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UNIVERSIDADE DE LISBOA
FACULDADE DE DIREITO
VALORES MOBILIÁRIOS: O DEVER DE INFORMAÇÃO DO INTERMEDIÁRIO
FINANCEIRO NAS RECOMENDAÇÕES DE INVESTIMENTO
Dissertação orientada pela
Prof.ª Doutora Rute Neto Cabrita e Gil Saraiva
Sandra Domingues Cipriano
Mestrado em Ciências Jurídico - Financeiras
2016
2
É o tempo da travessia:
E, se não ousarmos fazê-la,
teremos ficado para sempre,
à margem de nós mesmos.
Fernando Pessoa
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AGRADECIMENTOS
A concretização de uma dissertação é um processo complexo e trabalhoso que,
na minha perspectiva, só se torna possível com o suporte de várias pessoas
imprescindíveis e portanto a estas gostaria de deixar o meu agradecimento.
Em primeiro lugar agradeço à minha estimada orientadora – Profº. Doutora
Rute Saraiva – pelo respeito com que sempre me atendeu. Mais concretamente, por
me ajudar a aprender o Direito como uma ciência jurídica que permite que seja
questionada, repensada e evolutiva e que incentivou a existência e crescimento
deste projecto, nos meus tempos de aluna, no decorrer da cadeira de Mercados
Financeiros.
Agradeço, aos meus pais, que são o apoio incondicional na minha vida e que
permitiram todos estes anos o cumprimento dos meus compromissos estudantis.
Os meus agradecimentos dirigem-se igualmente à minha irmã, pelo exemplo,
de uma aluna dedicada, inspirando desta forma o meu percurso académico e aos
meus avós maternos que sempre desejaram e contribuíram para o meu sucesso,
em especial ao meu avô Reinaldo, de quem recordo com eternas saudades.
E, por fim, agradeço também ao Miguel, pelos momentos de descontracção tão
importantes para o meu equilíbrio e pelo companheirismo principalmente nas
horas intermináveis de estudo.
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RESUMO
É indiscutível a importância que o cumprimento correcto da difusão da
informação de natureza financeira por parte do intermediário financeiro prestada
ao investidor apresenta nas recomendações de investimento no mercado de
valores mobiliários, uma vez que acarreta uma panóplia de consequências para o
funcionamento do mesmo e para os intervenientes que nele actuam. Assim sendo,
consideramos que a conduta profissional do intermediário financeiro para com o
investidor deverá pautar-se pelo cumprimento deste dever, traduzindo-se
inevitavelmente em um investimento conscientemente instruído e construído com
base numa relação de confiança e segurança entre os sujeitos.
Palavras-chave:
Dever de informação – Intermediário Financeiro – Recomendações de
Investimento – Mercado de Valores Mobiliários – Investidor – Relação de
Confiança e Segurança
5
ABSTRACT
The diffusion of financial information delivered in due conformity by the
financial broker to the client, assumes, without a shadow of doubt, key importance
to the market itself. Because the market runs on fides, the absence of such
compliance would bring upon it, as well as to the participants that move within it, a
great ordeal of consequences - including stakes that would threaten its very
existence. The above-mentioned relationship should be embodied by conscientious
and educated investments, developed and based on trust between the parties in
the midst of the investment decision-making process.
Keywords
Duty to Inform - Financial Intermediary - Investment recommendations -
Securities Market - Investor - Trust and Security Relationship.
6
PRINCIPAIS SIGLAS E ABREVIATURAS
As obras citam-se pelo autor, título, número da edição, editora, local de
publicação, ano de publicação, e páginas, sendo a primeira citação efectuada de
forma completa e as subsequentes citações de forma abreviada.
Por ordem alfabética, as principais siglas e abreviaturas são as seguintes:
AAFDL Associação Académica da Faculdade de Direito de Lisboa
Ac(s) Acórdão (s)
Art(s). Artigo(s)
C.C. Código Civil
Cit. Citando
Cfr. Conforme
CMVM Comissão do Mercado de Valores Mobiliários
Cód.MVM Código do Mercado de Valores Mobiliários
Cód.V.M Código dos Valores Mobiliários
FDL Faculdade de Direito de Lisboa
IF Intermediário Financeiro
IF´s Intermediários Financeiros
MVM Mercado de Valores Mobiliários
P. página
pp. páginas
proc. processo
ss e seguintes
STJ Supremo Tribunal de Justiça
v. ver/veja-se
v.g. verbi gratia
7
ÍNDICE
RESUMO …………………………………………………………………………………………………………..4
ABSTRACT …………………………………………………………………………………………………….5
Principais siglas e abreviaturas ………………………………………………………………………….6
ÍNDICE ……………………………………………………………………………………………………………..7
NOTA INTRODUTÓRIA ………………………………………………………………………...................9
CAPÍTULO I
A Intermediação no Mercado de Valores Mobiliários
1. Os instrumentos financeiros e os valores mobiliários……………...................................11
2. Qual o papel do intermediário financeiro?............................................................................17
3. Intermediação financeira: quais os serviços de investimento?....................................21
4. O conceito de recomendações de investimento………………………………………………23
5. O destinatário das recomendações de investimento: o investidor………….………..24
CAPITULO II
Os Deveres de Conduta Profissional: o Dever de Informação – em especial
1. Abordagem introdutória dos deveres de conduta do intermediário
financeiro………………………………………………………………………………………………………29
2. O alcance do dever de informação do intermediário financeiro, nas
recomendações de investimento……………………………………………………………………….32
2.1. Qual a informação que deve ser prestada pelo intermediário
financeiro?............................................................................................................................. ..................36
3. Os princípios gerais da informação……………………………………..…………………………39
3.1. Quem deve respeitar estes princípios gerais da informação?....................40
4. Propostas……………………………………………………………………………………………………..41
8
CAPITULO III
A responsabilidade do Intermediário Financeiro
1. Os intermediários financeiros são responsáveis perante os seus clientes?...........46
2. Os pressupostos da responsabilidade civil……………………………………………………..47
2.1.O facto voluntário…………………………………………………………………………….48
2.2.A ilicitude………………………………………………………………………………………...48
2.3.A culpa…………………………………………………………………………………………….49
2.4.O dano……………………………………………………………………………………………..50
2.5. O nexo de causalidade……………………………………………………………………...51
3. CMVM e a protecção dos investidores……………………………………………………………53
3.1. Comissão de Valores Mobiliários……………………………………………………...54
3.2. O Serviço de Apoio ao Investidor……………………………………………………...54
3.3. Serviço de Mediação de Conflitos …………………………………………………….56
3.4. Sistema de Indemnização aos Investidores……………………………………….57
3.5. Site CMVM……………………………………………………………………………………….58
4. A protecção dos investidores………………………………………………………………………..59
5. Ponto de situação………………………………………………………………………………………….61
NOTAS CONLUSIVAS……………………………………………………………………………………….63
BIBLIOGRAFIA CITADA……………………………………………………………………………..…67
JURISPRUDÊNCIA…………………………………………………………………………………………73
9
NOTA INTRODUTÓRIA
A presente dissertação, apresentada no âmbito do Mestrado em Ciências
Jurídico-Financeiras à Faculdade de Direito da Universidade de Lisboa, tem como
principal objectivo o estudo do dever de informação do intermediário financeiro,
perante o destinatário das recomendações de investimento, no mercado de valores
mobiliários.
As páginas que se seguem representam uma análise sintetizada, que
percorre um caminho com vista à problematização centralizada e agravada pelos
indiscutíveis momentos de crises que atravessamos e que fortificam a relevância
do tema exposto.
Pretende-se outrossim, caminhar no sentido de ministrar soluções para
alguns aspectos passíveis de serem facilitadores no que concerne à difusão
completa, verdadeira, actual, clara, objectiva e lícita da informação, inerente ao
dever de conduta profissional do intermediário financeiro, que concretiza o foco
do nosso estudo e cujo incumprimento assume um lugar de destaque no crescente
número de litígios.
A metodologia existente nas páginas que se apresentam decorre das
considerações e opções apresentadas, seguindo um esquema que se reparte numa
tripla dimensão. Neste sentido a primeira parte é constituída, pelo primeiro
Capítulo (I) que se concretiza numa abordagem conceptual de importância cabal
para o entendimento do presente trabalho; a segunda parte, consubstancia-se no
segundo Capítulo (II) com o surgimento de toda a problemática que incide sobre o
alcance do dever de informação do intermediário financeiro, maxime, no mercado
dos valores mobiliários; finalmente, o término do trabalho recai sobre a
responsabilidade do intermediário financeiro e na protecção do investidor, no
terceiro Capítulo (III).
De referir ainda que, o presente labor resulta da inspiração em obras e de
contributos científicos de autores que primam indiscutivelmente por um rigor
10
técnico e sabedoria de elevado valor. Neste sentido, qualquer erro ou falha de
conteúdo ou de forma, recairão necessariamente na responsabilidade da autora em
que escreve.
Por fim, dizer que o texto em questão foi escrito ao abrigo do anterior
acordo ortográfico.
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CAPÍTULO I
A Intermediação no Mercado de Valores Mobiliários
1. Instrumentos financeiros e valores mobiliários
Instrumentos financeiros 1 enquanto categoria ampla, vão para além do
conceito de valores mobiliários, uma vez que, abrangem uma panóplia de bens,
independentemente da sua tipologia, ou activos intangíveis dotados de valor
patrimonial pecuniário, passíveis de serem transaccionados no mercado,
permitindo a mobilização e utilização dos fundos excedentários em aplicações e
investimentos realizados, e/ou outrossim, a cobertura do seu risco2.
Atendendo ao plasmado no artigo 2º, nº1 do Código de Valores Mobiliários3,
apreende-se que o conceito de instrumentos financeiros passa pela existência de
valores mobiliários em sentido estrito, assim como, valores mobiliários monetários
e derivados4.
Chegados a este ponto, surge a necessidade de se compreender o conceito de
valores mobiliários5 6. Entendem-se por valores mobiliários7 os documentos
1 O conceito de instrumentos financeiros foi introduzido pela Directiva nº 93/22/CE do Conselho, de 10 de Maio (Diretiva dos Serviços de Investimento), cit., por FILIPE MATIAS SANTOS, Divulgação de informação Privilegiada, Estudos sobre o Mercado de Valores Mobiliários, Almedina, Coimbra, 2011, p.23. 2 Veja-se, RUTE SARAIVA, Direito dos Mercados Financeiros, AAFDL, Lisboa, 2013, pág.111 3 No primeiro Código de Valores Mobiliários, aprovado pelo DL nº142-A/ 91, de 10 de Abril, já constava a seguinte redação quanto ao conceito de valores mobiliários: “Acções, obrigações, títulos de participação e quaisquer outros valores, seja qual for a sua natureza ou forma de representação ainda que meramente escritural emitidos por quaisquer pessoas ou entidades públicas ou privadas em conjuntos homogéneos que confiram os seus titulares direitos idênticos e legalmente susceptíveis de negociação num mercado organizado”. 4 Para uma abordagem mais aprofundada, RUTE SARAIVA, Direito dos Mercados Financeiros,… p. 111 e ss. 5 Sobre o conceito de valores mobiliários, foram inúmeros os autores que contribuíram para a definição deste conceito, entre eles e a título exemplificativo JOSÉ OLIVEIRA ASCENSÃO, O novíssimo conceito de valor mobiliário, in Direito dos Valores Mobiliários, VI, Coimbra Editora, 2006, p.139 e ss, em que define os valores mobiliários como “Instrumentos financeiros, representativos de situações jurídicas homogéneas e autónomas, com excepção dos instrumentos monetários que podem ser transaccionados com meras quantidades dentro da respectiva categoria”.
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emitidos por empresas ou outras entidades, que contêm direitos e deveres,
susceptíveis de serem adquiridos e/ou alienados, mormente, no mercado de
valores8. Veritas, neste âmbito podemos adoptar uma dupla visão, tendo em conta
o prisma do operador económico que carece de fundos e por seu turno, o lado do
investidor. Na óptica do primeiro, os valores mobiliários são um modo de procura
de financiamento diverso do empréstimo bancário, no que diz respeito ao último
(o investidor), os mesmos correspondem a uma aplicação de poupança, distinta de
depósitos bancários e certificados de aforros9. Resulta assim um mercado de
valores mobiliários que cumpre uma função económica10 que se aproxima bastante
da desenvolvida pelo sector bancário, sendo possível em certas situações a
intervenção nestas operações de intermediários financeiros, mas que não obstante,
não praticam actos bancários11.
Posto isto, revela-se importante a enunciação sintética dos tipos de valores
mobiliários considerados como os mais conhecidos12:
• Acções;
O conceito de acções13 pode ser considerado em diferentes acepções. As acções
podem consistir numa fração do capital social conforme o artigo 271º do Código
6 A respeito das finalidades dos Valores Mobiliários vide, www.expansion.com/diccionario-economico/contrato-de-gestion-de-cartera-de-valores.html. 7 Para JOSÉ A. ENGRÁCIA ANTUNES, Os instrumentos Financeiros, 2º edição, Almedina, Coimbra, 2014, p.52, cit: “O termo “valor mobiliário” constitui um conceito jurídico polissémico, ao qual não corresponde uma precisa noção legal ou doutrinal universalmente aceite”. 8 Segundo ANTÓNIO PEREIRA DE ALMEIDA in Sociedades Comerciais, Valores Mobiliários, Instrumentos financeiros, e mercados, Volume II, 7º Edc, reformulada e actualizada, Coimbra, Coimbra Editora, 2013,p. 11, “ Os elementos caracterizadores dos valores mobiliários são: a representação em documentos; situações jurídicas homogéneas, susceptibilidade de transmissão em mercado.” 9 Cfr. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 2. Valores Mobiliários, p.10 e ss, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Pages/Guia-do-Investidor.aspx.. 10 Para mais desenvolvimentos, sobre o conceito de investimentos imobiliários, veja-se JOSÉ CALVÃO DA SILVA, Banca, Bolsa e Seguros, Direito Europeu e Português, 4º Edição, Almedina, Coimbra, 2013, pp. 23 e ss. 11Conforme, EDUARDO PAZ FERREIRA, Direito da Economia, AAFDL, Lisboa, reimpressão 2008, pp.432 a 433. 12 Sobre os tipos de valores mobiliários mais conhecidos, Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 2. Valores Mobiliários, p.10 e ss, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Pages/Guia-do-Investidor.aspx.
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das Sociedades Comerciais, uma participação social ou valores mobiliários
enquanto representação de uma parcela do capital social de uma sociedade
anónima14.
• Obrigações;
As obrigações15 são valores mobiliários com uma duração determinada que
consubstanciam parte de um empréstimo contraído por uma empresa ou entidade
junto dos investidores16.
