tlg [kkq -13,1%] giá cổ phiếu tăng mạnh, vượt giá trị định...
TRANSCRIPT
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 1
Chúng tôi điều chỉnh giá mục tiêu dành cho CTCP Tập đoàn Thiên Long (TLG) từ 86.000VND
còn 83.000VND với khuyến nghị KÉM KHẢ QUAN vì các lý do sau:
Chiến lược tiếp thị hiệu quả và nỗ lực thúc đẩy xuất khẩu giúp kích thích tăng trưởng doanh
thu. Với việc giữ vững vị thế dẫn đầu trên thị trường bút viết, TLG tiếp tục đẩy mạnh nỗ lực tiếp thị
các dòng sản phẩm khác và mang về kết quả ấn tượng. Cùng với mức tăng 9% của mảng Bút viết,
các mảng Văn phòng phẩm, Dụng cụ học tập, và Dụng cụ mỹ thuật đều tăng trên 20%. Trong khi đó,
doanh thu từ xuất khẩu tăng mạnh 38% so với năm 2014, nâng mức đóng góp vào tổng doanh thu
năm 2015 lên 13% từ mức 11% năm 2014. Chúng tôi cho rằng thành công trong xuất khẩu của TLG
đến từ yếu tố chi phí cạnh tranh qua đó đảm bảo các hợp đồng gia công (OEM) với các đối tác tại
những thị trường phát triển như Nhật Bản và Mỹ; trong khi đó các mặt hàng mang thương hiệu Thiên
Long tiếp tục thâm nhập sâu hơn vào các thị trường khác. Vì vậy, chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo
dành cho các mặt hàng khác bút viết thêm 21%-37% trên cơ sở kết quả năm 2015.
Giá nhựa giảm mạnh tương ứng với giá dầu thô, giúp lợi nhuận tăng mạnh. Giá nhựa, vốn
chiếm 20% giá vốn hàng bán của TLG, năm 2015 giảm 24% so với năm 2014. Điều này giúp biên
lợi nhuận gộp tăng 163 điểm cơ bản trong năm 2015 so với năm 2014. Sau khi giảm 24% năm 2015,
giá nhựa tiếp tục giảm 17% kể từ đầu năm 2016 đến này. Vì vậy, chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo
biên lợi nhuận gộp từ 37,8% lên mức 39,1%.
Thuế suất 2016 sẽ giảm. TLG chịu mức thuế 25% trong năm 2015 do các khoản thuế thu nhập
hoãn lại. Mức thuế này sẽ giảm xuống mức thông thường 20% trong năm 2016, hỗ trợ biên lợi nhuận
ròng. Cùng với doanh thu và biên lợi nhuận gộp cải thiện như đã đề cập ở trên, việc này sẽ mang lại
tăng trưởng LNST theo dự báo là 29% so với năm 2015.
Tuy nhiên, giá cổ phiếu tỏ ra quá cao khi chúng tôi áp dụng phương pháp PER (hệ số 20%)
vào mô hình định giá. Giá mục tiêu tính theo phương pháp chiết khấu dòng tiền tăng nhờ dự báo
LNST tăng nhưng bù lại, chúng tôi điều chỉnh tăng phần bù rủi ro thị trường them 100 điểm cơ bản.
Trong khi đó, so sánh với các công ty văn phòng phẩm khác trong khu vực, giá cổ phiếu TLG tương
đối cao. Xin lưu ý rằng chúng tôi vẫn áp dụng tỷ lệ chiết khấu 20% dành cho giá trị hợp lý của TLG
để phản ánh thanh khoản thấp trong quá trình tính giá mục tiêu.
