ả ị ụ ố tiết kiệm chi phí gia tăng khả năng cạnh tranh

`

See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> 18/05/2021 | 1

18 March 2011

Tổng CTCP Bưu chính Viettel (VTP) [MUA +52,8%] Cập nhật

Tiết kiệm chi phí gia tăng khả năng cạnh tranh • Chúng tôi nâng khuyến nghị từ PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG lên MUA vì chúng tôi tin rằng Tổng

CTCP Bưu chính Viettel (VTP) sẽ được hưởng lợi từ ngành thương mại điện tử (e-commerce)

đang bùng nổ của Việt Nam trong dài hạn nhờ mạng lưới bưu cục rộng khắp, đầu tư vào công

nghệ và các kế hoạch kinh doanh mới. Việc nâng khuyến nghị của chúng tôi cũng được thúc đẩy

bởi (1) những cải thiện cao hơn dự kiến của VTP về hiệu quả chi phí, (2) cuộc điều tra đang diễn

ra của Chính phủ về hành vi cạnh tranh giá không lành mạnh và (3) giá cổ phiếu giảm 13% trong

3 tháng qua.

• Chúng tôi nâng giá mục tiêu lên 28% do (1) tổng LNST sau lợi ích CĐTS hợp giai đoạn 2021-2023

tăng 23% do mức độ tiết kiệm chi phí của VTP cao hơn kỳ vọng của chúng tôi, (2) cập nhật mô

hình định giá mục tiêu đến giữa năm 2022 và (3) giảm 50 điểm cơ bản trong chi phí vốn CSH của

chúng tôi xuống 12,5%.

• Giá mục tiêu của chúng tôi tương ứng với P/E trung bình 2021-2022 của VTP là 23,8 lần so với

trung vị 3 năm trượt của của các công ty cùng ngành là 27 lần.

• Chúng tôi dự báo tốc độ tăng trưởng kép hàng năm (CAGR) EPS là 23% trong giai đoạn 2020-

2023 nhờ (1) cải thiện hiệu quả chi phí của VTP, (2) tăng trưởng e-commerce tăng tốc khi chi tiêu

của người tiêu dùng tăng lên sau khi các gián đoạn do dịch COVID-19 giảm dần và (3) tăng đóng

góp từ các hoạt động ngoài chuyển phát.

• Rủi ro: Cuộc chiến giá kéo dài và ngày càng gay gắt trong ngành chuyển phát nhanh; chi tiêu tiêu

dùng thấp hơn dự kiến; đầu tư không hiệu quả vào các mảng kinh doanh mới

Các sáng kiến hiệu quả chi phí cùng với tăng trưởng sản lượng ngành thúc đẩy mảng chuyển

phát. Trong Q1 2021, GPM dịch vụ của VTP đã thu hẹp 1,2 điểm phần trăm hàng năm xuống còn

11,2% trong Q1 2021 do ASP thấp hơn; tuy nhiên, mức này đã mở rộng so với 9,9% vào H2 2020

nhờ việc tiết kiệm chi phí, theo VTP. Vào năm 2021, VTP có kế hoạch thực hiện nhiều sáng kiến

khác nhau để nâng cao hiệu quả chi phí như (1) thành lập các đơn vị kinh doanh chiến lược cho

từng dòng dịch vụ chính, (2) nâng cấp hệ thống IT, (3) tối ưu hóa các tuyến giao hàng và mạng lưới

bưu cục, và (4) triển khai các bưu cục số. Chúng tôi kỳ vọng những sáng kiến này sẽ giảm bớt tác

động của việc giảm ASP tiềm năng do cạnh tranh gay gắt. Theo đó, chúng tôi dự báo GPM dịch vụ

của VTP sẽ giảm 20 bps YoY xuống 10,0% vào năm 2021 so với mức giảm 90 bps YoY dự kiến

trong báo cáo trước đó của chúng tôi.

Việc mở rộng các dịch vụ ngoài chuyển phát đang đi đúng hướng. Chúng tôi dự báo doanh

thu dịch vụ ngoài chuyển phát (bao gồm e-fullfilment) sẽ đạt CAGR 46% trong giai đoạn 2020-2023F

và đóng góp 22% vào doanh thu dịch vụ trong năm 2023F so với dưới 15% vào năm 2020. Tháng

Ngành: DV chuyển phát 2020 2021F 2022F 2023F

Ngày báo cáo: 18/05/2021 Tăng trưởng DT 120,6% 26,3% 13,5% 14,4%

Giá hiện tại: 84.400VND Tăng trưởng EPS -0,2% 19,7% 25,8% 24,3%

Giá mục tiêu: 127.500VND Biên LN gộp 4,1% 4,0% 4,6% 5,1%

Giá mục tiêu trước đây: 102,900VND Biên LN ròng 2,2% 2,1% 2,3% 2,5%

TL tăng: +51,1% Giá CP/Doanh thu** 1,1x 0,8x 0,6x 0,5x

Lợi suất cổ tức: 1,8% EV/EBITDA 12,4x 9,9x 7,8x 6,3x

Tổng mức sinh lời: +52,8% P/E 21,3x 17,8x 14,1x 11,4x

GT vốn hóa: USD302,5mn VTP Peers* VNI Tổng quan về Công ty VTP là công ty bưu chính lớn thứ 2 tại Việt

Nam. Các lĩnh vực chính gồm chuyển phát nhanh và phát hàng thu tiền hộ, trong đó yếu tố dẫn dắt chính là chuyến phát hàng hóa e-

commerce.

