kajian pengembangan produk syariah (islamic private equity fund)

of 67 /67
KAJIAN PENGEMBANGAN PRODUK SYARIAH DI PASAR MODAL (ISLAMIC PRIVATE EQUITY FUND) Oleh: Tim Kajian Pengembangan Produk Syariah di Pasar Modal DEPARTEMEN KEUANGAN REPUBLIK INDONESIA BADAN PENGAWAS PASAR MODAL DAN LEMBAGA KEUANGAN BIRO STANDAR AKUNTANSI DAN KETERBUKAAN TAHUN 2008

Author: givamathan

Post on 01-Jan-2016

40 views

Category:

Documents


0 download

Embed Size (px)

DESCRIPTION

Islamic_Private_Equity_Fund

TRANSCRIPT

  • KAJIAN

    PENGEMBANGAN PRODUK SYARIAH DI PASAR MODAL

    (ISLAMIC PRIVATE EQUITY FUND)

    Oleh:

    Tim Kajian

    Pengembangan Produk Syariah di Pasar Modal

    DEPARTEMEN KEUANGAN REPUBLIK INDONESIA

    BADAN PENGAWAS PASAR MODAL DAN LEMBAGA KEUANGAN

    BIRO STANDAR AKUNTANSI DAN KETERBUKAAN

    TAHUN 2008

  • ii

    KATA PENGANTAR

    Assalamualaikum Warahmatullahi Wabarakatuh

    Segala puji bagi Allah SWT, atas rahmat-Nya kita diberikan nikmat dan hidayah

    serta petunjuk-Nya. Puji syukur juga kita panjatkan kehadirat-Nya, karena dengan

    petunjuk-Nya akhirnya Tim Kajian Pengembangan Produk Syariah di Pasar Modal

    berhasil menyelesaikan laporan hasil kajian sesuai dengan waktu yang telah ditetapkan.

    Kajian pengembangan produk syariah di pasar modal dipilih sebagai program

    kajian Biro Standar Akuntansi dan Keterbukaan tahun 2008 dengan pemikiran awal

    bahwa masyarakat pemodal atau investor khususnya investor syariah masih mengalami

    keterbatasan alternatif investasi yang berbasis syariah. Sehingga dengan kajian ini

    diharapkan dapat memberikan pencerahan, pengetahuan, dan pemahaman atas

    kemungkinan penerapan produk syariah di pasar modal Indonesia. Berdasarkan data

    statistik yang ada dapat kita lihat bahwa di dalam pasar modal Indonesia, produk

    syariah masih terbatas hanya pada reksa dana syariah, obligasi syariah (sukuk), dan

    juga saham syariah yang terdapat dalam Daftar Efek Syariah. Di samping itu proporsi

    dari produk syariah di pasar modal Indonesia dibandingkan dengan produk serupa yang

    konvensional masih terlalu kecil.

    Kajian ini mempunyai tujuan untuk mengetahui kemungkinan penerbitan

    Islamic Private Equity Fund sehingga hasil kajian ini dapat memberikan gambaran

    dalam rangka pengembangan Private Equity Fund sebagai alternatif pembiayaan dan

    investasi syariah bagi masyarakat. Selanjutnya, hasil kajian ini diharapkan dapat

    dijadikan sebagai referensi bagi pimpinan Bapepam dan LK dalam rangka pengaturan

    pengembangan produk syariah khususnya Private Equity Fund di pasar modal

    Indonesia.

    Tim menyadari bahwa laporan kajian ini masih banyak terdapat kekurangan,

    mengingat terbatasnya literatur yang digunakan sebagai referensi, khususnya literatur

    yang membahas mengenai praktik Islamic Private Equity Fund baik yang ada di luar

    negeri maupun di Indonesia. Sehubungan dengan hal tersebut, masukan dan kritik yang

  • iii

    konstruktif dari para pakar, praktisi maupun akademisi sangat diharapkan guna

    penyempurnaan kajian ini.

    Jakarta, Desember 2008

    Tim Kajian Pengembangan Produk Syariah di Pasar Modal

  • iv

    ABSTRAKSI

    Produk syariah di pasar modal Indonesia sampai dengan saat ini dapat dikatakan

    masih sangat terbatas baik dilihat dari jenis produk yang ada maupun dari jumlah dan

    proporsi produk syariah dibandingkan dengan produk sejenis yang konvensional. Produk

    syariah yang telah ada tersebut meliputi Reksa Dana Syariah, Obligasi Syariah (Sukuk),

    Sukuk Negara dan saham syariah yang termuat dalam Daftar Efek Syariah. Terbatasnya

    produk syariah tersebut mengakibatkan alternatif investasi dan pembiayaan yang berbasis

    syariah menjadi sangat minim.

    Berkenaan dengan hal tersebut di atas, perlu kiranya dikaji alternatif produk syariah

    di pasar modal yang diharapkan dapat memberikan alternatif pembiayaan maupun alternatif

    investasi. Dalam kajian ini, kami memilih Private Equity Funds (PEF) sebagai obyek

    kajian. Alasan yang mendasari pemilihan PEF adalah bahwa PEF khususnya Islamic PEF

    telah berkembang di beberapa negara dan di Pasar Modal Indonesia telah ada produk reksa

    dana berbentuk kontrak investasi kolektif penyertaan terbatas yang hampir serupa dengan

    PEF yang diterbitkan berdasarkan Peraturan Bapepam dan LK Nomor IV.C.5 tentang

    Reksa Dana Berbentuk Kontrak Investasi Kolektif Penyertaan Terbatas.

    Dalam kajian ini kami mencoba untuk melakukan penelaahan berbagai literatur

    mengenai pengertian, bentuk, karakteristik, dan struktur dari PEF yang ada, ketentuan-

    ketentuan yang mengatur PEF, serta akad-akad syariah yang kemungkinan dapat diterapkan

    dalam produk Islamic PEF. Selanjutnya, kajian ini menemukan beberapa hal yang menarik

    antara lain bahwa secara umum Islamic PEF tidak berbeda dari PEF yang konvensional.

    Namun terdapat perbedaan yang mendasar yaitu dalam Islamic PEF kegiatan usaha dari

    perusahaan target tidak bertentangan dengan prinsip syariah, dan struktur kontrak

    pembentukan kegiatan PEF harus sesuai dengan prinsip syariah.

  • vDAFTAR ISI

    KATA PENGANTAR ................................................................................................................. ii

    ABSTRAKSI .............................................................................................................................. iv

    DAFTAR ISI................................................................................................................................ v

    BAB I PENDAHULUAN............................................................................................................ 1

    A.Latar Belakang ............................................................................................................. 1B.Permasalahan Kajian.................................................................................................... 2C.Tujuan Kajian............................................................................................................... 3D.Metode Kajian.............................................................................................................. 3

    BAB II LANDASAN TEORI...................................................................................................... 4

    A.Definisi dan Karakteristik PEF .................................................................................... 4B.Struktur PEF................................................................................................................. 8C.Tata Kelola PEF......................................................................................................... 13

    1. Keterbukaan Informasi....................................................................................... 132. Perpajakan.......................................................................................................... 14

    D.Aspek Syariah PEF .................................................................................................... 161. Prinsip-prinsip Syariah pengelolaan PEF .......................................................... 162. Akad-akad yang relevan dengan PEF ................................................................ 18

    BAB III ANALISIS DAN PEMBAHASAN............................................................................. 30

    A.Praktik Islamic PEF di Luar Negeri........................................................................... 301. Al Tawfeek Gulf Equity Fund, Bahrain .............................................................. 302. Corecap Islamic PEF I ....................................................................................... 35

    B.PEF di Indonesia ........................................................................................................ 36C. Penerapan Prinsip Syariah dalam PEF..................................................................... 37

    1. Akad-akad syariah dalam Islamic PEF .............................................................. 382. Struktur Islamic PEF.......................................................................................... 41

    D. Kemungkinan Penerapan Islamic PEF di Indonesia ................................................ 431. Reksa Dana Syariah Berbentuk Kontrak Investasi Kolektif Penyertaan

    Terbatas.............................................................................................................. 452. Perangkat Yang Diperlukan Untuk Pengembangan Islamic PEF di Indonesia . 483. Tata Kelola Islamic PEF ...................................................................................... 51

    BAB IV KESIMPULAN DAN REKOMENDASI.................................................................... 54

    A. Kesimpulan ............................................................................................................... 54B. Rekomendasi ............................................................................................................. 55

    DAFTAR PUSTAKA ................................................................................................................ 57

    Lampiran-lampiran .................................................................................................................... 58

  • 1BAB I

    PENDAHULUAN

    A. Latar Belakang

    Di dalam master plan pasar modal Indonesia tahun 2005-2009 telah ditetapkan 5

    (lima) sasaran, salah satunya adalah mengembangkan pasar modal berbasis syariah. Dalam

    rangka mengembangkan pasar modal syariah terdapat 2 (dua) strategi, yaitu pengembangan

    kerangka hukum untuk memfasilitasi pengembangan pasar modal syariah dan pengembangan

    produk berbasis syariah.

    Dalam rangka pengembangan produk berbasis syariah, Bapepam dan LK

    menggunakan dua pendekatan. Pertama, mengembangkan produk syariah yang telah ada,

    sedangkan kedua, menciptakan produk-produk syariah yang baru di pasar modal. Untuk

    mendukung terlaksananya pengembangan produk syariah dimaksud, Bapepam dan LK

    melakukan kerja sama bekerja sama dengan Dewan Syariah Nasional-Majelis Ulama

    Indonesia, pelaku pasar dan regulator lain negara lain.

    Berdasarkan data statistik pasar modal, dapat dikatakan bahwa jumlah dan proporsi

    nilai produk syariah terhadap total produk pasar modal masih sangat kecil. Hal ini dapat

    dilihat dari data produk syariah per 31 Oktober 2008 bahwa jumlah obligasi syariah (sukuk)

    yang beredar mencapai 22 obligasi syariah (sukuk) atau 12,35% dari jumlah obligasi yang

    beredar dengan total nilai emisi obligasi syariah korporasi (Sukuk) mencapai Rp4,48 Triliun

    atau 6,08% dari total nilai obligasi korporasi di Indonesia. Sedangkan jumlah dan proporsi

    Reksa Dana Syariah terhadap total reksa dana menunjukkan hal yang sama yaitu sampai

    dengan 31 Oktober 2008 baru terdapat 34 Reksa Dana Syariah atau 6,36% dari jumlah reksa

    dana dengan total nilai aktiva bersih reksa dana syariah mencapai Rp1,83 Triliun atau 2,73%

    dari total nilai aktiva bersih reksa dana.

    Kecilnya jumlah dan proporsi produk syariah di pasar modal dan kondisi

    perekonomian dunia saat ini yang ditandai dengan surplus likuiditas di negara-negara Timur

    Tengah sebagai penghasil minyak, dan ketatnya likuiditas di negara-negara yang terkena

  • 2dampak krisis keuangan Amerika Serikat memaksa kita untuk secara cerdas menciptakan

    alternatif produk syariah yang dapat digunakan sebagai sarana untuk mengalirkan dana dari

    pihak yang kelebihan likuiditas ke pihak lain yang kekurangan likuiditas sehingga

    menguntungkan baik pemodal (investor) maupun pengguna dana (investee).

    Berkenaan dengan hal tersebut di atas, perlu kiranya kita mengkaji alternatif produk

    syariah di pasar modal yang diharapkan dapat memberikan alternatif pembiayaan maupun

    alternatif investasi. Salah satu produk yang saat ini telah berkembang di beberapa negara

    adalah Islamic Private Equity Fund (PEF). Di samping itu, pada Pasar Modal Indonesia telah

    terdapat produk reksa dana berbentuk kontrak investasi kolektif penyertaan terbatas yang

    hampir serupa dengan PEF yang diterbitkan berdasarkan Peraturan Bapepam dan LK Nomor

    IV.C.5 tentang Reksa Dana Berbentuk Kontrak Investasi Kolektif Penyertaan Terbatas.

    Berkenaan dengan hal tersebut, tim memilih PEF sebagai bahan kajian dalam pengembangan

    produk syariah di pasar modal.

