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Conceptos Financeros para la Toma de Decisiones de InversiónSesión 5

Finance Concepts for Investment Decisions

• Objetivos de Aprendizaje• Pasos para Evaluar Proyectos de Inversión• Estimar los Flujos de Caja Incrementales después de

Impuestos• Tasa Mínima de Retorno Requerida y el Costo de

Capital • Análisis de VPN y TIR • Decisión de Financiamiento para una Inversión • Ejercicio

1

Objetivos de Aprendizaje

Objetivo de Aprendizaje

3

Entender conceptos financieros para la toma de decisionesde inversión

Pasos para Evaluar Proyectosde Inversión

Para las Decisiones de Inversión lo único que Importason los Flujos de Caja Futuros Esperados

• Las EPS requieren inversionesen activos de capital

• Cuando se evalúa una inversiónen activos de capital, losinversionistas evalúan el flujo de caja esperado en relación con el valor inicial de la inversión

• La estimación de los flujos de caja descontados facilitan el proceso de evaluación

5

1. Estimar el flujo de caja futuro esperado y el valor terminal de la inversión

2. Evaluar el riesgo de la inversión y determinar una tasa de retorno mínima requerida (costo de capital) para descontar los flujo de caja futuros esperados

3. Calcular el valor presente del flujo de caja futuro esperado

4. Determinar el costo de la inversión y compararlo con el valor de la inversión. Determinar si la inversión tiene un VPN positivo

Pasos para evaluar una inversion de capital:

Pago de la inversión

Inversión de Capital

Estimar los Flujos de CajaIncrementales

Estimar Flujos de Caja Incrementales después de Impuestos

7

• Conceptos relevantes para estimar flujos de caja de una inversión de capital:

• Los costos y beneficios de una inversión deben ser medidos en términos de flujos de caja , no de ingresos.

• Los flujos de caja deben ser medidos en términos incrementales. Los costos hundidos son irrelevantes

• Los flujos de caja deben ser medidos después de impuestos, para tener en cuanta el efecto de los impuestos sobre el valor de la inversión

• Por convención los flujos de caja deben ser medidos al final del periodo

El momento en que entra o sale un flujo de caja afectasu valor

8

Ejemplo: Se compra un activo de $1 millón, y hay una tasa de impuestos de 30%. Hay dos opciones: (1) Capitalizar el activo y depreciar en línea recta por 4 años, o (2) reportar un gasto de $1 millón al inicio.

Cuál de las dos opciones es preferible para un inversionista que debe pagar impuestos sobre la

inversión?

Años 0 1 2 3 4 Total

Gasto 1 0 0 0 0 1

Capitalización 0 0.25 0.25 0.25 0.25 1

El momento en que entra o sale un flujo de caja afectasu valor

9

Cuál de las dos opciones es preferible para un inversionista que debe pagar impuestos sobre la inversión?

• El monto total de los gastos en ambos casos es de $ 1 millón.

• La única diferencia es el momento en que se presenta el gasto.

• Debido al valor del dinero en el tiempo, es mejor la alternativa 1 porque aumenta el VP de los impuestos ahorrados.

Años 0 1 2 3 4 Total

1.Gasto 1 0 0 0 0 1

2.Capitalización 0 0.25 0.25 0.25 0.25 1

Los impuestos y el valor del dinero en el tiempo: Para los ingresos: El VP de los impuestos pagados es menor mientras más lejos en el futuro se reconozcan los ingresos Para los gastos: El VP de los impuestos que se ahorran es mayor entre más pronto se reconozcan los gastos

Categorías básicas de los Flujos de caja incrementales

Activo entra enOperación

Operar y Mantener Activos

Salida de Efectivo

Leyenda

Entrada de Efectivo

1. Desembolso inicial de Inversión

Para adquirir activos de capital

3. Flujos de caja no operativos

2. Flujos futuros de caja operativos

Ingresos por la Operación de los activos

4. Valor neto de salvamento, después de impuestos

Final de Inversión/Proyecto

Necesarios para llevar a cabo la inversión inicial

**Los costos de financiamiento no se incluyen en el cálculo del flujo de caja incremental porque el costo de capital (tasa a la que se descuentan los flujos) refleja los costos de financiamiento.

