ciljanje inflacije kao monetarna strategija europske …oliver.efri.hr/zavrsni/709.b.pdf ·...
TRANSCRIPT
SVEUČILIŠTE U RIJECI
EKONOMSKI FAKULTET
IVAN PERAČ
CILJANJE INFLACIJE KAO MONETARNA STRATEGIJA
EUROPSKE CENTRALNE BANKE
DIPLOMSKI RAD
RIJEKA, 2014.
SVEUČILIŠTE U RIJECI
EKONOMSKI FAKULTET
CILJANJE INFLACIJE KAO MONETARNA STRATEGIJA
EUROPSKE CENTRALNE BANKE
DIPLOMSKI RAD
Predmet: Monetarna politika EU
Mentor: dr.sc. Mario Pečarić
Student: Ivan Perač 0081114183
Studijski smjer: Gospodarstvo EU
RIJEKA, 2014.
SADRŽAJ
1.Uvod ........................................................................................................................................ 1
1.1. Problem, predmet i objekt istraživanja ............................................................................ 1
1.2. Radna i pomoćne hipoteza ............................................................................................... 1
1.3. Svrha i ciljevi istraživanja ............................................................................................... 1
1.4. Znanstvene metode .......................................................................................................... 1
1.5. Struktura rada .................................................................................................................. 2
2. Pojam i značaj monetarne strategije za monetarnu politiku ........................................... 3
2.1. Ciljevi, strategija i taktika monetarne politike………………………………………….4
2.1.1 Ciljanje monetarnih agregata…………………………………………………….4
2.1.2. Ciljanje deviznog tečaja…………………………………………………………7
2.1.3. Ciljanje inflacije ................................................................................................... 8
3. Monetarna strategija ECB-a ............................................................................................. 12
3.1. Obilježja monetarne strategije Europske centralne banke…………...…..……………12
3.1.1 Ekonomska analiza……………………………………………………………...14
3.1.2. Monetarna analiza……………………………………………………………...15
3.2. Stabilnost cijena kao osnovni cilj monetarne politike ECB-a…………………………17
3.3. Srednjeročna orijentacija u strategiji monetarne politike……………….……………..26
3.4. Politika ciljanja monetarnih agregata do 2003.godine…………………………….......28
4. Ciljanje inflacije kao monetarna strategija ECB-e ......................................................... 31
4.1. Politika ciljanja inflacije ECB-a .................................................................................... 31
4.2. Eksplicitno ciljanje inflacije…………………………………………………………...37
4.3. Fleksibilno ciljanje inflacije…………………………………………………………...39
4.4. Prednosti i nedostaci ciljanja inflacije ........................................................................... 43
5. Zaključak ............................................................................................................................ 46
LITERATURA……………………………………..………………………………………..48
POPIS ILUSTRACIJA………………………………………..…………………………….52
POPIS GRAFIKONA……...………………………………………………………………..52
POPIS TABLICA…………………………………………………………………………..52
1
1.Uvod
1.1. Problem i predmet istraživanja
Problem istraživanja diplomskog rada je ciljanje inflacije kao strategija monetarne politke
Europske centralne banke, odnosno kako i na koji način Europska centralna banka koristi
ciljanje inflacije kao svoju strategiju.
Predmet istraživanja je monetarna strategija ciljanja inflacije koju provodi Europska
centralna banka, odnosno njena adekvatnost i učinkovitost.
1.2. Radna hipoteza
Nakon navedenog predmeta i problema istraživanja moguće je navesti radnu hipotezu:
znanstveno utemeljenim spoznajama moguće je odrediti adekvatnost i učinkovitost
monetarne strategije ciljanje inflacije kao monetarne strategije ECB-a od 2003.godine.
1.3. Svrha i ciljevi istraživanja
Svrha istraživanja je analizirati i obijasniti i ciljanje inflacije Europske centralne banke,
njenu strukturu i efikasnost za provođenje monetarne politike.
Temeljni cilj je istražiti strategiju ciljanje inflacije kao monetarnu strategiju ECB-a. Kao
pomoćni ciljevi navedeno je:
· objasniti pojam i izbor strategije monetarne politike
· objasniti i analizirati promjenu strategije monetarne politike ECB-a
· objasniti i analizirati efikasnost strategije
1.4. Znanstvene metode
Pri pisanju ovog diplomskog rada korištene su odgovarajuće znanstvene metode: metoda
analize i sinteze, iduktivna i deduktivna metoda, komparativna metoda, emprijska metoda,
deskriptivna metoda i metoda kompilacije.
2
1.5. Struktura rada
Rad je strukturiran na pet cijelina:
Prvi dio rada. UVOD, definira problem, objekt i predmet istraživanja, radne i pomoćne
hipoteze, svrhu i ciljeve istraživanja te korištenje znanstvenih metoda.
U drugom dijelu pod nazivom POJAM I ZNAČAJ MONETARNE STRATEGIJE ZA
MONETARNU POLITIKU pojam monetarne strategije te ciljevi same monetarne strategije.
U trećem djelu MONETARNA STRATEGIJA ECB-A opisuje se i analizira strategija ECB-a,
stabilnost cijena , te korištenje monetarne politike prije 2003.godine.
Četvrti dio CILJANJE INFLACIJE KAO MONETARNA STRATEGIJA ECB-A obrađuje
monetarnu politiku ECB-a nakon 2003.godine, razlog njenog uvođenja i s kojim ciljem.
Također se objašnjava mogućnost korištenja eksplicitnog i fleksibilnog ciljanja inflacije te
koje su prednosti, a koji nedostaci ciljanja inflacije.
Peti dio ZAKLJUČAK, donesen na temelju obrađene teme, te je dana sinteza rezultata
istraživanja dokazana hipotezom.
3
2. Pojam i značaj monetarne strategije za monetarnu politiku
Strategija monetarne politike je planirano postavljanje krajnjih ciljeva na osnovu raspoloživih
instrumenata i mjera kojima se centralna banka koristi radi ostvarivanja svojih krajnjih
ciljeva. Značaj monetarne startegije za upravljanjem monetarnom politikom je utvrđivanje od
strane centralne banke posredničkih varijabli ka ostvarenju krajnjih ciljeva monetarane
politike, odnosno, pomoću kojih prati ostvarenje krajnjih ciljeva. Vrijeme zahtjeva mjerenje
efekata monetarne politike, jer je i samo djelovanje monetarne politike sa određenim
vremenskim pomakom.
Nekoliko desetljeća kao krajnji cilj monetarne politike je neizbježno eliminiranje inflacije i
ostvarivanje stabilnih uvjeta privređivanja. Preko varijabli Centralna banka cilja posredni cilj i
preko njega prati ostvarenje krajnjeg cilja.(Lučić,2007., str.36.)
Određene monetarne politike je moguće sagledati preko ostvarene stope stabilnosti cijena ili
rasta BDP-a. Tada se otvara pitanje posredinčke varijable, a ona je istovremeno i dio
monetarnog transmisijskog mehanzima. Srž različitih monetarnih strategija je takva da nakon
što se utvrde krajnji ciljevi politike, centralna banka bira ciljne varijable poput monetarnih
agregata ili kamatne stope odnosno ciljane inflacije (intermedijarni ciljevi) koje imaju
direktni efekt na krajnji cilj politike kao što je razina cijena.
Tablica br.1. : Razlika između različitih vrsta monetarne politike leži prvenstveno u skupu
instrumenata i ciljnih varijabli koje se koriste od strane monetarne vlasti kako bi postigla
svoje ciljeve.
Monetarna politika Ciljana tržišna varijabla Dugoročni cilj
Ciljanje inflacije inflacijska očekivanja Određena stopa promjene
indeksa potrošačkih cijena
Monetarni agregati Rast novčane mase Određena stopa promjene
indeksa potrošačkih cijena
Ciljanje tečaja Spot(promptna)cijena valute Spot(promptna)cijena valute
Izvor: Izrada studenta prema Wikipediji( http://en.wikipedia.org/wiki/Monetary_policy)
S obzirom da ni posredne varijable nisu pod direktnom jurisdikcijom banke, ona bira i
operativne varijable kao što su rezerve ili monetarna baza koje odgovaraju instrumentima
monetarne politike.(Lučić,2007., str.38.)
4
Govoreći o monetarnoj strategiji koja koristi posredne varijable, koristi se izraz nominalnog
sidra. Problem koji u osnovi i čini karakterističan problem u svim ekonomijama sa
problemom inflacije je upotreba nominalnog sidra. Najčešće korištena nominalna sidra
monetarne politike su: monetarno ciljanje agregata, ciljanje deviznog tečaja i ciljanje
inflacije.(Ivanov,2012., str.1.)
2.1. Ciljevi, strategija i taktika monetarne politike
Za zdravlje gospodarstva ključno je uspješno vođenje monetarne politike. Prekomjerna
ekspanzivna monetarna politka dovodi do visoke inflacije pri kojoj se smanjuje učinkovitost
gospodarstva i pritom je otežan gospodarski rast. Kroz vođenje pretjerane restriktivne
monetarne politike dolazi do ozbiljne recesije pri kojoj proizvodnja pada, a nezaposlenost
raste. Također može dovesti i do deflacije, odnosno pada razine cijena koja je osobito štetna
za gospodarstvo jer potiče financijsku nestabilnost i financijsku krizu. Ukoliko se razumiju
instrumenti središnjih banaka kroz provođenje monetarne politike tada se mogu razmotriti i
ciljevi i strategije središnjih banaka radi postizanja ciljeva.
2.1.1. Ciljanje monetarnih agregata
Monetarni agregati predstavljaju količinu agregatne ponude novca koji se razlikuju ovisno o
likvidnosti različitosti vrsta novca kojeg sadrže. M0 je osnovna mjera agregatne ponude
odnosno to je primarni novac koji se kreće od 1/3 do 2/3 ukupne novčane mase. Kod
monetarne politike uloga monetarnih agregata je da djeluju poput informacijskih varijabli ili
poput indikatora političkih aktivnosti od kojih se zahtijeva konstantna stabilnost radi
stabiliziranih odnosa među agregatima i krajnjim ciljevima monetarne politike.
5
Tablica br.2. : Monetarni agregati prema definiciji ECB-a
Definicija monetarnih agregata eurozone
Obveze M1 M2 M3
Gotov novac u optjecaju X X X
Prekonoćni depoziti X X X
Depoziti s dogovorenIm rokom dospijeća do
2 godine
X X
Depoziti raspoloživi do 3 mjeseca X X
Dogovori o reotkupu X
Udjeli novčanih fondova(MMF) i dionice i
vrijednosnice novčanog tržišta
X
Dužničke vrijednosnice do 2 godine X
Izvor: Izrada studenta prema ECB-u.
(http://www.ecb.europa.eu/stats/money/aggregates/aggr/html/hist.en.html)
Što se ciljanja monetarnih agregata tiče oni uključuju objavu i ciljanje stope rasta pojedinog
monetarnog agregata M0, M1, M2 ili M3, koji su predstavljali često korištenu monetarnu
strategiju u 70-im godinama 20. stoljeća. Ciljanje monetarnih agregata temelji se na
Friedmanovoj tezi da središnja banka može kontrolom ponude novca djelovati na opću razinu
cijena i inflacijska očekivanja javnosti, dok se održavanjem konstantnih stopa monetarnog
rasta mogu spriječiti zaokreti prema 'čas ekspanzivnoj, čas restriktivnoj' monetarnoj
politici.(Ivanov,2012.,str.2.)
Ukoliko šokovi dolaze iz promjena investicija ili potrošnje, strategija ciljanja monetarnih
agregata može biti uspješna. Međutim ukoliko šokovi dolaze iz monetarnog ili financijskog
sustava i tako uzrokuju nestabilnost potražnje za novcem tada monetarna strategija nije
prihvatljiva. Ako središnja banka prihvati pravila o ciljanju stope rasta ponude novca onda
gubi kontrolu nad kretanjem kamatnjaka koji se mijenjaju tako što na njih utječe promjena
potražnje za novcem na koje središnja banka ne može utjecati.
To ujedno znači mogući gubitak kontrole nad kanalima monetarne transmisije koji su ovisni o
promjenama kamatnjaka kao cijene novca i kredita, dok volatilnost kamatnjaka može polučiti
većom nestabilnošću u financijskom sustavu. Problem koji se pojavljuje kod ciljanja
6
monetarnih agregata je loša, nekontinuirana i nepouzdana veza između varijable na koju se
htjelo djelovati, kao što je stabilnost cijena, zaposlenost i ekonomski rast, a ujedno i ciljanog
monetarnog agregata M0, M1 ili M3.
Faktori koji su tome pridonjeli, a koji odražavaju na nestabilnost i brzine optjecaja novca i
potražnje za novcem, uključujući(Ivanov,2012., str.3):
· različite financijske inovacije koje su naglasile ulogu nebankovnih financijskih
institucija i instrumenata;
· mogućnosti automatskog korištenja okvirnih kredita banaka;
· promjene potražnje za financijskim i realnim oblicima imovine kao alternative držanju
novca;
· sloboda prekograničnih tokova novca i kapitala; prociklično ponašanje banaka;
· propisi iz domene nadzora i regulacije banaka koja se odražavaju na kreditne politike
banaka itd;
Potonje navedeno je upravo razlog zašto u razvijenim i zemljama u razvoju središnje banke
trebaju, mogu, a i koriste i druge strategije monetarne politike kao što je ciljanje deviznog
tečaja, ciljanje inflacije ili koriste startegiju implicitnog nominalnog sidra orijentiranog na
veći broj varijabli kao što su kamate na novčanom tržištu ili razina viškova likvidnosti
banaka. Danas se strategija ciljanja monetarnih agregata koristi jedino u slabo razvijenim
zemljama, zemljama u razvoju, zemljama u kojima tržište tek nastaje. Takve zemlje
karakterizira nerazvijen financijski sustav.
Vodeći se kartkeristikama deviznog tečaja, navedeno konkretno uključuje zemlje s relativno
fleksibilnim deviznim tečajem koji je dominantno tržišno određen, iako i u tim zemljama
središnje banke ponekad djeluju na tečaj putem deviznih intervencija s ciljem ispravljanja
neravnoteža u bilanci plaćanja. (Ivanov, 2012., str.3)
Mali je broj zemalja koje koriste ciljanje monetarnih agregata kao strategiju, a da pritom i
imaju praksu sa upravljanjem deviznim tečajem. Pritom zemlje koje formalno imaju za praksu
ciljanje monetarnih agregata, koriste sidro deviznog tečaja, što je relevantno primjenom
aranžmana fiksnih deviznih tečajeva sa stabilnom maržom fluktuacije do 2% ili tečaja u
režimu puzećeg prilagođavanja. Sve takve zemlje imaju veću stopu inflacije spram razvijenih
zemalja, ali to ne zbog korištenja monetarne strategije nego zbog strukturnih obilježja
gospodarstava pojedinih zemalja, od nerazvijenih institucija, nerazvijene financijske i
ekonomske strukture.
7
2.1.2.Ciljanje deviznog tečaja
Monetarnu strategiju ciljanja deviznog tečaja koriste zemlje koje imaju režim fiksnog
deviznog tečaja, a to su male zemlje kod kojih je neprihvatljiva fluktuacija deviznog tečaja.
Jedna je od strategija koja koristi nominalno sidro za promicanje cijenovne stabilnosti
odnosno vezanje tečaja. To je strategija monetarne politike koja može poprimiti oblik
fiksiranja domaće valute u terminima poput zlata ili u novije vrijeme fiksni tečajni režimi
uključivali su fiksiranje domaće valute u valute zemlje s niskom inflacijom.
Jedno od prednosti ciljanja deviznog tečaja je da nominalno sidro ciljanja tečaja
izravno pridonosi održavanju inflacije pod kontrolom, vezivajući stopu inflacije međunarodno
razmijenjivih dobara za zemlju sidrene valute.
Drugo, tečajni cilj osigurava automatsko pravilo provođenja monetarne politike pri
smanjenju vremenske neusklađenosti. Tečajni cilj prisiljava na restriktivniju monetarnu
politiku kada postoji tedencija deprecijacije domaće valute ili ekspanzivniju politiku pri
aprecijaciji domaće valute, tako da središnja banka teško upada u zamku vremenske
neusklađenosti pokušavajući povećati proizvodnju i zaposlenost ekspanzivnom monetarnom
politikom u kratkom roku. Također prednost je, što je tečajni cilj jednostavan, jasan i javnosti
razumljiv.