    B. Permasalahan Kajian

    Berkenaan dengan produk investasi PEF, Bapepam dan LK telah mengeluarkan

    Peraturan Bapepam dan LK Nomor IV.C.5 tentang Reksa Dana Berbentuk Kontrak Investasi

    Kolektif Penyertaan Terbatas. Peraturan tersebut dikeluarkan sebagai tanggapan dan jawaban

    atas keinginan para pelaku pasar atas produk investasi baru khususnya produk PEF. Dalam

    peraturan tersebut antara lain diatur para pihak yang terlibat dalam penerbitan PEF, tujuan dari

    investasi dan pedoman penilaian unit penyertaan.

    Dengan adanya peraturan tersebut, tentu saja memberikan pengaruh yang baik

    terhadap para investor dimana mereka mempunyai basis produk investasi yang lebih luas

    untuk menginventasikan kelebihan likuiditasnya. Namun demikian, mengingat bahwa pada

    kenyataannya para investor tidak hanya terdiri dari investor konvensional namun ada pula

    investor yang sangat memperhatikan aspek kesyariahan atas produk-produk di pasar modal,

    perlu rasanya untuk dikaji apakah peraturan Bapepam dan LK Nomor IV.C.5 tersebut telah

    mengakomodasi penerapan prinsip syariah di pasar modal dan memberikan kenyamanan bagi

    para pemodal yang menginginkan produk yang berbasis syariah?

  • 3C. Tujuan Kajian

    Kajian ini bertujuan untuk mengetahui kemungkinan penerapan aspek syariah dalam

    penerbitan PEF sehingga hasil kajian ini dapat memberikan gambaran dalam rangka

    pengembangan PEF sebagai alternatif pembiayaan dan investasi syariah bagi masyarakat.

    Selanjutnya, hasil kajian ini diharapkan dapat dijadikan sebagai referensi bagi pimpinan

    Bapepam dan LK dalam rangka pengaturan pengembangan produk syariah khususnya PEF di

    pasar modal Indonesia.

    D. Metode Kajian

    Metodologi yang digunakan dalam kajian ini adalah studi pustaka. Studi pustaka

    tersebut dilakukan dengan studi literatur mengenai PEF baik melalui pencarian data dan

    informasi di internet maupun penelaahan literatur-literatur yang ada. Selain itu, kajian juga

    dilaksanakan dengan melaksanakan diskusi dengan nara sumber mengenai alternatif investasi

    melalui PEF.

  • 4BAB II

    LANDASAN TEORI

    A. Definisi dan Karakteristik PEF

    Bapepam dan LK telah mengeluarkan aturan baru yang memungkinkan manajer

    investasi membuat produk-produk yang inovatif, salah satunya Peraturan Nomor IV.C.5

    tentang Reksa Dana Berbentuk Kontrak Investasi Kolektif Penyertaan Terbatas. Produk ini

    hampir serupa dengan PEF yaitu produk reksa dana yang diinvestasikan langsung ke

    sektor riil.

    Melalui PEF, manajer Investasi dapat menghimpun dana dari investor untuk

    mendanai proyek di sektor riil antara lain infrastruktur. Di beberapa negara, antara lain di

    Cina produk PEF telah diterapkan dan mampu menyumbang pembiayaan sejumlah proyek

    infrastruktur, di Vietnam dan Thailand PEF telah diterapkan untuk pembiayaan real estate.

    Dalam pengertian umum PEF merujuk kepada setiap bentuk kepemilikan Efek yang

    tidak tercatat di Bursa. PEF berinvestasi pada portofolio Efek perusahaan non public yang

    memiliki nilai perusahaan relatif rendah dan mempunyai potensi untuk tumbuh melalui

    proses peningkatan nilai tambah. Pada saatnya perusahaan itu akan dijual kepada publik,

    masuk dalam bursa saham atau kepada investor strategis lainnya.

    Berdasarkan beberapa referensi, PEF dapat dipahami sebagai suatu produk reksa

    dana, dengan manajer investasi sebagai pengelola, dan dana yang dikelola berbentuk

    investasi yang antara lain diinvestasikan pada proyek infrastruktur.

    B. Leke Van Den dan R. Paul Nyrup (2007) mendefinisikan PEF sebagai suatu

    wadah yang digunakan untuk mengumpulkan dana dari sejumlah pemodal yang akan

    diinvestasikan baik dalam ekuitas maupun efek terkait dengan ekuitas suatu perusahaan

  • 5yang pada umumnya tidak tercatat di Bursa Efek. PEF dapat berbentuk perusahaan atau

    limited partnership1.

    Sementara itu, Investorwords menyatakan bahwa PEF adalah kumpulan dana yang

    diinvestasikan dalam ekuitas perusahaan non publik, umumnya dimaksudkan untuk

    mengendalikan suatu perusahaan dalam rangka restrukturisasi perusahaan. Setelah

    pengendalian diperoleh, akan dilakukan proses go private dalam hal perusahaan target

    merupakan perusahaan publik, selanjutnya dilakukan proses restrukturisasi selama

    beberapa tahun, dan menjadikan perusahaan tersebut sebagai perusahaan tercatat di bursa2.

    Menurut Wikipedia (Free Encyclopedia), PEF didefinisikan sebagai suatu kumpulan

    dana yang digunakan untuk melakukan investasi dalam berbagai efek ekuitas (dan

    sebagian kecil dalam efek utang) sebagai salah satu strategi investasi yang berhubungan

    dengan penyertaan dalam perusahaan non publik. Pada umumnya PEF berbentuk rekanan

    terbatas (limited partnership) dengan jangka waktu 10 tahun (sering dengan perpanjangan

    tiap tahunnya). Pada awalnya, investor institusi membuat komitmen tanpa penyerahan

    dana kepada rekanan terbatas, yang kemudian dana tersebut dapat direalisasikan selama

    jangka waktu yang disepakati. 3

    Sedangkan, menurut P. Eko P (Direktur Utama PT Fortis Investment) PEF dapat

    didefinisikan sebagai modal ventura yang mendanai proyek infrastruktur melalui

    penyertaan saham secara langsung. Reksa dana PEF bisa berinvestasi ke beberapa proyek

    infrastruktur atau perusahaan yang bergerak di bidang infrastruktur. Jenis reksa dananya

    biasanya reksa dana tertutup dan bisa diperdagangkan di bursa seperti exchange trader

    fund4.

    1 Burg, Leke Van Den dan Paul Nyrup Rasmussen. Hedge Funds and Private Equity, A Critical Analysis.April 2007. hal. 247

    2 www.investorwords.com/6892/private_equity_fund.

    3 www.wikipedia.org/wiki/private equity

    4 Eko P Pratomo( Direktur Utama PT Fortis Investment), disampaikan dalam acara Outlook Reksa Dana tahun2007.

  • 6Menurut European Private Equity and Venture Capital Associatioan (EVCA) (2007)

    private equity didefinisikan sebagai investasi dari modal ekuitas yang dilakukan oleh

    investor keuangan selama jangka waktu menengah atau panjang terhadap perusahaan yang

    tidak tercatat dengan potensi pertumbuhan tinggi. Di samping itu, EVCA (2007)

    mendefinisikan venture capital sebagai suatu bagian dari private equity dan berhubungan

    dengan investasi ekuitas yang dilakukan untuk kegiatan usaha yang baru diperkenalkan,

    kegiatan usaha pada tahap perkembangan awal, dan tahap ekspansi. Private equity tidak

    hanya mencakup pembiayaan yang dilakukan pada tahap pembuatan suatu kegiatan usaha

    dari suatu siklus hidup perusahaan tetapi mencakup pula pembiayaan pada tahap

    pengembangan dari kegiatan usaha tersebut. 5

    Selanjutnya, Leke Van Den Burg dan Paul Nyrup Rasmussen (2007) telah

    mengidentifikasikan beberapa karakteristik PEF. Berdasarkan pendapat mereka

    karakteristik dari PEF adalah sebagai berikut:

    1. Kegiatan private equity mencakup proses pengumpulan modal terutama dari investor

    yang berpengalaman (sophisticated investor).

    2. Tahapan-tahapan dari aktivitas Private Equity meliputi tahap pengumpulan dana,

    investasi, dan juga divestasi, karena tujuan dari private equity untuk memperoleh

    capital gain pada saat nilai dari perusahaan target telah meningkat.

    3. Tidak ada pasar publik yang terorganisasi untuk PEF

    4. Terdapat dua periode masa pengelolaan PEF (rata-rata selama 10-12 tahun):

    o Periode pertama (3-4 tahun)

    Manajer Investasi secara bertahap menghubungi para investor untuk menyediakan

    dana kelolaan yang telah mereka sepakati.

    o Periode Kedua (tahun selanjutnya)

    5 EVCA (European Private Equity and Venture Capital Association). Guide on Private Equity and VentureCapital for Enterpreneurs. EVCA special paper, November 2007

  • 7Para manajer investasi menitikberatkan pada peningkatan nilai investasi dengan

    secara aktif mengawasi investasi tersebut sebelum dilakukan penjualan atas

    investasi tersebut.

    Dalam periode sepuluh tahun tersebut, manajer investasi diperbolehkan untuk

    melakukan investasi pada perusahaan baru hanya dalam lima tahun pertama (periode

    investasi). Lima tahun terakhir hanya untuk investasi follow-on dan keluarnya dana yang

    diinvestasikan perusahaan portfolio.

    Di samping definisi dan karakteristik sebagaimana telah dijelaskan di atas, beberapa

    hal yang perlu dibahas dalam sub bab ini adalah terkait dengan istilah-istilah yang sering

    digunakan dalam PEF, dan jenis biaya pengelolaan.

    Istilah-istilah yang sering digunakan pada terminologi PEF6 meliputi lifetime fees

    (biaya yang harus dibayarkan kepada manajer investasi sebagai komisi, invested capital

    (nilai investasi dalam portofolio), net invested capital (invested capital dikurangi harga

    perolehan investasi yang dijual), contributed capital (invested capital ditambah porsi

    lifetime fees yang telah dibayar kepada fund), dan net contributed capital (contributed

    capital dikurangi biaya dari investasi yang keluar).

    Pada umumnya jenis biaya pengelolaan PEF dikelompokkan pada dua jenis yaitu

    biaya pengelolaan tetap (fixed) dan biaya pengelolaan tidak tetap (variable). Biaya

    pengelolaan tetap atau sering disebut sebagai management fees merupakan biaya tetap

    yang dikeluarkan oleh LPs dalam rangka pengelolaan PEF selama umur PEF tersebut:

    Berdasarkan M. Andrew dan Y. Ayako (2007), ada beberapa cara untuk menghitung

    besarnya managemet fees tersebut yaitu dengan persentase tetap dari committed capital,

    penurunan biaya terjadwal dengan persentase tertentu yang menurun setelah periode

    investasi, persentase tetap tetapi berubah basis persentasenya dari commited capital pada

    lima tahun pertama kepada basis net invested capital pada lima tahun berikutnya, dan

    6 M, Andrew and Y, Ayako, 2007. The Economics of Private Equity Funds. University of Pennsylvania, TheWharton School, Department of Finance, September , 2007, hal. 8

  • 8gabungan metode Penurunan biaya terjadwal dan perubahan basis persentase dari

    committed capital kepada net invested capital.

    Sedangkan Biaya Pengelolaan variable terdiri dari carried interest yang merupakan

    bagi hasil dan terdiri dari carry level, carry basis, carry hurdle, dan carry timing, biaya

    transaksi (transaction fees), dan biaya pemantauan (monitoring fees).

    B. Struktur PEF

    Berdasarkan pendapat M. Andrew dan Y. Ayako (2007) dinyatakan bahwa pada

    umumnya PEF dirancang sebagai limited liability partnership dimana satu pihak bertindak

    sebagai General Partner (GP) dan pihak lain sebagai Limited Partner (LP).

    Berdasarkan bagan tersebut, terdapat beberapa ketentuan yang berlaku dalam suatu

    PEF dengan bentuk limited partnership yaitu:

    1. PEF wajib memiliki dua jenis partner yaitu LP dan GP. Seperti halnya pemegang

    saham pada suatu perseroan, LP memiliki tanggung jawab terbatas dimana dia hanya

    bertanggung jawab sampai sebatas penyertaan/utang dan tidak memiliki otoritas

    bidang manajemen. GP membayar kepada LP suatu return sesuai dengan hasil

    investasi (seperti dividen) yang diperjanjikan dalam perjanjian7;

    7 www.wikipedia.org/wiki/limited_partnership

    PEFLimited Partnership

    Investor(limited partner)

    ManagementGeneralpartners

    Portfoliocompany

    Portfoliocompany

    Investor(limited partner)

    Investor(limited partner)

    Portfoliocompany

  • 92. GP wajib memiliki kemampuan manajerial dan keuangan;

    3. Tanggung jawab terhadap day to day operasi suatu LP dapat didelegasikan kepada

    perusahaan manajemen yang dikendalikan oleh tim manajemen yang juga

    mengendalikan GP.