CTCP Tập đoàn Thiên Long (TLG) Văn phòng phẩm
Giá thị trường: 97.000 VND Giá mục tiêu 1 năm: 83.000 VND TL tăng -14,4% / Lợi suất cổ tức
1,3%
SL cổ phiếu lưu hành 29,5tr / Pha
loãng 29,5tr
Thấp nhất 52 tuần 48.000 / cao
nhất 97.000
Cổ phần Nhà nước 0% / Nội bộ
19%
Giá trị vốn hóa: 127 USD tr GTGD trung bình/ngày 30 ngày:
0,00tr USD Sở hữu KN 21% / Room KN 49%
2014A 2015A 2016F 2017F
Doanh thu (tỷ đồng) 1.614 1.884 2.212 2.611
Tăng trưởng % 15% 17% 17% 18%
LNST và sau lợi ích CĐTS (tỷ đồng) 147 187 241 277
Tăng trưởng % 26% 27% 29% 15%
Tăng trưởng EPS theo báo cáo (*) 26% 27% 29% 15%
Tăng trưởng EPS chuẩn hóa (*) 26% 27% 29% 15%
PER theo giá thị trường (theo báo cáo 21,5 17,0 13,2 11,5
PER theo giá thị trường (chuẩn hóa) 21,5 17,0 13,2 11,5
PBR theo giá thị trường 3,9 3,5 2,9 2,4
ROE % 22% 24% 27% 25%
Cổ tức / cổ phiếu (đồng) 2.000 2.000 1.300 1.300
Lợi suất cổ tức theo giá thị trường 2,1% 2,1% 1,3% 1,3%
Nợ ròng / Vốn chủ sở hữu 24% 25% 25% 23%
Ghi chú: (*) Việc tính EPS có phản ánh đóng góp vào quỹ khen thưởng, phúc lợi cho nhân viên trích từ LNST
theo Thông tư 200; EPS chuẩn hóa được tiếp tục điều chỉnh bằng cách loại trừ tác động của các khoản mục
bất thường.
TLG Giá cổ phiếu tăng mạnh, vượt giá trị định giá cơ bản Cập nhật [KKQ -13,1%]
Nguyễn Thảo Vy Chuyên viên
18/02/2016
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 2
Tổng kết KQLN 2015 – Chiến lược tiếp thị hiệu quả
và nỗ lực thúc đẩy xuất khẩu đem về kết quả khả
quan
Hình 1: Tổng kết KQLN 2015 của TLG
tỷ đồng KQ
2014 KQ
2015
KQ 2015
vs. KQL 2014
KQ2015/dự báo
Nhận định
Doanh thu (*) 1.614 1.884 17% 103%
Bút viết 541 591 9% 100% Giữ vững vị thế dẫn đầu thị trường
Dụng cụ văn phòng 345 426 23% 101%
Thị phần tăng nhờ có thêm nhiều khách hàng là doanh nghiệp (kinh doanh B2B)
Dụng cụ học tập 122 151 23% 110% Mức cơ sở 2014 thấp và tiếp thị hiệu quả
Dụng cụ mỹ thuật 87 109 25% 117% Mức cơ sở 2014 thấp và tiếp thị hiệu quả
Xuất khẩu 183 252 38% 107%
Cả gia công và các sản phẩm mang thương hiệu riêng của TLG đều đạt tăng trưởng mạnh
Thương mại 335 354 6% 100%
Lợi nhuận gộp 596 726 22% 103%
Chi phí bán hàng -242 -286 18% 103%
Chi phí quản lý -162 -188 16% 102%
Lợi nhuận từ HĐKD 191 253 32% 104%
Lợi nhuận trước thuế 191 250 30% 104%
LNST 147 187 27% 100%
Biên LN gộp % 36,9% 38,6% Giá nhựa đầu vào thấp
Chi phí bán hàng/doanh thu
15,0% 15,2% Tăng cường tiếp thị cho các sản phẩm mới
Chi phí quản lý/doanh thu 10,1% 10,0%
Nguồn: TLG và VCSC (*Cơ cấu doanh thu dựa trên ước tính của VCSC)
Hình 2: Cơ cấu doanh thu của TLG Hình 3: Tăng trưởng doanh thu của TLG
theo lĩnh vực
Nguồn: TLG và VCSC
0%
20%
40%
60%
80%
100%
2013 2014 2015 2016F 2017F
Merchandise goods Export
Art supplies School supplies
Office supplies Writing instruments
0%
10%
20%
30%
40%
2013 2014 2015 2016F 2017F
Writing instrumentsOffice suppliesSchool suppliesArt suppliesExport
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 3
Triển vọng 2016 – Các yếu tố cơ bản tiếp tục dẫn dắt
tăng trưởng
Chúng tôi điều chỉnh tăng 16% đối với dự báo LNST 2016, qua đó tăng trưởng so
với năm 2015 đạt 29% vì ba lý do chính (để biết thêm thông tin chi tiết, vui lòng xem
trang Error! Bookmark not defined.):
Chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo doanh thu từ Dụng cụ học tập và Dụng cụ mỹ thuật lần
lượt 21% và 37% vì các hoạt động tiếp thị của TLG đã bước đầu mang lại nhiều kết quả
tích cực. Chúng tôi cho rằng điều này, cùng với thế mạnh của TLG về thương hiệu, danh
mục khách hàng, và kênh phân phối sẽ giúp hai lĩnh vực trên tăng trưởng 20%/năm từ
mức cơ sở thấp trong các năm tới.