Uzimajući u obzir prednosti, nije iznenađujuće da je ciljanje tečaja uspješno korišteno za
kontroliranje inflacije u industrijaliziranijim zemljama. Francuska i Velika Britanija, na
primjer, uspješno su koristile ciljanje tečaja da bi smanjile inflaciju vežući vrijednosti svojih
valuta za njemačku marku. Kad je Francuska prvi put vezala svoj tečaj uz marku, 1987., njena
inflacija je bila 3%, dva postotna boda iznad inflacije u Njemačkoj. Do 1992. njezina je
inflacija pala na 2%, razinu koja se može smatrati usklađenom s cjenovnom stabilnošću i čak
je bila ispod one u Njemačkoj. ( Mishkin, 2010.str.482.)
Nekoliko je ozbiljnih kritika provođenja ovakve strategije. Jedan od problema je što je
mobilnost kapitala zemalja koje ciljaju devizni tečaj takav da ne mogu više provoditi svoju
nezavisnu monetarnu politiku i koristiti je kao odgovor na domaće šokove koji nisu povezani
s onima koji pogađaju zemlju sidrene valute. Tečajni cilj znači da se i šokovi u sidrenoj zemlji
izravno prenose na zemlju koja cilja tečaj, jer promjene kamatnih stopa u zemlji sidrenog
tečaja dovode do promjena kamatnih stopa u zemlji ciljanog tečaja. Drugi problem koji se
pojavljuje jest taj da su zemlje koje koriste ovaj tečaj otvorenije na špekulativne napade na
njihove valute. Za razliku od industrijaliziranih zemalja, zemlje s tržištima u nastajanju možda
8
ne bi mnogo izgubile odrečući se neovisne monetarne politike kada ciljaju devizni tečaj.
Budući da mnoge zemlje s tržištima u nastajanju nisu razvile političke i monetarne institucije
koje omogućavaju uspješno korištenje diskrecijske monetarne politike, koristi su od neovisne
monetarne politike male, a štete bi mogle biti velike.
Više koristi od prihvaćanja monetarne politike imaju velike zemlje poput SAD-a zbog
veličine unutrašnjeg tržišta i relativno manje trgovinske otvorenosti u odnosu na male
otvorene zemlje. To je jedan od razloga zašto je tako mnogo zemlja s tržištima u nastajanju
prihvatilo ciljanje tečaja. Obzirom da ciljanje tečaja fiksira tečaj, ono eliminira veoma važan
signal koji može pomoći ograničiti da monetarna politika postane previše ekspanzivna i tako
ograničiti problem vremenske nekonzistentnosti. (Mishkin, 2010.str.483.)
2.1.3. Ciljanje inflacije
Koncept ciljanja inflacije nije jednostvano definirati stoga se navode različite definicije
osnovnih karakteristika ciljanja inflacije.
U radu Bernankea i Mishkina, pod naslovom Inflation targeting: a new framework for
monetary policy(1997., str.3.), autori daju svoje viđenje o ciljanju inflacije sa detaljima koji
se odnose na pristup u vođenju monetarne politike. Oni definiraju inflaciju ne kao pravilo već
da je ciljanje inflacije bolje shvatiti kao politički okvir, čija je glavna prednost povećana
transparentnost i usklađenost politike, a ta metoda također povećava odgovornost političara za
inflaciju te može prihvatiti fleksibilne, pa čak i diskrecijske postupke monetarne politike.
Svensson za razliku od Bernankea i Mishkina smatra da je ciljanje inflacije pravilo, a ne okvir
monetarne politke. Naglasak se daje ciljanju inflacije kao pravilu ciljanja koje u sebi sadrži
relevantno eksplicitnu funkciju gubitka koja treba biti svedena na minimum.
Govoreći o stabilnosti cijena primjećuje se da se taj termin može interpretirati na različite
načine. Jedan od načina je stabilnost nivoa cijena koja predstavlja razinu cijena ili razinu
cijena sa veoma niskim varijacijama. U praksi je stabilnost cijena predstavljena kao niska ili
stabilna inflacija. Centralna banka mora imat jasan cilj koliku inflaciju želi i u kojem
razdoblju. S obzirom da je nemoguće točno ciljati svaki mjesec, centralna banka reagira kad
se dogode šokovi te se inflacija cilja srednjeročno.
Nije važno da vrijednost inflacije bude jednaka cilju, bitno je da bude što bliže cilju kojeg je
centralna banka postavila. (Vidaković,2012, str.1.)
9
Kako bi se bolje razumijela ciljana inflacija trebalo bi razumijeti što nije ciljana inflacija.
Kada je ekonomija u recesiji, može se spustiti kamatna stopa da se pojeftine krediti i smanje
troškovi poduzećima, dok pri rastu ekonomije stvaraju se inflatorni pritisci i tada se centralna
banka može izjasniti podizanjem kamatnih stopa zbog postizanja suprotnog efekta. Ciljana
inflacija nastoji postići određeni cilj, vrijednost, odnosno stabilnost inflacije.
Pri inflaciji iznad ciljane centralna banka djeluje antiinflatorno pokušavajući smanjiti
inflaciju, u suprotnom kad je inflacija ispod ciljane razine centralna banka djeluje da poveća
stopu inflacije. Reakcije centralne banke ne ovise o potrebama ekonomije za količinom novca
već o vrijednosti inflacije. (Vidaković,2012.,str.2.)
U sljedećem grafu je prikazano smanjenje agregatne ponude u ekonomiji koja rezultira padom
BDP-a i povećanjem cijena.
Graf br.1: Agregatna ponuda u ekonomiji s padom BDP-a
Izvor: Bernanke,Woodford, The inflation targeting debate,(2005.)
U ovom slučaju centralna banka će pokušati smanjiti kamatnu stopu zbog povećanja
likvidnosti s pažljivim pogledom na inflaciju. U najboljem slučaju agregatna potražnja bi bila
elastična, a pad agregatne ponude nebi polučio velik rast cijena. Kad bi centralna banka
nastojala ciljati inflaciju onda bi i reagirala sukladno njenom kretanju s tim da kod manjeg
rasta inflacije nebi bilo reakcije, ali veći rast bi morao navest na agresivniju borbu. Dakle,
ciljana inflacija daje rezultate kad je stanje dobro, ali čim ekonomija dođe u stagflaciju
centralna banka ne može pomoći ekonomiji već mora kontrolirati inflaciju.(Vidaković,2012.,
str.3.)
10
Ciljanje inflacije zahtijeva od centralne banke da koristi strukturne i pronicljive modele
ekonomije u vezi sa bilo kojom informacijom koja se smatra relevantnom u praćenju svoga
cilja stabilnosti cijena. Odnosno, ciljanje inflacije je svestrana strategija iako jedina
fokusirana na cilj.(Ben Bernanke, 1999.)
Monetarna politika može utjecati na privrednu aktivnost i zaposlenost, ali njeni efekti su
privremeni. Dugoročno, centralna banka može utjecati jedino na nivo cijena. Prema Mishkinu
ciljanje inflacije se razvilo iz monetarnog ciljanja usvajanjem najuspiješnijih elemenata:
· institucionalne posvećenosti cijenovnoj stabilnosti, kao dugoročnim ciljem monetarne
politike
· ostvarivanju ciljane stope inflacije
· veće transparentnosti putem komunikacije s javnosti o ciljevima monetarne politike i
planovima za ostavrivanje ciljeva
Ciljanje inflacije zamijenilo je monetarno ciljanje zbog nekoliko prednosti jer se ciljanje
inflacije ne oslanja na stabilan odnos novca i inflacije i zbog toga su šokovi brzine opticaja
irelevantni za funkcioniranje monetarne politike. Korištenje informacija za utvrđivanje
najboljih postavki politike može rezultirati adekvatnijom politikom, a samim time i javnost
shvaća inflacijski cilj jer je promjena cijena neposredna i direktna dok su monetarni agregati
daleko od neposrednog iskustva ljudi. Monetarni agregati gube značaj pri stupnju
transparentnosti jer centralna banka tada mora osigurati diskusiju koja je komplicirana pri
objašnjenju odstupanja od monetarnog cilja. Također inflacijski ciljevi povećavaju
odgovornost centralne banke jer se njeno funkcioniranje može temeljiti na osnovi jasno
definiranog cilja.
Ciljanje inflacije zasniva se na inflacijskim očekivanjima koje podrazumijeva definiranje
srednjoročnog cilja monetarne politike koji je uniforman tako da je stopa inflacije u rasponu
od 2% do 4% na godišnjoj razini. Mnogo je elemenata koji su inkorporirani u okvir ciljanja
inflacije, a eksplicitno definiran cilj je mnogo jasniji u odnosu na monetarne agregate što
startegiju ciljanja inflacije čini efikasnijom.
11
Tablica br.3 : Principi ciljanja inflacije
Implementacija strukture ciljanja inflacije zasniva se na šest ključnih principa
Princip Značenje
1.princip Monetarna uloga ima ulogu osigurati nominalno sidro, ali s pažnjom da ostali
ciljevi nebudu nekonzistentni sa nominalnim sidrom, odnosno inflacijom i
inflacijskim očekivanjima.
2.princip Efikasno ciljanje inflacije ima pozitivne efekte na društveno blagostanje
smanjenjem neizvijesnosti i smanjenjem inteziteta ekonomskih poremećaja.
3.princip Ostale politike koje olakšavaju zadatak monetarne politike čine ciljanu inflaciju
uspješnijom.
4.princip Efekt kašnjenja u okviru transmisijskih mehanizama, devijacija inflacije u odnosu
na ciljani nivo čini ciljanu inflaciju predvidivom odnosno prognoziranom
inflacijom.
5.princip Bez obzira na moguće konflikte između inflacijskog cilja i ostalih ciljeva, ciljevi
moraju biti jasni i nezavisni političkim pritiscima.
6.princip Kako bi se ostvarili objavljeni ciljevi i monetarna politike moraju postojati
efikasni mehanizmi monitoringa i odgovornosti.
Izvor: Freedman, Laxton, 2009.
Ciljanje inflacije je operativna strategija monetarne politike usmjerena na ostvarivanje
stabilnosti cijena. U suprotnosti sa alternativnim strategijama, naročito monetarnim ciljanjem
i ciljanjem deviznog tečaja, koje pokušavaju ostvariti nisku i stabilnu inflaciju ciljanjem
intermedijarnih varijabli, kao što su stopa rasta monetarnih agregata ili nivo deviznog tečaja
usidrene valute, ciljanje inflacije podrazumijeva ciljanje stope inflacije direktno. Na osnovu
ove konstatacije, imajući na vidu mehanizam transmisije od instrumentalnih varijabli do
krajnjih ciljeva, monetarna politika koja se bazira na ciljanju inflacije ima više šansi za
uspijeh. ( Davidović,Grubor,Mehmedović,2013., str.298.)
Efikasnost ciljane inflacije ujedno ovisi i od ex ante preduvijeta u kontekstu strategije,
institucionalnih, operativnih i ekonomskih preduvijeta. Kod ciljanja inflacije, inflacija nije
samo konačan cilj, već su inflacijska očekivanja intermedijarni ciljevi monetarne strategija.
12
3. Monetarna strategija ECB-a
3.1. Obilježja monetarne strategije Europske Centralne Banke
Osnivanjem ECB-a, postavilo se pitanje izbora monetarne strategije koju bi provodila ECB u
strategiji ciljanja konačnog cilja monetarne politike, tj. inflacije.
Odluka o strategiji ECB-a iz 1998.godine , naglašavala je tri pitanja (Issing, 2006.,str.2):
· Koji su bili razlozi za izbor, te da li je adekvatan izbor strategije koji je usvojen u to
vrijeme?
· Je li strategija ECB dobro služila?
· Je li strategija dovoljno snažna i fleksibilna da stabilizira promijenjivu ekonomiju i
ostvari rast?
Strategija monetarne politike eurosistema je zasnovana na dva noseća stupa. Drugi stup
strategije monetarne politike Europske središnje banke je ekonomska analiza. Ona je
usredotočena prvenstveno na procjenu aktualnih ekonomskih i financijskih kretanja te s time
povezane kratkoročne i srednjoročne rizike za stabilnost cijena. Ekonomske i financijske
varijable koje se analiziraju uključuju na primjer: rast proizvodnje, agregatnu potražnju i
njezine sastavne dijelove, fiskalnu politiku, uvjete na tržištu rada i kapitala, široki raspon
pokazatelja cijena i troškova, kretanje deviznog tečaja, svjetskog gospodarstva i platne
bilance, financijska tržišta i pozicije bilance stanja sektora u europodručju. Prvi stup strategije
monetarne politike Europske središnje banke je monetarna analiza koja analizira odnos novca
i cijena u srednjem do dugog roka.
(http://www.europarl.europa.eu/ftu/pdf/hr/FTU_4.1.3.pdf)
Naglasak na monetarnu analizu kao stup monetarne strategije u praksi je pokazao
mnogobrojne probleme. Međutim, odbacujući monetarno ciljanje kao strategiju, za ECB ne
znači zanemarivanje uloge novca. Za dugoročni odnos između novca i cijene nepobitna je
činjenica da monetarna politika ima nešto učiniti s novcem. Ovo samo znači da monetarna
analiza u cjelokupnoj strategiji monetarne politike mora biti dopunjena ekonomskom
analizom koja otkriva inflacijska očekivanja u eurozoni. Tu je bila i još uvijek postoji
konfuzija sa terminologijom. Reforma strategije monetarne politike ECB-a time znači dopunu
postojeće strategije, odnosno prijelaz sa strategije ciljanja agregata na ciljanje inflacije.
Međutim, relevantno tumačenje ove strategije monetarne politike je prognozirana ciljana
inflacija. Očito je da ljepota ovog pristupa u potpunosti ovisi o pouzdanosti prognoze inflacije
kao temelj vođenja monetarne politike. Iznad svega, očito je da je pristup prognoziranja takav
13
da ciljana inflacija neće moći integrirati informacije koje proizlaze iz monetarnih kretanja u
identificiranju rizika stabilnost cijena u odnosu na srednji i dugi rok. Usvajanje ciljane
inflacije će stoga prekomjerno skratili horizont monetarne politike prema konvencionalnom
prognoziranju od jedne do dvije godine.(Issing, 2006., str.4.)
Ilustracija br.1: Strategija monetarne politike
Izvor: Izrada studenta prema ECB.
http://www.ecb.europa.eu/mopo/strategy/html/index.en.html
Strategija Europske centralne banke ima dva važna zadatka koja treba ispuniti. Prvo, ona
osigurava da Upravno vijeće ECB-e ima na raspolaganju sve informacije i analize potrebne za
donošenje najvažnijih odluka (unutarnja dimenzija). Drugo, to je sredstvo za objašnjenje
konačnih riješenja monetarne politike javnosti (vanjska dimenzija). Doprinoseći efikasnosti
monetarne politike i signalizirajući zalaganje centralne banke za cijenovnu stabilnost, ova
strategija doprinosi kredibilitetu ECB-a na financijskim tržištima. ECB-ova strategija na dva
stupa zbog svoje važnosti će biti u nastavku detaljnije obrazložena.
(https://www.ecb.europa.eu/ecb/educational/facts/monpol/html/mp_004.hr.html)
Dvostupni pristup je osmišljen, kako bi se osiguralo, da se nijedna relevantna informacija ne
izgubi u procjeni rizika za stabilnost cijena i da se odgovarajuća pažnja posveti različitim
perspektivama i unakrsnim provjerama informacija, sa namjerom da se dođe do sveukupne
prosudbe o rizicima koji se tiču cijenovne stabilnosti. On se odnosi na raznovrsne analize i
14
osigurava jasno donošenje odluka, na osnovu različitih analitičkih perspektiva i prenosi ih
javnosti. Zbog značaja međuodnosa monetarne i ekonomske analize, u sljedećem
podpoglavlju posebno će biti analizirane karakteristike spomenutih analiza.
