„kauf und verkauf von unternehmen“ - wirtschaftsprüfung · unternehmensbewertung im...
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„Kauf und Verkauf von Unternehmen“
Frühstücksseminar am 09. Mai 2012
Referenten: Christoph Thomas
Dr. Thomas Rau
Wolfgang Löhr
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Begrüßung und Themenüberblick
1. Teil Unternehmensbewertung im M&A-Prozess
Christoph Thomas (Steuerberater, Wirtschaftsprüfer, Certified
Valuation Analyst)
2. Teil Ablauf einer Unternehmenstransaktion
Dr. Thomas Rau (Rechtsanwalt)
3. Teil Steuerliche Aspekte einer Unternehmenstransaktion
Wolfgang Löhr (Rechtsanwalt, Steuerberater, vereidigter
Buchprüfer)
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1. Teil Unternehmensbewertung im M&A-Prozess
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Unternehmensbewertung im M&A-Prozess
Gliederung
1. Einführung
2. Bewertungsaufgaben im M&A-Prozess
3. Bewertungsverfahren
4. Bewertung und Preisfindung in der Praxis
5. Anwendung des Multiplikatorverfahrens
6. Praxishinweise und Sonderfälle
1. Einführung
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„Preis ist, was man zahlt“ „Wert ist, was man bekommt“
Normalerweise ist der Wert eines Unternehmens ungleich dem Preis
Ziel eines Investors ist es weniger zu zahlen bzw. mehr zu bekommen
als das Unternehmen wert ist, um Wertdifferenzen bzw. Steigerungen
zu realisieren oder um Risiken zu vermindern
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Vollständige Unternehmensbewertungen bei Unternehmenskäufen bilden
die Ausnahme (außer ggf. bei verbundenen Unternehmen mit Fokus auf
Fremdvergleich)
Kaufpreisfestlegung erfolgt im Regelfall im Verhandlungswege auf Basis
unvollständiger Daten
Vorbereitung von Verhandlungen durch indikative Bewertungen
(Entwicklung Wertvorstellungen) und Unternehmensanalyse
Wie quantifiziert
man „Wert“? im Hinblick auf ...
Operatives Geschäft
Finanzielle, steuerliche,
rechtliche Verhältnisse
Synergien
Marken, Patente,
Rechte
“Value, like beauty, is in the mind of the beholder” (Pratt 1981)
1. Einführung
2. Bewertungsaufgaben in M&A-Prozessen
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Entwicklung von Kaufpreisvorstellungen von Verkäufer oder Käufer -
indikative Bewertungen zur Vorbereitung von Verhandlungen
Festlegung von Kaufpreisen – eher die Ausnahme; aber wesentlich bei
Transaktionen zwischen nahestehenden Personen
Ermittlung von Umtauschverhältnissen/Einlagewerten bei
Verschmelzungen und Sachkapitalerhöhungen
Fairness Opinions - Beurteilung, ob ein angebotener Preis als
angemessen betrachtet werden kann
Ermittlung von Schiedswerten – in der Regel bei Streitigkeiten im
Nachgang zu Transaktionen
Nachgelagerte Bewertungen - vorausschauende Berücksichtigung ggf.
sinnvoll:
• Kaufpreisaufteilungen nach dem Erwerb für Bilanzierungszwecke
(HGB und IFRS)
• Test der Beteiligungen/Buchwerte im Jahres- oder Konzernabschluss
auf Werthaltigkeit
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Auswahl des Bewertungsverfahrens
Einzelbewertungsverfahren Zukunftserfolgswertverfahren Vergleichsverfahren/
Multiplikatorverfahren
Substanz-
wert
Liquidations-
wert
DCF-
Verfahren
Ertragswert-
verfahren
auf
Basis von
Marktpreisen
auf
Basis von
Transaktions-
preisen
vereinfachtes
Ertragswert-
verfahren
Anlass der
Bewertung
Zweck der
Bewertung
Informations-
basis
3. Bewertungsverfahren
Ertragswertverfahren / Discounted Cash-Flow
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Prognose
nachhaltiger
Überschüsse bzw.
Cash-Flows
(Phase 2)
Planungsanalyse
(Phase 1)
Unter-
nehmens-
(gesamt)-
wert
Vergangenheits-
analyse
Bewertungsstichtag
Zeit
Diskontierung mit risikoangepasster
Rendite der Alternativinvestition (r)
Ewige Rente Nettoausschüttungen
bzw. Cash-Flows
1 2 3 4 5...
1
(1+r)
1
(1+r) 2
1
(1+r) 3
1
(1+r) 4
1
(1+r) 5 ...
1
r
Der Barwert der zukünftigen Ausschüttungen/Cash-Flows ergibt den
Unternehmens(gesamt)wert:
3. Bewertungsverfahren
Wert des
Eigen-
kapitals
(Ertrags-
wert)
t t ZÜ ZÜ 1 ZÜ 2 3 ZÜ n
(1 + r) - n
(1+r) - 1
(1+r) - 2
(1+r) - 3 Unter-
nehmens-
wert =
Barwert
der
zukünftig
en
Zahlungs-
über-
schüsse
(Ausschüt
tungen)
= Unternehmenswert aus Sicht des Eigentümers
Barwert der zukünftigen Cashflows
+ Wert des nicht betriebsnotwendigen
Vermögens (bspw.: Grundstücke und
Gebäude, überschießende Liquidität)
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Nicht betriebs-
notwendiges
Vermögen
Ertragswertverfahren
3. Bewertungsverfahren
Kapitalisierungszins (= Eigenkapitalzins rEK)
Risikozuschlag
Opportunitätskosten
des Investors
Unternehmensrisiko landesüblicher Zins aus
quasi-risikoloser Anlage
Basiszins +
Kapitalisierungszins Ertragswertverfahren
3. Bewertungsverfahren
Wert des
Eigen-
kapitals
(EK)
Fremd-
kapital
(FK)
t t CF CF 1 CF 2 3 CF n
(1 + r) - n
(1+r) - 1
(1+r) - 2
(1+r) - 3
Gesamt-
unter-
nehmens-
wert =
Barwert
der
zukünftig
en Cash-
Flows
= Unternehmenswert aus Sicht des Eigentümers
Barwert der zukünftigen Cashflows (vor
Finanzierung)
+ Wert des nicht betriebsnotwendigen
Vermögens
- Fremdkapital (Finanzschulden inkl.
