~1.)'6t~

~~ .....•.~OJI r~l~J~~liJI~1 ~ _~I~L..~.lJ1

قائمة احملتويات

ب

قائمة احملتويات

املوضـــــــــــــــــوع

........................................................................................................................... دمةـــــاملق

الفصــل األول املصرياألزمة املالية العاملية وتاثريها على سوق األوراق املالية

الصفحة ١

٢ ............................................................................................................................... ماهية األزمة املالية ١-١

٤ ............................................................................................................................ أهم األزمات املالية ٢-١

١٣ ....................................................................................................الدروس املستفادة من األزمة املالية ٣-١

الفصــل الثاين كفاءة سوق املال

١ ........................................................... فهوم كفاءة األسواق املالية واملتغريات املرتبطة ذا املفهومم ١-٢

٦ ...............................................................................................األحباث اخلاصة بكفادة األسواق املالية ٢-٢

٨ ........................................................................................مداخل اختبار كفاءة سوق األوراق املالية ٣-٢

ثالثالفصــل ال سياسة توزيعات األرباح هلا تأثري على سعر السهم

ماعدا الضريبة) لسياسات توزيع األرباحاملالية املعسرة اتالنظري( ٢ ....................................................................................................................................................مقدمة ١-٣٢-٣ ٣- ٣

.......................................................................................................................نظريات توزيع األرباح

.........................................................................................................................................مثال عملي

٤ ٩

قائمة احملتويات

ج

الصفحة ـــوعاملوضــــــــــــــ

١- ٤

٢- ٤ ٣- ٤

١- ٤

٢- ٤ ٣- ٤ ٤- ٤

٥- ٤

رابعالفصــل ال التضخم .......................................................................التضخم وكيفية السيطرة عليه وعالقته بأسعار الفائدة

....................................................................................................اآلثار العامة واإلقتصادية للتضخم ................................................................................................................إجراءات احلد من التضخم

امسالفصــل اخل رباح قرارات توزيع األ

.......................................................................سياسة توزيع األرباح وقرارات االستثمار والتمويل

........................................................................كاجتاه ضروري –سياسة توزيع األرباح يف املنظمة ..........................................................................رتبة على سياسة توزيع األرباح يف املنظمة اآلثار املت

............................................................................االجتاه األمثل لسياسات توزيع األرباح يف املنظمة

...............................................................................................عمليات النمو يف املنظمة القيود املالية ل

سادسالفصــل ال

حوكمة الشركات واألداء املايل للشركات يف سوق املال

١ ٧ ٩

٣٣٥ ٣٤٠ ٣٥٠

٣٥٢ ٣٥٤

مستوي علىكأداة لضمان صدق املعلومات املالية واألنظمة احملاسبية واثرها حوكمة الشركات ١-٥>...................................................................................................................................... قاسوأداء األ

١

١١>............................ماذا تعين؟ وما انعكاساا على سوق املال ومحلة االسهم؟..حوكمة الشركات ٢-٥

.'

'" '":~.1Q.Q

~ ~ 4l~ ~\ ~J '01~\ wy~~1 ~ ~.J#.;i J ~J ~Wl w~PU 0ts iil4--a4--a ~1~ ~ ~1 ~~1 ~\I1 ~ 1~ ,~W\ ~IY-'I\l1~ bh \.J~JJ

~bll JtJ4J .~\I1 ).%.•.J ~ J ~\ ~ ~.J#. .J~JJ ~ ~ ,:?~IJ A),");)I~ wlJfll J Jy....ill tjjjj o~k.j u-a.uc ~ ~.J ,4J~IJ ~\.:ljil\ wk.t.h! ~ ~I

.JSS ~J.l\1 ~WI ~I~YI ~

:~tJ\ ~\I1 tA.;b ~I o~ ~u.JJ.Y ~WI wlAj\l4 ,)~I lA -

.f wlAj\ll ~ j~ yW ~ lAY~UI ~ rlW1 J.J') ~ y:. ~\ wlAj\l\ rAt ~ lA -

f ~L..Jl wlA}ll o- ~I LJS..ai ~I LYlJj.l\\ ~ lA -y ~ J\ ~ 4.AjI ~ JA J wl~1 ~~ u-a~ ".yl6J1 -Laj'il -

:~\

.4W\ ulAj~\ ~lA :JJ~\ ,:',,}J\.•• •• ~ • #.

.~ ~j~\ ~~ : 'JJ\

, .tt' . i . t ,:." :..u~";j' ~JJ..::l..y~' : UolU

~ ." t ,~\ ~ .,~". J'•••••fl\ ••Q,.I\ u~j'J ~\ :~\"I,.I' ''''')'' ,

1929 ~jlYJJJ ~jt : 'JJt

.1987 ~jlYJJJ ~jt : ~1!i.. ~ ... 1994 '~'Y'1.s.~\~j\ : ~

. 2008 ~JA~\ ~j'J\ : t,y\,.;

~I

- 1 -

I tv I

,t~

.[-,

:G" 1,

~.(1

.[,

.f

't.C.

~.l'~

'0'-

,(;,

~~

[.,

.~E

~'c·

c;c-

r'p

-,.I:

\'

,frt~

'\:

v

[~'

.C-

.c

S-f~

fr:

-'(;,

~V

'~

o~'cP

,'"

r-~

cfl

c-\.:

c.'r;

:r,

V\...

.\'D\

~,t

:",'-

~'!:

:1

-,t-

rr

[.,-

\:..'(

'Gi...

'"~

h,

~.G"

~.E7

~E

G"n~

'f-

'"='Gi.

..'Gi...

,t:~

clr

·rl

'f).

~~

,~:~

<?\

1-0''"

,~t;"~

".CL

-~

'~,C.

€r»

,I..

f.'"'.

~'(

.~.E

'Gi...5.

-17

(,(;,

,(;,CL

c:[.,

[.,'"

t:!~'

'e',

~'l

.r'~

c--

r-_

-,c,

t['

~~E,

~£',

t-'-fE'

_n

r.-'

l..'

'r-'

~,~

:,;

~

0''tr

::l

,I:'

,•

~-

~~

~cr.

-N

'V

"~

.r-t(.~

.1:

~E.,

~-

'"~

'"

~.~

('{\

~,c;:

.1..

~L 1r[ ,(;,

[.o

'v\.f

i~(;

,·t·

.[,l

.~.

,(;.,

0'

'""\)

.[.,

t-','-t:

,'e,

E2,--

-'"

b

1tn

~.~

.~[

,t~

'lr~

'~[

r-~

_n

O-

t,,~

o·[,

IrS-

:~.

~"s;-

'f~,

t.C'it"

~<[.

~t

-i..~

.~"

f''~

h•

..

.c.

..~:t-:

:..'~

'E.~

~',.

f'-

r-~"

f:~,

.~r,~

.~[r

-E:I ..

"l.V

lr-

0'

CLC.

'CL0'

~f

_n

0CL

\..,n

_b'

[l..,

~o

l.oe:.

-js;

.V

'

~~

~-

'f:~

,-

"'\>

~

~.~,

·t~.

~n\

,~1

r~'~

~l:

'E

"l.

[~Ie

C.

f'~

rf.

-(t

-'r

WI...

b-

),

'~(:

'l:-

,£:\..

~~~

[:~,

\..ui

-t

'~lr

t:-

~'~

c,.~

~.~

.~

'"'"

),.'"

h0'

l',(

'{\

r-\"

icC'

l..~'

~"r;.

no.[E<

[.\t

•-

..r:

t\

l..-

(,{"

•c-

~le

,~

~t.'

~[~

~:::

~..t.~

:.~~

c·I.,.

n_

[~

,(~

f~

1'C:

.~-

h~

E.1:

'.i::

O,t

(,p,

~.¥.-

l:'-

~~

Er-

l..E'"

I:::~

~~

r",_,

~,.

{:.'

-~

n_

r-,,~

rl..

~,t'

,t~

~£.

~'5.:

1:f't

tT,

t..~

f:::0

~f

'f;-'tr

~\c..

(,~

c'1r

t'~

\0~

•~

~'t

h,L

-~

CJ>

..j:::..

•(h

t:-

'-r:-"

,~'_

nL

.~".

l:',~

.~"

c."

t·t'

t-':f

~v

-[<r

~I

C.n~

~-

~

'~~E~

'~

~~t-

r-~~

'liy;i.

,t'e'

--(

I:!.~

~,~.

~-

,E't'

s;--

~.~

'f_

~.Ci

'~

1:':

h0

~~

,t,t

c..c.

~.'l,

~~

~«,

¥Ci'

4.~{

r':E

~~.

~..

~F;~"

tI

l.o~

~'-r:-

'"~

,t:(,~".r

[OIL

cf.~

-r-

-f

~\~~

.-~

~'

.Lp.

te\..

E':

\~l

t·

ll-~

nb'"

~\O

~[.,

l---

--

I tv I t. E r-« l!. I> ~ r--:

~~\ ~}~\ :~Ul\ t.;il\LJA ~b~1 ~ ~ ~ ) ~ tij,ljl ,-?Jj.; ~~ ~~I w~)YI 6~

'I i 'L1 __-:H ~I.lll I--:Lal'_-:11tJ..,1julliL I. -w 'I,~ ·~.11~1..b.1i ~ ·~.tl i'-S'..J ~~ ~ ~ ~ ~' ~.' ~ ~ '-5"". ~ (j ..J ' ~ c..S.l:..

wLaj~1 ~ .J ,~.Jl:lll JUillI ~I.J JLa ~J f':l~ ,~~ ~ ~J:ll1 ~ ~~I (,ti:..JJ.b~1 ~ ~ j\.:j\ 4.l .J ' ~I wLaj U..aJybi b§.J )~'i' ~J ~ y;a.JIuJ.J ~ .)~, ~ w~' .J w\;), .•~, ~ ~ o.JJI.,jw~)i' uts.l!.J ',-?J~'il~j ~ WJljll~ o~.J 'w~' ~ b~ ysi ,,,,,,!,,J ~.J ' ~~I J JWI

.~I

.. ~~J.l\ 4..4j\ :c!JUl\ t.;il\J uy-Q..;WI ~ La~ ) ,JI.lJ.JIuc ~.fo.J1 Uij:y La~ Laju~.lll ~j 6~~ 0~.J1..:y'~·'O.:l;l~~.J.J f':lJiJuc u~j:y ~ U..a.J 6.J~1 cfi.v. JI.l..JIUC~jlll

. ~\i11 ~.J.fol.;b~1 J ~ '((,b) ,-?J~ ~J ) '(.).Qb) ,-?.J~ u;~w~.lll ~j ¥jl .l! .JuJ.J wWJ:j~ Jb .b~ ~j 'iJy .:l9 ,.u~I..>J1JI.l..I(JC ('WI tlbill Uij:y w~ A..,JjiJl

.~)71 u~1 ~ ~j ~j .J ,~I.lll ~1~t:J1 JWI

ulA.)~\ ~J~ y~\ :c!JUl\'~\~~ y •.o) ftYI ~I .J '\6';"9+: .}.WlI~ o.:l;l.:lCy~)7 wLaj)716~ .:l9 .J~j wLaj)71yW e-» .:l9 .J ~.Jy:1' w\A~'i1 .J;lJiJ~ Ulji.J1 wl~1 ¥ J ,~~

'~.J~I YJy:JI J ~J\......o.J!'i1w~j)71 J YJyJI J 6)fi.ll U..a'~J.ll1 wlp\ -~I JlyJ ) uy..:JI )..a..uli.J ,( wl.ll..J1JIJ.uli) r;', ;.,,11J~ ~ ~I wl..#W1 -

.cJj\.ill).'l..uli ~ J ,~)71 J~.JJ ,(cyJlwb.:U.J1 \,.. ~I J ~ ,wbl ~''il oJJJ:J.I wb.:llJ1 .1':. ~ J ·~<-:'IwI ,..:.-:11-, ~. ~ J ~ J ~, . u.w •.,y~ ~

• )..,:llJWl 'il ~ JS~ J w~~\ J

.~\ . ~.' -'I w~ .i. -'I wbU'iI-.... J:)P ~ ~~ s:

.~~I ..;:C ~.J~I -ul..ili .J ,4......0.J~1~ JJIJ:ll1.Jy\Sj .J 'y~\ .J )~~I ~ jy\Sj wLaj)71~ ~~ .J

, wI ...:.-:11~. u...tS.l1 ' 'WI L.a..9'iI..l.l.iJIjj ,UWI ~I )71' . 41111~ ~ ~ ()C ~ c.,? C . ~~ ~ (j .JJ ~ ~~ ) 'Yb.....w'i~ ) ).J::uj'i~ La] ~.Jy:11 w~j~1 ~IJA ~ J w~.J~\

~ J.clx:lll~U ~I ~~ ~ '~\ ~ ~JA ~ ~ JWlI ~1.Jw'i1 b)b,;,~'\1~ ) , .J.J~I ) wl)..;il4 JI~'i\ ~ U..aylJ"-'l4......o.Jy,l1w~n ~ .J 'wLaj~1

.cl\~~ ('.:lC) '~.J y:11.} ~k:l.J1 .J ~WI J~ l;A ~tr. ~.JJ

- 3 -

4.J ~I wk t..:;.;[ 1 wl~1 wl~1 w\~\ wl..J....a\,.J ,

w~.~I.J w~~I.J ~)pl ~\ 4..J..ll\ ~)il~"~~I 4.:i ).JI wl.J"j .J ~j\......a:j§;[\ '\:ij

~Jl.ac\11 ~4..J1 s 6)fi11 ~)~\

y.JyJI.J

XXXXXX y\~ "

.JbYI

u:olli.,jl"

J.J\'~ll

XXXXXX" J!4 ~I"

.JbYI

~1y!JI IIxxxxxxx.;:C ).~4

~IJxxxxxxx ~jJ"

~t-ll

~j\jy~1~, , "-II

XXXXXXXU.lA!

JyJI~

y)J ~I y)J y.,L\ y.."L\

(..::..A.A.li...::JI ~tJI .J Ijlll y6 ...•.•S~11 w\...c~1 w~~1C?"

•• &. ~ •

'YlW' ~LA j~\ ~, :~Ul\ ,$,,:J\~ wI':' 61..b..1 II '~YI ~\.t. . ~ w~ ,w\...c'\11 ' U~ wh -'W"A.~ . .iiy..J , (..S", U.. . .I...,? .J ()A.. • JA r -cs- .J

4?g,ia.!1~j~;[1 wL4uJl ~.J4 ~ ojk.j ~ ~ , ~.J~I w~j\......a:j§'}/I~

.J.J..ll1o~ ~W\ ~\.J-UI~I~ U:!~I ~ 4Jjt.\J~ t~ .J~I.J..) ~G) ,J.J..ll1o~ w~..)~1 Wcjcj ~I ~WI w~j~\ ~i ~ wyUlI w~"

.t.\I..b..;[I.'.. JS . ~ , ~. ~~ ~ J)I..;..' I.. '-_.,~ (.,,? ~JUl • ()A ~

-4-

, V. ,

.. ~ [ ~ -v E ~.(5

,t'

0\t

I_

;;t'

..,.

L..

~~ ~f:

-...l

<-~

f~

I_

t.:

:

<- f t' .r- .~ \-c. ~ .~ r f \:, ~ L. 17 \., f

'~..~~

i(·r~

~~1

E~'

C$',

J'f,

'f'E~.

~i:'i

fl'

c-

8..

-'~

~,~

~,f&

,'E-~

:c·

~,·

l•.

:'L..;

.~

~'I:

:-h

•-.

~•

-~

'~.

.-:'[\i

5-';

'Gi...

\0£:

~L

·.

\.0•

~~

(;).

~r-

-\.0

i',

.N

_t;;C

'•

-,D'

,r-

VL..;.

,~

L\

[:.~

.~

.t.'

\~W

G..

~~~

(,L

'.rt.

f'f..,

'r.'g

~~

~-

r--

~_

t,~

~t'

C[,

'Ii..

~.

V\\

.0t.

~v.

~.~

-'f

~,

i['[~

.r.,t'

,c-

\~~

.~

'V[L[.

s,t:

·t,t

'(.

'ti,

~~

;:"

~'!~

\'(E.

-I:'

\L

1:.

I::-

~.-

-£:

.c:

8"E!

~~b

.'I:

:-

~'(..t

E~

£:c~

r..\

1:'.c

-,-

1:.....:.-

.1

,c-

l--

.L

-tl

-.

b~

VL..;.

v1

:.'

e-Gi..

'...:..

G..

\.0~

D'

-~

[LG.

~('(

lv

~.

tk'~

--[•

'.e:'

L·t

~'~

"t·

'~:~

.~~

-;.

L'1vt

bb

~'l,·l:

\.0~

r«."

,.l:'

l::-

kt:

k.~

t,L

G.,

t~

--"

~,(

;;IJ

,t'

-~

\.0.~

,T.,

:~g;;

0-

.~,

~-,

-CL

Gj't

-.~Cf;

~[.

~r-

.GjGi.

..,,~,

0[.

~~

kL

G.,

CL"-

p,

'Gi..

••--

.L,t:·

Gi..·~

~.t

0L

-'Gi.

.r't

"-~

1>/

•--

,t,~

[l'

[,\-~

.~1:

~,,[

r..~

t'.Ci.

.-"

~,t

~.r

-E'

't~s

£:[v

~\,f.

1f.!

-'I::

-b

".-,

L~

~r«

£:-c

~\t

:.'

,,...,

/-

L1>

<00

-.'

\I)

--

....

..,\.

0•

,D

'E

V[f

E~·

[,~

t""~'

tc:

G.,

~\.0

\---:

::-c

~t\

.~-

.-

\.p.

_'r:-

'_.

-E

:,L

..;.

•'

-"\)

.~e.

!_

'ft

'-0"

\r-

C-

'ft_

~I

L-

\.0-

,t'J

[.G

.,1:

'.~~

,J.

_~,t

s,L[

t,;~

~Gj

~'e;;

~.~'IGi..

.E

~z:

\.0,~

-s-:

'£[

~~,

v,-

.-.c~

~p

~.,~

t·v

L\C

,,...,

"1>

~c·

v'~

--

-'t.1

l.'"

[r-

--

~L

.[,

''t-

c,..

....

,-_

.-.

_~

..t

(l•

-u'

n,_.

\.0[

Nrb

.C\.0

•-.

'"c»

D'

-t!::

~.,v

\\0

~-

~\.p

•!I

'•

.~\.0

\.0~.

~,

tt

~v

v'

~L

r>

:

"I>~

~'~'

::~

1>~

\.0-

~~.

t,;.'to

-J

e~"-

f-~c

,Jl-

\'f.

c,~

1-:-

~\fl

-\.0

"V

V.r

r-1

)"bl

t,-

~-

~'.[:

~I

-./t

.~[

~Gj

~~.\

r:t.,

'.:...

Ie:'~

\.o'~

.f

r.,~'

c-~

"-\.0

~,1

.\t"rt

•_

C$r-

\0o

P[

lr-

Lc.

:::0.....

"~

.1:'

.C"

i:L

IA~

.'f:

,t'~

..L

-G\

,.,C-

flv

\0~

~t;

\'§

~;:

1/\"

~,~

'~

-t'

~~

[,~

~~

.g

r-.~~

~t

'E!'Gi.

..'e.

·ft:

.-r.

H;.t'

0,t

.c-\.0

,Ii..

~~

L-

~"

~~

",~

~~

\-

_.

J;;~

[,L

.:::0

&v

-f':.'

£:!;l.

~r,f

t~

,\~tv

}.~

('{I

•~

~,

~\.0

,;s;.

~"V

'.~

~'~

--::

"

w~

\.0r

-c,

1:.~

~-

'Gi,.

-r-.

r-"

~~

~v.

••~

\.0L

·L

,c..

w~

t:"

'Gi..

G..

'1;.,

~c.

ct.

[,fu

t'~

~',.

.~''6c.

~~

c..'

&.~

.-t

~"

r'·~~J

:\.0

'~

':~'

1-f("

',f\,

~t.

~r=;

c.\--

_'[.~

'·

~~"

[1:

':,C.

.~bC

-N

~<f=

r~

••-1

~r.:t'

--t

~-~~

c.t'

b~

·L~

.~

-.~

h~.

~Ii.