    PEF berbentuk limited partnership memiliki karakteristik atau pola organisasi,

    modal, jangka waktu, pembatasan bagi managemen tersendiri yang berbeda dengan jenis

    PEF lainnya. Beberapa karakteristik tersebut dijelaskan oleh A. Thomas Krueger (2007)

    sebagai berikut:

    1. Organisasi

    Dari sisi organisasi, limited partnership biasanya memiliki suatu badan usaha yang

    mesti ada dan memiliki badan usaha yang optional. Badan usaha yang diwajibkan

    yaitu Limited Partnership (The Fund), General Partner, dan Manajer Investasi.

    Sedangkan badan usaha tambahan/pilihan yaitu Dewan Penasehat (Advisory Board),

    Komite Investasi (Investment Committee), dan Dewan Investor (Investor Council).

    2. Permodalan

    Permodalan suatu PEF berbentuk limited partnership berasal dari komitmen investor,

    penambahan modal (capital calls), dan hasil investasi.

    3. Jangka Waktu Penerbitan

    Jangka waktu penerbitan suatu PEF berkisar antara 10 sampai dengan 12 tahun dengan

    kemungkinan perpanjangan 1-5 tahun. Periode investasi biasanya berkisar antara 4

    sampai dengan 6 tahun. Dalam PEF perlu ditentukan batas waktu komitmen

    pengumpulan dana dari investor.

    4. Penunjukan Pengelola

    Penunjukan dan pergantian GP dan manajer investasi dilakukan oleh sponsor atau

    manajemen. Pergantian GP dan manajer investasi dapat dilakukan baik dengan atau

    tanpa alasan.

    5. Hak dan Pembatasan

    Pihak yang menjadi GP atau manajer investasi memiliki kewenangan untuk

    menjalankan kegiatan partnership. Namun demikian GP atau manajer investasi

  • 10

    memiliki batasan dalam kegiatan/perilakunya, antara lain penentuan besarnya investasi

    dalam suatu perusahaan dan penggunaan utang.

    B. Leke Van Den dan R. Paul Nyrup (2007) menyebutkan juga beberapa bentuk dan

    jenis investasi PEF yaitu:

    1. Modal Ventura (Venture Capital)

    Tahapan operasional dalam PEF berbentuk modal ventura meliputi fase

    persiapan (seed), permulaan usaha (start-up companies), dan pengembangan usaha

    (early stage companies). Dalam fase persiapan, pembiayaan digunakan untuk

    penelitian dan pengembangan konsep awal sebelum usaha mulai dijalankan.

    Sedangkan dalam fase permulaan usaha, pembiayaan digunakan untuk mendanai

    kegiatan pengembangan produk dan pemasaran. Pada fase pengembangan usaha,

    pembiayaan digunakan oleh perusahaan untuk melengkapi pengembangan produk

    serta untuk memulai produksi dan melakukan penjualan.

    2. Expansion Capital Finance

    Bentuk ini biasanya digunakan untuk membeli perusahaan induk yang sudah ada,

    umumnya adalah perusahaan yang menguntungkan (profitable), dengan cara

    menambah modal baru (sebagai ekuitas atau kuasi-ekuitas). Perusahaan yang dibeli

    tersebut diharapkan mempunyai tingkat pertumbuhan yang cukup bagus sehingga

    mengharuskan dilakukannya konsolidasi atas struktur keuangan antara lain

    pengembangan produk atau layanan baru, pembentukan anak perusahaan asing, serta

    peningkatan kapasitas. Expansion capital finance meliputi pembiayaan ekspansi usaha,

    pembiayaan transisi, dan pembiayaan penyelamatan. Dalam ekspansi usaha

    pembiayaan PEF digunakan untuk pertumbuhan dan peningkatan operasional

    perusahaan. Pembiayaan transisi digunakan oleh perusahaan dalam periode transisi

    dalam rangka menjadi perusahaan publik, dan pembiayaan penyelamatan digunakan

    untuk perusahaan untuk menghadapi kesulitan usaha.

  • 11

    3. Leveraged buy-out funds (LBO)

    B. Leke Van den & R. Paul Nyrup (2007) mengatakan bahwa karena sifatnya

    yang menggunakan utang dengan proporsi yang sangat besar maka LBO umumnya

    akan memilih sebuah perusahaan target dengan ciri-ciri sebagai berikut: (1) memiliki

    arus kas yang stabil untuk digunakan untuk mengamankan pembayaran pinjaman

    LBO), (2) memiliki modal sendiri yang besar sehingga sebagai pemegang saham

    mayoritas LBO mereka dapat menentukan pembayaran dividen ekstra, (3) mempunyai

    harga pasar di bawah harga riil yang mengindikasikan potensi imbal hasil yang akan

    diperoleh, (4) peraturan bursa memungkinkan perusahaan target untuk delisting dari

    bursa secara cepat untuk menghindari ketatnya persyaratan keterbukaan informasi, (5)

    memiliki kewenangan kepada pihak manajemen untuk menentukan bonus tambahan

    dan stock options kepada mereka sendiri, dan (6) memiliki posisi yang kuat atas

    segmen pasar tertentu.

    Akibat dari pemilihan perusahaan target seperti itu, B. Leke Van den & R. Paul

    Nyrup (2007) lebih lanjut menjelaskan bahwa LBO secara umum berdampak buruk

    terhadap perekonomian jangka panjang. Hal tersebut dikarenakan setidaknya oleh tiga

    hal berikut. Pertama, kurangnya penciptaan lapangan kerja, tidak adanya investasi

    melalui pendidikan, dan minimnya latihan tenaga kerja serta timbulnya inovasi-inovasi

    baru di perusahaan target. Hal ini dikarenakan LBO hanya melihat suatu perusahaan

    tersebut sebagai kumpulan aset dan kewajiban yang akan diperjualbelikan dan tidak

    terlalu memperhatikan masalah karyawan, lapangan pekerjaan dan potensi ekonomi

    perusahaan tersebut untuk berkembang lebih lanjut di masa depan, dan hanya fokus

    pada investasi dengan strategi jangka pendek (3-5 tahun).

    Kedua, tata kelola perusahaan tidak terlaksana dengan baik sehingga merusak

    perkembangan pasar modal dan struktur pasar secara umum. Hampir semua LBO

    menjadi pemegang saham mayoritas dengan tujuan mengendalikan perusahaan secara

    langsung, sehingga dengan wewenangnya tersebut ada kecenderungan LBO untuk

    selalu melakukan go private. Hal ini dilakukan untuk menghindari tanggungjawab

  • 12

    publik yang selalu dituntut dari perusahaan terbuka, termasuk perlindungan terhadap

    pemegang saham minoritas (khususnya dana pensiun dan asuransi) serta kebijakan

    manajemen yang berpihak kepada pemegang saham secara umum, bukan hanya

    menguntungkan pihak LBO sendiri. Selain itu, setiap tahun LBO pada umumnya

    mendapatkan komisi manajeman (fee) dan carried interest yang sangat besar. Hal ini

    menyebabkan rekayasa keuangan dilakukan banyak dilakukan hanya untuk

    kepentingan pemilik modal minoritas yang menyediakan modal ekuitas dan bukan

    pemilik modal mayoritas yang menyediakan utang murah.

    Yang terakhir atau yang ketiga, rendahnya tingkat pajak LBO. Hal ini

    dikarenakan adanya pemisahan lokasi antara lokasi fund dan perusahaan pengelolaa

    (MI)-nya. Biasanya LBO akan menempatkan fund-nya di luar Eropa karena peraturan

    dan pengawasannya yang lebih longggar. Selain itu, ringannya persyaratan

    pendaftaraan pendirian funds terutama mengenai rancangan produk dan persyaratan

    kontrak akan membuat proses persetujuan menjadi lebih cepat. Perusahaan pengelola

    LBO biasanya akan memilih lokasi di dekat perusahaan dimana mereka berinvestasi

    guna memudahkan pengawasan terhadap perusahaan tersebut. Tingkat pajak yang

    rendah akan berdampak kepada rendahnya penerimaan untuk sektor publik yang

    akhirnya akan berakibat buruk terhadap perekonomian.

    Dengan mempertimbangkan dampak buruk LBO terhadap perekonomian, serta

    didukung beberapa studi menunjukkan bahwa LBO tidak menghasilkan imbal hasil

    yang lebih baik dari public equity, B. Leke Van den & R. Paul Nyrup (2007)

    merekomendasikan beberapa hal yang dapat mengantisipasi dampak buruk dimaksud

    terutama juga untuk menjembatani perbedaan peraturan yang berlaku diantara negara-

    negara Eropa saat ini, yaitu (1) peningkatan perlindungan kepada dana pensiun sebagai

    pemodal LBO, (2) pemberian insentif dan peraturan yang menjamin kemampuan

    perusahaan untuk berkompetisi dalam ekonomi global melalui investasi jangka

    panjang, (3) peraturan yang lebih ketat tentang peningkatan kualifikasi pekerja, (4)

    peningkatan peran partner sosial, serta (5) peningkatan kontribusi pajak oleh LBO

    untuk pembiayaan kesejahteraan masyarakat.

  • 13

    C. Tata Kelola PEF

    1. Keterbukaan Informasi

    Dalam industri pasar modal, permasalahan keterbukaan PEF sering menjadi

    pembahasan terutama mengenai tingkatan keterbukaan informasi. Banyak pihak tidak

    memperoleh informasi yang transparan mengenai keuntungan yang didapatkan oleh

    sebuah PEF dari bisnis yang mereka jalankan, siapa pemilik utamanya, dan bagaimana

    nilai-nilai valuasi ditentukan.

    Para pengelola PEF mengakui adanya ketidakcukupan transparansi tersebut. Hal ini

    dikarenakan bahwa bahwa informasi keuangan, keuntungan dan lainnya hanya ditujukan

    kepada para investor PEF. Selain investor, tidak dibenarkan untuk memperoleh informasi

    tersebut. Chris Higson, seorang profesor pada London Business School mengatakan

    bahwa keterbukaan yang selama ini dilakukan tidaklah memadai. Dalam hal tertentu,

    keterbukaan dilakukan secara menyeluruh namun tidak dilakukan secara lebih rinci. Hal

    tersebut berarti menghilangkan kejelasan pada saat stakeholders merugi dan pada saat

    shareholders mengalami keuntungan besar

    Dengan adanya kritik terhadap bagaimana PEF menjalankan kegiatan usahanya,

    industri keuangan memberikan tanggapan yang beragam. Sebagai contoh industri

    keuangan di Inggris menanggapi kritik tersebut dengan melakukan pengaturan

    keterbukaan yang bersifat sukarela. Sementara itu, EVCA (2007) menyatakan bahwa

    seperti anggota dewan direksi maupun komisaris yang dipersyaratkan harus mempunyai

    kode etik profesi dalam pengelolaan perusahaan, di dalam PEF juga dipersyaratkan

    standar yang sama atas tata kelola perusahaan untuk semua perusahaan yang tidak tercatat.

    Selanjutnya dalam ketentuan dalam standar akuntansi Amerika Serikat yang

    tercantum dalam US GAAP dan IAS ditekankan bahwa keterbukaan informasi khususnya

    atas laporan keuangan juga diperuntukan bagi pihak-pihak yang tidak memiliki akses

    terhadap kegiatan usaha sebagaimana partner dalam PEF. Lebih lanjut lagi, sudah menjadi

    hak untuk setiap orang dalam mendapatkan laporan keuangan sebagaimana telah diatur

    dalam hukum Inggris. Baik perusahaan tersebut sebagai perusahaan publik atau bukan.

