00-modelo de recomendaciones fol agencia de valores spa

8/18/2019 00-Modelo de Recomendaciones FOL Agencia de Valores SpA

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F O L A g e n c i a d e

V a l o r e s S p A

S a n P i o X 2 3 9 0 , P i s o 2 ,

P r o v i d e n c i a , S a n t i a g o

F o n o : 5 6 - 0 2 2 - 2 2 4 2 9 4 0

M a i l : c o n t a c t o @ f o l . c l

M a y o d e 2 0 1 4

Metodología utilizada para construir

Portfolios Recomendados de Fondos Mutuos,

los cuales son ofrecidos mediante el sitio web

de FOL (www.fol.cl)

Modelo deRecomendación

de Portfolios de

Fondos Mutuos


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Modelo de Recomendación de Portfolios de Fondos Mutuos 2

FOL Agencia de Valores S.p.A. – Mayo de 2014

Contenido

A. DEFINICIONES Y OBJETIVOS ............................................................................................................. 3

Industria de Fondos Mutuos en Chile: Breve Contexto ........................................................................ 3

Definición del Modelo de Recomendaciones ........................................................................................ 4

Cinco Portfolios Recomendados, Cinco Niveles de Riesgo.................................................................... 4

Construcción de Portfolios Recomendados: Metodología Objetiva ..................................................... 6

B. ASSET ALLOCATION .......................................................................................................................... 7

Objetivo del Proceso de Asset Allocation ............................................................................................. 7

Categorías de Fondos Mutuos Sujetas a ser Recomendadas ................................................................ 7

Retorno Promedio Ponderado por Patrimonio Administrado como Benchmarks para cada categoría

de Fondo Mutuo .................................................................................................................................... 8

Estructura de los Cinco Portfolios Recomendados ............................................................................... 9Metodología para Estructurar Portfolios Recomendados .................................................................. 12

C. SELECCIÓN DE FONDOS MUTUOS .................................................................................................. 13

Sólo los mejores Fondos Mutuos son seleccionados .......................................................................... 13

Identificación de los Mejores Fondos Mutuos .................................................................................... 13

Descripción de las Siete Variables Relevantes .................................................................................... 14

Alfa .................................................................................................................................................. 14

Sharpe Ratio .................................................................................................................................... 15

Information Ratio ............................................................................................................................ 16

Rentabilidad Ajustada por Riesgo ................................................................................................... 17

Market Capture ............................................................................................................................... 18

R-Cuadrado ...................................................................................................................................... 19

Tracking Error .................................................................................................................................. 20

Selección: Aumentando la Probabilidad de Performance Futura Superior ........................................ 21

Ponderación de las Variables Relevantes en cada Categoría de Fondo .............................................. 21

Los Mejores Fondos de la Industria al Alcance de Todos .................................................................... 22

Sistema de Ranking Puede Evolucionar Sobre sí Mismo a Través del Tiempo ................................... 23

D. CONCLUSIONES ............................................................................................................................... 24

Una Valiosa Herramienta para los Inversionistas ............................................................................... 24

Colaborando con el Desarrollo de la Industria Local de Fondos Mutuos ........................................... 24

E. REFERENCIAS ................................................................................................................................... 25


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A. DEFINICIONES Y OBJETIVOS

Industria de Fondos Mutuos en Chile: Breve Contexto

La Industria de Fondos Mutuos en Chile ha registrado un notable crecimiento en los últimos años, tanto desde el

punto de vista de los montos administrados, de los partícipes del sistema y de la cantidad de Fondos que existen

en la industria. Respecto al Patrimonio Efectivo Administrado en el sistema, este ha crecido a tasas de 17,7%

anual desde el año 2000 al 2012, llegando al cierre de 2012 a los MM$ 18.004.348. Mientras, la cantidad de

partícipes ha ido creciendo prácticamente al mismo ritmo (Fuente: SVS), llegando estos al cierre de 2012 a un

total de 1.680.332 partícipes. Respecto al número de Fondos Mutuos en la industria, este ha crecido a una tasa

anual de 10,7% durante el mismo período (Fuente: SVS), llegando a un total de 508 Fondos al cierre de 2012. A

su vez, también es destacable el crecimiento observado en el número de Administradoras Generales de Fondos

(AGF´s) en el sistema durante los últimos años: sin dudas ha habido un significativo nivel de desarrollo en el

mercado de Fondos Mutuos a nivel local. A su vez, la legislación también ha avanzado en dicho sentido: ha

habido múltiples reformas y promulgación de leyes cuyo foco ha sido aumentar el nivel de desarrollo de laindustria; dentro de estas podemos destacar las siguientes:

I. Ley de Opas (2000): disminución de requisitos de partícipes por Fondos, disminución del requisito de

patrimonio neto para invertir,

II.

Reforma MK II: Eliminación de límite por emisor para Fondos Mutuos indexados; autoriza delegación de

administración de cartera; aumento de límite de inversión por emisor de un 10% a un 25%; perfecciona

mecanismo del APF,

III. Reforma MK III: Creación de figura de Administradoras Generales de Fondos (AGF); flexibilización de

políticas de inversión; flexibilización de mecanismos de ahorro voluntario

IV. Reforma MK III: Permite aporte y rescate en valores de cuotas de Fondos Mutuos; autoriza mecanismo

de Depósito de Reglamentos de Fondos Mutuos; exención de impuesto a mayor valor en enajenación

de cuitas de fondos mutuos, que inviertan en la bolsa local en acciones con Presencia Bursátil.

Si bien todo lo anterior es destacable existen argumentos para sostener que aún queda bastante por hacer a fin

de mejorar los niveles de competitividad de industria local de Fondos Mutuos. Según estudios realizados por la

Superintendencia de Valores y Seguros de Chile – SVS (Coloma 2010), respecto a la industria local de Fondos

Mutuos se realizó el siguiente diagnóstico:

I. En el mercado local coexisten distintos perfiles de inversionista, los cuales pueden ser categorizados

acorde a sus objetivos de inversión, medios de inversión y necesidades de información. Actores del

mercado en general no son eficientes para atender dicho nivel de segmentación en forma adecuada,

II. La información disponible es poco amigable y comprensible para los inversionistas: se desconocen las

carteras de inversión de los fondos mutuos, y la información sobre costos asociados es incomprensible,III.

Existe una preparación insuficiente en la formación de los ejecutivos y en los asesores de venta de

Fondos Mutuos,

IV.

Existe un desconocimiento del rol de la SVS, y a su vez existe un desconocimiento de la información

disponible en el sitio web de dicha entidad.

Dado dicho diagnóstico, la SVS entregó sus propias recomendaciones para corregir las imperfecciones de la

industria local de Fondos Mutuos, tales como:


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I. Entrega de información clara, resumida, y que esté centrada en elementos clave respecto de las

características de los Fondos ofrecidos, en forma periódica,

II. Esfuerzos por desarrollar estándares mínimos para evaluación de “Perfil de Riesgo” de partícipes,

III. Propiciar el desarrollo de mecanismos de comparabilidad entre Fondos Mutuos,

IV. Avanzar en medidas que reduzcan costos de transacción de Fondos Mutuos,

V.

Mejorar estándares de idoneidad de la fuerza de ventas

Para responder a tales desafíos, Fondos OnLine (FOL) mediante su sitio web (www.fol.cl) ofrece una diversidad

de servicios que ayudan a mejorar la experiencia del inversionista en Fondos Mutuos. En particular, una de las

herramientas más útiles con las que cuenta para ofrecer son las “Recomendaciones de Portfolios de Fondos

Mutuos”, cuya metodología se explica a continuación.

Definición del Modelo de Recomendaciones

El Modelo de Recomendaciones de FOL tiene como propósito el ofrecer una asesoría objetiva, sencilla,

permanente y gratuita a quienes quieran invertir en Fondos Mutuos mediante su sitio web. Para cumplir con loanterior, a cada usuario del sitio web de FOL se le ofrece en particular un portfolio de cinco Fondos distintos, los

cuales en forma conjunta pueden satisfacer a gran nivel las necesidades personales de inversión, minimizando a

su vez los costos incurridos. Todo lo anterior se sustenta en cuatro pilares:

I. Lograr que los usuarios que inviertan en Fondos vean optimizada la relación riesgo/retorno de sus

inversiones, dado el nivel de riesgo que cada usuario en particular está dispuesto a asumir.