..

~~~<

f;,tr'

~g~i

:cf:"

'~.tt

:>E!

[.f:~

~i~

tfio:'

[~

a:::.

__

L_

-.-

\.0O

.L_

L.

\.0-"

--

\.0\.0

-\.0

\.0-

--

--

~.-

, VI , t. E ,...... 1!. '"~ ,......

~.;~~ ~~ :<r~ t.;il\~ ~ ~~ 4.c~ ojlil\ O~ w~

.<LW;~~y'J\ roU:ul\~ ~\ )~:l\ 4.cjcj ~ ~-1.~:U;.,b ojlil ~)1\ o~ .J~I-2

•• • ••• \ "\I~ ••••• 'I .., ,t .11 ., ., '~'I .t~ ~." ·C.·I '.. .. 3' "09"" '.AJ,.Q O...l.:l...J.AJ WI.;?.3y ~ '~'..lll.I.Il ~ 4.A.J;t oJA o.l::r...J~ -

<.J\.S.J 'Uily ~1.J'i1 .J ~I WYkc ,',.ag';'il l.oS , %33 )~ ~~, LS~~b)1~ 10000 ()4 .;si 1933 rk. ' ilta1iA Ub- 1929 r\.c ~I~ ~ w...J9i~I ~~I J~

wl..?~0A ~\ t~ ~J I~ LSJi~.J ,~y'Jl ~~I J~ J4J 0A %40 JI..? ($i.~ .J\.i.a.ll 4...a~ '~JyJl

26<Y<'I ~ ..~1 ~< .. 11~I .j oJj\.il1 W wL .. .j ...<11 . ~:l1-4, 0'-5"'. .JJ:J::""' ($~ ....r" . '.? .J ..~ '.? ~ u.a.1929 ~ 5,2% ~~ (1933-1930) ojlil\.~

J\J.uJJpl ~ y1bl\ .:l:lljJuc 4u OJj\.9l\ .Jbi ~ tlliJil LJ\S '~j~\ ~\~ jua..JC oJyj ~ ua .J.Jl1 ~ w4lbl1 ,",.aO; il ,~j~\ .;\~I t:' LJSl 'u-C .J.Jl\

.JI.jA~I tJoII.Jj.J

(l).~~,.Q.n JJ.ll\ ~ ~.ft\ .;\!i1 :c!J\!il\ t.;il\~I .Jbi ~I ~ ,~u..a31 J.J~ILS~ .Jb~1 ~ oJ#. wl)-:~I~j~' d.l::r..i

) ~()4 .JUl ~I .ill ,w.) ~ t.J .1933 ~ %93 ~J 1929 ~ %137<JAYlW ~~J 1929 ~ %166 o- 0~YlI ~ I~ .J ,1933 ~ %94 ~J 1929 ~ %137

.1933 ~ %136.bWI ~ .J ,JWI lJ'Ii.J ~Iy .J C~.J'JI ~l..9.;.j1 ~ oy!i40 w~ts,ul .u ,~~'11 I~

,"It as; ;1 d~1 ~ '.J'p'-'ll ~l..9.;.jI.J 4J~1 w'1~ ~ t\.iJ.;\ ~m~ ,JSS ,/..l~""'1\

~ d" 1 ~ ... L 75 8 '1 d929 ~ ~.l' I ~ •.. L 120' L ~I~~. ... u~ , '-5"'. ~~. ... u~ (jQ C ..J72 ~j ua';':";,! 1929 role ~).A u~ 315 C~)il ~\.S ,~W'J ~~ \:t;; J d932

. 1932 r\.c ~.JLa 0~

u~i)1 ~I ~ I~ .',;11 . l..9.;.j'11 'I ~\. 0 .<i. L_": wl..ikt...J1o~.. ., ($Y' u.a '-5"'., uc ~ ~, .J

.llJ ~ 4.....aWI u.::..\~\ JWI i wt.b~ I•... ~ ... 10 "l..i..aw~~1 .u I~ ~.. , lJ'I .J I...S"'- (Y';!-' ~. .J

1,6 ~l 1928 role$ 0~ 1325 0A ~I ($~I JWI uJ.J ..;;~ ~ ~ tfil .J

LJ~ 219 u\.S.lli d~1 ~ Lai ,~y'Jl o~1 wy'1.,1l ~~ 1933 r\.c $ 0~

. 1933 ~ ~.I' I ~ ... 1. 30 'I as;i,\ 1928 ~ ~.I" I ~~~j: ••• c.J~ f$~ u... ~~~ ...

~i ~y ,~Ull LJI~I-' o.J.,hW1 ~W)I Jll:JI~ ~\.b-, J '+W ,A.;~L...:.:l!)" L.'\'A)~' '~tY. ~.l.=..4 - (I)

74 -73 u.o u.o ' 1995 ,J...,JI G>"'-!J ~t-.I, ~\ii.ll ~)I .lp.AI1 • yl..P.J1,~

~6 ~

%45,7 ~ w~1 ).~.•J ,""og';';1, 1933 J 1929 ~ l>.H<\,jlj , \~ ~J ~L..QJJ

~Wi ,L...i~ 'u~\.:ll , i~J) WI ~~~I ~~I ul~1 o~ w~ .ill ,~tc ~ J

~ WI s h.:ill ~ \C. lAS ,~I..J ~ ~L.111. I:.J . g ~\..b.jl (l.JlbJl ,I ·-:\(~I... .J .J ....". - .J .. ~y ~ r..? .. ..J ~

'<.jJW\4-" .•..", 4J.J~ %74 ~ J d929 ~ ~.J~ %40 ~ ~~\

1987 ~-J-J ~j :~1:ll\.~\

~..)~\ ~-J~ uJ.fo :J-J'i\ e.).l\~1..bJ'i1~ ~I J' 1987 y.foi ~ ~J~\ JW\ uJ.J JlyJ 4:i~ ~I ~j~\ uJt lli.J'i1 ~ ojjl9l\ .Jbi o~\ o- ~ .ill ,~WI JI.JJ~\ .Jbi ~ ~\ J ~IJJ~I ~ ~ 'iJ~'i\ yUlI w'~).4 C?"ly ~ ~tc ~J~I~) <.!:J~ ci.fJJ.)bi ~~ laSwy.all JlyJ c}.)'iJ~' ~ .Jy\Jj ~ 'c.Sftj J.aly:.~J ~L..Q)'4.., ~I ~ ~..i~~ ,A..c. ~ 4..J~ w~\..b..jl 'I ( ~I ~~ )UWI .., ~I(.j .JJ , ~- .) J.. tS. r+'"" .. (.j ')J.J -:.I~I\ ;. -J.S ~\;'.'\ ,tA bi.~ .j wL..Q\..b..j\~ • .,U,lio 'I UW\r..? '-'"""" ....>:!-Y u 'i ~~ .) r..? c.S..,Po " C:::-W '-5"'. ..4J:! 'i J ~\ ~ 0.#-~ l.J-its~WI J\.JJ~Iy~ ~ J J ~~~I ..b~J~1

• •• >'UJ~LaIAI~..»0~ \~ '~.JA~I .J'iJ~\ ~) ~J ~W\ J\Y-'l~1c} '~j~1 ~lli c.SJiJ! J

J\ j ,~..,3c.SyJ ~ ~tia ~ ~j ~ ~..,;JJ'.)'i J~4 .J..r- ~W\ JI.JJ~\ ~

·c.Sft~1~\ ~tia ~.JA~\.J'iJ~\ ~0# ~1..bJ1)~I ~ ~ J u=ayJI0.<1 ~mwl).~-..l'il .J wl.)~J'i1 ~ %10 ~ ~~ ~~ ~l ~W\t\ ~.fo::JI~~ 0\5:.J.)bi tl,gj) Jyt:l4. ,tAjjly:. u=a\.b..jl~•••.ji; ~ ~WI JI')J~I ) ..~..•J ~ 4l\....a \~bJy..J J ~~S..U·,,~I wtsy!JI c~JJ :;J~j ~j 1986 ~I~ c} i ~J c} ~I JI.JJ~\

.W~ uJ.S ~ ~ t.J~ 'iJ~1 y.j c} ~..JA~I J~'il~ ·~.I1~~ UW\ .b~ ~I . -g -:.1:.:; \.:jl II J .-:,1\ bi. ~ JbJ\ . 1..bJ'i1J ~~ .. J (.S ~ .J. '-5"'. J~.J (.S (.)0'=1 (jj \

(l),A),,,SJtsjJP. ~\ JJ~\ ~ ~ L..QJ.;9w.,,~~I o~1

~..)"J' ~J~ y~\ :~~ t,;ill, 1987 y'jlS\ ~) GJ.b. ~j w.Ji~\ ~)g/9,11y~~1 ~~ Jy.. ~I}il Wih;.1 .illy~~1 o~ Jp u.J-"'lJ'c.S..?-iyW J Jy.JI o~~ JlUl yW AJbJIo~ ~ ~

: t. W(,S""': ••

- 7-

- 8 - ifWl .4k )~l

1:~.J 'wl~ ~ ~:~ O~~ ~ y~t - t~.J~I w~.JA ~t:J:j ~ ,~tl4-J1 JW\t1 ~.J~) l)'l~1 ~ .J~'jl - 1~ 0.u~~1 J~I .J '~.J~I ~ ~Lw.J1 bL) ~ ~ tl4-J1 ~)u1 ~I~

,UWl wI ~)/I II ~I wI ~)/I••• ~ ~I!.... .J I!

~~I .Jbi tl9J) ~ ~i ,~L.JI t~.J\tI'~ uc 0.J4c .J~'jl - 2,1 . .1_ ' .c:'-:·I .. -:1\ wL·-: ·.11 II ~ ._-:1,1.-:.:& .•I;.c:'.•..•. '" II~ r..J~ U ~ ~ ..~ '-S""~ Y'-'-' ~ ~ ~.J1l ~ '-S""~

~ ~I )~I ~ t..,!)1 ~I.J ~j ~ J~ ~I wla~1 .J~I _ 3,~~ wk. .,i.lJ1 01~

:~ o- (2) :~..Poty4-w\ _ y" .tiJ " ~ .«: w .<a .:J.l.t...::JI11\ . j ,A..,& \tl 4,j'I ·.11. -~ ~--'I I .. \ - 1r..J ••.J ~ ~ '-F.J .....JA .J.r '-F ~ .J~

J.!i! ~ J ,yjl~1 o.:J~":d w\.Wl\ UO)O>;} ~m .J ' $ .J~ 23 ~ j::.a.l\ UO)9>;}

,~fi=J4 4.1JI01.:Ji! ~J ~~ ("S~i't~.J~\ C~~ .l.JC)1~I ~~,A)5).JA\114,jjlyJl ~ ~I )~I ~ ,o.lltill .JW ~.J _ 2~ ~i c.J..a ~\t\ ~~ wl.l1.J\ ~ o..)jtillJ.~.J~.J ~J ~.JA\1\ ~Ijlil\ ~I

~~ ~J ~.J.J~\ JJ~I .J0t.:YlIo- JS WA.:Jii .:J! .J '~..PJ\ wl~ o- o~~1 wl).l.,.Q'j\

.b~.J ~\tl ~ ylbll ~\.b..jl ~J ("S.:Ji~~I .JA\t1,JI.JA\t1U'lJ.l; ~.Jft F, tA.Jbi

1985 ~ .ll4 ~~.J ,~)I ~I rU ~.)A\tl .J)/.JjJI~ .J~..lJ_ 3~ ("Sj J4!J ~ latA I.J.J~~.)A\t\ ~..PJI .»)» w~~ ~ .:J! .J ,~I.l;lo. ~.. - -la.a, o..)jWI.Jbi t:!.J ~ .J)/ J.lli uy..a .Jbi ~\..b.j\ ~.J .)i ~ ' ~ '1\ ~~b)1 .J wl.l1.JI J.JliA ~j~ ~I ~'JI c.J..a ~I ~J U:!yt"1!'411 c.J..a ~ ("SJi

.~~I ~W\ wl~~ o~\tl o~ ~.JfJ ~ ,y~1 o~i ~ ~WI dlY"l\1I .:JtAlcl_ 4.b~ .:J~ ~ )~J ~)A ~ ~\y. ~ ~fo:..:jLaS,~I .J ~I~I .)A\.Jll)'lW

.Jbi ~ wl~1 J LaS'~4 .)AI) )~~ y~1 r.# ,~ ~ ~l )~'JIwJi ~.,i ~~ La..,~ ylbll ~\.b..jl .J~\tl ~.JC o- w~lj ,~\tl .J ,~I

, 1'·,)/1' .lJ'. ·'1 II.J~ u.a •...?'~.

~.J~\ ~W :~ t.;il\t3.fo ~j t..,!.J 0±P~)/1 c.J..a ~.Jxllc}~ ,tA.fij ~L.JI wl~yJl ~l b~'

$ >. $ I! ' I!

~.:JI 4.:lWI <JI.J)!I.Jbl ~ ' 1987 y.fol 17 r.J: ~ .J ' 1929 ~jl 4:i.b. ~$ )~ 500 ~ .J~ oJ."....;" ~ ~ 502 "y~ .Jb" ~)A .:Ji! ~, 4J ("S~

• 603- 602 0"" 1997 ~ ,~.ili......~1u}a..JI ow..... &j.f. ,JWI 0"i.; ";1.,....1J 4WI ";1.)J~I'l$a ,.:Ay'I';;""_ 1

,~J~'il ~..,Ja..ll~ '~Jt....:U.!I?,~ ~t.. U,....; ,~~'il ~I c) tA.)JJ J 4W1 ";I';J~I~ ,~i ¥J ~l..w:lll_ (2)

135 - 134 0"" 1997

- 8 -

- 9 -41Wl .4k )~l

:~i y~'il 0A ~ ~ ~j'il o~ .J~I 4.c ~ ~J ("S~~ s.~WI ~I~'il ~ ~)\ ~\.jJI a

~j'il Jt.i:l.il~ ~ ~.jys.1)'1 ~~'il s Jj~)1 6xJ ~..;b uc J,a\£J\ a.("Sfti JI yJ ~J J~ ()A 4.c ~ .s

. JI~'11 b~ .b~ c) Jj~1 .J..,b:llla

.1994 ,;l,."SJ\ ~\t :~~\~ ~ ..J~\ ~.fo ~j'11 ~ ~I ~jll ~I ~ 4><),,$411JW\ ~~\ ~ ~~L!:J\ 4.JJL....::aJ!~\w~~\' . ~I ,'O.,ljUlIW tlli I ~ ,~b)u 4..J~

•• $ • (JC ~ i.?.J .J .~ . .. .. ..~ .

'O).~I ~ J~I ~.J s 'w~yJI 4'a~;' c) w~'jl b~ r"\ ~ '~4.~WI 4.....a~1~ ("Sfti w~J ~J ~~ '~.JW\

~ ,4..l..,ilJI~I .j wIJ.WI ~1yt.l4):;) '11JIya'1\ (Y.jJ.J y4 ~J ~)\ \1\ ("SJl~ s~ 4)<),.,<J\4J-J1 J~~ \.):u .s '4><)".<JIw~..,!.l.cJ1c:J~ c) ~ ~ ~J <.SJlw~j.l.cJl ul..»a ~ ~I ~ljj ca ,c}ydl ut.A1J'j\ ~jj ,<.Sfti ~ 4b4lJ

~~I w~1 'w\~yJl b41 4))";; s , ~la ~j ~.j~ ~jlll t~~ '4><)11'<411,"haC; il ,4J-J1 f':l..,.,u J~ s LJ5.l,4J-J1 ~J J.?1 ()A 'O.,ljUl\J.a..•.•l'1 ~\jl.J\ ciJI ~J

.'O.,ljUlIbl tlli 1~ .t.A1J~\ .-:111.bLJ , ~I"IW.J .J..... <..F ~Y' . .j.j~ ..~'-;-lC ~J:.. 0A Jlj "ci;IIISJIc) ~ ~ ~ ~ ~la ~j .J~I ~J w~ ,t~.J'11 b~

.4...a''11 L t U I. -~-<U~\ ~ 'OJ~I...::..ul.l::u~. J.J ~ ~ ~.. I •• $' U.J:!

: ~~)i\ U\ ~AY~\

. ~J.) wl).)l J~~.j ~I ~I ~ .lAuU wb)A ~ ~JAYI J.)ll-

. rW1 JL....::aJ!10A %35 ~ ~JA~\ J~~I -

b~~ YY ( o.,ljWI.Jbl oJyj .jl ~ ()A) ~.J-'l~1 ("SpyJI ~\ wI).) -

. ~WI JI.J-'"l~1w\.A~1 ~ 1.J~.j

- 9 -

1, : ~ ~. ·t, ~ ~. G.. ~. <e~ ~ ,... .;,~ : j;,' .[ ~ ,l' s. ~ ~ E ~ 01" ~;'" Q [,. -[ ~ ct.. .~~ C - c, ! ~,.r-«E L·II L ~&... [. 17\ • r }!, ,G; , - ~ II " - ~~ (y v . '" ~t' C- ~ b c, V\ s- F. c ~~.~ ~. l' ~ ~ 1 l' ,...,... 'c..

~ r.: • 11 Ci v' ~ -[ l""~\ . . - )::,-.C- Ci' G., : ~ ~I i ~.1 ~r t cr. 'L... ~ ~ .~r ':.. l - r""l.,. .~ "'. L ~ 'L ~ 't.. ~ l' ~. c-r. t ,... ~. v' - 'l- ~ ~. l'. .E '"

'" :~ c: c, E -; ~ 'e- . f ~.~ ~ ~ ~ ~.t ~ r.- '0 ~ .V- ~~ : ~ ~. '~'. r- 1- "! .~ ~ [[" cr

~ :0 ~ '[" ~ . f [ 's- f'<- ,t :' ~ ~ ,t ~ 1- ~I ~ ~ ~ ~ ,~t. ,t ~ f r- .[ -=--- !~ 'e..' E ~

~ - r. ~ - ,E" L. c,\ ~ L fi .~. -~ cp, t;_~' ch G\ ~ c: ~.J - ~ E (, ~ V[ ~~ v- ~ J,-. I:~ P - l - t '. - L ~, Irk; - II l'" 0 • '\1 _ 0 \ - " ,

~ G; ~ c. . -[ ~ _ \-): '.:. ~ ~ ~,t. ~ ~~ P r '" ~ ~ ~ c- ~ . .~ ct ~. .b' G; 0

'L r. ~ 't t - f, F ~ .. (- <[. r.::;!;:. ~");. 1[ ~ ,0 c. E f ~,~.~ .. ~ .r- t t .::t· € ,t ~.- L ~ - - L ( v ~ ~'t . L~ b \ IJ \ . ,\ \ ".-l '~ - c • ~ ~.1, [" ~ Ci' ~., 1~~ ~~E 'hc - Gi...~. L t cr.. C (. ~,~ .. ky -[ ~ ~ . ~ ~~ c. e' 1h (". • t - L b 1.!~ ct -~ ~~. t g~ .f l' 1; ~ t" - ~ r 1" - ~ Gi...)i.t 1: '~. ~ ~~~, 'E, ~, yo,C g c;; = ~ :...L,. vr f r. t '.t ,~ ~ ~,,~ v' ~ t. ,r?\ [, ff Ii...h [,.\1 ~ t ....~. '~I!: t fI .~: g ~,. r;: \: ~ ~. r. -!:::... 'Ii' '-' L·· . - 0 • '" (;; - - ,.~ ~ b' ~ ~.J! E I I ~ ~ E ~~. ~ Ci·,:, [ ~ I:=; I ·f I lE

~j'/J JWiI

. o~:l1 I~ .uJ~1rcoJJwlj.:hJI ~ U~~ ~y:ll o.Jb:l1V?,~t'Jwi~

. (~t:l~lj.Jojlil cY.:l1tPy'y~1 y~1 AI.JA I~ ufo,.l9e,,5~I)

• ~oot_~tI .:,...~-.JtWl ~ ()A %110 ~I ~J ~J ~)A ..>F ~~'1 iJaJ.J ~ ~ ~j1l1 ~

. wl.Jfi:~1 ~:I ~j J .ul~ oJlyJl

.UI ~I .....u \,d t1 . ·~'I J_ 0 ~ • J:l1.J.:JIAJ:I ~I 0 j ~ AJI .. 1'1ul~ ..f' ~ J""I..:1 •.yu.a f'~ 4S t.r .. 4S ..F.£ J

. '.:ilic. j I L 'J~I' LU\t. .o.l t..b! ~I I'o. ~ 4S J ~ tJC. IJ"':i:' y.Jko J

~~~ WI.J. ~.ft.:I ~'1 ~b ~ 01\ ~II~ ~IAJ\! Jb. JS uk-J

~ ()A )SI e,,51) 4,b\.c ..>#- ~ ~ ~ ~ wl.l1..a~ ~ ~.J.)ll 01\ ~JjJ ~: .JA

.(~Io~ fo:ll ~y:ll w~4.l1 ~ ~ ~~I r-1c~\...JcJJ~:l1 ~LJC 0' rW1~

~ .~i -.~·'1 ~-.tL Lt~ ~ ~\.1\ '.<' '1 '.<',:1 Ijl , .. L'lJ.It.J ~ .u.J\.c4S J f'~ ~. ~~ {.... U~ U ~ 'T'..J ..

. ~.J ~ .JA WI.J ~~I.J ~).JJI.J ~~I.J ~411 0A

~ ~ ..<I - ,k 'I J oJ\ . .t., W.Jjl.S:l ~tl .u.JWI "I :II 0 ~ wl.ll..J1o~ .L" 1 '1• .J ~ ~--::-- .J ~ • I..S""'.. '-' .J'Wl 4S C?" ~ .,;:::..

~y:ll 0..»=J1w~ ()A U:U~ 4J u~ ~ .JI~ ~I UJoJ~WI ~1Y"''11~

4i.y..J! )i.J'YJ

~.J\ ~~ uj.J lJ.4 ~ ~ w~1 ~tlllu ~\ J.J~JI.JA\~ ~~'1\. ~.)A)fl eJL..a..Jlwl.J~ts~I~I .JI~I J.J.ll').J~c..51

: W:S

~~ 4l.J ~~yuJI ~'\~'jl!l~) J.Jjl.:J\~ ~I J.J.ll~}I.J ~)\ ~jl\ ~.ll\

. ( ~\ ~~ ~ .ft.1~

: J.J» LJC ~I

~I~ ~yl wts~ ,+,J;.~~ J.Jjl.:JIuc '.'29;,\1 uts~ Ul w.JyuJI lJA .u~

. ~.J.fo.w~.b. ~~ .J\c..5.?\ wts~ ~ ~ ),~~ .JI~~ ~

,»1 ~~ c:GI U.a 0/050 ~ 0=JI 4J J3j1: ..AJ ~~I UC o~ ~I wtsyot3

- 11 -

- 12l:JWt ~l.6.)~t

(,j'l~\ ~ "l (.'J9y;1\ wts~ Ul J,:ti.J\ uts3 y wyJ\ I~ UC ~..,?: ~~lJC \A~-, W 4-J~h ~I S'~ "l\ .,ft .bi9 wi~ ~ ~3h ~ "ll p.

. ( J~ ~ "l ) ..AJI ~~ ~ ~..;:J\ ~

.,)~;ll o- y..a.:;..1~~ uts ~fill ~IyJI 3jC Ul 6u\:ll1 ~. :IIPo) ~

. ~.JA:l1

1. _a..),j .u1~~'ha . t .~ . j ~~ - .t:..'I J ~1.-:t-: 4..& ':11 4.J~1 ~ .<'tl w.J.b ;.~ .. C'". UA cs: 3 C:--::---' 3 ~ 3 .....JA.. ..~. ~

\~ J3J4l\ ~\:l.l\ u-a 0/030~I..? Jl.a:l3 ~~\ ~~ ~.JA"l\ .,)~ ~\ J3~

~\ J3J ~~ ~ LJ:J ~\ J3J ~ ~.JA\ ~~ .x:.\j ~.?3 uc ~• ..hi!

J .-:JI L . \i;JI ,,~ ••. - \1 ~ I .u.JWI 4\.JWI~ ·:-,1t 4.J -~'I \:j"ll-'~ ~ Yo ~ (.)o'Q .r: C-- .... .JA.. .. ..Y'"' •..J~ .J

• L)~\ tj) ~I..? ~\i;JI (,,$\ .J"l3J 30 ~\ .J'i -,J 120 o-

: tMlAI

~ ' J3.fo. ~ Yo 100 ~ ~\ J3J u\ ~.fo.: ~""its

• '. IJ9;""11\wts~ J3J4l\ ~\:l.l\u-a %50

. ~tcl(,,$ ~I ~I J~~ J3?\ ~\:l.llo- %30

. w~ ~\ J3~J3.fo. ~ \:l.l\o- %80

: ~"lts 4.Aj"ll ~ ~I ''''''')IO\..g

• '. 'J9Yi1\ wts~ J3?\ ~\:l.l\0.a %50

cui .Jb;ll ua\.b..jl 4 ~tcl (,,$~I J:iJ1J~~ J3?1 ~\:l.ll o- %120

. ~j"l\ ~ ~\ J~I

. ~3'J\ ~.J~~ ~\ J3~4l.?1 ~\ J-,~~ ~\ lJC ~

- 12 -

. .:~II

: ~ .u\~ ~\ JJ~~b• ~J ~~.J~ ~ ~\.Alc.~1

. ~~\J ~\1\.l;}l1 .JU:UI

. . "'I ..,t 1~.. \• A"> I a' ~~ ~ tl.i.l.J

\

~~ ,~I ~J~)'I w"J~)'1 eY" I a'l .fi..:wll f'~)'1 7>') ..J~ :JJYI ~..).J1I\A.)~

~Ijlll 7>.).J~Y ~~ ~ .JAJ ,.)~I LS.ll4l:JI~~ ~~ :~ ~..).J1I

~tull ~ ~m y1bJ d J ~ ~J~;/I wh)L..a)'1 ~\..?-H ~.)h.:t ~.).4...JyJl

- 13 -

·It

01

'(I

E~

-(I

~I

cf

~I

t<" -f

ctt<.

•Ie

-- 0

-.•~.

~.c

Y>

~r

tvI

c _.•.~

.(e.

1"..

.--. ct

.s:'to

~.~

-t

'~. Y

>

-e.

ct(p

."

~e. G;

:'(,.

L~

~'(I

.C-

.L- ~

1;- L ·f tGio. (I ~ - ,G,t···.: ';~":.

~~b) It: ~. ~I

ctL f t<" - e-

, S:-- t

\

..

,,-,:'•., ,••••.~,"u\~) ~,\.. , -,'-:'

~"" ·f:::::·'::·:+ ;:f"l-::=f4{~~.

3

4

~ ~..wl ~ -0y.tf wL...w;,o ~~ ~WIJI~.~18;..~-~I~.~1JfJ,Yf J~~

JI,,"YIo~ UO,.)I?£'~I~,i~~,,~~:~i~1~fo>J"~~I

~ ~J V:!~1 ~·J4;jj.~:·~:';jJ·'~~.41UI.;:!:~~:~~:;::.-':-c -.- .:": -:,:::i:;': i ::i:!:::~:"" '-.

.. ..... :: ... :.....,,+, ... ;.: ....

•:...•........•..•..\:> .....'••:.; .•.~~ Ji .::J~~I J J~J.JlJ Jt;....:;...,tlJ ~I 4lUlIiGJ~IIi"iru~ .:.lJ~ ~ I.o#J 1i~1 J.o.aJ~Lt

5

·~UljSl)1

~ ~fi ~I dl:iiJ& ~ uSLoi ~ .;:.,LojW ~ J~I ~ "lj~I~~IJ:!:ljliiv~IJ vJ:!j4lll1. . :: -. ·,·,,'·i·.·~:·:··'··"'-: <'-'-::':;";:"-;/:":';:.

