Estrategia SemanalEstrategia Semanal

09 de Agosto de 2010

EE UU

Una de las semanas más importantes en el terreno macro de los últimos tiempos, sobre todo por la creciente preocupación que se ha cernido sobre la economía americana, se salda de forma positiva a la espera del dato de empleo del viernes

o El ISM manufaturero, una de las referencias más importantes a 6

meses vista mostró que aunque los niveles máximos alcanzados

quedan atrás, no podemos pensar en nada que no sea simplemente

un crecimiento menos dinámico. El dato, mejor de lo esperado, nos

dejó un lectura mejor en producción que en nuevos pedidos (dos de

los componentes más importantes), y sorprendente en empleo (por

en cima de 58). En cualquier caso y, como se observa en el gráfico,

ISM y PIB coincidirán en algún punto intermedio (lo cual no es

una mala noticia).

o El ISM no manufacturero, hermano menor del anterior también fue

positivo y mejor de lo esperado, en este caso con buenas lecturas en

nuevas órdenes y también en empleo.

o El consumo personal y gasto personal no fue un dato positivo. Ya lo

sabíamos por las ventas minoritas que suponen un 50% de este

dato. En cualquier caso hemos de asumir que el consumo crecerámenos en Estados Unidos (ya lo indica el PIB del 2º trimestre). Por

su parte lectura superior para el ahorro, que vuelve a subir hasta el

6.3%.

o Por su parte, el sector inmobiliario, nos sigue dejando muestras

negativas. Esta semana los contratos de arras empeoran

drásticamente y aumentan los periodos de liquidación. Esta vez el mercado ya lo ha pasado por alto.

ISM manufacturero vs PIB

25

30

35

40

45

50

55

60

65

70

75

ene-80

ene-81

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ene-99

ene-00

ene-01

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ene-10

ISM m

anufacturero

-5%

-3%

-1%

1%

3%

5%

7%

9%

11%

PIB

YoY

ISM Manufacturero PIB yoy

Pending Home Sales (interanual) vs Tiempo de liquidación del stock de viviendas de 2ª mano

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

ene-02

jun-02

nov-02

abr-03

sep-03

feb-04

jul-04

dic-04

may

-05

oct-05

mar-06

ago-06

ene-07

jun-07

nov-07

abr-08

sep-08

feb-09

jul-09

dic-09

may

-10

0

2

4

6

8

10

12

PENDING HOME SALES YoY%

TIEMPO LIQUIDACIÓN STOCK (meses, escala inversa)

EE UU

Mal dato de empleo el conocido el viernes

o Se destruyeron 221k revisándose a la baja el dato anterior de -125k

a -131k. La gran destrucción se produce en empleos públicos,

donde los dos últimos meses anulan la enorme creación de empleo

de los dos anteriores.

o En cuanto a privados, también ha habido revisión a la baja, de +81k

a +31k.

o La tasa de paro se mantiene en 9.5% ligeramente mejor de lo

esperado.

o El dato es malo y, sin embargo como vemos en el gráfico de la

derecha no cambia la pauta de la serie y, de hecho una vez más en

datos de 3 meses correlaciona de forma perfecta con el ADP.

o La conclusión que nos dejan los primeros 7 meses del año es que la

creación de empleo está siendo raquítica y cercana a 0, más que a

los 100k que sería la cifra ideal. La capacidad sigue siendo baja y no

es necesario emplear de forma creciente

o Malo para el consumo, aunque para nada descabalga las hipótesis con las que venimos trabajando. Caen Bolsa, suben bonos, sube el euro. Momento para que los últimos se puedan subir al carro?

CREACIÓN DE EMPLEO NO AGRÍCOLA

-900

-700

-500

-300

-100

100

300

500

700

ene-80

ene-81

ene-82

ene-83

ene-84

ene-85

ene-86

ene-87

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ene-89

ene-90

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ene-95

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ene-98

ene-99

ene-00

ene-01

ene-02

ene-03

ene-04

ene-05

ene-06

ene-07

ene-08

ene-09

ene-10

En rojo el "minimo" razonable para la FED (varios): 100k /mes

ADP Employment report vs Non Farm Payrolls

-1000

-800

-600

-400

-200

0

200

400

600

jun-93

jun-94

jun-95

jun-96

jun-97

jun-98

jun-99

jun-00

jun-01

jun-02

jun-03

jun-04

jun-05

jun-06

jun-07

jun-08

jun-09

jun-10

non farm pay rolls (media 3 meses)

