1

REAKSI SAHAM PERBANKAN TERHADAP PENGALIHAN

WEWENANG PENGAWASAN DARI BANK INDONESIA

KEPADA OTORITAS JASA KEUANGAN: PENGUJIAN

TERHADAP HIPOTESIS PASAR EFISIEN

TIM PENELITI

Ketua : Dr. Luh Gede Sri Artini, SE., MSi.

Anggota: Nyoman Triaryati, SE, MSi

Dra. Luh Komang Sudjarni, MM

A.A. Gede Suarjaya,SE,MM

JURUSAN MANAJEMEN

FAKULTAS EKONOMI DAN BISNIS

UNIVERSITAS UDAYANA

2014

2

DAFTAR ISI

JUDUL………………………………………………………………………………….

HALAMAN PENGESAHAN………………………………………………………….

IDENTITAS PENELITI……………………………………………………………….

KATA PENGANTAR………………………………………………………………….

ABSTRAK………………………………………………………………………………

DAFTAR ISI…………………………………………………………………………….

DAFTAR TABEL………………………………………………………………………

BAB I PENDAHULUAN

1.1. Latar Belakang……….………………………………………………............

1.2. Rumusan Masalah……………………………………………………………

1.3. Tujuan Penelitian……………………………………………………………..

1.4. Manfaat Penelitian……………………………………………………………

BAB II KAJIAN TEORITIS

2.1. Pasar Efisien……………………………………………………………………

2.2. Hipotesis Penelitian……………………………………………………………

2.3. Implikasi Pasar Modal yang Efisien…………………………………………

BAB III METODOLOGI PENELITIAN

3.1. Rancangan Penelitian…………………………………………………………..

3.2. Lokasi Penelitian………………………………………………………………..

3.3. Identifikasi dan Definisi Operasionel Variabel……………………………….

3.4. Jenis dan Sumber Data………………………………………………………...

3.5. Tehnik Sampling………………………………………………………………..

3.6. Metode Pengumpulan Data……………………………………………………

3.7. Teknik Analisis Data…………………………………………………………...

i

ii

iii

iv

v

vi

viii

1

4

4

5

6

14

15

17

18

18

20

20

20

20

3

BAB IV PEMBAHASAN HASIL PENELITIAN

4.1. Statistik Deskriptif………………………………………………...……………

4.2. Hasil Uji T untuk Satu Sampel………………………………………………...

4.3.Pembahasan Hasil Penelitian…………………………………………………..

BAB V SIMPULAN DAN SARAN

5.1. Simpulan………………………………………………………………………..

5.2. Saran……………………………………………………………………………

DAFTAR RUJUKAN

LAMPIRAN

22

23

25

29

30

4

DAFTAR TABEL

No. Judul Tabel Halaman

4.1 Statistik Deskriptif Sampel periode pengamatan 22

4.2 Hasil Uji T untuk satu sampel 23

5

ABSTRAK

Pengumumam pengalihan fungsi, tugas dan wewenang pengaturan dan pengawasan kegiatan

jasa keuangan di sektor perbankan dari Bank Indonesia (BI) kepada Otoritas Jasa Keuangan

(OJK), merupakan sebuah informasi yang relevan bagi perusahaan perbankan di Indonesia.

Berdasarkan hipotesis pasar yang efisien, informasi tersebut bisa mengakibatkan penyesuaian

harga saham untuk pembetukan harga baru. Penelitian ini melakukan pengujian pasar efisien

setengah kuat melalui pengamatan terhadap abnormal return yang terjadi sejak tanggal

pengumuman peralihan wewenang tersebut.

Hasil penelitian ini menunjukkan bahwa selama periode pengamatan tidak terdapat abnormal

return yang secara statistic signifikan. Hal ini mengindikasikan penyerapan informasi yang

efisien oleh pasar sehingga informasi publik yang baru langsung tercermin pada harga saham

perbankan. Situasi ini menunjukkan pasar efisien setengah kuat.

Implikasinya terhadap investor adalah bahwa jika investor mendasarkan keputusan penjualan

dan pembelian pada analisis fundamental pada saat pasar efisien setengah kuat, analisis

fundamental tersebut menjadi kurang bermanfaat. Usahanya untuk mendapatkan keuntungan

yang optimal dari transaksi jual beli saham tidak akan tercapai dalam situasi ini. Sehingga

sebaiknya selain analisis fundamental dalam pengambilan keputusan penjual dan pembelian,

investor sebaiknya melihat kecendrungan uji statistik saham.

BAB I.

PENDAHULUAN

I. Latar Belakang

Pengawasan perbankan di Indonesia mengalami perkembangan dalam satu dekade

terakhir. Perkembangan ini tercermin dari pengefektifan pengawasan melalui pembaharuan

peraturan perbankan hingga pemindah tanganan wewenang pengawasan dari satu lembaga

kepada lembaga lainnya. Sejak 31 Desember 2013 terjadi peralihan fungsi, tugas dan

wewenang pengaturan dan pengawasan kegiatan jasa keuangan di sektor perbankan dari Bank

Indonesia (BI) kepada Otoritas Jasa Keuangan (OJK). Hal ini dilarbelakangi oleh usaha

pencapaian kegiatan di dalam sector jasa keuangan yang terselenggara secara teratur, adil,

6

transparan dan akuntabel serta mampu mewujudkan sistem keuangan yang tumbuh secara

berkelanjutan dan stabil, dan mampu melindungi kepentingan konsumen dan masyarakat agar

tercapai perekonomian nasional yang mampu tumbuh secara berkelanjutan dan stabil

(BPI,2014:19). Setahun sebelumnya yaitu tanggal 31 Desember 2012 telah terjadi juga

pengalihan fungsi tugas dan wewenang pengaturan dan pengawasan kegiatan jasa keuangan di

sektor Pasar Modal, Perasuransian, Dana PensiunLembaga Pembiyaan dan Lembaga Jasa

Keuangan Lainnya dari Badan Pengawas Pasar Modal dan Lembaga Keuangan-Kementrian

Keuangan kepada OJK. Hal ini semestinya menjadi sebuah kebijakan yang memberikan efek

positif terhadap profesionalitas perbankan secara keseluruhan dan secara tidak langsung akan

mempengaruhi perdagangan saham perbankan di pasar modal.

