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Perspectivas financieras segundo semestre 2019: Rentabilidad y sostenibilidad en entornos complejos

GVC Gaesco Beka ha obtenido la segunda posición del ranking de brókeres del mercado Ibérico por númerode nominaciones a Analistas en base al éxito de las recomendaciones y al acierto en las estimaciones

GVC Gaesco Beka. Miembro de European Securities Network

Grupo GVC Gaesco. Miembro para la Unión Europea y Latinoamérica de Global Alliance Partners

¿DONDE ESTAMOS?

2| www.grupo.gvcgaesco.es

EEUU

Ibex tot y S600

Europa

¿DE DÓNDE VENIMOS?


¿Cómo lo están haciendo los diferentes sectores?

El comportamiento sectorial demuestra cierto temor por el cambio de ciclo, al verse penalizados los sectores más cíclicos, siendo la tecnología uno de los ganadores, a pesar de ser cíclico, gracias a la digitalización creciente de la economía


-40% -35% -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5%

Automobiles & PartsBanksBasic ResourcesChemicalsConstruction & MaterialsFinancial ServicesFood & BeverageHealth CareIndustrial Goods & ServicesInsuranceMediaOil & GasPersonal & Household GoodsReal EstateRetailTechnologyTelecommunicationsTravel & LeisureUtilities

2018 Euro Stoxx Performance

-10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30%

Automobiles & Parts

Banks

Basic Resources

Food & Beverage

Oil & Gas

Retail

Telecommunications

Utilities

Personal Goods

Travel&Leisure

Technology

Selected sector performances (Year to Date)

Muchos indicadores apuntan al cambio de ciclo


Previsiones contenidas pero aceptables

Por el momento el mercado y las principales instituciones esperan un crecimiento del PIB mundial de alrededor del 3,5%, lo cual está en la media de los últimos 20 años


Y aunque el empleo en EEUU sigue muy fuerte, no vemos tensiones salariales


De hecho las curvas de tipos están en muchos tramos planas o invertidas


Hay discusiones en el mercado sobre si la inversión de la curva anticipa recesiones o no.

Lo único que está claro es que esta estructura de curva favorece los activos de riesgo

Que cuadro macro esperamos

Se confirma nuestro escenario de que en 2019 no habrá recesión, solo enfriamiento


DONDE VAMOS ENTONCES: ¿RECESIÓN? ¿NO RECESIÓN?


En conclusión:

• dado que no vemos recalentamiento excesivo de la economía, ni por la

parte de los costes de energía ni del coste laboral…

• …y que los bancos centrales siguen asumiendo un papel de “red”,

incluyendo el crecimiento económico y la estabilidad del mercado explícita

o implícitamente, en sus objetivos…

• …pensamos que ya estamos dentro de una nueva situación en la que los

ciclos serán más largos y menos pronunciados: el perfil ha cambiado desde

cordilleras pronunciadas a colinas sinuosas.

La guerra comercial de EEUU: más allá del comercio y la tecnología


US trade deficit

2018 2019 Var%

Enero -51134 -53090 -4%

Febrero -49285 -55719 -12%

Marzo -50002 -47778 5%

1T -150421 -156587 -4%

Bloomberg

• El FMI en su último informe de expectativas señaló a la guerra

comercial como uno de los principales riesgos para el crecimiento

mundial, junto con un Brexit sin acuerdo.

• A los impactos directos se une la bajada de la confianza y la

inestabilidad de los mercados.

• El FMI cifra el impacto en 2020 en 1pp y 0,2pp en el crecimiento de

China y EEUU y de 0,5pp en el PIB mundial. A largo plazo el impacto

puede ser similar en ambas economías en un 0,4%.

Los aranceles son absorbidos progresivamente por las depreciaciones


Bloomberg

09/10 09/11 09/12 09/13 09/14 09/15 09/16 09/17 09/18

5.5

5.7

5.9

6.1

6.3

6.5

6.7

6.9

7.1Yuan frente al USD

-13%

04/0

8

04/0

9

04/1

0

04/1

1

04/1

2

04/1

3

04/1

4

04/1

5

04/1

6

04/1

7

04/1

8

04/1

9

0.8

0.9

1.0

1.1

1.2

1.3

1.4

1.5CAD frente al USD

-16%

9.5

11.5

13.5

15.5

17.5

19.5

21.5

23.5MXN frente al USD

-16%

1

1.5

2

2.5

3

3.5

4

4.5Real frente al USD

-60%

1

1.05

1.1

1.15

1.2

1.25

1.3

1.35

1.4

1.45

01

-14

05

-14

09

-14

01

-15

05

-15

09

-15

01

-16

05

-16

09

-16

01

-17

05

-17

09

-17

01

-18

05

-18

09

-18

01

-19

05

-19

EUR/USD

-20%

70

75

80

85

90

95

100

105

USD frente al mundo

+20%

Source: Bloomberg. Estimates: GVC Gaesco Beka

La volatilidad sigue muy contenida en la bolsa por la falta de alternativas

La volatilidad ha intentado normalizarse en las últimas semanas aprovechando los temas comerciales y geopolíticos