Room KN: USD84,9mn P/E (trượt) 20,6x 35,3x 17,0x

GTGD/ngày (30n): USD1,2mn P/S (trượt) **1,0x 1,2x 2,1x

Cổ phần Nhà nước: 61% Nợ ròng/CSH -0,6x -0,2x N/A

SL cổ phiếu lưu hành: 83.0 tr ROE 33,1% 9,1% 15,1%

Pha loãng: 83.0 tr ROA 9,6% 3,7% 2,4%

* CT cùng ngành nước ngoài; ** dựa theo doanh thu mảng dịch vụ cốt lõi

-20%

0%

20%

40%

60%

T5 20 T8 20 T11 20 T2 21 T5 21

VTP VNI

Đào Danh Long Hà, CFA Chuyên viên cao cấp

Đặng Văn Pháp, CFA

Phó Giám đốc

http://www.vcsc.com.vn/


HOLD

4/2021, VTP ký kết hợp đồng với hai chuỗi siêu thị lớn tại miền Nam Việt Nam để cung cấp dịch vụ

hoàn thiện đơn hàng fulffiment và logistics hàng hóa lớn.

Can thiệp của chính phủ có thể làm dịu áp lực cạnh tranh giá. Vào cuối năm 2020, Bộ Thông

tin và Truyền thông (TTTT) đã điều tra hai trong số các công ty chuyển phát nhanh hàng đầu -

GHTK và J&T - và kết luận các công ty này đã vi phạm các quy định về giá bưu chính. Mặc dù chỉ

có các hình phạt nhỏ được đưa ra cho các công ty này, các cuộc điều tra này cho thấy Chính phủ

có thể thắt chặt quy định và thanh tra đối với các hoạt động thiết lập giá bán không lành mạnh trong

tương lai.



HOLD

Q1 2021: Lãi ròng tăng nhờ sản lượng chuyển phát và

hiệu quả chi phí

Hình 1: Kết quả Quý 1 năm 2021 của VTP

Tỷ VND Q1 2020 Q1 2021 YoY Nhận xét của VCSC về Q1 2021

Doanh thu 2,460 5,158 110%

Dịch vụ 1,384 1,608 16%

Tăng tốc từ mức tăng trưởng 7% YoY vào năm 2020. Theo ban lãnh

đạo, sản lượng giao hàng của VTP đã tăng vọt ~ 16% trong Q1 2021

mặc dù cơ sở so sánh cao trong Q1 2020. Chúng tôi lưu ý rằng

COVID-19 bắt đầu làm tổn hại đến hoạt động kinh doanh giao hàng

của VTP vào cuối tháng 3 năm 2020 và chương trình giá thấp hơn

mới của VTP đã được đưa ra vào tháng 8 năm 2020.

Doanh thu dịch vụ của Quý 1 năm 2021 được hỗ trợ thêm bởi sự đóng

góp lớn hơn từ các dịch vụ không giao hàng như thực hiện điện tử,

theo quan điểm của chúng tôi.

Thương mại 1,076 3,550 230% Chủ yếu nhờ doanh thu thẻ điện thoại từ 300.000 điểm bán hàng mới

mà VTP nhận được từ Viettel Telecom trong Quý 1/2020.

LN gộp 180 193 7%

Dịch vụ 173 181 5%

Thương mại 7 12 61%

Chi phí bán hàng 68 68 0%

Chi phí QLDN 112 124 11%

EBIT 10 12 17% Chủ yếu là thu nhập lãi ròng.

Thu nhập ngoài hoạt động

chính 121 136 12%

LNTT 97 109 12%

LNST 7.3% 3.7%

Biên LNG 12.5% 11.2%

Do giá dịch vụ của VTP giảm, theo quan điểm của chúng tôi. Tuy

nhiên, GPM dịch vụ của Quý 1 năm 2021 cao hơn quý 3 năm 2020 là

10,5% và Quý 4 năm 2020 là 7,0% nhờ các sáng kiến tiết kiệm chi

phí của VTP, theo quản lý.

Dịch vụ 0.7% 0.3% Bán thẻ điện thoại tạo ra GPM mỏng dưới 1%.

