bkb annuel boursier 2009.pdf.v1

ANALYSE & RECHERCHE

Annuel Boursier 2009

BMCE Capital Bourse Yearly

2ANALYSE & RECHERCHE


AbréviationsANRT Agence Nationale de Réglementation des Télécommunications

BAM Bank Al Maghrib

BKB BMCE Capital Bourse

BPA Bénéfice par action

BSF Bons des Sociétés de Financement

BTN Bons du Trésor Négociables

BTP Bâtiments et Travaux Publics

CA Chiffre d'affaires

Capi Capitalisation

CE Capitaux engagés

CMMI Capability Maturity Model Integration

D/Y Dividend Yield

E Estimé

EBITA Earnings Before Interest Taxes and Amortization

EMV Europay Mastercard Visa

EUR Euro

FOB Free On Board

GPBM Groupement Professionnel des Banques du Maroc

ha Hectare

HCP Haut Commissariat au Plan

IDE Investissements Directs à l'Etranger

IFRS International Financial Reporting Standards

INDH Initiative Nationale pour le Développement Humain

IPO Initial Public Offering

IS Impôt sur les Sociétés

K Millier

Ke Coût des fonds propres

Kg Kilogramme

km Kilomètre

kwh Kilowattheure

lb Livre (unité de mesure anglo-saxonne)

LTE Long Term Evolution

M Million

m Mètre

m² Mètre carré

m3 Mètre cube




MADEX Moroccan Most Active Shares Index

MASI Moroccan All Shares Index

Max Maximum

MB Marché de Blocs

MC Marché Central

Md Milliard

Min Minimum

MN Marge Nette

MRE Marocain Résident à l'Étranger

MW Mégawatt

Nb Nombre

OPA Offre Publique d'Achat

OPR Offre Public de Retrait

P Prévisionnel

P/B Price-to-book

pbs Points de base

PDM Part de marché

PER ou P/E Price Earning Ratio

Perf Performance

PIB Produit Intérieur Brut

PNB Produit Net Bancaire

PR Prime de Risque

RB Rentabilité brute

RNPG Résultat Net Part du Groupe

ROCE Return On Capital Employed

RoE Return On Equity

RSI Relative Strength Index

S1 Premier semestre

T Tonne

T3 Troisième trimestre

TCAM Taux de Croissance Annuel Moyen

TIC Technologies de l'Information et de la Communication

TMIC Taux Maximum des Intérêts conventionnels

TMP Taux Moyen Pondéré

Tx Taux

MAD Dirham marocain




VCI Value Creation Index

VCZ Valorisation Croissance Zéro

WACC Weighted Average Cost Of Capital

2G Deuxième Génération

3G Troisième Génération

USD Dollar américain


BMCE Capital Bourse YearlyAnnuel Boursier 2009

Aperçu de l’économie en 2009 7Chapeau bas à l’économie marocaine 7

Confirmation de la tendance baissière à la Bourse deCasablanca 9

Un marché toujours mal orienté 9

Une volumétrie dérisoire 11

Les grosses capitalisations en méforme 12

Faits marquants 14Programmes de rachat 14

Opérations sur le capital 14

Fusions / Acquisitions / Cessions 15

Émissions Obligataires 2009 19

Mise à jour de Billets de Trésorerie 20

Split du nominal 20

Émission de BSF 21

Résultats semestriels à cheval 22

Résultats au T3 2009 23

Un portefeuille toujours plus résistant que son Benchmark 25Une remarquable surperformance 25



Perspectives 2010 27Des anticipations de croissance modérées pour 2010 27

Vers une reprise en 2010 ? 28

Perspectives sectorielles en décélération 28

Analyse technique : Une correction attendue 46

Portefeuille cible BMCE Capital Bourse 2010 48

Screenings à fin décembre 2009 64

Tableau de bord 69



Aperçu de l’économie en 2009

Chapeau bas à l’économie marocaineDans un contexte international caractérisé par la forte récession des principaleséconomies mondiales, le Maroc semble avoir tiré son épingle du jeu en 2009,affichant un niveau de croissance honorable de son activité économique.

L’économie marocaine devrait, en effet, clôturer 2009 sur un taux de croissance de5,3%1, capitalisant sur (i) l’orientation favorable du secteur agricole (+24%) avecla réalisation d’une production céréalière record de 102 millions de quintaux,(ii) la dynamique de la consommation (+7,1%) confortée par les politiquesgouvernementales en matière de soutien du pouvoir d’achat et de renforcement desinvestissements publics et enfin (iii) la reprise depuis avril 2009 des activités horsagriculture (+2,7%).

Le bilan 2009 devrait donc faire ressortir une consolidation des principaux agrégatsmacroéconomiques sans pour autant masquer la légère contamination de l’économiemarocaine par les effets de la crise à l’international. En effet et comme prévu,le Maroc a été affecté par le jeu des flux financiers et commerciaux, se traduisantpar un repli des exportations de 26,7%, face à un recul de 19,4% des importations.Preuve de la solidité des fondamentaux, le déficit commercial devrait en ressortirallégé à 19,5% du PIB, contre 24,3% en 2008.

De même, les recettes voyages, les transferts MRE et les IDE se sont inscrits depuis letroisième trimestre 2008 dans un trend baissier atténué depuis le moisd’avril 2009. Ainsi, les revenus du tourisme et les transferts MRE devraient limiterleur baisse à –8,1% et à –6,3% respectivement.

De leur côté, les pressions inflationnistes se sont fortement apaisées en 2009 grâce àla baisse des prix des produits alimentaires, devant établir la hausse du niveau de vieaux alentours de 2%.

A contrario, le marché boursier a évolué dans un climat général d’hésitation marquépar une faible profondeur ainsi que par l’absence de papier frais. La capitalisationboursière s’est ainsi dégonflée de 4,3% pour se fixer à MAD 508,9 Md et l’indicateurde toutes les valeurs cotées a fini l’année en cédant 4,92% à 10 443,81 points.

1 Données puisées du Projet de Loi de Finances 2010.



Aperçu de l’économie en 2009

3 ,3%

6,3%

4,8%

3,0%

7,8%

2,7%

5,6%

5,3%

3,5%

7,6%

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009E 2010P

Taux de croissance du PIBentre 2000 et 2010P

Primaire17,1%

Tertiaire54,1%

Secondaire28,8%

Structure du PIB estiméen 2009

162,7164,6

167,1 168,7

174,3177,8

184,7

192,2188,4

158,3

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009E 2010E

0, 6%

2, 8%1, 2%

1, 5%1, 0%

3, 3%

2, 0%

3, 9%

2, 0%

2, 0%

Indice des Prix à la Consommation entre2000 et 2010E

Investissements et prêts privés(en MAD Md)

Balance commerciale et taux de couverture(en MAD Md)

Déficit budgétaire en %du PIB

23,426,1

38,0

28,0

17,6

2005 2006 2007 2008 nov-09

99 ,3112 ,0

125,5

155,7157 ,9

210 ,6

261,3

326,0

103,2

184,4

53,8% 53 ,2%

48 ,0% 47,8%

43,1%

2005 2006 2007 2008 no v-09

2,7%

-0,4%

4,0%3,9%

1,5%

-0,7%

3,4%

2004 2005 2006 2007 2008 2009P 2010P



Confirmation de la tendance baissière à la Bourse de Casablanca

Un marché toujours mal orienté

La bonne résilience de l’économie marocaine face aux effets de la crise àl’international ne semble avoir aucunement profité à la Bourse de Casablanca.Celle-ci est restée perturbée par les incertitudes des investisseurs secoués parl’impact psychologique de la récession des principaux pays industrialisés et ce, enanticipation d’une contamination de l’économie locale qui finalement s’est révéléede faible ampleur. Dans ces conditions, le Moroccan All Shares Index clôture l’annéeà 10 443,81 points tandis que l’indice des Blue Chips ressort à 8 464,47 points,creusant leur contre-performance year-to-date à -4,92% pour le MASI et à -6,58% pourle MADEX.

A l’instar de l’année précédente, l’analyse de l’évolution en 2009 des deux principauxbaromètres permet de déceler 3 principales phases :

Une première phase à deux temps : La Place casablancaise entame l’année2009 sur une sévère correction à l’issue de laquelle le MASI et le MADEXperdent 14,4% à 9 405,86 points et 14,8% à 7 716,03 points respectivement pourclôturer la séance du 8 janvier à leur plus bas niveau annuel. Par la suite,la Bourse effectue un rebond élevant ses deux indicateurs de référence à11 298,77 points (+2,9%) pour celui de toutes les valeurs cotées et à9 307,28 points (+2,7%) pour celui des valeurs du continu en date du25 février 2009 ;

Évolution du MASI et du MADEX en 2009

84

86

88

90

92

94

96

98

100

102

104

106

108

110

31/12 30/1 1/3 31/3 30/4 30/5 29/6 29/7 28/8 27/9 27/10 26/11 26/12

Base 100 MASI MADEX

MASI : +2,9%

MADEX : +2,7%

MASI : +6,8%

MADEX : +6,3%

MASI : -4,92%

MADEX : -6,58%



Confirmation de la tendance baissière à la Bourse de Casablanca

Une reproduction de plus faible ampleur de la phase précédente : La boursereplonge derechef dans le rouge ramenant le MASI à 10 402,09 points (-5,3%) etle MADEX à 8 525,92 points (-5,9%) au 31 mars 2009. En réponse à la publicationdes résultats annuels 2008 des sociétés cotées (globalement favorables) etanticipant des résultats semestriels au beau fixe (traduisant vraisemblablementdes signes de reprise), la Place Casablancaise s’inscrit dans un canal haussierpour atteindre des pics annuels de 11 729,86 points (+6,8%) pour le MASI et de9 628,79 points (+6,3%) pour le MADEX en date du 17 juin ;

Et, une phase de baisse accentuée : Après la mi-juin, la Bourse de Casablancaentre dans une phase de baisse amorcée par des mouvements d’hésitation(marqués par une faible volumétrie) entre le 24 juillet et le 10 septembre.Par la suite, une vague de fortes baisses quotidiennes s’est poursuivie pourclôturer l’année à 10 443,81 points (-4,92%) pour le MASI et à 8 464,47 points(-6,58%) pour le MADEX. Cette situation est vraisemblablement imputable à ladéception des investisseurs face à la non reconduction des avantages fiscaux etmesures incitatives ainsi qu’au manque de visibilité pour 2010.

Au 31 décembre 2009, la capitalisation boursière se contracte de MAD 22,8 Md (soit3,1% du PIB) pour s’établir à MAD 508,9 Md. A ce niveau de valorisation, la Bourse deCasablanca présente les ratios boursiers suivants : des PER prévisionnels 2009 E et2010 P respectifs de 16,2x et de 16,3x et un rendement de dividende estimé à 3,7% en2009. Retraité du secteur immobilier, le P/E s’élève à 15,3x et à 15,8x en 2009 et en2010 respectivement et offre un Dividend yield estimé à 2,2% en 2009.

La baisse de la Bourse de Casablanca est antinomique avec les bonnes performancesdes autres places financières aussi bien sur le plan international qu’à l’échellerégionale. En effet, et après avoir accusé de fortes baisses en 2008, les principalesbourses internationales se redressent et clôturent l’année 2009 sur des gainsimportants à l’exception de la bourse d’AMMAN qui clôture en territoire négatif(-8,15%) :

Performances 2009 des principales Places Boursières étrangères

Indices Valeurs enpoints Var 2009

TADAWUL (Arabie Saoudite) 6 121,75 +27,46%

CASE 30 (Égypte) 6 208,77 +31,81%

CAC 40 (France) 3 936,33 +22,32%

NIKKEI 225 (JAPON) 10 546,44 +19,04%

NASDAQ (USA) 2 285,67 +44,94%

DAX (Allemagne) 5 957,43 +23,85%

DOW JONES (USA) 10 499,99 +19,64%

FOOTSIE (Royaume Uni) 5 412,88 +22,07%

AMMAN STOCK EXCHANGE 2 533,54 -8,15%

TUNINDEX (Tunis) 4 291,72 +48,38%



Commentaire de Marché

Une volumétrie dérisoire

Au terme d’une année marquée par une atonie boursière, le volume drainé sur laPlace casablancaise ressort à MAD 110,4 Md, en régression de 45,4% par rapport à2008. Cette situation est due (i) au manque de dynamisme sur le marché primairesuite à l’absence d’introductions en Bourse de sociétés ainsi qu’ (ii) au faible niveaudes opérations d’allers-retours effectuées en fin d’année.

Abritant près de 65,1% du négoce global, le Marché Central génère un volumed’affaires de MAD 71,9 Md, en baisse de 54,0% par rapport à fin décembre 2008.La volumétrie mensuelle moyenne s’établit à MAD 6,0 Md contre MAD 13 Md l’annéeprécédente. Les échanges sur les valeurs ADDOHA, MAROC TELECOM, ATTIJARIWAFABANK et BMCE BANK accaparent conjointement près de 50% du flux transactionnel avecdes négoces respectifs de MAD 13,3 Md, de MAD 8,9 Md, de MAD 7,1 Md et deMAD 6,7 Md.

Pour sa part, la volumétrie brassée sur le Marché de Gré à Gré perd près de 15% àMAD 38,5 Md en 2009. Le compartiment Institutionnels a été animé pour l’essentiel pardes transactions portant sur le titre ATTIJARIWAFA BANK à hauteur de 28,9% avecMAD 11,1 Md. Près des trois quart de ce volume (soit MAD 8,3 Md) concerne l’opérationde cession de 10% du capital d’ATTIJARIWAFA Bank par SANTUSA HOLDING au profit deSNI au cours unitaire de MAD 215. Enfin, les opérations sur les titres BMCE BANK etCREDIT DU MAROC (principalement suite à la cession des 24% de son capital au CREDITAGRICOLE FRANCE) génèrent, dans des proportions équivalentes, conjointement prèsde 30% du flux annuel soit M MAD 5 813,9 et M MAD 5 771,2 respectivement.

Évolution de la volumétrie en 2009

0

2 000

4 000

6 000

8 000

10 000

12 000

14 000

16 000

18 000

20 000

22 000

Janv Févr Mars Avr Mai Juin Juil Août Sept Oct Nov Déc

M MAD

Volume MC Volume MB




Les grosses capitalisations en méforme

Dans un contexte boursier apathique, certains secteurs affichent tout de même defortes croissances. Dans ce sillage, la branche « boissons » signe une ascension de95,7% à 16 221,43 points portée par la forte hausse du titre BRASSERIE DU MAROC(165,8%). Pour sa part, le secteur des « services et collectivités » s’apprécie de 53,3%à 1 341,67 points. Non loin derrière, la branche des « Mines » se bonifie de 52,3% à6 738,32 points, du fait des gains générés par l’ensemble des valeurs du secteur etnotamment CMT qui gagne près de 108% en 2009.

Au registre des plus fortes baisses, la filière « Sylviculture et papiers » régresse de-16,9% à 182,38 points suite à la contre-performance de PAPELERA DE TETUAN. De soncôté, la branche « Distribution » s’affaisse de 12,7% à 19 525,49 points pâtissantprincipalement du repli conséquent du cours d’AUTO NEJMA. Elle est suivie parl’indice « Télécommunications » qui affiche un retrait de -12,5% à 1 986,73 points,reflétant la baisse du cours de MAROC TELECOM.

Par valeur, BRASSERIES DU MAROC profite du renforcement de FINANCIERE FIRST dansson tour de table et se positionne en tête de peloton des valeurs à la hausse,se bonifiant de 165,8% à MAD 3 400. En seconde position, CMT gagne 108,1% àMAD 929. Non loin derrière, MATEL progresse de 95,9% à MAD 368,05 suite au projet defusion absorption avec DISTRISOFT. A ce niveau de cours, le grossiste informatiquetraite à 10,3x et à 8,9x ses résultats prévisionnels en 2009 et en 2010 et offre unDividend Yield estimé à 4,3% en 2009.

A contrario, AUTO NEJMA perd 35,7% à MAD 1 544,0, présentant les ratios boursierssuivants : des PER 2009E et 2010P de 17,7x et de 16,5x respectivement et unrendement de dividende estimé à 3,1% en 2009. De son côté, DIAC SALAF se dépréciede 32,1% à MAD 125,05, en raison du retard affiché dans la concrétisation de l’entréedu Groupe CMKD dans son tour de table. A MAD 1 631, CGI enregistre une baisse de27,0%, traitant à 68,5x et à 39,6x ses capacités bénéficiaires prévisionnelles en 2009et en 2010 et offrant un rendement de dividende estimé à 1,0% en 2009.

A l’exception de CENTRALE LAITIERE et de BRASSERIES DU MAROC, les grossescapitalisations affichent des performances mitigées tirant vers le bas les indices deréférence de la Bourse de Casablanca.




Les plus fortes variations de l’année 2009

AUTO NEJMADIAC SALAF

CGIZELLIDJA

ATLANTASOFAC

CIHOULMES

CDM

PAPELERADARI

LYDECINVOLYS

CENTRALE LAITIERECOLORADO

S.M.IMITERALUMINIUMMATEL

MINIERE TOUISSIT

BRASSERIES

-100% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160%



Faits marquants

Programmes de rachatEn 2009, 8 sociétés cotées ont lancé ou renouvelé leur programme de rachat d’actionscontre douze une année auparavant. Il s’agit de ADDOHA, SAMIR, BMCI, BCP,ALLIANCES DEVELOPPEMENT IMMOBILIER, AUTO HALL, SALAFIN et STOKVIS.

Opérations sur le capital

Augmentations / Réductions de capital

Sociétés Cotées

En 2009, six sociétés cotées ont procédé à une augmentation de leur capital, dont lesprincipales concernent BCP et MAROC LEASING.

Société Nature de l’augmentation Nb d’actionscréées

Prix d’émission(MAD)

Pourcentagedu capital

BCP En numéraire, réservée à l’OCP 4 376 368 228,5 6,62%

BMCIConversion de dividendes, optionnels del’exercice 2008 442 925 720 3,3%

ATLANTA Conversion de dividendes 2008 525 516 100 0,9%

SALAFIN En numéraire, réservée au personnel 21 960 356,76 0,9%

CIH Conversion de dividendes 2008 983 567 306 4,3%

MAROCLEASING

Au titre de la fusion-absorption de la sociétéCHAABI LEASING 1 181 818 282,14 42,6%

Société Nb Actions àDétenir

% duCapital

Fourchette Date deLancement

Durée duProgrammeMax Min

BCP 3 086 094 5% 320 200 26/01/2009 18 mois Lancement

ALLIANCES 605 000 5% 1 000 600 17/02/2009 18 mois Lancement

SALAFIN 118 627 5% 850 550 17/02/2009 18 mois Lancement

AUTO HALL 2 360 000 5% 160 100 18/02/2009 18 mois Renouvellement

SAMIR 594 983 5% 1 000 650 23/03/2009 18 mois Renouvellement

STOKVIS 459 757 5% 100 70 27/05/2009 18 mois Lancement

BMCI 641 795 5% 1 000 700 01/06/2009 12 mois Renouvellement

ADDOHA 8 505 000 3% 200 130 01/07/2009 18 mois Renouvellement

Nature duprogramme



Faits marquants

Sociétés non Cotées

CDG DEVELOPPEMENT : Renforcement des fonds propres

Au terme du procès verbal de l’Assemblée Générale Mixte tenue le 27 Avril 2009 parles actionnaires de CDG DEVELOPPEMENT, filiale à 100% du Groupe CDG, il a étédécidé de procéder à l’augmentation du capital social de MAD 2,9 Md pour le porter àMAD 4,7 Md par la création de 29 270 000 actions, d’une valeur nominale de MAD 100chacune et ce, par incorporation de la créance liquide et exigible détenue par la CDGsur la société.

Rappelons que CDG DEVELOPPEMENT est un Holding de sociétés d'investissement,d'ingénierie et de services regroupant 20 filiales dont notamment MEDZ et CGI.

Fusions / Acquisitions / Cessions

Sociétés Cotées

IB MAROC : Entrée dans le capital de SERITELEC et OPTIUM à hauteur de 44% et de60% respectivement

Après avoir confirmé son expertise à l’international à travers ses deux filiales auSénégal et en Libye, la société IB MAROC (opérant dans le secteur des nouvellestechnologies de l’information et de la communication), a acquis 44% de l’algérienSERITELEC et 60% de l’ivoirien OPTIMUM, deux entités spécialisées dans la conception,la supervision et l’exploitation de solutions pour systèmes d’information. L’envelopped’investissement pour les deux opérations s’élève à M MAD 20.

UNIMER : Acquisition de 80% de la société KING GENERATION pour un montant deM MAD 48,6

Dans le cadre de sa stratégie de diversification de son activité dans les métiers de ladistribution, le Groupe UNIMER, filiale du Groupe ALJ, a acquis 80% du capital deKING GENERATION, laquelle détient la totalité du capital de la société LOGICOLD.

Le montant de cette opération mixte financée par les fonds propres du Groupe etportant sur l’acquisition de parts majoritaires de KING GENERATION ainsi que surl’augmentation de son capital en numéraire s’établit à M MAD 48,6.

LESIEUR CRISTAL : Désengagement de CMB PLASTIQUE

Dans le cadre de sa stratégie visant un meilleur recentrage sur son Core Business,LESIEUR a cédé 100% de sa filiale CMB PLASTIQUE (spécialisée dans la fabrication depréformes en polyéthylène téréphtalate et de bouchons en plastique au profit desindustries alimentaires liquides) à MUTANDIS au prix de M MAD 253,6.

NEXANS MAROC : Cession des activités batteries de démarrage et batteriesindustrielles

NEXANS MAROC a signé un protocole d’accord portant sur la cession à la sociétéALMA BAT de ses activités batteries de démarrage et batteries industrielles,lesquelles représentent 8% de son chiffre d’affaires.



Faits marquantsA travers cette opération, NEXANS MAROC deviendrait actionnaire à hauteur de 20%dans le capital de ALMA BAT.

ONA : Poursuite du désengagement des activités non stratégiques

ONA a cédé sa filiale MERCURE.COM (spécialisée dans les NTIC) au profit du GroupeTENOR (Holding essentiellement actif dans les services) pour la somme de M MAD 90.

Cette opération s’inscrirait dans le cadre de l’optimisation du portefeuille d’activitésdu Holding, notamment à travers un désengagement progressif des activités jugéesnon stratégiques.

