banka e shqipËrisË departamenti i kËrkimevepeople.brandeis.edu/~mtase/ir.pdf · banka qendrore...
TRANSCRIPT
1
BANKA E SHQIPËRISË DEPARTAMENTI I KËRKIMEVE
Çfarë norme interesi duhet të targetojë Banka e Shqipërisë?
Manjola Tase1 Korrik 2005
Abstrakt
Në rastin e Shqipërisë, si objekt më i përshtatshëm operacional, evidentohet norma e interesit ndërbankare njëditore. Ndryshe nga modeli europian, model i adoptuar edhe nga Banka e Shqipërisë, norma ndërbankare njëditore nuk drejtohet tek norma e marrëveshjeve të riblerjes, por në mënyrë të vazhdueshme dhe të qëndrueshem pozicionohet nën të. Për të shpjeguar këtë sjellje analizohen elementë të tregut ndërbankar, kuadrit operacional dhe ndërhyrjeve të Bankës së Shqipërisë. Kjo analizë konvertoi shpjegimin e nënpozicionimit të normës ndërbankare njëditore në shpjegim të tepricës së likuiditetit të mbajtur nga bankat e nivelit të dytë. Teknika e pemës së vendimit tregoi se elementë që do të ndikonin në rritjen e nxitësave për të mos mbajtur likuiditet të tepërt do të përfshinin: uljen e normës së interesit për marrëveshjet e riblerjes, rritjen e shkallës së përdorimit të tregut ndërbankar. Angazhimi në tregun ndërbankar është i lidhur me shkallën e ndërmjetësimit financiar. Në kushtet kur kjo e fundit është e ulët, kontributi i elementëve të tjerë në madhësinë e tregut ndërbankar do të ishte për t’u konsideruar.
1 Të gjitha mendimet e shprehura në këtë studim janë të autorit dhe nuk përfaqësojnë domosdoshmërisht ato të Bankës së Shqipërisë. I jemi mirënjohës Dr. Erjon Luçi për mendimet dhe sugjerimet e vlefshme mbi draftet e këtij studimi dhe Departamentit të Operacioneve Monetare (në veçanti Enkelejda Shtylla) për ndihmën me të dhënat.
2
Përmbajtja 1. Hyrje..........................................................................................................................................3
2. Pamje e përgjithshme.............................................................................................................4 3. Faktorë shpjegues të pozicionimit të normës ndërbankare njëditore...........................10
3.1 Faktorë të tregut ndërbankar...............................................................................10 3.2 Kuadri operacional dhe ndërhyrjet e Bankës së Shqipërisë............................12
4. Manaxhimi i likuiditetit, kuadri operacional dhe tregu ndërbankar............................15
5. Tregu ndërbankar dhe ndërmjetësimi financiar...............................................................23
6. Konkluzione...........................................................................................................................25
Referenca Tabela
1. Instrumetet e politikës monetare....................................................................................5 2. Madhësia e tregut ndërbankar........................................................................................6 3. Struktura kohore e tregut ndërbankar...........................................................................7 4. Normat e politikës monetare, tregu ndërbankar dhe kufi i riskut..........................21
Figura
1. Normat kryesore të interesit dhe norma ndërbankare o/n........................................7 2. Ndryshimi në normën e repo-s dhe TIBIR o/n............................................................8 3.a Normat e kuadrit operacional dhe pozicionimi i TIBIR o/n......................................9 3.b Norma bzë dhe diferenca midis normës bazë dhe TIBIR o/n...................................9 4. Fuqia relative negociuese dhe diferenca (repo 1 javore-TIBIR o/n).......................12 5. Tregun ndërbankar në ekulibrin e tij natyral dhe ndërhyrjet e BQ.........................14 6. Skema e vendimit............................................................................................................16 7. Pika e nxitjes për një shkallë të caktuar hyrje në tregun ndërbankar......................18
3
1. Hyrje Banka e Shqipërisë (BSh) aktualisht mbështetet në instrumenta indirekte për të realizuar politikën e saj monetare. Norma e interesit për marrëveshjet njëjavore të riblerjes përbën normën bazë të interesit. Duke ndryshuar nomën bazë të interesit, BSh synon të ndikojë normat e interesit për depozitat dhe kreditë duke ndikuar kështu në vendimet për konsum apo investime të agjentëve ekonomikë. Nëpërmjet operacioneve të tregut të hapur, vendimet në lidhje me ndryshimin në normën e zyrtare, pritet që në momentin e parë të transmetohen në tregun ndërbankar. Aktualisht norma e interesit në tregun ndërbankar nuk shërbejnë si objektiv operacional i Bankës së Shqipërisë. Në Dokumentin e Politikës Monetare (2005), deklarohet që Banka e Shqipërisë do t'i kushtojë një rëndësi në rritje kontrollit të normave të interesit në tregun ndërbankar, duke njohur rëndësinë e tyre si tregues të gjendjes monetare në ekonomi dhe një përcaktues i rëndësishëm i zhvillimit të ekonomisë. Në këtë studim është diskutuar mbi objektivin më të përshtatshëm operacional për Bankën e Shqipërisë dhe faktorët që shpjegojnë sjelljen e tij. Si objektiv operacional është konsideruar norma e interesit në tregun ndërbankar në të cilën transmetohen më mirë ndryshimet në normën zyrtare. Kësaj norme të tregut ndërbankar i është referuar si normë e targetuar. Norma e targetuar duhet të përcaktohet drejtpërdrejtë nga norma e repos-s dhe volumi i transaksioneve të realizuara me atë normë të jetë përfaqësues i tregut ndërbankar. Duke u bazuar në këto dy karakteristika, rezultoi se norma ndërbankare njëditore mundëson më mirë përcjelljen në kohë të vendimeve të politikës monetare në këtë treg. Ndryshe nga ç’pritet, norma ndërbankare njëditore në rastin e Shqipërisë nuk drejtohet drejt normës së repos, por pozicionohet në mënyrë të qëndrueshme nën këtë të fundit. Elementë të tregut ndërbankar si infrastrukura e tregut ndërbankar dhe struktura konkuruese nuk shpjegojnë këtë pozicionim. Elementë të kuadrit operacional (mesatarizimi i rezervës së detyrueshme, karakteristikat e korridorit të normave të interesit) duket të kenë ndikuar në dinamika të ndryshme të kësaj diference. Analiza e ndërhyrjeve së Bankës së Shqipërisë në administrimin e likuditetit sugjeroi qe teprica e vazhdueshme e likuditetit në sistem është një zgjedhje më shumë e bankave se e formës së ankandit. Për shpjegimin e tepricës së likuiditetit nga bankat e nivelit të dytë u përdor teknika e pemës së vendimit. Kjo teknikë shërbeu për të evidentuar ndikimin e kuadrit të politikës monetare dhe shkallë së angazhimit në tregun ndërbankar në shkallën e pranueshmërisë së riskut të hasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet.
4
Elementë që do të ndikonin në rritjen e nxitësave për të mos mbajtur likuiditet të tepërt do të përfshinin: rritjen e shkallës së përdorimit të tregut ndërbankar, uljen e normës së interesit për repo. Ndërsa rritje e korridorit të normave të interesit, apo kalimi në asimetrik i tij (duke ulur dyshemenë ose tavanin) nuk do të ishin të dëshirueshme pasi gjykohet se do të vështirësonin drejtimin e normave të interesit në tregun ndërbankar. Materiali është i strukturuar në këtë mënyrë. Në seksionin 2 jepet një pamje e përgjithshme e kuadrit operacional, tregut ndërbankar dhe drejtimit të normave të interesit në modelin europian dhe rastin e Shqipërisë. Më pas vijohet me shpjegimin e faktorëve që ndikojnë në pozicionimin e nomës ndërbankare njëditore. Në seksionin 4 është diskutuar mbi ndikimin e kuadrit operacional dhe tregut ndërbankar në administrimin e likuiditetit nga bankat. Në vijim është theksuar roli i shkallës së ndërmjetësimit ndërbankar në zhvillimin e tregut ndërbankar. Seksioni 6 konkludon.
2. Pamje e përgjithshme Banka qendrore me anë të instrumentave të politikës monetare synon të drejtojë normat afatshkurtra të interesit. Në këtë kuadër normat e interesit në tregun ndërbankar mendohet që janë më të ndikueshmet nga vendimet e politikës monetare dhe norma ndërbankare njëditore e interesit përbën dhe pikën e nisjen në harkun e maturitetit të normave të interesit. Kjo e fundit përbën dhe objektivin operacional të shumë bankave qendrore. Duke dhënë fillimisht një pamje të përgjithshme të kuadrit operacional të politikës monetare, tregut ndërbankar dhe drejtimit të normave të interesit në këtë treg për Shqipërinë krahasuar me modelin europian do të nisim diskutimin mbi elementë e drejtimin e normave të interesit në tregun ndërbankar në Shqipëri. Kuadri operacional i politikës monetare Në lidhje me kuadrin operacional, Banka e Shqipërisë në mënyrë të vazhdueshme ka ndërmarrë hapa për përafrimin e tij me atë të Bankës Qendrore Europiane. Ky është edhe realiteti i bankave të tjera qendrore, vendet përkatëse të të cilave janë anëtare të reja të Bashkimit Europian, si: Banka Kombëtare e Çekisë (BKÇ), Banka Kombëtare e Polonisë (BKP), etj. Në thelb të modelit të sistemit të BQE qëndron përdorimi i instrumentave indirekte, dhe kryesisht i repove me maturitet dhe frekuencë të paracaktuar të cilat përfaqësojne operacionet kryesore të rifinancimit. Norma e këtyre të fundit përbën normën bazë në ekonomi dhe përdoret nga banka qendrore për drejtimin e normave afatshkurtra të interesit. Banka qendore e realizon këtë duke dhënë sinjale mbi qëndrimin e politikës monetare dhe duke manaxhuar gjendjen e likuditetit në tregun e parasë. Kuadri operacional duhet të mundësojë që vendimet e politikës monetare të transmetohen sa më saktë dhe shpejtë që të jetë e mundur në normat afarshkurtra të interesit në tregun e parasë. Kjo njihet si eficencë operacionale.