• Unidades de participação em fundos de investimento;
As unidades de participação caracterizam-se em parcelas divisórias do
património de um fundo de investimento. A durabilidade das unidades de
participação deve equivaler ao tempo de duração do fundo. Os fundos de
investimento são combinações de investimento colectivo constituídas por uma
panóplia de aforros de vários intervenientes, que se assumem na qualidade de
investidores. O conjunto desses aforros constitui um património divisível em
partes equitativas, com as mesmas características e com ausência de valor
nominal, que se designam por unidades de participação17.
• Unidades de titularização de créditos;
Paralelamente às unidades de participação, as unidades de titularização são as
parcelas divisórias do património de um fundo de titularização de créditos, com
valor nominal definido através do regulamento de gestão do fundo18.
13 Para mais desenvolvimentos, vide, OLIVEIRA ASCENSÃO, As acções, in Direito dos Valores Mobiliários, Volume II, Coimbra Editora, Coimbra, 2001, p.57 e ss. 14 Cit. ANTÓNIO PEREIRA DE ALMEIDA, Sociedades Comerciais, Valores Mobiliários, Instrumentos Financeiros e Mercados, Volume 2, 7º Edição, Reformulada e Actualizada, Coimbra Editora, Coimbra, 2013, p. 19 e ss. 15 Para mais desenvolvimentos, vide CARLOS OSÓRIO DE CASTRO, Valores Mobiliários: Conceitos e espécies, UCP, 1996, p. 141 e ss, 16 Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 2. Valores Mobiliários, p.12, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Pages/Guia-do-Investidor.aspx. 17 Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 2. Valores Mobiliários, p.13, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Pages/Guia-do-Investidor.aspx. 18 Idem
14
• Títulos de participação
Os títulos de participação são valores mobiliários tendencialmente perpétuos
que conferem o direito a uma remuneração com duas componentes: uma fixa e
outra variável. Tanto a remuneração fixa como a variável são determinadas sobre
uma percentagem do valor nominal do título de participação. Os títulos de
participação só são reembolsáveis se as entidades que os emitiram o decidirem,
mas nunca antes de terem decorrido 10 anos desde a sua emissão, ou se essas
entidades entrarem em falência19.
• Warrants autónomos;
Ao warrants autónomos são valores mobiliários com uma duração limitada que
conferem ao investidor um direito sobre outros valores mobiliários ou activos
financeiros, designados “activo subjacente”20.
•Direitos destacados de valores mobiliários;
Alguns valores mobiliários conferem direito que podem ser destacados e
negociados separadamente, por exemplo em bolsa. Estes direitos destacados são
valores mobiliários e têm como principal característica o prazo de duração muito
curto21.
• Certificados;
Os certificados são valores mobiliários que têm uma duração limitada e
atribuem aos investidores o direito a receber em dinheiro o valor de um activo
subjacente numa data determinada22.
19
Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 2. Valores Mobiliários, p.14, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Pages/Guia-do-Investidor.aspx. 20 Idem 21 Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 2. Valores Mobiliários, p.16, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Pages/Guia-do-Investidor.aspx. 22 Idem
15
• Valores mobiliários obrigatoriamente convertíveis;
Os valores mobiliários obrigatoriamente convertíveis são valores com duração
limitada que obrigam a empresa que os emite a entregar ao investidor, uma
determinada data, uma quantidade de acções ou obrigações. O investidor poderá
receber menos do que o valor inicialmente investido se o preço das acções ou
obrigações entregues for, na data fixada, inferior a esse montante. As acções ou
obrigações a entregar ao investidor são emitidas pela mesma empresa que emite o
valor mobiliário obrigatoriamente convertível ou por outra empresa integrada no
seu grupo23.
• Valores mobiliários convertíveis por opção do emitente;
Os valores mobiliários convertíveis por opção do emitente são valores
mobiliários com uma duração limitada que dão à empresa que os emite a
possibilidade de escolher entre:
- Entregar ao investidor uma determinada quantia em dinheiro,
correspondente ao valor nominal do valor mobiliário; ou
- Entregar ao investidor uma determinada quantidade de acções ou obrigações
ou o respectivo valor em dinheiro na data fixada para a entrega24.
• Valores mobiliários condicionados por eventos de crédito
Os valores mobiliários condicionados por eventos de crédito têm duração
limitada e conferem aos investidores o direito a receber numa data previamente
fixada uma quantia em dinheiro ou valores mobiliários representativos da dívida
de uma empresa desde que se verifiquem determinados eventos (chamados
23 Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 2. Valores Mobiliários, p.17, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Pages/Guia-do-Investidor.aspx. 24 Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 2. Valores Mobiliários, p.18, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Pages/Guia-do-Investidor.aspx.
16
eventos de crédito). Esses eventos de crédito são definidos nas condições da
emissão pela entidade que emite os valores mobiliários25.
Optamos desta feita, pela explanação da lista de valores mobiliários
considerados como os “mais conhecidos” pela Comissão do Mercado de Valores
Mobiliários (CMVM), tratando-se portanto de uma lista aqui apresentada não
limitativa. Deste modo, podem ser emitidos outros tipos de valores mobiliários
tendo como consequência a necessidade do investidor de se dedicar à recolha de
informação sobre as particularidades do valor em causa antes da decisão de
investir26.
Veritas, entendemos ser relevante a demostração ainda que a titulo sintético e
reduzido27, da existência das várias tipologias de valores mobiliários, isto porque
ainda que dentro da sua grande categoria enquanto valores, apresentam
especificidades próprias que influenciarão o dever de informação do IF.
É importante relembrar que existe tipicidade nos valores mobiliários, atendo
ao artigo 1º do CVM. Porém não é considerada uma enumeração taxativa fechada,
uma vez que na al. g) do mesmo artigo verifica-se a possibilidade de criação pelo
mercado, de novos valores mobiliários desde que cumpram os requisitos
enunciados na mesma alínea28.
Compreende-se que assim seja, dado que o investimento é uma actividade em
contínua sofisticação e complexidade, ou seja, o investidor ficaria numa situação
mais fragilizada caso se optasse por um regime de tipicidade rígido e antagónico à
25Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 2. Valores Mobiliários, pp.18 e 19, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Pages/Guia-do-Investidor.aspx. 26 Idem, A CMVM invoca a existência de deveres informativos especiais relativamente a valores mobiliários convertíveis por opção do emitente, que se consubstanciam em prospectos e mensagens publicitárias explicativas quanto ao que o investidor poderá vir a receber em acções ou obrigações e não em dinheiro e alertar par a possibilidade de perda do valor investido. 27 No que respeita ao regime em torno dos valores mobiliários em causa em virtude do mesmo ser demasiado amplo e de ter sido amplamente desenvolvido pela doutrina e jurisprudência, não poderá, in casu, ser alvo de maiores desenvolvimentos no presente trabalho sob pena de afastamento do tema essendi. 28Cit. ANTÓNIO PEREIRA DE ALMEIDA, Sociedades Comerciais, Valores Mobiliários, Instrumentos Financeiros e Mercados, Volume 2, 7º Edição, Reformulada e Actualizada, Coimbra Editora, Coimbra, 2013, p. 10 e ss.
17
natureza da actividade que aqui se procura regular e portanto a legislação ficaria
sempre aquém do ritmo do progresso e inovação existente neste domínio.
2. Qual o papel do intermediário?
Em jeito de síntese, podemos considerar actividades financeiras todas aquelas,
através das quais, se visa a captação e mobilização de capitais, que têm como móbil
o processo de financiamento e a regulação funcional da economia. Abrangendo
neste sentido, como um método de cobertura de risco, e em última análise um
processo de financiamento indirecto, as atividades que respeitam ao crédito, aos
seguros, como também as de intermediação financeira em geral29.
A função de obter fundos junto de operadores económicos com excedentes,
para os canalizar para outros que apresentem carência dos mesmos, (id est,
apresentam mais despesas do que receitas), é atribuída simultaneamente aos
mercados, e aos intermediários financeiros. A actividade financeira procura, desta
forma, permitir o ponto de eficiência entre a oferta e a procura de fundos, para
uma correcta afectação de recursos30. Porém nem sempre a relação que se
estabelece entre os agentes económicos, é considerada razoável, uma vez que, os
seus interesses e desejos de quando em vez colidem. Ora, da parte dos investidores
verificamos a ânsia de uma maior remuneração e um desembolsar de custos o
menor possível; do plano das entidades emitentes, a necessidade de utilização do
mercado de valores mobiliários como uma forma de financiamento alternativo; do
ponto de vista dos interesses dos intermediários financeiros, na retribuição dos
serviços prestados e finalmente, numa perspetiva de interesse colectivo, o
funcionamento eficiente e equilibrado do mercado. Para além deste facto, subsiste
a inevitável problemática do conhecimento técnico que recai sobre estas
transações. Surge neste âmbito, a utilidade na intervenção de um terceiro, (leia-se,
intermediário financeiro), permitindo a existência de uma mediação dos interesses
29 A este respeito, CARLOS COSTA PINA, Instituições e Mercados Financeiros, Almedina, Coimbra, 2006, p.203. 30 Nesta perspectiva, RUTE SARAIVA, Direito dos Mercados Financeiros… pp.109 a 110.
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dos envolvidos, sanando aquela outra colisão, possibilitando a diminuição dos
custos das transações, bem assim, apaziguando assimetrias informativas31.
A tutela será tanto ou mais necessária quanto maior for a assimetria da
informação no mercado, dito isto, mesmo se aceitássemos como verdadeira a
teoria dos mercados eficientes32, tópicos como o risco, a complexidade financeira e
jurídica dos investimentos, em face do conhecimento (ou ausência dele) por parte
dos investidores, será sempre relevante nas interacções entre o intermediário
financeiro e o respectivo cliente. Tal papel, isto é, aquele que é desempenhado pelo
intermediário, ganhará ainda mais relevância quando é aceite que os investidores e
que os próprios mercados contêm ineficiências no seu seio. Se podemos dizer que
a função do IF será mais ou menos relevante consoante a nossa particular opinião
sobre a eficiência do mercado e dos agentes que nele se movem, não é menos
verdadeira a afirmação de que independentemente da doutrina elegida, o papel
daquele será sempre fulcral no âmbito da actividade de investimento como resulta
claro das afirmações anteriores.
Assim, são intermediários financeiros (art.293º, nº1 do Código dos Valores
Mobiliários):
a) As instituições de crédito e as empresas de investimento que estejam
autorizadas a exercer actividades de intermediação financeira em Portugal;
b) As entidades gestoras de instituições de investimento colectivo autorizadas
a exercer essa actividade em Portugal;
c) As instituições com funções correspondentes às referidas nas alíneas
anteriores que estejam autorizadas a exercer em Portugal qualquer
actividade de intermediação financeira;
d) As sociedades de investimento mobiliário e as sociedades de investimento
imobiliário.
Há ainda que atender, à obrigatoriedade de os intermediários constarem no
registo da Comissão do Mercado de Valores Mobiliários (CMVM) 33 , de
31 Idem. 32 Sobre a teoria dos mercados eficientes, vide STEVE ACHELIS, El Análisis Técnico de la A a la Z, Netbiblo, 2004, p. 178 e ss. 33 Mormente no site www.cmvm.pt
19
demostrarem que possuem as condições e a idoneidade necessárias para o
exercício das actividades que executam. O registo34 procura, desde logo, o controlo
da verificação destas condições e consiste num meio de salvaguarda dos
investidores, porquanto quedam, mormente, abrangidos pelo sistema de
indemnização aos investidores. É portando necessário que os intermediários
financeiros se encontrem registados (295º do CVM) para assim poderem praticar
as actividades de intermediação financeira previstas no art.297º do CVM.
Não obstante, é do entendimento da Comissão do Mercado de Valores
Mobiliários, que o intermediário seja sancionado outrossim perante actuação
enquanto cúmplice de um agente que pratique a actividade de intermediação
financeira sem registo. Foi o caso de um intermediário declarado cúmplice da
actuação de uma agente sem registo, porquanto preparou e disponibilizou os
documentos necessários à outorga de mandatos por parte de clientes seus e em
nome do agente sem registo, recebeu e executou ordens dadas pelo agente sem
registo em nome e por conta desses clientes, sabendo que era o agente sem registo
que tomava as decisões de investimento e transmitia as ordens por conta dos
clientes35.
Na nossa perspectiva, os IF´s podem ter um papel positivo e/ou negativo na
visão do investidor: no sentido positivo uma vez que, são indispensáveis para
alcançar e constituírem a chave do sucesso na negociação no mercado dos valores
mobiliários, sendo um meio idóneo dotado de boa fé, que permite a segurança
jurídica na negociação, auxiliando o investidor na sua actuação dentro do
complexo mercado dos valores mobiliários; no sentido negativo, ainda que não
tenha qualquer tipo de culpa ou negligência será considerado inevitavelmente
como o “vilão” aos olhos do investidor, perante um investimento mal sucedido,
34 Sobre o registo dos IF´s, vide, AMADEU JOSÉ FERREIRA, Direito dos Valores Mobiliários, Sumários das lições dadas ao 5º ano, menções de Ciências Jurídicas e Ciências Jurídico-Económicas, no ano lectivo de 1997/98, AAFL, Lisboa, p. 105 e ss. 35 A decisão da CMVM consta no site www.cmvm.pt, no separador Comunicados/Contra-ordenações. A mesma foi confirmada pelo Acórdão relativo ao Proc. nº 22/11.06TFLSB.L1 que correu termos no Tribunal da Relação de Lisboa, 3º secção, tendo o mesmo transitado em julgado em 11 de julho de 2012, Cit. NUNO RICARDO DA PENA, Código dos Valores mobiliários, Anotado e Comentado, Ed. Aut, Lisboa, 2015, p.274.
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opinião esta que acaba por ser sustentada mormente a título exemplificativo,
através do seguinte caso:
- “A Autora intentou contra D... BANK (PORTUGAL) SA, acção com processo
ordinário, pedindo que o réu seja condenado a pagar-lhe a quantia de € 317.460,35,
acrescida de juros à taxa legal, desde a data da interposição da acção até integral
pagamento. Alegou, ter celebrado com o réu um contrato de depósito bancário,
transferindo para este, numa conta que abriu, várias quantias, tendo o Banco
efectuado, sem autorização dele, autor, durante os anos de 2001 a 2003, diversos
débitos nessa conta, que atingiram o valor peticionado, e utilizado esse montante em
proveito próprio. Na contestação o réu, impugnou os factos alegados na petição
inicial, sustentando, em resumo, que todos os movimentos realizados na conta
bancária do autor foram efectuados em cumprimento de ordens deste, para
subscrição ou resgate de fundos de investimento de diversa natureza, pelo que o
autor sempre teve deles conhecimento. Quaisquer menos-valias resultantes dessas
operações correspondem apenas aos riscos inerentes a esse tipo de investimento,
riscos que o autor, um conhecido investidor, bem conhece e não podia ignorar,
devendo, assim, improceder a acção”36.
