

Rusya'da parlamentonun üst kanadı Federasyon Konseyi, Dış

Ekonomik İlişkiler Bankası'na (Vnesheconombank) 1.3 trilyon ruble (50

milyar Dolar) ödemeyi içeren yasağı onaylamıştır. Rusya Devlet Başkanı

Dimitriy Medvedev krizden en fazla etkilenen bankacılık sektörüne destek

amaçlı için 36 milyar Dolarlık ilave kredi sağlanmasını kararlaştırmıştır.

İsveç Merkez Bankası da bankacılık sistemine desteğini artırarak

80 milyar kron (11.3 milyar Dolar) ve krediler için de 10 milyar Dolar

vereceğini açıklamıştır.

İngiltere 3 büyük bankanın kurtarılması için bir plan açıklayarak;

Royal Bank of Scotland, HBOS ve Lloyds TSB'in devlet garantili hisse

satışı yapmasına, hisselerden alınmayan bölümünün bizzat devletin satın

almasına karar vermiştir. Bu operasyonların maliyeti ise devlete 37 milyar

Dolar olurken, devlet bu üç bankanın yönetimlerini doğrudan üstlenmek ya

da çoğunluk hisselerine sahip olmak durumunda kalmıştır. Zor durumdaki

4'üncü büyük İngiliz bankası Barclays ise sermayesini 6.5 milyar civarında

arttırılması planlanmaktadır.

Avustralya Merkez Bankası faiz oranını yüzde 1 azaltarak yüzde

6'ya çekmiştir. Hükümet, gelecek üç yıl boyunca bütün banka

mevduatlarını garanti altına alacağını bildirmiştir.

Çin Merkez Bankası da diğer merkez bankaları gibi faiz oranında

indirime giderek, faiz oranını yüzde 0.27 azaltmıştır. Hong Kong ve

Tayvan merkez bankaları da faiz oranlarını indirerek, diğer ülkelerle

birlikte hareket etmiş ve Japonya Merkez Bankası bankacılık sistemine

45.5 milyar Dolar destek vermiştir. Güney Kore Merkez Bankası faiz

oranlarını kesti ve para birimi Wonu desteklemek için döviz piyasasına

müdahalelerini sürdürmektedir. Düzenleyici kurumlar tarafından piyasada

spekülasyonu azaltmak için çeşitli önlemler alınacağı açıklanmıştır.

Krizle birlikte Arap ülkelerindeki borsalar ciddi oranda değer

kaybetmiştir. Ancak ekonomistler petrolün yarattığı zenginlik nedeniyle

bölgede büyümenin devam etmesini beklemektedirler. Suudi Arabistan

Merkez Bankası (SAMA) 12 Ekim'de son iki yılda ilk kez faiz oranını

indirmiştir. Hindistan Merkez Bankası para birimi Rupe’nin değer

kaybetmesi ve borsanın hızla düşmesi nedeniyle para piyasalarına 12.2

milyar Dolar vermiş ve faiz oranını 150 baz puan indirerek yüzde 7.5'e

çekmiştir.

5. 2008 Global Finans Krizi ve Türkiye

Küresel finansal kriz tüm gelişmekte olan ülkelerde olduğu gibi

Türkiye’de de bir takım olumsuz sonuçlar doğurmuştur/ doğurmaktadır.

Bununla birlikte son yaşanan kriz ile 2001 yılındaki bankacılık krizi hem

uygulanan para politikaları hem de piyasa verileri ve beklentiler anlamında

önemli farklılıklar içermektedir.

Genel bir değerlendirme yapacak olursak global krizin ilk önemli

etkisi döviz kurlarında kendini göstermiştir. Kriz öncesinde 1.2 seviyesinde

olan TR/USD kuru krizle birlikte 1.6 seviyelerine ulaşmıştır. TR/EUR

paritesi ise 1.6 seviyelerinden 4 ay gibi kısa bir zamanda 2.1 seviyelerine

kadar yükselmiştir. Döviz kurlarındaki bu yükseliş TL.’nin dış piyasalarda

değer kaybıyla sonuçlanmıştır. Döviz kurlarındaki yükseliş bir ülkenin dış

ticaret dengesinde ihracatın artması nedeniyle olumlu etiler yaratmaktadır.

Türk mallarının fiyatı yabancı mallar karşısında ucuzlamış olsa da 2008

krizinde ekonomilerde görülen toplam talep daralması nedeniyle Türk

ekonomisi bu olumlu etkiden yararlanamayacaktır.