II. Lograr que los usuarios que inviertan en Fondos obtengan un nivel de diversificación adecuado dado su

perfil de inversionista.

III. Lograr que los usuarios que inviertan en Fondos incurran en costos globales de inversión más

“eficientes” en relación a otra vía de inversión en Fondos Mutuos

IV.

Lograr que los usuarios que inviertan en Fondos lo hagan de forma sencilla y oportuna, y a su vezdisfrutando de una asesoría sin costos adicionales.

Cinco Portfolios Recomendados, Cinco Niveles de Riesgo

En el sitio web de FOL, los Portfolios Recomendados de Fondos Mutuos que se ofrecen a los usuarios están

diseñados para responder al perfil de riesgo que cada uno de estos pueda tener de la forma más óptima posible,

es decir, los Portfolios están diseñados para maximizar la rentabilidad esperada de la inversión, sin sobrepasar

los niveles máximos de volatilidad que un usuario estaría dispuesto a tolerar. De esta forma, existirán cinco

perfiles de riesgo distintos, dentro de los cuales podrá encasillarse sin excepción a todos los usuarios del sitioweb de FOL.

Para estimar cual es el perfil de riesgo adecuado para cada usuario, el sitio web de FOL calcula el nivel de riesgo

que dicha persona estaría dispuesto a asumir tomando en consideración características demográficas personales

tales como: su rango de edad; su estado civil; su grado de conocimiento de inversiones; su horizonte de

inversión; el nivel de riesgo que él personalmente estima estaría dispuesto a asumir; y su nivel de estabilidad de

ingresos. Con dicha información ya se puede obtener el “perfil de riesgo” del usuario . Así, para responder de la

mejor forma al “perfil de riesgo” que cada uno de los distintos usuarios pueda tener, el sitio web de FOL ofrece

http://www.fol.cl/http://www.fol.cl/http://www.fol.cl/http://www.fol.cl/


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mensualmente cinco portfolios de Fondos, cada uno de los cuales tiene un nivel de riesgo implícito distinto al de

los otros cuatro portfolios: a cada “perfil de riesgo”, o “perfil de inversión”, se le asocia un único portfolio

individualizado de cinco Fondos Mutuos distintos, de entre cinco alternativas de portfolios distintos.

Aquí, a mayor nivel de riesgo del portfolio, mayor participación porcentual tendrán los Fondos Accionarios

dentro del respectivo portfolio. A su vez, cada

portfolio tiene incorporado cinco Fondos distintoslos cuales en conjunto buscan maximizar el

retorno esperado del portfolio. Respecto a cada

uno de los cinco Fondos que conforman el

portfolio recomendado, se escoge la serie

respectiva más eficiente para el usuario en

términos de los costos asociados a la inversión,

respectando siempre la restricción de

presupuesto que tenga el usuario.

Si bien el sitio web de FOL mensualmente

publica una nueva Recomendación de Portfoliosde Fondos Mutuos para cada uno de los cinco

perfiles de inversión, esto no implica que aquel

usuario que invirtió en un Portfolio en cierto

mes tenga que volver a realizar una nueva inversión al mes siguiente: los Portfolios Recomendados típicamente

están diseñados para ofrecer a los usuarios un horizonte de inversión recomendado de “mediano plazo”, es

decir, idealmente seis meses (y no más de un año). Lo anterior se justifica debido a que los cambios que sucedan

en los distintos mercados financieros a nivel global ameritan el realizar un ajuste a las carteras de inversión cada

cierto tiempo. De esta forma, el sitio web de FOL está diseñado para enviar una “alerta” después de seis meses a

cada uno de los usuarios que han invertido en alguno de los cinco Portfolios Recomendados a través de su

plataforma, en la cual se les avisa que existe un nuevo Portfolio Recomendado de Fondos Mutuos el cual la

persona puede invertir dada la evolución que ha acontecido en los mercados financieros globales, dándoles a losusuarios la opción de

realizar una nueva

inversión, o bien de

mantener aquella

que tenían

previamente.

Un Portfolio Recomendado “optimizado” para cada Perfil de Riesgo

Estimación del Perfil de Riesgo del usuario


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Construcción de Portfolios Recomendados: Metodología Objetiva

La metodología mediante la cual se seleccionan los distintos Fondos Mutuos que compondrán cada uno de los

cinco portfolios antes descritos ha sido diseñada de forma objetiva: Consta de dos etapas bien identificadas:

I. Asset Allocation: Se toma en consideración una de las más modernas teorías de construcción de

portfolios que existen en la literatura Financiera Internacional: el modelo de “Black-Litterman”.

Además, el diseño de los portfolios (en términos de límites de inversión por categoría de Fondo

permite, para cierto nivel de rentabilidad esperada) busca minimizar el impacto de la volatilidad

histórica sobre la rentabilidad esperada.

II. Selección de Fondos: El sitio web de FOL evalúa todos los Fondos Mutuos de la industria de acuerdo a

su categoría, tomando en consideración distintas miradas analíticas. De entre los distintos Fondos, el

modelo selecciona aquellos que han sido los mejores evaluados, sin discriminar respecto a la

Administradora General de Fondos a la cual pertenecen.

A fin de monitorear las distintas variables del Modelo de Recomendaciones, en FOL mensualmente se lleva a

cabo un Comité de Inversiones, el cual tiene por finalidad evaluar las perspectivas de inversión que existan en lasdistintas zonas geográficas y sus efectos de largo plazo sobre la performance esperada de distintos activos de

inversión. Para esto cumplir con esto, se hace un seguimiento permanente del contexto económico/financiero

tanto a nivel local como internacional: se analizan las últimas cifras económicas provenientes de las distintas

regiones mundiales y sectores económicos, junto con las distintas expectativas futuras que puedan existir por

parte del mercado. Además, se evalúan los resultados corporativos y los múltiplos de las distintas plazas

bursátiles internacionales.

De esta forma, cualesquiera sean las condiciones que existen en los distintos mercados financieros a nivel global,

siempre es posible invertir en Fondos Mutuos bajo el Modelo de Recomendaciones de FOL.


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B. ASSET ALLOCATION

Objetivo del Proceso de Asset Allocation

El proceso de Asset Allocation pretende determinar para cada uno de los cinco portfolios recomendados el mixóptimo de categorías de Fondos Mutuos que debiesen ser parte de dichos portfolios. Para lograr esto, se asocia

un Benchmark a cada una de las distintas categorías de Fondos Mutuos, en donde dichos Benchmarks serán

analizados en función de su comportamiento histórico en términos del nivel de riesgo/retorno observado que

han tenido, y adicionalmente, evaluando las perspectivas futuras de retorno que tendrían cada uno de estos

Benchmarks, todo lo anterior evaluado bajo un Modelo de Inversiones el cual será detallado más adelante. La

metodología bajo la cual se construirá cada Benchmark, junto con su justificación para ser incluida dentro del

Modelo de Recomendaciones, se especificará más adelante.

Categorías de Fondos Mutuos Sujetas a ser Recomendadas

Para propósitos de clasificar los distintos Fondos Mutuos de la industria por su categoría individual, se utilizará el

estándar dado por la “Asociación de Administradoras de Fondos Mutuos (Chile)”. Dicha categorización específica

puede ser obtenida desde el sitio web de dicha entidad (www.aafm.cl). Así, el universo de Fondos Mutuos

mediante los cuales se construirán cada uno de los cinco portfolios recomendados mensualmente corresponde a

todos aquellos Fondos que son emitidos por las distintas Administradoras Generales de Fondos (AGF´s) y que

sean de “domicilio Chile”, sin embargo excluyéndose algunas categorías de Fondos, cuya e xplicación se

encuentra más adelante.

