zarządzającego funduszami investors tfi · 10 wrz 10 lut 11 lip 11 gru 11 maj 12 pa ź 12 mar 13...
TRANSCRIPT
Komentarz miesięcznyZarządzającego Funduszami Investors TFI
Jarosław NiedzielewskiDyrektor Departamentu Inwestycji
Marzec 2019
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Podsumowanie
Indeksy akcji na Wall Street niestrudzenie zmierzają szlakiem prowadzącym do ubiegłorocznych
szczytów. Ich zadziwiająca siła jest całkowitym przeciwieństwem zaskakującej słabości
amerykańskiego rynku w ostatnim kwartale minionego roku. Główne wskaźniki znalazły się
właśnie w punkcie startu jesiennej przeceny. Droga do nowych rekordów stanęła otworem, ale z
gospodarki USA zaczęło dochodzić coraz więcej sygnałów świadczących o spowolnieniu.
Nowojorski parkiet zdołał odrobić niemal całe straty z czwartego kwartału. Indeksy powróciły
ponad 200‐sesyjną średnią i zmagają się z linią trendu poprowadzoną od lokalnego minimum z
marca 2009 roku. Wskaźnik S&P500 rozpoczął właśnie próbę rozliczenia się z wydźwiękiem sesji z
10 października 2018 roku, którą można uznać za początek jesiennego tąpnięcia.
Przeprowadzenie ataku na wrześniowe szczyty, do których zostało jedynie 4‐5%, jest jak
najbardziej możliwe. Tym bardziej, że kwestie, które stać miały za jesienna korektą, czyli eskalacja
wojen handlowych, jastrzębia polityka Fed, wysoka rentowność amerykańskich obligacji
skarbowych oraz relatywnie droga ropa, przestały już niepokoić giełdowych graczy.
Na horyzoncie pojawiły się jednak nowe, być może bardziej znaczące, problemy związane z
kondycją amerykańskiej gospodarki. Prawdziwe poruszenie wśród inwestorów i niedowierzanie
wśród ekonomistów wywołała publikacja danych dotyczących sprzedaży detalicznej za grudzień.
Sprzedaż paliw na stacjach, co jest akurat zrozumiałe biorąc pod uwagę spadek cen benzyny, a
także sprzedaż w supermarketach oraz sklepach internetowych. Te ostatnie dane trudniej jest
wytłumaczyć biorąc pod uwagę rekordową sprzedaż w końcówce ubiegłego roku ogłoszoną
zarówno przez tradycyjną sieć Walmarta, jak i przez internetowy sklep Amazona.
Kolejnym elementem mogącym świadczyć o „zmęczeniu materiału” w długiej ekspansji
gospodarczej w USA, były gorsze od spodziewanych dane dotyczące produkcji przemysłowej w
styczniu. Jeszcze większym zaskoczeniem dla inwestorów okazał się marcowy odczyt przyrostu
zatrudnienia w amerykańskiej gospodarce, który zupełnie nie przystawał do oczekiwań i wielkości
do jakich inwestorzy zdążyli się już przyzwyczaić. W tym przypadku również ciężko o
jednoznaczną interpretację tych danych, ponieważ były one, póki co wydarzeniem jednostkowym
i niepotwierdzonym innymi informacjami z rynku pracy.
Póki co żadne z tych sygnałów mogących świadczyć o zbliżającym się spowolnieniu nie
wystraszyły inwestorów, którzy traktują je albo jak chwilową aberrację, albo jak przyczynek do
utrzymania łagodnej polityki monetarnej przez FED i niskich rentowności długoterminowych
obligacji. Obecnie wszystkie informacje napływające na rynek są interpretowane pozytywnie. Nie
ma więc miejsca na błąd, czy rozczarowanie. A ono może pojawić się w każdej chwili i to z wielu
stron np. w kwestii dalszego odkładania ogłoszenia umowy handlowej między USA, a Chinami.
Dlatego zakładam, że nawet jeśli główne indeksy na Wall Street przeprowadzą w najbliższych
tygodniach atak na październikowe rekordy, to pierwsza próba będzie nieudana i zakończy się
wejściem rynku w fazę korekty.
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Komentarz miesięczny: Marzec 2019
Od początku roku indeksy akcji na Wall Street niestrudzenie zmierzają szlakiem prowadzącym do
ubiegłorocznych szczytów. Ich zadziwiająca siła jest całkowitym przeciwieństwem zaskakującej
słabości amerykańskiego rynku w ostatnim kwartale minionego roku. Główne wskaźniki znalazły się
właśnie w punkcie startu jesiennej przeceny, nie pozwalając spać spokojnie ani rynkowym bykom, ani
niedźwiedziom. Teoretycznie droga do nowych rekordów stanęła otworem, ale z gospodarki USA
zaczęło dochodzić coraz więcej sygnałów świadczących o nadciągającym spowolnieniu.
Wszystko wskazuje na to, że pierwszy kwartał 2019 roku na amerykańskiej giełdzie będzie najlepszym
początkiem roku od 20 lat (póki co S&P500 wzrósł o ponad 12%). Co ciekawe, ewenementem byłoby
też to, że tak duży wzrost miałby miejsce po najsłabszej końcówce roku od 30 lat (spadek o 14%). Z
równie gwałtownymi zmianami na przełomie lat po raz ostatni inwestorzy na Wall Street mieli do
czynienia w latach 1929‐1930. Wtedy nie skończyło się to najlepiej.
