Abril de 2011

Sumário

Texto de Abertura – (Wilson Luiz Rotatori Corrêa) ...................................................................

2

Economia Internacional – (Ciro Alves Pinto)

Investimentos e poupança externa brasileira ....................................................................

Reservas e dívida externa .................................................................................................

Brasil: Novo porto seguro para investimentos ou apenas uma boa oportunidade de

arbitragem? ..........................................................................................................

Conjuntura internacional e câmbio ...................................................................................

Mercado de commodities ..................................................................................................

Perspectivas de crescimento internacionais ......................................................................

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Nível de Atividade – (Daniel Lourenço Silva)

Setor Externo ....................................................................................................................

Atividade Nacional ...........................................................................................................

Atividade Regional ...........................................................................................................

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Políticas Públicas – (Lélio de Lima Prado)

Política Monetária .............................................................................................................

Política Fiscal ....................................................................................................................

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2

Prof. Wilson Luiz Rotatori Corrêa

Coordenador GCE

No início de março deste ano, em vista da deterioração das expectativas do mercado com relação

à trajetória de inflação, o governo federal anunciou um corte orçamentário linear de R$50 bilhões, ou

aproximadamente 1,3% do PIB em dados de fevereiro de 2011, como forma de demonstrar um

compromisso de austeridade fiscal e de combate à crescente elevação das expectativas de inflação. O

corte no orçamento, no entanto, parece muito mais uma medida política paliativa para tentar acalmar os

ânimos do mercado do que efetivamente um compromisso de mudança estrutural. Uma análise das

necessidades de financiamento do setor público de mais longo prazo bem como das contas do governo

demonstram na realidade uma deterioração fiscal que se mostra bastante clara e que dificilmente estaria

controlada pelo corte linear no orçamento de 2011.

No gráfico 1 abaixo mostramos as necessidades de financiamento (NFSP) do governo central e

Banco Central em termos nominais considerando o acumulado nos últimos 12 meses nos últimos 20 anos.

O foco sobre o governo central e o Banco Central justifica-se por estes serem o principal alvo do corte

orçamentário em termos de proporção do PIB. A partir do gráfico é possível visualizar que a estabilidade

monetária alcançada com o plano real somente foi possível a partir do momento em que o déficit foi

reduzido substancialmente e ainda que o período de maior estabilidade nas taxas de inflação coincidiu

justamente com o período em que o esforço fiscal do governo se materializou em um déficit nominal em

torno de 1 a 2 por cento do PIB quando não de um superávit de 1% ( uma NFSP negativa indica um

superávit). Já a partir de meados de 2003, com a mudança de governo e o processo de consolidação da

política econômica do governo Lula, as elevações dos gastos impostos pelas diretrizes de uma política

fiscal de ampliação destes gastos impõem pressões sobre as contas públicas de tal maneira que o déficit

nominal eleva-se para um patamar de 5% do PIB mantendo-se neste nível em todo o segundo governo

Lula. Neste mesmo período passamos a observar períodos em que a inflação efetiva apresenta uma

tendência de aceleração entre 2006 e 2008 quando salta de 3,14 para 5,9% ao ano. Notem que justamente

observamos uma sensível deterioração do déficit nominal o qual atinge 10% do PIB em julho de 2007,

período que precede a elevação da taxa de inflação de 2008. Esta tendência de alta na inflação é

interrompida em 2009 pela ocorrência da crise das hipotecas americanas que ao provocar uma restrição de

crédito contribui para uma desaceleração da demanda agregada e, por conseguinte, da inflação sendo, no

entanto, retomada novamente em 2010 com o fechamento da inflação novamente em 5,95 ao ano;

momento em que o déficit nominal retorna a níveis próximos a 5% do PIB.

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NFSP Fluxo acumulado em 12 meses -Resultado nominal Governo Federal e Banco

Central - % PIB

3

As pressões observadas nos gastos públicos têm origem em uma política de reestruturação do

papel do setor público atravésda abertura de novas vagas para concursos e recuperação da massa salarial

fazendo com que as despesas com pessoal no conceito liquidada, ou seja, efetivamente realizada

apresentem uma trajetória de forte crescimento em todo período. As despesas com pessoal passam de uma

média de R$5 bilhões mensais entre 1996 e 2001 para algo em torno de R$15 bilhões em 2010

representando 0.4% do PIB considerando este último como aproximadamente R$3,7 trilhões em valores

de fevereiro de 2011. Da mesma maneira, a política de concessão de aumentos reais no salário mínimo e

nas pensões e aposentadorias com valores superiores ao do salário mínimo representou uma pressão extra

sobre o caixa da previdência em todo o segundo governo Lula resultado dos constantes saldos

operacionais (total recebimentos-pagamentos) negativos observados no período. O resultado é um

substancial aumento no déficit do INSS como porcentagem do PIB entre 2003 e 2007 como mostra o

gráfico 2 onde são apresentadas as NFSP primário sem a previdência e para o INSS somente. Essa

política em conjunto com uma política monetária de taxa de juros reais elevadas deteriora a capacidade de

poupança do governo o que se reflete numa piora do déficit nominal ainda que tenha havido um superávit

primário como nos mostra o gráfico 2.Aliás este último em consequência das medidas fiscais de combate

a crise de 2009 apresenta uma sensível deterioração novamente no período que precede a mudança nas

expectativas de inflação.

