polÍtica monetÁria e operacionalidade dos recolhimentos compulsÓrios na economia brasileira de...

UNIVERSIDADE ESTADUAL DE MARINGÁ

HENRIQUE RAFAEL BARBOZA COSTA TANAKA

POLÍTICA MONETÁRIA E OPERACIONALIDADE DOS RECOLHIMENTOS

COMPULSÓRIOS NA ECONOMIA BRASILEIRA DE 1999 A 2009

MARINGÁ

2010




Monografia apresentada ao Departamento de Economia da Universidade Estadual de Maringá, como pré-requisito para a obtenção de título de bacharel em Ciências Econômicas, sob orientação da Profª. Ma. Elaine Cristina de Piza.

Orientadora: Profª. Ma. Elaine Cristina de Piza

Coordenadora da Disciplina: Profª Dra. Maria de Fátima Garcia

MARINGÁ

2010




Monografia apresentada ao Departamento de Economia da Universidade Estadual de Maringá, como pré-requisito para a obtenção de título de bacharel em Ciências Econômicas, sob orientação da Profª. Ma. Elaine Cristina de Piza.

Aprovado em: 09/12/2010

BANCA EXAMINADORA

_______________________________________________ Profª. Ma. Elaine Cristina de Piza

_______________________________________________ Profª. Ma. Carlandia Brito Santos Fernandes

_______________________________________________ Prof. Dr. José Luiz Parré

MARINGÁ

2010

AGRADECIMENTOS

Agradeço primeiramente ao meu Deus, pelo dom da vida e por me dar forças nos

momentos difíceis desta caminhada, e estendo esses agradecimentos aos meus irmãos na fé,

que oraram e acreditaram em mim.

À minha família pelos valores a mim passados e pela estrutura de harmonia que

compartilhamos.

Agradeço à Universidade Estadual de Maringá, e em especial ao Departamento

de Economia e seus professores, pela estrutura e tempo dedicados a compartilhar o

conhecimento comigo. Agradeço grandemente à minha orientadora, Professora Elaine

Cristina de Piza, pela paciência e dedicação no processo de elaboração desse trabalho.

Aos meus colegas de curso, e amigos que obtive na UEM.

Por fim, agradeço especialmente à minha esposa, Grazielle, que esteve ao meu

lado desde o início, me incentivando, me ajudando, orando, e principalmente não me

deixando desistir quando os maus momentos sobrevieram; por compreender, durante esses

longos anos, minhas ausências, finais de semana e noites afora estudando.

RESUMO

Este trabalho visa examinar como os depósitos compulsórios vêm se comportando no Brasil, no período de 1999 a 2009. Serão analisadas as razões que levaram a autoridade monetária a utilizar esse instrumento em suas políticas, bem como os efeitos desse instrumento na economia brasileira, suas funções, aspectos macroeconômicos, entre eles a preferência pela liquidez, expectativas dos agentes e multiplicador bancário. Iniciaremos resgatando os diferentes pensamentos das principais escolas macroeconômicas. O instrumento de recolhimento compulsório será detalhado para entendermos suas funções. O caso brasileiro será verificado desde 1999, analisando como este instrumento vem sendo utilizado no combate à inflação, o impacto sobre o crédito e spread, e a utilização desse instrumento frente à crise de 2008. Por fim a conclusão, no qual se pode verificar que o instrumento é amplamente utilizado no Brasil e possui relativa importância na condução de política monetária, diferente da tendência mundial.

Palavras Chave: Recolhimentos compulsórios, Política monetária, Spread.

LISTA DE ILUSTRAÇÕES

Quadro 1 Período de cálculo e movimentação do compulsório brasileiro..............................51

Gráfico 1 Evolução das alíquotas do recolhimento compulsório sobre recursos à vista.........52

Gráfico 2 Evolução das alíquotas do recolhimento compulsório sobre recursos à prazo.........53

Tabela 1 Evolução das alíquotas do recolhimento compulsório sobre poupança.....................53

Tabela 2 Evolução das alíquotas do recolhimento compulsório sobre depósitos e garantias

realizadas...................................................................................................................................54

Gráfico 3 Spread bancário no Brasil e no mundo (% a.a.).......................................................55

Tabela 3 Decomposição do spread bancário - Proporção (%)..................................................56

Tabela 4 Países selecionados – Crédito doméstico ao setor privado (%PIB)...........................60

Gráfico 4 Relação crédito/PIB no Brasil – Total sistema financeiro 1999 a 2009...................61

Gráfico 5 Alíquotas compulsórias sobre depósitos à vista – Países selecionados....................65

Anexo 1 Evolução das alíquotas de recolhimento compulsório...............................................73

Anexo 2 Grupos de Bancos Para Recolhimento Compulsório.................................................74

Anexo 3 Medidas adotadas para conter a crise de 2008...........................................................76

SUMÁRIO

INTRODUÇÃO.........................................................................................................................8

1 OBJETIVOS E OPERACIONALIDADE DA POLÍTICA

MONETÁRIA.........................................................................................................................10

1.1 INTRODUÇÃO............................................................................................................10

1.2 O PAPEL DA POLÍTICA MONETÁRIA: AS DIFERENTES VERTENTES

TEÓRICAS...............................................................................................................................11

1.2.1 A escola keynesiana e pós-keynesiana..........................................................................12

1.2.2 A escola monetarista.....................................................................................................16

1.2.3 A escola novo-clássica..................................................................................................18

1.2.4 A escola novo-keynesiana.............................................................................................21

1.3 REGIMES MONETÁRIOS E OBJETIVOS DO BANCO CENTRAL.......................23

1.3.1 O regime de metas cambiais........................................................................................24

1.3.2 O regime de metas monetárias.....................................................................................26

1.3.3 O regime de metas inflacionárias.................................................................................27

1.3.4 Metas de política monetária.........................................................................................29

1.4 INSTRUMENTOS DE POLÍTICA MONETÁRIA....................................................30

1.5 MECANISMOS DE TRANSMISSÃO DA POLÍTICA MONETÁRIA....................33

1.5.1 O canal da taxa de juros...............................................................................................34

1.5.2 O canal do crédito........................................................................................................34

1.5.3 O canal da taxa de câmbio...........................................................................................36

1.6 CONSIDERAÇOES FINAIS......................................................................................36

2 RECOLHIMENTOS COMPULSÓRIOS: PRINCIPAIS CARACTERÍSTICAS

E FUNÇÕES MACROECONÔMICAS...............................................................................38

2.1 INTRODUÇÃO...........................................................................................................38

2.2 RECOLHIMENTOS COMPULSÓRIOS E SUAS FUNÇÕES..................................40

2.2.1 Controle monetário.......................................................................................................41

2.2.2 Controle do crédito......................................................................................................42

2.2.3 Assegurar a liquidez.....................................................................................................43

2.2.4 Financiar o governo.....................................................................................................44

2.2.5 Estabilizador da Demanda por reservas Bancárias......................................................45

2.3 DEPÓSITOS COMPULSÓRIOS DEFASADOS E CONTEMPORÂNEOS.............46

2.4 EXPERIÊNCIA INTERNACIONAL..........................................................................47

2.5 CONSIDERAÇÕES FINAIS.......................................................................................48

3 OPERACIONALIDADE DA POLÍTICA MONETÁRIA NO BRASIL: O USO

DOS RECOLHIMENTOS COMPULSÓRIOS: 1999 A 2009............................................49

3.1 INTRODUÇÃO...........................................................................................................49

3.2 A ESTRUTURA DOS RECOLHIMENTOS COMPULSÓRIOS NO BRASIL.........50

3.3 COMPULSÓRIOS E O SPREAD.................................................................................54

3.4 COMPULSÓRIOS E O CRÉDITO...............................................................................57

3.5 BRASIL: A CRISE DE 2008 E OS COMPULSÓRIOS..............................................61

3.6 CONSIDERAÇÕES FINAIS........................................................................................65

4 CONCLUSÕES...........................................................................................................67

5 REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS......................................................................69

ANEXOS..................................................................................................................................73

INTRODUÇÃO

A economia monetária é apenas mais um dentre os vários campos de estudos

econômicos, porém é um dos mais polêmicos e divergentes, especialmente no Brasil. Essa

divergência nasce de um ponto, onde se aceita a moeda como neutra (clássicos e novo-

clássicos) ou não neutra (keynesianos e pós keynesianos); diante disso, existem várias teorias

a respeito de política monetária.

No Brasil, que passou cerca de trinta anos lutando contra a inflação, a política

monetária ganhou grande importância, e os grandes debates surgem em torno da condução

dessas políticas. No país existe o Conselho de Política Monetária (Copom), que traça as

diretrizes e metas, e o Banco Central, encarregado da operacionalização das políticas. A partir

de 1999, o Brasil aderiu ao Regime de Metas de Inflação (RMI), utilizado pela primeira vez

na Nova Zelândia em 1990. O país via ameaçada sua estabilidade de preços, alcançada após a

implementação do Plano Real em 1994, e diante disso uma nova estratégia se mostrava

necessária, o RMI tem sido eficaz desde então.

Para alcançar a estabilidade de preços, o Banco Central lança mão de seus principais

instrumentos de política monetária. Entre eles, utiliza o recolhimento compulsório para atingir

a oferta de moeda disponível ao sistema econômico e conseqüentemente seu objetivo.

Destaca-se que os recolhimentos compulsórios têm perdido importância como instrumento de

política monetária na maioria dos países. No Brasil, porém, esse instrumento é amplamente

utilizado pela autoridade monetária, em conjunto com as políticas de juros, tornando esse

instrumento em uma eficaz ferramenta de controle da inflação, objetivo final do RMI

brasileiro. Estes fatos demonstram a necessidade de estudos para entender porque o Brasil

torna-se uma exceção à tendência mundial.

O objetivo deste trabalho é avaliar a operacionalidade da política monetária através do

instrumento dos recolhimentos compulsórios, bem como sua estrutura. Para atingir o objetivo

estabelecido, inicialmente foi feita uma revisão da fundamentação teórica, analisando as

principais escolas macroeconômicas e a visão de cada uma delas em relação à condução da

política monetária. Após o embasamento teórico, foram analisados trabalhos que testaram a

eficácia deste instrumento, bem como seu comportamento histórico no período de 1999 a

2009. Além disso, foram utilizados dados que puderam melhorar a compreensão da utilização

desse instrumento.

8

O trabalho está dividido em quatro capítulos. O primeiro capítulo será dedicado à

fundamentação teórica, observando as principais escolas no campo da economia monetária, os

instrumentos à disposição do Banco Central e como a política monetária transmite seus efeitos

sobre a economia. No segundo capítulo será aprofundado o tema dos depósitos compulsórios

de modo geral, com destaque para as funções atribuídas a esse instrumento e as experiências

internacionais. No terceiro capítulo, analisar-se-ão novamente os recolhimentos compulsórios,

mas com foco no caso brasileiro. O quarto capítulo apresenta a conclusão final.

9

10

1 OBJETIVOS E OPERACIONALIDADE DA POLÍTICA MONETÁRIA

1.1 INTRODUÇÃO

Há uma grande divergência em relação à economia monetária. O núcleo dessa

divergência diz respeito à capacidade da política monetária em afetar ou não variáveis reais na

economia. A esse aspecto há várias teorias, as quais aceitam a moeda como neutra (clássicos e

novo-clássicos) ou que afirmam que a moeda é não-neutra no sentido de contribuir para o

crescimento econômico (keynesianos e pós-keynesianos).

Uma grande vertente de economistas é adepta à intervenção governamental na

economia, pois acreditam que as políticas monetárias podem alterar variáveis reais da

economia. Os economistas favoráveis às políticas monetárias fazem parte do grupo que crêem

que a moeda não é neutra, ou seja, alterações em sua oferta e/ou preço (taxa de juros) podem

retirar a economia de um estado que o governo ou sociedade não consideram como ótimo, por

exemplo, um momento de depressão, inflação, ou desemprego, entre outros.

Diferentes dessa linha de pensamento, de que as intervenções da autoridade monetária

via políticas monetárias são eficazes, estão aqueles que não acreditam neste “poder” da

moeda, e defendem que o banco central deve apenas possuir o monopólio da emissão de

moeda e manter a economia estável, através de transparência e credibilidade.

Como existem adeptos a essa ou aquela visão, existe este debate de como conduzir a

política monetária da melhor maneira possível, o que se pode esperar é que, independente da

linha de pensamento a ser seguida, não será possível agradar a todos.

Um dos principais debates existentes ocorre entre keynesianos e monetaristas. Porém,

mesmo divergente quanto à eficácia das políticas monetárias, essas duas escolas crêem na

não-neutralidade da moeda, pelo menos no curto prazo, dando lugar às políticas monetárias

(CARVALHO, 2005).

Uma linha mais radical, os novo-clássicos, acreditam que qualquer intervenção de

cunho monetarista não surtirá efeito, pois os agentes se tornam “vacinados” e não mais seriam

surpreendidos pela autoridade monetária.

Este capítulo inicial pretende mostrar a condução da política monetária e as escolas

econômicas já citadas. A partir do referencial teórico pode-se visualizar melhor e

11

compreender como essa política é conduzida no Brasil, neste caso, a partir da implementação

do Regime de Metas de Inflação (RMI), em 1999.

Para tanto, o capítulo está estruturado da seguinte forma: na primeira seção uma breve

introdução; na segunda seção apresenta-se o papel das políticas monetárias para as diferentes

escolas de pensamento; na terceira seção, apresentam-se os regimes monetários; na quarta

seção, apresentam-se os instrumentos de política monetária; na quinta seção, apresentam-se os

mecanismos de transmissão de política monetária. Por fim, apresentam-se as considerações

finais do capítulo.

1.2 O PAPEL DA POLÍTICA MONETÁRIA: AS DIFERENTES VERTENTES TEÓRICAS

Como já foi observado, na teoria econômica existem visões bem distintas a respeito do

papel da política monetária. A escola keynesiana defende a idéia de uma política monetária

ativa, que deve intervir na economia quando necessário, promovendo uma política

expansionista, sobretudo quando se convive com o desemprego involuntário, pois para

Keynes a moeda não é neutra e pode promover mudanças na economia. A percepção do poder

da moeda na economia aflora em um momento de divisor de águas na economia mundial. Até

a crise de 1929 o pensamento dominante clássico não admitia desequilíbrios, pois os preços

livres auto-regulariam todos os mercados, inclusive o mercado de trabalho. Surge aí uma nova

teoria que admitia o desequilíbrio e que a moeda poderia solucionar grande parte destes

problemas.

A escola monetarista, por sua vez, acredita que toda sociedade tem que conviver com

certo grau de desemprego, o chamado desemprego natural, onde a política monetária não tem

grande efeito, devido à neutralidade da moeda no longo prazo, e que medidas expansionistas

levariam apenas a uma elevação na taxa de inflação.

Por fim, os novo-clássicos, que consideram que a moeda é neutra até mesmo no curto

prazo, pois segundo eles, os agentes aprendem com os erros, evitando assim erros

sistemáticos e antecipando-se às ações da autoridade monetária. Há uma vertente entre os

novo-clássicos menos radical, que acreditam que apenas uma surpresa monetária poderia no

curto prazo, promover algum efeito na economia, que logo seria desfeito. Segue uma análise

das escolas mencionadas.

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1.2.1 A escola Keynesiana e Pós Keynesiana

Para Keynes a moeda não era neutra, dando assim importante papel à política

monetária. Partindo do pressuposto de não neutralidade da moeda, a política monetária pode

traçar novos rumos para economia, acelerando-a ou freando-a quando preciso.

Keynes mostra a moeda como um ativo da economia, deixando de ser, segundo os

“clássicos”, um mero instrumento de troca entre os agentes. Em sua visão, além do papel de

meio de troca na circulação industrial, a moeda na circulação financeira por sua vez tinha

também o papel de acumular riqueza. Para entender melhor é preciso compreender a teoria

keynesiana da “preferência pela liquidez”, através do qual o autor introduz a idéia de que os

agentes da economia podem manter dinheiro sob a forma de riqueza, ao invés de consumir ou

investir. Tudo gira em torno das incertezas psicológicas dos agentes em relação ao futuro,

sendo que essas incertezas não possuem nenhuma base probabilística, mas meramente

psicológicas.

Os agentes ao reterem moeda deixam de investir, ou pior, segundo Keynes, deixam de

consumir. Ao deixar de consumir, a demanda efetiva da economia se retrai, causando o

desemprego involuntário, proposição inexistente para os clássicos. O desemprego

involuntário é na verdade um dos pontos de partida do rompimento de Keynes com a teoria

denominada “clássica”. Na Teoria Geral, Keynes mostra que é impossível alcançar o

equilíbrio em pleno emprego e renda em uma economia onde os salários nominais são rígidos

(OREIRO, 2004). Ou melhor, ao contrário do que os economistas clássicos diziam, o

equilíbrio com pleno emprego seria apenas uma situação especial e não a regra.

Para Keynes cada agente divide sua renda entre consumo e poupança, este deve

determinar a parcela da renda que será utilizada em consumo, ou seja, sua propensão a

consumir, e então deve considerar como manter sua riqueza, se sob forma de dinheiro

(liquidez), que não rende juros, ou títulos que rendem juros.

E porque alguém manteria sua riqueza sob a forma de moeda, que não rende juros

algum, embora poupe tanto quanto quem aplica, e não em títulos? Segundo Keynes (1996),

havia três motivos pelos quais os agentes demandavam liquidez: a) motivo transação; b)

motivo precaução e, c) motivo especulação. O primeiro motivo existe para atender as

necessidades do dia a dia dos agentes, nos quais o dinheiro se torna útil, como pequenas

compras do nosso cotidiano. O segundo motivo tem um pouco haver com segurança, no qual

as pessoas costumam guardar certa quantia de dinheiro para uma urgência ou emergência. O

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terceiro motivo tem haver com expectativas e incertezas futuras das taxas de juros. Cada

agente tem uma avaliação subjetiva do que considera uma taxa de juros normal para a

economia, o que serve de base para tomadas de decisões. Se o agente considera que a taxa de

juros deverá subir no futuro, ele preferirá reter moeda ao comprar títulos; o inverso, se o

agente considera que os juros cairão, ele tenderá a comprar títulos.

Considerando a demanda por moeda para fins de transação e precaução estáveis, ou

seja, dentro de uma média considerada normal, o que determinará a oscilação na demanda por

moeda, dentro de uma economia organizada, é a demanda para fins especulativos.

Como a moeda não é neutra, o volume de moeda direcionado para especulação pode

levar a economia a uma redução de sua demanda efetiva¹, pois esse volume de recursos pode

ser aplicado ou mantido sob a forma de dinheiro, não aumentando, necessariamente, o

investimento, levando a economia a uma recessão.

De acordo com Keynes (1996), o aumento do investimento produtivo só ocorrerá

quando as expectativas de retorno, a eficiência marginal do capital (Emgk)² for superior à da

taxa de juros. Caso a expectativa seja de aumento da taxa de juros, mantida a Emgk constante,

os investimentos em produção tendem a cair, ou seja, o investimento em produção concorre

com o investimento especulativo. O problema é que o investimento especulativo não gera

multiplicação da renda e aumento de emprego. Dessa forma, Keynes (1996) introduz a moeda

como fator de grande importância na economia, e não apenas uma mera coadjuvante como

diziam os clássicos:

Introduzimos, assim, a moeda em nosso nexo causal e podemos ter uma primeira idéia do modo como as variações na quantidade de moeda intervêm no sistema econômico. Contudo, se nos vemos tentados a considerar a moeda como a bebida que estimula a atividade do sistema, não nos esqueçamos que podem surgir muitos percalços entre a taça e os lábios. Embora seja de esperar que, coeteris paribus, um aumento na quantidade de moeda reduza a taxa de juros, isto não ocorrerá se a preferência do público pela liquidez aumentar mais que a quantidade de moeda; e, conquanto se possa esperar que, coeteris paribus, uma baixa na taxa de juros estimule o fluxo de investimento, isto não acontecerá se a escala da eficiência marginal do capital cair mais rapidamente que a taxa de juros; quando, enfim, se possa esperar que, coeteris paribus, um aumento do fluxo de investimento faça aumentar o emprego, isso não se produzirá se a propensão a consumir estiver em declínio (KEYNES, 1996, p. 178).