3.1.1 Ekonomska analiza
Ekonomske analize se fokusiraju na stvarne financijske uvjete u privredi i aktivnosti u vezi s
tim. One se, po pravilu, usredotočuju na ocjenu tekućih ekonomskih i financijskih kretanja, iz
kuta međusobnog odnosa ponude i potražnje roba, faktora proizvodnje i usluga.
Evropska centralna banka redovno ocjenjuje ( Zvezdanović, 2009., str.43):
· kretanja u ukupnom outputu,
· potražnju i uvijete na tržištu rada,
· široki raspon indikatora cijena i troškova,
· fiskalnu politiku.
· platnu bilancu europodručja.
Svi ovi čimbenici su korisni u procjeni dinamike realne aktivnosti i razvoju kretanja cijena iz
perspektive međuodnosa ponude i potražnje za robama i uslugama za kratkoročna razdoblja.
U ekonomskoj analizi velika pozornost se pridaje identificiranju šokova na gospodarstvo,
njihov utjecaj na cijene. Za poduzimanje odgovarujićih odluka Upravno vijeće treba imati
cjelovito razumijevanje u prevladavajućim gospodarskim situacijama, te također trebaju biti
svjesni specifičnosti veličine gospodarskih poremećaja koji prijete stabilnosti cijena. Odgovor
monetarne politike na inflatorne posljedice zbog povećanja naftnih cijena je drugačiji u
odnosu na onakav odgovor kakav bi trebala imati prema povećanju indeksa potrošačkih cijena
zbog povećanja plaća koja nisu u skladu sa gospodarskim rastom.
Makroekonomske projekcije eurosistema igraju važnu ulogu u ekonomskoj analizi. One su
kreirane isključivo pod njegovom odgovornošću i pomažu da se strukturiraju i sintetiziraju
velike količine ekonomskih podataka, do kojih se dolazi kroz različite izvore. U tom smislu,
oni su ključni element u izoštravanju procjene ekonomskih izgleda i kratkoročno -
srednjoročnih fluktuacija inflacije.( Zvezdanović, 2009., str.43)
Informacije koje se tiču cijena imovine odnosno aktive i finanancijskih prinosa koriste se za
dobivanje procjena o inflatornim očekivanjima na financijskim tržištima. Pri kupnji i prodaji
obveznica, sudionici financijskog tržišta implicitno izražavaju buduća očekivanja o
kretanjima kamatnih stopa i cijena.
15
Ekonomska analiza ECB-a je proširena tijekom vremena uglavnom zbog napretka
proizvodnje realne ekonomije eurozone i financijskih statistika i analitičkih obrada tih
podataka.
Koristeći razne vidove tehnike, Europska centralna banka može analizirati cijene koje se
formiraju na financijskim tržištima kako bi izvela implicitna tržišna očekivanja budućeg
kretanja cijena.( Zvezdanović, 2009., str.43)
3.1.2. Monetarna analiza
Monetarna analiza ima važnu ulogu u strategiji monetarne politike ECB-a koja je usmjerena
na identificiranje rizika cijenovne stabilnosti u srednjem i dugom roku. Ta uloga održava
robustan odnos između monetarnih agregata i inflacije u srednjem i dugom roku.
ECB dodjeljuje posebnu važnost monetarnim agregatima u okviru skupa odabranih ključnih
indikatora koje prati i izučava na redovnoj osnovi. Njegova monetarna analiza se oslanja na
činjenicu da su monetarni rast i inflacija usko povezani, u srednjem i dugom roku, čime se
podupire srednjoročna orijentacija strategije monetarne politike ECB. Analiza likvidnosti i
kreditnih uvjeta omogućava Europskoj centralnoj banci da vidi dalje dinamične utjecaje
različitih šokova na privredu. S obzirom na njene predanosti u monetarnoj analizi, a da bi
osigurala benchmarking za procjenu monetarnih kretanja, Europska centralna banka je
objavila referentnu vrednost za široki monetarni agregat M3. Ova referentna vrijednost se
odnosi na stopu rasta M3 koji se smatra kompatibilnim sa cijenovnom stabilnošću u srednjem
roku. Referentna vrijednost, dakle, predstavlja prirodni benchmarking za analizu sadržaja
informacija monetarnih kretanja u europodručju. Referentna vrednost za godišnju stopu rasta
monetarnog agregata M3 (novac u opticaju, kratkoročni depoziti u kreditnim institucijama i
ostalim financijskim institucijama i kratkoročne kamatne stope od vrijednosti koje izdaju te
institucije) je 4,5%. Monetarna analiza Europske centralne banke procjenjuje redovno rast
najšireg monetarnog agregata M3, ali i mnogih drugih monetarnih i financijskih tokova. Na
primjer, kretanja komponenti u agregatu M3 (novca u opticaju i oročenih depozita) redovno
se prate jer omogućavaju uvid u ukupne promjene M3.(Monetary policy of ESB, European
Central Bank, Frankfurt am Main,2011.)
U tom pogledu, uži agregati kao što je M1, mogu sadržavati neke informacije o realnim
aktivnostima. Slično tome, promjene koje se ogledaju u produženju rokova vraćanja kredita
privatnom sektoru mogu biti informativne o financijskim uvjetima i, kroz bilancu stanja
16
monetarnih financijskih institucija (MFI), mogu pružiti dodatne informacije o novcu. Takva
analiza pomaže u pružanju boljeg uvida u ponašanje M3 agregata, u odnosu na referentne
vrijednosti, i daje širu sliku uvjeta likvidnosti u privredi i posljedica u smislu rizika za
cijenovnu stabilnost. Naposljetku, analiza novca i kredita može, pod određenim okolnostima,
pružiti rane informacije o razvoju financijske nestabilnosti. Takve informacije su od važnosti
za monetarnu politiku zbog nastajanja brojnih financijskih neravnoteža.
Grafikon br.1 : Monetarni agregati eurozone(godišnje stope rasta, desezonirani za razdoblje
od 2000.-2012.)
Izvor: ECB
Stopa rasta M3 za koju se smatra da omogućava cijenovnu stabilnost u srednjem roku iznosi
od 4.5% godisnje. Monetarni rast odnosno monetarna ekspanzija iznad zadanih 4.5% upućuje
na rizik od rasta cijena iznad cijenovne stabilnosti. Važno je zapaziti volatilnost M3 agregata i
relativnu stabilnost cijena u eurozoni što ga karakterizira kao nedovoljno dobar indikator
kretanja inflacije u srednjem roku.
Grafikon br.2 : Komponente monetarnih agregata eurozone od 2000.-2012. godine.
Izvor: ECB
dugoročne financijske obveze
državni krediti
krediti ostalim stanovnicima eurozone
17
U grafikonu je prikazano kretanje komponenti monetarnih agregata gdje državni krediti
zauzimaju najveći udio nakon početka recesije od 2008.godine što je i razumljivo s obzirom
na antirecesijske mjere.
3.2. Stabilnost cijena kao osnovni cilj monetarne politike
U dugom roku ne postoji nekonzistentnost između cilja stabilnosti cijena i drugih ciljeva.
Prirodna stopa nezaposlenosti ne spušta se pomoću visoke inflacije pa visoka inflacija ne
može uzrokovati nižu nezaposlenost ili višu zaposlenost u dugom roku. Drugim riječima, u
dugom roku ne postoji kompromis između inflacije i zaposlenosti. U dugom roku stabilnost
cijena potiče gospodarski rast, kao i financijsku stabilnost i stabilnost kamatnih stopa. Iako je
stabilnost cijena u dugom roku konzistentna s drugim ciljevima, u kratkom je roku stabilnost
cijena često u konfliktu s ciljevima visoke zaposlenosti i stabilnosti kamatnih stopa.
Primjerice, kad je gospodarstvo u ekspanziji i nezaposlenost pada, gospodarstvo se može
pregrijati, što dovodi do porasta inflacije.
Da bi se postigao cilj stabilnosti cijena, središnja će banka sprječavati to pregrijavanje
podizanjem kamatnih stopa, a ta će mjera u početku smanjiti zaposlenost i povećati
nestabilnost kamatnih stopa. ( Mishkin, 2010.str.490.)
Govoreći da je stabilnost cijena ključna za dugoročni opstanak gospodarstva, mnoge su se
zemlje odlučile da stabilnost cijena koriste kao svoj osnovni, dugoročni cilj središnjih banaka.
Ugovorom iz Maastrichta kojim je i stvorena, Europska centralna banka postavlja kao osnovni
cilj održavanje stabilnosti cijena. Ne dovodeći cilj stabilnosti cijena u pitanje, ESCB će
podupirati opću ekonomsku politiku, uključujući i ciljeve visoke zaposlenosti i održivi
neinflatorni rast.
Budući da postizanje stabilnosti cijena u dugom roku i prirodna stopa nezaposlenosti nisu
nekonzistentni, između te dvije vrste mandata nema mnogo razlike ako se maksimalna
nezaposlenost definira kao prirodna stopa nezaposlenosti. (Mishkin, 2010., str.491.)
Niske i stabilne stope inflacije potiču gospodarski rast, a samim time došlo se do zaključka da
stabilnost cijena treba biti osnovni, dugoročni cilj monetarne politike. Iako se monetarna
politka treba brinuti i o fluktuaciji proizvodnje, jedino u dugom roku bi se trebao promatrati
cilj stabilnosti cijena. Držanje inflacije na istoj razini u kratkom roku, vjerojatno bi dovela do
prekomjernih fluktuacija proizvodnje. Dok je stabilnost cijena dugoročni, a ne kratkoročni
18
cilj, središnje banke mogu preusmjeriti svoje djelovanje na ublažavanje fluktuacije
proizvodnje tako da će u kratkom roku dopustiti odstupanje inflacije od dugoročnog cilja.
Stabilnost cijena znači stabilnost relativnih cijena. Kao rezultat poduzeća i potrošači bivaju
bolje obaviješteni prilikom potrošnje i investicija, omogučujući tržištu efikasniju
preraspodjelu resursa. Pomažući tržištu usmjeravati resurse prema najproduktivnijoj namjeni,
stabilnost cijena povećava produktivnost ekonomije. Ukoliko se u budućnosti održava
stabilnost cijena, investitori neće tražiti premije zbog inflacijskog rizika kompenzirajući time
rizik vezivanja aktive na duži vremenski period. Smanjenjem premije za rizik stvarne kamatne
stope, monetarna politika može pridonjeti efikasnoj rasapodijeli tržišta i potaći investicije koje
bi za uzvrat pospješile ekonomski rast.
(http://www.ecb.europa.eu/ecb/educational/facts/monpol/html/mp_003.hr.html)
Primarni cilj Europske centralne banke, a i njene jedinstvene monetarne politike za koju je i
sama odgovorna je održavanje stabilnosti cijena. Cilj je dodjeljen iz razloga što sa
desetljećima praktičnog iskustva brojni ekonomisti ukazuju da monetarna politika najviše
doprinosi unaprijeđivanju ekonomskih izgleda i podizanju životnog standarda upravo
održavanjem cijena stabilnim kroz duži period.
˝Stabilnost cijena se definira kao porast godine u godinu HICP za područje eura ispod 2%˝
(Upravni Savijet ECB-a, 1998.)
Ilustracija br.2 : Prednosti stabilnosti cijena
Izvor:https://www.ecb.europa.eu/ecb/educational/facts/monpol/html/mp_003.hr.html
19
Monetarna politika ne može fino uskladiti razvoj cijena ili inflacije u kratkom roku od
nekoliko tjedana ili mjeseci. Promjene u monetarnoj politici utječu na cijene sa vremenskom
zadrškom, a većina utjecaja je nesigurna, a to bi značilo da monetarna politika ne može
nadoknaditi sve neočekivane poremećaje kod razine cijena i zbog toga je neizbježno ciljati
stabilnost cijena u srednjem roku.
Odstupanje u kretanju cijena se može identificirati, a od ECB-a se traži objašnjenje
odstupanja i naravno kad će biti ponovno uspostavljena stabilnost cijena u okviru nekog
prihvatljivog vremenskog roka. Stabilizacija očekivanja inflacije može spriječiti poduzeća,
sindikate i ostale uključene u proces određivanja zarade i cijena da ugrade visoke stope
inflacije u svoje odluke koje bi za krajnji cilj mogle povečati efikasnost monetarne politike.
Fraza ispod 2%, odnosno oko 2% jasno ocrtava gornju granicu stope inflacije mjerene HICP,
koja je dosljedna stabilnosti cijena u srednjem roku kako je definira ECB. Granica od oko 2%
je postavljena jer pri toj razini se smatra da je ona „nevidljiva“ i ne stvar inflacijska
očekivanja.
Indeks HIPC je usklađen u različitim zemljama na području eurozone, a njegova upotreba je
dosljedna sa uobičajenim fokusom na potrošačke cijene. Deflacija implicitno potvrđuje
postojanje nesavršenosti pri mjerenju nivoa cijene koristeći se HICP.
(https://www.ecb.europa.eu/press/key/date/2014/html/sp140131.en.html)
U europodručju pojam HICP je relativno nov, gdje je Eurostat kao agencija Europske
komisije odgovorna za postavljanja odgovarajućih statističkih standarda za nacionalne
statističke institute. Implicitnim postavljanjem donje granice početnog polazišta za mjerenje
HICP-a, ECB omogućava samo pozitivne stope inflacije, a time se stvara sigurna margina
koja pomaže osigurati izbjegavanje negativnih stopa inflacije. Definicija ECB-a o stabilnosti
cijena je u skladu sa definicijama koje je koristila većina nacionalnih banka u euro području
prije ulaska u Monetarnu Uniju, gdje je pored toga ECOFIN naveo i da bi vrijednost od 2%
inflacije trebala biti maksimalna stopa inflacije koja bi bila kompatibilna sa stabilnošću cijene.
Kako je proces integracije Europske unije sve više i više uzimao maha, s vremenom se i
postavilo pitanje usporedivosti nacionalnih indeksa potrošačkih cijena koje su radili statistički
uredi zemalja članica. U početku je primjena različitih metodoloških koncepata dovodila do
razlika u stopama inflacije. Jedino harmonizirani indeks potrišačkih cijena može osigurati
sustavnu analizu kretanja inflacije u zemljama članicama, i zbog toga je bio nužan za
formuliranje i provođenje zajedničke europske monetarne politike, iz čega je ECB najvažniji
20
korisnik harmoniziranog indeksa potrošačkih cijena te je iz tog razloga i prisutna u
formuliranju metodoloških riješenja.
Prije početka izrade metodologije harmoniziranog indeksa potrosačkih cijena, postavilo se
pitanje: kakav bi to indeks trebao biti i koja bi sve svojstva trebao imati? Razni autori
pokušavali su dati odgovor na ovo pitanje, a najčešće su naglašavana sljedeća poželjna
svojstva harmoniziranog indeksa potrošačkih cijena ( Botrić, 2001., str.43):
· indeks bi se trebao temeljiti na načelu transakcija, te ne bi trebao sadržavati imputirane
stavke, poput stambene rente;
· indeks ne bi trebao sadržavati kamatne stope;
· indeks bi trebao uključivati nove kupovine stanova;
· trebao bi se izračunavati pomoću Laspeyresove formule, ali bi se ponderi trebali
prilagođavati najmanje svakih 10 godina, a poželjno je čak i svake godine;
· trebao bi uključiti potrošnju nerezidenata u zemlji i isključiti potrošnju rezidenata u
inozemstvu;
· cijene bi trebale uključivati poreze, jer se radi o potrošačkim cijenama;
· indeks ne bi trebao uključivati nove proizvode - ako je proizvod prisutan samo u
jednom od dva razdoblja koja se uspoređuju, cijenu tog proizvoda trebalo bi isključiti
iz izračunavanja indeksa.
Neke od ovih preporuka kasnije su se pokušale praktično implementirati u metodologiju
harmoniziranog indeksa potrošačkih cijena, a proces izrade je preuzeo Eurostat. Stavovi oko
zajedničkih komponenti harmoniziranog indeksa objavljuju se u okviru zakonskih regulativa
koje su obavezujuće za sve zemlje članice, a Eurostat objavljuje i smjernice za riješenje
pojedinih problema vezanih uz izračun ideksa.
