n ngh - dnse.com.vndnse.com.vn/userfiles/file/h2018/báo cáo phân tích pvb (2018_09_21).pdf ·...

1

Công ty Cổ phần Bọc ống Dầu khí Việt Nam (HNX: PVB) Ngày: 24/09/2018

www.dnse.com.vn Vui lòng xem khuyến nghị ở cuối báo cáo này |

Tiềm năng tăng trưởng 1. Hoạt động độc quyền trong dịch vụ bọc ống PVB được thành lập để hỗ trợ cho hoạt động của Tập Đoàn Dầu khí Việt Nam PVN và Tổng công ty Khí Việt Nam GAS trong lĩnh vực thi công công trình khai thác dầu khí ngoài khơi, xây dựng hệ thống đường ống khí nối các mỏ và các nhà máy. 2. Các dự án khai thác dầu khí tiếp tục đưa vào thi công Giá dầu quay đầu tăng trở lại so với thời điểm chạm đáy năm 2016, các dự án bị giãn tiến độ thời gian trước đang được đưa vào triển khai trở lại

3. Cơ cấu tài chính lành mạnh Nợ vay giảm nhanh, những năm gần đây PVB không ghi nhận tăng nợ vay. Tất cả tài sản được tài trợ bởi nguồn vốn chủ sở hữu và các khoản nợ chiếm dụng. Tài sản cố định khấu hao gần hết song vẫn còn giá trị sử dụng.

Rủi ro đầu tư 1. Hoạt động phụ thuộc hoàn toàn vào dự án khai thác dầu khí Doanh thu của PVB đến phần lớn từ hoạt động cung cấp dịch vụ bọc ống cho các dự án khai thác khí ngoài khơi. Khi các dự án khí không triển khai, thi công thì doanh thu mảng hoạt động này giảm sút đáng kể. Các hoạt động mới chưa thực sự mang lại lợi nhuận bền vững.

2. Quy định của Luật dầu khí và Luật đấu thầu PVB vẫn phải đối mặt với tình trạng bị cạnh tranh bởi các nhà thầu nước ngoài. Trong khi chủ các dự án khai thác khí dựa trên Luật Đấu Thầu vẫn cho các công ty nước ngoài cung cấp dịch vụ thì Luật Dầu khí hạn chế sự tham gia của các tổ chức bên ngoài. Tuy nhiên, hiện nay một số mỏ khai thác sử dụng nhà thầu nước ngoài để thi công

3. Tranh chấp Biển Đông Tranh chấp tại lãnh thổ giữa Việt Nam – Trung Quốc tại vùng Biển Đông có thể khiến nhiều dự án ngoài khơi bị hoãn lại. Trung Quốc đã đe dọa, yêu cầu dùng hoạt động của mỏ Cá Rồng Đỏ.

Chỉ tiêu tài chính cơ bản

Khuyến nghị MUA

Giá thị trường (VND) Giá mục tiêu (VND)

22.000 (20/09/18)

29.900 ( +35,6% )

Thời gian đầu tư TRUNG HẠN

Biến động giá cả và khối lượng 52 tuần

Thông tin cổ phiếu

Ngành

Vốn hóa (tỷ đồng)

Số lượng CP lưu hành

Beta

Free Float (%)

Giá cao nhất 52 tuần

Giá thấp nhất 52 tuần

KLGB bình quân 10 phiên

Dầu khí

473,04

21.599.998

1,6

35%

24.100

13.300

330.450

Cơ cấu Cổ đông (%)

Cá nhân tổ chức trong nước

Cá nhân tổ chức nước ngoài

89,95%

10,15%

Sở hữu của cổ đông lớn

PVGAS Samarang Asian Prosperity MBS

52,94% 9,85% 1,13%

Tổng quan chung

Công ty Cổ phần Bọc ống Dầu khí Việt Nam PVB

trực thuộc Tập đoàn Khí Việt Nam, hoạt động

trong lĩnh vực sản xuất bọc ống, sản xuất các

sản phẩm cơ khí, chống ăn mòn kim loại, gia tải

đường ống… thi công xây lắp EPC các công

trình khí, lắp đặt, duy tu bảo dưỡng các chân

đế giàn khoan, các kết cấu kim loại,….

Chỉ tiêu 2015 2016 2017 6t2018

Doanh thu thuần (tỷ đồng) 967,65 6,36 83,08 136,49

% tăng trưởng -3% -99% 1207% 119%

LNST 126,26 (53,98) 56,28 27,26

Tỷ suất LNST(%) 13% -849% 68% 20%

ROA 24,3% -12,0% 13,1% 7%

ROE 24,4% -15,5% 13,9% 6,3%

EPS (VND) 5.845 -2.499 2.605 1.261

Book Value (VND) 23.981,6 16.098,5 18.703,6 19.965

P/E (lần)(*) 5,29 - 7,85 5,77

(Nguồn: PVB, DNSE tổng hợp và ước tính)

Công ty Cổ phần Bọc ống Dầu khí Việt Nam| HNX: PVB

Ngành: Dầu khí| 24 Tháng 09, 2018

0

200000

400000

600000

800000

1000000

1200000

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

Khối Lượng +/- % thay đổi giá

http://www.dnse.com.vn/

2



Tổng quan về công ty

Công ty Cổ phần Bọc ống Dầu khí Việt Nam được thành lập ngày

31/08/2007 theo Nghị quyết số 4041/NQ-DKVN của HĐQT Tập Đoàn Dầu

khí Việt Nam với sự góp vốn của 13 cổ đông trong đó bao gồm PVN, PTSC

và Tổng Công ty Đầu tư Phát triển Đô thị và Khu công nghiệp Việt Nam.