Categoría Fondo Mutuo

Accionario América La tina

Accionario Andino

Accionario Asia Emergente

Accionario Asia Pacífico

Accionario Brasil

Accionario Des arrolla do

Accionario EEUU

Accionario Emergente

Accionario Europa De sa rrolla do

Accionario Europa Emergente

Accionario Nacional

Fondos de De uda < 365 Días Nacional

Fondos de Deuda < 90 Días Nacional

Fondos de De uda > 365 Días Nacional, Inversi ón en Pesos

Fondos de Deuda > 365 Días Nacional, Inversión en UF < 3 años

Fondos de Deuda > 365 Días Nacional, Inversión en UF > 3 años

Categorías de Fondos Mutuos que

podrán ser incluidas en las

Recomendaciones de Portfolios de

Fondos Mutuos

http://www.aafm.cl/http://www.aafm.cl/


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Las categorías de Fondos Mutuos sobre las cuales se podrán construir las Carteras Recomendadas de Fondos de

entre aquellas especificadas por la Asociación de Administradoras de Fondos Mutuos (Chile) son las siguientes:

De esta forma, se excluyen al momento de seleccionar el universo de Fondos Mutuos para construir las Carteras

Recomendadas los siguientes tipos de Fondos Mutuos:

I. Balanceados: con el modelo de recomendaciones de FOL ya se cumple el objetivo de “diversificación”

que busca este tipo de Fondos Mutuos

II. Deuda Internacional: En general la gran mayoría de los fondos asociados a esta categoría se encuentran

denominados en moneda dólar de Estados Unidos, por lo cual parte importante del efecto

“rentabilidad” estaría explicado por dicha variable, lo cual dificultaría de manera importante alcanzar

los objetivos de inversión de largo plazo de los usuarios tomando en consideración que el consenso del

mercado apunta hacia una “depreciación mundial de largo plazo” para dicha moneda, lo cual

finalmente reduce el atractivo de estos tipos de Fondos Mutuos. A modo de apoyar lo anteriormente

señalado, a continuación se exponen razones complementarias que reducen el atractivo de dicha

categoría de Fondos Mutuos: i) Tasas de Bonos soberanos en países desarrollados actualmente se

ubican cerca de sus niveles mínimos históricos (2%), ii) Los fundamentos estructurales de largo plazo los

cuales incidirían en un alza del tipo de cambio hacia el largo plazo no tienen un peso relevante(justificado por hechos tales como: fuertes emisiones de liquidez en EEUU; precio internacional del

cobre cercano a los niveles máximos históricos; tasas de interés en mercados emergentes serán

mayores a las tasas de interés de mercados desarrollados por tiempo prácticamente indefinido), iii)

Hacia el largo plazo, un eventual proceso de alza de tasas en economías desarrolladas provocará caída

en las valoraciones de los instrumentos de Renta Fija de dichas zonas.

III. Garantizados: su horizonte de inversión se encuentra acotado a un período de tiempo previamente

definido, no ajustándose necesariamente al horizonte de inversión deseado.

IV. Origen Flexible: este tipo de fondos pueden variar sus políticas de inversión en términos de la

naturaleza de los activos en los que se invierte por categoría y moneda, confundiendo así su rol

previamente determinado en un eventual portfolio a través del tiempo.

V.

Inversionistas Calificados: Este tipo de Fondo Mutuo carece del carácter de “universalidad”, es decir,solo puede ser asequible por sólo un grupo selecto de inversionistas los cuales deben cumplir con un

set de condiciones previas.

Adicionalmente, dentro de las categorías de Fondos Mutuos de se excluyen los siguientes:

I. Aquellos que no tengan la moneda “peso chileno” como moneda oficial del Fondo Mutuo;

II.

Aquellos que se encuentren suscritos al beneficio tributario APV - APVC (Ahorro Previsional Voluntario –

Ahorro Previsional Voluntario Colectivo);

III. Aquellos que no tengan una historia mínima de 24 meses. Esto, debido a que con un nivel de historia

inferior a 24 meses no es posible realizar análisis estadístico con data mensual de forma rigurosos,

pudiendo los resultados no mostrar un nivel de robustez deseado para el análisis.

Retorno Promedio Ponderado por Patrimonio Administrado como Benchmarks

para cada categoría de Fondo Mutuo

La literatura financiera internacional reconoce que la única forma reconocer y cuantificar los retornos anormales

que pudiese tener un Fondo Mutuo a través de tiempo es mediante la comparación directa con un Benchmark


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adecuado, de esta forma también es posible diferenciar de forma objetiva el desempeño Fondos de la misma

categoría, que a su vez hacen referencia a un mismo Benchmark (Holstrom, 1979). Cabe destacar que Brown,

Harlow y Starks (1996) en sus estudios hallaron que, muchas veces, los Fondos Mutuos hacen referencia a

Benchmarks erróneos (o bien, no hacen referencia a algún Benchmark en particular) debido a fines estratégicos:

en particular, se busca aumentar el flujo de dinero por parte de los inversionistas hacia dichos Fondos. Chevalier

y Ellison (1997, 1999) y Musto (1999) en sus estudios corroboraron dicho fenómeno: los flujos de dinero por

parte de los inversionistas hacia los distintos Fondos Mutuos en muchas ocasiones no poseen un carácterracional dado el exceso de retorno de dichos Fondos contrastados con Benchmarks seleccionados de forma

analítica. Adicionalmente, Goetzmann, Ingersoll, Spiegel y Welch (2007) reconocen que el hecho de establecer

Benchmarks adecuados con un “carácter de largo plazo” para los distintos Fondos Mutuos, junto con el hecho de

establecer métodos de evaluación de desempeño de Fondos que sean coherentes con la teoría

económica/financiera (y que no estén sujetas a un criterio sesgado) los cuales puedan ser masificados, implica

un potenciamiento a la industria de Fondos Mutuos en términos de mejorar sus niveles de competitividad ,

siendo finalmente los mismos inversionistas quienes son los que se ven mayormente beneficiados.

Adicionalmente cabe señalar que, ante la existencia de una gran variedad de distintos índices de mercado bajo

los cuales sería posible contrastar el rendimiento de alguna categoría de Fondo Mutuo, en la práctica sería

incorrecto realizar comparaciones directas entre el rendimiento de alguno de estos índices y el rendimiento deun Fondo Mutuo, aun cuando ambos en teoría incluso tengan en común el objetivo el invertir en la misma

región geográfica (o industrial). Lo anterior desde un punto de vista técnico se justifica dado que el rendimiento

de cualquier Fondo Mutuo se encuentra asociado a la evolución del valor cuota de dicho Fondo, cuya

variabilidad dependerá a la larga tanto de la variación en el valor de los activos en los cuales el Fondo invierte así

como también por los costos de dicho Fondo Mutuo, estructura de costos la cual se especifica en su propio

Reglamento Interno.

Dado lo anterior, se utilizará el retorno promedio ponderado por patrimonio administrado en pesos como

benchmark para cada una de las categorías, es decir, en una primera instancia los valores cuotas y patrimonio

administrado que estén en dólares o euros se convertirán a la moneda nacional (peso) según su tipo de cambio

respectivo y luego en una segunda instancia se calcularán los retornos promedios ponderando por el patrimonioadministrado en cada una de las categorías, quedando todos los retornos expresado en la moneda nacional.

Estructura de los Cinco Portfolios Recomendados

Los distintos Portfolios de inversión, de acuerdo a la naturaleza de los Fondos Mutuos en los cuales invierte cada

uno, pueden clasificarse según los niveles de riesgo asumido, esto dado por la naturaleza de los activos en los

cuales los Fondos Mutuos invierten de manera agregada en cada Portfolio, desde el menor nivel de riesgo

posible (Portfolio “Muy Conservador”) a un mayor nivel de riesgo posible (Portfolio “Muy Arriesgado”). A mayor

riesgo, mayor es la presencia de Fondos Mutuos Accionarios. De esta forma, a mayor nivel de aversión al riesgopor parte del usuario, mayor será el carácter conservador de su Portfolio. Así, los cinco Portfolios se denominan

“Muy Conservador”, “Conservador”, “Moderado”, “Arriesgado” y “Muy Arriesgado”. Cada uno de estos

portfolios finalmente contará con cinco fondos distintos, cada uno de los cuales pertenece a distintas categorías

de Fondos Mutuos entre sí. La estructura de cada uno de estos cinco portfolios antes señalados se construye de

la siguiente forma:

I. El perfil “Muy Conservador” invierte un 100% de su cartera en Fondos Mutuos de Deuda Nacional. Más

precisamente, invierte 100% puede ser invertido libremente en cinco Fondos Mutuos tal que estos


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MUY CONSERVADOR MODERADO AGRESIVO MUY

CONSERVADOR AGRESIVO

( en % ) ( en % ) ( en % ) ( en % ) ( en % )

NAC. Money Market

RF NAC. > Inv 365 días en $

RF NAC. > 365 días en UF > 3 años

RF NAC.> 365 días en UF < 3 años

RF NAC. < 365 días

RF INTERNACIONAL 0 0 0 0 0

SUB- TOTAL R.F. 100 90 65 40 10

Chile

Estados Unidos

Otras

SUB TOTAL R.V. 0 10 35 60 90

TOTAL FINAL 100 100 100 100 100

Numero de Fondos de RV 0 1 2 3 4

Numero de Fondos de RF 5 4 3 2 1

RENTA VARIABLE

10 35 60 900

P E R F I L

RENTA FIJA

100 90 65 40 10

pertenezcan a alguna de las siguientes categorías: “Fondos de Deuda < 90 Días Nacional“, “Fondos de

Deuda > 365 Días Nacional, Inversión en UF > 3 años”, “Fondos de Deuda > 365 Días Nacional, Inversión

en UF < 3 años”, “Fondos de Deuda > 365 Días Nacional, Inversión en Pesos ” y “Fondos de Deuda < 365

Días Nacional”. De esta forma, la cartera del perfil “Muy Conservador” consta de cinco Fondos de

Deuda Nacional.

