investiciono i merdzeri

31
Fakultet organizacionih nauka -Univerzitet u Beogradu- SEMINARSKI RAD Iz predmeta: Investiciono bankarstvo Tema:  Uloga investicionih anaka !rilikim mer"#era Profesori: Student: Mr Slađana Barjaktarovi Miokovi Marijana !"#$%& 'ako(evi Beograd) jun *%##+ *

Upload: dijana-miokovic

Post on 04-Jun-2018

226 views

Category:

Documents


1 download

TRANSCRIPT

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 1/31

Fakultet organizacionih nauka-Univerzitet u Beogradu-

SEMINARSKI RAD

Iz predmeta: Investiciono bankarstvo

Tema: Uloga investicionih anaka !rilikim mer"#era

Profesori: Student:

Mr Slađana Barjaktarovi Miokovi Marijana !"#$%&'ako(evi

Beograd) jun *%##+

*

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 2/31

Sa"r#a$

Table of Contents

%& U'(D

Bankarstvo se u savremenoj tr,inoj ekonomiji sve tenje povezuje safinansijskim tr,item koje sadr,i dva bloka+ .a jednoj strani je primarno tr,ite na

kojem dolazi do inicijalne emisije vrednosni/ papira od strane kompanija i dr,ave+0ednom emitovani papiri) koji su na tr,itu nali svoje inicijalne kupce) mogu dalje da budu u prometu na sekundarnom tr,itu+ 1traktivnost finansijskog tr,ita upravo sezasniva na (injenici da se jednom emitovani vrednosni papiri mogu prodati prenji/ovog roka dospea+ 2ime se obezbeđuje likvidnost dugoro(ni/ vrednosni/ papiraukoliko postoji dovoljna dubina sekundarnog tr,ita+ 'azvoj sekundarnog tr,itastoga bitno uti(e na razvoj primarnog tr,ita vrednosni/ papira koje svoju propulzijumo,e delimi(no da za/vali sekundarnom tr,itu koje obezbeđuje permanentnulikvidnost dugoro(ni/ papira+

U pogledu u(ea bankarski/ institucija na finansijskom tr,itu) postoje dva

osnovna modela+ Prvi model sadr,i striktnu podelu kompetencija komercijalni/ iinvesticioni/ banaka) tako da samo investicione banke 3uklju(ujui brokersko-dilerske firme4 vre operacije na primarnom i sekundarnom finansijskom tr,itu+ Podrugom modelu) univerzalne banke obavljaju poslove kako komercijalni/ tako iinvesticioni/ banaka+ U oba slu(aja poslovi banaka u vezi sa finansijskim tr,itemspadaju u poslove investicionog bankarstva+ 2i poslovi mogu da se obavljaju usamostalnim investicionim bankama ili u afilijacijama$sektorima za investiciono

 bankarstvo u okviru univerzalni/ banaka ili bankarski/ grupa+

5anas) investiciono bankarstvo obu/vata veliki broj poslova na finansijskomtr,itu+ Sa razvojem finansijskog tr,ita razvijali su se i proirivali poslovi kojima se

 bave investicione banke) koje su klju(ni u(esnici na tr,itu kapitala i one obavljajudve osnovne funkcije+ 6ao prvo one poma,u preduzeima) dr,avi i njenimagencijama) lokalnim organima vlasti i inostranim entitetima 3dr,avi i preduzeima4da dobiju sredstva koja su im neop/odna na finansijskom tr,itu) dakle) vre

 preuzimanje i plasiranje /artija na primarnom tr,itu 3engl+ Underwriting 4+ 7ainvestitore koji ,ele da ula,u svoja sredstva investicione banke se ponaaju kao

 brokeri i dileri pa kupuju i prodaju potrebne /artije od vrednosti na sekundarnomtr,itu - obavljaju brokersko-dilerske aktivnosti i na taj na(in) investicione bankeimaju bitnu ulogu i na primarnom i na sekundarnom finansijskom tr,itu+

8vaj rad razmatra ulogu investicioni/ banaka u procesu merd,era+ Investicione bankese javljaju kao savetnici koji utvrđuju koje su izvori sinergije kod merd,era) odnosno

*

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 3/31

one obavljaju procenu vrednosti) analiziraju trokove spajanja dve firme i drugeaspekte kada se od dve firme pravi jedna+

)& IN'ESTI*I(N( +ANKARST'( I TR,I-TE.ARTI/A (D 'REDN(STI

9inansijsko tr,ite ima nekoliko zna(ajni/ uloga odnosno funkcija+ 0edna odti/ klju(ni/ uloga jeste transferna funkcija) odnosno povezivanje investitora iemitenata+ Prisutna su potencijalna procesa transfera sredstava) od oni/ koji imajuviak sredstava ka onima kojima sredstva nedostaju u datom trenutku+ .a slici su

 predstavljeni na(ini transfera /artija na finansijskom tr,itu+

Slika %& Na0ini trans1era sre"stava izme2u emitenata i investitorana 1inansi$skom tr#i3tu

Izvor: Brig/am ;+ ') <ouston 0+ ')  Fundamental of Financial Management, 2/e5r=den Press) P/iladelp/ia) #>>?+

Prvi na(in je direktan transfer odnosno direktno finansiranje+ 8vaj vid

transfera javlja se kada investitori i emitenti komuniciraju direktno jedni sa drugima bez pomoi nekog finansijskog posrednika ili institucije+ ;mitent prodaje svoje /artije

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 4/31

direktno investitoru) a zauzvrat od njega dobija potrebni novac+ 5ruga mogunost je poludirektno finansiranje) pri kome transfer ide preko investicione banke) koja slu,ikao trea strana koja olakava izdavanje /artija od vrednosti+ Investiciona banka

 poma,e emitentu da proda svoje /artije investitorima+

6ao poslednja mogunost postoji indirektno finansiranje,  prilikom kog se javljaju finansijski posrednici kao to su npr+ banke ili investicioni fondovi+Posrednici dobijaju sredstva od emitenata) a njima daju zauzvrat svoje /artije odvrednosti+ Posrednici sredstva koja su dobili ula,u u /artije drugi/ emitenata i na tajna(in u stvari stvaraju nove forme kapitala+

Povremeno se odvija direktan transfer sredstava od investitora ka emitentima povremeno) ali generalno mnogo efikasniji na(in za preduzee jeste da pri/vatiusluge investicione banke+ I pored toga to ove organizacije poma,u preduzeima da

emituju /artije) a (esto i/ i same kupuju u cilju dalje prodaje zainteresovaniminvestitorima) re( je o transakcijama primarnog tr,ita /artija od vrednosti+Investicione banke nisu klasi(ni finansijski posrednici kao komercijalne banke iliinvesticioni fondovi+ 8ne ne emituju svoje /artije u cilju prikupljanja potrebni/sredstava+ 0ednostavno) one se nalaze u ulozi agenta) posrednika koji poma,e da seemitenti /artija od vrednosti i investitori lake pronađu na finansijskom tr,itu+

)&%& 4o$am i razvo$ investicionih anaka

U samom po(etku) kada je investiciono bankarstvo bilo vezano za poslove preuzimanja i plasiranja /artija od vrednosti) pa do danas) stalno se proirivao spektarusluga koje nude investicione banke+ 'azvoj finansijski/ instrumenata) novi/finansijski/ tr,ita) inovacija na finansijskom tr,itu) informacioni/ te/nologija)uticaj globalizacije itd+) doveo je do poja(ane konkurencije u ovoj oblasti) pa su ucilju ostvarenja konkurentske prednosti investicione banke bile prinuđene da proireobim svoji/ usluga i stvore uslove da klijentima na jednom mestu pru,e potrebnefinansijske usluge+ Pravci razvoja investicionog bankarstva danas idu u pravcu@kupovine na jednom mestu@ 3engl+ One-stop  shoping 4) zbog (ega ova oblast vie neobu/vata samo osnovne poslove investicionog bankarstva) ve se u cilju zadovoljenja

 potreba klijenata na tr,itu kapitala) razvijaju nove aktivnosti i stvaraju @finansijski

supermarketi@) gde e klijenti moi da na jednom mestu obave (itav niz finansijski/usluga+

Sve br,i razvoj informacioni/ te/nologija i vea saradnja među regulatorimafinansijski/ tokova) dovela je do tenji/ veza na međunarodnom tr,itu kapitala+Aelike koli(ine novca prelaze granice i sve vie zemalja ima pristup međunarodnimfinansijama+ 6ako bi bolje opslu,ile svoje klijente) velike investicione banke su

 proirile svoje aktivnosti i pozicionirale se na glavnim svetskim finansijskimtr,itima+#

# uki orđe) Bjelica Aojin) Civota 'isti) Bankarstvo, ;konomski fakultet) Beograd) *%%!) str+ #%+

!

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 5/31

)&)& 4oslovan$e investicionih anaka

6ako bi postojalo potpunije razumevanje poslova i aktivnosti koje preduzimaju investicione banke na finansijskom tr,itu) daju se (etiri definicijeinvesticionog bankarstva koje je naveo 'obert 6u/n u svojoj knjizi+ 5efinicije se

kreu od najiri/) koje uklju(uju raznovrsne finansijske usluge) do uski/tradicionalni/ objanjenja+ Predlo,ene definicije su sledee:

D najira definicija uklju(uje prakti(no sve aktivnosti veliki/ firmi saEall Streeta3popularni naziv za investicione banke u S154) od preuzimanja i plasiranja/artija od vrednosti 3engl+ Underwriting 4 na domaem i međunarodnomfinansijskom tr,itu) do pru,anja mnotva drugi/ finansijski/ usluga)

D sledea definicija ka,e da investiciono bankarstvo pokriva sveaktivnosti koje

se ti(u tr,ita kapitala) od preuzimanja emisija i korporativni/ finansija) prekomerd,era i akvizicija 3MF14 3spajanje i pripajanje4 do upravljanjafondovimai rizi(nog kapitala 3engl+ Venture capital 4+ 8va definicija isklju(uje aktivnostikao to su prodaja /artija sitnim pojedina(nim investitorima) poslovi sanekretninama) /ipotekarno bankarstvo) osiguranje i sli(no+ U posloveinvesticioni/ banaka uklju(eno je mer(ent bankarstvo) kada investicioni

 bankari radei investiraju za svoj ra(un+ 2akođe je uklju(ena blok trgovina /artijama odvrednosti za finansijske institucije)