Chúng tôi điều chỉnh tăng dự báo biên lợi nhuận gộp 2016 lên 39,1% từ 37,8% trước đây
vì giá dầu tiếp tục ở mức thấp, kéo theo giá nhựa giảm sâu. Sau khi giảm 24% trong năm
2015, từ đầu năm 2016 đến nay, giá nhựa đã giảm tiếp 17%. Nhựa chiếm khoảng 30% chi
phí nguyên liệu của TLG, tương đương 20% giá vốn hàng bán.
Thuế suất dành cho TLG năm 2016 dự kiến sẽ giảm xuống mức thông thường 20% từ
25% năm 2015.
Hình 4: Giá nhựa liên tục ở mức thấp có lợi cho TLG
Nguồn: Bloomberg
0
20
40
60
80
100
120
140
500
700
900
1100
1300
1500
1700
1900
2100
T01/09 T01/10 T01/11 T01/12 T01/13 T01/14 T01/15 T01/16
Brent (USD/bbl) General purpose polystyrene (GPPS)
High-density polyethylene (HDPE) General plastic film polypropylene (GPPP)
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 4
Định giá – Giá cổ phiếu tăng mạnh khiến định giá
kém hấp dẫn
Chúng tôi kết hợp hai phương pháp chiết khấu dòng tiền (hệ số 80%) và PER (hệ số 20%),
đồng thời áp dụng mức chiết khấu do thanh khoản thấp 20% và được kết quả giá mục tiêu
dành cho TLG là 83.000VND (TL tăng -14,4%). Giá mục tiêu của chúng tôi dành cho TLG
tiếp tục bị ảnh hưởng do giá trị giao dịch thấp, với khối lượng giao dịch trung bình 30 ngày
chỉ đạt 1.676 cổ phiếu, tương đương 146 triệu đồng/ngày.
Chúng tôi áp dụng hệ số 80% cho phương pháp chiết khấu dòng tiền vì chúng tôi cho rằng
con số này phản ánh chính xác triển vọng tăng trưởng dài hạn của TLG, cũng như dòng
tiền mặt ổn định trong mô hình kinh doanh của công ty. Ngoài ra, không có nhiều công ty
cùng ngành trong khu vực phù hợp để so sánh với TLG.
Hình 5: Tóm tắt mô hình định giá của VCSC (VND/CP)
Phương pháp Giá trị hợp lý Hệ số Đóng góp (VND/CP)
Chiết khấu dòng tiền 114.500 80% 91.600
Hệ số PER
(PER trượt 12 tháng
là 10,2 lần)
58.000 20% 11.600
Tổng giá trị hợp lý 103.200
Chiết khấu thanh khoản -20%
Giá mục tiêu 83.000
PER 2015 theo giá mục tiêu 14,5x
PER 2016 theo giá mục tiêu 11,3x
Nguồn: VCSC
Hình 6: Tóm tắt mô hình định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền
Chi phí vốn
BC
trước
Hiện
nay FCFF (5 Year)
Hệ số beta 0,4 0,4 Giá trị hiện tại của dòng tiền tự do
825
Phần bù rủi ro thị trường %
7,0 8,0 Giá trị cuối cùng (2.0% g) 2.364
Lãi suất phi rủi ro % 6,5 6,5 Giá trị hiện tại của dòng tiền tự do và giá trị cuối cùng
3.190
Chi phí vốn CSH % 9,3 10,1 + Tiền mặt và đầu tư ngắn hạn 426
Chi phí nợ % 5,5 7,0 - Nợ 243
Nợ % 21,4 22,2 - Lợi ích CĐTS 0
Vốn CSH % 78,6 77,8 Giá trị vốn CSH 3.373
Mức thuế TNDN % 20,0 20,0 SL cổ phiếu (triệu) 30
WACC % 8,3 9,1 Giá cổ phiếu, VND 114.451
Nguồn: VCSC
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 5
Trước năm 2015, TLG giao dịch với mức chiết khấu so với thị trường chung tại Việt Nam,
cũng như các công ty văn phòng phẩm khác trong khu vực. Tuy nhiên, tình hình hiện đã
thay đổi vì giá cổ phiếu TLG trong thời gian qua liên tục tăng rất mạnh, khiến PER trượt 12
tháng đạt 17 lần so với mức 15,7 lần của các công ty văn phòng phẩm khác trong khu vực
(10,2 lần trên cơ sở điều chỉnh). Chúng tôi cho rằng giá cổ phiếu tăng mạnh vì (1) Triển
vọng tăng trưởng lợi nhuận tích cực; (2) Nhà đầu tư và các công ty chứng khoán tiếp cận
doanh nghiệp dễ dàng hơn; và (3) Nhà đầu tư ưa chuộng các mã hàng tiêu dùng Việt Nam,
vốn rất hạn chế về số lượng. Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng giá cổ phiếu của TLG đã tăng
mạnh khiến cổ phiếu hiện đang có giá cao so với các công ty văn phòng phẩm khác, đặc
biệt khi thanh khoản của TLG rất thấp.
