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COMISSÃO DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS
RELATÓRIO ANUAL DE 2012
SOBRE A ATIVIDADE DA CMVM
E SOBRE OS MERCADOS DE VALORES MOBILIÁRIOS
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
LISTA DE SIGLAS E ACRÓNIMOS
BCE – Banco Central Europeu.
BdP – Banco de Portugal.
BRIC – Brasil, Rússia, Índia e China.
CAPE – Cyclically Adjusted Price-Earnings.
CBPP – Covered Bond Purchase Programme.
CCC – Co-ordination Committee on Clearing.
CCP – Central Counterparties.
CDS – Credit Default Swap.
CE – Comissão Europeia.
CEMA – Committee on Economic and Market Analysis.
CERS – Comité Europeu de Risco Sistémico.
CESR – Committee of European Securities Regulators.
CFD – Contrato por Diferenças.
CIF – Comité de Inovação Financeira.
CMVM – Comissão do Mercado de Valores Mobiliários.
CNEF – Comité Nacional para a Estabilidade Financeira.
CNSA – Conselho Nacional de Supervisão de Auditoria.
CNSF – Conselho Nacional de Supervisores Financeiros.
CódVM – Código dos Valores Mobiliários.
CVM – Central de Valores Mobiliários.
DMIF – Diretiva dos Mercados de Instrumentos Financeiros.
EAIG – European Audit Inspection Group.
EBA – European Banking Authority.
EBITDA – Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization.
EECS – European Enforcers Coordination Sessions
EFAMA – European Fund and Asset Management Association.
EFRAG – European Financial Reporting Advisory Group.
EGAOB – European Group of Auditors’ Oversight Bodies.
EIOPA – European Insurance and Occupational Pensions Authority.
EMIR – European Market Infrastructure Regulation.
EPS – Earnings Per Share.
ERSB – European Systemic Risk Board.
ERSE – Entidade Reguladora dos Serviços Energéticos.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
ESMA – European Securities and Markets Authority.
ETF – Exchange Traded Fund.
ETN – Exchange Traded Note.
ETV – Exchange Traded Vehicle.
EUA – Estados Unidos da América.
FASB – Financial Accounting Standards Board.
FCR – Fundos de Capital de Risco.
FEEF – Fundo Europeu de Estabilidade Financeira.
FEI – Fundos Especiais de Investimento.
FEII – Fundos Especiais de Investimento Imobiliário.
FESE – Federation of European Securities Exchanges.
FII – Fundos de Investimento Imobiliário.
FINOVA - Fundo de Apoio ao Financiamento à Inovação.
FMI – Fundo Monetário Internacional.
FSB - Financial Stability Board.
FTC – Fundos de Titularização de Créditos.
FUNGEPI – Fundos de Gestão de Património Imobiliário.
HHI – Herfindahl-Hirschman Index.
IAS – International Accounting Standards.
IASB – International Accounting Standards Board.
ICI – Investment Company Institute.
ICR – Investidores em Capital de Risco.
IFRIC – IFRS Interpretation Committee.
IFRS – International Financial Reporting Standards.
IGCP – Instituto de Gestão do Crédito Público.
INE – Instituto Nacional de Estatística.
IOSCO – International Organization of Securities Commissions.
IRC – Imposto sobre o Rendimento Coletivo.
IRS – Imposto sobre o Rendimento Singular.
LTCM – Long Term Capital Management.
LTRO – Long Term Refinancing Operations.
MEDIP – Mercado Especial de Dívida Pública.
MIBEL – Mercado Ibérico de Eletricidade.
MSCI – Morgan Stanley Capital International.
MSCI ME– MSCI Mercados Emergentes.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
OCDE – Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Económico.
OIC – Organismos de Investimento Coletivo.
OICVM – Organismos de Investimento Coletivo em Valores Mobiliários.
OMIP – Operador do Mercado Ibérico de Energia (pólo Português).
OPA – Oferta Pública de Aquisição.
OPI – Oferta Pública Inicial.
OPV – Oferta Pública de Venda.
OROC – Ordem dos Revisores Oficiais de Contas.
OT – Obrigações do Tesouro.
OTC – Over-the-Counter.
PBR – Price-to-Book Ratio.
PER – Price Earnings Ratio.
PIB – Produto Interno Bruto.
PFC – Produtos Financeiros Complexos.
PME – Pequenas e Médias Empresas.
QREN – Quadro de Referência Estratégico Nacional.
RGICSF – Regime Geral das Instituições de Crédito e Sociedades Financeiras.
SAFPRI – Sistema de Apoio ao Financiamento de Risco e Inovação.
SCR – Sociedades de Capital de Risco.
SCRR – Standing Committee on Risk and Research.
SEC95 – Sistema Europeu de Contas 95.
SESF – Sistema Europeu de Supervisores Financeiros.
SGFII – Sociedades Gestoras de Fundos de Investimento Imobiliário.
SGFIM – Sociedades Gestoras de Fundos de Investimento Mobiliário.
SGPS – Sociedades Gestoras de Participações Sociais.
SII – Sistema de Indemnização aos Investidores.
SIVAM – Sistema Integrado de Vigilância de Abuso de Mercado.
SNC – Sistema de Normalização Contabilística.
SNM – Sistemas de Negociação Multilateral.
SGFTC – Sociedades Gestoras de Fundos de Titularização de Créditos.
TIR – Taxa Interna de Rentabilidade.
TR – Trade Repositories.
TREM – Transaction Report Exchange Mechanism.
UCITS – Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities.
UE – União Europeia.
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CMVM
UEM – União Económica e Monetária.
VaR – Value-at-Risk.
VLGF – Valor Líquido Global dos Fundos.
WEO – World Economic Outlook.
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CMVM
Índice
LISTA DE SIGLAS E ACRÓNIMOS ........................................................................................ 2 LISTA DE QUADROS .............................................................................................................. 8 LISTA DE QUADROS ANEXOS ............................................................................................ 10 LISTA DE GRÁFICOS ............................................................................................................ 12 LISTA DE CAIXAS ................................................................................................................. 14
1. OS MERCADOS DE VALORES MOBILIÁRIOS EM 2012 ................................................ 15
1.1. O MERCADO INTERNACIONAL DE AÇÕES E DE OBRIGAÇÕES .......................... 15
1.1.1. Os Mercados Financeiros Internacionais ................................................................. 15 1.1.2. Os Mercados Acionistas e Obrigacionistas na União Europeia ................................ 31
1.2. OS MERCADOS DE DERIVADOS ................................................................................ 37 1.3. FUNDOS DE INVESTIMENTO ..................................................................................... 51 2. O MERCADO PORTUGUÊS DE VALORES MOBILIÁRIOS ............................................ 60
2.1 EVOLUÇÃO GLOBAL DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS ENQUANTO
DESTINO DE APLICAÇÕES FINANCEIRAS ............................................................... 60 2.1.1 Evolução do Mercado de Ações .............................................................................. 60 2.1.2 Rentabilidade e Atratividade do Mercado de Valores Mobiliários ........................... 75
2.1.3 Evolução da Importância Relativa do Mercado de Valores Mobiliários ................... 78 2.2 EVOLUÇÃO GLOBAL DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS ENQUANTO
FONTE DE FINANCIAMENTO ..................................................................................... 83 2.2.1 O Mercado Nacional ............................................................................................... 83
2.2.2 Comparação entre o Mercado Nacional e Outros Mercados Europeus ..................... 91 2.3 EMISSÕES DE VALORES MOBILIÁRIOS ................................................................... 95
2.3.1 Ações ...................................................................................................................... 95 2.3.2 Obrigações .............................................................................................................. 96 2.3.3 Produtos Financeiros Complexos .......................................................................... 100
2.4 O MERCADO SECUNDÁRIO ...................................................................................... 103 2.4.1 Mercado a Contado ............................................................................................... 103 2.4.2 Mercado a Prazo ................................................................................................... 109
2.4.3 Sistema Centralizado de Valores Mobiliários ........................................................ 112
2.4.4 Ofertas Públicas .................................................................................................... 113
2.4.5 Declarações de Perda da Qualidade de Sociedade Aberta ...................................... 116 2.4.6 Aquisições Potestativas Tendentes ao Domínio Total ............................................ 117
2.5 INTERMEDIAÇÃO FINANCEIRA .............................................................................. 117 2.5.1 Receção de Ordens por Conta de Outrem .............................................................. 117 2.5.2 Execução de Ordens por Conta de Outrem ............................................................ 121
2.5.3 Negociação por Conta Própria ............................................................................... 123 2.5.4 Day-Trading ......................................................................................................... 124
2.5.5 Registo e Depósito de Instrumentos Financeiros por Conta de Outrem .................. 126 2.6 GESTÃO DE ATIVOS .................................................................................................. 126
2.6.1 Gestão Individual de Carteiras por Conta de Outrem ............................................. 126
2.6.2 Organismos de Investimento Coletivo em Valores Mobiliários e Fundos Especiais
de Investimento..................................................................................................... 128
2.6.3 Participações em Instituições de Investimento Coletivo Estrangeiras
Comercializadas em Portugal ................................................................................ 135 2.6.4 Os Fundos de Investimento Imobiliário ................................................................. 136
2.7 TITULARIZAÇÃO DE CRÉDITOS ............................................................................. 137
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2.8 CAPITAL DE RISCO .................................................................................................... 137 3. SUPERVISÃO E REGULAÇÃO ........................................................................................ 140
3.1. INTEGRIDADE, CREDIBILIDADE E SEGURANÇA DO MERCADO DE VALORES
MOBILIÁRIOS ............................................................................................................. 140 3.1.1 Supervisão de Mercados, Entidades Gestoras de Mercados e Sistemas de
Compensação e Liquidação ................................................................................... 140 3.1.1.1 Supervisão das Estruturas de Negociação ......................................................... 140
3.1.1.2 Supervisão da Negociação ............................................................................... 142
3.1.2 Supervisão da Intermediação Financeira ............................................................... 144
3.1.3 Supervisão à Atividade de Gestão de Ativos ......................................................... 154 3.1.4 Supervisão de Auditores Externos ......................................................................... 158 3.1.5 Governo das Sociedades ....................................................................................... 159 3.1.6 Controlo da Informação das Emitentes .................................................................. 161 3.1.6.2 Apresentação de Informação Financeira ........................................................... 162
3.1.6.3 Participações Qualificadas ............................................................................... 164 3.1.6.4 Elisões de Presunção ........................................................................................ 164 3.1.7 Registos e Autorizações ........................................................................................ 165 3.1.7.1 Intermediação Financeira ................................................................................. 165
3.1.7.2 Gestão de Ativos .............................................................................................. 165
3.1.7.3 Peritos Avaliadores de Imóveis ........................................................................ 169 3.1.7.4 Auditores Externos .......................................................................................... 169 3.1.7.5 Operações ........................................................................................................ 170
3.1.8 Contencioso .......................................................................................................... 171 3.1.9 Investigação e Crimes de Mercado ........................................................................ 176
3.2. DEFESA DOS INVESTIDORES ENQUANTO AFORRADORES E CONSUMIDORES
DE SERVIÇOS FINANCEIROS ................................................................................... 184 3.2.1 Reclamações e Mediação ...................................................................................... 184
3.2.2 Informação ........................................................................................................... 196 3.2.3 Sistema de Difusão de Informação ........................................................................ 198 3.2.4 Supervisão da Publicidade e da Comercialização de Produtos Financeiros
Complexos ............................................................................................................ 199 3.2.5 Literacia Financeira .............................................................................................. 200
3.3. COMPETITIVIDADE E DINAMISMO DO MERCADO FINANCEIRO PORTUGUÊS202 3.3.1 Reformas Legislativas e Regulamentares Concluídas e Principais Implicações ..... 202
3.3.2 Coordenação Nacional da Supervisão e da Promoção da Estabilidade Financeira .. 212 3.4. ATIVIDADE INTERNACIONAL ................................................................................. 214 3.4.1. Colégio de Reguladores ................................................................................................. 214
LCH.Clearnet ................................................................................................................. 216 3.4.2 Participação em Organismos Internacionais ................................................................... 219
IOSCO .................................................................................................................................... 224 3.4.3 Outras Colaborações Internacionais ............................................................................... 226 3.5 DESENVOLVIMENTOS PRÓXIMOS ......................................................................... 228
ANEXOS ................................................................................................................................ 232
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LISTA DE QUADROS
Quadro 1 - Índices Acionistas MSCI................................................................................................... 15 Quadro 2 – Capitalização Bolsista nos Mercados Acionistas Europeus ............................................... 33 Quadro 3 – Volume de Transações de Contratos de Futuros e Opções por Região .............................. 39
Quadro 4 – Número de Contratos Negociados de Futuros e Opções ................................................... 44 Quadro 5 – Volume de Transações dos Principais Contratos de Futuros e de Opções por Tipo de Ativo
Subjacente .................................................................................................................................. 45 Quadro 6 – As 10 Principais Bolsas de Derivados .............................................................................. 46 Quadro 7 – Volume de Transações de Contratos de Futuros e Opções da NYSE Euronext ................. 47 Quadro 8 – Ativos Sob Gestão de Organismos de Investimento Coletivo Harmonizados e Não
Harmonizados na Europa ............................................................................................................ 52
Quadro 9 – Ativos Sob Gestão de Organismos de Investimento Coletivo Harmonizados na Europa ... 54 Quadro 10 – Ativos Sob Gestão de Organismos de Investimento Coletivo Não Harmonizados na
Europa ........................................................................................................................................ 55 Quadro 11 – Subscrições Líquidas de Organismos de Investimento Coletivo Harmonizados por Tipo
de Fundo em 2012 ...................................................................................................................... 56
Quadro 12 – Relevância Comparada de Ativos sob Gestão dos Organismos de Investimento Coletivo
................................................................................................................................................... 59 Quadro 13 – Evolução do Bid-Ask Spread Relativo (Médio) dos Títulos do PSI20 ............................. 63 Quadro 14 - PER de Empresas do PSI20 (Média dos Últimos 10 Anos Face a 2012) .......................... 69
Quadro 15 - Rentabilidade e Risco dos Diversos Tipos de Instrumentos Financeiros .......................... 75 Quadro 16 - Rentabilidade do Capital Acionista, Distribuição e Retenção de Dividendos ................... 77
Quadro 17 - Dividendos Distribuídos em Percentagem do Capital Próprio do Final do Ano Anterior . 78 Quadro 18 - Variação dos Ativos por Tipo de Instrumento Financeiro (Total da Economia e de
Particulares) ............................................................................................................................... 79
Quadro 19 - Peso Relativo do Mercado de Valores Mobiliários Face aos Depósitos a Prazo e
Certificados de Aforro ................................................................................................................ 81
Quadro 20 - Variação dos Passivos por Tipo de Instrumento Financeiro (Total da Economia e das
Sociedades Não Financeiras) ...................................................................................................... 83 Quadro 21 - Fontes de Financiamento do Investimento por Escalão de Pessoal ao Serviço ................. 85 Quadro 22 - Fatores Limitativos do Investimento em 2012 ................................................................. 85
Quadro 23 - Estrutura de Financiamento da Variação do Ativo das Empresas Cotadas ....................... 88 Quadro 24 - Evolução relativa da Capitalização Bolsista .................................................................... 89 Quadro 25 - Montantes Colocados de Obrigações do Tesouro ............................................................ 99 Quadro 26 – Montante Máximo Emitido e Valor Colocado de Produtos Financeiros Complexos ..... 100 Quadro 27 – Valor Máximo de Emissão e Valor Colocado de Produtos Financeiros Complexos Com e
Sem Garantia de Capital e de Remuneração .............................................................................. 101 Quadro 28 – Quota de Mercado por Emitente e por Comercializador de Produtos Financeiros
Complexos ............................................................................................................................... 102
Quadro 29 – Capitalização Bolsista .................................................................................................. 104 Quadro 30 – Transações de Valores Mobiliários em Mercados Secundários ..................................... 105 Quadro 31 - Valor das Transações na Euronext Lisbon .................................................................... 106 Quadro 32 - Indicadores da Evolução da Liquidez das Ações Admitidas na Euronext Lisbon ........... 107
Quadro 33 - Turnover por Segmentos de Mercado ........................................................................... 107 Quadro 34 - Transações em Contratos de Futuros ............................................................................. 109 Quadro 35 – Ofertas Públicas de Aquisição ...................................................................................... 113
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Quadro 36 – Número de Campanhas Publicitárias Aprovadas .......................................................... 116 Quadro 37 - Ordens Recebidas por Valor Mobiliário ........................................................................ 117
Quadro 38 – Valor das Ordens Recebidas por Instrumento Financeiro Derivado .............................. 119 Quadro 39 – Valor das Ordens Recebidas por Conta de Outrem, por Tipo de Investidor................... 120 Quadro 40 - Transações Executadas em Mercado a Contado por Tipo de Valor Mobiliário .............. 121 Quadro 41 – Ordens Executadas por Instrumento Financeiro Derivado ............................................ 121 Quadro 42 - Transações Executadas por Tipo de Mercado................................................................ 122
Quadro 43 - Negociação por Conta Própria no Mercado a Contado por Tipo de Valor Mobiliário .... 124
Quadro 44 - Negociação por Conta Própria por Instrumento Financeiro Derivado ............................ 124
Quadro 45 - Dados Agregados sobre Day-Trading ........................................................................... 125 Quadro 46 - Distribuição do Day-Trading por Canal e por Tipo de Investidor .................................. 125 Quadro 47 - Titulares Por Tipo de Valor Mobiliário ......................................................................... 126 Quadro 48 - Valor sob Gestão por Tipo de Entidade ......................................................................... 127 Quadro 49 - Montantes sob Gestão por Tipo de Valor ...................................................................... 127
Quadro 50 - Investimento por Mercado ............................................................................................ 128 Quadro 51 – Número de Fundos e Valor sob Gestão por Tipo de Fundo ........................................... 134 Quadro 52 – Estrutura da Carteira dos OICVM e FEI, por tipo de Ativos e de Mercados ................. 135 Quadro 53 - Indicadores Agregados dos OICVM Estrangeiros ......................................................... 136
Quadro 54 – Estrutura da Carteira dos Fundos de Investimento Imobiliário ...................................... 136
Quadro 55 - Estrutura da Carteira dos FTC ...................................................................................... 137 Quadro 56 – Valor da Carteira de Investimentos das SCR ................................................................ 138 Quadro 57 – Valor da Carteira de Investimentos dos FCR ................................................................ 139
Quadro 58 – Valor da Carteira de Investimento dos FCR e das SCR por Fase de Investimento ......... 139 Quadro 59 - Relatórios dos Auditores Relativos às Contas dos Fundos de Investimento Mobiliário e
Imobiliário ............................................................................................................................... 151 Quadro 60 – Liquidação de Fundos de Investimento por Motivo ...................................................... 156 Quadro 61 - Informação Semestral a Divulgar .................................................................................. 163
Quadro 62 – Processos Administrativos de Fundos de Investimento ................................................. 166 Quadro 63 – Processos Administrativos de Titularização de Créditos ............................................... 167 Quadro 64 – Emissões de Obrigações Titularizadas.......................................................................... 168
Quadro 65 – Registo de Peritos Avaliadores de Imóveis ................................................................... 169 Quadro 66 – Registo de Auditores Externos ..................................................................................... 170
Quadro 67 – Registo de Operações ................................................................................................... 171 Quadro 68 – Processos de Contraordenação ..................................................................................... 172
Quadro 69 – Processos de Análise de Operações e de Investigação Concluídos ................................ 176 Quadro 70 – Denúncias e Instauração de Processos de Contraordenações ......................................... 181 Quadro 71 - Reclamações Entradas por Entidade ............................................................................. 184
Quadro 72- Reclamações contra Intermediários Financeiros ............................................................. 186 Quadro 73 - Resolução das Reclamações contra Intermediários Financeiros Concluídas por Tipo .... 187
Quadro 74 - Reclamações Concluídas por Tipo de Instrumento Financeiro ...................................... 188 Quadro 75 – Número de Comunicações Efetuadas Através do Sítio da CMVM na Internet .............. 198 Quadro 76 - Análise das Campanhas Publicitárias de Produtos Financeiros Complexos ................... 200
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LISTA DE QUADROS ANEXOS
Quadro Anexo 1 – Detalhe dos Relatórios dos Auditores Analisados por Tipo de Intermediário
Financeiro ................................................................................................................................ 252 Quadro Anexo 2 – Distribuição por Tipo de Intermediário Financeiro da Opinião Emitida pelos
Auditores no Relatório que Atesta a Salvaguarda dos Bens de Clientes .................................... 252 Quadro Anexo 3 – Auditores que Emitiram Relatório que Atesta a .................................................. 252
Quadro Anexo 4 – Emitentes Obrigados à Prestação de Informação Anual....................................... 252 Quadro Anexo 5 – Entidades que Prestam Contas Trimestrais e Semestrais ..................................... 253 Quadro Anexo 6 – Emissões de Ações por Sociedades Abertas, por Tipo de Ações ......................... 253
Quadro Anexo 7 – Emissões de Ações por Sociedades Abertas, por Tipo de Ofertas ........................ 253 Quadro Anexo 8 – Mercado Primário de Obrigações, por Tipo de Oferta ......................................... 253 Quadro Anexo 9 – Índices Acionistas ............................................................................................... 254 Quadro Anexo 10 – Índices Setoriais de Ações ................................................................................ 254
Quadro Anexo 11 – Valor Transacionado na Euronext Lisbon por Tipo de Valor Mobiliário ........... 255 Quadro Anexo 12 – Distribuição Setorial das Transações e da Capitalização Bolsista de Ações ....... 256
Quadro Anexo 13 – Valores Transacionados em Ações em Bolsas de Valores da Europa ................. 257 Quadro Anexo 14 – Valores Transacionados em Obrigações em Bolsas de Valores da Europa ......... 258
Quadro Anexo 15 – Valores Mobiliários Admitidos no Mercado da Euronext Lisbon ...................... 258 Quadro Anexo 16 - Valores Mobiliários Excluídos no Mercado da Euronext Lisbon ........................ 259
Quadro Anexo 17 - Suspensões de Negociação de Valores Mobiliários ............................................ 259 Quadro Anexo 18 - Transações em Contratos de Futuros ................................................................. 260 Quadro Anexo 19 – Maturidades e Taxas Ponderadas das Obrigações do Tesouro .......................... 261
Quadro Anexo 20 - Valores Mobiliários Integrados na Central de Valores Mobiliários .................... 262 Quadro Anexo 21 - Liquidações através da Central de Valores Mobiliários ...................................... 263
Quadro Anexo 22 - Negociação de futuros no OMIP - Contratos de Futuros .................................... 264 Quadro Anexo 23 - Valor das Ordens Recebidas por Canal de Receção ........................................... 265
Quadro Anexo 24 - Valores das Ordens Executadas no Mercado a Contado por Conta de Outrem, .. 265 Quadro Anexo 25 - Valor das Ordens Recebidas: Corretagem Online .............................................. 266
Quadro Anexo 26 - Valor das Ordens Executadas em Ações ............................................................ 266 Quadro Anexo 27 - Valor das Ordens Executadas em Futuros .......................................................... 267 Quadro Anexo 28 - Peso do Day-Trading na Euronext Lisbon ......................................................... 267 Quadro Anexo 29 - Custodiantes de Valores Mobiliários ................................................................. 268 Quadro Anexo 30 - Valores Geridos de OICVM e FEI por Entidade Gestora ................................... 269
Quadro Anexo 31 – OICVM e Fundos Especiais de Investimento: Peso por Tipo de Ativos na
Respetiva Capitalização da Euronext Lisbon ............................................................................ 269 Quadro Anexo 32 – Produtos do Setor Bancário e Segurador ........................................................... 270 Quadro Anexo 33 – Comercialização de OICVM Estrangeiros em Portugal ..................................... 270 Quadro Anexo 34 - Valor dos OICVM Estrangeiros Comercializados em Portugal, por Entidade .... 270
Quadro Anexo 35 - Valores Geridos por Entidade Gestora de Fundos de Investimento Imobiliário .. 271
Quadro Anexo 36 – indicadores Agregados dos FTC ....................................................................... 272
Quadro Anexo 37 – Entidades Gestoras de Fundos de Capital de Risco e Sociedades de Capital de
Risco ........................................................................................................................................ 272 Quadro Anexo 38 – Valores Geridos por Entidades Gestoras de Fundos de Capital de Risco e
Sociedades de Capital de Risco ................................................................................................ 273 Quadro Anexo 39 – Investimentos das SCR por CAE ...................................................................... 273
Quadro Anexo 40 – Investimentos dos FCR por CAE ...................................................................... 274
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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Quadro Anexo 41 – Intermediários Financeiros Registados na CMVM ............................................ 274 Quadro Anexo 42 – Entidades Gestoras de Carteira por Conta de Outrem (em exercício) ................. 275
Quadro Anexo 43 – Registo de Atividades de Intermediação Financeira .......................................... 275 Quadro Anexo 44 – Ofertas de Distribuição de Fundos de Investimento .......................................... 276 Quadro Anexo 45 – Receção de Ordens On-line ............................................................................... 276 Quadro Anexo 46 – Comercialização de fundos de investimento On-line ......................................... 277 Quadro Anexo 47 – Recomendações de Investimento por Intermediário Financeiro ......................... 277
Quadro Anexo 48 – Cinco Principais Emitentes Objeto de Recomendações de Investimento ........... 277
Quadro Anexo 49 – Número de Comunicações Efetuadas por Emitentes através do Sítio da CMVM na
Internet ..................................................................................................................................... 278 Quadro Anexo 50 – Número de Comunicações Efetuadas por Sociedades Gestoras de Fundos de
Investimento através do Sítio da CMVM na Internet - 20 Primeiras ......................................... 278 Quadro Anexo 51 – Opiniões dos Auditores em Relação às Contas Anuais de 2011 ......................... 279
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
LISTA DE GRÁFICOS
Gráfico 1 – Evolução do Produto Interno Bruto em Diversos Blocos Económicos .............................. 16
Gráfico 2 - Indicadores de Stress Financeiro e de Risco Sistémico do Sistema Financeiro .................. 17 Gráfico 3 – Retorno Acumulado e Co-Movimento dos Títulos do Setor Financeiro na Área do Euro.. 18 Gráfico 4 - Evolução da Taxa de Câmbio do Euro (Valores de Final de Ano) ..................................... 18 Gráfico 5 – Volatilidade Histórica dos Índices Acionistas MSCI em 2012 .......................................... 19 Gráfico 6 - Volatilidade Implícita vs. Volatilidade Histórica (30 dias) ................................................ 20
Gráfico 7 - Evolução do Índice VSTOXX de Volatilidade Implícita Antes (Esquerda) e Depois
(Direita) da Crise Financeira ....................................................................................................... 20 Gráfico 8 - PER dos Principais Índices Mundiais ............................................................................... 21
Gráfico 9 - EPS e Dividend Yield dos Principais Índices Mundiais .................................................... 22 Gráfico 10 – Evolução das Taxas de Juro de Curto Prazo (a Três Meses) ........................................... 23 Gráfico 11 - Taxa Interna de Rendibilidade do Índice Obrigacionista de Dívida Pública a 10 anos ..... 24 Gráfico 12 - Evolução dos Spreads dos CDS a Cinco Anos de Países da Área do Euro ....................... 25
Gráfico 13 – Correlação Média das Variações dos Spreads dos CDS de Países da Área do Euro e
Variância Explicada Pela Primeira Componente Principal (2007-2012) ...................................... 26
Gráfico 14 – Coeficientes de Correlação entre a Variação do Spreads dos CDS de Países da Área do
Euro e a Variação do iTraxx Europe Subordinated Financials (Janelas Móveis a Um Ano) ......... 27
Gráfico 15 – Evolução dos Índices MSCI European Monetary Union e iTraxx Sovx Western Europe
(Painel A) e da Correlação Entre as Respetivas Variações (Painel B) .......................................... 27
Gráfico 16 – Volatilidade Anualizada da Variação Percentual dos Spreads de CDS (Janelas Móvel a
30 Sessões de Negociação) ......................................................................................................... 28 Gráfico 17 – Coeficientes de Correlação Entre a Variação dos Spreads dos CDS de Países da Área do
Euro e a Variação do Prémio de Risco de Crédito das Obrigações do Tesouro a Cinco Anos
(Janelas Móveis a Seis Meses) .................................................................................................... 29
Gráfico 18 - Evolução da Base dos CDS de Países da Área do Euro ................................................... 30 Gráfico 19 – Prémio de Risco das Obrigações do Tesouro Portuguesas Com Maturidade Residual a
Cinco Anos ................................................................................................................................ 30 Gráfico 20 – Variação Anual dos Principais Índices Acionistas de Mercados de Valores Mobiliários
Europeus .................................................................................................................................... 31 Gráfico 21 - Valor Transacionado em Ações nas Bolsas de Valores da União Europeia (Quota de
Mercado) .................................................................................................................................... 32 Gráfico 22 – Ofertas Públicas Venda e Ofertas Públicas Iniciais ........................................................ 34 Gráfico 23 – Índices obrigacionistas ................................................................................................... 35
Gráfico 24 – Valor Transacionado em Obrigações nas Bolsas de Valores da União Europeia (Quota de
Mercado) .................................................................................................................................... 36 Gráfico 25 - Taxa Interna de Rendibilidade de Índices Obrigacionistas de Dívida Pública a 10 anos
(Europa) ..................................................................................................................................... 37 Gráfico 26 - Evolução do Número de Contratos Negociados .............................................................. 38
Gráfico 27 - Preço à Vista de Contratos de Derivados Sobre Ações e Respetiva Volatilidade do
Subjacente .................................................................................................................................. 47
Gráfico 28 - Número de Contratos, Preço à Vista e Volatilidade Histórica do S&P World Commodity
Index TR .................................................................................................................................... 48 Gráfico 29 - Número de Contratos, Taxa de Juro do Mercado à Vista e Volatilidade Histórica na US
Libor e na Euribor Três Meses .................................................................................................... 49 Gráfico 30 - Valor Nocional do Mercado de Derivados OTC ............................................................. 50
Gráfico 31 - Quota de Mercado em Valor Nocional por Categoria de Derivado .................................. 50
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
13
CMVM
Gráfico 32 – Evolução dos Ativos Sob Gestão dos Fundos Harmonizados na Europa (Índice=100 em
2008) .......................................................................................................................................... 53
Gráfico 33 – Saldo Líquido de Investimento em Organismos de Investimento Coletivo Harmonizados
e Fundos Especiais de Investimento em Portugal (2012) ............................................................. 57 Gráfico 34 – Saldo Líquido de Investimento por Tipo de Fundo em Portugal (2012) .......................... 57 Gráfico 35 – Número de Participantes em Fundos de Investimento em Portugal ................................. 58 Gráfico 36 - A Evolução do PSI20 e do PSI20 TR em 2012 ............................................................... 60
Gráfico 37 – Variação do Valor, Volatilidade e Transações do PSI20................................................. 61
Gráfico 38 – Volatilidade e Correlações (PSI20 e Financeiras) ........................................................... 62
Gráfico 39 – Evolução dos Custos de Transação dos Títulos que Integram o PSI20 e do Valor da
Primeira Componente Principal (Valores Normalizados) ............................................................ 63 Gráfico 40 – Evolução do Bid-Ask Spread, do Indicador de Amihud, do Turnover Ratio do Capital e
do Valor das Transações ............................................................................................................. 64 Gráfico 41 – Value-at-Risk do PSI20 TR a 10 Dias – Método da Simulação Histórica ........................ 67
Gráfico 42 - Variação Anual das Cotações das Empresas do PSI20 .................................................... 68 Gráfico 43 – PER de Alguns Mercados da União Europeia ................................................................ 68 Gráfico 44 - PBR das Empresas do PSI20 .......................................................................................... 74 Gráfico 45 - Remuneração Acumulada de Diversas Aplicações Financeiras ....................................... 76
Gráfico 46 – A Evolução do Peso dos Diferentes Instrumentos Financeiros no Total de Ativos
Financeiros Detidos Pelo Total da Economia e Por Particulares .................................................. 80 Gráfico 47 - Evolução das Subscrições Líquidas de OICVM versus Saldos de Depósitos a Prazo e
Certificados de Aforro ................................................................................................................ 82
Gráfico 48 - Financiamento de Novo Investimento em Portugal ......................................................... 84 Gráfico 49 - Crédito do Setor Bancário (Outras Instituições Financeiras Monetárias) a Sociedades Não
Financeiras ................................................................................................................................. 87 Gráfico 50 - Rácios de Endividamento de Curto Prazo e do Endividamento em Proporção do EBITDA
das Empresas Não Financeiras .................................................................................................... 90
Gráfico 51 - Rácio entre os Juros Pagos e o Valor Agregado dos Empréstimos de Empresas Não
Financeiras ................................................................................................................................. 90 Gráfico 52 – Valor Contabilístico da Dívida das Empresas em Percentagem do Valor de Mercado dos
Capitais Próprios (Book Debt to Market Equity Ratio) ................................................................ 91 Gráfico 53 – Valor Contabilístico da Dívida em Percentagem do Valor de Contabilístico dos Capitais
Próprios (Book Debt to Book Equity Ratio) ................................................................................. 93 Gráfico 54 – Evolução do Rácio Entre Disponibilidades e o Valor Contabilístico dos Ativos ............. 94
Gráfico 55 – Evolução Anual do Interest Coverage e do Tobin-q (Empresas não Financeiras) ........... 94 Gráfico 56 - Evolução do Valor das Emissões de Ações ..................................................................... 96 Gráfico 57 - Valor das Emissões de Obrigações ................................................................................. 97
Gráfico 58 - Emissões de Obrigações, por Tipo .................................................................................. 98 Gráfico 59 - Taxa Média Ponderada do 1.º Cupão e Euribor a 6 meses .............................................. 99
Gráfico 60 – Evolução Mensal do Valor das Transações nos Mercados Secundários ........................ 105 Gráfico 61 – Evolução da Negociação no Mercado a Prazo MIBEL ................................................. 110 Gráfico 62 – Evolução da Negociação em Diversos Mercados a Prazo ............................................. 111
Gráfico 63 – Evolução do PTEL e do SPEL (Euros/MWh) ............................................................... 111 Gráfico 64 – Tipologia das Recomendações de Investimento ........................................................... 154
Gráfico 65 – Supervisão da Informação Financeira - Número de Ações Adotadas ............................ 161 Gráfico 66 - Análises de Demonstrações Financeiras - Número de Emitentes ................................... 161 Gráfico 67 – Opinião dos Auditores ................................................................................................. 163 Gráfico 68 - Pedidos de Informação e Respetivo Meio de Acesso Utilizado ..................................... 196
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
LISTA DE CAIXAS
CAIXA 1 – CO-MOVIMENTO ENTRE A RENTABILIDADE DE COMMODITIES E DE
INSTRUMENTOS FINANCEIROS 41 CAIXA 2 – INDICADOR COMPÓSITO DE LIQUIDEZ DOS MERCADOS ACIONISTAS 65
CAIXA 3 – O PRICE-EARNINGS RATIO AJUSTADO 69 CAIXA 4 – COMISSÕES COBRADAS EM DIVERSOS INSTRUMENTOS FINANCEIROS 129 CAIXA 5 – A ATIVIDADE DE SUPERVISÃO COM DESLOCAÇÃO ÀS INSTALAÇÕES DOS
SUPERVISIONADOS 145 CAIXA 6 – DECISÕES JUDICIAIS EM 2012: CONTRAORDENAÇÕES 173 CAIXA 7 – MANIPULAÇÃO DE MERCADO: LAYERING COM RECURSO A NEGOCIAÇÃO
AUTOMATIZADA 177
CAIXA 8 – DECISÕES JUDICIAIS EM 2012: CRIMES DE ABUSO DE INFORMAÇÃO
PRIVILEGIADA E DE MANIPULAÇÃO DE MERCADO 182
CAIXA 9 – CONSULTA ON-LINE DOS PROCESSOS DE RECLAMAÇÃO 184 CAIXA 10 – CLIENTE MISTÉRIO 191
CAIXA 11 – JORNADAS DA LITERACIA FINANCEIRA 201 CAIXA 12 – A DIRETIVA DOS GESTORES DE FUNDOS DE INVESTIMENTO
ALTERNATIVOS 209
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
1. OS MERCADOS DE VALORES MOBILIÁRIOS EM 2012
1.1. O MERCADO INTERNACIONAL DE AÇÕES E DE OBRIGAÇÕES
1.1.1. Os Mercados Financeiros Internacionais
O índice acionista Morgan Stanley Capital International (MSCI) encerrou o ano com variações positivas face a
2011, quer a nível mundial, quer nas suas versões regionais. Apenas no Pacífico e no Extremo Oriente se
registaram incrementos abaixo dos dois dígitos. O crescimento mais significativo verificou-se na área do Euro, a
região que havia registado as maiores quedas nos dois anos anteriores.
Quadro 1 - Índices Acionistas MSCI
(Variação do Valor do Índice em Percentagem)
Numa análise mais longa, todos os índices regionais terminaram o ano em níveis superiores aos apurados para o
final de 2008, sendo a área do Euro a que apresenta o ganho mais modesto (incremento acumulado de 13,7%) e
a América do Norte o ganho mais expressivo (incremento acumulado de 55,8%).
Dada a valorização do Euro face ao dólar norte-americano ocorrida em 2012, as variações dos índices expressas
em dólares são mais pronunciadas do que as expressas em Euros (que constam do Quadro 1). Se for utilizado o
dólar como base de cálculo, o índice da Europa valoriza 15,2% em 2012 (em vez dos 13,1% apresentados pelo
índice baseado nas cotações em Euros). O índice mundial aumenta 13,2% (em vez dos 11,2%), igualmente em
2012.
A evolução dos mercados financeiros em 2012 foi marcada por alguma incerteza, a que não são alheias as
perspetivas de crescimento da economia mundial. Os diversos blocos económicos registaram comportamentos
distintos, que resultaram numa desaceleração do crescimento económico mundial. Em resultado do
Índice Mundial 17,5 -4,7 11,2
América do Norte 21,9 1,5 10,9
Europa 8,3 -11,1 13,1
Área do Euro -0,2 -17,6 15,1
Pacífico 21,2 -13,6 9,0
Extremo Oriente 22,4 -14,2 7,1
Índices Internacionais
Nota: (i) As cotações que serviram de base ao cálculo das variações percentuais
encontravam-se expressas em euro; (ii) O índice Pacífico inclui o Japão.
Fonte : Bloomberg.
2010 2011 2012
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
aprofundamento, desde meados de 2011, da crise da área do Euro e dos profundos processos de ajustamento em
curso nalguns países, assistiu-se a uma progressiva desaceleração económica que resultou na entrada em
recessão de muitas economias europeias, registando mesmo a área do Euro e a União Europeia (UE) uma
variação negativa do PIB. Nos Estados Unidos da América (EUA), inversamente, assistiu-se a uma aceleração
do ritmo de crescimento económico, enquanto o Japão, que tinha estado em recessão no ano anterior, conseguiu
inverter a situação e registar um aumento da produção. Nos países emergentes e em desenvolvimento verificou-
se uma desaceleração do ritmo de crescimento económico que, ainda assim, suportou o crescimento do produto
mundial.
Quando se comparam os valores das taxas de crescimento do PIB com o valor da última previsão, formulada
pelo FMI, no outono do ano anterior, constata-se que as taxas de crescimento efetivas têm sido, com exceção do
ano de 2010 (e dos EUA em 2012), sistematicamente inferiores aos valores previstos. Este padrão em que as
diversas economias registam uma evolução inferior à esperada, mostra que se tem vivido num clima de
incerteza, o que tem reflexos no comportamento dos mercados financeiros.
Gráfico 1 – Evolução do Produto Interno Bruto em Diversos Blocos Económicos
Crescimento do PIB Diferença Entre a Taxa de Crescimento Efetiva e
Última Previsão do FMI no Outono do Ano Anterior
Fonte: Eurostat, FMI, INE.
Nota: *Estimativa; p-Provisório.
A partir do início do segundo trimestre assistiu-se a alguma redução da incerteza na área do Euro. Tal aconteceu
na sequência da adoção de um programa de apoio para a banca espanhola, da entrada em funcionamento do
Mecanismo de Estabilização Financeira e dos compromissos assumidos pelo Banco Central Europeu (BCE) de
tudo fazer para preservar o Euro, no quadro dos quais foi criado o programa Outright Monetary Transactions
(OMT), referido desde meados de 2012 e anunciado em setembro. Não obstante, as perspetivas apontam para
uma variação negativa do PIB na área do Euro em 2013, um cenário que o leading indicator da OCDE também
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4,0%
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2008 2009 2010 2011p 2012p 2013*
Portugal Área do Euro UE-27 EUA Japão Emergentes e Desenvolvimento Global
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2009 2010 2011p 2012p
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Portugal Área do Euro UE-27 EUA Japão Emergentes e Desenvolvimento Global
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
deixa antever. A redução da incerteza é bem evidenciada pela melhoria dos índices de stress financeiro e de
risco sistémico na generalidade das regiões e em particular na Europa.
Gráfico 2 - Indicadores de Stress Financeiro e de Risco Sistémico do Sistema Financeiro
Painel A - Índice de Stress Financeiro Westpac1 Painel B - Indicador de Risco Sistémico - Setor Financeiro
2
Fonte: Bloomberg. Fonte: NYU Stern.
O risco sistémico do sistema financeiro está invariavelmente associado ao risco agregado do setor bancário. A
verosimilhança de contágio entre as empresas que operam no setor financeiro alavanca o risco sistémico, pelo
que se pode daí depreender que esse risco aumenta com a correlação dos indicadores de desempenho dessas
empresas. A aplicação do método das componentes principais às séries de taxas de rentabilidade de 100
empresas do setor financeiro que operam na área do Euro permite capturar o co-movimento entre essas séries. A
percentagem da variância total explicada pelo primeiro componente principal é um indicador do risco de
contágio entre as empresas do setor financeiro. Esse risco de contágio foi mais elevado no primeiro semestre de
2010 quando a percentagem da variância total explicada pelo primeiro componente principal atingiu 54,7%. No
segundo semestre de 2012, a percentagem da variância total explicada pelo primeiro componente principal caiu,
fixando-se nos 40,9%, 3,4 pontos percentuais acima do verificado no primeiro semestre de 2007, antes do início
da crise financeira. É também de salientar a forte associação negativa entre a interdependência dos retornos dos
títulos e a rentabilidade média acumulada do setor, de onde se pode deduzir que o risco de contágio é superior
quando os retornos acumulados (e a capitalização bolsista) dos bancos são mais reduzidos.
1 Indicador composto baseado na metodologia do FMI calculado como a média dos scores de sete variáveis: o beta do setor bancário, o
spread TED, a curva de rendimento invertida, o spread das obrigações corporativas, o rendimento das ações, a volatilidade das ações e a
volatilidade das taxas de câmbio. 2 Ver metodologia em http://vlab.stern.nyu.edu/
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Africa Americas Asia Europe
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Gráfico 3 – Retorno Acumulado e Co-Movimento dos Títulos do Setor Financeiro na Área do Euro
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
A persistência da crise da dívida soberana em alguns países da área do Euro manteve as tensões nesta zona
monetária, o que pressionou a desvalorização do Euro em relação a algumas divisas, se bem que menos intensa
do que em anos anteriores. O Euro registou mesmo uma ligeira recuperação face ao dólar americano e uma
valorização mais significativa face ao iene japonês. A cotação no final do ano do EUR/USD foi de 1,32, uma
recuperação de 1,8% face à verificada no final de 2011 (ano em que tinha atingido o valor mais baixo desde
2006). O franco suíço continuou a valorizar-se face às principais divisas, incluindo o Euro, em resultado da forte
procura desta moeda em ambiente de grande incerteza nos mercados europeus e norte-americanos, não obstante
as medidas extraordinárias tomadas pelo banco central suíço para conter a apreciação da sua divisa.
Gráfico 4 - Evolução da Taxa de Câmbio do Euro (Valores de Final de Ano)
(Índice = 100 em 2008)
Fonte: Bloomberg.
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90
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2007 2008 2009 2010 2011 2012
EUR/GBP EUR/USD EUR/CHF EUR/JPY
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Nos mercados financeiros, a volatilidade dos índices acionistas dos mercados europeus, e da área do Euro em
particular, esteve acima da das demais zonas geográficas durante todo o ano. A volatilidade a 30 dias em fim de
período (mês)3 cresceu progressivamente de janeiro até julho (mês em que atingiu o nível mais elevado),
assistindo-se a partir daí, e após decisões de política monetária e de intervenção nos mercados tomadas pelo
BCE, a uma forte redução na generalidade dos blocos económicos. No final do ano os valores de volatilidade de
todos os índices regionais eram muito próximos, o que era interpretado como sinal de maior acalmia nos
mercados em todas as zonas geográfica, tanto mais que a volatilidade média (dos valores mensais da
volatilidade a 30 dias em final de período) se reduziu claramente face ao ano anterior, oscilando essa redução
entre os 6,2 p.p. nos BRIC e os 7,3 p.p. nos EUA.
Gráfico 5 – Volatilidade Histórica dos Índices Acionistas MSCI em 2012
Fonte: Bloomberg.
O gráfico seguinte compara, para os índices Eurostoxx50 e S&P500, a volatilidade implícita (do mês em causa)
com a volatilidade histórica (do mês seguinte), procurando verificar em que medida períodos de maior
turbulência são antecipados pelo mercado.
3 Os valores apresentados no gráfico referem-se ao valor da volatilidade histórica diária anualizada calculada por referência ao último dia
de cada mês. A volatilidade a 30 dias é dada pelo desvio padrão das variações do índice ocorridas nos 30 dias precedentes. Os valores
apresentados não correspondem, por isso, a valores de volatilidade média mensal.
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Volatilidade a 30 dias
Índice Mundial América do Norte Europa Área do Euro Pacífico BRIC
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Gráfico 6 - Volatilidade Implícita vs. Volatilidade Histórica (30 dias)
Eurostoxx50 S&P500
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
A volatilidade implícita4 do Eurostoxx50 foi superior à volatilidade histórica (efetiva) em dez meses (valor de
final de mês). Esta relação não se verificou em março e junho, meses em que a maior instabilidade não parece
ter sido antecipada pelo mercado pois a volatilidade implícita nas opções negociadas sobre o Eurostoxx50 não
incorporou um nível de volatilidade tão elevado quanto o que se verificou na realidade. No caso do S&P500 a
volatilidade implícita foi superior à histórica em todos os meses, o que é sinal de maior estabilidade vivida na
América do Norte e das notícias positivas que resultaram do crescimento efetivo superior ao esperado neste
bloco económico.
Gráfico 7 - Evolução do Índice VSTOXX de Volatilidade Implícita Antes (Esquerda) e Depois (Direita) da
Crise Financeira
Fonte: STOXX.COM
4 Os valores apresentados no gráfico referem-se à volatilidade implícita diária no último dia de cada mês, dada pelo desvio padrão da
variação do índice subjacente face às variações diárias do índice ocorridas nos 30 dias precedentes.
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VSTOXX a 1M VSTOXX a 12M VSTOXX a 24M
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Os índices de volatilidade VSTOXX permitem inferir acerca das expetativas dos investidores. Nos anos
anteriores à crise do subprime a estrutura de prazo da volatilidade era consistente com uma maior incerteza para
horizontes temporais mais dilatados. A crise financeira em geral e, em particular, a crise da dívida soberana na
Europa também se caracterizou por uma alteração na estrutura das volatilidades. Assim, quer no momento da
falência do Lehman Brothers, quer quando dos pedidos de auxílio da Grécia, da Irlanda e de Portugal, bem
como nos momentos de maior incerteza sobre a dívida soberana espanhola e italiana ou sobre um eventual
default da Grécia, a volatilidade para horizontes temporais mais curtos (um mês) foi manifestamente superior à
relativa a prazos mais dilatados (um e dois anos), refletindo maior incerteza a curto do que a médio prazo.
Apesar de alguns picos de instabilidade ocorridos em 2012, há uma clara reversão desde o início do ano,
verificando-se, por um lado, uma redução geral da volatilidade para todos os horizontes temporais considerados
e, por outro, volatilidades para horizontes temporais mais dilatados novamente superiores às registadas para o
prazo de um mês. Este regresso à normalidade da estrutura de volatilidades parece sinalizar que os investidores
consideram terem sido ultrapassadas as maiores dificuldades imediatas pese embora ainda subsistam alguns
riscos de médio prazo.
Quanto aos preços relativos praticados no mercado acionista, o price earnings ratio (PER) dos índices S&P500,
FTSE100, MSCI ME e Nikkei225 aumentou, invertendo da descida verificada no ano anterior, mas assistiu-se a
uma nova diminuição no caso do NASDAQ (-4%). Entre o último dia de 2011 e o último de 2012, os PER do
FTSE100 e do Nikkei225 aumentaram 75% e 63%, respetivamente. Nos EUA e nos mercados emergentes a
subida dos PER não foi tão intensa (+7% no S&P500 e +17% no MSCI ME), uma vez que os resultados das
empresas foram mais favoráveis. O aumento dos PER do Nikkei225 e do FTSE100 em 2012 foi marcado pelo
comportamento no último trimestre do ano em que se registou um forte aumento associado à recuperação dos
preços das ações que compõem os índices respetivos.
Gráfico 8 - PER dos Principais Índices Mundiais
(Valores de Final de Período) PER Médio em 2012 vs PER Médio dos Últimos 10 Anos
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
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CMVM
A evolução observada denota um aumento do prazo necessário para a recuperação do investimento em ações,
piorando assim as perspetivas de investimento nos mercados acionistas considerados. Esse alargamento do
prazo de recuperação do investimento estará, pelo menos em parte, associado à desaceleração das economias
europeia e mundial, e terá contribuído para a redução dos resultados das empresas que integram os índices
analisados. Todavia, os PER anuais dos índices são inferiores à respetiva média histórica, sendo as diferenças
mais significativas nos casos do NASDAQ e do FTSE100 pelo que, em termos relativos, face a anos anteriores,
os valores desta classe de ativos estão menos elevados do que nos últimos 10 anos.
No que respeita aos earnings per share (EPS), apenas os mercados dos EUA (S&P500 e NASDAQ)
conheceram aumentos deste indicador. A evolução deste indicador nos diversos mercados está em linha com o
perfil de crescimento económico registado nas diversas regiões. Com efeito, assistiu-se ao crescimento dos
resultados das empresas e consequentemente uma variação positiva no valor dos EPS nos mercados onde se
registou uma aceleração do crescimento económico. A maior redução do EPS (-39,6%) verificou-se no
FTSE100, enquanto o Nikkei225 caiu -24,8% e no MSCI ME houve uma redução de -1,9%.
Gráfico 9 - EPS e Dividend Yield dos Principais Índices Mundiais
EPS (Índice = 100 em 2010) Dividend Yield (Valores em Final de Período)
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
Outro indicador do preço relativo das ações é o dividend yield, resultante do quociente entre o dividendo
distribuído e o preço da ação. Este indicador pode aumentar por efeito do incremento dos dividendos ou por via
da queda dos preços. Em 2012 verificaram-se comportamentos díspares do dividend yield nos diversos índices,
com aumentos no S&P500, no NASDAQ e, em menor grau, no FTSE100, enquanto o Nikkei225 e o MSCI ME
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registaram diminuições. O FTSE100 continua a apresentar o dividend yield mais elevado, com a distância que o
separa do MSCI ME a aumentar na segunda metade do ano. Admitindo que os valores de final de ano se
mantêm constantes, tal significa que seriam precisos cerca de 25 anos para que o valor dos dividendos
distribuídos por ação seja igual ao preço dessa ação no caso do FTSE100, e cerca de 66 anos no caso do
NASDAQ.
Uma alternativa para o financiamento das empresas é o mercado da dívida, onde as taxas de remuneração dos
instrumentos emitidos são condicionadas pelas taxas de juro nos mercados interbancários. As taxas de juro
interbancárias de curto prazo (três meses) mantiveram uma tendência de redução, mais acentuada no caso dos
empréstimos em Euros. Das regiões apresentadas no gráfico seguinte, a Suíça tinha a taxa mais reduzida no final
de 2012, situação que resulta das medidas tomadas pelas autoridades bancárias locais para, conforme já referido,
conter a valorização do franco suíço. Contudo, verifica-se uma maior convergência das taxas de juro das
principais divisas de referência não obstante as condições diferenciadas de crescimento das respetivas
economias.
Gráfico 10 – Evolução das Taxas de Juro de Curto Prazo (a Três Meses)
(Valores em Final de Período)
Fonte: Bloomberg.
Nota: Valores no final do período. Taxas LIBOR segundo preços da British Bankers Association.
As taxas internas de rentabilidade da dívida pública das principais economias maduras mantiveram a tendência
de redução já verificada no ano anterior. A área do Euro, em consequência de alguma estabilização da crise das
dívidas soberanas, foi o espaço em que se verificou uma maior diminuição das taxas de rentabilidade da dívida
pública (-0,51 p.p.), enquanto nos EUA e no Reino Unido se registaram algumas oscilações ao longo do ano. O
investimento em dívida pública de países mais desenvolvidos parece assim ter continuado a ser percecionado
como uma alternativa mais segura num ambiente de volatilidade relativamente elevada nos mercados acionistas
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internacionais e nos mercados de dívida de alguns países da área do Euro atingidos por crises orçamentais e
financeiras mais agudas.
Gráfico 11 - Taxa Interna de Rendibilidade do Índice Obrigacionista de Dívida Pública a 10 anos
(Valores de Final de Período)
Fonte: Bloomberg.
A orientação da política monetária e a ação dos bancos centrais influenciam de forma determinante a evolução
quer das taxas de juro interbancárias quer das taxas internas de rendibilidade da dívida pública. A área do Euro
foi particularmente influenciada pelas decisões tomadas pelo BCE no final de 2011. Nessa altura, o coeficiente
de reservas legais foi diminuído. Além disso, o BCE recorreu a medidas especiais de política monetária, as
chamadas non-standard measures, com o alargamento das maturidades das operações de cedência de liquidez
(foram realizadas duas operações LTRO5 com maturidade a três anos), o alargamento do leque de ativos
elegíveis como colateral nas operações de crédito do Eurosistema, o lançamento de uma segunda fase do
programa de compras de covered bonds (Covered Bond Purchase Programme) e a manutenção do programa de
compra de valores mobiliários em mercado secundário (Securities Market Programme). O início de 2012 ficou
marcado por maior estabilidade da política monetária, mantendo-se a taxa de juro para as operações principais
de refinanciamento (MRO)6 por parte do BCE em 1%, a taxa de remuneração da facilidade de depósito em
0,25% e a taxa da facilidade permanente de cedência de liquidez em 1,75%, até junho. A única alteração que
ocorreu foi a aprovação pelo BCE, em fevereiro, de critérios nacionais específicos em termos de elegibilidade e
medidas de controlo de risco dos colaterais utilizados nas operações de crédito do Eurosistema.
Como consequência da instabilidade provocada pela incerteza em torno do processo de recapitalização da banca
espanhola, do resultado das eleições gregas e, ainda, dos sinais de deterioração da conjuntura económica, em
5 Longer-term refinancing operations.
6 Main refinancing operations.
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Mar-11 Jun-11 Set-11 Dez-11 Mar-12 Jun-12 Set-12 Dez-12
Área do Euro EUA Reino Unido Japão
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
julho o BCE baixou em 25 pontos base a taxa de juro para as operações principais de refinanciamento, para
0,75%, a taxa de remuneração da facilidade de depósito, para 0%, e ainda a taxa da facilidade permanente de
cedência de liquidez, para 1,5%. Talvez a decisão com maior impacto tenha sido o anúncio, na reunião de
setembro, das modalidades para a realização de Outright Monetary Transactions (OMT)7 nos mercados
secundários das obrigações soberanas da área do Euro, o que contribuiu para uma redução das yields e dos
spreads naqueles mercados.
No que respeita à perceção do risco de incumprimento soberano entre os países da zona Euro, assistiu-se a uma
redução significativa dos prémios de CDS, que foi especialmente acentuada em Portugal (decréscimo de quase
1.000 pontos base entre dezembro de 2011 e dezembro de 2012) e na Irlanda (redução ligeiramente inferior a
500 pontos base para o mesmo período).
Gráfico 12 - Evolução dos Spreads dos CDS a Cinco Anos de Países da Área do Euro
Fonte: Bloomberg; Cálculos CMVM.
A interdependência entre esses spreads em vários países que integram a área do Euro (Alemanha, Áustria,
Espanha, Portugal, França, Irlanda, Holanda, Bélgica, Finlândia, Grécia e Espanha) aumentou de modo
7 Na sequência do anúncio, em 2 de agosto de 2012, da possibilidade de vir a adotar novas medidas de política monetária não
convencionais para assegurar a transmissão da política monetária, em 6 de setembro foram anunciados as modalidades e aspetos técnicos
em que transações nos mercados secundários de dívida soberana, denominadas Outright Monetary Transactions (OMT), visando
assegurar a transmissão da política monetária, viriam a ser desenvolvidas. Como condição necessária para as OMT foi estabelecida a
existência de uma condicionalidade estrita e efetiva associada a um programa adequado do European Financial Stability
Facility/European Stability Mechanism (EFSF/ESM), seja sob a forma de um programa completo, seja um programa preventivo, caso em
que é necessário que o mesmo inclua a possibilidade de aquisições no mercado primário por parte do EFSF/ESM. As OMT incidirão
fundamentalmente sobre a parte de curto prazo da curva de rendimentos, em particular sobre obrigações com maturidades entre um e três
anos, não existindo limites quantitativos ex ante, para a magnitude das OMT. A liquidez criada pelas OMT será esterelizada
integralmente.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
expressivo entre 2007 e 2009, tendo atingido o maior pico no primeiro semestre de 2009 (correlação média de
0,7 e variância explicada pelo primeiro componente principal de 75%). A associação dos spreads de crédito dos
diversos países aumentou no segundo semestre de 2012, indiciando que as divergências entre os países da
periferia, sujeitos a maior instabilidade, e os do norte e centro da Europa diminuíram a seguir ao anúncio das
medidas de caráter excecional anunciadas na altura pelo BCE.
A ligação entre o setor financeiro europeu e a dívida soberana dos diversos Estados manteve-se forte durante
todo o ano. Por um lado, as dificuldades sentidas por alguns países mais frágeis causaram nos investidores a
perceção de que os respetivos sistemas financeiros estariam também eles com dificuldades pois uma parte cada
vez mais significativa da dívida desses Estados era detida por bancos. Por outro lado, a necessidade de apoio
estatal a alguns bancos no âmbito de processos de recapitalização fez aumentar os défices públicos, que nalguns
casos passaram a ser considerados cada vez mais insustentáveis. Nessa medida, a correlação entre a variação do
índice Itraxx Europe Subordinate Financials (que reflete o risco de crédito das principais instituições
financeiras europeias) e a variação dos preços dos CDS sobre dívida soberana permaneceu elevada durante todo
o ano de 2012, e apenas conheceu alguma diminuição no último trimestre após o anúncio pelo BCE das
modalidades para a realização de Outright Monetary Transactions nos mercados secundários das obrigações
soberanas da área do Euro, o que contribuiu para aliviar a conexão estabelecida entre o setor financeiro e a
dívida soberana.
Gráfico 13 – Correlação Média das Variações dos Spreads dos CDS de Países da Área do Euro e Variância
Explicada Pela Primeira Componente Principal (2007-2012)
Fonte: Bloomberg; Cálculos CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Gráfico 14 – Coeficientes de Correlação entre a Variação do Spreads dos CDS de Países da Área do Euro e a
Variação do iTraxx Europe Subordinated Financials (Janelas Móveis a Um Ano)
Fonte: Bloomberg; Cálculos CMVM.
A crise da dívida soberana também provocou algum efeito de contágio sobre o mercado acionista. A evolução
dos índices MSCI European Monetary Union e iTraxx Sovx Western Europe parece indiciar uma associação
estatística entre o risco de incumprimento soberano e o mercado acionista. Nessa medida, a crise da dívida
poderá explicar, pelo menos parcialmente, o declínio das cotações das ações da generalidade das sociedades
cotadas na Europa nos últimos anos. A correlação das rentabilidades dos dois índices teve o seu ponto mais
elevado (em termos absolutos) no primeiro semestre de 2010 (correlação de -0,75). Em 2012 essa correlação
conheceu uma redução significativa, o que significa que o co-movimento entre os dois mercados se tornou
menos intenso.
Gráfico 15 – Evolução dos Índices MSCI European Monetary Union e iTraxx Sovx Western Europe (Painel A) e da
Correlação Entre as Respetivas Variações (Painel B)
Painel A Painel B
Fonte: Bloomberg; Cálculos CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
A volatilidade anualizada da variação percentual dos spreads de CDS aumentou na segunda metade do ano,
apesar de se ter assistido a uma diminuição dos spreads de CDS, para voltar a iniciar um movimento
descendente após o já referido anúncio do BCE relativo às Outright Monetary Transactions. Alguns países,
entre os quais Portugal, registaram valores mínimos da volatilidade no último mês de 2012, o que poderá refletir
uma diminuição do receio dos investidores quanto à situação das dívidas soberanas europeias.
Gráfico 16 – Volatilidade Anualizada da Variação Percentual dos Spreads de CDS (Janelas Móvel a 30 Sessões de
Negociação)
Fonte: Bloomberg; Cálculos CMVM.
Em teoria, se os mercados fossem perfeitos (isto é, competitivos, sem custos de transação e com suficiente
liquidez) e não existissem oportunidades de arbitragem, os spreads dos CDS e os prémios de risco de crédito
das obrigações deveriam convergir para o mesmo valor. No entanto, tal não acontece devido a uma série de
fatores entre os quais se destaca a fraca profundidade do mercado de obrigações e de CDS, a existência de risco
de contraparte no mercado de CDS e fatores relacionados com a especificidade dos contratos de CDS (por
exemplo, quando a liquidação é física, o detentor da posição longa tem a opção de escolher a obrigação a
entregar de uma lista pré-definida, escolhendo em geral a mais barata para entrega).
A correlação entre as duas variáveis é maior entre os países que evidenciam spreads de CDS mais elevados,
como por exemplo, Portugal, Espanha, Grécia e Itália. A Holanda, e em particular a Alemanha, exibiram ao
longo de 2012 correlações negativas entre as duas variáveis. Tal é consistente com a observação de juros
negativos em algumas séries de bilhetes do Tesouro emitidos pelo Estado alemão. Não obstante o mercado
reconhecer risco de crédito da Alemanha no mercado de CDS (superou os 100 pontos base no terceiro trimestre
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
de 2012), os investidores do mercado obrigacionista têm optado por privilegiar o efeito ‘flight to safety’,
pressionando a procura de dívida alemã e, por essa via, anulando o prémio associado ao risco de crédito da
Alemanha. Por essa razão, os spreads dos CDS e os prémios de risco de crédito das obrigações têm apresentado
uma associação negativa, contrariamente ao que seria de esperar.
Gráfico 17 – Coeficientes de Correlação Entre a Variação dos Spreads dos CDS de Países da Área do Euro e a
Variação do Prémio de Risco de Crédito das Obrigações do Tesouro a Cinco Anos (Janelas Móveis a Seis Meses)
Fonte: Bloomberg; Cálculos CMVM.
A diferença entre os spreads dos CDS e o prémio de risco de crédito das obrigações é conhecida como a base
dos contratos de CDS. O gráfico seguinte revela que a base é positiva para os contratos de CDS dos diferentes
países analisados (tal significa que o prémio de risco das obrigações é inferior ao spread dos contratos de CDS).
A base pode refletir o risco de contraparte dos contratos de CDS e/ou diferenças no nível de liquidez dos dois
mercados. No caso do risco de contraparte dos contratos de CDS, o comprador reconhece que existe uma
probabilidade de o vendedor ser incapaz de cumprir as suas obrigações em caso de incumprimento da entidade
de referência do contrato de CDS, pelo que irá pagar um valor inferior ao prémio de risco da obrigação de
referência. Contudo, a verificar-se esse efeito, tal iria contribuir para a redução da base e não para o seu
aumento. Por outro lado, a evolução da base dos contratos de CDS aparenta ser bastante volátil em alguns países
(Portugal, Irlanda, Espanha e França) e apresentar reduzida variabilidade noutros países (Finlândia e Holanda).
Assim, outros fatores relacionados com a liquidez e a microestrutura dos mercados devem ser considerados, em
particular aqueles que influenciam a capacidade de os arbitragistas atuarem nos mercados. Também pode dar-se
o caso dos CDS, que tenham por subjacente títulos de dívida pública, serem usados para cobrir risco de outros
emitentes, designadamente de empresas do mesmo país para as quais não existam CDS.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Gráfico 18 - Evolução da Base dos CDS de Países da Área do Euro
Fonte: Bloomberg; Cálculos CMVM.
Finalmente, considerando agora apenas o caso português, calculou-se o prémio de risco face à Alemanha
implícito nas spot rate. Esse prémio de risco é dado pela diferença entre as yields das obrigações portuguesas e
as yields das obrigações alemãs para cada uma das maturidades de referência entre dois e dez anos. É de
assinalar a redução dos prémios de risco de incumprimento em todas as maturidades analisadas, que foi mais
expressiva nas maturidades mais curtas (decréscimo de 12 pontos percentuais na maturidade a três anos). Nas
maturidades mais longas (10 anos) essa redução traduziu-se numa queda do prémio de risco face à Alemanha
em 5,7 pontos percentuais.
Gráfico 19 – Prémio de Risco das Obrigações do Tesouro Portuguesas Com Maturidade Residual a Cinco Anos
Fonte: Bloomberg; Cálculos CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
1.1.2. Os Mercados Acionistas e Obrigacionistas na União Europeia
Mercados Acionistas
A generalidade dos índices dos mercados europeus registou uma valorização e só os mercados de Chipre,
Eslováquia e Espanha conheceram perdas. A perda mais significativa ocorreu no Chipre, com uma
desvalorização de 61%, enquanto a Eslováquia perdeu 11% e a Espanha 5%. Os ganhos mais significativos
ocorreram na Alemanha, Áustria e Dinamarca (ganhos de 29% no primeiro caso e de 27% nos outros dois). A
recuperação das cotações ocorrida nos mercados acionistas é, em grande medida, explicada por um retorno dos
investidores a estes mercados na sequência de alguma estabilização da crise da dívida soberana de diversos
países da área do Euro que contribuiu para reduzir a incerteza global.
Gráfico 20 – Variação Anual dos Principais Índices Acionistas de Mercados de Valores Mobiliários Europeus
Fonte: Bloomberg.
A valorização generalizada nos índices não foi acompanhada por um aumento da liquidez. O valor
transacionado em ações nos principais mercados dos 27 países da União Europeia diminuiu 12,7% face ao ano
anterior, acentuando a queda registada nesse ano (3,1%). Em termos agregados, o LSE Group (London Stock
Exchange e Borsa Italiana) apresentou um aumento de liquidez de 9,1% e reforçou a sua posição como
plataforma com maior valor negociado no conjunto dos 27 mercados acionistas da UE (quota de 38,2% em 2012
contra 30,6% em 2011).
A NYSE Euronext, o segundo maior grupo de mercados do espectro europeu de plataformas de negociação, teve
uma quota de 22,3% do valor negociado em ações (24,9% em 2011) e revelou uma quebra da liquidez (-21,8%)
consideravelmente superior à variação média do conjunto dos 27 mercados. O Nasdaq OMX, formado por seis
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CMVM
mercados de ações da região nórdica da Europa8, constitui o terceiro maior grupo dos mercados acionistas
europeus e foi responsável por 8,9% do valor transacionado em 2011 (9,8% no ano anterior). O CEESEG9, o
outro grupo que agrega diversas plataformas europeias de negociação, registou uma quota do valor
transacionado de apenas 0,6% e uma redução da liquidez de 37,9% face a 2011. No conjunto, estes quatro
grupos somaram uma quota de mercado de 70,1% do valor negociado em ações nos 27 Estados da UE.
Em termos individuais, os cinco principais mercados europeus – Reino Unido, Alemanha, França, Espanha e
Itália – totalizaram 81,8% do valor negociado em ações, mais 0,9 pontos percentuais do que no ano anterior. Na
Euronext Lisbon, o valor negociado em ações diminuiu 27,2% (já tinha caído 29,1% em 2011) e representou
apenas 0,4% do total transacionado nos mercados de ações nos 27 países da UE. À semelhança do verificado em
anos anteriores, a negociação realizada fora do livro de ordens central10
(OTC) sobre ações de empresas que
integram o índice PSI20 foi muito importante em 2012. Segundo a Thomson Reuters, o valor negociado sobre
ações do PSI20 na Euronext Lisbon representou apenas 43,3% (24,2 mil milhões de Euros) do total negociado
sobre estas ações em 2012 (55,8 mil milhões de Euros). No Markit BOAT, plataforma (OTC) de reporte de
transações que permite aos sistemas de negociação multilateral (SNM) e às empresas de investimento cumprir
as regras de transparência impostas pela Diretiva dos Mercados em Instrumentos Financeiros (DMIF), foram
registados 37,1% (20,7 mil milhões de Euros) do valor total negociado sobre ações do PSI20 em 2012.
Gráfico 21 - Valor Transacionado em Ações nas Bolsas de Valores da União Europeia (Quota de Mercado)
Fontes: FESE, NYSE Euronext, Nasdaq OMX e Borsa Italiana.
Nota: "Outros" inclui o valor transacionado nas demais 11 principais bolsas da UE (Irlanda, Roménia, Eslovénia, Chipre, Bulgária, Estónia, Lituânia, Luxemburgo, Eslováquia, Malta e Letónia).
8 O Nasdaq OMX é formado por um conjunto de sete diferentes mercados de ações, Helsínquia (Finlândia), Copenhaga (Dinamarca),
Estocolmo (Suécia), Islândia (Islândia), Tallinn (Estónia), Riga (Letónia) e Vilnius (Lituânia). No entanto, a Islândia não está integrada
no conjunto dos 27 mercados europeus, pelo que não é considerada na análise. 9 O CEE Stock Exchange Group é formado por um conjunto de bolsas de quatro países da UE: Áustria, Eslovénia, Hungria e República
Checa. 10 Livro de Ordens Central - terminologia que caracteriza os negócios realizados em plataformas multilaterais de negociação, utilizadas
quer pelos mercados regulamentados quer pelos sistemas de negociação multilateral.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
O valor de mercado do capital acionista das empresas admitidas à negociação (capitalização bolsista) nas bolsas
dos 27 estados membros aumentou 23,2%, com o mercado alemão a destacar-se ao registar a valorização mais
expressiva que atingiu os 43,7%. Entre as bolsas com maior capitalização bolsista sublinha-se ainda o aumento
de 37,4% que envolveu as sociedades cotadas na bolsa inglesa. Entre as cinco maiores bolsas apuradas segundo
a capitalização bolsista apenas a espanhola regrediu (-5,0%) face ao ano de 2011. Já entre os países sob
intervenção externa da troika, regista-se o aumento de 30,8% da capitalização bolsista das empresas cotadas no
mercado grego. O pior registo entre os 27 países analisados verificou-se no Chipre com uma redução de 31,1%
da respetiva capitalização bolsista.
Quadro 2 – Capitalização Bolsista nos Mercados Acionistas Europeus
Fontes: FESE, NYSE Euronext, Nasdaq OMX e Borsa Italiana.
Unidade: 10^6 Euro
Bolsa (País)Valor em
31-12-2011
Valor em
31-12-2012D (% )
Athens Exchange (Grécia) 26.019,9 34.038,9 30,8%
BME - Spanish Exchanges (Espanha) 794.169,7 754.774,6 -5,0%
Borsa Italiana (Itália) 332.374,0 356.033,0 7,1%
Bratislava Stock Exchange (Eslováquia) 4.183,4 4.093,9 -2,1%
Bucharest Stock Exchange (Roménia) 10.817,7 12.088,1 11,7%
Bulgarian Stock Exchange (Bulgária) 6.358,4 5.025,0 -21,0%
CEESEG - Budapeste (Hungria) 14.630,3 15.742,4 7,6%
CEESEG - Ljubljana (Eslovénia) 4.872,8 4.911,2 0,8%
CEESEG - Praga (Rep. Checa) 29.203,2 28.193,2 -3,5%
CEESEG - Viena (Austria) 65.683,1 80.428,9 22,4%
Cyprus Stock Exchange (Chipre) 2.197,9 1.513,8 -31,1%
Deutsche Börse & Boerse Stuttgart (Alemanha) 912.420,5 1.311.500,5 43,7%
Irish Stock Exchange (Irlanda) 83.495,3 82.668,3 -1,0%
London Stock Exchange (Inglaterra) 2.527.936,6 3.473.467,2 37,4%
Luxembourg Stock Exchange (Luxemburgo) 52.093,4 53.351,7 2,4%
Malta Stock Exchange (Malta) 2.641,3 2.753,9 4,3%
NASDAQ OMX - Copenhaga (Dinamarca) 142.277,5 174.373,4 22,6%
NASDAQ OMX - Estocolmo (Suécia) 392.320,0 456.350,5 16,3%
NASDAQ OMX - Helsínquia (Finlândia) 117.140,6 127.040,0 8,5%
NASDAQ OMX - Riga (Letónia) 825,5 824,3 -0,2%
NASDAQ OMX - Tallin (Estónia) 1.241,2 1.768,8 42,5%
NASDAQ OMX - Vilnius (Lituania) 3.139,3 2.991,6 -4,7%
NYX Amsterdam (Holanda) 458.137,8 493.783,7 7,8%
NYX Bruxelas (Bélgica) 177.095,1 227.592,7 28,5%
NYX Lisboa (Portugal) 47.519,7 49.703,9 4,6%
NYX Paris (França) 1.208.434,9 1.382.994,0 14,4%
Warsaw Stock Exchange (Polonia) 107.483,0 134.755,5 25,4%
TOTAL 7.524.712,0 9.272.762,9 23,2%
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Desde 2010 que tem existido um acentuado decréscimo no valor de IPO (Initial Public Offerings)11 na Europa12
e na Ásia. Os IPO a nível mundial diminuíram em número e valor ao longo de 2012 quando comparados com
os dois anos anteriores. Comparando 2011 com 2012, por áreas geográficas, verifica-se que a alteração mais
significativa ocorreu na Europa com uma queda de 66,9% nos fluxos de investimento atribuídos a IPO (-87,5%
desde 2010). Seguiu-se a Ásia com um decréscimo de 48,5% (-69,6% desde 2010). Tal como no ano anterior,
em 2012 os IPO nas Américas (norte e sul) evoluíram num comportamento contra cíclico tendo o volume de
investimento aumentado 1,6%. Em 2012, o número de IPO diminuiu nas três regiões do globo aqui
consideradas, incluindo nas Américas onde se registou uma queda de 33,2% apesar do já reportado ligeiro
acréscimo em valor. Sublinhe-se ainda que o decréscimo em valor na Europa, verificado em 2011, ocorreu em
simultâneo com um ligeiro aumento no número de novas emissões de IPO (5,1%) enquanto em 2012 a
diminuição do número de IPO foi acompanhada de uma diminuição em valor (-41,8%).
Os mercados asiáticos congregaram a maior fração, quer do número de IPO, quer dos valores associados a tais
operações (48% e 49% respetivamente), tendo sido seguidos de perto, quanto aos montantes investidos, pelos
mercados americanos (41%). Os mercados Europeus representaram apenas 10% dos montantes investidos via
IPO.
Gráfico 22 – Ofertas Públicas Venda e Ofertas Públicas Iniciais
Fonte: World Exchange Federation.
11
Incluem ofertas públicas de vendas e ofertas públicas iniciais. 12 Os dados apresentados com a designação “Europa” incluem também as bolsas africanas e do médio oriente. Os dados utilizados foram
disponibilizados pela World Exchange Federation e apresentam algumas lacunas, em particular, ao nível do valor de investimento
associados aos IPO em alguns mercados, como por exemplo do Reino Unido.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Mercados Obrigacionistas
A análise do comportamento dos mercados obrigacionistas nas diversas regiões revela que, em 2012, todas as
regiões apresentaram um comportamento positivo, registando-se os melhores desempenhos nos mercados
emergentes, no Japão e nos EUA.
No que respeita aos diversos segmentos de risco ou tipo de emitentes, assistiu-se a uma convergência fruto do
melhor comportamento dos segmentos de high yield e corporate sinalizando um maior apetite por risco dos
investidores que regressaram a estes segmentos.
Gráfico 23 – Índices obrigacionistas
Painel A - Índices Agregados JP Morgan Por Região Painel B - Índices Barclays Por Tipo de Emitente
Fonte: Bloomberg; Thomson Reuters Datastream
Tal como no mercado de ações, o valor negociado nos mercados obrigacionistas (dívida pública e privada) dos
principais mercados regulamentados dos 27 países da UE aumentou (22,6%) em 2012.13
A concentração na
negociação por mercado reforçou-se face a anos anteriores, com a praça italiana a representar 73,8% (57,3% no
ano anterior) do valor transacionado em títulos de dívida. Além disso, o valor negociado nas praças italiana,
alemã e espanhola (94,3%) revela que a negociação de títulos de dívida em mercados regulamentados se
encontra pouco dispersa. Note-se, contudo, que a negociação de títulos de dívida é efetuada predominantemente
em plataformas especializadas, por vezes sem a qualificação de mercados regulamentados e, cada vez com
maior intensidade, em OTC.
13
Não estão consideradas as transações em mercados por grosso (em Portugal, o MEDIP).
150
250
350
450
550
650
02-0
1-2
008
02-0
5-2
008
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9-2
008
02-0
1-2
009
02-0
5-2
009
02-0
9-2
009
02-0
1-2
010
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5-2
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011
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9-2
012
02-0
1-2
013
JPM Global Aggregate Bond Index – USD JPM Global Aggregate Bond Index – EUR
JPM Global Aggregate Bond Index – GBP JPM Global Aggregate Bond Index – JPY
JP Morgan Emerging Markets Bond Index EMBI Global Core
35
45
55
65
75
85
95
01-0
1-2
008
01-0
5-2
008
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9-2
008
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1-2
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5-2
009
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9-2
009
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1-2
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010
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1-2
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011
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011
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1-2
012
01-0
5-2
012
01-0
9-2
012
01-0
1-2
013
BARCLAYS GLOBAL AGGREGATE BARCLAYS GLOBAL HIGH YIELD BARCLAYS GLOBAL AGG CORPORATEBARCLAYS GLOBAL TREASURY BARCLAYS GLOBAL AGG AAA
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
36
CMVM
No caso do mercado português o valor negociado em títulos de dívida duplicou na Euronext Lisbon (vide
gráfico seguinte). No principal mercado de obrigações nacional (o MEDIP, um mercado regulamentado onde se
negoceia exclusivamente dívida pública) a evolução foi contrária, tendo-se registado uma queda significativa
(ver secção 2.4.1.2.2). Além disso, a negociação de dívida (pública e privada) e de outros instrumentos conexos
(e.g. CDS) tem vindo a intensificar-se em mercado de balcão.
Gráfico 24 – Valor Transacionado em Obrigações nas Bolsas de Valores da União Europeia (Quota de Mercado)
Nota: O MEDIP e outros mercados por grosso não estão incluídos.
O mercado de dívida pública registou uma clara melhoria ao longo do ano, em particular no caso dos países com
maior risco de crédito atribuído. A evolução registada nos processos de ajustamento nessas economias e os
anúncios efetuados pelo BCE sobre novos mecanismos e instrumentos para combater a crise das dívidas
soberanas contribuíram para o melhor desempenho deste mercado. Dos países apresentados, só a Espanha
registou, em 2012, um ligeiro aumento da yield das suas obrigações. Não obstante as reduções das yields em
países como a Grécia, Portugal ou Itália, persistiam no final de 2012 spreads consideráveis da dívida destes
países face à dívida alemã.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
37
CMVM
Gráfico 25 - Taxa Interna de Rendibilidade de Índices Obrigacionistas de Dívida Pública a 10 anos (Europa)
Fonte: Bloomberg (dados não disponíveis para a Irlanda em 2012).
A redução do prémio de risco exigido pelos investidores em dívida pública a alguns dos países económica e
financeiramente mais fragilizados e objeto de assistência económica e financeira permitiu a alguns deles o
recurso aos mercados, ainda que de forma pontual.
1.2. OS MERCADOS DE DERIVADOS
O número de contratos de futuros e opções negociados em bolsa caiu 15,3% em 2012, invertendo a tendência de
crescimento verificada desde 2002. O ano foi marcado por uma erosão do número de contratos celebrados,
generalizada em termos de regiões e de ativos subjacentes.
A quantidade de contratos negociados, dominada pelos futuros14, atingiu valores inferiores aos realizados em
2010. Todas as grandes regiões (Ásia-Pacífico, Europa e América do Norte) verificaram correções de dois
dígitos, bem como os principais contratos da categoria financeira (taxas de juros, ações e moedas).15 Os
contratos sobre mercadorias contrariaram esta tendência, com a maioria dos subjacentes a apresentar um
aumento do número de contratos, insuficiente para manter a tendência global de crescimento verificada em anos
transatos.16
14
Os contratos de futuros representaram 52% dos 21,2 mil milhões de contratos negociados no ano. 15
Reduções de volume de 16%, 19,35% e 22,7% respetivamente. 16
Os contratos sobre produtos financeiros (taxas de juros, ações e moedas) representam 84,5% do número total de contratos negociados
em 2012.
0,0
5,0
10,0
15,0
20,0
25,0
30,0
35,0
40,0
Portugal Espanha Alemanha França Itália Grécia Irlanda
%
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
38
CMVM
A partir de março de 2012, a decisão da Korea Exchange de aumentar em cinco vezes o multiplicador do
contrato Kospi 200 options - o derivado mais transacionado em bolsa em todo o Mundo17 - teve como
consequência uma queda da quantidade de contratos negociados daquele derivado (-57,1%) e do mercado global
de derivados. De acordo com a World Federation of Exchanges, a diminuição da quantidade de contratos teria
sido de apenas 7,5% se excluído o efeito daquele aumento do multiplicador.
O decréscimo global de 8,6% do número de posições abertas, inferior à queda percentual dos contratos
celebrados, reforça a ideia de que o interesse dos investidores por derivados foi menos afetado do que a queda
da quantidade transacionada indicaria.
Gráfico 26 - Evolução do Número de Contratos Negociados
Fonte: Futures Industry Association.
Em termos regionais, a retração do número de contratos negociados e de quota da região Ásia-Pacífico foi
aprofundada devido ao referido aumento do multiplicador Kospi 200 options e à manutenção da tendência, já
registada no ano anterior, de redução do número de contratos de futuros tendo como subjacente o par cambial
dólar americano/rupia indiana. Apesar de seguida de perto pela América do Norte, a região da Ásia-Pacífico
continuou a ter a maior quantidade transacionada de derivados, com uma quota a nível mundial de 35,5%.
Alheada do contexto macroeconómico menos favorável que afecta a América do Norte e, principalmente, a
Europa, a América Latina surge como a única região com um aumento no número de contratos negociados. A
sua principal estrutura de negociação – BM&FBovespa – teve um acréscimo no número de contratos
transacionados de cerca de 9%. Ao contrário do verificado nas demais regiões, na América Latina os principais
contratos cujos subjacentes eram ativos financeiros contribuíram para esse crescimento, com os contratos de
opções sobre taxas de juro e sobre ações a registar aumentos de 10,9% e 7,3% respetivamente, e os contratos de
17 O contrato Kospi 200 options tinha 57% do volume de transações de derivados de ações e obrigações no primeiro trimestre de 2012.
0
2.000
4.000
6.000
8.000
10.000
12.000
14.000
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Futuros Opções
10^6
Milh
ões
de C
ontr
atos
+ 39,4%
+ 240,5%
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
39
CMVM
futuros sobre taxas de juro a aumentarem 10,2%. Espera-se que esta tendência se continue a verificar dada a
acrescida facilidade de os investidores internacionais acederem a estes mercados.
Quadro 3 – Volume de Transações de Contratos de Futuros e Opções por Região
Uma análise aos subjacentes dos contratos indica uma diminuição no número de contratos negociados na
generalidade das categorias, com exceção dos contratos sobre mercadorias18
, nomeadamente as mercadorias
agrícolas, os metais não preciosos e a energia. Em 2012, o aumento do número de contratos sobre commodities
(18%) foi determinado pelos contratos dos mercados chineses e pelo Intercontinental Exchange US (ICE-US),
sem os quais o acréscimo da quantidade de contratos daquela categoria teria sido de apenas 2%. Os três
principais mercados chineses19
, com uma quota de 42% do mercado de derivados sobre mercadorias, registaram
um crescimento do número de contratos negociados de cerca de 34%. O valor nocional dos contratos de
mercadorias caiu 1%, para cerca de 849 mil milhões de dólares americanos.
O número de contratos de futuros e opções negociados sobre produtos agrícolas aumentou 27,5% em 2012. Os
contratos negociados sobre o farelo de soja na Dalian Commodity Exchange (DCE) aumentaram 549,5%, o que
a converteu na mercadoria agrícola mais transacionada no segmento de commodities e reverteu quebras dos anos
anteriores. Os contratos sobre o açúcar branco transacionados na Zhengzhou Commodity Exchange (ZCE)
cresceram 15,7% e foram os segundos mais transacionados no segmento. Em trajetória contrária, o terceiro
contrato mais negociado da categoria – os contratos de futuros sobre borracha negociados na Shanghai Futures
Exchange (SHFE) – registaram uma diminuição de 27,9%. Apenas outros três contratos viram o seu número
transacionado diminuir no ano. Foram os casos dos contratos de futuros sobre algodão número 1 (-84,9%)
negociados na ZCE e dos contratos negociados na Chicago Board of Trading (CBOT) tanto de futuros sobre
18
Mercadorias e commodities são considerados sinónimos e representam em conjunto bens agrícolas, agro-pecuários, metais preciosos,
metais não-preciosos e bens energéticos transacionados no mercado de derivados. 19 Nomeadamente o Dalian Commodity Exchange, o Shanghai Futures Exchange e o Zengzhou Commodity Exchange.
Unidade: Nº de contratos
Região 2011 Quota 2012 QuotaD
2012/2011
Ásia-Pacifico 9.825.035.798 39,3 7.525.104.448 35,5 -23,4
América do Norte 8.185.544.285 32,8 7.207.682.122 34,0 -11,9
Europa 5.017.134.049 20,1 4.388.879.712 20,7 -12,5
América Latina 1.603.203.726 6,4 1.730.633.144 8,2 7,9
Outros* 350.764.885 1,4 318.088.419 1,5 -9,3
Total 24.981.682.743 100,0 21.170.387.845 100,0 -15,3
Fonte : Futures Industry Association.
* Consiste em bolsas da África do Sul, Turquia, Israel e Dubai.
Nota: Localização das bolsas é determinada pelo país de registo.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
40
CMVM
milho (-7,4%) como sobre opções de futuros sobre milho (-7,2%), ambos com quebras parcialmente explicadas
pela maior seca registada nos Estados Unidos da América em meio século. São ainda de registar os acréscimos
de número transacionado nos contratos de futuros sobre as sementes de soja número 1 (80,2%), o óleo de Palma
(91,7%) e o milho (40,9%) negociados no DCE, que passaram a ocupar posições de destaque nas commodities
mais transacionadas.
O número de contratos negociados na categoria de derivados sobre metais não preciosos cresceu 27,4%. Os
contratos sobre o aço, o alumínio e o cobre continuam a estar entre os mais transacionados em 2012. O contrato
mais transacionado neste segmento, sobre o “aço modelado” (vergalhão) na Shanghai Futures Exchange
(SHFE), recuperou da redução ocorrida do ano anterior e aumentou a negociação em 120,5%. O contrato sobre
alumínio primário de alta qualidade na London Metal Exchange (LME), apesar de ter conhecido uma redução
do número de contratos negociados, foi o segundo mais transacionado. A expressiva diminuição do número de
contratos de futuros sobre o zinco negociados na SHFE (-60,7%) intensifica a perda de importância do zinco (já
verificada em 2011) visto ter sido mais intensa do que o aumento do número de contratos de futuros sobre zinco
de alta qualidade negociados na LME (+34,5%).
Em sentido inverso ao registado na negociação de derivados sobre produtos agrícolas e metais não preciosos, o
número de contratos negociados sobre metais preciosos – em particular o ouro e a prata – diminuiu 6,7%. Em
2012, o preço (spot) do ouro chegou a valorizar 14,4% (outubro) encerrando o ano com uma valorização de
7,0%, inferior aos 11,0% verificados no ano anterior. Também se verificou uma desaceleração do crescimento
do preço (spot) da prata, com uma valorização anual de 0,89%, depois de ter estado a valorizar 33,2%
(fevereiro). Esta evolução reflete a melhoria das perspetivas de crescimento da economia mundial, que
contribuiu para reduzir o interesse dos investidores por ativos de refúgio, onde os metais preciosos com oferta
escassa se destacam.