D u,a definicija investicionog bankarstva uklju(uje samo neke aktivnostitr,itakapitala) stavljajui naglasak posebno na preuzimanje emisija i merd,ere iakvizicije+ Isklju(eni su) na primer) upravljanje fondovima) rizi(ni kapital)upravljanje rizikom i sli(no+ 7avisno od orijentacije firme) mogu bitiisklju(enai istra,ivanja ukoliko se koriste da podr,e prvenstveno prodaju /artijairokomspektru pojedina(ni/ sitni/ investitora

D naju,a definicija objanjava investiciono bankarstvo kroz istorijske po(etkeove oblasti) pa se obu/vataju samo poslovi preuzimanja i plasiranja emisije i

 prikupljanja kapitala na primarnom tr,itu i trgovina /artijama nasekundarnomtr,itu 3brokersko-dilerske aktivnosti4+*

Giri spektar aktivnosti investicionog bankarstva je prikazan na slici:

 .avedene aktivnosti mogli bismo da svrstamo i u sledee celine:

* mr Barjaktarovi 'ako(evi Slađana) Investiciono ankarstvo i tr!i"te hartija od vrednosti, 7adu,bina1ndrejevi) Beograd) *%%!) str+ *!+

&

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 6/31

D investiciono ankarstvo -  preuzimanje i plasiranje obveznica i akcija) privatni plasman /artija) merd,eri i akvizicije) restrukturiranje)refinansiranje) savetodavne usluge)

D osnovne transakcije koje uklju(uju trgovinu /artijama) devizama irobom) investicije za ra(un same investicione banke)

D aktivnosti trgovine #a ra$un klijenta,

D upravljanje investicionim i pen#ionim fondovima ili portfoliom

 pojedinaca,

D ack office aktivnosti koje uklju(uju kliring i saldiranje) jemstva 3engl+ %scrow4) istra,ivanje) savetovanje) i

D mer$ent ankarstvo,  poslovi sa nekretninama) osiguranje) venturecapital itd+

Slika )& Aktivnosti u okviru investicionog ankarstva

"

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 7/31

  Izvor: Mars/all 0+ ;+) ;llis M+ ;+)  Investment Banking and Brokerage, BlacknellPublis/ers) 8Hford) #>>?+

Investicione banke savetuju preduzea u pogledu strateki/ pitanja: na(ina prikupljanja kapitala koji je potreban preduzeima za dugoro(ni rast) zatim merd,era)

akvizicija i drugi/ operacija+ Investicioni bankari @izvode@ preduzee na finansijskotr,ite i generalno im poma,u prilikom susreta sa investicionom zajednicom+@Prilikom utvrđivanja konkretni/ metoda finansiranja preduzea) investicione bankerazmatraju celokupne ekonomske uslove) stanje na tr,itu) finansijsko stanjekompanije) pri/ode) odnosno potpunu analizu ra(unovodstveni/ izvetaja+Investicione banke u potpunosti obu/vataju poslove korporativni/ finansija)upravljanje aktivom) brokersko-dilerske poslove) finansijski in,enjering ltd+

5& IN'ESTI*I(NE +ANKE U 4(S6('IMA SEKUNDARN(7TR7('AN/A I '(8EN/A IN'ESTI*I(N(7 4(RTFE6/A

5&%& Uloga investicionih anaka na sekun"arnom tr#i3tu ka!itala

Uspean posao preuzimanja i plasiranja /artija od vrednosti za/teva i dobruorganizaciju prodaje+ Sama prodaja /artija od vrednosti pru,a povratnu informacijuvezanu za određivanje cene emisije na primarnom tr,itu+ Bilo bi pogreno smatratida se posle prodaje /artije na primarnom tr,itu zavrava posao investicioni/ banaka+

 .aprotiv) one moraju biti spremne da aktivno u(estvuju u aktivnostima sa tim/artijama na sekundarnom tr,itu+

Sekundarno tr,ite je ono na kome se trguje pret/odno emitovanim /artijamaod vrednosti+ 7a razliku od primarnog tr,ita na kome se vri alokacija finansijski/sredstava ka profitabilnoj proizvodnji ili neproizvodnoj potronji) na sekundarnom sevri samo preraspodela sredstava među investitorima) tj+ onima koji imaju viaksredstava za investiranje+ 5akle) na sekundarnom tr,itu se jedino vri transfervlasnitva nad /artijama+ Prodavac /artije na sekundarnom tr,itu dobija novac za

 prodatu /artiju) ali emitent /artije ne dobija nikakva sredstva na ra(un obavljenetransakcije+ Potreban kapital emitenti mogu dobiti jedino na primarnom tr,itu kada

 prvi put prodaju te /artije+

Arlo aktivnu ulogu investicione banke imaju i na sekundarnom tr,itu /artijaod vrednosti+ Međutim) mo,e se rei da investicione banke svoju primarnu ulogu izna(aj koji imaju za alokaciju finansijski/ sredstava) ostvaruju na primarnom tr,itu+Ipak) ove dve vrste finansijski/ tr,ita su jako povezane i međusobno uslovljene+ Pologici stvari) sekundarno tr,ite ne bi postojalo ukoliko nema primarnog+ Sa drugestrane) razvijeno sekundarno tr,ite uti(e na uspenost plasmana emisije na

 primarnom tr,itu+

Pri/od koji investicione banke generiu sa ovog tr,ita dolazi od #4 kapitalnedobiti 3razlike u kupovnoj i prodajnoj ceni4 i *4 od porasta cene /artija kojeinvesticione banke dr,e+

Sekundarno tr,ite obezbeđuje dve osnovne funkcije+ Prvo) ono obezbeđujelikvidnost za /artije kojima se trguje+ .akon to je kupio /artije na primarnom tr,itu)investitor e) iz raznorazni/ razloga) ,eleti da proda /artije+ 2o e mu omoguitisekundarno tr,ite+ Ukoliko investitor zna da e) ukoliko bude potrebno) moi uvek

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 8/31

da proda /artije) on nee oklevati da i/ kupi na primarnom tr,itu+ .a taj na(in)likvidno sekundarno tr,ite doprinosi boljoj prodaji /artija na primarnom tr,itu+6orist imaju i investitori i emitenti 3koji e lake prodati novu emisiju4) a iinvesticione banke+ Svojim aktivnostima investicione banke doprinose likvidnosti nasekundarnom tr,itu i samim tim ostvaruju profit+ 5ruga funkcija koju sekundarno

tr,ite ostvaruje jeste određivanje cene /artije+

 .a osnovu ponude i potra,nje) na sekundarnom tr,itu se formira cena /artijekoja je onda indikativna prilikom određivanja cene na primarnom tr,itu+ Investitoriimaju informacije i nee platiti emitentu za novu emisiju vie od cene koja seformirala na sekundarnom tr,itu+ I upravo na ovom tr,itu emitent dobija informacijeo pravoj vrednosti /artija i interesima investitora za novim emisijama+ 0o jednakorist sekundarnog tr,ita za investitora jeste (injenica da ovo tr,ite povezuje brojneu(esnike i na taj na(in smanjuje trokove tra,enja kupaca i prodavaca /artija i)generalno) transakcione trokove+ Ukoliko /artija nije likvidna na sekundarnomtr,itu) emitent e biti prinuđen da povea prinos na /artiju) ne bi li privukao

investitore i tim veim prinosom njima kompenzovao nelikvidnost /artije+ Situacijana sekundarnom tr,itu je) dakle) jako bitna emitentu prilikom emitovanja novi//artija+

Jlavni u(esnici na sekundarnom finansijskom tr,itu su brokeri i dileri) pa se iinvesticiona banka na sekundarnom tr,itu mo,e nai u jednoj od ovi/ uloga+Brokersko-dilerske aktivnosti se u okviru investicione banke obavljaju u posebnimodeljenjima za prodaju i trgovinu 3engl+ &ales and trading 4+

5&%&%& Investiciona anka i n$ene rokerske aktivnosti

Preuzimanjem i prodajom novi/ /artija na primarnom tr,itu) investicione banke takođe nude i usluge brokera na sekundarnom tr,itu /artija tj+ one poma,usekundarnu ponudu ve postojei/ /artija+ Sedamdeseti/ godina dvadesetog veka)

 brokerske usluge su postale vie od samo sastavnog dela investicionog bankarstva+Investicione banke su prepoznale potencijal za profit koje ove usluge pru,aju i vrlo seaktivirale na ovom segmentu+ Provizije danas od brokerski/ usluga donose vie

 pri/oda nego aktivnosti preuzimanja novi/ emisija na primarnom tr,itu+ Investiciona banka kao broker je u stvari posrednik koji povezuje kupce i prodavce /artija nasekundarnom tr,itu+

7a svoje usluge investiciona banka - broker naplauje proviziju) tzv+ brokera,u+ Investicione banke pru,aju kompletne usluge investitorima 3engl+  Full

 service rokerage firms4+ 8vi brokeri pru,aju informacije i savete investitorima u pogledu investiranja) ali zato naplauju i veu proviziju+ .eke poznate investicione banke koje pru,aju pune brokerske usluge su: Merrill K=nc/) Morgan Stanle= 5eanEitter) Lredit Suisse 9irst Boston) Salomon Smit/ Barne=) Joldman Sac/s itd+

6ako bi mogao da trguje) klijent mora jednostavno da otvori ra(un /artija odvrednosti 3engl+ 'ustod( account 4 kod brokerske kue+ 6od koje brokerske kue eotvoriti ra(un) klijenti biraju sami na osnovu reputacije brokera) li(ni/ kontakata)

sugestija ili sli(ni/ kriterijuma+ Aeoma (esto brokerske kue tra,e od klijenata da daju pismenu izjavu o pru,anju minimalni/ informacija kao to su pri/od i neto aktiva+

?

