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Acceso de Bulgaria al Mecanismo de Tipos de Cambio II

Subdirección General para Asuntos de la Unión Económica y Monetaria*

Este trabajo analiza la posibilidad de que Bulgaria acceda en los próxi-mos meses al Mecanismo de Tipo de Cambios II y posteriormente a la zonaeuro. Para ello, se valoran los riesgos inherentes al déficit por cuentacorriente del país, como posibles argumentos para defender la autonomíaen el régimen cambiario, junto con las ventajas en términos de estabilidadfinanciera de un acceso rápido al mecanismo. Posteriormente, se detallanlas dificultades en convergencia de precios para formar parte de la zonaeuro en las fechas previstas por las autoridades búlgaras.

Palabras clave: Unión Monetaria Europea, balanza por cuenta corriente,tipos de cambio, deuda externa, sistema monetario.

Clasificación JEL: F31, F32, F34, F36.

1. Evolución de la economía búlgara

Entre 1998 y 2005 Bulgaria ha experi-mentado un crecimiento medio del PIBreal del 4,5 por 100 . Tras la crisis finan-ciera de 1996-1997, que contrajo el PIBreal aproximadamente en un 15 por 100 ,se pone en marcha una amplia reestruc-turación económica en el país conamplias reformas en el sector privado quemejoran notablemente el ambienteempresarial. Con ello, se logra un aumen-to general de la productividad que se tra-duce específicamente en una tasa deempleo del 55,8 por 100 para 2005,

fomentado tanto por el empuje del merca-do como por los programas gubernamen-tales aplicados. (Cuadro 1)

Esta mayor actividad económica havenido acompañada de una reducción delcrecimiento de los precios desde unasituación de hiperinflación en los noventa,hasta niveles por debajo del 10 por 100 en2000. Tanto la clara consolidación presu-puestaria como la estabilidad nominallograda a través del currency board propi-cian un entorno económico estable paralos inversores extranjeros y nacionalesgenerando un elevado crecimiento conprecios reducidos.

A la creciente confianza en la econo-mía búlgara favorecen sin duda las pers-pectivas de acceso definitivo a la UniónEuropea (UE). Durante la última década,

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3BOLETÍN ECONÓMICO DE ICE N° 2909

DEL 16 AL 30 DE ABRIL DE 2007

* Este artículo ha sido elaborado por Ana Lucía Vich Gadella.Técnico Comercial y Economista del Estado. Quisiera agradecerlos comentarios recibidos de Roberto González Iban, PedroCuevas García y Sergio Vela Ortiz.

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Bulgaria muestra su firme compromisocon el acervo comunitario, lo que le hapermitido acceder al estatus de Estadomiembro en enero de este año.Adicionalmente, y desde 2004, Bulgariapersigue avanzar en la participación de laUnión Económica y Monetaria. En elAcuerdo firmado por el Consejo deMinistros y el Banco Nacional de Bulgariaen ese año, se preveía «solicitar el estadointermedio del Mecanismo de Tipos deCambio II (MTC II) inmediatamente des-pués de la fecha de acceso a la UE», y yahan anunciado su intención de acceder aeste mecanismo en el primer semestre deeste año. Existen en cualquier caso ven-tajas y riesgos que requieren analizarsepara valorar la idoneidad del accesoinmediato de Bulgaria al compromisocambiario.

2. Inclusión en el Mecanismo deTipos de Cambio II

El Mecanismo de Tipos de Cambio II(MTC II), que reemplaza desde 1997 (1)el antiguo Sistema Monetario Europeo, seconstituye como prerrequisito para la

adopción del euro. Actualmente, el tipo decambio pasa a ser una cuestión de inte-rés común, y los regímenes cambiarios yano se analizan separadamente, sinocomo parte del esquema monetario,financiero y económico global de los paí-ses candidatos. Se persigue en definitivauna mayor estabilidad cambiaria en elseno de la Unión Europea, que proteja almercado común ante desalineamientosdel tipo de cambio o fluctuaciones deleuro y otras monedas europeas, y faciliteuna transición estable hacia la adopcióndel euro.

