1

Rechtsgeleerdheid

Overname ABN Amro en Fortis door Overname ABN Amro en Fortis door de staat:de staat:

Pandora’s Box?Pandora’s Box? Maastrichts Juristen Congres

11 maart 2009

door Prof. mr. Bas Steins Bisschop Universiteit Maastricht and Nyenrode Business

Universiteit

2

Rechtsgeleerdheid

Vennootschappelijke organisatie

• Ontstaan in 1602: act of magic

• Intermezzo: het vennootschapsrecht in één vogelvlucht

3

Actof Magic

ondernemen

'constructie'

Anatomy ofCorporate Law

venn:

"eigen vermogen"

niet opvorderbaar

-> eigen aanwending

ter beschikkingvennootchap

vergelijkbaar metactief

ah:stort

geen verlies 'liquiditeit'

Magie

één bijdrage/storting

twéémaal gebruik

voorwaarden:

controleaanwending

structuurarena's

Ah-Rechten

1

2

3

4

praktijk

publiekbeurs

niet-beursNV, SA, AG, Inc, etc

beslotenbeperkt overdraagb.

beperkte groep ah's

joint venture

groep

OR:twee functies

scheiding

ondernemen

financieren

dus:> belangen

Belangen-conflicten

feitelijke

potentiële

OR:twee noties

'constructie'

act of Magic

organen

venn. belang

geschillenregeling

'arena's'

1. bestuur - ah's

2. >ah - <ah

3. firma - stakeholders

karakteristiekekenmerken

1Rpersoonlijkheid

2beperkteaansprakelijkheid

3overdraagbare aandelen

4gedelegeerdbestuur (+toezicht)

5"investor ownership"

vennootschapals:

hetzijcontract ah's

gemeen- of maatschapvan vennoten

hetzij

eigeninstituut

eigen (venn.)belang

4

Rechtsgeleerdheid

Vennootschappelijke organisatie

• gestructureerd op basis van kapitaalbijdrage

• een “constructie” met rechtspersoonlijkheid (2:5 BW):– gezicht, handen en voeten

bestuur– Aandeelhouders delegeren het management

(2:129 BW) maar houden controle (geen bezit) aandeelhoudersvergadering (AVA)

– Andere organen, inclusief of exclusief de werknemers

5

Rechtsgeleerdheid

Niet inbegrepen

• (werknemers)• klanten• leveranciers• financiers• omgeving• van locale gemeenschap tot maatschappij-in-

het-algemeen

stakeholders

6

Rechtsgeleerdheid

Analyse in kader Private Equity en Hedge Funds• Weinig veranderd in vennootschapsrechtelijke

principes• Maar:

– Beperkte visie; alleen de westerse maatschappij– Plus Japan

• Toekomst:– Herijking model wegens:

• Boekhoudschandalen• Kredietcrisis• Veranderende opvattingen over corporate governance

– Mogelijke wezenlijke aanpassingen door nieuwe ontwikkelingen:

• BRIC• SWF*• Mondialisering

7

Rechtsgeleerdheid

Aandeelhoudersvergadering

• Bevoegdheden:– Aanstellen, ontslaan en het instrueren* van het

bestuur– Opstellen van jaarrekeningen– Vaststellen van de statuten + liquidatie– Besluiten omtrent het kapitaal

• ‘Hoogste’ orgaan?– Nee, Forumbank– Ja, Stork en ABN Amro– NeeJa, Van Schilfgaarde: “uiteindelijke macht”

• Norm van 2:140– Shareholders vs. stakeholders model– “The social responsibility of business is to increase

profits”.

8

Rechtsgeleerdheid

Activistische aandeelhoudersin de AvA

• AvA onderworpen aan regels democratie: lidmaatschapverhoudingen

• Barrières tegen inbreuk op het vennootschappelijk belang:– 2:8 + stakeholders model (Agency 1)– algemene bescherming tegen (Agency 3)

• absenteïsme • opportunistische minderheid kapitaal/ meerderheid stemmen besluiten

• Aandeelhouders delegeren management: – probleem van instructiebevoegdheid van de AvA– vier kernrechten van de AvA

• Barrières tegen inbreuk belangen individuele positie van aandeelhouders– minderheidsbescherming tegen opportunistische

meerderheidsbesluiten(Agency 2)

9

Rechtsgeleerdheid

Activistische aandeelhouders‘individueel’

Bevoegdheden:– Stemmen in het eigen belang (AVA)– Mogelijke doelstellingen:

• belangenparelliteit met de vennootschap (arbitrage)

• in het algemeen: dienen van aandeelhoudersbelang

• korte termijn doelen bereiken

– Verkopen van aandelen (in publieke vennootschappen zonder beperking)

• ABN Amro

10

Rechtsgeleerdheid

Vraagstuk rond de positie van de aandeelhouders

Aan welke normatieve context zijn activistische aandeelhouders gebonden?Concreter: In welke mate mogen de belangen van ándere stakeholders worden bepaald door:

• de AVA (meerderheidsbesluit tot splitsing)• individuele aandeelhouders

(“kortetermijndoelstellingen”)

11

Rechtsgeleerdheid

“Amerikaanse toestanden”?

Hypothese (Den Boogert): “dat de Ondernemingskamer om de een of andere reden meestal de kant van de aandeelhouders kiest”

12

Rechtsgeleerdheid

Wettelijke argumenten

• 2:129 – 2:132/134 (voor niet-structuur vennootschap)– 2:162/161a (praktisch gecompliceerd)– maar: Meijers/Mast Holding (HR 4-12-92; ook

HR 26-10-84)

• smokkelwaar bij wijziging structuurregime– 107a, 114a, 118a

• Nederlandse corporate governance code + 2:391.5

13

Rechtsgeleerdheid

Nuance n.a.v. 2:359b(De stemgerechtigde kan de volmacht slechts beperken, uitsluiten of een gegeven volmacht

herroepen indien:)

a. een openbaar bod is aangekondigd of uitgebracht op aandelen in het kapitaal van de vennootschap of op certificaten of de gerechtvaardigde verwachting bestaat dat daartoe zal worden overgegaan, zonder dat over het bod overeenstemming is bereikt met de vennootschap;

b. een houder van certificaten of meerdere houders van certificaten en aandelen volgens een onderlinge regeling tot samenwerking al dan niet samen met dochtermaatschappijen ten minste 25% van het geplaatst kapitaal van de vennootschap verschaffen of doen verschaffen; of

c. naar het oordeel van de stemgerechtigde uitoefening van het stemrecht door een houder van certificaten wezenlijk in strijd is met het belang van de vennootschap en de daarmee verbonden onderneming.

Aanbeveling Commissie CG tot afschaffing niet gevolgd Wettelijke basis voor beschermingsmaatregelen?

14

Rechtsgeleerdheid

Flankerende jurisprudentie(selectie)

• OK in Zwagerman, maar HR: geen andere voorzieningen dan 356 of zonder onderzoek (1-3-02; zie ook Gucci)

• HR in Viba: alleen ernstige tekortkomingen in het beleid leiden tot ‘wanbeleid’ (21-2-03)

• OK in HBG, maar HR: geen r+b grond voor informatierecht AvA (21-2-03)

• OK in RNA, maar HR: geen contractuele pref (18-4-03)

• OK in Decidewise, maar HR: geen ‘frivole’ enqu. (24-6-05)

15

Rechtsgeleerdheid

Flankerende jurisprudentie; vervolg

• OK in Stork: strategie is privilege RvB (17-1-07)• HR in ATR Leasing: geen verrassingsbeslissingen (30-

3-07)• OK in ABN Amro, maar HR: ook: strategie is privilege

RvB; geen r+b grond voor uitbreiding 107a, ook gezien werking jegens derde (13-07-07)

• Versatel I (HR 14-9-07): jur. fusie ter verwatering < ah• OK in Versatel II, maar HR: vv alleen als billijke

afweging belangen en gebleken noodzaak (14-9-07)• OK in DSM, maar HR: bevoegdheid tot opleggen vv

met terughoudendheid (14-12-07)

Ook verruimend: Scheipar + Landis (6-6-03; 4-2-05)

16

Rechtsgeleerdheid

Hypothese

• Veel arresten waarin HR nuanceert of beperkt• Tendens tot inperking r + b, die echter

grondslag gehele privaatrecht (zie o.m. 2:8, 3:12 en 6:2)

• Uitspraken die wijzen op formele(re) aanpak• “dominantie” voorzitter?• LSE / PCM / VNU / Stork / ABN Amro

Terugdringen invloed AvA én individuele ah’s

17

Rechtsgeleerdheid

Fortis

1. De transactie

2. Enquêteprocedure

3. Bijzonder element: goedkeuring door AvA vereist?

18

Rechtsgeleerdheid

Reflectie 1: September 2008

• Nationalisatie van Fannie Mae en Freddie Mac: $ 100 mia

• Verkrijging Merill Lynch door BoA• Faillissement Lehman Brothers• Crash beurzen, m.n. NYSE• Crash koers Fortis