II.

El perfil “Conservador” invierte un 90% de su cartera en Fondos Mutuos de Deuda Nacional, y un 10%en un Fondo Mutuo Accionario. Más precisamente, invierte 90% el cual puede ser invertido libremente

en tres Fondos Mutuos tal que estos pertenezcan a alguna de las siguientes categorías: “Fondos de

Deuda < 90 Días Nacional“, “Fondos de Deuda > 365 Días Nacional, Inversión en UF > 3 años”, “Fondos

de Deuda > 365 Días Nacional, Inversión en UF < 3 años ”, “Fondos de Deuda > 365 Días Nacional,

Inversión en Pesos” y “Fondos de Deuda < 365 Días Nacional”. A su vez, el 10% restante puede ser

invertido en algún Fondo Mutuo Accionario. De esta forma, la cartera del perfil “Conservador” consta

de cuatro Fondos de Deuda Nacional y un Fondo Accionario.

III. El perfil “Moderado” invierte un 65% de su cartera en Fondos Mutuos de Deuda Nacional y un 35% en

Fondos Accionarios. En relación al porcentaje de inversión en Fondos de Deuda Nacional, se puede

invertir libremente en tres Fondos Mutuos tal que estos pertenezcan a alguna de las siguientes

categorías: “Fondos de Deuda > 365 Días Nacional, Inversión en UF > 3 años”, “Fondos de Deuda > 365

Días Nacional, Inversión en UF < 3 años”, “Fondos de Deuda > 365 Días Nacional, Inversión en Pesos ” y

“Fondos de Deuda < 365 Días Nacional”. Respecto al porcentaje relacionado a la inversión en Fondos

Mutuos Accionarios, se invierte un 35% en un dos Fondos Mutuos Accionarios de distinta categoría. De

esta forma, la cartera del perfil “Moderado” consta de tres Fondos de Deuda Nacional y dos Fondos

Accionarios.

IV. El perfil “Arriesgado” invierte un 40% de su cartera en Fondos Mutuos de Deuda Nacional, y un 60% en

Fondos Mutuos Accionarios. Más precisamente, invierte un 40% de su cartera en dos Fondos Mutuos

tal que estos

pertenezcan a alguna

de las siguientes

categorías: “Fondos de

Deuda > 365 Días

Nacional, Inversión en

UF > 3 años”, “Fondos

de Deuda > 365 Días


UF < 3 años”, “Fondos

de Deuda > 365 Días


Pesos” y “Fondos de

Deuda < 365 Días

Nacional”. El restante

60% se invierte

libremente en tres

Fondos Mutuos

Accionarios

internacionales de

Asset Allocation por Portfolio Recomendado: Límites de Inversión Asociados


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distinta categoría. De esta forma, la cartera del perfil “Arriesgado” consta de dos Fondos de Deuda

Nacional y tres Fondos Accionarios.

V. El perfil “Muy Arriesgado” invierte un 10% de su cartera en Fondos Mutuos de Deuda Nacional, y un

90% en Fondos Mutuos Accionarios. Más precisamente, invierte libremente un 10% en un Fondo Mutuo

tal que este pertenezca a alguna de las siguientes categorías: “Fondos de Deuda > 365 Días Nacional,

Inversión en UF > 3 años”, “Fondos de Deuda > 365 Días Nacional, Inversión en UF < 3 años ”, “Fondosde Deuda > 365 Días Nacional, Inversión en Pesos” y “Fondos de Deuda < 365 Días Nacional”. El 90%

restante se invierte libremente en cuatro Fondos Mutuos tal que estos pertenezcan a alguna categoría

de Fondos Mutuos Accionarios internacionales, siempre y cuando sean de categorías distintas. De esta

forma, la cartera del perfil “Muy Arriesgado” consta de un Fondo de Deuda Nacional y cuatro Fondos

Accionarios.

Cabe recordar que al momento de invertir es relevante considerar el horizonte de dicha inversión como un

factor clave el cual debiese condicionar la naturaleza de los activos que formarán parte de su portfolio. Por

ejemplo, no es lo mismo invertir en un Fondo Accionario en un horizonte de un mes, que de un año o dos. Esto

es debido a que no es posible predecir a ciencia cierta el desempeño de los Fondos Mutuos de alto riesgo en el

corto plazo: no es posible anticiparse a escenarios inesperados o atípicos que puedan suceder en los distintosmercados financieros a nivel global, dada la complejidad que muchas veces sus distintas interacciones pudiesen

tener. Al respecto, se debe señalar que típicamente en el largo plazo, se maximiza la probabilidad de obtener

retornos positivos en este tipo de fondos más riesgosos. En este sentido, FOL considera dicho elemento al

momento de generar las distintas recomendaciones de inversión mediante su sitio web, de esta forma,

finalmente las distintas recomendaciones de inversión van a considerar tanto el perfil propio obtenido para cada

inversionista como el plazo declarado para materializar su inversión. El siguiente cuadro grafica cuál sería la

recomendación de inversión definitiva dado el plazo de inversión y el perfil obtenido del inversionista.

Perfil / Plazo (Meses) 0 - 3 3 - 6 6 - 12 12 - 18 18 - 24 24 - más

Muy Conservador MC MC MC MC MC MC

Conservador MC C C C C C

Moderado C C M M M M

Arriesgado M M A A A A

Muy Arriesgado M A MA MA MA MA


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Metodología para Estructurar Portfolios Recomendados

Los porcentajes referentes a los límites de inversión fijos para cada una de las categorías de Fondo Mutuo antes

descritas (en cada uno de los perfiles antes detallados) se obtienen mediante la realización de una serie de

simulaciones de múltiples Portfolios de Benchmarks construidos en el pasado, desde diciembre 2007 hasta el

presente. En dichas simulaciones de portfolios se evalúa la performance individual de cada uno de estos desde el

punto de vista tanto de la rentabilidad mensual acumulada histórica de cada portfolio, como así también de los

niveles de volatilidad mensual observados en el período. De esta forma, para cada uno de los cinco perfiles de

inversión, se obtuvieron los porcentajes promedio de inversión en las distintas categorías de Fondos Mutuos (en

base a la performance de su respectivo Benchmark) que en conjunto optimizaron la relación Riesgo/Retorno

durante los distintos períodos observados.

En cuanto al diseño de las carteras de inversión previamente señaladas, estas son construidas en base al modelo

Black-Litterman, el cual corresponde a la combinación de dos teorías financieras de manejo de Portfolio: CAPM

(Capital Assets Pricing Model) y “Optimización Media-

Varianza” de Markowitz. El principal beneficio de esta

metodología es que permite “configurar un set de retornos

esperados (VIEWS)” (en el contexto del modelo “media-

varianza”), asumiendo además que el Asset Allocation debería

ser proporcional al Market Cap de los activos hacia los cuales

los Índices hacen referencia. Esto, tomando también en

cuenta el comportamiento (relación riesgo/retorno) de los

activos que han tenido en los últimos 24 meses. Los “VIEWS”

antes mencionados se fijarán en un Comité de Inversiones el

cual se llevará a cabo con periodicidad mensual. En dicho

Comité, se analizará la evolución de distintas variables

económicas y financieras tanto a nivel local como

internacional, tras lo cual se determinará el retorno de

equilibrio de largo plazo esperado para cada Benchmark

asociado a cada categoría de Fondo Mutuo.