Hình 7: PER tương đối của TLG tăng mạnh hơn nhiều so với các công ty văn phòng
phẩm khác trong khu vực
Nguồn: Bloomberg (PER tương đối = PER công ty/ PER chỉ số tương ứng)
Hình 8: So sánh với các công ty văn phòng phẩm khác
(triệu USD)
Công ty Quốc gia
Giá trị
vốn
hóa
DT
thuần
trượt
12
tháng
y-o-y
%
LNST
trượt
12
tháng
So với
năm
trước
ROE
%
ROA
%
PER
trượt 12
tháng
PER
trượt 12
tháng
điều
chỉnh
PBR
trượt
12
tháng
Pilot Corp Nhật Bản 1.493,3 819,5 9,9 99,2 34,5 19,9 12,0 14,0 10,1 2,5
Mitsubishi Pencil Co
Ltd Nhật Bản 1.216,0 542,6 10,2 70,2 19,7 12,2 9,1 16,7 12,0 1,9
Asia File Corp BHD Malaysia 219,6 105,4 (2,7) 17,9 18,0 13,6 11,1 14,0 8,5 1,8
Linc Pen & Plastics Ltd Ấn Độ 37,7 50,9 0,6 2,3 24,5 17,2 9,4 18,0 10,1 3,1
Trung bình 741,6 379,6 4,5 47,4 24,2 15,7 10,4 15,7 10,2 2,3
CTCP Tập đoàn Thiên Long 127,1 83,7 16,7 8,3 26,8 24,1 15,6 17,0 17,0 3,4
PER điều chỉnh = PER / trung bình thị trường tương ứng x trung bình của chỉ số VNI.
Nguồn: Bloomberg, VCSC
0
0.2
0.4
0.6
0.8
1
1.2
1.4
1.6
T0
3/1
1
T0
7/1
1
T1
1/1
1
T0
3/1
2
T0
7/1
2
T1
1/1
2
T0
3/1
3
T0
7/1
3
T1
1/1
3
T0
3/1
4
T0
7/1
4
T1
1/1
4
T0
3/1
5
T0
7/1
5
T1
1/1
5
Relative PER ofTLG
Median relativePER of peers
1,4 lần
0,9 lần
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 6
Phát hành cổ phiếu thưởng tỷ lệ 10:3 để tăng thanh
khoản cổ phiếu
TLG hiện đang phát hành cổ phiếu thưởng với tỷ lệ 10:3 (nắm giữ 10 cổ phiếu sẽ được
nhận 3 cổ phiếu mới). Ngày giao dịch không hưởng quyền là 23/02/2016. Đợt phát hành
này sẽ đưa tổng số cổ phiếu lưu hành của TLG từ 29,5 triệu lên 38,4 triệu.
Chúng tôi ghi nhận chương trình phát hành cổ phiếu thưởng này không ảnh hưởng đến
kế hoạch trả cổ tức tương ứng 20% mệnh giá đã công bố cho năm 2015, trong đó 10% đã
được trả bằng tiền mặt (1.000VND/cổ phiếu) trong khi 10% còn lại sẽ được trả bằng tiền
mặt hoặc cổ phiếu. Chúng tôi cho rằng TLG nhiều khả năng sẽ trả bằng tiền mặt.
Vào ngày giao dịch không hưởng quyền của đợt phát hành cổ phiếu thưởng, giá mục tiêu
của chúng tôi sẽ được điều chỉnh từ 83.000VND xuống 64.000VND, phù hợp với số lượng
cổ phiếu mới.
