kopje

I

RREEPPUUBBLLIIKKAA EE SSHHQQIIPPËËRRIISSËË

UUNNIIVVEERRSSIITTEETTII AALLEEKKSSAANNDDEERR MMOOIISSIIUU DDUURRRREESS

FFAAKKUULLTTEETTII II SSHHKKEENNCCAAVVEE PPOOLLIITTIIKKEE JJUURRIIDDIIKKEE

PPRROOGGRRAAMMII MMAASSTTEERR AADDMMIINNIISSTTRRIIMM FFIINNAANNCCIIAARR

KRIZA EKONOMIKE GLOBALE

-Analizë dhe implikime-

PUNOI: UDHËHOQI:

SAIMIR VRIONI Prof. Dr.ELENA KOCAQI

kopje

II

Dy vitet e fundit kanë qenë një udhëtim interesant për të gjithë ne. Ndjekja e Masterit ne

profilin administrim financiar pranë Fakultetit Juridik në Universitetin “Aleksander

Moisiu” Durres, pa dyshim që ka pasuruar jetën time në shumë mënyra. Përveç

njohurive te marra është shtuar edhe numri i miqve me të cilët kemi ndarë projekte dhe

ide të përbashkëta gjatë kësaj kohe.

Me këtë tezë unë mbyll një kapitull tjetër të rëndësishëm të jetës sime dhe përfitoj nga

rasti për të falenderuar të gjithë profesorët e Masterit Administrim Financiar për

ndihmën e dhënë gjatë këtyre viteve në arritjen e objektivave akademike.

Në veçanti dëshiroj të falenderoj Prof. Dr. Elena Kocaqin për udhëheqjen, këshillat dhe

kohën e shpenzuar me ne në përgatitijen e kësaj teze.

Durrës, Nëntor 2013

Saimir VRIONI

kopje

III

Abstrakt

Teza trajton krizën ekonomike globale të viteve 2008-2011,duke nisur me përshkrimin

dhe analizën e shkaqeve kryesore të saj si dhe debatet në lidhje me shkaktarët kryesorë të

krizave.Kapitulli i dytë trajton metamorfozën e krizës financiare, etapat nëpër të cilat

kaloi zhvillimi i saj dhe në vijim infektimin e sektori real. Trajtimi nuk do të ishte i plotë

pa analizimin e masave të marra nga qeveritë dhe bankat qëndrore globalisht për të

luftuar këtë krizë duke u përqendruar jo vetëm në politikat e zbatuara por edhe

koordinimin e këtyre politikave si dhe rezultatet e tyre.Mbyllja do të jetë përmbledhja e

konkluzioneve dhe sugjerimeve të nxjerra nga trajtimi i kësaj teme.

kopje

IV

PËRMBAJTJA

HYRJE..............................................................................................................................01

OBJEKTIVAT.................................................................................................................01

METODOLOGJIA..........................................................................................................02

1. ORIGJINA, KRONOLOGJIA, SHKAQET.............................................................03

1.1 Çfarë është një krizë financiare?..............................................................................04

1.2 Tipet e krizave financiare.........................................................................................06

1.2.1 Krizë bankare.................................................................................................05

1.2.2 Fluskat spekulative.........................................................................................05

1.2.3 Krizat financiare ndërkombëtare....................................................................06

1.2.4 Kriza më të gjera ekonomike.........................................................................06

1.3 Kriza e Kredive Hipotekore Nënstandarde..............................................................07

1.3.1 Origjina dhe kronologjia e krizës ..................................................................07

1.3.2 Palët kryesore në procesin e huadhënies nënstandarde...................................09

1.4 Debatet ne lidhje me shkaktarët kryesorë të krizës.................................................11

1.4.1 Huadhënia nënstandarde................................................................................11

1.4.2 Roli i MBS-ve, inovacioneve financiare dhe lojtarëve të tjerë......................15

2. METAFORMOZA DHE PASOJAT E KRIZËS GLOBALE…….……………..20

2.1 Si lind një krizë financiare: historik........................................................................20

2.2 Kriza e likuiditetit………………………………………………………………….23

2.3 Kriza e kreditit........................................................................................................25

2.3.1 Treguesit e krizës së kreditit………………………………………………..26

2.4 Pasojat për elementët kryesore të sistemit financiar ..............................................29

2.4.1 Tregu i sigurimeve.........................................................................................29

2.4.2 Fondet e pensioneve.......................................................................................32

kopje

V

2.4.3 Unionet e kreditit...........................................................................................34

3. POLITIKAT E ZBATUARA NË PËRGJIGJE TË KRIZËS GLOBALE.........37

3.1 Politika monetare.....................................................................................................38

3.2 Politika fiskale………………………………………………………………….....44

3.2.1 A duhet ndërmarrë një politikë fiskale ekspansioniste………………..........45

3.2.2 Mekanizmi Stabilizues Automatik …………………....................................47

3.2.3 Instrumenta të politikës fiskale: taksat / tatimet …………………………...48

3.2.4 Ndryshimi i kurseve të brendshme të këmbimit……………………………49

3.2.5 Politikat në lidhje me investimet afatgjata…………………………………50

3.2.6 Efekti negativ i paketave stimulese fiskale, borxhi publik………………...52

3.3 Politikat në lidhje me nxitjen e investimeve të huaja direkte (FDI)……………...54

3.4 Koordinimi i politikave, domosdoshmëri për efektivitet ………………………..56

3.4.1 Politika monetare dhe fiskale.........................................................................57

3.4.2 Koordinimi ndërkombëtar..............................................................................57

3.5 Politikat Qeveritare në lidhje me tregjet financiare………………………………59

3.6 Rregullimi i tregjeve financiare dhe kapitalit: opsionet për reformën……………61

3.7 Filozofia e ekonomisë, proteksionizmi dhe shteti kapitalist…………………......62

3.8 Implikimi i organizatave ndërkombëtare financiare në krizën globale, G20 –ta....63

KONKLUZIONE & REKOMANDIME.....................................................................66

REFERENCA.................................................................................................................69

kopje

Kriza ekonomike globale: Analizë dhe implikime

1

HYRJE

Kemi “fatin” të jemi dëshmitarë të një prej krizave ekonomike më të mëdha në histori ku

kemi parë sesi bien njëri pas tjetrit institucione të mëdha financiare apo sesi

materializohet “Efekti Domino” për të cilin kishim dëgjuar veç në tekste teorike. Këto dy

vitet e fundit kemi parë sesi paniku mund të pushtojë sistemin financiar global dhe të

kërcënojë atë stabilitet global që janë dashur vite për të krijuar.

Të gjitha ngjarjet e mësipërme zgjuan në mua dëshirën dhe interesin për të analizuar në

mënyrë të përmbledhur zhvillimin e kësaj krize, origjinën dhe shkaqet, transformimin në

krizë të shumëfishtë financiare dhe në vijim prekjen e sektorit real duke u kthyer kështu

në një nga krizat më të mëdha ekonomike.

OBJEKTIVAT

Nëpërmjet kësaj teze synoj të paraqes krizën e viteve 2008-2011, të analizoj shkaqet dhe

pasojat e saj globalisht, etapat nëpër të cilat kaloi zhvillimi i saj si dhe të bëj krahasimin e

saj me krizat e mëparshme. Në mënyrë të përmbledhur, objektivat e tezës do të ishin:

Analiza e origjinës dhe shkaqeve të krizës, kronologjia e tipareve të saj

Dallimi ndërmjet fazave të ndryshme nëpër të cilat kaloi kriza financiare dhe

pasojat e saj për pjesëmarrësit kryesorë të sistemit financiar global

Masat e marra nga qeveritë dhe bankat qëndrore globalisht, efektiviteti i tyre në

luftën kundër krizës.

kopje

Kriza ekonomike globale: Analizë dhe implikime

2

METODOLOGJIA

Teza dhe materiali që ajo përmban bazohen në literaturë të gjerë teorike dhe vrojtime

praktike të këtyre dy viteve të fundit. Duke qenë temë shumë e rrahur, pasuria e

literaturës ka qenë e konsiderueshme duke më mundësuar që të mbështetem në burime të

shumta dhe të shumëllojshme.

Kam shfrytëzuar si baze literature publikime të rëndësishme nga institucione prestigjoze,

siç janë Banka Botërore apo Fondi Monetar Ndërkombëtar, të njohura globalisht për

seriozitetin dhe shumëllojshmërinë e materialeve kërkimore. Kanë përbërë interes për

mua edhe publikimet e shumta zyrtare nga bankat qëndrore dhe vëmendje e veçantë u

është kushtuar komenteve dhe trajtimeve të figurave shumë të rëndësishme të qarqeve

ekonomike. Në analizimin e pasojave të krizës për Evropën Juglindore është përdorur

analiza e trendit dhe krahasimi i treguesve kryesorë të performancës ekonomike per

vendet e rajonit duke marrë një periudhë bazë (benchmarking) në varësi të veçorive të

treguesve ekonomikë të analizuar.

Çdo lloj analize e bërë mbi këtë literaturë të gjerë, përmban idetë dhe mendimet e

autorëve, strukturuar sipas dëshirës së përbashkët.

Pa diskutim që punimi ka edhe kufizimet e veta, diktuar nga fakti se janë prekur ato

çështje që janë konsideruar më të rëndësishmet. Jam i ndërgjegjshëm se ka vend për

zgjerime dhe përmirësime të mëtejshme, por e konsideroj këtë punim një hap solid në

analizimin e njërës prej krizave më të rëndësishme në histori.

kopje

3

KAPITULLI I

KRIZA FINANCIARE GLOBALE:

ORIGJINA, KRONOLOGJIA, SHKAQE

“Një rreth vicioz humbjesh, reduktimi kapitali, shtrëngim krediti, likujdimesh të

detyruara kompanish dhe shitje aktivesh me çmime shumë të ulëta do të çojnë në një cikël

kaskadë humbjesh dhe shtrëngimi të mëtejshëm krediti”.

Nouriel Roubini, Shkurt 20081

Ishte ky njëri nga 12 etapat e skenarit të krizës financiare që parashikoi profesori i

ekonomisë në Universitetin e New York-ut, Nouriel Roubini që në Shkurt të 2008,

përpara se falimentimet e bujshme të institucioneve gjigante financiare të ndodhnin.

Roubini ishte në minorancë atëherë kur parashtronte tezat e tij në lidhje më krizën

financiare dhe ekonomike globale, por tani askush nuk po qesh me të!

Në vitin 2008 bota hyri zyrtarisht në atë që nga të gjithë njihet si “Kriza e Kredive

Hipotekore Nënstandarde”2. Krizat financiare çorientojnë gjendjen financiare të një

vendi, rrisin numrin e kompanive që falimentojnë, ulin prodhimin dhe shkaktojnë

papunësi të madhe, pra, ngadalësojnë rritjen ekonomike të një vendi. Teori dhe politika të

ndryshme janë zhvilluar me synim identifikimin e shkaqeve të krizave financiare dhe

gjetjen e mënyrave për shmangien e tyre në të ardhmen. Por, sërish bota është duke

përjetuar një krizë financiare që na bën të mendojmë se asnjë nga këto teori nuk është e

mjaftueshme për të shmangur kriza të ardhshme financiare.

1.1 Çfarë është një krizë financiare?

Ka një literaturë të gjerë përsa i përket krizave financiare të hartuar nga ekonomistë,

teoricienë financiarë dhe analistë politikash. Çdo krizë financiare është unike në natyrën e

1 Shkëputur nga: “The Rising Risk of a Systemic Financial Meltdown: The Twelve Steps to Financial Disaster” 2 E njohur si “subprime mortgage crisis”

kopje

4

saj, formën, shkaqet dhe pasojat. Gjithsesi një teori e përgjithshme mund të përdoret për

të shpjeguar krizat financiare. Përkufizimet dhe këndvështrimet në lidhje me krizat

financiare janë të larmishme. Po përmendim disa prej tyre:

Sipas fjalorit të biznesit, një krizë financiare është një: “situatë në të cilën oferta për

parà tejkalohet nga kërkesa për parà. Kjo nënkupton që likuiditeti “avullon” shpejt pasi

paraja e disponueshme tërhiqet nga bankat, duke i detyruar bankat që ose të shesin

investime të tjera për të kompensuar këtë rënie likuiditeti, ose të falimentojnë”.

Një nga përkufizimet më të mira për krizën financiare është dhënë nga R. Goldsmith në

1982, i cili i përcakton krizat financiare si: “Një përkeqësim i mprehtë, i shpejtë,

ultraciklik i të gjithë apo pjesës më të madhe të një grupi treguesish financiarë – normat

afatshkurtra të interesit, çmimet e aktiveve, mungesë solvabiliteti dhe dështim i

institucioneve financiare”.

Një përcaktim më i afërt në kohë është dhënë nga Frederic Mishkin, i cili i përcaktoi

krizat financiare nën këndvështrimin e problemeve me asimetrinë e informacionit: ”Një

krizë financiare është një çrregullim në tregjet financiare në të cilët problemet me

“adverse selection” dhe “moral hazard” bëhen aq të mprehta saqë tregjet financiare

bëhen të paafta që të kanalizojnë me eficiencë fondet te ata që kanë oportunitete investimi

më produktive”3.

Pra, një krizë financiare është një përkeqësim i mprehtë i një sërë treguesish financiarë

dhe ekonomikë, si psh: rritja ekonomike, disbalancë mes ofertës dhe kërkesës për parà,

rënie e çmimeve të aktiveve, që mund të shoqërohet edhe me falimentime të institucioneve

financiare si: bankat, fondet e përbashkëta dhe të investimeve, por edhe falimentim të

institucioneve jofinanciare. Duke qenë se rritet numri i kompanive që falimentojnë, rritet

edhe papunësia dhe shkohet drejt një ngadalësimi të rritjes ekonomike. Problemet që

lidhen me informacionin asimetrik mes huadhënësit dhe huamarrësit rriten dhe tregjet

dështojnë. Studiues të tjerë të ekonomisë i lidhin krizat financiare me ciklet e biznesit.

Kështu psh, Irving Fisher në “Teorinë Borxh-Deflacion të Depresioneve të Mëdha”4 të

vitit 1937 flet për ciklet e biznesit. Sipas tij: “Në boom-et e mëdha dhe në depresione,

aktorët kryesorë “të këqinj” janë dy: niveli i tepërt i borxhit, si fillim, dhe deflacioni që

3 “Anatomy of a Financial Crisis”, Dhjetor 1991

4 “The Debt-Deflation Theory of Great Depressions”

kopje

5

vjen pas tij”. Gjithashtu, Kindleberger argumenton se “krizat financiare janë të lidhura

me kulmet e cikleve të biznesit”.

Minsky, duke vijuar teoritë e J.M. Keynes besonte se ekonomitë kapitaliste janë ciklike.

Sipas tij, kapitalizmi është në një gjendje të përhershme çekuilibri, pasi asnjë nuk e di me

siguri se ku ai po shkon, dhe kjo mungesë njohurie çon në një cikël boom-esh dhe

dështimesh. Ndërsa ekonomia lëviz drejt kulmit të ciklit, struktura financiare bëhet më

delikate pasi ngjitja drejt majës financohej së tepërmi me borxh.

1.2 Tipet e krizave financiare

Një krizë financiare zakonisht kategorizohet si një nga katër tipet e mëposhtme:

1.2.1 Krizë bankare: Kjo shkaktohet nga një tërheqje e papritur e depozitave bankare

nga shumë klientë, një situatë kjo e njohur si “bank run”. Bankat mund të mos kenë

fonde të mjaftueshme për të paguar një numër të madh depozituesish, duke qenë se

fondet i japin hua në formë kredish. Situata ku “bank runs” marrin përhapje të gjerë

njihet edhe si panik bankar. Nje situatë pa përhapje të gjerë të “bank runs”, por në të

cilën bankat hezitojnë të japin kredi pasi ata janë të shqetësuar për nivelin e

pamjaftueshëm të fondeve të disponueshme, quhet shpesh krizë krediti5. Shembuj të

krizave bankare përfshijnë rrjedhjen e depozitave të Bank of the United States në vitin

1931 dhe të Northern Rock në 2007. Kriza amerikane e kursimeve dhe e kredisë e viteve

1980 çoi në një krizë krediti që është konsideruar si një nga faktorët kryesorë të recesionit

të ekonomisë amerikane në vitet 1990-91.

1.2.2 Fluskat spekulative: Sipas ekonomistëve, fluskat shfaqen kur çmimi i një aktivi

fianciar (si psh, i një aksioni) tejkalon vlerën aktuale të flukseve të ardhshme të parasë (si

psh të ardhura nga interesat apo dividentët) që do të përfitoheshin nga mbajtja e asetit

deri në maturim. Nëqoftëse shumica e pjesëmarrësve të tregut i blejnë aktivet kryesisht

me synimin që t’i shesin më vonë me një çmim më të lartë, në vend që t’i blejnë për të

ardhurat që do të gjenerojnë, ky fakt mund të përbëjë një tregues se ekziston një fluskë.

Nëqoftëse ekziston fluskë, ekziston gjithashtu edhe risku i një kolapsi në çmimet e

aktiveve: pjesëmarrësit e tregut do të blejnë për aq kohë sa ata presin që edhe të tjerët do

të blejnë dhe kur shumë prej tyre të vendosin të shesin aktivet e blera, çmimet e tyre do të

bien.

5 Termi ne Anglisht: “Credit crunch”.

kopje

6

Fluska të njohura gjatë historisë janë: ajo e Wall Street më 1929, fluska e pasurive në

Japoni në vitet 1980, shfryrja e fluskës “dot.com” ne 2000-2001 si dhe ajo e sotshmja e

kredive për shtëpi në SHBA.

1.2.3 Krizat financiare ndërkombëtare: Kur një vend që mban regjimin e fiksuar të

kurseve të këmbimit papritur detyrohet që të zhvlerësojë monedhën e tij për shkak të një

sulmi spekulativ, kjo quhet krizë valutash ose krizë e bilancit të pagesave. Kur një vend

dështon në shlyerjen e borxhit qeveritar, kjo quhet dështim qeveritar.

Disa prej monedhave që bënin pjesë në Mekanizmin Europian të Kurseve të Këmbimit

vuajtën nga kriza të tilla në vitet 1992-93 dhe u detyruan të zhvlerësojnë monedhat e tyre

ose të tërhiqeshin nga mekanizmi. Një tjetër shembull i krizave të valutave ndodhi në Azi

ne 1997-98. Shumë vende amerikano-latine dështuan në shlyerjen e borxheve të tyre në

fillimin e viteve 1980. Kriza financiare ruse e vitit 1998 rezultoi në një zhvlerësim të

rublës dhe dështim të qeverisë në shlyerjen e borxhit obligacionar.

1.2.4 Kriza më të gjera ekonomike: Siç dimë, rritja ekonomike negative që zgjat dy ose

më shumë tre-mujorë quhet recesion. Një recesion i zgjatur mund të quhet depresion,

ndërsa një periudhë e gjatë e rritjes ekonomike të ngadaltë, por jo domosdoshmërisht

negative, shpesh quhet stagnacion ekonomik. Duke qenë se këto fenomene prekin më

tepër sesa vetëm sistemin financiar, ato zakonisht nuk quhen kriza financiare në vetvete.

Një shembull i rëndësishëm është Depresioni i Madh, që u parapri në shumë vende nga

krizat bankare dhe ato të bursave të aksioneve.

Kriza e kredive hipotekore dytësore dhe shpërthimi i fluskave të tjera të pasurive të

patundshme, ka çuar në recesion në SHBA dhe vende të tjera të botës nga fundi i 2008-

fillimi i 2009. Gjithsesi, disa ekonomistë argumentojnë se krizat financiare shkaktohen

nga recesionet dhe jo anasjelltas.

1.3 Kriza e Kredive Hipotekore Nënstandarde

Kriza e kredive hipotekore nënstandarde - subprime mortgage crisis është një krizë e

vazhdueshme pasurish të patundshme dhe financiare si pasojë e rritjes dramatike të

dështimit në shlyerjen e kredive hipotekore nenstandarde në SHBA, me ndikim të madh

kopje

7

negativ për bankat dhe tregjet financiare në mbarë botën. Kriza, që i ka rrënjët në fundin

e shekullit XX, u bë evidente në 2007 dhe ka vënë në dukje dobësi të shumta në

rregullimin e industrisë financiare dhe sistemin financiar global.

1.3.1 Origjina dhe kronologjia e krizës

Një studim i financuar nga OECD6 e studion krizën financiare globale të ndarë në dy faza

të dallueshme: një periudhë trazirash financiare dhe përhapje të kufizuar nga Korriku

2007 deri në 15 Shtator 2008, e pasuar nga faza e kolapsit total të besimit, që shënoi

përhapjen e krizës në mbarë botën. Përgjigjja e politikës gjatë këtyre dy fazave ishte e

ndryshme.

Le të kthehemi pas në fillimin e viteve 2000. Pas shfryrjes së fluskës “Dot.Com” ne 2001

dhe ngjarjet e 11 Shtatorit 2001, ekonomia amerikane u përball me recesionin. Me synim

nxitjen e rritjes ekonomike, Federal Reserve, e drejtuar nga Alan Greenspan uli normën

bazë të interesit në 1%. Bonot e thesarit që deri atëherë kishin qenë një investim i mirë

për investorët amerikanë, tashmë nuk ishin më të tillë. Ata filluan të kërkonin forma të

tjera investimi, me norma kthimi më të larta.

Nga ana tjetër, ulja e normës bazë të interesit do të thoshte huazim fondesh nga bankat te

FED-i me kosto mjaft të ulët. Në po të

njëjtën periudhë, kishte një tepricë

kapitali në mbarë botën. Bankat mund të

merrnin hua të lira nga Kina, Japonia

dhe Lindja e Mesme. Manaxherët e

investimeve ishin të shqetësuar se ku do

t’i investonin këto kapitale që të

Grafiku 1. Evoluimi i çmimit të shtëpive

Burimi: www.wikipedia.org

siguronin kthim sa më të lartë. Përgjithësisht kërkesa ishte e lartë për investime me risk të

ulët e kthim të kënaqshëm. Në këtë kohë filloi rritja e fuqishme e tregut të shtëpive. Ulja

e normave të interesit i inkurajoi familjet të merrnin kredi për shtëpi.