De esta forma, para los distintos perfiles de inversión, las categorías de Fondos Mutuos que se incluirán en los

porcentajes libres de inversión serán directamente proporcional a la participación de estos dentro del Portfolio

final de Índices recomendado por el modelo Black-Litterman para una cartera que tenga un nivel de riesgo

idéntico a la del perfil del inversionista, respetando siempre las restricciones en términos de los límites de

inversión establecidas previamente para cada categoría.


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C. SELECCIÓN DE FONDOS MUTUOS

Sólo los mejores Fondos Mutuos son seleccionados

“Cuáles son los mejores Fondos Mutuos de cada clase?”... Muchos inversionistas usualmente suelen repetir esta

pregunta, la cual no es simple de responder a priori. La visión que históricamente ha predominado en el

colectivo de los inversionistas es que los mejores Fondos Mutuos son aquellos que han tenido la mejor

rentabilidad neta de su clase en el pasado. Sin embargo, el trayecto realizado por un Fondo Mutuo para haber

logrado un nivel de rentabilidad neta en particular durante cierto período no es el mismo para todos los Fondos:

es posible que el manager de un Fondo haya incurrido en mayores niveles de riesgo gestionando los activos de

dicho Fondo para así lograr más rentabilidad, o bien también es posible que dicho manager disminuya o

aumente excesivamente el nivel de diversificación de sus activos, perdiendo por ende el Fondo la capacidad de

reflejar al mercado financiero al cual hace referencia, esto sin nombrar que muchos reglamentos internos de

Fondos les permiten invertir en prácticamente cualquier activo de cualquier mercado sin haber un límite de

inversión significativo. Todo lo anterior hace necesario el contar con indicadores estadísticos de performance deFondos Mutuos, los cuales permitan evaluar el desempeño de cierto Fondo bajo distintas miradas. A dichos

indicadores les llamaremos “variables relevantes”.

Dada la estructura de las categorías de Fondos Mutuos obtenida para cada uno de los cinco portfolios

recomendados, cuya metodología de diseño fue antes descrita, se seleccionan cinco Fondos Mutuos, cada uno

de los cuales hará el match con su categoría asociada. La selección de estos cinco Fondos particulares se basa en

que cada uno de estos es “el mejor en su clase”, lo cual se determina en base a un análisis objetivo el cual

describe más adelante. La intención del Modelo no es sólo identificar cuáles han sido los mejores Fondos

Mutuos en el pasado, sino que también, entre estos, tiene como propósito identificar cuales tendrían una mayor

probabilidad de rendimiento superior a futuro.

Entre todos los Fondos Mutuos sujetos a ser seleccionados para la composición de los distintos portfolios, se

toman en consideración todos los existentes en la industria y que cumplan con los criterios de selección

previamente señalados sin distinción respecto a alguna Administradora General de Fondos en particular.

Identificación de los Mejores Fondos Mutuos

Los Fondos Mutuos que en particular entrarán a hacer el match con su categoría asociada son seleccionados en

base a un sistema de ranking, el cual otorga un determinado puntaje ponderado a cada Fondo Mutuo particular.

El puntaje ponderado logrado por cada Fondo Mutuo dentro de este ranking se obtiene en base al desempeño

histórico de “siete variables relevantes”, cada una de las cuales es capaz de analizar el rendimiento de un FondoMutuo desde una visión particular. Dichas variables relevantes son las siguientes:

I. Alfa

II. Sharpe Ratio

III. Information Ratio

IV. Rentabilidad Ajustada por Riesgo

V. Market Capture

VI. R-Cuadrado


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VII. Tracking Error

La razón por la cual se seleccionaron las variables relevantes antes mencionadas, y no otras, se debe a que estas

se encuentran bien analizadas y cubiertas por la literatura financiera internacional. Cabe mencionar que existe

una gran variedad de investigadores quienes incluso han llegado a testear el nivel de persistencia en la

performance observada (es decir, que el buen desempeño pasado de un Fondo efectivamente se replique en el

futuro) para muchas de las variables previamente señaladas, al menos en el corto plazo, tal como lo señalanautores tales como Hendricks, Patel y Zeckhauser (1993); Cremers y Petajisto (2008) y Brown, Goetzmann,

Ibbotson y Ross (1992).

Los valores de cada una de las variables relevantes antes señaladas para cada uno de los Fondos Mutuos se

obtienen en base a mediciones de rentabilidad neta de los últimos 24 meses. Los valores calculados de las siete

variables relevantes antes descritas corresponden a aquellos obtenidos para las series “más universales (retail)”

de cada Fondo, es decir, aquellas que no exigen monto mínimo de inversión, que tienen bajas comisiones de

salida y que no están suscrita a beneficio APV-APVC.

Descripción de las Siete Variables Relevantes

A continuación se describe cada una de las siete variables relevantes antes mencionadas, dando a conocer su

descripción etimológica y su fórmula matemática particular, junto con una breve explicación intuitiva.

Alfa

Usualmente se le considera como la habilidad del administrador del Fondo Mutuo para agregar valor a dicho

fondo en relación al desempeño del mercado (Benchmark). Más explícitamente, corresponde al exceso derentabilidad logrado por un Fondo Mutuo por sobre lo que, en equilibrio, un modelo financiero CAPM hubiese

predicho. Es decir, si un modelo CAPM hubiese predicho que un Fondo Mutuo debiese rentar un 10% en

determinado período en base al riesgo del portfolio, en el caso de que este fondo efectivamente rente un 15%

en el período, entonces el Alfa del fondo sería un 5%.

En términos matemáticos, corresponde a:

( )

Donde,

: Alfa del Fondo Mutuo

: Retorno del Fondo Mutuo

: Retorno de Tasa Libre de Riesgo

: Beta del Fondo


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: Retorno del mercado, esdecir, del Benchmark asociado al

Fondo Mutuo

Usualmente este indicador se

calcula tomando en consideración

el desempeño mensual de 36meses. Sin embargo, dado el

tamaño relativamente bajo del

mercado local de Fondos Mutuos

en términos de historia, el Modelo

de Recomendaciones de Portfolios

de Fondos Mutuos sólo considera

24 meses de historia en el análisis.

Mientras mayor sea el Alfa obtenido para un Fondo Mutuo, se entiende que mayor es el valor agregado del

Manager del Fondo. Respecto a la literatura financiera internacional, Lehmann y Modest (1987) en sus estudios

reportaron evidencia de persistencia de rendimiento superior a sus pares en aquellos Fondos Mutuos con gran

Alfa (data mensual, 1970 a 1975, Fondos que tienen de Benchmark el S&P 500), mientras que Grinblatt y Titman(1989, 1992) demostraron que dicho efecto es estadísticamente significativo.

Sharpe Ratio

Índice el cual refleja hasta qué punto el rendimiento de una inversión es capaz de compensar al inversionista por

el hecho de asumir riesgo en dicha inversión. Específicamente, el indicador representa el exceso de retorno de

un Fondo Mutuo por sobre la tasa libre de riesgo para un período determinado, obtenida por unidad de riesgo

del Fondo Mutuo para el mismo período. El Modelo de Recomendaciones de Portfolios de Fondos Mutuos utiliza

la performance de los últimos 24 meses para calcular este indicador.


Donde:

: Sharpe Ratio

: Rentabilidad del Fondo Mutuo en elperíodo

: Rentabilidad del la Tasa Libre de Riesgo enel período

: Volatilidad anualizada del FondoMutuo

Período de Inversión

Rentabilidad

Acumulada

Histórica

Fondo A

Fondo B

Sharpe Ratio del “Fondo B” es mayor que el del “Fondo A”, dado

que la menor volatilidad observada en el período castigó en

menor medida los Excesos de Retorno del Fondo B sobre la R.f


RentabilidadAcumulada

Histórica Fondo A---- Retorno Efectivo Observado

___ Retorno Estimado por CAP M

Fondo B---- Retorno Efectivo Observado

___Retorno Estimado por CAP M

Dados los retornos estimados por el modelo CAPM para el final del período de

inversión, el Alfa del “Fondo A” es mayor al del “Fondo B”


16/26



Usualmente este indicador se calcula tomando en consideración el desempeño mensual de 36 meses. Sin

embargo, dado el tamaño relativamente bajo del mercado local de Fondos Mutuos en términos de historia, el

Modelo de Recomendaciones de Portfolios de Fondos Mutuos sólo considera 24 meses de historia en el análisis.