________________________

¹ A demanda efetiva é simplesmente a renda agregada (ou produto) que os empresários esperam receber, incluídas as rendas que fazem passar às mãos dos outros fatores de produção,por meio do volume de emprego corrente que resolvem conceder (KEYNES, 1996, p. 85). ² Keynes introduz a idéia de eficiência marginal do capital, Emgk, no capitulo 11 de sua teoria geral, em suas palavras: Mais precisamente, defino a eficiência marginal do capital como sendo a taxa de desconto que tornaria o valor presente do fluxo de anuidades das rendas esperadas desse capital, durante toda a sua existência, exatamente igual ao seu preço de oferta. Isto nos dá as eficiências marginais dos diferentes tipos de bens de capital (KEYNES, 1996, p. 149).

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Keynes (1996) diz que tudo o mais mantido constante, um aumento na quantidade de

moeda na economia causará um aquecimento econômico, mas o próprio autor deixa um alerta

em relação ao “poder” da moeda. Para Keynes (1996), cada agente agirá de acordo com suas

expectativas, pois os agentes podem reter moeda por vários motivos e, além disso, se pelo

lado dos empresários a Emgk cair juntamente com o aumento de moeda, ou se pelo lado dos

trabalhadores a propensão a consumir estiver em queda, uma expansão monetária não levará

ao efeito esperado.

A proposta keynesiana, de necessidade de intervenção governamental na economia,

vigorou dominante no meio acadêmico e político até a década de 60, quando começou a sofrer

ataques de economistas monetaristas e, posteriormente, dos novos-clássicos, cujas teorias

serão apresentadas adiante.

A fim de rebater as críticas feitas ao keynesianismo, por monetaristas e novos-

clássicos, um grupo de economistas denominados pós keynesianos surgiu, a partir dos anos

1970. Esse grupo de economistas pretendia mostrar, através dos originais de Keynes, que o

mercado não se auto-regularia e que uma economia é incapaz, se deixada simplesmente ao

jogo de força do mercado, de alcançar o pleno emprego (OREIRO e PAULA, 2003).

A transferência de moeda do circuito financeiro para o industrial é, para Keynes e pós-

keynesianos, a melhor maneira de se aumentar o produto final da economia, pois além do

lucro, o emprego irá fazer multiplicar ainda mais o investimento inicial, desde é claro, que a

propensão marginal a consumir seja positiva.

Outro aspecto a ser lembrado é a composição da carteira dos bancos. Os bancos são os

principais agentes em uma economia monetária, sendo os maiores emprestadores, os maiores

compradores de títulos do governo, ou seja, são os bancos que financiam tanto governo,

quanto empresas e pessoas.

Assim como Keynes, os economistas pós keynesianos admitem que o simples

aumento de moeda na economia pode não produzir os efeitos expansionistas na mesma

proporção por haver também, alem dos problemas de ordem psicológicas já mencionadas,

barreiras técnicas entre aquele que empresta e o tomador do empréstimo, principalmente em

empréstimos bancários. Os custos administrativos, o risco de calote, a seleção adversa e o

risco moral³, entre outros, encarecem o crédito, deixando um “vale” entre o emprestador e o

tomador de empréstimo.

Nem sempre uma queda na taxa de juros da economia resultará em uma queda no

valor dos empréstimos, pois a taxa de juro nem sempre segue a lei de oferta e demanda.

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Os agentes emprestadores podem racionar crédito devido a dois tipos de risco: a) O

risco moral e b) A seleção adversa, pelas quais, ao elevar a taxa de juros, eles estariam

“filtrando” os tomadores de empréstimos (CARVALHO et al., 2006).

Os agentes podem estabelecer uma taxa de juros relativamente baixa e simplesmente

recusar-se a emprestar a agentes que considerem de alto risco, ou podem dificultar as regras,

ou em casos extremos, simplesmente abrem mão de conceder empréstimos.

Keynes e pós-keynesianos conhecem o poder da moeda na economia. Tanto o

multiplicador monetário4 quanto a preferência pela liquidez são fatores que devem ser

observados, pois um tem efeito multiplicador, já o outro é ambíguo, pois deriva de condições

psicológicas dos agentes. A preferência pela liquidez dos bancos é essencial para entendermos

os rumos da política monetária, pois pode por em xeque toda a política.

Aumentos na taxa de juros básica da economia não afetam os juros cobrados pelos

bancos, mas afetam o montante ofertado de crédito, ou seja, os juros cobrados nos

empréstimos bancários estão mais ligados às posições defensivas dos bancos do que ao lucro

que a instituição almeja auferir (OREIRO, 2004).

Sob a luz da teoria keynesiana, verificamos que as políticas monetárias podem não

surtir o efeito esperado caso o crédito possua impedimentos de fluir. Esses impedimentos

podem ser a maior rigidez nas regras para oferta de crédito; preferência pela liquidez dos

bancos; custos maiores, entre outros.

Na próxima seção verificar-se-a a escola monetarista.

³ São conceitos microeconômicos de falhas de mercado. Risco moral: Quando uma parte apresenta ações que não são observadas e que podem afetar a probabilidade ou a magnitude de um risco associado. Seleção adversa: Devido a informações assimétricas, os agentes não possuem as mesmas informações, levando os agentes a não distinguirem, por exemplo, entre bons e maus pagadores (PINDYCK e RUBINFELD, 2006). 4 Multiplicador monetário, ou multiplicador bancário, é a razão entre meio de pagamentos/base monetária. O Banco Central é o único que pode criar moeda, conhecido como a base monetária. A maioria dos agentes guarda seu dinheiro em bancos, e os depósitos à vista são apenas moeda escritural. Como a probabilidade de todos sacarem ao mesmo tempo é muito baixa, os bancos trabalham com esse dinheiro, emprestando a terceiros, multiplicando os meios de pagamento da economia. Por exemplo, se o k for 1,54, para cada 1 real emitido pelo BCB existirá 1,54 em meios de pagamento (CARVALHO, et al., 2006).

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1.2.2 A Escola Monetarista

Milton Friedman, o principal nome da escola monetarista, estudou alternativamente os

motivos da demanda por moeda, analisando-a como um ativo qualquer. Para Friedman, a

moeda é um ativo como outro qualquer, sujeito a teoria de escolha do portfólio, e a partir

dessa preposição ele avalia que a demanda por moeda é uma função da riqueza do indivíduo e

dos retornos esperados sobre os ativos em relação ao retorno que se espera da moeda. Mais

precisamente, sendo a moeda um ativo, cuja demanda está diretamente ligada à riqueza do

indivíduo, pode-se afirmar que, a demanda por moeda é diretamente proporcional à renda

permanente (MISHKIN, 2000).

O conceito de renda permanente, introduzido por Friedman, diz respeito a uma média

geral da renda do individuo, o que elimina as flutuações de momentos de crise ou

superaquecimento econômico. Friedman, ao analisar o consumo frente ao fluxo de renda dos

indivíduos, a dividiu em renda transitória e permanente. Para Friedman, o consumo era função

entre a renda permanente e a taxa de juros, mostrando assim, que o consumo possuía certa

estabilidade, na qual a renda permanente é estável (SOUZA, 2003).

Friedman concluiu que a demanda por moeda é insensível a taxa de juros,

diferentemente de Keynes. Além disso, como a demanda por moeda é uma função de

variáveis estáveis (renda permanente), as alterações na quantidade de moeda terão efeitos

previsíveis. Em seu artigo de 1956, Friedman afirma que a demanda por moeda é função

inversa da taxa de retorno de ativos e da taxa esperada de inflação (CARVALHO, et al.,

2006). Ficam claras algumas diferenças em relação à escola keynesiana, principalmente em

relação ao papel da taxa de juros na demanda por moeda, a qual tem um papel singelo para os

monetaristas por considerarem a elasticidade-juro da moeda muito pequena.

Em 1968 Friedman lançou um artigo sobre o papel da política monetária (The Role of

Monetaty Policy) na qual ele mostra sua visão de como deve ser conduzida a política

monetária e o real poder da moeda. O autor baseia suas idéias em três premissas: a) taxa

natural de desemprego; para ele, toda economia deve conviver com uma taxa de desemprego

considerada normal, ou seja, a taxa que engloba os desempregos voluntários e friccional. Esta

é na verdade o ponto de partida da teoria da política monetária de Friedman. Tal taxa, porém,

não é imutável, pois mudanças tecnológicas, preferências e mudanças institucionais podem

alterar seu nível. B) expectativas adaptativas; essa talvez tenha sido a maior inovação em sua

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teoria, onde ele introduz a idéia de que os agentes se adaptam e reagem com base no histórico

da economia, ou seja, aumentos na quantidade ofertada de moeda, por exemplo, levarão a um

aquecimento econômico e aumento do emprego, porém, como o aumento é apenas nominal e

não real, quando o efeito dessa ilusão monetária acabar, os trabalhadores perceberão que o

incentivo extra para voltar ao mercado de trabalho não existe mais, de modo que estes

preferirão voltar ao desemprego; e c) A curva de Phillips; esta curva mostra que a autoridade

monetária deve optar entre inflação e desemprego, visto que uma e outra são variáveis

inversamente proporcionais. A curva de Phillips versão Friedmaniana, indica que quanto

maior for a frustração das expectativas em relação aos preços, maior será a diferença entre a

taxa natural de desemprego e a taxa corrente, pois ao passar a ilusão monetária, ou seja, ao

notar que erraram e corrigirem suas expectativas de preços, os trabalhadores preferirão voltar

ao desemprego e desse modo, o desemprego voltará ao nível natural e os preços acelerarão

(CARVALHO, et al., 2006).

Para que o desemprego permaneça em um nível abaixo do considerado natural, seria

necessário que os trabalhadores fossem iludidos continuamente, o que causaria uma espiral

inflacionária. Apenas desta maneira seria possível manter a taxa de desemprego em níveis

relativamente mais baixos, os quais se têm históricos de grandes desastres econômicos

devidos às inflações aceleradas. Com isso Friedman vê a política monetária apenas como uma

terapia de choque, pois é eficaz no curto prazo a um alto custo, e devido a isso ele vê

restrições quanto ao seu uso (CARVALHO, et al., 2006).

Outra restrição é em relação à defasagem na condução das políticas, tanto interna, ou

seja, o tempo que a autoridade demora em detectar o problema e agir; quanto externa, que é o

tempo entre a ação tomada e os resultados. Friedman diz que “tarde demais e em demasia

tem sido a prática geral” (1968 apud CARVALHO et al., 2006, p.118). Friedman viu que as

autoridades agiam pensando apenas no momento, não atentando que suas medidas surtiriam

efeitos muito tempo depois, quando a economia já poderia estar tomando rumos diferentes ao

da época da implementação de tais medidas. Alternativamente ao ativismo monetário,

Friedman receitava que as autoridades monetárias deveriam anunciar publicamente que

praticariam uma expansão monetária controlada e linear, em torno de 3% a 5% ao ano, isso

deixaria o mercado mais estável e livre de incertezas quanto à expansão monetária. Esse

deveria ser o papel principal das autoridades monetárias, manter os preços estáveis


Existe, porém, um dilema enfrentado pelas autoridades monetárias em relação ao

controle da inflação, a temida taxa de sacrifício. Taxa de sacrifício corresponde ao tempo que

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deverá durar a política monetária contracionista, que gera desemprego, para que se alcance a

estabilidade de preços. Essa taxa de sacrifício depende do tipo de tratamento adotado, se um

tratamento de choque, a inflação será reduzida em poucos anos, porém ao custo de um

elevado índice de desemprego acima do nível natural. Se for um tratamento gradualista, o

resultado é um desemprego menor, porém se conviverá com muito mais tempo de inflação, ou

seja, tudo dependerá de como a autoridade monetária estará disposta a enfrentar o problema.

Da autoridade monetária, ao se comprometer a manter um curso firme da política

monetária, pode-se esperar que a economia encontre a estabilidade, e é isso que se espera da

autoridade, não é muito da política monetária, mas é o que de melhor se pode fazer, segundo

Friedman (1968).

1.2.3 A Escola Novo-clássica

Após um grande período de debates acirrados entre economistas keynesianos e

monetaristas, surge no final da década de 1970 uma nova corrente de economistas que estava

disposta a mostrar uma nova visão sobre as políticas econômicas. Essa nova corrente é a dos

economistas novo-clássicos, que se voltaram parcialmente contra Friedman e radicalmente

contra as idéias keynesianas e mostraram-se ainda mais incrédulos do que os monetaristas em

relação ao poder da política monetária (CARVALHO, et al., 2006).

Este novo grupo de economistas, liderados por Robert Lucas, Thomas Sargent e Neil

Wallace, surgiu em um momento em que o mundo vivia uma situação não prevista por

nenhuma escola econômica anterior: a estagflação, ou seja, elevadas taxas de desemprego,

acompanhadas de elevadas taxas de inflação, na qual a credibilidade dos economistas estavam

abaladas por não preverem tal situação. Estes economistas desenvolveram uma visão baseada

em muitos postulados monetários friedmanianos, porém com um diferencial que se torna

essencial, as expectativas. Além disso, consideravam que não havia rigidez de preços e

salários. As expectativas para essa nova escola não são apenas baseadas em informações

passadas, o backward-looking, mas são, na verdade, expectativas racionais, ou forward-

looking (BLANCHARD, 2007).

As expectativas racionais dos novo-clássicos diferem-se do termo expectativas

adaptativas de Friedman. As expectativas racionais indicam que cada agente agirá em seu

próprio interesse, fazendo o melhor uso das informações que possui para realizar o

19

julgamento de cenários. Neste sentido, além de olhar para o passado, os agentes olharão para

o futuro, baseando suas expectativas nas informações que possuem e no que a política

monetária corrente está produzindo (HOWELLS e BAIN, 2001).

Diante das expectativas racionais, políticas monetárias não têm efeito algum sobre as

variáveis reais da economia. Por exemplo, se os formuladores de preço acreditam que haverá

um aumento da inflação no futuro, via aumento do estoque de moeda, eles antecipam no

presente o aumento de preços, de modo que uma expectativa de inflação futura gera inflação

no presente. As decisões de políticas monetárias expansionistas tomadas não surtirão efeitos

reais na economia, deixando o nível de desemprego no mesmo lugar, a diferença agora é que

esta economia encontra-se em um processo inflacionário. Esta é a essência das expectativas

racionais, que os agentes antecipam suas reações, anulando as políticas monetárias. Ou seja, a

moeda é neutra, e apenas no curto prazo as políticas surtem efeitos, quando os indivíduos são

surpreendidos por políticas inesperadas (CARVALHO, et al., 2006).

A não-neutralidade da moeda, proposta por Keynes, indica que a moeda tem poder de

afetar as variáveis reais da economia, diferentemente dos clássicos. Os economistas novo-

classicos também admitem que a moeda não seja neutra, porém para eles, isso ocorre somente

no curto prazo, diante de políticas não antecipadas pelos indivíduos (OREIRO, 2003).

Assim como monetaristas, a teoria novo-clássica parte da premissa de que existe na

economia, uma taxa natural de desemprego. Segundo monetaristas, se a taxa de desemprego

corrente coincidir com essa taxa natural, a economia encontra-se em equilíbrio. Porém, para

os novo-clássicos, a economia sempre estará em equilíbrio, seja qual for a taxa corrente de

desemprego, pois, segundo esta escola, as famílias sempre estarão maximizando o seu bem

estar, agindo então de maneira racional, ou seja, antecipando cenários futuros, para garantir

seus objetivos.

Como já observado, as medidas adotadas pela autoridade monetária somente terão

efeito se os agentes da economia forem surpreendidos, e esse efeito será apenas no curto

prazo. Porém, dentro dessa mesma escola surgiu um grupo ainda mais radical, introduzindo a

idéia de super neutralidade da moeda, teoria conhecida como ciclos reais. Segundo esse grupo

de economistas encabeçados por Charles Plosser, o poder de medidas monetárias desaparece,

mesmo a curto prazo, pois as decisões tomadas pelos governantes tendem a ser conhecidos

por todos, fazendo com que não haja mais a surpresa monetária (CARVALHO, et al., 2006).

Após a introdução da idéia das expectativas racionais, a teoria novo-clássica mostra

que não é possível que autoridade monetária possua o controle supremo sobre a economia

como se pensava. Ao invés disso, essa nova teoria diz que a transparência e a credibilidade da

20

conduta de política econômica é que vão realmente surtir algum efeito. Isso passa por algumas

novidades introduzidas, entre elas a idéia de um banco central independente.

A idéia é que quanto mais independente for o banco central de um país, maior

credibilidade e autonomia essa instituição terá. Estudos realizados por Cukierman levaram a

conclusão de que quanto maior a independência de um banco central, menor era a taxa de

inflação registrada. O autor usou como critérios de avaliação o grau de rotatividade de seus

dirigentes; o seu estatuto e um questionário sobre os objetivos do banco central. A tese de

independência do banco central (IBC) resume que este deve ter autonomia para seguir uma

única meta: a estabilidade de preços. Perseguir a estabilidade de preços pode trazer

conseqüências nada agradáveis, como o desemprego. Logo uma intervenção política pode

ocorrer no banco central. Daí surge a necessidade de independência, pois tais medidas seriam

tomadas independente de seus custos políticos ou sociais. A busca de uma meta inflacionária,

sugerida pela escola novo-clássica, centra os esforços da autoridade monetária neste objetivo

(CUKIERMAN, 19925 apud CARVALHO et al., 2006).

A independência do banco central repousa sobre os pilares da credibilidade-reputação-

delegação. A credibilidade está relacionada às interferências externas que a autoridade

monetária pode sofrer. Se por motivos externos, a forma de condução da política monetária

for alterada, a credibilidade nas políticas monetárias pode ruir. Sem consistência na condução

das políticas, a autoridade monetária certamente terá sua reputação abalada perante os agentes

privados Deste modo, o termo reputação deve ser compreendido como o grau de confiança

dos agentes perante aqueles que fazem as políticas (SICSÚ, 1996).

Outro aspecto é a delegação. Segundo a tese do IBC, o governo deve delegar a

condução da política monetária a um agente que mantenha a reputação da instituição e que

passe credibilidade sobre as regras das políticas monetárias e finalmente possa sustentar uma

inflação controlada e reduza a variabilidade do produto Se a política monetária for delegada a

um agente que possua uma aversão à inflação maior do que a sociedade, é provável que os

custos sociais em termos de perda de produto para o controle de preços sejam maiores do que

a sociedade estaria disposta aceitar (SICSÚ, 1996).

Outra conclusão novo-clássica tem sido a forma de conduta da política econômica. A

ferramenta controle ótimo refere-se em estabelecer um patamar de índices desejáveis para a

economia via medidas econômicas. Esta deveria dar lugar a teoria dos jogos entre autoridade

monetária e demais agentes econômicos, pois quando distúrbios econômicos surgem, os

5 CUKIERMAN, A., WEBB, S. & NEYAPTI, B. Measuring the independence of central banks and its effects on policy outcomes. World Bank Economic Review, v. 6, p. 353-398, September 1992.

21

agentes apostam em reações do governo, e do outro lado, o governo sabe que se espera dele

alguma atitude, de modo que desapontar a maioria pode gerar efeitos divergentes do que o

banco central espera (BLANCHARD, 2007).