Ndërsa çmimet e shtëpive filluan të rriten nga kërkesa në rritje, huadhënësit e shtëpive i

zbutën kriteret për dhënien e kredive. Ndërsa më parë kushtet për kualifikim për kredi

6 “Financial Crises: Past Lessons and Policy Implications” - Davide Furceri dhe Annabelle Mourougane

kopje

8

ishin të rrepta, tanimë bankat jepnin kredi me kërkesa më të ulëta për kolateral, pa

paradhënie, pa vërtetim të ardhurash. Ato mendonin se në rast dështimi të kredimarrësve,

vlera e shtëpive do t’u kompensonte dështimin në shlyerjen e kredive nga klientët.

Sakaq, familjet filluan të bëheshin të etura për të blerë edhe shtëpi të dyta e më të mëdha:

askush nuk mendonte se çmimi i tyre mund të binte. Ky treg nënstandard u rrit shumë

shpejt. Brokerat e kredive hipotekore paguheshin me bazë komisionesh. Rrjedhimisht, ata

shpeshherë ua fshihnin kredimarrësve koston e vërtetë të kredive me norma interesi të

korrigjueshme (ndryshueshme) dhe nuk i kushtuan shumë rëndësi faktit nëse

kredimarrësit do të mund të shlyenin kreditë në periudhë afatgjatë. Shumë familje kishin

marrë kredi me këste të përballueshme në dy vitet e para, por më pas norma e interesit u

rrit duke i bërë këstet e kredive hipotekore shumë më të shtrenjta. Në vitin 2006,

presionet inflacioniste në SHBA bënë që normat e interesit të rriteshin në 4%.

Normalisht, 4% nuk është normë shumë e lartë interesi, por duke qenë se shumë kishin

marrë kredi me vlerë të madhe, kjo rritje i bëri këstet e kredive të papërballueshme për

një pjesë të mirë të tyre.

Kjo çoi në rritjen e numrit të dështimit në shlyerjen e kredive dhe kompanitë humbën

paratë e tyre. Rënia në çmimet e shtëpive u përkeqësua nga boom-i në ndërtimet e

shtëpive të reja që ndodhi deri në fillimin e vititi 2007. Kjo do të thoshte që kërkesa po

binte ndërkohë që oferta po rritej duke bërë që çmimet të pësonin kolaps, sidomos në

zonat periferike.

Rënia në çmimet e shtëpive i bëri më të kushtueshme dështimet në shlyerjen e kredive

dhe kjo është e kuptueshme, pasi nëse çmimet janë duke u rritur dhe ndonjë kredimarrës

dështon, kompania kredidhënëse mund të shesë shtëpinë dhe të sigurojë pjesën më të

madhe të shumës së kredisë. Por në kushtet kur çmimet ranë, ata mund të siguronin

vetëm një pjesë të vlerës së kredisë.

Oferta për shtëpi u rrit aq shumë me falimentimin e kredimarrësve saqë praktikisht tregu i

shtëpive ngriu. Dhe bashkë me të ngriu edhe sistemi financiar. Si?

Për të kuptuar më mirë zhvillimin e krizës financiare dhe rolin që kanë luajtur aktorë të

ndryshëm në të, le të hedhim një vështrim mbi palët kryesore në procesin e huadhënies

hipotekore dhe rolet e tyre, shkaqet e boom-it dhe krizës së kreditit, që më pas evoluoi në

krizë financiare.

kopje

9

1.3.2 Palët kryesore në procesin e huadhënies nënstandarde

Kreditë hipotekore në Shtetet e Bashkuara përgjithësisht përfshinin një marrëdhënie të

drejtpërdrejtë midis bankës huadhënëse dhe huamarrësit. Në dekadën e fundit, gjithsesi,

ky proces evoluoi ne një në një seri më komplekse transaksionesh dhe marrëdhëniesh

mes shumë palëve. Pjesëmarrësit kryesorë dhe rolet e tyre në këtë proces diskutohen më

poshtë:

a) Huamarrësit

Huamarrësit nënstandardë kanë karakteristika që i bëjnë ata më të ekspozuar ndaj

dështimit në shlyerjen e kredisë. Disa nga këta faktorë përfshijnë: nivel të lartë borxh-të

ardhura, historik krediti jo të mirë, nivel pikësh prej më pak se 620 në shkallën nga 300-

8507, Siç është përmendur edhe në paragrafin e mësipërm, janë pikërisht risku i lartë që

mbartin këta huamarrës i cili bën që huadhënësit të ngarkojnë interesa dhe kosto të tjera

më të larta për këta huamarrës.

b) Broker-at e kredive

Brokerat e kredive origjinojnë deri në 2/3 e kredive nënstandarde. Ata tregtojnë kreditë,

vlerësojnë riskun e kreditit të huamarrësit dhe paraqesin aplikimet për kredi te huadhënësi

që financon kredinë.

c) Huadhënësit/Origjinuesite kredive

Huadhënësit janë njësitë që financojnë kreditë. Ato quhen shpesh edhe origjinues sepse

janë ata që iniciojnë “securitization-in”8 e kredive.

Huadhënësit i financojnë kreditë nëpërmjet një sërë mënyrash, duke përfshirë përdorimin

e linjave të kreditit, shitjen e kredive dhe emetimin e letrave me vlerë të siguruara me

hipotekë. Kontratat, në bazë të të cilave huadhënësit i shesin kreditë shpesh përfshijnë

marrëveshje riblerjeje përmes së cilave huadhënësve mund t’u kërkohet të riblejnë kreditë

nga blerësi në rast se normat e dështimit nga këta të fundit janë shumë të larta. Atyre u

kërkohet të mbajnë rezerva të mjaftueshme për të përballuar kërkesat potenciale për

riblerje.

d) Ofruesi i shërbimeve9

7 Bëhet fjalë për sistemin e score-imit apo të përcaktimit të numrit të pikëve që cdo huamarrës arrin kur

bëhet vlerësimi i tij bazuar në karakteristikat e tij (të ardhura, hisorik kreditti etj). 8 “Securitization” si praktikë do të analizohet më hollësisht në çështjen 1.4.2.

kopje

10

Ofruesi i shërbimeve të kredisë mbledh pagesat e kredive dhe gjobat për pagesa të

vonuara, monitoron shumat e pricipalit dhe interesave të paguara, vepron si agjent për

taksat dhe ekzekuton kolateralin në rast se huamarrësi dështon në shlyerjen e kredisë.

Huadhënësit/origjinuesit shpesh vazhdojnë të kryejnë shërbimet e lidhura me kredinë

kundrejt tarifave edhe pasi e kanë shitur apo titullarizuar kredinë.

e) Fondet “Trust Special Purpose Entities” (SPE)

Huadhënësit shpesh krijojnë truste dhe ia shesin të drejtat e tyre për pagesat e kredive

trustit. Këto truste janë shpesh SPE dhe filiale të huadhënësit apo banka investimesh që

nënshkruajnë (pranojnë) emetimin e letrave me vlerë të kolateralizuara nga huamarrësi

(MBS).10

SPE-të kontrollojnë hipotekat që garantojnë MBS-të. Struktura e tyre është e

tillë që të izolojë investitorët nga detyrimet e huadhënësit.

f) Nënshkruesit

Bankat e investimeve shpesh ofrojnë të dy llojet e shërbimeve: si ofrimin e shërbimeve të

kredisë, dhe nënshkrimin e MBS-ve. Banka e investimeve përfiton interesa dhe tarifa mbi

linjën e kreditit të huadhënësit, si dhe tarifën e nëshkrimit lidhur me emetimin e MBS-ve.

g) Agjensitë e Renditjes (“Rating”)

MBS-të klasifikohen (renditen) nga një prej tre agjensive kryesore të “rating”-ut në

Shtetet e Bashkuara: Standard & Poor’s, Moody’s ose Fitch Ratings. Këto agjensi

analizojnë riskun e kreditit të kredive hipotekore që garantojnë MBS-të dhe vlerësojnë

sesa të ngjarë ka që pagesat e kësteve të kredive të bëhen në kohën e duhur. Këto agjensi

përfitojnë të ardhura nga tarifat që marrin nga emetuesi i MBS-ve që kërkon vlerësimin e

riskut nga ana e këtyre agjensive.

h) Investitorët

Fondet e përbashkëta, fondet e pensioneve, kompanitë e sigurimeve dhe investitorë të

tjerë institucionalë janë investuesit në letrat më vlerë të kolateralizuara (MBS).

1.4 Debatet ne lidhje me shkaktarët kryesorë të krizës

Në çështjet e mëparshme ne prekëm shkurtimisht kronologjinë e krizës financire dhe

pjesëmarrësit kryesorë në lindjen dhe zhvillimin e krizës. Në këtë çështje ne do të

9 Termi në anglisht është ”servicer”.

10 Termi respektiv është: “Mortgage-backed securities” apo MBS.

kopje

11

analizojmë më në brendësi faktorët kryesorë, të cilët kush më shumë e kush më pak, çuan

në këtë krizë.

1.4.1. Huadhënia nënstandarde

Huadhënia nënstandarde apo subprime lending i referohet praktikës së dhënies së kredive

huamarrësve të cilët nuk kualifikohen për kredi me normat e interesit të tregut, për shkak

të historikut të tyre të kreditit apo aftësisë për të vërtetuar që kanë të ardhura të

mjaftueshme për të përballuar këstet mujore të kredisë për të cilën po aplikojnë. Kreditë

subprime janë me risk si për kreditorët ashtu edhe për debitorët për shkak të kombinimit

mes normave të larta të interesit, historikut të keq të kreditit dhe situatës financiare të

turbullt të aplikantëve. Një kredi subprime duke qenë se mbart risk më të lartë se kreditë

e klasifikuara me A, ofrohet me një normë më të lartë interesi.

Kutia 1. Llojet e kredive hipotekore

Ekspertët konkludojnë se ishin dështimet e huamarrësve të kredive nënstandarde në

SHBA ato që shkaktuan krizën e sotme financiare. Problemet e huadhënësve të kredive

hipotekore në SHBA u transferuan shpejt te lojtarë të tjerë të tregut - institucione

Përgjithësisht ka dy lloj kredish hipotekore në Shtetet e Bashkuara: (i) kredi me normë

interesi fikse (fixed-rate mortgages “FRM”) dhe (ii) kredi me normë të ndryshueshme

"(adjustable-rate mortgages “ARM”, që kanë normë interesi të variueshme në varësi të një

indeksi plus një marzh i caktuar. Ne vitet 2003-2006 një numër i madh kredish hipotekore

alternative (alternative mortgage products “AMP”) iu dhanë huamarrësve nënstandardë.

AMP-të kanë risk më të lartë se kreditë hipotekore tradicionale të ofurara deri atëherë.

Shumë kredi nënstandarde janë një produkt hibrid mes kredi me normë interesi fikse dhe

atyre me normë të ndryshueshme. Këto kredi hipotekore ofrojnë normë fikse interesi dy

apo tre vitet e para, që njihet edhe si “norma joshëse” dhe pas kësaj periudhe norma e

interesit korrigjohet çdo gjashtë muaj.

Një tjetër lloj kredie hipotekore jo-standarde që gjithashtu ka ngritur shqetësime është ajo

Alternative-A. Këto kredi përfshihen në një kategori midis kredive standarde dhe

nënstandarde për shkak të një apo më shumë veçorive nënstandarde përsa i përket

huamrrësit, pronës apo kredisë. Kreditë Alt-A shpesh ofrohen duke kërkuar pak

dokumentacion ose aspak përsa i përket të ardhurave të huamrrësit. Duke qenë të tilla ato

mund të krijojnë incentiva për huammarësit që të paraqesin të dhëna jo të sakta në mënyrë

që të marrin kredi në shuma më të mëdha.

kopje

12

financiare - nëpërmjet transferimit të riskut të kreditit. Le të hedhim një vështrim mbi

zhvillimin e këtij tregu kredish dhe faktorët që e nxitën evoluimin e tij.

Huamarrja nënstandarde ishte një faktor madhor në rritjen e normave të pronësise mbi

shtepitë dhe kërkesën për blerje shtëpish gjatë viteve të “fluskës së shtëpive”. Norma e

pronësisë mbi shtëpitë në SHBA u rrit nga 64% në vitin 1994 në 69,2% në vitin 2004.

Kërkesa e rritur ndihmoi në rritjen e çmimeve të shtëpive dhe shpenzimeve konsumatore,

duke shkaktuar një rritje të padëgjuar më parë në vlerën e shtëpive prej 124%, midis

viteve 1997 dhe 2006. Disa pronarë shtëpish përfituan nga rritja e vlerës së shtëpisë për

t’i rifinancuar shtëpitë e tyre me norma më të ulëta interesi dhe të merrnin kredi të tjera

kundrejt vlerës së shtuar të shtëpisë për t’i përdorur për shpenzime konsumi. Si rezultat,

raporti borxh për shtëpi - të ardhura u rrit në 130% në vitin 2007 në SHBA, 30% më

shumë se mesatarja para një dekade.

Me kolapsin e fluksës së shtëpive erdhën dhe normat e larta të dështimit në kreditë

nënstandarde për shtëpi, kreditë me norma të ndryshueshme, ato Alt-A dhe të tjera kredi

hipotekore që u ishin dhënë huamarrësve me risk më të lartë, të ardhura më të ulëta dhe

historik krediti më të pakët se huamarrësit standardë. Raporti i kredive nënstandarde me

totalin e kredive të reja të disbursuara u rrit nga 11% në vitin 1996 në 20% në vitin 2006

sipas publikimeve të Forbes.

Grafiku 2. Përqindja e kredive nënstandarde ndaj totalit të kredive në vite

Kreditë nënstandarde arritën në 600 miliardë USD në 2006, duke përbërë rreth 1/5 e

tregut amerikan për shtëpi. Numri i kredive nënstandarde u rrit ndërsa rritja e vlerës së

pasurive të patundshme bëri që huadhënësit të merrnin përsipër më tepër risk. Disa

ekspertë mendojnë se Wall Street e inkurajoi këtë lloj sjelljeje duke paketuar kreditë në

kopje

13

letra me vlerë që iu shitën fondeve të pensioneve dhe investitorëve të tjerë institucionalë

që kërkonin norma më të larta kthimi.

Këto banka dhe huadhënës besonin se risqet e lidhura me kreditë nënstandarde do të

mund të manaxhoheshin, një besim ky që ushqeu çmimet në rritje të shtëpive dhe

stabiliteti i perceptuar i instrumentave financiarë që u prezantuan në këtë kohe:

“mortgage-backed securities”11

. Gjithsesi, ndërsa kjo logjikë vazhdoi për një farë kohe,

rënia graduale e çmimeve të shtëpive në 2006 çoi në mundësinë e humbjeve reale. Ndërsa

vlera e shtëpive po binte, shumë huamarrës e kuptuan që vlera e e shtëpive të tyre ishte

më e ulët se shuma e huasë që ata detyroheshin për shtëpinë që kishin blerë me kredi.

Këta huamarrës filluan të mos paguanin kreditë gjë që bëri që çmimet e shtëpive të binin

edhe më shumë dhe në këtë mënyrë degradoi edhe vlera e MBS-ve që mbështeteshin mbi

këto kredi hipotekore. Ky cikël zbritës krijoi “shfryrjen” e tregut të kredive hipotekore.

Praktika e huadhënies nënstandarde ka shtrirje të përhapur në shumë kompani, me ndikim

direkt te huadhënësit, institucionet financiare dhe kompanitë e ndërtimit të shtëpive. Në

tregun amerikan të shtëpive, vlerat e pasurive të patundshme kanë rënë ndërsa tregu është

“përmbytur” me shtëpi që nuk blihen më nga blerësit. Kriza ka patur gjithashtu një efekt

madhor në ekonominë si e tërë, pasi huadhënësit po japin hua apo investojnë në aktive të

qëndrueshme si psh. letra me vlerë të thesarit, në vend që t’i japin hua për zhvillimin e

biznesit apo shpenzime konsumatore. Kjo gjë çoi në krizën e kreditit në vitin 2007. Kriza

e kredive nënstandarde ka prekur gjithashtu tregun e pasurive të patundshme tregtare, por

jo aq shumë sa tregun e pasurive të patundshme rezidenciale.

Çfarë e nxiti huadhënien nënstandarde?

a) Rritja e çmimit të shtëpive

Siç e përmendëm edhe më parë, kjo rritje dukej e pandalshme nga mesi i viteve ’90 deri

në 2006. Ky “supozim” se pasuritë e patundshme do të ruanin vlerën e tyre pothuajse në

të gjitha situatat u ofroi një lloj sigurie huadhënësve për të vazhduar dhënien huave në

këtë treg. Çmimet e shtëpive u rritën me një normë vjetore 5-10% nga mesi i viteve ’90 e

tutje. Në rast dështimi të huamarrësve, një përqindje lartë e humbjeve do të mund të

11

MBS-të do të trajtohen më hollësisht në çështjen 1.4.2.

kopje

14

rikuperohej përmes shitjes së shtëpive të vëna si kolateral për kreditë, pasi vlera aktuale e

shtëpive do të ishte rritur.

b) Standarde huadhënieje jokërkuese (tolerante)

Rreptësia në kriteret e huadhënies u reduktua ndjeshëm: raporti shumë kredie-vlerë

pasurie u rrit ndjeshëm me shumë huadhënës që financonin deri në 100% të shtëpisë (pra,

pa kërkuar paradhënie); disa banka filluan t’u jepnin hua personave pa u kërkuar vërtetim

të ardhurash apo historik krediti. Më tej, disa nga huadhënësit më të mëdhenj të kredive

nënstandarde ishin licencuar nga shtetet dhe jo qeveria federale e SHBA, çka

nënkuptonte rregullim më të dobët përsa i përket praktikave të huadhënies. Kjo i lejoi

bankat që t’u jepnin kredi edhe huadhënesve të dyshimtë.

c) Kreditë hipotekore me norma interesi të korrigjueshme

Këto kredi (të quajtura “adjustable-rate mortgages”- ARM12

) u bënë shumë të famshme

në tregun amerikan të shtëpive, sidomos në sektorin e kredive nënstandarde. Gjatë boom-

it të kredive nënstandarde, huadhënësit filluan t’i promovonin fuqishëm ARM-të në vend

të kredive tradicionale me norma të pandryshueshme. Për më tepër shumë huadhënës

ofruan norma interesi joshëse, më të ulëta për të tërhequr huamarrës të rinj. Ndërsa këto

lloj kredish mund të jenë fitimprurëse për huamarrësit nëqoftëse normat e interesit bien

pas marrjes së kredisë, rritja e normave të interesit mund të rrisë ndjeshëm normat e

interesit dhe rrjedhimisht edhe këstet mujore. Gjatë krizës është pikërisht kjo ajo që

ndodhi. Norma e interesit baze e FED-it ra në 1% në 2003, por filloi të rritej në 2004. Në

mesin e 2007, kjo normë arriti 5,25% dhe qëndroi e tillë për 1 vit. Kjo rritje prej 4,25%

brenda një periudhe 3-vjeçare u reflektua edhe në normat e interesit të kredive ARM duke

bërë që huamrrësit të mos mundeshin të përballonin këstet e kredive që kishin marrë.

Midis Shtatorit 2007 dhe Janarit 2009 FED-i i uli normat e interesit nga 5,25% në vetëm

0,25% me shpresa për të ulur humbjet dhe nxitur kreditimin.

Kur përmenden shkaktarët kryesorë, patjetër që përmendet instrumenti financiar unik i

quajtur “Mortgage-backed security” (MBS) si një nga shkaktarët kryesorë.

12

Ju lutem referojuni kutisë në çështjen 1.4.1 për një përcaktim më të detajuar të termit

kopje

15

1.4.2. Roli i MBS-ve, inovacioneve financiare dhe lojtarëve të tjerë në krizën

financiare

Një inovacion financiar që ndihmoi indirekt zhvillimin e tregut të kredive nënstandarde

dhe praktikën e huadhënies së pakujdesshme e “lakmitare” ishte “securitization”.

“Securitization” në kontekstin e tregut hipotekor nënkuptonte grumbullimin e qindra apo

mijëra kredive hipotekore dhe më pas shitjen e obligacioneve që mbështeteshin mbi këtë

paketë kredish. Investitorët që blenin këto letra me vlerë - “mortgage-backed securities”

13 përfitonin të ardhura: si interes edhe principal nga kreditë hipotekore ndërsa

huamarrësit shlyenin detyrimet e tyre. “Securitazion”-i kërkonte që njësitë, kryesisht

bankat e investimeve si Bear Stearns apo Merril Lynch, që shisnin MBS, të kishin

pronësinë mbi paketën e hipotekave kundrejt të cilave emetoheshin MBS-të.

Rrjedhimisht, njësitë që shisnin MBS-të dolën në treg dhe blenë kredi hipotekore nga

origjinuesit e kredive: ata që e shisnin kredinë hipotekore siç ishte Country Wide

Financial Corporation (shitësi më i madh i kredive hipotekore në SHBA përpara kolapsit

financiar).

Fakti që origjinuesit (krijuesit) e kredive hipotekore kishin një treg ku të shisnin kreditë

hipotekore që ata kishin krijuar, shkaktuan nxitës të “mbrapshtë” për këta huadhënës.

Normalisht, huadhënësit e kredive bëjnë një analizë të detajuar të aplikantit për kredi për

vlerësimin e gjendjes financiare të tij përpara se t’i akordojnë kredinë. Me zhvillimin e

tregut të shitjes së kredive, përpjekjet për këtë analizë të detajuar u reduktuan në zero.