Döviz kurlarının geçiş etkisinin tam olduğu varsayımı altında

kurlardaki yükseliş dış ticaret dengelerinde Türkiye’nin açıklarının

artmasıyla sonuçlanacaktır. Krizin dış ticarete etkisi 2009 yılı içersinde

daha da belirginleşecektir. Ticari ortakların bizim mallarımıza olan

talebinin azalması ihracatı azaltacak ve böylelikle dış talep ayağından

kaynaklanan bir sıkıntı yaşanacaktır.

Döviz kurları Grafik-4’te görüldüğü gibi 2000 yılından 2008 yılına

doğru artış eğilimi göstermiştir. Bu ise yukarıda belirtildiği gibi Türk

Lirasındaki değer kaybıyla eşit anlamdadır.

Bunun dışında Türkiye’de beklenen enflasyon oranı değişimleri

aşağıdaki tabloda sunulmuştur. Tablo-5 ‘ten de anlaşılacağı gibi 2001 krizi

döneminde yüksek oranlarda gerçekleşen enflasyon, kriz sonrasında

beklenen değerlere yaklaşmış ancak 2008 döneminde beklenen ve

gerçekleşen arasında %100’lük bir fark oluşmuştur.

Grafik- 4: Tüfe Bazlı Reel Efektif Kur Değişimi73

2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

Hedef 35 20 12 8 5 4 4 7.5 6.5 5.5

Reel 29,7 18,4 9,3 7,7 9,6 8,4 10,06 - - -

Tablo- 6: TÜFE Değişim Oranları ve Enflasyon Hedefleri

73 www.evds.tcmb.gov.tr

TCMB’nin global krizde kullandığı en önemli para politikası aracı

faiz oranı olmuştur. TCMB faiz oranı ayarlamalarıyla piyasanın ihtiyaç

duyduğu likiditeyi ayarlamaya çalışmaktadır. Daha önce de aktarıldığı

üzere TCMB faiz oranını ya piyasanın para arzı ve para talebi noktasında

dengeye gelmesi şeklinde kendiliğinden oluşmasına izin verir ya da piyasa

koşullarını beklemeden faiz oranını kendisi ilan eder. 2008 global krizinde

tüm Merkez Bankaları gibi TCMB’de faiz oranını kedisi ilan etmeyi tercih

etmiştir. TCMB faiz oranını en son 15 Ocak 2009 tarihinde borçlanma faiz

oranını %13’e borç verme faiz oranını ise % 15.50’ye indirmiştir.74 Global

kriz öncesinde ise faiz oranı para arz ve talebine bağlı olarak

şekillenmekteydi.

-

100.000.000,00

200.000.000,00

300.000.000,00

400.000.000,00

500.000.000,00

600.000.000,00

07.0

1.20

00

07.0

1.20

01

07.0

1.20

02

07.0

1.20

03

07.0

1.20

04

07.0

1.20

05

07.0

1.20

06

07.0

1.20

07

07.0

1.20

08

PİYASADAKİ PARAMİKTARI(YTL.) M3

PİYASADAKİ PARAMİKTARI(YTL.) M2

PİYASADAKİ PARAMİKTARI(YTL.) M1

Grafik-5 M1, M2, M3 Para Arzı

74 www.tcmb.gov.tr, Para Politikası Kurul Kararı, 2009-4. (15.01.2009)

Grafik-4’te TCMB’nin kriz öncesi dönemde para arzını artırmak

suretiyle faiz oranının kendiliğinden dengeye getirmeye çalıştığı durum

gözlemlenmektedir. Tablo-6’da ise veri olan para arzı artışları sonucu elde

edilen faiz oranları gözlemlenmektedir.

Tablo-7: BANKA MEVDUATININ YILLAR İTİBARIYLA ORTALAMA NOMİNAL GETİRİSİ75

YILLAR 12 AYLIK MEVDUAT FAİZİ %

2002 51.6

2003 51.4

2004 38.5

2005 20.73

2006 16.33

2007 15.77

2008 16.71

Ancak 2008 global finans krizi sürecinde TCMB faiz oranını ilan

etmiştir. TCMB faiz oranını kademeli olarak düşürmüştür. 20 Kasım’da

TCMB borçlanma faizini yüzde 16.75'ten yüzde 16.25'e, borç verme faizini

ise yüzde 19.75’ten 18.75'ten düşürmüştür. 18 Aralık’ta ise Merkez

Bankası borçlanma faizini yüzde 16.25'ten yüzde 15'e, borç verme faizini

ise yüzde 18.75'ten yüzde 17.50'ye düşürmüştür. Son olarak 15 Ocak’taki

toplantısında TCMB Para Politikası Kurulu, kısa vadeli faiz oranlarında

indirim yapmıştır. Buna göre, gecelik borçlanma faiz oranı yüzde 15'den

yüzde 13'e, borç verme faiz oranı da yüzde 17,50'den yüzde 15,50'ye

75 evds.tcmb.gov.tr, 19.05.2008.

