Scelta del regime di cambio, crisi di bilancia dei ... ?· •Crisi bancarie e crisi di cambio molte…

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<p>Giuseppe De Arcangelis 2015 1 Economia Internazionale </p> <p>Scelta del regime di cambio, crisi di bilancia dei pagamenti e attacchi </p> <p>speculativi </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 2 </p> <p>Piano della Lezione </p> <p> Perch regimi di cambi fissi o flessibili? Cenni sulla teoria delle aree valutarie ottimali Tre approcci per spiegare le crisi dei regimi di cambio fisso Speculazione stabilizzante o destabilizzante? </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 3 </p> <p>Aree Valutarie </p> <p> Due o pi paesi che decidono di far circolare una moneta unica oppure di fissare il cambio tra loro Differenze: </p> <p>la moneta unica pi difficilmente reversibile I fondamentali del paese non coincidono con quelli della moneta unica che circola </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 4 </p> <p>Cambi Fissi e Aree Valutarie </p> <p>Come affrontare il problema della scelta tra cambi fissi e flessibili? Allestremo, quando due (o pi) paesi troverebbero conveniente far circolare ununica moneta tra loro? Teoria delle aree valutarie ottimali (AVO): sotto quali condizioni ottimale passare ad una moneta unica, o fissare il cambio? </p> <p>Approccio criteri (di ottimalit) Approccio costi-benefici </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 5 </p> <p>Teoria AVO: costi e benefici </p> <p> Benefici dalla fissazione del tasso di cambio o dalla circolazione di ununica moneta in pi paesi/economie distinzione tra regimi di cambio fisso e unioni monetarie distinzione tra regimi di cambio fissi unilaterali e multilaterali Costi legati allabbandono della moneta locale o a fissare il cambio </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 6 </p> <p>AVO Benefici: la credibilit antinflazionistica Soprattutto valido per regimi di cambio fisso unilaterali di paesi che partono da inflazione elevata (come Argentina 1991-2001) Fissare un regime di cambio con la moneta di uneconomia a bassa inflazione fa acquisire credibilit antinflazionistica: la valuta estera come ncora nominale Fissare il cambio comporta che i tassi di inflazione dei due paesi convergono nel lungo periodo (se vale la PPA) I mercati possono controllare giornalmente se il cambio rimane fisso e quindi se la politica monetaria effettivamente antinflazionistica Se ci accade, le aspettative di inflazione diminuiscono </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 7 </p> <p>AVO-Benefici: Unione monetaria Vs regime di cambi fissi Eliminazione dei costi di conversione (che sono una perdita secca della societ) Assenza di problemi di credibilit del regime di cambio e di attacchi speculativi (a meno di credibilit dellunione monetaria, come nel caso dellArea dellEuro nel 2011-12 prima di whatever it takes) Meno necessit di riserve ufficiali (ma di istituzioni effettivamente sovranazionali e in grado di gestire gli squilibri regionali) Maggiore democrazia: Scelte collegiali e assenza di paesi leader </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 8 </p> <p>AVO-Costi (1): Shock Asimmetrici (Mundell) In caso di shock asimmetrici (specialmente di natura reale), il cambio flessibile attenua le fluttuazioni economiche Esempio: shock asimmetrico Francia-Germania AD in Germania aumenta e in Francia diminuisce: recessione in Francia, boom-inflazione in Germania deficit corrente in Francia, surplus in Germania </p> <p> Deprezzamento della moneta francese (rispetto a quella tedesca): stimolo alla AD in Francia, freno al boom tedesco attenuazione del deficit corrente francese e del surplus tedesco </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 9 </p> <p>AVO-Costi (1): Shock Asimmetrici (Mundell) </p> <p>Tuttavia: Gli squilibri si sarebbero curati anche con: la mobilit dei fattori produttivi (lavoratori e </p> <p>macchine