Ora, foi entendimento do STJ no Acórdão sob o nº de Proc. 07B3093 que os
lançamentos efectuados pelo Banco, a débito e a crédito, ao longo de quase um ano,
na conta de depósitos do autor, foram a este comunicados através de
documentos (borderaux), dos quais constava a indicação do fundo de investimento
a que se destinaram as aplicações, a data da operação, o n.º de UP´s/Acções e o
respectivo valor, bem como, o montante total de cada operação, sem reacção da
parte deste; que o Banco lhe enviou, ao longo desse período, extractos bancários
com informação discriminada respeitante à dita conta; e que o autor – experiente
em matéria de aplicações financeiras – controlou os movimentos efectuados na sua
conta, através do telefone e da Internet, é de concluir que ele sempre esteve a par
36 Cit. Acórdão do STJ sob o nº de proc. 07B3093, com o relator Santos Bernardino, 15-11-2007, disponível: www.dgsi.pt/jstj.nsf/954f0ce6ad9dd8b980256b5f003fa814/a2e299ee216d5ff58025739400424ac8?OpenDocument.
21
das subscrições e resgates de títulos efectuados pelo Banco, e que estas operações
foram mera decorrência de ordens suas37.
3. A Intermediação financeiras: quais os serviços de investimento?
Chegados a este ponto, importa revelar quais as actividades que o
intermediário financeiro presta no âmbito dos serviços de investimento aos
investidores38:
• Serviços de investimento:
I) Recepção, transmissão e execução de ordens por conta de outrem:
O intermediário financeiro executa, na bolsa, noutro mercado ou fora do
mercado, as ordens dos investidores, ou transmite-as a outro intermediário3940.
II) Gestão de carteiras por conta de outrem:
A gestão é feita de forma individual e personalizada, atendendo às
necessidades, perfil de risco e objectivos de cada cliente. É possível a emissão de
37 Cit. Idem 38 Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 6.Intermediários financeiros… p. 46 e ss. 39
Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 6.Intermediários financeiros… p. 46. 40 O contributo da jurisprudência do STJ (Supremo Tribunal de Justiça), permite-nos entender que esta actividade pressupõe: a existência de um negócio antecedente, designado negócio de cobertura. Este negócio é a base da subscrição ou transacção de valores mobiliários, sendo estas operações negócios de execução da relação de cobertura. Entre os negócios de cobertura figuram as ordens – cujo regime se encontra previsto no art.325º e ss do CVM. As ordens – que, para serem vinculativas para o intermediário, assentam numa prévia relação de clientela – podem ser dadas oralmente ou por escrito, devendo no primeiro caso ser reduzidas a escrito pelo receptor ou por este fixadas em suporte fonográfico (art. 327º/1 do CVM). A exigência do registo, escrito ou fonográfico, da ordem de bolsa está ligada aos princípios da transparência e da confiança, essenciais a todo o tráfico mercantil, e visa permitir o confronto, se tal se mostrar necessário, entre a ordem e os termos da sua execução, para protecção dos interesses do intermediário, do ordenador e de terceiros, e garantir a transparência e correcto funcionamento do mercado; não se trata de formalidade ad probationem de emissão da ordem, sujeita ao regime do art. 393º/1 do Cód. Civil. Cit. Acórdão do STJ sob o nº de proc. 07B3093, com o relator Santos Bernardino, 15-11-2007, disponível no site acima referido na nota nº 28.
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instruções por parte do cliente ainda que não seja expressamente previsto no
contrato de gestão de carteira4142.
• Serviços auxiliares dos serviços de investimento:
I) Registo e depósito de valores mobiliários:
O IF mantém os valores dos investidores registados ou depositados em contas.
Perante uma ordem de um investidor o IF regista o movimento na conta de valores
mobiliários desse investidor43.
II) Concessão de crédito para realização de operações sobre valores
mobiliários:
Consiste na concessão de créditos aos investidores, em dinheiro ou em valores
mobiliários, para que estes realizem operações em bolsa, noutros mercados ou fora
de mercado44.
III) Consultadoria para investimento em valores mobiliários:
O aconselhamento dos investidores pode ser exercido por intermediários
financeiros e por consultores autónomos autorizados pela CMVM45. O contrato de
consultoria para investimento é definido como o que é celebrado entre um
intermediário financeiro ou um consultor em investimento mobiliário (consultor)
41 Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 6.Intermediários financeiros… p. 46. 42 A regra que vigora é a de que, mesmo que tal não tenha nele ficado expressamente previsto, pode o cliente dar instruções e/ou ordens vinculativas ao gestor quanto às operações a realizar. A inexecução da prestação a cargo do intermediário financeiro, designadamente a não observância de instruções do cliente de contrato de gestão de carteira, integra incumprimento que se presume culposo, incumbindo ao primeiro alegar e demonstrar que o não cumprimento não procede de culpa sua ( cfr. artº 799º, nº1, do Código Civil e artº 314º, nº 2, do CVM). Nada obsta a que, no âmbito da liberdade contratual que decorre do artº 405º, nº1, do CC , e no âmbito de um contrato de gestão de carteira, os respectivos outorgantes (cliente e intermediário financeiro) acordem o modo e as condições de ressarcimento dos danos causados por uma das partes à outra em sede de incumprimento contratual Cit. Ac.TRL, sob o nº de proc. 3345/08.8TVLSB.L1-1, com o relator António Santos, 21-06-2011, disponível no site da internet: http://www.dgsi.pt/jtrl.nsf/33182fc732316039802565fa00497eec/0e569a75d9978539802578e8004dd64a?OpenDocument. 43 Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 6.Intermediários financeiros… p. 47. 44 Idem. 45 Idem.
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e um cliente (consulente ou investidor) através do qual o primeiro se obriga
perante o último, mediante remuneração, à prestação de um aconselhamento
personalizado relativo a transacções respeitantes a instrumentos financeiros46
Ora, neste domínio cingimo-nos e enquadramos necessariamente dentro das
actividades de intermediação financeira aquelas que estão estritamente ligadas ao
dever de informação, para que não exista dispersão do tema.
4. O conceito de recomendações de investimento
Importa antes demais referir que o legislador nos artigos 12º.-B e seguintes do
Código de Valores Mobiliários (CVM)47, não esclareceu o que deve ser entendido
por recomendações de investimento. Neste sentido, devemos recorrer a quem de
auctoritas, i.e., a quem outrora se dedicou conceptualmente à “recomendação” de
um prisma lexical e geral e desse ponto realizar a nossa adaptação tendo em
consideração as recomendações de investimento em valores mobiliários. Assim,
partindo da proposta de SINDE MONTEIRO48, deve entender-se por recomendação
de investimento a comunicação de boas qualidades acerca de valores mobiliários,
com a intenção de com isso elevar o potencial cliente a investir ou a não investir e,
46 Cit. Ac. TRP, processo nº 1099/12.2TVPRT.P1, com o relator Carlos Gil, 02-05-2015, disponível em:http://www.dgsi.pt/jtrp.nsf/56a6e7121657f91e80257cda00381fdf/fe16da7f0e6b68e880257e0c004d4680?OpenDocument. 47 Porém o legislador clarificou que, com o conceito de investimento, pretendeu abranger não apenas o ato de investimento de capitais mas como também o desinvestimento de capitais , em valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros, vide, “1.Constituem recomendações de investimento os relatórios de análise financeira ou qualquer outra informação emitida por analistas independentes, empresas de investimento, instituições de crédito, entidades cuja actividade principal seja formular recomendações e pessoas que neles exerçam a sua actividade profissional, em que se formule, directa ou indirectamente, uma recomendação ou sugestão de investimento ou desinvestimento sobre um emitente de valores mobiliários, valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros e que se destinem a canais de distribuição ou ao público.” “2.Relativamente a outras pessoas singulares ou colectivas constitui recomendação de investimento qualquer informação por elas elaborada, no exercício da sua profissão ou no quadro da sua actividade, na qual seja directamente recomendada uma decisão de investimento ou desinvestimento específica num valor mobiliário ou em outro instrumento financeiro e que se destine a canais de distribuição ou ao público”, art.12.ºB do CVM. 48 Cit. “A recomendação é apenas uma sub-espécie do conselho. Traduz-se na comunicação das boas qualidades acerca de uma pessoa ou de uma coisa, com a intenção de, com isso, determinar aquele a quem é feita a algo. Conselho e recomendação, distinguem-se apenas pela intensidade: o conselho implica, face à recomendação, uma exortação mais forte no seu seguimento” SINDE MONTEIRO, Responsabilidade por Conselhos, Recomendações ou informações, Almedina, Coimbra, 1989,pp.14 e ss.
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o investidor propriamente dito, a desaplicar capitais investidos, ou a não
desaplicar capitais investidos, no que aos referidos valores mobiliários49 tange.
Segundo ainda o cristalizado pelo art.294º, nº 2 e 3 do CVM há que referir uma
diferenciação entre a informação exclusivamente emitida em canais de
distribuição ou ao público e aquela que consiste numa recomendação estendida a
um cliente (com vista à tomada de uma decisão de investimento) em que se
consideram todas as circunstâncias próprias atinentes ao investidor. Daqui se
depreende, no raciocínio supra seguido, que só constitui a recomendação de
investimento stricto sensu, aquela em que existe uma personalização do próprio
investidor, ou seja, em que a recomendação é fornecida tendo em conta as
características do mesmo.
5. O destinatário das recomendações de investimento: o investidor
O conceito de investidor é per se, complexo. Não obstante, poderemos
caracterizar o investidor de uma forma genérica como aquele que procura no
mercado valorizar as suas poupanças ou os seus activos. Se por um lado o
investidor é o responsável pela celebração de um contrato de intermediação
financeira com o IF, com vista atingir um determinado fim, é dizer, o investimento,
por outro lado poderá estabelecer-se também uma relação de clientela50 entre
ambos os intervenientes, cuja existência depende do tipo de relação existente
entre o investidor e o intermediário financeiro, tratando-se portanto de um
investidor-cliente51.
Para que exista uma relação de clientela entre o investidor e o intermediário
financeiro é necessário a verificação de uma ou de todas as situações previstas no
49 A este respeito, ALEJANDRO FERNÁNDEZ DE ARAOZ GÓMEZ-ACEBO, Las Normas de Conducta en el Derecho del Mercado de Valores, Instituto de Estudios Económicos, Madrid, 2000, pp.229-230. 50 Para mais desenvolvimentos sobre o conceito de cliente, ver MENEZES CORDEIRO, Manual de Direito Bancário, 3º edição, Almedina, Coimbra, 2006, pp.225 e ss e CARLOS FERREIRA DE ALMEIDA, Relação de clientela na intermediação de valores mobiliários, Direito dos Valores Mobiliários, Volume III, Almedina, Coimbra, 2001, pp.121 e ss. 51 Quanto ao conceito de investidor enquanto cliente, explicação dada por MARIA MIGUEL REBELO PEREIRA, in Do contrato de gestão de carteiras de valores mobiliários , FDL, Lisboa, 2003, p. 56: “Aquele que contrata com um intermediário financeiro para gerir a sua carteira é simultaneamente investidor e cliente do intermediário financeiro. Investidor porque negoceia ou pretende negociar em valores mobiliários, cliente do intermediário financeiro porque entre ambos se constitui uma relação de clientela.”
25
artigo 322º, nº 3, al. a), b) e c) do CVM, ou seja, quando tenha sido celebrada entre
os intervenientes um contrato de gestão de carteira; o intermediário financeiro
seja destinatário frequente de ordens dadas pelo investidor e/ou o intermediário
tenha a seu cargo o registo ou o depósito de instrumentos financeiros pertencentes
ao investidor52.
A importância de se verificar a existência desta relação de clientela prende-se,
desde logo, devido aos efeitos legais53,que resultam da mesma, nomeadamente:
i) Eficácia imediata de iniciativas do intermediário financeiro dirigido à
celebração fora do estabelecimento de contratos com investidores não
institucionais (artigo 322º, nº 1 e 4);
ii) Limites à recusa de execução de ordens (artigo 326º, nº 3).
Outra questão substancialmente diferente será considerar o investidor
enquanto consumidor54, algo que se verifica a título de exemplo nos contratos à
distância para efeitos de aplicação do regime das cláusulas contratuais gerais (art.
321º, nº3 do CVM)55 .
SOFIA NASCIMENTO COSTA, quanto à existência desta possibilidade, indica
fundamentalmente duas razões: a primeira que encontra a sua ratio, no princípio
da protecção do investidor enquanto manifestação da indispensabilidade do
Estado proteger quem adquire bens, mormente valores mobiliários, em
circunstâncias sobretudo de informação assimétrica e por outro lado, a segunda
que contraria a tese económica em que o investidor que adquire valores
mobiliários destina ao seu capital ao investimento e não ao consumo. Ora,
verificamos que a Lei de Defesa do Consumidor prevê no seu art.2º, nº1 a
protecção do adquirente de bens e serviços sem considerar no seu âmbito o modo
52 Vide, PEDRO FILIPE DE SÁ BENFEITO DA COSTA, Investidores e Intermediários: diferentes contratos de intermediação financeira, diferentes deveres?, Tese de Mestrado, UCP, Porto, 2014, p.15. 53 Cit., idem, p. 16. 54 Vide, SÁNCHEZ ANDRÉS, La protección del inversor en el mercado de capitales,in Reforma del Derecho Privado y Protección del consumidor, AAVV, Valladolid, 1994, pp.214 e ss. 55 Cit. Ac. TRG sob o nº de proc. 6001/13.1TBBRG.G1 de 06-11-2014, relator Heitor Gonçalves, disponível em: http://www.dgsi.pt/JTRG.NSF/86c25a698e4e7cb7802579ec004d3832/0ac04bf08b109b6380257db0005b033c?OpenDocument
26
pelo qual este os obtém ou usa56. Assim defendemos outrossim aplicação de uma
panóplia de regras jurídicas das quais assumem particular relevância as
respeitantes aos arts. 60º e 81º da Constituição da República Portuguesa, uma vez
que abrangem no seu âmbito a protecção do investidor enquanto consumidor57 .
Não obstante, a lex diferencia o investidor em diferentes naturezas e faz-lhe
equivaler regimes específicos. Partindo da legislação portuguesa, mais
concretamente, do CVM, de acordo com a conjugação dos artigos 30º e 317º, a
noção de investidor desdobra-se em: i) investidores qualificados; ii) investidores
não qualificados.
