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8/17/2019 La Crise Des Subprimes Un Exemple de Crise Financière
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La crise des subprime :
origine , déclenchement et répercussions
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Le programme officiel
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Introduction définition des Subprimes
Crédits immobiliers… Gagés sur le logement A taux variables Indexés sur le taux directeur de la banque centrale (Fed)
… !aut risque "egment limité du marc!é du crédit immobilier #$% des ménages les plus pauvres Avec défaut de paiement
&ontant négligeable des actifs p!'siques et financiers # $$ &ds *+% des actifs totaux (,$*$$$ &ds)
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Du crédit subprime à la créance
titrisée
5tablissement de crédit Prêt subprime
3anque d1InvestissementTitrisation du prêt subprime
Vente du crédit subprime
5mprunteur pauvre américain Achat d’un bien immobilier
Contraction d’un crédit subprime
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Les deux temps de la titrisation
Emprunteurs
Prime
Sociétés decrédits
hypothécaires
GSE(Agri.,
imm., )
Marchés
fnanciers
"ociété de crédit Agences publiquesqui garantissent ettitrisent les crédits
!'pot!écairesstratégiques
Les "mit!1s InvestisseursInstitutionnels
5pargnants
3anques
Emission de titresEmprunts Vend la créance
Premier temps - La titrisation traditionnelle
aux US dans les années !"#$
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7/45L%émergence d%un s&st'me alternatif dans les années ($$$
Emprunteursà as
re!enusSubprime
Sociétés decrédits
hypothécaires
GSE(Agri., imm.,)
Marchés
fnanciers
Emission de titresEmprunts Vend la créance
Special"urpose#ompany
$éri!és decrédit (#$S)
Emission de titres (#$%)
Assurance
Emission detitres
Vend la créance
Les deux temps de la titrisation
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La titrisation par le biais des )D*
"ituation initiale . montage du C67
Etape 1 : cession du portefeuillede créances8d1obligations
Etape 2 : le "09 acquiert leportefeuille et émet des tranc!es
de C67 en contrepartie
Etape 3 : les tranc!es sontsouscrites par des investisseurs
Véhicule émetteur (SPV)
ctif Passif
Portefeuille de Tranches de
référence 100M€ CD 100M€
Cédant
Portefeuille d%actifs
+créances etou obligations
Investisseurs
.ranche senior
// 01
2endement 3uribor 4 5$ bp
.ranche me66anine 7775 01
2endement 3uribor 4 8$$ bp
.ranche e9uit& non notée
# 01
2endement non prédéfini
Cession du
portefeuille
!onds !onds
"mission des
tranches de CD
Débiteurs cédés
Cession du
portefeuille
Les inestisseurs sont rassurés par les tranches seniors 9ui
assurent une bonne note au )D* mais 9ui ont ;tre à l%originede la crise
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La consé9uence une éolution diergente des
crédits prime et subprime
"ource . :nited "tates Congress* &a' #$$+; -iré de . < La crise des"ubprimes =* Conseil d1Anal'se 5conomique* >? avril #$$+
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Produits financiers dériés : une grosse
bulle <
5ncours des produits financiers dérivés . plus de ?$$ $$$ &d
120
3,53
2002
Options, swapset dérivés de crédit
700 (dont 600 en OTC*)
1562
Août 200
!waps de dé"a#t
de crédit (C$!)%o#r 6 de so#s&'acent
$érivés
dactions
* OTC : Over the Counter, de gré à gré (hors réglementation)Source : Association internationale des swaps et dérivés (S!A) et "# $ordon
En milliers de milliards
(trillions) de dollars
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Partie I = Les origine de la crise
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I = Les origines con>oncturelles de la
crise : c&cle ! +($$$ = ($$?
