coyuntura económica - fidubogota · debajo de las proyecciones de los miembros de la reserva...

Coyuntura

Económica

Noviembre 27 de 2015

Agenda

Coyuntura Económica y Estrategia

Mercados Externos

Colombia

Agenda

Mercados Externos

Liquidez Global: Europa y Japón

Estados Unidos: Salarios y FED

China: Crecimiento y Estímulos

Dólar y Commodities

elmoderador.wordpress.com

https://www.google.com.co/url?sa=i&rct=j&q=&esrc=s&frm=1&source=images&cd=&ved=0ahUKEwjg1qPB46nJAhXIqh4KHQf0C48QjB0IBg&url=https://elmoderador.wordpress.com/2011/11/30/los-grandes-bancos-centrales-se-coordinan-para-inyectar-liquidez/&psig=AFQjCNEMQ8vSrKzQ4621S9jvo0KHv75gTA&ust=1448479144260903

Liquidez Global

BCE

• Compras mensuales por EUR 60 mil millones hasta septiembre del 2016, por un valor total de EUR 1,140 millones (Deuda pública, Supranacionales, Covered Bonds y Asset-Backed Securities).

• Posible Ampliación del programa en la reunión de Diciembre.

BoJ • El programa anual tendrá un valor de 80 billones de yenes por año (USD 54.000 millones

mensuales).

PBC • Cada reducción de 100pbs en las tasas de encaje, liberaría por lo menos un billón de

yuanes al sistema (USD 161.123 millones).

FED • La FED terminó con su programa de alivio cuantitativo en octubre de 2015 (USD 85 mil

millones mensuales). No obstante, continúa con las recompras de los vencimientos.

Fuente: Economist Cálculos: Estudios Económicos FIDUBOGOTÁ.

Evitar el Estancamiento • La mediocre dinámica económica de la

Eurozona, incluso en medio de factores

positivos como la fuerte inyección de liquidez,

la devaluación de su moneda y la baja en los

precios del petróleo, han llevado a que el

mercado descuente tasas de inflación muy

bajas para los próximos años.

• ¿Cuánto del reciente repunte en la inflación

es producto de la devaluación del euro?

Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estudios Económicos FIDUBOGOTÁ.

PIB Eurozona

Inflación Eurozona Breakeven

1,6

1,30

0,3

-6

-4

-2

0

2

sep-2008 sep-2010 sep-2012 sep-2014

Var % Anual Var % 12m Var % PIB Trimestral

3%

-0,2

0,1

1,1

-1,0

0,0

1,0

2,0

3,0

4,0

oct-09 oct-11 oct-13 oct-15

Inflación Total Inflación Básica Eurozona

-0,26

0,71

0,075

0,51

-0,5

0

0,5

1

1,5

2

2,5

ago-2011 ago-2012 ago-2013 ago-2014 ago-2015

5Y5Y Breakeven Bono Alemán 10Y


Política Monetaria Expansiva

• El programa de inyección de liquidez

llevará a que al finalizar el programa, la

Eurozona tenga una emisión neta de deuda

pública significativamente negativa.

• En este sentido, el mercado descuenta que

la normalización de la política monetaria

europea no llegaría hasta finales del 2018.

Proyección Liquidez Eurozona (EUR Miles de Millones)

0.15%

0.05%

-0,2

0,2

-1

0

1

2

3

4

5

-0,25

0

0,25

0,5

0,75

1

1,25

1,5

1,75

nov-2010 may-2012 nov-2013 may-2015

Tasa de Referencia Tasa de Depósitos

Inflación (eje der)

Banco Central Europeo M1KE

745

-1.435

1.088

-670

173

252

271

-233

-2000 -1000 0 1000 2000

Py Compras

Py Emisión

Vencimientos

Emisión Neta

Alemania Total

4,9

12,1422,73

36,20

2,050

10

20

30

40

50

60

ene-2010 ene-2011 ene-2012 ene-2013 ene-2014 ene-2015

Gran Bretaña Eurozona E.U.