Ya estamos en la “japoneización” en los tipos de interés: para lo bueno y para lo malo


Por el momento el mercado y las principales instituciones esperan un crecimiento del PIB mundial de alrededor del 3,5%, lo cual está en la media de los últimos 20 años

A los bancos centrales les ha llegado el cambio de ciclo con diferentes posiciones


El Banco de Japón sigue en su política de tipos a largo plazo a “0%” sin variaciones, a pesar de la masa de su balance. El BCE estabilizó su balance,

pero tendría margen en volverlo a subir, pero está controlando menos los tipos de la deuda, que han bajado en exceso. La FED sigue cumpliendo la

reducción esperada, pero va un poco por debajo de las previsiones, ya que está en 3,8 billones y se esperaban 3,5 billones para esta primavera.

Pero no solo es el propio ciclo económico el que frena el mercado…


Cambio de ciclo

+

Disfunción política en general

+

Retos en sectores clave

+

Tipos “lower for longer”

+

Precios de las acciones baratos

Mercado de trabajo en España: ¿reflejo de la disrupción?


Evolución población activa

SI MIRAMOS ALREDEDOR…SIEMPRE PODRÍAMOS ESTAR PEOR


La economía española ha experimentado una mejora en cuanto a crecimiento

económico y reducción del desempleo que nadie esperaba.

Si en 2013 los PIGS eran unos, ahora se ha unido una “i”

Dicen que desafíos económicos siempre los ha habido


Sector Financiero: tipos bajos, más tecnología, menos estructura

Sector Autos: CASE = más flexibilidad, menos cantidad

Sector Petróleo: Menos consumo, más negocios

Sector Eléctrico: Más renovables, más distribución

Sector Distribución: Más on-line, más flexibilidad

Sector Telecoms: Sigue la lucha con las FAGAM

Sector Alimentación: Más bio, más orgánico, más funcional

Sector Industrial: ¿Proteccionismo? ¿Ecologismo?

Sector Salud: Presión en precios por parte de los estados

El otro conundrum: el futuro del petróleo


Electrificación de la economía significa menos petróleo o solo menos carbón

Las petroleras están favoreciendo la inversión en gas en todos sus formatos

¿es la comercialización en las eléctricas un riesgo como lo fueron los OMV a las telecoms?

Bancos: 30% de la capitalización del Ibex y 40% del BN agregado


Crec 1T19

Margen de intereses -0.2%

Comisiones 1.6%

Rdo operaciones financieras -43.0%

Margen Bruto -7.0%

Gastos generales -2.0%

Provisiones -9.0%

PPP -7.0%

B Neto -6.0%GVC Gaesco Beka. Media de entidades seleccionadas

Los beneficios empresariales no recuperan niveles de pre-crisis por los bancos


1T19 SPANISH EARNINGS Sales y/y EBITDA y/y Net Profit y/y Adj. Net Profit y/y

GVC G. Beka UNIVERSE 139,988.2 2.6% 31,184.6 -1.7% 10,642.2 -14.5% 11,315.2 -6.9%

IBEX-35 127,781.0 3.5% 29,525.4 -1.5% 10,193.8 -12.4% 10,867.3 -3.8%

GVC Gaesco Beka estimates

El BPA del Ibex siguen muy por debajo de los niveles de pre-crisis por los bancos


Y los multiplicadores de los diferentes mercados están por debajo de la media histórica


Potencial de valoración que también se confirma con las valoraciones absolutas


Pero la existencia de un potencial de valoración es condición necesaria pero no suficiente


EVOLUCIÓN IBEX TEÓRICO VS. IBEX REAL DESDE 2001

Fuente: Estimaciones GVC Gaesco Beka

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

60%

70%

80%

90%

100%

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

01/0

1

04/0

1

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1

02/0

2

07/0

2

11/0

2

03/0

3

09/0

3

03/0

4

10/0

4

03/0

5

08/0

5

02/0

6

09/0

6

04/0

7

09/0

7

06/0

8

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9

01/1

0

07/1

1

06/1

3

07/1

5

05/1

7

08/1

7

12/1

7

03/1

8

06/1

8

10/1

8

02/1

9

Objetivo Cierre Potencial

¿COMPRAR? ¿VENDER?