.;:.,IS. ~.'I ~.wJlill I... '~~. l.•..•/~I ..··'.l!.J..:..·.·.·.·..·..··.'..~·..·.••..·.I.·.l r.·.iJA.J.·.·..".· " .•....••..·..•'·.1.·..•• e, .:;~fl;; !jjj,llJ\..::!l·.·1.•.;'-•••......1.I.w1 oJ>j"'" ,.r- ~ ~~ J v ... ~J ~....~ ~ J .•. ·)f,. - .J-'-J

;_~~~:EF:i:~:~?:::::':'·,:::;':"~::-::::~~::t:~:;:::i:::i:~:;:;'~:;:~:~:~:::~~

·~tj~,~i ~!3'" J~l:.~~!?~;=w,c~ J~!·:'::·:>:;::·;::.'·'.i~::::;-;>-: -':'::F:iTV:",

~ w.o ~ J~Y' ~ ~loJfJ'~Y'oY~r~~i ~ rJ wl!:!~..J'~- - . ,", , -,-'--.:,' - : .... : .'..: :.--, ,"- :.' ...:' -.;,1~y? Jl,..,i~i ~ 4JWlJl,..,)tl]!~~)g~1.FJl.J ~;',.n

Efficient Marketsc~L1(~,~ ti'~i

7

8

•

~~buf,1,W'~'.. • ... • ..,. . J,.

·~~e-Ui;~:"'E·'i";.:~'.',', : ,_. C",";-: '-,:-:;: .. ::.;:'~" .~'- -=,..

. -,: :;:>,- . '" ",':' ;:~'. '-"':,':.,--:,,:':,' ".-:.',. -.-,;"'" ,'-: -, '. .,: ,-: .: .... ':.. .::,:::.::' .

~ 1o!..U~~.rJ,..4·t~';~:~Y'...sk I#:.Q.,J~~' ~'yJf L,l> 4,;~!-,rq ~- ... .. . .. _ ... -..... : -;::,.:.: :.. ,,:.,::.,.: ",',:c:,:,:,:'"

.(fi!JII~~ J'~!F~~~'

.i-:

10

, .. ,

·wU~Yf, aJ~'}r~~f w~,.f.o ,iw~lowUyf~ c4JYf O~~j

~ y.:iWf ~ wf~f w-o ,~~, ~~ o~~f wfJf~Y4 ~~f

~, J~' ~ o~ J~i ~~, ~l> ~ ~J.( 'J~Y' ~ ~~ LM" "

12

13

I

...•... -:tf ~~, f~~...w ~ ~~~ .J ••••••• )

.........-.._-- .J~Y'

/

· .u'~'/J.,/ "'/ 11,/ ~ •• '~L" • • **M';-;,,~ ~~ & '~M, ,-.fMIJS:~4.Mi;It4,~

~wU ~ ~,~ ~, ~~ ~i4.!~ y.!. ~~ ~ ~,- -

15

· wYbdf

16

· ,

- ,'~

.J~' O~~ ~ ~~ ~~.,.\> ~ ~'~i ~'j.U J~ "i~ wU'~'~

17

f~f

18

19

. . ..;::;:::::::::::::!)~~:nEC~~~:::::':'·::·:::·.··.: ..

::·[.::::~:i:~::ii:~[~;~.~:~:~:Ui:~:!;~:j:~+~:::::~~i+;:~:~~:~:;+1j:;:::~~i:q:~~;;~:~~~::.,. . ,"",','.' ,'" _ " ";~:<:::':~: . .

..;:·:.:.·,·:.:".::,.tj::t:i'i-:;,:!~;.,:"i,;~;;;;;:::G~~i:~:~.t,~~..- . ,..... :.: .

. _ _ ...f~::~::~~.~~;h~::::~~.tj:~i··:::i:~¢,:~·~:::::·:·j~·!::i:j.

·;L:.E~:.~:t;~t}:::Z:{F:,T~~:{:E?·*r7:::·:~r-.,:.,.~ ....~.... ~,"".:.,..~..,·c '. '.' ... :~...":," ..

.. . . .... .

.. ;><::!,,:: •... ,., .

21

• •

22

••d nil

~ ~\J~\ O~ 6A t+.s ~J,)J\~ ~\ ~~'i\ ~jil\ 6\.! ~.1i:ilA. ~ 9-U:

~ 4 01;;4.1\ ~\jilIJ c:JI.jlJIJ0;1; ;;'1~\~4 ~I Jli.l\ ~~ oJJ~

23

~6F4a..~

~w ~l4~ '" '" ~("'. ~~...rjA

~ ~JWa'i4i.!lS):I ~,J 4a..~

DBAA

~\ ~ ~ ~Ur.:jjll\]J

. J\~~\ ~

~,.Li..4\ L 2 ,,' I~) , 4~ .... ~ .

.\ :.\ .. ..U ~~ ' 2' 2

• •

.4 4iiA .• 1

:cl:J~\ ~jjj u~ .2. c4J~'~j~ ~~ ~ ~ jJ~ ~$. -

.~~~-.~~~-

. ~'.J~~'-. ~l.S.jl\~ -

.~J~ .3

1

~~ ~ C~J~\ ~~ 1..4\ ~J ~\A 6:)) ~i u:.: 6-t ~~ J~\

. ~y!J\ J,i.\ J \A}.~\ 0 J~ ~ \Aj~\ 1..4\J

: \j\ ~jjll\ ~ J~ uts ,j\i

~ ~.,?J\ lillj ~ e,sAI..4J ~ ~ ~~ ~ \' ~)\ JS ~ \' ~jjll\ y.w.a t.sA1..4

. c;~ &J r\ c;~ ~ r' c;~ y ~.Jjll\y~\ ~ 1..4 ~\

y ~, 0J~ ~ r\ ~jjj 0J~ ~ ~ \' ~jjll\ lilljJ~ Lr'LAJ

: 4.Sj'~.J\J,i.\J \AJ~\ OJ~'i C4J'i\ j~\ ~ I~ uts os\' 4\'jA 6-t Jf.9

r~\ )jiJ\ lill~ ~\J~ I!l~ u\ ~ ~':ju ~'ijL...a:m 01\ JS ~4-\ u\ c;)J

&hl4 J:§j ~ ~\J~\ ~ c;ji.\ UJJ ~~ t4J\ ~\ , ~'Ji u\ ~'~J\~\~~~

2

,

: r:.P ~.;~ 4W\ ~ [j~ w.J ~y!J\ ~ 61

r:.P .>:J-: J.j~ J~ <l4~ (SJW\ ~ ~jW\ ~.1i.ll\uWJ:lll ~ ~ .

. .>~, '10411 ~¥\ ~.;1l\

.(SolW\ ~ 4jajbn ~~ ~ ~ ~~ ull!J:ll\.J

J.jWl ~~'J4 ~jjill J.j\&. : ~ ~~ ~ (SJWI ~ AJ9jbn ~~.J

.~\)\

c4';\ J.j~ ~ UJS:~.J ~ ~ ~oll:Jl(SJ}.!C4.;'il j~' .;\J~.J

. "-I. ~-:tI J.j~ , ~\..b.j\ 'I L.4l\ J&.,<t ~I"-....;.)~, \or" (J" •• (S lJ:! u-.J.. .;

. 4~\)1 C4.;'JI J.j~ ~\.W\.J ~..JjilIJ.j~ ~olY.J ~ (Sol}.! ~jjil\ JJ wI~

';::~.J Ul-U..A ~ 6JS: wl~'J ~I C4.;'~1~..Jjj.;\) ~\ ~Wd 6a:1 Ji! \~

~""JI ul;.fo.UI u..a1S!~.1:~u~lfil ~ u..a1S.J~~I.)4 ~

3

4

.~\)\

5

•

~\' ... ~~

6

~ I.'

7

[,~

\\

~1.

c·c·

c1..

fn

0 -.r

,f·t

t[

~0

-~

\'\[

(t1

rot

t<e

.L

.[\

L.i:

~.'t,

(;\fi-

~'g

[\

.~\

]:.~

'\l

\r1:.

tL

.Go

,~

-~

(..

~\'

<eo.,.

(n

E[

~

'e~.

(.. ~.

!;;:z

~.~1

t(.

.~.

~.}c

~.-

t~

It:

[,~

tf

J~ft.

.~.

~.~

fe't

(..

L

t\1

:~

c-~

.r(.:

01;

~00

0..

t}c

~

1~.

LL

t0

~,~

r.fC·

~.-

'rc,

,t}c

-I~.

\~~

~(.:

0~

tt

ftt

Log

fC·~

.f.~.

[\(.

.

~f)

'Lt

l'~ t

~Fi'.

~~

tol

(h~.

--...~

1:L

l'(n

wII

l(.

.{;

~ti

\.•

o~

~.fE'

~

.t

\~

to

.t)

;~~

~~

c,(t

t~.

I[.

-~~\'

.,.

r[

LL

.!

C~

~<e

~[,

[\•.

r;L

(0f.

1~

-1;

,

'f[.

L~

tt

~(X

)

~I

~.en

,f~

i.'FJ

.t

1:~

(..

~~

'£~

·f~

1:t

0

tF

~~.

[,L

.,\~

\'{;

\L~

c-'E:

:~.

-~(.:

0.

a - ..•

.. , .

9

-- .J fir-

10

f1;-.

1.·,.

E\..

~'J~

~.~.

~1:

\-~

L.

{tf)

L,t.E

L~

toL

F:~

~,..:.

-~

[r-~

,t-'

f"!;:

tK

1r:

,I:'

!t,~

-~"

<...-....

~.

I'~

--

(g~

~:

Lr-

:[~t

~~

-f.

:~.c-

~.E"

•;~.~

:Ci'

~L

f:%.

~1:

:r;-

.[

L-.

<I.~

rb

~~

.f.

-c·

'~

\;rv

.r.

*.

'-.~

Jj.'1;

,g.

"(P

-f'

c.~

•..

-~

.,.-

~•

-f'O

~,~.

L-'

'£f'O

(,to

~'~

l~'

~~

\.:-.r.

..~.

':t

~'[£

~~

<...\..

~Ci'

~t.

1~'t

--~

tl,

<....l

r.~.

..,c

~•

~~.

-,L

,.,

~Ci,

~.t'

,t-:.\

~.';;

<....~'

,'.~r;

-.,t-

~L

~f!

~'f~

1#(,~

.e

_<t

Ci'f;:

~~

~t:.

,O£1

'~L

-••.•

ft.

,~,

<e..

~-,

,C{

g<e

..!,

~t

ECf

;.~

\..l

~B

t"'"\

~,t

~.~:

-,t,

.r-

r-.

"fO~.

.;:E'

<...,t'

[~:.

'i,1.

'k:t'

s-f

~{

ft

f.t·

:f"~

~f

<...,

t~

fE~

gi:

.,.~

t.:c.

~~.

.~~

*r.."

I,

-f'O

<I.~

r--s;

~•

~ft

~~

:~

~~

~f

~t

<...

~~

~~

~li

r~

~f

ctt

Ec·

~;:

~'r

~fl·

~~

'f.'t:

<Go,

~.~,

~.~

,~-

~Ii\

.'••

.<...

•f)

Ci'0'

,I!

~~

~~

fr-

~~

~:~

ft

~1

~~

tf'O

<...,t"

.-

,~.

.0'

.<1.

~-

•.E

f'h

lct·

~.I'

~L

•f

Ci'<...

~t,..

c.0

•,~

"=-~,

.r;.

L;,c-

fr

~_(,

tl-

~•

~~

r-~

~:!i

'~r;-

.~.

~.-

.~L

,t-.

r-~~

·t1.

~.r:-

~.f'O

'"

f)~

'~

'"Cf;

<e.

~~

:..

~[:

f,f,

~t.

[:'i"

~::-

L\-

f'.:

't:

~<...

~~'

,/,-

'.cc-

\..••.

•1:

.:\..

~[~.

[.f;

rCf;

,.&

;,.,

.r:.

g..

'el

f'O(

Ii<

fr

lJl

}f

~•.

..-

'&.1..

tE

~.~:

~.k;

ro'1

It'

~.~.

.~:::"