19

Rechtsgeleerdheid

Reflectie 2: Consortium koopprijs

Koopprijs voor Cons ($100 miljard) zou vandaag de volgende koopkracht hebben, en nog 8 miljard zakgeld overlaten

Citibank 22.500Morgan Stanley 10.500Goldman Sachs 21.000Merrill Lynch 12.300Deutsche Bank 13.000Barclays 12.700Overblijvend zakgeld: 08.000

20

Rechtsgeleerdheid

1 De transactie

Wat betekent de ‘nationalisatie’ van Fortis?(Situatieschets ná de overname van ABN Amro door het consortium van drie banken: Fortis, Banco Santander en Royal Bank of Scotland)

21

Overname door Consortium

Fortis Bank Nederland

RFS Holding

Santander RBS

ABN Amro

22

Splitsing ABN-Amro

SantanderF Bank Ned

ABN Amro NLNiet: LaSalle; Wel:overige buitenlandseonderdelen

RBS

AntonVeneta +overige onderdelen

23

Nationalisatie

FortisSA

FortisNV

Fortis Brussel

Fortis Utrecht

Fortis Bank NL Fortis Insurance NV

50%50% 50%

Ned. Staat

ABN Amro,alth. A in RFS

Overige onderdelen

Statutaire binding:Twinned share/pers unie/1tier

beurs beurs

= =

koopovk koopovk

Overigbank

Overigverz

Koopsom 24 mia

24

Huidige situatie

Fortis NLABN Amro

FortisVerzekeringen

Ned. staat

Wat is controle?

25

Rechtsgeleerdheid

2 Enquêteprocedure

Essentie van procedure

26

Rechtsgeleerdheid

Gronden enquêteverzoek VEB + ESG

1. Koop van ABN Amro in 2007 te groot risico2. Onjuiste geruststellende verklaringen aan beleggers 3. Gebrek aan info in crisissituatie:

geen antwoord op vraag waarom:– 2 x nationaliseren– geen nabetaling nu geen ‘marktprijs’ kon worden onderhandeld– geen naleving WOR / SER Fusiegedragsregels– 107a niet is gevolgd, en geen ‘compenserende’ maatregelen voor

‘oorlogsrecht’ evenmin duidelijk

– of een ‘stille curator’ is aangesteld– in hoeverre bestuur Fortis buiten spel is gezet

Verzoek: onderzoek + 5, resp. 8 voorlopige voorzieningen Onderzoek toegewezen; vv afgewezen

NB:twee fasentwee soorten voorzieningendrie mogelijke uitkomsten (onderzoek, vv, voorzieningen)

27

Rechtsgeleerdheid

Afgewezen voorlopige voorzieningen

• BAVA (1 en 2 december)• Aandeelhouderscirculaire • Informatiememorandum• Benoeming “supercommissarissen” (non

executives) • Overige, als OK geraden

+ (ESG):• AvA ter goedkeuring transacties• Verbod verdere uitvoering transacties • Ontslag alle bestuurders van Fortis +

benoeming vervangers

28

Rechtsgeleerdheid

Toegewezen verzoek;enige kanttekeningen

• Wettelijke bepalingen:– 5:59.1 Wft– 6:162 BW– 2:8.2 BW– 2:107a BW

• WOR• Fusiegedragsregels

• Financiering koop AA• Prijsvorming verkoop• Mate van

procesbeheersing RvB

• Betekenis– ‘buitengewone’

omstandigheden– Notulen

• Periode onderzoek

29

Rechtsgeleerdheid

Uitgelicht: 2:107a BW

• Ingevoerd in 2004 in het kader van corporate governance-discussie, en gelijktijdig met de versoepeling van de structuurregeling

• Voordien al ongeschreven recht: instemming AvA bij “structurele” rechtshandelingen (bijv. bij bedrijfsfusie en sterfhuisconstructie)

• Nederlandse Corporate Governance Code: principe IV.1

• Reikwijdte art. 2:107a BW eerder getest in enquêteprocedure inzake ABN Amro (JOR 2007/178)

30

Rechtsgeleerdheid

HR ABN Amro

• Opsomming transacties lid 1 is niet limitatief;– maar daarbinnen elke genoemde transactie

restrictief uitleggen; zie bijv. onderdeel c • Geen ruimte voor uitbreiding i.v.m. zekerheid

in handelsverkeer; – geen analogie – geen argument op grond van ‘redelijkheid en

billijkheid’• Lid 2 bepaalt dat geen externe werking;

– dat beperkt reikwijdte voorlopige voorzieningen Ondernemingskamer in enquêterecht

• In Fortis-zaak: rechtsweigering?