Thương mại 2.8% 1.3%

Chi phí bán hàng, quản

lý/doanh thu 8.1% 7.7%

Biên EBIT 3.9% 2.1%

Nguồn: VTP, VCSC

Hình 2: GPM dịch vụ hàng quý của VTP trong 2018-2021

Nguồn: VTP, VCSC

12.4%

11.1% 12.1%

11.6% 12.6%

11.5% 12.3% 12.6% 12.5%

9.0%

10.5%

9.3%

11.2%

Q12018

Q22018

Q32018

Q42018

Q12019

Q22019

Q32019

Q42019

Q12020

Q22020

Q32020

Q42020

Q12021



HOLD

Bộ TTTT điều tra J&T và GHTK về hành vi cạnh tranh giá

không lành mạnh vào cuối năm 2020

Hình 3: Kết quả điều tra gần đây của MIC về GHTK và J&T

GHTK J&T

Thời gian điều tra 13/10/2020 – 30/10/2020 30/10/2020-20/11/2020

Vi phạm

Cung cấp các ứng dụng bán hàng trực tuyến cho

khách hàng mà không thông báo Bộ Công Thương

theo yêu cầu của quy định.

Không báo cáo đầy đủ các chương trình khuyến mãi

cho các cơ quan có liên quan

Thực hiện các chương trình khuyến mãi kéo dài hơn

thời gian tối đa 120 ngày

Không báo cáo đầy đủ các chương trình khuyến mãi

cho các cơ quan có liên quan.

Hình phạt VND170mn (USD7,300) VND80mn (USD3,500)

Hành động khắc

phục

Dừng tất cả các vi phạm trên.

Phối hợp với các cơ quan chức năng trong kiểm soát

hàng hóa lậu

Dừng tất cả các vi phạm trên.

Tăng giá dịch vụ.

ĐIều chỉnh các dịch vụ và chính sách cạnh tranh không

lạnh mạnh.

Phối hợp với các cơ quan chức năng trong kiểm soát

hàng hóa lậu

Đề xuất với cơ

quan quản lý

Thanh tra các công ty bưu chính về việc vận chuyển

hàng lậụ.

Thanh tra các công ty bưu chính về việc vận chuyển

hàng lậụ.

Sửa đổi các quy định (như thiết lập giá sàn và trần trên

thị trường bưu chính) để giảm cạnh tranh giá không lành

mạnh.

Sửa đổi các quy định để giảm thiểu rủi ro tiềm ẩn liên

quan đến hoạt động giao hàng nhận tiền mặt.

Nguồn: MIC, VCSC

Hình 4: Bộ TTTT cũng đề xuất dự thảo nghị định thắt chặt các quy định về thị trường bưu

chính vào tháng 5 năm 2021

Lý do sửa đổi các quy

định hiện hành

Một số quy định đã trở nên không phù hợp với bối cảnh kinh doanh hiện tại.

Một số doanh nghiệp bưu chính cắt giảm giá dịch vụ và tính không chính xác

trọng lượng bưu chính, dẫn đến cạnh tranh không lành mạnh và gây bất ổn môi

trường kinh doanh.

Quy định mới

Mở rộng phạm vi tạm dừng giấy phép kinh doanh, đặc biệt trong trường hợp

(1) cung cấp dịch vụ bưu chính với giá khác với mức báo cáo cho cơ quan quản

lý và (2) báo cáo sai trọng lượng bưu kiện thực tế.

Ngày hiệu lực Năm 2021 (sau khi nhận được phản hồi từ công chúng và các cơ quan khác

của Chính phủ)

Nguồn: Website Chính phủ



HOLD

2021F: Đà tăng trưởng lợi nhuận tiếp tục

Hình 5: Dự báo năm 2021 của VCSC

VND bn 2020 2021F

Cũ

2021F

Mới YoY Nhận định VCSC về 2021F Mới

Doanh thu 17,234 21,563 21,759 26%

Dịch vụ 6,617 8,291 8,488 28%

Chúng tôi duy trì giả định rằng sản lượng giao bưu kiện (82%

doanh thu dịch vụ năm 2021F) sẽ tăng 30% YoY do kỳ vọng của

chúng tôi về sự phục hồi trong chi tiêu của người tiêu dùng trực

tuyến từ cơ sở năm 2020 thấp.

ASP chuyển phát bưu kiện giảm 7% (không thay đổi so với báo

cáo trước đó).

Chúng tôi dự kiến doanh thu ngoài chuyển phát sẽ tăng vọt 70%

lên 1,7 nghìn tỷ đồng (64 triệu USD) nhờ suất fufillment mới.

Chúng tôi nâng cao dự báo của mình nhờ các hợp đồng và quan

hệ đối tác mới của VTP được ký kết vào 5 tháng 2021 năm 2021

như hợp đồng với hai chuỗi siêu thị lớn ở khu vực phía Nam và

Tân Cảng Sài Gòn - nhà khai thác cảng và kho hàng hàng đầu

Việt Nam.

Thương mại 10,617 13,273 13,271 25%

Đóng góp đầy đủ từ doanh thu giao dịch thẻ điện thoại so với 10

tháng trong năm 2020. Chúng tôi lưu ý rằng VTP bắt đầu ghi nhận

doanh thu thẻ điện thoại sau khi nhận được 300.000 điểm bán

hàng từ Viettel Telecom vào cuối Quý 1 năm 2020.

Tuy vậy, với sự thâm nhập cao của viễn thông di động (hơn 100%

dân số trong năm 2019, theo Bộ Thông tin và Truyền thông) và

chuyển đổi từ thẻ điện thoại vật lý sang nạp tiền trực tuyến tại

Việt Nam, chúng tôi kỳ vọng doanh thu thương mại hữu cơ - hầu

hết trong số đó đến từ thẻ điện thoại - sẽ tăng trưởng một chữ số

thấp mỗi năm.

