Download - Modelos de Recuperación Económica Miguel Cardoso Economista Jefe España 24 de Junio de 2010
Modelos de Recuperación Económica
Miguel CardosoEconomista Jefe España
24 de Junio de 2010
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Principales mensajes
• Los elementos positivos del entorno exterior de la economía española vienen marcados por la recuperación de los países emergentes y EE.UU., que propiciarán un crecimiento mundial en el entorno del 4%.
• Sin embargo, hay importantes elementos de incertidumbre en Europa que se derivan del aumento de la aversión al riesgo y de la fragilidad de su crecimiento. En 2010, el área crecerá un 0,7%.
• En este contexto, una vez incorporadas las medidas de ajuste fiscal, el PIB español se contraerá un 0,6% en el conjunto de 2010, mientras que en el 2011 crecerá un 0,7%.
• Mientras que el ajuste del sector privado está muy avanzado para reducir su elevado endeudamiento, el sector público tiene que llevar adelante un ajuste fiscal riguroso.
• El ajuste fiscal anunciado en España es ambicioso y supone un paso muy importante en la dirección correcta. Su impacto negativo sobre el crecimiento en los próximos trimestres será muy limitado. Al mismo tiempo, constituye una condición necesaria para configurar un escenario de recuperación sostenida en los próximos años.
• El ajuste fiscal, necesario e ineludible, precisa venir acompañado de reformas estructurales ambiciosas en el sector financiero y en el mercado de trabajo.
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Sección I
Entorno internacional: desafíos a la vista para una recuperación sostenida
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
Índice
Situación EspañaJunio 2010
Página 4
El Mecanismo Europeo de Estabilización reduce los
riesgos a corto plazo
Externalidad positiva que surge de la mejora
cíclica en EE.UU. y economías emergentes
Externalidad negativa que surge del incremento de las primas de riesgo
en Europa
• Crecimiento en 2010: EE.UU. 3% América Latina 4,6% Asia 5,8%
• Precios de la materias primas
• Comercio mundial: crece el 7% en 2010
• Prima de riesgo
• Consolidación fiscal
• Confianza
La economía global, que prevemos que crezca un 4% en 2010, está dominada por dos fuerzas contrapuestas:
Sección I
Entorno internacional: desafíos a la vista para una recuperación sostenida
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Riesgos para la UEM
Incremento en las primas de riesgo
Ajuste fiscal más rápido de lo previsto
Soportes para la UEM
Un nuevo marco institucional
Un tipo de cambio más depreciado
Externalidad negativa que surge del aumento de riesgo soberano en Europa
Sesgo positivo sobre las exportaciones
Divergencia en crecimiento vs. EE.UU.
Divergencia en tipos de interés vs. EE.UU.
Sección I
Entorno internacional: desafíos a la vista para una recuperación sostenida
Incentivos adecuados y poderosos
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Externalidad negativa que surge del incremento de las primas de riesgo en Europa
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Mecanismo de Estabilidad Financiera
Colocación(8 bn €)
Colocación (5 bn €)
Declaración Eurogrupo
Colocación(5 bn €)
Acuerdo anunciado
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EE.UU. UEM
J ul-07 Bear Stearns
Lehman Brothers
Resultados Stress Test
Sección I
Entorno internacional: desafíos a la vista para una recuperación sostenida
1. Incremento
en las primas de
riesgo Indicador de tensiones financieras(100 = Enero-07)Primer componente principal normalizado de las series de diferencial OIS, volatilidad implícita de la bolsa americana, CDS bancarios y CDS corporativosFuente: BBVA Research
Grecia: diferencial 10 años con el bono alemán (bps)Fuente: BBVA Research a partir de Bloomberg
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El Mecanismo Europeo de Estabilización, junto con las medidas del BCE, deberían servir para reducir la incertidumbre, al menos, en el corto plazoEl mecanismo persigue armonizar los mecanismos de disciplina de mercado y los que resultan de las reglas fiscales, ya que condiciona el acceso al fondo de estabilización a la puesta en marcha de un plan de consolidación fiscal creíble. La disciplina de mercados se refuerza con reglas de estabilidad presupuestaria europea
Disciplina de mercado
Disciplina de mercado
Reglas fiscales vinculantes: Pacto de Estabilidad y
Crecimiento
Reglas fiscales vinculantes: Pacto de Estabilidad y
Crecimiento
Disciplina fiscalDisciplina fiscal Acceso a mecanismo de bail-out, aunque tras
condiciones costosas
Acceso a mecanismo de bail-out, aunque tras
condiciones costosas
Si se cumpleSi se cumpleSi se incumpleSi se incumple
Fuerte incentivo al cumplimiento fiscal: el
acceso evita los ataques especulativos
Fuerte incentivo al cumplimiento fiscal: el
acceso evita los ataques especulativos
Fuerte penalización en caso de
incumplimiento: incentivo adecuado
a cumplimiento fiscal
Fuerte penalización en caso de
incumplimiento: incentivo adecuado
a cumplimiento fiscal
Sección I
Entorno internacional: desafíos a la vista para una recuperación sostenida
2. Nuevo marco
institucional
El monto total del planes suficiente720 mm EUR