C!ute des valeurs tec!nologiques du @asdaq (#$$$) Attentats terroristes (#$$>)
3aisse des taux directeurs de la F56 Inection de liquidité importante dans le s'st2me monétaire global
Les investisseurs profitent de taux bas voire quasiBgratuits (usqu>%) pour spéculer sur le marc!é immobilier Dausse des prix de l1immobilier
0r/tent généreusement
Eisque soutenu car le pr/t est gagé sur la valeur de limmobilier
"ouscrivent des pr/ts subprimes (#B#+) . taux bas les deux premi2resannées puis le pr/t est indéxé sur les taux du marc!é 0r/t gagé sur la valeur du bien; 0ossibilité d1ac!eter des biens dunevaleur plus importante ceux qu1ils auraient pu se pa'er normalement
EVEE!E"S
!E#$ES
#!E%IC#IS
# %IS&'E
#&'ES
%ESE%VE
EDE%#*E
!#%C+E
I!!,I*IE%
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I - Les *rigines con>oncturelles de la
crise )&cle ( +($$? = ($$#
Crainte d1une inflation galopante due en particulier la !ausse desprix des mati2res premi2res et la surc!auffe des économies
6urcissement de la politique monétaire Dausse des taux . ils passent de >% *#% en quelques années
A partir de #$$,* c!ute des prix de l1immobilier
Le pr/t étant taux variable* l1immobilier a'ant baissé sous savaleur de garantie* les ménages les plus fragiles font défaut
"aisissent les biens des emprunteurs insolvables Les stocs de logement augmentent . impact sur le prix del1immobilier qui continue de baisser
EVEE!E"S
#&'ES
%ESE%VE
EDE%#*E
!#%C+E
I!!,I*IE%
!E#$ES
#!E%IC#IS
# %IS&'E
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II - Les origines politi9ues de la crise
:ne forte volonté politique Faciliter l1acc2s la propriété H une partie défavorisée de la population 5n leur facilitant l1acc2s au crédit
&ore Americans s!ould oJn t!eir oJn !omes* for
reasons t!at are economic and tangible* and reasonst!at are emotional and intangible* but go to t!e !eart ofJ!at it means to !arbor* to nouris!* Kand to expand t!e
American 6ream;M (3ill Clinton* >NNO)
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.aux de ménages propriétaires
"ource . :nited "tates Congress* &a' #$$+
>; 0ériodise4 l1évolution du taux de ménage propriétaire#; -rouve tBon les effets du discours de 3 Clinton P
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III - Les raisons structurelles de la crise :
du coté de la finance@A
A; La dér2glementation des marc!ésfinanciers
3; :ne liquidité mondiale abondante
C; 6éfaillance des mét!odes financi2res
6; 6éfaillance de la gouvernancefinanci2re
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= La dér'glementation des marchés
financiers
4 é 67 4 é 67 # ti d é 67 (# ti d é 67 (
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S-st.me /inancier S-st.me /inancier
an0uesan0ues Marché Marché des capitaux ( marchésdes capitaux ( marchés
financiers)financiers)
an0uesan0ues
centralescentrales cntrlentcntrlent
lesles
0uantités0uantités
CréditsCrédits
us0u4au5 années 67us0u4au5 années 67
((un s-st.me ré8lementé)un s-st.me ré8lementé)# partir des années 67 (# partir des années 67 ( émer8ence deémer8ence dela /inance de marché)la /inance de marché)
temps
*e /inancement est intermédié dnc
l4activité écnmi0ue est /inancée
par les ban0uesOptique libérale : + concurrence
et la règle des trois D
Les banques transformentl1épargne en pr/ts en prenant desrisques…;sous le contrQlequantitatif de la an0ue Centralean0ue Centrale
Marché Monétaire Marché des changesMarché financier
%é/rme du s-st.me /inancier
11 22
Globalisation ou
mondialisation
*e /inancement est désintermédié
dnc l4activité est /inancée par le
marché des capitau59
Il organise le transfert del1épargne entre les agentsqui ont des capacités definancement et ceux qui ontdes besoins de financement
sous le contrQle du marchémarché ( régulation par les tauxd1intér/ts)
Il va conduire à laIl va conduire à ladomination de la financedomination de la finance
sur l’économie…sur l’économie…
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7A Une li9uidité mondiale
abondante
L1épargne internationale Fort niveau d1épargne internationale Crise asiatique (Rapon) et essor de la C!ine dont la
croissance est tirée par les exportations
@iveau d1inflation structurellement bas Faible utilisation des capacité de productiondans les 065&
Concurrence des pa's émergents ( bas salaires) "tabilité des prix baisse de& i dev& t du crédit
:ne manne financi2re importante Alimente ainsi un crédit abondant et bon marc!é
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) - Défaillance des méthodes
d%éaluation
L1évaluation des actifs < &arBtoBmaret = (en valeur demarc!é)5valuation de la valeur d1un bien immobilier et des titres qui en sont lacontrepartie leur valeur de marc!éSuand le marc!é est !aussier la valeur des biens immobiliers et destitres ne cesse d1augmenter ce qui incite les ménages s1endetter et