MATEL PC MARKET / DISTRISOFT : Annonce d’un projet de fusion courant 2010

Dans le cadre de leur stratégie de développement, notamment en matière decroissance externe, MATEL PC MARKET et DISTRISOFT viennent d’obtenir la validationpar leur Conseil d’Administration de leur projet de fusion, dont la réalisationeffective devrait se faire courant 2010.

L’opération devrait se concrétiser à travers une augmentation de capital de MATEL PCMARKET réservée aux actionnaires de DISTRISOFT. Au terme de la fusion,l’actionnariat du nouvel ensemble serait composé à hauteur de 60% par lesactionnaires actuels de MATEL PC MARKET et de 40% par ceux de DISTRISOFT.

Fusionnées, les deux entités devraient représenter une part de marché consolidée deprès de 30% du secteur des TIC (hors télécoms).

ALLIANCES DEVELOPPEMENT IMMOBILIER : Renforcement de ses parts dans laSTATION PORT LIXUS-LARACHE à 83,5%

Désirant maintenir sa stratégie de développement dans les projets touristiques, leGroupe ALLIANCES vient de renforcer auprès de THOMAS & PIRON sa participationdans la société SALIXUS, dédiée au développement de la station Port Lixus à Larache.

Cette opération a été réalisée à travers l’acquisition de la société PIRON MAROCHOLDING –PMH- (filiale du promoteur Belge) qui détient 67% du HOLDING ESSAOUIRAMOGADOR –HEM-, lequel possède 50% de SALIXUS.

A ce titre et suite à l’acquisition de 50% de ce projet auprès du promoteurnéerlandais ORCO en août dernier, ADI détient désormais 83,5% de la société SALIXUS.

S’étendant sur une superficie globale de 461 hectares et devant mobiliser uninvestissement total de MAD 5,6 Md, ce projet devrait porter sur 12 000 lits pour unelivraison prévue à horizon 2014.

GRUPO SANTANDER : Cession de 10% du capital d’ATTIJARIWAFA BANK à la SNI

Le Groupe espagnol SANTANDER a cédé, en date du 28 décembre 2009, au profit de laSNI 10% de sa participation dans le capital d’ATTIJARIWAFA BANK au cours unitaire deMAD 215 (vs. un cours de MAD 240 sur le marché central). Suite à cette opération, lapart de la SNI dans le capital d’ATTIJARIWAFA BANK augmente à 13,49% tandis quecelle de GRUPO SANTANDER passe à 4,55%. Le Groupe ONA-SNI contrôle désormais43,5% du tour de table d’ATTIJARIWAFA BANK.



Faits marquants

LGMC : Prise de contrôle de son capital par MUTANDIS

En date du 17 décembre 2009, MUTANDIS SCA a acquis 466 916 titres de la sociétéLES GRANDES MARQUES ET CONSERVERIES CHERIFIENNES REUNIES SA –LGMC-, soit51,0% du capital. De ce fait, la nouvelle répartition du capital se présente commesuit :

MUTANDIS SCA avec 466 916 actions, soit 51,0% ;

JAYBO SARL avec 396 733 actions, soit 43,3% ;

Et, flottant en Bourse de 51 871 actions, soit 5,7%.

Suite à cette transaction et eu égard à la faiblesse du flottant, les actionnairesmajoritaires de LGMC ont décidé de procéder au retrait de la valeur de la Place deCasablanca. A cet effet, un projet d’Offre Publique de Retrait –OPR- relatif auxactions constituant le flottant de LGMC a été déposé auprès du CDVM.


WANA : Confirmation de la cession de 31% de son capital

Après plusieurs semaines de négociations, le Groupe ONA-SNI a cédé 31% du capital deWANA à un consortium de deux investisseurs koweitiens composé de l’opérateurtélécoms ZAIN et du fonds AL AJIAL HOLDING et ce, pour un montant de MAD 2,8 Md.A l’issue de cette opération, la part du Groupe ONA-SNI sera ramenée à 69%. Sur labase de cette transaction, la valorisation de WANA ressort à près de MAD 9,2 Md.

Signalons que ZAIN est un opérateur télécoms koweitien présent dans 22 paysémergents notamment en Afrique et au Moyen-Orient. Pour sa part, établie endécembre 2006, AL AJIAL HOLDING, filiale du Groupe CMKD, gère près de MAD 5 Mdd’actifs et compte de nombreuses réalisations au Maroc principalement dans lessecteurs touristique, immobilier, infrastructures et agro-industriels.

MAYA GOLD&SILVER : Acquisition de 10% supplémentaire du capital de la mined’or d’AIT BOU-HADDOU –ABH-

La société canadienne d’exploitation minière MAYA GOLD&SILVER aurait signer unaccord avec AUMAR MINERALS INC pour l’acquisition de 10% supplémentaire dans lamine d’or d’Aît Bou-Haddou –ABH-, portant sa participation totale dans ce projet à70%. Cette opération devrait être effectuée à travers l’émission de 500 000 actions etle paiement au comptant de USD 53 000.

GROUPE BOUTGUERAY : Nouvelle croissance externe avec la reprise du GroupeFANDY

Le Groupe BOUTGUERAY a acquis, à travers sa filiale ANWAR INVEST, la totalité ducapital de la Holding FANDY pour un montant de M MAD 350. Constitué de 9 filialesopérant dans des secteurs diversifiés (importation de céréales, immobilier, minoterie,pâtisserie industrielle, transport, négoce et entrepôts), le Groupe était détenu parM. Abdelhak BENANNI (36%), M. Azzedine BENNANI (32%) et la famille BENCHIMOL(32%).



Faits marquants

Ce rapprochement devrait permettre au Groupe de réaliser une intégration verticaleà travers notamment l’exploitation des minoteries acquises pour les besoins de sonactivité de biscuiterie. Il devrait permettre également la réalisation d’économiesd’échelle dans le cadre des activités immobilière, de négoce et des dépôts.

Le Groupe BOUTGUERAY opérait jusqu’à présent dans la biscuiterie industrielle, laconserve de poissons, le négoce et la distribution de produits alimentaires. Il a achetéen 2008 l’unité de BISCOLUX à l’arrêt située à Had Soualem où il fabriqueactuellement ses propres biscuits sous les marques Sergio, Sylvia et Momo. En 2009, lasociété a racheté quatre entreprises industrielles spécialisées dans la conserve depoisson (à Settat et Tan Tan) et les biscuits (à Laâyoune et Nador).

Le Groupe se positionne en tant que quatrième groupe agroalimentaire, drainant unchiffre d’affaires de MAD 3,5 Md et employant 2 000 personnes à travers 20 filiales.

CFAO MOTORS MAROC : Absorption de DAF INDUSTRIES MAROC pour un montantestimé à M MAD 185,6Dans le cadre de l’optimisation de sa présence au Maroc dans les métiers de ladistribution et du montage automobiles, le Groupe français CFAO a procédé à lafusion de ses deux filiales marocaines à savoir CFAO MOTORS MAROC et DAFINDUSTRIES MAROC. L’opération consiste en une absorption de DAF INDUSTRIESMAROC par CFAO MOTORS MAROC pour un montant estimé à M MAD 185,6.

Signalons que l’ensemble des entités marocaines du Groupe CFAO réalise un chiffred’affaires global de MAD 2,15 Md en 2008, soit 6,7% des ventes consolidées au niveaumondial de la filiale du conglomérat français Pinault Printemps la Redoute.

MEDITELECOM : Les Groupes FINANCECOM et CDG rachètent les parts deTELEFONICA et PORTUGAL TELECOM pour M EUR 800TELEFONICA MOVILES ESPANA S.A et PORTUGAL TELECOM ont conclu un accord pour lacession de leurs parts dans le capital de MEDI TELECOM S.A, soit 64,36%, pour unmontant global de M EUR 800 aux actionnaires marocains FINANCECOM et CDG.

Cette transaction valorise MEDITELECOM à MAD 14 Md, soit près de 6,4x son EBITDA2008. Les Groupes FINANCECOM et CDG ne s’interdisent pas la possibilité d’ouvrir plustard le capital à un opérateur stratégique d’envergure qui pourrait apporter de lavaleur ajoutée à la société. De même qu’une introduction en Bourse resteenvisageable en fonction des conditions du marché.

BANCHEREAU MAROC : Rachat au Dirham symbolique par le Holding ATLAS ZALAGHLe spécialiste de charcuterie BANCHEREAU (crée auparavant suite à un partenariatentre BANCHEREAU France et LESIEUR CRISTAL) a été racheté au dirham symboliquepar le Holding ATLAS ZALAGH (né du rapprochement entre les deux Groupes LAABI etCHAOUNI) dans le cadre d’une restructuration visant une intégration complète de sonactivité.

Signalons que le secteur marocain de la charcuterie compte 4 principaux opérateurs(SAPAK, ATZAL, Groupe LAALEJ et FOODIS) qui se partagent un marché de M MAD 600.Enfin, rappelons que LESIEUR CRISTAL s’était délestée de l’activité charcuterie encédant sa participation dans BANCHEREAU à BANCHEREAU France.



Faits marquants

Émissions Obligataires 2009

Sociétés Cotées

En 2009, le total des emprunts obligataires a porté sur MAD 6,3 Md contreMAD 10,5 Md une année auparavant :

Émetteur Montant(M MAD)

Modalitésprévues Maturité Taux Mois

BCP 1 500

Une tranche "A" (cotée)et une tranche "B" (noncotée) de plafondMAD 1,5 Md chacune

7 ans 4,10% + PR 90 pbs Mars

BMCE BANK 1 000

Une tranche "A" (cotée)et une tranche "C" (noncotée) de plafondMAD 1 Md chacune

Indéterminée, avec lap o s s i b i l i t é d er e m b o u r s e m e n tanticipé à l’initiativede BMCE Bank, àpartir de la 10ème

année, après accordde Bank Al-Maghrib

4,10% + PR 120 pbs

MaiUne tranche "B" (cotée)et une tranche "D" (noncotée) de plafondMAD 1 Md chacune

Révisable annuellement,déterminé sur la base dudernier taux des Bons duTrésor 52 semaines ob-servé sur le marchésecondaire, soit 3,51%+PR 100 pbs

ATTIJARIWAFABANK 1 000


10 ans

4,00% + PR 100 pbs

JuinUne tranche "B" (cotée)et une tranche "D" (noncotée) de plafondMAD 1 Md chacune

Révisable annuellement,déterminé en référenceau taux 52 semaines surla courbe secondaire, au09 juin 2009, soit 3,42%+ PR 100 pbs

SNI 1 500

Une tranche "A" (cotée)et une tranche "B" (noncotée) de plafondMAD 1,5 Md chacune

1 0 a n s , s a n sp o s s i b i l i t é d er e m b o u r s e m e n tanticipé

4,02% + PR 108 pbs Juillet

CMT 250

Obligations convertiblesen action. Dans les60 jours précédant le4ème anniversaire dej o u i s s a n c e d e sobligations ou dans les60 jours précédantl ’ é c h é a n c e d el’emprunt obligataire.

5 ans 4,40% + PR 125 pbs Août

ATTIJARIWAFABANK 1 000


7 ans

3,96% + PR 80 pbs

Une tranche "B" (cotée)et une tranche "D" (noncotée) de plafondMAD 1 Md chacune

Variable, en référenceaux Taux MoyensPondérés JJ, observéssur une période d’uneannée + PR 80 pbs

TOTAL 6 250

Décembre



Faits marquants


Mise à jour de Billets de TrésorerieDurant l’année 2009, plusieurs sociétés cotées et non cotées ont mis à jour leurprogramme d’émission de billets de trésorerie notamment :

Split du nominalSeule BCP a procédé, en date du 26 janvier 2009, à la réduction de la valeur nominalede ses actions de MAD 100 à MAD 10. Le cours post split ressortait à cette date àMAD 245.

Émetteur Montant(M MAD)

Modalitésprévues Maturité Taux Mois

SGMB 1 900

Une tranche "A" (cotée) Révisable de 4,84% + PR 100 Pb

MarsUne tranche "B" (cotée) Fixe de 4,45% + PR 115 Pb

Une tranche "C" (non cotée) Révisable de 4,84% + PR 100 Pb

Une tranche "D" (non cotée) Fixe de 4,45% + PR 115 Pb

10 ans avecpossibilité deremboursementan t i c i pé àpartir de la 5ème

année

Émetteur Plafond (M MAD) Mois

NEXANS 250 Février

CAC 80 Juillet

SNI 2 000 Août

DISTRISOFT 100 Octobre

ONA 3 000 Novembre



Faits marquants

Émission de BSFA fin 2009, les BSF émis totalisent près de MAD 5,0 Md répartis comme suit :

Émetteur Montant (M MAD) Taux Jouissance

MAGHREBAIL 200 4,82% 02/02/2009

MAGHREBAIL 100 4,63% 02/02/2009

MAGHREBAIL 200 4,75% 02/03/2009

SALAFIN 150 4,16% 10/04/2009

SALAFIN 220 4,25% 16/04/2009

ACRED 30 4,75% 12/05/2009

ACRED 15 4,75% 20/05/2009

MAGHREBAIL 220 4,16% 29/05/2009

ACRED 50 4,75% 23/06/2009

MAGHREBAIL 80 4,20% 29/06/2009

WAFASALAF 300 4,15% 01/07/2009

EQDOM 300 4,28% 07/07/2009

EQDOM 150 4,43% 07/07/2009

EQDOM 300 4,57% 07/07/2009

WAFASALAF 400 4,20% 31/07/2009

ACRED 100 4,60% 31/08/2009

ACRED 20 4,60% 01/09/2009

ACRED 100 4,60% 03/09/2009

TASLIF 320 5,27% 04/09/2009

TASLIF 30 5,58% 04/09/2009

EQDOM 210 4,05% 15/09/2009

SALAFIN 100 4,20% 16/09/2009

WAFASALAF 200 4,20% 17/09/2009

EQDOM 400 4,08% 30/09/2009

BMCI LEASING 150 4,45% 05/10/2009

BMCI LEASING 100 4,55% 05/10/2009

EQDOM 500 4,08% 03/11/2009

TOTAL 4 945



Faits marquants

Résultats semestriels à chevalUNIMER : Progression de 43,2% du résultat net semestriel à M MAD 18,3 à finseptembre 2009

Dans un contexte caractérisé par des débarquements importants des espècespélagiques et une campagne de pêche régulière, UNIMER réalise, au terme du S1 2009(clos au 30 septembre 2009), un chiffre d’affaire de M MAD 138,2, en accroissementde 22,3% comparativement à la même période une année auparavant. Cetteorientation positive de l’activité s’explique par l’augmentation de la production deconserves de sardines et de maquereaux de 65% par rapport à fin septembre 2008.

Cette bonne tenue de l’activité couplée à la poursuite de sa politique de maîtrise descharges opérationnelles permet à la société d’enregistrer un résultat d’exploitationen hausse de 69,3% à M MAD 23,6. Par conséquent, la marge d’EBIT s’élargit de4,7 points à 17,1%.

En revanche, le résultat financier ressort négatif à M MAD -1,2 contre M MAD 1,3,pâtissant de l’alourdissement des charges d’intérêts, lesquelles passent de M MAD 2,1au 30/09/2008 à M MAD 5,0 au 30/09/2009 consécutivement au recours aux dettes definancement qui évoluent de M MAD 86,0 au 31/03/2009 à M MAD 95,1 au 30/09/2009combinée vraisemblablement à la hausse des taux d’intérêt.

Au final, intégrant un résultat non courant négatif de K MAD -10,3, le résultat nets’accroît de 43,2% à M MAD 18,3, renforçant de 1,9 points la marge nette à 13,2%.

De notre côté, nous maintenons nos prévisions de clôture annuelle à un chiffred’affaires de M MAD 336,9 et une capacité bénéficiaire de M MAD 36,5.

CARTIER SAADA : Hausse de 22,2% à M MAD 5,7 du résultat net semestriel

Au terme du premier semestre 2009 (clos le 30 septembre 2009), CARTIER SAADAaffiche un chiffre d’affaires de M MAD 37,6, en contraction de 10,3%comparativement à un premier semestre 2008 exceptionnellement bien orienté.

Pour sa part et grâce à la reprise de provision pour dépréciation des stocks d’olives deM MAD 3,4 ainsi qu’à une probable amélioration du taux de rotation des stocks desproduits (variation de stocks de M MAD -6,8 vs. M MAD -9,3 à fin septembre 2008), lerésultat d’exploitation ressort à M MAD 5,7, en hausse de près de 7% par rapport aupremier semestre 2008. Par conséquent, la marge opérationnelle se hisse de 2,8points à 15,1%.

Intégrant (i) un résultat financier déficitaire de K MAD -41,1 (vs. K MAD -200,3 à finseptembre), (ii) un résultat non courant de K MAD 348,0 (contre K MAD 23,2) ainsi(iii) qu’une baisse du taux d’imposition (de 8,6% à 4,2%) suite à la dite reprise deprovision, le résultat net de CARTIER SAADA se renforce de 22,2% à M MAD 5,7,portant sa marge nette à 15,2% contre 11,2% une année auparavant.



Faits marquants

LGMC : Repli de 9,0% de la capacité bénéficiaire semestrielle à M MAD 7,9 à finseptembre 2009

Malmenée sur ses marchés à l’export, LGMC affiche un chiffre d’affaires semestriel,en retrait de 18,9% à M MAD 168,6 comparativement à la même période l’annéeprécédente.

Pour sa part, le résultat d’exploitation régresse de 62,0% à M MAD 7,1 en raisonprincipalement de (i) la recrudescence des coûts des emballages métalliques(principaux intrants dans l’activité de la conserve alimentaire), (ii) la compression desprix de vente à l’export et (iii) la poursuite de la baisse du dollar américain(principale devise de commercialisation). Par conséquent, la marge opérationnellerecule de 4,8 points à 4,2%.

Par ailleurs, le résultat financier enregistre une progression de plus de 50% àM MAD 2,3 profitant d’un bilan de change positif suite à la constatation de gains dechange de M MAD 2,5 vs. M MAD 0,9 au 30 septembre de l’exercice précédent.

Au final et intégrant un résultat non courant positif de M MAD 0,1 contre un déficit deM MAD -9,9 au 30/09/2008, le résultat net s’effiloche de 9,0% à M MAD 7,9, portantainsi la marge nette à 4,7% en accroissement de 0,5 point.

En termes de perspectives, le second semestre devrait s’annoncer favorablenotamment suite à (i) la reprise sur les marchés à l’export, (ii) la stabilisation descoûts des intrants, (iii) un carnet de commande évalué à plus de M MAD 380 et(iv) la poursuite des investissements de LGMC dans ses équipements de production.

Résultats au T3 2009

CREDIT DU MAROC : Hausse de 10,4% du PNB à fin septembre 2009

Au terme des neufs premiers mois de l’exercice 2009, CREDIT DU MAROC affiche lesréalisations suivantes :

L’encours des dépôts de la clientèle progresse de 4% comparativement à uneannée glissante s’élevant à MAD 31,3 Md ;

Le portefeuille de crédits augmente de 11,4% par rapport au 30/09/08 pour sefixer à MAD 30,3 Md ;

Le produit net bancaire s’élève à M MAD 1 298, en appréciation de 10,4% parrapport au 30 septembre 2008 ;

Les charges générales d’exploitation limitent leur hausse à 8,5% totalisantM MAD 635,9. Dans ce sillage, le coefficient d’exploitation se fixe à 49% ;

Côté risque, les dotations nettes de reprises aux provisions pourcréances en souffrance se renforcent de 58,8% à M MAD 195,6 ;

Au final, le résultat net ressort à M MAD 287,4, en amélioration de 4,7% parrapport à la même période une année auparavant.



Faits marquants

AUTO HALL : Contraction de 15,2% du chiffre d’affaires consolidé à MAD 1,84 Md àfin octobre 2009

A fin octobre 2009, AUTO HALL affiche un chiffre d’affaires en diminution de 15,2% àMAD 1,84 Md comparativement à la même période l’année précédente. Pour sa part,le résultat avant impôt s’élève à M MAD 257,2 en régression de 45,4% et ce, en raisondu retrait du marché de l’automobile et des camions couplé à la flambée du cours duyen.

Par activité, le marché du véhicule industriel conforte sa position de leader avec unepart de marché de 47,1% contre 46,9% à fin octobre 2008. De son côté, l’activité devéhicule utilitaire recule avec une part de marché de 16,7% contre 20% une annéeauparavant. Le marché de voiture particulière a, quant à lui, maintenu sa part demarché à 4,6%. Idem pour le marché du tracteur agricole qui fixe sa part de marché à31,1%.

S’agissant de ses perspectives, le Groupe AUTO HALL table sur des réalisations à fin2009 de MAD 2,92 Md (contre MAD 3,0 Md pour nos prévisions) pour le chiffred’affaires et à M MAD 327,0 (contre M MAD 464,8 pour nos prévisions) pour le résultatavant impôt. Pour 2010, AUTO HALL projette la génération de revenus consolidés deMAD 3,6 Md (contre MAD 3,1 Md pour nos prévisions) et un résultat avant impôtconsolidé de M MAD 479,6 (contre M MAD 493,6 pour nos prévisions).



Un portefeuille toujours plus résistant que son BenchmarkPerf MASI et MADEX depuis le 31/12/2007 Perf MASI et MADEX en T3 2008

Une remarquable surperformance

Au cours de l’année 2009, la sélection de valeurs de BMCE Capital Bourse surperformelargement son indice de référence le MASI-RB, capitalisant sur une stratégie StockPicking qui favorise les valeurs défensives telles que l’agroalimentaire, les Utilities etles Télécoms avec le maintien des grandes capitalisations à l’instar des Holdings etdes immobilières dans le portefeuille.

Dans ces conditions et tandis que le MASI-RB accuse une perte de –1,50%,le Portefeuille BMCE Capital Bourse totalise des bénéfices de +4,15%, dépassant, defacto, les gains de son Benchmark de 5,7 points.

En 2009, les remaniements opérés sur le Portefeuille BKB ont porté sur :

L’introduction de COLORADO à hauteur de 1% ;

Le renforcement d’ADDOHA, d’AFRIQUIA GAZ, d’ATTIJARIWAFA BANK, de CGI etde ONA de 1,2% et de 0,65 %, de 0,70%, de 0,78%, et de 0,88% respectivement ;

L’allègement de CGI de 0,64% et d’AFRIQUIA GAZ de 3,36% respectivement ;

Et, le retrait de BMCI avec une pondération de 1,21%.