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Los ajustes fiscales dados a conocer recientemente siguen los planes de consolidación anunciados a finales de 2009Portugal y España aceleran sus planes
El ajuste necesario es grande y tendrá un efecto limitado sobre la actividad, pero será paulatino en el tiempo
Europa: déficit fiscales (% PIB)Fuente: Gobiernos Nacionales y BBVA Research
Sección I
Entorno internacional: desafíos a la vista para una recuperación sostenida
3. Ajuste fiscal más rápido
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Alemania Francia Italia Grecia Irlanda Portugal España Reino Unido
ajuste del nuevo plan en pp del PIBDeficits fiscales proyectados en Planes de Estabilidad y Crecimiento en enero 2010Nueva senda de deficit tras planes de austeridad anunciados en Mayo
Alemania, Francia e Italia han comenzado a detallar planes de austeridad para 2011
España y Portugal han adelantado medidas para 2010 respecto a lo previsto en los planes de estabilidad. Grecia hace un ajuste más lento
RU anunciará el 22 de junio su nuevo presupuesto, donde se esperan cambios importantes
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La depreciación del euro más acelerada de lo previsto hacia su valor de equilibrio a largo plazo reforzará las exportaciones de la zona, aunque su crecimiento hasta el momento ha sido menor que en EEUU
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Dóla/Euro Libra/Euro TCER
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UEM EE.UU.
Sección I
Entorno internacional: desafíos a la vista para una recuperación sostenida
4. Depreciación
del euro
Zona euro: tipos de cambioFuente: BBVA Research
Exportaciones (% a/a)Fuente: BBVA Research a partir de BEA, Eurostat
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Si bien el crecimiento económico puede ser lento en 2010 y en adelante, el riesgo de una reversión de la dinámica actual es bastante limitada en EEUU, con incipientes presiones inflacionistas
Por el contrario en Europa, además de una situación financiera mas frágil, la mejora cíclica parece incierta y no existen presiones inflacionistas
UEM: Inflación subyacente (% a/a)Nota: Benchmark basado en modelos ARIMAFuente: BBVA Research a partir de Eurostat
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20% 40% 60%80% Benchmark Observado
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
5. Bajos tipos de interés
Tipos de interés oficialesFuente: BBVA Research a partir de BDE y Fed
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EE.UU. UEM
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Sección I
Entorno internacional: desafíos a la vista para una recuperación sostenida
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
Índice
Situación EspañaJunio 2010
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Ajustes en marcha que condicionan la recuperación
Desequilibrios acumulados en la expansión
Desequilibrios acumulados en la crisis
Necesidades de Financiación
Ajuste de la Inversión Incremento del Ahorro
Desapalancamiento de las familias
Desapalancamiento de las empresas
Reestructuración del sector financiero
Déficit Fiscal Mercado laboral
Reformasestructurales
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
Página 13
El sector privado ha avanzado significativamente en su proceso de ajuste con una importante reducción de sus necesidades de financiación
El déficit por cuenta corriente registrado en los últimos años en España refleja el fuerte aumento de la inversión más que una falta de competitividad o una baja tasa de ahorro.
Un ajuste avanzado del sector
privado
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
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España Portugal Grecia UEM16
Tasa de inversión nacionalFBCF en porcentaje del PIBFBCF: Formación bruta de capital fijoFuente: BBVA Research a partir de INE y AMECO
Balanza por cuenta corrienteEn porcentaje del PIBFuente: BBVA Research a partir de FMI
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España Grecia Portugal UEM16
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El sector privado ha avanzado significativamente en su proceso de ajuste con una importante reducción de sus necesidades de financiación
El déficit por cuenta corriente registrado en los últimos años en España refleja el fuerte aumento de la inversión más que una falta de competitividad o una baja tasa de ahorro.
Un ajuste avanzado del sector
privado
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
Crecimiento de la productividad y recuperación de las exportaciones durante 2009Fuente: BBVA Research a partir de Eurostat
España: crecimiento de las exportacionesFuente: BBVA Research a partir de INE
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% intertrimestral (Dcha) % interanual (Izda)
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Productividad real del trabajo por empleado (cambio % entre 1T2009 y 4T2009)
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La necesidad de financiación para la inversión residencial generó desajustes en la cuenta corriente
Al ajustarse la inversión en el sector, las necesidades de financiación también lo están haciendo a la misma velocidad, mientras que en otros países el ajuste se está retrasando.