Gjërat madje shkuan edhe më tej. Duke qenë se kreditë hipotekore mund t’u shiteshin me

një çmim të mirë bankave të investimeve, dhënësit e kredive (origjinuesit) kishin një

incentivë për huadhënie “lakmitare”, që do të thotë: t’u ofronin kredi edhe atyre që nuk

do të ishin në gjendje të përballonin pagesat e kredive. Duke qenë se ofruesi i kredisë nuk

do të mbante riskun e dështimit të lidhur me mospagesën e kredive nga ana e huamarrësit,

ata nuk kishin asnjë nxitje për të qene të kujdesshëm në vlerësimin e aftësisë shlyerëse të

huamarrësve dhe përzgjedhjen e kujdesshme të aplikantëve fitues për kredi. Ata duhej

vetëm të nxisnin një person, përshembull të klasës punëtore dhe me të ardhura të pakta,

që të merrte kredinë për shtëpi dhe pastaj ta shisnin këtë të fundit te ndonjë bankë

13

MBS-të janë letra me vlerë të garantuara me pasuri të patundshme të vëna në hipotekë.

kopje

16

investimesh në Wall Street. Në këtë mënyrë, tregu i kredive nënstandarde u përhap

shumë, nxitur kjo nga kërkesa në rritje që vinte nga bankat e investimeve të Wall Street.

Por përse ishin kaq të etura për këto kredi bankat e investimeve? Për t’iu përgjigjur kësaj

pyetjeje, le të hedhim një vështrim më të hollësishëm te procesi dhe rezultatet e

“securitization”.

“Securitization” është ndarja, ripaketimi dhe shpërndarja e borxhit, duke fituar të ardhura

shumë të larta nga komisionet për njësinë (zakonisht një bankë investimesh) që ndërmerr

këtë proces. Procesi fillon me një bankë tregtare apo investimesh që blen një paketë

kredish, disa standarde dhe disa nënstandarde, nga institucione financiare më të vogla dhe

i paketojnë ato së bashku. Çdo kredi hipotekore gjeneron një fluks pagesash: principal

dhe interes, kështu që paketa kredive nënkupton një fluks të caktuar pagesash të

ardhshme. Kategori të ndryshme apo “transhe” obligacionesh, të rregulluara sipas

karakteristikave të tyre të riskut, shiten kundrejt paketës së hipotekave në të cilat

mbështeten: pra, kundrejt fluksit të pagesave të ardhshme që rrjedhin nga këto kredi.

Investitorët që blejnë këto obligacione (MBS) kanë të drejtën të pretendojnë pagesat

mujore të kredive. Nëqoftëse disa kredi dështojnë, mbajtësit e obligacioneve janë të parët

që humbasin. Le të shohim një shembull konkret: Bear Stearns.

Kjo bankë bleu 2871 kredi hipotekore nga huadhënës të ndryshëm për një vlerë totale

prej 1,3 miliardë dollarë. Kjo paketë kredish përmbante kredi të dhëna në vende të

ndryshmë të SHBA, secila me një vlerë mesatare prej 450.000 dollarë. Bear Stearns i

grumbulloi (paketoi) më pas këto kredi të ndryshme dhe shiti 37 obligacione të ndryshme

kundrejt paketës së hipotekave. Këto obligacione u quajtën Alt-A. 14

Dy lojtarë të tjerë

dalin në skenë: agjensitë e rating-ut dhe kompanitë e sigurimeve.

Duke qenë se shumë investitorë e menduan që MBS-të ishin investime riskore, ata

kërkuan që agjensi të pavarura rating-u si psh Standard & Poor’s apo Moody’s të bënin

vlerësimin e riskut lidhur me investimin në këto letra me vlerë. Ky është një nga

funksionet krysore të këtyre agjensive: të vlerësojnë riskun e dështimit të obligacioneve

t’i vendosin një shkallë risku nga AAA/Aaa (më pak riskore), në C/D (të dështuara).

Kishte dy probleme me përfshirjen e këtyre agjensive në gjithë procesin ne fjalë. E para,

kishte kishte mungesë informacioni të besueshëm në lidhje me kreditë hipotekore në të

14

Ju lutem referojuni kutisë në çështjen 14.1 për një përshkrim të Alt-A.

kopje

17

cilat mbështeteshin letrat me vlerë MBS: kreditë në paketën MBS ishin dhënë në vende të

ndryshme gjeografike, iu ishin ofruar kategorive shumë të ndryshme të huamarrësve.

Ç’është më e rëndësishmja: shumë pak informacion ishte mbledhur përsa i përket

gjendjes financiare të huamarrësve (krysisht në kreditë Alt-A). Kështu që, pavarësisht

përpjekjeve të tyre, agjensitë e rating-ut nuk arritën të bënin vlerësime realiste të riskut të

obligacioneve të lëshuara kundrejt paketës së kredive. Problemi i dytë ishte edhe më

serioz: konflikti i interesave. Kush ua paguante komisionet agjensive të rating-ut? Po të

njëjtat banka investimesh që shisnin obligacionet e mbështetura te këto kredi (MBS);

rrjedhimisht kishte një një nxitje reale për këto agjensi që të minimizonin riskun e

vlerësuar dhe të çertifikonin shumicën e obligacioneve si të gradës së investimeve (të

sigurta).

Lojtari tjetër në procesin “securitization” janë kompanitë e sigurimeve. Duke qenë se

investimi në MBS mbartte risk, investitorët donin të siguroheshin nga dështimi.

Instrumenti që u përdor për të ofruar siguri për këto lloj transaksionesh ishte “Credit

Default Swap” (CDS), një instrument financiar derivativ. Supozojmë se një investitor

bleu obligacione me vlerë 1 milion dollarë. Më pas, për t’u siguruar nga risku i dështimit,

bleu CDS mbi këto obligacione, nga kompani financiare si psh: AIG. Primi i sigurimit që

duhet të paguante, i quajtur norma apo marzhi i CDS-ve ishte përgjithësisht në nivelin 1-

2 % të vlerës totale të obligacioneve, që në këtë rast ishte 1 milion. Pra, do të paguante në

këtë mënyrë 20.000 USD (2% të 1 milion) dhe kontrata CDS do ta mbronte atë nga

dështimi i mundshëm gjatë afatit të vlefshmërisë së kontratës. Nëqoftëse obligacionet do

të dështonin, firma që kishte shitur CDS-të do t’i paguante atij (investitorit) shumën e

humbjeve. Kishte probleme të shumta me tregun e CDS-ve:

Si fillim, ishte një treg mbi banak dhe nuk operonte përmes bursës. Rrjedhimisht

mundësia e monitorimit apo rregullimit të këtij tregu ishte e papërfillshme. Të gjitha

kontratat ishin të dyanshme dhe asnjë tjetër përveç këtyre dy palëve nuk mund të dinte,

në parim, detajet e kontratës.

Së dyti, ndryshe nga kontratat tradicionale të sigurimit, nuk kishte kërkesa për rezerva.

Në këtë mënyrë, njësia financiare që shiste CDS-të nuk ishte e detyruar me ligj që të

mbante ndonjë rezervë në lidhje me shitjen e CDS-ve, ndryshe nga sigurimi tradicional.

kopje

18

Kështu që nëse CDS-të nuk shlyenin në kohë pagesat, nuk kishte asnjë garanci që firma

që kishte emetuar CDS-të t’i përmbahej detyrimeve që i rridhnin asaj nga kontrata.

Së treti, aspekti më i çuditshëm i tregut të CDS-ve ishte që investitorit që blente CDS-në

nuk i kërkohej të blente aktivin në të cilin mbështetej CDS. Kjo nënkuptonte përshembull

që nëqoftëse dikush mendonte që një kompani e caktuar (le të themi General Motors -

GM) do të dështonte 3 vjet, një investitor mund të blente CDS me vlerë 200.000 USD

mbi obligacionet e GM me vlerë 20 milion USD (duke supozuar normë CDS-je 2%) dhe

këtë gjë investitori mund ta bënte edhe pa qenë mbajtës i obligacioneve të GM. Nëqoftëse

GM me të vërtete do të dështonte dhe blerësi i CDS-ve do të fitonte bastin, ai do të mund

të fitonte 10 milion USD nga një investim prej 200.000 USD, një kthim fantastik 49-fish!

Asnjë nuk mund të priste një fitim të tillë duke i mbajtur obligacionet, dhe kështu

investitorët filluan të vendosnin baste të mëdha duke përdorur CDS në vend që të

investonin në obligacione dhe aksione. Nga fundi i vitit 2007 tregu i CDS-ve ishte rritur

jashtëzakonisht shumë.

Por kush i blente MBS-të? Kush i blente CDS-të? Investitorët ndërkombëtarë të të gjithë

llojeve. Nga fundi i viteve 1990 kishte kapital të shumtë spekulativ në arenën financiare

ndërkombëtare. Kriza e Azisë Lindore, Kriza e Rusisë dhe krizat e disa vendeve të tjera

në zhvillim çliroi financat për investim në SHBA dhe këta investitorë donin kthime të

larta edhe pse kjo mund të nënkuptonte të mbaje aktive me risk të lartë. Kjo është

pikërisht ajo që po “gatuanin” bankat amerikane të investimeve në Wall Street: investime

me risk të lartë por edhe kthim të lartë në formën e letrave me vlerë të siguruara me

aktive (siç ishin MBS-të) dhe të tjera aktive të ngjashme. Fondet spekulative, fondet e

pensioneve dhe të tjerë investitorë institucionalë investuan fuqishëm në këto instrumenta

financiarë që premtonin kthime të larta. Por e gjithe struktura ishte ndërtuar mbi themele

shumë të paqëndrueshme. Loja e investimit me levë të lartë do te mund të mbetej

fitimprurëse vetëm nëqoftëse do të plotësohej një nga këto dy kushtet: (a) pagesat e

kredive do të shlyeshin rregullisht dhe (b) çmimet e shtëpive do të vazhdonin të rriteshin.

Nëqoftëse pagesat e kësteve të kredive do të ndaleshin, pasuria e vendosur si kolateral për

kredinë do të sekuestrohej dhe shitej; rrjedhimisht kreditë nënstandarde vazhdonin të

mbeteshin investim fitimpurës edhe kur ishte thuajse e sigurt që huamrrësi do të

dështontë në shlyerjen e kësteve përsa kohë që çmimet e shtëpive rriteshin. Në mesin e

kopje

19

vitit 2006 çmimet e shtëpive ndalën së rrituri dhe u rrit ekzekutimi i pasurive të

patundshme të vëna si kolateral. Atëherë i gjithë procesi, e gjitha loja spekulative filloi të

dilte në pah.

kopje

20

KAPITULLI II

METAFORMOZA DHE PASOJAT E KRIZËS GLOBALE

Prej fundit të Luftës së II Botërore, është folur gjatë dhe shpesh për globalizimin, për

heqjen e barrierave në qarkullimin ndërkombetar të mallrave dhe shërbimeve. Të vetmit

që kanë arritur ti kapërcejnë kufijtë gjeografikë deri tani janë tregjet financiare, të

gërshetuar në mënyrë të pandashme midis tyre në universin e sotëm të dominuar nga

teknologjia. Natyrisht që globalizimi do të shfaqte edhe anë negative dhe një krizë

ekonomike globale është dëshmitari më i mirë i tyre. Dy vitet e fundit treguan sesi një

krizë financiare u shtri përtej origjinës amerikane, duke u kthyer në një nga krizat

ekonomike globale më të rralla të të gjitha kohërave.

Në vijim të analizës mbi faktorët që shkaktuan këtë krizë, ky kapitull synon të

përshkruajë metaformozën e krizës, pasojat për elementët e sektorit financiar dhe

transferimin në sektorin real.

2.1 Si lind një krizë financiare: historik

Shpesh dëgjohet në qarqet ekonomike shprehja kontradiktore: “Të githa krizat financiare

janë njësoj por asnjëra nuk i ngjan tjetrës”. Siç u përmend edhe në kapitullin parardhës,

thuhet që krizat financiare ngjajnë me njera-tjetrën sepse përgjatë historisë secila prej tyre

i ka patur fillesat në një nga shkaqet e mëposhtme:

Sulm spekulativ mbi kursin e këmbimit

Panik financiar në sistemin bankar

Kolaps i “flluskës së çmimit” për një aktiv të caktuar

Rënie e menjëhershme në tregjet e aksioneve

Falimentim i një qeverie

kopje

21

Megjithatë asnjëherë nuk ka qenë i mundur parashkimi dhe parandalimi i tyre, duke qenë

se më vonë secila ka shfaqur një nderthurrje të veçantë të shumë prej faktorëve të

mesipërm, duke u kthyer kështu ne një krizë të shumëfishtë unike.

Krizat financiare janë më të shpeshta nga sa mendohet dhe si çdo krizë sjellin gjithmonë

humbje më të mëdha nga sa pritet.

Mesatarisht, mendohet të ketë patur 3 deri në 4 kriza sistemike të sistemit bankar në vit,

gjatë shekullit të fundit në gjithë botën. Pjesa më e madhe e tyre kanë patur kosto reale të

dukshme, ndërsa të tjerat kanë kaluar në forma më të qeta.

Për shembull për krizat e tipi bankar thuhet që janë mjaft të ndryshme nga njëra-tjetra dhe

nuk mund të flitet për krizë mesatare15

. Evoluimi i secilës prej këtyre krizave ka qenë i

veçantë dhe krahasimi i tyre i vështirë. Ajo çka është theksuar nga autorë të ndryshëm të

studimeve ekonomike është fakti se gërshetimi i dy ose me tepër shkaktarëve të krizave

financiare ka rezultuar jo vetëm në pasoja më të rënda financiare, por edhe në kohëzgjatje

më të madhe të tyre.

Ndër tipet e krizave të përmenduara më sipër, ato që lindin në sistemin bankar tentojnë të

jenë edhe llojet më të rrezikshme të krizave, kjo sidomos në vendet me sisteme financiare

të orientuara drejt bankave. Vetë natyra e sistemit bankar e bën që të jetë thikë me dy

presa; nga njëra-anë është ndërmjetës i fuqishëm në ekonomi, ndërsa nga ana tjetër prania

e “efektit domino” mundëson transmetimin e shpejtë të problemeve mes pjesëmarrësve të

tij.

Lloji i krizës financiare që do të trajtohet në vijim, erdhi prej kolapsit në tregun amerikan

të shtëpive, preku sistemin bankar nëpërmjet humbjeve në instrumentat financiare

komplekse dhe në vijim zhvilloi tipare që jo vetëm thelluan problemet në sistemin bankar

por i transmetuan ato edhe në pjesën tjeter të sistemit. Ndër risqet tipike që shoqërojnë

normalisht marrëdhëniet në sistemin financiar, gjatë këtyre dy viteve të fundit u theksuan

veçanërisht risku i kundërpalës dhe ai sistemik, për të cilët flitet më hollësisht në vijim.

15

Financial Crises and Economic Activity - Stephen G Cecchetti, Marion Kohler and Christian Upper 2009

/ f 27

kopje

22

Risku i kunderpalës16

ka qenë ndër risqet më të theksuara gjatë krizës, sepse në kushte

pasigurie në tregjet financiare, asnjë institucion nuk dëshironte të rrezikonte duke tregtuar

me kunderpalë që mund të falimentonin nga momenti në moment. Jane tre tipare kyç të

sistemit të financiar që ndërveprojnë me njëri-tjetrin dhe qëndrojnë në themel të këtij

risku17

. Secili prej tyre korrespondon me një nga tre elementët e bilancit; aktivin,

kapitalin, detyrimet.

Së pari, shqetësimet mbi riskun e kreditit që merr përsipër kunderpala, nëpërmjet

kredive që ka në aktiv. Sistemi bankar ka patur edhe më parë humbje të mëdha

krediti, por këtë herë hynë në lojë edhe instrumentat e reja financiare. Shumë prej

këtyre instrumentave komplekse përbëjnë një mjegull konfuzioni, duke qenë se

është e vështirë të vlerësohet një instument i tillë apo të kuptohet se ku qëndron

vërtet risku.

Së dyti, mungesa e kapitalit ose thënë ndryshe, leva e madhe financiare ndërmjet

institucioneve financiare si një e tërë. Megjithëse bankat tregtare tradicionale

ishin të mirëkapitalizuara, kur filloi kriza dhe vazhduan të ishin të kujdesshme

edhe më vonë, u ndikuan negativisht për shkak të uljes së vlerës në bilanc18

të

instrumentave komplekse. Raporti i aktiveve ndaj kapitalit kaloi në nivele shumë

të larta (30:1) dhe kuptohet që leva e lartë financiare do të thotë që humbjet nga

krediti mund të kthehen shumë shpejt në paaftësi paguese19

. Bankat e tjera,

sidomos ato të investimeve u dëmtuan më tepër në këtë aspekt.

Së treti, përsa i përket anës së detyrimeve, shumë institucione financiare janë

mbështetur dendur në borxhin afatshkurtër për financimin e operacioneve të tyre,

duke u bërë kështu të prekshme nga tërheqjet masive. Profili i bankave për të

patur detyrime afatshkurta dhe kredi afatgjata i ka shtuar edhe më tepër

vështirësitë gjatë periudhës së krizës.

16

“counterparty risk” njihet ndryshe si risku që kundërpala të falimentojë. 17

Janet L. Yellen, President of Federal Reserve Bank of San Francisco - Speech to the Silicon Valley

2008 / f 11 18

Njohur me termin “write-downs” 19

Njohur me termin “insolvency”

kopje

23

Risku sistemik20

është një lloj tjetër risku i pranishëm në sistemin financiar, si rrjedhojë

e lidhjeve të shumëanshme në sistemin financiar dhe varësisë së pjesëmarrësve të tij nga

njëri-tjetri. Duke qenë se lidhet me vetë natyrën e sistemit financiar, prania e riskut

sistemik është gjithmonë e pashmangshme. Sipas FMN-së do të përkufizohej si “Risku që

dështimi i një ose disa pjesëmarrësve në treg, të kumbojë përmes sistemit financiar duke

shkaktuar probleme serioze për pjesëmarrësit e tjerë”21

. Prania e këtij risku e vështirëson

edhe më tepër vlerësimin e gjendjes së sistemit financiar sepse përveç parashikimit të

problemeve të mundshme specifike për pjesëmarrësit e tij, duhet bërë edhe një matje

përafruese e riskut sistemik që mbart vetë sistemi.

2.2 Kriza e likuiditetit

Është e kuptueshme që risku i likuiditetit do të ishte i pari risk i mundshëm për të goditur

sistemin bankar, për vetë profilin që ka ky sistem, duke qenë se ndërmjetësimi bankar

realizohet nëpërmjet transformimit të maturitetit të depozitave afatshkurta në kredi

afatgjata.

Për të kuptuar sesi mundet që një krizë likuiditeti22

të transformohet dhe të marrë përmasa

të mëdha duhet bërë fillimisht dallimi midis drejtimit bankar në bankat me profile të

ndryshme. Në mënyrë të thjeshtëzuar, bazuar në llojet e aktiviteteve financiare që

zhvillon do të dallonim:

Bankat tregtare:

Përqëndrohen në ofrimin e shërbimeve bankare tradicionale, financohen kryesisht

nëpërmjet depozitave të publikut (individë, biznese) dhe angazhohen në

financimin e kredive duke mbajtur tepricën e fondeve të mbetura në aktive sa më

likuide. Bankat e tilla karakterizohen nga bazë e qëndrueshme financimi dhe duke

supozuar drejtim të mirë të aktiveve, nuk ka arsye përse të kenë probleme me

likuiditetin.

20

Në punimin “A framework for assessing the systemic risk of major financial institutions”(Huang, Zhou

& Zhu) 2009, Bank for International Settlements e përkufizon riskun sistemik si tërësinë e dështimeve të

shumëfishta dhe të njëkohshme të institucioneve financiare. 21

2009 Global Financial Stability Report: Responding to the Financial Crisis and Measuring systemic

Risks – International Monetary Fund, / f1 22

Bank For International Settlements (BIS) e përkufizon likuiditetin si aftësinë e bankës për të financuar

rritjen në aktive dhe për të përmbushur detyrimet në kohën e duhur, pa pësuar humbje të papranueshme.

kopje

24

Bankat universale23

(bashkim i një banke tregtare me një bankë investimesh).

E mbështesin biznesin kryesisht tek klientët institucionalë që për të financuar

investimet, kanë nevojë për fonde të shumta, të cilat janë afatshkurtra. Këto banka

duhet të tregojnë vëmendje maksimale që këto detyrime afatshkurta të rivendosen

rregullisht. Ky proçes, i quajtur ndryshe drejtim i detyrimeve, mbart më tepër risk

sesa drejtimi i aktiveve. Një bankë e këtij tipi që nuk e ka kuptuar mirë drejtimin e

detyrimeve, mund të falimentojë shumë lehtë.

Nga trajtimi i mësipërm mund të konkludojmë se pavarësisht profilit, suksesi apo

dështimi i një banke varet nga aftësia e saj për të marrë borxh. Është e qartë që kur

diskutohet për një bankë duhet të mbahet gjithmonë parasysh se aktivi kryesor i saj është

kredibiliteti që ka në publik. Mund të thuhet se gjatë këtyre dy viteve janë vënë re më

tepër probleme me bankat e mëdha të tipit universal, sepse kanë qenë këto banka që janë

përfshirë në investime riskoze dhe komplekse. Bankat tregtare janë infektuar më vonë

duke qenë se bizneset ndërbankare i ekspozuan ndaj humbjeve të bankave universale.

Për të shmangur një ekspozim të tillë të sistemit bankar dhe për të shtuar sigurinë, në

qershor 1933 u miratua në SH.B.A. akti Glass-Steagall24

, i cili ndante ligjërisht bankat e

investimit nga ato tregtare. Siç u përmend shkurtimisht edhe në kapitullin pararadhës, në

vitin 1999, ky akt u shfuqizua duke u dhënë mundësi bankave të agregonin të gjitha

aktivitetet financiare nën të njëjtin entitet ligjor. Vitet në vijim sollën krijimin e

konglomerateve gjigande, një pjesë e të cilave ranë përfundimisht gjatë kësaj krize.