Perf PTF BKB vs MASI RB en 2009

80

84

88

92

96

100

104

108

112

116

31/12 31/1 28/2 31/3 30/4 31/5 30/6 31/7 31/8 30/9 31/10 30/11 31/12

PTF BKB MASI RB

Base 100




Sélection de Valeurs de BMCE Capital Bourse en 2009

Cours au Perf

31/12/2009 2009 2008 2009E 2010P2008 2009E 2010P

2008 2009E 2010P

MASI-RB -1,50%

MASI -4,92% 17,8 16,2 16,3 4,2% 3,7% 3,7%

PORTEFEUILLE 4,15% 17,6 16,1 14,7 4,7% 4,2% 4,2%

5,77% ADDOHA 103,5 1,62% 4,1 6,0 7,0 25,4 17,2 14,7 1,4% 1,6% 1,9%3,08% AFRIQUIA GAZ 1 363,0 -0,73% 75,9 79,6 85,2 17,9 17,1 16,0 4,9% 5,1% 5,6%2,84% ALLIANCES 680,0 -0,44% 20,6 37,0 51,2 32,9 18,4 13,3 0,9% 1,0% 1,6%6,94% ATTIJARIWAFA BANK 270,0 6,93% 16,2 17,6 19,1 16,7 15,4 14,1 1,9% 2,0% 2,2%2,52% AUTO HALL 74,1 -12,37% 9,3 5,9 6,3 8,0 12,5 11,8 4,7% 4,0% 4,4%5,97% BCP 243,0 3,74% 13,4 18,7 20,2 18,2 13,0 12,1 2,1% 2,4% 2,5%2,93% CGI 1 631,0 -27,02% 20,6 23,8 41,2 79,1 68,5 39,6 0,9% 1,0% 1,4%4,90% CENTRALE LAITIERE 10 490,0 76,01% 495,8 545,2 583,9 21,2 19,2 18,0 4,7% 4,7% 4,7%1,19% CREDIT DU MAROC 650,0 -18,03% 43,4 45,2 47,3 15,0 14,4 13,7 3,7% 3,8% 4,3%1,03% COLORADO 840,0 79,49% 74,8 84,6 90,8 11,2 9,9 9,3 3,8% 4,0% 4,1%6,98% COSUMAR 1 335,0 22,03% 119,3 113,6 119,3 11,2 11,8 11,2 6,4% 7,2% 7,0%1,48% DARI COUSPATE 731,0 60,31% 70,2 66,5 69,7 10,4 11,0 10,5 4,1% 2,3% 2,5%3,71% DELTA HOLDING 66,1 9,80% 4,0 4,8 4,7 16,6 13,9 14,0 2,6% 3,6% 3,6%2,94% EQDOM 1 420,0 1,43% 137,8 138,3 141,9 10,3 10,3 10,0 7,0% 7,7% 7,7%2,97% HOLCIM MAROC 1 880,0 3,18% 138,9 148,2 158,1 13,5 12,7 11,9 4,6% 4,8% 4,8%6,26% LAFARGE CIMENTS 1 417,0 10,96% 96,3 97,3 96,8 14,7 14,6 14,6 5,8% 4,2% 4,2%3,40% LESIEUR CRISTAL 1 055,0 21,54% 57,1 59,2 68,9 18,5 17,8 15,3 6,4% 5,6% 6,4%4,64% LYDEC 322,0 67,71% 27,9 27,9 31,2 11,5 11,6 10,3 5,6% 4,3% 4,8%13,60% MAROC TELECOM 135,5 -5,95% 10,8 10,1 9,8 12,5 13,5 13,9 8,0% 7,0% 6,8%6,29% ONA 1 285,0 -5,86% 64,0 111,4 68,9 20,1 11,5 18,6 2,7% 4,2% 2,5%4,64% SONASID 1 950,0 -14,17% 232,3 72,4 89,0 8,4 26,9 21,9 11,2% 1,7% 1,7%5,94% WAFA ASSURANCE 1 907,0 2,86% 133,6 169,7 187,2 14,3 11,2 10,2 2,4% 2,6% 2,8%

D/YPondération VALEURS

BPA P/E



Perspectives 2010

Des anticipations de croissance modérées pour 2010En dépit de sa capacité prouvée de résilience face aux chocs externes, le Marocdevrait aborder l’année 2010 avec des craintes de ralentissement de l’activité de sonéconomie. Ce pronostic tient compte de la baisse mécanique attendue de la valeurajoutée agricole de -2,4% (après le record historique de la récolte enregistré en 2009)et des perspectives de croissance modérée du PIB non agricole de 4,4% en raison dudécalage probable de l’impact d’une éventuelle reprise de l’économie mondiale surl’économie nationale.

En conséquence, le Maroc devrait assister en 2010 à une décélération de la croissancede son PIB, ne dépassant pas les 3,5%1 contre 5,3%1 en 2009. Les hypothèses retenuespermettant de déterminer cette prévision reposent sur :

Un retour à un niveau de production céréalière « normale » de 70 millions dequintaux (moyenne des cinq dernières années) et concrétisation des premierseffets de la mise en œuvre du plan « Maroc vert » ;

Un cours moyen du pétrole brut autour de USD 75 le baril et une paritéEUR/USD de 1,4 ;

Un ciblage de la maîtrise de l’inflation à 2%.

A l’instar de 2009, la poursuite de la résistance de l’économie marocaine devraits’appuyer encore une fois en 2010 sur la vigueur de la demande intérieure (+7,7%),capitalisant aussi bien sur la dynamique maintenue de l’investissement que sur laconsommation des ménages.

En effet, la reconduction de l’enveloppe budgétaire destinée à l’investissement auniveau de MAD 121,5 Md et les anticipations favorables concernant le comportementdu secteur privé et des IDE devraient induire une hausse de 9,4% de la FBCF pourcontinuer à représenter 34% du PIB.

De son côté, la consommation des ménages devrait profiter de la nouvelle baisse dutaux d’Impôt sur les Revenus ainsi que de la dynamique du marché du travail pourafficher une progression de 7,7% en 2010.

Dans ces conditions et grâce à la récurrence des revenus nets en provenance del’étranger, l’épargne nationale marquerait une légère amélioration de 0,9% pour sestabiliser à 28,8% du PIB.

Sur le plan des finances publiques, du fait de la hausse des dépenses dans un contextede stagnation des recettes, le Maroc semble davantage opter pour unepolitique budgétaire plutôt expansionniste, se traduisant par un déficit prévisionnelen 2010 de 4% du PIB. Même si le taux d’endettement direct du Trésor devrait semaintenir la même année autour de 48% du PIB, à terme, le risque de résurrectiondes déséquilibres économiques pointe à l’horizon. Le souci majeur à cet effet réside

1 Données puisées du Projet de Loi de Finances 2010.



Perspectives 2010

dans l’aggravation du déficit de la balance commerciale prévue à 20,5% du PIB en2010 pouvant remettre en cause la « soutenabilité » de la balance des paiements faceau rétrécissement des réserves de change.

Vers une reprise en 2010 ?Si le retard enregistré dans la mise en place du marché à terme et les atermoiementsdes pouvoirs publics relatifs au projet de stabilisation de l’épargne longue investie enBourse (Plan d’Épargne Actions et réintroduction des abattements fiscaux en faveurdes compagnies d’assurance) privent le marché boursier marocain de vraiscatalyseurs, la reconduction jusqu’en 2012 des incitations fiscales en faveur desnouvelles introductions en Bourse est un signal positif au marché à même de luipermettre de retrouver plus rapidement la confiance des investisseurs et le retour àla croissance.

Sur le plan fondamental, la décélération de l’économie marocaine prévue en 2010devrait impacter l’activité d’une majorité de sociétés cotées à des degrés divers,induisant en principe une quasi-stagnation de leur capacité bénéficiaire prévisionnellepour la même année contre des estimations de 17,3% pour 2009.

Grâce à la consolidation de cette croissance et sous réserve d’accélération dumouvement de réforme (renforcement des pouvoirs du CDVM et ouverture du capitalde la Bourse de Casablanca notamment), la Place de Casablanca devrait renouer avecle vert dès 2010. Ce pronostic coïncide également avec les projections chartistesindiquant une fin probable du trend baissier des principaux baromètres du marchévers le milieu de 2010.

Pour ce, les efforts des autorités de tutelle et des professionnels devraient convergervers la réduction des pesanteurs et des appréhensions présentes chez les investisseursaussi bien institutionnels que particuliers ainsi que chez les émetteurs (tant publicsque privés) pour permettre une sortie de crise boursière plus rapide, pourquoi pas en2010 ?

Perspectives sectorielles en décélérationA l’image des perspectives de l’économie nationale, les secteurs cotés à la Bourse deCasablanca devraient globalement assister à un ralentissement de leur activité en2010 :

Secteur bancaireAprès des années de forte croissance, le secteur bancaire marocain a marqué unedécélération au cours de l’exercice 2009. En effet, bien qu’étant un systèmeclassique (faiblesse des engagements à l’étranger représentant moins de 4% des actifsen 2008), les banques marocaines ont dû affronter la baisse d’activité de certainssecteurs de l’économie en relation avec l’étranger.

En effet, le concours des crédits à l’économie a enregistré un ralentissement limitantsa progression à 8,2% à fin octobre 2009 contre une augmentation de 20,1% constatéeau cours de la même période en 2008 du fait du durcissement des conditions d’octroide crédits, notamment pour les segments les plus exposés à la conjoncture



Perspectives 2010

internationale (automobile, textile, immobilier, etc.).

De même, et subissant les pressions sur les liquidités au niveau du marché monétaire,les établissements bancaires ont éprouvé des difficultés dans leur refinancementtirant à la hausse les taux d’intérêts servis aux clients. Cette situation a étéaccentuée par la baisse des transferts des marocains résidents à l’étranger lesquelsreprésentent près de 20% du total des ressources bancaires. Dans ces conditions,l’encours des dépôts collectés par les banques enregistre une modeste progression de2,26% à fin octobre, contre une amélioration de 8,47% à la même période en 2008.Face à cette situation, BANK AL MAGHRIB a baissé à deux reprises en 2009 le taux dela réserve obligatoire atteignant, in fine, 8% (vs. 12% en 2008) afin de soulager lestrésoreries bancaires.

La Banque Centrale a également procédé à la baisse du taux directeur qui est passéde 3,50% à 3,25%. Cette diminution n’a pas été toutefois répercutée sur l’ensembledes taux appliqués par les Banques, notamment ceux relatifs aux crédits immobiliers.

En dépit de ce contexte économique peu favorable, la qualité des engagements desBanques n’a pas été réellement impactée jusqu’à présent. En effet, à fin octobre2009, les créances en souffrance du secteur bancaire se sont plutôt allégées de 1,7% àMAD 30,6 Md fixant le taux de contentieux à 6,0%, contre 6,7% au 31 décembre 2008.

Sur un autre registre, et eu égard au relèvement du ratio de solvabilité passant de 8%en 2008 à 10% en 2009 (et devant être porté à 12% en 2010), plusieurs établissementsbancaires ont procédé à des émissions de dettes obligataires subordonnées pour lerenforcement leurs fonds propres. Un total de MAD 4,5 Md a été levé en 2009.

Tenant compte de ce qui précède, les résultats relatifs à l’exercice 2009 devraientêtre marqués par une augmentation de la charge de risque afin de faire face à uneéventuelle montée des risques dans les mois à venir. Ce renflouement des provisions ad’ores et déjà été constaté au niveau des résultats semestriels des établissements dela Place anticipant une possible dégradation au niveau de leurs engagements dans lecontexte économique actuel. Toutefois, la croissance de la charge de risque devraitêtre compensée par les réalisations favorables qui devraient être générées sur lesportefeuilles obligataires en raison de la bonne tenue de cette activité en 2009.

En 2010, l’activité bancaire devrait évoluer à l’instar du rythme observé en 2009 saufen cas de baisse du taux directeur qui pourrait dynamiser davantage l’économielocale. Les efforts en matière de consolidation des provisions devraient, quant à eux,se poursuivre.

Assurances

Relativement épargné par la crise économique internationale, le secteur desassurances recèle un potentiel de développement important. Dans ce contexte, lescompagnies d’assurances devraient poursuivre l’extension de leur réseau, assurerl’optimisation des synergies avec les partenaires financiers et intensifier les effortsdans le sens de l’innovation.



Perspectives 2010

Elles devraient également tirer profit des différents plans gouvernementaux destinésà dynamiser l’économie locale (plan Maroc vert, Maroc export plus, plan ÉmergenceII, etc.). Dans ce sillage, un contrat programme a été initié par le Gouvernement, deconcert avec la Fédération Marocaine des Sociétés d’Assurances et de Réassurance–FMSAR-. Ce dernier a pour but d’arrêter une vision claire et une stratégie dedéveloppement du secteur sur les cinq années à venir. Les principales mesures decette vision sont les suivantes :

Instauration de nouvelles assurances obligatoires et mécanismes decontrôle (RC habitation, RC établissements Recevant du public, la RC décennaleet TRC (tous risques chantiers) ;

Couverture des indépendants, exclus du RAMED ou de l’AMO ;

Développement de l’assurance Vie à travers un cadre fiscal incitatif ;

Et, mobilisation de l’épargne longue grâce à l’assurance Vie.

Parallèlement, la restructuration du secteur des assurances devrait se poursuivre vial’accélération du mouvement de concentration avec notamment la fusion descompagnies CNIA/ESSAADA en juin 2009 et l’union en une seule entité des mutuellesMAMDA et MCMA en 2010. Cette union devrait permettre de (i) conforter les assisesjuridiques et financières des mutuelles, (ii) de faire face à la concurrence enoptimisant la gestion/consolidation des opérations comptables et financièreset (iii) la mise en place d’une politique de souscription et de tarification ainsi que ledéveloppement de produits plus adaptés aux sociétaires. De son côté et suite àl’abandon du projet de partenariat avec la MAROCAINE-VIE en mai 2008, la BCP esttoujours à la recherche de l’acquisition d’une cible dans le secteur.

S’agissant de la bancassurance, longtemps considérée comme un moyen d’élargir leuractivité de base par les banquiers et un outil pour accroître leur clientèle par lesassureurs, ce créneau semble atteindre son rythme de croisière aprèsl’enregistrement de fortes croissances ces dernières années. En 2008, les primesd’assurance émises par les banques auprès de leur clientèle ont affiché unecroissance de 15,5% à MAD 4,86 Md, en net ralentissement comparativement à cellesenregistrées en 2007 (42,5%). Le faible taux de pénétration de cette activité laisseprésager un potentiel de développement important dans les années à venir quoiqu’àun rythme moins soutenu notamment pour 2009 et 2010.

Côté réglementation, la Direction des Assurances et de la Prévoyance Sociale -DAPS-continue de préparer les opérateurs à l’avènement de Solvency II particulièrement surle volet relatif à la mise en place d’un système de contrôle interne. A cet effet, lescompagnies d’assurance disposent d’un délai de 4 ans pour mettre en place cedispositif qui nécessite notamment l'élaboration d'une cartographie des risques,l’établissement d’un manuel des procédures, un recensement des risques et leursuivi.



Perspectives 2010

Par ailleurs, à compter du 1er janvier 2010, les compagnies d’assurance opérant dansle transport maritime et l’aviation devraient être libérées de l’obligation de verser10% de leurs primes au titre de ces branches à la Société Centrale de Réassurance–SCR-.

En outre, dans le cadre de la réforme du système financier initié par le ConseilNational du Crédit et de l’Épargne -CNCE-, un projet de transformation de la DAPS enautorité de régulation indépendante a été lancé dans le but d’accroître la supervisiondu secteur des assurances afin de le hisser aux standards internationaux. A l’heureactuelle, ce projet n’a pas encore été finalisé.

En marge du circuit de couverture traditionnel, le développement à moyen terme dela micro-assurance et de l'assurance islamique -Takaful- au Maroc devrait contribuer àaméliorer le taux de pénétration de secteur.

Enfin, sur le plan des perspectives en 2010 et tenant compte des mesures incitativesinstaurées par le contrat programme à travers notamment l’élargissement du champdes assurances obligatoires et l’instauration de mesures fiscales incitatives, lescompagnies d’assurances marocaines pourraient enregistrer une progression de leurrésultat et ce, dans un scénario de reprise du marché boursier au second semestre2010.

Crédit à la consommation

Face à la montée des risques occasionnée par la crise économique, le secteur decrédit à la consommation devrait connaître en 2010 un repli notable de la production,traduisant le comportement prudent des opérateurs du secteur. Cette situationdevrait se traduire également par un renforcement de l’effort de provisionnement,pouvant impacter la rentabilité des sociétés de financement.

Côté refinancement, et en raison des tensions à la hausse sur les taux interbancaires,les sociétés de crédit à la consommation devraient davantage s’orienter vers lemarché financier, via l’émission de Bons de Sociétés de Financement afin d’optimiserleur coût de refinancement.

Sur le plan commercial, les établissements de crédit fortement positionnés sur lesegment des fonctionnaires pourraient connaître en 2010 un repli de leur activité enraison de la hausse de la quotité incessible du salaire de MAD 1 000 à MAD 1 500.Le relèvement de ce seuil concernant le segment de clientèle le moins risqué,pourrait peser sur le niveau de marge sectoriel. A contrario, et profitant de la baissedu taux de TVA sur AL MOURABAHA de 10 points à 10%, les produits alternatifspourraient connaître un développement considérable notamment pour le financementdes véhicules aux particuliers.



Perspectives 2010

Côté réglementation, le rehaussement prévu du ratio de solvabilité desétablissements de crédit à 12% en 2010 pourrait amener certains opérateurs àprocéder à des recapitalisations en vue de poursuivre le développement de leurencours de crédit. Ce changement réglementaire devrait affecter particulièrement lespetites sociétés de crédit à la consommation qui, faute de recapitalisation,pourraient être amenées à disparaître.

Enfin, le mouvement de concentration que connaît le secteur depuis 2006 devrait sepoursuivre notamment avec la fusion juridique effective entre TASLIF et SALAF et laconcrétisation de l’opération de recapitalisation de DIAC SALAF par le Groupe CMKD.A terme, cette tendance au regroupement devrait s’accentuer en raison dudurcissement des conditions concurrentielles et de la dégradation générale de laqualité des clients dans un secteur contenant un nombre élevé d’opérateurs(20 sociétés de financement à fin 2009).

Télécoms

Au terme des neuf premiers mois de 2009, le parc d’abonnés Mobile totalise25,07 millions de clients, en progression de 12,5% comparativement à la mêmepériode une année auparavant. En conséquence, le taux de pénétration du Mobile serenforce à 80,44% contre 72,29% à pareille date en 2008. Par opérateur, MAROCTELECOM consolide son leadership avec un portefeuille clients de15,2 millions d’abonnés et une part de marché de 60,77% à fin septembre 2009 contre65,61% au T3 2008. Pour sa part, MEDITELECOM parvient à gagner, sur une annéeglissante, 3,51 points de parts de marché à 36,72%, correspondant à un parc de9,2 millions d’usagers. WANA recrute, quant à elle, 368 000 nouveaux clients entreseptembre 2008 et septembre 2009 (+17 000 abonnés par rapport à juin 2009),portant le nombre de ses abonnés mobile à 629 000, soit une part de marché de2,51%.

Sur le Fixe, le parc global s’élève à 3,39 millions d’usagers contre2,83 millions d’abonnés en septembre 2008, élevant le taux de pénétration à 10,89%.WANA (avec son offre CDMA) s’approprie 62,34% de parts de marché sur ce segmentcontre 37,40% pour MAROC TELECOM et 0,26% pour MEDITELECOM (avec son offre fixesur GSM).

Le marché des publiphones ressort, quant à lui, en quasi-stagnation à 177 495 lignes.ITISSALAT AL MAGHRIB accapare 92,16% de ce segment contre 7,84% pourMEDITELECOM.

Enfin et avec 1 048 168 abonnés, le parc global Internet poursuit son élargissement,gagnant 8,9% sur le T3 2009 et 52,0% comparativement à fin septembre 2008.Les parts de marché respectives des opérateurs s’établissent à 56,38% pour IAM, à32,35% pour WANA et à 11,02% pour MEDITELECOM. C’est le marché du 3G quienregistre la plus forte progression sur ce segment avec +20,8% au T3 2009 et +182,8%depuis septembre 2008 à 566 575 abonnés. WANA y maintient sa position de leaderavec 59,08% contre 20,54% pour MAROC TELECOM et 20,38% pour MEDITELECOM.



Perspectives 2010

Au regard de la forte croissance observée ces dernières années et compte tenu duniveau élevé des taux actuels de pénétration, le secteur marocain des télécomssemble atteindre une phase de maturité qui devrait se traduire, sur le plan desperspectives, par un ralentissement du trend haussier. Cette situation devrait êtreaccompagnée d’une poursuite de l’érosion tarifaire, qui devrait continuer à peser surles marges des opérateurs.

Néanmoins, la mise en service de la licence GSM de WANA combinée aux effortspromotionnels consentis par les opérateurs pour le recrutement de nouveaux clients(tant sur le prépayé que sur le post-payé) devrait permettre d’élargir continuellementle parc d’abonnés Mobile, lequel devrait atteindre 35,9 millions d’usagers à horizon2013, ce qui devrait correspondre à un taux de pénétration de près de 88% pour unTCAM estimé à 2,4% sur les quatre prochaines années.

Pour sa part, le Fixe devrait pouvoir maintenir ses revenus actuels grâce aurenforcement de l’usage qui devrait être favorisé par les offres gratuites (surcertaines plages horaires) et par la poursuite de la baisse des tarifs àl’international.

