Università degli Studi di PaviaFacoltà di Economia

DALLA CRISI FINANZIARIA ALLA RECESSIONE

GLOBALEProf. Carluccio Bianchi

IL PROCESSO DI CRESCITA NEL G6 NEGLI ULTIMI 20 ANNI

08

Produzione industriale nei G6

-10.0

-5.0

0.0

5.0

90 92 94 96 98 00 02 04 06 08

(1) media degli indic i di pro duzio ne de i G6, mm 3 te rmini; var % tendenziali; s ca la ds .

Prima guerra del Golfo - recessione Usa e recessione

tedesca post-unificazione

crisi del Messico

Crisi asiatica '97-98 - Russia (ago '98) - Brasile (feb

'99) crollo di Wall Street e minimo post-11

settembre

ripresa globale e boom economico

cinese

crisi f inanziaria internazionale

La dinamica del PIL mondiale per areeL’attuale fase congiunturale appare caratterizzata da una sincronia ciclica

inusuale in tutte le aree del mondo, con i paesi industrializzati in decrescita e quelli emergenti in dedelerazione: per la prima volta dal dopoguerra l’FMI prevede una caduta del PIL mondiale compresa tra lo 0,5 e l’1,5%.

Dinamica dell’indebitamento famiglie USA

Dinamica della propensione al risparmio della famiglie USA

Dinamica del deficit e debito estero USA

Stati Uniti - Partite correnti

-7.0

-6.0

-5.0

-4.0

-3.0

-2.0

-1.0

0.0

1.0

80 85 90 95 00 05In percentuale del Pil

Stati Uniti - Posizione netta sull'estero

-25

-20

-15

-10

-5

0

5

10

15

1976 1981 1986 1991 1996 2001 2006

in % del Pil

Squilibri delle partite correnti a livello mondiale

Partite correnti

-800

-600

-400

-200

0

200

400

600

Usa Uk Euro Rus Giap Cina M Orsaldi in mld di dollari; dati al 2008, stime Imf

Struttura del debito estero USAMaggiori detentori esteri di titoli del Tesoro Usa, ottobre 2008

0 100 200 300 400 500 600 700

Giappone

Cina

Regno Unito

Paesi Opec

Brasile

Paesi caraibici sedi di ist f inanz

Lussemburgo

Hong Kong

miliardi di dollari

Dinamica del mercato immobiliare

La crisi delle Borse mondialiLa dinamica recente delle Borse: 2000-2009

20

40

60

80

100

120

140

DJS50E MIB30 Nikkei DJ

La crisi delle Borse mondialiLa dinamica recente delle Borse mondiali: 2007.6-2009.3

30

40

50

60

70

80

90

100

110

DJS50E MIB30 Nikkei DJ

La crisi di Wall Street in prospettiva storica

5 crisi di Wall Street a confronto

0

20

40

60

80

100

120

2007,10 2000,08 1987,08 1973,03 1929,09

La crisi delle banche in BorsaI prezzi delle banche quotate

0

20

40

60

80

100

120

140

gen-06 gen-07 gen-08 gen-09

Indice MSCI - banche; Indice gen '06 = 100

Area euro Usa

I profitti delle banche

0

25

50

75

100

125

150

gen-06 gen-07 gen-08 gen-09

indice MSCI - banche; forw ard earnings 12 m.; survey IBES; Indice gen '06 = 100

Area euro Usa

I canali di trasmissione della crisi finanziaria all’economia reale

1. Credit crunch (apparentemente paradossale in una situazione in cui i tassi di interessi sono bassissimi e la base monetaria abbondante)

2. Effetti ricchezza (immobiliare e mobiliare): effetti su C, ma anche su volume attività edilizia

3. Effetto aspettative di imprese e famiglie (Scorte I C )

4. Avversione al rischio e > preferenza per la liquidità5. Ciclo delle scorte6. Moltiplicatore del reddito Y C N C7. Interdipendenze commerciali Y M X Y