Pranohet se shfuqizimi i aktit ka sjellë më tepër diversifikim dhe liri veprimi në

aktivitetet bankare, por ndërkohë ka edhe shumë kundërshtarë që e shohin shfuqizimin e

tij si një nga shkaqet e krizës financiare.

Në qarqet ekonomike, të njohura për përplasje të shpeshta mendimesh, ky ngelet një

fenomen i debatueshëm për të cilin nuk mund të thuhet nëse mbizotërojnë më tepër

përkrahjet apo kundërshtimet.

23

Investopedia – www.investopedia.com 24

I njohur ndyshe si “Akti Bankar”, përbën ndër aktet më të njohura ligjore në fushën bankare dhe është

kundërshtuar fuqishëm nga industria bankare

kopje

25

2.3 Kriza e kreditit

Nuk është e lehtë të bësh dallimin midis llojeve të krizave financiare në rastet kur këto

janë të shumëfishta dhe sidomos kur është i pranishëm risku sistemik. Fillimisht kriza

financiare u shfaq si krizë likuiditeti, por me kalimin e kohës vazhdoi të kishte rënie të

mëtejshme të vlerës së aktiveve dhe falimentime të institucioneve financiare gjigande,

ndaj të cilave ishin të ekspozuar pothuajse të gjithë pjesëmarrësit e sistemit financiar.

Në këtë pikë, problemi nuk qëndronte më tek mungesa e përkohshme të fondeve dhe tek

aftësia e tyre për të shlyer detyrimet afatshkurta, por tashmë kriza kishte marrë përmasat

e një krize krediti25

.

Në ndryshim nga problemet prej mungesës së likuiditetit, problemet me kreditin do të

thoshin se një institucion tashmë nuk ishte më në gjendje të shlyente detyrimet e tij dhe

rrjedhimisht duhet të rrëzohej, veçse gjatë kësaj rënie merrte me vete edhe një pjesë të

institucioneve të tjera të ekspozuara ndaj tij26

.

Institucionet që falimentuan ishin banka të mëdha investimesh, me një traditë

qindravjeçare, por që morën përsipër risqe të mëdha dhe natyrisht që partneret e tyre ishin

gjithashtu institucione të tjera të rëndësishme. Në momentin që një bankë e tillë

falimenton, duke mosshlyer detyrimet e saj, risku i kreditit dhe ai i kundërpalës fillojnë të

materializohen. Gjendja u rëndua më tepër sepse humbjeve nga zhvlerësimi i aktiveve ju

shtuan edhe humbjet nga ekspozimet me bankat e mëdha që falimentuan. Në këtë mënyrë

sistemi financiar global e gjeti veten të ekspozuar ndaj humbjeve të jashtëzakonshme për

të cilat nuk ishte përgatitur.

Kur rrëzohen lojtarë të rëndësishëm të sistemit çdo ditë, natyrisht që paniku do te arrijë

në nivele të pamenduara. Kjo ishte pikërisht ajo çka ndodhi gjatë shtatorit 2008, sepse në

një ambient të tillë, të pasigurt për të operuar, sistemi financiar u paralizua. Stabiliteti

financiar global tashmë ishte në udhëkryq dhe shenjat e frikës filluan të ndihen në gjithë

botën.

Të vetmet kompani që patën përfitime nga këto kushte ishin agjensitë e renditjes së

kreditit, roli i të cilave është caktimi i renditjes së kreditit për emetuesit e borxhit, bazuar

në vlerësimin e aftësisë së tyre për të shlyer në kohë këtë borxh. Renditja e kreditit

25

Risku i kreditit përkufizohet ndryshe si risku i mosshlyerjes së detyrimeve financiare të lindura nga një

detyrim kontraktor.

kopje

26

konsiderohet në njëfarë mënyre matëse e riskut të kreditit për një instrument të caktuar

borxhi dhe si rrjedhim do të ndikojë edhe normat e interesit që blerësit do të kërkojnë si

shpërblim për financimin e këtij borxhi. Në këtë periudhë me pasiguri të lartë, u rrit edhe

më tepër rëndësia e renditjes së kreditit, pavarësisht dyshimeve që lindën gjatë krizës për

besueshmërinë e tyre. Një pjesë e mirë e opinionit publik i gjykon kompanitë e renditjes

si bashkëfajtore në shkaktimin e krizës financiare, për shkak të renditjeve të mira që ju

caktuan produkteve financiare komplekse.

Një nga kritikat e shumta që bëhet është ajo e pranisë së konfliktit të interesit, duke qenë

se për sherbimin e tyre të renditjes paguan vetë kompania e cila po vlerësohet. Nuk kanë

qenë të pakta rastet kur këto agjensi i kanë caktuar renditje krediti shumë të mira

kompanive që kanë qenë në prag falimentimi dhe pavarësisht kësaj deri më sot nuk kanë

humbur në asnjë prej padive të ngritura nga investitorët e inatosur, madje as në rastin e

famshëm te Enron-it27

, obligacionet e të cilit gëzonin renditje të mirë edhe katër ditë

përpara se kompania të falimentonte28

.

Agjensitë e renditjes së kreditit deri tani kanë gjetur strehë tek Amendamenti i Pare i

Kushtetutës Amerikane, i cili mbron të drejtën e shprehjes dhe opinionit të lirë.

Pakënaqësia është e madhe në sistemin financiar dhe duke patur parasysh mënyrën sesi

këto agjensi janë gërshetuar dhe ndikojnë gjithë sistemin, pritet që qeveria amerikane të

gjejë një mënyrë për ti detyruar të mbajnë përgjegjësinë që u takon për vlerësimet e

pakujdesshme apo të gabuara.

2.3.1 Treguesit e krizës së kreditit

Paralelisht me treguesit e krizës së likuiditetit të trajtuar më sipër, përmenden edhe disa

prej treguesve kryesorë të krizës së kreditit.

A. TED Spread

Diferenca midis LIBOR-it dhe normës së interesit të bonove të thesarit 3-mujore, e

quajtur ndryshe TED spread mat nivelin e perceptuar të riskut të kreditit. Meqënëse bonot

27

Enron Corporation ishte një kompani amerikane energjie, globalisht e përhapur dhe me reputacion të

shkëlqyer deri në vitin 2001 kur u zbuluan probleme të mëdha, të fshehura nëpërmjet mashtrimeve në

pasqyrat financiare. U njoh globalisht si “skandali Enron”. 28

Under Attack, Credit Raters Turn to the First Amendment – Ben Protess & Lagan Sebert ( The

Huffington Post 2009 )

kopje

27

e thesarit janë letra me vlerë pa risk ndërsa LIBOR-i është matës i konfidencës ne

sistemin bankar dhe likuiditetit në këtë sektor, rritja e tij do të thotë më tepër pasiguri.

Një spread i ngushtë tregon për një treg të besueshëm, por kur ky zgjerohet do të thotë që

bankat shohin më tepër risk në huadhënien ndaj bankave të tjera dhe si rrjedhim rrisin

normat e interesit.

Sipas nobelistit Paul Krugman29

, “TED spread është matës i ankthit të tregut. Nqs bankat

mendojnë se partnerët e tyre janë solid, do të jenë të gatshme t’i huajnë njëra-tjetrës, por

nqs fillojnë të kërkojnë prime më të larta interesi, këto janë shenja ankthi”

Historikisht TED spread ka qëndruar ndërmjet 30-50 pikë bazë (0.3-0.5%), por zgjerohet

gjatë krizave financiare, ku rekordin e mban kriza aktuale në 2008 me 465 pb30

.

Grafik 4: TED Spread31

Ndërkohë që tregjet u qetësuan në pritje të masave qeveritare, spread-i u ngushtua dhe

rreth 100 bp konsiderohej i pranueshëm, por nqs kalon këtë kufi, fillon të tregoj “ankthin”

që përmend Krugman. Siç duket qartë edhe nga grafiku, aktualisht TED spread-i është

rikthyer në nivelet e parakrizës.

B. Indeksi VIX

29

My friend TED – Paul Krugman (New York Times 2008) 30

What TED Said – Liborated 2009 (www.liborated.com) 31

Burimi: Reuters

kopje

28

VIX (Chicago Board Options Exchange Volatility Index) mat volatilitetin, masën në të

cilën investitorët mendojnë që aksionet do luhaten në 30 ditet e ardhshme32

. I quajtur

ndryshe “indeksi i frikës”, rritja e VIX-it konsiderohet si shenjë që frika dhe lakmia po

drejtojnë tregun.

Llogaritet real-time gjatë gjithë ditës, duke u luhatur në çdo moment. Thuhet se VIX mat

besimin në treg (ose më saktë nivelin e ankthit), duke përcaktuar se sa janë të gatshëm

njerëzit që të blejnë opsione, zakonisht opsione shitje33

, të cilët janë “baste” se tregu do të

bjerë. Kur çdo gjë ecën mirë, askush nuk do të blejë opsione shitje, që janë një formë

sigurie kundrejt rënies së çmimeve, prandaj indeksi VIX ka vlerë të ulët. Në momentin që

fillojnë të shfaqen problemet, të gjithë duan të mbrohen dhe VIX-i fillon rritet. Zakonisht

VIX-i nuk zbret poshtë nivelit 12 - 13 dhe gjatë krizave përpara 2007-ës, nuk para e ka

kaluar nivelin 60 34

.

Grafik 5: Indeksi VIX 35

Siç mund të shihet edhe nga grafiku i luhatjes se VIX-it gjatë vitit të kaluar, indeksi ka

arritur nivelin maksimal (80 pikë) gjatë periudhës shtator - dhjetor 2008. Pas kësaj ka

ardhur duke rënë vazhdimisht dhe aktualisht qëndron rreth nivelit 20-30, pra nuk është

rikthyer ende në nivelet e normalitetit.

32

Wikipedia (www.wikipedia.com) 33

Janë kontrata financiare sipas të cilave blerësi i opsionit ka të drejtën por jo detyrimin, që t’i shesë

shitësit instrumentin për të cilin ka blerë opsionin, me një çmim të paracaktuar, brenda një date të caktuar. 34

Stocks - Market Volatility Index (VIX)- Jack Krupansky& Chris Lott 2007 (The Investment FAQ /

www.invest-faq.com ) 35

Burimi: Bloomberg

kopje

29

Duhet përmendur se VIX-i është një profeci vetëpërmbushëse dhe shpesh herë duket

sikur i shton më tepër problemet. Investitorët që ndjekin vazhdimisht këtë indeks, nqs do

të shihnin nivele të larta, do të frikësoheshin për problemet që paraprin indeksi dhe si

rrjedhim do të nxitonin të mbyllnin pozicionet. Veprime të tilla, të njëkohshme prej

shumë tregtarëve do të rrisnin edhe më tepër volatilitetin dhe frikën në treg. Pra VIX-i do

të vepronte si një spirale frike.

2.4 Pasojat për elementët kryesore të sistemit financiar

Në gjithë morinë e informacionit të marrë për krizën financiare, është folur kryesisht për

sistemin bankar dhe efektet e krizës në këtë sektor. Për të plotësuar tablonë, në vijim

trajtohet impakti i krizës mbi disa nga aktorët më të rëndësishëm në sistemin financiar.

2.4.1 Tregu i sigurimeve

Nuk ka arsye për të menduar se sektori i sigurimeve ndihmoi në lindjen e krizës

financiare, është e qartë që prejardhja e saj ishte nga sektori bankar. Vetë përfytyrimi i

sistemit financiar si “....një cikël i mbyllur fluksesh dhe marrëdhëniesh financiare të

pafundme, spirale dhe në formë të përsosur piramidale....” (Bundo 2004)36

, nënkupton

qartë se problemet e njërit apo të disa elementëve të sistemit financiar, nuk kanë si të mos

përhapen në pjesën tjetër të sistemit.

Shoqëritë e sigurimeve37

mbështeten në financimin nëpërmjet primeve dhe i investojnë

këto prime në tregun financiar. Në këtë mënyrë për siguruesit është vështirë që të krijohet

panik likuiditeti, duke qenë se klientët e tyre nuk mund ti tërheqin primet e paguara. Kjo i

bën kompanitë e sigurimeve më të mbrojtura ndaj goditjeve apo rënieve në sistemin

financiar. Arsyet që i mbajtën kompanitë e sigurimeve relativisht më të mbrojtura ndaj

krizës janë:

Modeli i biznesit,

Portofolet e diversifikuara,

Financimi me flukse primesh relativisht të qëndrueshme,

Fakti qe nuk mbështeten në financimin afatshkurtër.

36

Finance ( 2004) – Sherif Bundo / f 79 37

Në termin “sektor i sigurimeve” përfshijmë edhe kompanitë e risigurimeve

kopje

30

Pavarësisht se kriza nuk kërcënoi në mënyrë të drejtpërdrejtë stabilitetin e tregut të

sigurimeve, sigurisht që do të kishte ndikimet e veta edhe në këtë sektor, sidomos në tre

drejtime kryesore:

Humbjet nga kreditë hipotekore “subprime”- Në fazën e parë të krizës, filluan

të bëheshin të dukshme problemet e institucioneve financiare të lidhura me

kreditë “subprime”. Për tregun e sigurimeve këto humbje ishin të pakta dhe

lidheshin me rastet kur këto kishin marrëdhënie biznesi me institucione financiare

që arritën deri në falimentim.

Humbjet nga zhvlerësimi i aktiveve - Kompanitë e sigurimeve janë investitorë

të rëndësishëm në tregun e kapitalit dhe rrjedhimisht humbjet kryesore lidhen me

goditjen që kanë pesuar portofolet e tyre të sigurimit. Rëniet në vlerën e aktiveve

dhe sidomos të atyre financiare (aksione, obligacione etj), sollën rënien e vlerës së

investimeve të tyre në mënyrë të ndjeshme38

. Drejtimi i mirë i aktiveve është

thelbësor për sektorin e sigurimeve dhe natyrisht që portofoli i investimeve,

përveç cilësisë së lartë të instrumentave gëzon edhe diversifikim të gjerë. Kjo

është arsyeja që kompanitë e sigurimeve nuk u preken nga kriza financiare që në

fazat e saj fillestare, por ndjenë vështirësi vetëm pasi kriza u shpërhap në gjithë

sistemin financiar dhe më tej në sektorin real.

Humbjet nga CDS (Credit default swaps), garancitë financiare etj. -

Kompanitë e sigurimeve janë gjithashtu pjesëmarrëse në sistemin financiar edhe

nëpërmjet ofrimit të shërbimit të sigurimit kundër falimentimit të një kundërpalë.

Produkte të tilla janë edhe CDS-të, që janë kontrata krediti derivative ndërmjet dy

palëve, sipas të cilës blerësi i paguan prime periodike shitësit të kontratës dhe

dëmshpërblehet në rast se ka një dështim në shlyerjn e instrumentit financiar ku

ka investuar. Zakonisht CDS-të lidhen për instrumentat e borxhit (obligacione ose

kredi) dhe ndonjëherë mjafton thjesht që emetuesit t’i ulet renditja e kreditit që

blerësi të kërkojë dëmshpërblim. Përveç blerjes për mbrojtje, CDS-të mund të

jenë edhe objekt spekulimi dhe në fakt mund t’i blejë kushdo edhe pa patur në

pronësi instrumentin të cilin sigurojnë. CDS-të janë instrumenta derivative

komplekse që kanë tipare të sigurimit dhe përdoren gjithashtu si matës të riskut të

38

Sipas vlerësimit “mark-to-market”, aktivet pasqyrohen sipas vlerës së tregut

kopje

31

kreditit të kundërpalës. Kështu nqs CDS-të për një kompani të caktuar rriten, kjo

perceptohet si rritje e mundësisë që kjo kompani të falimentojë dhe si rrjedhim

edhe çmimi për sigurimin e borxhit të saj do të rritet.

Ndërmjet llojeve të shumta të kompanive të sigurimeve, përmenden edhe ato që ofrojnë

vetëm një lloj shërbimi sigurues - garantojnë shlyerjen në kohën e duhur të interesave dhe

principalit kur dështon emetuesi39

. Këtyre shoqërive ju desh të paguanin në shuma të

jashtëzakonshme, duke qenë se falimentimet ishin seriale dhe të përqëndruara në kohë.

Ajo që duhet theksuar është se tregu i sigurimeve vërtet u prek nga kriza, për shkak të

humbjeve të mësipërme, por nuk pati raste falimentimi në këtë sektor. Në kohë të tilla,

kur institucione financiare gjigande ranë njëri pas tjetrit, shumë mund ta vlerësojnë

praninë e industrisë së sigurimeve si një faktor stabilizues në sistemin financiar.

Rasti më i dëgjuar i problemeve për një kompani sigurimesh është ai i AIG-së,40

i cili u

ndihmua nga qeveria amerikane për të mos falimentuar, duke i hapur rrugë problemit

“too big to fail”. AIG-ja njihet si grupi më i madh i sigurimeve në Sh.B.A. dhe

shpeshherë problemet e saj janë perceptuar nga publiku i gjerë si probleme të sektorit te

sigurimeve.

Përveç kompanive të sigurimeve, grupi mbështetet edhe në një numër të konsiderueshëm

kompanish të tjera që ofrojnë shërbime financiare. Ishin pikërisht këto kompani të tjera

që sollën humbje për grupin, sidomos nga aktivitetet e tyre të investimit duke shkaktuar

probleme likuiditeti për grupin. Kompanitë e investimeve të grupit AIG nuk arritën të

prekeshin sepse sipas rregullave amerikane, kompania mëmë nuk mund të prekë aktivet e

kompanive të saj bija, kur këto të fundit janë kompani sigurimesh si dhe e ka të kufizuar

marrjen e fondeve prej tyre.41

Pra pavarësisht se kompania mëmë pati probleme shumë

serioze, kompanitë e sigurimeve bija ishin të mbrojtura, madje vazhduan të ishin me

fitim.

39

Quhen “monoliners” për tu dalluar nga kompanitë e tjera të sigurimeve që njihen edhe si “multiliners”

mqs ofrojnë disa lloj sigurimesh (jete, prone etj). Industria e “monoliners” fokusohet vetëm në tregjet e

kapitalit dhe jo në llojet e tjera të sigurimeve. 40 AIG njihet si një ndër kompanitë më të mëdha në botë përsa i përket sigurimeve, përbërë prej 71

kompani sigurimesh dhe 176 kompani të tjera shërbimesh financiare. Në 2008, revista Forbes e renditi si

kompaninë publike të 18-të në botë. Ndërmjet të tjerash, grupi ishte i famshëm edhe për ofrimin e

produkteve si CDS-te, madje ishte nje lojtar kyc i llojeve të tilla të sigurimit. 41

The AIG Liquidity Crisis and Its Impact on the Insurance Market – Advisen 2008 / f 4

kopje

32

Mund të thuhet se kjo krizë globale dha sërisht provat empirike që “katastrofat” në

sistemin financiar nuk janë domosdoshmërisht të tilla për sektorin e sigurimeve42

, madje

këto të fundit tentojnë të përformojnë më mirë se pjesa tjetër e kompanive financiare në

raste të tilla. Një shpjegim ndihmës për këtë mund të jetë edhe fakti se humbja e besimit

të publikut shpeshherë shoqërohet me rritjen e kërkesës për siguri43

.

Pavarësisht se sektori i sigurimeve nuk i vuajti pasojat e krizës njësoj si sektori bankar,

mësimi kryesor që duhet të ketë nxjerrë është t’i qëndrojë besnik aktivitetit të saj bazë

dhe të shmangë territore “të rrezikshme” si produktet financiare komplekse. Krahas kësaj

nuk duhet harruar as kujdesi i vazhdueshëm ndaj investimeve dhe mbikqyrja rigoroze.

2.4.2 Fondet e pensioneve

Një fond pensionesh përcaktohet si një pellg aktivesh të blera me kontributet e

pjesëmarrësve, krijuar për të gjeneruar rritje të qëndrueshme në periudha afatgjata kohe,

me qëllim ekskluziv financimin e pensioneve të kontribuesve kur ata të arrijnë moshën e

pensionit44

.

Fondet e pensioneve, nëpërmjet investimeve të tyre, jane aksionere të shumë kompanive

të mëdha dhe investitorë të rëndësishëm të tregjeve të kapitalit. Vlerësohet se bazuar në

vlerën e aktiveve që investojnë, janë aktualisht investitorët institucionalë më të mëdhenj

në gjithë botën, duke kaluar kështu kompanitë e pensioneve, rezervat valutore, fondet e

përbashkëta, fondet mbrojtëse etj.

Mbijetesa e një fondi pensionesh mbështetet në kontributet e pjesëmarrësve, të cilat është

i detyruar t’i shlyej në të ardhmen. Natyrisht që fondi duhet të ketë investime

fitimprurëse, në të kundërt nuk do të ishte në gjendje të përballonte detyrimet e veta të

tanishme ose të ardhme. Në ndryshim nga kompanitë e sigurimeve, fondet e pensioneve

nuk kanë domosdoshmërisht bazë të qëndrueshme financimi. Kushdo që nuk është më i

kënaqur apo i interesuar ka të drejtë të tërhiqet nga fondi dhe të marrë pas pjesën e vetë të

kontributeve. Për vetë natyren e biznesit, një fond pensionesh dhe mbijetesa e tij do të

jetë totalisht e varur nga drejtimi i aktiveve, prandaj dhe administrimi i portofoleve të

investimit ka rëndësi parësore.

42

Sektori i sigurimeve ka një cikël të vetin që nuk është gjë tjetër veçse tendenca për tu lekundur midis

periudhave fitimprurëse dhe jo-fitimprurëse me kalimin e kohës. Pavarësisht emrit të njëjtë, nuk ka

evidenca që ky cikël të jetë i korreluar me ciklin e biznesit për një ekonomi të caktuar. 43

Insurance companies and the financial crisis – Sebastian Schich, OECD 2009 / f 8 44

Investopedia – www.investopedia.com

kopje

33

Ndër investimet tradicionale të fondeve të pensioneve janë aksionet, por strategjitë e

mbështetura në to nuk kanë ecur mirë këto vitet e fundit. Për të përmbushur detyrimet që

këto fonde pensionesh kanë ndaj kontribuesve të tyre që aktualisht jane pensionista, do

t’ju duhet të fitojnë çdo vit 8% mbi investimin e bërë45

, shifër kjo shumë ambicioze në

kohë të tilla volatile.