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 9/31

Brokerske kue koje pru,aju pune usluge) obi(no za svakog klijenta odrede brokera+U brokerskim odelenjima investicione banke iz tog razloga (esto radi najvei brojzaposleni/+ Svaki broker mora da dobije licencu za trgovinu) dakle) mora da polo,iispit koji ga kvalifikuje za trgovinu na sekundarnom tr,itu+ Ispiti se pola,u prednacionalnim komisijama za /artije od vrednosti i berze+

6lijent ispostavlja nalog brokeru) odnosno daje mu instrukciju da kupi ili proda određenu /artiju+ .aloge klijent daje li(no) telefonom ili preko kompjutera+Postoji nekoliko vrsta naloga koji se mogu dati:

a4 tr,ini nalog 3engl+ Market order 4 daje instrukcije brokeru da kupi ili proda/artiju po trenutno najboljoj preovlađujuoj ceni 3najni,a cena zakupovinu) najvea za prodaju4+ 8va vrsta naloga se naj(ee koristi)

 b4 limitiram nalog 3engl+  )imit order 4 daje instrukcije brokeru da kupi /artiju)ali ne vie od određene cene) ili da proda /artiju) ali ne ispod navedene

cene i

c4 stop nalog 3engl+ &top order 4 je nalog kod koga se navodi stop cena+

Stop nalog se izvrava onda kada tr,ina cena dostigne navedene limite+ .pr+ukoliko klijent poseduje akcije (ija cena pada) on mo,e da ispostavi stop nalog poodređenoj ceni) tako da broker mo,e prodati akcije ako nji/ova cena padne do cenenavedene u stop nalogu i na taj na(in se spre(ava dalji gubitak klijenta+

 .alozi se mogu dati i za određeni vremenski period) tako da postoje sledeivremenski nalozi:

- dnevni) nedeljni) mese(ni - va,i samo za taj vremenski period)- do opoziva 3engl+ *ood till canceled   - J2L4 - va,i sve dok ga klijent neopozove) i

- na po(etku ili na kraju trgovine - nalog se izvrava samo u navedenom delutrgovine itd+

Prema koli(ini na koju glase) nalozi mogu biti standardni 3engl+ round lot 4)koji sadr,e određeni) zaokru,eni iznos /artija) obi(no #%%+ i nestandardni 3engl+ Odd

lot 4) koji sadr,e iznos manji od zaokru,enog+

6lijent mo,e da otvori dve vrste ra(una kod brokera: nov(ani ra(un i

marginski ra(un+ 6od nov(anog ra(una 3engl+ 'ash account 4) klijenti plaaju brokerskoj kui punu cenu za kupljene /artije na dan saldiranja transakcije+ 8vo jeosnovni tip ra(una+

7a svoje klijente) broker mo,e da obavi i tzv+ prodaju na prazno 3engl+ &hort

 sell 4+ 2o je situacija kada broker za ra(un klijenta prodaje /artije koje ovaj nema+ .aime) klijent o(ekuje pad cene određene /artije i pozajmljuje i/ od brokera+ Ponalogu klijenta) broker /artije normalno prodaje na tr,itu+ Ukoliko cena /artije zaista

 padne) klijent otkupljuje /artije po ni,oj ceni) vraa i/ brokeru i plaa mu kamatu) asam zarađuje na razlici u ceni prodate i kupljene /artije+

mr Barjaktarovi 'ako(evi Slađana) Investiciono ankarstvo i tr!i"te hartija od vrednosti, 7adu,bina1ndrejevi) Beograd) *%%!) str+ &?+

>

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 10/31

Investicione banke se (esto orijentiu prema određenom tipu klijenata+ .ekerade sa institucionalnim) a druge sa individualnim klijentima+ 2akođe) postoje

 brokerske kue koje su se specijalizovale za određenu vrstu /artija od vrednosti3komercijalne zapise) obveznice) akcije4+

U poslednje vreme vie se sve javljaju i on-line brokeri koji nude uslugekupovine i prodaje /artija preko interneta+ .a razvijenim tr,itima) ova vrsta brokera

 je postala velika konkurencija klasi(nim brokerima+ 8n-line brokeri su privuklimilione investitora) zato to su trokovi nji/ovi/ usluga niski) a obezbeđuju najnovijefinansijske informacije sa tr,ita+ .esumnjivo e popularnost interneta i eb trgovine

 promeniti na(in na koji e se trgovati /artijama od vrednosti+

Brokerske usluge su veoma va,an izvor pri/oda za investicione banke+ 7atoone nastoje da vode ra(una o svojim klijentima i da stalno proiruju obim usluga koje

 pru,aju+ Poto moraju jako dobro poznavati svoje klijente da bi im pru,ili dobarinvesticioni savet) brokerske kue (esto prave detaljne profile svoji/ klijenta+

5&%&)& Dilerske aktivnosti investicione anke

Pored brokerski/ poslova) investicione banke se redovno pojavljuju nasekundarnom tr,itu kao dileri+ 7a razliku od brokerski/ aktivnosti) investiciona

 banka kao diler trguje za svoj ra(un i veliku koli(inu svog kapitala anga,uje za ovuvrstu aktivnosti+

5ileri nastupaju kao principali - trguju u svoje ime i za svoj ra(un+ 8ni kupuju/artije po jednoj ceni) prodaju po vioj) a na razlici u ceni ostvaruju profit+ 8snovnafunkcija dilera jeste da kreira i odr,ava tr,ite određeni/ /artija+ .akon plaanjatrokova vezani/ za kupovinu) prodaju i dr,anje /artija) diler ostvaruje neto profit+8sim toga) diler mo,e da zaradi i ukoliko dođe do porasta cene /artije dok se nalaze uzali/ama+ Profit dilera e varirati zavisno od nivoa trgovine određenom /artijom i brojadilera koji konkuriu jedni dragima na tr,itu+ Ukoliko je obim trgovanja veliki) zao(ekivati je da e se pojaviti veliki broj dilera (ija e međusobna konkurencija smanjitiraspon između cene ponude i potra,nje) pa samim tim i profit+

5ileri postoje i na berzi i na vanberzanskom tr,itu+ 5ileri na berzi su) recimo)specijalisti na njujorkoj berzi ili saitori na tokijskoj berzi+ 5ileri na vanberzanskomtr,itu su povezani telekomunikacionim vezama) tako da ne postoji fizi(ka lokacija nakojoj trguju+ Sve se odvija preko kompjuterski/ terminala+ 5ileri koji navanberzanskom tr,itu deluju kao market mejkeri odr,avaju likvidnost određeni//artija poto su u svakom trenutku spremni da kupe ili prodaju određenu /artiju poodređenoj ceni 3engl+ +uote4 i određenoj koli(ini 3engl+ &i#e the uote4+ Investitori ese pre odlu(iti za kupovinu takvi/ /artija ukoliko znaju da e uvek moi da i/ bez

 problema prodaju na tr,itu+ 7a takva tr,ita se koristi termin dilerska tr,ita 3engl+ ealer market 4+

6ao to mogu da ostvare profit od rasta cena /artija koje imaju u svom portfoliu) investicione banke isto tako mogu da izgube ukoliko dođe do pada cene

#%

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 11/31

/artija usled promena u ekonomskim i tr,inim uslovima+ 7bog neizvesnosti u pogledu budueg kretanja cena /artija) investicione banke su izlo,ene cenovnomriziku 3engl+ .rice risk 4+

5a bi smanjio rizik i ostvario uspe/ na tr,itu) za dilera je veoma bitno da

upravlja cenovnim rizikom+ 2aj proces obu/vata tri koraka:#+ identifikovanje rizika)

*+ kvantifikovanje rizika i

+ upravljanje rizikom+

Identifikovanje rizika podrazumeva utvrđivanje svi/ rizika kojima je izlo,endiler koji u svom portfoliu dr,i određenu /artiju+ Promena u ceni određene /artijemo,e biti rezultat promena na (itavom tr,itu te /artije) koje nemaju veze sadeavanjima u preduzeu koje je emitovalo /artije+ 'izik koji je vezan za (itavotr,ite a ne za konkretno preduzee naziva se sistematski ili tr,ini rizik 3engl+&(stematic or market risk 4+ Sa druge strane) do promene cene mo,e doi pod uticajemdirektni/ događaja u preduzeu ili grani+ U tom slu(aju promena cene nema veze saoptim tendencijama na tr,itu+ 8va vrsta rizika se zove nesistematski ili specifi(nirizik 3engl+ Uns(stematic or compan( /industr(0 - specific risk 4+ .avedeni rizici seodnose na akcije+

Slika 5& 4rocena kre"itnog rizika

Neizvršenje obveze

ugovorne strane

Očekivani gubitak = 0

I zloženost riziku Rizik naplateOčekivani gubitak = ?

Ne

Da

Kredit bez rizika

Izvor: +ekof+ac+=u

Investicionoj banci su potrebna sredstva za finansiranje /artija od vrednostikojima e trgovati na sekundarnom tr,itu+ Postoji nekoliko izvora iz koji/ se mogu

 pribavljati /artije+ 2o su: sredstva klijenata koje dileri dobijaju kada prodaju /artije zanji/ov ra(un i sredstva na gotovinskim ra(unima klijenata) kratkoro(ni krediti koji se

dobijaju od banaka a koji su pokriveni /artijama koje su tim sredstvima finansirane)transakcije na repo tr,itu - prodaja ili zalog /artija) ali sa obavezom reotkupa /artija

 po veoj ceni+

5&)& Ulagan$e u harti$e o" vre"nosti

Investiciona politika banaka) bilo da je re( o (isto investicionim bankama ili bankama evropskog tipa) je sastavni deo portfolio politike koja podrazumevaupravljanje ukupnim bankarskim plasmanima u cilju zadovoljenja klju(ni/ za/teva

vlasnika kapitala) bankarskog sistema i tr,ine strukture+ Usled toga) investiciona politika je u potpunosti objektivizirana elementima portfolio politike+ ;kspanzivna

##

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 12/31

investiciona politika rezultira u prenaglaavanju određeni/ ciljeva na tetu klju(ni/ prioriteta na osnovu (ega dolazi do formiranja nepri/vatljivo visoki/ margina rizika+S druge strane) odsustvo konzistentne investicione politike su,ava manevarske

 prostore i ograni(ava fleksibilnost banaka u pogledu suptilnog strukturiranja plasmana sredstava i odr,avanja ravnote,e bilansa+ Savremene investicione banke

 posti,u zna(ajno bolje poslovne rezultate kada na raspolaganju imaju iri dijapazonopcija za formiranje aktive i pasive+ Aa,na komponenta u građenju poslovne politike

 je ulaganje slobodni/ resursa u portfolia /artija od vrednosti koje dobijaju svoj punismisao tek u uslovima razvijenog finansijskog sistema+

6onzistentna investiciona politika banke je prirodna komponenta iri/ poslovni/ i portfolio politika) ali se kod konkretnog građenja strategije ulaganjasredstava u /artije od vrednosti polazi od specifi(nog rasporeda kriterijuma ielemenata bilansnog komponovanja ra(una vrednosti /artija+ !