30

FINCANTIERI: CRECIMIENTO VISIBILIDAD Y MEJORA DE MÁRGENES

Se trata del mayor constructor de buques de alta tecnología en occidente por ingresos y con un liderazgo global en el segmento de

cruceros. Sus divisiones comprenden: i) construcción de buques para cruceros para los principales operadores (40% de ingresos), ii) Buques bélicos,

siendo el único proveedor de la armada italiana (25%) y iii) buques de soporte offshore para oil & gas, donde a través de VARD diseña soluciones

para exploración y perforación de pozos offshore.

La compañía trabaja en actividades complementarias como son i) El diseño y construcción de ferris de alta tecnología propulsados por un

híbrido de diésel y LNG, ii) Megayates, donde se mantiene como referente, iii) reparaciones y reacondicionado de buques, iv) componentes de

sistemas de alta tecnología y v) servicios de mantenimiento y logística post-sale.

Sus ingresos se distribuyen entre i) Europa (50,4% de sus ingresos), ii) Norteamérica (42,7%), iii) APAC (4,1%) y Latam (2,8%).

Las perspectivas para el mercado de cruceros son optimistas y mantendrá su crecimiento. El número de pasajeros excederá el umbral de

los 30m en 2019 con un incremento del 5%e y/y. Igualmente estimamos que crecerá el número de turistas hasta 40m en 2028 con un CAGR del

3,5%. La opción del crucero se ha extendido a todos los tipos de turistas.

La compañía mantiene un guidance en el top line FY2019 en el rango alto del

simple dígito y una recuperación de los márgenes Ebitda hasta niveles de 2018

estabilizándose en un 7,6%.

Valoración: estimamos un potencial del 40% y un payout del 25% con un

dividendo del 2%. El riesgo fundamental es la fragmentación de las regulaciones por

los distintos gobiernos en la UE, las subvenciones de los gobiernos y el ciclo

económico.

Tendencias: Smart Ship, Green Ship, Autonomous Ship…

32

REPSOL: GENERACIÓN DE CAJA, DIVIDENDO Y GIRO A LA RENTABILIDAD

Elevada generación de caja: Por el momento la empresa genera más caja de lo esperado. El objetivo es incrementar el CFFO de 4,5bn en 2017 a

6,5bn en 2020 con un precio del petróleo a 50USD, pero la media en 2018 ha sido del 71,3USD y cada USD adicional supone 60 mEUR más en caja,

considerando otros factores de la empresa constantes. La deuda neta a fin de año ha cerrado en 3.439mEUR con un descenso de unos 2.800 mEUR,

gracias sobre todo a la venta de activos.

Objetivos concretos para 2020: Senda mínima fijada para el dividendo: partiendo de un dividendo de 0,8 EUR/ACC en 2017, en 2018 el DPA será

de 0,9 EUR, con un crecimiento medio del 8% anual hasta 2020.

Importantes mejoras en R&M que dan estabilidad y resistencia a la cuenta P&G: Ante el entorno cambiante en el mundo de la energía la

estrategia de Repsol pasa por convertirse en un proveedor energético completo y no sólo petroquímico, ofrecer versatilidad de productos a coste

competitivo. Las inversiones en sector eléctrico, las inversiones de mejora en y en digitalización de procesos permitirán que el CFFO de refino pase de

2,5bn en 2017 a 3,3 en 2020 (a referencia constante de 50 USD barril). La nueva reglamentación IMO puede incrementar el CFFO de Repsol un 5%

entre 2019 y 2020 (300 mEUR).

Vemos valor en la propuesta comercial integrada de Repsol: La entrada de la

empresa en Viesgo (750 mEUR, sobre un objetivo de invertir 4bn hasta 2020 en actividades

de bajas emisiones, permite la entrada de la compañía en el negocio eléctrico, y la captación

de 750.000 clientes de comercialización de los que puede extraer sinergias de fidelización

para su división de movilidad (estaciones de servicio, coche compartido, tarifa eléctrica). Las

renovables son un complemento donde quiere invertir con prudencia y ya tiene una cartera

para desarrollar.

Objetivos concretos para 2020 que se están cumpliendo: La empresa está cumpliendo

todos los aspectos del plan que son controlables como eficiencias, gestión del portfolio de

activos, flexibilidad financiera y retribución al accionista.

34

TALGO: LA MEJORA EN CONTRATACIÓN INCREMENTA LA VISIBILIDAD DEL VALOR

Talgo está presente en la cadena de valor que se inicia con el diseño del proyecto ferroviario, pasando por la fabricación de trenes de alta velocidad,

coches de pasajeros y trenes regionales (en curso) hasta su mantenimiento. Talgo está entre los principales fabricantes de trenes de alta velocidad y

cuenta con los márgenes más altos de sus comparables (18% vs 10% CAF).