Dasar hukum pelaksanaan pengalihan wewenang ini adalah UU RI no. 21 Tahun 2011

mengenai Otoritas Jasa Keuangan. Momen pelaksanaan ini yang dalam realitasnya efektif sejak

tanggal 31 Desember 2013 seharusnya bisa dijadikan sebagai dasar pengambilan keputusan

oleh investor lembaga perbankan yang go public baik menjual, menahan maupun membeli

suatu sekuritas di pasar modal. Adanya reaksi pasar terhadap informasi baru akan

menyebabkan dampak terhadap perubahan harga keseimbangan baru. Harga keseimbangan ini

akan tetap bertahan hingga informasi baru datang dan kembali terjadi penyesuaian harga

keseimbangan baru. Jika pasar bereaksi dengan cepat dan akurat untuk mencapai harga

keseimbangan baru yang sepenuhnya mencerminkan informasi yang tersedia, maka kondisi

pasar seperti ini dikatakan sebagai pasar yang efisien (Jogiyanto;2003). Pasar yang efisien akan

memberikan dampak terhadap harga sekuritas menjadi wajar sehingga tidak ada investor yang

dapat menggunakan informasi yang tersedia untuk memperoleh keuntungan tidak normal

(abnormal return) diatas kerugian investor lain. Sedangkan pada pasar yang kurang efisien

harga sekuritasnya akan kurang bisa mencerminkan semua informasi yang ada, atau terdapat

7

lag dalam proses penyesuaian harga, sehingga terbuka celah bagi investor untuk memperoleh

keuntungan tidak normal (abnormal return) dengan memanfaatkan situasi lag tersebut.

Tidak semua praktisi menerima konsep mengenai pasar efisien ini. Sebagian besar

investor percaya bahwa pasar inifisien, sehingga mereka bisa memanfaatkan inefisiensi pasar

tersebut untuk mendapatkan keuntungan tidak normal (abnormal return). Implikasinya adalah

investor yang percaya bahwa pasar dalam kondisi yang tidak efisien akan menerapkan strategi

perdagangan aktif. Investor tersebut akan secara aktif melakukan perdagangan di pasar agar

bisa mendapatkan tingkat keuntungan (return) yang lebih besar dibandingkan dengan return

pasar. Di lain pihak bagi investor yang percaya pasar dalam kondisi efisien, akan cenderung

menerapkan strategi perdagangan pasif, dengan membentuk portofolio yang bisa mereplikasi

indeks pasar. Investor seperti ini percaya bahwa tidak ada satu investor pun yang dapat

memperoleh abnormal return (Tandelilin,2009:129).

Momen pengalihan wewenang dari BAPEPAM dan BI kepada OJK ini menjadi

informasi yang berkaitan erat dengan perdagangan saham-saham perbankan. Untuk

mengetahui reaksi pasar terhadap informasi tersebut dan implikasinya terhadap keputusan

investasi investor, maka perlu dilakukan pengkajian mengenai perilaku pasar dalam menyikapi

informasi diatas yang berkaitan dengan saham-saham perbankan.

Jika pasar bereaksi dengan cepat dan akurat untuk mencapai harga keseimbangan baru

yang sepenuhnya mencerminkan informasi yang tersedia, maka kondisi pasar seperti ini

dikatakan sebagai pasar yang efisien, investor tidak mungkin memperoleh abnormal return.

Sedangkan pada pasar yang kurang efisien harga sekuritasnya akan kurang bisa mencerminkan

semua informasi yang ada, atau terdapat lag dalam proses penyesuaian harga, sehingga terbuka

celah bagi investor untuk memperoleh keuntungan tidak normal (abnormal return) dengan

memanfaatkan situasi lag tersebut maka investor akan memperoleh abnormal return. Oleh

8

karena itu dalam penelitian ini akan dilakukan pengujian terhadap abnormal return untuk

mengetahui reaksi pasar terhadap informasi pengalihan wewenang tersebut pada saham-saham

perbankan di Bursa Efek Indonesia dan implikasinya terhadap keputusan investasi investor.

II. Rumusan Masalah

Berdasarkan uraian latar belakang sebelumnya, maka rumusan masalah dalam penelitian ini

adalah sebagai berikut:

1. Terdapat abnormal return sebelum pengalihan kewenangan pengawasan perbankan

dari BI kepada OJK.

2. Terdapat abnormal return pada hari pengalihan kewenangan pengawasan

perbankan dari BI kepada OJK.

3. Terdapat abnormal return setelah pengalihan kewenangan pengawasan perbankan

dari BI kepada OJK.

III. Tujuan Penelitian

1. Mengidentifikasi abnormal return sebelum pengalihan kewenangan pengawasan

perbankan dari BI kepada OJK.

2. Mengidentifikasi abnormal return pada hari pengalihan kewenangan pengawasan

perbankan dari BI kepada OJK.

3. Mengidentifikasi abnormal return setelah pengalihan kewenangan pengawasan

perbankan dari BI kepada OJK

IV. Manfaat Penelitian

9

1. Memberikan tambahan perpektif keilmuan dalam pengujian hipotesis pasar efisien

bentuk setengah kuat, dengan dasar sumber informasi publik mengenai pengalihan

wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada OJK.

2. Memberikan perpektif baru kepada investor dalam pengambilan keputusan

penjualan dan pembelian saham ketika terdapat informasi publik baru yang dapat

mempengaruhi harga saham.

BAB II

STUDI PUSTAKA

1.1.Pasar Efisien

Pengambilan keputusan investasi oleh investorpada umumnya berdasarkan prinsip

mencari risiko yang terendah untuk saham-saham yang memiliki tingakt return yang sama, dan

sebaliknya. Oleh karena itu investor sangat membutuhkan informasi mengenai tingkat return

dan tingkat risiko dalam kegiatan investasinya (Samuelson and Marks, 2003:566). Beberapa

penelitian lainnya juga mengemukakan pentingnya informasi dalam berinvestasi seperti Foster

(1986) yang mengemukakan tiga faktor yang mempengaruhi kandungan informasi dari suatu

pengumuman informasi perusahaan. Hanafi (1997) menemukan bahwa kandungan informasi

akuntansi terutama laba, membawa kandungan informasi positif ke pasar modal. Begitu juga

menurut Scott (2000) yang menyatakan informasi laba dapat berguna jika dapat mengakibatkan

investor mengubah keyakinan dan tindakan mereka sebelumnya. Oleh karna itu informasi

menjad sangat penting dalam keputusan investasi.