Em suma, a escola novo-clássica também admite que a moeda possa ter efeitos apenas

no curto prazo, e que no longo prazo essas medidas serão ineficazes e até maléficas. Neste

sentido, as políticas monetárias não têm efeito real sobre a economia e o banco central deve

ser independente e possuir apenas um objetivo: o controle inflacionário, enquadrando-se neste

caso o regime de metas de inflação.

Para a escola novo-clássica, existe na economia um viés inflacionário, que é expresso

por políticas monetárias inconsistentes com a posição de equilíbrio à pleno emprego. Além do

viés inflacionário, acreditam também que as medidas de política monetária são apenas

temporárias, de modo que as tentativas de redução do desemprego ou das taxas de juros, por

exemplo, serão nulas no longo prazo, retornando a economia ao seu estado original onde

vigora a taxa natural de desemprego (SICSÚ, 1996).

1.2.4 A Escola Novo-keynesiana

O ponto crucial no debate entre novos-keynesianos e novos-clássicos centra-se na

rigidez ou não de preços e salários. A escola novo-keynesiana surge tentando resgatar os

princípios keynesianos, embasando-os com fundamentos microeconômicos através de duas

idéias principais: a) de que é possível chegar ao equilíbrio com desemprego involuntário e b)

que as políticas de demanda agregada surtem efeitos sobre o produto. Dessa forma, essa

escola abre novamente a discussão sobre a viabilidade das políticas monetárias


Partindo da visão de que se vive em economias com concorrência monopolista ou

oligopolista, o livre mercado deixa de ser verdade, sendo possível haver equilíbrio com um

nível de desemprego superior ao natural. Os novos-keynesianos baseiam-se em alguns

modelos teóricos para explicar como a existência de imperfeições na economia, sobretudo no

ajuste de preços e salários, possibilitando a existência de equilíbrio com desemprego

involuntário.

Um desses modelos é conhecido como “salários de eficiência”. Os economistas novo-

keynesianos acreditam que as empresas estariam dispostas a racionar a demanda de trabalho,

22

pagando um salário superior a média, para que assim, a empresa fique somente com os

melhores profissionais; reduza seu custo de treinamento, dado a baixa rotatividade e abandono

de emprego; e assim, as empresas obteriam ganhos de produtividade e redução de custos. O

salário de eficiência se torna importante em nossa análise porque mostra claramente que o

mercado de trabalho não é regulado, na prática, como um mercado comum, onde apenas

forças de oferta e demanda atua. Neste sentido, estabelecer o equilíbrio no mercado de

trabalho apenas via salários, como dizem os economistas de linha clássica, é impossível, pois

os economistas keynesianos consideram os salários nominais rígidos, no qual os trabalhadores

geralmente resistem a reduções (FROYEN, 1999).

Outra vertente, dentro da escola novo-keynesiana, baseia-se nas imperfeições de

crédito como argumento para não acreditar em concorrência perfeita, como a teoria clássica

prevê. Acreditava-se que o mercado estaria disposto a emprestar a qualquer um que estivesse

disposto a pagar os juros estipulados, mas a realidade mostra que isso não acontece. Os

bancos, notoriamente, se recusam a emprestar quando não lhes convém, e isso pode interferir

e muito em uma política monetária (BLANCHARD, 2007). Por exemplo, se o banco central

deseja expandir a base monetária no intuito de aumentar os meios de pagamentos na

economia e os bancos retêm estes recursos “extras”, os planos do governo se frustram.

Outra abordagem é da rigidez de preços, ou custo do menu. Keynes argumentava que

salários nominais eram rígidos para baixo, mas seus sucessores foram além, e introduziram a

idéia de preços rígidos. O elemento essencial dessa abordagem é de que, mais uma vez, não

há concorrência perfeita. A concorrência monopolista e oligopolista afeta consideravelmente

os preços do mercado. Uma empresa nestas condições não tem o estímulo, ou a obrigação via

concorrência, de baixar seus preços quando a demanda cai ou seus custos de reduzem, ou seja,

a regulação de mercado via preço é engessada em determinados mercados. Além disso, as

empresas, ainda que se sintam motivadas de alguma maneira a baixar ou subir seus preços,

existe o custo do menu, o custo de trocar encartes, folhetos, entre outros. Além disso, existe o

risco moral da empresa subir seus preços quando necessário, mas não agir da mesma forma,

baixando, quando for o caso (FROYEN, 1999).

Em mercados oligopolistas, os concorrentes não temem os clientes, mas sim os rivais.

Uma redução de preços pode levar a uma guerra de preços, declinando o lucro do setor, além

de represálias de concorrentes (FROYEN, 1999).

Se tudo isto for levado em conta pelas empresas haverá rigidez de preços, levando

assim a acreditarmos que uma queda na demanda agregada resultará em declínio do produto e

23

emprego. Notadamente nem todos os mercados possuem rigidez de preços. Um exemplo claro

é o mercado de comoditties.

Em suma, a teoria novo-keynesiana acredita que, devido à rigidez de preços e salários,

as políticas monetárias podem ter efeitos na economia, estimulando a demanda agregada, que

afetará o produto e emprego.

Na próxima seção será abordado os regimes monetários e os objetivos do Banco

Central.

1.3 REGIMES MONETÁRIOS E OBJETIVOS DO BANCO CENTRAL

Diante do que foi visto até agora, pude-se observar que não há um consenso entre as

escolas econômicas de como deve ser conduzida a política monetária. A eficácia das políticas

monetárias pode ser colocada em xeque dependendo da base teórica de quem a analisa, pois

para keynesianos e pós-keynesianos o banco central pode sim intervir na economia e essas

intervenções podem surtir o efeito esperado, já para monetaristas e novos-clássicos essa

eficiência é duvidosa, pelo menos a longo prazo (LIBÂNIO, 2004).

De acordo com o posicionamento de cada escola, os objetivos de cada banco central

podem ser distintos. De fato, os bancos centrais de cada país estabelecem em seus estatutos

qual deve ser o seu objetivo. Na maioria deles está estabelecido que alcançar a estabilidade de

preços é seu principal objetivo; e em muitos deles, como o caso brasileiro, este é o único

objetivo. Porém, sabe-se que isso não ocorre na prática e muitos deles também se preocupam

com desemprego e crescimento do PIB, entre outros (SICSÚ, 2002).

O Banco Central Europeu (BCE), por exemplo, estabelece que a manutenção da

estabilidade de preços é o principal objetivo da política monetária pela qual é o responsável.

Somente se não for prejudicar a estabilidade de preços é que o Eurosistema irá apoiar as

políticas econômicas gerais de modo a atingir os demais objetivos da União Européia, tais

como alto nível de emprego e um crescimento sustentável e não-inflacionário. Em linha com

o pensamento monetarista e novo-clássico, o Tratado da União Européia deixa claro que

garantir a estabilidade de preços é a contribuição mais importante que a política monetária

pode fornecer de modo a alcançar um desenvolvimento econômico favorável e um alto nível

de emprego (BANCO CENTRAL EUROPEU, 2010).

24

No caso brasileiro, por exemplo, o Banco Central do Brasil (BCB) traz como objetivo

principal a manutenção e estabilidade de preços. Mas é claro que o governo não abre mão de

políticas de pleno emprego, porém na prática, as coordenações de políticas não são bem

executadas no Brasil, porque políticas antiinflacionárias, geralmente, vão contra as políticas

de pleno emprego (SICSÚ, 2002).

Já no caso americano, o Federal Reserve System (FED), além de prezar pela

estabilidade de preços, busca também o pleno emprego. Não é sua tarefa esperar que a

inflação suba para então tomar atitudes, isso se torna fácil, mas ao mesmo tempo em que

combate a inflação, visa sustentar o crescimento, o que é bem mais difícil (SICSÚ, 2002).

Em economia monetária existe um debate antigo entre duas formas de condução de

política monetária: discrição e regras. O discricionarismo, ou ativismo monetário, consiste em

conduzir a economia utilizando-se dos instrumentos disponíveis, sem o compromisso por

parte da autoridade monetária de atingir qualquer objetivo. Desta forma o banco central é livre

para agir conforme a necessidade do momento. Contrariando o ativismo monetário, outra

forma de condução afirma que a economia deve ser conduzida sob uma regra, na qual o banco

central deve usar os instrumentos que dispõe para atingir objetivos pré-estabelecidos.

Usualmente são estabelecidos regimes monetários, entre os principais, o cambial, monetário e

de metas de inflação (MODENESI, 2005).

Em suma, o objetivo final da política monetária é estabelecer um nível de satisfação

maior para seu país, através do aumento da renda; diminuição do desemprego; controle da

inflação entre outros; independentemente da visão econômica de seus gestores, sejam eles

seguidores das escolas keynesiana, monetarista ou clássica.

Conseguir equacionar tantas variáveis é o grande dilema das nações desde que as

sociedades passaram a acumular riquezas. Os sub-tópicos a seguir mostram os regimes

monetários sob os quais as nações podem se organizar.

1.3.1 O Regime de Metas Cambiais

O regime de metas cambiais consiste em um regime bastante antigo e muito utilizado,

e sua importância para a condução da política monetária é relevante, pois a taxa de câmbio e o

regime cambial influenciam na entrada e saída de capitais do país, afetando sua taxa de juros.

25

Neste regime monetário, estabelece-se um uma taxa de câmbio como meta, que deve

ser perseguida. Deste modo a política monetária estará pautada no comprometimento em

manter a economia ancorada no câmbio. Ao ancorar a economia em metas cambiais, o banco

central desempenha duas funções essenciais para a manutenção da estabilidade dos preços:

estabelece uma coordenação das expectativas de inflação e baliza a formação de preços pelos

agentes econômicos, sem as quais, as expectativas em relação à inflação seriam instáveis

(MODENESI, 2005).

Este regime surgiu com o padrão ouro, que vigorou de 1870 até a Primeira Guerra

Mundial, no qual um país estabelecia o ouro como sua moeda ou fixava uma taxa de

conversão de sua moeda em ouro, o que levava a uma taxa de câmbio nominal fixa entre os

países (MENDONÇA, 2002).

O regime cambial pode ser fixo ou flutuante. No caso de um regime cambial fixo, a

autoridade monetária fixa a taxa de câmbio, e todas as transações de compra e venda de

moeda estrangeira são feitas a partir dessa taxa fixada previamente. Neste caso, o banco

central expande ou contrai a base monetária comprando ou vendendo divisas, o que pode não

ser uma operação viável a longo prazo, pois exige grande esforço e disciplina por parte do

banco central, uma vez que é preciso um monitoramento diário da base monetária, pois

qualquer erro de cálculo em relação a contração ou expansão da base monetária por parte do

governo pode causar distúrbios na economia. Os defensores deste regime argumentam que a

disciplina imposta ao banco central é o grande benefício que o câmbio fixo pode trazer, pois

impede que o banco central financie o governo através da emissão de moeda e o impede de

controlar a taxa de juros, pois se trata de uma política passiva. Se o banco central diminuir a

taxa de juros, por exemplo, o capital estrangeiro será atraído, isso levará ao banco central a

comprar divisas para impedir a queda da taxa de câmbio (BARBOSA, 1996).

No regime flutuante, a taxa de câmbio flutua a cada momento, obedecendo às regras

de mercado, e o governo em tese não interfere em seu preço. E quando precisa intervir é em

momentos pontuais, o que pressupõe um modelo mais fácil de conduzir a economia

(BARBOSA, 1996).

No regime de câmbio flutuante, a taxa de câmbio sempre estará oscilando para corrigir

distúrbios. Se por exemplo estiver ocorrendo um déficit na balança de pagamentos, ocorrerá

uma desvalorização da moeda doméstica, deixando as exportações mais baratas e as

importações mais caras, restaurando o equilíbrio. Se o contrário estiver ocorrendo, um

superávit na balança de pagamentos, ocorrerá uma valorização da moeda doméstica,

26

encarecendo exportações e barateando as importações, o resultado será novamente o

equilíbrio (MODENESI, 2005).

As desvantagens do sistema de câmbio fixo consistem da perda da autonomia na

condução da política monetária; o banco central perde a função de emprestador de última

instância; a possibilidade de transmissão de choques externos para a economia local; aumento

de vulnerabilidade a ataques especulativos. Como vantagem pode-se citar que a inflação

interna fica subordinada à externa (MODENESI, 2005).

1.3.2 O Regime de Metas Monetárias

Para várias nações um regime de metas cambiais não é uma opção viável, pois para

esses países não existem moedas que possam servir de âncora nominal, a exemplo, o Japão e

Estados Unidos, as duas maiores economias mundiais. Para esses países o regime de metas

monetárias é mais eficaz (MENDONÇA, 2002).

O regime de metas monetárias consiste no estabelecimento de uma meta de expansão

para a base monetária, ou meio de pagamentos, que seja equivalente ao crescimento do PIB.

Essa estratégia de condução de política monetária esta baseada na crença de que a estabilidade

de preços somente pode ser alcançada se o estoque de moeda evoluir na mesma proporção do

PIB, nem a mais, nem a menos. Os defensores deste regime acreditam que a inflação é um

processo meramente monetário (MODENESI, 2005).

Para que o regime de metas monetárias funcione adequadamente, quatro requisitos são

necessários: a) as informações que um agregado monetário transmite precisa ser de confiança,

ou seja, não basta escolher um agregado, mas precisa ser um agregado de consistência, que

reflita a realidade da economia do país; b) os anúncios de metas devem ser capazes de guiar as

expectativas do público quanto à inflação, isso quer dizer que se a população não der crédito

às palavras de seu governo, pouca eficácia ele terá em combater a inflação; c) a criação de um

mecanismo que puna os desvios das metas estabelecidas, esse é um ponto importante, pois

sem um mecanismo que possa punir aqueles que se desviem das metas originais, poderia

haver discrepância da teoria com a prática; e d) taxa de câmbio flexível e ausência de

dominância fiscal; a taxa de câmbio flutuante deve existir, pois o governo não conseguiria

controlar, além dos agregados monetários, o câmbio; a ausência da dominância fiscal é

27

necessária para não anular os efeitos da política monetária (MISHKIN & SAVASTANO,

2000).

A partir da adoção do regime de metas monetárias, acredita-se que o banco central

torne-se mais comprometido no combate à inflação. Para isso, o banco central deve possuir

credibilidade junto aos agentes da economia, de forma que ao selecionar um agregado

monetário e anunciar uma meta, o público compara o nível atual com a meta anunciada,

formando expectativas inflacionárias. No futuro, o publico irá comparar se as expectativas

foram atendidas ou não. Se as expectativas são atendidas, o banco central gozará de

credibilidade para continuar conduzindo a economia e a inflação se consolidará em um

patamar desejável pelas autoridades (MENDONÇA, 2002).

Os pontos fortes deste regime monetário são a transparência que a política monetária

ganha, pois pode ser monitorada e avaliada; outra vantagem é que a base monetária é

controlada diretamente pelo banco central. Os pontos fracos deste regime consistem em supor

que há uma estabilidade entre estoque monetário e nível de preços. Além disso, o banco

central possui grau de controle limitado sobre agregados monetários mais amplos do que a

base monetária (MODENESI, 2005).

1.3.3 O Regime de Metas Inflacionárias

O regime de metas de inflação surgiu na Nova Zelândia, em 1990. De lá pra cá, vários

países o adotaram.

O que caracteriza esse regime é a crença que existe na economia um viés inflacionário.

Seja por parte dos empresários, querendo uma política de juros mais flexíveis, seja por parte

dos políticos, querendo números de crescimento acima do natural. Acredita-se que a

economia tem em sua essência uma tendência à inflação, pois ao agirem dessa maneira, os

agentes antecipam as tendências, dando a economia uma tendência inflacionária (SICSÚ,

2002).

A adoção deste regime monetário está embasada na teoria novo-clássica, e pode ser

considerado um desdobramento da tese de independência do banco central, o qual deve

possuir a função única de perseguir a estabilidade de preços. Em oposição ao regime de metas

de inflação, estão os economistas pós-keynesianos, que acreditam que a busca pela

estabilidade de preços não deva ser de competência exclusiva da política monetária, mas sim

28

um esforço conjunto das políticas monetária, fiscal, comercial, entre outras (MODENESI,

2005).

A operacionalização do regime de metas de inflação, teoricamente, está associada à

independência do banco central; não uma independência em relação ao governo, mas

independência para poder utilizar os instrumentos com o intuito de alcançar seu objetivo

principal, mesmo que isso possa ir contra aos objetivos do governo. O regime consiste em: i)

anunciar uma meta de inflação de médio prazo; ii) no compromisso institucional de manter a

estabilidade de preços como meta de longo prazo, em detrimento aos demais objetivos; iii)

reduzida importância das metas intermediárias; iv) maior transparência na condução da

política monetária; e v) na independência de instrumentos do banco central (MODENESI,

2005).

A proposta que este regime oferece é a de tornar pública uma taxa de inflação a ser

alcançada pela autoridade monetária e os instrumentos que serão utilizados para alcançá-lo.

Ao adotar esse regime, os agentes econômicos passam a ter uma referência, e podem formar

suas expectativas. Conforme o banco central passa a ter maior credibilidade e independência

(ao menos de instrumentos), o regime passa a ser mais efetivo, e a condução da política

monetária torna-se mais fácil, no qual o banco central possa atingir a inflação-meta

(FEDERAÇÃO DAS INDÚSTIRAS DO ESTADO DE SÃO PAULO, 2005).

Os defensores deste regime acreditam que a política monetária não é um instrumento

capaz de estimular o investimento, reduzir o desemprego e apoiar o crescimento. Ações de

política monetária têm efeitos passageiros em relação aos estímulos de crescimento e efeitos

permanentes em relação à inflação, por isso se opõe ao seu uso. Deste modo, a política

monetária sob este regime deve somente buscar a estabilidade de preços, o qual considera ser

a única política monetária que o banco central é capaz de conduzir a longo prazo (SICSÚ,

2002).

Este regime monetário possibilita maior flexibilidade na condução da política

monetária, pois considera a informação disponível sobre o estado da economia. Além disso,

esse regime dá à política monetária uma transparência maior, pois possibilita o

monitoramento e avaliação de suas ações (MODENESI, 2005).

Os pontos negativos deste regime são o baixo grau de previsibilidade da inflação, pois

trata-se de uma variável a qual o banco central não tem o controle direto, diferente dos

regimes monetários e cambiais. Outra dificuldade encontrada é a definição de qual meta deve

ser seguida; outra dificuldade é em relação à flexibilidade cambial exigida neste modelo, o

que pode causar crises financeiras (MODENESI, 2005).

29

1.3.4 Metas de Política Monetária

Assumindo-se que a política monetária tenha efeitos sobre as variáveis reais da

economia, ainda que no curto prazo, deve-se ressaltar que esses efeitos não são instantâneos e

nem sempre produzem o efeito esperado. Além disso como visto, a estabilidade de preços, em

muitos países, é o principal objetivo a ser alcançado pela autoridade monetária. Contudo, o

banco central não tem controle direto sobre o nível de preços (TORRES, 1999) e,

adicionalmente, dentro de um período de tempo o banco central não sabe os efeitos de suas

ações. Para amenizar esse delay, a autoridade monetária estabelece metas intermediárias, que

servem de sinalizadores do rumo da economia. Tradicionalmente são duas as metas

intermediárias mais utilizadas: a) a taxa de juros de longo prazo; e b) agregados monetários.

Essas metas intermediárias serão monitoradas pelo banco central no intuito de verificar os

rumos que a economia está tomando (CARVALHO et al., 2006).

O banco central ao intervir nas duas metas mostradas acima, tenta impactar na

demanda de crédito; no custo do dinheiro; na disponibilidade de crédito; fazendo com que

estas variáveis sigam dentro dos limites previamente estabelecido como aceitáveis. As metas

intermediárias dão à autoridade monetária parâmetros do grau de intensidade de suas ações,

bem como o lapso temporal da ação (CARVALHO et al., 2006).