6od investicioni/ plasmana na prvom mestu je sigurnost) kao va,na

komponenta obezbeđenja stabilnosti poslovnog sistema banke+ Sigurnost portfoliaobezbeđuje se bri,ljivim odabirom strukture /artija od vrednosti na tr,itu+

Sigurnost plasmana u bankarstvu uvek se posmatra u odnosu prema prinosimana ulo,ena sredstva+ Bazi(ni princip naglaava uzdr,avanje od ,rtvovanja sigurnosti ukorist prinosa) kako bi se ograni(io obim potencijalni/ gubitaka usled loe strukture

 portfolia /artija od vrednosti+ 2akođe) likvidnost /artija od vrednosti ide ispredfunkcije formiranja pri/oda) zbog (ega se insistira na utr,ivosti aktive+ Aeoma jeva,an element diversifikacije plasmana u obezbeđivanju generalne politikeoptimizacije strukture plasmana i obima investicioni/ ulaganja banaka+ Polazi se odgvozdene zakonitosti da se irenjem strukture i tipova plasmana mogu zadovoljiti iri

ciljevi poslovanja i izvriti redukcija rizika+

U sreditu politike investicioni/ plasmana banaka je rizik) kao neizbe,an pratilac operacija na finansijskom tr,itu+ Proporcija rizika definisana je kvalitetom portfolia /artija od vrednosti) stepenom tr,ine prenosivosti i o(ekivanim gubicimausled kolebanja kamatne stope na tr,itu+

5&5& U!ravl$an$e investicionim !ort1oli$om

Ulaganja u vrednosne papire se u finansijskoj literaturi i praksi nazivajuinvesticijama u smislu finansijski/ investicija 3za razliku od realni/ investicija4+Banke plasiraju raspolo,ive kreditne potencijale u vidu zajmova i kupovinevrednosni/ papira+ .a toj osnovi banke sprovode portfolio menad,ment zajmova ivrednosni/ papira 3investicija4+ Proporcija između plasmana u zajmove i investicijegeneralno zavisi od strategije poslovne politike doti(ne banke+ 5o promene

 proporcija između zajmova i investicija dolazi i usled promena u ukupnojekonomskoj situaciji zemlje kao i neposredno usled kretanja tr,ini/ kamatni/ stopa+Ipak banke dr,e znatno vei deo svoji/ kreditni/ plasmana u obliku zajmova) jerzajmovi po pravilu nose vie kamatne stope nego vrednosni papiri+

!  Staki Budimir) Bara Slobodan i Milan Stamatovi 3*%##4   Me1unarodne finansije) Beograd:9akultet za finansijski menad,ment i osiguranje) str+ "

#*

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 13/31

Postoje tri bitne razlike između plasmana banaka u zajmove i investicije3vrednosne papire4+

D 7ajmovi se odobravaju preduzeima uzimajui u vidu dugoro(ne komitentskeodnose kao i li(ne veze sa menad,erima) dok su investicije nepersonalne+

D 6od zajmova je pravilo da tra,ioci pokreu inicijativu za dobijanje zajmova)dok kod kupovine vrednosni/ papira na sekundarnom tr,itu inicijativu imajukupci 3investitori4+ 6od kupovine vrednosni/ papira banke kao investitori

 biraju tajming koji njima najvie odgovara+

D Banke dr,e zajmove po pravilu do roka dospea) tako da se smatra da suzajmovi nelikvidna aktiva banaka+ Međutim) banka mo,e vrednosne papire)koje dr,i u svojoj aktivi) da proda na finansijskom tr,itu u svakom momentu)to posebno va,i za dr,avne papire za koje postoji duboko sekundarno tr,ite+&

Arednosni papiri kojima raspola,u banke u svojim aktivama mogu se podelitiu dve kategorije+ Prvu kategoriju ovi/ papira sa(injavaju sekundarne rezervelikvidnosti) kojima se obezbeđuje odr,avanje likvidnosti banaka u slu(aju iznenadni/odliva sredstava+ Poto primarne rezerve likvidnosti) koje se nalaze na transakcionimdepozitima banaka kod centralne banke) predstavljaju nekamatonosnu aktivu) bankete,e da vei deo ukupni/ rezervi likvidnosti dr,e u obliku kamatonosni/ sekundarni/rezervni/ aktiva+

5rugu kategoriju vrednosni/ papira kod banaka (ine plasmani na tzv+investicionom ra(unuN banke dr,e ove /artije od vrednosti prvenstveno u cilju sticanjado/otka i uticaja na visinu kamatnog rizika+

Podela vrednosni/ papira na prvu i drugu kategoriju generalno je povezana saro(nou ovi/ papira+ Banke u principu kao sekundarnu rezervu koristevisokokvalitetne kratkoro(ne obveznice koje su lako utr,ive na nov(anom tr,itu+Srednjoro(ni i dugoro(ni vrednosni papiri) sa rokovima dospea preko godinu dana) u

 principu ulaze u investicioni ra(un banaka+ Pri tome treba ukazati da se i dugoro(nivrednosni papiri mogu prodati na sekundarnom finansijskom tr,itu) ali je dubina togtr,ita manja nego za kratkoro(ne /artije od vrednosti+

Jeneralni ciljevi investicione 3portfolio4 politike banaka u tr,inimekonomijama sastoje se u obezbeđivanju likvidnosti) do/otka 3prinosa4 i kontrole

kamatnog rizika+ Sekundarne rezerve obezbeđuju prvenstveno funkciju likvidnosti banaka) mada istovremeno stvaraju kamatni do/odak i mogu da budu upotrebljene ucilju regulisanja kamatnog rizika+ S druge strane) vrednosni papiri na investicionomra(unu banaka imaju prvenstveno za cilj stvaranje kamatnog do/otka kao iregulisanje kamatnog rizika+"

Pored dr,avni/ obveznica postoje i obveznice lokalni/ vlasti putem koji/ semogu finansirati neki oblici bud,etske potronje) posebno investicioni projekti nalokalnom nivou+ Postoje dve kategorije obveznica lokalni/ vlasti+ 6od jedne

& 0eremi 7oran 3*%%!4 Finansijska tr!i"ta) Beograd: 9akultet za finansijski menad,ment i osiguranje)

str #%*"  Staki Budimir) Bara Slobodan i Milan Stamatovi 3*%##4   Me1unarodne finansije) Beograd:9akultet za finansijski menad,ment i osiguranje) str+ ?"

#

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 14/31

kategorije ovi/ obveznica) servisiranje dugova vri se iz odgovarajueg lokalnog bud,eta+ 6od druge kategorije municipalni/ obveznica servisiranje dugova vri se iz pri/oda oni/ projekata za (ije je finansiranje raspisana emisija obveznica+

Ipak kompanijske akcije i obveznice (ine najzna(ajniji segment finansijskog

tr,ita+ 8bveznice su finansijski instrumenti koji imaju fiksni rok otplate i nose fiksnukamatnu stopu+ Međutim) cena obveznica na finansijskom tr,itu oscilira u zavisnostiod tr,inog kretanja kamatni/ stopa kao i od du,ine vremena do dospea obveznice+U momentu dospea vrednost obveznice jednaka je nominali+ 6ompanijske obveznicesadr,e vei stepen rizika od dr,avni/ obveznica+ Stepen kreditnog rizika kod ovi/obveznica je veoma razli(it i zavisi od rejtinga kompanije koja je obvezniceemitovala+ 1kcije kompanija nemaju rok dospea i umesto kamate nose dividendukoja zavisi od poslovni/ rezultata kompanije koja je akcije emitovala+ 2r,ina cenaakcija oscilira u zavisnosti od promena u o(ekivanim stopama prinosa doti(nekompanije+

9& I'(RI SINER7I/E K(D MERD,ERA I AK'II*I/A

9&%& Meto"i mer"#era i akvizici$a

Iako se izrazi merd,eri i akvizicije koriste za opisivanje razli(iti/ aktivnosti) usvakom slu(aju krajnji rezultat je da dve kompanije (injeni(no postaju jedno

 preduzee) ako ne i u nazivu+

Bez obzira da li akvizicijom ili merd,erom) krajnji rezultat mo,e se ostvariti:?

D prenosom aktive 3imovine4

D prenosom akcija+

8va dva metoda sa,eto su prikazana u sledeoj tabeli

 .renos aktive .renos akcija

Akvizici$a

3B preuzima14

B kupuje za gotovinu poslovei imovinu od 1+ 1 se potomlikvidira) a stari akcionari 1dobijaju novac

B kupuje akcije u 1 od akcionara 1u zamenu za gotovinu+ 1) kao

 podru,nica B) mo,e kasnije prenetisvoje poslove i imovinu na novumajku kompaniju 3B4+

Merd,er 7 kupuje poslove i aktivu i od 7 kupuje akcije u O i u zamenu

  9abozzi 0+9rank 3#>>!4  Foundations of Financial Markets and Institutions) Prentice <ill

Internaitonal) ;ngleood Lliffs)str+ *%?  Ivani Marko i 0eremi Kjiljana 3*%%?4 Osnovi finansija) Beograd: 9akultet za finansijskimenad,ment i osiguranje) str#!!

#!

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 15/31

3O i sespajaju da biformirali 74

O i u zamenu za akcije u 7+Potom se O i gase) a akcijeu 7 se dele akcionarima O i +

za sopstvene akcije+ O i kao podru,nice 7 mogu naknadno preneti svoje poslove i aktivu nasvoju novu majku kompaniju 374

8stali izrazi koji se koriste naj(ee su preuzimanje 3akvizicija4 ili spajanje3merd,er4+

9&)& ($a3n$en$e za rast !reko kominaci$e

6ao i u drugim delovima ovog ud,benika) krajnje opravdanje svake politike jeda ona vodi poveanju vrednosti) to jest porastu bogatstva akcionara+ 6ao i kodkapitalnog bud,etiranja gde projekte treba pri/vatiti ako imaju pozitivnu .SA) nasli(an na(in) kombinacije treba sprovesti ako one poveavaju bogatstvo akcionara+

Pretpostavimo da preduzee 1 ima tr,inu vrednost od * miliona JBP i da se

kombinuje sa preduzeem B tr,ine vrednosti * miliona JBP) a sve procene se vre po tekuim tr,inim cenama+>

1ko proisteklo novo preduzee 1B ima tr,inu vrednost veu od ! milionaJBP onda se ta kombinacija mo,e smatrati za uspe/) a ako je vrednost manja od !miliona JBP ona e biti promaaj+

U sutini) da bi kombinacija bila uspena treba tra,iti situaciju u kojoj je:

2r,ina vrednost kombinovani/ kompanija 1B Q 2r,ina vrednost 1 R 2r,inavrednost B+

1ko se javi ova situacija ostvaruje se sinergija) to jest) da je celina vrednija odzbira delova+ 8vo se (esto izra,ava i kao efekat *R*T&+

2reba istai da sinergija nije automatska+ .a efikasnoj berzi 1 i B e imatita(nu vrednost pre kombinacije i potrebno je postaviti pitanje kako e se ostvaritisinergija) to jest) zato e doi do porasta vrednosti+