Mientras mayor sea el Sharpe Ratio asociado a un Fondo Mutuo, mayor es el exceso de rentabilidad que dicho

Fondo ofrece (sobre la Tasa Libre de Riesgo) por cada unidad de riesgo en la que dicho Fondo incurrió en el

pasado. Respecto a la literatura financiera internacional, Hendricks, Patel y Zeckhauser (1993) en sus estudios

del mercado de Fondos Mutuos en Estados Unidos entre 1974 y 1988, hallaron que Fondos Mutuospertenecientes al octil con mayor Sharpe Ratio registran al año siguiente un retorno superior a la media

Information Ratio

Índice el cual mide la habilidad del administrador de un Fondo Mutuo de generar excesos de retorno positivos

en relación a su Benchmark, ajustado por la volatilidad, es decir el nivel de riesgo, de dichos excesos de retorno.

De esta forma el indicador refleja también la consistencia del administrador. En otras palabras, el Information

Ratio corresponde al exceso de rentabilidad de un Fondo Mutuo sobre su Benchmark, ajustado por el Tracking

Error. El Modelo de Recomendaciones de Portfolios de Fondos Mutuos utiliza la performance de los últimos 24

meses para calcular este indicador.


√

Donde:

: Information Ratio

: Rentabilidad del FondoMutuo en el período

: Rentabilidad del la Tasa Librede Riesgo en el período

Usualmente este indicador se

calcula tomando en

consideración el desempeño

mensual de 36 meses. Sin

embargo, dado el tamaño

relativamente bajo del mercado

local de Fondos Mutuos en

términos de historia, el Modelo de Recomendaciones de Portfolios de Fondos Mutuos sólo considera 24 meses

de historia en el análisis. A mayor Information Ratio, se entiende que mayor ha sido el exceso de rentabilidad de

un Fondo Mutuo respecto los retornos de su Benchmark, esto por cada unidad de riesgo adicional en la cual

incurrió el Fondo Mutuo en relación a su Benchmark. Dentro de la literatura financiera internacional, se aprecia

que el índice “Information Ratio” ya ha sido analizado como una medida de performance tanto por Brands,


Rentabilidad

Acumulada

Histórica2° Lugar Rentab.: Benchmark

1° Lugar Rentab.: Fondo B

3° Lugar Rentab.: Fondo A

Dados los Fondos A y B que tienen el mismo Benchmark, la mayor variabilidad de

la diferencia en los retornos del “Fondo B” respecto a su benchmark hacen que

éste Fondo tenga un menor Information Ratio que el “Fondo A”


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Brown y Gallaher (2006) como por Kacperczyk (2005). Al respecto Bodie, Kane y Markus (2009) analizando el

mercado de Fondos Mutuos en Estados Unidos durante el período 1990 a 2007, hallaron que mientras más

grande sea el Information Ratio de un Fondo Mutuo, mayor es la demanda por este Fondo. En particular, Brown,

Goetzmann, Ibbotson y Ross (1992) hallaron que escoger una estrategia riesgosa puede resultar en seleccionar

un elevado Alfa, aunque también esto puede aumentar la probabilidad de fracaso del Fondo Mutuo

(desaparición). Al escoger Fondos con Information Ratio significativamente alto, se limpia el “efecto alto riesgo”

probablemente presente en la estrategia de seleccionar Fondos con alto Alpha

Rentabilidad Ajustada por Riesgo

Índice el cual pretende reflejar cual sería el retorno de un Fondo Mutuo si este hubiese logrado registrar el

mismo nivel de riesgo que su Benchmark durante un período de tiempo determinado. De esta forma, para

obtener dicha rentabilidad ajustada por riesgo, se considera el desempeño de un portfolio compuesto por el

retorno tasa libre de riesgo y el exceso de retorno del Fondo Mutuo apalancado por el nivel de riesgo incurrido.

El Modelo de Recomendaciones de Portfolios de Fondos Mutuos utiliza la performance de los últimos 24 meses

para calcular este indicador.


Donde:

: Rentabilidad Ajustada por

Riesgo

: Rentabilidad del FondoMutuo en el período

: Rentabilidad de la Tasa Librede Riesgo en el período

: Volatilidad anualizadadel Fondo Mutuo

: Volatilidad anualizada

del Mercado

Para cuantificar el índice de

Rentabilidad Ajustada por Riesgo, se utilizará data de las rentabilidades históricas de los últimos 24 meses tanto

para el Fondo Mutuo como para su Benchmark respectivo. A mayor Rentabilidad Ajustada por Riesgo, mayor ha

sido la habilidad del Fondo para lograr capitalizar rentabilidad por cada unidad de riesgo en la cual ha incurrido,

en relación al riesgo incurrido por su Benchmark. Respecto a la literatura financiera internacional, Elton y Gruber

(1989) en sus estudios encontraron evidencia de que los Fondos Mutuos que cuentan con un Retorno Ajustado


Rentabilidad

Acumulada

Histórica Fondo A---- Retorno Ajustado Riesgo (Benchmk).

___Retorno Efectivo Ob servado

Fondo B---- Retorno Ajustado Riesgo (Benchmk).

___Retorno Efectivo O bservado

Benchmark

El Retorno Ajustado por Riesgo del “Fondo B” es mayor que el del “Fondo A”: El

“Fondo B”, si hubiese asumido el mismo nivel de riesgo de su Benchmark, hubiese

rentado más que éste. Análisis opuesto para el “Fondo A”


18/26



por Riesgo superior al promedio de sus pares durante cierto año, tienden a repetir la buena performance al

siguiente año. A su vez, Goetzmann e Ibbotson (1994), en Fondos de Renta Variable (S&P 500) utilizando data

mensual entre 1975 y 1992, concluyeron que la persistencia de buenos retornos en Fondos Mutuos está

presente en aquellos Fondos que tienen altos niveles de Rentabilidad Ajustada por Riesgo, mientras que

Hendricks, Patel y Zeckhauser (1993) mostraron estadísticamente la robustez de dicho fenómeno.

Market Capture

Indicador el evalúa el desempeño de un Fondo Mutuo frente a su Benchmark, cuantificando que tan capaz ha

sido el Fondo Mutuo en un determinado período de tiempo de capturar las alzas del Benchmark, en función de

que tan capaz ha sido de evitar las caídas de dicho Benchmark. Claramente si el Benchmark tan solo sigue una

única tendencia, ya sea al alza o a la baja, dicho indicador no tiene sentido. El Modelo de Recomendaciones de

Portfolios de Fondos Mutuos utiliza la performance de los últimos 24 meses para calcular este indicador.


Donde:

: Market Capture

: Rentabilidad promedio

del Fondo Mutuo en aquellos meses enel cual su Benchmark rentó

positivamente

: Rentabilidad promediodel Fondo Mutuo en aquellos meses en

el cual su Benchmark rentó

negativamente

: Rentabilidad promediodel Benchmark en aquellos meses en el

cual este rentó positivamente

: Rentabilidad promedio del Benchmark en aquellos meses en el cual este rentó negativamente

Para cuantificar el índice Market Capture, se utilizará data de las rentabilidades históricas de los últimos 24

meses tanto para el Fondo Mutuo como para su Benchmark respectivo. A mayor Market Capture, mayor ha sido

la habilidad global del Fondo Mutuo para sortear las fluctuaciones de su Benchmark. En relación a la literatura

financiera internacional, Carlson (1970) encuentra evidencia de que los Fondos Mutuos que rentan por sobre el

promedio en un año, típicamente repiten su desempeño superior el siguiente año, lo cual es denominado

Dados los Fondos A y B que tienen el mismo Benchmark, el “Fondo B”

destaca por tener una mayor capacidad para evitar las caídas de su

Benchmark


Rentabilidad

Acumulada

HistóricaFondo A

Fondo B

Benchmark



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“efecto momentum”. A su vez, en relación a dicho efecto, Patel, Zeckhauser y Hendricks (1992) hallan que los

inversionistas realizan el mayor flujo positivo de dinero hacia aquellos Fondos Mutuos que han tenido una buena

performance recientemente

R-Cuadrado

Indicador el cual corresponde al porcentaje de rentabilidad de un Fondo Mutuo que es explicada por la

rentabilidad de su Benchmark durante un período determinado. Este indicador varía en un rango entre 0 y 100,

en donde un R-Cuadrado cercano a 100 indica que las distintas rentabilidades históricas observadas de un Fondo

Mutuo son explicadas en un 100% por dichas rentabilidades históricas observadas en su Benchmark. Como

estándar, se entiende que un Fondo Mutuo cuyo R-Cuadrado sea inferior a 70% en general no logra replicar

satisfactoriamente las rentabilidades de su Benchmark asociado.