disoccupate da Francia a Germania) la flessibilit di prezzi e salari nei due paesi (internal </p> <p>devaluation) una politica fiscale redistributiva comune </p> <p>(trasferimenti da Germania a Francia finanziati con il maggior gettito tedesco) </p> <p> Svalutazione solo rimedio di breve periodo (vedi teoria curva a J-S e unanalisi AD-AS) </p> <p> Se shock nominale, il regime di cambio fisso pi stabilizzante </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 10 </p> <p>Shock Nominale in cambi Fissi (MF con PKM) </p> <p>ii </p> <p>iY i0 </p> <p>iBP </p> <p>iIS </p> <p>iLM </p> <p>Ii*+depe </p> <p>iLM </p> <p>iE1 </p> <p>iE </p> <p>Yf </p> <p>Es.: h0 </p> <p>Deficit bdp </p> <p>EOVN </p> <p>M </p> <p>LM torna indietro </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 11 </p> <p>Shock Reale in cambi Fissi (MF con PKM) </p> <p>ii </p> <p>iY i0 </p> <p>iIS </p> <p>iLM </p> <p>iBP Ii* + depe </p> <p>iIS </p> <p>iE </p> <p>iE </p> <p>Yf </p> <p>Es.: C0 </p> <p>Surplus bdp </p> <p>EDVN </p> <p>M </p> <p>iLM </p> <p>iE </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 12 </p> <p>AVO-Costi (2): grado di apertura e diversificazione export (Kenen, McKinnon) </p> <p>Grado di apertura: economie pi aperte non possono spostare molte risorse da un (piccolo) settore di beni non commerciati in caso di svalutazione Il maggiore grado di apertura diminuisce il costo della moneta unica Esportazioni molto diversificate: se gli shock sono indipendenti, lo shock negativo in un settore si pu pi probabilmente compensare con lo shock positivo in un altro La elevata diversificazione delle esportazioni diminuisce il costo della moneta unica </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 13 </p> <p>AVO-Costi (3): rinuncia alla moneta locale (Signoraggio Monetario) </p> <p> Da quanto visto sopra, un regime di cambio fisso aumenta la credibilit antinflazionistica Tuttavia, si pu sempre uscire da un regime di cambio fisso e avere inflazione pi elevata I governi amano linflazione perch con essa: </p> <p>Diminuisce il valore reale del loro debito Aumenta il gettito fiscale (tassa da inflazione) </p> <p> Paesi con governi che hanno ricorso meno frequentemente a questo signoraggio monetario hanno minori costi dalla perdita di una moneta nazionale (che non possono pi stampare) </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 14 </p> <p>Politica fiscale in ununione monetaria (1) </p> <p>In presenza di shock asimmetrici tra Francia e Germania (come prima): Aumenta disavanzo pubblico francese (meno tasse e pi spese </p> <p>anticicliche) Diminuisce il disavanzo tedesco (opposto) </p> <p>Possibili rimedi: Finanziamento inter-regionale istantaneo (i.e. risorse tedesche </p> <p>vanno in Francia) difficolt di realizzazione politica: centralizzazione del budget europeo </p> <p> Finanziamento inter-generazionale nazionale differito (le future generazioni di francesi prestano alle attuali) difficolt di finanziamento istantaneo se i mercati non credono che il debito sar ripagato o tassi di interessi elevati </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 15 </p> <p>Politica fiscale in ununione monetaria (2) </p> <p> Scelta dellarea delleuro: </p> <p>politica monetaria centralizzata, </p> <p>ma politica fiscale decentralizzata </p> <p> Motivi principali per politiche fiscali solo nazionali: </p> <p>Politicamente (ancora) non accettabile la politica fiscale (esempio, tassazione o decisioni di spesa pubblica) ancora molto dipendente dalle preferenze nazionali </p> <p>Economicamente giustificabile (a) principio di sussidiariet: le autorit nazionali possono fare certamente non peggio di unautorit sovranazionale; (b) forte efficacia della politica fiscale in ununione monetaria </p> <p> Nota: intervento diretto di spesa europeo attraverso i fondi di coesione e sviluppo, anche se molto limitato (rispetto a USA) </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 16 </p> <p>Politica fiscale