LN gộp 699 796 879 27%

Dịch vụ 677 745 852 26%

Thương mại 22 51 27 25%

Chi phí quản lý và

bán hành -269 -333 -347 29%

EBIT 429 463 532 24%

Thu nhập ngoài

hoạt động chính 51 43 43 -16%

Chủ yếu là do lãi suất tiền gửi ngân hàng thấp hơn và số dư tiền

mặt nhỏ hơn kể từ YE2020 – điều do (1) yêu cầu vốn lưu động

bổ sung cho hoạt động thương mại và (2) tăng hỗ trợ dòng tiền

cho khách hàng nhà bán hàng trong bối cảnh COVID-19 và cạnh

tranh gay gắt vào năm 2020.

LNTT 480 506 575 20%

LNST 383 404 459 20%

Biên LNG 4.1% 3.7% 4.0%

Dịch vụ 10.2% 9.0% 10.0% Giá giao hàng thấp hơn đè nặng lên GPM dịch vụ, điều này sẽ

được bù đắp một phần bởi sự đóng góp lớn hơn từ các logistic

ngoài chuyển phát và các sáng kiến tiết kiệm chi phí.

Thương mại 0.2% 0.4% 0.2%

Chi phí bán hàng,

quản lý/doanh thu 1.6% 1.5% 1.6%

Biên EBIT 2.5% 2.1% 2.4%

Biên LNG 2.2% 1.9% 2.1%

Nguồn: VTP, VCSC



HOLD

Định giá

Chúng tôi duy trì 20/80 hai các phương pháp DCF / PER để định giá VTP. Chúng tôi tin rằng DCF

phù hợp để nắm bắt tiềm năng tăng trưởng dài hạn của VTP. Tuy nhiên, chúng tôi cho phương

pháp PER có trọng số lớn hơn do thiếu công bố thông tin từ VTP trong bối cảnh thị trường hậu cần

điện tử và thương mại điện tử đang thay nhanh chóng có thể thách thức dự báo tăng trưởng dài

hạn của chúng tôi. Chúng tôi cũng áp dụng chiết khấu 10% cho việc định giá của chúng tôi theo cả

hai phương pháp để tính đến việc công bố thông tin hạn chế của VTP.

Trong báo cáo này, chúng tôi chuyển giá mục tiêu sang giữa năm 2022 trong khi tích hợp lãi suất

không rủi ro mới là 2,6% (so với 3,1% trước đây) để phản ánh sự sụt giảm lợi suất trái phiếu Chính

phủ Việt Nam.

Đối với phương pháp PER, chúng tôi duy trì mục tiêu PER là 25x, phù hợp với mức trung bình ba

năm của PERs TTM trung bình của công ty cùng ngành là 27x. Nhóm so sánh được lựa chọn của

chúng tôi cho VTP bao gồm các công ty chuyển phát nhanh với tỉ trọng doanh thu lớn từ thương

mại điện tử ở các nước châu Á mới nổi.

Định giá DCF của chúng tôi mang lại giá trị hợp lý cao hơn so với cách tiếp cận PER của chúng tôi

vì trước đây nắm bắt được dòng tiền mạnh mẽ và tăng trưởng thu nhập của VTP trong dài hạn.

Hình 6: Tóm tắt định giá của VCSC đối với VTP

Phương pháp Tỷ trọng Giá trị hợp lý

mỗi CP (VND)

Giá trị đóng góp mỗi cổ phần

(VND)

DCF 20,0% 172.053 34.411

PER @ 25,0x 80,0% 134.126 107.301

Tổng cộng 141.712

Chiết khấu định giá 10,0%

Giá mục tiêu 127.500

P/E 2021F/2022F theo giá mục tiêu 26,8x/21,3x

Nguồn: VCSC

Hình 7: Định giá DCF cho VTP

Chi phí vốn Trước

đây Hiện tại FCFF (10 năm) Tỷ đồng

Beta 1,2 1,2 Giá trị hiện tại của DTTD 4.483

Phần bù rủi ro thị

trường % 9,9% 9,9% Giá trị cuối cùng (5% g)

9.205

LS phi rủi ro % 3,1% 2,6% Tổng DTTDCK và GTCC 13.688

Chi phí Vốn CSH % 15,0% 14,5% + Tiền mặt (1) 1.624

Chi phí nợ % 7,0% 7,0% - Nợ 1.023

Nợ % 37,9% 37,9% - Lợi ích CĐTS 0

Vốn CSH % 62,1% 62,1% Giá trị vốn CSH 14.289

Thuế suất thực tế % 20,0% 20,0% Cổ phiếu (triệu) 83,0

WACC % 11,4% 11,1% Giá cổ phiếu, đồng 172.053

Nguồn: VCSC; (1) Điều chỉnh cho tiền mặt tạm thời giữ thay mặt cho khách hàng và các khoản phải thu từ các

tài xế trong dịch vụ giao hàng bằng tiền mặt.



