bc. richard pokorný - vplyv globálnej financializácie na bankový sektor svetových ekonomík

EKONOMICKÁ UNIVERZITA V BRATISLAVE

OBCHODNÁ FAKULTA

Evidenčné číslo: 16200/I/2012/2726558890

VPLYV GLOBÁLNEJ FINANCIALIZÁCIE

NA BANKOVÝ SEKTOR

Diplomová práca

2012 Bc. Richard Pokorný

EKONOMICKÁ UNIVERZITA V BRATISLAVE

OBCHODNÁ FAKULTA

VPLYV GLOBÁLNEJ FINANCIALIZÁCIE

NA BANKOVÝ SEKTOR

Diplomová práca

Študijný program: Medzinárodný obchod

Študijný odbor: 6225 Medzinárodné podnikanie

Školiace pracovisko: Katedra medzinárodného obchodu

Vedúci záverečnej práce: Doc. Ing. Ľuboš Pavelka, PhD.

Bratislava 2012 Bc . Richard Pokorný

Čestné vyhlásenie

Čestne vyhlasujem, že záverečnú prácu som vypracoval samostatne a že som

uviedol všetku použitú literatúru.

Dátum: 17.4.2012 ......................................................

Poďakovanie

Ďakujem vedúcemu mojej diplomovej práce Doc. Ing. Ľubošovi Pavelkovi, PhD.

za cenné rady, konzultácie a najmä čas, ktorý mi popri písaní venoval.

ABSTRAKT

POKORNÝ, Richard: Vplyv globálnej financializácie na bankový sektor. – Ekonomická

univerzita v Bratislave. Obchodná fakulta; katedra medzinárodného obchodu. – Vedúci

záverečnej práce: Doc. Ing. Ľuboš Pavelka, PhD. – Bratislava: OF EU, 2012, 65s

Cieľom záverečnej práce je prostredníctvom financializácie analyzovať príčiny

nárastu špekulatívnych finančných operácií realizovaných v bankovníctve a následne

odhadnúť budúce tendencie vývoja vo finančnom sektore ovplyvneného snahami o vyššiu

úroveň regulácie a zdaňovania na globálnej úrovni. Pri pohľade na historické, ale aj

aktuálne dáta sa pokúsime porovnať rozdielne procesy a štrukturálne zmeny vo finančných

systémoch krajín sveta a zároveň poukázať na nevyhnutnú potrebu koordinácie

a vzájomnej spolupráce medzi nimi v súčasných podmienkach.

Práca je rozdelená do 4 kapitol a obsahuje 17 grafov. Prvá kapitola je venovaná

objasneniu pojmového aparátu, ktorý je nevyhnutný k porozumeniu danej problematiky.

Na pozadí historických faktov a udalostí, poukazujeme na neustále posilňovanie úlohy a

podielu finančného sektora a jeho vplyv na tvorbe hodnoty v reálnej ekonomike. V ďalšej

časti sústredíme pozornosť jednotlivým problémom a zlyhaniam bankového sektora, ktoré

výraznou mierou prispeli ku globálnej kríze ako takej. V záverečnej časti sa koncentrujeme

na charakteristiku hlavných faktorov a sprievodných javov súvisiacich s financializáciou

v podmienkach globálnej ekonomiky a ich vplyv na bankový sektor. Na základe

nadobudnutých poznatkov a vedomostí analyzujeme a hodnotíme súčasné štrukturálne

zmeny a udalosti v kontraste s názormi iných autorov.

Výsledkom riešenia danej problematiky je poukázať na súčasne problémy finančnej

sféry, na konkrétnych príkladoch vysvetliť podstatu navrhovaných stratégií a

v neposlednom rade zdôrazniť potrebu spolupráce jednotlivých krajín v snahe eliminovať

systémové riziká.

Kľúčové slová:

Financializácia, sekuritizácia, kreditné deriváty, rekapitalizácia, špekulácia, morálny

hazard

ABSTRACT

POKORNÝ, Richard: The impact of global financialization on the banking sector. -

University of Economics in Bratislava. Faculty of commerce, Department of International

Trade. - Thesis Supervisor: Doc. Ing. Lubos Pavelka, PhD. - Bratislava: OF EU, 2012,

number of pages 65

The aim of the thesis is to analyze the causes of financialization through the

increase of speculative financial operations carried out in banking sector and then estimate

the future development trends in the financial sector affected by efforts for a higher level

of regulation and taxation at the global level. Looking at the historical and current data we

try to compare different processes and structural changes in the financial systems of the

world and to highlight the urgent need for coordination and mutual cooperation between

them in current conditions.

The work is divided into 4 chapters and it contains 17 graphs. The first chapter is

devoted to the clarification of the main terms that are necessary for better understanding

the issue. Against the backdrop of historical facts and events, we point out continued

strengthening of the share of financial sector and its impact on value creation in the real

economy. In the next chapter we focus attention to the problems and failures of the

banking sector, which contributed significantly to the global crisis. In the final section we

concentrate on the characteristics and main factors and the accompanying phenomena of

financialization in a global economy and their impact on the banking sector. Based on

acquired knowledge we analyze and evaluate the current structural changes and events in

the contrast of other author’s opinions.

Result of the issue is to point out the current problems in the financial sector, to

explain the nature of the proposed strategies on concrete examples and to stress the need

for cooperation of countries in order to eliminate systematic risk.

Key words:

Financialization, securitization, credit derivatives, recapitalization, speculation, moral

hazard

O B S A H

ÚVOD .................................................................................................................................... 8

1 SÚČASNÝ STAV RIEŠENEJ PROBLEMATIKY DOMA A V ZAHRANIČÍ . 10

1.1 DEFINÍCIA A OBJASNENIE POJMU FINANCIALIZÁCIA ................................................ 10

1.2 HISTÓRIA BANKOVNÍCTVA ...................................................................................... 10

1.2.1 Bankovníctvo v 20. storočí ........................................................................... 11

1.2.2 Bankovníctvo v 21. storočí ........................................................................... 13

1.3 ŠPEKULATÍVNE OBCHODY ....................................................................................... 14

1.3.1 Gaussian Copula funkcia ako nové možnosti špekulácií .............................. 17

1.4 OBCHODOVANIE NA BURZÁCH A NA OTC TRHOCH ................................................. 19

1.5 KREDITNÉ DERIVÁTY .............................................................................................. 20

1.6 SEKURITIZÁCIA ....................................................................................................... 25

2 CIEĽ PRÁCE ............................................................................................................ 28

2.1 HLAVNÝ CIEĽ A ČIASTKOVÉ CIELE PRÁCE ............................................................... 28

3 METODIKA PRÁCE A METÓDY SKÚMANIA ................................................. 29

3.1 CHARAKTERISTIKU OBJEKTU SKÚMANIA ................................................................ 29

3.2 PRACOVNÉ POSTUPY ............................................................................................... 30

3.3 SPÔSOB ZÍSKAVANIA ÚDAJOV A ICH ZDROJE, .......................................................... 31

3.4 POUŽITÉ METÓDY VYHODNOTENIA A INTERPRETÁCIE VÝSLEDKOV ........................ 31

4 VÝSLEDKY PRÁCE A DISKUSIA ....................................................................... 32

4.1 BANKOVÝ SEKTOR V PREDKRÍZOVOM OBDOBÍ - PRÍČINY ZLYHANIA ....................... 32

4.1.1 Makroekonomické činitele ............................................................................ 33

4.1.2 Problém sekuritizácie ................................................................................... 34

4.1.3 Nedostatky v riadení rizika a systém odmeňovania manažmentu ................ 35

4.1.4 Zlyhanie ratingových agentúr ....................................................................... 41

4.1.5 Morálny hazard ............................................................................................ 43

4.2 BANKOVÝ SEKTOR PO VYPUKNUTÍ KRÍZY AŽ PO SÚČASNÝ STAV ............................. 45

4.2.1 Rekapitalizácia a záchrana bánk .................................................................. 45

4.3 ZHODNOTENIE HYPOTÉZ STANOVENÝCH V ZÁVEREČNEJ PRÁCI .............................. 56

ZÁVER ............................................................................................................................... 58

BIOBLIOGRAFICKÉ ODKAZY .................................................................................... 59

ZOZNAM ILUSTÁCIÍ A ZOZNAM TAULIEK

Graf 1 Rozdiel medzi dlhou a krátkou pozíciou ............................................................. 15

Graf 2 Zisk/strata pri špekulácií na vzostup ceny podkladového aktíva (uzatvorenie

dlhej pozície) ....................................................................................................................... 16

Graf 4 Cenový vývoj komodít vo svete v období Január 2000 - september 2011 ........ 17

Graf 5 Swap kreditného zlyhania - schéma ..................................................................... 21

Graf 6 Úverový dlhopis - schéma ..................................................................................... 22

Graf 7 Swap celkových výnosov - schéma ....................................................................... 23

Graf 8 Zjednodušená štruktúra CDO .............................................................................. 24

Graf 9 Sekuritizácia ........................................................................................................... 26

Graf 10 Celkový svetový dlh v porovnaní s HDP v rokoch 2002-2010 ........................ 33

Graf 11 Odmeňovanie CEO manažérov v USA pred rokom 2006 , priemer ............... 38

Graf 12 Giniho index – príjmová diferenciácia podľa krajín za rok 2006-08 ............. 39

Graf 13 Objem vydaných AAA ratingov s fixným úrokom vo svete ............................ 42

Graf 14 Rast HDP v % vo vyspelých ekonomikách v rokoch 2000- 2011 .................... 50

Graf 15 Miera nezamestnanosti v% vo vyspelých ekonomikách v rokoch 2001-2011 51

Graf 16 Vývoj cien CDS krajín sveta od roku 2005 ....................................................... 53

Graf 17 Reakcia trhov na QE/LTRO ............................................................................... 54

8

ÚVOD

Už od 60. rokov minulého storočia ekonómovia ako H. Magdoff a P. Sweezy čoraz

častejšie poukazovali na situáciu v kapitalistických ekonomikách, ktorá bola

charakterizovaná narastajúcim objemom finančných transakcií v reálnej ekonomike

a presun tvorby zisku do finančného sektoru na úkor reálnej produkcie. Zdôrazňovali

a varovali pred rastúcim trendom v podobe života na dlh bez adekvátneho rastu miezd.

V posledných dvoch desaťročiach zaznamenal finančný sektor nebývali rozmach, čo dalo

priestor pre vznik nových odbytíšť pre kapitálové nadbytky. Problém však spočíval v tom,

že tento nadbytočný kapitál, bol čoraz častejšie a v narastajúcich objemoch použitý na

špekulácie do dlhopisov, cenných papierov a rôznych komodít, na rozdiel od toho aby bol

investovaný do výrobných technológií a podporoval tak rast HDP. To viedlo k tomu, aby

sa v tejto súvislosti zaužíval čoraz častejšie nielen medzi odborníkmi diskutovaný pojem

„financializácia“. Postupne sa zadlžovali nielen domácnosti, ale aj banky a ostatné

finančné inštitúcie v snahe zarobiť z požičaných peňazí ďalšie peniaze. Prostredníctvom

sekuritizácie prenášali riziko na iné subjekty, a tak sa bankový sektor stával čoraz

kreatívnejší aj vzhľadom na benevolenciu v legislatívnej oblasti. Logickým vyústením

týchto tendencií bolo prasknutie hypotekárnej bubliny v USA, čo sa v prostredí

globalizácie a vzájomnej interdependencie krajín prenieslo do celého sveta v podobe

hospodárskej krízy . V snahe zachrániť situáciu sa vlády rozhodli zakročiť a to mnohými

spôsobmi, čo v niektorých prípadoch viedlo k ich výraznému zadlženiu a neschopnosti

splácať svoje záväzky.

Cieľom našej práce bolo poukázať na vplyv tejto globálnej financializácie na

ekonomiku jednotlivých štátov a detailnejšie sa zamerať na bankový sektor. Poukázať na

jeho slabé miesta, dôvody zlyhania a nedostatky. Práve v tejto rovine sa objavuje množstvo

rozdielnych názorov na riešenie danej problematiky, a tak isto aj na jednotlivé príčiny

neúspechu. Snažili sme sa dať do kontrastu názory iných autorov a analyzovať nimi

navrhované alternatívy riešenia s pomocou využitia mnohých vedeckých metód. Odhadnúť

priebeh realizácie a možný dopad týchto navrhovaných scenárov a opatrení. Najväčším

problémom a kritickým bodov mnohých odborných diskusií sa stávajú témy ako regulácia

v bankovníctve vo forme zdaňovania, rekapitalizácie, kapitálovej primeranosti,

odmeňovania, či riadenia rizika. Ďalšou samostatnou kapitolou sú špekulatívne operácie na

finančných trhoch. V snahe objasniť túto obšírnu a veľmi aktuálnu problematiku sme sa

9

rozhodli túto tému spracovať v našej diplomovej práci. Na pozadí historických udalostí

dávame do konfrontácie názory viacerých autorov a na základe toho vypracovávame

vlastne závery a odporúčania.

10

1 Súčasný stav riešenej problematiky doma a v zahraničí

1.1 Definícia a objasnenie pojmu financializácia

Pojem financializácia sa v súčasnosti medzi ekonómami spomína čoraz častejšie

a stáva sa aj predmetom mnohých odborných diskusií. Avšak faktom je, že samotný výraz

je pomerne nový a definícia nie je jednotná. Pri hľadaní a snahe objasniť túto problematiku

sme sa stretli s mnohými vysvetleniami a formuláciami. Gretta Krippner sa vo svojej knihe

Capitalizing on crisis: The political origins of the rise of finance venuje aj histórii

financializácie a dáva do kontrastu definície viacerých autorov. Niektorí pod

financializáciou rozumejú narastajúci vplyv finančných systémov kapitálového trhu nad

bankovým finančným systémom, iní nasledujú Hilferdinga a tento termín používajú

v súvislosti s rastúcou politickou a ekonomickou mocou tzv. rentierskych tried. Ďalšia

definícia, ku ktorej sa prikláňa pomerne veľa autorov, prezentuje financializáciu ako

obrovský nárast obchodovania na finančných trhoch a vzniku nespočetného množstva

nových finančných nástrojov. A podľa samotnej Krippnerovej, tento termín charakterizuje

určitý vzor akumulácie zisku, ku ktorej dochádza čoraz častejšie prostredníctvom

finančných tokov a operácií ako samotným obchodom a tovarovej produkcie 1

Z uvedeného je zrejmé, že financializácia môže mať mnoho podôb a foriem

prejavu a preto zhrnúť všetky interpretácie do jednej definície by bolo asi veľmi obtiažne.

Pre porozumenie danej problematiky je potrebné priblížiť niektoré historické fakty

a udalosti tykajúce sa vývoja finančného sektora.

1.2 História bankovníctva

Prvopočiatky bankovníctva v Európe sa datujú do druhej polovice 14. storočia.

Prvá depozitná banka bola založená v Benátkach v roku 1361, v Amsterdame v roku 1609

a vo Švédsku v roku 1661. V tomto prípade však nešlo o bankové inštitúcie ako ich

poznáme dnes. Neexistovala žiadna budova a bankármi boli zväčša zlatníci, ktorí

požičiavali peniaze za odmenu.

1 KRIPPNER, G. R. 2011. Capitalizing on crisis : The political origins of the rise of finance. [s.l.]: Harvard

University Press, 2011. 240 s. ISBN 978-0674050846

11

Situácia sa však zmenila koncom 17. storočia v Anglicku, keď sa podarilo týmto

„zlatníkom“ zredukovať obrovský dlh kráľa Wiliama, ktorý narástol v dôsledku vojny

s Francúzskom. To im prinieslo nebývali úspech a rešpekt. V roku 1694 bola oficiálne

založená Bank of England a zo zlatníkov sa stali bankári. To umožňovalo kráľovi

požičiavať si peniaze na zbrojenie a veriteľom to prinášalo obrovské zisky vo forme

úrokov. Následne získali právomoc od kráľa raziť mince a ľudia začali ukladať svoje

úspory do vládou schválených bánk a poskytovať pôžičky niekoľko-násobne väčšie ako

boli ich vlastné rezervy. Od tej doby sa podstata bankovníctva príliš nezmenila o čom

svedči aj citát Sira Williama Pitta zo Snemovne lordov z roku 1770: „Za kráľovským

trónom stojí niečo väčšie ako sám kráľ“.

1.2.1 Bankovníctvo v 20. storočí

Ani dvadsiate storočie neprinieslo zmenu, práve naopak v USA roku 1913 sa

niekoľko bankárov zišlo v Jekyll Island (štát Georgia) a diskutovali o návrhu na vznik

niečoho, čo neskôr bolo odsúhlasené kongresom ako Federal Reserved Board, známy pod

skratkou FED. USA v tomto období prebrala pozíciu svetového lídra ako po finančnej tak

aj priemyselnej stránke. Európske krajiny sa po prvej svetovej vojne u USA výrazne

zadlžili a keďže Ameriku vojna príliš nezasiahla, zažívala výrazný hospodársky rozmach.

Len 16 rokov po vzniku, FED vyvolal najväčšiu hospodársku krízu v dejinách. Vtedajšiu

chybu v monetárnej politike priznal aj súčasný predseda FEDu Ben Bernanke, ktorý sa

dlhé roky zaoberá práve Veľkou hospodárskou krízou. Dovolil totiž to, aby ekonomiku

založenú na úsporách, nahradila ekonomika založená na úver.

Ku zmene došlo až po nástupe Roosvelta, ktorý pochopil, že moc v rukách Wall

Streetu nepovedie k zdravému vývoju ekonomiky, a tak poveril kongresmanov Henryho

Steagalla a Cartera Glasse, vypracovaním bankových zákonov, ktoré boli známe ako The

Emergency Banking Relief Act a Glass-Steagall Act I a II (ďalej G-S).

Prvý zákon skonfiškoval súkromníkom zlato, čím potvrdil, kto v skutočnosti vládne

v krajine tj. bankári. A za pomoci ministerstva financií podporil otvorenie zdravých bánk.

Do bankového systému sa vrátili miliardy USD, čo viedlo k stabilizácii systému. Prvý G-S

zákon predefinoval depozita a zahrnul do nich aj komerčné a vládne obligácie. Druhý G-S

zákon oddelil investičné bankovníctvo od komerčného. Tento zákon zakazoval aby mohla

byť jedna banka činná súčasne ako obchodná, investičná a aj poisťovacia. Tieto zmeny boli

súčasťou Roosveltových proti krízových opatrení známymi ako New Deal. Trvalo to však

12

len 65 rokov kým sa podarilo bankárom z Wall Street v roku 1999 za vlády Clintona opäť

tieto zákony zrušiť.

V súčasnosti sa často stretávame s mylnou predstavou, že FED tzv. americká

centrálna banka, je vládou kontrolovaná a verejná inštitúcia. Avšak opak je pravdou.

