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Obiettivo.

La strategia mira ad ottenere una performance superiore a quella di una gestione passiva investendo in un insieme di titoli

di aziende che hanno un track record di remunerazione soddisfacente degli azionisti (via dividendi o crescita del nav),

cercando di pagare un prezzo basso rispetto alla loro capacità di creazione di valore (Q.A.D.<-- 'Quality At Discount').

Come riferimento prenderemo il lavoro di J. Greenblatt in 'The Little Book that Beats the Market'.

Greenblatt dimostra di riuscire a sovraperformare il mercato perché, spesso, titoli fondamentalmente sani ma

transitoriamente fuori moda, selezionati in base a due soli fattori, 'return on capital' e 'earnings yield', rappresentano in

media un potenziale di extrarendimento. Secondo Greenblatt: 'Investing is about figuring out what somebody is doing

right and paying less'. W. Buffett, invece, in una delle sue massime più esemplificative 'Investing is simple but not easy',

aggiunge come sia determinante la componente psicologica. Perché questa strategia abbia successo è necessario saper

governare la propria emotività, che porta spesso a prendere decisioni irrazionali. Il nostro approccio sarà appunto quello

di farci guidare più dai dati contabili, dai financials, che dai prezzi (‘systematic approach’).

Approccio.

Verrà utilizzato un approccio di tipo quantitativo basato sui dati di bilancio.

Molti studi confermano l'esistenza di un lag temporale del prezzo dei titoli nell'incorporare alcuni dati fondamentali

contenuti nei documenti contabili (ad es. il lavoro iniziato da Sloan, ‘Do stock prices fully reflect information in accruals

and cash flows about future earnings’, 1996, ripreso poi da Chan, Konan, Chan, Jegadeesh, Lakonishok in ‘Earnings Quality

and Stock Returns’, 2006) e riteniamo che attraverso l'utilizzo di una metodologia quantitativa si possa arrivare ad

ottenere delle specifiche migliorative del portafoglio rispetto al benchmark (F.R.B.A.<-- ‘Fundamental Rule Based

Approach’).

Adotteremo principalmente una metodologia di scoring presentata da J. Piotroski, 'Value Investing: The Use of Historical

Financial Statement Information to Separate Winners from Losers', 2000.

Piotroski, professore di contabilità, ha dimostrato che, almeno nella finestra temporale 1976-’96 (ma crediamo ancora

oggi!), una strategia di acquisto di titoli a sconto sul valore contabile (il quintile meno costoso) che presentavano uno

score elevato ('Piotroski score'), avrebbe battuto di un discreto margine il rendimento del mercato.

Lo score utilizzato, basato su 9 indicatori finanziari (ognuno dei quali mostra avere una precisa significatività nello spiegare

la performance delle aziende), di fatto rappresenta sinteticamente il 'momentum' dei fondamentali dell'azienda,

indipendente quindi dal prezzo che si realizza quotidianamente sui listini azionari.

Utilizzeremo inoltre altre metodologie basate sui dati di bilancio: dallo z-score, Altman (1968), che serve a stimare la

probabilità di fallimento di una società, all’m-score, Beneish (1999) che fornisce un’indicazione di quanto sia probabile che

l’azienda stia manipolando i dati di bilancio. In quest’ultimo caso si sta trattando di ‘forensic accounting’, una branca di

studi secondo noi molto interessante e che può essere facilmente applicata nell’attività di selezione dei titoli (v. Beneish,

Lee, Nichols ‘To Catch a Thief: Can forensic accounting help predict stock returns?’, 2011).

In sintesi, riteniamo che vi siano dei vantaggi non trascurabili nell’adozione di approcci basati sui dati contabili:

a. incentivano l’uso di regole;

b. favoriscono una maggiore obiettività grazie ad una aderenza ai dati fondamentali di bilancio;

c. limitano l’insorgere di comportamenti dettati dall’andamento del titolo (‘behavioural finance’);

Caratteristiche dei titoli e del portafoglio.

I titoli selezionati avranno generalmente una bassa leva finanziaria e non saranno presenti nè titoli bancari nè assicurativi.

Il portafoglio avrà un 'active share' decisamente elevato: il 'rischio' di avere posizioni piuttosto diverse dal benchmark

dovrebbe essere compensato dal fatto che i titoli selezionati, per costruzione, presenteranno delle caratteristiche

preferibili rispetto a quelle del benchmark (ad es. un minor 'p/b', un maggior 'roe', ecc. ..).

Turnover del portafoglio.

Il portafoglio avrà un turnover normalmente basso: i dati di bilancio in Europa sono aggiornati per la maggior parte ogni

semestre e quindi prevediamo di non effettuare più di 3-4 ribilanciamenti all’anno.