Pensionen)
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Nicht betriebs-
notwendiges
Vermögen
Discounted Cash-Flow -Verfahren (WACC)
3. Bewertungsverfahren
rWACC = rEK x + rFK (1- seff ) x mit EK
GK
FK
GK
rWACC = Weighted Average Cost of Capital
rEK = Renditeforderung der Eigenkapitalgeber
rFK = Renditeforderung der Fremdkapitalgeber
EK = Marktwert des Eigenkapitals
FK = Marktwert des Fremdkapitals
GK = EK + FK
seff = effektiver Unternehmenssteuersatz
©2009 Sonntag & Partner
Diskontierung mit gewichteten Kapitalkosten (Eigenkapitalzins und
Fremdkapitalzins gewichtet nach dem Verhältnis der Marktwerte)
Discounted Cash-Flow -Verfahren (WACC)
3. Bewertungsverfahren
Unterschiedliche Unternehmen können durch Bezug auf eine bestimmte
Kennzahl verglichen werden z. B. Gewinn, EBIT, EBITDA, Umsatz,
Kundenzahl
Übertragung des Marktpreises vergleichbarer Unternehmen nach dem
Dreisatz
Das Multiplikatorverfahren unterstellt eine lineare Beziehung zwischen
der Bezugsgröße und dem Unternehmenswert
Es wird unterstellt, dass die Vergleichsunternehmen und das
Zielunternehmen im Bezug auf wesentliche Faktoren identisch sind
(Margenprofil, Investitionen, Risikostruktur)
Von entscheidender Bedeutung ist die Auswahl und Ermittlung der
Kennzahl/Bezugsgröße (Durchschnittsbildung, Plan- oder Istwerte etc.)
Beachtung der Berücksichtigung von Fremdkapital
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Unternehmenswert = Kennzahl/Bezugsgröße x Multiple
Multiplikatorverfahren
3. Bewertungsverfahren
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• Einfache Berechnung
• Objektivität des Marktes
• Praxisnah
• Bewertungsmöglichkeit bei lediglich extern vorhandenen Informationen
• (vermeintlich) kein oder nur geringes Prognoseproblem
• Branchenbezogenheit
Vorteile
• Unternehmen sind in der Regel nicht vergleichbar
• Problematik der richtigen Peer-Group
• Konjunkturelle und Marktschwankungen können Wert beeinflussen
• Teilweise unterschiedliche Bilanzierungstandards
• Unzureichende Berücksichtigung von Wachstum
Nachteile
Multiplikatorverfahren
3. Bewertungsverfahren
Abhängigkeit von der Informationsbasis (Asymmetrie zwischen Käufer
und Verkäufer)
Ertragswert- und DCF-Verfahren sind nur bei Verfügbarkeit
umfangreicher Plandaten möglich
Aus der Sicht von Käufer oder Verkäufer ergeben sich unterschiedliche
Möglichkeiten und Vorgehensweisen der Bewertung aufgrund der
Informationsasymmetrie im Hinblick auf:
• Unternehmensstruktur
• Stärken und Schwächen
• Marktstellung
• Möglichkeit der Erstellung und Einschätzung der Planungsrechnung
• Mögliche Synergieeffekte
Verkäufer kann die Bewertung in der Regel fundierter vornehmen bzw.
alternative Verfahren anwenden
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4. Bewertung und Preisfindung in der Praxis
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Ableitung Bewertungen und Preise
Kaufpreise basieren in der Regel nicht auf einer vollständigen
Informationsbasis und Unternehmensbewertung, jedoch sind die Kalküle
dahinter vergleichbar bzw. identisch
Ermittlung der Preisgrenzen und -vorstellungen durch (vereinfachte)
Bewertungsverfahren
• Meist mittels der Multiplikatormethode
• Ableitung der Basisgrößen auf Grund von (eigenen) Planungen oder
bereinigten Ergebnissen der Vergangenheit
Voraussetzung ist in jedem Fall eine Unternehmensanalyse
• Analyse/Einschätzung der Ertragskraft des Unternehmens
• Analyse/Einschätzung möglicher Synergieeffekte
4. Bewertung und Preisfindung in der Praxis
Verhandlung
Preis ist Verhandlungsergebnis auf der Basis
• der entwickelten Preisvorstellungen
• der Stärke der Verhandlungspositionen
• der Risikoeinschätzungen von Verkäufer/Käufer
„Der Preis eines Unternehmens ist letztlich auch derjenige, den ein
Investor zu bezahlen bereit ist.“
Mögliche weitere Faktoren:
Bereitschaft des Käufers aufgrund von außerordentlichen Synergien
mehr als den indikativen Unternehmenswert zu bezahlen
Bereitschaft aufgrund von persönlichen Umständen des Verkäufers (z. B.