Goditja e krizës financiare ka qenë e ndryshme, në varësi të përbërjes së portofolit të

investimit. Kështu për fondet që pjesën më të madhe të tyre e kishin investuar në

obligacione, kriza është ndjerë më pak sepse kjo formë investimi ka norma kthimi më të

ulta por edhe më të qëndrueshme. Kur aksionet kanë qenë forma kryesore e investimit,

humbjet kanë qenë më të mëdha dhe në rastet kur fondet e pensioneve janë treguar të

guximshme duke investuar në instrumenta më riskoze, kuptohet që goditjet e krizës kanë

qenë shumë më të ndjeshme.

Në pasqyrat e tyre financiare mund të shihet qartë se gjatë krizës, fondet e pensioneve për

vendet e OECD-së kanë ndryshuar disi përbërjen e portofolove të tyre. Kështu investimi

në aksione, është ulur nga 50% në fund të vitit 2007, në 41% në dhjetor të vitit 200846

.

Ndër fondet e pensioneve më të mëdha dhe me më tepër humbje gjatë krizës është edhe

CalPERS 47

(California Public Employees' Retirement System), vlera e të cilit ra me 100

miliardë dollarë gjatë vitit 2008, ose me rreth 30%48

të vlerës.

CalPERS njjihet si një nga fondet e pensionve më të guximshem në treg që ka investuar

përveç të tjerash në komoditete49

, prona të patundshme, dhënie hua të letrave me vlerë

etj.

Ka disa tipare të rëndësishme që kanë shfaqur pothuajse të gjithë fondet e pensioneve

gjatë viteve të fundit dhe që duken se janë ruajtur dhe përforcuar gjatë krizës globale:

Rritja e diversifikimit ndërkombetar të portofoleve të aksioneve

Rritja e përdorimit të letrave me vlerë derivative për tu mbrojtur ndaj riskut

45

Steep Losses Pose Crisis for Pensions – David Cho (The washington Post 2009) 46

Pension markets in focus – OECD 2009 / f 4 47

CalPERS administron pensionet dhe sigurimet shëndetësore për më tepër se 1.6 milion punonjës publikë

dhe pensionistë të Kalifornisë. Është fondi publik i pensioneve më i madh në Sh.B.A. dhe një nga

investitorët institucionalë më aktivë globalisht. 48

Former Calpers CIO says did right thing – Reuters 2009 49

Komoditet janë mallra me ofertë të padiferencuar. Janë produkte që nuk ndryshojnë sipas tregut dhe si

rrjedhimin çmohen sipas kërkesës dhe ofertës globale. Të tilla produkte janë nafta, hekuri, sheqeri, orizi,

kripa, mielli, kafeja, ari, argjendi, bakri etj

kopje

34

Ekspozim i vazhdueshëm ndaj klasave të aktiveve alternative

Përpara se të lindte kriza, shumë prej këtyre fondeve kishin eksperimentuar në teknika

riskoze tregtimi apo kishin futur në portofolet e tyre instrumenta financiare komplekse.

Në momentin që keto investime pësuan rënie, edhe fondet e pensioneve filluan të

lëkundeshin. Humbjet totale të fondeve të pensioneve për vendet e OECD-së, arritën

shifrën 5.4 triliardë dollarë gjatë vitit të kaluar dhe shënuan mesatarisht një rënie prej

24.1% në terma reale.

Gjatë 2009-ës lajmet kanë qenë pozitive, sipas burimeve të OECD-së deri në 6-mujorin e

parë janë rikuperuar më tepër se 1.5 triliardë dollarë nga humbja e vitit parardhes dhe

rritja ka qene 3.5%50

. Bazuar në shifrat e mësipërme, nuk ka sesi të mos jenë optimiste

pritjet për të ardhmen, megjithëse duhet mbajtur parasysh se kujdesi për investimet e

zgjedhura duhet të jetë vazhdimisht i pranishëm.

Qëllimi i ekzistencës së fondeve të pensionit, financimi ndërmjet kontributeve për të

shpërblyer pjesëmarrësit në momentin e daljes në pension, u jep karakter shoqëror dhe

tipare të sigurimeve. Në ndryshim nga sigurimet, humbjet e fondeve të pensioneve janë të

prirura të kenë dimensione edhe më të mëdha, duke qenë se bëhet fjalë për kursimet disa

vjeçare të mijëra punojësve.

Ende pas daljes nga kriza vazhdon të ekzistojë dilema për fondet e pensioneve dhe gjithë

investitorët e tjerë: nqs largohen nga investimet më riskoze atëherë duhet të kenaqen me

norma më të ulta kthimi, qe i lënë të ekspozuar ndaj të papriturave të së ardhmes. Nuk

mund të bëhen ende parashikime për sjelljen e tyre sepse nuk është e qartë nqs tani do të

tregohen më të kujdesshëm ndaj investimeve që ndërmarrin apo nqs do të tundohen të

shohin investime që sjellin kthim më të lartë, nën presionin e rimëkëmbjes nga humbjet e

investimeve të kaluara.

2.4.3 Unionet e kreditit

Unionet e kreditit janë ndër lojtarët kryesorë të industrisë financiare. Janë institucione

financiare të tipit kooperative në pronësinë dhe kontrollin e anëtarëve të tyre. Veprojnë

me qëllimin e nxitjes së kursimit, kreditimit me norma të arsyeshme interesi dhe për

ofrimin e shërbimeve financiare ndaj anëtarëve të vet. Pavarësisht rritjes dhe përhapjes së

50

Pension markets in focus – OECD 2009, f 2

kopje

35

viteve të fundit, unionet e kreditit janë më të vogla se bankat. Për të patur një ide, për

shembull në fund të vitit 2007, në SH.B.A. një union krediti kishte mesatarisht 93 milion

dollarë aktive ndërsa banka mesatare amerikane kishte 1.53 miliardë dollarë51

.

Si natyrë unionet e kreditit u sherbejne vetëm anëtarëve të tyre dhe shpesh herë

konsiderohen organizata të tipit jofitimprures sepse pavaresisht se arrijnë të kenë fitim

nga aktiviteti i tyre, ky fitim u përket anëtarëve. Shumica e këtyre fitimeve ju kthehen

pjesëmarrësve në formën e normave më të ulta të interesit për kredite, norma më të larta

depozitash, komisione më të pakta dhe shërbim më i mirë. Përveç shpërndarjes së

mësipërme, unionet e kreditit krijojnë rezerva për të siguruar mbarëvajtjen e sigurt të tyre

në të ardhmen, por gjithmonë në masën e pranuar nga bordi i tyre drejtues.

Ky profil biznesi që kanë unionet e kreditit dhe grumbullimi i rezervave u ka dhënë atyre

aftesinë për të mbijetuar pavarësisht krizës si dhe mbrojtjen nga kreditë e kqija.

Në ndryshim nga tipet e tjera të investitorëve institucionale, unionet e kreditit morën

pjesë në mënyrë të kufizuar në kreditë hipotekore dhe pavarësisht disa humbjeve të

pranueshme për rrethanat, nuk e gjetën veten në mes të vorbullës financiare. Praktikat

përgjithësisht konservatore të dhënies së kredive dhe vendosja e nevojave të anëtarëve të

tyre përpara fitimeve, kanë kufizuar angazhimin e tyre në paktika të pakujdesshme dhe i

kanë dalluar nga institucionet e tjera kredidhënëse shkaktare të krizës “subprime”52

.

Kuptohet që humbjet e unioneve të kreditit, ashtu si për gjithë institucionet e tjera

kredituese, kanë ardhur kryesisht nga dështimi i kredive hipotekore të dhëna. Unionet e

kreditit rregullohen dhe mbikqyren në mënyrë të pavarur nga bankat dhe me lindjen e

problemeve, në ndihmë të tyre erdhën agjensitë e sigurimit të këtyre fondeve që jo vetëm

përdorën një pjesë të rezervave për të ndihmuar unionet që ishin në nevojë, por edhe

garantuan depozitat për këto institucione. Pra masat e marra për ndihmën e sektorit

bankar, u ndërmorën edhe për të ndihmuar unionet e kreditit, që në fakt i vuajtën më pak

pasojat e krizës financiare. Për unionet e kreditit kriza globale vuri në dukje dy fakte

kryesore:

Profili që kanë i ka mbajtur relativisht më të mbrojtura se bankat

51

Commercial banks and credit unions – Mike Schenk (Credit union national association 2007) / f 1 52

U.S. Moves to Bail Out Credit Union Network- Mark Maremont (Wall Street Journal 2009)

kopje

36

Për më tepër se 150 vjet, unionet e kreditit kanë ofruar shërbime financiare me

kosto të përballueshme për miliona njerëz në të gjithë botën. Prania e tyre ka

mundësuar ofrimin e shërbimeve financiare edhe për familjet me të ardhura të

ulta. Ky profil u ka mundësuar ekzistencë relativisht më të mbrojtur se bankat,

pavarësisht funksioneve dhe shërbimeve të ngjashme që ofrojnë.

Prania e tyre eshte faktor stabilizues gjate krizave financiare

Unionet e kreditit kanë ndihmuar në zbutjen e efekteve të krizës duke shtrirë dhe

thelluar aksesin e publikut në shërbimet financiare. Për shembull, në vitin 2008,

ndërkohë që kreditë e dhëna nga bankat amerikane ranë me rreth 31 miliardë

dollarë, kreditë e dhëna nga unionet e kreditit u rritën me 7% krahasuar me vitin

paraardhës53

.

Pavarësisht se nuk kishte dyshime mbi avantazhet e pranisë së unioneve të kreditit në

ekonomi, kriza financiare e tregoi shumë qartë jo vetëm rolin stabilizues që kanë gjatë

krizave financiare, por mbi të gjitha dobishmërinë e tyre në rigjallërimin e kreditimit.

53

Cooperative banks, crdit unions and the financial crisis- World Council of Crdit Unions 2009 / f 7

kopje

37

KAPITULLI III

POLITIKAT E ZBATUARA NË PËRGJIGJE TË

KRIZËS EKONOMIKE GLOBALE

Kur kriza e kredive hipotekore nënstandarte shpërtheu në SHBA dhe sidomos pas

përhapjes së saj në vendet e zhvilluara dhe hyrjes në reçesion të ekonomisë globale,

dizenjimi i një politike të duhur si përgjigje ndaj krizës u bë qëllimi kryesor. Qëllimi

kryesor i këtyre politikave ishte përcaktimi i pikave të dobëta të sistemit financiar që çuan

në krizë dhe rikthimin e besimit në tregjet financiare. Arritja e një konsensusi se cilat do

të ishin politikat që do ndiqeshin, sa agresive do ishin ato, ç’peshë do i jepej politikave

makroekonomike dhe atyre të sektorit financiar dhe ç’formë do merrnin ato, të gjitha këto

pyetje ishin një sfidë e madhe për të gjithë vendet e prekura nga kriza.

Qeveritë mund të luajnë një rol shumë të rëndësishëm në stabilizimin e ekonomisë së një

vendi nëpërmjet implementimit të dy politikave, monetare dhe fiskale. Në rastin e krizës

aktuale financiare – ekonomike, qeveritë duhet të kenë parasysh rëndësinë e madhe të

rolit të tyre në marrjen e masave të duhura për tju përgjigjur kësaj krize. Kriza ekonomike

është ende duke u rritur e përhapur me shpejtësi.

Akoma ka pikepyetje për sa i përket rolit dhe efektivitetit të ndërhyrjes së qeverive në të.

Ka shumë diskutime dhe kundërshtime për sa i përket faktit se cfarë duhet dhe cfarë

mund të bëjë qeveria për përmirësimin e situatës. Duke ju bazuar të shkuarës një krizë e

tillë ishte e pashmangshme. Roli i Qeverisë në kontekstin e krizave nuk është ai i

eleminimit te tyre, por më shumë limitimi në kohëzgjatje dhe thellësi dhe zbatimi i

politikave te duhura në pergjigje të tyre. Duke parë që pikërisht kriza ka thelluar uljen e

vlerës së aseteve, të konsumit dhe rritjen e madhe të papunësisë të bën të mendosh që

ndërhyrja e qeverive nuk ka qënë në kohën dhe masën e duhur dhe këtu nis dhe

diskutimi.

kopje

38

1. Ç’farë politike duhet të ndjekin autoritet për të siguruar stabilitet dhe kanale kreditimi

të mjaftueshme për të përkrahur rimëkëmbjen ekonomike?

2. Kur dhe si duhet të ndërhyjnë politikëbërsit në mbështetje të ekonomisë me anë të

politikave të tyre publike?

3. Sa të mëdha janë risqet e lidhura me kalimin e riskut privat në bilancet e qeverive dhe

krijimin e borxheve publike të larta. Si do të menaxhohen ato në të ardhmen?

4. Si duhen kombinuar politikat rregulluese të qeverive me forcat e lira të tregut me

qëllim që të shmangen në të ardhmen kriza të tilla globale?

Këto janë disa nga çështjet që do diskutohen në vijim të këtij kapitulli.

3.1 Politika monetare

Një politikë e pazakontë monetare filloi në shtator të 2008-ës, pas falimentimit të Lehman

Brothers, e cila pasoi krizën. Kriza pati efekte të menjëhershme në të gjithë vendet,

bankat u bënë shumë mosbesuese në dhënien e huave midis njëra tjetrës. Si rezultat i

forcimit të standarteve të kreditimit, kredia u bë shumë më e shtrenjtë dhe aktiviteti

ekonomik botëror u dobësua shumë. Si rezultat ndryshoi edhe politika monetare.

Nëse në situata normale politika monetare përqëndrohet në dy objektivat kryesor të saj:

Norma e inflacionit

Kërkesa agregate

në situatën aktuale ku tregjet financiare janë të bllokuara ajo ka ndryshuar objektivat e saj

në përgjigje të krizës.

Si kundërpërgjigje ndaj këtij bllokimi të sistemit të kreditimit u përdorën tre mekanizma

të politikës monetare:

Normat e interesit

Normat e interesit janë një instrument i një politike monetare të zakonshme e quajtur

“Conventional monetary policy” për të bërë dallimin me politikat jo të zakonshme që u

zbatuan në përgjigje të krizës. Të gjitha vendet duke përfshirë edhe Shtetet e Bashkuara

të Amerikës ulën normat e interesit në mënyrë të ndjeshme në nivelet afër zeros, dhe

pothuajse të gjitha vendet e tjera ndoqën të njëjtën rrugë (Battelino, 2009)54

.

54

Policy Responses to the Global Financial Crisis, by Madeline Ehler/A declaration of Ricc Battellino,

Deputy Governor of Reserve Bank of Australia , 2009/Fq.3

kopje

39

Vetëm Australia, si një ndër vendet më të zhvillura në botë, ruajti normat e interesit mbi

1%. Në grafikun e mëposhtëm paraqitet në mënyrë kronologjike nga Qershor 2007-ës

deri në Qershor të 2009-ës ulja e normave të interesit nga bankat qëndrore të vendeve më

të zhvilluara në botë. Kjo ulje e normave të interesit në nivele kaq të ulta nuk është hasur

për një periudhë 150-vjeçare dhe arsyeja e kësaj ishte fakti që normat e kreditimit për

familjet dhe bizneset nuk i ishin përgjigjur uljes së normës bazë të interesit.

Përkundrazi, si rezultat i krizës dhe humbjes së besimit bankat e nivelit të dytë kishin

rritur normat e kreditimit, gjë që çonte në zgjerimin e spread-it midis normës bazë të

interesit dhe asaj të kreditimit.

.

Figura 1: Normat e interesit

Në rastin e Shteteve të Bashkuara edhe pse Fed-i uli ndjeshëm normat e interesit me 325

pikë bazë, normat e kredive hipotekore nuk u prekën pothuajse fare. Për korporatat

huamarrëse, normat e interesit jo vetëm që nuk janë ulur por janë në një nivel disi më të

lartë krahasuar me mesataren e normave gjatë 10 viteve të fundit kjo si rezultat i rritjes së

çmimit të riskut.

kopje

40

Figura 2: Çmimi i naftës ndër vite55

Ulja drastike e normave të interesit shkaktoi një tjetër efekt të padëshirueshëm, u vu re

një rritje e menjëhershme e çmimit të naftës në $ 60-$70 për fuçi dhe akoma më shumë

gjatë gjithë vitit të parë të krizës. Rritja e çmimit të naftës goditi rëndë edhe industrinë e

makinave gjatë verës së vitit 2008. Në grafikun e mëposhtëm do të vemë re se në 2008

çmimi i naftës ka arritur vlerat më të larta si asnjeherë tjetër duke parë historikun e tij që

nga viti 1987.

Analizat statistikore tregojnë që normat e interesit ndikojnë në çmimet e mallrave përtej

efektit tipik që ai ka mbi kërkesën për mallra. Gjithashtu kurset e këmbimit kanë ndikim

në çmimet e mallrave56

. Ishin këto që çuan në një normë të lartë inflacioni, pra çmime të

larta të produkteve.

“Quantitative easing” 57

Është një politikë jo e zakonshme “Unconventional policy” e ndjekur nga vendet e

prekura nga kriza, ndryshe e quajtur si “shtypje e parasë”. Nënkupton blerjen nga

banka qëndrore të letrave me vlerë qeveritare afatgjata me qëllim rritjen e likuiditetit

në treg dhe të rezervës. Kjo çon në rritjen e çmimit dhe uljen e interesit, të cilat nxisin

investimet në letra me vlerë afatgjata.

55

www.wikipedia.com 56

Shiko John P. Lipsky, “Commodity Prices and Global Inflation,” Council on Foreign Relations, New

York City 57

“Policy Responses to the Global Financial Crisis” by Madeline Ehler, 2009

kopje

41

Nëse operacionet e zakonshme monetare kanë si objektiv të ndikojnë në kërkesën për

kredi , ”Quantitative easing “ ka për qëllim të ndikojë në ofertën e kredisë. Bankat e

nivelit të dytë si rrjedhojë do kenë më shumë likuiditet për ta përdorur për qëllime

kreditimi.

Një sërë bankash qëndrore kanë rritur rezervën e tyre me disa % ndaj GDP-së, gjë e

cila paraqitet edhe në grafikun e mëposhtëm. Po të shohim ecurinë e saj ndër vite, në

vitin 2009 ajo ka pësuar një rritje të ndjeshme krahasuar me vitet e tjera, ku Fed-i

është ndër të parat banka që ka rritur rritur rezervën në menyrë të ndjeshme.

Një shembull i njohur i “Quantitative easing” është aplikuar nga Japonia ndërmjet

viteve 2001-2006. Në 1980 ekonomia japoneze pësoi nje krizë, sistemi bankar u

destabilizua dhe pati një rënie të ekonomisë. Nga aplikimi i “Quantitative easing” në

Japoni për të dalë nga situata e krizës nuk u vu re ndonjë efekt pozitiv i saj.

Evidencat kanë treguar që rritja e ofertës së parasë ka ndikuar pak në stimulimin e

bankave për të rritur kreditimin gjithsesi ka patur sukses në uljen e interesave

afatgjatë (Batellino 2009)58

.

58

Ric Battelino: “Global monetary developments”,May 2009/ Fq.7

kopje

42

Figura 3: Përqindja e rezervës

Rezultoi si një politikë e limituar për sa i përket ndikimit të saj në kërkesën agregate dhe

në çmime59

. E megjithatë politikat monetare dhe efektet e saj varen jo vetëm nga

karakteristikat e krizës por edhe nga ato të vendeve, ç’ka lë ende një pikpyetje se si do

ndikojë kjo politikë monetare në krizën aktuale.

“Credit easing”

Në këtë rast ajo që banka qëndrore ka si objektiv nuk është rezerva por përbërja e

aseteve në kredi dhe letra me vlere. Qëllimi i saj është të nxisë tregëtinë në lidhje me

disa asete riskoze duke ndryshuar kështu dhe përbërjen e portofolit te saj (Murray,

2009)60

. Ajo ka të bëjë me disa masa që bankat qëndrore morën për të lehtësuar

proçesin e kreditimit ndër të cilat përmendim:

a) Blerjen e drejtpërdrejt të letrave me vlerë me risk nga banka qëndrore;

b) Garantimin e një pjese të aseteve të bankave tregëtare;

c) Blerjen e letrave me vlere direkt në tregun primar dhe sekondar.

Ajo që banka qëndrore kërkon të arrijë është marrja përsipër e riskut duke i krijuar më

shumë siguri bankave të nivelit të dytë, pra reduktimin e spread-it dhe si rrjedhojë

përmirësimin e kushteve të kreditimit.

Këto masa implikojnë vendime që kanë lidhje me shpërndarjen e kredisë midis

institucioneve dhe sektorëve të ndryshëm të ekonomisë që zakonisht ka qenë funksion i

politikës fiskale. Kjo politikë u ndoq nga Shtetet e Bashkuara që në dhjetor të vitit 2007-

të.

Fed-i vendosi disa programe esenciale të kreditimit për të siguruar likuiditet në tregjet

financiare.

I tillë ishte “Term Auction Facility”61

një program i përkohshem, i cili i siguron

mundësinë institucioneve financiare që të kenë akses në kreditimin afatshkurtër.

59

Ugai, H (2006), “Effects of the Quantitative Easing Policy: A Survey of Empirical Analyses”, Bank of

Japan Working Paper Series, No. 06-E-10, July. 60

Murray, 2009 61

Wikipedia (www.wikipedia.com)

kopje

43

Ky program u prezantua në dhjetor 2007-tës. Në bazë të ketij programi institucionet

financiare kanë mundësinë që të paraqesin një kërkesë për një paradhenie nga Bankat

Lokale të Rezerves Federale në bazë të një interesi të përcaktuar si rezultat i një ankandi.