Na početku projekta harmonizacije indeksa potrošačkih cijena u Europskoj uniji definirani su
kriteriji za odlučivanje o tome koje komponente nacionalnih indeksa potrošačkih cijena mogu
biti preuzete u harmoniziranom indeksu, kako bi se dobio usporedivi indeks za sve zemlje
članice. Kriteriji su propisani regulativom, a poznati su kao"zahtjevi usporedivosti":(Botrić,
2001., str.44)
Harmonizirani indeksi će se smatrati usporedivima ukoliko prikazuju samo razlike u promjeni
cijena ili strukturi potrošnje između zemalja. Razlike između harmoniziranih indeksa
potrošačkih cijena koje nastaju zbog različitih koncepata, metoda ili načina sastavljanja
21
indeksa smatraju se neusporedivim. Komisija (Eurostat) usvaja pravila koja treba slijediti u
cilju osiguranja usporedivosti harmoniziranih indeksa.
Proces uvođenja harmoniziranog indeksa odvijao se u dvije faze, od kojih je prva faza
dovršena 1996. godine. Ti indeksi su se temeljili na postojećim nacionalnim indeksima
potrošačkih cijena, a provedene prilagodbe sastojale su se u sljedećem(Botrić, 2001., str.45):
· Isključene su usluge stanovanja vlasnika stanova (imputirane stambene rente). Naime,
udio stanova u vlasništvu stanara značajno se razlikuje od zemlje do zemlje, a također
se razlikuju i uvjeti na tržištu stanova i stambenih usluga. U nekim zemljama je to
tržište vrlo razvijeno i neregulirano, dok je u drugim značajno subvencionirano od
strane drzave.
· Isključene su usluge zdravstva i obrazovanja iz sličnog razloga kao i imputirane
stambene rente. Naime, u pojedinim zemljama je uloga državnih subvencija u
zdravstvu i obrazovanju vrlo velika, iz čega proizlaze velike razlike među zemljama
cijenama usluga koje plaćaju potrošači. Stoga su u prvoj fazi izrade zajedničkih
indeksa ove kategorije isključene iz obuhvata, dok se ne ujednači definicija kupovne
cijene za potrošača.
· Isključene su određene stavke koje nisu pokrivene ili su različito definirane u
pojedinim zemljama članicama.
Druga faza je sastavljena 1997. godine, a razlikuje se od prethodnog jer je u određenoj mjeri
propisana metodologija, dok su se privremeni zajednički indeksi računali putem postojećih
nacionalnih indeksa. Privremeni zajednički indeks iz prve faze je obuhvaćao oko 84% dobara
i usluga pokrivenih nacionalnim indeksima, a najveća razlika je proizlazila iz različitog
tretiranja imputiranih stambenih renti.
U usporedbi s privremenim zajedničkim indeksom, u harmonizirani indeks potrošačkih cijena
su uključene određene kategorije potrošnje (Botrić, 2001., str.47):
· osiguranje automobila i stambenih zgrada,
· paket aranžmane,
· bankarske usluge,
· odredene administrativne usluge i naknade,
· dobra i usluge za obrazovanje poput pohađanja večernje nastave
· medicinski proizvodi koji se nabavljaju bez recepta i za koje nema povrata dijela
izdataka
22
Sljedeći graf prikazuje stopu inflacije u EU, na način da se prvo izračunavaju indeksi
elementarnih agregata (odnosno indeksi na razini relativno homogene grupe proizvoda, unutar
koje ne postoje informacije o ponderima), koji se zatim ponderiraju strukturom potrošnje
kućanstava i agregiraju sve do konačnog indeksa potrošaćkih cijena.
U tablici su prikazane stope inflacije u Europskoj uniji, odnosno eurozoni za razdoblje od
2004. godine do 2013.godine.
Graf br.3 : Inflacija u eurozoni od 2004. – 2013.
Izvor:eurostat
Inflacija u europodručju mjerena harmoniziranim indeksom potrošačkih cijena (HIPC) trebala
bi u projekcijskom horizontu postupno rasti, ali ostati niska. Očekuje se da će ukupna inflacija
porasti s 0,7% u prvom tromjesečju 2014. na 1,5% u posljednjem tromjesečju 2016. te
prosječno iznositi 0,7% 2014., 1,1% 2015. i 1,4% 2016. godine. Predviđeni porast ukupne
inflacije mjerene HIPC-om odražava postupno jačanje gospodarskog oporavka, što dovodi do
sve većeg rasta domaćih plaća i dobiti. Pretpostavka sve viših cijena neenergetskih sirovina i
uvezenih proizvoda prerađivačke industrije također podrazumijeva pozitivan učinak na
inflaciju. Istodobno, predviđeni porast inflacije trebao bi biti ograničen pretpostavljenim
padom cijena nafte, odgođenim utjecajem izrazite aprecijacije tečaja eura od sredine 2012. i
postojećom neiskorištenošću kapaciteta u gospodarstvu. Inflacija mjerena HIPC-om, bez
23
prehrambenih proizvoda i energije, trebala bi postupno rasti od 1,0% 2014. preko 1,2% 2015.
do 1,5% 2016. te krajem 2016. dosegnuti 1,7%.
Niska trenutačna stopa inflacije odraz je stagnacije cijena energije, cijena prehrambenih
proizvoda i cijena neenergetskih industrijskih proizvoda, kao i slabog rasta cijena usluga.
Očekuje se da će ukupna inflacija mjerena HIPC-om ostati na niskim razinama do trećeg
tromjesečja 2014. Zatim bi trebala postupno rasti i do kraja projekcijskog horizonta dosegnuti
1,5%. Predviđeni postupni rast ukupne inflacije mjerene HIPC-om odraz je postupnog jačanja
gospodarskog oporavka i njegovih posljedica u pogledu smanjenja negativnoga proizvodnog
jaza i ubrzanja rasta plaća i dobiti.
Pretpostavka sve viših cijena neenergetskih sirovina i uvezenih proizvoda prerađivačke
industrije također podrazumijeva pozitivan učinak na inflaciju. Ipak, predviđeni rast inflacije
trebao bi biti blag, ograničen poglavito pretpostavkom pada cijena nafte u skladu s kretanjima
na terminskim tržištima, odgođenim utjecajem izrazite aprecijacije tečaja eura od sredine
2012. i činjenicom da će unatoč smanjenju proizvodnog jaza vjerojatno još uvijek biti
neiskorištenih kapaciteta u gospodarstvu do 2016. Konkretnije, očekuje se da će inflacija
cijena energije porasti s vrlo negativne stope početkom 2014., ali će tijekom većeg dijela
projekcijskog horizonta ostati neznatno negativna, u skladu sa silaznom putanjom krivulje
terminskih cijena nafte.
Neznatno negativan doprinos cijena energije inflaciji mjerenoj HIPC-om tijekom
projekcijskog razdoblja usporediv je s prosječnim doprinosom od oko 0,5 postotnih bodova
tijekom razdoblja 1999. - 2013., što u velikoj mjeri objašnjava umjerena buduća inflacijska
kretanja. Inflacija cijena prehrambenih proizvoda trebala bi se nastaviti smanjivati do trećeg
tromjesečja 2014. zbog zakasnjela prijenosa prošlih smanjenja cijena prehrambenih sirovina i
negativnoga baznog učinka. S obzirom na pretpostavljeno povećanje cijena na
poljoprivrednom gospodarstvu u EU-u i postupni gospodarski oporavak, očekuje se da će
inflacija cijena prehrambenih proizvoda stalno rasti i dosegnuti prosječnu razinu od 1,9%
2016. Prosječni doprinos inflacije cijena prehrambenih proizvoda ukupnoj inflaciji tijekom
projekcijskog horizonta iznosi 0,3 postotna boda, u odnosu na prosječni doprinos od oko 0,5
postotnih bodova od 1999.
(http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/eurosystemstaffprojections201406hr.pdf)
U sljedećoj tablici prikazan je udio proizvoda robnih košarica harmoniziranog indeksa
potrošačkih cijena kroz godišnje stope promjene u eurozoni.
24
Graf br.4: Udio grupa proizvoda robnih košarica u harmoniziranom indeksu
potrošačkihcijena
Izvor: http://www.ecb.europa.eu/stats/prices/hicp/html/inflation.en.html
Podaci nam ukazuju da najveći udio u harmoniziranom indeksu potrošačkih cijena čine
alkohol i cigarete sa preko 3%, zatim se oko 1,5% odnosi na stan, električnu energiju i plin, a
najmanji postotak čini obrazovanje, što bi tebalo svakako gledati sa večim interesom ukoliko
se želi postiči veći napredak u razvoju Europske Unije, poglavito na suradnji i obrazovanju
mladih koji bi trebali biti budučnost.
Graf br.5 : Stopa inflacije u Europskoj Uniji i eurozoni za svibanj mjesec 2014. godine
Izvor: http://www.ecb.europa.eu/stats/prices/hicp/html/inflation.en.html
25
U grafikonu je vidljivo da zemlje sa sa najvećom stopom inflacije u Europskoj Uniji čine
Ujedinjeno Kraljevstvo i Rumunjska. Također je vidljivo i da zemlje koje su pogođene sa
najvećom krizom,a ujedno su i dio eurozone poput Grčke i Portugala imaju deflaciju.
Bugarska kao članica EU također poput Grčke ima veliku deflaciju.
Zemlje članice dostavljaju Eurostatu i originalne pondere za podindekse i izvještavaju o svim
eventualnim promjenama pondera. Tako dobiveni podaci koriste se za izračunavanje indeksa
potrošačkih cijena monetarne unije, europski indeks potrošačkih cijena i indeks potrošačkih
cijena europsko ekonomskog područja.
Upravni Savjet ECB-a mora utjecati na uvjete na tržištu novca, a samim time i na razinu
kratkoročnih kamatnih stopa, putem utjecaja na razinu cijena kroz procese transmisije
monetarne politike pri srednjoročnom održavanju stabilnosti cijena. Namjena strategije
monetarne politike ECB-a ima stvaranje sveobuhvatnog okvira gdje se mogu donositi odluke
o odgovarajućoj razini kratkoročnih kamatnih stopa. ECB je usvojila trajnu strategiju
osigurajući da se tijekom vremena usvoji sistematski pristup odlukama u monetarnoj politici
koja pomaže kod stabilizacije inflatornih očekivanja.
(http://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/monetarypolicy2011en.pdf)
Glavni element strategije monetarne politike ECB-a je njena definicija stabilnosti cijena.
Strategija onda obznanjuje da će Upravni savjet dobiti sve relevantne informacije i analize
koje su potrebne da se donesu odluke iz oblasti monetarne politike da se osigura stabilnost
cijena na sistematski i organizirani način. Na kraju strategija mora pružiti obrazloženje za
odluke monetarne politike za javnost na jasan i transparentan način. Zaostajući u procesu
transmisije, promjene u monetarnoj politici utjecat će na nivo cijena i nakon više godina, što
dovodi do toga da centralne banke trebaju imati jasan politički stav kako bi se ubuduće
utvrdila stabilnost cijena ukoliko dođe do kašnjenja u transmisiji. Ono što spriječava
monetarnu politiku da kratkoročno nadoknadi neočekivane šokove u pogledu razine cijena je
upravo kašnjenje u transmisiji, zato je nemoguće izbijeći neke kratkoročne nestabilnosti stope
inflacije. Srednjoročna orijentacija u strategiji monetarne politike je u skladu sa onim što
ECBzaključuje, budući da se stabilnost cijena mora održavati tijekom srednjoročnog perioda1.
1Sukladno neoklasičarima, Paretovom optimumu ili Sayovom zakonu tržišta inflacija po definiciji nije moguća. Sukladno Keynesu, inflacija je metoda kojom se ekonomija podiže iz velike nezaposlenosti i vodi ka punoj zaposlenosti. Po Friedmanu, inflacija na kratki rok pomaže gospodarskom rastu i zaposlenosti. Neokejnezijanci su držali da inflacija nije monetarni fenomen, dok su monetaristi imali oprečno mišljenje. Kontroverze na temu
26
Vođene su intezivne rasprave o tome kakve efekte ima monetarna politika na razinu cijena i
zaposlenosti. Gledano na dugi rok, aktualni i stari ekonomisti se slažu da postoji određena
prirodna stopa nezaposlenosti, koja se proinflacijskom ekonomskom politikom ne može
reducirati, ali gledajući na kratki rok, ostaju i dalje otvorenim pitanja kompromisa između
inflacije i (ne)zaposlenosti koja pokreću pitanja opravdanosti ili neopravdanosti jedne
proinflacijske ekonomske politike i njenih efekata na gospodarski rast i (ne)zaposlenost ili,
možda prikladnije rečeno, na dobrobit građana, ovisno o tome kako se ona cijeni:
monetarnom stabilnošću ili zaposlenošću.(Stojanov, 2008., str.397.)
Banke su sposobne prilagoditi se i visokoj inflaciji na način koji štiti njihovu profitabilnost.
Primjerice, banke se prilagođavaju inflacijskom okružju indeksiranjem pasivnih stopa i
prelaskom na sredstva čije cijene predvode inflaciju, kao što su strane valute. Problemi se
javljaju pri ponovnom stabiliziranju i smanjenju inflacije, odnosno povratku u normalne
okvire i to iz više razloga. U uvjetima visoke inflacije dolazi do porasta prihoda banke s
osnova inflacije, a zatim visoka inflacija uništava bazu podataka za poslovno planiranje i
ocjenu kredita i tako doprinosi rastu rizika portfelja. Visoka inflacija sprječava razvitak
financijskih tržišta, posebice u segmentu dugoročnih dužničkih instrumenata gdje zbog
postojanja poreznog sustava koji nije neutralan inflacija remeti financijske poticaje i potiče na
pretjerano zaduživanje. Znatno smanjenje stope inflacije važan je čimbenik u mnogim
financijskim krizama od 1980. godine. Time se ne zagovara visoka inflacija već se ističe
potreba za pozornim odabirom kombinacije dezinflacijskih politika za očuvanje "zdravlja"
banaka. (Miletić, 2008., str.6)
3.3. Srednjoročna orijentacija u strategiji monetarne politike
Izazov je kako stvoriti sveobuhvatnu strategiju, tako da su nerelevantne informacije
zanemarene i koja će u isto vrijeme strukturirati sve dolazne podatke na način da ćemo biti u
mogućnosti identificirati rizike za stabilnost cijena, pravodobno i dosljedno.
Jedna od ključnih karakteristika ECB–ove strategije monetarne politike je zamišljena kako bi
se nosila sa izuzetno visokim stupnjem neizvjesnosti i nesavršenog znanja na početku faze tri
inflacije postoje i danas, kada je svjetsko gospodarstvo na pragu stagflacije ili eventualno dublje ekonomske
krize (Stojanov, 2008., str.397.).
27
EMU. Iskustvo je pokazalo da je izabrana strategija radila izuzetno dobro u tom pogledu. To
je omogućilo otvorenu i iskrenu razmjenu pogleda s jakim naglaskom na konačni cilj, a to je
da ECB zadrži stabilnost cijena u eurozoni u cjelini u srednjoročnom razdoblju. (Issing,
2006.str.7.)
Srednjoročna orijentacija daje fleksibilnost kako bi Europska centralna banka adekvatno
odgovorila na različite ekonomske šokove. Ono što ECB uzima kao glavni cilj u srednjem
roku je očuvanje stabilnosti cijene. Srednjoročna orijentacija daje do znanja da monetarna
politika ne može i ne treba pokušavati fino podešavati cijene ili inflaciju tokom nekoliko
tjedana ili mjeseci. Štoviše, srednjoročna orijentacija omogućava monetarnoj politici da uzme
u obzir kolebanja outputa, bez ugrožavanja cijenovne stabilnosti. Privreda je stalno izložena
velikim, nepredvidljivim šokovima koji također utječu na kretanje cijena. Stoga je vođenje
monetarne politike, i primjena njenih instumenata i mjera, uvijek praćena s velikom
neizvjesnošću. Upravo zbog te neizvjesnosti dolazi do vremenskog kašnjenja razmaka između
precizne potrebe za akcijom i njenih efekata na krajnje ciljeve monetarne politike.