Como as políticas estruturais implementadas pelo Governo Lula não parecem ter suas diretrizes

gerais modificadas pelo governo Dilma os cortes anunciados representam apenas uma medida paliativa.

As medidas necessárias para a retomada de um crescimento sustentável passam na realidade por uma

restruturação da política econômica do Governo Dilma na direção de um déficit nominal inferior ao

observado no momento o que exigiria a retomada da capacidade de poupança do governo. Na manutenção

do cenário atual o que podemos esperar é certamente uma taxa de inflação mais alta do que a meta

proposta. Neste caso a inflação tem o papel de corroer os valores nominais orçados bem como os custos

com a folha de pagamentos caso não haja uma política de indexação dos gastos com pessoal e permitir

que o governo continue com a sua política de gastos atual. O resultado deste processo todos nós já

conhecemos e os custos impostos à sociedade por décadas foram altos demais para justificar a

manutenção de taxas de crescimento do PIB mais altas.

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NFSP Fluxo Acumulado em 12 meses % PIB

NFSP Primário Governo Federal sem INSS (%PIB) NFSP Primário INSS (%PIB)

4

ECONOMIA INTERNACIONAL

Ciro Alves Pinto

INVESTIMENTOS E POUPANÇA EXTERNA BRASILEIRA

A questão da poupança é de

vital importância, quando discutimos

quais setores da sociedade são de

fato responsáveis pelo financiamento

dos investimentos. No caso

brasileiro, com o consumo das

famílias aquecido pelos ganhos reais

de renda, um governo com déficit

nominal1, e um saldo em transações

correntes negativo2, há a necessidade

de financiamento pela entrada de

capitais autônomos.

Estes são formados pelo investimento de estrangeiros em nosso país, tanto de maneira direta quanto em

carteira. Os investimentos diretos totalizaram US$ 36,96 bilhões em 2010, um crescimento de 3% quando

comparado com 2009. Da mesma forma, os investimentos em carteira também apresentaram alta, porém

mais sensível, totalizando US$ 64,46 bilhões, um crescimento de 28%. Porém, a possibilidade de crises

de confiança internacional torna essa forma de financiamento um tanto quanto instável, como observado

pela queda brusca observada na crise de 2008, uma fuga de capitais. (Ver gráfico 1.1)

RESERVAS E DÍVIDA EXTERNA

Apesar da posição de déficit em

transações correntes brasileira, a entrada

de capitais autônomos no país, nos

últimos anos, vem superando a

necessidade de financiamento. Em 2010,

o saldo positivo de capitais foi de US$

100 bilhões. Esses “excessos”, que se

traduzem, depois de descontadas as

transações correntes e os erros e omissões,

em um balanço de pagamentos com saldo

positivo e diferente de zero, são

contabilizados como variação positiva das reservas. Segundo dados do Banco Central, o Brasil tem

reservas no valor de US$ 317,15 bi3, a maior parte disso em títulos. (Para composição detalhada dessas

reservas, ver gráfico 1.2) No entanto, possuir reservas internacionais não é equivalente à ausência de

dívida externa. A dívida externa bruta é de US$ 256,82 bi4, sendo que a dívida do setor público representa

40,5% desse valor, US$ 104,01 bi. (Ver gráfico 1.3) Porém, isso não constitui um perigo imediato porque

a gravidade do problema não reside na magnitude absoluta da dívida, e sim na confiança de que os

compromissos assumidos serão honrados. A discussão que se coloca é que as transações correntes

negativas alimentam esse estoque de dívida.

1 Ver “Política Fiscal”, outro tópico da carta. 2 Transações correntes, ou conta corrente, é a primeira conta do balanço de pagamentos, registro das relações de um país com o mundo. Essa conta inclui o saldo comercial, um saldo de serviços e rendas e transferências unilaterais, como remessas de brasileiros no exterior para o Brasil. Para mais detalhes, ver “Nível de Atividade”, próximo tópico da carta. 3 Fonte: Sistema Gerenciador de Séries Temporais (SGS – BCB). Pesquisado em 07/04/2011. 4 Fonte: (SGS – BCB). Pesquisado em 07/04/2011. Dados de 2010.

5

Um exemplo recente de crise de confiança foi o caso dos PIIGS (Portugal, Irlanda, Itália, Grécia

e Espanha). Um déficit em transações correntes crescente, após a adoção do Euro5, chegou a patamares

tão espetaculares quanto 14,5 % do PIB na Grécia. Isso fez com que o financiamento externo cessasse,

pela desconfiança por parte dos investidores quanto à capacidade dos endividados países de honrarem as

próprias dívidas. O remédio veio pela intervenção do Banco Central Europeu (com liderança da

Alemanha), mas com efeitos colaterais amargos, como cortes fiscais. O ajuste teve de ser feito, e isso

levou a consequências políticas, como

no caso português (após rejeição das

contenções fiscais propostas pelo

Executivo no Parlamento). Mas, pelos

dados disponibilizados pelo FMI6 no

seu relatório World Economic

Outlook, a normalização dos déficits

europeus está em curso. (Ver gráfico

1.4)

O Brasil possui

um histórico de problemas

quanto à questão da dívida

externa, os quais atingiram

o período mais crítico no

final dos anos 80 e início

dos 90. O déficit tinha de

ser pago com capitais

compensatórios, porque o

país não atraía capitais

autônomos em quantidade

suficiente para cobrir o

próprio déficit.