En cuanto al momento de su acceso,la Comisión insiste en que el mecanismodel tipo de cambio tiene una función legal(posterior introducción del euro) como tra-ducción normativa de la función de con-vergencia. En esta línea, el Ecofin del 7de noviembre de 2000 permite mantenerlos regímenes cambiarios vigentes siem-pre que no se realicen devaluacionescompetitivas. Con ello, se pretende redu-cir aquellos riesgos que el propio procesode convergencia pudiera implicar para laestabilidad del tipo de cambio de los paí-ses.

El compromiso en convergencia realy estabilidad nominal búlgaro sería plena-mente congruente con el nuevo objetivodel MTC II. Tras la crisis financiera,Bulgaria introdujo un currency board el 1de julio de 1997. El lev se ancló al marcoalemán y posteriormente al euro a un tipo



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SUBDIRECCIÓN GENERAL PARA ASUNTOS DE LA UNIÓN ECONÓMICA Y MONETARIA

(1) Resolución del Consejo Europeo sobre el establecimientode un mecanismo de tipos de cambio en la tercera fase de laUnión Económica y Monetaria (DO C 236; 02.08.1997); Acuerdode 16 de marzo de 2006 entre el Banco Central Europeo y los ban-cos centrales nacionales de los Estados miembros que no formanparte de la zona del euro por el que se establecen los procedi-mientos de funcionamiento del mecanismo de tipos de cambio dela tercera fase de la unión económica y monetaria.

CUADRO 1BULGARIA: PRINCIPALES INDICADORES ECONÓMICOS

Indicadores económicos 2002 2003 2004 2005 2006

Tasas de crecimiento

PIB Real ................................................. 4,9 4,5 5,7 5,5 6,2Consumo Privado................................... 3,5 6,4 5,5 7,6 7,5Formación bruta de capital fijo............... 8,5 13,9 13,5 19,0 17,9Índice de precios al consumo ................ 3,8 5,6 4,0 6,5 6,5Desempleo registrado ............................ 17,4 14,3 12,7 11,5

Porcentaje sobre el PIBSaldo presupuestario ............................. -0,8 -0,4 1,8 2,3 3,6Saldo por cuenta corriente..................... -2,4 -5,5 -5,8 -11,3 -15,9

Fuente: Fondo Monetario Internacional

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de cambio de 1,95583 lev por euro. Bajoel acuerdo monetario, tanto las obligacio-nes monetarias como los depósitos en eldepartamento bancario del Banco Centralbúlgaro están plenamente cubiertos porreservas extranjeras (activos en monedaextranjera y oro), y el Banco Centralqueda obligado a intercambiar obligacio-nes monetarias y euros al tipo de cambiooficial sin ningún límite.

Por otro lado, la situación logradahasta ahora dota a Bulgaria de ciertaindependencia para decidir el momentode acceso al MTC II. El compromiso delcurrency board, estrategia que pretendenmantener las autoridades búlgaras, hagenerado confianza en la credibilidadcambiaria favoreciendo así a la estabili-dad económica del país (2) antes de for-mar parte de la Unión Europea. Faltaríapor analizar, sin embargo, en qué medidael acceso al compromiso cambiario euro-peo consolida la estabilidad vigente en elpaís.

2.1. Análisis de la vulnerabilidad deBulgaria

Bulgaria podría necesitar la políticacambiaria para manejar sus desequili-brios externos. El propio proceso de con-vergencia fomenta la entrada de capita-les, con la consecuente apreciación realde las monedas nacionales. La inversiónen los países de baja renta registra nive-les relativamente altos de rendimiento,algo especialmente cierto en Bulgaria,dada su adecuada política económica ylos efectos favorables de su acceso a laUnión Europea. La teoría económicasugiere que los flujos de capital hacia

esos países ayudan a financiar e incre-mentar la inversión; el consumo, por suparte, aumenta su nivel ante los incre-mentos percibidos de renta futura. Ambosfactores contribuyen en última instancia aun deterioro del déficit por cuenta corrien-te, reflejo de la vulnerabilidad del país y lanecesidad de recurrir a cambios en elvalor de la moneda.

