II Währungssysteme 1) Begriff, Aufgaben, Typen Begriff und Erläuterung

• Währungssystem „… the mechanisms governing the interactions between trading nations, and in particular the money and credit instruments of national communities in foreign exchange, capital, and commodity markets.“ (Mundell)

Funktionsweise des Devisenmarktes zur Abwicklung von Internationalem Handel und Kapitalverkehr

• Währungsordnung

„the rules of the game“ (McKinnon)

Spielregeln, nach denen der Devisenmarkt funktioniert oder die ihn beeinflussen.

• Währungspolitik Geldpolitik in einer offenen Volkswirtschaft (-> siehe insbesondere Kapitel II.2) _______________________________________________________________

Abbildung des Währungssystems im Wirtschaftskreislauf Zahlungsbilanzsalden Credit (Nettozahlungseingänge) Debet (Nettozahlungsausgänge) Leistungsbilanzüberschuß (Ex-Im) Nettokapitalexport (KE-KI) im weiteren Sinne1 Veränderung der Währungsreserven (∆R) Zentralbankbilanz2 Aktiva Passiva Währungsreserven (R) Zentralbankgeld/monetäre Kredite (K) an Inländer3 Basis (B)

1 Die Zahlungsbilanz ist hier nur für theoretische Zwecke stark vereinfacht dargestellt. Vereinfachend ist hier angenommen, dass In- und Ausland nur aus je einem repräsentativem Wirtschaftssubjekt bestehen. Die Leistungsbilanz umfasst hier auch die laufenden Netto-Transferzahlungen und Netto-Vermögensübertragungen und ausländische Faktoreinkommen. Für eine ausführliche Darstellung siehe Rose und Sauernheimer, (1999), S. 3ff. 2 Auch die Zentralbankbilanz ist für theoretische Zwecke stark vereinfacht dargestellt. 3 Dies sind die Kredite an inländische Geschäftsbanken und den Staat.

Devisenmarkt

• Markt, auf dem Fremdwährung gegen inländische Währung getauscht wird

• Fremdwährungs-/Devisenangebot: Da = Ex+KI

• Fremdwährungs-/Devisennachfrage: Dn = Im+KE+∆R Schlussfolgerungen:

• Devisenmarkt spiegelt Zahlungsbilanz wieder: Markt auf dem „geplante Zahlungseingänge“ und „–Ausgänge“ der Zahlungsbilanz zum Ausgleich gebracht werden;

• Auf dem Devisenmarkt treffen Angebot und Nachfrage nach Fremdwäh-rung aufeinander, die dazu dienen, den internationalen Güteraustausch (Ex, Im) oder den internationalen Kapitalverkehr (KI, KE) zu finanzieren;

• Währungsreserven der Zentralbank verbinden Zahlungsbilanz bzw. Devisenmarkt mit Geldschöpfung! Beispiel: Handelsbilanzüberschuß (Ex-Im>0) (wenn KE-KI=0) → Währungsreserven (R) ↑ → Zentralbankgeld (B) ↑ (wenn ∆K=0) → Geldschöpfung der Geschäftsbanken (Geldangebotsmultiplikator) → Geldmenge (G) ↑

(Erster Hinweis zu: Währungspolitik = Geldpolitik in offener Volkswirtschaft)

II.1a Aufgaben II.1a1 Liquiditätsbereitstellung

• Reibungsloses Funktionieren des Devisenmarktes erfordert: Bereitstellung von ausländischen Zahlungsmitteln nach Bedarf

Liquiditätsbereitstellung

• Reibungsloses Funktionieren des Devisenmarktes ermöglicht dann: o Wohlfahrtsgewinne des Handels durch optimale Güterallokation o Wohlfahrtsgewinne durch internationalen Kapitalverkehr über

die intertemporale Optimierung des Konsums (intertemporale Zahlungsbilanztheorie (-> siehe unten)

die internationale Risiko-Diversifikation

II.1.a2 Zahlungsbilanzausgleich Definition Zahlungsbilanzgleichgewicht Ex+KI = Im+KE bzw. ∆R=0

Leistungsbilanzüberschuß/-Defizit wird über privaten Kapitalverkehr finanziert Definition (nominaler) Wechselkurs: w ij= Preis der einheimischen Währung (Land i) pro eine Einheit der Fremdwährung (Land j) Preisnotierung (Vorsicht: englische Lehrbücher, aber nicht amerikanische Lehrbücher, definieren den Wechselkurs umgekehrt!

Mengennotierung; Auch Zeitungen verwenden die Mengennotierung. Daher immer den Wechselkurs in einer Klausurantwort definieren!!!) Z. Bsp.: w €$ = 0.98 €/$ Dollarkurs aus der Sicht von Euroland Definition realer Wechselkurs: wr = w • P* / P

relativer Preis des Auslandswarenkorbes zum Inlandswarenkorb in einheimischer Währung Definition: w ↓ Aufwertung der Inlandswährung w ↑ Abwertung der Inlandswährung

• w ↓: Man erhält weniger Einheiten Inlandswährung für eine Einheit Auslandswährung daher wird Inlandswährung wertvoller

• w ↑: Man erhält mehr Einheiten Inlandswährung für eine Einheit Auslandswährung daher verliert Inlandswährung an Wert

Einfaches Partial Modell des Devisenmarktes

)

)(

(

w

wnn

aa

DD

DD

−

+

=

=

Devisenangebot Da und –nachfrage Dn hängen vom Wechselkurs w ab.

