Índice · en este sentido, consideramos que el bce podría realizar el primer recorte en el tipo...

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lunes, 24 de junio de 2019

La comparecencia de Draghi en Sintra, en el Foro Económico del BCE, tuvo un impacto muy relevante en los mercados, dado su discurso considerablemente más dovish al mantenido a principios de mes tras el anuncio de tipos de la Autoridad Monetaria. En el informe de hoy queremos analizar los elementos más destacados de dicho acontecimiento, así como las consecuencias globales que se pueden llegar a plantear.

¿Qué se debe destacar de la comparecencia de Draghi?

Al igual que sucedió en Jackson Hole en 2014, Draghi volvió a utilizar un foro de banqueros centrales, en lugar de un Consejo de la Autoridad Monetaria para anunciar una nueva ronda de estímulos. De esta forma, el BCE parece no estar dispuesto a seguir tolerando las fuertes caídas en las expectativas de inflación que se habían observado en las últimas semanas (ver gráfico 1).

Los elementos principales de su discurso en Sintra los podríamos resumir en dos puntos: i) la disposición a actuar por parte de la Autoridad Monetaria ii) las herramientas de política monetaria que se pueden utilizar.

En lo que al primer punto respecta, cabe destacar el sesgo sensiblemente más dovish de su discurso respecto al realizado a principios de mes, después del anuncio de tipos de la Autoridad Monetaria. En este sentido, Draghi comentó, al igual que lo hizo en dicha comparecencia, que las perspectivas de riesgo sobre la economía de la Zona Euro siguen sesgadas a la baja, aunque en esta ocasión añadió que, en ausencia de mejoras en las perspectivas, “se requerirá un estímulo adicional”, abriendo por lo tanto la puerta a una actuación en el corto plazo, cuando hasta ahora este extremo dependía de la materialización de los riesgos. Respecto al segundo punto, el Presidente comentó que en las próximas semanas, el Consejo del BCE deliberará sobre cómo adaptar los instrumentos con los que cuenta la Autoridad a la severidad de los riesgos que afectan actualmente a la estabilidad de precios. Así, no descartó la utilización de ninguna medida, pudiendo tanto ajustar nuevamente su forward guidance, rebajar el tipo depo o incluso retomar la QE. En este sentido, recalcó que existe un amplio margen para un nuevo programa de compras, afirmando que los límites impuestos se determinan en función de las contingencias a las que deben enfrentarse, mostrando su disposición a aumentar el límite del 33% de compras por emisor si es necesario.

SEMANAL RENTA FIJA

ÍNDICE

RESUMEN DE MERCADO

GRÁFICO 1: Breakeven inflación Alema-nia Fuente: Bloomberg

00.10.20.30.40.50.60.70.80.91

0.650.7

0.750.8

0.850.9

0.951

1.051.1

1.15

01/

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10/0

6/20

19

17/0

6/20

19

Último BCE

Sintra

RESUMEN DE MERCADO

MERCADOS GLOBALES • Agenda crítica

• Mercados

• Política monetaria y liquidez

• Análisis técnico

DEUDA • Cambios de ratings de gobierno

• Estimaciones de flujos primarios de gobierno

• Valoración de curva / Zscore vs Swap

• Valoración de curva / Países

• Valoración de curva / Plazos

• CDS

• Qué ha pasado en deuda privada

• Cambios de ratings de deuda privada

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¿Qué consecuencias tiene este mensaje?

La reacción del mercado al mensaje de Draghi de la semana pasada fue bastante intensa, hasta el punto de desechar por completo el forward guidance de la Autoridad donde la primera subida de tipos se retrasaba hasta la primera mitad de 2020, cuando actualmente no sólo no se descuentan subidas de cara al próximo ejercicio sino que el mercado ve bajadas de casi 20 puntos básicos (ver gráfico 2).

En este sentido, consideramos que el BCE podría realizar el primer recorte en el tipo depo, en su comparecencia de septiembre junto con la publicación de las nuevas proyecciones macro elaboradas por el staff técnico del Banco. De hecho, dado que es probable que la Reserva Federal se embarque en un proceso de bajadas de tipos que dé comienzo el próximo mes de julio, esto tendría efectos no deseados sobre el tipo de cambio, con un euro apreciándose respecto al dólar, lo que dañaría en mayor medida las perspectivas de inflación en la Zona Euro. Por lo tanto, esperamos un recorte del tipo depo de 10 pb en septiembre, existiendo el riesgo de que se pueda adelantar a julio en el caso de que las incertidumbres existentes actualmente se intensifiquen. Así, la reunión del G20 de esta semana adquiere una especial relevancia, dado el posible acercamiento que se puede producir entre Trump y Xi, en dicho foro. De no producirse este extremo, las tensiones podrían ir en aumento con las consecuencias negativas que ello podría tener en materia comercial. Además, vemos probable que la Autoridad Monetaria modifique ligeramente su discurso diciendo que los tipos “se mantendrán en los niveles actuales o inferiores” dejando la puerta abierta a realizar nuevas bajadas en los próximos meses, especialmente dado que la Fed no se detendrá en un recorte de 25 pb. En este sentido, es importante destacar que Draghi afirmó que "las medidas de mitigación” son parte de cualquier nuevo recorte de tipos, lo que da a entender que un Tier Deposit es cada vez más factible, dada la penalización cada vez mayor para la banca que supondría un tipo de depósito por debajo del –0.40%.

En última instancia, todo lo comentado juega a favor de que el mercado se pueda reafirmar en el “modo liquidez” que ha prevalecido a lo largo de este año y que tiene como máxima expresión la inflación general de activos que se ha observado. De hecho, la casi totalidad de los mercados que manejamos llevan contabilizando ganancias de diversa consideración en lo que llevamos de 2019, algo que no sucedía desde 2009, cuando la Reserva Federal empezó a implementar su primera ronda de estímulos (ver gráfico 3).