  • 14

    Tuntutan atas keterbukaan informasi yang dilakukan oleh para investor dengan

    mempertimbangkan bahwa pihak lain mempunyai hak untuk mengetahui nilai dari

    perusahaan dimana mereka berinvestasi dengan harapan nilai jualnya di kemudian hari

    akan mendatangkan keuntungan bagi mereka. Sementara tuntutan keterbukaan informasi

    dari pihak luar datang dari para manajer maupun pegawai perusahaan yang dikelola oleh

    PEF tersebut. Walau dengan banyaknya tuntutan tersebut, keterbukaan informasi hanya

    dilakukan di kalangan manajemen.

    Sejauh ini, sangat sedikit penelitian yang secara jelas meneliti proses PEF

    sehubungan dengan kebijakan keterbukaan yang terkait dengan portofolio perusahaan.

    Lebih lanjut, hanya sedikit penelitian yang membahas perilaku pelaporan keuangan dari

    perusahaan yang tidak terdaftar di bursa, terlepas arti pentingnya perusahaan ini di seluruh

    dunia. Sebagai contoh penelitian Christof Beuselinck (2007) yang menjelaskan bagaimana

    kebiasaan keterbukaan dari perusahaan yang tidak terdaftar di bursa berubah pada saat

    mereka meningkatkan Private Equity untuk pertama kalinya dalam sejarah mereka.

    Tingkat keterbukaan yang mereka berikan pada saat itu menjadi lebih baik dibandingkan

    dengan sebelumnya dan juga sesudahnya.

    2. Perpajakan

    Pengenaan pajak atas carried interest dalam PEF masih menjadi perdebatan. Carried

    interest, yang juga sering disebut profit interest, mewakili bagian dari keuntungan dalam

    sebuah partnership yang terpisah dari bunga dalam nilai likuidasi atau modal dalam

    sebuah partnership. Citizen for Tax Justice (CTJ) (2007) menyatakan bahwa dalam hukum

    yang berlaku di Amerika Serikat, pemegang carried interest dikenai pajak sebagai partner

    berdasarkan bagian yang dibagikan dari pendapatan partnership. Jika partnership memiliki

    capital gain dalam jangka panjang, pemilik carried interest dikenai pajak berdasarkan

    bagian mereka dari capital gain jangka panjangnya. Sementara itu, Michael Kolikias

    (2007) menyatakan bahwa beberapa manajer investasi PEF menggunakan struktur PDF

    (Pooled Development Fund) untuk menghindari perpajakan. Struktur ini mempunyai

    keunggulan bahwa dalam setiap capital gain atau pendapatan yang diperoleh (dalam

    bentuk dividen) tidak dikenakan pajak.

  • 15

    Argumen yang dilontarkan oleh beberapa pihak mengatakan bahwa perlakuan pass

    through terhadap pendapatan peningkatan modal yang datang dari carried interest

    menciptakan sebuah anomaly dikarenakan pihak yang mengelola PEF menyediakan

    pelayanan untuk partnership, dan kebanyakan pendapatan pelayanan dikenakan pajak

    sebagai pendapatan biasa.

    Pendapat ini tidaklah konsisten dengan prinsip dasar dari hukum pajak, termasuk

    bagaimana penambahan modal didefinisikan dan bagaimana partnership dikenakan pajak.

    Argumen tersebut salah digunakan dikarenakan dua alasan. Pertama, pekerjaan yang

    dilakukan dalam sebuah PEF sama dengan pekerjaan yang menjadi bagian dari tiap

    kegiatan investasi.

    Pihak pengelola memilih investasi, mengatur pembiayaan, menggunakan hak kendali

    yang inheren dalam kepemilikan dari perusahaan portofolio, dan pada akhirnya

    memutuskan kapan untuk melepaskan aset tersebut. Jika pelaksanaan dari hal-hal tersebut

    membuat pihak pengelola tidak mendapatkan keuntungan dari modal dasar, maka

    keuntungan tersebut juga tidak akan tersedia untuk para investor. Sebagai contohnya,

    pembelian saham melalui akun margin melibatkan modal, sebagian dari pembiayaan

    hutang pihak ketiga, dan juga usaha untuk melakukan sebuah investasi. Hal tersebut

    terlepas dari keuntungan yang dapat dihasilkan oleh usaha dari investor untuk

    mengidentifikasikan saham bagus atau investasi lainnya.

    Kegiatan pengelola dana investasi PEF juga serupa. Perbedaan hanya terjadi dimana

    pengelola dana PEF mencari dana dengan menciptakan limited partnership dan bukan

    dengan pembiayaan hutang. Tidak terdapat alasan yang cukup tepat untuk merubah

    perlakuan pajak terhadap pengelola dana PEF berdasarkan bagaimana mereka mendanai

    kegiatan mereka atau karena mereka menggunakan sebuah partnership.

    Kedua, bahkan jika memang terdapat alasan yang cukup baik untuk merubah

    perlakuan pajak dari carried interest, perubahan tersebut akan rumit dan dapat dihindari,

    mengenakan biaya terhadap semua pihak yang terlibat tanpa menambah penerimaan pajak

    secara signifikan. Peraturan apapun mengenai pembayaran terhadap carried interest

    sebagai pendapatan jasa akan mensyaratkan pembayar pajak dan pemerintah untuk secara

  • 16

    akurat memisahkan pendapatan pekerjaan dan pendapatan modal, sebuah pekerjaan yang

    terbukti sulit. Lebih lanjut, dikarenakan perubahan apapun dalam perlakuan struktur PEF

    kini akan didasarkan pada peraturan perpajakan partnership, menggunakan struktur non

    partnership, seperti pembiayaan hutang, akan menghindari peraturan tersebut. Hasilnya

    struktur ekonomi yang kurang efisien dan sedikit atau tidak ada perubahan dalam

    pendapatan pajak.

    D. Aspek Syariah PEF

    1. Prinsip-prinsip Syariah pengelolaan PEF

    Konsep dasar PEF adalah suatu kegiatan pengelolaan dana yang berasal dari kumpulan

    investor yang kemudian dana tersebut digunakan untuk melakukan investasi (penyertaan

    modal) pada perusahaan-perusahaan target dengan tujuan peningkatan nilai perusahaan

    tersebut. Menurut R. Saqib (2007) bahwa mengingat bahwa PEF secara fundamental

    adalah konsisten dengan prinsip-prinsip dasar ekonomi Islam mengenai persekutuan aktif

    dan pengambilan risiko, maka ekonomi Islamic PEF dapat distruktur dengan mereplikasi

    PEF yang konvensional. Selanjutnya, Y.Hamid (2006) mengatakan bahwa kegiatan PEF

    tidak bertentangan dengan prinsip syariah sepanjang memenuhi dua prinsip. Pertama,

    target investasi dari PEF bukan merupakan perusahaan yang melakukan kegiatan yang

    bertentangan dengan prinsip syariah. Kedua, struktur kontrak pembentukan kegiatan PEF

    harus sesuai dengan prinsip syariah.

    Untuk memenuhi prinsip pertama, diperlukan suatu acuan atau kriteria yang dapat

    digunakan dalam proses seleksi target perusahaan. Para ahli syariah (sharia scholars)

    memiliki pendapat yang beragam dalam menentukan bahwa suatu perusahaan dianggap

    memenuhi syariah atau tidak. Hal ini mengakibatkan perbedaan dalam menentukan

    kriteria yang digunakan dalam proses penyeleksian untuk menentukan bahwa suatu

    kegiatan usaha dianggap tidak bertentangan dengan prinsip syariah.

    Sebagian besar ulama sepakat bahwa secara prinsip untuk menentukan bahwa suatu

    perusahaan tidak bertentangan dengan prinsip syariah adalah perusahaan tersebut tidak

  • 17

    melakukan kegiatan usaha yang terkait dengan produksi dan atau distribusi barang haram

    yaitu, minuman beralkohol, babi atau makanan mengandung babi, transaksi riba, perjudian

    (maisir), dan transaksi yang mengandung ketidakjelasan (gharar).

    Namun demikian, beberapa ahli syariah berpendapat bahwa selain dari seleksi kegiatan

    usaha tersebut, juga perlu dilakukan seleksi dengan menggunakan rasio-rasio keuangan

    tertentu. Rasio keuangan ini bertujuan untuk mengukur tingkat kesehatan perusahaan dan

    atau mengetahui ada tidaknya unsur ribawi dalam pengelolaan keuangan perusahaan. Di

    samping itu, rasio keuangan juga bertujuan untuk mengukur unsur kontribusi pendapatan

    non-halal di perusahaan tersebut dibandingkan dengan pendapatan perusahaan.

    Lebih jauh dari itu, beragam pendapat juga timbul pada komponen rasio yang harus

    dihitung serta batasan rasio yang dianggap memenuhi kriteria syariah. Di Indonesia,

    Dewan Syariah Nasional Majelis Ulama Indonesia (DSN-MUI) menerapkan komponen

    rasio hutang ribawi berbanding total ekuitas dengan batasan maksimal 82%. DSN-MUI

    juga menerapkan komponen rasio pendapatan non-halal dibandingkan Total Pendapatan

    dengan batasan toleransi sebesar maksimal 10%.

    Ahli syariah lain, yang memberikan pendapatnya pada institusi keuangan syariah yang

    tersebar di beberapa negara juga menerapkan standar yang beragam sebagaimana

    diuraikan dalam lampiran I. Sementara itu ahli syariah lainnya berpendapat bahwa untuk

    menentukan perusahaan tersebut tidak bertentangan dengan prinsip syariah, selain

    kegiatan usaha utamanya tidak bertentangan dengan prinsip syariah, semua utang ribawi

    maupun semua unsur pendapatan non-halal harus juga dibersihkan.

    Perbedaan pendapat ini disebabkan masing-masing ahli syariah memiliki interpretasi

    masing-masing dengan melakukan penafsiran (ijtihad) terhadap hukum-hukum fikih yang

    ada. Walaupun perbedaan pendapat merupakan hal yang wajar di kalangan ahli syariah

    namun hal tersebut memiliki dampak menjadikan level proses seleksi menjadi tidak setara.

    Seleksi tersebut hanya setara pada level kegiatan usaha (core business) saja.

    Sedangkan untuk prinsip kedua bahwa struktur PEF harus sesuai dengan syariah

    mengandung pengertian bahwa hubungan hak dan kewajiban para pihak yang terlibat

  • 18

    dalam kontrak PEF tersebut harus dibenarkan atau dibolehkan secara syariah (sesuai

    dengan akad-akad dalam syariah).

    Struktur PEF yang ada saat ini sesungguhnya juga dapat dipandang tidak bertentangan

    dengan prinsip syariah. Konsep dasar PEF adalah hubungan Manajer Investasi yang

    bertindak sebagai pengelola dana dengan para investor sebagai pemilik dana. Dalam hal

    ini Manajer Investasi dapat dikatakan sebagai wakil atau kuasa dari investor dalam

    mengelola investasi. Di samping itu, Manajer Investasi juga dapat bertindak sekaligus

    sebagai partner investor dalam melakukan investasi, karena Manajer Investasi juga

    menyertakan dananya dalam investasi kolektif tersebut. Selanjutnya, PEF melakukan

    investasi kepada perusahaan target berupa penyertaan modal.

    Struktur tersebut dapat disesuaikan dengan akad-akad yang lazim diterapkan dalam

    transaksi syariah. Beberapa akad yang lazim digunakan dalam bentuk penyertaan modal

    antara lain adalah musyarakah dan mudaharabah. Sedangkan dalam hal hubungan wakil

    atau kuasa menggunakan akad wakalah.

    2. Akad-akad yang relevan dengan PEFBeberapa akad yang paling relevan dalam kegiatan atau pembentukan PEF syariah

    adalah antara lain mudharabah, musyarakah, dan wakalah. Karakter PEF yang

    menggunakan perusahaan investasi atau Manajer Investasi yang berperan sebagai pihak

    yang bertindak mewakili investor dalam berinvestasi sangat cocok dengan prinsip wakil

    dalam akad wakalah. Manajer Investasi mendapatkan fee (ujrah) atas perannya sebagai

    wakil.

    Karakter PEF lainnya memungkinkan Manajer Investasi juga mendapatkan bagi hasil

    tertentu atas hasil investasi dari kegiatan pengelolaan dana investor. Kondisi ini

    menunjukkan bahwa terdapat kesepakatan berbagi hasil antara investor sebagai pemilik

    dana dan Manajer Investasi sebagai pengelola dana, konsep ini sangat dekat dengan

    prinsip bagi hasil dalam mudharabah. Selanjutnya, adanya klausul yang mewajibkan

    manajer investasi untuk juga menyertakan dananya dalam PEF juga menunjukkan adanya

  • 19

    karakteristik mudharabah yang lain, yaitu mudharabah musytarakah dimana pengelola

    dana juga turut menyertakan modalnya dalam bermudharabah.