 .eki od izvora sinergije su:#%

D ekonomije poslovanjaD tr,inu moD finansijske dobitkeD ostalo+

'azmotriemo svake od nji/ u kontekstu kombinacija+

D Ekonomi$a oima  V za /orizontalne kombinacije 3kompanija iz sli(ni/oblasti poslovanja4 (esto se tvrdi da sni,avaju trokove) a time poveavajudobitke zbog ekonomije obima+ 8ne se mogu javiti u proizvodnji) marketinguili finansijama+ 2reba istai da ti dobici nisu automatski i da se takođe mogu

 javiti disekonomije obima+ 8ve koristi se ponekad navode kod kombinacija

> 0eremi 7oran 3*%%!4 Finansijska tr!i"ta) Beograd: 9akultet za finansijski menad,ment i osiguranje)

str+ #%!#% Staki Budimir) Bara Slobodan i Milan Stamatovi 3*%##4   Me1unarodne finansije) Beograd:9akultet za finansijski menad,ment i osiguranje) str ?>

#&

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 16/31

konglomerata 3kompanija u nepovezanim oblastima poslovanja4 ufinansijskim trokovima i trokovima marketinga+

D Ekonomi$e vertikalne integraci$e - 8dređene akvizicije uklju(uju kupovinudrugi/ kompanija u istom proizvodnom lancu) na primer) proizvođa( kupuje

dobavlja(a sirovina ili maloprodavca+ 8vim izbacivanjem posrednika moguse poveati dobici+

D Kom!lementarni resursi V Ponekad se tvrdi da se kombinovanjem snaga dvekompanije mo,e dobiti sinergetski rezultat+ .a primer) do dobitaka mo,edovesti kombinovanje kompanije specijalizovane za istra,ivanje i razvoj sakompanijom sna,nom u oblasti marketinga+

D (tklan$an$e nee1ikasnosti V 1ko se kompanijom ,rtvom u preuzimanju loeupravljalo) njeni rezultati) a time i njena vrednost) mogu se poboljatiotklanjanjem neefikasnosti+ Poboljanja se mogu ostvariti u oblastima

 proizvodnje) marketinga i finansija+

9&5& Finansi$ska sinergi$a

U ovoj oblasti postoji nekoliko finansijski/ argumenata+##

D Diversi1ikaci$a+ 1rgument smatra da diversifikacija obi(no sni,ava rizik+ 1kozarade kombinovani/ kompanija ostanu iste 3to jest ne ostvari se ikakva

 poslovna ekonomija4 i dalje mo,e doi do porasta vrednosti kompanije zbog

ni,eg rizika+ 8vaj argument mo,e se izraziti primerom

4rimer %#*

7a dve kompanije dostupni su sledei podaci:

6ompanija 1 6ompanija B

3a4 2r,ina vrednost * miliona JBP * miliona JBP

3b4 7arade do beskona(nosti %)* miliona JBP %)! miliona JBP

3c4 Stopa prinosa B$1 #%W *%W3d4 Standardna devijacija prinosa ?W #?W

6oeficijent korelacija između prinosa 1 i BT %)+

'izik i prinos kombinovane kompanije mo,e se izra(unati na sli(an na(in kao kodanalize portfolija sa dve aktive 3u portfolio teoriji4+

##  0eremi  7oran  3*%%!4  Finansijska tr!i"ta) Beograd: 9akultet za finansijski menad,ment i

osiguranje) str+ ##%#*  Ivani Marko i 0eremi Kjiljana 3*%%?4 Osnovi finansija) Beograd: 9akultet za finansijskimenad,ment i osiguranje) str+ #!>

#"

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 17/31

Prinos 3uz pretpostavku da nema poslovni/ ekonomija4 T %)*m JBP R %)!m JBP

  T %)"m JBP

'izik s pT

* *var 3# 4 var * 3# 4a a a a a

 2 a 2 2 2   ρσ σ + − + −

 T* * * *

3%) & ? 4 3%) & #? 4 3* %) & %) & ? #? %) :4× + × + × × × × ×

 T #%)?>W

'aspolo,ive su iste ukupne zarade) ali je rizik zna(ajno ni,i od ponderisanog prose(nog rizika dve pojedina(ne kompanije 3#?R?4$* T #W

5akle) vrednost kombinovane kompanije treba da bude vea od ! milionaJBP i ostvarie se sinergetski dobici+ .ajvea greka kod ovog argumenta je to se

on zasniva na ukupnom riziku+ 5obro diversifikovani akcionari procenjuju kompanijena osnovu sistemskog rizika koji se) prema jednom od zaklju(aka L1PM) ne mo,eotkloniti diversifikacijom+

Pretpostavimo) na primer) da su bili dostupni sledei dopunski podaci:

X1 T #)%%XB T )%%'m T #%W'f T &WSistemski rizik kombinovane kompanije dobio bi se ponderisanim prosekom dva X

faktora:

3%)& H #)%%4 R 3%)& H )%%4 T *)%%

2o daje za/tevanu stopu prinosa od

'f R X3'm-'f4T &W R *)%%3#%W-&W4

T #&W

 .a osnovu ukupni/ zarada do beskona(nosti od %)" miliona JBP ovo bi dalovrednost kombinovane kompanije od

%)"m JBP $ %)#& T !m JBP

 .ije dolo do porasta vrednosti jer nije bilo smanjenja rizika+ Sistemski rizikkombinovane kompanije je samo prose(an ponderisan pojedina(ni sistemski rizik+

Sa stanovita akcionara) u odsustvu poslovni/ ekonomija) (ini se da nemadobitka od merd,era+2reba) međutim) istai da se menad,eri (esto usredsređuju naukupan rizik) jer ukupan rizik uti(e na sigurnost radni/ mesta) a argumentdiversifikacije ima smisla sa gledita menad,era) ako nema smisla sa gleditaakcionara+ #

#  9abozzi 0+9rank 3#>>!4  Foundations of Financial Markets and Institutions) Prentice <illInternaitonal) ;ngleood Lliffs) str+ *&"

#

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 18/31

D Diversi1ikaci$a i 1inansiran$e V 1ko budui tokovi gotovine dve kompanijenisu savreno pozitivno korelirani onda se kombinovanjem te dve kompanijemo,e smanjiti varijabilnost nji/ovog poslovnog toka gotovine+ Stabilniji tokgotovine je privla(niji za zajmodavce i to mo,e dovesti do jeftinijegfinansiranja+

D ;4etl$a< ili igra 4E V Yesto se tvrdi da su kompanije sa viim racijima P$;3cena$zarada4 u dobroj poziciji da kupe druge kompanije jer one mogu danametnu svoj visok racijo P$; na preduzee-,rtvu i poveaju njegovuvrednost+

Pitanje koje se mora postaviti je: 7ato se ovo deava na efikasnom tr,ituZ .i,i racijo P$; dat preduzeu ,rtvi odra,ava vii rizik ili slabije mogunosti zarast+ 7ato bi tr,ite promenilo miljenje samo zbog toga to se promenilovlasnitvoZ

8no mo,e to da u(ini zbog verovatni/ budui/ poslovni/ ekonomija) ali nezbog toga to preduzee predator ima visok racijo P$;+ Pouka je jasna V visokracijo P$; kompanije koja kupuje sam po sebi nije uzrok ikakvog porastavrednosti+ .a efikasnom tr,itu poveanje vrednosti bie uzrokovano drugimkoristima+ 1ko nema drugi/ koristi) novi racijo P$; bie samo ponderisan

 prosek pojedina(ni/ racija P$; i nee se ostvariti ikakav dobitak+

Poslednji/ godina zabele,ene su zna(ajne oscilacije racija P$; zbogudljivosti berze+ 7asnivanje procene vrednosti na raciju P$; je u najboljemslu(aju rizi(na procedura i postoji mnogo situacija kada su finansijskikomentatori /valili racija P$; zbog opa,eni/ koristi od merd,era koje nisu

nikada realizovane+ Aeoma je bitno imati na umu subjektivnu prirodu ovog procesa+

D (stale 1inansi$ske koristi  V 8ne se prevas/odno odnose na otklanjanjeneefikasni/ praksi finansijskog menad,menta+ U primere spadaju:

3a4 6upovina nisko zadu,eni/ kompanija sa dobrom aktivom u cilju da se onemogu dodatno zadu,iti radi ostvarivanja koristi poreskog tita na

 pozajmljena sredstva i

3b4 6upovina kompanija sa akumuliranim poreskim gubicima da bi oni

neutralisali dobitke kompanije kupca+

9&9& (stali sinergetski e1ekti

U ostale sinergetske efekte spadaju:#!

D 'i3ak mena"#erskog talenta V 6ompanije sa visoko stru(nim menad,erimamogu koristiti ovaj resurs samo ako imaju probleme koje trebaju da ree+

#!  Barjaktarovi 'ako(evi Slađana 3*%%!4  Investiciono ankarstvo i tr!i"te hartija od vrednosti)Beograd: 7adu,bina 1ndrejevi) str+ "&

#?