Pada awal tahun 70an Fama mempublikasikan penelitiannya tentang hipotesis pasar

efisien yang menguji sejauh mana informasi yang dipublikasikan akan direspon oleh investor

di pasar modal dan tercermin dalam harga saham. Konsep ini kemudian berkembang dan trus

10

diuji oleh peneliti-peneliti lainnya hingga saat ini baik yang memperkuat maupun

memperlemah. Salah satunya Beaver (2002) dan Khotari (2001) menyatakan bahwa pengujian

efisiensi pasar berfokus pada pengujian dampak, kecepatan dan ketidakbiasan reaksi pasar

terhadap suatu peristiwa.

Secara formal pasar modal yang efisien didefinisikan sebagai pasar yang harga

sekuritas-sekuritasnya telah mencerminkan semua informasi yang relevan. Semakin cepat

informasi baru tercermin pada harga sekuritas, semakin efisien pasar modal tersebut. Dengan

demikian akan sangat sulit (atau bahkan hampir tidak mungkin) bagi para pemodal untuk

memperoleh tingkat keuntungan di atas normal (dapat diperoleh bila tingkat keuntungan yang

direalisir lebih tinggi dari tingkat keuntungan ekuilibrium / yang diharapkan) secara konsisten

dengan melakukan transaksi perdagangan di bursa efek. Efisiensi dalam artian ini sering juga

disebut sebagai efisiensi informasional. (Husnan,2005;264).

Fama mendefinisikan pasar yang efisien, jika harga-harga sekuritas mencerminkan

secara penuh mengenai informasi yang tersedia (a security market is efficient if security prices

”fully reflect” the information available). Definisi ini menekankan pada ”fully reflect” yang

artinya harga dari sekuritas secara akurat mencerminkan informasi yang ada dan ”information

available” yang mengandung arti bahwa investor secara akurat mengekspektasikan harga dari

sekuritas bersangkutan dengan menggunakan informasi yang tersedia. Sedangkan Beaver

kembali memberikan definisi efisiensi pasar yang didasarkan pada distribusi informasi, bahwa

pasar dikatakan efisien terhadap suatu set informasi yang spesifik, jika harga yang terjadi

setelah informasi diterima oleh pelaku pasar sama dengan harga yang akan terjadi jika setiap

orang mendapatkan set informasi (Jogiyanto,2011:352).

Garis besar dari beberapa definisi pasar modal efisien diatas adalah dimana harga

sekuritas yang diperdagangkan di dalamnya mencerminkan semua informasi yang relevan,

11

sehingga tidak memungkinkan investor untuk memperoleh keuntungan diatas normal. Jones

(1998) menyebutkan bahwa harga sekarang suatu saham (sekuritas) mencerminkan dua jenis

informasi, yaitu informasi yang sudah diketahui dan informasi yang masih memerlukan

dugaan. Informasi yang sudah diketahui meliputi dua macam, yaitu informasi masa lalu

(misalnya laba tahun atau kuartal yang lalu) dan informasi saat ini (current information) selain

juga kejadian atau peristiwa yang telah diumumkan tetapi masih akan terjadi (misalnya rencana

pemisahan saham). Contoh untuk informasi yang masih membutuhkan dugaan adalah jika

banyak investor percaya bahwa suku bunga akan segera turun, harga–harga akan

mencerminkan kepercayaan ini sebelum penurunan sebenarnya terjadi.

Fama (1970) mengklasifikasikan informasi menjadi tiga tipe, yang kemudian

ditranformasikan menjadi tiga tingkatan untuk menyatakan efisiensi pasar modal. Pertama,

adalah keadaaan dimana harga-harga mencerminkan semua informasi yang ada pada catatan

harga di waktu yang lalu. Dalam keadaan seperti ini para pemodal tidak akan memperoleh

tingkat keuntungan di atas normal dengan menggunakan trading rules yang berdasarkan atas

informasi harga yang lalu. Keadaan ini disebut sebagai bentuk efisiensi yang lemah (weak form

efficiency). Kedua, keadaan dimana harga-harga bukan hanya mencerminkan harga di waktu

yang lalu, tapi semua infomasi yang dipublikasikan. Keadaan ini disebut dengan bentuk

efisiensi setengah kuat (semi strong). Dengan kata lain, para pemodal tidak bisa memperoleh

tingkat keuntungan di atas normal dengan memanfaatkan public information. Ketiga, adalah

bentuk efisiensi yang kuat (strong form) dimana harga tidak hanya mencerminkan semua

informasi yang dipublikasikan, tapi juga informasi yang bisa diperoleh dari analisa

fundamental tentang perusahaan dan perekonomian. Dalam keadaan seperti ini pasar modal

akan seperti rumah lelang yang ideal, dimana harga selalu wajar dan tidak ada investor yang

mampu memperoleh perkiraan yang lebih baik tentang harga saham (Husnan,2005;269).

12

Menurut Karyadi (2012) pada bentuk semi-kuat hipotesis pasar efisien menguji

informasi termasuk informasi yang tersedia bagi publik, seberapa cepat harga-harga sekuritas

merefleksikan pengumuman informasi publik. Pada bentuk lemah menguji informasi hanya

pada harga historis atau return berikutnya, dengan kata lain bagaimana return di masa lalu

mampu dengan baik memprediksikan return di masa datang. Jensen (1978) mengungkapkan

bahwa versi efisiensi pasar yang lebih lemah dan ekonomis terjadi jika harga merefleksikan

informasi pada titik dimana manfaat marjinal informasi (laba yang dihasilkan) tidak melebihi

biaya marjinalnya.