Nowojorski parkiet zdołał odrobić niemal całe straty z czwartego kwartału. Indeksy powróciły ponad
200‐sesyjną średnią i zmagają się z linią trendu wzrostowego poprowadzoną od lokalnego minimum z
marca 2009 roku. Wskaźnik S&P500 rozpoczął właśnie próbę rozliczenia się z negatywnym
wydźwiękiem sesji z 10 października 2018 roku, którą można uznać za symboliczny początek
jesiennego tąpnięcia. Rzeź spółek technologicznych, która nastąpiła tego dnia (spadek indeksu
Nasdaq o 4%), na kolejne kilkanaście tygodni podważyła wiarę w ten najbardziej lubiany (nie bez
podstaw) sektor amerykańskiej gospodarki. Usprawiedliwiając spadki, mówiono wtedy o naturalnym
procesie urealnienia zbyt wysokich wycen oraz stonowaniu oczekiwań co do potencjału wzrostu firm
notowanych na Nasdaq. Dziś problemu zawyżonych wycen już nikt nie podnosi. Wśród analityków i
zarządzających znowu zapanował strach bardziej przed ryzykiem spóźnienia się na odjeżdżający
giełdowy pociąg niż przed jego wykolejeniem się (wykresy 1‐4).
Co ciekawe, ani trwające już dziesięciu tygodni nieprzerwane wzrosty, ani bliskość historycznych
maksimów indeksów nie przekonała szerokiej rzeszy uczestników amerykańskich funduszy akcyjnych
do nowych inwestycji. Wzrostom indeksów z pierwszego kwartału towarzyszył prawie nieprzerwany
(wyjątkiem był ostatni tydzień lutego) strumień umorzeń jednostek funduszy.
Taki stan rzeczy sugeruje, że przeprowadzenie ataku na wrześniowe szczyty, do których zostało
jedynie 4‐5%, jest jak najbardziej możliwe. Tym bardziej, że kwestie, które stać miały za jesienną
korektą, czyli eskalacja wojen handlowych, jastrzębia polityka Fed, wysoka rentowność
amerykańskich obligacji skarbowych oraz relatywnie droga ropa, przestały już niepokoić giełdowych
graczy.
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 1: Wall Street na najlepszej drodze do wymazania całych spadków z końca ubiegłego roku.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
Wykres 2: Wyniki spółek w USA nie dały pretekstu do zatrzymania tegorocznego odreagowania.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
6,4
6,6
6,8
7
7,2
7,4
7,6
7,8
8
mar 08
sie 08
sty 09
cze 09
lis 09
kwi 10
wrz 10
lut 11
lip 11
gru 11
maj 12
paź 12
mar 13
sie 13
sty 14
cze 14
lis 14
kwi 15
wrz 15
lut 16
lip 16
gru 16
maj 17
paź 17
mar 18
sie 18
sty 19
indeks S&P500 (skala log)
200‐sesyjna średnia dla indeksuS&P500
40
60
80
100
120
140
160
540
1040
1540
2040
2540
lut 06 lut 07 lut 08 lut 09 lut 10 lut 11 lut 12 lut 13 lut 14 lut 15 lut 16 lut 17 lut 18 lut 19
Wartość indeksu S&P500 (skala lewa)
Wielkość raportowanego EPS (zysk na akcję) z ostatnich 12 miesięcy dlaindeksu S&P500 (skala prawa)
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 3: Pesymizm już zniknął, ale przesadny optymizm jeszcze nie powrócił.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
Wykres 4: Powrót do punktu wyjścia zarówno na rynku akcji, jak i w nastrojach inwestorów.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
900
1400
1900
2400
2900
0
1
2
3
4
5
6
sty 10 sty 11 sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 sty 17 sty 18 sty 19
indeks byki/niedźwiedzie dla inwestorówinstytucjonalnych w USA
indeks byki/niedźwiedzie dla inwestorówindywidualnych w USA
indeks S&P500 (skala prawa)
800
1300
1800
2300
2800
-2
-1
0
1
2
3
maj
10
wrz
10
sty
11
maj
11
wrz
11
sty
12
maj
12
wrz
12
sty
13
maj
13
wrz
13
sty
14
maj
14
wrz
14
sty
15
maj
15
wrz
15
sty
16
maj
16
wrz
16
sty
17
maj
17
wrz
17
sty
18
maj
18
wrz
18
sty
19
wskaźnik sentymentu rynkowego w USA(złożony z czterech skałdowych ‐Bulls/Bears instytucjonalni, Indywidualni,VIX, Put/Call ratio)
Indeks S&P 500 (skala prawa)
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Najbardziej medialnym i teoretycznie najgroźniejszym problemem jest oczywiście konflikt handlowy
między USA, a Chinami. Jego zażegnanie miało, w mniemaniu Donalda Trumpa, przywrócić
równowagę w giełdowej „galaktyce” i naprawić rynkową usterkę, do której jego zdaniem
doprowadził Fed swoją nierozważną polityką podwyższania stóp procentowych.