ADP ER (media de 3 meses)

EUROPA

Datos de encuestas empresariales han copado la semana, que incluye también la reunión de BCE y BOE.

o Los PMIs aportaron ciertas sorpresas que fueron positivas en el caso

del manufacturero y negativas en el de servicios.

o Como se aprecia en la tabla inferior, Italia es el primer país que

ofrece una lectura inferior a 50 desde que España lo hiciera en

febrero, en este caso en servicios.

o En cualquier caso y como vemos en el gráfico comparativo de la

derecha, Europa, con Alemania a la cabeza sigue ofreciendo lecturas positivas a 6 meses vista, lo que debería ser un sustento para los mercados y que va en la medida de lo comentado por Trichet.

o Hemos tenido producción industrial y confianza de los consumidores

en España. En ambos caso se observa mejoría. No obstante, la

confianza de los consumidores en los periféricos sigue siendo débil,

al contrario que en Alemania (con tasas de paro descendentes), que

podrían generar sorpresas positivas.

SECTOR MANUFACTURERO USA vs. ZONA EURO

30

35

40

45

50

55

60

65

ago-07

oct-07

dic-07

feb-08

abr-08

jun-08

ago-08

oct-08

dic-08

feb-09

abr-09

jun-09

ago-09

oct-09

dic-09

feb-10

abr-10

jun-10

ISM y PMI manufactureros

ISM manufacturero (EE UU)

PMI manufacturero (Zona Euro)

EUROPA

Reunión del BCE y BOE.

o Como siempre en este caso lo importante no era la decisión sobre

tipos, sino el discurso y el turno de ruegos y preguntas.

o Sin ser una reunión de grandes noticias, sí que hubo una serie de

comentarios a destacar. En particular llama la atención, el, siempre

comedido, optimismo respecto al tercer trimestre que sin ser bueno, está “siendo mejor de lo esperado”. Así como los buenos

datos que hemos de esperar del segundo trimestre. Además Trichetdescarta totalmente el “double dip”, que señala como fuera de

lugar. La inflación la sigue viendo como un problema lejano y,

aunque señala que el mercado de bonos se ha estabilizado, no da

fechas de posible salida del BCE. Apuntar también que el mercado monetario está volviendo a una cierta normalidad (ver gráficos) y

la satisfacción sobre el stress test (normal teniendo en cuenta que

fue algo alentado por BCE y Gobierno español). Tuvo tiempo

también de hablar de la economía americana, que ve signos de

desaceleración, aunque será algo que habrá que vigilar.

o Comunicado que valoramos como positivo para el principal problema del mercado: la tensión del interbancario y el crecimiento económico. Sin embargo, en líneas generales no aportó grandes novedades.

o Por su parte el BOE mantendrá sin modificación los tipos así como el

importe a mantener en bonos (200bn). MK sigue pensando que los

riesgos de la economía persisten y el sector financiero sólo acaba de

despertar de su letargo.

JAPÓN Y EMERGENTES

Semana de transición mercados emergentes y Japón

o Tras la publicación del PMI chino, la semana ha sido tranquila.

o En Japón hemos contado con el Leading Index que como vemos en

la parte de la derecha, se mantiene en niveles elevados. Es uno de

los primeros datos positivos que vemos en Japón en dos semanas

o Por su parte Australia mantiene los tipos en el 4.5%, señalando que

el nivel es adecuado y que los precios están controlados.

o Otro de los datos llamativos ha sido la producción de vehículos en

Brasil. Llama la atención la recuperación de un sector tan cíclico

como este y da un signo más de la potencia de la recuperación

brasileña.

RENTA FIJA

La renta fija está en un estadio de mayor normalización en Europa.

o Semana de tranquilidad en la renta fija europea, donde los diferenciales

alcanzados entre los periféricos y Alemania se mantenido con un ligero

aumento. Habrá que tener en cuenta que tras el ajuste post stress test

ahora requerirá cierto tiempo alcanzar cotas superiores, en este caso

diferenciales más estrechos.

o Lo que sí llama poderosamente la atención es la resistencia de los bonos

benchmark (Alemania, Estados Unidos) a caer. Como vemos en el gráfico

de la derecha, desde que el mercado de renta variable comenzó a

recuperarse en julio, los bonos se han mantenido estables. Es este un

comportamiento que nos sigue extrañando y, pensamos ha de corregirse

con aumentos de TIR.

o En cualquier caso este sí es un tema a vigilar en el corto plazo.