Beispiel für Finanzierungsproblem:

• Wenn Devisennachfrage ↓ (bei ∆w=0) → Dn < Da Zahlungsbilanzungleichgewicht: Im+KE < Ex+KI Finanzierungsproblem

Anpassungsmöglichkeiten: 1) w↓ → Dn ↑ und Da ↓ (Marktmechanismus) ( 1) in Diagramm oben) 2) +∆R (Zahlungsbilanzfinanzierung) ( 2) in Diagramm oben) 3) Da ↓= Ex ↓ + KI ↓ oder Dn ↑ = Im ↑ + KE ↑ (wenn ∆R=0) (Zahlungsbilanzkorrektur) Schlussfolgerung:

Währungssystem muss Mechanismen festlegen, durch die Zahlungsbilanzausgleich sichergestellt wird.

_______________________________________________________________ Exkurs: Was ist die optimale Höhe des Leistungsbilanzsaldos? Gleich Null? Intertemporales Zahlungsbilanzmodell

• Ein repräsentativer Haushalt lebe 2 Perioden: t (Gegenwart) und t+1 (Zukunft)

• Er habe ein festes exogenes Einkommen tY in Periode t und 1+tY in Periode t+1.

w0

w=Preis der einheimischen Währung in der Fremdwährung

w1

Da Dn

2) +∆R

1)

Da Devisenangebot Dn Devisennachfrage

• Es besteht die Möglichkeit, auf dem internationalen Kreditmarkt zum Zins z Wertpapiere zu emittieren (Kredit aufzunehmen) oder zum gleichen Zins Wertpapiere zu kaufen.

• Realinvestitionsmöglichkeit I mit Ertrag F(I):

)(11 ttt IFYY += ++ , wobei Yt+1 das zur Verfügung stehende Gesamteinkommen in t+1 ist

• Firmengewinnmaximierung: ( ) ( )[ ] ( )zIzIF tt

It

++− 1/1max

• Optimale Investitionsregel:

zdIdF

t

+= 1

• Vermögen des repräsentativen Haushalts Y:

1++= tt YYY α mit Diskontfaktor α≡1/(1+z)

• Gegenwartswert des Lebenskonsums C:

1++= tt CCC α , wobei Ct für Konsum in Periode t steht.

• Die Budgetbeschränkung lautet dann: Y=C • tt YC > : Kreditaufnahme in t beim Ausland (Nettokapitalimport)

tt YC < : Sparen auf internationalem Kapitalmarkt in t im Ausland

(Nettokapitalexport), wobei ttt IYY −≡_

• Der Haushalt maximiert seine Nutzenfunktion U: Max )()( 1++= tt CUCUU δ unter der Nebenbedingung: Y = C, wobei U(Ct) mit sinkendem Grenznutzen steigt, wenn Ct steigt (i.e. U’(Ct)>0; U’’(Ct)<0) und δ, 0<δ <1, den Zeitpräferenzdiskontfaktor darstellt;

• Optimalbedingung:

zCUCU

t

t +==∂∂∂∂

+

11//1

1 αδ

Grenzrate der Substitution von Konsum in Zukunft zu Gegenwart =

1+Zins Der Konsument ist unschlüssig, ob er eine zusätzliche Einheit in t oder 1+z zusätzliche Einheiten in t+1 konsumieren will.

• Vergleich zu finanzieller Autarkie (i.e. Ct = Yt ist zusätzliche Nebenbedingung = ausgeglichene Leistungs- und Kapitalverkehrsbilanz; z wird endogen)

• Graphische Darstellung:

Schlussfolgerungen:

• Wohlfahrtsgewinn durch intertemporalen Handel (i.e, internationale Kapitalmärkte) (siehe oben: U(Kredit)>U(Autarkie) )

• Leistungsbilanzsaldo nicht unbedingt 0 im Optimum • Optimales Leistungsbilanzsaldo hängt von Zeitpräferenz,

Investitionsklima, Staatsausgaben eines Landes ab. (Siehe Handbook of International Economics, Bd. 2, S. 847-57)

• Abkopplung der Investitionen eines Landes vom Sparen, wenn vollkommene internationale Kapitalmärkte vorliegen. Dies ist empirisch jedoch nicht der Fall (Feldstein und Horioka, 1980).