Krankheit, hohes Alter) weniger als den indikativen Unternehmenswert
als Kaufpreis zu akzeptieren
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4. Bewertung und Preisfindung in der Praxis
Schwerpunktbildung im Bewertungsprozess
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Bewertungs-
auftrag/ -inhalt
Unternehmens-
analyse
• Erfassung von
Bewertungsobjekt,
Bewertungsanlass,
Bewertungszweck,
Bewertungszeitpunkt
• Festlegung von
Bewertungsverfahren
Planungs-,
Plausibilitäts-
analyse
Unternehmens-
bewertung
Bewertungs-
gutachten
• Analyse und
Bereinigung der
Vergangenheits-
erfolge
• Identifikation der
wesentlichen
Erfolgsfaktoren
• Markt- und
Wettbewerbs-
analyse
• Plausibilitäts-
analyse der
Unternehmens-
planung
- Plan-GuV
- Plan-Bilanz
- Cashflow-
Planung
• individuelles
Bewertungs-
modell
• Ermittlung des
Unternehmens-
wertes
• Erstellung eines
Bewertungs-
gutachtens
• Präsentation
Fokussierung auf Identifizierung auf Chancen und Risiken
• Analyse in Form einer Due Diligence
Kenntnis der Planung bei Käufer oft eingeschränkt, ggf. eigene (vereinfachte bzw.
konservative) Planannahmen
Meist vereinfachte Modelle zur Bewertung
4. Bewertung und Preisfindung in der Praxis
Auswahl und Ermittlung der Bezugsgröße
Ausgangswert für die Bewertung eines Unternehmens im Rahmen von
M&A-Prozessen ist regelmäßig das EBIT / EBITDA
Wahl des „richtigen“ EBIT / EBITDA
• Sollte möglichst repräsentativ für die Zukunft sein („nachhaltig erzielbar)
• abhängig vom Ergebnis der Unternehmensanalyse (ggf. Durchschnitt
Vergangenheit, ein Planjahr, Durchschnitt Planjahre etc.)
• Im Rahmen der Due Diligence ist zu klären, ob Planungen und
historische Ergebnisse angepasst oder bereinigt werden müssen
Ermittlung von Multiplikatoren
Auswertung von Kapitalmarktdaten und Transaktionsdatenbanken
(Bereinigung notwendig)
Nutzung veröffentlichter Werte (z.B. Finance-Magazin)
Eigene Einschätzungen oder Erfahrungen
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5. Anwendung des Multiplikatorverfahrens
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Beispiele für aktuelle Multiples (Börsenwerte und Expertenschätzungen
des Finance Magazins)
5. Anwendung des Multiplikatorverfahrens
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Jahresüberschuss = 300
EBIT = 800
Umsatz = 2000
Finanzschulden = 500
KGV = 12
EBIT-Multiple = 6
Umsatz–Multiple = 2
Marktdaten Vergleichsgruppe
Umsatz x Umsatz-Multiple
- Finanzschulden
EBIT x EBIT-Multiple
- Finanzschulden
KGV x JÜ
Berechnung Wert für Eigentümer
Unternehmensdaten
Beispiel
5. Anwendung des Multiplikatorverfahrens
2.000 x 2 = 4.000
- 500 = 3.500
= 800 x 6 = 4.800
- 500 = 4.300
= 300 x 12
= 3600
Berücksichtigung von Synergieeffekten
Synergieeffekte können positiv oder negativ sein
Berücksichtigung geplanter Struktur- oder Strategieänderungen
Abschätzung der Synergieeffekte des Käufers kann
Verhandlungsposition des Verkäufers verbessern
Einfluss der Transaktionsstruktur (Share Deal vs. Asset Deal)
Share Deal
• Bewertung mit aktueller Struktur
• Mitnahme von „Altlasten“
Asset Deal
• Abgrenzung Bewertungsobjekt
• Veränderung von Abschreibungen und Steuereffekten
• Ähnlich bei Personengesellschaften
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6. Praxishinweise und Sonderfälle
2006
2011
2015
g
2001
Vergangenheitsentwicklung Detailplanung
2020
Entwicklung Zukunftserfolge
Beachtung von Zyklen bezüglich Unternehmen, Branche oder Produkt
Langfristiger
Wachstumspfad
Terminal Value
6. Praxishinweise und Sonderfälle
Starke Schwankungen der (zukünftigen) Erfolge bzw. Stabilität der
Unternehmensgewinne
Eine Schwankung der zukünftigen Erfolge hat Einfluss auf den
Unternehmenswert
Anwendung vereinfachter Verfahren (Multiplikatoren) wird schwieriger
Schwierige Prognose insbesondere bei
• Sanierungsfällen
• Start-Ups
• stark wachsenden Unternehmen
• Unternehmen mit kurzer Historie
• neuen Branchen
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6. Praxishinweise und Sonderfälle
Restrukturierungsfälle
Erhöhte Unsicherheit über Planergebnisse
Verlustvorträge gehen beim Kauf i.d.R. verloren
Investitionsstau
Versteckte (negative) Sonderwerte, z. B.