31

Rechtsgeleerdheid

Mogelijke rechtsvragen

• Rechtsweigering ?• Verschil

– LaSalle als één van de activiteiten van ABN Amro– Maar:

• ABN Amro als dé activiteit van Fortisbank NL, • Fortisbank NL als dé activiteit van Fortis Brussel, en • Fortis Brussel als 50% niet-dochter

• In hoeverre leidt de statutaire band tussen Fortis SA en Fortis NV tot vatbaarheid van Fortis SA voor enquêteonderzoek ?

• Hoe wordt 1/3-criterium van 107a lid 1.c berekend nu ABN Amro nog niet is geconsolideerd?

32

Rechtsgeleerdheid

Uitgelicht: 2:8 lid 2

Afwegingsfactoren:

– 2:8.2 kán regel 107a buiten toepassing stellen– Maar:

• 107a recente wetgeving• Zelfde maatstaf als 6:248: “onaanvaardbaar”: zware

toets– Niettemin: zorgplicht bestuur jegens

aandeelhouders op grond van lid 1– Nakoming en concrete invulling daarvan

mogelijk door nabetaling te bedingen bij doorverkoop, waarvoor precedenten (Ogem)

33

Rechtsgeleerdheid

Conclusies

• Bestuur Fortis heeft mogelijk zorgplicht jegens aandeelhouders geschonden door geen compenserende voorziening van de Nederlandse staat bij succesvolle doorstart te bedingen, nu– door noodtoestand 107a buiten toepassing werd gesteld– onvoldoende zekerheid verkregen kon worden over

‘marktwaarde’ ABN Amro

• Vergelijk Ogem TBI• Geen ongeldigheidsdreiging• Wel aansprakelijkheidsdreiging

34

Casus

Beslis-organen

OptieBarclays

OptieConsortium

Hypothese

ABN Amro

Barclays = 1TCI brief

Enter Sub-topic

Consortium = 2

Géén fusie =3

Bestuur

taak

Vertegenwoordiging

Strategie

Dagelijkse gangvan zaken

NB

strategie

alternatievenidentificeren

keuze maken

uitvoeringcfr keuze

Uitvoering +"transparantie"

RvC

taaktoezicht

advies

Uitvoering +"transparantie"

AvA

orgáánkernR:

benoemen ...

jaarrekening

spelregels

kapitaal

indiv. aandeelhouders

meerderheid / minderheid

wie ontbreekt?1

2

transactie:

bestuursniveau: ABN

Barclays

aandeelhouders-niveau

ABN

Barclays

voor-inkoop?premiebesparing

verplichte transparantie

gelijkheidsbeginsel

elementen

minderheidsaandeelhouders

van ABN Amro

vertegenwoordigd?

onderhandelingspositie?

dreiginglocked in

vs

< prijs

prijs

LaSalle

aandeelhoudersBarclays

bod

vijandig/'uninvited'

wie beoordeelt?

aandeelhouders(natuurlijk)bestuur/RvC(hoe? --> BC's!)

voorwaardenDD

LaSalle

integratie/opdeling

besluiten

besturen

Consortium partners

aandeelhouders ABN

Partners

stakeholders?ja!

later

risico!

1: De optie: zelfstandig voortbestaanis door regieverlies tijdens het procesverloren gegaan

2: Verschuilen achter de actiesdie anderen hadden moeten ondernemen,miskent de eigen verantwoordelijkheden

35

Rechtsgeleerdheid

Analyse Stork

• Op het nippertje gered• Na diepgaande, en niet marginale toetsing• Inhoudelijke toetsing

– Eigen strategie/beleid– Door HF voorgestelde alternatieven

• Rechter zit (bijna) op stoel van ondernemer

36

Rechtsgeleerdheid

Lessen• Hedge funds vormen serieuze bedreiging• Ondernemingsbeleid is niet exclusieve privilege van het

bestuur• Beschermingsmaatregelen zijn onbetrouwbare ‘last

resorts’, laat staan bescherming tegen vijandige bedoelingen

• Dus…