Spreads mejorando

0

200

400

600

800

1000

1200

1400

oct-07

dic-07

ene-08

mar-08

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jul-08

sep-08

oct-08

dic-08

ene-09

mar-09

abr-09

jun-09

jul-09

sep-09

oct-09

dic-09

ene-10

mar-10

abr-10

may

-10

jul-10

ITRAXX

0

50

100

150

200

250

300

IBOX

ITRAXX XOVER EUROPA 5yrIBOXX CDX IG 5yr EE UU

Riesgo de crédito y Renta fija

0

50

100

150

200

250

300

feb-05

may

-05

ago-05

oct-05

ene-06

abr-06

jun-06

sep-06

dic-06

feb-07

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-07

ago-07

oct-07

ene-08

abr-08

jun-08

sep-08

dic-08

feb-09

may

-09

ago-09

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ene-10

abr-10

jun-10

0

1

2

3

4

5

6

Riesgo crediticio (investmentgrade) 5 años EE UUTIR 5 AÑOS EE UU

MATERIAS PRIMASLas Soft Commodities han sido uno de los temas mas comentados en el mercado durante la semana tras constatar grandes incrementos en los precios de la mayoría de productos agrícolas. Noticias acerca de malas

cosechas en Rusia y Ucrania han disparado el precio del trigo, probablemente

contagiando algún producto relacionado.

También noticias del sobreprecio pagado en algún mercado interior de China por

el maíz, que ha llegado a doblar el precio en Estados Unidos, ha empujado a

esta materia prima.

Varios son los factores que mueven este tipo de activos, ante todo evidenciando

la dificultad de predecir sus precios en el medio plazo:

o El principal determinante de los precios de estas materias primas a corto y

medio plazo son los inventarios y las expectativas de producción.

o Evolución de la demanda contra la capacidad de incrementos en la

producción – imposible determinar el efecto en el precio a medio plazo.

o Los flujos por el incremento de demanda de productos financieros ligados

a estos activos – incrementa la volatilidad en los precios a corto plazo

aunque la tendencia de largo plazo es la de aumentar la exposición a este

tipo de activos.

El rally de los dos últimos meses coloca al subíndice de las Soft Commodities como el mejor de los tres principales subíndices de commodities, siendo el único que logra situarse ligeramente positivo en el año.

DIVISAS

Otro de los puntos álgidos de las últimas semanas es la divisa.

o El euro se ha mantenido estable con ligera tendencia al alza frente al dólar

en la última semana. Será importante el dato de empleo del viernes, pero…

o Técnicamente se mantiene la tendencia al alza que de momento no ha

quebrado. Seguimos considerando y así lo denotan los modelos que el

dólar está infravalorado a los niveles actuales, por lo que seguimos

vigilando la posibilidad de descubrir las carteras. 1.34-1.35 sería el punto

óptimo, aunque no descartamos la posibilidad de hacerlo antes si la señal

técnica se produce.

o Otro factor importante es el Yen que mantiene su estabilidad en el entorno

de los 85 dólares. Seguimos pensando que este puede ser un punto de

intervención por lo que seguimos apostando por un caída de l Yen desde

los actuales niveles

o Seguimos buscando el momento de descubrir las carteras. Para ello es probable que debamos asistir de nuevo a una ruptura de la correlación Bolsa-divisa.

ASSET ALLOCATION

ACTIVO RECOMENDACIÓN

actual Julio junio mayo abril marzo febrero enero diciembre noviembre octubre septiembre

INMUEBLES = = = = = = = = = = = =RENTA FIJA CORTO EE UU �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� ���� ���� ���� ���� ����

CORTO EUROPA �������� �������� �������� �������� �������� ���� �������� ���� ���� ���� ���� ����LARGO EE UU ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� �������� ���� ���� ���� ����

LARGO EUROPA ���� ���� ���� ���� ���� = ���� �������� ���� ���� ���� ����Corporativo

Grado de Inversión= = = = = = = = = = = =

HIGH YIELD (corporativo) = = = = = = = = = = = =Convertibles ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

GESTIÓN ALTERNATIVA �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� �������� ��������

RENTA VARIABLE IBEX ���� ���� ���� ���� = ���� = = ���� ���� = =EUROPA �������� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� = =EE UU ���� ���� ���� ���� �������� �������� �������� �������� �������� ���� = =JAPÓN ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� = = ���� ���� ����

BRIC = = = = = = = = = = ���� ����Europa del Este = = = = = = = = ���� ���� ���� ����

Small caps �������� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

MATERIAS PRIMAS Petróleo ���� ���� ���� ���� = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����Oro = = = = = = = = = ���� ���� ����

Metales básicos = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����

DIVISAS DÓLAR/euro = = = = ���� ���� ���� ���� ���� ���� ���� ����YEN/euro = = = = = = = = = = = =

���� ���� positivos ���� negativos = neutrales

EMERGENTES

Mejoramos nuestra visión sobre la renta variable, a través de Europa y small caps.