Công ty hoạt động trong lĩnh vực sản xuất bọc ống, sản xuất các sản phẩm

cơ khí, chống ăn mòn kim loại, gia tải đường ống… thi công xây lắp EPC các

công trình khí, lắp đặt, duy tu bảo dưỡng các chân đế giàn khoan, các kết

cấu kim loại,…. Nhà máy Bọc ống của PVCOATING, có tổng vốn đầu tư

khoảng 30 triệu USD, được xây dựng từ tháng 8/2009 trên tổng diện tích

70.000 m2 tại KCN Phú Mỹ 1, huyện Tân Thành, tỉnh Bà Rịa - Vũng Tàu. Nhà

máy giáp ranh cảng PTSC Phú Mỹ và hệ thống cảng nước sâu Cái Mép – Thị

Vải, đồng thời nằm trên trục Quốc lộ 51, nối liền TP.HCM – trung tâm kinh

tế tài chính của cả nước và TP. Vũng Tàu – nơi tập trung khai thác dầu khí

của Việt Nam. Do đó, Nhà máy Bọc ống có thể tận dụng tối đa các thế mạnh

đến từ vị trí địa lý của mình để phục vụ thuận lợi cho công tác vận chuyển

ống trần đến nhà máy cũng như vận chuyển sản phẩm bọc ống đến các

khách hàng khắp nơi trên thế giới. Nhà máy Bọc ống là nhà máy đầu tiên ở

Việt Nam sử dụng công nghệ và thiết bị bọc ống tiên tiến do nhà thầu

Bauhuis International B.V. của Hà Lan cung cấp, với tổng công suất bọc ống

tối đa là 500km ống bọc/năm. Nhà máy được đưa vào vận hành và khai

thác vào đầu tháng 6/2010.

Các dịch vụ PVCOATING cung cấp bao gồm:

Bọc chống ăn mòn (FBE/3LPE/3LPP)

Bọc bê tông gia trọng (CWC);

Bọc bảo ôn Polyurethane Foam (PUF) bọc bảo ôn Multilayer

Polypropylene (MLPP);

Bọc chống ăn mòn và bảo ôn cho Fittings & Bends;

Bọc mối nối (Field Joint Coating)

Bọc ống và mối nối bằng phương pháp quấn (Wrapping Coating);

Dịch vụ kiểm tra và thử nghiệm vật liệu - sản phẩm bọc ống.

Cơ cấu cổ đông

Công ty Cổ phần Bọc ống Dầu khí Việt Nam - PVB là công ty con trực thuộc

Tổng Công ty Khí Việt Nam – GAS, thuộc quản lý của Tập đoàn Dầu khí Việt

Nam – PVN. Với phần lớn cổ phần của PVB thuộc sở hữu của Tổng Công ty

Khí Việt Nam – GAS, các hoạt động sản xuất kinh doanh của PVB sẽ chịu sự

ảnh hưởng từ kế hoạch hoạt động của GAS. PVB sẽ tiếp tục được hưởng lời

từ chính sách của Nhà nước về ngành dầu khí. Sở hữu ~10% cổ phần của

PVB là quỹ Samarang Asian Prosperity. Trước đó, 2,17 triệu cổ phiếu PVB

thuộc sở hữu của Halley Sicav – Halley Asian Prosperity; sau đó chuyển

quyền sở hữu danh mục đầu tư sang cho Samarang. Halley Sicav là quỹ mở

thuộc quản lí của Samarang LLP với mục tiêu đầu tư vào thị trường chứng

khoán Châu Á – Thái Bình Dương đầu tư chiến lược dài hạn. Hơn 3% cổ

phần thuộc sở hữu của CTCP Chứng khoán MB, Công ty quản lý quỹ MB.

Với hơn 14 triệu cổ phiếu thuộc sở hữu của công ty, tập đoàn lớn và Ban

lãnh đạo, số cổ phiếu tự do lưu hành là 7 triệu nên tỷ lệ free – float là 35%.

053%

010%001%

036%

GAS Samarang Asian Prosperity MBS Khác

Hình 1: Cơ cấu cổ đông PVB


3



Tình hình sản xuất kinh doanh

1. Doanh thu, lợi nhuận đang tăng trở lại:

Doanh thu và lợi nhuận của PVB có sự phân tách tương đối rõ rệt trong thời

gian hoạt động:

Giai đoạn trước năm 2015: Doanh thu, lợi nhuận gộp và LNST tương đối

cao. Doanh thu luôn lớn hơn 500 tỷ, đặc biệt năm 2014, doanh thu đạt

1.200 tỷ đồng, tốc độ tăng trung bình trong giai đoạn là 15%.