Nemoguće je da bilo koja centralna banka drži inflaciju uvijek na određenoj ciljanoj visini ili
da je dovede nazad na željeni nivo u vrlo kratkom periodu. Prema tome, monetarna politika
treba postupati na način koji je dalekovidan i koji može održavati cijenovnu stabilnost u
dugom roku. ( Zvezdanović,2009., str.44)
Kako bi se zaustavile neke fluktuacije nije preporučljivo unaprijed navesti precizan vremenski
rok za vođenje monetarne politike, budući da se transmisijski mehanizam izražava
promjenljivom brzinom i intenzitetom. Također, optimalan odgovor monetarne politike, kako
bi se osigurala cijenovna stabilnost, uvijek zavisi od specifične prirode i veličine šokova koji
utječu na privredu. Za većinu šokova ako oni šokovi koji se javljaju na strani potražnje
pokreću output i cijene u istom pravcu, a promptna reakcija monetarne politike često je
adekvatna, neće sačuvati samo cijenovnu stabilnost, već će i pomoći da se izvrši stabilizacija
privrede. I druge vrste ekonomskih šokova kao što je rast troškova izazvan rastom cijena
derivata pomiču output i cijene u suprotnim smjerovima.
Pretjerano agresivna politika na vraćanje stabilnosti cijena, u vrlo kratkom vremenu, može
uzrokovati značajne volatilnosti outputa i zaposlenosti koji, tokom dužeg vremena, također
mogu utjecati na razvoj cijena. U tim slučajevima, široko je prihvaćeno, postupni proces
vođenja monetarne politike je prikladniji kako bi se izbjegla nepotrebno visoka volatilnost u
realnim aktivnostima i kako bi se održavala cjenovna stabilnost tijekom dužeg perioda.
( Zvezdanović,2009., str.45)
28
3.4. Politika ciljanja monetarnih agregata do 2003. Godine
Prema De Grauweu, na strategiju ECB-a djelovala je strategija Bundesbanke, koja je bila pod
utjecajem monetarističke analize Miltona Friedmana. Europska centralna banka je do 2003.
godine koristila referentnu vrijednost za rast agregata M3 od 4,5% godišnje. Nakon toga je
prestala objavljivati njegovu eksplicitnu vrijednost, ali i dalje rast agregata M3 ima važnu
ulogu u donošenju odluka. Između 2001. i 2003. godine rast M3 bio je preko 7,5 % , a sami
vrh dosegao je u 2003. godini u iznosu od 9%, da bi se na kraju godine vratio na referentnu
vrijednost, a onda je ponovno rastao do čak 12% i sve to vrijeme nije bilo značajnih promjena
stope inflacije. Zbog toga je Europska centralna banka često morala ignorirati podatke o
monetarnom rastu što je ugrožavalo njen kredibilitet objavljivajući referentnu vrijednost za
M3 davajući signale na tržištu o svojim namjerama, a pritom se ne ponaša u skladu sa onim
što je objavila. (De Grauewe,2002., str.703.)
Primjenom metode elastičnosti supstitucije, monetarni agregati definirani su kao financijski
instrumenti koji su bliski supstituti, odnosno imaju najveće koeficijente elastičnosti. Set
financijskih instrumenata koji predstavlja jedan monetarni agregat mora ispuniti dva kriterija.
Njegove promjene moraju imati najveći stupanje koeficijenta korelacije sa promjenom
dohotka i taj koeficijent mora biti veći od koeficijenta korelacije promjena svakog od
instrumenta koji ulaze u njegov sastav pojedinačno sa promjenama dohotka. (Popović, 2013.,
str.16.)
Operativni pristup naglašava faktore poput dostupnosti podataka, frekvencija i rokovi kada su
podaci dostupni i u kojoj mjeri pojedini agregat odgovara cilju za koji će se koristiti. Danas je
velik broj različitih financijskih instrumenata koji imaju brojne karakteristike novca i
konstantno se kreiraju novi.
Strategija ciljanja monetarnih agregata ima tri osnovna elementa(Popović, 2013., str.69):
· odluke o monetarnoj politici donose se na osnovu informacija koje daju monetarni
agregati
· objavljuju se ciljevi za monetarne agregate
· povećana je odgovornost centralne banke
Za uspijeh ove strategije od velikog značaja je izbor monetarnog agregata. Veza mora biti
čvrsta i stabilna između monetarnog agregata i krajnjeg cilja monetarne politike, što je ključna
osobina koju odabrani agregat mora imati, jer cilj korištenja monetarnih agregata je da se
njihovom manipulacijom djeluje na realizaciju kranjih ciljeva monetarne politike. Osim toga
29
informacije o kretanju agregata pokazuju jesu li mjere koje su poduzete kao mjere monetarne
politike djelotvorne.
Monetarno ciljanje uključuje potrebu monetarnih agregata kao posrednog ciljanja sa ciljem da
se dostigne krajnji cilj. Friedman je 1950-ih godina tvrdio da je za stabilnost cijena potrebna
posrednička varijabla kao pomoćni cilj u formi stope rasta ponude novca od 3 do 5%
godišnje. U praksi one države koje su primjenjivale monetarno ciljanje nikad se nisu
pridržavale zlatnog pravila monetarnog rasta. Sedamdesetih godina se kontrolirao monetarni
agregat M1, zatim M2, a devedesetih godina se kontrolirao agregat M3. Da bi monetarno
ciljanje moglo izraziti svoje prednosti moraju postojati jaki i pouzdani odnosi između ciljane
varijable i ciljanog agregata. Slab odnos dovodi do neželjenog ishoda na ciljanu varijablu te
monetarni agregat neće osigurati adekvatan signal o stanju monetarne politike.(Lučić, 2006.,
str.38.)
Upravo iz tog razloga Europska centralna banka ga je primjenila na način da je krajnji cilj,
odnosno cijenovnu stabilnost definirala kao godišnji rast harmoniziranog indeksa potrošačkih
cijena za euro zonu u visini manjoj od 2%. Strategija monetarne politike će krajnji cilj
ostvariti prema pretpostavki da će rast realnog BDP-a biti približno 2%, pad brzine opticaja
novca 0,5%, a rast cijena će pratiti rast inflacije od 2%, dok je planirani rast novčanog toka do
4,5%. (Lučić, 2007., str.39)
Kao relevantni monetarni agregat koristi se M3. Rast monetarnog agregata treba shvatiti kao
referentnu vrijednost koja će se pratiti i u slučaju da se premaši planirani rast koji će dovest do
toga da ECB poduzme mjere za njeno dovođenje u sklad sa planiranim rastom. Da bi ostvarila
krajnji cilj stope inflacije od 2% ECB koristi značajan broj varijabli koje djeluju na buduću
inflaciju, a među njima je najistaknutija stopa rasta monetarnog agregata M3.
ECB je formirana po uzoru na Bundesbanku koja je do pristupanja Njemačke Europskoj
monetarnoj uniji primjenjivala strategiju monetarnog ciljanja. Osnovni razlog zbog kojeg je
Bundesbanka prihvatila ciljanje monetarnih agregata bilo je da osigura kredibilitet nakon
naftnog šoka te da spriječi daljnje širenje primarnog udara cijena u privredi i rast inflatornih
očekivanja. Samo ciljanje je bilo fleksibilno, a čak polovina slučajeva izabranih „targeta“ nisu
ostvareni zato jer je Bundesbanka vodila računa i o drugim ciljevima poput outputa i deviznog
tečaja. Dozvolila je da inflatorni cilj s vremenom varira i postepeno u dugom roku konvergira
prema željenoj veličini. Bundesbanka je određivala monetarne ciljeve na kraju kalendarske
godine za narednu godina, te na taj način vodila računa o tome da su ekonomski subjekti u
svojim odlukama već uvažili tekuću stopu inflacije te se inflacija ne može eliminirati odmah
već postepeno. Režim monetarnog ciljanja bio je vrlo uspiješan u osiguravanju niske inflacije
30
i to objašnjava zašto je njemačka marka uzeta kao sidro za mehanizam deviznih tečajeva
Europske unije (ERM).(Popović, 2013., str.71)
Monetarno ciljanje je dovedeno u pitanje onda kad je ustanovljeno da između tokova novca i
inflacije ne postoji stabilan odnos i da funkcija potražnje novca nije stabilna čemu su dokaz
bile promjene u monetarnim agregatima.(Lučić, 2006.,str.39)
Europska centralna banka je i kao Bundesbanka napravila ozbiljne pogreške u svojoj strategiji
zbog kojih su bile potrebne promjene u startegiji monetarne politike. Stoga Svensson(2002.)
je smatrao da treba ukinuti dva stupa strategije, tako što bi monetarni stup bio spojen u
ekonomski, te promijeniti ciljanu vrijednost inflacije te prijeći na strategiju fleksibilnog
ciljanja inflacije. Kretanja monetarnih agregata predstavljaju nepouzdane pokazatalje buduće
inflacije te prema De Grauweu upravo je to razlog zbog kojeg su centralne banke razvijenih
država napustile strategiju ciljanja monetarnih agregata nedavajući im preveliku pažnju pri
formuliranju monetarne politike. ECB je jedina banka kojoj monetarni agregati imaju važnu
ulogu zbog kojih se dolazi do pogrešnih odluka. (Svensson, 2002,str.3)
Prvo je načelo za vođenje monetarne politike ciljanja inflacije postojanje nominalnog sidra za
vođenje monetarne politike. Naime, bez takvog nominalnog sidra monetarna politika može
potpasti pod utjecaj kratkoročnih ekonomskih poremećaja, a to u krajnosti vodi u
nekonzistentnost s dugoročnim ciljevima, a to je niska inflacija. Do uvođenja toga novoga
oblika monetarne politike (ciljanja inflacije) najčešći su oblici nominalnoga sidra bili tečaj i
monetarni agregati. (Žigman, Lovrinčević, 2005., str.436)
31
4. Ciljanje inflacije kao monetarna strategija ECB-e
ECB je formirana po uzoru na Bundesbanku zbog monetarističke revolucije, odnosno
sklonosti inflaciji i zaokupljenosti kontrolom cijenovne stabilnosti. 2003. godine je prešla sa
ciljanja monetarnih agregata na ciljanje inflacije. U nastavku ćemo objasniti osnovne
karakteristike i oblike ciljanja inflacije kao monetrne strategije ECB-a.
4.1. Politika ciljane inflacije
Strategiju ciljanja inflacije prva je primjenila Centralna banka Novog Zelanda, a do danas je
30-ak zemalja usvojilo tu strategiju monetarne politke, dok izvijestan broj zemalja iako nije
formalno preuzeo ovu strategiju, koristi ju kao institucionalni okvir monetarne politike. Da bi
strategija mogla biti uspiješno primjenjiva potrebno je da neki od preduvijeta budu ispunjeni.
Nema dobrih rezultata u okruženju visoke inflacije jer prije formalnog usvajanja strategije
treba provesti program dezinflacije, a s obzirom da je visoku inflaciju teško kontrolirati
mogući su veliki promašaji ciljanja same inflacije gdje dolazi do smanjenja kredibiliteta
centralne banke.(Svensson, 2010.,str.6)
Priprema i ulazak zemalja u Europsku monetarnu uniju značilo je velike strukturne promjene
za te zemlje, a i sama ECB-a se suočavala sa strateškom nesigurnošću. Issing navodi da je
velika strateška neizvijesnost zahtijevala brzo sidrenje inflatornih očekivanja. Kod ciljanja
inflacije u fokusu centralne banke jest stabilnost cijena i strategija ECB-a velikim dijelom
sadrži elemente ciljane inflacije. Preveliki fokus na prognoze inflacije ne daje pouzdani okvir
za identifikaciju prirode rizika poremećaja cijenovne stabilnosti. S obzirom na strukturu
Eurozone, oslanjanje na samo jednu vrstu projekcija ne bi doprinjelo smanjenju
neizvjesnosti.(Popović, 2013., str.16)
Prema Svenssonu (2002.,str.1) monetarna politika ciljane inflacije uvedena je na početku
devedesetih godina 20.stoljeća, bez konkretnih akademskih istraživanja o toj politici.
Zapravo, realnost je pokazala veliku hrabrost administracije u središnjim bankama i pojedinih
dužnosnika zaduženih za financije, pa inicijativa za uvođenje monetarne politike ciljane
inflacije pripada njima.
32
Monetarna politika ciljanja inflacije obično se uvodi radi sljedećih razloga (Jonas i Mishkin
2003.str.11):
· da bi se osigurala kredibilna monetarna politika. Vrlo često nakon dugog razdoblja
visoke inflacije i/ili gubitka nekog drugog kredibilnog cilja monetarne politike (recimo
tečaja ili monetarnih agregata);
· da bi se središnjoj banci omogućio neovisan instrument monetarne politike, uz
zadržavanje pune odgovornosti za svoje poteze;
· da bi se smanjili društveni i ekonomski troškovi smanjenja inflacije, smanjujući
inflatorna očekivanja u realnom i financijskom sektoru;
· radi stabiliziranja razine outputa na način da jaz između potencijalnog outputa
prirodne razine zaposlenosti i outputa i stvarnog outputa bude što manji.
Preduvjeti za uvođenje monetarne politike ciljane inflacije jesu(Mishkin i Jonas, 2003. str.5):
· održive javne financije;
· veoma dobro poznavanje transmisijskog mehanizma između instrumenata monetarne
politike i inflacije;
· razvijeni financijski sustav;
· neovisnost središnje banke s naglaskom na očuvanju stabilnosti cijena kao glavne
zadaće;
· sposobnost monetarnih vlasti da dobro projiciraju i predviđaju kretanje inflacije;
· nepostojanje svih drugih nominalnih sidara, osim inflacije (posebice tečaja,
monetarnih agregata i slično);
· transparentna i vjerodostojna monetarna politika;
Europska centralna banka je praktički usvojila strategiju hibridne monetarne politike koja ima
mnogo zajedničkog sa strategijom koju je koristila Bundesbanka sa ciljanjem monetarnih
agregata, ali ima i elemente ciljanja inflacije. Kritičari ciljane inflacije navode nedostatke
poput zakašnjele signalizacije, prevelika rigidnost, potencijal za rast fluktuacije u outputu i
mali ekonomski rast.
Ciljana inflacija ne pripisuje jednostavne i mehaničke recepte o tome kako bi trebala centralna
banka upravljati monetarnom politkom, ono više zahtijeva da centralna banka preuzima akcije
33
kojima se može ostvariti ciljana inflacija. Također ciljanje inflacije ne zahtjeva od centralne
banke da se fokusira samo na jednu varijablu.
Monetarnu politiku ciljanja inflacije može uvesti središnja banka ili može biti uvedena u
suradnji s vladom. Osnovno načelo uvođenja takvoga tipa monetarne politike jest da pomogne
središnjoj banci da dugoročno održi nisku razinu inflacije. Kolika je to niska razina inflacije
ovisi od zemlje do zemlje. U načelu se smatra da definiciju niske razine inflacije zadovoljava
godišnja stopa inflacije, mjerena cijenama na malo, između 1% i 3% za razvijene zemlje
(Jonas i Mishkin 2003., str.18).
Za tranzicijske zemlje u razdoblju prilagodbe, zbog procesa cjenovne konvergencije, zbog
problema mjerenja promjene kvalitete dobara, odnosno zbog djelovanja Balassa-
Samuelsonovog učinka, stabilnom bi se inflacijom mogla smatrati ona u rasponu od 4%-5%.
(Škreb, 1998.,str.179).
Strategija ECB-a mora prvo čvrsto usidriti inflatorna očekivanja, a da bi to postigla objavljuje
ciljanu inflaciju, a monetarnu politiku provodi na sistematski nači i jasno koordinira svoje
odluke i akcije. Osnovni cilj je stopa inflacije ispod, ali blizu 2%. Također je bitna i teorijska i
ekonometrijska analiza monetarnog stupa kao njegove upotrebljivosti i opravdanosti. Neki
strategiju ECB-a smatraju hibridnom jer se fokusira na oba aspekta cjenovne stabilnosti
nastojeći usidriti inflacijska očekivanja u srednjem roku i reducirajući nesigurnost oko nivoa
cijena na dugom roku. Zbog toga se primjenjuje modificirana varijanta ciljanja inflacije, gdje
se ne objavljuje precizna vrijednost ciljane inflacije u srednjem roku, već se koristi referentna
vrijednost za rast M3 kao eksplicitno nominalno sidro koje treba smiriti dugoročna inflatorna
očekivanja. (Jaeger,2002., str.23.)