Bulgaria se encuentra en pleno pro-ceso de convergencia. El PIB en poderadquisitivo búlgaro incrementó desde el25,4 por 100 de la media registrada en laUE 25 en 1997, hasta el 32,1 por 100 en2005, aún el más reducido entre losEstados miembros (3). La confianza queinspira el funcionamiento de la economíabúlgara, y las expectativas de convergen-cia con la UE, se han reflejado en un fuer-te crecimiento de la demanda internaimpulsada por el crédito bancario y los flu-jos de inversión con el exterior. La inver-sión directa extranjera financia más dedos tercios del déficit por cuenta corrien-te, y ha supuesto un 10 por 100 del PIBanual desde 2003. La resultante acelera-ción de las importaciones ha llevado a unsevero deterioro del déficit por cuentacorriente búlgaro, desde un 6 por 100 delPIB en 2003 y 2004 hasta el 14,6 por 100en abril de 2006 (Cuadro 2).

Este déficit por cuenta corriente noparece ligado a ninguna pérdida de com-petitividad, sino más bien se trata de unreflejo de la coyuntura económica delpaís. Aunque las mayores tasas de infla-ción búlgaras respecto a la zona euro hansupuesto una apreciación del tipo decambio efectivo real de un 14 por 100entre 2000 y 2005, se ha mantenido lacompetitividad externa gracias a modera-dos aumentos de los salarios. La produc-



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ACCESO DE BULGARIA AL MECANISMO DE TIPOS DE CAMBIO II

(2) El Ecofin define como sistemas cambiarios incompatiblescon el acceso al MTC II la libre flotación, crawling pegs y tipos decambio ancla.

(3) Según las estimaciones del Fondo, se requerirán variasdécadas para alcanzar los niveles de vida europeos. El principalobstáculo a esta convergencia proviene de la evolución de lapoblación en Bulgaria.

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tividad ha crecido a una tasa cercana al 3por 100 anual, comparable al crecimientosalarial real. Como resultado, los costeslaborales unitarios caen ligeramente entre2001 y 2005.

En definitiva, un incremento de la inver-sión muy por encima de la tasa de ahorro(que aumentará no obstante paralelamentea la renta) explica la elevada necesidad definanciación búlgara. Bajo este marco, lorelevante será por tanto analizar la magni-tud alcanzada por ese saldo exterior y susposibles implicaciones para la estabilidadde la economía. (Gráfico 1)

2.1.1. Déficit por cuenta corriente comoconsecuencia del proceso de con-vergencia

El modelo estimado de convergenciade rentas regional de Blanchard yGiovazzi (2002) sirve para determinar enqué medida el déficit por cuenta corrientepuede explicarse por un proceso de cat-ching-up con la Unión Europea (4). Bajoeste modelo, un déficit por cuenta corrien-te apropiado para Bulgaria en 2005 seríadel 9,2 por 100 del PIB, por debajo del11,8 por 100 registrado en ese año. Sin



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(4) En la especificación empírica de este modelo, el saldo porcuenta corriente como ratio del PIB en un país se modeliza como unafunción de su PIB real per cápita en relación con la media del PIB real

para la muestra en su conjunto. El resultado empírico corrobora lateoría económica, matizando que se trata de un período de crecien-te integración financiera, especialmente en los países en transición.

CUADRO 2BULGARIA: SALDO POR CUENTA CORRIENTE

(Porcentaje del PIB)

2002 2003 2004 2005 2006

Saldo comercial...................................... -11,4 -13,7 -15,1 -20,4 -20,9Exportaciones ........................................ 36,7 37,8 40,8 44,1 51,9Importaciones......................................... 48,0 51,5 55,9 64,5 72,7Saldo servicios ....................................... 3,1 3,1 3,5 3,1 2,9Saldo de rentas ...................................... 2,4 1,6 1,2 1,2 1,1Saldo por cuenta corriente..................... -2,4 -5,5 -5,8 -11,8 -12,4

Fuente: Fondo Monetario Internacional.

