informe de valoración nhhtransformación it (adopción sistema sap) y gestión del circulante, con...

© 2016 Renta 4 Banco S.A.

Datos bursátilesMarket Cap. (mln de euros) 1.489Nº acciones (mln) 350Free Float 89%Beta 1,29Rango 52 semanas (EUR/acc) 3,165 - 5,975Vol. Medio Diario 6 meses 1,06 mln accRating (perspectiva) [S&P/Fitch] B- (Estable) / B- (+)

Evolución NHH NHH vs IBEX

1 Día 3,8% 1,8%1 Mes 4,9% 8,8%2016 -15,7% -3,7%1 año -14,3% 8,7%

(mln de euros) 2015 2016E 2017E 2018E Ratios 2015 2016E 2017E 2018EVentas 1.396 1.500 1.580 1.640 PER 1869,2x 66,6x 28,6x 20,6xEBITDA 150 191 226 248 P / VC 1,6x 1,4x 1,3x 1,2x

Mg EBITDA 10,7% 12,7% 14,3% 15,1%

Bº Neto 1 23 53 73 VE / EBITDA 5,9x 3,9x 3,6x 3,6x

VE 882 741 823 888 VE / Ventas 0,6x 0,5x 0,5x 0,5x

Deuda Neta Aj. -838 -765 -684 -618

FCF -194 73 82 65 DN / EBITDA 5,6x 4,0x 3,0x 2,5x

Rentabilidad 2015 2016E 2017E 2018E (EUR/acc) 2015 2016E 2017E 2018ERPD 0,0% 0,0% 0,0% 3,4% BPA 0,00 0,06 0,15 0,21FCF Yield -11,3% 4,8% 5,4% 4,3% DPA 0,00 0,00 0,00 0,15ROE 0,1% 2,0% 4,5% 5,9% Pay-Out 0% 0% 0% 70%ROCE 1,3% 1,3% 1,3% 1,3%

Fuente: Estimaciones propias.

Comprar Mantener VenderConsenso Analistas

59% 24% 18%

Fuente: Thomson Reuters Datastream.

Accionistas: HNA (29,5%), Oceangroup Capital (11%), Hesperia (9%), Henderson Group (8,2%).

NH Hoteles

20 de junio 2016

Reposicionamiento hacia un mayor valor

Analista financiero Iván San Félix Carbajo

SOBREPONDERAR

Precio Objetivo 5,4 EUR Precio cotización 4,3 EUR Potencial 25%

Reposicionamiento hacia un mayor valor NH Hoteles está llevando a cabo un plan de reposicionamiento hacia un segmento de mayor calidad. El objetivo es reformar más del 50% de los hoteles para centrar su presencia en hoteles urbanos de 4* o superior. Además, venderá activos y rotará la cartera con este fin. Este plan se completará en 2017 y debiera permitir conseguir una mejora sustancial de los principales indicadores operativos y resultados financieros. Plan Estratégico 2014/18e El reposicionamiento forma parte de un plan integral de 5 años hasta 2018 que incluye un amplio abanico de iniciativas (gestión de ingresos, mejora de márgenes y fortalecimiento del posicionamiento en Europa, LatAm y entrada en China, entre otros). Valoramos favorablemente que NH esté cumpliendo con los objetivos previstos, alcanzando niveles de crecimiento significativos, mejorando márgenes y avanzando en la generación de caja. Así, prevemos que logre reducir deuda hasta alcanzar en los próximos años unos múltiplos más conservadores. Movimientos corporativos. Una posibilidad a medio p lazo. Los últimos movimientos en el sector, que incluyen a HNA, primer accionista de NH, apoyan la idea de que NH pueda formar parte de algún movimiento corporativo. La cadena Rezidor, también participada por HNA, sería el principal candidato (no antes de 2017). En principio vemos sentido estratégico a esta operación y capacidad para extraer sinergias. Valoramos NH en 5,4 eur Valoramos NH mediante descuento de flujos de caja 2016/25e y aplicamos un valor terminal +2%. Tenemos en cuenta un nivel de capex elevado en 2016 y que vaya moderando en los próximos años, de acuerdo al plan estratégico. A nuestro valor de empresa de 2.781 mln eur le restamos la deuda neta y los minoritarios. Por último, la posibilidad de entrar a formar parte de un movimiento corporativo le añade valor, si bien NH también podría ser el comprador. Nuestra valoración no incluye la opción corporativa.

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© 2016 Renta 4 Banco S.A. Análisis / NH Hoteles Página 2

Líder hotelero del segmento urbano en España. Gran posicionamiento en Europa y LatAm

Plan de expansión acelerado por adquisiciones NH es la segunda mayor cadena de hoteles en España (por número de habitaciones) y cuenta con una presencia muy destacada en Europa occidental y LatAm, Argentina, México y Colombia, principalmente. Cuenta con 382 hoteles y 59 mil habitaciones repartidos en más de 20 países y se centra en el segmento urbano. En Europa, NH es la segunda mayor cadena en Italia, tercera en Bélgica y quinta en Alemania. En América, es la segunda mayor en Argentina y, tras la adquisición de hoteles Royal en marzo 2015 (total 20 hoteles), ha conseguido una presencia relevante en Colombia (líder en Bogotá con 9 hoteles).