Os investidores qualificados são os seguintes (art.30º, nº1):
a) Instituições de crédito;
b) Empresas de investimento;
c) Empresas de seguros;
d) Instituições de investimento coletivo e respetivas sociedades gestoras;
e) Fundos de pensões e respetivas sociedades gestoras;
f) Outras instituições financeiras autorizadas ou reguladas, designadamente
fundos de titularização de créditos, respectivas sociedades gestoras e demais
sociedades financeiras previstas na lei, sociedades de titularização de créditos,
sociedades de capital de risco, fundos de capital de risco e respectivas sociedades
gestoras;
g) Instituições financeiras de Estados que não sejam membros da União Europeia
que exerçam atividades semelhantes às referidas nas alíneas anteriores;
h) Entidades que negoceiem em instrumentos financeiros sobre mercadorias;
i) Governos de âmbito nacional e regional, bancos centrais e organismos públicos
que administram a dívida pública, instituições supranacionais ou internacionais,
designadamente o Banco Central Europeu, o Banco Europeu de Investimento, o
Fundo Monetário Internacional e o Banco Mundial;
j) Pessoas referidas na alínea f) do n.º 3 do artigo 289.º;
56 SOFIA NASCIMENTO RODRIGUES, A protecção dos investidores em valores mobiliários, Almedina, Coimbra, 2001, p.31. 57 Cfr., GONÇALO DOS SANTOS, A responsabilidade civil do intermediário financeiro perante o cliente, Almedina, Coimbra, 2008, p. 44.
27
k) Pessoas coletivas cuja dimensão, de acordo com as suas últimas contas
individuais, satisfaça dois dos seguintes critérios:
i) Capital próprio de dois milhões de euros;
ii) Ativo total de 20 milhões de euros;
iii) Volume de negócios líquido de 40 milhões de euros.
l) Pessoas a quem tenha sido conferido esse tratamento, nos termos do artigo
317.º-B
Desta extensiva enumeração retiramos que o grupo de investidores
qualificados abrange um número alargado de entidades, portadoras de experiência
e dotadas de conhecimento técnico, que lhes permite decidir, assumir e enfrentar
os riscos que brotam da complexa actividade de investimento58. No entanto existe
a possibilidade nos termos do art.317º, al.b) e tendo em conta a verificação de
certos requisitos, do investidor não qualificado solicitar ao intermediário
financeiro o tratamento que receberia nas vestes de investidor qualificado (e vice-
versa, art.317º, al. a).
Entendemos que este tipo de “discricionariedade” permitida juridicamente ao
investidor não qualificado, é passível de se verificar em três prismas retóricos
distintos:
i) A ratio desta “discricionariedade” possibilita e permite a salvaguarda da
sua liberdade de escolha, e a proteção dos seus próprios interesses (?),
no sentido em que, in casu, poderá trata-se de uma não limitação a
certos tipos de investimentos (certamente, aqueloutros mais
complexos), apesar da categorização obrigatória feita pelo
intermediário financeiro como investidor não qualificado;
ii) A classificação feita pelos intermediários financeiros aos investidores
não terá como finalidade a proteção dos últimos? Então se não se
tratam os investidores, tendo em conta a categorização atribuída,
estarão os mesmos efetivamente protegidos?
iii) E do ponto de vista dos intermediários financeiros, a qualificação do
investidor não poderá revestir uma forma de contornar certos deveres
58
Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 8.Investidores … p. 68.
28
de conduta dos mesmos? É bom relembrar que os meios de apoio ao
cliente e deveres de informação, diferem quer se trata de um investidor
institucional ou não institucional.
No que respeita ao procedimento que deverá adoptar-se para se tomar esta
opção de tratamento, apesar da categorização atribuída pelo intermediário
financeiro, propomos o seguinte:
Primo loco, realização de uma solicitação por escrito do investidor ao
intermediário financeiro em que invoca a sua pretensão e descreve os serviços,
instrumentos e operações financeiras de que pretende usufruir.
Secondo loco, após a realização prévia feita pelo intermediário financeiro, em
que observa os conhecimentos e a experiência do cliente, deve ser feito o
deferimento do pedido por escrito narrando as consequências do mesmo.
Tertius loco, após a recepção de tal deferimento, o cliente deverá declarar por
escrito, em documento autónomo que se encontra ciente dos riscos que corre com
a sua opção.
No que tange, os investidores não qualificados ou “pequenos investidores”, os
mesmos, gozam de uma proteção reforçada, uma vez que, poderão lançar mão aos
mecanismos59 como o apoio ao investidor, o serviço de mediação de conflitos da
CMVM e à ação popular. Isto deve-se ao facto subjacente e assumido que os
mesmos não possuem o mesmo grau de conhecimento, experiência técnica e
capacidade financeira que se esperam dos investidores qualificados60. Neste
sentido, consideramos adequada a solução legalmente encontrada na distinção
entre investidores.
59 Que irão ser alvo de desenvolvimento nas páginas seguintes. 60 Sobre a temática do investidor, JEAN SAINT-GEOURS, Os Mercados Financeiros, Editora Ática, São Paulo, 1998, pp.81-85.
29
CAPÍTULO II
Deveres de conduta do intermediário financeiro – análise do dever de informação
1. Abordagem introdutória aos deveres de conduta do intermediário
financeiro
No exercício da sua atividade, os intermediários financeiros devem
seguir certos deveres de conduta. Neste âmbito é possível elaborar-se uma
repartição dos mesmos diante a existência dos deveres gerais de conduta,
os deveres dos intermediários provenientes da relação de cada um dos
investidores e finalmente, os deveres aplicados à prestação de
determinados serviços.
No que aos deveres gerais de conduta toca, os intermediários
financeiros devem primacialmente prosseguir a proteção dos interesses dos
investidores, e a própria eficiência do mercado (art.304º,nº1 CVM). Nem
sempre é claro que exista um alinhamento destas finalidades, uma vez que
as mesmas podem ser conflituantes entre si61. Vejamos a título de exemplo
a seguinte situação: determinado banco está em vias de enfrentar a forte
possibilidade da sua falência e o intermediário financeiro tem
conhecimento deste facto, entrando em eventual conflito com o próprio
dever de informação perante o investidor. Diante tal cenário qual será a
posição tomada pelo IF? Deverá alertar o investidor para a possibilidade de
falência do banco e portanto que os seus investimentos poderão correr
algum tipo de risco agravado? Ou deverá manter a sua conduta não
informando o investidor deste facto, de forma a não piorar a situação
financeira do banco? Qual o interesse que prevalece? É-nos difícil optar por
uma ou outra solução, no entanto entendemos que a eficiência do mercado
61 Veja-se, ALISON GREY ANDERSON, Conflicts of interest: efficiency, fairness and corporate structure, University of California, Los Angeles Law Review, volume 25, 1978, pp. 738 e ss.
30
deve ser salvaguardada em primeiro lugar perante tal conjuntura
conflituante, uma vez que o risco de perda será certamente menor, caso não
exista a massificação de retirada de clientes do baco em causa, ou seja,
como consequência do nosso raciocínio entendemos que a segunda opção
defende a eficiência do mercado assim como em última análise em certa
medida os investimentos dos próprios investidores, que ficariam
fortemente acometidos em razão de algum rumor ou murmurinho de fundo
nos mercados relativamente à possibilidade de falência ou dificuldades em
matéria de solvência e saúde financeira da instituição em causa.
Outro caso que poderá resultar num conflito, será o da informação
privilegiada, prevista no artigo 378º, nº3 do CVM. E de que forma é tratada
esta questão? Na lei portuguesa existe a punição ao nível penal (artigo 378º,
nº3, do CVM) no que tange ao abuso da informação privilegiada, ou seja,
pretende-se desta forma controlar a informação e impor o sigilo e a ética
profissional ao IF, entende-se que assim o seja, uma vez que a divulgação
desta informação privilegiada condiciona e influência as decisões dos
agentes do mercado levando à alteração dos preços que aí se praticam.
Em suma, todas estas questões remetem-nos para a problematização
da teoria da agência, assumindo por consequência a posição de principal o
investidor e de agente o IF 62 e da possibilidade do agente agir
inapropriadamente para com o principal, devido aos seus interesses não se
encontrarem alinhavados63. Portanto, os IF´s devem ainda agir de boa-fé64,
com elevados padrões de diligência, lealdade e transparência (304º/2
CVM). A título exemplificativo, são deveres de conduta gerais: evitar o
conflito dos seus interesses (entenda-se, dos intermediários financeiros), e
62
“Constituem elementos essenciais do contrato de agência, a obrigação de o agente promover a realização de contratos por conta do principal, com durabilidade e autonomia, e de o segundo pagar ao primeiro determinada remuneração, designada comissão, bem como prestar-lhe todos os elementos necessários ao desenvolvimento da sua actividade.”, cit. Ac. STJ sob o nº de proc. 1889/03.7TBVFR.P1.S1, 14-02-2012, com o relator Gabriel Catarino, disponível em: http://www.dgsi.pt/jstj.nsf/954f0ce6ad9dd8b980256b5f003fa814/45ec63c9e3d9caf1802579ad005364ff?OpenDocument. 63 Para mais desenvolvimento, FILIPPO ANNUNZIATA, Intermediazione mobiliare i agire disinteressato: i profili organizativi interni, in BBTC, I, 1994, pp. 103 e ss. 64 Sobre o conceito de boa-fé, vide ANTÓNIO MENEZES CORDEIRO, Da Boa Fé no Direito Civil, volume I e II, Lisboa, 1984.
31
dos investidores65; garantir uma separação clara entre o património dos
seus clientes e o seu património; contabilizar diariamente o saldo credor e
devedor em dinheiro e em valores mobiliários dos seus clientes, entre
outros66.
No que respeita aos deveres relacionais do intermediário financeiro
com cada um dos investidores (independentemente do serviço que
prestam) os mesmos consubstanciam-se em: i) ter conhecimento da
situação financeira do investidor ii) ter como presente o que o mesmo
pretende e iii) apurar a experiência e sabedoria técnica em matéria de
investimentos do seu cliente (304º, nº3 CVM)67. Estes factos permitem ao
intermediário determinar a informação que deve ser fornecida, tendo como
móbil garantir uma tomada de decisão de investimento fundamentada e
consciente.
Por fim, em relação aos deveres dos intermediários financeiros na
prestação de determinados serviços, há que primeiramente proceder à
autonomização destes últimos. Destarte, os serviços que estão em causa
nesta órbita de abrangência, são os que se seguem: a) recepção, transmissão
e execução de ordens dos investidores; b) gestão de carteiras; c) registo e
depósito de valores mobiliários e por último, d) consultoria para
investimento68. Dito isto, foquemo-nos apenas neste último serviço. A
consultadoria para investimento, implica a existência de um contrato
escrito e assinado, entre o intermediário e o investidor. Por força deste
65
Um exemplo enigmático deste conflito será aquele que se reporta às actividades de trading nos E.U.A, em particular pela Goldman Sachs, na medida em que enquanto aconselhava aos seus clientes a compra de CDO´s (Collateralized Debt Obligation), tinham os seus salesman indicações para vender esses mesmos produtos (assumidos internamente como tóxicos) detidos por este Banco de Investimento (ou será melhor dizer, trading house?). No fundo, a Goldman Sachs usava o seu nome e força no mercado para induzir os seus clientes a tomar uma certa posição, para depois materializar posições próprias, contra esses mesmos clientes, incrementando o seu lucro em prejuízo daqueles cujos interesses deveriam cuidar em primeiro lugar. Assim, nestes casos, este tipo de instituições cada vez mais se assumiam distantes das típicas funções de aconselhamento de investimento que destacam os serviços de tais bancos. Todos os detalhes foram escrutinados pelo Senado dos EUA a 27 de Abril de 2010, com o questionamento do próprio CEO da Goldman Sachs, Lloyd Blankfein. Vide, toda a audiência em http://www.c-span.org/video/?293196-3/investment-banks-financial-crisis-goldman-sachs-chair-ceo. 66 Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 6.Intermediários financeiros… p. 48 e ss 67 Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 6.Intermediários financeiros… pp. 49 e 50. 68 Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 6.Intermediários financeiros… pp. 50-52
32
contrato, emergem as obrigações por parte do intermediário de prestar ao
investidor o aconselhamento e a informação necessária sobre o
investimento em valores mobiliários, bem assim, apresentar uma
estimativa dos custos de investimento e naturalmente do valor do serviço
de consultadoria69. A finalidade desta actvidade para com o investidor será
sempre com acompanhamento do IF que o primeiro possa alcançar uma
decisão fundamentada e conscientemente esclarecida.
2. O alcance do dever de informação do intermediário financeiro, nas
recomendações de investimento
“Destruir o segredo e difundir a informação foi desde sempre o único instrumento
para a democratização de qualquer realidade jurídica de tipo colectivo”
Guido Rossi
Na temática dos deveres de conduta do intermediário financeiro têm
especial relevância os deveres de informação 70 . Consabidamente esta
informação, tal qual catalisador preventivo de riscos e tuteladora de interesses,
visa fundamentalmente resolver problemas de assimetrias informativas e
consequentemente problemas decorrentes da selecção adversa e de risco
moral71.
Selecção adversa, uma vez que o investidor poderá caracterizar
determinados investimentos de maneira incorrecta devido ao facto de não
possuir informações completas sobre os mesmos, como por exemplo, o
investimento em collateralized debt obligations 72 que antecedeu a crise
69 Cit. COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CMVM) – Guia do Investidor, 6.Intermediários financeiros… p. 52. 70 Para mais desenvolvimento, MARTÍN E. ABDALA, Las obligaciones de los bancos e intermediários de inversión de informar y assessorar a sus clientes y las responsabilidades emergentes de su inobservância, In RDBB, nº 78 XIX (2000), Abril-Junho, pp.145 a 165. 71 Sobre a selecção a adversa e o risco moral, veja-se FERNANDO ARAÚJO, Introdução à Economia, Reimpressão 3º Ed., Almedina, Coimbra, 2014, pp. 299 a 311. 72 Produto financeiro estruturado que agrega vários activos geradores de cash-flow, organizando e criando um activo estruturado em tranches discretas que podem ser vendidas aos investidores.
33
financeira de 2007-2008, id est, a seleção adversa pode facilitar a criação de
bolhas e colapsos nos mercados financeiros em razão da falta de conhecimento
por parte de um grande número de agentes que se movem nesse meio. Quanto
mais complexos e mais difíceis de caracterizar forem os investimentos, maior
será a tendência para que as perigosas situações de especulação ocorram. Em
certos casos, estas situações indesejáveis sucedem com a conivência das
agências e instituições que deveriam regular e tutelar os mercados financeiros
e até os próprios países. Temos o caso, mais uma vez, da construção da crise de
2007-2008, em que os governos americanos já na década de 90, haviam
promovido a compra de casas por cada família, à qual se seguiram as sucessivas
descidas nas taxas de juros estabelecidas pela Reserva Federal Americana (o
FED), tornando o acesso ao crédito cada vez mais facilitado73. As próprias
agências de rating foram recusando baixar as classificações dos investimentos
na base da especulação74, mesmo quando agentes relevantes no mercado,
nomeadamente hedge-funds, sabiam que o fair value e a capacidade de crédito
dos mesmos estava muito abaixo do que era publicitado75. Estamos perante
uma sucessão infeliz de factores, mormente: o desconhecimento dos
investidores da complexidade inerente aos seus investimentos; as políticas
governamentais desprovidas de visão quanto ao impacto que as suas decisões
acarretam no longo-prazo; incapacidade dos reguladores fazerem frente a
tendências que surgem na base (os investidores) e no topo (agências
governamentais) da sociedade76.
