실적견조함에 더해질 해외 수주 - eugenefn.com · (%)...

실적견조함에 더해질 해외 수주

2019. 06. 03

하반기 산업전망 건설/부동산

2 0 1 9

건설/부동산 이상우 Tel. 02)368-6874 [email protected]

Summary

2019년 하반기 건설업종은 투자매력도가 '더' 높아질 예정이다. 국내 중심의 실적안정성에 해외수주가 더해지기 때문이다. 실적안정성이 만들어준 절대적 저평가 상황에 수주모멘텀이 더해지는 수혜는 대형건설사에서 발현될 것으로 전망된다. 당사는 현대건설과 GS건설 양사의 하반기 주가흐름을 긍정적으로 전망한다.

건설사 이익증가의 핵심은 국내 주택이라는 점

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(조원) 국내 건설사 영업이익(주택)

대형사

중소형사

주택부문의 수익성 확대가

대형사 Vs. 중소형사간

이익격차 확대의 주이유

주택사업이 성장의 핵심이라는 사실을 받아들일 필요가 있지

만, 성장이 아닌 감소 전환될지도 모른다는 우려가 팽배한 것

이 바로 건설업종 투자배경. 하지만, 정부의 주택시장 규제강

화 및 업체들의 소극적 전개에도 불구, 현재 수준의 이익을

기록할 수 있는 것은, 그만큼 업황이 견조하다는 것을 의미.

2015년 이후 한 단계 개선된 주택 신규수주 규모는 향후 실

적안정성에 기여할 절대적 요인이라는 점을 분명히 할 필요가

있음. 전사 신규수주의 50% 이상을 차지하고 있는 주택부문

의 실적추정이 건설업종에 가장 중요한 요인임을 분명히 함

자료: 각 사, 유진투자증권

주택원가율 하락: 실적안정성의 근거

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(%) 대형 건설사 원가율(주택)

현대건설

GS건설

대림산업

대우건설

HDC현대산업개발

주택이 손실이 나던

지난 시절의 기억에

빠져있을 수 있음

신규택지를 중심으로 한 공급추세에서 벗어나, 거점도시의 정

비사업을 통한 사업전개의 가장 큰 수혜는 대형건설사임. 시

행(정비조합) 이익극대화에 절실히 필요한 것이 바로 대형건

설사와의 협업이기 때문

단순히, 브랜드파워만이 아니라 제품력 향상을 가져오는 과정

에서 시행-시공 양쪽에서의 윈윈을 가져올 수 있는 사업조합

이 현재 가장 인기를 끌고 있으며, 이 추세는 더욱 가속화될

전망이며, 대형건설사의 실적안정성에 기반한 투자매력이 발

생하는 주 이유임


실적안정성이 돋보일 건설업종: 영업이익 안정성에 근거한 배당증가를 기대하자

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(조원) 국내 건설업체 영업이익

현대건설GS건설삼성물산대림산업(건설, 연결)대우건설HDC현대산업개발

2019년 실적전개에 주목한다면

향후 건설업종의 안정성은

매우 중요해질 것

자료: 각 사, 유진투자증권 추정

플랜트 원가율 악화는 이미 한참 지난 이슈

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(%) 대형 건설사 원가율(플랜트)

삼성엔지니어링(화공) 현대건설

GS건설 대림산업

대우건설

대규모 손실은

대부분 회사에서

벌어졌던 일상적인 일

해외플랜트 관련한 실적부진은 2018년을 마지막으로 종료된

상황. 수주잔고 또한 감소되었으며, 원가율 악화 또한 해소된

상태. 더 이상의 손실이 없을 정도까지 감소되었음

국내 실적이 양호한 흐름속에서 해외수주에 치열해질 필요가

없었던 것도 해외 플랜트 실적의 평이함을 가져온 주요 이유

일 것으로 추정중


전반적인 수주 부진중임에도 경쟁강도 또한 완화됨

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(조원)국내 건설업체 플랜트수주

삼성물산 삼성엔지니어링

현대건설 대림산업

대우건설 GS건설

1Q19 신규 플랜트수주는 최근 4년간 최저수준까지 감소한

상황. 대부분 2Q19 이후로 순연된 여파가 크게 나타나고 있

지만, 실제로 수주감소가 나타나는 것은 2019년 기대감과는

다른 요인

결국, 2H19 플랜트 발주가 예정대로 진행될 수 있는지에 대

해 고민이 필요하며, 당초 예상과 달리 발주도 턴키가 아닌

패키지별 분리발주로 진행되고 있음은, 각 업체별 수주목표를

공격적으로 인식할 필요는 없다는 것을 의미함


건설사 실적: 대형사들로 집중되는 실적 양극화 현상

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(조원) 국내 건설사 영업이익(전사)

대형사

중소형사

대형사와 중소형사간

이익증가속도의 차이가 발생


배당증가는 당분간 진행될 것

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(원/주) 한국 건설사 배당

삼성엔지니어링 현대건설대림산업 대우건설GS건설

실적 견조함의 결과는 배당증가로 연결. 계속된 실적부진으로

배당이슈가 약 5년여간 잊혀져 있었지만, 2017년을 기점으로

배당증가로 귀결됨

실적안정성을 기반으로 배당성향 증가까지 감안할 경우, 건설

업종 대부분 종목에서 기대이상의 배당수익률도 기대할 수

있는 상황까지 주가가 하락했음. 주주친화면에서 건설주를

‘현재' 바라봐야 하는 주요 이유가 바로 배당임


무난한 분양상황

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3

(대1) 전국 아파트분양 경쟁률

서울

수도권

분양시장 결과가 양호한 현 상황은, 향후 실적에 대해 갖고

있는 고민을 ‘다소’ 내려놔도 될 만큼 안정적인 상황을 보여주

고 있음

2019년 분양시장은 지방시장조차도 거점도시를 중심으로 한

분양에서 수도권에 못지 않은 시장수요를 이끌어내고 있다는

점이 특징임

자료: 금융결제원, 유진투자증권

실적 개선은 배당으로 돌아오는 중

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(억원) 한국 건설사 배당총액

삼성엔지니어링 현대건설

대림산업 대우건설

GS건설 HDC현대산업개발


건설업종 커버리지 종목 요약 I

(십억원, %, 배, 원) 현대건설 GS건설 대림산업 대우건설

(000720.KS) (006360.KS) (000210.KS) (047040.KS)

투자의견 BUY(유지) BUY(유지) BUY(유지) HOLD(유지)

목표주가(원) 72,000(유지) 57,000(유지) 125,000(상향) 6,000(유지)

현재주가(원, 05/31) 51,400 40,150 103,500 4,805

시가총액 5조 7,237억원 3조 2,076억원 3조 6,018억원 1조 9,971억원

실적

매출액

(십억원)

17A 16,887 11,679 12,336 11,767

18F 16,731 13,139 10,984 10,605

19F 16,979 10,912 10,056 8,621

영업이익

(십억원)

17A 986 319 546 429

18F 840 1,064 845 629

19F 1,029 825 793 455

순이익

(십억원)

17A 372 (164) 508 258

18F 535 587 678 297

19F 596 565 766 214

수익성

영업

이익률

(%)

17A 5.8 2.7 4.4 3.6

18F 5.0 8.1 7.7 5.9

19F 6.1 7.6 7.9 5.3

순이익률

(%)

17A 2.2 (1.4) 4.1 2.2

18F 3.2 4.5 6.2 2.8

19F 3.5 5.2 7.6 2.5

ROE

(%)

17A 3.2 (5.2) 10.1 12.1

18F 6.0 17.3 12.4 13.2

19F 6.6 14.8 12.8 9.0

Valuation

PER

(배)

17A 20.0 - 5.8 9.5

18F 15.9 5.6 5.5 7.5

19F 13.5 5.7 4.9 9.3

PBR

(배)

17A 0.6 0.6 0.6 1.1

18F 1.0 1.0 0.7 1.0

19F 0.9 0.8 0.7 0.8

EV/

EBITDA

(배)

17A 2.4 8.8 5.6 7.3

18F 4.3 3.3 3.6 4.8

19F 2.7 3.1 3.7 5.2

주주

환원

주당

배당금

(원)

17A 500 300 1,000 0

18F 500 0 0 0

19F 600 1,200 1,700 100

배당

수익률

(%)

17A 1.4 1.1 1.2 0.0

18F 0.9 0.0 0.0 0.0

19F 1.2 3.0 1.6 2.1

자료: 유진투자증권

건설업종 커버리지 종목 요약 II

(십억원, %, 배, 원) 삼성엔지니어링 HDC현대산업개발 HDC 아이에스동서

(028050.KS) (294870.KS) (012630.KS) (010780.KS)

투자의견 BUY(유지) BUY(유지) BUY(유지) BUY(유지)

목표주가(원) 22,000(하향) 57,000(하향) 21,000(유지) 41,000(상향)

현재주가(원, 5/31) 16,700 42,850 15,100 35,250

시가총액 3조 2,732억원 1조 8,828억원 9,021억원 1조 890억원

실적

매출액

(십억원)

17A 5,536 - 1,521 1,833

18F 5,480 2,793 1,548 1,716

19F 6,138 4,275 1,565 1,027

영업이익

(십억원)

17A 47 - 86 325

18F 206 318 95 387

19F 297 443 104 96

순이익

(십억원)

17A (52) - 414 195

18F 70 230 931 244

19F 261 359 137 67

수익성

영업

이익률

(%)

17A 0.8 - 5.6 17.7

18F 3.8 11.4 6.2 22.6

19F 4.8 10.4 6.6 9.3

순이익률

(%)

17A (0.9) - 27.2 10.6

18F 1.3 8.2 60.2 14.2

19F 4.2 8.4 8.8 6.5

ROE

(%)

17A (4.5) - 14.4 19.9

18F 6.6 - 38.8 23.0

19F 20.0 17.7 6.5 6.2

Valuation

PER

(배)

17A - - 7.5 5.5

18F 50.2 9.2 1.3 3.9

19F 13.9 5.2 7.0 16.1

PBR

(배)

17A 2.4 - 1.0 1.0

18F 3.3 1.1 0.5 0.9

19F 2.5 0.9 0.4 1.0

EV/

EBITDA

(배)

17A 25.2 - 22.0 4.2

18F 13.5 3.9 10.3 3.2

19F 10.4 1.6 6.3 7.5

주주

환원

주당

배당금

(원)

17A 0 - 1,000 1,100

18F 0 500 150 1,200

19F 0 1,000 550 400

배당

수익률

(%)

17A 0.0 - 3.5 3.2

18F 0.0 1.0 0.8 3.9

19F 0.0 2.3 3.6 1.1

주: 2018년 지주사 설립과정에서의 인적분할로 HDC현대산업개발의 2017년 실적은 공표되어 있지 않음


I. 장기 저평가중인 건설업종 매수 근거 ....................................................... 8

1. 실적: 국내 주택실적에 기반한 실적안정기 돌입

2. 수주

3. 배당

II. 주택시장 현황 ................................................................................ 24

1. 물량(Q): 분양/착공 모두 감소세

2. 수요(Q): 규제에도 불구, 견조한 상황

3. 가격(P): 소폭하락에 그친 4월까지의 결과 Vs. 5월부터의 변화

기업분석 ........................................................................................... 31

현대건설(000720.KS)

GS건설(006360.KS)

대림산업(000210.KS)

대우건설(047040.KS)

삼성엔지니어링(028050.KS)

HDC현대산업개발(294870.KS)

HDC(012630.KS)

아이에스동서(010780.KS)

8_ www.Eugenefn.com

Analyst 이상우 | 기계/조선/건설,부동산

I. 장기 저평가중인 건설업종 매수 근거

1. 실적: 국내 주택실적에 기반한 실적안정기 돌입

건설업종을 바라보는 잣대는 두 가지일 것 같지만, 실상은 하나다. 바로, 신규수주다. 심지어, 수주 그

자체가 아니라, 발주 지역도 많이 고려된다. 국내 수주에는 그다지 반응하지 않고 해외 수주에 더욱

예민하게 반응했기 때문이다. 하지만, 주식을 바라보는 관점을 상승모멘텀에만 두는 것은 옳지 못하

다. 상승테마 적용에 따른 단기상승흐름으로 건설업종을 설명하기엔, 본질적인 체질개선이 진행되고

있는 건설업종의 현 상황은 아까운 상황이기 때문이다.

건설업종은 이제 영업이익 5조원 시대를 연 2018년에 이어 이 추세를 이어갈 전망이다. 각종 주변

환경에 대한 다양한 부정적 해석 또한 존재하지만, 이익안정성만큼은 가시성이 매우 높아진 상황이다.

앞에서 언급한 해외에 대한 기대감이 존재하지만, 이미 실적기여도가 거의 없어진 것을 감안했을 때,

국내 건설업체들의 실적안정성에 기여하는 것은 바로 국내 주택이며, 적어도 대형 건설업체(상위6개

사)에 있어서는 현재의 주택 호황이 지속될 것으로 전망하기 때문이다. 근거는 확실하다. 국내 주요

도시들의 주택노후에 따른 정비사업 진행이 대형 건설업체 중심으로 진행되고 있으며, 정비사업 공급

물건에 대한 시장 반응이 계속적으로 높기 때문이다. 신축공급이 적어 시장수요가 쏠리는 이 같은 현

상이 완화되는 데에는 추가적인 시간이 필요할 것으로 판단되는 이 점이, 국내 건설업체, 특히 대형

건설업체들의 투자포인트에 근간임을 분명히 한다. 즉, 실적안정성을 염두에 둬야 하는 시점이다.

도표 1 국내 건설사, 이익수준이 한 차원 높아진 상황

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(조원) 국내 건설업체 영업이익

현대건설GS건설삼성물산대림산업(건설, 연결)대우건설HDC현대산업개발

2019년 실적전개에 주목한다면

향후 건설업종의 안정성은

매우 중요해질 것


www.Eugenefn.com _9


특히, 과거 해외 플랜트에서 대규모 손실을 기록하고 있던 업체들의 부실사업도 모두 정리되었다.

2018년까지 실적에 반영되던 것들이 확연히 해소된 1Q19 실적에서 건설업종 투자의 불확실성이 제

거된 것이다. 영업이익 속도가 가팔랐던 2018년도와는 달리, 안정적 실적을 기록하고 있는 2019년

이지만, 시장 기대치가 실적안정성보다는 ‘감익’에 쏠려있다는 점도 주목할 점이다. 현재 시장기대치

가 낮기 때문에, 실적 안정성만으로도 기대치를 상회하는 호실적(?)을 기록할 수 있기 때문이다. 그

만큼, 전반적인 상황은 건설산업을 부정적으로 바라보고 있지만, 과하다 싶을 정도의 우려가 반영된

상황으로 판단하고 있다. 건설산업을 왜곡되지 않은 시각으로 바라봤을 때, 현재 주가수준은 지나칠

정도로 과도한 저평가 구간이다.

도표 2 해외플랜트 손실 해소에 따른 정상이익구간에 돌입

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4Q

19

(억원) 국내 주요 플랜트 EPC업체 영업이익

GS건설대림산업(건설, 연결)삼성엔지니어링

해외부실 해소와

국내 주택실적 증가가 기여

해외플랜트

실적악화 시작

3년여간

개선되지 못하던 실적


도표 3 실적개선과는 달리, 주가는 부진에서 벗어나질 못하고 있음

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5(%) 국내 건설사 주가 (2017.01=100 기준)

현대건설

대림산업


GS건설

대우건설

대북이슈로급등

지배구조이슈


10_ www.Eugenefn.com


현재의 건설사 이익의 대부분이 주택이 차지하고 있다는 점은 명백하다. 심지어 전사이익보다 주택사

업 이익이 더 크기 때문이다. 기타사업의 부실을 주택이 커버하고 있다는 점은 향후 실적개선 포인트

가 부실사업부의 부실축소라는 점까지도 포함한다는 것을 의미한다. 주택의 안정적 실적에 부실부문

의 개선까지 더해졌을 때의 실적개선 가능성은 더욱 커지기 때문이며, 대규모 이익이 아닌 '흑자전환'

수준에도 실적개선 정도는 강할 것이기 때문이다.

도표 4 전사이익 증가와 주택이익은 동행 도표 5 주택부문의 이익비중은 100% 이상

-0.2

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(조원) 국내 건설6사 영업이익

영업이익(주택) 영업이익(전사)

전사 부실사업부의 손실까지

포괄하는 이익을 기록중인 주택사업

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(%)(억원) 국내 건설6사 영업이익

영업이익(주택)

%주택/전사 영업이익(우)

자료: 각 사, 유진투자증권 자료: 각 사, 유진투자증권

도표 6 대규모 손실을 기록하는 것은 끝난 플랜트 도표 7 플랜트사업의 부(-)의 기여는 이제 종료된 시점

-2.0

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(조원) 국내 건설5사 영업이익

영업이익(플랜트) 영업이익(전사)

전사 부실사업부의 손실까지

포괄하는 이익을 기록중인 주택사업

-200.0

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(%)(억원)국내 건설5사 영업이익

영업이익(플랜트)

%플랜트/전사 영업이익(우)


www.Eugenefn.com _11


2. 수주

1) 해외플랜트: 기대와는 달리 대부분 2019년 하반기로 순연

주택사업의 중요도는 더욱 확대될 전망이다. 해외수주가 기대만큼 나오지 못하고 있기 때문이다.

2019년 건설시장 전망에 있어 주요 화두는 바로 해외 수주재개였다. 당사 역시 마찬가지였다. 석유

화학을 중심으로 한 사업전개에 있어, 과거와 같은 대규모 손실 없는 '정상적'인 이익을 기록할 플랜

트 사업의 향후 모습에 주목했던 것이다. 하지만, 2019년 상반기 역시 발주가 전혀 없진 않았지만,

기대한 만큼의 발주에는 미치지 못했다. 유가상승이라는 상황에도 불구, 발주가 대부분 지연되었기

때문이다. 다행인 점은 취소가 아닌 '지연'이라는 점이다. 1H19 기대했던 프로젝트들이 대부분

2H19 시공사선정에 나설 전망이며, 대형 사업들이 연이어 있다는 점은 해외 이슈가 더 이상 작용하

지 않는 시점만은 아니라는 것을 의미한다.

상반기에도 SK건설을 중심으로 수주가 진행되었지만, 대부분 비중동지역에서 발주되었다. 시장의 기

대는 유가회복 이후 중동 플랜트발주의 본격재개였기 때문에, 이 같은 신규수주에도 불구 주가흐름은

부정적 일색이었다. 하지만, 5월 들어 기대감은 확대 중이다. 이라크 물공급시설과 같은 대형 플랜트

수주에 성공했기 때문이다.

도표 8 2019년 발주가 예상되는 해외플랜트

(억달러)

국가 공종 프로젝트 규모 수주 수주업체

SAUDI ARABIA POWER/DESAL JUBAIL IWPP 3 80

SAUDI ARABIA POWER/DESAL RIYADH PP 15 (HFO) 50

SAUDI ARABIA REFINERY/PETROCHEMICAL JUBAIL AMIRAL MFC(MIXED FEED CRACKER) 90

SAUDI ARABIA REFINERY/PETROCHEMICAL MARJAN OIL FIELD DEVELOPMENT PKG.6 71

SAUDI ARABIA REFINERY/PETROCHEMICAL YANBU COTC(CRUDE OIL-TO-CHEMICAL COMPLEX) 250

SAUDI ARABIA POWER/DESAL JUBAIL PET-COKE PP (BOOT) 10

QATAR REFINERY/PETROCHEMICAL RAS LAFFAN ECC/DOWNSTREAM 30

KUWAIT REFINERY/PETROCHEMICAL 5TH NEW REFINERY 90

KUWAIT REFINERY/PETROCHEMICAL 6TH NEW REFINERY 90

KUWAIT REFINERY/PETROCHEMICAL AL-ZOUR OLEFINS 3 PJT (NRP) 78

KUWAIT POWER/DESAL AZ-ZOUR NORTH IWPP PHASE-2,3 50

KUWAIT REFINERY/PETROCHEMICAL AL-ZOUR PETROCHEMICAL COMPLEX 78

UAE REFINERY/PETROCHEMICAL RUWAIS GASOLINE/AROMATICS (GAP) 35

UAE REFINERY/PETROCHEMICAL RUWAIS NEW REFINERY 150

UAE REFINERY/PETROCHEMICAL RUWAIS PETROCHEMICAL 4 80

ALGERIE REFINERY/PETROCHEMICAL HASSI MESSAOUD REFINERY 28

ALGERIE O&G ARZEW PDH/PP 15

IRAQ O&G 남부유전 해수공급시설 (CSSF) 25 2019-05-22 HYUNDAI E&C

EGYPT O&G AMREYA PROPYLENE COMPLEX 25

INDONESIA REFINERY/PETROCHEMICAL BALIKPAPAN REFINERY NO.5 UPGRADE 32 2018-12-21 SK E&C/HYUNDAI ENGINEERING

INDONESIA REFINERY/PETROCHEMICAL NCC EXPANSION 40

UZBEKISTAN REFINERY/PETROCHEMICAL BUKHARA REFINERY 6 2019-04-18 SK E&C

THAI REFINERY/PETROCHEMICAL RAYONG AROMATICS EXPANSION 16

VIETNAM REFINERY/PETROCHEMICAL DUNG QUAT REFINERY EXPANSION 18

US REFINERY/PETROCHEMICAL OHIO BELMONT COUNTY ETHANE CRACKER 20

POLAND REFINERY/PETROCHEMICAL POLICE PP 9 2019-05-12 HYUNDAI ENGINEERING




도표 9 플랜트 중심업체들의 수주는 정상적으로 이뤄짐 도표 10 수주급감 업체에서 수주회복이 나타나지 못함

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(%) 플랜트 수주 비중

현대건설

삼성엔지니어링

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(%) 플랜트 수주 비중

GS건설

대림산업

대우건설

주1: 현대건설은 현대엔지니어링 실적 포함

주2: 삼성엔지니어링은 화공실적만 플랜트에 반영



도표 11 전반적인 플랜트 수주 부진기 도표 12 플랜트 수주잔고 급감

0.0 0.0 0.2

0.0 0.8

1.7 2.5 3.0

1.2

0.1

1.2

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1.2 2.6 1.4

3.3 5.1

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(조원)국내 건설업체 플랜트수주

삼성물산 삼성엔지니어링

현대건설 대림산업

대우건설 GS건설

12 10 8 7 7 9 10 13 14 14 14 13

10 10 10 9 8 8 7 7 7 7 8 7

6 5 7 6 5 5 4 4 1 1 2 2

41 41 43 43 43 42 42 39 40 42

28 27

11 10 9 9 10 9 6 10 9 8

9 8

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(조원)국내 건설업체 플랜트 수주잔고

삼성엔지니어링 삼성물산

대림산업 현대건설

GS건설 대우건설




주: 현대건설은 현대엔지니어링 실적 포함




도표 13 상위 2개사의 플랜트 수주는 정상적 진행 중 도표 14 대형 EPC업체들의 플랜트 사업약화

0.0

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07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18

(%) 플랜트 수주비중

현대건설


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70.0

07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18

(%) 플랜트 수주비중

GS건설대림산업대우건설





도표 15 플랜트시장을 이끄는 대형 2사 수주는 견조 도표 16 2018년 수주 증가했지만, 외형축소 불가피

0

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(억달러) 플랜트 수주

현대건설


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(억달러) 플랜트 수주

대림산업GS건설대우건설







2) 와중에도 의미 있는 수주: 이라크, 그리고 폴란드

1H19 해외플랜트시장 수주의 특이사항은 모두 현대건설이 가져왔다. 현대건설과 자회사인 현대엔지

니어링 이야기다. 현대건설은 이라크 해수공급시설 수주에 성공했다. 금액기준 24.5억달러나 되는 초

대형 사업이다. 과거 한국 건설업체들의 대형수주는 일상적(?)이라 할 만큼 자주 있어왔지만, 최근

들어 10억달러를 넘는 프로젝트에서 한국업체들의 수주소식은 매우 적었기 때문이다. 그만큼, 소형

사업장의 난립 및 전반적인 수주감소가 플랜트 업종을 설명하던 상황을 되돌릴만한 중요 이벤트다.