Parc d’abonnés Mobile (en milliers)

14 90019 188

22 29425 077

49,85%

62,90%

72,29%

80,44%

0

5 000

10 000

15 000

20 000

25 000

30 000

35 000

40 000

T3 2006 T3 2 007 T3 2008 T3 200 9

0,00%

10,00%

20,00%

30,00%

40,00%

50,00%

60,00%

70,00%

80,00%

90,00%

Parc d'abonnés M obile Taux de pénétration

Parc d’abonnés Fixe (en milliers)

1 267

2 2662 835

3 394

4,24%

7,43%

9,19%

10,89%

0

500

1 000

1 500

2 000

2 500

3 000

3 500

4 000

4 500

5 000

T3 2006 T3 2007 T3 2008 T3 2009

0,00%

3,00%

6,00%

9,00%

12,00%

Parc d'abonnés Fixe Taux de pénétration

Parc global d’abonnés Internet

357490

690

1 0481,08%

1,45%

1,98%

2,99%

0

500

1 000

1 500

T 3 2007 T 3 2008 T 3 2009 T 3 2009

0,00%

0,35%

0,70%

1,05%

1,40%

1,75%

2,10%

2,45%

2,80%

3,15%

3,50%

Parc d'abonnés Internet T aux de pénétration

Parc d’abonnés 3G (en milliers)

33 200

567

0,10%

0,57%

1,62%

0

500

1 000

1 500

T 3 2007 T3 2008 T 3 2009

0,00%

0,30%

0,60%

0,90%

1,20%

1,50%

1,80%

2,10%

2,40%

2,70%

3,00%

Parc d 'abonnés Internet Taux de pénétration



Perspectives 2010

Enfin, Internet devrait poursuivre son développement dans les années à venir,grâce à l’émergence du haut débit et des services à forte valeur ajoutée (notammentde troisième génération ainsi que Long Term Evolution –LTE– probablement à partir de2012), capitalisant principalement sur les différents programmes gouvernementauxvisant à réduire la fracture numérique.

Pétrole

Durant 2009, le cours du pétrole brut affiche une progression significative de 85,7%pour s’établir à USD 79,6 le baril en fin d’année. Ce rebond capitalise principalementsur les prémices d’une reprise de l’économie mondiale et reste redevable égalementà la baisse du Dollar ainsi qu’à l’augmentation de la demande des pays émergents,notamment en provenance de la Chine et de l'Inde.

Ce niveau de cours semble en fait apporter une solution à l’équation de la repriseéconomique mondiale, laquelle devrait se baser en principe sur le rebond del’économie américaine. Pour ce, cette dernière aurait, étant donné ses besoinsimportants en liquidité, recours en grande partie aux pétrodollars des pays arabes duGolfe ainsi qu’à l’excédent en devises de la Chine. C’est pour préserver la pérennitédes ressources financières de ce pays, basées sur sa forte compétitivité, que le prixdu pétrole ne devrait pas en théorie dépasser les USD 80 le baril. En attendant laconfirmation de la reprise économique mondiale, cette situation de marché devrait sereproduire quasiment à l’identique en 2010, à moins du changement d’un desparamètres géostratégiques pouvant impacter ou bien la production (éventualitéd’une guerre avec l’Iran, la Corée du Nord, etc.) ou bien la consommation de pétrole(baisse de la demande mondiale en cas de rechute de l’économie mondiale).

Pour le Maroc, les cours actuels internationaux devraient permettre à la Caisse deCompensation de réduire considérablement ses interventions pour les hydrocarburesen 2010. Rappelons que le Gouvernement a opéré en avril 2009 un réajustement à labaisse des prix de reprise suite à la chute des cours du pétrole au niveauinternational.

Sur le plan réglementaire, les importations de produits pétroliers devraient êtresoumises à des droits d’importation de 2,5% à partir de 2010, mesure ne protégeantque faiblement SAMIR. Cette imposition devrait néanmoins permettre à l’État de

Cours du baril de Pétrole (en USD)



Perspectives 2010

renflouer ses caisses pour un montant avoisinant M MAD 200.

Pour sa part, SAMIR devrait bénéficier en 2010 de la montée en puissance de sesnouvelles installations hydrocracking, qui lui permettraient en principe de renforcerses niveaux de marges. Cette nouvelle technologie devrait en effet permettre à lasociété d’accroître sa production de carburants propres à faible teneur en souffre(le gasoil et le super 50 ppm actuellement et le gasoil 10 ppm en 2010) maiségalement d’optimiser sa structure de charges. Néanmoins, la réalisation de ce projetpourrait impacter défavorablement sa rentabilité financière durant les prochainesannées compte tenu de l’importance des dotations aux amortissements et des chargesfinancières y afférente.

Mines

Faisant suite à un second semestre 2008 fortement baissier marqué parl’effondrement des cours des métaux précieux et des métaux de base sur les marchésinternationaux, les prix spot semblent afficher depuis le début de l’année un rebondqui se prolonge, traduisant les anticipations moins pessimistes des investisseurs quantà une sortie plus rapide de la crise économique mondiale.

Valeurs refuges, l’or et l’argent affichent des cours en progressions respectives de26,0% (USD 1 095,7 / Once à fin décembre 2009 vs. USD 869,7 / Once une annéeauparavant) et de 53,6% (USD 16,82 / Once contre USD 10,95 / Once au 31/12/2008),probablement suite au renforcement des positions des investisseurs, notamment faceà la baisse du Dollar.



Perspectives 2010

Pour leur part et après une forte contraction au S2 2008, les prix du zinc et du plombse hissent respectivement de 135,9% (USD 2 569 / T contre USD 1 089 / T au31 décembre 2008) et de 154,3% (USD 2 390 / T vs. USD 940 / T à fin décembre 2008).

De son côté, le cours du cuivre passe de USD 2 811 / T à fin décembre 2008 àUSD 7 345 / T au à fin décembre 2009, affichant une expansion de 161,3%. Enfin, etdans une moindre mesure, le cours du cobalt se bonifie de 25,8% pour s’élever àUSD 20,75 / Lb.

En terme de perspectives, les anticipations à l’international ressortent fortementindécises quant à l’évolution future des cours des matières premières. En effet, lesecteur des minerais demeure un marché extrêmement volatile, dépendant aussi biendes niveaux de production (en fonction de la teneur et des réserves), de l’évolutiondes prix des matières premières à l’international que des devises (notamment leDollar).

Dans ce contexte d’hésitation, CMT pourrait être négativement impactée en cas deralentissement de la demande de plomb (expliquée principalement par uneéventuelle contraction de la consommation en provenance de l’Europe et desÉtats-unis), de la poursuite de la baisse de la consommation mondiale de zinc ainsique par une parité de change USD/EUR défavorable. Néanmoins, ces contraintespourraient être atténuées par sa politique de couverture favorable jusqu’en 2011 etpar la diversification de son portefeuille via l’acquisition de nouveaux permis miniers,notamment pour la production de cuivre, de manganèse et d’or.

Pour sa part, SMI devrait profiter de l’arrivée à terme de ses contrats de couvertureen 2012 ainsi que de l’extension de 50% de sa capacité de production afin d’améliorersa rentabilité.

Enfin, MANAGEM demeure fortement pénalisée par une politique de couverturedéfavorable réalisée entre 1999 et 2004. En revanche, l’optimisation de sonportefeuille d’activité, à travers un recentrage sur 3 principaux volets ((Or-Argent,Cuivre et Cobalt) devrait permettre à la filiale minière du Groupe ONA de rehausserses niveaux de marges dans les années à venir.



Perspectives 2010

Immobilier

Après avoir évolué dans un climat d’hésitation et d’attentisme au cours de l’année2009 en raison de la récession économique internationale, le secteur immobiliermarocain devrait en principe assister à partir de 2010 à un fort redressement, boostéprincipalement par le segment social et économique, lequel devrait profiter desmesures incitatives adoptées dans le cadre de la Loi de Finances 2010 :

Relèvement de la Valeur Immobilière Totale -VIT- du logement social àMAD 250 000 HT vs. MAD 200 000 HT précédemment, soit MAD 290 000 TTC ;

Octroi du montant de la TVA en subvention directe accordée à l’acheteur etplafonnée à MAD 40 000 ;

Exonération totale des frais et taxes et de l’IS au profit des promoteursimmobiliers ;

Et, abaissement du plancher de logements sociaux à construire dans le cadredes conventions État/Promoteurs à 500 unités sur 5 ans contre 1 500 unitésactuellement.

Ces nouvelles dispositions devraient relancer ce segment dont le développementpouvait être remis en cause en raison de son manque d’attrait notamment aprèsl’abolition en 2008 des incitations fiscales qui lui étaient accordées.

Les promoteurs immobiliers devraient, en conséquence, se renforcer davantage surcette niche à fort potentiel dans un contexte sectoriel plutôt mitigé, contribuant, defacto, à la résorption du déficit national en logement.

Seul bémol, l’assèchement des liquidités bancaires qui pourrait induire unresserrement des conditions d’octroi de crédits et entraver ainsi la redynamisationattendue dès 2010 de cette filière.

Enfin, les segments de moyen et de haut standing devraient continuer à pâtir duralentissement de la demande principalement en provenance de l’étranger, dansl’attente de la confirmation de la reprise de l’économie mondiale.

BTP & Matériaux de Construction

Le segment des Travaux Publics devrait continuer à bénéficier du soutien duGouvernement qui entend poursuivre les chantiers entamés (projets routiers,portuaires, etc.). Cette situation, combinée à la relance escomptée de la filière dulogement économique et social suite à l’adoption de mesures incitatives dans le cadredu projet de la Loi de Finances 2010, devrait profiter au secteur des Matériaux deConstruction.

Premiers à en profiter, les cimentiers se sont engagés, dans le cadre d’uneconvention conclue avec le Ministère de l’Habitat, à faire bénéficier les promoteursimmobiliers de prix de ciment préférentiels (via des ristournes calculées sur le prix deciment ramené à janvier 2007) pour les programmes de logements à MAD 140 000.Ainsi, le secteur cimentier devrait capitaliser sur un important effet volume, pouvant



Perspectives 2010

largement compenser la baisse du prix de vente dédié à ce segment.

Toutefois, l’installation en cours de nouvelles capacités de production (la nouvelleusine de CIMENTS DU MAROC à Aït Baha, le doublement de la capacité de productionde l’usine d’HOLCIM basée à Fès et le lancement de l’activité de CIMENTS DEL’ATLAS) pourrait aboutir à un excédent de la production sectorielle suivi par uneérosion tarifaire dans les années à venir, principalement si la dynamique du marchédévisse.

Le même scénario risque de se produire pour le secteur métallurgique qui devraitabriter des augmentations de capacités de production à travers l’installation denouveaux entrants ou des extensions de capacités déjà installées.

En terme de prix à l’international, les évolutions ressortent contrastées par filière.En effet, le cours de la billette d’acier affiche une quasi-stagnation comparativementau début de l’année, se fixant à USD 490 / T en décembre 2009. La poursuite de cettetendance en 2010 devrait profiter aux marges des sidérurgistes. Ces derniers ont étépénalisés en 2009 par la chute des cours à l’international combinée à des stocksconstitués à prix fort élevés.

Le cours de l’aluminium s’inscrit, en revanche, dans un canal haussier, passant deUSD 1 445 / T le 31/12/2008 à USD 2 206 / T le 31 décembre 2009, ce qui pourraitimpacter la rentabilité des métallurgistes principalement si cette tendance semaintient face à la difficulté de répercuter cette hausse dans un marché a priorisurcapacitaire.

Évolution du cours d’Aluminium durantl’année 2009 (USD / T)

Évolution du cours de la billette d’acier durantl’année 2009 (USD / T)

Source : MESTEEL



Perspectives 2010

Technologies de l’Information et des Communications

Relais de croissance stratégique pour l’économie nationale, le secteur des TIC a vu sacontribution au PIB se renforcer considérablement au cours de ces dernières années.L’enjeu pour le Maroc pour les années à venir est non seulement de pérenniser lesavancées déjà réalisées, mais également de permettre son insertion dans l’économiemondiale du savoir, via une intégration amplifiée et largement diffusée des TIC auniveau de tous les acteurs de la société : administrations, entreprises et citoyens.

C’est dans ce sillage que s’inscrit la nouvelle stratégie baptisée « MAROC NUMERIC2013 » dotée d’une enveloppe d’investissement de MAD 5,2 Md et visant notammentle développement des TIC au Maroc à travers (i) le soutien de la création et lacroissance des acteurs locaux et (ii) l’émergence des pôles d’excellence à fortpotentiel à l’export. Il est ainsi prévu de créer un cluster TIC autour des quatreniches d’excellence à savoir (i) services mobiles, (ii) monétiques, (iii) web design et(iv) progiciels locaux.

MAROC NUMERIC 2013 devrait permettre à terme (i) de créer 26 000 emplois,(ii) de lancer 100 start-up et (iii) de réaliser un PIB additionnel direct de MAD 7 Md etun PIB indirect de MAD 20 Md.

Par principaux segments cotés des TIC, la TES devrait poursuivre son développement àtravers (i) la mise en œuvre progressive de la norme EMV, (ii) le développement denouvelles applications à forte valeur ajoutée (cartes prépayées, cartes cadeaux,cartes de fidélité, cartes de voyage, cartes de prestations sociales, cartes de salaire,etc), (iii) le renforcement du paiement sans contact, (iv) la poursuite de ladématérialisation des flux dans le cadre de projets e-gov et (v) le développement dela microfinance.

Pour sa part et compte tenu du faible taux d’équipement national et l’importance dela fracture numérique dans le pays, la distribution informatique recèle un fortpotentiel de croissance dont devraient profiter les opérateurs du secteur. En effet, lapoursuite du programme d’informatisation des établissements publics, la banalisationde l’Internet et la mise en œuvre progressive du programme NAFIDA visant àinformatiser le système d’éducation national, constituent autant d’élémentsfavorables pour pérenniser la distribution informatique au Maroc.Cette situation devrait profiter également aux éditeurs de logiciels informatiques etaux intégrateurs d’architecture réseaux.



Perspectives 2010

Agroalimentaire

Suite à la forte baisse accusée au cours du second semestre 2008 dans le sillage de larécession économique internationale, les cours des matières premières se sontglobalement inscrits dans un canal haussier en 2009 porté par les prémices d’unereprise mondiale décelée dès le début du second semestre 2009 ainsi que par lafébrilité du Dollar :

Par filière, la branche sucrière poursuit son plan de modernisation dans le cadre duprogramme INDIMAGE 2012 dans une optique de consolidation de sa rentabilité,notamment dans un contexte de renchérissement des cours du sucre. En effet,le cours du sucre a marqué un bond de près de 2x depuis le début de l’année àUSD 710,2 / Tonne au 31/12/2009 en raison du déficit de la production mondiale dusucre. Au Maroc, le système de péréquation s’en trouve remis en cause, ce qui anécessité un accord transitoire entre les producteurs locaux et la Caisse deCompensation. Cet accord stipule que celle-ci s’engage pour 2009 à verser ledifférentiel supporté, afin de maintenir les niveaux de marge de la profession sansimpacter le prix de vente à la consommation. En 2010, les prévisions d’une bonnecampagne sucrière laisse présager une détente des cours à l’échelle mondiale.

Sucre (USD / Tonne)

Colza (EUR / Tonne) Blé (Cents / Boisseau)

Huile de soja (Cents / Livre)



Perspectives 2010

Sur le plan opérationnel, la mise à niveau de la raffinerie prévue en 2009 devraitporter ses fruits à partir de 2010 à travers l’amélioration de la qualité des produitsraffinés.

De son côté, le segment Huiles & Corps Gras a enregistré au début de l’annéeécoulée des baisses graduelles des prix de vente suite à la détente des cours desmatières premières au second semestre 2008. En revanche, ces derniers se sontinscrits courant 2009 dans un canal haussier, soit une progression de 20,3% des prix del’huile de Soja et de 5,1% du cours de Colza à USD 0,4 / Livre et à EUR 287 / Tonnerespectivement. Le maintien de cette tendance en 2010 pourrait se traduire par uneaugmentation des prix de vente dans un souci de préservation des marges.

Pour sa part, la branche des pâtes alimentaires offre un fort potentiel de croissancecompte tenu du faible niveau de consommation par habitant qui se fixe à 3,5 kgcontre 12 kg pour la Tunisie et 8 kg pour l’Algérie. Toutefois, les produits locauxpourraient continuer à être concurrencés par les produits de la contrebande enprovenance notamment de l’Algérie ainsi que par les produits d’importation des payssignataires d’accords de libre échange. La filière Couscous Industriel devraitcontinuer, quant à elle, à bien se porter au vu des habitudes de consommation desmarocains et ce, en dépit de la concurrence du couscous traditionnel. Par ailleurs, lecours du blé qui évolue dans une tendance baissière depuis le début de l’année(-11,3% à USD 540,75 / Boisseau au 31/12/2009) pourrait poursuivre son downtrenddans la perspective de bonnes récoltes céréalières au niveau mondial, ce qui devraitpermettre une amélioration des niveaux de marge de DARI COUSPATE.

Le segment des boissons gazeuses et alcoolisées pourrait, quant à lui, voir sesrevenus se contracter principalement durant la saison estivale en raison del’avènement des mois sacrés de Ramadan et de Chaâbane combiné à un éventueltassement de l’activité touristique. Lancée en 2007 par BRASSERIES DU MAROC pourcompenser cet effet, FAYROUZ semble avoir du mal à pénétrer le marché local d’oùla nécessité de multiplier l’effort commercial sur ce segment. Autre mauvaisenouvelle pour le secteur, la Loi de Finances 2010 apporte de nouveaux amendementsrelatifs au rehaussement de la Taxe Intérieure de Consommation -TIC- sur(i) les boissons gazeuses : MAD 0,30 le litre contre MAD 0,20 le litre actuellement,(ii) les boissons non alcoolisées dites énergisantes : MAD 1,5 le litre contreMAD 0,20 le litre, (iv) +45% pour les bières, (v) +50% pour les vins et les alcoolséthyliques, et (vi) +100% pour les vins mousseux. Ces hausses seraient probablementrépercutées sur les prix de vente, ce qui pourrait induire une baisse de la demandequi pourrait être davantage orientée vers les produits de la contrebande.

Enfin, l’industrie laitière continue d’assister à une montée en puissance des tensionsconcurrentielles se traduisant par un accroissement de l’agressivité commerciale etmarketing des différents opérateurs. Dans ce contexte, CENTRALE LAITIERE devraitcontinuer à capitaliser sur sa force commerciale et son approche marketing novatriceafin de maintenir son leadership. En effet, la filiale laitière d’ONA opte pour unestratégie de différenciation dans un marché arrivé à maturité. Pour ce faire,



Perspectives 2010

la société a entamé un processus de rebranding en plaçant ses produits phares sous lamarque ombrelle YAWMI.

Avec sa nouvelle taille, la filiale laitière du Groupe ONA (extension de sa capacité deproduction globale à 2,3 millions de litres par jour) pourrait également aspirer àpénétrer de nouveaux marchés notamment à l’export si son actionnaire DANONE l’yautorise.

Automobile

Après une année 2008 faste, le secteur automobile national a évolué en 2009 dans uncontexte difficile suite notamment à l’explosion du marché de l’occasion importé.Ce dernier a été dopé par les encouragements à la casse accordés par certains Étatseuropéens comme remède à la crise financière. Ainsi, à fin novembre 2009, les ventesde CBU s’effilochent de 8,1% à 85 714 unités comparativement à la même périodel’année précédente. Pour sa part, le montage local CKD s’en sort plutôt bien,enregistrant une progression de 5,7% à 30 415 véhicules, boosté par le succès de laDACIA LOGAN et de la DACIA SANDERO.

En 2010, le secteur devrait reprendre un trend haussier, bénéficiant principalementdu renforcement des packages promotionnels et de l’effet escompté du salon AUTOEXPO 2010.

A plus long terme et afin de faire face au développement des ventes de voituresd’occasion par les garages spécialisés, les concessionnaires marocains se verraientforcer à entreprendre des regroupements pour donner naissance à des représentantsmultimarques de grande taille.

Parallèlement, la structure des ventes de voitures particulières devrait assister aurenforcement des marques européennes au détriment des marques asiatiques du faitde la mise en œuvre progressive du démantèlement douanier à horizon 2012.En effet, malgré des prix compétitifs, les marques chinoises affichent des difficultés àécouler leurs produits sur le marché national. Face à cette situation, les importateursde voitures asiatiques réclament la diminution des droits de douane à 10% à fin 2012.

Pour sa part, la commercialisation des camions pourrait être redynamisée en 2010dans le sillage de la reprise progressive du trafic commercial du Maroc avec l’étrangerainsi que du maintien de la prime à la casse pour les véhicules de plus de 15 ans.

Enfin, les écoulements des engins agricoles devraient continuer à afficher de bonnesperspectives d’évolution en 2010, bénéficiant de la subvention étatique accordée auxagriculteurs pour l’acquisition de tracteurs neufs (40% du prix d’achat plafonnée àK MAD 90) ainsi que du bon démarrage de la campagne agricole 2009-2010.



Perspectives 2010

Pharmacie

Constitué de 35 laboratoires dégageant des revenus globaux de près de MAD 7 Md àfin 2008, le secteur pharmaceutique national devrait poursuivre son trend haussier,capitalisant principalement sur l’élargissement de la liste des médicamentsremboursables dans le cadre de l’AMO et sur le développement des médicamentsgénériques, lesquels accaparent actuellement 25% du marché du médicament(vs. un objectif à terme de 75%).

Néanmoins, cette industrie demeure principalement confrontée à (i) une productionlocale ne répondant qu’à hauteur de 70% aux besoins nationaux, (ii) la cherté desmédicaments comparativement aux pays voisins et (iii) la faiblesse des enveloppesallouées à la Recherche & Développement.

En attendant des mouvements de concentration sectorielle dans les années à venirdevant donner naissance à de nouveaux opérateurs viables dotés d’une taille critique,l’industrie pharmaceutique nationale devrait continuer à souffrir de l’atomicité desopérateurs qui la composent.

A plus court terme, les prix des princeps devraient baisser en 2010 suite à lapublication des résultats de la mission d’information parlementaire, mettant enévidence la cherté du prix de cette catégorie au Maroc comparativement à la France,la Tunisie et l’Algérie.

Compte tenu de sa forte présence dans la distribution des princeps, SOTHEMApourrait être impactée par la contraction des prix durant les prochains mois.Néanmoins, la montée en puissance de sa nouvelle usine de fabricants d’injectionscombinée aux effets escomptés de sa récente pénétration du marché algérien (àtravers la commercialisation de son insuline) devrait permettre à la société de faireface à cette situation.

PROMOPHARM, davantage présente dans la commercialisation de médicamentsgénériques, devrait être moins touchée par cette mesure mais pourrait, cependant,subir les contre-coups de l’arrêt de ses exportations vers l’Algérie. C’est pourquoi, lasociété cherche à se tourner vers de nouveaux marchés, notamment en Afrique del’Ouest.

Utilities

La fin des négociations pour la revue du contrat de concession liant LYDEC à laCommune Urbaine de Casablanca –CUC- devrait marquer le début d’une nouvellephase de reprise du cycle d’investissement de la société.

Cette première expérience de gestion concessionnelle de services publics reste riched’enseignements pour les pouvoirs publics notamment dans les perspectives d’octroide nouvelles concessions au privé.