Fama dalam Karyadi (2012) mengungkapkan bahwa terdapat empat model

ekuilibrium pasar yang dapat dipergunakan untuk menguji efisiensi pasar. Model pertama

adalah return ekspektasian positif yang menyatakan bahwa jika pasar efisien dan jika model

ekuilibrium pasar benar maka investor atau analis pasar yang tidak setuju dengan pasar dan

memposisikan pada return ekspektasian negatif pada suatu sekuritas akan menjadi salah. Hal

ini mengimplikasikan adanya risiko kerugian yang akan ditanggung oleh investor yang salah

dalam mengambil dan mengekspektasikan return pasar tersebut. Pada model ekuilibrium

kedua, Fama mengajukan return ekspektasian konstan. Pada model ini, jika pengujian efisiensi

pasar merupakan pengujian asumsi ekuilibrium pasar secara simultan dan selama didasarkan

pada autokorelasi hasil terbukti konsisten dengan hipotesis bahwa pasar efisien. Pengujian ini

juga dapat diinterpretasikan sebagai bukti yang konsisten dengan asumsi bahwa return

ekspektasian ekuilibrium bersifat konstan sepanjang waktu. Model ketiga dari ekuilibrium

pasar adalah return menyesuaikan pada model pasar. Pengujian ini terutama berhubungan

dengan penyesuaian harga atas informasi spesifik perusahaan, seperti pengumuman laba,

penerbitan sekuritas baru, stock-splits, dan sebagainya. Return menyesuaikan pada hubungan

risikoreturn merupakan model keempat dari ekuilibrium pasar. Model ini menunjukkan bahwa

13

pengujian terkini efisiensi pasar dimana pasar menentukan harga pada t-1 sehingga terdapat

hubungan positif antara return ekspektasian suatu sekuritas dari t-1 ke t dengan risiko sekuritas

tersebut.

Menanggapi berbagai macam kritik sejak kemunculan pertama hipotesis pasar efisien,

Fama dan Laffer dalam Karyadi (2012) memberikan lima asumsi yang mendasari hipotesis

pasar efisien. Kelima asumsi ini dipergunakan sebagai cara memberikan kerangka yang tidak

bertentangan dalam mengembangkan sebuah teori, menyederhanakan analisis dan bermanfaat

dalam mempelajari lebih mendalam dunia nyata. Asumsi pertama adalah perusahaan secara

individual berkompetisi sempurna dalam pasar produk mereka dan pasar modal bersifat

sempurna dalam memaknai biaya transaksi nol, akses lebih murah terhadap informasi apapun

yang tersedia secara publik, dan keberadaan substitusi sempurna untuk sekuritas suatu

perusahaan. Asumsi ini merupakan suatu cara bagaimana sebuah informasi seharusnya mampu

memberikan manfaat bagi pihak-pihak tertentu yang menggunakan informasi itu berapapun

biaya yang harus dikeluarkan untuk mendapatkan informasi. Informasi dengan biaya lebih

murah bahkan nol mengandung arti bahwa informasi itu tersedia dalam jumlah yang besar dan

siap untuk dipergunakan dalam pengambilan keputusan. Informasi ini juga bermanfaat dalam

mengurangi risiko, meningkatkan keputusan operasi perusahaan dan memungkinkan para

investor memperoleh laba dari akses terhadap informasi baru. Dalam hal ini juga terkandung

makna bahwa seorang pengambil keputusan yang mendasarkan informasi ini memiliki

kebebasan untuk menilai kualitas informasi dan dapat melakukan substitusi secara bebas

terhadap informasi karena ketersediaannya yang berlimpah. Asumsi kedua Fama dan Laffer

adalah perusahaan hanya mengeluarkan satu jenis sekuritas yaitu saham biasa dan tujuan

perusahaan adalah untuk memaksimalkan nilai pasar sahamnya. Asumsi ini didasarkan pada

rasionalitas empiris bahwa dengan hanya mengeluarkan satu jenis saham maka memungkinkan

14

perusahaan untuk lebih memfokuskan diri pada operasinya dalam rangka meningkatkan nilai

perusahaan. Peningkatan nilai perusahaan akan tercermin dalam harga sahamnya dan

sebaliknya. Dengan demikian memungkin para investor mampu melakukan perdagangan tanpa

mengidentifikasikan dirinya atau menunjukkan bahwa mereka memiliki informasi baru sebagai

asumsi yang ketiga. Hal ini terjadi karena para investor secara rasional akan terfokus pada nilai

dan harga saham perusahaan yang hanya satu jenis itu dan produknya yang kompetitif.

Keadaan sebaliknya akan terjadi dalam kondisi terjadinya monopoli atau monopoli sebagian

terhadap informasi. Para investor setuju terhadap implikasi dari informasi yang dapat mencapai

ekuilibrium harga sekuritas. Kondisi ekulibrium menunjukkan kondisi optimal yang dapat

dicapai para investor dan kondisi ini menunjukkan pencapain efisiensi antara harga dengan

informasi dari perusahaan. Asumsi ke-empat ini (yang umumnya disebut ekspektasi

homogenius) memungkinkan kita untuk menghindari kesulitan yang muncul dalam

menganalisis proses menghasilkan informasi (atau bahkan mendefinisikan konsep informasi)

ketika masyarakat tidak sepakat terhadap implikasi peristiwa dalam proses ekuilibrium saat ini

dan masa mendatang. Asumsi kelima yang diungkapkan oleh Fama dan Laffer adalah tidak

terjadi short selling sekuritas. Peran asumsi ini, dengan didasarkan pada asumsi pertama dan

ketiga, terikat pada manfaat informasi yang dihasilkan. Karenanya dalam pasar modal yang

sempurna seorang investor dapat membeli sejumlah sekuritas yang melebihi ketersediaan

totalnya dengan mendorong investor lain untuk melakukan short selling. Fama (1991)

menambahkan bahwa ambiguitas informasi dan biaya perdagangan bukan merupakan

penghambat inferensi efisiensi pasar, namun perlu dilakukan pengujian ketiga kategori

efisiensi pasar dan keempat model ekuilibrium pasar dengan model harga-pasar (asset-pricing

model). Pengujian ini akan mengarahkan literatur efisiensi pasar pada keputusan bagaimana

meningkatkan kemampuan kita untuk menjelaskan perilaku time-series dan cross-section dari

return sekuritas. Penelaahan terhadap hasil-hasil riset empiris yang melakukan pengujian

15

gabungan dengan model harga pasar dan perilaku return sekuritas akan memungkinkan

pengayaan hipotesis efisiensi pasar dan riset dalam bidang ini di masa mendatang (Fama,

1991).

Fama menunjukkan bahwa bukti paling jelas tentang efisiensi pasar berasal dari studi

peristiwa (event studies), terutama studi peristiwa return harian. Hasil studi peristiwa

menunjukkan bahwa rata-rata harga saham melakukan penyesuaian dengan cepat terhadap

informasi spesifik perusahaan yaitu keputusan investasi, perubahan deviden, perubahan

struktur modal dan transaksi pengendalian-perusahaan.