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 7
Báo cáo Tài chính các năm
KẾT QUẢ LỢI NHUẬN tỷ dồng 2015A 2016F 2017F BẢNG CĐKT tỷ đồng 2015A 2016F 2017F
Doanh thu thuần 1.884 2.212 2.611 Tiền và tương đương 426 558 701
Giá vốn hàng bán -1.157 -1.347 -1.597 Đầu tư TC ngắn hạn 0 0 0
Lợi nhuận gộp 726 865 1.014 Các khoản phải thu 75 87 102
Chi phí bán hàng -286 -340 -406 Hàng tồn kho 420 492 583
Chi phí quản lí DN -188 -221 -261 TS ngắn hạn khác 37 37 37
LN thuần HĐKD 253 305 347 Tổng TS ngắn hạn 958 1.173 1.423
Lỗ/lãi từ chênh lệch tỷ giá 18 15 20 TS dài hạn (gộp) 476 541 618
Lỗ/lãi ngoài HĐKD -19 -17 -20 - Khấu hao lũy kế -304 -346 -395
Trong đó, chi phí lãi vay -11 -17 -19 TS dài hạn (ròng) 172 195 223
Lợi nhuận từ công ty LDLK 0 0 0 Đầu tư TC dài hạn 20 20 20
Lỗ/lãi thuần khác -1 -1 -1 TS dài hạn khác 141 137 132
LNTT 250 301 346 Tổng TS dài hạn 333 352 375
Thuế TNDN -63 -60 -69 Tổng Tài sản 1.292 1.526 1.798
LNST trước CĐTS 187 241 277
Lợi ích CĐ thiểu số 0 0 0 Phải trả ngắn hạn 92 94 112
LN ròng trừ CĐTS , báo cáo 187 241 277 Nợ ngắn hạn 199 235 277
LN ròng trừ CĐTS, điều chỉnh (1) 187 241 277 Nợ ngắn hạn khác 114 134 158
EBITDA 292 346 397 Tổng nợ ngắn hạn 405 463 547
EPS cơ bản báo cáo, VND 5.706 7.362 8.459 Nợ dài hạn 44 48 35
EPS cơ bản điều chỉnh (1), VND 5.706 7.362 8.459 Nợ dài hạn khác 23 23 23
EPS pha loãng hoàn toàn (2), VND 5.706 7.362 8.459 Tổng nợ 471 534 604
TỶ LỆ 2015A 2016F 2017F Cổ phiếu ưu đãi 0 0 0
Tăng trưởng Vốn cổ phần 295 295 295
Tăng trưởng doanh thu 16,7% 17,4% 18,1% Thặng dư vốn CP 128 128 128
Tăng trưởng LN HĐKD 32,0% 20,6% 14,0% Lợi nhuận giữ lại 319 472 652
Tăng trưởng LNTT 30,4% 20,7% 14,9% Vốn khác 78 97 119
Tăng trưởng EPS, điều chỉnh 26,8% 29,0% 14,9% Lợi ích CĐTS 0 0 0
Vốn chủ sở hữu 821 992 1.194
Khả năng sinh lời Tổng cộng nguồn vốn 1.292 1.526 1.798
Biên LN gộp % 38,6% 39,1% 38,8%
Biên LN từ HĐ % 13,4% 13,8% 13,3% LƯU CHUYỂN TIỀN TỆ (tỷ dồng)
Biên EBITDA 15,5% 15,6% 15,2% Tiền đầu năm 317 426 558
LN ròng trừ CĐTS điều chỉnh 9,9% 10,9% 10,6% Lợi nhuận sau thuế 187 241 277
ROE % 24,1% 26,6% 25,3% Khấu hao 39 42 49
ROA % 15,6% 17,1% 16,7% Thay đổi vốn lưu động 37 -61 -65
Điều chỉnh khác -45 -27 -31
Chỉ số hiệu quả vận hành Tiền từ hoạt động KD 218 195 230
Số ngày tồn kho 133 124 123
Số ngày phải thu 14 13 13 Chi mua sắm TSCĐ, ròng -115 -65 -77
Số ngày phải trả 26 25 24 Đầu tư 15 0 0
TG luân chuyển tiền 122 112 112 Tiền từ HĐ đầu tư -100 -65 -77
Thanh khoản Cổ tức đã trả -54 -38 -38
CS thanh toán hiện hành 2,4 2,5 2,6 Tăng (giảm) vốn cổ phần 0 0 0
CS thanh toán nhanh 1,3 1,5 1,5 Tăng (giảm) nợ dài hạn 28 4 -13
CS thanh toán tiền mặt 1,1 1,2 1,3 Tăng (giảm) nợ ngắn hạn 17 36 42
Nợ/Tài sản 18,8% 18,6% 17,3% Tiền từ các hoạt động TC khác 0 0 0
Nợ/Vốn sử dụng 22,8% 22,2% 20,7% Tiền từ hoạt động TC -9 2 -10
Nợ/Vốn CSH 25,1% 24,8% 23,0%
Khả năng thanh toán lãi vay 23,4 19,2 19,0 Tổng lưu chuyển tiền tệ 109 132 143
Tiền cuối năm 426 558 701