∑ ̅ ̅

√ ∑ ̅ ∑ ̅

Donde:

: R-Cuadrado

̅ : Rentabilidad promedio delFondo Mutuo en un determinado

período de tiempo

̅ : Rentabilidad promediodel Benchmark de un Fondo Mutuo

en un determinado período de

tiempo

: Rentabilidad del FondoMutuo para cierto período “i”

: Rentabilidad delBenchmark de un Fondo Mutuo para

cierto período “i”

El Modelo de Recomendaciones de Portfolios de Fondos Mutuos utiliza la performance de los últimos 24 meses

para calcular este indicador. A mayor R-Cuadrado, mayor es la capacidad del Fondo Mutuo de reflejar el

comportamiento de la rentabilidad histórica de su Benchmark. Respecto a la literatura financiera internacional,

Titman y Yiu (2008) hallaron que, en Fondos Mutuos de Renta Variable, existe una relación inversa entre el R-

Cuadrado de cierto año y la performance del Fondo Mutuo asociado al año siguiente. En otros estudios, Amihud

y Goyenko (2009) identificaron que, en general, al seleccionar Fondos Mutuos cuyo R-Cuadrado estuviese en el

menor quintil en los últimos 12 meses, y adicionalmente, al seleccionar Fondos Mutuos cuyo Alpha estuviese en


Rentabilidad

Acumulada

Histórica

Fondo A

Fondo B

Benchmark


Las variaciones de rentabilidad histórica del “Fondo A” son altamente

explicadas por las variaciones de rentabilidad histórica de su Benchmark, en

comparación a las variaciones de rentabilidad histórica del “Fondo B”


20/26



un quintil superior en los últimos 12 meses, en promedio, dichos Fondos Mutuos tienen un exceso de

“rendimiento ajustado por riesgo” de 2.81% sobre el promedio en el siguiente año (CRPS Mutual Fund Database

1989-2007, retornos mensuales). Si bien se observa que la literatura internacional en general no considera al

índice R-Cuadrado como un buen predictor de rentabilidad futura, en FOL consideramos que es importante que

exista un nivel mínimo de relación entre el comportamiento de los retornos históricos de un Fondo Mutuo y

aquellos de su Benchmark, de tal manera que el Fondo Mutuo pueda reflejar fielmente el espíritu de inversión

que debiese tener.

Tracking Error

Indicador el cual corresponde a la divergencia en términos de comportamiento de precios entre un Fondo

Mutuo y su Benchmark. En la práctica, el indicador pretende medir que tan cercanamente un Fondo Mutuo es

capaz de replicar a su Benchmark en términos de movimientos históricos de precios.


√

Donde:

: Tracking Error

: Rentabilidad del Fondo mutuo enun determinado período

: Rentabilidad del Benchmark enun determinado período

El Modelo de Recomendaciones de

Portfolios de Fondos Mutuos utiliza la

performance de los últimos 24 meses para calcular este indicador. A menor Tracking Error, mayor es la

capacidad del Fondo Mutuo para reflejar período a período la rentabilidad de su Benchmark. Respecto a la

literatura financiera internacional, Cremers y Petajisto (2008) respecto al nivel de persistencia del Tracking Error

en cuanto a su poder predictivo, hallaron que este es insignificante respecto al retorno futuro de un Fondo

Mutuo. Sin embargo, tal como en el caso del R-Cuadrado, el índice Tracking Error funciona como una medida

con la cual se evalúa el nivel de relación vista entre un Fondo Mutuo y su respectivo Benchmark, siendo deseable

que los retornos de un Fondo Mutuo no tengan fluctuaciones históricas muy distorsionadas respecto a los

retornos históricos de su Benchmark.

En relación a la Tasa Libre de Riesgo utilizada en los cálculos de las distintas variables relevantes, esta

corresponde a la rentabilidad mensual de los Pagarés Licitados por el Banco Central de Chile (PDBC) de 30 días

denominados en moneda peso. La elección de este instrumento como referente para la Tasa Libre de Riesgo se

basa en el muy bajo riesgo de default existente por parte de su emisor, en el bajo riesgo de tasa de interés al ser

un instrumento de muy corto plazo, y además en el significativo nivel de liquidez con el que transan estos

instrumentos.


Rentabilidad

Acumulada

Histórica

Fondo A

Fondo B

Benchmark


Las diferencias históricas de rentabilidad entre el Fondo A y su

Benchmark son menores que las diferencias entre el Fondo B y su

Benchmark, por lo cual, el Fondo A tiene menor Tracking Error


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Selección: Aumentando la Probabilidad de Performance Futura Superior

Una vez calculados los valores de las distintas variables relevantes previamente señaladas, ya se cuenta con la

materia prima para diferenciar las características de un Fondo Mutuo en relación a aquellos de su misma

categoría. En FOL, creemos que el mejor Fondo Mutuo no es sólo aquel que ha tenido un gran desempeño

destacado en el pasado en relación a sus pares, sino que también es aquel que ofrece las mejores perspectivas

futuras de desempeño superior en relación a sus pares. Lo anterior es comúnmente un fenómeno al cual se le

denomina “nivel de persistencia en performance de Fondos Mutuos”, tópico el cual ha sido previamente

estudiado por varios investigadores, tales como Hendricks, Patel y Zeckhauser (1993) y Grinblatt y Titman

(1992).

Se debe destacar que la ponderación de cada una de las siete variables relevantes al momento de calcular el

puntaje final del Fondo dependerá exclusivamente de la categoría a la cual esta pertenezca. De esta forma, se

puede notar que el grado de importancia que se le asigna a cada una de las siete variables relevantes en cada

categoría de Fondo Mutuo no ha sido un factor dejado al azar, más bien, una ponderación específica en cada

una de estas variables puede aumentar el poder predictivo de performance futura para aquellos Fondos mejor

evaluados en cada ranking. Esto se fundamenta en que cada uno de los mercados financieros en particular (cada

uno de éstos asociado a su respectiva categoría de Fondo Mutuo) tiene características individuales que les

diferencian de otros mercados, por ejemplo, estos pueden diferir en términos de asimetrías de información

entre los inversionistas, nivel de transparencia de la información, grado de madurez de las empresas e industrias

que constituyen cada uno de los mercados, niveles de liquidez del mercado y el marco regulatorio legal en cada

uno de estos. De esta forma, es razonable esperar que, de acuerdo a las características que posean los mercados

financieros, el nivel de importancia de los distintos factores que pueden explicar una cierta persistencia en la

rentabilidad de distintos Fondos Mutuos a través del tiempo (es decir, que el buen desempeño pasado de un

Fondo efectivamente se replique en el futuro) efectivamente pueden variar dependiendo del mercado

financiero en particular.

Ponderación de las Variables Relevantes en cada Categoría de Fondo

Dado que la literatura financiera no ha profundizado mayormente en el tema de la persistencia de desempeño

para el caso de la Industria de Fondos Mutuos en Chile, el Modelo de Recomendaciones de FOL incorpora una

metodología para estimar la ponderación específica de cada una de las siete variables relevantes antes

mencionadas en cada una de los principales categorías de Fondos Mutuos. Dicha metodología, la cual se

detallará a continuación, lamentablemente no ha podido ser replicada en todas las categorías de Fondos Mutuos

dado que no todas éstas disponen de Fondos que tengan una cantidad de historia óptima (existencia de Fondos

Mutuos en la categoría que tengan una vigencia de por lo menos 36 meses) , ni tampoco la cantidad de Fondos

mínima (es deseable que existan a lo menos cinco Fondos Mutuos en su respectiva categoría) como para poder

llevar a cabo la estimación con un nivel adecuado de robustez estadística. Los pasos seguidos para el cálculo de

los ponderadores de cada variable relevante son los siguientes:

I. Para los distintas categorías de Fondos Mutuos, el modelo calcula las siete variables relevantes por cada

Fondo, desde diciembre 2007 hasta el presente.

II.

Respecto a los límites de ponderación de cada una de las siete variables relevantes, cada una de estas

no puede tener una ponderación inferior al 5,0% ni tampoco superior al 35,0%. Estos límites se

justifican debido a que no se desea que solo sean tres o menos variables las que expliquen la mayor


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parte de la ponderación, más bien, se busca que todas las siete variables tengan a lo menos un mínimo

nivel de protagonismo.