Federálny rezervný systém sa skladá zo súkromných finančných spoločností, ktoré dokopy

vytvárajú obrovský finančný kartel a nepodlieha kontrole a dozoru Kongresu.

Uvádzame zoznam 16 súkromných bánk tvoriacich americký federálny rezervný systém:

Citigroup, Inc., New York, NY

J.P.Morgan Chase & Co., New York, NY

Bank of America Corporation, Charlotte, NC

Wachovia Corporation, Charlotte , NC

Wells Fargo & Company, San Francisco, CA

Bank One Corporation, Chicago, IL.

Taunus Corporation, New York, NY

Fleetboston, Financial, Boston, MA

U.S. Bancorp, Minneapolis, MN

ABN Amro North American Holding Company, Chicago, IL

HSBC North America, Inc., Buffalo , NY

Suntrust Banks, Inc., Atlanta, GA

National City Corporation, Cleveland, OH

The Bank of New York Company, Inc., New York, NY

Fifth Third Bancorp, Cincinnati, OH

BB&T Corporation

Šokujúce je však zistenie, že za týmto zoznamom sa skrýva ešte jeden kratší a to

zoznam hlavných akcionárov týchto bankových inštitúcií, čiže skutočných majiteľov

FEDu:

THE ROTHSCHILDS – LONDON

13

THE ROTHSCHILD – BERLIN

THE LAZARD BROTHERS – PARIS

IZRAEL SEIFF – ITALY

KUHN-LOEB COMPANY – GERMANY

THE WARBURGS – AMSTERDAM

THE WARBURGS – HAMBURG

LEHMAN BROTHERS – NEW YORK

GOLDMAN SACHS – NEW YORK

THE ROCKEFELLERS – NEW YORK2

Zarážajúca je skutočnosť, že len niekoľko ľudí ovláda v podstate svetový finančný

systém a rozhoduje o tom akým smerom sa uberie. Pri tejto príležitosti nám nedá

nespomenúť citát jedného z najväčších bankárov sveta a zakladateľa bankárskej dynastie

Rothschildovcov, Mayera Amschela Rothschilda (1743 - 1812): "Dajte mi moc vydávať a

ovládať peniaze národa a potom mi bude jedno, kto tvorí zákony".3

Prvý a posledný človek, ktorý sa postavil proti bankárom a pokúsil sa im vziať moc

ovládať peniaze, bol americký prezident John Fitgerald Kennedy. Jeho nespokojnosť

spočívala v tom, že federálna vláda USA emitovala bankovky len prostredníctvom FEDu

a za poskytnuté pôžičky musela platiť úrok. Vydaním dekrétu č. 11 110 zo dňa 4. júna

1963 sa pokúsil vrátiť štátu ústavné právo vydávať peniaze, a tak prikázal emitovať

bankovky, ktoré boli označené na zadnej strane ako U.S. Bank notes na rozdiel od tých

pôvodných, ktoré sa líšili názvom Federal Reserve Note. Po atentáte koncom roka 1963

boli tieto bankovky stiahnuté z obehu.

1.2.2 Bankovníctvo v 21. storočí

Rozvoju bankovníctva v posledných desaťročiach výrazne napomohli nové

informačné a komunikačné technológie. V dôsledku deregulácie a liberalizácie svetového

obchodu a pohybu kapitálu sa vytvoril priestor pre nové špekulatívne praktiky a tvorbu

2 VAŠKO, T. 2009. Příčiny a důsledky financializace. In: Scientia et Societas. ISSN 1801-7118, 2009, roč. 5,

č. 1, s. 29-35. 3 CIBIK, C.2012. In Bankári ako Amschel Bauer Rothschild a J.P.Morgan vs FED a tlačenie peňazí od

„Richard Mills“ [online]. Dostupné na internete: < http://financnytrh.com/bankari-ako-amschel-bauer-

rothschild-a-j-p-morgan-vs-fed-a-tlacenie-penazi-od-richard-mills/a6563>

http://financnytrh.com/bankari-ako-amschel-bauer-rothschild-a-j-p-morgan-vs-fed-a-tlacenie-penazi-od-richard-mills/a6563


14

nových finančných nástrojov, ktoré umožňujú investorom nielen zabezpečovať svoje

investičné aktivity, ale aj doslova vsádzať na vývoj rozličných udalostí. To umožňuje

investorom aj za relatívne malé čiastky dosahovať obrovské zisky. Je však potrebné

poznamenať, že rovnaké riziko podstupujú aj pre prípad straty. Tvorba zisku vo finančnom

sektore v priebehu posledných desiatok rokov rastie exponenciálne a na úkor výrobných

odvetví. To spôsobuje, že sa kapitál zo samotnej ekonomiky odlieva a koncentruje sa

v rukách jednotlivcov. Napríklad nadnárodné koncerny v rokoch 2004-2005 v Nemecku

zaznamenali nárast výnosov z akcií až o 100% aj napriek tomu, že ekonomika stagnovala.

Podobná situácia v tomto období bola aj vo Francúzsku 50% , v Japonsku 70% a v USA to

činilo 35%4. Avšak v období krízy sa záchranné balíčky tvoria najmä z peňazí daňových

poplatníkov.

Tieto skutočnosti viedli k tomu, aby sa odborníci a vedci zaoberali danou

problematikou, čo neskôr viedlo k tomu, že sa v tejto súvislosti zaužíval pojem

financializácia. Ide teda o rastúcu dôležitosť finančných trhov, inštitúcií a finančnej elity

vo fungovaní hospodárstva ako aj jej riadiacich inštitúcií na národnej ale aj medzinárodnej

úrovni.

1.3 Špekulatívne obchody

Špekuláciou sa na finančných trhoch rozumie vypočítavá obyčajne s rizikom

spojená činnosť, najmä obchodná, ktorej cieľom je dosiahnutie rýchleho a čo najväčšieho

zisku, alebo iných výhod. Ide tu o techniku kúpy a predaja určitého podkladového aktíva

(napr. CP, komodita ) na základe zmien kurzov alebo ich cien.5

Pri tejto príležitosti je potrebné odlišovať pojmy špekulácia a zaistenie (tzv.

hedging). Podstata zaistenia spočíva v tom, že zaistiteľ sa snaží zbaviť rizika z možného

nepriaznivého budúceho vývoja podkladového aktíva na finančných trhoch.

Špekulatívne obchody sú bežnými legálnymi praktikami v oblasti financií. Nie sú

protizákonné, dokonca niektoré zdroje uvádzajú ich priaznivé účinky na finančné trhy.

Z časového hľadiska ich rozčleňujeme na promptné a termínové. Pri promptných

obchodoch napr. pri CP dochádza k okamžitému dodaniu a aj k zaplateniu v stanovenom

4 VAŠKO, T. 2009. Příčiny a důsledky financializace. In: Scientia et Societas. ISSN 1801-7118, 2009, roč. 5,

č. 1, s. 29-35. 5 PIAČEK, J., KRAVČÍK, M. 1999. In Filozofická encyklopédia [online]. Dostupné na internete:

<http://ii.fmph.uniba.sk/~filit/fvs_/spekulacia_ekonomia.html>

http://ii.fmph.uniba.sk/~filit/fvs_/spekulacia_ekonomia.html

15

kurze (spravidla sa uvádza lehota do 3-4 dni) . Investori môžu špekulovať na rast alebo

pokles cien podkladového aktíva. Pri špekulácii na vzostup investor cenné papiere predáva

s očakávaním, že cena porastie a vo vhodnom okamihu ich predá. Podobne je to v prípade

špekulácií na pokles cien, tzv. krátkymi predajmi (short selling). Na priblíženie a

porozumenie podstaty špekulácie na dlhú a krátku pozíciu ilustrujeme nasledovný graf.

Graf 1 Rozdiel medzi dlhou a krátkou pozíciou

Zdroj: Vlastné spracovanie podľa: Michal Stupavský, 2011. In X-trade brokers CZ,

Dostupné na: <http://www.xtb.cz/forex.php?p=2&cid=30061>

V súčasnej dobe na väčšine rozvinutých kapitálových trhoch môže investor akciu

predať bez toho aby ju vlastnil a práve to umožňuje mnohým subjektom doslova vsádzať

na pohyb cien obchodovaných aktív. Zásadný rozdiel medzi krátkym predajom

a „normálnou“ transakciou je, že pri normálnom dlhom nákupe je aktívum najprv

nakúpené a neskôr predané, či už so ziskom alebo stratou a dochádza k zmene vlastníctva

aktíva. Pri krátkom predaji je postup opačný, akcia sa najprv predá a neskôr nakúpi.

Investor však akcie nevlastní, ale prostredníctvom makléra si ju akoby dočasne vypožičia. 6

Príklad:

Investor sa rozhodne špekulovať na rast menového páru EUR/USD. Nakúpi 1 lot (1

kontrakt) uvedeného menového páru. Tým, že nakúpil získal dlhú pozíciu a špekuluje na

posilnenie Eura, ktoré touto transakciou nakúpil. Nominálna hodnota jedného lotu je

6 BREZA, P.,2012. In Špekulácie s cennými papiermi. [online].Dostupné na internete:

<http://bankovnictvo.ic.cz/2.html>

16

v tomto prípade 100 000 EUR. Pákový efekt je 1:100 alebo inak povedané, blokovaná

marža na jeho založenom účte bude predstavovať 1% z nominálnej hodnoty kontraktu.

V prípade, že Euro posilní o 1%, potom jeho pákový efekt spôsobí to, že zarobí 100

násobok alebo 100% svojej počiatočnej investície (blokovanej marže). Inak povedané,

pohyb podkladového aktíva o 1 % v prospech investora mu zdvojnásobí výšku jeho

vkladu.

Dôležitá vec je to, že výšku pákového efektu stanovujú väčšinou brokerské firmy podľa

rizikovosti daného podkladového aktíva. Tak napríklad v prípade akcií, bude pákový efekt

omnoho nižší, čo znamená, že blokovaná marža bude predstavovať vyššie percento

z nominálnej hodnoty kontraktu a násobenie ziskov a strát bude tým pádom menšie.7

Nasledujúci graf znázorňuje vývoj zisku resp. strát pri špekulovaní na finančných

trhoch. Ako príklad sme zvolili uzatvorenie dlhej pozície.

Graf 2 Zisk/strata pri špekulácií na vzostup ceny podkladového aktíva (uzatvorenie

dlhej pozície)

Zdroj: Vlastné spracovanie podľa: Michal Stupavský, 2011. In X-trade brokers CZ,

Dostupné na: <http://www.xtb.cz/forex.php?p=2&cid=30061>

7 Vlastné spracovanie podľa údajov spoločnosti X-trade brokers Česká republika

17

O špekulatívnych obchodoch sa od nepamäti vedú rozsiahle debaty o ich priaznivých či

nepriaznivých účinkoch na trhy. Zatiaľ čo jedni tvrdia, že ich reguláciou a obmedzením by

došlo k vyššej volatilite na finančných trhoch, druhí poukazujú na ich úlohu, ktorú zohrali

v krízovom období, keď špekulanti vyhnali ceny komodít nahor po tom, čo sa prepadli

akciové indexy v dôsledku prepuknutia finančnej krízy. Výraznejší nárast cien komodít

totiž pozorovať práve v dobe, keď vypukla kríza na svetových finančných trhoch. Ako sa

postupne situácia zhoršovala, rástlo aj tempo rastu cien. Túto skutočnosť znázorňuje aj

nasledujúci graf.

Graf 3 Cenový vývoj komodít vo svete v období Január 2000 - september 2011

Zdroj: World Economic Situation and Prospect, 2012, s.79. Dostupné na internete:

<http://www.un.org/en/development/desa/policy/wesp/wesp_current/2012wesp.pdf>

1.3.1 Gaussian Copula funkcia ako nové možnosti špekulácií

Pri hľadaní príčin vzniku globálnej finančnej krízy, ktorá začala v USA a preliala sa

v dôsledku globalizácie do celého sveta sa mnohokrát dopracujeme ku rôznym článkom

a publikáciám o hypotekárnom trhu USA a jeho zlyhaní. O administratíve amerického

http://www.un.org/en/development/desa/policy/wesp/wesp_current/2012wesp.pdf

18

prezidenta a jeho predvolebnej kampani sľubujúcej každému bývanie. Vzniku nových

finančných nástrojov a o nezodpovednom prístupe ratingových agentúr a podobne.

Uvedené skutočnosti sú pravdivé avšak ide skôr o dôsledky aj keď ako sa vraví, všetko zo

všetkým súvisí.

Skutočné príčiny a prvopočiatky treba hľadať možno hlbšie ako je zrejmé na prvý

pohľad. Začiatkom roku 2000, David X. Li možno ešte netušil aké následky bude mať jeho

objav, resp. výsledky jeho práce. Vyštudoval ekonómiu na prestížnej univerzite v Číne a

po obdržaní titulu PhD. zo štatistiky v Kanade o neho ihneď prejavila záujem spoločnosť

JP Morgan Chase8. Za cieľ svojej práce si zvolil neľahkú úlohu a to určovanie korelácie

medzi dvoma rôznorodými udalosťami. Podarilo sa mu to jednoducho a to pomocou

elegantného matematického vzorca. Na tom by ešte nebolo nič zlého, pokiaľ by tento

vzorec nezdomácnel u bankových analytikov pri posudzovaní rizika pri jednotlivých

cenných papieroch. V originály sa tento vzorec nazýval Gaussian copula9 function

(Gaussova kopula funkcia) a prostredníctvom Lího modelu sa finančným expertom otvorili

vo svete financií obrovské možnosti a nové príležitosti. Túto metódu nakoniec začali

používať mnohí investori investujúci do dlhopisov, banky na Wall Street, ratingové

agentúry a dokonca aj regulačné úrady. Po dobu piatich rokov sa zdalo, že táto čarovná

rovnica je zázračná a ide o nový prelom vo finančnej matematike. Hovorilo sa dokonca

o Nobelovej cene. Pokým finančníci dosahovali obrovské zisky a situácia na trhoch bola

priaznivá, obchodovalo sa vo veľkom v miliardových objemoch.

Napriek mnohým varovaniam o nedostatkoch Lího funkcie, nielen z akademickej

pôdy, sa nepodarilo zastaviť jej využívanie.

Užívatelia Liovej rovnice sa nezamýšľali nad tým, čo by sa mohlo stať ak by sa

trhy začali vyvíjať opačným smerom. Prvé praskliny na finančných trhoch sa objavili ešte

pred rokom 2008 a neskôr viedli k obrovským prepadom, ktoré pohltili miliardy dolárov

a otriasli v základoch svetovým finančným systémom.10

Tento deštruktívny proces

urýchlila aj deregulácia finančného sektora v USA a už spomínané zrušenie Glass-

Steagalovho zákona, ktorý rozdeľoval investičné bankovníctvo od komerčného. Nie je

8 JP Morgan Chase – jedna z najstarších finančných inštitúcií v Spojených štátoch amerických s viac ako 200

ročnou históriou. Dostupné na: <http://www.jpmorganchase.com/corporate/About-JPMC/about-us.htm> 9 Copula – v štatistickej terminológií kopula označuje vzájomné prepojenie dvoch alebo viacerých

premenných 10

SALMON, F. 2009. Recipe for Disaster: The Formula That Killed Wall Street, In: Wired Magazine

2009.[online]. Dostupné na: <http://www.wired.com/techbiz/it/magazine/17-03/wp_quant?currentPage=all>

http://www.jpmorganchase.com/corporate/About-JPMC/about-us.htm

19

však na mieste klásť vinu Dr. Limu, za bankrot na Wall Street. Sám sa vyjadroval na

adresu svojej práce tým, že len málokto porozumie významu jeho práce.

Na bližšie porozumenie danej problematiky je však potrebné na úvod

objasniť spôsob obchodovania na kapitálovom trhu, systém fungovania búrz a niekoľko

základných pojmov.

1.4 Obchodovanie na burzách a na OTC trhoch

„Burza je špecifický organizovaný trh, na ktorom kupujúci, predávajúci

a sprostredkovatelia realizujú obchody so zastupiteľnými tovarmi, cennými papiermi,

cudzími menami, derivátmi a ďalšími finančnými nástrojmi.“11

Pri tom samotné

podkladové aktívum, teda predmet obchodovania, nemusí byť k dispozícií.

Základné charakteristiky a znaky burzy sú:

- organizovaná forma trhu, ktorá vytvára podmienky pre obchodovanie iných

subjektov a podlieha prísnej regulácií zo strany štátu,

- na burze môžu obchodovať len členovia,

- obchoduje sa na základe presne vymedzených pravidiel a len s vybranými

podkladovými aktívami,

- pre burzu je charakteristická neprítomnosť obchodovaného tovaru,

- pravidelná opakovateľnosť trhu, napr. v denných alebo týždňových odstupoch,

- ide o štandardizované podmienky obchodovania (zmluvy, kótovanie a iné.),

- existencia zúčtovacieho mechanizmu, ktorý zabezpečí platbu, resp. aj dodávku

z uzavretých burzových obchodov.

Burzy plnia niekoľko funkcií a existuje ich viacero typov podľa druhu

obchodovaného aktíva, poprípade spôsobu obchodovania. Existuje mnoho delení, poznáme

burzy termínové, promptné, komoditné, burzy cenných papierov a iné. V neposlednom

rade treba spomenúť ešte jeden druh obchodnej platformy a to OTC trhy. Na rozdiel od

burzy ide o neinštitucionalizovaný trh cenných papierov, derivátov a iných finančných

nástrojov. Objem a počet finančných nástrojov na OTC je výrazne vyšší a v súčasnosti

11

BALÁŽ, P. a kol., 2005, Medzinárodné podnikanie. 4. Vyd. Bratislava: Sprint, 2005. 571s. ISBN 80-

89085-51-2

20

predstavujú jeden z najrýchlejšie rastúcich oblastí svetového hospodárstva. S mnohými

modernými finančnými nástrojmi je možné obchodovať len na týchto trhoch, nakoľko

burzy majú striktne vymedzené pravidla a sú regulované. OTC spočiatku plnili funkciu

trhu, kde sa obchodovalo telefonicky a s cennými papiermi, ktoré nespĺňali kritéria pre

obchodovanie na burze. Väčšinou ide o voľne prístupný sekundárny trh, kde nie je

vymedzené žiadne centrálne obchodné miesto ani čas obchodovania. Ide o jeden

z najmenej regulovaných trhov, kde neexistujú žiadne pravidlá ani predpisy ako sa má

obchodovať. Pôsobia tu však regulačné orgány, ktoré dohliadajú na rozličné aktivity

bankových a iných finančných inštitúcií. Skúmajú systémy obchodovania, devízové

operácie, mieru kurzového rizika a zameriavajú sa pri tom na bezpečnosť a zdravie týchto

inštitúcií. Na OTC trhoch sa uskutočňuje väčšina devízových transakcií.