Po wielu tygodniach zapewniania o gotowości do kompromisu, znając skłonność gospodarza Białego
Domu do ogłaszania spektakularnego sukcesu działań swojej administracji, inwestorzy zapewne
słusznie zakładają, że umowa handlowa zostanie niedługo zawarta. Rynek zdyskontował już nawet
obietnicę zakupu przez Chińczyków amerykańskich towarów o wartości ponad 1 biliona dolarów.
Poprzeczka oczekiwań została ustawiona bardzo wysoko i moim zdaniem trudno będzie ją
przeskoczyć. Zakładałbym raczej, że moment ogłoszenia ugody będzie bardziej okazją do
sprzedawania faktów, niż ich kupowania.
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
https://www.reuters.com/article/us‐usa‐trade‐china‐goods/china‐has‐agreed‐to‐buy‐up‐to‐12‐trillion‐in‐us‐goods‐cnbc‐idUSKCN1QB2B4
Należy też pamiętać, że prawdziwy spór między Waszyngtonem, a Pekinem nie toczy się o
przysłowiowe zabawki, czy koszulki importowane z Państwa Środka, ale o niekontrolowany przepływ
do Chin nowoczesnych technologii. Co ważniejsze, jest to konflikt trwający już wiele lat. Z tą delikatną
materią próbowali poradzić sobie zarówno prezydent Bush, jak i Obama. W obu przypadkach bez
rezultatu, choć za każdym razem negocjacje kończyły się zapewnieniami chińskich władz o
respektowaniu amerykańskich praw własności intelektualnej.
https://www.reuters.com/article/us‐usa‐china‐obama‐idUSKBN0JP20120141211
https://www.washingtonpost.com/news/post‐politics/wp/2015/09/25/president‐obama‐welcomes‐chinese‐leader‐in‐white‐house‐
ceremony/?utm_term=.e9586b5af479
https://www.washingtonpost.com/national/us‐china‐vow‐not‐to‐engage‐in‐economic‐cyberespionage/2015/09/25/90e74b6a‐63b9‐11e5‐
8e9e‐dce8a2a2a679_story.html?noredirect=on&utm_term=.53f5ea3afd53
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
https://www.cnbc.com/2015/09/25/us‐china‐agree‐to‐not‐conduct‐cybertheft‐of‐intellectual‐property‐white‐house.html
By John Boudreau | Mercury News, Bay Area News Group PUBLISHED: January 19, 2011 at 11:43 am | UPDATED: August 13, 2016 at 4:56 pm
https://www.mercurynews.com/2011/01/19/china‐promises‐action‐on‐software‐piracy‐protectionism/
Dlatego zakładam, że teraz będzie podobnie. Chiny wciąż nie mają na przykład własnego
zaawansowanego technologicznie przemysłu półprzewodnikowego, a chcą, zgodnie ze strategią
Made in China 2025, być globalnym liderem w kilku zaawansowanych technologicznie dziedzinach.
Można zakładać żadne umowy, czy deklaracje nie powstrzymają Chińczyków przed podejmowaniem
wszelkich, niezbędnych ich zdaniem, kroków prowadzących do wyznaczonego celu.
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
https://www.cnbc.com/2019/02/21/us‐china‐outline‐of‐deal‐to‐end‐trade‐war‐reuters.html
https://www.forbes.com/sites/panosmourdoukoutas/2019/03/10/us‐china‐trade‐war‐china‐wont‐accept‐an‐unfair‐and‐unequal‐
deal/#189fd506e143
https://www.washingtonexaminer.com/policy/defense‐national‐security/senators‐skeptical‐of‐chinas‐promise‐to‐stop‐taking‐u‐s‐tech
https://warontherocks.com/2019/01/on‐u‐s‐china‐trade‐will‐xi‐jinping‐keep‐his‐promises‐to‐trump/
Z drugiej strony Amerykanie, tak jak do tej pory, będą się bronić, uniemożliwiając przejmowanie
przez zagranicznie podmioty wrażliwych technologicznie firm (decyzja Trumpa w sprawie
Qualcommu), blokować sprzedaż procesorów do chińskich firm (Intel za Obamy, ZTE za Trumpa), czy
ograniczać pod byle pretekstem działalność kontrolowanych przez Pekin przedsiębiorstw we
własnym kraju i nie tylko (sprawa firmy Huawei i ZTE).
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Niestety Chiny też mają kilka asów w rękawie, którymi w ostateczności mogą się posłużyć wywierając
nacisk na Amerykę, tak jak stało się to w 1992 roku, gdy prezydent Bush senior zniósł restrykcje na
eksport nowych technologii do Chin w zamian za obietnice niesprzedawania broni min. Iranowi.
https://www.nytimes.com/1992/02/22/world/us‐lifts‐its‐sanctions‐on‐china‐over‐high‐technology‐transfers.html
Podsumowując, zgodnie z obietnicą prezydenta Trumpa, inwestorzy rzeczywiście mogą liczyć na
wyciszenie sporów handlowych, skutkujących nakładaniem wzajemnych, coraz to wyższych ceł na
kolejne kategorie towarów. Biały Dom pochwali się również uzgodnieniem mającym ograniczać próby
wykorzystania dewaluacji yuana w celu zwiększenia konkurencyjności eksportu. Jest to zresztą po
myśli samych Chińczyków, którzy, chcąc uczynić swój pieniądz drugą walutą rezerwową świata,
muszą dbać o jej stabilność i wymienialność. Konflikt o prawa własności intelektualnej
najprawdopodobniej jednak nie skończy się, pozostając zarzewiem kolejnego pożaru. Dlatego
amerykańsko‐chiński miesiąc miodowy może się skończyć równie szybko i niespodziewanie, jak
lutowy szczyt rozbrojeniowy między USA, a Koreą Północną.