Como exemplos

5 Ver última carta do Grupo de Conjuntura Econômica – UFJF, novembro de 2010. (http://www.ufjf.br/econs/files/2010/05/Boletim-2010_09.pdf) 6 Fundo Monetário Internacional

6

históricos, temos a moratória brasileira em 1987, seguida de renegociação. A recuperação só foi efetiva a

partir do início dos anos 90, com a abertura do sistema financeiro para investimento em carteira. Outro

período crítico foi o final dos anos 90, com diversas crises internacionais e dificuldade do Brasil em

manter o regime de bandas cambiais. (Ver gráfico 1.5, anos 1987 a 1991, e 1997 a 1999). Hoje, os

capitais são predominantemente autônomos, não submetidos a um controle específico, sendo pulverizados

em diversos agentes de investimento.

BRASIL: NOVO PORTO SEGURO PARA INVESTIMENTOS OU APENAS UMA BOA

OPORTUNIDADE DE ARBITRAGEM?

Os capitais autônomos,

segundo as teorias de atração de

capitais, buscam condições favoráveis

de investimento. No caso brasileiro, a

atração se dá principalmente pela

diferença entre as taxas de juros aqui

praticadas, 5,9%, e a média

internacional, 0,9% negativos.7 (Ver

gráfico 1.6)

Existem outros fatores de

atração, como boa administração

econômica, segurança institucional e

possibilidade de mobilidade.

O futuro dessa entrada de capitais gera

apreensão. O capital aqui investido em algum

momento deverá render ao seu investidor algum

tipo de renda, juros ou royalties. Assim, a

entrada maciça de capitais autônomos, como

forma de cobrir o déficit em transações

correntes, pode alimentar um fluxo de rendas

negativo (rendas saindo do país). No ano de

2010, o saldo de rendas negativo de US$ 39,56

bi ficou assim dividido: US$ 25,50 bi em

remuneração de investimento direto, US$ 10,07 bi em remuneração de investimento em carteira, e US$

4,48 bi em remuneração para outros

investimentos.(Para demonstração

dessa tendência, ver gráficos 1.7a e

1.7b) Assim, a dita “solução” do

déficit é na verdade uma forma de se

aumentá-lo no futuro, o que pode

levar as taxas de juros a patamares

ainda mais elevados na tentativa

constante de financiar déficits ainda

maiores. Esse desequilíbrio

macroeconômico não se sustenta no

longo prazo, como vimos pela crise

7 Além disso, o investidor pode levar uma vantagem dupla, arbitrando entre juros e câmbio. Ver carry trade, no boletim do GCE de novembro de 2010. (http://www.ufjf.br/econs/files/2010/05/Boletim-2010_09.pdf)

7

dos PIIGS.

CONJUNTURA INTERNACIONAL E CÂMBIO

A presença persistente do déficit e a consequente entrada de capitais faz com que o real

brasileiro se valorize8. Isso, aliado à valorização das moedas emergentes frente ao dólar após a crise de

2008 (ver gráfico 1.8), fez com que o câmbio ficasse em torno de R$ 1,76/US$ em 2010. (ver gráfico 1.9)

A questão do câmbio esbarra nos efeitos duplos da desvalorização: ao mesmo tempo em que esta

promove o aumento das exportações, devido ao ganho de competitividade dos produtos brasileiros no

exterior, ela promove um aumento da carga da dívida. Como maneira de evitar uma “supervalorização”, o

Banco Central promove medidas de contenção à entrada de novos capitais, como aumento do IOF9 sobre

operações de estrangeiros na bolsa, e de restrição a fluxos de renda negativos e a importações, como

sobretaxação.

A valorização persistente das moedas emergentes com a crise de 2008 vem do aumento da

liquidez internacional,

provocada pelos pacotes de

expansão monetária pós-crise,

principalmente os norte-

americanos. A abundância de

dólares no mercado cambial

mundial fez com que o valor

deste caísse, provocando a alta

relativa das outras moedas frente

a ele.