현대엔지니어링도 유럽 석화프로젝트 수주에 성공하면서, 그동안 지역다변화를 꾀하던 국내 EPC업

체들의 움직임이 미미했던 것과는 다른 모습을 보여줬다. 국내 뿐 아니라 해외에서도 사업을 영위해

나갈 수 있다는 가능성을 보여준 반기였다.

도표 17 현대건설, 이라크 해수공급시설 수주(24.5억달러, 5/22)

자료: 현대건설

도표 18 현대엔지니어링, 폴란드 PP플랜트 수주(9.3억유로, 5/12)

자료: 현대엔지니어링



3) 주택중심의 수주흐름 이어갈 것

각 업체들의 전체 신규수주 중에서 주택사업이 차지하는 비중은 점차 확대되고 있다. 어떤 회사만의

이슈가 아닌 전 건설업체에서 고르게 나타나고 있다. 이 과정에서 수주잔고의 증가 또한 나타나고 있

다. 최근 1Q19실적에서 대우건설의 주택사업 수주잔고 증가는 가장 눈에 띄는 특징이었다. 주택시장

에서 강세를 보이는 업체들의 모습과는 달리, 주택잔고가 감소하는 업체 중 하나였던 대우건설의 주

택수주잔고 증가는, 결과적으로 국내 주택시장의 실적안정성 및 이에 따른 사업매력 확대를 바라본

포석으로 해석되기 때문이다. 물론, 이 와중에도 주택수주잔고가 늘지 못하는 업체들이 많다는 점은,

대우건설의 향후 실적전개에서 주택이 다시금 주요 지표로서 봐야 하는 부분일 가능성이 커지는 것

이다. 각 업체들의 신규수주에서 절반을 넘는 수주가 주택에서 나타나고 있다는 점은, 향후 실적 안

정성을 담보하는 주요 지표로서 작용할 것이다.

도표 19 현대건설 수주에서 주택비중 증가추세에 주목 도표 20 이미 타 업체들은 주택수주가 절반이상

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(%) 주택수주 비중

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19

(%) 주택수주 비중

GS건설대림산업대우건설

주: 현대건설은 2015년부터 주택부문 실적 발표



도표 21 주택수주는 업체별로 상이한 상황 도표 22 수주실적 상이로 수주잔고 역시 업체별 상이

-0.3

0.9 0.3

1.5

-1.0 0.5 0.9 0.3

3.3 4.3

1.8 1.3 0.9 0.9 0.9

1.6 0.6

1.0 1.4

0.9

1.2 0.5 2.7

1.7

0.7

2.2 1.4 1.3

1.8 2.7

-2

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19

(조원)국내 건설업체 주택수주

삼성물산

현대건설대림산업

대우건설

GS건설


13 12 10 10 10 11 10 10 9 8 8 7

11 11 12 12 13 16 21 22 22 21 24 21

19 19 19 18 17 17 16 16 16 15 15 15

18 18 16 17 17 17 17 17 16 16 16 18

19 20 22 22 23 23 23 23 26 25 26 25

18 19 20 19 19 21

24 24 23 23 24 24

0

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18

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19

(조원)국내 건설업체 주택 수주잔고

삼성물산 현대건설대림산업 대우건설GS건설 HDC현대산업개발






도표 23 삼성물산 감소, 현대건설 증가로 대표 도표 24 2014년 이후 주택에 집중 중인 대형건설사

0.0

5.0

10.0

15.0

20.0

25.0

30.0

35.0

40.0

45.0

50.0

07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18

(%)주택 수주비중

삼성물산

현대건설

2016년 이후

주택시장의 강한 추세변화는

현대건설과 삼성물산이 가져옴

0.0

10.0

20.0

30.0

40.0

50.0

60.0

70.0

80.0

07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18

(%)주택 수주비중

GS건설

대림산업

대우건설

최근 5년간

주택시장에 매진한 결과

실적개선을 이끔




도표 25 현대건설의 증가세에 주목 도표 26 주택수주 증가는 전사에서 나타남

3.4 3.7 2.7 2.4

3.5

1.2 1.8 1.8 0.8

2.0 0.4

1.5

1.3

8.8

4.9

0

2

4

6

8

10

12

08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18

(조원) 주택 수주

삼성물산

현대건설2017년부터

현대건설의

주택수주

폭증

2.7 2.2 2.2 2.3 2.6 1.8 5.2

8.0 7.1 4.1

6.1 0.0 3.2 3.7 3.6 3.5 3.9

3.8

4.3 4.5

5.6

6.7

4.3 2.4

3.0 2.8 1.3 1.3

1.2

6.9 6.6

6.4

5.9

0

5

10

15

20

25

08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18

(조원) 주택 수주

대림산업대우건설GS건설




도표 27 2017년, 반포주공 1,2,4주구 수주는 현대건설 주택사업의 전환점

자료: 현대건설



4) 다만, 업종 내 대형사와 중소형사간 실적격차는 확대될 것

현재의 주택사업 호조는 다만, 대형업체의 과실로만 연결될 가능성이 크다. 기타 중소형사의 현재 상

황은 주택 호황이라는 점을 확인하기 힘들 정도로 실적약세가 이어지고 있기 때문이다. 물론, 과거와

같은 대규모 적자는 피한 상태이지만, 대형사와 같은 실적증가세가 나타나고 있지는 못하다. 즉, 현재

국내 주택시장의 과실이 대형사에 집중되고 있다는 점은, 투자판단에 있어서도 명확한 근거로 작용한

다. 중소형사보다는 대형사에 보다 관심을 기울여야 한다는 것이다.

이 같은 특징은 거점도시의 정비사업을 통한 주택사업 전개라는 점에서 이유를 찾을 수 있다. 정비사

업 특성상 입지우위를 점하고 있는 상황에서, 각 정비조합들의 관심은 가치극대화를 가져올 수 있는

'상품'을 만들어내는 것이기 때문이다. 이 경우, 중소형사보다 대형사의 협상력은 단연 우위에 있을

수 밖에 없으며, 대형사들의 실적은 이 같은 협상력에 기인하고 있다. 단순히 '브랜드'라는 허울로 이

같은 상황을 만들어낸 것이 아니라는 점에 주목해야 한다. 이미, 신축아파트의 가격소구력은 굳이 브

랜드로 차별화되지 못할 정도로 상향평준화되어 있다.

도표 28 대형사들의 이익증가세를 따라가지 못하는 중소형사 실적

-1.5

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19

(조원) 국내 건설사 영업이익(전사)

대형사

중소형사

대형사와 중소형사간

이익증가속도의 차이가 발생


도표 29 주택에서의 극명한 체력차이가 근본적 이유 도표 30 플랜트는 모두 부진한 상황 지속

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18

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19

(조원) 국내 건설사 영업이익(주택)

대형사

중소형사

주택부문의 수익성 확대가

대형사 Vs. 중소형사간

이익격차 확대의 주이유

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18

1Q

19

(조원) 국내 건설사 영업이익(플랜트)

대형사

중소형사

해외플랜트 실적부진은

업체 크기를 가리지 않고 발생




도표 31 안정적인 현대건설, 불안정한 삼성엔지니어링 도표 32 2017년부터 급증한 영업이익 체력

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2010

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(조원) 대형 건설사 영업이익

현대건설삼성물산삼성엔지니어링

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(조원) 대형 건설사 영업이익

GS건설대림산업대우건설HDC현대산업개발


도표 33 현대건설의 주택사업 이익증가에 주목 도표 34 이미 2015년부터 주택사업 호조는 시작됨

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(조원) 대형 건설사 영업이익(주택)

현대건설

삼성물산

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(조원) 대형 건설사 영업이익(주택)

GS건설

대림산업

대우건설


주: 현대건설은 2015년부터 주택부문 실적 발표로 이전 수치는 건축기준임


도표 35 반면, 중소형사는 롯데건설을 제외하면 불안정 도표 36 롯데건설의 주택사업 체력강화에 주목

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(억원) 중소형 건설사 영업이익포스코건설 SK건설롯데건설 한화건설두산건설

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(억원) 중소형 건설사 영업이익(주택)

포스코건설롯데건설두산건설




대형사와 중형사간의 원가율 차이는 극명하다. 대폭 개선된 모습이 나타나는 대형사들과 달리 중형사

들의 원가율은 계속 높은 수준을 유지하고 있기 때문이다. 준공물량 측면에서의 규모의 경제효과 뿐

아니라, 분양가 상승지역에서의 판매가격 개선이 함께 나타나고 있기 때문이다.

도표 37 해외 플랜트 부실이슈에서 모두 자유로워짐 도표 38 빠른 원가율 개선은 주택사업 덕분

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(%) 대형 건설사 원가율

현대건설

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(%) 대형 건설사 원가율


대우건설 HDC현대산업개발


도표 39 중형건설사의 원가율은 여전히 개선되지 못하고 있음

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(%) 중형 건설사 원가율포스코건설

SK건설

롯데건설

한화건설

두산건설




도표 40 2010년대 초반 분위기와 완전 달라진 주택사업 도표 41 중형사들 역시 원가율 개선이 나타남

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(%) 대형 건설사 원가율(주택)

현대건설

GS건설

대림산업

대우건설


주택이 손실이 나던

지난 시절의 기억에

빠져있을 수 있음

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(%) 중형 건설사 원가율(주택)

포스코건설

SK건설

롯데건설

한화건설


도표 42 플랜트 부문의 손실축소 방향성은 확보 도표 43 중형사 역시 플랜트 손실은 불가피했음

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(%) 대형 건설사 원가율(플랜트)

삼성엔지니어링(화공) 현대건설


대우건설

대규모 손실은

대부분 회사에서

벌어졌던 일상적인 일

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(%) 중형 건설사 원가율(플랜트)

포스코건설

SK건설

롯데건설

한화건설




5) 정비사업 진행둔화에 따른 주택 수주부진기 돌입

다만, 지금까지의 주택사업 호황효과를 모두가 누리는 시기는 2021년 이후 종료될 것으로 전망된다.

2019년 신규수주 금액으로 판단했을 때, 업체간의 신규수주 차이가 극명하기 때문이다. 2019년 정

비사업 수주 1위는 바로 포스코건설이다. 지방을 중심으로 한 신규수주 증가추세(2018년 1,778억

원9,937억원, +458.9%yoy)가 두드러질 정도다. 5월까지 누적이긴 하지만, 전년대비 증가추세가

두드러지는 대표적인 상황이다. 반면, GS건설, 대림산업, 대우건설, SK건설, HDC현대산업개발은 전

년 수준에서 대폭 미달하는 수주상황이다. 2Q19를 기점으로 추진중인 수주를 기록하는 것뿐 아니라,

사업추진을 원활히 해야 2021년 이후의 국내 주택사업실적의 방어가 가능할 것으로 전망되는데, 그

기점은 바로 2Q19다.

도표 44 2019년 정비사업 수주, 포스코건설의 독주

자료: 뉴스핌



도표 45 2018년부터 정비사업 발주가 둔화 도표 46 반면, 중형사의 수주는 증가추세

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(조원) 정비사업 수주현대건설현대엔지니어링GS건설대림산업HDC현대산업개발대우건설삼성물산

현대건설/GS건설 독주

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(조원) 정비사업 수주

롯데건설

포스코건설

SK건설

한화건설


도표 47 2019년 주요 정비사업 수주현황

지역 단지 업체 규모 공사비

호 금액(억원)

서울 잠원훼미리 포스코건설 331 1,100

서울 장위6구역 대우건설 1,637 3,232

서울 월계동 487-17 삼호 348 680

서울 마곡 신안빌라 현대엔지니어링(수의) 400 946

서울 구로 대흥/성원/동진빌라 HDC현대산업개발 988 2,066

서울 봉천4-1-3구역 GS건설(수의) 840 2,072

서울 마포, 공덕시장 한화건설(수의) 712 1,400

인천 경동율목 계룡건설/한진중공업 557 1,135

인천 신촌구역 롯데건설/대림산업 2,337 4,287

과천 주암장군마을 현대건설(수의) 970 2,750

평택 합정주공835번지일대(목화주공1단지+합정주공2단지) 현대건설(수의) 1,944 3,700

당진 읍내동 지역주택조합 HDC현대산업개발 426 793

부산 부곡2구역 GS건설/포스코건설/SK건설 2,348 6,108

대구 77태평 삼호 518 1,071

대구 달자01지구 롯데건설 594 1,407

대구 중리 포스코건설 1,664 3,168

대전 대사동1구역 GS건설 1,233 2,276

대전 중앙1구역 SK건설 618 1,146

춘천 소양촉진2구역 포스코건설 1,041 1,950

제주 이도주공1단지 포스코건설 795 2,299




3. 배당

2017~8년 2년간 배당증가가 나타났던 각 업체의 배당정책에 근거했을 때, 2019년 역시 배당금 증

가추세는 가능할 것으로 전망한다. 향후 실적 안정성을 근간으로 주주친화정책에 나설 가능성은 농후

하기 때문이다. 이미 2018년 국내 상위 건설6사의 배당총액 합산치는 2,000억원을 돌파했다. 2012

년 이전 수준을 회복한 것이다. 당시의 회사체력과 현재의 체력격차는 극명하다. 부실사업 축소 및

국내 사업 견조함을 기반으로, 향후 배당증가에 나설 건설주의 투자매력에 주목하자.

도표 48 2017~2018년부터의 배당증가추세는 이어질 전망

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(억원) 한국 건설사 배당총액

삼성엔지니어링 현대건설

대림산업 대우건설

GS건설 HDC현대산업개발


도표 49 배당성향은 낮아졌지만, 상향가능성 충분 도표 50 주가하락으로 배당수익률 증가 기대

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02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18

(%) 한국 건설사 배당성향


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(원/주) 한국 건설사 배당





II. 주택시장 현황

1. 물량(Q): 분양/착공 모두 감소세

2019년은 분양, 착공, 준공 등 공급지표는 전년대비 감소가 당연시되는 해다. 2015~2016년 분양증

가효과가 이미 2018년 대부분 발현되었으며, 2018년 분양 역시 저조했기 때문이다. 분양승인 기준

으로는 3월말까지 43,373호가 분양되어 전년 동월 누적(66,673호) 대비 34.9% 감소한 수치다. 공

급기준(신규분양이 아닌 전체 공급물량을 의미)으로는 당사추정치 기준 5월말 기준 서울(11,470호),

수도권(55,215호), 지방(61,489호)등 총 128,174호가 공급되었다. 공급감소는 2019년 이미 확정

된 상황이다. 여기에 최근 들어 HUG의 분양승인 평가방법 변경 등 불확실성 확대로 공급 스케줄이

지연될 가능성이 커지고 있다. 각각의 영향은 크지 않지만, 작은 효과가 결합되었을 때 향후 공급에

미치는 결과는 매우 크다는 점이 2019년 월간 실적에서 확인되고 있다. 특히, 분양 감소는 수도권

및 기타지방을 중심으로 나타나고 있으며, 특이하게도 지방 5대광역시에서의 분양은 빠르게 증가하

고 있음도 눈여겨봐야 할 것이다.

도표 51 2019년 분양증가는 5대광역시와 서울 중심 도표 52 5대광역시의 빠른 분양증가는 대구를 중심으로

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서울 인천/경기 5대광역시 기타지방

(만호) 아파트 분양(YTD)

2017.03

2018.03

2019.03

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서울 인천/경기 5대광역시 기타지방

(%) 아파트 분양(%YoY) (YTD)

2018.03

2019.03

자료: 국토교통부, 유진투자증권 자료: 국토교통부, 유진투자증권

도표 53 착공감소는 전 영역에서 고르게 나타남 도표 54 아파트/비아파트의 구분은 불필요한 상황

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전국(계) 아파트 비아파트 수도권 지방

(만호) 주택착공(YTD)

2018.03

2019.03

-24.3 -23.6 -25.6 -22.6

-26.8 -30

-20

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(%) 주택착공(%YoY) (YTD)

2018.03

2019.03




2. 수요(Q): 규제에도 불구, 견조한 상황

대출규제 등 신규수요 억제를 위한 9.13대책이 발표된 것이 바로 지난해 말이다. 당사의 2019년 시

장전망은 9.13대책 이후 발표했기 때문에, 이미 9.13대책의 핵심내용인 대출규제 여파는 이미 반영

한 상태다. 2019년 상반기 분양시장은 정확히 분양금액 9억원이라는 대출가능선에서 움직였다. 대출

이 가능할 경우 수요집중이, 그렇지 못한 경우 청약부진이 극명했기 때문이다. 하지만, 최근 들어서는

이런 추세 또한 약화되고 있다. 인기지역(강남/서초)을 중심으로 9억원 초과주택이라 하더라도 강한

청약경쟁률을 기록하고 있기 때문이다. 기존 시세를 감안한 투자매력이 존재할 경우, 대출규제라는

장치보다도 투자의욕이 더욱 강해짐이 확인된다.

또한, 2019년 시장 특징은 서울 및 수도권에서 안정적인 결과가 나타나고 있다는 점이다. 과거와 달

리 서울을 중심으로 한 주요 도심의 정비사업 중심의 분양공급은 시장 관심을 이끌어내는 데 성공하

고 있다. 지방시장 역시 광역시를 중심으로 한 시장수요가 충분함이 확인된다. 10여년전의 대규모 미

분양과 같은 우려가 최근 확대되고 있지만, 특별한 미분양 역시 확인되지 않고 있다는 점을 눈여겨봐

야 한다.

도표 55 수도권 경쟁률은 안정적 상황 도표 56 수도권대비 부진한 지방 경쟁상황

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서울

수도권

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서울

지방


도표 57 준공물량 감소는 지방을 중심으로 나타남 도표 58 수도권은 상대적으로 준공물량 감소 적음

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(만호) 주택준공(YTD)

2018.03

2019.03

-9.7 -9.1 -12.1

-1.6

-17.1

-40

-20

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(%) 주택준공(%YoY) (YTD)

2018.03

2019.03




도표 59 2019년 상반기 수도권 분양결과

(만원/PY) (대1)

지역 단지명 분양가 청약경쟁률

서울 강남 디에이치 포레센트(일원대우 재건축) 4,928 16.1

서초 방배 그랑자이(방배경남 재건축) 5,139 8.2

성북 롯데캐슬 클라시아(길음1 재개발) 2,465 32.7

동대문 e편한세상 청계 센트럴포레 (용두5구역 재개발) 2,747 33.4

청량리역 해링턴플레이스(청량리3구역 재개발) 2,491 31.1

청량리역 한양수자인192(청량리동부청과시장 재개발) 2,834 4.2

서대문 홍제역 효성해링턴플레이스(홍제3구역 재개발) 2,585 11.1

백련산 파크자이(응암3 재건축) 2,301 36.7

경기 남양주 남양주 다산신도시 자연앤자이 (공공분양) 1,291 51.4

고양 고양 e편한세상 일산 어반스카이 1,651 2.3

평택 평택 고덕국제신도시 A40 고덕파라곤2차 1,303 1.1

평택 뉴비전 엘크루 996 0.0

화성 화성 송산그린시티 대방노블랜드 EAA5 1,476 0.4

화성 송산그린시티 대방노블랜드 EAA12 1,465 0.1

안양 안양 평촌 래미안푸르지오(비산2동 재건축) 2,067 4.5

성남 성남 분당 지웰푸르지오 2,786 6.7

성남 신흥역 하늘채랜더스원 (성남중1구역 재개발)(공공분양) 1,937 9.2

성남 e편한세상 금빛메종(금광1구역 재개발)(공공분양) 1,907 8.6

과천 과천 과천자이 (과천주공6단지 재건축) 3,455 11.5

하남 하남 위례포레자이 1,858 130.4

위례 A3-4a (하남 힐스테이트 북위례) 1,843 77.3

하남 감일스윗시티 B3블록 (공공분양) 1,610 38.2

하남 감일스윗시티 B4블록 (공공분양) 1,629 85.8

하남 감일 B9 에코앤e편한세상(공공분양) 1,635 63.1

하남 위례신도시 A3-4BL 우미린 1차 1,887 43.0

수원 수원 수원역 푸르지오자이(수원고등 재개발) 1,312 37.3

인천 인천 검단신도시 AB15-1 우미린더퍼스트 1,215 2.4

인천 검단신도시 AB6 한신더휴 1,195 0.9

인천 검단 센트럴푸르지오 1,247 0.8

인천 e편한세상 계양 더프리미어(효성1구역 재개발) 1,338 5.3

인천 송도국제도시 M2블록 호반써밋 1,373 2.0


도표 60 수도권보다 지방광역시 중심으로 미분양 증가 도표 61 광역시를 제외한 지역 미분양증가는 미미

6.2 5.6

0.6 1.1 0.9

4.3

0.0

1.0

2.0

3.0

4.0

5.0

6.0

7.0

전국

(계)

<85m

2

>85m

2

수도

권

지방

광역

시

기타

지방

(만호) 주택 미분양

2018.03

2019.03

7.1 7.2 6.3

20.9

77.4

-3.1 -10

0

10

20

30

40

50

60

70

80

90

전국

(계)

<85m

2

>85m

2

수도

권

지방

광역

시

기타

지방

(%) 주택 미분양(%YoY)

2019.03




도표 62 2019년 상반기 지방 분양결과

(만원/PY) (대1)

지역 단지명 분양가 청약경쟁률

지방 대구 대구 남산자이하늘채 1,508 84.3

대구 빌리브스카이 1,856 134.4

대구 죽전역 동화아이위시 1,516 60.4

대구 수성레이크푸르지오 1,986 8.6

대구 동대구역 더샵센터시티 1,695 27.6

대구 태왕아너스 더퍼스트 1,196 6.7

대구 성당 태왕아너스 메트로 1,470 12.8

대구 동대구 에일린의뜰 1,376 18.1

대구 동대구역 우방아이유쉘(지역주택조합) 1,507 126.7

대구 수성 범어 W(지역주택조합) 2,112 19.8

경북 경산 중산 코오롱하늘채 메트로폴리스 1,377 48.2

부산 부산 힐스테이트 명륜2차 1,623 3.1

부산 두산위브더제니스 하버시티 1,138 6.6

경남 양산 사송 더샵데시앙 1,067 8.5

양산 유림노르웨이아침 916 0.1

김해 삼계두곡 한라비발디 센텀시티(지역주택조합) 1,188 0.4

울산 울산 문수로 두산위브더제니스(올림피아호텔 부지) 1,441 4.8

광주 광주 남구 반도유보라(월산1 주택재개발) 1,057 51.4

광주 화정아이파크 1,640 67.6

전주 전주 우아한시티(우아주공1 재건축) 861 19.1

전주 에코시티 데시앙 14BL 905 33.6

대전 대전 IPARK CITY 1,512 74.5

충남 아산 탕정 지웰시티푸르지오C1 1,010 42.8

아산 탕정 지웰시티푸르지오C2 1,012 35.7

아산 탕정지구 시티프라디움 2-A4블록 1,126 4.7

천안 청당 코오롱하늘채(지역주택조합) 876 0.1

세종 세종 더휴 예미지 1,130 24.0

세종 어울림파밀리에 센트럴 1,095 23.5

세종 자이e편한세상 1,118 42.4

강원 원주 더샵 센트럴파크 1,052 2.7

춘천 센트럴파크푸르지오 993 5.5


도표 63 준공후 미분양은 광역시 외 기타지방 이슈 도표 64 전년대비 증가중임에도 규모 자체가 미미

0.0

0.2

0.4

0.6

0.8

1.0

1.2

1.4

1.6

2017.0

1

2017.0

3

2017.0

5

2017.0

7

2017.0

9

2017.1

1

2018.0

1

2018.0

3

2018.0

5

2018.0

7

2018.0

9

2018.1

1

2019.0

1

2019.0

3

(만호) 주택 미분양(준공후)

수도권

지방광역시

기타지방

52.9

28.6 34.8

61.3

0

10

20

30

40

50

60

70

전국

(계)

수도

권

지방

광역

시

기타

지방

(%) 주택 미분양(준공후)(%YoY)

2019.03




3. 가격(P): 소폭하락에 그친 4월까지의 결과 Vs. 5월부터의 변화

2019년 주택가격흐름은 당사 서울시장 추정치(+8.4%yoy)에 못 미치는 0.6% 하락(아파트 기준)

상태다. 하지만, 하반기 시장을 바라보는 당사 의견은 변함없다. 상승폭이 전년(+23.4%yoy) 수준에

는 미치지 못하겠지만, 4월까지의 소폭하락에 그쳤던 시장 상승여력은 충분하다고 판단하기 때문이

다. 또한, 최근들어 전세가격 상승추세가 나타나면서 국지적 지역별로 상승추세로 전환된 지역이 등

장하고 있는 점 또한, 당사의 2019년 전망치를 지지해주는 근거로 작용한다.