• Überfällige Verbindlichkeiten
• Factoring und Reverse Factoring
• Belastungen und Verfügungsbeschränkungen bei Vermögenswerten
• Andere nachteilige Verträge
• Veraltetes Produktionsprogramm
• Notwendigkeit zur Umsetzung von Kosteneinsparungen
Carve Out oder Kauf aus Konzernen
Beachtung von operativen oder finanziellen Risiken durch Verknüpfung zu
zurückbleibenden Bereichen des Verkäufers
notwendige Bereinigung und Anpassung von historischen Daten und
Planergebnissen Seite 26
6. Praxishinweise und Sonderfälle
Eigentümergeführte und/oder kleine Unternehmen
Starke Abhängigkeit von Einzelpersonen
Hohe Abhängigkeit von Kunden, Lieferanten und Produkten
Angemessenheit von Vergütungen für Leistungsbeziehungen mit
nahestehende Personen
Überschneidung der betrieblichen und privaten Sphäre (Abgrenzung
betriebsnotwendiges Vermögen)
Einfaches Rechnungswesen (steuerlich geprägt)
Fehlende bzw. nur grobe Planung
Vorhandene Peer-Group-Unternehmen sind oft nicht vergleichbar, insbesondere bzgl. Größe und Geschäftsmodell, Diversifikation
Ggf. nur vereinfachtes Controlling
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6. Praxishinweise und Sonderfälle
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2. Teil Ablauf einer Unternehmenstransaktion
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
1. Vertraulichkeitsvereinbarung und LOI
Zeitlicher Ablauf von Unternehmenstransaktionen (vereinfacht)
Vorbereitung
des Verkäufers Verhandlungen
Vertragsschluss
„Signing“
Vertraulichkeits-
vereinbarung
und ggf. Letter of
Intent
Due Diligence
Vollzug
„Closing“
Im Falle eines Bieterverfahrens weitere Strukturierung des Prozesses durch:
• Teaser
• Process Letter
• Information Memorandum
• Abgabe indikativer und bindender Angebote
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
1. Vertraulichkeitsvereinbarung und LOI
1.1 Vertraulichkeitsvereinbarung / NDA (Non-Disclosure Agreement)
a. Hintergrund
Ausgleich von Interessensgegensätzen
• Käufer benötigt umfassende Informationen über das Target
• Verkäufer hat Interesse daran, dass Informationen vertraulich
behandelt werden und Insiderkreis begrenzt bleibt (insbesondere
im Fall des Scheiterns der Transaktion)
Ggf. rechtliche Verpflichtung des Targets, Vertraulichkeitsvereinbarung
abzuschließen, z. B. bei börsennotierten Aktiengesellschaften
Vertrag zwischen Verkäufer und Käufer
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
1. Vertraulichkeitsvereinbarung und LOI
1.1 Vertraulichkeitsvereinbarung / NDA (Non-Disclosure Agreement)
b. Wesentliche Inhalte
Definition der geheim zu haltenden Informationen
Geheimhaltungsverpflichtung
Regelungen zur (erlaubten) Weitergabe vertraulicher Informationen
• Hausinterne Weitergabe beim Käufer?
• Weitergabe an Berater (Wirtschaftsprüfer, Anwälte, Banken etc.)?
Rückgabe oder Vernichtung der vertraulichen Informationen nach
Abschluss oder Scheitern der Transaktion?
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
1. Vertraulichkeitsvereinbarung und LOI
1.1 Vertraulichkeitsvereinbarung / NDA (Non-Disclosure Agreement)
b. Wesentliche Inhalte (2)
Haftung im Falle der Verletzung der Geheimhaltungsverpflichtung
• Problematik des Nachweises der Pflichtverletzung und des
Schadens
• Vereinbarung einer Vertragsstrafe?
Haftungsausschluss für Richtigkeit/Vollständigkeit der vertraulichen
Informationen
Kontaktaufnahmeverbot / Abwerbeverbot (Dauer?)
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
1. Vertraulichkeitsvereinbarung und LOI
1.2 Letter of Intent (LoI) oder Memorandum of Understanding (MoU)
Im Angloamerikanischen Rechtskreis entstanden
Zweck:
• Dokumentation der ersten Verhandlungsergebnisse
(Konkretisierung der wirtschaftlichen Eckdaten)
• Bekräftigung des ernsthaften Interesses (Vorbehaltlich positiver
Prüfung in der Due Diligence?)
• Darstellung des weiteren Vorgehens und Zeitplans, insbesondere
zur Due Diligence
Form:
• In der Regel Schreiben des Verkäufers an den Käufer (LoI)
(gegenzeichnen lassen!)
• Ausgestaltung als „Vertrag“, sog. Memorandum of Understanding
(MoU)
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
1. Vertraulichkeitsvereinbarung und LOI
1.2 Letter of Intent (LoI) oder Memorandum of Understanding (MoU)
Verbindlichkeit:
• Rechtlich überwiegend unverbindlich (Kein Zwang, Transaktion
abzuschließen!)
• Aber: faktische Bindungswirkung für Verhandlungen
• Möglichkeit einzelne Punkte verbindlich zu regeln:
Eine Vertraulichkeitsvereinbarung kann integriert werden (s.o.)
Vereinbarung von Exklusivität
Regelung zur Kostentragung
Ggf. Vorgriff auf den Unternehmenskaufvertrag:
• Festlegung des Kaufgegenstands
• Festlegung des Kaufpreises oder eines Mechanismus
• Festlegung wesentlicher Eckdaten (z.B. Garantien,
Steuerfreistellung)
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
2. Ablauf und Bedeutung einer Due Diligence
2.1 Sinn und Zweck einer Due Diligence
Due Diligence durch den Käufer
• Überprüfung des Kaufentschlusses
• Bestimmung und Überprüfung des Kaufpreises, d. h. der
Wertannahmen (Unternehmensbewertung, Synergieeffekte)
• Identifizierung von Risiken
• Pflicht der Geschäftsführung zu sorgfältigem Handeln (Vermeidung
persönlicher Haftung)
Auch: Due Diligence durch die finanzierende Bank
Zu Empfehlen: Due Diligence durch den Verkäufer
• Überprüfung der Kaufpreisvorstellung
• Identifizierung und Beseitigung von „Mängeln“ im Vorfeld
• Vorbereitung der optimalen Präsentation des Unternehmens
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
2. Ablauf und Bedeutung einer Due Diligence
2.2 Bandbreite der Due Diligence
Financial und Commercial Due Diligence
Legal Due Diligence
Tax Due Diligence
Environmental Due Diligence
Technical Due Diligence
Insurance Due Diligence
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
2. Ablauf und Bedeutung einer Due Diligence
2.3 Inhaltliche Schwerpunkte der Legal Due Diligence
Gesellschaftsrecht
Sonstiges Vertragsrecht
Gewerblicher Rechtsschutz (Patente, Marken etc.)