https://www.nytimes.com/2019/03/10/business/china‐central‐bank‐currency.html
https://asia.nikkei.com/Politics/China‐People‐s‐Congress/China‐promises‐US‐not‐to‐devalue‐currency‐to‐boost‐exports
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Tak czy inaczej, tegoroczna siła rynków akcji świadczy o tym, że inwestorzy przestali brać pod uwagę
scenariusz powtórki z 1930 roku, kiedy to wprowadzenie ustawy Smoota‐Hawleya nakładającej cła na
ponad 20 tys. towarów importowanych przyczyniło się do pogłębienia Wielkiego Kryzysu.
Warto jednak zauważyć, że choć wydaje się, że przeszkody, takie jak wojny handlowe czy polityka Fed,
które miały stać za ubiegłorocznym krachem na Wall Street, zostały usunięte lub zniwelowane, to na
horyzoncie pojawiły się nowe, być może bardziej znaczące, problemy związane z kondycją
amerykańskiej gospodarki (wykresy 5‐11).
Wykres 5: Dane z amerykańskiej gospodarki zaczęły rozczarowywać, co nie przeszkodziło w
giełdowym odreagowaniu.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
‐100
‐80
‐60
‐40
‐20
0
20
40
60
80
100
1750
1950
2150
2350
2550
2750
2950
mar 15 wrz 15 mar 16 wrz 16 mar 17 wrz 17 mar 18 wrz 18 mar 19
indeks S&P500 (skala lewa)
Indeks rozbieżności pomiędzy realną gospodarką, aoczekiwaniami w USA (ESI, skala prawa)
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 6: Przemysł nieco osłabł, usługi wciąż się trzymają w USA.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
30
35
40
45
50
55
60
65
lip 97 lis 98 mar 00 lip 01 lis 02 mar 04 lip 05 lis 06 mar 08 lip 09 lis 10 mar 12 lip 13 lis 14 mar 16 lip 17 lis 18
indeks ISM dla przemysłu w USA
indeks ISM dla sektora usług w USA
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 7: Do końca ubiegłego roku wzrost gospodarczy w USA szedł wytyczonym od trzech lat
szlakiem.
Wykres 8: Pierwszy kwartał 2019 roku ma przynieść widoczne „ochłodzenie” tempa wzrostu.
źródło: https://www.frbatlanta.org/cqer/research/gdpnow.aspx
‐7,00%
‐6,00%
‐5,00%
‐4,00%
‐3,00%
‐2,00%
‐1,00%
0,00%
1,00%
2,00%
3,00%
4,00%
5,00%
‐7%
‐6%
‐5%
‐4%
‐3%
‐2%
‐1%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
Export Netto
Zapasy
Inwestycje
Wydatki rządowe
Konsumpcja indywidualna
roczna dynamika PKB w USA
Dekompozycja wzrostu PKB w USA
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 9: Wskaźniki wyprzedzające nie chcą się podnosić pomimo odreagowania na Wall
Street.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
Wykres 10: Inwestorzy wciąż pełni obaw o stan światowej gospodarki w kolejnych kwartałach.
źródło: BoAML
‐25
‐20
‐15
‐10
‐5
0
5
10
15
mar 90
kwi 91
maj 92
cze 93
lip 94
sie 95
wrz 96
paź 97
lis 98
gru 99
sty 01
lut 02
mar 03
kwi 04
maj 05
cze 06
lip 07
sie 08
wrz 09
paź 10
lis 11
gru 12
sty 14
lut 15
mar 16
kwi 17
maj 18
wskaźnik wyprzedzający dla gospodarkiUSA (dynamika roczna)
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 11: Inwestorzy wciąż pełni obaw o stan światowej gospodarki w kolejnych kwartałach.
źródło: BoAML
Choć rynek nieruchomości w USA niedomaga już od ponad roku, co jest konsekwencją wyższego
kosztu kredytu, to grudniowe dane dotyczące sprzedaży istniejących domów oraz rozpoczętych
budów mocno negatywnie zaskoczyły inwestorów. Póki co istotnych oznak poprawy na tym rynku nie
widać, ale styczeń przynajmniej nie przyniósł pogorszenia sytuacji (wykres 12).
https://www.wsj.com/articles/u‐s‐existing‐home‐sales‐posted‐steep‐fall‐in‐december‐11548169461
https://www.housingwire.com/articles/48282‐housing‐starts‐tumble‐in‐december
Wykres 8: Niecodzienny sygnał ostrzegawczy z rynku akcji. Nie należy go lekceważyć.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 12: Trudności na rynku nieruchomości w USA widać od ponad roku, ale grudzień był
szczególnie słaby.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
Prawdziwe poruszenie wśród inwestorów i niedowierzanie wśród ekonomistów wywołała jednak
opóźniona w wyniku zamknięcia amerykańskiej administracji publikacja danych dotyczących
sprzedaży detalicznej za grudzień. Znaczące spadki, które zostały w kolejnym miesiącu jeszcze
zrewidowane w dół, pozostawiają bardzo kiepskie wrażenie, nawet biorąc pod uwagę styczniowe
odreagowanie. Na grudniowe załamanie sprzedaży wpływ miały trzy kategorie. Sprzedaż paliw na
stacjach, co jest akurat zrozumiałe biorąc pod uwagę spadek cen benzyny, a także sprzedaż w
supermarketach oraz sklepach internetowych. Te ostatnie dane trudniej jest wytłumaczyć biorąc pod
uwagę rekordową sprzedaż w końcówce ubiegłego roku ogłoszoną zarówno przez tradycyjną sieć
Walmarta, jak i przez internetowy sklep Amazona.