    Investasi PEF kepada perusahaan target juga merupakan pola penyertaan modal.

    Tujuan penyertaan modal PEF pada perusahaan target adalah untuk dapat mengendalikan

    perusahaan tersebut guna meningkatkan nilai dari perusahaan tersebut. Konsep penyertaan

    yang memberikan kewenangan pada pemilik dana untuk turut serta dalam pengendalian

    usaha merupakan konsep bagi hasil yang ada pada akad musyarakah.

    PEF dapat dilakukan dengan menggunakan konsep syariah muamalah sepanjang syarat

    dan ketentuan pada akad yang digunakan terpenuhi. Syarat dan ketentuan untuk masing-

    masing akad akan berbeda satu dengan yang lainnya sesuai dengan karakteristik dari akad

    tersebut.

    a. Konsep bagi hasil dengan akad Mudharabah

    Dalam Al-Bunuk Al-Islamiyah Baina An-Nadzariyat wa Tathbiq dinyatakan bahwa

    para ulama mendefinisikan mudharabah sebagai akad (transaksi) antara dua pihak. Salah

    satu pihak menyerahkan harta (modal) kepada yang lain agar diperdagangkan, dengan

    pembagian keuntungan di antara keduanya sesuai dengan kesepakatan. Dengan demikian

    mudharabah adalah bentuk kerja sama antara dua pihak atau lebih. Dalam hal ini, pemilik

    modal (shahibul maal) mempercayakan sejumlah modal kepada pengelola (mudharib)

    dengan suatu perjanjian pembagian keuntungan. Bentuk kerja sama ini juga ditegaskan

    adanya kontribusi 100% modal dari shahibul maal dan keahlian (pengelola) dari mudharib.

    (Al-Fiqhu Al-Muyassar halaman 185 dan Pusat Komunikasi Ekonomi Syariah Indonesia

    dalam buku saku Perbankan Syariah, hal.37)

    Mudharabah memiliki syarat dan ketentuan yang mengikat masing-masing pihak.

    Pihak pemilik dana atau investor (shahibul maal) merupakan pihak yang menyediakan

    modal berupa uang. Pihak pengelola dana (mudharib) merupakan pihak yang

    menyediakan modal berupa tenaga dan kemampuannya untuk mengelola dana. Sebagian

    besar ulama sependapat tentang beberapa hal yang menjadi syarat dalam konsep

  • 20

    mudharabah. DSN-MUI telah mengatur konsep bagi hasil dalam akad mudharabah

    sebagaimana diatur dalam Fatwa DSN-MUI NO: 07/DSN-MUI/IV/2000.

    Modal mudharabah yang disalurkan oleh satu pihak sebagai shahibul maal (pemilik

    dana) kepada pihak lain sebagai mudharib (pengelola) harus untuk suatu usaha yang

    produktif.

    shahibul maal (pemilik dana) membiayai 100 % kebutuhan suatu proyek (usaha),

    sedangkan pengusaha bertindak sebagai mudharib atau pengelola usaha.

    Jangka waktu usaha, tata cara pengembalian dana, dan pembagian keuntungan

    ditentukan berdasarkan kesepakatan kedua belah.

    Mudharib boleh melakukan berbagai macam usaha yang telah disepakati bersama dan

    sesuai dengan syariah; dan shahibul maal tidak ikut serta dalam manajemen

    perusahaan atau proyek tetapi mempunyai hak untuk melakukan pembinaan dan

    pengawasan.

    Jumlah dana modal harus dinyatakan dengan jelas dalam bentuk tunai dan bukan

    piutang.

    Shahibul maal (pemilik dana) menanggung semua kerugian akibat dari mudharabah

    kecuali jika mudharib (pengelola) melakukan kesalahan yang disengaja, lalai, atau

    menyalahi perjanjian.

    Pada prinsipnya, dalam mudharabah tidak ada jaminan, namun agar mudharib tidak

    melakukan penyimpangan, shahibul maal dapat meminta jaminan dari mudharib atau

    pihak ketiga. Jaminan ini hanya dapat dicairkan apabila mudharib terbukti melakukan

    pelanggaran terhadap hal-hal yang telah disepakati bersama dalam akad.

    Biaya operasional dibebankan kepada mudharib.

    Modal harus diketahui jumlah dan jenisnya. Modal dapat berbentuk uang atau barang

    yang dinilai. Jika modal diberikan dalam bentuk aset, maka aset tersebut harus dinilai

    pada waktu akad.

  • 21

    Modal tidak dapat berbentuk piutang dan harus dibayarkan kepada mudharib, baik

    secara bertahap maupun tidak, sesuai dengan kesepakatan dalam akad.

    Keuntungan mudharabah adalah jumlah yang didapat sebagai kelebihan dari modal

    dan harus diperuntukkan bagi kedua pihak dan tidak boleh disyaratkan hanya untuk

    satu pihak

    Bagian keuntungan proporsional bagi setiap pihak harus diketahui dan dinyatakan

    pada waktu kontrak disepakati dan harus dalam bentuk prosentasi (nisbah) dari

    keuntungan sesuai kesepakatan. Perubahan nisbah harus berdasarkan kesepakatan.

    Pemilik dana menanggung semua kerugian akibat dari mudharabah, dan pengelola

    tidak boleh menanggung kerugian apapun kecuali diakibatkan dari kesalahan disengaja,

    kelalaian, atau pelanggaran kesepakatan.

    Kegiatan usaha adalah hak eksklusif mudharib, tanpa campur tangan pemilik dana,

    tetapi ia mempunyai hak untuk melakukan pengawasan.

    Pemilik dana tidak boleh mempersempit tindakan pengelola sedemikian rupa yang

    dapat menghalangi tercapainya tujuan mudharabah, yaitu keuntungan.

    Pengelola tidak boleh menyalahi hukum Syariah Islam dalam tindakannya yang

    berhubungan dengan mudharabah, dan harus mematuhi kebiasaan yang berlaku dalam

    aktifitas itu.

    Mudharabah boleh dibatasi pada periode tertentu, Kontrak tidak boleh dikaitkan

    (muallaq) dengan sebuah kejadian di masa depan yang belum tentu terjadi.

    Pada dasarnya, dalam mudharabah tidak ada ganti rugi, karena pada dasarnya akad ini

    bersifat amanah (yad al-amanah), kecuali akibat dari kesalahan disengaja, kelalaian,

    atau pelanggaran kesepakatan.

    Menurut pendapat beberapa ulama dan Sharia Standard yang diterbitkan oleh AAOIFI

    ketentuan mudharabah dapat disarikan antara lain sebagai berikut:

  • 22

    Pemilik dana sebagai investor tidak diperbolehkan turut dalam pengelolaan kegiatan

    mudharabah;

    Modal yang diberikan oleh pemilik dana harus diberikan secara tunai (menurut

    pendapat Imam Hanafi). Namun demikian, Imam Maliki berpendapat bahwa modal

    yang diberikan oleh pemodal tidak harus berupa cash sepanjang modal tersebut dapat

    dinilai dengan cash dan dapat dijadikan cash dengan segera pada saat diperlukan

    dalam kegiatan mudharabah.

    Pembagian dan proporsi bagi hasil antara mudharib (pengelola) dan rabul maal

    (pemodal) harus disepakati diawal perjanjian atau kontrak;

    Kepemilikan (ownership) dari aset hasil investasi menjadi hak pemodal.

    Jika terjadi kerugian maka kerugian finansial ditanggung oleh pemilik dana dan

    apabila pemilik dana lebih dari satu pihak maka kerugian tersebut dibagi menurut

    proporsi kontribusi setoran dana yang diberikan masing-masing pihak, sedangkan

    pengelola (mudharib) tidak menanggung kerugian finansial.

    Pengelola (mudharib) juga dapat menyertakan modal dana dalam mudharabah atas ijin

    dari pemilik dana (rabul-maal). Konsep ini dikenal dengan konsep Mudharabah

    Musytarakah;

    Mudharib tidak diperbolehkan mengambil dana sebagai upah/gaji (remunerasi) selain

    dari hak bagi hasil yang telah ditetapkan, dengan konsep ini tidak ada jaminan

    penghasilan bagi mudharib sehingga untuk dapat penghasilan maka kegiatan

    mudharabah harus menghasilkan.

    Mudharabah dapat dilakukan langsung antara pihak pemilik dana (rabul maal) dengan

    pengelola usaha (mudharib) one-tier mudharabah atau kumpulan pemilik dana

    (rabul maal) menggunakan pihak intermediary yang berhubungan dengan pengelola

    usaha (mudharib) two-tier mudharabah-;

    Pengelola usaha (mudharib) dapat dibatasi usahanya oleh pemilik dana (rabul maal),

    konsep ini disebut mudharabah muqayaddah. Disisi lain, Pengelola usaha (mudharib)

  • 23

    juga dapat diberi kebebasan oleh pemilik dana (rabul maal) untuk melakukan usaha

    apapun, konsep ini dinamakan mudharabah mutlaqah.

    Imam Hambali dan Iman Hanafi berrpendapat bahwa jangka waktu mudharabah dapat

    dibatasi, sementara Imam Syafii dan Imam Maliki berpendapat sebaliknya.

    b. Konsep bagi hasil dengan akad Musyarakah

    Secara bahasa syirkah atau musyarakah berarti mencampur. Dalam hal ini mencampur

    satu modal dengan modal yang lain sehingga tidak dapat dipisahkan satu sama lain.

    Ikhwan Abidin Basri mendefinisikan istilah fiqih syirkah sebagai suatu akad antara dua

    orang atau lebih untuk berkongsi modal dan bersekutu dalam keuntungan. Konsep

    musyarakah berasal dari konsep syirkah yang pada prinsipnya terdiri dari 2 (dua) model,

    yaitu Syirkah Amlak (terjadi karena kepemilikan) dan Syirkah Uqud (terjadi karena

    perjanjian/kontrak). Salah satu model syirkah yang memiliki kesamaan konsep dengan

    modern partnership structures and holding of voting stock in a limited company adalah

    syirkah Uqud (syirkah al-aqd). Syirkah al-aqd ini yang kemudian kita kenal sekarang

    dengan nama Musyarakah.

    Konsep ini merupakan penyertaan modal (dana) dari masing-masing pihak untuk

    melakukan suatu usaha. Masing-masing pihak yang menyertakan dananya memiliki hak

    untuk melakukan pengelolaan usaha tersebut, namun hak tersebut bukan merupakan

    keharusan/kewajiban untuk dilaksanakan.

    Fatwa DSN-MUI NO: 08/DSN-MUI/IV/2000 mengatur tentang ketentuan musyarakah,

    yang dapat dirangkum dalam butir-butir sebagai berikut:

    Setiap mitra harus menyediakan dana dan pekerjaan, dan setiap mitra melaksanakan

    kerja sebagai wakil.

    Setiap mitra memiliki hak untuk mengatur aset musyarakah dalam proses bisnis

    normal.

    Setiap mitra memberi wewenang kepada mitra yang lain untuk mengelola aset dan

    masing-masing dianggap telah diberi wewenang untuk melakukan aktifitas

  • 24

    musyarakah dengan memperhatikan kepentingan mitranya, tanpa melakukan kelalaian

    dan kesalahan yang disengaja.

    Seorang mitra tidak diizinkan untuk mencairkan atau menginvestasikan dana untuk

    kepentingannya sendiri.

    Modal yang diberikan harus uang tunai, emas, perak atau yang nilainya sama.

    Modal dapat terdiri dari aset perdagangan, seperti barang-barang, properti, dan

    sebagainya. Jika modal berbentuk aset, harus terlebih dahulu dinilai dengan tunai dan

    disepakati oleh para mitra.

    Para pihak tidak boleh meminjam, meminjamkan, menyumbangkan atau

    menghadiahkan modal musyarakah kepada pihak lain, kecuali atas dasar kesepakatan.