De Grauwe ističe da je ciljana vrijednost od 0-2% nerealna i da kao takva može ugroziti
kredibilitet ECB-a. Cilj za inflaciju trebao bi biti između 2-3%, jer takva inflacija omogućava
fleksibilnije prilagođavanje realnih plaća, a to smanjuje flultuacije nezaposlenosti. Preniska
vrijednost ciljane inflacije povećava vjerojatnost da se stopa smanji ispod nule, što bi izazvalo
probleme u realnom sektoru zemlje suočene sa deflacijom. Osim toga niska ciljana inflacija
može spriječiti centralnu banku da reagira na vrijeme u slučaju recesije, ako je inflacija 2% ili
iznad ciljane vrijednosti od 2%.(De Grauwe,2002., str.697.)
Svensson ističe da je cilj ispod, odnosno blizu 2% nedovoljno efektivan kao sidro za
inflatorna očekivanja. Bolji bi rezultati bili pri preciznom i simetričnom ciljanju od 1,5-2.5%
ili 1-3%, gdje bi 2% bila srednja vrijednost za inflaciju. Također se dovodi u pitanje i
34
sposobnost ECB-a da osigura nisku inflaciju koja je od uvođenja eura 1999. godine čak 92
puta bila preko 2%. Ako je centralna banka posvećena cilju da zadrži stopu inflacije u
određenim granicama u srednjem roku, tada će neutralizirati šokove koji utječu na tekuću
visinu inflacije u periodu od 1-2 godine. Ciljanje inflacije uključuje prognoze budućih
ekonomskih kretanja, a podrazumijeva upravljanje agregatnom potražnjom i zaposlenošću, a
time i inflacijom. Ciljanje inflacije doprinosi povećanju odgovornosti i transparentnosti ECB-
a, ujedno i njenom kredibilitetu, a i ne bi morala objašnjavati zašto ignorira podatke o
monetarnom rastu. (Svensson,2002., str.2.)
Na tiskovnoj konferenciji ECB-a na 5. prosinca 2002, predsjednik ECB-a Willem Duisenberg
neočekivano najavio je da će ECB poduzeti "ozbiljnu ocjenu" od svoje strategije monetarne
politike . Ova procjena se može promatrati kao odgovor na jake i gotovo jednoglasne kritike
strategiji ECB-a od promatrača i komentatora, kako akademskih i neakademskih.
Svensson je pridonio ovim kritikama predloživši dvije strategije (Svensson,2003., str.1):
· Promijeniti asimetričnu i nejasnu definiciju stabilnosti cijena u odnosu na prethodnu
godinu povećanja za HICP-u ispod 2% u srednjoročnom razdoblju, te usvojiti cilj
simetrične inflacije od ili 1,5 ili 2%.
· Napustiti zastarjelu strategiju dva stupa, uključiti ju prvom stupu ("na istaknutu ulogu
novca s referentnom vrijednosti za M3 rast") u drugu ("široko-temeljene procjene,
izgledne za buduću inflaciju") i usvojiti fleksibilno ciljane inflacije.
Završio je izražavanjem nekih dvojbi oko spremnosti ECB-a za reformu: "Hoće li Eurosustav
moći napustiti svoju tvrdoglavu obranu strategije i tražiti pravo unapređenje njezine pogrešne
strategije?
U ECB-a na konferenciji za novinare 8. svibnja 2003, Duisenberg i ECB glavni ekonomist
Otmar Issing predstavili su rezultate evaluacije i odluke Upravnog vijeća o strategiji. Oni se
svode na (Svensson, 2003., str.2):
· Održavanje manje, ali još uvijek pomalo dvosmislene definicije stabilnosti cijena
mijenjanjem postojeće za "ispod, ali blizu 2%."
· Imati strategiju dva stupa, ali smanjenjem istaknutosti prvog stupa stavljajući je
drugom stupu i raspravljajući monetarni stup ("monetarna analiza") nakon "široko-
35
temeljene procjene, gledajući ga uglavnom kao sredstvo za" unakrsno provjeravanje "
i " ekonomske analize ".
To je promjena u pravom smjeru, ali to nije dovoljno. Kao što je navedeno od strane de
Grauwe, ECB je propustila priliku da temeljito modernizira svoju strategiju, uklanjanje
nejasnoća, da eksplicitno i transparentno usvoji fleksibilno ciljanje inflacije. Kao što de
Grauwe ističe i kako je jasno iz transkripta na konferenciji za novinare, Issing čak negira da je
došlo do promjene u strategiji: to je samo "pojašnjenje", ECB je "potvrdio svoja dva stupa , i
to je potpuno drugačije od onoga što se obično doživljava kao ciljanje inflacije. "Predvidljivo,
prvo pitanje o novoj strategiji na konferenciji za novinare je," što to znači? Je li to malo manje
od 2%, u prosjeku, u srednjoročnom razdoblju, ili je to čista ciljana inflacija sada?
Zasigurno ne. To je potpuno drugačije od onoga što se obično doživljava kao ciljanje
inflacije. I drugo, to "blizu 2%" nije promjena, to je pojašnjenje onoga što se do sada učinilo,
što se postiglo. Naime inflacijska očekivanja preostala su u uskom rasponu između otprilike
1,7% i 1,9% kao što namjeravaju napraviti sa monetarnom politikom prema budućnosti.
Issingov odgovor nameće nekoliko pitanja: Prvo, čini se da "ispod, ali blizu 2% u
srednjoročnom razdoblju ", bi značilo da u srednjoročnom razdoblju u režimu ciljane inflacije
od, recimo, 1.9% ili 1.8% ovisi o tome kako netko definira "blizu". Zašto ne reći što to znači,
i ukloniti preostale dvosmislenosti "blizu". Koja je poanta ove dvosmislenosti kako pita
Svensson? Tu je manje nejasnoća nego prije ("Ispod, ali blizu dva" manje je ambicioznije
nego "ispod dva"), ali zašto ne ići do kraja? Svatko bi trebao znati ovih dana imaju li za cilj
precizno ciljanje inflacije, je li to točka ili ciljani raspon. Svatko bi trebao znati da je ciljanje
inflacije, kako kaže Svensson, u stvarnom svijetu uvijek u praksi "fleksibilno" srednjoročno
ciljanje inflacije. "Srednjoročno" je zapravo suvišan, jer sve "fleksibilno" ciljanje inflacije je
u "srednjem roku." Ciljanje inflacije, ne znači da inflacija u kratkom roku uvijek mora biti na
meti. ("Strogo" ciljanje kratkoročne inflacije je samo pojednostavljena pretpostavka koja se
povremeno koristi u formalnim modelima ciljane inflacije.)
Drugo, Issing, kada pojašnjavanja novu definiciju, spominje "očekivanu inflaciju preostalu u
uskom rasponu od otprilike između 1,7% i 1,9%.". No očekivana inflacija nije ista stvar kao i
stvarna inflacija. Blizina inflacije koja je očekivana na ciljanu inflaciju je mjera
vjerodostojnosti ciljane inflacije. To nije ciljana inflacija kao sama. Očekivanja od dugoročne
inflacije pada ispod 2% za eurozonu, kao pokazatelj vjerodostojnosti definiciji stabilnosti
cijena, ali to se razlikuje od same definicije. Osim ako se definicija stabilnosti cijena revidira
36
da se odnosi na očekivanu inflaciju umjesto stvarnu inflaciji. To nije način za uklanjanje
nejasnoća. (Svensson, 2003., str.3)
Inflacijske prognoze su u središtu strategije ciljane inflacije, a političke rasprave i
komunikacija su organizirani oko prognoziranja postupka i odluka objašnjenima na temelju
odstupanja od prognoziranja inflacije na ciljanja inflacije u srednjoročnom razdoblju. ECB
također daje polugodišnje prognoze (u lipnju i prosincu), umjesto na tromjesečnoj razini, kao i
većina inflation targetersa, ali dva ažuriranja su u ožujku i rujnu. ECB-ove projekcije temelje
se na kombinaciji modela i stručnih prosudbi i projekcija. Glavna razlika ECB-a s ciljanom
inflacijom je da ove prognoze ne predstavljaju glavni sustav kojeg se koristi za organiziran
proces politike i komunikaciju. Objava predviđanja je namijenjena samo da bi dala jasne
informacije postavljene na raspolaganje Upravnom vijeću pri donošenju odluka, ali ne i da ih
objasni. Upravno vijeće ECB-a temelji svoju politiku i odluke, ne samo na tim prognozama
već i na drugim brojnim inputima, koje uključuju i ostale prognoze iz drugih privatnih i javnih
organizacija, kao i druge informacije koje je, zbog niza razloga, teško integrirati u ECB
okviru projekcija. (Dehesa, 2008.,str.5)
Još jedna velika razlika sa ciljanjem inflacije jest ta da koristi postojanje monetarnog stupa, na
temelju tromjesečnog pomičnog prosjeka rasta M3, koji je također igrao važnu ulogu u
procesu donošenja odluka. No, u 2003, ECB je uzeo pravu odluku promjenom monetarne
strategije jer je monetarni stup izgubio većinu svoje istaknute uloge i zadržavši ga samo kako
bi prepoznali taj novac i kreditni rast tako da su korisni pokazatelji u srednjem i dugoročnom
razdoblju u trendovima poskupljenja. Više je značenja dano ekonomskoj analizi drugog stupa
koji je postao istaknuti element za identifikaciju od kratkog do srednjeg roka rizika za
stabilnost cijena. Miguel Angel Fernández Ordóñez (2007), španjolski guverner središnje
banke, nedavno je dao razloge zašto ECB ne smatra ove prognoze kao glavni preduvijet za
svoje odluke monetarne politike i za objašnjenje i komunikacije s javnošću i zašto monetarni
stup treba i dalje postojati. Ciljanje inflacije koristi okvir u kojem monetarna politika
odgovara na odstupanja između uvjetnih prognoza inflacije u određenom vremenskom
razdoblju (oko dvije godine) i ciljane inflacije. No, on smatra da ovaj pristup zanemaruje
implikacije politike za stabilnost cijena u duljim razdobljima. Prema njegovim riječima,
kratkoročna kontrola inflacije nije dovoljna da spriječi pojavu neravnoteže, što može dovesti
do skupih makroekonomske nestabilnosti. Slučaj je nedavna epizoda dugog razdoblja niskih
stopa kamata i pretjerano obilna monetarna i tržišna likvidnosti, koja je završila prekomjernim
37
rizikom uzimajući problem likvidnosti u mnogim financijskim institucijama, a glede
solventnosti u nekim drugima. To je razlog zašto ECB monetarnu strategija suzdržava od
određivanja fiksnog vremenskog roka za politiku i zašto se slaže zbog važnosti za procjenu
medija na dugoročne rizike za stabilnost cijena. Korištenje prognoza inflacije za objašnjenje
odluke monetarne politike je prerigridna. Informacija koja postaje dostupna nakon datuma za
projekcije ne može biti, po definiciji, uključena u praksi, dok je Upravno vijeće ECB-a koristi
kao i najnovije podatke i analize iz drugih izvora kako bi unakrsno ispitivala inflacijske
prognoze. Ovaj pristup monetarne politike, prema procjeni gospodarskih kretanja i
prognozama za stabilnost cijena potiče unakrsno ispitivanje između različitih oblika analize,
fleksibilniji je, raznolikiji, više pragmatičan i robustan i pomaže da se izbjegnu velike
političke pogreške. Čak i makroekonomski modeli koji se koriste od strane središnjih banaka
su još uvijek u mogućnosti u potpunosti uklopiti bogatiji opis financijske strukture
gospodarstva. Efekt bogatstva, promjene cijena imovine, kredita i likvidnosti ograničenja, i
drugih financijskih tenzija ne uzimaju se u obzir. Ovi modeli također imaju poteškoća u
identificiranju i procjeni, s bilo kojim stupnjem preciznosti, potencijalno značajnima u ulozi
financijskih varijabli i financijskog posredovanja u mehanizmu monetarne transmisije. To
rezultira pojednostavljeni stav o kanalima kroz koje monetarna politika može utjecati na
gospodarsku aktivnost i inflaciju. Ipak, Fernández Ordóñez procjenjuje da akademska
istraživanja napreduju i, u nekom trenutku, izvedivi operativni modeli će se razviti da će
omogućiti realnije postavke, gdje složene interakcije između realnog i financijskog sektora
priznaju u potpunosti i u kojem će financijske varijable (posebno novac i krediti) imati
aktivnu ulogu u mehanizmu monetarne transmisije. Kad je to postignuto, to će biti moguće
pretvoriti u dva stupa od analize ECB-u veći, jedan stup. Stoga, čini se kao da će biti samo
pitanje vremena za očekivati kad će strategija monetarne politike ECB postati puno bliža
fleksibilnom ciljanju inflacije.(Dehesa, 2008., str.7)
4.2. Eksplicitno ciljanje inflacije
Eksplicitno ciljanje inflacije je strategija središnje banke gdje banka javno objavljuje
numeričku vrijednost ciljane stope inflacije za narednu godinu i sljedeće tri godine. Tada se za
glavni cilj uzima stabilnost cijena koji se smatra nadređenim ciljem radi održivog
ekonomskog rasta i zaposlenosti.(Ivanov,2012.str.3)
38
Inflacija se tretira kao trošak koji se nepovoljno odražava na funkcioniranje tržišta, dajući
prednosti kratkom roku zanemarujući dugi rok te tako pridonosi negativnim odlukama o
investiranju, potrošnji i štednji.
U okolnostima kada dugovi nisu indeksirani, inflacija pogoduje dužnicima i ide na štetu
vjerovnika, što mogu biti banke kao nositelji potraživanja po danim kreditima (ako oni nisu
indeksirani npr. korištenjem indeksa potrošačkih cijena), ali i radnici i umirovljenici kojima se
smanjuje realni dohodak, država koja kroz poreze ubire realno manje vrijedne prihode itd.,
dok se kao kratkoročni 'profiteri' inflacije eventualno javljaju poduzeća i primatelji dohotka
od kapitala, jer u kratkom roku prihodi poduzeća rastu brže od 'ljepljivih' rashoda (eksplicitni
i implicitni ugovori s dobavljačima i radnicima zbog kojih su prema keynesijanskoj teoriji
cijene i nadnice manje fleksibilne), što može pridonijeti rastu profita poduzeća, ali i polučiti
neželjenim efektima preraspodjele realnog dohotka - na štetu dohotka od rada i u korist
dohotka od kapitala.(Ivanov,2012., str.3)
Neki ekonomisti smatraju ECB kao nekog tko cilja inflaciju, iako s manje dobro definiranim
ciljem nego što treba biti. William Buiter (2004 i 2006) smatra da se ECB koristi pomoću
inflacije koja se ne usuđuje govoriti u svoje ime, iako on misli da je taj cilj asimetričan i
nespretan. Jean Pisani-Ferri, Philippe Aghion, Marek Belka, Jürgen von Hagen, Lars
Heikensten i André Sapir (2008) smatraju da ECB ima de facto režim ciljane inflacije kojoj,
nedostaje transparentnosti i da bi trebao biti pretvoren, što je prije moguće, u eksplicitno
ciljanje inflacije. Iz tog razloga je onda važno pogledati na razlike i sličnosti između ECB
monetarnog okvira i ciljanja inflacije.( Dehesa, 2008., str.4)
Putem publikacije ili nekog drugog javnog sadržaja središnja banka je dužna obaviještavati
transparentno o inflaciji kako bi javnost imala uvid u poteze i planove monetarne politike
središnje banke koja je usmjerena da očuva stabilnosti cijena, a i da obrazloži svoje poteze
zbog kojih ponekad odstupa od ciljane stope inflacije.
