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建(건) 談(담) : 첫번째, 시멘트

2

1. 시멘트산업 개요 및 특징 .............................................................................. 4

2 시멘트산업 수익 구조 ..................................................................................... 9

3. Value Chain 분석 .......................................................................................... 11

4. 기업 현황 ........................................................................................................ 12

6. 레미콘 산업특징과 수익구조..................................................................... 28

7. 콘크리트파일 산업특징과 수익구조 ........................................................ 31

8. 이슈분석 : 동양시멘트-삼표 인수 그 이후 .......................................... 33

8. 시멘트 투자전략 ........................................................................................... 37

9. Global Peer Analysis .................................................................................... 38

10. 기업분석 ....................................................................................................... 43

- 한일시멘트(매수/ TP 160,000원)

- 성신양회(매수/ TP 16,000원)

- 동양시멘트(매수/ TP 7,500원)

Content


3

산업

His

tory

구조

조정

2기

동양

시멘

트매

각(2

015)

쌍용

양회

매각

도입

기

군수

산업

,

경제

개발

5개

년

성장

기

88올

림픽

건축

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,

주택

200만

호건

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조정

1기

한라

, 라

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각(2

000)

쌍용

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, 태

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트

공동

출자

(2000)

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기

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량확

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가격

경쟁

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020406080100

120

0 10

20

30

40

50

60

1965

1968

1975

1980

1985

1991

1992

1993

1994

1995

1996

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1998

1999

2000

2001

2002

2003

2004

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2006

2007

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2011

2012

2013

2014

시멘

트국

내생

산량

(좌)

건설

국내

수주

액(우

)

(백만

톤)

(조원

)

6%8%10%

12%

14%

16%

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50

55

60

65

70

1999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

라파

즈한

라시

장점

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(우)

국내

시멘

트판

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)

(천원

/톤)

라파

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,

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동양

15%

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한일

13%

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9%

아세

아7%성신

12%

라파

즈한

라13

%

2014

년기

준시

장점

유율


4

시멘트산업 개요 및 특징

시멘트는 석회석을 원료로 생산되는 건설자재로, 기초골조공사에 필수 제품이다.

국내 시멘트산업은 1930년 일제시대 군수산업으로 처음 시작되었으며, 현재 4조원

의 시장규모를 형성하고 있다[도표 1] 국내 시멘트 시장은 상위 7개사가 독과점하

고 있다[도표 2] 시멘트 관련 산업분류별 상세 기업현황은 다음과 같다[도표 3]

자료 : 통계청, 신영증권 리서치센터 자료 : 한국시멘트협회, 신영증권 리서치센터

대분류 중분류 세세분류 상장기업 비상장기업

제조업

(C)

비금속

광물제품

제조업(23)

시멘트 제조업(23311)

동양시멘트, 쌍용양회, 성신양회,

한일시멘트, 아세아시멘트,

유니온, 현대시멘트

고려시멘트,

라파즈한라

석회 및 플라스터 제조업(23312) 백광소재

비내화 모르타르 제조업(23321)

동양, 유진기업, 모헨즈,

부산산업, 홈센타, 서산 삼표산업, 아주산업

레미콘 제조업(23322)

플라스터 제품 제조업(23323)

섬유시멘트 제품 제조업(23324)

콘크리트 타일, 기와, 벽돌 및 블록

제조업(23325)

티웨이홀딩스, 서산,

아이에스동서

대림C&S, 동양파일,

영풍파일

콘크리트관 및 기타 구조용 콘크리트제품

제조업(23326)

그외 기타 콘크리트 제품 및 유사제품

제조업(23329)

비금속광물 분쇄물 생산업(23993) 삼표산업

(골재선별파쇄)

광업

(B)

비금속광물 광업;

연료용 제외(07)

건설용 석재 채굴업(07121)

현대건설(수중 골재) 현대광업(육상 골재)

삼표산업(산림 골재) 건설용 쇄석 생산업(07122)

모래 및 자갈 채취업(07123)

자료 : 통계청, 신영증권 리서치센터

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

20

25

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35

40

45

50

1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013

생산액 (우)

사업체수 (좌)

(개) (십억원)동양15%

쌍용23%

한일13%

현대9%

아세아7%

성신12%

라파즈한라13%


5

2014년 기준 전세계 시멘트 생산규모는 40.6억톤으로 중국이 전체 생산량의 60%

를 차지하고 있다[도표 4, 5] 그러나 시멘트는 운반비의 부담으로 수출이 용이하지

않다는 점에서 대부분 각국 내수용으로 소비하고 있다. 우리나라는 생산량 기준으

로 11위에 해당한다.

국내 시멘트 산업은 1980년대 후반 공급부족 상황을 해소하기 위해 적극적으로 생

산능력을 확대하기 시작하여 1997년까지 생산능력을 6,204만톤 수준까지 확충하

였다. 그러나 IMF외환위기로 시멘트 수요가 급감하면서 공급초과 상황이 되었고,

이를 해소하기 위해 업체들은 높은 운반비의 부담에도 불구하고 수출을 늘리기 시

작하였다[도표 6] 국내 부동산 침체 이후 수출의존도는 점차 증가하여 현재 전체

생산량의 10% 수준을 수출하고 있다.

자료 : CEMBUREAU, 신영증권 리서치센터 자료 : CEMBUREAU, 신영증권 리서치센터

자료 : 수출입무역통계, 신영증권 리서치센터 자료 : 수출입무역통계, 신영증권 리서치센터

44

45

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48

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50

51

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53

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

2001 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

전세계 시멘트 생산량(좌)

한국 생산량(우)

(백만톤) (백만톤)

중국60%

인도7%

EU4%

미국2%

브라질2%

일본2%

한국1%

기타22%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

0

1

2

3

4

5

6

1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013

수출중량(좌) 수출비중(우)(백만톤)

0%

20%

40%

60%

80%

100%

0.00

0.05

0.10

0.15

0.20

0.25

1995 1997 1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013

수입중량(좌) 중국 수입비중(우)(백만톤)


6

시멘트는 전형적인 원료지향형공업으로, 석회석 광산에 생산공장이 들어선다. 우리

나라 석회석 매장량은 130억톤에 달하며 118조원의 잠재가치가 있는 것으로 추정

된다[도표 8] 지역별로는 강원도, 충청북도에 편재되어있어, 시멘트 생산공장도 강

원도와 충청도에 많이 분포되어 있다[도표 9]

(단위: 개, 백만톤)

구분 광산 매장량

경기도 11 16

강원도 116 10,471

충청북도 83 2,126

충청남도 13 25

전라북도 15 39

전라남도 4 2

경상북도 32 236

전체 274 12,917

자료 : 한국광물자원공사, 신영증권 리서치센터

주 : 2012년 기준

자료 : 한국시멘트협회

참고 : 실선(생산공장), 점선(분쇄공장)

옥계

라파즈한라

동해

쌍용

영월

쌍용, 현대

문경

쌍용

장성

고려

포항

한일, 한국

제천

아세아

삼척

동양신기

라파즈한라

단양

한일, 현대, 성신

대구

쌍용, 한일아세아

영등포

한일

광양

동양, 쌍용,라파즈한라고려, 대한


7

시멘트의 제조공정은 크게 3가지로 나뉜다. 첫째, 광산에서 채취한 석회석에 점토,

규석, 철광석 등을 혼합하여 분쇄하는 원료공정과 둘째, 이러한 원료를 소성로(킬

른)에 투입하여 1450℃의 높은 열로 녹인 다음 클링커(시멘트 전단계)를 만드는 소

성공정, 마지막으로 클링커에 석고 등 부산물을 혼합한 후 분쇄하는 시멘트공정이

다[도표 10] 시멘트는 혼합되는 원료에 따라 포틀랜드, 혼합, 특수 등으로 나뉘어

지며, 모르타르, 콘크리트파일 등 다양한 2차제품의 주원료가 된다[도표 11]

자료 : 한국시멘트협회

구분 제품 설명 2 차제품

포틀랜드

시멘트

보통(1 종) 토목, 건축의 각 공사에 사용하는 보편적인

시멘트 모르타르

- 시멘트에 모래 및 기타 혼화제가

첨가되어 물만 부어서 사용할 수

있도록 만든 제품

- 작업시간 단축, 공사비 절감,

작업환경의 개선 등의 효과

- 주로 벽면이나 바닥면의 마감재로

사용

레미콘

- 시멘트, 골재, 혼화재의 재료를 혼합,

아직 굳지 않은 콘크리트

콘크리트 파일(PC pile)

- 공장에서 미리 타설하여 양생한

콘크리트 제품

- PHC pile 은 고강도 콘크리트를 의미,

인장력을 강화시킴

중용열(2 종)

단기보다 장기강도를 강화시킨 제품

댐공사, 터널, 거대구조물의 기초공사,

콘크리트도로포장

조강(3 종)

조기에 고강도를 나타낼 수 있도록 한 시멘트,

보통시멘트 7 일강도를 3 일만에 발현

한중공사, 긴급공사, 콘크리트 2 차제품

혼합

시멘트

고로슬래그

제철소에서 나오는 고로슬래그와 혼합

초기 강도는 낮으나 장기적인 강도발현이

뛰어남, 콘크리트 균열 발생이 적음

플라이애시

화력발전소에서 석타원료를 사용할 때

발생하는 부산물(플라이애시)을 혼합

양생기간이 늘어나는 단점이 있지만, 균열발생

적고 원가절감 탁월

특수

시멘트

백색시멘트

착색성분을 제거하여 백색을 나타내게 한

시멘트로 제 특성은 보통시멘트와 대등함

건물 내외장, 끝마감 바름 등

알루미나시멘트 알루미나 함량 50%이상, 내열성 우수,

초기강도 우수

자료 : 한국시멘트협회, 신영증권 리서치센터


8

시멘트의 제조공정과 제품적 특징으로 인해 시멘트 산업은 여러 가지 산업적 특성

을 가진다. 첫째, 시멘트는 대표적인 국가 기간산업이다. 기초골조과정에 필수적으

로 가장 많이 활용되는 자재이며, 대체제가 존재하지 않기 때문이다. 둘째, 초기진

입을 위해서는 대규모 장비투자가 필요하여 진입장벽이 높다. 따라서 자연스레 현

재 국내시멘트 시장은 상위 7개 업체의 독과점 구조가 형성되어있다. 셋째, 대규모

에너지산업이다. 시멘트를 가열하는 과정에서 다량의 열에너지를 활용하기 때문에

전력비, 연료비(유연탄) 부담이 매우 크다. 이 때문에 비용절감을 통한 원가절감 능

력이 결국 기업간 차별화를 야기하는 핵심 경쟁력으로 볼 수 있다. 마지막으로 시

멘트산업은 제품 특성상 원료지향형산업이다. 석회석 광산의 지역도 편재되어있으

며, 최종 제품의 부피와 무게로 인해 운반비의 부담이 커서 물류 통제 영역도 제한

되어있다. 따라서 생산공장 위치에 따라 내륙사, 해안사로 구분되며 지역별 경기편

차에 따른 영향을 달리 받는 특징이 있다[도표 12]

자료 : 신영증권 리서치센터

- 건설용 원자재로 중요 물자 생산

기간산업

- 제조원가 중 에너지 비용이 50%

에너지산업

- 대규모 설비투자가 필요- 초기 투자비용이 높음

장치산업

- 제조과정에서 부피 및 무게 축소- 생산지역의 편재

원료지향형산업

시멘트산업의특징



9

시멘트산업 수익구조

시멘트 매출액을 결정하는 가장 중요한 요소는 시멘트 판매가격이다. 시멘트 가격

은 매년 시멘트-레미콘-건설업의 3자가 협상을 통해 결정하며, 보통 2월에서 4월

에 결정된다. 수익에 가장 큰 영향을 미치는 요소는 에너지사용료이며, 연료비와

전력비가 여기에 해당한다. 국내업체들은 연료로 대부분 유연탄을 사용하기 때문

에, 유연탄 시세에 따라 수익성이 좌우된다[도표 13, 14]

2015년 시멘트 가격이 전년대비 동결됨에 따라 시멘트업계는 사상최고가의 판매가

를 유지할 수 있게 되었다. 여기에 최근 중국 등 신흥국 수요부진에 따른 원자재

가격 하락으로 유연탄 가격 역시 하락함에 따라 시멘트 산업의 수익성은 더욱 좋아

지고 있는 상황이다[도표 15~18]

구 분 내 용 비중

매출액 생산실적 X 판매가격 100

매출원가

원재료비 석회석, 점토, 산화철 등 35

연료비 유연탄 가격에 연동 20~25

전력비 유연탄 가격에 연동 10~15

감가상각비 킬른(KILIN)등 기계장치 10

판관비 급여 3~5

운반비 전체 판관비의 80%이상 차지 5~8

자료 : 통계청, 신영증권 리서치센터

참고 : ‘2010년 통계청 경제총조사’에 따른 비중 구분으로, 실제 기업간의 차이 존재

자료 : 통계청, 신영증권 리서치센터 자료 : 신영증권 리서치센터

참고 : 상위 7개사 판매가격 평균금액

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

원재료비 연료비 전력비 인건비 감가상각비

전체 매출액의 40%가에너지비용

50

54

58

62

66

70

0

40

80

120

160

200

1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013

유연탄수입가격(좌)

국내 시멘트 판매단가(우)

(천원/톤) (천원/톤)


10


자료 : KOMIS, 신영증권 리서치센터

자료 : 한국건설기술연구원, 신영증권 리서치센터

참고 : 건설공사비지수=건설공사에 투입되는 재료, 노무, 장비를 포괄한 원가 지표

건설자재협의회

‘시멘트 가격인하해야…’

- 최근 유연탄 가격하락 반영

- 상위 시멘트 7사흑자 등 경영상태양호

레미콘 업계

‘시멘트 인하 난색’

- 골재 등 원자재가불안

- 관급 레미콘 값영향 우려

시멘트 업계

‘시멘트 가격인하 불가’

- 시멘트 가격인상률, 11년간연평균 1%인 상황

- 상위 7개 시멘트사중 3곳이 워크아웃및 법정관리 경험

2015년시멘트, 레미콘

가격 동결결정

60

65

70

75

80

85

14/08 14/09 14/10 14/11 14/12 15/01 15/02 15/03 15/04 15/05 15/06 15/07

유연탄 가격

(USD/톤)

-10

-5

0

5

10

15

20

25

40

50

60

70

80

90

100

110

120

01/01 02/04 03/07 04/10 06/01 07/04 08/07 09/10 11/01 12/04 13/07 14/10

건설공사비지수(좌)

건설공사비지수 전년동월비(우)

(%)


11

Value Chain 분석

시멘트산업의 Value Chain을 그림으로 정리하면 [도표 19]와 같다. 산업은 크게

시멘트, 골재, 레미콘, 2차제품, 건설현장으로 구분된다. 시멘트와 골재를 혼합하

여 레미콘이 만들어지고 이후 건설현장에서 타설되거나, 콘크리트 2차 제품을 만

드는 데 쓰인다.