Nos contratos que têm como subjacente a energia registou-se um crescimento do número negociado de 11,2%,
em linha com a tendência dos últimos quatro anos (crescimento anual médio de 11,8%). Em 2012 a quase
totalidade deste crescimento é explicada pelo Dodd-Frank Act20
que impôs um nível acrescido de regulação ao
mercado de swaps. Neste contexto, todas as entidades com transações anuais em swaps superiores a oito mil
milhões de dólares americanos passam a ter de se registar como negociadores. As empresas de aviação e as
petrolíferas converteram cerca de 90 milhões de swaps em contratos de futuros no sentido de evitar o âmbito do
Dodd-Frank Act, algo que não se espera vir a acontecer noutras categorias de subjacentes dado que os principais
negociadores ultrapassam significativamente o teto colocado na legislação. Embora tenham reduzido a sua quota
conjunta de número de contratos negociados de 37,7% para 31,8% no segmento, por força da forte redução
20 Legislação aprovada em julho de 2010 e que entrou em vigor a 15 de outubro de 2012.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
41
CMVM
ocorrida no Nymex, o Brent Crude Oil Futures e o Light Sweet Crude Oil Futures, respetivamente negociados
na Intercontinental Exchange (ICE) e na New York Mercantile Exchange (Nymex), continuaram em destaque
na categoria de contratos de energia. Regista-se o acréscimo de importância do gás natural, onde a quota dos
sete principais contratos passou de 17,7% para 19,8% do total da categoria, traduzindo-se numa média de
crescimento ponderada por número de contratos negociados de 4,3%.
CAIXA 1 – CO-MOVIMENTO ENTRE A RENTABILIDADE DE COMMODITIES E DE
INSTRUMENTOS FINANCEIROS
A evolução da conjuntura económica e da procura mundial tem um significativo impacto sobre os preços das
mercadorias negociadas em bolsas de derivados internacionais, pelo que a análise destes preços é um bom
indicador da evolução da economia mundial. Sendo diversos os ativos subjacentes a estes contratos, uma boa
perspetiva global do sentimento económico pode ser obtida da análise dos derivados relativos a metais, bens
agrícolas, metais para a indústria, matérias-primas agrícolas para a indústria e energia, dada a relevância que
estas mercadorias têm no consumo das famílias e nos custos de produção das empresas.
A análise da evolução de alguns índices mundiais de commodities (S&P World Commodity Energy Index TR,
S&P World Commodity Metals Index TR, S&P World Commodity Agro Raw Materials Index TR, S&P World
Commodity Industrial Metals Index TR e S&P World Commodity Agriculture Index TR) permite verificar que
se registou em 2012 uma relativa estabilidade dos diversos índices, com variações ente os -4,5% do S&P WCI
Agro Raw Materials e os +11,6% do S&P WCI Agriculture. Os preços dos bens energéticos aumentaram 7,2%,
os metais 3,1% e os metais para a indústria 1,8%.
Gráfico A - Evolução do Preço das Mercadorias
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
4,20
4,70
5,20
5,70
6,20
6,70
7,20
Esc
ala
lo
ga
rítm
ica
S&P World Commodity Energy Index TRS&P World Commodity Metals Index TRS&P World Commodity Agro Raw Materials Index TRS&P World Commodity Industrial Metals Index TRS&P World Commodity Agriculture Index ER
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
42
CMVM
Depois de, durante o período mais agudo da crise, se ter assistido a um acentuar da correlação entre a evolução
das cinco séries analisadas, em 2012 regista-se alguma diminuição, mantendo-se, no entanto, o nível de co-
movimento superior ao registado antes da crise. Antes da crise do sub-prime a variância explicada pela primeira
componente principal rondava os 45%, percentagem que cresceu para os cerca de 65% na segunda metade de
2011, reduzindo-se para cerca de 58% em 2012. Esta maior correlação poderá estar associada à financiarização
dos mercados de commodities que, ao proporcionar uma maior interligação entre estes e outros mercados, leva a
que as perturbações nos diversos mercados se transmitam aos mercados de commodities, daí resultando um
aumento da correlação entre as cotações das ações e os preços das mercadorias.
Gráfico B - Co-movimento das Séries de Cotações de Índices de Mercadorias
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
A evolução dos preços e da procura de commodities não podem ser dissociados da evolução da economia, nas
suas diversas vertentes, e têm também efeitos nos preços dos ativos financeiros. O co-movimento das taxas de
rentabilidade de diferentes grupos de instrumentos financeiros tem oscilado significativamente, o que significa,
também a este nível, que o eventual contágio ou ligação entre mercados não tem tido sempre a mesma
intensidade. Tal é observável no gráfico seguinte, construído com base em 23 séries de rentabilidade das
seguintes variáveis: DAX, Dow Jones Industrial, Euro Stoxx 50, FTSE 100, Nasdaq 100, Russell 2000, S&P
500, Dívida Pública a 10 anos da Alemanha, Dívida Pública a 10 anos da França, Dívida Pública a 10 anos do
Reino Unido, Dívida Pública a 10 anos dos Estados Unidos, Dívida Privada AAA, Dívida Privada BBB, pares
cambiais EUR/CHF, EUR/GBP, EUR/JPY, EUR/USD, preços do ouro, da prata, do petróleo, do gás natural e
do trigo, e VIX.
0
200
400
600
800
1000
1200
1400
1600
1800
30,0
35,0
40,0
45,0
50,0
55,0
60,0
65,0
70,0
1º S.
2007
2º S.
2007
1º S.
2008
2º S.
2008
1º S.
2009
2º S.
2009
1º S.
2010
2º S.
2010
1º S.
2011
2º S.
2011
1º S.
2012
2º S.
2012
MS
CI
(%)
Variância explicada pela primeira componente principal MSCI
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
43
CMVM
Gráfico C - Co-movimento das Séries de Rendibilidades de Dívida Pública, de Dívida Privada, de Índices de Ações,
de Taxas de Câmbio, de Metais e de Outros
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
A variância explicada pela primeira componente principal reflete essencialmente o comportamento integrado
dos índices de ações de junho de 2008 a maio de 2013. Contudo, o movimento comum não se restringe apenas
aos mercados acionistas, mas igualmente aos mercados de dívida pública, de dívida privada, de algumas
mercadorias (petróleo e trigo) e de taxas de câmbio (EUR/JPY e EUR/USD), embora estes dois últimos com um
carácter intermitente, o que significa que estes mercados têm estado bastante ligados e a evolução verificada
num deles tem impactos significativos nos demais. Pelo contrário, a ligação entre estes mercados e os mercados
do ouro, da prata, da taxa de câmbio EUR/CHF, da taxa de câmbio EUR/GBP e do gás natural tem sido mais
ténue.
Em 2011, a partir de março, a variância explicada pela primeira componente principal retomou a sua trajetória
de crescimento após um período de queda, em resultado de alguns acontecimentos com impacto nos mercados
financeiros. No senado norte-americano e após diversos meses de forte divergência entre democratas e
republicanos foi aprovado um plano de cortes orçamentais extraordinários; diversos países, nomeadamente os
Estados Unidos, a Itália e a Espanha, assistiram a uma degradação da notação de risco da dívida pública; a
Grécia assistiu a uma forte instabilidade política e económica que culminou num voto de confiança dado pelo
Parlamento ao seu governo. Em 2012, particularmente a partir de setembro, e durante os primeiros meses de
2013, a variância explicada pela primeira componente principal caiu, para o que terá contribuído a aprovação
pelo Eurogrupo do plano de resgate ao setor financeiro espanhol, o resultado das eleições legislativas na Grécia
e o novo plano de compra de dívida (“Outright Monetary Transactions”) anunciado pelo BCE em setembro,
razão pela qual a ligação entre os diversos mercados ficou mais ténue. Consequentemente, os efeitos de contágio
diminuíram de intensidade, num contexto de maior confiança dos agentes económicos e de maior estabilidade
dos mercados mundiais, incluindo os financeiros.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
44
CMVM
No segmento de derivados sobre taxas de juro – que mantém a segunda posição mundial em número de
contratos a seguir aos derivados sobre ações ou sobre índices de ações – registou-se uma diminuição de 16% (-
26,3% em termos de valor nocional), com reduções nas três principais plataformas de negociação (CME Group,
Eurex e NYSE Liffe). A diminuição da quantidade transacionada verificou-se de forma mais acentuada nos
contratos sobre taxas de juro de curto prazo (-25%), o que também aconteceu nas posições abertas neste tipo de
contratos (-7%). O valor nocional em dólares americanos caiu 28% nos derivados sobre taxas de longo prazo e
14% nos derivados sobre taxas de curto prazo. Em contraponto, as posições abertas nos contratos sobre taxas de
juro de longo prazo cresceram 14% face ao ano anterior.
No que respeita à categoria de divisas registou-se uma diminuição de 22,7% no número de contratos
negociados, a primeira desde 2004, e uma redução do valor nocional em dólares americanos de 14% (muito em
virtude da redução dos contratos celebrados envolvendo o câmbio entre a rupia indiana e o dólar americano). A
diminuição da quantidade negociada destes contratos está relacionada com a imposição, ocorrida em maio de
2012, de limites mais restritivos ao volume de contratos negociado por instituições bancárias. Os bancos sob a
supervisão do Reserve Bank of India ficaram limitados a transacionar o menor dos valores entre 100 milhões de
dólares ou 15% das posições abertas no mercado, e deixaram de compensar as operações de futuros e opções
sobre taxas de câmbio contra taxas forward. Os dois contratos mais relevantes sobre o par cambial rupia
indiana/dólar americano são negociados na Multi Commodity Exchange of India (MCX) e na National Stock
Exchange of India (NSE India) e os respetivos volumes caíram 31,7% e 11,1%. O contrato com subjacente no
câmbio entre o dólar americano e o rublo russo, negociado no Moscow Interbank Currency Exchange (Micex),
registou um aumento de volume de 80,4%, tornando-se o terceiro mais relevante da categoria.
Quadro 4 – Número de Contratos Negociados de Futuros e Opções
Unidade: N.º de contratos
2011 2012D %
2012/2011
Índices sobre Acções 8.462.371.741 6.048.262.461 -28,5
Ações 7.062.567.141 6.467.944.406 -8,4
Taxas de Juro 3.491.200.684 2.933.255.540 -16,0
Câmbio 3.147.046.787 2.434.238.493 -22,7
Produtos Agricolas 996.837.283 1.270.531.588 27,5
Energia 814.774.756 905.856.150 11,2
Metais não Preciosos 435.113.003 554.253.069 27,4
Metais Preciosos 342.057.656 319.267.659 -6,7
Outras 229.713.692 236.778.479 3,1
Total 24.981.682.743 21.170.387.845 -15,3
Fonte : Futures Industry Association.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
45
CMVM
No quadro seguinte apresenta-se o número total de contratos negociados e a respetiva variação face ao realizado
no ano anterior, para os cinco contratos de futuros e de opções mais ativos em 2012, agrupados por diversas
categorias de ativos subjacentes. Apesar da já referida alteração do múltiplo do contrato, o Kospi 200 options
continuou a ser o contrato mais negociado. Todavia, assistiu-se a uma significativa diminuição da sua quota no
segmento de derivados sobre ações e índices de ações (43,4% em 2011 para 24,4% em 2012), e
consequentemente no número total de contratos negociados.
No segmento de taxas de juro, o Eurodollar Futures (CME) continuou a ser o contrato mais negociado. Na
CBOT, o número de contratos de futuros sobre obrigações do Tesouro americano a 10 anos diminuiu 16,5%
depois do aumento de 8,1% ocorrido no ano anterior. Na Eurex, os contratos de futuros sobre a dívida alemã (o
Euro-Bund Futures, o Euro-Schatz Futures e o Euro-Bobl Futures), referência para a dívida soberana da zona
Euro, caíram 29,1% em termos de volume negociado, embora permaneçam entre os 10 mais negociados da
categoria.
Quadro 5 – Volume de Transações dos Principais Contratos de Futuros e de Opções por Tipo de Ativo Subjacente
Unidade: Nº de contratos
D
2012/2011 Volume negociado D 2012/2011
Ações e Índices de ações
Kospi 200 (Options) KRX 3.671.662.258 1.575.394.249 -57,1 Sensex Options (BSE,9ª)
S&P CNX Nifty Index Options NSE 868.684.582 803.086.926 -7,6 148.314.519 38.569,6
SPDR S&P 500 ETF Options * 729.478.419 585.945.819 -19,7
E-Mini S&P 500 Index Futures CME 620.368.790 474.278.939 -23,5 Kospi 200 (Options) (KRX,1ª)
RTS Futures ME 377.845.640 321.031.540 -15,0 1.575.394.249 -57,1
Taxas de Juro
Eurodollar Futures CME 564.086.746 426.438.437 -24,4 IDI Options (BM&F,8ª)
One Day Inter-Bank Deposit Futures BM&F 320.821.062 340.800.485 6,2 107.961.438 12,7
10 Year Treasury Note Futures CBOT 317.402.598 264.997.089 -16,5
Euro-Bund Futures Eurex 236.188.831 184.338.704 -22,0 Eurodollar Options on Futures (CME, 16ª)
3 Month Euribor Futures Liffe 241.950.875 178.762.097 -26,1 48.279.896 -52,1
Câmbio
U.S.Dollar/India Rupee Futures NSE 697.825.411 620.215.043 -11,1 U.S. Dollar / Russian Ruble Futures (Micex, 3ª)
U.S. Dollar/India Rupee Futures MCX-SX 807.559.846 551.326.121 -31,7 373.108.731 80,4
U.S. Dollar / Russian Ruble Futures Micex 206.820.695 373.108.731 80,4
U.S.Dollar/India Rupee Options NSE 252.807.126 237.062.966 -6,2 Euro/Indian Rupee Futures (MCX-SX,18ª)
U.S.Dollar Futures BM&F 86.167.955 84.049.097 -2,5 10.496.445 -64,3
Produtos Agricolas
Soy Meal Futures DCE 50.170.334 325.876.653 549,5 Soy Meal Futures (DCE,1ª)
White Sugar Futures ZCE 128.193.356 148.290.190 15,7 325.876.653 549,5
Rubber Futures SHFE 104.286.399 75.176.266 -27,9
Corn Futures CBOT 79.004.801 73.184.337 -7,4 Cotton Nº1 Futures (ZCE,15ª)
Soy Oil Futures DCE 58.012.550 68.858.554 18,7 21.033.646 -84,9
Energia
Brent Crude Futures ICE 132.045.563 147.385.858 11,6 Brent Crude Oil Options (ICE, 15ª)
Light Sweet Crude Oil Futures Nymex 175.036.216 140.531.588 -19,7 8.909.862 306,5
Natural Gas Options Nymex 76.864.334 94.799.542 23,3
Gasoil Futures ICE 65.774.151 63.503.591 -3,5 Brent Oil Futures (Micex, 14ª)
Crude Oil Futures MCX 54.753.722 57.790.229 5,5 11.952.101 -36,1
Metais
Steel Rebar Futures SHFE 81.884.789 180.562.480 120,5 Steel Rebar Futures (SHFE, 1ª)
High Grade Primary Aluminium Futures LME 59.558.330 59.123.583 -0,7 180.562.480 120,5
Cooper Futures SHFE 48.961.130 57.284.835 17,0
SPDR Gold Shares ETF Options * 74.967.191 54.567.743 -27,2 Zinc Futures (SHFE, 15ª)
Silver MIC Futures MCX 46.865.399 51.441.996 9,8 21.100.924 -60,7
Fonte : Futures Industry Association.
* Transacionado em várias plataformas de negociação.
Contratos c/ maior e menor variaçãoContrato Bolsa 20122011
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
46
CMVM
O impacto da alteração do multiplicador do Kospi 200 options contribuiu para alterações na hierarquia dos
mercados de derivados, traduzida na diminuição de importância da Korea Exchange, agora a quinta plataforma
em termos de número de contratos. A concentração do mercado diminuiu, com as 20 principais estruturas a
representarem 79,8% das transações mundiais (83,7% em 2011 e 82,9% em 2010). Uma tendência já verificada
em 2011, e que se manteve, foi o reforço da importância da National Stock Echange of India (NSE) a nível
mundial, ultrapassando a NYSE Euronext e fechando o ano como o terceiro mercado mais relevante. Já a Multi
Commodity Exchange of India (MCX-SX) inverteu o crescimento de anos anteriores, em parte devido à forte
queda dos derivados sobre taxas de câmbio.
Quadro 6 – As 10 Principais Bolsas de Derivados
Nas diferentes plataformas de negociação do grupo NYSE Euronext o número total de contratos também caiu,
embora menos do que o verificado em termos mundiais. Na NYSE Liffe Lisbon, onde se encontram cotados os
produtos com subjacente em títulos das principais empresas portuguesas e do próprio índice de ações (PSI20),
verificou-se mais uma quebra expressiva do número de contratos negociados. A NYSE Liffe Lisbon viu
quantidade transacionada cair 69,3% desde 2010, o que representa cerca de 150 mil contratos.
Unidade: Nº de contratos
Posição Bolsa de Valores 2011 Quota 2012 Quota D %
(2011-12)
1 CME Group (inclue CBOT e Nymex) 3.386.986.678 13,6 2.890.036.506 13,7 -14,7
2 Eurex (Inclue ISE) 2.821.502.018 11,3 2.291.465.606 10,8 -18,8
3 National Stock Exchange of India 2.200.366.650 8,8 2.010.493.487 9,5 -8,6
4 NYSE Euronext (inclue EU e US markets) 2.283.472.810 9,1 1.951.376.420 9,2 -14,5
5 Korea Exchange 3.927.956.666 15,7 1.835.617.727 8,7 -53,3
6 BM&F Bovespa 1.500.444.003 6,0 1.635.957.604 7,7 9,0
7 CBOE (inclue CFE e C2) 1.216.922.087 4,9 1.134.316.703 5,4 -6,8
8 Nasdaq OMX Group (inclue EU e US markets) 1.295.641.151 5,2 1.115.529.138 5,3 -13,9
9 Moscow Exchange (Micex) 1.099.209.010 4,4 1.061.835.904 5,0 -3,4
10 Multi Commodity Exchange of India (inclue MCX-SX) 1.196.322.051 4,8 959.613.240 4,5 -19,8
Outras 4.052.859.619 16,2 4.284.145.510 20,2 5,7
Total 24.981.682.743 100,0 21.170.387.845 100,0 -15,3
Fonte : Futures Industry Association.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
47
CMVM
Quadro 7 – Volume de Transações de Contratos de Futuros e Opções da NYSE Euronext
A volatilidade dos subjacentes aos derivados de ações constitui um importante fator explicativo da evolução do
número de contratos desta categoria, dado que a rentabilidade inerente a um derivado está relacionada com as
variações do preço do ativo subjacente. Assim, significativos acréscimos de volume de transações de derivados
sobre ações estão normalmente relacionados com um aumento da volatilidade, conforme se verifica no gráfico
seguinte.
Gráfico 27 - Preço à Vista de Contratos de Derivados Sobre Ações e Respetiva Volatilidade do Subjacente
Fonte: Bloomberg e CMVM.
Nota: O número de contratos engloba todos contratos cujo subjacente seja ações ou índices de ações.
Nos derivados sobre mercadorias as relações evidenciadas no caso anterior não se verificam de forma tão
evidente. Frequentemente, este instrumento financeiro é usado por empresas onde determinadas mercadorias
têm um impacto decisivo na demonstração de resultados, o que permite a contratação de operações de cobertura
Unidade: N.º de contratos
2011 2012D %
(2011-12)
NYSE Liffe UK 931.911.813 785.040.617 -15,8
NYSE ARCA Options 495.343.827 411.936.938 -16,8
NYSE AMEX Options 618.733.066 564.814.869 -8,7
NYSE Liffe Amsterdam 112.653.477 76.840.122 -31,8
NYSE Liffe Paris 102.375.401 92.847.166 -9,3
NYSE Liffe U.S. 20.898.174 18.822.393 -9,9
NYSE Liffe Brussels 1.455.925 1.006.795 -30,8
NYSE Liffe Lisbon 101.127 67.520 -33,2
Total 2.283.472.810 1.951.376.420 -14,5
Fontes: NYSE Liffe Euronext; Futures Industry Association.
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Número de contratos Preço (spot) do Índice Mundial MSCI Volatilidade histórica (30 dias)
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
48
CMVM
de risco face a variações abruptas do preço da mercadoria (são os casos, por exemplo, dos setores da aviação e
petrolífero). Este mecanismo cria uma ligação clara entre a evolução do número de contratos e a evolução da
economia global no geral.
Os derivados sobre metais preciosos têm como subjacente ativos que são utilizados regularmente como refúgio,
originando maior procura em períodos de incerteza, pelo que o mercado de derivados é influenciado pela
evolução que esta procura causa no mercado a contado. Por outro lado, a oferta de mercadorias, designadamente
as agrícolas, está intrinsecamente relacionada com condições climatéricas. A evolução no ano de alguns índices
mundiais de preços à vista de commodities foi diferenciada, com valorizações no preço dos metais, bens
agrícolas e energia (1,37%, 9,49% e 3,21%, respetivamente) e reduções no preço das mercadorias do setor
agrícola destinadas à indústria e dos metais para a indústria (-4,76% e -0,64%, respetivamente), com a
valorização dos bens agrícolas a ser em parte explicada por más colheitas nos principais países exportadores de
alguns produtos, nomeadamente trigo e sementes de soja.
O mercado de derivados sobre mercadorias é influenciado por diversos fatores, dos quais foram referidos três,
pelo que não se identificam claras relações entre o preço à vista do subjacente, a sua volatilidade histórica e o
volume de contratos.
Gráfico 28 - Número de Contratos, Preço à Vista e Volatilidade Histórica do S&P World Commodity Index TR
Fonte: Bloomberg e CMVM.
Nota: O número de contratos engloba todos os contratos cujo subjacente seja uma mercadoria.
O número de contratos negociados em derivados sobre taxas de juro é influenciado pela evolução das taxas de
juro subjacentes, praticadas no mercado a contado, e pelas expetativas dos agentes relativas à evolução futura
dessas taxas. O volume negociado nos vários segmentos de taxa de juro pode ser explicado pelo fraco
crescimento económico, pela não expansão (ou mesmo contração) do crédito e pelo menor interesse dos
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Preço à Vista Número de contratos Volatilidade diária histórica (30 dias) PIB Mundial
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
49
CMVM
investidores em fazer operações de cobertura de risco de taxa de juro num período em que as taxas de referência
dos bancos centrais estão em mínimos históricos e há poucas perspetivas do seu aumento no médio prazo.
Relativamente às taxas de longo prazo, a cobertura do risco de taxa de juro continua a ser relevante, justificando
a menor queda do número de contratos negociados neste segmento e o crescimento do número de posições
abertas.
Gráfico 29 - Número de Contratos, Taxa de Juro do Mercado à Vista e Volatilidade Histórica na US Libor e na
Euribor Três Meses
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
Note-se, ainda, que uma parte relevante da negociação de derivados não ocorre em mercados regulamentados e
é efetuada através de contratos não padronizados. A negociação de derivados em mercado de balcão (OTC)
caracteriza-se pelo contacto direto entre o vendedor e comprador que acordam o que transacionar e a que preço.
A evolução do OTC mostra um crescimento relevante do valor nocional dos contratos negociados até ao final de
2008, a que se seguiu alguma retração na sequência da falência do Lehman Brothers e, mais recentemente, uma
recuperação ainda que não muito expressiva. Além disso, o segmento de derivados OTC sobre taxas de juro tem
sido o mais relevante, algo que não acontece na negociação de derivados em mercado regulamentado.
Um outro aspeto relevante a assinalar é o crescimento da quota de mercado dos derivados sobre taxa de juro,
que passou de 67,1% no final de 2007 para 77,4% em 2012. No caso dos CDS a respetiva quota de mercado
caiu de 9,94% para 3,96% no mesmo período.
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US0003M Index Preço EUR003M Index Preço US0003M Index Hist Vol (30D)
EUR003M Index Hist Vol (30D) Número de contratos
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
50
CMVM
Gráfico 30 - Valor Nocional do Mercado de Derivados OTC
Fonte: BIS; cálculos CMVM.
Gráfico 31 - Quota de Mercado em Valor Nocional por Categoria de Derivado
Fonte: BIS; cálculos CMVM.
É de referir que o European Market Infrastructure Regulation (EMIR) – regulamento 648/2012, de 4 de Julho,
da UE – impôs a criação de um mecanismo central de compensação a ser utilizado por todas as instituições
financeiras, independentemente do valor transacionado, e pelas instituições não financeiras que transacionem
acima de um determinado valor. Tornou também obrigatória a mitigação do risco inerente a todas as operações
realizadas em OTC e o subsequente reporte aos repositórios de transações, tornando a informação pública e
acessível aos reguladores. Por fim, impôs a aplicação de normas de conduta e de requisitos prudenciais
aplicáveis aos profissionais certificados em operações de compensação, e exigidos pelos repositórios de
transações, pelo que é expectável que a plena entrada em vigor desta regulamentação tenha algum impacto no
mercado OTC.
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ola
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Taxas de câmbio Taxas de Juro Ações e Obrigações
Mercadorias Credit Default Swaps (CDS) Outros
Taxa Anual de Crescimento do Mercado
9,60%
67,10%
1,45%
1,44%9,94%
10,48%
2007
Foreign exchange contracts Interest rate contracts
Equity-linked contracts Commodity contracts
Credit default swaps Unallocated
10,65%
77,41%
0,99%
0,41% 3,96%
6,58%
2012
Foreign exchange contracts Interest rate contracts
Equity-linked contracts Commodity contracts
Credit default swaps Unallocated
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
51
CMVM
1.3. FUNDOS DE INVESTIMENTO
Os ativos sob gestão de fundos de investimento europeus (harmonizados e não harmonizados) atingiram cerca
de 8,9 mil milhões de Euros, registando um crescimento anual de 12,9%. Depois de uma diminuição do valor
sob gestão em 2011, o setor retomou taxas de crescimento anual de dois dígitos, embora ainda inferiores às
taxas de crescimento médio de 2009 e 2010. O valor sob gestão cresceu 45% desde o final de 2008 (ano em que
a queda do setor foi acentuada) e, na última década o aumento dos valores geridos situou-se nos 108%.
O total de ativos sob gestão dos fundos de investimento europeus representava em 2012 69,3% do PIB da União
Europeia, o que indica a importância deste tipo de instrumentos para o financiamento da economia europeia. De
facto, comparando com a realidade norte-americana, onde os ativos sob gestão dos fundos de investimento
representavam cerca de 81% do PIB, conclui-se que existe margem para o crescimento dos montantes sob
gestão na Europa onde o sistema financeiro é mais centrado na banca do que nos EUA.
Com exceção da Espanha, da Itália e do Liechtenstein, os demais países registaram uma evolução positiva das
taxas de crescimento anual, face às registadas em 2011. Esta tendência generalizada aconteceu num contexto da
evolução favorável da confiança dos investidores, em parte influenciada pela determinação demonstrada pelo
BCE em garantir a sustentabilidade da moeda única (no que ficou conhecido entre os investidores como o
“Draghi Put”).
Excluindo a Irlanda, devido à especificidade do seu sistema financeiro, os países com programas de ajustamento
em curso, nomeadamente Portugal e a Grécia, tiveram taxas de crescimento positivas dos valores sob gestão
que, embora inferiores à média europeia, corresponderam à inversão da tendência mais recente. Em direção
contrária, Itália e Espanha registaram, como já referido, uma evolução desfavorável explicada, parcialmente,
pela incerteza que perdurou durante parte do ano face à possibilidade de virem a necessitar de programas de
assistência financeira. Contribuiu igualmente para este desfecho a necessidade de as instituições financeiras dos
países referidos reforçarem os seus níveis de liquidez e desalavancarem os seus balanços, processo que já se
encontra em implementação há mais tempo nos casos grego e português.
Os quatro principais mercados europeus – Irlanda, Alemanha, Reino Unido e Luxemburgo – viram a sua quota
de mercado aumentar marginalmente para cerca de 71,7%. Em paralelo com o acréscimo dos valores sob gestão,
registou-se um fenómeno de concentração e de fusão dos fundos existentes, de forma a beneficiar de economias
de escala e de gama. No caso dos fundos harmonizados, o número de fundos caiu 2,2%, pelo que o valor médio
sob gestão dos fundos europeus harmonizados aumentou 14,2% para 178,2 milhões de Euros. Esta evolução foi
menos acentuada no caso dos fundos não harmonizados, dado que o acréscimo do número de fundos mitigou o
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
52
CMVM
efeito do crescimento dos valores sob gestão na dimensão média dos fundos e, assim, o valor médio por fundo
cresceu 10,6% para 142,1 milhões de Euros.
Numa comparação internacional, continua a existir uma diferença significativa entre a dimensão dos fundos
europeus e japoneses face aos fundos norte-americanos. A dimensão média dos fundos norte-americanos
aumentou 10,0% (para 1.301,6 milhões de Euros), pelo que a dimensão média dos fundos norte-americanos é
cerca de oito vezes maior do que a dos fundos europeus. Os fundos japoneses tinham uma dimensão média
inferior à dos europeus (cerca de 127,7 milhões de euros, menos 7,0% do que no final do ano transato).21
A
maior desagregação financeira do espaço europeu comparativamente com o norte-americano coloca uma
acrescida dificuldade aos fundos europeus para serem competitivos internacionalmente, dado que os custos
operacionais de administração dos fundos são proporcionalmente mais relevantes no contexto europeu.
Quadro 8 – Ativos Sob Gestão de Organismos de Investimento Coletivo Harmonizados e Não Harmonizados na
Europa
A evolução dos valores geridos por fundos de investimento harmonizados (aqueles que obedecem à Diretiva N.º
CE/85/611 (Diretiva UCITS) e que são transacionados recorrendo a um ‘passaporte europeu’) e não
21 A diminuição do valor médio dos fundos japoneses foi motivada por uma queda de 2,8% do valor sobre gestão e um acréscimo de
4,5% do número de fundos. Já o acréscimo do valor médio sobre gestão dos fundos americanos foi devido ao aumento de 10% do valor
sobre gestão e a um pequeno acréscimo do número de fundos em atividade.
Unidade: 10^6 Euro
Valores em fim de período N.º Fundos
31-12-08 31-12-09 31-12-10 31-12-11 31-12-12 2009/08 2010/09 2011/10 2012/11 2012
Áustria 127.729 138.603 147.245 137.487 147.818 8,5 6,2 -6,6 7,5 2.168
Bélgica 103.633 96.950 97.229 85.043 87.298 -6,4 0,3 -12,5 2,7 1.704
Bulgária 164 179 229 228 250 9,1 28,1 -0,6 9,6 97
República Checa 4.495 4.426 4.883 4.198 4.589 -1,5 10,3 -14,0 9,3 112
Eslováquia 3.278 3.418 3.763 3.201 3.751 4,3 10,1 -14,9 17,2 80
Eslovénia 1.872 2.239 2.272 1.790 1.828 19,6 1,5 -21,2 2,1 134
Dinamarca 97.788 109.612 135.442 139.007 164.434 12,1 23,6 2,6 18,3 859
Finlândia 41.338 54.251 61.506 55.387 66.335 31,2 13,4 -9,9 19,8 507
França 1.293.265 1.421.395 1.502.680 1.380.953 1.505.731 9,9 5,7 -8,1 9,0 11.692
Alemanha 911.330 1.019.672 1.125.277 1.133.874 1.285.527 11,9 10,4 0,8 13,4 5.928
Grécia 10.324 10.279 9.128 6.304 6.703 -0,4 -11,2 -30,9 6,3 212
Hungria 9.473 11.071 13.002 9.037 11.675 16,9 17,4 -30,5 29,2 523
Irlanda 647.054 748.629 962.503 1.055.268 1.227.425 15,7 28,6 9,6 16,3 5.305
Itália 246.981 257.804 239.210 193.296 190.492 4,4 -7,2 -19,2 -1,5 940
Liechtenstein 19.292 24.592 29.478 29.979 27.713 27,5 19,9 1,7 -7,6 827
Luxemburgo 1.559.653 1.840.993 2.198.988 2.096.512 2.383.826 18,0 19,4 -4,7 13,7 13.420
Holanda 71.689 79.020 78.066 64.515 68.577 10,2 -1,2 -17,4 6,3 605
Noruega 29.573 49.925 63.847 61.828 74.836 68,8 27,9 -3,2 21,0 404
Polónia 17.446 22.592 28.414 25.325 35.795 29,5 25,8 -10,9 41,3 704
Portugal 25.040 29.087 26.456 22.830 24.425 16,2 -9,0 -13,7 7,0 529
Roménia 1.701 2.587 2.961 3.382 3.432 52,1 14,5 14,2 1,5 89
Espanha 203.498 194.520 170.624 156.412 150.366 -4,4 -12,3 -8,3 -3,9 2.405
Suécia 86.624 126.402 166.089 150.434 172.471 45,9 31,4 -9,4 14,6 546
Suíça 157.040 158.450 260.979 272.451 297.270 0,9 64,7 4,4 9,1 853
Turquia 13.294 16.281 18.750 19.068 22.663 22,5 15,2 1,7 18,9 403
Reino Unido 458.116 638.312 793.957 805.110 969.636 39,3 24,4 1,4 20,4 2.859
TOTAL 6.141.690 7.061.289 8.142.978 7.912.919 8.934.866 15,0 15,3 -2,8 12,9 53.905
Países D%
Fonte: EFAMA e CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
53
CMVM
harmonizados (que por natureza são mais flexíveis no tipo de ativos que podem deter em carteira) permite
detectar dinâmicas distintas. No caso dos fundos harmonizados os valores sob gestão cresceram 11,7%,
permitindo ao setor recuperar taxas de crescimento de dois dígitos como se tinha verificado em dois dos três
anos anteriores. Este foi um movimento generalizado, registando-se apenas quebras do valor sob gestão no
Liechtenstein, Roménia, Eslováquia, Itália, Espanha e Portugal, com os três últimos países a serem
influenciados pela crise da dívida soberana. No caso grego registou-se um crescimento de 11,5%, mas o valor
gerido em 2011 representava menos de metade (47,7%) do verificado no final de 2008, pelo que a base de
partida mais diminuta potenciou aquele crescimento.
Gráfico 32 – Evolução dos Ativos Sob Gestão dos Fundos Harmonizados na Europa (Índice=100 em 2008)
Fontes: CMVM e EFAMA, cálculos CMVM.
Na Irlanda, onde as vantagens fiscais concedidas na domiciliação de um fundo22
, associadas à possibilidade de
transação de unidades destes fundos em todo o mercado europeu de acordo com a diretiva UCITS IV,23
continuou a assistir-se a um crescimento muito significativo dos ativos sob gestão. A Irlanda é frequentemente
escolhida, a par do Luxemburgo, para domiciliar um fundo harmonizado através de uma instituição financeira
que o custodie, dado que a gestão do fundo pode ser exercida através de outra localização sob um “modelo de
delegação” e as unidades de participação podem ser transacionadas para mais de 70 países. No último trimestre
de 2012 a Irlanda registou o segundo maior crescimento trimestral dos ativos sob gestão dos fundos
harmonizados (2,8%), no que apenas foi superada pelo Luxemburgo (3,2%).
22 Aos fundos harmonizados na Irlanda aplica-se um regime fiscal significativamente mais favorável que a média europeia e apenas
comparável com o Luxemburgo e Malta. O fundo harmonizado não é taxado e as entidades gestoras estão sujeitas a 12,5% de imposto. 23 Diretiva que entrou em vigor a 1 de julho de 2011.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
54
CMVM
A dimensão média dos fundos harmonizados portugueses cresceu 8,9% para 34,5 milhões de Euros, revertendo
dos mínimos históricos registados em 2011 mas representando apenas 27,6% dos máximos registados em 2005.
Este acréscimo do valor médio é fundamentalmente explicado pela redução do número de fundos a operar no
mercado nacional (e que ocorreu na sequência da diminuição de custos operacionais pelas entidades gestoras),
dado que o valor global sob gestão diminuiu (-0,3%).
Quadro 9 – Ativos Sob Gestão de Organismos de Investimento Coletivo Harmonizados na Europa
No actual contexto económico de política monetária expansionista, com taxas de juro em valores muito
reduzidos e onde ainda perdura instabilidade no mercado acionista, tem-se verificado a preferência de uma parte
dos investidores institucionais – companhias de seguros, fundos de pensões e outros – para alargar o seu espetro
de investimento a outras tipologias de ativos até aqui não consideradas. Os próprios intermediários financeiros
continuam a redirecionar a oferta para este segmento. Assim, os fundos não harmonizados (que incluem em
termos genéricos, os fundos especiais de investimento, os alternativos e os imobiliários, onde as regras sobre a
tipologia dos ativos que podem constar da carteira e as regras referentes à liquidez e diversificação são mais
flexíveis) viram os ativos sob gestão aumentar 15,9%, mais do que o registado nos fundos harmonizados
(11,7%). Apesar da evolução do mercado ter sido diversificada, com a Holanda, o Liechtenstein, a Roménia, a
Espanha, a Itália e a Grécia a registarem diminuições dos ativos sob gestão, e os demais países europeus com
aumentos significativos, continua a assistir-se a um reforço da importância desde segmento em detrimento do
segmento de fundos harmonizados. A quota de fundos não harmonizados no total de fundos comercializados
cresceu de 4,8% em 2009 para cerca de 29,6%, com a Alemanha, a França, o Luxemburgo, o Reino Unido e a
Unidade: 10^6 Euro
Valores em fim de período N.º Fundos
31-12-08 31-12-09 31-12-10 31-12-11 31-12-12 2009/08 2010/09 2011/10 2012/11 2012
Áustria 79.701 82.482 84.725 74.329 79.585 3,5 2,7 -12,3 7,1 1.349
Bélgica 97.768 91.290 91.086 79.131 80.339 -6,6 -0,2 -13,1 1,5 1.673
Bulgária 162 177 227 226 247 9,3 28,2 -0,4 9,3 96
República Checa 4.433 4.376 4.806 4.119 4.498 -1,3 9,8 -14,3 9,2 109
Eslováquia 3.107 3.255 3.542 2.656 2.392 4,8 8,8 -25,0 -9,9 65
Eslovénia 1.505 1.859 2.050 1.790 1.828 23,5 10,3 -12,7 2,1 134
Dinamarca 46.836 58.032 67.556 65.856 78.653 23,9 16,4 -2,5 19,4 503
Finlândia 35.029 47.432 53.293 48.066 56.075 35,4 12,4 -9,8 16,7 375
França 1.143.265 1.253.395 1.210.280 1.068.141 1.116.481 9,6 -3,4 -11,7 4,5 7.392
Alemanha 184.291 220.867 249.500 226.456 248.325 19,8 13,0 -9,2 9,7 2.059
Grécia 9.259 9.191 7.046 4.417 4.927 -0,7 -23,3 -37,3 11,5 206
Hungria 7.165 8.353 9.327 6.337 7.394 16,6 11,7 -32,1 16,7 245
Irlanda 517.702 597.331 758.946 820.041 967.562 15,4 27,1 8,0 18,0 3.167
Itália 189.400 193.998 175.358 139.697 137.729 2,4 -9,6 -20,3 -1,4 600
Liechtenstein 17.225 22.292 26.784 25.467 24.316 29,4 20,2 -4,9 -4,5 557
Luxemburgo 1.337.043 1.592.373 1.880.612 1.760.155 2.002.398 19,1 18,1 -6,4 13,8 9.435
Holanda 59.126 66.320 64.305 53.448 57.712 12,2 -3,0 -16,9 8,0 497
Noruega 29.573 49.925 63.847 61.828 74.836 68,8 27,9 -3,2 21,0 404
Polónia 12.794 15.872 19.322 14.414 19.816 24,1 21,7 -25,4 37,5 279
Portugal 10.534 11.653 8.760 6.018 6001 10,6 -24,8 -31,3 -0,3 174
Roménia 234 792 1.280 1.846 1.983 238,5 61,6 44,2 7,4 63
Espanha 194.714 187.152 164.500 150.877 144.978 -3,9 -12,1 -8,3 -3,9 2.349
Suécia 84.662 123.533 162.446 147.042 168.300 45,9 31,5 -9,5 14,5 527
Suíça 119.069 118.138 207.009 211.037 235.476 -0,8 75,2 1,9 11,6 667
Turquia 11.073 13.849 15.900 10.866 12.495 25,1 14,8 -31,7 15,0 356
Reino Unido 396.422 540.818 675.401 648.406 758.663 36,4 24,9 -4,0 17,0 2.037
TOTAL 4.592.092 5.314.755 6.007.907 5.632.666 6.293.009 15,7 13,0 -6,2 11,7 35.318
Fonte: EFAMA e CMVM.
Países D%
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
55
CMVM
Irlanda a deterem uma quota conjunta de 86,3%, superior à verificada no segmento de fundos harmonizados
(80,9%).
Em Portugal, o segmento de fundos não harmonizados continua a liderar o mercado e registou um incremento
nos ativos sob gestão de cerca de 9,6%. O valor médio sob gestão aumentou 15,1% para os 51,9 milhões de
Euros, o que representa 150,5% do valor médio sob gestão de um fundo harmonizado.
Quadro 10 – Ativos Sob Gestão de Organismos de Investimento Coletivo Não Harmonizados na Europa
Em termos de tipologia, os fundos de obrigações captaram 89,7% das subscrições líquidas, seguindo-se os
fundos de ações e mistos, respetivamente com 15,7% e 14,0%. Esta evolução, centrada em subscrições líquidas
de fundos de obrigações de longo prazo, sugere que os investidores continuam receosos sobre a evolução da
economia mundial, embora menos do que no ano anterior. Em sentido inverso, os fundos de tesouraria tiveram
um desinvestimento líquido de cerca de 52,5 mil milhões de Euros, provavelmente justificado pelos mínimos
das taxas de juro praticadas no mercado monetário. Note-se que cerca de 85% das subscrições líquidas em 2012
foram efetuadas em fundos domiciliados no Luxemburgo e na Irlanda.
Nos fundos não harmonizados as subscrições líquidas a nível europeu ascenderam a 139 mil milhões de Euros24
,
com os fundos reservados a investidores institucionais a atraírem 112 mil milhões, o que reforça a ideia do
24 Dados não apresentados por país, uma vez que apenas algumas jurisdições reportam esta informação à EFAMA (o valor global do
mercado europeu pode assim estar sub ou sobre estimado).
Unidade: 10^6 Euro
Valores em fim de período N.º Fundos
31-12-08 31-12-09 31-12-10 31-12-11 31-12-12 2009/08 2010/09 2011/10 2012/11 2012
Áustria 48.028 56.121 62.520 63.158 68.233 16,9 11,4 1,0 8,0 819
Bélgica 5.865 5.660 6.143 5.912 6.959 -3,5 8,5 -3,8 17,7 31
Bulgária 2 2 2 2 3 - 16,9 -14,5 50,0 1
República Checa 62 50 77 79 91 -19,4 55,0 2,0 15,2 3
Eslováquia 171 163 221 545 1.359 -4,7 35,7 146,3 149,4 15
Eslovénia 367 380 222 0 0 3,5 -41,6 -100,0 0,0 0
Dinamarca 50.952 51.580 67.886 73.151 85.781 1,2 31,6 7,8 17,3 356
Finlândia 6.309 6.819 8.213 7.321 10.260 8,1 20,4 -10,9 40,1 132
França 150.000 168.000 292.400 312.812 389.250 12,0 74,0 7,0 24,4 4.300
Alemanha 727.039 798.805 875.777 907.418 1.037.202 9,9 9,6 3,6 14,3 3.869
Grécia 1.065 1.088 2.082 1.887 1.776 2,2 91,3 -9,4 -5,9 6
Hungria 2.308 2.718 3.675 2.700 4.281 17,8 35,2 -26,5 58,6 278
Irlanda 129.352 151.298 203.557 235.227 259.863 17,0 34,5 15,6 10,5 2.138
Itália 57.581 63.806 63.852 53.599 52.763 10,8 0,1 -16,1 -1,6 340
Liechtenstein 2.067 2.300 2.694 4.512 3.397 11,3 17,1 67,5 -24,7 270
Luxemburgo 222.610 248.620 318.376 336.357 381.428 11,7 28,1 5,6 13,4 3.985
Holanda 12.563 12.700 13.761 11.067 10.865 1,1 8,4 -19,6 -1,8 108
Noruega 0 0 0 0 0 - - - - 0
Polónia 4.652 6.720 9.092 10.911 15.979 44,5 35,3 20,0 46,4 425
Portugal 14.505 17.434 17.696 16.812 18.423 20,2 1,5 -5,0 9,6 355
Roménia 1.467 1.795 1.681 1.536 1.449 22,4 -6,4 -8,6 -5,7 26
Espanha 8.784 7.368 6.124 5.535 5.388 -16,1 -16,9 -9,6 -2,7 56
Suécia 1.962 2.869 3.643 3.392 4.171 46,2 27,0 -6,9 23,0 19
Suíça 37.971 40.312 53.970 61.414 61.794 6,2 33,9 13,8 0,6 186
Turquia 2.221 2.432 2.850 8.202 10.168 9,5 17,2 187,8 24,0 47
Reino Unido 61.694 97.494 118.556 156.704 210.973 58,0 21,6 32,2 34,6 822
TOTAL 1.549.597 1.746.534 2.135.071 2.280.253 2.641.856 12,7 22,2 6,8 15,9 18.587
Países D%
Fonte: EFAMA e CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
56
CMVM
acrescido apetite desta tipologia de investidores por uma maior diversidade de ativos e flexibilidade na sua
gestão.
Quadro 11 – Subscrições Líquidas de Organismos de Investimento Coletivo Harmonizados por Tipo de Fundo em
2012
No caso de Portugal, as subscrições líquidas em fundos harmonizados foram negativas, o que contribuiu para
que este segmento se torne cada vez mais periférico no contexto internacional (no final de 2012 representava já
menos de 0,1% do total europeu). Contudo, nos fundos especiais de investimento ocorreu o contrário, pelo que
este segmento finalizou o ano com valores sob gestão superiores aos dos fundos harmonizados. Não raras vezes
estes fundos são compostos por instrumentos financeiros complexos, que proporcionam aos investidores a
garantia do capital investido e/ou a perspetiva de retornos elevados, mas, em contrapartida, possuem uma maior
opacidade nas variáveis determinantes do valor das unidades de participação e um nível médio de
comissionamento mais elevado.
Países
Fundos de
Acções
Fundos de
Obrigações
Fundos
Mistos
Fundos de
Tesouraria Outros Total
Áustria 30 1.077 -464 -241 -568 -166
Bélgica n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. n.d.
Bulgária 3 3 -3 9 1 13
República Checa 94 -158 78 -312 135 -163
Eslováquia -3 -111 -26 -151 -97 -388
Eslovénia -52 -2 -52 -3 -1 -110
Dinamarca 2.243 2.754 1.238 -2 -69 6.164
Finlândia 1.304 1.472 676 -945 -10 2.497
França -337 34 -53 139 -24 -241
Alemanha -1.956 1.605 117 -917 -252 -1.403
Grécia -65 -131 -49 61 -124 -308
Hungria -64 86 -2 18 -24 14
Irlanda 14.858 52.904 8.077 1.444 13.442 90.725
Itália -2.971 145 -292 -6.039 0 -9.157
Liechtenstein 231 2.358 191 -154 -557 2.069
Luxemburgo 2.791 116.731 19.336 -38.693 -3.405 96.760
Holanda -1.659 1.853 -743 0 -239 -788
Noruega 941 5.561 232 -1.281 -19 5.434
Polónia -211 3.702 -456 -654 659 3.040
Portugal -166 -132 -17 388 -847 -774
Roménia -1 164 -3 104 72 336
Espanha -4.086 -4.155 -777 -1.514 0 -10.532
Suécia 2.465 -896 1.051 -1.959 338 999
Suíça 6.326 5.196 1.593 -870 0 12.245
Turquia -69 774 247 -876 56 132
Reino Unido 15.197 7.718 1.057 -35 1.107 25.044
Total 1 34.843 198.552 30.956 -52.483 9.574 221.442
Total 2 (sem Luxemburgo e Irlanda) 4.788 137.930 21.822 -53.892 -4.975 33.957
EUA n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. 196.580
Japão n.d. n.d. n.d. n.d. n.d. 16.730
Fonte: EFAMA e ICI.
Unidade: 10^6 Euro
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
57
CMVM
Gráfico 33 – Saldo Líquido de Investimento em Organismos de Investimento Coletivo Harmonizados e Fundos
Especiais de Investimento em Portugal (2012)
Fonte: APFIPP.
O desinvestimento líquido em fundos harmonizados foi generalizado em todos os tipos de fundos, com exceção
dos de tesouraria, tendo os fluxos de desinvestimento e investimento sido mais acentuados nos dois últimos
trimestres do ano. As categorias ‘outros fundos’, em especial no que toca a fundos de poupança reforma, e
‘fundos flexíveis’ (cuja política de investimentos é discricionária a todo o momento consoante a sensibilidade
dos gestores face à perspetiva de evolução dos preços dos diversos instrumentos financeiros) foram aquelas
onde o desinvestimento líquido foi mais intenso (no seu conjunto, 830 milhões de Euros). Em média, tal como
no ano transato, os fundos flexíveis tiveram um desempenho negativo. Nos fundos de poupança reforma a
menor atratividade fiscal em sede de deduções fiscais tem contribuído para uma redução das subscrições. As
necessidades de satisfação de consumo das famílias, aliadas à possibilidade prevista em legislação publicada em
2012 de levantamento antecipado destes planos (sem penalizações) para pagamento de crédito à habitação,
também motivaram um expressivo fluxo de resgates.
Gráfico 34 – Saldo Líquido de Investimento por Tipo de Fundo em Portugal (2012)
Fonte: APFIPP.
33
-66
116
577660
-279-366
-138
43
-740
312 300 254
534
1.400
-1.000
-500
0
500
1.000
1.500
2.000
1.º T 2.º T 3.º T 4.º T 2012
Milh
ões d
e Eu
ros
OICVM+FEI
OICVM
FEI
-600
-500
-400
-300
-200
-100
0
100
200
300
400
1.º T 2.º T 3.º T 4.º T
Milh
ões d
e Eu
ros
Obrigações Tesouraria Acções Nacionais
Acções Internacionais Fundos Flexíveis Outros
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
58
CMVM
Em conformidade com o desinvestimento líquido atrás mencionado, o número de participantes em fundos de
investimento harmonizados diminuiu de forma significativa (-66 mil face ao final do ano anterior). Ao invés, os
fundos especiais de investimento conheceram um aumento de 32 mil participantes. Os movimentos verificados
no fluxo de investidores foram similares aos dos valores sob gestão. Nos fundos especiais de investimento o
número de participantes aumentou em cerca de 32 mil, enquanto nos OICVM saíram cerca de 66 mil. O saldo
líquido negativo de menos 34 mil participantes deveu-se à saída de investidores de retalho dos fundos flexíveis
(menos 31 mil participantes) e de poupança reforma (menos 32 mil participantes), mas também dos fundos de
ações (menos 20 mil participantes) e de obrigações (menos 18 mil participantes). Já nos fundos de tesouraria e
do mercado monetário o número de participantes aumentou em cerca de 40 mil.
Gráfico 35 – Número de Participantes em Fundos de Investimento em Portugal
Fonte: CMVM.
A importância relativa dos fundos harmonizados nas economias de cada país e enquanto instrumento de
poupança a que os investidores recorrem é apresentada no quadro seguinte. Nele se evidencia o peso dos fundos
harmonizados no PIB, bem como o valor aplicado per capita (considerando a população residente e
potencialmente investidora em fundos) e se conclui que no último ano a expressão dos fundos no PIB para o
conjunto dos países europeus aumentou 2,4 p.p.. Se não forem consideradas na média europeia as jurisdições
luxemburguesa e irlandesa a situação é inversa, uma vez que se regista uma redução de 1,6 p.p.. Na Europa, o
peso relativo dos fundos no PIB continua a ser bastante mais reduzido do que nos EUA (cerca do dobro da
média europeia, ou o quádruplo, se excluídos daquela média o Luxemburgo e a Irlanda, situação que já perdura
nos últimos cinco anos).
0
100.000
200.000
300.000
400.000
500.000
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1.000.000
Dez
embr
o 11
Mar
ço 1
2
Junh
o 12
Sete
mbr
o 12
Dez
embr
o 12
OUTROS
FUNDOS DE TESOURARIA EDO MERCADO MONETÁRIO
FUNDOS DE OBRIGAÇÕES
FUNDOS DE ACÇÕES
FUNDOS FLEXÍVEIS
FUNDOS ESPECIAIS
FUNDOS POUPANÇAREFORMA
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
59
CMVM
No caso de Portugal este indicador manteve-se praticamente inalterado (o aumento de 0,1 p.p. no último ano
deveu-se exclusivamente à diminuição do PIB nacional). Esta realidade é também expressa pela estabilização do
investimento per capita em cerca 600 Euros, o que também, grosso modo, aconteceu em média na Europa (caso
se excluam da média o Luxemburgo e a Irlanda). Nos EUA o valor sob gestão dos fundos corresponde a cerca
de 32 mil Euros por habitante, enquanto na Europa esse valor não atinge 6 mil Euros, se excluirmos da média o
Luxemburgo e a Irlanda, e aproxima-se de 11 mil Euros se estes países forem considerados.
Quadro 12 – Relevância Comparada de Ativos sob Gestão dos Organismos de Investimento Coletivo
Ativos OICVM/PIB (%) OICVM Per capita Ativos (10^6 OICVM/PIB OICVM Per capita
(10^6 €) (10^3 €) (10^6 €) (10^3 €)
Áustria 74.329 24,7% 8,8 79.585 25,8% 9,4
Bélgica 79.131 21,5% 7,2 80.339 21,4% 7,2
Bulgária 226 0,6% 0,0 247 0,6% 0,0
República Checa 4.119 2,7% 0,4 4.498 3,0% 0,4
Eslováquia 2.656 3,8% 0,5 2.392 3,3% 0,4
Eslovénia 1.790 5,0% 0,9 1.828 5,1% 0,9
Dinamarca 65.856 27,5% 11,8 78.653 32,2% 14,1
Finlândia 48.066 25,1% 8,9 56.075 28,9% 10,4
França 1.068.141 53,5% 16,4 1.116.481 55,0% 17,1
Alemanha 226.456 8,8% 2,8 248.325 9,4% 3,0
Grécia 4.417 2,1% 0,4 4.927 2,5% 0,4
Hungria 6.337 6,3% 0,6 7.394 7,5% 0,7
Irlanda 820.041 524,2% 183,0 967.562 591,3% 211,1
Itália 139.697 8,8% 2,3 137.729 8,8% 2,3
Liechtenstein 25.467 n.d. 704,5 24.316 n.d. 666,6
Luxemburgo 1.760.155 4110,4% 3.438,9 2.002.398 4508,4% 3.815,2
Holanda 53.448 8,9% 3,2 57.712 9,6% 3,4
Noruega 61.828 17,7% 12,6 74.836 19,3% 15,0
Polónia 14.414 3,9% 0,4 19.816 5,2% 0,5
Portugal 6.018 3,5% 0,6 6.001 3,6% 0,6
Roménia 1.846 1,4% 0,1 1.983 1,5% 0,1
Espanha 150.877 14,1% 3,3 144.978 13,8% 3,1
Suécia 147.042 38,0% 15,6 1.683 0,4% 0,2
Suíça 211.037 46,0% 26,8 235.476 47,9% 29,6
Turquia 10.866 2,0% 0,1 12.495 2,1% 0,2
Reino Unido 648.406 37,3% 10,4 758.663 39,9% 12,0
Total 1 5.632.666 40,5% 9,7 6.126.392 42,9% 10,5
Total 2 (s/Luxemburgo e Irlanda) 3.052.470 24,0% 5,7 3.156.432 22,4% 5,5
EUA 8.981.834 82,8% 28,8 9.887.237 81,0% 31,7
Japão 576.075 13,6% 4,5 559.715 12,0% 4,4
Legenda: OICVM - Organismos de Investimento Colectivo em Valores Mobiliários.
Países
2011 2012
Fontes: EFAMA, ICI, Eurostat, US Census Bureau, World Bank e OCDE.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
60
CMVM
2. O MERCADO PORTUGUÊS DE VALORES MOBILIÁRIOS
2.1 EVOLUÇÃO GLOBAL DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS ENQUANTO
DESTINO DE APLICAÇÕES FINANCEIRAS
2.1.1 Evolução do Mercado de Ações
A evolução dos mercados acionistas continuou a ser influenciada pela incerteza e pelos cenários de instabilidade
financeira que persistiram em diversos países, em particular na área do Euro. No caso português, o PSI20, após
alguma estabilidade no início do ano, teve uma forte queda a partir do início do segundo trimestre. A incerteza
sobre a situação bancária em Espanha, e os subsequentes riscos para a estabilidade da área do Euro, bem como o
agravamento das condições económicas em muitos países, a par da incerteza sobre a eventual saída desordenada
de países da área do Euro, foram os motivos próximos desta evolução.
O acordo sobre o programa de apoio ao setor bancário espanhol, alcançado no final de maio, e os compromissos
assumidos pelo BCE de tudo fazer para assegurar a preservação do Euro permitiram uma clara melhoria da
confiança dos agentes económicos, que resultou numa tendência de recuperação dos preços das ações.
Gráfico 36 - A Evolução do PSI20 e do PSI20 TR em 2012
Notas: 1) especulação sobre a situação do setor bancário espanhol e sobre a necessidade da sua recapitalização; 2)
eleições na Grécia e dificuldade na formação de um Governo; 3) anúncio do acordo segundo o qual Espanha
receberia até 100 mil milhões de Euros do Mecanismo Europeu de Estabilidade Financeira para recapitalizar os seus
bancos; 4) anúncio do BCE de que faria tudo o que fosse necessário para preservar o Euro, incluindo intervenções
massivas nos mercados de dívida soberana no quadro do novo programa OMT.
8.000
10.000
12.000
4.000
5.000
6.000
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P
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S
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PSI20 PSI20 TR
1
2
3
4
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
61
CMVM
Tomando a variação do índice PSI20 como indicador aproximado (uma vez que este índice não considera o
efeito dos dividendos pagos) da rentabilidade do mercado acionista português, esta foi de 2,9% em 2012, o
primeiro ano desde 2009 em que proporcionou uma rentabilidade positiva aos investidores. Se for considerado o
PSI20 TR, que inclui o efeito dos dividendos pagos, o retorno acionista atingiu 8,3%, bastante superior à média
dos últimos 10 anos (3,1%).
Gráfico 37 – Variação do Valor, Volatilidade e Transações do PSI20
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
Notas: A rentabilidade do PSI20 e o valor das transações estão expressos em termos de
variação anual. O valor da volatilidade é anual. A volatilidade aqui usada é a volatilidade anualizada – desvio padrão das rentabilidades diárias x √250. O valor das transações
resulta do somatório do produto entre todos os preços de cada ação pertencente ao índice e o número de ações que transacionaram ao respetivo preço. A partir dos valores assim
obtidos são determinadas as percentagens de variação anual.
À imagem do sucedido em 2011, o valor das transações de ações das empresas do PSI20 voltou a cair de modo
significativo (-27,2%), em resultado da queda dos preços médios uma vez que a quantidade transacionada das
ações mais líquidas aumentou. Assistiu-se a uma redução da volatilidade do mercado, para o nível mais baixo
dos últimos anos (17,9%), muito embora ainda em níveis superiores à evidenciada em 2007 (16%). Também se
constata uma redução da correlação média dos retornos dos títulos que integram o índice PSI20 (de 0,36 para
0,24 entre 2011 e 2012), o que se traduz numa diminuição do risco sistemático e dos ganhos potenciais da
diversificação. A correlação entre as cotações dos títulos do PSI20 e as de outros índices acionistas europeus e
mundiais tem evoluído de modo relativamente semelhante. Em 2012 o PSI20 continuou a estar mais
correlacionado com o IBEX 35 (correlação de 0,70), embora de forma menos intensa do que em 2011 (0,89).
Em 2012 a correlação entre o PSI20 e outros índices europeus (IBEX 35, DAX 40, CAC40 e DJ Eurostoxx 600)
foi muito semelhante (respetivamente 0,70, 0,68, 0,69 e 0,68). Já a correlação com o mercado norte-americano
(S&P500) manteve-se praticamente idêntica à do ano anterior (0,52 em 2012 versus 0,55 em 2011) e a
-50%
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
2009 2010 2011 2012
Rentabilidade Transacções Volatilidade
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
62
CMVM
correlação com o mercado japonês, apesar do aumento verificado (para 0,29, enquanto em 2011 era de 0,16),
continuou a ser a mais reduzida de entre os principais índices europeus e mundiais.
Gráfico 38 – Volatilidade e Correlações (PSI20 e Financeiras)
Índice PSI20 Financeiras
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
Os títulos do setor financeiro constituem um caso particular entre a generalidade dos valores mobiliários
cotados, porquanto este tem sido dos setores mais atingidos pela conjuntura económica negativa que persiste
desde o início da crise financeira e que se agravou com a crise da dívida soberana na Europa e em particular em
Portugal. Também se verificou um declínio da volatilidade e da correlação média dos retornos das empresas
financeiras (variações de 3 p.p. e de 0,21 p.p., respetivamente). Apesar do decréscimo da volatilidade, a
incerteza dos investidores relativamente ao setor financeiro ainda é muito elevada. Em 2007, a volatilidade
destas empresas situava-se nos 18,0%, marginalmente superior ao risco da carteira do PSI20 que apresenta
maior diversificação. Quanto à correlação, apresenta um valor mais alto em 2010 (0,76), com decréscimos nos
últimos dois anos, mas ainda superior aos existentes antes da crise (em 2007 foi de 0,33). As empresas
financeiras têm sido particularmente atingidas pela crise financeira e continuam a enfrentar importantes
desafios, designadamente o aumento do crédito em incumprimento e a desvalorização dos seus ativos.
O bid-ask spread traduz a diferença (percentual) entre os preços das melhores ofertas de venda e de compra de
um título e, de alguma forma, representa um custo de transação para o investidor porquanto se este adquirir e
alienar de forma imediata uma ação aos melhores preços irá perder um montante equivalente a essa diferença. A
evolução do bid-ask spread relativo (médio)25 dos títulos que integram o índice PSI20 revela um aumento
substancial e generalizado (ainda que mais acentuado numas empresas do que em outras) do valor médio deste
indicador nos últimos anos. A heterogeneidade das empresas que compõem o índice PSI20 também aumentou, o
25
Os valores médios referidos nos próximos parágrafos são obtidos com base em observações diárias para cada título.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
63
CMVM
que é percetível pela evolução do coeficiente de variação e do desvio-padrão, bem como dos valores máximo e
mínimo.
Quadro 13 – Evolução do Bid-Ask Spread Relativo (Médio) dos Títulos do PSI20
Num quadro de agravamento dos custos de transação, importa aferir a existência de um co-movimento nos
vários títulos do índice, ou seja, se o custo de transação de cada título é explicado por características intrínsecas
ao desempenho ou à atratividade desse título ou por fatores sistemáticos relacionados com a situação do próprio
mercado português. A percentagem da variância do bid-ask spread explicada pela primeira componente (que
traduz o co-movimento daquela variável) diminuiu significativamente em 2012 (de 74% para 39%), pelo que a
evolução daquela componente dos custos de transação dos títulos portugueses ao longo do ano deriva mais de
fatores de natureza individual dos próprios títulos do que em 2011, onde os fatores agregados inerentes à
conjuntura do mercado português tinham um maior peso.
Gráfico 39 – Evolução dos Custos de Transação dos Títulos que Integram o PSI20 e do Valor da Primeira
Componente Principal (Valores Normalizados)
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
A evolução do bid-ask spread da generalidade das ações admitidas à negociação no mercado regulamentado da
Euronext Lisbon não difere substancialmente da das empresas do principal índice acionista do mercado. Em
Média Desvio-Padrão Mediana Coef. Variação Máximo Mínimo
2008 0,70% 0,60% 0,50% 92,50% 3,32% 0,14%
2009 0,50% 0,60% 0,30% 114,20% 3,74% 0,04%
2010 0,40% 0,50% 0,30% 106,90% 2,59% 0,09%
2011 0,90% 1,30% 0,40% 148,30% 8,15% 0,04%
2012 1,40% 2,20% 0,50% 158,90% 9,95% 0,11%
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
64
CMVM
janeiro de 2006 o bid-ask spread médio do mercado era de 1,4% e no final de 2012 ascendia a 6,4%. Esta
evolução é justificada pela crise financeira, que reduziu as cotações (o denominador do indicador) e aumentou a
volatilidade em geral, mas também por outros fatores mais específicos. Sendo o indicador agregado composto
por empresas com diferentes níveis de liquidez, o desvio-padrão associado aumentou consideravelmente com a
crise. Por exemplo, no final de 2012 a média para as empresas com menos de 100 milhões de Euros de
capitalização bolsista era de 11,9%, enquanto as empresas com capitalização superior a 1.000 milhões de Euros
tinham um bid-ask spread inferior a 0,5%. Em janeiro de 2006, este indicador tinha o valor de 3,8% no primeiro
conjunto de empresas e era inferior a 0,1% nas empresas de maior capitalização.
O indicador de iliquidez de Amihud, que mede o impacto do valor transacionado nos preços, apresenta um
comportamento semelhante ao do bid-ask spread, tendo aumentado consideravelmente desde o início da crise da
dívida soberana e registado um valor mais elevado no final do segundo trimestre de 2012. No final do ano
convergiu para valores próximos dos apresentados antes da crise. Isto significa que ambos os indicadores
relacionados com os preços dos ativos indicam uma forte degradação das condições de transação no mercado
português em meados do ano, a que se seguiu uma recuperação. Todavia, há alguma divergência entre os dois
indicadores para o final de 2012.
Gráfico 40 – Evolução do Bid-Ask Spread, do Indicador de Amihud, do Turnover Ratio do Capital e do Valor das
Transações
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
Também se assistiu a uma diminuição do valor transacionado e do turnover ratio, muito embora aparentemente
tenha ocorrido uma alteração dessa tendência no último trimestre. O co-movimento existente entre estas duas
séries temporais ao longo do horizonte analisado sustenta a hipótese de que a redução dos valores
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
65
CMVM
transacionados não pode ser explicada apenas pelo efeito preço, isto é, o efeito quantidade também assume
particular relevância.
CAIXA 2 – INDICADOR COMPÓSITO DE LIQUIDEZ DOS MERCADOS ACIONISTAS
A partir dos indicadores bid-ask spread, iliquidez de Amihud, valor transacionado, turnover ratio médio,
effective bid-ask spread, indicador de Roll, indicador Lhh, Market Error-Correction coefficient e indicador
Zero’s construiu-se um indicador compósito de liquidez para as ações admitidas à negociação em mercado
regulamentado. É usado o método de componentes principais para extrair o primeiro componente dos vários
indicadores de liquidez, isto é, aquele que explica a maior porção da variabilidade das várias medidas (um valor
superior a zero significa liquidez acima da média). O Gráfico seguinte mostra o comportamento do indicador
compósito de liquidez para Espanha, França, Itália e Portugal.
Gráfico A – Indicador Compósito de Liquidez
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
O gráfico permite identificar um co-movimento para os quatro países ao longo da janela temporal estudada,
mais acentuado entre Espanha, Itália e Portugal no período compreendido entre 2010 e o início de 2013 em
virtude da maior exposição destes países à crise da dívida soberana. O nível mínimo de liquidez destes três
mercados acionistas ocorreu no segundo trimestre de 2012 e foi mais pronunciado do que durante a crise do
subprime ou a crise tecnológica no início do século. A recuperação iniciada na segunda metade do ano não foi,
todavia, suficientemente intensa de modo a serem atingidos níveis de liquidez superiores à média do período em
análise.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
66
CMVM
O comportamento do indicador agregado de liquidez é diferente consoante o tipo de empresas incluídas na
amostra, particularmente ao nível da dimensão (medida pela capitalização bolsista).
Gráfico B – Indicador Compósito de Liquidez e Dimensão da Empresa
Capitalização Bolsista Inferior a 250 Milhões de Euros Capitalização Bolsista Superior a 250 Milhões de Euros
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
As empresas com capitalização inferior a 250 milhões de Euros têm maior representatividade na amostra global
pelo que o indicador compósito de liquidez apresenta um padrão semelhante nestas empresas e na população
total. Já as empresas de maior dimensão exibem um comportamento que contrasta com as demais, uma vez que
evidenciam níveis inferiores de liquidez na sequência da crise do subprime e acima da média após 2010 nos
casos de Portugal e de França. Em síntese, a liquidez das empresas nacionais de menor dimensão foi
particularmente baixa em 2012, enquanto nas maiores foi maior do que o verificado em termos médios desde o
início do milénio.
O Value-at-Risk (VaR) a 10 dias e a 99% de confiança do PSI20 TR revela que, após uma redução do risco de
mercado no final de 2010 e até meados de 2011, se assistiu até ao final do primeiro trimestre de 2012 a um novo
aumento relevante do risco do mercado acionista português. Após nova redução do risco em abril, este manteve-
se relativamente estável até ao final do ano.26 Assim, em 2012 o nível de risco do nosso mercado foi inferior ao
observado nos dois anos anteriores, o que poderá ser explicado pelo processo de ajustamento em curso em
26 Embora o VaR seja um valor positivo, opta-se por apresentar os valores de VaR precedidos de sinal negativo para proporcionar uma
melhor visualização gráfica da ideia de perda que esse valor exprime. Para uma melhor compreensão da metodologia aplicada consultar o
estudo da CMVM “Value-at-Risk: Uma Aplicação ao Principal Índice de Acções do Mercado Português”, disponível em:
http://www.cmvm.pt/CMVM/Estudos/Em%20Arquivo/Documents/EstudoCMVM012011Final.pdf
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
67
CMVM
muitas empresas nacionais, e pelo abrandamento da instabilidade na Europa na sequência do acordo sobre o
programa de apoio ao setor bancário espanhol e dos compromissos assumidos pelo BCE de tudo fazer para
assegurar a preservação do Euro.
Gráfico 41 – Value-at-Risk do PSI20 TR a 10 Dias – Método da Simulação Histórica
Fontes: Bloomberg; CMVM, cálculos CMVM.
Nota: Última observação em 21 de março de 2012.
Numa clara melhoria face ao verificado nos últimos dois anos, em que apenas três empresas apresentaram
rentabilidades positivas, em 2012 foram doze as empresas do PSI20 cujas ações conheceram uma valorização,
que foi mais acentuada nos casos do BPI, da Mota Engil e da Sonae. No setor financeiro, após se ter registado
no ano anterior uma queda dos preços dos quatro bancos incluídos no PSI20, o desempenho destes foi
diferenciado, com valorizações do BPI e do BES e diminuição da cotação no Banif e no BCP. A manutenção de
condições macroeconómicas adversas tem provocado tensões adicionais sobre a rentabilidade bancária, na
medida em que contribuem para o aumento das imparidades, nomeadamente de crédito. O aliviar das tensões
sobre a dívida soberana no segundo semestre permitiu aos bancos a obtenção de lucros com a venda de títulos
de dívida pública portuguesa, e terá contribuído para o melhor desempenho dos títulos do setor financeiro na
segunda metade do ano. A evolução também foi diferenciada entre as empresas de telecomunicações, com a
cotação da Portugal Telecom a diminuir e a da Zon Multimédia e da Sonaecom a aumentar.
-14
-12
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-6
-4
-2
0
Jan
-12
Fev
-12
Mar-
12
Ab
r-1
2
Mai-
12
Jun
-12
Jul-
12
Ag
o-1
2
Set-
12
Ou
t-12
No
v-1
2
Dez-1
2
2012
VaR 10 D (95%) VaR 10 D (99%)
-20
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9
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1
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2
201
3
1995-2012
99% 95%
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
68
CMVM
Gráfico 42 - Variação Anual das Cotações das Empresas do PSI20
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
O PER do PSI 20 registou um crescimento muito significativo em 2012, principalmente em consequência da
expressiva redução dos resultados das empresas incluídas no índice. Sem prejuízo de os preços da maioria das
ações destas empresas terem aumentado, ainda que nalguns casos de modo menos expressivo, os lucros caíram
de forma mais acentuada e foram mesmo negativos em algumas empresas, o que originou valores pouco
razoáveis para o PER do PSI20. Esta situação não encontra paralelo na maioria dos mercados europeus, e exige
uma análise mais detalhada (ver Caixa 3).
Gráfico 43 – PER de Alguns Mercados da União Europeia
Fonte: Bloomberg, Cálculos CMVM.
Nota: O PER para o mercado irlandês não é determinado em 2010 em virtude de os resultados serem negativos.
Idêntica situação ocorre em Portugal a partir do segundo trimestre de 2012.
-100%
-60%
-20%
20%
60%
100%
AL
TR
I
BA
NIF
BC
P
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S
BP
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CO
FIN
A
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EL
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ZO
N
2010 2011 2012
Valores de Final de Ano
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
69
CMVM
Quadro 14 - PER de Empresas do PSI20 (Média dos Últimos 10 Anos Face a 2012)
Nota: O PER não é calculado nos casos em que o EPS é negativo.
A maioria das empresas do PSI20 exibiu PER inferior à média histórica. Algumas das empresas registaram em
2012 valores anormalmente baixos como por exemplo o Banco BPI, a Semapa, a Mota-Engil, a Sonaecom e a
EDP. Já o BES, a Cofina, a Galp Energia e a Jerónimo Martins apresentaram em 2012 PER mais elevados que a
média histórica. No caso da Cofina o rácio excedeu 40, o que poderá ser justificado pelo facto de os resultados
terem caído a um ritmo superior por comparação com as cotações.
CAIXA 3 – O PRICE-EARNINGS RATIO AJUSTADO
Um método alternativo para o cálculo do PER consiste na divisão do preço corrente de cada ativo pelo valor de
resultados gerados por esse ativo ajustados através de um modelo de componentes não observáveis (“PER
Ajustado”). Introduzido por Campbell e Shiller (1988)27, o Cyclically Adjusted Price-Earnings (doravante,
designado de CAPE) é obtido através do rácio entre o preço das ações de uma determinada empresa e os
resultados por ação ajustados ao ciclo económico. O CAPE é uma medida próxima do PER e apresenta a
vantagem de ser menos afetado pelas flutuações cíclicas dos resultados líquidos das empresas pois é efetuada a
extração da componente conjuntural do denominador (lucros). Nessa medida, o CAPE reflete de modo mais
adequado a taxa de crescimento dos lucros ‘estruturais’ das empresas no futuro e potenciais
sobre/subvalorizações do preço das ações. Com o ajustamento dos resultados ao ciclo económico pretende-se
27 Campbell, J. Y. e Shiller, R. J. (1988), “Stock Prices, Earnings and Expected Dividends”, The Journal of Finance, Vol. 43, n.º 3.
Média
(últimos
10
anos)
PER (Média
Móvel a 5 anos dos
EPS)
2012
Altri 18,2 13,5 8,5
BES 12,6 4,5 32,1
BPI 11,4 10,9 3,9
Cofina 24,5 - 42,1
EDP 24,3 7,7 6,9
EDP Renováveis 39,1 - 30,4
Monta-Engil 15,9 7,1 6,4
Galp Energia 24,6 25,5 26,2
Jerónimo Martins 20,3 35,6 24,7
Novabase 27,3 7,6 20,1
Portugal Telecom 19,0 8,2 12,5
Portucel 13,5 10,3 7,4
REN 10,7 8,3 9,0
Semapa 7,8 5,8 4,7
Sonae Com 75,2 13,8 6,8
Sonae SGPS 11,2 11,7 10,3
Zon Multimédia 34,1 24,1 21,7
Fonte: Bloomberg, Cálculos CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
70
CMVM
remover a variabilidade da série resultante de variações tidas como conjunturais ou transitórias. Expurgando a
respetiva componente cíclica, a série dos resultados económicos das empresas deverá ser mais suave, tornando-
se uma melhor referência para indagar acerca dos lucros estruturais/fundamentais futuros das empresas.
Um método pioneiro de ajustamento dos resultados consiste no cálculo, para cada ano, de médias móveis dos
resultados dos dez anos precedentes. Este procedimento, apesar de prático e simples, é por vezes julgado pela
sua falta de sofisticação técnica. Por exemplo, é difícil imaginar que para o cálculo dos resultados ajustados do
período presente se assuma que os resultados verificados há dez anos tenham o mesmo peso que os do ano
imediatamente anterior, até porque os resultados líquidos das empresas são influenciados por quedas estruturais.
Existem algumas alternativas ao método das médias móveis. Entre os métodos que têm vindo a ganhar destaque
na literatura académica encontram-se o filtro de Hodrick-Prescott e modelos de decomposição, e, entre estes, o
de componentes não observáveis estimados a partir de modelos state-space.28 Ambos permitem a desagregação
dos resultados em duas componentes: tendência (ou resultados estruturais) e efeitos cíclicos (que representam
‘ruído’ para o efeito da análise). Os modelos foram aplicados aos resultados do PSI20 e dos índices S&P 500 e
MSCI World. Para aumentar a eficiência na estimação e a solidez dos resultados foram utilizadas séries com o
máximo possível de histórico, que não é idêntico em todos os casos. A estimação foi realizada com os dados de
contas trimestrais das empresas.
O gráfico seguinte permite identificar uma redução progressiva dos resultados líquidos das empresas do PSI20
entre 2008 e 2012, não obstante uma ligeira recuperação em 2010 com efeitos transitórios. Não se trata apenas
de uma redução conjuntural porquanto os resultados líquidos fundamentais também se encontram em declínio
desde 2008. É de assinalar que no final de 2012 os resultados líquidos observados eram inferiores aos
estruturais, quer considerando o método de Hodrick-Prescott (HP Filter), quer utilizando o método de
componentes não observáveis (Unobserved Components Model – UCM).
28
No Relatório Anual da CMVM de 2011 é efetuada uma apresentação deste modelo de componentes não observáveis.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
71
CMVM
Gráfico A - Evolução dos Resultados Líquidos dos Índices PSI20, S&P 500 e MSCI World (Totais vs
Fundamentais/Estruturais)
Painel A – Índice PSI20
Unidade: Pontos de índice
Painel B – Índice S&P 500
Unidade: Pontos de Índice
Painel C – Índice MSCI World
Unidade: Pontos de Índice
Fonte: Bloomberg (cálculos CMVM).
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
72
CMVM
A observação da série cronológica dos resultados líquidos das empresas que compõem o índice S&P 500 mostra
que em 2012 os lucros destas empresas estiveram em linha com os lucros fundamentais de longo prazo, se
tivermos em consideração o modelo de componentes não observáveis e ligeiramente abaixo se for usado o filtro
Hodrick-Prescott. O gráfico também sugere resultados líquidos bastante acima da tendência, entre 2004 e 2008,
indiciando que os mesmos não seriam sustentáveis nesse período. Já entre 2008 e 2010, período associado à
crise financeira norte-americana, os lucros das empresas encontravam-se significativamente abaixo da sua
tendência.
No MSCI World observa-se uma diminuição desde 2011 dos lucros das empresas que compõem este índice.
Adicionalmente, a decomposição da série de lucros sugere que os resultados efetivos se encontram abaixo da
tendência no período mais recente, ou seja, refletem alguns fatores conjunturais/ cíclicos, pelo que é de esperar a
sua convergência para valores consistentes com a tendência de longo prazo.
No que respeita à evolução do CAPE, no caso particular de Portugal e do PSI20 quer o CAPE quer o PER se
encontram desprovidos de sentido em virtude de este índice apresentar lucros negativos durante 2012. Para
contornar esta limitação do indicador foi calculado o CAPE usando como denominador a média móvel a cinco
anos dos lucros das empresas do índice.
Usando a média móvel a cinco anos como indicador dos resultados líquidos fundamentais, constata-se a sua
queda desde o terceiro trimestre de 2010. No final de 2012, os resultados líquidos fundamentais estariam
próximos dos exibidos no final de 2005. Já o CAPE, que oscilou entre nove e 13 entre 2008 e 2012, aumentou
ao longo de 2012, situando-se acima de 15 no final do ano. Para tal contribuiu a valorização do PSI20, mas
sobretudo a redução dos lucros fundamentais das maiores empresas portuguesas.
Gráfico B - Evolução do CAPE e dos Resultados Líquidos do PSI20 (Média Móvel a Cinco Anos)
Unidade: Pontos de índice
Fonte: Bloomberg (cálculos CMVM).
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
73
CMVM
A média do PER histórico (obtida entre 1970 e 2012) para o S&P 500 é de 16,3. O PER do S&P 500 fixou-se
em 14,2 no final de 2012, ao passo que o CAPE era de 14,6 ou 14,2 conforme se apure os resultados líquidos
fundamentais pelo método Hodrick-Prescott ou pelo método de decomposição de componentes não observáveis.
Daqui resultam duas conclusões: em primeiro lugar, o PER e o CAPE encontravam-se no final de 2012 abaixo
do PER histórico, o que pode significar que os mercados esperam crescimentos mais modestos dos lucros das
empresas norte-americanas nos próximos anos por comparação com o passado ou exigem um maior prémio de
risco; em segundo lugar, o PER atual está em linha com o CAPE atual, o que sugere que o ciclo económico não
contribui para explicar a diferença face ao PER histórico. Donde, provavelmente é a exigência de um prémio de
risco mais elevado que justifica a situação descrita. Por outro lado, em 2012 as empresas que integram o índice
S&P 500 distribuíram 39,0% dos seus lucros sob a forma de dividendos, um aumento de 5,5 p.p. face a 2011, e
observou-se uma redução do ROE agregado em 1 p.p.. Esta redução pode diminuir os incentivos das empresas
para reter os resultados porquanto o ganho marginal resultante do crescimento dos ativos pelo reinvestimento é
mais reduzido. Por seu turno, uma redução da taxa de crescimento dos ativos tem um efeito de redução do PER
e pode justificar a diferença entre o PER histórico e o PER ajustado ao ciclo económico.
Gráfico C - Evolução do PER e do CAPE dos Índices S&P500 e MSCI World
S&P500 MSCI World
Fonte: Bloomberg (cálculos CMVM).
Por fim, o PER histórico do índice MSCI World entre 1995 e 2012 situa-se em 23,2, superior ao encontrado
para o mercado norte-americano (embora neste caso para um período temporal mais dilatado). A série de dados
disponível para o mercado norte-americano é mais extensa e no período 1970 a 1995 (que inclui os dois choques
do petróleo das décadas de setenta e oitenta) o PER do S&P500 foi mais reduzido, pelo que a consideração de
um horizonte temporal mais curto faria aproximar os dois valores médios. No final de 2012 o PER do índice
MSCI World era de 18,6, ou seja, inferior ao PER histórico. Já o CAPE situava-se em 17,4 ou 18,6 dependendo
da utilização do método Hodrick-Prescott ou do método de decomposição de componentes não observáveis para
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
74
CMVM
a obtenção dos lucros ajustados. Note-se que quando se utiliza o método Hodrick-Prescott o PER se encontra
acima do CAPE, ao passo que quando se utiliza o método de decomposição de componentes não observáveis a
diferença entre as duas medidas é negligenciável, pelo que a aplicação do segundo método resulta na
redundância do efeito cíclico no PER no final de 2012. Por outro lado, o payout ratio do índice MSCI World
situou-se nos 88,2% em 2012 enquanto o ROE caiu 2 p.p., para 20,4%. O payout ratio deste índice MSCI World
tem denotado alguma variabilidade nos últimos anos (37% de desvio-padrão), o que, aliado à redução do ROE,
pode contribuir para a redução da taxa de crescimento dos ativos das empresas e ajudar a explicar um PER atual
inferior ao histórico.
Em 2012, das empresas que integram o PSI20, apenas a Mota-Engil registou uma evolução ascendente do PBR.
No final do ano 12 empresas do PSI20 tinham as respetivas ações valorizadas no mercado abaixo do valor
contabilístico dos capitais próprios, mais uma do que no final do ano anterior. Apenas a Jerónimo Martins tinha
um PBR acima da respetiva média a dez anos. A média histórica (calculada para os últimos 10 anos ou desde
que a sociedade está cotada se esta está no mercado há menos de 10 anos) do PBR é superior a um em todos os
casos, com exceção da EDP Renováveis (0,90).
Gráfico 44 - PBR das Empresas do PSI20
Fonte: Bloomberg.
Nota: Na determinação do PBR médio dos últimos 10 anos de cada empresa foram consideradas apenas as observações
disponíveis, que na maioria das situações não corresponde à série cronológica completa de 10 anos.
0%
50%
100%
150%
0
2
4
6
8
10
(a)/
(b)
PB
R
2012 (a) Média dos últimos 10 anos (b) (a)/(b)
Média dos últimos 10 anos face a 2012
0
2
4
6
8
10
2010 2011 2012
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
75
CMVM
2.1.2 Rentabilidade e Atratividade do Mercado de Valores Mobiliários
Após vários anos de retração, o mercado acionista nacional teve um desempenho positivo em 2012. Ainda
assim, em virtude da crise financeira iniciada no verão de 2007, a taxa de rentabilidade média anual do PSI20
nos últimos 10 anos manteve-se negativa. Contudo, se o desempenho do mercado for medido pela evolução dos
índices PSI20 TR ou PSI Geral (índices de rentabilidade total, que incorporam os dividendos pagos) verifica-se
que a respetiva rentabilidade média anual nos últimos 10 anos foi não só suficiente para compensar a erosão
monetária ocorrida no período em virtude do crescimento geral dos preços, como superou o de outras
alternativas de investimento tidas como sendo de menor risco, como por exemplo os certificados de aforro (estes
com uma taxa de rentabilidade média anual a 10 anos ligeiramente inferior à inflação média no mesmo período).
Entre os instrumentos financeiros apresentados no quadro seguinte, as obrigações do Tesouro (com maturidade
residual a 10 anos) ter-se-iam revelado como o investimento mais compensador para um investidor que tivesse
adquirido esse instrumento financeiro numa perspetiva de longo prazo (em 2002) ou mais recentemente (em
2011).
Quadro 15 - Rentabilidade e Risco dos Diversos Tipos de Instrumentos Financeiros
Por cada Euro investido em obrigações do Tesouro no final de 2002 um investidor teria obtido uma
rentabilidade acumulada de 67 cêntimos se tivesse mantido o investimento por um período de 10 anos.29
Se o
investimento tivesse sido efetuado numa carteira de ações que replicasse o PSI Geral ou o PSI20 TR, a
rentabilidade obtida em idêntico período seria, respetivamente, de 41 e 36 cêntimos. Já um investimento em
certificados de aforro teria proporcionado um retorno de 23 cêntimos por cada euro investido, enquanto o poder
29 Os impostos e outros encargos não estão considerados nesta análise.
2012
Taxa de
Rentabilidade Média Anual Desvio Padrão
PSI Geral 7,7% 3,5% 26,5%
PSI20 TR (total return ) 8,3% 3,1% 27,2%
PSI20 2,9% -0,7% 26,3%
Obrigações do Tesouro 13,4% 5,2% 2,8%
Certificados de Aforro 1,6% 2,1% 0,6%
Índice de Preços no Consumidor 2,8% 2,2% 1,3%
Fontes: Euronext Lisbon , IGCP, Banco de Portugal e INE (cálculos CMVM).
Dez-2002-Dez-2012
Taxa de Rentabilidade
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
76
CMVM
de compra de um euro no final de 2012 seria de 75 cêntimos considerando a taxa de inflação dos últimos 10
anos. Assim, o poder de compra de um Euro investido no final de 2002 em certificados de aforro seria de apenas
98 cêntimos no final de 2012. Este poder de compra seria ainda mais reduzido se fosse considerado o efeito da
fiscalidade.
Gráfico 45 - Remuneração Acumulada de Diversas Aplicações Financeiras
Fontes: Euronext Lisbon, IGCP, INE e Banco de Portugal (cálculos da CMVM).