5
Norma e interesit në tregun ndërbankar për afat maturimi njëditor paraqet objektivin operacional të politikës monetare. Normat e interesit për lehtësitë e përhershme të ofruara nga banka qendrore2, përcaktohen paraprakisht duke patur si referencë normën bazë dhe formojnë korridorin brenda të cilit luhaten normat e interesit në tregun ndërbankar. Tabela 1 jep një përmbledhje të normave të interesit për instrumentat e përmendur. Nga rastet e paraqitura në tabelën 1, Banka e Shqipërisë paraqet rastin e vetëm ku korridori i normave të interesit është zgjeruar dhe për më tepër ka kaluar nga simetrik në josimetrik.
Tabela 1: Instrumentet e politikës monetare.
Operacionet kryesore të rifinancimit-repo3
Korridori i normave te interesit (Dhjetor 2001-03)
maturimi frekuenca
BQE 2-javë javore +/-1
BKC 2-javë ditore +/-1
BKP 2-javë javore Në ulje të vazhdueshme nga +/-4 në +/-1.5
BSH 1-javë javore +/-2.5 deri në Dhjetor 20034. Më pas +2.5/-3
Burimi: Faqet e internetit të bankave qendrore; Dokumente dhe raporte të politikës monetare.
Një element i rëndësishëm i kuadrit operacional është rezerva e detyrueshme. Karakteristika e mesatarizimit në plotësimin e rezervës së detyrueshme mundëson që pjesëmarrësit në treg të realizojnë arbitrazh ndërkohor duke shtyrë apo avancuar rezervat që mbajnë. Në këtë mënyrë, norma ndërbankare njëditore në ditën e fundit të mbajtjes së rezervës së detyrueshme do të varej nga pritjet për disbalanca në likuditet të akulumuar gjatë periudhës përkatëse të mbajtjes së rezervës së detyrueshme, dhe nga pritjet për normën bazë. Disbalanca e akumuar në likuiditet tregon volumin e pritshëm në të cilin do të përdoren lehtësitë e përhershme, ndërsa norma bazë e pritur përcakton normën e interesit që do të zbatohet për elemininim e disbalancave përkatëse. Würtz (2003) argumenton që
2 Për të emërtuar këto lehtësira përdoren terma të ndryshëm. Në rastin e BQE, e para njihet si lehtësia e huadhënies marxhinale, ndërsa e dyta si lehtësia e depozitës. Në rastin e BKP, këto norma janë përkatësisht norma Lombard dhe norma e skontos. Në rastin e BKP hasen norma Lombard dhe norma e depozitës. Norma Lobard në këto raste nuk është ekuivalente me normën Lombard në rastin e Shqipërisë. Në këtë të fundit i referohet normës së interesit për kredinë me afat tremujor të ofruar nga BSH. 3I referohet vitit 2003. Në kuadër të përfarimin të kuadrit të saj operacional me BQE, në vitin 2003, BKP uli afatin e maturimit të repos nga 28 në 14 ditë. Në dt.10.03.2004, BQE, uli afatin e maturimit në 1 javë. 4 Korridori i normave të interesit ka qenë simetrik deri në dhjetor 2003, ku normat për kredinë dhe depozitën njëditore në BSh përcaktoheshin +/-2.5 për qind ndaj normës së repos. Me VKM nr.92, dt. 12.11.2003, depozita njëditore në BSh ndryshoi nga –2.5 në –3 për qind. Për më shumë shih, BSh, “Baza rregullative e instrumentave të politikës monetare” dhe vendimet përkatëse.
6
pritjet për ndryshime në normën bazë të interesit dhe gjendja e parashikuar e likuiditetit në fund të periudhës së mbajtjes së rezervës janë dy variablat kryesorë që ndikojnë në luhatshmërinë e diferencës midis normës ndërbankare njëditore dhe normës bazë të BQE. Gaspar etj (2004), në studimin e përcaktuesve të ekulibrit në tregun ndërbankar për sistemin e BQE, tregojnë që me afrimin e fundit të periudhës së mbajtjes së rezervës së detyruar rritet si volatiliteti i normës ndërbankare një ditore, ashtu edhe volumi i tregtisë dhe përdorimi i lehtësive të përhershme. Si rezultante do të kishim një drejtim të normës ndërbankare njëditore drejt asaj të repos. Tregu ndërbankar Tregu i parë ku transmetohet vendimet mbi ndryshimin e normës bazë është tregu ndërbankar. Si i tillë krahasimi i elementëve të këtij tregu, si madhësi dhe struktura kohore, do të krijonte një ide mbi tregun që synohet të influencohet. Në përpjekje për të krahasuar madhësinë dhe strukturën e tregut ndërbankar në këto vende janë ndërtuar disa tregues të thjeshtë, për rastin e Polonisë, Çekisë dhe Shqipërisë5. Madhësia e tregut ndërbankar Indeksi i madhësisë së tregut ndërbankarështë përcaktuar si më poshtë:
100*gjerëparaja
ditormesatarvolumimadhësisëindeksi
Rezultatet janë paraqitur në tabelën 2. Duhet të kihet parasysh që të dhënat për volumin në tregun ndërbankar në Shqipëri për periudhën deri në vitin 2002 nuk janë të plota dhe për periudhën Shtator-Dhjetor 2001 mungojnë tërësisht. Mungesat në të dhëna të shtrira në të njëjtën periudhë kohore, vështirësojnë krahasimet. Gjithsesi mund të themi që ekzistojnë diferenca të dukshme në krahasimin e rastit të Shqipërisë me Çekinë. Në krahasimin me Poloninë diferenca është më e vogël. Tabela.2 Madhësia e tregut ndërbankar.
Indeksi i madhësisë së tregut ndërbankar
Poloni Çeki Shqipëri
1998 0.06 na na
1999 0.04 na na
2000 0.03 na 0.02
2001 0.04 na 0.02
2002 na 1.65 0.19
2003 na 1.43 0.11
2004 na 1.35 0.06 Burimi: BKP, “Financial market in Poland 98-01; BKC, “Money market average daily turnover”, 02-04;
Seritë kohore nga faqet e internetit të bankave qendrore, BSH/Departamenti i Operacioneve Monetare.
5 Për mosdisponueshmëri të dhënash, këto tregues nuk mund të ndërtoheshin edhe për rastin e sistemit të BQE.
7
Struktura kohore Në tabelën 3 jepet struktura kohore e tregut ndërbankar6shprehur si pesha e që zënë transaksionet me afate të ndryshme maturimi brenda 12 muajsh në totalin e transaksioneve me afat deri në 12 muaj. Në rastin e Shqipërisë transaksionet njëditore (o/n)në tregun ndërbankar paraqesin thuajse totalin e volumit të tregtuar me rreth 92.08 për qind. Për rastet e tjera, afati më i shkurtër në të cilën jepen është ai i Polonisë: afati deri në një muaj dhe pjesa përkatëse 49 për qind. Tabela 3: Struktura kohore e tregut ndërbankar. Afati i maturimit BKC (mesatare
Prill.02-Prill.04) BKP (fund 2001)
BSH (mesatare Maj.02-Prill.04)
< një ditore-3 mujore> 98.37 84.7 100 (o/n=92.08)
(3 mujore – 6 mujore> 0.97 8.7
(6 mujore -12 mujore> 0.66 6.5 Burimi: BKP, “Financial market in Poland 98-01; BKC, “Money market average daily turnover”, 02-04; BSh/DOP; seritë kohore nga faqet përkatëse të internetit.
Në lidhje me strukturën kohore mendohet të ketë dallime, të cilat për shkak të formatit të të dhënave nuk janë shumë të dukshme. Tregu shqiptar përfaqësohet thuajse totalisht nga transaksionet me afat njëditor dhe transaksionet për afatet e tjera zënë një peshë të vogël. Drejtimi i normës ndërbankare njëditore Sic mund të shihet nga figura 1 norma ndërbankare një ditore në rastin e BQE, BKÇ dhe BKP është luhatur rreth normës së interesit për operacionet kryesore të rifinancimit. Figura 1. Normat kryesore të interesit dhe norma ndërbankare njëditore.
6 Të dhënat në tab 3, janë paraqitur sipas formatit të disponueshëm për rastin e Çekisë, për një maturitet deri 12 muaj. Të dhënat e disponueshme për Poloninë, përfshinin të dhëna për maturitete më të gjata (12-24M=3% dhe “të tjera” =5%). Për të bërë të dhënat të krahasueshme, ato janë përshtatur sipas formatit të Çekisë.
8
BKP
0.0
5.0
10.0
15.0
20.0
25.0
Jan-0
1
Apr-0
1
Jul-0
1
Oct-
01
Jan-0
2
Apr-0
2
Jul-0
2
Oct-
02
Jan-0
3
Apr-0
3
Jul-0
3
(%)
lombard dep repo 1M WIBOR o/n Burimi: Monetary policy of the ECB, 2004; Faqet e internetit të BKC, BKP.