도표 65 2019년 주택가격: 서울 가격은 강남/강북권 가격흐름이 상이

자료: KB은행, 유진투자증권

도표 66 5월 수도권 주택가격: 서울에서도 상승추세가 나타나고 있음

자료: KB은행, 한국감정원, 유진투자증권



도표 67 5월 한달의 가격흐름은 연초부터와의 흐름과 상이해짐: 광주 하락전환 Vs. 서울 하락폭 축소

자료: KB은행, 유진투자증권

도표 68 수도권 전세시장: 하락중이지만, 상승지역 또한 존재한다.

자료: KB은행, 한국감정원, 유진투자증권



편집상의 공백페이지입니다



기업분석


BUY(유지) / TP 72,000원(유지)

기대수준 실적, 기대이하 수주

GS건설(006360.KS)


2019년 분양은 언제쯤 하게되는 것일까?


BUY(유지) / TP 125,000원(상향)

더 잘나올 실적을 기다리며


HOLD(유지) / TP 6,000원(유지)

수주잔고 증가라는 ‘본질요인’강화


BUY(유지) / TP 22,000원(하향)

좋은 실적과 곧 나올 해외수주


BUY(유지) / TP 57,000원(하향)

자체사업의 중요성이 더욱 감소된 1Q19실적

HDC(012630.KS)


아이파크몰 증축 효과


BUY(유지) / TP 41,000원(상향)

2020년을 기다리며




기계/조선/건설,부동산 이상우

Tel. 368-6874 / [email protected]

기대수준 실적, 기대이하 수주

2Q19 Preview: 매출액 4조 3,120억원, 영업이익 2,709억원(OPM 6.3)

현대건설 2Q19 실적은 매출액 4조 3,120억원(+1.7%yoy), 영업이익 2,709

억원(+22.7%yoy)로 전망한다. 현대건설의 2019년 실적기대감은 1)해외부

진 탈피, 2)국내 자체사업장 매출증가에 기인한다. 2018년 자체사업 분양이었

던 개포, 김포, 하남, 세종의 매출인식 증가에 따른 매출증가효과와 더불어,

2018년까지 지속적으로 발생하던 해외사업장 1회성비용 해소까지 더해진 효

과가 영업이익의 정상수준 회귀를 설명할 것으로 전망된다. 이번 UAE 이슈를

제외할 경우, 이번 1Q19 영업이익은 2,500억원(OPM 6.3%) 수준이었기 때

문이다.

다만, 수주부진은 우려된다. 1Q19 신규수주는 2019년 수주목표(24.1조원)의

12%에 불과한 2.9조원에 그쳤기 때문이다. 특히, 해외 기대프로젝트의 순연이

지속되고 있어, 기대중인 이라크, 알제리, 사우디, 필리핀 등 프로젝트의 수주

가 2Q19 정상적으로 기록된다는 가정은 현재 현대건설의 투자포인트이기 때

문이다. 지금, 현대건설에 필요한 점은 바로 (해외)신규수주다.

투자의견 BUY, 목표주가 72,000원 유지

현대건설 투자의견 BUY 및 목표주가 72,000원을 유지한다. 순조로운 실적흐

름에도 불구, 신규수주의 부진함이 현대건설 주가상승에 걸림돌이 되고 있지

만, 2Q19 기대되는 프로젝트의 수주가능성에 주목할 만하다. 과거 대북주 이

슈시기의 주가고점 대비 주가하락폭이 커, 현재주가는 2019년 당사 실적추정

치 기준 PER 13.5배, PBR 0.9배(ROE 6.6%) 수준이기 때문에, 시장의 관심

을 모으는 해외수주 성사여부가 주가흐름을 결정할 전망이다. 그만큼, 2019년

해외수주는 주가흐름의 중요 판단요소다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 유지) 72,000원

현재주가(5/31) 51,400원

Key Data (기준일: 2019.05.31)

KOSPI(pt) 2,042

KOSDAQ(pt) 696

액면가(원) 5,000

시가총액(십억원) 5,724

52주 최고/최저(원) 75,100 / 43,000

52주 일간 Beta 1.52

발행주식수(천주) 111,356

평균거래량(3M,천주) 566

평균거래대금(3M,백만원) 29,251

배당수익률(19F, %) 1.2

외국인 지분율(%) 25.2

주요주주 지분율(%)

현대자동차 외 3인 34.9

국민연금 10.4

Company Performance 주가수익률(%) 1M 3M 6M 12M

절대수익률 -2.1 -10.1 -6.5 -30.4

KOSPI대비상대수익률 5.2 -3.1 -3.9 -14.6

Company vs KOSPI composite

40

50

60

70

80

90

100

110

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

18.5 18.9 19.1

주가(좌,원)

KOSPI지수대비(우, p)

Financial Data 결산기(12월) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E

매출액(십억원) 16,887 16,731 16,979 17,664 18,165

영업이익(십억원) 986 840 1,029 1,005 1,048

세전계속사업손익(십억원) 555 898 851 826 869

당기순이익(십억원) 372 535 596 578 608

EPS(원) 1,811 3,427 3,815 3,703 3,895

증감률(%) -64.7 89.2 11.3 -2.9 5.2

PER(배) 20.0 15.9 13.5 13.9 13.2

ROE(%) 3.2 6.0 6.6 6.1 6.0

PBR(배) 0.6 1.0 0.9 0.8 0.8

EV/EBITDA(배) 2.4 4.3 2.7 2.9 2.6




도표 69 현대건설 분기실적 추정

(억원) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19F 3Q19F 4Q19F

매출액 41,297 42,178 42,431 42,965 35,382 42,401 44,863 44,663 38,777 43,120 42,447 45,444

건축/주택 12,214 14,089 13,592 13,208 11,153 13,321 13,659 13,341 11,180 17,500 16,827 21,801

주택 7,390 8,459 8,609 10,358 8,111 10,159 10,949 10,669 8,837

토목/환경 5,033 5,605 6,247 7,227 5,427 5,264 5,520 6,810 6,122 5,219 5,219 4,316

플랜트/전력 22,763 21,324 21,500 21,215 17,252 22,992 24,415 23,868 20,528 19,197 19,197 17,866

현대건설(국내) 13,198 15,213 16,236 15,623 12,389 16,431 17,614 17,349 10,396

현대건설(해외) 11,614 10,117 9,704 9,630 8,883 8,665 8,446 10,385 9,353

현대엔지니어링(국내) 8,254 8,313 8,503 8,562 6,241 7,203 7,340 8,281 6,772

현대엔지니어링(해외) 7,041 7,279 6,895 7,835 6,319 9,278 10,194 8,006 8,712

매출원가 36,824 37,461 38,062 38,735 31,209 38,018 40,446 41,024 34,880 38,401 38,175 40,002

%원가율(우) 89.2 88.8 89.7 90.2 88.2 89.7 90.2 91.9 90.0 89.1 89.9 88.0

건축/주택 74.5 73.7 76.3 70.8 79.8 74.1 74.2 79.3 74.6 75.7 78.7 80.4

토목/환경 102.6 105.2 90.4 97.8 88.4 110.6 103.0 95.1 100.2 103.0 99.0 93.4

플랜트/전력 94.5 95.0 98.5 100.1 94.6 94.2 96.8 98.8 95.3 97.8 97.8 97.6

국내 86.7 86.2 83.9 83.7 87.5 86.0 85.7 86.3 86.5 0.0 0.0 0.0

해외 91.2 92.8 98.3 99.0 89.1 94.5 96.2 99.6 93.8 0.0 0.0 0.0

매출총이익 4,473 4,717 4,370 4,230 4,172 4,383 4,417 3,639 3,897 4,719 4,272 5,442

건축/주택 3,119 3,707 3,216 3,853 2,258 3,447 3,523 2,758 2,842 4,257 3,584 4,263

토목/환경 -131 -291 600 156 631 -556 -164 334 -10 -155 52 286

플랜트/전력 1,261 1,066 328 -31 924 1,344 788 297 957 413 413 434

기타 224 235 225 252 360 148 271 250 108 204 223 459

판관비 2,187 1,899 1,559 2,284 1,988 2,174 2,038 2,012 1,845 2,009 2,009 2,174

%판관비율 5.3 4.5 3.7 5.3 5.6 5.1 4.5 4.5 4.8 4.7 4.7 4.8

영업이익 2,286 2,818 2,811 1,946 2,185 2,209 2,379 1,627 2,052 2,709 2,263 3,268

%OPM(우) 5.5 6.7 6.6 4.5 6.2 5.2 5.3 3.6 5.3 6.3 5.3 7.2

세전이익 468 3,218 1,721 141 2,118 3,110 1,854 1,896 2,095 2,072 1,625 2,721

순이익 439 2,155 1,111 11 1,402 2,017 1,267 669 1,560 1,408 1,089 1,902

지배 156 1,510 571 -221 1,004 1,485 713 614 1,059 997 713 1,479

비지배 283 645 540 231 397 532 553 55 501 411 376 423

자료: 현대건설, 유진투자증권 추정

도표 70 현대건설 Valuation

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

BPS 58,029 56,293 59,604 62,704 65,996 69,253 72,528 59,325

EPS 1,811 3,427 3,815 3,703 3,895 3,861 3,878 3,925

%ROE 3.2 6.0 6.6 6.1 6.0 5.7 5.5 5.9

TARGET PER(저) 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0

TARGET PER(고) 8.0 8.0 8.0 8.0 8.0 8.0

목표가(저) 19,074 18,516 19,475 19,304 19,391 19,626

목표가(고) 30,519 29,625 31,160 30,887 31,026 31,401

TARGET PBR(저) 0.5 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4

TARGET PBR(고) 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2

목표가(저) 27,443 26,556 27,937 27,653 27,750 24,703

목표가(고) 72,000 72,110 75,895 79,641 83,407 68,224

PER(목표가) 18.9 19.4 18.5 18.6 18.6 18.3

PBR(목표가) 1.2 1.1 1.1 1.0 1.0 1.2

PER(현재가) 13.5 13.9 13.2 13.3 13.3 13.1

PBR(현재가) 0.9 0.8 0.8 0.7 0.7 0.9




도표 71 현대건설 연간실적 추정

(억원) 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

매출액 173,870 191,221 187,445 168,871 167,309 169,787 176,638 181,652 185,294 187,910 189,768

건축/주택 36,989 36,277 45,653 53,103 51,474 67,309 65,702 64,801 64,436 64,479 64,834

토목/환경 26,343 25,768 24,332 24,112 23,021 20,877 23,158 24,868 26,151 27,113 27,835

플랜트/전력 101,118 118,044 109,026 86,802 88,527 76,788 82,844 87,006 89,715 91,321 92,100

매출원가 159,754 173,970 168,147 151,081 150,697 151,457 158,145 162,473 166,015 168,471 170,124

%원가율 91.9 91.0 89.7 89.5 90.1 89.2 89.5 89.4 89.6 89.7 89.6

건축/주택 83.8 79.6 75.6 73.8 73.2 76.9 76.5 76.5 76.6 76.7 76.8

토목/환경 90.9 94.1 96.4 98.6 99.1 99.0 98.9 95.9 95.8 95.8 95.7

플랜트/전력 95.0 93.7 93.9 97.0 97.9 97.8 97.8 97.7 97.6 97.5 97.4

매출총이익 14,116 17,250 19,297 17,790 16,612 18,329 18,493 19,179 19,279 19,439 19,644

건축/주택 5,989 7,401 11,142 13,895 13,796 15,577 15,458 15,196 15,061 15,022 15,055

토목/환경 2,395 1,507 875 334 205 207 253 1,009 1,086 1,152 1,210

플랜트/전력 5,018 7,457 6,616 2,624 1,818 1,652 1,863 2,042 2,193 2,321 2,431

기타 714 885 665 936 792 893 920 932 939 944 948

판관비 5,824 6,357 7,708 7,929 8,212 8,038 8,443 8,697 8,866 8,980 9,057

%판관비율(우) 3.3 3.3 4.1 4.7 4.9 4.7 4.8 4.8 4.8 4.8 4.8

영업이익 8,292 10,893 11,590 9,861 8,400 10,292 10,050 10,482 10,414 10,459 10,587

%OPM 4.8 5.7 6.2 5.8 5.0 6.1 5.7 5.8 5.6 5.6 5.6

세전이익 6,730 8,981 9,815 5,548 8,979 8,513 8,264 8,692 8,616 8,654 8,775

순이익 4,793 6,638 7,317 3,716 5,353 5,959 5,785 6,084 6,031 6,058 6,143

지배 3,313 4,210 5,721 2,017 3,816 4,248 4,124 4,337 4,299 4,319 4,379

비지배 1,480 2,428 1,596 1,699 1,537 1,711 1,661 1,747 1,732 1,739 1,764

자료: 현대건설, 유진투자증권 추정



현대건설(000720.KS) 재무제표 대차대조표(IFRS 연결기준) 손익계산서(IFRS 연결기준) (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E

자산총계 18,432 18,055 18,479 19,441 20,007 매출액 16,887 16,731 16,979 17,664 18,165

유동자산 13,250 13,337 14,070 14,912 15,353 증가율(%) (10.3) (0.9) 1.5 4.0 2.8

현금성자산 3,664 4,301 4,995 4,886 5,074 매출원가 15,108 15,070 15,146 15,815 16,247

매출채권 5,398 5,373 5,301 5,975 6,145 매출총이익 1,779 1,661 1,833 1,849 1,918

재고자산 2,106 1,947 2,041 2,301 2,366 판매 및 일반관리비 793 821 804 844 870

비유동자산 5,182 4,718 4,409 4,528 4,654 기타영업손익 3 4 (2) 5 3

투자자산 3,023 2,151 2,238 2,329 2,424 영업이익 986 840 1,029 1,005 1,048

유형자산 1,399 1,437 1,507 1,580 1,653 증가율(%) (14.9) (14.8) 22.5 (2.3) 4.3

기타 760 1,130 663 619 578 EBITDA 1,179 1,012 1,208 1,186 1,232

부채총계 9,959 9,763 9,818 10,434 10,634 증가율(%) (12.6) (14.2) 19.3 (1.8) 3.9

유동부채 7,219 6,861 6,879 7,456 7,616 영업외손익 (431) 58 (178) (179) (179)

매입채무 4,561 4,392 4,391 4,950 5,090 이자수익 101 113 112 114 116

유동성이자부채 597 615 615 615 615 이자비용 77 91 99 99 100

기타 2,061 1,854 1,872 1,891 1,910 지분법손익 (2) (27) 3 3 3

비유동부채 2,740 2,902 2,939 2,978 3,018 기타영업손익 (453) 64 (194) (196) (198)

비유동이자부채 1,796 1,919 1,919 1,919 1,919 세전순이익 555 898 851 826 869

기타 944 983 1,020 1,059 1,099 증가율(%) (43.5) 61.8 (5.2) (2.9) 5.2

자본총계 8,473 8,292 8,661 9,006 9,373 법인세비용 183 363 255 248 261

지배지분 6,468 6,274 6,643 6,989 7,356 당기순이익 372 535 596 578 608

자본금 557 557 557 557 557 증가율(%) (49.2) 44.1 11.3 (2.9) 5.2

자본잉여금 1,032 1,004 1,004 1,004 1,004 지배주주지분 202 382 425 412 434

이익잉여금 4,813 4,986 5,356 5,701 6,068 증가율(%) (64.7) 89.2 11.3 (2.9) 5.2

기타 65 (273) (273) (273) (273) 비지배지분 170 154 171 166 175

비지배지분 2,005 2,018 2,018 2,018 2,018 EPS(원) 1,811 3,427 3,815 3,703 3,895

자본총계 8,473 8,292 8,661 9,006 9,373 증가율(%) (64.7) 89.2 11.3 (2.9) 5.2

총차입금 2,393 2,535 2,535 2,535 2,535 수정EPS(원) 1,811 3,427 3,814 3,703 3,894

순차입금 (1,271) (1,766) (2,461) (2,351) (2,540) 증가율(%) (64.7) 89.2 11.3 (2.9) 5.2

현금흐름표(IFRS 연결기준)

주요투자지표(IFRS 연결기준) (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E

영업현금 514 250 1,035 254 561 주당지표(원)

당기순이익 372 535 596 578 608 EPS 1,811 3,427 3,815 3,703 3,895

자산상각비 193 172 178 181 183 BPS 58,029 56,293 59,604 62,704 65,996

기타비현금성손익 278 (45) 282 (131) (138) DPS 500 500 600 600 600

운전자본증감 (631) (490) (21) (374) (93) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) 1,280 (380) 72 (674) (170) PER 20.0 15.9 13.5 13.9 13.2

재고자산감소(증가) (186) 280 (94) (260) (65) PBR 0.6 1.0 0.9 0.8 0.8

매입채무증가(감소) (594) (313) (0) 559 141 EV/ EBITDA 2.4 4.3 2.7 2.9 2.6

기타 (1,131) (77) 1 1 1 배당수익율 1.4 0.9 1.2 1.2 1.2

투자현금 (16) (92) (369) (384) (397) PCR 2.8 5.2 5.4 9.1 8.8

단기투자자산감소 435 652 (84) (87) (91) 수익성 (%)

장기투자증권감소 242 0 1 1 1 영업이익율 5.8 5.0 6.1 5.7 5.8

설비투자 50 192 195 203 208 EBITDA이익율 7.0 6.0 7.1 6.7 6.8

유형자산처분 11 13 0 0 0 순이익율 2.2 3.2 3.5 3.3 3.3

무형자산처분 (3) 1 (7) (7) (7) ROE 3.2 6.0 6.6 6.1 6.0

재무현금 (381) (37) (56) (67) (67) ROIC 10.0 7.8 11.8 11.0 11.0

차입금증가 (272) 124 0 0 0 안정성(%,배)

자본증가 (109) (103) (56) (67) (67) 순차입금/자기자본 (15.0) (21.3) (28.4) (26.1) (27.1)

배당금지급 109 107 56 67 67 유동비율 183.5 194.4 204.5 200.0 201.6

현금 증감 (43) 134 611 (196) 97 이자보상배율 12.8 9.2 10.4 10.1 10.5

기초현금 2,150 2,107 2,241 2,852 2,656 활동성 (회)

기말현금 2,107 2,241 2,852 2,656 2,753 총자산회전율 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9

Gross Cash flow 1,422 1,169 1,056 628 654 매출채권회전율 2.7 3.1 3.2 3.1 3.0

Gross Investment 1,082 1,234 306 671 399 재고자산회전율 10.2 8.3 8.5 8.1 7.8

Free Cash Flow 340 (65) 750 (42) 255 매입채무회전율 3.5 3.7 3.9 3.8 3.6




GS건설(006360.KS)

기계/조선/건설,부동산 이상우 Tel. 368-6874 / [email protected]

2019년 분양은 언제쯤 하게되는 것일까?

2Q19 Preview: 매출액 2조 8,362억원, 영업이익 2,356억원(OPM 8.3%)

GS건설 2Q19 실적은 매출액 2조 8,362억원(-20.8%yoy), 영업이익

2,356억원(+7.5%yoy)으로 전망한다. 1Q19의 시장 전망치 대비 부진한 매

출에도 불구하고 영업이익이 견조했단 점은 주목할만하다. 하지만, 신규수주

부진은 우려된다. 특히, 해외프로젝트가 기대와는 달리 우호적 상황이 아니라

는 점은, 순수 국내실적에만 의존할 수 밖에 없는 사업전개가 GS건설의 현재

실적 양호함과는 달리 단기적 성장에 그칠 가능성을 높이는 요소가 된다.


GS건설 투자의견 BUY 및 목표주가 57,000원을 유지한다. GS건설은 국내

주택시장의 실적안정성이 주요 투자 포인트다. 하지만, 어디까지나 추가적인

주가상승을 기대하기 위해서는 국내 주택 이외의 ‘무엇'이 필요한 상태다. 현

재주가는 2019년 당사 실적추정치 기준 PER 5.7배, PBR 0.8배(ROE

14.8%) 수준에 불과하지만, 저평가 상태를 탈피하기 위한 추가모멘텀은 부재

한 상태다. 특히, 강점영역인 주택 역시도 1Q19 누적공급 1,444호에 그치며

연간목표(28,552호)의 5.1%에 불과한 상태다. 순조로운 주택공급 혹은 해외

사업모멘텀이 간절히 요구되는 시점이다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 유지) 57,000원

현재주가(5/31) 40,150원

Key Data (기준일: 2019.05.31)

KOSPI(pt) 2,042

KOSDAQ(pt) 696

액면가(원) 5,000


52주 최고/최저(원) 56,500 / 37,100





배당수익률(19F, %) 3.0



허창수 외 17인 25.6

국민연금 12.1


절대수익률 -1.1 -6.2 -7.9 -18.1

KOSPI대비상대수익률 6.2 0.8 -5.3 -2.4


40

50

60

70

80

90

100

110

120

130

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

18.5 18.9 19.1

주가(좌,원)



매출액(십억원) 11,679 13,139 10,912 11,271 11,508

영업이익(십억원) 319 1,064 825 834 861

세전계속사업손익(십억원) -161 835 754 764 793

당기순이익(십억원) -164 587 565 573 595

EPS(원) -2,360 7,753 7,065 7,159 7,433

증감률(%) - 흑전 -8.9 1.3 3.8

PER(배) - 5.6 5.7 5.6 5.4

ROE(%) -5.2 17.3 14.8 13.3 12.4

PBR(배) 0.6 1.0 0.8 0.7 0.6

EV/EBITDA(배) 8.8 3.3 3.1 2.6 2.1




도표 72 GS건설 분기실적 추정


매출액 27,009 29,944 28,203 31,638 31,275 35,819 31,973 32,327 26,019 28,362 26,196 28,540

토목 2,923 3,439 2,903 3,718 2,700 3,164 2,816 2,483 2,289 3,481 3,213 4,395

건축/주택 15,502 16,848 15,912 18,193 17,164 19,837 17,278 17,098 15,143 18,187 16,788 19,832

건축 4,742 4,598 4,202 5,193 5,154 5,757 5,028 3,098 4,213 3,675 3,392 2,855

주택 10,760 12,250 11,710 13,000 12,010 14,080 12,250 14,000 10,930 14,512 13,396 16,977

플랜트 6,836 7,590 6,789 8,049 11,199 12,623 11,695 12,527 8,371 6,489 5,989 4,107

매출원가 25,438 28,056 25,741 29,526 26,059 32,503 28,503 28,053 22,468 24,876 23,613 25,209