Menurut Dyckman dan Morse dalam Gumanti dan Utami menyatakan pengujian pasar

efisien dapat dikelompokkan menjadi dua, yaitu pengujian berbasis informasi non-akuntansi

dan pengujian berbasis informasi akuntansi. Pengujian berbasis informasi non-akuntansi

didasarkan pada ketiga bentuk pasar efisien menurut Fama (1970) dan beberapa variasi yang

masih berkaitan dengan aspek non-akuntansi. Sedangkan pengujian berbasis informasi

akuntansi tidak mengikuti bentuk pasar efisien yang ada.

Dalam penelitian ini akan dilakukan pengujian efisiensi pasar setengah kuat dengan

dasar sumber informasi publik pengalihan wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada

OJK, dan implikasinya terhadap pengambilan keputusan beli dan jual saham khususnya

perbankan. Menurut konsep semi-kuat, investor tidak akan mampu untuk memperoleh

abnormal returns dengan menggunakan strategi yang dibangun berdasarkan informasi yang

tersedia di publik. Dengan kata lain, analisis terhadap laporan keuangan tidak memberikan

manfaat apa-apa. Ide dari pandangan ini adalah bahwa sekali informasi tersebut menjadi

informasi publik (umum), artinya tersebar di pasar, maka semua investor akan bereaksi dengan

cepat dan mendorong harga naik untuk mencerminkan semua informasi publik yang ada.

Berlawanan dengan pasar efisien bentuk lemah, pada pasar efisien bentuk semi-kuat ada

16

banyak investor yang berfikir bahwa mereka dapat memperoleh keuntungan dengan melakukan

pengamatan secara seksama terhadap informasi publik yang tersedia di pasar, khususnya

informasi akuntansi.

2.2. Hipotesis Penelitian

Berdasarkan kerangka konsep diatas berikut hipotesis yang akan diuji:

H1 : Terdapat abnormal return 3 hari sebelum pengalihan kewenangan pengawasan

perbankan dari BI kepada OJK

Hipotesis pertama digunakan untuk mengetahui apakah terdapat kebocoran informasi sebelum

terjadinya sebuah peristiwa pengalihan kewenangan pengawasan perbankan dari BI kepada

OJK

H2 : Terdapat abnormal return pada hari pengalihan kewenangan pengawasan perbankan

dari BI kepada OJK

Hipotesis kedua digunakan untuk mengetahui apakah reaksi pasar pada peristiwa pengalihan

kewenangan pengawasan perbankan dari BI kepada OJK

H3 : Terdapat abnormal return 3 hari setelah pengalihan kewenangan pengawasan

perbankan dari BI kepada OJK

Hipotesis ketiga digunakan untuk mengetahui apakah pasar bereaksi terhadap peristiwa

pengalihan kewenangan pengawasan perbankan dari BI kepada OJK.

2.3. Implikasi Pasar Modal yang Efisien

Belum semua kaum praktisi pasar modal bisa menerima konsep mengenai pasar yang

efisien ini. Sebagian investor percaya bahwa pasar inefisien, sehingga mereka memanfaatkan

17

inefisiensi pasar tersebut untuk mendapatkan abnormal return. Meskipun demikian, di sisi lain,

banyak kalangan akademisi yang percaya bahwa pasar efisien pada tingkat tertentu itu ada.

Implikasi hipotesis pasar efisien terhadap investor yang berinvestasi di pasar modal bisa

dilihat dari implikasinya terhadap investor yang menerapkan analisis teknikal dan analisis

fundamental dalam penilaian dalam pemilihan saham. Bagi investor yang menerapkan analisis

tehnikal mereka pada dasarnya percaya bahwa pergerakan harga saham di masa yang akan

datang, bisa diprediksi dari data pergerakan harga saham di masa lampau. Dengan demikian

investor yang menerapkan analisis teknikal akan bergantung pada informasi masa lalu (historis)

tentang data harga saham dan volume perdagangan saham, untuk memperkirakan harga saham

di masa yang akan datang. Dalam situasi seperti ini, jika hipotesis pasar efisien dalam bentuk

lemah benar, maka tindakan investor yang melakukan analisis teknikal tidak akan memberi

nilai tambah lagi bagi investor, karena harga saham yang terjadi sudah mencerminkan semua

informasi pergerakan harga dan volume saham historis.

Implikasi hipotesis pasar efisien terhadap investor yang melakukan analisis

fundamental adalah sebagai berikut. Analisis fundamental merupakan analisis saham yang

dilakukan dengan mengestimasi nilai intrinsik saham berdasar informasi fundamental yang

telah dipublikasikan perusahaan (seperti laporan keuangan, perubahan deviden dan lainnya)

untuk menentukan keputusan menjual atau membeli saham. Dalam situasi seperti ini jika

hipotesis pasar efisien bentuk setengah kuat adalah benar, dimana semua informasi

fundamental yang dipublikasikan perusahaan sudah tercermin dalam harga pasar, maka

tindakan investor yang melakukan analisis fundamental untuk memperoleh abnormal return

juga sudah tidak bermanfaat lagi (Tandelilin,2009:130).

Penelitian ini akan menguji efisiensi pasar melalui pengamatan terhadap abnormal

return selama periode peristiwa pengalihan wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada

18

OJK, yang mana hasilnya dapat berimplikasi langsung terhadap strategi investasi yang

digunakan oleh investor.

BAB III

METODOLOGI

3.1 Rancangan Penelitian

Penelitian ini akan menguji efisiensi pasar melalui penyerapan informasi baru peralihan

fungsi, tugas dan wewenang pengaturan dan pengawasan kegiatan jasa keuangan di sektor

perbankan dari Bank BI kepada OJK (PP RI no.21 Tahun 2011), melalui penghitungan

abnormal return. Berikut formulasi perhitungan abnormal return yang akan dipergunakan:

ARit = Rit – E [Rit]

Dimana,

ARit = abnormal return saham i pada periode t

Rit = actual return saham i pada periode t

Rmt = return pasar pada periode t

E [Rit] = expexted return pada periode t

Periode yang digunakan adalah selama 7 hari, yaitu 3 hari sebelum terjadinya, 1 hari

peristiwa tanggal 31 Desember 2013, dan 3 hari setelah peristiwa. Objek penelitiannya adalah

seluruh saham perbankan yang terdaftar di Bursa Efek Indonesia selama periode peristiwa.