Para conseguir tal tamaño y posicionamiento, NH Hoteles ha sido muy activo en su política de adquisiciones desde el año 2000 habiendo realizado operaciones relevantes en Benelux, Alemania y Colombia. En la siguiente tabla podemos ver sus principales adquisiciones y operaciones financieras que han contribuido a financiar las mismas:

País Hoteles Habitaciones Hoteles HabitacionesEspaña 139 17.587 36,4% 29,8%Alemania 59 10.438 15,4% 17,7%Italia 54 8.458 14,1% 14,3%Holanda 35 6.709 9,2% 11,4%Bélgica 11 1.619 2,9% 2,7%Colombia 15 1.700 3,9% 2,9%Argentina 14 2.050 3,7% 3,5%México 12 2.008 3,1% 3,4%Europa Occ. Otros 8 1.004 2,1% 1,7%Europa Central Otros 17 2.813 4,5% 4,8%América Otros 17 4.473 4,5% 7,6%Africa 1 198 0,3% 0,3%Total 382 59.057 100% 100%

Datos compañía

Total Peso (%)

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NH también está muy diversificado por régimen de contrato: propiedad, alquiler fijo, alquiler variable y gestión, con un 21% de los hoteles en propiedad en 2015, 41% alquiler fijo, 17% variable y 24% bajo régimen de gestión.

Este modelo de gestión le permite tener una mayor flexibilidad y le da la posibilidad de adaptarse mejor a las distintas condiciones del mercado. Así, tener sujeto un menor nivel de activos (gestión o alquiler) es muy ventajoso en épocas adversas y puede ser atractivo para abrir mercados mientras que ser propietario en mercados maduros y con fuerte presencia ofrece una mayor exposición. Plan de reposicionamiento. Un salto de calidad.

Históricamente, NH Hoteles ha estado posicionada en los segmentos de 3 y 4 *. En las siguientes tablas presentamos los principales datos operativos 2007/14: ADR (Average Daily Rate , tarifa media diaria), ocupación y RevPar (ingreso diario por habitación disponible):

Sin embargo, NH Hoteles inició en 2014 un plan estratégico a 5 años vista (2015/18e) cuyo objetivo principal es reposicionar la compañía en segmentos de mayor valor añadido (hoteles 4 * y superior). La idea es aumentar el ADR y optimizar el RevPar, sin esperar un cambio significativo en los niveles de ocupación. Para conseguirlo, NH está llevando a cabo una serie de iniciativas. La más importante es un plan de reposicionamiento mediante el que invertirá 237 mln eur para reformar 213 hoteles y 33.586 habitaciones, en torno al 55% del total en ambas magnitudes. Además, inició un plan de rotación de activos , mediante el cual mejoraba la cartera de hoteles (venta, renegociación o finalización de contratos de alquiler) y otro de venta de activos. El plan de rotación de activos le llevó a ingresar 62 mln eur en 2014 por 2 hoteles

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(Amsterdam y Londres). Asimismo, están interesados en vender su hotel de Nueva York por 45 mln eur en 2017. Además, se cancelarán los contratos de 33 hoteles (desde 2013) y se renegociará los de otros 170. En cuanto a la venta de activos, NH ingresó 178 mln eur por la venta de Sotogrande en 2014 y 22 mln eur tras deshacerse del Bogotá Parque 93 en 2015. En 2016 se prevén ingresos de 140 mln eur por venta de activos, incluyendo las opciones de venta de hoteles. Objetivos 2018e. Mejora significativa. El plan de negocio a 2018 se basa principalmente en el reposicionamiento de los hoteles hacia un segmento de mayor valor. Así, se prevé que el 23% de las habitaciones formen parte de la categoría “upper scale” desde tan sólo el 1% en 2013. El segmento 4* perdería 13 pp en este periodo hasta el 67% y el de gama inferior, 3*, cedería 3 pp hasta tan sólo el 5% de las habitaciones. En la siguiente tabla podemos ver la evolución y objetivos por categoría:

NH prevé invertir en reposicionamiento un total de 237 mln eur en los 4 años hasta 2017 (61 mln eur y 41 mln eur pendientes en 2016 y 17e, respectivamente). Además, como hemos comentado, se han terminado o renegociado contratos y se han vendido hoteles y activos (Sotogrande). Con los cambios previstos en la cartera de hoteles, el mix por tipo de contrato también variará, en favor del alquiler (fuerte aumento en variable y reducción del fijo), descenso de la propiedad y estabilidad en los hoteles gestionados.