GRÁFICO 1EVOLUCIÓN DEL AHORRO Y LA INVERSIÓN EN BULGARIA


Fuente: Fondo Monetario Internacional y elaboración propia.

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embargo, teniendo en cuenta los signifi-cativos shocks macroeconómicos de2005, el saldo actual no estaría alejadode los datos que resultan del modelo.

Considerando la renta por sus com-ponentes, el consumo explicaría, demedia, 3 puntos porcentuales del déficitpor cuenta corriente, mientras que la con-tribución de la tasa de inversión sería de5 a 8 puntos porcentuales del mismo,corroborando el peso que el proceso deconvergencia tendría en la evolución delsaldo por cuenta corriente.

2.1.2. Déficit exterior y entrada de inversión directa

Un enfoque alternativo estudia laforma de financiación de ese saldo exte-rior y su sostenibilidad en el tiempo. Laentrada de elevados volúmenes de inver-sión directa extranjera (IDE) constituyeuna parte integral de la experiencia entransición, y en Bulgaria ha ayudado amantener los déficit por cuenta corrienteque, en otras circunstancias, habrían teni-do un impacto significativo en su endeu-damiento internacional. Sin embargo,dichas inversiones implican necesaria-mente un deterioro en el saldo de rentaspor las crecientes transferencias de bene-ficios hacia el país de origen. Esto sugie-re qué mejoras en el resto de saldos de la

cuenta corriente son necesarias paracompensar estos pagos y, adicionalmen-te, la caída de la inversión directa confor-me la convergencia avanza. Lane &Milessi-Ferretti (2006) establecen que elajuste necesario puede estimarse calcu-lando aquella Posición de InversiónInternacional neta (PII) que estabiliza elsaldo por cuenta corriente, excluyendorentas netas e intereses, llamado el«saldo por cuenta corriente ajustado».(Cuadro 3).

Los datos arrojan un fuerte deteriorode la PII búlgara en el medio plazo, desdeun 31 por 100 del PIB en 2005 hasta casiel 62,9 por 100 del PIB en 2011. Posicio-nes de la PII neta de ese tamaño son ele-vadas en comparación con valores histó-ricos, aunque previsibles ante la mayorintegración financiera y la transición eco-nómica en la que se encuentra Bulgaria.En este sentido, cabría resaltar que lamitad de los países de la CEE registrabanunos déficit en la PII neta aproximados oincluso mayores a estos niveles en 2004.Sin embargo, un deterioro de la PII netano podrá continuar indefinidamente, y senecesitarán cambios en la cuenta corrien-te para estabilizarlo.

Estabilizar el nivel de PII a su nivelpara 2011 requeriría un superávit de 1,25por 100 del PIB en la cuenta corrienteajustada y el crecimiento real de las expor-taciones anuales tendría que ser, en



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CUADRO 3POSICIÓN DE INVERSIÓN INTERNACIONAL NETA

(Porcentaje DEL PIB)

2004 2005 2011ª

Posición de inversión internacional neta ........................................................... -30,8 -30,9 -62,9Activos .................................................................................................................. 62,2 61,2 49,0Valores.................................................................................................................. -0,3 0,8 1,6

Títulos de deuda...................................................................................................... 62,6 61,2 47,4Pasivos ................................................................................................................. 93,0 92,1 111,9Valores.................................................................................................................. 35,0 39,9 60,1

Títulos de deuda...................................................................................................... 58,0 52,2 51,8Saldo de cuenta corriente ajustado ........................................................................ 1,2Tasa de crecimiento (Porcentaje)............................................................................ 5,6 5,5 6,0

a.- 2011 son estimaciones del FondoFuente: Fondo Monetario Internacional.

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media, superior en un 1,5 puntos porcen-tuales incluso suponiendo aumentos nulosde las importaciones. Esto supone un retoimportante, sobre todo cuando en esteestudio el crecimiento real de las exporta-ciones se proyecta a una media del 11,75por 100 en el período 2006-2011.