çekilmiştir. Borçlanma faiz oranı TCMB’nin ticari 1 gün vadeli borç (kredi)

alması karşısında ödeyeceği faiz oranıdır. Borç verme faiz oranı ise

TCMB’nin ticari bankalara likidite sağlamak amacıyla 1 gün vadeli olarak

verdiği borca uyguladığı faiz oranıdır.

Faiz oranında yapılan bir değişme ekonomiye pek çok kanaldan

etki yapar. TCMB’nin kısa vadeli faiz oranlarında yapacağı bir indirim

bankaların Merkez Bankasından daha ucuza (düşük faizle) borç alması

demek olacağından bankaların kaynak maliyetini etkiler. Böylelikle

bankalar daha düşük faizle ve daha bol ihtiyaç, konut ya da taşıt kredisi

gibi tüketici kredileri verebilirler. Böylelikle ekonomide tüketim mallarına

olan talep artar. Buna bağlı olarak tüketim mallarında fiyat ve satış

miktarda artış görülür. Bankalar ucuza kaynak bulabildikleri için

işletmelere de daha bol ve ucuza kredi verebilir. Daha ucuz ve daha bol

kaynak bulabilen işletmeler daha fazla yatırım yapar, üretim kapasitesini

büyütürler. Sonuçta kaynak maliyeti ucuzladığından karlar artacak, karlı

proje sayısı yükselecektir. Banka kredilerinin ucuzlamasının yanında faiz

indiriminden dolayı alternatif finansal yatırımların getirileri düşeceğinden

reel yatırımlar daha cazip hale gelir. Firmalar mevduatlarını, repolarını,

tahvillerini ve faiz getiren diğer her türlü plasmanlarını yatırıma

dönüştürürler. Her iki olgu sonucunda yatırım mallarına olan talep artar.

Buna bağlı olarak yatırım malları fiyat ve satış miktarlarında artış görülür.

Merkez Bankasının faiz indirimi özellikle krizin yarattığı likidite sıkıntısını

aşmak ve krizin reel sektöre olan etkilerini azaltmak amacını güdmektedir.

Psikolojik faktörleri göz ardı edersek yatırımcıların kararlarını

alırken geçerli olduğunu savunduğumuz bir yatırım üçgeni vardır:

Şekil 3- Yatırım Üçgeni

Piyasadaki fonlar getiri oranının yüksek olduğu köşeye kayma

eğilimindedir. Kriz dönemlerinde eğer firmalar yeni yatırımları için fon

bulamaz ve şirket değerlerini artırıcı faaliyetlere girişemezlerse borsa

düşüş eğilimi gösterir. Bilindiği gibi 2008 global krizinde de Tablo-6’da

görüldüğü üzere IMKB-100 Endexi yaz başında gözlemlenen 45.000

seviyelerinden 26.000 seviyelerine inmiştir.

Merkez Bankasının para arzını artırma yönünde izlediği politikalar

kriz koşullarıyla beraber düşünüldüğünde yerli ve yabancı yatırımcıları

tahvil, hisse senedi gibi riskli yatırımlardan uzaklaştırmıştır.

Kriz ekonomisinin işletmeleri finansal sıkıntı maliyetleriyle karşı

karşıya bıraktığı ve dolayısıyla yatırımlarında düşüşlerin yaşandığı bu

yıllarda şirket değerleri düşmüştür. Yatırımcılar ekonominin kriz yıllarında

tasarruflarını banka mevduatında ya da döviz portföyünde

değerlendirirken, 2003 ve devamındaki yıllarda IMKB endeksinin fiyat

artışlarından da anlaşılacağı üzere fonlarını tekrar borsa kanalına

aktarmışlardır. IMKB Ulusal 100 Endeksinin fiyatında 2008 yılında 2007’ye

göre bir düşüş görülmektedir. Bu düşüş uluslararası piyasalardaki krizin

yarattığı belirsizlikten kaynaklanmaktadır. Yıllar itibarıyla IMKB

76 evds.tcmb.gov.tr, 16.05.2008.

Tablo- 8

IMKB Ulusal 100 ENDEKSİ 2000- 2008 Yılları Arası ORTALAMA FİYATI (YTL.)76

2000 13.641,29

2001 9.707,60

2002 10.567,60

2003 11.610,21

2004 19.067,32

2005 28.704,11

2006 38.248,64

2007 46.391,12

2008 26.654,99

endeksindeki değişmelere baktığımızda kriz yıllarında endeksin negatif

getirili olduğunu görmekteyiz.