En parallèle, et dans l’attente de la libéralisation du secteur électrique maintes foisreportée, les autorités de tutelle ont initié en 2009 un mouvement de rapprochemententre l’ONE et l’ONEP afin de donner naissance à l’ONEE.



Perspectives 2010

La logique qui prévaut à cette fusion se base sur les possibilités de synergiesimportantes entre les deux organismes, devant permettre de rationaliser l’ensembledes coûts totaux ainsi que de disposer d’une taille financière suffisante à même depouvoir financer les projets d’investissements d’envergure, notamment dans ledomaine de l’électricité.

La diversification de la production électrique reste le leitmotiv, tant la dépendancedu Maroc des fossiles pénalise lourdement sa compétitivité. L’éolien et le nucléairesont des pistes à développer plus fortement dans les années à venir. Le solaireremporte davantage l’adhésion en raison du degré élevé d’ensoleillement du Maroc etdes avantages écologiques qui en découlent. C’est à cet effet qu’une envelopped’investissement de USD 9 Md devrait être réalisée à horizon 2020 pour doter le Paysd’une capacité de production additionnelle de 2 000 mégawatts représentant in fine38,0% de l’offre national.

Pour l’eau, la gestion des ressources hydrauliques, au bord du stress hydrique, est lapriorité absolue à travers la construction de nouveaux barrages, l’aménagement desberges des fleuves, la modernisation des canaux d’irrigation, etc.

En aval, les pouvoirs publics devraient maintenir leur politique volontaristed’électrification rurale et de raccordement à l’eau potable notamment à traversl’INDH.

Gaz

Le marché du butane présente une tendance non cyclique compte tenu de son rôlesocialement stratégique, notamment pour les besoins des ménages et de sonutilisation croissante dans le secteur agricole, particulièrement pour le pompage del’eau.

Durant les prochaines années, ce marché devrait faire l’objet de nombreusesréformes telles que la libéralisation des importations et la refonte du système desubvention via la mise en place d’une aide directe aux ménages les plus nécessiteux.Cette dernière mesure pourrait permettre notamment à la Caisse de Compensation deréduire ses dépenses, lesquelles ressortent à MAD 15,2 Md à fin 2009. Rappelons qu’auterme de l’année 2008, les frais engagés par la Caisse de Compensation s’établissentà MAD 31,5 Md, suite notamment à l’envolée des prix des produits pétroliers sur lesmarchés internationaux.

Pour sa part, la libéralisation du secteur devrait permettre aux opérateurs les pluscompétitifs d’améliorer leurs niveaux de marge, profitant de l’abolition attendue dusystème de péréquation en douane ainsi que des capacités de stockage importantes.

Parallèlement, le marché du propane pourrait assister à un ralentissement de sesécoulements en 2010 (entre 4% et 5% vs. une moyenne de 8% sur les dernièresannées), suite au probable tassement prévu dans les secteurs de l’immobilier, dutourisme et de la céramique.



Perspectives 2010

Afin de se préparer à la libéralisation des importations pour le butane, AFRIQUIA GAZest en cours de renforcement de ses capacités de stockage et d’emplissage à traversla mise en place de quatre sphères de butane d’une part, et la réalisation du plusimportant centre emplisseur d’Afrique d’une capacité de 120 000 T par an pour unshift (en partenariat avec le Groupe BICHA), d’autre part.

L’acquisition de NATIONAL GAZ devrait également lui permettre de pénétrer plusrapidement la région de l’oriental. Enfin, la filiale gaz d’AKWA GROUP comptebénéficier durant les prochaines années du fort potentiel de développement ducréneau du Gaz Naturel Liquéfié –GNL- comme en atteste le projet de constructiond’un premier terminal de GNL à Jorf Lasfar d’une capacité initiale de5 milliards de m3.



Analyse technique

Une correction attendueComme nous l’avions anticipé en décembre 2008, le marché boursier marocain apoursuivi en 2009 sa phase baissière amorcée depuis le mois de mars 2008. Le MASI aainsi clôturé l’année sur une contre-performance de -4,92% à 10 443,80 points, soitune correction de 30,2% depuis le début du mouvement baissier le 13 mars 2008.

Après avoir entamé les deux premières séances de l’année 2010 sur des corrections,le MASI a enregistré en date du 6 et du 7 janvier des rebonds techniques de +1,57% etde +2,56% respectivement franchissant à la hausse la moyenne mobile à 100 jours.

A court terme, cette reprise devrait se poursuivre au cours des prochaines sessionstoutefois à un rythme moins soutenu dirigeant l’indice vers les 11 000 points.A ce niveau de cours, une actualisation de l’analyse technique en fonction dupositionnement des indicateurs mathématiques est nécessaire pour juger del’orientation de l’indice dans les séances qui suivent.

A moyen terme, nous tablons sur une reprise de fonds du marché boursier après avoirconstaté une correction vers un premier objectif de 9 900 points. Dans le cas dufranchissement à la baisse de ce seuil, le second objectif de correction à moyenterme serait de 9 400 points. A ce niveau, deux hypothèses se présentent :

1. La stabilisation de l’indice à ce niveau de cours formant ainsi une correctionflat comparativement à la vague ‘a’ du mouvement baissier. Cette stabilisationpourrait marquer la fin de la phase baissière et correspondrait à un PER 2010E

de 14,6x ;

2. Une correction de plus forte ampleur dans le cas du franchissement à la baisseconfirmée des 9 400 points entraînant le MASI vers les 7 500 points, soit unretracement de 61,8% de la phase haussière principale observée entrejuillet 2002 et mars 2008. Ce niveau de cours correspondrait à un niveau devalorisation de la Place de 11,6x les bénéfices 2010.




Analyse technique

2007 Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 2008 Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 2009 Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 2010-101

-101Volume (0), Relative Strength Index (65.6208)

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MASI 2008 (10,475.00, 10,720.00, 10,475.00, 10,720.00, +268.000), Tema (10,525.57)

90100110

90100110Momentum (103.008)

200 200Average True Range (110.213)

0 0

MACD (27.9378)



Portefeuille cible BMCE Capital Bourse 2010

Un portefeuille 2010 sous le signe de la résistanceAu regard de l’évolution mitigée du marché boursier marocain en 2009, les choix pourle portefeuille BMCE Capital Bourse 2010 consistent à étoffer davantage les critèresde sélection et ce, en tenant compte de quatre caractéristiques principalesordonnées ainsi : d’abord (i) la liquidité, puis (ii) la capitalisation boursière, ensuite(iii) les recommandations et enfin (iv) le Price Earning Ratio pour arbitrer entre lesvaleurs en ballotage.

De ce fait, le portefeuille BMCE Capital Bourse pour l’année 2010 se compose de :

COSUMAR pour une pondération de 6%, soit le même niveau qu’en 2009.Ce choix repose sur sa non cyclicité de par la nature du secteur dans lequel elleopère ;

MAROC TELECOM dont la pondération se fixe à 15%, au même niveau quel’année précédente, justifiée par l’importance de sa taille ainsi que par laprépondérance des revenus récurrents issus du trafic de la voix dans son chiffred’affaires ;

L’ensemble des Holdings a été retenu dans le portefeuille avec une proportionglobale de 15% et ce, compte tenu de l’importance de la capitalisationboursière des valeurs composant ce secteur (près de 8,6% de la capitalisationglobale). Les pondérations affectées par valeur se profilent comme suit :

ONA avec une pondération de 9%. Le poids affecté à cette valeurse justifie par la prépondérance des pôles agroalimentaires et dedistribution dans son portefeuille de participations, faiblement affectésen période de crise ;

DELTA HOLDING avec une proportion de 3%. Une valeur dont l’activité estliée principalement aux chantiers d’infrastructures de l’État toujoursmaintenus ;

Et, SNI avec un poids de 3% pour capter le potentiel de sa filiale Télécomsainsi que son renforcement récent dans ATTIJARIWAFA BANK.

Le secteur de l’immobilier a été réintroduit dans notre portefeuille pour unepondération globale de 15% :

ADDOHA avec un poids de 9%, contre 5% précédemment. Le renforcementde la pondération de ADDOHA s’explique par son positionnement plusmarqué sur le segment du logement économique, qui devrait profiter desnouvelles mesures fiscales favorables ;

ALLIANCES DEVELOPPEMENT IMMOBILIER avec une pondération de 4% ;

CGI est allégée de 2 points à 2% en 2010 en raison de l’affaiblissement desa liquidité.




Grâce à la bonne tenue de son activité et à ses résultats prévisionnelsfavorables, le secteur bancaire accapare 11% du portefeuille. Les valeursretenues correspondent aux deux des plus importantes capitalisations dusecteur à savoir ATTIJARIWAFA BANK et BCP avec des participations respectivesde 7% et de 4%.

A l’instar de l’année précédente, WAFA ASSURANCE demeure la seulecompagnie d’assurance retenue dans le portefeuille avec une proportion de 6%et ce, compte tenu de la solidité de ses fondamentaux ;

Les sociétés du secteur des matériaux de construction représentent 15% duportefeuille. Deux nouvelles entrées ont été opérées. Il s’agit d’ALUMINIUM DUMAROC et de CIMENTS DU MAROC pour un poids de 3% chacune. Les deux autrescimenteries cotées à la Bourse de Casablanca ont été reconduites selon lesmêmes pondérations que l’année précédente à savoir 6% pour LAFARGECIMENTS et 3% pour HOLCIM MAROC. Rappelons que le poids de LAFARGE dansle portefeuille se justifie par l’absence de dettes ainsi que par son outilindustriel en grande partie déjà amorti. En revanche, SONASID a été écartée decette sélection en raison de son PER prévisionnel élevé en 2010 ;

Le secteur des Nouvelles Technologies de l’Information et desTélécommunications –NTIC- a été, pour la première fois, inséré dans notreportefeuille pour un total de 9%. Les sociétés M2M GROUP, HPS et MATEL PCMARKET ont été retenues dans le portefeuille pour des proportions de 3%chacune, compte tenu de leurs perspectives favorables et de leurs faiblesniveaux de PER ;

Au vu de l’importance de ses fonds propres ainsi que de son patrimoine foncier,AUTO HALL est, pour la seconde année consécutive, l’unique distributeurautomobile retenu dans le portefeuille avec une proportion de 3% ;

LYDEC a été sélectionnée dans le portefeuille pour une pondération de 3%.Cette société opérant dans un secteur socialement stratégique ne devant êtreque faiblement impacté par un éventuel ralentissement de l’économiemarocaine ;

Enfin, le secteur de la chimie inséré pour la première fois dans le portefeuillepar la valeur COLORADO, laquelle a été introduite à hauteur de 2%.

Au total, 21 valeurs ont été sélectionnées dans le nouveau portefeuille BMCE CapitalBourse contre 22 titres en 2009. Sept nouvelles entrées ont été opérées enl’occurrence SNI, M2M GROUP, HPS, MATEL PC MARKET, CIMENTS DU MAROC,ALUMINIUM DU MAROC et COLORADO.

Les sorties concernent les valeurs CENTRALE LAITIERE, EQDOM, BMCI et CREDIT DUMAROC, eu égard à leur très faible niveau de liquidité, ainsi que SONASID, AFRIQUIAGAZ et LESIEUR CRISTAL, au vu de leur niveau de valorisation.




Par valeur sélectionnée, les perspectives aussi bien stratégiques que chiffréesse présentent comme suit :

ATTIJARIWAFA BANK

Deuxième Groupe bancaire privé du Royaume, ATTIJARIWAFA BANK poursuit laconsolidation de son positionnement au sein du paysage bancaire marocain en dépitd’un contexte économique peu favorable.

En effet, l’établissement capitalise sur l’optimisation des synergies entre lesdifférentes lignes métiers ainsi que sur l’accélération de sa politique de déploiementà l’international. A ce titre, et bien que le Groupe ait été contraint à payer destickets d’entrée de plus en plus chers pour l’investissement de nouveaux marchésafricains, ATTIJARIWAFA BANK parvient à restructurer et à transposer avec succès sonbusiness model au sein des entités acquises. Preuve en est, les réalisations probantesdes filiales tunisienne et sénégalaise. Au même registre, le Groupe a finalisél’acquisition des cinq filiales bancaires africaines du Groupe CREDIT AGRICOLE qui ontfait l’objet d’un accord global en novembre 2008. L’intégration de ces nouvellesentités dans le périmètre de consolidation du Groupe devrait porter la contributiondes filiales à l’international à hauteur de 26% dans le PNB.

Ce choix expansionniste rapide mobilise des moyens financiers conséquents obligeantle Groupe à procéder à de nombreuses émissions de dettes obligataires subordonnéesqui commencent d’ores et déjà à peser au niveau des charges d’intérêts. Entre 2007et 2009, un montant de MAD 8 Md a été levé sous forme d’emprunts obligatairessubordonnés.

Néanmoins, et grâce à une maîtrise de ses frais d’exploitation ainsi qu’à lacontribution davantage importante des filiales africaines, ATTIJARIWAFA BANK devraitparvenir à améliorer continuellement sa rentabilité profitant, dans l’avenir, des fruitsde sa politique de croissance externe.

Tenant compte de ce qui précède, nous tablons sur une croissance du PNB consolidéde 8,4% à MAD 11,9 Md en 2009 et de 9,1% à MAD 12,9 Md en 2010, pour desprogressions du RNPG de 9,7% et de 8,3% à M MAD 3 420,8 et à M MAD 3 704,9respectivement sur la même période.

BCP

Longtemps cantonnée à sa mission légale de gestion des excédents de trésorerie desBPR et des services communs à l’ensemble des entités du CREDIT POPULAIRE duMAROC, la BANQUE CENTRALE POPULAIRE s’est engagée dans une nouvelle orientationstratégique visant à renforcer son positionnement sur les métiers de la Banque deFinancement et d’Investissement.

Aujourd’hui, l’organisme central du Groupe BANQUES POPULAIRES jouit d’un confortfinancier certain, illustré par l’ampleur de ses fonds propres et une stratégie degestion opportuniste et prudente de son portefeuille de titres. Cette aisancefinancière soutient la BCP dans ses ambitions de croissance externe qui se sont




matérialisées par l’entrée dans le capital de l’OCP ainsi que par la prise de contrôled’UPLINE Group. A ce titre, le Top Management de la Banque affirme que les activitésde Banque d’Investissement sont désormais regroupées au sein de cette filiale etqu’un schéma d’ensemble serait en cours d’élaboration pour une meilleureoptimisation des synergies. En outre, le projet de fusion-absorption de la BanquePopulaire Régionale de Casablanca serait dans l’attente des modifications des textesde Loi préalables à cette opération, laquelle serait initiée pour des raisonsd’optimisation des structures entre les deux entités.

De même, BCP maintient sa volonté de développer l’activité de bancassurance etserait en négociation avec une compagnie de la place notamment après son échecdans l’obtention d’un agrément auprès des autorités compétentes.

En termes de perspectives, l’année 2010 pourrait être marquée par un ralentissementde l’activité de crédits (eu égard au contexte économique actuel) ainsi que par lerenforcement du provisionnement notamment après le fort développement duportefeuille de crédits de la Banque au cours des deux dernières années.

Ainsi, nous prévoyons un PNB en hausse de 31,1% à MAD 2,3 Md en 2009 et de 11,8% àMAD 2,6 Md en 2010. Dans ce sillage, le RNPG devrait s’établir à M MAD 1 232,8 enaccroissement de 49,2% en 2009 et de 8,1% à M MAD 1 332,7 en 2010.

WAFA ASSURANCE

En dépit d’un contexte mitigé, WAFA ASSURANCE poursuit la consolidation de sacroissance et confirme sa position d’acteur de référence dans le secteur desassurances au Maroc.

L’année 2009 a été marquée par la refonte de la gamme Automobile avec lelancement de deux nouveaux produits à savoir « WAFA OTO WW » (dédié auxacquéreurs de véhicule neufs) et «WAFA OTO MOUADDAF » (destiné aux salariés desentreprises de bureaux). D’autres packs sont en phase de préparation afin depermettre à WAFA ASSURANCE de répondre par un produit spécifique à chaquesegment de clientèle.

Dans cette même lignée, la compagnie offre également un canal supplémentaired’indemnisation des sinistres automobile baptisé « WAFA DRIVE », opérationnel àCasablanca depuis début février 2009 et à Rabat en novembre 2009. Un autre canald’indemnisation sur le lieu du sinistre par des agents mobiles baptisé « WAFAMOUJOUD » serait en phase de test à l’heure actuelle.

Le Groupe ATTIJARIWAFA BANK s’est également lancé sur le marché des risquesagricoles à travers sa filiale WAFA ASSURANCE afin de profiter des opportunitésoffertes par le Plan Maroc Vert. A cet effet, la compagnie d’assurance a officialisé en2009 son entrée dans le secteur de l’assurance agricole en proposant plusieursproduits dédiés à ce type de risque.




Enfin, signalons, qu’en décembre 2009, WAFA ASSURANCE a concrétisé la cession de24% du capital du CREDIT DU MAROC au profit du CREDIT AGRICOLE France.La plus-value réalisée à l’issue de cette opération a été comptabilisée pour moitié aupremier semestre 2009 pour M MAD 310, le reliquat aurait été enregistré courantdécembre 2009. Enfin en 2010, les performances commerciales de la compagniedevraient se maintenir, toutefois le résultat net devrait se contracter du fait de lanon récurrence de l’opération de cession des titres CREDIT DU MAROC.

Tenant compte de ce qui précède nous tablons sur des primes émises nettes enprogression de 14,7% à M MAD 4 240,1 et de 10,5% à M MAD 4 686,7 respectivement en2009 et en 2010. Suite à la concrétisation de l’opération de cession des titres CREDITDU MAROC en 2009, la capacité bénéficiaire devrait s’apprécier de 40,6% àM MAD 657,1 en 2009 avant de se replier de 6,6% à M MAD 613,6 en 2010.

ADDOHA

Dans un contexte sectoriel dubitatif, la filiale immobilière du Groupe SEFRIOUIdevrait tirer profit des nouvelles mesures incitatives instaurées au profit du logementsocial adoptée dans le cadre de la Loi de Finances 2010 (relèvement de la VIT,exonération fiscale et abaissement du plancher) afin d’accélérer le rythme deproduction sur ce segment, à fort potentiel et non cyclique.

Pour rappel, ADDOHA est engagée dans un programme de 152 000 logements(2/3 dédiés au logement social et économique et 1/3 au segment moyen de gamme) àhorizon 2013 avec une cadence de production de près de 20 000 logements par an.

En parallèle, conforté par une demande locale plutôt soutenue, le Groupe ADDOHAdevrait poursuivre ses investissements dans le haut de gamme en dépit d’une baisseconstatée de la clientèle étrangère. Plus de 2 500 unités ont déjà étécommercialisées par la société sur ce segment (99% des acquéreurs sont desnationaux) pour des revenus escomptés à la livraison de MAD 6,7 Md tenant compted’un prix de vente oscillant entre MAD 13 000 et MAD 19 000 le m². Intégrantl’ensemble des segments, le Groupe dispose au T3 2009 de 25 781 compromis devente, soit l’équivalent d’un chiffre d’affaires sécurisé de MAD 12,5 Md jusqu’à fin2010.

Par ailleurs, l’achèvement de la mise en place de son fonds touristique prévu courant2010 devrait permettre à ADDOHA de renflouer sa structure financière qui continuede pâtir du niveau élevé de son endettement (une dette nette de près de MAD 8 Md àfin juin 2009, correspondant à un gearing de 154,4%). En effet, le Groupe prévoit decéder durant la même année au dit-fonds près de 7 parcelles de terrains localisésdans les différents projets du Groupe (à Rabat, Fès, Bouskoura, Saïdia et Marrakech).

Côté perspectives chiffrées, nous escomptons pour ADDOHA un chiffre d’affairesconsolidé de M MAD 7 500 (+55,6%) en 2009 et de M MAD 9 095,7 (+21,3%) en 2010.De son côté, le résultat net part du Groupe devrait se monter à M MAD 1 702,7(+47,3%) en 2009 et à M MAD 1 995,5 (+17,2%) en 2010.




CGI

La filiale immobilière de la CDG semble s’inscrire dans une logique de révision duconcept et de la dimension de certains projets (face aux difficultés decommercialisation rencontrées sur le segment du résidentiel touristique de luxe).C’est dans ce sens que la filiale immobilière de la CDG devrait tirer profit de sonpartenariat avec le Groupe français PIERRE & VACANCES afin de repositionner sonprojet d’aménagement de la zone CHRIFIA à Marrakech.

L’ensemble des projets haut de gamme seraient en cours de redimensionnement àl’exception du projet AMWAJ à Rabat, pour lequel les rumeurs insistent sur le retraitdéfinitif de l’actionnaire principal SAMA DUBAI.

Par ailleurs, après avoir constaté un succès commercial satisfaisant sur les projets misen vente lors du premier semestre 2009 (CASABLANCA MARINA, CASA GREEN TOWN,AL MASSIRA à Fnideq et JARDINS DE SOUSS à Agadir), CGI pourrait assister à unedécélération de ses ventes durant le premier semestre 2010 dans l’attente de larelance de la demande étrangère. A signaler, qu’au 30 juin 2009, le Groupe détientun chiffre d’affaires sécurisé de près de MAD 5 Md.

Parallèlement, et afin de compenser une éventuelle baisse de l’activité sur les autresbranches, la CGI devrait continuer à capitaliser sur son récent positionnement sur lessegments social & économique à travers sa filiale DYAR AL MANSOUR, profitant desnouvelles mesures incitatives adoptées dans la Loi de Finances 2010 au profit de cettecatégorie.

Sur le plan financier, nous tablons pour la CGI sur la réalisation d’un chiffre d’affairesconsolidé de M MAD 2 441,4 (+55%) et de M MAD 5 371,0 (+120%) en 2009 et en 2010respectivement. Le RNPG devrait s’établir, quant à lui, à M MAD 438,4 (+15,5%) en2009 et à M MAD 757,6 (+72,8%) en 2010.

ALLIANCES

Opérateur intégré et diversifié, ALLIANCES DEVELOPPEMENT IMMOBILIER –ADI- comptepoursuivre ses efforts d’optimisation des charges opérationnelles afin de réaliser leseffets de synergie escomptés entre ses différents domaines d’activités stratégiques.

Par filière, le Groupe compte renforcer son positionnement sur le créneau desinfrastructures à travers l’élargissement de la gamme des sociétés EMT et SOMADIAZ.