시멘트산업은 상위 7개회사가 전체 시장의 90%이상을 차지하고 있다. 골재 시장

은 중소기업이 대부분이나, 산림 부문에서 삼표산업이 25%의 시장점유율로 1위이

다. 레미콘산업은 지역형 산업의 특성상 전국에 다수의 기업이 존재하고 있다. 현

재 유진기업이 전국 1위 기업이며, 2위가 삼표산업이다.


시멘트 골재상위 7개사90% 시장점유율

산림 골재채취 56개 업체삼표산업 25% 시장점유율

레미콘

전국 806개 업체(2014년 기준)각 지역별 1위 업체와레미콘 믹서트럭 보유대수

서울 : 삼표산업(143)경기 : 유진기업(152)강원 : 동서레미콘(21)

건설현장2차제품

(모르타르, PC pile)


12

기업현황

시멘트 7개사는 동양, 쌍용, 한일, 성신, 현대, 아세아, 라파즈한라이다. 현재 주식

시장에 상장된 업체는 라파즈한라를 제외한 나머지 6개 업체이며, 백시멘트로 차

별화된 유니온이 상장되어있다. 이들은 현재 2015년 기준 PER이 9~11배에 형성

되어있으며, PBR은 0.5~0.8배 수준에 거래되고 있다[도표 20]

구 분 쌍용양회 동양시멘트 한일시멘트 성신양회 현대시멘트 아세아시멘트 유니온

2015.8.31 종가(원) 18,900 5,840 128,000 12,250 19,600 107,000 4,175

시가총액(억원) 1,411 627 966 288 172 353 65

국내 시장점유율(2014) 23% 15% 13% 12% 9% 7% -

매출(십억원) 2013 2,061 610 1,268 609 326 114

2014 2,021 557 1,321 614 326 424 118

2015F - 576 1,384 656 - - -

영업이익(십억원) 2013 138 -5 140 45 46 4

2014 162 65 127 44 49 55 5

2015F - 61 138 66 - - 0

순이익(십억원) 2013 40 -243 80 4 -347 -4

2014 105 327 91 9 283 39 4

2015F - -16 102 44 - - -

EPS 성장률(%) 2013 20.7 적지 흑전 -0.6 적지 적전

2014 161.2 흑전 16.2 104.5 흑전 흑전

2015F - 적전 7.7 396.7 - - -

ROE(%) 2013 3.4 -68.4 6.4 1.1 0.0 -1.9

2014 8.5 79.9 6.9 2.5 -61.5 6.7 2.2

2015F - -2.9 - 1.7 - - -

PER(배) 2013 13.6 - 7.5 35.6 0.0 12.0

2014 9.2 1.0 11.0 26.8 0.3 10.3 15.8

2015F - - 9.0 6.7 - - -

PBR(배) 2013 0.5 0.9 0.5 0.4 0.5 0.3

2014 0.8 0.6 0.7 0.7 1.6 0.7 0.4

2015F - 1.2 0.7 0.8 - - -

자료 : bloomberg, 신영증권 리서치센터

참고 : 동양시멘트 2015년 추정치, 당사 추정값으로 대체


13

시멘트 기업은 주요생산시설의 위치에 따라 해안사와 내륙사로 구분된다. 해안사

의 경우 강원도 등 바다에 인접한 곳에 생산시설을 두고 있어, 제품 운반 시 항만

을 이용하기 때문에 물류비가 상대적으로 적게 들어가는 이점이 있다. 내륙사의 경

우 충북 단양 등 내륙 지역에 주요공장이 위치한 경우로, 수도권 건설경기에 크게

의존한다는 특징이 있다. 해당 기준에 따른 국내기업 분류와, 기업별 수직계열화

정도는 [도표 21, 22]에서 확인할 수 있다.

(단위: 억원)

구분 시멘트 판매 레미콘판매 시멘트 생산능력 시장점유율

해안사

동양시멘트 3,898 - 1,048 18%

쌍용양회 9,641 2,877 1,767 34%

라파즈한라 3,966 - 1.122 6%

내륙사

한일시멘트 4,311 3,669 413 11%

성신양회 4,910 1,187 634 9%

아세아시멘트 2,961 948 221 8%

현대시멘트 3,251 - 375 8%

자료 : 각 사 사업보고서, 신영증권 리서치센터

참고 : 2014년 기준


동양시멘트

한일시멘트

삼표산업-골재, 레미콘동양시멘트-시멘트

쌍용양회

성신양회

아세아시멘트

현대시멘트

라파즈한라

쌍용레미콘-골재, 레미콘쌍용양회-석회석, 시멘트

한일시멘트-시멘트, 몰탈(2차)한일레미콘-레미콘

성신양회- 시멘트, 레미콘

아세아시멘트-시멘트아세아산업개발-레미콘

시멘트 사업만 영위

2차제품골재 시멘트 레미콘


14

1. 쌍용양회

쌍용양회는 1962년 설립된 국내 생산능력 1위 기업이다. 해안사의 이점을 활용하

여 시멘트 수출 비중이 타사대비 높다. 쌍용양회는 지난 2005년 기업개선작업을

종료하면서 일본회사 ‘태평양시멘트’에게 지분 32%가 매각되었고, 채권단에게 47%

지분이 돌아갔다. 연내로 채권단의 지분매각 작업이 진행될 것으로 보여, 향후 지

분 인수대상자에 따른 산업구조 변화에 귀추가 주목된다[도표 23~30]

기업명 쌍용양회

설립년도 1962년

연혁 1964년 국내 최초 포장시멘트 수출(베트남)

1975년 대한양회 흡수합병

1991년 Riverside Cement사 인수

2000년 쌍용머티리얼 설립(신소재 사업부문 분사)

2013년 쌍용인터내셔널, 쌍용에코텍 합병

생산능력 크링커 1,533 만톤

시멘트 1,767 만톤

석회석 286 만톤

자료 : 쌍용양회, 신영증권 리서치센터

자료 : 쌍용양회, 신영증권 리서치센터

동해, 영월,

문경, 광양

연간 1,767만톤


15

자료 : 쌍용양회, 신영증권 리서치센터 자료 : 쌍용양회, 신영증권 리서치센터



시멘트41%

에너지20%

환경2%

석회석5%

기타32%

태평양시멘트

26%

TCC Holdings

5%

산업은행14%

신한은행12%

서울보증보험

11%

한애코시멘트홀딩스

10%

기타22%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

매출액(좌) 증가율(우)(억원)

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

-500

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

영업이익(좌) 영업이익률(우)(억원)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

부채비율

(%)

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

91/03 94/04 97/05 00/06 03/07 06/08 09/09 12/10

시가총액

(억원)


16

2. 동양시멘트

동양시멘트의 전신은 국내 최초 시멘트기업인 ‘삼척시멘트’이다. 2013년 회생절차

에 들어갔고 올해 매각이 결정되었다. 삼표가 우선협상자로 지정되어 매각작업이

진행되고 있다. 동양시멘트는 대부분의 생산시설이 삼척에 위치하고 있는 해안사

로서, 내륙사보다 물류비 측면에서 원가절감효과가 있다. 거의 모든 매출이 시멘트

사업에서 발생하기 때문에 건설경기에 따른 레버리지 효과가 크다[도표 31~38] 보

다 자세한 사항은 기업분석 부분에 서술하였다,

기업명 동양시멘트

설립년도 1957 년(국내 최초 민영사 '삼척시멘트' 인수)

연혁 1980 년 국내 최초 소성용연료 대체(벙커 C 유 -> 유연탄)

2000 년 동양메이저㈜와 합병

2010 년 골든오일 합병, 우회상장

2013 년 기업회생정차 신청

2015 년 삼표, 매각 우선협상대상자로 선정

생산능력 크링커 911 만톤

시멘트 1,048 만톤

석회석 74 만톤

자료 : 동양시멘트, 신영증권 리서치센터


광양

슬래그시멘트연간 120만톤

부산


삼척, 동해

포틀랜드 시멘트

연간 1,109만톤


17

자료 : 동양시멘트, 신영증권 리서치센터 자료 : 동양시멘트, 신영증권 리서치센터

참고 : 삼표 인수 이후 동양지분 변경(산업은행 5%, 삼표산업 50%)



시멘트99%

에너지1%

동양**54.96%

동양인터내셔널

19.09%

기타25.95%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

2010 2011 2012 2013 2014

매출액(좌) 증가율(우)(억원)

-8%

-4%

0%

4%

8%

12%

16%

-300

-200

-100

0

100

200

300

400

500

600

700

2010 2011 2012 2013 2014

영업이익 영업이익률(우)(억원)

-400

-200

0

200

400

600

800

1,000

2010 2011 2012 2013 2014

에너지 시멘트(억원)

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

10/03 10/12 11/09 12/06 13/03 13/12 14/09 15/06

시가총액

(억원)


18

3. 한일시멘트

한일시멘트는 대표적인 내륙사로 1961년에 세워졌으며 충북 단양에 주요생산시설

이 위치해있다. 내륙사이기 때문에 수도권 건설경기에 영향을 받는다는 특징이 있

다. 한일시멘트는 드라이몰탈 사업으로 타사와의 차별화에 성공하였다. 레미탈은

한일시멘트의 드라이 몰탈 고유 브랜드로, 처음 출시 이후 경쟁자가 많아졌지만 여

전히 75~80%의 높은 시장점유율을 기록중이다[도표 39~46] 보다 자세한 사항은

기업분석 부분에 서술하였다,

기업명 한일시멘트


연혁 1964년 베트남에 15,000톤 수출

1970년 업계 최초로 벌크 시멘트 출하

1991년 ‘레미탈’ 브랜드 제품 출시(국내 최초 드라이몰탈)

1999년 고강도용 다목적 혼합재 '오메가2000' 특허획득

2005년 레미가드 공법으로 건설교통부 신기술 취득

생산능력 시멘트 413 만톤

레미콘 537 만톤

레미탈 359 만톤

자료 : 한일시멘트, 신영증권 리서치센터


단양

연간 810만톤

포항


평택



19

자료 : 한일시멘트, 신영증권 리서치센터 자료 : 한일시멘트, 신영증권 리서치센터



시멘트31%

레미콘27%

레미탈21%

기타21% 허정섭

(명예회장) 외 3인26%

국민연금7%

우덕재단7%

기타60%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

매출액(좌)

증가율(우)

(억원)

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

영업이익(좌)

영업이익률(우)

(억원)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

부채비율

(%)

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

91/03 94/04 97/05 00/06 03/07 06/08 09/09 12/10

시가총액

(억원)


20

4. 성신양회

성신양회는 한일시멘트와 함께 충북 단양에 생산공장을 가지고 있는 내륙사로,

1967년 설립되었다. 성신양회는 상장사 중 유일하게 베트남 법인(성신 VINA)을

설립하여, 레미콘 사업을 운영 중에 있다. 2007년 베트남 지사 설립 이후 2010년

정식 법인을 설립하였고, 꾸준한 증설을 통해 현재 260만m³의 규모를 갖추었다.

전체 매출의 80%이상이 시멘트로 구성되어있어, 수도권 건설경기 회복에 따른 레

버리지 효과가 가장 큰 기업이다[도표 47~54] 보다 자세한 사항은 기업분석 부분

에 서술하였다,

기업명 성신양회

설립년도 1967년 (성신화학 주식회사로 창립)

연혁 1987년 사업 목적 추가(레미콘 제조 및 판매업)

1998년 진성레미컨 합병

2003년 성신양회주식회사로 상호변경

2007년 베트남 하노이사업소 설치

생산능력 크링커 484만톤

시멘트 634만톤

레미콘 413만톤

자료 : 성신양회, 신영증권 리서치센터


단양

연간 1,184만톤

부강

연간 83만톤


21

자료 : 성신양회, 신영증권 리서치센터 자료 : 성신양회, 신영증권 리서치센터



시멘트80%

레미콘19%

기타1%

김영준(회장)12%

김영찬(부회장)11%

특수관계인7인6%

기타71%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

매출액(좌)

증가율(우)

(억원)

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

-1,000

-500

0

500

1,000

1,500

2,000

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

영업이익(좌)


(억원)

0

100

200

300

400

500

600

700

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

부채비율

(%)

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

5,000

91/03 94/04 97/05 00/06 03/07 06/08 09/09 12/10

시가총액

(억원)


22

5. 현대시멘트

현대건설의 시멘트사업부로 시작한 현대시멘트는 1969년 별도 법인으로 독립하면

서 설립되었다. 강원도 영월, 충북 단양 등에 생산공장이 있어 내륙사로 구분된다.

범현대가로 성우그룹에 속한다. 2008년 건설경기 악화와 성우종합건설 등 그룹내

계열사의 경영악화로 지난 2010년 워크아웃을 신청해서 현재 기업개선작업이 진행

되고있다[도표 55~62]

기업명 현대시멘트


연혁 1958년 현대건설㈜ 시멘트 사업부 발족

1999년 성우종합레저산업㈜ 흡수합병

2009년 NSF 인증 획득

2011년 극초강도 시멘트 조성물에 관한 특허취득

2011년 레저사업부문 분리매각

생산능력 시멘트 375 만톤

자료 : 현대시멘트, 신영증권 리서치센터

자료 : 현대시멘트, 신영증권 리서치센터

영월, 단양, 당진

연간 750만톤


23

자료 : 현대시멘트, 신영증권 리서치센터 자료 : 현대시멘트, 신영증권 리서치센터

참고 : 산업은행, 국민은행, 하나은행, NH투자증권, 외환은행 등



시멘트99%

용역1%

출자전환채권단

83%

기타17%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

5,000

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

매출액(좌)

증가율(우)

(억원)

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

-600

-400

-200

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

영업이익(좌)


(억원)

-400

-200

0

200

400

600

800

1,000

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

부채비율

(%)

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

91/03 94/04 97/05 00/06 03/07 06/08 09/09 12/10

시가총액

(억원)


24

6. 아세아시멘트

아세아시멘트의 전신은 경원산업으로, 1957년에 설립된 석회석 납품 탄광업체이다.