Ponieważ jednak część detalistów, takich jak Macy’s, Kohl’s czy Kroger, rozczarowała wynikami
sprzedaży za czwarty kwartał, można przypuszczać, że grudzień rzeczywiście był słabszy od oczekiwań.
Część winy można by przypisać w tym przypadku zamknięciu rządu w USA, a część gwałtownemu
osłabieniu sentymentu konsumentów wynikającemu z grudniowego krachu (wykresy 13‐16).
Prawidłową ocenę sytuacji komplikuje porównanie oficjalnych danych o zakupach poczynionych
przez konsumentów w ostatnich miesiącach z indeksem sprzedaży detalicznej publikowanym przez
firmę Redbook Research, który co prawda nie potwierdza grudniowego załamania, ale za to ostrzega
przed wyraźnym spowolnieniem w pierwszym kwartale (wykres 17).
2
3
4
5
6
7
8
0
500
1000
1500
2000
2500
mar 00
lis 00
lip 01
mar 02
lis 02
lip 03
mar 04
lis 04
lip 05
mar 06
lis 06
lip 07
mar 08
lis 08
lip 09
mar 10
lis 10
lip 11
mar 12
lis 12
lip 13
mar 14
lis 14
lip 15
mar 16
lis 16
lip 17
mar 18
lis 18
liczba ropoczętych budów domów w USA (w tys, wstosunku rocznym, skala lewa)
liczba domów sprzedanych na rynku wtórnym w USA (wstosunku rocznym, w mln, skala prawa)
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
https://www.marketwatch.com/story/retail‐sales‐sink‐12‐in‐december‐to‐mark‐biggest‐drop‐since‐2009‐as‐holiday‐season‐fizzles‐out‐2019‐02‐14
https://www.wsj.com/articles/u‐s‐holiday‐retail‐sales‐are‐strongest‐in‐years‐early‐data‐show‐11545777668
Wykres 13: Zaskakująca słabość sprzedaży detalicznej w grudniu ubiegłego roku.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
‐5
‐4
‐3
‐2
‐1
0
1
2
3
4
mar 07
sie 07
sty 08
cze 08
lis 08
kwi 09
wrz 09
lut 10
lip 10
gru 10
maj 11
paź 11
mar 12
sie 12
sty 13
cze 13
lis 13
kwi 14
wrz 14
lut 15
lip 15
gru 15
maj 16
paź 16
mar 17
sie 17
sty 18
cze 18
lis 18
miesięczna zmiana wartości sprzedażydetalicznej w USA
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 14: Spadek cen ropy miał wpływ na gorszy odczyt danych sprzedażowych za grudzień.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
Wykres 15: Krach na Wall Street odbił się na nastrojach konsumentów.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
1
1,5
2
2,5
3
3,5
4
4,5
5
20 000
25 000
30 000
35 000
40 000
45 000
50 000
55 000
sie 07 sie 08 sie 09 sie 10 sie 11 sie 12 sie 13 sie 14 sie 15 sie 16 sie 17 sie 18
sprzedaż paliw na stacjach w USA(skala lewa, w mln usd)
cena benzyny w USA (skala prawa,w usd za galon)
20
40
60
80
100
120
140
mar 90
kwi 91
maj 92
cze 93
lip 94
sie 95
wrz 96
paź 97
lis 98
gru 99
sty 01
lut 02
mar 03
kwi 04
maj 05
cze 06
lip 07
sie 08
wrz 09
paź 10
lis 11
gru 12
sty 14
lut 15
mar 16
kwi 17
maj 18
wskaźnik sentymentu konsumentów wg.Conference Board
wskaźnik sentymentu konsumentów wg.Uniwersytetu Michigan
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 16: Konsumenci w USA w odwrocie? Słabsza sprzedaż detaliczna może być
chwilowym efektem giełdowego krachu, ale też świadectwem nadciagającego
spowolnienia.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
0
20
40
60
80
100
120
140
‐2%
‐1%
0%
1%
2%
3%
4%
5%
sty 93 sty 95 sty 97 sty 99 sty 01 sty 03 sty 05 sty 07 sty 09 sty 11 sty 13 sty 15 sty 17 sty 19
roczna dynamika sprzedaży detalicznej wsupermarketach oraz sklepach internetowych wUSA (skala lewa)
wskaźnik nastrojów konsumnetów w USA ‐oczekiwania (skala prawa)
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 17: Niejednoznaczne sygnały dotyczące zachowania konsumentów w USA.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
Kolejnym elementem mogącym świadczyć o „zmęczenie materiału” w długiej ekspansji gospodarczej
w USA, były gorsze od spodziewanych dane dotyczące produkcji przemysłowej w styczniu. Był to co
prawda dopiero jeden miesiąc spadku, po osiągniętych w grudniu rekordach indeksów produkcji, ale
ponieważ pojawił się w towarzystwie kilku innych słabszych odczytów z gospodarki, nie należy go
zupełnie lekceważyć (wykresy 18‐19).