Um exemplo extremo

de controle do câmbio é dado pela China. A desvalorização forçada do Yuan chinês visa à manutenção de

8 O mecanismo econômico de oferta e demanda está aqui presente. Para efetuarem a compra de títulos brasileiros, os investidores estrangeiros demandam reais. A escassez relativa de reais faz com que o “preço” do real aumente, apreciando o câmbio. 9 IOF : Imposto sobre Operações Financeiras

8

um saldo comercial favorável, pela promoção de competitividade aos já baratos produtos chineses. A

flexibilização desse controle é inclusive tema de discussão na pauta de relações internacionais Estados

Unidos – China. Pelos dados disponíveis, vemos que recentemente foi permitida uma leve valorização do

Yuan, mas de maneira lenta e possivelmente controlada. (Ver gráfico 1.8)

MERCADO DE COMMODITIES

Segundo os dados disponíveis, se tomarmos como base o mês de julho de 2005, e formos

desenvolvendo uma série encadeada de índices, os preços das commodities mostram expressiva

valorização acumulada. Os metais acumularam alta de 156,2%, as bebidas (como o café e o cacau),

121,1%, itens alimentares (cereais, carnes e óleos vegetais), 89,4%, e as matérias-primas agrícolas (lenha,

algodão, borracha) 59,8%. (Ver gráfico 1.10) Dado que as commodities constituem parte muito

expressiva da pauta de exportações brasileira, isso permitiu que, mesmo com o câmbio valorizado e maior

quantidade de importações, mantivéssemos um saldo comercial favorável no ano de 2010.

PERSPECTIVAS DE CRESCIMENTO INTERNACIONAIS

O FMI disponibiliza duas vezes por ano (em abril e em outubro) expectativas anuais de

crescimento, e as perspectivas para 2011 estão expressas no gráfico 1.11. Como as previsões são de

Outubro de 2010, é prudente revisar algumas delas para baixo, como por exemplo, a previsão de

crescimento do Japão. No entanto, a previsão para o Brasil é correspondente à feita pelo Banco Central no

último boletim, 4%. Países que vêm mostrando elevados índices de crescimento sustentado temem

inflação elevada, sendo que no Brasil a previsão já foi revisada para cima, de 5 para 5,6%.

9

2 - Nível de Atividade

Daniel Lourenço Silva

Setor Externo

No setor externo, analisamos que o saldo em transações corrente, historicamente deficitário,

vinha se agravando rapidamente como mostrado no último boletim de novembro, onde discutimos

também seus perigos. Nesse

início de ano, vemos o

déficit reduzir em valor

bruto, de R$ 5,4 bilhões em

janeiro para R$ 3,39 bilhões

em fevereiro, segundo

dados do Boletim do Banco

Central (BCB Boletim/BP).

Apesar de fevereiro sempre

apresentar menor déficit que

janeiro, nesse ano a redução

foi mais acentuada, como

vemos no Gráfico 2.1.

Importante analisar que, essa queda verificada no mês também se verifica quando analisada em

percentual do PIB. Essa análise elimina interferências das variações de saldo decorrentes das mudanças

de crescimento do nível de atividade nacional. A taxa passou de 2,33% em janeiro deste para 2,31% em

fevereiro. Apesar de ser

uma variação pequena,

mostra, como visto no

Gráfico 2.2, uma

importante mudança na

trajetória de longo prazo

do déficit, fato tão

discutido e alertado no

final do último ano. O

déficit ainda é grande e o

quadro de desequilíbrio

da economia permanece,

mas essa mudança de

trajetória interrompendo o

crescimento desse déficit

relativo, ou seja,

igualando o crescimento

do déficit ao crescimento da economia, pode ser interpretada como uma perspectiva de melhora no futuro.

Mantendo sob controle o a aceleração do déficit.

10

O volume de comércio acumulado no ano de 2010 foi recorde, com crescimento de 36,6% em

relação a 2009, atingindo R$ 383,6 bilhões no ano. O resultado se deu graças ao resultado recorde das

exportações e importações, que

apresentaram crescimento de

32% e 42,2%, respectivamente.

Esse resultado mostra a

recuperação da economia

externa, que conseguiu reduzir a

defasagem de ritmo frente à

interna mostrada nos últimos

boletins, mas ainda assim em

ritmo menor. Essa diferença de

crescimento reduziu o saldo da

balança comercial em 19,8%

em relação a 2009, já que as

importações cresceram em ritmo

maior e se aproximaram das

exportações, registrando um

saldo comercial de US$ 20,3 bilhões em 2010, como apresentado no Gráfico 2.3.

Quanto aos nossos parceiros comerciais fornecedores de produtos, ainda se destacam Estados

Unidos, China, Argentina,

Alemanha e Coréia do Sul,

com participação nas nossas

importações, mostrada no

Gráfico 2.4, de 15%, 14,1%,

7,9%, 6,9% e 4,6%,

respectivamente, percentuais

que se mantiveram estáveis

durante o ano, segundo dados

do Ministério do

Desenvolvimento, Indústria e

Comércio Exterior e da

Secretaria de Comércio

Exterior (MDIC/ SECEX).

Destaque para a Coréia do Sul

que conseguiu colocar seus

produtos no mercado brasileiro crescendo muito como um mercado fornecedor do país, se colocando este

ano entre os cinco maiores.