1966년 제천공장이 준공되어 연간 500만톤의 생산규모를 갖추었다. 아세아시멘트

도 드라이몰탈 사업에 진출하여 현재 15%정도의 시장점유율을 차지하고 있다. 시

멘트-레미콘-2차제품(몰탈)의 Value Chain을 구축하였다[도표 63~70]

기업명 아세아시멘트

설립년도 1957년 (경원산업주식회사로 설립)

연혁 1965년 충북시멘트공업주식회사로 상호 변경

1973년 아세아시멘트공업주식회사로 상호 변경

1985년 아세아제지㈜ 인수

2001년 중부레미콘 인수

2003년 아진건업 흡수 합병

2007년 ㈜중부레미콘 계열회사 제외 및 흡수합병

생산능력 시멘트 221만톤

레미콘 258만톤

몰탈 65만톤

자료 : 아세아시멘트, 신영증권 리서치센터


제천

연간 500만톤


25

자료 : 아세아시멘트, 신영증권 리서치센터 자료 : 아세아시멘트, 신영증권 리서치센터



시멘트99%

기타1%

이명부 외특수관계인

12인43%

국민연금8%

기타49%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

50%

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

4,000

4,500

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

매출액(좌)

증가율(우)

(억원)

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

-200

0

200

400

600

800

1,000

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

영업이익(좌)


(억원)

0

50

100

150

200

250

1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 2012

부채비율

(%)

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

91/03 94/04 97/05 00/06 03/07 06/08 09/09 12/10

시가총액

(억원)

아세아시멘트분할 재상장


26

7. 라파즈한라

라파즈한라시멘트의 전신은 한리시멘트로 1978년 설립되었다. 강원도 옥계에 주요

생산시설이 위치해있으며, 연간 1,122만톤의 생산규모를 갖추고 있다. 한라그룹에

소속되어있었으나, 1997년 한라그룹의 부도로 인해 글로벌 시멘트기업인 라파즈

(Lafarge)에 매각되었다. 상위 7개 회사 중 유일하게 비상장사이다[도표 71~78]

기업명 라파즈한라


연혁 1978년 한라시멘트㈜ 설립

1987년 옥계향 건설공사

1998년 라파즈에 매각

2000년 라파즈한라시멘트로 상호 변경

생산능력 시멘트 1,122 만톤

자료 : 라파즈한라, 신영증권 리서치센터

자료 : 라파즈한라, 신영증권 리서치센터

옥계, 신기

연간 760만톤

광양

연간 8만톤

인천

연간 130만톤

포항

연간 151만톤


27

자료 : 라파즈한라, 신영증권 리서치센터 자료 : 라파즈한라, 신영증권 리서치센터



시멘트89%

클링커10%

골재1%

Financiere Lafarge

64%

Lafarge Korea B.V

10%

Arisept SAS23%

기타3%

-20%

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014

매출액(좌)

증가율(우)

(억원)

-10.0%

-5.0%

0.0%

5.0%

10.0%

15.0%

20.0%

25.0%

30.0%

-400

-200

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005

영업이익(좌)


(억원)

0

50

100

150

200

250

1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005

부채비율

(%)

내수85%

수출15%


28

레미콘 산업특징과 수익구조

레미콘은 시멘트와 달리 소비지향적 산업으로. 제품 특성상 물류의 한계가 있어 소

비자 거점에 존재하는 지역형산업이다. 전국에 806개 업체가 존재하며 2013년 생

산액 기준으로 8조원의 시장규모를 형성하고 있다[도표 79~81]

자료 : 아주산업, 한국레미콘공업협회, 신영증권 리서치센터 자료 : 한국레미콘공업협회, 신영증권 리서치센터

구 분 업체수 공장수

배쳐플랜트 레미콘

믹서트럭

보유대수

(천대)

시멘트

사이로

(천톤) 기수레미콘 생산능력

천㎥/hr 천㎥/년

서울·경인 110 185 345 77 154 7.4 254

강원 116 123 130 24 47 1.0 62

충북 56 60 74 15 31 0.9 32

대전·세종·충남 92 114 152 30 60 2.1 120

전북 69 70 83 16 32 1.0 58

광주·전남 107 108 135 26 52 1.5 91

경북 128 130 168 31 63 1.6 92

대구 22 23 43 8 17 0.6 46

경남 90 94 132 26 53 1.5 92

부산 24 31 59 12 24 0.9 45

울산 14 16 30 6 12 0.4 18

제주 22 22 24 4 9 0.3 25

전국 총계 806 976 1,375 277 553 19.4 934

자료 : 한국레미콘공업협회, 신영증권 리서치센터

참고 : 2014년 12월 30일 기준, 전국 업체수는 지역 중복을 피한 수치

0%

5%

10%

15%

20%

25%

유진기업㈜㈜삼표 아주산업㈜

시장점유율

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

40%

45%

0

100

200

300

400

500

600

2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014

생산능력 출하실적

출하율(우)

(백만㎥)


29

레미콘(REMICON)이란 Ready Mixed Concrete의 약자로써 시멘트, 골재, 혼화재

의 재료를 이용해 생산공장에서 제조한 다음, 트럭믹서를 통해 공사현장까지 운반

되는 아직 굳지 않은 콘크리트를 의미한다. 제품이 현장에 타설되기 전까지 굳으면

안되기 때문에 제조부터 운반까지 시간제약이 있어, 소비자거점 주변에 생산공장

이 위치해있다[도표 82] 지역형, 주문형, 계절성, 양면성의 특징을 지닌다[도표 83]



공장 주행시간 대기시간 배출시간

혼합 믹서배출 출하 현장도착 배출시간 배출완료

3.2분 3.4분 32.4분 18.0분 17.5분평균소요

74.5분

- 제품생산 후 도착까지 90분 이내거리에 시장권역 형성

지역형산업 주문형산업(공급 비탄력)

- 건설산업 동향에 전적으로 의지- 봄, 가을 수요 급증

계절성산업

- 제조업과 운송업의 양면성 보유- 원활한 원자재 조달과

레미콘트럭의 효율적인 관리 핵심

제조업&운송업


레미콘산업의특징

- 한시적, 무재고의 제품 특성으로주문에 의해 생산, 공급


30

레미콘 역시 시멘트와 마찬가지로 수익구조를 결정하는 가장 큰 요소 중 하나는 판

매가격이다. 독과점 구조의 시멘트산업과 달리 레미콘은 경쟁시장의 형태를 갖기

때문에 상대적으로 가격결정권이 약하다. 따라서 시멘트 가격협상 결과에 따라 레

미콘 가격이 결정되는 경우가 대부분이다.

레미콘의 수익성에 영향을 주는 또 다른 요인으로 골재를 들 수 있다. [도표 86]에

서와 같이 전체 원재료의 45%가 골재로서 원가의 큰 비중을 차지하고 있다. 골재

채취업은 산림보호에 따라 정부의 규제가 많은 산업으로, 공급이 비탄력적이다. 따

라서 수급 불균형에 따라 가격이 움직인다. 특히 최근 수도권 건설경기 호황으로

인해 골재가격이 크게 오르고 있어, 레미콘 회사들의 수익성을 크게 위협하고 있다

[도표 87]

자료 : 한국물가협회, 신영증권 리서치센터 자료 : 한국레미콘공업협회, 신영증권 리서치센터

자료 : 모헨즈, 신영증권 리서치센터 자료 : 한국물가협회, 신영증권 리서치센터

30

35

40

45

50

55

60

65

70

01/01 03/01 05/01 07/01 09/01 11/01 13/01 15/01

레미콘가격

(천원/㎥)

0

20

40

60

80

100

120

140

1월 2월 3월 4월 5월 6월 7월 8월 9월 10월 11월 12월

레미콘소비의 계절지수

시멘트43%

모래25%

자갈20%

기타12%

15

17

19

21

23

25

27

01/01 02/09 04/05 06/01 07/09 09/05 11/01 12/09 14/05

모래가격

자연자갈

(천원/㎥)


31

콘크리트파일 산업특징과 수익구조

콘크리트파일은 건설기초소재로서, 초기 말뚝박기공사에 활용된다. 보통 10m 길

이의 기둥모양으로 공장에서 형틀을 만들어 콘크리트를 타설한 후 양생까지 완료

하여 제작한다. 콘크리트파일은 일반 PC 파일과 PHC 파일으로 구분되는데, PHC

파일이 일반 PC 파일에 비해 콘크리트의 압축강도가 1.6배 정도 증진된 고강도 파일로 대부분의 현장에서 쓰이고 있다[도표 88, 89] 국내 콘크리트파일 시장은

2014년 기준 6천억원 정도의 규모를 이루고 있다[도표 90]

자료 : 대림C&S, 신영증권 리서치센터 자료 : 대림C&S, 신영증권 리서치센터

자료 : 한국원심력콘크리트공업협동조합, 신영증권 리서치센터

참고 : 현재 공식통계자료는 2014년 9월 누적까지만 발표

2014년 추정치는 9월 누적 기준 전년동기대비 성장률 적용하여 산출

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014F

콘크리트파일 시장규모

(억원)


32

중소기업이 대부분 참여하는 형태의 시장이었으나, 수급불균형이 심각해지자 정부

가 1994년 콘크리트 파일을 중소기업 고유업종에서 제외하였다. 그 이후 콘크리트

파일의 경우 대규모 설비투자가 필요하고 시장성이 대기업 중심의 과점적 시장구

조가 형성되어 있다. 현재 상위 4개 업체가 전체 시장의 60% 이상을 차지하고 있

다[도표 91~93]

자료 : 한국원심력콘크리트공업협동조합, 신영증권 리서치센터 자료 : 한국물가협회, 신영증권 리서치센터

회사명 설립년도 생산시설 연간 생산규모

대림 C&S

1965 년 대림콘크리트공업

설립

용인공장 30 만톤

칠서공장 30 만톤

충주공장 55 만톤

합계 115 만톤(16.6%)

동양파일

1992 년 동양시멘트

PHC 파일공장

아산공장 31 만톤

함안공장 22 만톤

익산공장 17 만톤

합계 70 만톤(10.1%)

서산 1974 년 서산콘크리트 설립 서산공장 16 만톤

합계 16 만톤(2.3%)

아이에스동서

1975 년 백제콘크리트 설립 이천공장 27 만톤

2014 년 영풍파일 인수 청양공장 45 만톤

창녕공장 27 만톤

합계 99 만톤(14.3%)


참고 : 괄호 안의 숫자는 전체 생산규모 대비 개별기업 생산비중을 의미함

0

100

200

300

400

500

600

700

12/11 13/02 13/05 13/08 13/11 14/02 14/05 14/08

생산

출하

(천톤)

0

50

100

150

200

250

300

00/04 02/04 04/04 06/04 08/04 10/04 12/04 14/04

콘크리트파일(PHC PILE) 가격

(천원/본)


33

이슈분석 : 동양시멘트-삼표 인수 그 이후

2015년 현재 시멘트산업은 업계 1, 2위 기업의 매각 이슈로 크게 주목 받고 있다.

지난 7월 22일 레미콘업체인 삼표가 최종우선협상대상자로 선정되며 막을 내린 동

양시멘트 인수전에는 시멘트, 레미콘, 해외기업, 재무투자자 등 10여 곳이 넘는 기

업들이 참여하며 각축전을 벌이는 등 세간의 관심을 끌었었다. 9월 매각공고가 예

정되어있는 쌍용양회 인수전에도 많은 기업들이 참여할 것으로 전망되고 있다.

한편, 동양시멘트 인수결과는 시멘트산업에 큰 실망감을 안겨주었다. 연초 주택경

기 호황과 함께 상승하던 시멘트 업종지수는 한일-아세아 컨소시엄의 인수가능성

이 높아지면서 더욱 탄력을 받다가, 삼표가 선정되었다는 소식과 함께 급락하였다

[도표 94] 이는 시멘트기업간의 인수합병으로 만성적인 공급과잉 문제를 해소하고

나아가 가격교섭력을 강화시키려던 목적을 달성하지 못했고, 레미콘 2위 업체의

동양시멘트 인수로 인해, 시멘트업체간의 출하량 확보경쟁이 불붙어 수익성이 악

화될 것이라는 우려감 때문이다.

그러나 결론적으로 시멘트 회사들이 가격경쟁에 나설 가능성은 낮으며, 만약 한다

하여도 장기적으로는 산업재편의 기회로 보아 긍정적이다. 또한 이번 인수에 따른

가격교섭력에 대한 영향은 산업구조상 극히 제한적인 것으로 분석된다.

자료 : Quantiwise, 신영증권 리서치센터

70

80

90

100

110

120

130

14/12 15/01 15/02 15/03 15/04 15/05 15/06 15/07

시멘트 업종 지수

(2015.1.1=100)동양시멘트 매각

우선협상대상자

삼표 선정


34

삼표가 동양시멘트를 인수하게 된 원인이, 시멘트산업에서의 시장점유율을 높이려

는 목적이 아니라 골재-시멘트-레미콘-2차제품으로 이어지는 수직계열화를 완성

시키려는 데에 주목해야 한다. 연탄 수송업을 목적으로 설립된 삼표는 이후 골재,

레미콘, 콘크리트사업으로 확장하며 현재 산림골재분야 1위, 레미콘 업계 2위의

건설기초소재 전문기업으로 성장하였다. 이번 동양시멘트 인수를 통해 안정적인

시멘트 공급과 전후방산업 연계를 통한 사업시너지를 노리고 있다[도표 95, 96]

자료 : 삼표, 신영증권 리서치센터


[ V alue Chain ]

엔알씨- 건설기초소재(골재)

삼표기초소재

-건설기초소재(슬래그, 플라이애쉬)

레미콘,2차제품시멘트골재

신대원- 건설기초소재(골재)

삼표산업

-레미콘, 골재, 드라이몰탈

삼표피앤씨

-콘크리트, PC pile

동양시멘트인수를 통한

V alue Chain 완성

삼표산업 레미콘

납품가능 지역

서울 – 성수, 풍납

경기 – 고양, 안양, 인천,

송도, 화성, 일산,

양주, 여주, 평택,

용인, 김포

강원 – 원주

충남 – 아산, 당진

동양시멘트-삼척


연간 1,109만톤

삼표산업 골재

납품가능 지역

경기 – 양주, 파주, 화성,

안성, 연천

충남 - 예산


35

또한 출하량경쟁에 따른 시멘트산업 수익성악화는 삼표그룹 입장에서도 기피해야

할 상황이다. 이번 인수에 따른 직접차입금이 4천억원을 넘어선다[도표 97] 삼표산

업의 신용등급이 AA-이기 때문에 2%대의 금리를 적용해도 80억원이 넘는 이자비

용이 추가로 발생한다. 2014년도 당기순이익이 150억원 수준임을 감안하면, 80억

원의 추가 이자비용은 부담으로 작용할 수밖에 없다[도표 98]

자료 : 언론 취합, 신영증권 리서치센터

(단위: 억원)

B/S 2013 2014 I/S 2013 2014

유동자산 1,300 1,381 매출액 1,233 4,966

현금 및 현금성자산 49 41 매출원가 1,063 4,168

재고자산 98 102 매출총이익 170 799

비유동자산 3,770 4,107 판관비 148 553

투자자산 25 46 영업이익 22 246

유형자산 3,590 3,890 이자수익 0 4

자산총계 5,070 5,488 이자비용 19 75

유동부채 1,496 1,723 기타수익 6 48

매입채무 989 1,006 기타비용 1 19

단기차입금 50 0 세전이익 8 204

유동성장기차입금 120 317 법인세비용 3 53

비유동부채 331 1,371 당기순이익 5 151

장기차입금 1,086 1,201

부채총계 2,827 3,094 C/F 2013 2014

자본금 500 500 영업현금흐름 70 277

이익잉여금 5 155 투자현금흐름 -76 -406

자본총계 2,243 2,394 재무현금흐름 -104 121

자료 : 삼표산업, 신영증권 리서치센터

1,500억원PE 선순위직접투자

4,443억원

동양시멘트

SPC주당 14,000원

총 7,943억원

㈜동양

㈜동양인터내셔널

19.09%

삼표산업

100%

자기자본

243억원

2,000억원인수금융지원

대주주출자금계열사 보유현금

2,200억원

54.96%

차입

2,000억원산업은행


36

따라서 삼표는 자사 물량을 동양시멘트로 돌리는 대신, 동양시멘트가 기존 거래하

던 일부 거래물량을 타 시멘트회사들에게 양보할 것으로 전망된다. 시장의 충격을

최대한 완화하는 방향으로 선회하여, 최근 착공 경기 활황에 따른 수혜를 누리며

재무구조 안정화에 주력할 것이다[도표 99, 100]

또한 변동률의 차이가 있을 뿐, 시멘트와 레미콘 판매가격은 비슷한 방향으로 결정

되어왔다. 이는 레미콘 원료의 40%이상이 시멘트로 구성되기 때문으로, 시멘트 판

매가격 영향 요소가 그대로 레미콘에 반영되기 때문이다. 따라서 이번 삼표 레미콘

의 시멘트 인수로 인해, 전체 가격결정 구도에는 큰 영향을 끼치지 않을 것으로 보

여진다[도표 101]

자료 : 삼표산업, 신영증권 리서치센터 자료 : 동양시멘트, 신영증권 리서치센터

자료 : 한국물가협회, 신영증권 리서치센터

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

2015 2016 2017 2018~

인수 후 증가분

인수 전

(억원)

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

0

100

200

300

400

500

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

장단기차입금(우)

부채비율(좌)

(%) (억원)

30

35

40

45

50

55

60

65

70

30

35

40

45

50

55

60

65

70

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

레미콘 판매가격(좌)

시멘트 판매가격(우)

(천원/톤)(천원/m³)


37

시멘트 투자전략

앞에서 살펴본 시멘트산업에 대한 이해를 바탕으로 시멘트산업에 대한 투자전략을

구도화 하면 다음 [도표 102]와 같이 나타낼 수 있다. 시멘트산업은 경기에 민감한

산업이기 때문에, 최근과 같은 부동산 경기 호황에는 업종 전반적인 수혜를 기대해

볼 수 있다. 레버리지효과가 높아 단기적으로 수익성이 가장 빠르게 올라오는 업체

위주로 접근하는 방법이 유효하다. 또는, 장기적인 관점에서 구조조정이 진행되고

있는 시멘트 산업의 승자를 선별하여 투자하는 방법도 고려해 볼 수 있다.