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 19/31

1kvizicija neefikasni/ kompanija ponekad je jedini na(in za potpunokorienje stru(ni/ menad,era+

D 'i3ak gotovine  V 6ompanije sa velikim vikovima gotovine mogu videtiakviziciju drugi/ kompanija kao jedinu moguu primenu ti/ sredstava+

 .aravno) poveane dividende mogu reiti problem vika gotovine) ali to se(esto odbacuje iz razloga poreske ili stabilnosti dividendi+

D Tr#i3na mo= V <orizontalni merd,eri mogu omoguiti preduzeu da ostvariodređeni stepen monopolske moi (ime mo,e poveati svoju rentabilnost+

D +rzina V 1kvizicija mo,e biti daleko br,a od organskog rasta u sticanju prisustva na novom i rastuem tr,itu+

Male kompanije koje se kupe mogu pozdraviti takav potez+ Postoji veliki brojmogui/ razloga: #&

D 6i0ni V .a primer) zbog penzije) zbog sigurnosti) zbog problema oko porezana nasledstvo+

D 4oslovni V 'astua mala kompanija mo,e otkriti da je dostigla veli(inu gde joj je nemogue da ograni(i rast) ali joj nedostaju sredstva ili stru(nostmenad,menta+

D Tehni0ki  V 'astue osavremenjivanje predstavlja problem za malukompaniju) na primer:

3a4 2roak istra,ivanja i razvoja mo,e biti ograni(avajui

3b4 .esposobnost da se primeni specijalizovana stru(nost

3c4 .esposobnost da se ponudi pun asortiman usluga ili proizvoda potroa(ima

8vi (inioci mogu se primeniti na kompanije koje su prili(no velike po veinistandarda) na primer 'ols-'ojs 3 3olls-3o(ce4 bio je suvie mali da bi apsorbovaotrokove istra,ivanja preko jednog novog motora+

9&>& Doici o" kominaci$a

1kvizicija ili merd,er predstavlja popularni pravac ka rastu i navedeno jenekoliko argumenata koji objanjavaju irenje zasnovano na tim pravcima+ 2akođe je

 pokazano da je veina ti/ argumenata sporna+

Istra,ivanje u ovoj oblasti ima dva osnovna zaklju(ka:#"

#&  9abozzi 0+9rank 3#>>!4  Foundations of Financial Markets and Institutions) Prentice <ill

Internaitonal) ;ngleood Lliffs) str+ *&>#"  Barjaktarovi 'ako(evi Slađana 3*%%!4  Investiciono ankarstvo i tr!i"te hartija od vrednosti)Beograd: 7adu,bina 1ndrejevi) str+ ">

#>

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 20/31

D Arednost ili sinergetski dobici u praksi su prili(no mali+

D 6ompanije ponuđa(i obi(no plaaju zna(ajnu premiju iznad tr,ine vrednostikompanije ,rtve pre ponude+

7aklju(ci ovi/ rezultata su prili(no zna(ajni i mogu se pokazati razmatranjemakvizicije kompanije B od strane kompanije 1 gde svaka od kompanija ima tr,inuvrednost od * miliona JBP+

Pretpostavimo da kada se one kombinuju) ostvaruje se mali iznos sinergije i nji/ovakombinovana vrednost raste na !)& miliona JBP+

Pretpostavimo dalje da kompanija 1) da bi stekla akcije B) mora da plati premiju od #milion JBP) to jest) da ukupan troak B iznosi miliona JBP+

7a akcionare 1 korist$troak od preuzimanja je:

2r,ina vrednost 1B !)&m JBPPrvobitna vrednost 1 3*)%m4 JBPLena plaena za B 3)%m4 JBPJubitak 3%)&m4 JBP

8vaj gubitak predstavljae troak za akcionare kompanije kupca) ali korist zaakcionare kompanije ,rtve 3jer su dobili premiju od # milion JBP4+

U sutini) ovo odra,ava opti zaklju(ak istra,ivanja u ovoj oblasti: stalni dobitnicikod merd,era i akvizicija su akcionari kompanije ,rtve) stalni gubitnici su akcionarikompanije predatora+

9&?& Uzroci neus!eha

'azlozi koji se navode za visoku stopu neuspe/a kombinacija su:

D Prekomerno optimisti(na procena ekonomije obima+ ;konomija obima mo,e biti relativno male veli(ineN irenje preko optimuma dovodi doneproporcionalni/ trokovi/ nedostataka+

D .eodgovarajue preliminarno istra,ivanje i nesposobnost da se efikasno

sprovede spajanje+D .edovoljna procena problema sa ljudskim resursima koji e se javiti+

D 5ominacija subjektivni/ (inilaca kao to je polo,aj upravni/ odbora+

D Problemi oko procene vrednosti+ U slu(aju 5ecca$'acal$J;L pre izvesnogvremena) prvobitnu ponudu 'acala za 5ecca u iznosu od "& miliona JBPodobrio je predsednika 5ecca i %W akcionara s pravom glasa+ .akonintervencije J;L) 'acal je na kraju preuzeo kontrolu sa ponudom koja je

 prelazila #%% miliona JBP+ 2ako velika razlika između prvobitne i krajnje procene vrednosti ukazuje na tip varijacije u merenju vrednosti koji mo,e postojati+

*%

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 21/31

Yinjenica da se kombinacija (esto favorizuje kao alternativa irenju drugimsredstvima mo,da ukazuje na tendenciju ka lenjosti u upravljanju+ Ponekad se

 procenjuje da je lake stei postojee preduzee nego podvri se disciplini u tra,enju iopravdavanju slo,eniji/ investicioni/ projekata+ 8sim toga) visok nivo otputanjazabele,en u velikim grupama ukazuje da merd,eri i akvizicije stvaraju situaciju u

kojoj se racionalizacija 3koja bi se ina(e mogla izbei4 mo,e obaviti na pri/vatljivijina(in+

>& MEST( I U6(7A IN'ESTI*I(NI. +ANAKA U MERD,ERUNA 4RIMERU @UAKER (ATS('E AK'II*I/E ST(KE6B'AN

*AM4

>&%& .ronologi$a "e3avan$a

U novembru #>?*+ godine) menad,ment Stokel=-Aan Lamp Inc+ formirao jekorporaciju za akviziciju i ponudio Stokel=evim akcionarima &% US5 po akciji zanji/ove akcije sa namerom da izvri akviziciju kompanije preko KB8+# 1kcionari su

 poveli sudsku parnicu protiv menad,menta tvrdei da &% US5 po akciji nije pravi(nacena+ U februaru #>?+ godine) korporacija za akviziciju podigla je svoju ponudu na&& US5 za akciju+

Iako je (etiri meseca kasnije Stokel=ev upravni odbor odobrio transakciju)ovaj dogovor vie nije va,io nakon to je u julu Pillsburr= dao tendersku ponudu za

Stokel=eve akcije po ceni od "* US5 po akciji+ 2ada je menad,er Stokel=a otiao dosvog investicionog bankara) Joldmena Saksa) da bi pokuao da dobije bolju cenu+8dlu(ili su da obave aukciju u kojoj bi u(esnici imali pravo da pregledaju neka odinterni/ dokumenata i da potom dobiju *! (asa da utvrde cenu i daju ponudu+

U julu #>?+ godine) [uaker 8ats pobedio je na aukciji sa svojom ponudomza kupovinu obi(ni/ Stokel= akcija po ceni od US5 po akciji) u gotovini+ [uaker

 je pobedio sedam potencijalni/ kupaca) a dvoje od nji/ imalo je ponude svega #)&US5 po akciji manje+ 5o kraja #>?+ godine) [uaker je pribavio sve obi(ne akcijeStokel=a plativi oko *% miliona US5 + Postavlja se pitanje da li je ovo akvizicijomstvorena vrednost+ Iz perspektive akcionara Stokel=a odgovor je sigurno potvrdan+ U

estomese(nom periodu pre merd,era vrednost akcija Stokel=a je vie negoudvostru(ena) to jest porasla je sa & US5 po akciji na US5 po akciji+ Međutim) iz

 perspektive [uakerovi/ akcionara) svrsis/odnost ove poslovne transakcije nije bilaodma/ jasna+ Prva tr,ina reakcija bila je da je pogodba negativna) iako su se[uakerove akcije zna(ajno oporavile kada su povoljni aspekti transakcije postali

 poznati tr,itu+ [uaker je anga,ovao Meri Kin( kao investicionog savetnika koji jeuradila sledee korake:

# Primer preuzet I prilagodđen iz B=grave) E+ i 5\<eill=) 5+ 3*%%42/eportable MB1 inenterpreneurs/ip Lase Studies) 0o/n Eille=FSons Inc) .e ork 

*#

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 22/31

>&)& Koraci u 1inansi$sko$ evaluaci$i mer"#era @uakerCStokel

1naliza ovog slu(aja po(inje sa kratkim pregledom privredne grane)kompanije i nji/ovi/ strategija+ 9okus analize je da poka,e kako se pristup vrednostiza akcionare mo,e koristi za davanje odgovora na kriti(na pitanja o transakciji kao

to su:

D 6oja je odgovarajua cena za kandidata za akvizicijuZ

D 6oliko vrednosti je stvoreno za [uakerove akcionareZ

D 6oji faktori imaju najvei uticaj na vrednost akvizicijeZ

D 6ako alternativni scenariji uti(u na vrednost stvorenu akvizicijom imaksimalnu cenu koju treba platitiZ

D 6oji je najbolji na(in za strukturiranje transakcijeZ

D 6akve su implikacije ove transakcije na zarade po akciji i strukturu kapitala

 posle merd,eraZD 5a li e finansiranje merd,era biti problemZ

6valitativne informacije u ovom slu(aju dobijene su iz javni/ izvora+6orieno je nekoliko pojednostavljujui/ pretpostavki da bi se razjasnio analiti(kimetod+ Stvarna analiza bi verovatno bila detaljnija i uklju(ivala bi miljenjeeksperata) podatke o grani) analizu najzna(ajniji/ poslova i tako dalje+ 2akođe) bilo birazvijeno vie scenarija da bi se utvrdio opseg vrednosti za transakciju+

Meri Kin( je uradila pregled industrije kompanije i nji/ovi/ strategija+

#+ 6K0UY.; 68MP;2I2IA.; S.1J; U J'1.I

Proizvodnja /rane je visoko konkurentna i zrela grana koja se sastoji od brojni/ konkurenata i proizvoda+ Iako su do #>?+ godine stope rasta godinje bilenominalno oko ##)"W) rast obima grane je bio relativno mali+ Stoga su mogunosti zarast za proizvođa(a /rane bile ili da poveaju tr,ino u(ee) uvedu nove proizvode ili

 proizvodne linije i$ili iskoriste mogunosti u inostranstvu ili van grane+

U pre/rambenoj industriji velike kompanije imaju mnoge prednosti nadmalim+ .e samo da mogu ostvariti ni,e trokove proizvodnje preko ekonomije obima)ve mogu mnogo da troe na oglaavanje) kako bi bolje diferencirale svoje robne

marke+ Sna,an razvoj robne marke je od presudnog zna(aja za o(uvanje cenovnestabilnosti i samim tim vei/ mar,i+

*+ S2'12;JI0; [U16;' 812S1

[uaker 8ats je kompanija sa seditem u Yikagu koja je svetski marketar proizvoda i usluga iroke potronje+ U njene osnovne poslove spadaju: pre/rambeni proizvodi 3na primer) Lap\n Lrunc/) Kife) 1unt 0emima i 6en-K-'ation4 igra(ke39is/er-Price 2o=s4) namirnice koje se prodaju restoranima i institucijama) kao irazli(iti maloprodajni delikatesni objekti 3na primer) Brookstone i 0os+1+ BankLlot/iers4+

2okom #>%-i/ [uaker je pokuao da se diversifikuje u oblastima van zrele pre/rambene industrije+ Pod liderstvom Ailijema Smitburga koji je postao generalni