Grafik – 6: IMKB Ulusal 100 Endeksi Volatilitesi - Haftalık77

Grafik – 7: IMKB Ulusal 100 Endeksi Volatilitesi - Aylık78

77 www.gedikyatirim.com.tr., 10.05.2008 78 www.gedikyatirim.com.tr., 10.05.2008

2001 ve 2008 krizini Türkiye açısından değerlendirdiğimizde bir

takım farklılıkların olduğunu ifade etmiştik. Merkez Bankası, 2001 yılında o

zamanki bankaların kurtarılma operasyonu nedeniyle Hazine’nin

bankalara vermiş olduğu Hazine bonolarını satın almış ve bunun

karşılığında bankalara likidite vermişti. Bu likidite, piyasanın ihtiyacı olan

likiditenin üzerinde olduğu için Merkez Bankası, her gün ters repo ile bu

likiditeleri piyasadan çekmekteydi. İşte 2001 yılında vermiş olduğu bu

likiditelerden dolayı sürekli olarak Merkez Bankası kayıtlarına göre

ekonomi likidite fazlası verdi ve bu fazla likiditeyi, bankalar gereğinde

Merkez Bankasının belirlediği borçlanma faiz oranlarında satarak

paralarını bu şekilde değerlendiriyorlardı.

Geçtiğimiz Mayıs-Hazirandan itibaren piyasadaki Merkez

Bankasının 2001’de verdiği bu aşırı likiditenin gerek ekonomik büyüme,

gerek tersine para ikamesi ve gerekse halkın para talebinin artması gibi

nedenlerle artık bittiği görülüyor.

Özel sektörün, bankaların bundan sonra odaklanmaları gereken bu

faiz oranı, Merkezin borç verme faiz oranı olacaktır. Bu durum, yaklaşık 7-

8 yıldan beri ilk kez karşılaşılan durum olacaktır.

YIL ÜLKE KODU

ÜLKE ADI

Mevduat Faiz Oranı (Yıllık ,%) : Mevduat

Faiz Oranı (Yıllık ,%)

İskonto Oranı (Yıllık ,%) : İskonto Oranı

(Yıllık, %)

Hazine Bonosu Oranı (Yıllık,%) : Faiz Oranları / Hazine Bonosu Oranı

(Yıllık,%)

Para Piyasası Faiz Oranı (Yıllık ,%) : Faiz Oranları / Para Piyasası Faiz Oranı

(Yıllık ,%)

1996 TR Türkiye 93.8 50 134.2 -

1997 TR Türkiye 96.6 67 124.5 -

1998 TR Türkiye 95.5 67 115.5 -

1999 TR Türkiye 46.7 60 109.6 -

2000 TR Türkiye 45.6 60 36.2 -

2001 TR Türkiye 62.5 60 99.6 -

2002 TR Türkiye 48.2 55 62.7 51

2003 TR Türkiye 28.6 43 46 31

2004 TR Türkiye 22.1 38 24.7 22

2005 TR Türkiye 20.4 23 16.3 17.5

2006 TR Türkiye 23.7 27 18.1 22.5

2007 TR Türkiye 21 25 18.4 20

2008 TR Türkiye 25 14.5 19.11

Tablo 9 : Türkiye Faiz oranları değişimi79

Buradan hareketle son bir değerlendirme yaptığımızda 2008 global

finans krizi Türkiye’deki likiditenin daralmasına neden olmuş ve Merkez

Bankasının piyasada canlanma sağlamak amacıyla faiz oranını belirlemek

suretiyle krizin reel ekonominin derinlerine inmesini önlemeye çalıştığı bir

dönem olarak Türk ekonomisinin tarihine geçmiştir.

79http://tuikrapor.tuik.gov.tr/reports/rwservlet?fiyatdb2&report=tufe_genel_2003.RDF&desformat=html&p_baz=2003&p_yil1=2008&p_yil2=2005&p_ay12=12&yer1=999 ( 15.01.2009)

SONUÇ ve DEĞERLENDİRME

Bir ülkede politik ve/veya ekonomik nedenlerle ortaya çıkan ve

ülkenin temel ekonomik yapısını temelden sarsan olaylar finansal kriz

olarak tanımlanmaktadır. Global ekonomik kriz ise, uluslararası

ekonomide aniden ve beklenmedik bir şekilde ortaya çıkan olayların

makro açıdan ülke ekonomisini, mikro açıdan ise firmaları ciddi anlamda

sarsacak sonuçlar ortaya çıkarmasıdır.

Türkiye ekonomisi 1990’lı yılları giderek sıklaşan aralıklarda

yaşadığı bir kriz süreci içinde geçirmiş, bu yıllar boyunca 5 Nisan 1994,

1998 IMF programı gibi kısmi istikrar programları uygulamaya koymuş,

bunların kalıcı bir başarısı olmamış, ulusal ekonomimiz 1998 Asya ve

Rusya krizlerinden de olumsuz etkilenmiş ve daralma içine girmiştir.