(commercio mondiale in caduta per la prima volta dal 1982)

Peculiarità della crisi attuale1. Persistenti effetti di debolezza strutturale del sistema

bancario (carenza liquidità, cautela prestiti - credit crunch nonostante PM espansiva)

2. Effetti ricchezza immobiliare e mobiliare insieme (riflessi anche su prospettive redditi da pensione e accesso al credito)

3. Elevata avversione al rischio con conseguenti elevati premi su tassi corporate e Stati sovrani con finanze pubbliche fragili

4. Simultaneità della recessione in tutte le aree mondiali (vs. sfasamenti altre esperienze cicliche)

5. Rapidità e intensità dell’avvitamento congiunturale nel IV trimestre 2008

6. Vincoli fiscali a politiche discrezionali in Europa (PSC) e mancato coordinamento europeo – scarsi effetti di misure unilaterali in economie aperte

Possibili elementi stabilizzatori nella crisi attuale

1. Riduzione dell’inflazione e conseguente aumento del potere d’acquisto delle famiglie

2. Miglioramento delle ragioni di scambio (ma perdita di reddito per paesi OPEC e paesi produttori di commodities)

3. Operare degli stabilizzatori automatici fiscali4. Politiche monetarie e fiscali discrezionali in atto,

soprattutto negli USA5. Tenuta dei paesi emergenti del Sud-Est asiatico (in

decelerazione, ma con tassi di crescita reale ancora elevati)

6. Ripresa del ciclo delle scorte7. Stabilizzazione quotazioni di Borsa?

Rischi nella crisi attuale1. L’entità delle perdite del sistema bancario e finanziario è tuttora

ignota (perdite effettive per 3.000 miliardi di $? )2. La politica monetaria si trova in una classica situazione di

“trappola della liquidità” e dovrà sperimentare modalità operative nuove: credito diretto a imprese, influenza sulle aspettative di inflazione

3. Instaurazione di una possibile situazione di deflazione (inflazione negativa) con conseguenti tassi reali elevati e crisi da debito delle imprese

4. Crescita generalizzata di deficit e debiti pubblici, con tassi di interesse a lungo termine in ascesa, timori di insostenibilità finanziaria e attese di futuri inasprimenti fiscali

5. Volontà dei paesi del Sud-Est asiatico a continuare ad acquistare titoli americani per sostenere il dollaro e le loro valute

6. Protezionismo

La gravità della crisi attuale: un altro ’29?

La produzione industriale nelle recessioni USA

40

50

60

70

80

90

100

110

120

q0 q1 q2 q3 q4 q5 q6 q7 q8 q9 q10 q11 q12 q13 q14 q15

1929-3 1974-3 1981-3 1990-3 2000-2 2008-1

La politica monetaria: dinamica dei tassi di interesse di riferimento

0

1

2

3

4

5

6

7

99 00 01 02 03 04 05 06 07 08

USA

UME

Il nuovo Piano Obama (FSP: circa 1.000 miliardi di $; con leva

doppia?)1. CAP (assistenza al capitale bancario): ricapitalizzazione delle banche subordinata a test di stress sui loro bilanci

2. PPIF (fondo pubblico-privato di investimento): fondo destinato all’acquisto di toxic assets per ridurre perdite bancarie e rilanciare attività di prestito e ridurre credit crunch – valutazione asset tossici affidata al mercato

3. TALF (finanziamento acquisto da parte di privati di ABS garantiti da prestiti AAA): intervento volto a sostenere acquisti di beni durevoli da parte dei consumatori e a rilanciare il mercato dei prodotti cartolarizzati

4. Trasparenza, accountability e monitoraggio dei fondi: evitare che fondi erogati vadano in bonus a manager o siano trattenuti nei bilanci bancari; devono essere destinati a nuovi prestiti