HOLD

Hình 8: Dự báo dòng tiền cho VTP

Tỷ đồng 2021F 2022F 2023F 2024F 2025F 2026F 2027F 2028F 2029F 2030F

LN trước thuế và lãi vay 578 716 874 1.065 1.262 1.475 1.683 1.874 2.051 2.085

- Thuế -117 -144 -176 -215 -254 -298 -340 -378 -414 -421

+ Khấu hao 99 133 176 232 303 389 492 609 709 965

- Đầu tư XDCB ròng -218 -280 -364 -468 -579 -696 -823 -950 -1.069 -1.174

- Tăng (giảm) vốn lưu động (1) -269 50 122 100 68 47 42 -15 -82 -147

Dòng tiền tự do 73 474 632 715 798 917 1.055 1.139 1.196 1.308

Giá trị hiện tại của DTTD 69 405 485 494 497 514 532 517 489 481

Tổng giá trị hiện tại của DTTD 69 474 959 1.454 1.951 2.465 2.997 3.514 4.002 4.483

Nguồn: VCSC; (1) Được điều chỉnh cho tiền mặt tạm thời giữ thay mặt cho khách hàng và các khoản phải thu

từ các tài xế trong các dịch vụ giao hàng bằng tiền mặt.

Hình 9: Phân tích độ nhạy của giá mục tiêu của chúng tôi cho VTP theo WACC và tốc độ

tăng trưởng năm cuối cùng trong định giá DCF của chúng tôi

Giá mục tiêu

(VND) WACC

175 10,1% 10.6% 11.1% 11.6% 12.1%

Tăng trưởng

năm cuối

cùng (g)

3% 124.000 123.200 122.300 121.500 120.800

4% 126.400 125.500 124.600 123.700 122.900

5% 129.600 128.600 127.500 126.600 125.600

6% 134.100 132.900 131.700 130.500 129.400

7% 140.700 139.200 137.800 136.400 135.100

Nguồn: VCSC

Hình 10: Các công ty cùng ngành

Tên công ty Quốc gia GTVN (tr

USD)

TT DT

trượt

TT EPS

trượt ROE

Nơ

ròng/

vốn

CSH

Biên

LN

ròng

P/S

trượt

P/E

trượt

P/E

FY21F

ZTO EXPRESS Trung Quốc 24.574 14,0% -24,0% 9,9% -0,3x 17,1% 6,1x 35,4x 29,8x

YTO EXPRESS Trung Quốc 5.476 26,8% 18,6% 11,1% -0,2x 4,9% 0,9x 19,0x 18,6x

STO EXPRESS Trung Quốc 1.969 5,0% N/A -1,2% -0,1x -0,5% 0,5x N/A 35,3x

YUNDA HOLDING Trung Quốc 6.986 8,6% -46,2% 9,1% -0,2x 3,6% 1,2x 33,2x 26,2x

SF HOLDING Trung Quốc 44.649 34,0% -0,2% 10,9% 0,1x 3,3% 1,7x 52,0x 49,4x

BEST INC Trung Quốc 447 -14,7% N.M. -71,4% 3,3x -6,8% 0,1x N/A 9,5x

SING POST Singapore 1.179 6,9% -47,7% 3,8% -0,1x 3,4% 1,1x 48,3x 25,0x

BLUE DART India 1.733 3,6% N/A 18,8% -0,4x 3,1% 3,9x N.M. N.M.

GD EXPRESS Malaysia 502 25,6% -14,1% 4,5% -0,3x 5,4% 5,1x N.M. N.M.

POS MALAYSIA Malaysia 165 2,4% 13,6% -16,4% 0,4x -13,2% 0,3x N/A N.M.

LBC EXPRESS Philippines 509 -6,7% -49,1% -1,8% -0,1x 1,4% 1,7x N.M. N/A

SATRIA ANTARAN Indonesia 61 12,8% -50,1% 18,9% -0,6x 5,3% 1,9x 35,3x N/A

KERRY LOGISTICS Thái Lan 2.151 N/A N/A N/A -1,9x N/A N/A N/A 42,8x

EMS Việt Nam 22 6,1% 7,1% 24,9% -0,7x 3,0% 0,3x 9,2x N/A

Trung vị 1.456 6,9% -24,0% 9,1% -0,2x 3,3% 1,2x 35,3x 28,0x

Trung bình 6.459 9,6% -99,4% 1,6% -0,1x 2,3% 1,9x 33,2x 29,6x

VIETTEL POST Việt Nam 303 155,2% -25,6% 33,1% -0,6x 2,0% 1,0x* 20,6x 17,8x

Nguồn: Bloomberg, VCSC (*dựa trên doanh thu dịch vụ cốt lõi)



HOLD

Hình 11: P/E trượt 12 tháng của VTP so với các công ty trong ngành

Nguồn: Bloomberg, VCSC; * Không bao gồm ngoại lệ (Sing Post, Blue Dart, GD Express, Pos Malaysia và

Satria Antaran)

Lịch sử khuyến nghị

Biểu 12 Lịch sử khuyến nghị; giá cổ phiếu (VND) điều chỉnh cho chia tách cổ phiếu