Foram mais duas as sociedades que distribuíram dividendos referentes ao exercício de 2012 face às que o
fizeram em relação ao exercício de 2011. Ainda assim, foram menos de metade as empresas que distribuíram
dividendos; algumas optaram por reforçar os capitais próprios ao invés de distribuir os resultados pelos
acionistas, enquanto outras apresentaram resultados negativos. Não obstante ter havido mais empresas a pagar
dividendos, os dividendos distribuídos caíram 103 milhões de Euros, redução que foi mais notória entre as
empresas não financeiras que integram o índice PSI20. No conjunto, as empresas que não integram o PSI20
aumentaram os dividendos distribuídos em 83,0%. À semelhança do sucedido em 2011, as empresas do setor
financeiro não distribuíram resultados em 2012.
Os resultados das empresas caíram de novo. A redução foi mais expressiva entre as empresas do PSI20,
nomeadamente as não financeiras. As empresas financeiras obtiveram, em termos agregados, resultados
negativos de 1.137 milhões de Euros, mas não tão negativos quanto os do ano anterior.
0,4
0,6
0,8
1
1,2
1,4
1,6
1,8
2
2,2
2,4
2,6
200
2
200
3
200
4
200
5
200
6
200
7
200
8
200
9
201
0
201
1
201
2
Eu
ro
PSI Geral
PSI20 TR
PSI20
Obrigações
do Tesouro
Certificados
de Aforro
Índice de
Preços No
Consumidor
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
77
CMVM
Quadro 16 - Rentabilidade do Capital Acionista, Distribuição e Retenção de Dividendos
O payout ratio é definido como o rácio entre dividendos pagos e lucros. As empresas financeiras, em particular
as que integram o PSI20, registaram, em termos agregados, prejuízos e não distribuíram dividendos. Ao
consolidar os resultados para as empresas do PSI20, os lucros das empresas não financeiras são absorvidos pelos
maus resultados das empresas financeiras, pelo que o denominador (lucros) é reduzido e o valor do rácio
inflacionado. No caso das empresas não integrantes do PSI20, o facto de os lucros serem globalmente negativos
explica que o payout ratio agregado seja negativo. No caso das empresas que tiveram resultados líquidos
positivos, o payout ratio foi mais elevado entre as empresas de maior dimensão e liquidez, particularmente as
não financeiras, uma vez que no sector financeiro foi nulo.
2012 % 2011 % D(%)
N.º de Empresas que Distribuíram Dividendos 23 48,9% 21 44,7% 9,5%
N.º de Empresas que não Distribuíram Dividendos 24 51,1% 26 55,3% -7,7%
Montante de Dividendos Distribuídos (106 Euro)
Empresas Integrantes do PSI20 1.967 96,8% 2.099 98,3% -6,3%
Empresas Não Integrantes do PSI20 65 3,2% 35 1,7% 83,0%
Empresas Não Financeiras 2.032 100,0% 2.135 100,0% -4,8%
Empresas Financeiras 0 0,0% 0 0,0% -
TOTAL 2.032 100,0% 2.135 100,0% -4,8%
Montante Total de Lucros Obtidos (106 Euro)
Empresas Integrantes do PSI20 1.411 143,0% 1.833 126,4% -23,0%
Empresas Não Integrantes do PSI20 -424 -43,0% -383 -26,4% -
Empresas Não Financeiras 2.123 215,2% 2.733 188,4% -22,3%
Empresas Financeiras -1.137 -115,2% -1.282 -88,4% -
TOTAL 987 100,0% 1.450 100,0% -31,9%
Payout Ratio (Todas as empresas)
Empresas Integrantes do PSI20 139,4% 114,5%
Empresas Não Integrantes do PSI20 - -
Empresas Não Financeiras 95,7% 78,1%
Empresas Financeiras 0,0% 0,0%
TOTAL 205,9%
147,2%
Payout Ratio (Empresas com resultados líquidos positivos)
Empresas Integrantes do PSI20 62,3% 65,2%
Empresas Não Integrantes do PSI20 17,2% 19,0%
Empresas Não Financeiras 70,6% 65,0%
Empresas Financeiras 0,0% 0,0%
TOTAL 57,5%
62,6%
Dividend Yield
Empresas Integrantes do PSI20 4,2%
4,4%
Empresas Não Integrantes do PSI20 2,7%
1,7%
Empresas Não Financeiras 4,8%
4,7%
Empresas Financeiras 0,0%
0,0%
TOTAL 4,1%
4,3%
Retorno do Capital Próprio
Empresas Integrantes do PSI20 3,5%
4,1%
Empresas Não Integrantes do PSI20 -9,7%
-7,6%
Empresas Não Financeiras 6,4%
7,9%
Empresas Financeiras -9,5%
-8,4%
TOTAL 2,2%
2,9%
Fonte: Reuters Knowledge; Relatórios e Contas das Sociedades Cotadas; cálculos CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
78
CMVM
O dividend yield caiu 0,2 p.p. para 4,1%, ainda assim superior ao das empresas dos principais índices mundiais.
O retorno do capital próprio teve uma redução de 0,7 p.p. em 2012, sugestivo das dificuldades que as empresas
nacionais estão a atravessar.
Os dividendos distribuídos em percentagem dos capitais próprios do final do ano anterior cresceram 0,2 p.p. nas
empresas da Euronext Lisbon. O aumento foi superior entre as empresas que não integram o índice PSI20, o que
poderá ser explicado pela redução ocorrida nos capitais próprios destas empresas entre 2010 e 2011 uma vez
que o montante de dividendos distribuídos diminuiu.
Quadro 17 - Dividendos Distribuídos em Percentagem do Capital Próprio do Final do Ano Anterior
2.1.3 Evolução da Importância Relativa do Mercado de Valores Mobiliários
Os agentes económicos variam os instrumentos em que aplicam as suas poupanças ao longo do tempo. O quadro
seguinte, construído com base nas Contas Nacionais Financeiras30, mostra a variação dos ativos por tipo de
instrumento financeiro31, para o total da economia portuguesa e para os particulares.
30
As contas financeiras constituem uma representação estruturada e coerente da informação estatística relativa às transações e
patrimónios financeiros da economia, sendo produzidas segundo princípios metodológicos constantes do SEC 95. 31 As variações de ativos correspondem às aquisições líquidas de ativos financeiros, sendo iguais ao somatório das transações que alteram
os ativos financeiros detidos pelos sectores institucionais num dado período, registando os fluxos (aos preços verificados no momento em
que são efetuados) quando o valor económico ou os direitos e obrigações são criados. Os valores apresentados correspondem a valores
consolidados, pelo que eliminam as operações entre entidades do mesmo sector institucional.
2012 2011
PSI20 4,8% 4,7%
Não PSI20 1,5% 0,7%
Não Financeiras 6,1% 6,2%
Financeiras 0,0% 0,0%
Todas 4,5% 4,3%
Fonte: Reuters Knowledge.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
79
CMVM
Quadro 18 - Variação dos Ativos por Tipo de Instrumento Financeiro (Total da Economia e de Particulares)
Fonte: Banco de Portugal (Contas Nacionais Financeiras), cálculos CMVM.
No total da economia registou-se em 2012 uma redução líquida dos ativos financeiros de cerca de 25 mil
milhões de Euros. Essa redução ocorreu em quase todos os tipos de instrumentos financeiros, o que mostra uma
alteração significativa face a anos anteriores em que alguns ativos reforçavam o seu papel em detrimento de
outros, e sinaliza mudanças nas estratégias de aplicação de poupança dos agentes económicos, muito
provavelmente motivadas pela evolução do sentimento relativamente ao comportamento dos mercados. Os
montantes aplicados em títulos excluindo ações (onde se integram as obrigações), depois da fortíssima queda do
ano anterior, conheceram em 2012 uma variação positiva. Todos os outros ativos apresentam diminuições sendo
de destacar, em particular, o numerário e depósitos, que depois do crescimento observado nos últimos anos
tiveram uma significativa redução. A redução registada nos montantes aplicados em ações e outras
participações, na ordem dos 3,8 mil milhões de Euros, é explicada pela queda dos valores investidos quer em
ações, quer em fundos de investimento, quer outras.
No caso dos particulares, registaram-se aquisições líquidas de ativos financeiros de cerca de 2,3 mil milhões de
Euros. Estas aquisições estarão, pelo menos parcialmente, associadas ao aumento da poupança das famílias, que
teve em 2012 um aumento de mais de 2 p.p. do rendimento disponível bruto. Quanto aos ativos, registou-se uma
diminuição substancial de numerário e depósitos e de reservas técnicas de seguros, enquanto todos os outros
ativos conheceram uma variação positiva (exceção feita dentro das ações e outras participações às unidades de
participação em fundos de investimento imobiliário). É de destacar ainda que no caso dos empréstimos e dos
títulos exceto ações se registam aumentos mais intensos nas aquisições líquidas de ativos de longo prazo do que
de curto prazo. A clara mudança do investimento em numerário e depósitos para outros instrumentos financeiros
2010 2011 2012 2010 2011 2012
TOTAL 46.668 -16.893 -24.967 11.360 1.123 2.309
Ouro Monetário e Direitos de Saque Especial 12 -46 1 0 0 0
Numerário e depósitos 14.103 6.557 -5.873 2.780 8.344 -3.618
Títulos excepto ações 21.846 -19.072 1.603 2.440 -97 5.289
Títulos excepto ações excluindo derivados financeiros 22.724 -18.944 1.571 2.440 -97 5.289
Derivados financeiros -878 -128 32 0 0 0
Empréstimos 11.826 -820 -11.336 -120 199 559
Ações e outras participações -3.704 -2.339 -3.818 1.249 -3.577 823
Ações e outras participações excluindo fundos de investimento -2.805 1.927 -3.251 2.549 773 1.157
Unidades de participação em fundos de investimento -899 -4.267 -566 -1.300 -1.299 -334
Reservas técnicas de seguros 6.181 -5.891 -3.233 6.400 -5.969 -3.149
Outros débitos e créditos -3.596 4.718 -2.311 -1.389 2.223 2.406
Total da Economia Particulares
Unidade: 10^6 Euros
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
80
CMVM
e, dentro destes, a maior incidência nas maiores maturidades deixa transparecer uma melhoria da confiança dos
investidores.
No que respeita à estrutura do stock de ativos financeiros32 para o total da economia portuguesa, assistiu-se à
redução do peso do numerário e depósitos e dos empréstimos e a um aumento do peso das ações e outras
participações (essencialmente ações e outras participações excluindo fundos de investimento) e dos títulos que
não ações (associada provavelmente a alguma recuperação da emissão de títulos de dívida pública). No caso dos
particulares, o peso do numerário e depósitos e das reservas técnicas de seguros diminuiu, e aumentou o peso
das ações e outras participações e ainda, com especial magnitude, dos títulos exceto ações. Também esta
evolução espelha o referido aumento de confiança dos investidores.
Gráfico 46 – A Evolução do Peso dos Diferentes Instrumentos Financeiros no Total de Ativos Financeiros Detidos
Pelo Total da Economia e Por Particulares
Fonte: Banco de Portugal (Contas Nacionais Financeiras), cálculos CMVM.
A análise dos valores apresentados revela que houve alguma redução dos ativos financeiros como forma de
reduzir os passivos. Assistiu-se também a um padrão de ajustamento das carteiras de aplicações com regresso a
instrumentos com risco mais elevado e saída de instrumentos como os depósitos, o que sinaliza um aumento da
confiança. Consolidando o stock de ativos financeiros da economia com o de passivos financeiros, em 2012 a
posição líquida face ao exterior era negativa em cerca de 184,7 mil milhões de Euros, um valor superior ao PIB
32 Esta análise é efetuada com base nas contas patrimoniais, em que se registam os valores do stock de ativos e passivos detidos por cada
sector institucional num dado momento. As variações dos valores dos stocks entre dois momentos refletem para além das transações
financeiras que ocorrem nesse período as outras variações em volume e os ganhos ou perdas de detenção.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
81
CMVM
nacional e que corresponde a um agravamento de cerca de 12,2 mil milhões de Euros face ao registado no final
do ano anterior.
A queda significativa das cotações das ações do mercado nacional nos últimos anos (sem prejuízo da
recuperação verificada em 2012), a par do crescimento contínuo, como anteriormente referido, das aplicações
em depósitos bancários, especialmente de particulares, originou a perda de importância relativa do mercado
acionista face aos depósitos e aos certificados de aforro e do Tesouro. No final do ano, o peso da capitalização
bolsista do mercado principal da Euronext Lisbon face ao conjunto das aplicações financeiras anteriormente
mencionadas era sensivelmente metade do verificado no final de 2007. Todos os demais instrumentos
financeiros, com exceção dos fundos de investimento imobiliário, perderam relevância entre 2007 e 2012
quando comparados com os depósitos e os certificados de aforro e do Tesouro.
Quadro 19 - Peso Relativo do Mercado de Valores Mobiliários Face aos Depósitos a Prazo e Certificados de Aforro
Contudo, em 2012 verificou-se um aumento do peso dos valores administrados quer pela gestão individual de
carteiras, quer pelos fundos de investimento mobiliário. O aumento do valor investido nos fundos de
investimento mobiliário deveu-se exclusivamente aos fundos especiais de investimento (investimento líquido de
1,4 mil milhões de Euros e um aumento de 31 mil participantes), uma vez que nos fundos harmonizados se
registou uma saída de capital (desinvestimento líquido de 700 milhões de Euros e uma redução de 65 mil
participantes). Nos depósitos a prazo verificou-se uma quase estagnação do investimento líquido efetuado por
particulares e uma forte quebra dos depósitos das empresas não financeiras. Esta situação é explicada não só
pelo desempenho negativo da economia portuguesa, com efeitos no lado dos particulares para satisfação de
necessidades de consumo e no das empresas para suprir dificuldades de tesouraria (dadas as fortes restrições ao
acesso a crédito bancário a taxas competitivas), como também pela política comercial menos agressiva dos
bancos, decorrente da regulamentação prudencial (que estabeleceu que a partir de determinados valores de taxas
de remuneração dos depósitos eram exigidos requisitos de fundos próprios adicionais) e à desalavancagem dos
balanços dos bancos iniciada em períodos anteriores.
2007 2008 2009 2010 2011 2012
Cap. Bolsista Ações (*)/(Depósitos a Prazo (**) + Certificados de Aforro e do Tesouro) 1,40 0,70 1,05 0,77 0,58 0,69
OICVM(***)/(Depósitos a Prazo (**) + Certificados de Aforro e do Tesouro) 0,18 0,09 0,11 0,09 0,06 0,08
FII (****)/(Depósitos a Prazo (**) + Certificados de Aforro e do Tesouro) 0,07 0,07 0,07 0,07 0,07 0,07
Gestão Individual/(Depósitos a Prazo (**) + Certificados de Aforro e do Tesouro) 0,43 0,37 0,41 0,39 0,31 0,34
Activos sob Gestão (*****)/(Depósitos a Prazo (**) + Certificados de Aforro e do Tesouro) 0,68 0,53 0,59 0,55 0,45 0,49
Fontes: CMVM, Euronext Lisbon , Banco de Portugal e IGCP (cálculos da CMVM).
(*) Capitalização da Euronext Lisbon ; (**) Inclui depósitos de particulares e sociedades não financeiras; (***) inclui FEI e OICVM estrangeiros comercializados em Portugal; (****) Inclui
FEII; (*****) OICVM nacionais e estrangeiros comercializados em Portugal, FEI, FII, FEII e Gestão Individual.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
82
CMVM
Gráfico 47 - Evolução das Subscrições Líquidas de OICVM versus Saldos de Depósitos a Prazo e Certificados de
Aforro
Fontes: CMVM, IGCP e Banco de Portugal, cálculos CMVM.
Os certificados de aforro, desde que foram alteradas em 2007 as suas taxas de remuneração, têm sido também
objeto de um forte desinvestimento. Nos dois anos mais recentes as saídas de capital ascenderam a cerca de 5,8
mil milhões de Euros, mas se o período de análise for estendido até ao final de 2007 o valor total desinvestido
ascendeu a quase 8 mil milhões de Euros. Tal significa que o valor aplicado em certificados de aforro no final
de 2012 representava pouco mais de 54% do existente no final de 2007. Em 31 de agosto de 2012 foram de
novo revistas as condições de remuneração (desta vez em favor do fomento deste instrumento de poupança ao
ser atribuído um prémio de 2,75% que acresce à taxa base de remuneração dos certificados de aforro da série C).
Este novo enquadramento permite que as taxas brutas sejam mais competitivas. A maior competitividade dos
certificados de aforro foi visível nos quatro últimos meses de 2012, uma vez que as subscrições líquidas
acumuladas, apesar de negativas, foram de apenas menos 83 milhões de Euros, o que contrasta com menos
1.632 milhões de Euros verificados nos primeiros oito meses do ano.
No que respeita aos certificados do Tesouro, depois da significativa adesão dos investidores após o seu
lançamento em julho de 2010, o Governo suspendeu em 2012 as subscrições deste produto. Esta decisão foi
tomada após terem sido introduzidos em 2011 tetos máximos de remuneração a proporcionar pelos certificados
do Tesouro na sequência das altas taxas internas de rentabilidade implícitas na negociação de dívida pública
portuguesa, o que contribuiu para o abrandamento do ritmo de subscrições nos últimos meses de 2011 e em
2012.
-2.758
132
-4.087
623
11.608
-3.088
8.520
660 28
-1.715
107 1
-6.276 -6.275-8.000
-6.000
-4.000
-2.000
0
2.000
4.000
6.000
8.000
10.000
12.000
14.000
Sub. Líq.
OICVM
Nac.
Sub. Líq.
OICVM
Estr.
Var. Saldo
Cert.
Aforro
Var. Saldo
Cert.
Tesouro
Var.
Saldo
Dep.
Prazo
Partic.
Var. Saldo
Dep.
Prazo Soc.
Não Fin.
Var. Saldo
Dep.
Prazo
Milh
ões d
e E
uro
2011 2012
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
83
CMVM
2.2 EVOLUÇÃO GLOBAL DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS ENQUANTO
FONTE DE FINANCIAMENTO
2.2.1 O Mercado Nacional
Tal como no caso do mercado de valores mobiliários enquanto destino de aplicações financeiras, é possível
analisar a origem do financiamento da economia portuguesa com base nas Contas Nacionais Financeiras, na
medida em que estas permitem verificar quais os instrumentos com maior peso na variação dos passivos
financeiros.33 O quadro seguinte mostra a variação dos passivos por tipo de instrumento financeiro, para o total
da economia portuguesa e para as sociedades não financeiras.
Quadro 20 - Variação dos Passivos por Tipo de Instrumento Financeiro (Total da Economia e das Sociedades Não
Financeiras)
Fonte: Banco de Portugal (Contas Nacionais Financeiras), cálculos CMVM.
Para o conjunto da economia verifica-se que os passivos financeiros se reduziram em cerca de 26,3 mil milhões
de Euros, com diminuições do numerário e depósitos, dos títulos exceto ações e das ações e outras participações,
e aumento dos empréstimos (essencialmente devido aos créditos concedidos à economia portuguesa no quadro
do Programa de Assistência Económica e Financeira). As variações líquidas negativas de passivos financeiros
no caso dos títulos exceto ações deram-se fundamentalmente com uma redução dos passivos financeiros de
longo prazo, enquanto nos empréstimos o aumento líquido dos passivos financeiros se deu por via do aumento
dos empréstimos de longo prazo. As reduções registadas nos itens numerário e depósitos, títulos em geral
incluindo ações e outras participações estão associadas à saída de investidores não residentes do mercado
33 As variações de passivos correspondem às aquisições líquidas de passivos financeiros ou responsabilidades, sendo iguais ao somatório
das transações que alteram os passivos financeiros detidos pelos sectores institucionais num dado período, registando os fluxos quando o
valor económico ou os direitos e obrigações são criados. Os valores apresentados correspondem a valores consolidados, ou seja,
eliminam as operações entre entidades do mesmo sector institucional.
Unidade: 10^6 Euros.
2010 2011 2012 2010 2011 2012
TOTAL 62.863 -7.188 -26.341 12.942 8.983 520
Numerário e depósitos 38.956 -19.071 -16.388 0 0 0
Títulos excepto ações 12.846 -18.380 -13.586 1.074 3.223 1.672
Títulos excepto ações excluindo derivados financeiros 13.372 -18.701 -13.682 1.633 2.588 1.613
Derivados financeiros -526 321 96 -559 262 59
Empréstimos 1.839 39.085 14.793 3.302 -1.744 -3.560
Ações e outras participações 4.884 -5.830 -4.238 8.688 4.179 2.111
Ações e outras participações excluindo fundos de investimento 5.936 -2.691 -4.562 8.688 4.179 2.111
Unidades de participação em fundos de investimento -1.051 -3.139 324 0 0 0
Reservas técnicas de seguros 6.145 -5.851 -3.249 288 -143 -119
Outros débitos e créditos -1.808 2.859 -3.673 -410 3.468 417
Total da Economia Sociedades Não Financeiras
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
nacional. No caso do numerário e depósitos, e atendendo à variação de ativos, conclui-se que os não residentes
reduziram, em termos líquidos, o numerário e depósitos em Portugal em cerca de 10 mil milhões de Euros,
porventura em resultado da incerteza sobre a evolução da economia portuguesa no quadro das dificuldades
associadas à dívida soberana, ao recurso ao apoio externo e ao contexto recessivo vivido nos anos mais recentes.
A variação dos passivos financeiros das sociedades não financeiras foi de cerca de 0,5 mil milhões de Euros, um
valor claramente inferior aos registados nos anos anteriores. Os empréstimos caíram mais de 3,5 mil milhões de
Euros em resultado do processo de desalavancagem financeira e contração do crédito bancário sendo que,
embora se tivesse assistido a diminuições dos empréstimos quer de longo quer de curto prazo, se verificou uma
diminuição mais intensa dos empréstimos de curto prazo. As ações e outras participações e os títulos que não
ações registaram importantes aumentos, um sinal de que as empresas continuaram a recorrer a outros
instrumentos financeiros para compensar a redução do crédito bancário. No caso dos títulos exceto ações
verificou-se um aumento dos passivos de longo prazo e uma diminuição dos de curto prazo.
Numa análise com base no Inquérito Qualitativo de Conjuntura ao Investimento, é possível verificar que, ao
longo do ano, se acentuaram as dificuldades de obtenção de crédito por parte das empresas nacionais junto do
sistema bancário. Essas dificuldades refletiram-se numa redução do peso relativo do crédito bancário enquanto
meio de financiamento de novo investimento das empresas. Em 2012, o peso do crédito bancário no
financiamento das empresas portuguesas correspondeu a 18,4%, percentagem que compara com os 25,7%
respeitantes a 2011. Por sua vez, assistiu-se a um aumento significativo do peso do financiamento assente em
recursos gerados pela empresa, isto é, através do autofinanciamento. As demais rubricas, cada uma delas com
um peso que não ultrapassou os 10% na estrutura de financiamento das empresas em 2012, apresentam
variações pouco expressivas no seu peso relativo.
Gráfico 48 - Financiamento de Novo Investimento em Portugal
Fonte: Inquérito à Conjuntura do Investimento (INE). Nota: Formação Bruta de Capital Fixo em cada ano.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
85
CMVM
O tecido empresarial português é bastante heterogéneo. As empresas de maior dimensão (mais de 500
trabalhadores) apresentam maior autonomia face ao setor bancário devido à maior capacidade de
autofinanciamento e de recurso ao mercado de capitais. De acordo com o Inquérito de Conjuntura ao
Investimento referente a 2012, o peso do autofinanciamento era de 80,6% nas empresas de maior dimensão,
enquanto nas empresas com um número de trabalhadores entre os 50 e os 249 esse peso diminuía para 52,3%. O
financiamento por ações e obrigações foi de 0,6% entre as empresas de maior dimensão e praticamente
inexistente nas empresas com menos de 250 trabalhadores, pelo que o financiamento das pequenas e médias
empresas através do mercado de capitais continuou a ser residual.
Quadro 21 - Fontes de Financiamento do Investimento por Escalão de Pessoal ao Serviço
Fonte: Inquérito à Conjuntura do Investimento (INE).
O principal fator de limitação do investimento continua a estar relacionado com a deterioração das perspetivas
de venda, que afeta com maior intensidade as empresas que produzem para o mercado interno do que as
exportadoras: 78,1% das empresas inquiridas pelo INE apontam a deterioração das perspetivas de venda como
um fator limitativo do investimento, valor que contrasta com 65,8% entre as empresas exportadoras. As
empresas exportadoras parecem enfrentar, em termos relativos, maiores dificuldades em obter financiamento
bancário e menor capacidade de autofinanciamento que as demais. O mercado de capitais não foi apontado pelas
empresas como um importante fator limitativo do investimento.
Quadro 22 - Fatores Limitativos do Investimento em 2012
Fonte: Inquérito à Conjuntura do Investimento (INE).
AutofinanciamentoCrédito
Bancário
Ações e
Obrigações
Empréstimos
do EstadoFundos da EU Outros
1º (≤49) 43,6 32,2 0 0,3 11,6 12,4
2º (50-249) 52,3 23,3 0 1,8 7,3 15,3
3º (250-499) 73,8 10,7 1,6 1 3,9 8,9
4º (≥500) 80,6 12 0,6 0,1 0,3 6,4
TOTAL 65,7 18,4 0,5 0,7 4,6 10,2
Escalões de
pessoal ao
serviço
Fontes de Financiamento
Das quais:
empresas exportadoras
(indústria transformadora)
Insuficiência da capacidade produtiva 12,6 20,7
Deterioração das perspetivas de venda 78,1 65,8
Dificuldade em contratar pessoal qualificado 2,9 5,0
Nível da taxa de Juro 22,4 35,1
Rentabilidade dos investimentos 43,5 49,4
Capacidade de auto financiamento 26,6 36,2
Dificuldade em obter crédito bancário 33,1 41,2
Mercado de capitais 1,8 1,3
Outros 11,0 6,5
CAE-Rev.3 Todas as empresas
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Quanto ao financiamento a Sociedades Não Financeiras (SNF), verificou-se uma redução de -7,2% do stock de
crédito bancário concedido entre os meses de dezembro de 2011 e 2012 (ver gráfico seguinte, painel A), que
traduz em larga medida as restrições ao crédito bancário a pequenas e médias empresas (-10,0%). As empresas
exportadoras obtiveram no seu conjunto um incremento de 5,0% do seu crédito bancário e as grandes empresas
um aumento de 2,0%.
O rácio de crédito vencido e a percentagem de SNF com crédito vencido34 aumentaram 2,9 p.p. e 3,3 p.p. entre
os meses de dezembro de 2011 e 2012, aumentos que atingiram 3,6 p.p e 3,3 p.p nas PME.35 Em dezembro de
2012, o rácio de crédito vencido era de 12,4% entre as PME e de 2,3% entre as grandes empresas. Por sua vez,
28,7% das PME e 17,3% das grandes empresas tinham crédito vencido. É de assinalar que as empresas
exportadoras manifestam, neste contexto, maior saúde financeira que as demais: exibem rácios de crédito
vencido significativamente menores que as PME em geral (4,6%), bem como menor proporção de empresas
com crédito vencido (14,9%) – vide painéis B e C do gráfico.
No que respeita à duração dos empréstimos, é de realçar a relevância dos empréstimos de longo prazo (cinco ou
mais anos). Os montantes associados a estes empréstimos superavam o conjunto dos montantes de empréstimos
até um ano e entre um e cinco anos em dezembro de 2012 (Painel D).
Em suma, o ano de 2012 foi particularmente difícil para as empresas portuguesas. As dificuldades vividas pela
nossa economia, a forte travagem do crescimento económico, do investimento e do financiamento bancário, a
redução da procura interna e o fraco crescimento ou mesmo recessão em alguns dos nossos parceiros comerciais
mais importantes contribuíram fortemente para o aumento das dificuldades sentidas pelas empresas,
particularmente as pequenas e médias empresas não exportadoras e do setor dos bens não transacionáveis. O
mercado de capitais, que não parece constituir um fator limitativo do investimento, também foi pouco usado
pelas empresas nacionais para o financiamento do investimento. Como é sabido, a estrutura económica e
empresarial portuguesa é maioritariamente composta por pequenas e médias empresas de cariz familiar. São,
assim, cada vez mais importantes as iniciativas que promovam a entrada destas empresas no mercado de
capitais, aumentando o leque de opções de financiamento. O mercado acionista e o mercado obrigacionista, bem
como o capital de risco, poderão dar um importante contributo para satisfazer as necessidades de financiamento
das empresas nacionais, contribuindo para a necessária desalavancagem. Neste contexto, a CMVM promoveu a
criação de um grupo de trabalho “Fórum CMVM/PMEs”, dedicado à discussão e desenvolvimento de soluções
alternativas de financiamento às PME: capital e dívida. O grupo é composto por representantes de associações
empresariais, PME, empresas cotadas, entidades financeiras, auditores e académicos, co-presidido pelo
34
Ou seja, número de SNF com crédito vencido em percentagem do número total de SNF. 35
O facto de o tecido empresarial português ser maioritariamente composto por PME origina que a percentagem de SNF com crédito
vencido seja muito idêntica à percentagem de PME com crédito vencido (ver Gráfico 48, Painel C).
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
87
CMVM
presidente da CMVM e por uma representante do setor universitário das áreas de economia e gestão, e reuniu
duas vezes em 2012. Durante as sessões de trabalho foram identificadas as principais fragilidades e possíveis
soluções alternativas ao financiamento bancário. As propostas concretas que venham a ser desenvolvidas serão
apresentadas às entidades com poder de decisão sobre a sua implementação.
Gráfico 49 - Crédito do Setor Bancário (Outras Instituições Financeiras Monetárias) a Sociedades Não Financeiras
Painel A – Evolução do crédito a SNF Painel B – Evolução do rácio de crédito vencido
Milhões de Euros
Painel C – Percentagem de SNF com crédito vencido Painel D – Empréstimos de OIFM a SNF
Milhões de Euros
Fonte: Banco de Portugal.
As empresas de maior dimensão e que já têm o seu capital aberto ao investimento público (e admitido à
negociação em mercado) têm maior propensão para emitir instrumentos financeiros como forma de
financiamento. O investimento líquido das sociedades cotadas não financeiras reduziu-se em 81% face a 2011.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
88
CMVM
No que se refere ao financiamento do investimento, a rubrica «Outro Financiamento» denota uma quebra de
96%. Já o «Financiamento por Capital Próprio» aumentou e passou a ser positivo (em 2011 esta rubrica
registava um valor negativo de 1.377 milhões de Euros), representando 61% da variação do ativo líquido. Esta
variação do ativo líquido do conjunto das empresas é em grande medida devida à variação do ativo líquido da
Galp em 2012 (3.753 milhões de Euros). Nas instituições financeiras cotadas ocorreu também uma variação
positiva do ativo líquido, tendo o investimento sido financiado principalmente através de dívida financeira, mas
igualmente mediante a captação de capital próprio.
Quadro 23 - Estrutura de Financiamento da Variação do Ativo das Empresas Cotadas
Unidade: Milhões de Euros
O rácio entre a capitalização bolsista e o ativo líquido total diminuiu 0,1 p.p. face a 2011, quando considerados
valores consolidados para as empresas cotadas na Euronext Lisbon. Essa redução ocorreu em particular nas
empresas não financeiras (-2,7 p.p.), uma vez que as demais empresas registaram um aumento de 1,1 p.p.. Tal
resulta de as empresas financeiras terem beneficiado de um aumento da sua capitalização bolsista em 2012
superior à variação do seu ativo líquido (não obstante, o rácio entre a capitalização bolsista e o capital próprio
situou-se em 51,7% o que significa que a capitalização bolsista das empresas financeiras é inferior ao valor
contabilístico do capital próprio). Situação idêntica ocorreu nas empresas de menor dimensão e liquidez. A
capitalização bolsista dessas empresas correspondia, no final do ano, a menos de metade do valor contabilístico
do capital próprio, situação que perdura há já alguns anos.
2012 % 2011 % Var (%) Empresas Não Financeiras
Variação do Ativo Líquido 2.060 100% 11.059 100% -81% Financiamento Financeiro 1.895 92% 6.603 60% -71%
Financiamento por Capital Próprio 1.254 61% -1.377 -12% -
Financiamento por Dívida
Financeira
642 31% 7.980 72% -92% Outro Financiamento 164 8% 4.457 40% -96%
Empresas Financeiras Variação do Ativo Líquido 4.879 100% -12.925 100% -
Financiamento Financeiro 6.492 133% -10.291 80% - Financiamento por Capital Próprio 2.636 54% -3.229 25% -
Financiamento por Dívida
Financeira
3.857 79% -7.062 55% -
Outro Financiamento -1.614 -33% -2.634 20% - Fonte: Reuters Knowledge; Relatórios e Contas das Empresas; Cálculos CMVM
Obs.: (i) O “Financiamento por Dívida” (financeira) corresponde à diferença entre dois anos consecutivos da dívida de curto e
médio/longo prazo, onde se incluem empréstimos bancários, empréstimos hipotecários, empréstimos obrigacionistas, leasing, papel
comercial, dívida sénior e subordinada, e outra dívida financeira reembolsável (na Classificação da Reuters Knowledge); (ii) “Outro
Financiamento” corresponde à diferença entre a “Variação do Ativo Líquido” e o “Financiamento Financeiro”, ou seja, inclui todas as
rubricas do passivo não incluídas na “Dívida Financeira”.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Quadro 24 - Evolução relativa da Capitalização Bolsista
O gráfico seguinte mostra os rácios do endividamento de curto prazo face ao total de endividamento das
empresas não financeiras e do endividamento total em proporção do EBITDA.36 Em termos médios, a
generalidade das empresas reduziu o endividamento de curto prazo. Todavia, o comportamento das empresas
não foi homogéneo, porquanto nas empresas não financeiras de menor dimensão a dependência do
endividamento de curto prazo aumentou (+1,45 p.p.) e nas empresas de maior dimensão diminuiu (-2,0 p.p.).
O segundo indicador reflete a capacidade de as empresas gerarem fluxos de caixa operacionais para pagar a sua
dívida aos credores. As empresas que integram o índice PSI20 apresentaram em 2012 um rácio inferior às
demais, revelando uma maior capacidade de fazer face às obrigações assumidas no longo prazo. Quanto às
empresas de menor dimensão e liquidez verificou-se um aumento do rácio entre endividamento e o EBITDA, o
que significa que estas empresas tiveram maior dificuldade em fazer face às obrigações assumidas no longo
prazo.
36 O EBITDA corresponde aos resultados gerados pela atividade de uma empresa antes de juros, impostos depreciações e amortizações.
2012 2011 Empresas Não Financeiras
Capitalização Bolsista/Ativo Líquido Total 28,8% 31,5% Variação da Capitalização Bolsista /Variação do Ativo Líquido Total -164,2% -79,7%
Capitalização Bolsista/Capital Próprio 122,0% 136,9%
Empresas Financeiras Capitalização Bolsista/Ativo Líquido Total 2,4% 1,3%
Variação da Capitalização Bolsista /Variação do Ativo Líquido Total 73,6% 34,5% Capitalização Bolsista/Capital Próprio 51,7% 33,1%
Empresas Integrantes do PSI 20 Capitalização Bolsista/Ativo Líquido Total 13,4% 13,6%
Variação da Capitalização Bolsista /Variação do Ativo Líquido Total -2,9% -
1.522,9% Capitalização Bolsista/Capital Próprio 106,6% 116,0% Empresas Não Integrantes do PSI 20
Capitalização Bolsista/Ativo Líquido Total 2,1% 1,8% Variação da Capitalização Bolsista /Variação do Ativo Líquido Total 12,5% 52,6%
Capitalização Bolsista/Capital Próprio 49,8% 46,8%
TOTAL Capitalização Bolsista/Ativo Líquido Total 10,6% 10,7%
Variação da Capitalização Bolsista /Variação do Ativo Líquido Total 3,0% 711,5% Capitalização Bolsista/Capital Próprio 101,0% 109,3%
Fonte: Reuters Knowledge e Relatórios e Contas das Empresas; Cálculos CMVM.
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90
CMVM
Gráfico 50 - Rácios de Endividamento de Curto Prazo e do Endividamento em Proporção do EBITDA das
Empresas Não Financeiras
Rácio de Endividamento de Curto Prazo Rácio de Endividamento e o EBITDA
Fonte: Reuters Knowledge e Relatórios e Contas das empresas; cálculos CMVM.
A taxa de juro implícita nos créditos contraídos pode ser obtida a partir do rácio entre as rubricas de juros pagas
e de empréstimos obtidos, tendo sido de 4,2% para o conjunto das empresas não financeiras listadas na Euronext
Lisbon (o que se traduz num aumento face a 2011). Tal resultou em larga medida do aumento dos spreads uma
vez que as taxas de juro interbancárias que servem de indexante à maioria dos empréstimos continuaram em
níveis historicamente baixos. As empresas de menor dimensão evidenciaram uma queda de 0,9 p.p. da taxa de
juro implícita nos empréstimos contraídos, ao passo que as empresas que integram o PSI20 conheceram um
aumento ligeiro da taxa de juro implícita nos seus empréstimos (inferior a 0,3 p.p.), o que poderá resultar de as
empresas de menor dimensão terem privilegiado empréstimos de menor maturidade.
Gráfico 51 - Rácio entre os Juros Pagos e o Valor Agregado dos Empréstimos de Empresas Não Financeiras
Fonte: Reuters Knowledge e Relatórios e Contas das empresas; cálculos CMVM.
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CMVM
2.2.2 Comparação entre o Mercado Nacional e Outros Mercados Europeus
A economia europeia tem atravessado um período de instabilidade e fraco crescimento (ou mesmo contração)
económico. Alguns países europeus recorreram ao auxílio externo, designadamente ao Fundo Monetário
Internacional e à União Europeia. O ajustamento orçamental e estrutural a que algumas destas economias foram
sujeitas teve efeitos heterogéneos no desempenho das empresas e nas respetivas estruturas de capital. Um dos
objetivos dos planos de ajustamento dos países intervencionados, em particular Portugal, Grécia e Espanha, foi a
desalavancagem da economia, tanto no setor público (sobretudo no caso dos dois primeiros países) como no
setor privado. A excessiva alavancagem existente terá tido consequências sobre a sustentabilidade da dívida, a
escassez do crédito bancário e o aumento dos spreads de crédito exigidos. Os rácios entre o valor contabilístico
da dívida e o valor de mercado dos capitais próprios e entre o valor contabilístico da dívida e o valor
contabilístico dos capitais próprios permitem aferir a evolução do nível de alavancagem das empresas.37 O
primeiro indicador teve um aumento bastante acentuado em Portugal e na Grécia, os dois primeiros países, entre
os analisados, a solicitar auxílio externo. Nas empresas não financeiras cresceu 445 p.p. e 361 p.p. em Portugal e
na Grécia, respetivamente, entre 2009 e 2012. Espanha, Itália e França também conheceram aumentos deste
rácio, embora bastante mais modestos. Os aumentos resultam em larga medida da queda do preço das ações e
não tanto do aumento do valor contabilístico da dívida.
Gráfico 52 – Valor Contabilístico da Dívida das Empresas em Percentagem do Valor de Mercado dos Capitais
Próprios (Book Debt to Market Equity Ratio)
Empresas não Financeiras Empresas Financeiras
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
37 São consideradas na presente seção as empresas com ações admitidas à negociação em mercado regulamentado em cada um dos países
analisados.
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França Grécia Itália Portugal Espanha
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Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Pelo menos de acordo com algumas correntes teóricas, as empresas têm maior preferência por capital alheio em
períodos em que consideram que o capital próprio está subavaliado e por capital próprio quando entendem que
este está sobreavaliado. Assim, a preferência das empresas gregas e portuguesas por financiamento do
investimento e das necessidades de liquidez por recurso a capital alheio pode ser explicada dentro deste
pressuposto, na medida em que em virtude da forte desvalorização ocorrida no valor de mercado dos capitais
próprios os preços correntes têm associada uma diluição do capital dos acionistas. Porém, no atual contexto,
muitas empresas podem não conseguir colocar novas emissões de ações (mesmo que a preços baixos), o que
contribui para a maior alavancagem verificada.
Nas empresas financeiras o aumento da alavancagem terá sido ainda superior. Todos os países analisados
evidenciaram aumentos do rácio entre o valor contabilístico da dívida e o valor de mercado dos capitais
próprios, o que encontra justificação no facto de a desvalorização acionista do setor financeiro ter sido superior
à do setor não financeiro em resultado da maior ligação existente entre a crise da dívida soberana e o setor
financeiro. Recorde-se que muitos bancos tiveram que proceder a aumentos de capital para responder aos novos
requisitos de capital regulatório imposto pelos reguladores, o que ainda assim não foi suficiente para inverter a
trajetória seguida desde 2008.
O valor contabilístico da dívida em percentagem do valor contabilístico dos capitais próprios não é afetado pelas
flutuações dos mercados acionistas. As empresas não financeiras portuguesas exibem o nível de alavancagem
mais elevado, muito embora o rácio tenha caído 24,5 p.p. entre 2011 e 2012. As empresas não financeiras
francesas e italianas registam menor endividamento que as suas pares, sendo os seus capitais próprios superiores
ao financiamento alheio. As empresas espanholas e francesas foram as únicas a apresentar um aumento médio
deste indicador (11,5 p.p. e 3,5 p.p., respetivamente). Em suma, dos países analisados, apenas as empresas não
financeiras em Espanha e em França estão com maior dificuldade em proceder à diminuição do respetivo
endividamento.
No setor financeiro, é de realçar a redução do valor deste indicador de alavancagem nas empresas sedeadas na
Grécia, Portugal e Espanha (-971,6 p.p., -242,1 p.p. e -374,9 p.p.), que poderá estar relacionada com os
aumentos de capital tornados obrigatórios pelas entidades supervisoras do sistema bancário para reforçar os
requisitos mínimos de capital, e com a reestruturação do setor bancário (pela via de liquidações e fusões) e a
venda de ativos não estratégicos. As empresas sedeadas em França e Itália conheceram um aumento do valor
contabilístico da dívida em percentagem do valor contabilístico dos capitais próprios, numa trajetória diferente
da apresentada pelas empresas financeiras dos três países intervencionados.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Gráfico 53 – Valor Contabilístico da Dívida em Percentagem do Valor de Contabilístico dos Capitais Próprios (Book
Debt to Book Equity Ratio)
Empresas não Financeiras Empresas Financeiras
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
O rácio entre as disponibilidades e o valor contabilístico dos ativos é um indicador de liquidez imediata das
empresas. Os valores apresentados para cada país são influenciados por fatores conjunturais, como a crise
económica, que grande parte dos países europeus atravessa, mas também por fatores estruturais, relacionados
com o desenvolvimento dos sistemas financeiros e o tipo de relações das empresas com o sector bancário. A
percentagem de disponibilidades no ativo das empresas não financeiras varia entre 6,0% e 8,4% (Espanha e
França, respetivamente). Este indicador aumentou no último ano nas empresas não financeiras sedeadas em
França, Grécia e Itália. Uma possível justificação para o aumento verificado no caso da Grécia reside na maior
dificuldade das empresas em obter financiamento de curto prazo para fazer face a necessidades de tesouraria e
que poderão ter resultado na intenção estratégica de acumular ativos muito líquidos para fazer face às
necessidades de tesouraria de curto prazo. No caso das empresas portuguesas este indicador caiu 1 p.p. para um
valor ainda superior aos exibidos antes de 2010.
Nas empresas financeiras cotadas verifica-se um aumento significativo daquele indicador na Grécia e em França
(2,2 p.p. e 1,2 p.p. respetivamente). Itália apresenta o menor rácio (2,2%). No caso de Espanha, não obstante o
acréscimo verificado, a percentagem de disponibilidades no ativo é semelhante aos valores apresentados antes
do eclodir da crise financeira, o que não acontece nas empresas de Itália e de Portugal.
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CMVM
Gráfico 54 – Evolução do Rácio Entre Disponibilidades e o Valor Contabilístico dos Ativos
Empresas não Financeiras Empresas Financeiras
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
O interest coverage, medido pelo rácio entre os resultados antes de juros e impostos e os juros pagos, é um
indicador do esforço efetuado pelas empresas para remunerar o capital alheio. Empresas com maior rácio de
endividamento deverão apresentar maiores indicadores de esforço porquanto além da dívida a remunerar ser
superior (em termos relativos) as margens (spreads) pedidas pelos credores também serão superiores. As
empresas sedeadas em França apresentam valores mais elevados para este indicador, em resultado dos menores
rácios de endividamento e de margens mais reduzidas. As empresas portuguesas e gregas têm maior
endividamento, pagam maiores margens e apresentam um interest coverage inferior aos demais países. Em
2012, o indicador aumentou em Portugal, França e Itália, que beneficiaram da queda das taxas de juro nos
mercados interbancários, pelo que o esforço de remuneração dos credores foi um pouco menos intenso. Em
Espanha verificou-se o oposto, possivelmente em resultado da maior dificuldade na redução do nível de
alavancagem.
Gráfico 55 – Evolução Anual do Interest Coverage e do Tobin-q (Empresas não Financeiras)
Fonte: Bloomberg, cálculos CMVM.
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CMVM
O Tobin-q,38 por seu lado, indicia que no último ano o valor de mercado das empresas em proporção do valor de
reposição dos seus ativos subiu (ligeiramente em Portugal) em todos os países analisados. Ainda assim era
inferior à unidade na Grécia e em Portugal, o que pode significar que o mercado estará a subavaliar o preço das
ações nestes mercados, ou ainda que os investidores têm perspetivas menos otimistas para as empresas destes
países.
2.3 EMISSÕES DE VALORES MOBILIÁRIOS
2.3.1 Ações
O montante emitido de ações diminuiu para os 1.711 milhões de Euros (a preço de subscrição). As ofertas
públicas de subscrição foram dominadas pelas operações de recapitalização dos três maiores bancos privados
portugueses (cujo montante representou 99% do total colocado por sociedades abertas).
Os aumentos de capital social dirigidos aos acionistas e ao público em geral foram lançados pelo Banco Espírito
Santo, S.A., pelo Banco BPI, S.A. e pelo Banco Comercial Português, S.A., respetivamente nos montantes de
1.000 milhões de Euros, 200 milhões de Euros e 500 milhões de Euros. Estas operações tiveram por principal
objetivo dar cumprimento aos novos limites mínimos do rácio core tier one exigidos pelo Banco de Portugal e
pela Autoridade Bancária Europeia e, no caso dos dois últimos bancos, enquadraram-se em acordos
estabelecidos com o Estado português no âmbito dos respetivos planos de recapitalização.
As ações foram emitidas a desconto face ao TERP (Theoretical Ex-Rights Price ou Preço Teórico da ação após
o aumento de capital), tomando como preço de referência para o cálculo do referido TERP a cotação de fecho
das ações nos dias anteriores ao destaque dos direitos de subscrição. Esse desconto situou-se em 6% na operação
do Banco BPI, S.A. (valor mais reduzido dado o compromisso assumido pelos principais acionistas em
participar no aumento do capital social), 29% na operação do Banco Comercial Português, S.A. (desconto
condicionado pelos compromissos assumidos no processo de ajuda estatal, designadamente os requisitos fixados
pela Comissão Europeia) e cerca de 41% na operação do Banco Espírito Santo, S.A. (valor em linha com os
descontos praticados por bancos europeus que lançaram aumentos de capital no primeiro semestre de 2012).
38 O Tobin-q de uma empresa é calculado através da divisão entre o seu valor de mercado (calculado como a soma do valor de mercado
das ações ordinárias, do valor contabilístico das ações preferenciais, do valor contabilístico das participações minoritárias e do valor
contabilístico da dívida) e o valor contabilístico de reposição dos seus ativos.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Gráfico 56 - Evolução do Valor das Emissões de Ações
Nota: O valor das emissões corresponde ao valor de subscrição (quantidade emitida vezes
preço de subscrição) das emissões de aumento de capital concretizadas através de
subscrições públicas por sociedades com o capital aberto ao investimento público, bem como as ofertas particulares realizadas por sociedades com o capital aberto ao investimento
público subsequentemente comunicadas por estas entidades à CMVM.
Realizaram-se ainda 13 ofertas (número idêntico ao do ano anterior) de ações dirigidas a trabalhadores (ofertas
efetuadas na sua quase totalidade por sociedades não residentes com dispensa de divulgação de prospeto).
2.3.2 Obrigações
2.3.2.1 Dívida Privada
A emissão de dívida por privados registou um decréscimo na ordem dos 30% relativamente ao ano anterior,
situando-se em cerca de 30 mil milhões de Euros (preço de subscrição). Esta diminuição deveu-se, em grande
medida, à descida acentuada das emissões do setor financeiro, quer de dívida titularizada, quer de dívida
hipotecária (decréscimo de, respetivamente cerca de 85% e 52% face ao montante emitido no ano anterior). Este
facto não é alheio à evolução positiva da liquidez do sistema bancário português e em particular ao alargamento
do conjunto de ativos elegíveis como colateral em operações de financiamento junto do Eurosistema.
No setor não financeiro assistiu-se ao regresso de diversos emitentes nacionais ao mercado de retalho de dívida,
que aproveitaram as condições mais favoráveis nos mercados financeiros e diversificaram o respetivo risco de
financiamento. As operações realizadas por oito emitentes nacionais, quase todas sociedades com ações cotadas,
representaram cerca de 44% do montante global colocado pelo setor não financeiro. A colocação destas
emissões junto de investidores particulares foi bem-sucedida. As taxas de cupão oferecidas aos investidores
particulares, que se situaram num intervalo entre os 6% e os 7%, estimularam elevados níveis de procura e
nalguns casos o montante colocado foi superior ao inicialmente planeado. A procura superou a oferta em todas
as emissões, com o rácio entre a procura e a oferta a situar-se entre o mínimo de 100,5% e o máximo de 200%.
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A subscrição pública de dívida continuou a ter menor relevância, com um peso de 16% no montante total de
dívida emitida por privados. O predomínio da forma de subscrição particular é, em larga medida, explicado pelo
elevado montante global das emissões de dívida com garantia pessoal do Estado português e das emissões dos
denominados instrumentos híbridos de capital (que pela sua natureza revestiram a forma de colocação
particular). Foram oito as emissões destes tipos de dívida, as quais representaram no seu conjunto cerca de 40%
do montante total emitido em subscrição particular.
Nas ofertas públicas, registou-se um ligeiro aumento, para os 59%, do peso daquelas que foram realizadas
mediante prospeto objeto de passaporte europeu (55% em 2011). As ofertas públicas realizadas por entidades
residentes através de prospetos aprovados pela CMVM mantiveram a preponderância em termos do peso
relativo no montante global colocado (59% e 57% em 2011 e 2012, respetivamente).
Gráfico 57 - Valor das Emissões de Obrigações
Fontes: CMVM e BdP.
Nota: Valor efetivamente colocado ao preço de subscrição.
As emissões de entidades residentes dominaram o mercado primário de dívida emitida por privados (com um
peso de cerca de 95% do montante global emitido). É de destacar, no entanto, um aumento ligeiro (de 2% para
5%) do peso das emissões de não residentes.
A manutenção da hegemonia das obrigações clássicas é em larga medida explicada pela utilização
extraordinária por parte de algumas instituições financeiras nacionais de emissões de dívida com garantia
pessoal do Estado português, ao abrigo da Lei nº 60-A/2008, de 20 de Outubro de 2008 e da Portaria nº 1219-
A/2008 de 23 de Outubro 2008 (as quais representaram cerca de 40% do total de obrigações clássicas emitidas).
O peso da dívida estruturada manteve-se reduzido e semelhante ao do ano anterior, o que revela um menor
interesse neste tipo de produtos no mercado nacional face eventualmente aos elevados riscos que comportam (na
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maior parte das vezes o pagamento de cupão e/ou o reembolso depende do comportamento de outros ativos
subjacentes e pode haver o risco de perda total do investimento).
Gráfico 58 - Emissões de Obrigações, por Tipo
Fonte: CMVM e BdP.
É de realçar o elevado crescimento verificado das “Outras Obrigações (subordinadas/contingentes/perpétuas) ”,
que atingiram um peso de 19% do total emitido. Quanto aos créditos subjacentes às obrigações titularizadas
emitidas merecem saliência os créditos hipotecários, os créditos ao consumo e os non-performing loans, que
representaram respetivamente 69%, 17% e 14% do montante total emitido sob a forma titularizada.
A Euribor a 6 meses manteve ao longo do ano uma clara tendência descendente, refletindo o excesso de liquidez
no mercado interbancário do Euro. Esta tendência resulta não apenas das duas operações de refinanciamento de
longo prazo (LTROs) levadas a cabo pelo BCE em dezembro de 2011 e fevereiro de 2012, mas também do
maior recurso pelos bancos da zona Euro, durante o segundo semestre do ano, às operações regulares de
disponibilização de liquidez do Eurosistema (na sequência da decisão do BCE de descida de taxas de juro em
julho de 2012).
Relativamente à evolução da taxa média ponderada do primeiro cupão das emissões de dívida notou-se uma
tendência decrescente, ainda que com alguma volatilidade ao longo do ano. Os valores verificados em fevereiro
e maio estão relacionados com as emissões de dívida de instituições financeiras nacionais com recurso à
garantia do Estado português, com taxas de primeiro cupão acima dos 13%. O mínimo atingido em agosto
resulta de uma emissão de obrigações hipotecárias, que representou cerca 90% do valor emitido no mês e cuja
taxa de primeiro cupão está indexada a Euribor a um mês acrescida de um spread de 0,5%.
0%
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20%
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do m
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tan
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Clássicas Caixa Titularizadas Estruturadas/Cupão Zero Hipotecárias Outras (subordinadas/contigentes/perpétuas/permutáveis)
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CMVM
Gráfico 59 - Taxa Média Ponderada do 1.º Cupão e Euribor a 6 meses
Fonte: CMVM, cálculos CMVM.
2.3.2.2 Dívida Pública
Na sequência do Plano de Assistência Económica e Financeira acordado no decurso do segundo trimestre de
2011, a emissão de obrigações do Tesouro foi interrompida, sendo as necessidades de financiamento do Estado
satisfeitas por recurso quer aos fundos desse programa, quer a financiamentos com prazos mais curtos. Ainda
assim, em outubro de 2012, após a descida significativa dos prémios de risco implícitos na dívida pública
negociada em mercado secundário, o IGCP concluiu com sucesso uma oferta de troca da OT 5,45 setembro de
2013 pela OT 3,35 outubro de 2015, o que permitiu aliviar as necessidades de financiamento da dívida pública,
e criou assim condições mais propícias para a emissão de obrigações do Tesouro em mercado primário.
O montante total de OT emitido foi de apenas 3,757 mil milhões de Euros, relativos a uma maturidade de 3
anos, com taxa de cupão de 3,35% e uma taxa média ponderada de colocação de 5,12%.
Quadro 25 - Montantes Colocados de Obrigações do Tesouro
0,0%
2,0%
4,0%
6,0%
8,0%
10,0%
12,0%
14,0%
Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez
Euribor 6 Meses Tx média 1º cupão
2010 2011 2012
Janeiro 1.000 1.249 -
Fevereiro 3.000 3.500 -
Março 2.003 1.000 -
Abril 2.000 1.645 -
Maio 2.116 - -
Junho 2.704 - -
Julho 1.680 - -
Agosto 2.669 - -
Setembro 2.075 - -
Outubro 0 - 3.757
Novembro 2.467 - -
Dezembro - - -
TOTAL 21.714 7.394 3.757
Fonte: IGCP.
Valor
Meses
Unidade: 10^6 Euro
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
100
CMVM
2.3.3 Produtos Financeiros Complexos
A comercialização de produtos financeiros complexos tem assumido uma relevância crescente no mercado
nacional, quer em termos de montantes oferecidos quer de complexidade e nível de risco. O valor das ofertas de
emissões39 superou os 3,2 mil milhões de Euros. Contudo, o valor efetivamente colocado foi de 1,4 mil milhões
de Euros, correspondentes a 42,9% do montante máximo das emissões deste tipo de produtos.
Quadro 26 – Montante Máximo Emitido e Valor Colocado de Produtos Financeiros Complexos
Os principais subjacentes destes produtos financeiros complexos foram as obrigações (onde se incluem credit
linked notes), as ações e os índices de ações (no seu conjunto, 84,2% do número de produtos emitidos).
Recorde-se que os subjacentes ações e índices de ações permitem ao investidor uma exposição indireta ao
mercado acionista, ao nível da remuneração potencialmente auferida pelo investidor uma vez que o produto
pode oferecer garantia de capital na maturidade. Os produtos em que se verificou uma maior taxa de colocação
face ao montante oferecido foram os produtos associados a índices de ações, o que não será alheio ao
comportamento positivo da generalidade dos mercados acionistas. A taxa de colocação foi mais reduzida nos
produtos em que os ativos de referência são fundos de investimento. No que diz respeito às commodities, apesar
de o número de produtos emitidos com este subjacente ser de 5% do total, o valor colocado representou apenas
2,5% do total.
Os produtos sem garantia de capital (entre os quais sobressaem os produtos financeiros que têm como
subjacente ações e obrigações) representaram 72,6% do valor emitido e em 85,5% do valor emitido não foi
proporcionada aos investidores uma remuneração garantida.
39 Nesta seção apenas se analisam os seguintes produtos financeiros complexos (emitidos sob a forma de subscrição pública e particular):
i) Os instrumentos financeiros derivados e os valores mobiliários de estrutura derivada, com exceção dos certificados que se limitem a
replicar fielmente a evolução de um instrumento financeiro que não possa ser considerado um produto financeiro complexo; ii) As
obrigações estruturadas; e iii) Outros valores mobiliários representativos de dívida com possibilidade de reembolso abaixo do valor
nominal por efeito da sua associação a outro produto ou evento.
Ativo Subjacente NúmeroMontante máximo de
emissão (10^6 €)
Montante
Colocado (10^6 €)
Taxa de
Colocação (% )
Ações 29 606,8 208,1 34,3%
Commodities 6 115,0 34,5 30,0%
Fundos 2 25,0 3,7 14,8%
Índices de Ações 38 903,0 551,9 61,1%
Obrigações 34 1469,3 563,3 38,3%
Outros 2 12,0 2,0 16,7%
Taxas de Câmbio 9 88,8 19,2 21,6%
TOTAL 120 3.219,8 1.382,7 42,9%
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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Quadro 27 – Valor Máximo de Emissão e Valor Colocado de Produtos Financeiros Complexos Com e Sem Garantia
de Capital e de Remuneração
O valor efetivamente comercializado de produtos financeiros complexos sem garantia de capital ascendeu a
74,5% do valor total comercializado (superior à quota do valor emitido), o que revela uma forte tendência para a
oferta e/ou procura de produtos de elevado risco. A quase totalidade desse valor (95%) não proporcionava
também aos investidores uma remuneração garantida, o que mais uma vez sinaliza a apetência pela colocação de
produtos com maior risco. Ademais, a taxa de colocação (o que também sucedeu nos produtos com capital
garantido) foi mais elevada entre aqueles cujo subjacente são ações ou índices de ações e obrigações. A
conjugação destas duas características revela que os investidores que adquirem estes produtos assumem um
elevado nível de risco.
Unidade: 10^6 €
Máximo Emissão Valor Colocado Máximo Emissão Valor Colocado Máximo Emissão Valor Colocado
Ações 5,0 2,3 202,0 83,1 207,0 85,4
Commodities 20,0 3,7 45,0 17,3 65,0 21,0
Fundos 10,0 1,0 10,0 1,0
Índices de Ações 70,0 46,0 49,3 16,8 119,3 62,8
Obrigações 400,0 166,4 400,0 166,4
Outros 12,0 2,0 12,0 2,0
Taxas de Câmbio 30,0 8,8 38,8 4,4 68,8 13,3
Sub-Total 125,0 60,8 757,1 291,1 882,1 351,9
Máximo Emissão Valor Colocado Máximo Emissão Valor Colocado Máximo Emissão Valor Colocado
Ações 185,8 34,3 214,0 88,4 399,8 122,7
Commodities 50,0 13,5 50,0 13,5
Fundos 15,0 2,7 15,0 2,7
Índices de Ações 2,4 2,4 781,2 486,6 783,6 489,1
Obrigações 130,0 8,9 939,3 387,9 1069,3 396,9
Outros 0,0 0,0
Taxas de Câmbio 20,0 5,9 20,0 5,9
Sub-Total 338,2 51,6 1.999,4 979,1 2.337,7 1.030,8
Total 463,2 112,4 2.756,6 1.270,3 3.219,8 1.382,7
Fonte: CMVM.
(1) Garantia de um cupão mínimo, mas sem garantia de capital.
Capital Garantido
Total Capital GarantidoRemuneração Mínima Garantida Remuneração Não Garantida
Ativo Subjacente
Ativo SubjacenteCapital Não Garantido
Total Capital Não GarantidoRemuneração Mínima Garantida (1) Remuneração Não Garantida
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
102
CMVM
Quadro 28 – Quota de Mercado por Emitente e por Comercializador de Produtos Financeiros Complexos
Foram 16 (24 em 2011) os emitentes de produtos financeiros complexos objeto de comercialização em 2012 no
mercado nacional e nove (17 em 2011) os comercializadores. A quota de mercado dos cinco principais
emitentes atinge cerca de 91%. O índice HHI, com um valor de 3.851,1 (1.147,5 em 2011), denota uma elevada
concentração ao nível dos emitentes (em geral, um mercado é considerado concentrado quando o índice é
superior a 1.800). Os índices CR5 e HHI relativos às entidades comercializadoras são de 94,9% e 3.794,7,
respetivamente (69% e 1.564,3 em 2011).
Maior relevo deve ser porém dado aos montantes efetivamente colocados, sendo que os níveis de concentração
de mercado anteriormente referidos se mantêm elevados quando a análise é feita sob esta outra perspetiva. Neste
Entidade Emitente
Montante
máximo de
emissão
(10^6 €)
Montante
colocado
(10^6 €)
Abbey National Treasury Services Plc 6,0 6,4
Banco BPI Cayman Ltd. 17,7 17,7
Banco BPI, S.A. 185,4 46,2
Banco Comercial Português, S.A. 142,9 109,6
Banco Espírito Santo de Investimento, S.A. 20,0 2,0
Banco Invest, S.A. 5,0 1,1
Barclays Bank Plc 120,0 61,2
BBVA Boiro Finance B.V. 6,4 2,4
BNP Paribas Arbitrage Issuance B.V. 60,0 68,9
Caixa Económica Montepio Geral 9,0 6,8
Credit Suisse AG 40,0 19,7
Deutsche Bank AG 1.890,0 738,7
Espírito Santo Investment Plc 580,0 195,0
SG Option Europe 70,0 56,0
Société Générale 61,4 45,3
UBS AG 6,0 5,9
TOTAL 3.219,8 1.382,7
Entidade Comercializadora
Montante
máximo de
emissão
(10^6 €)
Montante
colocado
(10^6 €)
Banco BPI, S.A. e Banco Português de
Investimento, S.A. 260,7 108,5
Banco Comercial Português, S.A. 142,9 109,6
Banco Espírito Santo, S.A. e Banco Espírito Santo
dos Açores, S.A. (BAC) 300,0 73,5
Banco Invest, S.A. 5,0 1,1
Barclays Bank Plc - Sucursal em Portugal 305,8 218,7
Banco Best, S.A. 300,0 123,4
Caixa Económica Montepio Geral 9,0 6,8
Deutsche Bank AG - Sucursal em Portugal 1.890,0 738,7
Sartorial Sociedade Financeira de Corretagem, S.A. 6,4 2,4
TOTAL 3.219,8 1.382,7
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
103
CMVM
domínio merecem relevo o BNP Paribas40 (enquanto emitente) e o BCP (enquanto distribuidor) com as
percentagens de colocação mais elevadas.
2.4 O MERCADO SECUNDÁRIO
2.4.1 Mercado a Contado
2.4.1.1 Capitalização Bolsista
A capitalização bolsista dos instrumentos financeiros admitidos à negociação na Euronext Lisbon aumentou
devido ao incremento verificado nos segmentos de dívida pública (novas admissões à negociação de obrigações
do Tesouro) e empresarial, mas também do segmento acionista. Nas ações do PSI20 verificou-se uma redução
da capitalização bolsista (em parte explicada pela saída de algumas ações do cabaz do índice e que foram
substituídas por outras de empresas de menor dimensão) e, ao invés, nas ações que não integram o índice
verificou-se um aumento (expressivo) da capitalização.
A capitalização bolsista dos emitentes nacionais (incluindo a EDP Renováveis) ascendeu a 49,7 mil milhões de
Euros (+4,7 % do que no final do ano anterior) e representava 47,2% do total do crédito concedido por
instituições financeiras à totalidade das sociedades não financeiras da economia portuguesa. Estes valores
confirmam a grande importância que o setor bancário tradicional tem no financiamento das empresas.
Tal como sucedera no ano anterior, 2012 fica marcado pelo reforço da capitalização bolsista em certificados,
apesar do número de admissões e de exclusões à negociação ter sido idêntico (17). Nos warrants, o número de
admissões (2.545) foi inferior ao das exclusões (2.760) o que contribui para explicar a diminuição verificada na
capitalização bolsista deste segmento.
40 Neste caso, como do Abbey National Treasury Services Plc, o montante colocado excede o montante máximo de emissão, em virtude
de se tratar de produtos que previam que o montante máximo poderia ser excedido caso a procura fosse superior à oferta. Foi o que
ocorreu em ambos os casos, tendo os PFC sido comercializados em ambos os casos pelo Barclays Bank Plc.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
104
CMVM
Quadro 29 – Capitalização Bolsista
2.4.1.2 Negociação
Existem atualmente a funcionar em Portugal quatro mercados a contado, geridos por três entidades gestoras. A
NYSE Euronext gere dois mercados: o mercado regulamentado Euronext Lisbon e o Sistema de Negociação
Multilateral Easynext Lisbon. A MTS Portugal gere o mercado regulamentado de dívida pública MEDIP e o
OPEX gere o Sistema de Negociação Multilateral PEX.
O valor global transacionado nos mercados secundários a contado diminuiu 22,6% em 2012, uma queda inferior
à verificada em 2011 (-58,9%). A redução do valor transacionado nos mercados secundários deveu-se à
diminuição da negociação em sessões normais de bolsa nos mercados geridos pela Euronext, mas também às
quebras de valor transacionado no MEDIP e no PEX.
A diminuição do valor transacionado na Euronext Lisbon ocorreu, sobretudo, no segmento de ações. Esta queda
ocorreu num contexto de incremento da quantidade de títulos transacionados nas empresas de maior dimensão e
liquidez, o que significa que o efeito preço determinou a queda do valor transacionado nos mercados pois a
generalidade das ações admitidas na Euronext Lisbon transacionou a preços inferiores aos verificados durante
2011. Com efeito, apesar de o valor do índice PSI20 ter aumentado, o seu valor médio anual caiu no último ano.
No MEDIP, a diminuição do valor transacionado está associada à dificuldade em transacionar dívida pública,
num contexto de crise da dívida soberana e com as yields das obrigações dos Tesouro português a manterem-se
em valores absolutos elevados (ainda que se tenha verificado uma clara inversão de tendência no segundo
semestre e as yields tenham registado um movimento de descida pronunciada). O aumento do valor das
Var.%
Valor % Valor % Valor % (2011-12)
Obrigações 57.426,2 29,6 65.453,4 38,4 91.084,9 43,3 39,2
Dívida Pública 52.942,7 27,3 59.247,5 34,7 84.082,2 39,9 41,9
O. Fundos Públicos e Equip. 35,6 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 -
Diversas 4.447,9 2,3 6.205,9 3,6 7.002,7 3,3 12,8
Ações 135.383,0 69,8 102.752,0 60,2 117.504,5 55,8 14,4
PSI 20 58.252,4 30,0 45.929,3 26,9 45.884,2 21,8 -0,1
Outras 77.130,6 39,7 56.822,8 33,3 71.620,3 34,0 26,0
TP e UP 217,0 0,1 187,3 0,1 165,5 0,1 -11,7
Direitos 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 -
Warrants 151,2 0,1 781,5 0,5 282,5 0,1 -63,9
Certificados 887,7 0,5 1.360,4 0,8 1.490,9 0,7 9,6
Convertíveis 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 -
ETF 25,9 0,0 16,9 0,0 18,7 0,0 10,4
TOTAL 194.091,1 100,0 170.551,6 100,0 210.546,9 100,0 23,5
Euronext Lisbon 191.666,7 98,8 167.660,7 98,3 207.967,8 98,8 24,0
EasyNext Lisbon 2.424,3 1,2 2.890,9 1,7 2.571,4 1,2 -11,1
AlterNext Lisbon - - - - 7,7 - -
Fonte: Euronext Lisbon.
Nota: Inlcui a capitalização bolsista de emitentes de direito estrangeiro.
Unidade: 10^6 Euro
2010 2011 2012
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
105
CMVM
transações verificado em novembro surge na sequência da já mencionada operação de troca realizada pelo IGCP
em outubro (ver seção 2.3.2.2.).
Quadro 30 – Transações de Valores Mobiliários em Mercados Secundários
O valor transacionado nos mercados secundários manteve-se estável ao longo do ano nos mercados geridos pela
Euronext Lisbon (com exceção dos meses de julho e agosto onde se atingiram, porventura devido a efeitos de
sazonalidade, os valores mais baixos do ano). No mercado especial de dívida pública (MEDIP), observou-se
uma tendência de ligeiro aumento dos valores mensais transacionados (pese embora a diminuição ocorra no
último quadrimestre do ano).
Gráfico 60 – Evolução Mensal do Valor das Transações nos Mercados Secundários
Fontes: Euronext Lisbon, MTS Portugal e OPEX.
Unidade: 10^6 Euro
Segmentos
Valor % Valor % Valor %
Euronext Lisbon
Obrigações 583,1 0,6 286,9 0,7 579,5 1,8 102,0%
Ações 40.697,1 39,2 27.892,7 65,4 20.205,9 61,2 -27,6%
Títulos de Participação 2,6 0,0 0,5 0,0 0,3 0,0 -40,0%
Unidades de Participação 0,9 0,0 1,9 0,0 1,4 0,0 -26,3%
Direitos 0,1 0,0 67,9 0,2 160,0 0,5 135,6%
Warrants 242,6 0,2 280,5 0,7 176,7 0,5 -37,0%
Certificados 26,7 0,0 168,1 0,4 153,9 0,5 -8,4%
Convertíveis 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 n.a.
ETF 23,9 0,0 106,9 0,3 39,2 0,1 -63,3%
1.Subtotal Sessões Normais 41.577,0 40,0 28.805,4 67,5 21.316,9 64,6 -26,0%
2.Transações em Sessões Especiais 374,3 0,4 1.763,8 4,1 3.460,4 10,5 96,2%
3.Subtotal incluindo Sessões Especiais (1) + (2) 41.951,3 40,4 30.569,2 71,6 24.777,4 75,0 -18,9%
4. MEDIP (Dívida Pública) 61.607,0 59,3 11.879,0 27,8 8.179,5 24,8 -31,1%
5. PEX 340,8 0,3 216,6 0,5 64,6 0,2 -70,2%
7.Total Mercado Secundário (3)+(4)+(5) 103.899,1 100,0 42.664,8 100,0 33.021,4 100,0 -22,6%
Var (% )
2011/2012
201220112010
Fonte: Euronext Lisbon, MTS-Portugal e OPEX.
0
10
20
30
40
50
0
500
1.000
1.500
2.000
2.500
Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez
PE
X
Mil
hões
de
Eu
ro
Mil
hõ
es d
e E
uro
Euronext Lisbon MEDIP PEX
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
106
CMVM
2.4.1.2.1 Euronext Lisbon
O valor transacionado no principal mercado da Euronext Lisbon diminuiu 26,0% face ao ano anterior e
representou 84,7% do valor global das transações no mercado regulamentado da Euronext Lisbon (excluindo
sessões especiais).
Quadro 31 - Valor das Transações na Euronext Lisbon
Em termos de setores de atividade, o setor da banca foi o mais ativo, com cerca de 24% do valor total
transacionado neste mercado, seguido das indústrias petrolíferas e de gás, e pelo sector das telecomunicações.
Em conjunto, estes três setores representaram 58,9% do valor transacionado no segmento acionista da Euronext
Lisbon. Seguindo a tendência verificada em anos anteriores, as quantidades transacionadas de ações mais
líquidas registaram um aumento significativo mas insuficiente para evitar uma queda no valor transacionado
nestes títulos, devido ao facto de se ter verificado uma diminuição acentuada na generalidade dos seus preços
médios face ao ano anterior.
Nas vinte ações mais transacionadas, o turnover médio anual caiu para 33,9%, o que significa que, em média, os
títulos com maior liquidez negociaram uma quantidade de ações significativamente inferior à quantidade
admitida. No conjunto do ano a quantidade transacionada das 20 ações mais líquidas foi em média apenas cerca
de um terço da quantidade admitida à negociação (o valor mais baixo dos últimos 10 anos). A redução
sistemática deste indicador reflete a diminuição da liquidez e, portanto, uma maior dificuldade relativa de os
investidores poderem constituir ou desmobilizar posições sem provocar alterações relevantes nos preços das
ações. Não obstante, as 20 ações mais líquidas foram negociadas em todas as sessões em que estiveram
admitidas à negociação.
A frequência média de negociação das ações menos líquidas aumentou para 63,3%. Este valor significa que as
ações menos líquidas admitidas ao mercado principal da Euronext Lisbon foram transacionadas, em média, em
duas de cada três sessões de bolsa.
Unidade: 10^6 Euro
Valor % Valor % Valor %
Eurolist by Euronext Lisbon 41.091,9 98,0 28.342,9 92,7 20.980,1 84,7
Sessões Especiais de Bolsa 374,3 0,9 1.763,8 5,8 3.460,4 14,0
Total Mercado Regulamentado 41.466,2 98,8 30.106,7 98,5 24.440,5 98,6
Alternext Lisbon 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
EasyNext Lisbon 485,1 1,2 462,5 1,5 336,9 1,4
Total Mercado Não Regulamentado 485,1 1,2 462,5 1,5 336,9 1,4
Total Geral 41.951,3 100,0 30.569,2 100,0 24.777,4 100,0
Fonte: Euronext Lisbon.
Segmentos2010 2011 2012
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
107
CMVM
Quadro 32 - Indicadores da Evolução da Liquidez das Ações Admitidas na Euronext Lisbon
O índice turnover41
no segmento acionista diminuiu 5,8 p.p. para 43,9%, invertendo a tendência de subida
verificada nos anos anteriores. Esta inflexão é explicada pela redução do valor transacionado no mercado
acionista, bem como pela recuperação generalizada dos preços das principais ações no final do mesmo período,
o que provocou um aumento da capitalização bolsista no final do ano. O índice turnover no segmento de
warrants manteve a tendência de subida verificada no ano anterior. Tal sucedeu igualmente na dívida pública,
apesar do valor deste índice continuar a ser muito reduzido. As transações deste tipo de dívida continuaram a ser
pouco frequentes, podendo afirmar-se que o mercado secundário de retalho para a dívida pública é ainda
residual. Esta situação é semelhante à verificada no segmento de dívida privada.
O turnover no segmento de exchange traded funds (ETF) continuou a ser o mais elevado apesar da reduzida
base e da diminuição ocorrida face ao ano transato. No final do ano existiam três ETF admitidos à negociação.
Quadro 33 - Turnover por Segmentos de Mercado
41
Rácio entre o valor transacionado em bolsa em todo o ano e a capitalização bolsista apurada no final do ano.
2010 2011 2012 Var. % (2011-12)
20 Ações mais Transacionadas
Quantidade 14.971.579.101 17.830.305.509 26.150.240.595 46,7%
Valor (milhões de Euro ) 40.028 27.685 20.101 -27,4%
Quota (Quantidade) 95,9% 98,3% 98,8% 0,582 p.p.
Quota (Valor) 98,4% 99,3% 99,5% 0,235 p.p.
Turnover Médio (1)
55,9% 42,9% 33,9% -21,0%
Frequência Média de Negociação (2)
100,0% 99,9% 100,0% 0,019 p.p.
Restantes Ações Admitidas no Eurolist
by Euronext Lisbon
Quantidade 637.040.942 315.497.218 305.966.191 -3,0%
Valor (milhões de Euro ) 670 208 103 -50,3%
Quota (Quantidade) 4,1% 1,7% 1,2% -0,582 p.p.
Quota (Valor) 1,6% 0,7% 0,5% -0,234 p.p.
Turnover Médio (1)
8,0% 5,0% 6,1% 21,9%
Frequência Média de Negociação (2)
47,1% 50,6% 63,3% 12,733 p.p.
Fonte : Euronext Lisbon.
Legenda: (1)
O Turnover Médio é a média simples do turnover do conjunto de acções a que se refere; o turnover é o rácio entre a
quantidade transacionada e a quantidade admitida no período em análise; (2) A “Frequência Média de Negociação” é a média simples da
“frequência de negociação” do conjunto de ações a que se refere; a “frequência de negociação” é o rácio entre o número de sessões em
que a ação negociou e o número de sessões em que esteve admitida à negociação.
2010 2011 2012 Var (2010-11) Var (2011-12)
Dívida Pública 0,1% 0,1% 0,5% 0,03 p.p. 0,44 p.p.
Obrigações Diversas 0,9% 0,3% 0,3% -0,58 p.p. -0,01 p.p.
Ações 47,7% 49,7% 43,9% 2,05 p.p. -5,82 p.p.
Títulos de Participação 9,4% 1,9% 1,1% -7,52 p.p. -0,76 p.p.
Unidades de Participação 0,2% 0,6% 0,2% 0,35 p.p. -0,38 p.p.
Warrants 60,2% 70,9% 81,6% 10,68 p.p. 10,68 p.p.
Certificados 1,8% 17,3% 45,3% 15,55 p.p. 28,01 p.p.
ETF's 102,0% 417,9% 192,0% 315,96 p.p. -225,93 p.p.
Fonte: Euronext Lisbon (cálculos CMVM).
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
108
CMVM
O aumento do turnover nos segmentos de warrants e certificados, instrumentos financeiros de maior
complexidade e risco, sugere a existência do designado “search for yield”, o que não pode ser dissociado das
difíceis condições que os mercados de instrumentos financeiros nacionais têm atravessado, bem como dos níveis
historicamente baixos das taxas de juro de referência do BCE.
2.4.1.2.2 MEDIP
O montante negociado no MEDIP diminuiu 31,1% face a 2011, redução que se verificou tanto nas obrigações
do Tesouro (-56,9%) como nos bilhetes do Tesouro (-14,8%). A redução no valor transacionado é explicada
pela pressão vendedora nos mercados secundários de dívida soberana europeus sujeitos a crises de dívida
soberana (Portugal, Grécia, Irlanda, Espanha e Itália). O peso das obrigações do Tesouro no total transacionado
no MEDIP ascendeu a 24,7%, percentagem inferior à verificada no ano anterior (38,8%), o que revela a
concentração da negociação em dívida de maturidades mais curtas.
2.4.1.2.3 PEX
À semelhança do verificado no ano anterior, o valor negociado no PEX caiu de forma relevante. As obrigações
foram o instrumento financeiro mais transacionado neste sistema de negociação multilateral (cerca de 99,9% do
total). O maior e o menor valor transacionado ocorreram em março e novembro, respetivamente.
2.4.1.2.4 Admissões e Exclusões da Negociação em Bolsa
O número de novas emissões de valores mobiliários admitidos no mercado principal da Euronext Lisbon
ascendeu a 375, inferior ao verificado no ano anterior (595). Esta diminuição deveu-se, sobretudo, à redução do
número de novas admissões de papel comercial (503 em 2011 e 317 em 2012). Verificou-se ainda a admissão de
uma emissão acionista do Banif – Banco Internacional do Funchal, SA, por contrapartida da exclusão da
emissão do Banif - SGPS, S.A.. As ações da Fisipe e da Sacyr Vallehermoso foram excluídas da negociação.
Na EasyNext Lisbon, mercado concebido para produtos estruturados, foram admitidos 161 warrants autónomos,
2.384 warrants estruturados e 17 certificados. Estes números representam um decréscimo global no número de
admissões neste mercado de cerca de 37% face ao ano anterior. Foram excluídos 2.760 warrants por terem
atingido a data de vencimento ou por ter ocorrido o seu vencimento antecipado após terem atingido a barreira
knock-out.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
109
CMVM
Por fim, é de salientar a admissão de ações da emitente ISA - Intelligent Sensing Anywhere no mercado
Alternex, vocacionado para emissões acionistas de pequenas e médias empresas.
2.4.2 Mercado a Prazo
2.4.2.1 Mercado de Futuros e Opções
O valor transacionado em futuros continuou a registar uma forte quebra, atingindo cerca de 348,6 milhões de
Euros. Esta diminuição ocorreu nos contratos de futuros sobre o índice PSI20 e nos contratos de futuros sobre
ações, embora nestes últimos tenha sido mais expressiva em termos relativos. Estiveram admitidos à negociação
os mesmos 13 contratos sobre ações: BPI, BCP, BES, Brisa, EDP Renováveis, EDP, Galp, Jerónimo Martins,
Portugal Telecom, REN, Sonae SGPS, Sonaecom e Zon Multimédia. O futuro sobre ações nacionais mais
transacionado, quer em número de contratos, quer em valor, foi o contrato sobre ações da Jerónimo Martins,
seguido do contrato sobre ações da REN. Tal como em anos anteriores, não se encontraram admitidos à
negociação contratos de opções.
Quadro 34 - Transações em Contratos de Futuros
2.4.2.2 Mercado de Derivados do MIBEL
No Mercado de Derivados do Mercado Ibérico de Eletricidade (MIBEL), gerido pelo OMIP – Pólo
Português, S.G.M.R. (OMIP), são negociados contratos de futuros sobre eletricidade. Tratando-se do
mercado regulamentado a prazo criado a nível ibérico, encontram-se admitidos à negociação contratos de
futuros cujo preço de referência corresponde ao preço de eletricidade em Espanha (SPEL) e em Portugal
(PTEL), ambos com liquidação física ou exclusivamente financeira. São disponibilizados contratos cujo
Contrato Posições Número Número de Valor
de Futuros Abertas de Contratos Transacionado
(final de ano) Negócios (10^6 Euro)
PSI-20
2010 6.982 3.652 126.127 959,5
2011 4.389 2.008 77.939 528,0
2012 6.431 1.255 66.279 348,0
Acções
2010 6.406 125 93.398 11,4
2011 60 83 23.188 2,7
2012 0 51 1.241 0,6
TOTAL
2010 13.388 3.777 219.525 970,9
2011 4.449 2.091 101.127 530,8
2012 6.431 1.306 67.520 348,6
Fonte: Euronext Lisbon.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
110
CMVM
período de entrega do ativo subjacente corresponde a 24 horas, de segunda-feira a domingo (carga base), e
contratos cujo período de entrega corresponde a 12 horas, entre as 8:00 e as 20:00, de segunda-feira a sexta-
feira (carga ponta). Os contratos negociáveis abarcam praticamente todas as maturidades, desde a diária até à
anual (dia, fim de semana, semana, mês, trimestre e ano).
Durante o ano de estiveram admitidos à negociação 812 contratos de futuros: 501 contratos de futuros SPEL
Base, 233 contratos de futuros SPEL Ponta e 78 contratos de futuros PTEL Base. O volume negociado em
contínuo manteve-se em níveis de negociação semelhantes aos verificados no ano anterior (ligeiro decréscimo
de 0,16%), tendo sido negociados 32.816 GWh (32.869 GWh em 2011). É de destacar o aumento da
negociação em mercado dos contratos de futuros SPEL Base com entrega semanal, quer em número de
contratos quer em energia negociada, e, embora menos expressivo, dos contratos de futuros SPEL Base com
entrega trimestral e mensal. Continuou a não se verificar a negociação de contratos de futuros SPEL Ponta.
A negociação OTC aumentou cerca de 4% em termos de volume de energia, atingindo os 28.270 GWh (27.085
GWh em 2011), correspondentes a 60.027 contratos registados de futuros SPEL Base, SPEL Ponta e PTEL
Base. Os contratos mais registados foram os trimestrais e anuais, destacando-se o aumento do registo dos
contratos com maturidades mais reduzidas (dia, fim de semana e semana). Tal como no ano anterior, não se
verificou o registo de contratos forward e swap.
Gráfico 61 – Evolução da Negociação no Mercado a Prazo MIBEL
Fonte: OMIP
À semelhança do verificado em 2011, foram realizados quatro leilões de venda de energia de Produção em
Regime Especial (PRE). Este leilão corresponde a um mecanismo regulado de venda de PRE, por parte da EDP
– Serviço Universal, S.A. (comercializador de último recurso português), mediante a venda de contratos de
futuros com entrega em Portugal (MIBEL PTEL Físicos). A realização destes leilões foi determinada pela ERSE
- Entidade Reguladora do Sector Eléctrico, tendo o OMIP sido indicado como entidade responsável pela
organização destes leilões. Sobre eletricidade com entrega em Portugal, foram leiloados 300 contratos com
0
1.000
2.000
3.000
4.000
5.000
6.000
7.000
8.000
9.000
10.000
0,00
1.000.000,00
2.000.000,00
3.000.000,00
4.000.000,00
5.000.000,00
6.000.000,00
7.000.000,00
8.000.000,00
9.000.000,00
10.000.000,00
11.000.000,00
12.000.000,00
Jan-12 Fev-12 Mar-12 Abr-12 Mai-12 Jun-12 Jul-12 Ago-12 Set-12 Out-12 Nov-12 Dez-12
N.
Co
ntr
ato
s
MW
h
Contínuo Leilão OTC N. contratos OTC N. contratos mercado
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
111
CMVM
entrega no segundo trimestre de 2012, 338 contratos com entrega no terceiro trimestre, 350 contratos com
entrega no quarto trimestre, 400 contratos com entrega no primeiro trimestre de 2013, 200 contratos com
entrega no segundo trimestre de 2013 e 250 contratos com entrega no ano de 2013. O volume negociado nesta
modalidade atingiu os 5.665 GWh (1.315 GWh no ano anterior).
Comparativamente com mercados internacionais semelhantes ao mercado de derivados do MIBEL, o preço de
referência verificado no OMIP do contrato de futuro mensal com entrega em dezembro de 2012 foi inferior ao
preço verificado no mercado EEX França, mas superior ao verificado nos mercados NordPool e EEX
Alemanha.
Gráfico 62 – Evolução da Negociação em Diversos Mercados a Prazo
Fonte: Bloomberg e OMIP.
Nota: Os dados relativos à EEX German apenas estão disponíveis até julho de 2012.
A média aritmética dos preços diários da zona portuguesa (48,08 Euros/MWh) foi superior à dos preços
diários da zona espanhola (47,24 Euros/MWh). Embora o diferencial médio dos preços entre Portugal e
Espanha (0,84 Euros/MWh) tenha sido superior ao diferencial apurado durante o ano anterior (0,53
Euros/MWh), na maior parte das sessões os preços das duas zonas foram iguais. Contudo, contrariamente ao
ocorrido em 2011, não se verificaram sessões em que o preço da zona portuguesa tenha sido inferior ao preço
da zona espanhola. A volatilidade dos preços foi ligeiramente superior em Espanha (18,7% versus 17,1%).
Gráfico 63 – Evolução do PTEL e do SPEL (Euros/MWh)
Fonte: OMEL.
30
35
40
45
50
55
60
65
31-M
ai-1
2
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un
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un
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ul-
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ul-
12
14-A
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29-A
go
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et-1
2
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12
28-O
ut-
12
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27-N
ov
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€/M
Wh
OMIP EEX German EEX French NordPool
0
20
40
60
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Jan-12 Fev-12 Mar-12 Abr-12 Mai-12 Jun-12 Jul-12 Ago-12 Set-12 Out-12 Nov-12 Dez-12
SPEL PTEL
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
112
CMVM
2.4.3 Sistema Centralizado de Valores Mobiliários
Encontravam-se registadas na Central de Valores Mobiliários (CVM) 2.881 emissões de valores mobiliários,
menos 11% do que no final do ano anterior. Dessas emissões, 47% correspondiam a obrigações privadas, 19% a
warrants, 18% a ações e 16% correspondiam a outros valores mobiliários.
A quantidade de valores mobiliários integrados na CVM atingiu 9.732.778 milhões de unidades, menos 10% do
que no final de 2011. Cerca de 96,2% correspondiam a obrigações de dívida pública, 2,6% a ações e apenas
1,2% correspondiam a outros valores mobiliários. As emissões de papel comercial foram integradas na
Interbolsa a 5 de dezembro de 2008, encontrando-se no final de 2012 registadas 138 emissões (mais do dobro do
que no final do ano anterior).