3.2 Lokasi Penelitian

Lokasi penelitian ini adalah di Bursa Efek Indonesia.

3.3. Identifikasi dan Definisi Operasional Variabel

19

1. Abnormal return adalah selisih antara actual return dengan expected return sebagai

variabel yang diamati dalam penelitian ini untuk mengetahui efektifitas penyerapan

informasi di Bursa efek Indonesia, dan pengujian efisiensi pasar akibat pengalihan

wewenang dari BI kepada OJK pada tanggal 31 Desember 2014.

2. Actual Return adalah return yang terjadi pada waktu ke-t yang merupakan selisih harga

sekarang relatif terhadap harga sebelumnya, yang dapat diukur dengan rumus:

Rit = Pit – Pi t-1

Pit-1

Dimana,

Pit = harga saham i pada periode t

Pi t-1 = harga saham i pada periode t-1

3. Expected Return

Merupakan return yang dapat diestimasi menggunakan beberapa model, salah satunya

adalah market model. Pengunaan model ini dari ketiga model yang ada didasarkan pada asumsi

bahwa dengan mengestimasi return yang diharapkan dari data historis, maka akan diperoleh

ekspektasi yang lebih baik dibandingkan hanya dengan mendasarkan nilai ekspektasi pada

indeks pasarnya saja. Perhitungan model ekspektansi ini menggunakan persamaan berikut ini:

ARit = Rit – [i + I . Rmt +eit]

Dimana,

ARit = abnormal return saham i pada periode t

Rit = actual return saham i pada periode t

Rmt = return pasar pada periode t

I = intercept untuk sekuritas i

I = koefisien slope yang merupakan beta dari sekuritas i

20

ei = kesalahan residu sekuritas ke-i pada periode t

Perhitungan expected return ini dalam persamaannya terdapat return pasar yang

merupakan return pasar yang terjadi pada waktu ke-t yang merupakan selisih indeks harga

saham sekarang relatif terhadap indeks harga saham sebelumnya, dapat dihitung dengan

rusmus sebagai berikut:

Rmt = Imt – Im t-1

Imt-1

Dimana,

Imt = IHSG pada priode t

Im t-1 = IHSG pada periode t-1

3.4. Jenis dan Sumber Data

Jenis data yang digunakan adalah data sekunder dari www.idx.id berupa data harga

saham perusahaan perbankan dan Indeks Harga Saham Gabungan, selama periode pengamatan.

3.5. Teknik Sampling

Sampel penelitian ini adalah seluruh perusahaan perbankan di Bursa Efek Indonesia

yang terdaftar pada periode pengamatan. Jumlah keseluruhan saham perbankan yang terdaftar

di Bursa Efek Indonesia pada pariode pengamatan adalah sebanyak 36 Bank.

3.6. Metode Pengumpulan Data

Metode pengumpulan data yang digunakan adalah metode observasi pada www.idx.id

berupa data harga saham perusahaan perbankan dan Indeks Harga Saham Gabungan.

3.7. Teknik Analisis Data

21

Pengujian dalam penelitian ini merupakan pengujian terhadap seberapa cepat suatu

informasi diserap oleh pasar dapat digunakan untuk menguji efisiensi pasar bentuk setengah

kuat (semi strong). Pasar dikatakan efisien secara setengah kuat jika investor bereaksi dengan

cepat untuk menyerap abnormal return untuk menuju ke harga keseimbangan baru. Sebaliknya

jika investor menyerap abnormal return dengan lambat maka pasar dikatakan tidak efisien

bentuk setengah kuat. Melalui perhitungan abnormal return yang diawali dengan perhitungan

actual return dan expected return selama periode jendela 28 desember 2013 sampai 3 januari

2014, dan dilakukan uji t untuk satu sampel pada abnormal return, maka dapat ditentukan

apakah pasar efisien dalam bentuk setengah kuat atau tidak.

BAB IV

PEMBAHASAN HASIL PENELITIAN

4.1. Statistik Deskriptif

data: diolah,2014

Output statistik pada tabel diatas menunjukkan bahwa rata-rata abnormal return pada

3 hari sebelum pemindahan wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada OJK sebesar

0,098299 dengan rata-rata penyimpangan abnormal return dari semua saham perbankan

Tabel 4.1

Statistik Deskriptif Sampel periode pengamatan

36 .098299 .5507805 .0917967 36 -.083011 .6084742 .1014124 36 -.205551 1.2184287 .2030715 36 -.257286 1.5267971 .2544662 36 .197074 1.1453866 .1908978

36 .214446 1.3391572 .2231929 36 .021026 .2291811 .0381968

H3b H2b

H1b H0 H1u H2u H3u

N Mean Std. Deviation Std. Error

Mean

22

sebesar 0,5507805. Hari berikutnya yaitu 2 hari sebelum pemindahan wewenang pengawasan

perbankan dari BI kepada OJK adalah rata-rata abnormal return adalah sebesar -0,083011

dengan rata-rata penyimpangan abnormal return dari semua saham perbankan sebesar

0,6084742. Satu hari terakhir sebelum hari pemindahan wewenang pengawasan perbankan

dari BI kepada OJK, besarnya rata-rata abnormal return adalah sebesar -0,205551 dengan rata-

rata penyimpangan abnormal return dari semua saham perbankan sebesar 1.2184287.

Pada hari pemindahan wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada OJK rata-rata

abnormal return adalah sebesar -0,257286 dengan rata-rata penyimpangan abnormal return

saham perbankan sebesar 1,5267971.

Berikutnya pada 1 hari pertama setelah pemindahan wewenang pengawasan perbankan

dari BI kepada OJK, besarnya rata-rata abnormal return adalah sebesar 0,197074 dengan rata-

rata penyimpangan abnormal return dari semua saham perbankan sebesar 1,1453866. Pada

hari kedua setelah pemindahan wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada OJK,

besarnya rata-rata abnormal return adalah sebesar 0,214446 dengan rata-rata penyimpangan

abnormal return dari semua saham perbankan sebesar 1,3391572. Hari terakhir pengamatan

yaitu 3 hari setelah pemindahan wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada OJK,

besarnya rata-rata abnormal abnormal return adalah sebesar 0,021026 dengan rata-rata

penyimpangan abnormal return dari semua saham perbankan sebesar 0,2291811.