Në rastin e Shqipërisë, megjithëse aktualisht normat e interesit në tregun ndërbankar nuk janë deklaruar si objektiv operacional i BSH, në Dokumentin e Politikës Monetare (2005) deklarohet që Banka e Shqipërisë do t'i kushtojë një rëndësi në rritje kontrollit të normave të interesit në tregun ndërbankar. Para se të shohim drejtimin e normave të interesit në këtë treg, le të diskutojmë mbi normën e interesit në tregun ndërbankar që mund të shërbejë si objektiv operacional i BSH. Kësaj norme do t’i referohemi si norma e targetuar. Për të mundësuar transmetimin e vendimeve të politikës monetare në këtë normë do të kërkonim që instrumenti i targetuar të jetë përfaqësues i tregut ndërbankar dhe që norma e targetuar t’i përgjigjet në kohë dhe në të njëjtën masë ndryshimeve në normën e repo-s. Transaksionet ndërbankare njëditore (o/n) janë më përfaqësueset e tregut ndrëbankar. Volumi i tyre, në periudhën maj 2002- prill 2004, në vlerë përbën rreth 92.08 për qind dhe numri i transaksioneve me këtë maturitet rreth 95 për qind të totalit të tregut ndërbankar. Norma ndërbankare njëditore (Tirana Interbank Interest Rate-TIBIR), përgjithësisht reflekton ndryshimet në normën zyrtare të interesit pa shfaqur asimetri apo vonesa në kohë (figura 3). Pra norma një ditore e interesit në tregun ndërbankar përbën normën më të përshtatshme për ndjekjen e përcjelljes së ndryshimeve në normën e repos. Figura 2: Ndryshimi në normën e repo-s dhe në TIBIR o/n.
-0.8
-0.6
-0.4
-0.2
0.0
0.2
0.4
0.6
Jun-02
Aug-02
Oct-02
Dec-02
Feb-03
Apr-03
Jun-03
Aug-03
Oct-03
Dec-03
Feb-04
Apr-04
Jun-04
Aug-04
Oct-04
Dec-04
Feb-05
(%)
dif_TIBIR o/n dif_repo 1javore
Burimi: Faqja e internetit e BSH/Seritë kohore.
BKC
0
2
4
6
8
10
12
Jan-99
May-99
Sep-99
Jan-00
May-00
Sep-00
Jan-01
May-01
Sep-01
Jan-02
May-02
Sep-02
Jan-03
May-03
Sep-03
Jan-04
(%)
Repo 2W lombard discount PRIBOR o/n
9
Pra norma një ditore e interesit në tregun ndërbankar përbën normën më të përshtatshme për ndjekjen e përcjelljes së ndryshimeve në normën e repos. Ndërkohë, ndryshe nga rastet e paraqitura më lart, TIBIR o/n në mënyrë të qëndrueshme dhe të dukshme pozicionohet më pranë normës së depozitës njëditore në BSH se normës së repos (figura 3.a). Figura 3.a: Normat e kuadrit operacional dhe pozicionimi i TIBIR o/n.
BSH
0.00
2.00
4.00
6.00
8.00
10.00
12.00
May-02
Jul-02
Sep-02
Nov-02
Jan-03
Mar-03
May-03
Jul-03
Sep-03
Nov-03
Jan-04
Mar-04
May-04
Jul-04
Sep-04
Nov-04
Jan-05
Mar-05
(%)
dep o/n kredi o/n TIBIR o/n repo 1javore
Burimi: Banka e Shqipërisë
Sic shihet në figurën 3.b, të dhënat ditore tregojnë që diferenca (repo-TIBIR o/n) merr vlera gjithmonë pozitive. Ndërkohë që bazuar në kuadrin operacional të paraqitur si edhe tiparin e mesatarizimit në plotësimin e rezervës së detyrueshme do të prisnim që kjo diferencë të merrte si vlera pozitive edhe negative, me një vlerë të pritur duke konvergjuar drejt zeros. Për më tepër shohim që diferenca (repo-TIBIR o/n), brenda periudhës maj 2002-prill 2005, ka paraqitur dinamikave të ndryshme të cilat i referohen pesë nënperiudhave. Figura 3.b: Norma bazë dhe diferenca midis normës bazë dhe TIBIR o/n.
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
2-M
ay-0
2
2-Ju
l-02
2-Se
p-02
2-N
ov-0
2
2-Ja
n-03
2-M
ar-0
3
2-M
ay-0
3
2-Ju
l-03
2-Se
p-03
2-N
ov-0
3
2-Ja
n-04
2-M
ar-0
4
2-M
ay-0
4
2-Ju
l-04
2-Se
p-04
2-N
ov-0
4
2-Ja
n-05
2-M
ar-0
5
repo
1ja
vore
-TIB
IR o
/n
0.0
1.0
2.0
3.0
4.0
5.0
6.0
7.0
8.0
9.0
repo
1ja
vore
repo1javore-TIBIR o/n repo 1javore
M ay 04-Apr.05
Sept-Dec 03
Feb-Aug 03
Jan-Apr. 04
Burimi: Banka e Shqipërisë
10
Faktorët që mund të kenë induktuar këtë pozicionim të normës ndërbankare njëditore ndaj normës së repos, ndryshe nga rasti i BQE, BKC dhe BKP, do të shqyrtohen në vijim.
3. Faktorët shpjegues të pozicionimit të normës së interesit ndërbankare njëditore Në shpjegimin e diferencës midis normës bazë dhe TIBIR o/n do të tentojmë të eksplorojmë në dy grupe faktorësh: (1) tregu ndërbankar; dhe (2) kuadri operacional dhe ndërhyrjet e BSH. 3.1 Faktorë të tregut ndërbankar Në grupin e parë do të shohim infrastrukturën e komunikimit midis pjesëmarrësve dhe strukturën konkuruese të tregut. Infrastruktura e komunikimit dhe struktura në tregun ndërbankar luajnë rol thelbësor në transmetimin e normës bazë dhe pozicionimin e normave të tjera të interesit. Një nga elementët kryesorë të komunikimit është kuotimi në treg i normave të kërkuara dhe të ofruara duke mënjanuar kështu shtrembërimet e mundshme. Në lidhje me strukturën konkuruese, nëse një apo disa pjesëmarrës kanë
pozita dominuese (çmim vendosëse), atëherë sipas gjendjes së tyre të likuditetit do të pritej që normat përkatëse në tregun ndërbankar të luhateshin shumë nga ajo e synuar (norma zyrtare). Konkretisht, nëse pjesëmarrësi me fuqi çmimvendosëse ndodhet në pozita huadhënësi atëherë çmimi i fondeve në treg do të përcaktohej dukshëm mbi atë të repo-s. E kundërta do të ndodhte në rastin kur ai ndodhet në mungesë likuditeti. Kuotimi Ky element i referohet shpalljes së shumave të kërkuara/ofruara dhe normat e kërkuara/ofruara të interesit për secilin nga pjesëmarrësit në treg7. Norma e realizimit të transaksionit do të ishte diku midis niveleve minimale dhe maksimale të kuotimeve të cmimit të kërkuar dhe ofruar. Në varësi të gjendjes së likuiditetit në sistem, mungesë/tepricë në mbyllje të tregut norma e interesit do të ishte mbi ose nën normën e repos, duke u luhatur gjithmonë rreth kësaj të fundit. Sipas Shtylla (2005), 11 nga 14 banka të intervistuara, nëse rezultonin me tepricë likuiditeti kontaktonin bankat për t’u dhënë ofertën në vend që të prisnin kërkesë nga bankat e tjera dhe të negocionin për termat. Në kushtet e prirjes së përgjithshme për tepricë likuditetit, bankat huadhënëse mund të ofrojnë norma interesi diku mbi normën e depozitës në BSH. Në këto kushte çdo normë
7 Për vendet e paraqitura ekzitojnë rregullore për llogaritjen e normave të interesit në tregun ndërbankar (PRIBID dhe PRIBOR), si edhe kuotimin bid/ask. Në rastin e BQE dhe BKC llogaritet përkatësisht edhe për EONIA dhe CZEONIA (Europian/Czech OverNight Index Average)- norma mesatare e ponderuar e interesit për të gjitha depozitat njëditore të pasiguruara të vendosura nga bankat referencë në tregun ndërbankar. Probleme të infrastrukturës së komunikimit në Shqipëri dhe mënyra të përmirësimit të tij jepen në Pisha dhe Sheqeri (2002).
11
mbi atë të depozitës në BSH, dhe shumë pranë asaj, është e pranueshme nga bankat huadhënëse dhe e dëshirueshme për ato huamarrëse. Situata e kundërt do të pritej të shfaqej në rastin e prirjes së mungesës së likuiditetit. Argumenti i paraqitur, tenton të shpjegojë sjelljen në periudha të tepricës së likuditetit (tetor 2001-shkurt 2002 dhe mars 2003-2004), ndërkohë që nuk mbështetet në periudha të mungesës së likuditetit (mars 2002-shkurt 2003). Struktura konkuruese Për të vlerësuar strukturën konkuruese në tregun ndërbankar do të përdorim tregues të fuqisë potenciale negociuese si për kahun huamarrës apo huadhënës. Fuqia relative negociouse do të përcaktohet si: Fuqia relative= fuqia potenciale huamarrje- fuqia potenciale huadhënie Treguesi i fuqisë relative do të ndërtohet për secilën nga periudhat kur janë vërejtur ndryshime në diferencën (repo 1 javore-TIBIR o/n). Duke kaluar nga një periudhë në tjetrën do të prisnim një lidhje pozitive midis fuqisë relative dhe madhësisë së diferencës (repo 1 javore-TIBIR o/n). Nëse fuqia negociuese është në kahun huamarrës, atëherë ekzitojnë presione për uljen e TIBIR o/n. Me rritjen e kësaj fuqie relative, pritet të rritet edhe diferenca (repo 1 javore –TIBIR o/n). Për matjen e fuqisë potenciale janë përdorur dy teknika:
(1) pjesa e transaksioneve e realizuar nga banka (top 1) ose tre bankat (top 3) me pjesën më të madhe të transaksioneve të realizuara në periudhën përkatëse.