O volume em relação aos quais ocorreram operações liquidadas através do sistema de liquidação geral42
da
Interbolsa aumentou 168,8%, para 85.669.430 milhares de unidades. Nas operações garantidas43
destaca-se o
aumento das quantidades liquidadas sobre dívida pública (+362,4%), certificados (+117,9%) e ações (+61,3%).
As operações não garantidas cairam 54,7%, verificando-se uma diminuição da quantidade liquidada de 78,4% e
de 44,3%, respetivamente nas obrigações e nas ações.
O número de liquidações realizadas através do SLrt (Sistema de Liquidação real time) em Euros diminuiu
35,2%. O SLrt processa operações relacionadas com a liquidação de operações de compra e venda realizadas
fora de mercado. Tal como o ano anterior, não se verificaram liquidações através do SLrt em dólares.
Durante o ano, foram objeto de renominalização 518.900.000 milhares de unidades de valores mobiliários
que deram origem a 843.100.000 milhares de unidades integrados na CVM (relativa a ações do Banif e da
Soporcel Pulp).
42 O sistema de liquidação geral processa operações relacionadas com: a) a liquidação de operações de bolsa; b) a liquidação de
operações realizadas em outros mercados regulamentados; c) a liquidação de operações realizadas em mercado não regulamentado; d) a
liquidação de operações realizadas fora do mercado; e e) a liquidação de transferências livres de pagamento. 43 A LCH.Clearnet, SA define os instrumentos financeiros que entende poder garantir, resultante das operações realizadas e/ou
registadas, independentemente do mercado ou da plataforma de negociação onde tenha ocorrido a negociação. Os instrumentos
financeiros não garantidos pela LCH.Clearnet, SA encontram-se identificados em lista divulgada via sitio na internet desta entidade,
sendo a lista atualizada semanalmente. As operações identificadas como não garantidas são, diariamente, transmitidas para a CSD
(Interbolsa), onde se processa o respetivo processo de liquidação.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
113
CMVM
2.4.4 Ofertas Públicas
2.4.4.1 Ofertas Públicas de Aquisição
Em 2012 foram registadas cinco ofertas públicas de aquisição, das quais três sobre ações (ofertas da
InterCement Austria Holding GmbH sobre a Cimpor - Cimentos de Portugal, SGPS, S.A., da SGL Carbon
GmbH sobre a Fisipe - Fibras Sintéticas de Portugal, S.A. e da Tagus Holdings S.à.r.l. sobre a Brisa - Auto
Estradas de Portugal, S.A.) e duas sobre obrigações, anunciadas pelo Banco BPI, SA (OPA geral e voluntária
sobre 19.363 obrigações hipotecárias representativas de 96,815% da série 7) e pela Caixa Geral de Depósitos,
S.A. (OPA geral e voluntária, sobre 42.488 obrigações hipotecárias série 1 e sobre 19.354 obrigações sobre o
sector público série 1).
Quadro 35 – Ofertas Públicas de Aquisição
Em 21 de março de 2012, a SGL Carbon GmbH, na sequência da celebração de um contrato de compra e venda
com a NEGOFOR, SGPS, S.A., sujeito a condições suspensivas, relativo a 133.601.489 ações representativas de
86,19% do capital social da Fisipe - Fibras Sintéticas de Portugal, SA, procedeu à divulgação de anúncio
preliminar de lançamento de oferta pública de aquisição obrigatória sobre as demais ações representativas do
capital social da sociedade visada. O anúncio preliminar indicava como contrapartida 0,18 Euros por ação,
podendo ser revista em alta, conforme o preço final que o oferente viesse a pagar pelas ações objeto do contrato
de compra e venda relativo à aquisição do bloco de 86,19% do capital social (e direitos de voto) objeto do
contrato. A CMVM solicitou à Ordem dos Revisores Oficiais de Contas a nomeação de auditor independente
Sociedade Oferente Sociedade Visada Tipo
Nº valores
mobiliários a
adquirir
Preço
(Euros)
Valor Previsto
(10^3 Euros)
Valor Final
(10^3 Euros) Sucesso (% )
Banco BPI, SA Banco BPI, SAGeral e
voluntária19.363 42633,20 825.506 63.225 8,0%
Caixa Geral de
Depósitos, SA
Caixa Geral de
Depósitos, SA
Geral e
voluntária (1)
42.488
obrigações
hipotecárias
44.061,13
(2)1.807.069 13.615 0,7%
Caixa Geral de
Depósitos, SA
Caixa Geral de
Depósitos, SA
Geral e
voluntária (1)
19.354
obrigações
sobre o setor
público
48.208,33
(3)933.024 11.618 1,2%
SGL Carbon GmbH,
SA
Fisipe - Fibras
Sintéticas de
Portugal, SA
Geral e
obrigatória4.590.622 0,20 918.124 767.535 83,6%
InterCement
Austria Holding
GmbH
Cimpor - Cimentos de
Portugal, SGPS, SA
Geral e
obrigatória (4)308.147.717 5,50 1.694.812.444 1.476.995.597 87,1%
Tagus Holdings
S.à.r.l.
Brisa - Auto Estradas
de Portugal, SA
Geral e
obrigatória255.523.722 2,76 705.245.473 584.180.717 82,8%
(2) O preço unitário oferecido corresponde a 43.500 Euros, acrescido de 561,13 Euros de juro corrido.
(3)O preço unitário oferecido corresponde a 47.000 Euros, acrescido de 1.208,33 Euros de juro corrido.
(4) A oferta foi anunciada como geral no anúncio preliminar, tendo a CMVM considerado que se tratava de uma oferta obrigatória.
Fonte: CMVM.
Legenda:
(1) As ofertas foram lançadas pelo mesmo oferente na mesma data. Apesar de terem por objeto valores mobiliários representativos de dívida distintos -
obrigações hipotecárias e obrigações sobre o setor público - foram tratadas como uma única oferta para efeitos processuais.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
114
CMVM
para fixação da contrapartida mínima a oferecer na OPA, fundando essa decisão na impossibilidade de
determinar a contrapartida por recurso aos critérios referidos no n.º 1 do artigo 188.º do CódVM, atenta a
liquidez reduzida das ações da sociedade visada e o facto de o maior preço pago ter sido fixado através de
negociação particular. Na sequência da receção do relatório do auditor independente, o valor da contrapartida
mínima a oferecer no âmbito da OPA – de 0,26 Euros por ação – foi divulgado ao público, a 25 de julho, em
cumprimento do disposto no n.º 4 do artigo 188.º do CódVM. Em 8 de agosto a CMVM recebeu do auditor
independente, nomeado para determinação da contrapartida mínima na referida OPA, um aditamento ao
relatório que procedeu à fixação dessa contrapartida mínima em 0,20 Euros por ação. A oferta decorreu no
período de 20 de agosto a 7 de setembro e os resultados foram apurados em sessão especial de bolsa que se
realizou no dia 10 de setembro. O oferente adquiriu 3.837.674 ações durante o prazo da oferta, tendo ficado a
deter 154.247.052 correspondentes a 99,51% do capital social da sociedade visada.
Em 29 de março de 2012, a Tagus Holdings S.à.r.l. tornou pública, através de um anúncio preliminar, a decisão
de lançamento de oferta pública de aquisição geral e obrigatória sobre a totalidade das ações representativas do
capital social da Brisa Auto-Estradas de Portugal, S.A., ou seja, 600.000.000 ações, com o valor nominal
unitário de um Euro. A contrapartida em numerário inicialmente oferecida foi de 2,66 Euros, valor que viria a
ser revisto pela oferente e aumentado para 2,76 Euros por ação a 12 de julho. Após a divulgação de dois
relatórios do conselho de administração da sociedade visada pronunciando-se sobre a oportunidade e as
condições da oferta, a oferta foi registada pela CMVM em 16 de julho. O período da oferta decorreu entre 17 de
julho e 8 de agosto e os resultados foram apurados em sessão especial de bolsa no dia 9 de agosto. Durante o
prazo da oferta a oferente adquiriu 211.659.680 ações.
Em 30 de Março de 2012, a InterCement Austria Holding GmbH tornou pública, através de um anúncio
preliminar, a decisão de lançamento de Oferta Pública de Aquisição sobre as ações representativas do capital
social da Cimpor – Cimentos de Portugal, SGPS, S.A.. Foram objeto da oferta 308.147.717 ações ordinárias,
com o valor nominal unitário de 1 Euro. A contrapartida oferecida foi de 5,50 Euros por cada ação, a pagar em
numerário. A oferta decorreu entre 30 de maio e 15 de junho e o apuramento dos resultados foi realizado em
sessão especial de mercado regulamentado da Euronext Lisbon realizada a 20 de junho. Durante o período da
oferta, a InterCement adquiriu 183.607.708 ações na oferta e 84.936.946 ações em mercado secundário, sendo-
lhe imputável uma participação de 94,11% do capital social da Cimpor.
Foram lançadas duas ofertas públicas de aquisição de valores mobiliários representativos de dívida. As ofertas
enquadraram-se nas estratégias asset-liability management prosseguidas pelo Banco Português de Investimento,
S.A. e pela Caixa Geral de Depósitos, S.A.. Estas operações visaram o aumento do rácio de capital core tier one
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
115
CMVM
das instituições oferentes, deste modo contribuindo para o cumprimento dos requisitos legais e regulamentares
aplicáveis às instituições financeiras.
A 25 de janeiro de 2012 foi lançada pelo Banco BPI, S.A. uma oferta pública de aquisição geral e voluntária
sobre 19.363 obrigações hipotecárias representativas de 96,815% da Série 7 emitidas pelo Banco BPI, S.A. ao
abrigo do Covered Bonds Programme com um valor global de sete milhões de Euros, tendo as obrigações o
valor nominal de 50.000 Euros. A contrapartida oferecida foi de 42.633,20 Euros por cada uma das obrigações
hipotecárias objeto da oferta. A oferta decorreu entre os dias 26 de janeiro e 9 de fevereiro de 2012, e alcançou
uma taxa de sucesso de cerca de 8%.
A Caixa Geral de Depósitos, S.A. requereu o registo de uma oferta pública de aquisição geral e voluntária, com
contrapartida em dinheiro, destinada a investidores não qualificados detentores de obrigações por si emitidas, e
que haviam sido inicialmente colocadas através de colocação particular e posteriormente admitidas à negociação
na Euronext Lisbon, sobre 42.488 obrigações hipotecárias emitidas ao abrigo do prospeto base de obrigações
hipotecárias representativas de 98,81% da Série 1 com o valor nominal de 50.000 Euros e de 19.354 obrigações
emitidas ao abrigo do prospeto base de obrigações do setor público representativas de 96,77% da Série 1 com o
valor nominal de 50.000 Euros. A oferta teve início a 5 de março e terminou a 16 de março de 2012. Os
resultados foram divulgados a 19 de março, tendo a taxa de sucesso atingindo 0,7% e 1,24% para as obrigações
hipotecárias e obrigações do setor público, respetivamente.
2.4.4.2 Ofertas Públicas de Venda
Durante o ano de 2012 não foram lançadas ofertas públicas de venda.
2.4.4.3 Publicidade de Ofertas Públicas
A aprovação de publicidade no âmbito da realização de ofertas públicas de distribuição de valores mobiliários
visa a verificação do cumprimento dos requisitos legais relativos à qualidade da informação contida nas
mensagens publicitárias, nomeadamente quanto à completude, veracidade, atualidade, clareza, objetividade e
licitude dessa informação, e ainda quanto à harmonização com a informação divulgada em prospeto, se
aplicável.
Em 2012 assistiu-se a um aumento expressivo do número de peças publicitárias objeto de aprovação, em grande
medida justificado pelas ofertas de dívida efetuadas por vários emitentes designadamente a Brisa Auto-Estradas
de Portugal, S.A, a EDP – Energias de Portugal, S.A., a Portugal Telecom SGPS, S.A., a Porto- SAD, a Semapa
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
116
CMVM
– Sociedade de Investimento e Gestão, S.A., a Sonae SGPS, S.A., a REN – Redes Energéticas Nacionais S.A. e
a ZON Multimédia S.A. e pela necessidade de utilização de vários canais de comunicação para fazer a
publicidade de cada oferta. Foi também aprovada publicidade no âmbito do registo de duas ofertas públicas de
aquisição.
Quadro 36 – Número de Campanhas Publicitárias Aprovadas
2.4.4.4 Passaporte Europeu do Prospeto
O número de ofertas efetuadas em Portugal com recurso a passaportes recebidos de autoridades congéneres
diminuiu face ao ano transato. A CMVM recebeu 118 notificações de prospetos aprovados por outras
autoridades comunitárias (129 em 2011). Contudo, nem todos os passaportes notificados são efetivamente
utilizados em Portugal. Naqueles que o são, nota-se a prevalência de emitentes do setor financeiro.
Nove dos passaportes recebidos estão relacionados com emitentes portugueses, cinco dos quais do setor
bancário. Os quatro emitentes do setor não financeiro foram a Brisa - Concessão Rodoviária, S.A. com o
€3,000,000,000 Euro Medium Term Note Programme, a EDP – Energias de Portugal, S.A. e a EDP Finance
B.V. com o €12,500,000,000 Programme for the Issuance of Debt Instruments, a Portugal Telecom
International Finance B.V. e a Portugal Telecom, SGPS, S.A. com o €7,500,000,000 Euro Medium Term Note
Programme e a REN – Redes Energéticas Nacionais, SGPS, S.A. com o €5,000,000,000 Euro Medium Term
Note Programme. As sociedades efetuaram emissões de dívida ao abrigo de prospetos recebidos em passaporte,
tendo a publicidade inerente a essas ofertas sido objeto de aprovação pela CMVM.
Os emitentes portugueses do setor bancário foram os mesmos do ano anterior (à exceção do BCP), ou seja, o
Banco BPI, S.A., o Banco Espírito Santo, S.A., a Caixa Geral de Depósitos, S.A., o Banco Espírito Santo de
Investimento, S.A. e o Banif – Banco Internacional do Funchal, S.A..
2.4.5 Declarações de Perda da Qualidade de Sociedade Aberta
Durante o ano deram entrada na CMVM três pedidos de perda de qualidade de sociedade aberta, tendo sido
declarada a perda de qualidade em dois destes pedidos (Estoril Praia - Futebol, SAD e Rações Progado - Centro
Sul, S.A.). O pedido de perda de qualidade de sociedade aberta da Brisa - Auto Estradas de Portugal, SA, apesar
2010 2011 2012
Ofertas a trabalhadores 8 12 18
Ofertas com prospeto aprovado pela CMVM 11 40 98
Ofertas com passaporte do prospeto 83 39 66
Fonte : CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
117
CMVM
de ter sido apresentado na sequência da oferta pública de aquisição lançada sobre o capital social daquela
sociedade ainda em 2012, e com fundamento na al. a) do n.º 1 do art. 27.º CódVM, foi decidido favoravelmente
já no decorrer do segundo trimestre de 2013.
2.4.6 Aquisições Potestativas Tendentes ao Domínio Total
Foi apenas concedido um registo de aquisição potestativa tendente ao domínio total. A SGL Carbon GmbH,
sociedade que, como referido, passou a deter 154.247.052 ações representativas de 99,51% do capital social e
dos direitos de voto da Fisipe - Fibras Sintéticas de Portugal, S.A., solicitou à CMVM que concedesse o referido
registo, pretendendo adquirir potestativamente as 752.948 ações que ainda não eram por si detidas. Este registo
foi concedido a 21 de setembro e a contrapartida oferecida foi de 0,20 Euros por cada ação, igual à contrapartida
oferecida na mencionada Oferta Pública de Aquisição (ver seção 2.4.4.1). Em resultado da Aquisição
Potestativa, a Fisipe perdeu a qualidade de sociedade aberta e as suas ações foram excluídas da negociação em
mercado regulamentado, ficando vedada a sua readmissão durante um ano, nos termos do art. 195.º do CódVM.
2.5 INTERMEDIAÇÃO FINANCEIRA
2.5.1 Receção de Ordens por Conta de Outrem
Embora o número de ordens tenha diminuído face ao ano anterior, 2012 ficou marcado por um aumento no
valor médio das ordens transmitidas pelos investidores aos intermediários financeiros nacionais, nomeadamente
em obrigações de dívida pública e de dívida privada e de outros valores mobiliários. A redução do número de
ordens, por seu turno, verificou-se nos segmentos de ações, de warrants autónomos e de outros valores
mobiliários.
Quadro 37 - Ordens Recebidas por Valor Mobiliário
2010 2011 2012 2010 2011 2012 N.º Valor
Ações 3.069.510 2.457.396 1.845.404 79.884,0 52.378,9 43.872,5 -24,9 -16,2
Dívida Pública 5.507 15.022 35.059 15.560,5 14.302,2 38.711,1 133,4 170,7
Dívida Privada 90.530 119.419 228.907 45.868,7 36.590,5 77.813,9 91,7 112,7
Warrants Autónomos 159.047 164.629 113.964 488,1 621,6 339,3 -30,8 -45,4
Outros Valores Mobiliários 112.040 175.980 149.816 2.646,2 4.454,3 21.431,5 -14,9 381,1
TOTAL 3.436.634 2.932.446 2.373.150 144.447,5 108.347,5 182.168,3 -19,1 68,1
Nota: Para evitar dupla contagem, excluem-se as ordens transmitidas por intermediários financeiros nacionais a outros intermediários financeiros.
10^6 Euro
N.º de Ordens Valor (10^6 Euro) Var.% (2011-12)
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de intermediação financeira de
receção e transmissão de ordens por conta de outrem.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
118
CMVM
O aumento verificado no valor médio das ordens foi particularmente motivado pelas ordens sobre dívida pública
que, em média, aumentaram de 952 mil Euros em 2011 para 1,1 milhões de Euros em 2012, e de outros valores
mobiliários (aumento de 25,3 mil Euros para 143,1 mil Euros). A evolução registada ao nível da dívida pública
refletiu as preferências dos investidores institucionais no seguimento do processo de ajustamento da economia
portuguesa e do plano desenhado pelo BCE de compra de dívida soberana (“plano de compras definitivas”),
tendo daí resultado uma redução significativa do risco da dívida soberana portuguesa. Também se registou um
aumento expressivo do valor das ordens sobre dívida pública por parte de investidores residentes (196,4%) e
não residentes (136,4%), em particular institucionais.
O segmento acionista, por seu lado, registou uma redução do valor e do número das ordens recebidas, muito
embora o valor médio das ordens tenha aumentado de 21,3 mil Euros para 23,8 mil Euros. A incerteza existente
nos mercados, os efeitos recessivos que se fizeram sentir ao longo do ano, bem como as suas consequências no
desempenho das ações admitidas à negociação, originaram a diminuição do número de ordens (mais intensa) e
do seu valor total. Verificou-se, em particular, uma diminuição do valor das ordens emitidas por investidores
residentes não institucionais (-45,6%) e por instituições gestoras de ativos residentes (-41,5%), mas os outros
investidores residentes reforçaram em 17,6% o valor global das ordens sobre ações dirigidas a intermediários
financeiros autorizados a exercer a atividade em Portugal. O valor das ordens dirigidas para os mercados da
Euronext Lisbon sofreu uma redução considerável, situando-se em cerca de 14,9 mil milhões de Euros (19,4 mil
milhões em 2011). Assim, as ordens dirigidas para os mercados da Euronext Lisbon representaram cerca de
33,9% do valor total de ordens sobre ações, uma percentagem inferior à verificada no ano anterior (37%).
Na dívida privada verificou-se um aumento significativo do número de ordens (91,7%) e uma subida ainda mais
expressiva do seu valor global (112%), o que contribuiu para um aumento do valor médio das ordens de 306 mil
Euros para 340 mil Euros. As taxas de cupão de diversas ofertas de obrigações (de emitentes nacionais cotados)
superiores às pagas nos depósitos prazo e a diminuição do risco soberano com externalidades positivas para as
empresas privadas deram origem à entrada de muitos investidores neste segmento de mercado. O valor das
ordens emitidas por investidores não residentes e residentes aumentou, respetivamente, 46,2% e 157,6%. Nos
investidores residentes, as sociedades de seguros e fundos de pensões foram responsáveis por um aumento de
20,9 mil milhões de Euros no valor das ordens (+283,5% face a 2011). No que respeita aos não residentes,
saliente-se o papel dos ‘intermediários financeiros’ (grosso modo, empresas de investimento e bancos), que
aumentaram o valor das ordens emitidas em 8,2 mil milhões de Euros (+394,7% face a 2011). Registou-se ainda
um incremento da negociação “fora de mercado”, com um peso de aproximadamente 79,1% do total de ordens
sobre dívida privada.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
119
CMVM
Contrariamente a 2011, os investidores denotaram uma menor apetência pela negociação de warrants
autónomos. A par com a diminuição do número de ordens, verificou-se uma redução da dimensão média das
ordens em cerca de 800 Euros (-21,1% face ao ano anterior). A quebra de 282,3 milhões de Euros no valor das
ordens foi maioritariamente resultado da menor intervenção de investidores residentes, destacando-se o papel
dos não institucionais (-157,2 milhões de Euros) e das sociedades de seguros e fundos de pensões (-104,4
milhões de Euros).
O valor das ordens dirigidas aos intermediários financeiros nacionais sobre instrumentos financeiros derivados
reduziu-se de forma ainda mais expressiva do que no ano anterior. Esta diminuição foi particularmente sentida
nos segmentos de futuros e de outros derivados.
Quadro 38 – Valor das Ordens Recebidas por Instrumento Financeiro Derivado
Nos contratos por diferenças (CFD) assistiu-se a uma diminuição, ainda que ligeira face aos demais contratos
derivados, no valor das ordens recebidas. Uma possível explicação para o sucedido está relacionada com a
canalização de ordens para plataformas detidas por intermediários financeiros não nacionais (que não têm
obrigações de reporte de informação à CMVM). Contudo, estes instrumentos financeiros continuam a
evidenciar uma elevada procura, sendo primordialmente negociados por investidores não institucionais (88,2%
do valor total das ordens sobre CFD). Os CFD sobre taxas de câmbio continuaram a ser os preferidos pelos
investidores, tendo representado 67,1% do valor total das ordens referentes a CFD (contra 71,6% em 2011). Os
contratos que têm um índice como ativo subjacente viram a sua quota aumentar de 9,3% para 17,4%,
contrariamente aos que envolvem ações, cujo peso caiu de 11,5% para 9%.
No segmento de futuros, as ordens relativas a contratos sobre taxas de juro de curto prazo, sobre taxas de
câmbio e sobre índices representaram 85,7% do total (em 2011 tinha sido 89,9%). No entanto, enquanto os
contratos sobre taxas de câmbio e sobre índices viram aumentada a sua participação, respetivamente de 11,1% e
9,1% para 29,1% e 20,2%, os contratos sobre taxas de juro de curto prazo viram diminuído o seu peso, tendo
passado de 69,8% para 36,5% do total das ordens recebidas sobre futuros. Embora de um modo geral o valor das
ordens sobre os diferentes contratos tenha diminuído, os contratos envolvendo taxas de juro de curto prazo
2010 % 2011 % 2012 % Var.% (2010-11) Var.% (2011-12)
Futuros 229.422,5 70,4 200.342,9 72,2 75.609,5 52,9 -12,7 -62,3
Contratos por Diferenças 76.602,0 23,5 58.830,4 21,2 55.056,1 38,5 -23,2 -6,4
Opções 1.349,4 0,4 545,0 0,2 346,9 0,2 -59,6 -36,4
Outros Derivados 18.425,4 5,7 17.761,3 6,4 11.819,4 8,3 -3,6 -33,5
TOTAL 325.799,3 100,0 277.479,7 100,0 142.831,9 100,0 -14,8 -48,5
Unidade: 10^6 Euro
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 21/03/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de intermediação financeira de
receção e transmissão de ordens por conta de outrem.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
120
CMVM
apresentaram uma diminuição de 80,3% face a 2011, contra a diminuição de 16,4% dos contratos envolvendo
índices e 0,7% nos que respeitaram a taxas de câmbio.
Os futuros são utilizados por investidores institucionais com o objetivo de cobertura de riscos decorrentes do
exercício das suas atividades, bem como para especulação sobre a evolução futura dos subjacentes. A forte
redução das ordens relativas a futuros sobre taxas de juro de curto prazo, que praticamente explica a redução no
valor total das ordens (-90%), não será dissociável da redução das taxas de juro Euribor, nomeadamente a 3 e a
6 meses, que se têm situado respetivamente nos 0,2% e 0,3%.
O valor das ordens sobre instrumentos derivados dirigidas ao mercado Euronext Lisbon diminuiu para cerca de
metade (-46%) face a 2011, em resultado de uma redução significativa do valor das ordens provenientes de
investidores não institucionais residentes. No mercado a contado, o valor das ordens transmitidas por residentes
e não residentes diminuiu respetivamente 18,4% e 22,5%, o que é revelador da menor apetência não só dos
investidores estrangeiros como também dos nacionais pelo mercado português, e estará relacionado com a
incerteza sobre a evolução da economia nacional.
À semelhança do ocorrido em anos anteriores, os investidores voltaram a privilegiar o uso dos canais
tradicionais (por via telefónica, ou fax, ou mesmo presencialmente nas instalações dos intermediários
financeiros) para a transmissão das suas ordens. No mercado a contado 93,9% do valor das ordens foi
transmitida por estes canais (84,4% em 2011), e no mercado a prazo cifrou-se em 68,5% e 43,7%,
respetivamente para os anos de 2011 e 2012. É ainda de realçar o papel que outros meios eletrónicos de
comunicação à distância vêm tendo na transmissão de ordens no mercado a prazo (49,2% em 2012 contra 28,6%
em 2011).
Quadro 39 – Valor das Ordens Recebidas por Conta de Outrem, por Tipo de Investidor
Mercado a
Contado %
Mercado a
Prazo %
Mercado a
Contado %
Mercado a
Prazo %
Residente 70.942,5 65,5 81.130,9 29,2 117.454,2 64,5 60.347,3 42,3
Institucionais 45.214,4 41,7 19.191,0 6,9 93.015,1 51,1 13.284,6 9,3
Gestão de Ativos 10.281,0 9,5 6.995,6 2,5 11.358,0 6,2 3.539,2 2,5
Seguros e Fundos de Pensões 13.137,3 12,1 4.824,0 1,7 42.129,3 23,1 4.304,7 3,0
Outros Investidores 21.796,1 20,1 7.371,4 2,7 39.527,8 21,7 5.440,7 3,8
Não Institucionais 25.728,1 23,7 61.939,9 22,3 24.439,1 13,4 47.062,7 32,9
Não Residente 37.405,0 34,5 196.348,9 70,8 64.714,1 35,5 82.484,6 57,7
Institucionais 31.363,3 28,9 166.901,5 60,2 60.998,0 33,5 55.881,6 39,1
Intermediários Financeiros 12.391,6 11,4 0,0 0,0 20.198,4 11,1 0,0 0,0
Gestão de Ativos 3.188,3 2,9 9.406,5 3,4 1.574,4 0,9 6.075,5 4,3
Seguros e Fundos de Pensões 29,9 0,0 0,0 0,0 49,7 0,0 0,0 0,0
Outros Investidores 15.753,6 14,5 157.495,0 56,8 39.175,5 21,5 49.806,1 34,9
Não Institucionais 6.041,7 5,6 29.447,4 10,6 3.716,1 2,0 26.603,0 18,6
TOTAL 108.347,5 100,0 277.479,7 100,0 182.168,3 100,0 142.831,9 100,0
Unidade: 10^6 Euro
2011 2012
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de intermediação
financeira de receção e transmissão de ordens por conta de outrem.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
121
CMVM
2.5.2 Execução de Ordens por Conta de Outrem
O valor das ordens executadas em mercado a contado por conta de outrem mais do que duplicou. Esse aumento
foi determinado em grande parte pela execução de ordens nos segmentos de dívida pública, de dívida privada e
de outros valores mobiliários. As ordens executadas referentes a dívida privada e a dívida pública suplantaram o
segmento acionista, que historicamente tem tido um peso preponderante no total executado em mercado a
contado.
Quadro 40 - Transações Executadas em Mercado a Contado por Tipo de Valor Mobiliário
O aumento significativo da execução de outros valores mobiliários encontra-se em linha com o aumento do
valor das ordens transmitidas pelos investidores neste segmento, tendo o rácio de execução de ordens em
percentagem do valor transmitido aumentado de 62,9% para 90,8%.
As ordens executadas no mercado a prazo diminuíram 34,8%, em grande parte devido à significativa redução de
ordens executadas sobre futuros e sobre outros derivados. Os contratos de futuros sobre índices (-37,2%) e taxas
de juro de longo prazo (-92,4%) tiveram as reduções mais expressivas.
Os contratos por diferenças executados (+50,4%) continuaram a ser o instrumento financeiro derivado com
maior peso no total de ordens executadas no mercado a prazo, o que confirma a adesão crescente dos
investidores a este instrumento financeiro. Para tal contribuiu o aumento do valor de ordens executadas sobre
taxas de câmbio em cerca de dois mil milhões de Euros.
Quadro 41 – Ordens Executadas por Instrumento Financeiro Derivado
Var.% Var.%
2010 % 2011 % 2012 % (2010-11) (2011-12)
Ações 66.183,5 52,7 38.442,1 45,2 30.500,1 17,9 -41,9 -20,7
Dívida Pública 14.988,6 11,9 13.225,2 15,6 46.637,5 27,4 -11,8 252,6
Dívida Privada 43.180,4 34,4 29.978,7 35,3 73.516,9 43,1 -30,6 145,2
Warrants Autónomos 425,9 0,3 584,6 0,7 303,7 0,2 37,3 -48,1
Outros VM's 838,2 0,7 2.803,5 3,3 19.465,4 11,4 234,5 594,3
TOTAL 125.616,7 100,0 85.034,1 100,0 170.423,5 100,0 -32,3 100,4
Unidade: 10^6 Euro
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de
intermediação financeira de receção e transmissão de ordens por conta de outrem.
2010 % 2011 % 2012 % Var.% (2010-11) Var.% (2011-12)
Futuros 11.197,6 56,9 5.385,0 30,5 1.509,0 13,1 -51,9 -72,0
Contratos por Diferenças 3.708,0 18,8 6.166,6 34,9 9.273,4 80,4 66,3 50,4
Opções 9,0 0,0 3,8 0,0 0,2 0,0 -57,9 -94,7
Outros Derivados 4.767,5 24,2 6.119,9 34,6 746,2 6,5 28,4 -87,8
TOTAL 19.682,2 100,0 17.675,4 100,0 11.528,8 100,0 -10,2 -34,8
Unidade: 10^6 Euro
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de intermediação
financeira de receção e transmissão de ordens por conta de outrem.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
122
CMVM
Apesar de ainda representarem uma percentagem reduzida do total das ordens executadas nos mercado a prazo,
os mercados nacionais ganharam alguma importância relativa face aos mercados internacionais. Os mercados
internacionais são menos relevantes do que os nacionais na negociação a contado.
A execução de ordens no mercado a prazo tem sofrido uma profunda alteração, com uma redução contínua da
importância dos mercados internacionais compensada por um aumento significativo do peso da execução “fora
de mercado” (que representa atualmente 87,2% do valor das ordens executadas no mercado a prazo face a
69,5% em 2011). Este aumento é devido em grande parte ao crescimento significativo da execução de ordens
sobre contratos por diferenças (+3,1 mil milhões de Euros), realizada integralmente “fora de mercado”.
Quadro 42 - Transações Executadas por Tipo de Mercado
A acrescida importância dos mercados OTC, tanto no mercado a contado como no mercado a prazo, deve ser
olhada com especial preocupação dado que contribui para o aumento da opacidade da negociação e para a
redução da eficiência dos sistemas de formação e sinalização de preços decorrente da elevada fragmentação dos
mercados e consequente dispersão de preços.
A DMIF criou um quadro regulatório para formas de negociação alternativas (já existentes) comummente
designadas de sistemas de negociação multilateral (SNM). O reforço da concorrência face aos mercados
regulamentados contribuiu para uma redução dos custos de transação para os investidores. Não são de afastar,
todavia, os efeitos nefastos que advêm da redução da transparência negocial e da fragmentação do sistema de
formação de preços, bem como da liquidez dos mercados.
Em linha com o referido anteriormente, a execução de ordens OTC no mercado a contado cifrou-se em 71,2%
do total, representando um aumento significativo face ao ano anterior (60%). Em contrapartida, a execução de
ordens em mercado, independentemente do seu tipo, representou apenas 13,6% das ordens executadas.
2010 2011 2012 2010 2011 2012 Contado Prazo
Mercados Nacionais 32.301,0 21.084,7 17.207,6 0,0 0,5 0,0 -18,4 -
Mercados Internacionais 7.268,0 7.115,9 6.041,9 11.182,7 5.373,3 1.470,1 -15,1 -72,6
Fora de Mercado 70.025,4 50.999,8 121.359,7 8.476,7 12.287,9 10.056,8 138,0 -18,2
Internalização 16.022,3 5.833,7 25.814,4 22,7 13,7 1,9 342,5 -86,1
TOTAL 125.616,7 85.034,1 170.423,5 19.682,2 17.675,4 11.528,8 100,4 -34,8
Unidade: 10^6 Euro
Mercado a Contado Var.% (2011-12)Mercado a Prazo
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de
intermediação financeira de receção e transmissão de ordens por conta de outrem.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
123
CMVM
Do total das ordens executadas em mercado a contado, apenas 10% foram efetuadas na Euronext Lisbon, uma
percentagem inferior à do ano transato (24,5%). Esta evolução resulta de uma diminuição em termos absolutos
do valor das ordens dirigidas para o mercado Euronext Lisbon e da canalização das ordens por outras vias, em
particular, a internalização. Comparando a execução na Euronext Lisbon com os demais mercados
regulamentados nacionais evidencia-se que estes últimos representam apenas 3,5% do valor total das ordens,
pelo que têm uma expressão pouco significativa.
A execução de ordens em sistemas de negociação multilateral nacionais por parte de intermediários financeiros
nacionais é particularmente reduzida e sofreu um decréscimo face ao ano anterior. Do total de ordens
executadas em mercado a contado, apenas 0,06% (127,3 milhões de Euros) foram realizadas em sistemas de
negociação multilateral (0,31% em 2011). O valor das ordens executadas nestes sistemas corresponde a 0,7% do
total executado na Euronext Lisbon (1,2% em 2011). O sistema de negociação multilateral mais utilizado no
nosso país foi o PEX, que representou a quase totalidade das ordens executadas nestes mercados.
Contrariamente ao verificado em Portugal, tem sido registado a nível internacional um crescimento expressivo
da negociação em sistemas de negociação multilateral, por oposição aos mercados regulamentados. Todavia,
assistiu-se ao aumento da negociação de títulos portugueses em sistemas de negociação multilateral de outros
países europeus.
2.5.3 Negociação por Conta Própria
Os intermediários financeiros podem negociar por conta própria no mercado a contado para a sua carteira de
negociação ou de investimento e no âmbito de contratos de fomento de liquidez (market making). No mercado a
prazo a negociação por conta própria pode ter também como propósito a carteira de negociação e ainda a
cobertura de riscos.
No mercado a contado a carteira de investimentos foi o destino de mais de 68,9% do valor negociado por conta
própria. Nas transações sobre ações nacionais, a EDP, a Portugal Telecom, a Galp, o BCP e a Jerónimo Martins
representaram 81,3% do total negociado em ações para carteira própria dos intermediários financeiros nacionais.
No mercado a prazo o principal destino das transações (quase exclusivamente futuros) foi a carteira de
negociação (81,5%).
Os valores negociados por conta própria aumentaram 6,2% face a 2011. O valor das transações efetuadas foi
maioritariamente de compra (55,2%), o que sugere que os intermediários financeiros reforçaram as suas
carteiras próprias, particularmente em dívida. As condições atrativas das ofertas de dívida privada realizadas ao
longo do ano, a deslocação para baixo da curva de rendimentos e o consequente aumento do preço das
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
124
CMVM
obrigações de dívida pública explicam a preferência dos intermediários financeiros por aquelas categorias de
valores mobiliários.
O valor da negociação por conta própria em outros valores mobiliários sofreu uma redução de 25,4% face 2011.
Esta categoria de valores mobiliários foi fundamentalmente negociada para a carteira de investimentos (92,9%
contra 81,7% no ano anterior).
Quadro 43 - Negociação por Conta Própria no Mercado a Contado por Tipo de Valor Mobiliário
No que respeita à negociação por conta própria em derivados, os intermediários financeiros têm privilegiado a
transação de contratos de futuros. Este tipo de negociação em contratos de futuros pode significar que os
intermediários financeiros têm optado nos últimos anos por abrir posições em instrumentos com o objetivo de
cobrir o risco de posições detidas à vista, em particular num contexto de mercado em que se verificou um
significativo aumento da volatilidade, ou, em alternativa, utilizar os futuros para especulação e arbitragem dos
mercados spot. O valor negociado por conta própria em instrumentos derivados foi cerca de nove vezes superior
ao executado por conta de outrem.
Quadro 44 - Negociação por Conta Própria por Instrumento Financeiro Derivado
2.5.4 Day-Trading
O número médio de intermediários financeiros a realizar atividades de day-trading ao longo do ano diminuiu.
Esta diminuição surge na sequência de uma tendência descendente registada nos últimos anos, ainda que agora o
ritmo de queda tenha sido menos intenso.
Var.% Var.%
(2010-11) (2011-12)
Ações 14.488,0 3,3 15.084,0 3,5 19.623,2 4,2 4,1 30,1
Dívida Pública 119.868,3 27,5 95.124,8 21,8 115.614,5 25,0 -20,6 21,5
Dívida Privada 195.361,2 44,9 224.407,1 51,5 252.500,4 54,6 14,9 12,5
Warrants Autónomos 1.217,5 0,3 1.587,5 0,4 670,6 0,1 30,4 -57,8
Outros VM's 104.413,2 24,0 99.586,1 22,9 74.287,5 16,1 -4,6 -25,4
TOTAL 435.348,3 100,0 435.789,6 100,0 462.696,2 100,0 0,1 6,2
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de
intermediação financeira de negociação por conta própria.
Unidade: 10^6 Euro
2010 % 2011 % 2012 %
Var.% Var.%
(2010-11) (2010-11)
Futuros 241.912,7 76,5 274.051,3 98,9 93.349,3 91,0 13,3 -65,9
Opções 74.309,6 23,5 2.941,2 1,1 8.963,7 8,7 -96,0 204,8
Outros Derivados 47,5 0,0 82,0 0,0 227,3 0,2 72,6 177,2
TOTAL 316.269,8 100,0 277.074,5 100,0 102.540,3 100,0 -12,4 -63,0
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de
intermediação financeira de negociação por conta própria.
Unidade: 10^6 Euro
2010 % 2011 % 2012 %
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
125
CMVM
A quantidade total de títulos transacionados em day-trading continuou a aumentar. Contudo, o valor44
negociado caiu 35,2%, o que será explicado por diferenças na estrutura de títulos mais transacionados face a
anos anteriores e a oscilações intra-anuais nos preços dos títulos transacionados.
Quadro 45 - Dados Agregados sobre Day-Trading
O valor de transações intradiárias efetuado por investidores institucionais representou 16,6% do total (17,1% em
2011), invertendo o sentido de evolução registado no ano anterior. A internet registou uma quebra ligeira em
termos globais, justificada pela perda de relevo entre os institucionais, e continua a ser, destacada, o canal
preferencial para emissão de ordens intradiárias.
Quadro 46 - Distribuição do Day-Trading por Canal e por Tipo de Investidor
44 Os valores monetários relativos a day-trading resultam de um exercício de aproximação que considera como referência os valores de
fecho na última sessão de cada mês para cada um dos títulos do PSI20, pelo que não reflete o valor efetivo das operações realizadas em
mercado.
2010 2011 2012 Var. % (2010-11) Var.% (2011-12)
N.º médio IF's com Day-Trading 27,3 24,8 23,6 -9,1 -5,0
Quantidade Total (milhões) 1.882,6 2.371,4 2.730,3 26,0 15,1
Valor Total (milhões €) 3.078,6 1.881,4 1.218,3 -38,9 -35,2
Qtd. Média por IF (milhões) 68,9 95,5 116,4 38,6 21,9
Valor Médio por IF (milhões €) 28,2 18,9 12,9 -32,7 -31,7
Fonte: CMVM. Nota: IF's significa "Intermediários Financeiros". O Valor Total resulta da quantidade de day-trading
valorizada às cotações de fecho registadas na última sessão de bolsa do mês relevante.
Unidade: 10^6 Euro
Var.% (2011-12)
Valor % Valor %
Internet 1.284,0 70,3 813,1 69,5 -36,7
Institucionais 137,4 7,5 55,8 4,8 -59,4
Gestão de Activos 96,6 5,3 49,8 4,3 -48,4
Seguros e Fundos de Pensões 0,0 0,0 0,0 0,0 -100,0
Outros Investidores 40,8 2,2 6,0 0,5 -85,3
Não Institucionais 1.146,6 62,8 757,2 64,8 -34,0
Outros Meios Electrónicos 154,2 8,4 94,0 8,0 -39,1
Institucionais 0,2 0,0 0,4 0,0 125,1
Gestão de Activos 0,0 0,0 0,0 0,0 n.a.
Seguros e Fundos de Pensões 0,0 0,0 0,0 0,0 n.a.
Outros Investidores 0,2 0,0 0,4 0,0 125,1
Não Institucionais 154,1 8,4 93,6 8,0 -39,2
Outros 387,9 21,2 262,0 22,4 -32,5
Institucionais 174,9 9,6 137,9 11,8 -21,2
Gestão de Activos 100,7 5,5 73,0 6,2 -27,5
Seguros e Fundos de Pensões 0,8 0,0 18,6 1,6 2374,0
Outros Investidores 73,5 4,0 46,3 4,0 -37,0
Não Institucionais 213,0 11,7 124,1 10,6 -41,7
TOTAL 1.826,2 100,0 1.169,1 100,0 -36,0
Fonte: CMVM.
2011 2012
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
126
CMVM
2.5.5 Registo e Depósito de Instrumentos Financeiros por Conta de Outrem
O valor dos instrumentos financeiros registados por conta de outrem no final do ano era de aproximadamente
319 milhões de Euros. Os valores registados por conta de outrem em dívida pública aumentaram
substancialmente (22,1%), contrariamente ao sucedido com outros valores mobiliários (-13,6%). O aumento
verificado ao nível da dívida pública foi consequência do valor registado por conta de residentes e terá resultado
não só da subida generalizada dos preços da dívida soberana como igualmente do investimento efetuado pelos
investidores nacionais neste tipo de instrumento financeiro, corolário da diminuição significativa do risco de
crédito da dívida pública portuguesa.
O peso dos valores sob registo e depósito atribuíveis a investidores residentes superou, mas de forma mais
vincada do que em 2011, o de não residentes. Todavia, os montantes sob registo e depósito de ações de
residentes caiu para valores inferiores a 48 mil milhões de Euros, enquanto os relativos a não residentes
cresceram, ultrapassando os 35 mil milhões de Euros.
Quadro 47 - Titulares Por Tipo de Valor Mobiliário
A quota de mercado dos cinco maiores custodiantes situou-se em 81,7% (83,8 em 2011) e o índice HHI desceu
de 1.994,1 para 1.793,8 pontos. O BCP continuou a deter a maior quota de mercado (30,7%).
2.6 GESTÃO DE ATIVOS
2.6.1 Gestão Individual de Carteiras por Conta de Outrem
Após um ano em que se verificou uma diminuição dos valores administrados, a atividade de gestão individual
de carteiras voltou a crescer em 2012. Contudo, o aumento dos valores geridos não foi transversal a todo o tipo
31-12-2010 % 31-12-2011 % 31-12-2012 % Var. % (2010-11) Var.% (2011-12)
Residentes 201.255,6 50,2 180.709,4 54,6 182.907 57,4 -10,2 1,2
Ações 67.334,2 16,8 53.601,7 16,2 47.884 15,0 -20,4 -10,7
Dívida Pública 27.451,5 6,8 22.213,4 6,6 37.268 11,7 -19,1 67,8
Outros Valores Mobiliários 106.469,9 26,6 104.894,4 31,8 97.755 30,7 -1,5 -6,8
Não Residentes 199.759,8 49,8 146.245,4 45,4 135.929 42,6 -26,8 -7,1
Ações 33.068,4 8,2 30.466,4 9,5 35.272 11,1 -7,9 15,8
Dívida Pública 90.015,7 22,4 50.083,8 15,6 51.000 16,0 -44,4 1,8
Outros Valores Mobiliários 76.675,7 19,1 65.695,1 20,4 49.657 15,6 -14,3 -24,4
TOTAL 401.015,4 100,0 326.954,8 100,0 318.836,4 100,0 -18,5 -2,5
Unidade: 10^6 Euro
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de intermediação financeira de
registo e depósito por conta de outrem.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
127
CMVM
de entidades que operam neste setor. Nas instituições de crédito, em particular nas nacionais, e nas sociedades
gestoras de fundos de investimento mobiliário verificou-se um aumento dos valores sob gestão, que foi mais
expressivo em termos absolutos nestas últimas. Nas demais entidades, em especial nas sociedades gestoras de
patrimónios (que já tinham registado em 2011 uma diminuição superior a seis mil milhões de Euros), os valores
sob gestão diminuíram. O aumento global do valor sob gestão foi acompanhado por uma significativa entrada de
investidores (mais sete mil do que no final do ano anterior), ainda assim não suficiente para compensar a
diminuição ocorrida no ano transato (cerca de 10 mil investidores). O valor médio das carteiras sob gestão
reduziu-se de 2,4 milhões de Euros para 1,9 milhões de Euros, sugerindo uma maior massificação desta
atividade junto de clientes de retalho e/ou institucionais de menor dimensão.
Quadro 48 - Valor sob Gestão por Tipo de Entidade
Quadro 49 - Montantes sob Gestão por Tipo de Valor
A análise por tipo de instrumento financeiro gerido revela que o aumento do valor sob gestão se deveu a
movimentos de natureza oposta. Se nos valores mobiliários, em especial no segmento de ações (uma vez que a
carteira de dívida pública aumentou em valor e em peso relativo), ocorreu uma redução nos valores geridos, na
categoria outros ativos onde, grosso modo, se incluem ativos imobiliários e instrumentos financeiros com perfis
Var. % Var. %
Valor % Valor % Valor % (2010-11) (2011-12)
Instituições de crédito 4.209,2 6,3 3.014,2 5,5 4.068,4 7,0 -28,4 35,0
Nacionais 3.794,7 5,7 2.630,7 4,8 3.640,9 6,3 -30,7 38,4
Sucursais 414,5 0,6 383,6 0,7 427,5 0,7 -7,5 11,5
Empresas de Investimento 29.836,8 44,6 23.547,5 42,6 22.207,7 38,5 -21,1 -5,7
Soc. Gest. Patrimónios 28.787,7 43,0 22.556,1 40,8 21.318,0 36,9 -21,6 -5,5
Soc. Corretoras 98,2 0,1 61,6 0,1 57,6 0,1 -37,2 -6,6
Soc. Fin. Corretagem 950,9 1,4 929,7 1,7 832,1 1,4 -2,2 -10,5
Sucursais E.I. 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - -
Gestoras de Fundos 32.897,1 49,1 28.682,9 51,9 31.451,4 54,5 -12,8 9,7
TOTAL 66.943,0 100,0 55.244,6 100,0 57.727,4 100,0 -17,5 4,5
Fonte: CMVM, tendo por base informação reportada pelos intermediários financeiros até 07/02/2013.
Unidade: 10^6 Euro
31-12-2011 31-12-201231-12-2010
Var. % Var. %
Valor % Valor % Valor % (2010-11) (2011-12)
Valores Mobiliários 56.134,5 83,3 46.287,5 83,8 45.952,8 79,6 -17,5 -0,7
Ações 4.325,9 6,5 3.231,6 5,8 2.300,6 4,0 -25,3 -28,8
Dívida Pública 14.878,4 22,1 13.400,6 24,3 15.245,5 26,4 -9,9 13,8
Obrigações(*)
28.656,5 42,4 21.646,2 39,2 20.929,2 36,3 -24,5 -3,3
Unidades de Participação 7.359,4 10,9 6.509,3 11,8 6.513,6 11,3 -11,6 0,1
Outros VM 914,3 1,4 1.499,7 2,7 964,0 1,7 64,0 -35,7
Outros Ativos 10.808,5 16,1 8.957,1 16,2 11.774,6 20,4 -17,1 31,5
TOTAL 66.943,0 100,0 55.244,6 100,0 57.727,4 100,0 -17,5 4,5
Fonte: CMVM, tendo por base informação reportada pelos intermediários financeiros até 07/02/2013.
31-12-2011
Unidade: 10^6 Euro
31-12-201231-12-2010
Legenda: (*)
Inclui a rubrica “Outros Fundos Públicos”.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
128
CMVM
de rentabilidade contingentes ao desempenho de outros ativos, o crescimento do valor gerido mais do que
compensou a queda na rubrica de valores mobiliários.
No que respeita à distribuição dos investimentos por mercados onde os instrumentos financeiros se encontram
admitidos à negociação, o crescimento foi mais expressivo em Portugal, o que sugere que os gestores terão
reforçado o investimento em dívida pública. A par com o mercado nacional, os gestores apenas reforçaram o
investimento nas praças Alemã e do Reino Unido, tendo desinvestido de forma significativa em mercados de
países sob auxílio externo ou em que a crise da dívida soberana se agudizou, como por exemplo Espanha e
Itália, mas também em França, Luxemburgo e Holanda.
O investimento em unidades de participação de fundos de investimento mobiliário e imobiliário seguiu uma
tendência similar ao dos demais valores mobiliários. Em conjunto, o investimento em valores mobiliários
nacionais representa quase um terço do valor global gerido pela atividade de gestão individual de carteiras.
Quadro 50 - Investimento por Mercado
2.6.2 Organismos de Investimento Coletivo em Valores Mobiliários e Fundos Especiais de
Investimento
Após vários anos de diminuição, os valores sob gestão em fundos de investimento mobiliário conheceram um
crescimento relevante. Este aumento é em grande medida explicado pelo crescimento dos valores geridos por
Var. % Var. %
Valor % Valor % Valor % (2010-11) (2011-12)
Valores Mobiliários Cotados(*)
40.052,3 59,8 32.915,4 59,6 32.750,7 56,7 -17,8 -0,5
Portugal 11.038,6 16,5 11.568,5 20,9 13.981,4 24,2 4,8 20,9
Luxemburgo 9.618,5 14,4 6.791,6 12,3 5.335,0 9,2 -29,4 -21,4
Alemanha 3.106,7 4,6 2.562,7 4,6 2.609,8 4,5 -17,5 1,8
Reino Unido 5.237,2 7,8 4.146,9 7,5 4.391,4 7,6 -20,8 5,9
Espanha 2.401,0 3,6 1.913,9 3,5 1.631,4 2,8 -20,3 -14,8
França 1.746,7 2,6 1.275,7 2,3 1.105,8 1,9 -27,0 -13,3
Irlanda 1.255,3 1,9 795,1 1,4 646,3 1,1 -36,7 -18,7
Holanda 1.257,8 1,9 1.221,2 2,2 913,1 1,6 -2,9 -25,2
Itália 1.594,1 2,4 926,0 1,7 915,2 1,6 -41,9 -1,2
Austria 535,83 0,8 388,4 0,7 319,3 0,6 -27,5 -17,8
Outros 2.260,5 3,4 1.325,4 2,4 901,8 1,6 -41,4 -32,0
Unidades de Participação 7.359,4 11,0 6.509,3 11,8 6.513,6 11,3 -11,6 0,1
Nacionais 2.240,5 3,3 2.213,9 4,0 2.385,9 4,1 -1,2 7,8
Países da UE 3.320,5 5,0 2.705,4 4,9 2.642,1 4,6 -18,5 -2,3
Outros países 1.798,4 2,7 1.590,0 2,9 1.485,6 2,6 -11,6 -6,6
Não Cotados 8.722,8 13,0 6.862,8 12,4 6.688,6 11,6 -21,3 -2,5
Outros Ativos 10.808,5 16,1 8.957,1 16,2 11.774,6 20,4 -17,1 31,5
TOTAL 66.943,0 100,0 55.244,6 100,0 57.727,4 100,0 -17,5 4,5
Fonte: CMVM, tendo por base informação reportada pelos intermediários financeiros até 07/02/2013.
Legenda: (*) – Excluindo Unidades de Participação em Fundos de Investimento.
31-12-201231-12-201131-12-2010
Unidade: 10^6 Euro
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
129
CMVM
fundos especiais de investimento o que, acompanhado por uma redução do número destes fundos em atividade,
originou um aumento da sua dimensão média. O valor gerido por fundos especiais de investimento ultrapassou
pela primeira vez o dos fundos harmonizados (OICVM) e a capitalização média dos primeiros era, no final do
ano, quase o dobro da dos OICVM. Nos fundos harmonizados, quase todas as tipologias foram penalizadas, em
especial os fundos flexíveis. Os fundos de curto prazo (tesouraria e mercado monetário) foram exceção,
porventura em virtude da inflexão da política de remuneração dos depósitos a prazo pelas instituições de crédito
nacionais, a qual foi motivada não só por questões prudenciais ligadas a requisitos de fundos próprios, mas
também à própria política comercial dos bancos.
Os movimentos verificados no fluxo de investidores foram similares aos dos valores sob gestão. Nos fundos
especiais de investimento registou-se um acréscimo de cerca de 32 mil participantes, enquanto nos OICVM
saíram cerca de 66 mil. O saldo líquido negativo de menos 34 mil participantes deveu-se essencialmente à saída
de investidores de retalho dos fundos de obrigações, de ações, de poupança em ações e de poupança reforma,
nestes dois últimos casos devido ao desinteresse dos investidores pelos inexistentes ou diminutos benefícios
fiscais, bem como à necessidade de desmobilização da poupança para satisfação de compromissos assumidos,
como por exemplo com o crédito à habitação. Nos fundos de tesouraria o número de participantes aumentou em
cerca de 20 mil.
Apesar de o número de participantes de retalho (pessoas singulares) representar cerca de 98% do número total
de participantes neste setor, estes tinham no final do ano apenas 69,1% do total gerido por fundos harmonizados
e fundos especiais de investimento. A presença de institucionais é mais expressiva nos fundos flexíveis,
especiais, de obrigações e de tesouraria. As Companhias de Seguros apesar de terem o menor número de
participações em fundos, eram o tipo de investidor institucional com maior quota no final do ano (8,8%) em
termos do valor gerido por fundos harmonizados e fundos especiais de investimento.
A saída de participantes em fundos com maior risco poderá estar também relacionada com os níveis de
comissionamento que os fundos em geral, e aqueles em particular, continuam a praticar, em regra superiores aos
de outros instrumentos financeiros.
CAIXA 4 – COMISSÕES COBRADAS EM DIVERSOS INSTRUMENTOS FINANCEIROS
As comissões cobradas pela gestão de instrumentos financeiros, designadamente de fundos de investimento, têm
sido objeto de estudo aprofundado, particularmente porque são não raras vezes um fator determinante para a
apresentação de fracos resultados pelos gestores. Otten e Bams (2002)45
, tendo por referência uma base de dados
45
Otten, R e Bams, 2002 “European Mutual Fund Performance”, European Financial Management, Volume 8, Issue 1, 75-101.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
130
CMVM
de fundos de investimento de cinco países (França, Itália, Reino Unido, Alemanha e Holanda), concluíram que a
inclusão de comissões deteriora significativamente o seu desempenho, embora o rendimento anormal (diferença
entre retorno efetivo e esperado), em diversos casos, seja positivo. Gruber (1996)46
, por seu turno, questionou a
razão dos investidores adquirirem fundos de investimento com gestão ativa, quando os de gestão passiva
oferecem um desempenho melhor. A resposta, segundo o autor, encontra-se no tipo de clientela daqueles
fundos, nomeadamente a existência de investidores pouco sofisticados. Carhart (1997)47
encontrou uma relação
negativa entre as comissões cobradas e o desempenho dos fundos de investimento. Wermers (2000)48
concluiu
que fundos de investimento norte-americanos apresentavam um desempenho 1,3 p.p. superior ao mercado, mas
a performance líquida era inferior em 1 p.p., devido em grande parte a 1,6% de custos relacionados com a
transação de valores mobiliários e a despesas de gestão.
A importância do estudo das comissões cobradas pela gestão de diferentes instrumentos financeiros é
particularmente relevante num período em que o desempenho de uma parte significativa da gestão de ativos tem
apresentado desempenhos sofríveis. Isso acontece particularmente em instrumentos baseados em ações cuja
carteira inclui ativos de mercados que se encontram numa situação recessiva há diversos anos. Em anos mais
recentes, instrumentos financeiros cuja composição assentava em obrigações de dívida soberana e dívida
privada com notações de rating inferiores a investment grade também apresentaram desempenhos insatisfatórios
para os seus detentores. O mesmo se pode dizer para instrumentos financeiros relacionados com o mercado
monetário (após as descidas significativas das taxas interbancárias) e para instrumentos financeiros cuja política
de investimentos assenta em ativos imobiliários (em resultado dos ajustamentos ocorridos, após anos de forte
expansão).
Em Portugal, os custos da gestão coletiva de ativos também têm sido acompanhados de perto. A análise que se
segue é baseada na taxa global de custos (TGC) de 234 produtos unit-linked e de 477 fundos de investimento,
dos quais 239 eram abertos, relativa ao último ano civil completo. Esta taxa inclui o total de comissões de
gestão e de depósito, os custos de auditoria e de supervisão suportados, em percentagem da média do valor
líquido global sob gestão no ano. Para os fundos de investimento imobiliário, a taxa global de custos apenas
inclui as comissões de gestão e de depósito.
46 Gruber, M. 1996, “Another Puzzle: The Growth in Actively Managed Mutual Funds
”, Journal of Finance, Volume 51, Issue 3, 783–810.
47 Carhat, M.,1997, “On Persistence in Mutual Fund Performance”, Journal of Finance 52, Volume. 2, Issue 1, 57-82.
48 Wermers, R, 2000, “Mutual Fund Performance: An Empirical Decomposition into Stock-Picking Talent, Style, Transaction Costs, and Expenses”
, Journal of Finance, Volume. 55, Issue
4, 1655–1695.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
131
CMVM
A média, o máximo e o mínimo da taxa global de custos dos fundos de investimento abertos encontram-se no
gráfico A. Os fundos de ações apresentam a mediana mais alta (2,04%), sendo que 1,9% respeitam a comissões
de gestão fixas. Considerando que o prémio de risco de um instrumento financeiro desta categoria para
empresas nacionais se situa nos 6,5%49
, ou seja, que a sua rentabilidade esperada possa rondar os 8%, verifica-se
que em condições normais de mercado um em cada quatro Euros da remuneração é apropriado pela sociedade
gestora. Facto igualmente relevante diz respeito à taxa global de custos de um fundo de tesouraria/fundo do
mercado monetário, cujo valor mediano se situa nos 0,69%, o mais baixo por tipo de fundos. Todavia, nesta
amostra encontram-se valores máximos para a taxa global de custos bastante superiores. São os casos dos
fundos de ações, dos fundos especiais de investimento e dos fundos flexíveis, em que a TGC máxima está
próxima de, ou ultrapassa, 3%.
Gráfico A – Taxa Global de Custos de Fundos de Investimento Abertos
Fonte: CMVM.
Obs: Os fundos de investimento abertos (FI Abertos) estão organizados nas seguintes categorias: ações, fundos especiais de
investimento (FEI), fundos flexíveis (FFLX), fundos de fundos (FF), fundos de investimento imobiliário (FII), fundos mistos (FM), fundos de obrigações
(FO), fundos de poupança em ações e fundos de poupança reforma (FPA/FPR) e fundos de tesouraria e fundos do mercado monetário (FT/FMM).
Os fundos de investimento fechados, por seu turno, apresentam valores medianos para a taxa global de custos
inferiores aos dos fundos abertos. Embora com elevada amplitude, a mediana da taxa global de custos destes
produtos situa-se em 0,70%. A maior estabilidade das carteiras e o tipo de investidores destes fundos, mais
sofisticados, quando não raras vezes institucionais, poderão justificar estes valores. Contudo, também se
encontram fundos com TGC muito elevadas, particularmente nos FEII e nos FII.
49
Vd. Fernandez, Pablo, Aguirreamalloa, Javier and Avendaño, Luis Corres , Market Risk Premium Used in 82 Countries in 2012: A Survey with 7,192 Answers (May 15, 2013).
Available
at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2084213 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2084213.
0,0%
1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
Máximo Mínimo Mediana
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
132
CMVM
Gráfico B – Taxa Global de Custos de Fundos de Investimento Fechados
Fonte: CMVM.
Obs: Os fundos de investimento fechados (FI Fechados) estão agrupados nas seguintes categorias: fundos especiais de
investimento imobiliário (FEII), fundos de investimento imobiliário (FII) e fundos especiais de investimento (FEI).
Ao nível dos unit-linked, independentemente de se verificar uma elevada amplitude na taxa global de custos
(2,95%), a mediana situa-se nos 1,29%, próxima da dos fundos de investimento abertos. Para esse custo muito
contribui a comissão de gestão fixa, contrariamente à comissão de gestão variável – cuja mediana se cifrou em
0,53%, face a 1,25% da comissão de gestão fixa. Dos 234 fundos autónomos analisados foram detetados 222
casos em que os unit-linked cobravam uma comissão de gestão fixa, enquanto a comissão de gestão variável
apenas existia em 22 situações. A complexidade dos fundos autónomos reflete igualmente o sistema de custos.
Se aqueles cuja orientação é dirigida para produtos mais simples, nomeadamente instrumentos do mercado
monetário e obrigações privadas, ou depósitos bancários, apresentam em geral uma taxa global de custos mais
reduzida, já aqueles cuja composição é mais complexa (ações ou imobiliário, por exemplo) apresentam taxas
globais de custos mais elevadas. Tal acontece em simultâneo nas comissões de gestão fixas e variáveis.
Gráfico C – Taxa Global de Custos dos Unit-Linked
Fonte: CMVM.
0,0%
2,0%
4,0%
6,0%
8,0%
10,0%
FI Fechados FEII FII FEI
Máximo Mínimo Mediana
0,00%0,50%1,00%1,50%2,00%2,50%3,00%3,50%
Unit-Linked Ações eObrigações
Ações,Obrigações e
Fundos deInvestimento
NãoHarmonizados
eHarmonizados
Ações,Obrigações,Fundos de
InvestimentoNão
Harmonizadose Imobiliário
DepósitosBancários
Fundos deInvestimento
Obrigações eDerivados
ObrigaçõesPrivadas ederivados
ObrigaçõesPrivadas e
instrumentosmercado
monetário
Outros
Máximo Mínimo Mediana
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
133
CMVM
A gestão de ativos associa em geral a taxa global de custos à rotação média da carteira do instrumento
financeiro. No quadro seguinte apresentam-se os resultados obtidos para a rotação média da carteira de fundos
de investimento abertos e fechados, e de produtos unit-linked. Os fundos de investimento abertos são os mais
ativos, apresentando uma mediana de 1,05 para a rotação média das respetivas carteiras, seguidos dos produtos
unit-linked. Os fundos de investimento fechados têm a menor mediana da rotação média das carteiras.
Tabela A – Rotação das Carteiras de Fundos de Investimento e de Uni-Linked
Nos fundos de investimento abertos a rotação média das carteiras é em geral elevada, o que indicia uma gestão
ativa. Neste particular devem destacar-se os fundos flexíveis, os fundos de poupança em ações e os fundos de
poupança reforma. Nos primeiros, a mediana da rotação das carteiras é elevada uma vez que estes fundos
exigem uma gestão mais ativa do que os demais em virtude de a sua política de investimentos ter uma maior
amplitude. Nos segundos, a maior rotação da carteira pode estar associada à necessidade de proceder a
ajustamentos na composição da carteira em virtude da elevada percentagem de resgates ocorridos nos fundos de
poupança reforma. Contudo, nem todas as categorias de fundos abertos apresentam valores para a rotação da
carteira daquela ordem de grandeza. Os fundos especiais de investimento e os fundos de investimento
imobiliário, de um modo geral, têm caraterísticas singulares, pois definem as suas estratégias de investimento
numa fase inicial e frequentemente mantêm alguma estabilidade da carteira. Tal também acontece ao nível dos
fundos de investimento fechados, particularmente nos fundos de investimento imobiliário e nos fundos especiais
Máximo Mínimo Mediana N.º Obs.
Fundos de Investimento Abertos 192,61 0,00 1,05 237
Fundos de Ações 9,82 0,00 1,05 55
Fundos Especiais de Investimento 192,61 0,00 0,01 60
Fundos Flexíveis 14,95 1,07 4,40 19
Fundos de Fundos 4,70 0,03 0,98 12
Fundos de Investimento Imobiliário 0,27 0,00 0,03 11
Fundos Mistos 3,25 0,00 0,99 9
Fundos de Obrigações 43,74 0,01 1,23 27
Fundos Poupança Ações e Fundos Poupança Reforma 19,55 0,08 2,27 26
Fundos de Tesouraria e Fundos do Mercado Monetário 8,48 0,02 1,56 18
Fundos de Investimento Fechados 5,80 0,00 0,00 223
Fundos Especiais de Investimento Imobiliário 5,80 0,00 0,00 86
Fundos de Investimento Imobiliário 5,58 0,00 0,00 129
Fundos Especiais de Investimento 1,46 0,00 0,73 8
Unit-Linked 12,04 0,00 0,33 167
Ações, Obrigações, Fundos de Investimento Não Harmonizados e Harmonizados e Imobiliário 3,44 0,06 0,20 39
Fundos de Investimento 5,45 0,00 0,16 26
Ações, Obrigações, Fundos de Investimento Não Harmonizados e Harmonizados 12,04 0,00 0,99 47
Ações e Obrigações 7,16 0,05 1,56 14
Depósitos Bancários 0,00 0,00 0,00 8
Outros 4,99 0,00 0,62 33
Fonte: CMVM, cálculos CMVM.
Fundos de Investimento Abertos
Fundos de Investimento Fechados
Unit-Linked
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
134
CMVM
de investimento imobiliário. A rotação média das carteiras dos unit-linked varia com as características dos ativos
dos fundos autónomos. No entanto, é de salientar que muito embora a rotação média das carteiras dos produtos
unit-linked seja inferior à dos fundos de investimento mobiliário, não existe uma diferença significativa na
mediana da taxa global de custos destes dois tipos de produtos financeiros. A mediana da TGC dos 239 fundos
de investimento abertos e dos 234 produtos unit-linked foi respetivamente de 1,27% e 1,29%.
Quadro 51 – Número de Fundos e Valor sob Gestão por Tipo de Fundo
A carteira tipo dos fundos harmonizados e dos fundos especiais de investimento sofreu algumas alterações
dignas de destaque. Por um lado, e não obstante as condições adversas em que continuaram a funcionar os
mercados de dívida, o peso do investimento em dívida pública nacional aumentou, apesar de este aumento poder
ser devido à subida dos preços dada a descida generalizada das yields em 2012. Porém, e com mais relevo, o
investimento em instrumentos de dívida de curto prazo (onde se incluem bilhetes do Tesouro e papel comercial)
e em liquidez aumentou de forma expressiva. Em conjunto, o investimento nestes ativos representava cerca de
um terço da carteira dos fundos de investimento, o que ocorre em virtude do aumento dos valores geridos por
fundos de curto prazo. Por outro lado, ocorreu uma queda do investimento em ações nacionais e estrangeiras,
mais intenso nestas últimas. Considerando que o índice PSI20 se valorizou em 2012, e assumindo que a carteira
deste índice é representativa da carteira média dos fundos de investimento de ações nacionais, conclui-se que
houve desinvestimento por parte dos gestores de fundos em ações de empresas portuguesas.
Por outro lado, o valor investido pelos fundos em ações nacionais representa apenas 0,70% da capitalização
acionista nacional no final do ano (quando no final de 2010 excedia ligeiramente 1%), enquanto o valor
transacionado pelos fundos, durante 2012, em ações nacionais correspondeu a 0,9% do valor transacionado na
Euronext Lisbon no segmento acionista. Estes números sugerem que os fundos harmonizados e os fundos
especiais de investimento não têm sido instrumentos dinamizadores do mercado acionista em Portugal.
N.º
FundosValor %
N.º
FundosValor %
N.º
FundosValor % (2010-11) (2011-12)
Fundos de Ações Nacionais 19 382,9 2,7 17 214,9 2,0 16 202,0 1,6 -43,9 -6,0
Fundos de Ações Estrangeiras 46 1.160,2 8,1 46 805,4 7,4 40 760,4 6,2 -30,6 -5,6
Fundos de Obrigações 37 1.555,9 10,9 37 1.389,9 12,8 32 1.381,1 11,2 -10,7 -0,6
Fundos Mistos 9 85,3 0,6 15 70,1 0,6 14 57,4 0,5 -17,7 -18,2
Fundos de Tesouraria 18 1.810,3 12,7 18 790,8 7,3 18 1.044,6 8,5 -56,3 32,1
Fundos do Mercado Monetário 3 46,3 0,3 3 64,8 0,6 3 233,4 1,9 40,1 260,2
Fundos Poupança Reforma 18 1.281,4 9,0 18 1.046,8 9,7 17 979,7 8,0 -18,3 -6,4
Fundos de Fundos 20 507,5 3,6 16 349,3 3,2 16 301,0 2,4 -31,2 -13,8
Fundos Flexíveis 19 1.912,7 13,4 20 1.285,8 11,9 18 1.041,7 8,5 -32,8 -19,0
Fundos Garantidos 2 17,0 0,1 0 0,0 0,0 0 0,0 0,0 -100,0 -
OICVM 191 8.759,4 61,5 190 6.017,9 55,5 174 6.001,3 48,8 -31,3 -0,3
Fundos Especiais de Investimento 100 5.478,0 38,5 109 4.817,4 44,5 99 6.294,0 51,2 -12,1 30,7
TOTAL 291 14.237,4 100,0 299 10.835,3 100,0 273 12.295,3 100,0 -23,9 13,5
Fonte: CMVM, tendo por base informação reportada pelos intermediários financeiros até 07/02/2013.
Unidade: 10^6 Euro
Tipo Fundo
31-12-2010 31-12-2011 31-12-2012 Var.% Valor
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
135
CMVM
Quadro 52 – Estrutura da Carteira dos OICVM e FEI, por tipo de Ativos e de Mercados
2.6.3 Participações em Instituições de Investimento Coletivo Estrangeiras Comercializadas em
Portugal
Os organismos de investimento coletivo em valores mobiliários estrangeiros comercializados no mercado
português retomaram o crescimento do valor colocado, após o ano de 2011 em que sofreram uma forte redução
dos valores colocados. O aumento percentual do valor colocado foi quase duplo do verificado nos valores sob
gestão dos fundos de investimento mobiliário e dos fundos especiais de investimento nacionais mas foi devido
quase exclusivamente ao efeito preço. Com efeito, em 2012 assistiu-se ao aumento da generalidade das cotações
dos mercados acionistas, tendo os índices MSCI Europe e MSCI World apresentado a mesma valorização
(16,4%), mas no caso deste último expressa em USD.
Var.% Var.%
Valor % Valor % Valor % (2010-11) (2011-12)
Nacional 304,8 2,1 355,1 3,3 380,8 3,1 16,5 7,2
Estrangeira 1.059,4 7,4 757,6 7,0 728,0 5,9 -28,5 -3,9
Nacional 5,7 0,0 6,4 0,1 12,3 0,1 12,4 92,6
Estrangeira 24,0 0,2 12,1 0,1 43,8 0,4 -49,7 262,8
Nacional 985,5 6,9 913,9 8,4 664,9 5,4 -7,3 -27,2
Estrangeira 5.699,8 40,0 3.711,9 34,3 3629,4 29,5 -34,9 -2,2
Nacional 598,4 4,2 358,2 3,3 329,2 2,7 -40,1 -8,1
Estrangeira 1.990,6 14,0 1.173,5 10,8 1027,8 8,4 -41,0 -12,4
Nacional 568,3 4,0 532,6 4,9 459,4 3,7 -6,3 -13,8
Estrangeira 1.148,2 8,1 1.144,0 10,6 1140,4 9,3 -0,4 -0,3
Nacional 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 -100,0
Estrangeira 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - -
Nacional 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 -100,0 -
Estrangeira 6,8 0,0 5,6 0,1 4,9 0,0 -18,3 -11,9
Nacional 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - -
Estrangeira 3,7 0,0 1,3 0,0 1,9 0,0 -64,9 44,6
Nacional 0,2 0,0 0,0 0,0 0,4 0,0 -97,6 8.184,6
Estrangeira 2,8 0,0 4,2 0,0 0,2 0,0 51,2 -95,3
Nacional 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - -
Estrangeira 0,8 0,0 0,6 0,0 0,6 0,0 -18,4 -6,2
12.398,9 87,1 8.977,1 82,9 8424,0 68,5 -27,6 -6,2
Outros Activos 67,6 0,5 89,3 0,8 57,0 0,5 32,1 -36,2
Outros Instrumentos de Dívida 234,9 1,6 601,8 5,6 1.384,1 11,3 156,2 130,0
Liquidez 1.733,0 12,2 1.321,10 12,2 2.512,0 20,4 -23,8 90,1
Empréstimos -16,8 -0,1 -10,8 -0,1 -3,7 0,0 -36,2 -65,2
Valores a Regularizar -180,3 -1,3 -143,3 -1,3 -78,0 -0,6 -20,4 -45,5
TOTAL 14.237,4 100,0 10.835,3 100,0 12.295,3 100,0 -23,9 13,5
Fonte: CMVM, tendo por base informação reportada pelos intermediários financeiros até 07/02/2013.
Valores Mobiliários
Unidades de Participação
Títulos de Participação
Direitos
Warrants
Dívida Pública
Outros Fundos Públicos
Obrigações
Outros
Opções
Acções
Unidade: 10^6 Euro
31-12-2010 31-12-201231-12-2011
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
136
CMVM
Quadro 53 - Indicadores Agregados dos OICVM Estrangeiros
O número de entidades comercializadoras manteve-se estável e os três principais colocadores tinham no final de
2012 uma quota de mercado muito significativa (62,8%), reveladora ainda assim de uma diminuição da
concentração neste setor (65,4% no ano anterior).
2.6.4 Os Fundos de Investimento Imobiliário
Após um ano em que, pela primeira, os valores sob gestão tinham diminuído desde que existem fundos de
investimento imobiliário em Portugal, 2012 marca uma nova, ainda que ligeira recuperação deste setor da gestão
de ativos, com os valores sob gestão a aumentar 1,4%. Tal sucedeu apesar da carteira global de imóveis ter visto
diminuir o seu valor. A estrutura da carteira de imóveis manteve-se, porém, relativamente estável e o
investimento dos fundos em imóveis localizados fora de Portugal continuou a ser inexpressivo.
Quadro 54 – Estrutura da Carteira dos Fundos de Investimento Imobiliário
Na estrutura da carteira existem dois factos que merecem destaque. O primeiro respeita ao aumento, ainda que
ligeiro, do peso da liquidez (+0,2 p.p. face a 2011) e o segundo a um certo aliviar de pressão no endividamento
dos fundos (cerca de menos 142 milhões de Euros relativamente ao ano anterior). No entanto, estes dois factos
não terão resultado de menor pressão sentida pelas entidades gestoras relativamente a pedidos de resgate
31-12-2010 31-12-2011 31-12-2012 Var (2010-11) Var (2011-12)
N.º Entidades Comercializadoras 11 11 11 0 0
N.º OICVM 78 69 69 -9 0
Valor Colocado em Portugal (10^6 Euro) 950,5 559,1 698,8 -41,2% 25,0%
Fonte: CMVM.
Valor % Total Valor % Total Valor % Total
Imóveis situados em Estados da União Europeia 14.283,9 116,9 14.527,3 121,1 14.515,7 119,7
Terrenos 2.063,5 16,9 2.134,1 17,8 2.270,3 18,7
Construção de Reabilitação 209,7 1,7 202,1 1,7 184,6 1,5
Outros Projetos de Construção 1.862,4 15,2 1.635,8 13,6 1.573,0 13,0
Construções Acabadas 10.096,3 82,6 10.499,9 87,5 10.437,9 86,1
Direitos 51,9 0,4 55,4 0,5 49,9 0,4
Imóveis situados fora da União Europeia 14,6 0,1 13,4 0,1 12,0 0,1
Terrenos 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Construção de Reabilitação 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Outros Projetos de Construção 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Construções Acabadas 14,6 0,1 13,4 0,1 12,0 0,1
Direitos 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Sub-Total IMÓVEIS 14.298,5 117,0 14.540,7 121,6 14.527,7 119,8
Unidades de Participação 78,9 0,6 89,3 0,7 80,8 0,7
Participações em Sociedades Imobiliárias 354,6 2,9 365,3 3,0 519,1 4,3
Liquidez 792,9 6,5 483,3 4,1 519,0 4,3
À vista 168,2 1,4 113,2 0,9 191,0 1,6
A prazo 624,6 5,1 370,1 3,1 328,0 2,7
Empréstimos -3.005,7 -24,6 -3.342,3 -27,9 -3.199,5 -26,4
Outros valores a regularizar -300,4 -2,5 -180,8 -1,2 -320,3 -2,6
Sub-Total -2.079,9 -17,0 -2.585,2 -21,6 -2.401,0 -19,8
TOTAL 12.218,6 100,0 11.955,6 100,0 12.126,7 100,0
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada pelo intermediários financeiros até 07/03/2013.
31-12-2012
Unidade: 10^6 Euro
31-12-201131-12-2010
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
137
CMVM
apresentados pelos participantes, uma vez que o número de participantes em fundos de investimento imobiliário
sofreu uma redução ligeiramente superior a 25.000 (todos investidores de retalho).
2.7 TITULARIZAÇÃO DE CRÉDITOS
No ano de 2012 assistiu-se a uma erosão significativa do setor da titularização de créditos. Não só o número de
fundos, como o valor gerido, diminuiu significativamente, mas também a emissão de obrigações por sociedades
de titularização de créditos registou um mínimo histórico (apenas cinco emissões, num valor total de 1.618,5
milhões de Euros, ou seja, cerca de seis vezes inferior ao emitido em 2011). O interesse na titularização por
parte dos bancos diminuiu desde que em dezembro de 2011 o BCE decidiu permitir que os bancos centrais dos
países da área do Euro aceitassem carteiras de crédito sem estarem titularizadas como colateral nas operações de
crédito do Eurosistema, o que será possível mediante o cumprimento de requisitos específicos, designadamente
os que se relacionam com a qualidade creditícia dos ativos em causa. A decisão do BCE configurou uma
diminuição do incentivo dos bancos ao empacotamento dos créditos em operações de titularização.
Quadro 55 - Estrutura da Carteira dos FTC
2.8 CAPITAL DE RISCO
O montante global sob gestão dos operadores de capital de risco nacionais aumentou 18,3% em 2012,
ascendendo a cerca de 3,1 mil milhões de Euros (dos quais 637,2 milhões afetos a sociedades de capital de risco
– SCR – e 2.488,7 milhões a fundos de capital de risco – FCR).
Tal como no ano anterior, em que o peso do montante sob gestão das SCR já tinha diminuído (correspondia a
28,6% do total), em 2012 assistiu-se a uma consolidação dessa tendência uma vez que as SCR representam
Valor % Valor % Valor %
Créditos Hipotecários 23.450,4 72,6 17.847,8 74,5 11.982,1 81,1 -23,9 -32,9
Créditos ao Consumo 4.415,1 13,7 3.341,3 14,0 2.355,1 15,9 -24,3 -29,5
Créditos sobre o Estado ou Outras Pessoas Coletivas 682,8 2,1 466,9 2,0 300,4 2,0 -31,6 -35,7
Créditos de F. de Pensões 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - -
Créditos Futuros 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - -
Outros Créditos 2.284,3 7,1 1.857,4 7,8 0,0 0,0 -18,7 -100,0
Créditos 30.832,6 95,4 23.513,5 98,3 14.637,6 99,1 -23,7 -37,7
VM cotados 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - -
Dívida de Curto Prazo 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - -
Unidades de Participação 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - -
Liquidez 1.681,0 5,2 694,4 2,9 368,0 2,5 -58,7 -47,0
Empréstimos 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - -
Valores a Regularizar -208,8 -0,6 -319,0 -1,2 -235,1 -1,6 52,8 -26,3
TOTAL 32.304,9 100,0 23.888,9 100,0 14.770,5 100,0 -26,1 -38,2
Fonte: CMVM, tendo por base informação reportada até 07/03/2013.
Unidade: 10^6 Euro
31-12-2010 31-12-2011 31-12-2012Var % (2010-11) Var % (2011-12)
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
138
CMVM
apenas 20,4% do montante sob gestão pelo setor do capital de risco. Ao invés, o montante sob gestão dos FCR
aumentou 600,1 milhões de Euros (+31,8% do que em 2011) devido à variação da rubrica de outros
financiamentos (de 871,8 milhões de Euros em 2011 para 1.573 milhões de Euros em 2012), em particular dos
suprimentos. Este crescimento resulta de processos de reestruturação de alguns setores da atividade económica,
designadamente o turismo e o têxtil.
Apesar do aumento do valor sob gestão do capital de risco, continuou a assistir-se à diminuição dos
investimentos em participações em capital (de 1.232,9 milhões de Euros em 2011 para 1.096,3 milhões de Euros
em 2012). A atividade de capital de risco é geralmente perspetivada como uma intervenção nas empresas
através da aquisição de participações em capital, razão pela qual a estrutura específica do mercado português de
capital de risco se apresenta enviesada para outro tipo de investimentos, mas em linha com o que, em média,
acontece no mercado europeu do setor.
Quadro 56 – Valor da Carteira de Investimentos das SCR
O aumento do valor sob gestão dos operadores de capital de risco deveu-se principalmente a uma SCR, que
tinha no final de 2012 uma quota de 40,7% do total gerido pelo setor do capital de risco. A entrada em atividade
de um novo fundo (com um valor de 700,5 milhões de Euros) contribuiu decisivamente para esse resultado.
Como consequência, assistiu-se a um aumento da concentração do mercado num reduzido número de
sociedades. Em 2011, as três sociedades mais representativas eram responsáveis por 54,8% dos ativos geridos,
enquanto em 2012 o peso das três maiores sociedades ascendeu a 65,8%.
SCR
Nº de
investimentos
Investimento
total (1) (2)
% Montante
sob gestão
Nº de
investimentos
Investimento
total (1) (2)
% Montante
sob gestão
Participações 107 506,8 67,1 107,0 434,8 68,2
Participações cotadas 5 15,1 2,0 4 16,5 2,6
Participações não cotadas 102 491,7 65,1 103 418,3 65,6
Outros financiamentos 54 80,7 10,7 50 56,1 8,8
Prestações suplementares 13 66,8 8,9 8 28,2 4,4
Prestações acessórias 3 1,0 0,1 8 0,6 0,1
Suprimentos 38 12,8 1,7 32 27,2 4,3
Empréstimos titulados 0 0,0 0,0 0 0,0 0,0
Empréstimos não titulados 0 0,0 0,0 2 0,1 0,0
Investimentos em UP´s de FCR 33 90,7 12,0 35 77,7 12,2
Sub Total 194 678,2 89,8 192 568,6 89,2
Depósitos e outros meios líquidos 74,0 9,8 65,4 10,3
Outros activos afetos a capital de risco 2,6 0,3 3,2 0,5
Sub Total 76,6 10,2 68,6 10,8
Total 754,8 100,0 637,2 100,0
(1) Valores em milhões de Euros.
(2) De acordo com a valorização de cada ativo reportada no Anexo I do Regulamento da CMVM n.º 1/2008.
Fonte: CMVM.
Dez-12Dez-11
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
139
CMVM
Quadro 57 – Valor da Carteira de Investimentos dos FCR
Registou-se uma alteração significativa da estrutura dos investimentos, com as operações de turnaround (ou
seja, de reorientação estratégica ou de recuperação de empresas) a representarem 41% dos ativos afetos às
diferentes fases de investimento. Esta fase de entrada do capital de risco registou um aumento dos valores
investidos de 755,7 milhões de Euros. Com menos relevo, mas ainda assim significativo, foi o peso das
operações de expansão com um investimento de 702,9 milhões de euros (24,9% do total das diferentes fases de
investimento).
Quadro 58 – Valor da Carteira de Investimento dos FCR e das SCR por Fase de Investimento
Em 2012 registaram-se alterações nos setores de atividade que o capital de risco tem privilegiado. As sociedades
gestoras de participações sociais, relacionadas com atividades não financeiras, nomeadamente o turismo,
desempenharam um papel fulcral nos investimentos (cerca de 39,3% do valor total das participações). A
indústria transformadora, embora com um peso expressivo (14,3% do valor total das participações), diminuiu de
relevo enquanto sector de destino do investimento.
FCR
Nº de
investimentos Valor (1) (2)
% VLGF
%
Investimento
Nº de
investimentos Valor (1) (2)
% VLGF
%
Investimento
Participações 531 726,2 38,5 45,0 547 661,5 26,6 29,4
Participações cotadas 5 33,6 1,8 2,1 4 25,7 1,0 1,1
Participações não cotadas 526 692,6 36,7 43,0 543 635,8 25,5 28,3
Outros financiamentos 382 871,8 46,2 54,1 424 1.573 63,2 69,9
Prestações suplementares 56 35,4 1,9 2,2 50 34,7 1,4 1,5
Prestações acessórias 55 80,4 4,3 5,0 74 106,2 4,3 4,7
Suprimentos 232 608,7 32,2 37,8 259 1.277,2 51,3 56,8
Empréstimos titulados 1 7,6 0,4 0,5 3 9,5 0,4 0,4
Empréstimos não titulados 38 139,9 7,4 8,7 38 146,0 5,9 6,5
Investimentos em UP de FCR 11 14,2 0,8 0,9 12 15,1 0,6 0,7
Sub Total 924 1.612,2 85,4 100,0 983 2.250,0 90,4 100,0
Depósitos e outros meios líq. 176,8 9,4 152,7 6,1
Outros activos e passivos afetos a capital de risco 98,6 5,2 86,0 3,5
Total 1.887,6 100,0 2.488,7 100,0
Notas: (1) Valores em milhões de Euros. (2) De acordo com a valorização de cada ativo reportada no Anexo I do Regulamento da CMVM n.º 1/2008.
Fonte: CMVM.
Dez-11 Dez-12
Investimento (1)
N.º Participações Investimento (1)
N.º Participações
Seed Capital 47,5 107 11,2 31
Start-Up 234,9 342 270,6 389
Early-Stage 57,7 89 55,5 83
Expansão 702,9 273 805,4 275
Capital de substituição 199,1 62 233,2 52
Turnaround 1.155,6 120 399,8 100
Refinanciamento da dívida bancária 50,6 36 69,5 34
Management-buy-out 137,2 57 204,8 79
Management-buy-in 51,8 14 55,1 11
Outros 181,4 75 185,4 72
Total 2.818,6 1.175 2.290,4 1.126
Fonte: CMVM.
(1) Valores em milhões de Euros.
Dez-12 Dez-11
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
140
CMVM
3. SUPERVISÃO E REGULAÇÃO
3.1. INTEGRIDADE, CREDIBILIDADE E SEGURANÇA DO MERCADO DE VALORES
MOBILIÁRIOS
3.1.1 Supervisão de Mercados, Entidades Gestoras de Mercados e Sistemas de
Compensação e Liquidação
Em 2012 prosseguiu a supervisão dos mercados e das entidades gestoras de mercados e de sistemas de
liquidação e compensação. Foram, em concreto, supervisionados pela CMVM os mercados a contado e de
derivados geridos pela Euronext Lisbon, o mercado de dívida pública por grosso (MEDIP) gerido pela MTS
Portugal, o sistema de negociação multilateral PEX gerido pela OPEX, o mercado de derivados sobre
electricidade gerido pelo Operador do Mercado Ibérico de Energia (OMIP), o sistema centralizado e o sistema
de liquidação geridos pela Interbolsa e o sistema de compensação e liquidação gerido pela OMIClear.
3.1.1.1 Supervisão das Estruturas de Negociação
A CMVM supervisionou o cumprimento das regras prudenciais relativas à situação económico-financeira das
entidades gestoras de mercados e sistemas, ao funcionamento dos seus sistemas de controlo interno e aos
valores à guarda da Euronext Lisbon no âmbito de fundos de garantia promovidos e geridos por esta entidade.