4.2. Hasil Uji T untuk satu Sampel

Tabel 4.2

Hasil Uji T untuk satu sampel

Test Value = 0

t df Sig. (2-tailed)

Mean

Difference

95% Confidence

Interval of the

Difference

Lower Upper

H3b 1.071 35 .292 .0982994 -.088058 .284657

H2b -.819 35 .419 -.0830106 -.288889 .122867

H1b -1.012 35 .318 -.2055506 -.617808 .206706

23

H0 -1.011 35 .319 -.2572856 -.773879 .259308

H1u 1.032 35 .309 .1970742 -.190469 .584617

H2u .961 35 .343 .2144461 -.238659 .667552

H3u .550 35 .585 .0210264 -.056517 .098570

data: diolah,2014

Hasil Uji T untuk satu sampel diatas menunjukkan beberapa hal yang berkaitan dengan

hipotesis penelitian ini. Pertama, meskipun terdapat abnormal return pada hari ketiga, kedua

dan sehari sebelum hari-H pengalihan wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada OJK,

namun rata-rata abnormal return tersebut tidak signifikan secara statistik. Hal ini ditunjukkan

oleh tabel 4.2, dengan tingkat signifikansi (α) 5%, probabilitas dari ketiga hari sebelum hari-h

lebih besar dari 0,05 yaitu 0,292 pada hari ketiga sebelum hari-H, 0,419 pada hari kedua

sebelum hari-H, dan 0,318 sehari sebelum hari-H. Hasil yang menunjukkan probabilitas

abnormal return dari 3 hari pengamatan sebelum hari H lebih tinggi dari tingkat signifikansi,

menghasilkan penolakan terhadap hipotesis alternatif dan penerimaan hipotesis nol.

Kedua, hal yang sama juga tejadi pada hari-H, tabel 4.2 diatas menunjukkan bahwa terdapat

abnormal return negatif yang dapat dinyatakan sebagai abnormal return, dengan tingkat

signifikansi 5%, probabilitas 0,319 yang lebih besar dari 0,05 menunjukkan bahwa abnormal

return tersebut secara statistik tidak signifikan. Hasil yang menunjukkan probabilitas abnormal

return pada hari H lebih tinggi dari tingkat signifikansi, menghasilkan penolakan terhadap

hipotesis alternatif dan penerimaan hipotesis nol.

Ketiga, setelah hari H tabel 4.2 menunjukkan kecenderungan yang sama, terdapat abnormal

return pada hari pertama, kedua dan ketiga setelah pengalihan wewenang pengawasan

perbankan dari BI kepada OJK, namun secara statistik tidak signifikan. Pada tabel 4.2, dengan

tingkat signifikansi (α) 5%, probabilitas dari ketiga hari sesudah hari-H lebih besar dari 0,05

yaitu 0,309 pada hari pertama sesudah hari-H, 0,343 pada hari kedua setelah hari-H, dan 0,585

pada hari ketiga setelah hari-H. Hasil yang menunjukkan probabilitas abnormal return dari 3

24

hari pengamatan setelah hari H lebih tinggi dari tingkat signifikansi, menghasilkan penolakan

terhadap hipotesis alternatif dan penerimaan hipotesis nol.

4.3. Pembahasan Hasil Penelitian

Jika dilihat dari statistik deskriptif pada tabel deskriptif sebelumnya, selama 7 hari

pengamatan rata-rata abnormal return menunjukkan tingkat yang berbeda dengan nol. Hal ini

menunjukkan bahwa terdapat abnormal return yang tidak normal. Namun hasil ini belum dapat

menunjukkan apakah pasar secara efisien menyerap informasi tentang pengalihan wewenang

pengawasan perbankan dari BI kepada OJK. Sehingga bagi investor pengambilan keputusan

investasinya tidak hanya bisa didasarkan pada statistik deskriptif ini saja.

Hasil penelitian berikutnya adalah ditolaknya hipotesis alternatif pertama yang

diajukan yaitu terdapat abnormal return selama 3 hari sebelum pengalihan kewenangan

pengawasan perbankan dari BI kepada OJK. Hipotesis ini bertujuan untuk menguji apakah

terdapat kebocoran informasi mengenai pengalihan wewenang yang akan terjadi. Oleh karena

hasil abnormal return selama 3 hari sebelum pengalihan wewenang tidak signifikan secara

statistik, maka dapat disimpulkan bahwa tidak terjadi kebocoran informasi. Implikasi tidak

terdapatnya kebocoran informasi pada investor adalah tidak terjadinya keputusan penjualan

dan pembelian saham perbankan oleh investor.

Pada hari pengalihan wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada OJK, tidak

terdapat juga hasil abnormal return yang signifikan secara statistik. Hal ini ditunjukkan oleh

penolakan hipotesis alternatif yaitu terdapat abnormal return pada hari pengalihan kewenangan

pengawasan perbankan dari BI kepada OJK, yang mana hipotesis ini digunakan untuk melihat

reaksi pasar terhadap pengalihan wewenang tersebut. Hasil ini menunjukkan bahwa pasar tidak

bereaksi secara berlebihan atau pasar bisa menyerap informasi yang bersangkutan dan

25

informasi publik ini dengan cepat tercermin pada harga saham perbankan. Penyerapan

informasi publik yang tercermin langsung pada harga saham perbankan menunjukkan pasar

adalah pasar efisien setengah kuat. Dalam situasi seperti ini jika hipotesis pasar efisien bentuk

setengah kuat adalah benar, dimana semua informasi fundamental yang dipublikasikan

perusahaan sudah tercermin dalam harga pasar, maka tindakan investor yang melakukan

analisis fundamental untuk memperoleh abnormal return juga sudah tidak bermanfaat lagi

(Tandelilin,2009:130).

Jika pada hari pengalihan wewenang tidak terdapat abnormal return, pengamatan

mengenai pasar efisien dapat dilakukan hingga tiga hari setelah pengalihan wewenang, karena

reaksi pasar bisa saja tertunda. Sehingga hipotesis ketiga digunakan untuk mengetahui reaksi

pasar setelah pengumuman. Hasil penelitian secara statistik menunjukkan penolakan terhadap

hipotesis alternatif yang diajukan yaitu terdapat abnormal return selama tiga hari setelah

pengalihan wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada OJK. Hasil ini menunjukkan

bahwa ketika tidak terdapat abnormal return, maka pasar mampu menyerap informasi yang

relevan dengan cukup cepat, sehingga semua informasi publik yang ada segera tercermin pada

seluruh harga saham perbankan. Penyerapan informasi publik yang tercermin langsung pada

harga saham perbankan menunjukkan pasar adalah pasar efisien setengah kuat. Implikasi pada

investor adalah pengambilan keputusan pembelian dan penjualan saham dari hasil analisis

fundamental pada waktu yang bersangkutan tidak akan memberikan abnormal return yang

optimal kepada investor.