~~

$:~

;-,t'

~~~.

.'~~

\..t.

r»-r.

.f'O

c£~

L1·

-'"

[1

~.

E:--

g~

~.\

-'t

.~

~'1:

~f."~

f.'I

~\-

~.~

l':~

'~.1

~.(1:

1~!

G.-

r;;ti

.L

,-

~L

.E'

.~.<...

~~:~

\v,

.~'

-s;-

~~

l",

1~

~:t

-;;'

~:r

,i!

,~

0'f..

.:p

~•

L.

-"'a;

;.\c

-r-.

.~~

~.-t:

t'~

.Q

.~

..!~

~.-

It~.

~\!

;;~

~.

Q....

-«"i..

C-

et

C-

t.<I.

f<e

...~

t~

0'

r:t--

Ea-

o,C

- \;t

(""

('0

~~

1·1:

E'(:'

r:E

:E'f

)-~

~•.

.<..

~<e

....0

'0

'

tc:

5:..a-

~

~.,,

~.

r:0

'

t[.

1:,I:

-'t;

L

~

s(I.

!,('0

r.0

'

1~

a-E

rt

..,.E

(.'t

&!.~

f~,

Hs(I

.

t('0

r;;.

.l'

,t'.~

!;;.~

,'I

~c..

t(""

fE

<t..

~.c:

1:1

l·~.

o0

'~

<..~

a-

I,~

~t:.

E0

'l·

0-

r-<..

<..,I:

.[~

..(,

L~

f·L

t.~

E',

(""

ff

(""

-«"i..

;r.

<.. i(,

la-

.~

r:0

'~.

t't;

-:~

F~

'r;-.

,to

c:~

t[

('0

E..!

;

~'f

•.L

~t

1:)-

L~.

r.'b'

s(I.

~..,

v.~

5:....,

,I:tr

~£"

~ct·

<e.

~f~

II"

.~-«"i

...~

N<I.

Eo:~

'<..

t.r

kn

~'

~{'

•...,

1~

(""

~

1t

a-<t.

.t.

~..g

Eo('0

.c,l·

~<..

E!;;

~r-

(..,t;:

ctl'

1.<e

....~

:~•.t

6"E

<..of.

•'f.

.<..

C',t

'J

a--

s(I.

t'~

1..f

<..~

\l\

L

'Eb

..,t

~,•.

a-I"

~'s

tEo

<t..

..'t

t..'\

,~

l~.

tit

.(,

-~.

<t..

Cfi$

tt\c·

('0

<..~,

~.r

t0

't,

..,a-

~'

t'1

l,("

"E

..~

('0

'f,I:

~t

~.,~

~(•.

E~

t~

~

~~

fr:

<..-

Q....

~J

0'

c'..,

I"}.

I"•.

[,0

'r

~.£

~)-

1~.

frt'

1:,

6"t':.

~(:'

.r.~

r;-.

i5:..

0'

't1

<t..

<..'t

't;0-

.e

L

~t

.f

't>

.~t

.~

f("

"~

a-•

tt\-«"i

...

nl.

<..~

t'a-

..,t

\r

~.f

f'~

c-&!'

t..,

Q....

~~

'~.

~.l·

'r;-.

0a-

0'

<e....

t~E.

$.II.

L

1·<..

1f

.~l'

c..1;

,'r,.

,.1

:

l~.

~t

<I.(.

't'<

L'f

~L

•t,

~

.(H

_.r.

:.l'

i~,

)-~.

c-~.

,:t<..

or;;.

<..I

II

II

~

\~.0'::~E~,f.<F}~~,•E.1:([';,';F~ ~~~-.'r:'-'f·~·Ef.1~~~~~1 c.[<..r-("'l~<t~~f't'\.fl~'i..'f,..:t'i c.-(;,\..Ir.~'Cf;<t-c:["'.~~1;'f~'}L.~oCt...~

};..~~<..~'.c~r.O'[,c'.

1~~.~...[.~r-

t:::'~,f.'~\.~'cc:.r:c: s-'[,_"'-.,,b~<i-l.-I'..:.,oCt..\..~.-=-[\..!i,<..!;

tff.t:&.ttt'[.~1;l: •<e-<L<..[~\<..E1·~~~.~I~t.:Z:~'\~''r:~r;~'~'['1: lI\'->'-r:c-I!:rr-t'~ ~~~*e',:=2~c:~CO':r'-'~

1:f.'='f.tt{':!~.-[t~.~ ~~.\..f~~'Coi-tLf(\'f'e~~ ~f<..(;,t...!I:~,tlf.L.

t'-.~'-'-~c--~'t:<..f.i;:

,t!.'l!.'f'~;~~~~~:f..fi•:''t: ,Lr-~~....,.,f..E,[, ."I:I>L-,-..:.et"loCt....[-~,<..,~of\..1:c;..:~',~.~·r5.:gt~~'ti,[):.fi~c.~.rt·~c:-:t~~; <..~0'~.,.,.~<..<e;L\.'b ~[1~-0'[--C;O'.c.:: ~.'..~..~I'}r.

~~.iQ..~'~\e..E.tt'~c:r:~,~~ t<..c-~.~~£O'~.[s;e~}C:-[,-~s;[,'~~.

1~t~t''LL.~~r-.r[~,,",,c,.Irc:

••••.'-IrIf':~'--1:.~-r~'tE,1 ,'!::E..1;'•t.''E,f.\lE'"1:....;.<...~:s,1:1:1:'f~-i~:rt~<r.Ii:'";~1~1:..: t:titit~~."oCt...bE-~~~ro~tifE'.f.WN_ff!-'l!.~.~(\,r.1,t.r'ft.~):.~roo~' ~L__t;JI<..L...<..,0.1E: ,-..."I:,J>~~-

c·1

f1

~'

f'~

~\

~.i~

L

l!:t

t~.

<..<i..

.t""

t;'

..1#'

[..[

0l--

~E:

t'~.

.(1,

~\~!!

t·1;'

~t

<..~

e:~.

:~'

Iic.

.<i..

..

1~,

<...

.[

tt-

~~

t~

1:.[

L,t:

t""L

.o

rt;

r'K

,r'

-'b

t""r

~Ci'

~L

(I,

~1:.

.<..

\-!

t<r,

.t

0'

1:~

0t""

c-c:

Ci'~

.r-

1;'t·

1:,.

t.t

<..

r:.

[,<i..

•fl'

.[,

t;,

Lc·

<i'r

rE:

,~.L

<..&.

t""

~.'r;;

t;1:

.F/:.

'

iF

~~.

t;<..

,t'

~••

<..

~r-

'r...<..

<..t.

rot~

<..,~

'.(I

.t""

E1:

[,

¥,:

~'(I

,H

<i..•

1:L

~<..

t""1-

.~co

,.~

r.c-

Iic:

:!:~

-:-~

<i'0

'c·

f~

~<t::

1e:

<..~

ri

<i...

'(>t'::.

\-('0

<..~

,t.'E:

t.~.

1:c:

.(1,

•1-

l!:[

I

~[

...~

ii~.

\:...

0(;.

t'Ci'

0(;.

<c"c-

'f,.I

<..L

L~

:[<i'

.<..

t:[

v.-y,

.~

t.L-

~.~

..,.~

'f~

.~b

<i'n

~,~

-t

~

1~1

E',L-

£.[

<..<..

t.1

t~

r'(>

.~s·

,t:

a,

~[.

);.~

~.~

~...

~~\

[..s,

t!.\-

.t}

~<..

\:...

f~

~('0

<i...

bIi

'r..,,L-

1#'

~~

.~ft,

lt

,t'

1,<i'

~~

~\:.

..0

'5-

/:.'..

'6-,[

[,<..

.~t

~~

·t[O'

~~

.(I.

t./:.

'<..

€fi~

c·1#

~

<..rot

<i...

[,J

s}.

c:~.

t.<..

H'fi

1:<..

<..~

'C£.

~.~

1:1

1H

&..

,...,.

-fl'

1t""

~:~

\-Ci'

1;'.~

Go,

c-~

~t·

't..,

rr;t

E~

<..0

''(>

&..

Ci't

<..Cfr

t~

E.<i'

.~~

'0

;~&

..o

E:('0

(I,

c:<i'

~~co

,~

('0

.~t

1#

r'E'

'£:

);.t

<..E.

r1,

~1#

~,.1:

'"".

'~~

5-£'

c:~

1;'

~-

[.<t..

.<..

1;'-

~..,

}[,

·v&

..t.

gi

.f'

);.<i

{..,.

c..

!.i

tf

1,'f

trr;

t\,

r;><t..

.~

~~

II

~I

~~

~<fi

~~

~'~'

ct·~\

'~''f;1-

-,1

.~0-

L<.

.<,

._t

~.

c..

..

-I)

-r!.

!'

'~<.

-•

~.x'

.~;;;:.

f.;,

~~

~.•~

,~.);-

C.,L

I:"\..

~,-

"'}

;-

0'

If:h

~'L

1;'

'~"!E

'~.

~l

't..l

:r~

Er.i

~'0

'.~

-c

~(

~E''f

~~

~~

<..~

~~

fl'-

,~<..

L.~

~•'r...

<..*r:

~_

'~~

~r.

ft~.

Er~

e.~

v.<f;

\..s<;

.c,

'c....

0'

~<..

~,C

..r,

<..t.

!;.

't~

~.Ci'

c,

"..:'

~~;

-i;'.

f:'••

c.....

.[-;-

<..~

.~

~-

~'l.

'I:.

~.!;

,0.

-~

e:t·

t~

'~'g.

,1-

r-~

c·f:

-f:tE":

s,L.

'"~ct.

~r

tr\..

-s<;

.~

~L

1..>

.-

'_<;

_'--,

~•

_I-

-~

-lr'

(..

.~

r.

E-,

-p

CL

~<.

..-

c;:...

<..'1

~[0

'~I

:1.

.>.

~C

~-

{.~

-I:.

,I:-

Cfi

('fI

I:!

~•

\..

-"t

I~

,h~

r-'~

1:r

~t~

.f:

;,I:.

l':-

'E'

~0'

~-

~'

't-~

Vl

i.£.

e:

~~.

t1:

E(;'.

't,t:

~,{:

'rr

:c.'

s<;."l.

-c.ti

t:1-

c:~

~r

0'~.

.I--

~;f.

(,'r

r~

,t'

~t.

,t'

t~

[:c;:.

..c:

[~\

~~.

r;'V

1<;

~,rr

~c;;.

y;'

c:-

t.('fI

(,~

-

tr'~:

.~r t

,F,F

1:~

'.~

\..~~

c1

_~<..

<;<;

r.-

,to1.

.>.,

,~

1::*[,

C<a

'-.[.

h<;

~.•

0'

~---

-<t...

.cc

~:

c.tr

..:.

-£~

<..'c£..

f~

'tf

c,i

'Fi,

{,~.

.~f!'

1=f:

~?'

~.~

.~

.~.

rr

~t

0'

'l[,

f',[

(toC

I--

<e<e

~.r-

~t;

,~~

f?:f

~:;:

1~

f:~

lrL

t~

'&.~

~,r

~-.~

!c.

'l'~

!r-.

~1

r.i~

~-<t.

..~

-t:

.~1--.

'r,I--

•E

't~

'"'t:.

1.~

~,1.

1:~

:~

~;,

~r.

~f.

~~

1--'

s<;.

t.~

r'~\..

1.1,

~\c:

ct·<.

.~.

(.."

"t.

~'l'

~;t,

~;

~1;

'f.

~:.

\Lf

~1~

'~?

::~

<..<..

["<..

<..<..

__

>_

~•

fi·_

~_

~

t~

f~

~~

~\-

15-

\-~

<t.~'

fb

ct·E,i

1:.~

~'{;;'

<..L

L~

(:;

-_

~_

~_

._

t~

E.~

~~

~~

{.,t'

~'~,

tf;'

,~

gP

E!~

E:,~

.'fu'·

\:..~,

~c.

~~

<r<..

~I:~

'C

o.-

'«',

,-,

~),

'(i;.

'rr,

tf:

C"t

,t".[

.r-.

,t-L

~t\

'Ii:,

<r:

'Ii..

f)~

~••,

r,r

~,~.

s;P

04••

,'<j.

tts'

'5.~

~.."

<..~

fc:

~s

E:~

oCi...

~11:.

'04'

\)L

t,

,c r'~~

.c.

~C

o.~

~f'

c r'5-

f,~'

,p

<..["

t>:

La

r:.r

~~

C;,:~,

tttt-

I~,

~f{

~tt

,l·~

,F,

••,~.

cc-

~.-

[,£

~'

.,to

-(ft

.~.

,t.~

.E~

ti,I>

-'~~

f-~

<i...

1.[~

rioCi

...t

'..,r,

k"~

t:~

~,[;

,t':

-<..

~e,

1#

tt'

c,1#'

'e-1#'

L.oCi

...r,I["

<..~

c:~

-<..

r~

tL~

<:ct·

t"'":~

:••,

~~k.

~'

('tl

,

If

'l:t\

'EL[

f.~.~

,:~

~r

1:.

r-~

f~'

0\

•t

p•.

.'~"~

-f,.

~h

t\<..

..:...

<..'

~.t;.

.,~L

&.

~'<p

.-

.~p

<i...

~.,

f:(ft

.fE'

r~

.E

t~

.~<..

•'so

~,'E

~~,

~C"

~'•t"

'"t

t['

~[,

1:~.

~l:

,,

~E

'Ii..

<..t'

C{e,

~r;;

tiI

Ir"~.

t,t[

);.~.

,e,~

{.~

\:..,

~~'

!=<to

f);

..~c;

_oCi

...~

~~

L,t-

'~.~

.r-

~,t,:

'~

t\oCi

...['

E~

:~f

t.-

-~

.r-~,

t"'"'r

fp

,I:

t-'f

~~

~'~

t"'"r

't-

~.

,F••

,...

..t

'~

.Ii:.

<..'«'

1#

•!o.

-.c-

~Q

.(ft

.f:'

,...~

.,~

'[,

'.\-.

'1

\'I;

.-

•-

~:1

:~

""l.'r..

';:.

~,<;,:

t,.~

c-o

ti~

,t-,1r

".J:

:f'

-',

.f'.

G.'Ii

.~

L.

,~.

fIf:

.h

<..-

~~

'••,

<..~

~''«'

•~:

i}.

1::'.f

E.~'

~-;-

£~

~'~

~~

~'.r-

~."

~~.

-sL

'~

e,r

£:~

~,

1#

.t;.

-r..\).

Ir"~

<..t:

t"'",

~.t

:~

£t

t;i-

s,t

C{,

,t'~

_~

,f..

~f:

[t~

.~;.

.-

~r

p1#

<..~

0'

cCfi

~~

.••.•~

<..Ii:.

..,["

fl.-

\)oCi

...B-

~1

~~

~,,E

'[,

'04'

~,~

,l:

~E

I:£:

r:~

f!2

I!:1#

Pb'

Ei

-~\

'c.:f

;~

E-

1#'

'e-·v

't~

J:\

~E;

~.<e

.g

.••.

<..

<..

r;:S:..

Cf;;

~~

[t..

~.~

<..

<..

~.'~

!c.

r0

rJ!:

f·\

t·'~

l',

.,.'~

f'<...

C·

0

~.<\..

.):

J!:\:

C-

C·

t['

ft

',

!I..

(,~

0'

,,

<....,

.f:.•.

L[.

.•..~

'r

'I\~

~cf.

C'

<...~

.(1\

~'r;

'".<t,.

ff!

~:.L

"J!:

L~.

t;l=:

~.t;

Lr-

C-

C-

<\...

[<...

1;~

.f:~,

l·.,

At

0'

~.~

~f

!;,(,

<t".g

<\...

E<...

r.(

tL

:~('f)

t'~

(0

&.~

L0

'Et

('f)

'cO'

f,l

~.f

!;,s,

~Et

-.•.

~.<...

<e:

oCt..

~<..

<tot{;.

.

fc,

"=-

ic:

l·~

ES:-

.,'Ii:

::f

,~L

1'f

'~l

[*e'

Et~

ir

"(>.r

~~.

:fE

'E

0'

J!:-

,t'

~...

<....•.

~.,.

1:-.fE·

'~

('f)

r:L

f.<...

~:~

('f)

~!;,

I!:1

&.c-

te

1Et

~t{;.

..,.

I.,

.f~

~<...

~s,

<...-....

J\

.,.0

'

~~

c:.•.

'l:"(>

'f'.,

ti1

f'~

'~

.•.G.

,t:

I!:t

~t

<...L

f5-

.,.0

'f

tr.

t{;..

.,0

'

.~(,

ct·.~

E.{

!f'.f:

rt{;.

..,

c:~

~~.

1-

.,~r

tf.

'b'.

'h~

~<\..

.t{;.

.<...

'*eo

0L

.c

§'<...

tL

.,I:-

t·L

..f.

'c,

~L

r.1;

fi,~.

Lt{;.

.

r..~

E--s

~~:

•...~

~-

.f~.

-~

tr

~.<...

-~.

0'

0'

~.c:

c:.,

.L

1.f:

0'

t:E

~s:

~c·

r~.

.•.t=-

L~.

L

~.~.

r.J!:

t~

&.1

\~.

~f:

('f)

(.

1l=:

~l

~(1\

rL

.-

.E

~~

t-

~.-

~,fE·

0'~.

t{;..

-L

,f'~

1(;;

t=-t

L

~<...

11.

(O't.

<...~

~,f'

<...G.

,o.

tL

N<t

....

('f)

~I

.,t

-z»&.

!;,~.

!t:.t:

tL

~0:

ft

l:~

r..(

.

L~

.-

t..~

.(O'

s,~

•.~.

('f)

f1.

r.E

'ct·

t{;..

J<...

ct·~

-<...

.1:-.,.

'c.~r-

t{;..

CO'('f)

~f

l'•..

i'~

~.<t

,c-

'r;'".

r~,'

*e't

tEt

'hi;

i;t·

);~

):'

l,f

:~.f

!.~

.1;•

l·£:.

.'c,

-.-

~<...

<....,

s-

'r'.t'.

.t'.('0

~,

t'..

,t.,.

,e-'

~r)r

~.E:

,~fE'

~.

a,"=-

hc-

~~

<£c,

~.('0

~,~,

,~~

~.

10'

E:1·

b.~

t.1

~~

-~

<is..

BC[

-~

'~.

f(,

.~~

<..~.

~~

~fi'

a,'

<..'

~'

,~,t-

'E

~~

fi'e...

\0

'a,

~

~\

e...e...

~~

c:

l~,

~o

J:.:[

0

s:~

1:f'

1;'

~.~

<is..

~~.

~~.

oc:

1;e...

0'

[,e...

f)fi'

flt~

r.~,

0'

,t'f

1.<..

it1:

~.c.

.r;

c-t

~,-

tl

e....

e...t.

0a,

,[t-

<..

~1;

',~

~;f

5::t

t~.

fi'(,

b,~

.~

e....

\'~

~,-

st'.

0Q.

.\\~

(,('0

a,e...

<..<..

~.t

t'~

E:~

'f!t

~.f.'

,~'

\\

a,

1~

'f't·

"=-f

t,~

'(>

5::e:

.f~

..b

~..

t~

<e...

~t

~.I

0(1,

t'~

t:fi'

tt

00r

,~c:

~.t'

£a,

0'

~'f

&:.c

~~

,t-'

~r.

~F::

~~

c·t

a,~,

<..

~,t

,t-'

[I!:;

tc-

~l··

tI!

:~

~'r;

'".

,[~:

~.

fE'

~'<is.

.~

C[fi'

-t'.f.

f'e,

&''£'

).c:

<..~.

:ti'

f)<:-

<..'

.~..

1'·e...

l:L

.e:

fi'~.

~.(,

\'f'

~('0

<e...

1'·~

E:t

0'

tr:

t<..

1st'

.~

~5::

1;"=-

r-c-

tc:

.~E:

<..c·

\f'

~..1

,t-'

~.~.

~'e,

1:0(1

,

~~.

l!o

-L

.

t'r;

'".~

t·0

'<e

;0

'0

0

L.

~'~

..~

tf

t:.1

-~

og'

0

1;c-

<is..

~

~

0'

'to1

~'

<..~

~.

~\

t'c-

~'

<..{t,

<is..

~'[

c:.c:

!;~

'1;.-

t(,

~('0

e...[,

t-\r

&~

1;.'

~~.

~.~

t~

0'

E:~,

t1;

<..I;.

Ee,

1;l'

c..

e...-

~~.

"=-,[

[,fl

~.(,

e...I-

~..

l-t;.

\('0

f.?t

~~

.~.

tf)

,e-E:

~fi'

-~

L.

~'.(

1'-'

~:~

(!;1-

~c-

.[.~

t<is.

.i'

Ib

ff

I~

t~.

~.~.f

~'to.

)~,

...to.

~Ig

CoI;.

'-'

~t:

-L

.."

s,1#

~t

'~'

,r

tf

Ci'~.

L.

~<i..

.1#

E:~

1#'

\l<i..

..c,

l'(,

.~1#

~<i..

.~

*e''"t

,t

n1;'

r(:;

~<e

.

t.r(.,.

tc:

c::f

(,~.

,t'Ci'

~-

~~

.,(.,.

1#'

1;'!;.

~c,

<i...

c:(,

G.,~.

r:t

.r

1~t

'Et

.,t.

G..!;.

\:...

1;'

t·."

.(t

1c:

(.It

;-

1#

1'·~

~.(.,.

\..E.

[c·

~ ~\..

~\..

~~

~~

t.~

.c,

Ci'c,

~t

~~

~.~.

.c,<e

-.{:

-'.~

~1#'

L<e

.

tL

(.,.

t.~

1#

c·~

~t

1#

\..(,

[l:

f."

)'(>

~f

'E~

~.

C:-.(

1#

£-~

t't

I

t.Ci'

5:=r~

n\0

~

(.,.Ji

(,.

*e.r

e'~

tI:-~

,[I

-L

l!:!

<i...

t..t

1#'

f(,

~

~<£

ot;

1[.

1#

~.fi

l~.

l~

\::t

<e-

~

1l!:

."ot;

I:~5:=

(.,.l.;

...c,

L1#

e:~

t~

lt;;

~.~

1:)

(.,.Ci'

.f.'

I:::\..

:r~.

·tG..

~C,

~(.,.

~c

E'f'

~.(.,.

'E('0

1#'

1#

..,E

~t

~~

~.(.,.

-!;.

t'c·

E!;.

(.,.J

1~

,rt

c,5-

G.,1;

er

tf

~

~\

'['.

1~

ot;1.

~e:

~~

a,

t1r

t-

.f;'

~."

'to1;'

'E\..

1#

~.s,

'Eg

('0

"1'

E.1

ct·G.

.~

1L

f:·r

5-E

~E

.~s,

,~.

."'.

~"[

~L

~~

1:.

..,l.;

...

t'J

1t

l.;...

t£-

c·~

~.~

~.~

~

l:t.

..,f

c-~

E~

"r;-.

~..,.

1:t,

t,,,

~.

c,c,

Ci'

f.~

~f:

~fi

ot;1#

....

~[

~

1~

c·~"

6".r

l••

•.s(;

;

~:-

<c..

a,

~I~

't~

~6-

~'=.:

..Ci'

~t

I(.,.

-..-

(;"

~c·

w

()4 ~~ J~4 ~.lljll ~Lu.~1 iJOii.,J~.,J tol:li..Jl JJ.ll1 ~ 4)SyJl cl~1 vlfti :~.Ji.1J1~~/_y

:~ .joil1.,J~I ~I.,JJ~I

: 4,usJ1~&jYI : S'J/JlfoU 4J4ll1 JI').,J'JI ~ :4-: ~...)4-J.l1u.)l..4J1 rj'£J ~I ~J~'il ~tbWJ.l1 u...,J : ~I OJ~! ~ OJlD .1

~I OJ~! ~ ~~ (,?JSyJl ~I r.fJ.: 4JWI o~~.,J c,?jSyJl cll:ll ($.ll ~ OJ~~ rj'£J ~~I ~'ib.~.,J

()4 {.u.I.,J~1..?-"iII1\ ~...J ~I ~ 4..l.,JIJl.J14J~1 ~ ~ c,P..1u..u.)Lw:W14l4iJ"'i1 o.)JllI ~ ~t:ill u.1f-l

.~I W\S.J ~I~I..?-'il

.~I J 4J.,JIJl.J14..l~1 u.. ~I..?- ~ c,P..1()4 Iillj.,J~I JI.;,PU ~4 JI., ••hl vl! ~.;..JI cl,Joi:l1JJi,J .2

)~~I ~I J..p.J; ~ La .,JI

o~ uli) WS.,J4)SyJl cl-Jl:l1($.llCiIJ.jl1()4 ~~ 4J4-J.l1 u.)~1 ~ .~.JoJ1ll1.hl:A"i1~ OJlD .3

u ~I .ll 4.JJl4iJ"i1° JllI ~I WS ~I..) ~ ~ ..) ..

'J~I ~l4iJ"'i1(p l+.!i ~~I.,J ~4ll1 cl,Joi:lIUJ..J::!'weUi"i1 ~~ (.)4i.t:i ~\.i ~,Joill ~IJJ'JI Lal

J t- .):IS\~ ~Ull 4..l.,J.ll1~ 4..ll£!t....~1 o1\.,J'JI"....'JI ~ 4..l.,JIJl.J1JJ~I ~ vl! 4,jJ~1 4J.,J.ll1t....~

.~~lwJ

'c.P.-'JI~..fo rl ,~jiA,.1 'o~ .)Jl.4J1 o~ UJ~\ ~I"....~.fo.J1 ~~I.)J~ o.lJUlI~'iJa.r.~ La ~

,~Ifo'il J4..\ "::uli:i~ .)~'JI 01\ ~.,JIJ:j;j.,J,o.lJWI.)l2......\ ~ o- 4.:lW1~I .)tb! J JWI ~\.) ~ j!.)l2......\ ~ W:iJA c,P..'J1~.jb ua.,Jjill ~ o.lJUlI.)l2......\ ~ ~ J Ji\ UJoS:ic,P..'J1o~ ~.,Jji.ll ~ .lJ1.ji.lLi

J...:!WI JI.,..'JI OM.,J.J.)~ ylhll ~Iji ,1jc o..uUlI.)l2......\ JIJjiJ Gu~1 ~ Ufo c,P..'11~jlA JaJji.l1 ~ o.lJUlI

.(,?J~'il [IJ)I (p

- 10 -

I - -

\-...c

't!h

'~

f:~S

;C

·-

L~

<L.1=

:f.

!'-

&;!<...

o(t,.

-t;

~.1

·r

c,.r-

"{•.

<tc

f:~.

f~.

~.f·~

·o.

\-...

t;.."

J:'

<...E-

~.l::

~.{;.

~1:.,

<e.

~.'t.

-~

f.."

~~

[-

~~

f~

i.~.

~~

o.

-

tr-

~c.:

{[.

'tE

~..c

'E

\~i.

.~t~t·

~r~

't'

c:~

.!!!

.'

.•.•t

{'

\-b.

»-'

r.E'~

r'~f

[~.

~

.~ c: ~. ~ N

f lt~ <...~.

'L-

L~

o.

\-\;.

E;..!!

;.t

.~_

[.·t:

~~

[;;.

E.-

"-

(,E-

oC

<Lf

c:.-

t:~

<I..~

~..

~~

~F

f'r..~'

tt~

,-

£-~

ft

.t:~.

\-~.

1o.

p:•

b.r:

:E

c:~~

ls-

t·c.

0'

.LIr

~.

L.

s;E

<L"

.-·

-.L

1·Lfo(t,

.C

.~

-<t~i

(,\-

~..t-

'~

r.Ir

~.[

.Co

s;'~

~t'

rr!;,

:-

}Lo.!

t'"E:

I:..L

0

E.1

~.~-

.~-

~..f.

~s-

0<;:

.·t

~~

~.~

~.F

);:<;:

rr;

~,-'

~.~

~\-

-t

~<..

~~-

f's-

vt:

rt'

L.§:.

1:<L

~,f:

-:C-

'~

6C£

E~.

fr.-

~'.

t:.t'-

~·

c•

~s;-

'!-

n:[

't..!!

;~\

t<p

T\

~~.

-"

,..,-

.!;!

'1:.

(.;.'

r.~['

~:~'

i;'b'

e.--

F\

<L~-

~E

.-E

-.:4

(.•

(.'1

-L

~E

t&

1,;..s

.~t·f

'~C

~.,t

~.(,

'-~

[;'~

1-:t.

t·r

-k~

~.<..

<I.r

-

}:f.

.f.~

~-

E'~

$..:~

~.~.

~:s~;

c, ~ -~

L~

\-..

.~.

f;;.

~.~

.(j1

_\l

-"'l-

&.5::

~~ZC

t:.

~.".

~•.

~~~.

~l~'

r-~~

.r

r~

~~~.

~.-

_~

~\-..

.·v(.

~.~.

~~f

f",I::

.-

E~r-

<"•

..;;

;;0'

<.0':!

...~

~.1.

~!~.t'

t~.\

iE.

F'L

~~.

~.~:

~.F

~-f;

C{·t

cc.

t)L<

'"rh

r~.

ft·

~.~

~~

9-.\

~,~.

••c-

~.'l

Er

1;'

~~

-•

_c·

•~~

J!~'L

-

~~~

~~.l.

\-L

~'~'

~E\

~.;;.

~'t:

~~r

.~,~t~

.-£[

'!.~,

~.;;.

l".~.-

-<:..

""b.

~l

o.

~~

E~.

1;<'

"_-

-<r"

tl~

L.,.

..!!;.

'~.

o.

t)f

~-

{'-.~

0'

-,..,

C{r

c.0'

••.

0'

.,""

••

~...

L."

G<.

..·,

(,.

L.

E.L

rL

:~'f

;ct{'\-

ciE;

ff,

i"f

.~_'r...

0'

~c;:.

~._

~'r...

I:..IT

E-t(I

.~

••,

1::f;

"":'f:

~c:

c-I;

•_

lJ,.

~_

""'

1~

~;"

~.

"_tl

'(!:

'f;tl

,~"!t

'I::

:<e

.1

t"f~

'f

F-f"

"~

.L

C~,

t.,

-G

t:f

i~

<\..

....!j

'~-,

:~

,'t~

'~

~,,~

,Ef<

c.t

(;~

"0'

fl~

.-

t:.'

t:.'

g*,.

t'(0

ott...

~.tt

~~

,,~

,~t

~-

;z.,t-

<i.-

\...0'

Ct:.

'<\..

.-,

rE

r~.

~.f

t~..

'f~,

-:~,

-r;

~-g

L~

~~~f

I!.

~'ott..

..r.\

E·1r

S=-

••••

•.•

L-

E[,

.,

~(,

N~

.-

~".

I:""

.~'

);,r~

·~

IL

G..

••..

,t

--

-It

"E:

:'L

rr('0

LS;

~(,

t'~

~1

Er..

~('O

t<..

r-c..

.~r

~E

<..1

e,/>

-'It

~L

r.t.-,

S;•

.(I.

-~.-

••E

:r

,[r»

'~~.

e:t~

<\.,

.;z_

,['~.

_fl'..

,[,"

"~

(,_

-;.,<..

1;'

.c"to

'~r-

L-

~,

~(0

Ii~

·~

.c

~~

t'C

E-~

-'[

],:~'

Cfir

r-:

&1~

~~

1·¥

-«t..,

~.~

~~_

ct'~

8'

.~l·..

-«t..:~'

,~i

~,~

:~c:

ti[,

(,.g

'ti

\t-«t.

.,.r

f~

:~c.

tf'"l

>--

C.~

~c~

c:.

r-~'

&.

_\:

C,L

Eb

''-

Ii:,

--~

•.-

c-~

'tE:

t·t(;

~..

elF

Lf:

.:~

~!£

t~

{.~

c'f

~?f

c.c\

[,

~

-L

-L

--t

~-[

('0

('0

&;-.

~'~

~'~

~r'

~p

"c.<r:

..~

EE

rE!

,.-

f:E:

~'

~t..

\:G

);:

--

~t'

~~

~~

~~

~~

~~

~~

~~

~

[ ~l:ill J...>.ill]

.. uluJ • .~'L.~\ u\~~\ _.. ..: J.-......t~\J.)~~\ I!ll.)IJJC4}JI ~~ tw,~ -1/9

I.S}/j; .y\ )jiS , C4}JI ~.JjiL~ - 1/1/9",' :UAi .)\jiS, C4}JI ~~ L~ - 2/1/9

: I.S.)J~o~1.S- UWI cJc4jJI ~~ tw,~ - 2/9C4}JI~~ ~~ ~ Jill I!l~I -1/2/9I!lLJiW\~ C4}JI ~.JJ:il~WI J..>hll - 2/2/9

: ~I ~ c4jJI ~jji ~~ ~ ~jWI .)t!i'Ji - 3/9UWI ~ C4}JI ~~ I!l~\.:--wl~~I o~"'ll- 4/9~~J UWI ~ ~\ I!l~ ~~I JJ:iilI- 5/9

C4.)~I~.Jjitw,~

335

[ ~I:ill J...oill)

r.4.J'J1~.Jji~1.Jlj

C:ljjj d~ La)..;-il OjIJ';l1jWI01 ~ 0Ltil4 9l;';'JY ~~j~YI uY~ ~ ~)..)';ll ul).>ill ~t ~ ~ - 4...J;.W1~ c.lUYIojj~I.J.Jt.p.L.;-a ~ ~1.J'i1u..)~.J J~I .J~(.)-Qy.a.:JII~~.J .J.!.;AilI.J

~#1 ~ ~l.ilj~j j~~ ..U J..,a.illI~ u.l+.! ~~.J ' ~L;JI.J J.!yWll

cilj.J ~I ~ c.'-UY1u\...,yjfo.(.)-QWI1)l1 OJ#.J~llS~ ~

~.J' ~lliA ~U.J~I,..)~I~()A~)3~I~.):J~fi: c..sA.J- ).ftll I~ ~4J1uY jLAilI~ ~

-u ~~ ttJ ~I~~ w YI . ~~bJA •~~YU r ~j c. ..J c;jY ~• Y IjW.J

• Y lS.Jy:i.;..1rl~ o4-Jl- ~~I o~ .J4Jc1LJS.-li L.;-a JA •Y A...J;WI . w YI . ~~~ i, tii ::-'I ~'il La •• u-! c..j CUY ~ r.s- . ~ j

y ~I .. ~ w YI . ~Ul....'A.l..J . t:: YI oWYILa •. u- c. ..J ~.JY .. ~ .

~ LA)l LJ, 4 "l;',JI ~ ~I uyLuJ o..)~1 ~WI..)~I L •

• Y c.lU'J1~jji ~~

336

0431.J-A ' tJ~1 ~ ~tSl~ y\..ll\~I JW\ (.}'Ii..; ~~ ~ ~Iul

~ ul .~I ~1jy (.}'I~i.5. ~~J ~1.ub~.>:l15..;4-:il1 rt..l;"ill15";J~

ts)..,.,b ~i lJ-.a o..;4:l!\ ~ j"~'''' JI JUI (.}'Ii..; ~ ~~)'I ~ j-A'1llu

~ ~ '0~'11 ~ '~..:l~';;II~· ... ~~~15~I.....J~ . ~ ~ J ~ ~ u.o~ .~ (!W,j)'1~ ~~'11 .l.;!~ ~ , ~ ~i ~ \...,j\.9 t";~Jl ~I

~\.Sll I .\1 -.:.., :...,11 :iL . '1 - _II t-:!-:~•...'k.:i!I::i ,'·1 .•.. 11 ~ _~II ~ I .•. Y (! Jy J r-- ~~J~..J.Y""~ ~ ~ ~ 0,:F0..:l"::!..J~ J..--....,\5..l~0y\..:l...-.JIwlJ ,,~; ",';;II..:lb.JL--.-...1A JLc ul~..;-JI ~~ ';;I} .J-A L- ~L.ilIJ ' ~~ ~ ~ c.r-A ' tJyL..J1

oU ~ ~b.J1 AJU u.- L..,J-S tL..k:i!1~ ~~J t-:!jjill ~\:ill• _-:tt . t ·\:ill . ·L...9.l1~ - III~ .t >:. 0 ~I .-.-i wi ~"I~..J~ u--: <...>.aJ ~~ ~J.";. ~ ..; . ~

, 0..JJ~I Ub ~ ~ \ "4J'<u.- Jl U:U~ ~i U-- <.r~ .Ll

: ~ U:U~I U:!~J

. G'J' A.111Jc~Ull ~I: JJ'11

. o~~ ~i )~J Ji ~I.fo'11: ~t=illoW';;lI~I .t!\..:l .r., •.-:tlGWl...,c.· JUlIJ '11 ~I·t>: .

• ~ ~ ~ (jC~ J"; ~J

.J-A ~WI ..J~lul ~ ~ ' C~..;'11t}jj"J ~~ w~ ~I.,J ~ JJ'114Ull ~~I ~ J ~I..:lli ..;~I 4..l.Jlii:! ';;I lA~ Ul,JI r~i C\:WIJ.!~I

. wyl-.lllJc

I).) .la.:i , ~I ~ C4..;'11t}jj"J ~~ JA •• l1\ r~I J,jl.AilIJ. y ,~WJ ' \.A!~ IJ) rl 4..;~I

: 15..J~1 )p- C4J'11C!jji~y....-l/1/9w~\ L. \~14..;~11..;I~ 4-ift ~l CL.U'JIc-:.j,jJ ~~ ~J

GyLu:.o= ~1..i11~..:lilllJAJ' JJ'1I..J~1 ~ ~LWI wl).)!1

<Yl...r!~ GI)...rili oil ).Jl ~.u, LoU.,Jllu J1., ~J. ~I

~ ClU'1~ u-aGJ1 t}jjill J) u}! ~ lJ.AJ ' ~ ~\.:i..J1GI)...4~.uI';;II

337

~'''I

'11

0)

-t=!

--

-.

'1..1'

-.~~

0)3

N:-

-'!!J

.~;-

-.~

-,;:I'

'::5..::'I

'~

1j'

7-j-

!~~'

0)

;q"~'

I~

~!~

~1

~!~.q1_.·~

~.;3,~J]

_j_v

VI

A.1.:1

..J,:.1

t!.<\...

t...:j-<\...

~_.")

,.;J~

IJ

.:"-

CO):j

~I

...!'.l--

-_

-c).

~"";b

...,.'

,.1

'~.;ij;ij,

j,~

l:~.~:"!J].:~J]1

~.1,

,~,~'~

~~,:~

~~

,'!J'?3;

~~

-.1'

·j,j:-:~~

l~.;J

"J~

"].

J.,~4~

~~~:i~.~

j;"J'~,j

.J}

~~

'13;~l~

.~.~:

.}J.~.iI

].'1)

!(!.Jl

to.,~,'

;;,'!J,.;l.