1998’den beri derinleşen ekonomik kriz, bir yandan dışsal şokların, bir

yandan da 1990’lar boyunca sürdürülen dışa bağımlı, yapay büyüme

stratejisinin ve doğrudan kısa vadeli dış sermaye girişlerinin

özendirilmesine dayandırarak, kısa süreli ve yapay büyüme kazanımları

üzerine kurmayı tercih etmiştir. Bu da ekonomiyi tamamen dışa bağımlı

hale getirmiştir. Kamu kesimi borç yükü taşınamaz hale gelmiş, özel

sektör reel üretici sektörden uzaklaşarak, spekülatif birikim alanlarına

yönelmiş, iş gücü piyasalarında marjinalleşme ve kuralsızlaştırma

artarken, toplumsal gelir dağılımında bozulma hat safhaya ulaşmıştır.

Türkiye maliye, para ve döviz kuru politikalarından yalnızca birini seçmeye

zorlanmış ve ekonomi sıcak paraya bağımlı hale getirilmiştir. Cari açıkların

artması, sıcak parayı kontrol eden aktörler, dış dengesizliğin sürdürülemez

olduğu kanısına varınca sermaye kaçışları yaşanmış, bu da krize neden

olmuştur.

Dünyada yaşanan global ekonomik krizler ise 1994 Meksika Krizi,

1997 Güneydoğu Asya Krizi, 1998 Rusya Krizi, Arjantin Krizi ve 2008

Global Finans krizi olarak gerçekleşmiştir. Gerek 1980’li yıllarda Latin

Amerika ülkelerindeki, gerekse 1990’lı yıllarda Meksika ve Güney Doğu

Asya’da ve son olarak Türkiye’deki krizler, finansal sistemin kırılgan

olduğu ülkelerde döviz kuru çıpası uygulamasının kriz dönemlerinde

sürdürülmesinin oldukça zor olduğunu göstermiştir. Faiz oranlarını

yükselterek döviz talebini bastırma çabalarının finansal sisteme çok büyük

zararlar verdiği ve krize neden olduğu incelenen krizlerden çıkarılması

gereken önemli sonuçlardan birisidir.

Döviz kuru çıpa olarak uygulandığında yatırımcılar ülkenin

dışarıdan borçlanabildiği müddetçe kur politikasını sürdürebileceğini

bilmektedirler. Bu durumda ülkeye kısa vadeli spekülatif amaçlı sermaye

girişi hızlanmaktadır. Merkez bankasının sterilizasyona gitmemesi

durumunda ülkeye giren yabancı sermaye, tüketim ve ithalatta büyük

artışlara neden olarak ödemeler dengesini olumsuz etkileyebilmektedir.

İncelenen ülkelerde görülen ortak noktalardan bazıları ulusal paraların reel

anlamda aşırı değer kazanmaları, kısa vadeli dış borçların artması, cari

işlemler dengesinin önemli ölçülerde bozulmasıdır. Bütün bunlar döviz

kurları üzerindeki baskıyı artırarak devalüasyon beklentisine neden

olmaktadırlar. Kısa dönemli dış borçların döviz rezervlerine oranı

yükselmeye başlayınca ve ihracatta rekabet gücü zayıfladığında, izlenen

döviz kuru rejimimi devam ettirmek imkansız hale gelmektedir. Latin

Amerika ülkelerinde 1980’li yılların başlarındaki, daha sonra Asya

ülkelerindeki ve ülkemizdeki krizler, finansal sistemin zayıf olduğu ve

makroekonomik istikrarın olmadığı ülkelerde, finans sektörünün tamamen

serbestleştirilmesinin ülkede krizin daha da ağırlaştırdığını göstermektedir.

Yaşanılan krizlerde makroekonomik istikrarın oldukça önemli

olduğu sonucuna ulaşılmıştır. Bütçe ve cari işlem açıkları, yüksek

enflasyon ve aşırı değerlenmiş ulusal para ve benzeri makroekonomik

dengesizlikler, izlenen istikrar programını başarısızlığa sürüklemekte ve

belirsizliği artırarak krize yol açabilmektedir. Finansal işlemlere konulan

sınırlamaların kaldırılmasını öngören, genelde IMF destekli politikaların

1980’lerde Latin Amerika ülkelerinde, 1994-1995 yıllarında Meksika’da,

1990’lı yılların sonunda Güney Doğu Asya’da ve son olarak Türkiye’de

yaşanan krizlerde oynadığı rol incelenmiştir. İncelenen ülkelerin ortak bir

özelliği de hepsinin döviz kurunu çıpaya bağlamasıdır. Son olarak

Türkiye’de Şubat 2001 tarihinde meydana gelen kriz, bir kez daha dışa

açık bir ekonomide döviz kuru çıpasına dayanan para programlarının,

makroekonomik dengesizliklerin olduğu, denetim ve gözetim

mekanizmalarının etkili olarak işlemediği, kırılgan bir yapıya sahip

bankacılık sisteminin bulunduğu durumda kolaylıkla döviz ve /veya

finansal krize yol açabileceğini göstermiştir.