-0,2-0,2

0,075

-7

-5

-3

-1

1

3

5

sep-1996 sep-2002 sep-2008 sep-2014

Var % Trimestral PIB Var % 12 meses Salir del Estancamiento El mediocre crecimiento del PIB (nuevamente en

recisión) genera bajas expectativas de inflación,

impidiendo la caída de las tasas reales de interés, lo

que incentiva el ahorro, afecta negativamente el

consumo, resultando en el estancamiento.

Las autoridades están comprometidas en lograr salir

de esta situación. No obstante, el panorama fiscal

se presenta como un serio obstáculo a su objetivo.

En septiembre S&P redujo la calificación de la

deuda del país hasta A+.

Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá.

Var % PIB

Inflación

IVA del 5% al 8%

Deuda y Déficit Fiscal

0,0

0,9

-3

-2

-1

0

1

2

3

4

sep-1991 sep-1999 sep-2007 sep-2015

Inflación Anual Inflación Básica Tasa BoJ

246,17

-7,1

-14

-12

-10

-8

-6

-4

-2

0

2

4

0

50

100

150

200

250

300

dic-1995 dic-2000 dic-2005 dic-2010

Deuda % PIB Déficit Fiscal % PIB (eje der)

Relajación Monetaria

• El programa tendrá un valor de 80 billones de yenes por año (USD 648.400 millones), lo que duplicará su base monetaria. La idea es impulsar el consumo y la depreciación. el aumento de los precios de activos financieros ha ayudado.

Impulso Fiscal

Reformas Estructurales

• i) Reducción de los impuestos a las empresas, ii) aumentar participación femenina en el mercado laboral, iii) mayor apertura económica, lo que incluye menores restricciones de visados (turismo), más duty-free, reducción de barreras a la inversión, intercambios educativos, iv) y por último, la desregulación de industrias como la salud y agricultura.

¿Funcionó?

• Existe incertidumbre sobre el probable el éxito del programa. No obstante, el efecto del impulso monetario se dio; el impulso fiscal tiene poco espacio, y por ende, la esperanza reposa sobre el conjunto de pequeñas reformas estructurales.

Abenomics y sus Tres Flechas

• El gasto ha aumentado en rubros como seguridad social e inversión (Olímpicos de Tokyo en 2020 y Terremoto 2011). No obstante, el espacio para que siga creciendo es poco.

• Aplazamiento del IVA del 8% al 10%.

http://www.cfr.org/japan/abenomics-japanese-economy/p30383

http://www.ft.com/intl/cms/s/0/ee40a73c-521d-11e5-8642-453585f2cfcd.html



















Agenda

Mercados Externos





http://www.m4d.es/

Desaceleración Deseada

El crecimiento económico estadounidense

permitió, en los últimos años, una significativa

reducción de su tasa de desempleo, creando

alrededor de 200 mil nóminas no agrícolas

mensuales.

En este sentido, con una tasa en octubre del

5%, será necesaria una moderación en el ritmo

de nóminas para evitar el calentamiento del

mercado laboral.


Aporte al Crecimiento por Sectores (Móvil 4T)

0,960,64

-0,72

0,12

2,132,18

-1,00

0,00

1,00

2,00

3,00

4,00

jun-2012 jun-2013 jun-2014 jun-2015

Inversión Total Exportaciones Netas

Gobierno Consumo Personal

Total

Creación de nóminas no agrícolas

271

187

235

0

100

200

300

400

oct-11 oct-12 oct-13 oct-14 oct-15

Nóminas no agrícolas Promedio móvil 3m

Móvil 12m

Proyecciones Tasa de Desempleo (SEP)

5,3 5,1 5,0

5,054,8 4,8 4,8 4,9

0,00

1,00

2,00

3,00

4,00

5,00

6,00

2015 2016 2017 2018 Longer Run

Media Junio Media Septiembre

Mínimo Máximo

Mínimo TC Máximo TC

74,00%

87,83%

0,00%

30,00%

60,00%

90,00%

11/24/20159/29/20158/4/20156/8/2015

12/16/2015 3/16/2016

Desempleo e Inflación La convicción de los miembros de la Reserva

Federal en la relación entre el desempleo y la

inflación es soportada tanto en la teoría como en

la historia reciente (Curva de Philips).