No caso da Euronext Lisbon, destaca-se também a implementação do mecanismo designado Retail Trading
Facility que visa a melhoria dos preços na execução de vendas de retalho, o que é efetuado através da criação de
duas novas categorias de membros e de fluxos de ordens. Assim, foi criada a categoria dos Especialistas de
Mercado de Retalho (Retail Liquidity Provider), membros de mercado cujas ofertas apenas podem ser cruzadas
com as emitidas pelos Membros Especializados em Retalho (Retail Member Organizations), i.e., membros que
apenas introduzem em mercado ofertas provenientes de clientes de retalho. Esta medida destina-se a atrair um
maior fluxo de negócio de retalho e a aumentar a liquidez deste segmento da negociação.
Salienta-se igualmente a introdução do Sistema de Negociação NAV que permite, mediante a realização de uma
chamada diária, reunir todas as ofertas de subscrição/resgate de unidades de participação de fundos de
investimento, compensando posições contrárias e apresentando apenas o saldo líquido à subscrição e resgate
junto da respetiva sociedade gestora do fundo. As sociedades gestoras recebem notificações em tempo real das
ofertas submetidas e devem confirmar ou rejeitar essas ofertas. Todas as ofertas confirmadas são acumuladas e
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
141
CMVM
mantêm-se no sistema de negociação NAV da NYSE Euronext para execução. Este sistema contempla os
fundos de investimento abertos negociados em mercado (Exchange-Traded Funds) e outros fundos de
investimento abertos que estejam admitidos à negociação e sejam negociados na NYSE Euronext.
A CMVM monitorizou a migração do mercado de derivados português para a nova plataforma de negociação
(UTP – Universal Trading Platform). Após a migração dos mercados a contado, cujo processo ficou concluído
no início de 2009, a NYSE Euronext iniciou a migração faseada dos instrumentos financeiros derivados. A
migração dos instrumentos negociados no mercado de derivados gerido pela Euronext Lisbon ocorreu no final
do terceiro trimestre de 2012, não se tendo verificado quaisquer incidentes.
Foi efetuada uma ação de supervisão presencial nas novas instalações da OPEX e foi monitorizado o
funcionamento do sistema de negociação multilateral PEX gerido por aquela entidade.
À semelhança do verificado em anos anteriores, prosseguiu a monitorização do preçário da Interbolsa. O novo
preçário desta entidade entrou em vigor em janeiro, e traduziu-se numa redução da comissão que incide sobre as
operações ‘matched’ do Sistema de Liquidação em real time, em benefício dos intermediários financeiros, e na
redução das comissões de manutenção, em benefício dos intermediários financeiros e das entidades emitentes.
A implementação do projeto TARGET2-Securities (T2S), referente à adesão a uma plataforma eletrónica comum
a utilizar na liquidação física de transações de valores mobiliários ao nível europeu, foi acompanhada no âmbito
da supervisão. Para efeitos de adesão ao T2S, as centrais de valores mobiliários devem observar um conjunto de
condições, entre as quais a de terem uma avaliação positiva por parte da autoridade competente no que respeita
ao cumprimento das recomendações ESCB/CESR, de maio de 2009. A CMVM iniciou o processo de
verificação do cumprimento destas recomendações pela Interbolsa, o qual deve estar concluído no fim do
primeiro semestre de 2013.
Destaca-se ainda a transferência (em dezembro de 2012) do registo dos bilhetes de Tesouro para o sistema
centralizado de valores mobiliários gerido pela Interbolsa. Antes daquela data, o registo era efetuado junto do
Sistema de Transferências Eletrónicas de Mercado (SITEME) gerido pelo Banco de Portugal.
Quanto ao OMIP, é de destacar o facto de a entidade gestora ter sido designada pela ERSE como responsável
pela organização dos leilões de venda da Produção em Regime Especial por parte do comercializador de último
recurso Português. O primeiro leilão ocorreu ainda em 2011, tendo sido realizados mais quatro em 2012. Foram
efetuados ajustamentos às regras que enquadram o funcionamento dos leilões, designadamente no que respeita à
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
142
CMVM
introdução da possibilidade de a quantidade a adjudicar no leilão poder ser variável, permitindo conjugar os
interesses dos agentes de mercado e o preço resultante do leilão.
Foram submetidas a registo outras regras de funcionamento do mercado de derivados gerido pelo OMIP no
sentido de ir ao encontro das necessidades dos agentes que participam neste mercado e de contribuir para a sua
dinamização. Destas, destaca-se a introdução de novas condições de execução para as ofertas inseridas na
plataforma de negociação e a introdução da figura de negociação por leilão de bloco de produtos a pedido de um
membro negociador. É ainda de referir a extensão do período de negociação dos contratos admitidos à
negociação, aproximando o último dia de negociação do primeiro dia do período de entrega e a inclusão do
contrato Ano+3, que permite negociar em maturidades mais distantes, à semelhança do que se verifica em
mercados congéneres a nível internacional.
No que se refere à OMIClear, câmara de compensação com funções de contraparte central e entidade
responsável pela gestão do sistema de liquidação das operações realizadas/registadas no mercado de derivados
do MIBEL, foi acompanhada a sua atividade quer relativamente às transações executadas no mercado
regulamentado, gerido pelo OMIP, quer no que respeita às transações executadas fora de mercado e registadas
junto desta entidade para efeitos de compensação e interposição como contraparte central. Foi também iniciado
o processo de revisão das regras de funcionamento da OMIClear com vista à sua adaptação ao estabelecido no
Regulamento (UE) n.º 648/2012, do Parlamento Europeu e do Conselho, de 4 de julho de 2012, relativo aos
derivados do mercado de balcão, às contrapartes centrais e aos repositórios de transações (EMIR).
3.1.1.2 Supervisão da Negociação
O Sistema Integrado de Vigilância de Abuso de Mercado (SIVAM) e a fase de análise de operações, anterior à
de investigação, continuaram a revelar-se determinantes no combate ao abuso de mercado. A supervisão em
tempo real da negociação de instrumentos financeiros nos mercados regulamentados acionista e obrigacionista
através daquele sistema permitiu detetar 117 situações de possível abuso de mercado, uma vez que
corresponderam a negócios em que o preço foi considerado anormal face à informação específica conhecida
pelo mercado e/ou a quotas elevadas de intervenção na negociação por parte dos membros negociadores,
acompanhados de divulgação de informação considerada price sensitive mas sem divulgação prévia no sistema
de difusão de informação.
Como consequência da aplicação continuada dos procedimentos de supervisão e de um maior cumprimento das
obrigações legais pelas entidades emitentes, assistiu-se durante o ano a uma diminuição gradual do tempo que
medeia entre a divulgação de informação a prestar ao mercado e o momento da verificação ou deteção do facto
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
143
CMVM
que origina o dever de divulgação. Não obstante, foi solicitada a prestação de esclarecimentos a 11 emitentes
relativamente a 24 situações consideradas suscetíveis de afetar a informação a circular no mercado, a correta
formação dos preços e/ou a proteção do investidor. Os procedimentos adotados resultaram na publicação de 10
comunicados de informação privilegiada ao mercado.
Ainda no âmbito dos referidos procedimentos, a CMVM determinou a suspensão da negociação de ações
admitidas à negociação em mercado regulamentado em quatro situações, envolvendo três entidades emitentes,
por se entender não estar garantida a não incorporação nas cotações de informação não divulgada publicamente
ou por necessidade de incorporação de informação relevante a divulgar durante a sessão de bolsa. As ações
suspensas foram as da Brisa, Fisipe e Banco Santander (neste último caso na sequência de suspensão ordenada
pelo regulador espanhol). Verificaram-se também outros quatro casos de suspensão da negociação de ações e de
dois contratos de futuros, ambos por decisão da Euronext. Um dos casos nos contratos de futuros deveu-se à
suspensão da negociação do ativo subjacente, e o outro foi justificado pela necessidade de obter mais
informação relativamente ao pagamento de dividendos extraordinários pelas ações subjacentes. O número de
dias em que se registaram suspensões da negociação desceu para seis, substancialmente inferior aos 211 dias
registados no ano anterior (influenciado pela suspensão das ações da Papelaria Fernandes entre 26 de março de
2009 e 27 de julho de 2011).
Foram ainda reforçados os procedimentos de supervisão da negociação dos mercados de dívida pública e
privada iniciados em anos anteriores e foi prestada particular atenção à negociação em mercado regulamentado
das novas emissões obrigacionistas.
Prosseguiu-se também a atividade de supervisão das vendas a descoberto (short-selling) nos mercados
regulamentados nacionais, de acordo com o estipulado no Regulamento da CMVM n.º 4/2010 e, a partir de 1 de
novembro, em conformidade com o Regulamento n.º 236/2012 do Parlamento Europeu e do Conselho, de 14 de
março. Importa ainda destacar o desenvolvimento de procedimentos internos com vista à aplicação do referido
Regulamento europeu, designadamente aplicações informáticas com vista à recolha, tratamento e divulgação de
informação ao mercado.
No âmbito da supervisão da negociação foram ainda analisadas, numa base periódica, as falhas de liquidação de
operações realizadas em bolsa, nomeadamente as relativas a ações de títulos que integram o PSI20. A análise
conjunta da rentabilidade diária dos títulos (e respetiva comparação com a rentabilidade do índice benchmark),
da quantidade de ações cuja entrega falhou relativamente à negociação ocorrida três dias antes da data prevista
de liquidação e da reincidência/aumento da falha na sessão seguinte permite identificar situações atípicas.
Potenciais situações anómalas suscetíveis de serem associadas a vendas curtas descobertas (naked short-selling)
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
144
CMVM
são selecionadas. Os membros compensadores/liquidadores são questionados quanto à razão que motivou a
falha e à identificação do membro negociador responsável por ordenar a operação que originou a falha.
Em 2012 foram solicitados esclarecimentos relativamente a 76 situações de falha de liquidação sobre ações de
títulos do PSI 20, com maior incidência nos meses de maio, junho e dezembro. Os membros negociadores
remotos foram responsáveis por cerca de 67% dessas situações.
Em geral, as falhas de liquidação são atribuídas ao cliente do membro negociador, ou a uma contraparte em
mercado de balcão (OTC) do cliente do membro negociador ou do próprio membro negociador. As falhas
relacionam-se sobretudo com a falta de títulos ou de instrução no sistema de liquidação para cobrir/liquidar a
posição. Muitas vezes estas situações relacionam-se com questões operacionais e informáticas, que impediram
que a liquidação ocorresse até ao último ciclo de liquidação na data prevista. O membro negociador possuiria os
títulos em questão, mas por atraso do respetivo custodiante ou por incapacidade de em tempo útil realocar os
títulos dentro do grupo, ocorreu uma falha na data de liquidação (que na maioria dos casos foi sanada no dia
seguinte). A título de exemplo, um determinado cliente de um membro de negociação poderá transacionar ações
no mercado através desse membro negociador e ter os títulos sob custódia em um outro membro negociador.
Assim, um atraso na transferência dos títulos do custodiante do cliente para o custodiante do membro de
negociação poderá originar uma falha de liquidação. Em outras situações o membro compensador indicou que o
seu cliente não tinha posição para entregar, embora tenha ‘coberto’ a operação através de um contrato OTC,
instruindo tarde a respetiva ‘trade’, com data de liquidação posterior à data de liquidação da transação. Todavia,
em algumas situações o membro compensador indicou apenas que o cliente não tinha posição para entregar, o
que pode indiciar situações suscetíveis de serem associadas a naked short-selling. Estas situações são objeto de
análise aprofundada. As falhas atribuídas a uma contraparte OTC do cliente do membro negociador ou do
próprio membro negociador são uma parte significativa das falhas de liquidação e resultam da falta da entrega
de títulos pela contraparte na data de liquidação prevista. Nestes casos o cliente do membro negociador teria
‘coberto’ a operação através de um contrato OTC, cujo recebimento não ocorreu na data prevista, originando
assim falha de liquidação.
3.1.2 Supervisão da Intermediação Financeira
A supervisão das atividades de intermediação financeira50 foi reforçada no que se refere à implementação de
mecanismos e procedimentos específicos que permitam aos intermediários financeiros cumprir com total
50 Nesta seção procede-se ao reporte das atividades de supervisão da intermediação financeira, reservando porém para uma seção
específica (a seguinte) o reporte das atividades de gestão de ativos.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
145
CMVM
eficácia o normativo em vigor, bem como à verificação das práticas por aqueles seguidas nas relações
comerciais que estabelecem com os seus clientes.
Relativamente à supervisão presencial da gestão de ativos destaca-se a implementação de três modelos
autónomos de gestão de risco. Cada um destes modelos é especificamente aplicável à atividade de gestão de
fundos de investimento mobiliário e imobiliário, à atividade de capital de risco e à atividade de titularização de
créditos. O objetivo prosseguido é o de dotar a CMVM de maior eficácia.
Durante o ano concretizaram-se 28 ações de supervisão presencial junto de intermediários financeiros e outras
entidades gestoras (15 no ano anterior). As ações de supervisão presencial conduzidas no âmbito da gestão de
ativos incluíram novas matérias de que são exemplo, entre outras, benefícios ilegítimos, conflitos de interesse,
segregação patrimonial, relação com as entidades subcontratadas, valorização de ativos e encargos imputados
aos fundos de investimento.
CAIXA 5 – A ATIVIDADE DE SUPERVISÃO COM DESLOCAÇÃO ÀS INSTALAÇÕES DOS
SUPERVISIONADOS
A CMVM continuou a reforçar a supervisão comportamental in loco das diversas atividades de intermediação
financeira. A supervisão junto de entidades gestoras de organismos de investimento coletivo continuou a ser
uma prioridade, verificando-se um reforço do número de ações de supervisão. Salienta-se também o início de
ações de supervisão presencial às Sociedades de Capital de Risco, às Sociedades Gestoras de Fundos de
Titularização, às Sociedades de Titularização de Créditos e às Entidades Comercializadoras de produtos unit-
linked.
Ações de Supervisão Presencial
No segmento da gestão de ativos foram realizadas 17 ações de supervisão presencial, sendo 15 de rotina e duas
excecionais. Nas ações de supervisão efetuadas a entidades gestoras de fundos de investimento mobiliário e
2008 2009 2010 2011 2012
Sociedade Gestoras de Fundos de Investimento Imobiliário - 1 3 4 2
Sociedades Gestoras de Fundos de Investimento Mobiliário - 1 4 5 6
Sociedades de Capital de Risco - - 1 - 5
Sociedades Gestoras de Fundos de Titularização - - - - 2
Sociedades de Titularização de Créditos - - - - 1
Entidades Comercializadoras de Unit-Linked - - - - 1
Entidades Comercializadoras de Unidades de Participação - - - - -
Soceidades Gestoras de Patrimónios 1 3 2 1 3
Instituições de Crédito, Sociedades Corretoras e Sociedades Financeiras de Corretagem 6 7 6 5 7
Sucursais de Empresas de Investimento - - - - 1
TOTAL 7 12 16 15 28
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
146
CMVM
imobiliário, cinco abrangeram exclusivamente a gestão de fundos de investimento mobiliário e três
exclusivamente a gestão de fundos de investimento imobiliário.
As ações de supervisão presencial de rotina às sociedades gestoras incidiram particularmente sobre as seguintes
vertentes: i) organização e meios da sociedade gestora, incluindo procedimentos existentes ao nível do controlo
interno, prevenção do branqueamento de capitais e gestão e controlo dos riscos inerentes à atividade; ii)
benefícios ilegítimos, conflitos de interesses e segregação patrimonial; iii) valorização dos ativos e supervisão
prudencial de OIC; iv) imputação de custos e proveitos aos fundos geridos; v) acompanhamento, controlo e
validação de normas e procedimentos específicos exigidos; vi) avaliação de imóveis e do investimento em
sociedades imobiliárias no caso específico de fundos de investimento imobiliário; e vii) relação com as
entidades subcontratadas e controlo das tarefas asseguradas pelas mesmas, no caso específico da titularização.
Nas entidades gestoras de fundos de investimento mobiliário, as áreas onde se detetou um maior número de
situações de incumprimento foram as seguintes: i) organização, meios humanos e materiais (designadamente
integração de aplicações informáticas), políticas e procedimentos implementados; ii) políticas de conflitos de
interesses e realização de operações condicionadas (autorização/não oposição da CMVM); iii) formalização e
implementação dos serviços de gestão de riscos e de auditoria interna, e relatórios inerentes a estes serviços; iv)
suporte formal da tomada de decisões (investimento e financiamento); v) Violação da Lei n.º 25/2008 de 05 de
junho, relativo à prevenção do branqueamento de capitais e financiamento do terrorismo; vi) controlo de limites
e autolimites dos fundos; viii) reconciliações de ativos, em particular de depósitos; ix) valorização de imóveis:
existência de critérios e consistência na sua aplicação; x) respeito pelo princípio da especialização de exercício;
e xi) conformidade dos relatórios de avaliação de imóveis com a regulamentação em vigor.
Já nas entidades gestoras de fundos de investimento imobiliário as áreas que apresentavam maiores
insuficiências foram: i) formalização da tomada de decisões de investimento; ii) valorização de ativos
financeiros; iii) tempestividade no registo patrimonial de operações realizadas por conta dos fundos geridos; iv)
implementação de procedimentos de apuramento e controlo dos montantes devidos a título de retrocessão de
comissões por investimento em unidades de participação de fundos de investimento, bem como de limites à
atuação dos gestores de fundos de investimento; v) registo autónomo de operações realizadas fora de mercado
regulamentado; vi) remuneração de depósitos bancários constituídos por conta dos fundos geridos; vii)
comunicação à CMVM da celebração de contratos de subcontratação de serviços de auditoria interna, avaliação
dos ativos não cotados e gestão operacional dos serviços informáticos; e viii) comunicação à CMVM de
operações realizadas por colaboradores das entidades gestoras.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
147
CMVM
Numa sociedade gestora de fundos de investimento imobiliário a CMVM solicitou o envolvimento do
departamento de auditoria interna relativamente aos procedimentos instituídos na elaboração de reconciliações
bancárias.
Na ação de supervisão presencial efetuada a uma entidade comercializadora de unit-linked, cuja regulação e
supervisão é partilhada com o Instituto de Seguros de Portugal, a análise efetuada (supervisão comportamental,
definida por recurso ao conceito de “deveres de conduta”) incidiu sobre os deveres que se impõem às entidades
distribuidoras do produto no relacionamento com os clientes, em particular em matérias de prestação de
informação, consultoria, publicidade, prospeção, comercialização e mediação.
Tiveram ainda lugar duas ações de supervisão presencial a sociedades gestoras com o objetivo específico de
validar a adequação de meios para o exercício da atividade de gestão de organismos de investimento coletivo
mobiliário. Uma delas foi efetuada para efeitos de registo de uma nova sociedade gestora e a outra para reinício
de atividade no âmbito da autorização para a constituição de um fundo de investimento mobiliário por parte de
uma sociedade gestora que, embora autorizada, já não exercia atividade há algum tempo.
Na área de capital de risco e no âmbito do registo prévio simplificado destas sociedades foram realizadas cinco
ações com vista a aferir da existência dos meios materiais e humanos necessários à gestão de fundos de capital
de risco. Concluiu-se que as sociedades cumprem genericamente as normas aplicáveis, tendo-se detetado alguns
incumprimentos e/ou insuficiências, com particular destaque para as áreas de organização e meios humanos e
materiais, formalização e implementação de políticas e procedimentos ao nível de conflitos de interesse e gestão
de risco, avaliação de ativos de capital de risco e registos contabilísticos relativos a rendimentos e gastos
imputados.
Na sequência das situações detetadas, e atrás referidas, a CMVM notificou as diversas entidades gestoras com o
intuito de serem cumpridas as normas infringidas, bem como emitiu recomendações relativamente a melhores
práticas nas áreas identificadas.
O ano pautou-se também por ações de supervisão a intermediários financeiros (onze, abrangendo quatro
instituições de crédito nacionais, três sociedades gestoras de património, duas sociedades corretoras, uma
sociedade financeira de corretagem e uma sucursal de empresa de investimento) que tiveram particular ênfase
nas seguintes matérias: i) classificação de clientes e avaliação da adequação das operações e produtos aos
clientes; ii) organização interna, de forma a averiguar se os meios humanos, materiais e técnicos são os
necessários para prestar os serviços em condições adequadas de qualidade, profissionalismo e de eficiência do
mercado; iii) salvaguarda dos bens dos clientes, onde é verificada a segregação patrimonial entre os ativos do
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
148
CMVM
cliente e os do intermediário financeiro; iv) prestação de informação aos clientes, com especial destaque na
informação prestada sobre as características dos instrumentos financeiros, de forma a assegurar a devida tomada
de decisão dos clientes; e v) ativos sob gestão, com o objetivo de verificar se foram cumpridas as normas
relativas à valorização da carteira.
Matérias Analisadas nas Ações de Supervisão Presencial
Na sequência destas ações de supervisão dez intermediários financeiros receberam notificações para a
regularização das situações de incumprimento detetadas nas seguintes áreas:
- Classificação de clientes e testes de adequação: informação incompleta relativa aos conhecimentos e
experiência em matéria de investimento no que respeita ao tipo de instrumento financeiro ou ao serviço
considerado, que permita ao intermediário avaliar se o cliente compreende os riscos envolvidos;
- Organização interna: deficiências na definição de procedimentos internos (definição de responsabilidades das
várias áreas e segregação de funções, entre outros);
- Segregação patrimonial: insuficiência na formalização de procedimentos de avaliação e de seleção de
custodiantes bem como a sua avaliação periódica, e ainda na distinção dos bens de clientes dos bens da
sociedade e reconciliação periódica das contas;
- Prestação de informação aos clientes: deficiência/insuficiência na informação pré-contratual e pós-contratual a
investidores;
- Valorização de ativos: ausência de políticas e procedimentos escritos aplicáveis à valorização dos instrumentos
financeiros registados nas carteiras geridas;
- Mecanismos de gestão de risco: ausência de políticas e procedimentos escritos para identificar e gerir riscos.
IC SGP SC SFC SUC EI SGFIM SGFII SCR SGFTC STC ECUL Total
Classificação de Clientes e Testes de Adequação 4 3 1 1 0 0 0 0 0 0 0 9
Best Execution 1 0 0 0 1 0 0 0 0 0 0 2
Agentes Vinculados 0 0 1 0 1 0 0 0 0 0 0 2
Comercialização de Instrumentos Financeiros e Equiparados 2 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 2
Cumprimento do Mandato de Gestão 1 2 0 1 0 0 0 0 0 0 0 4
Prestação de Informação aos Clientes 2 2 1 0 1 0 0 0 0 0 0 6
Benefícios Ilegítimos e Conflitos de Interesses 1 1 0 0 0 3 3 5 0 0 0 13
Segregação Patrimonial 2 3 2 1 0 0 1 5 0 0 0 14
Organização Interna, Gestão e Meios 3 3 2 1 0 3 1 5 2 1 0 21
Mecanismos de Gestão de Riscos 1 1 1 1 0 0 0 5 2 1 0 12
Sistema de Controlo do Cumprimento 0 1 1 0 0 0 1 0 2 1 0 6
Serviço de Auditoria Interna 0 1 0 0 0 0 0 0 2 1 0 4
Valorização de Ativos 1 3 0 1 0 1 1 5 0 0 0 12
Branqueamento de Capitais 0 1 0 0 0 0 0 0 2 1 0 4
Financiamentos 0 0 0 0 0 3 2 3 0 0 0 8
Encargos Imputados 0 0 0 0 0 3 1 5 2 0 0 11
Cumprimento do Regulamento de Gestão 0 0 0 0 0 3 0 5 0 0 0 8
Comercialização de Unit-Linked 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 1
Outras Matérias 0 0 0 0 0 0 3 5 2 1 0 11
Fonte: CMVM
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Supervisão dos Relatórios do Sistema de Controlo Interno
Através da análise dos relatórios de controlo interno foi aferida a adequação e o efetivo cumprimento das
políticas e procedimentos dos intermediários financeiros para a deteção e a gestão de riscos de incumprimento
dos deveres a que se encontram sujeitos. Essa análise incluiu um exame crítico às deficiências reportadas pelas
áreas de auditoria e gestão de riscos dos intermediários financeiros, bem como aos seus potenciais impactos na
estrutura, organização e saúde financeira dos intermediários. Foi verificada a existência de planos específicos
para a correção de tais insuficiências e ajuizada a razoabilidade dos prazos para a respetiva implementação. As
principais insuficiências identificadas nos relatórios do sistema de controlo interno foram idênticas às do ano
anterior: i) desenvolvimentos informáticos insuficientes e predominância de controlos e mecanismos manuais de
inserção de informação; ii) procedimentos deficientes na comercialização de produtos financeiros complexos a
clientes; iii) ausência de procedimentos e controlos insuficientes para a gestão de alguns riscos detetados; iv)
existência de deficiências na forma de contratação com entidades responsáveis pela custódia de valores
mobiliários; v) inexistência ou desatualização de planos de continuidade de negócio e de planos de recuperação
de acidentes; e vi) ausência de independência e autonomia da função de gestão de riscos.
Foram recebidos e analisados 54 relatórios de controlo interno relativos a sociedades gestoras de fundos de
investimento mobiliário e imobiliário (47), a sociedades gestoras de fundos de titularização de créditos (três) e a
sociedades de titularização de créditos (quatro), referentes ao segundo semestre de 2011 e ao primeiro semestre
de 2012. A análise permitiu identificar várias deficiências, fundamentalmente relacionadas com a omissão de
aspetos obrigatórios e substanciais, designadamente: i) existência de deficiências que transitaram de relatórios
de controlo interno anteriores e que não foram corrigidas ou não foi justificado o adiamento do calendário
inicialmente previsto para a sua resolução; ii) ausência de evidência do desenvolvimento de procedimentos por
parte da função de controlo do cumprimento (compliance) e inexistência de demonstração do requisito de
independência do responsável por esta função; iii) prestação de informação insuficiente em relação ao serviço
de auditoria interna, nomeadamente no que respeita à apresentação do plano de trabalhos e à data da última
auditoria interna relativa a cada área funcional da sociedade; iv) omissão ou insuficiente descrição dos riscos
relacionados com cada atividade de intermediação financeira exercida e com os procedimentos e sistemas de
controlo existentes; e v) omissão noutros requisitos formais exigidos, designadamente, na identificação dos
responsáveis por unidade orgânica, na correspondência entre áreas funcionais e unidades de estrutura, no
número e montante agregado das operações analisadas em cumprimento com a Lei do Branqueamento de
Capitais, no número e montante agregado de ordens e operações sobre instrumentos financeiros analisadas no
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
150
CMVM
âmbito da defesa do mercado, no detalhe das reclamações recebidas e na informação sobre atividades exercidas
por agentes vinculados.
Em alguns casos verificou-se insuficiência da informação veiculada pelos relatórios de controlo interno. Nessas
situações, foi pedida informação adicional. As entidades que já apresentavam deficiências em anos anteriores
foram objeto de acompanhamento mais intenso.
Refira-se que 2012 foi o primeiro ano em que foram remetidos relatórios de controlo interno pelas sociedades de
titularização de créditos, na sequência do entendimento da CMVM de que a moldura legal e regulamentar
relativa a requisitos de controlo interno para os Intermediários Financeiros se aplica àquelas sociedades.
Supervisão dos Relatórios dos Auditores Externos
Os auditores devem remeter à CMVM um relatório sobre a adequação dos procedimentos adotados pelos
intermediários financeiros para a salvaguarda dos bens de clientes, tal como previsto pelos artigos 306.º a 306.º-
D do CódVM. Foram analisados 43 relatórios e em 9% dos casos foram reportadas insuficiências. As principais
insuficiências inventariadas pelos auditores respeitaram a: i) normas e manuais de procedimentos internos
inexistentes e/ou desatualizados; ii) não comunicação à CMVM das diferenças de quantidades entre os títulos
registados na aplicação de custódia e as quantidades apresentadas pelas entidades custodiantes, que persistiam
há mais de um mês; iii) deficiente/inexistente avaliação formal das entidades custodiantes; e iv) incorreta
validação e monitorização de documentação referente às instruções de clientes.
As quatro grandes empresas internacionais de auditoria continuaram a prestar os seus serviços à maioria dos
intermediários financeiros analisados (77%, o que compara com 63% em 2011).
Também foram analisados os relatórios de auditoria relativos às contas dos fundos de investimento mobiliário e
dos fundos de investimento imobiliário referentes a 31 de dezembro de 2011 e a 30 de junho de 2012. As
reservas apontadas nesses relatórios respeitaram, essencialmente, a problemas relacionados com a avaliação dos
ativos, como sejam o não reconhecimento de imparidades e o facto de existirem avaliações de imóveis com
antiguidade superior ao prazo legal. As ênfases corresponderam fundamentalmente a critérios ou métodos de
valorização de ativos, incumprimento de limites legais (ao investimento, composição do património ou VLGF
mínimo), a incerteza nos pressupostos utilizados na avaliação de imóveis por parte dos peritos avaliadores,
imposto sobre mais-valias potenciais, mudança de auditor e problemas de comparabilidade das demonstrações
financeiras (devido a limitações existentes em anos anteriores ou ao facto de se tratarem de fundos novos).
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
151
CMVM
Quadro 59 - Relatórios dos Auditores Relativos às Contas dos Fundos de Investimento Mobiliário e Imobiliário
No capital de risco foram analisados - e retiradas as respetivas ilações - 101 relatórios de auditoria referentes às
contas das sociedades de capital de risco (31) e dos fundos de capital de risco (70) em 31 de dezembro de 2011.
Verificou-se a existência de 62 relatórios sem reservas e sem ênfases, seis com reservas e com ênfases, três
apenas com reservas e 30 apenas com ênfases. As reservas respeitam fundamentalmente à valorização dos
investimentos em carteira ou a imparidades relativas a valores registados nas rubricas de contas a receber. As
ênfases corresponderam principalmente a ausência de comparativos das demonstrações financeiras (devido ao
facto de se tratarem de fundos novos), à temática dos critérios ou métodos de valorização de ativos, a alterações
nas políticas contabilísticas ou ao reforço nos ajustamentos do valor das participadas.
Foram também analisados – e igualmente extraídas as ilações devidas - 39 relatórios de auditores referentes à
certificação de contas anuais de fundos de titularização de créditos, dos quais três continham ênfases, e quatro
relatórios de auditores relativos às contas anuais de sociedades de titularização de créditos, dos quais um
continha ênfases.
Supervisão da Atividade de Análise Financeira51
A supervisão da atividade de análise financeira assenta num conjunto de procedimentos base, de que se
destacam:
• O acompanhamento diário das recomendações divulgadas pelos intermediários financeiros nacionais e
estrangeiros sobre emitentes cotadas na Euronext Lisbon;
• O acompanhamento diário da divulgação de recomendações de investimento por parte de terceiros,
nomeadamente, por meios de comunicação social;
• A verificação do cumprimento do disposto nos artigos 12.º-A e seguintes do CódVM;
51 Para informação mais detalhada sobre a atividade de supervisão da atividade de análise financeira ver o relatório Relatório Anual de
Supervisão da Atividade de Análise Financeira – 2012 disponível em www.cmvm.pt.
Relatórios dos Auditores 31.12.2010 30.6.2011 31.12.2011 30.6.2012
Número de Relatórios 359 153 537 308
Enfâses 91 45 205 71
Reservas 7 1 7 5
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
152
CMVM
• O modelo de deteção de rendibilidades anormais e verificação da existência de rendibilidade anormal em
títulos sobre os quais tenham sido divulgadas recomendações de investimento;
• Os pedidos de esclarecimentos aos intermediários financeiros relacionados com recomendações e/ou relatórios
de research, solicitando o envio do modelo de avaliação em causa, quando se justifique;
• A análise aprofundada desses modelos de avaliação;
• Numa base trimestral, a verificação do cumprimento pelas empresas de investimento e pelas instituições de
crédito que emitem ou divulgam recomendações de investimento de terceiros, da divulgação no seu sítio na
internet da informação referente à “percentagem das recomendações de comprar, manter, ou vender, ou
expressões equivalentes, no conjunto das suas recomendações”, assim como “a percentagem de recomendações
relativas a emitentes aos quais aquelas entidades prestaram serviços bancários de investimento significativos nos
últimos 12 meses anteriores à elaboração da recomendação”, conforme estipulado no n.º 5 do artigo 12.º-C do
CódVM. Foram supervisionados os sítios na internet de 11 intermediários financeiros nacionais, e confirmou-se
um elevado grau de cumprimento do disposto no CódVM. Por norma, tem-se verificado que muitos
intermediários financeiros estrangeiros também apresentam essa informação nos seus relatórios de research.
A supervisão desta atividade desenvolve-se em três vertentes distintas: i) uma análise no sentido de verificar a
conformidade das recomendações de investimento com a regulamentação em vigor, nomeadamente a
informação obrigatória a publicar nos relatórios de investimento pelos intermediários financeiros; ii) uma
análise sumária quanto ao conteúdo das recomendações de investimento, por forma a aferir a coerência dos
pressupostos da avaliação com o price target apresentado. É dada especial atenção a relatórios de início de
cobertura de emitentes e a situações em que se altera o sentido da recomendação, podendo passar-se a uma
análise aprofundada, caso se justifique; e iii) uma análise aprofundada, em que se analisa com maior detalhe a
recomendação de investimento. Uma análise aprofundada é geralmente desencadeada quando se verifica que
determinado intermediário financeiro apresenta o preço-alvo mais elevado (ou mais baixo) do mercado para um
determinado emitente, aquando de uma divulgação de uma recomendação de investimento, ou no âmbito de
processo de análise ou investigação de potenciais práticas de manipulação de mercado. Sempre que necessário,
são solicitados elementos adicionais e esclarecimentos por forma a validar o conteúdo e o sentido das
recomendações de investimento, nomeadamente o modelo de avaliação subjacente à recomendação de
investimento. Procede-se ainda à análise de notícias envolvendo o setor/empresa, bem como outras
recomendações de investimento sobre o mesmo emitente.
Foram analisadas de forma aprofundada 15 situações relacionadas com recomendações de investimento,
incluindo 60 relatórios de research, quatro disclaimers, bem como um modelo de avaliação subjacente a um
relatório de investimento). Uma das análises aprofundadas foi desencadeada na sequência de um relatório em
que o preço-alvo caiu cerca de 47% e a recomendação de investimento permaneceu inalterada. Neste caso o
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
153
CMVM
preço de mercado da ação caiu numa magnitude idêntica ao preço-alvo entre as datas de emissão de dois
relatórios sucessivos, separados apenas por cerca de quatro meses. A análise dos vários relatórios não concluiu
pela confirmação das suspeitas iniciais de que o analista havia deliberadamente descido a avaliação da empresa
para acompanhar a evolução do preço em mercado.
Num outro caso, foi realizada uma análise aprofundada a vários relatórios de investimento produzidos por um
intermediário financeiro estrangeiro, em que o preço-alvo foi revisto para o valor mais baixo até essa data e a
recomendação de investimento subjacente passou de ‘Venda’ para ‘Compra’. Também neste caso o preço da
ação desceu significativamente desde o início de 2011, mais do que o índice PSI20, o que era apontado pelo
analista como um dos principais fatores que justificaram a recomendação de compra. A análise aprofundada
concluiu que os relatórios eram bastante completos do ponto de vista do detalhe da revisão das estimativas e dos
pressupostos de avaliação, bem fundamentados e consistentes entre si.
Foi realizada uma outra análise aprofundada a dois relatórios de um intermediário financeiro estrangeiro em que
o preço-alvo foi ligeiramente revisto em alta e a recomendação de investimento passou de ‘Neutral’ para
‘Venda’ no último relatório, uma situação aparentemente contraditória. Neste tipo de casos é frequente existirem
análises subsequentes de forma a determinar se terá ocorrido manipulação de mercado entre as datas de
divulgação dos dois relatórios.
Um outro fator que recorrentemente origina uma análise aprofundada está relacionado com a existência de
rendibilidade anormal no dia em que é publicado um research sobre o emitente. Numa destas situações foi
analisado um relatório emitido por um intermediário financeiro estrangeiro em que o preço-alvo e a
recomendação de investimento permaneceram inalterados embora o analista referisse que tinha baixado
significativamente as suas estimativas ao longo do horizonte temporal, pelo que foram solicitados
esclarecimentos ao intermediário financeiro. Numa outra análise aprofundada foram solicitados esclarecimentos
a um intermediário financeiro nacional relativamente a um relatório de apenas uma página e em que o preço-
alvo caiu cerca de 50%. A análise incluiu ainda o relatório de research imediatamente anterior, no qual a
avaliação também já havia caído significativamente. Neste caso foram solicitados esclarecimentos ao analista e,
apesar de os mesmos serem tidos como adequados, foi determinado que os relatórios passassem a incluir
informação explicativa sobre as variações dos preços-alvo de maior magnitude e profundidade.
Em 2012 foi desenvolvido um novo tipo de análise, as ‘análises de intervenção rápida’. Estas análises visam
identificar eventuais casos de manipulação de mercado através da instrumentalização do research. São análises
a relatórios de investimento mais detalhadas do que as análises sumárias e mais rápidas do que as análises
aprofundadas, e procuram alertar prontamente para a divulgação de research suscetível de alterar a negociação,
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
154
CMVM
quer pelo seu conteúdo, quer pelo facto de incluírem mudanças significativas dos preços-alvo e/ou do sentido da
recomendação. Foram efetuadas 25 análises de intervenção rápida durante o ano.
A CMVM identificou 524 recomendações de investimento em 2012, das quais 48% foram elaboradas por
intermediários financeiros nacionais e 52% por estrangeiros (676 recomendações no ano anterior). Foram
recebidos, diariamente, relatórios de research de 25 intermediários financeiros, dos quais 10 são nacionais e 15
são estrangeiros (11 nacionais e 20 estrangeiros em 2011).
Gráfico 64 – Tipologia das Recomendações de Investimento
Fontes: Bloomberg, Reuters e Intermediários Financeiros.
Os cinco intermediários financeiros mais ativos na produção de research sobre empresas cotadas na Euronext
Lisbon concentraram 61% do total das recomendações. Verificou-se uma vez mais o abandono da cobertura de
algumas ações por intermediários financeiros estrangeiros e um nacional. A reduzida liquidez do mercado
regulamentado e as ofertas públicas de aquisição sobre a Cimpor e a Brisa terão certamente contribuído para
esta situação.
Cinco títulos (EDP Renováveis, Galp Energia, Jerónimo Martins, EDP e Portugal Telecom) concentraram 40%
das recomendações emitidas (38% em 2011). Em quatro destas empresas (EDP Renováveis, Galp Energia, EDP
e Portugal Telecom) registou-se uma subida do preço-alvo médio. O emitente que registou a maior subida de
preço-alvo médio foi a Portugal Telecom (de EUR 4,32 para EUR 6,39).
3.1.3 Supervisão à Atividade de Gestão de Ativos
Supervisão da Gestão de Investimento Coletivo
No que respeita especificamente à supervisão quotidiana da atividade da gestão coletiva de investimentos
prosseguiram os procedimentos de supervisão prudencial dos fundos de investimento mobiliário e imobiliário,
no âmbito do controlo da informação periódica reportada pelas entidades gestoras, designadamente quanto ao
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
2007 2008 2009 2010 2011 2012
Comprar Manter Vender
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
155
CMVM
acompanhamento das carteiras geridas, aos valores divulgados das unidades de participação, à prevenção e
gestão de conflitos de interesses e ao acompanhamento dos processos de liquidação de fundos.
Quanto ao acompanhamento das carteiras geridas pelos fundos de investimento, as respetivas sociedades
gestoras foram notificadas para regularizar as situações detetadas que se mostraram não totalmente conformes
com as exigências legais ou regulamentares aplicáveis. Os incumprimentos verificados relativamente a fundos
de investimento mobiliário (FIM) relacionaram-se, fundamentalmente, com o incumprimento da respetiva
política de investimentos, nomeadamente o investimento em ativos não elegíveis e a ultrapassagem de limites
legal ou contratualmente definidos. Os principais incumprimentos na esfera dos fundos de investimento
imobiliário (FII) respeitaram a deficiências na alocação das carteiras a valores imobiliários e na valorização dos
imóveis integrantes das mesmas. A reduzida dimensão do património de alguns fundos que, por se encontrarem
abaixo do nível mínimo do montante sob gestão legalmente exigido foi uma preocupação da CMVM. Foi
também verificado o cumprimento de outras regras aplicáveis à atividade dos fundos de investimento,
nomeadamente quanto ao cumprimento dos deveres de prestação de informação e ao investimento em
instrumentos financeiros derivados.
O reforço dos procedimentos de análise dos erros de valorização das unidades de participação dos fundos de
investimento foi prosseguido. Atentas as exigências regulamentares aplicáveis nestas situações (deveres de
prestação de informação e de ressarcimento dos participantes e/ou dos fundos), foram analisados 438 processos
relativos a erros de valorização de unidades de participação de fundos de investimento (mais do triplo do
número registado no ano anterior), dos quais 178 respeitaram a FIM e 260 a FII. Destes, 99 (77 nos FII e 22 nos
FIM) foram detetados no âmbito da supervisão prudencial, enquanto a deteção dos restantes teve origem nas
próprias entidades gestoras. Tendo por objetivo a recolha atempada de toda a informação relevante referente a
erros de valorização, foi remetida uma circular às entidades gestoras através da qual se passou a exigir,
imediatamente após o pagamento ou o crédito na conta do fundo e/ou dos participantes, informação sobre os
montantes ressarcidos e a respetiva data de processamento.
A prevenção e a gestão de conflitos de interesses mantiveram-se como preocupações primordiais da CMVM.
Neste âmbito, foi efetuada uma análise transversal às carteiras dos fundos especiais de investimento com vista
ao apuramento do nível de concentração de investimento numa mesma entidade ou num conjunto de entidades
pertencentes ao mesmo grupo económico da entidade gestora, em especial em alguns fundos que incumpriam o
princípio de diversificação de riscos (nomeadamente por investirem exclusivamente em depósitos constituídos
junto de entidades bancárias do grupo a que pertence a entidade gestora). Foram também objeto de análise
quatro pedidos efetuados por entidades gestoras com vista à aplicação excecional de dispensa da proibição de
realização de operações com entidades relacionadas relativamente aos ativos ilíquidos integrantes das carteiras
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
156
CMVM
de fundos de investimento mobiliário. As principais justificações subjacentes a estes pedidos foram as condições
adversas de mercado e o interesse dos participantes, uma vez que o objetivo último era a resolução do
incumprimento de limites ao investimento e a liquidação subsequente dos fundos de investimento mobiliário
que integravam ativos ilíquidos. Na generalidade dos casos foi permitida esta dispensa, mediante sujeição a
condições de preço consideradas adequadas à salvaguarda dos interesses dos participantes.
A prevenção e a gestão de potenciais conflitos de interesses no âmbito da apreciação de operações com
entidades relacionadas mereceram também um destaque especial na esfera dos FII. Foram objeto de apreciação
nove processos de autorização de operações de aquisição ou alienação de imóveis por FII e cinco operações de
arrendamento. No âmbito dos procedimentos de supervisão foram adicionalmente detetadas operações de
alienação de imóveis e de arrendamento não submetidas a apreciação prévia, indo as mesmas ser objeto de
apuramento de eventual responsabilidade contraordenacional.
Os processos de liquidação de fundos, particularmente os relativos a fundos estruturados liquidados por terem
atingido o prazo previsto na respetiva constituição, foram acompanhados de perto. A análise efetuada incidiu
principalmente na validação do correto apuramento dos montantes a liquidar aos participantes e no cumprimento
das disposições aplicáveis, nomeadamente em sede de divulgação de informação.
Quadro 60 – Liquidação de Fundos de Investimento por Motivo
Foram também supervisionados os critérios de valorização dos ativos integrantes das carteiras de fundos de
investimento mobiliário. Tendo em conta a degradação das notações de risco da dívida pública portuguesa e de
outros estados europeus, foi efetuada uma análise transversal às carteiras no que toca ao cumprimento dos
requisitos de rating a observar no investimento em obrigações (estabelecidos nos documentos constitutivos dos
fundos). Na sequência desse processo, algumas entidades gestoras foram notificadas no sentido de corrigirem os
incumprimentos verificados, através da alteração da carteira dos fundos em conformidade com o estabelecido
nos documentos constitutivos ou, alternativamente, da devida alteração dos documentos constitutivos. Neste
último caso, por se tratar de uma modificação substancial da política de investimentos, foi efetuada
comunicação individual das alterações aos participantes e foi-lhes concedida a possibilidade de resgatarem o seu
investimento sem o pagamento da respetiva comissão (quando esta existia).
N.º de Fundos
Fundos Mobiliários 26
Termo de Vida do Fundo 12
Liquidação Antecipada por Decisão da Entidade Gestora 14
Fundos Imobiliários 14
Termo de Vida do Fundo 1
Liquidação Antecipada por Decisão da Entidade Gestora 13
Total 40
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
157
CMVM
Foram ainda realizadas análises pontuais ao conteúdo de prospetos de fundos de investimento mobiliário
divulgados no sistema de difusão de informação, com base nas quais se detetaram inconsistências de informação
que, na sua maioria, originaram posterior análise em sede de responsabilidade contraordenacional.
Capital de Risco
Continuou a ser aplicado o modelo de análise semestral de indicadores económico-financeiros das sociedades de
capital de risco com o objetivo de supervisionar os rácios financeiros mais relevantes, as principais rubricas do
Balanço e a Demonstração de Resultados e o cumprimento dos limites impostos pelo Código das Sociedades
Comerciais. Neste âmbito, verificou-se a fiabilidade e a consistência dos reportes e das demonstrações
financeiras efetuados pelas sociedades de capital de risco e pelas entidades gestoras de fundos de capital de risco
ao abrigo das disposições legais e regulamentares em vigor.
No que respeita aos fundos de capital de risco, e tendo em conta a alteração do normativo contabilístico ocorrida
em 2010, o foco da supervisão prudencial incidiu sobretudo no acompanhamento da evolução do valor líquido
global dos fundos e do valor das unidades de participação. Foi ainda solicitada informação às diferentes
entidades gestoras sobre os participantes dos fundos de capital de risco tendo em vista uma maior perceção do
tipo de investidores e a consequente dinamização da supervisão.
Por último, as reservas e ênfases constantes dos relatórios de auditoria das sociedades e fundos de capital de
risco, com especial incidência nas questões relativas à valorização das participações detidas, foram objeto de
análise aprofundada. O acompanhamento e a clarificação destas situações motivaram pedidos de esclarecimento
às entidades gestoras e a realização de reuniões com os auditores.
Titularização de Créditos
Foram supervisionadas cinco operações de emissão de obrigações titularizadas e foi efetuado o controlo sobre a
estruturação dessas operações e sobre a adequação dos fundos próprios das respetivas sociedades de
titularização de créditos. Adicionalmente, a CMVM supervisionou detalhadamente 51 carteiras de créditos
afetas a emissões de obrigações titularizadas que se encontravam em período de revolving.
Os quatro processos de liquidação antecipada de fundos de titularização que se concretizaram no ano foram
acompanhados de perto, o que incluiu a verificação das condições de liquidação antecipada estabelecidas no
Regulamento de Gestão, a análise de toda a documentação contratual disponível e a análise das condições de
retransmissão dos créditos.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
158
CMVM
Peritos Avaliadores de Imóveis
Foram examinados 114 relatórios de avaliação de imóveis. Entre outros aspetos, foi validada a objetividade e a
completude dos relatórios e a informação de responsabilização dos peritos avaliadores. Foi dada especial
atenção à verificação da utilização de pelo menos dois dos métodos de avaliação previstos na regulamentação, à
razoabilidade dos pressupostos utilizados na avaliação e à existência de indicação clara quanto ao valor
atribuído ao imóvel, e foram dirigidos diversos pedidos de esclarecimentos aos peritos avaliadores. Foi
solicitada a correção das situações de incumprimento dos requisitos legais ou regulamentares aplicáveis.
Supervisão da Comercialização de Produtos de Investimento em Bens Corpóreos
Não foi comunicada a comercialização de contratos desta natureza. Todavia, a CMVM manteve-se vigilante no
que respeita ao efetivo exercício da atividade em Portugal.
3.1.4 Supervisão de Auditores Externos
Foi dada continuidade à realização periódica de ações de supervisão presencial a auditores externos. As ações de
supervisão são determinadas com base num modelo de risco definido e aprovado internamente e têm por
objetivo contribuir para a melhoria da qualidade das práticas profissionais e comprovar a manutenção, pelo
auditor, das respetivas condições de registo.
Nos termos do artigo 14.º do Decreto-Lei n.º 225/2008, de 20 de novembro, a CMVM interveio presencialmente
junto de auditores no âmbito da realização de ações de supervisão e fez-se representar em equipas de inspeção
designadas pelo Conselho Nacional de Supervisão de Auditoria (CNSA). Em 2012 foram efetuadas ações de
supervisão a quatro auditores. No âmbito dessas ações foi examinada a estrutura e o funcionamento do auditor –
incluindo os requisitos de independência e de avaliação do sistema interno de qualidade – e a adequação dos
procedimentos de auditoria realizados às contas de entidades com valores mobiliários admitidos à negociação na
Euronext Lisbon e às contas de organismos de investimento coletivo. Na sequência de uma ação de supervisão
foi dado seguimento ao processo instaurado contra uma SROC, registada como auditor na CMVM.
No acompanhamento regular dos auditores foram escrutinadas as medidas adotadas para sanar as irregularidades
detetadas em ações de supervisão realizadas em anos anteriores. Foram igualmente examinados os resultados
dos processos de controlo de qualidade realizado pela OROC a auditores registados, no caso de não terem sido
abrangidos pelos trabalhos de supervisão do CNSA sobre o processo de controlo de qualidade efetuado pela
OROC.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
159
CMVM
Foram ainda objeto de análise os relatórios elaborados por auditores registados na CMVM, nos termos do artigo
8.º do CódVM, sobre a informação financeira contida em documentos de prestação de contas ou em prospetos e,
sempre que justificado, foram pedidos esclarecimento adicionais e/ou correções aos respetivos textos.
A CMVM manteve um diálogo colaborante com os auditores e promoveu o agendamento de reuniões com o
intuito de esclarecer alguns aspetos relativos à informação financeira auditada. Foram emitidas circulares
alertando para determinados deveres, designadamente de prestação de informação anual obrigatória e de
divulgação de informação remetida às emitentes sobre a preparação e apresentação das demonstrações
financeiras.
A CMVM esteve ainda envolvida em várias outras atividades relacionadas com a supervisão de caráter
internacional de auditores, da qual se destaca, a título exemplificativo, a participação – no âmbito do CNSA - no
European Group of Auditors' Oversight Bodies e no European Audit Inspection Group.
3.1.5 Governo das Sociedades52
As principais características da estrutura acionista das sociedades de direito nacional cotadas na Euronext
Lisbon mantiveram-se inalteradas face ao ano anterior. No final de 2011, 57,3% do capital social relativo a
participações qualificadas ponderado pela capitalização bolsista era detido por residentes e 42,7% por não
residentes. O free float medido pelo capital social foi de 22,3% em média, e rondou os 28% quando medido em
termos de capitalização bolsista.
Não se registaram alterações nas escolhas das empresas relativas aos modelos de governo. Manteve-se a
predominância do modelo latino, que era adotado em cerca de 73% das 44 emitentes analisadas. Quando
ponderado pela capitalização bolsista, os modelos latino e anglo-saxónico tinham um peso equivalente, o que
significa que, embora adotado em menos emitentes, o modelo anglo-saxónico era adotado em empresas de
maior dimensão. Entre as empresas do modelo latino manteve-se a predominância da opção de constituição de
uma Comissão Executiva (22 em 32 empresas).
A dimensão média do órgão de administração aumentou ligeiramente face ao ano anterior, passando de 10
membros para 10,1. Os órgãos de administração eram maioritariamente compostos por membros não
executivos. O peso relativo dos administradores independentes nos conselhos de administração diminuiu
ligeiramente para 29,1% (30,0% no ano anterior). Restringindo o universo de análise aos membros não
52 Para informação mais detalhada sobre a atividade de supervisão da temática do governo das sociedades ver o relatório Relatório Anual
sobre o Governo das Sociedades disponível em www.cmvm.pt.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
160
CMVM
executivos, a percentagem de independentes atingia os 36,6%, pelo que, em média, a recomendação da CMVM
(mínimo de 25%) sobre a matéria era adotada.
As remunerações pagas aos membros do órgão de administração, no âmbito do perímetro de consolidação das
sociedades cotadas, atingiram EUR 131,0 milhões (aproximadamente EUR 293,2 mil por administrador). As
remunerações fixas representaram 60,6% do total auferido e as variáveis 27,3%. Entre as demais formas de
remuneração utilizadas ressaltam os fundos e planos de pensões (plano de benefícios definidos) que se
traduziram em 7,4% da remuneração total global (forma de remuneração encontrada em oito sociedades). As
rúbricas referentes a outros benefícios de longo prazo, pagamentos através de ações e outros representaram
0,9% e foram encontradas em três sociedades. Por fim, e contrariamente a anos anteriores, não existiam registos
de benefícios de cessação de emprego e não foram reportados créditos concedidos pelas empresas aos seus
administradores.
A percentagem média de capital social presente ou representado nas assembleias realizadas foi de 75,4% (72,6%
em 2010). Havia cinco sociedades com limites máximos no exercício dos direitos de voto, que oscilavam entre
os 5% e os 20%. Por outro lado, foram 18 as sociedades que declararam existir deliberações acionistas que, por
imposição estatutária, só podem ser tomadas com maioria qualificada com as respetivas percentagens a
oscilarem entre os 50% (em duas empresas) e os 75% (em dois casos também).
As sociedades emitentes recorreram aos serviços de nove auditores externos diferentes. O índice Herfindahl-
Hirschman [HHI] calculado a partir das quotas de mercado apuradas tendo por base a capitalização bolsista dos
emitentes foi de 3415,5 pontos em 2011, valor que compara com 3684,3 pontos referentes ao ano anterior, em
ambos os casos denotando índices de concentração elevados. Em 37 empresas foram prestados outros serviços à
sociedade e/ou respetivo grupo distintos dos de auditoria. Os serviços de auditoria totalizaram menos de 50%
dos honorários pagos ao auditor em quatro sociedades emitentes, e em duas dessas o peso dos serviços de
auditoria em sentido lato (auditoria e fiabilidade) foi inferior a 50%.
O grau médio de adoção das Recomendações da CMVM sobre o Governo das Sociedades aumentou
significativamente, passando de 74% em 2010 para 89% em 2011, para o que contribuiu a nova abordagem que
passou a contabilizar como acolhidas as recomendações cuja não adoção pela sociedade se encontrava
devidamente justificada. Com efeito, tendo presente o espírito do princípio comply or explain, foram
consideradas como cumpridas as recomendações não adotadas nos casos em que a sociedade emitente deu uma
explicação efetiva para o não cumprimento. Todavia, a percentagem global de adoção das recomendações teria
aumentado para os 77% mesmo que não tivesse sido considerada esta abordagem, o que denota um esforço
acrescido de adoção das melhores práticas de governação pelas sociedades.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
161
CMVM
No que respeita à aplicação do princípio comply or explain, em 53% das situações de incumprimento das
recomendações a explicação avançada pelas sociedades foi tida como efetiva, um aumento de 14 p.p. face ao
ano anterior. Nas situações em que se considerou não existir justificação efetiva para o não cumprimento das
recomendações encontram-se também aquelas em que a sociedade não reconheceu a não adoção e, como tal,
não forneceu qualquer explicação. Atendendo apenas às situações de não cumprimento em que não houve
divergência entre a autoavaliação das sociedades e a avaliação da CMVM, o grau de explicações tidas como
efetivas aumentaria para cerca de 79% (60% em 2010).
3.1.6 Controlo da Informação das Emitentes
As emitentes estão sujeitas a deveres de prestação de informação financeira nos termos dos artigos 7.º e 245.º e
seguintes do CódVM. Essa informação foi analisada no âmbito do acompanhamento contínuo da atividade
dessas entidades. A CMVM pode ordenar a publicação de informações complementares nos termos do artigo
250.º, no âmbito dos poderes que lhe são conferidos nos artigos 360.º e seguintes do CódVM. Trata-se da
divulgação de informação privilegiada e de informação respeitante a participações qualificadas por parte das
emitentes que também foi exigida e verificada.
3.1.6.1 Supervisão da Informação Financeira
O modelo de supervisão da informação de emitentes utilizado baseia-se no risco e cumpre com as orientações da
ESMA, estabelecidas nomeadamente nos Standards n.º 1 (ref. CESR/03-0731) e n.º 2 (ref. CESR/03-317c2).
Através da verificação da aplicação adequada das normas internacionais de relato financeiro (IAS/IFRS)
procurou-se assegurar a comparabilidade da informação divulgada pelas diferentes entidades e incrementar a
qualidade e a transparência da informação em que os investidores baseiam a sua tomada de decisões.
Gráfico 65 – Supervisão da Informação Financeira -
Número de Ações Adotadas
Gráfico 66 - Análises de Demonstrações Financeiras -
Número de Emitentes
Fonte: CMVM
11
2
0
6
4
6
17
6 6
0
2
4
6
8
10
12
14
16
18
2010 2011 2012
Informação Complementar ao Mercado
Informação para Corrigir em Futuras Dem. Financeiras
Total Ações
13
8
12
8
13
7
21 21
19
0
5
10
15
20
25
2010 2011 2012
Total Parcial Total Emitentes Revistos
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
162
CMVM
Seguindo a prática de anos anteriores, os emitentes foram de novo alertados (circular anual sobre Envio e
publicação dos documentos de prestação de contas anuais previstos no artigo 245.º do CódVM e artigo 8.º do
Regulamento da CMVM n.º 5/2008) para algumas disposições das IAS/IFRS que deviam merecer um adequado
acolhimento tendo por objetivo assegurar a qualidade da informação a divulgar ao mercado e a proteção dos
investidores.
A informação financeira divulgada ao mercado pelos emitentes revelou uma melhoria generalizada de
qualidade. Constatou-se, porém, a necessidade de aperfeiçoar a informação relativa aos riscos a que os emitentes
se encontram expostos e os pressupostos utilizados na determinação do justo valor de instrumentos financeiros
(exigida pela IFRS 7), bem como a informação relativa aos pressupostos utilizados pelos gestores na avaliação
da imparidade de ativos não financeiros com particular destaque para o goodwill (exigida nos termos da IAS
36). A análise sobre a devida aplicação das normas em vigor incidiu ainda sobre o reconhecimento de impostos
diferidos associados a prejuízos reportáveis (exigida pela IAS 12).
3.1.6.2 Apresentação de Informação Financeira
As entidades com valores mobiliários admitidos à negociação em mercado regulamentado elaboraram os seus
documentos de prestação de contas anuais consolidadas de acordo com as IAS/IFRS. Na preparação das contas
individuais as sociedades adotaram, por sua opção, o normativo local (Sistema de Normalização Contabilística -
SNC) ou o internacional. As entidades que preparam apenas contas individuais aplicam as IAS/IFRS.
Todos os emitentes divulgaram os documentos de prestação de contas anuais de 2011 no sítio da CMVM na
internet, ainda que se tenham registado alguns atrasos. O número de atrasos (cinco) registados no envio e/ou na
divulgação das contas anuais diminuiu face ao ano anterior (nove). Foram dois os emitentes cujos relatórios de
auditoria respeitantes às contas consolidadas foram objeto de reservas (três no ano anterior). As reservas
apontadas pelos auditores (quatro) constituem reservas por limitação de âmbito, correspondendo pois a situações
em que o auditor se deparou com limitações ao trabalho desenvolvido e, face às situações apontadas, não pôde
ajuizar sobre a situação patrimonial da entidade. Nas contas individuais registou-se também uma diminuição no
número de emitentes com reservas no relatório do auditor (de quatro para três). As reservas levantadas nestes
casos também corresponderam a reservas por limitação de âmbito.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
163
CMVM
Gráfico 67 – Opinião dos Auditores
Fonte: CMVM.
Foram 57 os emitentes que divulgaram informação financeira anual ao mercado nos termos do disposto nos
artigos 245.º e seguintes do CódVM, dos quais 47 eram emitentes de ações admitidas à negociação em mercado
regulamentado. No seguimento do lançamento de OPA pelo Montepio Geral sobre o Finibanco Holding e do
subsequente processo de consolidação, o Finibanco SA deixou de ter obrigações admitidas à negociação em
mercado regulamentado, pelo que diminuiu de 11 para 10 o número de emitentes com outros valores mobiliários
admitidos à negociação que, nos termos do artigo 245.º-A do CódVM, prestaram informação financeira anual
respeitante ao exercício de 2011.
Foram 56 os emitentes de valores mobiliários admitidos à negociação obrigados a divulgar informação
financeira respeitante ao primeiro semestre do exercício de 2012, nove dos quais tinham apenas admitidos à
negociação no Euronext Lisbon obrigações, warrants e/ou certificados. Não ocorreu qualquer atraso na
divulgação dos documentos de prestação de contas semestrais.
Quadro 61 - Informação Semestral a Divulgar
93,0%94,6%
93,1%94,5% 94,7%
96,4%
7,0%5,4%
6,9%5,5% 5,3%
3,6%
80%
90%
100%
Contas Individuais Contas
Consolidadas
Contas Individuais Contas
Consolidadas
Contas Individuais Contas
Consolidadas
Sem Reservas Com Reservas
Relatórios 2010Relatórios 2009 Relatórios 2011
Individuais - Plano de
Contas Local
Individuais e
Consolidadas - IAS/IFRS
Relatório de Gestão O IAS 34
Balanço O IAS 34
Demonstração de Resultados O IAS 34
Anexos ao Balanço e Demonstração Resultados O IAS 34
Resumo da Informação por Segmentos O IAS 34
Parecer do Auditor Registado na CMVM F F
Lista de Transações de Valores Mobiliários Emitidos pela Sociedade e
efetuadas pelos Titulares de Órgãos SociaisO O
Lista de Titulares de Participações Qualificadas O O
Fonte: CMVM.
Ações na Eurolist by Euronext Lisbon
Legenda: O - Obrigatório; F - Facultativo (n.º 3 do artigo 8.º do Cód.VM); IAS34 – Relato Financeiro Intercalar, norma que define o conteúdo e
divulgações e identifica os princípios contabilísticos de reconhecimento e de mensuração na elaboração das contas semestrais segundo as Normas
Internacionais de Contabilidade.
Documentos
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
164
CMVM
As entidades com ações admitidas à negociação em mercado regulamentado têm o dever de divulgar informação
financeira trimestral elaborada de acordo com a IAS 34. As sociedades que não ultrapassem os limites
estabelecidos no artigo 246.º-A do CódVM são excluídas do âmbito de aplicação desta norma e reportam a
informação trimestral nos termos do modelo aprovado pela CMVM. Registou-se apenas um atraso pontual no
envio e na divulgação da informação financeira respeitante ao primeiro trimestre, não tendo ocorrido qualquer
atraso na divulgação da informação relativa ao terceiro trimestre.
3.1.6.3 Participações Qualificadas
A supervisão efetuada através do acompanhamento da estrutura acionista, do controlo societário e do
cumprimento dos deveres de comunicação de participações qualificadas em sociedades emitentes conduziu à
realização de nove ações de supervisão com vista à clarificação da cadeia de controlo e imputação das
participações qualificadas, das quais sete foram finalizados em 2012 e duas deverão ser concluídas em 2013.
3.1.6.4 Elisões de Presunção
Foram recebidos três pedidos de elisão de presunção de imputação agregada de direitos de voto, nos termos e
para os efeitos previstos no n.º 5 do artigo 20.º do CódVM. Os requerimentos foram entregues por entidades que
eram parte de contratos de financiamento para aquisição de ações que, para efeitos de salvaguarda dos interesses
patrimoniais do credor, celebraram subsequentemente acordos relativos à venda da totalidade ou de parte dessas
ações. Tais acordos, por respeitarem à transmissibilidade de ações, presumem-se instrumentos de exercício
concertado de influência para efeitos de aplicação do n.º 4 do artigo 20.º do CódVM, gerando imputação dos
respetivos direitos de voto às contrapartes do acordo, salvo prova de que a relação estabelecida entre elas é
independente da influência, efetiva ou potencial, sobre a sociedade participada.
Em todos os casos encontrava-se em causa a concessão a terceiro (entidade financiadora) de um mandato de
venda de ações representativas do capital social de sociedades cotadas, e a respetiva presunção foi elidida em
virtude da demonstração quanto à inexistência de indícios de atuação concertada entre as partes e de prova de
que a concessão do referido mandato constituía apenas o estabelecimento de mecanismos de salvaguarda dos
interesses patrimoniais das entidades financiadoras, incumbidas da alienação dos valores mobiliários em causa
para efeitos exclusivos de satisfação dos seus créditos.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
165
CMVM
3.1.7 Registos e Autorizações
3.1.7.1 Intermediação Financeira
O número de intermediários financeiros registados na CMVM voltou a diminuir, de 120 para 118, por força da
fusão por incorporação do BPN - Banco Português de Negócios, SA no Banco BIC Português, SA com
alteração da denominação social do BPN - Banco Português de Negócios para Banco BIC Português, do
cancelamento do registo do BNP Paribas Wealth Management, SA - Sucursal em Portugal, da IG Markets
Limited - Sucursal em Portugal (esta última uma empresa de investimento) e da Intermoney Portugal -
Sociedade Financeira de Corretagem, e do registo de dois novos intermediários financeiros, a Intermoney
Valores, Sociedad de Valores, SA - Sucursal em Portugal e a Fund Box – Sociedade Gestora de Fundos de
Investimento Mobiliário, SA (autorizada para o exercício da atividade de gestão de instituições de investimento
coletivo mobiliário).
O número de empresas de investimento em regime de livre prestação de serviços aumentou em 161 entidades,
para as 2.505 no final do ano.
3.1.7.2 Gestão de Ativos
Fundos de Investimento Mobiliário e Imobiliário
Em matéria de autorizações para a constituição de fundos de investimento, verificou-se uma diminuição no
número total de fundos de investimento, mobiliário e imobiliário, autorizados pela CMVM em 2012 (27, face
aos 44 do ano anterior). Nos fundos especiais de investimento autorizados três não chegaram a ser constituídos e
nos demais 11 que entraram em atividade, cinco eram abertos e seis fechados de oferta pública. No caso dos
fundos de investimento imobiliário, foi autorizada a constituição de mais fundos do que no ano anterior. Porém,
apenas quatro dos fundos autorizados iniciaram a atividade em 2012, todos por subscrição particular (dois
FIIAH e dois FEII). A autorização caducou entretanto em dois dos demais sete.
O mercado tem revelado uma apetência crescente por FIIAH. As razões subjacentes poderão residir não só no
facto de se tratar de um instrumento recente (foram introduzidos no ordenamento jurídico português pela Lei do
Orçamento de Estado de 2008 – Lei n.º 64-A/2008 de 31 de dezembro), como também no ambiente económico
do país e em particular das famílias, que têm sentido dificuldades em honrar o pagamento de créditos à
habitação. Nos termos do artigo 5.º da citada Lei, os mutuários de contratos de crédito à habitação que procedam
à alienação do imóvel objeto do contrato a um FIIAH podem celebrar com a respetiva entidade gestora um
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
166
CMVM
contrato de arrendamento. Tal arrendamento concede ao arrendatário um direito de opção de compra do imóvel
ao fundo, suscetível de ser exercida até 31 de dezembro de 2020.
Quadro 62 – Processos Administrativos de Fundos de Investimento
Por outro lado, verificou-se um acréscimo significativo no número de liquidações de fundos de investimento
iniciadas em 2012 (40, face a 22 no ano anterior). Foram liquidados 12 fundos de investimento mobiliário pelo
decurso do prazo de maturidade inicialmente previsto (11 FEI e um fundo de obrigações de taxa fixa) e
liquidaram-se antecipadamente outros 14, neste caso por decisão da entidade gestora, em geral devida à
reduzida dimensão dos montantes sob gestão e pelo fluxo de resgates verificado. Foi o caso de nove FEI (sete
abertos e dois fechados), dois fundos flexíveis abertos, dois fundos de obrigações de taxa fixa abertos e um
fundo de poupança reforma. Quanto aos fundos de investimento imobiliário, foi concluído o reembolso aos
participantes do produto da liquidação de 12 fundos (quatro deles FEII), quatro dos quais haviam iniciado o
processo de liquidação em anos anteriores. Nos fundos imobiliários, foi ainda iniciado o processo de liquidação
de 14 fundos, um dos quais porque o fundo atingiu a maturidade. Nos demais 13 casos a decisão de liquidação
foi tomada pelos participantes, tendo sido invocada, na generalidade dos casos, a evolução desfavorável do
mercado imobiliário ou as alterações do regime fiscal subjacente. Tendo em conta o desfasamento temporal até
à liquidação financeira dos fundos em virtude das atuais condições de mercado e a consequente dificuldade na
alienação dos imóveis, tem sido autorizada a prorrogação do prazo de liquidação dos FII além do período de um
ano.
Houve ainda situações em que fundos de investimento mobiliário se extinguiram por via de processos de fusão,
na sua maioria motivados pela reduzida dimensão dos fundos e com o objetivo de obter economias de escala
OICVM 2 122 8 6
Fundos Harmonizados 2 103 8 5
Mercado Monetário 0 0 0 0
Tesouraria 0 12 0 0
Obrigações 1 22 2 3
Mistos 1 13 0 0
Ações 0 38 4 0
Fundos de Fundos 0 3 1 0
Garantidos 0 0 0 0
Flexíveis 0 15 1 2
FPA 0 3 0 0
FPR/E 0 16 0 1
Fundos Fechados 0 0 0 0
Outros Fundos Não Harmonizados 0 0 0 0
Fundos Especiais de Investimento 14 59 0 20
Fundos de Investimento Imobiliário 11 161 0 12
Abertos 0 8 0 0
Fechados 1 86 0 8
Arrendamento Habitacional 4 9 0 0
Fundos Especiais de Investimento Imobiliário 6 52 0 4
Fungepi 0 6 0 0
TOTAL 27 342 8 38
Fonte: CMVM.
¹ Considera-se, para efeitos da referida classificação, a tipologia do fundo incorporante.
LiquidaçãoFusão¹Autorização para
Alteração
Autorização para
ConstituiçãoTipo de Fundo
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
167
CMVM
relativamente à gestão do respetivo património. Em oito processos de fusão de fundos de investimento
mobiliário, extinguiram-se 11 fundos de investimento, dos quais sete fundos de ações, um fundo especial de
investimento, um fundo misto de obrigações e dois fundos de obrigações.
No âmbito da constituição de fundos de investimento fechados, foram registados seis fundos especiais de
investimento através de oferta pública de distribuição, menos quatro do que no ano transato. No que respeita aos
processos de constituição por oferta particular de distribuição, foram registados dois fundos especiais de
investimento imobiliário e dois fundos imobiliários de arrendamento habitacional.
Foram ainda objeto de não oposição 342 processos de alteração aos documentos constitutivos de fundos de
investimento.
Titularização de Créditos
Não houve qualquer autorização para a constituição de fundos de titularização de créditos, mas foram liquidados
quatro fundos, um deles com o fundamento da clean-up call53 e os demais com o fundamento do interesse na
liquidação antecipada por parte do detentor único.
Em matéria de atos administrativos, verificaram-se, tal como ano anterior, 34 processos de alteração aos
documentos constitutivos de fundos de titularização de créditos, respeitantes principalmente à redenominação
do detentor da sociedade gestora e do depositário, à introdução do conceito de crédito desreconhecido (written-
off), alteração de definição do conceito de substituição de créditos (revolving period), prazo de maturidade e
critérios de elegibilidade e introdução de back-up servicer, entre outros.
Quadro 63 – Processos Administrativos de Titularização de Créditos
53 Opção que consiste na possibilidade de a emitente efetuar o reembolso antecipado da emissão viva (normalmente de pequeno
montante, menos de 10% da emissão inicial) com o objetivo de reduzir os custos administrativos da emissão. Trata-se de uma opção
exercida principalmente nas titularizações de créditos hipotecários.
Autorização para constituição Autorização para
n.º FTC Montante emitido UTC (10^6 €) alterações FTC
Crédito hipotecário 0 0 23
Crédito ao consumo 0 0 6
Créditos a PME 0 0 3
Outros ou vários créditos dentro do sistema financeiro 0 0 2
Total de Fundos de Titularização de Créditos 0 0 34
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
168
CMVM
Tiveram lugar cinco emissões de obrigações titularizadas, fundamentalmente relativas a non-performing loans,
em contraste com o maior número de operações de crédito ao consumo e a empresas verificado em 2011.
Quadro 64 – Emissões de Obrigações Titularizadas
Capital de Risco
Em 2012 acentuou-se o redirecionamento do setor de private equity para a área dos non-performing loans. O
montante dos novos fundos de capital de risco orientados para a restruturação de empresas ascendeu a 754
milhões de Euros já realizados e a compromissos de realização futura. O acréscimo da importância deste tipo de
fundos resulta das imposições de Basileia III relativas ao cálculo do consumo de capital (Tier 1), da necessidade
de redução do rácio loans-to-deposits e das restrições de liquidez que os bancos enfrentam atualmente, fatores
que se refletem negativamente no financiamento da economia. Este redirecionamento do capital de risco surge
em linha com o programa de ajustamento negociado com a troika, e permite, em teoria, o acesso pelas empresas
a meios alternativos de financiamento. Por outro lado, surgiram novos fundos de capital de risco que, ainda que
de dimensão reduzida, podem contribuir para a capitalização das empresas portuguesas. As condições adversas
sentidas na economia portuguesa, a situação económico-financeira das empresas e a crescente dificuldade na
obtenção de liquidez através dos meios tradicionais de financiamento, bem como os elevados custos financeiros
inerentes a estas operações, posicionam estes fundos de capital de risco como uma alternativa potencialmente
mais acessível e menos dispendiosa, e, por isso, interessante face ao financiamento bancário.
Foi concedido o registo a cinco novas sociedades de capital de risco. Três novos fundos de capital de risco
iniciaram atividade durante o ano. Estes fundos representam a colocação em subscrição de 1.370 milhões de
Euros, maioritariamente junto de investidores qualificados (instituições financeiras).
A sobreposição de atividades entre as várias entidades empresariais detidas pelo Estado na área do capital de
risco, o processo de redefinição do modelo de gestão pública na área do capital de risco e as diretrizes de
reformulação do setor público do capital de risco e respetivo contributo para a dinamização da economia,
levaram a que tivesse sido comunicado à CMVM a fusão por incorporação da AICEP Capital, SCR, SA e a TC
n.º Montante emitido OT (10^6 €)
Crédito hipotecário 1 1.107,0
Crédito ao consumo 1 226,4
Outros créditos dentro do sistema financeiro 3 285,1
Créditos fora do sistema financeiro 0 0,0
Total de Emissões de Obrigações Titularizadas 5 1.618,5
Fonte: CMVM.
Emissões de Obrigações Titularizadas
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
169
CMVM
Turismo Capital, SCR, SA, (sociedades incorporadas) na Inovcapital, SCR, SA (sociedade incorporante, que
alterou a sua denominação para Portugal Capital Ventures, SR, SA) e a consequente extinção das duas
primeiras. No final do ano verificou-se também a fusão por incorporação da Patris Capital, SCR, SA na Patris
Gestão de Activos, SGFIM, SA (anteriormente denominada BPN Gestão de Activos, SGFIM, SA) e a
consequente extinção da primeira.
Ainda durante o ano foram liquidados três fundos e foi cancelado o registo de uma sociedade de capital de risco.
3.1.7.3 Peritos Avaliadores de Imóveis
Assistiu-se de novo a um aumento do número de peritos avaliadores de imóveis, ainda que a um ritmo inferior
ao verificado anteriormente. Porém, este crescimento não reflete a real atividade de avaliação de imóveis na
esfera dos fundos de investimento imobiliário na medida em que os peritos identificados no regulamento de
gestão dos FII e, por isso, elegíveis para avaliar imóveis detidos ou a investir por FII são em número mais
reduzido relativamente ao número total de peritos avaliadores registados. A título exemplificativo, com base nas
carteiras reportadas a 31 de dezembro de 2012 verifica-se que há apenas 102 peritos avaliadores de imóveis com
avaliações efetuadas, o que corresponde a menos de um quinto dos peritos registados.
Quadro 65 – Registo de Peritos Avaliadores de Imóveis
3.1.7.4 Auditores Externos
No início do ano estavam registados 40 auditores, incluindo um registado em nome individual. Em abril de 2012
foi cancelado o registo de uma sociedade de auditores. Vinte e cinco entidades estão sediadas em Lisboa, 13
entre Coimbra e Porto e uma no Funchal. Os auditores registados têm ao seu serviço um total de 330 revisores
oficiais de contas, dos quais 223 são sócios e 107 são revisores contratados. Apenas cinco sociedades
apresentam um número de revisores oficiais de contas ao seu serviço superior a dez (correspondendo a 171
revisores). O número médio de revisores ao serviço dos demais auditores é de 4,7, o que revela um universo
constituído principalmente por pequenas sociedades de auditoria. Vinte e uma sociedades têm um sócio
Peritos Avaliadores de Imóveis Registados 31-12-2011 Cancelados Registados 31-12-2012
Pessoas Singulares 313 1 75 387
Pessoas Coletivas 147 2 17 162
Total 460 3 92 549
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
170
CMVM
individual que não é revisor oficial de contas e nota-se a participação de pessoas com outras especialidades, o
que ilustra a pluridisciplinaridade das equipas de auditoria.
Nos termos do artigo 8.º do Regulamento da CMVM n.º 6/2000 foram efetuados 31 pedidos de averbamento ao
registo destes auditores, que originaram 61 atos de averbamento.
Quadro 66 – Registo de Auditores Externos
3.1.7.5 Operações
Foram registadas cinco ofertas públicas de aquisição, duas das quais sobre obrigações no âmbito das operações
de recompra de obrigações anunciadas pelo Banco BPI, S.A. (OPA geral e voluntária sobre 19.363 obrigações
hipotecárias representativas de 96,815% da série 7) e pela Caixa Geral de Depósitos, S.A. (OPA geral e
voluntária sobre 42.488 obrigações hipotecárias série 1 e sobre 19.354 obrigações sobre o sector público série
1). As outras três ofertas registadas foram as da InterCement Austria Holding GmbH sobre a Cimpor - Cimentos
de Portugal, SGPS, S.A., da SGL Carbon GmbH sobre a Fisipe - Fibras Sintéticas de Portugal, S.A. e da Tagus
Holdings S.à.r.l. sobre a Brisa - Auto Estradas de Portugal, S.A.. As ofertas sobre a Interhotel - Sociedade
Internacional de Hotéis, S.A. e sobre a Fisipe - Fibras Sintéticas de Portugal, S.A., provenientes de anos
anteriores, transitaram para 2013.
Apesar de não ter sido realizada nenhuma oferta pública de venda, decorreram três ofertas públicas de
subscrição de ações de emitentes do setor financeiro, o Banco BPI, S.A., o Banco Comercial Português, S.A. e o
Banco Espírito Santo, S.A. O objetivo primário e comum às ofertas foi o cumprimento dos requisitos legais e
regulamentares aplicáveis ao setor bancário.
Foram aprovados os prospetos de oferta pública de subscrição de obrigações relativos às ofertas lançadas pelo
Futebol Clube do Porto, S.A., pela Semapa – Sociedade de Investimento e Gestão, SGPS, S.A. e pela ZON
Multimédia - Serviços de Telecomunicações e Multimédia, SGPS, S.A..
2011 2012
Celebração de contratos com Revisores Oficiais de Contas 21 12
Rescisão de contrato com Revisores Oficiais de Contas 5 10
Entrada de novos sócios 21 20
Saída de sócios 12 8
Aumentos de capital 3 4
Mudança de sede - 3
Alteração da denominação 3 3
Cancelamento de registo - 1
Total 65 61
Fonte: CMVM.
Total de averbamentosFactos Averbados
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
171
CMVM
O pedido de aprovação de prospetos de base tem tido um acréscimo notório, em parte justificado pela facilidade
no acesso rápido à realização de ofertas públicas desde que o prospeto de base esteja devidamente atualizado.
Os quatro prospetos de base aprovados no ano foram relativos aos programas de emissão e/ou admissão à
negociação a mercado regulamentado de obrigações hipotecárias do Banco Espírito Santo, S.A., de obrigações
de caixa e de valores mobiliários de natureza monetária representativos de dívida de curto prazo (denominados
papel comercial), da Caixa Económica Montepio Geral e do Banco Comercial Português, S.A. e de obrigações
da Sonae - SGPS, S.A.
Contrariamente ao verificado no ano anterior, os processos de aprovação de prospetos de admissão não foram
dominados pela dívida titularizada, mas antes para a admissão de dívida clássica e de dívida cuja remuneração
se encontra estruturada/colaterizada.
Quadro 67 – Registo de Operações
3.1.8 Contencioso
Em 2012 correram na CMVM 151 processos de contraordenação. O Conselho Diretivo deliberou aplicar 22
coimas, correspondentes a EUR 2.252.500. Um dos processos de contraordenação decidido originou a
divulgação da respetiva sanção (artigo 422.º do CódVM).
Tipo de
Operações/Prospectos
2011 2010 2012 2011 2012 2011 2012 2011 2012 2011 2012 2011 2013 2012
OPSO 0 0 3 8 3 8 0 0 0 0 0 0 0 0
OPSA 0 0 3 5 3 5 0 0 0 0 0 0 0 0
OPVA 1 0 1 2 0 1 0 0 0 0 0 0 2 1
OPA 2 2 5 5 5 5 0 0 0 0 0 1 2 2
Sub-total de Ofertas 3 2 12 20 11 19 0 0 0 0 0 1 4 3
APB 1 0 7 5 4 5 0 0 0 0 2 0 2 0
APADM 4 1 5 8 5 9 0 0 0 0 2 0 2 0
AQP 0 0 1 0 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0
TOTAL 8 3 25 33 21 33 0 0 0 0 4 1 8 3
Fonte: CMVM.
Legenda: O PSO - Oferta pública de subscrição de obrigações. APB - Aprovação de Prospectos Base.
O PSA - Oferta pública de subscrição de ações. APADM - Aprovação de Prospectos de Admissão (sem antecedência de oferta
O PVA - Oferta pública de venda de ações, inclui recolha de intenções. pública).
O PA - Oferta pública de aquisição. AQ P - Aquisições potestativas.
Transitados Entrados Registados/
Aprovados
Recusados Retiraram Desistiram/
Não Lançada
Transitados
de para
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
172
CMVM
Quadro 68 – Processos de Contraordenação
O número de processos iniciados aumentou (de 28 em 2011 para 54 em 2012), tendo sido mais expressivo o
aumento do número de processos relacionados com a integridade e equidade do mercado, a qualidade e
oportunidade da informação, a intermediação financeira e auditores. Nos processos decididos aumentaram as
situações relativas à integridade e equidade do mercado, à qualidade e oportunidade de informação, a
intermediação financeira e a auditores.
O número de processos em tribunal aumentou em dois, para 28, existindo menos seis processos a decorrer no
final do ano.
Na vertente do contencioso administrativo, o Tribunal Administrativo de Círculo de Lisboa proferiu decisões
em dois processos em que a CMVM era ré, não tendo esta sido condenada em nenhum deles. Noutro processo
administrativo, o Tribunal Central Administrativo do Sul decidiu negar provimento ao recurso e confirmar a
sentença recorrida que tinha mantido o ato administrativo impugnado. Ainda em sede de contencioso
administrativo, foi prestado apoio ao Sistema de Indemnização de Investidores no âmbito de sete processos
judiciais em que aquele Sistema é autor, réu ou contra-interessado.
A CMVM prestou apoio ao Ministério das Finanças em quatro processos em que Portugal foi notificado pelo
Tribunal de Justiça da União Europeia para elaborar observações escritas sobre questões prejudiciais colocadas
em processos reenviados àquele Tribunal pelas jurisdições dos Estados-membro.
Na CMVM Total MER GCP QOI DPQ PIP IFnA IF AUD
Processo transitados de anos anteriores 100 31 15 17 1 3 4 27 2
Iniciados em 2012 54 8 16 5 2 0 2 11 10
Processos objeto de junção em 2012 -3 -1 0 0 0 0 0 -2 0
Total 151 38 31 22 3 3 6 36 12
Processos investigados e não instaurados 3 1 0 1 0 0 1 0 0
Processos decididos 60 10 9 9 1 3 1 16 11
Processos em curso 88 25 22 12 2 0 5 21 1
Total 151 36 31 22 3 3 7 37 12
Nos Tribunais
Decididos em Tribunal 14 1 1 8 0 0 1 3 0
A decorrer no Tribunal 14 8 1 3 0 0 0 2 0
Total 28 9 2 11 0 0 1 5 0
Fonte: CMVM.
Legenda: MER - Integridade e Equidade do Mercado, GCP - Gestão Coletiva de Poupanças, QOI - Qualidade e Oportunidade de Informação, DPQ - Divulgação de Participações
Qualificadas, PIP - Prestação de Informação Periódica, IFnA - Intermediação Financeira não Autorizada, IF - Intermediação Financeira, AUD - Auditor,
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
173
CMVM
CAIXA 6 – DECISÕES JUDICIAIS EM 2012: CONTRAORDENAÇÕES
Em 2012 foram proferidas decisões de mérito pelo Tribunal de Pequena Instância Criminal de Lisboa sobre oito
recursos de contraordenação das quais cinco confirmaram a decisão da CMVM, e pelo Tribunal da
Concorrência, Regulação e Supervisão (instituído pelo Decreto-lei n.º 67/2012, de 20 de março, e em
funcionamento desde 30 março, sobre um recurso de contraordenação que confirmou a decisão da CMVM).
O Tribunal da Relação de Lisboa proferiu 10 acórdãos em recursos interpostos das decisões do Tribunal de
Pequena Instância Criminal, quer pela CMVM, quer pelos arguidos. Sete acórdãos confirmaram as decisões da
CMVM e três pronunciaram-se contra a decisão da CMVM.
Foram ainda proferidas quatro decisões pelo Tribunal Constitucional, na sequência de recursos interpostos pelos
arguidos. Três decisões foram de rejeição dos recursos e uma de não tomada de conhecimento do recurso.
Resume-se de seguida o essencial de dois acórdãos do Tribunal da Relação de Lisboa que mantiveram as
sentenças condenatórias dos arguidos proferidas em primeira instância, e de um acórdão do Tribunal
Constitucional proferido no âmbito do recurso de um acórdão do Tribunal da Relação de Lisboa, confirmando a
decisão deste Tribunal.
Acórdão do Tribunal da Relação de Lisboa de 30 de maio de 2012
O Tribunal da Relação de Lisboa pronunciou-se, em sede de recurso, sobre a sentença que condenou o
recorrente pela prática de vinte e uma contraordenações, a título doloso, por violação do dever de não utilização
de informação privilegiada que ainda não tenha sido tornada pública (artigos 248.º, n.º 4, 394.º, n.º 1, alínea i) e
388.º, n.º 1, alínea a), todos do CódVM).
Entendeu o Tribunal que o tipo legal previsto no artigo 248.º, n.º 4, do CódVM, que prevê o dever de não
utilização de informação privilegiada, impõe ao agente um dever de abstenção na janela de tempo que decorre
entre a aquisição da informação privilegiada e o momento em que esta é tornada pública. Assim, para
preenchimento do referido tipo contraordenacional basta a prova da detenção de informação privilegiada e da
realização das transações, facto que constitui a sua utilização, independentemente da motivação subjacente às
mesmas ou da concreta flutuação do título na sequência da divulgação da informação privilegiada. O Tribunal
considerou ainda que a informação relativa aos resultados trimestrais de uma sociedade e a deliberação de
proposta de aumento de capital dessa sociedade são informações idóneas a influenciar de maneira sensível o
preço dos respetivos valores mobiliários.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
174
CMVM
Acórdão do Tribunal da Relação de Lisboa de 11 julho de 2012
O Tribunal da Relação de Lisboa pronunciou-se, em sede de recurso, sobre a sentença que condenou o
recorrente pela prática, a título doloso e como cúmplice, de uma contraordenação pelo exercício, a título
profissional, de atividades de intermediação financeira não autorizada (artigos 289.º, n.º 2, 397.º, n.º 1 e 388.º,
n.º 1, alínea a), do CódVM).