Quanto aos principais destinos de nossas exportações destacam-se China, Estados Unidos,

Argentina, Países baixos e Alemanha, com participações de 15,8%, 9,8%, 8,9%, 5,1% e 4,1%,

respectivamente, de acordo com o

Gráfico 2.5. A principal ressalva é a

forte aproximação do percentual da

Argentina do percentual dos Estados

Unidos, mostrando a força do comércio

bilateral com o nosso vizinho, mas que

ainda não foi suficiente para colocá-la

em segundo lugar, segundo

expectativas do ministro Celso Amorim

para o final do ano. Vale destacar uma

característica importante da pauta de

exportação, também presente na de

importações, que é a diversificação. Os

cinco maiores países parceiros

comerciais representam menos de 43%

dos destinos das exportações (49% no caso das importações) o que faz com que o Brasil seja menos

vulneráveis a crises pontuais em determinado país.

11

Na pauta nacional de importações de 2010, exibida no Gráfico 2.6, destacam-se combustíveis

(16,5%), equipamentos mecânicos (15,7%), equipamentos elétrico-eletrônicos (12,2%), automóveis

(9,5%) e químicos (5,6%), enquanto na pauta de exportações no Gráfico 2.7, destacam-se minérios

(15,3%), petróleo e combustível (11,3%), material de transporte (10,8%), complexo de soja (8,5%),

açúcar e etanol (6,8%), químicos (6,7%) e Carnes (6,6%), com pequenas alternâncias de posicionamento

de cada item durante o ano.

Atividade Nacional

Após a recuperação da economia no início do ano, a atividade nacional seguiu crescendo mas em

desaceleração para reduzir os efeitos de pressão de demanda sobre a inflação, registrando variações de

2,2%, 1,6% e 0,4% nos

primeiros três trimestres de

2010. No último trimestre,

como visto no Gráfico2.8,

essa trajetória da taxa se

alterou, se acelerando

novamente para 0,7% de

aumento da Produção. A

produção no último trimestre

de 2010, em valores

correntes, foi de R$ 994,3

bilhões, totalizando no ano

R$ 3.675 bilhões,

crescimento de 7,5% em

relação ao ano de 2009, maior

taxa desde 1986. Esse

desempenho foi beneficiado

pela fraca base de

comparação do ano anterior em que a economia se recuperava. Na década 2001-2010 o crescimento anual

médio foi de 3,6%, superior ao da década anterior (1991-2000), quando a média anual foi de 2,6%.

O principal setor responsável pelo crescimento no último trimestre foi o de Serviços (1%), já que

os demais setores, agropecuário e industrial, apresentaram queda de 0,8% e 0,3%, respectivamente. O

desempenho individual dos setores pode ser visto no Gráfico 2.9 em conjunto com o resultado geral da

economia.

12

O resultado negativo da indústria é explicado pelo desempenho da Indústria de transformação,

único setor industrial que apresentou queda no trimestre, de 0,4%.

O setor

agropecuário pode ter seu

resultado trimestral

influenciado por fatores

sazonais. Quando

comparado com o último

trimestre do ano anterior,

este apresenta elevação de

1,1%. Esse crescimento

pode ser explicado pelo

aumento da produtividade

e pelo destaque da

produção dos produtos

mais relevantes para o

último trimestre, como

cana (5,7%), trigo (20,1%)

e laranja (4,1%).

O setor de serviços apresentou elevação em todos subsetores, com destaque para a Intermediação

financeira e seguros (2,5%), transporte, armazenagem e correio (1,4%) e comércio (1,2%).

Pela ótica da demanda, o resquecimento da despesa de consumo das famílias também pode ser

citado como um fator responsável pela reaceleração da economia no último trimestre, dado que o

consumo voltou a acelerar registrando expansão de 2,5%.

O mercado de trabalho acompanha o desaquecimento da atividade nacional. O rendimento

médio real habitual do

trabalhador brasileiro em

fevereiro foi de R$ 1540,30,

segundo dados da Pesquisa

Mensal de Emprego do Instituto

Brasileiro de Geografia e

Estatística (IBGE/PME),

apresentando queda de 0,5% em

relação a janeiro. A média

nacional foi resultado dos fracos

resultados regionais, onde apenas

o Rio de Janeiro apresentou

expansão. Apesar da queda, que

pode ser influência de um fator

sazonal de início de ano, a

trajetória de longo prazo é de elevação, mesmo que com desaceleração. Na comparação a fevereiro de

2010, o resultado foi positivo com elevação do poder de compra em 37%.

A taxa de desocupação, por sua vez, permaneceu estável no mês comparado ao mês anterior,

ainda segundo dados do IBGE (PME), estando em 6,4%, menor taxa da série em um mês de fevereiro.

Frente a fevereiro do ano anterior,

apresentou queda de 1 ponto

percentual. Quando comparado

ao final do ano anterior, verifica-

se certo aumento sazonal de

inicio de ano, porém um pouco

mais forte que nos anos

anteriores. Isso pode explicado

como uma retomada da taxa a um

patamar mais natural da

economia, dado que esta se

encontrava muito baixa

13

Atividade Regional

O nível de atividade regional de Minas Gerais, acompanhando a trajetória nacional porém com

oscilações mais fortes,

também reduziu o ritmo

de crescimento

principalmente no final

do ano, segundo dados da

Fundação João Pinheiro

(CEI) e do IBGE

(Conac), onde passou de

uma taxa de 12,1% no

terceiro trimestre para

6,7% no último trimestre,

numa comparação com o

mesmo trimestre do ano

de 2009. No acumulado

do ano, o PIB mineiro em

2010 cresceu 10,9% em

relação a 2009, ficando 3,4 pontos percentuais acima da média nacional.