La pregunta sigue siendo por lo tanto cuánto tiempo puede mantenerse esta dinámica. En este sentido, volvemos a plantear que la respuesta se basa en dos elementos clave: i) que los

RESUMEN DE MERCADO

GRÁFICO 3: % de mercados que contabilizan ganancias Fuente: Bloomberg

0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%

100%

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Activos Pérdidas Activos ganancias

-25

-20

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-10

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Jul-

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-19

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Oct-

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Dic

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GRÁFICO 2: Expectativa recorte de tipos Fuente: Bloomberg

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discursos de los banqueros centrales sigan manteniendo una política monetaria muy laxa y ii) que el riesgo de recesión no cristalice.

En cuanto al primer punto, después de las palabras de Draghi y del discurso de Powell tras el anuncio de tipos de la Fed, parece que nos acercamos a un entorno de políticas monetarias ultra laxas a nivel global. Por ello, los principales riesgos pueden derivar del segundo punto, ya que las dudas respecto a la evolución macro en Europa y especialmente en Alemania son cada vez mayores. De hecho, los datos de PMI’s correspondientes al mes de junio que conocimos la semana pasada, a pesar de haber mejorado ligeramente respecto al mes anterior, lo cierto es que siguieron mostrando un índice manufacturero por debajo de los 50 puntos en dicha economía.

En este sentido, la publicación del dato de IPC de junio que conoceremos este viernes será seguido con lupa al igual que la próxima reunión del G20 que comentábamos anteriormente, dado el impacto que las conversaciones que se produzcan en dicho foro pueden tener sobre los mayores focos de incertidumbre que existen actualmente como son la guerra comercial, el Brexit o las cuentas públicas italianas.

¿Cuál es nuestra lectura de mercado?

Los discursos de esta semana realizados por diversos bancos centrales han tenido el denominador común de enviar un mensaje de políticas monetarias muy laxas durante un tiempo prolongado de tiempo. Así fue el discurso de Draghi, de Powell e incluso del BoE, que en su reunión de la semana pasada también adoptó una posición de mayor cautela, como consecuencia de los crecientes riesgos derivados de un Brexit sin acuerdo. Por ello, en un contexto en el que es difícil ver rentabilidades de gobierno positivas en plazos inferiores a 10 años (ver gráfico 4), apostamos por incrementar las duraciones de nuestras carteras.

Además, consideramos que existe una alta probabilidad de que los breakeven de inflación aumenten en mayor medida. De hecho, consideramos que existe un cierto colchón de seguridad para que esto se produzca, y es que, si el contexto macro mejora de forma sustancial, este extremo se produciría, de la misma forma que si la situación no experimenta una mejora relevante, ya que la acción del BCE ayudaría a que ese movimiento de los breakeven se consolidase. El principal riesgo derivaría de que exista una clara división dentro del propio Consejo que precipite una acción menos agresiva de lo que se pueda esperar y que ello genere una nueva caída de las perspectivas de precios al consumo. Se trata de una opción factible aunque no lo suficiente como para considerarla como escenario base.

RESUMEN DE MERCADO

GRÁFICO 4: Vencimiento del primer bono con rentabilidad positiva por países Fuente: Bloomberg

0

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4

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8

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AL

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HL FI

FR

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EIB BE IR ES

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4

Conclusiones

1) El mensaje de los bancos centrales ha experimentado un cambio importante a lo largo de la pasada semana, con un sesgo notablemente más dovish a nivel global.

2) Así, esperamos que el BCE baje tipos ya en el mes de septiembre, dejando la puerta abierta a bajadas adicionales y a la posibilidad de implementar un Tier Deposit.

3) En este contexto, apostamos por un incremento de las duraciones de nuestras carteras y estrategias de búsqueda de rentabilidad.

RESUMEN DE MERCADO

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AGENDA CRÍTICA

SEMANAL RENTA FIJA / MERCADOS GLOBALES

FECHA PAÍS EVENTO

25 de junio OPEP Reunión de la OPEP

finales de junio EEUU Posible reunión entre Trump y Xi para discutir relación comercial

28-29 de junio G20 Reunión del G20 en Osaka

30 de junio Reino Unido Posible revisión de la extensión pactada con la UE para el Brexit

finales de junio EEUU/China Reunión entre Trump y Xi sobre acuerdo comercial

7 de julio Grecia Elecciones anticipadas

mediados de julio EEUU Comparecencia bianual de Powell ante el Congreso

25 de julio UME Anuncio de tipos del BCE y comparecencia de Draghi

31 de julio EEUU Anuncio de tipos de la Fed y comparecencia de Powell

1 de agosto Reino Unido Anuncio de tipos del BoE y informe de inflación

25-27 de agosto G7 Reunión de líderes del G7 en Francia

29-31 agosto EEUU Foro económico de la Fed en Jackson Hole

1 de septiembre Alemania Elecciones regionales en Sajonia y Brandenburgo

12 de septiembre UME Anuncio de tipos del BCE, comparecencia de Draghi y comunicación de proyecciones económicas

18 de septiembre EEUU Anuncio de tipos de la Fed, comparecencia de prensa y proyecciones económicas del staff técnico

19 de septiembre Reino Unido Anuncio de tipos del BoE

29 de septiembre Austria Elecciones anticipadas

8 de octubre Portugal Elecciones generales

15 de octubre UE Último día para presentar borrador sobre presupuestos 2020 a la CE

17 y 18 de octubre UE Reunión de líderes de estado y de gobierno de la UE

18-20 de octubre FMI Reunión anual del FMI y Banco Mundial

24 de octubre UME Anuncio de tipos del BCE y comparecencia de Draghi

30 de octubre EEUU Anuncio de tipos de la Fed y comparecencia de prensa

31 de octubre UME Final del mandato de 8 años de Draghi al frente del BCE

31 de octubre Reino Unido Nueva fecha límite para el Brexit pactada con la UE

principios de noviembre UE Previsiones de invierno de la CE

mediados de noviembre EEUU Fecha límite de EEUU para decidir sobre aranceles a la importación de automóviles a UE y Japón

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Curva de Tipos España. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Evolución EURIBOR 12 meses. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Bolsas Mundiales (Ultimas semanas). Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