Estas conclusiones son las que conmayor claridad justifican el énfasis queBulgaria debe realizar en su política pre-supuestaria, considerando la estrategiafiscal como el instrumento más adecuadopara mitigar las vulnerabilidades. Dadoque las vulnerabilidades externas proba-blemente se reducirán lentamente en lospróximos años, habrá margen solamentepara una ligera relajación de la política fis-cal, de modo que cumplir con los objetivosde las autoridades de superávit en torno al2 por 100 del PIB ayudará sin duda a ali-viar presiones sobre la situación exterior.

2.1.3. Incremento del nivel de deuda externa

Un último enfoque más amplio relativoa la financiación obliga a un estudio de lasostenibilidad de la deuda externa ante lasenda proyectada por el déficit por cuentacorriente, y de su peso en la financiacióndel saldo exterior. En Bulgaria el nivel dedeuda externa ya es elevado (70,5 por 100del PIB a finales de 2005) respecto a losniveles aceptados internacionalmente. Elcrecimiento de la deuda privada ha supe-rado la caída de la pública, y el incremen-to sustancial de la deuda externa búlgaradesde 2003 ha aumentado la vulnerabili-dad de Bulgaria a los shocks externos.

Este nivel de deuda permite calificar-la como «cuasi intolerante» (5), en alu-sión a aquellos países que pueden sufrirfrecuentes interrupciones de su accesoa los mercados de capital, llevando acambios discretos de los tipos de interéso rápidos aumentos de deuda ante unadepreciación del tipo de cambio. No obs-tante, tanto la relativa caída en 2003 y2004 de la deuda externa como su inmi-nente acceso a la UE son factores quemitigan la relevancia de la deuda.Además, con unas reservas brutas equi-valentes al 140 por 100 de la deuda acorto plazo, baja deuda pública, y unsector bancario adecuadamente capitali-zado existe poca exposición al riesgo.

Se sugiere adicionalmente que los paí-ses con intolerancia de deuda muy rara-mente alcanzan reducciones significativasen la carga de la deuda sin algún efectoadverso sobre el crédito. En el caso deBulgaria, en el período 2001-2003 el pesode la deuda externa bruta sobre el PIB cayóen 26 puntos porcentuales, mientras que lamedia de crecimiento del PIB real fue de4,5 por 100 , sin un evento crediticio nega-tivo. Esto podría venir explicado por:

— las políticas macroeconómicasaplicadas

— el acceso inminente a la UE, queelimina la intolerancia de la deuda másrápidamente

— la fortaleza de los indicadores deliquidez de Bulgaria, pues el elevado volu-men de reservas cubriría holgadamenteel stock de deuda a corto plazo en elmedio plazo.

— Finalmente, Bulgaria ha adoptadouna política fiscal muy fuerte que ha per-mitido una reducción continua de su ratiode deuda pública.

Por último, la evolución del ratiodeuda externa/PIB en Bulgaria ha sidocomparativamente mejor al analizar la



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(5) Los países con intolerancia de deuda serían aquellos condificultades para gestionar determinados niveles de deuda, quepodrían ser tan bajos como el 15-20 por 100 del PIB en muchoscasos (los techos dependerían en gran medida de la deuda e infla-ción registrada).

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senda seguida por países que actualmen-te forman parte del compromiso cambia-rio europeo. (Gráfico 2)

2.2. Factores a favor del acceso alMTC II

Siguiendo con ese análisis compara-tivo, la situación de los países emergen-tes del MTC II en el momento de su acce-

so muestra que, en principio, el volumende deuda externa no constituye un riesgoinminente para la estabilidad cambiariadel sistema (Gráfico 3).