Finansal kriz dönemlerinde merkez bankaları uyguladıkları para

politikası araçlarıyla krizden en az hasarla çıkmanın yollarını ararlar. Bu

amaçla para arzını artırır ve azaltırken, faiz oranı değişikliklerine giderler.

Faiz oranı ayarlamalarının temel amacı krizin reel kesime sıçramasını

önlemektir. Faiz oranının piyasa koşullarına bırakılması da mümkündür.

Bir ekonomide para arzının para talebinden daha fazla artması o

ekonominin hak ettiğinden daha düşük bir faiz seviyesinde dengeye

gelmesi ile sonuçlanır. Fiyatlardaki artış enflasyonu tetikler, enflasyondaki

artış faiz oranlarını artırır, kronikleşen enflasyon büyümeyi, buna paralel

istihdamı ve yatırım olanaklarını devamlı bir şekilde olumsuz etkiler. Yani

bir ekonomideki para otoritesi para hedeflemesini ve faiz hedeflemesini

aynı anda yapamaz. Çünkü ekonominin denge faiz düzeyi o ekonomideki

toplam para arzı ve para talebinin kesiştiği noktada oluşur.

Merkez Bankası para hedeflemesi yapıyorsa para arzı sabit

kalacaktır. Para talebindeki bir artışın olması halinde para arzı buna cevap

vermeyeceğinden faiz oranları yükselecektir. Dolayısıyla Merkez

Bankalarının ekonomide belirli bir para arzını sabitleme yönünde

politikalar izlediği durumlarda faiz oranları piyasalar aracılığıyla

kendiliğinden belirlenecektir. Buna karşın eğer Merkez Bankası faiz

hedeflemesi yapıyorsa bu durumda para talebindeki bir artışta, hedeflenen

faiz oranında kalabilmek için para arzı artacaktır. Bu durumda da Merkez

Bankasının para arzı üzerindeki kontrol gücü zayıflamaktadır. Çünkü para

arzı hedef faiz oranını yakalayabilmek için para talebine bağlı değişecektir.

Yukarıda bahsettiğimiz gibi bir ekonomideki para otoritesi para

hedeflemesini ve faiz hedeflemesini aynı anda yapamaz. 2008 Global

finans krizinde de merkez bankaları faiz oranını kendileri ilan ederek

piyasadaki likidite ayarlamalarını yapmaya çalışmışlardır.

Amerika’da kredilerin geri ödenmesinde başlayan aksamalarla

ortaya çıkan ve likidite sorunun baş gösterdiği global kriz ilk olarak Avrupa

ve Asya ülkelerini derinden etkilemiştir. Krizle mücadele etmek için başta

FED olmak üzere bir çok gelişmiş ülke Merkez Bankası faiz oranlarında

aşamalı bir indirime gitmişlerdir. Kriz süresince önemli finans

kuruluşlarının likidite sıkıntısıyla iflas eşiğine gelmiş ya devletlerin

açıkladığı kurtarma paketleriyle ayakta kalmışlar ya da

devletleştirilmişlerdir. FED faiz oranlarını en son %0.25 olarak ilan etmiş

ve bu sıfır faiz uygulamasına geçildiğinin göstergesi sayılmıştır. Kriz

döneminde İngiltere Merkez Bankası yüzde 5 olan faiz oranını yüzde 4,5`e

ve İsveç Merkez Bankası(Riksbank) da yüzde 4,75`e, Çin Merkez Bankası

ise faiz oranını 0,27 baz puan düşürerek, yüzde 6,93`e, Danimarka

Merkez Bankası ise para birimi kronu desteklemek için faiz oranını yüzde

0,4 artırarak yüzde 5`e, Kanada Merkez Bankası faiz oranını yüzde 0.5

azaltarak yüzde 2.5'e çekmiştir. Görüleceği gibi merkez bankaları

piyasanın ihtiyaç duyduğu likiditeyi faiz oranlarını yer yer artırıp yer yer

azaltarak sağlamaya çalışmışlardır.