Tasa Mínima de Retorno Requerida

Tasa de Retorno Requerida

• ¿Qué tan alta es la tasa de retorno que los inversores requieren, para compensar un determinado nivel de riesgo, al invertir en un activo de capital?

– La tasa de retorno requerida se puede pensar como un costo de oportunidad

– Los inversionistas van a requerir una tasa de interés igual o mayor que el retorno que recibirían en una oportunidad de inversión comparable

12

Qué sucede si no existe una oportunidad de inversión comparable?

Qué factores determinan una tasa de retorno requerida?En otras palabras … cómo hace el mercado para

determinar una tasa de retorno requerida ?

El Costo de Capital

El Costo Promedio Poderado del Capital (WACC)

• El WACC sirve como la tasade retorno mínima para proyectos de inversión

• El WACC representa el promedio ponderado del costo de los componentesde financiación. Esto escierto para cualquier paquetede financiación que permitaque un Proyecto de inversiónse lleve a cabo.

• Los proyectos se puedenfinanciar con diferentestipos de capital :– Deuda (Préstamos

comerciales, de multilaterales)

– Equity

14

WACC = 1 � � �� � ���� � porcentajedelequitysobreeltotal

delvalordelfinanciamiento

Si los gastos por intereses son deducibles de impuestos, entonces:

WACC = 1 � � ∗ �1 � !�� ����

Estimando el costo de la deuda

• La manera más fácil es consultando con prestamistas o obtener información de acuerdos de préstamo para proyectos recientes que sean similares – Mismo país, proyecto comparable– Mismo rating: spread de crédito por encima de los bonos del Estado– Mismo vencimiento, misma moneda

• Es muy dificil encontrar un título comparable

• Costo de la Deuda= Tasa libre de riesgo+ Prima de Riesgo Crediticio + Prima de Riesgo País (si aplica )

15

Estimar el Costo del Equity

16

• Para una EPS el costo del equity es mayor que el costo de la deuda– Quienes aportan equity son titulares residuales– Hay más riesgo asociado al equity

Estimar el Costo del Equity, Modelo CAPM

17

El Modelo de Valoraci[on de Activos de Capital (Capital Asset Pricing Model - CAPM) se utiliza para determiner el valor esperado de retorno al equity – o cómo los mercados

eficientes valoran el riesgo ( rEquity )

rEquity = rf + β x [ Rm – rf]

Tasa libre de

riesgo

Retorno

esperado

del equity Beta del

equity:

medida de

exposición a

riesgo de

Mercado

Proma de riesgo de

Mercado: el retorno

adicional por encima de

rf para compensar por el

riesgo de tener un

portafolio de Mercado

WACC: effecto de diferentes variables sobresu valor

18

Metodología 1 Metodología 2

Elemento Aproximación Fuente Valor Aproximación Fuente Valor

Tasa libre de Riesgo

Rf1-year average of the YTM of the 10-year Treasury bonds

Federal Reserve Bank

3.66%1-year average of the YTM of the 10-year Treasury bonds

Federal Reserve Bank

3.66%

Market Risk Premium

MP Geometric mean since 1928.Damodaran Web Page

3.88% 2001 Geometric mean since 1928.Damodaran Web Page

5.17%%(All

years)

US Stock Market Volatility

Sigmas between earliest date possible and Dec of each year.

Bloomberg 2.44%Calculated using weekly return data

4.61%

Local Stock Market Volatility

Sigmas between earliest date possible and Dec of each year.