산업 구조조정의승자 공식

Value Chain 완성

삼표 그룹 인수로골재-시멘트-레미콘Value Chain 완성- 동양시멘트

착공물량 증가수도권 or 지방

몰탈 사업, 타사와의 제품 차별화안정적인 재무구조로 구조조정여파에서 살아남을 수 있는 체력- 한일시멘트

내륙사

- 한일시멘트- 아세아시멘트- 성신양회

레버리지 가장 높은 업체- 성신양회

제품 혁신안정적인재무구조

수도권

단기 Concept업종 투자

중장기 Concept개별 종목 접근

부동산 경기 호황관련 수혜주

사양산업,반전의 기회

시멘트산업 투자 결심

해안사

- 동양시멘트- 쌍용양회

지방

수혜구간이 가장 긴 업체- 한일시멘트

레버리지 가장 높은 업체- 쌍용양회

Captive market 보유- 동양시멘트


38

Global Peer Analysis

현재 전세계에서 가장 많은 시멘트를 생산하는 나라는 중국이다. 전체 시장점유

율은 50%가 넘으며, 생산규모 순위 상위 5개 업체 중 3개 업체가 중국기업이다.

대부분의 물량은 자국 건설 수요를 충당하고 있으며, 수출비중은 생산량의 6%

수준에 못 미친다. 최근 시멘트 생산 증가율이 2014년 2.6%로 역대 최저치를

기록하였으며, 2015년 4월 누적 생산은 전년대비 7.4% 감소하는 등 중국 시멘

트 업체들 또한 성장 둔화의 어려움을 겪고 있다[도표 103~105]

자료 : Global Cement Report, 신영증권 리서치센터

참고 : 2013년 기준, 녹색 구분은 중국 기업 표시


(단위: 백만톤)

구분 2012 2013 2014 2015 4 월 누계

백만톤 증감율 백만톤 증감율 백만톤 증감율 백만톤 증감율

포틀랜드시멘트 91 4.7% 108 19.0% 100 -7.1% 28 -4.2%

클링커 28 52.2% 36 30.5% 37 3.8% 18 35.2%

기타 0.2 26.3% 0.2 -8.7% 0.2 -1.3% 0.0 -0.2%

총합계 120 13.0% 145 21.2% 139 -4.4% 46 14.3%


0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

CNBM Anhui Conch

Lafarge Holcim Jidong Devel.

(백만톤)

-10%

-8%

-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2011 2012 2013 2014 2015.1Q

시멘트 생산실적(좌)

증가율(우,yoy)(백만톤)


39

중국, 인도 등 자국 대형업체를 제외한 상위 5개 글로벌기업의 2014년 전세계 시

장 점유율은 11.4%이다. 중국 등 업체들의 생산능력이 급격하게 늘어나면서 시장

점유율은 최근 4년 동안 지속적으로 하락하고 있는 추세이다[도표 106]

(단위: 백만톤, %)

회사명 2011 세계점유율 2012 세계점유율 2013 세계점유율 2014 세계점유율

홀심(Holcim) 137 4.1 144 4 142 3.8 139 3.5

라파즈(Lafarge) 136 4 145 4.1 141 3.8 137 3.5

하이델베르크(Heidelberg) 78 2.3 88 2.4 89 2.4 91 2.3

시멕스(Cemex) 65 1.9 67 1.9 66 1.8 65 1.6

이탈시멘티(Itacementi) 52 1.6 51 1.4 46 1.2 43 1.1

합계 495 13.7 484 13 461.9 11.7 473 11.4

전세계소비량 3,353 100 3,585 100 3,736 100 3,954 100

자료 : Global Cement Report, 신영증권 리서치센터

구 분 유럽 멕시코 중국 일본

LafargeHolcim Cemex Anhui Conch 중국건재 Sumitomo Taiheiyo

2015.8.31 종가(달러) 63.8 0.8 2.9 0.6 3.9 3.4

시가총액(백만달러) 36,859 10,549 15,398 3,149 1,625 4,204

매출(백만달러) 2013 21,283 15,337 8,989 19,143 2,347 8,391

2014 20,908 15,793 9,862 19,804 2,144 7,705

2015F 32,824 14,639 9,189 17,979 1,999 7,397

영업이익(백만달러) 2013 2,544 1,145 2,243 3,117 271 271

2014 2,535 1,282 2,536 3,364 0 0

2015F 3,238 1,718 1,970 2,456 202 569

순이익(백만달러) 2013 1,373 -849 1,527 937 133 352

2014 1,408 -510 1,782 968 122 403

2015F 1,538 -38 1,688 545 129 333

EPS 성장률(%) 2013 109.3 적지 52.7 6.6 47.4 156.5

2014 2.4 적지 16.7 2.6 -8.4 14.7

2015F -43.1 적지 -8.9 -42.9 8.2 -17.5

ROE(%) 2013 7.8 -7.9 18.0 17.5 9.0 16.3

2014 7.7 -5.1 18.1 15.6 8.1 16.3

2015F 4.4 -0.3 13.3 7.5 8.4 12.3

PER(배) 2013 16.5 - 9.6 6.1 12.6 14.1

2014 17.8 - 10.7 5.5 10.8 10.6

2015F 26.4 - 9.4 5.7 12.5 12.7

PBR(배) 2013 1.3 1.3 1.6 1.0 1.1 2.1

2014 1.3 1.4 1.8 0.8 0.8 1.5

2015F 1.0 1.2 1.3 0.4 1.1 1.5



40

2015년 세계 1, 2위 글로벌 기업인 홀심과 라파르주가 합병을 결정하면서, 지난 7

월 20일 라파즈홀심그룹이 공식 출범하였다. 이로써 시멘트생산규모 4억톤, 매출

규모 370억달러의 초대형 기업이 탄생하였다[도표 108~115]

연도 주요 연혁

1912 Holcim 은 Holderbank, Canton Aargau 마을에서 1912 년 창립

1920~1980 유럽국가의 시멘트사업 진출을 시작으로 북미와 남미, 아시아, 태평양,

동유럽의 신흥 시장 진출

1990 시멘트, 콘크리트의 핵심 사업 활동을 기반으로 우수사례 정책과

직원을 위한 평생 전문 개발 프로그램 보장

2001 5 월 "Holderbank"Financèire Glaris 에서 Holcim 으로 회사명 변경

2008 중국 Huanxin 시멘트의 최대주주로 39.9%의 지분 보유

2009 호주 Cemax 시멘트의 인수를 통한 오세아니아의 시장지배력 확대

2015 라파즈 1 주당 홀심 0.9 주 비율로 주식 교환하여 흡수합병 결정



자료 : Holcim, 신영증권 리서치센터 자료 : Holcim, 신영증권 리서치센터

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

90/01 93/01 96/01 99/01 02/01 05/01 08/01 11/01 14/01

라파르주홀심

(백만 달러)

홀심, 라파르주인수 결정

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

골재 기타 시멘트(백만 달러)

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

중동/아프리카 남미 북미 유럽 아시아(백만 달러)


41


1833 석회암 채석장 추출 사업을 시장으로 함.

1887 세계 최초로 시멘트연구소를 설립

1921 백색 시멘트에 대해 최초로 특허출허

1956 북미 지역 진출 및 90만 톤 규모의 시멘트 생산

1974 산업 폐기물을 대체 연료로 최초로 사용합

1985~ 아프리카, 유럽, 아시아(인도, 중국, 한국 등) 진출

2011 글로벌 건축자재 회사 보랄(Boral)에 석고사업지분 전략 매각

2015 홀심에 7월 인수합병될 예정이며 독과점 방지를 위해 북미, 유럽 등

홀심과 중복지역의 자산매각을 추진 중



자료 : Lafarge, 신영증권 리서치센터 자료 : Lafarge, 신영증권 리서치센터

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

91/03 94/03 97/03 00/03 03/03 06/03 09/03 12/03 15/03

라파즈

(백만 달러)

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

2003 2005 2007 2009 2011 2013

기타 골재 시멘트(백만 달러)

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

2003 2005 2007 2009 2011 2013

남미 유럽 아시아 중동/아프리카 북미

(백만 달러)


42

한편 멕시코 최대 업체인 Cemex의 경우 레미콘 산업에서 운송혁신을 일으킨 사례

가 있어 고무적이다. 회사는 1987년부터 자체 개발한 ‘시멕스넷(CEMEXNET)’을

도입하였다. 시멕스넷은 인공위성을 이용하여 멕시코 내에 있는 시멕스 산하 11개

생산설비를 전자적으로 연결하여 중앙의 운영센터에서 통합, 운영하는 시스템이다.

이를 통해 주문이 들어오는 즉시, 가장 가까운 생산시설로 주문을 내려 최단시간에

원하는 장소로 배송하는 시스템을 구축하였다. 신속하고 신뢰할 수 있는 배달서비

스로, 특징이 없는 레미콘 사업에서 차별화를 이루며 현재 글로벌 4위 업체로 성장

하는 계기가 되었다[도표 116~118]


1906 CEMEX는 멕시코 북부의 Cementos Hidalgo 공장으로 시작

1989 멕시코 2위 업체인 인수로 세계 10위 규모의 시멘트 회사로 등극

1992 스페인 1~2위 규모의 업체인 Valenciana와 Sanson인수로 CEMEX는

유럽 시장에 국제적인 확장을 시작

1994 베네수엘라, 파나마, 콜롬비아의 주요 시멘트업체 인수로 세계 3위 규

모의 시멘트 업체로 등극

1997 필리핀 Rizal시멘트의 인수와 함께 아시아시장 진출

2005 CEMEX는 유럽의 시멘트 및 레미콘 회사의 지분을 인수하며 유럽의

시장 지배력을 확대


자료 : Cemex, Bloomberg, 신영증권 리서치센터 자료 : Cemex, Bloomberg, 신영증권 리서치센터

‐40%

‐20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

2005 2007 2009 2011 2013 2015F

매출액(좌) 증가율(우)(백만달러)

0%

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10%

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14%

16%

18%

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500

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2,500

3,000

3,500

2005 2007 2009 2011 2013 2015F

영업이익(좌) 영업이익률(우)(백만달러)


43


기업분석

종목명 투자의견 목표주가

한일시멘트(003300.KS) 매수(신규) 160,000원

성신양회(004980.KS) 매수(신규) 16,000원

동양시멘트(038500.KQ) 매수(신규) 7,500원


44

한일시멘트(003300.KS)

매수(신규)

지속 가능한 성장과 안정성에 주목 현재주가(9/1) 129,500원

목표주가(12M) 160,000원

국내 시멘트 출하량 2위 기업

한일시멘트는 시멘트, 레미콘, 2차제품(몰탈) 사업을 영위하는 국내 시멘트 업

체로 출하량 기준 2위 기업임. 충북 단양에 주요 생산시설을 갖추고 있어 수도

권 건설경기에 민감하며, 최근 수도권 부동산경기 호황으로 수혜가 기대됨

드라이몰탈로 제품 차별화, 압도적인 생산능력

동사는 국내에 드라이몰탈을 처음으로 공급한 업체로 국내 시장점유율 70%의

1위 기업임. 최근 신규기업이 진입하면서 경쟁이 치열해졌으나, 동사의 몰탈 생

산규모는 471만톤으로 2위 아세아 76만톤, 삼표 50만톤과 비교해 월등한 차이

가 있음. 꾸준한 설비투자로 독점적인 지위를 유지해나간다는 전략임

안정적인 재무구조는 구조조정의 핵심경쟁력

동사는 내실위주의 보수적인 경영으로 안정적인 재무구조를 가지고 있어, 업계

에서 유일하게(2013년 분할신설 아세아시멘트 제외) 두자릿수의 부채비율을 기

록하고 있음. 이는 향후 진행되는 산업구조조정에서 핵심경쟁력으로 부각될 수

있으며, 건설경기 하락국면에서도 타사와 차별화될 수 있어 긍정적임

시멘트업종 최선호주로 추천, 목표주가 160,000원 제시

한일시멘트에 대해 매수의견으로 커버리지를 개시하며, 목표주가 160,000원을

제시함. 목표주가는 2015년, 2016년 평균EPS에 PER 11배를 적용하였음. 몰

탈 제품 차별화로 착공시점뿐 아니라 준공시점까지 수혜가 예상되어 향후 지속

적인 실적 성장이 기대됨. 시멘트업종 최선호주로 추천함

결산기(12월) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

매출액(십억원) 1,267.6 1,321.3 1,403.0 1,418.0 1,429.3

영업이익(십억원) 139.5 127.1 141.8 150.6 151.5

세전손익(십억원) 110.6 117.8 152.1 149.9 150.8

지배순이익(십억원) 80.0 91.5 109.5 108.9 108.7

EPS(원) 10,600 12,124 14,515 14,434 14,402

증감률(%) 흑전 14.4 19.7 -0.6 -0.2

ROE(%) 6.4 6.9 7.6 6.9 6.4

PER(배) 8.0 12.0 8.9 9.0 9.0

PBR(배) 0.5 0.8 0.6 0.6 0.5

EV/EBITDA(배) 5.2 7.3 5.2 5.1 4.2

Key Data (기준일: 2015. 9. 1)