Nguồn: Bloomberg, VCSC

0.0x

5.0x

10.0x

15.0x

20.0x

25.0x

30.0x

35.0x

40.0x

45.0x

50.0x

T01/16 T07/16 T01/17 T07/17 T01/18 T07/18 T01/19 T07/19 T01/20 T07/20 T01/21

VTP Peer median 3Y average Peer median * 3Y average *

MUA136.300

MUA125.900 MUA

122.800 MUA116.700

MUA112.600

MUA131.000

PHTT102.900

MUA127.500

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

T11/18 T05/19 T11/19 T05/20 T11/20 T05/21

Market price Target price



HOLD

Báo cáo tài chính KẾT QUẢ LỢI NHUẬN (tỷ đồng) 2020 2021F 2022F 2023F

BẢNG CĐKT (tỷ đồng) 2020 2021F 2022F 2023F

Doanh thu 17.234 21.759 24.696 28.262

Tiền và tương đương 288 364 413 472

Giá vốn hàng bán -16.536 -20.880 -23.562 -26.814

Đầu tư TC ngắn hạn 1.572 1.689 2.058 2.587

Lợi nhuận gộp 699 879 1.134 1.448

Các khoản phải thu 809 1.022 1.160 1.327

Chi phí bán hàng -22 -29 -41 -54

Hàng tồn kho 606 941 1.044 1.114

Chi phí quản lí DN -248 -318 -424 -574

TS ngắn hạn khác 662 913 1.268 1.702

LN thuần HĐKD 429 532 670 820

Tổng TS ngắn hạn 3.937 4.928 5.943 7.202

Thu nhập tài chính 99 108 125 153

TS dài hạn (gộp) 653 871 1.151 1.515

Chi phí tài chính -54 -67 -73 -76

- Khấu hao lũy kế -277 -375 -508 -684

Trong đó, chi phí lãi vay -54 -67 -73 -76

TS dài hạn (ròng) 377 496 644 831

Lợi nhuận từ công ty LDLK 0 0 0 0

Đầu tư TC dài hạn 0 0 0 0

Lỗ/lãi thuần khác 6 2 2 2

TS dài hạn khác 74 29 -22 -80

LNTT 480 575 723 899

Tổng TS dài hạn 450 525 622 751

Thuế TNDN -97 -116 -146 -181

Tổng Tài sản 4.388 5.453 6.564 7.953

LNST trước CĐTS 383 459 577 717

Lợi ích CĐ thiểu số 0 0 0 0

Phải trả ngắn hạn 369 466 526 598

LNST sau lợi ích CĐTS, báo cáo 383 459 577 717

Nợ ngắn hạn 1.088 1.323 1.378 1.436

LNST sau lợi ích CĐTS, điều

chỉnh (1) 383 459 577 717

Nợ ngắn hạn khác 1.715 2.178 2.802 3.569

Tổng nợ ngắn hạn 3.172 3.967 4.706 5.603

EBITDA 503 631 802 996

Nợ dài hạn 7 7 7 7

EPS cơ bản báo cáo, VND 3.969 4.752 5.978 7.428

Nợ dài hạn khác 0 0 0 0

EPS cơ bản điều chỉnh(1), VND 3.969 4.752 5.978 7.428

Tổng nợ 3.179 3.975 4.714 5.611

EPS pha loãng, 1) VND 3.969 4.752 5.978 7.428

DPS, VND 1.500 1.500 1.500 1.500 Cổ phiếu ưu đãi 0 0 0 0

DPS/EPS (%) 37,8% 31,6% 25,1% 20,2%

Thặng dư vốn CP 22 22 22 22

(1) điều chỉnh cho khoản bất thường Vốn cổ phần 830 830 830 830

TỶ LỆ 2020 2021F 2022F 2023F

Lợi nhuận giữ lại 351 621 993 1.485

Tăng trưởng

Vốn khác 5 5 5 5

Tăng trưởng doanh thu 120,6% 26,3% 13,5% 14,4%

Lợi ích CĐTS 0 0 0 0

Tăng trưởng LN HĐKD -2,8% 23,9% 25,9% 22,4%

Vốn chủ sở hữu 1.209 1.479 1.851 2.343

Tăng trưởng LNTT -0,6% 19,7% 25,8% 24,3%

Tổng cộng nguồn vốn 4.388 5.453 6.564 7.953

Tăng trưởng EPS, điều chỉnh -0,2% 19,7% 25,8% 24,3%

Số cp lưu hành cuối năm,tr 83,0 83,0 83,0 83,0

Khả năng sinh lời

Số cp quỹ, tr 0,0 0,0 0,0 0,0

Biên LN gộp % 4,1% 4,0% 4,6% 5,1%

LƯU CHUYỂN TIỀN TỆ (tỷ đồng) 2020 2021F 2022F 2023F

Biên LN từ HĐ % 2,5% 2,4% 2,7% 2,9%

Tiền đầu năm 347 288 364 413

Biên EBITDA 2,9% 2,9% 3,2% 3,5%

Lợi nhuận sau thuế 383 459 577 717

Biên LN ròng trừ CĐTS 2,2% 2,1% 2,3% 2,5%

Khấu hao 74 99 133 176

ROE % 35,2% 34,2% 34,7% 34,2%

Thay đổi vốn lưu động -370 -238 87 168

ROA % 9,9% 9,3% 9,6% 9,9%

Điều chỉnh khác -184 -64 -81 -100

Tiền từ hoạt động KD -98 256 716 961

Chỉ số hiệu quả vận hành