%원가율(우) 94.2 93.7 91.3 93.3 83.3 90.7 89.1 86.8 86.4 87.7 90.1 88.3

토목 93.5 92.9 98.3 100.7 92.4 89.6 92.4 99.9 91.9 93.4 96.9 91.6

건축/주택 80.4 83.5 85.3 83.1 84.1 88.0 85.3 83.8 85.7 84.3 86.0 84.1

건축 87.2 91.7 89.3 92.1 88.8 95.6 90.5 96.1 86.7 96.8 98.8 113.1

주택 77.4 80.4 83.9 79.5 82.1 84.9 83.1 81.1 85.3 81.1 82.8 79.2

플랜트 120.9 114.2 104.3 106.7 79.7 95.0 93.9 88.3 86.2 93.9 97.8 103.8

매출총이익 1,571 1,888 2,463 2,112 5,037 3,318 3,542 4,379 3,551 3,486 2,584 3,331

토목 190 243 49 -27 205 328 213 1 186 230 100 369

건축/주택 3,038 2,785 2,333 3,075 2,729 2,377 2,547 2,768 2,165 2,855 2,347 3,155

주택 2,432 2,401 1,885 2,665 2,150 2,126 2,070 2,646 1,607 2,738 2,307 3,530

플랜트 -1,429 -1,081 -290 -536 2,273 633 716 1,470 1,155 398 133 -156

판관비 981 1,028 1,751 1,086 1,139 1,125 1,208 2,158 1,627 1,130 946 1,543

%판관비율(우) 3.6 3.4 6.2 3.4 3.6 3.1 3.8 6.7 6.3 4.0 3.6 5.4

영업이익 590 860 711 1,026 3,898 2,192 2,333 2,221 1,914 2,356 1,638 1,789

토목 86 120 -49 -154 87 191 60 -98 31 76 -28 158

건축/주택 2,593 2,516 1,586 2,574 2,217 1,835 1,935 2,040 1,442 2,234 1,830 2,260

플랜트 -1,942 -1,480 -1,089 -976 1,579 214 209 432 422 67 -143 -568

%OPM 2.2 2.9 2.5 3.2 12.5 6.1 7.3 6.9 7.4 8.3 6.3 6.3

토목 2.9 3.5 -1.7 -4.1 3.2 6.0 2.1 -4.0 1.3 2.2 -0.9 3.6

건축/주택 16.7 14.9 10.0 14.1 12.9 9.2 11.2 11.9 9.5 12.3 10.9 11.4

플랜트 -28.4 -19.5 -16.0 -12.1 14.1 1.7 1.8 3.4 5.0 1.0 -2.4 -13.8

세전이익 -784 184 -36 -971 3,112 1,897 1,561 1,782 1,778 2,177 1,459 1,574

순이익 -674 103 -84 -982 2,087 1,452 1,373 962 1,293 1,650 1,110 1,051

자료: GS건설, 유진투자증권 추정

도표 73 GS건설 Valuation

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

BPS 44,190 44,750 50,821 56,780 63,014 69,559 76,481 82,419

EPS -2,360 7,753 7,065 7,159 7,433 7,745 8,122 8,222

%ROE -5.2 17.3 14.8 13.3 12.4 11.7 11.1 10.3

TARGET PER(저) 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0

TARGET PER(고) 8.0 8.0 8.0 8.0 8.0 8.0

목표가(저) 35,323 35,795 37,167 38,726 40,612 41,112

목표가(고) 57,000 57,272 59,468 61,962 64,979 65,779

TARGET PBR(저) 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00 1.00

TARGET PBR(고) 1.30 1.30 1.30 1.30 1.30 1.30

목표가(저) 50,821 56,780 63,014 69,559 76,481 82,419

목표가(고) 66,068 73,814 81,918 90,427 99,426 107,144

PER(목표가) 8.1 8.0 7.7 7.4 7.0 6.9

PBR(목표가) 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 0.7

PER(현재가) 5.7 5.6 5.4 5.2 4.9 4.8

PBR(현재가) 0.8 0.7 0.6 0.6 0.5 0.5




도표 74 GS건설 연간실적 추정

(억원) 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

매출액 94,876 105,726 110,356 116,795 131,394 109,118 112,714 115,084 118,051 121,572 125,591

토목 10,858 12,661 13,825 12,983 11,163 13,389 13,693 13,425 13,342 13,436 13,673

건축/주택 28,118 33,113 48,139 66,455 71,376 69,950 71,504 72,451 73,823 75,557 77,613

플랜트 42,016 49,069 41,078 29,265 48,044 24,956 26,682 28,360 30,026 31,706 33,420

매출원가 90,589 100,250 105,474 108,761 115,118 96,165 99,685 101,711 104,244 107,248 110,673

%원가율 95.5 94.8 95.6 93.1 87.6 88.1 88.4 88.4 88.3 88.2 88.1

토목 93.8 95.4 95.5 96.5 93.3 93.4 93.3 93.2 93.1 93.0 92.9

건축/주택 93.6 85.7 84.7 83.1 85.4 85.0 85.4 85.3 85.2 85.0 84.9

플랜트 96.5 98.6 107.2 111.4 89.4 93.9 93.8 93.7 93.6 93.5 93.4

판관비 3,775 4,255 3,453 4,847 5,631 4,706 4,688 4,768 4,862 4,969 5,088

%판관비율 4.0 4.0 3.1 4.1 4.3 4.3 4.2 4.1 4.1 4.1 4.1

영업이익 512 1,221 1,430 3,187 10,645 8,247 8,340 8,605 8,945 9,355 9,830

토목 100 140 -35 3 239 244 328 335 345 361 381

건축/주택 964 3,383 6,542 9,269 8,027 7,936 7,764 7,974 8,252 8,593 8,990

플랜트 -143 -1,091 -4,562 -5,487 2,434 150 333 382 434 490 549

%OPM 0.5 1.2 1.3 2.7 8.1 7.6 7.4 7.5 7.6 7.7 7.8

토목 0.9 1.1 -0.3 0.0 2.1 1.8 2.4 2.5 2.6 2.7 2.8

건축/주택 3.4 10.2 13.6 13.9 11.2 11.3 10.9 11.0 11.2 11.4 11.6

플랜트 -0.3 -2.2 -11.1 -18.7 5.1 0.6 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6

세전이익 -296 313 213 -1,607 8,350 7,538 7,639 7,931 8,264 8,666 9,134

순이익 -225 295 -204 -1,637 5,874 5,653 5,729 5,949 6,198 6,500 6,851

자료: GS건설, 유진투자증권 추정



GS건설(006360.KS) 재무제표 대차대조표(IFRS 연결기준) 손익계산서(IFRS 연결기준) (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E

자산총계 13,697 12,033 12,060 12,491 13,108 매출액 11,679 13,139 10,912 11,271 11,508

유동자산 9,582 7,828 7,992 8,324 8,835 증가율(%) 5.8 12.5 (17.0) 3.3 2.1

현금성자산 2,812 2,034 2,720 3,170 3,581 매출원가 10,876 11,512 9,616 9,969 10,171

매출채권 4,668 4,130 3,731 3,631 3,706 매출총이익 803 1,628 1,295 1,303 1,337

재고자산 1,091 1,034 905 881 899 판매 및 일반관리비 485 563 471 469 477

비유동자산 4,114 4,205 4,068 4,167 4,273 기타영업손익 40 16 (16) (0) 2

투자자산 3,007 2,918 3,037 3,160 3,288 영업이익 319 1,064 825 834 861

유형자산 898 841 812 785 760 증가율(%) 122.9 234.0 (22.5) 1.1 3.2

기타 209 446 219 222 225 EBITDA 376 1,118 877 885 910

부채총계 10,457 8,409 7,954 7,912 8,035 증가율(%) 78.3 197.5 (21.6) 0.9 2.9

유동부채 8,581 6,360 5,868 5,789 5,872 영업외손익 (479) (229) (71) (70) (67)

매입채무 4,288 3,955 3,450 3,358 3,428 이자수익 46 52 54 54 55

유동성이자부채 3,061 1,118 1,118 1,118 1,118 이자비용 191 135 118 119 119

기타 1,232 1,287 1,300 1,313 1,326 지분법손익 (6) 8 3 3 3

비유동부채 1,876 2,049 2,085 2,124 2,163 기타영업손익 (328) (154) (9) (9) (7)

비유동이자부채 1,018 1,147 1,147 1,147 1,147 세전순이익 (161) 835 754 764 793

기타 858 902 938 976 1,016 증가율(%) 적전 흑전 (9.7) 1.3 3.8

자본총계 3,240 3,625 4,106 4,579 5,073 법인세비용 3 248 188 191 198

지배지분 3,167 3,549 4,030 4,503 4,997 당기순이익 (164) 587 565 573 595

자본금 358 397 397 397 397 증가율(%) 적지 흑전 (3.8) 1.3 3.8

자본잉여금 627 812 812 812 812 지배주주지분 (168) 582 560 568 589

이익잉여금 2,334 2,487 2,969 3,441 3,935 증가율(%) 적지 흑전 (3.8) 1.3 3.8

기타 (153) (148) (148) (148) (148) 비지배지분 5 5 5 5 5

비지배지분 72 76 76 76 76 EPS(원) (2,360) 7,753 7,065 7,159 7,433

자본총계 3,240 3,625 4,106 4,579 5,073 증가율(%) 적지 흑전 (8.9) 1.3 3.8

총차입금 4,079 2,265 2,265 2,265 2,265 수정EPS(원) (2,360) 7,753 7,065 7,159 7,433

순차입금 1,267 231 (455) (904) (1,315) 증가율(%) 적지 흑전 (8.9) 1.3 3.8



영업현금 (205) 1,033 907 692 658 주당지표(원)

당기순이익 (164) 587 565 573 595 EPS (2,360) 7,753 7,065 7,159 7,433

자산상각비 57 54 52 51 50 BPS 44,190 44,750 50,821 56,780 63,014

기타비현금성손익 125 (27) 258 30 31 DPS 300 0 1,200 1,200 1,200

운전자본증감 (573) (103) 31 38 (17) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) (615) 186 399 100 (76) PER - 5.6 5.7 5.6 5.4

재고자산감소(증가) 30 140 129 24 (18) PBR 0.6 1.0 0.8 0.7 0.6

매입채무증가(감소) 158 (475) (504) (92) 70 EV/ EBITDA 8.8 3.3 3.1 2.6 2.1

기타 (146) 46 7 7 7 배당수익율 1.1 0.0 3.0 3.0 3.0

투자현금 14 (235) (160) (166) (172) PCR 3.9 2.4 3.6 4.9 4.7

단기투자자산감소 (2) (64) (18) (19) (19) 수익성 (%)

장기투자증권감소 0 0 0 0 0 영업이익율 2.7 8.1 7.6 7.4 7.5

설비투자 21 14 11 12 12 EBITDA이익율 3.2 8.5 8.0 7.9 7.9

유형자산처분 15 28 0 0 0 순이익율 (1.4) 4.5 5.2 5.1 5.2

무형자산처분 (5) (19) (15) (15) (15) ROE (5.2) 17.3 14.8 13.3 12.4

재무현금 300 (1,656) (79) (95) (95) ROIC 5.8 19.3 17.4 17.4 17.8

차입금증가 345 (1,601) 0 0 0 안정성(%,배)

자본증가 (1) (21) (79) (95) (95) 순차입금/자기자본 39.1 6.4 (11.1) (19.8) (25.9)

배당금지급 1 21 79 95 95 유동비율 111.7 123.1 136.2 143.8 150.5

현금 증감 86 (850) 668 431 392 이자보상배율 1.7 7.9 7.0 7.0 7.2

기초현금 2,356 2,442 1,593 2,261 2,692 활동성 (회)

기말현금 2,442 1,593 2,261 2,692 3,083 총자산회전율 0.9 1.0 0.9 0.9 0.9

Gross Cash flow 521 1,386 876 653 676 매출채권회전율 2.5 3.0 2.8 3.1 3.1

Gross Investment 557 274 111 109 170 재고자산회전율 12.2 12.4 11.3 12.6 12.9

Free Cash Flow (35) 1,112 765 545 506 매입채무회전율 2.9 3.2 2.9 3.3 3.4







더 잘나올 실적을 기다리며


대림산업 2Q19 실적은 매출액 2조 6,808억원(-9.3%yoy), 영업이익 1,903

억원(-15.4%yoy)로 전망한다. 1회성 요인을 제거하고도 영업이익률 7% 이

상을 낼 수 있는 상황이라는 점은 각 사업에서 명쾌하게 드러난다. 불확실성

요인이었던 플랜트부문의 원가율 개선(4Q18 86.0%→1Q19 80.1%)과, 1회

성을 제거한 1Q19 주택 원가율(88.6%)의 지속 가능성이 높을 것으로 전망하

기 때문이다.

투자의견 BUY 유지, 목표주가 125,000원 상향

대림산업 투자의견 BUY를 유지하며, 목표주가는 기존 116,000원에서 7.8%

상향조정한 125,000원으로 상향조정한다. 목표주가 상향은 영업이익 추정치

(7,352억원7,928억원, +7.8%)를 반영했다. 당사는 대림산업의 수주잔고

감소를 우려해왔다. 하지만, 최저점이던 3Q18(20.4조원) 대비 증가한 21.9조

원의 수주잔고를 기록하며 감소세를 멈췄으며, 2015, 2016, 2018 3년여에 걸

친 정비사업 수주 상위의 결과가 2019년 이후에도 실적에 반영될 것으로 전

망한다. 특히, 1Q19 연결기준 약 1조원 수준의 주택 신규수주는 2Q19에도 이

어질 것으로 전망되며 연간목표(5.5조원) 달성에 어려움은 없을 것으로 전망

한다. 용두/광진 등 서울지역의 정비사업 및 하남감일/성남 등으로 대표되는

1H19 분양실적은 향후 대림산업 실적에 기여할 것이다. 현재주가는 2019년

당사 실적추정치 기준 PER 4.9배, PBR 0.7배(ROE 12.8%)다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 상향) 125,000원

현재주가(5/31) 103,500원

Key Data (기준일: 2019.05.31)

KOSPI(pt) 2,042

KOSDAQ(pt) 696

액면가(원) 5,000


52주 최고/최저(원) 108,000 / 72,300





배당수익률(19F, %) 1.6



대림코퍼레이션 외 6인 23.1

국민연금 12.7


절대수익률 6.9 10.6 9.2 23.2

KOSPI대비상대수익률 14.3 17.6 11.8 38.9


40

60

80

100

120

140

160

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

18.5 18.9 19.1

주가(좌,원)



매출액(십억원) 12,336 10,984 10,056 9,904 10,243

영업이익(십억원) 546 845 793 795 783

세전계속사업손익(십억원) 675 894 1,008 1,077 1,012

당기순이익(십억원) 508 678 766 819 769

EPS(원) 14,095 18,574 20,979 22,422 21,071

증감률(%) 84.9 31.8 12.9 6.9 -6.0

PER(배) 5.8 5.5 4.9 4.6 4.9

ROE(%) 10.1 12.4 12.8 12.2 10.3

PBR(배) 0.6 0.7 0.7 0.6 0.5

EV/EBITDA(배) 5.6 3.6 3.7 3.1 2.6




도표 75 대림산업 분기실적 추정


매출액 25,114 31,063 34,272 32,907 28,361 29,570 24,638 27,276 23,221 26,808 24,040 26,492 건설 20,671 27,038 30,258 29,321 24,191 25,028 20,227 23,099 18,906 22,318 19,839 21,598 제조 4,368 4,158 3,952 3,792 4,003 4,365 4,326 3,855 3,869 4,024 3,719 4,170 에너지 204 12 111 17 178 168 176 338 349 258 284 399

매출원가 22,435 27,884 30,773 30,303 24,225 25,867 21,214 24,338 19,240 23,365 20,949 22,860

%원가율 89.3 89.8 89.8 92.1 85.4 87.5 86.1 89.2 82.9 87.2 87.1 86.3 건설 92.5 91.9 91.7 93.4 86.1 88.7 86.6 89.8 82.9 87.8 88.1 87.6 토목 104.0 116.8 103.5 128.0 91.0 91.6 94.7 89.5 89.3 92.5 92.5 96.1 주택 89.9 88.1 89.0 86.2 84.8 86.1 85.9 86.6 80.9 87.7 88.0 87.1 플랜트 92.1 89.1 92.6 95.9 87.0 101.3 79.1 108.4 85.0 84.1 84.1 83.7 제조 80.9 79.5 81.4 86.0 86.9 84.7 86.6 90.5 87.6 87.4 87.2 86.7 에너지 3.1 175.6 8.4 83.1 15.0 35.4 47.6 32.9 28.1 41.5 36.3 30.2

판관비 1,538 1,749 1,526 1,688 1,654 1,454 1,369 1,272 1,572 1,540 1,431 1,676 %판관비율 6.1 5.6 4.5 5.1 5.8 4.9 5.6 4.7 6.8 5.7 6.0 6.3

영업이익 1,140 1,430 1,973 916 2,482 2,250 2,055 1,667 2,409 1,903 1,660 1,956 건설 850 1,266 1,739 363 2,507 2,006 1,941 1,739 2,282 2,042 1,757 2,138 제조 488 441 383 161 213 364 331 36 207 215 207 239 에너지 178 -30 64 -56 127 82 67 173 226 91 124 181

%OPM 4.5 4.6 5.8 2.8 8.8 7.6 8.3 6.1 10.4 7.1 6.9 7.4 건설 4.1 4.7 5.7 1.2 10.4 8.0 9.6 7.5 12.1 9.2 8.9 9.9 제조 11.2 10.6 9.7 4.2 5.3 8.3 7.7 0.9 5.3 5.3 5.6 5.7 에너지 87.0 -247.7 57.3 -329.0 71.5 49.0 38.0 51.1 64.8 35.3 43.5 45.4

세전이익 1,927 2,204 3,509 -886 3,115 3,007 2,596 226 3,141 2,440 2,197 2,299

순이익 1,493 1,045 2,959 -418 2,505 2,258 1,873 145 2,364 1,860 1,665 1,770

자료: 대림산업, 유진투자증권 추정

도표 76 대림산업 분기실적(별도)

(억원) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19

매출액 25,114 31,062 34,273 32,877 28,331 29,599 24,638 27,293 23,221 건설 20,095 26,185 27,782 26,578 21,855 21,970 17,417 19,244 15,208 토목 2,776 2,997 3,434 2,864 2,954 3,119 2,755 3,518 2,644 주택 12,112 16,698 18,329 17,549 14,536 16,080 12,273 12,902 10,719 플랜트 5,118 6,403 5,925 6,067 4,276 2,684 2,305 2,740 1,759 유화 3,041 2,867 2,902 2,809 2,975 3,144 3,211 2,703 2,815 기타 1,978 2,010 3,589 3,490 3,501 4,485 4,010 5,346 5,198

%원가율 토목 104.5 112.1 109.4 115.7 91.3 92.1 93.3 92.7 90.7 주택 92.8 91.1 91.7 93.4 93.8 97.7 93.2 96.9 84.3 플랜트 89.8 88.8 89.1 88.3 84.9 85.5 85.7 86.0 80.1 유화 79.8 79.2 78.9 79.9 85.8 84.9 85.3 86.0 86.7

영업이익 1,140 1,430 1,973 925 2,450 2,282 2,055 1,738 2,409 건설 359 954 1,216 -355 1,554 1,290 1,345 882 1,471 유화 403 382 384 221 232 332 327 151 214 기타 378 94 373 1,059 664 660 383 705 724

%OPM 4.5 4.6 5.8 2.8 8.6 7.7 8.3 6.4 10.4 건설 1.8 3.6 4.4 -1.3 7.1 5.9 7.7 4.6 9.7 유화 13.3 13.3 13.2 7.9 7.8 10.6 10.2 5.6 7.6 기타 19.1 4.7 10.4 30.3 19.0 14.7 9.6 13.2 13.9

세전이익 1,927 2,204 3,509 -886 3,115 3,007 2,596 226 3,141

순이익 1,493 1,045 2,959 -418 2,505 2,258 1,873 145 2,412

신규수주 11,131 23,072 48,360 61,123 13,018 31,237 42,224 87,892 14,383 토목 1,177 3,994 15,769 17,427 549 2,903 3,089 12,970 1,237 주택 9,745 16,450 30,331 40,915 12,102 26,682 34,852 60,721 8,495 플랜트 209 2,628 2,260 2,781 367 1,652 4,283 14,201 4,651

수주잔고 288,109 267,552 275,376 257,272 249,988 221,635 203,708 218,282 219,015 토목 43,971 42,719 54,080 53,683 50,814 49,816 45,760 51,240 50,206 주택 183,257 172,450 174,498 164,894 163,679 159,748 147,698 148,134 147,060 플랜트 60,881 52,483 46,798 38,695 35,495 12,071 10,250 18,908 21,749




도표 77 대림산업 Valuation

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

BPS 131,198 139,638 156,847 175,362 192,659 210,351 228,419 230,529

EPS 14,095 18,574 20,979 22,422 21,071 21,510 21,927 22,113

%ROE 10.1 12.4 12.8 12.2 10.3 9.6 9.0 8.7

TARGET PER(저) 5.0 5.0 4.0 4.0 4.0 4.0 4.0 4.0

TARGET PER(고) 7.0 7.0 6.0 6.0 6.0 6.0 6.0 6.0

목표가(저) 70,473 92,871 83,915 89,690 84,285 86,039 87,708 88,452

목표가(고) 98,662 130,020 125,000 134,535 126,428 129,058 131,562 132,679

TARGET PBR(저) 0.5 0.4 0.4 0.4 0.3 0.3 0.3 0.3

TARGET PBR(고) 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7

목표가(저) 65,599 51,803 60,034 64,025 59,670 60,730 61,747 60,084

목표가(고) 91,839 103,332 116,067 129,768 142,568 155,660 169,030 170,592

PER(목표가) 8.9 6.7 6.0 5.6 5.9 5.8 5.7 5.7

PBR(목표가) 1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 0.6 0.5 0.5

PER(현재가) 7.3 5.6 4.9 4.6 4.9 4.8 4.7 4.7

PBR(현재가) 0.8 0.7 0.7 0.6 0.5 0.5 0.5 0.4


도표 78 대림산업 2019년 실적추정치 변경

(억원) 이전 이후 %변동 컨센서스

매출액 94,294 100,560 6.6 93,789

영업이익 7,352 7,928 7.8 7,504

순이익 7,224 7,659 6.0 6,116




도표 79 대림산업 연간실적 추정

(억원) 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

매출액 92,947 95,137 98,538 123,355 109,845 100,560 99,038 102,429 105,343 107,931 110,307

건설 74,539 79,092 82,890 107,288 92,545 82,661 80,928 84,105 86,802 89,170 91,323

토목 12,390 15,000 14,611 13,848 15,840 13,364 13,522 13,815 14,219 14,715 15,289

주택 20,980 27,079 44,341 68,545 63,949 55,343 56,997 56,411 55,831 55,259 54,693

플랜트 41,169 37,013 23,938 24,895 12,756 13,954 10,409 13,879 16,752 19,196 21,341

제조 18,952 17,020 16,434 16,269 16,549 15,782 15,940 16,100 16,261 16,423 16,588

유화 12,529 10,234 9,752 10,593 11,558 10,865 10,973 11,083 11,194 11,306 11,419

대림자동차 3,844 3,831 3,841 3,467 2,935 2,964 2,994 3,024 3,054 3,085 3,116

대림C&S 2,579 2,955 2,841 2,209 2,056 1,954 1,973 1,993 2,013 2,033 2,053

에너지 86 1 62 345 861 1,291 1,317 1,343 1,370 1,397 1,425

매출원가 90,983 87,365 88,779 111,395 95,643 86,414 85,093 88,227 90,659 92,814 94,790