KOSPI(pt) 1914.23

KOSDAQ(pt) 672.94

액면가(원) 5,000

시가총액(억원) 9,771

발행주식수(천주) 7,545

평균거래량(3M,주) 23,991

평균거래대금(3M, 백만원) 2,911

52주 최고/최저 188,000 / 115,500

52주 일간Beta 1.0

배당수익률(15F,%) 1.2

외국인지분율(%) 10.4

주요주주 지분율(%)

허정섭 외 24인 43.5

국민연금 7.2

Company Performance

주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 0.8 -2.6 -22.8 -8.1

KOSPI대비상대수익률 6.0 6.1 -20.9 -1.5

Company vs KOSPI composite

0

50

100

150

200

250

0

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100,000

150,000

200,000

14/09 15/01 15/05

(%)(원) 한일시멘트

Relative to …


45

기업개요

국내시멘트출하량 기준 국내 2위 업체인 한일시멘트는 시멘트와 레미콘, 2차제품

인 몰탈 사업을 영위하고 있다. 창업주인 허재경 회장의 타계 이후 2세들이 경영을

맡고 있으며 직계 가족이 회사 지분 44.3%를 보유하고 있다[도표 2]

영업부문 주요재화

시멘트부문 포장시멘트, 벌크시멘트, 슬래그시멘트 등

레미콘부문 레미콘 등

레미탈부문 일반드라이몰탈, 특수드라이몰탈 등

기타부문 임대 등


(단위: 천 주)

주주명 주식수 지분율

허정섭 외 3,339 44.25%

국민연금공단 546 7.24%

(재)우덕재단 539 7.14%

한국투자밸류자산운용(주) 353 4.68%

(주)대한항공 279 3.70%

기타 2,490 32.99%

합계 7,545 100.00%



한일산업(레미콘 등)

98.5

한일개발(조경산업)

99.9

Amass Star-대만(금융업)

98.4

25.6한일레미콘

허정섭 외 특수관계인 44.25국민연금 7.24

한일건재(건설자재유통)

HD-JAPAN(부동산 임대업)

99.0

85.7

고을인더스트리(기계 수리업)

한일네트웍스(소트웨어개발업)

에프앤센터(보험판매대행업)

85.7

39.2

39.2

우덕축산(축산업)

99.6

한일시멘트


46

수도권 착공물량 증가의 수혜

한일시멘트의 주요 생산공장은 단양에 있어 수도권으로의 공급이 용이한 대표적인

내륙사로 꼽힌다. 레미콘, 레미탈 사업 역시 주요공장이 부천, 인천 등에 위치하고

있어 수도권 착공물량이 증가할 경우 사업간의 연계효과까지 발생하면서 더 큰 수

익을 창출할 수 있다[도표 4] 실제로 수도권 착공건수가 증가할 때 매출액이 같이

상승하는 흐름을 보였으며 특히, 2015년 수도권 착공면적이 급격하게 늘어나고 있

어 고무적이다[도표 5] 한편 2015년 시멘트가격이 동결되면서 판매가격이 역사상

최고가를 유지하고 있고, 유연탄 가격이 지속적으로 하락하고 있어 동사의 수익성

개선 속도는 더욱 탄력 받을 것으로 전망된다[도표 6]

구분 위치 비고(연간

생산/저장능력)

본사 서울시 강남구 임대

시멘트 단양, 영등포, 군포, 전주, 대구, 부산 단양공장 연간 810 만톤

레미콘 영등포, 서인천, 부천, 성남, 화성, 청주,

대전, 대구, 서대구, 김해, 부산, 세종, 부천공장 연간 100 만톤

레미탈 인천, 부천, 공주, 목포, 가야, 함안 인천공장 연간 150 만톤

슬래그시멘트 평택, 포항 평택공장 연간 180 만톤

사일로 수색, 흑석 수색사일로 1.4 만톤

테크니컬센터 대전 -


자료 : 국토굥토부, 한일시멘트, 신영증권 리서치센터 자료 : 한일시멘트, 신영증권 리서치센터

참고 : 스프레드 계산할 시 시멘트 1톤당 유연탄 0.1톤 공식 적용

0

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10,000

12,000

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16,000

18,000

1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15

수도권 착공면적(좌)

한일시멘트 매출액(우)

(천m²) (십억원)

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80

1Q10 1Q11 1Q12 1Q13 1Q14 1Q15A

판매단가-유연탄 스프레드(좌)시멘트 내수(좌)유연탄 가격(우)

(천원/톤) (천원/톤)


47

압도적인 생산능력 차이로 드라이몰탈 시장 장악

한일시멘트는 국내 최초의 드라이몰탈 시장 개척자로 타사와 구별되는 특징을 가

지고 있다. 드라이몰탈이란 시멘트와 모래 및 특성 개선재를 용도에 따라 적정 비

율로 배합해 놓은 건축 자재로, 사용자의 편의성을 증대시킨 제품이다. 1991년 출

시 이후 보급률이 상승함에 따라 진입업체 역시 증가하였지만, 여전히 동사의 시장

점유율은 70% 후반을 기록하고 있다.

최근 삼표그룹이 몰탈 시장에 진입하면서 가격경쟁에 따른 일시적인 수익성 둔화

를 겪고 있다[도표 8, 10] 그러나 현재 동사의 몰탈 생산규모는 471만톤으로 2위

아세아 76만톤, 삼표 50만톤과 비교해 월등한 차이가 나고 있어, 꾸준한 설비투자

를 통해 격차를 더욱 벌려 독점적인 지위를 유지해나간다는 전략이다[도표 11, 12]


참고 : 한일시멘트 시장점유율을 토대로 역산



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350

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2011 2012 2013 2014A 2015F 2016F

몰탈 시장규모

(십억원)

30,000

35,000

40,000

45,000

50,000

55,000

60,000

65,000

70,000

1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015F

레미탈 판매가격

(원/m³)

-15%

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250

300

350

2000 2003 2006 2009 2012 2015F

레미탈 매출액(좌)

증가율(우)

(십억원)

-10%

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0%

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-15

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35

2005 2007 2009 2011 2013 2015F

레미탈 영업이익(좌)


(십억원)


48

구분 위치 연간 생산능력

한일시멘트 인천, 부천, 공주, 목포, 가야, 함안 471 만톤

아세아시멘트 서울, 용인 76 만톤

삼표산업 화성 50 만톤




한일시멘트

아세아시멘트

삼표산업


49

안정적인 재무구조로 구조조정에 유리

한일시멘트의 또 다른 강점으로 타사대비 안정적인 재무구조를 들 수 있다. 무리한

사업확장을 지양하는 내실위주의 경영으로, 2013년 분할 신설된 아세아시멘트를

제외할 경우 시멘트 업체 중 유일하게 두 자릿수의 부채비율(47.4%)을 기록하고

있다[도표 14, 15] 특히 지난 2012년 계열사인 한일건설의 부실로 천억원에 달하

는 회계상 손실을 기록하며 재무구조에 위협을 받았으나, 이듬해 바로 흑자전환에

성공하면서 해당 리스크를 극복하였다[도표 16]

이 같은 양호한 재무구조는 향후 진행되는 시멘트 산업구조조정에서 핵심 경쟁력

으로 부각될 수 있어, 장기적으로 동사에 대한 투자매력을 증가시키는 요인으로 볼

수 있다.

자료 : Quantiwise 신영증권 리서치센터 자료 : Quantiwise, 신영증권 리서치센터


-100

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1989 1992 1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013

한일시멘트 업계 평균(십억원)

성신양회부천공장 인수

0

200

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600

800

쌍용

양회

동양

시멘

트

성신

양회

한일

시멘

트

아세

아시

멘트

현대

시멘

트

(%)

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200

1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

영업활동으로인한현금흐름

투자활동으로인한현금흐름

재무활동으로인한현금흐름

(십억원)

한일건설725억 지원


50

지속 가능한 성장과 안정성에 주목

한일시멘트에 대해 시멘트업종 최선호주로 추천하며, 매수의견으로 커버리지를 개

시한다. 동사는 수도권 착공물량 증가에 따른 외형성장과 더불어 유연탄 가격 하락

에 따른 원가개선 효과로 인해, 2015년도 매출액과 영업이익은 각각 전년대비

6.2%, 10.4% 증가한 1조 4,029억원, 1,403억원을 기록할 전망이다. 이 같은 실적

개선은 2016년까지 이어질 전망이다.

동사는 드라이몰탈이라는 차별화된 시장에서 압도적인 시장점유율을 유지하고 있

으며, 업계 내에서 가장 우수한 재무구조를 가지고 있다. 이 같은 특징이 향후 진

행되는 산업 구조조정에서의 핵심 경쟁력으로 작용할 수 있다. 장기적인 관점에서

도 동사에 대한 투자매력도가 높은 이유이다.

동사에 대해 목표주가 160,000원을 제시한다. 2015년과 2016년 EPS 평균값에 시

장 평균 PER 11배를 적용하여 산출하였다. 현재 주가는 PER 9배, PBR 0.6배 수

준에 거래되고 있다.

(단위: 십억원)

구분 1Q15A 2Q15A 3Q15F 4Q15F 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 2014A 2015F 2016F

매출액 271 386 344 402 244 366 322 486 1,321 1,403 1,418

시멘트 84 122 128 189 90 135 119 179 431 523 523

레미콘 81 116 93 91 67 100 88 133 367 381 387

레미탈 52 75 64 70 46 69 60 91 288 261 266

매출원가 226 300 270 305 198 285 249 373 1,044 1,101 1,106

영업이익 16 48 35 43 18 39 36 57 127 142 150

세전이익 18 80 34 19 21 45 38 45 118 152 149

지배순이익 13 52 27 18 19 28 24 38 91 110 109

증가율(YoY)

매출액 -1.1% 4.4% 3.9% 16.1% -10.1% -5.2% -6.4% 21.0% 4.2% 6.2% 1.1%

영업이익 -8.6% 3.3% 8.1% 38.8% 11.3% -18.6% 4.2% 33.0% -8.9% 11.5% 6.1%

세전이익 8.5% 79.8% 6.7% -21.4% 15.6% -43.6% 13.6% 129.2% 6.5% 28.8% -1.6%

지배순이익 3.2% 34.0% 14.5% 5.9% 49.4% -46.2% -10.6% 112.9% 14.4% 19.7% -0.6%

매출원가율 83.2% 77.7% 78.5% 76.1% 81.1% 78.0% 77.4% 76.8% 79.0% 78.5% 78.0%

영업이익률 6.0% 12.3% 10.1% 10.7% 7.5% 10.6% 11.2% 11.8% 9.6% 10.1% 10.6%



51

2015-16 평균 EPS(원) 14,474

적정 PER 11.0 시장 PER 대비 10% 할증

적정 주가 159,219


자료 : Quantiwise, 신영증권 리서치센터 자료 : Quantiwise, 신영증권 리서치센터

0

50

100

150

200

250

08.1 09.1 10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1

(천원)

(3.0 x)

(6.0 x)

(9.0 x)

(12.0 x)

(15.0 x)

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100

150

200

250

08.1 09.1 10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1

(천원)

(0.2 x)

(0.4 x)

(0.6 x)

(0.8 x)

(1.0 x)


52

한일시멘트(003300.KS) 추정 재무제표

Income Statement Balance Sheet

12월 결산(십억원) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F 12월 결산(십억원) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

매출액 1,267.6 1,321.3 1,403.0 1,418.0 1,429.3 유동자산 650.8 609.0 797.4 1,092.6 1,287.5

증가율(%) 11.9 4.2 6.2 1.1 0.8 현금및현금성자산 196.8 187.0 365.0 480.8 672.4

매출원가 989.2 1,044.0 1,101.3 1,105.8 1,114.9 매출채권 및 기타채권 306.8 300.0 319.1 322.0 324.4

원가율(%) 78.0 79.0 78.5 78.0 78.0 재고자산 91.9 104.8 104.4 283.6 285.9

매출총이익 278.4 277.3 301.7 312.2 314.5 비유동자산 1,492.7 1,513.4 1,464.4 1,420.0 1,379.9

매출총이익률(%) 22.0 21.0 21.5 22.0 22.0 유형자산 1,079.9 1,075.1 1,027.5 984.4 945.5

판매비와 관리비 등 138.9 150.2 159.9 161.6 162.9 무형자산 45.5 41.7 40.0 38.5 37.0

판관비율(%) 11.0 11.4 11.4 11.4 11.4 투자자산 184.2 218.0 218.3 218.5 218.8

영업이익 139.5 127.1 141.8 150.6 151.5 기타 금융업자산 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

증가율(%) 83.8 -8.9 11.6 6.2 0.6 자산총계 2,143.4 2,122.4 2,261.7 2,512.6 2,667.4

영업이익률(%) 11.0 9.6 10.1 10.6 10.6 유동부채 387.1 377.4 384.3 404.2 427.5

EBITDA 185.4 175.1 191.1 195.2 191.9 단기차입금 30.0 14.7 14.7 14.7 14.7

EBITDA마진(%) 14.6 13.3 13.6 13.8 13.4 매입채무및기타채무 166.6 211.6 218.4 238.4 261.6

순금융손익 -18.6 -12.3 -15.0 -6.0 -6.0 유동성장기부채 145.3 115.9 115.9 115.9 115.9

이자손익 -18.6 -12.3 -7.5 -9.7 -4.3 비유동부채 427.7 304.6 304.6 404.6 404.6

외화관련손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 사채 118.9 39.9 39.9 139.9 139.9

기타영업외손익 -10.5 2.8 25.0 5.0 5.0 장기차입금 206.5 143.4 143.4 143.4 143.4

종속및관계기업 관련손익 0.2 0.3 0.3 0.3 0.3 기타 금융업부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

법인세차감전계속사업이익 110.6 117.8 152.1 149.9 150.8 부채총계 814.8 682.0 688.9 808.8 832.1

계속사업손익법인세비용 27.6 22.6 36.4 35.8 36.1 지배주주지분 1,281.2 1,386.2 1,512.6 1,638.4 1,763.9

세후중단사업손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 자본금 37.7 37.7 37.7 37.7 37.7

당기순이익 83.1 95.2 115.7 114.1 114.7 자본잉여금 29.2 29.2 29.2 29.2 29.2

증가율(%) -217.7 14.6 21.5 -1.4 0.5 기타포괄이익누계액 26.1 57.2 84.5 111.7 139.0

순이익률(%) 6.6 7.2 8.2 8.0 8.0 이익잉여금 1,224.9 1,301.1 1,400.2 1,498.7 1,597.0

지배주주지분 당기순이익 80.0 91.5 109.5 108.9 108.7 비지배주주지분 47.5 54.1 60.3 65.4 71.4

증가율(%) -213.0 14.4 19.7 -0.5 -0.2 자본총계 1,328.7 1,440.3 1,572.9 1,703.8 1,835.3

기타포괄이익 -4.9 27.2 27.2 27.2 27.2 총차입금 512.0 325.4 325.4 425.4 425.4

총포괄이익 78.2 122.4 143.0 141.3 141.9 순차입금 270.6 130.0 -41.2 -55.6 -247.0

주) K-IFRS 회계기준 개정으로 기존의 기타영업수익/비용 항목은 제외됨

Cashflow Statement Valuation Indicator


영업활동으로인한현금흐름 165.9 177.3 154.4 -2.4 174.5 Per Share (원)