    Partisipasi para mitra dalam pekerjaan merupakan dasar pelaksanaan musyarakah;

    akan tetapi, kesamaan porsi kerja bukanlah merupakan syarat. Seorang mitra boleh

    melaksanakan kerja lebih banyak dari yang lainnya, dan dalam hal ini ia boleh

    menuntut bagian keuntungan tambahan bagi dirinya.

    Setiap mitra melaksanakan kerja dalam musyarakah atas nama pribadi dan wakil dari

    mitranya. Kedudukan masing-masing dalam organisasi kerja harus dijelaskan dalam

    kontrak.

    Keuntungan harus dikuantifikasi dengan jelas untuk menghindarkan perbedaan dan

    sengketa pada waktu alokasi keuntungan atau penghentian musyarakah.

    Setiap keuntungan mitra harus dibagikan secara proporsional atas dasar seluruh

    keuntungan dan tidak ada jumlah yang ditentukan di awal yang ditetapkan bagi

    seorang mitra.

    Seorang mitra boleh mengusulkan bahwa jika keuntungan melebihi jumlah tertentu,

    kelebihan atau prosentase itu diberikan kepadanya.

    Sistem pembagian keuntungan harus tertuang dengan jelas dalam akad.

  • 25

    Kerugian harus dibagi di antara para mitra secara proporsional menurut saham masing-

    masing dalam modal.

    Biaya operasional dibebankan pada modal bersama.

    Kalangan Ulama dan Sharia Standard AAOIFI juga memberikan beberapa ketentuan

    musyarakah yang pada intinya antara lain sebagai berikut:

    Semua pihak wajib menyertakan modalnya (dana) ke dalam usaha yang akan

    dilakukan (partnership);

    Modal yang diberikan oleh harus diberikan secara tunai (menurut pendapat Imam

    Hanafi). Namun demikian, Imam Maliki berpendapat bahwa modal yang diberikan

    tidak harus tunai sepanjang modal tersebut dapat dinilai dengan kas dan dapat

    dijadikan kas dengan segera pada saat diperlukan dalam kegiatan usaha;

    Pembagian hasil (bagi hasil) terkait dengan besarnya kontribusi modal yang diberikan

    dalam penyertaan (proporsional). Tidak diperkenankan menetapkan besarnya bagi

    hasil yang akan diterima di awal perjanjian. Imam Syafii dan Imam Maliki

    merekomendasikan bahwa pembagian keuntungan disesuaikan dengan proporsi

    setoran modal. Sementara Imam Hanafi berpendapat bahwa apabila terdapat salah satu

    pihak yang tidak aktif turut mengelola usaha (sleeping partner) sementara pihak

    lainnya melakukan pengelolaan maka pihak tersebut tidak diperbolehkan menuntut

    pembagian keuntungan yang dikaitkan dengan proporsi penyertaan modalnya

    melainkan diperhitungkan dahulu berdasarkan kesepakatan para pihak. Sebagian

    ulama lainnya berpendapat tidak ada pembatasan (diberikan kebebasan kepada para

    pihak) dalam penentuan rasio pembagian keuntungan sepanjang disepakati oleh para

    pihak.

    Kerugian ditanggung oleh para pihak sesuai dengan proporsi kontribusi penyertaan

    modalnya dan dapat tidak terbatas pada modal yang disetorkan.

  • 26

    Musyarakah dapat dilakukan dengan batas waktu atau tanpa batas waktu. Dapat pula

    dengan menggunakan pola penyertaan modal yang menurun dari salah satu pihak

    (musyarakah mutanaqisah).

    Penghentian musyarakah hanya dapat dilakukan atas dasar kesepakatan para pihak dan

    tidak merugikan salah satu pihak atau pihak tertentu.

    c. Konsep pemberian kuasa dengan akad Wakalah

    Secara bahasa, wakalah dapat diartikan ke dalam beberapa maksud, yaitu antara lain

    perlindungan (al-hifzh), pencukupan (al-kifayah), tanggungan (al-dhamah), atau

    pendelegasian (al-tafwidh), yang diartikan juga dengan memberikan kuasa atau

    mewakilkan. Adapula pengertian-pengertian lain dari wakalah atau wikalah yaitu

    penyerahan, pendelegasian, atau pemberian mandat. Di samping itu ada beberapa pendapat

    ulama mengenai pengertian wakalah, antara lain:

    Menurut Hashbi Ash Shiddieqy, wakalah adalah akad penyerahan kekuasaan, yang

    pada akad itu seseorang menunjuk orang lain sebagai penggantinya dalam bertindak

    (bertasharruf). Menurut Sayyid Sabiq, wakalah adalah pelimpahan kekuasaan oleh

    seseorang kepada orang lain dalam hal-hal yang boleh diwakilkan.

    Menurut Ulama Malikiyah, wakalah adalah tindakan seseorang mewakilkan dirinya

    kepada orang lain untuk melakukan tindakan-tindakan yang merupakan haknya yang

    tindakan itu tidak dikaitkan dengan pemberian kuasa setelah mati, sebab jika dikaitkan

    dengan tindakan setelah mati berarti sudah berbentuk wasiat.

    Sedangkan menurut Ulama Syafiiah mengatakan bahwa wakalah adalah suatu

    ungkapan yang mengandung suatu pendelegasian sesuatu oleh seseorang kepada orang

    lain supaya orang lain itu melaksanakan apa yang boleh dikuasakan atas nama pemberi

    kuasa.

    Berdasarkan beberapa pendapat atau rumusan diatas maka secara umum dapat

    disarikan pengertian tentang wakalah dengan kedalam beberapa intisari penting, yaitu :

    1). Adanya perjanjian antara satu pihak sebagai pemberi kuasa dengan pihak lain sebagai

    penerima kuasa;

  • 27

    2). Isi perjanjian berupa pendelegasian dari satu pihak sebagai pemberi kuasa dengan

    pihak lain sebagai penerima kuasa;

    3). Tugas oleh pemberi kuasa kepada yang menerima kuasa untuk dan atas pemberi kuasa

    melakukan sesuatu tindakan tertentu;

    4) Obyek yang dikuasakan berupa sesuatu yang boleh dikuasakan atau diwakilkan.

    5). Obyek yang dikuasakan berupa sesuatu yang dibolehkan secara syariah.

    DSN-MUI melalui Fatwa DSN-MUI NO: 10/DSN-MUI/IV/2000 menjelaskan

    wakalah sebagai berikut:

    Pernyataan ijab dan qabul harus dinyatakan oleh para pihak untuk menunjukkan

    kehendak mereka dalam mengadakan kontrak (akad);

    Wakalah dapat dilakukan dengan imbalan dan wakalah dengan imbalan bersifat

    mengikat dan tidak boleh dibatalkan secara sepihak;

    Pemberi kuasa (muwakkil) adalah pemilik sah yang dapat bertindak terhadap sesuatu

    yang diwakilkan;

    Orang mukallaf atau anak mumayyiz dalam batas-batas tertentu, yakni dalam hal-hal

    yang bermanfaat baginya seperti mewakilkan untuk menerima hibah, menerima

    sedekah dan sebagainya;

    Penerima kuasa (wakil) harus cakap hukum dan dapat mengerjakan tugas yang

    diwakilkan kepadanya;

    Wakil adalah pihak yang diberi amanat;

    Hal-hal yang diwakilkan harus diketahui dengan jelas oleh pihak yang mewakili

    (penerima kuasa/wakil);

    Hal-hal yang diwakilkan harus hal yang tidak bertentangan dengan syariah Islam;

    Beberapa pendapat ulama tentang wakalah dan ketentuan wakalah dalam Sharia

    Standard AAOIFI, dapat disarikan sebagai berikut:

  • 28

    Seseorang boleh mendelegasikan suatu tindakan tertentu kepada orang lain dimana

    orang lain itu bertindak atas nama pemberi kuasa atau yang mewakilkan sepanjang

    hal-hal yang dikuasakan itu boleh didelegasikan oleh agama;

    Rukun wakalah itu hanya ijab qabul. Ijab merupakan pernyataan mewakilkan sesuatu

    dari pihak yang memberi kuasa dan qabul adalah penerimaan pendelegasian itu dari

    pihak yang diberi kuasa tanpa harus terkait dengan menggunakan sesuatu lafaz tertentu

    (pendapat ulama Hanafiah);

    Jumhur Ulama (Ulama pada umumnya) memilki pendapat bahwa rukun wakalah

    adalah: pertama, Orang yang mewakilkan, kedua Orang yang diwakilkan, ketiga

    Obyek yang diwakilkan, dan keempat Shighat (pernyataan);

    Seseoarang yang mewakilkan, pemberi kuasa, disyaratkan memiliki hak untuk

    bertasharruf (bertindak) pada bidang-bidang yang didelegasikannya;

    Selain itu pemberi kuasa mempunyai hak atas sesuatu yang dikuasakannya, karena itu

    seseorang tidak akan sah jika mewakilkan sesuatu yang bukan haknya;

    pemberi kuasa itu sudah cakap bertindak atau mukallaf;

    Tidak boleh seorang pemberi kuasa itu masih belum dewasa yang cukup akal serta

    pula tidak boleh seorang yang gila;

    Menurut pandangan Imam SyafiI anak-anak yang sudah mumayyiz tidak berhak

    memberikan kuasa atau mewakilkan sesuatu kepada orang lain secara mutlak;

    madzhab Hambali membolehkan pemberian kuasa dari seorang anak yang sudah

    mumayyiz pada bidang-bidang yang akan dapat mendatangkan manfaat baginya;

    obyek yang dikuasakan disyaratkan mestilah sesuatu yang bisa diwakilkan kepada

    orang lain, seperti jual beli, pemberian upah, dan sejenisnya yang memang berada

    dalam kekuasaan pihak yang memberikan kuasa;

    wakil itu sebagai orang yang diberi amanat untuk bertindak atas nama pemberi kuasa

    tentang hal-hal yang diwakilkan kepadanya. Karena ia hanya berfungsi sebagai

  • 29

    penerima amanat, ini berarti bahwa ia tidak diwajibkan menjamin sesuatu yang diluar

    batasnya;

    yang menyebabkan wakalah menjadi batal atau berakhir adalah: pertama Bila salah

    satu pihak yang berakad wakalah itu wakaf atau gila, kedua bila maksud yang

    terkandung dalam akad wakalah sudah selesai pelaksanaannya atau dihentikan maksud

    dari pekerjaan tersebut, ketiga diputuskannya wakalah tersebut oleh salah satu pihak

    yang berwakalah baik pihak pemberi kuasa ataupun pihak yang menerima kuasa dan

    terakhir hilangnya kekuasaan atau hak pemberi kuasa atau sesuatu obyek yang

    dikuasakan.

  • 30

    BAB III

    ANALISIS DAN PEMBAHASAN

    A. Praktik Islamic PEF di Luar Negeri

    Setelah diuraikan pada bab sebelumnya mengenai aspek syariah PEF, berikut ini akan

    diuraikan 2 (dua) contoh PEF yang telah menerapkan prinsip syariah yaitu Al Tawfeek Gulf

    Equity Fund dan Corecap Islamic PEF I (CIPEF I).

    1. Al Tawfeek Gulf Equity Fund, Bahrain

    a. Deskripsi Ringkas

    Al Tawfeek Gulf Equity Fund adalah PEF yang didirikan berdasarkan hukum Bahrain

    untuk jangka waktu maksimum 25 tahun dengan skema open-ended. Dalam prospektus

    yang disetujui oleh Badan Moneter Bahrain (Bahrain Monetary Agency/BMA) pada

    tanggal 1 Juni 2005, yang dipublikasikan melalui website www.altawfeek.com, kontrak

    investasi ini menawarkan sebanyak-banyak 1.000.000 unit penyertaan masing-masing

    dengan nilai US$ 100.

    Fund akan membeli dan menjual saham, baik yang tercatat maupun yang tidak tercatat

    di bursa, dan surat berharga yang terkait dengan saham dalam negara-negara yang

    tergabung dalam Gulf Cooperation Council (Bahrain, Kuwait, Oman, Qatar, Saudi Arabia

    dan Uni Emirat Arab) berdasarkan prinsip syariah. Perusahaan di luar Gulf Cooperation

    Council (GCC) dimungkinkan untuk dimasukkan dalam portofolio Fund jika investasi

    yang mereka tawarkan menarik.