El reciente repunte de los salarios es una

primera señal de que la FED podría tener razón

en sus estimaciones de desempleo de largo

plazo, lo que ha llevado al mercado a descontar

que la subida de tasas será en diciembre.


1,0

1,5

2,0

2,5

3 5 7 9 11

Infl

ació

n (

PC

E)

Desempleo

Phillips

Curva de Philips (SEP)

Probabilidad Implícita Tasas > (0.25%-0-5%) Inflación y Salarios

1,31

2,50

0,0

0,2

-0,5

0,5

1,5

2,5

3,5

4,5

oct 10 oct 11 oct 12 oct 13 oct 14 oct 15

PCE Salarios Inflación total

Implícitas Curva Swap

¿Trayectoria de las tasas?

-10

0

10

20

1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015

US GDP FDTR Index

Ciclo Económico

0,9

2,1

3,3

3,8

0,7

1,9

3,1

3,8

0,4

1,5

2,6

3,33,5

0,00

1,00

2,00

3,00

4,00

2015 2016 2017 2018 Longer Run

Marzo Junio Septiembre

Media Tasas (SEP)

Hasta el momento, el mercado aún descuenta

una trayectoria de tasas muy gradual y por

debajo de las proyecciones de los miembros de

la Reserva Federal en el Sumario de

Proyecciones.

Un punto en favor de la normalización de la

política monetaria, es la amplia duración del

actual ciclo económico y la necesidad de contar

con herramientas contra cíclicas una vez éste

llegue a su fin.

0,24%

0,33%

0,44%

0,60%

0,23%

0,32%

0,43%

0,57%

0,38%

0,51%

0,64%

0,79%

0,00%

0,50%

1,00%

3M 6M 9M 12M

26/08/2015 10/10/2015 24/11/2015


Agenda

Mercados Externos





Presentación Alberto Bernal - Bulltick

Agotamiento del Modelo de

Crecimiento

Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá. La inversión China como % de su PIB no

tiene precedentes en países de importancia. Ruchir Sharma – Países Emergentes

El extraordinario crecimiento económico de

China en los últimos años se agota ante la

madurez de los factores que lo permitieron

(boom crediticio, una mano de obra barata, una

demanda global en auge y la inversión sin

precedentes).

Muchos analistas económicos han puesto sus

esperanzas de crecimiento de China en su

consumo doméstico, algo que difícilmente

ocurrirá.

PIB, Inversión y Exportaciones

7,3%

46,9%

22,6%

9,8%

0

2

4

6

8

10

12

14

16

0

10

20

30

40

50

60

1981 1986 1991 1996 2001 2006 2011

Var % PIB (eje der) Inv como % PIB

Expor como % PIB Promedio (eje der)

Consumo Hogares % PIB (Banco Mundial)

60,7

68,5

61,1

3635

40

45

50

55

60

65

70

75

2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012

Colombia Estados Unidos Japón China

10%

15%

0%

5%

10%

15%

20%

25%

30%

35%

19

80

19

82

19

84

19

86

19

88

19

90

19

92

19

94

19

96

19

98

20

00

20

02

20

04

20

06

20

08

20

10

20

12

20

14

Var % Consumo Hogares Promedio

Consumo Hogares

Los indicadores muestran una economía que

efectivamente continuará con una buena

dinámica en su consumo interno, pero que

perderá el impulso que le brindó en el pasado la

producción industrial y las exportaciones.

Lo anterior, llevaría a la economía estabilizar su

crecimiento en niveles inferiores a los de las

últimas décadas, pero aún lejos de una debacle

económica (hard-landing).