%원가율 97.9 91.8 90.1 90.3 87.1 85.9 85.9 86.1 86.1 86.0 85.9

건설 101.1 94.5 93.6 92.4 87.9 86.7 86.7 86.9 86.8 86.7 86.7

토목 89.6 92.1 94.9 113.1 91.5 92.5 92.5 92.5 92.5 92.5 92.5

주택 95.1 90.8 89.1 88.2 85.8 86.0 85.9 85.8 85.7 85.6 85.5

플랜트 107.6 98.3 101.3 92.3 93.4 84.1 84.0 85.6 85.5 85.5 85.4

제조 86.7 79.4 75.7 81.8 87.0 87.2 87.2 88.0 88.0 88.0 88.0

에너지 4.9 1,635.9 31.3 14.8 32.7 33.2 33.2 33.2 33.2 33.2 33.2

판관비 4,718 5,054 5,565 6,502 5,748 6,219 5,994 6,374 6,698 6,983 7,240

%판관비율 5.1 5.3 5.6 5.3 5.2 6.2 6.1 6.2 6.4 6.5 6.6

영업이익 -2,753 2,718 4,194 5,459 8,454 7,928 7,951 7,829 7,987 8,135 8,277

건설 -3,168 1,629 2,147 4,218 8,193 8,220 8,274 8,262 8,410 8,547 8,678

제조 1,301 2,184 2,574 1,473 949 868 867 745 743 741 738

에너지 32 -90 -36 156 450 622 593 604 617 629 641

기타 -918 -1,005 -492 -388 -1,138 -1,782 -1,782 -1,783 -1,782 -1,782 -1,781

%OPM -3.0 2.9 4.3 4.4 7.7 7.9 8.0 7.6 7.6 7.5 7.5

건설 -4.3 2.1 2.6 3.9 8.9 9.9 10.2 9.8 9.7 9.6 9.5

제조 6.9 12.8 15.7 9.1 5.7 5.5 5.4 4.6 4.6 4.5 4.4

에너지 36.8 -14,020 -57.8 45.3 52.2 48.2 45.0 45.0 45.0 45.0 45.0

세전이익 -3,991 4,362 4,364 6,753 8,944 10,077 10,771 10,122 10,332 10,533 10,727

순이익 -4,405 2,170 2,932 5,080 6,781 7,659 8,186 7,693 7,853 8,005 8,153




대림산업(000210.KS) 재무제표 대차대조표(IFRS 연결기준) 손익계산서(IFRS 연결기준) (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E

자산총계 13,402 12,834 12,526 13,313 14,083 매출액 12,336 10,984 10,056 9,904 10,243

유동자산 6,728 6,367 6,152 6,759 7,338 증가율(%) 25.2 (11.0) (8.5) (1.5) 3.4

현금성자산 2,526 2,890 3,045 3,581 4,047 매출원가 11,139 9,564 8,641 8,509 8,823

매출채권 3,130 1,385 1,822 1,867 1,940 매출총이익 1,196 1,420 1,415 1,395 1,420

재고자산 718 999 916 939 975 판매 및 일반관리비 650 575 622 599 637

비유동자산 6,675 6,467 6,374 6,554 6,745 기타영업손익 17 (12) 8 (4) 6

투자자산 4,534 4,077 4,243 4,415 4,594 영업이익 546 845 793 795 783

유형자산 2,071 2,070 2,084 2,094 2,109 증가율(%) 30.2 54.9 (6.2) 0.3 (1.5)

기타 70 320 48 44 42 EBITDA 665 976 926 928 916

부채총계 7,708 6,783 5,812 5,884 5,986 증가율(%) 26.0 46.7 (5.2) 0.2 (1.3)

유동부채 4,903 4,530 3,542 3,597 3,682 영업외손익 129 49 215 282 229

매입채무 3,094 1,571 1,921 1,969 2,046 이자수익 40 54 53 53 53

유동성이자부채 971 841 841 841 841 이자비용 104 113 110 107 105

기타 838 2,118 780 787 795 지분법손익 437 260 315 379 325

비유동부채 2,805 2,253 2,270 2,287 2,304 기타영업손익 (244) (152) (42) (42) (43)

비유동이자부채 2,291 1,849 1,849 1,849 1,849 세전순이익 675 894 1,008 1,077 1,012

기타 514 404 420 437 455 증가율(%) 54.7 32.4 12.7 6.9 (6.0)

자본총계 5,694 6,050 6,714 7,429 8,097 법인세비용 167 216 242 258 243

지배지분 5,064 5,390 6,054 6,769 7,437 당기순이익 508 678 766 819 769

자본금 219 219 219 219 219 증가율(%) 73.3 33.5 12.9 6.9 (6.0)

자본잉여금 539 539 539 539 539 지배주주지분 490 646 730 780 733

이익잉여금 4,399 4,793 5,457 6,172 6,840 증가율(%) 84.9 31.8 12.9 6.9 (6.0)

기타 (92) (160) (160) (160) (160) 비지배지분 18 32 36 38 36

비지배지분 630 660 660 660 660 EPS(원) 14,095 18,574 20,979 22,422 21,071

자본총계 5,694 6,050 6,714 7,429 8,097 증가율(%) 84.9 31.8 12.9 6.9 (6.0)

총차입금 3,261 2,690 2,690 2,690 2,690 수정EPS(원) 14,095 18,574 20,793 22,237 20,886

순차입금 735 (200) (355) (891) (1,356) 증가율(%) 84.9 31.8 11.9 6.9 (6.1)



영업현금 438 1,105 214 535 530 주당지표(원)

당기순이익 508 678 766 819 769 EPS 14,095 18,574 20,979 22,422 21,071

자산상각비 119 131 133 133 133 BPS 131,198 139,638 156,847 175,362 192,659

기타비현금성손익 (455) (303) (685) (401) (343) DPS 1,000 0 1,700 1,700 1,700

운전자본증감 (465) (333) 1 (16) (28) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) (1,107) (219) (437) (45) (73) PER 5.8 5.5 4.9 4.6 4.9

재고자산감소(증가) 135 (92) 83 (23) (37) PBR 0.6 0.7 0.7 0.6 0.5

매입채무증가(감소) 944 271 351 48 77 EV/ EBITDA 5.6 3.6 3.7 3.1 2.6

기타 (438) (293) 4 4 4 배당수익율 1.2 0.0 1.6 1.6 1.6

투자현금 (237) (381) (24) 35 (32) PCR 3.3 3.1 18.7 7.3 7.1

단기투자자산감소 23 (155) (31) (32) (33) 수익성 (%)

장기투자증권감소 140 0 268 331 274 영업이익율 4.4 7.7 7.9 8.0 7.6

설비투자 236 149 136 134 139 EBITDA이익율 5.4 8.9 9.2 9.4 8.9

유형자산처분 2 5 0 0 0 순이익율 4.1 6.2 7.6 8.3 7.5

무형자산처분 (3) (1) (6) (6) (6) ROE 10.1 12.4 12.8 12.2 10.3

재무현금 154 (526) (66) (66) (66) ROIC 9.0 13.9 12.6 11.6 11.1

차입금증가 175 (494) 0 0 0 안정성(%,배)

자본증가 (25) (48) (66) (66) (66) 순차입금/자기자본 12.9 (3.3) (5.3) (12.0) (16.8)

배당금지급 25 48 66 66 66 유동비율 137.2 140.5 173.7 187.9 199.3

현금 증감 355 203 125 504 433 이자보상배율 5.2 7.4 7.2 7.4 7.4

기초현금 1,577 1,932 2,135 2,259 2,763 활동성 (회)

기말현금 1,932 2,135 2,259 2,763 3,196 총자산회전율 1.0 0.8 0.8 0.8 0.7

Gross Cash flow 965 1,274 214 551 559 매출채권회전율 4.1 4.9 6.3 5.4 5.4

Gross Investment 726 558 (8) (51) 27 재고자산회전율 15.2 12.8 10.5 10.7 10.7

Free Cash Flow 238 715 221 601 531 매입채무회전율 4.0 4.7 5.8 5.1 5.1







수주잔고 증가라는 '본질요인’ 강화


대우건설 2Q19 실적은 매출액 2조 2,307억원(-24.7%yoy), 영업이익

1,135억원(-29.8%yoy)로 전망한다. 2017년부터 부진했던 신규수주 여파가

2019년 실적에 영향을 미치는 것은 3Q19까지도 지속될 것으로 전망하기 때

문에, 매출, 영업이익 모두 감소추세라는 것은 불가피하다. 다만, 이번 1Q19실

적에서 눈여겨볼 것은 수주잔고 증가다. 지속 감소추세에서 벗어나지 못하던

수주잔고가 32조원(전분기 29.9조원, +7.2%)을 넘긴 것은 3Q17 이래 처음

이다. 대부분 국내중심이지만 수주잔고 증가가 설명하는 중요성은 크다. 다소

뒤지던 국내 주택시장에서의 경쟁력이 제고된 결과이기 때문이다. 최근 장위6

구역 수주 등은 이런 변화의 일례다.

투자의견 HOLD, 목표주가 6,000원 유지

대우건설 투자의견 HOLD 및 목표주가 6,000원을 유지한다. 현재주가는

2019년 당사 실적추정치 기준 PER 9.3배, PBR 0.8배(ROE 9.0%)로, 2Q19

에도 수주잔고 증가세가 확인될 경우 투자의견 및 목표주가 변경 여지가 존재

한다. 그동안 대우건설에 부정적이던 수주잔고 증가는 향후 실적증가로 연결될

가능성이 크기 때문이다. 그만큼 이번 1Q19의 수주증가세는 유의미하다.

HOLD(유지)

목표주가(12M, 유지) 6,000원

현재주가(5/31) 4,805원

Key Data (기준일: 2019.05.31)

KOSPI(pt) 2,042

KOSDAQ(pt) 696

액면가(원) 5,000


52주 최고/최저(원) 6,900 / 4,300





배당수익률(19F, %) 2.1



한국산업은행 외 1인 50.8

국민연금 6.2


절대수익률 -4.7 -4.9 -3.3 -25.5

KOSPI대비상대수익률 2.7 2.1 -0.7 -9.8


40

50

60

70

80

90

100

110

0

1,000

2,000

3,000

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6,000

7,000

8,000

18.5 18.9 19.1

주가(좌,원)



매출액(십억원) 11,767 10,605 8,621 9,006 9,281

영업이익(십억원) 429 629 455 489 495

세전계속사업손익(십억원) 314 432 274 308 319

당기순이익(십억원) 258 297 214 241 249

EPS(원) 623 719 517 582 602

증감률(%) 흑전 15.4 -28.0 12.4 3.5

PER(배) 9.5 7.5 9.3 8.3 8.0

ROE(%) 12.1 13.2 9.0 9.3 8.9

PBR(배) 1.1 1.0 0.8 0.7 0.7

EV/EBITDA(배) 7.3 4.8 5.2 4.8 4.6




도표 80 대우건설 분기실적 추정


매출액 26,401 31,141 30,980 29,146 26,528 29,639 27,285 22,603 20,309 22,307 19,829 23,769

토목 2,678 3,066 8,687 4,377 4,057 3,642 3,642 6,417 3,585 4,438 4,268 4,780

주택건축 14,469 17,664 17,926 18,079 15,187 16,287 13,914 11,820 12,141 14,439 12,773 16,181

플랜트 8,873 9,867 1,721 5,736 6,226 5,056 4,079 3,586 3,154 2,711 2,494 2,485

매출원가 23,307 27,926 28,847 29,272 23,745 26,842 24,416 20,751 18,177 20,199 17,841 21,389

%원가율 88.3 89.7 93.1 100.4 89.5 90.6 89.5 91.8 89.5 90.6 90.0 90.0

토목 75.5 85.1 108.2 102.1 101.9 98.1 103.5 109.3 97.6 98.8 98.2 93.7

주택건축 85.8 85.0 87.2 87.5 87.7 86.4 82.1 89.7 89.0 86.8 86.8 85.2

플랜트 97.1 100.1 106.9 144.9 95.8 108.1 104.5 88.6 108.5 101.5 97.3 88.0

매출총이익 3,095 3,215 2,134 -126 2,783 2,798 2,869 1,852 2,132 2,108 1,989 2,381

토목 115 20 -2 78 108 320 105 -219 86 50 66 283

주택건축 1,612 2,132 1,715 1,807 2,185 2,598 2,719 1,599 1,332 1,902 1,683 2,400

플랜트 161 314 165 130 293 -405 -143 362 -269 -40 67 298

판관비 884 757 998 1,389 963 1,181 954 917 1,147 973 973 962

%판관비율 3.3 2.4 3.2 4.8 3.6 4.0 3.5 4.1 5.6 4.4 4.9 4.0

영업이익 2,211 2,458 1,136 -1,515 1,820 1,617 1,915 936 985 1,135 1,015 1,419

토목 9 -94 -1,436 -1,110 -89 64 -156 -458 73 39 55 272

주택건축 2,054 2,640 2,284 2,245 1,814 2,142 2,435 1,165 1,269 1,849 1,630 2,347

플랜트 140 -112 -255 -2,763 -19 -756 -452 166 -452 -196 -90 142

%OPM 8.4 7.9 3.7 -5.2 6.9 5.5 7.0 4.1 4.9 5.1 5.1 6.0

토목 0.3 -3.1 -16.5 -25.4 -2.2 1.8 -4.3 -7.1 2.0 0.9 1.3 5.7

주택건축 14.2 14.9 12.7 12.4 11.9 13.2 17.5 9.9 10.5 12.8 12.8 14.5

플랜트 1.6 -1.1 -14.8 -48.2 -0.3 -14.9 -11.1 4.6 -14.3 -7.2 -3.6 5.7

세전이익 2,227 1,775 1,155 -2,021 1,484 1,057 1,436 341 771 664 545 763

순이익 1,919 1,306 892 -1,539 1,114 867 677 315 494 501 406 739

자료: 대우건설, 유진투자증권 추정

도표 81 대우건설 Valuation

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

BPS 5,396 5,490 6,008 6,489 6,991 7,497 8,001 8,422

EPS 623 719 517 582 602 606 603 611

%ROE 12.1 13.2 9.0 9.3 8.9 8.4 7.8 7.4

TARGET PER(저) 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0

TARGET PER(고) 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0

목표가(저) 2,586 2,908 3,011 3,031 3,016 3,054

목표가(고) 3,620 4,071 4,215 4,244 4,222 4,276

TARGET PBR(저) 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5

TARGET PBR(고) 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0

목표가(저) 3,004 3,245 3,496 3,749 4,000 4,211

목표가(고) 6,000 6,489 6,991 7,497 8,001 8,422

PER(목표가) 11.6 10.3 10.0 9.9 9.9 9.8

PBR(목표가) 1.0 0.9 0.9 0.8 0.7 0.7

PER(현재가) 9.3 8.3 8.0 7.9 8.0 7.9

PBR(현재가) 0.8 0.7 0.7 0.6 0.6 0.6




도표 82 대우건설 연간실적 추정

(억원) 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

매출액 99,950 98,900 111,059 117,668 106,055 86,215 90,059 92,809 94,948 96,623 97,948

토목 12,816 12,096 12,149 18,808 17,343 15,655 15,350 15,367 15,572 15,928 16,407

주택건축 23,259 18,798 22,788 68,138 57,208 55,534 57,723 59,301 60,399 61,123 61,554

플랜트 15,169 13,821 27,917 26,197 18,948 10,845 12,763 13,877 14,669 15,221 15,592

기타 1,467 1,000 2,200 4,526 12,557 4,181 4,223 4,265 4,308 4,351 4,395

매출원가 92,314 91,567 110,109 109,351 87,723 77,606 80,961 83,546 85,587 87,218 88,541

%원가율 92.4 92.6 99.1 92.9 82.7 90.0 89.9 90.0 90.1 90.3 90.4

토목 98.3 103.4 96.9 97.0 97.1 97.2 97.3 97.4

주택건축 86.4 86.4 86.8 86.9 87.0 87.1 87.2 87.3

플랜트 109.3 99.6 99.5 97.5 97.6 97.7 97.8 97.9

기타 73.6 11.9 82.0 81.9 81.8 81.8 81.7 81.6

판관비 3,367 3,899 5,623 4,027 4,014 4,056 4,210 4,314 4,398 4,467 4,525

%판관비율 3.4 3.9 5.1 3.4 3.8 4.7 4.7 4.6 4.6 4.6 4.6

영업이익 4,270 3,434 -4,672 4,290 6,287 4,554 4,888 4,950 4,962 4,937 4,883

토목 -2,631 -639 438 415 401 391 384 380

주택건축 9,222 7,555 7,095 7,325 7,473 7,560 7,597 7,597

플랜트 116 0 -596 -448 -500 -543 -578 -608

기타 689 431 -2,383 -2,404 -2,424 -2,445 -2,466 -2,487

%OPM 4.3 3.5 -4.2 3.6 5.9 5.3 5.4 5.3 5.2 5.1 5.0

토목 -14.0 -3.7 2.8 2.7 2.6 2.5 2.4 2.3

주택건축 13.5 13.2 12.8 12.7 12.6 12.5 12.4 12.3

플랜트 0.4 0.0 -5.5 -3.5 -3.6 -3.7 -3.8 -3.9

기타 15.2 3.4 -57.0 -56.9 -56.8 -56.8 -56.7 -56.6

세전이익 1,838 1,195 -10,111 3,136 4,318 2,743 3,085 3,194 3,216 3,199 3,153

순이익 1,297 1,046 -7,549 2,579 2,973 2,140 2,406 2,491 2,508 2,496 2,459

자료: 대우건설, 유진투자증권 추정



대우건설(047040.KS) 재무제표 대차대조표(IFRS 연결기준) 손익계산서(IFRS 연결기준) (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E

자산총계 8,776 8,734 9,053 9,437 9,769 매출액 11,767 10,605 8,621 9,006 9,281

유동자산 5,277 5,197 5,459 5,772 6,021 증가율(%) 6.0 (9.9) (18.7) 4.5 3.1

현금성자산 702 992 1,347 1,454 1,590 매출원가 10,935 9,575 7,761 8,096 8,355

매출채권 1,601 1,526 2,294 2,434 2,508 매출총이익 832 1,030 861 910 926

재고자산 727 874 943 1,000 1,030 판매 및 일반관리비 403 401 406 421 431

비유동자산 3,499 3,536 3,594 3,664 3,747 기타영업손익 (28) (0) 1 4 2

투자자산 2,797 2,892 3,009 3,131 3,259 영업이익 429 629 455 489 495

유형자산 630 574 518 470 429 증가율(%) 흑전 46.5 (27.6) 7.4 1.3

기타 73 71 67 63 59 EBITDA 522 720 540 566 565

부채총계 6,498 6,416 6,520 6,704 6,827 증가율(%) 흑전 38.0 (25.0) 4.8 (0.1)

유동부채 5,270 4,845 4,911 5,055 5,138 영업외손익 (115) (197) (181) (180) (176)

매입채무 2,507 2,115 2,169 2,301 2,372 이자수익 37 43 16 17 17

유동성이자부채 1,637 1,534 1,534 1,534 1,534 이자비용 92 111 72 72 72

기타 1,126 1,195 1,207 1,219 1,232 지분법손익 (27) (3) 3 3 3

비유동부채 1,229 1,571 1,609 1,648 1,689 기타영업손익 (34) (126) (128) (128) (123)

비유동이자부채 388 642 642 642 642 세전순이익 314 432 274 308 319

기타 840 929 967 1,006 1,047 증가율(%) 흑전 37.7 (36.5) 12.4 3.5

자본총계 2,278 2,318 2,533 2,733 2,941 법인세비용 56 134 60 68 70

지배지분 2,243 2,282 2,497 2,697 2,906 당기순이익 258 297 214 241 249

자본금 2,078 2,078 2,078 2,078 2,078 증가율(%) 흑전 15.3 (28.0) 12.4 3.5

자본잉여금 550 550 550 550 550 지배주주지분 259 299 215 242 250

이익잉여금 (92) (14) 201 401 610 증가율(%) 흑전 15.4 (28.0) 12.4 3.5

기타 (293) (332) (332) (332) (332) 비지배지분 (1) (1) (1) (1) (1)

비지배지분 35 36 36 36 36 EPS(원) 623 719 517 582 602

자본총계 2,278 2,318 2,533 2,733 2,941 증가율(%) 흑전 15.4 (28.0) 12.4 3.5

총차입금 2,025 2,177 2,177 2,177 2,177 수정EPS(원) 623 719 517 582 602

순차입금 1,323 1,185 829 722 587 증가율(%) 흑전 15.4 (28.0) 12.4 3.5



영업현금 237 167 495 293 327 주당지표(원)

당기순이익 258 297 214 241 249 EPS 623 719 517 582 602

자산상각비 93 91 85 77 70 BPS 5,396 5,490 6,008 6,489 6,991

기타비현금성손익 18 5 974 37 39 DPS 0 0 100 100 100

운전자본증감 (318) (312) (778) (62) (31) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) 50 55 (768) (140) (74) PER 9.5 7.5 9.3 8.3 8.0

재고자산감소(증가) 554 579 (68) (57) (31) PBR 1.1 1.0 0.8 0.7 0.7

매입채무증가(감소) (246) (140) 54 132 70 EV/ EBITDA 7.3 4.8 5.2 4.8 4.6

기타 (675) (805) 3 3 3 배당수익율 0.0 0.0 2.1 2.1 2.1

투자현금 185 (144) (150) (157) (163) PCR 4.1 3.8 1.6 5.6 5.6

단기투자자산감소 44 (107) (12) (12) (13) 수익성 (%)

장기투자증권감소 0 0 (10) (11) (11) 영업이익율 3.6 5.9 5.3 5.4 5.3

설비투자 68 27 22 23 24 EBITDA이익율 4.4 6.8 6.3 6.3 6.1

유형자산처분 5 7 0 0 0 순이익율 2.2 2.8 2.5 2.7 2.7

무형자산처분 (2) (3) (3) (3) (3) ROE 12.1 13.2 9.0 9.3 8.9

재무현금 (721) 167 0 (42) (42) ROIC 10.7 13.5 11.5 12.5 12.3

차입금증가 (722) 166 0 0 0 안정성(%,배)

자본증가 0 0 0 (42) (42) 순차입금/자기자본 58.1 51.1 32.7 26.4 19.9

배당금지급 0 0 0 42 42 유동비율 100.1 107.3 111.2 114.2 117.2

현금 증감 (300) 189 344 95 123 이자보상배율 4.7 5.7 6.3 6.8 6.8

기초현금 817 517 706 1,050 1,145 활동성 (회)

기말현금 517 706 1,050 1,145 1,268 총자산회전율 1.3 1.2 1.0 1.0 1.0

Gross Cash flow 600 585 1,273 355 358 매출채권회전율 5.2 6.8 4.5 3.8 3.8


Free Cash Flow 423 237 356 149 177 매입채무회전율 4.6 4.6 4.0 4.0 4.0







좋은 실적과 곧 나올 해외수주

2Q19 Preview: 매출액 1조 4,680억원, 영업이익 648억원(OPM 4.4%)

삼성엔지니어링 2Q19 실적은 매출액 1조 4,680억원(+8.8%yoy), 영업이익

648억원(+47.8%yoy)로 전망한다. 수주잔고가 본격적으로 증가한

4Q17~1Q18 시기 수주분들의 매출인식이 본격화될 시기는 2Q19보다는

3Q19부터로 전망하고 있기 때문이다. 또한, 정산효과에 따른 1회성 요인을 제

거할 경우, 안정적인 600억원 이상의 분기영업이익이 충분히 가능하다고 판단

하고 있어, CBDC 등 일부 현안프로젝트의 미준공 상황에서도 실적안정성을

해칠 요인을 찾기 힘들다.