Danas se eksplicitno ciljanje inflacije primjenjuje u većini zemalja, a iako samo dio njih zaista
predstavlja razvijene ekonomske i financijske sustave koje nemaju problem ovisnosti
financijske stabilnosti o očuvanju stabilnosti tečaja o čemu i ovisi uspješnost i kontinuitete
primjene startegije ciljanja inflacije.(Ivanov,2012., str.4)
39
4.3. Fleksibilno ciljanje inflacije
Fleksibilno ciljanje inflacije je kad središnja banka ne brine samo o održavanju inflacije što
bliže određenom cilju već je u određenoj mjeri također zabrinuta zbog drugih stvari, na
primjer, stabilnost kamatnih stopa, tečaja, proizvodnje i zaposlenosti.(Svensson, 1997., str.5)
Prirodno je očekivati da će, kada se inflacija savlada, centralna banka više pažnje posvetiti
stanju realne ekonomije prilikom izbora instrumenata svoje politike nego što je to bio slučaj
tijekom perioda stabilizacije inflacije. Promatrači očekuju da banka počne fleksibilno ciljati
inflaciju, ili ukoliko je banka već bila fleksibilna tokom stabilizacije, očekuju da postane još
fleksibilnija kada se inflacija savlada.
Takva očekivanja nastaju jer političari i javnost u osnovi očekuju od institucija koje kreiraju
politiku da se pozabave glavnim tekućim problemom. Kada se inflacija iskorijeni iz sistema,
oni tu činjenicu uzimaju zdravo za gotovo i očekuju od banke da više pažnje obrati na druge
neodložne probleme.(Cukierman,2007., str.384.)
Dublji razlog, zasnovan na blagostanju, koji opravdava veću fleksibilnost (ili manju
konzervativnost) centralne banke odnosi se na činjenicu, o kojoj se ranije govorilo, da se
neophodnost političkog izbora između inflacije i ekonomske aktivnosti mijenja nakon trajnog
stabiliziranja inflacije.(Cukierman,2007., str.384)
Promjena mjera poput kamatne stope koji su vezani za instrumente politike ima relativno
snažniji i trajniji utjecaj na ekonomsku aktivnost u odnosu na inflaciju u usporedbi sa
periodom prije stabilizacije inflacije. U takvim okolnostima se ukazuje na veći stupanj
fleksibilnosti monetarne politike. Pošto su se poboljšali uvjeti za izbor ekonomske politike
između ekonomske aktivnosti i inflacije, isplatilo bi se, sa aspekta blagostanja, dopustiti
monetarnoj politici fokusiranje na stabilizaciju output gapa više nego što je to bio slučaj
tijekom perioda dezinflacije.
Ono što bi bilo poželjno od središnjih banaka je to da bude ovisna o cilju koji je zadala vlada
ili vlada zajedno s ministarstvom financija, no ipak je dano do znanja da središnja banka pri
odabiru instrumenata svoje monetarne politike mora biti neovisna. Bitna je također neovisnost
o fiskalnoj dominaciji. Dakle zaduživanje države, a i posuđivanje novca od središnje banke
treba biti minimalno ili da zaduživanja uopće nema, a samim time će domaće financijsko
tržište biti dovoljno jako da izdrži izdavanje javnoga duga kao što su trezorski zapisi.
Kritika zbog nedostatka suradnje između središnje banke i vlade najčešće se dešava zbog
nesuglasnosti oko restriktivne monetarne politike koja ponekad nije održiva za državu. U
40
borbi protiv inflacije trebaju i središnja banka i vlada zajedno djelovati tako da je državni
prioritet stabilnost cijena, uz svakako i ostale ekonomske ciljeve. U tom je slučaju središnjoj
banci znatno lakše objasniti javnosti i tržištu princip svoje politike i time dobiti prijeko
potrebnu potporu koja će održati napore u smjeru suzbijanja inflacije.(Frankel, 1999.str.3)
Radi dostizanja transparentnije monetarne politike mnoge središnje banke izrađuju inflacijska
izvješća (engl. inflation reports). Takva je publikacija jedna od ključnih inovacija sustava
ciljanja inflacije. Svrha izvješća jest opisati kako se inflacija ponaša u odnosu na zadani cilj i
pokazati inflacijska očekivanja u budućnosti. Izrada inflacijskih izvješća obvezni je dio
svakoga sustava u kojem se provodi monetarna politika ciljanja inflacije. U posljednjih je
desetak godina više zemalja izašlo sa svojim inflacijskim izvješćima pod različitim nazivima,
no ona su imala zajedničku karakteristiku. Zemlje koje objavljuju inflacijska izvješća
objavljuju ih najčešće i u pravilu kvartalno. Svrha je izvješća sasvim očita: što više se
približiti širokoj javnosti i omogućiti bolje razumijevanje poteza središnje banke.
Fleksibilnost je sljedeće zajedničko svojstvo monetarnih politika ciljanja inflacije. Budući da
nije jednostavno projicirati inflaciju zbog raznih eksternih šokova, potrebna je određena
fleksibilnost u dostizanju cilja, odnosno središnjoj se banci mora ostaviti dovoljno
prostora.(Žigman, 2005.)
Lars Svensson (2010) smatra da politika kamatnih stopa nije dovoljna za postizanje
financijske stabilnosti. Ostali instrumenti, kao što su nadzor i regulacija, uključujući
odgovarajuće režime bankarskih riješenja, trebalo bi da budu pravi izbor za postizanje
financijske stabilnosti. Jedna od važnih lekcija financijske krize, kada je u pitanju fleksibilno
ciljanje inflacije, je da financijski faktori imaju veoma snažan pogoršavajući utjcaj na
mehanizam monetarne politike čineći standardnu politiku kamatnih stopa manje efikasnom.
(Svensson, 2010., str.57)
Iako centralne banke koje ciljaju inflaciju priznaju da su fleksibilne u ciljanju inflacije, obično
nisu veoma eksplicitne ili transparentne, a vjerojatno i ne baš dosljedne u pridavanju važnosti
stabilnosti i nekim drugim varijablama osim inflacije. Najdirektniji način za riješavanje
ovakve neodređenosti i nedostatka transparentnosti određivanje eksplicitne intertemporalne
funkcije gubitka (troška) kao operativnog cilja centralne banke. Funkcija gubitka pokazuje
koje su ciljane varijable i kakav je njihov relativan uticaj. Funkcija objašnjava i intra i
intertemporalnu supstituciju između nivoa i stabilnosti ciljanih varijabli i omogućava
nedvosmisleno rangiranje alternativnih projekcija varijabli cilja.
41
Fleksibilno ciljanje inflacije za ECB bi značilo da je orijentirana na domaću ekonomiju i da bi
potencijalne vanjske destrukcije bile neutralne. Također, fleksibilno ciljanje inflacije je
prihvaćeno od strane javnosti što dovodi do toga da je transparentnost i komunikacija na
zadovoljavajućoj razini. Naravno, ima i negativnih strana zbog pojave sve šire novčane mase
koju je teško kontrolirati, a i desila bi se neznatna promjena kamate na efekte
inflacije.(Mishkin, 2011., str.14)
Pri šoku koji prouzročuje rast inflacije iznad ciljane trebalo bi učiniti sve da se inflacija vrati
što bliže ciljanoj inflaciji. Međutim to zahtjeva veoma čvrstu politiku, sa dramatičnom
kamatnom stopom i promjenama tečaja. Većina Centralnih banaka ne pokušava vratiti
inflaciju što je brže moguće zadanom cilju. One je vraćaju postepeno, postavljajući monetarne
uvjete na način da projekcije inflacije pogađaju inflaciju na duže razdoblje. Može se kazati da
su svijetske centralne banke odabrale fleksibilno ciljanje inflacije te je kao takvo za razliku od
direktnog ciljanja inflacije ECB-a, fleksibilno ciljanje učinkovitije.(Svensson,1997,str.5)
Kao razloge za uvođenje fleksibilnog ciljanja inflacije navodi se(Svensson,1997.str.6):
· Mogućnost da previše aktivna politika, naročito rezanje kamatne stope ili tečaja, može
biti kontraproduktivno i može dovesti do tzv. problema nestabilnosti instrumenata. To
je, sve veća potreba za promjenama u kamatnoj stopi i tečaju, koja na kraju može
destabilizirati inflaciju više nego stabilizirati .
· Zatim nesigurnost djelovanja gospodarstva te o parametrima transmisijskih
mehanizama za monetarnu politiku, što podrazumijeva gradualnu politiku.
· Postoji inherentna nesigurnost o trenutnom stanju u gospodarstvu te o naravi šokova koji
udaraju gospodarstvo. Tada Središnja banka često mora čekati za više informacija prije
nego što može u potpunosti procijeniti situaciju i odgovarajući odgovor politike. To
također podrazumijeva gradualnu politiku.
· Ukoliko se dešavaju česti i veliki neuspjesi u monetarnoj politici, to će možda biti prilično
teško za Središnju banku da objasni javnosti da je veliki obrat zbog novih informacija
radije nego prethodnih pogrešaka.
· Za neke šokove, poput porasta cijene svjetske nafte za uvoznu zemlju, dolazi do
sukoba između varijabilnosti proizvodnje i zapošljavanja s jedne strane i varijable
inflacije s druge strane. To će povećati inflaciju i smanjiti proizvodnju i zapošljavanje.
Čvrsta monetarna politika kao odgovor na povratak inflacije za cilj bi onda dodala pad
proizvodnje i zaposlenosti. Postupniji pristup će vratiti inflaciju natrag do cilja.
42
ECB treba usvojiti strategiju monetarne politike fleksibilnog ciljanja inflacije poput Bank of
England, Reserve Bank of New Zealand, i Sveriges Riksbank. Treba objaviti simetrični cilj
inflacije, koristiti samo jedan stup strategije, koristiti sve relevantne informacije u izgradnji
zadane inflacije i output-jaza prognoze, te postaviti kamatne stope i svoje interese podrediti
tim prognozama.
Graf br. 7: Projekcije inflacije
Izvor:Lars E O Svensson (1997); Inflation targeting in an open economy: Strict or flexible inflation targeting?, public lecture
held at Victoria University of Wellington, New Zealand
Ciljanje inflacije obilježena je sa π* i odgovara 1,5% na godinu za Novi Zeland.
Pretpostavljajući da je šok izazvao inflaciju premašujći cilj u točki A. Tada strogo ciljanje
inflacije podrazumijeva da Središnja banka prilagođava monetarne uvjete toliko da projekcija
inflacije pogodi cilj u najkraćem mogućem razdoblju u točki B. Fleksibilno ciljanje inflacije
znači da su monetarni uvjeti manje čvrsti, tako da projekcija inflacije pogodi cilj inflacije na
duže razdoblje u točki C nakon 6 kvartala. Postavlja se pitanje: Je li Rezervna banka Novog
Zelanda slična drugim ciljanjima inflacije središnjih banaka u aktiviranju fleksibilne prije
nego direktnog ciljanja inflacije, unatoč svojoj reakciji među nekim promatračima. Doista,
moguće je da u nekim situacijama akcije usmjerene na održavanje stabilnosti cijena u kratkom
roku mogu dokazati destabilizaciju za aktivnosti i inflaciju u srednjem roku.
ECB bi trebala integrirati ekonomsku analizu u jedan analitički okvir. Također svoje ciljanje
inflacije od dva posto učiniti simetričnom i provesti ciljanje na fleksibilan način.
43
4.4. Prednosti i nedostaci ciljanja inflacije
Prednosti ciljanja inflacije ( Ashley,Hilmer,Orden, 2002., str. 2):
· Omogućuje postići i održati nisku i stabilnu stopu inflacije koja vodi do nekih
blagotvornih učinaka na gospodarski rast.
· Ciljana inflacija omogućuje središnjoj banci kako bi unaprijedila svoj
kredibilitetpružajući čistu referentnu točku o cijenama.
· Režim ciljane inflacije dovodi do bolje cikličke prilagodbe za gospodarstvo, jer to
ostavlja značajan prostor za primjenu diskrecije u ostvarivanju monetarne politike, a
time omogućuje središnjoj banci da bude fleksibilnija u rješavanju agregatne potražnje
i rješavanju šokova.
· Još jedna prednost je da, kada je jednom određena ciljana inflacija, ne treba ju
prilagođavati često jer je izravno fokusirana na konačni cilj.
Nedostaci ciljanja inflacije ( Ashley,Hilmer,Orden, 2002., str. 3):
· Ne postoji jamstvo da će središnja banka biti uspješna provođenju vlastite monetarne
politike
· Ciljanje inflacije uzima u obzir potencijalno neusklađenost između promjena u
monetarnoj politici i njihov utjecaj na inflaciju.
· Čvrsta struktura režima ciljanja inflacije pruža bolju cikličku prilagodbu gospodarstva,
što može dovesti do neučinkove stabilizacije outputa.
· Za razliku od deviznog tečaja ili monetarnih agregata, teško je kontrolirati inflaciju,
ainstrumenti politike pokazuju svoje učinke na inflaciju s dugim i promjenjivim
vremenskim pomakom.
· Ciljanje inflacije zahtjeva fleksibilost deviznog tečaja što može uzrokovati financijsku
nestabilnost.
ECB smatra da ukoliko promjeni politiku ciljanja inflacije da gubi na kedibilitetu, međutim
ono što bi ih više trebalo zabrinjavati je duboka recesija i velika nezaposlenost. To treba
smatrati prijetnjom, a ne nisko povećanje stope inflacije. S obzirom na probleme u Eurozoni,
još je važnije imati fleksibilno ciljanje inflacije. Učinkovitija je startegija u odnosu na
dosadašnju strategiju direktnog ciljanja inflacije.
Karakteristične prednosti ciljanja inflacije s obzirom na ciljanje ciljanje deviznog tečaja, je
suzbijanje inflatornih očekivanja uz istodobno relativno fleksibilan tečaj. Prednosti su i
44
održivi ekonomski i aktivnija monetarna politikagdje male zemlje preuzimaju svijetske cijene
međunarodno utrživih dobara, dok priljevi i odljevi deviza utječu na kretanje domaćih
kamata.Kod ciljanja inflacije središnje banke imaju veći manevarski prostor i mogućnost
orijentacije ne samo na jednu varijablu već na više varijabli i na više kanala monetarne
transmisije. Tu uključujemo kanal kamatnjaka, bankovne kredite, kanale deviznog tečaja i
ostale kanale koji imaju pozitivne učinke na održivi inflatorni rast, a ujedno i na sami razvoj
gospodarstva.
Na strani kritika strategije ciljanja inflacije najčešće se naglašava njena prevelika rigidnost i
nespecificirana diskrecijska prava središnjih banaka, dok specifičan problem mogu
predstavljati niže stope ekonomskog rasta i veće fluktuacije proizvodnje koje se javljaju zbog
zaokreta prema restriktivnom ili ekspanzivnom djelovanju monetarne politike - ovisno o
kratkoročnom odstupanju tekućih pokazatelja inflacijskog pritiska iznad ili ispod ciljanje
razine. Ovaj problem djelomično rješavaju: (Ivanov, 2012.)
· praksa eksplicitnog ciljanja inflacije koja ne podržava nultu-stopu inflacije;
· praksa eksplicitnog ciljanja inflacije koja definira dozvoljeni raspon fluktuacije npr.
+/- 1 postotni poen od ciljane vrijednosti stope inflacije (npr. u praksi Bank of
England)
· praksa neformalnog ciljanja inflacije kod kojeg se stabilnost cijena i numerički
definirane stope inflacije odnose isključivo na srednji i dugi rok, ali ne i na kratak rok
(npr. u slučaju srednjoročne ciljane vrijednosti HCPI-a u praksi ECB).
Inflacija osim pojave na tržištu dobara i usluga ima mogućnost pojavljivanja i na tržištu
imovine, a kojima se središnje banke uglavnom i nisu bavile sve do 2007. godine, sa
izgovorom da to prelazi njihove okvire odgovornosti.