Këto paradhënie zakonisht kanë maturitete 28 -ditëshe ose 84 –ditëshe, dhe në ankande

përfshihen të gjitha istitucionet fianciare që plotësojnë kushtet e TAF –it dhe që gjykohen

si të përshtatshme nga bankat lokale.

Këto fonde të dhëna duhet të garantohen nga një kolateral dhe për paradhëniet me

maturitete më të gjata se 28 ditë kërkohet kolateral shtesë. Me anë të kësaj metode bankat

mund të shmangnin Discount Window62

.

Qëllimi kryesor i TAF-it ishte të reduktonte spread-in në tregjet e parasë (money market).

Në fillim u mendua që ky program do kishte efekt në reduktimin e spread-it, por koha

tregoi që pati një ndikim shumë të vogël.

Një tjetër sistem i aplikuar nga Shtetet e Bashkuara ishte edhe “Commercial Paper

Funding Facility”63

(CPFF) i cili konsistonte në blerjen e aseteve të mbështetura nga

letrat tregëtare. Blerjet bëheshin në mënyrë të drejtpërdrejtë nga emetuesit e këtyre

letrave që ishin zakonisht biznese të cilat kishin nevojë për likuiditete afatshkurtra, me

maturitet 3-mujor dhe që tregjet financiare nuk i kishin krijuar mundësinë e tregëtimit të

tyre për shkak të riskut të lartë të aseteve.

Nga evidencat rezulton se këto programe kanë patur efekte pozitive edhe pse në nivele të

ulta me pritjet:

Uljen e normave të interesit,

Përmirësimin e funksionimit të tregut të kreditimit,

Sigurimin e likuiditetit,

Pengimin e rënies së mëtejshme të çmimeve të aseteve.

Fondi Monetar Ndërkombëtar ka parashikuar një rritje të ekonomisë botërore me 2.5 %

në 2010-tën gjë që tregon se në një farë mase politika monetare e përdorur ka qenë

efektive.

62

Norma me te cilen bankat e nivelit te dyte marrin hua te Banka Qendrore quhet norme skontimi. 63

Kohn, 2009b

kopje

44

Do të duhet kohë që të vihet re ndikimi që këto masa të pazakonta të lidhura me politikën

monetare do të kenë në ekonomi, sidomos ato të lidhura me rezervën e bankës. Nga

eksperiencat e së kaluarës disa mendojnë se këto politika do të jenë jo efektive ndërsa

disa të tjerë mendojnë se do të çojnë në norma të larta inflacioni. Një nga problemet që

mendohet të ketë qenë është ai në lidhje me konceptimin e bankave qëndrore për

problemin real që po kalonte tregu financiar që në fakt nuk ishte likuiditeti por risku që

më vonë shkaktoi edhe krizën e likuiditetit. Pra arsyeja e mos arritjes së efekteve të

kërkuara nga politikat monetare të ndjekura ishte mos diagnostikimi i problemit të vërtet

që në fakt ishte mungesa e besimit, risku i tregut.

Për të evituar këto probleme në të ardhmen duhen vendosur disa principe:

Së pari, duhet të përcaktohen një grup parimesh të vlersuara si të suksesshme më parë

për përcaktimin e normave të interesit. Kjo për qëllim ruajtjen e një targeti global të

normës së inflacionit.

Së dyti, çdo ndërhyrje e qeverive në të ardhmen duhet të bëhet mbi bazën e një

diagnostikimi të qartë të problemit, me qëllim marrjen e masave të duhura dhe shmangjen

e efekteve të padëshiruara.

Së treti, përcaktimin e një platforme të qartë se si do t’i sigurohet asistence institucioneve

financiare në nevojë, si p.sh përcaktimin e një platforme se ç’praktika do të ndjekë Fondi

Monetar Ndërkombëtar në proçesin e huadhënies së fondeve për ekonomitë në zhvillim.

3.2 Politika fiskale

Një politikë fiskale e kombinuar me një politikë monetare mund të kenë efekte të

shumëfishta në ekonomi. Fondi Monetar Ndërkombëtar ka nxitur për krijimin e stimujve

fiskal në të gjithë vendet e prekura nga kriza ,të njëjtën gjë kanë bërë edhe shumë vende

të G-20-tës , me qëllim stimulimin e ekonomisë .Ripozicionimi i politikës fiskale ngre

pyetjen se cili do të jetë roli i politikës fiskale në situatën aktuale.Po ti referohemi të

kaluarës , politikat fiskale kanë patur gjithmonë probleme dhe jo efikasitet dhe janë

ndikuar gjithmonë nga krizat e naftës , në lidhje me politikat e manaxhimit të kërkesës.Në

atë kohë politikat nuk qenë të suksesshme për shkak të neglizhencës dhe bindjes se ishin

kriza të përkohshme.

kopje

45

Një tjetër problem i vërtetuar nga e kaluara në lidhje me politikat fiskale të viteve 1970-

198064

ka qenë edhe efekti që ato kanë patur në nivelin e borxhit publik që akoma edhe

sot nuk është normalizuar plotësisht në shumë vende. Mendimi i përgjithshëm është që

politika monetare duhet të ketë rol stabilizues duke u fokusuar në normën e inflacionit

ndërsa politika fiskale duhet të bazohet mbi “stabilizuesit automatik”, duke lënë politikat

fiskale specifike për raste të veçanta. Ndërkohë që sot ku hasemi me proçesin e

Globalizimit, efektet e politikës fiskale janë më komplekse. Për shkak të një kërkese më

të madhe si rezultat i tregëtisë dhe specializimit të prodhimit mund ti bëjë instrumentat e

politikës më pak efektive. Dy instrumentat kryesorë te politikës fiskale janë shpenzimet

qeveritare dhe taksat. Ndryshimi i këtyre dy instrumentave mund të ndikojë në:

Kërkesën agregate;

Modelin e alokimit të burimeve;

Rishpërndarjen e të ardhurave.

3.2.1 A duhet ndërmarrë një politikë fiskale ekspasioniste?

Duke patur parasysh objektivat kryesorë të politikës fiskale, nivelin e prodhimit dhe

normën e punësimit do të vlersojmë nëse në kushtet aktuale është apo jo e përshatshme

një ndërhyje e politikës fiskale për stabilizimin e gjëndjes.

Kriza globale ndikoi në elementët e kërkesës private:

Konsumi privat (C)

Konsumi privat ra si rezultat i shumë faktorëve. Rënia e mirëqënies bëri që familjet të

kursejnë më shumë, domethënë të konsumojnë më pak. Gjithashtu edhe perceptimi i

riskut për të ardhmen dhe pasiguria ndikojnë në rritjen e kursimeve.

Investimet (I)

Investimet janë prekur thellë nga kriza e likuiditetit. Një sistem më i shtrënguar kreditimi

ndikon në uljen e investimeve si rezultat i mungesës së fondeve.

Eksportet neto

Eksportet neto gjithashtu kanë rënë për shkak të efekteve të ngjashme që po zhvillohen në

të gjithë botën. Mund të shihet si një efekt shumëzues global i forcuar si rezultat i

globalizimit të tregjeve. Niveli i eksporteve neto varet edhe nga rregjimi i kurseve të

këmbimit që zbatojnë vendet.

64

“Fiscal policy and the global financial crisis”,by Torben M. Andersen Feb 2009/Fq.5

kopje

46

Duke iu rikthyer pyetjes nëse justifikohet zbatimi i një politike fiskale ekspasioniste në

këto kushte, mund të themi që nuk ka rregulla për zbatimin e saj, por nje gap i nivelit të

prodhimit65

rreth 1-2% nuk mund të justifikojë zbatimin e një politike fiskale të tillë.

Kështu që duhet të shohim edhe indikatorë të tjerë të ekonomive si psh. normën e

papunësisë, e cila parashikohet të arrijë nivele akoma më të larta në të ardhmen.

Për të përcakatuar nëse ndërhyrja e politikës fiskale është e drejtë duhet të shohim edhe

efektet e saj në afatgjatë. Një politikë fiskale ekspasioniste66

kombinuar me një

përkeqësim të buxhetit do të sjelli nivele të larta të borxhit publik në të ardhmen, i cili

është një problem jo i vogël për tu zgjidhur. Për të rritur kërkesën agregate, qeveria duhet

të ndikojë në konsumin publik dhe investimet, por duke patur gjithmone parasysh

situatën aktuale kjo është e vështirë.

Figura 4: Nevoja për një politikë fiskale67

Duke iu referuar Fig.4 vemë re se vende të ndryshme zenë pozicione të ndyshme në

grafik duke u bazuar mbi balancën e buxhetit dhe nivelin e gap-it të prodhimit. Këto

65

GAP ne nivelin e prodhimit nenkupton diferencen midis nivelit aktual te GDP dhe atij potencial. Qellimi

i politikes fiskale eshte minimizimi i ketij gap-i/ “Fiscal Policy in Currency Union –Instruments and

Implementation”, Ingve Lindh and Henry Ohlsson. 66

Politikë ekspasioniste nënkupton një rritje neto të shpenzimeve qeveritare, një ulje e të ardhurave nga

taksat (tatimet), ose një kombinim i të dyjave. Kjo politikë fiskale shoqërohet me rritje te defiçitit buxhetor

ose ulje te sufiçitit. 67

“Fiscal policy and the global financial crisis”, Torben M.Andersen/Fq.8

kopje

47

pozicione mund të klasifikohen në katër kategori bazuar mbi dy kritere: Nevojën për një

politikë ekspasioniste dhe mundësia për ta aplikuar atë (hapësira) .

Shohim që vendet si SHBA, Franca dhe Italia ndodhen në zonën e një niveli negativ të

balancës së buxhetit (deficit buxhetor) dhe nje nivel negativ të gap-it të prodhimit, çka

tregon se janë në zonën që “Kanë nevojë, por nuk kanë mundësi (hapësirë)” për një

politikë fiskale ekspasioniste .

Ndërkohë që Suedia ndodhet në kategorinë e vendeve që “Ka nevojë dhe mundësi” për

një politikë espasioniste fiskale.

Gjithsesi pavarsisht faktit nëse vendet kanë apo jo mundësi për të implementuar një

politikë të tillë , në kushtet që ndodhen janë të detyruar ta bëjnë edhe pse në kurriz të së

ardhmes, atëhere kur do të përballen me një borxh publik të konsiderueshëm.

3.2.2 Mekanizmi Stabilizues Automatik68

Tashmë dihet që në situata ekonomike normale, politika fiskale duhet të lihet në dorë të

mekanizmit stabilizues automatik. Stabilizuesi automatik matet nga ndryshimi në nivelin

e buxhetit si rezultat i ndryshimit me një njësi të GDP-së. Problemi qëndron në faktin

nëse ky mekanizëm është dobësuar apo jo si rezultat i krizës aktuale dhe nëse po si mund

të përmirësohet efektiviteti i tij.

Një nga mënyrat që është menduar se do të rrisë efektivitetin e tij është ndryshimi i

skemave të sigurimit të papunësisë (përfitimet , kohëzgjatja e përfitimit dhe kushtet e

përfitimit të tij) duke e përshtatur këtë skemë me situatën në të cilën ndodhet cikli i

biznesit. Kjo do të bëjë të mundur që të kemi një mbulim më të mirë nga skema në

situatat e papunësisë së lartë dhe më pak kur papunësia është më e ulët. Një nga vendet që

e ka implementuar më mirë këtë praktikë është Suedia e cila ka përshtatur skemën me

tregun e punës, por kjo ide eshte e njohur edhe ne Kanada dhe SHBA69

.

Dizenjimi i një politike fiskale

Për të dizenjuar një politikë fiskale të përshtatshme dhe efektive duhet të kemi parasysh

këto elementë:

68

“Fiscal policy and the globalfinancial crisis”,by Torben M. Andersen/Fq.9 69

Shih me siper /Andersen and Svarer (2009)

kopje

48

Duhet të jetë në përputhje me ciklin e biznesit;

Ti përshtatet natyrës së krizës;

Të përdori instrumentat që duhen për të arritur objektivat;

Duhet të merren parasysh kufizimet afat mesme dhe afat gjata.

3.2.3 Instrumenta të politikës fiskale: taksat / tatimet

Vendet në të gjithë botën të prekur nga kriza globale kanë reduktuar taksat me qëllim

rritjen e të ardhurave të familjeve, nxitjen për investime dhe rritjen e kërkesës agregate.

Në Shtetet e Bashkuara të Amerikës taksat pësuan një rënie me 50% në 2008-tën me

qëllim nxitjen e biznesit për të hapur vende të reja pune (Godfrey, 2008).

Tatimet (taksat) që përdoren si instrumenta të politikës fiskale janë:

Tatimet mbi të ardhurat personale.

Ndryshimi në tatimet mbi të ardhurat personale ndikon në të ardhurat e diponueshme nga

familjet. Kjo do të ndikojë edhe në konsumin privat. Nga studimet mendohet që në afat

shkurtër konsumi të mos ndikohet.

Konsumatorët janë përgjithësisht skeptik ndaj marrjes së huave të mbështetura në të

ardhura të ardhshme, kështu që në periudha afatshkurtra ky instrument i politikës fiskale

mund të mos sjellë rritjen e kërkesës agregate . Ndërkohë që kjo e fundit mund të nxitet

më shpejt dhe dukshëm nga rritja e konsumit dhe investimeve publike. Gjithashtu një

tjetër disavantazh në uljen e tatimit mbi të ardhurat parsonale është edhe ndikimi në

rishpërndarjen e të ardhurave që mund të komplikojë më tepër situatën.

TVSH (Tatimi i Vlerës së shtuar)

Ndryshimi i përqindjes së TVSH mund të ndikojë në rialokimin e konsumit privat. Një

ulje e përkohshme në normën e TVSH do të rriste konsumin privat, ndërkohë që do të

kishte një ndikim shumë të vogël në rishpërndarjen e të ardhurave. Gjithsesi nryshimi i

normës së TVSH ka disa probleme.

Së pari, nëse konsumatorët informohen se do të ketë ulje të normës së TVSH, ata do të

ulin konsumin e tyre deri në momentin që hyn në fuqi kjo ulje. Më pas ata do të

konsumonin në avance deri në momentin që kjo ulje do të ishte në fuqi dhe pas një

ngritjeje të re të TVSH do të kishim përsëri një ulje të konsumit edhe pse përkohësisht.

kopje

49

Së dyti, nëse do të kemi një diferencë të madhe të normave të TVSH midis dy vendeve,

kjo do të ndikonte në tregëtinë në kufinjtë midis vendeve për të patur mundësinë e

përfitimit nga arbitrazhi i taksave.

Së treti, mendohet se ndryshimi i TVSH do të ndikonte në industrinë e ndërtimit, duke e

konsideruar këtë të fundit si konsum final.

Vendet e Bashkimit Europian kanë të drejtën e ndryshimit të kësaj norme midis 5-15 %,

në raste specifike, megjithatë norma normale e pranuar është mbi 15 % dhe në këto

kushte përdorimi i saj si instrument i politikës fiskale stabilizuese do ishte i

rekomandueshëm.

Tatimi mbi pagat

Nëse në një periudhë reçesioni si kriza aktuale do të kishim ulje të tatimit mbi pagat, kjo

do të çonte në uljen e kostove të kompanive dhe si rezultat do të stimulonte rritjen e

punësimit dhe një kundërveprim në rënien e prodhimit. Efektet e një ndryshimi në

normën e tatimit mbi pagat mund të jenë të ngjashme me ato të ndryshimit të kurseve të

këmbimit. Nëse ulet tatimi mbi pagat, do të ulet kostoja e prodhimit për kompanitë

vendase, si rezulat produkti i tyre do të ketë çmime me konkuruese në raport me

kompanitë e huaja. Kjo do të çojë në rritjen e kërkesës për produktet vendase,

rrjedhimisht uljen e kërkesës për monedhë të huaj dhe vlersim të monedhës vendase.

Kështu që në një farë mënyre ndryshimi i tatimit mbi pagat mund të zëvëndësojë

ndryshimin e kurseve të këmbimit, i cili tashmë nuk është i mundshëm për vendet e

Bashkimit Europian që përdorin një monedhë të vetme.

3.2.4 Ndryshimi i kurseve të brendshme të këmbimit70

Ndryshimi i tatimit mbi të ardhurat nga pagat mund të financohet nga një ndryshim i

normës së tatimit mbi vlerën e shtuar me qëllim mos ndryshimin e një niveli të caktuar të

sufiçitit buxhetor. Në literaturë kjo është quajtur ndryshim i brendshëm i kurseve të

këmbimit.

70

Calmfors, L. 1998 Macroeconomic Policy, Wage Setting and Employment, in Oxford Review of

Economic Policy

kopje

50

Synimi i këtij ndryshimi të brendshëm në ndryshim nga një reduktim i tatimit mbi pagat i

pafinancuar është zhvendosja e kërkesës midis prodhimit vendas dhe të huaj, duke e lënë

kërkesën agregate pothuajse të pa ndryshuar.

Neutraliteti e bën këtë instrument vertet tërheqës në një situatë kur kërkohet të

reduktohen përkohësisht kostot, por jo të ulet sufiçiti buxhetor.

Për shkak të problemeve si rialokimi i konsumit privat dhe problemet në lidhje me

tregëtinë midis vendeve që sillte ndryshimi normës së tatimit mbi vlerën e shtuar,

nëse ky ndryshim do të financonte ujen e tatimit mbi pagat do të ishte një

alternativë më e mirë e politikës fiskale , ndoshta me stabilizuese.

3.2.5 Politikat në lidhje me investimet afatgjata

Sipas të dhënave të OECD-së vendet e ndryshme të botës kanë prezantuar paketa

stimuluese fiskale të cilat variojnë në intervalin 0.1% deri në 5% të GDP-së në 2008 . Më

të larta, siç e shohim edhe nga grafiku, janë ato të SHBA, Australisë , Kanadasë, që janë

në vlerat mbi 4%, ku më e larta është ajo e SHBA-së me 5.5% të GDP së vitit 2008.

Disa nga vendet i kanë dhënë prioritet shkurtimit të taksave. Nga ky grup bëjnë

përjashtim disa vende si Meksika, Australia, Kanadaja, Japonia si dhe disa vende të

OECD të cilat i kanë dhënë prioritet investimeve publike.

kopje

51

Figura 5: Paketat stimuluese fiskale 2008-2010 të shpallura nga vende të ndryshme të botës71

Investimet publike janë bërë në disa fusha ku mund të përmendim72

:

Investime në përmirësimin e infastrukturës (informacionit dhe komunikimit);

Investime për mbështetjen e shkencës, kërkim-zhvillimeve. Gjermania është një

nga vendet që ka investuar një paketë prej 900 milion Euro për kërkim dhe

zhvillim;

Investime në kapitalin human.

Një nga politikat është ajo e parandalimit të papunësisë për periudha të gjata kohe, duke u

siguruar që papunësia të mos marzhinalizohet dhe të humbë kontaktin me tregun e punës.

Vende si Gjermania dhe Britania e Madhe janë fokusuar shumë në inkurajimin e

sipërmarrjeve private që të mbajnë stafin ekzistues si dhe të rekrutojnë të rinj.

Ndikimi i reçesionit do të jenë thelbësore në shoqëritë e shteteve të ndryshme. Papunësia

në të gjitha vendet e OECD-së do të rritet ndjeshëm. Normat e papunësisë mendohet të

71

Policy Responses to the Economic Crisis:Investing in Innovation for Long- Term Growth,OECD June

2009/Fq.24 72

Shiko me siper/Fq.24

kopje

52

arrijnë pikun në 2010 apo në fillim të 2011 , duke arritur nivele me dy shifra për herë të

parë që prej viteve 1990. Numri i të papunëve në vendet e G-7 parashikohet të jenë sa

dyfishi i nivelit të vitit 2007 duke arritur rreth 36 milion njerëz në fund të 2010.

Kjo perspektive nënvizon nevojën e një politike sociale dhe progame të punësimit me

qëllim arritjen e një stabiliteti makroekonomik ne të ardhmen. Disa nga investimet e bëra

në lidhje me këto perspektiva janë:

Investime në paketa trajnimesh dhe programesh edukimi

Stimuj për të pranuar pozicione afat-shkurtra.

Zgjerimin e mbulimit ose kohëzgjatjen përfitimit për të papunët.

Investimin në shkolla dhe universitete.

Investime në fushën e energjisë dhe teknologjisë së gjelbër. Këto investime kanë

si qëllim kryesor ruajtjen e energjisë , përdorimin e saj në mënyrë sa më efiçente.

Një nga vendet që dallohet në këtë fushë investimesh është Korea.

Investime për mbështetjen e sipërmarrjes dhe novacionit (ndihmë sipërmarrjeve të

vogla dhe të mesme (SME).

Të gjitha këto investime, të bëra kryesisht nga vende të zhvilluara, kanë si qëllim

rivendosjen e një rritjeje ekonomike në të ardhmen në përgjigje të krizës aktuale.

3.2.6 Efekti negativ i paketave stimulese fiskale, borxhi publik

Një nga diskutimet më të nxehta të grupit të G-20-tës dhe Bashkimit Europian ishte fakti

që paketat fiskale stimuluese duhet të merrnin në konsiderate situatën aktuale të

financave publike dhe efektet e saj në afatmesem dhe afat gjatë në borxhin publik.

Në grafikun e mëposhtëm janë paraqitur disa vende dhe niveli i borxhit te tyre aktualisht.

Shohim që pjesa më e madhe e tyre kanë një nivel të lartë të borxhit dhe defiçitit

buxhetor.

kopje

53

Figura 1: Balanca e buxhetit dhe niveli i borxhit për disa nga vendet e OECD-së73

Është parashikuar se në 2009-tën defiçiti buxhetor për vendet e OECD-së do të jetë në

nivelin -3.8 % të GDP –së, ndërsa për eurozonën -2.2% e GDP-së. Disa nga vendet si

Irlanda, US, Britania Madhe, Franca dhe Japonia kanë probleme të konsiderueshme me

financat publike. Kjo nënkupton që politikat fiskale do të sjellin në të ardhmen një nivel

të lartë të borxhit publik. Mendohet që në ekonomitë e zhvilluara borxhi publik të arrijë

nivelet 75-115 % të GDP-së përgjatë viteve 2008-201474

.