Numa análise mais detalhada dos setores, vemos que a redução do crescimento foi provocada

pela forte desaceleração do

setor industrial e pela retração

do setor agrícola no último

trimestre, este que teve um

resultado 4,7% menor que o

último trimestre de 2009. O

setor de serviços

caracteristicamente estável

apresentou pequena variação no

seu ritmo, mas ainda assim

também desacelerou em 2

pontos percentuais frente ao

crescimento do terceiro

trimestre.

No mercado de trabalho, a taxa de desocupação do estado (utilizando-se como proxy dados

sobre a taxa de desocupação

da PME para a Região

Metropolitana de Belo

Horizonte), após a forte

queda no final do ano de

2010, apresenta, segundo

dados do IBGE (PME), uma

nova elevação no início do

ano, acompanhando o

cenário nacional, mas que

diferentemente da média

nacional, com uma taxa de

6,3%, não conseguiu superar

com expressão a taxa de

6,1% fevereiro de 2011, e

ainda se aproximou da média nacional de 6,4%, dado o Gráfico 2.14.

14

Ainda segundo dados da mesma pesquisa, o rendimento médio real do trabalhador mineiro,

apresentou uma retração no final do ano de 2010, visto no Gráfico 2.15, após o pico em setembro, seguiu

com oscilações sem tendência definida, fechando fevereiro de 2011 em R$ 1407,00, muito próximo dos

R$ 1410,73 de novembro

de 2010. O ritmo de

crescimento do

rendimento médio foi

então freado, dada a

desaceleração da

economia e o crescimento

da taxa de desocupação.

Na variação anual, o

rendimento médio do

trabalhador mineiro

apresentou elevação de

3,64% em relação a

fevereiro de 2010 (R$

1.357,64).

O nível de confiança do empresário mineiro, medido pelo Índice de Confiança do Empresário

Industrial de Minas Gerais divulgado pela Federação das Indústrias do Estado de Minas Gerais

(FIEMG), permanece estável

em 61,2 pontos neste ano,

após a trajetória decrescente

de 2010, mantendo-se acima

da média histórica mostrado

no Gráfico 2.16, porém mais

importante, acima dos 50

pontos, representando o

otimismo do setor

empresarial que tem

consciência da desaceleração,

mas ainda confia no

crescimento.

15

Política Monetária

Lélio de Lima Prado

O saldo médio diário dos meios de pagamento restritos (M1) atingiu R$254,5 bilhões em

fevereiro, elevando-se 18,8% em doze meses, enquanto a base monetária totalizou R$176,9 bilhões,

apresentando crescimentos de 21,6% nas mesmas bases de comparação.

Consideradas posições de final de período, a base monetária totalizou R$178,2 bilhões em

fevereiro, ressaltando-se que a expansão de R$14,9 bilhões refletiu em grande parte, as compras líquidas

de R$ 38,8 bilhões em divisas realizadas pelo Banco Central no mercado interbancário de câmbio,

neutralizado, em parte, pelo impacto contracionista das operações do Tesouro Nacional, R$7,3 bilhões e

dos recolhimentos compulsórios R$ 6,8bilhões.

Os meios de pagamento, no conceito M2 (corresponde ao M1 e às demais emissões de alta

liquidez realizadas primariamente no mercado interno por instituições depositárias - as que realizam

multiplicação de crédito), aumentaram 13,3% em doze meses, totalizando R$1,3 trilhão; o M3 (composto

pelo M2 e captações internas por intermédio dos fundos de renda fixa e das carteiras de títulos registrados

no Sistema Especial de Liquidação e Custódia (Selic).) atingiu R$2,5 trilhões, elevando-se 15,6%, nas

mesmas bases de comparação, enquanto o agregado M4 (engloba o M3 e os títulos públicos de alta

liquidez.) somou R$3 trilhões, com expansão de 17,5% em doze meses.

Nos remetendo para um outro ângulo da economia brasileira iremos destacar a conjuntura

referente a taxa de juros e inflação, dois indicadores intimamente ligados.

Os riscos para um cenário benigno de inflação diminuiram e a manutenção da taxa basica de

juros no patamar de nossa ultima carta supostamente era o adequado para que o indice oficial

pemanessesse dentro da trajetória de metas, porém no ultimo trimestre foi possivel analisar que a taxa de

juros vigente referente a 10,75% a.a não foi capaz de conter as pressões nos mostrando assim neste início

de ano em um novo patamar agora com índices que alertam um aumento da inflação. Deixando clara a

falha a qual incorre uma inflação acima da meta exigindo assim uma nova resposta da taxa de juros após

esta ter se mostrado eficiente na ultima reunião do COPOM do ano passado.

Veja ao lado no grafico 3.1ª evolução da taxa selic overnight.