Giai đoạn từ 2016 đến hiện nay: Doanh thu và lợi nhuận sụt giảm nhanh

chóng. 2016 ghi nhận lợi nhuận gộp âm từ hoạt động sản xuất kinh doanh

bọc ống của PVB. Doanh thu năm 2017 tăng trở lại và đạt 83 tỷ phần lớn là

do các hợp đồng về lắp đặt dây chuyền và sơn ống. 6t 2018, hoạt động sản

xuất kinh doanh đã tăng 69% so với đầu năm và 119% so với cùng kỳ năm

trước. 2. Hoạt động bọc ống là nguồn mang lại doanh thu chính cho PVB:

Trong cơ cấu doanh thu từ hoạt động sản xuất kinh doanh, PVB hiện đang

triển khai các mảng hoạt động bao gồm: Xây lắp; Bọc ống; Lắp đặt dây

chuyền, sơn ống và hoạt động thương mại, dịch vụ.

Trong đó, doanh thu từ bọc ống chiếm tỷ trọng rất lớn trong nguồn thu của

PVB. Giai đoạn trước năm 2015, mảng hoạt động này chiếm đến 90% - 99%

doanh thu của PVB. Tuy nhiên, hoạt động đột ngột bị ngưng trệ đã dẫn đến

việc sụt giảm 99% doanh của PVB trong năm 2016.

Hoạt động bọc ống bị ngưng trệ trong năm 2016 làm giảm sút hiệu quả kinh

doanh, PVB tăng cường thêm dịch vụ lắp đặt dây chuyền, sơn ống và dịch

vụ thương mại. Tuy nhiên, 2 mảng hoạt động này được đánh giá là không

hiệu quả khi chi phí sản xuất đã bào mòn toàn bộ doanh thu 2 mảng hoạt

động mang lại:

Giá vốn hoạt động lắp đặt chiếm 115% doanh thu tương ứng. Giá vốn hoạt động thương mại, dịch vụ chiếm 80% - 90% doanh thu tương ứng

Nguyên nhân khiến hoạt động bọc ống ngưng trệ là do năm 2016, giá dầu

giảm sâu (từ hơn 100 USD/ thùng xuống còn 30 USD/thùng) và kéo dài.

Đồng thời, chi phí các loại dịch vụ chưa giảm xuống mức tương ứng làm

giảm hiệu quả hoạt động khiến các dự án phải tạm dừng và giãn tiến độ

triển khai. Tuy PVB là doanh nghiệp hoạt động ở thượng nguồn ngành dầu

khí, giá dầu tuy không ảnh hưởng trực tiếp tới lợi nhuận của công ty nhưng

lại gây ra ảnh hưởng gián tiếp khá nghiêm trọng (trong năm 2016, ước tính

giá dầu giảm 1% khiến doanh thu của PVB gián tiếp bị giảm 1,4%). Đồng

thời các tranh chấp lãnh thổ trên vùng Biển Đông, Trung Quốc yêu cầu Việt

Nam phải dừng thi công và khai thác các dự án dầu khí ngoài khơi cũng là

nguyên nhân khiến dự án bị đình trệ.

83.07800 136.49400

-200.0

.0

200.0

400.0

600.0

800.0

1000.0

1200.0

2012 2013 2014 2015 2016 2017 6t2018

(tỷ đồng)

Doanh thu thuần (tỷ) Lợi nhuận gộp (tỷ) LNST (tỷ)

0

200

400

600

800

1000

1200

2012 2013 2014 2015 2016 2017 6t2018

(tỷ đồng)

DT thương mại, dịch vụ (tỷ)

DT lắp đặt dây chuyền, sơn ống (tỷ)

DT bọc ống (tỷ)

DT xây lắp (tỷ)

Hình 2: Doanh thu và lợi nhuận PVB (tỷ) Nguồn: Báo cáo tài chính PVB

Hình 3: Doanh thu theo hoạt động PVB (tỷ) Nguồn: Báo cáo tài chính PVB


4



Định giá

Quan điểm định giá:

Các hoạt động phụ trợ trong thời điểm năm 2016, 2017 bao gồm: Lắp đặt dây chuyền và sơn ống, hoạt động dịch

vụ thương mại sẽ vẫn tiếp tục đóng góp vào doanh thu của PVB. Trong năm 2018, ước tính giá trị các hợp đồng

từ mảng dịch vụ trên là 50 tỷ đồng.

Giá dầu đang có xu hướng hồi phục sau khi chạm đáy vào năm 2016, các dự án khai thác dầu khí bị hoãn lại tại

thời điểm trước sẽ tiếp tục được triển khai. Đây là một trong những điểm hỗ trợ chắc chắn cho việc tăng doanh

thu và lợi nhuận tại PVB. Các hoạt động bọc ống theo các dự án ngoài khơi ước tính chiều dài đường ống là 1240

km – 1435 km. Phó thủ tướng Trịnh Đình Dũng có văn bản gửi Bộ Kế hoạch đầu tư, Bộ công thương, PVN, GAS

trong đó thông qua việc PVB được phép cung cấp dịch vụ bọc ống các loại cho gói thầu thuộc dự án của GAS làm

chủ thầu, bao gồm 2 dự án: Nam Côn Sơn 2 (Giai đoạn 2) dài 167 km, dự án Lô B – Ô Môn dài 292 km.