(2) koeficientin e variacionit të pjesës së cdo banke në transaksionet e realizuara në tregun ndërbankar për secilën nga periudhat. Pra për cdo bankë dhe cdo periudhë është llogaritur pjesa që zënë në totalin e transaksioneve të realizuara në atë periudhë dhe për këtë të fundit është llogaritur koeficeinti i variacionit.
Në figurën 4, jepen treguesit e fuqisë relative negociuese dhe diferenca (repo 1 javore-TIBIR o/n). Në llogaritje është përjashtuar periudha qershor-dhjetor 2002 pasi pesha e madhe e Bankës së Kursimeve në rolin e huamarrësit ka qenë e kushtëzuar nga flukset e mëdha dhe të papritura dalëse gjatë periudhës së krizës së depozitave dhe ruajtjes së pozicioneve të saj në angazhimin në tregun e letrave me vlerë të qeverisë. Tregu ndërbankar në këto periudha paraqet struktura të ndryshme. Sic shihet nga fihura 4, potencialet që pala huamarrëse të ketë fuqi relative cmimvendosëse, pra normat e interesit për transaksionet e realizuara në këtë periudhë të jenë në mënyrë të qëndrueshme nën atë të repos, kanë ardhur në rënie gjatë tre periudhave të para. Madje në periudhën janar-prill 04, fuqia negociuese ka qenë në kahun e huadhënësve.
12
Figura 4: Fuqia relative negociuese dhe diferenca (repo 1 javore-TIBIR o/n).
-40.0
-20.0
0.0
20.0
40.0
60.0
80.0
Shkurt-Gusht 03 Shtator-Dhjetor 03 Janar-Prill 04 Maj 04-Mars 05
(%)
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
2.5
3.0
Re
po
1 ja
vo
re-T
IBIR
o/n
(%
)
Fuqia relative/Top3 Fuqia relative/koef.var
Fuqia relative/Top1 Repo 1javore-TIBIR o/n
Burimi: BSH/Departamenti i operacioneve monetare; faqja e internetit e BSH/seritë kohore.
Në të njëtën kohë, ndryshe nga sa pritej, diferenca midis repo 1 javore dhe TIBIR o/n ka ardhur në rritje. Ndërsa në periudhën maj04-mars05, potenciali kthehet përsëri në anën e huamarrësve, diferenca e normave të interesit bie. Kjo sugjeron që struktura e tregut ndërbankar nuk është faktor i rëndësishëm në shpjegimin e sjelljes së normës njëditore të interesit në këtë treg. Mund të themi që argumentat e paraqitura për supozimet që lidhen me vetë tregun ndërbankar nuk mund të shpjegojnë pozicionimin e normës njëditore në këtë treg për gjithë periudhën e marrë në studim. 3.2 Kuadri operacional dhe ndërhyrjet e BSH në manaxhimin e likuiditetit Kuadri operacional Në seksionin 2 u diskutua mbi ndikimin e mesatarizimit të rezervës së detyruar në rritjen e volatilitetit dhe volumit të tregtuar me afrimin e fundit të periudhës së mbajtjes. Në rastin e Shqipërisë, llogaritja e rezervës së detyruar me bazë mesatarizimin është paraqitur në mars 20038. Nga një vështrim i shpejtë (figura 3.b), shihet një rritje e përgjithshme e volatilitetit të diferencës (repo 1 javore-TIBIR o/n), për periudhën pas mars 2003, krahasuar me periudhën e mëparshme. Koeficientët të variacionit për periudhën para/pas mars 2003 janë përkatësisht 3.3 dhe 13 për qind. Krahasimi i këtyre dy periudhave nuk është dhe shumë i përshtatshëm për shkak të ndikimit të mundshëm të krizës së depozitave të prill 2002, efektet e së cilës në tregun ndërbankar
8 Vendim i Këshillit Mbikëqyrës të BSH, nr.4 dt. 26.02. 2003,"Mbi minimumin e rezervës së detyruar mbajtur në Bankën e Shqipërisë nga bankat e nivelit të dytë”.
13
u ndien deri në fillim të 2003. Gjithsesi një vlerësim më i mirë për ndikimin e fundit të periudhës së mbajtjes së rezervës, do të kërkonte modelimin përkatës. Në tjetër karakteristikë e kuadrit operacional, dhe që paraqitet i vecantë për rastin e Shqipërisë, është korridori asimetrik i normave të interesit që nga dhjetor 2003. Korridori u thellua ne drejtim të depozitës njëditore në BSH, duke induktuar prirje për nënpozicionim të normës së TIBIR o/n në krahasim me normën bazë, ose e thënë ndryshe një thellim të diferencës repo 1 javore-TIBIR o/n. Në fakt, periudha janar–prill 2004, paraqet edhe periudhën kur kjo diferencë ka qenë më e lartë (figura 4). Ndërhyrjet e BSH Kuadri operacional i instrumentave të politikës monetare dhe ndërhyrjet për manaxhimin e likuditetit duhet t’i mundësojnë bankës qendrore drejtimin e normave të interesit në treg. Normat në tregun ndërbankar do të luhateshin brenda korridorit të normave të interesit, duke iu afruar më shumë kufirit të sipërm apo të poshtëm në varësi të gjendjes së likuiditetit mungesë/tepricë në këtë treg duke marrë si referencë normën e repos. Nëse norma e interesit në ekulibër natyral është nën normën e repos, atëherë në raport me këtë të fundit tregu është në tepricë likuiditeti. Për të cuar normën përkatëse në tregun ndërbankar në nivelin e dëshiruar (atë të repos) banka qendrore ndërhyn duke tërhequr likuiditet deri në masën që është e nevojshme. E kundërta do të ndodhte në rastin e mungesës së likuiditetit. Mundësitë për një ndërhyrje efektive në treg varen nga shkalla e saktësisë së parashikimit të likuiditetit të nevojshëm për t’u tërhequr/injektuar dhe mundësitë për ta bërë më pas këtë. Rezultantja do të ishte që norma e targetuar në tregun ndërbankar do të luhatej rreth normës bazë. Në figurën 5 paraqitet tregu ndërbankar në ekulibrin e tij natyral9 dhe ndërhyrjet e BQ për dy periudha: tepricë dhe mungesë likuiditeti. Në rastin (a) ekulibri natyral në tregun ndërbankar arrihet për një normë interesi nën atë të repos (E1). Për norma interesi të barabartë me atë të repos kemi tepricë oferte në treg në masën S1-S3. Në mënyrë të arrihet norma e repos pas ndërhyrjes së BQ, duhet që BQ të tërheqë likuiditetin në masën (S1-S3) dhe oferta në tregun ndërbankar zvogëlohet nga O1 në O3 dhe ekulibri arrihet në E3 ku norma ndërbankare njëditore barazon atë të repos. Nëse thithja e likuditetit bëhet në masë më të vogël, p.sh S1-S2, atëherë norma e re ekulibër do të arrihej në një normë më të vogël se norma e repos (E2).
9 “Ekuilibri natyral” i referohet ekulilibrit në mungesë të ndërhyrjeve të BQ. Duke konsideruar që norma e depozitës/kredisë njëditore në BQ përbëjnë normën dysheme/tavan në këtë treg, kurbat e kërkesës dhe të ofertës do të kenë si pikëprerje me boshtin e normave të interesit nivelet që i referohen përkatësisht kredisë dhe depozitës njëditore në BQ.
14
Figura 5: Tregu ndërbankar në ekulibrin e tij natyral dhe ndërhyrjet e BQ.
1=tregu në ekulibër natyral; 2=tregu pas ndërhyrjes aktuale të BQ; 3=tregu pas ndërhyrjes së pritshme të BSH.
Në rastin (b) ekuilibri natyral në tregun ndërbankar arrihet për një normë mbi normën e repos (E1). Për normë interesi të barabartë me atë të repos, kemi mungesë oferte në masën S3-S1. Që norma ndërbankare të barazojë atë të repos, duhet që BQ e injektojë likuiditet pikërisht këtë masë, dhe oferta të rritet nga O1 në O3. Ekuilibri i ri E3 është ekulibri i dëshirueshëm. Nëse injektimi i likuiditetit bëhet për një masë më të madhe, p.sh. S2-S1, atëherë, norma e re ekulibër do të jetë nën atë të repos (E2). Në rastin e Shqipërisë, si në periudha të tepricës ashtu edhe të mungesës së likuiditetit, norma ndërbankare njëditore ka qenë gjithmonë pranë normës dysheme10. Më tej, duhet konsideruar që megjithëse kuadri operacional i politikës monetare mund të përfshijë instrumentat e nevojshëm për një manaxhim të likuiditetit, këto ndërhyrje kanë si parakusht disponueshmërinë në kohë dhe të besueshme të lëvizjes së likuiditetit. Një element element tjetër i rëndësishëm është forma e ankandeve të repos. Në analizën në figurën 5 u nënkuptua që forma e tenderit është më shumë fikse dhe bankat pjesëmarrëse do të jenë të gatshme të investojnë në repo shumën e përcaktuar nga BQ. Ndërkohë në rastin e Shqipërisë, në pjesën dërrmuese të rasteve, forma e tenderit ka qenë me shumë variable, dhe bankat pjesëmarrëse kanë investuar gjithë shumën e dëshiruar. Vendosja në kohë e ankandeve të repos dhe të letrave me vlerë të qeverisë krijon mundësinë e investimit në repo të fondeve të painvestuara në bono thesari. Në
10 Për herë të parë që nga paraqitja e lehtësisë së depozitës një ditore, në fillim të muajit prill për, për një periudhë 10 ditore BSh refuzoi pranimin e saj. Kjo mund të ketë ushtruar presion në dhënien e fondeve të tepërta me një normë të ulët. Megjithatë kohëzgjatja e këtij kufizimi nuk shpjegon sjelljen për gjithë periudhën e mungesës së likuiditetit.