https://www.seattletimes.com/business/us‐industrial‐output‐tumbled‐0‐6‐percent‐in‐january/
https://www.marketwatch.com/story/us‐industrial‐production‐slumps‐in‐january‐2019‐02‐15
‐7%
‐5%
‐3%
‐1%
1%
3%
5%
7%
9%
11%
wrz96
wrz97
wrz98
wrz99
wrz00
wrz01
wrz02
wrz03
wrz04
wrz05
wrz06
wrz07
wrz08
wrz09
wrz10
wrz11
wrz12
wrz13
wrz14
wrz15
wrz16
wrz17
wrz18
roczna zmiana indeksu sprzedaży detalicznejw sklepach w USA (wg. Redbook Research)
roczna dynamika sprzedaży detalicznej wsupermarketach oraz sklepach internetowychw USA
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 18: Produkcja przemysłowa w USA przyhamowała.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
Wykres 19: Przemysłowe spowolnienie w USA póki co w łagodnej wersji.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
75
80
85
90
95
100
105
110
mar 96
gru 96
wrz 97
cze 98
mar 99
gru 99
wrz 00
cze 01
mar 02
gru 02
wrz 03
cze 04
mar 05
gru 05
wrz 06
cze 07
mar 08
gru 08
wrz 09
cze 10
mar 11
gru 11
wrz 12
cze 13
mar 14
gru 14
wrz 15
cze 16
mar 17
gru 17
wrz 18
indeks produkcji przemysłowej w USA
indeks produkcji przemysłowej w USA z wyłączeniem wydobycia surowcówenergetycznych
‐20
‐15
‐10
‐5
0
5
10
wrz 90
wrz 91
wrz 92
wrz 93
wrz 94
wrz 95
wrz 96
wrz 97
wrz 98
wrz 99
wrz 00
wrz 01
wrz 02
wrz 03
wrz 04
wrz 05
wrz 06
wrz 07
wrz 08
wrz 09
wrz 10
wrz 11
wrz 12
wrz 13
wrz 14
wrz 15
wrz 16
wrz 17
wrz 18
roczna dynamika produkcjiprzemysłowej w USA
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Jeszcze większym zaskoczeniem dla inwestorów okazał się marcowy odczyt przyrostu zatrudnienia w
amerykańskiej gospodarce, który zupełnie nie przystawał do oczekiwań i wielkości do jakich
inwestorzy zdążyli się już przyzwyczaić. W tym przypadku również ciężko o jednoznaczną
interpretację tych danych, ponieważ były one, póki co, wydarzeniem jednostkowym i
niepotwierdzonym innymi informacjami z rynku pracy. Ani poziom bezrobocia, ani wielkość
składanych co tydzień nowych wniosków o zasiłek, ani upubliczniony wcześniej przez firmę ADP
szacunek ilości stworzonych w lutym nowych miejsc pracy nie sugerują problemów (wykresy 20‐22).
https://www.reuters.com/article/us‐usa‐economy/u‐s‐february‐job‐growth‐weakest‐in‐nearly‐one‐and‐a‐half‐years‐idUSKCN1QP0FM
https://edition.cnn.com/2019/03/08/economy/jobs‐report‐february/index.html
Wykres 20: Negatywna niespodzianka z rynki pracy. To wciąż tylko jeden odczyt, niepotwierdzony
w innych danych.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
‐900
‐700
‐500
‐300
‐100
100
300
500
sty 05 sty 06 sty 07 sty 08 sty 09 sty 10 sty 11 sty 12 sty 13 sty 14 sty 15 sty 16 sty 17 sty 18 sty 19
miesięczna zmianazatrudnienia w prywatnymsektorze pozarolniczym w USAwg.BLS (w tys.)
miesięczna zmianazatrudnienia w prywatnymsektorze pozarolniczym w USAwg. ADP (w tys.)
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 21: „Zamknięcie” rządu w USA rozchwiało wnioskami o zasiłek, ale brak znamion
odwracania trendu.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
Wykres 22: W USA wciąż jest rynek pracownika.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
200
250
300
350
400
450
500
550
600
650
700
mar 05
paź 05
maj 06
gru 06
lip 07
lut 08
wrz 08
kwi 09
lis 09
cze 10
sty 11
sie 11
mar 12
paź 12
maj 13
gru 13
lip 14
lut 15
wrz 15
kwi 16
lis 16
cze 17
sty 18
sie 18
mar 19
tygodniowa liczba nowych wniosków ozasiłek dla bezrobotnych (w tys.)