Arbeitsrecht
Immobilienrecht
Rechtsstreitigkeiten
Ggfs. Finanzierungsverträge
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
2. Ablauf und Bedeutung einer Due Diligence
2.3 Inhaltliche Schwerpunkte der Legal Due Diligence
Entdeckung von Dealbreakern
• Verkäufer hat kein Eigentum an kaufgegenständlichen Anteilen
• Wesentliche Wirtschaftsgüter (z. B. Patente) sind nicht vorhanden
oder erloschen
• Unternehmensfortführung ist gefährdet
Entdeckung von noch nicht realisierten Risiken
• Sonderkündigungsrechte in wichtigen Verträgen
• Laufender Rechtsstreit in großem Umfang
• Gefährdung wichtiger Betriebsgrundlagen (Patente, Key Persons)
Entdeckung von Regelungsbedarf im Kaufvertrag
• Freistellung von Risiken (z.B. aus einem identifizierten Rechtsstreit)
• Aufhebung einer Cashpool Vereinbarung
• Zustimmung von Vertragspartnern
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
2. Ablauf und Bedeutung einer Due Diligence
2.4 Ablauf der Due Diligence (1)
Festlegung, welche Bereiche geprüft werden sollen und durch wen
(Beauftragung der Dienstleister)
Koordination der einzelnen Teilbereiche: Bestimmung von
Ansprechpartnern
Kick-off Meeting und laufender Austausch zwischen den Beratern
Was wird geprüft?
• Übersicht über den Datenraum (vom Verkäufer vorgegeben)
• Zusammenstellung einer Anforderungsliste (nach Teilbereichen oder
konsolidiert)
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
2. Ablauf und Bedeutung einer Due Diligence
2.4 Ablauf der Due Diligence (2)
Treffen mit dem Management des Zielunternehmens
Anforderung weiterer Dokumente und Fragen an den Verkäufer (Q&A-
Prozess)
Ortsbesichtigung
Berichterstattung
• Umfassender DD-Bericht vs. Kurzübersicht
• Regelung der Haftung
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
2. Ablauf und Bedeutung einer Due Diligence
2.5 Zusammenhang zwischen Due Diligence und Kaufvertrag
Due Diligence selbst begründet noch keine (Rechts-)Sicherheit, da in der
Regel ein Haftungsausschluss in der Vertraulichkeitsvereinbarung
enthalten ist.
Es kann auch Risiken geben, die in der Due Diligence nicht erkannt
werden.
Regelungen zu Garantien im Kaufvertrag sind erforderlich (sog.
Garantienkatalog). Dieser kann dann zielgerichtet an den Erkenntnissen
der Due Diligence ausgerichtet werden.
Grundregel: Haftung ist ausgeschlossen, wenn Käufer den Mangel kennt
Aber: abweichende vertragliche Regelung ist möglich (und auch teilweise
üblich; Verhandlung!)
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
3. Unternehmenskaufvertrag
3.1 Übertragungsstichtag, Signing und Closing
„Signing“: Tag, an dem der Kaufvertrag unterzeichnet wird
„Closing“ oder „Vollzugstag“: Tag, an dem der Kaufvertrag „vollzogen“
wird, d. h.
• Übertragung des Eigentums am Unternehmen, bzw. an den Anteilen
• Zahlung des Kaufpreises
Idealerweise fallen Signing und Vollzugstag zusammen. Ein
Auseinanderfallen ist jedoch ggf. erforderlich, wenn:
• eine Kartellfreigabe erforderlich ist
• nach Signing eine Berechnung des Kaufpreises erfolgen soll
• noch Genehmigungen etc. einzuholen, oder Umstrukturierungen
vorzunehmen sind
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
3. Unternehmenskaufvertrag
3.1 Übertragungsstichtag, Signing und Closing
„Übertragungsstichtag“: Tag des wirtschaftlichen Übergangs.
• Auf diesen Tag erfolgt die Kaufpreisberechnung
• Kann z. B. mit dem Vollzugstag zusammenfallen
• Übertragungsstichtag liegt aber oft auch in der Vergangenheit,
also vor dem Signing („Locked-Box“)
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
3. Unternehmenskaufvertrag
3.2 Kaufgegenstand
Asset Deal
Kauf von Vermögensgegenständen (Anlage- und Umlaufvermögen,
Forderungen, Verbindlichkeiten, Verträge). Inventur erforderlich!