Futuro de la Economía

Fuente: Bloomberg. Cálculos: Estudios Económicos Fidubogotá. http://www.economist.com/news/finance-

and-economics/21667927-chinas-consumption-boom-not-enough-succour-world-economy-doughty-not

Tasas en China

Consumo Interno e Industria

11

5,6

0

4

8

12

16

20

24

oct-2005 oct-2009 oct-2013

Ventas Minoristas Producción Industrial

6,0

4,35

1,5

17,50

10

12

14

16

18

20

22

24

1,00

2,00

3,00

4,00

5,00

6,00

7,00

may-2009 may-2011 may-2013 may-2015

Tasa RepoTasa de DepósitosEncaje Bancario (eje der)

48,3

49,8

52

46

48

50

52

54

56

oct/2013 oct/2014 oct/2015

Caixin PMI Manuf PMI Manuf Oficial

50 Caixin PMI Servicios

Indicadores de Actividad

Agenda

Mercados Externos





http://mustzee.com/razones-importancia-espuma-cerveza

CRY y DXY

FED y Materias Primas (Felipe Campos)

La relación histórica entre las tasas reales de la

Reserva Federal y el dólar estadounidense, y

su vez, de este último sobre el precio de los

commodities es innegable.

De allí han surgido algunas expectativas

bastante negativas sobre el valor futuro de

nuestros activos financieros, dado el camino

alcista que tendrían las tasas de referencia de

la Reserva Federal.

FED Real y Dólar (Felipe Campos)

FED, Dólar y Commodities

70100

200

300

400

ene 94 ene 98 ene 02 ene 06 ene 10 ene 14

CRY Index DXY Index (Eje Der)

Fuente: Felipe Campos (Aliaanza Fiduciaria) y Bloomberg. Estudios Económicos FIDUBOGOTÁ.

Futuros Petróleo (WTI)

6,9

10,90

5

10

15

20

25

5,0

7,0

9,0

11,0

13,0

15,0

ene 00 ene 03 ene 06 ene 09 ene 12 ene 15

PIB China CRY Index (Eje Der)

PIB China y Commodities

Petróleo y COP

Sin embargo, el índice de commodities también

refleja una alta correlación con el

comportamiento del PIB de China. Cabe

agregar aunque la dinámica económica de este

país llegara a estilizarse en niveles del 6%-7%,

esta correlación podría comenzar a perderse

ante las nuevas fuentes de crecimiento.

Entre tanto, el petróleo en el mercado de

futuros sigue esperando una lenta, pero en

todo caso recuperación de los precios.

Mercado de Petróleo y COP

35

45

55

65

ene-2015 abr-2015 jul-2015 oct-2015

dic-15 dic-16 dic-17 dic-18

3.068

3.237

42,9

0

100

1600

2100

2600

3100

nov 02 nov 07 nov 12

COP Curncy WTI (Eje Der)


1913

757

302 193

1562

1056

564

0

600

1200

1800

2400

jul-1995 jul-2000 jul-2005 jul-2010 jul-2015

Equipos de Perforación Activos EU (Oil + Gas)

Equipos de PerforaciónActivos EU (Gas)

Equipos de Perforación Activos EU (Oil)

¿Cuánto tardarán los Precios Bajos?

Producción Gas Natural E.U.

Rigs Counts

Precios Gas y Petróleo

42,71

2,2070

2

4

6

8

10

12

14

16

18

0

30

60

90

120

150

180

ago-2003 ago-2006 ago-2009 ago-2012 ago-2015

(WTI/Barril) Natural Gas (USD/mmBTu)

El ejemplo del número de taladros activos, los

precios y la producción del gas de Estados

Unidos, parece predecir el futuro de corto plazo

del mercado del petróleo.

El anterior panorama indicaría que los precios

del petróleo, bajo condiciones de normalidad,

deberían permanecer en niveles bajos y

cercanos a los de la actualidad.

2.520

1.682

1300

1600

1900

2200

2500

nov-1995 nov-2000 nov-2005 nov-2010

Producción Gas EU (MM pies cúbicos)

Promedio (1980-2014)


Agenda

Coyuntura Económica y Estrategia

View Semestral

Mercados Externos

Colombia

Proyecciones

Agenda

Colombia

Inflación, tasa repo y expectativas

Brecha del producto y tasa de interés real

Importancia de Capitales Externos

En octubre la inflación mensual se situó en 0.68%, por encima de las expectativas del mercado

(0.36%), con lo cual la inflación anual aumentó de 5.89% a 6.22%.Para el cierre del año Fidubogotá

proyecta una inflación de 6.35%, levemente por encima de lo esperado por el mercado (6.24%).