    Fund merupakan kontrak investasi kolektif dengan skema open-ended yang didirikan

    oleh perusahaan Sponsor (Al Tawfeek Company For Investment Funds Ltd.) pada tanggal

    14 Juni 2005, dan dibentuk sebagai kesepakatan kontraktual antara Sponsor dengan

    Investor, tercatat dan tunduk berdasarkan ketentuan Bahrain Monetary Agency (BMA).

    Fund ditujukan untuk menjadi badan terpisah dari perusahaan sponsor dan dari fund lain

    yang dikelola oleh perusahaan sponsor, jika ada.

  • 31

    Skema investasi kolektif yang bersifat open-ended dirancang untuk investor yang

    mencari keuntungan berinvestasi dari selisih antara tingkat pengembalian Fund dengan

    tingkat pengembalian simpanan bank jangka pendek. Dengan berinvestasi pada fund ini

    Investor dihadapkan pada tingkat risiko menengah sampai tinggi. Investor harus

    mengantisipasi risiko ekonomi dari keputusannya berinvestasi dalam Fund, termasuk

    seluruh maupun sebagian, dan tidak tergantung pada tingkat pengembalian dari investasi

    sejenis untuk kebutuhan keuangan apa pun.

    Fund tidak melakukan pembayaran dividen. Namun sebagai gantinya, Fund akan

    menginvestasikan kembali pendapatan dan laba dari transaksi menjual efek (capital gain)

    yang akan tercermin dalam Nilai Aset Bersih per Unit (Net Asset Value per Unit). Selain

    pada saat Fund dilikuidasi, kontrak investasi ini tidak dirancang untuk membagikan nilai

    aset bersih tersebut. Fund juga menjaga likuiditas yang cukup jika sewaktu-waktu terjadi

    penarikan dana oleh investor, pembayaran beban operasional, dan memudahkan Fund

    memanfaatkan peluang di pasar.

    Sehubungan dengan aspek perpajakan, investor harus membaca prospektus dan

    kontrak pemesanan dengan hati-hati dan mendiskusikan dengan penasihat perpajakan

    mengenai aspek perpajakan dan konsekuensi lain sebagai akibat dari berinvestasi dalam

    Fund serta dengan bantuan Manajer investasi, akan mengambil langkah yang dapat

    dipertanggungjawabkan untuk meminimalisasi kewajiban pajak Fund.

    b. Prinsip-Prinsip Syariah

    Jenis usaha yang diinvestasikan harus senantiasa mematuhi prinsip-prinsip Syariah,

    terutama: Fund dilarang membayar atau menerima bunga, walaupun menerima dividen

    dan laba dari penjualan surat berharga (capital gain) dari investasi ekuitas dapat diterima

    secara prinsip syariah. Selanjutnya, sesuai dengan prinsip syariah, Fund tidak akan

    berinvestasi dalam :

    1). investasi yang mengandung bunga;

    2). derivatif, termasuk namun tidak terbatas pada, opsi, future, dan kontrak yang berbeda

    (contracts for differences)

  • 32

    3). transaksi forward mata uang;

    4). ekuitas atau surat berharga yang dikeluarkan oleh perusahaan yang pendapatannya

    dihasilkan dari atau terkait dengan sektor berikut ini :

    - perbankan atau asuransi konvensional, atau aktivitas lain terkait dengan bunga.

    - Pembuatan atau pendistribusian produk-produk alkohol;

    - Pembuatan atau pendistribusian senjata;

    - Permainan atau perjudian;

    - Produksi, pengepakan, proses atau aktivitas lain terkait dengan babi dan daging

    yang tidak halal alinnya; atau

    - Perusahaan yang menjalankan aktivitas lain yang tidak diperkenankan oleh

    syariah yang ditentukan oleh Badan Standardisasi Syariah.

    5). Ekuitas atau surat berharga lain yang dikeluarkan oleh perusahaan yang aktivitasnya

    terkait dengan produksi dan distribusi hal-hal yang terkait pornografi;

    6). Perusahaan investasi, unit investasi dan skema investasi kolektif lain yang tidak sesuai

    dengan prinsip syariah; atau

    7). Perusahaan, tercatat maupun tidak tercatat di bursa, dengan rasio keuangan berikut :

    - Jumlah kewajiban dibagi dengan rata-rata 12 bulan kapitalisasi pasar sama dengan

    atau lebih besar dari 30 %;

    - Piutang usaha dibagi total aset sama dengan atau lebih dari 70 %; atau

    - Jumlah kas dan surat berharga berbunga dibagi dengan rata-rata 12 bulan

    kapitalisasi pasar sama dengan atau lebih besar dari 30 %.

    c. Pemurnian (Purification)

    Pendapatan yang dihasilkan dari investasi Fund mungkin mencakup pendapatan yang

    tidak sesuai dengan ketentuan syariah. Dalam hal ini, jumlah tersebut akan dihitung sesuai

    dengan pedoman syariah yang disetujui oleh Dewan Syariah dan jumlah tersebut akan

    disumbangkan secara berkala kepada pihak yang disetujui oleh Dewan Syariah tanpa ada

    kepentingan baik langsung maupun tidak langsung dari Fund maupun Investornya.

  • 33

    d. Pembatasan-Pembatasan Investasi dan Alokasi Aset

    1). Manajer investasi tidak diperkenanakan melakukan investasi yang akan

    mengakibatkan Fund atau Sponsor terlibat dalam kewajiban yang tidak terbatas.

    2). Manajer investasi tidak diperkenankan melakukan pinjaman kecuali pinjaman

    tersebut berdasarkan prinsip syariah dan hanya untuk penarikan unit. Pinjaman

    dimaksud tidak boleh melebihi 10 % dari Nilai Aset Bersih dari Fund.

    3). Manajer investasi diperkenankan mengalokasikan maksimal 15 % dari NAB Fund

    untuk surat berharga yang dikeluarkan oleh satu perusahaan tunggal (a single

    company).

    4). Manajer investasi tidak diperkenankan berinvestasi pada instrumen jika lebih dari

    30 % NAB Fund diinvestasikan pada surat berharga yang tidak diperdagangkan di

    bursa (termasuk penawaran umum saham perdana).

    5). Manajer Investasi tidak diperkenankan membeli surat berharga jika lebih dari 20 %

    NAB Fund diinvestasikan pada reksadana, unit trust, atau sarana investasi kolektif

    lain atau skema yang dikelola oleh pihak ketiga.

    6). Manajer investasi tidak diperkenankan melakukan investasi jika lebih dari 40 %

    NAB Fund diinvestasikan pada perusahaan-perusahaan yang didirikan dalam satu

    negara.

    7). Manajer investasi akan menginvestasikan sedikitnya 70 % NAB Fund dalam surat

    berharga ekuitas yang dikeluarkan perusahaan dalam GCC.

    e. Zakat

    Pembayaran zakat menjadi tanggung jawab masing-masing investor. Sponsor maupun

    Fund tidak menghitung atau membayar atau bertanggung jawab atas pembayaran zakat

    atas investasi Investor dalam Fund atau dari nilai tambah berbentuk apa pun yang

    dihasilkan Fund.

    f. Pembayaran Komisi dan Beban Operasional

    Fund akan membayar komisi manajemen tahunan (annual management fee) kepada

    Perusahaan Fund, Manajer Investasi. Fund juga akan membayar komisi kinerja

    (performance fee) kepada manajer investasi jika Fund memeroleh imbal hasil di atas

  • 34

    persentase tertentu. Fund juga harus membayar biaya administrasi dan kustodian, serta

    beban operasional. Selain itu, investor wajib membayar biaya penempatan pada awal

    penempatan.

    g. Manajemen

    Manajemen Fund ini terdiri dari :

    1). Sponsor : Al Tawfeek Company For Investment Funds Ltd.

    2). Selaku sponsor, Al Tawfeek bertanggung jawab menggkoordinasikan Direksi,

    Manajer Investasi, Kustodian, Administrator, Agen Penempatan, Auditor, dan

    Konsultan Hukum untuk memudahkan operasional Fund sesuai dengan Anggaran

    Dasar, Prospektus Fund, dan ketentuan lain yang terkait.

    3). Manajer Investasi : SHUAA Capital PSC

    4). Kustodian : Gulf Clearing Company BSC (C)

    5). Adminstrator : Gulf Clearing Company BSC (C)

    6). Selaku Adminstrator, GCC bertanggung jawab untuk menghitung NAB Fund

    sesuai dengan prosedur yang ditetapkan oleh dan dengan menggunakan sumber

    harga dan metode yang disahkan oleh Sponsor.

    Administrator juga bertanggung jawab untuk mengadminstrasikan unit yang

    ditransfer atau ditarik, melakukan pembukuan. Adminstrator juga bertindak

    sebagai wakil dari Fund dan Sponsor dalam hubungannya dengan BMA.

    7). Dewan Syariah

    8). Agen Penempatan : Al Tawfeek Company For Investment Ltd.

    Bertugas memproses pemesanan dari Investor. Dapat menunjuk subagen yang

    bertindak atas namanya.

    9). Auditor : Deloitte & Touche

    h. Hal-Hal Lain Yang Diatur Dalam Prospektus

    1). Teknis pemesanan dan penempatan dana oleh Investor.

    2). Syarat dan kondisi penarikan kembali dana nasabah.

    3). Penghitungan Nilai Aset Bersih dan faktor risiko

  • 35

    4). Hak suara dan kepemilikan : Unit penyertaan tidak memberikan hak suara dan

    kepemilikan dalam perusahaan sponsor melainkan hanya mencerminkan hak

    kepemilikan dari aset Fund berdasarkan kontrak.

    5). Minimum jumlah dana yang dikelola, syarat dan kondisi likuidasi kontrak,

    termasuk jika terjadi penurunan jumlah dana yang dikelola hingga di bawah

    batas minimum.

    6). Syarat pemesanan dan penarikan unit investasi.

    7). Profil perusahaan sponsor, manajer investasi, bank kustodian, administrator, dan

    Dewan Pengawas Syariah (DPS).

    2. Corecap Islamic PEF I

    CORECAP merupakan perusahaan investasi independen yang berpusat di Dubai dan

    didirikan pada bulan Desember 2006. Perusahaan ini dipimpin oleh H.E. Sheikh Mohamed

    bin Ahmed bin Jassem Al Thani, mantan Menteri Ekonomi dan Perdagangan Qatar.

    Sebelumnya perusahaan ini menjadi penasihat keuangan untuk CERT Capital, bagian dari

    Centre of Excellence for Applied Research and Training yang merupakan divisi komersial

    dari kementrian Uni Emirat Arab.

    Sebagai perusahaan investasi dan penasihat keuangan yang bergerak pada segmen

    industri asset alternatif, operasional mereka akan berfokus pada private equity,

    management-led buy out dan buy-in, konsolidasi, pertumbuhan modal, rekapitalisasi,

    instrument ekuitas dan mezzanine fields.

    Sebagaimana press release Corecap yang dimuat dalam www.zawya.com, pada

    tanggal 22 May 2007 Corecap meluncurkan produk Corecap Islamic PEF I (CIPEF I)

    senilai USD 150 juta8. CIPEF I berjangka waktu 6 tahun dengan skema investasi close

    ended dan memiliki target minimum internal rate of return (IRR) sebesar 25 % per tahun.

    Fund akan dikelola oleh badan syariah independen yang terdiri dari ahli syariah yang

    memiliki reputasi di wilayah Timur Tengah dan Afrika Utara (Middle East and North

    Africa / MENA).

    8 www.zawya.com/Story.cfm?id=ZAWYA20070521125923&pagename=PEMonitor&l=125900070521

  • 36

    Fund ini akan mendanai investasi dalam perusahaan-perusahaan yang bergerak di

    berbagai industri yang berdasarkan prinsip syariah di wilayah MENA melalui partisipasi

    permodalan dan struktur pendanaan syariah moderat yang unik (unique shariah

    mezzanine structure) sehingga CIPEF I menawarkan dua kelompok asset dalam satu Fund.

    Kedua kelompok aset Fund dimaksud terdiri dari komponen ekuitas dan komponen

    mezzanine. Mezzanine structure dimaksud adalah instrumen hybrid yang terdiri dari

    instrumen hutang subordinasi hingga hutang senior dan hutang senior hingga instrumen

    ekuitas. Fund akan mengakuisisi mayoritas kepemilikan saham dalam perusahaan yang

    stabil dan matang melalui mekanisme pendanaan pertumbuhan modal, MBOs, MBIs,

    LBOs, dan rekapitalisasi.