Một số dự án PVB sẽ tham gia:

CÁC DỰ ÁN Năm cuối Chiều dài (km) đường kính (inch)

Hàm Rồng – Thái Bình Giai đoạn 2 2018- 2020 53 12

Cá Rồng Đỏ 2018-2019 120 16

Nối Trung Tâm Bạch Hổ 2019 14 26

Giàn BK - Thiên Ưng 2019-2021 25 16

Lead A 2019-2021 29 12

Nam Côn Sơn 2 GĐ2: Hải Thạch/ Mộc Tinh 2019-2025 60 26

Sư Tử trắng 2019-2020 100 18

Nam Côn Sơn 2 GĐ2: KP207 2019 117 26

Đầm Dơi 2020 7,7 12

Hoa Mai 2020 14 8

Khánh Mỹ 2020 20 20

Phong Lan Dại 2020-2025 25 14

Cá Kiếm đen 2020-2025 35 13

Cá Kiếm nâu 2020-2025 35 14

KP209 2020 37 18

Song ngư 2021 17 12

Sao Vàng Đại Nguyệt 2021-2025 35 23

Lô B-Ô môn 2021-2022 292 28

U Minh/ Minh Hải 2022 23 16

1. Theo phương pháp FCFF

Dự phóng lợi nhuận và doanh thu trên cơ sở phân phối lợi nhuận của các dự án bọc ống đều theo các thời kỳ thi

công dự án.

Đồng thời, việc triển khai dịch vụ sẽ phát sinh khoản dự phòng phải trả dài hạn đảm bảo bảo hành cho dự án tài

trợ thông qua tăng nợ vay. Hiện nay, PVB đã tất toán các khoản vay, chi phí lãi vay chi trả ở mức thấp. Tuy nhiên

với dự báo về hoạt động tăng cường trong thời gian sắp tới, đòi hỏi sử dụng nợ vay để tăng đòn bẩy tài chính,

tiến hành giả định nợ vay của PVB sẽ chiếm 20% cơ cấu nguồn vốn với chi phí lãi vay trung bình ~7%/năm trong

quá trình chiết khấu FCFF.


5



2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

Doanh thu (tỷ) 6,36 83,08 284,40 1.240,04 664,08 1.111,80 1.094,74

Lợi nhuận gộp (tỷ) (71,65) (34,16) 48,35 272,81 146,10 244,60 240,84

LNTT (tỷ) (53,12) 57,46 48,35 248,01 119,54 222,36 218,95

LNST (tỷ) (53,98) 56,28 39,15 183,39 75,83 154,92 147,11

EPS (VNĐ) (2.499) 2.605 1.813 8.490 3.511 7.172 6.811

Theo phương pháp FCFF, giá trị của PVB là 813,5 tỷ đồng. Với 21.599.998 cổ phiếu được phát hành, giá trị của

mỗi cổ phiếu sẽ là 37.700 đồng/cổ phiếu.

2. Theo phương pháp so sánh:

Ta so sánh PVB với các doanh nghiệp dầu khí ở thượng nguồn và trung nguồn của ngành dầu khí:

Vốn hóa (tỷ đồng) P/E

PGS 1.524,96 14,47

PDC 69 32,06

PET 780,27 6,87

PLC 1.478,60 9,64

PLX 81.928,10 21,73

Trung bình 16,93

Hiện nay PVB đang giao dịch với mức P/E là 5,77 nhỏ hơn mức trung bình 16,93. Với mức P/E dự phóng là 10 và

EPS năm 2018 là 1.813 đồng. Giá của PVE là 18.130 đồng/cổ phiếu.

Kết hợp 2 phương pháp FCFF và P/E với tỷ lệ 60 – 40, mức giá mục tiêu cho cổ phiếu PVB sẽ là 29.9 đồng/cổ phiếu.

Chúng tôi khuyến nghị MUA cổ phiếu PVB cho mục tiêu TRUNG HẠN.

Lợi tức TPCP VN 10y 5,34%

Phần bù rủi ro thị trường 7%

Beta 1,6

Chi phí VCSH 16,54%

Chi phí lãi vay 7%

Nợ/Vốn 20%

WACC 12,96%


6



Kết quả hoạt động kinh doanh

1. Lợi nhuận từ kinh doanh là thành tố quan trọng, lợi nhuận khác

không ghi nhận đột biến trong năm nay:

Trong cơ cấu lợi nhuận của PVB, lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh chiếm

tỷ trọng rất cao (chiếm hơn 90% trong cơ cấu nguồn thu lợi nhuận). Sau

giai đoạn ghi nhận tốt (2012 – 2015), lợi nhuận từ HĐKD giảm 176 % trong

năm 2016. Nguyên nhân chủ yếu khiến lợi nhuận suy giảm là do các công

trình khai thác dầu khí bị ngừng thi công, giãn tiến độ. Tuy nhiên, hoạt động

khi các dự án đang dần quay trở lại thi công, lợi nhuận từ hoạt động kinh

doanh của PVB đã tăng trở lại. Ghi nhận 6t2018, lợi nhuận từ HĐKD đạt hơn

32 tỷ đồng. Tuy vẫn là một con số rất khiêm tốn so với thành tích những

năm trước đó, nhưng đây là dấu hiệu tốt cho thấy hoạt động của PVB đang

khởi sắc trở lại.