**

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 23/31

direktor #>?#+ godine) a predsednik kompanije #>?+ godine) [uaker je nastaviostrategiju @povratka na osnovno@) pokuavajui da kapitalizuje snage svoji/

 pre/rambeni/ proizvoda u S15+

Prema godinjem izvetaju) [uaker je u #>?+ godini imao (etiri operativnestrategije:

D Biti vodei marketar sna,ni/ roba i usluga iroke potronje+

D 8stvariti profitabilan) nadprose(an realan obim rasta u poslovima sa /ranomirom sveta+

D Poboljati profitabilnost nisko prinosni/ poslova ili i/ ugasiti+

D Uspostaviti smislenu poziciju u maloprodajnim poslovima sa delikatesima+

+ S2'12;JI0; S286;K-A1. L1MP1

Stokel=-Aan Lamp je kompanija sa seditem u Indijanapolisu koja je

 podeljena u dve poslovne grupe: 3#4 ameri(ka grupa pre/rambeni/ proizvoda u kojuspadaju konzervirani proizvodi) smrznuto sezonsko voe i povre i Jatorade @gasilac,eđi@ i 3*4 grupa industrijski/ proizvoda u koje spadaju specijalni /emijski proizvodinapravljeni na bazi biljni/ ulja i proizvodi iroke potronje na bazi biljnog ulja+

 .ajpoznatije robne marke Stokel=a su Aan Lamp\s Pork and Beens 3tr,inilider sa u(eem od !W4 i Jatorade 3bezalko/olni izotonik koji nadoknađujeizgubljene te(nosti i obnavlja /emijski balans osobe nakon napornog ve,banja4+Jatorade je imao u(ee od ?)!W na tr,itu bezalko/olni/ pia za ja(anje snage) gdespadaju III-L 8cean Spra= i drugi sokovi+ Međutim) Jatorade se ta(nije mo,e opisatikao jedinstven proizvod koji nema direktnu konkurenciju+

#>?+ godine Stokel= je promenio svoj strateki fokus sa neki/ od svoji/sezonski/ poslova koje je karakterisalo nedovoljna iskorienost kapaciteta i niskemargine profita+ 5o po(etka fiskalne #>?!+ godine 3#+ jun4 Stokel= je ugasio sve svojesezonske proizvode i mogao je da alocira kapital na proizvodne linije koje su imalevee margine profita: Jatorade) PorkFBeans i industrijske proizvode+ 35ve manje

 profitabilne divizije) Pomona Products i Purit= Mills) ostale su neprodate nakonakvizicije4+

 .akon gaenja manje profitabilni/ divizija) Stokel= je bio likvidan sa "miliona US5 gotovine i #* miliona US5 utr,ivi/ /artija od vrednosti na kraju

fiskalne #>?+ godine+ Stoga je Stokel= mogao da sprovede veliki program kapitalni/investicija+ Pored toga) kreditne linije u ukupnom iznosu od &&)" miliona US5 kojesu koriene za finansiranje sezonski/ zali/a mogle su se koristiti za finansiranjekratkoro(ni/ projekata+

>&5& Analiza sinergi$a

Meri Kinl je identifikovala(etiri velike potencijalne operativne sinergije+

Prvo) [uaker je mogao da koristi superiornu marketing sposobnost za

 poveanje prodaje Jatorade koji je do tada distribuiran samo regionalno i nikada nije bio podr,an velikom regionalnom kampanjom+ [uaker je mogao da integrie

*

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 24/31

Jatorade u svoju nacionalnu distributivnu mre,u i bolje promovie proizvod+ [uaker je takođe mogao da iskoristi prednost svoje evropske mre,e za Jatorade) iako bimorao da investira u dodatne proizvodne kapacitete u inostranstvu+

5rugo) smanjivanje trokova moglo se ostvariti iz dva izvora:

5istribuiranjem Stokel= proizvoda preko sopstvene nacionalne distributivnemre,e i tako eliminisati provizije koje je trenutno plaao Stokel= 3gotovo ?W od

 prodaja4

6onsolidovanjem neki/ od Stokel=evi/ administrativni/ i istra,iva(ko-razvojni/ funkcija sa [uakerovim+

2ree) [uakerove prodaje su neto vee tokom zimski/ meseci) dok suStokel=eve prodaje zna(ajno vee tokom letnji/ meseci+ S proizvodnim miksom koji

 pokriva sva godinja doba kombinovana kompanija mogla je da smanji cikli(nost i

ostvari veu produktivnost od prodaja i distributivne mre,e nego pojedina(no svakaod kompanija+

Yetvrto) [uaker ima leverid, nad maloprodavcima 7bog mnogi/ vodei/tr,ini/ robni/ marki) [uaker ima sna,nu lojalnost potroa(a koja se odra,ava udobrim mestima na policama u prodavnicama i saradnji sa maloprodavcima na

 promocijama+ 8vo [uakeru olakava uvođenje novi/ ukusa i ambala,a razli(iteveli(ine kod Jatorade) kao i distribuiranje na nacionalnom nivou neki/ od AanLampovi/ proizvoda+

Stokel= biljna ulja i divizioni Pomona i Purit= Mills ne nude nikakve izvore

sinergije za [uaker+ Procenjeno je da ove operacije i druge poslove trebadezinvestirati za pribli,no % miliona US5+

Sinergije su pretvorene u prognoze:

 .rodaje

Stokel=eve prodaje u fiskalnoj #>?+ godini bile su ?) # milion US5 3neuklju(ujui prodaje od poslova koji su ugaeni nego pre akvizicije4+ Bez merd,era

 prognoze su bile da bi Stokel=eve prodaje nastavile da rastu po trenutnoj stopi od!)&W godinje+ U slu(aju merd,era) Stokel=eve stope rata prodaje) po prognozama)

 pale bi na #W u prvoj godini 3odra,avajui pretpostavljeno dezinvestiranje poslova sa biljnim uljem4) ali bi onda porasle na W u sledee dve godine i ?W u naredne dvegodine kada po(nu da se realizuju koristi od [uakerovi/ marketing vetina+

Margine operativnog profita

Bez merd,era) moglo se o(ekivati da Stokel=eve margine ostanu na &)&W zadve godine)a potom padnu na &W kako se pritisak konkurencije bude poveavao+ Uslu(aju merd,era [uaker bi poboljao margine eliminiui provizije koje je Stokel=

 plaao jer nije imao razvijenu sopstvenu distributivnu mre,u) iako bi u prve dvegodine ove utede bile anulirane zna(ajnim marketing trokovima) dok [uaker budegradio svest o robnoj marki na nacionalnom nivou za Jatorade+ Stoga se predviđa dae Stokel=eve margine biti &)&W i "W za prve dve godine) a potom da e u naredne trigodine porasti na ")&W) W i ?W) respektivno+

*!

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 25/31

Investicije u fiksni kapital

8(ekivalo se da bez merd,era Stokel=evi kapitalni ras/odi ostanu na pribli,noistom nivou u prve tri godine 3##)*N ##)& i #*)* miliona US5 godinje4) a potom

 porastu naredne dve godine 3#?)> i #)* miliona US54 zbog proirivanja kapaciteta+

U slu(aju merd,era kompanije) investicije bi bile agresivnije+ U prve dve godine bilo bi neop/odno proiriti sve proizvodne linije Jatorade kao i izgraditi dva Jatorade postrojenja u ;vropi+ 2akođe se prognozira investiranje u novo postrojenje u 1mericiu (etvrtoj godini+ Jodinje prognoze su sledee: #!)&N #")*N #!)"N *#)* i #?)? milionaUS5+

5odatne investicije u obrtni kapital

Bez merd,era) Stokel= bi verovatno nastavio da investira oko #* centi u obrtnikapital za svaki dolar poveanja prodaje svake godine+ U slu(aju merd,era Stokel= bimogao da smanji investicije u obrtni kapital na oko #% centi godinje kao rezultat

 poboljanog upravljanja obrtom zali/a i politikom naplate+

Porezi

U slu(aju merd,era [uakera i Stokel=a) Stokel=eve stope poreza na pri/od bile bi ni,e) kao rezultat smanjenja poreza usled poveanja aktive+ 6njigovodstvena poreska stopa smanjila bi se sa !"W na !W) a gotovinska poreska stopa opala bi sa!%W na W+

2roak kapitala

Pre merd,era) Stokel=ev ponderisan prose(an troak duga i akcijskog kapitala bio je #W+ Stokel=ev troak kapitala posle merd,era od #*)>W zasniva se na dve pretpostavke: 3#4 Stokel=ev dug 3pozajmljeni kapital4 poveao bi se ako bi bio deo[uakera 3to jest) racio dug$akcijski kapital porastao bi sa *?W na ?W4 i 3*4 Stokel=

 bi mogao da pozajmljuje po [uakerovoj stopi 3#%)&W4 umesto po sopstvenoj 3#!W4+8vde se pretpostavlja da [uakerova veli(ina u odnosu na Stokel= i njegovasposobnost da potpuno integrie Stokel= u sebi omoguuje Stokel=u da pozajmljuje

 po [uakerovoj stopi+

'evalorizacija aktive i pasive

6od oporezive kupovine) kupac mo,e izabrati za poreske svr/e da @uvea@osnovicu svoje aktive i pasive) to za/teva poveanje knjigovodstvene vrednosti

 bilansni/ stavki do kupovne cene koja se za nji/ plaa+ U ovom slu(aju aktiva jerevalorizovana na " /iljada US5+ [uaker je takođe primenio novi ubrzani otpisaktive Stokel=a koja mu je pripojena+ Sadanja vrednost poreski/ olakica kojarezultira od @poveanja@ aktive i investicioni/ poreski/ kredita se procenjuje na oko#% miliona US5+

2r,ina vrednost ostali/ obaveza

 .akon merd,era) tr,ina vrednost Stokel=evi/ ostali/ obaveza bila bi *)*miliona US5) to predstavlja procenjenu sadanju vrednost posebni/ bonusa3takozvani/ @zlatni/ padobrana@4 za najvie rukovodioce Stokel=a+ 8vi @padobrani@sastoje se od plata i bonusa i bili bi smanjeni prodajom Stokel=a [uakeru+

*&

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 26/31

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 27/31

analiza treba da uklju(uje nekoliko alternativni/ scenarija da bi se definisao opsegvrednosti za kandidata za akviziciju+

Taela )& Nov0ani tokovi i akci$ski ka!ital za Stokle sa sinergi$amaG !rose0antro3ak ka!itala H %)L u milionima USD