Concernant le segment resorts golfiques, le Groupe devrait procéder durant 2010 à lalivraison de plusieurs composantes, notamment relatives au projet Port Lixus, enattendant une éventuelle reprise des ventes à partir du second semestre.

En parallèle, ADI compte poursuivre ses investissements sur la branche de l’habitatintermédiaire qui semble enregistrer un succès commercial fort probant. De ce fait,la société compte mobiliser à travers sa filiale spécialisée ALDARNA un investissementde MAD 23,4 Md pour l’édification de 69 712 unités sur la période 2009-2016.Les réalisations sur ce segment devraient contribuer à hauteur de 50% dans lesrésultats du Groupe à horizon 2011 (vs. 14% en 2008).




C’est dans le but d’accompagner sa stratégie de développement tout en optimisant lecoût de ses ressources financières, notamment dans le sillage du resserrement desconditions d’octroi de crédit, que le Groupe devrait émettre un emprunt obligataireconvertible ou non en actions d’un montant maximum global de MAD 2 Md (dont unepremière tranche de MAD 1 Md en février 2010 devant porter le gearing du Groupe àprès de 100%).

Au volet des perspectives financières, nous escomptons pour la société un chiffred’affaires consolidé de M MAD 1 491,8 (+150%) en 2009 et de M MAD 1 939,3 (+30%) en2010 pour des RNPG respectifs de M MAD 447,9 (+79,4%) et de M MAD 619 (+38,2%).

MAROC TELECOM

L’année 2009 devrait marquer pour MAROC TELCOM le début d’une ère plutôtdifficile, caractérisée notamment par la saturation des segments à taux depénétration élevés et la montée en compétition des concurrents sur les différenteslignes métiers.

En dépit de cette dégradation prévisible des conditions du marché, le TopManagement de la filiale marocaine du Groupe VIVENDI demeure optimiste et entendpoursuivre sa stratégie de développement visant à maintenir son leadership sur sesdifférents segments de prédilection tout en contrôlant ses niveaux de marges. Pour cefaire, MAROC TELECOM devrait capitaliser sur :

Le développement des segments à forte valeur ajoutée, notamment à travers laconsolidation du positionnement sur le postpayé ;

Le lancement du triple play avec une offre qui démarre à MAD 300/mois ;

Et, la poursuite de la croissance externe par la recherche de nouvellesopportunités en Afrique. C’est dans ce cadre que s’inscrit la récente acquisitionde 51% du capital de SOTELMA pour M EUR 275.

Pour notre part, nous préférons rester vigilants quant à l’évolution de MAROCTELECOM en 2010, redoutant :

La poursuite de l’érosion des parts de marché, notamment en 2010 après lelancement par WANA de son activité GSM ;

La faible croissance des revenus actuels du Fixe face à la montée encompétition de WANA sur ce segment via son offre BAYN ;

Et, la baisse des prix d’Internet ADSL et l’intensification de la concurrence surla 3G (segment largement dominée par WANA).

Sur le plan des réalisations financières, IAM devrait drainer des revenus deM MAD 30 347,6 en 2009 et de M MAD 30 802,8 en 2010 pour des capacitésbénéficiaires respectives de M MAD 8 851,6 et de M MAD 8 579,1.




LAFARGE CIMENTS

Compte tenu de la réalisation de la plus importante partie des grands projetsd’infrastructures de la région du Nord et au vu de la décélération de l’activitéimmobilière à Tanger, ce marché pourrait afficher en 2010 des signes d’essoufflementplus marqués comparativement aux autres régions du Royaume.

Dans cette lignée et prévoyant un surplus de la production avec l’arrivée de nouveauxentrants sur le marché, LAFARGE CIMENTS devrait surseoir à ses investissementsmajeurs (troisième ligne de cuisson à Tétouan + une nouvelle cimenterie) dansl’attente d’une éventuelle reprise de la demande dans les années à venir.

De même, le Groupe envisage de renforcer ses actions de maîtrise des chargesd’exploitation à travers (i) l’élargissement de son parc éolien, (ii) le renforcement del’utilisation des combustibles de substitution et (iii) la poursuite du recours au clinkerà plus forte teneur en souffre. Cette dernière action pourrait, néanmoins, avoir poureffet une altération plus rapide des installations induisant à moyen terme une haussedes frais de maintenance. Toutefois, LAFARGE CIMENTS devrait pouvoir capitaliser surses installations techniques d’origine KAWASAKI, lesquelles offrent un rendementélevé.

Parallèlement, la filiale marocaine du Groupe LAFARGE devrait continuer àaccompagner la professionnalisation du secteur à travers la consolidation de sonpositionnement sur le segment du BPE via l’investissement dans des centrales àbéton. En outre, la société compte renforcer la part des écoulements de cimenttechnique destiné principalement aux chantiers d’infrastructures et qui présente uneplus forte valeur ajoutée.

Eu égard aux éléments précités, nous tablons pour LAFARGE CIMENTS sur un chiffred’affaires consolidé de M MAD 5 162,2 (+5,1%) en 2009 et de M MAD 5 211,9 (+1%) en2010. Le RNPG devrait s’établir quant à lui à M MAD 1 699,7 et à M MAD 1 690,8 en2009 et en 2010 respectivement.

HOLCIM MAROC

HOLCIM MAROC devrait continuer à capitaliser sur la montée en puissance de sonusine de Settat dans l’attente du démarrage de l’activité du nouvel entrant CIMENTSDE L’ATLAS prévu pour fin 2010, lequel pourrait exercer une concurrence nouvelle surles marchés de Marrakech et de Casablanca.

Anticipant cette situation et prévoyant un tassement de la demande, la filialemarocaine du Groupe helvétique s’inscrit dans une logique de maîtrise de ses chargesd’exploitation. Dans ce sens, le doublement de la capacité de production de son usinede Fès devrait permettre au Groupe de réaliser des gains sur le transport de clinkeren provenance du site d’Oujda.

Sur le plan commercial, HOLCIM MAROC devrait poursuivre le déploiement de sonréseau de franchise des matériaux de construction sous l’enseigne « BATIPRO » quicompte actuellement 100 points de vente. Cette stratégie devrait permettre au




Groupe de maîtriser un des canaux de distribution du ciment tout en accompagnant lamodernisation du secteur du BTP.

Pour l’année en cours, HOLCIM MAROC devrait réaliser un chiffre d’affaires deM MAD 3 278,5 pour un RNPG de M MAD 623,8. En 2010, les revenus devraient semonter à M MAD 3 360,4 pour un RNPG de M MAD 665,4.

CIMENTS DU MAROC

Après avoir accusé un retard en termes d’investissements d’extension des capacitésde production, CIMENTS DU MAROC devrait démarrer la production de sa nouvelleusine d’AIT BAHA d’une capacité de 2,2 MT durant 2010, devant remplacer à termel’ancienne usine sise à Agadir. Dans cette attente, la mise en service de la nouvellecimenterie devrait permettre à CIMENTS DU MAROC de répondre à la demande del’ensemble de ses marchés de prédilection.

Toutefois, cet investissement semble arriver au mauvais timing. En effet, le marchédevrait accueillir à partir de 2010 un nouvel opérateur, en l’occurrence CIMENTS DEL’ATLAS, au moment où le secteur pourrait afficher des prévisions de ralentissementde la demande. Dans ce contexte, la filiale marocaine d’ITALCEMENTI pourrait êtreamenée à revoir à la baisse ses prix de vente afin de préserver ses parts de marchéprincipalement à Marrakech.

Au vu des éléments précités, nous tablons pour la société sur un chiffre d’affairesconsolidé en progression de 3,2% à M MAD 3 621,7 en 2009 et de 2,5% à M MAD 3 712,2en 2010 correspondant à des RNPG de M MAD 869,5 (37%) et de M MAD 896,8 (3,1%)respectivement.

SNI

Le Holding de tête du Groupe ONA devrait profiter en 2009 de l’impact combiné de(i) la réduction des pertes accusées par WANA, (ii) l’importante plus-value non cashliée à la dilution de sa participation dans la filiale télécoms et (iii) la montée dans lecapital d’ATTIJARIWAFA BANK.

Côté stratégie de développement, SNI compte œuvrer pour :

Assurer la croissance organique de l’ONA tout en l’accompagnant dans ledéveloppement des relais de croissance. Plus globalement, SNI se doit de placercomme priorité l’accélération de sa politique de restructuration du GroupeONA, particulièrement des filiales télécoms, minière et immobilière pourrétablir les niveaux de marges et de rentabilité ;

Optimiser et concrétiser les projets de SOMED afin de donner une cohérence àcette prise de participation ;

Conforter le leadership commercial de LAFARGE et de SONASID et poursuivre lerenforcement de la compétitivité ainsi que la mise en place de capacitéssupplémentaires ;




Et, explorer de nouvelles opportunités d’investissements dans un contexte debaisse des valorisations.

SNI vient également de renforcer sa participation dans ATTIJARIWAFA BANK pour laporter à 13,49%, permettant au Groupe ONA-SNI de détenir la majorité du capital et,en conséquence, d’en prendre le contrôle actionnarial.

Dans ces conditions, nous tablons pour SNI sur la réalisation en 2009 d’un chiffred’affaires consolidé de M MAD 3 554,9 (+5,0%) et d’un résultat net part du Groupe enexpansion de 239,7% à M MAD 1 739,6 (vs. M MAD 1 584,9 avant l’acquisition de 10%du capital d’ATTIJARIWAFA BANK). Parallèlement, le volume d’affaires consolidédevrait progresser de 4,0% en 2010 à M MAD 3 697,1 pour un RNPG de M MAD 1 080,6(vs. M MAD 893,1 avant l’acquisition de 10% du capital d’ATTIJARIWAFA BANK).

ONA

Dans un contexte économique des moins favorables, le premier Holding privé duRoyaume devrait assister à un ralentissement de la croissance de ses métierstraditionnels, toutefois compensée par la montée en puissance des revenus du pôleTélécoms.

Parallèlement, ONA devrait poursuivre ses efforts d’amélioration de la productivité etde développement de l’activité à travers :

L’élaboration d’une nouvelle stratégie pour MANAGEM afin d’optimiser aumieux sa rentabilité après la fin progressive des couvertures, jusqu’à présentcontraignantes, ainsi que l’entrée en production des nouveaux projets(Bakoudou en 2010 et Pumpi en 2011-2012) ;

L’exploration de nouvelles opportunités de développement pourl’Agroalimentaire aussi bien au Maroc qu’à l’international ;

Le développement des nouvelles acquisitions africaines d’ATTIJARIWAFA BANKafin d’atteindre à terme une contribution de 25% au PNB consolidé ;

La pénétration du marché du Mobile par WANA après le lancement de sonactivité GSM à travers laquelle WANA espère devenir bénéficiaire à partir de2010 ;

La diversification du portefeuille immobilier d’ONAPAR vers les segments durésidentiel et du tertiaire ;

Et, la multiplication des projets de NAREVA.

Compte tenu de ce qui précède, le Groupe ONA devrait réaliser un chiffre d’affairesconsolidé de M MAD 38 100,7 (+4,0%), générant au final un RNPG de M MAD 1 944,8(+73,9% et seulement +4,0% à M MAD 1 162,7 en retraitant de la plus-valueexceptionnelle) en 2009. En 2010, les revenus consolidés et le RNPG devraients’élever respectivement à M MAD 38 862,7 (+2,0%) et à M MAD 1 203,7 (-38,1% suite àla non récurrence de la plus-value non cash).




DELTA HOLDING

Fort de sa capacité à décrocher des projets de grande envergure, essentiellementdans le secteur des BTP et Matériaux de Construction, DELTA HOLDING affiche aupremier semestre 2009 une contraction de son deal flow. Le Groupe a subi de pleinfouet l’effet conjugué de la pluviométrie abondante sur l’ensemble du territoire etdes grèves du mois d’avril dans le secteur des transports, induisant le ralentissementde son activité dans certains chantiers.

Néanmoins, le Holding demeure confiant quant à l’avenir, capitalisant sur(i) la prépondérance des marchés étatiques dans la composition de ses revenus dansun contexte d’intensification de l’investissement public, (ii) la poursuite maîtriséedes programmes d’investissements et des plans d’actions des différentes lignesmétiers et (iii) la réalisation d’économies d’échelle importantes dans le cadre dessynergies développées entre les filiales lui permettant d’améliorer sensiblement sesmarges.

Au niveau stratégique et en dépit de la faible contribution des services et del’immobilier dans ses réalisations (inférieure à 5%), DELTA HOLDING maintient sonimplication dans ces segments à travers une valorisation opportune de sa réservefoncière. Rappelons à cet effet que le Holding a été retenu par AL OMRANE pour laréalisation d’un programme de logements de K MAD 140. Une première opération, enguise de test, portant sur 32 logements devrait être réalisée par la filiale immobilièreDHS sur la base d’un brevet suisse doté d’une technologie de construction innovante.

De même, le Groupe serait en cours de recentrage de son projet d’extrusiond’aluminium pour mieux le dimensionner aux nouvelles donnes du marché.

Au volet des perspectives financières, nous escomptons un volume d’affaires deM MAD 1 925,2 (+8,0%) en 2009 et de M MAD 2 059,9 (+7,0%) en 2010, devant générerdes RNPG respectifs de M MAD 208,6 (+19,9%) et de M MAD 206,5.

COSUMAR

Après une année 2008 marquée par une bonne tenue de l’ensemble des indicateursd’activité, COSUMAR a dû rencontrer, au cours de 2009, des difficultésopérationnelles importantes liées principalement aux dégâts causés dans le périmètredu Gharb-Loukos suite aux inondations qu’a connu la région durant cette période.

Dans ces conditions, la filiale sucrière du Groupe ONA table sur un repli de 12,2% dela production locale en 2009 à 415 000 tonnes, couvrant seulement 40% des besoinsnationaux.

Ce retrait de la campagne sucrière nationale devrait être compensé par l’importationimportante de sucre brut dans un contexte de renchérissement des prix sur lesmarchés internationaux. En effet, le cours du sucre brut à fin 2009 s’élève àUSD 710,2 / Tonne contre USD 315,9 / Tonne à pareille période en 2008.Cette flambée des prix s’explique principalement par la baisse de la production duBrésil (premier producteur mondial du sucre) combinée à une forte demande




d’importation de l’Inde. En conséquence et afin de maintenir le système depéréquation des prix au Maroc, un accord transitoire permet aux producteurs locaux,en l’occurrence COSUMAR, de bénéficier en sus de la subvention de MAD 2 000accordée pour chaque tonne vendue d’une compensation à l’importation permettantde ramener le prix à son niveau de référence, soit MAD 4 700. Cette mesure devraitpermettre à COSUMAR de préserver ses marges dans l’attente d’une détente descours sur les marchés internationaux, prévue en principe au début du deuxièmetrimestre 2010 avec l’arrivée de la prochaine récolte brésilienne.

Au volet opérationnel, la poursuite du Programme INDIMAGE 2012 combinée audémarrage du projet de modernisation de la raffinerie de Casablanca (prévu au coursdu troisième trimestre 2009) devrait permettre à COSUMAR de renforcer la flexibilitéde production et la qualité des produits raffinés tout en améliorant ses marges.

Côté stratégie de développement à l’international, COSUMAR devrait probablementprocéder à une opération de croissance externe, notamment en Amérique Latine ouen Afrique de l’Ouest. Cette acquisition devrait vraisemblablement permettre àCOSUMAR de mieux contrôler ses approvisionnements en amont et de développer dessynergies avec les filiales marocaines.

En définitive, nous tablons pour COSUMAR sur un chiffre d‘affaires consolidé deM MAD 5 755,7 (+1,0%) en 2009 pour un RNPG de M MAD 476,2 (-4,8%). En 2010, lesrecettes consolidées devraient se bonifier de 3,0% à M MAD 5 928,4 drainant un RNPGen appréciation de 5,0% à M MAD 499,9.

ALUMINIUM DU MAROC

Face à l’exacerbation des tensions concurrentielles avec la montée en puissance desnouveaux opérateurs (KAYE ALUMINIUM ASILAH et IMMALUM) et compte tenu desprévisions de décélération de la demande aussi bien locale qu’à l’export notammenten France, ALUMINIUM DU MAROC est en quête de nouveaux marchés à fort potentielde croissance. Dans cette optique, la société compte poursuivre sa prospection demarchés africains tels que la Côte d’Ivoire, le Sénégal et le Gabon. Pour rappel,ALUMINIUM DU MAROC a déjà conclu des partenariats dans ces pays courant 2009.

Sur le plan opérationnel, ALUMINIUM DU MAROC devrait continuer à capitaliser sur sagestion optimisée des achats et sur son outil industriel récemment modernisé afin deconserver ses niveaux de marge dans un contexte de renchérissement des cours del’aluminium à l’échelle internationale.

Côté perspectives chiffrées, le leader national de l’extrusion d’aluminium devraitréaliser des revenus en baisse de 1,5% à M MAD 584,2 en 2009. En revanche, lacapacité bénéficiaire devrait enregistrer une hausse de 20,1% à M MAD 67,6 du fait dela non récurrence de charges non courantes de M MAD 15 dont M MAD 12,3 de pertessur créances devenues irrécouvrables constatées en 2008. En 2010, le chiffred’affaires devrait se monter à M MAD 595,9 (+2%) pour un résultat net de M MAD 71,7(+6%).




HPS

Fort de sa notoriété à l’échelle internationale, HPS parvient en 2009 à étoffer sonportefeuille clients par la signature de deux principaux contrats, notamment avecACCARDA (en Suisse pour un budget de M USD 6,5) et ZENITH BANK (deuxième contratau Nigeria).

Sur le plan des perspectives, l’opérateur monétique compte concentrer ses efforts surle renforcement de la part des revenus récurrents afin de résister à un contexteéconomique mondial difficile. En parallèle, la société se fixe comme principalobjectif la rationalisation des coûts d’exploitation afin de renforcer davantage sesmarges dans les années à venir. Enfin, HPS compte profiter des opportunités dedéveloppement en Europe grâce à sa nouvelle filiale parisienne.

La société entend également se positionner à moyen terme sur le segment du MobilePayment en vue de profiter des effets favorables escomptés de cette nouvelleactivité.

A plus court terme, l’année 2009 devrait être marquée par (i) le renforcement de37% des effectifs, (ii) la certification CMMI, (iii) la finalisation de la version pilote dePOWERCARD.V3, (iv) l’ouverture de HPS Afrique et (v) la recherche de nouvellesopportunités de croissance externe. Notons que le projet de rapprochement avecS2M, initié au second semestre 2008, a été abandonné en cours de route pour desraisons non encore communiquées.

En terme de guidance, le Top Management de la société table sur un chiffred’affaires 2009 de M MAD 200 pour une marge nette courante de 22%. Pour notre part,nous tablons pour HPS sur la réalisation d’un revenu de M MAD 201,7 (+29,4%) en 2009et de M MAD 225,7 (+11,9%) en 2010 pour des capacités bénéficiaires respectives deM MAD 31,6 (+0,5%) et de M MAD 41,8 (+32,4%).

MATEL PC MARKET

Leader national de la grossisterie informatique, MATEL PC MARKET devrait profiterdes perspectives sectorielles favorables, tirées par le développement escompté de lademande en PC portables et en connexion Internet.

Parallèlement et dans un souci de renforcement de ses parts de marché locales,la société escompte bénéficier de la joint-venture créée avec BEST’WARE France.Cette alliance devrait porter sur la commercialisation des produits et solutions IBM àforte valeur ajoutée.

S’agissant de son développement à l’international et désirant consolider sonpositionnement en Tunisie, le distributeur informatique a lancé la construction d’uneplate-forme logistique et de distribution (dans la région de Nouaceur) orientéeprincipalement vers le Maghreb.

Enfin, et dans le cadre de sa stratégie de croissance externe, MATEL PC MARKETcompte concrétiser son projet de fusion avec DISTRISOFT en 2010 pour atteindre unepart de marché consolidée de près de 30% du secteur des TIC (hors télécoms).




A travers ce rapprochement, le nouvel ensemble devrait atteindre une taille critiquelui permettant de faire face aux structures internationales désirant s’implanter auMaghreb et en Afrique de l’Ouest. Cette fusion serait également une réponse àl’incursion de plusieurs institutionnels dans le capital social des deux opérateurs.

Eu égard à ce qui précède et sans tenir compte des effets escomptés de la fusion avecDISTRISOFT, le chiffre d’affaires consolidé de MATEL PC MARKET devrait s’établir àM MAD 1 158,9 en 2009 et à M MAD 1 216,8 en 2010, soit des hausses respectives de10,0% et de 5,0%. Pour sa part, le résultat net se fixerait à M MAD 40,4 (+11,1%) et àM MAD 47,1 (+16,6%) en 2009 et en 2010 respectivement.

Après agrégation des indicateurs financiers du nouvel ensemble (composé de MATELPC MARKET et de DISTRISOFT), le chiffre d’affaires devrait ressortir à M MAD 1 686,8(+8,4%) en 2009 et à M MAD 1 769,8 (+4,9%) en 2010. Les capacités bénéficiaires yafférentes devraient s’élever respectivement à M MAD 66,1 (+7,5%) et à M MAD 71,9(+8,8%).

COLORADO

Profitant de la diversification de sa gamme de produits et de l’extension de sonréseau de revendeurs, COLORADO projette de consolider ses parts de marché durantles prochains mois, en dépit du ralentissement des mises en chantier au niveaunational. En effet, la société devrait principalement capitaliser sur (i) la mise enplace d’une nouvelle unité de fabrication de la peinture à base d’eau sur son site deDAR BOUAZZA, (ii) la construction d’un hangar de stockage et (iii) sa stratégiemarketing visant le maintien de sa position de leader sur le segment de la peinture debâtiment.

Parallèlement, COLORADO serait en cours de finalisation d’un partenariat avec unfabricant étranger afin de bénéficier de son savoir-faire dans la fabrication denouvelles gammes de peintures, probablement pour la carrosserie industrielle ou pourles meubles.

COLORADO compte également renforcer ses positions à l’export, à travers notammentdes partenariats d’affaires au Maghreb et en Afrique Sub-saharienne.

En termes de perspectives chiffrées, nous tablons sur un chiffre d’affaires deM MAD 528,1 en 2009 et de M MAD 554,5 en 2010, en progressions respectives de 8,5%et de 5,0%. Hors charges probables estimées à M MAD 30 liées à un incendie intervenuen juillet 2009 dans un hangar de stockage de matières premières, la capacitébénéficiaire devrait ressortir à M MAD 76,1 (+13,1%) en 2009 et à M MAD 81,7 (+7,3%)en 2010.