1000
2000
3000
4000
5000
6000
7000
8000
0
10
20
30
40
50
60
cze 95 cze 97 cze 99 cze 01 cze 03 cze 05 cze 07 cze 09 cze 11 cze 13 cze 15 cze 17
wskaźnik zaufania konsumentów w USA ‐dostępność miejsc pracy
liczba nowo utworzonych lub istniejących,ale wolnych miejsc pracy w USA (skalaprawa, w tys)
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Jedyne co może niepokoić to dane sondażowe z segmentu mniejszych spółek w USA, które sugerują
lekkie pogorszenie nastrojów wśród przedsiębiorców oraz nieco mniejszą skłonność do wzrostu
zatrudniania oraz zwiększania wynagrodzeń. To ochłodzenie sentymentu można jednak złożyć na
karb lęków, jakie ogarnęły Wall Street jesienią ubiegłego roku (wykresy 23‐25). Podobny mechanizm
rynkowego wpływu na nastroje zadziałał w sektorze bankowym w USA, który zareagował
zacieśnieniem polityki kredytowej na ubiegłoroczną panikę na rynku obligacji korporacyjnych (w tym
pożyczek lewarowanych) (wykresy 26‐27).
Wykres 23: Przedsiębiorstwa w USA nieco bardziej ostrożne w wydawaniu pieniędzy.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
10
15
20
25
30
35
40
45
50
maj 90
cze 91
lip 92
sie 93
wrz 94
paź 95
lis 96
gru 97
sty 99
lut 00
mar 01
kwi 02
maj 03
cze 04
lip 05
sie 06
wrz 07
paź 08
lis 09
gru 10
sty 12
lut 13
mar 14
kwi 15
maj 16
cze 17
lip 18
indeks oczekiwań co do wzrostu wydatkówinwestycyjnych w firmach w najbliższych 6miesiącach (Filadelfia FED)indeks planów inwestycyjnych w małych spółkach wUSA (NFIB)
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 24: Optymizm wśród przedsiębiorców w czasie krachu na Wall Street nieco przygasł.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
Wykres 25: Gorsze nastroje w firmach to mniejsza skłonność do zwiększania zatrudnienia i płac.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
‐50
‐40
‐30
‐20
‐10
0
10
70
75
80
85
90
95
100
105
110maj 90
cze 91
lip 92
sie 93
wrz 94
paź 95
lis 96
gru 97
sty 99
lut 00
mar 01
kwi 02
maj 03
cze 04
lip 05
sie 06
wrz 07
paź 08
lis 09
gru 10
sty 12
lut 13
mar 14
kwi 15
maj 16
cze 17
lip 18
wskaźnik optymizmu w małych spółkach wUSA (skala lewa)
indeks pokazujący zmianę w zyskachgenerowanych przez małe spółki w USA(skala prawa)
0
5
10
15
20
25
30
35
40
‐10
‐5
0
5
10
15
20
25
30
cze 95
kwi 96
lut 97
gru 97
paź 98
sie 99
cze 00
kwi 01
lut 02
gru 02
paź 03
sie 04
cze 05
kwi 06
lut 07
gru 07
paź 08
sie 09
cze 10
kwi 11
lut 12
gru 12
paź 13
sie 14
cze 15
kwi 16
lut 17
gru 17
paź 18
plany wzrostu wynagrodzeń w małych firmach w USA (skala lewa)
plany wzrostu zatrudnienia w małych firmach w USA (skala lewa)
ocena perspektyw rozwoju w małych firmach w USA (skala prawa)
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Wykres 26: Ubiegłoroczna przecena na obligacjach korporacyjnych wystraszyła sektor
bankowy w USA. Czy ucierpi na tym akcja kredytowa dla firm?
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
Wykres 27: Jak na razie kredyt dla firm idzie pełną parą, ale co się stanie pod koniec roku?
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
‐30
‐10
10
30
50
70
90
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
1600
1800
maj 90
maj 91
maj 92
maj 93
maj 94
maj 95
maj 96
maj 97
maj 98
maj 99
maj 00
maj 01
maj 02
maj 03
maj 04
maj 05
maj 06
maj 07
maj 08
maj 09
maj 10
maj 11
maj 12
maj 13
maj 14
maj 15
maj 16
maj 17
maj 18
różnica pomiędzy oprocentowaniem obligacji typuHigh Yield , a obligacjami skarbowymi (CS High YieldIndex II, skala lewa)
procent netto banków zaostrzających politykękredytową dla przedsiębiorstw w USA (skala prawa)
‐40
‐20
0
20
40
60
80
‐20%
‐15%
‐10%
‐5%
0%
5%
10%
15%
20%
lut 90
kwi 91
cze 92
sie 93
paź 94
gru 95
lut 97
kwi 98
cze 99
sie 00
paź 01
gru 02
lut 04
kwi 05
cze 06
sie 07
paź 08
gru 09
lut 11
kwi 12
cze 13
sie 14
paź 15
gru 16
lut 18
kwi 19
kredyty bankowe dla przedsiębiorstw w USA (skala lewa,dynamika roczna)
procent netto banków zaostrzających politykę kredytowądla przedsiębiorstw w USA (1 rok przesunięcia , skalaodwrócona)
Komentarz Dyrektora Departamentu Inwestycji
Póki co żadne z tych sygnałów mogących świadczyć o zbliżającym się spowolnieniu nie wystraszyły
inwestorów, którzy traktują je albo jak chwilową aberrację, albo jak przyczynek do utrzymania
łagodnej polityki monetarnej przez FED i niskich rentowności długoterminowych obligacji (co dla
wielu jest wartością samą w sobie) (wykres 28). W przeciwieństwie do sytuacji z końca ubiegłego
roku, obecnie wszystkie informacje napływające na rynek są interpretowane pozytywnie. Nie ma
więc miejsca na błąd, czy rozczarowanie. A ono może pojawić się w każdej chwili i to z wielu stron np.
w kwestii dalszego odkładania ogłoszenia umowy handlowej między USA, a Chinami. Dlatego
zakładam, że nawet jeśli główne indeksy na Wall Street przeprowadzą w najbliższych tygodniach atak
na październikowe rekordy, to pierwsza próba będzie nieudana i zakończy się wejściem rynku w fazę
korekty.