Trong khi đó, phần lợi nhuận khác tăng khác nhanh trong giai đoạn từ năm

2014 – 2017 (CAGR = 183% từ 2014 – 2017). Phần lớn lợi nhuận khác đến

từ phần hoàn nhập dự phòng bảo trì các công trình đã thực hiện.

2. Biên lợi nhuận gộp (BLNG) không được duy trì ổn định:

Biên lợi nhuận gộp (BLNG) biến động mạnh, không ổn định. Đối với hoạt

động xây lắp, ngoài trừ năm 2014, BLNG tăng đột biến 215% do giá vốn xây

lắp ghi nhận âm hơn 2 tỷ đồng thì trong những năm còn lại BLNG xây lắp

chỉ dao động quay mức 1% - 5%. Xây lắp không thực sự mang lại lợi nhuận

cao cho PVB, hoạt động này đã dừng triển khai trong 2015, 2016 và 6t2018.

Đối với bọc ống – hoạt động trụ cột của PVB, BLNG có giá trị cao tuy nhiên

lại được duy trì không đều và ổn định qua giai đoạn hoạt động. BLNG hoạt

động trong giai đoạn nhiều dự án khai thác dầu khí ngoài khơi được triển

khai duy trì khá tốt ở mức 20% – 35%. Tuy nhiên khi tiến trình thi công bị

giãn tiến độ thì thặng dư dịch vụ bọc ống giảm nhanh chóng. Tuy nhiên khi

hoạt động bọc ống quay trở lại vào nửa cuối năm 2017, BLNG đã tăng trở

lại mức ổn định (~35%).

Hai hoạt động bổ trợ trong giai đoạn doanh thu và lợi nhuận của PVB không

phát sinh từ hoạt động nền tảng là lắp dây chuyền, sơn ống; hoạt động

thương mại, dịch vụ. Là hoạt động bổ sung từ năm 2016, tuy nhiên, các

mảng hoạt động này thực sự không hấp dẫn khi BNLG dao động khá mạnh.

Tuy mảng thương mại, dịch vụ đem về BLNG đột biến trong 6t2018 (83%),

nhưng cả 2 hoạt động này không được đánh giá cao khi chúng đóng góp

không nhiều vào lợi nhuận gộp chung và không phải hoạt động nền tảng,

chuyên sâu của PVB.

Về dòng tiền doanh nghiệp, dòng tiền từ hoạt động tài chính gần đây không

phát sinh. Trong khi đó, dòng tiền về từ HĐSXKD giảm dần và âm trong năm

2017, tuy nhiên bù lại thì dòng tiền từ đầu tư, chủ yếu là nhận lãi vay trong

năm 2017 đã cân bằng lại dòng tiền. 6t2018, quá trình SXKD đang thu về

dòng tiền tương đối tốt. Dự kiến trong năm 2018, dòng tiền thuần PVB

dương khi hoạt động sản xuất tích cực cũng như thu hồi các khoản đầu tư

ngắn hạn và các khoản phải thu trong năm.

-50%

0%

50%

100%

150%

200%

250%(%)

BLNG xây lắp (%)

BLNG bọc ống (%)

BLNG dây chuyền, sơn ống (%)

BLNG thương mại, dịch vụ (%)

-150.0

-100.0

-50.0

.0

50.0

100.0

150.0

200.0

250.0

300.0

2012 2013 2014 2015 2016 2017 6t2018

(tỷ đồng)

Lợi nhuận HĐKD (tỷ) Lợi nhuận tài chính (tỷ)

Lợi nhuận khác (tỷ)

Hình 4: Lợi nhuận PVB (tỷ) Nguồn: Báo cáo tài chính PVB

Hình 5: Biên lợi nhuận gộp PVB (tỷ) Nguồn: PVB, DNSE tổng hợp


7



Cơ cấu nguồn vốn – tài sản:

1. Cơ cấu nợ vay thu hẹp:

Cơ cấu nguồn vốn của PVB khá lành mạnh. Tỷ trọng vốn chủ sở hữu được

duy trì cao qua từng năm (giữ ở mức trên 60% từ năm 2015 đến nay). Tỷ

trọng vốn vay giảm dần. Các khoản nợ ngắn hạn và dài hạn đã tất toán, tỷ

lệ đòn bẩy thấp, chi phí lãi vay đang ở mức rất thấp. Chiến lược giảm nợ

vay trong thời gian hoạt động chính bị đình trệ được đánh giá cao, nhằm

mục đích giảm chi phí tài chính, tránh bào mòn phần lợi nhuận thấp trong

năm 2016, 2017. Trong giai đoạn cuối năm 2018 – đầu năm 2019, rất có

thể PVB sẽ tăng cường khoản nợ vay để đầu tư cho hoạt động kinh doanh

cũng như trích lập dự phòng bảo hành các dự án dài hạn. Tỷ lệ nợ vay sẽ

tăng trở lại và chiếm tối đa khoảng 30% trong cơ cấu nguồn vốn giai đoạn

sắp tới.