ac!eter de nouveaux titres (prop!étie créatrice) . proc'clicité la
!ausse (bulle spéculative)0ar contre si le marc!é baisse et s1effondre perte de confiance .effondrement des prix de l1immobilier donc des titres * explosion de labulle spéculative . proc'clicité la baisseSuelle est alors la véritable valeur des actifsP
Actifs et risque
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6 T La 6éfaillance de lagouvernance financi2re
>; Le s'st2me d1assurance C6" 6éresponsabilise les investisseurs (qui pensent se déc!argerB
tortB du risque grUce la titrisation) Les incite accorder des crédits plus risqués sans vérifier la
capacité de remboursement des emprunteurs 0robl2me d1aléa moral (cours de premi2re)
#; Les agences de notations "ubprime notés AAA car mélangée des titres seniors dans lesC67
"urBréaction des agences pour compenser lors de la crise "tructures privées et le probl2me principalBagent
:ne absence de gestion des as'métries informationnellespar les autorités de contrQle
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Communit' Eeinvestment Act (>N??) . 7bligation des banques octro'er des pr/tsimmobiliers aux minorités sociales dont la capacité de remboursement est réduite
-rop de régulation. complexité et facilité de contournement des r2gles prudentielles(qui sont contradictoires)
5t trop peu
-rop peu de législation . manque de traVabilité et r2gles prudentielles établir pour
les IF@3 GlassB"teagall Act (>NNN) . 3anque de dépQt W banque d1investissement
A la fois -rop de législation …;;
6 T La 6éfaillance de lagouvernance financi2re
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III - Les raisons structurelles de la crise :
du coté de la répartition des richesses
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3olution de la part des salairesUnion européenne !"B$-($!$
>; 0ériodise4 lesévolutions
#; Sue pouve4 vous en
conclure P
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Un taux dCaccumulation 9ui n%est pas corrélé au
taux de profit
0ériodise4 les évolutions des # courbesSue pouve4 vous en conclure P
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3olution des diidendes nets en de
la masse salariale
>; 0ériodise4 les évolutions pour c!aquepa's
#; Suel lien pouve4 vous faire apparaXtreavec les grap!iques précédents
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3olution des 2eenus aux US
!e la crise à la dette : aller et retour 2%
Source : At&inson, 'i&ett Sae* (+ournal o -conomic $iterature , mars 20..) / we -# 1einhardt (site ew 3or& 4imes,-conomi5)
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!e la crise à la dette : aller et retour 29
Source : étude nsee sur les tr8s hauts revenus (41 : .; des contri7ua7les), +ulie Solard, avril 20.0
3olution des reenus en Erance
) i l i l
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)onsommation et masse salarialeen du PI7 +U3!5
>; Compare4 les évolutions des # courbes#; Sue pouve4 vous en conclure P
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3olution du taux d%endettement des
ménages en du PI7 +U3!5
.
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Les inégalités mondiales : cause structurelle de la crise
Insuffisance dela demandemondiale
Augmentation du prixdes mati2res premi2reset de l1alimentation
Forte demande deproduits primairesdes pa's émergents
Crise
écnmi0ue
Fondsspéculatifs
6éveloppement desagro carburants audétriment del1alimentation
Augmentationdes inégalités aunord
La demande sedirige de plus en
plus vers lesproduits basprix
6estruction desemploisindustriels dansles pa's du nord
0our compenser labaisse de leur pouvoir
d1ac!at* les ménagesangloBsaxons s1endettent
6éveloppementdes pa'sémergents . lesrevenus des plusric!esaugmentent
Augmentation del1épargnemondiale
3aisse des taux d1intér/t
0as dedéveloppementd1une demandeinterne
0ression la
baisse dessalaires au nord
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)onclusion Du III
L1évolution du partage salaires B profits (aux 5tatsB:nis* maisaussi en France depuis les années ?$ ) est défavorable auxsalariés
5lle se traduit par une redistribution drastique des revenus aubénéfice du décile et m/me du centile supérieur
Les bénéficiaires directs. les salariés de la finance les !autsdirigeants* les stars du sport et des medias
Le développement du crédit permet d1assurer une consommationsubstantielle tout en compensant (en apparence) ces inégalités;Les crédits aux plus pauvres sont accordés aux :"A sous la formede subprime
Conclusion de la partie I Les causes de la
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Conclusion de la partie I B Les causes de lacrise
La titrisationLa volatilité des
marc!és
L1inefficacité de laréglementation
bancaire
5xc2s deliquiditédepuis
>N+?