E 1
Kredi o/n
Repo
Dep o/n
K
O
1
IR
sasia
E 2 TIBIR o/n 2 TIBIR o/n 1
O 2
O3
E 3 TIBIR o/n 3
S1 S 2 S 3
E 2
Kredi o/n
Repo
Dep
o/n
K
O
2
IR
sasia
E 3
TIBIR o/n
2
TIBIR o/n
1
O 3
O1
E 1
TIBIR o/n 3
S2 S 1 S 3
(a) Tepricë likuiditeti (b) Mungesë likuiditeti
15
këtë rast mund të sugjerojmë që teprica e likuditetit në sistem është një zgjedhje më shumë e bankave se e formës së ankandit11. Në këtë kuadër lind pyetja: Pse bankat mbajnë likuiditet të tepërt? Fillimisht do të shohim si ndikojnë elementë të kuadrit operacional të politikës monetare dhe elementë të tregut ndërbankar në manaxhimin e likuiditetit nga bankat. Më pas do të hedhim një vështrim edhe në lidhjen e shkallës së ndërmjetësimit financiar me zhvillimin e tregut ndërbankar.
4. Manaxhimi i likuiditetit, kuadri operacional dhe tregu ndërbankar
Përdorimi i tregut ndërbankar në rradhë të parë nxitet nga nevoja për të përmbushur mungesat, apo investuar tepricat e paparashikuara. Vendimi mbi alokimin e likuiditetit do të varej nga kthimi i pritshëm nga dy alternativa kryesore: 1) mbajtja e likuiditeteve të panagazhuar për mënjanimin i riskut të pasjes së nevojave të paparashikuara; dhe 2) mosmbajtja e likuiditeteve të paangazhuara dhe plotësimi i nevojave të paparashikuara në tregun ndërbankar dhe/ose kredia njëditore në BSH. Me likuiditet të paangazhuar i referohemi likuiditetit të mbajtur në gjendje të lirë nga bankat dhe me nevoja të paparashikuara nevojave më të mëdha se likuiditeti i mbajtur në gjendje të lirë nga bankat. Sasia e likuditetit të paangazhuar nga bankat do të varej drejtëpërdrejtë nga probabiliteti i nevojës për likuditetit të paparashikuar (tërheqjet e paparashikuara nga klientët e bankës), dhe burimet eventuale të gjetjes së këtyre fondeve. Skematikisht, mundësitë e zgjedhjes së bankës jepen në figurën 6. Shënojmë:
p- probabiliteti që banka ka nevoja të paparashikuara në likuditetit, repo- norma e interesit për repo 1 javore, norma bazë e interesit në ekonomi, d- diferenca midis normës së repos dhe normës së interesit për depozitën njëditore në BSH, pra norma e interesit për depozitën njëditore në BSH jepet si (repo-d) k- diferenca midis normës së repos dhe normës së interesit për kredinë njëditore në BSH, pra norma e interesit për kredinë njëditore në BSH jepet si (repo+k) d+k- gjerësia e korridorit të lehtësive të përhershme në BSH, TIBIR- norma njëditore e interesit në tregun ndërbankar,
11 Një fushë që mund të eksplorohet më tej është mundësia e arbitrazhit në këtë pozicionim të normave të interesit. Ideja është që në kushtet kur teprica e likuiditetit në sistem është e vazhdueshme, dhe diferenca midis normës së repos dhe TIBIR o/n është e konsiderueshme, mund të nxirren fitime duke marrë kredi në tregun ndërbankar me normën TIBIR o/n dhe investuar në repo. Sigurisht që këtu ekziston risku i mosplotësimit të kësaj mënyre zëvendësim-mbivendosje të sigurimit të fondeve.
16
q1- probabiliteti që në rast nevojash të paparashikuara për likuiditet një pjesë e nevojave do të plotësohen në tregun ndërbankar, ku q1=f(tavaneve, zhvillimi i tregut ndërbankar, bankat ndërvepruese, reputacioni). q2- probabiliteti që në rast nevojash të paparashikuara për likuiditet një pjesë e nevojave do të plotësohen nga lehtësitë e BSH. q1+q2=1, ose q2=1-q1 AP= e ardhura e pritshme nga secila alternativë
Figura 6: Skema e vendimit. Alternativa 1: Bankat mbajnë likuditet të paangazhuar. Nëse këto fonde kërkohen nga klientët (probabiliteti i ndodhjes së kësaj ngjarjeje është p), atëherë kosto e sigurimit të fondeve për nevoja të paparashikuara në likuiditet është zero 12 . Nëse fondet e paangazhura nuk kërkohen nga klientët (probababiliteti i ndodhjes së kësaj ngjarjeje është (1-p) atëherë në fund të ditës këto fonde investohen në depozitë në BSh. Depozita njëditore në BSh supozohet si e vetmja mundësi investimi për likuiditetin e papërdorur në fund të ditës. E ardhura e pritshme sipas kësaj alternative (AP1) do të ishte:
)()1(01 drepoppAP (1)
Alternativa 2: Bankat nuk mbajnë likuiditet të paangazhuar dhe nevojat e paparashikuara për likuiditet plotësohen pjesërisht në tregun ndërbankar dhe pjesërisht nga kredia njëditore në BSh. Përdorimi i kredisë brenda ditës nuk është përfshirë. E
12
Nëse do të konsideronim koston oportune të mbajtjes së fondeve të paangazhuara, atëherë themi që kosto oportune e mbajtes së likuiditetit të paangazhura është norma e repos. Duke mbajtur likuiditet të panagazhuar në repo, bankat humbasin normën e interesit të repos.
Bankat mbajnë likuiditet të tepërt të mjaftueshëm për të plotësuar nevojat e paparashikuara për likuiditet.
Bankat nuk mbajnë likuiditet të tepërt.
Nevojat e paparashikuara për likuiditet plotësohen në tregun ndërbankar dhe në lehtësitë e përhershmë në BSh.
)()1()1( 112 krepoqpTIBIRqprepopAp
Administrimi i likuiditetit
Likuditetit i papërdorur investohet në depozitë njëditore në BSh.
)()1(01 drepoppAP
17
ardhura e pritshme në rastin e mosmbajtjes së likuiditetit të paangazhuar, në këto kushte do të ishte:
)()1( 212 krepoqpTIBIRqprepopAP
)()1()1( 112 krepoqpTIBIRqprepopAP (2)
Në këto kushte, ekziston një vlerë teorike e probabilitetit të pasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet (pteorike) për të cilën bankat janë indiferente midis mbajtjes apo jo të likuiditetit të lirë, e cila do do të gjendej në barazimin e atë ardhurave të pritshme nga alternativa 1 dhe 2. Kësaj pike do t’i referohemi si pikë e nxitjes pasi paraqet probabilitetin e pranuar të pasjes së nevojave të paparashikuaran në likuiditet për të cilin bankat do të ishin të gatshme të mos mbanin likuiditete të lira. Gjetja e pikës së nxitjes dhe variablat ndikues Le të zgjidhim modelin duke konsideruar që bankat mund t’i plotësojnë nevojat e tyre për likuiditet si në tregun ndërbankar edhe në lehtësitë e përhershme të BSH. Logjika është që bankat fillimisht i drejtohen tregun ndërbankar, pasi normat e interesit janë më të favorshme dhe më pas BSH. Shkalla e plotësimit të nevojave në tregun ndërbankar shprehet me vlerën e probabilitetit q1 -probabiliteti që në rast nevojash të paparashikuara për likuiditet një pjesë e nevojave do të plotësohen në tregun ndërbankar, ku q1=f(tavaneve, zhvillimi i tregut ndërbankar, bankat ndërvepruese, reputacioni i bankës). Kushti i indiferencës ndaj mbajtjes apo mosmbajtjes së likuiditeteve të paangazhuara në gjendet në pikën e barazimit të vlerës së pritur nga dy alternativa, pra AP1=AP2 (3)
)(*)1()1()()1(0 11 krepoqpTIBIRqprepopdrepopp
)()((1 dkrepokrepoTIBIRq
dp
(4)
Shkalla e plotësimit të nevojave në tregun ndërbankar shprehet me vlerën e probabilitetit q1 -probabiliteti që në rast nevojash të paparashikuara për likuiditet një pjesë e nevojave do të plotësohen në tregun ndërbankar, ku q1=f(zhvillimi i tregut ndërbankar, tavanet, reputacioni). Problemi në zgjidhjen e modelit lind nga përfshirja e variablit q1. Në këtë pikë mendohet si e përshtatshme që të supozohet vlera për variablin q1 dhe mbi këto të gjenden vlerat teorike për variablin p, pikat e nxitjes. Për normat aktuale të interesit13, zgjedhja e modelit jepet si më poshtë:
13 Repo=5, d=3, k=2.5, TIBIR=3.6. Për TIBIR është marrë norma mesatare që nga ndryshimi i fundit në normës bazë të interesit.