CALENDARIO MACROECONÓMICO

LA SEMANA EN RENTA VARIABLE

o La semana (a la espera del dato de desempleo americano) terminaba

en positivo, con los mercados europeos haciéndolo ligeramente mejor

que los americanos.

o A falta ya de resultados empresariales el mercado vuelve a prestar

atención a los datos macros, siendo los ISM los catalizadores que

necesitaban los mercados para superar niveles importante.

o Destaca a uno y otro lado el comportamiento del sector energético

tras el repunte de las materias primas (crudo superando los $80), y a

las buenas noticias provenientes desde el Golfo de México.

o Industriales, bancos y consumo cíclico siguen en senda alcista sin

ceder terreno mientras que consumo no cíclico es, por segunda vez

consecutiva, el peor sector. Esta vez por culpa de resultados peores

de empresas importantes como Unilever.

o Con el 87% de compañías con resultados anunciados, el trimestre

está cerrando con un buen porcentaje de sorpresas al alza (74,6%),

para la próxima semana no esperamos grandes resultados que sean

capaces de “mover” el mercado.

o Mantenemos nuestra exposición al mercado (80% - 85% para las carteras más arriesgadas) y con una visión positiva para la Renta variable. Mejor Europa que Estados Unidos.

SECTORES EUROPEOS

SECTORES ESTADOS UNIDOS

Datos a 09 de Julio de 2010 a las 12:30

Evolución desde 31/12/09

14,4%

11,8%

3,7%

-6,5%

-8,6%

5,4%

7,6%

-2,1%

3,1%

2,0%

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Evolución semanal

2,7%

2,8%

3,5%

4,8%

3,4%

-1,4%

1,4%

3,2%

4,4%

2,2%

Mat. básicos

C. Cíclico

Industrial

Finanzas

Petróleo

Telecoms

Utilities

Consumo no cíclico

Tecnología

Farmacia

Evolución desde 31/12/09

-1,2%

7,9%

-2,1%

-1,9%

3,5%

-0,8%

1,7%

-5,4%

10,7%

-2,9%

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Evolución semanal

2,5%

3,2%

4,1%

2,1%

1,3%

1,2%

0,5%

3,9%

2,5%

1,4%

Industriales

Mat. básicos

Consumo Cíclico

Petróleo

Telecomunicaciones

Tecnología

Finanzas

Utilities

Consumo no cíclico

Farmacia

¿Dónde estamos?

o La semana pasada comentábamos que el mercado se encontraba en

un punto crucial. ¿Qué ha pasado esta semana? Realmente

seguimos en un punto muy parecido, es decir, en resistencias. El

mercado americano ha sido capaz de superar la media de 200

sesiones pero todavía estamos a la espera de que sea capaz de

superar la zona de 1.120 puntos.

o No obstante, existen diferencias entre Europa y Estados Unidos.

Nuestra recomendación sigue siendo la de tener más peso en el

mercado Europeo, está demostrando más fuerza en las últimas

semanas sobre todo por la menor percepción de riesgo que está

teniendo los inversores.

DJ EuroStoxx 50

S&P 500

Ibex 35

Visión fundamental y sectorialo Una vez más nos centramos en los modelos de EYG para “estresar”

los mercados. Con la temporada de resultados casi finalizadas,

introducimos el crecimiento del 32% y las perspectivas de los

próximos trimestres. Aunque el mercado ya no está tan “barato”

todavía tiene recorrido.

o Si por el lado técnico Europa mejor que Estados Unidos, por

valoración -aunque menos claro- también seguimos viendo mayor

potencial.

o Modificamos sobre el papel algo que ya veníamos haciendo en el

último mes: subimos a Neutral el Sector Financiero en Europa. ¿Quién

sale? los resultados de las no cíclicas no han acompañado y esperan

un incremento en el precio de las materias primas, por lo que

reducimos nuestra exposición.

RESULTADOS

DIVIDENDOS Y HECHOS RELEVANTES

TABLA DE MERCADOS

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