당기순이익 83.1 95.2 115.7 114.1 114.7 EPS 10,600 12,124 14,515 14,434 14,402

현금유출이없는비용및수익 114.5 92.8 92.8 89.9 80.5 BPS 174,628 188,850 205,598 222,264 238,899

유형자산감가상각비 44.7 46.4 47.6 43.1 38.9 DPS 1,400 1,500 1,500 1,500 1,500

무형자산상각비 1.2 1.7 1.7 1.6 1.5 Multiples (배)

영업활동관련자산부채변동 4.8 30.4 -10.3 -160.8 19.7 PER 8.0 12.0 8.9 9.0 9.0

매출채권의감소(증가) -7.2 4.8 -19.1 -2.9 -2.4 PBR 0.5 0.8 0.6 0.6 0.5

재고자산의감소(증가) 3.0 -13.1 0.4 -179.2 -2.3 EV/EBITDA 5.2 7.3 5.2 5.1 4.2

매입채무의증가(감소) -0.9 42.0 6.8 20.0 23.3 Financial Ratio

투자활동으로인한현금흐름 -41.5 11.6 51.9 46.3 45.3 12월 결산(십억원) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

투자자산의 감소(증가) 19.6 -33.5 0.0 0.0 0.0 성장성(%)

유형자산의 감소 14.3 17.0 0.0 0.0 0.0 EPS(지배순이익) 증가율 흑전 14.4% 19.7% -0.6% -0.2%

CAPEX -37.7 -56.5 0.0 0.0 0.0 EBITDA(발표기준) 증가율 56.1% -5.6% 9.1% 2.1% -1.7%

단기금융자산의감소(증가) -2.2 36.2 6.8 1.3 0.2 수익성(%)

재무활동으로인한현금흐름 -71.7 -197.8 -9.9 90.1 -9.9 ROE(순이익 기준) 6.4% 6.9% 7.7% 7.0% 6.5%

장기차입금의증가(감소) 68.9 -33.1 0.0 0.0 0.0 ROE(지배순이익 기준) 6.4% 6.9% 7.6% 6.9% 6.4%

사채의증가(감소) 9.0 0.0 0.0 100.0 0.0 ROIC 7.5% 8.4% 8.5% 8.8% 8.7%

자본의 증가(감소) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 WACC 6.1% 7.2% 7.0% 6.8% 6.8%

기타현금흐름 -1.3 -0.9 -18.3 -18.3 -18.3 안전성(%)

현금의 증가 51.3 -9.8 178.1 115.7 191.6 부채비율 61.3% 47.4% 43.8% 47.5% 45.3%

기초현금 145.5 196.8 187.0 365.0 480.8 순차입금비율 20.4% 9.0% -2.6% -3.3% -13.5%

기말현금 196.8 187.0 365.0 480.8 672.4 이자보상배율 5.4 7.1 7.9 6.4 6.5


53

성신양회(004980,KS)

매수(신규)

뚜렷한 실적개선이 돋보이는 기업 현재주가(9/1) 11,700원

목표주가(12M) 16,000원

충북 단양 최대규모의 시멘트 생산시설 보유

성신양회는 1967년 설립된 시멘트 제조회사로, 충북 단양에 최대규모의 생산시

설(연간 1,184만톤)을 보유하고 있음. 주로 수도권 지역에 시멘트를 공급하기

때문에, 수도권 건설경기에 민감한 특징을 가지고 있음

수도권 착공면적 증가, 최대 수혜주

동사는 시멘트 매출이 전체의 80% 이상으로 내륙사 가운데 비중이 가장 높음.

따라서 수도권 건설경기에 따라 매출액이 크게 변동되는 특징을 가짐. 최근 국

토부 자료에 따르면, 2015년 2분기 수도권 착공허가면적은 전년대비 62% 급증

하였음. 따라서 하반기 동사의 매출 또한 크게 성장할 것으로 기대됨

뚜렷한 실적개선이 돋보이는 2015년

2015년 시멘트 판매가격은 동결된 반면, 유연탄 가격은 지속적으로 하락하고

있어 동사의 2015년 영업이익은 전년대비 30.2% 증가한 578억원 전망됨. 최

근 부실기업이었던 영진글로벌 지분을 매각함에 따라 지분법손실 또한 줄어,

순이익은 245.1% 증가하며 뚜렷한 실적개선이 돋보일 전망임

목표주가 16,000원, 매수의견 제시

성신양회에 대해 목표주가 16,000원을 제시하며 매수의견으로 커버리지를 개

시함. 수도권 착공물량 증가의 최대 수혜주로서 실적개선 효과가 가장 뛰어나

며, 최근 부실기업까지 정리하면서 순이익단에서의 실적 턴어라운드가 예상됨.

목표주가는 2015년, 2016년 평균EPS에 PER 11배를 적용하여 산출하였음

결산기(12월) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

매출액(십억원) 601.7 613.7 657.3 684.8 654.0

영업이익(십억원) 44.9 44.4 57.8 63.0 55.6

세전손익(십억원) 4.4 9.1 29.3 44.9 42.9

지배순이익(십억원) 3.6 8.5 29.3 44.5 42.5

EPS(원) 168 343 1,183 1,796 1,716

증감률(%) -0.1 104.6 244.5 51.9 -4.5

ROE(%) 1.1 2.4 8.2 11.6 10.2

PER(배) 38.0 30.6 9.9 6.5 6.8

PBR(배) 0.5 0.7 0.8 0.7 0.7

EV/EBITDA(배) 7.2 8.2 7.0 6.9 6.9

Key Data (기준일: 2015. 9. 1)

KOSPI(pt) 1914.23

KOSDAQ(pt) 672.94

액면가(원) 5,000



평균거래량(3M,주) 260,628


52주 최고/최저 20,700 / 7,230


배당수익률(15F,%) 0.0



김영준 외 8인 28.9

삼성자산운용 8.1

Company Performance


절대수익률 2.8 -15.4 -23.4 -6.2

KOSPI대비상대수익률 9.0 -7.0 -20.5 1.4

Company vs KOSPI composite

0

50

100

150

200

250

300

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

14/09 15/01 15/05

(%)(원) 성신양회

Relative to KOSPI


54

기업개요

성신양회는 충북 단양 최대규모의 생산공장을 가지고 있는 내륙사로, 1967년 설립

되었다. 성신양회는 상장사 중 유일하게 베트남 법인(성신 VINA)을 설립하여, 레

미콘 사업을 운영 중에 있다. 최대주주는 김영준 대표이사로 12%의 지분을 가지고

있으며, 김영준 대표이사의 장남인 김태현 부사장과 차남 김석현 외 5인이 총 17%

의 지분을 가지고 있다.

영업부문 대상회사 주요재화 및 용역

시멘트부문 성신양회 시멘트 및 부산물

레미콘부문 성신양회, 성신VINA 레미콘

기타부문 성신양회, 미얀마성신, 성신 F&B 유류, 서비스업, 카페, 베이커리


(단위: 천 주)


김영준 2,791 11.86%

김태현 2,544 10.81%

김석현 외 5 인 1,462 6.22%

자기주식수 400 1.73%

기타 15,927 69.38%

합계 23,127 100.00%



김영준 11.86김태현 10.81김석현 외 5인 6.22

성신양회

성신VINA(베트남)

미얀마 성신(미얀마)

성신F&B

100 100

81


55

수도권 시멘트 수요증가의 레버리지 효과

성신양회는 수도권에 근접한 충북 단양에 최대규모의 시멘트 생산 공장을 가지고

있다. 또한 전체 매출의 80% 이상을 시멘트사업이 차지하고 있기 때문에 수도권

건설경기 호황에 따른 실적개선 효과가 타사 대비 더 빠르게 나타난다. 실제 과거

수도권 착공면적과 동사의 매출액 추이를 비교해보면, 상당히 비슷한 흐름을 보이

는 것을 확인할 수 있다[도표 5]

한편 최근 국토교통부 통계에 따르며, 2015년 2분기 수도권 콘크리트 구조물 허가

면적이 전년대비 66.2% 증가하였다. 이에 하반기에도 수도권 착공면적은 더욱 늘

어날 것으로 기대됨에 따라 동사의 매출 역시 크게 성장할 것으로 전망된다[도표 6]

구분 위치 비고(연간 생산/저장능력)

본사 서울시 종로구 인사동 태화빌딩 자가

크링커 단양 단양공장 연 969 만톤

시멘트 단양, 부강 단양공장 연 1,184 만톤

레미콘 구리, 대전, 파주, 용인 구리공장 연 210 만톤

베트남(라이엔, 하동, 하이퐁, 타잉화) 라이엔공장 연 105만톤


자료 : 국토굥토부, 성신양회, 신영증권 리서치센터 자료 : 국토교통부, 신영증권 리서치센터

0

200

400

600

800

1000

1200

1400

1600

1800

2000

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

16,000

18,000

1Q11 3Q11 1Q12 3Q12 1Q13 3Q13 1Q14 3Q14 1Q15

수도권 착공면적(좌)성신양회 매출액(우)

(천m²) (억원)

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

2Q154Q142Q144Q132Q134Q122Q12

허가

착공


56

부실기업 정리로 수익개선 극대화

성신양회는 지난 2분기, 지속적으로 손실을 기록하였던 영진글로벌 지분을 매각하

였다. 2007년 고로슬래그 생산 및 판매를 목적으로 영진공사, 현대산업개발 등과

함께 영진글로벌은 설립되었다. 그러나 인근 지역에 경쟁업체들이 들어서면서 원

재료 수급에 난항을 겪으며 수익성이 악화되었고, 설립 이후 최근까지 지속적으로

적자를 기록하였다. 이에 동사는 경영 정상화가 어렵다고 판단하여 34.7%의 지분

을 전량 매각하였다.

영진글로벌의 부진으로 동사는 2014년 34억원의 지분법손실을 기록하였다. 그러

나 이번 매각으로 인해 추가손실이 발생하지 않아 기저효과가 발생하면서 수익개

선 효과가 극대화 될 것으로 전망된다.


자료 : 성신양회, 신영증권 리서치센터 자료 : 영진글로벌, 신영증권 리서치센터

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

지분법관련손익

(억원)

한국터보기계

25억 매각차익

영진글로벌

55억 적자

2015년 매각 결정

-1,000

-800

-600

-400

-200

0

200

400

600

800

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015F

OCF ICF FCF(억원)

-70

-60

-50

-40

-30

-20

-10

0

2010 2011 2012 2013 2014

영진글로벌 순이익

(억원)


57

베트남 공장, 두고 볼 가치가 있는 자산

동사는 2010년 성신VINA 설립 이후 하노이 근처 라이엔공단에 레미콘 공장을 준

공하면서 본격적으로 베트남 시장에 진출하였다. 초기 30만m³에 지나지 않았던

생산규모는 현재 240만 m³까지 성장하였다. 2015년 약 7억원의 순손실을 기록

하였지만, 향후 베트남 부동산 시장에 외국인 투자가 활성화되면서 동사의 실적 또

한 개선될 가능성이 있다. 또한 장기적으로 국내 한계를 극복하고 해외 투자에 나

섰다는 데에 의의가 있어 긍정적이다.


자료 : 해외건설협회, 신영증권 리서치센터 자료 : 성신양회, 신영증권 리서치센터

성신 VINA

라이엔 공장

동야잉 공장

성신F&B

타잉화 공장

0

1

2

3

4

5

6

7

0

20

40

60

80

100

120

140

160

2012 2013 2014e 2015f 2016f 2017f

건설시장 규모

건설시장 성장률

(억 달러) (%)

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

2010 2011 2012 2013 2014A 2015F

베트남 레미콘 생산설비

(천m³)


58

구분 내용

부동산 시장

정책 변화

외국인 부동산 투자 규제 완화

주택 및 부동산 산업관련 개정법률 2015 년 7 월 1 일 기준 발효

외국인의 주택구입 허용(적정용도의 토지 및 주택)

외국단체(외국투자기업, 지사, 대표사무소, 외국투자기금,

외국은행의 지점 포함)나 외국인(베트남 입국이 허용된 외국인)이

아파트의 경우 개별 빌딩의 30% 이내까지 구입 가능하고,

단독주택의 경우 동(ward)급 행정구역내에 250 채까지 구입 가능

신용 규제 및

대출 규제 완화

10 억 5,000 만동 이하 소규모 상업주택 대출을 위한 신용상품

허가 및 10 년의 대출기간을 15 년으로 연장

2015 년 신용가능 은행으로 선정된 은행은 전년비 10 개 증가한

15 개 은행으로 올해 부동산 대출이 크게 늘어날 전망

베트남 중앙은행은 부동산부문 대출의 위험가중비율을 250%에서

150%으로 축소하며 상업은행들의 부동산 대출을 더욱 장려하는

중

자료 : 한국무역협회, 신영증권 리서치센터

구 분 내 용

오피스

시장

2014년 A등급 빌딩으로 롯데하노이센터 1개, B등급 빌딩이 5개로 신축되어

각각 총 343,000㎡와 774,000㎡의 공급

2015년중 A등급 빌딩 건설 계획은 없으며 12개의 B등급 프로젝트가 진행

될 전망

리테일(상가)

시장

2014년 55,058㎡규모의 5개 신규 프로젝트가 있었으며 총 공급량은

624,718㎡에 달함

18개의 쇼핑센터, 3개의 백화점, 8개의 소매상가 포함

2015년부터 외국인 투자자들의 리테일 시장 진출이 완전 허용되어 공급량

이 증가할 전망

콘도(아파트)

시장

2014년중 16,200채의 신규공급이 있었으며 전년비 162% 증가

2014년중 10,700채 분양. 전년댑비 60% 증가한 것임

단독주택

시장

2014년 750채를 공급하는 5개 신규 프로젝트가 시작

전년대비 크게 감소하였으나 분양은 호조였음

자료 : 한국무역협회, 신영증권 리서치센터


59

뚜렷한 실적 개선이 돋보이는 2015년

성신양회에 대해 목표주가 16,000원을 제시하며 매수의견으로 커버리지를 개시한

다. 동사는 최근 수도권 착공물량 증가에 대한 수익 개선효과가 가장 뛰어난 기업

이다. 2015년 매출액과 영업이익은 전년대비 7.1%, 30.2% 증가한 6,573억원, 578

억원을 기록할 것으로 전망된다. 특히 부실계열사 정리에 따라 순이익은 2015년

245.1% 증가할 293억원을 기록하면서 확실한 실적 턴어라운드를 보여줄 것으로

기대된다.