Neoddeliteľnú súčasť OTC tvorí trh kreditných derivátov, ktorých vznik sa datuje

do 90-tých rokov 20.storočia v USA. Rýchlo sa však rozšíril do Európy a objem obchodov

výrazne narastal. Postupom času sa vyvinulo niekoľko druhov kreditných derivátov.

1.5 Kreditné deriváty

V našej práci sme sa rozhodli venovať bližšiu pozornosť práve týmto vybraným

nástrojom finančného trhu, najmä vzhľadom na ich úzku súvislosť a prepojenie s pojmom

financializácia. Trh kreditných derivátov sa považuje za jeden z najrýchlejšie sa

rozvíjajúcich trhov s derivátmi v posledných dvoch desaťročiach. Ide o kontrakty, pri

ktorých výška úroku (odmeny) závisí od úverovej schopnosti jedného alebo viacerých

subjektov – spoločností, krajín. Ide o veľmi sofistikovaný nástroj na finančnom trhu, ktorý

dovoľuje spoločnostiam s vysokým úverovým zaťažením zabaliť toto riziko a následne

s ním obchodovať, do konca ho po menších častiach „predať“ investorom. Avšak slovo

predať nie je úplne presné, nakoľko predajca kreditného (úverového) rizika musí za tento

presun na investorov platiť. Preto sa v tejto súvislosti používa spojenie úverová ochrana,

alebo poistenie kreditného rizika.

S kreditnými derivátmi sa obchoduje výlučne na trhoch OTC a rozdeľujeme ich do

štyroch základných skupín a to kreditné forwardy, futurity, swapy a opcie. V praxi sa

vyskytuje množstvo rôznych a sofistikovaných kreditných nástrojov a často ide aj

o kombináciu, ktorá spája viaceré vlastnosti vyššie uvedených základných skupín. Medzi

bežné druhy kreditných derivátov patria:

- Swapy celkových výnosov (Total Return Swaps - TRS),

21

- Kreditný dlhopis (Credit Linked Note - CLN),

- Swap kreditného zlyhania (Credit Default Swap - CDS).

Najrozšírenejší druh kreditného derivátu je Credit Default Swap (CDS).

Z ekonomického aspektu je CDS podobný bežnej bankovej záruke. Predmetom zmluvy je

totiž poistenie proti úpadku (default) a neschopnosti konkrétnej spoločnosti splácať.

Kupujúci toto „poistenie“ sa zaväzuje k určitým pravidelným platbám (štvrťročne,

polročne, ročne) a za odplatu získava krytie pre prípad vzniku kreditnej udalosti

referenčného aktíva. Vznik kreditnej udalosti zároveň znamená ukončenie CDS. Ak však

kreditná udalosť nenastane, je hodnota CDS v dobe splatnosti nulová, t.j. predávajúci

zaistenia nemá voči kupujúcemu žiadne záväzky. Štandardné CDS sa vydávajú k

dlhopisom12

a v súčasnosti existuje trh s týmto nástrojom takmer pre každú spoločnosť

alebo krajinu, ktorá dlhopisy vydáva.

Graf 4 Swap kreditného zlyhania - schéma

Zdroj: Jílek, J.2005. Finanční a komoditní deriváty v praxi. Praha: Grada Publishing, a.s.,

2005. s. 525

12

Dlhopis - dlhopisom sa vo všeobecnosti rozumie dlhový cenný papier kapitálového trhu prinášajúci pevný

úrokový výnos. Ide o cenný papier, s ktorým je spojené právo majiteľa požadovať splácanie dlžnej sumy v

menovitej hodnote a vyplácanie výnosov z nej k určitému dátumu a povinnosť emitenta tieto záväzky plniť.

[online]. Dostupné na internete: <http://www.euroekonom.sk/poradna/ekonomicky-slovnik/?q=dlhopis>

22

Kreditný dlhopis (Credit Linked Note - CLN) je často vnímaný aj ako

kolateralizovaný CDS, to znamená, že je poskytovaný výmenou za cenné papiere

(najčastejšie bankám). Kupujúci dáva predávajúcemu hotovosť a dostáva výnos s aktív,

ktoré sú podkladom CLN. Ak niektoré z aktív zlyhá, investor nesie všetky straty.

Graf 5 Úverový dlhopis - schéma

Zdroj: Vlastné spracovanie podľa BMO Capital Markets, 2012. Dostupné na

<http://www.bmocm.com/products/marketrisk/credit/notes/default.aspx>

Rovnako zaujímavým nástrojom je Swap celkových výnosov (TRS). V podstate ide

o repliku celkových výnosov úveru, čím umožňuje syntetický nákup, resp. investíciu do

kreditného aktíva. Ide o určitý mechanizmus na vytvorenie úverov alebo cenných

papierov.13

13

KADEROVÁ, A., 2010, Rozdelenie kreditných derivátov: VEGA č.1/0547/08: Bratislava, Ekonomická

univerzita,2010,6s

23

Graf 6 Swap celkových výnosov - schéma

Zdroj: Vlastné spracovanie podľa BMO Capital Markets, 2012. Dostupné na

<http://www.bmocm.com/products/marketrisk/credit/notes/default.aspx>

Ďalším významným predstaviteľom skupiny derivátov je Collateralized Debt

Obligation (CDO). Tento štruktúrovaný produkt niektoré zdroje zaraďujú medzi kreditné

deriváty, iné ho definujú ako bilančný produkt odvodený od kreditných derivátov14

.

V podstate ide o cenné papiere kryté napríklad dlhopismi, hypotékami, úvermi či

pôžičkami, pri ktorých majiteľovi plynie príjem po dobu ich vlastnenia. Podľa druhu

aktíva, ktorým sú kryté sa aj ďalej delia. Charakteristické je aj ich rozdeľovanie do troch

základných tried podľa stupňa rizikovosti : senior (hodnotenie AAA), mezzanine

(hodnotenie AA alebo BB) a junior (neohodnotené, najviac rizikové).

14

MAŤOVČÍK, M., 2008, K úverovej kríze v USA, In Finančné trhy [online]. 2008. Dostupné na

<http://www.derivat.sk/index.php?PageID=1402 . ISSN 1336-5711>

24

Graf 7 Zjednodušená štruktúra CDO

Zdroj: Vlastné spracovanie podľa Octagor Credit Investors, 2011. Dostupné na internete:

<https://www.octagoncredit.com/cdo-basics.htm>

Práve CDO sa najčastejšie spájajú s prasknutím hypotekárnej krízy v USA

a následnou finančnou krízou v roku 2008. Americké banky poskytovali pôžičky a úvery

bez posudzovania bonity klienta, teda jeho schopnosti splácať a následne tieto „toxické“

aktíva zabaľovali do balíčkov (v ang. pool) s vysokým ratingom, takže pre investorov sa

javili ako výhodná investícia. Týmto spôsobom sa ich banky zbavovali a riziká tak

prechádzali na investorov. Svoju úlohu tu zohrali aj ratingové agentúry, ktoré podhodnotili

rizikovosť týchto CDO, dokonca sa vraví, že boli podplácané. Neschopnosť splácať

hypotéky z dôvodu rastu úrokových sadzieb tak viedla k obrovským výpadkom príjmov

bánk, ktoré následne neboli schopné vyplácať odmeny tým investorom, ktorí vlastnili tento

inštrument. To všetko viedlo postupom času k prasknutiu bubliny a pádu niektorých

významných svetových finančných inštitúcií ako Lehman Brothers alebo Bear Stearns.

Ako sme už spomínali vznik a vývoj CDO súvisí s vynájdením Gaussovej kopula

funkcie, finančným matematikom Davidom X. Leem v roku 2000, kedy po prvýkrát

zverejnil a prezentoval tento vzorec vo svojej práci.

25

1.6 Sekuritizácia

Sekuritizáciou sa rozumie proces premeny nelikvidných finančných aktív na

obchodovateľné nástroje kapitálového trhu. Taktiež môže ísť o združovanie jednotlivých

štruktúrovaných aktív (pohľadávok, CP, úverov) do balíka, ktorý je potom ďalej postúpený

tretej osobe. Na balík, vytvorený z podkladových aktív, sú emitované CP kryté peňažnými

príjmami z aktív portfólia (asset backed securities – ABS). Proces sekuritizácie sa začal

rozvíjať ako investičný produkt v 70. rokoch v USA.

Medzi najčastejšie sekuritizované aktíva patria pohľadávky:

bánk z poskytnutých komerčných úverov,

bánk z poskytnutých hypotekárnych úverov,

bánk z poskytnutých spotrebných úverov,

bánk z poskytnutých študentských pôžičiek,

bánk z poskytnutých úverov majiteľov kreditných kariet,

z prenájmu nehnuteľností,

leasingových spoločností z uzavretých leasingových zmlúv,

poisťovní z predpisu poistného,

spoločností verejných služieb za budúcu dodávku energie, vody, plynu,

obchodných spoločností z poplatkov za franchisingové práva,

vlád z poplatkov za ťažobné práva,

vlád z poplatkov za používanie diaľnic15

15

TRUCHLY, P. 2011, Sekuritizácia aktív, In Investičné bankovníctvo.[online]. Dostupné na internete:

<www.derivat.sk/files/truchlyfolieprednasok/15-SekuritizaciaAktiv.doc>

26

Graf 8 Proces sekuritizácie

Zdroj: Vlastné spracovanie podľa WEIS,K., 2009. ProPublica. Dostupné na:

<http://www.propublica.org/article/making-home-affordable-loan-modifications-denied-

806>

Proces sekuritizácie je pomerne jednoduchý, ale za to veľmi sofistikovaný. Pre

ilustráciu uvádzame schému, na ktorej je uvedený názorný príklad sekuritizácie, ktorý

pozostáva z niekoľkých krokov.

1. Na začiatku všetkého stoja zväčša obyčajní ľudia, jednotlivci, rodiny túžiace po

vlastnom bývaní, a tak požiadajú o hypotekárny úver.

2. Vzhľadom na veľmi lukratívny biznis do tohto procesu vstupujú často rôzni

sprostredkovatelia, brokeri, ktorí za províziu sprostredkujú vybavenie úveru.

3. Poskytovateľmi úverov, pôžičiek sú veľké finančné domy, banky, ktoré po

poskytnutí hypotéky okamžite predávajú tieto pohľadávky rôznym investičným

bankám (tzv. packagers), aby získali likvidné prostriedky. Tie ich následne

zabaľujú do balíčkov (tzv. pools). Problém hypotekárnej krízy USA spočíval v tom,

že do týchto balíčkov sa častokrát zamiešali aj úvery, ktoré nespĺňali požadované

štandardy vládou sponzorovaných agentúr ako Fannie Mae a Freddie Mac.

4. Hypotekárnym záložným listom takto „zabaleným“ do balíčkov je následne

pridelený rating od ratingových agentúr ako napr. Standart & Poor, Moody’s, ktoré

tak pomáhajú investičným bankám vytvárať štruktúrované cenné papiere (tzv.

http://www.propublica.org/site/author/karen_weise/

27

Morgage-backed securities - MBS), ktoré sa stávajú atraktívne pre investorov.

V podstate ide o cenné papiere kryté aktívami, presnejšie pohľadávkami

z nesplatených hypotekárnych úverov.

5. Na základe ratingu sa rozdeľujú do jednotlivých tranží podľa rizikovosti. Investori

po celom svete tieto MBS následne skupujú.

Ako sme už uviedli, sekuritizácia je sofistikovaný proces a v bankovníctve sa

využíva už niekoľko desaťročí. Avšak z jej využitia plynú určité výhody a riziká.

Základným predpokladom sekuritizácie je riadne a včasné splatenie pohľadávok, ktoré

tvoria podkladové aktíva. Ďalšou požiadavkou je rovnorodosť týchto aktív, aby sa z nich

dali vytvárať homogénne skupiny (tzv. pools). Jej výhoda spočíva v tom, že napomáha

finančným subjektov prekonávať krátkodobé problémy s likviditou. Pri správnom

rozdelení pohľadávok podľa lehoty splatnosti vie subjekt s vysokou pravdepodobnosťou

predpovedať svoje finančné toky. Ak však dôjde k sekuritizácií „toxických“ aktív, ako

v prípade subštandartných hypoték v USA (subprime mortgages) prostredníctvom už

spomínaného štruktúrovaného finančného produktu CDO, hrozia vážne problémy. Tu je

však opäť dôležité poznamenať, že významnú úlohu pri posudzovaní kvality aktív

zohrávajú ratingové agentúry, ktoré im prideľujú rating. Preto je nesmierne dôležité, aby

pristupovali k tomuto procesu profesionálne a objektívne a aby sekuritizácia neslúžila len

ako prostriedok na „recykláciu“ finančných aktív či finančného „odpadu“.16

16

JÍLEK, J.,2006 Deriváty, hedžové fondy a offshorové společnosti. Praha: Grada Publishing, a.s., 2006. s. 39

28

2 Cieľ práce

2.1 Hlavný cieľ a čiastkové ciele práce

Hlavným cieľom tejto diplomovej práce je prostredníctvom financializácie

analyzovať príčiny nárastu špekulatívnych finančných operácií realizovaných v

bankovníctve a následne odhadnúť budúce tendencie vývoja v oblasti finančného sektora

ovplyvneného snahami o vyššiu úroveň regulácie a zdaňovania na globálnej úrovni.

Z formulovaného hlavného cieľa vyplývajú nasledovné čiastkové ciele:

1. Objasnenie a zadefinovanie základného pojmového aparátu súvisiaceho s danou

problematikou a na pozadí historických udalostí analyzovať príčiny vzniku

financializácie.

2. Analyzovať súčasné problémy a vývojové tendencie vo finančnom sektore a na

konkrétnych príkladoch zhodnotiť navrhované legislatívne riešenia na reguláciu

v bankovníctve.

3. Analyzovať problematiku špekulatívnych operácií vo finančnom sektore

a poukázať na ich úlohu pri vzniku globálnej finančnej krízy.

V práci sme si stanovali nasledovné hypotézy, ktoré sa pokúsime po uskutočnení

kvalitatívnej analýzy potvrdiť, poprípade vyvrátiť.

H1: Vplyvom globálnej hospodárskej a dlhovej krízy dôjde k zmene orientácie finančných

subjektov v oblasti dosahovania ziskov. Prejaví sa to najmä v znížení záujmu

o poskytovanie úverových transakcií a preferovaní obchodov s cennými papiermi

a rôznymi štruktúrovanými produktmi s vyššou a rýchlejšou mierou návratnosti.

H2: V dôsledku sprísnenia dohľadu a zavedenia direktív v podobe daní z finančných

transakcií a z bankových aktív dôjde k obmedzeniu finančných operácií špekulatívneho

charakteru.

H3: Úverová tieseň, ktorá prepukla po bankrote obrovských finančných korporácií

obmedzila ich vzájomnú kooperáciu a podpísala sa pod zvýšenie nárokov na zabezpečenie

úverových pohľadávok bánk.

29

3 Metodika práce a metódy skúmania

3.1 Charakteristiku objektu skúmania

Objektom skúmania tejto diplomovej práce bol bankový sektor, ktorý môžeme

považovať za dominantnú zložku svetového finančného systému a jeho vývoj významne

ovplyvňuje celkový vývoj ekonomiky v jednotlivých štátoch. Z toho dôvodu je kladený

veľký dôraz na to, aby boli banky finančne stabilné a prosperujúce. Bankový systém

spravidla pozostáva z centrálnej banky a siete komerčných bánk a ich vzájomných

vzťahov. Centrálna banka sa podieľa na tvorbe menovej politiky, zatiaľ čo komerčná

banka vystupuje ako špecifický bankový subjekt.

Dôležitú úlohu v tomto sektore zastávajú aj inštitúcie zabezpečujúce dohľad nad

činnosťou bánk. Bankové systémy jednotlivých krajín sú rozmanité a ich formovanie je

podmienené konkrétnymi historickými a ekonomickými podmienkami tej ktorej krajiny.

Z regionálneho hľadiska sa v práci primárne zameriavame na porovnanie európskeho

a amerického bankového systému, ktoré sú v posledných rokoch najviac vystavované

legislatívnym, ale aj štrukturálnym zmenám. Vplyvom globálnej financializácie je na

komerčné banky zo strany nadnárodných kontrolných inštitúcií vytváraný čoraz väčší tlak

v snahe eliminovať systémové riziká. Z časového hľadiska v práci analyzujeme situáciu

a zmeny v bankovom sektore pred rokom 2006, ktorý je charakterizovaný a spájaný s

vypuknutím finančnej krízy v USA a obdobím nasledujúcim až po súčasnosť.

Funkciu centrálnej banky v USA plní Federálny rezervný systém (Fed) a jeho

organizácia vychádza z rozdelenia územia na 12 oblastí, pričom v každej z nich funguje

jedna federálna rezervná banka. Na rozdiel od ECB má súkromný charakter a peniaze

vydáva a požičiava štátu za úrok. To jej umožňuje vykonávať niektoré činnosti

flexibilnejšie a pružnejšie reagovať na ekonomické problémy. Na druhej strane predstavuje

monopol, čo znamená, že pre svoju činnosť nemá prirodzenú protiváhu.

V Európe je situácia rozdielna. Od 1.1.1999 tu funguje nový systém centrálneho

bankovníctva, pozostávajúceho z tzv. Eurosystému, ktorý je tvorený Európskou centrálnou

bankou (ECB) a národnými centrálnymi bankami členských štátov eurozóny a Európskeho

systému centrálnych bánk (ESCB) tvoreného z ECB a národných centrálnych bánk

členských štátov Európskej únie. Primárnym cieľom ESCB je udržiavať cenovú stabilitu

30

a podporovať základnú líniu hospodárskej politiky únie. Pre dosiahnutie uvedených cieľov

je preto nevyhnutná jej politická nezávislosť.17

Neoddeliteľnou súčasťou bankovej sústavy sú komerčné banky, ktoré majú

súkromný charakter a sú typickým trhovým subjektom, ktorého primárnym cieľom je

dosahovať zisk.

Svoje príjmy si zabezpečuje mnohými činnosťami na finančných trhoch v podobe

operácií s cennými papiermi, poskytovaním úverov, vkladmi a mnohými inými službami

a transakciami.

3.2 Pracovné postupy

K naplneniu hlavného a vedľajších cieľov práce sme využili nasledovné vedecké metódy:18

Abstrakcia – prostredníctvom tejto metódy sme vyčlenili podstatné charakteristiky

skúmanej problematiky, čo nám umožnilo preniknúť do podstaty javu a vymedziť

základné pojmy a definície. Výsledkom bolo izolovanie podstatných javov od

nepodstatných, a tak umožniť priestor pre využitie analýzy.