in ununione monetaria (3) </p> <p> Perch i limiti di Maastricht e del Patto di Stabilit e Crescita? E ora il fiscal compact? </p> <p>Spill over di disavanzi eccessivi di bilancio su tutta lunione: aumento domanda di fondi prestabili aumento del tasso di interesse medio dellunione </p> <p>Ma se i mercati discriminano bene, allora abbiamo solo divaricazione degli spreads </p> <p>Grande efficacia della politica fiscale in ununione monetaria (vedi Mundell-Fleming) che spinge a sovrautilizzarla in maniera inefficiente e distorsiva </p> <p>Maggiore deresponsabilizzazione individuale (moral hazard) dei governanti per un percepito minore rischio di inadempienza del singolo paese dovuto a: </p> <p>Emissione in una valuta pregiata (rispetto a quella propria nazionale) </p> <p>Forte integrazione dei mercati finanziari </p> <p> Ma le regole fiscali vengono poi rispettate? (vedi riforma del PSC nel 2005 o stralcio delle regole fiscali negli stati USA) </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 17 </p> <p>Politica fiscale in ununione monetaria (4) </p> <p>Riassumiamo: </p> <p> La politica fiscale nazionale molto efficace e c il rischio di utilizzarla in eccesso </p> <p> Lintegrazione di ununione monetaria pone due problemi: </p> <p>Rischio di moral hazard che dipende dalleffettiva valenza della clausola di non salvataggio (no bailout cause, ex-art. 101 Trattato) </p> <p>Spill over dellindebitamento eccessivo di uno stato </p> <p> Siamo certi che le regole fiscali vengano poi rispettate? </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 18 </p> <p>Politica fiscale in ununione monetaria (5) </p> <p>Il dilemma dellArea dellEuro nella Grande Recessione: </p> <p> In caso di trappola per la liquidit, la politica monetaria inefficace, a meno di accompagnarla alla politica fiscale </p> <p> La politica fiscale nazionale molto efficace, ma costretta dalle regole di bilancio </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 19 </p> <p>Crisi dei regimi di cambio fissi </p> <p> Perch i regimi di cambi fissi crollano? La speculazione sui cambi stabilizzante o destabilizzante? quindi desiderabile o meno? </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 20 </p> <p>Crisi di cambio: un gioco a somma zero </p> <p>Dinamica di una crisi di cambio: </p> <p>-La banca centrale argentina sempre pronta a vendere e acquistare 1 peso per 1 dollaro </p> <p>-Aumenta la domanda di dollari contro peso </p> <p>-La banca argentina difende il cambio vendendo le sue riserve in dollari al prezzo 1 peso/1 US$ </p> <p>-Quando le riserve valutarie si esauriscono, la banca argentina smette di difendere il cambio e il prezzo del dollaro sale, ad esempio 3 pesos/1 US$ </p> <p>-Gli speculatori vendono a 3 pesos i dollari acquistati dalla banca centrale argentina a 1 peso </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 21 </p> <p>Crisi di cambio: un gioco a somma zero </p> <p> Il guadagno in conto capitale degli speculatori avviene a spese della banca centrale argentina, che riacquista a 3 quello che pochi giorni prima aveva venduto a 1 Perch le banche centrali aumentano i tassi di interesse in prossimit degli attacchi speculativi? </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 22 </p> <p>Attacco speculativo e tasso di interesse basso </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 23 </p> <p>Attacco speculativo e tasso di interesse elevato </p> <p> Russias Central Bank has raised its main interest rate from 10.5 per cent to 17 per cent in the middle of the Moscow night, just five days after the last rate rise and hours after the rouble suffered its worst drop since 1998. </p> <p> Earlier this year Turkey pushed up its key interest rate from 7.75 per cent to 12 per cent on overnight loans. Brazils raised its prime-lending rate to 45 per cent in March 1999 after the real weakened by 40 per cent. </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 </p> <p>Economia Internazionale 