La salida de MCH del capital de Talgo (por la limitación temporal de los fondos, después de rentabilizar su inversión), con la venta acelerada del 9%,

generó una corrección importante en la cotización de la compañía y todavía es una buena oportunidad de compra porque la visibilidadde la compañía es alta para los próximos años. Pensamos que Talgo va a tener un buen comportamiento bursátil porque los resultados van a ir

mejorando, por el plan de recompra de acciones hasta el 16,5% del capital social (un 3,4% en el 1T19), porque participa en más de 20 oportunidades

(8.200 m EUR, incluyendo Renfe y muy alta velocidad de Reino Unido), cuya adjudicación se espera para el corto y medio plazo y por los posibles M&A.

Esperamos que los años 2019-2020-2021 sean años fuertes por la fabricación del contrato de muy alta velocidad de Renfe. El contrato con

Deutsche Bahn entra en un buen momento, dando más visibilidad a los años 2023-24.

En 2019 Talgo va en contratación mucho mejor que en el año anterior. Al contrato de

Deutsche Bahn de 550 m EUR (ampliable > 2bn EUR) habría que añadir los 158 m EUR de

Egipto (ya firmado) y parte de la remodelación de California, pendiente de firma. Suponiendo

solamente un 50% de este último contrato, totalizaría 770 m EUR a día de hoy vs. 176 m

EUR en 2018. Talgo mantiene el objetivo de contratación de superar el ratio book-to-bill de

1,3x (en media de 2 años, 2018-19). Con nuestras estimaciones de 2019, estaríamos

hablando de un objetivo medio de adjudicaciones de 518 m EUR que se alcanzaría con un

contrato de 90 m EUR. Talgo reitera su objetivo de margen EBITDA del 18% para 2019.

Vemos un potencial del 15% en la acción con una relación de riesgo moderada.

36

SOLARIA: LA APUESTA POR EL ESPECIALISTA EN LA ENERGÍA SOLAR

2019 es un año de transición que puede dar oportunidades de entrada: Con la excepción de algunos activos en Italia consolidados por primera

vez en 2019, no hay contribución de potencia instalada nueva. El gran salto se producirá a lo largo de 2020. El beneficio sin el efecto de impuestos ni

extraordinarios se sitúa en 2,3 mEUR frente a 1 mEUR de 1T18 según nuestros cálculos. Las ventas crecieron un 10,4% por aumento de la

producción del 9%. Los ingresos suben un 32% en Italia, un 5% en España y un 4% en Uruguay. El Ebitda reportado asciende a 7,8 mEUR con un

crecimiento del 18% por el apalancamiento.

La deuda neta se sitúa al cierre del trimestre en unos 127 mEUR (con caja de 89 mEUR) frente a los reportados de 94 mEUR de cierre de 2018.

Recordar que debido al gran volumen de activos en construcción (400 MW) frente a los 75MW que contribuyen al Ebitda, los ratios de deuda pierden

algo de sentido.

En junio esperamos una actualización del plan de construcción de otros 650MW y una vez que ha confirmado que los 400MW en construcción se

terminarán en 2019. Además esperamos que la empresa de más información sobre la cartera de proyectos.

La empresa ha firmado dos PPA con Repsol para 7 años de la producción de 102 MW de los que

está construyendo, con lo que ya son 352 MW los que tiene con precio fijado, ya que los otros 250 MW

fueron adjudicados en subasta, lo que garantiza la rentabilidad mínima establecida (ahora 7,5%). Estimamos

que la empresa debe cerrar otros PPA a corto plazo.

Operaciones de refinanciación muy rentables: Solaria utiliza la capacidad de refinanciación de los

activos financiados hace años con peores condiciones, para generar caja a corto plazo para financiar otros

proyectos en curso. Ya realizó esta estrategia con todos los activos españoles operativos, refinanciando

entre 2016 y 2017 más de 145,2 mEUR. Y recientemente ha refinaciado 52 mEUR.

38

REN: LA ENERGÍA MUEVE EL MUNDO, TAMBIÉN EN PORTUGAL

REN es un operador de redes energéticas de electricidad y gas en Portugal. También incluye los activos de almacenamiento subterráneo de gas

y de recepción y regasificación de gas natural en Portugal. A diferencia de las empresas españolas de redes, REN opera los activos bajo concesión.

Para la electricidad son 50 años terminando en 2057 y para gas son 40 años hasta 2046.