    Strategi CIPEF I adalah menempatkan 60 % investasinya untuk memperoleh mayoritas

    kepemilikan saham berdasarkan prinsip syariah dalam wilayah MENA untuk kemudian

    menciptakan value dalam perusahaan-perusahaan ini melalui strategi invest and grow,

    mengembangkan perusahaan target melalui pertumbuhan yang wajar dan unggul,

    perbaikan operasional dan pembentukan minat manajemen melalui skema insentif

    berdasarkan pencapaian atas usaha yang mereka tunjukkan9.

    B. PEF di Indonesia

    Beberapa PEF berbentuk kontrak investasi kolektif telah hadir di Indonesia, salah satu

    diantaranya dalah Bahana BUMN Funds yang dikelola oleh Bahana TCW Investment

    Management dengan Citibank sebagai bank kustodiannya. Funds ini mempunyai dua target

    dana kelolaan, yaitu kurang dari Rp 1 triliun dan Rp 1 sampai dengan 5 triliun. Jenis

    instrumen investasinya adalah efek saham dan atau utang bersifat non public yang diterbitkan

    oleh BUMN serta efek lainnya sesuai dengan undang-undang nomor 8 tahun 1995 tentang

    Pasar Modal. Target minimum IRRnya sebesar 17% untuk dana kelolaan dalam mata uang

    rupiah dan 12% untuk dana kelolaan dalam mata uang USD. Terdapat 3 jangka waktu untuk

    funds ini, yaitu 3 plus 2 tahun, 5 plus 2 tahun, dan 10 plus 2 tahun. Informasi lainnya terkait

    funds ini sebagai berikut:

    9 www.islamica-me.com, October 2007, page 44 45, Head Start : Corecap is Moving Fast in MENA

  • 37

    Fase bisnis atau tahap

    investasi

    Restrukturisasi

    Turnaround

    Pra penawaran umum (pre-IPO)

    Sektor industri Infrastruktur : jalan tol, pembangkit listrik,

    pelabuhan dan bandar udara

    Energi alternatif: kelapa sawit, gula

    Energi: minya, gas dan batubara

    Logam : timah, tembaga, alumunium, emas dll

    Industri penopang sektor di atas

    Mekanisme exit Penawaran umum (IPO)/penjualan strategis/pembelian

    kembali (buyback)

    Biaya investasi Biaya manajemen, imbal hasil (carried interest) dan

    biaya lainnya

    Penerbitan PEF di Indonesia tersebut wajib memenuhi ketentuan yang diatur dalam

    Peraturan Bapepam dan LK Nomor IV.C.5 tentang Reksa Dana Berbentuk Kontrak Investasi

    Kolektif Penyertaan Terbatas.

    C. Penerapan Prinsip Syariah dalam PEF

    Sebagaimana telah diuraikan dalam bab sebelumnya, PEF biasanya dirancang sebagai

    limited liability partnership dimana satu pihak bertindak sebagai General Partner (GP) dan

    pihak lain sebagai Limited Partner (LP). GP mempunyai keahlian khusus dalam mengelola

    investasi. GP akan memilih target investasi mana yang cocok, mengembangkannya dan

    kemudian menentukan waktu yang tepat untuk melepasnya. Hal tersebut dilakukan secara

    profesional dalam rangka meningkatkan nilai investasi yang dikelola baik untuk investasi

    selanjutnya maupun untuk dikembalikan kepada investor. Di lain pihak, LP tidak ikut serta

    dalam pengelolaan investasi. LP hanya menyerahkan dana untuk dikelola dan menanggung

    kerugian hanya terbatas pada modal yang disetorkannya.

  • 38

    1. Akad-akad syariah dalam Islamic PEF

    Bentuk kerjasama antara GP dan LP seperti dijelaskan di atas tidak bertentangan dengan

    aspek syariah. Pembentukan PEF tersebut dapat dilakukan dengan akad mudharabah. Dalam

    akad mudharabah, LP akan menyetorkan sejumlah dana untuk dikelola (shahibul maal) dan

    GP akan mengelola dana tersebut (mudharib) dengan ketentuan bahwa keuntungan usaha

    dibagi menurut kesepakatan kedua belah pihak, sedangkan kerugian keuangan yang terjadi

    merupakan tanggungan penyedia dana (shahibul maal), kecuali jika kerugian tersebut terjadi

    karena kelalaian atau pelanggaran atas kontrak yang dilakukan oleh pengelola dana

    (mudharib). Selain itu, GP sebagai pengelola dana (mudharib) dapat juga memberikan

    kontribusi dana terhadap PEF yaitu dengan menggunakan akad mudharabah musytarakah.

    Akad mudharabah ini harus dituangkan dalam bentuk perjanjian tertulis yang

    dimengerti baik oleh GP maupun oleh LP. Unsur- unsur penting harus diungkapkan secara

    jelas antara lain seperti setoran penyedia dana, fee (ujrah), nisbah, jangka waktu. Hal ini

    dimaksudkan agar perjanjian tersebut mengikat secara hukum dan tidak ada unsur penipuan

    didalamnya.

    Tingkat imbal hasil PEF akan sangat ditentukan oleh kemampuan GP dalam memilih

    dan mengembangkan perusahaan sasaran serta menentukan waktu yang tepat untuk

    melepasnya. Imbal hasil PEF akan dibagi sesuai dengan kesepakatan kedua belah pihak yang

    tercantum dalam akad. Namun sesuai dengan prinsip syariah, PEF tidak boleh menjanjikan

    suatu imbal hasil tertentu kepada penyedia dana.

    Pada dasarnya, terdapat 2 (dua) jenis akad mudharabah, yaitu mudharabah mutlaqah

    dan mudharabah muqayyadah. Dalam mudharabah muthlaqah, penyedia dana memberikan

    kebebasan kepada pengelola dana dalam pengelolaan investasinya. Sedangkan dalam

    mudharabah muqayyadah, penyedia dana memberikan batasan kepada pengelola dana dalam

    pengelolaan investasinya antara lain mengenai tempat, cara dan atau obyek investasi.

    Pada parktiknya, contoh PEF yang ada, yaitu Al Tawfeek Gulf Equity Fund, CIPEF dan

    Bahana BUMN Funds merupakan PEF yang menggunakan akad mudharabah muqayyadah.

    Untuk Al Tawfeek Gulf Equity Fund batasannya adalah sebagai berikut :

  • 39

    1. Manajer Investasi tidak diperkenanakan melakukan investasi yang akan mengakibatkan

    Fund atau Sponsor terlibat dalam kewajiban yang tidak terbatas.

    2. Manajer investasi tidak diperkenankan melakukan pinjaman kecuali pinjaman tersebut

    berdasarkan prinsip syariah dan hanya untuk penarikan unit. Pinjaman dimaksud tidak

    boleh melebihi 10 % dari Nilai Aset Bersih dari Fund.

    3. Manajer investasi diperkenankan mengalokasikan maksimal 15 % dari NAB Fund untuk

    surat berharga yang dikeluarkan oleh satu perusahaan tunggal (a single company).

    4. Manajer investasi tidak diperkenankan berinvestasi pada instrumen jika lebih dari 30 %

    NAB Fund diinvestasikan pada surat berharga yang tidak diperdagangkan di bursa

    (termasuk penawaran umum saham perdana).

    5. Manajer Investasi tidak diperkenankan membeli surat berharga jika lebih dari 20 % NAB

    Fund diinvestasikan pada reksadana, unit trust, atau sarana investasi kolektif lain atau

    skema yang dikelola oleh pihak ketiga.

    6. Manajer investasi tidak diperkenankan melakukan investasi jika lebih dari 40 % NAB

    Fund diinvestasikan pada perusahaan-perusahaan yang didirikan dalam satu negara.

    7. Manajer investasi akan menginvestasikan sedikitnya 70 % NAB Fund dalam surat

    berharga ekuitas yang dikeluarkan perusahaan dalam GCC.

    Untuk CIPEF batasannya adalah Fund akan menempatkan 60 % investasinya untuk

    memperoleh mayoritas kepemilikan saham berdasarkan prinsip syariah dalam wilayah Timur

    Tengah dan Afrika Utara melalui partisipasi permodalan dan struktur pendanaan syariah

    moderat yang unik (unique shariah mezzanine structure), sedangkan Bahana BUMN Funds

    batasannya adalah investasinya hanya untuk sektor infrastruktur, energi dan energi alternatif,

    logam serta industri penopang sektor-sektor tersebut.

    Sampai saat ini Tim belum menemukan adanya PEF yang menggunakan akad

    mudharabah mutlaqah. Oleh karena itu, apakah akad ini bisa diterapkan dalam PEF atau tidak

    masih memerlukan kajian lebih lanjut.

    Bentuk investasi PEF yang umum dipakai adalah melalui Modal Ventura (MV) atau

    leverage buyout (LBO). Melalui MV, PEF akan melakukan investasi pada perusahaan yang

    belum mencapai tahap mature atau perusahaan yang masih pada tahap permulaan (start-up).

  • 40

    Sedangkan melalui LBO, PEF akan melakukan investasi pada suatu perusahaan dengan

    memberikan pinjaman kepada perusahaan sasaran sehingga financial leverage perusahaan

    sasaran akan meningkat. PEF melakukan LBO tersebut dengan asumsi bahwa arus kas yang

    diperoleh dari hasil usaha perusahaan sasaran dapat digunakan untuk membayar bunga dan

    pokok pinjaman. Pada tingkatan tertentu pinjaman tersebut akan dikonversi menjadi efek

    ekuitas.

    Berbeda dengan MV, investasi PEF melalui LBO akan menimbulkan isu terkait dengan

    pemberian pinjaman kepada perusahaan sasaran. Selain sumber pinjaman tersebut harus

    berasal dari institusi yang tidak bertentangan dengan prinsip syariah, skema perolehan

    pinjaman tersebut juga harus berdasarkan prinsip syariah. Di samping itu, juga timbul

    pertanyaan mengenai sejauh mana pinjaman tersebut dapat digunakan sebagai sumber

    pembiayaan investasi. Sebagai acuan, pakar keuangan Islam berpendapat bahwa rasio utang

    terhadap ekuitas sekurang-kurangnya harus dibawah 33 persen. (Saqib Rashid 2007)

    Sedangkan sesuai Peraturan Bapepam dan LK serta berdasarkan fatwa DSN-MUI rasio

    tersebut tidak boleh melebihi 82%.

    Investasi yang dilakukan PEF umumnya adalah untuk jangka panjang antara 10 12

    tahun. GP akan melepas investasinya pada saat yang tepat sehingga dapat memberikan imbal

    hasil yang cukup signifikan. Mekanisme exit ini dapat dilakukan dengan menjadikan

    perusahaan sasaran sebagai perusahaan publik melalui Penawaran Umum Perdana (Initial

    Public Offering/IPO), menjual sebagian aset atau divisi, atau menjual perusahaan sasaran

    secara keseluruhan. Hasil dari investasi tersebut dapat dikembalikan kepada penyedia dana

    (pokok dan imbal hasil) maupun diinvestasikan kembali pada perusahaan sasaran lain.

    Penginvestasian kembali dapat dilakukan sepanjang tidak bertentang akad yang dipergunakan

    sebelumnya terutama jika menggunakan akad mudharabah muqayyadah. Untuk akad

    mudharabah muqayyadah, dalam hal penyedia dana memberikan batasan untuk

    penginvestasikan kembali, maka harus dibuat akad yang baru jika GP bermaksud untuk

    menginvestasikan kembali hasil dari exit perusahaan sasaran sebelumnya tersebut.

  • 41

    2. Struktur Islamic PEF

    Struktur dalam Islamic PEF dapat dijelaskan melalui karakteristik dan bentuk Islamic

    PEF tersebut.

    a. Karakteristik

    Karakteristik dari Islamic PEF dibanding dengan PEF yang konvensional dapat dilihat

    dari risiko dan kepemilikannya.

    1). Risiko

    Semakin berkembangnya PEF harus diikuti dengan manajemen risiko yang

    memadai. Penempatan modal melalui modal ventura maupun buy out menuntut

    adanya mekanisme perhitungan dan penanganan risiko. Baik pemodal maupun

    manajer investasi harus mengenal dengan baik risiko baik itu systematic risk maupun

    unsystematic risk dalam i