24 </p> <p>La Russia e il rublo a fine 2014 </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 25 </p> <p>Teorie degli Attacchi Speculativi Perch la domanda di valuta estera contro valuta nazionale aumenta? Coordinamento degli agenti Prima generazione: politiche economiche incoerenti Seconda generazione: la svalutazione come scelta di politica economica (attacchi autorealizzantesi) Terza generazione: crisi di cambio e crisi bancarie si autoalimentano </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 26 </p> <p>Attacchi Speculativi di 1ma generazione La politica fiscale e quella monetaria non rispettano il vincolo di cambio fisso (e PKM) Oltre un certo valore soglia, gli speculatori si coordinano, aumentano massicciamente la domanda di valuta estera contro valuta nazionale ed esauriscono le riserve istantaneamente svalutazione </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 27 </p> <p>Attacchi Speculativi di 2nda generazione </p> <p> La politica fiscale e monetaria rispettano il vincolo di cambio fisso (e PKM) e le riserve non si esauriscono, ma la svalutazione avviene Normalmente, gli speculatori non attaccano e la banca centrale non svaluta Tuttavia, se per caso gli speculatori riescono a coordinarsi e aumentano la domanda di valuta estera, la banca centrale pu trovare conveniente svalutare La svalutazione non si giustifica per i fondamentali fuori linea, ma con le aspettative autorealizzantesi </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 28 </p> <p>Attacchi Speculativi di 3za generazione Crisi bancarie e crisi di cambio molte volte si realizzano insieme, soprattutto nei paesi meno industrializzati (es. , crisi messicana del 1994, crisi asiatica del 1997-98) Condizioni iniziali: </p> <p>Cambio fisso Sistema bancario e industriale: passivit in valuta estera (per minori costi) e attivit in valuta nazionale (si presta a tassi pi alti) Moral hazard delle banche: struttura valutaria sbilanciata nella prospettiva di un regime di cambio fisso permanente </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 29 </p> <p>Attacchi Speculativi di 3za generazione </p> <p>Crisi bancarie, crisi di cambio e crisi di debito sovrano: accanto ai fallimenti bancari talvolta si possono verificare crisi di debito sovrano perch anche gli stati hanno deciso di finanziarsi in valuta estera; pu portare al ripudio del debito (es. crisi argentina del 2001) Analogie con la crisi finanziaria e di debito sovrano nellarea delleuro </p> <p>CRISI BANCARIA Fallimenti </p> <p>bancari </p> <p>Salvataggio dalle autorit nazionali (bail out) </p> <p>Deflusso di capitali (capital flight) </p> <p>M </p> <p>Fondamentali monetari fuori linea </p> <p>CRISI DI CAMBIO svalutazione </p> <p>Valore in valuta nazionale delle passivit bancarie in </p> <p>valuta estera </p> <p>G </p> <p>Domanda di valuta estera </p> <p>CRISI DI DEBITO SOVRANO </p> <p>Valore in valuta nazionale del debito pubblico emesso </p> <p>in valuta estera Giuseppe De Arcangelis 2015 </p> <p>Economia Internazionale 30 </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 31 </p> <p>Speculazione Stabilizzante? </p> <p> Friedman (1953): </p> <p>lunica speculazione selezionata dal mercato quella profittevole, ovvero quella che anticipa correttamente il valore futuro dei fondamentali La speculazione su valori futuri non in linea con i fondamentali fa perdite ed esce dal mercato La speculazione accelera il movimento verso il valore futuro compatibile con i fondamentali la speculazione necessariamente stabilizzante </p> <p>Giuseppe De Arcangelis 2015 Economia Internazionale 32 </p> <p>Speculazione Destabilizzante? </p> <p> I valori delle attivit finanziarie non riflettono sempre i fondamentali nel breve periodo fa profitti anche chi anticipava fondamentali sbagliati Crisi autorealizzantesi (2nda generazione) Laccelerazione del movimento verso i valori di equilibrio pu esaltare il movimento oscillatorio dei fondamentali </p>