Para atingir as metas intermediárias, os bancos centrais utilizam as metas operacionais.

Essas metas são o resultado das políticas monetárias, tendo forte ligação com as metas

intermediárias e instrumentos de política monetária. Assim como as metas intermediárias, são

duas as metas operacionais: a) taxa de juros de curto prazo; e b) controle das reservas

bancárias6 agregadas. Espera-se que mudanças nas metas operacionais afetem as metas

intermediárias e garantam o cumprimento da meta ou objetivo final da política monetária.

Devido a essa relação, mudanças na condução da política são bastante estudadas,

principalmente no Brasil, onde possuímos notoriamente um banco central extremamente

conservador (CARVALHO, et al., 2006).

A autoridade monetária não consegue controlar ao mesmo tempo taxas de juros

básicas e nível de reservas bancárias. Ao escolher uma das variáveis, o banco central perde o

6 Reserva bancária é a conta de depósito em espécie que todos os bancos mantêm no banco central. Essa conta tem basicamente duas finalidades: registrar e receber os recolhimentos compulsórios estabelecidos pelo banco central e efetuar a liquidação da compensação dos pagamentos e recebimentos entre os bancos. Neste sentido, os depósitos compulsórios têm importante papel no multiplicador bancário, pois os bancos centrais podem racionar a quantidade de recursos líquidos a disposição dos bancos (TORRES, 1999).

30

controle sobre a outra ou tem que a deixar livre para que seu objetivo seja alcançado


Na verdade, há uma dificuldade em controlar o nível de reservas bancárias, o que

torna a taxa de juros de curto prazo a principal variável operacional da política monetária.

A idéia é que ao utilizar seus instrumentos o banco central conseguiria afetar as

reservas bancárias, afetando dessa forma a oferta de moeda da economia e, finalmente, o nível

de preços e a atividade econômica. Contudo, Torres (1999) explica que o banco central não

possui controle sobre as reservas:

(...) o banco central não possui controle direto sobre as reservas bancárias. Ele não

pode adicionar reservas ao sistema ao menos que os bancos e o público as desejem.

A implicação disso é que o centro de decisão quanto ao comportamento das

principais contas ativas do balanço do banco central está fora da alçada deste

(TORRES, 1999, p. 25).

Para operacionalizar a política monetária, o banco central se utiliza dos instrumentos

de política monetária tradicionais, que são os recolhimentos compulsórios; as operações de

mercado aberto e os redescontos. Estes instrumentos afetam diretamente as variáveis

operacionais, finalizando por atingir as metas intermediárias. A próxima seção mostra estes

três instrumentos.

1.4 INSTRUMENTOS DE POLÍTICA MONETÁRIA

Para conseguir atingir as metas estabelecidas, o banco central necessita de

instrumentos para conduzir a economia. Estes instrumentos existem para controle de variáveis

econômicas. Os bancos centrais possuem o controle direto sobre algumas variáveis, outras

não. De modo geral, os instrumentos de política monetária são as variáveis que o banco

central controla diretamente. Através de alterações em variáveis sob seu controle, o banco

central tenta modificar as outras variáveis, ainda que indiretamente. Uma das variáveis sob

controle da autoridade monetária é a emissão de papel moeda, visto que o banco central

possui o monopólio dessa operação. Por exemplo, se a autoridade monetária achar que o

crédito, deva ser alvo de intervenção, o banco central pode aumentar ou diminuir a base

monetária, e pode fazer isso de várias maneiras, através dos instrumentos ou simplesmente

emitindo moeda. Existem diferentes instrumentos, porém os mais utilizados são os

31

recolhimentos compulsórios; as operações de redesconto e as operações de mercado aberto

(BARBOSA, 1996).

Nesta seção, verificar-se-á como o banco central utiliza cada um destes três tipos

principais de instrumento.

A) Redesconto

As operações de redesconto, também conhecidas como assistência financeira de

liquidez, são empréstimos realizados pelo banco central às instituições bancárias com o intuito

de atender necessidades emergenciais e esporádicas de fluxo de caixa e liquidez dos bancos

(LOPES e ROSSETTI, 1983). Esta operação pode ser feita de duas maneiras: a) empréstimos

com garantias, pelos quais o banco central concede crédito contra garantias, cujo limite da

operação é o próprio limite de saque da instituição, baseados em uma média de seu passivo; e

b) redesconto, pelo qual o banco central desconta títulos elegíveis, também previamente

definidos, a uma taxa de juros ajustada anteriormente. Neste caso, os títulos mais usuais são

os títulos da dívida pública.

A concessão de empréstimos pelo banco central tem caráter emergencial, sendo que os

bancos geralmente preferem recorrer a empréstimos entre os próprios bancos, cabendo o

banco central o papel de emprestador de última instância, considerado o banco dos bancos.

Tal “fama” do banco central deve-se ao caráter punitivo das taxas cobradas pelos empréstimos

concedidos, geralmente mais altas que a de mercado (LOPES e ROSSETTI, 1983).

As taxas cobradas pelos redescontos são importante instrumento de sinalização dos

rumos da política econômica, pois à medida que essas taxas variam, os bancos se sentem

estimulados a aumentarem ou diminuírem suas reservas voluntárias. Isso impacta fortemente

a quantidade do crédito oferecido pelos bancos, via multiplicador bancário. Outra importante

função deste instrumento é a de ser uma válvula de escape para as instituições para eventuais

problemas de caixa de curto prazo, em especial ao recolhimento compulsório. Além disso,

esse instrumento serve de âncora para as taxas de juros interbancárias, evitando grandes

oscilações das taxas de juros se elas fossem determinadas somente pelos bancos, pois em

momentos de escassez de reservas, os bancos poderiam abusar aumentando suas taxas, porém

como existe o banco dos bancos, essas taxas seriam equilibradas pela oferta da autoridade

monetária (CARVALHO et al., 2006).

As taxas de juros cobradas através dos redescontos servem como uma espécie de

corredor, estabelecendo o teto e o piso das taxas de juros. Uma importante observação é que

32

essa variação não deve ser muito grande, pois quanto maior for esse corredor, menor a

percepção de sinalização por parte dos bancos em relação á condução do banco central.

O banco central deve ter cuidado na utilização desse instrumento, pois os bancos

podem utilizar de arbitragem, ou seja, tomando recursos do banco central e emprestando a

taxas maiores, auferindo lucro indevido. Diante disso o banco central deve administrar esse

instrumento de forma que fique claro aos bancos que ela é uma espécie de colchão de reservas

contra momentos de desencaixes de fluxo de caixa. O banco central, ao emprestar por

períodos grandes, 90 dias por exemplo, já inicia uma investigação no banco, pois isso pode

indicar que o banco encontra-se em dificuldades, cabendo até uma intervenção por parte da

autoridade monetária (CARVALHO et al., 2006).

B) Operações de Mercado Aberto

As operações de mercado aberto, ou open market, constituem no mais ágil e eficiente

instrumento de política monetária. Esse instrumento é o preferido dos bancos centrais, pois

possui muita agilidade e flexibilidade para ajustar, diariamente a oferta monetária e as taxas

de juros (LOPES e ROSSETTI, 1983).

Este instrumento funciona através da compra e venda diárias de títulos pelo banco

central, afetando assim as taxas de juros e a oferta de moeda da economia. O banco central

atua no mercado ofertando títulos quando quer retirar moeda da economia e/ou elevar a taxa

de juros da economia. Inversamente, quando o banco central quer aumentar a oferta de moeda

na economia, ou diminuir as taxas de juros, ele compra os títulos que ele havia lançado

anteriormente. Essas operações ocorrem diariamente, em horários previamente definidos


A operacionalidade deste instrumento consiste em dois momentos: a) compra de

títulos da dívida pública pelo banco central, neste caso ocorre a expansão dos meios de

pagamento e a redução das taxas de juros; b) venda de títulos da dívida pública pelo banco

central, neste caso ocorre o inverso da situação anterior, a redução dos meios de pagamento e

a expansão das taxas de juros (LOPES e ROSSETTI, 1983).

Para que o instrumento de operações de mercado aberto seja eficaz, é extremamente

necessário que o mercado possua um mercado secundário bastante eficiente, pois de outra

maneira, os novos títulos colocados no mercado não teriam saída. Esse mercado secundário

gera a liquidez necessária para que o ciclo do negócio funcione de maneira dinâmica.

De forma geral, as operações de mercado aberto permitem: a) controlar diariamente o

volume de oferta de moeda; b) manipular as taxas de juros de curto prazo; c) a possibilidade

33

de aplicação de recursos ociosos; d) fornecer liquidez para os títulos públicos (LOPES e

ROSSETTI, 1983).

C) Recolhimentos Compulsórios

Os recolhimentos compulsórios (ou depósitos compulsórios) são recolhimentos

referentes a uma fração pré-determinada de seu passivo, que os bancos necessitam repassar ao

banco central, em espécie ou em títulos elegíveis pelo próprio banco central. Esses depósitos

funcionam como reservas bancárias compulsórias, visto que são obrigadas a cumprir sob a

pena de multa da autoridade monetária. Este fato ajuda a diminuir uma possível quebra entre

os bancos e serve também de uma fonte barata de financiamento ao governo, além de exercer

controle sobre a oferta de moeda e crédito.

Como se trata do objeto deste estudo, a análise dos recolhimentos compulsórios será

aprofundada no capítulo seguinte.

1.5 MECANISMOS DE TRANSMISSÃO DA POLÍTICA MONETÁRIA

Nesta seção serão apresentados os canais por onde as ações de política monetária são

transmitidas. Esse é um tema relativamente novo em economia, somente em 1995, no

simpósio The Monetary Transmission Mechanism7, surge o primeiro grande debate sobre o

tema (FONSECA e VASCONCELOS, 2002).

Os mecanismos de transmissão são importantes em nossa análise, pois são os canais

por onde as políticas econômicas surtem efeitos. Assim, quando o banco central utiliza um de

seus instrumentos de política monetária, os seus efeitos serão percebidos em algum, ou

alguns, dos principais canais de transmissão.

Nos próximos sub-tópicos será apresentada uma breve revisão dos principais canais de

transmissão de política monetária.

7 The Monetary Transmission Mechanism, simpósio realizado em 1995, publicado pelo Journal of Economic Perspectives do mesmo ano. Participaram com artigos neste evento: Bernanke; Gertler; Meltzer; Taylor; Obstefeld; Rogof; e Mishkin.

34

1.5.1 O Canal da taxa de Juros

O canal da taxa de juros é o instrumento mais tradicional e está presente na literatura

econômica desde a Teoria Geral de Keynes, onde foram claramente apontados os efeitos, na

economia, das variações das taxas de juros. Pela teoria econômica, quando as taxas de juros

caem, a eficiência marginal do capital tende a aumentar relativamente à taxa de juros,

ampliando o investimento produtivo na economia, afetando variáveis reais da economia como

emprego e produto. Sob o efeito do multiplicador de gastos, via aumento de demanda, o

estímulo à produção é ainda maior criando assim um círculo virtuoso de crescimento.

Em economias de inflação alta, o canal da taxa de juros perde relevância, pois o

conceito de taxa de juros considerado “normal” fica distorcido, e dificilmente o mercado

chega a um consenso, fazendo com que medidas, via taxa de juros, surtam pouco efeito em

economias inflacionárias. À medida que a inflação passa a ser controlada, como o caso

brasileiro pós Plano Real, o canal da taxa de juros passa a ter grande importância (LOPES,

1997).

O clássico canal da taxa de juros passou a ser visto de maneira mais criteriosa após a

regra de Taylor, que relaciona a taxa de juro, com os desvios da inflação presente em relação

à meta inflacionária; o desvio do produto efetivo em relação ao produto potencial, e à taxa de

juros de equilíbrio.

Através desse canal, portanto, a política monetária, ao afetar a taxa de juros da

economia, consegue influenciar as decisões de gasto e investimento, com efeitos sobre o

produto final.

1.5.2 O Canal do Crédito

Como já visto anteriormente, os instrumentos mais usados na condução de política

monetária trazem em sua essência a redução ou aumento das disponibilidades dos bancos, seja

via recolhimentos compulsórios, seja via operações de mercado aberto ou via redescontos. O

canal do crédito não pode ser analisado separadamente do canal da taxa de juros, pois esse

canal é, na verdade, um complemento do canal da taxa de juros (LOPES, 1997).

35

Este mecanismo de transmissão enfatiza a existência de informações assimétricas no

mercado financeiro. Diferente do canal da taxa de juros, este canal estabelece que os

mercados financeiros não trabalhem de forma perfeita, o que provoca imperfeições na

transmissão das políticas monetárias. Além disso, este canal expõe os problemas existentes no

mercado financeiro (FONSECA e VASCONCELOS, 2002).

Dentro do canal do crédito, este divide-se em canal de empréstimos bancários e o

canal dos balanços. O canal do empréstimo bancário é o canal por onde ocorrem os

empréstimos. Neste sentido, este canal possui grande importância, pois variações na

quantidade de moeda, via instrumentos de política monetária, afetam os depósitos, que

conseqüentemente afetam os empréstimos bancários. Este canal é determinante para as

pequenas empresas, pois elas dependem primordialmente dos empréstimos bancários,

diferentemente das grandes empresas, que podem captar recursos via mercado de capitais, por

exemplo (FONSECA e VASCONCELOS, 2002).

O canal do balanço se origina da presença de informações assimétricas no mercado

financeiro. Neste canal, a política monetária afeta as empresas, da seguinte maneira: Uma

política de diminuição da oferta monetária irá provocar uma queda nas taxas de juros, o que

pode levar a uma queda nos preços das ações das empresas, diminuído seu patrimônio. Essa

diminuição de seu patrimônio pode causar às empresas dificuldades para conseguir crédito,

pois, tanto bancos como o mercado de capitais podem analisar essa queda no patrimônio da

empresa como um fato negativo, e as empresas não conseguirão se alavancar. Isso freará os

investimentos das empresas, certamente reduzindo o produto e o emprego da economia

(FONSECA e VASCONCELOS, 2002).

Em nossa análise principal sobre os efeitos do recolhimento compulsório na economia,

o papel do canal do crédito é essencial, pois os recolhimentos compulsórios irão afetar

diretamente os recursos disponíveis dos bancos, aumentando ou reduzindo a oferta de crédito

na economia, que via o multiplicador bancário expande ou retrai os meios de pagamentos

(LOPES e ROSSETTI, 1983).

36

1.5.3 O Canal da Taxa de Câmbio

Quando existe liberdade na movimentação de capitais, os efeitos sobre o câmbio,

quando se alteram as taxas de juros, são altamente perceptíveis. Por exemplo, se as taxas de

juros (títulos públicos, privados, etc.) sobem aqui no Brasil, capitais estrangeiros se sentirão

estimulados a migrarem para o Brasil em busca de maior rentabilidade. A entrada desses

capitais, em um sistema de cambio flutuante, leva a uma valorização da moeda nacional,

levando a uma diminuição da taxa de câmbio. Essa diminuição do câmbio ajuda a reduzir a

inflação, visto que os importados se tornam mais baratos. O oposto também é verdadeiro, se

as taxas internas se reduzem, os capitais externos tendem a sair em busca de maior

rentabilidade, ou por que simplesmente o juro pago não compensa o risco, alem disso, capitais

nacionais também tendem a sair do país. As exportações também ganham impulso quando a

moeda nacional de desvaloriza (FONSECA e VASCONCELOS 2002).

O canal do câmbio é estritamente ligado ao instrumento de recolhimentos

compulsórios. Desta forma, uma política de elevação (por exemplo) da quantidade de moeda,

neste caso via redução do percentual dos recolhimentos compulsórios, fará com que as taxas

de juros domésticas diminuam, tornando as aplicações em ativos na moeda doméstica menos

atrativas em relação aos ativos em moeda estrangeira. Sendo assim, a busca por ativos em

moeda estrangeira farão com que ocorra uma depreciação na taxa de câmbio, impulsionando

as exportações e restringindo as importações. Esse aumento do saldo em conta corrente, e o

aumento do consumo de bens domésticos, agora mais baratos, gera um efeito multiplicador da

renda e do produto (FONSECA e VASCONCELOS, 2002).

Existem outros canais de transmissão de política monetária, como por exemplo o canal

do valor dos ativos e o canal da riqueza, porém, para o objeto em questão, basta a

apresentação daqueles já citados.

1.6 CONSIDERAÇÕES FINAIS

O presente capítulo apresentou as principais escolas de pensamento econômico.

Seguindo o receituário teórico destas escolas, surgem diversas maneiras e modos de condução

da política monetária.

37

Este primeiro capítulo mostra que existem três linhas principais de pensamento

econômico: Os de vertente keynesiana, monetarista e clássica. O que se têm hoje em termos

de receituário econômico, especificamente em economia monetária, deriva dessas linhas

teóricas, e o que se pode perceber ao longo do capítulo, que cada uma delas foi mais utilizada

em momentos históricos que se faziam necessárias, ou seja, nenhuma delas pode ser

considerada a certa ou a errada, e sim, adequada ou inadequada a cada momento histórico do

país em questão.

Os instrumentos de política monetária seguem as linhas de pensamento econômicos à

qual tem origem. Tendo em vista que entre os instrumentos existem características

intervencionistas diferentes entre si, assim como as escolas, cada instrumento poderá ser

usado com maior ou menos intensidade nos países.

Uma vez aceito que a política monetária não é neutra, pelo menos no curto prazo, a

autoridade monetária deverá estabelecer a forma de operacionalizar essa política. Para atingir

os objetivos preestabelecidos, o banco central se utiliza de instrumentos, nos quais, para o

caso brasileiro, os recolhimentos compulsórios cumprem uma importante função na condução

da política monetária.

No próximo capitulo examinar-se-á especificamente o instrumento de recolhimentos

compulsórios.

38

2 RECOLHIMENTOS COMPULSÓRIOS: PRINCIPAIS CARACTERÍSTICAS E

FUNÇÕES MACROECONÔMICAS

2.1 INTRODUÇÃO

Com o presente capítulo pretende-se aprofundar um pouco mais sobre o instrumento

de política monetária, alvo desse trabalho.

Os recolhimentos compulsórios são um dos instrumentos de política monetária

considerado como clássico. Porém, sua utilização vem caindo em desuso em grande parte das

economias desenvolvidas, sendo até não recomendada sua utilização por alguns economistas

(SILVEIRA, 2008).

A tendência mundial é de se dar cada vez menos importância a este instrumento, por

diminuir a competitividade do setor bancário e por ser considerado de baixa eficácia, devido

às inovações financeiras. A competitividade bancária é abalada porque os compulsórios

funcionam como uma taxação, o que encarece a captação de recursos, diminuindo sua

competitividade. Maiores custos implicam em maior taxa cobrada nos empréstimos

concedidos e menores juros aos depósitos remunerados. Diante disso os depósitos tendem a

migrar para as instituições financeiras não-bancárias, ou até mesmo bancos estrangeiros. Esse

fato leva os bancos a criarem inovações financeiras para “fugir” da incidência dos

compulsórios (TORRES, 1999).

Há, porém, uma preocupação destes países que reduziram ou eliminaram o uso desse

instrumento:

Contudo, a sua eliminação ou diminuição de alíquotas esta associada a elevação na

volatilidade da taxa de juros de curto prazo, preocupando os bancos centrais ao

ponto de criarem dispositivos que estabilizem a demanda por reservas bancárias

(TORRES, 1999, p. 19).

Este instrumento pode ser definido como depósitos obrigatórios que as instituições

bancárias precisam manter junto ao banco central. O volume a ser depositado é definido

previamente pelo mesmo banco central, volume este que incide, geralmente, sobre as

captações via depósitos, e pode ser feito em espécie ou em títulos do governo (TORRES,

1999).