']'!i~

.1,:)

~l.~

'~.l."

~',J

'\.~

;~_'

,IJ

I~

-t~

~JJ

,]~

J,"':s

"1..~3

,'-t

'~~~-:-

~j.~~~

1...::I'

,;:IJ,~'

..:sj.

~,J

~!i'J

t~.

~.~

I1,'J"

~.~

,.;:i

'Jj.~

j,{r':~.~

'''1~

.;;'3

-v«

,~'j

-.

'l"1

~.J'

.~;~

_-

.-.J

-a'

,",

,'

't(J.::r

..I

J'~

~'J

,;:I''*)

-,"

','~

.:s-

..V

j..JU

')J113,

~"

.•31.~~,,>~'/.:.~;;-1;j."

~I

~'

.1~

~~

'.~

~:

50

j~

.~~

~.J~

~l'~

~j

~'q

.~~

:2j.~

I~~'

~~

~~

~~

'''t.~

'j~

'J")

~_

~,-

~'

•-:)

."),..;

••.••,

•"2.1

~0)

--:l

-_"

':1~

--

0)

-V

.~''-'

-It:;j

~!

~~

',:'J""0

~~

.~:3

.~.~

...~':

,../.~.

~1),

j,'l"1

,:l,js.~

1.~';j,

J:j

j'.~'l~~

I~

~:)..,j

,1J

~,~

.'3)-O

),fI

':1,0

I=,

:~',~j

.~~

.~.Jl

'~'.~

c:..~~~:j

XI':

_",0

)

,~!!J

qJ'

--

~'3

-~.J\

?i'~1

--')0)3'

-\,;J

'!:I'.~

;j.~

-l~'~

0)

'j~.

'~

~.

l'0)

-')~)

:J'I

.,.J,.

0•.•

:.}'

J~

.~,j.~

..~

.q~

4·3J

,~,.~,1

'1,::I~

''=!.

..•t(J

JJ

,0J

..J...

0)

~J.,

~~:j

~~

00

MM

w W 1..0

CLc,

n~.

r'~

.fL[,

[,'£:.

.c·

~.\L

t.~·

r~.

l:i~

.C'

r;:~,

'.-rf."

"\0

r;.._.

~.L

[1\,

•.\...

.~

~\

~''

•L

,I.

.r.

·~

r'~,

Et.4

~rt..

'1'

[,n

1:.Q

f..

.t~.

•t::

:'.C

"-E.

~t.

~~~

[~.c

;:.~

'g~

~.

~~,

~~

D.f't

.,°

1L-I

...

t'rl

r»~

f,I:'

r»,t

1.r-

:t'°

'frc-

.~,fA

-',L

,~;

b~.\

Gi...

-<;'

't:..

~°

r'P_

j;~

\...

.c,\0

r!::-

Fi:g

'fL

f-'~

~f~~

~l;¥

r.

C'(.-

.~.~

C'I,

\0°

1;;,tr

~t.4

.,t·-

t't.

,,[:""r:

~fL.

t\~f

\.~

[,C.

Itc;:

.:

~tl'

\...~

t[..

.,..:,t..(.

-..r.~~-o

v..c.

'ftED

t.4F·

.'J:

E10

>\I-

'¥

00

\0t

,h\..

-•

.\..

.-

.'0

•°

c;:..

..."

.°

..~-

fc,

.c-

,-

00

11\'

•L

At,

..t.

4-"

1:.

·.L

r£.~~

.sg

Lfr,C"

~'1>

~.c:

£"~:

~~f,t:'

f[.

r-'f

4t.4

V...

lor

~t.

r:.[.

r;:

t,I.

-'v

'[<t

-~

--..

~'

••..

':::

~-

••..

\0tl·

.•..

L,

n~

.t'\o

.~I

~,t,

-[s:-

c;:.

,t,nr

I£"

E'~

r~·

'f°

~:....~

I.~

.f~

~.~

.Lc,

~~.

c,~

~'t

~r

~\-.,

'~;g

1..0

\~g

-f'C-

,~..

g~t

'~~

~.'~c

:r1·

+'-'

C-

~~

ooE

...0

Gi

.I

0~

-'~

1)

't.'E

.t·l~~

.gr;

l:P,

j::~

5-~L

.~.

;..~

~~

1r'~

.~~.

/>-;~

u.,

1)1;

;,n\0

I..

E~r:-

.l'

,,[:"

"~.

-0"

G,.

.e'

.••~

L..

..,,,

"c-

~r.

-r.:

r;'to

II·C

~':c~

.~:t:

.t::t:

~~

~F

~fl

1.f:

'~

'fu~

~[,

_.c-

EII

~E...

-'1

1~

.r

.~.~

.(l

Gi

L[,

-~

Itfu'

rt:,r~

)~~

.II

c.t.E

~g~°

0\0i{

c,P

~~

~('t

r:L~

EL

·(;

:t'

~[,

pt,

-'°

°~

L~

(.-.

..~

t.--

..D

~~

.t.4

,.~

gv.

."1:

.,,

o?.

,_

11\\

~.l.

-i"

Gi~~

.°

g[.

.~'t'

~c

t,,-{.

s-.~

fr~

~f.

~~

.~'~i.

~\0~

.t'..

~pl

~~~'

r~g~

~~~i

'~~

;v.

~V.~

~~

.J~ 'il - w4l-l1 0A ~~I = wk:!jji!1

8000 - 8000-~ =

,~ 7000 o.J~.Jw~llJc ~1J.l1~~I 0A ~ \II c.Sji.....J1~.J~ ..II ~ ~ , ~ .. c..; ~WI U1~q 4...J;W1~i !.ii..;.'il .\..9.r' ~ ~ . U-r=:- ~ I.S r.J ~ u.i ,4..J.\L .11 wi ~)U <Llh 1000 ~ La '1~WI ~I ~I 1_.J .~.J ~ . ~ (.5'.. • (.S""-

. ~)WI ~ Cl.u\ll w~jji ~I..,.J ~~I 0A c.Sji.....J1~ ~J 4611

~ ~ 0~ J}ll ~yJl ~ ).}l10i ~ 01 ~, ~ L-.J~ Lai , W~I ~ j.S~ ~L:ill UlyJl ~ 0~ ~ ~, wl.J~'i1lil J-,J.J.~ J.:1~I.J J.A~...IWl'iI0H~ 0.J~ 0\..S!6Jt:il1UlyJlu \II . ~~~ .t" •.-: . t~. 11-:11J'Uu ,~.-I .L .11 ~1'1C·.J ~.J~ ~ ~ l.)IQ • (.5'.........J . "4!":" ~ C.J~ (!

..:IL: ·1 .~ La ~\.1\ .I.;. ,~~ \l1'lS I~I " ..1A::i.~\AWl ~\.-.i~Ul..~ ~ ..)A U .J ~ . I.S

~~~La Ii.\.~ Clu\ll ~jji1(~UJI.JI) ~I~~~• 1\-:11 ~- '1• (.5'....... ~....F.W

: ($';.J~ o~\S - ~I J C4.;'i1 e-..JJ:i t..a~ - 2/9b:ill \.l;,jllJ~' I.-:·-.•.L.~~I. -.i u \II· . ~~ ~c.S.J. r (j4 ~ I.S C·.J C:.J~ ~

, ~ Ai,? All~ \..9)1JJg...; U\5w'l 0*)1 ~)I .ufi (j'Il••J ~ ~~.J ' ~us.ll~ U ~I ~~ ~.uIA ~I 1',_1 -s: _. ~ '.<.1• C ..J ~ .J.J r ~ ~ ~ I....)->-' J

lu ~~ ~ ~~ Ui ~ ~)I.J ' Jig;,!,J~ ~ 0.Jb'l101~ J.,HiJI.J~I JS.,.!JI~ .l.;~II:U Ji.a~~ u-h ill.l~.J' ~I

4...l~ ~fi ~~ ~\..9 . Jig;,!,Jl ~I bJb:"il~~I ~I (j'I~i

LJ...A ~jA ~l ~i 4h~ ~ ~A;,? Jl J~~I ~~.J ~lA,J1~ fl ~ Is .L-:.II o.l.JI··-:_IIU~lw~h~~I~·lllA \..Uc.lJ, '~1'1. .J~J ~~ . ~ y .J •• .J~

. w4b ~ .l..:!J:lc.Si.11c.Silll~Ull~~0-A 0~ 01 ~ t:!jji1U tilli.1b.J.J~ ~l ~ ui~ 1:u.~.J. ~\l1 J.:!.,.b~I bJb:"il\J' tJ~1

, tJ~1 04-=J~I ~lyJl ~~ ~ C~.J\l1t:!jji w~~ o).ll ~l~ wl.J-"'l'l4~ ~ 4......at.;,.J~lyJ\ o~ J~ ~I o.JbJ~.Y"'lu1~~.J4:il10.JJ~I) ~t....&11o.fo~ A...J;,.Wj ~I .JJ~ufi.:. ~ , c4.J\II w\.,yjji

340

~1j)1 o~ ~ c:4..;\'1~jjil ~b..a ~~ ~1..1\ u~ uiY-?:! ~:ll-, .(*) (

1..-':--: -:11jL.&.\10 t~;;;••b..a~ ·.C. ~ ,• '1r."""-' '-S"*' ~ . '"(I":' • ~ ~

I ~~ )II' .l..J·.-11~ ~ ~ '1~W1lw~1 _l.:..A~ ,liA..;~ lJ-'l ~~ ~ (S"'.. r- ~-': ~ \.4 ~)I O~ ~I..;-,y'-:w'tl cJi,..U:i-, 'c:4..;\'1~jji ~y..J

~l.t.-".u ~u.a ~J=,.j ~~ ~ (~WI) ~I ~~ _~ ~I 0-.a.ylc~ ~ill ,l.jWI)~ ~~I Ii.\ j~ La

s~I-, 411 ~ CJ-A 0)1\~ ~ i.,ui (j'l~l ~ s ' ~l

.~~~Lw~i~I~1,;;;ol;;Jl ~l.ojj)ll '?..;-Jl~j:i - c:t.u'tlCjjji ~~ )~I ~ ul -~ ~ft'J14WI ~1..;}'11~-' ~b..JI0-.a ~'il ~~ ..ill~-'

_o~~ ~La~l..;-,l<.J.o ~I o..;~ l.G JS.l ~I~I

c:4}il ).li.o ~ ~4 .; y.. i9 , c:4}'11Cjjji ~~ )fol rJc. ul '-,~I .. ~I.A~I o~l.t:.1~~ \A -bhl -.< - -'I" ~..; . -' J. ~

wLJ;WI ~ c:y..;'JICjjji ~~ ~14\.:JI ~ i~~Ull».ii ut ~-'w~jji J4..o~ wb~)lI ~ i ~1 ~ ui Ul ~ - <..5";-'~ o~1S,, ~h..JI oiA -:..-.:--:1w~1 _l.:.. A • ~ ~I U\.:JI # •UI ~~ , u 'JI~ ~ r- I.r" ~ '-'~ -' c: ...;

. . ~'il' "l.:J1 ,- l,l..u! ".< " .. -.! 'I I~ . ~.~ ~. ~I...S"":. ~ ..r~fY2~ IS-'

"c~.)'tl Cjjji ~~ ~ ~I w4pl ~i - 1/2/9"wI ol;;JI~ cy}'11Cjjjil ~I ~.):JI- 2/2/9

wuW)lI" ., ~~Wu .1.:..~'Io~ • i 'I \.1\0 ~\11 .l:l...J ~i t,. ~ ~ ~~ U 1..5'". ..; f.). ~ ~

. '6'j91.,;0 ~rc)1 ~ ~ ~rl w\A~")'1o~-" ~~~I: C4..;'JI(jjji ~~ ~ ~I w4~1 ~i - 1/2/9-----------------------------------------------------------------------

: C4.)'JIo- ~I (jjji~):a.i-1/112/94J\S ~.l..1W W 'tl -:m~-f,1J\--u-.u~-i-~<~u-C-~-~f~~-,i-~~m-.;:------u~ . c: ...; 0A . t;:.).>J..r-- ~ ~~ r.PJ-,~ ~ .I.:..~II oi.\ wi -L:. . -.:. 1-:-: ,1.. Will'-l -,,--'I wi ~ )lll.....lJlSJ

~ ~~ ~ ~-' '1t":'r~ • ~..; ~

:~

341

w .;::..

tv

r}

(.'i

Co"

c,Gi

~-[

r.,r('{I

c-t~

[,[,c:

tr

r..

~'

Lt>

e:p

~.f

\L..

L·

ben

-rt

;""i

,,y;

:-r'

v.~

-t'

"'r.,

:0

L,.

.~

I~rt'

~r[

"~.

--

~'~

Q..

~:-',rr

r~t

-fi!

t~F

.r

~-

fl·t

Cor~

.I

nI

•n

-""

-0'

--',

~'"

.r:-'f

/;;{

C-

C~

.-'

()O

,[I

{-

,Eo

[,~

L_

~c,

~[G

.,I

',1.

CE

GL~

-l

~Fr

b1~

'f[-~

...!~:.

!(Er'&

.ir

'r,<;.

•~

.,~."~

.[1'A

("-'

,~c.

C,t

z,-

0-

t'r

d'.'

,r

1:~f

t;&

.'~

,'r.-

~'CP

,'~t

be:

~-.

~£:-

E'..

Er,

<t.t:::

~.,

•I

E.L

.'[~

~if

c.~'

tI!:

'(>~

••k~

-~

,-o.

'-9d'.

C-·

11

~~

l:l

Er

9'

~1.

[ifr:.

~"E

~;~rf

G,

,~..

(t~

.6'b

~fc·

({f

'~i,t-

.~\-

_L

·•.

c:c:

1..l

c,C.l'

..~~

t>1...

,~.•..•

1·-

_.~

rt~

'"~}

,t1::

r;~.

~I::

:t;

<to~r

:-.[

f1·

~,~g~

~\:'.~

.~~~t:

t:~

\-__

.l['

c-h'

~~

[IL

c.t:

c~

0~

,[[

L·

s;-~

p::v

-;;

.C

't;

_r\P

C~

"-

VI».

-"'..

~,,~

r~~

-~~

'~.

1..0

c,•.

...t'F

p.[

cEc

-.~

t:r

L0'

L.

~.

~f)

l'f)

h'

~"

e~.~b

.~'

r;:

I'~

.~

I'r~

.,.u

.'

~~.

"t'f

~~

.r.

~~f1:

~(J

=~'~

~.c<

t'ci-

'tE

'tc,

~.rf'

i,[;:

Itk'

II

CL

'k

c·-:

"'"

0\.

1.._0,.

"\-_

-Lk

~~

,~t11

'~~'[

r:~~

..t,~i

8~

~E.

't-.:..~

:~

fr~~

qc·

~[

0[

~-~

.<t

~.r1

;t'"

~0

\.~~

0~

-""\

>~I

~~.~

[

~"'~

cr:'t

-~

:,:'.~

\~P

~i'

f::,r..

~\:'.

,~~

f:~.

<toi~~

:['f.'~

.[ft.'

:,E:~

.tr<t

~S::

E~:!:~

.~~

~:e'~

ir;;tJ:

'to:f.

,v:s-

,~.P

,~~

i.~

~.~

~k:

.o·t

~.~~

FE

r..f.l

G.~.~

,,:-..

.Ie,.~

.fL

~,f

~,,.

~[.

('b

v'~

',

0E

~",

L~

.C"

__,

_9

'_

,0_

_,

__

II

II

w ~ \.;J

~.\-1:

t~~'.~,

5-,r\-

t{.f.~

~:.rtC

't~t

~.'~

rbi

v.-~nc·

r.~.f

'r.».,

c.'(.

'r-'t

,t'

c,C

\:~

.,

,L

-U

1:.

,•

~1

-~

'r'fi

1::

.'l

I:'~

•..

....

.~.

~.:

~'t

,I:'.

'Et

c:r

rt

t~

~

t,~

[~rc·

t~:~1

,~~

,!'f'~~

Lt~

.;i¢

!.¥~.

:t;,'£:.

.c-

III

,fG

i.I:

l1f

t.(,

;.

t~

-[

.L~

Lt.

tJ~~

l'~:

r.c

_,~.~

{.,r(

:_[,

-[1r_

~.l

t~:~

1.0

\t~

~f.fcr'

h.[L

~.V

\cr

f'Lu

t:L f[

fI:'

r~

~cr

.I

'u'

-t...

L·

.'-

_0

,._.

t-

\I)

_.

'-0

"'-

'-I

,.••

US

.Lc>

-1...

'-

C=

C't.

,'"

.:.,

L1..

c·1.·

[fe'

}r~

':['.

\;.'?

7:.~

't,'r'

ct:r(

~~'1

F~.

fr~

1=c-

v.-V

1:.

c--

-(-

~1

L~

~.

=,

~1

k'-

t'E

0~

r-

't.,

'

t'l~,T1

t'i.~~

.cfr

.tf·I{'

;:"t

;t'~

~tt

;1.1\-

.~J

t~~

».,(:-

'f-

r.t;

c-c>

'r-

~~

E~~

fc-

c,t:

~()

4c-l-

'I:-

rc..

'-I

.-~

~-

\I)

~E

,\.0

-~

0;1:

.•••

-

1',

f.~.'t

·,~

,i'i.,

re~

:-t

~,':

~l.fJ

'~t~

!'l~

't'l

f1

':L

~~.

\:),

1.c~

.£

f}ftG

,~

,tbC

~l~

'~'i~

.~.

r,[

~[

,tl'f

1,~t~

E;,tt~

.t~r~

f~.t~

'cti~

.~~

i.Ic

,f

-:-t~

,l'[

r.t

f-~

.\-

PU

E.C

~;:

~~

~'l,t

L~

~~.~

,"'-

1~

1.r

-;\-

~_",-

'~:;.

f~[

1,fE.

·f.E

~f

-,1.1f

ct',~

c'1;

1;-[

1>II

[\..

.l'

c,-

-[~

tl.

'~E

V\~

~.~:

IV-[

'£r

~l

r.~-~

.!:i

~L~

~.r

.1:'-f

\.0~

~k

~~.

[~~'

l~'£:

:If.

e:E'

i,:r:~

~~.!

~~

~rL

J.~

,~.

N~

,r'~

_i

~~

fE.

p

~ ~ ~ 40 .J-A ~L..::JI ~I ~.J ' ~ 4 \A y..-.!- ~I~1..J........... ' ~ Ld ~~ .t ~ I....i.i \-, I •.i; 36 . t ': _.• LS yl .•..'I~ .~ , ,- ~ .JA ~ ~U ~

. \' ClU'11C)j.fJ

~I ~ rA~J,S~.JA ~~0i ~-J)W\ IlA ~ ~..rll.J

: ~\.:ill

: 01 ~,JJ'1,,..~1 •~I ~ (.5~WI~~ ~~

, (l~ 1) x w~jji1llJ.c1 ~\ ~.J =

. (.5~WIJ=..~Iyjl~ ~ l~ : 01 ~. ~ 3.2 = (0.2 -1 ) x 4 = ~\ uk (.5~WI.u=..~~t..-01 (.51

, ~I ~ 0-a .u=..~~~ 01 ~.J

(2~ -1 ) x ~ ~i)' ~\S.JI =

. ~~l)\ C4.J'1' ~I~ ~ 2~ : 0t ~. ~ 3.8 = (0.05 - 1 ) x 4 = ("6 !I,I\ ~ lJ.cI.u=..~~~ u~l

ili~ U1LJ\.b , CL.:.;'11r::J.fJ r~ ~L.: ~ JJ'11rAW\! ~ J4..J.lll11 'I ~b. .ili:.AI .~ u ' J ~ .t::l uk.! . -':11o~ •., ~.. .J ~ IS" ~ Y U::I ,.J.Y'" (j4

: Ul ~, ~eil' ,..~I•. ~ 4= (~-1)x4= u~jji1'0-a~~~~

.~3.8= (0.05-1 )x4= ~\~0-a~~~~'JJi ~ ' C4.;'1\ u~j.fJ uk Jy.dl ~ ~eil\ rAW\! ~ J'J ' WI Wl~ A.9\ • lJ.j~Ab. 'UL,w' _,:1\ 1_. t· ~'~I . . ~~ ~- .J (j4, .r:J ,.J~ u-- u.::o.. • y- (j4 ,

.~I ~ ~ 02 tA.J~ yj\y..:o ci~'J ~ ~I ~ u~1 ~U1..S .1-: ·i~IWc.~I~I~I~~~l1\ . -<-: "';'~i.l~ u . U~ (J-"'"

~~I y'J)A ufo ~~..b..i9 ~ LA.Y-J' ~~\ ~ u4C.J. ~~I ~y:;J\ u4i ~ u~ (.51, AIJ t~ 0-a

.• :....Q .k. ~ ( .ll.lc .";.,Q ' ~ --:<oll\) \J..u'ts • IWA ~\ .v-.J r .". u;:-Y,.J~ . U (j4.J

.l.9 , ~I I~ ~ W4b ~\ ~I~I w~'11 01 o- ol~ W , ~~\ 01\

344

r,[F

1 f.1~

:~. 0''l

~-

c·(.