III. Para cada categoría de Fondo Mutuo, entre las fechas señaladas anteriormente, el modelo simula entre

70.000 y 120.000 familias de rankings históricos de Fondos Mutuos de forma mensual. De esta forma,

cada una de estas familias de rankings obedece a un único “mix de ponderaciones de variables

relevantes” en particular.

IV.

En relación a todas las familias de rankings simuladas para cada uno de las categorías de FondosMutuos, el Modelo es capaz de identificar el “mix de ponderaciones de variables relevantes” que

maximizó la “rentabilidad acumulada histórica” de la estrategia de inverti r semestralmente en los tres

primeros Fondos de cada ranking mensual, desde diciembre 2007 y todos los meses del año 2008 hasta

el presente. Finalmente, dicho “mix identificado óptimo” es el que se utilizará para asignar el grado de

importancia de las siete variables relevantes en cada categoría de Fondo Mutuo.

Cabe destacar que los puntajes ponderados obtenidos por los distintos Fondos Mutuos no son comparables

entre las distintas categorías. Esto se debe principalmente a que el rendimiento de los Fondos de distintas

categorías es contrastado en relación a distintos Benchmarks.

De esta forma, se obtiene un “mix óptimo de variables relevantes” para cada uno de las categorías de Fondos

Mutuos sobre los cuales se aplicará la metodología antes mencionada, de esta forma generándose un

ordenamiento para asignar un puntaje ponderado específico a cada Fondo de un cierta categoría en particular.

Posteriormente se realiza el match entre las categorías de Fondos Mutuos que están incluidos dentro del Asset

Allocation de cada uno de los cinco “perfiles de riesgo” y el mejor Fondo Mutuo, el cual tiene el mayor puntaje

ponderado dentro de su categoría.

Los Mejores Fondos de la Industria al Alcance de Todos

Tal como se pudo ver anteriormente, la metodología antes descrita para identificar los mejores Fondos Mutuos

de cada categoría de Fondo no hace discriminación según cualquiera sea la Administradora General de Fondos

(AGF) que emita los distintos Fondos en el mercado. Los cinco Portfolios Recomendados de Fondos Mutuos son

publicados en el sitio web de FOL independientemente del caso en que FOL cuente (o no cuente) con un acuerdo

de comercialización para dichos Fondos, reconociendo que dichos Fondos son los mejores en su categoría que

actualmente existen. De todas formas, el sitio web de FOL siempre publicará un Fondo Mutuo alternativo,

llamado cada uno de estos “la segunda mejor opción”, la cual incluye solo Fondos de AGF´s que tengan convenio

de comercialización con FOL, seleccionando de esta forma el mejor Fondo rankeado de entre aquellos

pertenecientes a las AGF´s con las que FOL tiene convenio de comercialización en caso de que el primer Fondo

rankeado pertenezca a una AGF con la cual no hay acuerdo de comercialización; o bien seleccionando el

segundo mejor Fondo rankeado si es que el primero pertenece a una AGF con la cual FOL tiene convenio decomercialización.


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Sistema de Ranking Puede Evolucionar Sobre sí Mismo a Través del Tiempo

Se debe destacar que la estimación del “mix identificado óptimo” de variables relevantes puede variar

ligeramente a través del tiempo, esto en la medida que nueva información de retornos históricos de Fondos

Mutuos sean asimilados por el Modelo. Es por esta razón que debiese ser esperable que suceda un ajuste

periódico en la ponderación de las siete variables relevantes. Dicho ajuste se realizará semestralmente,

produciendo cambios marginales respecto al previo “mix identificado óptimo” de cada categoría de Fondo

Mutuo, pudiendo generarse de esta forma variaciones marginales en cuanto a las posiciones de los distintos

Fondos Mutuos de acuerdo al ranking generado en cada categoría de Fondo Mutuo dado el uso de un nuevo

“mix óptimo de variables relevantes”. Es por esta razón que se puede sostener que el Modelo de

Recomendaciones es capaz de evolucionar sobre sí mismo a través de tiempo.


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D. CONCLUSIONES

Una Valiosa Herramienta para los Inversionistas

La industria de Fondos Mutuos al cierre del año 2012, de acuerdo a las cifras entregadas por la Superintendenciade Valores y Seguros (SVS), tiene bajo su cobertura en activos un patrimonio total efectivo de MM$ 18.004.348,

mientras que el total de partícipes del sistema, es decir, personas naturales o jurídicas que poseen cuotas de

Fondos Mutuos, asciende a 1.680.332. Dentro de dicho universo existen no más de 1.500 partícipes

institucionales, es decir, entidades financieras que son inversionistas en Fondos Mutuos: usualmente se trata de

entidades tales como Fondos de Pensiones, Compañías de Seguros, Bancos y otras sociedades financieras, todas

las cuales usualmente cuentan con equipos de inversión altamente capacitados, quienes realizan un monitoreo

permanente al mercado financiero, en pos de velar por las inversiones de sus respectivas compañías.

Respecto a los demás inversionistas privados que existen en la industria, es entendible que un gran porcentaje

de ellos lamentablemente no cuenten con una asesoría activa en cuanto al manejo de sus inversiones, esto

debido a que el relativamente bajo nivel de patrimonio administrado en sus Fondos Mutuos no hace factible elpoder mantener un equipo de inversiones. Si bien no todos estos inversionistas se encuentran ajenos al mundo

de las finanzas e inversiones en términos de conocimiento, la gran mayoría no cuenta con una metodología que

le permita tomar decisiones de inversión en forma adecuada. De esta manera, FOL pretende ser una alternativa

válida como asesor permanente de inversiones en Fondos Mutuos, optimizando la eficiencia y eficacia en las

decisiones de inversión a través del tiempo.

Afortunadamente para los inversionistas existe una amplia gama de instituciones financieras conocidas como

Administradoras Generales de Fondos Mutuos (AGF´s), las cuales emiten y comercializan una amplia variedad de

Fondos Mutuos los cuales invierten en una amplia gama de mercados. Si bien es notable el desarrollo que ha

tenido la industria en la última década, esto no se ha visto reflejado en menores costos de inversión en este tipo

de productos. A su vez, existen diversas barreras de salida al momento haber invertido en un Fondo Mutuo, lascuales pueden desconocerse por parte de los inversionistas, limitando por ende la gama de opciones para ellos,

perjudicando por ende sus objetivos de inversión: las cambiantes condiciones de los mercados financieros hacen

de las inversiones un tema dinámico en el cual resulta perjudicial no aprovechar eficientemente las

oportunidades que se presentan.

Colaborando con el Desarrollo de la Industria Local de Fondos Mutuos

Al optimizar las decisiones de inversión en Fondos Mutuos, necesariamente se está premiando a aquellas

administradoras que han realizado un trabajo destacable en relación a sus pares al momento de gestionar susFondos. El Modelo de Recomendación de Portfolios de FOL pretende ser una fuente de información útil, objetiva

y transparente, tanto para los inversionistas como para las AGF´s a fin de que estas últimas puedan ver cómo se

encuentran posicionados sus productos en la Industria, pudiendo así éstas llevar a cabo diversos ajustes los

cuales tengan por objetivo mejorar el nivel de competitividad de sus productos, beneficiando de esta forma a los

actuales inversionistas en Fondos Mutuos y motivando además la entrada de nuevos partícipes.


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E. REFERENCIAS

Amihud, Y., Goyenko, R., 2009. Mutual Fund´s R-Squared as Predictor of Performance. Working Paper

Bodie, Z., Kane, A., Marcus, A.J., 2009. Investments, 8th edition, McGraw-Hill Irwin

Brands, S., Brown, S.J., Gallagher, D.R., 2006. Portfolio Concentration and Investment Manager Performance.

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Brown, S.J., Goetzmann, W.N., Ibbotson, R.G., Ross, S., 1992. Survivorship Bias in Performance Studies. Review

of Financial Studies 5, 553-580

Brown, K., Harlow, W., Starks, L., 1996. Of Tournaments and Temptations: an Analysis of Managerial Incentives

in the Mutual Fund Industry. Journal of Finance 51, 85 –110.

Carlson, R.S., 1970. Aggregate Performance of Mutual Funds. Journal of Financial and Quantitative Analysis 5, 1-

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Chevalier ,J., Ellison, G., 1997. Risk-Taking by Mutual Funds as a Response to Incentives. Journal of Political

Economy 105, 1167 –1200.

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