투자의견 BUY 유지, 목표주가 22,000원 하향

삼성엔지니어링 투자의견 BUY를 유지하나, 목표주가는 기존 24,000원에서

8.3% 하향조정한 22,000원으로 수정제시한다. 목표주가 하향은 실적추정치

변화 없이 적용 PBR 하향(3.5배3.3배)에 따른다. 지난 4Q18 실적에서도

언급했던 것처럼 화공 관련한 비용이슈는 이미 해소된 상태에서, 2번째 안정적

인 실적을 맞이했다. 전반적인 건설업체들의 실적개선의 모습을 해외중심의 삼

성엔지니어링 또한 누리고 있는 것이다. 유가 등 외부변수는 여전히 불확실하

지만, 해외수주도 타사대비 뛰어난 상황을 만들어가고 있는 삼성엔지니어링의

현재주가는, 유가 불확실성을 반영했을 때에도 저점 수준에 머물러있다. 현재

주가는 2019년 실적추정치 기준 PER 13.9배, PBR 2.5배(ROE 20.0%)다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 하향) 22,000원

현재주가(5/31) 16,700원

Key Data (기준일: 2019.05.31)

KOSPI(pt) 2,042

KOSDAQ(pt) 696

액면가(원) 5,000


52주 최고/최저(원) 20,200 / 14,450



평균거래량(3M,천주) 1,005


배당수익률(19F, %) 0.0



삼성SDI 외 7인 20.7

국민연금 10.0


절대수익률 -2.1 6.4 -14.1 -9.5

KOSPI대비상대수익률 5.3 13.4 -11.5 6.3


40

50

60

70

80

90

100

110

120

130

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

18.5 18.9 19.1

주가(좌,원)



매출액(십억원) 5,536 5,480 6,138 6,941 6,891

영업이익(십억원) 47 206 297 324 341

세전계속사업손익(십억원) -30 170 318 345 362

당기순이익(십억원) -52 70 261 262 275

EPS(원) -231 350 1,197 1,203 1,263

증감률(%) 적전 흑전 241.6 0.5 5.0

PER(배) - 50.2 13.9 13.9 13.2

ROE(%) -4.5 6.6 20.0 16.7 15.1

PBR(배) 2.4 3.3 2.5 2.1 1.9

EV/EBITDA(배) 25.2 13.5 10.4 9.4 8.6




도표 83 삼성엔지니어링 분기실적 추정

(억원) 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19P 2Q19F 3Q19F 4Q19F

매출액 16,189 13,560 12,942 12,671 12,175 13,486 13,058 16,079 13,518 14,680 15,678 17,505

화공 7,068 5,174 5,154 3,666 4,763 5,211 5,672 6,003 5,718 7,652 8,650 11,249

비화공 9,121 8,386 7,788 9,005 7,412 8,275 7,386 10,076 7,800 7,028 7,028 6,255

매출원가 15,203 12,583 11,977 11,985 11,142 12,227 11,426 14,523 11,436 13,031 14,262 15,779

화공 7,461 5,341 5,443 5,461 4,732 4,909 4,786 5,893 5,010 6,767 7,875 10,291

비화공 7,742 7,242 6,534 6,524 6,410 7,318 6,640 8,630 6,426 6,264 6,387 5,488

%원가율 93.9 92.8 92.5 94.6 91.5 90.7 87.5 90.3 84.6 88.8 91.0 90.1

화공 105.6 103.2 105.6 149.0 99.4 94.2 84.4 98.2 87.6 88.4 91.0 91.5

비화공 84.9 86.4 83.9 72.4 86.5 88.4 89.9 85.7 82.4 89.1 90.9 87.7

판관비 1,560 156 812 601 820 820 787 991 892 1,000 950 1,059

화공 563 537 524 -536 474 460 425 546 474 649 599 699

비화공 997 -380 288 1,137 346 360 362 445 418 351 351 360

%판관비율(우) 9.6 1.2 6.3 4.7 6.7 6.1 6.0 6.2 6.6 6.8 6.1 6.0

화공 8.0 10.4 10.2 -14.6 10.0 8.8 7.5 9.1 8.3 8.5 6.9 6.2

비화공 10.9 -4.5 3.7 12.6 4.7 4.4 4.9 4.4 5.4 5.0 5.0 5.8

영업이익 -570 818 153 68 212 439 845 565 1,190 648 466 667

화공 -952 -707 -813 -1,276 -444 -158 461 -436 234 236 176 260

비화공 382 1,525 966 1,344 656 597 384 1,001 956 412 289 407

%OPM(우) -3.5 6.0 1.2 0.5 1.7 3.3 6.5 3.5 8.8 4.4 3.0 3.8

화공 -13.5 -13.7 -15.8 -34.8 -9.3 -3.0 8.1 -7.3 4.1 3.1 2.0 2.3

비화공 4.2 18.2 12.4 14.9 8.9 7.2 5.2 9.9 12.3 5.9 4.1 6.5

세전이익 -393 318 48 -270 170 223 771 537 1,196 702 520 762

순이익 -469 315 70 -437 118 175 553 -145 1,040 571 394 602

자료: 삼성엔지니어링, 유진투자증권 추정

도표 84 삼성엔지니어링 Valuation

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

BPS 5,236 5,383 6,580 7,782 8,896 10,048 11,205 12,631

EPS -231 350 1,197 1,203 1,263 1,302 1,308 1,321

%ROE -4.5 6.6 20.0 16.7 15.1 13.7 12.3 11.1

TARGET PER(저) 10.0 10.0 10.0 10.0 10.0 10.0

TARGET PER(고) 15.0 15.0 15.0 15.0 15.0 15.0

목표가(저) 11,972 12,027 12,634 13,017 13,079 13,207

목표가(고) 17,957 18,041 18,951 19,526 19,618 19,811

TARGET PBR(저) 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0

TARGET PBR(고) 3.3 3.5 3.5 3.5 3.5 3.5

목표가(저) 13,159 15,565 17,792 20,095 22,411 25,262

목표가(고) 22,000 27,239 31,135 35,166 39,219 44,209

PER(목표가) 18.4 18.3 17.4 16.9 16.8 16.7

PBR(목표가) 3.3 2.8 2.5 2.2 2.0 1.7

PER(현재가) 13.9 13.9 13.2 12.8 12.8 12.6

PBR(현재가) 2.5 2.1 1.9 1.7 1.5 1.3




도표 85 삼성엔지니어링 연간실적 추정

(억원) 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

매출액 89,115 64,413 70,094 55,362 54,798 61,380 69,406 68,906 68,337 67,812 67,368

화공 55,571 32,220 33,512 21,062 21,648 33,269 41,584 41,972 42,524 43,187 43,929

비화공 33,544 32,192 36,582 34,300 33,150 28,110 27,822 26,934 25,813 24,625 23,439

매출원가 83,655 75,303 65,275 51,748 49,319 54,508 61,677 61,190 60,647 60,146 59,720

화공 54,209 43,502 30,116 23,721 20,320 29,942 37,388 37,700 38,157 38,713 39,339

비화공 29,446 31,801 35,159 28,027 28,998 24,565 24,289 23,490 22,490 21,433 20,381

%원가율 93.9 116.9 93.1 93.5 90.0 88.8 88.9 88.8 88.7 88.7 88.6

화공 97.5 135.0 89.9 112.6 93.9 90.0 89.9 89.8 89.7 89.6 89.6

비화공 87.8 98.8 96.1 81.7 87.5 87.4 87.3 87.2 87.1 87.0 87.0

판관비 3,841 3,653 4,119 3,145 3,419 3,901 4,487 4,309 4,271 4,238 4,211

%판관비율(우) 4.3 5.7 5.9 5.7 6.2 6.4 6.5 6.3 6.2 6.2 6.3

영업이익 1,618 -14,543 701 469 2,061 2,971 3,241 3,408 3,419 3,427 3,438

화공 -1,127 -13,614 416 -3,748 -577 832 1,093 1,297 1,367 1,443 1,522

비화공 2,746 -929 285 4,217 2,638 2,139 2,149 2,110 2,052 1,985 1,915

%OPM(우) 1.8 -22.6 1.0 0.8 3.8 4.8 4.7 4.9 5.0 5.1 5.1

화공 -2.0 -42.3 1.2 -17.8 -2.7 2.5 2.6 3.1 3.2 3.3 3.5

비화공 8.2 -2.9 0.8 12.3 8.0 7.6 7.7 7.8 7.9 8.1 8.2

세전이익 606 -14,501 564 -296 1,702 3,179 3,446 3,620 3,730 3,748 3,768

순이익 564 -13,043 94 -521 702 2,607 2,619 2,751 2,835 2,848 2,864

자료: 삼성엔지니어링, 유진투자증권 추정



삼성엔지니어링(028050.KS) 재무제표 대차대조표(IFRS 연결기준) 손익계산서(IFRS 연결기준) (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E

자산총계 5,084 4,629 4,299 4,734 4,954 매출액 5,536 5,480 6,138 6,941 6,891

유동자산 3,303 2,973 2,663 3,068 3,253 증가율(%) (21.0) (1.0) 12.0 13.1 (0.7)

현금성자산 883 446 415 603 796 매출원가 5,175 4,932 5,451 6,168 6,119

매출채권 1,391 1,493 1,805 2,018 2,005 매출총이익 361 548 687 773 772

재고자산 0 0 0 0 0 판매 및 일반관리비 315 342 390 449 431

비유동자산 1,781 1,656 1,636 1,666 1,702 기타영업손익 (24) 9 14 15 (4)

투자자산 1,315 1,165 1,212 1,261 1,312 영업이익 47 206 297 324 341

유형자산 427 398 384 372 362 증가율(%) (33.1) 339.4 44.2 9.1 5.1

기타 39 93 40 32 27 EBITDA 119 266 355 375 387

부채총계 4,079 3,595 3,030 3,230 3,232 증가율(%) (19.7) 123.2 33.1 5.6 3.3

유동부채 3,678 3,351 2,528 2,717 2,710 영업외손익 (77) (36) 21 20 21

매입채무 769 824 1,574 1,759 1,748 이자수익 14 14 3 3 4

유동성이자부채 1,192 577 577 577 577 이자비용 25 42 36 36 36

기타 1,717 1,950 377 381 385 지분법손익 5 5 32 32 32

비유동부채 401 244 503 512 522 기타영업손익 (70) (13) 22 21 21

비유동이자부채 268 16 266 266 266 세전순이익 (30) 170 318 345 362

기타 133 227 236 246 256 증가율(%) 적전 흑전 86.8 8.4 5.0

자본총계 1,005 1,034 1,268 1,504 1,722 법인세비용 22 100 57 83 87

지배지분 1,026 1,055 1,290 1,525 1,744 당기순이익 (52) 70 261 262 275

자본금 980 980 980 980 980 증가율(%) 적전 흑전 271.4 0.5 5.0

자본잉여금 (19) (19) (19) (19) (19) 지배주주지분 (45) 69 235 236 248

이익잉여금 170 234 468 704 922 증가율(%) 적전 흑전 241.6 0.5 5.0

기타 (104) (139) (139) (139) (139) 비지배지분 (7) 2 26 26 28

비지배지분 (22) (21) (21) (21) (21) EPS(원) (231) 350 1,197 1,203 1,263

자본총계 1,005 1,034 1,268 1,504 1,722 증가율(%) 적전 흑전 241.6 0.5 5.0

총차입금 1,460 593 843 843 843 수정EPS(원) (231) 350 1,197 1,203 1,263

순차입금 577 147 428 240 47 증가율(%) 적전 흑전 241.6 0.5 5.0



영업현금 (134) 446 (236) 236 272 주당지표(원)

당기순이익 (52) 70 261 262 275 EPS (231) 350 1,197 1,203 1,263

자산상각비 72 60 58 50 46 BPS 5,236 5,383 6,580 7,782 8,896

기타비현금성손익 5 20 (992) (49) (50) DPS 0 0 0 150 150

운전자본증감 (84) 234 437 (28) 1 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) 187 (77) (312) (213) 13 PER - 50.2 13.9 13.9 13.2

재고자산감소(증가) 0 0 0 0 0 PBR 2.4 3.3 2.5 2.1 1.9

매입채무증가(감소) (264) 456 750 186 (11) EV/ EBITDA 25.2 13.5 10.4 9.4 8.6

기타 (7) (145) (1) (1) (1) 배당수익율 0.0 0.0 - 0.9 0.9

투자현금 (15) 21 (47) (51) (53) PCR 34.0 10.9 - 12.4 12.1

단기투자자산감소 (8) 28 (3) (3) (3) 수익성 (%)

장기투자증권감소 (0) 0 30 30 30 영업이익율 0.8 3.8 4.8 4.7 4.9

설비투자 14 15 16 19 18 EBITDA이익율 2.2 4.9 5.8 5.4 5.6

유형자산처분 6 12 0 0 0 순이익율 (0.9) 1.3 4.2 3.8 4.0

무형자산처분 (7) (9) (12) (12) (12) ROE (4.5) 6.6 20.0 16.7 15.1

재무현금 38 (849) 250 0 (29) ROIC 2.3 6.5 17.7 14.7 15.2

차입금증가 38 (853) 250 0 0 안정성(%,배)

자본증가 0 0 0 0 (29) 순차입금/자기자본 57.4 14.2 33.7 16.0 2.7

배당금지급 0 0 0 0 29 유동비율 89.8 88.7 105.4 112.9 120.0

현금 증감 (137) (376) (34) 184 190 이자보상배율 1.9 4.9 8.3 8.9 9.4

기초현금 882 745 369 336 520 활동성 (회)

기말현금 745 369 336 520 710 총자산회전율 1.0 1.1 1.4 1.5 1.4

Gross Cash flow 72 318 (674) 264 271 매출채권회전율 3.0 3.8 3.7 3.6 3.4

Gross Investment 91 (227) (393) 76 49 재고자산회전율 - - - - -

Free Cash Flow (20) 544 (281) 188 223 매입채무회전율 3.3 6.9 5.1 4.2 3.9







자체사업의 중요성이 더욱 감소된 1Q19실적


HDC현대산업개발 2Q19 실적은 매출액 1조 3,648억원, 영업이익 1,586억원

로 전망한다. 전년 5월 분할로 인해, 2Q까지의 전년동기 실적과의 비교는 무의

미하다. 하지만, 이번 2Q19 실적은 1Q19부터 시작된 수원 영통아이파크캐슬

1차(자체사업) 매출인식에 따른 실적증가가 예상되고 있다는 점이 특이사항이

다. 계절성에 따른 외주주택, 토목 등도 매출증가가 전망되고 있어, 1Q19와 유

사한 수익성을 최소 담보할 수 있을 것으로 전망한다.

투자의견 BUY 유지, 목표주가 57,000원 하향

HDC현대산업개발 투자의견 BUY를 유지하나, 목표주가는 기존 62,000원에

서 8.1% 하향조정한 57,000원으로 수정제시한다. 목표주가 하향은 실적추정

치 변화 없이 적용PER 하향(7.5배7.0배) 영향이다. HDC현대산업개발은

회계기준 변경에 따른 자체사업의 인도기준 매출인식이 분기실적 변동성을 확

대시켰다. 하지만, 이번 1Q19 실적을 통해 실적불확실성이 기대보단 크지 않

을 것으로 전망되고 있어, 분기별 실적변동은 시장에서 크게 우려할만한 수준

이 아니라는 것을 보여줬다. 다만, 2019년 신규수주가 전년 동기(4,520억원→

1조 580억원)대비 감소했다는 점이 우려되지만, 2Q19이후의 정비사업 수주

전에서의 선전을 전망하는 것과 함께, 용산 병원부지 개발, 오크밸리 인수 등

신규사업의 확대 또한 준비중인 상황에서, 현재주가는 2019년 당사 실적추정

치 기준 PER 5.2배, PBR 0.9배(ROE 17.7%) 수준에 불과하다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 하향) 57,000원

현재주가(5/31) 42,850원

Key Data (기준일: 2019.05.31)

KOSPI(pt) 2,042

KOSDAQ(pt) 696

액면가(원) 5,000


52주 최고/최저(원) 77,900 / 38,550





배당수익률(19F, %) 2.3



HDC 외 8인 38.5

국민연금 13.1


절대수익률 -8.0 -11.0 2.0 -

KOSPI대비상대수익률 -0.7 -4.0 4.7 -


40

50

60

70

80

90

100

110

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

18.6 18.10 19.2

주가(좌,원)



매출액(십억원) - 2,793 4,275 4,138 4,301

영업이익(십억원) - 318 443 387 410

세전계속사업손익(십억원) - 325 472 416 439

당기순이익(십억원) - 230 359 316 334

EPS(원) - 5,231 8,170 7,191 7,592

증감률(%) - - 56.2 -12.0 5.6

PER(배) - 9.2 5.2 6.0 5.6

ROE(%) - - 17.7 13.5 12.8

PBR(배) - 1.1 0.9 0.8 0.7

EV/EBITDA(배) - 3.9 1.6 1.1 0.4




도표 86 HDC현대산업개발 분기실적 추정

(억원) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19F 3Q19F 4Q19F 1Q20F 2Q20F 3Q20F 4Q20F

매출액 8,255 9,395 10,277 8,810 13,648 8,386 11,910 8,713 11,678 9,499 11,486

자체주택 2,440 525 70 1,830 5,426 493 2,116 62 1,847 62 82

외주주택 등 4,562 7,007 8,130 5,760 6,016 5,775 6,512 6,499 7,386 7,090 8,567

토목 436 593 700 410 1,180 1,132 1,996 1,038 1,180 1,133 1,369

일반건축 591 935 1,040 420 800 768 1,212 912 1,037 995 1,202

매출원가 6,928 7,788 8,680 7,340 11,504 7,029 10,212 7,520 9,943 8,202 9,922

자체주택 1,791 326 1 1,255 4,256 71 1,511 15 1,415 15 29

외주주택 등 3,834 5,530 6,619 4,838 5,027 4,826 5,417 5,426 6,166 5,919 7,152

토목 469 617 664 379 1,193 1,145 2,055 1,049 1,192 1,144 1,383

일반건축 607 1,055 1,174 462 849 815 1,270 871 990 950 1,148

%원가율 83.9 82.9 84.5 83.3 84.3 83.8 85.7 86.3 85.1 86.3 86.4

자체주택 73.4 62.1 2.0 68.6 78.4 14.4 71.4 23.9 76.6 23.9 35.9

외주주택 등 84.0 78.9 81.4 84.0 83.6 83.6 83.2 83.5 83.5 83.5 83.5

토목 107.6 104.1 94.9 92.5 101.1 101.1 102.9 101.0 101.0 101.0 101.0

일반건축 102.8 112.8 112.9 109.9 106.1 106.1 104.8 95.5 95.5 95.5 95.5

판관비 330 417 604 455 559 559 663 461 480 480 499

자체주택 56 68 101 153 183 183 212 36 38 38 39

외주주택 등 199 246 366 198 247 247 297 291 303 303 316

토목 24 33 42 54 68 68 81 65 68 68 71

일반건축 26 36 47 27 34 34 40 42 43 43 45

%판관비율 4.0 4.4 5.9 5.2 4.1 6.7 5.6 5.3 4.1 5.1 4.3

영업이익 997 1,189 993 1,015 1,586 799 1,035 732 1,255 817 1,064

자체주택 593 131 -33 421 988 240 394 10 394 9 13

외주주택 등 530 1,232 1,145 723 741 702 799 782 917 868 1,100

토목 -58 -57 -6 -24 -81 -81 -140 -76 -80 -80 -85

일반건축 -42 -156 -181 -68 -83 -81 -99 -1 3 1 9

%OPM 12.1 12.7 9.7 11.5 11.6 9.5 8.7 8.4 10.7 8.6 9.3

세전이익 1,014 1,173 1,060 1,127 1,655 871 1,070 802 1,324 889 1,142

순이익 766 869 664 848 1,253 667 822 612 985 680 883

주: 2Q18 기업분할로 1Q18, 2Q18실적은 직접비교가 어려움

자료: HDC현대산업개발, 유진투자증권 추정

도표 87 HDC현대산업개발 Valuation

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

BPS 41,976 50,146 55,036 60,158 70,235 76,253 82,251

EPS 5,231 8,170 6,129 6,322 11,277 7,518 7,498

%ROE 0.0 17.7 11.7 11.0 17.3 10.3 9.5

TARGET PER(저) 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0

TARGET PER(고) 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0 7.0

목표가(저) 40,848 35,955 37,958 63,627 45,624 45,604

목표가(고) 57,000 50,337 53,142 89,078 63,873 63,845

TARGET PBR(저) 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0

TARGET PBR(고) 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5

목표가(저) 50,146 56,337 62,729 74,254 81,879 89,499

목표가(고) 75,219 84,505 94,093 111,381 122,818 134,249

PER(목표가) 7.0 10.1 9.8 5.5 8.2 6.2

PBR(목표가) 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.6

PER(현재가) 5.2 6.0 5.6 3.4 4.7 4.7

PBR(현재가) 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.5




도표 88 HDC현대산업개발 연간실적 추정

(억원) 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

매출액 30,280 31,830 33,380 39,340 27,927 42,754 41,376 43,011 59,631 51,020 55,825

자체주택 11,150 13,250 12,320 10,680 3,035 9,866 2,052 3,197 14,400 3,000 5,000

외주주택 등 10,580 11,570 15,300 21,860 19,700 24,064 29,543 29,174 33,812 35,885 38,023

토목 5,530 4,040 3,440 3,030 1,729 4,718 4,719 4,755 4,818 4,903 5,006

일반건축 3,020 2,970 2,320 3,770 2,566 3,200 4,146 4,960 5,667 6,289 6,844

기타 0 0 0 0 898 907 916 925 934 943 953

매출원가 27,631 26,661 27,152 32,199 23,397 36,085 35,587 36,885 49,487 43,685 47,488

자체주택 10,117 10,627 8,944 7,465 2,119 7,093 1,474 2,294 10,322 2,148 3,577

외주주택 등 9,541 9,233 12,821 18,209 15,982 20,109 24,662 24,330 28,170 29,867 31,615

토목 5,130 3,992 3,189 2,848 1,751 4,773 4,768 4,800 4,859 4,940 5,038

일반건축 2,843 2,810 2,197 3,676 2,836 3,395 3,960 4,732 5,401 5,988 6,510

기타 0 0 0 0 709 715 722 728 735 742 748

%원가율 91.3 83.8 81.3 81.8 83.8 84.4 86.0 85.8 83.0 85.6 85.1

자체주택 90.7 80.2 72.6 69.9 69.8 71.9 71.8 71.8 71.7 71.6 71.5

외주주택 등 90.2 79.8 83.8 83.3 81.1 83.6 83.5 83.4 83.3 83.2 83.1

토목 92.8 98.8 92.7 94.0 101.3 101.1 101.0 100.9 100.8 100.7 100.6

일반건축 94.1 94.6 94.7 97.5 110.5 106.1 95.5 95.4 95.3 95.2 95.1

기타 79.0 78.9 78.8 78.8 78.7 78.6 78.5

판관비 1,327 2,552 2,269 1,858 1,351 2,235 1,920 2,025 3,075 2,348 2,611

자체주택 701 1,263 1,013 720 225 731 152 236 1,063 221 369

외주주택 등 380 858 877 836 811 990 1,214 1,197 1,386 1,470 1,556

토목 167 272 215 152 100 271 271 273 276 281 287

일반건축 79 159 164 151 108 134 174 208 237 263 286

기타 0 0 0 0 108 109 110 111 112 113 114

%판관비율 4.4 8.0 6.8 4.7 4.8 5.2 4.6 4.7 5.2 4.6 4.7

영업이익 1,322 2,617 3,959 5,283 3,179 4,434 3,869 4,101 7,069 4,988 5,727

자체주택 331 1,361 2,363 2,495 692 2,042 426 667 3,015 630 1,055

외주주택 등 659 1,479 1,602 2,815 2,906 2,966 3,667 3,646 4,256 4,548 4,852

토목 234 -224 36 30 -121 -326 -321 -318 -317 -317 -319

일반건축 98 1 -41 -57 -378 -330 12 20 28 37 48

기타 0 0 0 0 81 82 84 86 87 89 91

세전이익 641 2,310 3,760 5,178 3,248 4,723 4,157 4,389 7,357 5,275 6,014

순이익 404 1,706 2,773 3,398 2,299 3,590 3,160 3,336 5,591 4,009 4,571

주: 2Q18 기업분할로 2018년의 실적은 온기 실적이 아니며, 2017년까지 실적은 구 현대산업의 실적에 기인함

자료: HDC현대산업개발, 유진투자증권 추정



HDC현대산업개발(294870.KS) 재무제표 대차대조표(IFRS 연결기준) 손익계산서(IFRS 연결기준) (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E