39

Os compulsórios possuem dois momentos distintos em sua operacionalização: a) o

período do cálculo, período em que se apura o valor a ser recolhido; e b) o período de

movimentação, período em que as obrigações apuradas no período de cálculo são

efetivamente cumpridas.

Neste sentido, existem duas formas de se cumprir esta obrigação. Na primeira forma o

banco deve encerrar o dia de movimentação com saldo positivo na conta reservas bancárias,

de valor, pelo menos, igual ao devido, estando sujeito a penalidades do banco central caso o

saldo seja insuficiente.

A segunda forma de cumprir o exigível, baseado na média das posições diárias durante

o período de movimentação, garante maior flexibilidade no gerenciamento do fluxo de caixa

das instituições bancárias, pois permite que os bancos compensem possíveis insuficiências de

saldo na conta reservas bancárias em outra data dentro do prazo (TORRES, 1999).

Teoricamente o uso do recolhimento compulsório existe para controle de agregados

monetários. Porém, atualmente, esse instrumento vai, além disso, sendo usado também para o

fornecimento de liquidez ao sistema bancário; controle de crédito e estabilização da demanda

por reservas bancárias, pois torna mais fácil e estável o gerenciamento de liquidez pelos

bancos (CARVALHO, et al., 2006).

Os depósitos compulsórios podem, também, servir de uma espécie de seguro para as

instituições bancárias, visto que parte do dinheiro que elas poderiam estar emprestando estará

guardada junto ao governo. Isolando a hipótese de uma moratória, esse volume reduz a

probabilidade de uma quebra em momentos de crise.

Os resultados obtidos, quando se utiliza esse instrumento, são verificados no

multiplicador bancário, pois ao expandir as taxas de recolhimento, obtêm-se redução dos

meios de pagamentos, e ao reduzir as taxas de recolhimento obtêm-se o aumento dos meios de

pagamento na economia (LOPES e ROSSETTI, 1983).

Por fim, os depósitos compulsórios também afetam as taxas de juros de curto prazo,

pois através desse instrumento, o banco central pode estabilizar a demanda por reservas

bancárias, de modo que a taxa de juros de curto prazo fique no patamar desejado pela

autoridade monetária (TORRES, 1999).

Sintetizando, quando se usa o instrumento de recolhimento compulsório, a meta

operacional a ser afetada é a taxa de juros de curto prazo; a meta intermediária que sofre

efeito é a taxa de juros de longo prazo; o objetivo final a ser alcançado é o controle da

inflação (CARVALHO, et all., 2006).

40

Este capítulo apresenta as funções, como funciona e a experiência internacional deste

instrumento.

2.2 RECOLHIMENTOS COMPULSÓRIOS E SUAS FUNÇÕES

Como instrumento de política monetária, os recolhimentos compulsórios visam

cumprir uma função econômica. Este instrumento já foi utilizado em larga escala, hoje,

porém, observa-se que internacionalmente os recolhimentos compulsórios vêm perdendo

espaço para outros tipos de instrumentos. Vários países reduziram as alíquotas de

recolhimento, enquanto outros como Canadá e Inglaterra já o eliminaram por completo.

Essa redução generalizada em muitos países é explicada pela crença de que os

mecanismos de transmissão da política monetária ocorrem primeiramente através dos

impactos nas taxas de juros de curto prazo controladas pelo banco central, e apenas

secundariamente através do controle de agregados monetários. Isso porque o controle de um

agregado monetário pode ser considerado muito custoso e de grande ambigüidade, como no

caso alemão, que será estudado adiante (GARCIA, 1995).

Segundo GARCIA (1995), ao estabelecer percentuais de recolhimento sobre os

depósitos à vista (na verdade sobre todo o passivo das instituições bancárias) o governo pode

exercer três tipos de influências: a) Controle do agregado monetário, na qual a autoridade

monetária pode “regular” o montante de moeda em circulação na economia; b) Controle do

crédito. O crédito intermediado pelas instituições financeiras origina-se do seu passivo, ou

seja, um aumento da taxa de recolhimento compulsório fará diminuir a oferta de crédito na

economia, ou ao menos o tornará mais caro, pois os recolhimentos incidem exatamente ai, em

seus passivos, diminuído o montante disponível para os bancos; c) Fonte de financiamento do

governo. Os recolhimentos compulsórios, embora essa função não tenha sido primordial na

sua criação, são na verdade uma espécie um empréstimo barato ao governo. O governo

remunera apenas uma pequena parte desse dinheiro à taxa básica de juros corrente, a maior

parte deste dinheiro não possui remuneração alguma, tornando-se fonte de financiamento para

o governo.

Torres (1999), por sua vez, apresenta cinco funções principais dos recolhimentos

compulsórios: a) efetuar o controle monetário; b) controlar o crédito; c) assegurar liquidez aos

41

bancos; d) servir como fonte de financiamento ao governo; e, e) estabilizar a demanda por

reservas bancárias. Essas cinco funções serão analisadas a seguir.

2.2.1 Controle Monetário

Partindo da racionalidade de controle dos agregados monetários, para que o mesmo

tenha efeito na economia são necessárias duas condições: a primeira é que a oferta de moeda

na economia seja um múltiplo da base monetária; a segunda condição é que o banco central

possua controle sobre a emissão de reservas bancárias (TORRES, 1999).

Neste sentido, é relevante retomar o conceito de multiplicador monetário, que é a

razão meio de pagamentos/base monetária. A oferta de moeda é um múltiplo (multiplicador

monetário) da base monetária. Sendo assim:

M= mB; m = 1/1-d(1-e)

No qual M: meios de pagamento; B: base monetária; m: multiplicador monetário; d:

depósitos à vista em relação ao total de meio de pagamentos; e: reservas bancárias em relação

ao total de depósitos à vista (TORRES, 1999; CARVALHO, et al., 2006).

Os agregados monetários são divididos em quatro categorias e em cada país o banco

central regulamenta como se devem dividir os agregados. Para nossa aplicação será utilizado

o caso brasileiro, que se divide em: M1, que engloba o papel moeda em poder do público

(PMPP) mais os depósitos a vista (DV); M2, que é o M1, mais os depósitos especiais

remunerados, mais depósitos de poupança, mais títulos emitidos por instituições financeiras;

M3, que é igual ao M2, mais quotas de renda fixa, mais operações compromissadas no SELIC

e M4, que engloba o M3, mais títulos públicos de alta liquidez. Além deste conceito, existe

também o da base monetária (BM), que é a soma do PMPP, mais as reservas totais dos bancos

comerciais (CARVALHO, et al., 2006).

Quando o banco central altera suas alíquotas de recolhimento sobre algum agregado

monetário, vamos usar M1 neste caso, essas variações visam refletir sobre a base monetária

da economia. Por exemplo, uma elevação dos recolhimentos compulsórios diminui os

recursos disponíveis dos bancos, uma vez que uma parte maior dos recursos está indo

diretamente para o governo, o que leva a uma contração do multiplicador monetário. Ao

42

diminuir o multiplicador monetário a autoridade monetária consegue, em tese, controlar a

expansão da base monetária, já que haverá menos recursos disponíveis aos bancos para

conceder empréstimos (GARCIA, 1995). O multiplicador monetário nesta racionalidade é o

ponto chave para que os recolhimentos compulsórios tenham os efeitos desejados pelo banco

central na economia.

Pode ser complicado tentar controlar um agregado monetário, pois o banco central não

pode interferir na administração das reservas voluntárias dos bancos, o que torna muito

instável o multiplicador monetário, isso pode dificultar o controle do agregado monetário. As

reservas voluntárias são recursos líquidos que os bancos mantêm junto ao banco central

(voluntariamente) ou em seu caixa, para movimentação e para cumprir obrigações do sistema

de pagamentos (TORRES, 1999).

Como qualquer outro setor da economia que passa por inovações, o setor financeiro

também tem inovado. Inovações financeiras existem pelos mesmos motivos que qualquer

outra inovação: para ser uma arma mais competitiva para àquelas empresas que tomam a

iniciativa de criar novos métodos e produtos, e para baratear os custos. Neste sentido, as

inovações financeiras são novos tipos ou formas de serviços financeiros, diferenciando-os dos

já existentes (CARVALHO, et al., 2006).

A partir dos anos 1970, as inovações financeiras ganharam força em todo mundo. Esse

fenômeno alterou as políticas monetárias dos países centrais, de modo que ao surgirem no

mercado novos ativos financeiros o grau de substituição entre eles aumentou, tornando o

controle dos agregados monetários cada vez menos eficaz na determinação da estabilidade de

preços. Diante das inovações financeiras, o uso desse instrumento tem sido cada vez menor

(GARCIA, 1995).

2.2.2 Controle do Crédito

Assim como no controle monetário, o modelo do multiplicador monetário é a base

para entendermos como o crédito pode ser restringido via depósitos compulsórios. Nesse

modelo, a oferta de moeda é um múltiplo da base monetária, dando aos compulsórios o papel

de regular essa relação. A partir dessa relação, cabe ao banco central controlar a base

monetária, a expandido ou retraindo. Mas nem sempre esse instrumento terá o efeito

43

esperado, pois os bancos possuem reservas voluntárias, que podem se ajustar para compensar

eventuais alterações nas reservas compulsórias (TORRES, 1999).

Como o crédito é dirigido pela oferta e demanda, cabe aos bancos a arbitrariedade da

concessão do crédito, que é regido basicamente pelas taxas de juros, garantias e prazos. Já que

os recolhimentos compulsórios não rendem juros, ou rendem juros bem abaixo do praticado

pelos bancos, o efeito do recolhimento é semelhante a uma taxação, que na verdade é um

custo de oportunidade ao banco. Esse custo (que formará o spread) recai sobre os

empréstimos interbancários e aos clientes finais. Ao aumentar o custo do crédito, supondo que

as alíquotas de recolhimentos tenham aumentado, o banco central consegue restringir sua

expansão. Além disso, se os bancos acharem que o risco de calote aumentou devido à

elevação dos juros, os termos contratuais certamente serão revistos (TORRES, 1999).

Quando os mercados são competitivos, a imposição de recolhimentos diminui a

competitividade das instituições, abrindo espaço para inovações financeiras que burlem o

sistema, no intuito de deixar mais recursos disponíveis aos bancos. Neste sentido, os bancos

criam modalidades de captação no qual os compulsórios não incidam, ou incidam em menor

grau, minimizando os efeitos desse instrumento sobre a economia (TORRES, 1999).

2.2.3 Assegurar a Liquidez

Os recolhimentos compulsórios também podem fornecer liquidez aos bancos e ao

sistema bancário com um todo. À medida que os bancos mantêm parte de seus recursos junto

ao banco central, o sistema financeiro fica resguardado, pelo menos em parte, de uma corrida

bancária. Porém atualmente, os bancos precisam recolher sistematicamente parte de suas

reservas, podendo até serem penalizados pelo não cumprimento, o que em tese, anula o efeito

de liquidez ao sistema (TORRES, 1999). Isso nos leva a entender que o banco central precisa

atuar em momentos de distúrbios econômicos liberando reservas aos bancos para gerar

liquidez ao sistema financeiro.

Em relação aos saques inesperados (corrida aos bancos), os compulsórios podem

trazer relativa segurança ao sistema. Individualmente, porém, o mesmo pode não ser

verdadeiro, pois ao alocar seu portfólio, a instituição bancária não poderá se beneficiar dos

recursos que possui junto ao Banco Central. Caso suas reservas voluntárias não sejam

suficientes para suportar esta pressão, ela terá que encontrar outras soluções para seu fluxo de

44

caixa. O simples fato de o compulsório reduzir o volume emprestado não reduz a

possibilidade de saques acima do esperado (HILLBRECHT, 1999).

A liquidez às instituições bancárias é garantida desde que o Banco Central permita o

recolhimento com base nos saldos médios diários, pois assim os bancos podem gerenciar seus

fluxos de caixa de maneira que possa recolher menos em um dia, compensado em outro,

dando liquidez aos bancos. Agindo assim, o recolhimento compulsório também regula as

taxas de juros interbancárias, tendo em vista que os bancos tendem a diminuir sua corrida a

outros bancos em busca de “socorro”. Essa função, no entanto, tem sido considerada como

secundária, nas palavras de TORRES (1999):

(...) atualmente, a Holanda é o único país em que o recolhimento compulsório

cumpre, em primeiro lugar, o objetivo de assegurar liquidez. Nos demais países,

essa função, apesar de importante, é encarada como secundária. A razão disso é o

desenvolvimento e a ampla utilização, como tendência mundial, das operações

compromissadas com o intuito de atender necessidades pontuais de liquidez.”

(1999, p. 68).

As operações compromissadas consistem na compra e venda de títulos, no qual o

vendedor tem o compromisso de recomprar esse título a um preço e data pré-determinados.

Neste sentido, quando o banco central compra títulos em operações compromissadas, ele age

sobre as disponibilidades dos bancos, proporcionando liquidez aos mesmos (CARVALHO, et

al., 2006).

2.2.4 Financiar o Governo

Ao receber dos bancos recursos a custo zero, ou a um custo relativamente baixo, o

banco central pode auferir ganhos financeiros, pois pode através disso se financiar a um custo

inferior ao que teria para rolar sua dívida através de meios tradicionais.

Apesar de representar um ganho ao banco central, os recolhimentos compulsórios não

foram criados inicialmente com esta finalidade, por isso o caráter de financiamento estatal

tem um papel secundário na função dos recolhimentos, o que na verdade acaba tomando uma

função fiscal.

Os rendimentos são auferidos ao banco quando este recebe os recursos e pode formar

uma certeira de títulos ou executar operações de mercado aberto, o que leva a ganhos, pois

45

recebe a custo zero (ou muito baixos) e aplica em ativos rentáveis, e o resultado é repassado

ao Tesouro Nacional (TORRES, 1999).

Os compulsórios também podem ser cumpridos através da compra de títulos do

governo. Essa situação gera um mercado cativo para os títulos do governo, elevando sua

demanda e preço, reduzindo conseqüentemente os juros pagos pelo governo para rolagem de

sua dívida. Da mesma forma para os recolhimentos remunerados, que pagam rendimentos

inferiores aos que o governo paga para rolagem de sua dívida (GARCIA, 1995).

2.2.5 Estabilizador da Demanda por Reservas Bancárias

O nível das taxas de juros de curto prazo depende da liquidez no mercado de reservas

bancárias. Neste sentido, tendo as taxas de juros de curto prazo como meta operacional, é

necessário que o banco central possua algum mecanismo que garanta a estabilidade da

demanda por estas reservas. Assim, os compulsórios podem cumprir um papel essencial na

condução de política monetária, ao estabilizar a demanda por reservas bancárias.

Ao estabelecer alíquotas de recolhimentos compulsórios, o banco central espera que a

instabilidade gerada por demanda para fins de “fechamento de caixa” das instituições

bancárias seja diluída. Para que isso seja possível, é necessário que as operacionalidade seja,

como dito anteriormente, exigida pelo saldo médio das posições diárias.

Neste sentido, a demanda por reservas bancárias tenderá a possuir um valor fixo, que é

o valor exigido sobre o saldo médio, durante todo o período de movimentação.

Porém, apesar desse entendimento, os compulsórios não constituem em condição

necessária ao funcionamento da política monetária. Neste sentido é possível eliminá-lo, desde

que o banco central se disponha a acomodar as necessidades de caixa dos bancos, ou se crie

uma demanda estável por moeda. A exemplo estão países como Canadá, Austrália e Nova

Zelândia, que conduzem sua política monetária sem a utilização dos compulsórios (TORRES,

1999).

46

2.3 DEPÓSITOS COMPULSÓRIOS DEFASADOS E CONTEMPORÂNEOS

Em relação ao período de movimentação do valor devido, existem duas formas de

classificação dos recolhimentos compulsórios. O primeiro é o recolhimento contemporâneo,

no qual existe a sobreposição entre o período de cálculo e o de movimentação, iniciando o

período de movimentação antes mesmo de terminar o período de cálculo. No segundo tipo, o

recolhimento defasado, o período de movimentação inicia-se somente após o término do

período de cálculo, podendo até haver um intervalo de dias entre o fim do período de cálculo

e o início do período de movimentação. A eficácia de cada modo está relacionada à variável-

meta que o banco central pretende controlar (TORRES, 1999).

Neste sentido se o banco central pretende perseguir uma meta monetária o

recolhimento contemporâneo é o mais adequado. Os recolhimentos contemporâneos criam um

mecanismo de controle de oferta de reservas, pois desvios (neste caso para cima) nos níveis

de oferta de reservas forçam os bancos a ajustarem suas demandas, equilibrando com as taxas

de juros de mercado, de modo que uma expansão monetária seja absorvida.

A exemplo, uma expansão de reservas causará uma baixa nas taxas de juros,

favorecendo a expansão do crédito. Diante de novos empréstimos, os depósitos também

aumentarão na mesma medida. Os compulsórios aumentariam juntamente com os depósitos,

anulando a expansão de reservas (TORRES, 1999).

Se a variável-meta for a taxa de juros, o modo defasado se torna mais eficaz, pois

permite a melhor administração de reservas. Cada banco já conhece de antemão o valor

devido, isso promove uma melhor previsão de fluxo de caixa, estabilizando a demanda por

reservas, fato que diminui a necessidade de financiamento e evita a volatilidade da taxa de

juros (TORRES, 1999).

Cabe à autoridade monetária julgar o melhor modo de recolhimento compulsório a ser

utilizado, seja defasado ou contemporâneo. Mas cabe ressaltar que a maioria dos países utiliza

o modo defasado, por considerarem que este modelo produza uma estabilidade maior ao

mercado de reservas bancárias. Estados Unidos e Espanha, porém, são exemplos de países

que utilizam o modo contemporâneo.

47

2.4 EXPERIÊNCIA INTERNACIONAL

Internacionalmente os recolhimentos compulsórios têm perdido espaço frente a outros

tipos de instrumentos de política monetária, especialmente entre os países industrializados. A

exemplo, Inglaterra e Canadá já eliminaram por completo o uso desse instrumento; Estados

Unidos e Alemanha vêm reduzindo sistematicamente suas alíquotas (GARCIA, 1995).

Várias são as explicações para a existência de diferentes alíquotas de recolhimento

para economias teoricamente parecidas. Entre elas é a estrutura do mercado financeiro de

cada país e seu grau de competitividade. A competitividade explica em parte o desuso desse

instrumento, pois as nações visaram dar maior competitividade aos seus mercados financeiros.

Além dessa explicação, a baixa efetividade desse instrumento decorrido das inovações

financeiras e o “consenso” internacional de que esse instrumento não é essencial na condução

de política monetária, influenciaram seu declínio (TORRES, 1999).

Ao afetar a competitividade do setor bancário, o custo financeiro torna-se mais

elevado nesses países e, especialmente na Europa onde as economias são interligadas (Zona

do Euro), os capitais tendem a migrar para países onde estes custos são reduzidos. Isso fez

com que os bancos centrais da Alemanha e França reduzissem suas alíquotas de

recolhimentos compulsórios para equilibrar os custos de seus mercados financeiros aos

demais países do Euro. (TORRES, 1999).

A redução generalizada dos compulsórios no cenário internacional é explicada,

primeiramente, pela crença de que o mecanismo de transmissão da política monetária ocorre

predominantemente nos impactos das taxas de juros de curto prazo, administradas pelas

autoridades monetárias, e apenas secundariamente através do controle monetário (GARCIA,

1995).

Internacionalmente, pode-se citar o caso do Bundesbank (banco central alemão), que

desistiu de guiar sua política monetária através do controle do agregado monetário M3. Esse

agregado estava expandindo-se grandemente sem que a economia estivesse crescendo no

mesmo ritmo. O Bundesbank, apesar do crescimento do M3, decidiu reduzir a taxa de juros

devido às expectativas de PIB e inflação declinantes. Os Estados Unidos, em 1993,

anunciaram que não tentariam mais traçar um alvo de qualquer agregado monetário

(GARCIA, 1995).