Precios y tipos de interés más bajos han facilitado mejoras considerables de la accesibilidad a la vivienda.
Un ajuste avanzado del sector
privado
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
Peso de la construcción en el empleo y saldo de la cuenta corriente: 1996-2007Fuente: BBVA Research a partir de AMECO
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Cambio en el peso de la construcción en el empleo(puntos porcentuales)
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Accesibilidad a la viviendaEsfuerzo sobre ingresos ponderados ajustados por la fiscalidad, %Fuente: BBVA Research a partir de Ministerio de Vivienda, INE y Registradores
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Las familias también han ajustado sus necesidades de financiación
El ajuste del ahorro ha sido particularmente importante en el caso de las familias.
La riqueza neta de los hogares españoles está por encima de la de otros países europeos.
Un ajuste avanzado del sector
privado
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
Tasa de ahorro de las familias(% de la renta bruta disponible)Fuente: BBVA Research a partir de AMECO
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Riqueza neta de los hogares (% de la renta bruta disponible 2008) Fuente: BBVA Research a partir de OCDE y Banco de España
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Financiera No financiera
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Dado que buena parte del ajuste del sector privado ya se ha producido, la demanda privada comienza a contribuir positivamente al crecimiento
Considerando la información coyuntural disponible para el 2T10, la actividad hasta ahora está teniendo un comportamiento similar al observado durante el 1T10.
Con todo, existen incertidumbres hacia delante.
Recuperación de la
demanda privada
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
España: Previsiones de crecimiento trimestral del PIB en el Modelo MICA-
BBVA según fecha de estimación
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2T10 (59%)
Fuente: BBVA ResearchNota: entre paréntesis el porcentaje del set de información, conocido en la fecha de la última estimación, relativo al trimestre de referencia.
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Aumento de la
incertidumbre
El incremento de las tensiones en los mercados de capital supone un riesgo adicional, que de consolidarse, podría generar menor confianza y una recuperación titubeante de la demanda interna
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
Confianza de los consumidores en mayo de 2010 (variación mensual normalizada del saldo de respuestas)Fuente: BBVA Research a partir de Comisión Europea
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España: gasto en consumo real de los hogares y confianza del consumidor (1986-2009)Fuente: BBVA Research a partir de INE y Comisión Europea
-3
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Confianza del consumidor (saldo de respuestas)
Gas
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nsum
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al d
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s ho
gare
s (%
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MedidasMedidas
Nuevas medidas
Medidas anteriores
Plan de acción inmediataPlan de acción inmediata
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8,2%8,2%
Plan de ajuste presentado a la CEPlan de ajuste presentado a la CE
1,5%1,5%
Retirada medidas discrecionalesRetirada medidas discrecionales
2,7%2,7% • Plan E en infraestructuras (0,8% del PIB)• Eliminación de la deducción de 400 euros en el IRPF• Plan E en infraestructuras (0,8% del PIB)• Eliminación de la deducción de 400 euros en el IRPF
• Reducción de inversión y consumo público• Reducción de inversión y consumo público
• Reducción de 5% en retribuciones y congelación salarial (0,6% del PIB)
• Reducción de la inversión pública (0,6% del PIB)• No revalorización de pensiones y políticas sociales.
• Reducción de 5% en retribuciones y congelación salarial (0,6% del PIB)
• Reducción de la inversión pública (0,6% del PIB)• No revalorización de pensiones y políticas sociales.
Aumento de los ingresosAumento de los ingresos 1,0%1,0% • Subida 2 p.p del IVA, de tributación de las rentas de capital y
otros impuestos indirectos • Subida 2 pp del IVA, de tributación de las rentas de capital y
otros impuestos indirectos
El déficit pasa del 11,2% en 2009 al 3% del PIB en 2013El déficit pasaría del 11,2% en 2009 al 3% del PIB en 2013
Impacto cíclico en el déficitImpacto cíclico en el déficit
1,0%1,0% • Crecimiento por debajo del potencial en 2010 y 2011• Recuperación de la actividad en 2012 y 2013
Detalle de las medidasDetalle de las medidasReducción en el déficit público (% del PIB)
Reducción en el déficit público (% del PIB)
Medidas adicionales necesariasMedidas adicionales necesarias 1,5%1,5% •Se reduce la incertidumbre sobre la efectividad del plan
de ajuste•Se reduce la incertidumbre sobre la efectividad del plan
de ajuste
El ajuste del sector
público
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
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Menor inversiónpública
Reducción de salarios
Disminución en la demanda agregada
El impacto sobre el PIB se ve afectado por múltiples canales y mecanismos de transmisión
Mayor impacto si el ajuste:• Es percibido como inesperado• Es permanente
Se adelanta el proceso de consolidación
Canal estático(efectos keynesianos)
Reducción de RBD
Caída del empleo
Canal dinámico(efectos no keynesianos)
Efecto riqueza: Menor acumulación
de deuda, impuestos y tipos de interés
Mayor impacto si el ajuste:• Es significativo y por el lado del gasto• Es percibido como un cambio de régimen
Efecto confianza
Incremento de la inversión y consumo privados
El ajuste del sector
público
Aumento de las exportaciones netas
Menor presión en precios
Incertidumbre respecto al impacto a corto plazo que tendrán las nuevas medidas fiscales
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
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Incertidumbre respecto al impacto a corto plazo que tendrán las nuevas medidas fiscales
Si el paquete se percibe un “cambio de régimen”, el impacto sobre el crecimiento podría ser compensado por un aumento de la demanda privada.