Nợ chiếm dụng được giữ ở mức ổn định, luôn chiếm từ 20% - 40% trong cơ

cấu vốn. Tuy nhiên, giai đoạn 2016 trở lại đây, nợ chiếm dụng cũng giảm

dần tỷ trọng. Tỷ trọng tăng đột biến trong năm 2014 là do khoản thu trước

từ khách hàng trị giá 285 tỷ đồng. Trong cơ cấu nợ chiếm dụng, khoản phải

trả cho đối tác chiếm tỷ trọng 20 – 30%.

2. Trích lập dự phòng phải trả giảm dần:

Các khoản dự phòng phải trả chiếm khoảng 10% - 15% trong cơ cấu nợ của

PVB. Tuy nhiên khoản dự phòng giảm đáng kể và gần như không phải trích

lập trong thời điểm năm 2016 -2017. Phần lớn khoản trích lập là dự phòng

bảo hành công trình. Các khoản dự phòng này đã được thu hồi trở lại trong

năm 2016 – 2017, phân bổ trở lại vào lợi nhuận của PVB. Nhờ khoản thu

hồi từ dự phòng đột biến mà lợi nhuận của PVB trong năm 2017 ghi nhận

đột biến, thoát lỗ. Trên cơ sở các khoản dự phòng, phần trích lập cho các

năm còn lại không nhiều, khoảng 8 -10 tỷ đồng phân bổ tiếp tục vào giai

đoạn sắp tới, chính vì vậy lợi nhuận khác của PVB trong giai đoạn sắp tới sẽ

không có nhiều đột biến lớn.

3. Giảm quy mô tổng tài sản/tổng nguồn vốn:

Tổng tài sản (tổng nguồn vốn) đã bị thu hẹp đáng kể từ sau năm 2015. Hoạt

động sản xuất khó khăn khiến PVB phải thu hẹp quy mô hoạt động. Trong

đó, PVB đã tiến hành thu hồi các khoản phải thu, thay đổi cơ cấu các khoản

mục tài sản ngắn hạn.

Trong đó, sự chuyển dịch dần từ tỷ trọng tài sản dài hạn sang tài sản ngắn

hạn diễn ra một cách rõ rệt. Tài sản ngắn hạn tăng dần qua các năm, với tỷ

trọng chủ yếu là hàng tồn kho và các khoản phải thu. Ngược lại, tài sản cố

định đang được khấu hao gần hết. Chủ yếu nhà xưởng tại Phú Mỹ, Bà Rịa

Vũng Tàu đã khấu hao hết. Tuy nhiên vẫn còn khả năng khai thác trong giai

đoạn 2-3 năm tiếp theo. Lợi nhuận của PVB sẽ được ghi nhận tích cực hơn.

Đồng thời, giai đoạn tiếp theo, để tiến hành các dự án, PVB sẽ phải tiếp tục

bổ sung các tài sản cố định là máy móc, đầu tư mưa sắm các công cụ thi

công trị giá khoảng 5,1 tỷ đồng trong năm 2018.

0%

20%

40%

60%

80%

100%

2012 2013 2014 2015 2016 2017 6t2018

(%)

Vốn CSH/Tồng vốn

Nợ chiếm dụng/ Tổng vốn

Nợ vay/ Tổng vốn

.0

200.0

400.0

600.0

800.0

1000.0

(tỷ đồng)

Tài sản ngắn hạn (tỷ) Tài sản dài hạn (tỷ)

.0

20.0

40.0

60.0

80.0

100.0

2012 2013 2014 2015 2016 2017 6t2018

(tỷ đồng)

Dự phòng phải trả dài hạn (tỷ)

Hình 6: Cơ cấu nguồn vốnPVB (tỷ) Nguồn: PVB, DNSE tổng hợp

Hình 7: Dự phòng phải trả PVB (tỷ) Nguồn: PVB, DNSE tổng hợp

Hình 8: Giá trị tài sản PVB (tỷ) Nguồn: PVB, DNSE tổng hợp


8



4. Hàng tồn kho giữ tỷ trọng cao:

Tài sản hay nguồn vốn đã thu hẹp đáng kể trong giai đoạn PVB gặp khó

khăn trong hoạt động kinh doanh.

Các khoản phải thu ngắn hạn trong giai đoạn trước chiếm tỷ trọng cao , chủ

yếu là khoản cần thu từ PVGAS – Đông Nam Bộ (260 -270 tỷ đồng). Tuy

nhiên, khoản phải thu cũng đã giảm mạnh từ thời điểm 2016. Khi hoạt động

kinh doanh đang dần ổn định trở lại thì khoản bị chiếm dụng cũng đã tăng

đáng kể. Tuy nhiên, các khoản phải thu 6t 2018 chủ yếu là của Vietsovpertro

(81 tỷ), PVGas – Đông Nam Bộ (44 tỷ). Trong khi đó, giá trị hàng tồn kho của

PVB luôn duy trì ở tỷ lệ 30% -40% giá trị tài sản ngắn hạn, bao gồm nguồn

nguyên vật liệu cho quá trình sản xuất.

Trong đó, tiền và tương đương tiền giữ tỷ trọng tương đối ổn định. Tuy

nhiên, tiền và tương đương tiền giảm khá mạnh trong nửa đầu năm 2018,

chủ yếu là để tiến hành tài trợ cho các khoản đầu tư ngắn hạn của doanh

nghiệp. Kể từ thời điểm tiến độ thi công của các công trình bị ngưng trệ thì

PVB không chỉ gia tăng thêm các dịch vụ mới mà còn tiến hành tăng các

khoản đầu tư, thu lời trong ngắn hạn.