Në ekonomitë e G-7–ës ajo mendohet të jetë mbi 90%, përveç Kanadasë. Vetëm disa

vende kanë ndjekur një politike të konsoliduar e cila i ka pozicionuar ato jo si

problematike për sa i përket borxhit, të tilla janë Danimarka dhe Suedia. Shpenzime

publike të larta , reduktimi i taksave, dhënia e huave kompanive private të cilat përballen

me krizën e likuiditetit ka bërë që niveli i borxhit publik për Irlandën të arrijë nivele

shumë të larta.

Probleme me borxhin publik mund të sjellin nivel të lartë të normave të interesit. Bonot e

thesarit konsiderohen si pa risk dhe kanë çmime të përafërta me obligacionet e sektorit

privat, kjo situatë mund të ndryshojë me normalizimin e tregjeve financiare dhe rritjen e

nivelit të borxhit.

A ndihmon inflacioni në uljen e vlerës së borxhit publik?

Disa mendojnë se një inflacion i lartë është një çmim i arsyeshëm që duhet paguar me

qëllim uljen e vlerës së borxhit publik. E megjithatë mund të ndodhe që në periudha afat

73

“Fiscal policy and the global financial crisis”, by Torben M.Andersen/Fq.26 74

A Strategy for Renormalizing Fiscal and Monetary Policies in Advanced Economies, by Carlo Cottarelli

and Jose Viñals, 22 September 2009 (I M F S T A F F P O S I T I O N N O T E)/Fq.5

kopje

54

gjata norma e interesit të borxhit të rritet duke u indeksuar me inflacionin, çka e bën të

pavlefshme teorinë e mësipërme.

Duke u mbështetur në parashikimet mendohet se një normë inflacioni e lartë nuk do

mund të ulte më shumë se ¼ e vlerës së borxhit, e cila parashikohet të arrijë vlera të larta

deri në 201475

. Pyetjes së mësipërme mund ti përgjigjemi qetësisht “jo”, një inflacion i

lartë nuk justifikohet as në këtë rast, këtë e kanë treguar eksperiencat e së kaluarës.

Një inflacion i lartë shkakton shumë probleme në ekonomi, ndër të cilat përmendim:

Deformime të mëdha ne shpërndarjen e burimeve,

Ulje të rritjes ekonomike,

Rrit varfërinë,

Krijon destabilitet social dhe politik.

Si mund të reduktohet vlera e borxhit?

Gjatë hartmit të një strategjie fiskale për përmirësimin e financave publike, për

reduktimin e borxhit mund të përcaktohen njëri nga dy objektivat e mëposhtëm:

Të reduktohet vlera e borxhit publik e arritur nga politikat e ndjekura gjatë krizës.

Të reduktohet deri në nivelin përpara krizës.

E kaluara ka treguar që mund të jetohet me një nivel të lartë borxhi, por ka pasoja për

vendet. Shembulli tipik është Italia dhe Japonia të cilat kanë patur një nivel të borxhit mbi

100% ndaj GDP –së për vite me radhë dhe kjo nuk u ka shkaktuar ndonjë krizë.

Megjithatë këto vende kanë patur një rritje të ulët ekonomike një pjesë e së cilës i

atribuohet edhe nivelit të lartë të borxhit. Rritja ekonomike është një nga burimet

kryesore të reduktimit të borxhit.

3.3 Politikat në lidhje me nxitjen e investimeve të huaja direkte (FDI)

Ende nuk vihet re një ndikim i krizës në ndryshimin e politikave për investimet e huaja

direkte, kjo bazuar edhe në faktin që nuk ishin ato në themelet e kësaj krize. E megjithatë

nga qeveritë e vendeve të ndryshme janë marrë disa masa të cilat edhe pse me karakter të

75

“A Strategy for Renormalizing Fiscal and MonetaryPolicies in Advanced Economies” ,by Carlo

Cottarelli and Jose Viñals September 2009/Fq.9

kopje

55

përgjithshëm do të kenë ndikimin e tyre në nivelin e investimeve, pozitiv apo negativ

qoftë ai.

A. Mund të dallojmë tre kategori të masave politike të marra, të cilat synojnë

nxitjen e investimeve:

Së pari, shumë vende të zhvilluara kanë adoptuar paketat e shpëtimit për sektorin

financiar. Sigurimi i garancive shtetërore për institucionet financiare do kishte një ndikim

të madh në rritjen e investimeve të huaja direkte, pasi këto kompani do të

konsideroheshin si të sigurta për investitorët e huaj. Për më tepër disa vende kanë kërkuar

pjesmarrjen e kapitalit të huaj në vend si psh. Belgjika, e cila hyri në negociata me BNP

Paribas76

, një nga grupet më të mëdha financiare në botë , për blerjen e bankës belge

Fortis.

Së dyti, vende si SHBA, Franca, Gjermania dhe Spanja kanë lajmëruar për programe të

mëdha të investimeve publike, kryesisht në infrastrukture, të cilat jo vetëm rrisin besimin

në ekonomi por i hapin rrugë mundësive të reja për investime.

Së treti, disa vende kanë marë masa për sa u përket politikës fiskale dhe monetare, të

cilat gjithashtu kanë një ndikim pozitiv në investimet e huaja. Shembull i kësaj është

Britania e Madhe, e cila ka deklaruar një ulje të TVSH , apo qeveria Gjermane e cila

krijoi një paketë financiare në ndihmë të ndërmarrjeve të vogla dhe të mesme, të cilat

kanë probleme në sigurimin e kredive për aktivitetin e tyre.

Bordi i Fed-it në SHBA ka ulur normat e interesit gati në zero, qeveria Japoneze uli

taksën e korporatave për SME-të, ndërsa për kompanitë e mëdha të cilat në situatë

normale janë të përjashtuara nga dhënia e kredive për biznes, Banka Japoneze për

Bashkëpunim Ndërkombëtar i ka hapur mundësi kreditimi me qëllim mbrojtjen e

filialeve të tyre të ngritura në vendet në zhvillim.

Qeveria Kineze ndërkohë kishte shpalluar në nëntor 2008 planin për investime publike

me një buxhet prej 600 bilion dollarësh, e cila mendohet që të zgjasë deri në 2010 dhe që

mund të ndihmojë në mbajtjen prodhimit të brendshëm bruto(GBP) në nivelet 8-9% gjatë

kësaj periudhe.

76

PNP Paribas , banka më e madhe e Francës bleu 75% të aksioneve të Fortis bankes Belge për një shumë

prej 14.5 bilion euro/ www.bloomberg.com

kopje

56

Në samitin e G20-ës të mbajtur në 14 Nëntor 2008, lideret deklaruan se:

“……brenda 12 muajve të ardhshem do të përqendrohemi në ngritjen e barrierave të

reja për tregëtinë dhe investimet, imponimin e kufizimeve të reja të eksportit dhe të

stimulimit të tij…”

Një tjetër masë e marrë nga nëntë vende Aziatike përfshirë dhe Australinë si

kundërpërgjigje ndaj krizës ishte ajo në nëntor të vitit 2008, ku ju ofrua risigurim për

eksportet kompanive të siguruara nga autoritet lokale.

B. Masat që mund të pengojnë investimet. Disa masa të qeverive të marra në përgjigje

ndaj krizës të cilat mund të dëmtojnë investimet.

Së pari, ka të bëjë me ndërhyrjen që shumë shtete si Belgjika, Gjermania, Britania e

Madhe apo SHBA ndëmorën në lidhje me blerjen e aksioneve të bankave apo kompanive

të sigurimit të prekura nga kriza. Shtetëzimi i pjesës më të madhe të institucioneve

financiare në mënyrë të natyrshme zbeh mundësinë e investimeve private, pra një ulje të

investimeve të huaja direkte.

Së dyti, kufizimet e vëna nga shtetet si kusht për asistimin e institucioneve financiare të

prekura nga kriza, si psh. kufizimet në lidhje me pagimin e dividentëve. Këto lloj

kufizimesh i bëjnë më pak tërheqëse këto kompani ndaj investitorëve privat.

Kufizime të tilla të vëna nga shtetet me qëllim mbrojtjen e interesit publik mund të

pengojnë investimet e huaja. Nje shembull tipik është programi mbështetës që ka

miratuar Franca për kompanitë e prodhimit të makinave të cilat nuk duhet të prodhojnë

jashtë vendit nëse duan të sigurojnë suportin e ofruar nga shteti.

Nëse ndërhyrjet e qeverive do të kenë tendenca të tilla proteksioniste, do shkaktojnë një

ulje të madhe të investimeve dhe ekonomisë së lirë, ç’ka do çojë edhe në ulje të rritjes

ekonomike si një nga plagët e mëdha të kësaj krize, ndaj politikëbërsit duhet të ruajnë një

klimë të përshtatshme dhe tërheqëse për biznesin duke e ndihmuar dhe nxitur atë.

3.4 Koordinimi i politikave, domosdoshmëri për efektivitet

Dizenjimi i politikës fiskale duhet të bëhet duke patur në konsiderate një koordinim të saj

me politikën monetare dhe koordinimin ndërkombëtar.

kopje

57

3.4.1 Politika monetare dhe fiskale

Politika monetare në situata ekonomike normale ka një rol primar në ekonomi dhe i lë

politikës fiskale të ndjekë stabilizuesit automatikë. Kështu që në këtë rast problemet e

koordinimit midis dy politikave janë të minimizuara. Në rastet e krizave ekonomike si ajo

aktuale, politika fiskale merr dimensione të tjera dhe ketu lind edhe problemi i

koordinimit të saj me qëllim që efektet e kombinuara të të dyja politikave të mos jenë të

paparashikuara dhe negative. Në fazën fillestare të krizës ende nuk kemi probleme pasi

normat e interesit të rrjedhura nga politika fiskale janë të ulta. Një çështje që diskutohet

në eurozonë është problemi i moskoordinimit ose mospërputhjes së politikës së

përbashkët monetare me karakteristikat ose ciklin e jetes se bizneseve të vendeve të

veçanta.

3.4.2 Koordinimi ndërkombëtar

Meqënëse kriza aktuale është një krize globale, e cila edhe efektet i ka po globalisht është

e rëndësishme dhe e domosdoshme një koordinim ndërkombëtar i tyre. Tani më shumë se

kurrë kjo është e nevojshme pasi për shkak të rritjes së tregëtisë politika fiskale nuk ka

patur atë efekt në kërkesën agregate.

Thirrjet për të koordinuar iniciativat e politikës fiskale janë të

të shumta duke përfshirë ketu deklaratat nga G20 në nëntor 2008 dhe nga plani i

shpëtimit të BE-së:

…. Ndikimi i një koordinimi inteligjent shton forcën për të penguar tendencën

drejt një reçesioni më të thellë. Një Europë e gatshme për të ndërmarrë shpejt

aksione ambicioze dhe të synuara mirë do të ishte një Europë në gjendje t’i vendos

frenat rënies dhe të ndërrojë valë. O mbytemi ose notojmë së bashku …….

Ishin këto fjalët e Jose Manuel Barroso, Presidentit të Komisionit Europian në mbledhjen

e nëntor 2008-tës për Planin e Rimëkëmbjes Ekonomike Europiane, ku i vihej theksi një

politike të targetuar dhe koordinuar mirë. Duke ndjekur politika fiskale kombëtare dhe të

pa koordinuara ndikon në kërkesë-ofertën dhe rrjedhimisht do të ketë efekte në partnerët

tregëtar.

kopje

58

Rrjedhjet e kërkesës mund të zvogëlojnë nxitjen për të ndjekur politika ekspasioniste të

tipit rritje të eksportit për shkak se këto nuk janë marrë parasysh në proçesin e krijimit të

politikave77

. Megjithatë nuk është e thënë që është stabilizuar një defiçit dhe ky nuk

mund të ndryshojë. Në fakt shohim dy tendenca të politikave fiskale.

Nga njëra anë shohim tendencën që kanë paketat stimuluese fiskale për të nxitur kërkesën

për produktet vendase, e ashtu quajtur politike proteksioniste e cila pengon tregëtine e

lire.

Nga ana tjeter shohim një ndryshim të përbërjes së paketave stimuluese fiskale që kanë

për qëllim më tepër nxitjen e kërkesës publike sesa asaj private. Kërkesa publike i

drejtohet sektoreve jo të tregëtueshëm dhe si rrjedhim kjo lloj politike ka një efekt të

dyfishtë midis aktivitetit të brendshëm dhe atij të jashtëm.

Nga mos koordinimi i politikave mund të ndodhë që politikat fiskale të vendeve të

drejtohen më shumë drejt kërkesës publike se sa drejt asaj private.

Një ndër pasojat ekonomike të krizës globale ka qënë ulja e kërkesës agregate.

Duke qenë se nuk pritet që politika monetare të ketë shumë ndikim në të

vemendja është kthyer më shumë drejt instrumentave të politikës fiskale.

Globalizimi ka qënë një ndër faktorët që ka ndikuar në krijimin e krizës dhe

propagandimin e saj, njëkohesisht mund të jetë si një faktor që e bën politikën

fiskale më pak efektive.

Duhet të kemi një koordinim të politikës fiskale me politikën monetare dhe një

koordinim ndërkombëtar me qëllim shmangjen e efekteve të padëshiruara në

marredheniet tregëtare.

Në kushtet aktuale instrumentat e politikës fiskale do të jenë efektive kundrejt

kërkesës agregate, pasi niveli i saj është shumë i ulët dhe kemi mungesë likuiditeti

në treg.

Politika aktuale fiskale do të shkaktojë një nivel të lartë të borxhit publik në të

ardhmen. Problemi kryesor është si do të ndryshojë ajo pas krizës dhe si do të bëjë

të mundur normalizimin e gjëndjes.

77

Barrel, 2009 /Tregon se politikat fiskale janë më efektive në rastet kur janë të koordinuara se në rastet kur

nuk janë të koordinuara.

kopje

59

“Securitization”

”Securitization” ka të bëjë me një proçes i cili ka si objekt kryesor ndryshimin e

struktururës financiare të një kompanie.Me anë te këtij proçesi mblidhen instrumentat e

borxhit në një portofol dhe më pas gjenerohen letra me vlerë të cilat do të blihen nga

investitorë të ndryshëm. Instrumentat e krijuar nga ky process janë:

“Term Asset-Backed Securities Loan Facility” (TALF)

“Mortgage-backed securities” (MBS)

Kjo praktikë dështoi dhe bankat qëndrore dhe qeveritë e vendeve të ndryshme filluan të

blejnë asete riskoze dhe të mbështesnin sistemin bankar me programe të sigurimit të

likuiditetit duke u bërë ata vetë investitorët e fundit të letrave me vlerë të gjeneruara nga

proçesi “Securitization”.

3.5 Politikat Qeveritare në lidhje me tregjet financiare

1) Injektimi i kapitalit, blerja e “toxic assets”

Më poshtë kemi shembuj të injektimit të likuiditetit nga SHBA në sistemin bankar duke

blerë aksione preferenciale.

SHBA

Shtetet e Bashkuara të Amerikës adoptuan një plan të quajtur Emergency Economic

Stabilization Act (EESA)78

si një plan shpëtimi nga kriza. Kjo pakete arriti vlerën rreth

700 bilion dollarë. Instrumentat kyesorë të përdorur në këtë plan shpëtimi janë:

- Injektimi i kapitalit

- Blerja e aseteve me risk të lartë” toxic assets”

Në përgjigje të krizës financiare globale, qeveria Amerikane mori një sërë masash,

studimin e situatave në mënyrë individuale ‘case-by-case” dhe ndërhyrjen e imediate për

përmirësimin e tyre . Ajo i dha nje shumë prej 85 billion dollarë likuiditet Amerikan

International Group (AIG).

78

Financial Crises: Past Lessons and Policy Implications, by Davide Furceri and Annabelle

Mourougane/Fq.25

kopje

60

Në 14 tetor 2008 u lajmërua se do të bëhej një injektim i kapitalit prej 250 bilion dollarë

për institucionet financiare të prekura nga kriza. Këto institucione i shiten qeverisë së

SHBA aksionet preferenciale.

Në 23 nëntor qeveria federale shpëtoi Citigroup duke e ndihmuar atë të absorbonte një

shumë të konsiderueshme humbjesh nga asetet e helmuara me anë të injektimit të

kapitalit.

Në 17 janar 2009 autoritetet e SHBA-së deklaruan se do të ndihmonin Bankën

Amerikane që të përballonte humbjet që i erdhën si rezultat i blerjes së Merrill Lynch-it.

Qeveria do të injektonte 20 bilion dollarë në bankë në këmbim të aksioneve preferenciale.

Në tabelën e mëposhtme janë paraqitur vlerat e kapitalit të injektuar nga vende të

ndryshme në përgjigje të krizës. Siç e shohim SHBA dhe Britania e Madhe zënë vendet e

para për sa i përket shumave të kapitalit të injektuar në sistemin financiar, dhe kjo gjë nuk

ka ndikuar vetëm në tregjet e këtyre vendeve po në të gjithë botën pasi kanë tregjet

financiare më të integruara dhe më të fuqishme në botë.

2) Rikapitalizimi

Ka të bëjë me ndryshimin e struktures së kapitalit, raportit të detyrimeve me kapitalin e

vet. Nënkupton zakonisht zëvëndësimin e kapitalit te vet me detyrime. Ishte një nga

ndërhyrjet që qeveria ndërmori në përgjigje të krizës.

kopje

61

3) Garantimi i detyrimeve

Një ndër suportet financiare që qeveritë kanë dhënë ka qenë edhe ai i garantimit të

detyrimeve me qëllim rritjen e besimit në treg. Edhe pse në mbështetje të tregut ato

krijojnë probleme pasi duke u garantuar nga qeveria ulet kontrolli i riskut të këtyre

detyrimeve çka do sjelli probleme në të ardhmen. Në momentin që ulet risku, bankat i

paguajnë qeverisë çmimin e riskut të marrë përsipër gjatë periudhës së garantimit të

detyrimeve.

3.6 Rregullimi i tregjeve financiare dhe kapitalit: opsionet për

reformën

Në periudha afat mesme dhe afatgjata, duhet të zbatohen politika

strukturore të cilat duhet të sigurojnë mirëfunksionimin e sistemit

financiar dhe ruajtjen e stabilitetit të ekonomisë reale. Kjo duhet të bëhet

në tre aspekte:

a. Zvogëlimi i efektit ciklik të sistemit financiar është një element kyç në mënyrë që

të kufizojë vrazhdësinë e krizës financiare dhe për të reduktuar ndikimin e saj në

veprimtarinë reale ekonomike.

b. Rritja e transparencës është gjithashtu thelbësore në mënyrë që të eleminohet

pasiguria dhe kufizimin e “moral hazard”. Duhet të zvogëlohet risku i kredisë dhe

të rritet transparenca në raportimin financiar.

c. Së fundi kriza financiare ka treguar nevojën për forcimin e

rregullimit të tregut financiar.

kopje

62

3.7 Filozofia e ekonomisë, proteksionizmi79

dhe shteti kapitalist80

Megjithëse struktura ekonomike e pjesës më të madhe të vendeve në botë do vazhdojë të

ndjekë ideologjinë bazë të derregullimit , mos ndërhyrjes së qeverisë në sektorin privat

dhe tregje të hapura për produktet, shërbimet dhe kapitalin , përsëri vihet re nevoja e

rritjes së ndërhyrjes së qeverisë dhe një ndërprerje e heqjes së barrierave për tregëtinë e

lirë.

Shteti kapitalist në të cilin shteti zotëron kapital në kompanitë private tashmë nuk vihet re

vetëm në Rusi, ku historia e një ekonomie të komanduar ka lënë gjurmët e saj, por edhe

në Shtetet e Bashkuara të Amerikës, Europë dhe Azi.

Shtetëzimi i bankave, i kompanive të sigurimit dhe institucioneve të tjera financiare , si

dhe injektimi i kapitalit dhe dhënia e kredive kompanive private zënë pjesën më të

madhe të paketave shpëtuese ndaj krizës të vendeve të ndryshme në botë. Në ndërhyrjen

e shtetit dhe përfshirjen e kapitalit të tij në kompanitë private ngrihen disa pikpyetje dhe

probleme ndër të cilat mund të përmendim:

Pronësia e shtetit mbi kompanitë private mund të prekë efiçencën dhe

përfitueshmërinë e këtyre kompanive.

Ngrihet pyetja nëse shteti do të favorizojë një kompani më shumë se një tjetër.

Shteti do përdori burimet e tij të pakta për menaxhimin e këtyre kompanive.

Këto probleme janë diskutuar dhe komunikuar kompanive amerikane, në të cilat shteti ka

injektuar kapital dhe i ka dhënë kredi.

Një tjetër shqetësim është ngritur në vendet e zhvilluara, krijimi i një fryme

proteksionizmi në ekonomi. Shtetet duke qenë se injektojnë kapitalin e tyre në bankat

tashmë të zhytyra në krizë likuiditeti, mund ti imponojnë këtyre të fundit që të japin kredi

më shumë vendasve se të huajve.