A taxa de juros não mais se

mantem, o que significa que ter se

mantido constante por decisão do

COPOM não foi o bastante para conter as

novas pressões gerando assim um cenário

de inflação de demanda. A inflação

efetivada como veremos na tabela 3.1 foi

maior que a meta de 4,5% a.a.,

mostrando-se assim necessário uma

resposta sobre a taxa de juros para conter

novas possiveis pressões inflacionárias no

ano de 2011.

Podemos notar a significativa diminuição da surpresa inflacionária no Brasil a partir de 2005,

ajudando a consolidar a queda dos juros nos ultimos anos, ou seja, o poder da política monetária no

controle da inflação evidencia

o estágio avançado de

amadurecimento do regime de

metas de inflação. Pode-se

notar isto na tabela abaixo ao

analisarmos que cada vez mais

a inflação projetada se

aproxima da oficialmente

registrada. Pode-se notal

tambem acompanhando o

gráfico 3.2.

16

TABELA 3.1 - Histórico para metas de inflação do Brasil.

Ano Meta (%) Limite Inferior e Superior (%) Inflação Efetiva IPCa % a.a.

1999 8 6..10 8,94

2000 6 4..8 5,97

2001 4 2..6 7,67

2002 3,5 1,5..5,5 12,53

2003 4 1,5..6,5 9,3

2004 5,5 3..8 7,6

2005 4,5 2..7 5,69

2006 4,5 2,5..6,5 3,14

2007 4,5 2,5..6,5 4,46

2008 4,5 2,5..6,5 5,9

2009 4,5 2,5..6,5 4,31

2010 4,5 2,5..6,5 5,91

2011 4,5 2,5..6,5 **

2012 4,5 2,5..6,5 **

Fonte: Banco Central de Brasil

Política Fiscal

Lélio de Lima Prado

O Poder Executivo adotou medidas para viabilizar a redução de R$50,1 bilhões nos gastos

aprovados pelo Congresso Nacional para 2011, decisão estimulada, em parte, pela redução de R$19,1

bilhões na estimativa para a receita primária total, em relação à previsão contida na Lei Orçamentária

Anual (LOA) 2011. Ressalte-se que a projeção relativa às receitas administradas pela receita federal,

exceto as contribuições previdenciárias, recuou R$22,3 bilhões e referente às receitas não administradas,

aumentou R$3,2 bilhões.

A redução das despesas prevista no âmbito dos gastos de natureza obrigatória alcança R$15,8

bilhões e dos discricionários, R$32,7 bilhões, registrando-se, ainda, elevação de R$3,5 bilhões nos

créditos extraordinários e redução de R$1,6 bilhão em outros gastos. Em relação às despesas obrigatórias,

ressaltem-se as contenções nas rubricas subsídios e subvenções econômicas, R$8,9 bilhões; pessoal e

encargos sociais, R$3,5 bilhões; e abono e seguro desemprego, R$3 bilhões. Quanto às despesas

discricionárias, os ajustes mais acentuados ocorreram no Ministério das Cidades, R$8,6 bilhões;

Ministério da Defesa, R$4,4 bilhões; Ministério do Turismo, R$3,1 bilhões; Ministério da Educação,

R$3,1 bilhões; Ministério dos Transportes, R$2,4 bilhões; e no Ministério da Integração Nacional, R$1,8

bilhão.

É importante mencionar que as novas estimativas consideram a consecução da meta integral de

R$81,8 bilhões estipulada para o superávit primário do governo central em 2011, desconsiderados os

investimentos do PAC passíveis de abatimento.

Também para estudarmos os balanços das contas publicas é interessante e relevante lembrarmos

que Congresso Nacional aprovou, em fevereiro, as regras para correção do salário mínimo até 2015. O

impacto, nas contas da União em 2011, do aumento anual de 6,9% no salário mínimo, deve totalizar

R$9,95 bilhões, incluída a correção vigente em janeiro e fevereiro.

O estoque da dívida pública federal interna chegou a R$ 1,559 trilhão em janeiro de 2011, depois

de ficar em R$ 1,524 trilhão em outubro de 2010.

O superávit primário do setor publico totalizou R$86,7 bilhões, 2,99% do PIB, elevando-se

0,95p.p. em relação ao mesmo período passado.

As despesas do Tesouro Nacional totalizaram R$368,1 bilhões, aumentando 34,5% em ralação a

2009. Tal crescimento reflete a capitalização da Petrobras em setembro. Excluindo essa faixa os gastos

com pessoal e encargos aumentaram 9,4%, e os relativos a custeio e capital, excluindo a capitalização,

26,5% com ênfase no aumento de 51% dos investimentos.

17

As operações primarias do

Tesouro Nacional com títulos

públicos federais resultaram em um

impacto contracionista de R$7,2

bilhões, refletindo a colocação de

R$129,4bilhões e o resgate de

R$122,2 bilhões.