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 8
Dự báo KQLN
tỷ đồng KQ2015
Dự báo
2016
(trước
đây)
Dự báo
2016
(hiện nay)
Dự báo
2016 hiện
nay vs
KQ2015
Ghi chú
Doanh thu (*) 1.884 2.092 2.211 17%
Thành phẩm 1.529 1.721 1.838 20%
Trong nước 1.277 1.418 1.496 17%
Bút viết 591 645 645 9%
Dụng cụ văn phòng 426 518 527 24% Tiếp tục tăng thị phần bằng cách có thêm khách hàng là
doanh nghiệp (kinh doanh B2B)
Dụng cụ học tập 151 155 187 24% Kết quả 2015 cao hơn so với dự báo
Dụng cụ mỹ thuật 109 100 138 26% Kết quả 2015 cao hơn so với dự báo
Xuất khẩu 252 303 342 36% Kết quả 2015 cao hơn so với dự báo
Thương mại 354 371 374 6%
Lợi nhuận gộp 726 790 865 19% Điều chỉnh tăng trưởng doanh thu và biên lợi nhuận gộp
tăng
Chi phí bán hàng và tiếp thị -286 -318 -340 19%
Chi phí quản lý DN -188 -211 -221 17%
Lợi nhuận từ HĐKD 253 262 305 21%
Chi phí lãi vay -17 -13 -19 17%
Lợi nhuận ngoài HĐKD 8 11 13 62%
LN trước thuế 250 259 301 21%
LNST 187 208 241 29%
LNST trừ lợi ích CĐTS 187 208 241 29%
EBITDA 292 326 346 19%
Biên LN gộp % 38,6% 37,8% 39,1% Giá nhựa đầu vào thấp
Chi phí bán hàng và tiếp thị /
doanh thu -15,2% -15,2% -15,4% Tăng cường tiếp thị cho các sản phẩm mới
Chi phí quản lý DN / doanh thu -10,0% -10,1% -10,0%
Biên LN từ HĐKD 13,4% 12,5% 13,8%
Biên EBITDA % 15,5% 15,6% 15,6%
Biên LNST % (điều chỉnh) 9,9% 9,9% 10,9%
Thuế suất % 25,2% 20,0% 20,0%
Thuế suất 2015 cao do các khoản thuế thu nhập hoãn
lại. Ngoài ra, từ năm 2016 trở đi, thuế TNDN giảm từ
22% xuống 20%.
(*) Cơ cấu doanh thu dựa trên ước tính của VCSC
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 9
40,000
50,000
60,000
70,000
80,000
90,000
100,000
T01/15 T03/15 T05/15 T07/15 T09/15 T11/15 T01/16
Actual Price Target price
Lịch sử Khuyến nghị
MUA – BC lần
đầu
65.000
KHÀ
QUAN
65.000
PHÙ HỢP THỊ
TRƯỜNG
65.000
PHÙ HỢP THỊ
TRƯỜNG
86.000
KÉM KHẢ QUAN
83.000
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 10
Xác nhận của chuyên viên phân tích
Tôi, Nguyễn Thảo Vy, xác nhận rằng những quan điểm được trình bày trong báo cáo này phản ánh đúng quan điểm cá
nhân của chúng tôi về công ty này. Chúng tôi cũng xác nhận rằng không có phần thù lao nào của chúng tôi đã, đang,
hoặc sẽ trực tiếp hay gián tiếp có liên quan đến các khuyến nghị hay quan điểm thể hiện trong báo cáo này. Các chuyên
viên phân tích nghiên cứu phụ trách các báo cáo này nhận được thù lao dựa trên nhiều yếu tố khác nhau, bao gồm
chất lượng, tính chính xác của nghiên cứu, và doanh thu của công ty, trong đó bao gồm doanh thu từ các đơn vị kinh
doanh khác như bộ phận Môi giới tổ chức, hoặc Tư vấn doanh nghiệp.
Phương pháp định giá và Hệ thống khuyến nghị của VCSC
Nội dung chính trong hệ thống khuyến nghị: Khuyến nghị được đưa ra dựa trên mức tăng/giảm tuyệt đối của giá cổ
phiếu để đạt đến giá mục tiêu, được xác định bằng công thức (giá mục tiêu - giá hiện tại)/giá hiện tại và không liên quan
đến hoạt động thị trường. Công thức này được áp dụng từ ngày 1/1/2014.