18
q1 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 ptheoritical 0.29 0.31 0.34 0.37 0.41 0.46
Nëse fiksojmë vlerën e q1, (p.sh q1=0.4) atëherë marrim zgjidhjen në plan si në figurën 7. Figura 7. Pika e nxitjes për një shkallë të caktuar të hyrjes në tregun ndërbankar. Siç shihet edhe nga figura 7, nëse probabiliteti aktual i pasjes së nevojave të paparashikuar në likuiditetet është më i vogël se 0.34, atëherë do të ishte më fitimprurëse për bankat të mos mbanin likuiditete të lira. Nëse probabiliteti aktual i pasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet është më i madh se 0.34 atëherë do të ishte më fitimprurëse që bankat të mbanin likuiditet të lirë. Në mënyrë të përgjithshme, rregulli i zgjedhjes së alternativave është që: - për paktuale<pteorike, AP2>AP1, pra bankat do të preferonin të mos mbanin likuiditet të lirë. - për paktuale>pteorike, AP1>AP2, pra bankat do të preferonin të mbanin likuiditet të lirë. Vlera e pteorike mund të shihet si kufiri i pranuar i riskut. Sa më e vogël të jetë probabiliteti kufi i pasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet (vlera e p), aq më shumë siguri do të kërkojnë bankat për të mos mbajtur likuiditet të lirë, ose e thënë ndryshe, aq më pak të gatshme do të jenë ato të mbajnë fonde të lira. Një rritje në “agresivitetin” e bankave do të kërkonte një rritje të kufirit teorik të pranueshëm të riskut, pra një rritje të vlerës teorike të p. Seria e vlerësuar e pteorike për vlera të ndryshme të q1, mund të përdoret për të llogaritur kontributin tregut ndërbankar në vendimin e bankave për të mbajtur ap jo likuiditete të lira. Nëse të gjitha nevojat e paparashikuara për likuiditet do të plotësoheshin vetëm duke përdorur lehtësitë e përhershme në BSH, pra q1=0, atëherë, bankat do të ishin të preferonin të mos mbanin likuiditet të lirë (zgjidhnin alternativën 2) nëse probabiliteti i
-6
-3
0
3
6
0 1
(p)
AP
1,
AP
2
Alternativa 1 Alternativa 2
Pika e nxitjes=0.34
AP2>AP1
mosmbajtje
likuiditeti
AP1>AP2
mbajtje
likuiditeti
19
pasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet të ishte më i vogël se 0.29. Nëse të gjitha nevojat e paparashikuara në likuiditet të mund të plotësoheshin në tregun ndërbankar (q1=1), bankat do të preferonin të mos mbanin likuiditet të tepërt, nëse probabiliteti aktual i mospasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet të ishte më i vogël se 0.46. Diferenca në vlerën e pteorike kur q1 ndryshon nga 0 në 1, duke konsideruar që q1 përcaktohet nga faktorë të tregut ndërbankar, mund të shihet si vlera e shtuar e zhvillimit të tregut ndërbankar në sjelljen e bankave ndaj manaxhimit të likuiditetit. Ideja është që nëse tregu ndërbankar është gjithmonë i disponueshëm nga bankat (q1=1) krahasuar me moskonsiderimin e tij (q1=0), atëherë bankat do të rrisnin shkallën e “riskut”, probabiliteti i pranuar i pasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet (pteorike) nga 0.29 në 0.46. Probabiliteti i plotësimit të nevojave të paparashikuarë në likuiditet nëpërmjet tregut ndërbankar, u përcaktua në formën q1=f(zhvillimi i tregut ndërbankar, tavaneve, reputacioni). Bankat e nivelit të dytë përballen me tavane që përcaktojë shumën tavan që mund të angazhojnë në tregun ndërbankar. Kështu, një shpjegim i mundshëm për vlera të ulta të q1 mund të jenë tavanet relativisht të vogla. Sipas rezulateve të pyetësorit të hartuar nga DOM mbi tregun ndërbankar 12 banka nga 14 përdornin tavane të tilla, dhe në rastin e transaksioneve pa kolateral ky tavan nuk është tejkaluar nga asnjë bankë.
Variabël tjetër ndikues në përcaktimin e pikës së indiferencës, dhe që i referohet pozicionimit të normave të interesit në tregun ndërbankar në raport me normat e interesit për instrumentat e politikës monetare është diferenca [TIBIR- (repo+k)]. Ndërkohë që normat për repo dhe k janë të përcaktuara, TIBIR është e luhatshme dhe varet si nga norma referencë e saj, norma e repos, edhe pozicionet e bankave, kushtet në tregun ndërbankar, koha e mbetur deri në fund të periudhës së mbajtjes së rezervës së detyrueshme. Përdorimi i normës mesatare për TIBIR do të mënjanonte këto probleme. Duke përdorur normën mesatare, TIBIR mund të përcaktohej thjesht nga repo me anë të një ekuacioni të formës TIBIR=repo+b. Megjithatë, pozicioni i TIBIR ndaj repos ka ndryshuar përgjatë periudhës së marrë në studim (figura 3.b) dhe diferenca repo-TIBIR nuk është varur nga niveli i repos. Në këto kushte, dhe duke mbajtur të pandryshuar normat për repo dhe k si të dhëna dhe të përcaktuara nga qëndrimi politikës monetare, mund të shohim si do të ndikojë kjo diferencë në vlerën e pteorike, pra të shkallës së riskut kufi të pranuar nga bankat. Diferenca [TIBIR- (repo+k)] merr gjithmonë vlera negative, pasi norma e interesit për kredinë në BSH përcakton tavanin në korridorin e luhatjes së normave të interesit në tregun ndërbankar. Kjo diferencë shpreh sa më pak paguajnë bankat nëse fondet për të cilat kanë nevojë i sigurojnë në tregun ndërbankar dhe jo në BSH. Sa më e madhe të jetë kjo diferencë (në vlerë absolute) aq më madh do të jetë vlera e pteorike, pasi aq më pak do të penalizoheshin bankat në rast e nevojave të paparashikuara në likuiditet kur ato nuk mbajnë likuiditet të paangazhuar dhe për plotësimin e nevojave i drejtohen tregut ndërbankar. Pra bankat do të preferonin të mos mbanin likuiditet të paangazhuar për një probabilitet më të madh të pasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet.
20
Rasti i Shqipërisë në këtë pikë është dukje paradoksal, pasi kjo diferencë merr vlera më të mëdha (në vlera absolute) se në rastin e vendeve të tjera të paraqitura në seksionin 2, modeli referencë, ndërkohë që Shqipëria ka një tregues më të vogël të volumit të transaksioneve, ku kushtet e gjendjes së likuiditetit karakterizohen nga teprica. Këtu duhet të konsiderohet se rezultantja kalon nëpërmjet shkallës së perceptuar të plotësimit të nevojave në tregun ndërbankar (q1) dhe në varësi të saj pamja mund të dalë ndryshe. Gjithsesi mund të jetë me interes shqyrtimi i ndikimit të madhësisë së diferencës [TIBIR- (repo+k)] mbi sjelljen e bankave si në rastin e tepricës edhe të mungesës së likuiditetit, pasi TIBIR përcakton jo vetëm koston e sigurimit të fondeve, por edhe të investimit të tepricës së likuiditetit. Në këtë model, kjo ndërhyrje nuk mund të përfshihet pasi, mosmbajtja e likuiditetit të lirë përfshin edhe investimin e tij në një moment të mëparshëm në tregun ndërbankar. Megjithatë, nëse do të çonim një hap më tej mund të dallohet ekzistenca e një rrethi vicioz në mënyrën se si mund të ndikojë kjo diferencë në pjesëmarrjen e bankave në tregun ndërbankar. Fillimisht sa më e vogël në vlerë absolute të jetë diferenca [TIBIR- (repo+k)], aq më shumë do të nxiteshin bankat që të investonin fondet e lira në tregun ndërbankar dhe të merrnin përsipër riskun e pasjes së nevojave të paparashikuara në likuditet në një moment të dytë. Por nëse shohim më pas koston e sigurimit të këtyre fondeve, një vlerë e vogël (në vlerë absolute) e diferencës [TIBIR- (repo+k)], do të ulte nxitësit për të mbajtur fonde të, ose bankat do të kërkonin një vlerë më të vogël të probabilitetit të pasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet (një pteorike më të vogël). Në kushte të tjera të pandryshuara, një ndryshim në normat e interesit për instrumentet e politikës monetare do të ndryshonte dhe vlerat teorike të p, pra pikën e nxitjes. Një ndryshim në normën e repos do të conte në një ndryshim në kah të kundërt në pikën e arritjes së indiferencës. Kështu nëse norma e repos ulet, indiferenca arrihet për një p teorike më të madhe. Duhet të kemi parasysh që një ulje në normën e repos ul të ardhurat neto të pritshme nga alternativa 1 (AP1), dhe ul si të ardhurat ashtu edhe kostot në rastin e alternativës 2 (AP2). Rezultantja është që efekti neto pozitiv në të ardhura neto të pritshme është më i madh në alternativën 2 se në alternativën 1. Kjo bën që bankat të jenë të gatshme të mos mbajnë likuiditet të lirë për një probabilitet më të madh të pasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet. Një ndryshim në gjerësinë e korridorit, duke ruajtur simetrinë, do të cojë në një ndryshim në në të njëjtin kah në pikën e nxitjes14. Një ulje e korridorit do të rriste të ardhurën e pritshme nga të dyja alternativat. Shihet që rezultantja do të ishte një ulje në vlerën e pteorike, pra bankat do të rrisnin barrierat e
14
2
1
1
)()(
)(
dkrepokrepoTIBIRq
reporepoTIBIRq
dk
dp
, ku d=k, dhe Δk=Δd
21
mbrojtjes, pra do të ishin të gatshme të mbanin likuiditet të lirë për një probabilitet më të ulët të pasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet. Nëse kalohet nga korridor simetrik në asimetrik të zgjeruar drejt depozitës, rritet vetëm d, atëherë pika e nxitjes arrihet për një vlerë të pteorike më të madhe. Kjo është lehtësisht e kuptueshme, pasi nje rritje e diferencës midis normës së repos dhe normës së depozitës në BSH, në krahasim me diferencën midis normës së repos dhe normës së kredisë në BSH, do të contë vetëm në ulje të të ardhurës së pritshme nga alternativa 1, dhe mosndryshim të të ardhurës së pritshme nga alternativa 2.1. Duke qenë se bankat penalizohen më shumë nga mbajtja e likuiditeteve të lira, atëherë do të pranonin të mosmbanin likuiditet të lirë për një probabilitet më të madh të pasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet. Në rastin e kalimit në korridor asimetrik duke zgjeruar tavanin e normave të interesit, pra rritet vetëm k, atëherë do të ndikohej vetëm e ardhura e pritshme nga alternativa 2 (AP2) duke cuar në ulje të AP2, pra bankat do të penalizoheshin më shumë në rast të mosmbajtjes së likuiditeteve të lira. Pika e nxitjes në këtë rast do të arrihej për një p teorike më të vogël. Bankat do të preferonin të mbanin likuiditete të lira për një probabilitet më të vogël të pasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet, pra do të rritnin shkallën e mbrojtjes. Një përmbledhje të drejtimit të ndryshimit të normës së interesit për instrumentat e politikës monetare në shkallën e riskut kufi të pranuar nga bankat, jepet në tabelën 3. Tabela 4 jep një përmbledhje të drejtimit të ndryshimit normës së intereresit për instrumentat e politikës monetare dhe elementë të tregut ndërbankar në shkallën e riskut kufi të pranuar nga bankat Tabela 4: Normat e politikës monetare, tregu ndërbankar dhe kufiri i pranuar i riskut.