Considerou o Tribunal que o recorrente, não obstante ser ele próprio intermediário financeiro, agiu como
cúmplice da atividade de intermediação financeira não autorizada, ao prestar o auxílio material necessário e
indispensável à realização de intermediação financeira por parte de alguém que não estava registado junto da
CMVM para o exercício dessa atividade. Considerou ainda o Tribunal, recordando a sua anterior jurisprudência
sobre a matéria, que não viola as garantias constitucionais de defesa do arguido, nem constitui meio enganoso
de prova, o facto de a CMVM utilizar, em processo contraordenacional contra o mesmo, as informações obtidas
junto do recorrente, ao abrigo do dever de cooperação das entidades por si supervisionadas.
Acórdão do Tribunal Constitucional de 15 de fevereiro de 2012
O Tribunal Constitucional pronunciou-se, em sede de recurso, sobre o artigo 389.º n.º 1 alínea a) do CódVM
aplicado em acórdão do Tribunal da Relação de Lisboa de 6 de abril de 2012, «ao prever que a prestação de toda
e qualquer informação sem as qualidades referidas no próprio artigo 389.º n.º 1 alínea a) do CódVM, é punida
com coima, sem identificar e delimitar o agente, objeto, natureza e/ou os efeitos sobre o mercado dessa mesma
informação» e «ao prever que toda e qualquer prestação de informação sem qualidade traduz,
independentemente de quem a presta e do objeto, natureza e/ou efeitos sobre o mercado dessa mesma
informação, uma contraordenação “muito grave”», nos termos em que o acórdão n.º 349/2011 do Tribunal
Constitucional definiu o objeto do recurso.
O arguido recorrente invocara a violação do princípio da legalidade sancionatória, na sua dimensão de
tipicidade, previsto no artigo 29.º da Constituição, bem como os princípios constitucionais da necessidade da
punição e da proporcionalidade, previstos no artigo 18.º, n.º 2, o princípio da culpa, previsto nos artigos 1.º e
27.º, bem como o princípio da igualdade, previsto no artigo 13.º.
Relativamente à determinabilidade do tipo, enquanto dimensão irredutível do princípio da legalidade
sancionatória, o Tribunal começou por sublinhar que a jurisprudência constitucional tem constantemente
sublinhado a diferente natureza do ilícito, da censura e das sanções entre o ilícito contraordenacional e o ilícito
penal (v.g. acórdãos n.ºs 344/93, 278/99, 160/04 e 537/2011). Esclareceu ainda que o simples facto de o tipo
contraordenacional dever ser lido em conjugação com outras normas presentes no mesmo diploma não viola,
por si só, qualquer princípio constitucional. Em acréscimo, o Tribunal pronunciou-se no sentido de que o
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
175
CMVM
conceito de informação não pode ser considerado indeterminado, nem tão pouco vago ou pouco claro,
conquanto encontra-se perfeitamente circunscrito no artigo 7.º do CódVM.
Por outro lado, o Tribunal reconheceu que com a alteração do tipo contraordenacional em causa (pelo Decreto-
Lei n.º 357-A/2007, de 31 de outubro) se passou a sancionar uma conduta independentemente dos efeitos
danosos que ela possa provocar nos bens jurídicos mas lembrou que não é constitucionalmente ilegítima a
criação de infrações contraordenacionais formais ou de mera atividade, em que o preenchimento do tipo se
esgota na realização da conduta proibida, independentemente de qualquer resultado exterior.
Por fim, o Tribunal entendeu que o regime resultante da fixação dos limites máximo e mínimo que compõem a
atual moldura sancionatória para as contraordenações muito graves do CódVM, em conjugação com a previsão
expressa dos critérios e circunstâncias que devem pautar a determinação concreta da sanção (previstos no artigo
405.º do CódVM), é suficiente para respeitar as exigências de determinabilidade sancionatória decorrente da
Constituição.
No que respeita aos princípios constitucionais da necessidade da punição e da proporcionalidade o Tribunal
Constitucional entendeu que, no que toca à previsão de contraordenações, o legislador tem poderes mais amplos
para decidir se é ou não necessário qualificar determinado comportamento como contraordenação, e maior
margem de conformação no que toca à fixação das sanções aplicáveis aos comportamentos que decidiu tipificar
como contraordenações (recordando o teor do acórdão n.º 574/95). Ademais, acrescentou que o juízo de
proporcionalidade implica, neste caso, a ponderação entre dois valores e que apenas um manifesto desequilíbrio
entre tal relação poderia fundar a violação daquele princípio. Nessa ponderação lembrou que o mercado e o
sistema financeiro merecem proteção constitucional (artigos 81.º, alínea f) e 101.º da Constituição) e que o
funcionamento do mercado de valores mobiliários constitui um instrumento específico do desenvolvimento
económico do Estado. Concluiu que face ao relevo dos valores que se pretendem salvaguardar não pode
considerar-se que a qualificação das condutas referidas como “contraordenação muito grave” se mostre
desnecessária, inadequada ou manifestamente excessiva, pelo que não pode considerar-se violado o princípio da
proporcionalidade.
O Tribunal afastou a violação do princípio da culpa desde logo porque este princípio jurídico-constitucional
(fundado na dignidade da pessoa humana) não vale, como parâmetro, no domínio das contraordenações. E em
acréscimo porque a punição prevista no artigo 389.º, n.º 1, alínea a) do CódVM não prescinde da demonstração
da culpa do agente, tendo inclusivamente de ser tido em conta na medida da sanção (artigo 405.º do CódVM).
Por fim, no que respeita à alegada violação do princípio da igualdade, o Tribunal começou por reconhecer que o
CódVM não trata da mesma forma todas as violações à qualidade da informação e, no que respeita
concretamente ao artigo 389.º, n.º 1, alínea a) do CódVM, entendeu que o facto de o CódVM não estabelecer
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
176
CMVM
molduras sancionatórias diferenciadas para a violação daquela norma significa apenas que o legislador optou
por relegar para o momento da determinação da medida concreta da sanção a ponderação de fatores como os de
saber se o agente é pessoa singular ou coletiva, o objeto ou natureza da informação e os efeitos sobre o
funcionamento do mercado da informação em questão.
Termos em que o Tribunal Constitucional negou provimento ao recurso e confirmou a decisão do Tribunal da
Relação de Lisboa no que respeita às questões de constitucionalidade.
3.1.9 Investigação e Crimes de Mercado
Foram concluídas durante o ano 37 análises de operações e abriram-se 43 novos processos (12 encontravam-se
em curso no final do ano). Vinte e seis das análises concluídas incidiram sobre manipulação do mercado ou
violação do dever de defesa do mercado previsto no artigo 311.º CódVM, nove sobre abuso de informação e as
duas remanescentes sobre earning seasons (negociação na proximidade da divulgação de informação
financeira). Das análises efetuadas resultou a abertura de 10 processos de investigação, a instauração de cinco
processos de contraordenação, uma advertência escrita a um intermediário financeiro, tendo sido arquivados 19
casos. Os outros dois casos respeitaram a earning seasons.
Quadro 69 – Processos de Análise de Operações e de Investigação Concluídos
No âmbito do abuso de mercado foram abertos 14 processos de investigação e concluíram-se 15 (outros três
processos encontravam-se em curso no final do ano). Oito dos processos de investigação tiveram por objeto
casos de possível abuso de informação nos quais foi analisada a atuação de 29 investidores (oito dos quais
investidores qualificados estrangeiros com ligações a diversas jurisdições). Outros sete processos versaram
sobre manipulação do mercado ou violação do dever de defesa do mercado, sendo um deles relativo a um caso
Transitados Entrados Total Concluídos Pendentes
Processos de investigação
Abuso de informação privilegiada 2 6 8 8 0
Manipulação de mercado 2 8 10 7 3
Outras irregularidades 1 3 4 3 1
Sub-total 5 17 22 18 4
Processos de análise de operações
Sub-total 28 43 71 37 34
Processos de intermediação financeira não autorizada
Exercício não autorizado de intermediação 5 17 22 17 5
Sub-total 5 17 22 17 5
TOTAL 38 77 115 72 43
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
177
CMVM
de manipulação envolvendo uma entidade internacional que utilizou técnicas de negociação automatizada de
alta velocidade, habitualmente designadas por high-frequency trading (HFT). A CMVM foi uma das primeiras
autoridades de supervisão a nível europeu a conseguir investigar com êxito uma estratégia manipulatória
baseada em HFT. Os três demais casos versaram sobre outras matérias, designadamente a eventual violação de
regras relativas a vendas a descoberto.
CAIXA 7 – MANIPULAÇÃO DE MERCADO: LAYERING COM RECURSO A NEGOCIAÇÃO
AUTOMATIZADA
Um dos casos de manipulação de mercado investigados incidiu sobre um investidor com uma estratégia de
negociação automatizada, habitualmente designadas de algorithmic trading (AT) ou, quando de alta frequência,
high-frequency trading (HFT). A análise teve por objeto a negociação do mencionado investidor sobre um
conjunto de ações, durante um período alargado de tempo.
Para viabilizar a análise deste tipo de negociação que envolve intervenções no mercado em períodos muito
curtos de tempo com constantes modificações e cancelamentos de ofertas em unidades de tempo inferiores ao
segundo (microssegundos), a CMVM teve que desenvolver as ferramentas informáticas necessárias e adequadas
à análise de estratégias de AT e de HFT e, quando necessário, como sucedeu no caso, de apoio à demonstração
da natureza irregular das mesmas. Estas ferramentas continuam a ser utilizadas para analisar estratégias de
negociação de AT e de HFT, permitindo identificar as que possam apresentar sinais de irregularidade – em
desenvolvimento (permanente) do sistema integrado de vigilância de mercado (SIVAM). A CMVM conseguiu,
assim, posicionar-se a nível europeu como uma das primeiras autoridades de supervisão a concluir uma análise
de negociação automatizada, a qual se reveste de elevada tecnicidade e complexidade.
No caso investigado concluiu-se que o investidor adotou reiteradamente uma estratégia ilícita de layering, a qual
é idónea para alterar as normais condições de funcionamento do mercado – e internacionalmente reconhecida
como manipulatória. Esta estratégia consiste na acumulação de ofertas de sentido contrário (e.g. de venda) à
oferta que se pretende realmente executar (e.g. compra), tendo as primeiras caráter fictício. As ofertas de
natureza fictícia dão uma falsa impressão de elevadas quantidades disponíveis para transacionar, com impacto
no diferencial entre a melhor oferta de venda e a melhor oferta de compra (o designado bid-ask spread),
fazendo-o diminuir ao aproximar o preço da melhor oferta do preço da oferta que o investidor realmente
pretende executar, o que lhe permite comprar a preço mais baixo ou vender a preço mais elevado.
Imediatamente após efetuar o negócio pretendido, o investidor inicia um movimento similar mas simétrico de
modo a, por exemplo, vender as ações antes adquiridas. Os movimentos são curtos (normalmente de duração
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
178
CMVM
inferior a 30 segundos), o investidor obtém mais-valias que, individualmente consideradas, não são expressivas
mas que se tornam muito significativas quando se considera os múltiplos movimentos com as caraterísticas
descritas efetuadas ao longo de uma só sessão para um determinado título e se considera que o investidor actuou
sobre diversos títulos e de forma continuada no tempo, caraterística comum às estratégias automatizadas, em
especial de HFT, nos casos em que estas assumam natureza irregular.
O gráfico seguinte permite visualizar com algum detalhe dois movimentos simétricos ocorridos em menos de
um minuto. Depois de serem inseridas diversas ofertas de venda, cada uma delas de pequenas quantidades, a
preços sucessivamente menores, é inserida uma única oferta de compra de quantidade maior. Após a inserção
desta oferta de compra o investidor continua a inserir diversas ofertas de venda de quantidades intermédias a
preços decrescentes, gerando assim a impressão de um aumento significativo da quantidade disponível para
venda. Imediatamente após executar o negócio de compra cancela todas as ofertas de venda e inicia movimento
simétrico: pressiona o preço para baixo para comprar e depois, exatamente com a mesma técnica, pressiona o
preço para cima para vender. De acordo com as conclusões da investigação, fê-lo quase sempre com êxito.
Gráfico A - Ofertas acumuladas vivas (não canceladas ou executadas) relativas a um valor mobiliário, introduzidas
pelo investidor ao longo de uma sessão de negociação: dois movimentos, com 18 e 22 segundos de duração (40
segundos no total).
Nota: tempo em microsegundos.
Mais-valia realizada: €31,26 (em 40 segundos e com investimento nulo)
Operação Qtd. Preço (€) Mais-valia (€)
Vende -100 1,960 196,00
Compra 4.752 1,970 -9.361,44
Compra 100 1,980 -198,00
Vende -4.752 1,977 9.394,70
Total 31,26
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
179
CMVM
O gráfico seguinte permite ver o efeito da atuação do investidor no bid-ask spread. Quando pretende vender,
com as ofertas fictícias de compra a preços sucessivamente superiores (pressão compradora), o investidor
consegue sempre fazer aumentar o best bid e empurrá-lo até ficar à diferença mínima de 0,001 Euros (o tick-
size) do preço resultante da sua oferta efetiva de venda que constitui o best ask. A um terceiro investidor que
pretenda comprar não resta alternativa que não seja aceitar o preço de venda do investidor com a estratégia de
layering: única forma de ganhar prioridade em relação à vasta quantidade de ofertas fictícias a preços altos. O
gráfico permite também verificar o efeito que tem a realização do negócio e o subsequente cancelamento das
ofertas fictícias (diminuição da pressão): provoca um imediato alargamento do spread fazendo-o regressar aos
seus níveis normais, isto é, aos que resultam da interação entre reais e efetivos interesses compradores e
vendedores.
Gráfico B - Evolução de Best Bid, Best Ask e Bid/Ask Spread, relativos a um valor mobiliário, ao longo de período de
um minuto de negociação na Euronext Lisbon.
Nota: tempo em microsegundos.
Os Gráficos C e D permitem ter uma perspetiva global da estratégia de layering no seu confronto com os demais
intervenientes no mercado. As variações das quantidades de ofertas de compra e de venda acumuladas pelo
investidor investigado são representadas por linhas verticais (que refletem bem a anomalia e ilicitude da
estratégia), enquanto as variações de todos os demais intervenientes – sem exceção – são representadas por
linhas horizontais. Na estratégia automatizada de layering, uma quantidade relevante acumulada do lado fictício
(compra, v.g.) coincide sempre com uma quantidade baixa do lado efetivo (venda, v.g.), segue-se sempre uma
redução para zero e uma acumulação simétrica logo de seguida.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
180
CMVM
Gráfico C - Ofertas acumuladas vivas (não canceladas ou executadas) relativas a um valor mobiliário, introduzidas
pelo investidor, ao longo de uma sessão de negociação.
Nota: tempo em microsegundos.
Gráfico D - Ofertas acumuladas vivas (não canceladas ou executadas) relativas a um valor mobiliário, introduzidas
pelos restantes intervenientes no mercado (por outros membros da Euronext Lisbon e pelo mesmo membro relativas
a outros clientes) ao longo de uma sessão de negociação.
Nota: tempo em microsegundos.
Qtd. Ofertas de Compra: quantidades > 0 Qtd. Ofertas de Venda: quantidades < 0
Dos processos de investigação no âmbito do abuso de mercado resultaram duas participações ao Ministério
Público por manipulação do mercado (artigo 379.º CódVM) e uma por indícios da prática do crime de abuso de
informação (artigo 378.º CódVM), bem como a instauração de quatro processos (a que se juntam outros seis na
sequência da análise de operações) de contraordenação por violação do dever de defesa do mercado (artigo 311.º
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
181
CMVM
CódVM) e cinco pela violação de deveres relacionados com o exercício de atividades de intermediação
financeira. Sete processos foram concluídos com o respetivo arquivamento.
Quadro 70 – Denúncias e Instauração de Processos de Contraordenações
Transitaram para 2013 apenas quatro processos, dois dos quais em fase avançada e todos referentes a processos
abertos no ano. Esta situação resulta de uma maior celeridade na investigação uma vez que, em regra, foi
possível encerrar os processos no ano da correspondente abertura. Intensificou-se a tendência já verificada em
anos anteriores para o aumento do número de investidores internacionais objeto de investigação (e de processos
de análise de operações), o que faz aumentar a complexidade das investigações e análises, fazendo-as depender
da articulação e da cooperação com outras autoridades de supervisão, europeias e não europeias, algumas destas
últimas de jurisdições off-shore. A CMVM tem feito os seus melhores esforços, no plano da cooperação com
autoridades congéneres e nas metodologias de investigação e de análise, para que esta componente internacional
não afete a celeridade nem a eficácia das investigações. Os 66 pedidos de cooperação internacional efetuados ao
longo do ano constituem exemplo desta crescente vertente da internacionalização da investigação na área do
abuso de mercado, resultado da atuação no mercado de investidores internacionais – ou de nacionais que
operam através de circuitos internacionais.
O esforço no combate à intermediação financeira não autorizada e à fraude com ela relacionada foi prosseguido,
com os objetivos de tutelar os legítimos interesses dos intermediários financeiros, de proteção dos investidores e
do cumprimento da lei. No plano da prevenção foram publicados 15 comunicados a informar sobre a ausência
de habilitação de pessoas, sociedades e sítios na internet para prestar serviços de intermediação (em três dos
casos com divulgação internacional). No âmbito da investigação foram concluídos 17 processos de
intermediação financeira não autorizada. A maioria dos casos investigados envolveu sítios da internet com
Processos de contra-ordenação Número
Violação do dever de defesa do mercado (311.º CódVM) 9
Intermediação financeira não autorizada, incluindo publicitação 2
Exercício de atividades de intermediação financeira 5
Total 16
Denúncias ao Ministério Público de indícios de crimes Número
Manipulação de mercado (379.º CódVM) 2
Abuso de informação (378.º CódVM) 1
Intermediação financeira não autorizada 1
Total 4
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
182
CMVM
origem internacional e alguns outros envolveram contatos telefónicos, também com origem internacional,
dirigidos a investidores residentes em Portugal (casos de fraude internacional designados de cold calling). No
segundo semestre verificou-se o surgimento de um novo fenómeno que consistiu na proliferação de sítios na
internet destinados à negociação de opções binárias. Na vertente sancionatória, foram instaurados dois
processos de contraordenação (ambos por publicitação a serviços de intermediação financeira por entidade não
habilitada) e foi efetuada uma participação criminal ao Ministério Público. Este último caso, um dos de maior
gravidade entre os investigados, envolveu cidadãos residentes em Portugal.
Foram emitidas quatro notificações para alteração de conteúdos de sítios na internet detidos por residentes em
Portugal, emitida uma ordem e remetida informação a autoridades de supervisão estrangeiras no âmbito da
cooperação no combate à fraude internacional. A estreita cooperação com as autoridades de supervisão
congéneres no âmbito da IOSCO e da ESMA continuou a ser fundamental no combate a este fenómeno.
CAIXA 8 – DECISÕES JUDICIAIS EM 2012: CRIMES DE ABUSO DE INFORMAÇÃO
PRIVILEGIADA E DE MANIPULAÇÃO DE MERCADO
Abuso de Informação Privilegiada
Foi comunicada à CMVM a suspensão provisória de um processo de abuso de informação privilegiada, sujeita
ao cumprimento pelo arguido da injunção imposta: o pagamento de quantia monetária a uma Instituição
Particular de Solidariedade Social. Na sequência do cumprimento da injunção imposta ao arguido e do decurso
do prazo de suspensão, o processo foi arquivado pelo Ministério Público.
O objeto deste processo dizia respeito à aquisição em 2010, pelo arguido, de ações de uma sociedade admitidas
à negociação em mercado, em vésperas do anúncio preliminar de uma oferta pública de aquisição sobre as ações
desse emitente, as quais foram alienadas nas sessões posteriores ao anúncio preliminar com mais-valia embora
não muito expressiva. Do pagamento da injunção pelo arguido resultou a perda das mais-valias obtidas com a
transação.
O Ministério Público comunicou ainda à CMVM que, após concluída a fase de inquérito, deduziu acusação em
dois processos de abuso de informação que haviam sido iniciados na sequência de participações da CMVM. Em
ambos os casos os respetivos arguidos requereram abertura de instrução.
Num outro processo, cujos factos remontavam a junho, julho e agosto de 1999 (ainda na vigência do Código do
Mercado de Valores Mobiliários), encontrava-se pendente no Tribunal da Relação de Lisboa um recurso
interposto pelo Ministério Público, em 2006, de uma decisão de 1ª instância que havia absolvido dois arguidos
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
183
CMVM
da prática do crime de abuso de informação de que tinham sido acusados e pronunciados. O Tribunal da Relação
de Lisboa informou que em abril de 2012 tinha sido proferido acórdão a julgar extinto, por prescrição, o
procedimento criminal.
Manipulação de mercado
No ano de 2012 foi proferida uma decisão, em recurso, no âmbito de um processo-crime por manipulação de
mercado decorrente de uma participação da CMVM. No âmbito deste processo, o Ministério Público deduziu
acusação contra o arguido, em 2009, pela prática do crime de manipulação de mercado, por aquele ter
introduzido uma oferta de venda de grande dimensão a muito baixo preço, cancelada momentos antes do fecho,
para atrair procura ao mercado e assim fazer subir o preço por forma a poder executar uma outra oferta de venda
introduzida, de menor dimensão e a preço superior, o que condicionou artificialmente a formação do preço
daquelas ações e o regular funcionamento do mercado, tendo o arguido sido igualmente pronunciado. A fase do
julgamento realizou-se em 2011, tendo sido proferida uma decisão absolutória do arguido pelos factos
imputados.
O Ministério Público recorreu da decisão absolutória para o Tribunal da Relação de Lisboa, designadamente por
contradição insanável da fundamentação e por erro notório na apreciação da prova. O Tribunal da Relação
negou provimento ao recurso e remeteu para a fundamentação da 1ª Instância. Considerou não só que é ao
tribunal que cabe apreciar livremente as provas de acordo com a convicção que geram no espírito do julgador
como também que a valoração da prova realizada estava condicionada pelo benefício da dúvida a conceder ao
arguido. Quanto ao erro notório, o Tribunal da Relação considerou que o mesmo teria que ser crasso, grosseiro
ou ostensivo. O acórdão do Tribunal da Relação não admitia recurso, por se tratar de uma decisão de
confirmação de uma decisão absolutória proferida em 1.ª Instância, tendo assim transitado em julgado.
Ainda relativamente a procedimentos criminais pelo crime de manipulação de mercado, o Ministério Público
deu conhecimento à CMVM que determinou, após concordância do Juiz de Instrução e verificados os
pressupostos legais exigidos, a suspensão provisória de um processo de manipulação de mercado, sujeita ao
cumprimento da injunção de pagamento de quantia pecuniária ao Sistema de Indemnização aos Investidores
(SII) por cada um dos três arguidos. O objeto do processo referia-se a factos praticados em 2008 por três
arguidos em concertação. Com o intuito de poderem adquirir ações objeto de uma oferta de venda sem limite de
preço e de quantidade elevada, inserida na pré-abertura, os arguidos foram introduzindo sucessivas ofertas de
compra de valor elevado de modo a impedir que outros investidores pudessem concorrer com eles na aquisição
das ações objeto da oferta de venda de dimensão elevada. Os arguidos cancelaram as suas ofertas instantes antes
de terminar o leilão o que fez descer o preço de fecho e assim viabilizou a compra das ações a preço reduzido. O
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
184
CMVM
montante global pago pelos arguidos ao SII a título de injunção correspondeu a cerca de seis vezes a diminuição
do valor de compra das ações provocado com a diminuição do preço de abertura.
O Ministério Público comunicou ainda à CMVM que, na sequência de inquérito, deduziu acusação num
processo de manipulação de mercado com origem em participação da CMVM. O arguido requereu abertura de
instrução.
3.2.DEFESA DOS INVESTIDORES ENQUANTO AFORRADORES E CONSUMIDORES
DE SERVIÇOS FINANCEIROS
3.2.1 Reclamações e Mediação
A CMVM recebeu 601 reclamações, 30 denúncias, 1.904 pedidos de informação e 2.272 pedidos de certidões.
Os intermediários financeiros continuaram a ser as entidades mais reclamadas, com destaque para os que
comercializam instrumentos financeiros a retalho, apesar de se ter verificado um acréscimo significativo de
outras entidades reclamadas, em particular auditores independentes.
Quadro 71 - Reclamações Entradas por Entidade
Foram analisados 1.065 processos de reclamação e foram concluídos 650 (61%). Um reduzido número de
reclamações (três) transitou para os Serviços de Mediação da CMVM para procedimento formal de mediação. A
aceitação deste procedimento pelas entidades reclamadas continua a manter-se pouco expressiva.
CAIXA 9 – CONSULTA ON-LINE DOS PROCESSOS DE RECLAMAÇÃO
A CMVM passou a disponibilizar aos investidores a consulta através do seu sítio na internet do estado dos
processos de reclamação apresentados contra os intermediários financeiros, emitentes ou outras entidades sob a
sua supervisão. Este serviço permite ao utilizador um acompanhamento mais célere e cómodo da evolução da
análise efetuada sobre o seu processo de reclamação desde que aquele dá entrada, ficando visível on-line que a
Reclamações Entradas por Entidade Reclamada 2011 2012
Intermediários Financeiros 533 536
Emitentes 48 16
Outros 17 49
598 601
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
185
CMVM
mesma foi “recebida”, até ao momento em que é dado como “concluído” (passando por estados como “em
análise pela CMVM”, “questionada a entidade reclamada” e “em análise pela CMVM, sem prejuízo de
diligências adicionais junto da entidade reclamada”). A confidencialidade da informação está assegurada, uma
vez que o acesso ao sistema de consultas on-line só é possível através da introdução de um código pessoal e
intransmissível, previamente enviado ao reclamante.
A consulta on-line do estado do processo é mais um passo no reforço da prestação de informação e apoio aos
investidores. Entre 17 de dezembro, data de lançamento deste novo serviço, e 31 de dezembro foram registadas
553 consultas on-line aos estados do processo de reclamação, 26 das quais na versão inglesa.
Renovação da área de apresentação de reclamações on-line
A área de apresentação de reclamações através do sítio na internet também foi renovada, com a apresentação de
novos formulários, mais detalhados, que contribuem para uma maior celeridade no processo de admissão e
tratamento dos novos processos de reclamação uma vez que permitem uma integração imediata e completa na
plataforma interna de gestão de reclamações. Esta plataforma permitiu ainda a integração com a Rede
Telemática de Informação Comum (RTIC) da Direção-Geral do Consumidor.
A obrigatoriedade de preenchimento pelo reclamante de um conjunto mais alargado de campos permite à
CMVM dispor dos elementos necessários para dar início à análise do processo, sem a necessidade, que
anteriormente se tornara recorrente, de contacto com o reclamante para recolha de elementos adicionais que
permitissem aferir o assunto objeto da reclamação, a entidade contra a qual era dirigida ou até o instrumento
financeiro específico em causa.
Desde a entrada em funcionamento deste sistema integrado para a apresentação de reclamações através da
internet, a 17 de dezembro, registaram-se até ao final do ano 153 acessos aos formulários dos processos de
reclamação.
Na análise das reclamações procede-se à averiguação dos factos relatados confrontando-os com as regras legais
aplicáveis à situação reclamada, assegurando sempre o contraditório. No entanto, enquanto entidade que instrui
e dirige o processo de reclamação, a CMVM pondera das diligências adicionais necessárias e das evidências
documentais que devem constar do processo. Os intermediários financeiros têm adotado, em regra, uma postura
colaborativa e denota-se uma maior preocupação em resolver as reclamações a contento numa primeira fase.
Quando emite a análise final sobre a reclamação, a CMVM pugna pela reposição legal da situação, quando a
mesma possa ser sanável, nomeadamente nas reclamações que respeitam à comercialização de valores
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
186
CMVM
mobiliários e instrumentos financeiros ou à prestação de serviços de intermediação financeira, mediante o
reembolso pelo intermediário financeiro ao reclamante das perdas de capital por este incorridas. Dos 650
processos concluídos em 2012, 589 respeitavam a reclamações contra intermediários financeiros.
Quadro 72- Reclamações contra Intermediários Financeiros
A CMVM considerou ter existido uma resposta adequada por parte do intermediário financeiro em cerca de
76% das reclamações, e em 63% dos casos em que a resposta foi favorável ao reclamante verificou-se o
ressarcimento pelo intermediário financeiro de parte ou da totalidade dos prejuízos sofridos pelo reclamante (no
total, um valor superior a três milhões de Euros).
No tratamento das reclamações continuou a manter-se estreita cooperação com outras entidades nacionais, como
a Provedoria de Justiça, a Procuradoria-Geral da República, o Banco de Portugal, o Instituto de Seguros de
Portugal, os Provedores e Mediadores Públicos (Mediador do Crédito e Provedor dos Seguros), a Direção-Geral
do Consumidor no âmbito da Rede Telemática e de Informação Comum, e estrangeiras, como a autoridade de
supervisão europeia ESMA e as congéneres da CMVM contactadas quer direta quer indiretamente,
nomeadamente através das Redes FIN-Net e Consumer Protection. Merece especial destaque a cooperação
prestada à Provedoria de Justiça em sede de reclamações apresentadas quanto às Ofertas Públicas de Aquisição
sobre ações da Brisa e sobre ações da Cimpor e quanto à aplicabilidade e preenchimento dos requisitos para a
aquisição e alienação potestativas.
Transitadas Entradas Total Concluídas
2009 449 1.274(1)
1.723(1)
578(1)
2010 1442(2) 556 1698 1225
2011 490(3) 533 1023 535
2012 433(4)
536 969 589
Fonte: CMVM.
Nota:(1)
Não inclui as reclamações contra o Banco Privado Português (1.143
entradas, 1.142 concluídas e uma transitada).(2)
Ao número de reclamações
transitadas de 2010 foram subtraídas 3 reclamações que haviam sido
erroneamente contabilizadas (não se referiam a intermediários financeiros).(3)
O número de reclamações transitadas de 2011 inclui 17 reclamações
correspondentes a processos de 2010 que se tinham dado como encerrados mas
que foram reabertos em 2011.(4)
A diferença face aos dados reportados em
2011 resulta da alteração metodológica decorrente da entrada em
funcionamento da plataforma eletrónica de gestão de reclamações.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
187
CMVM
Quadro 73 - Resolução das Reclamações contra Intermediários Financeiros Concluídas por Tipo
Os instrumentos financeiros mais visados nas reclamações cuja análise foi concluída no ano foram, pela
primeira vez, os produtos financeiros complexos (primordialmente reclamações de comercialização
efetuada antes da entrada em vigor da regulamentação da CMVM de 2009, que estabeleceu pela
primeira vez a obrigatoriedade de haver um documento informativo). A CMVM tem estado, e está,
particularmente atenta aos problemas decorrentes da comercialização destes produtos junto de investidores não
qualificados. No âmbito do tratamento dessas reclamações foi percecionado que não era prestada aos
investidores, com suficiente clareza e destaque, informação quanto às características e riscos dos produtos e,
sobretudo, quanto ao risco de perda do capital investido ou de perdas superiores ao capital investido e ao risco
de liquidez do investimento. Esta constatação, a par de outras deficiências detetadas na comercialização dos
produtos financeiros complexos, tais como as menções e advertências colocadas em documentos de subscrição
de modo pouco percetível e compreensível para o investidor, foi um dos fatores que motivou a revisão profunda
do regulamento relativo a produtos financeiros complexos. Em particular, passou a exigir-se a aposição de
alertas gráficos de risco do produto nos respetivos documentos informativos e material publicitário, e tornou-se
obrigatório dar destaque às advertências aos investidores sobre as principais características do produto.
Estabeleceu-se ainda a regra de que não podem ser inseridas menções ou advertências legais ao investidor nos
documentos de subscrição sem que seja assegurada a respetiva autonomização e destaque. Ademais, de modo a
ser possível demonstrar que o investidor tomou contacto com os documentos informativos, passou a exigir-se
que o próprio investidor manuscreva e assine a tomada de conhecimento e a entrega dos referidos documentos.
Reclamações Concluídas por Tipo
Com resposta adequada do intermediário financeiro 445
Com resposta favorável ao reclamante 198
Com reembolso 124
Sem reembolso 74
Com resposta não favorável ao reclamante 247
Com resposta não adequada do intermediário financeiro 18
Fora da competência da CMVM 40
Desistência do reclamante 38
Esclarecimento pela CMVM sem necessidade de apresentação à entidade reclamada 28
Pendente de apreciação do tribunal 15
Não admitida 5
Total 589
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Quadro 74 - Reclamações Concluídas por Tipo de Instrumento Financeiro
Os assuntos mais versados nas reclamações mantiveram-se idênticos aos de anos anteriores: i) à receção,
transmissão e execução de ordens; ii) à comercialização de organismos de investimento coletivo e de produtos
financeiros complexos; iii) ao registo e depósito de valores mobiliários; iv) a deveres de informação; e v) a
extratos, custos e comissões. Estes assuntos compreendem, a título exemplificativo, as seguintes matérias: i) a
comercialização de produtos sem garantia de capital em termos similares aos da comercialização de um depósito
a prazo; ii) a não prestação de informação relativa à existência de garantia de capital e à possibilidade de
resgate/resolução antecipada sem penalização, em particular quanto aos riscos do investimento em valores
mobiliários perpétuos, fundos de investimento, unit-linked ou swaps; iii) a comercialização de produtos
financeiros complexos a investidores com baixa ou nenhuma escolaridade e de produtos com maturidades
longas a investidores idosos; iv) a não observância das instruções dos reclamantes quanto à execução de ordens
de subscrição, resgate ou transferência entre contas; v) a deficiente comercialização de ações preferenciais e de
direitos inerentes; vi) o não envio de extratos e mudança da periodicidade do extrato sem consentimento do
cliente; vii) cobrança indevida ou excessiva de comissões; viii) irregularidades no preçário aplicável às
operações; e ix) a não adequação dos produtos aos conhecimentos e experiência dos reclamantes.
Instrumento Financeiro N.º Reclamações
Produtos Financeiros Complexos 200
Unit-linked 63
Swaps 51
Certificados, CFD, Credit Linked Notes e Outros IFC 42
Valores Mobiliários Perpétuos 28
Warrants 14
Organismos de Investimento Coletivo 137
Unidades de participação de fundos de investimento mobiliário/fundos de investimento imobiliário 118
Unidades de participação de fundos especiais de investimento 18
Ações 96
Obrigações 90
Títulos de participação 8
Fundos de pensões abertos de adesão individual 5
Valores mobiliários obrigatoriamente convertíveis (VMOC) 2
Planos de Poupança em Ações (PPA) 1
Produtos financeiros fora da competência da CMVM 5
Outros (Direitos, SICAV e outros instrumentos financeiros) 41
Total 589
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
189
CMVM
Os instrumentos financeiros mais relevantes nas reclamações entradas foram: i) ações (25%); ii) valores
mobiliários perpétuos e obrigações (20%); iii) unidades de participação de organismos de investimento coletivo
(13%); iv) produtos financeiros complexos (11%), entre os quais se destacam as reclamações sobre contratos
diferenciais (CFD) e valores mobiliários obrigatoriamente convertíveis (VMOC); v) unit linked (8%); e swaps
de taxa de juro (4%). O aumento das reclamações relativas a ações é explicado pelas operações que tiveram
lugar durante o ano (e que visaram ações), tais como Ofertas Públicas de Aquisição, aumentos de capital e
Operações Públicas de Troca.
A colocação e comercialização de instrumentos financeiros manteve-se como o serviço mais reclamado
(39,4%), em particular no que respeita à percentagem de reclamações sobre a receção e execução de ordens
(12,7%) e sobre a cobrança de comissões e encargos (8,9%). É de assinalar o decréscimo do número de
reclamações sobre a comercialização de unidades de participação de organismos de investimento coletivo
(6,8%, o que compara com 12,4% em 2011). As reclamações respeitantes ao processamento do pagamento de
dividendos (3,7%) e à gestão de carteiras por conta de outrem (3,2%) foram serviços objeto de menor
reclamação.
Em 2012 houve um acréscimo de reclamações relativas à comercialização de valores mobiliários perpétuos
subordinados com juros condicionados, no âmbito de Ofertas Públicas de Distribuição e subsequentes Ofertas
Públicas de Troca sobre tais valores mobiliários. A comercialização muitas vezes foi feita a retalho e junto de
investidores sem perfil e conhecimentos adequados. Da documentação analisada foi possível constatar que,
apesar de a subscrição de valores mobiliários perpétuos pelos investidores cumprir formalmente os requisitos
aplicáveis (ou seja, existir documentação assinada pelos investidores de suporte às subscrições, como sejam
ordens de subscrição, testes de adequação e declarações de não adequação), sob o ponto de vista material tal é
contrariado por evidências, de que são exemplo: i) não ter sido clara nem suficiente a informação prestada pelo
intermediário financeiro aos seus clientes sobre o alto risco dos valores mobiliários perpétuos, cuja subscrição se
verificou ter sido aconselhada pelo próprio intermediário financeiro; ii) não ter sido devidamente esclarecido e
evidenciado perante os investidores que se tratava de valores mobiliários com perpetuidade e sem capital
garantido, e que nada têm em comum com as “Obrigações”, tanto mais que são instrumentos financeiros de alto
risco, ou seja, são valores mobiliários perpétuos subordinados com juros condicionados, adquiridos pelos
investidores no âmbito de Ofertas Públicas de Distribuição; iii) a maioria dos investidores só tomou consciência
das características dos valores mobiliários que adquiriram, nomeadamente no que respeita ao risco de não
voltarem a receber os juros e de não verem reembolsado o capital investido no final do prazo, aquando de
operações de Oferta Pública de Troca desses valores mobiliários perpétuos; iv) os reclamantes afirmaram que
nunca teriam investido num instrumento com estas características se tivessem sido informados sobre as mesmas;
v) os testes de adequação e o perfil de investimento daí resultante não espelharem a situação nem o perfil de
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
190
CMVM
risco do cliente; e vi) as declarações de inadequação da operação ao perfil do cliente não evidenciarem que os
investidores tomaram conhecimento das mesmas.
No que diz respeito às reclamações sobre comercialização de contratos de permuta de taxa de juro (swaps),
continuam a existir indícios de problemas ao nível da prestação de informação sobre as características do
produto e os respetivos riscos, bem como a existência de desequilíbrio contratual entre ganhos e perdas
potenciais e um desajuste entre o objetivo dos clientes na contratação do produto (gestão do risco da taxa de
juro) e a natureza dos contratos propostos pelos intermediários financeiros (predominantemente especulação
sobre a variação das taxas de juro).
Através da análise das reclamações constatou-se que, em geral, os requisitos legais impostos para a aferição da
adequação e da idoneidade dos investimentos ao perfil do investidor não estavam a ser respeitados de modo
consistente e rigoroso pelos intermediários financeiros. Uma vez que esse desrespeito coloca em risco a
proteção dos investidores, procedeu-se, tendo por referência as Orientações54
emitidas pela ESMA sobre o tema,
a uma análise exaustiva dos questionários de adequação e de idoneidade utilizados pelos intermediários
financeiros. Embora o estudo ainda esteja em curso, já foi possível apurar que há aspetos nesses questionários
que carecem de revisão. São os casos: i) do teor das perguntas formuladas aos investidores e o respetivo
contexto; ii) da utilização de conceitos indeterminados quer nas perguntas, quer nas opções de resposta,
salientando-se tais conceitos para aferir o nível de risco dos clientes associado a instrumentos financeiros (por
exemplo, nível baixo, médio, elevado, sem a respetiva quantificação dos conceitos) e à experiência e
conhecimentos (por exemplo, não definição dos instrumentos financeiros e período a que diz respeito); iii) da
valorização que é dada pelos intermediários financeiros a cada questão nas matrizes de ponderação das respostas
dos investidores; e iv) da ponderação e recolha pelo intermediário financeiro de toda a informação relevante e
necessária à classificação do cliente. O sentido e propósito dos deveres de adequação e idoneidade devem ser
escrupulosamente respeitados pelos intermediários financeiros e não se compadecem com um mero
cumprimento formal do questionário sem a preocupação de dele se retirarem as conclusões substanciais que se
impõem quanto aos conhecimentos, experiência e situação financeira do investidor e, quando aplicável, aos
objetivos de investimento.
Outro dos principais problemas que as reclamações têm evidenciado é o da aplicação do conceito de
aconselhamento personalizado no âmbito da consultoria para investimento. Tem-se verificado que os
intermediários financeiros aplicam as respetivas forças comerciais de retalho na venda de produtos e
instrumentos financeiros e aconselhamento aos clientes ou potenciais investidores. Todavia, a sugestão de
54 Orientações relativas a determinados aspetos dos requisitos da DMIF em matéria de adequação, 25 de junho de 2012 (Refa.
ESMA/2012/387).
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
191
CMVM
investimento personalizada reconduz-se à atividade de consultoria para investimento e, mais concretamente, ao
aconselhamento personalizado a um cliente, para efeitos do disposto nos n.ºs 1 e 2 do artigo 294.º do CódVM,
tal como resulta das Orientações da ESMA sobre o assunto.55
A articulação entre a noção de mera execução de
ordens e a de aconselhamento para investimento também tem sido fonte de preocupação, e justificará
desenvolvimentos futuros. Este ponto é tão ou mais importante quanto se tem constatado que os intermediários
financeiros tendem a qualificar as subscrições como mero serviço de receção de ordens, ainda que não fique
demonstrada a iniciativa do cliente, posto que assim se desobrigam de proceder à avaliação da adequação da
operação, nos temos do artigo 314.º-D do CódVM.
CAIXA 10 – CLIENTE MISTÉRIO
A CMVM realizou um estudo com base em procedimentos de “Cliente Mistério” tendo por objeto instituições
bancárias que prestam serviços de intermediação financeira nos seus balcões. Entre agosto e novembro de 2012
foram feitas 516 entrevistas, repartidas pelos vários dias úteis da semana e períodos do dia, que tiveram por base
quatro perfis de cliente pré-definidos.
No perfil 1, o cliente tinha 65 anos, apresentava-se como reformado com habilitações ao nível do primeiro ciclo
do ensino básico, sem conhecimentos relevantes em matéria de investimentos financeiros ou experiência
anterior. O objetivo declarado deste cliente era o de investir 75.000 Euros, que identificava como poupanças de
uma vida para as quais procurava uma remuneração um pouco superior à dos depósitos a prazo. Afirmava ainda
não ter qualquer tolerância perante o risco, não estando disposto a incorrer em perdas nominais de capital. O
interesse do investidor seria uma única aplicação a um ano, mobilizável, com preferência por receber um
rendimento mínimo garantido.
No perfil 2, o cliente tinha 40 anos, apresentava-se como gerente de loja com o 12º ano de escolaridade e
poucos conhecimentos sobre instrumentos financeiros. Em termos de experiência reportava ter subscrito um
Plano Poupança Reforma dois anos antes. O valor a investir era de 25.000 Euros proveniente de uma herança
recente. A tolerância ao risco era baixa a moderada, admitindo um investimento com o horizonte máximo de
cinco anos. Quanto ao objetivo do investimento, pedia conselho ao intermediário financeiro sem apresentar
condicionantes. Afirmava, contudo, querer receber um rendimento trimestral ou semestral e admitia a subscrição
de mais do que um produto.
No perfil 3, o cliente tinha 30 anos e uma licenciatura em engenharia. Os conhecimentos sobre instrumentos
financeiros que declarava eram de nível médio, afirmando-se acionista de uma sociedade cotada desde a sua
55 Understanding the definition of advice under MIFID, CERS/10-293 e CERS/10-294, de 19 de abril de 2010.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
192
CMVM
privatização. O valor a investir por um período de dois anos era de 15.000 Euros proveniente da remuneração
laboral. O objetivo do investimento era obter rentabilidades elevadas (mais de 5%) afirmando não querer “os
ovos todos no mesmo cesto”. A tolerância ao risco declarada é elevada, dispondo-se a correr o risco de perder
até 20% do capital inicial.
No perfil 4, o cliente tinha 40 anos, era empresário e possuía habilitações ao nível da licenciatura ou superior. O
conhecimento sobre instrumentos financeiros declarado era médio/alto e tinha já larga experiência com
aplicações diversificadas que subscrevera individualmente (ações, obrigações, fundos de investimento e unit
linked). O valor disponível para investir era de 200.000 Euros provenientes do trabalho, de investimentos
imobiliários e de instrumentos financeiros. O objetivo do investimento era obter a maior rentabilidade possível,
sem comprometer a liquidez. O cliente revelava ter consciência de que era um investidor relevante. A tolerância
ao risco era moderada, estando disposto a perder uma parcela do capital investido. O horizonte de investimento
podia ajustar-se às aplicações propostas pelo banco mas nunca superando os cinco anos. O cliente revelava
querer aceder aos mercados internacionais, nomeadamente aos mercados emergentes, e a produtos das grandes
casas internacionais de investimento, nomeadamente hedge funds, private equity, ETF, CFD, Forex, futuros e
Commodities. Revelava ainda pretender pagar o mínimo de imposto possível.
As idades e as profissões dos perfis eram indicativas; as restantes variáveis estavam fixadas ainda que podendo
só ser reveladas após inquirição por parte dos colaboradores das instituições bancárias. Cerca de 80% dos
inquiridores já tinha alguma experiência de ‘Cliente Mistério’.
Foram visitados 132 balcões, onde se realizaram, por regra, quatro entrevistas, uma por cada perfil identificado.
As entrevistas tiveram por alvo balcões de 10 instituições bancárias, selecionados em função da dimensão
relativa das respetivas redes de balcões. Também se procurou aproximar a distribuição geográfica dos balcões
visitados à distribuição da população. Realizaram-se entrevistas em todos os distritos do continente com
exceção da Guarda, Bragança e Beja, e foram feitas entrevistas nas duas regiões autónomas.
Uma das matérias objeto do estudo foi a relacionada com o conhecimento do perfil do cliente. Em média, a
informação mais solicitada pelo colaborador bancário foi o montante a investir, seguida do prazo do
investimento. O colaborador bancário procurou informar-se sobre estes aspetos em 75% ou mais das entrevistas
realizadas para cada perfil. Todavia, conhecer o nível de aversão ao risco apenas foi preocupação declarada em
40% das entrevistas do perfil 2 (valor máximo de 57% no perfil 3), dados que revelam margem para franca
melhoria. Os colaboradores bancários revelaram muito pouco interesse em conhecer a situação patrimonial do
cliente em qualquer dos perfis, tendo sido também pouco frequentes perguntas sobre produtos já detidos ou
sobre a experiência do cliente em matéria de investimento. Neste último aspeto, particularmente importante por
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
193
CMVM
incorporar um tópico fundamental para a correta identificação dos produtos a sugerir ao perfil do cliente em
causa, destaca-se que apenas em 20% das entrevistas do perfil 1 e em 26% das entrevistas do perfil 2 foi
assinalada a preocupação de obtenção desta informação pelo colaborador bancário.
Gráfico A – Conhecimento do Cliente
Fonte: CMVM.
A informação prestada espontaneamente pelos colaboradores das instituições bancárias aos seus potenciais
clientes foi também analisada. A indicação da rentabilidade do produto nos vários cenários pertinentes ocorreu
em 62% das entrevistas dos clientes do perfil 3 (o valor mais elevado) e em 54% das do perfil 1 (o valor mais
baixo). Em relação a aspetos como a fiscalidade inerente, os riscos e perdas possíveis, a maturidade do produto,
a possibilidade de levantamento/resgate antecipado ou o custo existente caso haja reembolso ou resgate
antecipado, o perfil 1 registou sempre os valores médios mais elevados de informação prestada.
Sucedeu exatamente o oposto quanto à indicação da rentabilidade do produto nos vários cenários pertinentes e,
em particular, em relação à informação sobre a existência de comissões inerente ao produto. O perfil 2 também
se destaca dos demais por acumular os menores registos médios de informação espontaneamente revelada ao
cliente em cinco dos sete aspetos avaliados. Em termos gerais, a informação relativa às comissões cobradas foi a
menos sujeita a difusão junto dos clientes, atingindo, no máximo, um valor médio de 33% (perfil 4). A
informação sobre a fiscalidade associada aos produtos e ao custo existente em caso de reembolso ou resgate
antecipado seguiram-se-lhe como as menos reveladas, nunca atingindo os 50%. Mesmo as características mais
reveladas de forma espontânea, raramente o foram em mais de dois terços das entrevistas.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
194
CMVM
Gráfico B – Informação ao Cliente
Fonte: CMVM.
De acordo com a autoavaliação efetuada pelo entrevistado, foi averiguada a adequação dos produtos propostos
ao perfil de cada cliente. Dessa avaliação resulta uma adequação média máxima de 68% relativa ao perfil 3,
seguida de perto pela do perfil 4. A maior percentagem de desadequação dos produtos propostos ao perfil do
cliente (acima dos 40%) ocorreu nos perfis onde o entrevistado personificou uma maior aversão ao risco.
Finalmente, apresenta-se a frequência de produtos (primeiras escolhas apresentadas pela força de vendas das
instituições bancárias) por cada um dos quatro perfis considerados. Uma das constatações mais evidentes aponta
para um maior esforço da força de vendas no sentido de promover a distribuição de depósitos a prazo, mesmo
entre os clientes que revelaram baixa aversão ao risco. Os depósitos a prazo foram, aliás, o produto financeiro
mais sugerido como primeiro opção de investimento em todos os perfis ainda que com menor frequência para os
perfis menos avessos ao risco. Os fundos de investimentos seguiram-se aos depósitos nos perfis 2 e 4, enquanto
as obrigações registaram a segunda maior frequência no perfil 3. No caso do perfil 1, a seguir aos 71,5% de
entrevistas em que o cliente foi conduzido para um depósito surgiram os Planos de Poupança Reforma com
5,8%, acompanhados de perto pelos Seguros de Vida (4,4%). O investimento direto em depósitos indexados,
ações e certificados de aforro registou referências marginais na maioria dos perfis.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
195
CMVM
Gráfico C – Testes de Adequação
Fonte: CMVM.
Uma última nota para a relativa popularidade de uma categoria designada de “aplicações” na qual se inserem os
produtos financeiros complexos. Esta categoria foi a primeira recomendação dos colaboradores dos bancos no
caso dos clientes de perfil 2 (10,1% das entrevistas), um perfil que, recorde-se, se caracterizava por uma baixa a
moderada tolerância ao risco, muitas vezes não compatível com este tipo de produtos.
Gráfico D – Instrumentos Financeiro Oferecidos aos Clientes
Fonte: CMVM.
Este exercício mostra, pois, a importância de os intermediários financeiros assegurarem que a comercialização
de produtos financeiros complexos seja sempre realizada com intervenção de colaboradores que tenham
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
196
CMVM
adquirido conhecimentos sobre mercados e produtos financeiros que lhes permitam compreender e esclarecer os
clientes sobre as características e os riscos dos produtos comercializados.
3.2.2 Informação
A CMVM respondeu a 1.904 pedidos de informação dos investidores, do público em geral e dos profissionais
da indústria financeira, o que representa um aumento de 18% face ao ano anterior. Mais de metade dos
esclarecimentos (56,4%) foram solicitados por telefone, através da Linha Verde de Apoio ao Investidor,
enquanto 40,5% optaram por utilizar o correio eletrónico ou preencher o formulário disponível para o efeito no
sítio de internet.
Gráfico 68 - Pedidos de Informação e Respetivo Meio de Acesso Utilizado
Fonte: CMVM.
As principais temáticas objeto de pedidos de informação respeitaram a dúvidas sobre os direitos que assistiam
aos investidores enquanto acionistas de sociedades abertas alvo de determinados eventos societários. Houve
muitas dúvidas de investidores sobre se perante a aquisição do controlo da sociedade por um acionista
maioritário, em consequência de uma Oferta Pública de Aquisição, a anterior oferente se encontrava obrigada a
comprar ou a aceitar propostas de venda que lhe fossem dirigidas relativamente às ações sobrantes e, em caso
afirmativo, qual o valor da contrapartida. Foi o caso das questões em torno do preenchimento dos requisitos da
aquisição e alienação potestativas na sequência do apuramento de resultados das Ofertas Públicas de Aquisição
lançadas sobre ações da Brisa, da Cimpor e da Fisipe.
0
200
400
600
800
1.000
1.200
1.400
1.600
1.800
2.000
2010 2011 2012
Linha Verde E-mail Website Presencial Carta/Fax
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Outras questões suscitadas com maior frequência nos pedidos de informação respeitaram a: i) operações
relativas a ofertas públicas de aquisição que envolveram emitentes como a Fisipe e o Belenenses, e o projeto de
fusão entre a ZON e a Optimus. No caso da Brisa foram também diversas as questões colocadas pelos
detentores de ações sobre as implicações decorrentes do pedido de perda de qualidade de sociedade aberta
apresentado pela TAGUS; ii) ofertas públicas de subscrição de obrigações e aumentos de capital (exercício de
direitos de subscrição e aquisição de ações preferenciais); iii) regras e procedimentos na negociação de
instrumentos financeiros, bem como questões sobre onde encontrar as cotações dos emitentes e/ou de
instrumentos financeiros por estes emitidos. Foram frequentes as dúvidas sobre onde podem ser consultadas
informações relativas às estruturas acionistas de sociedades abertas e aos resultados trimestrais e anuais dos
emitentes; e iv) atuação dos intermediários financeiros na sua relação com os clientes, tendo sido questionada a
conformidade legal de alguns procedimentos e comissões cobradas, e dúvidas sobre os procedimentos a seguir
no caso de transferências de carteiras de títulos para outra entidade financeira.
No plano da prevenção foram publicados 13 comunicados a alertar para a falta de registo ou de autorização para
o exercício da atividade de intermediação financeira ou de habilitação por parte de pessoas e sociedades que se
encontravam a operar em Portugal. No âmbito da cooperação internacional para a prevenção de fraudes e com o
objetivo de manter informados os investidores residentes que pretendam investir através de entidades sediadas
ou a exercer atividade em outras jurisdições, foram também publicados 502 alertas de intermediação financeira
não autorizada recebidos de autoridades de supervisão de outros países.
O número de novos documentos divulgados através do sítio na internet foi ligeiramente superior a 26.600, mais
4% do que no ano anterior. As comunicações dos emitentes, dos fundos de investimento e respetivas sociedades
gestoras, dos intermediários financeiros e entidades comercializadoras de produtos financeiros complexos
representaram 45% da totalidade de informação disponibilizada ao mercado. A informação não periódica é a
que assume maior preponderância em número de documentos e em número de consultas pelos destinatários. Em
2012 foram publicados 165 comunicados, entre os quais se destacam estudos, novos regulamentos, instruções,
consultas públicas, estatísticas e outros elementos decorrentes da atividade da própria CMVM. Foram também
divulgados 31 comunicados sobre decisões tomadas em processos de contraordenação e a decisões judiciais
sobre impugnações de sanções aplicadas pela CMVM. Foram ainda publicados cerca de 2.800 eventos na
“Agenda do Investidor”.
Entre as novas áreas criadas no sítio na internet, além da já mencionada respeitante à consulta on-line dos
processos de reclamação, destacam-se as relativas ao short selling e às dúvidas mais frequentes dos investidores.
A nova área respeitante ao short selling tem por objetivo agilizar o processo de reporte obrigatório ao mercado
de posições líquidas curtas, ao abrigo das normas que resultam da entrada em vigor do Regulamento (EU) n.º
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
236/2012. As respostas às dúvidas mais frequentes dos investidores passaram a estar disponíveis na área de
apoio ao investidor do sítio. Através desta via, foram disponibilizadas informações relativas à oferta pública de
aquisição e à perda da qualidade de sociedade aberta da Brisa, à oferta pública de aquisição geral e obrigatória
sobre as ações da Fisipe, à oferta pública geral e voluntária sobre a Cimpor, aos requisitos para que se possa
considerar existir o dever de lançamento de uma Oferta Pública de Aquisição Potestativa e ainda referentes a
deveres de informação relativos a produtos financeiros complexos e à comercialização de operações e seguros
ligados a fundos de investimento, comissões e sistema de indemnização aos investidores.
Foram ainda renovadas algumas das áreas já disponibilizadas aos utilizadores do sítio na internet, com o intuito
de reforçar a acessibilidade e de melhorar a informação publicada, como é o caso da área relativa ao dossier de
registo para o exercício de atividades sob supervisão da CMVM e da área de divulgação das decisões relativas a
contraordenações graves e muito graves, a qual passou a consolidar na mesma página de acesso, quer as
decisões condenatórias da CMVM, quer as decisões judiciais que sobre elas recaiam. O número de utilizadores
do sítio foi de 2,8 milhões, tendo o número de páginas vistas ultrapassado os 50,3 milhões.
3.2.3 Sistema de Difusão de Informação
As entidades supervisionadas estão legalmente obrigadas à prestação de um conjunto alargado de informações
ao mercado. O sistema de difusão de informação permite que estas entidades – onde se incluem emitentes,
entidades gestoras de fundos de investimento, intermediários financeiros, entidades comercializadoras de
produtos financeiros complexos, incluindo unit-linked e fundos de pensões abertos de adesão individual –
cumpram os seus deveres de informação ao mercado sem necessidade de intervenção da CMVM no
procedimento, uma vez que podem efetuar essas comunicações de forma remota. Durante o ano, foram
divulgados 12.182 documentos por estas entidades.
Quadro 75 – Número de Comunicações Efetuadas Através do Sítio da CMVM na Internet
Fonte: CMVM.
2010 2011 2012
Factos Relevantes / Informação Privilegiada 1515 1610 1648
Outras Informações 2780 3906 4040
Prestação de Contas 550 499 506
Participações Qualificadas 315 421 354
Documentos de Ofertas 1525 1161 1150
Total 6685 7597 7698
Prospetos 1.316 1.137 1.149
Regulamentos de Gestão 414 346 392
Relatórios e Contas 897 929 888
Informação Relevante 1.443 1.474 1.519
Total 4.070 3.886 3.948
Intermediários
FinanceirosPreçários 88 106 106
Total 88 106 106
Produtos Financeiros Complexos 201 236 180
Unit-Linked 272 177 177
Fundos de Pensões Abertos de Adesão Individual 56 93 73
Total 529 506 430
Entidades Emitentes
Entidades
Comercializadoras de
PFC
Organismos de
Investimento Coletivo
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
3.2.4 Supervisão da Publicidade e da Comercialização de Produtos Financeiros
Complexos
Foram alcançados significativos progressos em matéria de supervisão da distribuição e da publicidade a
produtos financeiros complexos, o que não pode ser dissociado do regime consagrado na nova regulamentação
sobre produtos financeiros complexos publicada em 2012.
O Comité de Inovação Financeira (CIF) da CMVM, criado em 2011, continuou a analisar os documentos
informativos (agora designados de IFI - ‘Informação Fundamental ao Investidor’) e a publicidade respeitante
aos produtos financeiros complexos e às plataformas de negociação que suportam a respetiva transação.
Entre outras ações, a supervisão das redes de comercialização destes produtos foi intensificada. Escrutinou-se a
adequação de conhecimentos das respetivas equipas de vendas e a existência ou ausência de conflitos de
interesses na comercialização de produtos financeiros complexos e foi reforçado o efetivo cumprimento dos
deveres de informação que impendem sobre os comercializadores destes produtos.
No final do ano os produtos financeiros complexos sujeitos à supervisão comportamental da CMVM
compreendiam operações e contratos de seguro ligados a fundos de investimento, comummente designados unit-
linked, produtos duais (aplicação de fundos conjugada com instrumento financeiro autónomo), fundos de
pensões abertos de adesão individualizada, obrigações estruturadas, valores mobiliários representativos de
dívida com possibilidade de perda de capital (Notes), certificados, warrants autónomos, soluções de proteção de
taxa de juro, contratos de derivados sobre divisas, ETF e CFD, entre outros.
A CMVM analisou 220 peças de publicidade relativas a produtos do setor segurador e bancário (categorizados
como produtos financeiros complexos). Foi necessário solicitar alterações em 133 dessas peças, o que
correspondeu a 60% dos casos.
O número de peças publicitárias aprovadas sem necessidade de alterações, apesar de se situar ainda em apenas
40%, aumentou de forma significativa, situação que pode ser atribuída à maior clarificação introduzida pela
regulamentação sobre produtos financeiros complexos e pela crescente assimilação pelas entidades
comercializadoras dos requisitos a seguir na publicidade efetuada sobre estes produtos.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
200
CMVM
Quadro 76 - Análise das Campanhas Publicitárias de Produtos Financeiros Complexos
Em resultado da análise empreendida aos documentos de comercialização dos produtos financeiros complexos,
prospetos simplificados e documentos informativos foram efetuadas inúmeras recomendações para salvaguardar
os interesses dos investidores, assegurando que os mencionados documentos apresentam uma informação clara,
concisa e em linguagem facilmente compreensível, e que descrevem as principais características e riscos dos
produtos. Das recomendações mais frequentes efetuadas destacam-se: i) a necessidade de qualificação como
produto financeiro complexo; ii) a inclusão de uma caixa contendo advertências ao investidor; iii) a objetividade
e clareza das mensagens publicitárias; iv) a assertividade relativamente às características do produto; v) o
equilíbrio do conteúdo da mensagem quando destacadas características positivas face a outras características
menos positivas; e vi) a inclusão de menções obrigatórias.
3.2.5 Literacia Financeira
O Plano Nacional de Formação Financeira (PNFF), uma iniciativa do Conselho Nacional de Supervisores
Financeiros (CNSF) para o quinquénio 2011/2015, entrou na fase de desenvolvimento de projetos para
promover o aumento do nível de conhecimentos financeiros da população e a adoção de comportamentos
financeiros desejáveis por parte dos consumidores, contribuindo também por esta via para a estabilidade do
sistema financeiro.
O lançamento do portal “Todos Contam” pelos três supervisores financeiros, a 9 de julho de 2012, constituiu um
dos pilares para a promoção da literacia financeira junto do público em geral ao apresentar de forma integrada e
com uma linguagem simples e de fácil compreensão pelo utilizador matérias relativas à gestão das finanças
pessoais. Neste sítio na internet constam informações sobre os comportamentos financeiros mais adequados em
cada etapa da vida, apresentam-se conceitos financeiros básicos que permitem compreender melhor a
informação transmitida pelas entidades que operam no sistema financeiro e reduzir as assimetrias de
Peças
analisadas
Alterações
solicitadas
Peças
analisadas
Alterações
solicitadas
Produtos duais (aplicação de fundos conjugada com um instrumento financeiro autónomo) 1 1 0 -
Certificados 10 10 2 2
Seguros e operações ligados a fundos de investimento (unit-linked ) 27 26 46 17
Fundos de pensões abertos de adesão individual 33 32 35 19
Obrigações estruturadas* 35 30 19 19
Outros 116 112 118 76
Total 222 211 220 133
Fonte: CMVM.
Legenda: *Inclui credit-linked notes.
Tipo de Produtos
2011 2012
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
201
CMVM
informação, e explicam-se as principais características e riscos dos instrumentos financeiros mais
comercializados. São também disponibilizados simuladores que permitem ao utilizador avaliar custos,
remunerações e rentabilidades esperadas das aplicações financeiras e gerir o orçamento familiar. O portal é
ainda uma ferramenta de apoio à formação financeira nas escolas, com conteúdos úteis, disponíveis na sua
biblioteca, para serem lecionados nos diversos níveis de ensino (do básico ao universitário) e também para a
formação de adultos e para a formação de formadores. Como “a brincar também se aprende”, o portal apresenta
ainda uma biblioteca júnior onde estão disponíveis jogos e livros didáticos para os mais novos.
Reconhecida pelo CNSF a necessidade de intensificar o processo de literacia financeira nas escolas, a CMVM
foi uma das entidades participantes no grupo de trabalho que elaborou o Referencial de Educação Financeira
para a Educação Pré-Escolar, o Ensino Básico e Secundário e a Formação de Adultos. Este será o documento
orientador para a implementação da educação financeira em contexto letivo, estabelecendo metas de
aprendizagem adaptadas a cada nível de ensino. Ainda com o objetivo de promover o envolvimento da
comunidade escolar nas iniciativas de formação financeira, foi lançada a primeira edição do concurso “Todos
Contam” e realizadas um conjunto de iniciativas no âmbito das comemorações do “Dia Mundial da Poupança”.
CAIXA 11 – JORNADAS DA LITERACIA FINANCEIRA
O envolvimento da sociedade nos esforços para elevar o nível de formação financeira foi o mote para as
iniciativas executadas durante o ano no âmbito do Plano Nacional de Formação Financeira. As jornadas da
literacia financeira pautaram-se pelo lançamento do concurso “Todos Contam” e pela realização do Dia da
Formação Financeira.
Concurso Todos Contam
Na prossecução do objetivo traçado pelo CNSF para uma ampla cobertura das ações de literacia financeira a
nível nacional e para incentivar o envolvimento da população em idade escolar, a comissão de coordenação do
PNFF lançou em setembro de 2012 o concurso “Todos Contam”, uma iniciativa que contou com a colaboração
do Ministério da Ciência e Educação para a sua difusão junto das escolas.
O júri do concurso premiou os quatro melhores projetos de formação financeira apresentados por alunos dos três
ciclos do ensino básico e do secundário para concretização nas respetivas escolas ou agrupamentos escolares
durante o ano letivo 2012/2013 e atribuiu ainda um prémio especial para o melhor projeto destinado a alunos
integrados no currículo específico individual. Foram submetidas a concurso 59 candidaturas, que envolveram
190 escolas de todo o país e cerca de 17.000 alunos.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
202
CMVM
Dia da Formação Financeira
As comemorações do Dia Mundial da Poupança foram assinaladas com um conjunto de iniciativas dos três
supervisores financeiros, com a participação das entidades parceiras do PNFF e foram subordinadas ao tema
“Dia da Formação Financeira”. Estas iniciativas decorreram em Lisboa e no Porto, e contaram com a presença
de cerca de 2.500 visitantes.
Em Lisboa, as atividades concentraram-se no Páteo da Galé, com a realização de uma conferência institucional
dedicada à “Importância da Literacia Financeira Para a Estabilidade do Sistema Financeiro” e uma outra
promovida pelo Ministério da Educação e Ciência sobre a “Educação Financeira nas Escolas”. Ao longo do dia
realizaram-se também diversas atividades lúdicas e pedagógicas destinadas aos alunos das 28 escolas visitantes
e demais participantes nas jornadas da literacia financeira. Entre as atividades realizadas pelas diversas
entidades parceiras do PNFF destacam-se a realização de workshops e debates sobre literacia financeira,
financiamento e gestão do orçamento familiar, a apresentação das peças de teatro “Less Is More” e “Fazer
Contas à Vida”, a realização de espetáculos como as “Magias da Poupança” e “No Ritmo da Poupança”,
havendo também a possibilidade de escalar a “Parede da Poupança”.
No Porto, as iniciativas decorreram na Fundação Dr. António Cupertino de Miranda – Museu Papel Moeda e na
Faculdade de Economia. Na Fundação realizou-se uma sessão solene do Dia da Formação Financeira dirigida a
professores e alunos das escolas de ensino básico e esteve patente, ao longo do dia, uma mostra de trabalhos
sobre educação financeira realizados por alunos de escolas do ensino básico. Na Faculdade de Economia da
Universidade do Porto esteve patente uma mostra sobre literacia financeira que contou com a participação de
diversas entidades associadas ao Plano Nacional de Formação Financeira.
Além dos projetos desenvolvidos no âmbito do PNFF, a CMVM reforçou a atividade no domínio da literacia
financeira e da proteção do investidor ao publicar nove brochuras onde constam as características, riscos e
modos de funcionamento de instrumentos financeiros como ações, obrigações, fundos de investimento e
produtos financeiros complexos, e publicou brochuras com recomendações aos investidores e com informações
sobre deveres dos intermediários financeiros na sua relação com os clientes.
3.3. COMPETITIVIDADE E DINAMISMO DO MERCADO FINANCEIRO PORTUGUÊS
3.3.1 Reformas Legislativas e Regulamentares Concluídas e Principais Implicações
A CMVM apoiou o Governo na negociação da revisão de quatro diretivas, na negociação de seis novos
regulamentos e na revisão do Regulamento Europeu relativo a Agências de Notação de Risco, e acompanhou os
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
203
CMVM
trabalhos preparatórios da Comissão Europeia relativos a uma iniciativa no âmbito da regulação dos valores
mobiliários.
No plano nacional foram efetuadas duas consultas públicas em 2012 sobre a revisão da regulamentação relativa
a comercialização e publicidade de produtos financeiros complexos e sobre o anteprojeto legislativo que visou
transpor para o ordenamento jurídico nacional a Diretiva relativa ao prospeto a publicar em caso de oferta
pública de valores mobiliários ou da sua admissão à negociação (Diretiva 2010/73/EU) e a Diretiva relativa à
harmonização dos requisitos de transparência no que se refere às informações respeitantes aos emitentes cujos
valores mobiliários estão admitidos à negociação num mercado regulamentado (Diretiva 2004/109/CE). A
primeira deu origem ao Regulamento da CMVM n.º 2/2012 e a segunda materializou-se no Decreto-Lei n.º
18/2013, de 6 de fevereiro.
Das medidas legislativas e regulamentares concluídas (ou em curso) destacam-se as seguintes:
Reformas Regulamentares
Durante o ano findo a CMVM procedeu à revisão de vários regulamentos da sua responsabilidade. A revisão da
regulamentação relativa aos organismos de investimento coletivo foi também já iniciada em 2013 (Regulamento
n.º 1/2013 relativo a “Fundos do Mercado Monetário e Ajustamento ao Plano de Contabilidade dos Organismos
de Investimento Coletivo”) e será objeto de desenvolvimento no contexto da transposição da quarta diretiva dos
Organismos de Investimento Coletivo em Valores Mobiliários (OICVM IV) e respetivas diretivas de execução.
O Regulamento da CMVM n.º 4/2010 foi revogado com a publicação do Regulamento n.º 1/2012, decorrente da
entrada em vigor em 1 de novembro de 2012 do Regulamento Europeu n.º 236/2012 do Parlamento Europeu e
do Conselho, de 14 de março, sobre vendas curtas e certos aspetos dos credit default swaps. Apesar de o
referido Regulamento permitir aos Estados-membro manter em vigor até 1 de julho de 2013 regras nacionais
sobre short-selling que tenham entrado em vigor antes de 15 de setembro de 2010, situação em que se
encontrava o Regulamento da CMVM n.º 4/2010 (e a Instrução da CMVM n.º 2/2008), entendeu-se que esta
possibilidade não deveria ser utilizada. Com efeito, o novo enquadramento regulamentar da União permite uma
maior harmonização do regime entre os vários Estados-membro, o que favorece o seu cumprimento por parte
dos investidores e permite uma maior eficácia na supervisão, alcançando desse modo os objetivos de
estabilidade e de integridade dos mercados.
Foi aprovado o Regulamento da CMVM n.º 2/2012 sobre deveres informativos relativos a produtos financeiros
complexos e comercialização de operações e seguros ligados a fundos de investimento, que revogou o
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
204
CMVM
Regulamento n.º 1/2009. Tendo por objetivo a simplificação dos processos de elaboração e supervisão dos
documentos informativos, mas igualmente em benefício da clareza da informação, foi regulamentado de forma
detalhada o formato e o conteúdo do documento de Informação Fundamental ao Investidor. Com esta
formatação pretendeu-se, em simultâneo, garantir uma redução do custo e da incerteza associados à elaboração
dos IFI e das peças publicitárias, e evoluir no sentido de uma maior homogeneidade da informação prestada ao
investidor, o que facilitará a sua familiarização com o tipo de informação em causa, bem como a
comparabilidade entre produtos. Pretendeu-se igualmente garantir que o IFI de produtos financeiros complexos
contém a informação considerada essencial para permitir ao investidor a formação de uma vontade de
investimento esclarecida e responsável, e que seja suficientemente sucinto de modo a evitar a inclusão de
informação excessiva e não desencorajar a respetiva leitura e compreensão. Com este propósito estabeleceu-se
uma dimensão máxima do IFI, à semelhança das regras já em vigor para os fundos de investimento
harmonizados e das tendências já publicamente reveladas das orientações da Comissão Europeia no que respeita
aos Packaged Retail Investment Products, que procuram uma aproximação às regras em vigor para os
organismos de investimento coletivo harmonizados (UCITS).
Procedeu-se igualmente ao alargamento e à tipificação das advertências aos investidores, além do que era
previsto no Regulamento n.º 1/2009. A experiência veio não só demonstrar a exiguidade das previsões
regulamentares nesta matéria como também apontar inequivocamente para a necessidade de uma maior
tipificação. O ritmo a que a inovação financeira ocorre igualmente aconselha que o quadro regulamentar nesta
matéria seja flexível de forma a permitir, de modo célere, adaptar os instrumentos regulatórios às novas
necessidades, adicionando advertências a esse elenco. Nesse sentido, foi introduzida a possibilidade de a
CMVM determinar a introdução de advertências nos IFI e nas peças publicitárias diferentes daquelas previstas
no Regulamento n.º 2/2012 sempre que tal se mostre necessário à proteção dos investidores. Por outro lado, a
tipificação do conteúdo das advertências constitui um elemento inovador e facilita o processo de produção dos
IFI e das peças publicitárias, bem como a sua apreciação e, quando aplicável, aprovação. Passou a exigir-se a
inclusão, quer no IFI, quer na publicidade, de um alerta gráfico que, de uma forma que se pretende apelativa,
comunique aos investidores de forma simples e direta características relevantes do produto financeiro complexo,
designadamente no que respeita à possibilidade de perder parte ou a totalidade do capital investido.
Relativamente à publicidade, consagrou-se um período de validade máximo de quatro meses para as peças
publicitárias aprovadas, sem prejuízo da existência de regras de caducidade específicas e da possibilidade de
renovação, reforçando-se desta forma a atualidade da informação como elemento essencial dessas peças
publicitárias.
O Regulamento n.º 2/2012 visou também a uniformização de linguagem, e procura evitar que a utilização de
expressões equívocas ou inapropriadas possa induzir os investidores em erro. Assim, estabeleceram-se as
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
205
CMVM
definições de conceitos tidos por relevantes (tais como perda de capital e rendimento garantido) e interdita-se o
uso de determinadas expressões em contextos que não sejam apropriados. Além disso, elencam-se e definem-se
os fatores de risco que devem ser identificados no IFI, e estabelece-se a obrigação de definir os fatores de risco
não tipificados que o produto financeiro complexo adicionalmente contenha.
Um outro elemento inovador introduzido diz respeito ao estabelecimento da obrigatoriedade de apresentar
cenários em função da sua probabilidade de ocorrência. Passou a exigir-se que os cenários a apresentar sejam o
cenário pessimista (que corresponde ao percentil 10 das taxas de rentabilidades esperadas), o cenário central
(que corresponde à mediana das taxas de rentabilidade) e o cenário otimista (relativo ao percentil 90 das taxas
de rentabilidades esperadas). De modo a obviar à necessidade de cálculo de probabilidades em circunstâncias
em que a defesa dos interesses dos investidores delas não necessite, apenas se estabeleceu a obrigatoriedade de
apresentar tais cenários quando o IFI voluntariamente inclua cenários ou exemplos. Poderá ainda ser solicitada a
inclusão de cenários quando tal se afigure adequado à proteção dos investidores nos casos em que a amplitude
entre a taxa interna de rentabilidade máxima e mínima seja superior ou igual a cinco pontos percentuais ou a
distribuição de resultados seja fortemente assimétrica.
Reformas Legislativas
Revisão do Regime Jurídico dos Organismos de Investimento Coletivo
No âmbito dos trabalhos de transposição para o ordenamento jurídico nacional da Diretiva 2009/65/CE do
Parlamento Europeu e do Conselho, de 13 de julho, que coordena as disposições legislativas, regulamentares e
administrativas respeitantes a alguns organismos de investimento coletivo em valores mobiliários (Diretiva
OICVM IV), o Conselho Nacional de Supervisores Financeiros realizou uma consulta pública em que submeteu
à apreciação do mercado um anteprojeto de revisão de todo o Regime Jurídico dos Organismos de Investimento
Coletivo e de alterações ao Regime Geral das Instituições de Crédito e Sociedades Financeiras e ao CódVM. Na
sequência da análise e ponderação dos contributos recebidos, o CNSF enviou ao Ministério das Finanças um
anteprojeto, que virá a ser aprovado já em 2013.
Atentas as alterações significativas que o novo Regime Jurídico irá introduzir, a CMVM reviu o regime
regulamentar aplicável aos OIC, devendo o diploma ser submetido a consulta pública em 2013.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Revisão da Diretiva 2004/39/CE relativa aos Mercados de Instrumentos Financeiros
A Comissão Europeia apresentou em outubro de 2011 as propostas de revisão da Diretiva relativa aos mercados
de instrumentos financeiros (DMIF), materializadas numa Diretiva e num Regulamento, com o objetivo de
tornar os mercados financeiros mais eficientes, resilientes, transparentes e de reforçar a proteção dos
investidores. As propostas em discussão visam dar respostas às alterações verificadas nos mercados financeiros
desde a adoção da DMIF em 2004, marcadas designadamente pelo desenvolvimento de novas plataformas de
negociação (como as broker crossing networks), de novos produtos e de progressos tecnológicos que permitem
a negociação de alta frequência. Entre as medidas propostas pela Comissão Europeia incluem-se: i) a criação de
uma nova forma organizada de negociação (organised trading facilities ou OTF), com o objetivo de dar
enquadramento a formas de negociação alternativas não reguladas; ii) o alargamento das regras de divulgação
de informação pré e pós-negociação, bem como o reforço e a harmonização das regras de reporte de informação
às autoridades competentes, de modo a aumentar a transparência dos mercados financeiros e a qualidade da
informação divulgada às autoridades competentes para efeitos de supervisão; e iii) o reforço dos requisitos de
organização interna e de normas de conduta de intermediários financeiros e operadores de mercados
regulamentados, incluindo novos deveres de organização e de conduta para dar resposta aos riscos inerentes à
negociação com recurso a algoritmos ou de alta frequência. As licenças de emissão de gases com efeito de
estufa serão qualificadas como instrumentos financeiros com o objetivo de sujeitar a respetiva negociação à
regulação dos mercados financeiros. Prevê-se também que seja regulamentada a negociação obrigatória de
derivados elegíveis em estruturas organizadas de negociação, o reforço dos poderes de intervenção sobre a
detenção de posições em derivados e regras de acesso a estruturas organizadas de negociação e câmaras de
compensação.
São ainda de destacar as propostas de extensão de regras da DMIF à comercialização de depósitos bancários
complexos; a criação de mecanismos com vista à consolidação da informação pós-negociação; o alargamento
dos poderes das autoridades nacionais e da ESMA, no sentido de poderem proibir ou restringir a
comercialização de instrumentos financeiros ou o exercício de determinadas atividades financeiras
(designadamente quando esteja em causa a proteção dos investidores ou a estabilidade dos mercados
financeiros); regras harmonizadas para o acesso de empresas de investimento de países terceiros; e a
harmonização de sanções e medidas administrativas aplicáveis pelas autoridades competentes.
A aprovação da nova diretiva relativa aos mercados de instrumentos financeiros e do regulamento está prevista
para 2013.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Revisão da Diretiva 2003/6/CE relativa ao Abuso de Informação Privilegiada e à Manipulação de Mercado
A proposta da Comissão Europeia de revisão da Diretiva 2003/6/CE, relativa ao abuso de informação
privilegiada e à manipulação de mercado, foi apresentada em outubro de 2011. O projeto de Regulamento
destina-se a substituir as regras atualmente previstas na Diretiva e passará a ser o instrumento principal de
regulação do regime do abuso de mercado na União Europeia. As principais alterações propostas incluem: i) o
alargamento do âmbito das regras previstas na Diretiva 2003/6/CE aos instrumentos financeiros negociados
exclusivamente em sistemas de negociação multilateral ou em OTF; ii) a clarificação da aplicação de regras do
regime de abuso de mercado a determinados instrumentos financeiros derivados, designadamente os credit
default swaps; iii) a clarificação dos conceitos de informação privilegiada e de manipulação de mercado
relativamente a instrumentos derivados de matérias-primas; iv) medidas que visam dar resposta a estratégias de
manipulação de mercado com recurso à negociação de elevada frequência e ao uso de algoritmos; v) a previsão
de obrigação dos emitentes de comunicação às autoridades competentes da decisão de diferimento de
divulgação de informação privilegiada; vi) a criação de um regime de autorização para diferimento de
divulgação de informação privilegiada por razões de risco sistémico; e vii) a harmonização de regras sobre a
elaboração de listas de insiders e de divulgação de transações de dirigentes.
Estão previstos poderes reforçados para as autoridades competentes, regras mínimas sobre sanções
administrativas aplicáveis por essas autoridades e a criação de um regime de proteção e incentivo à denúncia de
violações das proibições e deveres previstos no Regulamento (whistleblowing). A Comissão Europeia
apresentou ainda uma proposta de Diretiva que determina a obrigação de os Estados-membro preverem sanções
penais para o abuso de informação privilegiada e de manipulação de mercado, com o objetivo de aproximar as
sanções penais para este tipo de crimes na União Europeia. Está previsto que o novo regime do abuso de
mercado seja aprovado em 2013.
Revisão da Diretiva 97/9/CE relativa aos Sistemas de Indemnização aos Investidores
Em julho de 2010 a Comissão Europeia apresentou uma proposta de diretiva, que altera a Diretiva 97/9/CE do
Parlamento Europeu e do Conselho, relativa aos sistemas de indemnização aos investidores (SII). A proposta
inicial da Comissão Europeia continha um conjunto de alterações importantes para harmonizar as regras de
financiamento dos SII e reforçar a confiança dos investidores nos mercados financeiros, incluindo o aumento do
limite mínimo de indemnização, regras de financiamento antecipado dos sistemas e o alargamento do âmbito de
cobertura dos sistemas. A posição comum adotada centrou-se, principalmente, i) na fixação de um intervalo
indemnizatório entre EUR 30.000 e 100.000 por participante; ii) na obrigação de os Estados-membro
implementarem sistemas de financiamento adequados aos mecanismos de compensação de modo a assegurar
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
208
CMVM
uma cobertura suficiente para fazer face às reclamações dos investidores; iii) na exclusão do âmbito de
aplicação do SII de entidades terceiras junto das quais o investidor tenha depositado os instrumentos financeiros
(em particular custodiantes); e iv) na exclusão do âmbito de aplicação do SII de participantes em fundos de
investimento harmonizados.
Regulamento relativo a transações de derivados OTC, a contrapartes centrais e repositórios de transações
Em resposta ao mandato do G20, foi aprovado o Regulamento (UE) n.º 648/2012, do Parlamento Europeu e do
Conselho, de 4 de julho, relativo aos derivados do mercado de balcão (over-the-counter ou OTC), às
contrapartes centrais (CCP) e aos repositórios de transações (TR) – European Market Infrastructure Regulation
(EMIR). O EMIR prevê deveres de compensação centralizada através de CCP e a adoção de técnicas de
mitigação de risco para os contratos de derivados negociados OTC, bem como deveres de reporte de informação
relativa aos contratos de derivados. São, igualmente, previstos requisitos prudenciais e comportamentais para o
funcionamento e exercício das atividades de CCP e TR. Tendo entrado em vigor no dia 16 de agosto de 2012, a
plena aplicação do EMIR está, contudo, dependente de normas técnicas de regulamentação (regulatory
technical standards ou RTS) propostas pela ESMA e pela EBA e sujeitas à aprovação da Comissão Europeia,
depois da não objeção do Parlamento Europeu e do Conselho. O processo de negociação do EMIR, iniciado em
2010, foi acompanhado pela CMVM, em conjunto com o Ministério das Finanças e com o Banco de Portugal. A
nível nacional, foi criado um grupo de trabalho constituído no âmbito do CNSF, com a missão de apresentar
uma proposta de alteração legislativa e regulatória que adapte o quadro jurídico português ao novo regime,
nomeadamente no domínio sancionatório.
Regulamento sobre medidas para reforçar a segurança e a eficiência da liquidação de valores mobiliários na
União Europeia e sobre centrais de valores mobiliários
No quadro do esforço prosseguido pela União Europeia no sentido de criar um sistema financeiro mais sólido, a
Comissão Europeia apresentou no dia 7 de março de 2012 a proposta de Regulamento sobre medidas para
reforçar a segurança e a eficiência da liquidação de valores mobiliários na UE e sobre centrais de valores
mobiliários (Central Securities Depositories ou CSD), completando, assim, o quadro regulamentar da União
para os mercados de valores mobiliários e criando um regime jurídico europeu comum para as CSD. A Proposta
introduz alterações materiais, nomeadamente no que respeita à redução (e harmonização) do tempo de
liquidação para T+2, à desmaterialização de valores mobiliários até 1 de janeiro de 2018, à prestação de serviços
bancários auxiliares aos serviços principais da CSD, às regras comportamentais e prudenciais comuns às CSD
inspiradas nos Princípios CPSS-IOSCO, ao regime de passaporte para as CSD autorizadas ao abrigo do novo
regime e respetivo quadro sancionatório.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
209
CMVM
A Proposta foi transmitida no dia 9 de março de 2012 ao Parlamento Europeu e ao Conselho. A CMVM, em
colaboração com o Banco de Portugal e com o Ministério das Finanças, acompanhou a negociação do diploma.
É expectável que o novo regime seja aprovado em 2013.
Proposta de Diretiva do Parlamento Europeu e do Conselho que altera a Diretiva 2009/65/CE que coordena
as disposições legislativas, regulamentares e administrativas respeitantes a alguns organismos de
investimento coletivo em valores mobiliários (Diretiva OICVM), no que diz respeito às funções dos
depositários, às políticas de remuneração e às sanções
A Comissão Europeia apresentou uma proposta legislativa no dia 3 de julho de 2012, que prevê alterações à
Diretiva OICVM. As alterações propostas pela Comissão assentam na experiência extraída da crise financeira e
têm como objetivo continuar a garantir a segurança dos investidores e a integridade do mercado. A Proposta
prevê as seguintes matérias: i) funções e responsabilidades do depositário do OICVM; ii) regras sobre a
remuneração da entidade gestora do OICVM, estabelecendo, designadamente, que as modalidades dessa
remuneração não devem incentivar a assunção de riscos excessivos e que a política de remuneração tenha
sobretudo em conta os interesses dos investidores a longo prazo e a realização dos objetivos de investimento do
OICVM; e iii) regime sancionatório aplicável às infrações ao quadro jurídico dos OICVM, instaurando normas
comuns sobre os níveis das coimas administrativas de forma a assegurar que sejam sempre superiores aos
potenciais benefícios resultantes da violação das disposições em vigor.
A CMVM, em colaboração com o Banco de Portugal e o Ministério das Finanças, acompanhou a negociação da
Proposta, estando prevista a sua conclusão no decurso de 2013.
CAIXA 12 – A DIRETIVA DOS GESTORES DE FUNDOS DE INVESTIMENTO ALTERNATIVOS
A Diretiva dos Gestores de Fundos de Investimento Alternativos (GFIA) foi aprovada no âmbito da reforma do
sistema financeiro da União Europeia, iniciada em 2008/2009 no apogeu da crise financeira mundial. A crise
revelou as vulnerabilidades e o impacto sistémico representado pelo setor dos fundos de investimento que
escapam às regras da Diretiva 2009/65/CE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 13 de julho de 2009, que
coordena as disposições legislativas, regulamentares e administrativas respeitantes a alguns OICVM.
A Diretiva GFIA é uma diretiva de harmonização mínima que regula a atividade dos GFIA, deixando aos
Estados Membros a disciplina jurídica da atividade dos fundos de investimento alternativos (FIA) por aqueles
geridos. O objetivo geral da Diretiva GFIA é a criação de um quadro regulatório abrangente e de um regime de
supervisão eficaz para as entidades gestoras de organismos de investimento alternativos em toda a União. Como
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
210
CMVM
objetivos específicos apontam-se os seguintes: i) assegurar que todos os GFIA são sujeitos a adequados
requisitos de autorização ou registo; ii) estabelecer mecanismos de gestão dos riscos e requisitos organizacionais
com vista a mitigar o risco micro-prudencial; iii) proteger os investidores; iv) aumentar a transparência de FIA
que detenham participações importantes ou de controlo em empresas; e v) desenvolver o mercado interno para
GFIA.
Em traços gerais, a Diretiva estabelece o regime relativo a: i) condições de acesso à atividade de GFIA
(autorização ou registo, capital inicial e fundos próprios); ii) condições de funcionamento (requisitos
organizacionais, incluindo política de remuneração, gestão dos riscos, gestão da liquidez, delegação de funções
e depositários); iii) requisitos de transparência; iv) condições de gestão e comercialização de FIA por GFIA da
UE, incluindo o regime do passaporte europeu para FIA da UE; e v) condições de gestão e comercialização de
FIA extra-UE (relações com países terceiros).