RENTABILIDADES

Último 5 días 1 mes Fin año pasado

Alemania 2 años -0.739 -0.689 -0.631 -0.615 años -0.644 -0.601 -0.518 -0.31210 años -0.307 -0.244 -0.117 0.242

Francia 2 años -0.661 -0.61 -0.57 -0.4565 años -0.484 -0.425 -0.317 0.0410 años 0.02 0.107 0.282 0.71

EEUU 2 años 1.7612 1.8687 2.1641 2.48785 años 1.7789 1.8556 2.1205 2.511110 años 2.038 2.0942 2.3202 2.6842

España 2 años -0.414 -0.385 -0.343 -0.2435 años -0.137 -0.049 0.04 0.33610 años 0.404 0.526 0.826 1.416

Irlanda 2 años -0.438 -0.457 -0.462 -0.4525 años -0.374 -0.308 -0.198 -0.085

Italia 2 años 0.223 0.365 0.478 0.4745 años 1.356 1.575 1.515 1.80210 años 2.086 2.298 2.553 2.742

Portugal 2 años -0.385 -0.325 -0.395 -0.355 años -0.11 -0.043 0.02 0.45710 años 0.543 0.638 0.976 1.722

Cor

ePe

rifé

rico

s

MERCADOS


DIFERENCIALES


Francia-Alemania 2 años 7.8 7.9 6.1 15.45 años 16 17.6 20.1 35.210 años 32.7 35.1 39.9 46.8

España-Alemania 2 años 32.5 30.4 28.8 36.75 años 50.7 55.2 55.8 64.810 años 71.1 77 94.3 117.4

Irlanda-Alemania 2 años 30.1 23.2 16.9 15.85 años 27 29.3 32 22.7

Italia-Alemania 2 años 96.2 105 111 108.45 años 200 218 203 211.410 años 239.3 254 267 250

Portugal-Alemania 2 años 35.4 36.4 23.6 265 años 53.4 55.8 53.8 76.910 años 85 88.2 109 148

Alemania-EEUU 2 años -250 -256 -280 -309.85 años -242 -246 -264 -282.310 años -235 -234 -244 -244.2

España-Italia 2 años -63.7 -75 -82.1 -71.7 5 años -149 -162 -148 -146.6

10 años -168 -177 -173 -132.6

Co

reO

tro

sP

erifé

rico

s vs

Ale

man

ia

FUTUROS, DIVISAS, y COMMODITIES


Bund 172.37 171.56 169.68 163.44

T Bond 127.7 127.33 124.89 122.02

Bono italiano 134.21 132.15 129.28 124.2

Bono español 151.64 150.69 152.12 140.98

Dólar / Euro 1.1386 1.1226 1.1203 1.1452

Libra / Dólar 1.2734 1.2558 1.2714 1.2746

Libra / Euro 1.1184 1.1186 1.1347 1.1131

Yen / Dólar 107.38 108.57 109.31 109.66

Yen / Euro 122.26 121.89 122.46 125.62

Franco Suizo / Dólar 0.9766 0.9987 1.0022 0.9828

Franco Suizo / Euro 0.8993 0.8919 0.8907 0.8886

Brent 64.96 61.17 69.33 53.17

West Texas 56.73 51.71 61.39 40.41

Oro 1,405.3 1,339.7 1,284.8 1,282.5

Plata 15.39 14.84 14.57 15.50

Platino 812.4 794.6 802.9 805.8

Futu

ros

Div

isas

Com

mod

itie

s

SWAP SPREAD


Alemania-Swap 2 años -37.47 -36.66 -38.24 -43.595 años -44.39 -44 -47.1 -50.9910 años -51.87 -50.25 -52.45 -57

EEUU- Swap 2 años -2.18 -1.87 -3.59 -17.575 años 2.13 2.87 0.32 -6.7710 años 6.94 7.6 5.29 -3.65

Curva Swap EUR 2 años -0.3643 -0.3224 -0.2486 -0.17415 años -0.2001 -0.161 -0.047 0.197910 años 0.2117 0.2585 0.4075 0.812

Curva Swap USD 2 años 1.783 1.8874 2.2 2.66355 años 1.7576 1.8269 2.1173 2.578810 años 1.969 2.0182 2.2673 2.7207

Sw

ap S

pre

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urv

a S

wap

PENDIENTES


Alemania 2-5 9.5 8.8 11.3 29.85-10 33.7 35.7 40.1 55.42-10 43.2 44.5 51.4 85.2

EEUU 2-5 1.77 -1.31 -4.36 2.335-10 25.95 23.9 20 17.312-10 27.72 22.6 15.6 19.64

España 2-5 27.7 33.6 38.3 57.95-10 54.1 57.5 78.6 1082-10 81.8 91.1 117 165.9

Italia 2-5 113.3 121 104 132.85-10 73 72.3 104 942-10 186.3 193 208 226.8

Co

reP

eri

féri

cos

-2.0

0.0

2.0

4.0

6.0

7 díasÚltimo

-0.2

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-0.05

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Euribor 12 meses

-6-4-2024

ago-

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18

oct-1

8

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18

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18

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19

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19

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may

-19

Zscore Euribor 12 meses

-10-8-6-4-20246810

-15.0

-10.0

-5.0

0.0

5.0

10.0

15.0

Dow S&P Nasdaq Nikkei Dax Cac Footsie Ibex Merval Bovespa HangSeng

ShangaiComposite

VIX VDAX

-0.30-0.20-0.100.000.100.200.30

3 m

eses

6 m

eses

12 m

eses

2 añ

os3

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4 añ

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8 añ

os9

años

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ños

15 a

ños

30 a

ños

7

Repos BCE. Miles Millones Euros. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Evolución Condiciones Liquidez Euro Zona. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Liquidez Eurosistema. Millones Euros. Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Liquidez vs Tipos. Millones Euros Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Mercado EONIA. Millones Euros Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Bancos Centrales. (%) Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

MRO: Operaciones refinanciación 1 semana. Liquidez Total: Suma de Depósitos y Cuentas Corrientes en BCE; Exceso Liquidez: Liquidez Total menos Reservas Obligatorias