Por outro lado, o risco moral77 no sentido em que, o IF possui mais
informação do que a contraparte, por exemplo quando aos bancos de
Têm o nome de CDO porque os activos nele incluídos (como são o caso de hipotecas, obrigações e
empréstimos), são essencialmente produtos de dívida que servem de colateral para o próprio CDO. 73 Cfr., BERNANKE, B. 2009. Four Questions about the Financial Crisis. Federalreserve.gov, http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/bernanke20090414a.htm 74Cfr., JEFF HOLT, A Summary of the Primary Causes of the Housing Bubble and the Resulting Credit Crisis: A Non-Technical Paper, disponivel em; https://www.uvu.edu/woodbury/docs/summaryoftheprimarycauseofthehousingbubble.pdf 75 Cfr. Artigo jornalístico, disponível em: http://www.forbes.com/sites/stevedenning/2011/11/22/5086/#662f14595b56. 76Cfr., DEAN BAKER, The Housing Bubble and the Financial Crisis, real-world economics review, issue no. 46, 20 May2008, pp. 73-81, http://www.paecon.net/PAEReview/issue46/Baker46.pdf 77 A propósito do risco moral, vide, WILLIAN BAKER, Endless Money: The moral hazards of socialism,Wiley, 2010 .
34
investimento lhes eram permitidos possuir proprietary trading78, existiam
casos em que o banco procurava desfazer-se de certos activos indesejados,
canalizando-os para os investidores de outras partes do banco a um preço
acima do fair value, tal qual como era percepcionado pelo próprio banco
proprietário, ou seja, verifica-se que por vezes o investidor ao confiar em
demasia no IF, acaba por ceder na vigilância dos seus próprios interesses.
Tanto mais quanto imbricado no seio do mercado de valores mobiliários79, é
compreensível a exigência de um tal dever de informação aos intermediários
financeiros, desde logo pelos conhecimentos técnicos que possuem,
permitindo-lhes divulgar as qualidades dos valores a transacionar, para que o
investidor fique consciente do risco em que incorre e que melhore as cautelas
relativamente ao mesmo (entenda-se, risco). Por outro lado, acautelando a
articulação de interesses em causa, para os vários agentes económicos,
potencia uma aproximação entre as partes e o estabelecimento de um certo
nível de confiança, que permitindo a entrada no mercado e consequente
contribuição para a almejada eficiência80 81.
Na linha que foi seguida anteriormente, poder-se-á tecer afirmação de que
(sem nos olvidarmos da proteção dos interesses dos vários intervenientes no
mercado de valores mobiliário), os valores que constituem a alma mater da
existência destes deveres de informação, são essencialmente os da proteção do
mercado. Ora, o mercado não pode ser visto apenas na perspetiva de um
(crucial) instrumento que permite a transação de valores, mas sim, uma
instituição regrada, com garantias de igualdade (de oportunidades) para todos
78 Após o afastamento do Glass-Steagall act em 1999 (até então vigente desde 1933), os bancos deixaram de estar impedidos de em simultâneo exercerem funções de retalho e de investimento. Após a crise financeira em questão, muito das suas medidas seriam recuperadas pela mão do Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act de 2010, conforme, http://www.federalreservehistory.org/Events/DetailView/25. 79 Entende-se por mercado de valores mobiliários, um “local” ou uma “estrutura” que facilita o ponto de encontro entre a oferta e a procura de valores mobiliários ou outros instrumentos financeiros. 80 Cfr. CARLOS COSTA PINA, Dever de Informação e Responsabilidade pelo Prospeto no Mercado Primário de Valores Mobiliário, Coimbra Editora, Coimbra, 1999, p.28. 81 Sobre o conceito de mercado eficiente, RUTE SARAIVA, Direito Dos Mercados Financeiros,…pp.106 e ss.
35
os seus agentes82. As disparidades de informação, conduzem a que o equilíbrio
no seio do seu funcionamento seja colocado em cheque, primo, pela
desigualdade de posições dos agentes que nele se encontram e criando uma
informação assimétrica entre os vários participantes. Caracterizada pelo facto
de uma das partes no âmbito de negociação estar mais e/ou mais bem
informada que a outra e consequentemente obter uma vantagem na negociação
em causa. Por outro lado, a ausência de informação poderá pôr em causa o
funcionamento do mercado, devido à criação de um risco sistémico que, as mais
das vezes, retrairá os investidores83. Isto porque, repise-se, em última análise, a
conduta dos investidores perante o mercado varia conforme a convicção que se
detém sobre o seu grau de eficiência.
No art. 312º CVM, estão plasmados os deveres gerais de informação84, que
constituem deveres prévios de informação aplicáveis a todos os investidores,
assim como possíveis investidores85. Atendendo ao nº2 do mesmo preceito,
retiramos a existência de um princípio da proporcionalidade inversa86, que se
consubstancia na necessidade de graduar o nível de informação a prestar ao
considerar-se o conhecimento, a capacidade financeira, e a experiência do
investidor ou potencial investidor. Quanto menores forem estes pressupostos,
maior será a exigência informativa.
Não obstante, a título de exemplo, nos arts. 312º, al.d) e 323º do CVM,
verificamos a existência de deveres de informação adicionais, que permitem o
acompanhamento do objeto do contrato celebrado entre o IF e o investidor.
Atendendo às recomendações de investimento, em princípio os deveres de
informação que mais terão relevância (ao menos prima facie), serão os deveres
82 Cfr. GUIDO ALPA, Circolazione di valori mobiliari e responsabilità civile degli intermediari, Corriere giuridico, 1987, p. 1200 e ss. 83 Nesta linha, EDUARDO PAZ, in Direito dos Valores Mobiliários V. III, A Informação No Mercado de Valores Mobiliários, Coimbra Editora,2001, p.137 a 159 e ANTÓNIO MENEZES LEITÃO, Manual de Direito Bancário, Reimpressão da 5.ª Edição de 2014, Almedina, Coimbra, 2015, p.367 a 379. 84 Vide, FELIPE CANABARRO TEIXEIRA, Da responsabilidade civil por intermediários financeiros, quanto às informações que devem prestar aos seus clientes investidores em valores mobiliários, Caderno do Mercado dos Valores Mobiliários, nº31, 2008, disponível em: http//www.cmvm.pt/publicações/cadernos/, pp.31 e ss. 85 Idem. 86 Perfilhando o raciocínio de SOFIA NASCIMENTO RODRIGUES, A protecção dos investidores em valores mobiliários, Almedina, Coimbra, 2001,p.46.
36
que permitem que o investidor tome uma decisão que vá ao encontro dos seus
interesses, id est, os deveres gerais de informação. Porém, no sentido lógico
deste raciocínio também os deveres de acompanhamento do próprio
investimento assumem a sua importância, tendo em conta o caso em concreto,
uma vez que dependendo do tipo de investimento que se trata, serão
necessários ou não estes tipos de deveres. Cabe então, ao intermediário, em
situações específicas, avaliar se determinado facto ou circunstância
modificativa justifica a existência destes deveres auxiliares de informação ao
investimento.
2.1. Qual é a informação que deve ser prestada pelo Intermediário
Financeiro87?
• As características e os preços dos instrumentos financeiros;
Compreende-se nesta afirmação a necessidade de se fornecer ao investidor
uma informação variável, tendo em conta cada instrumento financeiro isolado.
A ratio essendi por esta opção verifica-se desde logo, pela multiplicidade dos
instrumentos dotados de particularidades próprias, tornando-se incompleta a
existência de uma informação homogénea para todos eles.
• O custo dos serviços prestados pelo intermediário e outras
comissões aplicáveis;
O custo dos serviços do IF, demostra necessariamente, o interesse próprio
na actividade de intermediação. Há que relevar que o mesmo está sujeito a um
preçário, que não pode ser ultrapassado para inexistente88 89.
87 Cit., CMVM, Publicação, Área do investidor, A Informação que deve ser prestada pelos Intermediários Financeiros, p. 4 e ss, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/Brochuras/Documents/Informacao%20que%20deve%20ser%20prestada%20sobre%20Instrumentos%20Financeiros.pdf. 88 Cit., CMVM, Publicação, Área do investidor, A Informação que deve ser prestada pelos Intermediários Financeiros, p. 6 e ss, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/Brochuras/Documents/Informacao%20que%20deve%20ser%20prestada%20sobre%20Instrumentos%20Financeiros.pdf. 89 Inevitavelmente, deverá perante este panorama o IF, cumprir o princípio de boa fé, de forma a não provocar qualquer dano ao seu cliente em virtude de prosseguir os seus próprios interesses,ou seja deve o preço corresponder ao serviço prestado e ser devidamente aplicado, neste sentido, vide, o principio da boa fé nos contractos legais em, D Millard and B Kuschke, Transparency, trust and security: an evaluation of the insurer´s precontractual duties, 2014, p.13 e ss, disponível em:
37
• A rendibilidade e o risco específico de cada tipo de investimento;
Entende-se por rendibilidade a taxa do valor/rendimento criado pelo
investimento num determinado lastro temporal, incluindo-se desta feita, a
evolução dos preços do valor imobiliário em que se investiu e a remuneração
periódica do próprio investimento90. Em relação ao risco, este consubstancia-se
na incerteza mensurável em relação à variação (variância – medida de
volatilidade) futura do investimento91. A título de exemplo, pode existir risco
sistémico; risco de mercado (sistemático ou indiversificável); risco único
(idiossincrático ou diversificável) 92.
Cada investimento, devido à complexidade existente nos valores
mobiliários, têm necessariamente uma rendibilidade e risco93 distintos de
outros investimentos.
• A adequação dos investimentos, operações ou estratégias de
investimento ao seu perfil;
O perfil do próprio investidor deve ser considerado no tipo de
investimentos, operações ou estratégias, e neste sentido poderá inclusive
considerar-se a existência do princípio de conhecer o cliente (art. 304º, nº3
CVM) por parte do IF. Este último, é obrigado e responsável por determinar o
perfil do seu cliente, após a realização de um teste de adequação, recolhendo
toda a informação necessária para que o mesmo seja correto e rigoroso .Por
fim, assume importância cabal nesta matéria, o facto de o investidor ter a
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2581541. 90 Cit., CMVM, Guia do investidor, Valores Mobiliários, p. 10 e ss, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Documents/595769d59821496397f63e31ba17b068brochura_cmvm1.pdf. 91 Acresce a incerteza imensurável (ou propriamente dita), incalculável – distanciando-se da incerteza calculável ou risco neste ponto. vide JOSÉ MANUEL QUELHAS, Sobre as Crises Financeiras, O Risco Sistémico e a Incerteza Sistemática, Almedina, Coimbra. 92 A este respeito, CMVM,“Guia do Investidor, Valores Mobiliários”, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Pages/Guia-do-Investidor.aspx. 93 Sobre o risco em investimentos financeiros, vide, Giampaolo Gabbi, Paola Musile Tanzi, Maurizio Poli, Daniele Previati, Paola Schwizer, in Compliance Risk in the Evolution of the Investment Services - Characteristics, Control Tools and Organizational Issues, Janeiro de 2008, p.43 e ss, disponível em: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1447471.
38
possibilidade de questionar o IF quanto ao perfil que lhe fora atribuído, e em
caso de discórdia, solicitar a execução de um novo teste de adequação94.
• As condições de cada contrato celebrado com o intermediário para a
prestação de cada serviço;
Antes da prestação do serviço deve existir um contrato cujo objecto indicará
a prestação do serviço em causa, e que deverá ser assinado por ambas as
partes, investidor e IF. As cláusulas contratuais gerais do contrato devem
obedecer a um “contrato - modelo”, que deve ser comunicado pelo IF à entidade
de supervisão, in casu, à CMVM95.
A questão retórica que neste âmbito se poderá formular, passa pela
possibilidade do cliente não ter que assinar no momento em que lhe é
apresentado o contrato pela primeira vez, podendo dispor do mesmo e analisá-
lo ulteriormente. No entanto, verifica-se que a prática colectiva corrente será, a
assinatura premeditada, no momento da negociação. Desta feita, não fará
sentido existir um prazo de pelo menos 24 horas de reflexão obrigatória antes
de se proceder à firmação do dito contrato? Claro está, que perante casos de
extrema urgência deverá a negociação prosseguir segundo os trâmites actuais
porém, assegurando-se neste momento que os riscos decorrentes de uma
assinatura feita nestas circunstâncias deverão ser expressamente assumidos .
• O modo e a periodicidade da prestação de outras informações que
permitam o acompanhamento do investimento realizado.
O IF deve prestar por escrito todas as informações necessárias ao
investimento e ao acompanhamento do mesmo. Entende-se esta exigência, para
uma melhor compreensão por parte do cliente das próprias informações, assim
como por outro lado, funciona como o meio de prova que permitirá verificar a
particular violação ou não do dever de informação por parte do IF.
94 Cit. CMVM, Área do investidor, Recomendações aos Investidores, p.10, disponível: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/Brochuras/Documents/Recomendacoes%20aos%20Investidores.pdf. 95Cit., Publicação, Área do investidor, A informação que deve ser prestada pelo Intermediário Financeiro sobre Instrumentos Financeiros, pp.7-8, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/Brochuras/Documents/Informacao%20que%20deve%20ser%20prestada%20sobre%20Instrumentos%20Financeiros.pdf.
39
Tendo em conta os investimentos em específico, haverá por vezes
necessidade do IF, entregar informação auxiliar, a saber, de acompanhamento
do investimento (exempli gratia, no contexto da gestão de carteira é necessário,
que o extrato seja enviado ao cliente com base numa periocidade semestral)96.
3. Princípios gerais da informação
Conforme o plasmado no art.7º do CVM, qualquer informação que diga
respeito a valores mobiliários, a ofertas públicas, inseridas em recomendações,
deverá ser completa, verdadeira, actual, clara, objetiva e lícita. Daqui surgem
princípios que devem ser respeitados à luz da realização de uma recomendação
de investimento e aquando se transmita necessariamente informação.
Entende-se que uma informação completa é aquela que permite ao
investidor tomar uma decisão fundamentada e esclarecida, ou seja aquela que é
adequada ao perfil do investidor e à tipicidade do próprio instrumento
financeiro.
A veracidade da informação, implica que não haja qualquer tipo de
subjectividade, ou seja, que a informação corresponda à realidade em causa.
No que respeita à atualidade da informação, esta implica o dever do IF
transmitir ao seu cliente a informação mais atual possível e ainda o dever de
transmitir a informação necessária ao acompanhamento do investimento.