Wykres 28: Rynek obligacji bardziej na serio niż rynek akcji podchodzi do perspektywy
gospodarczego spowolnienia i niższej inflacji.
źródło: Bloomberg, obliczenia własne
2200
2300
2400
2500
2600
2700
2800
2900
3000
1,9
2,1
2,3
2,5
2,7
2,9
3,1
3,3
3,5
sty17
lut17
mar17
kwi17
maj17
cze17
lip17
sie17
wrz17
paź17
lis17
gru17
sty18
lut18
mar18
kwi18
maj18
cze18
lip18
sie18
wrz18
paź18
lis18
gru18
sty19
lut19
mar19
rentowność 10‐letnich obligacji skarbowychUSA (skala lewa)
indeks S&P500 (skala prawa)
Investors Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych S.A.
Zebra Tower | ul. Mokotowska 1 | 00-640 Warszawatel. +48 22 588 18 45 | infolinia: 801 00 33 70investors.pl | [email protected]
Niniejszy materiał ma wyłącznie charakter reklamowy. Opracowany został przez Investors TFI S.A. w związku z zarządzaniem funduszami inwestycyjnymi. Materiał oraz zawarte w nim prognozy stanowią wyłącznie wyraz poglądów jego autora i oparte zostały na stanie wiedzy aktualnym na dzień jego sporządzenia. Przy sporządzeniu materiału i zawartych w nim prognoz oparto się na informacjach pozyskanych z powszechnie dostępnych i uznanych za wiarygodne źródeł, dokładając należytej staranności, aby informacje zamieszczone w niniejszym materiale były rzetelne, niemniej jednak nie można zagwarantować ich poprawności, kompletności i aktualności. Investors TFI S.A. zastrzega sobie możliwość zmiany przedstawionych opinii, w tym w przypadku zmiany sytuacji rynkowej, bez konieczności powiadamiania o niej adresatów niniejszego materiału. Investors TFI S.A. nie gwarantuje ziszczenia się scenariuszy lub prognoz zamieszczonych w niniejszym materiale, w szczególności przedstawione informacje (historyczne i prognozowane) nie stanowią gwarancji osiągnięcia podobnych wyników w przyszłości. Materiał niniej-szy nie stanowi oferty publicznej ani publicznego oferowania w zakresie nabycia lub sprzedaży jakichkolwiek papierów warto-ściowych ani oferty w rozumieniu przepisów ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. – Kodeks cywilny.
Wnioski wyciągnięte na podstawie przedstawionych komentarzy i prognoz nie powinny stanowić samodzielnej podstawy jakich-kolwiek decyzji inwestycyjnych. Niniejszy materiał nie zawiera pełnych informacji niezbędnych do oceny ryzyka związanego z inwestycją w papiery wartościowe oraz inne instrumenty finansowe. Decyzje inwestycyjne, co do inwestowania w fundusze inwestycyjne powinny być podejmowane wyłącznie po zapoznaniu się z Prospektem Informacyjnym/Prospektem Emisyjnym funduszu, zawierającym szczegółowe informacje w zakresie: czynników ryzyka, zasad sprzedaży jednostek uczestnictwa/certyfi-katów inwestycyjnych funduszy, tabelę opłat manipulacyjnych oraz informacje podatkowe. W/w Prospekty Informacyjne/Pro-spekty Emisyjne dostępne są w punktach dystrybucji funduszy, w siedzibie Investors TFI S.A. oraz na stronie www.investors.pl.
Dotychczasowe wyniki funduszy inwestycyjnych nie stanowią gwarancji osiągnięcia podobnych wyników w przyszłości. Investors TFI S.A. ani zarządzane przez nie fundusze nie gwarantują osiągnięcia założonych celów inwestycyjnych funduszy. Przy nabyciu jednostek uczestnictwa/certyfikatów inwestycyjnych funduszy pobierana jest opłata manipulacyjna na zasadach i w wysokości określonej w Prospekcie Informacyjnym/Prospekcie Emisyjnym funduszu. Prezentowane stopy zwrotu z inwestycji nie uwzględ-niają opłat manipulacyjnych pobieranych przy nabyciu jednostek uczestnictwa/certyfikatów inwestycyjnych lub konwersji jednostek uczestnictwa. Wartość certyfikatów/jednostek uczestnictwa może cechować się dużą zmiennością, w związku z czym uczestnik funduszu powinien liczyć się z możliwością utraty części wpłaconego kapitału. Zyski osiągnięte z inwestycji w jednostki uczestnictwa/certyfikaty inwestycyjne funduszy obciążone są podatkiem od dochodów kapitałowych, na podstawie Ustawy z dnia 26 lipca 1991 r. o podatku dochodowym od osób fizycznych (t.j.: Dz.U. z 2012361 z późn. zm.).