.

1't:'

i'~t

tt..1:

"-Ec

-1;

«..~

r~

~rt

G.

~~

~;~.

1-Ci.

.\.

c:[,

5-w

li::~

'£[

f~ V

I~'

.C-

f.le

.~

j'':c

.Ci.

.N

[0'·

~tJ:

.,~

~l..

l..

-~t-~

··~e:

\:[,

<",r

-r<

tE~

~5-1

.'.

:<to

t:[.

~c.

-:~

',(tf'

't~

'sQ

._

~.

\.•

vI

II

WN

-

<LG

.L'

o.

L4C

Gi·o.

o.

--•.

.1>

",•••

~'C

'Gi

f:I'£

.~~

G.

b:tr.

rt

L'.~

·r..G.

[.1

tr'l

~~'·~

'l~,\J

illi~

.~t:~~

·~~

-\a

~II::

~."-

it(

~4-

.fL

frt

:t-c

~[

~c,

.i7-

t:.

~1,

[.l.

~[

«.[

f'f-"

nf

c.L4

.~.

~~

.\-

.-

rrtf

~'h>

.r··C

'f.

\a.-

•o.

liI'

.~o.

-[E

.l.,..

\l...

.".,

\"-

~t:

'ro..~...

C"s;.:.

.~....

:c

[,.

["~

(..'

"L

~t:

~.-..

..0'

,I:~

.'Ii

(t,l-

tc'

r.~:

~1'~~

y;.r5

-~.~

:or;

.r;:

...~.

~•

l.r

[.\a

•II::

~tc,

.",o.

\a-

'.

c-~r

'cr

\..r-

(..'

\a•

~~

.t'

,~~

b-:[,

t·t

•~

p'•

VIL-'

"L.~

.c..L-.

",~,

-r'[

~.~~t

21,

:tf

-~[:c

'.[

c;;E

~~

'1~

~f

'ro..~.

!E·r

[~~.

~~1

·~~,

t'i,f'

~(:

E~'

~c:l

e,~

cC

,G

.~.

brttle,

~.~

~):1l

'EG-

~.

6·t

-[...C

'p

t:;c-

["s,~

[1

:c:

.(..

o·

<t~

t·~

;.~

y~be

~~

L4'

_Ci.

.'c.-

,t·!r

..:.~

~.~

r~

~~

r~.

G.

~\r

[.Ci.

.E<

£.~

t!~Ci.

.~

t-~~.[

.-"\>~-

1I-

'.,~

,rno

:~

\-.,.

-i~

[r••

0f)'

l..

~.a",

~tI

ICf

~,•C

i..1

c,r.~

~.ct..

Ci..~

~rlei

~~-f

-~

':t.'.

~.

"-·.t

~~

~.C

-'r,

~..

G:f

~<£

.~.E

Ci..c

;;:~

_-!

~

r.~.E:

t~

~.~

ei'c:

cr.:-

~;:-

'c.0"

.~lli

I!.:'to

~'•

L4.(

5-~

G..~.

~~h>

~f

;~':

£"h>

.,r

c.~i

~~

~.(

h>.

~.o.l~

G.t

El'~

c-11

~.Ii\

[:;:::

1'-'

g\a

1>r:

:'~L1

-''g'

~~~

•..,-

!;.

~-

..'

I!l'

.v

:tv

\.'

~r·~

.~_.

...:_

..r;

:~.C

i..f:\

Ors

,

I..N ,..I::.

0\

~.

rL

~1.

'-'['.

,t;.'.~

'J:l'

r,t"

1.r--!

..~t

L.

~

fl-i

~~1,~

\~[

1~t'\

-.r

.~

'fl~-:~

.',~

~,[

r.~

..r

-l&

...

.E

&.

r~'-

'./

-.e:

~tZ

~L

-:',~

.t'~

~:f.~

~1-'

~,l

f~F[

~~'

I:.~t('

(I'

ct..~,

~~\

.e,

~I>

'l-

C-rt

t:l

e.,.

b.1

:""•

'V

\-t

~~'t,

1..:~

~,~

~~

~lJ

~,[

\

-(

Et,

~'-'C

l.t-

[,[1:

~f(,

.-

•~

b0'

I>~

f)\,

..~

'~.,

1E

E~

~,'F'

~[.

-~(

~.r

:~

~,

--

,r:-1.:

,'r.

t_~

t-~,

J:'ct.

.L'

'~f(hI

>f)"

~,!:

,~

~-

c-t'

G}

~-

L."

C,~

.t<\

[,p::

b~

v'~

.~s-

~·"':

.fJ

1L

1·~,

~'~.

~I

c;:..f

~,ct.

.'"

r-~'

~,~.

v~t.

V\

1t~

fij'ff

~~.~tf

.\-

c'.

lEi

~i

~')rL

(~~

~'~

(I.~

~~

;~.:t:t~

[;\

~~

LI'

I-'_.

r;:r;

rra

~l.,

~,

Lr,

·v'fl'

1.b

'••

•.-

'"V

u,

,.1

>.

L_..

~.,

.~

~~

~,~

1.~1

:f:

f:1-

r\-

r1;:

.Ie..

L''t

~1£

:.'e,

E'I

1.1·

E'~C

-,t

1~~(,.

~~.fi-~

rt,(.r

~,~

~.

,,-.

'j;\1

,r;;

-~

.-\"

.r:-

~~

•L

.·~

~.

r",.

~,.,

tv••

-,:..t::::

:"<

.,_

--

~'e

.v'

---

\0

[,L

[,c-

~,.

f[.

f.[.

1.(.

'r.~1

\e~

[l'~

~.

L'

,~c.

~,~

'-'L

·~

C.

L·

c;~

~t;:

bC

.p

rr

.-b

f'I=:

~t.

~Gi.

If'~f

~'~.

l(;..

t.f~

r.~

~~

~'L

--

~~\:~

~.ti

1=L[O

'~!

r-

.r,t

fu't..

~.L

'..-

:

l''-'t'

.I&

.·':!-

,.~

,tf

r-'~,

~,

~p

~c,

[~

[.c.

{,t'

r~~.

~!'

1·[:

~~:\-

~~

c-n:

~.~'C

L.t

.1:""

1.~

~~.

I~·

~·t

~LQ

..

.l.=...i ~~ UA 0-a.J ' ~lS:il1 0-a Lc.Y ~ y \tU c»llGJIl:ilS ~ .J~ 1- LA ~i~I 0",·1 4..ltSJI ws.:u~ -:.IL:W4..J.....~YI ~~I~~ y '"'tr'.J. Y . ~ '-"""""'" ~ .)

Wl! ~. 4J LiJI.ili:. ~h ( ~)L.JI ~ ) 0 ~~ JI is 4..J;.W1~ <..>:H .) ~ ..JA

~ 0-a ~.?~ \..a,ljc ~1..9yAi UH.J' ~\Sl4 t.Jyt..Jl ~WI .):!.l..J1

, ~ c...rbJ0.l.:!~ ~~tc ~i )~J ~.;b o= U:1pl~)L.J t.J~1

A.Jt!)1 0 b'il ~ ~ ~ 4JS.l. .J'),c.,y::...: ,.J

.lJc. ~I ~. '. ~II_ .. ~.II"'. IU! ill JI ~ . tl: -: ~~, UH"'~ f'~ '""+" .J y ~

, .lJc. ~I ~. , UWI . A..!\...lJl J,:iAYI 'W'il 'IS~ ,UH.J ~ J-):C- ~ '" , IS~

I. .'~:. 1.('1-: .. ~ ~\.1\ . i . ".Uc.~_ ~~ .. -:1 ilhll 'W'il~.J ~ lJ UoO..>W ~"""'J. ,. '" ,

J~.J ' ~ 28000 tAI.).l! ~~ wlli~ ~~ .u ~ ~ ' ~\.......::a

~ W , ~ 1400 a..J;.W1 o~ ~YI ~~ J ' %20 .JA y)hJ1 ,ljWIUWI . A..!ll.J1 1- Wl! t.JI ,'O.iU 'i .wI' 1 . I ,;~ua..J;.W1" -* 1..- ~ .J~, I.".J'""'"""'; ...>.! u u-:::'...r-.

01~ U:!pl ~ ~1 ~ ~ ~ fo ~WI ...>.!.wII1\ 01~.fo.Jo:u. . --.i ". ·1 -,« .. 11' 4..,j!.ll:ia.J w.! .11 ' .. --.i ~ 0 b'iu~~~u ~ UA ,Y (jIUJ1S".J .) , • ,

tl4..a ( ~\..a..>#-~~ ) ~J' <2'; 1~,'I.i...dllA~ wl!Jy..:a.JI ~ 4..l6.l1

, '1 ill·_·· IILA ,~I ~ W A...J.h 4000 tAl .l.! U6. ~& J:h5 ...r---' J ,. ,. .),,.

.y ~L:JI01\~ 4..ltS)1~ LaJ ' ~ ~ w~~ ~~I ~WI

~~ UtS)I4..ilS:i~);j f'*~~~Jjl...aJjll1\Ji.a ~ ~)10l

~~I ~ ~1lw.J ' J.JYI~)I ~ ~ yJl ~I ~ lw.J..;illlli.J

: ~UltS~illl ~)I ~

:~W;~wl~10fo~,J}il~1 •

~ 140000= 28000 =~I~0.20

~ 100 = 140000 = ~.,..J\~\ ~, 1400

: ~UltS~ wl~1 ufo ~, ~t:ill ~)I •

. ~ 136000 = 4000 - 140000 = U1Jl ;;~~I ~I

347

~ 97.1 = 136000 = .l;~1 ~ yo--JI~ 1400

. ~2.9 =97.1-100 = hl)I~~I.S)I~ui~.J

. ~ 4060 = 2.9 x 1400 =4 1l5.)l~1 ~I 0~}. ~I o~ ~ -illW\ .):!.l.JI~ ~

~Li ~L:. oL:.ly ~ ~.);..i.ll o~ f'~ llij.ui , ~I)I CJ.4.J

:1-\

. ~ h ~~l ~ ~I.S)I A..9.l5.:i0fo 01u~ ~)w1 0i - J}JIc..rb .l,jc ~~J ).l.,.QJ ~tS:i ~ ~ o~ .):! ';J ~i ~)w1 01 -~eill

.~yJI~o~~i

o.)bJol ~ I~)A ofo ~ , C~.)YI w~jji ~ o~y)IO!J ~ j,4WI.J-i:- ~LWI t~'1 ~l...a..J1 JI.J-4if'1~1 ~.b.;.i:i ';J ~I

o~yjll 0~ J:\.iJ1~.J . C4}il wk:!jji o~yy'J9j4.ltS)I~ 0~ ~ CJ.4jJI i II oLuJI ~b. ~ W..i .11.~ ... .u, l..t YI wWu'" ..J-4 '-S""'. • .r u- ~ C·'.) ~.)jJ<.s-!).l.......= 'II ~\...S.jo- ~~ L- o~~1 ~ YI ).l.t...aJ J.ic. ~~14.)G..

.~WI~h...Jljill I':.11 L YI ... ~W _._. -II -:L~.11.i 111 ..... L.w.J ~ C·.) (j.)jJ .. c..-::-- ~ U ~ ~ .J

":~.l.Jc.~ ~I ~~I oil 01~ ~,~.);..i.ll oil f'~wLw' ::11o~w) ~ 4.ltS.11~ .... ~1l11 ~.l:JI ~I L.ilj••.)Y" ~ . •• y ~ (j'I .. t.Sj

o~wjl ~i ~ WI .I .. ·-:\1o~w" ~""ll11~I ~I _.. ... .. 4?J u-;.,...... ..J (jA... ~

....~ .. 4.JI. ~ . t~ .-:-:~tA ~~ 4.J .I~~IIo~ ~ .... ~~ " wkJ' ·-:'1IS"" ~ IS"" UoJA.l.l •• • ••~ ..)1lJ .j. ..JY"

. c4jtl (jjjil ~ ~~ ~ji ii9, ~,~ ~fl".Jf':Jc.J.l:a

: rluYI t;jfo ~WI ~}:JI - 2/2/9~ C~)I ~jji ~y..J ~ w.)t.,u.J1JjI~I CJ.4b:Jc.~\.1\ Oi49j9....11

: ~\:iltS ~ ~J JjI~1 o~ , 9Ji I oi ~j , ~WI wi)1

. C4j)U~~1 wk:!jjlll -112/2/9L )U~~I . ww' .-:11- 2/2/2/9. C ..) ~ Y.P ...)Y"

~ U9.J~~.J C~j)U w~jjill o:U ~liA j J1&!i~0~ ~ ~.J"WI.~

348

~tl'

~r:r1'~

~,:

t~

r:~'to

'~.f

',->~'

tll

~_

t'r-

_.~'

~.!>

C-

~.t.

-'

~:~~.r.

[;;-~i'

t:~l

\,.t

~.-

~.r:

~'...

f\r

tt151

>E

~:t

,I:L

,C-

~~.

~..

..-

l'->

!>C

l..

-...c

:.~

~.1:~

:f~.~

rct..t'

-~

.[

c-t;

NJ.-

C,c;;

rr'1t

.'"1

c..-

1-.{r'f'

~ct-

~.~~

-.~,

n'e-

_,!.-

,-c.

.\

IJ»"

t

{rc'

.'.:

:;1,,

'\1,~

1:,c·

..!..

t~~c.

f-,~

[~~1

v,t

lnw

C-

e.'[

,.~

~,-

r.-L

'->•...

I\:.

Lr-

,t

'0'

b-

-~,

~~

I"

I•

-,

\0'

~....

'<>

~'(>

f:''.r

c;;,I:

'0f

t:.r;

~~

t~:

~c

r6'

'(...

..'

J>.'

n~

~~.;;

r~t'1

~'r

:[~'1

'~.r:

'~~'->

C-

'~"

.~

(l,[

GI-

(,1

~-L

....

.rf

''-

~n~"

~.

c..

fl::-

-.L

,I::

.~

C'_.

.~

f~,[~

.E'~~.

~i(,

1:',

~,'~

r:c,

:.-~

1,~.

1:,[

-!,f

bN

·l_

~.

r-•

'->"

0,

IO

..••

•,

L-

'--

"!.-

.,~.

c·-

~'v

•...

!I'

''->

_.

°N

,N

...

t::.

r:.Er.;

--

.:~

~~,

o!I

''->

_~

~.:I

EJ'L

i,~t'~

~.;~

·l~;~

I:N

I-",

_:\

0,

.•.

...~

l.t

"t'

~)\~.

J'.~~,'f

~.[

~,-.

~ro

t'1:1

:t'r

r.~".f,~

.~.'c.

r1·

1.{:.

....'r-

[,[ct..

:tn

~\

-~

~r(.

c.'i·

~.~~

~.t'

~.r-

~~1,

'~'1-

,[,t

t;;IP:

~'~

Qc..

~E

'~'~

;;~

,°.

:~

'->C

~'"1

,~

-~...

..-

'->b

Ci.c-

~"1

r''0

'~

c:t'

nC;

~~~

.[,,[

~.E

~,t

~-

r.-

,t\t

-0

L.1;

~._

~~~

.<;

Lv'~

Ij;:

tlt\-

t(~

.rr~"

.L.

~~\

1:,!.-f

'(I-(

f'(t~'

\,.~

{,[

,,

L.'->

-'->

_.-

'->\~"

II

WN

fL~.

f[

rt

t,[t

Ci..

~.~(

t·~~.

,~:).,

.;~

"LL

c..-

1:(

c,b

:;'.

"~~.

-~.

f:i:"

r.;~

E:i-:

ntl

~n

~:.c

-

r·''1".r:

r;.:'g-

,,....

.~.

~.'1

~-,

J>.'

,--

[,:

,L~

·L<[

'k,

G~

..

~:

~-.

~,I:

'_

~.f

.~'~i

~x:

c;:

.,I:

L:-

~f'

z.ic

.l

0•

~:

~f-

o..j::

:.."'.:

_"

.".

I.t

not»

C':I

'->.',I

..',L

,_

tl~.

~.IP,

_"

~,~,,-

>~

IN

I-"\D

C:~.J'11J~ ui ..)-:1i.ll..]A UJI USl.J' ~ LJ.-o~ ~ uLS \.Sill

. %5 ~l %10 LJ.o~1.l.! ~l.~WI4.....,4uJl u&- 4.....,~1 .,~ ~ ~ ' ~'11 ~Iy::.ojk.}-2

t":!jjir~ ~LJ.-o.J'~~WI ~'11 j~ ~~~I ~y~ 'J)::a o~ ~~I ~b~I ~~.J 11\. c:lU'11LJ.oo~ ~

yt-uJ U!.J4WI JI').J~I~.)~ 0-.a ~~I o:U ~I~ - ~.J'11# ··'1.. (,j..,......

~~,.. ..)~ , ••. Q ~I ~ \J .• •• ~"'Wl tJ::a~ _~WI\ •• lJA ~ .J""l r.s- • .JO ~.. _

~ r) 9'.1 ~ ~ LJ.-oJ5..J' ~ .)~ ~ ~ ~WI..~,~ o.)~' o..:l.J1 J)l;. ~~ ~

b.l.C.u~ 0.AA ~k.JI .)Lf.. ~ ~ .J\.WI~I~l - UWI

J.S.JI~~~~ ..n",,4 Al;;JI~I~I~

..r~A4 !!.i~ ~ ~L.JI L5.,...J10-.a j jk..A ~ oiW w.l ii:! rL.c ~.J

, ojyjll ~ ~I ~ o~y ~I.,~ ~y ~ ' C4.)~I tJ.A ~I~~I ~Iy::.O..:lk.1-: Aj.J~I ~'11 jb~I ~ U1~)LJI ~ ~\.:i14.J

..b C4.J~I.JJWI /YIi.J~ AJ;~ 4.)~.J yy: t.JuJ1 J c.~J'i'~~ ~~ ~ ~jWl.)\!a~I- 3/9

~ y.:i~ w.J"'l c:4.)~1(jjji ~~ ~ ~ \.Sio.J~ ui~I)I ~o.)yj ~I o.JbJw.J";'!LA I~l~ , ~, J,.:.,bw'~' ~ 0 ~

:4\.:i.llwtA4-:i'ii ~i.yk. ~~ ~ o.).Jy.<:J411\u}!' C4.J~1w~jji

~~~.'L"\J' ~\ .t.t-::-: J...J .y--' JA ~~

..w~jjill OJ'-:!j~IyJ o~~ ~i )~l-Y~ y1:i ~ LJ.-o.J' ( w'~ ).l...::aJ.Ji) ~L..:::al~.J.J ~ J~' ~

.. 4\"iu ~.J J;.".a:ill

~ ~~ ~ ( w\.J~'ii JlJAi F ~ ) J.J~I .,4-:i'il tW.J

o~ ~ y'1l ~.J ' JtiJi ~ ~ ~yJl ~.)~'il ~.;ill ~ ul~

350

= ~I Y-""

:ui~, f"~1..il1f"WI~ WjWl C~j~1 u\.,yjji = lW

. y."lhJ1 ~WI J~ = rt f"

,,J Aj'IJ~= of"

4J ufo .l.9 ( .;i- w) ~,J , ~l:J1 ("WI ~l:J1 wl..,yjjill ~ o~yj ~i u1i

:~~I~~~I\Aylu'1 ~ J.i:i~ ~ J ' ~j~ '11(..}Q..rillul.l.lll ~~I ww~1 Ji:i i§ -

.~I. y..,lhJ1 ~WI J~ .lbJ:! ~ ()e,J, JIJA~I ~ .l;!y .li .,l -

~ ~ ~ .,l ~)~I ~1\ ~i .):Jot ~Jg§J.? ~ti:ill ()e .l:!jJ,J

L5~} ui ~fo Uc.~ , o~ JIJA\s ~I ~ ~ ~ ()e,J, ~IJjWI J~,J %4 ..,...;llJ~ ~ ~ JS.l~ 2 ~jfo. f"jj w.i1.SwW;,W1

~l:J1 w\.,yjj1l1 o~yj w j.) ji§ ~I ul ~i ~~,J . %14 y.,.,lbJ1

:~ i,~m ~ y:ijj; ~,J , ~ JS.l~ 2,03 ~} C~PU

,Ji, %4 ~} JIJAYIti.lS:io~yj J. %4- ~ ~ ..,...;llJ~ ~-y

~mJ ' o~ JIJAts~I ~ ~ o~.l;J1C~j~1 ~jji ~~..»Jot WVk.e '..-:16..11itut:ill JJl:J1w ~ . ..u. ~ J.. ,J lJ"=I...r:

: ul..,yjjill o~yj LL.9ul.S~ ' J,J~I ~}I -

1.04 ) 2~ 20.8= ( =~I~

351

-0.140.04

: w~jjill o~yj ~ 0ts ~ ,~WI C""=yl -

yUll J~ ~~b ~~I ~- '}Ji

-1)2.03( 0.04

~ +0.140.04

~I J~ uaiiJ Jlya'Jl ~ 0.)4JJJ6. ~ ~I ~ - ~t.:i

-1) 2.03~ 886=' (0.04~.. +0.18

0.04.i ~ , _.,..11 1- ~I' ts ~ Ul .'~ tiJt....J\ 'tilll· L'I..S"" ~ f1t"""'" ~ ~ Y.:J U ~ ~,.j-l. ~ U"-IJ

~l ~\Jl1 ~)I ~ ~I ~ ' ~ 20.8 ~ ~I ~ 0\5.J}il ~)I~ ~~. J9t_A ·JI '\5.', ~ yUll J~ 'lb,j') ~ ~ 1 08(j'l rr- ~ u ~ I..S"" • u..:::a . ~ ~. ;.JI ~I~o~u)~~~ '~886 11,1- ~o '~I~WIy:. ~. ~ J ~. . '-S"". ~ J ~ ~

'Ct.u~1w~jjj ~ %1.5 tA.J~o~yj ut ~~~J. kA yUll J~ ~J

. o~YI ~l:J1 ~ %57.4 ~l ~J ~I ~ ~ ~ ~l w.:ll ~~ 6......a1L.Jc. I 1.,,1.,.:.; . ~I~ L .~II uk..! • --:11~k....! ~~

~ J ~ ~ u.. C ...Y'"' ~.J""" ~ J

, y..i ("~ ~ ~ JAJ ' ~y...J1 oiA ~ ~ ~ ~ ~t ~~W~oiA ~ J.ajl~~ji J.g..9 , C~.J~I~jjil ~I ~y...J1o= ~I o.JJ~

: 4..;lt.:ilI~I~~~La 11\ ,Y~~I

: ~I J c:4.J'Jltyjji uLw.~ Jl..'J1o~""ll- 4/9~u....w ~. Lo.J! Jjb...J\ - ~.l.C 1 • -lAl ~\ . i,~ 1 ~

~ .~ ~ • (jA ~ U JJ~

L>-aJ.~~J~I ~~J LJ-4~.# ~..:ilIJ' ClUYI &jji-u .t>. us , ~W1j, ~~L.....u~~~t Jl;:i '}1 _ .. UIJ~..r- ~ ~ ~ . ~ ~. _g 0 "'- -II wi· .:..-:_11 4..u....w.l1~~I ~ j ,u .l:II .. :..-:1 ~ .•• :..-:11 ~\.i~ y~ ~~. ~ . .J J J..F'~ . ~ .

s •.~ JI \s 4...J;,W1 W.~.JA ~

10.8 =----=

352

w Va

W

l''r~~

~~1

-[\-

t:1

t:,r

!.:c

~1...

l'~

rc

c:r

~-

~~,

r,~

-:t~

L-'

(;..

~'

tc:..