Số ngày tồn kho 7,2 13,5 15,4 14,7

Chi mua sắm TSCĐ. ròng -37 -218 -280 -364

Số ngày phải thu 16,8 15,4 16,1 16,1

Đầu tư -116 -72 -318 -471

Số ngày phải trả 6,1 7,2 7,6 7,6

Tiền từ HĐ đầu tư -154 -291 -598 -834

TG luân chuyển tiền 17,9 21,7 23,8 23,1

Cổ tức đã trả -88 -125 -125 -125

Thanh khoản

Tăng (giảm) vốn cổ phần 0 0 0 0

CS thanh toán hiện hành 1,2 1,2 1,3 1,3

Tăng (giảm) nợ ngắn hạn 281 235 55 58

CS thanh toán nhanh 1,1 1,0 1,0 1,1

Tăng (giảm) nợ dài hạn 7 0 0 0

CS thanh toán tiền mặt 0,1 0,1 0,1 0,1

Tiền từ các hoạt động TC khác 0 0 0 0

Nợ/Tài sản 0,2 0,2 0,2 0,2

Tiền từ hoạt động TC 192 110 -69 -67

Nợ/Vốn sử dụng 0,5 0,5 0,4 0,4

Nợ/Vốn CSH -0,6 -0,5 -0,6 -0,7

Tổng lưu chuyển tiền tệ -59 76 49 60

Khả năng thanh toán lãi vay 7,9 7,9 9,1 10,8

Tiền cuối năm 288 364 413 472

Nguồn: thông tin từ công ty, VCSC



HOLD

Xác nhận của chuyên viên phân tích

Chúng tôi, Đào Danh Long Hà và Đặng Văn Pháp, xác nhận rằng những quan điểm được trình bày trong báo cáo này phản

ánh đúng quan điểm cá nhân của chúng tôi về công ty này. Chúng tôi cũng xác nhận rằng không có phần thù lao nào của

chúng tôi đã, đang, hoặc sẽ trực tiếp hay gián tiếp có liên quan đến các khuyến nghị hay quan điểm thể hiện trong báo cáo

này. Các chuyên viên phân tích nghiên cứu phụ trách các báo cáo này nhận được thù lao dựa trên nhiều yếu tố khác nhau,

bao gồm chất lượng, tính chính xác của nghiên cứu, và doanh thu của công ty, trong đó bao gồm doanh thu từ các đơn vị

kinh doanh khác như bộ phận Môi giới tổ chức, hoặc Tư vấn doanh nghiệp.

Phương pháp định giá và Hệ thống khuyến nghị của VCSC

Nội dung chính trong hệ thống khuyến nghị: Khuyến nghị được đưa ra dựa trên mức tăng/giảm tuyệt đối của giá cổ phiếu

để đạt đến giá mục tiêu, được xác định bằng công thức (giá mục tiêu - giá hiện tại)/giá hiện tại và không liên quan đến hoạt

động thị trường. Công thức này được áp dụng từ ngày 1/1/2014.

Các khuyến nghị Định nghĩa

MUA Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ trên 20%

KHẢ QUAN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ dương từ

10%-20%

PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ dao động

giữa âm 10% và dương 10%

KÉM KHẢ QUAN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ âm từ 10-

20%

BÁN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ âm trên 20%

KHÔNG ĐÁNH GIÁ

Bộ phận nghiên cứu đang hoặc có thể sẽ nghiên cứu cổ phiếu này nhưng không

đưa ra khuyến nghị hay giá mục tiêu vì lý do tự nguyện hoặc chỉ để tuân thủ các quy

định của luật và/hoặc chính sách công ty trong trường hợp nhất định, bao gồm khi

VCSC đang thực hiện dịch vụ tư vấn trong giao dịch sáp nhập hoặc chiến lược có

liên quan đến công ty đó.

KHUYẾN NGHỊ TẠM

HOÃN

Hình thức đánh giá này xảy ra khi chưa có đầy đủ thông tin cơ sở để xác định khuyến

nghị đầu tư hoặc giá mục tiêu. Khuyến nghị đầu tư hoặc giá mục tiêu trước đó, nếu

có, không còn hiệu lực đối với cổ phiếu này.

Trừ khi có khuyến cáo khác, những khuyến nghị đầu tư chỉ có giá trị trong vòng 12 tháng. Những biến động giá trong tương

lai có thể làm cho các khuyến nghị tạm thời không khớp với mức chênh lệch giữa giá thị trường của cổ phiếu và giá mục

tiêu nên việc việc diễn giải các khuyến nghị đầu tư cần được thực hiện một cách linh hoạt.