II.1b) Ausgestaltungsmöglichkeiten von Währungssystemen

• Fest vs. Flexibel • Grad der Konvertibilität • Grad der Kapitalmobilität • Art der Währungsreserven

Ct+1

Yt+1

U(Autarkie)

U(Kredit)

Yt Ct Handelsbilanzdefizit in t

Yt+1, Ct+1

Produktionspunkt

Konsumpunkt

Autarkie-punkt

1+z

Handelsbilanz-überschuß in t+1

It

Yt, Ct Y

_ Yt+1

b1) Fest versus Flexibel

• Cross-Rates: wij=wi$/wj$ Tausch von wij Einheiten von Währung i zum Wechselkurs (1/wi$) in $ ergibt den $-Betrag (wij/wi$). Tausch dieses $-Betrages in Währung j zum Wechselkurs wj$ ergibt den Betrag (wij/wi$)·wj$ in Währung j. Um Arbitragegewinne4 auszuschließen, muss dieser Betrag gleich dem Betrag in Währung j sein, der sich durch einen direkten Tausch von wij Einheiten von Währung i in Währung j zum Wechselkurs (1/wij) ergibt: 1 Einheit von Währung j. Durch Umformung erhält man die Cross-Rate-Bedingung im Kasten. Cross-Rates ergeben sich durch Arbitrage, wenn statt eines direkten Tausches ein indirekter Tausch über eine Drittwährung vorgenommen wird. Vorraussetzung ist, dass es Devisenmarktakteure gibt, die keine Transaktionskosten haben.

• Bei n-Ländern sind nur n-1 verschiedene Wechselkurse unabhängig

Zum Beispiel gebe es 3 Währungen: $, €, ¥ $ € ¥ $ 1 w$€=(1/ w€$) w$¥=(1/ w¥$) € w€$ 1 w€¥=(1/ w¥€) ¥ w¥$ w¥€ = w¥$/w€$ 1 Wenn man w€$ und w¥$ kennt, kennt man auch alle anderen

Wechselkurse über die Cross-Rates

• Das (n-1)-Problem: Weil im n-Länderfall nur (n-1) unabhängige Wechselkurse bestehen, können nur (n-1) Länder in einem Festkurssystem einen Wechselkurs fixieren 2 Möglichkeiten:

1. Asymmetrisches Festkurssystem: Das n-te Land akzeptiert die von den n-1 Ländern fixierten Wechselkurse, keine Interventionspflicht (∆R=0), keine Zahlungsbilanzfinanzierungsprobleme; (n-tes Land = Leitwährungsland: USA im Bretton-Woods System, Deutschland im EWS)

2. Symmetrisches Festkurssystem: alle n Länder fixieren ihren Wechselkurs zu einer gemeinsamen Reservewährung (z. Bsp. Gold)

4 Arbitrage-Gewinne ergeben sich, wenn die ertragreichere Geldanlageform von 2 Alternativen gewählt wird, ohne dass ein zusätzliches Risiko eingegangen werden muss. Mehr hierzu in Kapitel 6c).

• Zwischenformen: Bandbreiten, Crawling Peg, Bindung an einen

Währungskorb/Einzelwährung, Zielzonen, „Managed Floating“, „Leaning Against the Wind“

• Im Jahre 1998 wurden die folgenden Wechselkurs-Regime gewählt:

Quelle: Krugman und Obstfeld (2000), S. 487f.

• Historische Dimension der Wahl des Währungssystems: Stabile Wechselkurse von 1870-1913 ( System fester Wechselkurse im Goldstandard); Verwerfungen während des 1. Weltkrieges und der ersten Nachkriegszeit; Rückkehr zum Goldstandard; Abwertungswettläufe in den 30er Jahren; Feste Wechselkurse mit gelegentlichen Auf-/Abwertungen 1950-1970 im Bretton Woods System; 1971-73 Zusammenbruch des Bretton Woods System und Freigabe der Wechselkurse; Hohe Schwankungen der Wechselkurse von 1970 an bis

heute im Post-Bretton Woods System.

1870-1939 Goldstandard 1947-1971 Bretton Woods System ab 1971 Post-Bretton Woods System

Quelle: Eichengreen (1994), S. 157.

b2) Grad der Konvertibilität (=Möglichkeit zum Eintausch von Fremdwährung bei Zentralbank) b3) Grad der Kapitalmobilität

• Perfekte Kapitalmobilität • Kapitalverkehrsbeschränkungen => z.Bsp.:

- Bardepot Politik der Bundesbank (1972-74) - Tobin-Steuer

• Internationales Finanzsystem = Regelungen zur Förderung des Kapitalverkehrs und Verhinderung von Finanzkrisen (z. Bsp. Basel II Abkommen zur internationalen Bankenregulierung) (-> siehe Währungspolitik II Vorlesung)

b4) Art und Umfang der Währungsreserven

• Gold • Reservewährung ($, DM, etc.) • Korbwährung (SZR, ECU) • Kreditlinien • Currency Board: Deckung der gesamten inländischen Geldbasis durch

Währungsreserven (-> Jeder Wechselkurs kann durch Zentralbank verteidigt werden, wenn gewünscht)

_______________________________________________________________ Literatur: Rose und Sauernheimer, (1999), S. 23-29, S.45-54, 347-56. Rübel, (2002), S. 130-147. Willms, (1996), S.11ff. Weiterführende Literatur: Feldstein, Martin, und Charles Horioka, (1980), Domestic savings and international capital flows, Economic Journal 90, S. 314-29. Handbook of International Economics, Bd. 2, S. 847-57.