Lesdéséquilibres du
commerceextérieur
C!ute del1immobilier
Augmentation desprix du pétrole et del1alimentation
6ésolvabilisation
des ménages
*a crise de
277
Inégalités mondiales
Dausse destaux d1intér/t 3ulles
spéculatives
@ouvellegouvernance desentreprises (priorité
au profit C-)&ondialisation
Insuffisance de la
demande
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0artie II T La crise
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I - le déclenchement de la crise
La pérennité du s'st2me dépend de deux conditions 6e la stabilité des taux dintér/t 6une appréciation réguli2re de limmobilier
La Fed a progressivement relevé son taux directeur de > *# % entre #$$O et #$$, Augmentation des défauts de paiements Eéévaluation du risque par les agences de notations
Les prix de limmobilier ont commencé c!uter dansplusieurs régions des YtatsB:nis partir de #$$, 6épréciation de l1actif des institutions financi2res;
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3olution des taux d%intér;t directeurs de la
E3D
"ource . :" Federal Eeserve 3an
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)onduit à l%éclatement de la bulle
immobili're
Indice des prix immobiliers aux 5tatsB:nis (3ase >$$ en #$$$)
"ource . "Z0. CaseB"!iller Dome 0rice Index* #$$N
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5xplications
$é'aut de paiement(!olontaire ou pas)
Augmentation delore immoili*re
+es pri delimmoilier
aissent
-ncitation à partir
+a hausse des tau entrane uneaugmentation des dé'auts de paiementdes ménages les plus pau!res
+es maisons saisies par les an/ues
sont mises en !ente sur le marché , ce/ui augmente lore
+es pri immoiliers chutent
+a chute impli/ue /ue la !aleur delemprunt est supérieure à la !aleur demarché du ien
+es emprunteurs sont incités à partir et
à 'aire dé'aut0 les 1 non recourse loans 3sont gagés sur le ien immoilier
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Le mécanisme de contagion parles C67
Etape 1 : l1emprunteur américainne rembourse pas son emprunt
Etape 2 : baisse de la valeur duportefeuille c!ute de
la valeur du C67
Etape 3 : les investisseurssou!aitent vendre leurs
parts de C67 impossibilité
#ntérêts et
capital
Véhicule émetteur (SPV)
ctif Passif
Portefeuille de Tranche de
référence 100M€ CD 100M€
Initiateur
Portefeuille d%actifs
+créances etou obligations
Investisseurs
.ranche senior
// 01
2endement 3uribor 4 5$ bp
.ranche me66anine 777
5 01
2endement 3uribor 4 8$$ bp
.ranche e9uit& non notée
# 01
2endement non prédéfini
Débiteurs cédés
#ntérêts et
capital
$aisse de la %aleurdu portefeuille
$aisse de la %aleur
du CD
La valeur des actifs s1effondre alors que les pr/ts subprime n1en
représentaient qu1une petite partie* perte de confiance dans les titres
II L% h F d é é
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II - L%enchaFnement des éénements :
Du chaos financier au G* économi9ue
Crise /inanci.re
Crise de l4immbilier américain
Crise bancaire
Crise
d4insu//isance de
la demande
Crise ma;eure de
li0uidité
Surce des diaps
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- De la crise financi're à la crise ma>eure de
li9uidité bancaire
Le pr/t interbancaireest bloqué
Crise financi2reCrainte surla solvabilitédes banques
Faillite de Le!man3rot!ers (sept $+)
Les banques ne sefont plus confiance
Crise de
liquidité
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Crise bancaire
Crise de liquidité
C!ute desmarc!ésfinanciers
6égradation du portefeuille desbanques
*a r.8le des/nds prpres
/ait 0ue le
ris0ue 0uanti/ié
au8mente
*es ban0ues
divent vendre
leurs acti/s sur
les marchés
/inanciers
*a ré8lementatin bancaire s4av.re Atre prc-cli0ue
Les banquesréalisent des pertes
massives et doiventse refinancer
Les gouvernementssauvent leursbanques: injectionmassive de liquidités
- De la crise financi're à la crise ma>eure de
li9uidité bancaire
7 D l i fi i' à l i
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7 - De la crise financi're à la crise
économi9ue
0erte desbanques
3aisse del1immobilier
C!ute desmarc!és
financiers
0erte deconfiance des
ménages
0our rétablir leurs profitselles rationnent le crédit et
augmentent son co[t
3aisse del1investissement et
consommation
Contractionde la
demande
Crise
écnmi0ue
0lus de possibilité depr/ts !'pot!écaires
Faillites desentreprises
Augmentationdu c!Qmage
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Volume du commercemondial
"roduction industriellemondiale
A tale of two depressions redux – B. Eichengreen et K. O’RourkeVox EU – !ars "#$"
)onclusion - )omparaison des crises de (" et
($$# de la grande dépression à la grande récession
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Source0 +a 7rance dans 8dépressions
)onclusion - )omparaison des crises de (" et ($$# en
Erance de la grande dépression à la grande récession