Jodina

 .ov(anitokovi

Sadanjavrednost3SA4

6umulativnasadanjavrednost

Sadanjavrednostrezidualnevrednosti

6umulativna SAR SA rezidualnevrednosti

#>?! ?!+%"!a !+!&> !+!&> ?+>%& #&+"##>?& &+#!> !+%> ?+!>? ?#+&?% #"%+%>#>?" >+?# "+?# ?&+% ?+"% #">+%>%#>? "+#" +>" ?>+#*" ?"+*?? #&+!#!#>?? #!+%& +>> >"+>*! >!+& #>#+*&>

Utr,ive /artije od vrednosti ##"+%%A';5.8S2 68'P8'1LI0; 3ukupankapital4

%+>&>

Umanjeno za: 2r,inu vrednost duga !*+?%%Umanjeno za: .eisplaene obaveze po

 penzijama%+!%%

Umanjeno za: 2r,inu vrednost ostali/obaveza

*+*%%

16LI0S6I 61PI21K 3sopstveni kapital4 *"*+&&>1kcijski kapital po akciji ?)?#2ekua cena akcije %)%%a

a ovaj veliki nov$ani tok odra!ava prodaju poslova s iljnim uljima i .omona i .urit( Mills proi#vodnih linija #a 45 miliona U&9

6ao to je to (esto slu(aj u zreloj grani) vrednost Stokel=a je posebno osetljivana promene u margini operativnog profita+ 6ao to se mo,e videti iz table !) #W

 poboljanja margine profita doveo bi do poveanja akcijskog kapitala 3to jestvrednosti za akcionare4 za #+&? miliona US5+ Pa,ljivijim prou(avanjem osetljivostiakcijskog kapitala na promene u margini operativnog profita mo,e se utvrditi da se zasvako poboljanje margina od %)&W stvara dodatna vrednost po akciji od )" US5+

Taela 5& Relativan utica$ kl$u0nih vari$ali na akci$ski ka!ital za Stokel sasinergi$ama u milionima USD

1 # Porast: Porast akcijskog kapitalaza:

W porasta

Stopa rasta prodaje %+%!? %)%#?

Margina operativnog profita #+&? %)"%Porast investicija u fiksni kapital 3%+**#4 3%)%?!4

*

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 28/31

Porast investicija u obrtni kapital 3%+%?4 3%)%4Stopa poreza na pri/od 3%+"4 3%)#!4Poreska stopa na rezidualnuvrednost

3%+?%!4 3%)%"4

2roak kapitala 3#+"!&4 3%)"*4

Ukoliko je [uakerov procenjen akcijski kapital po akciji vei od tekue ceneakcija) kompanija bi bilo bolje da koristi svoj @kapacitet za zadu,ivanje@ i ponudigotovinu za akcije prodavca) umesto da emituje dodatne akcije+ 1naliza [uakera vodido zaklju(ka da su procenjena vrednost za akcionare i tr,ina vrednost prakti(noidenti(ni+ Pored toga) treba imati na umu da poređenje akcijskog kapitala po akciji itekue cene akcija pru,a samo jedan kriterijum za utvrđivanje strukture transakcije+7a donoenje finalne odluke treba uzeti u obzir druge faktore kao to su poreski efekti

 predlo,ene strukture) raspolo,iva sredstva iz investicija) pozajmica) struktura kapitalai da li kupac ,eli da prodavac u(estvuje u vlasnitvu nove kompanije 3to se uvek

deava kod transakcije sa akcijama4+ [uaker je u ovom slu(aju ponudio gotovinu+2ransakcija je tako postala oporeziva kupovina i omoguila je [uakeru darevalorizuje 3@povea@4 aktivu Stokel=a+

*?

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 29/31

?& AK6/UAK 

 .isu sve kombinacije neuspesi - neke od nji/ su prili(no uspene+ Međutim) u proseku) istra,ivanje pokazuje da irenje zasnovano na merd,eru i akviziciji donosi

malo dobitaka akcionarima kompanije kupca+

6ombinacije su) međutim) (esto u interesu menad,era+ 8ni gledaju na uspe/ udrugom svetlu u odnosu na akcionare i (esto su vie zainteresovani za sigurnostradnog mesta i mogunosti u karijeri koje donosi vea veli(ina

Postoje alternative rastu preko kombinacija+ Ponekad se tvrdi da kako tr,ita postaju sve globalnija) merd,eri su neop/odni da bi se omoguilo kompanijama da budu dovoljno velike da se takmi(e+ .a primer) telekomunikacione kompanije morajuda budu veoma velike da bi podr,ale potrebne trokove istra,ivanja i razvoja+Međutim) druge grane mogu pronai na(ine kojima zaobilaze ovaj problem+

7ajedni(ka ulaganja u automobilskoj industriji predstavljaju alternativekombinacijama+

1ktivnost merd,era i akvizicija (ea je u Aelikoj Britaniji i S15 nego u .ema(koj i 0apanu+ 2o je pre svega zbog bankarske dominacije finansijskimsistemima .ema(ke i 0apana i razvoja dugoro(ni/ odnosa sa kompanijama kojeopslu,uju) sa zna(ajnim akcionarskim udelom banaka i verovatno sa predstavnicimau upravnom odboru+ 2e banke ne bi prodale svoje udele predatoru bez obzira na cenukoju on ponudi+

U Aelikoj Britaniji i S15 veinu akcija dr,e institucionalni investitori

3penzioni fondovi) investicioni fondovi) osiguravajue kompanije i tako dalje4+ .ji/ova tradicionalna tendencija je da prodaju svoje akcije ako su nezadovoljniu(incima kompanije ili ako im se ponudi zna(ajna premija u odnosu na tr,inu cenu+

 .eki komentatori su takođe tvrdili da su labavi ra(unovodstveni standardi uAelikoj Britaniji u prolosti podsticali aktivnost preuzimanja+ Merd,eri su bilidetaljno definisani u SS1P * pa su se mnoge akvizicije mogle strukturirati tako dauđu u definiciju merd,era po SS1P * i da se ra(unovodstveno obu/vataju

 primenjujui ra(unovodstvo za merd,ere+ Pored toga SS1P ** doputao je da sekupljeni gudvil direktno ukloni uz rezerve na akviziju) to je bilo dalekodare,ljivije od međunarodnog standarda koji je za/tevao kapitalizaciju i

amortizaciju+ 1SB je razmatrao oba ova problema kao deo svog radnog programa inada se da e S9I " i S9I #% biti efektivniji od SS1P * i ** respektivno+

Posledice visoke aktivnosti preuzimanja u Aelikoj Britaniji i S15 nisuo(igledne+ 0edno gledite je da to doprinosi efikasnosti tr,ita gde se resursiusmeravaju ka dobrom upravljanju+ Suprotno gledite je da veina predviđeni/dobitaka od sinergije u praksi nije ostvarena i da visoka aktivnost preuzimanja samovodi kratkoro(nim investicionim /orizontima menad,era+ 8vo je interesantna oblasttekue debate o korporativnom upravljanju u Aelikoj Britaniji+

[uakerov menad,ment smatrao je da je akvizicija Stokel=a uopte) kao i

Jatorade) potpuni uspe/+ 6ao to je predsednik i generalni direktor [uakera) Ailijem5+ Smitburg) prokomentarisao na prezentaciji finansijskim analiti(arima u oktobru

*>

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 30/31

#>?+ godine: @Jatorade je o(ito dragulj akvizicije+ 2o je profitabilna dobroorganizovana robna marka sa odli(nim potencijalom za rast@+ 8n je takođe pomenuoda iako je [uaker kupio sve poslove Stokel=a) namera je da se prodaju sveStokel=eve poslovne jedinice osim Jatorade i Aan Lamp proizvoda+

Srea se osme/nula ovoj akviziciji na nekoliko na(ina) od koji/ jedan [uakerteko da je mogao prognozirati: @6ako se ispostavilo) toplo leto doprinelo je bumu performansi Jatorade@) rekao je Smitburg na prezentaciji+ Keto #>?+ godine bilo je jedno od najtopliji/ V i nita nije moglo da bude tako efektivan stimulans za prodajuJatoradea+

2akođe se pokazalo da je Stokel= @gotovinski bogatiji@ nego to jeinvesticiona zajednica anticipirala+ Smitburg je izjavio: @Ispostavilo se da jegotovinski bilans #* miliona US5+ 8tkrivanje ove pozitivne informacije doprinelo

 je oporavku cene akcija [uakera posle merd,era+ 6ao to je Smitburg zaklju(io utrenutku akvizicije: @Sve u svemu) mi verujemo da je Stokel= izuzetna vrednost za tu

cenu@+

Iskustvo kompanija koje su implementirale ovaj pristup u analizi akvizicijaukazuje da ne samo da je ovo efektivan na(in za evaluaciju potencijalnog kandidataza akviziciju) ve je i katalizator za reevaluciju ukupni/ strateki/ planovakompanije+ 'ezultati takođe omoguavaju menad,mentu da upravnom odboruopravda preporuke za akviziciju na ekonomski (vrst) ubedljiv na(in+ Bez obzira da likompanije te,e akvizicijama ili su meta za akviziciju) sve je jasnije da one moraju daobezbede bolje informacije kako bi top menad,ment i upravni odbor doneli dobrosmiljene i pravovremene odluke+ 6orienje pristupa opisanog u ovom radu)

 poboljava mogunosti stvaranja vrednosti za akcionare preko akvizicija+

%

8/13/2019 Investiciono i Merdzeri

http://slidepdf.com/reader/full/investiciono-i-merdzeri 31/31

6ITERATURA

#+ Bara Slobodan i dr+ 3*%%>4 Organi#acija ankarstva) Beograd: Univerzitet

Singidunum) 9akultet za finansijski menad,ment i osiguranje

*+ Barjaktarovi 'ako(evi Slađana 3*%%!4  Investiciono ankarstvo i tr!i"te

hartija od vrednosti) Beograd: 7adu,bina 1ndrejevi

+ B=grave) E+ i 5\<eill=) 5+ 3*%%42/eportable MB1 in enterpreneurs/ip LaseStudies) 0o/n Eille=FSons Inc) .e ork 

!+ 9abozzi 0+9rank 3#>>!4  Foundations of Financial Markets and Institutions)Prentice <ill Internaitonal) ;ngleood Lliffs

&+ Ivani Marko i 0eremi Kjiljana 3*%%?4 Osnovi finansija) Beograd: 9akultet zafinansijski menad,ment i osiguranje

"+ 0eremi  7oran  3*%%!4  Finansijska tr!i"ta) Beograd: 9akultet za finansijski

menad,ment i osiguranje

+ Staki Budimir) Bara Slobodan i Milan Stamatovi 3*%##4   Me1unarodne

 finansije) Beograd: 9akultet za finansijski menad,ment i osiguranje