A Diretiva prevê ainda o regime de distribuição de competências entre a ESMA e as autoridades nacionais, bem
como os procedimentos de cooperação entre elas, sem esquecer um enquadramento sancionatório próprio.
O prazo de transposição da Diretiva termina em 22 de julho de 2013. A CMVM iniciou os trabalhos de
transposição no segundo semestre de 2012, os quais deverão desenvolver-se no seio de um Grupo de Trabalho a
constituir sob a égide do Conselho Nacional de Supervisores Financeiros.
Proposta de Regulamento relativo às informações-chave sobre estruturas de produtos de investimento de
retalho
Em 3 de julho de 2012 a Comissão Europeia apresentou uma proposta de Regulamento do Parlamento Europeu
e do Conselho relativo às informações-chave que devem acompanhar a comercialização de determinados
produtos de investimento, denominados estruturas de produtos de investimentos de retalho (Packaged Retail
Investment Products ou PRIP). Esta proposta, de vocação transversal a todo o setor financeiro, destina-se a
munir o investidor não qualificado ou não profissional de um documento informativo curto, simples e
padronizado quanto à estrutura, apresentação e conteúdo, que lhe permita compreender o produto de
investimento que lhe é proposto e compará-lo a outros, com vista à tomada de uma decisão esclarecida de
investimento.
Os produtos de investimento objeto da proposta são, genericamente, cuja rentabilidade do investimento depende
da evolução de um ativo não diretamente adquirido pelo investidor. Nesta medida, trata-se de produtos de
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
211
CMVM
investimento, comercializados no mercado de retalho, não muito diferentes na sua essência dos produtos
financeiros complexos previstos no ordenamento jurídico português e, quanto aos produtos sob supervisão da
CMVM, regulados pelo Regulamento n.º 2/2012.
A CMVM tem participado na negociação deste diploma europeu, juntamente com o Ministério das Finanças, o
Banco de Portugal e o Instituto de Seguros de Portugal.
Revisão do Regulamento (CE) n.º 1060/2009 relativo às agências de notação de risco
Durante o ano teve lugar a segunda revisão do Regulamento (CE) n.º 1060/2009, de 16 de setembro, relativo às
agências de notação de risco (CRA 3), aprovado pelo Parlamento Europeu em janeiro de 2013 e cuja entrada em
vigor se encontra prevista para o primeiro semestre de 2013. As principais alterações introduzidas visam,
nomeadamente, o aumento da transparência dos ratings soberanos, a redução da dependência excessiva ou
“mecânica” dos ratings, o reforço da independência e da accountability das agências de notação de risco
(responsabilidade civil) e uma maior exigência relativamente à notação de produtos estruturados.
Regulamento Europeu n.º 236/2012 do Parlamento Europeu relativo às vendas a descoberto (short-selling) e
certos aspetos dos credit default swaps
Em 1 de novembro entrou em vigor o Regulamento Europeu n.º 236/2012 do Parlamento Europeu e do
Conselho, de 14 de julho, relativo às vendas a descoberto e certos aspetos dos credit default swaps. Este
Regulamento foi complementado por três outros regulamentos da CE, dois de execução (826 e 827/2012, de 29
de junho) e três outros delegados (918 e 919/2012, de 5 de julho). Os regulamentos consagram um regime
europeu harmonizado sobre as condições e restrições à realização de operações de venda a descoberto sobre
ações e sobre dívida soberana, estabelece deveres de transparência em relação à detenção de posições curtas
relevantes e suas vicissitudes, e proíbe a detenção de CDS a descoberto. Os regulamentos disciplinam ainda os
poderes de intervenção das autoridades de supervisão nacionais e da ESMA em situações excecionais,
nomeadamente os poderes para proibir ou estabelecer restrições adicionais às operações de venda curta ou a
quaisquer operações de que resulte a constituição ou o aumento de posições curtas sobre ações ou sobre dívida
soberana.
Outras Intervenções Legislativas e Regulamentares
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
212
CMVM
No plano nacional foram efetuadas duas consultas públicas (ver ponto 3.3.2) e foram promovidas alterações de
atualização a 11 instruções da CMVM, a maioria das quais relacionadas com o reporte de informação sobre
organismos de investimento coletivo.
3.3.2 Coordenação Nacional da Supervisão e da Promoção da Estabilidade
Financeira
Comité Nacional para a Estabilidade Financeira
A CMVM, através do seu Presidente, toma assento no Comité Nacional de Estabilidade Financeira (CNEF),
órgão criado em 2007 e que se destina a promover a estabilidade do setor financeiro mediante a estreita
cooperação e troca de informações entre os três presidentes dos supervisores do setor financeiro e o Senhor
Ministro de Estado e das Finanças. Na sequência da emissão de recomendações do Comité Europeu de Risco
Sistémico sobre o mandato macro-prudencial das autoridades nacionais, com o objetivo de estreitar a
coordenação das políticas macro-prudenciais visando a estabilidade financeira, o CNEF preparou o
enquadramento legal que, em 2013, deverá corporizar a adoção em Portugal daquelas recomendações. O CNEF
constituiu-se ainda como um fórum de coordenação e de reflexão sobre possíveis iniciativas legislativas no
âmbito do sector financeiro.
Conselho Nacional de Supervisores Financeiros
O CNSF intensificou a sua análise regular do sector financeiro nacional e dos riscos por ele incorridos. Esta
análise passou a ser objeto de relatórios semestrais onde se tratam em maior profundidade as inter-relações
existentes entre os sectores da banca, dos seguros e do mercado de valores mobiliários.
O CNSF foi o local privilegiado de coordenação das intervenções das entidades de supervisão do sector
financeiro português no Comité Europeu de Risco Sistémico. É de destacar a discussão de temas como high
frequency trading, short-selling ou shadow banking. O CNSF foi também um fórum de partilha mútua de
informação sobre os temas em discussão nas diversas autoridades europeias de supervisão do setor financeiro e
de coordenação da representação portuguesa no Grupo de Ação Financeira Internacional (GAFI). Neste
domínio, o CNSF colaborou ativamente na elaboração das novas recomendações do GAFI e apresentou mais um
relatório de avaliação do regime nacional de luta contra o branqueamento de capitais e o financiamento do
terrorismo. A CMVM deu ainda um contributo muito relevante na coordenação de propostas de transposição de
legislação comunitária, com destaque para a Diretiva dos Organismos de Investimento Coletivo em Valores
Mobiliários (OICVM IV) e a Diretiva dos Gestores de Fundos de Investimento Alternativo. O CNSF tem,
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
213
CMVM
igualmente, procedido à articulação regular de outras matérias relevantes para a supervisão do sistema
financeiro nacional.
No âmbito do Plano Nacional de Formação Financeira (ver seção 3.2.5), o CNSF organizou diversas atividades
integradas nas comemorações do dia Mundial da Poupança e lançou um Portal na internet
(www.todoscontam.pt) onde se disponibiliza um amplo conjunto de informações de carácter financeiro com
utilidade para as famílias portuguesas.
Conselho Nacional de Supervisão de Auditoria
Os representantes da CMVM nas equipas de inspeção e de juristas designadas pelo CNSA deram continuidade
aos processos que resultaram das ações de inspeção. Em face das matérias detetadas e do resultado do processo
administrativo instaurado, o CNSA deliberou o cancelamento do registo na OROC de dois Revisores Oficiais de
Contas e conceder um prazo à SROC para refazer a sua estrutura societária na sequência do cancelamento do
registo dos auditores, tendo ambos recorrido para a via judicial. Relativamente a um outro auditor, registado na
CMVM, o CNSA deliberou a abertura de um processo de contraordenação, que se encontra em curso.
A CMVM esteve envolvida em diversas atividades do CNSA, de que se destacam: i) participação no
Secretariado Permanente do CNSA; ii) envolvimento na supervisão sobre o processo de controlo de qualidade
efetuado pela OROC; iii) apoio jurídico nos processos que o requerem; iv) participação nos trabalhos de
supervisão do controlo de qualidade desenvolvido pela OROC; vi) apreciação prévia de normativos técnicos a
emitir pela OROC; vi) análise das denúncias recebidas; e vii) elaboração dos documentos emitidos e divulgados
pelo CNSA e de respostas a pedidos de esclarecimentos colocados sobre matérias diversas.
Outras Colaborações Institucionais
A CMVM tem representação no Conselho Geral e no Comité de Normalização Contabilística Empresarial da
Comissão de Normalização Contabilística (CNC), órgão responsável pela preparação dos projetos de normas de
contabilidade para empresas em Portugal. A CNC procura a melhoria constante do Sistema de Normalização
Contabilística (SNC), e a participação da CMVM contribui para articular o posicionamento português no
desenvolvimento das normas internacionais de contabilidade e para o alinhamento do SNC com as IFRS,
assegurando assim uma maior facilidade de integração vertical da contabilidade das empresas, como seja no
caso do processo de consolidação. Esse alinhamento facilita tendencialmente o acesso aos mercados financeiros
por parte dos investidores tendo em conta a maior comparabilidade entre as demonstrações financeiras
preparadas com base em normativos que, apesar de diferentes, tenham princípios contabilísticos similares.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
214
CMVM
Foi também prestada colaboração ao Gabinete do Secretário de Estado dos Assuntos Fiscais do Ministério das
Finanças no relatório para o “The Global Forum on Transparency and Exchange of Information for Tax
Purposes”, da OCDE, sobre a aplicação dos padrões internacionais das práticas de transparência fiscal e de
intercâmbio internacional de pedidos de informação.
A CMVM continuou a cooperar ativamente com o Ministério Público em situações específicas em que foi
solicitada a sua colaboração e no que respeita aos processos-crime em curso resultantes das participações que
efetuou.
3.4. ATIVIDADE INTERNACIONAL
3.4.1. Colégio de Reguladores
Colégio dos Supervisores da NYSE Euronext
Na esfera da supervisão internacional a CMVM participou no Colégio de Reguladores da NYSE Euronext (no
Steering Committee e nos grupos de trabalho específicos). A atividade do Steering Committee concentra-se na
gestão das atividades técnicas de supervisão da operação dos mercados pela NYSE Euronext, delegadas nos
working parties (WP3, WP5 e WP7), no acompanhamento da atividade geral do grupo NYSE Euronext e no
apoio ao comité que reúne os presidentes das respetivas autoridades de regulação (CMVM, a Autorité des
Marchés Financiers de França, a Autorité des Services et Marchés Financiers da Bélgica, a Authority for the
Financial Markets da Holanda e a Financial Services Authority do Reino Unido).
Não se tendo concretizado a operação de fusão entre a NYSE Euronext, Inc e a Deutsche Börse AG, a atividade
do Colégio de Reguladores (CoR) refocou-se na estratégia entretanto apresentada pela NYSE Euronext,
nomeadamente na reorganização funcional do grupo, na área do clearing em que no segundo semestre foram
revistos os contratos respeitantes à compensação do mercado de derivados, e para o mercado de pequenas e
médias empresas europeias (cf. projeto denominado “Creating The Entrepreneurial Exchange”), e no
continuado acompanhamento dos (novos) projetos.
Em dezembro de 2012, a IntercontinentalExchange, Inc comunicou a intenção de adquirir a NYSE Euronext,
Inc., o que veio redirecionar novamente a atenção do CoR para a análise das consequências naturais de um
processo com estas caraterísticas em todas as suas dimensões, nomeadamente quando foi também publicamente
comunicada a possibilidade, após a concretização com sucesso desta operação de aquisição, de a área de
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
215
CMVM
negócio composta pelas entidades gestoras dos mercados europeus continentais da NYSE Euronext poder ser
alienada. Este processo continuará em 2013.
O WP3 tem como objetivo a análise das regras harmonizadas da NYSE Euronext. O ano foi caraterizado pela
revisão periódica de algumas das regras de funcionamento do mercado em que se destaca, nomeadamente, a
procura de maior coerência e consistência nas regras de condicionamento da negociação por eventos
extraordinários (i.e. trading safeguards e tick changes). Em termos de projetos, realce para a análise efetuada
sobre i) a renovação do programa denominado Supplemental Liquidity Provider que visa aumentar a liquidez
gerada pelos membros do mercado sobre um conjunto de cabazes de ações admitidas à negociação na NYSE
Euronext, ii) o projeto denominado Retail Trading Facility também focado na promoção da liquidez das ofertas
provenientes dos investidores não qualificados, e iii) o projeto denominado NAV Trading Facility que consiste
num meio complementar de transação de unidades de participação em fundos de investimento.
Por sua vez, o WP5 esteve envolvido no enforcement da aplicação das regras nos mercados regulamentados
operados pela NYSE Euronext. Consequentemente, o WP5 procedeu à análise e aprofundamento das seguintes
matérias: i) processo de harmonização dos serviços de monitorização dos mercados a contado e de derivados,
denominado European Market Service, com implementação prevista para o primeiro semestre de 2013; ii)
harmonização dos circuit breakers aplicáveis à transação de ações de baixo valor unitário relativo, nos mercados
operados pela NYSE Euronext; iii) novos serviços fornecidos pela NYSE Euronext, nomeadamente, o novo
segmento destinado aos investidores não qualificados (Retail Trading Facility) que entrou em funcionamento
em janeiro de 2013; iv) harmonização dos procedimentos de envio de informação relativa à negociação de
derivados às entidades reguladoras; e v) plano de atividades desenvolvidas pela área de Compliance e do reforço
da colaboração institucional.
Na sequência do trabalho iniciado ainda no final de 2011, foi dado particular ênfase à análise do cumprimento
pela NYSE Euronext das recomendações da IOSCO e das orientações da ESMA relativas à utilização das
tecnologias na negociação e, em especial, ao algorithmic trading e ao high frequency trading (HFT).
Finalmente, o WP7 prosseguiu com as atividades de acompanhamento da estrutura organizativa e dos recursos
humanos afetos ao funcionamento dos mercados, bem como dos mecanismos que visam assegurar o controlo
regular e a segurança dos sistemas informáticos utilizados como suporte às plataformas de negociação da NYSE
Euronext. Das iniciativas levadas a cabo são de destacar o projeto de migração dos mercados de derivados para
a plataforma de negociação Universal Trading Platform (UTP), a análise do processo de formalização das
funções subcontratadas intra-grupo e a análise da adequação da estrutura organizativa em vigor, em especial no
que respeita à verificação dos meios necessários ao exercício da atividade. Em relação ao processo de migração
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
216
CMVM
para a plataforma UTP, refira-se a migração do mercado de derivados português – Mercado de Futuros e
Opções, gerido pela Euronext Lisbon, para esta plataforma. A partir de 10 de setembro de 2012 todos os
derivados negociados no mercado a prazo gerido pela Euronext Lisbon passaram a ser negociados na plataforma
UTP, não se tendo verificado incidentes decorrentes desta migração. O processo de migração dos mercados da
NYSE Euronext para a nova plataforma tem sido feito de forma faseada (teve início no final de 2011) e
estimando-se que a sua conclusão ocorra no primeiro trimestre de 2013.
Quanto ao processo de formalização dos procedimentos em matéria de outsourcing ao nível das funções
asseguradas intra-grupo, procurou-se dotá-lo de maior clareza e segurança quanto ao desempenho das funções
adstritas à gestão de cada mercado gerido pela NYSE Euronext. Este tema tem especial relevo dado o modelo de
organização que carateriza o grupo NYSE Euronext, em particular a localização pluri-jurisdicional das
plataformas de negociação em contraste com a centralização das funções de middle e back-office.
À semelhança do verificado no passado, o WP7 dedicou particular esforço à verificação da existência e
manutenção dos recursos necessários ao desempenho das funções cometidas ao operador de mercado. Neste
âmbito destaca-se a análise efetuada a novos projetos, em especial quando se trata de projetos non-core, no
sentido de assegurar a disponibilidade dos meios necessários para garantir a gestão dos mercados
regulamentados sob a sua responsabilidade.
Por último, importa referir os trabalhos relacionados com o controlo e segurança dos sistemas informáticos
utilizados e os mecanismos com vista à identificação e vigilância dos riscos resultantes do exercício da sua
atividade e, em particular, a análise efetuada ao Business Continuity Plan e ao funcionamento das áreas de Risco
e de Auditoria da NYSE Euronext.
LCH.Clearnet
A CMVM participou na supervisão colegial da LCH.Clearnet, S.A (clearing house dos negócios realizados nos
mercados geridos pela Euronext Lisbon) através do Co-ordination Committee on Clearing (CCC), órgão onde a
supervisão desta entidade é prosseguida conjuntamente pelas autoridades portuguesas, francesas, holandesas e
belgas. Os principais assuntos tratados no âmbito do CCC, foram os seguintes: i) avaliação dos impactos resultantes
da alteração dos contratos entre a LCH.Clearnet, S.A. e a NYSE Euronext: foi analisado o novo contrato de
Clearing relativamente às operações executadas no mercado a contado nas plataformas geridas por aquela
sociedade gestora de mercados; ii) conclusão da análise do cumprimento das Recomendações CESR/ESCB pela
LCH.Clearnet S.A., cuja avaliação foi coordenada pelo Banco de França e que teve início em 2011; iii) atualização
do Crisis Communication Pack, a utilizar numa eventual situação de crise, tendo em conta a evolução da estrutura
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
217
CMVM
de supervisão das diferentes jurisdições que compõem o CCC; iv) o termo do contrato com a Secfinex, que
implicou alterações ao Rule Book e Instruções da LCH.Clearnet, S.A.; v) Alterações ao Rule Book e Instruções da
LCHClearnet, S.A. no âmbito: a) dos limites de posições em derivados sobre mercadorias; b) do Default fund
withdrawal and replenishment; e c) aos Membership Requirements; vi) alterações às Instruções da LCH.Clearnet,
S.A. na sequência da entrada em vigor, no dia 1 de Novembro de 2012, do Regulamento (UE) n.° 236/2012 do
Parlamento Europeu e do Conselho, de 14 de março de 2012, relativo às vendas a descoberto e a certos aspetos dos
swaps de risco de incumprimento (European Short Selling Regulation); vii) continuação do acompanhamento da
revisão da política da aceitação e gestão de colaterais da LCHClearnet, S.A., particularmente em dívida soberana
tendo em conta a volatilidade dos mercados, bem como as suas implicações face à interoperabilidade com a câmara
de compensação italiana, nomeadamente no que se refere ao risco de contraparte entre câmaras de compensação; e
viii) acompanhamento dos projetos de negócios iniciados pela LCH.Clearnet, S.A..
No que respeita ao grupo LCH.Clearnet Group, Ltd., a supervisão colegial é efetuada através do grupo Joint
Regulatory Authorities (JRA) que compreende, além das entidades representadas no CCC, a Financial Services
Authority (FSA) do Reino Unido e o Bank of England. No JRA foram analisadas, entre outras, as políticas e os
projetos do grupo, nomeadamente: i) as implicações do processo denominado combination entre a Deutsche Börse
e a NYSE Euronext, Inc. uma vez que as câmaras de compensação do Grupo prestam serviços de clearing em
relação às operações executadas nas plataformas europeias geridas pela NYSE Euronext; ii) as implicações da
operação Takeover bid da Markit and London Stock Exchange sobre o LCH.Clearnet Group Ltd, nomeadamente no
que se refere à atuação das diferentes autoridades do JRA quanto aos procedimentos administrativos que esta
operação poderia implicar nas diferentes jurisdições; e iii) a evolução dos colégios de reguladores no âmbito da
regulamentação europeia, nomeadamente o Regulamento (UE) n.º 648/2012, do Parlamento Europeu e do
Conselho, de 4 de julho de 2012, relativo aos derivados do mercado de balcão, às contrapartes centrais e aos
repositórios de transações (EMIR), que entrou em vigor em 16 de agosto de 2012.
MIBEL
O Conselho de Reguladores do MIBEL (CR MIBEL), constituído pelas entidades reguladoras dos setores
financeiros e energéticos de Portugal e Espanha, respetivamente a Comissão de Mercados de Valores
Mobiliários (CMVM) e a Entidade Reguladora dos Serviços Energéticos (ERSE), por um lado, e a Comissão
Nacional do Mercado de Valores (CNMV) e a Comissão Nacional de Energia (CNE), pelo outro, é responsável
pelo acompanhamento do Mercado Ibérico de Energia Elétrica e pela coordenação da atuação dos seus
membros. O exercício da atividade do CR MIBEL assenta num Comité de Presidentes e num Comité Técnico,
cuja presidência é assumida por períodos de seis meses, de forma rotativa, por cada uma daquelas entidades
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
218
CMVM
reguladoras. A CMVM presidiu ao CR MIBEL no segundo semestre do ano, sendo que no primeiro semestre
tais funções foram exercidas pela ERSE.
O CR MIBEL prosseguiu o desempenho das suas funções de acompanhamento da evolução do mercado à vista
e do mercado a prazo do MIBEL, da gestão a prazo da interligação Portugal-Espanha e os principais
desenvolvimentos internacionais com impacto no MIBEL. Do conjunto de atividades desenvolvidas é de
destacar a aprovação e o envio aos Governos de Portugal e de Espanha, em julho de 2012, do estudo “Integração
da Produção em Regime Especial no MIBEL e na operação dos respetivos sistemas elétricos – Propostas de
harmonização regulatória”, onde foi identificado um conjunto de temas suscetíveis de contribuírem para a
integração da produção em regime especial no MIBEL de forma harmonizada, coordenada e facilitadora do
desenvolvimento do mercado ibérico. Foi também dado destaque à gestão a prazo da interligação entre Portugal
e Espanha, com vista à harmonização no âmbito do MIBEL (i.e. realização do primeiro leilão harmonizado a
nível ibérico), aos desenvolvimentos internacionais sobre essa matéria, designadamente o acoplamento de
mercados ao nível europeu, e à adesão à plataforma harmonizada a nível Europeu (CASC.EU). Procedeu-se
ainda ao acompanhamento dos leilões de colocação de energia elétrica adquirida pelo Comercializador de
Último Recurso, realizados na plataforma gerida pelo OMIP durante o ano (março, junho, setembro e
dezembro).
Em termos de relacionamento institucional do CR MIBEL, no segundo semestre de 2012, além da regular
audição dos operadores de mercado à vista e a prazo (OMIE, OMIP e OMIClear) e dos operadores de sistema
(REN e REE), deve destacar-se o convite feito às associações de pequenos e grandes consumidores do espaço
ibérico, com o intuito de auscultar todas as entidades que participam no MIBEL sobre diversos assuntos
relativos ao funcionamento do mercado. Durante este semestre, foi igualmente convidado, para uma reunião
técnica, um importante prestador de serviços aos participantes nos mercados de energia.
Foram ainda acompanhadas as principais iniciativas legislativas, no espaço ibérico e europeu, com impacto no
MIBEL, salientando-se o conjunto de medidas fiscais anunciadas em Espanha em relação ao setor elétrico e o
Regulamento Comunitário n.º 648/2012, de 4 de julho de 2012, relativo aos derivados do mercado de balcão, às
contrapartes centrais e aos repositórios de transações (EMIR) e o seu impacto na autorização e no
funcionamento das câmaras de compensação, com funções de contraparte central.
Finalmente, importa destacar o esforço de racionalização e de coerência acrescida dos conteúdos do sítio
www.mibel.com, bem como a entrada em funcionamento da versão em inglês desse sítio, em 31 de dezembro de
2012, contribuindo desta forma para o aumento da visibilidade deste mercado a nível internacional.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
3.4.2 Participação em Organismos Internacionais
A CMVM continuou a ter uma presença forte e empenhada em organismos internacionais. O presidente do
Conselho Diretivo da CMVM exerce o cargo de vice-presidente da ESMA, de presidente do Comité Regional
Europeu da Organização Internacional das Comissões de Valores Mobiliários (IOSCO) e de membro do Board
da IOSCO.
O Comité Regional Europeu da IOSCO reúne as comissões de valores mobiliários europeias que integram esta
organização56 e tem vindo a debater temas e a coordenar posições com particular relevância para a região
europeia. São os casos dos riscos e das tendências emergentes nos mercados financeiros dos vários membros,
dos desenvolvimentos regulatórios nas respetivas jurisdições, das matérias relacionadas com a troca regular de
informações entre supervisores e do posicionamento dos membros europeus face aos temas regulatórios e
organizacionais em debate no Board.
A participação em organismos internacionais orientou-se também para a identificação, prevenção e mitigação de
riscos nos mercados de valores mobiliários, designadamente nos casos do Standing Committee on Risk and
Research da IOSCO, presidido pelo presidente do Conselho Diretivo da CMVM, e do Committee on Economic
and Market Analysis da ESMA, que foi presidido por um membro do Conselho Diretivo da CMVM. A CMVM
também esteve representada no Comité Europeu do Risco Sistémico (CERS)57
, instituição criada no âmbito do
Sistema Europeu de Supervisores Financeiros.
ESMA
Um membro do Conselho Diretivo da CMVM (Carlos Alves) continuou a presidir ao Committee of Economic
and Markets Analysis (CEMA), grupo da ESMA focado na análise económica do mercado de valores
mobiliários e na identificação dos respetivos riscos. O trabalho deste grupo tem assumido uma importância
crescente na nova arquitetura de supervisão financeira europeia, tendo sido analisados temas relevantes como os
credit default swaps, short-selling, transações com base em algoritmos e de alta frequência e a comercialização
de produtos financeiros complexos junto de investidores de retalho.
O Review Panel continua a ser um dos instrumentos mais importantes que a ESMA possui para prosseguir o seu
objetivo de convergência de regulação e de métodos de supervisão. Fiel ao princípio de ter constantemente três
56
E ainda a Comissão de Valores Mobiliários de Israel que em 2012 passou a ser membro pleno do Comité Regional
Europeu. 57
European Systemic Risk Board (ESRB).
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
220
CMVM
linhas de atividade em execução, foram desenvolvidos os trabalhos que levaram à aprovação de dois relatórios
de “peer review” – sobre as “CESR Money Market Funds Guidelines” e sobre práticas de supervisão
relativamente ao Abuso de Mercado – e a um exercício de “mapping” relativo às práticas de supervisão ao
abrigo da DMIF em matéria de “Conduct of Business Rules”. Entretanto, foram concluídos os exercícios sobre a
utilização efetiva de sanções ao abrigo da Diretiva de Abuso de Mercado e sobre o modo como a Diretiva dos
Prospetos estava a ser implementada em cada jurisdição.
O ESMA-Pol ocupa-se dos temas do abuso de mercado e da supervisão de mercados. Promove ainda a
cooperação operacional entre as autoridades de supervisão bem como a troca de experiências sobre casos
investigados. O ESMA-Pol preparou, através de um sub-grupo técnico em que a CMVM participou, as
propostas de aconselhamento da ESMA à Comissão Europeia que deram origem aos regulamentos delegados e
aos regulamentos técnicos que concretizaram o Regulamento europeu sobre short-selling e certos aspetos dos
CDS (236/2012, de 14/3/2012). Antes da entrada em vigor do Regulamento europeu, em 1 de novembro, o
ESMA-Pol coordenou os trabalhos de adaptação e de implementação do novo regime. Ainda em sede de short-
selling, preparou, através de um sub-grupo no qual a CMVM participou, as orientações respeitantes à aplicação
das normas de isenção dos market-makers e primary dealers, aprovadas em dezembro. A CMVM integrou
também o conjunto de supervisores que discutiram e trocaram informações relacionadas com a monitorização e
a investigação de negociação automatizada.
A ESMA tem vindo a desenvolver e a reforçar o seu papel na supervisão das agências de notação de risco no
espaço europeu, depois de a competência de registo e supervisão lhe ter sido atribuída em julho de 2011
(Regulamento (EU) n.º 513/2011, de 11 de maio). As autoridades competentes nacionais, entre as quais a
CMVM, têm cooperado sobretudo através da participação no Technical Committee on Credit Rating Agencies,
no que respeita à elaboração de projetos de normas técnicas de regulamentação, bem como à emissão de
orientações e de recomendações relativas à atividade de supervisão e registo das agências. Em fevereiro de 2012
a ESMA publicou, pela primeira vez, uma base de dados central (“CEREP”) com informação sobre as notações
emitidas pelas agências de notação de risco registadas na União Europeia, o que permitirá aos investidores aferir
da performance das notações e das agências. As estatísticas foram atualizadas em junho e outubro (apesar de
estar prevista a sua atualização em base semestral). Em 2012 entrou em vigor o Regulamento (EU) n.º
446/2012, de 21 de março, que define o conteúdo e o formato do reporte periódico de informação sobre os
ratings a submeter pelas agências à ESMA para efeitos de supervisão.
A CMVM manteve a sua participação no Investor Protection and Intermediaries Standing Committee (IPISC),
e colaborou na elaboração de Orientações relativas a determinados aspetos dos requisitos da DMIF em matéria
de adequação e de Orientações sobre os requisitos associados à função de verificação do cumprimento no
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
221
CMVM
quadro da DMIF. Em finalização, em processo pós consulta, estão ainda as Orientações relativas a políticas de
remuneração adotadas pelos intermediários financeiros que prestem serviços e atividades de investimento.
Participou ainda na elaboração de um ‘Guia de investimento’ destinado a facilitar as decisões de investimento
por parte dos investidores menos experientes, e de duas notas informativas relativas ao regime previsto quanto
ao teste de adequação e ao regime de mera execução. Começou igualmente a preparar o trabalho relativo aos
projetos de normas técnicas relativas às propostas de alteração da DMIF. A CMVM participa especialmente na
Task Force 3, onde se inclui a matéria da execução das ordens dos clientes nas melhores condições.
O principal trabalho do Post-Trading Standing Committee (PTSC) foi enquadrado no âmbito dos poderes
conferidos pelo Regulamento (UE) n.º 648/2012, do Parlamento Europeu e do Conselho, de 4 de julho, relativo
aos derivados do mercado de balcão (over-the-counter ou OTC), às contrapartes centrais (CCP) e aos
repositórios de transações (TR) – European Market Infrastructure Regulation (EMIR). A CMVM acompanhou
os trabalhos de elaboração das propostas de regulatory technical standards (RTS) e implementing technical
standards (ITS). O PTSC desenvolveu, em cooperação com as autoridades de supervisão nacionais, propostas
de RTS e ITS sobre as seguintes matérias: i) requisitos relativos às classes de derivados OTC sujeitos a
compensação centralizada, e foram desenvolvidas regras de mitigação de risco a observar por contrapartes
financeiras e não financeiras em relação aos derivados não sujeitos à referida obrigação; ii) composição e
funcionamento dos colégios com competência nomeadamente para autorizar a constituição de CCP, bem como
requisitos organizacionais a observar por estas infraestruturas; iii) requisitos organizacionais para repositórios de
transações, bem como regras em relação à transparência e acesso aos dados. Na elaboração e discussão dos RTS
e ITS, a intervenção da CMVM assumiu uma particular relevância, por um lado, quanto à sua posição em
relação à necessidade de estabelecer uma menor dependência dos ratings externos no que respeita à análise de
risco do colateral; e, por outro lado, quanto à admissibilidade da utilização como colateral de garantias prestadas
por bancos comerciais pelos membros compensadores não financeiros de CCP.
A CMVM participou ativamente nos trabalhos de implementação do EMIR, nomeadamente quanto i) à troca de
informação em relação à composição dos futuros colégios; ii) à participação no exercício de simulação em
relação às classes de derivados OTC sujeitos à obrigação de compensação centralizada (no caso português, os
derivados OTC compensados pela OMIClear); e iii) à elaboração de um conjunto significativo de modelos
relacionados com a notificação de classes de derivados OTC sujeitas a compensação obrigatória ou objeto de
isenção e com a constituição e funcionamento dos colégios das CCP através da proposta de um contrato comum
(common template agreement).
Por fim, foram acompanhados os trabalhos desenvolvidos ao nível da liquidação e à maior eficiência no seu
funcionamento, destacando-se o apoio a medidas que imponham uma maior penalização das falhas na
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
liquidação. Esta orientação foi acolhida na proposta de regulamento apresentada pela Comissão Europeia sobre
a liquidação de valores mobiliários e a necessidade de promover uma maior eficiência nesta área.
O Secondary Market Standing Committee (SMSC), com a participação da CMVM, centrou o seu trabalho no
desenvolvimento das Orientações sobre “Sistemas e controlos para plataformas de negociação, empresas de
investimento e autoridades competentes num ambiente de negociação automatizado”, aplicadas ao fenómeno da
negociação de alta frequência e outros relacionados com a negociação em ambientes automatizados. A versão
final das Orientações data de 24 de fevereiro 2012, com entrada em vigor a 1 de maio do mesmo ano. Procedeu-
se ao reajustamento do Protocolo sobre as suspensões e retirada de instrumentos financeiros da negociação,
divulgado a 20 junho (ESMA/2012/378), nos termos do artigo 41.º da DMIF. No final do ano deu-se por
concluído o processo de análise das funcionalidades a operarem no mercado europeu, no âmbito da
transparência pré-negocial. A partir do início do segundo semestre as atenções centraram-se nas alterações que
deverão ser impostas com a aplicação da DMIF II e como dar resposta aos respetivos projetos de implementação
regulatória. Para o efeito foram criados e estão já em funcionamento quatro grupos de trabalho que deverão
preparar o trabalho técnico, com destaque nos requisitos de funcionamento das plataformas de negociação, nas
regras de transparência e na metodologia para recolha e divulgação da informação ao mercado.
O Corporate Finance Standing Committee (CFSC) é responsável pelo acompanhamento das matérias
relacionadas com as Diretivas do Prospeto, das OPA e da Transparência, para além das matérias relacionadas
com o Governo das Sociedades. As atribuições do CFSC abrangem também a eliminação de assimetrias de
supervisão e o esforço da convergência de práticas entre as diversas autoridades nas matérias referidas. Assumiu
especial importância o trabalho relacionado com o mandato dado pela Comissão Europeia à ESMA sobre
medidas de nível 2 a adotar pela Comissão no âmbito da Diretiva do Prospeto revista (2010/73/UE),
nomeadamente relacionadas com o consentimento expresso de revendas subsequentes de valores mobiliários ao
abrigo do mesmo prospeto (Retail Cascade), alterações ao Regulamento do Prospeto, requisitos de informação
em prospetos de dívida convertível ou permutável e da comparação dos regimes de responsabilidade decorrentes
da Diretiva do Prospeto em cada Estado-membro. O Takeover Bids Network - rede de autoridades com
competências na área das OPAs constituída no seio do CFSC - desenvolveu iniciativas no sentido da
harmonização do conceito de acting in concert, incluindo a preparação de orientações sobre situações que não
devem ser consideradas como tal, com o objetivo de evitar incertezas nos agentes económicos e incentivar o
dinamismo dos potenciais investidores, designadamente de países terceiros.
A CMVM participa no European Enforcement Coordination Sessions (EECS) da ESMA, grupo de cooperação
internacional sobre supervisão de informação financeira de emitentes de valores mobiliários admitidos à
negociação em mercado regulamentado. O principal objetivo deste grupo consiste em promover a harmonização
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
223
CMVM
e a consistência das decisões tomadas pelos seus membros, mediante a análise e a discussão de decisões pelos
diferentes reguladores relativamente a informação financeira, bem como através da identificação de áreas não
cobertas pelas IAS/IFRS ou cuja aplicabilidade possa originar diferentes interpretações. Foram divulgados três
documentos preparados pelo grupo, a saber: “Review of Greek government bonds accounting practices”,
“Summary of responses on considerations of materiality in financial reporting” e “Treatment of forbearance
practices in IFRS financial statements of financial institutions”.
A CMVM integra ainda o Corporate Reporting Standing Committee que se dedica ao reporte financeiro, à
auditoria e ao enforcement da aplicação das IFRS nas contas das entidades emitentes de valores mobiliários
admitidos à negociação em mercado regulamentado. Destaca-se a revisão dos standards de enforcement
(números 1 e 2) de emitentes de valores mobiliários admitidos à negociação em mercado regulamentado, a
discussão sobre a comparabilidade das demonstrações financeiras das instituições financeiras na EU, a análise
das forbearence practices seguidas no exercício de 2012, a revisão das práticas de contabilização da dívida
soberana e considerações sobre o uso de materialidade nas demonstrações financeiras.
O Investment Management Standing Committee e respetivo Operational Working Group têm por missão
principal prestar apoio à Comissão Europeia através da elaboração de normas técnicas de execução e de
regulamentação que implementam as diretivas comunitárias sobre fundos de investimento, entre outras matérias.
Durante o ano foram preparadas um conjunto de recomendações e de entendimentos no âmbito da gestão de
organismos de investimento coletivo, em particular no que se refere à clarificação de questões relacionadas com
a AIMFD, com a realização de operações de reporte e de empréstimo de instrumentos financeiros. Foram
também elaboradas e divulgadas respostas a questões mais frequentes relativas ao IFI (Informações
Fundamentais ao Investidor), aos mecanismos de mensuração de risco e de cálculo do seu nível de exposição
global, ao processo de notificação da comercialização de UCITS entre os diferentes Estados-membro, aos
fundos do mercado monetário e à política remuneratória dos Gestores de Fundos de Investimento Alternativos.
O Financial Innovation Standing Committee (FISC) da ESMA concentrou a sua atividade em três vertentes. A
primeira consistiu na definição de uma estrutura para a prestação, por cada um dos seus membros, de
informação quantitativa respeitante ao montante de colocação junto de investidores não qualificados de
instrumentos financeiros, com particular destaque para produtos financeiros complexos e às reclamações
recebidas pelas entidades supervisoras dos Estados-membro, pelos intermediários financeiros e pelas entidades
de mediação, quando tal seja aplicável. A recolha desta informação permitirá definir tendências na
comercialização de instrumentos financeiros de significativa complexidade ou risco junto de investidores não
qualificados. A segunda vertente de atuação tem sido a procura de linhas de orientação para os Estados-membro
que permitam uma abordagem minimamente harmonizada na comercialização de produtos financeiros
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
complexos, uma vez que nem o conceito de produto financeiro complexo é inteiramente coincidente entre os
Estados-membro (nomeadamente quanto à inclusão de instrumentos financeiros do setor segurador ou bancário
em que se verifique risco de capital), nem a capacidade de intervenção das entidades reguladoras é similar em
cada um dos Estados-membro. A terceira vertente assentou no intercâmbio de conhecimento, e também de
análise, sobre as medidas adotadas em cada Estado-membro para a proteção dos investidores no âmbito da
comercialização de produtos financeiros complexos. Neste âmbito, a CMVM apresentou, em fevereiro de 2012,
o projeto de Regulamento sobre a comercialização de produtos financeiros complexos e, em novembro de 2012,
o Regulamento n.º 2/2012.
IOSCO
A IOSCO deu continuidade à reestruturação interna, na sequência da aprovação das linhas de orientação
estratégica para o quinquénio 2011-2015. Em maio teve lugar a reunião inaugural do IOSCO Board, cujas
competências incluem funções de governo da Organização e de adoção de standards internacionais. A CMVM
tem assento neste órgão através do seu Presidente, que foi reeleito para o cargo de Presidente do Comité
Regional Europeu, também por ocasião da referida reunião anual.
O Presidente do Conselho Diretivo da CMVM continuou a presidir ao Standing Committee on Risk and
Research. O trabalho deste comité incidiu, entre outros, sobre a identificação e/ou construção de um conjunto de
indicadores úteis à monitorização do risco sistémico pelas entidades de regulação e de supervisão dos mercados
de valores, a identificação de riscos de mercado, a análise do mercado de credit default swaps e a colaboração
com o FSB na recolha de informação e avaliação do shadow banking.
O Assesssment Committee foi criado em setembro de 2011 e começou o seu funcionamento efetivo em 2012.
Este comité avalia em que medida os princípios da IOSCO estão a ser adotados pelas diversas jurisdições que a
integram, e a sua atividade desenvolve-se fundamentalmente através da realização de peer reviews – avaliação
de ambientes e práticas regulatórias efetuada pelos demais reguladores.
A “Implementation Task Force” continuará a funcionar, agora no âmbito do Assessment Committee, devendo
dedicar-se predominantemente à tarefa da atualização dos princípios da IOSCO e da respetiva metodologia de
avaliação. A CMVM integra tanto o Assessment Committee como a Implementation Task Force. Em 2012 o
Assessment Committee viu aprovado o seu mandato e iniciou os exercícios de avaliação. Existem
fundamentalmente dois tipos de avaliação – Thematic Reviews, nas quais é avaliado o modo como as jurisdições
cumprem alguns dos princípios da IOSCO (estando neste momento a decorrer a avaliação dos princípios58
6 e 7)
58 Os Princípios da IOSCO são um conjunto de 38 disposições às quais os sistemas regulatórios das jurisdições que fazem parte da
IOSCO devem obedecer. Estes princípios visam essencialmente:
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
e “Country Reviews” em que as jurisdições que o solicitem serão avaliadas à luz da metodologia de avaliação
dos princípios da IOSCO, tal como desenvolvida no passado pela “Implementation Task Force”.
A IOSCO criou em 2012 um novo grupo de trabalho Financing of SMEs throught the Capital Markets, onde a
CMVM se faz representar. O mandato atribuído a este grupo tem como objetivo o desenvolvimento de soluções,
adaptáveis a cada país, que permitam o financiamento de pequenas e médias empresas através do mercado de
capitais, como alternativa e complemento ao crédito bancário.
O IOSCO MMoU Screening Group é responsável pela avaliação das candidaturas das autoridades de supervisão
nacionais a signatárias do IOSCO Multilateral Memorandum of Understanding (MMoU), para decisão posterior
pelo Comité de Presidentes. A CMVM continuou a integrar uma das sete equipas de verificação que compõem o
Screening Group responsáveis pela avaliação detalhada da conformidade da legislação dos candidatos à
assinatura do MMoU. Trata-se do padrão de cooperação internacionalmente reconhecido entre as autoridades de
supervisão em matéria de enforcement.
Também no decurso de 2012, e no âmbito da revisão estratégica da IOSCO, foram reformulados os comités
permanentes da IOSCO, passando a existir sete comités. A CMVM integra três deles: o que se dedica a questões
relacionadas com a troca de informação e a cooperação internacional entre autoridades de supervisão -
Committee 4 on Enforcement and Exchange of Information (C4), o comité sobre a matérias relevantes para a
gestão de investimento coletivo - Committee 5 on Investment Management, e o Standing Committee on Risk and
Research.
Comité Europeu do Risco Sistémico
O CERS é responsável pela supervisão macro prudencial do sistema financeiro. A sua atividade contribui para a
prevenção e a mitigação dos riscos sistémicos e para a estabilidade financeira na União Europeia. O presidente
do Conselho Diretivo da CMVM é membro do conselho geral do CERS, principal órgão da instituição. A
CMVM participa também no Advisory Technical Committee (ATC), um comité de aconselhamento técnico do
CERS.
Durante o ano, o CERS desenvolveu um painel de indicadores com o objetivo de disponibilizar um quadro geral
sobre o risco sistémico do sistema financeiro na União Europeia. Este painel inclui um conjunto de indicadores
A proteção do Investidor;
Assegurar que os mercados funcionam de um modo justo, eficiente e transparente;
Reduzir o risco sistémico.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
quantitativos e qualitativos relacionados com os riscos sistémico, macroeconómico, de crédito, de liquidez e
financiamento, de mercado e de rendibilidade e solvabilidade.
Paralelamente e no âmbito das suas competências, o CERS participou ativamente em consultas elaboradas pela
Comissão Europeia sobre uma possível recuperação e quadro de resolução para as instituições financeiras que
não sejam bancos, e pela ESMA, em questões relacionadas com o EMIR. Neste último caso, o trabalho incidiu
sobre os artigos 10.º (utilização de derivados, em mercado OTC, pelas instituições não financeiras) e 46.º
(posição macroprudencial sobre as garantias elegíveis para as contrapartes centrais).
Ao CERS foi ainda requerida a emissão de parecer sobre “Shadow Banking”, exposto no green paper elaborado
pela Comissão Europeia e “grandes riscos”, divulgado no documento de consulta pública emitido pela EBA no
âmbito do projeto para a elaboração das Implementing Technical Standards.
3.4.3 Outras Colaborações Internacionais
OECD Corporate Governance Committee
Mediante designação dos Ministérios das Finanças e dos Negócios Estrangeiros, a CMVM continuou a
representar Portugal no Corporate Governance Committee (CGC) da OCDE, tal como sucede desde 2000, e
integra ainda, desde 2008, o respetivo Bureau (Comité Executivo).
Durante o ano o CGC desenvolveu trabalho nos seguintes domínios:
Concluiu a avaliação sobre Designação e Nomeação dos Membros de Órgãos de Administração e de
Fiscalização (Peer Review on Board Nomination and Election);
Iniciou uma nova avaliação sobre Supervisão e Enforcement dos Princípios da OCDE sobre o Governo
das Sociedades (Peer Review on Supervision and Enforcement);
Lançou um novo projeto de trabalho Corporate Governance, Value Creation and Growth;
Promoveu iniciativas paralelas, asseguradas pelo Secretariado e pelo Comité Executivo, ao nível da
Taskforce of MENA Stock Exchanges for Corporate Governance (workshops levadas a cabo em
conjunto com as Bolsas da Turquia, Marrocos e Líbano);
Colaborou com o OECD Working Party on State Ownership and Privatisation Practices (WP SOPP) no
projeto Competitive Neutrality and State-Owned Enterprises;
Colaborou na elaboração do relatório OECD-Gender Diversity on Corporate Board, no âmbito de um
projeto mais amplo em curso OECD Wide Gender Initiative;
Prosseguiu a avaliação da Rússia, Eslováquia e China, no âmbito da candidatura destes países à OCDE.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
A CMVM participou ainda ativamente nas duas reuniões anuais (abril e novembro), com especial
responsabilidade, na reunião de abril, na avaliação da Holanda no âmbito do Peer Review on Board Nomination
and Election, e intercalarmente no desenvolvimento dos relatórios e documentos, através de contributos ao nível
do Comité Executivo.
Parceria Mediterrânica
A Mediterranean Partnership é um agrupamento de supervisores do mercado de valores mobiliários de ambas
as margens do Mediterrâneo, e integra os supervisores de Argélia, Egipto, Espanha, França, Grécia, Itália,
Marrocos, Portugal e Tunísia. Tem como principal missão a promoção da convergência da regulação que rege
os mercados de valores mobiliários dos Estados da orla sul do Mediterrâneo para o ambiente regulatório da
União Europeia, de modo a facilitar a circulação de investimentos entre as duas regiões. Em 2012 procedeu-se a
uma atualização da informação disponível sobre o enquadramento regulatório dos diversos Estados envolvidos,
tendo-se decidido concentrar os esforços em torno do processo de equivalência de prospetos e de temas como o
financiamento das PME ou a educação de investidores.
IIMV – Instituto Ibero-americano de Mercados de Valores
O Instituto Ibero-Americano de Mercados de Valores continuou a sua intensa atividade de formação profissional
e de divulgação de práticas de supervisão, nomeadamente em temas como os desafios da regulação perante
mercados de valores mobiliários crescentemente integrados, a atuação dos supervisores perante o comércio
eletrónico de valores mobiliários, o papel da educação financeira na proteção dos investidores e o modo como
os códigos de governo corporativo estão a ser implementados na América do Sul e na Península Ibérica.
Grupo de Peritos em Direito das Sociedades
O Grupo de Peritos em Direito das Sociedades (Company Law Expert Group, abreviadamente “CLEG”) é um
grupo consultivo da Comissão Europeia sobre direito das sociedades. Em 2012, o grupo analisou as Propostas
de Diretiva e de Regulamento, ambos do Parlamento Europeu e do Conselho, relativos, a primeira, às
demonstrações financeiras individuais e consolidadas e relatórios conexos de certas formas de empresas e, o
segundo, aos requisitos específicos para a revisão legal das contas de entidades de interesse público.
Cooperação com congéneres da CMVM
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
Acentuaram-se as trocas de informação entre a CMVM e as suas congéneres. Foram efetuados 63 pedidos de
assistência internacional pela CMVM (54 em 2011) e recebidos 14 pedidos de assistência por parte das nossas
congéneres (seis em 2011).
3.5 DESENVOLVIMENTOS PRÓXIMOS
A crise financeira em curso aumentou a exigência relativa à atividade dos reguladores e supervisores do sistema
financeiro. O alargamento e o reforço, por via legislativa, das suas responsabilidades, o aumento da capacidade
técnica, a adaptação à inovação, a agilização das respostas e a cooperação entre entidades têm permitido dar
passos relevantes no sentido de uma supervisão mais alargada, mais eficaz e mais eficiente.
Em 2013 prosseguirá a orientação definida para os anos mais recentes, com reforço da componente da
supervisão direta. Embora seja ainda necessário concluir a adaptação legislativa em curso, a atividade de
supervisão irá, com base na utilização plena das capacidades técnicas adquiridas, explorar o raio de ação
proporcionado pelo reforço e pelo alargamento de poderes conferidos pela nova legislação e regulamentação,
nomeadamente a relativa aos organismos de investimento coletivo e a produtos financeiros complexos. Neste
âmbito, o desenvolvimento em 2013 das linhas de orientação definidas para o biénio 2011-2012 incidirá
especialmente sobre os domínios da proteção dos investidores, da defesa da integridade do mercado, do reforço
da supervisão (com ênfase nas componentes prudencial e das plataformas de negociação on-line), da
participação forte e qualificada nos fora internacionais de regulação, do reforço dos instrumentos de análise e de
tratamento da informação, da atualização do plano de contingência e continuidade de negócio e, por último, da
qualificação dos recursos, da promoção de maior agilidade e eficiência nos procedimentos de gestão interna e
nos procedimentos administrativos.
No domínio da proteção dos investidores serão desenvolvidas ações tendentes a melhorar o processo de
tratamento das reclamações assegurando, nomeadamente, a redução do número de processos de reclamação
transitados; o aprofundamento da análise das questões suscitadas pelos processos de reclamação, com destaque
para a comercialização de instrumentos financeiros; o tratamento mais eficiente dos processos de reclamações,
diminuindo o tempo da sua apreciação pela CMVM e o tempo do seu tratamento efetivo pelos intermediários
financeiros, e reforçando a componente de auditoria interna respeitante à investigação de eventuais reclamações
contra a CMVM. Ainda neste domínio procurar-se-á desenvolver a mediação e a arbitragem, assegurando que,
na sequência da análise das reclamações recebidas, a CMVM irá continuar empenhada na mediação voluntária
de conflitos, no sentido de se obter soluções de acordo entre as partes. Por outro lado, irá prosseguir a
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
estruturação do Centro de Arbitragem de Valores Mobiliários, produzindo-se a respetiva regulamentação e
assegurando-se o seu indispensável financiamento.
Uma outra área privilegiada no domínio da proteção de investidores será o desenvolvimento de ações tendentes
ao aumento da literacia financeira, nomeadamente através da colaboração no Plano Nacional de Formação
Financeira e da participação nos vários grupos criados neste âmbito. Espera-se também concluir o
desenvolvimento do portal do investidor, renovar o boletim da CMVM e produzir em tempo útil estudos,
estatísticas e relatórios periódicos.
O lançamento de um novo sítio na internet, com entrada em produção prevista para o início do último trimestre
de 2013, a promoção da continuada melhoria da qualidade da informação disponibilizada pelas entidades
emitentes de instrumentos financeiros, o estímulo à adoção das melhores práticas - em particular, através da
revisão do regulamento e das recomendações da CMVM relativas ao governo das sociedades - contribuirão
igualmente para a proteção dos investidores.
No domínio da defesa da integridade do mercado prosseguirão os esforços para combater o abuso de mercado,
nomeadamente através da análise e da investigação das situações suscetíveis de indiciar a prática de crimes ou
de outras práticas conexas com abuso de mercado, da investigação das situações suscetíveis de indiciar
intermediação financeira não autorizada, do aprofundamento dos instrumentos automáticos de análise, através
da revisão e do desenvolvimento do SIVAM e do alargamento do combate ao abuso de mercado a todos os
segmentos e tipos de operações que a inovação financeira se encarregue de originar.
Também neste domínio se procurará garantir a eficácia sancionatória, através de uma elevada taxa de sucesso na
manutenção das suas decisões em processos de contraordenação, ainda que objeto de escrutínio judicial, e da
rapidez na aplicação das sanções por via de maior celeridade na dedução das acusações e nas decisões dos
processos de contraordenação. Continuar-se-á a assegurar a colaboração com entidades externas e a responder
às suas solicitações, nomeadamente Tribunais, Ministério Público e Departamento Central de Investigação e
Ação Penal, além da colaboração com outros supervisores não nacionais.
No domínio do reforço da supervisão, será dado ênfase à componente prudencial e ao acompanhamento da
atividade das plataformas de negociação on-line. Procurar-se-á ainda contribuir para uma supervisão mais
dirigida, antecipando áreas e temas críticos da supervisão e concretizando um número significativo de ações de
supervisão presencial no calendário estabelecido. Adicionalmente, serão reforçados os procedimentos de
supervisão de dívida pública e privada, assegurando o acompanhamento e a supervisão permanente das várias
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
componentes do mercado. Será também reforçada a cooperação com os outros supervisores financeiros, no
âmbito do Conselho Nacional de Supervisores Financeiros e do Conselho Nacional de Supervisão de Auditoria.
A participação forte e qualificada nos fora internacionais de regulação continuará a assumir uma grande
relevância. Assim, a CMVM manterá o seu envolvimento em diversos fora internacionais, através de
representação até ao mais alto nível e com elevado comprometimento, com destaque para a intervenção na
ESMA, no ESRB e na IOSCO. Na colaboração com a ESMA, continuará a participar ativamente na elaboração
de technical standards e guidelines, designadamente, no âmbito da legislação EMIR, da DMIF e da AIFMD. No
caso da IOSCO, continuará a participar no respetivo Board, através do seu Presidente, que continuará também a
presidir ao Comité Regional Europeu daquela organização. A CMVM terá ainda representantes no Assessment
Committee, no Monitoring Group, no Comité Permanente especializado na gestão de ativos e no Comité
Permanente do Risco Sistémico, atualmente também presidido pelo Presidente do Conselho Diretivo da
CMVM. A CMVM manterá igualmente a participação nos Colégios de Reguladores da Euronext e do MIBEL, e
continuará a colaborar com outras instituições internacionais, com especial relevo para a Organização para a
Cooperação e o Desenvolvimento Económicos (OCDE).
Outra linha de ação a prosseguir é o reforço dos instrumentos de análise e de tratamento da informação, com
vista à criação de um sistema global adequado, integrado e eficiente. Será também atualizado o plano de
contingência e de continuidade de negócio. Assim, em 2013 dar-se-á início à execução do Plano Estratégico de
Sistemas de Informação (PESI), um plano a três anos com o objetivo de posicionar a CMVM a par das mais
recentes evoluções tecnológicas, disponibilizando aos utilizadores ferramentas adequadas à prossecução da sua
função. Além do investimento em infraestrutura, encontra-se prevista no PESI a adoção de iniciativas
consideradas prioritárias, tais como a construção do novo website cmvm.pt e de um novo sistema de gestão
documental. Do ponto de vista da segurança da informação, será dada continuidade à implementação do plano
de recuperação de desastres, na sequência da constituição do centro informático alternativo, e será reanalisada a
política de classificação da informação.
Por último, com vista a assegurar maior eficiência e eficácia no desempenho das suas funções, serão
prosseguidos os esforços de qualificação dos recursos humanos e de agilização e melhoria da eficiência nos
procedimentos de gestão interna e nos procedimentos administrativos. No que respeita à qualificação dos
recursos humanos será elaborado e dinamizado um plano de formação, essencialmente interna, versando a
transmissão e a partilha de conhecimentos relacionados com práticas e experiências dos colaboradores na área
da supervisão, em particular da supervisão presencial. Serão ainda planeadas e dinamizadas ações de formação
profissional internas e externas, de natureza transversal ou específica em função dos objetivos definidos pelo
Conselho Diretivo para as Unidades Orgânicas. Com vista à adequação, agilização e aumento da eficiência dos
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
231
CMVM
procedimentos internos serão atualizados os manuais de procedimentos, serão definidos prazos exigentes de
execução e será assegurado o seu cumprimento; será revista a circulação de documentos entrados e saídos e o
manual de procedimentos da documentação; adotar-se-á uma única ferramenta de gestão documental; será
promovida a adoção de novos métodos de trabalho na gestão de sistemas e tecnologias de informação,
instituindo as melhores práticas de gestão nesta área, e serão realizadas auditorias internas à eficácia e à
eficiência das operações e ao conjunto dos sistemas de informação. Serão também desenvolvidas acções
tendentes a melhorar a cooperação e a qualidade das atividades interdepartamentais, nomeadamente mantendo
atualizadas as bases de dados e procedendo à sua análise crítica permanente, atualizando o software de gestão da
Biblioteca, participando na rede nacional e internacional de troca de informação bibliográfica, lançando e
mantendo atualizada a página da intranet e fomentando a sua utilização como instrumento de comunicação
interna e de coesão institucional.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
232
CMVM
ANEXOS
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
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CMVM
ANEXO 1
PRINCIPAL LEGISLAÇÃO RELATIVA AO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS PUBLICADA EM 2012
Nacional
Leis
Lei 4/2012, de 11 de janeiro - Procede à terceira alteração à Lei n.º 63-A/2008, de 24 de novembro, que
estabelece medidas de reforço da solidez financeira das instituições de crédito no âmbito da iniciativa para o
reforço da estabilidade financeira e da disponibilização de liquidez nos mercados financeiros.
Lei n.º 7/2012, de 13 de fevereiro - Procede à sexta alteração ao Regulamento das Custas Processuais, aprovado
pelo Decreto-Lei n.º 34/2008, de 26 de Fevereiro
RETIFICAÇÃO 16/201, de 26 de Março - Declaração de retificação à Lei nº 7/2012, de 13 de fevereiro, que
procede à sexta alteração ao Regulamento das Custas Processuais, aprovado pelo Decreto-Lei nº 34/2008, de 26
de fevereiro, publicada no Diário da República, 1ª série, n.º 31, de 13 de fevereiro de 2012.
Decretos-Lei
Decreto-Lei n.º 31-A/2012, de 10 de fevereiro - No uso da autorização legislativa concedida pela Lei n.º
58/2011, de 28 de Novembro, confere poderes ao Banco de Portugal para intervir em instituições sujeitas à sua
supervisão em situações de desequilíbrio financeiro, procede à criação de um Fundo de Resolução e, bem assim
de um procedimento pré-judicial de liquidação para as instituições sujeitas à supervisão do Banco de Portugal,
sendo ainda alterados outros aspetos relacionados com o processo de liquidação
Decreto-Lei n.º 67/2012, de 20 de março - Procede à instituição do tribunal da propriedade intelectual e do
tribunal da concorrência, regulação e supervisão, tribunais com competência territorial de âmbito nacional para
o tratamento das questões relativas à propriedade intelectual e à concorrência, regulação e supervisão
Resolução da Assembleia da República n.º 43/2012, de 10 de abril - Recomenda ao Governo que, no âmbito da
revisão do Regulamento n.º 1060/2009, do Parlamento Europeu e do Conselho, de 16 de setembro de 2009,
promova uma atualização do quadro regulatório que enforma a atividade das agências de notação financeira.
Decreto-Lei n.º 192/2012, de 24 de Agosto - Procede à 2ª alteração ao Decreto-Lei n.º 105/2004, de 8 de maio,
que aprovou o regime jurídico dos contratos de garantia financeira e transpôs para a ordem jurídica nacional a
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
234
CMVM
Diretiva nº 2002/47/CE, do Parlamento Europeu e do Conselho, de 6 de junho, relativa aos acordos de garantia
financeira.
Decreto-Lei n.º 225/2012, de 17 de Outubro - Procede à segunda alteração ao Decreto-Lei n.º 27-C/2000, de 10
de março, que aprova o sistema de acesso aos serviços mínimos bancários, estabelecendo as bases dos
protocolos a celebrar entre o membro do Governo responsável pela área da defesa do consumidor, o Banco de
Portugal e as instituições de crédito que pretendam aderir ao referido sistema e, bem assim, o respetivo regime
sancionatório.
Portarias
I Série
Portaria n.º 1/2012, de 2 de janeiro - Terceira alteração à Portaria n.º 419-A/2009, de 17 de abril, que regula o
modo de elaboração, contabilização, liquidação, pagamento, processamento e destino das custas processuais,
multas e outras penalidades.
Portaria n.º 82/2012, de 10 de abril - Quarta alteração à Portaria nº 419-A/2009, de 17 de abril, que regula o
modo de elaboração, contabilização, liquidação, pagamento, processamento e destino das custas processuais,
multas e outras penalidades.
Portaria n.º 84/2012, de 29 de março - Declara instalados, com efeitos a 30 de março de 2012, o 1.º Juízo do
Tribunal da Propriedade Intelectual e o 1.º Juízo do Tribunal da Concorrência, Regulação e Supervisão.
Despachos
Despacho n.º 8840-A/2012, de 28 de junho (DR, 2.ª série — N.º 127 — 3 de julho de 2012) – aprovação do
plano de capitalização do Banco BPI, SA.
Despacho n.º 8840-B/2012, de 28 de junho (DR, 2.ª série — N.º 127 — 3 de julho de 2012) – aprovação do
plano de capitalização do Banco Comercial Português, SA.
Despacho n.º 8840-C/2012, de 28 de junho (DR, 2.ª série — N.º 127 — 3 de julho de 2012) – aprovação do
plano de capitalização da Caixa Geral de Depósitos, SA.
Regulamentos da CMVM (II Série – parte E)
Regulamento da CMVM n.º 1/2012, de 31 de outubro - Revogação do Regulamento da CMVM n.º 4/2010.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
235
CMVM
Regulamento da CMVM n.º 2/2012, de 26 de novembro - Deveres informativos relativos a produtos financeiros
complexos e comercialização de operações e seguros ligados a fundos de investimento.
Instruções da CMVM
Instrução da CMVM nº 1/2013 - Preçários para Investidores Não Qualificados (revoga a Instrução da CMVM
n.º 9/2011).
Comunitária
Diretivas Comunitárias
Diretiva 2012/6/UE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 14 de março de 2012, JO L 81 de 21/03/2012 -
altera a Diretiva 78/660/CEE do Conselho, relativa às contas anuais de certas formas de sociedades, no que diz
respeito às microentidades.
Diretiva 2012/17/UE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 13 de junho de 2012, JO L 156 de 16/06/2012,
que altera a Diretiva 89/666/CEE do Conselho e as Diretivas 2005/56/CE e 2009/101/CE do Parlamento
Europeu e do Conselho no que respeita à interconexão dos registos centrais, dos registos comerciais e dos
registos das sociedades.
Diretiva 2012/30/UE do Parlamento Europeu e do Conselho, de 25 de outubro de 2012, JO L 315 de
14/11/2012, tendente a coordenar as garantias que, para proteção dos interesses dos sócios e de terceiros, são
exigidas nos Estados-Membros às sociedades, na aceção do segundo parágrafo do artigo 54º. do Tratado sobre o
Funcionamento da União Europeia, no que respeita à constituição da sociedade anónima, bem como à
conservação e às modificações do seu capital social, a fim de tornar equivalentes essas garantias em toda a
Comunidade
Regulamentos Comunitários
Regulamento (UE) n.º 236/2012 do Parlamento Europeu e do Conselho, de 14 de março de 2012, JO C 89, de
24/03/2012, relativo às vendas a descoberto e a certos aspetos dos swaps de risco de incumprimento.
Regulamento Delegado (UE) n.º 272/2012 da Comissão, de 7 de fevereiro de 2012, JO L 90 de 28/03/2012, que
complementa o Regulamento (CE) n.º 1060/2009 do Parlamento Europeu e do Conselho no que diz respeito às
taxas cobradas pela Autoridade Europeia dos Valores Mobiliários e dos Mercados às agências de notação de
risco
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
236
CMVM
Regulamento Delegado (UE) n.º 310/2012 da Comissão, de 21 de dezembro de 2011, JO L 103 de 13/04/2012,
que altera o Regulamento (CE) n.º 1569/2007 da Comissão que estabelece um mecanismo de determinação da
equivalência das normas contabilísticas aplicadas pelos emitentes de valores mobiliários de países terceiros, em
aplicação das Diretivas 2003/71/CE e 2004/109/CE do Parlamento Europeu e do Conselho.
Regulamento Delegado (UE) n.º 311/2012 da Comissão, de 21 de dezembro de 2011, JO L 103, de 13/04/2012,
que altera o Regulamento (CE) n.º 809/2004 que estabelece normas de aplicação da Diretiva 2003/71/CE do
Parlamento Europeu e do Conselho no que diz respeito aos elementos relacionados com os prospetos e anúncios
publicitários.
Regulamento Delegado (UE) n.º 446/2012 da Comissão de 21 de março de 2012, JO L 137 de 26/05/2012, que
completa o Regulamento (CE) nº 1060/2009 do Parlamento Europeu e do Conselho no que respeita às normas
técnicas de regulamentação relativas ao conteúdo e formato da comunicação periódica de dados de notação à
Autoridade Europeia dos Valores Mobiliários e dos Mercados pelas agências de notação de risco.
Regulamento Delegado (UE) n.º 447/2012 da Comissão de 21 de março de 2012, JO L 137 de 26/05/2012, que
completa o Regulamento (CE) n.º 1060/2009 do Parlamento Europeu e do Conselho, relativo às agências de
notação de risco, mediante o estabelecimento de normas técnicas de regulamentação para a avaliação da
conformidade das metodologias de notação de risco.
Regulamento Delegado (UE) n.º 448/2012 da Comissão de 21 de março de 2012, JO L 137 de 26705/2012, que
completa o Regulamento (CE) n.º 1060/2009 do Parlamento Europeu e do Conselho, no que respeita às normas
técnicas de regulamentação para a apresentação das informações que as agências de notação de risco devem
disponibilizar num repositório central mantido pela Autoridade Europeia dos Valores Mobiliários e dos
Mercados.
Regulamento Delegado (UE) n.º 449/2012 da Comissão de 21 de março de 2012, JO L 137 de 26/05/2012, que
completa o Regulamento (CE) nº 1060/2009 do Parlamento Europeu e do Conselho no que respeita às normas
técnicas de regulamentação em matéria da informação que as agências de notação de risco devem fornecer nos
seus pedidos de registo e certificação.
Regulamento (UE) n.º 475/2012 da Comissão, de 5 de junho de 2012, JO L 146 de 06/06/2012, que altera o
Regulamento (CE) n.º 1126/2008, que adota certas normas internacionais de contabilidade nos termos do
Regulamento (CE) nº. 1606/2002 do Parlamento Europeu e do Conselho, no que diz respeito à Norma
Internacional de Contabilidade (IAS) 1 e à Norma Internacional de Contabilidade (IAS) 19 ( 1 ).
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
237
CMVM
Regulamento (UE) n.º 486/2012 da Comissão, de 30 de março de 2012, JO L 150 de 09/06/2012, que altera o
Regulamento (CE) nº 809/2004 no que respeita ao formato e ao conteúdo do prospeto, do prospeto de base, do
sumário e das condições definitivas, bem como aos requisitos de divulgação
Regulamento (UE) n.º 488/2012 da Comissão, de 8 de junho de 2012, JO L 150 de 08/06/2012, que altera o
Regulamento (CE) nº 658/2007 relativo às sanções financeiras por infração de determinadas obrigações
relacionadas com as autorizações de introdução no mercado concedidas ao abrigo do Regulamento (CE) nº
726/2004 do Parlamento Europeu e do Conselho.
Regulamento Delegado (UE) n.º 826/2012 da Comissão, de 29 de junho de 2012, JO L 251 de 18/09/2012, que
completa o Regulamento (UE) nº. 236/2012 do Parlamento Europeu e do Conselho, relativamente às normas
técnicas de regulamentação no que se refere aos requisitos de notificação e de divulgação relativos às posições
líquidas curtas, aos pormenores da informação a facultar à Autoridade Europeia dos Valores Mobiliários e dos
Mercados em relação às posições líquidas curtas e ao método de cálculo do volume de transações para
determinar as ações isentas
Regulamento de Execução (UE) n.º 827/2012 da Comissão, de 29 de junho de 2012, JO L 251 de 18/09/2012,
que estabelece normas técnicas de execução no que diz respeito aos meios para a divulgação pública das
posições líquidas em ações, ao formato das informações a fornecer à Autoridade Europeia dos Valores
Mobiliários e dos Mercados (ESMA) em relação às posições líquidas curtas, aos tipos de acordos, mecanismos e
medidas para assegurar de forma adequada que as ações ou instrumentos de dívida soberana estão disponíveis
para liquidação e às datas e período relevantes para a determinação da plataforma de negociação principal de
uma ação em conformidade com o Regulamento (UE) nº. 236/2012 do Parlamento Europeu e do Conselho
relativo às vendas a descoberto e a certos aspetos dos swaps de risco de incumprimento ( 1 )
Regulamento Delegado (UE) n.º 862/2012 da Comissão, de 4 de junho de 2012, L 261 de 27/09/2012, que altera
o Regulamento (CE) nº 809/2004 no que respeita à informação sobre a autorização de uso do prospeto, à
informação sobre os índices subjacentes e ao requisito de apresentação de um relatório elaborado por
contabilistas ou revisores de contas independentes.
Regulamento (UE) n.º 648/2012 do Parlamento Europeu e do Conselho, de 4 de julho de 2012, JO L 201 de
27/07/2012, relativo aos derivados do mercado de balcão, às contrapartes centrais e aos repositórios de
transações.
Regulamento Delegado (UE) n.º 918/2012 da Comissão, de 5 de julho de 2012, JO L 274 de 09/10/2012, que
complementa o Regulamento (UE) nº. 236/2012 do Parlamento Europeu e do Conselho relativo às vendas a
descoberto e a certos aspetos dos swaps de risco de incumprimento no que diz respeito a definições, cálculo das
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
238
CMVM
posições líquidas curtas, swaps de risco de incumprimento soberano cobertos, limiares de comunicação, limiares
de liquidez para suspensão das restrições, redução significativa do valor de instrumentos financeiros e
acontecimentos desfavoráveis.
Regulamento Delegado (UE) n.º 919/2012 da Comissão, de 5 de julho de 2012, JO L 274 de 09/10/2012que
completa o Regulamento (UE) n. o 236/2012 do Parlamento Europeu e do Conselho relativo às vendas a
descoberto e a certos aspetos dos swaps de risco de incumprimento no que diz respeito às normas técnicas de
regulamentação aplicáveis ao método de cálculo da redução do valor das ações líquidas e de outros instrumentos
financeiros.
Regulamento Delegado (UE) nº 946/2012 da Comissão, de 12 de julho de 2012, JO L 274 de 09/10/2012, que
completa o Regulamento (CE) nº 1060/2009 do Parlamento Europeu e do Conselho no que se refere às regras
processuais aplicáveis às multas impostas às agências de notação de risco pela Autoridade Europeia dos Valores
Mobiliários e dos Mercados, incluindo disposições sobre os direitos de defesa e disposições relativas à aplicação
no tempo
Regulamento (UE) nº 1254/2012 da Comissão, de 11 de dezembro de 2012, JO L 360 de 29/12/2012, que altera
o Regulamento (CE) nº 1126/2008, que adota determinadas normas internacionais de contabilidade nos termos
do Regulamento (CE) nº 1606/2012 do Parlamento Europeu e do Conselho, no que diz respeito à Norma
Internacional de Relato Financeiro 10, à Norma Internacional de Relato Financeiro 11, à Norma Internacional
de Relato Financeiro 12, à Norma Internacional de Contabilidade 27 (2011) e à Norma Internacional de
Contabilidade 28 (2011).
Regulamento (EU) nº 1255/2012 da Comissão, de 11 de dezembro de 2012, JO L 360 de 29/12/2012, que altera
o Regulamento (CE) nº 1126/2008, que adota determinadas normas internacionais de contabilidade nos termos
do Regulamento (CE) nº 1606/2012 do Parlamento e do Conselho, no que diz respeito à Norma Internacional
de Contabilidade (IAS) 12, às Normas Internacionais de Relato Financeiro (IFRS) 1 e 13 e à Interpretação do
Internacional Financial Reporting Interpretations Committee (IFRIC) 20.
Regulamento (UE) nº 1256/2012 da Comissão, de 13 de dezembro de 2012, JO L 360 de 29/12/2012, que altera
o Regulamento (CE) nº 1126/2008, que adota determinadas normas internacionais de contabilidade nos termos
do Regulamento (CE) nº 1606/2002 do Parlamento Europeu e do Conselho, no que diz respeito à Norma
Internacional de Relato Financeiro (IFRS) 7 e à Norma Internacional de Contabilidade (IAS) 32.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
239
CMVM
Decisões
Decisão do Banco Central Europeu, de 21 de março de 2012, que altera a Decisão BCE/2011/25, JO L 91 de
29/03/2012, relativa a medidas adicionais temporárias respeitantes às operações de refinanciamento do
Eurosistema e à elegibilidade dos ativos de garantia (BCE/2012/4).
Decisão de Execução do Conselho, de 29 de março de 2012, JO L 115 de 27/04/2012, que altera a Decisão de
Execução 2011/344/UE relativa à concessão de assistência financeira da União a Portugal.
Decisão de execução da Comissão, de 11 de abril de 2012, JO L 115 de 24/04/2012, que altera a Decisão
2008/961/CE da Comissão relativa à utilização pelos emitentes de valores mobiliários de países terceiros das
normas nacionais de contabilidade de determinados países terceiros e das normas internacionais de relato
financeiro para efeitos de elaboração das respetivas demonstrações financeiras consolidadas [notificada com o
número C (2012) 2256].
Decisão do Banco Central Europeu, de 28 de junho de 2012, JO L 175 de 05/07/2012, que altera a Decisão
BCE/2011/25 relativa a medidas adicionais temporárias respeitantes às operações de refinanciamento do
Eurosistema e à elegibilidade dos ativos de garantia (BCE/2012/11).
Decisão do Banco Central Europeu, de 19 de junho de 2012, JO L 178 de 10/07/2012, que altera a Decisão
BCE/2007/5 que aprova o Regime de Aquisições (BCE/2012/10).
Outros Atos
Lista das agências de notação de risco registadas e certificadas, publicada no JO C 33 de 7/02/2012.
Lista das agências de notação de risco de crédito registadas e certificadas, publicada no JO C 183 de
23/06/2012.
Lista das agências de notação de risco de crédito registadas e certificadas, publicada no JO C 271 de
08/09/2012.
Lista das agências de notação de risco de crédito registadas e certificadas, publicada no JO C 317 de 20/10/2012
Resolução do Parlamento Europeu, de 11 de Maio de 2011, sobre o governo das sociedades nas instituições
financeiras (2010/2303) (INI)), JO C 377 E de 07/12/2012
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
240
CMVM
ANEXO 2 - PUBLICAÇÕES
Publicações periódicas
− Relatório Anual da CMVM de 2011, em português, na versão eletrónica e em livro, com uma tiragem de 200
exemplares.
− Balanço e Contas Anuais de Gerência da CMVM de 2011, em formato eletrónico.
− Relatório Anual do Sistema de Indemnização aos Investidores de 2011 em versão eletrónica, em português e
inglês.
− Cadernos do Mercado de Valores Mobiliários, n.ºs 38, 39, 40 e 41 em formato eletrónico.
− Boletim da CMVM, n.ºs 225 a 235, em versão eletrónica.
− Relatório Anual da CMVM sobre o Governo das Sociedades Cotadas em Portugal, em versão eletrónica.
− Relatório Anual de Supervisão da Atividade de Análise Financeira, em versão eletrónica.
− Relatório Anual sobre Capital de Risco, em versão eletrónica.
Publicações não periódicas
− Brochuras da CMVM, na versão eletrónica e em papel, com tiragem total de 9.000 exemplares, sobre:
Ações;
Obrigações;
Fundos de Investimento;
Recomendações aos Investidores;
Produtos Financeiros Complexos;
Recomendações aos Investidores em Produtos Financeiros Complexos;
A Informação que Deve ser Prestada pelos Intermediários Financeiros sobre Instrumentos
Financeiros;
A Adequação do Instrumento Financeiro ao Perfil do Investidor;
Sistema de Indemnização aos Investidores.
− Working Paper “On the Impact of the August 2011 Ban on Covered Short Selling - An Empirical Analysis”,
em versão eletrónica.
− Estudo “O Comportamento dos Investidores Não Residentes e a Evolução da Euronext Lisbon”, em versão
eletrónica.
− “CMVM Risk Outlook - 1st Issue November 2011” e “CMVM Risk Outlook - December 2012”, em versão
eletrónica.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
241
CMVM
ANEXO 3: PRINCIPAIS DOCUMENTOS DIVULGADOS POR ORGANISMOS INTERNACIONAIS
ESMA
Grupo Principais Documentos
1. Review Panel ESMA/2012/33 Review Panel Methodology, Janeiro
ESMA/2012/270 Actual use of sanctioning powers
under MAD, Abril
ESMA/2012/300 Prospectus Directive – Good
Practices in the approval process, Maio
3. Corporate Reporting
SC
2012/525 Report: Summary of responses on
considerations of materiality in financial reporting,
Agosto
2012/853 Public Statement: Treatment of
Forbearance Practices in IFRS Financial
Statements of Financial Institutions, Dezembro
2012/482 Report: Review of Greek Government
Bonds accounting practices in the IFRS Financial
Statements for the year ended 31 December 2011,
Julho
4. Corporate Finance
SC
4.1 Task-Force
Prospectus
2012/607 Consultation Paper: Further amendments
to ESMA’s Recommendations for the consistent
implementation of the Prospectus Regulation
regarding mineral companies, Outubro
2012/603 Report: ESMA Data on Prospectuses
Approved and Passport - January 2012 to June
2012, Setembro
2012/855 Q&A Frequently asked questions regarding
Prospectuses: common positions agreed by ESMA
Members 18th updated version, Dezembro
2012/380 Consultation Paper: ESMA’s technical
advice on possible delegated acts concerning the
Prospectus Directive as amended by the Directive
2010/73/EU, Junho
2012/137 Final Report: ESMA’s technical advice on
possible delegated acts concerning the Prospectus
Directive as amended by the Directive 2010/73/EU,
Março
4.2 Sub-Grupo 2012/198 Questions and answers regarding the
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
242
CMVM
Transparência Transparency Directive – updated, Abril
Corporate
Governance
2012/212 Discussion Paper- An Overview of the
Proxy Advisory Industry. Considerations on
Possible Policy Options, Março
5 CRA Technical
Committee
ESMA /2011/188 Guidelines and Recommendation
Cooperation including delegation between ESMA,
the competent authorities and the sectoral competent
authorities under Regulation (EU) No 513/2011 on
credit rating agencies, Janeiro
ESMA/2012/3 Annual report on the application of
the Regulation on credit rating agencies as provided
by Article 21(5) and Article 39a of the Regulation
(EU) No 1060/2009 as amended by Regulation No
1095/2010, Janeiro
MOU on the supervision of CRAs - ESMA and
Canadian authorities, Março
MOU on the supervision of CRAs - ESMA and US
SEC, Março
MOU on the supervision of CRAs - ESMA and MAS
Singapore, Março
ESMA/2012/207 ESMA’s Report on the Supervision
of Credit Rating Agencies, Março
MOU on the supervision of CRAs - ESMA and CNV
Argentina, Abril
ESMA/2012/259 Technical advice on CRA
regulatory equivalence - US, Canada and Australia, Abril
6. ESMA-Pol ESMA/2012/263 ESMA's Technical Advice on
possible delegated acts of the short-selling and
certain aspects of CDS, Abril
ESMA/2012/572 Q&A on Implementation of the
Regulation on short selling and certain aspects of
credit default swaps, Setembro
ESMA/2012/ Q&A on Implementation of the
Regulation on short selling and certain aspects of
credit default swaps (1st update), Outubro
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
243
CMVM
ESMA/2012/ 679 Links to national websites where
net short positions in shares are disclosed, Outubro
ESMA/2012/680 Links to national websites for the
purpose of the notification of net short positions,
Outubro
7. Investment
Management
ESMA/2012/113 Questions and Answers - A
Common Definition of European Money Market
Funds – updated, Fevereiro
ESMA/2012/117 Discussion paper on Key concepts
of the Alternative Investment Fund Managers
Directive and types of AIFM, Fevereiro
ESMA/2012/428 Questions and Answers -
Notification of UCITS and exchange of information
between competent authorities, Julho
ESMA/2012/429 Questions and Answers - Risk
Measurement and Calculation of Global Exposure
and Counterparty Risk for UCITS, Julho
ESMA/2012/474 Report and consultation paper on
guidelines on ETFs and other UCITS issues, Julho
ESMA/2012/592 Questions and Answers - Key
Investor Information Document for UCITS,
Setembro
ESMA/2012/721 Opinion on Article 50(2)(a) of the
UCITS Directive, Novembro
ESMA/2012/832 Guidelines on ETFs and other
UCITS issues, Dezembro
ESMA/2012/722 Guidelines on repurchase and
reverse repurchase agreements, Dezembro
8. Post Trading Doc. ESMA/2012/606 Technical standards on the
Regulation on OTC derivatives, central
counterparties and trade repositories (EMIR),
Setembro
9. Secondary Markets ESMA/2011/456 Final report - Guidelines on
systems and controls in an automated trading
environment for trading platforms, investment firms
and competent authorities, Fevereiro
ESMA/2012/122 pt
ESMA/2011/241 Waivers from Pre-trade
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
244
CMVM
Transparency: CESR positions and ESMA opinions - updated April 2012, Março
ESMA/2012/378 Protocol - Operation of
notifications of MiFID Article 41 suspensions and
removals of financial instruments from trading,
Junho
ESMA/2012/332 Guidelines compliance table -
Systems and controls in automated trading
environment, Julho
ESMA/ 2011/241e Waivers from Pre-trade
Transparency: CESR positions and ESMA opinions
– updated, Agosto
ESMA/2011/241f Waivers from Pre-trade
Transparency: CESR positions and ESMA opinions
– updated, Novembro
11. Investor Protection ESMA/2012/382MiFID Q&A in the area of investor
protection and intermediaries, Junho
ESMA/2012/387Guidelines on certain aspects of the
MiFID suitability requirements, Julho
ESMA/2012/ 388 Guidelines on certain aspects of
the MiFID compliance function requirements, Julho
ESMA/2012/388/PT Orientações sobre
determinados aspetos dos requisitos associados à
função de verificação do cumprimento no quadro da
DMIF, Setembro
ESMA/2012/570 Guidelines on remuneration
policies and practices (MiFID), Setembro
ESMA/2012/682 Guide to investing, Outubro
ESMA/2012/850 Supervisory briefing – suitability,
Dezembro
ESMA/2012/851 Supervisory briefing -
Appropriateness and execution-only, Dezembro
IOSCO
FR01/12 Report On OTC Derivatives Data Reporting and Aggregation
Requirements, Report of the Committee on Payment and Settlement Systems
and the Technical Committee of IOSCO, Janeiro
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
245
CMVM
FR02/12 Principles on Suspensions of Redemptions in Collective Investment
Schemes, Report of the Technical Committee of IOSCO, Janeiro
OR02/12 Follow-On Analysis to the Report on Trading of OTC Derivatives,
Report of the Technical Committee of IOSCO, Janeiro
OR03/12 Report On Intra-Group Support Measures, Joint Forum ( IOSCO,
BCBS and IAIS), Fevereiro
CR01/12 Principles for the Valuation of Collective Investment Schemes,
Report of the Technical Committee of IOSCO, Fevereiro
CR02/12 Principles for Ongoing Disclosure for Asset-Backed Securities,
Report of the Technical Committee of IOSCO, Fevereiro
CR03/12 Suitability Requirements With Respect To the Distribution of
Complex Financial Products, Report of the Technical Committee of IOSCO,
Fevereiro
OR05/12 Requirements for Mandatory Clearing, Report of the Technical
Committee of IOSCO, Fevereiro
CR04/12 Functioning and Oversight of Oil Price Reporting Agencies, Report
of the Technical Committee of IOSCO, Março
CR05/12 Principles for the Regulation of Exchange Traded Funds, Report of
the Technical Committee of IOSCO, Março
Principles for Financial Market Infrastructures and Consultation Papers on
Assessment Methodology and Disclosure Framework, Report of the
Committee on Payment and Settlement Systems and the Technical Committee
of IOSCO, Abril
CR06/12 Principles of Liquidity Risk Management for Collective Investment
Schemes, Report of the Technical Committee of IOSCO, Abril
CR07/12 Money Market Fund Systemic Risk Analysis and Reform Options,
Report of the Technical Committee of IOSCO, Abril
CR08/12 Credit Rating Agencies: Internal Controls Designed to Ensure the
Integrity of the Credit Rating Process and Procedures to Manage Conflicts
of Interest, Report of the Technical Committee of IOSCO, Maio
FR03/12 International Standards for Derivatives Market Intermediary
Regulation, Report of the Technical Committee of IOSCO, Junho
CR09/12 Global Developments in Securitization Regulation, Report of the
Board of IOSCO, Junho
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
246
CMVM
OR07/12 Standing Committee on Commodity Futures Markets Update to
G20 Leaders on IOSCO's Consultation on the Functioning and Oversight of
Oil Price Reporting Agencies, Report of the Technical Committee of
IOSCO, Junho
FR04/12 Development and Regulation of Institutional Investors in Emerging
Markets, Report of the Emerging Markets Committee of IOSCO, Junho
FR05/12 The Credit Default Swap Market, Report of the Board of IOSCO,
Junho
IOSCO Multilateral MOU, IOSCO Report (version revised), Maio
CR10/12 Margin Requirements for Non-Centrally-Cleared Derivatives,
Report of the Basel Committee on Banking Supervision and the Board of
IOSCO, Julho
CR11/12 Recovery and Resolution of Financial Market Infrastructures,
Report of the Committee on Payment and Settlement Systems and the Board
of IOSCO, Julho
CR12/12 Technological Challenges to Effective Market Surveillance Issues
and Regulatory Tools, Report of the Board of IOSCO, Agosto
Principles for the Supervision of Financial Conglomerates, Joint Forum (
IOSCO, BCBS and IAIS), Setembro
FR06/12 Principles for Oil Price Reporting Agencies, Report of the Board of
IOSCO, Outubro
FR07/12 Policy Recommendations for Money Market Funds, Report of the
Board of IOSCO, Outubro
FR08/12 Survey on the Principles for the Regulation and Supervision of
Commodity Derivatives Markets, Report of the Board of IOSCO, Outubro
FR09/12 Global Developments in Securitisation Regulation, Report of the
Board of IOSCO, Novembro
FR10/12 Principles for Ongoing Disclosure for Asset-Backed Securities,
Report of the Board of IOSCO, Novembro
Principles for financial market infrastructures: Disclosure framework and
Assessment methodology, Report of the Committee on Payment and
Settlement Systems and the Board of IOSCO, Dezembro
CR 13/2012 Supervisory Colleges for Credit Rating Agencies, Report of the
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
247
CMVM
Board of IOSCO (Documento de Consulta), Dezembro
FR12 Credit Rating Agencies: Internal Controls Designed to Ensure the
Integrity of the Credit Rating Process and Procedures to Manage Conflicts
of Interest, Report of the Board of IOSCO, Dezembro
EURONEXT
NYSE Euronext – announcement of a proposal for a pan-European project
for SMEs, Amsterdam, Brussels, Lisbon, Paris – 5 de Dezembro
ESRB
Janeiro
Recommendation of the ESRB of 22 December 2011 on the macro-prudential
mandate of national authorities
Fevereiro
Macro-prudential commentaries, issue 1: The ESRB at work - its role,
organisation and functioning
Março
Macro-prudential commentaries, issue 2: The macro-prudential mandate of
national authorities
Abril
Principles for the development of a macro-prudential framework in the EU in
the context of the capital requirements legislation
Jun 2012
Reply of the ESRB to the European Commission's public consultation on
shadow banking
Occasional Paper No. 1: Money market funds in Europe and financial
stability
Julho
Macro-prudential commentaries, issue 3: Systemic risk due to retailisation?