Các khuyến nghị Định nghĩa
MUA Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ trên 20%
KHẢ QUAN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ dương từ 10%-20%
PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ dao động giữa âm
10% và dương 10%
KÉM KHẢ QUAN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ âm từ 10-20%
BÁN Tổng lợi nhuận cổ đông (bao gồm cổ tức) trong 12 tháng tới dự báo sẽ âm trên 20%
KHÔNG ĐÁNH GIÁ Bộ phận nghiên cứu đang hoặc có thể sẽ nghiên cứu cổ phiếu này nhưng không đưa ra
khuyến nghị hay giá mục tiêu vì lý do tự nguyện hoặc chỉ để tuân thủ các quy định của luật
và/hoặc chính sách công ty trong trường hợp nhất định, bao gồm khi VCSC đang thực hiện
dịch vụ tư vấn trong giao dịch sáp nhập hoặc chiến lược có liên quan đến công ty đó.
KHUYẾN NGHỊ TẠM HOÃN Hình thức đánh giá này xảy ra khi chưa có đầy đủ thông tin cơ sở để xác định khuyến nghị
đầu tư hoặc giá mục tiêu. Khuyến nghị đầu tư hoặc giá mục tiêu trước đó, nếu có, không còn
hiệu lực đối với cổ phiếu này.
Trừ khi có khuyến cáo khác, những khuyến nghị đầu tư chỉ có giá trị trong vòng 12 tháng. Những biến động giá trong
tương lai có thể làm cho các khuyến nghị tạm thời không khớp với mức chênh lệch giữa giá thị trường của cổ phiếu và
giá mục tiêu nên việc việc diễn giải các khuyến nghị đầu tư cần được thực hiện một cách linh hoạt.
Giá mục tiêu: Trong hầu hết trường hợp, giá mục tiêu sẽ tương ứng với đánh giá của chuyên viên phân tích về giá trị
hợp lý hiện tại của cổ phiếu. Giá mục tiêu là mức giá cổ phiếu nên được giao dịch ở hiện tại nếu thị trường đồng ý quan
điểm của chuyên viên phân tích và có những yếu tố xúc tác cần thiết để tạo ra sự thay đổi nhận thức trong thời hạn
nhất định. Tuy nhiên, nếu chuyên viên phân tin rằng trong thời hạn xác định sẽ không có tin tức, sự kiện hoặc yếu tố
thúc đẩy cần thiết để cổ phiếu có thể đạt đến giá trị hợp lý thì giá mục tiêu có thể khác với giá trị hợp lý. Vì thế, trong
hầu hết trường hợp, khuyến nghị của chúng tôi chỉ là đánh giá sự chưa phù hợp giữa giá thị trường hiện tại và giá trị
hợp lý hiện tại của cổ phiếu theo quan điểm của chúng tôi.
Phương pháp định giá: Để xác định giá mục tiêu, chuyên viên phân tích có thể sử dụng nhiều phương pháp định giá
khác nhau, bao gồm nhưng không giới hạn, phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do và định giá so sánh. Việc lựa chọn
phương pháp tùy thuộc vào từng ngành, công ty, tính chất cổ phiếu và nhiều yếu tố khác. Kết quả định giá có thể dựa
trên một hoặc kết hợp nhiều phương pháp sau: 1) Định giá dựa trên nhiều chỉ số (P/E, P/CF, EV/doanh thu, EV/EBIT,
EV/EBITA, EV/EBITDA), so sánh nhóm công ty và dựa vào số liệu quá khứ, 2) Mô hình chiết khấu (DCF, DVMA,
DDM); 3) Phương pháp tính tổng giá trị các thành phần hoặc các phương pháp định giá dựa vào tài sản; và 4)
Phương pháp định giá sử dụng lợi nhuận kinh tế (Lợi nhuận thặng dư, EVA). Các mô hình định giá này phụ thuộc
vào các yếu tố kinh tế vĩ mô như tăng trưởng GDP, lãi suất, tỷ giá, nguyên liệu với các giả định khác về nền kinh tế
cũng như những rủi ro vốn có trong công ty đang xem xét. Ngoài ra, tâm lý thị trường cũng có thể ảnh hưởng đến việc
định giá công ty. Quá trình định giá còn căn cứ vào những kỳ vọng có thể thay đổi nhanh chóng mà không cần thông
báo, tùy vào sự phát triển riêng của từng ngành.
Rủi ro: Tình hình hoạt động trong quá khứ không nhất thiết sẽ diễn ra tương tự cho các kết quả trong tương lai. Tỷ giá ngoại tệ có thể ảnh hưởng bất lợi đến giá trị, giá hoặc lợi nhuận của bất kỳ chứng khoán hay công cụ tài chính nào có liên quan được nói đến trong báo cáo này. Để được tư vấn đầu tư, thực hiện giao dịch hoặc các yêu cầu khác, khách hàng nên liên hệ với đơn vị đại diện kinh doanh của khu vực để được giải đáp.