Vertragsparteien:
• Käufer oder eine von diesem neu gegründete Gesellschaft (NewCo)
• Gesellschaft, welche das Unternehmen bislang betrieben hat
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
3. Unternehmenskaufvertrag
3.2 Kaufgegenstand
Asset Deal
Vor- und Nachteile:
• Auch Erwerb von einem Betriebsteil möglich
• Keine Übernahme von Verbindlichkeiten (oder nur ausgewählte
Verbindlichkeiten)
• Übernahme ausgewählter Verträge (Ausnahme: Arbeitnehmer)
• Zu übertragende Wirtschaftsgüter können einzeln ausgewählt
werden („Cherry Picking“), müssen aber einzeln übertragen werden
• Tendenziell steuerlich vorteilhaft für den Käufer
• Vertragsverhältnisse müssen einzeln übergeleitet werden
(Zustimmung Vertragspartner erforderlich)
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
3. Unternehmenskaufvertrag
3.2 Kaufgegenstand
Share Deal
Kauf von Gesellschaftsanteilen
Vertragsparteien:
• Käufer oder eine von diesem neu gegründete Gesellschaft (NewCo)
• Gesellschafter als Verkäufer
Vor- und Nachteile:
• „Automatischer“ Übergang des gesamten Unternehmens
• Rechtliche Zuordnung der Aktiva und Passiva bleibt, Wechsel nur
auf Gesellschafterebene
• Automatischer „Übergang“ aller Verträge (Ausnahme: Change of
Control-Klauseln)
• Verkäufer behält (fast) keine Risiken zurück
• Tendenziell steuerlich nachteilhaft für den Käufer
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
3. Unternehmenskaufvertrag
3.3 Beurkundungspflicht?
Grundsatz: Formfreiheit!
Formpflicht richtet sich nach den zu übertragenden Wirtschaftsgütern:
• GmbH-Anteile: (+)
• Grundstücke: (+)
• Aktien: (-)
• Kommanditanteile: (-)
• Forderungen, Verbindlichkeiten, Umlaufvermögen: Grundsätzlich (-),
aber ggf. beurkundungspflichtig, wenn das gesamte Vermögen des
Verkäufers verkauft wird
Umfang der Beurkundungspflicht: Beurkundungspflicht erstreckt sich auf
alle (Rechts-)Geschäfte, die mit dem Verkauf so zusammenhängen, dass
die Parteien sie nur einheitlich oder gar nicht vornehmen möchten.
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
3. Unternehmenskaufvertrag
3.4 Kaufpreis
Angabe eines Fixkaufpreises
• Einfache und klare Regelung möglich
• Problematisch, wenn Kaufpreis von unbekannten Begebenheiten
abhängt, (z. B. Höhe der Barmittel zu einem bestimmten Stichtag)
Festlegung einer Kaufpreisberechnungsformel
• Ausgangspunkt ist i.d.R. der Unternehmenswert, auf den sich die
Parteien verständigt haben
• Vom Unternehmenswert wird dann der Anteilswert abgeleitet durch
Abzug von Finanzverbindlichkeiten und Hinzurechnung des
Kassenbestands („cash-free/debt-free“)
• Ermittlung durch Erstellung einer (Zwischen-)Bilanz auf den
Übertragungsstichtag
• Beim Asset Deal gegebenenfalls zudem Abhängigkeit des
Kaufpreises von der Stichtagsinventur
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
3. Unternehmenskaufvertrag
3.5 Garantien und Haftung
Gewährleistungsrecht des BGB passt nicht für Unternehmenskauf-
verträge, weder auf Tatbestandsseite (wann ist ein Unternehmen
mangelhaft?) noch auf Rechtsfolgenseite (Rückabwicklung des
Unternehmenskaufs?)
Daher Ersatz durch einen Katalog an selbständigen Garantien, welche
der Verkäufer dem Käufer gibt. Hier haben sich mehr oder weniger
übliche Kataloge herausgebildet, insbesondere zu:
• Verkäufer ist Inhaber der verkauften Anteile
• Bilanzen wurden nach GoB aufgestellt
• Umfang der bestehenden Arbeitsverhältnisse
• Bestehen sonstiger wichtiger Verträge
• Keine wesentlichen Rechtsstreitigkeiten
• Bestehen von Marken, Patenten etc.
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
3. Unternehmenskaufvertrag
3.5 Garantien und Haftung (2)
Abschließende Regelung, was im Falle einer Garantieverletzung
passieren soll:
• Grundsatz: Herstellung des geschuldeten Zustands durch Verkäufer
• Sonst: Schadensersatz in Geld (Ausschluss von Rücktrittsrechten)
• Umfang des Schadensersatzes: In der Regel Ausschluss
verschiedener Schadenspositionen, wie z. B. entgangener Gewinn,
interne Verwaltungskosten etc.
• Haftungsausschluss bei Kenntnis von Problemen?
• Schwellenwerte
Festlegung von Bagatellgrenzen (de minimis)
Festlegung von Höchstgrenzen (caps)
• Verjährung: Daumenregel: Zwei Bilanzstichtage unter
Käuferkontrolle
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
3. Unternehmenskaufvertrag
3.6 Sonstige Regelungen
Freistellungen, für bereits identifizierte Risiken (z. B. für den Ausgang
eines bestimmten Prozesses)
Steuerfreistellungsklauseln
Zusammenarbeit zwischen Verkäufer und Käufer nach dem Verkauf
Wettbewerbsverbote
Regelungen zur Vertraulichkeit
Kostentragung (insbesondere Notargebühren und Verkehrssteuern)
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
4. Post-Signing/Post Closing
4.1 Beim Asset Deal: Vollzug des Kaufs
Überleitung von Kunden- und Lieferantenverträgen, sowie sonstiger
Vertragsverhältnisse (Mietverträge, Leasingverträge etc.) auf NewCo
Übertragung von Wirtschaftsgütern im Ausland, insbesondere Anteile an
ausländischen Tochtergesellschaften oder ausländische Grundstücke
4.2 Restrukturierung des neuen Unternehmens (Käuferseite)
Neubesetzung der Geschäftsführung, Beirat, Aufsichtsrat
Ggf. weitergehende gesellschaftsrechtliche Maßnahmen
Ggf. Anpassung von Buchhaltung, Controlling etc.