POLÍTICA MONETARIA Y LIQUIDEZ


0400,000800,000

1,200,0001,600,0002,000,0002,400,000

sep-

14

sep-

15

sep-

16

sep-

17

sep-

18

Liquidez

Exceso Liquidez

0.00.00.00.10.10.1

0

1,00

0,00

0

2,00

0,00

0

OIS

12M

-Ti

po D

epós

ito

Exceso Li quidez

Último -5D -30D

BCE

BCE Tipo General 0.00 0.00 0

BCE Tipo Depósito -0.4 -0.4 -0.4

BCE Tipo Marginal 0.25 0.25 0.25

Eonia 1Y1Y -0.52 -0.04 -0.14

Reserva Federal

Fed Fund 2.50 2.50 2.5

Fed Discount 3.00 3.00 3

OIS 1Y1Y 1.33 -0.11 -0.42

Último -5D -30D

CONDICIONES LIQUIDEZ EUROZONAMRO (kMn €) 6.2 5.98 5.4Liquidez Total (kMn€) 1,911.4 2,003.0 2,055.1Exceso Liquidez (kMn€) 1,779.9 1,871.6 1,926.3Balance BCE (kMn€) 4,681.4 4,690.4 4,694.5TIPOS INTERBANCARIOS EUROZONAEONIA (%) -0.368 -0.368 -0.371EONIA 3m (%) -0.398 -0.370 -0.367EONIA 12m (%) -0.478 -0.429 -0.388Euribor 3m (%) -0.344 -0.318 -0.313Euribor 12m (%) -0.212 -0.171 -0.145Volumen EONIA (Mn €) 2,977 2,232 1,828

0

10000

20000

30000

40000

50000

jun-

14no

v-14

abr-

15

sep-

15fe

b-16

jul-1

6

dic-

16m

ay-1

7oc

t-17

mar

-18

ago-

18en

e-19

Volumen EONIA (MnE)

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

0

50

100

150

200

sep-

14

mar

-15

sep-

15

mar

-16

sep-

16

mar

-17

sep-

17

mar

-18

sep-

18

mar

-19

Repos SemanalesRepos 3 meses

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ANÁLISIS TÉCNICO

Bund

TIR 10 años EEUU

TIR 10 años Italia

El canal alcista por el que el Bund ha ido discurriendo desde principios de octubre del año pasado se rompió hace unas semanas, comenzando un nuevo canal alcista más agresivo, en el que se encuentra actualmente la referencia. Vemos como principal resistencia el 172.88, máximo alcanzado durante la semana pasada, esperando que la referencia consolide posiciones en los niveles actuales, siendo el primer soporte el 172.00.

Después de romper el soporte del 2.15% (76.4% del Fibonacci descrito en el gráfico adjunto), la referencia descendió hasta el soporte que constituye el 2.00% para posteriormente rebotar hasta los niveles actuales. En los próximos días esperamos se consoliden posiciones moviéndose entre el 2.15% y el 2.05% actuando como resistencia y soporte respectivamente.

RESISTENCIAS: 2.15%/ 2.25%/2.30% SOPORTES: 2.05%/2.00%/ 1.74%

RESISTENCIAS: 2.05/2.12/2.13 SOPORTES: 1.97/1.95/1.90

La TIR estadounidense a 10 años testó y rompió a la baja el soporte que constituía el 2.05% coincidente con el 61.8% del Fibonacci descrito en el gráfico adjunto. Actualmente, la referencia ha recuperado posiciones hasta volver a situarse en dicho nivel. Dada la relevancia de este soporte, esperamos que el mismo constituya un punto de posible rebote. De romperse a la baja podríamos ver caídas hasta niveles del 1.90%.

RESISTENCIAS: 172.88/174.21/175.03 SOPORTES: 172.00/171.55/171.31

9

VALORACIÓN DE CURVA / ZSCORE VS SWAP

ESTIMACIONES DE FLUJOS PRIMARIOS DE GOBIERNO

UME

EEUU

Las tablas reflejan cuántas desviaciones típicas está alejado el swap spread del bono de su promedio de los últimos treinta días. Aten-diendo a un proceso de reversión a la media, las referencias con un resultado positivo están caras y las de resultado negativo están baratas. En negrita aparecen los activos con desviaciones superiores e inferiores a 1.5 y -1.5 respectivamente.

CAMBIOS DE RATINGS DE GOBIERNOS

SEMANAL RENTA FIJA / DEUDA PÚBLICA

País Cupón Vto. Z-score País Cupón Vto. Z-scoreFR 8.5 25/10/2019 -4.26 AS 3.9 15/07/2020 2.62IR 4.5 18/04/2020 -2.63 GE 3.25 04/01/2020 2.03GE 0 17/04/2020 -2.19 PO 4.75 14/06/2019 1.92GE 4.25 04/07/2039 -1.77 PO 4.8 15/06/2020 1.76IT 3.45 01/03/2048 -1.76 GE 0 14/06/2019 1.62GE 4 04/01/2037 -1.75 FR 2.5 25/10/2020 1.60IT 5 01/09/2040 -1.75 BE 3.75 28/09/2020 1.47IT 5.75 01/02/2033 -1.74 FR 0.25 25/11/2020 1.45IT 4.75 01/09/2044 -1.74 AS 3.5 15/09/2021 1.39IT 5 01/08/2039 -1.73 FR 3.5 25/04/2020 1.36

Mayor Z-scoreMenor Z-score

CO

MP

RA

VE

NTA

País Vencimientos País Cupones Vencimientos Fecha País Plazo Emisión Fecha País Plazo EmisiónFrancia 5,189 Bélgica 2,725 24-jun-19 Francia 3 meses 2,600 25-jun-19 Alemania jun-21 5,000Italia 7,150 Francia 333 24-jun-19 Francia 6 meses 1,300 27-jun-19 Italia* jul-24 2,900 Chipre 0 7 24-jun-19 Francia 12 meses 1,100 27-jun-19 Italia* ago-29 2,900 26-jun-19 Italia 6 meses 6,000

TOTAL 12,339 TOTAL 3,057 7 TOTAL 11,000 TOTAL 10,800

LETRAS BONOSSALDO EMISOR -1,339 7,736

Millones EUR / *Volumen de emisión y referencias estimados. También vencen bono del ICO por valor de 10Mn €.