48


Os recolhimentos compulsórios possuem várias funções macro e microeconômicas.

Durante esse capítulo foram apresentadas algumas delas, e observou-se que os compulsórios

vêm tendo seu papel reduzido na condução da política monetária.

A eficácia das funções desempenhadas pelos compulsórios depende do mercado

financeiro de cada país, e de como as inovações financeiras das instituições bancárias

conseguem burlar o sistema. Com a globalização financeira e a padronização dos mercados,

fica cada vez mais clara a tendência dos países abandonarem o uso desse instrumento. Um

exemplo clássico ocorre na União Européia.

Mesmo com a tendência de queda em seu uso, os compulsórios são utilizados em

alguns países sob o argumento que esse instrumento mantém a demanda por reservas

bancárias estáveis, como visto em uma das funções apresentadas.

Partindo do princípio que o mercado de reservas bancárias é o espaço institucional

onde o banco central executa suas ações de política monetária, tem-se que os compulsórios,

conforme descrito neste capítulo, podem ser um importante instrumento na condução da

política monetária, especialmente no Brasil, caso que será analisado no próximo capítulo.

49

3 OPERACIONALIDADE DA POLÍTICA MONETÁRIA NO BRASIL: O USO DOS

RECOLHIMENTOS COMPULSÓRIOS: 1999 A 2009

3.1 INTRODUÇÃO

Tendo em mente a apresentação realizada até o momento, pode-se agora fazer algumas

avaliações da operação da política monetária no Brasil, sob a luz da utilização dos

recolhimentos compulsórios como instrumento de política.

O período em questão, de 1999 a 2009, foi marcado por diversas mudanças políticas e

econômicas no cenário internacional e também no Brasil. Neste relativo pequeno espaço de

tempo, ocorreu a implantação do Regime de Metas de Inflação (RMI) brasileiro; o segundo

mandato de FHC; o ataque às torres gêmeas; a crise da Argentina; sete dos oito anos dos dois

mandatos de Lula e a crise Subprime, considerada por muitos como a maior crise desde 1929.

Em coerência com o RMI, a autoridade monetária brasileira age de forma a atingir a

meta de inflação estabelecida, usando para isso os vários instrumentos de política monetária

disponíveis. No caso brasileiro o instrumento mais utilizado são as operações de mercado

aberto. O que na verdade está em linha com a maioria das economias. É no uso do

recolhimento compulsório que as coisas mudam, pois o Brasil possui alíquotas muito elevadas

em relação ao restante da média mundial. E, mesmo sendo utilizado secundariamente, os

compulsórios podem trazer grandes resultados sobre a economia, principalmente sobre a

formação dos spreads bancários e a oferta de crédito. No Brasil, desde o Plano Real, os

compulsórios cumprem o papel de manter a estabilidade de preços, pois as alíquotas sobre

depósitos à vista e à prazo reduzem a oferta de crédito, freando a demanda por bens,

mantendo a inflação sob controle (GARCIA, 1995).

Os compulsórios, além das funções já mencionadas, podem cumprir o papel de

elevação na taxa básica de juros da economia, pois ao elevar as alíquotas dos compulsórios o

Banco Central consegue contrair a base monetária, diminuindo o multiplicador bancário e a

demanda agregada. Segundo Garcia (2010): “...quando o BC eleva a alíquota dos depósitos

compulsórios, obrigando os bancos a depositarem no BC os recursos que antes emprestavam

a terceiros, há uma contração monetária que cumpre papel semelhante ao de uma alta da

taxa Selic” (2010, p.1). Apesar do uso dos compulsórios, o caso brasileiro não demonstra que

este seja um substituto para a política de juros da autoridade monetária.

50

Este capítulo pretende mostrar o cenário econômico deste período, e simultaneamente

verificar o comportamento dos compulsórios como instrumento de política monetária. Para

atingir o objetivo proposto, o capítulo foi estruturado da seguinte forma: Na seção 3.2 será

apresentada a estrutura dos recolhimentos compulsórios no Brasil; na seção 3.3 será mostrada

a influência dos compulsórios sobre o spread bancário brasileiro; na seção 3.4 será mostrado

como os compulsórios afetam a oferta de crédito no Brasil; na seção 3.5 será abordado o

comportamento dos compulsórios durante o período da crise de 2008, e por fim, na seção 3.6

apresentar-se-ão as considerações finais.

3.2 A ESTRUTURA DOS RECOLHIMENTOS COMPULSÓRIOS NO BRASIL

Os compulsórios foram largamente utilizados no Brasil no início do Plano Real. De lá

pra cá, as alíquotas têm sido reduzidas sistematicamente, principalmente sobre os recursos à

vista e sobre as operações de crédito. Porém os depósitos a prazo seguiram outro sentido,

tendo suas alíquotas elevadas e posteriormente reduzidas, finalizando o período em análise

com uma redução de apenas cinco pontos percentuais nestes dez anos.

Atualmente no Brasil ainda não foram corrigidas as distorções criadas no período de

implantação do Plano Real, quando as alíquotas foram elevadas para conter a possível

explosão do crédito.

O sistema de recolhimentos compulsórios no Brasil é do modo defasado, como

apresentado no capítulo 2, isso significa que o período de movimentação do valor devido

inicia-se somente após o fim do período de cálculo. Nesse sentido, a variável-meta do Banco

Central torna-se a taxa de juro e não o controle de um agregado monetário, pois a autoridade

monetária esta voltada para evitar a volatilidade das taxas de juros de curto prazo,

acompanhando diariamente a demanda por reservas bancárias do mercado (TORRES, 1999).

Com a adoção do método defasado, os bancos já conhecem o montante devido, fixado

em um período anterior ao período de movimentação. Isso estabiliza as demandas por liquidez

do sistema porque os bancos podem estabelecer um fluxo de caixa mais realista, evitando

grandes flutuações nas taxas de juros interbancárias.

Esta escolha também ajuda na administração deste instrumento pelo Banco Central,

pois uma vez que o montante exigível que cada banco deve dispor ao BCB é conhecido à

51

priori, isto evita os erros de previsão por parte das instituições bancárias, reduzindo também a

necessidade de financiamento junto ao Banco Central (TORRES, 1999).

A fim de dissipar a demanda por recursos, o Banco Central dividiu as instituições

bancárias em dois grupos, conforme anexo 2. As instituições do grupo A tem período de

movimentação descasado do grupo B, isso gera fluidez de recursos no sistema. Se as

instituições compusessem um único grupo, quando ocorresse o período de movimentação, o

período em que os bancos têm que cumprir a exigibilidade, poderia haver uma demanda

excessiva por reservas bancárias ou uma oferta excessiva de títulos, e isso poderia causar

distúrbios sazonais no mercado financeiro (RIBEIRO e BARBOSA, 2005).

Tendo em mente que o modo de recolhimento compulsório no Brasil é o defasado, ou

seja, o período de cálculo não coincide com o de movimentação, tem-se a seguinte estrutura

para o Brasil: os períodos de cálculo e de movimentação possuem cinco dias úteis, com o

período de movimentação iniciando-se após o término do período de cálculo, tendo um dia de

defasagem.

Neste sentido, é possível exemplificar o funcionamento prático dos recolhimentos

compulsórios, conforme Quadro 1 a seguir. Na primeira semana as instituições do grupo A

iniciam o período de cálculo, em uma quinta-feira que vai até quarta-feira da segunda semana.

Na sexta-feira da segunda semana começa o período de movimentação, que vai até a quinta-

feira da semana subseqüente. O grupo B inicia o período de cálculo na segunda-feira feira da

segunda semana, e o período de movimentação começa na terça-feira da terceira semana.

Desta forma o Banco Central evita a concentração de demanda por reservas bancárias,

gerando fluidez ao sistema.

Qui Sex Seg Ter Qua Qui Sex Seg Ter Qua Qui Sex Seg Ter Qua Grupo A |Período de cálculo| |Período de Movimentação| Grupo B |Período de cálculo| |Período de Movimentação| Quadro 1 – Período de Cálculo e Movimentação do Compulsório Brasileiro Fonte: Torres, 1999.

O Banco Central pune aquelas instituições bancárias que não cumprem o exigível,

dentro do período de movimentação, com multa. Se o saldo exigido ficar abaixo do

determinado, o banco será penalizado com taxa Selic mais 30% a.a.; se houver saque a

descoberto incidirá taxa Selic mais 45% a.a; e se houver deficiência do saldo médio a multa é

Selic mais 30% a.a. (RIBEIRO e BARBOSA, 2005).

Sobre a base de incidência, além dos recolhimentos compulsórios incidirem sobre os

recursos à vista, o mais comum internacionalmente, no Brasil os recolhimentos incidem

52

também sobre os depósitos a prazo, poupança e garantias realizadas, além de um adicional

sobre estes recursos.

Em relação aos depósitos à vista, o tipo de recursos que mais sofrem incidência, a base

de cálculo dos valores sujeitos ao recolhimento é determinada pelas médias de saldo das

seguintes contas: a) depósitos à vista; b) depósitos sob aviso; c) recursos em trânsito de

terceiros; d) cheques administrativos; e) garantias realizadas; f) cobrança e arrecadação de

tributos e assemelhados. O exigível que cada banco deve cumprir é obtido através da

aplicação da alíquota sobre a base de cálculo, deduzido um valor fixo (RIBEIRO e

BARBOSA, 2005).

Abaixo apresenta-se a estrutura dos compulsórios no Brasil, observando que serão

mostradas as alíquotas vigentes desde o início de 1999. Alíquotas sobre os percentuais sem

remuneração pelo BCB.

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

jun/94 jun/95 jun/96 jun/97 jun/98 jun/99 jun/00 jun/01 jun/02 jun/03 jun/04 jun/05 jun/06 jun/07 jun/08

Série1 100% 90% 83% 60% 60% 55% 45% 60% 45% 42%

30/06/1994 19/12/1994 20/07/1995 28/06/1996 08/09/1999 14/03/2000 07/06/2000 19/02/2003 08/08/2003 14/10/2008

GRÁFICO 1: Evolução das alíquotas do recolhimento compulsório sobre recursos à vista. Fonte: Banco Central do Brasil

Em relação aos recursos à vista, o tipo de compulsório mais utilizado, pode-se

verificar uma queda considerável de suas alíquotas. Nesse período também é observado a

elevação do crédito na economia brasileira. Certamente estudos econométricos para testar

essa relação são necessários, porém, teoricamente a redução dos compulsórios pode ter

ajudado no aumento do crédito disponível. Para o ano de 2009 não houve alterações nas

alíquotas sob recursos à vista.

53

0%5%

10%15%20%25%

30%35%

ago/95 ago/96 ago/97 ago/98 ago/99 ago/00 ago/01

Série1 20% 30% 25% 20% 10% 0% 10% 15%

17/08/1995 02/03/1999 06/05/1999 07/07/1999 02/09/1999 14/10/1999 24/09/2001 14/06/2002

GRÁFICO 2: Evolução das alíquotas do recolhimento compulsório sobre recursos à prazo. Fonte: Banco Central do Brasil

As alíquotas de compulsório sobre os recursos à prazo tiveram um caminho menos

linear, pois no início de 1999 as alíquotas encontravam-se em 20%, e no final desse mesmo

ano chegaram a ser zeradas. No final de 200i e início de 2002 as alíquotas foram aumentadas.

Esse aumento ocasionou, no final de 2002, no maior peso relativo dos compulsórios sobre o

spread bancário brasileiro. Após o ano de 2002, não houve alterações nas alíquotas.

TABELA 1 – Evolução das alíquotas do recolhimento compulsório sobre poupança.

Medida BCB Alíquota Res. nº 2.190, de 23.08.1995 15% Res. nº 2.968, de 24.06.2002 20% Circ. nº 3.128, de 24.06.2002 20%; exceto poupança rural (15%) Circ. nº 3.130, de 27.06.2002 20% incluindo poupança rural Res. nº 3.625, de 30.10.2008 15% para poupança rural (demais permanecem 20%) Fonte: Banco Central do Brasil

As alíquotas de recolhimentos compulsórios sobre a poupança terminaram o período

analisado com a mesma alíquota que iniciaram. Pode-se observar uma pequena preocupação

com o crédito rural, que possui uma alíquota 5 p.p menor em relação aos demais tipos de

poupança. Em 2009 não houve alterações.

54

TABELA 2 -Evolução das alíquotas do recolhimento compulsório sobre depósitos e garantias

realizadas.

Medida BCB Alíquota Grupo A Alíquota grupo B Circ. nº 2.701, de 28.06.96 82% - 2.8 a 8.8.1996 82% - 6.8 a 12.8.1996 81% - 6.9 a 2.9.1996 81% - 3.9. A 9.9.1996 80% - 4.10 a 10.10.1996 80% 1.10 a 7.10.1996 79% - 1.11 a 7.11.1996 79% - 5.11 a 11.11.1996 78% - 6.12 a 12.12.1996 78% - e.12 a 9.12.1996 75% - 3.1 a 9.1.1997 75% - 7.1 a 13.1.1997 Demais recursos - 60% para os grupos "A" e "B" Circ. nº 2.987, de 23.06.00 45% Fonte: Banco Central do Brasil

Aqui também é verificada a tendência geral dos compulsórios, e as alíquotas sobre as

garantias realizadas caem quase pela metade. Após o ano de 2000 não houve mudanças nas

alíquotas. Todas as modificações de alíquotas de recolhimentos compulsórios sobre recursos à

vista e à prazo, tomadas no período, estão no anexo 1. Na próxima seção avaliar-se-á o

comportamento dos compulsórios e do spread nos bancos brasileiro.

3.3 COMPULSÓRIOS E O SPREAD

Desde a implantação do RMI, o BCB vem demonstrando grande preocupação com as

taxas de juros cobradas em empréstimos praticados pelos bancos com seus recursos livres. O

spread bancário têm se mantido em patamares elevados, o que explica o elevado e persistente

nível de juros bancários brasileiros (RODRIGUES E TAKEDA, 2004).

Na opinião de Afonso et. al. (2009), o debate em torno do spread é um dos temas mais

complexos e polêmicos no Brasil, e é visto como um dos principais obstáculos à expansão do

crédito, e conseqüentemente um fator limitador ao desenvolvimento brasileiro.

Até o Plano Real, os spreads cobrados no Brasil possuíam três dígitos, cenário que

perdurou até que o plano começasse a ganhar a confiança dos agentes, e à medida que a

inflação ganhava expectativas reais de queda, os spreads começaram a cair. O cenário de

queda permaneceu até 1997, quando a crise asiática eclodiu, de modo que o cenário

econômico à época levou à inversão da tendência (AFONSO, et al., 2009).

55

Em 1999, após a implantação do RMI, o spread retomou a tendência de queda,

acompanhado de um ambiente de maior estabilidade macroeconômica, proporcionado pelo

RMI. Desde 1999 a tendência têm se mostrado de queda no spread brasileiro, neste período

houve momentos pontuais em que o spread voltou a subir, retornando a tendência logo em

seguida; esses momentos foram os atentados de 11 de setembro, as eleições presidenciais de

2002, o início do governo Lula e a crise Subprime (AFONSO, et al., 2009).

O spread cobrado pelos bancos brasileiros é um dos mais altos do mundo. O spread é

formado pelos custos administrativos, impostos, recolhimentos compulsórios, inadimplência,

e outros (OREIRO, et al., 2006). O gráfico 1 mostra países selecionados para comparação do

spread. Dados disponíveis até 2008. O Brasil ganha todas as comparações.

0,0

10,0

20,0

30,0

40,0

50,0

60,0

% a.a.

Argentina Brasil Canadá Chile China Japão México Rússia

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

GRÁFICO 3: Spread Bancário no Brasil e no Mundo - % a.a. Fonte: Banco Mundial, Elaboração Própria.

No Brasil os bancos justificam os altos spreads alegando os altos impostos, altas taxas

de inadimplência, rigidez do crédito direcionado e o elevado grau de recolhimento

compulsório. O presente trabalho não entrará em detalhe sobre cada componente do spread,

mas interessa saber em relação aos compulsórios, se esse instrumento realmente possui o peso

alegado pelos bancos. Estudos realizados para o Brasil mostram que variações no

recolhimento compulsório influenciam nas oscilações do spread bancário, porém seu peso

relativo é baixo. Um estudo feito pelo Centro de Estudos da Consultoria do Senado Federal

(AFONSO, et al., 2009) mostra que a participação dos recolhimentos compulsórios na

composição do spread é relativamente baixa, e até negativa em alguns momentos, como pode

ser observado pela tabela 5, que mostra a decomposição do spread bancário no Brasil. Os

dados formatados na mesma metodologia são do período 2001-2007.

56

TABELA - 3 Decomposição do spread bancário – proporção (%)

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007

1 - Spread Total 100,00 100,00 100,00 100,00 100,00 100,00 100,00 2 - Custo Administrativo 13,18 15,02 11,79 14,18 15,45 12,36 13,50 3 - Inadimplência 32,36 32,20 31,96 34,66 36,10 38,34 37,35 4 - Custo do Compulsório 5,30 15,08 4,81 6,45 4,96 3,39 3,59 Depósitos à Vista 5,00 9,62 5,57 6,30 5,07 3,47 3,54 Depósitos à Prazo 0,30 5,46 -0,76 0,15 -0,10 -0,09 0,06 5 - Tributos e Taxas 6,93 7,78 7,09 7,61 8,13 7,67 8,09 Impostos Diretos 6,69 7,39 6,85 7,39 7,85 7,43 7,81 Custo do FGC 0,25 0,38 0,24 0,22 0,28 0,24 0,28 6 - Resíduo Bruto (1-2-3-4-5) 42,23 29,92 44,36 37,10 35,35 38,24 37,46 7 - Impostos diretos 14,11 11,50 13,37 11,03 9,92 10,05 10,53 8 - Resíduos Líquidos (6-7) 28,12 18,42 30,99 26,07 25,43 28,19 26,93 Fonte: Banco Central do Brasil, (2007)

Conforme observado no período analisado, apenas no ano de 2002 os recolhimentos

compulsórios possuíam um peso relativamente significativo na composição do spread, nos

demais anos a média foi de 4,75%. O estudo sugere que o ambiente legal, os níveis de risco da

economia, a taxa de crescimento do PIB e a taxa básica de juros são os fatores que mais

influenciam o spread bancário, ou seja, dos determinantes macroeconômicos, os

compulsórios são os menos relevantes. O maior peso sobre o spread brasileiro recai sobre a

inadimplência, mais de um terço do total. A inadimplência está associada ao ambiente legal,

pois se as instituições forem fracas, o risco de crédito aumenta (AFONSO, et al., 2009).

Rodrigues e Takeda (2004) demonstram que uma elevação dos compulsórios pode

elevar os spreads. Pode-se esperar então, que a redução dos compulsórios, ao menos em tese,

gere menores spreads, mas essa não é a realidade do caso brasileiro. A relação entre

recolhimentos compulsórios e spread bancário ainda carece de estudos empíricos mais

aprofundados. Mas ao que parece, pelo menos para o caso brasileiro, quando os compulsórios

sobem, esse aumento pode sim influenciar na elevação do spread, porém quando a alíquota de

recolhimento cai, a redução do spread não ocorre, ou ocorre em menor proporção.

Costa e Nakane (2004) em uma análise com 100 instituições bancárias puderam

revelar que o peso dos compulsórios na composição do spread brasileiro é de cerda de 8% do

total.

Porém, apesar de possuir um peso relativamente baixo na composição do spread

bancário brasileiro, os altos compulsórios praticados pelo BCB reduzem os ganhos de escala

dos bancos. Conseqüentemente, ao perder escala, os compulsórios contribuem para, pelo

menos, impedir a redução das atuais taxas de juros praticadas pelos bancos brasileiros

(RODRIGUES e TAKEDA, 2004).