AUTO HALL

Grâce à sa diversification sectorielle couplée à son important réseau de distributionimplanté dans les grandes villes du Pays, le Groupe AUTO HALL conforte en 2009 sespositions avec des parts de marché de (i) 47,1% pour l’activité véhicules industriels,(ii) 31,1% pour le segment des véhicules agricoles, (iii) 16,7% pour l’activité véhiculesutilitaires et (iv) 4,6% pour les voitures particulières.

Par segment, l’activité véhicules industriels devrait être boostée notamment suite àla conclusion d’un nouvel accord avec la maison FORD pour importer des tracteursroutiers de Turquie. Le concessionnaire des marques MITSUBISHI et FORD a égalementinitié la fabrication de sa propre carrosserie industrielle lui permettant, de facto, decouvrir la totalité de ses besoins pour ce segment.

La branche tracteur devrait, quant à elle, profiter (i) d’une bonne année agricole2009-2010 et (ii) du maintien du soutien de l’État aux agriculteurs dans le cadre duPlan Maroc Vert.

Enfin, les écoulements sur le segment des véhicules particuliers devraient enregistrerune nette amélioration eu égard au succès de la nouvelle FORD FIESTA couplée à lahausse des offres promotionnelles.

Signalons par ailleurs, que dans le cadre de son programme d’investissements pourl’élargissement de son réseau de distribution, AUTO HALL devrait compter25 succursales hors Casablanca au terme de l’année 2010.

Côté perspectives, le Groupe AUTO HALL devrait générer en 2009 un chiffre d’affairesconsolidé de M MAD 3 007,3 (-10,0%) pour un RNPG de M MAD 325,3 (-25,7%). En 2010et en raison des perspectives de reprises du secteur, nous estimons les revenus àM MAD 3 127,6 (+4,0%) et la capacité bénéficiaire à M MAD 345,5 (+6,2%).

LYDEC

LYDEC devrait continuer à profiter de son positionnement à travers une adaptationpermanente de son offre en fonction de l’évolution de ses coûts notamment suite à lareconduction du contrat de concession jusqu’en 2027.

Après s’être vue attribuer le service d’éclairage public dans le cadre de la nouvelleconvention, la LYONNAISE DES EAUX DE CASABLANCA a acquis de nouveaux postes ONEpour un montant de M MAD 16 élargissant de ce fait son périmètre d’activité et sessources de revenus.

Par ailleurs, LYDEC poursuit ses négociations avec l’ONE pour la reprise de ses clientssur la région du Grand Casablanca, opération qui pourrait être accélérée par lerapprochement entre l’ONE et l’ONEP qui devrait donner naissance à l’ONEE.

Sur le plan des perspectives chiffrées, nous tablons sur une progression de 2,7% duchiffre d’affaires à M MAD 5 168,8 en 2009 et sur une stagnation du résultat net àM MAD 223. En 2010, les revenus devraient atteindre M MAD 5 386,5 (+4,2%) tandisque la capacité bénéficiaire devrait s’élever à M MAD 249,4 (+11,9%).





2008 2009E 2010P2008 2009E 2010P

2008 2009E 2010P

9,00% ADDOHA 4,1 6,0 7,0 25,4 17,2 14,7 1,4% 1,6% 1,9%4,00% ALLIANCES 20,6 37,0 51,2 32,9 18,4 13,3 0,9% 1,0% 1,6%3,00% ALUMINIUM DU MAROC 120,7 145,0 153,8 9,1 7,6 7,2 7,7% 7,7% 8,3%7,00% ATTIJARIWAFA BANK 16,2 17,6 19,1 16,7 15,4 14,1 1,9% 2,0% 2,2%3,00% AUTO HALL 9,3 5,9 6,3 8,0 12,5 11,8 4,7% 4,0% 4,4%4,00% BCP 13,4 18,7 20,2 18,2 13,0 12,1 2,1% 2,4% 2,5%2,00% CGI 20,6 23,8 41,2 79,1 68,5 39,6 0,9% 1,0% 1,4%3,00% CIMENTS DU MAROC 87,9 120,5 124,2 21,3 15,6 15,1 2,7% 2,1% 2,1%2,00% COLORADO 74,8 84,6 90,8 11,2 9,9 9,3 3,8% 4,0% 4,1%6,00% COSUMAR 119,3 113,6 119,3 11,2 11,8 11,2 6,4% 7,2% 7,0%3,00% DELTA HOLDING 4,0 4,8 4,7 16,6 13,9 14,0 2,6% 3,6% 3,6%3,00% HOLCIM MAROC 138,9 148,2 158,1 13,5 12,7 11,9 4,6% 4,8% 4,8%3,00% HPS 48,3 48,5 64,2 12,7 12,6 9,5 3,9% 4,0% 5,3%15,00% MAROC TELECOM 10,8 10,1 9,8 12,5 13,5 13,9 8,0% 7,0% 6,8%6,00% LAFARGE CIMENTS 96,3 97,3 96,8 14,7 14,6 14,6 5,8% 4,2% 4,2%3,00% LYDEC 27,9 27,9 31,2 11,5 11,6 10,3 5,6% 4,3% 4,8%3,00% MATEL PC MARKET 32,0 35,6 41,5 11,5 10,3 8,9 4,1% 4,3% 4,6%3,00% M2M GROUP 39,6 43,3 48,4 12,6 11,6 10,4 10,6% 5,0% 7,4%9,00% ONA 64,0 111,4 68,9 20,1 11,5 18,6 2,7% 4,2% 2,5%3,00% SNI 47,0 159,6 99,1 35,2 10,4 16,7 2,0% 4,8% 3,0%6,00% WAFA ASSURANCE 133,6 169,7 187,2 14,3 11,2 10,2 2,4% 2,6% 2,8%

D/YPondération VALEURS

BPA P/E




Screenings à fin décembre 2009

Screenings Boursiers (1/2)

La détermination du rang attribué à chaque titre repose sur l’ordonnancement de l’échantillon de valeurs et l’affectation d’uncoefficient similaire à chacun des indicateurs.

Pour des raisons déontologiques, les valeurs BMCE BANK, SALAFIN et MAGHREBAIL ont été écartées de notre échantillond’observations.

Chiffres calculés sur la base des données au 31/12/2009.

RANG VALEURS TAUX DE ROTATION D/Y 2009E TCAM BPA 2005-2009E% CAPI FLOTTANTE

1 CMT 53,4% 12,9% 63,9% 0,4%

2 IB MAROC 51,5% 8,9% 35,6% 0,1%

3 DELTA HOLDING 23,0% 3,6% 28,7% 0,7%

4 COSUMAR 4,7% 7,2% 38,5% 0,9%

5 CTM 13,2% 6,8% 68,0% 0,1%

6 ADDOHA 19,6% 1,6% 22,7% 9,3%

7 MAROC LEASING 13,9% 5,6% 31,3% 0,1%

8 ALLIANCES 14,8% 1,0% 93,4% 1,6%

9 MATEL PC MARKET 37,8% 4,3% 18,5% 0,2%

10 ONA 5,7% 4,2% 20,2% 7,2%

11 COLORADO 17,2% 4,0% 25,0% 0,2%

12 TASLIF 29,2% 3,9% 42,8% 0,1%

13 EQDOM 9,1% 7,7% 8,1% 0,7%

14 MICRODATA 12,1% 9,4% 35,5% 0,0%

15 ALUMINIUM DU MAROC 19,4% 7,7% 8,7% 0,1%

16 DISTRISOFT 20,5% 5,4% 20,7% 0,1%

17 MAROC TELECOM 3,4% 7,0% 8,8% 19,1%

18 STOKVIS NORD AFRIQUE 9,7% 3,8% 47,2% 0,1%

19 CGI 5,5% 1,0% 39,9% 5,3%

20 BCP 7,4% 2,4% 24,3% 3,2%

21 LESIEUR CRISTAL 4,5% 5,6% 23,1% 0,5%

22 SNI 2,3% 4,4% 23,5% 3,6%

23 HOLCIM MAROC 3,9% 4,8% 12,0% 2,2%

24 SMI 13,5% 7,4% -5,2% 0,3%

25 AFRIQUIA GAZ 3,5% 5,1% 15,9% 0,9%

26 BRASSERIES DU MAROC 13,6% 2,9% 6,1% 1,8%

27 HPS 19,2% 4,0% 10,9% 0,1%

28 FENIE BROSSETTE 7,5% 4,0% 18,6% 0,2%

29 ATTIJARIWAFA BANK 5,3% 2,0% 15,7% 9,2%

30 AUTO HALL 4,6% 4,0% 18,4% 0,9%

31 BRANOMA 12,7% 4,6% 7,2% 0,1%

32 LAFARGE CIMENTS 1,4% 4,2% 14,7% 4,0%

33 WAFA ASSURANCES 4,1% 2,6% 26,5% 1,3%

34 AGMA 7,4% 7,7% 0,5% 0,1%

35 CENTRALE LAITIERE 4,5% 4,7% 10,5% 0,7%





Screenings Boursiers (2/2)

RANG VALEURS TAUX DE ROTATION D/Y 2009E TCAM BPA 2005-2009E% CAPI FLOTTANTE

36 SRM 5,2% 7,1% 25,0% 0,0%

37 UNIMER 6,7% 4,6% 12,5% 0,1%

38 PROMOPHARM 1,8% 6,2% 12,6% 0,2%

39 CIH 9,0% 3,2% ND 1,9%

40 MAGHREB OXYGENE 1,0% 7,6% 29,5% 0,0%

41 LYDEC 5,3% 4,3% -0,3% 0,3%

42 CREDIT DU MAROC 3,3% 3,8% 7,0% 0,9%

43 BMCI 2,8% 2,2% 10,5% 2,0%

44 ATLANTA 4,3% 3,5% 4,9% 0,9%

45 DELATTRE LEVIVIER 3,3% 3,6% 33,5% 0,1%

46 LABEL VIE 16,1% 2,1% ND 0,4%

47 MANAGEM 20,5% 0,0% -19,6% 0,4%

48 SNEP 12,1% 0,0% 7,9% 0,3%

49 TIMAR 9,2% 2,3% 33,0% 0,0%

50 SOFAC 4,8% 5,3% 1,3% 0,1%

51 SONASID 7,5% 1,7% -13,0% 1,8%

52 CARTIER SAADA 10,8% 2,8% 17,3% 0,0%

53 CIMENTS DU MAROC 2,3% 2,1% 5,8% 2,1%

54 M2M GROUP 5,0% 5,0% 6,5% 0,1%

55 BERLIET MAROC 17,6% 2,1% -0,4% 0,1%

56 DARI COUSPATE 4,8% 2,3% 24,1% 0,0%

57 SAMIR 5,1% 0,0% -3,8% 1,6%

58 OULMES 0,1% 0,9% 45,1% 0,1%

59 DIAC SALAF 38,5% 0,0% ND 0,0%

60 ACRED 0,5% 5,3% 4,8% 0,1%

61 INVOLYS 43,6% 0,4% -41,8% 0,0%

62 SOTHEMA 1,5% 3,1% 0,3% 0,2%

63 RISMA 6,5% 0,0% ND 0,3%

64 LGMC 14,9% ND ND 0,1%

65 FERTIMA 1,2% 0,0% 101,5% 0,0%

66 AUTO NEJMA 0,4% 3,1% 4,3% 0,1%

67 NEXANS MAROC 0,6% 3,1% -2,3% 0,1%

68 MEDIACO MAROC 10,7% 0,0% -8,4% 0,0%

69 PAPELERA DE TETUAN 8,4% 0,0% ND 0,0%

70 SCE 1,3% ND ND 0,0%

71 BALIMA 0,0% ND ND 0,1%

72 ZELLIDJA 0,4% ND ND 0,0%

73 REBAB 1,6% ND ND 0,0%





Screenings financiers pour les industries (1/2)

La détermination du rang attribué à chaque titre repose sur l’ordonnancement de l’échantillon de valeurs et l’affectation d’uncoefficient similaire à chacun des indicateurs.

Données calculées sur la base des prévisions 2009.2 Le PRICING POWER ratio représente le rapport entre l’EBITDA et le chiffre d’affaires d’une entreprise.3 Le ratio EVA/CE calcule la création de valeur que génère l’entreprise après remboursement des actionnaires et des créanciers(reflétée par ROCE – WACC).4 La Value Creation Index –VCI- capte le potentiel de la valeur à satisfaire le rendement espéré des capitaux propres, mesuré par lerapport entre le ROE et le Ke.5 La Valorisation Croissance Zéro –VCZ- représente l’équivalent d’une perpétuité d’Excédent Brut d’Exploitation, net d’impôts etactualisé au coût moyen pondéré du capital, déduction faite de l’endettement net (Modèle développé par CM-CIC Securities etEuropean Securities Network).

RANG VALEURS PRICING POWER 2 EVA/CE3 VCI4 VCZ/CAPI5 ROE CA/CE

1 MAROC TELECOM 59,6% 45,3% 506,9% 130,9% 49,1% 171,3%

2 COLORADO 23,0% 28,8% 305,9% 126,4% 30,7% 272,3%

3 MICRODATA 14,8% 35,9% 242,4% 127,1% 33,8% 472,6%

4 CMT 64,1% 17,8% 451,6% 149,5% 50,1% 67,1%

5 BRANOMA 23,3% 40,0% 264,4% 69,5% 30,0% 371,2%

6 M2M GROUP 44,0% 29,2% 252,7% 122,8% 24,5% 131,3%

7 BRASSERIES DU MAROC 29,0% 94,9% 235,5% 65,9% 24,0% 615,9%

8 CENTRALE LAITIERE 18,9% 26,6% 266,8% 78,6% 30,4% 362,3%

9 HOLCIM MAROC 43,3% 12,5% 221,4% 112,9% 26,9% 86,9%

10 LAFARGE CIMENTS 52,0% 16,8% 257,8% 82,8% 28,9% 79,9%

11 HPS 27,5% 8,0% 200,9% 106,3% 20,9% 102,1%

12 DARI COUSPATE 14,4% 21,3% 130,4% 121,8% 16,8% 383,2%

13 LYDEC 14,2% 4,1% 148,8% 175,3% 17,0% 246,2%

14 DISTRISOFT 6,7% 5,8% 225,8% 88,5% 22,7% 309,7%

15 PROMOPHARM 28,4% 12,6% 137,7% 117,0% 16,7% 142,1%

16 ALUMINIUM DU MAROC 20,9% 2,3% 159,8% 152,7% 17,7% 114,9%

17 CIMENTS DU MAROC 40,3% 7,7% 172,9% 85,0% 18,6% 71,2%

18 DELTA HOLDING 19,9% 7,0% 172,5% 113,7% 16,7% 129,4%

19 COSUMAR 13,5% 5,3% 147,1% 113,1% 18,6% 215,9%

20 AUTO HALL 14,5% 5,8% 177,4% 100,6% 16,5% 158,9%

21 SRM 7,5% 1,0% 224,1% 94,8% 28,9% 244,8%

22 TIMAR 11,9% 4,3% 105,4% 136,7% 17,7% 345,9%

23 FENIE BROSSETTE 11,9% 1,3% 234,1% 95,1% 22,7% 154,8%

24 ADDOHA 31,8% 3,7% 338,7% 42,2% 29,2% 53,6%

25 IB MAROC 11,5% 5,7% 148,2% 143,9% 15,4% 195,1%

26 AUTO NEJMA 14,0% 4,2% 204,3% 56,3% 22,8% 146,4%

27 AFRIQUIA GAZ 18,5% 3,7% 177,5% 83,6% 16,2% 109,9%





Screenings financiers pour les industries (2/2)

RANG VALEURS PRICING POWER EVA/CE VCI VCZ/CAPI ROE CA/CE

28 STOKVIS NORD AFRIQUE 7,4% 1,2% 188,0% 79,3% 18,2% 235,2%

29 ALLIANCES 55,5% 2,6% 166,0% 49,2% 20,7% 42,0%

30 MEDIACO MAROC 12,5% 1,5% 425,9% -114,5% 50,3% 60,7%

31 CTM 32,9% -4,8% 81,6% 202,7% 11,0% 82,5%

32 MATEL PC MARKET 7,2% -1,1% 149,6% 84,3% 15,5% 209,9%

33 SOTHEMA 16,3% 1,6% 149,1% 60,3% 13,4% 113,7%

34 LESIEUR CRISTAL 7,6% 1,6% 107,5% 82,9% 11,2% 244,9%

35 MAGHREB OXYGENE 20,7% -2,8% 76,6% 162,7% 7,1% 63,8%

36 SONASID 12,8% 0,0% 103,3% 67,7% 11,9% 215,3%

37 UNIMER 12,1% 0,9% 163,6% 51,2% 15,8% 97,7%

38 SNI 38,2% -0,5% 137,8% 59,6% 15,4% 34,8%

39 CARTIER SAADA 14,8% -1,2% 108,8% 76,3% 13,2% 111,4%

40 SMI 20,7% -4,8% 145,7% 40,6% 18,8% 58,9%

41 DELATTRE LEVIVIER 9,7% -1,2% 144,0% 64,9% 14,4% 144,9%

42 NEXANS MAROC 7,3% -4,1% 59,5% 98,3% 6,5% 154,2%

43 LABEL VIE 6,7% 0,2% 78,8% 40,7% 8,7% 278,5%

44 SNEP 18,0% -4,2% 94,3% 63,6% 11,8% 77,1%

45 BERLIET MAROC 4,0% -5,4% 29,6% 78,2% 4,3% 290,3%

46 CGI 22,5% -3,2% 100,5% 11,9% 10,1% 43,8%

47 SAMIR 2,7% -6,8% 129,6% -89,7% 15,8% 186,0%

48 INVOLYS 20,9% -8,5% 4,6% 83,2% 0,5% 60,2%

49 OULMES 11,6% -4,6% 39,8% 54,4% 4,4% 124,4%

50 ONA 2,0% -5,4% 111,0% -38,9% 12,3% 126,0%

51 RISMA 15,3% -0,4% -39,2% 19,9% -3,2% 42,3%

52 FERTIMA 6,6% -7,1% 49,6% -104,9% 6,5% 94,2%

53 PAPELERA DE TETUAN 8,8% -6,5% -21,3% -22,7% -1,9% 57,0%

54 MANAGEM 11,3% -9,0% 29,6% -47,1% 3,9% 53,7%





Screenings financiers pour les Banques & les Assurances

Données calculées sur la base des prévisions 2009.Pour des raisons déontologiques, les valeurs BMCE BANK, SALAFIN et MAGHREBAIL ont été écartées de notre échantillond’observations.6 La marge nette représente le rapport entre le résultat net et les primes émises.

RANG VALEURS VCZ/CAPI ROE VCI

1 MAROC LEASING 132,6% 27,2% 308,8%

2 CREDIT DU MAROC 97,9% 23,1% 225,4%

3 EQDOM 97,2% 17,7% 160,5%

4 ACRED 63,5% 18,5% 189,1%

5 ATTIJARIWAFA BANK 80,3% 15,5% 153,2%

6 BCP 77,9% 12,8% 137,8%

7 BMCI 82,7% 11,4% 118,9%

8 TASLIF 91,4% 10,1% 118,2%

9 SOFAC 77,3% 11,7% 114,3%

10 CIH 53,6% 8,6% 78,3%

RANG VALEURS VCZ/CAPI VCI MARGE NETTE6

1 WAFA ASSURANCE 92,22% 279,94% 14,01%

2 ATLANTA 35,90% 162,33% 8,88%




Tableau de bord (1/2)

VALEUR Cours Capitalisation

31/12/2009 2008 2009E 2010P2008 2009E 2010P

2008 2009E 2010P2008 2009E 2010P

en % M MAD

22 546

MARCHE HORS IMMOBILIER 16,5 15,2 15,7 2,5% 2,2% 2,2% 3,4 2,8 2,6 441 375

MARCHE HORS MAROC TELECOM 20,4 17,2 17,1 3,0% 2,8% 2,7% 2,8 2,3 2,2 389 851

TOTAL MARCHE -4,92% 17,8 16,1 16,2 4,2% 3,8% 3,7% 3,2 3,0 2,8 508 969

BANQUES 1,09% 18,1 18,8 19,9 27,0 25,7 23,9 2,2% 2,0% 2,2% 2,7 2,5 2,4 26,5% 135 127ATTIJARIWAFA BANK 270,00 192 995 960 6,93% 16,2 17,6 19,1 16,7 15,4 14,1 1,9% 2,0% 2,2% 2,1 1,9 1,7 38,6% 52 109BCP 243,00 66 098 248 3,74% 13,4 18,7 20,2 18,2 13,0 12,1 2,1% 2,4% 2,5% 1,7 1,4 1,3 11,9% 16 062BMCE BANK 265,00 158 751 390 -1,85% 5,2 5,5 6,0 50,7 48,0 44,2 1,1% 1,2% 1,3% 4,3 4,2 4,0 31,1% 42 069BMCI 925,00 13 278 843 5,11% 60,8 61,1 63,3 15,2 15,1 14,6 4,3% 2,2% 3,2% 1,8 1,7 1,6 9,1% 12 283CREDIT DU MAROC 650,00 8 338 176 -18,03% 43,4 45,2 47,3 15,0 14,4 13,7 3,7% 3,8% 4,3% 2,2 2,0 1,9 4,0% 5 420CIH 315,00 22 806 930 -22,41% 26,4 13,0 11,7 11,9 24,2 26,9 5,7% 3,2% 3,5% 2,1 2,1 2,1 5,3% 7 184

ASSURANCES -7,42% 84,0 103,0 112,6 17,0 18,9 17,2 3,3% 3,2% 3,5% 3,9 3,6 3,3 2,4% 12 445AGMA 2 936,00 200 000 29,00% 225,0 227,7 230,8 13,0 12,9 12,7 7,7% 7,7% 7,7% 6,7 6,7 6,6 4,7% 587ATLANTA 86,12 60 190 436 -24,79% 4,1 2,9 3,2 21,0 29,6 26,8 4,1% 3,5% 4,1% 4,1 4,1 4,0 41,7% 5 184WAFA ASSURANCE 1 907,00 3 500 000 2,86% 133,6 169,7 187,2 14,3 11,2 10,2 2,4% 2,6% 2,8% 3,5 2,9 2,4 53,6% 6 675