Analytická metóda – nám umožnila rozčleniť danú problematiku na jednotlivé

zložky, špecifické vlastnosti a identifikovať súvisiace procesy. Hlbšie poznanie

jednotlivých častí nám umožnilo lepšie poznať jav ako celok.

Metóda syntézy – dopĺňa a nadväzuje na analýzu a v práci nám poslúžila na

myšlienkové zjednotenie jednotlivých častí vyčlenených prostredníctvom analýzy

do jedného celku a tak nám umožnila poznať vnútornú štruktúru samotného jadra

problematiky.

Indukcia – túto metódu sme využili pri odvodzovaní záverov na základe

preštudovania empirického materiálu, najmä teda z historických faktov.

Dedukcia – dopĺňa indukčnú metódu a v práci nám slúžila na vyvodenie

konkrétnejších poznatkov zo všeobecných.

17

BEŇOVÁ, E. a kol.: Financie a mena. Bratislava: Edícia ekonómia, 2005. ISBN 80 – 8078 – 031 – 5.

použité strany 228 – 232 18

GONDA, V. 2009, Metodika vedeckej práce. Bratislava :Vydavateľstvo Ekonóm, 2009, ISBN 978-80-225-

2797-2.

31

Komparatívne metódy – jedny z najdôležitejších použitých metód v našej práci,

ktoré nám umožnili porovnávať určité javy a procesy so skutkovým stavom a na

základe toho sme jednoduchšie formulovali závery a odporúčania.

Pri získavaní teoretických poznatkov a formulovaní záverov sme čerpali z odbornej

literatúry slovenských aj zahraničných autorov.

3.3 Spôsob získavania údajov a ich zdroje

Pri zhromažďovaní údajov sme čerpali najmä zo sekundárnych informačných

zdrojov v písomnej, ale aj elektronickej forme. Využívali tlačené a elektronické odborné

časopisy, publikácie a mnohé vedecké práce. V analýzach sme spracovávali údaje z

výročných správ slovenských, ale aj medzinárodných inštitúcií, ktorých činnosť spadá

a súvisí s problematikou našej práce. Pri hodnotení výsledkov realizovanej kvalitatívnej

analýzy a tvorbe záverov sme sa inšpirovali aj videozáznamami z odborných konferencií

uverejnených prostredníctvom internetu na webových stránkach inštitúcií alebo

v mediálnych prehliadačoch a databázach.

3.4 Použité metódy vyhodnotenia a interpretácie výsledkov

V kvalitatívnej analýze sme využívali metódu porovnávania skúmaných prvkov

s cieľom stanoviť ich zhodné alebo rozdielne znaky. Pre lepšiu interpretáciu jednotlivých

skutočností sme využili grafické znázornenie pozorovaných javov. Výsledky

kvalitatívneho skúmania sme objasnili pomocou slovnej interpretácie a následne sme ich

dávali do kontrastu s tvrdeniami iných autorov zaoberajúcich sa touto problematikou.

32

4 Výsledky práce a diskusia

4.1 Bankový sektor v predkrízovom období - príčiny zlyhania

Po vypuknutí finančnej krízy v roku 2007, ktorá vyústila následne do globálnej

recesie prakticky trvajúcej dodnes sa začalo vynárať na povrch množstvo diskusií

a polemík o potrebe prísnejších opatrení v bankovníctve. Objavujú sa však aj názory, ktoré

práve naopak dávajú vinu nezmyselnej a zbytočnej regulácií v tomto sektore.

V nasledujúcej časti sa detailnejšie pozrieme na danú problematiku v predkrízovom

období a pokúsime sa porovnať situáciu a mieru regulácie v bankovníctve. Na konkrétnych

opatreniach, resp. ich absencii poukážeme na ich efektivitu a dopad.

Za vznikom a priebehom krízy sa nachádza celý komplex faktorov a ich vplyv sa

umocnil aj v dôsledku ich vnútornej prepojenosti. Medzi tie najčastejšie spomínané

zaraďujeme:

presadzovanie politických záujmov prostredníctvom rozšírenia dostupnosti

bývania, najmä v USA,

zlyhanie ratingových agentúr v dôsledku neobjektívneho udeľovania ratingu,

vytvorenie priestoru na vznik nových finančných nástrojov typu CDO, CDS čo

umožnilo sekuritizovať aj „toxické“ aktíva,

neustály tlak bankového sektora na presadzovanie štýlu života na dlh,

špekulácie na finančných trhoch,

rozsiahle právomoci a možnosti bankárov a nedostatočná adekvátna zodpovednosť,

nedostatočný monitoring úverových procesov a nízka pozornosť venovaná rizikám

na finančných trhoch.19

Týmito faktormi sa tiež podrobnejšie venuje tzv. Larosierová správa (zverejnená

25.2.2009), ktorá vznikla na podnet Európskej komisie s cieľom vypracovať odporúčania

na posilnenie spolupráce v oblasti dohľadu nad finančným systémom na európskej úrovni,

a tým obnoviť dôveru v tento systém. Táto správa, ktorú vypracovala skupina odborníkov

na čele so Jacquesom de Larosierom (bývalý riaditeľ medzinárodného menového fondu)

19

MRÁČEK, K. 2009. Príčiny a projevy současné krize ve finančním sektoru. In: Scientia et Societas. ISSN

1801-7118, 2009, roč. 5 ,č. 3

33

prezentuje niekoľko odporúčaní a taktiež predkladá radu otázok týkajúcich sa regulácie

finančných trhov. Medzi hlavné príčiny rovnako zaraďuje zlyhanie ratingových agentúr,

nedostatky v riadení rizík, odmeňovaní manažmentu, corporate governance, v globálnej

inštitucionálnej slabosti, resp. nedokonalosti a taktiež určitý vzájomne prepojený súhrn

makroekonomických činiteľov.

V nasledujúcej časti sa bližšie venujeme uvedeným príčinám a pomocou grafického

znázornenia detailnejšie poukazujeme na jednotlivé faktory zlyhania.

4.1.1 Makroekonomické činitele

Ako problémová kombinácia makroekonomických veličín sa vo svete ukázala

nadbytočná likvidita. V USA ju ešte k tomu dopĺňala kombinácia s nízkymi úrokovými

sadzbami a pomerne nízkou infláciou v reálnej ekonomike. Čoraz častejšie sa zosilňoval

trend života na dlh, a tak miera zadĺženosti vo vyspelých ekonomikách rástla výrazne

rýchlejšie ako samotný HDP, čo znázorňuje aj nasledovný graf.

Graf 9 Celkový svetový dlh v porovnaní s HDP v rokoch 2002-2010

Zdroj: Market Oracle, 2012. Dostupné na internete:

<http://www.marketoracle.co.uk/Article34109.html>

34

Na základe historických údajov uvedených v grafe môžeme konštatovať, že

úverovanie ekonomiky a neustále zadlžovanie nielen verejného sektora neprináša potrebný

rast domácej produkcie. Z uvedeného tiež vyplýva, že tempo rastu zadĺženosti výrazne

prevyšuje tempo rastu HDP.

Aj napriek narastajúcemu objemu úverov a zadlžovaniu sa nielen domáceho

obyvateľstva v jednotlivých krajinách, vlády stále nepociťovali potrebu zakročiť a sprísniť

monetárnu politiku. Inflačné tlaky v niektorých ekonomikách však nakoniec aj tak

„zvíťazili“ a úrokové sadzby vytlačili nahor. Scenár, ktorý nasledoval je už zrejmý a

bližšie sme ho popísali aj v teoretickej časti.

4.1.2 Problém sekuritizácie

Banky a finančné inštitúcie v prostredí s nízkymi úrokovými sadzbami hľadali na

trhu nové investičné možnosti a medzery, ktoré by mohli vyplniť s cieľom zvýšiť svoje

zisky. Jednou z príležitostí bol nedostatočne regulovaný finančný trh a priestor na tvorbu

nových finančných nástrojov, ktoré umožňovali bankám zbavovať sa tzv. „toxických“

aktív. V dôsledku toho mohli poskytovať aj nízko bonitným a finančne „negramotným“

klientom svoje bankové produkty (napr. subprime hypotéky20

).

Tieto pohľadávky sa konvertovali na cenné papiere kryté aktívami, tzv. ABS (Asset

Backed Securities) a formou ich sekuritizácie sa stávali nástroje ako CDO. Tie sa ďalej

šírili prostredníctvom spoločností, na tento účel vytvorenými, tzv. SPV (Special Purpose

Vehicle) spravidla so sídlom v krajinách s preferenčným daňovým réžimom, alebo inak

povedané v daňových rajoch.

Problém sekuritizácie spočíva práve v rozšírení jej možností. Banky tak môžu

znižovať množstvo poskytovaných úverov, a tak spĺňať čoraz prísnejšie podmienky

kapitálovej primeranosti. Ide o to, že s narastajúcim počtom poskytnutých úverov musí

banka zvyšovať objem vlastného kapitál. Ten je však drahší a nákladnejší ako cudzí

kapitál. Najmä ak jej ide v prvom rade o to, aby maximalizovala svoje zisky a najlepšie

v čo najkratšom čase. V takom prípade je pre ňu jednoduchšie zastávať rolu akéhosi

sprostredkovateľa, ktorí na jednej strane „nakúpi“ a následne čo najvýhodnejšie a rýchlo

20

Sub-prime hypotéky- vznik v USA, ide o pôžičky poskytované žiadateľom s nedostatočnou úverovou

históriou, ktorí by za normálnych podmienok nespĺňali požiadavky na poskytnutie štandardnej hypotéky.

[online]. Dostupné na: <http://ec.europa.eu/internal_market/finservices-

retail/docs/finfocus/finfocus4/finfocus4_cs.pdf>

35

predá. V neposlednom rade netreba zabúdať na fakt, že sekuritizáciou banky znižujú svoje

úrokové a úverové riziko.

Na nasledujúcom zjednodušenom príklade najlepšie pochopíme motiváciu bánk

k sekuritizácií.

Banka poskytne hypotekárny úver na hodnotu 100 000 USD s lehotou splatnosti na

30 rokov. Ako záruku zriadi záložne právo na nehnuteľnosť. S klientom sa dohodne na

mesačných splátkach vo výške 500 USD. Povedzme, že splátka zahrňuje aj fixný úrok. Ak

predpokladáme, že klient v priebehu svojho života nebude mať finančné problémy a svoj

záväzok za 30 rokov splatí, banka tak môže rátať s pravidelným mesačným príjmom 500

USD. A čo ak nastane druhá alternatíva a klient jedného dňa prestane splácať? Banka ma

na výber dve možnosti. Buď získa nehnuteľnosť a tú môže následne speňažiť, a tak získať

určitý obnos finančných prostriedkov alebo túto pohľadávku sekuritizuje a vytvorí z nej

cenný papier. Ten s malou finančnou „províziou“ získa výhodný rating od renomovanej

ratingovej agentúry a následne ho prostredníctvom CDO predá na kapitálovom trhu. To jej

ešte navyše umožní získať väčší objem peňazí v krátkom čase a eliminovať prípadne

riziko z nesplatenia.

A ak by to nestačilo tak zdôrazňujeme, že znižovaním objemu úverov tak banky

nemusia dodržiavať čoraz prísnejšie pravidlá kapitálovej primeranosti, čo im umožňuje

veľkú časť ziskov vyčleniť na odmeny a provízie TOP manažmentu.

Sekuritizáciu však nemožno hodnotiť len na základe udalostí v uplynulých rokoch

poznačených krízou. Vyžaduje si hlbšiu a podrobnejšiu analýzu. Jej primárnou úlohou je

z nelikvidných aktív vytvoriť obchodovateľné cenné papiere a samozrejme transfer

kreditného rizika. Problém nastáva vtedy, ak tento proces prestáva byť transparentný

a sekuritizujú sa aj nekvalitné a rizikové podkladové aktíva. Postupom času v takomto

prípade dochádza k rozptylu rizika aj na viaceré subjekty na finančnom trhu. Je potrebné

poznamenať, že sila a prepojenosť subjektov a procesov v podmienkach globalizovanej

ekonomiky je čoraz silnejšia, a preto treba klásť väčší doraz na kontrolu a monitoring

systémového rizika.

4.1.3 Nedostatky v riadení rizika a systém odmeňovania manažmentu

Výraznou mierou na narušení stability a dôvery na finančných trhoch sa podieľali

práve nedostatky v oblasti riadenia rizík. Priveľa pozornosti sa vo vedení korporácií

36

venovalo na dosahovanie krátkodobých cieľov a ziskov, na rozdiel od dlhodobej prosperity

samotných investícií. Môžeme konštatovať, že samotné systémové riziko bolo dlhodobo

podceňované.

V tejto súvislosti je potrebné finančné riziko rozlišovať na tzv. systémové

a komerčné. Systémové riziko môžeme zadefinovať ako riziko udalosti, ktorá spôsobí

pokles ekonomickej hodnoty a dôveryhodnosti a sprievodný nárast neistoty vo výraznej

časti finančného systému, ktorý je s najväčšou pravdepodobnosťou dostatočne veľký na to,

aby mal významný negatívny dopad na reálnu ekonomiku. Pri tom nejde o konkrétnu

udalosť, ale skôr o pravdepodobnosť jej nastatia.21

O komerčnom riziku hovoríme zväčša

v súvislostí s finančnou situáciou jednotlivých subjektov napr. korporácií. Príkladom môže

byť kurzové, kreditné či menové riziko a nemožno ho spájať so systémovým, nakoľko sa

spája so samotným produktom alebo príslušnou spoločnosťou a posudzujeme ho na

mikroekonomickej úrovni.

Doposiaľ sa systémovému riziku nevenovala dostatočná pozornosť, až finančná

kríza poukázala na dôležitosť a potrebu jeho dohľadu. Pri posudzovaní rizík na

makroekonomickej úrovni treba hodnotiť danú situáciu z pohľadu toho, či ide o tzv. „too

large to fail“ alebo „too interconnected to fail“. Toto tvrdenie potvrdzuje aj súčasný

zoznam inštitúcií, ktoré boli v rámci štátov EU vyhlásené za príliš veľké a prepojené

s finančným systémom na to, aby skrachovali. Komplikované štruktúrované finančné

produkty ako CDO (v mnohých prípadoch išlo až o niekoľko vrstiev CDO) vyžadovali

sofistikovanú podobu hodnotenia rizika. Tej sa však systém nedočkal. Situáciu o to viac

komplikovala netransparentnosť významných segmentov finančného trhu z jednotlivých

finančných inštitúcií a nedostatok znalostí o veľkosti alebo umiestnení úverových rizík. Na

druhej strane sa riziká prostredníctvom sekuritizácie rozptýlili naprieč finančným

systémom. Z toho dôvodu sa začala na trhoch objavovať v očiach investorov nedôvera

a neistota v kvalitu úverových portfólií. Rovnako zlyhala aj corporate governance

mnohých finančných inštitúcií nakoľko samotné predstavenstvá a senior manažéri

mnohokrát akoby neporozumeli riziku niektorých nových štruktúrovaných finančných

produktov, a tak neodhadli adekvátnu mieru rizika.

Rovnako nemožno prehliadnuť skutočnosť, že systém odmeňovania v niektorých

bankách bol orientovaný na dosahovanie často krát až diskutabilných ziskov a k realizácií

21

MAKUCH, M. 2007. Finančné konglomeráty a stabilita finančného systému. [online]. [s.l.]: 2007.

Dostupné na internete: <http://www.derivat.sk/index.php?PageID=1360>

37

krátkodobých cieľov. Odmeny a bonusy viedli manažérov k nadmernému podstupovaniu

rizika. Dlhodobé plánovanie bolo skôr výnimkou ako pravidlom a samotní akcionári

vytvárali tlak na manažment, aby zvyšovali cenu akcií spoločností a prinášali čoraz viac

zisku pre nich vo forme dividend, čo v zásade nekorešponduje s dlhodobými cieľmi,

stratégiou a budovaním hodnôt podniku.22

Cieľom bánk bolo predať čo najväčší počet

produktov, maximalizovať objem poskytnutých úverov a to bez toho, aby sa intenzívne

zaoberali rizikom. Systém bol nastavený tak, že aj keby banka skrachovala, obdržali by

vysoké odstupné bez akejkoľvek penalizácie, nakoľko zodpovednosť nemali takmer

žiadnu. Po páde americkej investičnej banky Lehman Brothers v roku 2008 sa varovné

signály začali šíriť rýchlejšie a finančné trhy sa ocitli pod tlakom paniky a straty dôvery.

Udalosti, ktoré nasledovali, podnietili užšiu spoluprácu medzi vládami USA a EU, aby

navrhli systémové zmeny a upokojili situáciu na trhoch.

Ivana Dostálová z Inštitútu európskej integrácie, NEWTON College, a.s. uvádza

v časopise Scienta et Societas článok s názvom Regulace odměňování ve finančním

sektoru jako opatření ke snížení podstupovaných rizik, kde zobrazuje štruktúru celkového

zárobku manažéra.

Táto kompenzácia pozostáva z pevnej a pohyblivej zložky. Fixnú tvorí základná

mzda a variabilná pozostáva z bonusov, ktoré sú závislé na výkone. Súčet tvorí celkovú

výšku kompenzácie manažéra (tzv. total cash compesation). K tomu všetkému ešte

prináležia rôzne formy peňažných a nepeňažných benefitov vo forme zdravotnej

starostlivosti, platených dovoleniek, životného poistenia, dôchodkového sporenia,

odstupného nazývaného „zlaté padáky“, mobilu, rôznych členstiev v kluboch, používanie

firemných limuzín či lietadiel, finančné poradenstvo a mnoho ďalších. Popri tom všetkom

ešte aj určité dlhodobé stimuly, kam zaraďujeme napríklad akcie a iné opčné programy.23

22

MRÁČEK, K. 2009. Príčiny a projevy současné krize ve finančním sektoru. In: Scientia et Societas. ISSN

1801-7118, 2009, roč. 5 ,č. 3. 23

DOSTÁLOVÁ, I. 2010. Regulace odměňování ve finančním sektoru jako opatření ke snížení

podstupovaných rizik. In: Scientia et Societas. ISSN 1801-7118, 2010, roč. 6 ,č. 1

38

Graf 10 Odmeňovanie CEO manažérov v USA pred rokom 2006 , priemer

Zdroj: Standard &Poor's, 2010 dostupné na:

<http://www.emeraldinsight.com/books.htm?chapterid=1870858&show=html>

V priebehu 90-tých rokov sa systém odmeňovania CEO (Chef Executive Officer)

zdokonalil a postupne sa začal skladať z viacerých variabilných zložiek, ako znázorňuje

vyššie uvedený graf. Spomínaný trend sa stal natoľko populárnym a najmä motivačným, že

fixný plat v priebehu nasledujúcich rokov narastal len rovnomerne a takmer

k exponenciálnym rozdielom z roka na rok dochádzalo práve vo variabilných zložkách. To

umožňovalo manažérom dosahovať obrovské zisky, ktoré ale nie vždy kopírovali úspechy

ich spoločností. Takmer priepastný rozdiel medzi vrcholovými manažérmi a priemernými

pracovníkmi pôsobil často až demotivujúco.