Con el fin de conseguir crecimiento no orgánico, REN realizó en 2017 dos adquisiciones. En febrero compró a Endesa el 42,5% de Electrogas en

Chile (169 mEUR), que es la propietaria y gestora de un gaseoducto entre dos provincias de ese país. En Octubre compró Portogás (530 mEUR) en

Portugal que es el segundo operador de distribución de gas natural en ese país.

A pesar de que la Deuda Neta/Ebitda se sitúa en 5,15x (2,4x en 2021e), la situación financiera de la empresa es muy sólida, con uno de los

mejores ratings del mercado portugués, BBB con outlook estable. El coste de la deuda es del 2,5% y el 60% se sitúa en tipos fijos.

La empresa presentó un plan estratégico para el periodo 2018-2021 en el que reiteró que su foco principalde inversión seguía siendo el sector energético portugués, en el que espera invertir unos 500 mEUR

en redes de gas y electricidad. Precisamente, la baja inversión hace que esperemos un descenso de la base

de activos regulada (RAB) desde los 3.900 mEUR en 2017 a 3.500 mEUR en 2021, y esta bajada del

activo será acompañada de una reducción de la deuda.

En términos de ingresos y resultado de explotación, el crecimiento esperado es casi nulo. Estimamos

que la empresa invierte unos 130 mEUR al año y después de dichas inversiones, genera un cash flow libre

de unos 230 millones de euros. Esto significa que la Free CF Yield es del 14%. Con este CFL la empresa

paga 114 mEUR de dividendos

Comparando con el sector, REN cotiza con un multiplicador de 8x EV/Ebitda, que significa un descuentodel 15-20% respecto a la media del sector que es 9.5x, mientras que tiene una rentabilidad por dividendo

algo mayor (casi 7% frente a <6%).

40

MELIA HOTELS INTERNACIONAL: UNA ESTRUCTURA MÁS PREPARADA PARA EL AJUSTE

Liderazgo en España: líder en España, tercera posición en Europa y 18 a nivel global, en un sector muy atomizado.

Modelo de negocio orientado a la resistencia al ciclo: a) Diversificación geográfica con 329 hoteles (>83k habitaciones) distribuidos en más de 40

países, b) un pipeline de 62 hoteles que aportarán otras 15.2k habitaciones, c) adecuado mix propiedad, alquiler y gestión y d) presencia equilibrada

entre el segmento vacacional y de ciudad.

Mix de ocupación y de ADR optimizados. Con ratios de ocupación media c. 72% y ADR creciendo, el incremento en RevPAR 2019 se mantendrá

alrededor del 1,5-1,7%, optimizando el apalancamiento operativo del negocio e impulsando el EBITDA recurrente.

Crecimiento a futuro bajo modelos poco intensivos en capital, de forma selectiva y en regiones beneficiadas por el dinamismo del mercado (Asia,

EMEA, Cuba…). De los 62 hoteles del pipeline el 81% son bajo modelo de gestión, el 13% en alquiler y un 6% franquiciados.

Apuesta por el canal de venta directa www.melia.com que ya supone el >30% de las

ventas totales y que se estima alcanzará el 45% en 5 años. La venta directa permite a

MEL beneficiarse de unos costes menores y de un mayor conocimiento del cliente

estableciendo modelos win-win para ambos.

Resultados 1T19 por debajo de las estimaciones como consecuencia de la norma

contable IFR16, el efecto de la semana Santa que penaliza a algunos hoteles

vacacionales en España, el efecto Cuba (norma Helms-Burton), la inestabilidad en

Venezuela y las alertas de EEUU acerca de algunos destinos turísticos en Méjico. El

EBITDA y/y cayó un 4,5%, el Rev Par frente al mismo periodo bajó un 2,5% y la deuda

neta aumenta q/q +3,6%.

Cotiza con un fuerte descuento sobre el precio objetivo (EUR10,8 acc) que creemos ya

descuenta un escenario totalmente pesimista del ciclo.

42

OPAP: GENERANDO CAJA A TRAVÉS DE LAS APUESTAS

Opap es la empresa líder en el sector de loterías y apuestas en Grecia, ofreciendo una alta gama de juegos de azar (apuestas deportivas, lotería,

cupones de la suerte, terminales de video de lotería) a través de acuerdos y licencias exclusivas a largo plazo con el estado griego. También tiene

presencia en Chipre. Recientemente acordó la compra del líder de juego en línea de Chipre y Grecia. La empresa está entre las mayores empresas de

apuestas y loterías europeas. Tiene una red de distribución de 4.000 agencias incluyendo Chipre y además tiene 325 salones de juego (con terminales

de video de lotería). Su principal accionista es Sazka (23,7%), que es un operador de lotería pan-europeo, con presencia en Chequía, Grecia,

Austria, Italia y Croacia.