(단위: 억원)

구분 1Q15A 2Q15A 3Q15F 4Q15F 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 2014A 2015F 2016F

매출액 1,308 1,882 1,550 1,833 1,226 2,045 1,618 1,959 6,137 6,573 6,848

시멘트 1,048 1,529 1,229 1,406 975 1,627 1,287 1,558 4,910 5,212 5,446

레미콘 252 345 312 414 244 408 323 390 1,187 1,322 1,365

기타 8 9 9 13 7 11 9 11 40 39 38

매출원가 1,100 1,347 1,173 1,356 1,012 1,521 1,233 1,411 4,688 4,976 5,177

영업이익 -21 272 136 190 28 213 139 250 444 578 630

세전이익 -106 202 69 128 -5 159 96 198 91 293 449

지배순이익 -105 202 69 128 -4 162 98 190 85 293 445

증가율(YoY)

매출액 12.4% 5.8% 3.3% 8.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 2.0% 7.1% 4.2%

영업이익 적지 5.8% 12.2% 23.6% 흑전 -21.7% 1.8% 31.6% -1.1% 30.2% 8.9%

세전이익 적지 16.9% 104.2% 61.5% 적지 -21.1% 38.9% 54.8% 103.9% 223.7% 53.0%

지배순이익 적지 16.7% 100.5% 78.2% 적지 -19.8% 41.6% 48.8% 134.9% 245.1% 51.8%

매출원가율 84.1% 71.5% 75.7% 74.0% 82.5% 74.4% 76.2% 72.0% 76.4% 75.7% 75.6%

영업이익률 -1.6% 14.5% 8.8% 10.4% 2.3% 10.4% 8.6% 12.8% 7.2% 8.8% 9.2%


자료 : 성신양회, 신영증권 리서치센터 자료 : 한국광물자원공사, 신영증권 리서치센터

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015F

기타 레미콘 시멘트(억원)

-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

80%

100%

120%

1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013

유연탄 가격 변동률(좌, yoy)

성신양회 영업이익률(우)


60

2015-16 평균 EPS(원) 1,491

적정 PER 11.0 시장 PER 대비 10% 할증

적정 주가 16,403


자료 : Quantiwise, 신영증권 리서치센터 자료 : Quantiwise, 신영증권 리서치센터

0

5

10

15

20

25

30

08.1 09.1 10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1

(천원)

(6.0 x)

(8.0 x)

(10.0 x)

(12.0 x)

(14.0 x)

0

5

10

15

20

25

30

35

40

08.1 09.1 10.1 11.1 12.1 13.1 14.1 15.1 16.1

(천원)

(0.2 x)

(0.5 x)

(0.8 x)

(1.1 x)

(1.4 x)


61

성신양회(004980.KS) 추정 재무제표



매출액 601.7 613.7 657.3 684.8 654.0 유동자산 329.3 319.8 382.4 453.1 520.0

증가율(%) 10.1 2.0 7.1 4.2 -4.5 현금및현금성자산 2.3 5.0 57.0 48.0 133.4

매출원가 462.9 468.8 497.6 517.7 497.0 매출채권 및 기타채권 228.6 241.6 251.9 262.6 251.9

원가율(%) 76.9 76.4 75.7 75.6 76.0 재고자산 60.7 61.6 65.5 137.0 130.8

매출총이익 138.8 144.9 159.7 167.1 157.0 비유동자산 815.0 795.9 751.9 700.3 656.9

매출총이익률(%) 23.1 23.6 24.3 24.4 24.0 유형자산 696.6 678.7 630.8 587.5 548.1

판매비와 관리비 등 93.8 100.4 101.9 104.1 101.4 무형자산 27.3 25.3 23.4 21.7 20.1

판관비율(%) 15.6 16.4 15.5 15.2 15.5 투자자산 18.2 14.5 11.0 9.5 7.0

영업이익 44.9 44.4 57.8 63.0 55.6 기타 금융업자산 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

증가율(%) 180.6 -1.1 30.2 9.0 -11.7 자산총계 1,144.3 1,115.7 1,134.4 1,153.4 1,176.9

영업이익률(%) 7.5 7.2 8.8 9.2 8.5 유동부채 566.1 512.5 514.0 514.1 508.2

EBITDA 97.2 95.9 107.5 108.1 96.5 단기차입금 245.0 308.3 308.3 308.3 308.3


순금융손익 -39.3 -33.4 -22.8 -14.5 -11.2 유동성장기부채 210.4 98.4 98.4 98.4 98.4

이자손익 -39.1 -33.1 0.3 -4.5 50.5 비유동부채 230.0 256.5 254.5 239.5 237.0

외화관련손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 사채 24.1 7.0 7.0 7.0 7.0

기타영업외손익 -1.5 1.5 -4.2 -2.1 0.0 장기차입금 99.2 126.9 124.9 109.9 107.4

종속및관계기업 관련손익 0.3 -3.4 -1.5 -1.5 -1.5 기타 금융업부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

법인세차감전계속사업이익 4.4 9.1 29.3 44.9 42.9 부채총계 796.1 769.0 768.6 753.7 745.2

계속사업손익법인세비용 0.1 0.0 0.0 0.8 0.9 지배주주지분 348.6 346.4 365.5 399.9 432.3

세후중단사업손익 -1.0 -0.8 0.0 0.0 0.0 자본금 126.1 126.1 126.1 126.1 126.1

당기순이익 3.4 8.2 29.3 44.1 42.0 자본잉여금 26.5 26.5 26.5 26.5 26.5

증가율(%) 9.7 141.2 257.3 50.5 -4.8 기타포괄이익누계액 -21.2 -18.3 -28.5 -38.6 -48.7

순이익률(%) 0.6 1.3 4.5 6.4 6.4 이익잉여금 221.7 217.2 246.5 291.0 333.5

지배주주지분 당기순이익 3.6 8.5 29.3 44.5 42.5 비지배주주지분 -0.3 0.3 0.3 -0.1 -0.6

증가율(%) 5.9 136.1 244.7 51.9 -4.5 자본총계 348.2 346.6 365.8 399.8 431.6

기타포괄이익 -6.3 -10.1 -10.1 -10.1 -10.1 총차입금 578.8 540.5 538.5 523.5 521.0

총포괄이익 -3.0 -1.9 19.2 34.0 31.9 순차입금 555.2 535.4 481.5 475.5 387.6




영업활동으로인한현금흐름 52.0 51.6 71.3 11.1 97.0 Per Share (원)

당기순이익 3.4 8.2 29.3 44.1 42.0 EPS 168 343 1,183 1,796 1,716

현금유출이없는비용및수익 106.8 102.1 50.9 51.9 -7.2 BPS 14,098 14,010 14,784 16,171 17,478

유형자산감가상각비 50.3 49.6 47.9 43.4 39.3 DPS 0 0 0 0 0


영업활동관련자산부채변동 -18.2 -23.6 -9.2 -79.6 12.6 PER 38.0 30.6 9.9 6.5 6.8

매출채권의감소(증가) -7.9 -19.0 -10.3 -10.7 10.7 PBR 0.5 0.7 0.8 0.7 0.7

재고자산의감소(증가) 2.0 -1.0 -3.9 -71.5 6.2 EV/EBITDA 7.2 8.2 7.0 6.9 6.9

매입채무의증가(감소) 11.6 -3.3 1.5 0.1 -6.0 Financial Ratio

투자활동으로인한현금흐름 -84.4 -13.2 4.1 2.0 3.0 12월 결산(십억원) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

투자자산의 감소(증가) -7.8 0.3 2.0 0.0 1.0 성장성(%)

유형자산의 감소 6.9 0.1 0.0 0.0 0.0 EPS(지배순이익) 증가율 -0.1% 104.6% 244.5% 51.9% -4.5%

CAPEX -74.4 -37.2 0.0 0.0 0.0 EBITDA(발표기준) 증가율 40.3% -1.3% 12.1% 0.6% -10.7%

단기금융자산의감소(증가) -18.6 21.2 0.1 0.0 0.0 수익성(%)

재무활동으로인한현금흐름 30.5 -35.6 -2.2 -15.2 -2.7 ROE(순이익 기준) 1.0% 2.4% 8.2% 11.5% 10.1%

장기차입금의증가(감소) 110.2 108.3 -2.0 -15.0 -2.5 ROE(지배순이익 기준) 1.1% 2.4% 8.2% 11.6% 10.2%

사채의증가(감소) 56.8 0.0 0.0 0.0 0.0 ROIC 4.7% 4.7% 6.2% 6.7% 6.0%

자본의 증가(감소) 21.8 0.0 0.0 0.0 0.0 WACC 7.4% 7.6% 7.7% 7.7% 7.7%

기타현금흐름 0.0 -0.1 -21.3 -7.0 -12.0 안전성(%)

현금의 증가 -1.8 2.7 52.0 -9.0 85.4 부채비율 228.6% 221.8% 210.1% 188.5% 172.6%

기초현금 4.1 2.3 5.0 57.0 48.0 순차입금비율 159.4% 154.5% 131.6% 118.9% 89.8%

기말현금 2.3 5.0 57.0 48.0 133.4 이자보상배율 1.1 1.2 1.6 1.8 1.6


62

동양시멘트(038500,KQ)

매수(신규)

장기 성장의 틀을 마련 현재주가(9/1) 5,850원

목표주가(12M) 7,500원

국내최초 시멘트기업, 업계 2위 생산능력

동양시멘트의 전신은 1942년 설립된 삼척시멘트로 국내최초의 시멘트기업임.

동해 삼척에 연간 1,109만톤의 시멘트 생산능력을 갖춰 업계 2위 규모임. 동양

그룹의 모태기업이나, 동양그룹이 해체되면서 최근 삼표그룹에 매각됨

삼표그룹과의 수직계열화에 따른 시너지 기대

삼표는 계열사 물량과 합쳐 연간 약 90만톤의 시멘트를 구매하는 레미콘 기업

임. 이는 동사 연간생산의 10%에 해당하는 물량으로 안정적인 수요처를 확보하

게 되었음. 또한 삼표는 수도권에, 동양시멘트는 경남에 영업지역이 특화되어있

어, 지역다변화를 통한 리스크 분산에 긍정적임

회생절차 종결, 재무구조 정상화 기대

동사는 향후 3년간 약 4,800억원 상당의 부채를 상환할 의무가 있음. 자회사매

각을 통한 조기변제로 회생절차가 종결되었고, 지분매각이 종료되는 2015년 이

후에는 안정적인 경영활동이 이어지며 채무상환이 종료되는 2017년부터 재무

구조가 정상화될 것으로 기대됨

목표주가 7,500원, 매수의견 제시

동양시멘트에 대해 목표주가 7,500원을 제시하며 매수의견으로 커버리지를 개

시함. 재무구조가 정상화되는 2017년 EBITDA에, 업계 평균 배수인 8.5배를

적용하여 산출. 삼표그룹과의 수직계열화에 따른 실적개선, 경영안정화로 인한

재무구조 정상화가 기대된다는 점에서, 성장 잠재력이 높은 기업이라 판단됨

결산기(12월) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

매출액(십억원) 609.7 557.2 575.9 637.5 681.1

영업이익(십억원) -4.7 64.8 60.5 65.0 71.5

세전손익(십억원) -257.7 346.4 -16.0 17.0 19.0

지배순이익(십억원) -242.5 326.9 -16.0 15.3 17.0

EPS(원) -1,823 3,045 -149 142 159

증감률(%) 적지 흑전 적전 흑전 11.7

ROE(%) -68.4 79.9 -2.9 2.8 3.0

PER(배) na 1.0 na 41.2 36.9

PBR(배) 0.9 0.6 1.1 1.1 1.1

EV/EBITDA(배) 13.9 5.2 7.7 7.6 7.1

Key Data (기준일: 2015. 9. 1)

KOSPI(pt) 1914.23

KOSDAQ(pt) 672.94

액면가(원) 500



평균거래량(3M,주) 180,052


52주 최고/최저 7,570 / 2,670


배당수익률(15F,%) 0.0



동양 외 8인 74.1

Company Performance


절대수익률 -2.3 -10.6 17.5 64.8

KOSDAQ대비상대수익률 5.2 -4.9 9.0 38.8

Company vs KOSDAQ composite

-40

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

50

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

14/09 15/01 15/05

(%)(원) 동양시멘트

Relative to …


63

기업개요

동양시멘트는 동양그룹의 모태기업으로, 1957년 설립되었다. 2002년 시멘트사업부

의 물적분할로 비상장사로 분리되었다가, 2010년 골돈오일 합병을 통해 우회상장

하였다. 2013년 동양그룹 부실여파로 동사 역시 기업 회생절차에 들어갔으나,

2015년 3월 조기변제를 통해 회생절차가 종결되었다. 한편, 동사에 대한 동양계열

사의 지분 매각은 진행 중으로, 동양의 보유지분 55%는 삼표컨소시엄에게 매각 결

정되었으며, 동양인터내셔널은 현재 인수대상자를 물색 중에 있다.

영업부문 대상회사 주요재화 및 용역

시멘트부문 동양시멘트, 다물제이호, 동양시멘트E&C,

솔로몬티에스 석회석, 시멘트, 플랜트

기타부문 골든자원개발(주), Kootenay Energy Inc.,

Golden Oil Colombia Corporation. 원유 탐사 및 개발, 생산


(단위: 천 주)


동양(*) 59,008 54.96%

동양인터내셔널(**) 20,499 19.09%

기타 27,847 25.95%

합계 107,353 100.00%


참고 : 동양 지분 삼표컨소시엄에 매각으로 최대주주변경, 동양인터내셔널 지분 매각 추진 중

기업명 지분율 소재지 업종 설립년도 비고

다물제이호 100% 한국 석회석 광업 2004 년

지배기업과 석회석 광산 완성 후 생산될 석회석 전

량을 지배기업이 구매하기로 하는 석회석구매계약

을 체결

동양시멘트 E&C 100% 한국 전문직별

공사업 2009 년

토공사, 철근ㆍ콘크리트공사 및 수중공사 등을 주요

사업으로 영위

솔로몬티에스 100% 한국 시멘트 제조

및 도매 2015 년 회생절차에 따른 부인권 소송 수행 목적으로 설립

골든자원개발 100%한국/

아르헨티나

석유 및

천연가스 광업2013 년

아르헨티나 및 캐나다 지역에서 원유탐사 및 생산활

동

Kootenay Energy

Inc. 100% 캐나다

석유 및


캐나다 서부지역에서 광물자원과 천연가스 자원의

취득, 탐사, 개발과 생산

Golden Oil

Colombia Corp. 100% 파나마

석유 및


파나마 및 콜롬비아지점에서 광물자원과 천연가스

자원의 취득, 탐사, 개발과 생산



64

동사의 주요 생산시설은 삼척에 위치하고 있어 대표적인 해안사로 꼽힌다. 과거 동

사의 매출추이와 경남지역 착공면적 증가율 추이를 비교하면 알 수 있듯이[도표 5],

동사의 실적은 경남지역의 건설경기에 크게 영향을 받는다. 또한 시멘트가 전체매

출을 결정하는 단일사업구조이기 때문에 건설경기에 따른 레버리지 효과가 크다는

특징이 있다.


자료 : 국토교통부, 동양시멘트, 신영증권 리서치센터 자료 : 동양시멘트, 신영증권 리서치센터

광양


부산


삼척, 동해


연간 1,109만톤

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

2Q154Q142Q144Q132Q134Q122Q12

경남지역 착공면적 증가율

동양시멘트 매출증가율

시멘트99%

에너지1%


65

삼표 그룹과의 수직계열화에 따른 시너지 기대

동사는 최근 삼표그룹에 매각됨에 따라 안정적인 수요처를 확보하면서 그룹내 수

직계열화를 통한 시너지가 기대된다. 삼표 레미콘은 2014년 기준 445만톤의 레미

콘을 출하하였다. 이를 위해 대략 68만톤의 시멘트를 구매하는 것으로 알려져있다.