VENCIMIENTOS Y CUPONES ZONA EURO EMISIONES ZONA EUROLETRAS BONOS LETRAS BONOS

EMISIONES EEUULETRAS

País Vencimientos País Cupones Vencimientos Fecha Plazo Emisión Fecha EmisiónEEUU 164,007 24-jun-19 36,000 25-jun-19 40,000

24-jun-19 36,000 26-jun-19 41,00027-jun-19 32,000

TOTAL 164,007 TOTAL 0 0 TOTAL 72,000 TOTAL 113,000

LETRAS BONOSSALDO EMISOR -92,007 113,000Millones USD

VENCIMIENTO Y CUPONES EEUULETRAS BONOS BONOS

6 meses3 meses

Plazo

7 años5 años2 años

Calificación Panorama Calificación Panorama Calificación Panorama

Entre paréntesis se muestra el dato antes del cambio o la fecha del último cambio

En GRIS modificación negativa, en AZUL positiva, en MARRÓN sin calificación anterior.

S&P Moody's Fitch

10

VALORACIÓN DE CURVA / PAÍSES


País Cupón Vto. Z-scoreGE 0 17/04/2020 -2.19GE 4.25 04/07/2039 -1.77GE 4 04/01/2037 -1.75GE 4.75 04/07/2040 -1.70GE 3.25 04/07/2042 -1.66GE 4.75 04/07/2034 -1.57GE 2.5 04/07/2044 -1.42GE 2.5 15/08/2046 -1.31GE 1.25 15/08/2048 -1.10GE 0.25 11/10/2019 -0.82GE 0 13/12/2019 -0.61GE 3.5 04/07/2019 -0.52GE 2.25 04/09/2020 -0.46GE 0 13/09/2019 -0.31GE 5.5 04/01/2031 -0.13GE 0.25 16/10/2020 -0.02

GE 3.25 04/01/2020 2.03GE 0 14/06/2019 1.62GE 3 04/07/2020 1.26GE 2 15/08/2023 0.92GE 2.25 04/09/2021 0.86GE 1.5 15/02/2023 0.83GE 1 15/08/2024 0.81GE 1.75 15/02/2024 0.80GE 1.5 15/05/2024 0.77GE 0.5 15/02/2025 0.75GE 0 14/04/2023 0.74GE 1.5 15/05/2023 0.71GE 1.75 04/07/2022 0.69GE 0 07/10/2022 0.67GE 4.75 04/07/2028 0.66GE 5.625 04/01/2028 0.66GE 1.5 04/09/2022 0.66GE 2 04/01/2022 0.64GE 1 15/08/2025 0.62GE 3.25 04/07/2021 0.59

Alemania

VEN

TAC

OM

PRA

País Cupón Vto. Z-scoreSP 3.45 30/07/2066 -1.59SP 5.15 31/10/2044 -1.57SP 2.9 31/10/2046 -1.57SP 4.7 30/07/2041 -1.57SP 4.9 30/07/2040 -1.57SP 2.35 30/07/2033 -1.54SP 4.2 31/01/2037 -1.53SP 4 31/10/2064 -1.52SP 1.95 30/07/2030 -1.50SP 5.75 30/07/2032 -1.46SP 1.95 30/04/2026 -1.46SP 4.65 30/07/2025 -1.44SP 2.15 31/10/2025 -1.43SP 5.15 31/10/2028 -1.38SP 1.45 31/10/2027 -1.36SP 6 31/01/2029 -1.35SP 1.3 31/10/2026 -1.35SP 5.9 30/07/2026 -1.35SP 1.5 30/04/2027 -1.30SP 1.4 30/04/2028 -1.30

SP 1.15 30/07/2020 1.14SP 4.85 31/10/2020 1.04SP 0.75 30/07/2021 0.90SP 5.5 30/04/2021 0.84SP 0.05 31/01/2021 0.68SP 5.85 31/01/2022 0.63SP 3.82 31/01/2022 0.63SP 4 30/04/2020 0.55SP 5.4 31/01/2023 0.42SP 0.45 31/10/2022 0.35SP 0.4 30/04/2022 0.07

España

VE

NT

AC

OM

PRA

País Cupón Vto. Z-scoreFR 8.5 25/10/2019 -4.26FR 2.5 25/05/2030 -1.63FR 1.5 25/05/2031 -1.63FR 1 25/05/2027 -1.60FR 1.75 25/06/2039 -1.56FR 5.75 25/10/2032 -1.55FR 1.25 25/05/2034 -1.55FR 2.75 25/10/2027 -1.55FR 5.5 25/04/2029 -1.53FR 4.75 25/04/2035 -1.52FR 0.25 25/11/2026 -1.51FR 0.75 25/05/2028 -1.51FR 1.25 25/05/2036 -1.51FR 4 25/10/2038 -1.49FR 3.5 25/04/2026 -1.49FR 4.5 25/04/2041 -1.44FR 0.5 25/05/2026 -1.44FR 3.25 25/05/2045 -1.39FR 4 25/04/2055 -1.37FR 2 25/05/2048 -1.33

FR 2.5 25/10/2020 1.60FR 0.25 25/11/2020 1.45FR 3.5 25/04/2020 1.36FR 0 25/02/2020 0.98FR 3.75 25/04/2021 0.98FR 0 25/05/2020 0.88FR 0 25/02/2021 0.80FR 0.5 25/11/2019 0.53FR 0 25/05/2021 0.33FR 3.75 25/10/2019 0.30FR 3.25 25/10/2021 0.28

Francia

VE

NT

AC

OM

PR

A

País Cupón Vto. Z-scoreNE 3.75 15/01/2042 -1.41NE 2.75 15/01/2047 -1.35NE 2.5 15/01/2033 -1.27NE 4 15/01/2037 -1.26NE 4 15/07/2019 -0.70NE 5.5 15/01/2028 -0.21NE 0.75 15/07/2027 -0.02