57

Por fim, o financiamento do governo é outro fator que influencia na concessão de

crédito ao setor privado. Estudos indicam que o risco relacionado aos títulos da dívida é um

fator de grande relevância na composição do spread. Além disso, estudos mostram uma forte

correlação entre endividamento público e spread. Os resultados indicam que variáveis da

situação financeira do setor público afetem a situação financeira do setor privado (TAKEDA,

2003a).

Em suma, entre os efeitos dos recolhimentos, pode-se destacar a baixa influência na

composição do spread brasileiro, o qual o Brasil é um dos líderes. Os estudos indicam que,

apesar de uma baixa participação relativa na composição do spread, elevações nas alíquotas

de recolhimentos compulsórios influenciam na elevação do spread.

Na próxima seção será apresentado o comportamento do crédito entre 1999 e 2009 e a

influência dos compulsórios.

3.4 COMPULSÓRIOS E O CRÉDITO

Da mesma forma que o spread bancário possui vários componentes em sua formação,

o mercado do crédito também possui vários fatores determinantes em sua oferta, como a taxa

SELIC, o próprio spread, os recolhimentos compulsórios, entre outros. Nesta seção serão

analisados os efeitos dos depósitos compulsórios sobre o crédito.

Estudos para economias desenvolvidas mostram que a taxa de juros de curto prazo

controlada pela autoridade monetária é o principal indicador da política monetária; abrindo,

porém, um pequeno espaço para os recolhimentos compulsórios, que devido ao baixo nível de

recolhimento, leva a pequenos efeitos desse instrumento nestes países. No entanto, no Brasil,

a política monetária tem que ser avaliada observando tanto a taxa de juros de curto quanto os

depósitos compulsórios, pois este instrumento possui papel de destaque na condução da

política monetária brasileira (TAKEDA, 2003a).

Antes de apresentar os efeitos do compulsório sobre o crédito, deve-se iniciar

avaliando a importância do canal do crédito na economia brasileira, especificamente a

importância dos empréstimos bancários ao setor privado.

Takeda (2003a) compara as alternativas de financiamento das empresas brasileiras, no

qual se observa o nível de emissões primárias de debêntures e notas promissórias e a emissão

primária de ações no Brasil em relação à zona do Euro e EUA. Os resultados mostram que o

58

Brasil possui uma baixa relação entre as alternativas de financiamento e o PIB, o que aumenta

a importância do canal do crédito, em especial ao crédito bancário. Era de se esperar que o

volume de crédito bancário compensasse esta falta de alternativas, mas os resultados mostram

que além de serem poucas as alternativas, também o crédito bancário ao setor privado no

Brasil apresenta um nível inferior aos países onde o crédito bancário é a principal fonte de

financiamento. Aliado a esses fatores, existe o fato do baixo acesso das empresas brasileiras

aos financiamentos internacionais, o que em conjunto às situações acima, pressiona o preço

(taxa de juros) do crédito bancário brasileiro, além de torná-lo essencial para o financiamento

privado no Brasil.

Tradicionalmente as políticas monetárias destacam maior importância aos canais de

política monetária que operam através da taxa de câmbio e taxa de juros. Existe, porém, uma

visão em que os mercados de crédito desempenham um papel independente, transmitindo à

economia real as ações de política monetária. Vale notar que os compulsórios passaram a

incidir até sobre as operações de crédito, mostrando a importância do canal do crédito no

Brasil (TAKEDA, 2003a).

Para entender o cenário da política monetária atual no Brasil, é preciso olhar para um

passado um pouco mais distante, especificamente o da política monetária brasileira no período

do Plano Real, que trouxe grande aumento dos recolhimentos compulsórios, chegando a

100% do total dos depósitos à vista. Os aumentos visavam garantir o perfil restritivo da

política monetária à época, e com isso evitar a expansão do crédito e da demanda, o que

poderia causar inflação e colocar o Plano Real sob risco de fracasso (GARCIA, 1995).

No Brasil, no início do Plano Real a busca ao controle inflacionário, a rápida elevação

da renda advinda da estabilização, e o temor de que o crédito se expandisse além do desejável,

levaram o Banco Central a restringir o crédito. Tradicionalmente ocorria uma elevação dos

juros a fim de conter tal pressão, mas o Brasil passava por um dilema, que deveria ser

equacionado de maneira que as taxas de juros fossem elevadas a fim de atrair o capital

estrangeiro e frear a inflação, porém não poderia ser um causador de problemas fiscais ao

ponto de descontrolar a dívida pública. A solução teria que conter o crédito sem elevar a

dívida pública. E foi isso que o Banco Central fez, ou pelo menos tentou, elevando os

recolhimentos compulsórios, tanto dos recursos à vista quanto dos recursos a prazo

(TORRES, 1999).

Durante o grande período de inflação que viveu o Brasil, os bancos obtinham receitas

inflacionárias, o chamado “float”, e neste sentido disputavam depósitos, ampliando a rede de

atendimento e oferecendo serviços “gratuitos”. Nesse período a prioridade da autoridade

59

monetária em relação ao mercado financeiro era de fiscalizar o cumprimento das regras e

regulamentos.

Após o fim da inflação, devido ao sucesso do Plano Real, o Banco Central voltou suas

atenções para o problema do crédito concedido pelo sistema financeiro brasileiro, considerado

incipiente pelo Governo e pelo Banco Central. Por esta razão, em outubro de 1999, o Banco

Central tornou público o projeto “Juros e Spread Bancário”, no intuito de reduzir os custos

dos empréstimos bancários, e com isso aumentar o crédito no Brasil (BANCO CENTRAL

DO BRASIL, 2002).

Dados do Banco Central para o período de 1999 a 2002 apontam o crescimento das

operações de crédito com recursos livres, que subiu de 8,4% para 15,1% do PIB neste

período. Porém é verificou-se que a partir de 2001 que a tendência de queda das taxas de juros

nas operações de crédito, iniciado em 1999, foi interrompida. Vários fatores contribuíram para

a elevação dos juros, entre eles o aumento dos depósitos compulsórios sobre recursos à prazo,

que em setembro de 2001 teve sua alíquota elevada de 0 para 10%. Diante disso, o Banco

Central reforçou o compromisso de tomar várias medidas no intuito de diminuir os juros e

aumentar o volume do crédito na economia, entre os quais destaca-se o compromisso

assumido de redução gradativa dos depósitos compulsórios, compromissos assumidos

oficialmente desde 1999 (BANCO CENTRAL DO BRASIL, 2002).

Apesar dos esforços das autoridades monetárias para tentar aumentar a proporção

crédito/PIB, o que se pode observar para o caso brasileiro, é que existe um deslocamento de

recursos do setor privado em direção aos títulos públicos e aos recolhimentos compulsórios. O

que se observa no período de 2001 a meados de 2003 é a tendência de que os recursos

captados de terceiros pelos bancos foi cada vez menos sendo empregado na concessão de

crédito ao setor privado (TAKEDA, 2005).

No mesmo ano de 2003, a tendência de queda na oferta de crédito começou a ser

revertida, e o Brasil começou a viver um novo ciclo de expansão do crédito, que pode ser

atribuído a dois fatos. O primeiro fator é político, pois havia o temor de que mudanças

radicais na condução da política monetária pudessem ocorrer com a eleição do presidente

Lula, e tais mudanças não ocorreram; e o segundo fator, no campo macroeconômico, no qual

houve uma melhora significativa das contas externas devido ao contexto internacional

favorável às exportações. Este cenário produziu um ambiente com menor volatilidade

econômica e de tendência de queda nas taxas básicas de juros. Esses fatores somados

induziram os bancos a redefinirem suas estratégias, priorizando a expansão do crédito

(FUNDAÇÃO DO DESENVOLVIMENTO ADMINISTRATIVO, 2008).

60

Em relação ao peso dos compulsórios sobre o crédito, TAKEDA (2003a) verificou que

existe um forte indício de que o crédito livre dos bancos maiores responde com mais peso a

variações do instrumento de depósitos compulsórios (neste estudo o autor usou um agregado

de todas as formas de recolhimento para análise) em relação aos bancos menores, devido ao

fator progressivo dos recolhimentos e das deduções. Desta forma, ficou evidente que os

bancos maiores são os que recolhem maiores proporções dos seus ativos sob a forma de

compulsórios.

Apesar da tendência de queda ter começado a ser revertida a partir de 2003, a relação

crédito/PIB no Brasil ainda é considerada baixa em comparação a muitos países, conforme

tabela 6 a seguir. Para alguns países ainda não havia dados disponíveis para 2009.

TABELA 4 - Países selecionados: Crédito doméstico ao setor privado* (% PIB)

País 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 Argentina 24,9 23,9 20,8 15,3 10,8 10,5 11,7 13,0 14,5 13,7 13,5 Austrália 83,9 87,4 88,2 90,9 99,0 102,5 108,4 113,5 122,2 126,7 127,7 Brasil 31,6 33,0 30,4 30,7 28,7 29,0 31,4 40,3 47,9 53,6 - Canadá 99,2 95,7 178,3 173,2 167,0 170,0 178,2 194,2 127,4 128,6 - Chile 70,3 73,6 76,2 77,7 78,4 79,5 80,3 81,9 88,3 96,9 - China 111,5 112,3 111,3 118,9 127,2 120,1 113,3 110,7 107,5 103,7 127,3 Islândia 72,9 97,1 100,1 105,2 130,4 164,9 247,7 319,5 - - - Índia 25,9 28,8 29,1 32,8 32,1 35,6 39,3 43,3 45,2 49,0 49,2 Japão 231,1 222,3 193,1 182,4 180,8 174,0 182,8 179,9 172,7 164,3 - Coréia do Sul 85,3 87,4 90,4 95,7 97,7 92,5 95,1 95,1 99,6 108,8 107,6 Rússia 13,1 13,3 16,5 17,7 21,0 24,1 25,7 32,4 38,7 41,3 - África do Sul 134,4 133,7 142,6 115,0 118,9 128,6 138,7 157,1 162,5 145,1 - Suécia 98,8 42,6 98,8 100,0 101,0 101,3 107,9 112,8 121,5 127,3 - Suíça 167,9 158,5 153,6 152,7 156,9 158,8 164,4 169,5 173,6 165,4 - Turquia 17,4 18,4 16,1 15,2 15,2 17,8 22,8 25,9 29,5 32,6 - Reino Unido 118,5 129,3 134,4 138,3 143,1 150,8 159,6 171,1 188,1 210,3 213,4 Estados Unidos 179,3 170,7 178,9 169,2 184,2 188,3 192,2 199,3 206,2 190,0 - Fonte: Banco Mundial, Elaboração própria. *Crédito doméstico ao setor privado refere-se aos recursos financeiros fornecidos ao setor privado, na forma de empréstimos, aquisição de títulos, crédito comercial e outras contas de recebíveis que apresentam um direito de pagamento. Em alguns países, empresas estatais são incluídas no setor privado.

Em suma, o que se observa é que o crédito bancário ao setor privado é de extrema

importância no Brasil. Apesar disso, verifica-se a pequena alternativa de financiamento das

empresas brasileiras, e a baixa oferta de crédito comparativamente a outros países. Neste

sentido, os compulsórios, conjuntamente com a taxa SELIC, têm grande impacto no

comportamento do crédito no Brasil, pois devido às políticas monetárias restritivas iniciadas

no Plano Real, o Brasil vive hoje sob os efeitos dessas políticas, de forma que a redução ou

elevação dos compulsórios podem de fato alterar a oferta de crédito no setor bancário.

61

Por fim, verifica-se no Gráfico 4 a seguir que o Brasil tem uma tendência de queda na

relação crédito/PIB até meados de 2003, e que a partir de então entra em uma nova tendência,

a de elevação desta relação, a qual ainda é considerada muito baixa.

05101520253035404550

jan/99

jul/99

jan/00

jul/00

jan/01

jul/01

jan/02

jul/02

jan/03

jul/03

jan/04

jul/04

jan/05

jul/05

jan/06

jul/06

jan/07

jul/07

jan/08

jul/08

jan/09

jul/09

GRÁFICO 4: Relação crédito/PIB no Brasil – Total sistema financeiro 1999 a 2009 Fonte: Banco Central do Brasil – Elaboração Própria.

Na seção seguinte serão abordados o desdobramento da crise financeira de 2008 no

Brasil e o comportamento dos compulsórios.

3.5 BRASIL: A CRISE DE 2008 E OS COMPULSÓRIOS

Nesta seção não serão analisadas as origens da crise, os impactos a nível internacional,

etc., mas serão analisados como as autoridades brasileiras enfrentaram os efeitos da crise

Subprime, e neste contexto como se deu a utilização dos recolhimentos compulsórios. Diante

disso, o alvo será o canal do crédito , ainda que a crise tenha atingido a economia brasileira de

várias maneiras além do crédito.

A quebra do banco de investimentos norte-americano Lehman Brothers, em 15 de

setembro de 2008, marcou o momento de agravamento da crise financeira, iniciada um ano

antes nos “países ricos”. Este evento mostrou que a crise era um fenômeno sistêmico, e que já

começava a se espalhar para as economias emergentes, dentre as quais, o Brasil (INSTITUTO

DE ESTUDOS PARA O DESENVOLVIMENTO INDUSTRIAL, 2009).

62

Para entender como a crise se abateu sobre o Brasil, deve-se verificar o

comportamento dos recolhimentos compulsórios antes mesmo dela se agravar por aqui, e

como isso influenciou em seu desfecho.

O Brasil vivia naquele momento uma forte expansão do crédito. Desencadeado pelo

início dos recolhimentos compulsórios sobre os depósitos bancário nas operações de leasing,

no início de 2008, as instituições financeiras começaram a adotar estratégias de captação mais

agressivas e consideradas de alto risco, como por exemplo, a vinculação de empréstimos a

contratos de derivativos cambiais e captação via CDBs com prazos e juros maiores

(INSTITUTO DE ESTUDOS PARA O DESENVOLVIMENTO INDUSTRIAL, 2009).

Esse novo cenário de alto risco deriva, em parte, dos efeitos dos recolhimentos

compulsórios. O recolhimento sobre as operações de leasing resultou na retração das emissões

de debêntures pelas empresas de leasing e isso acirrou a concorrência pela captação de

recursos entre os grandes bancos. O resultado foi o aumento dos prazos e dos juros pagos em

operações de CDBs, o que ao final, levou a um aumento dos juros cobrados aos clientes

bancários (FREITAS, 2009).

Este cenário de fragilidade nas posições financeiras aumentou a vulnerabilidade em

grande parte das instituições bancárias, especialmente as de pequeno e médio porte, diante do

agravamento da crise que ocorreu a partir de setembro de 2008 (INSTITUTO DE ESTUDOS

PARA O DESENVOLVIMENTO INDUSTRIAL, 2009).

Tendo em mente a vulnerabilidade em que se encontravam as instituições bancárias e

o agravamento da crise, dois mecanismos de contágio começaram a agir sobre o mercado do

crédito brasileiro. Primeiro, a reorganização dos portfólios de filiais de bancos estrangeiros; e

segundo, os grandes prejuízos de empresas que detinham contratos de derivativos cambiais,

prejuízos estes causados pela desvalorização do Real. A necessidade de caixa para cobrir os

prejuízos no mercado de hipotecas subprime, levou os bancos internacionais a reduzirem o

crédito inter-fronteiras, bem como reduzir suas operações domésticas, no qual o Brasil foi o

país mais afetado, onde a redução chegou a cerca de USD 56 bilhões. Os prejuízos das

empresas com operações em derivativos também afetou os bancos de médio porte, pois parte

das perdas sofridas foram suportadas, como contraparte, por estes bancos. Além dos

prejuízos, a confiança nestes bancos ficou abalada, e os grandes investidores migraram para

bancos maiores ou estatais, agravando ainda mais a situação destes bancos (INSTITUTO DE

ESTUDOS PARA O DESENVOLVIMENTO INDUSTRIAL, 2009).

Para as empresas, estudos estimam que os prejuízos acumulados com os derivativos

cambiais alcançaram a cifra de USD 25 bilhões, equivalente a 2% do PIB brasileiro. O

63

aumento do risco decorrente dos grandes prejuízos com derivativos levou as instituições

bancárias a reduzirem as operações de crédito, fato este que levou ao aumento do spread

bancário (OREIRO e ARAÚJO, 2009).

O aumento da preferência pela liquidez dos bancos é tradicional em momentos de

crise, e nestes casos os bancos procuram por ativos facilmente conversíveis em meio de

pagamento, e dentre estes as reservas bancárias são a opção mais segura. Neste cenário de

incertezas, verificou-se a diminuição do crédito e o aumento das reservas voluntárias dos

bancos, que teve um aumento de 2% em apenas um mês. Diante dessa situação, o BCB

decidiu intervir no problema do aumento da preferência pela liquidez dos bancos, usando para

isso o instrumento dos compulsórios. Assim, o BCB decidiu liberar de parte dos

recolhimentos compulsórios, injetando na economia, apenas no mês de outubro de 2008, cerca

de 20 bilhões de Reais. O objetivo que o Banco Central pretendia alcançar com essa medida,

era a de aumentar a liquidez no sistema bancário, e através disso restabelecer o nível de

crédito que vinha sendo praticado antes do agravamento da crise (OREIRO e ARAÚJO,

2009).

Olhando apenas para os índices gerais do crédito (Gráfico 2 , mostrado anteriormente),

a gravidade não é refletida, pois apesar do cenário de incertezas que vigorava naquele

momento, o crédito atingiu níveis recordes para o Brasil. No entanto, quando os dados são

desagregados, é possível verificar que mudanças importantes estavam ocorrendo nas diversas

modalidades de empréstimos. A exemplo, a partir de setembro de 2008, é verificada uma forte

queda no ritmo de empréstimos realizados com os recursos livres. Neste sentido, várias

empresas, que tinham mantido seus planos de investimento, foram pegas de surpresa com a

desaceleração, no último trimestre, de 6 p.p no nível de empréstimos, isto significou grande

restrição de crédito às empresas. Essa queda deriva do impacto que a crise de confiança e

demais canais de contágio tiveram sobre o crédito, dos quais se destacam o aumento do custo

de captação, devido aos maiores spreads; a inadimplência, que também subiu neste período; e

também o aumento da preferência pela liquidez dos bancos (INSTITUTO DE ESTUDOS

PARA O DESENVOLVIMENTO INDUSTRIAL, 2009).

Outro fato de importância na análise do volume de crédito é a questão da variação

cambial, que em modalidades com recursos externos obteve um ganho considerável devido à

desvalorização do Real. Este fato permitiu, em parte, que os índices gerais de crédito

permanecessem em patamares elevados, ainda que outras linhas de créditos importantes

estivessem em queda.

64

O crédito com recursos livres para as pessoas físicas teve uma queda menos

acentuada, 3,9 p.p no último trimestre de 2008. Essa queda foi atenuada principalmente pelos

créditos via cartão de crédito e cheque especial, que são modalidades mais rentáveis aos

bancos e concedidas com grande antecedência aos clientes. A modalidade de empréstimos

para aquisição de veículos foi fortemente afetada, em parte por problemas enfrentados pelas

instituições bancárias líderes neste segmento, e em parte pelas instituições bancárias de

pequeno porte, enfrentado dificuldades na venda de suas carteiras. Em paralelo, enquanto os

empréstimos com os recursos livres dos bancos caíam, os empréstimos direcionados crescia

no último trimestre de 2008, impulsionado principalmente pelos bancos estatais (INSTITUTO

DE ESTUDOS PARA O DESENVOLVIMENTO INDUSTRIAL, 2009).

Diante deste cenário, o Banco Central toma a medida de liberar os compulsórios.