Podrazumijeva se da monetarna stabilnost može biti očuvana unatoč istodobnom stvaranju
neravnoteže na tržištu kredita i tržištima financijske i realne imovine što ih novijoj povijesti
stavlja kao glavne čimbenike razvoja financijske nestabilnosti. ( Ivanov, 2012., str.6)
Monetarna stabilnost, iako važna za očuvanje financijske stabilnosti nikako nije dovoljna da
spriječi financijska napuhivanja koja destruktivno dijeluju na nacionalna tržišta, a ujedno i na
globalno ekonomski i financijski sustav gdje pretjerana monetarna ekspanzija dovodi do
inflacijskih učinaka. Razmjeri širenja inflacijskih djelovanja na tržištu imovine nisu
ograničeni samo na nacionalna gospodarstva veće imaju odijeka i na međunarodnoj razini,
45
posebice ako likvidnost dolazi iz područja vodećih svijetskih rezervnih valuta poput
američkog dolara i eura.
Strategija ciljane inflacije uvelike ne ovisi o stabilnosti između ponude novca i cijena. Ono
što je upitno je koliko niske stope inflacije u razvijenim zemljama rezultiraju krivim
monetarnim politikama, a koliko kao posljedica učinka uvezenih dobara iz zemalja sa nižim
troškovima proizvodnje te stabilne cijene nafte odnosno nestabilne cijene nafte nakon 2008.
godine.
Ciljanje inflacije očito nije idealna monetarna strategija, ali je praktično vrlo uspješna u
očuvanju stabilnosti cijena i stvaranju percepcije očekivanja niske inflacije. Međutim,
uspješnost ostvarivanja ciljanih stopa inflacije uvijek je determinirana brojnim faktorima koji
se odražavaju na cijene roba i usluga mimo usidrenih (ili oslabljenih) inflacijskih očekivanja.
Navedeno uključuje doprinos domaćih, ali i inozemnih komponenti formiranja inflacije (ili
deflacije) koji posebice dolaze do izražaja kroz prenošenje učinaka cijena međunarodno
utrživih dobara te globalnih efekata promjene cijena energenata, neprerađenih i prerađenih
prehrambenih sirovina te drugih sirovina, od čega najveći učinak svakako imaju fluktuacije
cijena nafte. Ciljanje inflacije u kratkom roku stoga može biti nedjelotvorno u očuvanju
stabilnosti cijena jer monetarna politika ne može korigirati inflacijske pritiske koje prvotno
nije sama izazvala kroz ekspanziju novca i kredita, dok isto tako inflacija može ostati
prikrivena ispod različitih strukturnih neravnoteža koje karakteriziraju pojedina
gospodarstva.(Ivanov, 2012., str.7)
46
5. Zaključak
Kao jedan o glavnih zadataka ECB-a je stabilnost cijena odnosno kontroliranje inflacije s
tedencijom njenog ciljanja od 2% godišnje u srednem roku. Za njeno provođenje potrebni su
određeni istrumenti kojima se služi radi ostvarivanja svojih zadanih startegija. Bit pojedinih
monetarnih strategija je u tome da se utvrdi krajnj cilji monetarne politike te da se izvrši izbor
operativnih i intermedijarnih ciljeva potrebnih za njegovo ostvarivanje. Strategija je, dakle,
izbor krajnjeg cilja te instrumenata te operativnih i intermedijarnih ciljeva, kao i načina
komunikacije, u cilju ostvarivanja konačnog cilja monetarne politike.
Kako bi doprinjela cijenovnoj stabilnosti u euroozoni ECB je razvila dvostupni pristup kako
se pri procijeni samog rizika stabilnosti cijena ne bi ni jedna vjerodostojna informacija gubila
pri svojem značaju. Kao institucija Europske unije ne smije se zaboraviti da je njena zadaća
očuvanje snažne i stabilne valute, te otklanjanjem takozvanih blokada stvoriti uvijete za
jedinstvenu monetarnu politiku osiguravajući stabilnost cijena za sve građane eurozone.
Mnoge se rasprave vode o efektima monetarne politike na razinu cijena i zaposlenost. Ono što
je sigurno da inflacija dijeluje štetno na gospodarstvo i zaposlenost. U tržišnom gospodarstvu
cijene proizvoda i usluga mogu se uvijek promijeniti. Neke cijene rastu, druge padaju. O
inflaciji govorimo kada dođe do općeg povećanja cijena robe i usluga, a ne povećanja cijena
pojedinih artikala. Prije nego što je euro postao zajednička valuta, svaka je država mjerila
inflaciju prema svojoj nacionalnoj metodologiji i postupcima. Uvođenje eura dovelo je do
potrebe za mjerenjem inflacije u cijelom europodručju bez nedostataka i preklapanja te na
način koji omogućuje međusobnu usporedivost podataka. HICP-om i povezanim skupom
pravno obvezujućih standarda to je postignuto.
Svi znaju da političari puno obećavaju, pa ako ne ispune svoje obećanja onda to i nije toliko
strašno, ali ako centralna banka izgubi kredibilitet onda cijeli financijski sustav gubi svoj
kredibilitet, a to je nešto što može imati nepopravljive posljedice za ekonomiju. Jedna od
startegija monetarne politike ECB-a je bilo ciljanje monetarnih agregata koristeći kao
relevantni monetarni agregat M3. Upravo takvu strategiju primjenjivala je po uzoru na
Bundesbanku ECB. Međutim, razlika između Bundesbanke i ECB-a je bila u tome što je za
razliku od ECB-a, Bundesbanka vodila računa i o ostalim ciljevima. Često ignoriranje
47
vođenja loše politike dovelo je upitnosti samog kredibiliteta banke te na kraju i same
promjene startegije 2003. godine sa ciljanja monetarnih agregata na ciljanje inflacije.
Da bi strategija ciljanja inflacije bila uspješna moraju biti i neki od preduvjeta njenog
uvođenja ispunjeni poput održivih javnih financija, poznavanje transmisijskog mehanizma,
adekvatni instrumenati monetarne politike, adekvatni pokazatelji inflacije te razvijeni
financijski sustav sa nezavisnošću centralne banke.
Ciljanje infacije prognozira ekonomska kretanja, upravljanje agregatnom potražnjom i
zaposlenošću. Jednostavnost i otvorenost metode ciljanja inflacije omogućava i olakšava
javnosti da razumije i namjeru, ali i učinke monetarne politike. Osim toga, ta strategija,
također, povećava odgovornost političara za inflaciju te može prihvatiti fleksibilne, pa čak i
diskrecijske postupke monetarne politike, bez da nužno žrtvuje kredibilitet središnje banke.
Uvođenjem strategije ciljanja inflacije zabilježeni su pozitivni rezultati u smanjenju inflacije i
inflacijskih očekivanja i u razvijenim i u tranzicijskim zemljama. Međutim i dalje ostaje
nedoumica koja je vrsta ciljanja inflacije bolja za ECB. Zasigurno je da dosadašnje direktno
ciljanje inflacije dovelo do pozitivnih rezultata, međutim fleksibilno ciljanje inflacije dovodi
do stabilnosti kamatnih stopa, tečaja, proizvodnje i zaposlenosti dok trenutna strategija ECB-a
stvara kontraefekte.
Specifičan problem ECB-a je divergencija periferije i jezgre po pitanju stopa inflacije, pa tako
deflacija u periferiji povećava dohotke i agoniju, dok niske stope inflacije koče rast u
zemljama na sjeveru.
48
LITERATURA
· KNJIGE I ČLANCI
1. Ashley, R., Hilmer, C., Orden, D.,(2002.),Inflation Targeting in Developing Countries
and Its Applicability to the Turkish Economy
2. Bernanke,B. , Woodford, M.,(2005.), The Inflation Targeting Debate, University of
Chicago Press
3. Botrić, V., (2001.), Harmonizirani indeks potrošačkih cijena: koncept i implikacija na
Hrvatsku, Privredna kretanja i ekonomska politika,
http://hrcak.srce.hr/index.php?show=clanak&id_clanak_jezik=29275
4. Cukierman, A., (2007.), Nezavisnost centralne banke i institucije monetarne politike:
Prošlost, sadašnjost i budućnost, PANOECONOMICUS, 4, str. 367-395 UDC 336.711
ORIGINAL SCIENTIFIC PAPER,http://www.doiserbia.nb.rs/img/doi/1452-
595X/2007/1452-595X0704367C.pdf
5. Davidović,M., Grubor, M., Mehmedović, H., (2013.), Ciljanje inflacije: Determinante,
preduvijeti, efekti,http://www.eknfak.ni.ac.rs/Ekonomske-teme/et2013-2.pdf
6. Dehesa, G., (2008.), Should the ECB adopt a flexible inflation targeting, Briefing
Paper for the Monetary Dialogue,
http://www.europarl.europa.eu/document/activities/cont/200803/20080312ATT23990/
20080312ATT23990EN.pdf
7. De Grauwe, P., (2002), Challenges for Monetary Policy in Euroland, JCMS Vol.40,
No. 4, pp. 693-718,p.703
8. Freedman, C., Laxton, D., (2009), Why Inflation Targeting, Intenrational Monetary
Fund, Working Paper No. wp/09/86, Washington, D.C.,
https://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2009/wp09262.pdf
9. Frenkel, J. A. (1999.). “Central Bank Independence and Monetary Policy”, Zagreb
Journal of Economics, Vol. 3, No. 3.
10. Hammond, G., Kanbur, R., Prasad, E. (ed by) (2009.), Monetary Policy Frameworks
for Emerging Markets, Edward Elgar, Cheltenham, UK,
http://prasad.aem.cornell.edu/doc/Monetary_policy_prasad_Hammond_Kanbur.pdf
49
11. Issing, O., (2006.), The ECB’s Monetary Policy Strategy: Why did we choose a two
Pillar Approach?,https://www.ecb.europa.eu/events/pdf/conferences/cbc4/Issing.pdf
12. Ivanov,M. (2012.), "Izbor strategije i ograničenja monetarne politike u malim i
otvorenim gospodarstvima",rad u knjizi/ zborniku radova "Razvojna strategija malog
nacionalnog gospodarstva u globaliziranom svijetu" (urednici: Gordan Družić i Ivo
Družić), HAZU i EFZG, str. 119-153,https://bib.irb.hr/datoteka/606944.Ivanov-
HAZU-1.pdf
13. Jaeger, (2002), The ECB’s Monetary Pillar: An Assesment, IMF Working Paper,
WP/03/82,http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2003/wp0382.pdf
14. Jonas, J., Mishkin, F. S. (2003.). “Inflation Targeting In Transition Countries:
Experience and Prospects”, NBER Working Paper Series, No. 9667.,
http://www.nber.org/papers/w9667.pdf
15. Lučić, Lj., (2007.), Monetarni transmisijski mehanizam i strategije monetarne
politikehttp://www.ubs-asb.com/Portals/0/Casopis/2007/1_2/UBS-Bankarstvo-1-2-
2007-Lucic.pdf,
16. Miletić, I., (2008.), Makroekonomski i mikroekonomski uzroci nestabilnosti banaka,
Izvorni znanstveni rad, UDK 330.101.541/.542:336.71,
http://hrcak.srce.hr/index.php?show=clanak&id_clanak_jezik=60031
17. Mishkin, F. S. (2010.) , Ekonomija novca, bankarstva i financijskih trzista
18. Mishkin, F.S.,Stanley G. (2005.) , Financijska trzista + institucije
19. Mishkin, F.S.,(2011.),MONETARY POLICY STRATEGY:LESSONS FROM THE
CRISIS,https://www.imf.org/external/np/seminars/eng/2011/res2/pdf/fm.pdf
20. Popović, S. B., (2013.), Monetarna politika Europske centralne banke i njene
posljedice na proces konvergencije, doktorska disertacija,
UDK:339.738:061.1EU(043.3)
21. Santini, G., (2008.), Odnos znanosti i inflacije, Osvrti, Kem. Ind. 57 (6) 335–
338,http://hrcak.srce.hr/index.php?show=clanak&id_clanak_jezik=38449
22. Stojanov, D., (2008.), Kontraverze o inflaciji: Je li inflacija od 0% moguća i korisna,
UDK 336.748.12 331.56,
http://www.staro.rifin.com/root/tekstovi/casopis_pdf/ek_ec_576.pdf
23. Svensson, L. E. O. 1997. ,,Inflation Forecast Targeting: Implementing and Monitoring
Inflation Targets.” European Economic Review 41 (jun): 1111–46.
50
24. Svensson, L. E. O. 1997. ,Inflation targeting in an open economy:Strict or flexible
inflation targeting?,
http://www.rbnz.govt.nz/research_and_publications/discussion_papers/1997/g97_8.pf
25. Svennson, L. E. O., (1998.), Inflation targeting as a Monetary Police
Rule,http://www.diva-portal.org/smash/get/diva2:327816/FULLTEXT01.pdf
26. Svensson, L. E. O., (2002.), A Reform of the Eurosystems Monetary-Plicy Strategy Is
Increasingly Urgent,http://larseosvensson.se/files/papers/ep205.pdf
27. Svensson, L. E. O. (2002.). “Inflation Targeting: Should It Be Modeled as an
Instrument Rule or a Targeting Rule?”, NBER Working Paper Series,
No.8925.,http://www.nber.org/papers/w8925.pdf
28. Svensson, L. E. O., (2003.),In the Right Direction, But Not Enough: The Modification
of the Monetary-Policy Strategy of the ECB,
http://economia.unipv.it/pagp/pagine_personali/gascari/may03svensson.pdf
29. Svensson, L. E. O., (2010.), Inflation targeting, Working Paper 16654
http://www.nber.org/papers/w16654
30. Škreb, M (1998.). “A Note on Inflation”, u: Carlo Cotarelli i Gyorgy Szapari, (ed.)
Moderate Inflation, IMF i National Bank of Hungary
31. Vidaković, N., http://www.neven-vidakovic.com/pdf/mojabanka/ciljana_inflacija.pdf
32. Zvezdanović, J., Zvezdanović, M., (2009.), Strategija i ciljevi monetarne politike
Europske centralne banke, Znanstveni članak, UDK: 336.711(4-672EU),
http://www.singipedia.com/content/221-Strategija-i-ciljevi-monetarne-politike-
Evropske-centralne-banke
33. Žigman, A., Lovrinčević, Ž., (2005.), Monetarna politika ciljane inflacije i transmijski
mehanizam-iskustva za Hrvatsku, Pregledni članak, UDK 336.748.12 (497.5) JEL
Classification E31, E63,
http://hrcak.srce.hr/index.php?show=clanak&id_clanak_jezik=15815
51
· INTERNET IZVORI
33. European Central Bank, dostupno
na:http://www.ecb.europa.eu/home/html/index.en.html
34. Europski parlament, dostupno na: http://www.europarl.europa.eu/portal/en
35. Eurostat, dostupno na:
http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/eurostat/home/
36. Lars E.O. Svensson, dostupno na: http://larseosvensson.se/
52
POPIS ILUSTRACIJA
Broj ilustracija Naziv stranica
1. Strategije monetarne politike 13
2. Prednosti stabilnosti cijene 18
POPIS GRAFIKONA
Broj grafikona Naziv Stranica
1. Agregatna ponuda u ekonomiji s padom BDP-a 9
2. Monetarni agregati eurozone (2000.-2013.) 16
3. Komponente monetarnih agregata
eurozone(2000.-2013.)
17
4. Inflacija u eurozoni (2004.-2013.) 22
5. Udio grupa proizvoda robnih košarica u HICP-u 24
6. Stopa inflacije u EU i eurozoni za svibanj 2014. 24
7. Projekcije inflacije 42
POPIS TABLICA
Broj tablica Naziv Stranica
1. Razlika između različitih vrsta monetarne politike
3
2. Monetarni agregati prema definiciji ECB-a 5
3. Principi ciljanja inflacije 11
53
IZJAVA
kojom izjavljujem da sam diplomski rad pod naslovom CILJANJE INFLACIJE KAO
MONETARNA STRATEGIJA EUROPSKE CENTRALNE BANKE izradio samostalno pod
voditeljstvom prof.dr.sc. Maria Pečarića. U radu sam primjenio metodologiju
znanstvenoistraživačkog rada i koristeći literaturu koja je navedena. Tuđe spoznaje, stavove,
zaključke, teorije i zakonitosti koje sam izravno naveo ili ih parafrazirao u diplomskom radu,
citirao sam i povezao sa referencama s korištenim bibliografskim jedinicama. Rad je pisan u
duhu hrvatskog jezika.
Izjavljujem da sam suglasan sa objavom rada na službenim stranicama Fakulteta
Student
____________________
Ivan Perač