NE 3.5 15/07/2020 1.35NE 3.25 15/07/2021 1.13NE 0 15/01/2024 1.10NE 3.75 15/01/2023 1.04NE 1.75 15/07/2023 1.01NE 7.5 15/01/2023 0.98NE 0 15/01/2022 0.96NE 2 15/07/2024 0.94NE 0.25 15/07/2025 0.59NE 0.25 15/01/2020 0.48NE 2.25 15/07/2022 0.42NE 0.5 15/07/2026 0.01

Holanda

VE

NTA

CO

MP

RA

País Cupón Vto. Z-scoreIT 3.45 01/03/2048 -1.76IT 5 01/09/2040 -1.75IT 5.75 01/02/2033 -1.74IT 4.75 01/09/2044 -1.74IT 5 01/08/2039 -1.73IT 4 01/02/2037 -1.71IT 2.95 01/09/2038 -1.70IT 5 01/08/2034 -1.69IT 2.25 01/09/2036 -1.69IT 3.25 01/09/2046 -1.69IT 1.6 01/06/2026 -1.68IT 6 01/05/2031 -1.68IT 2.7 01/03/2047 -1.67IT 1.25 01/12/2026 -1.66IT 1.65 01/03/2032 -1.66IT 2 01/12/2025 -1.65IT 4.5 01/03/2026 -1.65IT 3.5 01/03/2030 -1.65IT 5.25 01/11/2029 -1.65IT 7.25 01/11/2026 -1.65

Italia

VE

NTA

CO

MP

RA

País Cupón Vto. Z-scoreBE 3 22/06/2034 -1.52BE 1.9 22/06/2038 -1.52BE 1.45 22/06/2037 -1.52BE 4 28/03/2032 -1.51BE 5 28/03/2035 -1.50BE 4.25 28/03/2041 -1.47BE 1 22/06/2031 -1.45BE 3.75 22/06/2045 -1.37BE 1.6 22/06/2047 -1.34BE 2.25 22/06/2057 -1.28BE 2.15 22/06/2066 -1.17BE 0.8 22/06/2028 -1.17

BE 3.75 28/09/2020 1.47BE 0.8 22/06/2025 0.43BE 2.25 22/06/2023 0.42BE 2.6 22/06/2024 0.34BE 0.2 22/10/2023 0.11

VEN

TA

Bélgica

CO

MP

RA

País Cupón Vto. Z-scorePO 4.1 15/02/2045 -1.35PO 4.1 15/04/2037 -1.33PO 3.875 15/02/2030 -1.00PO 2.125 17/10/2028 -0.94PO 4.125 14/04/2027 -0.69

PO 4.75 14/06/2019 1.92PO 4.8 15/06/2020 1.76PO 5.65 15/02/2024 1.11PO 4.95 25/10/2023 1.00PO 3.85 15/04/2021 0.81

Portugal

VEN

TAC

OM

PRA

11


VALORACIÓN DE CURVA / PLAZOS

País Cupón Vto. Z-scoreFR 8.5 25/10/2019 -4.26IR 4.5 18/04/2020 -2.63GE 0 17/04/2020 -2.19IR 5 18/10/2020 -1.65IT 4 01/09/2020 -1.53IT 1.2 01/04/2022 -1.52IT 1.35 15/04/2022 -1.51IT 5 01/03/2022 -1.46IT 0.2 15/10/2020 -1.44IT 0.65 01/11/2020 -1.43IR 5.9 18/10/2019 -1.38IT 2.15 15/12/2021 -1.38IT 3.75 01/03/2021 -1.37IT 0.35 01/11/2021 -1.37IT 3.75 01/05/2021 -1.35IT 4.75 01/09/2021 -1.32AS 0.25 18/10/2019 -1.28IT 0.7 01/05/2020 -1.26IT 0.35 15/06/2020 -1.26IT 3.75 01/08/2021 -1.23

AS 3.9 15/07/2020 2.62GE 3.25 04/01/2020 2.03PO 4.8 15/06/2020 1.76FR 2.5 25/10/2020 1.60BE 3.75 28/09/2020 1.47FR 0.25 25/11/2020 1.45AS 3.5 15/09/2021 1.39FR 3.5 25/04/2020 1.36NE 3.5 15/07/2020 1.35GE 3 04/07/2020 1.26SP 1.15 30/07/2020 1.14NE 3.25 15/07/2021 1.13SP 4.85 31/10/2020 1.04FR 0 25/02/2020 0.98FR 3.75 25/04/2021 0.98NE 0 15/01/2022 0.96SP 0.75 30/07/2021 0.90FR 0 25/05/2020 0.88GE 2.25 04/09/2021 0.86SP 5.5 30/04/2021 0.84

Menos 3 años

VE

NT

AC

OM

PR

A

País Cupón Vto. Z-scoreIT 1.6 01/06/2026 -1.68IT 2 01/12/2025 -1.65IT 4.5 01/03/2026 -1.65IT 1.45 15/11/2024 -1.64IT 5 01/03/2025 -1.64IT 3.75 01/09/2024 -1.64IT 4.5 01/03/2024 -1.63IT 1.5 01/06/2025 -1.63IT 2.5 01/12/2024 -1.62IT 1.85 15/05/2024 -1.62IT 5.5 01/11/2022 -1.61IT 0.95 15/03/2023 -1.61IT 9 01/11/2023 -1.61IT 0.65 15/10/2023 -1.58IT 1.45 15/09/2022 -1.57IT 5.5 01/09/2022 -1.56IT 0.9 01/08/2022 -1.55IT 4.5 01/05/2023 -1.55IT 8.5 22/12/2023 -1.55IT 4.75 01/08/2023 -1.53