Opap tiene contratos y concesiones a largo plazo: a) 11 juegos de bonoloto y quinielas en juego físico y on-line hasta 2030 de las que solo esta

comercializando 9, b) apuestas hípicas hasta 2035 y c) derecho exclusivo para operar 25.000 terminales de Video Lotería (VLT) hasta 2035 y espera

terminar su despliegue a finales de 2019. Recientemente se ha comentado la posibilidad de mejorar las condiciones del contrato del hipódromo,

autorizando el uso de la instalación para otros usos.

Atractivo crecimiento del beneficio por acción y del Ebitda del 12% y del 9%

respectivamente de media anual 2017/2022. El crecimiento provendrá del

lanzamiento de nuevos productos, la mayor penetración de on-line y el despliegue de

los VTL, que pesarán un 21% de los ingresos en 2021. Posible eliminación del

impuesto especial sobre juegos en 2021.

La empresa genera un sólido FCF que pasa de 175 mEUR (7% yield) hasta 2019 a

>300 mEUR (12% yield) a partir de 2020. La deuda es de 1,4x y bajando por la

normalización de inversiones. Con este FCF, la empresa mantiene y mantendrá una

elevada rentabilidad por dividendo (8% en 2018 y 10% en 2020e)

44

TELEFONICA:

Catalizadores positivos del sector teleco y en particular de la propia TEF: Spin-off de activos con altos multiplicadores pagados en mercado

(redes de bb fija, torres de telecomunicaciones, cables submarinos, centros de datos, call-centers), potencial estabilización/mejora de las cotizaciones

en telcos incumbentes (reducidos múltiplos y por lo general mayor generación de caja) vs. OMVs, menores one-offs sobretodo ligados a planes de

restructuración e integración, positiva refinanciación financiera, incrementos de ROCE por la compartición/coinversión de infraestructuras,… Y en el

caso de TEF, menor intensidad de capex/ventas recurrentes por deceleración en despliegues de FttH en España junto con altamente probables

sentencias favorables en relación con reversión de impuestos en España y potencial desinversión de sus filiales en México y UK.

TEF está avanzando en la transformación de sus ingresos enfocados a monetización de datos y digitales. Los ingresos asociados a la

conectividad de bb fija junto con servicios más allá de conectividad alcanzaron el 56% top-line 1T19 (+3p.p. a/a).

Crecimiento en ingresos: La operadora presentó sólidos resultados cerca de las

estimaciones en ventas y superiores en OIBDA. Se dio una aceleración en el crecimiento

orgánico 1T19 asumiendo tipo de cambio constante promedio: +3,8% (+15,6% en

venta de terminales y +2,6% ingresos por servicios)

El OIBDA subyacente decreció un -3,9% a/a: El OIBDA reportado se expandió un

+10,3% a/a impulsado por IFRS16 y a pesar del tipo de cambio. En términos orgánicos,

bajó el ritmo: +1% 1T19 vs. +2,4% a/a 4T18

Reducción de deuda: Octavo trimestre de reducción orgánica de deuda.

Se reiteró el guidance orgánico 2019: ingresos c.+2% , OIBDA c.+2% y

capex/ventas excl. espectro c.15%.