Junto a ello, la mera pertenencia alMTC II garantizaría a Bulgaria una mayorestabilidad financiera a través de las pro-pias características del sistema. Para lasmonedas de aquellos Estados miembrosque voluntariamente solicitan su acceso,se establece de común acuerdo (6) un



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(6) La decisión sobre estos tipos de cambio y la banda de fluc-tuación estándar se realiza a través de común acuerdo de los minis-tros de los Estados miembros de la zona euro, el BCE y los minis-

tros y gobernadores de los BCN de los Estados miembros no inclui-dos en la zona euro que participen en el nuevo mecanismo. Sólotendrán derecho a voto los Estados miembros de la zona euro.

GRÁFICO 2DEUDA EXTERNA BRUTA PAÍSES EMERGENTES MIEMBROS DEL MTC II



GRÁFICO 3DEUDA EXTERNA BRUTA EN EL MOMENTO DE ACCESO AL MTC II



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tipo de cambio central respecto al euro yuna banda de fluctuación. Además:

— Aunque el BCE y los bancos cen-trales de otros participantes podrían sus-pender la intervención si está en conflictocon el objetivo primario de inflación baja yestable en la fase de pertenencia al MTCII, se protegerá a las monedas nacionalesen los mercados de cambios asistiendo alpaís cuando su moneda esté bajo presiónpara la adopción de políticas adecuadas,incluyendo medidas de tipos de interés eintervención coordinada (7).

— La mayor flexibilidad se traduce enuna banda de fluctuación estándar de 15por 100 alrededor de los tipos de cambiocentrales, permitiendo distintos grados yestrategias de convergencia económica.De este modo, el tipo de cambio en elMTC II no está irrevocablemente fijo, y losmercados establecen el tipo de cambiodiario considerando los fundamentos (8).No obstante, se impiden desviacionespermanentes o realineamientos habitua-les y se presta especial atención a losmercados respecto al compromiso de lasautoridades para alcanzar políticas queaseguren estabilidad cambiaria.

En el ámbito nacional, Bulgaria harealizado importantes esfuerzos en supolítica económica con el objetivo de ata-jar esa vulnerabilidad externa. Con un sis-tema financiero adecuado se evitan ines-tabilidades monetarias y cambiariasdurante el período de permanencia en elMTC II, y se reduce el riesgo de contagioa países vecinos. Gracias a una gradual ycomprometida aplicación de la normativacomunitaria, el sistema bancario búlgaro

actual está bien capitalizado y resulta ren-table. Además, y ante la creciente impor-tancia de la intermediación no bancaria,las autoridades también han mejorado loscontroles sobre las actividades de lea-sing, y están estudiando nuevas fórmulaspara mejorar la supervisión de las compa-ñías de seguros y fondos de pensiones.

Los mayores riesgos provienen delrápido crecimiento del crédito. Las condi-ciones monetarias han sido expansionis-tas desde 1998, como demuestra el fuer-te crecimiento del crédito y los tipos deinterés reales negativos o cercanos acero. La elevada credibilidad delcurrency board se ha reflejado en unaconvergencia gradual de los tipos deinterés a los niveles de la zona euro y en2005 el diferencial de tipos de interés acorto plazo cayó 70 puntos básicos. Elconsecuente crecimiento de crédito seexplicaría de nuevo como un fenómenocomún de profundización financiera eneconomías en proceso de catching up.Sin embargo, la velocidad con la que haaumentado ese crédito junto a los bajoso negativos tipos de interés reales podrí-an sesgar la asignación del crédito aconsumo no productivo y créditos a laconstrucción residencial. La preocupa-ción respecto a estabilidad financiera ymacroeconómica ya ha sido recogida enmedidas recientes del Banco Nacionalbúlgaro, incluyendo exitosamente límitesal crédito, con aumentos recientes, asícomo nuevos requisitos prudencialespara los préstamos de las familias, inclu-yendo las hipotecas.

3. Perspectivas para la adopcióndel euro en Bulgaria

Según el acuerdo establecido en2004, Bulgaria pretendía acceder a la



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(7) La intervención en los márgenes será, en principio, auto-mática e ilimitada, con disponibilidad de financiación a corto plazo.Asimismo, el uso flexible de los tipos de interés será un rasgoimportante del MTC y habrá posibilidad de intervención intramar-ginal coordinada.