Podľa štatistických údajov agentúry Standard&Poor’s z roku 2008 vyplýva, že

priemerný celkový plat najlepšie 500 platených CEO manažérov v USA sa pohyboval na

úrovni 10,4 milióna USD, podľa časopisu Forbes v roku 2008 táto čiastka činila 12,8

milióna USD.24

Pre porovnanie uvádzame ročný plat amerického prezidenta za rok 2010,

ktorý sa pohybuje okolo 400 000 USD ročne vrátane odmien, ktoré sú vo výške 50 000

24

COVIELLO, Ch., 2008, Historic CEO Compensation. [online]. [s.l.]: In: Forbes, Dostupné na internete:

<http://www.forbes.com/2008/04/30/ceo-pay-historic-lead-bestbosses08-cx_sd_0430flash.html>.

39

USD a nepodliehajú dani z príjmov.25

V roku 2006 len priemerné bonusy (členstvá

v kluboch, používanie firemných limuzín, lietadiel a pod.) 386 najlepšie platených CEO

predstavovali sumu vo výške 438 342 USD. Ak by chcel Američan poberajúci minimálnu

mzdu zarobiť uvedenú čiastku, trvalo by mu to 36 rokov.

Túto skutočnosť potvrdzuje aj Giniho index, podľa ktorého USA patrilo v krízovom

období medzi krajiny s najväčšou nerovnosťou v príjmoch.

Graf 11 Giniho index – príjmová diferenciácia podľa krajín za rok 2006-08

Zdroj: CIA, World Bank, 2011. Dostupné na:

<http://www.economonitor.com/nouriel/2011/10/17/full-analysis-the-instability-of-

inequality/>

Pri hlbšej analýze a pri pohľade na historické dáta zistíme, že v prípade USA index

ešte v predkrízovom období dosiahol level, ktorý bol naposledy zaznamenaný v roku 1928

tesne pred Veľkou hospodárskou krízou, keď ekonomika ešte dosahovala vrchol.

Alarmujúce je tiež zistenie, že rozdielnosť príjmov u obyvateľstva sa čoraz viac zvyšuje

u krajín nazývaných ako „Emerging Markets“ teda rýchlo rozvíjajúcich krajín ako je Čína,

Brazília, India či Rusko. Giniho koeficient26

u týchto krajín z roka na rok rastie, čo

potvrdzujú aj najnovšie údaje z magazínu Harvard Business Review zo začiatku roku

25

THE ECONOMIC TIMES. 2010, In Obama's salary $400,000 per annum and subject to tax. [online].

[s.l.]: Apr 7, 2010 . Dostupné na internete:

<http://articles.economictimes.indiatimes.com/2010-04-07/news/28389033_1_salary-second-term-

legislation> 26

Giniho koeficient - je indikátor peňažnej chudoby, predstavujúci nerovnomernosť príjmového rozdelenia.

Je to pomer kumulatívnych podielov populácie usporiadanej podľa úrovne ekvivalentných disponibilných

príjmov ku kumulatívnym podielom disponibilných príjmov nimi získaných. [online]. Dostupné na internete

<http://portal.statistics.sk/showdoc.do?docid=7539>

http://portal.statistics.sk/showdoc.do?docid=7539

40

2012, kde sa Čína už dostala pred Spojené štáty.27

Slovenská republika sa v tomto

hodnotení s koeficientom 25,9 z roku 2010 nachádza pod priemerom EU 27, ktorej

hodnoty dosahujú 30,5 28

(hodnota 100 znamená najvyššiu nerovnosť tz., že všetky príjmy

sa koncentrujú u jedného subjektu, hodnota 0 naopak znamená absolútnu rovnosť medzi

príjmami v ekonomike).

Pri pohľade na platy CEO v Európe z viacerých správ a analýz vyplýva, že

podobný trend ako v USA, aj keď o čosi miernejší, prevláda aj v európsky krajinách. Podľa

posledných prieskumov spoločnosti Proxinvest z roku 2011 došlo v porovnaní s rokom

2010 opäť k výraznému nárastu celkových remunerácií (vrátane akciových opcií, odmien a

bonusov). Správa uvádza ako príklad priemer celkových platov štyridsiatich najvyšších

francúzskych CEO, ktorý vzrástol o 34% v porovnaní s rokom 2010 na 4,11 milióna Eur.

Avšak tieto hodnoty stále nedosahujú priemer s obdobia pred rokom 2006 kedy dosahovali

výšku až 5 miliónov Eur. Tento trend bol spozorovaný nielen vo Francúzsku, ale aj

v ostatných vyspelých krajinách Európy. Táto správa okrem iného rovnako poukazuje na

určite abnormality ako je obrovský nárast v základných platoch a bonusoch, ktoré dokonca

presahujú maximálne limity z predchádzajúcich rokov. Ide najmä o veľké bankové domy

v Európe. Je na mieste sa zamyslieť, či zrovná toto je ten správny spôsob ako bojovať

s globálnou recesiou.29

Treba však poznamenať, že modely odmeňovania manažmentu závisia aj od

určitých kultúrnych a sociálnych charakteristík daného štátu a preto pri hlbšej analýze

danej problematiky je potrebné rozlišovať o akú krajinu či teritórium ide. Americky model

je agresívnejší a založený viac na podpore výkonnosti čo v čase konjunktúry predstavuje

vyššiu produktivitu, ale aj väčšie riziko. Európa jednotný model neuplatňuje nakoľko je

vnútorne veľmi heterogénna čo sa týka socio-kultúrnych kritérií. V Spojených štátoch

rovnako prevláda individualizmus a sklon k voľnému podnikaniu viac ako v Európe, kde

prevláda skôr zamestnanecká mentalita a väčšie sociálne cítenie. Preto ma v Európe

tradičný význam bankovníctvo a v USA skôr dominujú kapitálové trhy. Tomuto

odpovedali v pred krízovom období aj legislatívne nároky na kapitálovú primeranosť bánk.

27

HUSANOV F.,IZRAELI O.., 2012, How Much Inequality Is Necessary for Growth?. [online]. [s.l.], In:

Harward Business Review, 2012. [cit. 31.3.2012]. Dostupné na internete: <http://hbr.org/2012/01/how-much-

inequality-is-necessary-for-growth/ar/1>. 28

EUROSTAT, 2012, Gini coefficient [online]. [s.l.], 23.3. 2012. Dostupné na internete:

<http://appsso.eurostat.ec.europa.eu/nui/show.do?dataset=ilc_di12&lang=en>. 29

Proxinvest, 2012, Report on CEO conpensations, [online]. Dostupné na internete:

<http://www.proxinvest.com/index.php/en/news/read/171.html>

41

Zatiaľ čo v Európe to činilo 8% , Lehman Brothers30

v období defaultu mala podiel

vlastného kapitálu vo výške 5%, Merril Lynch31

dokonca len 3 %.32

4.1.4 Zlyhanie ratingových agentúr

Hodnotenie ratingových agentúr má v súčasnej dobe charakter oligopolného

odvetvia a to s pomerne vysokými vstupnými bariérami. Ide o typický príklad nedokonalej

konkurencie na finančných trhoch. Už v 90. rokoch sa vo vyspelých ekonomikách

regulačné orgány snažili sprísniť pravidlá a zaviesť určité opatrenia najmä čo sa týkalo

transparentnosti, povinnosti zverejňovať určité informácie, nakladaním s neverejnými

údajmi a predchádzania nepoctivým praktikám. Zo strany ratingových agentúr avšak príliš

veľký záujem nebol a od orgánov chýbala dostatočná pozornosť a tlak. Ešte v 70.rokoch

zostavila americká Komisia pre cenné papiere (U.S. Securities and Exchange comission -

SEC) zoznam uznávaných agentúr pre hodnotenie amerických vládnych dlhopisov, na

ktorom boli vedené agentúry, ktoré v podstate dodnes ovládajú ratingový trh USA, avšak

ich služby sú využívané investormi a krajinami po celom svete. Hovoríme

o Standard&Poor’s, Moody’s a Fitch. Ich pozícia na trhu bola čoraz viac posilňovaná a to

aj vďaka štátnym nariadeniam, ktoré prikazovali bankám obstarať hodnotenie pre určité

typy cenných papierov. S ohľadom na uvedené informácie môžeme konštatovať, že

subjekty boli čoraz častejšie nútené opierať sa o hodnotenie ratingových agentúr.

Paradoxom je však fakt, že kontrola samotných agentúr a ich činností prakticky neexistuje

dodnes. Otázku ich regulácie nastolila až svetová finančná kríza, na ktorej výrazný podiel

majú práve ratingové agentúry hodnotiace úverové riziko. Poukazuje sa na skutočnosť, že

tieto kreditné ratingové agentúry vážne pochybili a podcenili riziko, keď udeľovali AAA

poprípade Aaa hodnotenia štruktúrovaným finančným nástrojom typu CDO. Takýto rating

sa totiž udeľuje štandardným štátnym alebo korporátnym dlhopisom. Tieto spletité

štruktúry CDO často zahŕňali v sebe aj tzv. sub-prime hypotéky a keďže ich história je

pomerné mladá, agentúry nedisponovali potrebnými metodológiami na reálne ohodnotenie

kreditného rizika týchto produktov.

30

Lehman Brothers - americká investičná banka, ktorej bankrot v septembri 2008 odštartoval rozsiahlu

finančnú krízu vo svete 31

Merril Lynch - americká investičná banka (v súčasnosti ako divízia Bank of America) 32

DOSTÁLOVÁ, I. 2010. Regulace odměňování ve finančním sektoru jako opatření ke snížení

podstupovaných rizik. In: Scientia et Societas. ISSN 1801-7118, 2010, roč. 6 ,č. 1,

http://www.inclick.sk/returns/redirect.php?goto=1665&pr=0.02&w_id=1594&tstamp=1334513492&pid=1170&cd=e59c2c93757a3b2f785ba0dfc7e99903&f=1

42

Nasledujúci graf ilustruje objem vydaných AAA ratingov v priebehu rokov 1990 až

2009 vo svete, v pomere k celkovému objemu vydaných dlhových cenných papierov.

Graf 12 Objem vydaných AAA ratingov s fixným úrokom vo svete

Zdroj: Financial Times, 2011, Dostupné na:

<http://ftalphaville.ft.com/blog/2011/07/15/623881/the-aaa-bubble/>

Investori radi obľubujú bezrizikové dlhopisy, otázka znie či ich je vo svete

potrebných toľko a či naozaj sú tzv. „risk-free“? Informácie uvedené v grafe pochádzajú zo

správy vydanej Bankou pre medzinárodné zúčtovanie (BIS - Bank for International

Settlements) a Bazilejským výborom pre bankový dohľad.

Graf znázorňuje kontinuálny nárast objemu Asset-Backed Securities (cenné papiere

kryté aktívami) s vysokým kreditným ratingom až do roku 2006, kde dosahoval vrchol.

V spomínanom roku dosahovali tieto aktíva s fixným úrokom až 50%, čo v absolútnom

hodnotovom vyjadrení činilo takmer 5 000 biliónov USD. Pri hlbšej analýze týchto údajov

dospejeme k záveru, že skoro polovica svetových dlhových cenných papierov bola podľa

ratingových agentúr prakticky bez kreditného rizika. Z celkového objemu v roku 2006 tak

samotné ABS predstavovali 64% v porovnaní s verejným dlhom, ktorý činil 27%. 2%

reprezentovali súkromný dlhá 8% patrili ostatným produktom. Rovnako zaujímavá je aj

zmena, ktorá nastala po vypuknutí krízy. Investori sa pod hrozbou straty svojich aktív

odvracali od ABS a radšej inklinovali k bezpečnejším štátnym dlhopisom. Tomu

zodpovedá aj ich enormný nárast po roku 2007. Za týmto javom sa skrýva niekoľko

udalostí a faktov, ktoré podnietili tento vývoj na finančných trhoch. Keďže v období

recesie sa vlády jednotlivých štátov snažili ekonomiku oživiť, výsledkom toho boli v roku

43

2009 nízke úrokové sadzby centrálnych bánk. V rámci záchranných operácií si štáty

vypožičali obrovské objemy finančných prostriedkov, za ktoré ručili svojimi dlhopismi. To

sa ale následne prejavilo v ich zvýšených rozpočtových deficitoch. V tom čase sa však pre

investorov tento scenár javil ako bezpečný aj vzhľadom na opäť vysoký rating zo strany

agentúr. Prvé problémy Grécka sa začali objavovať v polovici roku 2009 a pretrvávajú až

dodnes. Na mieste sa preto črtá otázka, či by práve analýzy podobných rizikových

scenárov nemali byt predmetom ich činností.

4.1.5 Morálny hazard

Morálny hazard býva tiež považovaný za jeden z hlavných faktorov, ktoré prispeli

k súčasnej finančnej a hospodárskej kríze. J. Urbána z právnickej univerzity UK definuje

morálny hazard ako určité situácie, v ktorých má subjekt chránený pred možným rizikom

sklon chovať sa inak, ako keby mal byt prípadnému riziku skutočne vystavený. 33

Najčastejšie sa tento pojem spomína v súvislosti s odmeňovaním a rozhodovaním

manažérov vo finančných spoločnostiach. Prejavuje sa ako snaha o maximalizáciu

výnosov zvlášť v situáciách, keď daný subjekt nenesie plnú zodpovednosť za svoje

rozhodnutia a úhrada prípadných strát prechádza na niekoho iného. V prípade bánk ide

v podstate o akciové spoločnosti a akcionári ručia len do výšky prostriedkov vložených do

akcií. Práve s podobným spomínaným scenárom sa od pádu Leahman Brothers stretávame

pomerne „často“. Finančným problémom sa nevyhli ani európske banky, ktoré dosiahli

výrazne straty nielen v dôsledku „toxických“ investícií, ale aj masívnymi výbermi

vkladateľov a investorov v dôsledku vypuknutia paniky a nedôvery na trhoch. Vo väčšine

prípadov tak musel následne zasahovať štát v podobe veriteľa poslednej inštancie. Zdá sa

že, jediným faktorom pôsobiacim proti morálnemu hazardu bankárov a finančníkov tak

bola len možná strata reputácie.

V doterajšom vývoji sa stretávali snahy o silnejšiu reguláciu finančných trhov

(najmä v krízových obdobiach) so snahami o ich zmiernenie, resp. dereguláciu. Tieto strety

však často krát odrážajli záujmy finančných a bankových skupín. Príkladom z histórie

môže byť zrušenie Glas-Steagalovho zákona v USA, ktorého zrušenie prispelo

k vytvoreniu prostredia otvorenejšieho k šíreniu rizík vo finančnom sektore.

33

URBAN, J. 2010. Morální hazard v manažerském odmeňovní. In: Motiv8,[online]. Dostupné na

<http://motiv8.cz/management/moralni-hazard-v-manazerskem-odmenovani.html>

http://motiv8.cz/management/moralni-hazard-v-manazerskem-odmenovani.html

44

Morálny hazard zvyšuje u finančných inštitúcií pravdepodobnosť, že budú riskovať

viac ako by si mohli dovoliť, keďže aktíva a kapitál, ktorý obhospodaruje nie je ich

vlastný. Ak sa k tomu ešte pridá ochrana vkladu, alebo nebodaj garancia štátu z dôvodu

ohrozenia systémového rizika (tzv. „too big to fail“), nebezpečenstvo morálneho hazardu

rastie. Ako príklad z praxe by sme uviedli hypotekárne inštitúcie Fannie Mae a Freddy

Mac, ktoré svoju veriteľskú stratégiu postavili na domnienke, že ako vládou sponzorované

podniky s nižšími kapitálovými požiadavkami ako súkromné inštitúcie budú môcť

požiadať štát o pomoc vždy, keď sa neobvykle vysoký počet ich klientov dostane do

platobnej neschopnosti.34

Vernon Smith, nositeľ Nobelovej ceny za ekonómiu nazval tieto

dve inštitúcie agentúrami, ktoré sú implicitne garantované peniazmi daňových

poplatníkov.35

Výsledkom tejto stratégie, je fakt, že tieto politicky motivované pôžičky

a hypotéky boli nakoniec v roku 2008 prevedené do správy štátu. Podobných prípadov

existuje viacero.

„Možnosť prevencie morálneho hazardu na úrovni podniku je priamo úmerná

forme a spôsobu vedenia, nastaveným formám odmeňovania a predovšetkým uplatňovania

osobnej zodpovednosti za prijaté rozhodnutia a spôsoby chovania a to ako na úrovni

vrcholového manažmentu, tak aj na úrovni všetkých kľúčových zamestnancov

a zamestnancov podniku všeobecne.“ 36

Na zmiernenie morálneho hazardu v manažérskom odmeňovaní môžu vo

všeobecnosti slúžiť dva hlavné nástroje. Prvý spočíva v snahe vyhnúť sa asymetrickej

motivačnej štruktúre manažérskeho odmeňovania, ktorá jednostranne bonifikuje

optimistické varianty (situácia, keď manažérske rozhodovanie zvyšuje zisk alebo hodnotu

firmy) a minimálne alebo vôbec nezohľadňuje negatívne scenáre, ktoré vedú ku stratám

a poklesom hodnoty podniku. Druhým spôsobom je stanoviť motivačný program tak, aby

boli finančné záujmy manažérov lepšie zladené predovšetkým so záujmami dlhodobých

držiteľov akcií (strategických vlastníkov) a v súlade s dlhodobými cieľmi spoločnosti a nie

so záujmami krátkodobých špekulantov.

Jedným z prvých zákonov tohto druhu sa stal americký Emergency Economic

Stabilization Act of 2008 (Zákon o záchrannej ekonomickej stabilizácii z roku 2008), ktorý

34

GREGG, S. 2009. Keynes, morálny hazard a hospodárska kríza. In .týždeň. ISSN 1336-653X, 2009,19,

s.15 35

BOUCHARD T.C., KOCH V.J., 2009, In America for sale : how the foreign pack circled and devoured

Esmark, Santa Barbara :Praeger, 2009. s.57. ISBN 978-031-3376-788 36

ŽURKOVA, H., 2012. In Morálny hazard a jeho prevencia. [online]. Dostupné na:

<http://www.controlling.cz/pro-media/zpravy-pro-tisk/pdf_press/1315235514.pdf>

http://www.controlling.cz/pro-media/zpravy-pro-tisk/pdf_press/1315235514.pdf

45

zakazuje štatutárnym orgánom firiem, ktoré získali vládnu finančnú pomoc, poskytovať

vysoké odmeny svojim manažérom. Ďalšie navrhované zákony obmedzujú výrazne

zdaňovanie odmien manažérom, predovšetkým bankových bonusov.