Nuestros valores preferidos en España


SELECCIÓN DE VALORES ESPAÑOLES

Entry Entry Last

Date Price Price 19e 20e 18 19e 19e 20e 19e 20e

TELEFONICA 39,413.5 03/01/2019 7.5 7.59 10.40 37.0% 10.8 9.5 5.3 5.3 6.1 5.9 2.6 2.5 0.3% 0.7% -3.8% -4.8% 3.4%

SOLARIA 578.0 03/01/2019 4.2 4.63 7.50 62.1% 28.9 25.7 22.2 16.4 8.2 8.3 -10.3% 27.4% 113.1% 143.3% 16.7%

ENAGAS 5,980.3 18/03/2019 26.2 25.05 29.00 15.8% 14.1 13.0 6.1 6.4 10.7 10.3 4.3 4.0 -1.6% 1.5% 4.9% 5.0% 6.1%

TALGO 763.4 19/02/2019 6.0 5.59 6.50 16.3% 16.6 10.9 1.0 1.2 8.1 6.1 -1.4 -0.8 0.0% 9.0% -4.4% 25.9% 4.3%

SANTANDER 64,499.8 19/03/2019 4.4 3.97 5.60 41.0% 7.9 7.4 5.6 5.8 -2.7% 2.0% 16.6% -24.3% 3.0%

SACYR 1,232.7 19/02/2019 2.1 2.17 2.84 31.0% 5.7 4.9 3.2 3.7 10.5 10.2 7.9 7.7 -5.0% 17.7% 9.5% -22.9% 27.5%

REPSOL 22,401.1 03/01/2019 14.3 14.37 19.00 32.2% 8.5 7.3 6.4 6.7 3.9 3.5 0.9 0.8 -2.8% 0.2% 16.0% 1.2% 2.1%

IBERDROLA 57,966.9 16/05/2019 8.2 8.89 9.30 4.6% 17.3 16.0 3.8 4.1 10.1 9.6 3.7 3.5 16.5% 32.7% 8.7% 14.0% 29.5%

LAR ESPAÑA 651.6 17/04/2019 6.7 6.99 11.41 63.2% 16.9 13.5 9.1 8.8 21.9 17.7 10.1 7.5 2.5% -3.8% 31.7% -12.0% 4.6%

ACERINOX 2,391.8 03/01/2019 8.1 8.66 12.75 47.2% 12.0 10.4 5.4 5.5 6.8 6.0 1.2 1.0 -1.0% 2.3% -1.9% -24.3% 3.7%

MAPFRE 8,216.2 03/01/2019 2.3 2.67 3.00 12.4% 10.3 9.5 5.6 5.8 9.4% 13.4% -2.9% -8.2% 15.0%

BANKINTER 5,662.9 31/12/2019 7.0 6.30 10.20 61.9% 10.4 10.1 4.6 4.9 -6.7% -10.9% 10.8% -7.9% -8.9%

INDRA SISTEMAS 1,747.1 03/19/2018 11.0 9.89 12.50 26.4% 12.4 10.9 0.0 1.5 6.3 5.6 1.2 0.7 1.1% 11.6% 9.6% -27.8% 20.1%

MELIA HOTELS 1,944.4 31/12/2018 8.2 8.47 10.80 27.6% 15.6 14.6 2.0 1.9 8.2 7.4 2.0 1.6 2.5% 2.0% 4.9% -27.6% 3.1%

INDITEX 77,978.6 31/12/2018 22.0 25.02 32.80 31.1% 20.7 19.4 2.9 4.2 12.8 11.9 -1.3 -1.3 -3.2% 1.5% -8.6% -20.7% 13.8%

IBEX 35 2.0% 6.7% 11.3% -11.5% 9.99%

Spanish Selection 2018 (*) 15.95% -19.60% 10.05%

Source: ESN & GVC Gaesco Beka Estimates, Bloomberg. Prices at 12/06/2019

Note. Total Return Performance, including dividends

Total Market

Cap

Target

PriceUpside

P/E (Adj) EV/EBITDADividend Yield% Return

2018

Return

2019YTD

Return

6M

Return

3M

Return

2017

ND/EBITDA

Nuestros valores preferidos en Europa


SELECCIÓN DE VALORES EUROPEOS

Entry Entry Last

Date Price Price 19e 20e 18 19e 19e 20e 19e 20e

CARREFOUR 13,590.9 31/12/2018 14.9 17.2 25.00 45.2% 14.8 12.8 2.6 2.9 -0.2% 13.7% -18.7% -14.7% 15.5%

THE NAVIGATOR COMPANY 2,349.1 17/04/2019 3.9 3.3 4.80 46.6% 9.5 9.3 8.7 8.9 6.3 6.0 1.4 1.2 -17.7% -2.1% 40.6% -11.0% -2.7%