A exigência de clareza e objetividade na informação verifica-se desde logo,
pela inexistência de quaisquer dúvidas ou de criar algum tipo de confusão ao
investidor, através de uma informação simples e directa, no entanto, com as
especificidades técnicas necessárias ao valor mobiliário em concreto.
96 Cit Publicação, Área do investidor, A informação que deve ser prestada pelo Intermediário Financeiro sobre Instrumentos Financeiros, CMVM, pp.14 e 15, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/Brochuras/Documents/Informacao%20que%20deve%20ser%20prestada%20sobre%20Instrumentos%20Financeiros.pdf.
40
Por fim, quanto à licitude, o legislador, considerou neste aspecto, que o
dever de informar não poderia colidir com outros deveres na conduta do IF,
nomeadamente o segredo profissional 97 , que a título exemplificativo,
possivelmente ficará salvaguardado (entenda-se, o segredo profissional) aquando
o intermediário financeiro bancário, tem conhecimento da existência de uma alta
possibilidade de falência da instituição financeira.
3.1. Quem deve respeitar estes princípios gerais da informação ?
Em seguida listam-se as entidades que se encontram adstritas ao respeito
destes pressupostos gerais relativos à informação, são as seguintes98:
• Intermediários financeiros;
Compreende-se a importância do respeito destes requisitos por parte dos
IF´s, porquanto são os responsáveis pela transmissão de informações, nas
recomendações de investimento, devendo zelar pelo cumprimento do seu
dever de informação (art. 290º do CVM).
• Empresas emitentes;
As empresas emitentes são responsáveis quanto aos valores que
exteriorizam (arts. 244º e 246º).
• Entidades Gestoras;
A entidade gestora tem que prestar a seguinte informação ao público para
cada mercado regulamentado ou sistema de negociação multilateral (arts. 203º,
211º e 212º):
i) Os instrumentos financeiros admitidos à negociação ou selecionados à
negociação.
97 A respeito dos princípios gerais da informação vide CARLOS COSTA PINA, “Dever de informação e Responsabilidade pelo Prospecto no Mercado Primário”,…pp.39-45. 98 Cit. Guia do Investidor, Informação e Emitentes de Valores Mobiliários, da CMVM.
41
ii) As operações realizadas e respectivos preços.
• Comissão de Mercado de Valores Mobiliários,
A comissão através do seu site na internet, fornece por diferentes
mecanismos (seja por, artigos, estudos, brochuras…) uma série de informação
relevante, que deve outrossim cumprir os princípios gerais da informação (art.
216º, al. d) e 247º).
Não obstante, para além da informação que a Comissão possa exteriorizar é
importante realçar o seu papel fundamental na supervisão e regulamentação
da informação99 que é emitida por outras entidades, nomeadamente pelos IF´s
e pelas entidades emitentes.
4. Propostas
Entendemos que o tema do presente trabalho assume um especial
relevo em situações económicas difíceis, caracterizadas por momentos de
crise. Ora, perante uma economia instável, a eficiência dos mercados torna-
se mais debatível e o risco de investimento aumenta. Não obstante, também
a importância no cumprimento do dever de informação se verifica
especialmente em relação a investimentos complexos e de alto risco
concretizados por investidores não qualificados.
Consideramos assim, que o dever de informação é um meio fulcral
para salvaguardar os interesses dos investidores e permitindo-lhes
estabelecer a confiança que por vezes fica diminuta perante tal
instabilidade económica.
É certo, que o IF deverá cumprir o dever de informação assegurando os
interesses do investidor, não obstante nem sempre os interesses de ambas
as partes se encontrarem em consonância por exemplo, poderemos
considerar que a venda nos balcões comerciais de obrigações próprias do
Banco a que o investidor se dirige, leva-nos acreditar que existe um grave
99 Sobre a necessidade de supervisão por parte da Comissão de Valores Mobiliários, vide, MARGARIDA AZEVEDO DE ALMEIDA, Valores Mobiliários, CMVM e Protecção dos Consumidores, Estudos do Direito do Consumo, Volume IV , FDUL, 2013, pp.186 e ss.
42
conflito de interesses100, não estando de todo salvaguardado os interesses
dos investidores.
Neste sentido propomos no presente labor, algumas medidas que
consideramos serem essenciais para a resolução de eventuais conflitos que
possam surgir no âmbito da prestação do dever de informação do
intermediário financeiro, nomeadamente:
- Proibição de venda de obrigações próprias do banco ao
investidor:
Consideramos existir conflito de interesses 101 na venda destas
obrigações.
- Eliminação das letras minúsculas nos contratos que permitem
o investimento em todos os valores mobiliários considerados
complexos e que implicam uma possível perda de capital:
Consideramos que a existência das letras minúsculas dispersa
atenção para as mesmas e que podem conter informação relevante e
prejudicial para os investidores.
- Adopção de um tipo de letra e tamanhos específicos com
aplicabilidade em todos os sectores que permitem o investimento em
valores mobiliários complexos e com possível perda de capital:
Acreditamos que existem tipos de letra e tamanhos específicos que
dificultam a percepção visual na leitura de um contrato, devendo neste
sentido adoptar-se um tipo de letra de utilização universal como por
exemplo o tipo Times New Roman com tamanho 12.
- Obrigatoriedade de estandardizar a sequência ou a página em
que as cláusulas mais importantes do contrato estão mencionadas. No
mínimo, os termos mais importantes devem estar sumariados na
primeira ou, em alternativa, na última página.
100 Sobre o conceito de conflito de interesses, vide Kwangwook Lee, Investor Protection in European Union: Post FSAP Directives and MiFID, 2009, p. 13 e ss. 101 Sobre o conceito de interesses do investidor, vide, FRANCISCO JOSÉ ALONSO ESPINOSA, Intereses del inversor y derecho del mercado de valores, Revista de Derecho Mercantil, Abril-Junho, 1993, pp. 415 a 469.
43
O facto de, por vezes, as cláusulas fulcrais do contrato, estarem
dispersas pelo contrato, ou no entremeio de outras considerações menos
importantes, facilita que escapem ao investidor particularidades cruciais
para os seus interesses, nesse meio contratualizados102.
- Obrigatoriedade de um tempo de reflexão mínimo de 24 horas
da decisão de investir nos valores supra mencionados:
Imaginemos a seguinte situação: o individuo A dirige-se a um Banco
e decide após recomendação do IF realizar um investimento num valor
mobiliário complexo. O IF solicita-lhe que assine o contrato que serve de
base ao investimento, autorizando assim a realização do mesmo. A
tendência será qual? A leitura cuidada do contrato, ou a assinatura
precipitada do mesmo? Cremos que a maioria dos investidores optaria pela
segunda. Assim, consideramos oportuno a cedência do contrato ao
investidor para que o mesmo o possa ler com cuidado e reflectir sobre o
conteúdo do mesmo.
- Formações obrigatórias/propostas sobre valores complexos
para os investidores não qualificados:
A formação do investidor permite que o mesmo invista de uma forma
mais consciente, isto porque adquire conhecimentos sobre os valores
mobiliários que de outra forma poderia não conseguir obter. Esta medida
pressupõe o interesse dos investidores da mesma e portanto caso, os
mesmos não o tenham, devem justificar por escrito ao IF e autorizar que o
mesmo prossiga com o investimento em causa. Os formatos destas
formações podem ser presenciais, por cursos online e folhetos informativos
- Proibição de objectivos profissionais do IF na venda de valores
complexos:
102 Conforme um estudo britânico é comum que a informação mais sensível conste no meio do contrato, pois costuma-se ler apenas o início e o fim, veja-se em: https://www.fca.org.uk/static/documents/occasional-papers/occasional-paper-1.pdf
44
Os objectivos profissionais 103 no sector financeiro, resultam
maioritariamente no número de venda de produtos financeiros e do capital
investido, neste sentido não nos parece plausível que valores mobiliários
complexos e de alto risco devam entrar nesta estatística profissional. Mais
uma vez perante tal situação poderá existir conflitos de interesses e criar no
mercado um apetite para o risco não pela espontânea vontade do tutelado,
mas induzida artificialmente pelo intermediário financeiro em busca de
resultados profissionais.
- Documentação escrita obrigatória do que o investidor não
qualificado pretende obter com os investimentos que visa concretizar,
bem como os riscos que pretende assumir, assinada por ambas as
partes:
Esta medida visa a compreensão e responsabilização de ambas as
partes daquilo que se pretende obter com o investimento em causa, de uma
forma clara e consciente.
- Investimentos realizados através de decisões telefónicas
devem ter como requisito a gravação obrigatória autorizada pelo
investidor:
Perante a gravação telefónica não existirão dúvidas daquilo que foi
proposto e transmitido ao investidor e aquilo que o mesmo autorizou.
Obviamente que perante a não autorização por parte do investidor não
deverá a chamada telefónica ser utilizada para obter qualquer tipo de
decisão de investimento complexo.
- Relatórios mensais do estado dos investimentos de alto risco
enviados por carta com aviso de recepção e/ou email ao investidor
com informação simples eclara:
103 Para mais desenvolvimento, SPILIOS MOUSOULOS, Autorégulation, Déontologie Professionnelle et Éducation de l’Investisseur, Bourse et Produits Financiers, nº3, 1998, pp. 217-230.
45
Permite a informação actualizada e mensal, levando ao
acompanhamento escrito por parte do investidor dos investimentos que
concretizou.
Chegados a este ponto, é relevante considerarmos que estas
propostas pretendem evitar por um lado o incumprimento ou a falta de
alinhamento de interesses do IF e o investidor e por outro lado evitar erros
que os investidores tendem a efectuar perante um investimento,
nomeadamente tomando decisões mais emocionais do que propriamente
racionais104.
104 “Why are there more behavioural problems in financial services? For a number of reasons,
consumer choice in retail financial products and services is particularly prone to errors: i)Many products are inherently complex for most people. ii) Financial products are abstract and intangible and often have many features and complex charging structures. This contrasts with many ordinary products where consumers can easily understand what they are getting and the product has a single, simple price. Faced with complexity, consumers can simplify decisions in ways that lead to errors, such as focusing only on headline rates. Many products involve trade-offs between the present and the future. Often people make decisions against their long-term interests because of self-control problems, e.g. borrowing excessively using payday loans. iii)Decisions may require assessing risk and uncertainty. People are generally bad (even terrible) intuitive statisticians and are prone to making systematic errors in decisions involving uncertainty. So we often misjudge probabilities and make poor insurance or investment decisions. iv)Decisions can be emotional. Stress, anxiety, fear of losses and regret, rather than the costs and benefits of the choices, can drive decisions. Some products permit little learning from past mistakes. Some financial decisions, such as choosing a retirement plan or mortgage, are made infrequently, with little learning from others, and with consequences revealed only after a long delay.” Cit. Estudo Britânico disponível em: https://www.fca.org.uk/static/documents/occasional-papers/occasional-paper-1.pdf
46
CAPÍTULO III
A responsabilidade do intermediário financeiro
1. Os intermediários financeiros são responsáveis perante os seus
clientes?
Por virtude da violação dos seus deveres, os intermediários financeiros,
estão sujeitos a indemnizar qualquer pessoa pelos prejuízos que lhe
causarem (art.314º CVM)105.
Caso se trate de clientes ou da violação de deveres de informação, basta
que o investidor ao propor uma ação nos tribunais judiciais, comprove o
nexo de causalidade, entre atuação do intermediário financeiro e o prejuízo
patrimonial causado, para que o intermediário, na impossibilidade de
conseguir provar que agiu sem culpa (verifica-se portanto uma presunção
ilidível) seja obrigado a indemnizá-lo.
Nesta linha de raciocínio encontramo-nos no âmbito de abrangência da
responsabilidade civil subjetiva, que se verifica desde logo, pela obrigação
de indemnizar, depender da atuação voluntária do agente (leia-se,
intermediário financeiro)106.
Há ainda que, realçar, a existência da ação popular, no âmbito do
mercado de valores mobiliários que poderá ser utilizada, pelos investidores
não qualificados, pelas associações e fundações de defesa dos investidores,
e que tem como finalidade a obtenção de uma indemnização por danos
sofridos. Neste mecanismo, existindo a impossibilidade de se individualizar
os lesados, será entregue uma indemnização com o valor total a uma
105 Neste sentido, MENEZES LEITÃO, Actividade de intermediação e responsabilidade dos intermediários financeiros, V.II, Coimbra, Coimbra Editora, 2000, p.139. 106 Cfr. HUGO ROSA FERREIRA, “Recomendações de Investimento: deveres de conduta e responsabilidade do intermediário financeiro ( e do investidor)”,…pp.31 e ss.
47
entidade que a posteriori, distribuirá o dinheiro à medida que os mesmos
sejam identificados.
Não obstante, caso o intermediário financeiro aja com negligência, o
investidor dispõe de um prazo de 2 anos, assim que tiver conhecimento dos
factos para exigir indemnização pelos prejuízos causados107.
Na eventualidade, do intermediário financeiro não dispor da capacidade
financeira para a restituição ou para o reembolso do prejuízo causado ao
investidor, poderá este último recorrer ao Sistema de Indemnizações aos
Investidores108 109.
2. Pressupostos da responsabilidade civil
Para que se verifique a responsabilidade civil do IF perante o
investidor é necessários que os pressupostos da mesma lhe sejam
imputados, conforme quadro infra.
107 A este propósito, vide, Guia do Investidor, Intermediários Financeiros, da CMVM, p.53, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Documents/595769d59821496397f63e31ba17b068brochura_cmvm1.pdf. 108 Idem. 109 Sobre a responsabilidade do IF, FELIPE CANABARRO TEIXEIRA, Da responsabilidade civil dos intermediários financeiros, quanto às informações que devem prestar aos seus clientes investidores em valores mobiliários, ,…pp. 43-50.
48
Quadro 1 – Os pressupostos da responsabilidade civil
Pressupostos da Responsabilidade Civil
2.1. O facto voluntário
O facto voluntário consubstanciando-se num comportamento que
pressupõe a existência da vontade que pode consistir numa acção ou
numa omissão110.
Para que haja a obrigação de indemnizar pelo prejuízo causa pelo IF
ao investidor é necessário que ao primeiro lhe seja imputável o não
cumprimento (art. 304º, al.a), nº1 do CVM e art.798º do CC).
2.2. A ilicitude
Aplicado ao caso em concreto, a ilicitude traduz-se na desarmonia
entre a realização da conduta devida ao investidor e o comportamento do
IF111.
110 GONÇALO DOS SANTOS, A responsabilidade civil do intermediário financeiro perante o cliente, Coimbra, Almedina, 2008, p.199). 111 Idem, p.200
I
M
P
U
T
A
Ç
Ã
O
Intermediário
Financeiro
• Facto Voluntário
• Ilicitude
• Culpa
• Dano
• Nexo de causalidade
49
2.3. A culpa
Na aferição da culpa do IF é aplicável o regime previsto no art. 304º,
al.a), nº2 quando o mesmo esclarece que o IF poderá incorrer em
responsabilidade contratual, bem como em responsabilidade
extracontratual112.