5. Evitare i pignoramenti: Tesoro e Fed acquisteranno obbligazioni GSE per prevenire pignoramenti e foreclosures

La politica fiscale USA: dimensione effettiva del piano anti-crisi

Stati Uniti - deficit pubblico

-10.0

-8.0

-6.0

-4.0

-2.0

0.0

2005 2006 2007 2008 2009 2010

in % del Pil; elaborazioni su dati Imf

Pacchetti f iscali

Componente ciclica del disavanzo

Deficit 2007

La politica fiscale: dimensione effettiva dei piani anti-crisi

Politiche fiscali discrezionali: una quantificazionedati in % del Pil

2008 2009 2010Canada 0.0 1.5 1.3Cina 0.4 2.0 2.0Fra 0.0 0.7 0.7Ger 0.0 1.5 2.0India 0.0 0.5Italia 0.0 0.2 0.1Giappone 0.4 1.4 0.4Regno Unito 0.2 1.4 -0.1Usa 1.1 2.0 1.8

Imf Feb 2009

La situazione in ItaliaQuattro recessioni a confronto - Dinamica del PIL trimestrale

96

98

100

102

104

106

108

q0 q1 q2 q3 q4 q5 q6 q7 q8 q9 q10 q11 q12

1974/3 1992/1 2001/1 2008/1

La politica fiscale italiana: dimensione effettiva del piano

anti-crisiItalia - deficit pubblico

-8.0

-6.0

-4.0

-2.0

0.0

2005 2006 2007 2008 2009 2010

in % del Pil; elaborazioni su dati Imf

Pacchetti fiscaliComponente ciclica del disavanzoDeficit 2007

Che prospettive per l’Italia?1. Il nostro paese, pur senza adottare di fatto misure discrezionali,

si avvia a realizzare un deficit pubblico quest’anno dell’ordine del 4% e più del PIL. Il debito pubblico ha ripreso a salire e con esso il premio per il rischio: il differenziale tra titoli italiani e tedeschi a 10 anni ha raggiunto 140 punti base (30 un anno fa).

2. Il razionamento del credito persiste, nonostante le banche italiane siano meno esposte alla presenza di toxic assets. Recentemente però le partecipazioni in banche dell’Est Europa in difficoltà hanno aggiunto nuovi problemi di capitalizzazione e liquidità

3. Forte rischio di un abbassamento strutturale del tasso di crescita reale, già ridotto (mediamente -1% rispetto all’UME). Il nostro paese sarà comunque l’unico a registrare tre anni consecutivi di riduzione del PIL tra 2008 e 2010.

4. Si riducono i margini per politiche fiscali anticicliche ed il nostro paese potrà trovarsi nella situazione di adottare politiche restrittive non appena la ripresa si materializzerà (per ridurre il deficit e stabilizzare il debito).

La sostenibilità a medio termine della futura ripresa

1. I piani di aiuto predisposti dai Governi implicano dilatazioni consistenti dei disavanzi pubblici: a titolo di esempio i Piani Paulson e Obama potrebbero portare ad un deficit federale dell’ordine del 10% del PIL, e anche più. Occorrerà quindi prima o poi operare misure di rientro da deficit eccessivi. Inoltre i debiti pubblici sono ovunque in netta ascesa, ponendo un problema della loro sostenibilità. I tassi di interesse a lungo termine sono destinati a salire ( premio per il rischio e minore risparmio mondiale)

2. La politica monetaria eccessivamente espansiva è giustificata oggi dalla crisi del sistema finanziario e dall’aumentata domanda di moneta; ma che accadrà quando quest’ultima si assesterà? Le condizioni monetarie si faranno restrittive; con quali conseguenze sulla ripresa?

3. Persistono gli squilibri di bilancia dei pagamenti USA vs. Asia: il riequilibrio richiede riduzione della domanda interna USA ed espansione di quella asiatica, con svalutazione del dollaro; con quali conseguenze sul sistema mondiale?