(8) Esto justifica que la inclusión en el MTC II venga acompa-ñada de un acuerdo relativo a ciertos indicadores que señalaríanfuentes de inestabilidad del tipo de cambio.

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zona euro para mediados de 2009 ocomienzos de 2010. Las autoridadesmonetarias búlgaras han anunciadorecientemente un aplazamiento de estaentrada hasta 2011 y 2012 como lasfechas más probables, reflejo de lasmedidas que aún se requieren para queefectivamente se cumpla con los criteriosde convergencia nominal en su totalidad.

3.1. Desde la óptica del volumen dedeuda externa

Con la moneda única, Bulgaria elimi-naría los problemas de riesgo cambiariode financiación de gran parte de sudeuda. Bulgaria tiene en la actualidadaproximadamente un 75 por 100 de sudeuda externa bruta denominada eneuros y con la adopción del euro se elimi-naría el riesgo cambiario ligado al «peca-do original» (9). Aún así, el nivel de deudaexterna bruta sigue siendo elevado, y serequieren niveles elevados de reservasasí como políticas coherentes que envíenlas señales apropiadas a los mercadosfinancieros (Cuadro 4).

Algunos riesgos pueden vislumbrarsecon la comparación de Bulgaria con otrospaíses. Los países industrializados quehan logrado la confianza de los mercadosasociada a la eliminación del pecado ori-ginal lo han conseguido de forma gradual.Podría ocurrir que los mercados no traten

igualmente a aquellos países que elimi-nan este problema a través de la adop-ción del euro y, por tanto, no se beneficiendel mismo modo de esa menor prima deriesgo. A este fin, facilitar el acceso almercado de capitales, señalizando conello un mayor respaldo de los Estadosmiembros, facilitaría la financiación deesa deuda. Esto sugeriría que, inclusotras la adopción del euro, continúe siendoprioritario el mantenimiento de políticasadecuadas en el ámbito financiero.

3.2. Respecto al cumplimiento de loscriterios de convergencia (10)

La situación de los nuevos Estadosmiembros de la UE y pertenecientes alMTC II refleja las dificultades existentespara cumplir los objetivos previstos porlas autoridades nacionales para la adop-ción de la moneda única.



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(9) Incapacidad de un país para emitir deuda en su propiamoneda.

(10) (a) Criterio de estabilidad de precios: un Estado miembropresente un nivel de precios sostenible y una media de inflación,observada durante un período de un año antes del examen, queno excede en más de 1,5 puntos porcentuales la de, como máxi-mo, los tres Estados miembros con mejores resultados en térmi-nos de estabilidad de precios. La inflación se medirá a través delíndice de precios al consumo sobre una base comparable, tenien-do en cuenta las diferentes definiciones nacionales. (b) Tipos deinterés a largo plazo: en el año antes del examen, los Estadosmiembros tendrán un tipo promedio de interés nominal a largoplazo que no exceda en más de un 2 por 100 el de, como máximo,los tres Estados miembros con mejor comportamiento en materiade estabilidad de precios. (c) Déficit presupuestario: en el momen-to del examen, el Estado miembro no será objeto de una decisióndel Consejo de la existencia de un déficit excesivo. (d) Estabilidaden los tipos de cambio: se hayan observado sin tensiones gravesy durante por lo menos dos años anteriores al examen, los már-genes normales de fluctuación dispuestos por el MTC II. En con-creto no deberán haber devaluado, durante el mismo período, poriniciativa propia, el tipo central bilateral de su moneda con respec-to al euro.

CUADRO 4. PRINCIPALES INDICADORES DE VULNERABILIDAD DE BULGARIA

2002 2003 2004 2005 2006

Reservas internacionales brutas como porcentaje de deuda a corto plazo ...... 301,9 354,5 282,4 206,8 170,3

Exceso de reservas internacionales como porcentaje de la deuda a corto plazo .. 177,9 133,7 100,7 123,7 107,8

Deuda externa neta como porcentaje del PIB.. 20,9 17,5 19 17,9 19,1

Fuente: Fondo Monetario Internacional.