Agosto
ESRB response on the use of OTC derivatives by non-financial corporations
(art 10 of EMIR)
ESRB response on eligible collateral for central counterparties (art. 46 of
EMIR)
Setembro
ESRB Risk Dashboard, issue 1
Novembro
Macro-prudential aspects of the reform of Benchmark indices. ESRB
response to a consultation by the European Commission on a possible
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
248
CMVM
framework for the regulation of the production and use of indices serving as
benchmarks in financial and other contracts
Dezembro
ESRB Risk Dashboard, issue 2
UNIDROIT
INSTITUCIONAL DOCUMENTS Governing Council: 91th session (Rome, May 2012)
UNIDROIT 2012 - C.D. (91) 2, Annual Report - 2011
General Assembly, 71st session (Rome, 29 November 2012)
UNIDROIT 2012 - A.G. (71) 6, summary
CURRENT WORK ON ITEMS ON THE UNIDROIT WORK PROGRAMME
Protocol to the Convention on International Interests in Mobile Equipment
on Matters specific to Space Assets was adopted at the diplomatic
Conference held in Berlin (from 27 February to 9 March 2012)
Study LXXVIII C - Principles and rules on the netting of financial
instruments, Governing Council agreed to convene a Committee of
governmental experts to consider these draft Principles (at its 91st session in
May 2012)
Study LXXVIII B - Principles and rules capable of enhancing trading in
securities in emerging markets - development of a legislative guide
UNIDROIT 2012 – set of a Working Group for the preparation of Model
Clauses for use by parties intending to indicate in their contract more
precisely in what way they wish to see the UNIDROIT Principles of
International Commercial Contracts used during the performance of the
contract or when a dispute arises. (first session in Rome from 11 to 12
February 2013)
FMI
Abril
The IMF’s Financial Surveillance Work Agenda
Global Financial Stability Report, April 2012: The Quest for Lasting
Stability
Junho
Externalities and Macroprudential Policy
Policies for Macrofinancial Stability: How to Deal with Credit Booms
Modernizing the Legal Framework for Surveillance - An Integrated
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
249
CMVM
Surveillance Decision
Agosto
Macrofinancial Stress Testing - Principles and Practices
The IMF Financial Surveillance Strategy
Setembro
Estimating the Costs of Financial Regulation
Dezembro
Shadow Banking: Economics and Policy
FSB
Fevereiro
Legal Entity Identifier (LEI) Initiative Industry Advisory Panel (IAP)
Abril
FSB SCSI Thematic Review on Risk Governance
Progress Report to the G20 on Strengthening the Oversight and Regulation
of Shadow Banking
FSB Report on Securities Lending and Repos: Market Overview and
Financial Stability Issues
Extending the G-SIFI Framework to domestic systemically important banks
Junho
FSB Report Global Legal Entity Identifier for Financial Markets
FSB Chair Letter to G20 Leaders on Progress of Financial Regulatory
Reforms
Third implementation progress report on over-the-counter (OTC) derivatives
market reforms
Agosto
Progress note on LEI initiative
Setembro
Second progress note on LEI initiative
Outubro
FSB third progress note on the implementation of the global LEI Initiative
FSB Fourth progress report on OTC derivatives market reforms
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
250
CMVM
CCP final survey
Novembro
Update of group of global sytemically important banks (G-SIBs)
FSB Third Progress Report on Increasing the Intensity and Effectiveness of
SIFI Supervision
Progress report on Resolution of Systemically Important Financial
Institutions
FSB Update on global adherence to regulatory and supervisory standards on
international cooperation and information exchange
Roadmap for reducing reliance on CRA ratings
FSB member jurisdictions' declared approaches to central clearing of OTC
derivatives
Strengthening Oversight and Regulation of Shadow Banking: An Integrated
Overview of Policy Recommendations
Policy Framework for Strengthening Oversight and Regulation of Shadow
Banking Entities
Policy Recommendations to Address Shadow Banking Risks in Securities
Lending and Repos
Global Shadow Banking Monitoring Report 2012
Dezembro
FSB fourth progress note on the implementation of the global LEI Initiative
European Corporate Governance Institute
Additions and changes to the codes database since February 2012
Bulgaria
Bulgarian Code for Corporate Governance February 2012
Ireland
Code of Practice for Good Governance of Community, Voluntary and
Charitable Organisations in Ireland 20 March 2012
Malaysia
Malaysian Code on Corporate Governance 2012 March 2012
Germany
German Corporate Governance Code as amended on 15 May 2012 15 May
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
251
CMVM
2012
United Kingdom
The UK Corporate Governance Code 28 September 2012
The UK Stewardship Code 28 September 2012
Norway
The Norwegian Code of Practice for Corporate Governance 23 October
2012
Jordan
Jordanian Corporate Governance Code 2012
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
252
CMVM
ANEXO 4
INFORMAÇÃO ESTATÍSTICA
Quadro Anexo 1 – Detalhe dos Relatórios dos Auditores Analisados por Tipo de Intermediário Financeiro
Quadro Anexo 2 – Distribuição por Tipo de Intermediário Financeiro da Opinião Emitida pelos Auditores no
Relatório que Atesta a Salvaguarda dos Bens de Clientes
Quadro Anexo 3 – Auditores que Emitiram Relatório que Atesta a
Salvaguarda dos Bens de Clientes
Quadro Anexo 4 – Emitentes Obrigados à Prestação de Informação Anual
Relatórios/ Tipo de intermediário financeiro 2010 2011
Instituições de Crédito 24 26
Nacionais 22 26
Sucursais 2 0
Empresas de Investimento 20 10
Soc. Gest. Patrimónios 11 6
Soc. Corretoras 6 3
Soc. Fin. Corretagem 3 1
Gestoras de Fundos 11 6
Instituição Financeira de Crédito 1 1
Total 56 43
Fonte: CMVM.
Tipo de intermediário financeiro Cumpre % Não cumpre % Total %
Instituições de Crédito 24 56% 2 5% 26 60%
Instituição Financeira de Crédito 1 2% 0 0% 1 2%
Sociedades Gestoras de Patrimónios 6 14% 0 0% 6 14%
Sociedades Corretoras 2 5% 1 2% 3 7%
Sociedades Financeiras de Corretagem 1 2% 0 0% 1 2%
Sociedades Gestoras de Fundos 5 12% 1 2% 6 14%
Total 39 91% 4 9% 43 100%
Fonte : CMVM.
Auditores 2012 %
Deloitte & Associados - SROC 17 40%
KPMG & Associados - SROC 8 19%
PriceWaterhouseCoopers & Associados - SROC 4 9%
Ernst & Young 4 9%
Auditores Nacionais - SROC (1) 9 21%
Auditores Nacionais - ROC 1 2%
Total 43 100%
Fonte : CMVM
Nota: (1) Não associadas a empresas internacionais de auditoria denominadas Big Four.
Grupo Designação 2011 2012
A Entidades com ações admitidas à negociação no Euronext Lisbon 47 47
BEntidades com obrigações, warrants e certificados admitidos à negociação
na Euronext Lisbon11 10
TOTAL 58 57
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
253
CMVM
Quadro Anexo 5 – Entidades que Prestam Contas Trimestrais e Semestrais
Quadro Anexo 6 – Emissões de Ações por Sociedades Abertas, por Tipo de Ações
Quadro Anexo 7 – Emissões de Ações por Sociedades Abertas, por Tipo de Ofertas
Quadro Anexo 8 – Mercado Primário de Obrigações, por Tipo de Oferta
Mercado Nº Empresas
Primeiro Trimestre
Ações Euronext Lisbon 47
TOTAL
Terceiro Trimestre
Ações Euronext Lisbon 46
TOTAL
Primeiro Semestre
Entidades com ações admitidas à negociação no Euronext Lisbon 47
Entidades com obrigações, warrants e certificados admitidos à
negociação no Euronext Lisbon 9
TOTAL 56
Fonte: CMVM.
Unidade: 10^6 Euro
Natureza dos Valores Nº Emissões Valor Nº Emissões Valor Nº Emissões Valor
Ações Ordinárias 17 250 28 2.059 16 1.711
Ações Preferenciais Sem Voto 0 0 1 54 0 0
TOTAL 17 250 29 2.113 16 1.711
Fonte: CMVM.
20122010 2011
Tipo de Ofertas Nº Ofertas Subscrição Valor
Pública 16 1.711
Particular - -
TOTAL 16 1.711
Fonte: CMVM.
Tipo de Ofertas Nº de Emissões Valor
Particular 268 24.929
Pública 174 4.853
TOTAL 442 29.782
Fonte: CMVM.
Unidade: 10^6 Euro
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
254
CMVM
Quadro Anexo 9 – Índices Acionistas
Quadro Anexo 10 – Índices Setoriais de Ações
Índices Acionistas 2010 Data 2011 Data 2012 Data
Índice PSI Geral
(Base: 88/01/05=1000)
Primeiro 2.944,83 4-Jan 2.766,74 3-Jan 2.209,54 2-Jan
Último 2.721,99 31-Dez 2.167,44 30-Dez 2.357,92 20-Dez
Máximo 3.020,92 08-Jan 2.905,74 16-Fev 1.847,50 13-Jun
Mínimo 2.327,30 7-Mai 2.033,92 24-Nov 2.334,18 31-Dez
Variação homóloga (%) -6,2% -20,4% 8,8%
Amplitude de Variação no ano (%) 29,8% 42,9% -20,9%
Índice PSI-20 Total Return
(Base: 92/12/31=3 000)
Primeiro 14.257,30 4-Jan 13.304,81 3-Jan 10.155,92 2-Jan
Último 13.104,50 31-Dez 9.943,97 30-Dez 10.943,99 20-Dez
Máximo 14.650,60 8-Jan 14.033,18 17-Fev 8.383,04 13-Jun
Mínimo 11.125,50 7-Mai 9.331,16 24-Nov 10.770,08 31-Dez
Variação homóloga (%) -6,6% -24,1% 10,1%
Amplitude de Variação no ano (%) 31,7% 50,4% -22,2%
Índice PSI-20
(Base: 92/12/31=3 000)
Primeiro 8.602,44 4-Jan 7.704,29 3-Jan 5.611,37 2-Jan
Último 7.588,31 31-Dez 5.494,27 30-Dez 5.746,47 20-Dez
Máximo 8.839,75 8-Jan 8.126,06 17-Fev 4.408,73 13-Jun
Mínimo 6.624,29 7-Mai 5.185,10 24-Nov 5.655,15 31-Dez
Variação homóloga (%) -10,3% -27,6% 4,6%
Amplitude de Variação no ano (%) 33,4% 56,7% -22,0%
Fonte: Euronext Lisbon. Nota: Baseado em cotações de Fecho.
Fecho 2011 Fecho 2012 Var %
Valor Valor data Valor data Valor (2011-12)
PSI Geral 2.167,44 2.357,92 20-12-2012 1.847,50 13-06-2012 2.334,18 7,7
Índices Setoriais PSI
Materiais de Base 1.157,26 1.625,77 19-12-2012 1.134,67 30-01-2012 1.594,96 37,8
Indústria 755,93 780,97 10-04-2012 656,08 26-09-2012 735,55 -2,7
Bens de Consumo 826,79 973,41 31-12-2012 818,06 10-02-2012 973,41 17,7
Serviços de Consumo 1.467,43 1.793,50 12-12-2012 1.371,14 25-07-2012 1.774,48 20,9
Telecomunicações 1.151,83 1.195,15 21-09-2012 916,02 31-05-2012 1.132,49 -1,7
Serviços 1.190,27 1.213,56 02-01-2012 862,14 13-06-2012 1.174,63 -1,3
Financeiras 169,11 210,05 20-02-2012 112,41 01-06-2012 185,73 9,8
Tecnologia 277,00 287,96 16-04-2012 183,56 26-07-2012 240,77 -13,1
Fonte: Euronext Lisbon.
Nota: Esta é a actual classificação setorial utilizada em todas as localizações do Grupo Euronext (ICB).
Máximo 2012 Mínimo 2012
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
255
CMVM
Quadro Anexo 11 – Valor Transacionado na Euronext Lisbon por Tipo de Valor Mobiliário
Unidade: 10^6 Euro
Valor % Valor % Valor %
Mercados Regulamentados 103.026,2 99,2 41.689,0 98,4 32.635,0 98,8
Euronext Lisbon TM 41.419,2 39,9 29.561,0 69,8 24.474,5 74,1
Sessões Normais 41.044,8 39,5 28.335,5 66,9 20.974,0 63,5
Obrigações 368,4 0,4 273,4 0,6 575,0 1,7
Ações 40.672,9 39,2 27.891,0 65,8 20.207,0 61,2
Títulos de Participação 2,6 0,0 0,5 0,0 0,3 0,0
Unidades de Participação 1,0 0,0 1,9 0,0 1,4 0,0
Direitos 0,0 0,0 67,9 0,2 151,1 0,5
Warrants 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Certificados 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Convertíveis 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
ETF's 0,0 0,0 100,7 0,2 39,2 0,1
Sessões Especiais 374,3 0,4 1.225,5 2,9 3.500,4 10,6
MEDIP 61.607,0 59,3 12.128,0 28,6 8.160,5 24,7
Obrigações do Tesouro 36.417,5 35,1 4.760,5 11,2 1.975,5 6,0
Bilhetes do Tesouro 25.189,5 24,3 7.367,5 17,4 6.185,0 18,7
Sistemas de Negociação Multilateral 825,8 0,8 678,7 1,6 401,3 1,2
EasyNext Lisbon (2) (
3) 485,0 0,5 462,1 1,1 336,8 1,0
Obrigações 214,8 0,2 13,6 0,0 4,5 0,0
Ações 1,0 0,0 0,3 0,0 1,8 0,0
Warrants 242,5 0,2 266,5 0,6 150,4 0,5
Certificados 26,8 0,0 181,7 0,4 180,1 0,5
Direitos 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
AlterNext Lisbon (4) 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Ações - - - - 0,0 0,0
Pex (4) 340,8 0,3 216,6 0,5 64,5 0,2
Ações 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Obrigações 35,8 0,0 16,3 0,0 64,4 0,2
Warrants 68,4 0,1 59,6 0,1 0,1 0,0
Certificados 203,5 0,2 133,9 0,3 0,0 0,0
Fundos 33,1 0,0 6,9 0,0 0,0 0,0
Internalização Sistemática 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
TOTAL 103.852,0 100,0 42.367,7 100,0 33.036,3 100,0
Fonte: Euronext Lisbon, OPEX e OMIP.
Legenda: (1) Estrutura constante do artigo nº 198 do Código dos Valores Mobiliários
2010 2011 2012
Notas: (2) O EasyNext Lisbon iniciou a atividade em 01-10-2004 e passou a Sistema de Negociação Multilateral em 01-10-2009; (
3) O Mercado Sem
Cotações passou a ser negociado como um segmento do EasyNext Lisbon em 01-10-2009; (4) O AlterNext Lisbon iniciou a atividade em 20-06-2012 com a
primeira empresa listada, ISA– Intelligent Sensing Anywhere, SA.
Formas Organizadas de Negociação (1)
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
256
CMVM
Quadro Anexo 12 – Distribuição Setorial das Transações e da Capitalização Bolsista de Ações
Setores de Atividade Valor das % Capitalização % Valor das % Capitalização %
Transações Bolsista Transações Bolsista
Indústrias Petrolíferas e de Gás 4.909,7 12,1 8.775,9 6,6 3.742,3 18,6 9.069,0 7,7
Indústrias Químicas 0,1 0,0 18,6 0,0 0,3 0,0 0,0 0,0
Papel 270,2 0,7 1.489,6 1,1 98,6 0,5 1.819,1 1,5
Aço 0,5 0,0 16,2 0,0 3,4 0,0 18,3 0,0
Construção e Materiais de Construção 670,9 1,6 4.297,4 3,2 908,5 4,5 3.066,9 2,6
Construção Pesada 87,7 0,2 366,1 0,3 59,8 0,3 526,1 0,4
Contentores e Embalagens 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Produtos Industriais Diversos 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Equipamento Eletrónico 107,4 0,3 354,2 0,3 45,2 0,2 381,7 0,3
Veículos Comerciais e Camiões 0,2 0,0 140,0 0,1 0,0 0,0 33,6 0,0
Transportes Marítimos 0,2 0,0 43,2 0,0 0,2 0,0 46,2 0,0
Serviços de Transporte 1.262,6 3,1 1.527,0 1,1 474,6 2,4 1.284,0 1,1
Serviços de Apoio ao Negócio 0,1 0,0 5,7 0,0 0,1 0,0 3,7 0,0
Bebidas - Destilarias e Produtores de Vinho 5,0 0,0 179,6 0,1 4,1 0,0 212,8 0,2
Refrigerantes 2,3 0,0 119,1 0,1 1,4 0,0 111,1 0,1
Artigos Domésticos Duradouros 0,4 0,0 79,4 0,1 0,3 0,0 90,9 0,1
Distribuição Alimentar 3.498,1 8,6 8.967,9 6,7 2.388,9 11,9 10.561,7 9,0
Retalhistas Especializados 1,8 0,0 71,3 0,1 1,1 0,0 56,0 0,0
Televisão, Rádio e Entretenimento 314,3 0,8 936,1 0,7 251,6 1,3 1.054,6 0,9
Edição 7,0 0,0 78,1 0,1 6,9 0,0 60,5 0,1
Jogo 0,1 0,0 14,0 0,0 0,0 0,0 6,9 0,0
Serviços Recreativos 1,0 0,0 36,5 0,0 0,5 0,0 20,1 0,0
Restaurantes e Bares 8,0 0,0 81,2 0,1 3,9 0,0 80,0 0,1
Telecomunicações Fixas 4.897,7 12,0 3.989,5 3,0 3.278,6 16,3 3.361,0 2,9
Telecomunicações Móveis 128,8 0,3 445,0 0,3 85,8 0,4 542,4 0,5
Eletricidade 4.261,9 10,5 7.020,5 5,3 2.870,1 14,3 6.724,0 5,7
Eletricidade Alternativa 1.058,8 2,6 4.124,3 3,1 693,0 3,5 3.484,0 3,0
Multiutilidades 143,8 0,4 552,1 0,4 216,4 1,1 537,7 0,5
Banca 5.909,1 14,5 58.130,4 43,7 4.848,1 24,2 73.065,7 62,2
Serviços Financeiros Especializados 139,4 0,3 759,0 0,6 72,5 0,4 1.137,9 1,0
Serviços Informáticos 21,2 0,1 133,8 0,1 12,3 0,1 115,3 0,1
Farmacêutico 0,1 0,0 30,2 0,0 0,0 0,0 25,3 0,0
TOTAL 40.696,2 100,0 132.933,2 100,0 20.068,5 100,0 117.471,4 100,0
transações realizado em TCS e nas Sessões Especiais.
O total do volume de transações não coincide com o apresentado no Quadro Anexo 11, uma vez que na distribuição setorial não está incluído o volume de
2012
Fonte : Euronext Lisbon.
Unidade: 10^6 Euro
2011
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
257
CMVM
Quadro Anexo 13 – Valores Transacionados em Ações em Bolsas de Valores da Europa
Bolsas de Valores Jan-Dez 11 Jan-Dez 12D %
(2011/12)
Athens Exchange (Grécia) 19.398,6 12.292,1 -36,6
BME - Spanish Exchanges (Espanha) 874.148,0 660.050,0 -24,5
Borsa Italiana (Itália) 709.672,2 506.105,3 -28,7
Bratislava Stock Exchange (Eslováquia) 45,2 58,5 29,4
Bucharest Stock Exchange (Roménia) 1.803,7 1.010,2 -44,0
Bulgarian Stock Exchange (Bulgária) 247,8 274,5 10,8
CEESEG - Budapeste (Hungria) 13.637,2 8.399,8 -38,4
CEESEG - Ljubljana (Eslovénia) 394,4 303,4 -23,1
CEESEG - Praga (Rep. Checa) 15.021,9 9.979,8 -33,6
CEESEG - Viena (Austria) 30.152,1 18.077,1 -40,0
Cyprus Stock Exchange (Chipre) 346,1 223,4 -35,5
Deutsche Börse & Boerse Stuttgart (Alemanha) 1.265.248,8 998.354,0 -21,1
Irish Stock Exchange (Irlanda) 6.416,8 7.164,6 11,7
London Stock Exchange (Reino Unido) 1.311.518,8 1.698.195,0 29,5
Luxembourg Stock Exchange (Luxemburgo) 112,4 101,8 -9,4
Malta Stock Exchange (Malta) 37,6 33,5 -10,9
NASDAQ OMX - Copenhaga (Dinamarca) 94.735,9 82.200,0 -13,2
NASDAQ OMX - Estocolmo (Suécia) 412.485,4 331.400,0 -19,7
NASDAQ OMX - Helsínquia (Finlândia) 137.898,1 98.746,8 -28,4
NASDAQ OMX - Riga (Letónia) 37,2 16,5 -55,6
NASDAQ OMX - Tallin (Estónia) 187,4 136,4 -27,2
NASDAQ OMX - Vilnius (Lituania) 176,0 129,1 -26,6
NYX Amsterdam (Holanda) 419.842,7 332.653,7 -20,8
NYX Bruxelas (Bélgica) 81.291,6 78.194,2 -3,8
NYX Lisboa (Portugal) 27.961,6 20.365,9 -27,2
NYX Paris (França) 1.114.566,6 853.423,5 -23,4
Warsaw Stock Exchange (Polónia) 61.570,7 45.095,9 -26,8
Fonte: Fonte: FESE, EURONEXT, NASDAQ OMX e Borsa Italiana
Unidade: 10^6 Euro
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
258
CMVM
Quadro Anexo 14 – Valores Transacionados em Obrigações em Bolsas de Valores da Europa
Quadro Anexo 15 – Valores Mobiliários Admitidos no Mercado da Euronext Lisbon
Bolsas de ValoresJan-Dez 11 Jan-Dez 12
D %
(2011/12)
Alemanha (Boerse Stuttgart) 45.657,9 47.729,6 4,54
Athens Exchange (Grécia) 15,4 8,0 -48,05
Austria (CEESEG - Vienna) 654,4 118,2 -81,94
Bratislava Stock Exchange (Eslováquia) 67,0 98,2 46,57
Bucharest Stock Exchange (Roménia) 72,4 84,5 16,71
Bulgarian Stock Exchange (Bulgária) 62,8 48,9 -22,13
CEESEG - Ljubljana (Eslovénia) 59,6 55,4 -7,05
CEESEG - Prague (Rep. Checa) 0,2 34,1 16950,00
Cyprus Stock Exchange (Chipre) 28,0 22,4 -20,00
Dinamarca (NASDAQ OMX - Copenhaga) 7.571,5 9.345,7 23,43
Espanha (BME) 85.064,0 41.536,0 -51,17
Estónia (NASDAQ OMX - Tallin) 0,0 0,0 -
Euronext Brussels (Bruxelas) 199,6 2.499,4 1152,22
Finlândia (NASDAQ OMX - Helsínquia) 0,0 0,0 -
França (Euronext Paris) 3.135,3 3.653,5 16,53
Holanda (ENX Amsterdam) 5.647,1 5.530,3 -2,07
Hungria (CEESEG - Budapeste) 1.002,2 12,5 -
Irish Stock Exchange (Irlanda) 61,6 67,1 8,86
Itália (Borsa Italiana) 203.737,0 321.479,6 -
Letónia (NASDAQ OMX - Riga) 1,4 35,8 2492,03
Lituania (NASDAQ OMX - Vilnius) 84,6 69,9 -
London Stock Exchange (Inglaterra) 0,0 0,0 -
Luxembourg Stock Exchange (Luxemburgo) 144,4 341,2 136,29
Malta Stock Exchange (Malta) 472,3 635,9 34,64
Portugal (ENX Lisbon) 290,4 593,9 104,52
Suécia (NASDAQ OMX - Estocolmo) 1.023,2 1.421,1 38,88
Warsaw Stock Exchange (Polonia) 296,1 400,7 35,33
Unidade: 10^6 Euro
Fonte: FESE, Euronext, NASDAQ OMX, Borsa Italiana e Irish Stock Exchange
Euronext
LisbonEasyNext Lisbon Alternext Lisbon
Ações 1 0 1
Obrigações 48 0 0
Papel Comercial 317 0 0
Títulos de Participação 0 0 0
Unidades de Participação 0 0 0
Warrants Autónomos 0 161 0
Warrants Estruturados 0 2.384 0
Direitos 9 0 0
Certificados 0 17 0
Convertíveis 0 0 0
ETF's 0 0 0
TOTAL 375 2.562 1
Fonte: Euronext Lisbon.
Número de Admissões
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
259
CMVM
Quadro Anexo 16 - Valores Mobiliários Excluídos no Mercado da Euronext Lisbon
Quadro Anexo 17 - Suspensões de Negociação de Valores Mobiliários
Euronext
Lisbon
EasyNext
Lisbon
Ações 3 3
Obrigações 52 4
Papel Comercial 343 0
Títulos de Participação 0 0
Unidades de Participação 2 0
Direitos 9 0
Warrants Autónomos 0 692
Warrants Estruturados 0 2.068
Certificados 0 17
Credit Linked Notes 0 0
Convertiveis 0 0
TOTAL 409 2.784
Fonte: Euronext Lisbon.
Número de Exclusões
Ações Futuros Ações Futuros
2010 373 3 13 16
2011 211 3 8 13
2012 8 2 8 2
Fonte: Euronext, CMVM.
Nº de Valores Mobiliários
suspensos
Nº de dias em que houve
suspensões
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
260
CMVM
Quadro Anexo 18 - Transações em Contratos de Futuros
Contrato Posições Número Número de Valor
de Futuros Abertas de Contratos Transaccionado
(fim-ano) Negócios (10^3 Euro)
PSI20
2010 6.982 3.652 126.127 959.485
2011 4.389 2.008 77.939 528.026
2012 6.431 1.255 66.279 348.212
Portugal Telecom
2010 0 18 680 627
2011 0 7 252 217
2012 0 0 0 0
Energias de Portugal, SA
2010 151 1 151 40
2011 0 4 301 84
2012 0 0 0 0
BCP
2010 4.905 37 77.109 5.802
2011 0 16 14.956 936
2012 0 0 0 0
Zon Multimédia
2010 126 1 126 45
2011 0 10 461 156
2012 0 5 125 31
Sonae SGPS
2010 1.100 20 9.800 808
2011 0 10 5.900 419
2012 0 0 0 0
Banco BPI
2010 0 0 0 0
2011 0 3 3 0
2012 0 0 0 0,0
Brisa
2010 0 55 2.020 1.095
2011 0 2 100 54
2012 0 1 50 13
Galp
2010 0 40 548 653
2011 0 3 90 135
2012 0 1 1 1
REN
2010 0 0 0 0
2011 0 2 2 1
2012 0 25 667 151
Sonaecom
2010 0 0 0 0
2011 0 0 0 0
2012 0 1 15 2
Banco Espírito Santo
2010 92 1 92 28
2011 20 4 480 133
2012 0 0 0 0
Jerónimo Martins
2010 32 4 3.392 2.463
2011 0 15 444 519
2012 0 12 281 409
EDP Renováveis
2010 0 3 1.500 980
2011 40 7 199 85
2012 0 6 102 30
TOTAL
2010 13.388 3.777 219.525 970.931
2011 4.449 2.091 101.127 530.765
2012 6.431 1.306 67.520 348.849
Fonte: Euronext Lisbon.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
261
CMVM
Quadro Anexo 19 – Maturidades e Taxas Ponderadas das Obrigações do Tesouro
10^6 Euro
Taxa Fixa Valor %Tx. de
Cupão (% )
Taxa Média
Ponderada das
Colocações (% )
Valor %
Tx. de
Cupão
(% )
Taxa Média
Ponderada das
Colocações
(% )
Valor %
Tx. de
Cupão
(% )
Taxa Média
Ponderada das
Colocações
(% )
2 anos 1.682 7,750 5,000 2,468 2.645 35,8 5,170 5,869 - - - -
3 anos 1.578 7,3 5,450 3,835 - - - - 3.757 100% 3,350 5,120
4 anos 1.802 8,3 3,600 4,075 650 8,8 3,600 5,396 - - - -
5 anos 3.023 13,9 3,350 3,935 3.500 47,3 6,400 6,457 - - - -
6 anos 1.185 5,5 4,200 5,209 - - - - - -
8 anos 614 2,8 4,450 5,137 - - - - - - - -
9 anos 803 3,7 4,750 5,304 - - - - - - - -
10 anos 7.903 36,4 4,800 5,034 599 8,1 4,800 6,716 - - - -
11 anos 1.424 6,6 3,850 4,720 - - - - - - - -
13 anos 1.700 7,8 4,950 4,811 - - - - - - - -
14 anos - - - - - - - - - - - -
15 anos - - - - - - - - - - - -
16 anos - - - - - - - - - - - -
28 anos - - - - - - - - - - - -
29 anos - - - - - - - - - - - -
30 anos - - - - - - - - - - - -
TOTAL 21.714 100 7.394 100 3.757 100%
Fonte: IGCP.
20122010 2011
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
262
CMVM
Quadro Anexo 20 - Valores Mobiliários Integrados na Central de Valores Mobiliários
2010 2011 2012
Milhões
Unidades
Valor (10^6
€)
Milhões
Unidades
Valor (10^6
€)
Milhões
Unidades
Valor (10^6
€)
Acções 508 513 506 234.993 50.658 239.991 51.493 256.336 49.913
Escriturais 476 481 476 234.752 50.216 239.448 50.989 255.795 49.412
Tituladas 32 32 30 241 442 543 503 541 501
Obrigações 1.317 1.522 1.370 10.720.929 227.650 10.520.267 248.544 9.444.426 231.704
Dívida Pública 21 20 17 10.595.866 107.259 10.395.256 105.253 9.363.838 93.638
Escriturais 21 20 17 10.595.866 107.259 10.395.256 105.253 9.363.838 93.638
Tituladas 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Outras 1.228 1.400 1.255 125.062 75.939 125.011 83.360 80.587 85.008
Escriturais 1.223 1.395 1.250 125.060 75.929 125.009 83.351 80.585 84.998
Tituladas 5 5 5 2 10 2 10 2 10
Ob.Titularizadas (a) 33 54 48 0 16.887 0 25.991 0 18.312
Escriturais 33 54 48 0 16.887 0 25.991 0 18.312
Ob.Hipotecárias (b) 35 48 50 1 27.565 1 33.940 1 34.746
Escriturais 35 48 50 1 27.565 1 33.940 1 34.746
TP 4 4 4 10.716 107 10.716 107 10.716 107
Escriturais 4 4 4 10.716 107 10.716 107 10.716 107
Titulados 0 0 0 0 0 0 0 0 0
UP 18 21 17 621 0 627 0 641 0
Escriturais 18 21 17 621 0 627 0 641 0
Tituladas 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Warrants 1.085 880 548 906 0 622 0 319 0
Escriturais 30 44 8 36 0 98 0 2 0
Titulados 1.055 836 540 870 0 524 0 317 0
Certificados 89 229 276 113 0 218 0 343 0
Escriturais 25 30 29 107 0 168 0 266 0
Titulados 64 199 247 6 0 50 0 77 0
VMOC 1 2 2 70 70 125 125 125 125
Escriturais 1 2 2 70 70 125 125 125 125
Titulados 0 0 0 0 0 0 0 0 0
VMOC EE 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Escriturais 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Titulados 0 0 0 0 0 0 0 0 0
V.Estruturados 1 10 9 1 0 0 0 0 0
Escriturais 1 10 9 1 0 0 0 0 0
Papel Comercial (c) 54 54 138 4.900 4.077 40.000 5.493 1 5.532
Escriturais 54 54 138 4.900 4.077 40.000 5.493 1 5.532
Outros val. Destacados (d) 1 1 1 0 300 0 300 0 300
Escriturais 1 1 1 0 300 0 300 0 300
Bilhetes do Tesouro (e) 10 19.871 19.871
Escriturais 10 19.871 19.871
TOTAL 3.078 3.236 2.881 10.973.249 282.862 10.812.567 306.062 9.732.778 307.552
Escriturais 1.922 2.164 2.059 10.972.130 282.410 10.811.448 305.549 9.731.841 307.041
Titulados 1.156 1.072 822 1.119 452 1.119 513 937 511
Fonte: CVM.
Notas:
c) O "Papel comercial" foi integrado na Interbolsa a 5 de Dezembro de 2008.
d) Os "Outros valores destacados" passamos a referenciar nas n/ estatísticas.
e) Os Bilhetes do Tesouro foram integrados na Interbolsa a 01 de Dezembro de 2012.
a) Nas estatísticas da Interbolsa por razões operacionais passaram-se a considerar as "Obrigações titularizadas" na rubrica das "Outras obrigações".
b) Nas estatísticas da Interbolsa por razões operacionais passaram-se a considerar as "Obrigações hipotecárias" na rubrica das "Outras obrigações".
VALORES MOBILIÁRIOS
Número de Emissões Quantidade Integrada
2011 20122010
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
263
CMVM
Quadro Anexo 21 - Liquidações através da Central de Valores Mobiliários
2011 2012 Var. %
Quantidade Quantidade (2011/12)
Sistema de Liquidação Geral - Operações Garantidas 31.865.523 85.669.037 168,8
Obrigações 15.613.694 65.724.041 320,9
Dívida Pública 14.177.846 65.560.061 362,4
Outros Fund. Públ. e Equip. 1.694 0 -100,0
Privadas 1.434.155 163.980 -88,6
Acções 10.616.275 17.119.970 61,3
Títulos de Participação 96.820 69.390 -28,3
Unidades de Participação 9.565 5.534 -42,1
Warrants 369.554 234.219 -36,6
Certificados 30.842 67.190 117,9
Direitos 5.128.773 2.448.692 -52,3
Convertíveis 0 0 n.a.
Credit Linked Notes - 0 n.a.
Liquidação - Operações Não Garantidas 867 393 -54,7
Obrigações 264 57 -78,4
Acções 603 336 -44,3
Total do Sistema de Liquidação Geral 31.866.389 85.669.430 168,8
Resubmissões no SLrt de Operações Garantidas 3.113.114 9.170.666 194,6
Total do Sistema de Liquidação SLrt 16.921.911.493 10.968.870.348 -35,2
Liquidação SLrt em moeda USD (obrigações) 0 0 n.a.
Fonte: CVM.
Quantidade em milhares de unidades
Valores Mobiliários
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
264
CMVM
Quadro Anexo 22 - Negociação de futuros no OMIP - Contratos de Futuros
Contrato
Posições
Abertas MWh
(*)
N.º de Negócios N.º de Contratos
Valor
Transaccionado
10^3 (€)
Volume
Transaccionado MWH
FTB M Feb-12 564.456 80 705 25.653 490.680
FTB M Mar-12 780.150 113 1.035 38.511 769.005
FTB M Apr-12 1.080.000 72 725 25.628 522.000
FTB M May-12 1.205.280 64 612 23.055 455.328
FTB M Jun-12 1.817.280 181 1.764 68.461 1.270.080
FTB M Jul-12 1.683.672 83 790 32.393 587.760
FTB M Aug-12 1.337.712 70 677 27.170 503.688
FTB M Sep-12 1.117.440 161 1.568 62.114 1.128.960
FTB M Oct-12 691.360 69 675 25.103 502.875
FTB M Nov-12 1.337.040 144 1.390 47.535 1.000.800
FTB M Dec-12 1.779.648 196 1.886 66.324 1.403.184
FTB M Jan-13 810.960 31 305 12.228 226.920
FTB M Feb-13 823.200 8 80 2.964 53.760
FTB M Mar-13 876.740 1 10 390 7.430
Sub-total 15.904.938 1.273 12.222 457.530 8.922.470
FTB Q2-12 3.134.040 119 951 106.248 2.076.984
FTB Q3-12 4.062.720 199 1.847 223.743 4.078.176
FTB Q4-12 2.118.431 203 1.743 201.823 3.850.287
FTB Q1-13 2.290.699 190 1.756 200.953 3.791.204
FTB Q2-13 1.349.712 29 253 27.884 552.552
FTB Q3-13 1.477.152 13 125 15.456 276.000
FTB Q4-13 1.290.056 3 20 2.217 44.180
FPB Q2-12 873600 3 300 33611,76 655200
FPB Q3-12 989.184 4 338 41.345 746.304
FPB Q4-12 1.016.140 5 350 39.431 773.150
FPB Q1-13 863.600 9 400 46.181 863.600
FPB Q2-13 552000 5 200 22.080 436800
Sub-total
contratos com
entrega
trimestral 20.017.334 782 8.283 960.973 18.144.437
FTB YR-13 4.940.640 142 683 311.796 5.983.080
FTB YR-14 1.462.920 47 218 99.836 1.909.680
FPB YR-13 2.190.000 9 250 118.269 2.190.000
Sub-total
contratos com
entrega anual 8.593.560 198 1.151 529.900 10.082.760
Total 44.515.832 2.253 21.656 1.948.403 37.149.667
Fonte: OMIP.
Nota: Não foram incluídos os contratos diários, fins-de-semana e semanais. Os valores apenas abrangem os negócios feitos entre 02.01.2012 e 28.12.2012
* Último dia de negociação.
As estatísticas relativas ao Nº de Negócios, Nº de Contratos, Valor e Volume Transaccionado não incluem os registos OTC.
As estatísticas relativas relativas Posições Abertas foram calculados com a inclusão dos registos OTC.
O valor de Posições Abertas para contratos cujo último dia de negóciação ainda não terminou calculou-se para a data de 28.12.2012
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
265
CMVM
Quadro Anexo 23 - Valor das Ordens Recebidas por Canal de Receção
Quadro Anexo 24 - Valores das Ordens Executadas no Mercado a Contado por Conta de Outrem,
por Tipo de Ativo
2010 2011 2012 2010 2011 2012 Contado Prazo
Internet 15.337,5 11.158,4 7.527,6 8.683,7 7.922,9 10.240,4 -32,5% 29,3%
Outros Meios Eletrónicos 1.218,9 1.230,3 704,6 96.983,4 79.353,1 70.213,6 -42,7% -11,5%
Order Routing 6.685,8 4.516,6 2.937,0 0,0 0,0 0,0 -35,0% -
Outros Canais 121.205,3 91.442,2 170.999,1 220.097,9 190.203,7 62.377,8 87,0% -67,2%
TOTAL 144.447,5 108.347,5 182.168,3 325.765,0 277.479,7 142.831,9 68,1% -48,5%
Nota 1: Para evitar dupla contagem, exclui ordens transmitidas por intermediários financeiros nacionais a outros intermediários financeiros.
Nota 2 : A categoria 'Outros canais' refere-se a ordens presenciais, por telefone ou via fax.
Unidade: 10^6 Euro
Mercado a Contado Mercado a Prazo Var. % (2011/12)
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de intermediação
financeira de receção e transmissão de ordens por conta de outrem.
Valor % Valor % Valor % Valor %
Banco Bilbao Vizcaya Argentaria (Portugal) 16,4 0,1 1,7 0,1 0,0 1,7 0,4
Banco Comercial Português, SA 2.450,3 12,4 83,2 2,9 66,1 30,5 202,7 46,7
Banco de Investimento Global 887,5 4,5 1,0 0,0 52,5 24,2 8,8 2,0
Banco Invest 155,0 0,8 23,5 0,8 11,4 5,2 2,6 0,6
Banco LJ Carregosa 508,7 2,6 79,6 2,8 0,1 0,0 2,4 0,6
Banco Popular Portugal 276,0 1,4 5,4 0,2 0,0 0,0 3,6 0,8
Banco Português de Investimento 4.359,6 22,1 528,6 18,5 20,2 9,3 24,3 5,6
Banco Santander Totta 1.441,5 7,3 449,8 15,7 0,7 0,3 14,8 3,4
Banif - Banco de Investimento 57,8 0,3 0,0 0,0 0,1 0,0 0,0 0,0
Barclays Bank PLC (Portugal) 147,6 0,7 25,5 0,9 0,0 0,0 12,7 2,9
BES Investimento 4.693,7 23,8 163,9 5,7 27,9 12,9 68,5 15,8
Caixa - Banco de Investimento 2.539,4 12,9 24,8 0,9 6,8 3,1 64,4 14,8
Fincor 2.170,1 11,0 23,4 0,8 30,5 14,1 27,7 6,4
Finibanco 32,2 0,2 1.452,5 50,7 0,6 0,3 0,1 0,0
TOTAL 19.735,8 100,0 2.862,9 100,0 216,6 100,0 434,2 100,0
Legenda: (1)
Soma de dívida pública e privada.
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de intermediação
financeira de receção e transmissão de ordens por conta de outrem.
Unidade: 10^6 Euro
2012
Ações Dívida (1)
Warrants Outros VM
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
266
CMVM
Quadro Anexo 25 - Valor das Ordens Recebidas: Corretagem Online
Quadro Anexo 26 - Valor das Ordens Executadas em Ações
Intermediário Financeiro Var.%
Valor % Valor % (2011-12)
Banco BPI, S.A. 2.349.500 21,1 1.795.304 23,8 -23,6
Banco de Investimento Global, SA 1.771.899 15,9 1.112.190 14,8 -37,2
Banco Comercial Português, SA 1.623.274 14,5 1.105.055 14,7 -31,9
Caixa - Banco de Investimento, SA 1.160.211 10,4 661.091 8,8 -43,0
Banco ActivoBank, SA 970.275 8,7 545.764 7,3 -43,8
BEST - Banco Electrónico de Serviço Total, SA 778.941 7,0 567.463 7,5 -27,1
Banco LJ Carregosa, SA 819.381 7,3 419.132 5,6 -48,8
Banco Espírito Santo, SA 448.509 4,0 398.023 5,3 -11,3
Caixa Geral de Depósitos, SA 241.557 2,2 163.141 2,2 -32,5
Barclays Bank PLC - Sucursal em Portugal 228.530 2,0 118.414 1,6 -48,2
Banco Português de Investimento, SA 194.301 1,7 153.616 2,0 -20,9
Banco Santander Totta, SA 271.070 2,4 243.446 3,2 -10,2
Caixa Económica Montepio Geral 188.678 1,7 162.903 2,2 -13,7
Finibanco, SA 44.963 0,4 0 0,0 -100,0
Caixa Central de Crédito Agrícola Mútuo, Crl 26.283 0,2 18.297 0,2 -30,4
Banco Popular Portugal, SA 15.463 0,1 15.183 0,2 -1,8
Banif - Banco Internacional do Funchal, SA 12.930 0,1 6.907 0,1 -46,6
Banco Espírito Santo dos Açores, SA 1.906 0,0 1.896 0,0 -0,6
Banco Invest 10.818 0,1 39.770 0,5 -
TOTAL 11.158.489 100,0 7.527.594 100,0 -32,5
Unidade: 10^3 Euro
2011 2012
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de intermediação
financeira de receção e transmissão de ordens por conta de outrem.
Intermediário Financeiro 2010 2011 2012 Var. % (2010-11) Var. % (2011-12)
Atrium Investimentos - Sociedade Financeira de Corretagem, S.A. 0,0 0,9 1,6 259.763,9 75,7
Banco Bilbao Vizcaya Argentaria (Portugal), SA 290,8 65,7 16,4 -77,4 -75,1
Banco BPI, SA 304,0 568,2 1.237,1 86,9 117,7
Banco Comercial Português, SA 4.979,9 3.458,2 2.450,3 -30,6 -29,1
Banco de Investimento Global, SA 1.992,4 1.071,9 888,4 -46,2 -17,1
Banco Espírito Santo de Investimento, SA 10.071,4 6.585,3 4.698,3 -34,6 -28,7
Banco Espírito Santo dos Açores, SA 0,0 0,2 0,2 11.666,3 15,5
Banco Espírito Santo, SA 6.162,9 6.473,5 8.313,5 5,0 28,4
Banco Finantia, SA 3,5 1,3 0,2 -61,9 -81,4
Banco Invest, SA 402,9 241,3 155,0 -40,1 -35,8
Banco L.J. Carregosa, SA 1.129,7 1.014,4 517,2 -10,2 -49,0
Banco Popular Portugal, SA 373,2 250,8 385,5 -32,8 53,7
Banco Português de Investimento, SA 7.821,5 6.614,9 4.908,5 -15,4 -25,8
Banco Santander de Negócios Portugal, SA 7.492,1 0,0 1.444,6 -100,0 -
Banco Santander Totta, SA 11.433,8 2.834,1 0,00 -75,2 -100,0
Banif - Banco de Investimento, SA 341,6 132,1 57,8 -61,3 -56,3
Banif - Banco Internacional do Funchal, SA 41,3 20,3 359,2 -50,7 1.665,7
Barclays Bank PLC - Sucursal em Portugal 479,9 3.230,6 147,7 573,1 -95,4
Caixa - Banco de Investimento, SA 10.622,5 4.338,7 2.715,6 -59,2 -37,4
Caixa Económica Montepio Geral - 6,8 0,2 - -
Fincor - Sociedade Corretora, SA 1.870,3 1.457,0 2.170,6 -22,1 49,0
Finibanco, SA 307,5 75,8 32,2 -75,4 -57,6
Golden Broker - Sociedade Corretora, SA 0,0 0,0 0,0 -47,0 17,5
Lisbon Brokers - Sociedade Corretora, SA 62,7 0,0 0,0 -100,0 -
TOTAL 66.183,5 38.442,1 30.500,1 -41,9 -20,7
Unidade: 10^6 Euro
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de intermediação financeira de receção e
transmissão de ordens por conta de outrem.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
267
CMVM
Quadro Anexo 27 - Valor das Ordens Executadas em Futuros
Quadro Anexo 28 - Peso do Day-Trading na Euronext Lisbon
Intermediário Financeiro 2010 2011 2012 Var. % (2010-11) Var. % (2011-12)
Banco Comercial Português, SA 7.464,5 4.290,5 906,0 -42,5 -78,9
Atrium Investimentos - Sociedade Financeira de Corretagem, S.A. 23,2 14,4 39,0 -37,8 170,8
Banco Português de Investimento, SA 3.710,0 1.080,2 564,0 -70,9 -47,8
TOTAL 11.197,6 5.385,0 1.509,0 -51,9 -72,0
Unidade: 10^6 Euro
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de intermediação financeira de receção e transmissão de
ordens por conta de outrem.
2010 2011 2012 Var. % (2010-11) Var. % (2011-12)
Na quantidade transaccionada no
segmento accionista Eurolist
(Euronext Lisbon)
11,9% 12,8% 9,4% 1,1 p.p. -3,35 p.p.
No valor transaccionado no
segmento accionista Eurolist
(Euronext Lisbon)
7,5% 6,9% 6,2% -0,8 p.p. -0,653 p.p.
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
268
CMVM
Quadro Anexo 29 - Custodiantes de Valores Mobiliários
31-12-2010 31-12-2011 31-12-2012 Var. % (2010-11) Var. % (2011-12)
Atrium Investimentos 661,4 605,5 560,9 -8,5 -7,4
Banco ActivoBank (Portugal) 321,4 224,4 247,0 -30,2 10,1
Banco BIC Português 8,4 33,3 305,4 295,2 817,1
Banco Bilbao Vizcaya Argentaria (Portugal) 3.592,1 2.964,7 3385,5 -17,5 14,2
Banco BPI 11.929,2 10.439,5 10707,7 -12,5 2,6
Banco Comercial Português 150.023,7 108.476,9 97892,3 -27,7 -9,8
Banco de Investimento Global 854,6 546,2 831,9 -36,1 52,3
Banco Efisa 35,5 1,5 1,5 -95,8 0,0
Banco Espírito Santo 53.045,9 44.773,0 52843,7 -15,6 18,0
Banco Espírito Santo de Investimento 1.640,1 1.293,6 2046,6 -21,1 58,2
Banco Espírito Santo dos Açores 581,6 301,8 276,8 -48,1 -8,3
Banco Finantia 627,6 586,2 675,1 -6,6 15,2
Banco Invest 150,7 112,6 173,3 -25,3 53,9
Banco L.J. Carregosa 163,6 180,1 203,4 10,1 12,9
Banco Popular Portugal 4.650,2 4.223,3 4621,0 -9,2 9,4
Banco Português de Gestão 97,6 184,0 149,2 88,5 -18,9
Banco Português de Investimento 10.535,5 7.787,7 8905,9 -26,1 14,4
Banco Privado Atlântico-Europa, SA 13,6 4,7 4,8 -65,5 3,0
Banco Santander Totta 93.945,2 74.190,6 66063,2 -21,0 -11,0
Banif 3.969,4 4.589,7 2965,9 15,6 -35,4
Banif - Banco de Investimento 2.713,6 2.474,8 2549,4 -8,8 3,0
Banque Privée Espirito Santo (Portugal) 238,2 140,1 182,2 -41,2 30,0
Barclays Bank PLC (Portugal) 2.900,9 4.883,2 9122,2 68,3 86,8
BEST 1.011,1 1.113,4 1249,6 10,1 12,2
Biz Valor 49,1 35,9 46,0 -26,9 28,1
BNP Paribas Wealth Management - Portugal 323,6 87,2 - -73,1 -
BPN - Banco Português de Negócios 3.809,9 3.591,9 3397,2 -5,7 -5,4
Caixa - Banco de Investimento 4.506,8 4.868,6 2194,9 8,0 -54,9
Caixa Central de Crédito Agrícola Mútuo 1.301,3 1.319,8 1552,6 1,4 17,6
Caixa Económica Montepio Geral 4.071,3 4.024,9 5167,7 -1,1 28,4
Caixa Geral de Depósitos 37.501,1 31.236,9 32988,6 -16,7 5,6
Citibank International Plc (Portugal) 2.388,5 3.765,1 4743,3 57,6 26,0
Deutsche Bank (Portugal) 1.561,3 - - - -
Deutsche Bank Aktiengesellschaft (Portugal) - 1.921,6 2470,0 - -
Dif Broker 28,5 39,5 55,6 38,8 40,8
Fincor 28,0 13,5 15,3 -51,7 13,3
Finibanco 1.560,5 - - - -
Golden Broker 33,1 26,1 21,9 -21,2 -15,9
Hyposwiss Private Bank Genève - Portugal 70,0 93,8 164,8 33,9 75,7
Lisbon Brokers 1,1 - - - -
Luso Partners 15,7 7,9 7,3 -49,8 -7,6
Orey Financial 12,5 18,7 15,4 49,3 -17,6
Sartorial 41,7 39,7 31,1 -4,8 -21,7
TOTAL 401.015,4 321.221,9 318.836,4 -0,6 -0,7
Unidade: 10^6 Euro
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada até 19/02/2013 pelos intermediários financeiros autorizados a prestar em Portugal o serviço de
intermediação financeira de registo e depósito por conta de outrem.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
269
CMVM
Quadro Anexo 30 - Valores Geridos de OICVM e FEI por Entidade Gestora
Quadro Anexo 31 – OICVM e Fundos Especiais de Investimento: Peso por Tipo de Ativos na Respetiva
Capitalização da Euronext Lisbon
Var.% Var.%
Valor % Valor % Valor % (2010-11) (2011-12)
Caixagest 3.282,6 23,1 2.490,1 23,0 3.070,6 25,0 -24,1 23,3
ESAF 2.407,0 16,9 2.381,3 22,0 2.896,2 23,6 -1,1 21,6
BPI Gestão de Activos 2.447,1 17,2 1.795,5 16,6 1.925,20 15,7 -26,6 7,2
Santander Asset Management 2.442,6 17,2 1.396,4 12,9 1355,5 11,0 -42,8 -2,9
Millennium BCP 1.357,9 9,5 937,0 8,6 988,64 8,0 -31,0 5,5
Banif Gestão de Activos 689,1 4,8 599,4 5,5 672,2 5,5 -13,0 12,1
Barclays Wealth Managers Portugal 421,2 3,0 275,7 2,5 313,3 2,5 -34,5 13,6
Montepio Gestão de Activos 291,4 2,0 266,1 2,5 347,2 2,8 -8,7 30,5
Patris Gestão de Activos 221,4 1,6 203,1 1,9 202,2 1,6 -8,3 -0,4
Crédito Agrícola Gest 111,8 0,8 128,2 1,2 166,4 1,4 14,6 29,8
BBVA Gest 177,1 1,2 119,2 1,1 89,2 0,7 -32,7 -25,1
MCO2 118,6 0,8 81,4 0,8 66,1 0,5 -31,4 -18,8
Popular Gestão de Activos 108,5 0,8 74,5 0,7 62,0 0,5 -31,4 -16,7
MNF Gestão de Activos 36,5 0,3 45,3 0,4 58,6 0,5 23,9 29,4
Optimize Investment Partners 17,7 0,1 18,2 0,2 20,9 0,2 2,9 14,7
Dunas Capital 0,9 0,0 17,5 0,2 53,3 0,4 1845,0 204,8
Invest Gestão de Activos 10,6 0,1 6,5 0,1 7,7 0,1 -38,4 18,2
Finivalor 95,3 0,7 0,0 0,0 0,0 0,0 -100,0 -
Orey Gestão de Activos 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 -100,0 -
TOTAL 14.237,4 100,0 10.835,3 100,0 12.295,3 100,0 -23,9 13,5
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada pelo intermediários financeiros até 19/02/2013.
Nota: Ordenação por ordem descendente dos valores geridos no último ano em análise.
Unidade: 10^6 Euro
Entidade
31-12-2010 31-12-2011 31-12-2012
31-12-2010 31-12-2011 31-12-2012 Var. (2010-11) Var. (2011-12)
Valor gerido (Nacional) 597,6 358,1 323,5
Capitalização Euronext Lisbon (*) 57.414,0 43.453,6 46.322,2
Valor gerido/Euronext Lisbon 1,04% 0,82% 0,70% -0,218 p.p. -0,13
Valor gerido (Nacional) 462,2 819,7 639,3
Capitalização Euronext Lisbon 3.864,90 6.132,60 6.132,60
Valor gerido/Euronext Lisbon 11,96% 13,37% 10,42% -10,74 p.p -2,94
Valor gerido (Nacional) 304,8 355,1 380,8
Capitalização Euronext Lisbon 52.942,70 59.206,50 59.206,50
Valor gerido/Euronext Lisbon 0,58% 0,60% 0,64% 0,04 p.p. 0,04
Valor gerido (Nacional) 3,7 1,3 1,9
Capitalização Euronext Lisbon 209,2 781,5 282,5
Valor gerido/Euronext Lisbon 1,79% 0,17% 0,68% -1,62 p.p. 0,51
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada pelo intermediários financeiros até 19/02/2013.
Unidade: 10^6 Euro
(*) Somente a capitalização bolsista de ações nacionais.
Ações
Obrigações e Outros
Fundos Públicos e
Equiparados
Dívida Pública
Warrants (**)
(**) Capitalização bolsista de warrants nacionais e estrangeiros.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
270
CMVM
Quadro Anexo 32 – Produtos do Setor Bancário e Segurador
Quadro Anexo 33 – Comercialização de OICVM Estrangeiros em Portugal
Quadro Anexo 34 - Valor dos OICVM Estrangeiros Comercializados em Portugal, por Entidade
Tipo de Produto 2011 2012
Seguros e operações ligados a fundos de investimento (unit-linked) 399 442
Produtos do setor bancário 35 24
Fundos de Pensões Abertos de Adesão Individual 67 66
Total 501 532
Fonte: CMVM.
Data OICVM
habilitados
Sub-Fundos
habilitados
OICVM
Comercializados
Sub-Fundos
Comercializados
Entidades
Habilitadas
Entidades
Comercializadoras
31-Dez-2010 117 2.580 78 1.303 24 11
31-Dez-2011 135 2.917 69 1.216 26 11
31-Dez-2012 137 2.986 69 1.296 26 11
Fonte: CMVM.
Intermediário Financeiro Var.% Var.%
Valor % Valor % Valor % (2010-11) (2011-12)
Banco Best 272,4 33,6 184,4 33,0 262,9 37,6 -32,3 42,6
Banco ActivoBank 135,6 16,7 92,8 16,6 89,3 12,8 -31,5 -3,8
BCP 17,8 2,2 88,5 15,8 86,4 12,4 396,5 -2,4
Barclays Bank 111,6 13,8 77,0 13,8 78,0 11,2 -31,0 1,3
Atrium Investimentos 0,0 0,0 0,0 0,0 72,9 10,4 - 100,0
BIG 84,9 10,5 50,8 9,1 52,4 7,5 -40,2 3,2
Deutsche Bank Europe 0,0 0,0 45,8 8,2 46,7 6,7 - 1,9
Banco Português de Investimento 17,1 2,1 13,5 2,4 7,0 1,0 -21,0 -48,1
BNP Paribas Private Bank 99,0 12,2 3,7 0,7 0,0 0,0 -96,3 -100,0
BBVA 1,5 0,2 1,3 0,2 1,2 0,2 -17,3 -4,6
Banque Privée ES 2,8 0,3 1,2 0,2 2,0 0,3 -58,0 69,5
Banco Finantia 0,7 0,1 0,1 0,0 0,1 0,0 -81,0 -22,7
Deutsche Bank 67,5 8,3 0,0 0,0 0,0 0,0 -100,0 -
TOTAL 810,9 100,0 559,1 100,0 698,8 100,0 -31,1 25,0
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada pelo intermediários financeiros até 19/02/2013.
31-12-2011
Unidade: 10^6 Euro
31-12-2010 31-12-2012
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
271
CMVM
Quadro Anexo 35 - Valores Geridos por Entidade Gestora de Fundos de Investimento Imobiliário
Var.% Var.%
Valor % Valor % Valor % (2010-11) (2011-12)
FII+FEII
Fundger 1.683,2 14,6 1.565,0 13,9 1.499,3 13,1 -7,0 -4,2
ESAF 1.291,0 11,2 1.108,4 9,9 982,2 8,6 -14,1 -11,4
Interfundos 1.123,1 9,8 1.129,4 10,0 1.206,4 10,5 0,6 6,8
BPN Imofundos 816,8 7,1 748,4 6,6 587,6 5,1 -8,4 -21,5
Santander Asset Management 781,3 6,8 629,0 5,9 581,4 5,1 -19,5 -7,6
Banif Gestão de Activos 709,2 6,2 716,5 6,4 816,0 7,1 1,0 13,9
Norfin 603,4 5,3 565,2 5,0 655,9 5,7 -6,3 16,0
Gesfimo 406,9 3,5 502,5 4,5 717,0 6,3 23,5 42,7
Millennium BCP Gestão de Activos 403,0 3,5 385,0 3,4 350,3 3,1 -4,5 -9,0
Finivalor 381,3 3,3 424,8 3,8 423,0 3,7 11,4 -0,4
Square Asset Management 364,1 3,2 587,0 5,2 764,7 6,7 61,2 30,3
Sonaegest 357,6 3,1 429,8 3,8 414,6 3,6 20,2 -3,5
Silvip 311,0 2,7 288,9 2,6 296,6 2,6 -7,1 2,7
Fimoges 297,7 2,6 296,9 2,6 272,7 2,4 -0,3 -8,2
Fund Box 285,0 2,5 257,0 2,3 193,7 1,7 -9,8 -24,6
BPI Gestão de Activos 274,0 2,4 199,9 1,8 192,7 1,7 -27,0 -3,6
Selecta 255,0 2,2 253,2 2,2 367,0 3,2 -0,7 44,9
Fundiestamo 183,2 1,6 186,2 1,7 187,0 1,6 1,6 0,4
TF Turismo Fundos 110,7 1,0 112,7 1,0 114,8 1,0 1,8 1,9
Popular Gestão de Activos 102,4 0,9 100,9 0,9 111,2 1,0 -1,5 10,2
TDF 99,7 0,9 100,6 0,9 101,8 0,9 0,9 1,2
Refundos 92,0 0,8 94,0 0,8 95,0 0,8 2,2 1,1
Imorendimento 89,8 0,8 89,1 0,8 69,6 0,6 -0,8 -21,9
GEF 87,7 0,8 82,2 0,7 101,2 0,9 -6,3 23,1
Atlantic 70,5 0,6 72,5 0,6 62,5 0,5 2,8 -13,8
SGFI 61,2 0,5 53,6 0,5 32,4 0,3 -12,4 -39,6
Libertas 47,9 0,4 42,4 0,4 42,4 0,4 -11,6 0,0
Imopólis 46,7 0,4 41,2 0,4 41,5 0,4 -11,8 0,7
Vila Galé Gest 31,5 0,3 31,4 0,3 37,9 0,3 -0,4 20,7
MNF Gestão de Activos 31,3 0,3 59,1 0,5 44,8 0,4 89,1 -24,2
Orey Financial 29,5 0,3 25,9 0,2 12,6 0,1 -12,2 -51,4
Floresta Atlântica 20,3 0,2 21,6 0,2 36,0 0,3 6,5 66,7
Invest Gestão de Activos 15,7 0,1 16,7 0,1 16,5 0,1 6,4 -1,2
Fibeira Fundos 9,8 0,1 5,9 0,1 9,7 0,1 -39,5 64,4
Dunas Capital 8,8 0,1 4,7 0,0 0,0 0,0 -46,3 -100,0
Patris Gestão de Activos 0,0 0,0 0,0 0,0 4,8 0,0 - -
Margueira 8,8 0,1 3,4 0,0 2,6 0,0 -61,7 -21,7
Total dos FII+FEII 11.491,1 100,0 11.231,0 100,0 11.445,3 100,0 -2,3 1,9
FGPI
Fimoges 727,5 100,0 727,9 100,0 684,0 100,0 0,1 -6,0
Total dos FGPI 727,5 100,0 727,9 100,0 684,0 100,0 0,1 -6,0
TOTAL 12.218,6 100,0 11.958,9 100,0 12.129,3 100,0 -2,1 1,4
Fonte: CMVM, tendo por base informação prestada pelo intermediários financeiros até 19/02/2013.
Nota: Ordenação por ordem descendente dos valores geridos no último ano em análise.
Unidade: 10^6 Euro
Entidade
31-12-2010 31-12-2011 31-12-2012
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
272
CMVM
Quadro Anexo 36 – indicadores Agregados dos FTC
Quadro Anexo 37 – Entidades Gestoras de Fundos de Capital de Risco e Sociedades de Capital de Risco
31-12-2010 31-12-2011 31-12-2012 Var. (2010-11) Var. (2011-12)
N.º Entidades Gestoras 4 3 3 -1 0
N.º Fundos 45 39 35 -6 -4
Valor sob Gestão 32.304,9 23.888,9 14.770,5 -26,1% -38,2%
Unidade: 10^6 Euro
Fonte: CMVM, tendo por base informação reportada até 19/02/2013.
31-12-2011
N.º FCR N.º FCR SCR (*)
Banco Efisa, SA 1 1
BPI PE, SCR (ex. Inter Risco - SCR) (nova desg) 0 0
BPN Gestão de Activos - SGFIM, SA 1 3
Espírito Santo Capital - SCR, SA 3 3
Caixa Capital - SCR, SA 5 4
Caixa Central de Crédito Agrícola Mútuo, CRL 1 1
Portugal Ventures, SCR (1) 25 25
BCP Capital - SCR, SA 1 1
Novabase Capital - SCR, SA 2 2
Change Partners - SCR, SA 3 3
Drive - SCR, SA 0 0
Gepasa - SCR, SA 0 0
Finpro, SCR, SA 0 0
FamiGeste - SCR, S.A. 0 0
Explorer Investments - SCR, SA 3 3
Banif Capital - SCR, SA 3 3
ISQ - SCR, SA 4 4
Beta - SCR, SA 2 2
ONETIER PARTNERS SCR (Ex. Big Capital) 1 0
Agrocapital - SCR, SA 1 1
Espirito Santo Ventures - SCR, SA 6 6
Centro Venture - SCR, SA 0 0
ECS - SCR, SA 2 3
Naves - SCR, SA 0 0
2BPARTNER - SCR, SA 1 1
Critical Ventures - Sociedade de Capital de Risco, SA 1 1
Capital Criativo - SCR, SA 1 1
Bem Comum, SCR 1 1
Inter Risco - SCR, SA (Nova) 2 2
3Angle Capital Growth - SCR. SA 0 0
Biz Capital - SCR, SA 0 0
Oxy Capital - SCR, SA 0 1
Erigo - SCR 0 0
Global Reach Investments - SCR, SA 0 0
TOTAL (3)
70 72
Fonte: CMVM
(1) Portugal Ventures resulta da fusão entre as SCR INOVCapital, AICEP e TC Turismo.
Entidades Gestoras - Fundos de Capital de Risco31-12-2012
Legenda: FCR - Fundos de Capital Risco; SCR - Sociedades de Capital de Risco.
Patris Gestão de Activos –SGFIM, SA
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
273
CMVM
Quadro Anexo 38 – Valores Geridos por Entidades Gestoras de Fundos de Capital de Risco e Sociedades de Capital
de Risco
Quadro Anexo 39 – Investimentos das SCR por CAE
Unidade: 10^6 Euro
FCR SCR Total FCR SCR Total FCR SCR Total
Banco Efisa, S.A. 7,4 0,0 7,4 1,3 0,0 1,3 -81,8% - -81,8%
BPI Private Equity - Sociedade de Capital de Risco, S.A. 0,0 24,0 24,0 0,0 22,4 22,4 - -6,7% -6,7%
BPN Gestão Activos - Soc. Gest. Fundos de Invest. Mob., S.A. 18,2 0,0 18,2 24,7 0,0 24,7 36,2% - 36,2%
Espírito Santo Capital - Sociedade de Capital de Risco, S.A. 92,8 54,9 147,7 116,1 72,1 188,2 25,2% 31,3% 27,4%
Caixa Capital - Sociedade de Capital de Risco, S.A. 418,6 21,6 440,1 381,4 19,4 400,8 -8,9% -10,0% -8,9%
Caixa Central de Crédito Agrícola, Crl 2,7 0,0 2,7 2,7 0,0 2,7 -0,5% - -0,5%
Portugal Ventures, SCR 271,3 70,6 341,9 203,6 52,8 256,4 -25,0% -25,1% -25,0%
BCP Capital – Sociedade de Capital de Risco, S.A. 3,8 25,3 29,1 0,2 25,2 25,4 -95,2% -0,3% -12,8%
Novabase Capital – Sociedade de Capital de Risco, S.A. 14,3 6,8 21,2 9,6 7,0 16,5 -33,1% 1,7% -21,9%
Change Partners – Soc. de Capital de Risco, S.A. 17,6 5,1 22,7 16,2 5,5 21,7 -7,6% 7,5% -4,2%
Drive – Sociedade de Capital de Risco, S.A. 0,0 1,7 1,7 0,0 1,7 1,7 - 1,6% 1,6%
Gepasa - SCR, SA 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - - -
Finpro - Sociedade de Capital de Risco, S.A. 0,0 514,6 514,6 0,0 384,2 384,2 - -25,3% -25,3%
Famigeste - Sociedade de Capital de Risco, S.A. 0,0 5,5 5,5 0,0 4,3 4,3 - -21,9% -21,9%
Explorer Investments – Sociedade de Capital de Risco, S.A. 239,7 0,0 239,7 145,6 0,1 145,7 -39,3% - -39,2%
Banif Capital – Sociedade de Capital de Risco, S.A. 48,4 9,2 57,6 43,2 24,0 67,2 -10,7% 159,9% 16,6%
ISQ – Sociedade de Capital de Risco, S.A. 11,5 0,0 11,5 10,2 0,0 10,2 -12,0% - -12,0%
Beta - Sociedade Capital de Risco, S.A. 2,3 2,7 5,0 1,9 2,3 4,2 -17,8% -13,9% -15,7%
Onetier Partners – Sociedade de Capital de Risco, S.A. 0,0 0,8 0,8 0,0 0,8 0,8 - -0,9% -0,9%
Agrocapital, Soc. Capital de Risco 14,6 0,9 15,6 14,9 1,0 15,9 2,0% 8,1% 2,3%
Espírito Santo Ventures - Sociedade de Capital de Risco, S.A. 172,5 0,0 172,5 166,2 0,0 166,2 -3,7% - -3,7%
Centro Venture - Sociedade de Capital de Risco, S.A. 0,0 0,5 0,5 0,0 0,3 0,3 - -44,5% -44,5%
ECS - Sociedade de Capital de Risco, S.A. 486,6 6,0 492,6 1266,9 5,2 1272,2 160,4% -11,9% 158,3%
Naves – Sociedade de Capital de Risco, S.A. 0,0 1,3 1,3 0,0 1,3 1,3 - -4,3% -4,3%
2B Partner - Sociedade de Capital de Risco, S.A. 1,2 2,2 3,4 1,2 1,8 3,0 2,3% -20,0% -12,1%
Critical Ventures - Sociedade de Capital de Risco, S.A. 2,0 0,0 2,0 3,7 0,0 3,7 82,7% - 82,7%
Capital Criativo - Sociedade de Capital de Risco, S.A. 6,0 0,0 6,0 19,6 0,1 19,6 226,7% - 227,6%
Bem Comum - SCR, SA 0,1 0,0 0,1 0,1 0,0 0,1 30,5% - 30,5%
Inter Risco - Sociedade de Capital de Risco, S.A. 51,3 1,1 52,5 57,8 1,4 59,2 12,5% 24,5% 12,8%
3Angle Capital Growth - SCR. SA 0,0 0,0 0,0 0,0 0,2 0,2 - - -
Biz Capital - SCR, SA 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - - -
Oxy Capital - SCR, SA 0,0 0,0 0,0 1,7 3,0 4,7 - - -
Erigo - SCR 0,0 0,0 0,0 0,0 0,8 0,8 - - -
Global Reach Investments - SCR, SA 0,0 0,0 0,0 0,0 0,2 0,2 - - -
Vallis Capital Partners - SCR, SA 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 - - -
TOTAL 1.882,9 754,9 2.637,7 2.488,7 637,2 3.125,9 32,2% -15,6% 18,5%
Legenda: FCR - Fundos de Capital de Risco; SCR - Sociedades de Capital de Risco.
Entidades Gestoras 31-12-2011 31-12-2012 Variação (% )
Fonte: CMVM
Investimentos (1)
N.º Participações %(2)
Agricultura, produção animal, caça, floresta e pesca 0,0 3 0,0%
Indústrias extractivas 0,0 0 0,0%
Indústrias transformadoras 35,1 33 6,2%
Electricidade, gás, vapor, água quente e fria e ar frio 0,2 2 0,0%
Captação, tratamento e distribuição de água; saneamento, gestão de resíduos e despoluição 135,7 2 23,9%
Construção 10,0 1 1,8%
Comércio por grosso e a retalho; reparação de veículos automóveis e motociclos 2,0 9 0,4%
Transportes e armazenagem 221,1 1 38,9%
Alojamento, restauração e similares 5,0 8 0,9%
Actividades de informação e de comunicação 1,5 15 0,3%
Actividades financeiras e de seguros 95,0 42 16,7%
SGPS - não financeiras 34,4 23 6,1%
Actividades imobiliárias 22,6 10 4,0%
Actividades de consultoria, científicas, técnicas e similares 4,5 29 0,8%
Actividades administrativas e dos serviços de apoio 0,4 5 0,1%
Administração Pública e Defesa; Segurança Social Obrigatória 0,0 0 0,0%
Educação 0,3 3 0,1%
Actividades de saúde humana e apoio social 0,7 3 0,1%
Actividades artísticas, de espectáculos, desportivas e recreativas 0,0 3 0,0%
Outras actividades de serviços 0,0 0 0,0%
Actividades das famílias empregadoras de pessoal doméstico e actividades de produção das
famílias para uso próprio0,0 0 0,0%
Actividades dos organismos internacionais e outras instituições extra-territoriais 0,0 0 0,0%
Total 568,6 192 100%
Fonte: CMVM.
Notas: (1) Valores em milhões de Euros; (2) Percentagem sobre os investimentos.
SCRDez-12
Patris Gestão de Activos – SGFIM, SA
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
274
CMVM
Quadro Anexo 40 – Investimentos dos FCR por CAE
Quadro Anexo 41 – Intermediários Financeiros Registados na CMVM
FCR
Investimentos (1)
N.º Participações %(2)
Agricultura, produção animal, caça, floresta e pesca 11,7 4 0,5%
Indústrias extractivas 0,0 0 0,0%
Indústrias transformadoras 366,9 225 16,3%
Electricidade, gás, vapor, água quente e fria e ar frio 169,2 18 7,5%
Captação, tratamento e distribuição de água; saneamento, gestão de resíduos e despoluição 18,3 6 0,8%
Construção 42,7 15 1,9%
Comércio por grosso e a retalho; reparação de veículos automóveis e motociclos 27,6 76 1,2%
Transportes e armazenagem 26,5 21 1,2%
Alojamento, restauração e similares 141,7 45 6,3%
Actividades de informação e de comunicação 67,1 130 3,0%
Actividades financeiras e de seguros 67,9 21 3,0%
SGPS - não financeiras 1.074,0 170 47,7%
Actividades imobiliárias 68,4 12 3,0%
Actividades de consultoria, científicas, técnicas e similares 117,1 169 5,2%
Actividades administrativas e dos serviços de apoio 37,9 46 1,7%
Administração Pública e Defesa; Segurança Social Obrigatória 0,0 0 0,0%
Educação 0,0 1 0,0%
Actividades de saúde humana e apoio social 11,1 8 0,5%
Actividades artísticas, de espectáculos, desportivas e recreativas 1,5 14 0,1%
Outras actividades de serviços 0,5 2 0,0%
Actividades das famílias empregadoras de pessoal doméstico e actividades de produção das
famílias para uso próprio0,0 0 0,0%
Actividades dos organismos internacionais e outras instituições extra-territoriais 0,0 0 0,0%
Total 2.250,0 983 100,0%
Fonte: CMVM.
Notas: (1) Valores em Milhões de Euros; (2) Percentagem sobre os investimentos.
Dez-12
Intermediários Financeiros 31-12-2010 31-12-2011 Cancelados Registados 31-12-2012
ICN - Instituições de Crédito Nacionais 30 29 1 a) 0 28
IC UE - Instituições de Crédito - Sucursais Comunitárias 7 7 1 b) 0 6
IC extra EU - Instituições de Crédito - Suc. Extra Comunitárias 2 2 0 0 2
SI - Sociedades de Investimento 0 0 0 0 0
SFC - Sociedades Financeiras de Corretagem 3 3 1 c) 0 2
SC - Sociedades Corretoras 6 5 0 0 5
SCI - Sociedades de Consultoria para Investimento 6 6 0 0 6
SGFII - Soc. Gestoras de Fundos de Inv. Imobiliário 30 28 0 1 d) 29
SGFIM - Soc. Gestoras de Fundos de Inv. Mobiliário 21 20 1 d) 1 e) 20
SGP - Soc. Gestoras de Patrimónios 13 12 0 0 12
SGFTC - Soc. Gestoras Fundos Titularização de Crédito 4 3 0 0 3
EI EU - Empresas de Investimento - Sucursais Comunitárias 3 3 1 f) 1 g) 3
SGSNM - Soc. Gestoras Sistemas Negociação Muitilateral 1 1 0 0 1
IFC - Instituição Financeira de Crédito 1 1 0 0 1
TOTAL 127 120 0 0 118
Emp.de Investimento - Livre Prestação Serviços 2.173 2.344 63 224 2.505
Fonte: CMVM.
a) Fusão por incorporação do Banco BIC Português, SA no BPN - Banco Português de Negócios, SA e alteração da denominação social do BPN - Banco Português
de Negócios para Banco BIC Português, SA, em 7 de dezembro de 2012
d) Finivalor - SGFI, SA - na sequência da alteração do objeto principal e da tipologia de uma SGFIM para uma SGFII, deixou de exercer as atividades de gestão de
instituições de investimento coletivo mobiliário, gestão de carteiras por conta de outrem e consultoria para investimento, mantendo apenas o exercício da atividade
de gestão de instituições de investimento coletivo imobiliário.
e) Registo da Fund Box - SGFIM, SA para o exercício da atividade de gestão de instituições de investimento coletivo mobiliário.
b) Cancelamento do registo BNP Paribas Wealth Management, SA - Sucursal em Portugal , em 14 de dezembro de 2012
c) Cancelamento do registo da Intermoney Portugal - Sociedade Financeira de Corretagem, em 23 de julho de 2012
g) Registo da sociedade Intermoney Valores, Sociedad de Valores, SA - Sucursal em Portugal, em 1 de julho de 2012.
f) Cancelamento do registo da IG Markets Limited - Sucursal em Portugal, em 31 de julho de 2013.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
275
CMVM
Quadro Anexo 42 – Entidades Gestoras de Carteira por Conta de Outrem (em exercício)
Quadro Anexo 43 – Registo de Atividades de Intermediação Financeira
Entradas Saídas
Instituições de crédito 23 24 0 0 24
Nacionais 18 18 0 0 18
Sucursais 5 6 0 0 6
Empresas de Investimento 20 19 0 0 19
Soc. Gest. Patrimónios 13 12 0 0 12
Soc. Corretoras 5 5 0 0 5
Soc. Fin. Corretagem 2 2 0 0 2
Sucursais E.I. 0 0 0 0 0
Gestoras de Fundos 12 10 0 0 10
TOTAL 55 53 0 0 53
Fonte: CMVM.
31-12-201231-12-2010 31-12-2011
2012
IC UE IC extra UE EI UE 2011 2012
Receção e transmissão de ordens por conta de outrem 27 0 5 2 1 0 0 1 5 2 3 48 46
Execução de ordens por conta de outrem - Merc. Contado 23 0 5 2 0 0 0 1 4 0 2 38 37
Execução de ordens por conta de outrem - Merc. Prazo 19 0 3 1 0 0 0 1 4 0 2 30 30
Gestão de carteiras por conta de outrem 17 0 5 2 0 12 9 0 1 3 1 1 54 51
Colocação em ofertas públicas de distribuição 27 0 3 2 0 0 0 0 5 1 2 41 40
Negociação por conta própria em VM 28 0 0 2 0 0 0 0 5 0 2 38 37
Registo e depósito de Instrumentos Financeiros 26 0 5 2 0 0 0 1 5 2 2 45 43
Serviço de câmbios e aluguer de cofres 26 0 0 1 0 0 0 0 4 1 1 33 33
Concessão de crédito 26 0 0 1 0 0 0 1 5 1 0 35 34
Consultoria sobre a estrutura do capital 24 0 0 1 0 0 0 1 5 0 2 34 33
Consultoria para investimento 19 0 4 2 6 12 8 0 1 5 1 3 64 61
Assistência em oferta pública relativa a VM 25 0 0 1 0 0 0 0 4 1 1 34 32
Tomada firme em oferta pública de distribuição 2 0 0 0 0 0 0 0 1 1 1 4 5
Elaboração de estudos de investimento / análise financeira 12 0 4 0 0 0 0 0 0 0 1 18 17
Seviços e atividades enunciados no nº 1 do artigo 290.º do
CódVM1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 2 1
Gestão de instituições de investimento coletivo mobiliário 1 0 0 0 0 0 20 0 0 0 1 0 0 0 22 22
Gestão de instituições de investimento coletivo imobiliário 1 0 0 0 0 0 10 29 0 0 1 0 0 0 40 41
Função de depositário de OICVM 20 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 3 0 0 23 23
Gestão de fundos de titularização de créditos 0 0 0 0 0 0 0 0 3 0 0 0 0 0 3 3
Gestão de fundos capital de risco 1 0 0 0 0 0 3 0 0 0 0 0 0 0 4 4
Gestão de Sistemas de Negociação Multilateral 0 0 0 0 0 0 1 0 0 0 0 1 1
Fonte: CMVM.
ICN: Instituições de Crédito Nacionais
SI: Sociedades de Investimento
SC: Sociedades Corretoras
SFC: Sociedades Financeiras de Corretagem
SCI: Sociedade Consultoria para Investimento
SGP: Sociedades Gestoras de Património
SGFIM: Sociedades Gestoras de Fundos de Investimento Mobiliário
SGFII: Sociedades Gestoras de Fundos de Investimento Imobiliário
SGFTC: Sociedades Gestoras de Fundos de Titularização de Créditos
SGSNM: Sociedades Gestoras de Gestão de Sistemas de Negociação Multilateral
IFC: Instituição Financeira de Crédito
IC EU: Sucursais de Instituições de Crédito (União Europeia)
IC extra EU: Sucursais de Instituições de Crédito (Outros
Países)
EI EU: Empresa de Investimento (União Europeia)
Total
Atividades de Intermediação em VM ICN SI SC SFC SCI SGP SGFIM SGFII SGFTC SGSNM IFC
Sucursais
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
276
CMVM
Quadro Anexo 44 – Ofertas de Distribuição de Fundos de Investimento
Quadro Anexo 45 – Receção de Ordens On-line
Oferta Pública Oferta Particular Oferta Pública Oferta Particular
de Distribuição de Distribuição de Distribuição de Distribuição
OICVM 0 0 0 0 0
F. Especiais Investimento 6 0 0 0 0
F. Especiais Investimento Imobiliário 0 2 0 0 0
F. Imobiliários Arrendamento Habitacional 0 2 0 0 0
F. Imobiliários 0 0 0 0 0
TOTAL 6 4 0 0 0
Fonte: CMVM.
Nota: No âmbito dos processos de constituição não foram considerados os fundos autorizados em 2012 que caducaram e aqueles que ainda não se constituíram.
Processos de Constituição Admissão à
Negociação
Processos de Aumento de Capital
Intermediários Financeiros Serviço Sítio na Internet
Banco ActivoBank, SA ActivoBank by Millenniun www.activobank.pt
Banco BPI, S.A. BPI Net / BPI Net Bolsa www.bpinet.pt (www.bancobpi.pt)
Banco Comercial Português, SA Millenniumbcp www.millenniumbcp.pt
Banco de Investimento Global, SA Banco Big www.bigonline.pt
Banco Espírito Santo dos Açores, SA BESnet dos Açores www.besdosacores.pt
Banco Espírito Santo, SA BESnet www.bes.pt
Banco Invest bancoinvest.pt www.bancoinvest.pt
Banco LJ Carregosa, SA GoBulling Pro www.gobulling.com
Banco Popular Portugal, SA Banc@Online www.bancopopular.pt
Banco Português de Investimento, SA BPI Online / BPIInvestimentos www.bpionline.pt (www.bpiinvestimentos.pt)
Banco Santander Totta, SA NetBanco www.santandertotta.pt
Banif - Banco Internacional do Funchal, SA Banif@st www.banif.pt (www.grupobanif.pt)
Barclays Bank PLC - Sucursal em Portugal BarclaysNet www.barclays.pt
BEST - Banco Electrónico de Serviço Total, SA bancobest.pt www.bancobest.pt
Caixa - Banco de Investimento, SA CaixaBI www.caixabi.pt
Caixa Central de Crédito Agrícola Mútuo, Crl CA Online /CA Futuros www.creditoagricola.pt (www.cafuturos.pt)
Caixa Económica Montepio Geral Net 24 www.montepio.pt
Caixa Geral de Depósitos, SA Caixadirectra on-line www.cgd.pt
Finibanco, SA Net 24 www.finibanco.pt (www.montepio.pt)
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
277
CMVM
Quadro Anexo 46 – Comercialização de fundos de investimento On-line
Quadro Anexo 47 – Recomendações de Investimento por Intermediário Financeiro
Quadro Anexo 48 – Cinco Principais Emitentes Objeto de Recomendações de Investimento
Intermediários Financeiros Sítio na Internet
Banco ActivoBank, SA www.activobank.pt
Banco BPI, SA www.bpinet.pt
Banco Comercial Português, SA www.millenniumbcp.pt
Banco de Investimento Global, SA www.bigonline.pt
Banco Espírito Santo dos Açores, SA www.besdosacores.pt
Banco Espírito Santo, SA www.bes.pt
Banco Popular Portugal, SA www.bancopopular.pt
Banco Português de Investimento, SA www.bpionline.pt
Banco Santander Totta, SA www.santandertotta.pt
Banif - Banco Internacional do Funchal, SA www.banif.pt
Barclays Bank Plc - Sucursal em Portugal www.barclays.pt
Best - Banco Electrónico de Serviço Total, SA www.bancobest.pt
Caixa Económica Montepio Geral www.montepio.pt
Caixa Geral de Depósitos, SA www.cgd.pt
Deutsche Bank (Portugal), SA www.deutsche-bank.pt
Fonte: CMVM.
Intermediário Financeiro N.º Peso
Millennium IB a)
93 17,7%
BPI 78 14,9%
Goldman Sachs 61 11,6%
BESI 58 11,1%
UBS 30 5,7%
Santander 28 5,3%
Citigroup 24 4,6%
Caixa BI 16 3,1%
Natixis 16 3,1%
Outros 120 22,9%
Total 524 100%
Fonte: Relatórios remetidos à CMVM pelos Intermediários Financeiros.
Emitente 2011 Emitente 2012
Galp Energia 8,7% EDP Renováveis 8,8%
Brisa 7,8% Galp Energia 8,8%
EDP Renováveis 7,8% Jerónimo Martins 7,8%
PT 7,5% EDP 7,8%
Jerónimo Martins 7,0% Portugal Telecom 7,1%
Outros 61,2% Outros 59,7%
Fonte: Relatórios remetidos à CMVM pelos Intermediários Financeiros.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
278
CMVM
Quadro Anexo 49 – Número de Comunicações Efetuadas por Emitentes através do Sítio da CMVM na Internet
– 20 Primeiros
Quadro Anexo 50 – Número de Comunicações Efetuadas por Sociedades Gestoras de Fundos de Investimento
através do Sítio da CMVM na Internet - 20 Primeiras
Emitente Nº de documentos
Banco Comercial Português, SA 1122
Banco Popular Español, SA 431
Banco Espírito Santo, SA 283
REN - Redes Energéticas Nacionais, SGPS, SA 247
EDP - Energias de Portugal, S.A. 226
Portugal Telecom, SGPS, SA 224
Banco BPI, S.A. 223
Banco Santander, SA 212
Brisa - Auto Estradas de Portugal, SA 178
ZON MULTIMÉDIA - Serviços de Telecomunicações e Multimédia - SGPS, S.A 157
Galp Energia, SGPS, SA 156
Cimpor - Cimentos de Portugal, SGPS, SA 131
Caixa Geral de Depósitos, SA 112
Sonae - SGPS, SA 104
Sonaecom - SGPS, SA 104
Novabase - SGPS, SA 96
Caixa Económica Montepio Geral 95
Banco Santander Totta, SA 90
SAG Gest - Soluções Automóvel Globais, SGPS, SA 83
Jerónimo Martins - SGPS, SA 82
Fonte: CMVM.
Sociedade gestora Nº de documentos
ESAF - Espírito Santo Fundos de Investimento Mobiliário, SA 451
Caixagest - Técnicas de Gestão de Fundos, SA 394
Santander Asset Management - Sociedade Gestora Fundos Investimento Mobiliário, SA 350
BPI Gestão de Activos - Sociedade Gestora de Fundos de Investimento Mobiliário, SA 309
Banif Gestão de Activos - Sociedade Gestora de Fundos de Investimento Mobiliário, SA 228
Millennium BCP Gestão de Activos - Sociedade Gestora de Fundos de Investimento, SA 209
ESAF - Espírito Santo Fundos de Investimento Imobiliário, SA 198
Fundger - Sociedade Gestora de Fundos de Investimento Imobiliário, SA 172
Barclays Wealth Managers Portugal - SGFIM, SA 142
Interfundos - Gestão de Fundos de Investimento Imobiliário, SA 141
Montepio Gestão de Activos - Sociedade Gestora de Fundos de Investimento, SA 134
Popular Gestão de Activos - Sociedade Gestora Fundos Investimento, SA 130
Crédito Agrícola Gest - Sociedade Gestora de Fundos de Investimento Mobiliário, SA 125
Patris Gestão de Activos - Sociedade Gestora de Fundos de Investimento Mobiliário, SA 102
Fund Box - Sociedade Gestora de Fundos de Investimento Imobiliário, SA 74
MNF Gestão de Activos - Sociedade Gestora de Fundos de Investimento Mobiliário, SA 73
Optimize Investment Partners - Sociedade Gestora de Fundos de Investimento Mobiliário, SA 71
BBVA Gest - Sociedade Gestora de Fundos Investimento Mobiliário, SA 68
Gesfimo - Espírito Santo Irmãos, SGFII, SA 66
Norfin - Sociedade Gestora de Fundos de Investimento Imobiliários, SA 64
Fonte: CMVM.
Relatório Anual 2012 sobre a Atividade da CMVM e sobre os Mercados de Valores Mobiliários
279
CMVM
Quadro Anexo 51 – Opiniões dos Auditores em Relação às Contas Anuais de 2011
Contas
Individuais
Contas
Consolidadas
Relatórios Sem Reservas 54 53
Relatórios Com Reservas 3 2
TOTAL 57 55
Reservas de Opinião
Imparidade de Ativos 0,0% 0%
Continuidade 0,0% 0%
TOTAL 0,0% 0,0%
Reservas de Âmbito
Imparidade de Ativos 80,0% 75,0%
Continuidade 20,0% 25,0%
TOTAL 100,0% 100,0%
Fonte: CMVM.
Relatório de Auditoria elaborado por auditor
registado na CMVM
Nota: Um relatório de auditoria pode ter mais do que um tipo de reservas.
Exercício 2011