Existen claros ejemplos de ello en el pasado. El problema es que ahora el ajuste fiscal coincide con un aumento de la incertidumbre en los mercados financieros.
El ajuste del sector
público
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
Ajuste en saldo primario estructural(Porcentaje del PIB potencial)Fuente: BBVA Research
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Consumo privado (Var. a/a Promedio por año)Fuente: BBVA Research
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Din
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983-
1986
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0-19
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Incertidumbre respecto al impacto a corto plazo que tendrán las nuevas medidas fiscales
Las medidas de ajuste suponen un cambio en la dinámica temporal del proceso de consolidación fiscal.
El ajuste del sector
público
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
España: saldo presupuestario en % del PIBEscenario del PECFuente: BBVA Research a partir de MEH y Gobierno
-9,8
-7,5
-5,3
-3,0
-9,3
-6,0
-4,3
-3,0
-11,2-12,0
-10,0
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2009
2010
(p)
2011
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2013
(p)
Actualización ene-10 Actualización may-10
España: mejora en el déficit público esperada cada año (Como % del PIB)Fuente: BBVA Research a partir de MEH
0,0
0,5
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Actualización ene-10 Actualización may-10
Página 23
Incertidumbre respecto al impacto a corto plazo que tendrán las nuevas medidas fiscales
La consolidación fiscal es necesaria pero no es suficiente: necesita venir acompañado de otras reformas estructurales, que determinarán los efectos finales del ajuste fiscal sobre el crecimiento.
El ajuste del sector
público
España UEM España UEM España UEMConsumo hogares -5.0 -1.0 -0.2 0.1 0.4 0.6Consumo AA.PP. 3.9 2.3 1.4 0.9 0.2 0.5FBCF -15.2 -10.8 -8.8 -2.8 -2.7 0.6
Equipo y otros productos -20.6 -15.5 -7.9 -2.3 -1.1 0.3Equipo -22.9 -17.1 -3.8 -2.4 -0.1 -0.2
Construcción -11.1 -7.2 -9.4 -2.8 -3.7 0.9Vivienda -24.5 -9.4 -16.5 -4.7 -5.6 -0.8
Demanda nacional (*) -6.4 -3.2 -1.9 0.1 -0.4 0.8
Exportaciones -11.3 -12.8 5.3 6.2 5.6 7.6Importaciones -17.7 -11.4 -0.2 4.8 0.9 6.7
Saldo exterior (*) 2.8 -0.8 1.3 0.6 1.1 0.5
PIB pm (% a/a) -3.6 -4.0 -0.6 0.7 0.7 1.3Pro-memoriaPIB sin inversión en vivienda -1.8 -3.7 0.4 1.0 1.1 1.4PIB sin construcción -2.2 -3.7 0.8 1.2 1.5 1.3Empleo total (EPA) -6.8 -1.8 -2.7 -0.5 -0.3 0.3Tasa de Paro (% Activos) 18.0 9.4 19.4 10.4 19.2 10.6Saldo cuenta corriente (%PIB) -5.4 -0.8 -3.0 -0.6 -1.1 -0.5Saldo de las AA.PP. (% PIB) -11.2 -6.3 -9.6 -6.6 -6.6 -5.2IPC media anual -0.3 0.3 1.2 1.0 1.0 1.2(*) contribuciones al crecimientoFuente: BBVA Research a partir de organismos oficiales
Previsiones macroeconómicas20112009 2010
(Tasa anuales, %)
Sección II
España: Un ajuste avanzado en el sector privado y un ajuste fiscal necesario y factible
Impacto de las medidas adicionales de política fiscal en el PIB (sobre la % a/a) Fuente: BBVA Research
-0,30
-0,25
-0,20
-0,15
-0,10
-0,05
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2010
2011
Modelos de Recuperación Económica
Miguel CardosoEconomista Jefe España
24 de Junio de 2010