Fuente: BR, DANE. Cálculos: Estudios Económicos FIDUBOGOTÁ.

Inflación y expectativas

Inflación, expectativas y py Fidubogotá

0,13% 0,27%

1,15%

0,68%0,44%

0,39%0,36%0,39%

5,89%6,22%

6,35%

3,89%

6,24%

0%

3%

5%

-0,2%

0,1%

0,4%

0,7%

1,0%

ene

feb

mar

abr

may

jun jul

ago

sep

oct

nov

dic

Observada 2014 Observada 2015Expectativa mes Anual py FB (Eje Der)Expectativa Dic 2015

En su último fan chart de inflación el equipo técnico del BR estima que la inflación continuaría

aumentando durante la primera parte del 2016 hasta un 6.5%, retornando al rango meta tan solo

hasta 2017 (por debajo de 4.0%).

Fuente: DANE. Cálculos: Estudios Económicos FIDUBOGOTÁ.

Inflación total y básicas

Desagregación inflación sin alimentos

Fan Chart inflación BR

6.5%

4.5%


Expectativas de inflación encuesta BR

Las expectativas de inflación de los agentes del mercado aumentaron durante el 2015 de la mano

del repunte en las expectativas de inflación.

EEF espera que la inflación termine el 2015 en 6.35% y continúe aumentando hasta 6.51% en junio

de 2016, cayendo hasta 4.27% al final del próximo año.

Expectativas de inflación 2015 Proyección EEF

3,89%

6,24%

4,41%

4,30%

3,55%

5,89%

3,0%

4,0%

5,0%

6,0%

ene-15 mar-15 may-15 jul-15 sep-15 nov-15

Dic 2015 12 meses Dic 201624 meses IPC

5,89%

6,35% 6,51%

4,27%

1,0%

3,0%

5,0%

7,0%


Total


Expectativas de inflación encuesta TES

Todos los BEI se encuentran desanclados respondiendo al fuerte aumento de la inflación y a las

expectativas de mayores incrementos en 2015 y 2016.

No obstante, se aprecia un mayor desanclaje en las expectativas de los TES frente a las del

consenso del analistas económicos (encuesta) debido probablemente a condiciones de mercado y el

fuerte apetito por TES UVR.

Breakeven inflation

Comparativo BEI y BR

4,98%

4,70%

4,35%

4,46%

5,89%

2,50%

3,50%

4,50%

5,50%

ene 15 abr 15 jul 15 oct 15

1Y 2Y 5Y 10Y Inflación

5,89%

6,22%

4,41%

3,55%

4,93%

4,69%

2,5%

3,5%

4,5%

5,5%

6,5%

ene 15 mar 15 may 15 jul 15 sep 15 nov 15

IPC 1Y BR 2Y BR

BEI 1Y BEI 2Y


Tasa repo “En síntesis, las expectativas de inflación han aumentado y el riesgo de una desaceleración de la

demanda interna, más allá de lo coherente con la caída registrada del ingreso nacional, se ha

moderado. Con el fin de asegurar la convergencia de la inflación hacia el rango meta la Junta

Directiva decidió aumentar en 50pbs la tasa de interés de referencia”.

Con los datos disponibles de julio y agosto (3.7% y 4% respectivamente), el ISE revela un notorio

repunte en el crecimiento económico, lo que reduce los riesgos bajistas de crecimiento impulsando la

decisión del BR y descartando la posibilidad de recortes en 2016.

Repo y repo real

5,89%

5,25%

-0,6%

1,5%

-1,0%

2,0%

5,0%

8,0%

11,0%

dic-05 dic-07 dic-09 dic-11 dic-13

InflaciónRepoRepo realPromedio histórico repo real

ISE

3,9%

3,0%

0,0%

2,0%

4,0%

6,0%

8,0%


Var % ISE Original Var % PIB

Fuente: DANE. Cálculos: Estudios Económicos FIDUBOGOTÁ.

Expectativa tasa BR

Luego del sorpresiva decisión, la curva swap de IBR comenzó a descontar alzas adicionales

hasta un 6.25%, nivel en el que permanecería el próximo año.