자산총계 - 4,863 5,464 5,685 6,009 매출액 - 2,793 4,275 4,138 4,301

유동자산 - 3,840 4,423 4,624 4,928 증가율(%) - 적지 53.1 (3.2) 4.0

현금성자산 - 1,578 1,890 2,160 2,427 매출원가 - 2,344 3,609 3,559 3,688

매출채권 - 1,019 1,208 1,165 1,184 매출총이익 - 449 667 579 613

재고자산 - 775 853 822 836 판매 및 일반관리비 - 131 223 192 203

비유동자산 - 1,024 1,042 1,060 1,081 기타영업손익 - 적지 71 (14) 5

투자자산 - 622 647 673 700 영업이익 - 318 443 387 410

유형자산 - 396 389 381 374 증가율(%) - 적지 39.5 (12.8) 6.0

기타 - 6 6 6 6 EBITDA - 327 460 403 426

부채총계 - 3,019 3,261 3,209 3,253 증가율(%) - 적지 41.0 (12.4) 5.7

유동부채 - 2,445 2,678 2,617 2,651 영업외손익 - 7 29 29 29

매입채무 - 1,609 1,838 1,772 1,801 이자수익 - 28 40 40 40

유동성이자부채 - 381 381 381 381 이자비용 - 13 12 12 12

기타 - 455 459 464 468 지분법손익 - 0 0 0 0

비유동부채 - 574 583 592 602 기타영업손익 - (7) 1 1 1

비유동이자부채 - 354 354 354 354 세전순이익 - 325 472 416 439

기타 - 220 229 239 248 증가율(%) - 적지 45.4 (12.0) 5.6

자본총계 - 1,844 2,203 2,475 2,756 법인세비용 - 95 113 100 105

지배지분 - 1,844 2,203 2,475 2,756 당기순이익 - 230 359 316 334

자본금 - 220 220 220 220 증가율(%) - 적지 56.2 (12.0) 5.6

자본잉여금 - 1,396 1,396 1,396 1,396 지배주주지분 - 230 359 316 334

이익잉여금 - 229 588 860 1,141 증가율(%) - 적지 56.2 (12.0) 5.6

기타 - (1) (1) (1) (1) 비지배지분 - 0 (0) (0) 0

비지배지분 - 0 0 0 0 EPS(원) - 5,231 8,170 7,191 7,592

자본총계 - 1,844 2,203 2,475 2,756 증가율(%) - 적지 56.2 (12.0) 5.6

총차입금 - 735 735 735 735 수정EPS(원) - 5,231 8,170 7,191 7,592

순차입금 - (843) (1,155) (1,425) (1,692) 증가율(%) - 적지 56.2 (12.0) 5.6



영업현금 - 455 347 350 356 주당지표(원)

당기순이익 - 325 359 316 334 EPS - 5,231 8,170 7,191 7,592

자산상각비 - 9 17 17 16 BPS - 41,976 50,146 56,337 62,729

기타비현금성손익 - (2) 9 9 10 DPS - 500 1,000 1,200 1,200

운전자본증감 - 60 (38) 8 (4) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) - 150 (189) 43 (19) PER - 9.2 5.2 6.0 5.6

재고자산감소(증가) - (0) (78) 30 (13) PBR - 1.1 0.9 0.8 0.7

매입채무증가(감소) - (173) 229 (65) 29 EV/ EBITDA - 3.9 1.6 1.1 0.4

기타 - 83 (0) (0) (0) 배당수익율 - 1.0 2.3 2.8 2.8

투자현금 - (175) (44) (45) (47) PCR - 5.2 4.9 5.5 5.2

단기투자자산감소 - (84) (9) (10) (10) 수익성 (%)

장기투자증권감소 - 0 (2) (2) (3) 영업이익율 - 11.4 10.4 9.4 9.5

설비투자 - 6 9 9 9 EBITDA이익율 - 11.7 10.8 9.8 9.9

유형자산처분 - 0 0 0 0 순이익율 - 8.2 8.4 7.6 7.8

무형자산처분 - (0) (0) (0) (0) ROE - - 17.7 13.5 12.8

재무현금 - 28 0 (44) (53) ROIC - - 34.9 29.8 31.4

차입금증가 - 29 0 0 0 안정성(%,배)

자본증가 - 0 0 (44) (53) 순차입금/자기자본 - (45.7) (52.4) (57.6) (61.4)

배당금지급 - 0 0 44 53 유동비율 - 157.0 165.2 176.7 185.9

현금 증감 - 308 303 261 256 이자보상배율 - 23.6 36.6 32.0 33.9

기초현금 - 1,045 1,353 1,656 1,916 활동성 (회)

기말현금 - 1,353 1,656 1,916 2,173 총자산회전율 - - 0.8 0.7 0.7

Gross Cash flow - 407 385 342 359 매출채권회전율 - - 3.8 3.5 3.7

Gross Investment - 31 73 28 40 재고자산회전율 - - 5.3 4.9 5.2

Free Cash Flow - 376 312 314 319 매입채무회전율 - - 2.5 2.3 2.4




HDC(012630.KS)



아이파크몰 증축 효과

2Q19 Preview: 매출액 4,007억원, 영업이익 238억원(OPM 5.9%)

HDC 2Q19 실적은 매출액 4,007억원(-1.0%yoy), 영업이익 238억원(-

22.5%yoy)로 전망한다. 1Q19의 영업이익에는 투자자산들의 배당수익

(+120억원)이 반영되어있었기 때문에, 이를 제외한 정상 이익수준으로 회기

하는 것으로 전망한다. 자체시행을 확대하고 있는 HDC아이앤콘스 매출증가와

함께 이익률 증가가 기대되며, 증축 이후 맞는 아이파크몰의 성수기 효과에 힘

입어 매출증가 또한 기대된다.


HDC 투자의견 BUY, 목표주가 21,000원을 유지한다. HDC는 자회사인

HDC현대산업개발이 2019년부터 지분법대상으로 변경되며 영업외손익에 기

여할 예정이다. 이번 1Q19실적에서 확인되듯 HDC현대산업개발 실적의 견조

함은 국내주택에서 발생하며, 2019년 역시 견조한 사업전개가 예상되는 상황

에, HDC아이파크몰의 용산역 주변 개발에 따른 수혜가 기대된다. 현재주가는

2019년 당사 실적추정치 기준 PER 7.0배, PBR 0.4배(ROE 6.5%)다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 유지) 21,000원

현재주가(5/31) 15,100원

Key Data (기준일: 2019.05.31)

KOSPI(pt) 2,042

KOSDAQ(pt) 696

액면가(원) 5,000

시가총액(십억원) 902

52주 최고/최저(원) 46,400 / 15,000





배당수익률(19F, %) 3.6



정몽규 외 10인 36.1

국민연금 11.3


절대수익률 -12.2 -24.3 -10.1 -56.2

KOSPI대비상대수익률 -4.9 -17.3 -7.5 -40.5


40

50

60

70

80

90

100

110

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

18.5 18.9 19.1

주가(좌,원)



매출액(십억원) 1,521 1,548 1,565 1,585 1,605

영업이익(십억원) 86 95 104 107 111

세전계속사업손익(십억원) 48 114 160 165 172

당기순이익(십억원) 414 931 137 141 147

EPS(원) 3,843 13,311 2,149 2,211 2,298

증감률(%) 27.0 246.4 -83.9 2.9 3.9

PER(배) 7.5 1.3 7.0 6.8 6.6

ROE(%) 14.4 38.8 6.5 6.3 6.3

PBR(배) 1.0 0.5 0.4 0.4 0.4

EV/EBITDA(배) 22.0 10.3 6.3 6.4 6.1




도표 89 HDC 분기실적 추정

(억원) 1Q18 2Q18 3Q18 4Q18 1Q19 2Q19F 3Q19F 4Q19F 1Q20F 2Q20F 3Q20F 4Q20F

매출액 3,458 4,049 3,941 4,032 3,991 4,007 3,691 3,963 3,487 4,121 3,804 4,438

HDC아이앤콘스 199 223 230 307 234 252 232 250 215 254 235 274

HDC아이서비스 827 863 899 920 887 921 851 885 787 931 859 1,002

HDC현대EP 1,839 2,406 2,192 2,671 2,182 2,224 2,053 2,094 1,900 2,246 2,073 2,419

HDC아이파크몰 383 405 408 -47 292 443 409 560 383 452 417 487

매출원가 2,799 3,331 3,320 3,352 3,304 3,327 3,065 3,215 2,872 3,394 3,133 3,655

%원가율 80.9 82.3 84.2 83.1 82.8 83.0 83.0 81.1 82.4 82.4 82.4 82.4

판관비 401 411 383 529 380 442 408 470 379 447 413 482

%판관비율 11.6 10.2 9.7 13.1 9.5 11.0 11.1 11.9 10.9 10.9 10.9 10.9

영업이익 258 307 238 151 306 238 219 278 236 279 258 301

HDC아이앤콘스 45 25 16 49 35 68 63 96 58 69 64 74

HDC아이서비스 8 44 49 4 62 38 35 11 33 39 36 42

HDC현대EP 45 86 32 -51 93 107 99 113 93 110 102 119

HDC아이파크몰 98 97 92 104 93 101 94 102 89 105 97 113

%OPM 7.5 7.6 6.0 3.7 7.7 5.9 5.9 7.0 6.8 6.8 6.8 6.8

HDC아이앤콘스 22.5 11.2 7.0 16.0 15.0 27.1 27.1 38.4 27.1 27.1 27.1 27.1

HDC아이서비스 1.0 5.1 5.5 0.4 7.0 4.1 4.1 1.2 4.2 4.2 4.2 4.2

HDC현대EP 2.4 3.6 1.5 -1.9 4.3 4.8 4.8 5.4 4.9 4.9 4.9 4.9

HDC아이파크몰 25.6 24.0 22.5 -221.3 31.8 22.9 22.9 18.2 23.3 23.3 23.3 23.3

세전이익 0 537 478 295 682 299 281 337 384 416 407 440

순이익 1,148 7,343 -37 154 618 240 227 289 328 360 351 375

자료: HDC, 유진투자증권 추정

도표 90 HDC Valuation

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

BPS 27,651 32,167 34,171 35,832 37,631 39,396 41,230 40,058

EPS 3,843 13,311 2,149 2,211 2,298 2,365 2,435 2,459

%ROE 14.4 38.8 6.5 6.3 6.3 6.1 6.0 6.1

TARGET PER(저) 6.0 6.0 6.0 6.0 6.0 6.0

TARGET PER(고) 10.0 10.0 10.0 10.0 10.0 10.0

목표가(저) 12,893 13,268 13,790 14,190 14,607 14,757

목표가(고) 21,488 22,114 22,984 23,649 24,345 24,595

TARGET PBR(저) 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4

TARGET PBR(고) 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6

목표가(저) 13,668 14,333 15,052 15,758 16,492 16,023

목표가(고) 21,000 21,499 22,579 23,638 24,738 24,035

PER(목표가) 9.8 9.5 9.1 8.9 8.6 8.5

PBR(목표가) 0.6 0.6 0.6 0.5 0.5 0.5

PER(현재가) 7.0 6.8 6.6 6.4 6.2 6.1

PBR(현재가) 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4 0.4




도표 91 HDC 연간실적 추정

(억원) 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

매출액 12,355 12,786 15,478 15,652 15,848 16,047 16,250 16,456 16,666

HDC아이앤콘스 1,149 1,423 959 968 978 988 998 1,008 1,018

HDC아이서비스 2,385 2,826 3,509 3,544 3,579 3,615 3,651 3,688 3,725

HDC현대EP 6,928 9,144 9,108 8,553 8,638 8,724 8,812 8,900 8,989

HDC아이파크몰 1,434 1,548 1,149 1,705 1,739 1,774 1,809 1,845 1,882

매출원가 12,800 12,911 13,053 13,197 13,343 13,492 13,643

HDC아이앤콘스 652 658 664 670 676 682 688

HDC아이서비스 3,228 3,257 3,287 3,316 3,346 3,376 3,406

HDC현대EP 8,458 7,713 7,782 7,852 7,923 7,994 8,066

HDC아이파크몰 635 648 661 674 688 701 715

%원가율 82.7 82.5 82.4 82.2 82.1 82.0 81.9

HDC아이앤콘스 68.0 67.9 67.9 67.8 67.7 67.7 67.6

HDC아이서비스 92.0 91.9 91.8 91.7 91.6 91.5 91.4

HDC현대EP 92.9 90.2 90.1 90.0 89.9 89.8 89.7

HDC아이파크몰 55.3 38.0 38.0 38.0 38.0 38.0 38.0

판관비 1,724 1,700 1,721 1,742 1,763 1,785 1,807

%판관비율 11.1 10.9 10.9 10.9 10.8 10.8 10.8

영업이익 954 1,041 1,074 1,109 1,144 1,180 1,216

HDC아이앤콘스 259 262 265 269 272 276 279

HDC아이서비스 140 145 150 155 160 165 170

HDC현대EP 182 411 424 436 449 462 475

HDC아이파크몰 -146 390 405 420 435 451 467

%OPM 6.2 6.6 6.8 6.9 7.0 7.2 7.3

HDC아이앤콘스 27.0 27.1 27.1 27.2 27.3 27.4 27.4

HDC아이서비스 4.0 4.1 4.2 4.3 4.4 4.5 4.6

HDC현대EP 2.0 4.8 4.9 5.0 5.1 5.2 5.3

HDC아이파크몰 -12.7 22.9 23.3 23.7 24.0 24.4 24.8

세전이익 1,141 1,125 1,164 1,223 1,264 1,308 1,353

순이익 913 900 931 978 1,011 1,047 1,083

자료: HDC, 유진투자증권 추정



HDC(012630.KS) 재무제표 대차대조표(IFRS 연결기준) 손익계산서(IFRS 연결기준) (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E

자산총계 6,539 3,410 3,541 3,675 3,795 매출액 1,521 1,548 1,565 1,585 1,605

유동자산 4,186 967 1,339 1,358 1,362 증가율(%) (68.0) 1.8 1.1 1.3 1.3

현금성자산 1,484 338 762 715 712 매출원가 1,275 1,280 1,291 1,305 1,320

매출채권 1,543 327 325 364 369 매출총이익 246 268 274 280 285

재고자산 574 268 217 243 246 판매 및 일반관리비 160 172 170 172 174

비유동자산 2,353 2,443 2,203 2,318 2,433 기타영업손익 (58) 7 (1) 1 1

투자자산 1,302 1,373 1,428 1,486 1,547 영업이익 86 95 104 107 111

유형자산 1,035 689 748 805 861 증가율(%) (83.5) 11.5 9.1 3.2 3.2

기타 16 381 27 26 26 EBITDA 126 141 143 150 156

부채총계 3,577 1,296 1,308 1,343 1,355 증가율(%) (77.5) 12.6 1.5 4.4 4.3

유동부채 2,415 688 693 720 724 영업외손익 (37) 19 56 57 61

매입채무 664 210 213 239 242 이자수익 8 12 36 36 36

유동성이자부채 612 339 339 339 339 이자비용 28 30 41 41 41

기타 1,139 139 140 142 143 지분법손익 10 39 52 54 56

비유동부채 1,162 608 615 623 631 기타영업손익 (28) (3) 9 8 10

비유동이자부채 724 427 427 427 427 세전순이익 48 114 160 165 172

기타 438 181 188 196 204 증가율(%) (89.5) 136.0 40.1 3.0 4.2

자본총계 2,962 2,113 2,233 2,332 2,440 법인세비용 4 23 23 23 24

지배지분 2,803 1,922 2,041 2,141 2,248 당기순이익 414 931 137 141 147

자본금 377 299 299 299 299 증가율(%) 25.0 125.1 (85.2) 2.9 4.0

자본잉여금 179 645 645 645 645 지배주주지분 390 917 128 132 137

이익잉여금 2,524 3,146 3,266 3,365 3,472 증가율(%) 27.0 135.4 (86.0) 2.9 3.9

기타 (277) (2,167) (2,167) (2,167) (2,167) 비지배지분 24 14 9 9 10

비지배지분 159 192 192 192 192 EPS(원) 3,843 13,311 2,149 2,211 2,298

자본총계 2,962 2,113 2,233 2,332 2,440 증가율(%) 27.0 246.4 (83.9) 2.9 3.9

총차입금 1,335 766 766 766 766 수정EPS(원) 3,843 13,311 2,149 2,211 2,298

순차입금 (149) 428 5 51 55 증가율(%) 27.0 246.4 (83.9) 2.9 3.9



영업현금 453 128 534 90 131 주당지표(원)

당기순이익 48 114 137 141 147 EPS 3,843 13,311 2,149 2,211 2,298

자산상각비 40 46 39 42 45 BPS 27,651 32,167 34,171 35,832 37,631

기타비현금성손익 (5) (35) 300 (56) (58) DPS 1,000 0 550 500 600

운전자본증감 (139) (43) 57 (38) (4) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) (427) (165) 1 (39) (5) PER 7.5 1.3 7.0 6.8 6.6

재고자산감소(증가) 244 113 51 (26) (3) PBR 1.0 0.5 0.4 0.4 0.4

매입채무증가(감소) 91 (63) 3 26 3 EV/ EBITDA 22.0 10.3 6.3 6.4 6.1

기타 (48) 73 1 1 1 배당수익율 3.5 0.0 3.6 3.3 4.0

투자현금 (229) (132) (104) (106) (108) PCR 3.8 3.1 1.9 7.0 6.7

단기투자자산감소 (286) (81) (3) (3) (3) 수익성 (%)

장기투자증권감소 0 0 11 11 11 영업이익율 5.6 6.2 6.6 6.8 6.9

설비투자 211 96 97 99 100 EBITDA이익율 8.3 9.1 9.2 9.4 9.7

유형자산처분 1 1 0 0 0 순이익율 27.2 60.2 8.8 8.9 9.2

무형자산처분 (3) (1) (0) (0) (0) ROE 14.4 38.8 6.5 6.3 6.3

재무현금 (98) (999) (9) (33) (30) ROIC 3.6 4.4 7.6 7.5 7.2

차입금증가 111 98 0 0 0 안정성(%,배)

자본증가 (60) (78) (9) (33) (30) 순차입금/자기자본 (5.0) 20.3 0.2 2.2 2.2

배당금지급 60 78 9 33 30 유동비율 173.4 140.5 193.2 188.6 188.0

현금 증감 126 (1,003) 421 (49) (6) 이자보상배율 3.1 3.2 2.5 2.6 2.7

기초현금 1,152 1,279 276 697 648 활동성 (회)

기말현금 1,279 276 697 648 641 총자산회전율 0.2 0.3 0.5 0.4 0.4

Gross Cash flow 757 386 477 128 135 매출채권회전율 1.2 1.7 4.8 4.6 4.4


Free Cash Flow 674 292 432 (14) 26 매입채무회전율 2.4 3.5 7.4 7.0 6.7





기계/조선/건설,부동산 이상우 Tel. 368-6874 / [email protected]

2020년을 기다리며

2Q19 Preview: 매출액 2,639억원, 영업이익 318억원(OPM 12.1%)

아이에스동서 2Q19 실적은 매출액 2,639억원(-65.8%yoy), 영업이익 318

억원(-85.8%yoy)로 전망한다. 전년 동기(매출액 7,710억원, 영업이익

2,247억원) 기고효과에 의한 가파른 하락세는 불가피한 상황이다. 하지만, 대

폭 축소된 건설부문 실적전개에서도 충분한 수익성을 확보한 모습을 1Q19(건

설부문 영업이익 173억원, 영업이익률 11.6%) 확인했기 때문에, 성수기 효과

에 따른 계절성을 감안한 2Q19 실적은 가시성이 높다 전망된다.

투자의견 BUY 유지, 목표주가 41,000원 상향

아이에스동서 투자의견 BUY를 유지하며 목표주가는 기존 38,000원에서

7.9% 상향조정한 41,000원으로 수정제시한다. 목표주가 상향은 실적추정치

변화 없이 적용 PBR 상향(1.0배1.2배)에 기인한다. 2019년은 아이에스동

서의 실적부진기다. 부진이라기 보다는 기고효과에 따른 감소폭이 크기 때문

에, 느끼는 감성적 부분이다. 해운대 케이블카사업, 추가 지분취득한 인선이엔

티 등, 실적증가를 위한 준비는 이미 충분하다. 시기의 문제일 뿐, 고양 덕은

자체부지와 마찬가지로 2020년 이후 실적증가 가시성은 매우 높다. 하지만,

주택분양 호조에 따른 건설업종 전반의 실적 견조함 속에서 나타날 기고효과

발생은 타 종목대비 투자매력을 낮추는 부정적 영향이 있을 것이라는 점은 몇

안되는 우려사항이다. 현재주가는 2019년 당사 실적추정치 기준 PER 16.1

배, PBR 1.0배(ROE 6.2%)다.

BUY(유지)

목표주가(12M, 상향) 41,000원

현재주가(5/31) 35,250원

Key Data (기준일: 2019.05.31)

KOSPI(pt) 2,042

KOSDAQ(pt) 696

액면가(원) 500


52주 최고/최저(원) 38,950 / 25,000





배당수익률(19F, %) 1.1



권혁운 외 5인 54.7


절대수익률 -3.0 6.7 14.3 19.7

KOSPI대비상대수익률 4.3 13.7 16.9 35.4


40

60

80

100

120

140

160

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

18.5 18.9 19.1

주가(좌,원)