[,'(>

-~

t'

~~

fLr

-0:t

\:'~

'r},

c.,[

(1

,.

Gi...

~[

c.\.,

-,t

I:'~

'~

t...c

'0'

.C~.

-p'

r'L

..~.

,~'

[l:.

~,

1.,'..

~=

[h~.

~En

'~

.'.

~.

t'G,

~("

l.k

it:

L-

s;'

If'~

,Et

LL

,-:,~

,L,1"

~~

:[:.

~~

[.,I

:':~

'l'

,~'to

~~.

~.

'c.-

~l'

c,t

l"

'i,~\

1:.,rll

-~:

~~

rlp

'f'b

J-~

~.~

c:'t

.-;'tt

~l

Q-~,

'It.,

t.~

t'~

,I:

\.,~

.~

,c-

et

t\".,-

\.,L[,

-,~

\.,

'f~

Gi,f'

~C-

[~~.

k~

C:

~t'

't~.'f~

't'J

'\.,

~lp

0b

''"

1;c;;

'"-

I:E

qG

i...L

f\.~

'L'

n,~

~'~

-t'c::

0"~

l:k'tf

:t::

0'

r.'~

0'

_r::

~,L

c,\e

I;TL

~-

I:!-

'c,.-

!J"c,

c::;

.~:'~

tt~~~

'ft~t

cf:t

\:~l

~j

~.~'f.~

L-

[,~

,t,(

l:.~

rf;~

-1t

'~\,:

~~

,.1.

~[r

.'

fi,'-E

-r

[~E

v'

tl'

-!J,.r

't'c

t'-~,

~"-

c'

,~~

G,

[.~

rL.

,~',

bL

,r"

c'.~

(;..,-t~

r~

r-t

r-tv

~\

II-,

'~

\~~

\•

t:;c-

'c~:

~[,

~,~

t~

\-t'

(~

c.:

c;;.t

£-~

~:E

'",c.

~l'

1.~

[.t

'f.~

'f,'f

r~~,

t>c..

,10'

L'c;,

~t

.'~t.

I'.'t

r-~I

t.~!:

~l\-

~t1:t

~r.E

'k~

~~.·t

r1:~

.~..<

'r~.g

-,

,,I

,rl-

-lp

1r.1:

:,.I,

I.~

IV

a~

WN

-I

~-

cc:..

'"\.,

.•••••..

.•••••..

.•••••...•

••••..

.•••••..

0'

C,

-L.

\.,~f

N-

--

--

-fl

~r;.r'

--

_..

....

..'

tt::

:;""-

o~

~~

~~

~~-

'"--

EE

........

__

__

-l_

."

\0\0

\0\0

\0\0

\01>

,-1

.

~jji ~ L .J1.ua~.l.:o,..j~I ~~\.ill ~1j.14 .lUy,...'J10.J-'~ -112/4/9. 0)~'tll-, ~WI-, ~~I ~

~)tc c.5~-'Clu'iI.Jt..a:u....,1o~W:.l~~)I~.J.l~ u~1 -2/2/4/9.w .JWI J.l~1 .J~t...-..a~ ~ 0~'J1-, ' yUll ~J 4W4

.J4:ic4 ' ~ c.5.J~'J1 :fiyJl ~ C4.J'i1 wk.;jji ';1 ~~ -3/2/4/9~~ ~)U ~ yJl ~I ~~ ~ ..»fi .;1 wl~ wk.;j~1 o~ ~)

. C4.J'i1 ~jjil o.fti..-~~ dl\.1\Wjts lA I~l~~I ~.J.l-, ~LJI j-SyJl ~ C~}il w~jji ~1.l..;!~ -4/2/4/9~LJI jS yJl ~.fo ~ ~)I i.S~ ~ up dl.l~-'' UW4

U1Jl0.:!."h J.:!~I w~J ~I ~ ~~t.,ulI..bJy!J1 o\.c.ly o.J.j~ -5/2/4/9ill.l~J ' ~ ~ o= ~ j..,.JI Ct.:}il ~ .l! ~I.J ' ~'il

. ··I~..,\"< 4..J~.~ ,~..ry~~\j)1 4.J~<.S~ ~~.J ' ~I ~.l )..fo....al <.S~ uk u~I -6/2/4/9

~I .t. - --:11 .It...-..a. t.:. 1.-: bl..b~ 1- ~ .~-'I. u=...,....... .J ~ L).Q ~.J • c.s- J~

. ~~u....w~I wI. - 'I ~U . t 1 • i~' ~ ~I --'I 01\ . Ic;.JY ~. ~ "'r."'"' U ~ UA . Y'"' U.

L IjJ~~-' ' ~I liA ~ y..,..lhJI ~'il o4-=i'JI.l~ U1 ~ - C4.J'i1~WI J-IyJl oiA ~1.J.l , o~'Ji liA .J~'J 6J 6.;,..11.we. ~ J.J. ~ W \11 ww' _-:1 1':_11 ~WI ~~.--.i ••• <11 U 1;1.1 wi ...:.-:-<r.s- C ..J ~.J"'" ~ • ~..)SJ r.s- ~ ~ ~ . ~

~I·1 Ul , ww' _-:11 I': -II ~WI .l.l~"< _. ~ _ Ul,'uii .1 ~ ·.<1U ~.J""""'~. ~ ~ ~ ~u .~.J

\....a I ..~< -:11 ,~I .-~ - -~IIw~ UWI .l .• -':11.'~ ~i J \......W.j....r:::--~.J ~~.... ~ ~ .,. ~

~~ \....aliAs ' cypu w~j~I oiA ~ ).)J ,ljc. l.A~"t:i 4.1 u.fo... Utili 4.Jj '.- 'I .'. ~..fiW~

~j~ L-.~ lfii~.J tJllJl J ~I ~~ ~I J.J:iilI- 5/9: r.4J'l1

LA 1~..,>.l.L..l ($101 - ~ 'il~.l ~ ~ u.JLU.JI .J~'il l,rA~1~.l.9 ~. ~I.l.Al ~ ~ 4....:i).lJo.J.l.90-a ~ O.l~.l.J-:iil ~A

354

VJ

V'I

V'I

ft~;~

~,.

"'i"

t:-

CL-

f:'~.

Ci"

11/I

,.~.

~.",

~.~

5-'-

[..~

f~.

,~'.1.

~:r-

[['I::

.1.E:

r''<:;t

•':t~

Qr,~

.L~~

,-f

~,~t,

-,c,

<:»

[,t·

[I.:

~_

'c..r'-

~~

,,

~:r\

,c,

-11

r'1)

[~~

T1

t:»,I:

'f

[,:s

:_

c:t,.

,.c

t-2

t;,(

<r:;!:.

'.,.:r~

[.."Ec

!r,

~i,

~t.4

"-

--

bt

~,~

'&.L

~~

."~

~-t..

.[,

t:~

~'1,

<;'~

1:t~[,

1,t

frf,t:~

~r,.

,1,.r,:~

t;~

!Ie

-r<

'-~c.

.~,

~t'

G";;

L,'t,

it[,

''1[,

t~t,

f'[r'

,t.E

t!:

1.~

vt

'r.,

i:'c-

[,~

[,,(

,\'~

'I:l'

['.t

~.~

.[~

~.t.4

xc-

~'t.

4"

f[,

L-'

~.'.

)[,

~'[_

~,r.:

,~'

r:;t.,

-or;

:-I-

o,.-,!

t.;:;

[,~

E-,t:

c.c£

,~:

i>1)

~I-

bt

c·b

•.x

I,

...

,.-

~-

~.

..,~

b.V

-~

~:

.~~,

~c.

~t.

1·~~

z'f~

:$!i-~

\c,

,:t<

;'r,Y

o,~l

,t',

~»<

.~

v'

Lie

..I

b'[,L

c,t'

~r-

-r

vt

,t'

~'[

~fl:i~~

,!i-:C,

W'1

';(;

:~t

1,.'~,~

,~r~I

~:r.~,t

,~l

t.4'

-'"-

~t'

-f

~,E

~-I-

[,k

--

-cf

{>-'

~\p

~~

,~t'

~.C

-C

c,[,

S..~

c,~

'E"-t..

'"..;-

-!f

~~

.f.'.f;

'['

.'pt~

'~,~

'k

'~\~

\\'I;

..'e

fG

i-

'e[,

.eL-

l---

.l.'

FL

f:!.c.

1:-

'"-'"-

'1:,~

!l,f

~~

.[.L

'r[:..

-"-'

,'-L

~.'_

£~

~;;

-:--E

fL~

;:_~

L'1-

c,'r.

Ie-

r:

il';,,:

e:x

"!i-

e:c-

.-r

'L-ct

,,\:

-<r:

<!;'[:

"[,

¢,"

-.b

~\1

\-

ve-

vL

'b'C

-~

'"C

'(3,-

.~~.

-L

·,~

'h'

-vt

[,~,

..'.-

,--

~'

,--

.-

Q~

'r...C"

r-k

\1,

~,!~

E1\,{

.1~

IIt:

1,.If\.

~,t,'

i.o-

[,~'

'--::rr

c;.l~

:'_5"

:f~::~-:

f\1t

~c;.i'c

,tf.l

f'~r..~~

1:l~

,i~[,~

[~'ft

I••.•

•••c..

~t:

,ff;

•.....

.'"_

C~

~~

e,-'

:.1::

t,'L

<t'Vi

'lC

'".~

~r

b,.,

•...

..•

-'"-

.'"-

.-

.-

.r-

1._

•,~

.L

.~

-V

I\0

_l:.

:.1:

.,•

__1.

~\0

\0

Ii.\ e;...aJ. 0~~1 e;...aJi ~UI ul.J1....U:i......1(.)..a La}JlJA~1 /)~ ~

('j)UI LH.JAil4~WI 1.5?~I ul ~ yJI .):!.lli~ \ 1.5.l.AJ~

~ (.J) ~I . ~I.,.:lll ~ (~) , (I) , (.J) : ~J ' ~I uykJ

J)G..o- ~l L\~ jj fy (I) 01~ ~ ' u~ ~)I ~tA ~}

0a y ~ .J~I o~\.clJ~ 0a Ji , ~I ~I~ ~~\.c ~i ~~ ~ o~lcJ ' ~..;-bll UH ~I r-=Y ,ljJ ' ~I ubi..>:!!

J)G..' '\1~' 4.J ~YII·jhLW..l~ ~j4..J.;.W1~1.5? ~~.J ~.~ ~~~

.~~ '10 ~--:- .11 W ~I ~ (i) ~ 0 ~--:- .11 L \11I.S (.S"'. ~ C ..J •• J. ~ C ..JLAJi 300 J.W ~I . -.i ~I ubi YIWjts i, I~ij, ~)Ir..s- ~# ..,. •

, <L1b.l...i.li 100 W,jts ··••...b.t......JI 1_ W ~I uW' ~.\ ,~~. v::- ~ C ..J ~.J.jJU J ~.~ \, 4....l.b..LAJi 200 Ut..:JI oi.\ . -.i ; l •.: 0 ~- -., .11 W \11 'U.. 1.5 ~. ~C"':"" ~C·.J U•

. [100 x (300000 + 200000)] 4:!.fo %67 ~. •.•..11liA 'U, (~) ~I ~ ~I ~ -::L-:. W Loi~..Y'" u. ~~.J: .. ~ ~ J

~..,.h1.5~ ~ ~ fo ~I~YI ~ ~I o.J.ll Ui~ ~) 2 A Al;;JI~ ~ (~)~I oi.\ W,jts I~l~ . ~ ~I

~ 2 ~ J~I 0a ~w~, (~AIJ ~l u~LJS..wi J~I ~ ~ J . ~U\ ~.,.b. 0-.a~ JS LH~U.J:~o~w. J)G..' I .. ~)lJI ~ ~ W· .l.l'~' i4..J.;.W\Wc~\~.J U...A ""t":' (j.Jb- ~ UA ~yU

• I \~Y\ . .J 1.-:4\..1 o.:lW • I. ~<.\\...JS , 0 ~- -r; .11 W ~\.ua~ 1.S"'fS-"" ~.J~ ~ C ..J.i . ~"Uc.~ _ ~\ . ---.i uWl-ll .. ~1\A...w...L)...u~U <..,).Q..>-w I.S' ~ ~. ~ J

~L....:aJ ' ~ 3000 ~l ~ w..Jts ul Al;;JII.5~l u~

~ 150 ~L-l\.~ ~ jyJl ubl.):!),IJ ' ~ 300 ~)\('~I) ~\ wLAljil'JIJ' ~ 3000 ~4'i' JJ In"}IJ,

~lo41UjWI~' ~.):!~ ~u~, ~ 1500 (: ~l:i.1ts

3000.1=---3000

=.J

356

)~:;

w VI

-.l

~~~:

~

\:.'t.

'fS

'rr

~~

,r;;

'i,[

C'•

.IsIo

1..

~~

~[

·Ii·

~V

f<f:

1...(,

C-

~'f"

·f'~

t:.'.~

ct..,~'

rt

-c-

10

1-t

~~t;

~.~

:r'.~

\-/"''Er

.~~

C-

0'

,Lvr.-

'\..

\...",

/>-,ll

."..

....

.,v

~.

,(,

G.!I

>.,

..~

,~V

Iv

'r,L

no'

[~'"

c;:.;.f

v[c

;:.

(,".

......,

xx

L~.

~v

-,..

Er.

-f

00

LC'i,

\..t!

CL(,

'".

-t...c(

f!:-

.:-

.~

•.

¥-~,

..~'-

r.[

'~f~

,t'~.

'r.\..~,

c·!=>

01

'7'~

CL(p

.\I

)'

--t..

"V

1;:,

f;:1;

..-

\0'-'

r"\

,..~

.'~

.~~

~~

.~~

:.r

",0

-=~

I~

1EW

Flp

.t.

-1

~~

-.~,

Il

1.~

r...g

\'e.

-c-

~.'C

r.'~[

-I--I-

...

IIC

oG.

p-,

,b'

v(,..

(..

_N

-I-_

V'

c·(,1

0'

lprt

~l~

'x

"....

...,f'

yc-

c.'r:

.~,

1:.'.

e.t:

,00

v.

V'r-

~~

-E'"

v0....

..0

WIW

-(p

.•

'c.

(,

,--

0v.

x.

00

"'II

,,[r:t

..-

(,-

~.c

.c·

~Ii""

~:-.

:-.x

_.t:.

00

~!>

[t:.\

:'-b

J>~

~0

00

Vo

oCt[

.C('(l

I!t

l:-

f('(Ic.

r..:

-'.

:-.

xf

br::

;'"

c.,

.~

~v(

,.,

~I>

.,..

~'-

,t

'".

'-''-'

,c,

~l..

.~~:

.r!Lf~

:~'J!::

.f:r1

.II

IIII

II~

IIt

~[I

~~'t

~v'!;-

1A~

,~.

v:~l'

f'c-

c;:.;.

II"

•\-

fA~

CLh

'c,t~

.~\~,~

l',t,

0(,

~?~~

-s~

:"':

~,~:

~'i'

~.~

.~

[..

\..T

,f'~

't,

cIr

:-I:

.'W

-!

5:-I).

.r;;

.~.

o.

G.~

C·.;.

....

1"c

e-,

VI

'.c.

v.~

...,

\L..-

-,r»

trr.

-~

~of:

,[;tc"

~5-

C'.r.

~,.l..

v(,..

Gi.

(,G:

.-!.

'c,

t.If

·(l

,EL~

's..

~~

r::-

~~

-l

[lr

.4-

!::~

.t~

v'r

--

1:.

N II!=>

-V

I+

II

-I~viVlW

_1

o0

0IV

lW

o0

00

0o

IIII

v "

-

• f

ut.5. l~l.J' ~ 450 y..J w~1 ~ o.)y)1&~ .)by ui ~WI

. ~J~ ~I ~ ~).b..J1o.)Y)1~..li LBi~ , ~~ .)A~I~L...:.~.J ~J (.5~~ -ill~u~, %10 ~ ~)I JWtAui.J4ic4.J -~CiJi..U ,'''A~~I 1_ W ~I WW' ~ . i~ ~ 345 ; l'Al . t, ~Iv::- cs":: C ..J ~.J.>JU ~ ..J. ~. ~ o=

~ w.J-'""l.h..iS ~ 172.5 ui o~ I¥ ' ~)I ~~ ~ %50= ~)I .~L......a. 'J ~~ ,tA t..at......1o~lc'i~I .~ tA 'b,hl~. ~ U .J.J , 45"".J.

(0.5) = o~I CLU'JI u1-!~.J' ~ 345 ='3450 x (0.10). ~ 172.5 J~~ ~ (.5i 345 x

, ~I ~I)I ~ ( ~I li,h / u~.lJI ) ~I ~ ~~I ui~.J -Ci.lCi. ~ o~W ·.11.l.lt.J -.;..: _II ; l'All.J .• 1~-:,j~YI . I ,,"'11 114.:-.WI·u~ s:» .~~.~r.s- ,~~ ~,. U.

~~) (.5~1t4-J4 (.5\ , ( 172.5 = 1 x 172.5 ) o~I C4}11.~WIJ..,h

f'l...Gi ~\lJI ~~I ~ .J~I Ui,~ l...G ~ ~ ~ ~I (,)-01 -~I.); i.. 11~I .~ .L:b.:i~,.wh:i -.« _. '1 I i .l"u~1c::--:- '-5'"'. ~ ~ ~ ., ~ jA ~

~ li9.J w~1 ~~ r-c~~YUI J~'JI o~y)~ 450 o')~.J

~ 172.5 ~ 0~~ ~i (.5~1F.1 ut '11 • (% 15 ) ~hll yUll

~ 172.5 ~ 4) 1j~.J ' ( o~ cyJ~)~\ J..,h lJ-446, (.5.l.4 Ul~.J:l ~~.J' ~ 345 o.)i9 ~41~ (.51'u~~~ 450 tA.).l!.J J~ ~yu\ JI.JA\'I~y ~~I ~l ~I

. (345 - 450)tA~..li ~ '1 ~)hJ1 J~Y\ ui Wt.b 4..ii ~~ , ~ W Y41.J~ - % 15 ~l ~~yj ~ j.J1 w~I u~, ~ yJI 11\ ~ ~ J,.a\S.l4tAWI , 0,1 15 4.:-..-:-.:.1\_.~11~ ~ ~ ~ *"', olW:i -x _. 'i I 1• 1'0 y;-' ~ . ~ ~ ~ (.,)o4.J ~ ~ JA

.d.,;1...;.; ~ 4-Jc.

358

:"'\:;'-

t~i-.

w VI

\0

..iil:,

.._m

~·'::i

.t·'~

·i:~

.:!•

~'.:

~rri:.

i.'

[,[,

r\.

,.r",

'-'"~

\.,.•••

GI~

c+

'"[.,

'-"-

C-,.

~-

L~

~.

c:....

~'II

L\"

~'I:

l.

:~,

f.C

r~

.t"

'-

1:L~'

C·

t;:'C

··-

~~,

~,L

.\I

)'"

'~f"

,1-

.-~

<;»

tt~

L~

\.,.~[,

~·V

'~.,

L,~

f1..~

,t,1;;,

L[

1>.

C·

'-",t

-'"

L'"

-.E

-...

..c.,

'.~·r

~.ct.

.~,

~"E

~.'::

wk

~.

",t J~

E'r

[,~'

~~

'£~.

~c,

~,I:

-[,

-"',

-...

t,t

~k,

:~,-

.:-0'1

~w

&:h:.

[,r

~t

w.~

~I,

.f.'~.

~-

1.,t

~'.[~

t~~

,'"~

1·r

'~,

~L

."'

:x

~,b,~

,[,

,["

L-

L-

rtr:

~,~

.

1c,f

\r.,

~o"

""L

s·~.G

}t;

\e.,

~~,

L·

ct..'

Ii.~

I;;,.r

Ltct..

_.-

c-'I::

-v.

~t

.I\l

~II

I:'r;;

cr:~

[1\

rl..t.~

·0'

c-,

~ct.

:b

k'ct.

.x

~~

\"'"

["~t

-~.,

~\

~P.

~-E

[,:,~

~C

'~

[cr.t

[0

c,'-"

~,

~•.

.\::

.'1:..

~.,[,,~

.L

'i,f

-\:

:.r~

1":

E~'fr

;.....Ii

',£'

~.~

E,t

'~

,,~

F'f~

Ci~,

~.L.

1...~

.\eC

{l

_'L

r'-"

L'

~~

~[.

,'kc,

IA.~

~~

.~

0'

h,

•.

co'

c.-~

.."

(;':"t

c,1

L·

-I

V-

bG

"('{I

E[I

1>~.~

.;t"

~¥:

s-~

~~.

~..-1

-~7.

l~,

~~,'b

t.£

't~

~~

'1..'E

,.~

(1:

Ci..~

\~~

J,'~

'-"\

.fL

f~.~~

.E'"tV

,~

t·I

-c;:.;

.~'

f.,[~.

~.t('f

wf

.~.-

.;:-c

:C-,.

:v;

~~

~~.~~.

~rtr:

,~.(

..

C:

Ex

y;..'

[.,.,

t"tl

1.tV

1..[.

;1:"

-:-v

-0

LL

--

Lb

'~

.0

':::

:"~'

co,

-O

'I~'

'~c-

•\-

to,

EL"L

V.

[,N

\-~

t,,I:-t1

~.~

'EI1:'

kg:

';,f

~'r;

:\-

Ci'~

1;;,~

x~.

5-{

,t~~

.'f::

c;c,

fQ

..~\

c,~

I'~co

''}

~~

L~'

EE

..t1~t

~~

l~

~~1,.

.1

~I

~;:':

::t:,

~~~.

\"~[.,

.-[E

~00

'-"

l--

~~

lEE[~

~.wc,

~'-";"

'"c

,-..

L.

_c-

c·•

-.'Ii.

-w

•...•

-L,

Q

-~.

\-1-

cIf

IIII

&:-

vf

'fc-

co•

:~

cw

~',t'

0'1

x,~

1,'Q'

.(h

t~~.

-I..~

....

.C

v~

.r.-

-WI.

..c·

~0

'1W

[(••

..•

~T.'

·G-

.co

'c-1

b'l:'

co:

~~

;;-

c,co

'~

-1~0

~:-

'...!.

1"L

:.P

'1..

t=-.~.

c·~

,t=--i

-~

ct..1=-

l~E

~~

:I

g¢

c:......

-{l

,I:

'C..L

L.

•~

b-

L·

~'(>

.~(

~'J

:;.'-

"r

.8.

~x

ri,~

~'Fr

'E'~'

,C;;-

,~~.

:t.~.~

~;,[

~l:!

be'L

.r;-

~~

tIt..

1.1-

-'C

,0

__

L.

~,

t,_

l.._

w_

IP>_,

0

( 2 x 1 x 0.1 - 1 -+- ( 2 x 1 x 0.1) = lJ f'

0.25=~ c--9.J ) lJ:!i:L.-.Jl uA1~~ ~ ~ ~ ~ s ' lL.A

u~ ~i , (oj ?1=- Jl C~j:ll J.l......lt.A o..)'--:ljj 'Y.J;l.lAlIw~~w I· .':<' I L..:i.J \ -.j, ,4.\. 4 j< <\oJI. \··1.l..-.1l1. ':<i~ . ~Uy ~~ ~ UJ • ...;-----

0----a->--* ~L.hi o.;l~ ~ll:l..Jj ,4 0\:';011~ O.llt........J14W1

~I ~ ~ C~):l~.l:aU:b..YI J-LaA ~ b},4 11jCS,j 'I~ ~)LJl ~..,....h~14.J;l~1 ~ ui~ ,%100 sui~ ~LlI ~\11 .L...::Jlj.ft.-J1~ L4Cjl~ ui

• ··I')'}I4..4~. u..,.u ~fl~1 u1 ~'(.J)' (o=) ~JS ~~ ~~i ~~ wIJsj.;\ -61WI~ J~\1~ A.......aWI~b\11~ Jl (.J) ~)I ~LA ~ lJ-4 d.S~..>:! - o.Jb),1 '-;-W4-~ ~jWl ~I J.l.Lo ~ ~ (o=) w~1~.r~..sJ' ~~J4 ,,\:';,,\1~ ~~I ~'+i.;lI.S~~l LJ •.oIeeIIl

. ~ uaW1 tUJ1 ~ 0..ll\....J1W J):JIJ wl~1

: M-lJAlI -

. 98 - 75 ua ' ~~ tT'Y' *'~~~ .~-.350-341 ua' ~~tT',)4' ~~ ~ . .) -

- Brennan, ::M" ((rr~s, ::Mar~t Vafuation ana Corporate Tinanciaipolicy", Nationa[q'ax 7ouma(, ((j)ecem6er1970), CFP.417 - 427.