4.2 Bankový sektor po vypuknutí krízy až po súčasný stav

4.2.1 Rekapitalizácia a záchrana bánk

Po prepuknutí finančnej krízy v USA v dôsledku prasknutia realitnej bubliny

koncom roka 2006 sa pod vplyvom globalizácie a vzájomnej interdependencie ekonomík

táto kríza prostredníctvom kanála agregátneho dopytu preliala do národných hospodárstiev

jednotlivých krajín. Tento jav bol následne sprevádzaný poklesom dopytu, spotreby tovaru

a služieb, investícií, rastom nezamestnanosti a celkovým útlom a spomalením

ekonomického rastu vo svete. Po týchto scenároch nasledovali okamžité snahy

o zmiernenie a upokojenie situácie na svetových trhoch zo strany veriteľov poslednej

inštancie ako MMF, ECB, FED a Svetovej banky.

V tejto súvislosti sa čoraz častejšie spomínajú pojmy ako rekapitalizácia alebo

zoštátnenie bankových subjektov, ktoré majú vo svojich portfóliách okrem iného aj

dlhopisy problémových štátov. V prípade zoštátnenia prichádza do úvahy niekoľko

alternatív:

- Zvýšenie základného imania banky kapitalizáciou pohľadávky štátu voči nej

vzniknutej v minulosti

- Odkúpenie doterajších podielov akcionárov banky zo strany štátu za symbolickú

cenu pod podmienkou poskytnutie štátnej garancie veriteľom, že o svoje

pohľadávky voči banke neprídu

- Odkúpenie zdravých aktív problémovej spoločnosti po jej rozdelení 37

V praxi však exitujú ešte ďalšie a podrobnejšie metódy. V prípade USA tento ozdravný

proces dostal pomerne sofistikovaný názov tzv. Kvantitatívne uvoľňovanie (Quantitaive

Easying - QE). V podstate ide o odkúpenie škodlivých aktív a zvýšenie objemu peňazí v

ekonomike. Zatiaľ čo v Európe sa zaužíval pojem rekapitaliácia.

37

PAVELKA, Ľ. 2010. Financializáca ekonomík a jej vplyv na rast globálnych rizík. In Finančný

manažment a controlling. ISSN 1335-1982, 2010, č. 4, s. 237.

46

Urýchlené uvedené opatrenia bánk v snahe zachrániť finančné inštitúcie si

vyžiadali nemalé finančné prostriedky v dôsledku čoho následne došlo k obrovskému

zadlženiu krajín, čo sa odrazilo v ich verejných dlhoch. V USA došlo k okamžitému

schváleniu tzv. záchranného balíčka v hodnote 700 mld dolárov, z ktorých väčšina sa cez

niektoré zachraňované banky len „preliala“ s cieľom uspokojiť požiadavky veriteľov a za

125 mld. USD, ktoré kapitálovo posilnili 9 bánk, administratíva získala cenné papiere v

hodnote 62,5 mld. dolárov. Štát získal 6 % podiel v Citi Group a 7,8 % podiel v Bank of

America.38

. Zatiaľ čo v USA sa zamerali na stabilizáciu bankového sektora, v Európe sa

začali objavovať prvé začiatky dlhovej krízy v podobe narastajúcej zadlženosti, ktoré

zďaleka prevyšovali maastrichtské kritéria. V súčasnosti je už známe a rozšírené

pomenovanie týchto krajín ako PIIGS39

. Aj napriek direktíve Basel II40

, ktorá upravovala

od roku 2006 v krajinách EÚ podmienky kapitálovej primeranosti41

, sa nepodarilo

zabezpečiť stabilitu na finančných trhoch, a tak sa do problémov dostali aj najväčšie

európske banky. Preto vlády museli pristúpiť k rekapitalizácii týchto bánk vstupom do ich

základného imania, čím získali kontrolu nad ich činnosťou, ale aj prebrali zodpovednosť.

Ako sa neskôr ukázalo, problém Basel 2 spočíval v tom, že na hodnotenie kreditného rizika

mali banky na výber z troch metód. Išlo o štandardizovaný prístup založený na externom

ratingu, ďalej základný prístup založený na internom ratingu a pokročilý prístup založený

tiež na internom ratingu. Ako sme už v predchádzajúcej kapitole spomínali, ratingové

agentúry zohrali dôležitú úlohu práve pri hodnotení spomínaného rizika, a tak dochádzalo

ku skresľovaniu informácií o skutočnej hrozbe. V neposlednom rade netreba zabudnúť, že

aj vďaka novým sofistikovaným štruktúrovaným produktom na finančných trhoch sa

banky efektívne zbavovali svojich úverov, čo im umožňovalo úspešne obchádzať resp.

38

BACHÁR V., 2009, Hospodárska kríza namiesto ekonomického rastu, [online]. [s.l.], In: Chemendik,

2009. Dostupné na internete:

<http://www.chelemendik.sk/ShowDoc.php?d=979&c=Vladislav_Bachar_Hospodarska_kriza_namiesto_eko

nomickeho_rastu> 39

PIIGS – krajiny EÚ najviac postihnuté dlhovou krízou, P - Portugálsko, I – Talianko, I – Írsko, G- Grécko,

S - Španielsko, Zdroj: Vlastné spracovanie 40

Basel II - predstavuje revíziu pôvodnej dohody o kapitáli (Basel I), ktorá bola prijatá v roku 1988. Situácia

postupom času ukázala, že pôvodná revízia nebola postačujúca na potreby bankovej praxe, a tak v roku 2006

implementovali krajiny EÚ prostredníctvom smerníc toto nariadenie. Basel 2 vedie k zmene výpočtu

kapitálových požiadaviek smerom k rizikovo citlivejším prístupom a tiež k zvýšeniu požiadaviek na riadenie

rizík v bankách resp. mechanizmy riadenia a procesy ktoré sa v bankách uskutočňujú. Minimálna úroveň

kapitálovej primeranosti bola stanovená na 8 %. Zdroj: Slovenská banková asociácia, [online]. [s.l.], In:

Basel II, [online]. Dostupné na internete : <http://www.sbaonline.sk/sk/projekty/basel2/zakladne-

informacie/> 41

Kapitálová primeranosť bánk - ide o viacero ukazovateľov, najvýznamnejší z nich je tzv. Cooke-Ratio

(capital assets ratio), definovaný ako pomer kapitálu k súčtu tzv. rizikovo-vážených aktív a úverových mimo

súvahových položiek. Zdroj: NBS, [online]. Dostupne na internete:

<http://www.nbs.sk/_img/Documents/BIATEC/tkac2.pdf>

http://www.nbs.sk/_img/Documents/BIATEC/tkac2.pdf

47

„spĺňať“ nariadenia kapitálovej primeranosti. V praxi to funguje tak, že banka môže výšku

kapitálovej primeranosti ovplyvniť (zvýšiť) niekoľkými spôsobmi. Buď zvýšením kapitálu,

alebo znížením objemu rizikovo-vážených aktív. Navýšenie kapitálu banky emisiou

cenných papierov pri rovnakom výnose neobľubujú príliš akcionári, nakoľko tak dochádza

k znižovaniu hodnoty akcií a to následne vedie k znižovaniu vlastníckych podielov.

Druhou alternatívou je zníženie objemu rizikovo-vážených aktív tým, že znížia objem

poskytnutých úverov s vyššími rizikovými váhami. Čo môže znamenať, že sa zamerajú na

bezpečnejšie aktivity ako napríklad nákup štátnych dlhopisov a podobne. Táto alternatíva

však v období dlhovej krízy v Európe čoraz viac sťažovala podmienky, keďže sa

objavovali krajiny, ktoré mali čoraz väčšie problémy so splácaním svojich dlhov. Investori

tak stratili dôveru na finančných trhoch.

Ako aj historické dáta potvrdzujú, neustále zmeny a inovácie v bankovom sektore

si vyžadujú kontinuálnu kontrolu, monitoring a aktualizáciu regulácií. Preto bola

nepochybne nutná revízia BASELu II. K tomu došlo v Novembri 2010 na summite v Soul,

keď vedúci predstavitelia G20 schválili novú dohodu o kapitáli BASEL III a nový rámec

Rady pre finančnú stabilitu (FSB). V tomto prípade ide o cieľ obmedziť morálny hazard

systémovo dôležitých finančných inštitúcií42

. Okrem nových pravidiel týkajúcich sa

kapitálu, nová dohoda BASEL III priniesla niekoľko zmien a návrhov na opatrenia

týkajúce sa zlepšenia dohľadu nad finančnými derivátmi, celkovým dohľadom nad

systémovým rizikom, autorizáciou hedgových fondov od určitej veľkosti a ich

informačnou povinnosťou. Jedným z pomerne dôležitých krokov bolo prijatie zákona

o povinnej registrácií s priamym dohľadom nad ratingovými agentúrami , ktoré nadobudlo

platnosť ešte v roku 2010. V tom istom roku bola schválená aj americká verzia tohto

zákona s podobnými ustanoveniami. Súčasťou tejto dohody sú aj nove štandardy, ktoré by

mali obmedziť motiváciu bánk brať na seba nadmerné riziká a mali by viesť k eliminácií

krízových faktorov. Banky by tak mali byť odolnejšie voči prípadným krízam bez

mimoriadnej vládnej pomoci. Implementácia tohto rámca je naplánovaná na rok 2013

a postupne až do roku 2019.43

Je však namieste pýtať sa, či tento pomerne dlhý časový horizont neprinesie opäť

len sklamanie, stratu času a v neposlednom rade aj peňazí. Situácia na finančných trhoch sa

42

Systémovo dôležité finančné inštitúcie - sú finančné inštitúcie, ktorých náhodné zlyhanie môže vďaka ich

veľkosti, zložitosti a systémovej prepojenosti, spôsobiť významné narušenie širšieho finančného systému a

hospodárskej činnosti. 43

THE BASEL III ACCORD. [online]. Dostupné na internete :<http://www.basel-iii-accord.com/>

http://www.basel-iii-accord.com/

48

mení z roka na rok a niekedy to vyzerá, že banky akoby boli vždy o krok vpred

a regulátory sa zaoberajú niečím, čo už nie je úplne to najaktuálnejšie a najpodstatnejšie.

4.2.2 Zdaňovanie bánk

Podobným návrhom s cieľom regulovať finančný trh a zaviesť opatrenia, ktoré by

zamedzili nielen bankám podstupovať priveľké riziko a dosahovať neprimerané zisky boli

diskusie o dani z rôznych finančných transakcií a bankových aktív. Proti bankovej dani

prirodzene vystúpil bankový sektor, ktorý varoval, že ak by k zavedeniu takejto dane

došlo, najviac by utrpeli klienti bánk a mohlo by to viesť aj k ohrozeniu oživenia v EÚ.

V prípade dani s finančných transakcií sa hovorilo najmä o ultra rýchlych a krátkodobých

presunoch kapitálu tzv. short selling, ktorý nevytvára prakticky žiadnu reálnu hodnotu.

Netýkala sa bankových depozít a na jej akumuláciu by bol vytvorený špecifický fond,

ktorý by ďalej slúžil napríklad na prípadne financovanie deficitov štátov alebo na boj proti

globálnemu otepľovaniu.

Rozsiahle debaty, ktoré sa viedli medzi najvyššími predstaviteľmi EÚ dlhé roky

nakoniec viedli k vyhláseniu nemeckého ministra financií Wolfganga Schäubleho dňa

26.3.2012, že : tzv. Tobinova daň tiež nazývaná daňou „Robina Hooda“ nemá v Európe

šancu na úspech.“44

Medzi hlavných zástancov patrilo Nemecko a Francúzsko, proti rázne

vystúpili krajiny ako Veľká Británia, Holandsko, ale aj Česká republika. Samotná

myšlienka zdaňovania finančných transakcií pochádza ešte z roku 1971, kedy ju navrhol

ekonóm a nositeľ Nobelovej ceny James Tobin s cieľom odradiť investorov od

krátkodobých špekulácií, spôsobujúcich krízy a nestabilitu na finančných trhoch. Avšak

táto teória sa zakladá na multilaterálnom a synchronizovanom zavedení v prostredí bez

daňových rajov.

Práve táto premisa je jedna z najviac kritizovaných, keďže súčasné podmienky

a situácia vo svete nenasvedčuje tomu, že by tieto krajiny s preferenčnými daňovými

režimami neexistovali. Stotožňujeme sa s názormi niektorých odborníkov v tvrdení, že

zavedenie podobnej dane z finančných transakcií nemá v aktuálnych podmienkach

globálnej ekonomiky opodstatnenie a zavedenie takéhoto kroku by mohlo viesť k odlivu

44

AKRMAN L., 2009, Schäuble: Daň "Robina Hooda" nemá v Evropě šanci na úspěch. Zkusíme něco

jiného., [online]. [s.l.], In: IHNED.CZ, 2012. [cit. 4.4.2012]. Dostupné na internete:

<http://byznys.ihned.cz/zpravodajstvi-cesko/c1-55195150-schauble-dan-robina-hooda-nema-v-evrope-sanci-

na-uspech-zkusime-neco-jineho>.

49

kapitálu a presmerovanie finančných transakcií a aktivít práve do krajín s takýmto

režimom. Neúplnosť a nekomplexnosť tohto návrhu sa pokúsime ilustrovať na

nasledujúcich reálnych situáciách a faktoch.

Nie všetky devízové obchody sú totiž špekulatívnej povahy a rozlíšiť ich od

štandardných transakcií je takmer nemožné. Vzhľadom na to, že mnoho týchto

operácií firmy uskutočňujú pri exporte s cieľom zaistiť sa voči kurzovému riziku,

mohlo by to viesť k zvýšeniu ich nákladov.

Špekulácie na devízových trhoch nemusia byť vždy len škodlivé. Majú aj svoje

výhody, keďže sú založené na kurzových rozdieloch prispievajú k akejsi

samoregulácií a k vyrovnávaniu týchto diferencií

Domnievame sa, že jedinou alternatívou a zároveň podmienkou na zavedenie takejto dane

by musela byť akceptácia všetkých zúčastnených štátov. Keby však aj na to vyspelé štáty

pristúpili, stále by existovali daňové raje, kam by svoje transakcie tieto medzinárodné

finančné inštitúcie koncentrovali. Problematika daňových rajov a finančných offshore

centier je však už kapitola sama o sebe, ktorá by si zaslúžila samostatnú pozornosť.

4.2 .3 Regulácie a vývojové tendencie vo finančnom sektore po roku 2006

„Jedna zo zásadných problémov finančného systému je, že zatiaľ čo samotné

transakcie prebiehajú na medzinárodnej úrovni, regulácie a dohľad sú brzdené na úrovni

národnej.“45

Zatiaľ čo už v Júny 2010 americký prezident podpísal jeden

z najrozsiahlejších zákonov o finančnej regulácií od čias Veľkej hospodárskej krízy, ktorý

zahrňuje množstvo opatrení od založenia novej „Rady pred dohľad nad finančnými

službami“ (Financial Services Oversight Council), cez povinnosti registrácie Hedgových

a iných špekulatívnych fondov až po komplexnú reguláciu derivátov vrátane CDS, v EÚ sa

na radikálnejších rozhodnutiach dohodnúť nevedia.

Môžeme konštatovať, že to je jeden z hlavných dôvodov, ktorý spomaľuje

hospodárske oživenie v krajinách EÚ a najmä Eurozóny. Niektorí euroskeptici dokonca

vravia o jej možnom rozpade. Aj napriek týmto procesným rozdielom medzi USA a EU, sa

45

ŠVIHLÍKOVÁ, I.. 2010. Globalizace a krize . Všeň: Grimmus, 2010. 95 s. ISBN 978-80-87461-01-3.

50

stále objavujú rozdielne názory na reguláciu finančného systému ako takého. Liberálne

orientovaní ekonómovia tvrdia, že regulácia je len škodlivý zásah úlohy štátu do

ekonomiky. Na druhej strane sa objavujú argumenty socialistov, ktorí tvrdia, že zavedené

a navrhované reformy sú stále príliš mierne.

Podľa Ilony Švihlíkovej pravé príčiny krízy treba hľadať v reálnej ekonomike a nie

na finančných trhoch. Udalosti vo finančnom sektore súvisiace so vznikom nových

produktov a netransparentným obchodovaním, zlyhávaní ratingových agentúr, nedostatky

v systéme odmeňovania manažmentu a pod. sú len sprievodnými javmi. Hlavným

problémom je podľa nej v nadspotrebe na úkor nadmerného zadlžovania. Rovnako

poukazuje na určite paradoxy v globálnej ekonomike, ktoré nie sú úplne v súlade

s teóriami ekonomického rastu. Aj keď došlo v roku 2010 k určitému oživeniu ekonomík,

výraznú zásluhu na tom mali práve monetárne politiky FED-u a ECB, keď prostredníctvom

nízko úročených zdrojov zabezpečovali likviditu bankám. Zhodujeme sa s názorom

autorky, že bez rastu zamestnanosti ku kontinuálnemu a hlavne dlhodobejšiemu

ekonomickému rastu nedôjde. Tento tzv. „Jobless growth“ ilustrujú aj nasledovné dva

grafy. Prvý znázorňuje rast HDP vo vybraných vyspelých ekonomikách a druhý vývoj

miery nezamestnanosti od roku 2000.

Graf 13 Rast HDP v % vo vyspelých ekonomikách v rokoch 2000- 2011

Zdroj: Thompson Reuters, 2011. Dostupné na internete:

<http://www.macrobusiness.com.au/2012/04/charting-the-rba-5/>

51

Pri pohľade na uvedené dáta môžeme konštatovať, že približne v polovici roku 2009 došlo

k miernemu oživeniu vo všetkých uvedených regiónoch, avšak tento nárast ako sa ukázalo

neskôr bol len dočasný. Tento scenár korešponduje s udalosťami súvisiacimi

s rekapitalizáciou bánk najmä v USA a EÚ v snahe zachrániť ich. Avšak v dôsledku

nadmerného zadlženia štátov sa hospodárska kríza pretransformovala na krízu dlhovú.

Graf 14 Miera nezamestnanosti v % vo vyspelých ekonomikách v rokoch 2001- 2011

Zdroj: Thompson Reuters, 2011. Dostupné na internete:

<http://www.macrobusiness.com.au/2012/04/charting-the-rba-5/>

Počas uvedeného obdobia až dodnes nedošlo k významnému nárastu zamestnanosti.