매출액(십억원) 1,833 1,716 1,027 1,376 1,487

영업이익(십억원) 325 387 96 150 178

세전계속사업손익(십억원) 275 338 89 143 171

당기순이익(십억원) 195 244 67 107 128

EPS(원) 6,345 7,952 2,184 3,497 4,181

증감률(%) -14.0 25.3 -72.5 60.1 19.6

PER(배) 5.5 3.9 16.1 10.1 8.4

ROE(%) 19.9 23.0 6.2 9.4 10.3

PBR(배) 1.0 0.9 1.0 0.9 0.8

EV/EBITDA(배) 4.2 3.2 7.5 6.0 5.1




도표 92 아이에스동서 분기실적 추정


매출액 4,285 5,095 4,751 4,198 2,585 7,710 2,538 4,322 2,596 2,639 2,450 2,579

요업 474 528 538 519 481 517 538 537 449 462 462 475

콘크리트 616 593 399 414 302 368 352 541 305 386 371 423

건설 2,905 3,686 3,534 2,892 1,432 6,500 1,251 2,899 1,488 1,509 1,335 1,472

렌탈 317 314 287 344 337 280 332 284 293 301 301 310

해운 22 26 29 45 25 29 44 32 17 33 33 49

매출원가 3,161 3,784 3,509 3,014 1,913 4,989 1,926 2,667 2,105 1,955 1,917 1,905

%원가율 73.8 74.3 73.9 71.8 74.0 64.7 75.9 61.7 81.1 74.1 78.2 73.9

판관비 355 381 333 548 394 475 458 460 346 366 360 355

%판관비율(우) 8.3 7.5 7.0 13.1 15.3 6.2 18.1 10.6 13.3 13.9 14.7 13.8

영업이익 769 931 909 637 277 2,247 154 1,195 145 318 173 320

요업 34 33 39 6 10 26 -6 27 -19 28 -27 37

콘크리트 102 68 24 3 -32 -2 -11 -3 -24 -6 -13 -4

건설 590 804 818 572 255 2,207 141 1,179 173 245 161 187

렌탈 50 30 19 19 44 14 10 -2 26 14 14 13

해운 -2 2 6 22 2 7 21 8 -7 4 4 15

%OPM 18.0 18.3 19.1 15.2 10.7 29.1 6.1 27.7 5.6 12.1 7.1 12.4

요업 7.1 6.2 7.3 1.1 2.2 5.1 -1.1 4.9 -4.3 6.1 -5.9 7.8

콘크리트 16.6 11.4 5.9 0.8 -10.5 -0.5 -3.3 -0.6 -8.0 -1.6 -3.4 -1.0

건설 20.3 21.8 23.2 19.8 17.8 34.0 11.3 40.7 11.6 16.2 12.1 12.7

렌탈 15.8 9.6 6.5 5.5 13.1 5.1 3.1 -0.8 9.0 4.5 4.5 4.1

해운 -11.4 8.5 20.5 48.5 9.0 23.4 46.9 23.8 -42.1 12.0 12.0 31.3

세전이익 508 942 843 456 266 2,266 122 723 236 266 120 272

순이익 372 688 618 272 169 1,714 76 480 187 199 87 197

자료: 아이에스동서, 유진투자증권 추정



도표 93 아이에스동서 Valuation

2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

BPS 34,538 34,573 35,558 38,660 42,624 47,599 51,365 53,696

EPS 6,345 7,952 2,184 3,497 4,181 5,323 4,181 4,217

%ROE 19.9 23.0 6.2 9.4 10.3 11.8 8.5 8.0

TARGET PER(저) 6.0 6.0 6.0 6.0 6.0 6.0

TARGET PER(고) 12.0 12.0 12.0 12.0 12.0 12.0

목표가(저) 13,106 20,982 25,088 31,938 25,088 25,302

목표가(고) 26,212 41,964 50,177 63,876 50,177 50,604

TARGET PBR(저) 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6

TARGET PBR(고) 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2 1.2

목표가(저) 21,335 23,196 25,574 28,560 30,819 32,218

목표가(고) 41,000 44,459 49,018 54,739 59,070 61,751

PER(목표가) 18.8 11.7 9.8 7.7 9.8 9.7

PBR(목표가) 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.8

PER(현재가) 16.1 10.1 8.4 6.6 8.4 8.4

PBR(현재가) 1.0 0.9 0.8 0.7 0.7 0.7




도표 94 아이에스동서 연간실적 추정

(억원) 2014 2015 2016 2017 2018 2019F 2020F 2021F 2022F 2023F 2024F

매출액 8,016 9,458 17,241 18,330 17,156 10,265 13,760 14,874 17,575 14,731 15,084

요업 1,468 1,604 1,792 2,060 2,074 1,848 1,871 1,896 1,921 1,947 1,974

콘크리트 1,426 1,918 2,564 2,022 1,563 1,486 1,441 1,397 1,354 1,313 1,273

건설 4,047 4,953 11,995 13,017 12,083 5,804 9,416 10,596 13,394 10,529 10,925

렌탈 1,046 976 1,043 1,262 1,233 1,205 1,178 1,151 1,125 1,099 1,074

해운 111 92 62 122 129 132 135 137 140 143 146

기타 -83 -84 -213 -154 73 -209 -281 -304 -359 -301 -308

매출원가 6,019 6,827 12,568 13,467 11,494 7,882 10,387 11,074 12,954 10,864 11,073

%원가율 75.1 72.2 72.9 73.5 67.0 76.8 75.5 74.5 73.7 73.7 73.4

판관비 1,997 2,631 4,673 4,862 5,662 2,383 3,373 3,799 4,621 3,867 4,011

%판관비율 24.9 27.8 27.1 26.5 33.0 23.2 24.5 25.5 26.3 26.3 26.6

영업이익 803 1,145 3,048 3,245 3,874 956 1,495 1,776 2,245 1,857 1,951

요업 51 83 114 111 57 18 22 25 28 31 35

콘크리트 201 403 579 197 -48 -47 -39 -32 -25 -18 -12

건설 454 659 2,272 2,784 3,782 767 1,277 1,473 1,908 1,536 1,631

렌탈 94 29 134 118 67 66 66 66 65 65 64

해운 1 -24 -33 28 37 16 16 16 17 17 17

기타 2 -6 -19 8 -21 136 154 228 251 225 215

%OPM 10.0 12.1 17.7 17.7 22.6 9.3 10.9 11.9 12.8 12.6 12.9

요업 3.5 5.2 6.4 5.4 2.8 1.0 1.2 1.3 1.5 1.6 1.8

콘크리트 14.1 21.0 22.6 9.7 -3.1 -3.2 -2.7 -2.3 -1.8 -1.4 -0.9

건설 11.2 13.3 18.9 21.4 31.3 13.2 13.6 13.9 14.2 14.6 14.9

렌탈 9.0 3.0 12.9 9.3 5.4 5.5 5.6 5.7 5.8 5.9 6.0

해운 0.6 -25.9 -53.2 22.7 28.8 12.0 12.0 12.0 12.0 12.0 12.0

기타 -2.7 6.7 8.8 -5.1 -28.5 -65.0 -55.0 -75.0 -70.0 -75.0 -70.0

세전이익 698 1,295 2,867 2,749 3,377 894 1,431 1,711 2,178 1,792 1,887

순이익 504 1,013 2,140 1,950 2,438 670 1,073 1,283 1,633 1,344 1,415

자료: 아이에스동서, 유진투자증권 추정



아이에스동서(010780.KS) 재무제표

대차대조표(IFRS 연결기준) 손익계산서(IFRS 연결기준) (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E (단위:십억원) 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E

자산총계 2,272 2,183 2,212 2,338 2,472 매출액 1,833 1,716 1,027 1,376 1,487

유동자산 1,537 1,271 1,400 1,522 1,648 증가율(%) 6.3 (6.4) (40.2) 34.0 8.1

현금성자산 254 239 622 541 603 매출원가 1,347 1,149 788 1,039 1,107

매출채권 654 170 97 132 143 매출총이익 486 566 238 337 380

재고자산 449 640 455 622 672 판매 및 일반관리비 162 179 143 188 202

비유동자산 735 912 812 815 825 기타영업손익 (1) 11 (20) 32 8

투자자산 144 221 229 239 248 영업이익 325 387 96 150 178

유형자산 579 579 557 553 553 증가율(%) 6.5 19.4 (75.3) 56.4 18.8

기타 12 112 25 24 23 EBITDA 391 457 165 218 245

부채총계 1,166 1,075 1,074 1,104 1,116 증가율(%) 6.5 16.7 (63.8) 31.8 12.8

유동부채 924 811 807 835 844 영업외손익 (50) (50) (6) (6) (7)

매입채무 171 77 72 98 106 이자수익 4 4 5 5 5

유동성이자부채 662 575 575 575 575 이자비용 23 41 20 20 20

기타 91 158 160 162 163 지분법손익 (5) (3) 1 1 1

비유동부채 242 264 267 269 272 기타영업손익 (25) (9) 7 7 7

비유동이자부채 176 190 190 190 190 세전순이익 275 338 89 143 171

기타 66 75 77 80 82 증가율(%) (4.1) 22.9 (73.5) 60.1 19.6

자본총계 1,106 1,108 1,138 1,234 1,356 법인세비용 80 94 22 36 43

지배지분 1,065 1,067 1,097 1,193 1,315 당기순이익 195 244 67 107 128

자본금 15 15 15 15 15 증가율(%) (8.9) 25.1 (72.5) 60.1 19.6

자본잉여금 397 398 398 398 398 지배주주지분 195 245 67 108 129

이익잉여금 653 649 679 775 897 증가율(%) (8.1) 25.6 (72.5) 60.1 19.6

기타 (1) 4 4 4 4 비지배지분 (0) (1) (0) (1) (1)

비지배지분 41 41 41 41 41 EPS(원) 6,345 7,952 2,184 3,497 4,181

자본총계 1,106 1,108 1,138 1,234 1,356 증가율(%) (14.0) 25.3 (72.5) 60.1 19.6

총차입금 838 765 765 765 765 수정EPS(원) 6,345 7,952 2,184 3,497 4,181

순차입금 585 526 142 224 162 증가율(%) (14.0) 25.3 (72.5) 60.1 19.6



영업현금 111 256 475 2 145 주당지표(원)

당기순이익 195 244 67 107 128 EPS 6,345 7,952 2,184 3,497 4,181

자산상각비 67 69 69 68 68 BPS 34,538 34,573 35,558 38,660 42,624

기타비현금성손익 16 (1) 87 2 2 DPS 1,100 0 400 220 350

운전자본증감 (184) (106) 251 (176) (54) 밸류에이션(배,%)

매출채권감소(증가) (148) 172 73 (35) (11) PER 5.5 3.9 16.1 10.1 8.4

재고자산감소(증가) 107 163 185 (166) (50) PBR 1.0 0.9 1.0 0.9 0.8

매입채무증가(감소) (18) (100) (5) 26 8 EV/ EBITDA 4.2 3.2 7.5 6.0 5.1

기타 (126) (340) (1) (1) (1) 배당수익율 3.2 0.0 1.1 0.6 1.0

투자현금 (138) (191) (56) (72) (78) PCR 2.5 2.0 4.9 6.1 5.5

단기투자자산감소 (3) (22) (2) (2) (2) 수익성 (%)

장기투자증권감소 0 0 (0) (0) (0) 영업이익율 17.7 22.6 9.3 10.9 11.9

설비투자 83 77 46 62 67 EBITDA이익율 21.3 26.6 16.1 15.8 16.5

유형자산처분 1 0 0 0 0 순이익율 10.6 14.2 6.5 7.8 8.6

무형자산처분 (0) (1) (0) (0) (0) ROE 19.9 23.0 6.2 9.4 10.3

재무현금 51 (106) (37) (12) (7) ROIC 14.9 17.7 5.2 8.4 9.2

차입금증가 75 (100) 0 0 0 안정성(%,배)

자본증가 (31) (34) (37) (12) (7) 순차입금/자기자본 52.8 47.5 12.5 18.1 11.9

배당금지급 31 34 37 12 7 유동비율 166.4 156.8 173.5 182.4 195.2

현금 증감 23 (40) 382 (83) 60 이자보상배율 13.8 9.4 4.9 7.6 9.0

기초현금 216 239 199 581 498 활동성 (회)

기말현금 239 199 581 498 558 총자산회전율 0.8 0.8 0.5 0.6 0.6

Gross Cash flow 423 478 224 177 198 매출채권회전율 3.2 4.2 7.7 12.0 10.8

Gross Investment 319 275 (197) 247 130 재고자산회전율 3.7 3.2 1.9 2.6 2.3

Free Cash Flow 104 203 421 (69) 69 매입채무회전율 10.3 13.8 13.7 16.2 14.5




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투자기간 및 투자등급/투자의견 비율

종목추천 및 업종추천 투자기간 : 12개월 (추천기준일 종가대비 추천종목의 예상 목표수익률을 의미함) 당사 투자의견 비율(%)

ㆍSTRONG BUY(매수) 추천기준일 종가대비 +50%이상 0%

ㆍBUY(매수) 추천기준일 종가대비 +15%이상 ~ +50%미만 87%

ㆍHOLD(중립) 추천기준일 종가대비 -10%이상 ∼ +15%미만 13%

ㆍREDUCE(매도) 추천기준일 종가대비 -10%미만 0%

(2019.3.31 기준)

과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동내역

현대건설(000720.KS) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

목표가격

대상시점

괴리율(%)

평균주가

대비

최고(최저)

주가 대비

2017-07-06 Buy 58,800 1년 -19.3 -17.2

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

16.1

16.3

16.5

16.7

16.9

16.1

1

17.1

17.3

17.5

17.7

17.9

17.1

1

18.1

18.3

18.5

18.7

18.9

18.1

1

19.1

19.3

19.5

(원)

현대건설 목표주가

2017-07-28 Buy 62,600 1년 -31.6 -27.5

2017-08-03 Buy 62,600 1년 -32.4 -30.5

2017-08-18 Buy 62,600 1년 -33.8 -33.5

2017-08-23 Buy 55,500 1년 -31.6 -23.1

2017-08-30 Buy 55,500 1년 -32.0 -25.9

2017-08-31 Buy 55,500 1년 -32.1 -25.9

2017-09-06 Buy 55,500 1년 -32.3 -25.9

2017-09-19 Buy 55,500 1년 -32.6 -25.9

2017-09-27 Buy 55,500 1년 -32.7 -25.9

2017-09-28 Buy 55,500 1년 -32.7 -25.9

2017-10-20 Buy 55,500 1년 -33.1 -25.9

2017-10-25 Buy 55,500 1년 -33.4 -25.9

2017-10-30 Buy 55,500 1년 -33.6 -25.9

2017-10-31 Buy 55,500 1년 -33.6 -25.9

2017-10-31 Buy 55,500 1년 -33.6 -25.9

2017-11-17 Buy 55,500 1년 -34.5 -27.1

2017-11-22 Buy 55,500 1년 -34.3 -27.1

2017-11-29 Buy 55,500 1년 -33.9 -27.1

2017-11-29 Buy 55,500 1년 -33.9 -27.1

2017-12-19 Buy 55,500 1년 -32.2 -27.1

2017-12-29 Buy 55,500 1년 -30.2 -27.1

2018-01-10 Buy 55,500 1년 -28.2 -27.3

2018-01-17 Buy 52,000 1년 -18.9 -0.6

2018-01-19 Buy 52,000 1년 -18.7 -0.6

2018-01-29 Buy 52,000 1년 -18.6 -0.6

2018-01-31 Buy 52,000 1년 -18.6 -0.6

2018-02-21 Buy 52,000 1년 -17.9 -0.6

2018-02-28 Buy 52,000 1년 -17.2 -0.6

2018-03-16 Buy 52,000 1년 -15.2 -0.6

2018-03-22 Buy 52,000 1년 -14.3 -0.6

2018-03-29 Buy 52,000 1년 -12.6 -0.6

2018-04-20 Buy 52,000 1년 -2.1 -0.6

2018-04-27 Buy 52,000 1년 - -

2018-04-30 Buy 61,000 1년 9.3 -0.2

2018-05-28 Buy 80,000 1년 -25.3 -6.5

2018-07-30 Buy 76,000 1년 -20.0 -9.3

2018-10-29 Buy 66,000 1년 -16.8 -5.5

2018-11-14 Buy 66,000 1년 -14.5 -5.5

2018-12-18 Buy 66,000 1년 -12.5 -5.5



2018-12-20 Buy 66,000 1년 -12.4 -5.5

2019-01-28 Buy 72,000 1년 -24.8 -9.7

2019-01-30 Buy 72,000 1년 -25.0 -9.7

2019-02-21 Buy 72,000 1년 -27.5 -11.7

2019-04-10 Buy 72,000 1년 -29.5 -23.9

2019-04-26 Buy 72,000 1년 -30.8 -26.3

2019-05-08 Buy 72,000 1년 -31.8 -29.6

2019-06-03 Buy 72,000 1년


GS건설(006360.KS) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

목표가격

대상시점

괴리율(%)

평균주가

대비

최고(최저)

주가 대비

2017-06-28 Strong Buy 51,000 1년 -37.1 -32.2

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

17.4 17.10 18.4 18.10 19.4

(원)

GS건설 목표주가

2017-07-19 Strong Buy 51,000 1년 -33.2 -32.20

2017-07-20 Strong Buy 51,000 1년 -33.1 -32.2

2017-07-27 Strong Buy 53,600 1년 -43.6 -39.6

2017-07-27 Strong Buy 53,600 1년 -43.6 -39.6

2017-08-03 Strong Buy 53,600 1년 -44.3 -41.9

2017-08-18 Strong Buy 53,600 1년 -45.3 -44.6

2017-08-30 Strong Buy 53,600 1년 - -

2017-08-31 Buy 41,000 1년 -32 -28

2017-09-04 Buy 41,000 1년 -32.2 -27.9

2017-09-06 Buy 41,000 1년 -32.6 -30

2017-09-08 Buy 41,000 1년 -32.8 -30

2017-09-19 Buy 41,000 1년 -33.1 -30.7

2017-09-27 Buy 41,000 1년 - -

2017-09-28 Buy 33,000 1년 -15.6 -4.2

2017-10-16 Buy 33,000 1년 -15.2 -4.2

2017-10-20 Buy 33,000 1년 -15 -4.2

2017-10-25 Buy 33,000 1년 -14.9 -4.2

2017-10-30 Buy 33,000 1년 -14.7 -4.2

2017-10-31 Buy 33,000 1년 -14.6 -4.2

2017-11-17 Buy 33,000 1년 -13.7 -4.2

2017-11-22 Buy 33,000 1년 -13.2 -4.2

2017-11-29 Buy 33,000 1년 -12.5 -4.2

2017-11-29 Buy 33,000 1년 -12.5 -4.2

2017-12-19 Buy 33,000 1년 -10.3 -4.2

2017-12-29 Buy 33,000 1년 -8.3 -4.2

2018-01-10 Buy 33,000 1년 -7.6 -4.2

2018-01-19 Buy 33,000 1년 -5.9 -4.2

2018-01-30 Buy 41,000 1년 -27.2 -18.9

2018-01-31 Buy 41,000 1년 -27.4 -19.1

2018-02-09 Buy 41,000 1년 -28.2 -23.2

2018-02-21 Buy 41,000 1년 -28.8 -25.6

2018-02-28 Buy 41,000 1년 -29.2 -27

2018-03-16 Buy 41,000 1년 -29 -27.3

2018-03-26 Buy 41,000 1년 -28.8 -27.3

2018-03-29 Buy 41,000 1년 -29.2 -27.8

2018-04-09 Buy 43,000 1년 -17.5 -11.3

2018-04-20 Buy 43,000 1년 -12.9 -11.3

2018-04-26 Buy 45,000 1년 -2.5 5.8

2018-04-27 Buy 45,000 1년 -1.7 5.8

2018-05-28 Buy 58,000 1년 -20.5 -15.4

2018-06-25 Buy 58,000 1년 -21.2 -16.6

2018-07-26 Buy 60,000 1년 -18.9 -8.8

2018-10-24 Buy 62,000 1년 -30.3 -23

2018-11-14 Buy 62,000 1년 -30.1 -23

2018-12-05 Buy 62,000 1년 -29.8 -23

2018-12-20 Buy 62,000 1년 -30.2 -23.2

2019-01-30 Buy 62,000 1년 -31.1 -24.1

2019-01-30 Buy 62,000 1년 -31.1 -24.1

2019-02-21 Buy 62,000 1년 -32.9 -25.3

2019-03-19 Buy 62,000 1년 -34.1 -29

2019-04-29 Buy 57,000 1년 -30.9 -28.7

2019-05-08 Buy 57,000 1년 -31.5 -29.1

2019-06-03 Buy 57,000




대림산업(000210.KS) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

목표가격

대상시점

괴리율(%)

평균주가

대비

최고(최저)

주가 대비

2017-11-22 Buy 105,000 1년 -18.7 1.4

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

17.1 1

18.1

18.3

18.5

18.7

18.9

18.1 1

19.1

19.3

19.5

(원)

대림산업 목표주가

2018-01-10 Buy 105,000 1년 -18.4 1.4

2018-01-26 Buy 105,000 1년 -18.4 1.4

2018-04-13 Buy 105,000 1년 -16.3 1.4

2018-04-27 Buy 105,000 1년 -16.1 1.4

2018-05-28 Buy 105,000 1년 -15.9 1.4

2018-06-04 Buy 105,000 1년 -15.8 1.4

2018-10-11 Buy 105,000 1년 -10.6 1.4

2018-11-14 Buy 105,000 1년 -7.8 1.4

2019-02-01 Hold 105,000 1년 -8.7 -2.9

2019-03-19 Hold 105,000 1년 -8.8 -5.1

2019-05-02 Buy 116,000 1년 -13 -9.5

2019-06-03 Buy 125,000 1년


대우건설(047040.KS) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

목표가격

대상시점

괴리율(%)

평균주가

대비

최고(최저)

주가 대비

2017-07-27 Buy 9,000 1년 -30.5 -9.0

0

2,000

4,000

6,000

8,000

10,000

12,000

14,000

17.4

17.6

17.8

17.1 0

17.1 2

18.2

18.4

18.6

18.8

18.1 0

18.1 2

19.2

19.4

(원)

대우건설 목표주가

2017-08-08 Buy 9,000 1년 -31.3 -15.8

2017-10-10 Buy 9,000 1년 -34.3 -15.8

2017-11-03 Buy 9,000 1년 -36.5 -24.3

2017-11-22 Buy 9,000 1년 -37.3 -29.8

2018-01-10 Buy 9,000 1년 -37.9 -29.8

2018-04-27 Buy 8,000 1년 -28.2 -11.5

2018-05-02 Buy 8,000 1년 -28.3 -11.5

2018-05-28 Buy 8,000 1년 -30.1 -15.1

2018-08-02 Buy 8,000 1년 -32.6 -23.4

2018-10-31 Buy 6,000 1년 -14.9 1.3

2018-11-14 Buy 6,000 1년 -14.4 1.3

2019-01-30 Hold 6,000 1년 -16.2 -12.5

2019-05-02 Hold 6,000 1년 -18.6 -15.8

2019-06-03 Hold 6,000 1년


삼성엔지니어링(028050.KS) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

목표가격

대상시점

괴리율(%)

평균주가

대비

최고(최저)

주가 대비

2018-05-28 Buy 23,000 1년 -26.5 -14.3

0

5,000

10,000

15,000

20,000

25,000

30,000

35,000

40,000

45,000

18.5

18.7

18.9

18.1 1

19.1

19.3

19.5

(원)

삼성엔지니어링 목표주가

2018-10-29 Buy 23,000 1년 -25.9 -15.4

2018-11-14 Buy 23,000 1년 -26.4 -15.4

2019-02-01 Buy 23,000 1년 -30.2 -26.3

2019-04-30 Buy 24,000 1년 -30.0 -26.7

2018-05-28 Buy 23,000 1년 -26.5 -14.3

2018-10-29 Buy 23,000 1년 -25.9 -15.4

2018-11-14 Buy 23,000 1년 -26.4 -15.4

2019-02-01 Buy 23,000 1년 -30.2 -26.3

2019-04-30 Buy 24,000 1년 -30.0 -26.7

2019-06-03 Buy 22,000 1년


HDC현대산업개발(294870.KS) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

목표가격

대상시점

괴리율(%)

평균주가

대비

최고(최저)

주가 대비

2018-06-12 Buy 79,000 1년 -32.6 -10.8

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

80,000

90,000

(원)

현대산업개발 목표주가2018-11-14 Buy 62,000 1년 -25.7 -16.0

2019-01-02 Buy 62,000 1년 -24.1 -16.0

2019-01-30 Buy 62,000 1년 -23.3 -16.0

2019-04-29 Buy 62,000 1년 -29.9 -24.8

2019-06-03 Buy 57,000 1년




HDC(012630.KS) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

목표가격

대상시점

괴리율(%)

평균주가

대비

최고(최저)

주가 대비

2017-08-17 Buy 50,000 1년 -26.6 -20.7

0

10,000

20,000

30,000

40,000

50,000

60,000

70,000

17.5 17.8 17.11 18.2 18.5 18.8 18.11 19.2 19.5

(원)

HDC 목표주가

2017-09-19 Buy 50,000 1년 -27.3 -20.7

2017-10-27 Buy 52,000 1년 -22.5 -14.8

2017-11-22 Buy 52,000 1년 -21.4 -14.8

2017-12-07 Buy 52,000 1년 -21.0 -14.8

2018-01-10 Buy 52,000 1년 -18.0 -14.8

2018-01-31 Buy 59,000 1년 -28.0 -20.6

2018-04-13 Buy 59,000 1년 -22.0 -20.6

2018-04-26 Buy 59,000 1년 -21.4 -21.4

2018-05-28 Buy 59,000 1년 -21.4 -21.4

2018-06-12 Buy 46,400 1년 -49.4 -33.2

2018-11-14 Buy 24,000 1년 -24.9 -13.3

2019-05-09 Buy 21,000 1년 -25.3 -24.0

2019-06-03 Buy 21,000 1년


아이에스동서(010780.KS) 주가 및 목표주가 추이 추천일자 투자의견 목표가(원)

목표가격

대상시점

괴리율(%)

평균주가

대비

최고(최저)

주가 대비

2017-08-14 Buy 53,000 1년 -31.9 -31.2

0

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

17.5

17.7

17.9

17.1

1

18.1

18.3

18.5

18.7

18.9

18.1

1

19.1

19.3

19.5

(원)

아이에스동서 목표주가

2017-08-31 Buy 50,000 1년 -32.2 -20.9

2017-11-10 Buy 50,000 1년 -32.6 -20.9

2017-11-22 Buy 50,000 1년 -33.1 -20.9

2018-01-10 Buy 50,000 1년 -34.8 -20.9

2018-04-30 Buy 40,000 1년 -21.3 -3.6

2018-05-02 Buy 40,000 1년 -21.3 -3.6

2018-08-10 Buy 40,000 1년 -13.3 -3.6

2018-11-14 Buy 38,000 1년 -15.3 -1.6

2019-05-23 Buy 38,000 1년 -11.8 -10.3

2019-06-03 Buy 41,000 1년

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