A Dívida Liquida do setor

publico (DLSP) totalizou

R$1.014.687 bilhões, 27,11 % do

PIB em fevereiro, esse recuo refletiu

as contribuições do superávit

primário, 2,5 p.p. do PIB; do

crescimento do PIB corrente, 4,2

p.p.; e das privatizações e do

reconhecimento de dívidas. Note no

gráfico 3.3 a evolução:

A composição da

DLSP registrou, em

especial,crescimento nas

parcelas credoras vinculadas à

Taxa de Juros de Longo Prazo

(TJLP), decorrente do

aumento dos ativos da União

junto ao BNDES, mediante

emissão de títulos federais, e à

taxa Selic. Analisando o

gráfico 3.4 poderemos ver a

composição da dívida:

O setor público

brasileiro apresentou superávit

primário de R$ 101,7 bilhões no ano consolidado de 2010, referente a 2,03% do PIB. Em igual período de

2009 o saldo correspondia a R$ 5, 042 bilhões. Tal número refere-se ao desempenho das contas da União,

estados, municípios e estatais. O conceito primário leva em conta o movimento de caixa do setor público,

desconsiderando despesas com juros. Esse desempenho refletiu o aumento dos superávits do Governo

Central e das empresas estatais. A meta de superávit de 2,5% do PIB, descontados os inventimentos do

PAc, foi cumprida e a nova meta para 2011 já foi definida e é de R$117,9 bilhões.

A conta juros somou R$ 19,10 bilhões que, subtraído deste superávit, gerou um resultado

nominal deficitário em R$ 11,200 bilhões.

Do lado dos juros, o BC informa que o aumento da inflação no ano impactou, negativamente, à

dívida atrelada a índices de preços. Do lado do Governo Federal foi registrado um aumento nas receitas

de 15,3% referente ao mesmo período de 2009.

Analisando o déficit nominal do setor público, em fevereiro era de R$ 11,200 bilhões. Vemos

que em outubro do ano passado tal déficit foi menor no montante de R$ 10,476 bilhões. No acumulado do

ano, o déficit nominal nas contas publicas esteve equivalente a 3,29% do PIB.

A dívida líquida total, referente á soma das dívidas externa e interna, correspondeu em fevereiro

a R$ 1,491 bilhão, referente a 39,9% do PIB.

Em contra partida a este cenário deficitario esta o Governo Central o qual continua a bater

recordes de superávit. O Governo Central compreende resultados de caixa do Tesouro Nacional,

Previdência Social e Banco Central. Tal superávit pode ser em parte explicado pelo aumento da divida

bruta já que o Tesouro Nacional Ampliou sua participação no controle da estatal.

É relevante mencionar que o atual cenário de consolidação de um novo ciclo de crescimento

econômico vem favorecendo a arrecadação do governo, com ênfase no desempenho dos tributos

associados mais diretamente ao comportamento do setor produtivo, ao tempo em que se observa

desaceleração das despesas, de modo que se mantem relativamente estável a relação DLSP/PIB.

18

Para discutirmos a posição do

Brasil no que se refere ao mercado

financeiro internacional primeiro

devemos lembrar que reservas

internacionais ou cambiais é o volume

de dólares que o pais tem em caixa. O

governo acumula dólar de duas

maneiras. Ou comprando dólar no

mercado ou emitindo títulos da divida

publica, que são comprados por

investidores e cujo pagamento é

depositado nas reservas. Há um porém

importante a ser lembrado neste ponto,

cada vez que o governo compra

divisas, ele paga com real, aumentando a divida interna, tal relação ficara ainda mais clara no gráfico 3.5

a seguir, lembrando que sobre estas transações temos de pagar mais juros, criando um déficit uma vez que

as taxas oferecidas no mercado interno são maiores que no exterior. Isto é chamado “custo de

carregamento” das reservas.

É interessante ressaltar um

olhar um pouco mais detalhado sobre o

aumento das reservas em dólar pelo

setor público analisando com mais

cuidado o custo do carregamento

destas reservas. O grande aumento das

reservas de dólar pelo Brasil seria mais

interessante se pudéssemos nos manter

em um nivel de taxa de juro inferior,

pois a acumulação destes dólares

graças a uma das maiores taxas de

juros do mundo traz consigo pesado

ônus com os detentores de titulos e

maiores ainda são os ônus para a

esterilização dos dólares os quais não foram monetizados e introduzidos na economia interna o que traz

consigo mais um problema, a possivel pressão inflacionária no caso de uma alta monetização.

Referindo-se agora a

nossa divida externa, a qual

subiu desde nossa ultima

carta para US$ 271,39

bilhões em fevereiro,

conforme estimativas

lançadas pelo BC. Em

outubro o BC estimava o

déficit brasileiro com o

exterior em US$ 255,39

bilhões. Em conta partida as

reservas internacionais

cresceram e chegaram a US$

316,64 bilhões, o que nos

coloca em um patamar de

crédito no mercado

financeiro internacional

mesmo após a liquidação

completa da dívida, veja no gráfico 3.6 tal comparação. Nos dando liberdade cambial e maior segurança

com tal reserva, porém como já vimos tal segurança traz um alto custo de carregamento com a

monetização.

Note também no gráfico 3.7 a dívida externa após considerarmos nossas reservas cambiais.

EXPEDIENTE

COORDENADOR: Prof. Wilson Luiz Rotatori Corrêa (wlrotatori@gmail.com)

COLABORADORES: Prof. Diego da Silva Rodrigues (diego_da_silva_rodrigues@yahoo.com.br)

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