TCMB’nin ise 2008 Global Finans krizi süresinde başvurduğu en

önemli para politikası aracı benzer şekilde faiz oranı olmuştur. TCMB kriz

öncesi dönemde ödünç alma faiz oranını %18.4 seviyelerinden % 14.5’e

çekerken, ödünç verme faiz oranını ise %19 seviyelerinden % 15’e

düşürmüştür.

2008 Global Finans Krizi topyekün olarak dünya finans piyasalarını

derinden etkilemiştir. Ülkeler ekonomilerinin kredi bağımlılığı derecesinde

krizden az ya da çok pay almışlardır. Likidite sıkışıklığını aşmak amacıyla

Merkez Bankaları aracılığıyla yapılan/ yapılmakta olan müdahaleler ise

krizin üretim sektörüne yayılmasını önlemek ve ekonomilerin resesyona

girmesini engellemeyi amaçlamıştır. Yapılan müdahalelerin başarısı 2009

yılı içerisinde kendini gösterecektir.

Krizden çıkarılması gereken en önemli sonuç ise; faiz oranlarının

düşüklüğüne güvenerek ekonomik birimlerin yatırım dahil tüm iktisadi

faaliyetlerini borçlanarak gerçekleştirmelerinin iflasla neticelenebilecek

önemli bir finansal hata olduğudur.

KAYNAKÇA

AKGÜÇ Öztin, “Bankacılık Kesimi Kriz Nedeni mi?”, İktisat Dergisi, 2001.

AKMAN Vedat, Modern Dünyadaki En Büyük Ekonomik Kriz, İstanbul, Rota Yayınları, 1998.

AKTAN Coşkun Can, Hüseyin Şen, Ekonomik Kriz Nedenler ve Çözüm Önerileri, Yeni Türkiye Dergisi Ekonomik Kriz Özel Sayısı, Sayı:42, 2001. AREN Sadun, 100 Soruda Para ve Para Politikası, 2. Baskı, Gerçek Yayınevi, İstanbul, 1984. ARI Tayyar, Uluslararası İlişkiler Teorileri, Alfa Yayınları, Bursa, 2001. ATEŞ Koray, Finansal Krizlerden Bankacılık Krizlerine Bir Değerlendirme, Piyasa Dergisi, Sayı: 11, 2004. BAŞTAYMAZ Tahir, “Değişen Dünya Düzeni ve Türkiye”, Diplomatik Eksen, Sayı 5, Bursa, Uluslararası İlişkiler Topluluğu yayınları, 2005. CANBOLAT İbrahim S., Gelişmekte Olan Ülkeler, İstanbul, Alfa-Akademi Yay., Eylül 2004.

COLLINS William, English Dictionary, (P. Hanks, W.T. Maleod, L.Urdang), William Collins and Sons&Co. Ltd., London, İkinci baskı, 1986. COŞKUN M. Necat, “ Gelişmekte Olan Ekonomilerde Bankacılık Krizleri”, Gazi Üniversitesi, İ.İ.B.F. Dergisi, Cilt:3, Sayı:2, Ankara, 2001. ÇALIŞKAN Ömer Veysel, Uluslararası Finansal Krizler, Ekonomik Yaklaşım, Cilt: 14, Sayı: 44-46, Ankara, 2003. DELİCE Güven, “Finansal Krizler: Teorik ve Tarihsel Bir Perspektif”, Erciyes Üniversitesi, İ.İ.B.F. Dergisi, Sayı:20, 2003. EDWARDS S., Does The Current Account Matter?, National Bureau of Economic Research working Papers, no: 8275, 2001. KARSAK Ertuğrul, “Meksika’da Yaşanan Ekonomik Gelişmeler ve Diğer Gelişmekte Olan Ekonomilere Etkileri”, Banka ve Ekonomik Yorumlar Dergisi, Sayı: 32, 1995.

KAZGAN Gülten, Tanzimattan 21. yy. ‘a Türkiye Ekonomisi, İstanbul Bilgi Üniversitesi Yayınları, 2002. KAZGAN Gülten, Yeni Ekonomik Düzende Türkiye’nin Yeri, İstanbul: Altın Kitaplar, 1994. KEYDER Çağlar, Türkiye’de Devlet ve Sınıflar, Çev. Sabri TEKAY, 2. Baskı, İstanbul: İletişim Yayınları, 1990. KEYDER Nur, Para Teori Politika Uygulama, 10. Baskı, Ankara, 2005. KİBRİTÇİOĞLU Aykut, Türkiye’de Ekonomik Krizler ve Hükümetler, 1969-2001, Yeni Türkiye Dergisi, Yıl: 7 Sayı:41, 2001.