Categoría (por habitación) 2013 2014 2015 2016e 2018e

Upper Upscale 1% 10% 15% 21% 23% NH Collection 0% 9% 14% 19% 20% NHOW 1% 1% 1% 2% 3%Upscale - 4 85% 77% 74% 66% 67%Midscale - 3 8% 7% 6% 5% 5% Hesperia 6% 6% 5% 5% 5%

Datos compañía

Tipo contrato (por habitación) 2014 2015 2016e 2018e

Propiedad 22% 21% 19% 17%Alquiler fijo 44% 41% 41% 39%Alquiler variable 10% 14% 17% 19%Gestión 24% 24% 24% 25%

Datos compañía

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El posicionamiento a una gama media superior le permitirá cobrar un ADR más elevado. NH está monitorizando la evolución de los precios e ingreso s de sus hoteles (180/190 del total de los 382) frente a los de la competencia (cadenas con más de 30 hoteles) en las principales ciudades europeas. En la siguiente tabla podemos ver la evolución de los precios e ingresos por habitación comparados. Tanto el ARI (ADR NH vs competencia) como el RGI (RevPar NH vs competencia) deberían equilibrarse a los de la competencia en 2017e desde niveles < 95% en 2015. Para 2018e esperan que el ADR sea similar y que el RevPar llegue a superar la media.

Datos compañía

En nuestro análisis, prevemos que a medida que NH vaya completando el proceso de reposicionamiento, el ADR aumente y, con estabilidad de la ocupación, que el RevPar acompañe.

Aparte del reposicionamiento, el Plan Estratégico 2014/18 cubre numerosas iniciativas. Entre ellas destacamos: optimizar la gestión de ingresos, mejorar los canales de venta (página web, aplicaciones móvil, mayor exposición a agencias de viaje online), impulsar programas de fidelización, ofrecer nuevos servicios. En cuanto a gastos, enfoque hacia una estructura de costes de tipo más variable, plan de transformación IT (adopción sistema SAP) y gestión del circulante, con mejores condiciones de cobro. Por último, destacamos la creación de una JV con HNA, principal accionista de NH Hoteles, para desarrollar entre 120/150 hoteles en China en 2020.

Buen inicio del plan estratégico 2014/2018e El plan de reposicionamiento será muy intenso hasta finales de 2016. Hasta 1T 16, ya se ha completado la reforma global de 48 hoteles, 4 están en ejecución y otros 13 iniciados. A final de 2015 ya se han hecho las inversiones necesarias en 186 hoteles (>26 mil habitaciones) y el 59% del total de habitaciones ya estarían en “perfecto estado”, representando el 64% del EBITDA del grupo. En 2017 “sólo” quedaría pendiente la reforma del hotel de Nueva York. Si bien es posible que se venda, la mayoría de la inversión se utilizaría en otros hoteles. Resaltamos que una

Estimaciones operativas 2016e 2016e/2014 2018e 2018e/20 14 2018e/2016eADR (Eur/día) 91,7 16% 99,6 26,2% 8,6%Ocupación (%) 69,3% 1,6 p.p. 69,0% 1,3 p.p. -0,3 p.p.RevPar (Eur/día) 63,5 19% 68,7 28,6% 8,2%

Datos compañía

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vez se inviertan los 237 mln eur, el 74% de las habitaciones estarán en “perfecto estado”, representando el 81% del EBITDA.

El reposicionamiento ya se nota en las magnitudes operativas y por consiguiente en los resultados financieros. Con mejoras significativas del ADR y estabilidad de la ocupación, el RevPar crece a doble dígito. Esto además sucede en todos los mercados, con lo que la recuperación es más sólida y ofrece mayor visibilidad de cara al futuro. En la siguiente tabla podemos ver la evolución de las 3 principales magnitudes operativas desde el comienzo del plan.

El ADR avanzó +10% en 2015 y continúa tendiendo al alza en 1T 16, si bien a un ritmo muy inferior. Con una subida marginal de la ocupación en 2015 (+0,4 pp), el RevPar creció +11% vs 2014. Destacamos la mejora de la ocupación en 1T 16 que ha permitido al RevPar iniciar el año creciendo a un mayor ritmo que el ADR.

La evolución del RGI (RevPar relativo al de la competencia) también está respondiendo. Calculamos que en 2015 avanzó en torno a +5% vs 2014 mientras que en 1T 16 lo hizo un +8% vs 1T 15 y con subidas en todos los mercados. De este modo, se va cumpliendo con el objetivo de que el RevPar de NH crezca más que el de la competencia, acercándose a la paridad en 2017e. Esta estrategia también se refleja en los resultados financieros. NH consiguió un crecimiento de ingresos +10% y EBITDA > 30% en 2015 vs 2014 (+9% y +37% en 2015 vs 2013, respectivamente). Para 2016 la guía de NH es: ingresos 1.495/1.515 mln eur (+7%/9% vs 2015) y EBITDA incluyendo -8 mln eur de indemnizaciones y linealización de ventas de 190 mln eur (>+25% vs 2015 comparable). Nuestras previsiones están alineadas con estos objetivos (R4e: ingresos 1.500 mln eur y EBITDA 191 mln eur). A 2018, prevemos que NH haya mejorado sus resultados financieros significativamente: ingresos +28% vs 2013 (+5,1% TAAC), EBITDA +127% (+18% TAAC) y beneficio neto 73 mln eur (desde -40 mln eur en 2013).