Bloomberg 5.32%Calculated using weekly return data

9.51%

Levered Beta (US) B SIC 1311. Morningstar 1.03 Calculated 1.18(All

years)

Unlevering Debt to Equity (US)

D/EUS

SIC 1311. Morningstar

24.39%Oil & Gas Exploration & Production Industry Average Capital Structure 2004-2009.

Reuters49.56%

(All years)

Tax Rate (US) TUSUS tax rate based on KPMG’s Corporate Tax Rate Survey

KPMG40.00%

(All years)

40.00%(All

years)

Relevering Debt to Equity (AR)

D/EOptimal ratio calculated based on several Local sector

? 34.5%Company financial statements

95.72%

Tax Rate (Local) TAR

Argentina tax rate based on KPMG’s Corporate Tax Rate Survey

KPMG 35% 35%

Cost of Debt (Local)

Local E&P YTM Bloomberg 8.49%Calculated using local sector firms and RF spread

13.09%

Weighted Average Cost of Capital

WACC

9.88%For diversified investor using relative volatilities approach

14.08%

Valor Presente y Valor PresenteNeto

Fundamentos de Finanzas para Empresas Públicas y Finanzas de Proyectos

20

• Conceptos para valorar los flujos de efectivo– Valor Presente y Valor Presente Neto– Retorno Requerido/ Tasa Interna de Retorno

• Estimación de la Cantidad y Temporalidad de los Flujosde Efectivo

Valor Presente

• Si un solo pago de una inversión en un año es de $ 10,000, y el rendimiento de esa inversión es del 5%, elvalor de la inversión al día hoy sería de $ 9,523.81 - suvalor presente

• Valor Presente= $10,000/1.05

• Fórmula: VP = VF/(1 + r) T

– VF = valor futuro en el tiempo T– T = periodo de tiempo en el futuro (ejemplo 1 año)– r = tasa (tasa de descuento)

21

Valor Presente Neto

Suma de los VPs de los flujos de efectivo de inversión (tanto dentro como fuera) durante la vida de la inversión

22

Formula Valor Presente Neto

VPN = CFo + Ʃ (CFn / (1+r)n)

n = 1 a numero de periodos

Regla General: Invertir en todos los

proyectos con VPN positivo

Excel =VPN(tasa de descuento, flujos de

efectivo)

Inversión de Capital

Pagos por la inversión

Ejemplo Valor Presente Neto

VPN de flujos de efectivo netos a tasas del 5%,10%,15%

23

Year 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 TotalEntrada de Efectivo

1,000 2,000 3,000 3,500 3,500 3,000 2,000 1,500 500 2,000 22,000

Salida de Efectivo

-10,000 -1,000 -500 -500 -1,000 -500 -500 -500 -500 -500 -100 -15,600

Flujos netos de efectivo

-10,000 0 1,500 2,500 2,500 3,000 2,500 1,500 1,000 0 1,900 6,400

VPN 2,574 62 -1,617

Tasa 5% 10% 15%

¿Cuál es la relación entre el VPN y la tasa de descuento?

Tasa Interna de Retorno

• Las utilidades pueden calcular la tasa de rendimiento inherente a los flujos de efectivo del proyecto (llamada "Tasa Interna de Retorno")

• Fórmula de Excel=TIR(flujos de efectivo)

• Regla: Invertir cuando la Tasa Interna de Retorno sea más alta que el costo de oportunidad del capital

24

Ejemplo Tasa Interna de Retorno

VPN de flujos de efectivo netos a tasas del 5%,10%,15% yTIR de flujos de efectivo

25

Year 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Total

Entrada de Efectivo

1,000 2,000 3,000 3,500 3,500 3,000 2,000 1,500 500 2,000 22,000

Salida de Efectivo

-10,000 -1,000 -500 -500 -1,000 -500 -500 -500 -500 -500 -100 -15,600

Flujos netos de efectivo

-10,000 0 1,500 2,500 2,500 3,000 2,500 1,500 1,000 0 1,900 6,400

VPN 2,574 62 -1,617

Tasa 5% 10% 15%

TIR 10,15%

Decisión de Financiamiento para una Inversión

Cómo una Empresa Pública toma decisiones de Inversión y Financiamiento

27

Maximizar el Valor/Potencial de Servicio de la Empresa

(empresa o proyecto)