5. Tỷ lệ thanh toán tốt:

Tỷ lệ thanh toán hiện hành tăng lên đáng kể khi thu hẹp tài sản và nguồn

vốn, thu hồi các khoản bị chiểm dụng nhanh hơn và giảm các khoản nợ

ngắn hạn một cách đáng kể tại thời điểm 2016 - 2017. Tiền và tương đương

được giữ ở mức khá ổn định trong cơ cấu tài sản. Tỷ lệ thanh toán nhanh

đã tăng lên tương đối so với giai đoạn năm 2012, nhờ và việc cơ cấu lại

khoản phải thu, tăng tiền mặt và đầu tư ngắn hạn. Khả năng thanh toán nợ

của PVB được đánh giá cao .

6. Đầu tư ngắn hạn tăng mạnh:

Trên tỷ trọng chung của tài sản ngắn hạn , đầu tư tài chính chỉ chiếm khoảng

20 – 22%, tuy nhiên giá trị đầu tư dài hạn cũng gia tăng đáng kể so với thời

gian trước năm 2015.

Các khoản đầu từ tài chính ngắn hạn, chủ yếu nằm dưới dạng tiền gửi ngắn

hạn có kỳ hạn từ 3 tháng đến dưới 12 tháng với lãi suất trung bình là

6,1%/năm - 6,8%/năm. Khoản mục được đánh giá an toàn, không những là

giải pháp để gia tăng lợi nhuận trong thời điểm năm 2016 – 2017 mà còn

có thể thu hồi khá nhanh với kỳ hạn dưới 1 năm. Sắp tới khi PVB bước vào

giai đoạn thi công các dự án khai thác dầu ngoài khơi, khoản mục đầu tư

tài chính ngắn hạn có thể được thu hồi để tập trung cho hoạt động sản xuất

kinh doanh của doanh nghiệp.

.0

500.0

1000.0(tỷ đồng)

Tài sản ngắn hạn khác (tỷ)

Hàng tồn kho (tỷ)

Phải thu ngắn hạn (tỷ)

Đầu tư tài chính ngắn hạn (tỷ)

Tiền và tương đương (tỷ)

.0

2.0

4.0

6.0

8.0

10.0

12.0

2012 2013 2014 2015 2016 2017 6t2018

(lần)

Tỷ lệ thanh toán nhanh

Tỷ lệ thanh toán hiện hành

.3000

75.000

30.000

83.000

.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0

70.0

80.0

90.0

2012 2013 2014 2015 2016 2017 6t2018

(tỷ đồng)

Đầu tư tài chính ngắn hạn (tỷ)