A culpa do intermediário financeiro consubstancia-se no sentido
normativo de culpa113, isto é, da violação por parte do mesmo da conduta
legal que lhe é imposta. Neste sentido o IF poderá incorrer em dolo ou
negligência.
Quando se trate de casos em que exista culpa leve ou levíssima é
aplicável o prazo de prescrição de dois anos, já se tratar de dolo ou culpa
grave é aplicável o prazo de prescrição de 20 anos, conforme o previsto no
art.309º do CC114.
Para GONÇALO DOS SANTOS115, o mesmo artigo cristaliza um padrão
de diligentissimus pater familias, ou seja, estão em causa os cuidados
especiais que só as pessoas muito prudentes observam. Tratando-se
portanto de cuidados que surgem necessariamente da sua conduta
112 “Embora a comercialização de produto financeiro com informação de ter capital garantido responsabilize em primeira linha a entidade emitente do produto, não significa que essa responsabilidade não se estenda também ao intermediário financeiro, se no relacionamento contratual que desenvolve com o cliente, assumir em nome desse relacionamento contratual também o reembolso do capital investido.” “ Além desta responsabilidade contratual , existe também responsabilidade extra-contratual por parte do banco réu, em consequência da violação dos deveres, não só do exercício da sua actividade de intermediário financeiro, nomeadamente os princípios orientadores consagrados no art. 304 do CVM, como sejam os ditames da boa fé, elevado padrão de diligência, lealdade e transparência, como também da violação dos mais elementares deveres de informação a que aludem os art.s 7.º n.º 1 e 312.º, n.º1, ambos do CVM, fazendo, assim, incorrer o banco réu na responsabilidade, a que alude o art. 314.º, n.º1, do CVM , sendo certo também que o banco Réu não ilidiu a presunção legal de culpa do n.º2 do citado art. 314.º, constituindo-se por essa via também na obrigação de indemnizar os danos causado à autora.” Cit. Ac. Supremo Tribunal de Justiça de 10 de Janeiro de 2013, sobre o nº de proc. 89/10.4TVPRT.P1.S1, relator Tavares de Paiva, disponível em: http://www.dgsi.pt/jstj.nsf/954f0ce6ad9dd8b980256b5f003fa814/a79d4cc3f7ba21a280257af700381bd9 113 A este respeito, MENEZES CORDEIRO, Direito das Obrigações, Volume II, AAFL, Lisboa, 1980 p. 309. 114 Cit. Ac. Tribunal da Relação de Guimarães de 29 de Janeiro de 2015, sobre o nº de proc. 275/10.7TBPTB.G1, relator Jorge Teixeira, disponível em: http://www.dgsi.pt/JTRG.NSF/86c25a698e4e7cb7802579ec004d3832/525fcd1b18e571fb80257e0d0058d61d?OpenDocument 115 GONÇALO DOS SANTOS, A responsabilidade civil do intermediário financeiro perante o cliente, Coimbra, Almedina, Coimbra, 2008, pp.210 e 211.
50
profissional e vão para além daqueles previstos no padrão de aferição da
culpa do bom pai de família (487º, nº2 CC).
Obviamente, que neste domínio não nos podemos olvidar que
existem porém situações em que a culpa do IF não é exclusiva, ou seja
poderá efectivamente outrossim existir culpa por parte do investidor-
cliente116.
2.4. O dano
A frustração da confiança do investidor conduz à obrigação de o
indemnizar. A responsabilidade pela confiança é parte integrante do direito
civil vigente, cujo fundamento se caracteriza pela resposta pelos danos
causados daquele que origina a confiança e a frustra117.
Considerando a existência de um dano provocado pelo IF para com o
investidor, terá que necessariamente existir a reparação do mesmo,
mormente através da regra geral que configura a restauração natural, ou
seja a colocação do lesado na situação em que estaria se não tivesse
ocorrido determinado dano.
Ora, por vezes a regra geral nem sempre é possível de ser aplicada, e
portanto perante tal situação deverá recorrer-se à indemnização por
equivalente conforme previsto no art. 566º do CC.
Quanto à delimitação do dano, deverá está restringir-se aos ditames
da dogmática civil para a reparação dos danos decorrentes no não
cumprimento das obrigações, nomeadamente, à indemnização dos danos
116
“Para que se verifique conculpabilidade do lesado, justificativa de eventual redução ou exclusão da indemnização nos termos do art. 570 nº1 do CC, é necessário que a conduta daquele possa considerar-se uma concausa do dano, em concorrência com o facto do responsável.” Cit. Ac. TRC, proc. nº 180/08.7TBTBU.C1, 13-11-2012, CARVALHO MARTINS, disponível em: http://www.dgsi.pt/jtrc.nsf/c3fb530030ea1c61802568d9005cd5bb/1ca58a23fe5f3faa80257ad7003cd258?OpenDocument. 117 Idem.
51
patrimoniais e não patrimoniais, pelo interesse contratual positivo,
naturalmente na vertente dos lucros cessantes e danos emergentes118.
2.5. O nexo de causalidade
“O art. 563.º do CC, enquanto norma que estabelece o regime do nexo
de causalidade em matéria de obrigações de indemnização, consagra a teoria
da causalidade adequada, na formulação negativa correspondente aos
ensinamentos de ENNECERUS-LEHMANN, segundo a qual uma condição do
dano deixará de ser causa deste, sempre que, segundo a sua natureza geral,
era de todo indiferente para a produção do dano e só se tornou condição dele,
em virtude de outras circunstâncias extraordinárias, sendo portanto
inadequada para este dano119.”
À face da aludida teoria o nexo de causalidade entre o facto e o dano
pode ser indireto, isto é, subsiste o nexo de causalidade quando o facto
ilícito não produz ele mesmo o dano, mas é causa adequada de outro facto
que o produz, na medida em que este facto posterior tiver sido
especialmente favorecido por aquele primeiro facto ou seja provável
segundo o curso normal dos acontecimentos120.
De acordo com as regras do artigo 342.º do Código Civil o ónus da
prova recai sobre ambos os intervenientes, devendo o investidor enquanto
lesado provar os factos constitutivos do direito que alega, sendo que o IF
terá de provar os factos impeditivos, modificativos ou extintivos do direito
que aquele invoca. Mas beneficiando o investidor de uma presunção legal,
não tem que provar os factos que a ela conduzem, invertendo-se quanto a
esses factos, se constitutivos do direito do demandante, o encargo da não
prova para a contraparte “ex vi” do n.º 1 do artigo 344.º do Código Civil. Na
118 Cit, GONÇALO DOS SANTOS,A responsabilidade civil do Intermediário Financeiro perante o cliente… p.217 a 222. 119 Cit., Ac. TCAN, proc.nº 00462/07.5BEVIS, 25-01-2013, relator Carlos Luís Medeiros de Carvalho, disponível em: http://www.dgsi.pt/jtcn.nsf/89d1c0288c2dd49c802575c8003279c7/a45873a67f21f09780257b0200660d38?OpenDocument. 120 Idem
52
responsabilidade contratual há uma presunção legal “tantum juris” da culpa
do contraente faltoso, mas é sobre o contraente cumpridor que recai o ónus
da prova dos restantes pressupostos: violação contratual, dano e nexo
causal121.
Posto isto, entende-se portanto que, o intermediário financeiro
independentemente de se tratar de uma das situações em que a lex
reconheceu uma presunção de culpa do IF (304º-, al.a) CVM), terá que
demostrar que agiu sempre segundo um elevado padrão de diligência na
prevenção e na reação ao facto fortuito ou de força maior causador dos
danos (art.304, nº2)122.
Entendemos que no âmbito da responsabilização dos IF deverá
existir (como existe) um dever de cuidado profissional que incide sobre o
IF, que deverá ser rigorosamente cumprido.
Não obstante a grande questão que se urge neste domínio é a de que
não nos parece que os investidores principalmente não qualificados devem
outrossim ter a responsabilidade e o dever de cuidado (este numa
perspectiva diferente do IF), aquando a decisão de investir.
Neste sentido a relação de confiança que é estabelecida entre o IF e o
investidor, deve ser assente numa base sólida de conhecimentos,
informações recíprocas. Não deverão nenhum dos sujeitos “baixar” a guarda
nas posições que tomam e nas condutas que prosseguem.
Do lado do IF deverá no seu aconselhamento acautelar todos os
interesses no investidor em questão, certificando-se que a informação que
presta reúne todas as condições para que seja devidamente entendida pelo
investidor. Não obstante o mesmo investidor deverá também tomar uma
posição de auto-protecção e auto-conhecimento, isto porque as
consequências de um investimento mal sucedido, deverão sempre em
121 Cfr., Ac. STJ 2290/04 – 0TBBCL.G1. S1, 02-11-2010, relator Sebastião Póvoas, disponível em: http://www.dgsi.pt/jstj.nsf/954f0ce6ad9dd8b980256b5f003fa814/b403a42d8c745141802577dd003ad0ce?OpenDocument. 122
Cit., GONÇALO ANDRÉ CASTILHO DOS SANTOS, A responsabilidade Civil perante o cliente …p. 228.
53
primeira linha recair sobre o investidor ainda que se possa responsabilizar
o IF.
No que tange ainda relativamente à responsabilidade do IF
deveremos analisar a mesma em primas retóricos diferente:
- Se ocorrer um dano independentemente da acção/omissão do IF?
Consideramos que o IF só deverá ser responsabilizado pelos danos
que por sua culpa causar aos investidores. Estando desta forma a sua
responsabilidade condicionada portanto à sua conduta dolosa/negligente
e/ou à violação dos seus deveres profissionais, que provoquem prejuízos ao
investidor.
- Se em vez de dano fosse lucro?
Imaginemos que o IF não informou o investidor de um facto
relevante relativamente ao investimento que fez, e que desse mesmo
investimento resultou lucro. Deverá esse mesmo lucro ser devolvido, em
virtude da violação do dever de informação? Consideramos que a resposta
será negativa, isto porque a parte que o dever de informação visa tutelar
não foi prejudicada. Não existindo portanto uma dano efectivo para o
investidor com a violação do dever de informação não deve o IF ser
responsabilizado.
3. CMVM e a proteção dos investidores
“A protecção dos investidores é dos principais objectivos da CMVM. Trata-
se de uma exigência de funcionamento do próprio mercado. Baseando-se todo
o mercado no apelo à poupança por parte do público, da protecção dos
investidores depende a confiança nos mercados e continuação do
investimento em valores mobiliários.”123
123
Cit., Guia do Investidor, Investidores, da CMVM, p.68, disponível em:
54
3.1. Comissão do Mercado de Valores Mobiliários
A Comissão do Mercado de Valores Mobiliários é um organismo público e
independente, com autonomia administrativa e financeira, com a missão de
supervisão e regulação dos mercados de valores mobiliários e instrumentos
financeiros derivados e a actividade de todos os agentes que nele actuam124.
Neste sentido, A CMVM disponibiliza serviços125, que o investidor poderá
usufruir, nomeadamente:
• Serviço de Apoio ao Investidor;
• Serviço de Mediação de Conflitos;
• Sistema de Indemnizações aos Investidores;
• Site na internet, em www.cmvm.pt;
Ao disponibilizar estes serviços a CMVM visa obter a promoção da
eficiência do mercado de valores mobiliários, através da livre concorrência
no mesmo bem como através da protecção da confiança dos investidores126.
3.2. Serviço de Apoio ao Investidor
O Serviço de Apoio ao Investidor127, é passível de ser utilizado pelos
investidores não qualificados, uma vez que estes gozam de uma proteção mais
http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Documents/595769d59821496397f63e31ba17b068brochura_cmvm1.pdf. 124 Cit., Guia do Investidor, CMVM, p.2, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Documents/595769d59821496397f63e31ba17b068brochura_cmvm1.pdf. 125
Cit., Guia do Investidor, Investidores, da CMVM, p.69, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Documents/595769d59821496397f63e31ba17b068brochura_cmvm1.pdf. 126
Vide, VITAL MOREIRA/FERNANDA MANÇÃS, Autoridades reguladoras independentes – Estudo e projecto de Lei-quadro, Coimbra Editora, Coimbra, 2003, p. 13. 127Cit., Guia do Investidor, CMVM, p.69 e ss, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Documents/595769d59821496397f63e31ba17b068brochura_cmvm1.pdf.
55
reforçada, que aqueloutros que investem sob denominação de qualificados. Este
mecanismo é passível de se dividir em três sectores, designadamente:
Analisando o quadro supra verifica-se que os serviços de informação e de
promoção de acções de formação, constituem medidas que visam essencialmente a
protecção a priori do investidor não qualificado, no sentido em que procuram
disponibilizar informação ao investidor, por outro lado o serviço de queixas visa a
protecção a posteriori, ou seja, a sua utilização deve ser feita após um
descontentamento por parte do investidor do serviço prestado pelas entidades que
a CMVM supervisiona.
Não obstante, todos estes serviços são prestados por um departamento
específico, ou seja, o Departamento de Apoio ao Investidor e Comunicação (DAIC),
que permite chegar a uma decisão esclarecida por parte dos investidores, todavia
não estender esta intervenção no que respeita ao mérito dos investimentos, ou seja
Quadro 2 – Os serviços de apoio ao investidor
56
não evitando deste modo o risco que poderá estar inerente128 aos mesmos.
Situação esta que levanta a questão sobre a natureza deste tipo de mecanismos de
apoio ao cliente, mormente se serão considerados paternalistas. Neste sentido,
entendemos e perfilhamos a opinião de MARGARIDA AZEVEDO DE ALMEIDA, “A lei
rejeitou assim uma atitude paternalista na tutela dos investidores, não atribuindo à
CMVM poderes no sentido de os colocar a salvo do risco inerente às operações. Tendo
por base a convicção na actuação racional dos investidores, considera a lei ser
apenas necessário obrigar os agentes a divulgar a informação necessária para que os
investidores possam formar a sua vontade de modo esclarecido. Sendo os investidores
racionais e tendo ao seu dispor informação de qualidade, o mercado tenderá para o
equilíbrio e verificar-se-á uma regular formação de preços que conduz ao
desenvolvimento da economia e à promoção do bem-estar social. É este o paradigma
que inspira o presente modelo de regulação do mercado capitais”129.