Si përfundim mund të themi që bankat nuk do të mbanin likuiditet të lirë nëse probabiliteti i pasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet (p) do të ishte më i vogël se vlerat në intervalin (0.29, 0.46) në varësi të shkallës së plotësimit të nevojave
Instrumentat e politikës monetare dhe tregu ndërbankar Pika e indiferencës (vlera teorike e p)
Probabiliteti i plotësimit të nevojave për likuiditet të bankës në tregun ndërbankar(q1)
lidhje pozitive
Përfitimi në kosto në rast plotësimi nevojash për fonde në tregun ndërbankar [TIBIR- (repo+k)] (vlerë absolute)
lidhje pozitive
Norma e interesit për repo lidhje negative
Madhësia e korridorit të normave të interesit (k+d), ku k=d lidhje pozitive
Kalim në korridor asimetrik- ndryshon dyshemeja lidhje pozitive
Kalim në korridor asimetrik-ndryshon tavani lidhje negative
22
për likuiditet në tregun ndërbankar, ku probabiliteti i ngjarjes përkatëse (q1) merr vlera përkatësisht nga 0 në 1. Elementët që do të conin në rritjen e vlerës së pteorike, do të pritej që në kushte të tjera të pandryshuara të rritnin nxitësat për një pjesëmarrje më të madhe në tregun ndërbankar. Kështu, lëvizjet që do të conin në uljen e pragut përfshijnë:
(1) rritjen e probabilitetit të plotësimit të nevojave për likuiditet të bankës në tregun ndërbankar, q1.
(2) rritja e përfitimit në kosto në rast mosmbajtjesh së likuiditeteve të paangazhuara dhe plotësimi nevojash të paparashikuara për likuiditet në tregun ndërbankar, rritet vlera absolute e diferencës [TIBIR- (repo+k)]. Sic u argumentua edhe me lart, kjo është një mënyrë jo e dëshirueshme, pasi TIBIR përfaqëson si koston për sigurimin e fondeve, ashtu edhe të ardhurën nga investimi i fondeve të lira në këtë treg. Një rritje e diferencës, ndërkohë që do të rriste nxitësat për t’iu drejtuar tregut ndërbankar në rast nevojash për likuiditet, do të ulte nxitësat për të investuar tepricat në këtë treg. Mekanizmi vetërregullues do të conte në një drejtim të vlerës së normës ndërbankare njëditore drejt asaj të repos.
(3) Ulje e nomës së interesit për repo. Efekti neto i një ndryshimi të tillë e bën alternativën e mosmbajtjes së fondeve të paangazhuara më të preferueshme edhe për një probabilitet më të vogël së mospasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet.
(4) Rritja e korridorit të normave të interesit, duke mbajtur korridorin simetrik, do të penalizonte më shumë alternativën e mbajtjes së likuditetit të paangazhuar. Megjithatë gjerësia e korridorit ndikon ndryshe nëse bëhet fjalë për ndryshim të tavanit (k), apo dyshemesë (d). Gjykohet që rritja e korridorit të normave të interesit në funksion të uljes së riskut kufi do të conte në rritje të panevojshme të luhatshmërisë së normave të interesit në tregun ndërbankar, pasi zgjerohet artificialisht intervali i lejuar i luhatjes së normave të interesit.
(5) Kalim në korridor asimetrik- rritet d. Në këtë rast penalizohet vetëm alternativa e mbajtjes së fondeve të paangazhuara, ulet e ardhura e pritur nga kjo alternativë, dhe bankat do të pranonin të merrnin përsipër një risk më të madh, duke mos mbajtur likuiditet të paangazhuar. Rritja e shkallës së angazhimit në tregun ndërbankar ishte edhe qëllimi pas ndryshimit të korridorit të normave të interesit duke përcaktuar normën e depozitës njëditore në BSH -3 për qind ndaj normës së repos, krahasuar me +2.5 për qind për normën e kredisë njëditore në BSH15.
(6) Kalim në korridor asimetrik- ulet k. Një ulje e tavanit do të ulte koston e sigurimit të fondeve në rast nevojash të paparashikuara në likuiditet, pra do të nxiste bankat të pranonin një shkallë më të ulët sigurie ndaj nevojash të paparashikuara.
15
Korridori i normave të interesit ka qenë simetrik deri në dhjetor 2003, ku normat për kredinë dhe depozitën njëditore në BSh përcaktoheshin +/-2.5 për qind ndaj normës së repos. Me VKM nr.92, dt. 12.11.2003, depozita njëditore në BSh ndryshoi nga –2.5 në –3 për qind. Për më shumë shih, BSH, “Baza rregullative e instrumentave të politikës monetare” dhe vendimet përkatëse.
23
Kalimi në korridor asimetrik, ndërsa mund të rrisë shkallën e angazhimit në tregun ndërbankar mund të vështirësojë drejtimin e normës ndërbankare drejt asaj të repos. Në fakt pas paraqitjes së korridorit asimetrik, duke e zgjeruar drejt depozitës njëditore në BSH vihet re një periudhë e rritjes të diferencës midis normës ndërbankare njëditore dhe normës së repos, duke e afruar këtë të parën drejt normës së depozitës në BSH. Në këtë kuadër përqendrimi në pikën (1), pra rritja e probabilitetit të plotësimit të nevojave për likuiditet të bankës në tregun ndërbankar, është edhe fusha më e dobishme për t’u ndjekur pasi ky faktor është ngushtësisht i lidhur me zhvillimin e tregut ndërbankar dhe mënyrën se si bankat e shohin atë. Duke e përcaktuar këtë si q1=f(zhvillimi i tregut ndërbankar, tavaneve, reputacioni), fusha e veprimit për rritjen e q1 do të përfshinte:
- zhvillimi i tregut ndërbankar në tërësi si i lidhur komunikimin, shkallën e ndërmjetësimit financiar. Kjo e fundit është trajtuar më gjerësisht në seksionin në vijim.
- ulja e pengesave që sjellin tavanet e ulta për angazhimin në tregun ndërbankar, si duke rritur tavanet edhe duke punuar mbi politikat e kolateralit. Transaksionet pa kolateral aktualisht zënë mbi 95 për qind të investimit të likuditetit në tregun ndërbankar, dhe 12 banka nga 14 aplikojnë tavane për këto lloj transaksionesh.
- reputacioni i bankave që janë aktive në tregun ndërbankar. Ideja është që sjellja aktive e bankave në këtë treg duhet të të shihet më shumë si një sjellje aktive në manaxhimin e likuiditetir, se sa shenjë dobësie kur banka i drejtohet tregut ndërbankar për të plotësuar nevojat për likuiditet.