REN 1,674.7 31/12/2018 2.3 2.5 3.10 23.5% 13.5 13.9 6.8 6.7 8.9 8.9 5.4 5.3 0.8% 10.6% 3.4% 5.0% 10.4%

FORTUM 16,997.5 18/02/2019 18.7 19.1 22.50 17.6% 15.1 13.1 5.7 5.7 13.8 12.5 3.3 2.9 1.5% 5.3% 22.7% 23.1% 6.1%

NOS 2,993.1 31/12/2018 5.0 5.8 6.80 17.0% 17.9 16.1 5.8 6.6 13.8% 15.5% 0.8% 2.8% 16.6%

BNP 51,416.7 31/12/2018 36.8 41.1 59.00 43.4% 7.0 6.5 7.2 7.3 2.6% 5.3% 7.2% -33.1% 11.8%

FIAT CHRYSTLER 18,309.9 28/12/2018 10.9 11.8 15.80 33.9% 4.3 4.0 3.9 8.4 1.4 1.3 -0.1 -0.1 6.7% -1.9% 72.8% -14.9% 7.9%

ILIAD 6,094.3 28/12/2018 121.8 103.6 162.00 56.4% 17.5 15.1 0.7 0.9 5.8 5.4 2.4 2.3 20.7% -18.8% 9.6% -38.3% -15.6%

BOUYGUES 11,687.2 17/04/2019 33.3 31.5 39.50 25.6% 11.5 10.1 5.5 5.5 4.9 4.5 1.1 0.9 4.1% -2.1% 21.6% -24.7% 5.4%

PIAGGIO 861.0 28/12/2018 1.8 2.4 3.00 24.8% 18.4 15.1 2.7 3.8 5.8 5.2 1.9 1.6 8.3% 41.1% 49.4% -18.5% 35.8%

SAINT-GOBAIN 18,506.1 14/03/2019 32.7 33.5 42.00 25.4% 10.0 9.2 4.1 4.2 5.8 5.5 1.8 1.6 9.2% 13.9% 6.6% -34.6% 19.5%

TOTAL 125,202.8 16/05/2019 48.6 47.0 65.00 38.4% 10.0 8.9 5.6 5.6 -4.9% 0.7% 7.9% 5.4% 4.3%

EUROPCAR 960.5 28/12/2018 7.3 6.0 14.50 143.1% 6.4 5.4 5.4 3.7 5.0 5.4 2.3 3.0 -16.9% -21.0% 10.0% -21.9% -21.1%

OPAP 3,126.2 18/02/2019 9.0 9.8 12.00 22.4% 15.7 14.1 6.1 7.3 8.9 7.9 1.2 0.9 12.1% 14.6% 44.7% -24.4% 29.0%

FINCANTIERI 1,632.9 16/05/2019 1.0 1.0 1.30 34.7% 12.1 8.9 1.5 1.8 5.4 4.2 1.7 1.0 -15.2% -3.3% 69.9% -25.8% 5.6%

CNHI 11,303.8 14/03/2019 9.1 8.4 10.50 25.7% 10.8 9.8 2.2 2.2 5.9 5.7 1.2 1.3 -9.3% 0.3% 36.7% -28.8% 8.4%

ACCOR 9,678.4 18/02/2019 38.6 34.2 46.20 35.0% 20.9 17.5 2.5 3.0 13.6 12.0 2.0 1.6 -2.4% -8.4% 24.5% -11.7% -5.0%

EURO-STOXX 50 5.2% 12.4% 9.9% -11.3% 16.18%

European Selection 2018 22.09% -10.13% 16.30%

Source: ESN & GVC Gaesco Beka Estimates, Bloomberg. Prices at 12/06/2019

Total Market

Cap

Target

PriceUpside

P/E (Adj) Dividend Yield% Return

2018

Return

2019 YTD

EV/EBITDA Return

2017

ND/EBITDA Return

3M

Return

6M

Red de Oficinas


Barcelona

Girona

Madrid

Sevilla

Valladolid

Vinaròs

Valencia

Oviedo

Zaragoza

BilbaoTolosa

Alicante

SabadellVic

Reus

Red de Oficinas


Madrid Alicante TolosaFortuny, 17 Av. Maisonave nº28 Bis, 2º, Oficina 9 Gudari, 9, Bajos

28010 - Madrid 03003 - Alicante 20400 - Tolosa

Tel. 914 315 606 [email protected] [email protected]

Fax 915 762 937 Tel. 965 230 767 Tel. 943 655 767

Fax 965 063 600 Fax 943 654 871

Barcelona Bilbao ValladolidDr. Ferran, 3 - 5 Gran Vía, nº 15, 4º Dcha. Dpto. 10 La Lira, 2

08034 - Barcelona 48001 - Bilbao 47003 - Valladolid

Tel. 933 662 727 [email protected] [email protected]

Fax 934 140 662 Tel. 946 791 316 Tel. 983 268 726

Fax 946 532 498 Fax 983 320 060

Sevilla Oviedo VicAlmirante Lobo, 3 Doctor Casal, 10, 2º B Miramarges, 7, 1º 2ª

41001 - Sevilla 33001 – Oviedo 08500 - Vic

[email protected] [email protected] [email protected]

Tel. 955 328 500 Tel./Fax 985 222 661 Tel. 933 804 133

Fax 955 328 501 Fax 933 804 135

Valencia Reus VinaròsPoeta Querol, nº 3, 1º 1ª Plaça Prim, 14, 2º 3ª Villareal, 2, Bajos

46002 - Valencia 43201 - Reus 12500 - Vinaròs


Tel. 961 134 965 Tel. 977 342 559 Tel./Fax 964 407 639

Fax 961 134 966 Fax 977 345 256

Girona Sabadell ZaragozaAvda. Álvarez de Castro, 3 Narcís Giralt, 67 Paseo de la Independencia, 6, 1º 1ª

17001 – Girona 08202 - Sabadell 50004 - Zaragoza


Tel. 972 981 400 Tel. 937 484 790 Tel. 976 078 041

Fax 972 98 14 01 Fax 937 484 791 Fax 976 233 485

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