PO 5.65 15/02/2024 1.11NE 0 15/01/2024 1.10AS 0 15/07/2023 1.08NE 3.75 15/01/2023 1.04AS 1.75 20/10/2023 1.04AS 3.4 22/11/2022 1.02NE 1.75 15/07/2023 1.01PO 4.95 25/10/2023 1.00NE 7.5 15/01/2023 0.98NE 2 15/07/2024 0.94GE 2 15/08/2023 0.92AS 0 20/09/2022 0.89GE 1.5 15/02/2023 0.83GE 1 15/08/2024 0.81GE 1.75 15/02/2024 0.80GE 1.5 15/05/2024 0.77GE 0.5 15/02/2025 0.75GE 0 14/04/2023 0.74GE 1.5 15/05/2023 0.71GE 1.75 04/07/2022 0.69

Entre 3 y 7 años

VE

NT

AC

OM

PR

A

País Cupón Vto. Z-scoreIR 0.9 15/05/2028 -1.69IR 2.4 15/05/2030 -1.68IT 6 01/05/2031 -1.68IT 1.25 01/12/2026 -1.66IT 3.5 01/03/2030 -1.65IT 5.25 01/11/2029 -1.65IT 7.25 01/11/2026 -1.65FR 2.5 25/05/2030 -1.63IT 2.2 01/06/2027 -1.63IT 2.05 01/08/2027 -1.63FR 1.5 25/05/2031 -1.63IT 6.5 01/11/2027 -1.62IT 4.75 01/09/2028 -1.61FR 1 25/05/2027 -1.60IT 2 01/02/2028 -1.59FR 2.75 25/10/2027 -1.55FR 5.5 25/04/2029 -1.53FR 0.25 25/11/2026 -1.51FR 0.75 25/05/2028 -1.51SP 1.95 30/07/2030 -1.50

GE 4.75 04/07/2028 0.66GE 5.625 04/01/2028 0.66GE 6.5 04/07/2027 0.59GE 0.5 15/02/2028 0.42GE 0 15/08/2026 0.42GE 0.25 15/02/2027 0.36GE 0.5 15/08/2027 0.20GE 6.25 04/01/2030 0.06NE 0.5 15/07/2026 0.01

VE

NT

AC

OM

PR

A

Entre 7 y 12 añosPaís Cupón Vto. Z-scoreGE 4.25 04/07/2039 -1.77IT 3.45 01/03/2048 -1.76GE 4 04/01/2037 -1.75IT 5 01/09/2040 -1.75IT 5.75 01/02/2033 -1.74IT 4.75 01/09/2044 -1.74IT 5 01/08/2039 -1.73IT 4 01/02/2037 -1.71IT 2.95 01/09/2038 -1.70GE 4.75 04/07/2040 -1.70IT 5 01/08/2034 -1.69IT 2.25 01/09/2036 -1.69IT 3.25 01/09/2046 -1.69IT 2.7 01/03/2047 -1.67IT 1.65 01/03/2032 -1.66GE 3.25 04/07/2042 -1.66IT 2.45 01/09/2033 -1.64AS 2.4 23/05/2034 -1.61SP 3.45 30/07/2066 -1.59SP 5.15 31/10/2044 -1.57

Más de 12 años

VE

NT

AC

OM

PR

A

12


VALORACIÓN DE CURVA / CDS EUROPA

Rating medio Outlook Rating según modelo

Outlook según modelo

Diferencia escalones

España A- STABLE A+ *- - 8Italia BBB NEG BBB NEG 0Portugal BBB NEG BBB+ *+ - 8Francia AA+ *- - AA *+ - -1Alemania AAA STABLE AAA STABLE 0Austria AA+ POS AAA STABLE 4Finlandia AA+ STABLE AAA STABLE 5Holanda AAA STABLE AAA STABLE 0Bélgica AA NEG AA POS 2Grecia BB- *- - B+ *+ - -1Irlanda A+ NEG AA- POS 7

OTROS PAÍSES DESAROLLADOS




Reino Unido AA *+ - AA+ NEG 2Noruega AAA STABLE AAA STABLE 0Dinamarca AAA STABLE AAA STABLE 0Suecia AAA STABLE AAA STABLE 0

AMÉRICA DEL NORTE Y LATAM




Estados Unidos AAA NEG AA *- - -11Canadá AAA STABLE AA+ STABLE -5Brasil BB- POS BBB *+ - 21Chile AA- STABLE AA *+ - 7

* La "diferencia de escalones" toma en consideración las revisiones positivas y negativas, además de los distintos outlooks, como ratings independientes. Así, entre un AA (POS) y un AA (*-) habría una diferencia de -4 escalones.

* El rating y outlook según modelo, se calculan en base a distintas variables fundamentales tenidas en cuentapara cada una de las economías analizadas, como por ejemplo: deuda sobre PIB o déficit . Además se toma en

consideración la situación del sector financiero de cada país, la evolución de las rentabilidades a 10 años, el

riesgo político y el impacto del PSPP en cada una de las economías.

13


CALENDARIO DE REVISIÓN DE RATING SOBERANOS Fecha publicación ratings por pais y agencia

Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia

18-ene-19 Fitch 15-feb-19 DBRS 8-mar-19 S&P 5-abr-19 Fitch 18-ene-19 DBRS

15-feb-19 DBRS 22-mar-19 S&P 29-mar-19 Moody's 10-may-19 Moody's 1-feb-19 Moody's

15-mar-19 S&P 5-abr-19 Fitch 12-abr-19 Fitch 24-may-19 DBRS 1-feb-19 Fitch

22-mar-19 Moody's 19-abr-19 Moody's 17-may-19 DBRS 7-jun-19 S&P 15-mar-19 S&P

31-may-19 Fitch 16-ago-19 DBRS 6-sep-19 S&P 4-oct-19 Fitch 17-may-19 DBRS

16-ago-19 DBRS 20-sep-19 S&P 20-sep-19 Moody's 1-nov-19 Moody's 26-jul-19 Moody's