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Únicamente Eslovenia ha cumplido elcalendario previsto para la adopción deleuro. Lituania, que también solicitó suadhesión para este año, no llegó a cumplirel criterio de estabilidad de precios.Estonia, a pesar de contar con el ratio dedeuda pública más bajo de la UniónEuropea (4,5 por 100 del PIB en 2005) yalcanzar un superávit de 2,5 por 100,registró una tasa de inflación en 2006 de4,3 por 100 , muy por encima del valor dereferencia. Por último, las perspectivas deacceso de Chipre y Malta para 2008 seránaún objeto de discusión en el ConsejoEcofin sobre la base de los Informes deConvergencia del BCE y de la Comisión.

En el caso de Bulgaria se puedeaventurar que, al igual que en otros paí-ses, el criterio de estabilidad de preciosserá, llegado el momento, el elemento

clave para la entrada en el euro. La evolu-ción reciente de los precios búlgarosmuestra una influencia notable de los ele-vados precios energéticos en los añosrecientes. La inflación media aumentó al7,3 por 100 en 2006, debido a los mayo-res precios energéticos en la primeramitad del año y un incremento sustancialde las accisas sobre el alcohol y tabaco,consecuencia del proceso de armoniza-ción fiscal con los estándares de la UniónEuropea. Ante menores crecimientos delos impuestos indirectos y de los preciosadministrados previstos para los próximosaños, se espera una inflación del 4 por100 en 2007 y 3 por 100 en 2008 y 2009.Proyecciones menos optimistas auguranuna inflación a medio plazo 1 1/2 puntosporcentuales superiores a las de la zonaeuro, reflejo del proceso de convergencia



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CUADRO 5BULGARIA: CUMPLIMIENTO DE LOS CRITERIOS DE CONVERGENCIA

2002 2003 2004 2005

IPCA......................................................................................... 5,9 2,3 6,1 5,0Tipos de interés........................................................................ 9,3 6,4 5,3 3,8Deuda pública .......................................................................... 53,7 46,0 38,4 29,8Saldo presupuestario ............................................................... -0,4 0,3 2,7 2,4

Fuente: Comisión.

GRÁFICO 4COMPARATIVA NIVELES DE INFLACIÓN

(Tasas de crecimiento)

Fuente: Comisión y elaboración propia.

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y del aumento de los precios administra-dos (Gráfico 4 y Cuadro 5).

En este contexto, es clave impulsar elproceso liberalizador en la economía. Eléxito para la reducción de los preciosrequiere incrementar la flexibilidad econó-mica a través de mayores reformasestructurales, que propicien una econo-mía con mayor manejo de los posiblesshocks antes y después de la adopcióndel euro. Para todo ello, es clave unamayor ejecución del esquema legislativo,suficientemente reforzado hasta ahora,con mayor número de reformas en elambiente empresarial, la infraestructurapública, el mercado de trabajo y los sec-tores de salud y educación.

4. Conclusión

A lo largo de este artículo se ha anali-zado la situación de Bulgaria ante su acce-so al Mecanismo de Tipos de Cambio II asícomo su eventual adopción del euro. Seconstata que la estabilidad económicalograda por este país le dota de margen demaniobra para retrasar este acceso. Sinembargo el logro de una mayor estabilidadfinanciera aboga por una pronta participa-ción en este mecanismo. En ambos esce-narios, Bulgaria deberá reforzar susesfuerzos en la política fiscal, que equili-bren su posición de endeudamiento con elexterior, así como reformas en el sistemafinanciero que le doten de mayor credibili-dad y faciliten el acceso a los capitales.

La adopción del euro presenta másdificultades, y la convergencia en preciosaparece como el principal obstáculo paraacceder a la zona euro en la fecha previs-ta. Para lograr aproximar la tasa media deinflación de manera estable, es necesarioimpulsar las políticas de flexibilización demercados que introduzcan el mecanismo

competitivo en la economía en su conjun-to y con ello garanticen unos menoresprecios relativos en el país.

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