La Decisión de Inversión

Invertir en activos que obtengan un rendimiento superior al mínimo

aceptado

La tasa mínima de rentabilidad requerida debe

reflejar los costos esperados del

capital y el riesgo del flujo de

efectivo

El retorno debe reflejar la

magnitud y la temporalidad de

los flujos de efectivo

La Decisión de Financiamiento

Encontrar el tipo correcto de deuda y la combinación correcta

de capital para financiar operaciones

La combinación óptima de deuda

y capital maximiza el valor

de la empresa

El tipo correctode deuda

coincide con el tenor de sus

activos

Fuente

: A

sw

ath

Dam

odara

n

Las Opciones de Financiamiento

28

Hay sólo dos maneras en que un negocio (empresa o proyecto) puede recaudar dinero:

– Deuda: La esencia de la deuda es que se compromete hacer pagos fijos en el futuro (pagos de intereses y reembolso de capital).

– Capital: Con capital, se obtienen los flujos de efectivo que quedan después de haber hecho los pagos de la deuda.

• Reclamo fijo• Alta prioridad cuando se

incurre en problemas financieros

• Madurez fija• Fuera del control de la

Administración

• Reclamación residual• No es deducible de impuestos• Baja prioridad cuando se incurre

en problemas financieros• Madurez infinita• En el control de la Administración

Deuda Capital

Préstamos de Bancos Comerciales

Bonos Corporativos

Capital del propietarioAcciones preferentesAcciones comunes

Deuda vs Capital

Source : Aswath Damodaran

Flujos de Efectivo de Deuda y Capital

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Capital Deuda

0

500,000

1,000,000

1,500,000

2,000,000

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16

$

Periodo

0

500,000

1,000,000

1,500,000

2,000,000

1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11

$

Periodo

Interés

Dividendo Retorno a Capital

Aspectos Distintivos del Capital de las Empresas de Agua y Saneamiento

30

• Las empresas pueden obtener capital de dos maneras

1. Pueden emitir nuevas acciones. Los inversores que compran las nuevas acciones ponen dinero en efectivo a cambio de una fracción del flujo de efectivo y beneficios futuros del negocio.

2. Pueden tomar el flujo de efectivo generado por sus activos existentes y reinvertir el efectivo en nuevos activos. En este caso, la empresa está invirtiendo en nombre de los accionistas existentes. No se emiten nuevas acciones.

• ¿Cuál es la diferencia para las empresas públicas de agua y saneamiento?

Preguntas

Ejercicios

Instrucciones

Los participantes formarán pequeños equipos y calcularán el VPN y la TIR tomando en cuenta supuestos y riesgos específicos a considerar

33

Exercise: Net Present Value

¿Qué proyecto tiene el VPN más alto con una tasa de descuento del 5%?

34

Año 1 2 3 4 5

Proyecto A -5000 1000 1000 3000 1000

Proyecto B -5000 0 1000 2000 3000

Proyecto C -5000 1000 1000 1000 3000

Ejercicio: Tasa Interna de Retorno

Una empresa de servicios públicos pidió prestados $257,480 dólares para comprar maquinaria, los cuales se debían pagar en cuotas de $66,408 dólares por 5 años, incluidos los intereses. ¿Cuál es el interés anual sobre el préstamo?

35

Ejercicio: Costo Promedio Ponderado del Capital

¿Cuál es el Costo Promedio Ponderado del Capital, asumiendo la siguiente estructura de capital?

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Amount Cost Tax Rate

Préstamo A $2,000,000 5% 25%

Préstamo B $1,000,000 10% 25%

Capital $5,000,000 20%

Capital Total $8,000,000

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Gracias