13-sep-19 Moody's 4-oct-19 Fitch 11-oct-19 Fitch 22-nov-19 DBRS 26-jul-19 Fitch

13-sep-19 S&P 11-oct-19 Moody's 15-nov-19 DBRS 6-dic-19 S&P 13-sep-19 S&P

22-nov-19 Fitch 15-nov-19 DBRS


18-ene-19 Fitch 25-ene-19 Moody's 18-ene-19 S&P 1-feb-19 DBRS 11-ene-19 DBRS

5-abr-19 S&P 25-ene-19 Moody's 8-feb-19 Fitch 8-feb-19 Moody's 22-feb-19 Fitch

26-abr-19 DBRS 12-abr-19 S&P 1-mar-19 Moody's 17-may-19 Fitch 15-mar-19 Moody's

3-may-19 Moody's 7-jun-19 DBRS 26-abr-19 S&P 31-may-19 S&P 26-abr-19 S&P

14-jun-19 Fitch 19-jul-19 Moody's 3-may-19 DBRS 2-ago-19 DBRS 12-jul-19 DBRS

4-oct-19 S&P 19-jul-19 Fitch 2-ago-19 Fitch 2-ago-19 Moody's 9-ago-19 Fitch

25-oct-19 DBRS 11-oct-19 S&P 23-ago-19 Moody's 15-nov-19 Fitch 6-sep-19 Moody's

25-oct-19 Moody's 6-dic-19 DBRS 25-oct-19 S&P 29-nov-19 S&P 25-oct-19 S&P

13-dic-19 Fitch 1-nov-19 DBRS 15-nov-19 DBRS


22-mar-19 S&P 11-ene-19 DBRS 8-mar-19 DBRS 25-ene-19 Moody's 25-ene-19 DBRS

12-abr-19 Fitch 8-feb-19 Fitch 8-mar-19 Moody's 1-feb-19 Fitch 22-feb-19 Moody's

24-may-19 DBRS 22-feb-19 S&P 15-mar-19 S&P 15-feb-19 DBRS 26-abr-19 Fitch

24-may-19 Moody's 1-mar-19 Moody's 22-mar-19 Fitch 15-mar-19 S&P 17-may-19 S&P

31-may-19 Moody's 2-jul-19 DBRS 30-ago-19 Moody's 12-jul-19 Fitch 26-jul-19 DBRS

20-sep-19 S&P 2-ago-19 Fitch 6-sep-19 DBRS 19-jul-19 Moody's 16-ago-19 Moody's

11-oct-19 Fitch 23-ago-19 Moody's 6-sep-19 Fitch 9-ago-19 DBRS 25-oct-19 Fitch

22-nov-19 DBRS 23-ago-19 S&P 13-sep-19 S&P 13-sep-19 S&P 15-nov-19 S&P

Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia

15-feb-19 Moody's 25-ene-19 S&P 8-feb-19 Fitch 11-ene-19 Fitch

15-mar-19 S&P 25-ene-19 Fitch 1-mar-19 DBRS 22-mar-19 DBRS

5-abr-19 DBRS 22-mar-19 DBRS 26-abr-19 Moody's 22-mar-19 S&P

24-may-19 Fitch 5-abr-19 Moody's 14-jun-19 S&P 24-may-19 Moody's

9-ago-19 Moody's 17-may-19 Fitch 19-jul-19 Fitch 21-jun-19 Fitch

13-sep-19 S&P 26-jul-19 S&P 30-ago-19 DBRS 20-sep-19 DBRS

4-oct-19 DBRS 13-sep-19 DBRS 18-oct-19 Moody's 20-sep-19 S&P

22-nov-19 Fitch 27-sep-19 Moody's 13-dic-19 S&P 15-nov-19 Moody's

8-nov-19 Fitch 13-dic-19 Fitch

Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia Fecha Agencia

25-ene-19 DBRS 25-ene-19 DBRS 22-mar-19 Moody's 26-abr-19 Fitch

15-feb-19 Moody's 15-feb-19 Moody's 12-abr-19 DBRS 17-may-19 Moody's

26-abr-19 S&P 7-jun-19 Fitch 13-sep-19 Moody's 14-jun-19 DBRS

7-jun-19 Fitch 26-jul-19 DBRS 4-oct-19 DBRS 18-oct-19 Fitch

26-jul-19 DBRS 9-ago-19 Moody's 8-nov-19 Moody's

9-ago-19 Moody's 6-dic-19 Fitch 13-dic-19 DBRS

25-oct-19 S&P

6-dic-19 Fitch

Francia Alemania Grecia Irlanda Italia

Austria Bélgica Chipre Estonia Finlandia

Holanda

Portugal Eslovaquia Eslovenia España

EFSF ESM EU UK

Letonia Lituania Luxemburgo Malta

14

Evolución índice iTraxx Europe y CrossOver. (pb) Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

Evolución índice iTraxx Senior y Subordinada. (pb) Fuente: Inverseguros y Bloomberg.

SEMANAL RENTA FIJA / DEUDA PRIVADA

QUÉ HA PASADO EN DEUDA PRIVADA

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

120.0

140.0

160.0

ene-

13

ene-

14

ene-

15

ene-

16

ene-

17

ene-

18

ene-

19

Subordinada (itraxx)

Senior (itraxx)

CAMBIOS DE RATING DE DEUDA PRIVADA

30.0

50.0

70.0

90.0

110.0

130.0

150.0

ene-

13

ene-

14

ene-

15

ene-

16

ene-

17

ene-

18

ene-

19

iTraxx CrossOver

iTraxx Europe

Calificación Panorama Calificación Panorama Calificación Panorama

Suedzucker AG BBB- (ene19) NEG (may19) Baa3 (dic18) NEG (REV. NEG) - -

Pfizer AA (oct09) REV. NEG (STBL) A1 (oct09) STBL (sept16) A+ (sept11) REV. NEG (NEG)

Sanofi AA (may13) NEG (abr19) A1 (mar13) STBL (mar13) A+ (AA-) STBL

Unilever A+ (oct00) STBL (nov02) A1 (jul00) STBL (feb07) A (A+) STBL

Entre paréntesis se muestra el dato antes del cambio o la fecha del último cambio

En GRIS modificación negativa, en AZUL positiva, en MARRÓN sin calificación anterior

S&P Moody's Fitch

Moody's afirma el rating de PEMEX Baa3 cambiando su perspectiva a NEG (STBL)

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Índice · en este sentido, consideramos que el bce podría realizar el primer recorte en el tipo...

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