Hình 9: Cơ cấu tài sản PVB (tỷ) Nguồn: PVB, DNSE tổng hợp

Hình 10: Chỉ số thanh toán PVB (tỷ) Nguồn: PVB, DNSE tổng hợp

Hình 11: Đầu tư tài chính ngắn hạn PVB (tỷ) Nguồn: PVB, DNSE tổng hợp


9



Phụ lục tài chính

Nội dung 2014 2015 2016 2017 Nội dung 2014 2015 2016 2017

Doanh thu thuần 1.001 968 6 83 Tiền & tương

đương 180,5 92,9 97,2 80,8

Giá vốn 724 786 78 117 Đầu tư TC NH 0,0 0,0 75,0 30,0

Lãi gộp 259 181 -72 -34 Phải thu NH 443,4 380,6 49,1 70,3

Chi phí quản lý 61 49 29 38 Tồn kho 290,2 90,3 102,7 151,1

DT HĐ tài chính 12 10 1 0 TSNH khác 3,5 9,4 19,3 19,2

Chi phí tài chính 11 6 1 0 Tài sản NH 917,7 573,2 343,3 351,4

Lợi nhuận khác 0,06 39,06 44,23 123,31 TS cố định 193,9 118,4 100,0 86,0

LNTT 190 164 -54 57 TS dở dang DH 0,0 5,9 0,0 0,0

Thuế 43 38 0 1 TS DH khác 8,6 2,2 0,5 0,7

LNST 148 126 -54 56 Tài sản DH 202,5 126,5 100,5 86,7

EBIT 201 170 -53 57 TỔNG TÀI SẢN 1120,2 699,6 443,9 438,1

EBITDA 360 254 -35 76 Phải trả người bán 89,1 14,9 8,5 14,8

CHỈ SỐ TÀI CHÍNH Phải trả NLĐ 7,9 10,7 10,6 11,8

Tăng trưởng (%) Vay & nợ NH 100,6 24,9 0,0 0,0

Doanh thu 88% -3% -99% 1207% DT chưa thực hiện 0,0 0,0 0,1 0,1

Lợi nhuận gộp -38% -75% -109% -144% Tổng nợ 674,1 44741,0 52726,0 43303,0

EBITDA 96% -30% -114% -318% Vốn CSH 446,0 518,0 347,7 404,0

EBIT 96% -30% -114% -318% Vốn ĐT CSH 216,0 216,0 216,0 216,0

LNST 151% -14% -143% -204% Thặng dư 9,9 9,9 9,9 9,9

Tổng tài sản 59% -38% -37% -1% LN chưa pp 203,3 250,0 105,0 161,3

Vốn chủ sở hữu 44% 16% -33% 16% Quỹ đầu tư phát

triển 16,9 42,1 16,9 16,9

Khả năng sinh lợi (%) Các quỹ khác 0,0 0,0 0,0 0,0

LN gộp / DT 25,9% 18,7% -1127% -41,1% NGUỒN VỐN 1120,2 699,6 443,9 438,1

LN HĐKD / DT 19,0% 12,9% -1543% -79,3% LƯU CHUYỂN TIỀN

TỆ 2014A 2015A 2016A 2017,0

EBITDA /DT 36,0% 24,4% 23,0% 27,4% LNTT 190,3 164,0 -53,9 57,5

EBIT / Doanh thu 26,1% 26,1% 26,1% 26,1% Khấu hao TSCĐ 159,4 84,2 18,5 18,1

LNST / Doanh thu 14,7% 13,0% -849,5% 67,7% Chi phí lãi vay 10,8 5,8 0,8 0,0

ROA 17,9% 24,3% -12,0% 13,1% Thay đổi VLĐ -204,4 -192,5 228,7 -92,5

ROE 33,1% 24,4% -15,5% 13,9% Tiền thuần từ HĐ

KD 214,7 65,6 160,9 -63,8

Hiệu quả hoạt động (x) Thay đổi TSCĐ -14,8 -10,6 -0,1 -4,1

V/q phải thu 3,5 2,3 0,0 1,4 Lãi cho vay, cổ tức 4,5 2,1 2,9 41,5

Vòng quay HTK 3,6 4,1 0,8 0,9 Tiền thuần từ HĐ

ĐT -10,1 -8,6 -72,2 47,5

V/q phải trả 2,4 1,7 0,7 2,5 Thu/trả lại vốn góp 19,3 68,7 0,0 0,0

Tỷ lệ thanh toán Vay/trả nợ gốc vay -81,0 -169,9 -30,6 0,0

Hiện hành 1,6 4,5 3,6 10,3 Cổ tức, LN đã trả -43,2 -43,1 -53,8 0,0

Nhanh 0,3 0,7 1,8 3,2 Tiền thuần từ HĐTC -104,9 -144,3 -84,5 0,0

Cấu trúc tài chính Tiền thuần trong kỳ 99,8 -87,3 4,2 -16,4

Nợ vay/Nguồn vốn

11,6% 4,4% 0,0% 0,0%

Tiền cuối kỳ 180,5 92,9 97,2 80,8 Nợ chiếm dụng/Nguồn vốn

48,5% 21,6% 21,7% 7,8%

Vốn CSH/Nguồn vốn

39,8% 74,0% 78,3% 92,2%

(Báo cáo tài chính PVB, DNSE tổng hợp - Đơn vị: tỷ đồng)


10


www.dnse.com.vn |

1. CƠ SỞ KHUYẾN NGHỊ

Với thời hạn đầu tư dài hạn (>12 tháng), DNSE Research đưa ra khuyến

nghị MUA, NẮM GIỮ hoặc BÁN dựa trên khả năng sinh lời dự kiến của

các cổ phiếu so sánh với tỷ lệ sinh lời yêu cầu của thị trường là 16% (*).

Khuyến nghị MUA khi cổ phiếu dự kiến sẽ tăng tuyệt đối từ 16% trở

lên, khuyến nghị BÁN khi cổ phiếu dự kiến giảm từ 8% trở lên và

khuyến nghị NẮM GIỮ khi tỷ lệ sinh lợi dự kiến trong khoảng -8% đến

16%.

* Tỷ lệ sinh lời yêu cầu của thị trường được tính toán dựa trên lợi tức trái

phiếu Chính phủ 1 năm và phần bù rủi ro thị trường sử dụng phương pháp độ

lệch chuẩn của thị trường cổ phiếu.

2. TUYÊN BỐ MIỄN TRÁCH NHIỆM

Các thông tin trong báo cáo này được Công ty Cổ phần chứng khoán

Đại Nam đưa ra dựa trên nguồn thông tin mà chúng tôi coi là đáng tin

cậy. Tuy nhiên, DNSE không đảm bảo tính chính xác, đầy đủ và cập nhật

của những thông tin này.

Các nhận định được đưa ra trong báo cáo này mang tính chất chủ quan

của chuyên viên phân tích. Các nhà đầu tư sử dụng báo cáo này như

nguồn tư liệu tham khảo tự chịu trách nhiệm cho quyết định đầu tư

của mình.

Thông tin liên hệ

CÔNG TY CỔ PHẦN CHỨNG KHOÁN ĐẠI NAM

DAINAM SECURITIES JOINT STOCK COMPANY

TS. Đỗ Thái Hưng

Email: [email protected]

Trụ sở: Tầng 5, Tòa nhà HACC1 Complex Building,

35 Lê Văn Lương, Thanh Xuân, Hà Nội

Tel: (024) 7304 7304

Fax: (024) 3200 8583

Website: www.dnse.com.vn


n ngh - dnse.com.vndnse.com.vn/userfiles/file/h2018/báo cáo phân tích pvb (2018_09_21).pdf ·...

Documents