Rủi ro: Tình hình hoạt động trong quá khứ không nhất thiết sẽ diễn ra tương tự cho các kết quả trong tương lai. Tỷ giá ngoại

tệ có thể ảnh hưởng bất lợi đến giá trị, giá hoặc lợi nhuận của bất kỳ chứng khoán hay công cụ tài chính nào có liên quan

được nói đến trong báo cáo này. Để được tư vấn đầu tư, thực hiện giao dịch hoặc các yêu cầu khác, khách hàng nên liên

hệ với đơn vị đại diện kinh doanh của khu vực để được giải đáp.



HOLD

Liên hệ

CTCP Chứng khoán Bản Việt (VCSC)

www.vcsc.com.vn

Trụ sở chính Chi nhánh Hà Nội

Bitexco, Lầu 15, Số 2 Hải Triều 109 Trần Hưng Đạo

Quận 1, Tp. HCM Quận Hoàn Kiếm, Hà Nội

+84 28 3914 3588 +84 24 6262 6999

Phòng giao dịch Phòng giao dịch

Số 10 Nguyễn Huệ 236 - 238 Nguyễn Công Trứ

Quận 1, TP. HCM Quận 1, Tp. HCM

+84 28 3914 3588 +84 28 3914 3588

Phòng Nghiên cứu và Phân tích

Phòng Nghiên cứu và Phân tích Alastair Macdonald, Giám đốc, ext 105

+84 28 3914 3588 [email protected]

Ngân hàng, Chứng khoán và Bảo hiểm Vĩ mô

Ngô Hoàng Long, Phó Giám đốc, ext 123 Hoàng Thúy Lương, Trưởng phòng, ext 364

- Ngô Thị Thanh Trúc, Chuyên viên, ext 116 - Trương Thanh Nguyên, Chuyên viên cao cấp, ext 132

- Hoàng Minh Tú, Chuyên viên, ext 139

Hàng tiêu dùng và Dược phẩm Dầu khí và Điện

Đặng Văn Pháp, Phó Giám đốc, ext 143 Đinh Thị Thùy Dương, Trưởng phòng cao cấp, ext 140

- Đào Danh Long Hà, Chuyên viên cao cấp, ext 194 - Ngô Thùy Trâm, Trưởng phòng, ext 135

- Trần Thái Sơn, Chuyên viên cao cấp, ext 185 - Lê Trọng Nghĩa, Chuyên viên, ext 181

- Bùi Xuân Vĩnh, Chuyên viên, ext 191 - Lê Phước Đức, Chuyên viên, ext 196

BĐS và Vật liệu Xây dựng Công nghiệp và Vận tải

Lưu Bích Hồng, Trưởng phòng cao cấp, ext 120 Hoàng Nam, Trưởng phòng, ext 124

- Nguyễn Thảo Vy, Trưởng phòng, ext147 - Thái Nhựt Đăng, Chuyên viên cao cấp, ext 149

- Phạm Minh Đức, Chuyên viên, ext 174

Khách hàng cá nhân

Vũ Minh Đức, Trưởng phòng cao cấp, ext 363

- Nguyễn Quốc Nhật Trung, Chuyên viên cao cấp, ext 129

- Tống Hoàng Trâm Anh, Chuyên viên, ext 363

Phòng Giao dịch chứng khoán khách hàng tổ chức

& Cá nhân nước ngoài

Nguyễn Quốc Dũng

+84 28 3914 3588, ext 136

[email protected]

Phòng Môi giới khách hàng trong nước

Hồ Chí Minh & Hà Nội Châu Thiên Trúc Quỳnh

+84 28 3914 3588, ext 222

[email protected]



HOLD

Khuyến cáo Báo cáo này được viết và phát hành bởi Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt. Báo cáo này được viết dựa trên nguồn

thông tin đáng tin cậy vào thời điểm công bố. Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt không chịu trách nhiệm về độ chính

xác của những thông tin này. Quan điểm, dự báo và những ước lượng trong báo cáo này chỉ thể hiện ý kiến của tác giả tại

thời điểm phát hành. Những quan điểm này không thể hiện quan điểm chung của Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt

và có thể thay đổi mà không cần thông báo trước. Báo cáo này chỉ nhằm mục đích cung cấp thông tin cho các tổ chức đầu

tư cũng như các nhà đầu tư cá nhân của Công ty cổ phần chứng khoán Bản Việt và không mang tính chất mời chào mua

hay bán bất kỳ chứng khoán nào được thảo luận trong báo cáo này. Quyết định của nhà đầu tư nên dựa vào những sự tư

vấn độc lập và thích hợp với tình hình tài chính cũng như mục tiêu đầu tư riêng biệt. Báo cáo này không được phép sao

chép, tái tạo, phát hành và phân phối với bất kỳ mục đích nào nếu không được sự chấp thuận bằng văn bản của Công ty

Cổ phần Chứng khoán Bản Việt. Xin vui lòng ghi rõ nguồn trích dẫn nếu sử dụng các thông tin trong báo cáo này.


ả ị ụ ố tiết kiệm chi phí gia tăng khả năng cạnh tranh

Documents