Analisis ketiga hipotesis penelitian ini menunjukkan bahwa tidak terdapat abnormal

return selama pengalihan wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada OJK. Hal ini

mengindikasikan bahwa selama periode pengamatan dengan adanya informasi publik berupa

pengalihan wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada OJK, tidak terdapat kebocoran

26

informasi dan pasar dapat menyerap informasi tersebut dengan cepat sehingga tercermin segera

pada harga saham perbankan di pasar. Jika demikian maka selama periode pengamatan pasar

dapat dinyatakan efisien setengah kuat.

Implikasi hipotesis pasar efisien terhadap investor adalah sebagai berikut, jika investor

melakukan analisis fundamental dengan mengestimasi nilai intrinsik saham berdasar informasi

fundamental yang telah dipublikasikan perusahaan (seperti laporan keuangan, perubahan

deviden dan lainnya) dan informasi publik (pengumuman peraturan baru) untuk menentukan

keputusan menjual atau membeli saham dan jika hipotesis pasar efisien bentuk setengah kuat

adalah benar, dimana semua informasi fundamental yang dipublikasikan perusahaan dan

informasi publik sudah tercermin dalam harga pasar, maka tindakan investor yang melakukan

analisis fundamental untuk memperoleh abnormal return juga sudah tidak bermanfaat lagi

(Tandelilin,2009:130). Begitu juga dengan melakukan transaksi penjualan dan pembelian

saham selama periode bersangkutan tidak akan memberikan keuntungan yang optimal.

Sehingga dalam situasi pasar efisien setengah kuat ini, investor sebaiknya tidak melakukan

transaksi penjualan dan pembelian semata-mata untuk memperoleh keuntungan

BAB V

SIMPULAN DAN SARAN

5.1. Simpulan

1. Analisis ketiga hipotesis penelitian ini menunjukkan bahwa tidak terdapat abnormal

return selama pengalihan wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada OJK. Hal

ini mengindikasikan bahwa selama periode pengamatan dengan adanya informasi

publik berupa pengalihan wewenang pengawasan perbankan dari BI kepada OJK, tidak

terdapat kebocoran informasi dan pasar dapat menyerap informasi tersebut dengan

27

cepat sehingga tercermin segera pada harga saham perbankan di pasar. Jika demikian

maka selama periode pengamatan pasar dapat dinyatakan efisien setengah kuat.

2. Investor yang melakukan analisis fundamental untuk menentukan keputusan menjual

atau membeli saham untuk memperoleh keuntungan dan jika hipotesis pasar efisien

bentuk setengah kuat adalah benar, dimana semua informasi fundamental yang

dipublikasikan perusahaan dan informasi publik sudah tercermin dalam harga pasar,

maka tindakan investor tersebut tidak bermanfaat. Begitu juga dengan melakukan

transaksi penjualan dan pembelian saham selama periode bersangkutan tidak akan

memberikan keuntungan yang optimal. Sehingga dalam situasi pasar efisien setengah

kuat ini, investor sebaiknya tidak melakukan transaksi penjualan dan pembelian

semata-mata untuk memperoleh keuntungan.

5.2. Saran

1. Pengujian pasar efisien selajutnya sebaiknya menggunakan periode pengamatan yang

lebih panjang, sehingga menghasilkan pengujian yang konsisten, meskipun dengan

peristiwa atau informasi yang berbeda.

2. Investor sebaiknya tidak hanya mendasarkan keputusan pembelian dan penjualan

sahamnya pada analisis tehnikal dan fundamental, tapi perlu juga dilakukan uji statistik

untuk mendapatkan gambaran yang jelas mengenai abnormal return dalam usahanya

memperoleh keuntungan.

DAFTAR RUJUKAN

Beaver,W.H. (2002) Perspective on recent capital market research, The Accounting Review,

77 (2), pp.453-474

Booklit Perbankan Indonesia 2014

Buku Undang-Undang Republik Indonesia nomor 21 Tahun 2011 tentang Otoritas Jasa

Keuangan.

28

Eduardus Tandelilin. 2009. Portofolio dan Investasi:Teori dan AplikasiI. Edisi: satu,

Yogyakarta : Kanisius.

Fama, Eugene F. (1970). Efficient Capital Market: a review of theory and empirical work.

Journal of Finance, 25(2):383-417

_________, (1991). Efficient Capital Market:II. Journal of Finance, 46(4):1575-1617.

Foster,G. 1986. Financial Statement Analysis. 2nd Edition.Prentice Hall Englewood Cliffs.

New Jersey.

Gumanti Ari T. dan Utami Sri E.(2002) Bentuk Pasar Efisien dan Pengujiannya. Jurnal

Ekonomi Akuntansi, Fakultas Ekonomi-Universitas Kristen Petra.

Hanafi, M. (1997) Informasi laporan keuangan:studi kasus pada emiten BEJ. KELOLA.No.16-

75-100.

Husnan Suad. 2005. Dasar-dasar teori portofolio dan Analisis Sekuritas. Edisi Empat.

Yogyakarta : UPP AMP YKPN.

Khotahri,S.P. (2001) Capital market research in accounting. Journal of Accounting and

Economics,31, hal 105-231.

Jones, Charles P. (1998). Investment: Analysisi and Management. Jhon Wiley ans Son,

California 6th Edition.

Karyadi, Hari (2012). Hipotesisi Pasar Efisien: Konsep, Anomali, dan riset Keperilakuan.

Proceeeding dipublikasikan.

Hartono,J, 2011. Teori Portofolio dan Investasi. Edisi: Delapan. Yogyakarta: BPFE.

Samuelson, W.F. and SG, Mark (2003). Managerial Economics.4th edition, New York:Jhon

Wiley And Son,Inc.

Scoot, W.R.2000. Financial Accounting Theory.2nd Edition, Prentice Hall International, Inc.

bei.co.id