5. Tregu ndërbankar dhe ndërmjetësimi financiar Sic u tregua në seksionin 2, treguesi i zhvillimit të tregut ndërbankar në rastin e Shqipërisë rezultoi i ulët. Përdorimi i tregut ndërbankar në rradhë të parë nxitet nga nevoja për përmbushjen mungesave apo investimin e tepricave të paparashikuara. Në këtë kuadër, zhvillimi i tregut ndërbankar mund të shihet ngushtësisht i lidhur/i lindur nga shkalla e zhvillimit të tregjeve të tjera dhe kryesisht i konkurencës në to. Karakteristika të zhvillimit të ndërmjetësimit financiar mund të induktojnë teprica strukturore në likuiditet. Këtu me natyrë strukturore i referohemi elementëve që lidhen me strukturën e burimeve dhe përdorimeve të fondeve të bankave, e parë kjo në terma të llojeve, monedhës dhe maturitetit. Niveli i kredisë për ekonominë në lek dhe përdorimi i llogarive bankare në lek për kryerjen e pagesave, duke rritur luhatshmërinë e likuiditetit në lek, pritet të ndikojnë pozitivisht në zhvillimin e tregut ndërbankar. Nga ana tjetër, nivele të ulta të këtyre variablave pritet të induktojnë teprica strukturore në likuiditetin në lek dhe ulje të aktivitetit të tregut ndërbankar. Shqipëria karakterizohet nga nivele të ulta të kredisë lek për ekonominë. Kjo e fundit përbën vetëm 19 për qind të totalit të kredisë për ekonominë, ndërkohë që depozitat në
24
lek përbëjnë 68 për qind të totalit të depozitave16. Shkalla e angazhimit në kredi në lek për ekonominë duket të jetë ndikuar nga marzhet e larta të kthimit nga investimi në bono thesari. Në fig 9 jepet marzhi bruto i fitimit nga secila prej alternativave të përdorimit krahasuar me koston e burimeve17. Alternativat e investimit relativisht pa risk të fondeve në lek kanë ofruar marzhe fitimi të qëndrueshme në kohë. Heqja e së drejtës Bankës së Kursimeve për të dhënë kredi, pozitat e saj zotëruese në tregun e letrave më vlerë të qeverisë18kanë cuar në marzhe fitimi artificialisht të larta për bonot e thesarit. Nga kjo situatë përfituan edhe bankat e tjera, duke bërë alternativën e investimit në bono thesari më të preferuar se kredidhënien për ekonominë19. Përgjithësisht, në ankandet e bonove të thesarit, shuma e ofruar nga tregu ka qenë më e madhe se shuma e ofruar nga Ministria e Financave. Për më tepër, investimi në bonot e thesarit duke patur një frekuencë të rregullt të lëvizjes së fondeve nuk shkaktojnë luhatje në likuiditetin e bankave. Fig 9: Diferenca e interesave midis përdorimeve dhe burimeve të fondeve.
0.0
3.0
6.0
9.0
12.0
15.0
May-02
Jul-02
Sep-02
Nov-02
Jan-03
Mar-03
May-03
Jul-03
Sep-03
Nov-03
Jan-04
Mar-04
May-04
Jul-04
Sep-04
Nov-04
Jan-05
Mar-05
(%)
repo-dep bth-dep kredi-dep
Burimi: Banka e Shqipërisë/Seritë kohore
Element tjetër i bilancit të bankave që ndikon në luhatshmërinë e likuiditetit në lek është edhe pesha e depozitave rrjedhëse dhe pa afat në lek, si përafruese të shkallës së
16 Shifrat i referohen nivelit mesatar për periudhën 2001-03. 17 Kosto e burimeve është përafruar me normën mesatare të ponderuar për depozitat në lek. 18 Këto masa u morën me qëllim përmirësimin e pozitës financiare të BK në kuadrin e përgatitjeve për privatizimin e saj. 19 Normat e larta të interesit të bonove të thesarit rrin shpenzimet për interesa nga ana e qeverisë, dhe për më tepër rëndojnë buxhetin e shtetit me shpenzime joproduktive. Pas privatizimit të Bankës së Kursimeve bie edhe arsyeja e ekzistencës së këtyre normave të larta. Nëse qeveria merr një pozicion më aktiv në manaxhimin e borxhit të brendshëm publik nga pikëpamja e kostos, atëherë do të rriteshin nxitësat për kreditimin e ekonomisë. Rritja e aktivitetit në tregun e kredisë për ekonominë do të induktonte pozitivisht tregun ndërbankar.
25
përdorimit të llogarive bankare për kryerjen e pagesave të lek. Pesha e këtij zëri ka ardhur në rënie. Nga 15 përqind të totalit të depozitave në lek në 2001, ato arritën në 8.7 për qind në 2003. Si përfundim mund të themi që karakteristikat e burimeve dhe përdorimeve të fondeve në lek sugjerojnë për teprica strukturore të likuditetit në lek dhe nivel të ulët të luhatshmërisë së të likuiditetit në lek. Të dyja këto i japin tregut ndërbankar një rol pasiv në lëvizjen e fondeve.
6. Konkluzione Normat e interesit në tregun ndërbankar konsiderohen si normat më shpejt dhe më shumë të ndikueshme nga vendimet e politikës monetare. Midis këtyre normave, norma ndërbankare një ditore e interesit përbën edhe pikën e nisjes së harkun e afateve të maturimit dhe shihet si objektiv operacional nga shumë banka qendrore. Megjithëse aktualisht normat e interesit në tregun ndërbankar nuk përbëjnë objektiv të shprehur operacional për Bankën e Shqipërisë, studimi i sjelljës së kësaj norme përbën hapin e parë në identifikimin e objektivit më të mundshëm operacional në rastin e Shqipërisë. U vëshgua që megjithëse norma ndërbankare një ditore transmeton në kohë dhe madhësi ndryshimet në normën e repos, ajo në mënyrë të vazhdueshme dhe të qëndrueshme është pozicionuar nën këtë të fundit. Për më tepër diferenca midis normësn së repos dhe normës ndërbankare një ditore ka njohur nivele të ndryshme. U dalluan dy grupe faktorësh që mund të kenë ndikuar në një pozicionim të tillë: (1) faktorë që lidhen me tregun ndërbankar dhe (2) faktorë që lidhen me kuadrin operacional dhe ndërhyrjet e BSH në manaxhimin e likuditetit. Grupi i parë i faktorë, - infrastruktura e komunikimit në tregun ndërbankar dhe struktura konkuruese në këtë treg- nuk mundën të shpjegojnë sjelljen e normës ndërbankare gjatë gjithë periudhës së marrë në shqyrtim. Në grupin e dytë të faktorëve u përfshinë kuadri operacional dhe ndërhyrjet e BSH. Në lidhje me kuadrin operacional, mesatarizimi i rezervës së detyrueshme duket të ketë rritur volatilitetin e diferencës midis repos një javore dhe normës ndërbankare një ditore, por nuk shpjegon pozionimin e kësaj të fundit. Ndërsa kalimi i korridorit të normave të interesit në asimetrik, duke e thelluar në drejtim të depozitës një ditore në BSH, fillimisht ka induktuar një thellim të diferencës midis repo 1 javore-TIBIR o/n. Periudha fill pas kalimit në korridor asimetrik (Janar –Prill 04) paraqet edhe periudhën kur kjo diferencë ka qenë më e lartë. Analiza e ndërhyrjeve të BQ në manaxhimin e likuiditetit sugjeroi qe teprica e vazhdueshme e likuditetit në sistem është një zgjedhje më shumë e bankave se e formës së ankandit. Në këtë pikë cështja mbi pozicionimin e normës ndërbankare u konvertua në shpjegimin e ekzistencës së tepricës së likuiditetit në sistem. Për këtë u dallua: (1)
26
ndikimi kuadrit aktual të politikës monetare dhe shkalla e angazhimit në tregun ndërbankar dhe (2) roli i ndërmjetësimin financiar në aktivizimin e tregut ndërbankar. Ndikimi i kuadrit të politikës monetare dhe shkalla e angazhimit në tregun ndërbankar u përfshinë në përcaktimin e shkallës së pranueshme të riskut të pasjes së nevojave të paparashikuara në likuiditet. Elementë që do të ndikonin në rritjen e nxitësave për të mos mbajtur likuiditet të tepërt do të përfshinin: rritjen e shkallës së përdorimit të tregut ndërbankar, uljen e normës së interesit për repo. Ndërsa rritje e korridorit të normave të interesit, apo kalimi në asimetrik i tij (duke ulur dyshemenë ose tavanin) nuk do të ishin të dëshirueshme pasi gjykohet se do të vështirësonin drejtimin e normave të interesit në tregun ndërbankar. Angazhimi në tregun ndërbankar është i lidhur me shkallën e ndërmjetësimit financiar. Në kushtet kur kjo e fundit është e ulët, kontributi i elementëve të tjerë në madhësinë e tregut ndërbankar do të ishte për t’u konsideruar.
27
Referenca 1. Banka e Shqipërisë, Baza rregullative e instrumentave të politikës monetare. 2. Banka e Shqipërisë, (2005), Dokumenti i politikës monetare”.
3. Czech National Bank “Annual Report”, 2000-2002
4. Czech National Bank, (2001), “Official Information of the Czech National Bank of
14 December 2001 on the issuing of the Rules for the Calculation of CZEONIA”,
5. Czech National Bank, (2000), Official Information of the CNB No. 5/2000 of 30 June 2000 published in CNB Bulletin No. 7/2000 (PRIBOR…)
6. Europian Central Bank “The monetary policy of the ECB”, 2001-2004
7. National Bank of Poland “Annual Report”, 2000-2002
8. National Bank of Poland “Monetary Policy Guidelines”, 2000-2002
9. National Bank of Poland (2002), “Financial Market in Poland 1998-2001”.
10. Pisha, Arta dhe Suzana Sheqeri, (2002), “Përmirësimi i kuadrit operacional të
Bankës së Shqipërisë dhe nxitja e tregut ndërbankar”, Banka e Shqipërisë, Material Diskutimi, Nr.2 (8/02)
11. Shtylla Enkeljda, (2005), “Përmbledhje e rezultateteve të pyetësorit mbi cështje të
tregut të parasë”, mimeo Departamenti i Operacioneve Monetare, Banka e Shqipërisë
12. Würtz, Flemming Reinhardt, (2003), “A comprehensive model of the euro
overnight interest rate”, ECB WP 207.
13. Gaspar Vítor, Gabriel Pérez Quirós and Hugo Rodríguez Mendizábal, (2004), “Interest rate determination in the interbank market”, ECB WP 351.