79

Nënkupton atë politikë ekonomike e cila vendos barriera për tregëtine midis vendeve nëpërmjet tarifave

ose kuotave. Është një politikë anti-globaliste dhe kundër ekonomisë së lirë.Pengon importet me qëllim

stimulimin e prodhimit vendas . 80

“The Global Financial Crisis: Analysis and Policy Implications”, by Dick K. Nanto, Coordinator ,July

2009/Fq.20

kopje

63

3.8 Implikimi i organizatave ndërkombëtare financiare në krizën globale, G20 –ta

Disa nga organizatat më të rëndësishme financiare në botë janë vënë në lëvizje për shkak

të krizës, ndër të cilat mund të përmendim:

Fondi Monetar Ndërkombëtar (FMN)

Grupi i të 20-tëve (G-20)

Banka Botërore

Grupi i të 7-tëve (G-7)

FMN

Ajo u konceptua në korrik të 1944-tës në një takim në qytetin e Bretton Woods , New

Hampshire, ku morën pjesë përfaqësuesit e 45 qeverive dhe u ra dakord për një

bashkëpunim ekonomik ndërkombëtar. U legjitimua në 1945 dhe sot ka anëtarësimin e

185 vendeve.

Tre qëllimet kryesore dhe që përbëjnë aktivitetin e saj janë:

Monitorimin e zhvillimeve kombëtare, globale dhe rajonale ekonomike dhe

financiare të vendeve anëtare si dhe këshillimin në lidhje me politikat e tyre

ekonomike.

Dhënien e kredive vendeve me qëllim mbështetjen e politikave për rregullimin e

bilancit të pagesave.

Ofrimin e eksperiencës dhe trajnimin e zyrtarëve të qeverive dhe bankave

qëndrore.

Në lidhje me krizën aktuale ajo ka operuar në tre fusha:

Menaxhimit të menjëhershëm të krizës kryesisht në fushën e bilancit të pagesave

për vendet në zhvillim dhe më pak për vendet e zhvilluara.

Dhënien e kontributit për reformimin e sistemit financiar ndërkombëtar.

Këshillimin e vendeve anëtare në lidhje me politikat e ndërmarra në përgjigje të

krizës.

G-20

kopje

64

G20 –ta është një forum informal, i cili nxit diskutime të hapura dhe konstruktive midis

pjesmarrësve në lidhje me ekonomitë e vendeve me tregje të zhvilluara, në lidhje me

çështje thelbësore për sa i përket ekonomisë globale dhe stabilitetit të saj. Takimet e këtij

formacioni janë një zhvillim i ri dhe që mori shtysë nga kriza aktuale globale. Në takimin

e 15 nëntorit 2008 në Washington u përcaktuan një sërë objektivash dhe hapash që duhet

të ndërmerren në kuadrin e krizës të cilat duhet të implementoheshin brenda mars 2009-

tës. Në Prill 2009 u mbajt një takim i dytë në Londër, ku u vendos një bashkpunim i

ngushtë me Fondin Monetar Ndërkombëtar (IMF) për të ndërmarrë disa hapa për

stabilizimin e gjëndjes. Lideret e G20 edhe pse nuk ranë dakord mbi paketat stimuluese

shtesë të vendeve , pranuan rolin kyç të fondeve të IMF-së . Lideret theksuan se i duhej

rrezistuar proteksionizmit dhe promovimin e tregëtisë globale dhe investimeve81

.

Disa nga principet që do të udhëhiqnin tregjet financiare, mbi të cilat ra dakord G20-ta në

takimin saj ishin:

Rritje të transparencës dhe përshtatjen e standarteve ndërkombëtare të

kontabilitetit.

Rregullimin dhe menaxhimin e riskut të tregjeve, produkteve dhe pjesmarrësve.

Sigurimin e integritetit në tregjet financiare duke parandaluar mashtrimet dhe

vjedhjet, parandalimin e konflikit të interesit, dhe mbrojtjen nga përdorimi i

sistemit financiar për qëllime kriminale.

Forcimin e bashkepunimit ndërkombëtar, duke bërë që rregullat dhe ligjet

kombëtare të jenë më konsistent, koordinim i bankave qëndrore me njëra tjetrën.

Forcimin e institucioneve financiare ndërkombëtare duke modernizuar qeverisjen

dhe përbërjen e tyre me qëllim që vendet në zhvillim të kenë një përfaqsim më të

mirë të interesave të tyre, dhe koordinimin e përpjekjeve për tju përgjigjur krizave

të mundshme.

Për të zbatuar principet e mësipërme G-20-ta hartoi një plan veprimi i cili konsistonte në:

Sigurimin që kompanitë të mbajnë kapitalin e nevojshëm për aktivitetin e tyre.

Zhvillimin e praktikave më të mira të manaxhimit të riskut nga bankat.

81

G-20, takimi I Ministrave te Finances dhe Guvernatoreve te Bankave Qendrore, Britania e Madhe, 14

Mars 2009,

kopje

65

Zgjerimin e Forumit të Stabilitetit Financiar për të përfshirë më shumë përfaqsues

nga ekonomitë në zhvillim.

Gjetjen e pikave të dobëta në standartet e kontabilitetit. Duhen rishikuar standartet

e kontabilitetit dhe metodat, të cilat duhet të marrin parasysh edhe riskun. Metodat

aktuale të kontabilitetit (p.sh GAAP82

) janë të fokusuar në vlerën që rezulton nga

të ardhurat dhe shpenzimet, pa marë parasysh konceptin e “riskut të bilancit”83

,

risku i aseteve dhe detyrimeve që rezultojnë nga luhatjet e çmimeve të tregut.

Lideret ranë dakord që këto reforma mund të jenë efektive vetëm në kushtet e një tregu

të lirë, ku zbatohen ligjet për pronën private, në një treg ku ekziston tregëtia e lirë dhe

nxitja e investimeve , në një treg konkurues dhe efiçent ku ka liri dhe akses në

informacion.

Keshtu që u ra dakord që:

Të kundërshtohet proteksionizmi, i cili përkeqëson sfidat financiare dhe

ekonomike.

Të përmbahen nga çdo imponim në lidhje me vendosjen e barrierave tregëtare apo

investimeve për 12 muajt e ardhshëm.

82

General Accepted Accounting Principles(GAAP) 83

The Financial Crisis and the Policy Responses:An Empirical Analysis of What Went Wrong,by John B.

Taylor, November 2008

kopje

66

KONKLUZIONE

Në këtë temë u ndalëm në një përshkrim të krizës financiare globale dhe faktorëve kryesorë që

mendohet të kenë shkaktuar e thelluar më tej krizën. Mund të konkludohet se:

Shkaku kryesor i krizës financiare i ka fillesat në fluskën e tregut të kredive hipotekore

nënstandarde dhe dështimet e larta në këtë treg kredish.

Një rol kyç kanë luajtur produktet financiare: letra me vlerë të kolaterializuara dhe borxh

obligacionar i kolateralizuar.

Kriza 2007-2010 është një krizë që u shkaktua në një masë të madhe nga babëzia e

institucioneve financiare: banka e kompani investimesh të cilat morën përsipër risqe të

mëdha dhe nuk u treguan transparente në aktivitetin e tyre, si edhe nga huamarrës të etur

të cilët nuk u treguan të përgjegjshëm në shlyerjen e kredive.

Derregullimi dhe institucionet rregullatore jovigjilentë kanë krijuar terrenin e duhur për

zhvillimin e krizës.

Në këtë mikrotezë u ndalëm gjithashtu në transformimin e krizës nga një krizë likuiditeti, në

krizë krediti, krizë të gjithanshme financiare dhe më tej në krizë ekonomike globale. Në këtë

kuadër mund të konkludojmë se:

Kriza që lindi në sektorin bankar shumë shpejt arriti të përhapej edhe në pjesën tjetër të

sektorit bankar, nëpërmjet efektit domino dhe pranisë së riskut sistemik. Ndër elementët e

sistemit financiar, sistemi bankar ka qenë ai që u prek më tepër ndërsa elementë të tjerë të

rëndësishëm si shoqëritë e sigurimeve, unionet e kreditit apo fondet e pensioneve kanë

qenë më të mbrojtura, duke përfituar nga struktura dhe modeli i biznesit mbi të cilin

mbështeten.

Krizës globale që paralizoi aktivitetin ekonomik duket se i ka ardhur fundi, por

pavarësisht shenjave bindëse për rimëkëmbjen ekonomike, situata vazhdon të ketë ende

pasiguri dhe sektorë të prapambetur si besimi konsumator apo punësimi. Muajt e

ardhshëm, më tepër se kurrë, kërkojnë lëvizje të menduara mirë të bankave qëndrore dhe

të qeverive globalisht dhe mbi të gjitha vënien në lëvizje të mekanizmave korrigjuese për

të shmangur përsëritjen e një krize të tillë në të ardhmen.

kopje

67

SH.B.A.-ja vazhdon të jetë ende lojtar kryesor i sistemit financiar ndërkombëtar, kjo

është edhe arsyeja që një krizë rajonale, si shumë kriza të tjera financiare rajonale, mori

përmasa të mëdha duke infektuar sistemin financiar global. Dy vitet e fundit treguan se

një superfuqi si Sh.B.A. kur rrëzohet, merr me vete edhe pjesën tjeter të botës.

Të ndodhur përpara zhvillimeve financiare dhe ekonomike, hartuesit e politikave monetare dhe

fiskale ndërmorrën një sërë veprimesh me synim zbutjen e efekteve dhe kapërcimin e situatës.

Në këtë kuadër, përsa i përket politikave monetare dhe fiskale të zbatuara në përgjigje të krizës

financiare e ekonomike, mund të nxjerrim konkluzionin e mëposhtëm:

Politikat monetare të zbatuara në përgjigje të krizës globale patën efekte të vonuara dhe të

pjesshme në tregjet financiare. Edhe pse bankat qëndrore ulën normat e interesit në nivele

shumë të ulta persëri nuk pati efekte në uljen e normave të interesit të kredidhënies. Kjo

erdhi si rezultat i faktit që nuk u diagnostikua problemi i vërtetë që shkaktoi krizën, risku

i tregut i cili më vonë shkaktoi edhe mungesën e likuiditetit. Ndër efektet e pjesshme

pozitive që pati ishin rritja e likuiditetit në treg dhe pengimin e rënies së mëtejshme të

çmimeve. Gjithsesi ende nuk dihet efekti që do të ketë kjo politike në të ardhmen përveç

faktit të një rritjeje të normës së inflacionit qe tashmë është evidente.

Gjatë kësaj teme bëmë një analizë krahasuese/paralelizuese me kriza të tjera të famshme në

historinë botërore.

Duke e krahasuar me krizat më të mëdha të ndodhura më parë, midis krizës aktuale dhe

krizave të mëparshme ka shumë të përbashkëta, ashtu siç ka dhe ndryshime. E

përbashkëta është cikli “Rritje e menjëhershmë – Rënie e menjëhershme” dhe faktorë të

tjerë që lidhen ngushtë me të, si psh: flluskat e aseteve, leva e tepruar, inovacioni

financiar, agregimi i instrumentave të borxhit në një grup të madh dhe më pas emetimi i

letrave me vlerë të mbështetura në këtë grup, korrupsioni, ideologjia e tregut, të

mosqënurit transparent etj. Por sigurisht që kjo krizë nuk ka krahasim me ato të shkuarat.

Duke u bazuar në indikatorë të tillë si mbiçmimi global i pasurive të patundshme, borxhi,

leva, derivatet, flluskat globale dhe pasiguria e sistemit monetar global, mund të thuhet që

çekuilibrat e akumuluara në periudhën aktuale i kalojnë disa herë ato të ndodhura në

krizat e shkuara. Depresioni global është i një magnitude më të madhe edhe sa se

kopje

68

Depresioni i Madh. Ka të ngjarë që po jetojmë në një periudhë historike që më vonë do të

quhet “Depresioni Më i Madh”

REKOMANDIME

Nga studimi i fenomeneve, formës dhe implikimeve që pati kriza financiare dhe ekonomike

globale, vlerësojmë që disa sugjerime për kapërcimin e saj do të ishin të mëposhtmet:

Nevojitet rregullim i kujdesshëm dhe mbikqyrje e sistemit financiar në një proces të

balancuar liberalizimi mund të kontribuojë në një stabilitet financiar më të mirë.

Në situata normale politika monetare është ajo që ndikon në stabilizimin e tregjeve

financiare dhe politika fiskale është thjesht një mbështetëse e saj e cila reagon sipas

mekanizmit automatik. Në rastet e një krize si ajo aktuale, politika fiskale edhe pse mund

të shkaktojë problem në të ardhmen përsa i përket borxhit publik përsëri e ka të

domosdoshme të reagojë. Edhe pse shumë vende janë në një pozitë të vështirë, me defiçit

buxhetor dhe gap-e të mëdha të GDP përsëri duhet të zbatojnë politikën fiskale

ekspasioniste, që sipas fakteve nuk do të jetë thjesht një mbështetëse e politikës

monetare, por do të ketë një rol të rëndësishëm në krizën globale. Gjithsesi paketa fiskale

e çdo vendi dhe madhësia e saj do të varet nga situata financiare dhe borxhi publik.

Duhen rishikuar standartet dhe metodat e kontabilitetit të zbatuara deri më tani, të cilat

duhet të marin parasysh edhe riskun dhe gjithashtu sistemi bankar duhet të bëjë një

menaxhim më të mirë të tij.

Duhet të arrihet një koordinim midis politikave të një vendi dhe atyre në rang

ndërkombëtar me qëllim që të arrihet efekti i dëshiruar prej tyre

Një pjesë të mirë të paketave shpëtuese të qeverive e zënë edhe blerja e aksioneve riskoze

të institucioneve financiare që kanë mungesë likuiditeti duke shtetëzuar kështu një pjesë

të mirë të kapitalit të sistemit bankar. Kjo lloj ndërhyrje duhet të jetë në masën e duhur pa

kaluar në një fryme proteksioniste pasi pengon ekonominë dhe tregtinë e lirë si dhe krijon

barriera për nxitjen e investimeve të huaja direkte që janë promotor i zhvillimit dhe rritjes

ekonomike të një vendi..

kopje

69

REFERENCA:

1. Nouriel Roubini, “The Rising Risk of a Systemic Financial Meltdown: The Twelve

Steps to Financial Disaster”, Shkurt 2008

2. Irving Fisher, “The Debt-Deflation Theory of Great Depressions”, 1937

3. Frederic Mishkin, “Anatomy of a Financial Crisis”, Dhjetor1991

4. Edward (Ned) J. Kirk, “An Overview of the Crisis and Potential Exposure”

5. “The Subprime Lending Crisis: Causes and Effects of the Mortgage Meltdown”,

Katalina M. Bianco, J.D., CCH Writer Analyst, CCH Federal Banking Law Reporter,

CCH Mortgage Compliance Guide and Bank Digest.

6. “How Government Created the Financial Crisis “, John B. Taylor, artikull i marre

nga site i Wall Street Journal.

7. “How Deregulation Fueled the Financial Crisis”, Shah Gilani, artikull nga

www.marketoracle.co.uk

8. “Financial sector developments and pro-cyclicality”, Francesco Columba, Wanda

Cornacchia, Carmelo Salleo

9. “Leverage 101: The Real Cause of the Financial Crisis”, Andy Singh, artikull i marrë

në site-n www.seekingalpha.com

10. “When Leverage Goes Bad: The Real Cause Of The Financial Crisis”, Dr. Kalinda

Rose Stevenson, artikull i marrë në site-n www.nomoneylimits.com

11. “Financial Crises: Past Lessons and Policy Implications” - Davide Furceri dhe

Annabelle Mourougane, Economics Department, OECD

12. “Dismantling Financial Crisis: `Savings & Loan Debacle` and `Subprime Mortgage

Crisis` in the Light of Minsky”, Kabir Md. Nurul

13. “Global Economic Crisis”, Dipankar Basu

14. “Financial crisis of 2007–2009”, artikull nga www.wikipedia.org

15. “Subprime lending”, www.wikinvest.com

16. “Regulatory Factors that Contributed to the Global Financial Crisis”, Asia-Pacific

Social Science Review, Nestor A. Espenilla, Jr.

17. “Financial Crises: Mechanisms, Prevention, and Management”, Markus K.

Brunnermeier

18. “The Financial Crisis and the Policy Responses: An Empirical Analysis of What

Went Wrong”, John B. Taylor, Nëntor 2008

19. “The role of valuation and leverage in procyclicality”, Joint FSF-CGFS Working

Group

20. “Financial Crisis”, përkufizim i marrë nga www.businessdictionary.com

21. Faqja e internetit www.economicshelp.org

22. “Fannie Mae and Freddie Mac in the Financial Crisis”, www.nextwave.org

23. “Fannie, Freddie Were at Center of Financial Crisis But Are Not Included in Obama’s

New Financial Regulations, artikull nga www.cnsnews.com, June 2009

-------------------------------------------------------------------------------------------------------

24. A framework for assessing the systemic risk of major financial institutions- Huang,

Zhou&Zhu 2009, Bank for International Settlements

kopje

70

25. Asia leads global economic recovery, says Ben Bernanke - Luca Di Leo October 20,

2009 (Dow Jones Newswires/ www.djnewswires.com)

26. Commercial banks and credit unions – Mike Schenk (Credit Union National

Association 2007)

27. Consumer Behavior: The Impact of the Current Crisis – Breaking News 2008

(www.news.co.tt)

28. Cooperative banks, credit unions and the financial crisis- World Council of Credit

Unions 2009

29. Deciphering the Liquidity and Credit Crunch 2007-08: Markus K. Brunnermeier

30. Determination of the December 2007 Peak in Economic Activity – NBER, dhjetor

2008

31. Euro zone likely grew in Q3, Trichet cautious – Reuters&Forbes, 15 october 2009 /

www.forbes.com

32. Finance ( 2004) – Sherif Bundo

33. Financial Crises and Economic Activity- Stephen G Cecchetti, Marion Kohler and

Christian Upper

34. Former Calpers CIO says did right thing – Reuters 2009

35. Global Financial Stability Report April 2009: Responding to the Financial Crisis and

Measuring systemic Risks – International Monetary Fund

36. Global Financial Stability Report October 2009: Navigating the challenges ahead –

International Monetary Fund

37. Greenspan: Recession odds over 50-50 – Frank James 2009 (The Swamp –

www.swamppolitics.com)

38. In a Crisis? It Might Just Help to Spend – Steve McClellan, November 2009 (

Adweek / www.adweek.com)

39. Insurance companies and the financial crisis – Sebastian Schich, OECD

40. Investopedia – www.investopedia.com

41. Is China a rival or an ally ? – Reuters & Forbes 2009

42. Janet L. Yellen, President of Federal Reserve Bank of San Francisco - Speech to the

Silicon Valley

43. My friend TED – Paul Krugman ( New York Times 2008)

44. Pension markets in focus – OECD 2009

45. Reuters – www.reuters.com

46. Steep Losses Pose Crisis for Pensions – David Cho (The washington Post 2009)

47. Stocks - Market Volatility Index (VIX)- Jack Krupansky& Chris Lott 2007 (The

Investment FAQ / www.invest-faq.com )

48. The AIG Liquidity Crisis and Its Impact on the Insurance Market – Advisen 2008

49. The Effects of Recessions Across Demographic Groups - Federal Reserve Bank of St.

Louis (Kristie M. Engemann & Howard J. Wall 2009)

50. The Global Financial Crisis: Analysis and Policy Implications- Dick Nanto, 2009

51. The Employment situation, october 2009 – US Bureau of Labor Statistics

kopje

71

52. The Philosophies of Deregulation and Neoliberalism are Dead in the West – Joseph

Stiglitz (Berliner Zeitung 2008)

53. U.S. Moves to Bail Out Credit Union Network- Mark Maremont (Wall Street Journal

2009)

54. Under Attack, Credit Raters Turn to the First Amendment – Ben Protess & Lagan

Sebert (The Huffington Post 2009 )

55. What TED Said – Liborated 2009

56. When everyone runs for the exit - Lasse Heje Pedersen 2009 – ploteso referencen

57. Wikipedia - www.wikipedia.com

58. Without jobs, where's the recovery ?- Julian E. Zelizer, tetor 2009 (CNN Opinion –

www.edition.cnn.com)

--------------------------------------------------------------------------------------------------------

59. The Global Financial Crisis: Analysis and Policy Implications- Dick Nanto, 2009

60. Fiscal Policy in a Currency Union-Instruments and Implementation-Ingve Lindh and

Henry Ohlsson

61. Assessing the Fiscal Sustainability and Effectiveness of the 2009 Federal Budget-by

Alexandre Laurin, Colin Busby and Benjamin Dachis ,January 2009

62. Fiscal Policy and the Global Financial Crisis- Torben M. Andersen, February 2009

63. Policy Responses to the Global Financial Crisis- First Prize-by Madeline Ehler, 2009

64. Policy Responses to the Global Financial Crisis- Second Prize-by Richard Swain,

2009

65. Review of Global Financial Crisis 2008: Issues, Analytical Approaches and

Interventions- S. M. Ali Akkas, January 2008

66. The Financial Crisis and the Policy Responses: An Empirical Analysis of What Went

- John B. Taylor,November 2008

67. Fiscal policy strategy statement

68. Financial crisis: Past lessons and policy implications – Davide Furceri& Annabelle

Mourougane, OECD Economics Deparment 2009 (Working papers No.668)

69. Market Response to Policy Initiatives during the Global Financial Crisis-Yacine Aït-

Sahalia, Jochen Andritzky,Andreas Jobst, Sylwia Nowak,and Natali

Tamirisa(International Monetary Fund),September 2009

70. Policy Responses to the Economic Crisis: Investing in Innovation forLong-Term

Growth-OECD,June 2009

71. OECD Economic Outlook( An Interim Report)- Klaus Schmidt-Hebbel,March 2009

72. Global Financial Stability Report: Navigating the Financial Challenges Ahead-

IMF,October 2009

73. Ric Battelino: Global monetary developments,2009

74. Assessing the impact of the current financial and economic crisis on global FDI

flows,by UNCTAD January 2009

75. Perspectives on the political economy of banking and financial regulation - Randall S.

Kroszner June 1999

76. A Strategy for Renormalizing Fiscal and MonetaryPolicies in Advanced

Economies,by Carlo Cottarelli and Jose Viñals ,September 2009

77. Declaration summit on financial markets and the world economy, November 15,

2008(G-20)

78. Wikipedia - www.wikipedia.com

kopje

72