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 11
Liên hệ
CTCP Chứng khoán Bản Việt (VCSC) www.vcsc.com.vn
Trụ sở chính Chi nhánh Hà Nội
Bitexco, Lầu 15, Số 2 Hải Triều 109 Trần Hưng Đạo
Quận 1, Tp. HCM Quận Hoàn Kiếm, Hà Nội
+848 3914 3588 +844 6262 6999
Phòng giao dịch Phòng giao dịch
Số 10 Nguyễn Huệ 236 - 238 Nguyễn Công Trứ
Quận 1, TP. HCM Quận 1, Tp. HCM
+848 3914 3588 +848 3914 3588
Phòng Nghiên cứu và Phân tích
Giám đốc Phòng Nghiên cứu và Phân tích
Barry Weisblatt, +848 3914 3588 ext 105 +848 3914 3588
[email protected] [email protected]
Ngô Hoàng Long, Trưởng phòng cao cấp, ext 145 Anirban Lahiri, Trưởng phòng cao cấp ext 130
Tài chính, Công nghiệp, Tập đoàn đa ngành Logistics và Nông nghiệp
Trịnh Ngọc Hoa, CV cao cấp ext 124 Hoàng Minh Hải, Chuyên viên ext 138
Lê Minh Thùy, Chuyên viên ext 116 Nguyễn Thanh Nga, Chuyên viên ext 199
BĐS, Xây dựng và Vật liệu Dầu khí, Điện và Phân bón
Hoàng Văn Thọ, Chuyên viên ext 174 Đinh Thị Thùy Dương, CV cao cấp ext 140
Vương Khắc Huy, Chuyên viên ext 139 Ngô Thùy Trâm, Chuyên viên ext 135
Lý Thị Mỹ Dung, Chuyên viên ext 149
Hàng tiêu dùng, Ôtô và Săm lốp Vĩ mô và Thị trường
Đặng Văn Pháp, Trưởng phòng ext 143 Nguyễn Thế Minh, Trưởng phòng ext 142
Nguyễn Thị Anh Đào, CV cao cấp ext 185 Lê Ngọc Trâm, CV cao cấp ext 194
Nguyễn Thảo Vy, Chuyên viên ext 147 Lê Trọng Nghĩa, Chuyên viên ext 181
Dương Mỹ Thanh, CV vĩ mô ext 173
Phòng Giao dịch chứng khoán khách hàng tổ chức
& Cá nhân nước ngoài
Tổ chức nước ngoài Tổ chức trong nước
Michel Tosto, M. Sc. Nguyễn Quốc Dũng
+848 3914 3588 ext 102 +848 3914 3588 ext 136
[email protected] [email protected]
Phòng Môi giới khách hàng trong nước
Hồ Chí Minh Hà Nội
Châu Thiên Trúc Quỳnh Nguyễn Huy Quang
+848 3914 3588 ext 222 +844 6262 6999 ext 312
See important disclosure at the end of this document www.vcsc.com.vn | VCSC<GO> Viet Capital Securities | 12
Khuyến cáo Báo cáo này được viết và phát hành bởi Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt. Báo cáo này được viết dựa trên
nguồn thông tin đáng tin cậy vào thời điểm công bố. Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt không chịu trách nhiệm
về độ chính xác của những thông tin này. Quan điểm, dự báo và những ước lượng trong báo cáo này chỉ thể hiện ý
kiến của tác giả tại thời điểm phát hành. Những quan điểm này không thể hiện quan điểm chung của Công ty Cổ phần
Chứng khoán Bản Việt và có thể thay đổi mà không cần thông báo trước. Báo cáo này chỉ nhằm mục đích cung cấp
thông tin cho các tổ chức đầu tư cũng như các nhà đầu tư cá nhân của Công ty cổ phần chứng khoán Bản Việt và
không mang tính chất mời chào mua hay bán bất kỳ chứng khoán nào được thảo luận trong báo cáo này. Quyết định
của nhà đầu tư nên dựa vào những sự tư vấn độc lập và thích hợp với tình hình tài chính cũng như mục tiêu đầu tư
riêng biệt. Báo cáo này không được phép sao chép, tái tạo, phát hành và phân phối với bất kỳ mục đích nào nếu không
được sự chấp thuận bằng văn bản của Công ty Cổ phần Chứng khoán Bản Việt. Xin vui lòng ghi rõ nguồn trích dẫn
nếu sử dụng các thông tin trong báo cáo này.