Deuda elevada. Proceso de desapalancamiento en marcha. El proceso de expansión y adquisiciones de NH le ha llevado a NH a tener unos múltiplos de deuda elevados incluso teniendo en cuenta que la compañía ha realizado varias ampliaciones de capital en los últimos años y ha vendido activos por un importe elevado (ver tabla abajo pág. 2). El plan de inversión es exigente (R4e 713 eur entre 2014/18e) aunque también será parcialmente financiado con la venta de activos. Después de haber consumido -194 mln eur en caja en 2015, esperamos que NH pueda reducir la deuda en unos 73 mln eur en 2016 (capex -167 mln eur, venta activos +140 mln eur y flujo de caja

Evolución operativa 2015 2015/2014 2015/2013 1T16 1T16/1 T15ADR (Eur/día) 87,1 10% 13% 83,9 3,3%Ocupación (%) 68,1% 0,4 p.p. 1,8 p.p. 60,3% 1,7 p.p.RevPar (Eur/día) 59,3 11% 16% 50,6 6,5%

Datos compañía

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operativo +160 mln eur). En nuestro análisis vemos que la dfn/EBITDA se reduciría hasta 4,0x en 2016e (vs 5,6x en 2015), en línea con el objetivo de la directiva. 2017 y 2018 deberían ser años “más normalizados” con un capex más recurrente e ingresos por venta de activos más reducidos. Esperamos que el crecimiento del EBITDA apoye la generación de CF operativo (190 y 200 mln eur en estos dos años, respectivamente) y que NH sea capaz de recortar la deuda en -80 y -70 mln eur adicionales en estos dos años. En principio, vemos que NH será capaz de recortar el múltiplo dfn/EBITDA hasta 2,5x en 2018e. En este caso, siempre que el múltiplo sea inferior a 3x (restando 75 mln eur de deuda subordinada e incluyendo el EBITDA de la venta de activos) NH podría retomar el pago de dividendos. Como consecuencia de su endeudamiento, NH se financia a unos tipos relativamente elevados (Kd 4,2%). En la siguiente tabla podemos ver los principales componentes de la deuda (deuda bruta 920 mln eur y neta 868 mln eur en 1T 16).

En principio, las agencias de rating (S&P: B- y perspectiva estable y Fitch: B- y perspectiva positiva) han afirmado que podrían revisar al alza su valoración a final de año en caso de que consideren que NH va cumpliendo con los objetivos del plan estratégico. En nuestra opinión, en tal caso la directiva aprovecharía para refinanciar parte de la deuda. Hay que tener en cuenta, no obstante, que dicha refinanciación sería parcial (ver tabla anterior). Aunque la compañía no cuenta con vencimientos elevados hasta 2018, vemos favorable que la directiva alargue la vida media de la deuda (actualmente 4,7 años). A continuación presentamos el calendario de vencimientos de la deuda. En principio, lo más urgente sería refinanciar el bono convertible (vencimiento noviembre 2018) y el bono high yield (noviembre 2019), que cuenta con un coste financiero muy elevado.

Principales componentes de la deuda

Préstamo sindicado: 171 mln eur. Vencimiento oct 2018. Euribor +2,5 ppBono convertible: 250 mln eur. Vto. Nov 2018. Tipo 4%. Conversión a partirnov. 2016 si Pr acción > 6,4 eur.Bono HY: 250 mln eur. Vto nov 2019, tipo 6,875%. Pago anticipado a partir nov. 2017.

Datos compañía

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Operación corporativa factible en el medio plazo. ¿Rezidor? Vemos factible que NH hoteles forme parte de una op eración corporativa en el medio plazo. HNA, grupo chino y mayor accionista de la cadena española con el 29,5% del capital, ha comprado el 51% de la competidora sueca Rezidor por 1.800 mln eur al grupo Carlton. Para cumplir con la ley sueca, HNA tendrá que realizar una oferta por el 49% restante. De este modo, una operación corporativa con Rezidor, a priori la candidata con mayor probabilidad, no sucedería hasta 2017 como pronto. Creemos que pensar en un interés de HNA por fusionar NH hoteles y Rezidor es más que razonable. En nuestra opinión, el sentido estratégico y geográfico es alto ya que la concentración de hoteles de ambas cadenas en Europa, principalmente en Alemania, Holanda y Bélgica, permitiría ganar tamaño y generar unas sinergias elevadas. Valoramos NH Hoteles en 5,4 eur/acción

Utilizamos el método de descuento de flujos de caja (2016/25e) al que sumamos un valor terminal con un crecimiento +2% y descontamos los flujos a un WACC 6,6% (tasa libre de riesgo 3,5%, beta 1,05 y prima de mercado 5%).

Calculamos un valor empresa (EV) de 2.781 mln eur mln eur. Para llegar al valor del equity restamos la deuda financiera neta y minoritarios. Calculamos un valor del equity de 1.905 mln eur, o 5,4 eur/acción. En nuestra valoración no hemos incluido el valor ad icional por la posibilidad de entrar en una operación corporativa, que vemos fact ible. El principal valor adicional vendría proporcionado por la capacidad de extracción de sinergias de ingresos y gastos. Si tenemos en cuenta mejoras de ingresos del 3% (sinergias comerciales, programas de fidelización) y ahorros de gastos y mayor eficiencia del 10% (solapamiento de hoteles, gastos generales sede social y oficinas) NHH tendría un valor adicional que podría rondar 0,5 eur/acción , con lo que su valoración aumentaría hasta 5,9 eur/acción.