KİBRİTÇİOĞLU Aykut, Türkiye’de Ekonomik Krizler ve Hükümetler, Yeni Türkiye Dergisi Ekonomik Kriz Özel Sayısı, Sayı:42, 2001. KONGAR Emre, Küresel Terör, Remzi Kitabevi, İstanbul 2002. MISHKIN Friedrich, Financial Policies and the Prevention of Financial Crises in Emering Market Countries, NBER Working Paper Series, 8087, January 2001. MISHKIN Fredric S. Mishkin, The Economics of Money, Tools of Monetary Policy, Banking and financial Markets, International Edition, 60. Edition, Addison Wesley World Student Series, Longman, Columbia University. MISHKIN Friedrich S, International Capital, Movements, Financial Volatility and Financial Instability, Working Papers, 6390, Cambridge, 1998. ORAN Baskın, Türk Dış Politikası Kurtuluş Savaşından Bugüne Olgular, Belgeler, Yorumlar, Cilt I:1919-1980, İstanbul: İletişim Yayınları, 2003. ÖLMEZOĞULLARI Nalan, Dünya Ekonomisi, Bursa, Ezgi Kitabevi, 2003. ÖZER Mustafa, Finansal Krizler, Piyasa Başarısızlıkları ve Finansal İstikrarı Sağlamaya Yönelik Politikalar, Anadolu Üniversitesi Yayınları, No: 1096, Eskişehir,1999. PARASIZ İlker, Kriz Ekonomisi, Bursa: Ezgi Kitabevi, 1996

PARASIZ İlker, Makro Ekonomi, 8. Baskı, Bursa: Ezgi Kitabevi, 2003. PARASIZ İlker , Para Banka ve Finansal Piyasalar, 8. Baskı, Bursa: Ezgi Kitabevi, 2005. SACHS Jeffry D., “Alternative Approches to Financial Crises in Emering Markets”, Capital Flows and Financial Crises, Editör: Miles Kahler, Cornell University Pres, Ithaca New York, 1998. SEYİDOĞLU Halil, İktisat Biliminin Temelleri, İstanbul: Güzem Can Yayınları:21, 2006. ŞAHİN Hüseyin, Türkiye Ekonomisi Tarihsel Gelişimi Bugünkü Durumu, Bursa, Ezgi Kitabevi, Genişletimiş 7. Baskı, Mart 2002. SEYİDOĞLU Halil, İktisat Biliminin Temelleri, İstanbul: Güzem Can Yayınları:21, 2006. YAY Turan, Küreselleşme Sürecinde Finansal Krizler ve Finansal Düzenlemeler, İstanbul Ticaret Odası Yayınları, No:47, İstanbul, 2001. YELDAN E., Küreselleşme Sürecinde Türkiye Ekonomisi: Bölüşüm, Birikim ve Büyüme, İletişim Yayınları, 2002. Ders Notları KARABIYIK Lale, Çokuluslu Şirketlerin Finansmanı, Uludağ Üniversitesi İ.İ.B.F. İşletme Bölümü Ders Notları, 2005. KARATEPE Yalçın, Ankara Üniversitesi, S.B.F. Uluslararası Finans Ders Notları, 2008. PARASIZ İlker, Makro Ekonomi Ders Notları, Uludağ Üniversitesi, İ.İ.B.F., Uluslararası İlişkiler Bölümü, Bahar Dönemi, Bursa , 2003. ŞAHİN Hasan, Finansal Ekonomi Ders Notları, Ankara Üniversitesi Finans Yüksek Lisans Programı, 2008. Online Kaynaklar İMAMOĞLU Mustafa, Türkiye Ekonomisi ve Özal’lı Yıllar, http://www.genbilim.com/content/view/2866/39/, 03.03.2007.

KRUGMAN Paul, “Currency Crises”, ( 18.12.2005) http://web.mit.edu/krugman/www/crises.htm/krugmanhomepage. MISHKIN Friedrich, Lessons From The Asian Crisis, 1996, NBER Working Papaers, 1-2, http://www.nber.org./papaers/w7102 ( 10.10. 2005) 1980 Sonrası Ekonomik Politikalar ve Dış Ticaret Politikası, http://www.foreigntrade.gov.tr/Ekonomi/75yilbk/1980so.htm, 03.03.2007. www.econturk.com.tr (11.11.2008) www.ecoyatırım.com.tr.( 15.08.2008) www.evds.tcmb.gov.tr www.gedikyatirim.com.tr (10.05.2008) www.ntvmsnbc.com.tr, (21.01.2009) www.tcmb.gov.tr. http://tuikrapor.tuik.gov.tr/reports/rwservlet?fiyatdb2&report=tufe_genel_2003.RDF&desformat=html&p_baz=2003&p_yil1=2008&p_yil2=2005&p_ay12=12&yer1=999 ( 15.01.2009)