Koncom roku 2009 sa rast nezamestnanosti spomalil len v USA a Japonsku a až v roku

2011 začal dosahovať mierne pozitívne výsledky, avšak v krajinách Eurozóny naďalej

pretrváva rastúci trend. A to najmä v dôsledku dlhovej krízy, ktorá sa výsosne dotýka

európskych krajín. V prípade Japonskej ekonomiky ide už o dosiahnutie druhého dna.

K tak výraznému druhému prepadu v priebehu roku 2010 však prispeli aj prírodné

katastrofy ako zemetrasenie, tsunami a výbuch jadrovej elektrárne vo Fukušime. K situácii

neprispieva ani pretrvávajúca dlhová kríza a neistota v Eurozóne. Nárast cien dlhopisov v

Európe vyvolali na japonských akciových trhoch obavy, čo sa odrazilo začiatkom apríla

2012 aj v ich poklese.46

46

KUBOYAMA, N. 2012, Japanesse Stock Drop as Europe dept Crisis Concern Flares., [online]. [s.l.], In:

Blomberg Businessweek, 2012. Dostupné na internete:

<http://www.businessweek.com/news/2012-04-05/japanese-stock-drop-as-europe-debt-crisis-concern-flares>

52

Ani posledné prognózy na najbližšie roky nenasvedčujú tomu, že by sa výrazne

oživenie svetového hospodárstva malo dostaviť v blízkej dobe. Podľa analýz a správy

spoločnosti Ernst&Young z marca tohto roku vyplýva, že v horizonte štyroch rokov

nedôjde k nárastu HDP v krajinách Eurozóny o viac ako 2,1% ročne. A čo je najhoršie, že

ani miera nezamestnanosti výrazne nepoklesne. 47

4.2.4 Alternatívne scenáre vývoja

Jedným z najväčších problémov vo finančnom sektore po vypuknutí krízy je

zmrazenie úverovej aktivity (tzv. Credit crunch) a nedôvera na trhu, ktorá pretrváva

prakticky do dnes s výnimkou malých impulzov oživenia. Medzitým sa objavujú rôzne

informácie o bankrotujúcich bankách, ktoré neodhadli mieru rizika svojich investícií.

Neistota tak postupne doľahla praktický na všetky subjekty na trhu. Investori nedôverujú

bankám a sú opatrní a strážia si svoje investície. Samotné banky zvýšili úrokové sadzby

a zdraželi úvery, aby predošli krízovým scenárom, a tak sa uchýlili k alternatíve

nakupovania štátnych dlhopisov. Postupne sa však ukazujú aj samotné štáty ako vysoko

zadlžené s neschopnosťou splácať svoje dlhy, čo ešte viac znásobilo riziko bankrotu

niektorých bánk. Konečným spotrebiteľom tak neostáva nič iné ako sa tejto situácii

prispôsobiť a obmedziť svoju spotrebu na úkor úspor.

Veľmi zaujímavý je pohľad na nasledujúci graf, ktorý znázorňuje narastanie nedôvery

a neistoty na finančných trhoch vo svete a to prostredníctvom vývoja obchodovaných

objemov s CDS.

47

Ernst&Young, 2012, Ernst & Young Eurozone Forecast -Spring edition - March 2012, [online]. UK, 2012,

8s Dostupné na: <http://www.ey.com/GL/en/Newsroom/News-releases/Media---Press-Release---Bruising-

short-term-outlook-for-Eurozone-financial-services>

http://www.ey.com/GL/en/Newsroom/News-releases/Media---Press-Release---Bruising-short-term-outlook-for-Eurozone-financial-services

http://www.ey.com/GL/en/Newsroom/News-releases/Media---Press-Release---Bruising-short-term-outlook-for-Eurozone-financial-services

53

Graf 15 Vývoj cien CDS krajín sveta od roku 2005

ZDROJ: KOSTERICH,R., CFA, 2011. In Mapping Risk Today. Dostupné na:

<http://isharesblog.com/blog/2011/11/07/mapping-risk-today/>

Rozdiel v hodnotách CDS poukazuje na mieru rizikovosti jednotlivých krajín. Inak

povedané aké je nákladné pre investorov sa poistiť proti pravdepodobnosti bankrotu

krajiny.

Uvedený graf poukazuje na skutočnosť, že v priebehu posledných rokov vnímali

investori určitú skupinu vyspelých ekonomík ako viac rizikovejšiu ako tzv. „emerging

markets“ (rozvojové krajiny). Dokonca sa dá povedať, že rozvinuté trhové ekonomiky sa

pod tlakom ekonomických zmien a udalostí rozdelili na dve skupiny a to na krajiny

stabilné a na tie, ktoré sú vnímane investormi ako príliš rizikové. Medzi krajiny zaradené

do kategórie „hight risk“ patria v súčasnej dobe Portugalsko, Írsko, Taliansko, Španielsko

a v neposlednom rade Grécko.

Táto zmena v rizikovosti krajín vo svete, by mohla byť jeden z dôvodom prečo si

myslíme, že by sa už nemuselo pozerať na všetky rozvojové krajiny ako na rizikové, ale

naopak mohlo by isť práve aj o určitú istotu pre investorov ako defenzívny nástroj

vzhľadom na pretrvávajúcu dlhovú krízu vo vyspelých štátoch.

Situácia v Európe naďalej nenasvedčuje tomu, že by sa nedôvera z trhov vytrácala

aj vzhľadom na fakt, že dochádza neustále k opakovaným cyklom v zmenách úrokových

http://isharesblog.com/blog/2011/11/07/mapping-risk-today/

54

sadzieb na medzibankovom trhu. Tieto tendencie len potvrdzujú snahu ECB upokojiť

finančné trhy čo sa jej, ale z dlhodobého hľadiska príliš nedarí. V decembri 2011 a vo

februári 2012 ECB pristúpila k ďalšej alternatíve uvoľňovania likvidity na trhy a to

v podobe tzv. LTRO48

. Efektívnosť týchto operácií však ukáže čas nakoľko zlepšenie

situácie na finančných trhoch neodráža automaticky zlepšenie v reálnej ekonomike. Na

nasledujúcom grafe najlepšie vidieť aké sú reakcie na tieto nástroje monetárnej politiky či

už amerického FEDu alebo Európskej centrálnej banky. Na základe nich možno

deklarovať určite predikcie budúceho vývoja.

Graf 16 reakcia trhov na QE/LTRO

Zdroj: Thompson Reuters Datastream, 2012. Dostupné na:

<http://alphanow.thomsonreuters.com/2012/04/is-it-quantitative-easing-and-not-

fundamentals-that-has-driven-stocks-higher/>

Graf uvádzame najmä kvôli reakciám trhu na snahy centrálnych bánk oživiť

ekonomiku prostredníctvom zvýšenia likvidity na finančných trhoch. Pri pohľade na

historické reakcie MSCI indexu 49

si myslíme, že aj operácie ECB budú mať len dočasný

rastúci trend, čo môže vyvolať nárast transakcií špekulatívneho charakteru ako to bolo aj

48

LTRO - Dlhodobejšie refinančné operácie (Longer-term refinancing operations ) sú refinančné reverzné

obchody, ktoré sa uskutočňujú mesačne a zvyčajne so splatnosťou troch mesiacov. Ide o nástroj menovej

politiky. Tieto operácie sa zameriavajú na to, aby poskytovali zmluvným stranám dodatočné refinancovanie

na dlhšie obdobie a realizujú ich NCB formou štandardných tendrov. V týchto operáciách sa Eurosystém

spravidla nezameriava na to, aby trhu signalizoval zámery menovej politiky, a preto obvykle koná ako

prijímateľ úrokových sadzieb. Zdroj: NBS, [online]. Dostupne na <http://www.nbs.sk/sk/menova-

politika/nastroje-menovej-politiky> 49

MSCI index - Index MSCI World patrí medzi najpoužívanejšie benchmarky inštitucionálnych investorov.

Jeho bázu tvorí okolo 1 600 akciových titulov v 24 vyspelých ekonomikách, poskytuje globálnym

investorom geografickú diverzifikáciu. Je štandardnou voľbou pre investorov, ktorí nechcú byť závislí od

vývoja v jednom konkrétnom teritóriu a hľadajú nástroj pre širšiu diverzifikáciu. Zdroj: Vlastne spracovanie

55

v USA pri prvej vlne kvantitatívneho uvoľňovania. V súvislosti s uvedenými

skutočnosťami zastávame názor, že spomínané nástroje a snahy nepovedú k dosiahnutiu

dlhodobejšieho hospodárskeho rastu. Okrem silnejúceho tlaku na banky vyvíjaného zo

strany politikov a jednotlivých vlád, komplikuje situáciu v krajinách Eurozóny aj slabnúca

mena. Krajiny EÚ by sa mali v čo v najkratšom čase dohodnúť a prijať jednoznačné

direktíva v oblasti tieňového bankovníctva, nevytvárať priestor pre špekulatívne obchody

a najmä zamerať vnútornú politiku štátov na znižovanie miery nezamestnanosti, vytvoriť

priaznivé podmienky na podnikanie nielen zahraničným, ale aj domácim firmám.

V súčasnosti sa totiž väčšina reforiem stále nachádza v legislatívnom konaní, čo je

podľa autorov primárnym jadrom problému. Príkladom sú opatrenia týkajúce sa

kapitálových požiadaviek pre bankový sektor, obmedzenie nadmernej expozície voči

subjektom tieňového bankovníctva, zlepšenie požiadavkok na zverejňovanie

a v neposlednom rade zamedziť možnostiam kreatívneho účtovníctva. Okrem povinnosti

registrácie ratingových agentúr je potrebné prijať dodatočné legislatívne opatrenia na

posilnenie postupu udeľovania ratingu. Treba však mať na zreteli, že bankový sektor je

čoraz viac kreatívnejší, a tak si bude neustále hľadať priestor a medzery k dosahovaniu

vyšších ziskov. Preto je nevyhnutný neustály dohľad, transparentnosť a včasná

informovanosť. Myslíme si, že Európska únia by sa mala preto sústrediť prioritne na svoje

vlastné problémy.

Predikcie autorov však ostávajú naďalej pesimistické, nakoľko zastávajú názor že,

v systéme frakčného bankovníctva dochádza k neustálemu multiplikačnému efektu peňazí,

čo vedie ku kontinuálnemu narastaniu dlhov. Preto tieto zdanlivé rastové impulzy

v ekonomikách sú len sekundárnym odrazom splácania dlhu vytvorením nového dlhu,

k čomu podľa autorov nemôže dochádzať večne. Keďže v súčasných podmienkach sa

možnosť bankrotu nepripúšťa, prikláňame sa k názoru Kamila Boroša50

, že existujú potom

už len dva dlhodobejšie vývojové scenáre. Prvou alternatívou je, že centrálne banky

„vykúpia“ veľkú časť dlhu od štátov, domácností a firiem od komerčných bánk a následne

im ho jednoducho odpustia alebo dôjde v dôsledku vysokej inflácie k rapídnemu

znehodnoteniu týchto dlhov ako to bolo aj v prípade USA po druhej svetovej vojne.

50

BOROŠ, K. 2012. Prečo sa kríza napokon skončí inflačne. In X-trade Brokers SK. [online]. Bratislava,

2012, [cit. 7.4. 2012]. Dostupné na <http://xtbsk.blogspot.com/>

56

4.3 Zhodnotenie hypotéz stanovených v záverečnej práci

Na základe dôkladných analýz bankového sektora uskutočnených v podmienkach

súčasnej hospodárskej a dlhovej krízy môžeme potvrdiť prvú hypotézu, že: „Vplyvom

globálnej hospodárskej a dlhovej krízy dôjde k zmene orientácie finančných subjektov

v oblasti dosahovania ziskov. Prejaví sa to najmä v znížení záujmu o poskytovanie

úverových transakcií a preferovaní obchodov s cennými papiermi a rôznymi

štruktúrovanými produktmi s vyššou mierou návratnosti.“ V dôsledku zvýšenia objemu

likvidity na finančných trhoch v podobe operácií ako LTRO a kvantitatívneho uvoľňovania

realizovaných zo strany ECB a amerického FEDu v snahe obnoviť dôveru medzi bankami,

došlo k predpokladanému nárastu operácií špekulatívneho charakteru. Najmä v Európe

tieto opatrenia umožnili bankám požičať si veľký objem finančných prostriedkov pri

nízkych úrokoch a za tie následne kupovali dlhopisy rizikových štátov s vysokým

kupónom. Ďalšou alternatívou bolo investovanie do akciových a komoditných trhov

s cieľom dosiahnuť vyššie výnosy, čo sa odrazilo aj v náraste hodnôt týchto indexov.

Negatívnymi externalitami sa tak stávajú dočasne nadhodnotené akciové indexy a rast cien

komodít na svetových trhoch bez akejkoľvek pridanej reálnej hodnoty.

V prípade druhej hypotézy sme museli pristúpiť k jej zamietnutiu, nakoľko sme

predpokladali, že: „V dôsledku sprísnenia dohľadu a zavedenia direktív v podobe daní

z finančných transakcií a z bankových aktív dôjde k obmedzeniu finančných operácie

špekulatívneho charakteru.“ Vzhľadom na nejednotnosť názorov na uvedenú

problematiku predstaviteľov jednotlivých krajín, nebolo možne zaviesť radikálnejšie

opatrenia. V práci sme poukázali na potrebný konsenzus všetkých zainteresovaných strán

v prípade zavadzaní spomínaných daňových direktív a rovnako sme kládli dôraz aj na

problematiku offshore finančných centier alebo inak povedané, daňových rajov.

Predpokladom potvrdenia tretej premisy bolo dokázanie, že: „Úverová tieseň, ktorá

prepukla po bankrote obrovských finančných korporácií obmedzila ich vzájomnú

kooperáciu a podpísala sa pod zvýšenie nárokov na zabezpečenie úverových pohľadávok

bánk“. Zmrazenie úverovej aktivity (tzv. credit crunch) nielen smerom ku konečným

spotrebiteľom a korporáciám, ale najmä medzi bankami samotnými sa po roku 2006 stalo

dlhodobým trendom na bankových trhoch. Snaha eliminovať úverové riziká, vyústila

57

do zvýšenia požiadaviek na kolaterál51

. K tejto skutočnosti prispeli aj urýchlené

legislatívne opatrenia zo strany medzinárodných inštitúcií.

51

Kolaterál - Hodnota zabezpečujúca bankový úver (napríklad nehnuteľnosti, hnuteľný majetok, cenné

papiere, drahé kamene, a pod. Istá výška peňažných prostriedkov, ktorú banka vyžaduje ako záruku, že klient

dodrží svoj záväzok, hneď po uzavretí obchodu je táto peňažná čiastka vinkulovaná na úcte klienta v

prospech banky a predstavuje maximálnu výšku straty, ktorú je klient ochotný v prípade nepriaznivého

vývoja akceptovať. Zdroj: Euroekonóm.[online]. Dostupné na:

<http://www.euroekonom.sk/poradna/ekonomicky-slovnik/?q=kolateral>

http://www.euroekonom.sk/poradna/ekonomicky-slovnik/?q=kolateral

58

Záver

Financializácia reprezentuje pomerne rozsiahlu problematiku, ktorá je v súčasných

podmienkach globalizácie a vzájomnej interdependecie ekonomík sveta, čoraz častejším

predmetom rôznych odborných diskusií. V tejto práci sme sa preto zamerali na definíciu

základných determinantov vzniku financializácie, ktorej sprievodným prejavom

posledných desaťročí je nárast objemu finančných transakcií špekulatívneho charakteru

bez vytvárania reálnej pridanej hodnoty. Z tohto dôvodu sú tak ekonomiky vystavovane

čoraz častejším výkyvom a turbulenciám. Za hnaciu silu týchto zmien považujeme

bankový sektor, ktorý je založený na frakčnom systéme charakterizovaný multiplikačným

efektom tvorby peňazí.

Základným postulátom pre analyzovanie jednotlivých faktorov determinujúcich

vývojové tendencie v bankovníctve, bolo zadefinovanie kľúčových pojmov. V úvode sme

sa taktiež zamerali na priblíženie historických udalostí, ktoré nám umožnili lepšie pochopiť

súvislosti. V praktickej časti sme venovali pozornosť najmä dôsledkom zlyhania

a aktuálnym problémom regulácie v bankovníctve v podmienkach globálnej hospodárskej

a dlhovej krízy. Prostredníctvom grafov sme analyzovali historické fakty, čo nám následne

umožňovalo vyslovovať vývojove predikcie a predpovedať trendy vo vybranom sektore.

Prínos tejto diplomovej práce vidíme predovšetkým v jej komplexnom pohľade na

aktuálnu problematiku v oblasti regulácií v bankovníctve so špecifickým zameraním na

operácie špekulatívneho charakteru. Na pozadí historických udalostí poukazujeme na

chyby a omyly zapríčinené nielen vládami a medzinárodnými inštitúciami, ale aj

samostatnými trhovými subjektmi. Pri hodnotení vybraných skutočnosti dávame do

kontrastu rozdielne názory odborníkov a snažíme sa zaujať vlastný postoj. Na základe

nadobudnutých teoretických poznatkov a realizácií kvalitatívnych analýz vyjadrujeme

v závere tejto práce stanoviska k jednotlivým hypotézam, ktoré sme pri určovaní cieľov

vymedzili.