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NH Hoteles (mln eur) 2015a 2016e 2017e 2018e 2019e 2020e 2 021e 2022e 2023e 2024e 2025e

Ingresos 1.396 1.500 1.580 1.640 1.701 1.763 1.816 1.865 1.915 1.954 1.993Crec. Ingresos 10,3% 7,5% 5,4% 3,8% 3,7% 3,7% 3,0% 2,7% 2,7% 2,0% 2,0%

EBITDA Aj. 160 205 232 251 278 306 322 341 361 368 376Crec. EBITDA 26,3% 28,7% 12,8% 8,4% 10,5% 10,4% 5,3% 5,9% 5,8% 2,0% 2,0%% Ingresos 11,4% 13,7% 14,7% 15,3% 16,3% 17,4% 17,8% 18,3% 18,9% 18,9% 18,9%

D&A 94,8 111,9 105,0 100,0 105,0 105,0 110,0 110,0 115,0 115,0 120,0

D&A / % Ingresos 6,8% 7,5% 6,6% 6,1% 6,2% 6,0% 6,1% 5,9% 6,0% 5,9% 6,0%

EBIT 65 88 124 148 171 199 212 231 246 253 256Crec. EBIT 73,9% 36,6% 39,8% 19,9% 15,1% 16,9% 6,6% 9,0% 6,4% 2,9% 0,9%% Ingresos 4,6% 5,9% 7,8% 9,0% 10,0% 11,3% 11,7% 12,4% 12,9% 13,0% 12,8%

BAI 17 49 87 113 141 171 184 206 221 228 231Crec. BAI -59% -216% 190% 76% 31% 24% 22% 8% 12% 7% 3%

Tasa Impuestos -26,7% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0%Tasa Impuestos Efectiva -57,0% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0% -25,0%

Beneficio Neto 1 23 53 73 105 128 138 155 166 171 173Crec. BN -110% 2358% 133% 39% 44% 22% 8% 12% 7% 3% 1%

Cash Flow de Operaciones 68,5 154,0 173,7 188,4 208,1 229 ,7 241,8 256,1 270,9 276,4 281,9Inversión en activo circulante -8 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0Capex -176 -167 -126 -134 -119 -115 -118 -112 -115 -117 -120Crec. Capex 183,5% 60,2% -5,2% -24,5% 6,1% -11,0% -3,7% 3,0% -5,2% 2,7% 2,0%Capex / Ingresos (%) 12,6% 11,1% 8,0% 8,2% 7,0% 6,5% 6,5% 6,0% 6,0% 6,0% 6,0%Venta activos (desp. Impuestos) -62 105 49 30 15 8 0 0 0 0 0Otros (desp. Imptos) -12 -17 -8 -8 -4 -4 0 0 0 0 0Cash Flow Libre -189,6 75,5 88,8 77,1 100,4 118,9 123,8 144 ,2 156,0 159,1 162,3

Días a flujo -166 200 565 930 1.295 1.661 2.026 2.391 2.756 3.122 3.487Factor descuento 1,03 0,97 0,91 0,85 0,80 0,75 0,70 0,66 0,62 0,58 0,54Cash Flow descontado -195,2 72,9 80,4 65,4 79,9 88,8 86,7 9 4,7 96,1 91,9 87,9Valor residual 3.575Valor residual descontado 1.936

Estimaciones Renta 4

NH Hoteles (mln eur)

Valor actual flujos (2016-2025e) 844Valor actual residual 1.920VALOR DE EMPRESA 2.764

Deuda financiera neta dic. 2015 838Minoritarios 38Valor de los fondos propios 1.889Nº acciones 350,3

Valor objetivo (eur/acción) 5,4

Cotización Actual 4,3Precio vs valor NH Hoteles 25%Fuente: Renta 4

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Datos operativos seleccionados

Datos operativosConsolidados 2012 2013 2014 2015 2016e 2017e 2018e

Habitaciones medias 45.932 44.541 43.463 42.617 43.293 43.726 44.163 Ocupación % 63,9% 66,3% 67,7% 68,1% 69,3% 69,0% 69,0%ADR (Eur) 79,3 77,4 78,9 87,1 91,7 96,7 99,6 RevPar (Eur) 50,7 51,3 53,4 59,3 63,5 66,7 68,7

Crec. 2013/12 2014/13 2015/14 2016/15 2017/16e 2018/17e

Habitaciones medias -3% -2% -2% 2% 1% 1%Ocupación % 2,4 p.p. 1,4 p.p. 0,4 p.p. 1,2 p.p. -0,3 p.p. 0,0 p.p.ADR -2% 2% 10% 5% 5% 3%RevPar 1% 4% 11% 7% 5% 3%