3.3. Serviço de Mediação de Conflitos
O Serviço de Mediação de Conflitos consubstancia-se na intervenção de
um terceiro (imparcial), na contenda, em que se verifica de um lado, os
investidores não institucionais e pelo outro, os intermediários autónomos,
consultores, entidades gestoras de mercados e entidades gestoras de
sistemas e emitentes. Esta intervenção de um mediador não tem como
finalidade uma decisão sobre o conflito, ou seja, visa-se apenas apresentar-
se propostas que as partes poderão ou não aceitar. Este mecanismo acciona-
se pela solicitação de uma das como finalidade uma decisão sobre o conflito,
ou seja, visa que sejam apresentadas propostas que as visa-se apenas
apresentar-se propostas que as partes poderão ou não aceitar. Se entre
ambos os lados for possível chegar a um acordo, este será escrito, e o litígio
128 Cit., Apoio ao investidor, CMVM, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/AreadoInvestidor/ApoioAoInvestidor/Pages/Apoio-ao-investidor-introducao.aspx. 129 Cit. MARGARIDA AZEVEDO DE ALMEIDA, Valores Mobiliários, CMVM e Protecção dos Consumidores,…p.201.
57
acaba por ser resolvido sem que se torne necessária a presença dos
tribunais judiciais130.
As principais vantagens deste serviço são a celeridade e a promoção da
comunicação entre as partes envolvidas, evitando a existência de processos
judiciais, alcançando a finalidade da satisfação patrimonial dos lesados e da
extinção do conflito131.
Quadro 3 – Mediação de conflitos
3.4. Sistema de Indemnização aos Investidores
O Sistema de Indemnização aos Investidores, consiste numa de
obtenção de indemnizações a título excepcional, sem ter para isso que
recorrer aos tribunais judicias. Todavia, para que o mesmo possa 130 Cit., Guia do Investidor, Investidores, da CMVM, p.73 e ss, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/EstatisticasEstudosEPublicacoes/GuiaDoInvestidor/Documents/595769d59821496397f63e31ba17b068brochura_cmvm1.pdf. 131 Idem.
58
funcionar, carecem de verificação os seguintes pressupostos: i)
existência de um prejuízo causado pelo intermediário financeiro ao
investidor não institucional; ii) incapacidade financeira por parte do
causador do prejuízo patrimonial, para restituir ou reembolsar o seu
cliente (esta incapacidade financeira sublinhe-se, só pode ser atestada
pelo Banco de Portugal); iii) o crédito passível de ser coberto, ou seja,
que o dinheiro ou os instrumentos financeiros, entregues ao
intermediário financeiro, tenham sido aplicados em investimentos que
permitem a cobertura por parte deste sistema132. No que respeita a este
último requisito, os investimentos que permitem a cobertura por parte
do Sistema Indemnização ao Investidores, são aqueles que se
encontram plasmados na secção C do anexo I à Diretiva 2004/39/CE de
21 de Abril.
Quanto aos métodos de cálculo do montante indemnizatório,
alicerçam-se no valor dos instrumentos financeiros, à data do
accionamento do sistema em causa. Não obstante, o montante padece
de um tecto quantitativo de 25.000 € por investidor133.
No nosso entender esta é uma medida em que deveria ser
considerada a sua existência uma vez que poderá aumentar o problema
de risco moral, uma vez que o investidor que se encontra elucidado
relativamente aos requisitos da utilização supra mencionados da
utilização deste sistema, poderá calcular o seu risco de perda total
subtraindo ate ao montante correspondente ao tecto máximo de
25.000€.
3.5. Site da CMVM
O site da CMVM está disponível no seguinte endereço electrónico:
http://www.cmvm.pt/.
132
Cit., Sistema de indemnização aos investidores, CMVM, disponível em: http://www.cmvm.pt/pt/AreadoInvestidor/SistemaDeIndemnizacaoAosInvestidores/FAQSII/Pages/Respostas-as-perguntas-mais-frequentes.aspx#20. 133 Em relação aos sistemas de proteção do investidor, vide, SOFIA NASCIMENTO RODIGUES, A proteção dos investidores em valores mobiliários…,pp.23-30
59
Constitui especial importância, no sentido de disponibilizar
informação de diversos tipos (pareceres, estudos…), principalmente na
área do investidor, permitindo a obtenção da formação e conhecimento
através da divulgação da informação de uma forma célere e universal.
4. A proteção dos investidores
A ratio essendi da proteção dos investidores encontra o seu fundamento
numa relação de complementaridade entre a salvaguarda do interesse público, a
necessidade de segurança, confiança e eficiência nos mercados, bem assim, a
prossecução da igualdade entre os diversos agentes134.
O interesse público traduz-se na necessidade de garantir a formação da
poupança e a sua captação para aquele mercado e a sua segurança, conforme o art.
101º da Constituição da República e o desenvolvimento económico e social135136.
Note-se que a segurança no investimento e a confiança137 no mercado são
duas condições fundamentais das quais depende a decisão do investidor138.
A eficiência do mercado é tradicionalmente qualificada como um dos
grandes princípios que justificam a intervenção do Estado no universo mobiliário
(358º CMVM)139.
A prossecução da igualdade, no sentido de acautelar os investidores perante
a possibilidade de actuações prejudiciais de outros intervenientes no mercado
considerados mais qualificados, sendo que a lei deve acautelar a ponderação dos
interesses envolvidos, procurando desta forma suprimir as desigualdades140.
134 Cfr., SOFIA NASCIMENTO RODRIGUES, A proteção dos investidores em valores mobiliários,.. pp. 23 e ss. 135 Idem 136 Para mais desenvolvimentos sobre o interesse público como fundamento da proteção dos investidores. vide FERNANDO VALENZUELA GARACH, La información en la Sociedad Anonima y el Mercado de Valores, Cvitas, Madrid, 1993, p.28. 137
Para mais desenvolvimentos, sobre as relações de confiança no direito dos valores mobiliários, vide, MENEZES CORDEIRO, Direito dos valores mobiliários, Volume I, Almedina, Coimbra, 2015, p. 310 e ss. 138 Cit. SOFIA NASCIMENTO RODIGUES, A proteção dos investidores em valores mobiliários …p.28. 139 Cit., MENEZES CORDEIRO, Direito dos valores mobiliários, Volume I…, p. 240 e ss. 140 SOFIA NASCIMENTO RODRIGUES, A proteção dos investidores em valores mobiliários…p.28
60
Por fim, é importante frisar que à semelhança da eficiência do mercado
também a proteção dos investidores constitui a função última do direito dos
valores mobiliários, isto é, tratam-se de duas funções cumulativas, os mercados
que acautelam a posição jurídica dos investidores são, mercados eficientes, com
grande liquidez e sociedades bem geridas equilibradas141.
a. Medidas especificas de proteção142
• Ação Popular
A ação popular é um mecanismo constitucionalmente consagrado no art.
52º, nº3 e que neste âmbito constitui um mecanismo de proteção consagrado a
favor dos investidores não institucionais e respetivas associações e fundações.
Portanto face a um prejuízo causado por uma empresa a um certo número de
investidores qualquer um deles poderá exercer a ação judicial em nome próprio
bem como em representação das pessoas lesadas (31º CVM)143.
A acção popular procura tutelar os interesses difusos dos investidores144 e
consubstancia-se na resposta à situação em que um investidor ou um pequeno
grupo de investidores lesados optam por não intentar uma acção em virtude dos
encargos processuais virem a revelar-se superiores às eventuais vantagens que se
busca obter. Ou seja, a acção popular permite portanto uma maior efectividade da
tutela jurisdicional na área dos valores mobiliários, possibilitando assim que os
investidores lesados possam intentar uma acção sem que sejam confrontados com
141 Cit., MENEZES CORDEIRO, Direito dos valores mobiliários, Volume I…, p. 252 e ss. 142 Cfr. SOFIA NASCIMENTO RODRIGUES, in A proteção dos investidores em valores mobiliários … As medidas especificas de proteção englobam: ação popular, associações de defesa dos investidores e a mediação de conflitos. Esta última não é alvo de desenvolvimento uma vez que foi já tratada no ponto 1.2. do presente capítulo. 143 Cit., Idem, pp. 57-60. 144 A título de exemplo, constitui um caso de interesses difusos dos investidores, quando é colocada uma determinada emissão de valores mobiliários acompanhada de informação que não reveste as características impostas pelo art.7º do CVM, tal conduta não é só susceptível de causar danos individuais aos investidores que subscrevem esses mesmo valores como também viola o interesse difuso na qualidade da informação, Cit. SOFIA NASCIMENTO RODRIGUES, A proteção dos investidores em valores mobiliários…p.62.
61
a dificuldade em fazer face aos encargos processuais que poderiam não ser
cobertos na sua totalidade pelos benefícios que se procurariam obter145.
• Associações de defesa dos investidores
A liberdade de associação encontra expressão constitucional no art. 46º, o
que consubstancia uma garantia constitucional que abrange o direito à existência
de associações. O fundamento que determina a necessidade de associações de
investidores, advém essencialmente de motivos defensivos, tendo nomeadamente
em vista agrupar investidores para fazer face à concentração de poderes dos
demais agentes do mercado de valores mobiliários.
É portante frisar a ausência de lucro dos associados como fim destas
associações e que as mesmas preveem a integração de investidores em geral assim
como titulares de diversos tipos de valores mobiliários (32º CVM)146.
Questão que poderá surgir quanto a este meio de protecção é a existência de
um eventual risco de corporativamente os investidores defenderem os seus
interesses mesmo quando os investidores agirem de uma forma negligente. Neste
sentido consideramos que a este mecanismo de defesa deve ser utilizado segundo
padrões de diligência e de boa fé, evitando desta forma a utilização abusiva do
mesmo.
5. Ponto de situação
Chegados a este ponto, esta proteção é passível de análise em alguns
prismas problematizadores distintos:
145 Idem, pp.58-61. 146 Idem, pp.67 e ss.
62
a) A existência de um sistema de protecção do investidor, é certo,
permite que o mesmo desvele a confiança necessária para a fluição
dos investimentos;
b) Porém, à medida que esta confiança e segurança do sistema são
incrementadas, deverão ser paralelamente reforçados os apelos de
auto-consciencialização e crítica por parte dos investidores. É dizer,
quanto mais o sistema oferece - ou assim parece à retina dos
investidores - as bases de segurança que procuram, pode tal
conduzir ao “baixar a guarda” ou a um relaxamento do alerta próprio
dos investidores, que ao fim ao cabo são aqueles que incorrem no
supremo risco147.
147
Para mais desenvolvimentos sobre a fragilidade (e anti-fragilidade), em particular da que advém da protecção extremada e a que discorre da elevada complexidade dos sistemas modernos v. NASSIM NICHOLAS TALEB, Antifragile, Things that Gain from Disorder,Paperback,2014… p.41 e ss.
63
NOTAS CONCLUSIVAS:
Em jeito de remate do presente trabalho, é-nos possível retirar algumas ideias
conclusivas:
i) O dever de informação por parte do intermediário financeiro assume
uma importância cabal, no que tange ao lastro temporal que se situa na
pré-negociação, bem como na celebração da mesma. O mesmo dever é
concretizado e simultaneamente alargado ou limitado consoante o tipo
de perfil do potencial cliente e/ou do próprio investidor.
ii) Por conseguinte, a violação (entenda-se, do dever) determinará que o
intermediário seja responsável pelos prejuízos causados, em sede de
responsabilidade civil.
iii) O investidor encontra-se, segundo as informações recolhidas e
analisadas, eficientemente protegido por uma série de mecanismos
passíveis de serem accionados pelo mesmo.
iv) Existe clareza na presença de um tratamento diferenciado na protecção
do investidor, conforme o tipo de classificação atribuída pelo IF, ao
investidor, ou seja, a necessidade de uma proteção mais ampla do
investidor sob a designação de não qualificado, a contrario sensu, do
categorizado por qualificado.
v) Existe uma certa discricionariedade por parte do IF quanto à
classificação dos investidores, considerando desta forma que a mesma
deveria obedecer a critérios estabelecidos por lei concretamente
determinados.
64
vi) A ratio essendi da protecção dos investidores, consubstancia-se na
articulação entre os interesses dos mesmos, no interesse público, na
segurança, confiança e eficiência dos mercados e na prossecução da
igualdade dos agentes que aí intervêm.
vii) O tipo de informação deve ser vista de duas perspectivas: a geral
aplicada a generalidade dos investimentos feitos no mercado de valores
mobiliários e a especializada atendendo à tipologia do valor mobiliário
em causa e o tipo de cliente e ainda um dever de informação
generalizado inabalável.
viii) A responsabilidade do IF pode ser extracontratual e/ou pré-contratual.
ix) Os deveres de cuidado do IF vão além daquilo que é proposto no direito
civil do conceito de pater famílias, invocando-se, desta forma, cuidados
mais prudentes, próprios da sua conduta profissional.
x) O intermediário financeiro deve pautar a sua conduta no sentido de
proteger os interesses legítimos dos seus clientes e a eficiência do
mercado.
xi) É obrigatório o registo do IF para o exercício das actividades de
intermediação financeira, podendo o mesmo ser sancionado, inclusive
em casos que assuma o papel de cúmplice na actuação de um agente
sem registo.
xii) Perante qualquer investimento dotado de insucesso a atribuição da
culpa e responsabilização não poderá nunca ser atribuída de uma forma
automática a um dos intervenientes (intermediário e o investidor),
sendo necessária uma análise cuidadosa do caso em concreto.
xiii) Não consideramos que, apesar do IF se encontrar adstrito a deveres
próprios do exercício da sua actividade profissional, seja por si só o
responsável de todos os insucessos na actividade de intermediação
65
financeira, principalmente no respeitante às recomendações de
investimento.
xiv) Ainda que se possa adoptar uma perspectiva de que o cliente-investidor
ocupe nesta relação uma posição mais fragilizada, teremos que defender
a sua responsabilidade e os seus deveres de cuidado e de auto-
conhecimento, não podendo de forma alguma ser considerado apriori
como imune em toda a sua actuação em virtude da posição que ocupa.
Casos haverá em que a sofisticação do próprio investidor, pela sua
experiência e conhecimento impliquem que seja ela a parte mais
instruída nas lides do investimento.
xv) O cumprimento do dever de informação assume particular relevância
em tempos de crise e em investimentos realizados por investidores não
qualificados em valores mobiliários complexos e de alto risco.
xvi) Consideramos que o investimento em valores mobiliários complexos e
de alto risco, devem ser vedados à canalização de dinheiro público,
mormente a aplicação de pensões, existindo portanto uma solução mais
paternalista nesse domínio. Porém, já no que toca à esfera privada, em
que consideramos que o dever de informação foi devidamente
cumprido, cabe ao privado optar pelo investimento, uma vez que só
assim se permite a liberdade de actuação no mercado de valores
mobiliários.
xvii) A questão quanto à complexidade e ao risco inerente aos valores
mobiliários só se torna problemática com a violação do dever de
informação, uma vez que risco e a complexidade de um investimento
poderá não resultar em consequências negativas, aliás, o retorno
potencial está associado ao risco, e este último determina a projecção
que o primeiro poderá alcançar. Tendo isto em mente, deverá ser dada a
liberdade necessária ao investidor para decidir.
66
xviii) O dever de informação constitui uma garantia jurídica de todos aqueles
que intervêm no mercado de valores mobiliários.
67
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