No obstante, grueso de analistas económicos esperan que la tasa permanezca en el 5.75%

actual hasta el cierre del año y descienda hacia 5.25% a finales del próximo año.

Expectativas tasa BR

Curva swap IBR

5,18%

5,75%

5,50%

5,75%5,25%

4,50%4,00%

6,50%6,50%

3,50%

4,50%

5,50%

6,50%

nov 15 feb 16 may 16 ago 16

Media Moda

Mínimo Máximo

4,56%4,68%

4,54% 4,70%

5,46%5,54% 5,58% 5,58%

6,23% 6,30% 6,21% 6,26%

4,0%

4,5%

5,0%

5,5%

6,0%

6,5%

3M 6M 9M 12M

jul-15 oct-15 nov-15

Agenda

Colombia




El fuerte aumento en la inflación hacia niveles de 6.35% estimado (e) al cierre del año, llevaron a un

fuerte descenso en la tasa de interés real que actualmente se ubica en terreno negativo cerrando el

año en -0.33% (e).

Para 2016 la caída en la inflación anual hasta 4.27% (e), provocarían un aumento en la tasa de

interés real que en opinión de EEF podría dar espacio para recortes en la tasa nominal en un

momento en el cual la brecha del producto continuaría siendo negativa.


Tasa de interés real

Inflación, expectativas y py Fidubogotá

6,35%

4,27%

6,00%

5,25%

-0,33%

0,94%

1,5%

-1,0%

2,0%

5,0%

8,0%

11,0%

dic-05 dic-07 dic-09 dic-11 dic-13 dic-15

Inflación

Repo

Repo real

Promedio histórico repo real

El análisis de brecha del producto contra tasa de interés real sugiere, en línea con lo señalado en el

informe de inflación que la brecha del producto continuaría siendo negativa en 2016, en niveles

cercanos al -1.0%, lo cual, en opinión de EEF abriría el espacio para que el BR pudiera realizar

recortes en su tasa nominal hasta un nivel más expansivo.



-1,05%-1,12%

5,8%

3,0%

4,7%

4,2%

-3,0%

0,0%

3,0%

6,0%

dic-01 dic-04 dic-07 dic-10 dic-13 dic-16

Brecha PIB Observado PIB potencial

PIB potencia, observado y brecha Brecha del producto y tasa real

0,8%

1,5%

-2,5%

-0,5%

1,5%

3,5%


Brecha Repo real Repo histórica

De mantenerse la tasa repo en niveles de 6.0% o 5.75%, el descenso en la inflación aumentaría la

tasa real hacia un nivel por encima del que históricamente se estima neutral, lo cual, en nuestra

opinión, no sería coherente con una brecha del producto negativa.



Brecha del producto y tasa real

1,63%

-2,5%

-0,5%

1,5%

3,5%


Brecha Repo real Repo histórica

Agenda

Colombia




Cuenta de Capitales

Cuentas Fiscales, Externas y

Offshore, • Ante la ampliación del déficit externo, la

necesaria financiación que proveen los capitales

extranjeros obligan gobierno al gobierno a ser

muy cauto en sus decisiones tanto fiscales como

de las cuentas externas.

• Es importante destacar que hasta el momento, los

flijos continúan llegando al país, aunque en menor

medida que en el 2014.

Fuente: Banco de la República. Cálculos: Estudios Económicos FIDUBOGOTÁ. *IED: Inversión

Extranjera Directa e Inversión Extranjera en Portafolio.

Participación TES en Pesos

13.954 13.140

10.003

3.013

10.317

3.303

(1.056) (1.608)

1.164

(4.000)

(2.000)

-

2.000

4.000

6.000

8.000

10.000

12.000

14.000

16.000

2013 2014 2015

IED neta IEP neta Otras Operaciones Especiales

Proyección Déficit Fiscal (MHCP)

18%18%

19%

25%

2%0%

10%

20%

30%

oct 09 oct 11 oct 13 oct 15

FPC BC FP FCE CSC

Estudios Económicos FIDUBOGOTÁ

ALEJANDRA MARÍA RANGEL PALOMINO

Gerente de Estudios Económicos

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ARTURO ANDRÉS ARMENTA GARCÉS

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