CREDIT A LA CONSOMMATION -2,55% 82,2 83,0 86,1 12,8 12,5 11,9 5,3% 5,7% 5,7% 2,2 2,1 1,9 1,1% 5 469ACRED 890,00 600 000 18,19% 50,8 52,2 52,8 17,5 17,1 16,8 5,3% 5,3% 5,3% 3,2 3,2 3,1 9,8% 534DIAC SALAF 125,05 1 053 404 -32,13% ND ND ND ND ND ND 0,0% 0,0% 0,0% 1,4 ND ND 2,4% 132EQDOM 1 420,00 1 670 250 1,43% 137,8 138,3 141,9 10,3 10,3 10,0 7,0% 7,7% 7,7% 1,9 1,8 1,8 43,4% 2 372SOFAC 340,00 1 416 664 -23,08% 37,2 25,1 26,1 9,1 13,5 13,0 5,3% 5,3% 5,3% 1,6 1,6 1,5 8,8% 482SALAFIN 590,00 2 394 497 -7,67% 42,4 45,7 49,8 13,9 12,9 11,8 3,5% 3,7% 3,7% 2,7 2,4 2,2 25,8% 1 413TASLIF 750,00 715 750 -1,57% 32,9 40,3 43,8 22,8 18,6 17,1 3,7% 3,9% 4,0% 1,9 1,9 1,8 9,8% 537

LEASING 33,91% 50,3 52,8 53,9 8,4 8,0 7,8 6,7% 6,8% 6,8% 2,2 1,9 1,7 0,3% 1 519MAGHREBAIL 507,00 1 025 320 0,60% 69,8 73,0 74,5 7,3 6,9 6,8 8,9% 9,1% 9,1% 1,2 1,1 1,1 34,2% 520MAROC LEASING 360,00 2 776 768 51,23% 40,2 42,2 43,2 9,0 8,5 8,3 5,6% 5,6% 5,6% 2,7 2,3 2,0 65,8% 1 000

HOLDINGS -1,35% 52,9 124,3 77,2 26,1 11,2 17,5 2,4% 4,4% 2,8% 1,8 1,6 1,6 8,5% 43 374DELTA HOLDING 66,10 43 800 000 9,80% 4,0 4,8 4,7 16,6 13,9 14,0 2,6% 3,6% 3,6% 2,6 2,3 2,1 6,7% 2 895ONA 1 285,00 17 462 450 -5,86% 64,0 111,4 68,9 20,1 11,5 18,6 2,7% 4,2% 2,5% 1,6 1,4 1,4 51,7% 22 439SNI 1 655,00 10 900 000 2,48% 47,0 159,6 99,1 35,2 10,4 16,7 2,0% 4,8% 3,0% 2,0 1,7 1,7 41,6% 18 040

IMMOBILIER -11,35% 13,4 17,7 27,6 50,2 40,1 25,6 1,1% 1,3% 1,6% 6,0 5,7 5,0 13,3% 67 594ADDOHA 103,50 283 500 000 1,62% 4,1 6,0 7,0 25,4 17,2 14,7 1,4% 1,6% 1,9% 5,5 5,0 4,1 43,4% 29 342ALLIANCES 680,00 12 100 000 -0,44% 20,6 37,0 51,2 32,9 18,4 13,3 0,9% 1,0% 1,6% 3,7 3,8 3,2 12,2% 8 228CGI 1 631,00 18 408 000 -27,02% 20,6 23,8 41,2 79,1 68,5 39,6 0,9% 1,0% 1,4% 7,2 6,9 6,3 44,4% 30 023

PETROLE ET MINES 23,67% 8,3 54,9 40,5 23,6 17,0 19,0 0,8% 2,5% 2,0% 2,4 2,0 1,9 2,2% 11 284SAMIR 546,00 11 899 665 -5,70% ND 52,3 29,4 ND 10,4 18,5 0,0% 0,0% 0,0% 2,0 1,6 1,5 57,6% 6 497CMT 929,00 1 485 000 108,06% 62,9 119,4 133,1 14,8 7,8 7,0 6,7% 12,9% 12,2% 5,1 3,9 3,7 12,2% 1 380MANAGEM 240,00 8 507 721 18,08% ND 5,0 8,1 ND 48,3 29,6 0,0% 0,0% 0,0% 2,0 1,9 1,8 18,1% 2 042SMI 830,00 1 645 090 86,52% 4,6 77,0 48,0 180,1 10,8 17,3 0,0% 7,4% 4,3% 2,3 2,0 2,1 12,1% 1 365

TELECOMS -5,95% 10,8 10,1 9,8 12,5 13,5 13,9 8,0% 7,0% 6,8% 6,4 6,6 6,5 23,4% 119 117MAROC TELECOM 135,50 879 095 340 -5,95% 10,8 10,1 9,8 12,5 13,5 13,9 8,0% 7,0% 6,8% 6,4 6,6 6,5 100,0% 119 117

LOISIRS ET HOTELS -10,63% 4,6 ND 1,5 56,2 ND 178,4 0,0% 0,0% 0,0% 1,7 1,7 1,7 0,3% 1 620RISMA 259,90 6 232 012 -10,63% 4,6 ND 1,5 56,2 ND 178,4 0,0% 0,0% 0,0% 1,7 1,7 1,7 100,0% 1 620

MATERIELS, LOGICIELS & SERVICES INFORMATIQUES 71,37% 39,4 41,9 44,7 11,3 10,6 9,8 4,6% 4,8% 4,9% 2,2 2,0 1,8 0,1% 698DISTRISOFT 559,00 500 419 34,70% 50,4 51,3 49,5 11,1 10,9 11,3 5,4% 5,4% 5,4% 2,7 2,5 2,3 40,1% 280MATEL 368,05 1 135 135 95,93% 32,0 35,6 41,5 11,5 10,3 8,9 4,1% 4,3% 4,6% 1,8 1,6 1,4 59,9% 418

SERVICES AUX COLLECTIVITES 67,71% 27,9 27,9 31,2 11,5 11,6 10,3 5,6% 4,3% 4,8% 2,1 2,0 1,8 0,5% 2 576LYDEC 322,00 8 000 000 67,71% 27,9 27,9 31,2 11,5 11,6 10,3 5,6% 4,3% 4,8% 2,1 2,0 1,8 100,0% 2 576

TECHNOLOGIES DE L'INFORMATION 20,01% 42,0 43,5 51,8 14,3 23,5 22,1 7,7% 5,5% 6,8% 2,5 2,4 2,2 0,2% 1 126HPS 612,00 650 000 12,09% 48,3 48,5 64,2 12,7 12,6 9,5 3,9% 4,0% 5,3% 2,9 2,6 2,2 35,3% 398INVOLYS 193,90 382 716 72,36% 3,6 1,0 1,0 53,5 200,8 203,4 5,2% 0,4% 1,0% 1,0 1,1 1,1 6,6% 74IB MAROC 350,00 417 486 47,74% 34,5 36,6 40,7 10,1 9,6 8,6 8,6% 8,9% 9,9% 1,5 1,5 1,4 13,0% 146MICRODATA 435,50 420 000 41,26% 53,9 55,8 60,4 8,1 7,8 7,2 11,0% 9,4% 9,2% 2,8 2,6 2,4 16,3% 183M2M GROUP 501,00 647 777 -6,70% 39,6 43,3 48,4 12,6 11,6 10,4 10,6% 5,0% 7,4% 2,7 2,8 2,5 28,8% 325

P/BNbre de titres

BPA P/E D/YPerf 2009




Tableau de bord (2/2)

VALEUR Cours Capitalisation

31/12/2009 2008 2009E 2010P 2008 2009E 2010P 2008 2009E 2010P 2008 2009E 2010P en % M MAD

GAZ -0,49% 74,2 77,8 83,2 17,8 17,0 15,9 5,0% 0,1 0,1 2,8 2,7 2,6 0,9% 4 823MAGHREB OXYGENE 170,00 812 500 7,59% 13,4 14,9 15,4 12,7 11,4 11,1 7,1% 7,6% 8,2% 0,8 0,8 0,8 2,9% 138AFRIQUIA GAZ 1 363,00 3 437 500 -0,73% 75,9 79,6 85,2 17,9 17,1 16,0 4,9% 5,1% 5,6% 2,8 2,8 2,7 97,1% 4 685

CHIMIE 30,08% 54,7 51,1 51,9 11,0 13,6 14,5 5,8% 1,7% 1,7% 2,5 2,3 2,0 0,4% 1 788COLORADO 840,00 900 000 79,49% 74,8 84,6 90,8 11,2 9,9 9,3 3,8% 4,0% 4,1% 3,4 2,8 2,4 42,3% 756SNEP 430,00 2 400 000 -6,11% 39,9 26,5 23,5 10,8 16,2 18,3 7,2% 0,0% 0,0% 1,9 1,9 1,7 57,7% 1 032

PARACHIMIE -2,94% 34,4 5,8 5,8 61,2 13,3 13,1 2,8% 0,0% 0,0% 1,3 0,9 0,8 0,1% 466SCE 322,00 616 448 8,86% 77,6 ND ND 4,2 ND ND 6,5% ND ND 0,8 ND ND 42,6% 198FERTIMA 232,20 1 150 000 -11,71% 2,2 10,0 10,1 103,6 23,1 22,9 0,0% 0,0% 0,0% 1,6 1,5 1,4 57,4% 267

AGROALIMENTAIRE 82,05% 224,5 240,8 257,3 21,7 21,5 20,1 6,1% 4,5% 4,5% 4,4 4,8 4,6 6,2% 31 464BRANOMA 2 405,00 500 000 43,50% 121,7 130,8 126,5 19,8 18,4 19,0 5,0% 4,6% 4,6% 5,7 5,5 5,3 3,8% 1 203BRASSERIES 3 400,00 2 825 201 165,83% 116,9 121,1 129,2 29,1 28,1 26,3 8,0% 2,9% 2,9% 5,2 6,7 6,4 30,5% 9 606CENTRALE LAITIERE 10 490,00 942 000 76,01% 495,8 545,2 583,9 21,2 19,2 18,0 4,7% 4,7% 4,7% 6,0 5,8 5,6 31,4% 9 882LESIEUR CRISTAL 1 055,00 2 763 151 21,54% 57,1 59,2 68,9 18,5 17,8 15,3 6,4% 5,6% 6,4% 2,0 2,0 2,0 9,3% 2 915LGMC 332,00 915 520 2,79% ND ND ND ND ND ND 13,3% ND ND 1,8 ND ND 1,0% 304OULMES 575,00 1 980 000 -21,45% 15,1 9,8 10,8 38,0 58,7 53,3 1,9% 0,9% 0,9% 2,6 2,6 2,5 3,6% 1 139COSUMAR 1 335,00 4 191 057 22,03% 119,3 113,6 119,3 11,2 11,8 11,2 6,4% 7,2% 7,0% 2,3 2,2 2,1 17,8% 5 595UNIMER 945,00 550 000 17,25% 55,0 66,3 73,9 17,2 14,3 12,8 3,9% 4,6% 5,1% 2,4 2,3 2,1 1,7% 520CARTIER SAADA 17,98 4 680 000 8,31% 1,5 1,5 1,6 12,0 11,8 11,0 2,8% 2,8% 2,8% 1,3 1,2 1,1 0,3% 84DARI COUSPATE 731,00 298 375 60,31% 70,2 66,5 69,7 10,4 11,0 10,5 4,1% 2,3% 2,5% 2,1 1,9 1,7 0,7% 218

CIMENTERIES 5,28% 101,2 112,8 115,3 16,4 14,5 14,3 4,7% 3,7% 3,7% 4,0 3,7 3,3 9,1% 46 195CIMENTS DU MAROC 1 874,00 7 218 002 -3,90% 87,9 120,5 124,2 21,3 15,6 15,1 2,7% 2,1% 2,1% 3,2 2,9 2,6 29,3% 13 527HOLCIM MAROC 1 880,00 4 210 000 3,18% 138,9 148,2 158,1 13,5 12,7 11,9 4,6% 4,8% 4,8% 3,9 3,4 3,0 17,1% 7 915LAFARGE CIMENTS 1 417,00 17 469 113 10,96% 96,3 97,3 96,8 14,7 14,6 14,6 5,8% 4,2% 4,2% 4,4 4,2 3,8 53,6% 24 754

INDUSTRIES METALLURGIQUES -7,32% 225,2 77,0 93,1 8,4 25,7 21,0 11,0% 2,1% 2,1% 2,5 3,1 2,8 1,6% 8 118SONASID 1 950,00 3 900 000 -14,17% 232,3 72,4 89,0 8,4 26,9 21,9 11,2% 1,7% 1,7% 2,6 3,2 2,9 93,7% 7 605ALUMINIUM DU MAROC 1 100,00 465 954 94,35% 120,7 145,0 153,8 9,1 7,6 7,2 7,7% 7,7% 8,3% 1,5 1,3 1,2 6,3% 513

INDUSTRIE PHARMACEUTIQUE 9,22% 74,9 50,4 54,7 13,0 21,3 18,9 4,5% 4,2% 4,2% 3,0 3,0 2,8 0,4% 2 068SOTHEMA 1 130,00 1 200 000 18,95% 78,8 42,2 48,7 14,3 26,8 23,2 3,5% 3,1% 3,3% 3,6 3,6 3,4 65,6% 1 356PROMOPHARM 712,00 1 000 000 -9,30% 67,5 66,2 66,3 10,6 10,8 10,7 6,3% 6,2% 5,9% 1,9 1,8 1,7 34,4% 712

EMBALLAGE & IMPRESSION -16,90% 24,5 ND 2,8 5,4 ND 48,3 0,0% 0,0% 0,0% 1,6 1,6 1,5 0,1% 343PAPELERA DE TETUAN 133,00 2 582 555 -16,90% 24,5 ND 2,8 5,4 ND 48,3 0,0% 0,0% 0,0% 1,6 1,6 1,5 100,0% 343

AUTOMOBILE -17,52% 41,2 30,0 32,6 9,6 14,6 13,3 4,1% 3,7% 3,9% 2,8 2,6 2,3 1,1% 5 404AUTO NEJMA 1 544,00 1 023 264 -35,67% 109,0 87,2 93,8 14,2 17,7 16,5 3,2% 3,1% 3,0% 4,5 4,0 3,6 29,2% 1 580AUTO HALL 74,10 47 200 000 -12,37% 9,3 5,9 6,3 8,0 12,5 11,8 4,7% 4,0% 4,4% 2,2 2,1 1,9 64,7% 3 498BERLIET MAROC 261,00 1 250 000 15,08% 55,7 11,8 17,6 4,7 22,2 14,8 2,3% 2,1% 2,0% 1,0 1,0 0,9 6,0% 326

AUTRES 3,58% 22,0 24,0 33,3 34,7 22,0 16,5 3,3% 2,6% 3,0% 2,8 2,2 2,0 1,2% 6 351NEXANS MAROC 224,00 2 243 520 39,52% 27,9 18,9 18,8 8,0 11,8 11,9 4,2% 3,1% 2,7% 0,8 0,8 0,7 7,9% 503BALIMA 1 886,00 174 400 -0,32% 39,6 ND ND 47,7 ND ND 1,4% ND ND 6,3 ND ND 5,2% 329REBAB 363,00 176 456 3,71% ND ND ND ND ND ND 8,3% ND ND 1,3 ND ND 1,0% 64MEDIACO MAROC 170,95 428 750 -14,53% 5,2 6,1 7,1 33,2 28,2 24,2 0,0% 0,0% 0,0% 1,4 1,4 1,3 1,2% 73ZELLIDJA 1 034,00 572 849 -25,88% ND ND ND ND ND ND 1,9% ND ND 1,7 ND ND 9,3% 592FENIE BROSSETTE 400,00 1 438 984 27,92% 41,1 44,4 39,1 9,7 9,0 10,2 5,3% 4,0% 3,5% 1,7 1,6 1,4 9,1% 576SRM 397,00 320 000 -4,44% 72,2 47,8 50,8 5,5 8,3 7,8 7,6% 7,1% 6,8% 1,3 1,2 1,2 2,0% 127STOKVIS NORD AFRIQUE 65,80 9 195 150 -14,55% 5,0 5,3 5,6 13,2 12,4 11,8 4,6% 3,8% 3,4% 2,4 2,2 2,0 9,5% 605DELATTRE LEVIVIER MAROC 637,00 625 000 12,15% 34,9 43,5 115,2 18,3 14,7 5,5 3,3% 3,6% 7,2% 2,3 2,1 1,6 6,3% 398LABEL VIE 1 190,00 2 290 750 -3,68% 18,7 29,9 41,8 63,7 39,8 28,4 1,2% 2,1% 2,8% 3,6 3,5 3,3 42,9% 2 726CTM 250,80 1 225 978 59,75% 33,8 23,8 25,3 7,4 10,5 9,9 15,9% 6,8% 7,6% 1,1 1,2 1,1 4,8% 307TIMAR 262,00 195 000 -13,96% 27,2 32,3 31,3 9,6 8,1 8,4 2,9% 2,3% 2,6% 1,3 1,2 1,1 0,8% 51ND = Non Disponible

NS = Non Significatif

S= Suspendu

Nbre de titres Perf 2009BPA P/E D/Y P/B




Système de recommandation :

La recommandation adoptée par la Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est déterminée en fonctiondu potentiel de hausse ou de baisse de la valeur en question à horizon 12 mois.

La Direction Analyse & Recherche retient sept recommandations : Achat, Accumuler, Conserver, Alléger, Vendre,Suspendu et Pas de recommandation. Dans des cas spécifiques et pour une courte période, l’analyste peut choisir desuspendre son opinion, auquel cas il utilise la mention Suspendu.

Définition des différentes recommandations :

Achat : la valeur devrait générer un gain total de plus de 15% à horizon 12 mois ;

Accumuler : la valeur devrait générer un gain total compris entre +6% et +15% à horizon 12 mois ;

Conserver : la valeur devrait générer un gain total compris entre +6% et –6% à horizon 12 mois ;

Alléger : la valeur devrait accuser une baisse totale comprise entre -6% et -15% à horizon 12 mois ;

Vendre : la valeur devrait accuser une baisse totale de plus de -15% à horizon 12 mois ;

Suspendu : la recommandation est suspendue en raison d’une opération capitalistique (OPA, OPE ou autre) ousuite à une incertitude concernant son avenir ;

Pas de recommandation : spécifiquement pour les filiales du Groupe BMCE Bank et pourles émetteurs avec lesquels BMCE CAPITAL BOURSE est en deal.

Disclaimer :La Direction Analyse & Recherche de BMCE Capital est désignée par BMCE Capital Bourse, société de bourse constituée sousforme de société anonyme au capital social de MAD 10 000 000, dont le siège social est sis 140, Avenue Hassan II, Tour BMCE,Casablanca, inscrite au Registre de Commerce de Casablanca sous le n° 77 971, autorisée par l’agrément du Ministère desFinances n° 3/26, en tant qu’entité en charge de la production de l’ensemble des publications boursières de BMCE CapitalBourse.

Le détachement du bureau Analyse & Recherche de la société de Bourse a été opéré courant l’exercice 2000, afin de garantir uneplus grande indépendance éditoriale dans l’exercice des fonctions de production et d’éviter ainsi, de manière maximale,la survenance de risques de conflits d’intérêts.

La Direction Analyse & Recherche a mis en place une organisation et des procédures (ou Muraille de Chine) destinées à garantirl’indépendance des analystes financiers et la primauté des intérêts des clients. Il est notamment stipulé une période deblack-out, allant de la date de début de l’élaboration de la note de recherche jusqu’à 3 mois après sa publication, durantlaquelle les analystes financiers s’interdisent de négocier des actions pour leur propre compte en relation avec les émetteurs etles secteurs qu’ils suivent.

Toute utilisation, communication, reproduction ou distribution non autorisée du présent document est interdite.Les informations et explications reproduites dans cette étude sont l’expression d’une opinion ; elles sont données de bonne foiet sont susceptibles d’être changées sans préavis. Il est strictement interdit de reproduire le présent document intégralement ouen partie ou de le transmettre à des tiers sans autorisation. Le présent document a été préparé par la DirectionAnalyse & Recherche et publié conformément aux procédures en vigueur. Les informations contenues dans le présent documentproviennent de différentes sources dignes de foi, mais ne sauraient engager notre responsabilité.

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Le présent document a été préparé à l’intention des seuls clients de BMCE Capital, BMCE Capital Bourse et de Medicapital Banket de la Direction Commerciale, Marketing, Communication de BMCE Capital. Ils ne répondent pas aux objectifsd’investissement, à la situation financière ou aux besoins particuliers de tout individu susceptible de les recevoir.Il est déconseillé de prendre une décision sur la seule foi de ce document. Les investisseurs devraient solliciter des conseilsfinanciers pour s’assurer de l’opportunité d’acheter les titres ou les stratégies d’investissement examinés ou recommandés dansle présent document, et devraient comprendre que des opinions relatives aux perspectives futures peuvent ne pas seréaliser. Les investisseurs devraient noter que tout revenu provenant de ces titres peut fluctuer et que le cours des titres peutévoluer à la hausse comme à la baisse. Ainsi, les investisseurs peuvent récupérer moins que leur investissement initial.Les performances passées ne présument en rien des performances futures.

Les taux de change des devises peuvent avoir une incidence négative sur la valeur, prix ou revenus des titres mentionnés dans leprésent document. En outre, les investisseurs étrangers qui détiennent des titres assument effectivement un risque devises.

Cette recherche est destinée au seul usage interne du destinataire, sauf notre accord préalable. Si un particulier venait à êtreen possession du présent document, il ne devra pas fonder son éventuelle décision d’investissement uniquement sur la base duditdocument mais devra consulter ses propres conseils.

AchatVendre AccumulerConserverAlléger

-15% -6% +6% +15%

SalesMehdi Bouabid, Anass Mikou, Mamoun KettaniAbdelilah Moutasseddik

Tour BMCE, Rond Point Hassan II — Tél : +212 5 22 49 89 76 - Fax +212 5 22 26 98 60

BMCE CAPITAL BOURSESociété de Bourse S.A.

Analyse & RechercheFadwa Housni - Directeur

Hicham Saâdani – Responsable Centre d’Intelligence Économique

Zahra Lazrak, Zineb Tazi, Aida Alami,Ghita Benider, Hajar Tahri , Amine Bentahila,Nasreddine Lazrak, Ismail El Kadiri

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Trading Électronique

Badr Tahri – Directeur

Hamza Chami

www.bmcecapitalbourse.com

Président du Directoire

Youssef Benkirane

http://www.bmcecapitalbourse.com

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