Porém essa medida não surtiu efeito esperado, pelo contrário, as reservas bancárias se

deterioraram ainda mais, caindo 12,86% de setembro para outubro de 2008. Isso se deve ao

fato de realizações de operações de venda de reservas internacionais no mercado de câmbio à

vista, no intuito de conter a rápida desvalorização do Real. Essa operação resulta numa

retração da base monetária, que deve ser neutralizada, em seqüência, pela compra de títulos

públicos no mercado secundário. No entanto o BCB não efetuou essa segunda operação na

amplitude necessária, o que levou a uma contração da base monetária, neutralizando a queda

dos compulsórios (OREIRO e ARAÚJO, 2009).

Uma visão paralela mostra que os compulsórios não surtiram efeitos devido às

operações de mercado aberto do BCB. Como exemplo, dados do próprio Banco Central

mostram que a primeira medida de liberação dos compulsórios, que ocorreu no dia 29 de

setembro de 2008, injetou na economia o montante de 5,46 bilhões de Reais. No mesmo dia,

porém, o BCB recolheu cerca de 5,59 bilhões de Reais da economia, via operações de

mercado aberto. Diante disso, o Banco Central do Brasil se explicou dizendo que não

pretendia aumentar a base monetária via recolhimentos compulsórios. O propósito era de

canalizar recursos aos bancos de pequeno e médio porte, que passavam por problemas de

caixa. Neste sentido, o BCB atuou mais intensamente sobre os compulsórios de recursos à

prazo, principal fonte de captação de bancos pequenos e médios. (MOREIRA, 2009).

Neste relativo pequeno espaço de tempo, aproximadamente três meses, o instrumento

de depósitos compulsórios foi amplamente utilizado pelo Banco Central, no intuito de

aumentar a liquidez do sistema financeiro. Porém como observado anteriormente, as medidas

não surtiram o efeito esperado. Apesar disso, o nível do crédito na economia foi mantido, em

parte devido aos ganhos cambiais e aumento do crédito direcionado dos bancos estatais. Esses

65

fatos compensaram a queda no nível de empréstimos com recursos livres e outras

modalidades ao setor privado. As medidas adotadas nesse período estão no anexo 3.


Neste capítulo apresentou-se a estrutura dos depósitos compulsórios desde 1999 até

2009. De lá pra cá ocorreram diversas mudanças em sua estrutura. Verificou-se que desde o

início do período a tendência é de queda, porém o nível de recolhimentos no Brasil ainda é

muito alto em relação aos países de mesmo estágio de desenvolvimento. O gráfico 5 mostra as

alíquotas de recolhimentos compulsórios sobre os depósitos a vista no Brasil e países

selecionados no ano de 2006, no qual é possível observar que o nível de recolhimento

compulsório brasileiro é bem acima da média. Também é verificado que os recolhimentos

compulsórios podem chegar ao seu limite mínimo, zero, como por exemplo o caso canadense.

0

10

20

30

40

50

60

Brasil

Colômbia

Bolívia

Chile

Tailândia

China

Turquia

Índia

África do Sul

Zona do Euro

México

Eua

Canadá

Austrália

Nova Zelândia

%

GRÁFICO 5: Alíquotas compulsórias sobre depósitos à vista – Países selecionados. Fonte: Federação Brasileira De Bancos, (2006).

Estudos comprovam que a relação entre compulsórios e spread é praticamente nula,

fato esse que vai contra o discurso dos bancos, que alegam que um dos principais fatores para

o alto nível de spread bancário no Brasil seja o alto nível dos recolhimentos.

Já em relação ao crédito, os compulsórios, juntamente com a SELIC e o spread,

contribuem para o baixo nível de crédito na economia brasileira ainda que a tendência seja de

elevação desse índice.

66

Foi possível observar, no período de 1999 a 2009, que o instrumento foi largamente

utilizado pelo BCB. Neste mesmo período os recolhimentos compulsórios mantiveram a

trajetória de queda em suas alíquotas, iniciada logo após a estabilização do Plano Real,

enquanto a relação entre crédito/PIB crescia no país. Essa relação carece de estudos

empíricos, pois obviamente outros fatores influenciaram nesse aumento do crédito (que ainda

é muito baixo em relação aos países desenvolvidos), mas os dados mostram a relação

crédito/ PIB saindo de 28% para 45% do PIB, enquanto os compulsórios caíram de 82% para

42% dos depósitos à vista.

Em relação à crise, sabe-se que uma crise financeira pode afetar um país sob várias

frentes, como por exemplo, na taxa de câmbio, nos juros, no risco país, na fuga de capitais, no

crédito, etc. Diante disso, com foco nos depósitos compulsórios, foi analisado como este

instrumento foi utilizado para tentar combater a crise financeira de 2008. Porém como

observado, as liberações dos compulsórios não surtiram os efeitos esperados. Parte desse

“fracasso” ocorreu devido a preferência pela liquidez dos bancos ter aumentado; parte pela

ação do próprio BCB, enxugando a base monetária em duas frentes, uma na venda de divisas

para conter a rápida desvalorização do Real, e outra na venda de títulos nas operações de

mercado aberto.

Foi verificado também, que neste relativo pequeno espaço de tempo (1999 a 2009), os

compulsórios passaram por várias mudanças, tornando suas regras complexas, distorcidas e

sem transparência, indicando que os objetivos desse instrumento podem ir além do tradicional

receituário econômico (RIBEIRO e BARBOSA, 2005).

Tendo em mente o que foi visto, verificou-se que o compulsório é uma eficaz

ferramenta de controle da inflação, não sendo um substituto para as políticas monetárias via

taxa de juro, mas sim um instrumento complementar. Neste sentido, o instrumento torna-se

uma eficaz ferramenta na condução da política monetária brasileira, pois os compulsórios

afetam a oferta de crédito e o spread bancário, pois reduz a oferta de recursos disponíveis para

empréstimos e encarece a captação de recursos, provocando uma contração monetária e

reduzindo a demanda agregada, e finalmente contendo a inflação.

67

4 CONCLUSÕES

O presente trabalho propôs-se a apresentar a operacionalização da política monetária

brasileira, com foco no uso dos recolhimentos compulsórios, desde a implementação do RMI,

em 1999 até o ano de 2009.

Inicialmente foram apresentadas as principais escolas macroeconômicas, bem como a

operacionalidade da política monetária e seus principais instrumentos. Essa revisão de

literatura é necessária para a compreensão do modus operandi da política monetária. O

período de interesse do trabalho inicia-se em 1999, ano de implantação do RMI. Diante do

que foi exposto, pode-se verificar que a política monetária brasileira é baseada no receituário

novo-clássico, escola esta que acredita que a função primordial do Banco Central seja garantir

a estabilidade de preços.

O trabalho verifica a operacionalidade dos compulsórios, suas funções

macroeconômicas e a tendência mundial. Foi observado que a utilização desse instrumento

está em queda em quase todo o mundo. Porém, no Brasil, esse instrumento ainda é

amplamente utilizado. E qual seria a razão do Brasil ir à contramão mundial? A análise

precisou voltar um pouco no tempo, e verificou-se que a estrutura atual dos depósitos

compulsórios tiveram origem em 1994, com a implementação do Plano Real. Nesse momento

histórico era necessário que a autoridade monetária garantisse a eficácia do Plano, e temores

que o crédito e o consumo alcançassem níveis considerados danosos, fizeram com que o

recolhimento chegasse a 100% dos depósitos à vista.

Tendo o plano o sucesso garantido, a autoridade monetária voltou sua atenção para o

crédito do mercado financeiro, considerado incipiente pelo próprio Banco Central. Neste

sentido o Banco Central iniciou uma série de medidas que pudessem reduzir os custos do

crédito brasileiro (os spreads e os juros). Entre estas medidas anunciadas pelo BCB,

publicamente a partir de 1999, estão a consolidação da redução dos compulsórios, iniciada

logo após a implementação do Plano Real. Porém mesmo com tendência de queda, as

alíquotas brasileiras são uma das maiores do mundo.

Deve-se destacar a tendência de queda dos compulsórios, que é acompanhada da

tendência de elevação na relação crédito/PIB da economia brasileira. Certamente estudos

econométricos aprofundados para testar essa correlação se fazem necessários, mas, pelo

menos teoricamente, pode-se especular na possibilidade de que essas reduções foram

importantes na elevação do crédito no Brasil.

68

Analisou-se também os efeitos do compulsório sobre o spread bancário brasileiro,

considerado um dos maiores do mundo. Apesar dos bancos alegarem que os compulsórios

têm grande culpa pelo nível dos spreads, foi verificado que o peso relativo desse instrumento

é relativamente baixo em sua composição. Porém verifica-se que alterações nas alíquotas

podem ter efeitos sobre o spread, todavia com um peso muito menor que o alegado pelos

banqueiros.

Foi analisado o comportamento do crédito na economia brasileira, e pode-se verificar

que neste caso os compulsórios podem ter uma influência relativamente elevada, pois não

apenas influencia no custo de captação dos bancos, como também afeta o volume de reservas

disponíveis para empréstimo.

Por fim, foi analisado o comportamento dos compulsórios no período da crise

financeira que atingiu o Brasil em 2008. Verificou-se que o cenário causado pela crise levou a

uma abrupta diminuição do crédito internacional e fuga de capitais do Brasil. Neste sentido o

Banco Central, preocupado inicialmente com a desvalorização cambial e inflação, vendeu

reservas internacionais, além de outras medidas. Entre as medidas que nos interessa neste

trabalho, os compulsórios, cabe ressaltar a preocupação da autoridade brasileira em reduzir as

alíquotas de recolhimento, no intuito de aumentar a liquidez no sistema financeiro. Foi

verificado, porém, que a atitude descrita acima de vender reservas, aliada com as operações de

mercado aberto, neutralizaram os efeitos da liberação de reservas bancárias, que ocorreram

através da redução das alíquotas. Essas ações do Banco Central “enxugavam” as reservas

liberadas, de modo que, apesar do intenso uso desse instrumento, seus efeitos não obtiveram o

resultado teórico esperado.

Verificou-se que os compulsórios cumprem um importante papel na condução da

política monetária brasileira, sobretudo em relação ao controle da inflação, objetivo final do

RMI brasileiro, pois as alíquotas de compulsórios reduzem a oferta de crédito e, em menor

intensidade, ajudam a formar o spread. Esses fatos conduzem a uma contração monetária,

diminuindo a demanda agregada e combatendo a inflação.

Diante do que foi analisado, pode-se dizer que esse instrumento é de grande

importância na condução da política monetária brasileira, o que vai em contradição com a

tendência mundial.

69

5 REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS

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ANEXO 1: Evolução das alíquotas de recolhimento compulsório.

Evolução das alíquotas do recolhimento compulsório sobre recursos à vista.

Medida BCB Alíquota Grupo A Alíquota Grupo B

Circ. nº 2.700, de 28.06.96 82% - 02.08 a 08.08.96 82% - 06.08 a 12.08.96

81% - 06.09 a 2.09.96 81% - 03.09 a 09.09.96

80% - 04.10 a 10.10.96 80% - 01.10 a 07.10.96

79% - 01.11 a 07.11.96 79% - 05.11 a 11.11.96

78% - 06.12 a 12.12.96 78% - 03.12 a 09.12.96

75% - 03.01 a 09.01.97 75% - 07.01 a 13.01.97

Demais recursos - 60% para os grupos "A" e "B"

Circ. nº 2.927, de 08.09.99 Depósitos à vista e sob aviso - 65%

Demais recursos - 60%

Circ. nº 2.969, de 14.03.2000 Depósitos à vista e sob aviso - 55% Obs.: unificou a alíquota

Demais recursos - 55% p/ todo os recursos a vista

Circ. nº 2.983, de 07.06.2000 45%

Circ. nº 3.177, de 19.02.2003 60%

Circ. nº 3.199, de 08.08.2003 45%

Circ. nº 3.413, de 14.10.2008 42%

Fonte: Banco Central do Brasil

Evolução das alíquotas do recolhimento compulsório sobre recursos à prazo.

Medida BCB Alíquota Circ. nº 2.604, de 17.08.1995 20% Circ. nº 2.867, de 02.03.1999 26,5% no período de cálculo com ajuste em 5.3.1999 30% a patir do perído de cálculo com ajuste em 12.3.1999 Circ. nº 2.885, de 06.05.1999 25% a partir do ajuste de 21.5.1999 Circ. nº 2.908, de 07.07.1999 20% a partir do ajuste de 21.5.1999 Circ. nº 2.925, de 02.09.1999 10% Circ. nº 2.939, de 14.10.1999 0%. Circ. nº 3.062, de 24.9.2001 10% Circ. nº 3.127, de 14.6.2002 15% Fonte: Banco Central do Brasil

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ANEXO 2: Grupos de Bancos para Recolhimento Compulsório

GRUPO A GRUPO B �� !�� "#��!$� � ��%�� & &�� ' �� (�� )�� *�� + �� ,� &�� -�� .� �� "� ��%� ��'�� #�� "� &��/�� 0� �� 1 �� "� ��2�� 3�� 4��'�� 5�� ,�+��1��- 4� �� 1 ��33�� 6�� '�� 6�� 7 �� '�� 6 �� 8��9 �� :�� ;�� ;�� 6�� &��5 �� 2 �� <;� �� <�� "�� 1 �� 2�� "�� 4�� + �� '�� -� ;�� &�� &� ��'�� &��2�� &�� &�� 50�� + �� "��- �� -�-� �� 3�� &�� &�� $� &��

75 �� ,��5�� ,�(�'�� 6�� 6��/�� 8��9 �� 1 �� -� 8��9 �� &�� )�) �)�)�� 6� �� 1 �� &� �� 2�� .�� 0� 6��:�� .� ��+ �� =�� %�� 1 �� /� ��>�� 2�� ;��-� ��+ �� $�>�� + �� 1 �� 2�� ;�� + �� 2�� + ��.� �� -� �� 2�� 2 4�� >��' �� &��'�� -�� +? �� 2 4�� 0� �� 2�� &��5 �� + �� 1 �� 2�� 4�� 1 4�$� �� 4�� 2�� Fonte: Banco Central Do Brasil

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ANEXO 3: Medidas Adotadas pelo Banco Central do Brasil para Conter a Crise de 2008

I. Circular 3.405 do BCB de 24/09/2008, introduziu as primeiras medidas voltadas para o aumento da liquidez do sistema financeiro, ainda de caráter limitado: (i) prorrogação do cronograma de implementação dos compulsórios sobre depósitos interfinanceiros (leasing); o recolhimento com alíquota de 20% que teria uma parcela a ser descontada em novembro foi adiada para 16/01/2009; (ii) aumento de R$ 100 milhões para R$ 300 milhões do valor a ser deduzido pelas financeiras do cálculo da exigibilidade adicional sobre depósitos a prazo, à vista e poupança.

II. - Circular 3.407 do BCB de 2/10/2008 permitiu aos bancos o desconto de 40% do

recolhimento compulsório sobre depósito a prazo (que tem alíquota de 15%) em contrapartida da compra de carteiras de crédito de outras instituições (com patrimônio de referência máximo de R$ 2,5 bilhões).

III. - Circular 3.408 do BCB dia 8/10/2008: (i) aumentou de R$ 300 milhões para R$ 700

milhões o valor do abatimento que as instituições financeiras podem fazer para calcular o compulsório incidente sobre os depósitos de longo prazo; (ii) reduziu a alíquota de recolhimento compulsório adicional sobre depósitos à vista e a prazo de 8% para 5%.

IV. - Circular 3.410 do BCB de 13/10/2008 alterou a Circular 3.408 do dia 08/10/2008,

elevando o limite de isenção sobre o recolhimento compulsório sobre os depósitos a prazo de R$ 700 milhões para R$ 2 bilhões.

V. - Circular 3.411 do BCB de 13/10/2008 alterou a Circular n. 3407 de 02/10/2008,

promovendo três mudanças: (i) elevou o percentual de desconto de 40% para 70%; (ii) aumentou o patrimônio de referência máximo do banco vendedor para R$ 7 bilhões, ampliando o número de instituições elegíveis; (iii) ampliou o leque de operações ativas que os bancos menores poderão vender, que passaram a incluir, além da carteira de crédito, as seguintes operações: arrendamento mercantil, títulos de dívida privadas de empresas não-financeiras que estejam em fundos de investimento, recebíveis de FIDCs e cotas de FIDCs organizados pelo Fundo Garantidor de Crédito (FGC), sendo que, para o enquadramento na medida, essas operações deverão ter como data limite de origem o dia 30/9/2008

VI. - Circular 3.412 do BCB de 13/10/2008 autorizou as instituições financeiras a

deduzirem do cumprimento da exigibilidade de recolhimento compulsório sobre depósitos interfinanceiros os valores das operações de aquisição de moeda estrangeira junto ao BCB. Essas operações serão realizadas com compromisso de revenda da instituição financeira, conjugado com compromisso de recompra pelo BCB.

VII. - No dia 14/10/2008, aumento de 25% para 30% da exigibilidade sobre os depósitos à

vista destinada ao crédito rural. VIII. – Circular 3.414 do BCB de 15/10/2008, ampliou novamente o leque de ativos que as

instituições financeiras podem comprar de outras instituições para se beneficiarem do

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desconto de compulsório sobre os depósitos a prazo, com a inclusão de títulos e valores mobiliários de renda fixa, adiantamentos e outros créditos de pessoas físicas e jurídicas não-financeiras, e depósitos interfinanceiros, com garantia desses últimos ativos.

IX. – Circular 3.416 do BCB de 24/10/2008 determinou que os bancos que anteciparem

suas contribuições ao FGC (Fundo Garantidor de Crédito) terão um desconto no recolhimento do compulsório sobre depósitos à vista. O valor mensal do desconto será equivalente à contribuição de um mês ao FGC.

X. - Circular 3.417 do BCB de 30/10/2008 determinou que apenas 30% do total do

recolhimento compulsório sobre depósitos a prazo serão feitos por meio de títulos públicos (sujeitos à remuneração pela Selic) e os 70% restantes em dinheiro.

XI. - Resolução 3.624 do BCB de 13/11/2008 permitiu que o compulsório tradicional

sobre depósitos à vista, a prazo e poupança, até então recolhido em espécie, passará a ser recolhido em títulos públicos a partir de 1º de dezembro.

XII. - Circular 3.421 do BCB de 25/11/2008 permitiu aos bancos alocarem até 70% do

recolhimento compulsório sobre depósitos a prazo (como CDBs) em depósitos interfinanceiros do BNDES com prazo entre 6 e 18 meses.

XIII. - Circular 3.427 do BCB de 19/12/2008 alterou novamente as regras dos

recolhimentos compulsórios: (i) os depósitos interfinanceiros captados por empresas de leasing passarão a compor a base do recolhimento compulsório sobre recursos a prazo, que tem alíquota de 15%; (ii) a parcela dos recolhimentos compulsórios sobre recursos a prazo a ser recolhida em espécie diminuiu de 70% para 60%; (iii) a alíquota da exigibilidade adicional sobre recursos a prazo foi reduzida de 5% para 4%; (iv) as opções para o abatimento desse recolhimento em espécie foram ampliadas, passando a incluir a aquisição de direitos creditórios, depósitos bancários, letras de arrendamento mercantil e letras de câmbio de propriedade do FGC (Fundo Garantidor de Crédito); nesses casos, a instituição compradora poderá destinar somente 20% de seu limite de dedução na aquisição de moeda estrangeira do Banco Central, com compromisso de recompra (a partir do período de cálculo de 19 a 23/01/09, com ajuste em 30/01/09); (v) o prazo para as aquisições e aplicações dedutíveis do recolhimento em espécie foi prorrogado de 31/12/08 para 31/03/09. Fonte: Instituto de Estudos para o Desenvolvimento Industrial, 2009.

polÍtica monetÁria e operacionalidade dos recolhimentos compulsÓrios na economia brasileira de...

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