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Ablauf einer Unternehmenstransaktion
4. Post-Signing/Post Closing
4.3 Sonstige Abwicklung des Kaufvertrags
Prüfung, ob im Kaufvertrag abgegebene Garantien verletzt sind
Ggf. Geltendmachung, beziehungsweise Abwehr von Schadens-
ersatzansprüchen („Post M&A Litigation“)
Fristenüberwachung
• Verjährungsfristen für Garantien
• Fristen für weitere Kaufpreisraten, Earn-Out-Klauseln etc.
• Einhaltung sonstiger Informations- oder Mitteilungspflichten
Empfehlung: Anfertigung einer To-Do Liste mit allen größeren und
kleineren Aufgaben und einer zeitlichen Einordnung und Verfristung
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3. Teil Steuerliche Aspekte einer Unternehmenstransaktion
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Steuerliche Übersicht
Vorbemerkung
Due Diligence
Ertragsbesteuerung von Veräußerungsgewinnen
– aus Sicht des Veräußerers –
Ertragsbesteuerung
– aus Sicht des Erwerbers –
Verkehrssteuern
Steuer- und Sozialversicherungsklausel
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Vorbemerkung
Interessen des Verkäufers, z. B.
Kein eigenes Interesse an Due
Diligence
Optimale Besteuerung des Ver-
äußerungsgewinns
Keine oder reduzierte Haftung für
Steuern gegenüber dem Erwerber
Interessen des Erwerbers, z. B.
Großes Interesse an Due Diligence
Schaffung von Abschreibungsvolumen
Volle Abzugsfähigkeit von Finan-
zierungskosten als Betriebsausgaben
Nutzung von Verlustvorträgen
Haftung des Veräußerers für Steuern
Optimierung Grunderwerbsteuer
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Due Diligence - Zweck
1. Steuerliche (Risiko)Beurteilung des Zielunternehmens und
Identifizierung von „Dealbreakern“
2. Identifizierung von kaufvertragsrelevanten Aspekten, z. B.
Kaufpreisreduzierung bzw. -einbehalt
Gestaltung der Steuerklausel
3. Erkenntnisse für Strukturierung und postakquisitorische
Maßnahmen, z. B.
Mögliche Nutzung von Verlustvorträgen (Steuer- und Liquiditätsplanung)
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Due Diligence - Ablauf
1. Anforderungsliste
2. Interview mit Verkäufer, Geschäftsleitung, Steuerberater
3. Prüfung der zur Verfügung stehenden Unterlagen
4. Austausch mit anderen Beratern und dem Erwerber
5. Berichterstattung
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Due Diligence - Prüfprogramm
1. Steuerstatus
(Stand der Steuerdeklaration, Verlustvorträge, Organschaften,
Steuerrückstände, anhängige Rechtsbehelfe etc.)
2. Durchgeführte Prüfungen der Finanzverwaltung, Sozialver-
sicherungsträger etc.
3. Frühere Umstrukturierungen
4. Verhältnisse zu Gesellschaftern/nahe stehenden Personen
(verdeckte Gewinnausschüttungen)
5. Internationale Sachverhalte
6. Besonderheiten des Zielunternehmens
(z. B. Bildungsunternehmen, Immobilienunternehmen etc.)
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Ertragsbesteuerung von Veräußerungsgewinnen
- Sicht des Veräußerers -
1. Natürliche Person (oder Personengesellschaft) veräußert Betrieb
oder Mitunternehmeranteil
Veräußerungsgewinn zu 100% steuerpflichtig,
16 EStG
Tarifermäßigung nach
34 (3) EStG für Veräußerungsgewinne bis zu
5 Mio. €, wenn Steuerpflichtiger das 55. Lebensjahr vollendet hat. Die
Tarifermäßigung kann der Steuerpflichtige nur 1x im Leben in Anspruch
nehmen.
Freibetrag nach
16 (4) EStG. (auch 55 Lj. d. Stpfl., nur 1x im Leben zu
gewähren)
Freibetrag = 45.000 €, ermäßigt um den Betrag, um den der
Veräußerungsgewinn 136.000 € übersteigt.
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Ertragsbesteuerung von Veräußerungsgewinnen
- Sicht des Veräußerers -
2. Natürliche Person veräußert Anteile an KapG
Anteile im Betriebsvermögen: Veräußerungsgewinn zu 60%
steuerpflichtig
Anteile im Privatvermögen, aber Beteiligung mind. 1%: Veräußerungs-
gewinn zu 60% steuerpflichtig
Keine Tarifbegünstigung
34 (2) Nr. 1 EStG
3. Kapitalgesellschaft veräußert Betrieb oder Mitunternehmeranteil
Veräußerungsgewinn zu 100% steuerpflichtig
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Ertragsbesteuerung von Veräußerungsgewinnen
- Sicht des Veräußerers -
4. Kapitalgesellschaft veräußert Anteile an KapG
Veräußerungsgewinn i. d. R. nur zu 5% steuerpflichtig
Ggf. Ausnahme: Veräußernde KapG ist sog. Finanzunternehmen
(z. B. Holding) und kurzfristiges „Durchhandeln“ der Anteile
5. Personengesellschaft veräußert Anteil an KapG
Veräußerungsgewinn zu 60% steuerpflichtig, soweit natürliche Person
Gesellschafter
Veräußerungsgewinn zu 5% steuerpflichtig, soweit KapG Gesellschafter
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Ertragsbesteuerung von Veräußerungsgewinnen
- Sicht des Veräußerers -
6. Wahlrecht für natürliche Person als Veräußerer
Wahl der Besteuerung nachträglicher Einkünfte aus Gewerbebetrieb im
Zuflusszeitpunkt, Gewinn entsteht, wenn der Kapitalanteil der Zahlungen
das steuerliche Kapitalkonto übersteigt
Kein „56%-Steuersatz“ und kein Freibetrag
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Ertragsbesteuerung von Veräußerungsgewinnen
- Sicht des Veräußerers -
7. Wichtige Strukturierungsaspekte aus Verkäufersicht, z. B.
Sperr- oder sonstige Fristen, die Einfluss auf das Besteuerungsregime
haben, z. B. „sperrfristbehaftete“ Anteile an KapG, erbschaft- und
schenkungsteuerliche Behaltefristen etc.