Datos compañía

2012 2013 2014 2015 2012 2013 2014 2015 2012 2013 2014 2015 2012 2013 2014 2015

España y Portugal LFL & R 11.790 10.395 10.426 11.202 62,2% 64,2% 65,2% 67,8% 67,7 65,3 67,3 77,3 42,1 41,9 43,9 52,4B.U. España 13.472 12.601 11.985 11.332 61,5% 62,5% 63,9% 67,7% 68,1 66,7 69,6 77,0 41,8 41,6 44,4 52,1Italia LFL & R 6.579 6.725 6.656 7.201 62,2% 64,5% 65,9% 67,1% 89,2 92,3 95,9 111,4 55,5 59,5 63,2 74,7B.U. Italia 7.542 7.380 7.242 7.405 59,8% 63,2% 65,2% 66,9% 91,6 91,0 95,4 111,7 54,8 57,5 62,2 74,7Benelux LFL & R 8.428 8.384 8.384 8.287 65,6% 66,9% 67,6% 68,1% 87,7 85,7 86,3 91,7 57,5 57,3 58,3 62,4B.U. Benelux 8.896 8.655 8.428 8.341 66,2% 67,0% 67,3% 68,2% 91,6 87,2 86,2 91,8 60,7 58,4 58,0 62,6Europa Central LFL & R 12.320 12.627 12.628 12.494 67,8% 71,3% 72,6% 69,5% 76,1 76,9 77,7 82,4 51,6 54,8 56,4 57,3B.U. Europa Central 12.492 12.627 12.628 12.494 67,6% 71,3% 72,6% 69,5% 76,1 76,9 77,7 82,4 51,5 54,8 56,4 57,3Total Europa LFL & R 39.116 38.131 38.094 39.184 64,7% 67,2% 68,3% 68,3% 78,3 78,4 79,9 88,1 50,7 52,7 54,6 60,2Total Europa consolidado 42.402 41.263 40.283 39.573 64,0% 66,3% 67,6% 68,2% 79,6 78,5 80,3 88,2 50,9 52,0 54,2 60,2Latinoamerica LFL & R 3.393 3.180 3.180 3.044 63,4% 66,5% 69,4% 66,6% 75,2 63,4 62,4 72,4 47,7 42,2 43,3 48,2Latinoamerica consolidado 3.530 3.277 3.180 3.044 62,5% 66,2% 69,4% 66,6% 75,7 43,2 42,4 72,4 47,3 28,6 29,4 48,2NH Hoteles LFL & R 42.509 41.311 41.274 42.228 64,6% 67,2% 68,4% 68,1% 78,1 77,2 78,5 87,0 50,4 51,9 53,7 59,2

Total consolidado 45.932 44.541 43.463 42.617 63,9% 66,3% 67,7% 68,1% 79,3 77,4 78,9 87,1 50,7 51,3 53,4 59,3

Nota: LFL, datos comparables al mismo número de habitaciones.

ADR REVPARHAB. MEDIAS OCUPACIÓN%

2013/2012 2014/2013 2015/2014 2013/2012 2014/2013 2015/2014 2013/2012 2014/2013 2015/2014 2013/2012 2014/2013 2015/2014

España y Portugal LFL & R -11,8% 0,3% 7,4% 2,1 p.p. 1,0 p.p. 2,6 p.p. -3,6% 3,1% 14,9% -0,4% 4,7% 19,5%B.U. España -6,5% -4,9% -5,4% 1,0 p.p. 1,4 p.p. 3,8 p.p. -2,1% 4,4% 10,7% -0,5% 6,7% 17,3%Italia LFL & R 2,2% -1,0% 8,2% 2,3 p.p. 1,4 p.p. 1,2 p.p. 3,4% 3,9% 16,2% 7,2% 6,2% 18,3%B.U. Italia -2,1% -1,9% 2,3% 3,4 p.p. 2,0 p.p. 1,7 p.p. -0,7% 4,9% 17,0% 4,9% 8,2% 20,1%Benelux LFL & R -0,5% 0,0% -1,2% 1,3 p.p. 0,7 p.p. 0,5 p.p. -2,3% 0,7% 6,3% -0,5% 1,8% 7,1%B.U. Benelux -2,7% -2,6% -1,0% 0,8 p.p. 0,3 p.p. 0,9 p.p. -4,8% -1,2% 6,5% -3,7% -0,7% 7,9%Europa Central LFL & R 2,5% 0,0% -1,1% 3,5 p.p. 1,3 p.p. -3,1 p.p. 1,1% 1,1% 6,0% 6,4% 2,9% 1,5%B.U. Europa Central 1,1% 0,0% -1,1% 3,7 p.p. 1,3 p.p. -3,1 p.p. 1,0% 1,1% 6,0% 6,5% 2,9% 1,5%Total Europa LFL & R -2,5% -0,1% 2,9% 2,5 p.p. 1,1 p.p. 0,0 p.p. 0,1% 2,0% 10,2% 4,0% 3,6% 10,2%Total Europa consolidado -2,7% -2,4% -1,8% 2,3 p.p. 1,3 p.p. 0,6 p.p. -1,4% 2,2% 9,9% 2,2% 4,2% 10,9%Latinoamerica LFL & R -6,3% 0,0% -4,3% 3,1 p.p. 2,9 p.p. -2,8 p.p. -15,6% -1,6% 16,0% -11,5% 2,7% 11,3%Latinoamerica consolidado -7,2% -3,0% -4,3% 3,8 p.p. 3,2 p.p. -2,8 p.p. -42,9% -1,8% 70,6% -39,5% 2,9% 63,8%NH Hoteles LFL & R -2,8% -0,1% 2,3% 2,6 p.p. 1,3 p.p. -0,3 p.p. -1,1% 1,7% 10,8% 2,9% 3,6% 10,3%