삼표와 그 계열사 물량까지 합친다면, 삼표는 연간 90만톤의 시멘트를 구매하는데,

이는 동양시멘트 연간생산실적의 10%에 해당하는 물량이다. 동사는 이번 피인수로

인해, 연간 10%의 안정적인 생산물량을 확보하였다는 데 큰 의의가 있다.

또한, 지역다변화에 따른 시장리스크 분산이 기대되어 긍정적이다. 삼표그룹은 수

도권 인근에 사업장을 가지고 있으며, 동양시멘트는 강원도에 사업장을 가지고 있

다. 따라서 삼표그룹은 수도권 건설경기에 따른 민감도가 높은 반면, 동사는 경남

지역 시장에 노출되어있다. 두 회사가 결합함으로써 개별지역 건설경기에 따른 실

적 변동성을 크게 낮출 수 있게 될 것으로 전망된다.


[ V alue Chain ]

엔알씨- 건설기초소재(골재)

삼표기초소재

-건설기초소재(슬래그, 플라이애쉬)

레미콘,2차제품시멘트골재

신대원- 건설기초소재(골재)

삼표산업

-레미콘, 골재, 드라이몰탈

삼표피앤씨

-콘크리트, PC pile

동양시멘트인수를 통한

V alue Chain 완성


66

자료 : 동양시멘트, 신영증권 리서치센터 자료 : 국토교통부, 신영증권 리서치센터


54%

56%

58%

60%

62%

64%

66%

68%

2010 2011 2012 2013 2014 2015.2Q

가동률

-60%

-40%

-20%

0%

20%

40%

60%

2Q154Q142Q144Q132Q134Q122Q12

경남지역 착공면적 증가율

수도권 지역 착공면적 증가율

삼표산업 레미콘

납품가능 지역

서울 – 성수, 풍납

경기 – 고양, 안양, 인천,

송도, 화성, 일산,

양주, 여주, 평택,

용인, 김포

강원 – 원주

충남 – 아산, 당진

동양시멘트-삼척


연간 1,109만톤

삼표산업 골재

납품가능 지역

경기 – 양주, 파주, 화성,

안성, 연천

충남 - 예산


67

회생절차 종결, 재무구조 정상화 기대

동양시멘트는 기업 회생을 위해 2014년 8월 동양파워 지분을 포스코에 매각하였고,

같은 해 10월 동양파일 지분 또한 한림컨소시엄에 매각하면서 총 4,300억원의 현

금을 마련하였다. 이는 회생채무 변제에 활용되었으며, 2013년 7,600억원에 달했

던 순차입금은 2014년 4천억원대로 크게 줄어들었다. 또한 조기변제를 통해 2015

년 3월 기준 회생절차는 종결되었다.

동사는 향후 3년간 약 4,800억원 상당의 부채를 상환할 의무가 있다. 회생절차가

종결되었고, 지분매각이 결정되는 2015년을 기점으로 경영이 안정화되면서 2016

년부터 자금조달에 나설 것으로 보인다. 안정적인 경영활동이 이어지며, 채무상환

이 종료되는 2017년부터는 재무구조가 정상화될 것으로 기대된다.



0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

총회생채무부채 대여채무 회사채채무

2014.1Q

2015.2Q

(억원)

0

500

1,000

1,500

2,000

2,500

3,000

3,500

2015 2016 2017

회생채무 변제 계획

(억원)

0

50

100

150

200

250

1년이내 1년초과2년이내

2년초과3년이내

4년초과

장기차입금 상환 계획

(억원)

0

200

400

600

800

1,000

1,200

1,400

1,600

1,800

2010 2011 2012 2013 2014 2015F 2016F 2017F

현금 자산

(억원)

동양파워,

동양파일

매각대금유입


68

성장 잠재력을 가지고 있는 회사

동양시멘트에 대해 목표주가 7,500원을 제시하며 매수의견으로 커버리지를 개시한

다. 동사의 목표주가는 재무구조가 정상화되는 2017년 기점의 EBITDA를 기준으

로 하였으며, 업계 평균 배수인 8.5배를 적용하여 산출하였다.

동사는 최근 삼표그룹에 매각됨에 따라 안정적인 수요처를 확보하면서 그룹내 수

직계열화를 통한 시너지가 기대된다. 삼표그룹은 수도권, 동사는 경남지역을 위주

로 사업해왔다는 점에서 지역다변화에 따른 시장리스크 분산이 기대되어 긍정적이

다. 또한 2015년을 기점으로 회생절차가 종료되고, 회사주인이 새로 결정되면서

동사의 경영상태는 빠르게 안정화될 것으로 보여진다. 수직계열화에 따른 실적개

선, 그리고 경영안정화에 따른 재무구조 정상화가 기대된다는 점에서, 장기적 관점

에서 투자매력도가 높은 기업이라 판단한다.

(단위: 억원)

구분 1Q15A 2Q15A 3Q15F 4Q15F 1Q16F 2Q16F 3Q16F 4Q16F 2015F 2016F 2017F

매출액 1,308 1,882 1,550 1,833 1,226 2,045 1,618 1,959 5,759 6,375 6,811

매출원가 1,100 1,347 1,173 1,356 1,012 1,521 1,233 1,411 4,665 5,195 5,551

영업이익 -21 272 136 190 28 213 139 250 605 650 715

지배순이익 -105 202 69 128 -4 162 98 190 -160 153 170

증가율(YoY)

매출액 12.4% 5.8% 3.3% 8.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 3.3% 10.7% 6.8%

영업이익 적지 5.8% 12.2% 23.6% 흑전 -21.7% 1.8% 31.6% -6.7% 7.5% 10.0%

지배순이익 적지 16.7% 100.5% 78.2% 적지 -19.8% 41.6% 48.8% 적전 흑전 11.7%

매출원가율 84.1% 71.5% 75.7% 74.0% 82.5% 74.4% 76.2% 72.0% 81.0% 81.5% 81.5%

영업이익률 -1.6% 14.5% 8.8% 10.4% 2.3% 10.4% 8.6% 12.8% 10.5% 10.2% 10.5%



69

(단위: 억원, 배, 원)

2017년 예상 EBITDA 1,214 채무변제 종결에 따른 기업 정상화 시점

적정 EV/EBITDA 8.5 동종업계 평균 배수 적용

적정 EV (1) 10,322

2017년 예상 순차입금(2) 2,351

적정 주주가치 (1)-(2) 7,971

총발행주식수(천주) 107,353

적정 주가 7,425


자료 : Quantiwise, 신영증권 리서치센터 자료 : 동양시멘트, 신영증권 리서치센터

0

2

4

6

8

10

12

14

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015F

한일시멘트

성신양회

쌍용양회

(배)

0%

50%

100%

150%

200%

250%

300%

350%

400%

450%

500%

0

1,000

2,000

3,000

4,000

5,000

6,000

7,000

8,000

2013 2014 2015F 2016F 2017F

순차입금

부채비율

(억원)


70

동양시멘트(038500.KQ) 추정 재무제표



매출액 609.7 557.2 575.9 637.5 681.1 유동자산 314.2 313.1 317.9 391.2 292.8

증가율(%) -4.0 -8.6 3.4 10.7 6.8 현금및현금성자산 36.1 119.0 111.7 154.0 50.2

매출원가 515.2 452.5 466.5 519.5 555.1 매출채권 및 기타채권 77.0 66.0 73.5 87.8 84.5

원가율(%) 84.5 81.2 81.0 81.5 81.5 재고자산 49.0 54.9 53.7 67.1 72.5

매출총이익 94.5 104.7 109.4 117.9 126.0 비유동자산 1,065.8 999.1 933.9 876.9 827.0

매출총이익률(%) 15.5 18.8 19.0 18.5 18.5 유형자산 846.6 763.0 699.0 643.1 594.3

판매비와 관리비 등 99.2 39.9 49.0 52.9 54.5 무형자산 213.0 211.7 210.6 209.4 208.2

판관비율(%) 16.3 7.2 8.5 8.3 8.0 투자자산 2.1 8.3 8.3 8.3 8.3

영업이익 -4.7 64.8 60.5 65.0 71.5 기타 금융업자산 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

증가율(%) -115.5 -1,478.7 -6.6 7.4 10.0 자산총계 1,380.0 1,312.2 1,251.8 1,268.1 1,119.7

영업이익률(%) -0.8 11.6 10.5 10.2 10.5 유동부채 954.1 206.1 229.6 252.3 292.5

EBITDA 70.8 138.4 125.7 122.1 121.4 단기차입금 100.2 6.1 21.1 37.1 67.1


순금융손익 -67.3 -67.3 -46.5 -43.0 -42.5 유동성장기부채 614.5 96.9 98.7 100.4 105.4

이자손익 -64.0 -62.2 -49.7 -48.2 -33.3 비유동부채 168.4 536.1 473.1 456.4 255.8

외화관련손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 사채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

기타영업외손익 -185.7 348.8 -30.0 -5.0 -10.0 장기차입금 61.4 49.0 49.0 64.0 79.0

종속및관계기업 관련손익 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 기타 금융업부채 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

법인세차감전계속사업이익 -257.7 346.4 -16.0 17.0 19.0 부채총계 1,122.6 742.2 702.8 708.7 548.3

계속사업손익법인세비용 -2.2 35.9 0.0 1.8 2.0 지배주주지분 248.1 570.1 549.1 559.4 571.4

세후중단사업손익 0.0 16.5 0.0 0.0 0.0 자본금 67.1 53.7 53.7 53.7 53.7

당기순이익 -255.5 327.0 -16.0 15.3 17.0 자본잉여금 429.7 231.1 231.1 231.1 231.1

증가율(%) 281.9 -228.0 -104.9 -195.6 11.1 기타포괄이익누계액 -5.1 -4.0 -9.0 -14.0 -18.9

순이익률(%) -41.9 58.7 -2.8 2.4 2.5 이익잉여금 -243.3 289.5 273.5 288.7 305.8

지배주주지분 당기순이익 -242.5 326.9 -16.0 15.3 17.0 비지배주주지분 9.3 0.0 0.0 0.0 0.0

증가율(%) 263.0 -234.8 -104.9 -195.6 11.1 자본총계 257.4 570.1 549.1 559.4 571.4

기타포괄이익 9.4 -5.0 -5.0 -5.0 -5.0 총차입금 806.4 565.8 520.8 521.8 356.2

총포괄이익 -246.1 322.0 -21.0 10.3 12.1 순차입금 759.6 388.3 344.8 300.2 235.1




영업활동으로인한현금흐름 131.8 113.8 49.8 50.8 71.4 Per Share (원)

당기순이익 -255.5 327.0 -16.0 15.3 17.0 EPS -1,823 3,045 -149 142 159

현금유출이없는비용및수익 370.3 -171.5 114.9 107.0 85.2 BPS 1,849 5,310 5,115 5,210 5,323

유형자산감가상각비 73.5 72.4 64.0 55.9 48.8 DPS 0 0 0 0 0


영업활동관련자산부채변동 51.4 -15.7 -0.6 -22.8 3.1 PER na 1.0 na 41.2 36.9

매출채권의감소(증가) 19.9 8.6 -7.5 -14.3 3.3 PBR 0.9 0.6 1.1 1.1 1.1

재고자산의감소(증가) 29.3 -4.3 1.2 -13.4 -5.4 EV/EBITDA 13.9 5.2 7.7 7.6 7.1

매입채무의증가(감소) 4.3 -0.4 6.7 5.0 5.2 Financial Ratio

투자활동으로인한현금흐름 -189.4 193.6 255.6 258.2 258.1 12월 결산(십억원) 2013A 2014A 2015F 2016F 2017F

투자자산의 감소(증가) 0.5 -6.2 0.0 0.0 0.0 성장성(%)

유형자산의 감소 42.8 0.6 0.0 0.0 0.0 EPS(지배순이익) 증가율 적지 흑전 적전 흑전 11.7%

CAPEX -18.7 -14.8 0.0 0.0 0.0 EBITDA(발표기준) 증가율 -35.1% 95.5% -9.2% -2.9% -0.6%

단기금융자산의감소(증가) 58.5 -47.7 -5.8 -3.2 -3.4 수익성(%)

재무활동으로인한현금흐름 92.4 -225.2 10.0 25.9 43.2 ROE(순이익 기준) -71.0% 79.0% -2.9% 2.8% 3.0%

장기차입금의증가(감소) 2.5 33.0 0.0 15.0 15.0 ROE(지배순이익 기준) -68.4% 79.9% -2.9% 2.8% 3.0%

사채의증가(감소) 59.4 -34.0 0.0 0.0 0.0 ROIC -0.4% 5.5% 6.1% 6.2% 7.1%

자본의 증가(감소) 22.0 2.2 0.0 0.0 0.0 WACC 9.0% 10.0% 9.8% 9.2% 9.3%

기타현금흐름 -0.3 0.1 -322.7 -292.6 -476.5 안전성(%)

현금의 증가 34.4 82.3 -7.3 42.3 -103.9 부채비율 436.1% 130.2% 128.0% 126.7% 96.0%

기초현금 2.2 36.7 119.0 111.7 154.0 순차입금비율 295.1% 68.1% 62.8% 53.7% 41.1%

기말현금 36.7 119.0 111.7 154.0 50.2 이자보상배율 -0.1 1.0 1.2 1.3 2.0


71

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종목 매수 : 향후 12개월 동안 추천일 종가대비 목표주가 10% 이상의 상승이 예상되는 경우

중립 : 향후 12개월 동안 추천일 종가대비 ±10% 이내의 등락이 예상되는 경우

매도 : 향후 12개월 동안 추천일 종가대비 목표주가 -10% 이하의 하락이 예상되는 경우 산업 비중확대 : 향후 12 개월 동안 분석대상 산업의 보유비중을 시장비중

대비 높게 가져갈 것을 추천

중 립 : 향후 12 개월 동안 분석대상 산업의 보유비중을

시장비중과 같게 가져갈 것을 추천

비중축소 : 향후 12 개월 동안 분석대상 산업의 보유비중을 시장비중

대비 낮게 가져갈 것을 추천

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[당사의 투자의견 비율 고지]

매수 : 95.6% 중립 : 4.4% 매도 : 0.0%

[당사와의 이해관계 고지]

ELW 주식선물

동양시멘트 - - - - -

성신양회 - - - - -

한일시멘트 - - - - -

당사의 투자의견 비율

기준일(2015.06.30)

종목명LP(유동성공급자)

1%이상보유 계열사 관계여부 채무이행보증

추천일자 투자의견 목표주가(원)

2015-09-02 매수 160000

한일시멘트 : 과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역


2015-09-02 매수 16000

성신양회 : 과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역


72


2015-09-02 매수 7500

동양시멘트 : 과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역

建(건) 談(담) : 첫번째,€¦ · · 2015-09-02- phc pile은 고강도 콘크리트를...

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