Zurückbehaltung wesentlicher Betriebsgrundlagen und Auswirkungen
auf das Besteuerungsregime, z. B. Grundstücke
Zeitlicher Anfall des Veräußerungsgewinns
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Ertragsbesteuerung aus Sicht des Erwerbers
1. Erwerb von Anteilen an einer KapG (Share Deal)
Anteile an KapG nicht abschreibungsfähig => kein steuerliches
Abschreibungsvolumen
Abzugsbeschränkungen bei Wertminderung der Anteile
• KapG hält Anteile: kein Betriebsausgabenabzug; dafür aber auch
Veräußerungsgewinn i. d. R. zu 95% steuerfrei
• Einzel- bzw. Personenunternehmen hält Anteile: Betriebsausgabe in
Höhe von 60%
• Privatperson hält Anteile: keine steuerlichen Auswirkungen
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Ertragsbesteuerung aus Sicht des Erwerbers
1. Erwerb von Anteilen an einer KapG (Share Deal)
Fremdfinanzierungsaufwand
• zu 60% abzugsfähig bei natürlichen Personen/Einzel- bzw.
Personenunternehmen als Anteilserwerber
• zu 100% bei KapG als Anteilserwerber
Ggf. Untergang von bestehenden steuerlichen Verlustvorträgen
(
8c KStG)
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Ertragsbesteuerung aus Sicht des Erwerbers
2. Erwerb von Assets/Anteilen an Personengesellschaft (Asset Deal)
Steuerlich gilt: Erwerb von Anteilen an Personengesellschaften
= Asset Deal
Afa, Aufteilung des gesamten Kaufpreises auf die einzelnen erworbenen
Wirtschaftsgüter
Verluste wirken sich bei Erwerber aus
Fremdfinanzierungsaufwand grundsätzlich voll abzugsfähig
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Ertragsbesteuerung aus Sicht des Erwerbers
3. Wichtige Strukturierungsaspekte aus Erwerbersicht, z. B.
Strukturierung unter Berücksichtigung der Verkäuferinteressen
• Share Deal oder Asset Deal
• ggf. Ausgleich für fehlende Abschreibung (Share Deal) über
Kaufpreis
Strukturierung unter Berücksichtigung der Erwerberinteressen
• Langfristiges Investment: i. d. R. natürliche Person hält Anteile an
KapG oder Personengesellschaft direkt
• Weiterverkauf geplant: ggf. Holdingstruktur (insbesondere bei
Erwerb von Anteilen an KapG)
Optimale Abzugsfähigkeit des Fremdfinanzierungsaufwands
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Verkehrssteuern
1. Umsatzsteuer
Share Deal: Kauf/Verkauf von Anteilen = umsatzsteuerfrei
4 Nr. 8f
UStG, Option nach
9 (1) UStG zulässig
Asset Deal: Unternehmensverkauf als Asset Deal ist nach
1 (1a) S. 1
UStG nicht umsatzsteuerbar. Aber: Abgrenzungsprobleme
2. Grunderwerbsteuer
Asset Deal: Anfall von Grunderwerbsteuer
Share Deal: Anfall von Grunderwerbsteuer bei Erwerb von mind. 95%
der Anteile an grundbesitzender KapG oder Personengesellschaft
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Steuer- und Sozialversicherungsklausel
1. Steuer- und Sozialversicherungsklausel
Nach dem Übergangsstichtag kann es zu Steuer- bzw.
Sozialversicherungsnachzahlungen kommen, die die Zeit vor dem
Übergangsstichtag betreffen
Klausel enthält Regelung, wer und in welchem Umfang diese Nach-
zahlungen tragen soll; eigenes Regelungssystem innerhalb des
Kaufvertrags
i. d. R. stellt der Veräußerer den Erwerber von solchen Nachzahlungen
frei
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Steuer- und Sozialversicherungsklausel
2. Übliche Regelungen
Definition „Steuern“: in- und ausl. Steuern, Zölle, Abschöpfungen, Zinsen,
Säumnis- und Verspätungszuschläge, Haftungen für Steuern etc.
Schwierigkeiten bei Steuernachforderungen/ Steuererstattungen, die
keine „echten“ Steuermehrergebnisse, sondern nur zeitl. Verschiebung-
en sind, z. B. Herstellungs- oder Erhaltungsaufwand; ggf. nur Ausgleich
von Zinsnachteilen
Informationsrechte des Verkäufers
(z. B. bei steuerlichen Außenprüfungen)
Mitwirkungsrechte des Veräußerers
(z. B. Teilnahme an Schlussbesprechung)
Selbständiges Steuerstreitrecht des Veräußerers
Bagatellgrenzen
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Steuer- und Sozialversicherungsklausel
3. Verjährung des Anspruchs auf Steuerfreistellung
Die Verjährungsregelung für die allgemeinen Garantien ist i. d. R. zu kurz
Es sollten eigene und längere Verjährungsfristen getroffen werden
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