Total consolidado -3,0% -2,4% -1,9% 2,4 p.p. 1,4 p.p. 0,4 p.p. -2,4% 2,0% 10,4% 1,2% 4,2% 11,0%

Datos compañía

HAB. MEDIAS OCUPACIÓN % ADR REVPAR

HAB MEDIAS ADR vs Consolidado RevPar vs Consolidados/Total 2015 2015 (%) 2015 (%)

España y Portugal LFL & R 26% -11% -12%B.U. España 27% -12% -12%Italia LFL & R 17% 28% 26%B.U. Italia 17% 28% 26%Benelux LFL & R 19% 5% 5%B.U. Benelux 20% 5% 6%Europa Central LFL & R 29% -5% -3%B.U. Europa Central 29% -5% -3%Total Europa LFL & R 92% 1% 1%Total Europa consolidado 93% 1% 1%Latinoamerica LFL & R 7% -17% -19%Latinoamerica consolidado 7% -17% -19%NH Hoteles LFL & R 99% 0% 0%

Total consolidado 100% 0% 0%

Nota: LFL, datos comparables al mismo número de habitaciones.

BC%


Cuenta de pérdidas y ganancias

(mlns eur) 2013 2014 2015 2016E 2017E 2018E

Ventas totales 1.281 1.265 1.396 1.500 1.580 1.640Beneficio de Gestión 398 392 442 495 536 565

Arrendamientos -289 -282 -293 -304 -311 -317EBITDA antes Onerosos 109 110 150 191 226 248

Margen EBITDA % 8,5% 8,7% 10,7% 12,7% 14,3% 15,1%

Amortización del inmovilizado -94 -89 -95 -112 -105 -100EBITDA con Onerosos 122 126 160 200 229 248EBIT 28 37 65 88 124 148

Margen EBIT % 2,2% 2,9% 4,6% 5,9% 7,8% 9,0%

Resultado financiero -64 -61 -60 -59 -59 -59EBT -36 -15 17 49 87 113

Impuestos sobre beneficios -9 -4 -17 -22 -31 -37Minoritarios 1 1 -2 -3 -3 -3

Bº Neto -40 -9 1 23 53 73Margen Neto % -3,1% -0,7% 0,1% 1,5% 3,3% 4,5%

Fuente: estimaciones Renta 4, datos compañía.

BC%


Cifras Clave

Valoración:2014 2015 2016e 2017e 2018e

Precio cotización 3,98 5,04 4,30 4,30 4,30Market Cap (mln de euros) 1.269 1.720 1.506 1.506 1.506Deuda Neta Aj. (mln de euros) -607 -838 -765 -684 -618EV (mln de euros) 662 882 741 823 888Nº acciones (mln) 319 341 350 350 350

BPA (EUR/acc) -0,03 0,00 0,06 0,15 0,21DPA (EUR/acc) 0,00 0,00 0,00 0,00 0,15Pay-Out Ratio 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 69,7%

P/E -135,0x 1869,2x 66,6x 28,6x 20,6xP/VC 1,1x 1,6x 1,4x 1,3x 1,2xP/FCF 19,1x -8,9x 20,7x 18,5x 23,1x

FCF Yield 5,2% -11,3% 4,8% 5,4% 4,3%Dividend Yield 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 3,4%

EV/Ventas 0,5x 0,6x 0,5x 0,5x 0,5xEV/EBITDA 6,0x 5,9x 3,9x 3,6x 3,6xEV/EBIT 17,8x 13,6x 8,4x 6,7x 6,0x

Flujos de Caja:(mln de euros) 2014 2015 2016e 2017e 2018e

FCF 66 -194 73 82 65Capex -110 -110 -110 -110 -110Variación Fondo de Maniobra -10 2 8 0 0

P&L:(mln de euros) 2014 2015 2016e 2017e 2018e

Ventas 1.265 1.396 1.500 1.580 1.640EBITDA 110 150 191 226 248Amortización -89 -95 -112 -105 -100EBIT 37 65 88 124 148Bº neto -9 1 23 53 73

Performance:2014 2015 2016e 2017e 2018e

ROE -0,8% 0,1% 2,0% 4,5% 5,9%ROCE 1,3% 1,3% 1,3% 1,3% 1,3%Margen EBITDA 8,7% 10,7% 12,7% 14,3% 15,1%Margen EBIT 2,9% 4,6% 5,9% 7,8% 9,0%Margen Operativo -0,7% 0,1% 1,5% 3,3% 4,5%DN Aj./Equity 55% 77% 69% 59% 50%DN Aj./EBITDA 5,5x 5,6x 4,0x 3,0x 2,5xCobertura de intereses 0,7x 1,3x 1,8x 2,5x 3,0xFCF/Ventas 5,2% -13,9% 4,9% 4,6% 4,0%Capex/Ventas 8,7% 7,9% 7,3% 7,0% 6,7%Capex/Amortización -123% -116% -98% -105% -110%

Fuente: estimaciones Renta 4, datos compañía.