59

BIOBLIOGRAFICKÉ ODKAZY

1. ALLEN, T. 2012. Euro area inflation estimated at 2.6% In Eurostat news release

euroindicators, 2012. 50 vyd. Dostupné na internete:

http://epp.eurostat.ec.europa.eu/cache/ITY_PUBLIC/2-30032012-AP/EN/2-

30032012-AP-EN.PDF

2. BALÁŽ, P. a kol., 2005, Medzinárodné podnikanie. 4. Vyd. Bratislava: Sprint, 2005.

571s. ISBN 80-89085-51-2

3. BARBER, S. 2012. It is quantitative easing, and not fundamentals, that has driven

stocks higher? In Alphanow. [online]. Dostupné na internete:

<http://alphanow.thomsonreuters.com/2012/04/is-it-quantitative-easing-and-not-

fundamentals-that-has-driven-stocks-higher>

4. BASENESE, L. 2011. Bank of America: Screaming Bargain or Just Another Value. In

Wallstreetdaily. [online]. Dostupné na internete:

<http://www.wallstreetdaily.com/2011/08/26/bank-of-america-screaming-bargain-or-

value-trap/>

5. BEŇOVÁ, E. a kol.: Financie a mena. Bratislava: Edícia ekonómia, 2005. ISBN 80-

8078-031-5

6. BERGGREN, T. 2011. Zoštátnenie bank- výhodný obchod pre daňových poplatníkov?

In SAXOBANK. [online].Dostupné na internete:

<http://www.mediadom.sk/zostatnenie-bank-vyhodny-obchod-pre-danovych-

poplatnikov/>

7. BOHM, A., MUŽÁKOVÁ, K. 2010. Poištovníctví a regulace finančných trhu. Praha:

Proffesional Publishing, 2010. 184 s, ISBN: 978-807-431-03-5

8. BOUCHARDT.C., KOCH V.J., 2009, America for sale : how the foreign pack circled

and devoured Esmark, Santa Barbara :Praeger, 2009. s.57. ISBN 978-031-3376-788

9. BURINSKÁ, B.2008. Pohled do histórie : jak začala velká hospodárska krize v roce

1929. In iDNES.CZ. [online].Dostupné na internete: http://finance.idnes.cz/pohled-do-

historie-jak-zacala-velka-<hospodarska-krize-v-roce-1929-p7g-

/bank.aspx?c=A081022_135219_bank_bab>

10. CIBIK, C.2012. In Bankári ako Amschel Bauer Rothschild a J.P.Morgan vs FED

a tlačenie peňazí od „Richard Mills“ [online]. Dostupné na internete: <

http://financnytrh.com/bankari-ako-amschel-bauer-rothschild-a-j-p-morgan-vs-fed-a-

tlacenie-penazi-od-richard-mills/a6563>

http://epp.eurostat.ec.europa.eu/cache/ITY_PUBLIC/2-30032012-AP/EN/2-30032012-AP-EN.PDF

http://epp.eurostat.ec.europa.eu/cache/ITY_PUBLIC/2-30032012-AP/EN/2-30032012-AP-EN.PDF

http://www.wallstreetdaily.com/2011/08/26/bank-of-america-screaming-bargain-or-value-trap/

http://www.wallstreetdaily.com/2011/08/26/bank-of-america-screaming-bargain-or-value-trap/

http://finance.idnes.cz/pohled-do-historie-jak-zacala-velka-hospodarska-krize-v-roce-1929-p7g-/bank.aspx?c=A081022_135219_bank_bab





60

11. DERIVAT, 2010. Deriváty – Termínované obchody. In Finančné trhy. ISSN 1336-

5711 [online].Dostupné na internete: <http://www.derivat.sk/index.php?PageID=627>

12. DURDEN, T. 2010. Transatlantic Financial Risk Invert: European Bank Default Risk

Greater Than American For First Time. In Zerohedge.[online].Dostupné na internete:

<http://www.zerohedge.com/article/transatlantic-financial-risk-inverts-european-bank-

default-risk-greater-american-first-time>

13. EKONOMIKA.SME, 2010. Európsky parlament chce obmedziť špekulatívne

obchody.[online].Dostupné na internete: http://ekonomika.sme.sk/c/5424813/europsky-

parlament-chce-obmedzit-spekulativne-obchody.html>

14. Ernst&Young, 2012, Ernst & Young Eurozone Forecast -Spring edition - March 2012,

[online]. UK, 2012, 8s [cit. 5.4.2012]

15. EURACTIV, 2012. Finančná kríza. [online].Dostupné na internete:

<http://www.euractiv.sk/ekonomika-a-euro/zoznam_liniek/financna-kriza-000227>

16. EUROEKONOM, 2012. Velká hospodárska kríza.[online].Dostupné na internete:

<http://www.euroekonom.sk/ekonomika/hospodarska-kriza/velka-hospodarska-kriza/>

17. EURÓPSKA KOMISIA, 2012, Tieňové bankovníctvo In Zelená kniha, Brusel, 2012,

dostupné na internete: http://ec.europa.eu/internal_market/bank/docs/shadow/green-

paper_sk.pdf

18. FEDERAL RESERVE DIRECTORS: A study of Corporate and Banking Influence,

1976 [online].Dostupné na internete:

<http://www.theforbiddenknowledge.com/hardtruth/ownership_federal_reserve.htm>

19. FOSTER, J.B, MAGDOFF, F.. 2009. Velká finanční krize. Všeň: Grimmus, 2009. 160

s. ISBN 978-80-902831-1-4.

20. FTI JOURNAL, 2011. The Impact Of Global Financial Reforms.[online].Dostupné na

internete: <http://www.ftijournal.com/article/Executive-Compensation-A-New-

Solution-to-an-Old->

21. GAŠPERÍK, V. 2009. Velká hospodárska kríza sa opakovať nebude. In Finweb.

[online].Dostupné na internete: <http://finweb.hnonline.sk/c1-38683500-velka-

hospodarska-kriza-sa-opakovat-nebude-span-class-koment-komentar-dna-span>

22. Global Financial Stability report. 2012, In : IMF. [online]. Dostupné na internete

:<http://www.imf.org/External/Pubs/FT/GFSR/2012/01/index.htm>

23. GREGG S.2009. Keynes, morálny hazard a hospodárska kríza. In .týždeň ISSN 1336-

653X, 2009,19, s.15

http://www.derivat.sk/index.php?PageID=627

http://ekonomika.sme.sk/c/5424813/europsky-parlament-chce-obmedzit-spekulativne-obchody.html

http://ekonomika.sme.sk/c/5424813/europsky-parlament-chce-obmedzit-spekulativne-obchody.html

http://www.euroekonom.sk/ekonomika/hospodarska-kriza/velka-hospodarska-kriza/

http://www.theforbiddenknowledge.com/hardtruth/ownership_federal_reserve.htm

http://finweb.hnonline.sk/c1-38683500-velka-hospodarska-kriza-sa-opakovat-nebude-span-class-koment-komentar-dna-span

http://finweb.hnonline.sk/c1-38683500-velka-hospodarska-kriza-sa-opakovat-nebude-span-class-koment-komentar-dna-span

61

24. Huerta de Soto, J.: Peníze, banky a hospodářské krize. Praha: ASPI, Liberální institut,

2009, ISBN 978-80-7357-411-6.

25. IŽIP, R.,2010, Kvantitatívne uvoľňovanie, Bratislava, TRIM Broker, 2010, dostupne

na : http://www.trimbroker.com/dokumenty/TRIMBroker-QE-v1-101219.pdf

26. JAKOBSEN, S. 2012. Bankový system sa rúca. In Finweb.[online].Dostupné na

internete: <http://finweb.hnonline.sk/c1-55152400-bankovy-system-sa-ruca-span-class-

koment-komentar-span>

27. KADEROVÁ, A., 2010, Rozdelenie kreditných derivátov: VEGA č.1/0547/08:

Bratislava, Ekonomická univerzita,2010,6s

28. KARPIŠ, J. 2012. Budiš Euro In Euro Kríza. 2012,INESS, č. 13, dostupne na:

http://eurokriza.sk/Files/budiseuro/BudizEuro%2013-2012.pdf

29. KERCH, M. 2012. LPS home price index Shows U.S. home prices accelerated Their

decline to 1.1 percent in December. In Multivu. [online].Dostupné na internete:

<http://www.multivu.com/mnr/55026-lender-processing-services-lps-applied-analytics-

home-price-index-hpi>

30. KOVÁČOVÁ, M., 2004. The New Basel Capital Accord - BASEL II, In Finančné

trhy, [online]. 2004. Dostupné na internete:

<http://www.derivat.sk/index.php?PageID=2>

31. KRACÍK, L. 2012. Finančné deriváty: obchodujte s počasím, poistkami a exotikou. In

trhy.mesec.cz. [online].Dostupné na internete: <http://trhy.mesec.cz/clanky/financni-

derivaty-obchodujte-s-pocasim-pojistkami-a-exotikou/>

32. KRIPPNER, G. R. 2011. Capitalizing on crisis : The political origins of the rise of

finance. [s.l.]: Harvard University Press, 2011. 240 s. ISBN 978-0674050846

33. KRUGMAN, P. 2009. Návrat ekonomické krize. Praha: Vyšehrad, spol. s r.o., 2009.

176 s. ISBN 978-80-7021-984-3.

34. LAZAREVIČ, A. 2008. Spekulatívní obchody. In Finmag. [online].Dostupné na

internete: http://www.finmag.cz/cs/finmag/investice/spekulativni-obchody/>

35. LEE, X.D., 2000. On Default Correlation: A copla Function

Approach.[online].Dostupné na internete:

<http://www.maths.lth.se/matstat/kurser/fmsn15masm23/default.pdf>

36. LIPKOVÁ, Ľ. 2011. Medzinárodné hospodárske vzťahy. Bratislava: Sprint, 2011.

436s, ISBN 978-80-89393-37-4

37. LISÝ, J. a kol.: Ekonómia v novej ekonomike. Bratislava: Edícia ekonómia, 2005.

ISBN 80 – 8078 – 063 – 3.

http://www.multivu.com/mnr/55026-lender-processing-services-lps-applied-analytics-home-price-index-hpi

http://www.multivu.com/mnr/55026-lender-processing-services-lps-applied-analytics-home-price-index-hpi


http://trhy.mesec.cz/clanky/financni-derivaty-obchodujte-s-pocasim-pojistkami-a-exotikou/

http://trhy.mesec.cz/clanky/financni-derivaty-obchodujte-s-pocasim-pojistkami-a-exotikou/

http://www.finmag.cz/cs/finmag/investice/spekulativni-obchody/

http://www.maths.lth.se/matstat/kurser/fmsn15masm23/default.pdf

62

38. LOUNSBURY, M. 2008. Research in th sociology of Organizations. ISSN: 0733-

558X. [online].Dostupné na internete: <http://www.controlling.cz/pro-media/zpravy-

pro-tisk/pdf_press/1315235514.pdf>

39. MARGETINY, P. 2012. Lacné peniaze úspechom? In Finweb. [online].Dostupné na

internete: <http://finweb.hnonline.sk/c1-55353390-lacne-peniaze-uspechom-to-sotva>

40. MAŤOVČÍK, M., 2008, K úverovej kríze v USA, In Finančné trhy [online]. 2008,

dostupné na http://www.derivat.sk/index.php?PageID=1402 . ISSN 1336-5711

41. MEDICAL&FINANCE, 2012. Indexové fondy budú výnosnejšie, no ľudí

nenadchnú[online].Dostupné na internete:< http://www.mfc.sk/?dochodkove-sporenie-

aktuality&sprava=indexove-fondy-budu-vynosnejsie-no-ludi-nenadchnu >

42. MILLS,R. 2012. Sovereign Debt, Gold and Okun’s Law In The Market Oracle.

[online].Dostupné na internete: <http://www.marketoracle.co.uk/Article34109.html>

43. MITCHELL, D. J.: Consumer Spending is a Symptom of Prosperity, not the Cause. 17.

9. 2009, Dostupné na internete <http://danieljmitchell.wordpress.com. >

44. NBS, 2006. Metodológia merania rizík a stresového testovania, In Správa o výsledkoch

analýzy slovenského finančného sektora, 2006. Dostupne na:

http://www.nbs.sk/_img/Documents/_Dohlad%5CORM%5CAnalyzy%5C2006P-

2.PDF

45. NBS, 2011. Dohľad nad finančným trhom.[online].Dostupné na internete:

<http://www.nbs.sk/sk/dohlad-nad-financnym-trhom>

46. NBS, Výročná správa 2010, Európske záležitosti a medzinárodná spolupráca, Kapitola

8. Dostupné na:

http://www.nbs.sk/_img/Documents/_Publikacie/VyrocnaSprava/SVK2010/VS10_kap

08.pdf

47. OMEO, 2009. Vybrané témy aktuálnej situácie vo svetovej ekonomike, Bratislava,

2009. [online] 5s. [cit. 5.4.2012] Dostupne na internete

http://www.mzv.sk/App/wcm/media.nsf/vw_ByID/ID_B0855CC64EBC81AEC125769

4004A39AB_SK/$File/Podklad_pre_PV_SR_091203.pdf

48. ORHANGAZI, O., 2007. Financialization and the US economy. Northampon, MA:

Edward Elgar, 2007. 385s. ISBN 978-184-720-594-0

49. PAVELKA, Ľ. 2010. Financializáca ekonomík a jej vplyv na rast globálnych rizík. In

Finančný manažment a controlling. ISSN 1335-1982, 2010, č. 4, s. 236.



http://www.nbs.sk/_img/Documents/_Dohlad%5CORM%5CAnalyzy%5C2006P-2.PDF

http://www.nbs.sk/_img/Documents/_Dohlad%5CORM%5CAnalyzy%5C2006P-2.PDF

http://www.nbs.sk/sk/dohlad-nad-financnym-trhom

http://www.nbs.sk/_img/Documents/_Publikacie/VyrocnaSprava/SVK2010/VS10_kap08.pdf

http://www.nbs.sk/_img/Documents/_Publikacie/VyrocnaSprava/SVK2010/VS10_kap08.pdf

http://www.mzv.sk/App/wcm/media.nsf/vw_ByID/ID_B0855CC64EBC81AEC1257694004A39AB_SK/$File/Podklad_pre_PV_SR_091203.pdf

http://www.mzv.sk/App/wcm/media.nsf/vw_ByID/ID_B0855CC64EBC81AEC1257694004A39AB_SK/$File/Podklad_pre_PV_SR_091203.pdf

63

50. PAVELKA, Ľ. 2011. Determinanty finančnej, hospodárskej a dlhovej krízy krajín a ich

vplyv na ekonomiky štátov EÚ. In Alternatívne riešenia vo sfére medzinárodného

marketingu. Bratislava: EKONÓM, 2011. s.80-93, ISBN 978-80-225-3297-6.

51. PAVELKA, L., 2009, Kríza globalnej financializácie a nová finančná architektúra. In

Ekonomický časopis. ISSN 0013-3035, 2009,č. 8, s 804-819

52. PAVELKA,Ľ. 2008. Morálny hazard svetových finančných. In EUGENERATION

insčtitúcií[online].Dostupné na internete:

<http://www.eugeneration.com/Programms/moralny_hazard.pdf>

53. PINTER, L.,2011. Kreditné deriváty a swapy kreditného zlyhania PIIGS krajín

v rokoch 2006- 2008. In Finančný management, 2011, ročník XI. číslo 1, Str. 16 – 20,

Dostupne na:

http://www.asocfin.sk/domains/asocfin/UserFiles/Files/FM2011_1_cely.pdf

54. POŠTOVÁ BANKA, 2012. Kapitálový trh SR, In Týždenný komentár PABK, 9.týžden

2012, dostupné na:

http://pabk.hu/_img/Documents/slovensk%C3%A9%20dokumenty%5Co%20n%C3%

A1s%5CKK%5C2012%5CKK%202012_9t.pdf

55. RULE, D., 2001. The credit derivates market: its development and possible

implications for financial stability, Financial stability review, Bank of England,

dostupné na:

http://www.bankofengland.co.uk/publications/Documents/fsr/2001/fsr10art3.pdf

56. SALMON, F. Wired Magazine 17.3, Recipe for Disaster: The Formula That Killed

Wall Street, 23.2.2009, dostupné na: http://www.wired.com/techbiz/it/magazine/17-

03/wp_quant?currentPage=all

57. SIEGEL, J. 2011. Investice do akcií: Beh na dlouhou trať. Praha: Grada, 2011. 295s.

ISBN 978-802-473-860-4

58. ŠPAK, V. , 2010. Úverové deriváty -:- Bakalárska práca. Brno -:- Masarykova

univerzita, -2010. 43s.

59. ŠTURC, B. 2005. Obchodovanie s finančnými derivátmi. In Finančné trhy. ISSN 1336-

5711.[online].Dostupné na internete: <http://www.derivat.sk/index.php?PageID=73>

60. ŠVIHLÍKOVÁ, I.. 2010. Globalizace a krize . Všeň: Grimmus, 2010. 291 s. ISBN

978-80-87461-01-3.

61. SZPYRC M., TEJ. J., 2011. Vývoj Bazilejských dohôd o kapitáli a implementácia

BASEL III -:- International Scientific Conference YOUNG SCIENTIST. Košice -:-

Technická univerzita v Košiciach, Ekonomická fakulta, -2011. 340s.

http://www.eugeneration.com/Programms/moralny_hazard.pdf

http://www.asocfin.sk/domains/asocfin/UserFiles/Files/FM2011_1_cely.pdf

http://pabk.hu/_img/Documents/slovensk%C3%A9%20dokumenty%5Co%20n%C3%A1s%5CKK%5C2012%5CKK%202012_9t.pdf

http://pabk.hu/_img/Documents/slovensk%C3%A9%20dokumenty%5Co%20n%C3%A1s%5CKK%5C2012%5CKK%202012_9t.pdf

http://www.bankofengland.co.uk/publications/Documents/fsr/2001/fsr10art3.pdf


64

62. TRADING ECONOMICS, 2011, Government Bond Yield- 10 Year

Notes[online].Dostupné na internete: <http://www.tradingeconomics.com/bonds-list-

by-country>

63. TRIM BROKER, 2009. Veľká hospodárska kríza I.[online].Dostupné na internete:

<http://www.cikomodity.com/trhovy-komentar/komentar-velka-hospodarska-kriza-

i_05042009.htm>

64. URBAN, J. 2010. Morální hazard v manažerském odmeňovní. In: Motiv8,[online].

Dostupné na <http://motiv8.cz/management/moralni-hazard-v-manazerskem-

odmenovani.html>

65. VAŠKO, T. 2009. Příčiny a důsledky financializace. In: Scientia et Societas. ISSN

1801-7118, 2009, roč. 5, č. 1, s. 29-35.

66. VLČEK, M., 2008. Spekulatívní obchody podniku na trhu finančníh derivátů -:-

Bakalárska práca. Brno -:- Technická univerzita v Brne, Podnikateľská fakulta-Ústav

Finančníctva, -2008. 51s

67. Workie, M. T.: Zásadné turbulencie globálneho ekonomického prostredia: hospodársky

cyklus alebo externé šoky? In: Workie, M.T. a kol.: Vývoj a perspektívy svetovej

ekonomiky – globálna finančná a hospodárska kríza, príčiny, , východiská. Bratislava:

EÚ SAV, 2009, ISBN 978-80-7144-175-5, s.15–38.

68. World Economic and Financial Survey, Global financial stability report, Containing

Systematic Risks and Restoring Financial Soundness, April 2008, IMF. Dostupné na:

<http://www.imf.org/external/pubs/ft/gfsr/2008/01/pdf/text.pdf>

69. World economic outlook: Growt resuming, danger remain. 2012, In : IMF. [online].

Dostupné na internete: <[http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2012/01/index.htm>

70. X-TRADE BROKERS CZ, 2012. Finanční páka.[online].Dostupné na internete:

<http://www.xtb.cz/vzdelani/zacatecnik/uvod-do-forexu/222054>

http://www.tradingeconomics.com/bonds-list-by-country

http://www.tradingeconomics.com/bonds-list-by-country

http://www.cikomodity.com/trhovy-komentar/komentar-velka-hospodarska-kriza-i_05042009.htm

http://www.cikomodity.com/trhovy-komentar/komentar-velka-hospodarska-kriza-i_05042009.htm



http://www.imf.org/external/pubs/ft/gfsr/2008/01/pdf/text.pdf