BC%


NH Hoteles y comparables

CompañíaAcciones

(mln)Precio

(EUR/acc)

Capitalización (mln moneda

local)

Recomendación Consenso

Precio Objetivo Consenso

Potencial Revalorización

RPD 16e

NH HOTEL GR 350 4,30 1.506 Sobreponderar 5,40 25,6% 3,4%MELIA HOTELS INTL. 230 10,30 2.366 Sobreponderar 13,50 31,1% 0,9%ACCOR 237 36,30 8.620 Sobreponderar 45,00 24,0% 3,1%ICTL.HTLS.GP. 198 32,30 6.381 Mantener 42,19 30,6% 3,2%REZIDOR HOTEL GROUP 174 3,78 660 Mantener 4,01 6,1% 2,9%PROMEDIO 22,9% 2,5%Fuente: estimaciones Renta 4, Thomson Reuters

Compañía PER 16e PER 17e Cto. BPA 15-17e PEG 16e PEG 17e ROE 16e P/VC 16eNH HOTEL GR 66,6x 28,6x 79,8% 0,8x 0,4x 4,5% 1,3xMELIA HOTELS INTL. 27,9x 21,2x 65,0% 0,4x 0,3x 5,5% 1,5xACCOR 18,8x 15,3x 15,0% 1,3x 1,0x 11,0% 2,1xICTL.HTLS.GP. 17,3x 15,9x 8,2% 2,1x 1,9x -47,0% negREZIDOR HOTEL GROUP 16,5x 12,5x 9,9% 1,7x 1,3x 14,7% 2,4xPROMEDIO 20,1x 16,2x 24,5% 1,4x 1,1x -3,9% 2,0xFuente: estimaciones Renta 4, Thomson Reuters

CompañíaEV/EBITDA

16eEV/EBITDA

17eCto. EBITDA 15-

17eMargen EBITDA

16e EVG 16e EVG 17eDN/EBITDA

16eNH HOTEL GR 3,9x 3,6x 14,0% 14,3% 0,3x 0,3x 3,0xMELIA HOTELS INTL. 10,4x 9,0x 3,2% 14,5% 3,2x 2,8x 1,9xACCOR 8,3x 7,1x 12,7% 17,4% 0,7x 0,6x 0,3xICTL.HTLS.GP. 10,1x 9,4x 4,1% 42,0% 2,4x 2,3x 1,9xREZIDOR HOTEL GROUP 6,2x 5,3x 10,7% 9,9% 0,6x 0,5x -0,1xPROMEDIO 8,8x 7,7x 7,7% 20,9% 1,7x 1,5x 1,0xFuente: estimaciones Renta 4, Thomson Reuters

Compañía 1 día 5 días 1 mes 3 meses 2016 1 añoNH HOTEL GR 3,8% -4,0% 4,9% 3,1% -15,7% -14,3%MELIA HOTELS INTL. 2,2% -3,3% -2,4% 2,8% -15,4% -10,6%ACCOR 2,5% -3,8% -4,2% -5,1% -9,3% -22,4%ICTL.HTLS.GP. 0,7% -2,3% -2,8% -8,6% -4,7% -4,8%REZIDOR HOTEL GROUP 4,0% 1,4% 11,0% -0,3% 14,0% 1,4%IBEX 35 2,0% -1,5% -3,9% -7,1% -12,0% -23,0%

BC%


Evolución cotización últimos 12 meses

GLOSARIO

EBITDA: Beneficio antes de intereses, impuestos y amortizaciones EBIT: Beneficio antes de intereses e impuestos DN/EBITDA : Deuda Neta sobre EBITDA ROE: Beneficio Neto entre Fondos Propios ROCE: Rentabilidad entre Capital Empleado BPA : Beneficio por acción Pay-Out : % de beneficios destinado a dividendos

DPA: Dividendo por acción Market Cap: Capitalización bursátil Valor Empresa : Deuda Neta + Capitalización bursátil PER: Precio entre Beneficio por acción P/CF: Capitalización bursátil entre Flujo de Caja P/VC: Precio / Valor contable por acción RPD: Rentabilidad por dividendo (DPA/Precio)

Magnitudes operativas:

ADR (Average Daily Rate): tarifa diaria por habitación. Ocupación: Habitación ocupada/Habitación disponible. RevPar (Revenue per Available Room): Ingresos por habitación. Equivale a ADR x tasa ocupación

BC%


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El contenido del presente documento así como los datos, opiniones, estimaciones, previsiones y recomendaciones contenidas en el mismo, han sido elaboradas por el Departamento de Análisis de Renta 4 S.V., S.A., con la finalidad de proporcionar a sus clientes información general a la fecha de emisión del informe y está sujeto a cambios sin previo aviso. Este documento está basado en informaciones de carácter público y en fuentes que se consideran fiables, pero dichas informaciones no han sido objeto de verificación independiente por Renta 4 S.V., S.A., por lo que no se ofrece ninguna garantía, expresa o implícita en cuanto a su precisión, integridad o corrección. Renta 4 S.V., S.A., no asume compromiso alguno de comunicar dichos cambios ni de actualizar el contenido del presente documento. 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