360

;f l' •

ji:

~ ١ ~ 

المالية واألنظمة المعلومةحوكمة الشركات كأداة لضمان صدق

األسواق أداءالمحاسبية وأثرها على مستوى

دبلة فاتح

أستاذ مساعد بقسم العلوم االقتصادية

)الجزائر(بسكرة , جامعة محمد خيضر

Mail. fhdebla@yahoo.fr

بن عيشي بشير . د

أستاذ محاضر و رئيس قسم العلوم االقتصادية

) الجزائر(بسكرة , جامعة محمد خيضر

Mail. Bachir452006@ yahoo.fr

:ملخص المداخلة

بإفالس العديد من الشركات والمؤسسـات العالميـة الكبـرى، مثـل ه السنوات األخيرةإن األزمة المالية التي طبعت هذ

، أثارت مسألة مهمة جدا تتعلق بنوعية المعلومة المالية والمحاسبية وأهميتها علـى (ENRON ,2002)ية األمريكالمجموعة

.المستويين الجزئي والكلي

ألسهم الشركة ومن يتحمـل نالحقيقييالمالكين ضمان نوعية هذه المعلومة بالنسبة للمساهمين باعتبارهم يمكنإلى أي مدى -

هناك مشكل فـي وهل ف الخلل في وقته ؟ تشنحراف المعلومة عن مسارها الحقيقي ؟ لماذا لم يكبصورة أساسية أي انعكاس ال

؟ ذار، المعالجة و اإلننظام الكشف

وأن األنظمة ،إن من إيجابيات هذه الفضائح المالية أنها بينت عدم وجود قواعد موضوعية ومستقلة في المجال المحاسبي

خاصـة ،حقيقيا يمكن من تجنب هذه االنحرافـات إصالحاصورة من االتفاقيات التي تستلزم إالما هي المحاسبية المعمول بها

ـ حتى ن .ةنيالمؤسسة المعتتبعها الممارسات التي تهدف لعرض حسابات وهمية تتم بطرق خاصة المعلومـة نزاهـة ذا إمن ض

ية المستعملة يجمع المتخصصون علـى ضـرورة فعالية األنظمة المحاسب ايضاضمن ونالمعروضة وصدقها وصحة الحسابات

ومصالح في المؤسسة كأعضاء مجـالس اتمع من لهم عالق جعينشركات تكون جيدة وتمنع تواطؤ المرالل حوكمةتوفر أنظمة

والجمعيـات ينمن جانـب المسـاهم واإلشرافيعني المزيد من التدخل جيد مةكوجود نظام حوإن .سيرين مثالوالم اإلدارة

.المالي واالنحراف اإلداري التنفيذية من أجل الحد من الفساد أجهزتهاو اإلدارةية على مجالس العموم

:عن طريق البد و أن يمر حتما هذه األزمات في أسواقنا العربيةتفادي وقوع مثل إن

.والشفافية االنضباطاألنظمة المحاسبية بمزيد من إصالح -

ابطة ضالقوانين اللتشريعات ولالدول إصداروما يرتبط بها من ها الشركات بتطبيق وإلزامفعالة شركات حوكمة أنظمة إدخال -

حتى نضمن بذلك أن مثل هذه الممارسـات وأن يكون حاميا، قويا ومرنافاإلطار القانوني للدولة ال بد , سوق المال والشركاتل

وانعـدام دم جودة الرقابة الممارسة، وبالتالي صراعات المنفعة القيمة وعضياع إلى إخفاء تؤديعلى مستوى السوق ال السلبية

).خاصة المستثمرين ( األطراف الدائمة بينالثقة

و كإطار تنظيمي لضمان صدق و نزاهة المعلومة المالية المعروضة حوكمة الشركات هذه المداخلة إلبراز أهميةتهدف

.ح األطراف الدائمة و ذوو الحقوق في الشركةبطريقة سلبية تمس بمصال للحد من استخدامها

.مستوى أداء السوق المالي, أنظمة حوكمة الشركات, المحاسبية األنظمة, المعلومة المالية والمحاسبية :لكلمات المفاتيح ا

:مقدمة

لمؤسسـات و ادارة لعاب الكثير مـن المهتمـين بـإ و إن التطور الفعلي لنظرية حوكمة الشركات ال يزال منذ مدة يسيل حبرالتي ميـزت و على مستوى األسواق العالميةالمسجلة ، غير أن االضطرابات و الفضائح المالية أدائهاحسن كذلك تنافسيتها و

هذه السنوات األخيرة بإفالس العديد من الشركات العالمية و المجموعات الكبرى قد سارعت بإظهار مدى أهمية هذا المفهوم و مسـاهمين، مسـيرين، ( المؤسسات بالصورة التي تخدم مصالح جميع األطراف الفاعلة فـي المؤسسـة ضرورة تطبيقه في

~ ٢ ~ 

، فإلى أي مدى يمكن لنظرية حوكمة الشركات، بتداخالتها و ارتباطاتها المتشعبة مع نظريـات أخـرى، أن تـوفر ...)دائنونفي ظل هشاشة القوانين و الميكانيزمات التسييرية ,لعربيةخاصة ا ,الحماية الكافية و تحافظ على توازن أسواق المال و األعمال

المعمول بها؟ ماهي اآلليات الالزمة و كيف يمكن تفعيلها من أجل ضمان مصداقية كافية للمعلومات و البيانات و القوائم المالية ؟رارات بإتخاذ القرار السـليم عن األوضاع الحقيقية للشركة لكي تسمح لمتخذي القفعال ل تعبر هالتي تصرح بها الشركات ؟ و

كل انحراف للقرار عن مساره الصحيح تصاحبه تكلفة باهضة يتحملها بالدرجة األولى المساهمون و أصحاب الحـق فـي إن المعلومات و األرقـام المنشـورة و ستطيع أن نسيطر و نتحكم في كيف ن :و يبقى السؤال الرئيسي المطروح .رأسمال الشركة س دورا رقابيا و إشرافيا فعاال يمكن من توفير األمان و الثقة الالزمين للمتعاملين في األسواق؟مارنكيف يمكن أن

التشخيص المقدمو تطابقها مع الحقيقة، ة المقدمة و مدى صدقها و نزاهتها إن المشكل الجوهري تعبر عنه نوعية المعلومة المالية و المحاسبي

ضبط و مراقبة صحة هذه المعلومات لتفادي الوقوع في عمليات الغش و التالعب التي وأيضا في وجود ميكانيزمات قادرة علىيمكن أن تنتج عن ممارسات محاسبية خادعة عن طريق عرض معلومات و بيانات وهمية هدفها التأثير على اتجاهات و

ن على أنه راء المتخصصيآ الحديثة وسات تجمع الدرا. قرارات المتعاملين في األسواق بطريقة تخدم مصالح المؤسسة المتآمرةلتحقيق هذا الهدف ال بد من توفر أنظمة حوكمة شركات جيدة و فعالة تمنع تواطؤ المراجعين مع من لهم عالقات و مصالح في

، ألن وجود نظام حوكمة جيد يعني المزيد من التدخل و اإلشراف من جانب ١المؤسسة كأعضاء مجلس اإلدارة و المسيرين مثال. مساهمين و الجمعيات العمومية على مجالس اإلدارة و أجهزتها التنفيذية من أجل الحد من الفساد المالي و االنحراف اإلداريال

: إن تفادي وقوع مثل هذه االختالالت في أسواقنا العربية ال بد و أن يمر حتما عن طريق األنظمة المحاسبية بمزيد من االنضباط و الشفافية، إصالح -١إدخال أنظمة حوكمة شركات فعالة و إلزام الشركات بتطبيقها و ما يرتبط بها من إصدار الدول للتشريعات و القوانين -٢

.الضابطة لسوق المال و الشركاتك أن مثل هذه الممارسات السلبية على مستوى إن اإلطار القانوني للدولة ال بد و أن يكون حاميا، قويا و مرنا حتى يضمن بذل

األسواق ال تؤدي إلى إخفاء ضياع القيمة و عدم جودة الرقابة الممارسة و بالتالي صراعات المنفعة و انعدام الثقة بين األطراف .٢مة الشركاتكما يعتبركذلك اختيار و تغيير مراجع الحسابات بصفة دورية أحد أهم آليات حوك ,الدائمة خاصة المستثمرين

اإلطار النظري: حوكمة الشركات

على الرغم من االستعمال الحديث لهذا المصطلح إال أن ظهوره يعود لزمن بعيد، فاألساس النظري و التاريخي لحوكمة التي يعود ظهورها أوال لألمريكيين (Théorie d’agence, Principal- Agent) الشركات يرجع أوال لنظرية الوكالةَََ

Berls & means داخل ، الذين الحظا أن هناك فصل بين ملكية رأسمال الشركة و عملية الرقابة و اإلشراف ١٩٣٢سنة ثم بعد ذلك جاء دور األمريكيين أصحاب جائزة نوبل .الشركات المسيرة و هذا الفصل له آثاره على مستوى أداء الشركة

نحن نعرف نظرية الوكالة كعالقة ( :تعريفا لهذه النظرية الشهيرة حين قدما ١٩٧٦سنة Jensen & Mecklingلإلقتصاد لكي يقوم بدله Agent"العامل "صاحب الرأسمال لخدمات شخص آخر -Principal"الرئيسي " بموجبها يلجأ شخص

.٣)تستوجب نيابته في السلطة) العالقة( ببعض المهام، هذه المهمة تعلق بالفصل بين ملكية الرأسمال التي تعود للمساهمين و مهمة اتخاذ إن نظرية الوكالة أثارت مسألة مهمة ت

القرار و التسيير الموكلة للمسيرين الذين تربطهم بالشركة عقود تفرض عليهم العمل لصالح المساهمين من أجل زيادة ثروتهم و لطبيعة السلوكية و التكوينية وكذا خلق القيمة مقابل أجور يتقاضونها، غير أنه حسب فرضيات هذه النظرية فإن اختالف ا

األهداف بين المسيرين و المساهمين تؤدي إلى خلق صراع منفعة في البداية بين هذه االثنين لتتعداه فيما بعد لباقي األطراف

~ ٣ ~ 

بتجذر المسيرين(حسب هذه النظرية لوضع استراتيجيات تحميه و تحفظ له حقوقه او ما يعرف يلجأ المسير. األخرى

(Enracinement و كذلك حجم المعلومات التي يستقبلها ... عن طريق استغالل نفوذه، شبكة العالقات بالموردين والعمالءخاصة الحفاظ على قيمته ( قبل غيره، و بذلك فهو يفضل تحقيق مصالحه و أهدافه الشخصية أوال قبل مصالح المؤسسة المسير

عتبره النظرية إخالال بشروط العقد الذي يربط المسير بالشركة يلجألمواجهة هذا االنحراف الذي ت). في سوق العمل

اهمون رقابية عن طريق انشاء نظام حوكمة و لتعديل سلوك المسير السلبي و للحفاظ على مصالحهم باتخاذ تدابير تقويمية المس( رة، الرقابة التبادلية بين المسيرين مجالس اإلدا( الشركات الذي يملك آليات و أدوات رقابية و إشرافية داخلية تعتمد على

سوق رقابة المسيرين، السوق ( و خارجية ممارسة من طرف األسواق ,)و كذا الرقابة المباشرة للمساهمين) رئيس، مرؤوس، إذا فحوكمة الشركات جاءت كرد فعل واستجابة لنداء المساهمين من أجل الحد من التصرفات السلبية ...)المالي، البنوك،

.مسيرين و لفرض رقابة تحمي المصالح المشتركة للجميع و تحافظ على استمرارية الشركة أيضالل

بعض التعاريف المقدمة: حوكمة الشركات

: هناك العديد من التعاريف لهذا المصطلح من أشهرهاو الشـفافية Disciplineط هي مجموعة اآلليات و االجراءات و القوانين و النظم و القرارت التي تضمن كل من االنضبا -

Transparency و العدالةFairness و بالتالي تهدف إلى تحقيق الجودة و التميز في اآلداء عن طريق تفعيل تصرفات إدارةالوحدة االقتصادية فيما يتعلق بإستغالل الموارد االقتصادية المتاحة لديها بما يحقق أفضل منافع ممكنة لكافـة األطـراف ذوي

.٤ة و للمجتمع ككلالمصلحالعموميـة و ) الهيئات(المؤسسات) جملة( نحن نقصد بحوكمة الشركات مجموع : Oman 2003التعريف المقدم من طرف -

فـي عـالم ) الجاريـة (و الممارسات المعمول بهـا Codesالخاصة، الرسمية و غير الرسمية، و كذلك القوانين، المخططات هؤالء المستثمرون يمكن أن يكونوا .الشركات و كل من يستثمرون فيها موارد قة بين مسيرياألعمال والتي جميعا تحدد العال

، أو أي أصل مـادي )أجراء و عمال( ممولوا رأسمال بشري خاص ، )دائنون( ، مملوا ديون )مساهمين( ممولوا أموال دائمة .٥يتهاأو غير مادي يمكن للمؤسسة أن تستعمله في عملياتها الجارية و في تنم

"أنه النظام الذي به تسير و تراقب الشركات: "١٩٩٢سنة Cadburyحسب تعريف اللجنة البريطانية في تقريرها السنوي -

كما أن نشر مختلـف التقـارير حـول حوكمـة . اإلدارة أو ممارسة السلطة, ان لفظ حوكمة الشركات يقصد به عموما الرقابةتقرير مبادئ حوكمـة الشـركات : حول ممارسات الشركات في العالم منها تصدر قاريرهذه الت .الشركات قد زاد من أهميتها

the American Law) من طرف معهـد القـانون األمريكـي (Principes of Corporate governance) ١٩٩٣سنة

Institute) ,تقرير Viénot في فرنسا، تقارير لجنة ١٩٩٥ سنة Cadbury 1992 وGreenbury 1993 في انجلتراو تشير أيضا لمختلف الروابط القائمة بين مكافآت , ، و هي تتضمن ممارسات حوكمة الشركات، واقعها و كيف يجب أن تكون

تكوينه، دوره و ( المسيرين و أداء المؤسسة أو أدوات و وسائل التحفيز بالنسبة للمسيرين، وضعية مجلس اإلدارة و تقييم لحالتهإن مركز اهتمام نظرية حوكمة الشركات هو سلوك المسير في الشركة، و كيـف يمكـن أن تـوفر اآلليـات و ). الخ...مهامه

الضوابط الضرورية لتحفيزه و الحد من اآلثار السلبية التي قد تنشأ من كبر حجم سلطته التقديرية أو مجال تدخله، و كيف يمكن ي٦النظرية كما يؤكد ذلك الباحثإن هذه . جعله يتصرف في المؤسسة كما لو كانت ملكا له Charreaux, Gérard لفرنس

تهتم بالميكانيزمات التي تحد من حركة فعل المسيرين و تعرف سلوكهم التسييري و بالتالي فهي تدعوا لترشـيد تصـرفاتهم و بإطار نظري واسع جـدا كما تتمتع حوكمة الشركات. اإلدارة و جميع األطراف األخرى المتعاقدة, المساهمين قراراتهم و كذلك

نظريـة تكـاليف Théorie des droits de propriétéنظرية حقوق الملكيـة : و خصب من النظريات التعاقدية التنظيمية Théorie positiveنظرية الوكالة و نظرية الوكالة الواقعية Théorie des coûts de transactions التبادل أو الصفقات

~ ٤ ~ 

de l’agence وتعرف المؤسسة في هـذا اإلطـار كشـكل مـن أشـكال التعـاون في البداية ظهرت بشكلها المثالي،ألنها

coopération عن ) حقوق و واجبات( بين األطراف أصحاب المنافع و المصالح الدائمة أو المؤقتة أين تتحدد العالقات بينهاهذه النظريات المتكاملة رغم نشأتها في ظروف و أزمنة ، المالحظ أن هناك تداخالت كبيرة بين)les contrats(طريق العقود

.مختلفةور نظام حوكمة الشركات تص

إن النظام الفعال لحوكمة الشركات هو الذي يكون قادرا على تخفيض مستوى تجذر المسيرين، يضمن ويحافظ على رقابة جيدة .العمل من أجل خلق القيمة و تعظيم ثروة المساهمينو يحفز المسيرين على les coûts d’agenceو يقلل من تكاليف الوكالة

Top level)(حوكمة الشركات تعني هياكل الرقابة الموجودة على أعلى أسـاس مسـتوى ١٩٩٢٧سنة Jensenكما يرى

control structure التي تجعل اإلدارة مسئولة عن نتـائج و هو بذلك يشير إلى دور مجلس اإلدارة و المسيرين وإلى اآللياتإن الفكرة األساسية للحوكمة تكمن في فعالية أدوات الرقابة على المسيرين لمصلحة األطراف . المؤسسة في ظل أسواق تنافسية

انتهاك كيف يمكن أن يحمي هؤالء أنفسهم من كل استغالل أو...) مساهمين، دائنون، الدولة، المستثمرون المؤساتيون( الدائمة إلستثماراتهم؟

أ ألمانيا، اليابان و انجلترا، و .م.فإن أحسن أنظمة حوكمة الشركات في العالم موجودة في و Shleifler α Vishnyبالنسبة لـ بالنسبة للدول السائرة في طريق النمو و كذلك االقتصاديات االنتقالية فيمكانيزمات حوكمة الشركات عمليـا غيـر موجـودة و

, ٨فحوكمة الشركات تدفع بهذه الدول إلجراء اصالحات عميقة تبدأ أوال بالتغيير المؤسساتي في القـوانين و التشـريعات بالتاليخوصصة المؤسسات مثال في الجزائر تمثل المخرج في وجه هشاشة أنظمة حوكمة الشركات المتواجدة حاليا ألنها تسمح بفتح

:اك تياران أساسيان لحوكمة الشركات هن. الخ...رأسمال المؤسسات و تعدد الملكية

تعطي السلطة للمساهمين كحماية : تيار يحصر العالقة فقط بين المساهمين و المسيرين أو ما يعرف بالرؤية المساهماتية -1 ة لرؤوس أموالهم من طرف المسيرينشرعية و قانونية من أجل الحفاظ على حقوقهم ضد أي محاولة انتهاكي

Vision partenariale ،the stakeholders، رؤية تشاركية )المنتشرة( المتعددة تيار الملكية -2السلبية للمسيرين هناك إذا تلمواجهة السلوكيا, )أفراد و مؤسساتيين( حسب هذا التيار فالسلطة مقسمة على مجموع المساهمين

حوكمة الشركات تظهر هنا ليس فقط كعنصر لتـأمين في أيدي المساهمين، ف ةإما الحماية التشريعية أو عن طريق حصر الملكيمسـيرين، : كتأمين لكافة الصفقات المبرمة بين المؤسسة و مختلف األطـراف األخـرى ةمساهمات المالكين و لكن بالموازاـ , ٩بصورة عامة كل المحيط المجتمعي...مساهمين، أجراء، عمالء، ممولين ة في ظل هذه الرؤية تظهر المؤسسة كحلقـة وكآلي

: نظام رقابة Un système de contrôle

ميكانيزمات داخلية و أساليب

مجلس اإلدارة - رقابة مباشرة من طرف المساهمين - رقابة تبادلية بين المسيرين -

ميكانيزمات خارجية و أساليب

رقابة األسواق - البنوك - المستثمرين المؤسساتيين -

~ ٥ ~ 

« un noed agentiel » نتيجة التعاقدات التي تنشأ بين الجميع فهي إذا نوع من االتحادcoalition أو التحالف من أجل خلق .١١المؤسسة هي أيضا تجميع للرأسمال المادي و مجموع األصول الممتلكة ,١٠القيمة لجميع األطراف

قرار حتى في الظروف التي تكون غير موضحة في العقد األساسـي تظهر هنا أهمية الملكية من ناحية أنها تعطي حق اتخاذ الContrat initial قد تتعارض هذه الفكرة مع تصور المؤسسة كمجرد عالقة تعاقدية بسيطة ألنها تشمل عوامل غير تعاقدية ، )عالقة فقط مـع المسـاهمين ، و لذلك فحوكمة الشركات تتعارض هنا مع الحوكمة التعاقدية التي تحصر ال) توزيع الملكية مثال

.أصحاب رؤوس األموال و بالتالي أصحاب حق الملكية و تستثني األطراف األخرى

إنتاج لنظام حوكمة رشيدة : الثقة

، يعني كيـف معلومة/سلطة/ثقة: إن إحدى السمات المميزة لنظام حوكمة رشيدة تكمن في الطريقة التي يتعامل بما مع الثالثية ، إن وجود عنصر الثقة يسمح بوضع فرضـيات ذات مصـداقية ١٢هذه الثالثية) تتقاسم أو تتبادل( نح و توزع تنتج ، تنظم، تم

تنسيق التوقعات، إرسـال المعلومـة، تخفـيض ( على سلوك الغير مما يسمح بإنشاء عالقات تعاون دائمة و بتكاليف منخفضة ن شأنه أن يؤدي لزيادة الرغبة في التداول باألسهم و السندات ، إن خلق الثقة على مستوى األسواق م١٣الخ...تكاليف اإلشراف

اعتمادا إذا على هذه الثالثية نجد ان هناك عالقة وطيدة بين امكانية انتاج الثقة و طبيعة نظام . و تحريك السيولة لدى المدخريند في شمال و جنوب الواليات المتحـدة و يسو معلومة/سلطة/ثقة ١٤تقسيم يعتمد على هذه الثالثية حوكمة الشركة السائد وهناك

):أ.م.و(االمريكية أ يقـوم علـى العالقـات بـين األشـخاص .م.في شـمال و Interpersonnelأنظمة حوكمة الشركات بين األشخاص -١

Relationship-based-Systems مع وجود قوانين و ضوابط ولكنها غير رسمية , أ قائمة على وجود مجموعة من القوانين الرسـمية، .م.في جنوب و Institutionnelأنظمة حوكمة الشركات المؤسساتية -٢

Formal rules –based -systems.غير شخصية و ظاهرة عـن طريـق معلومة/سلطة/ثقة :و بين هذين النظامين يوجد هناك عدة أنظمة أخرى وسيطة قادرة أيضا على إنتاج الثالثية

.مثال) الصفقات(التبادالت

:ق المالي ثروة أم خطر السو

إن المشاكل التي تظهر في أسواقنا المالية ما هي إال ردة فعل لتصرفاتنا و أفعالنا و العيب ال يعـود لنشـأة هـذه األسـواق و ، بل للقائمين عليها و إلطارها السياسي و القانوني و Amartya Semتواجدها كما يقول صاحب جائزة نوبل لالقتصاد الهندي

إن ميكانيزم السوق ما هو إال إجراء بسيط ذو تأثير داخلي و خارجي متبادل يسمح لألفراد بالقيـام بنشـاطات . تماعيكذا االج، و المشاكل لها عموما أسبابها المختلفة و ال نعـالج هـذه المشـاكل بإلغـاء )نشاطات مربحة تبادليا(تعود بالنفع على الجميع

و لعـل . ١٥و بطريقة عادلة، فنتائج األسواق تابعة لتأطيرها السياسي و االجتماعي األسواق و لكن بالسماح لها بالعمل أفضل :أهم األزمات التي مست العالم على مستوى األسواق المالية كانت

.Survalorisationزيادة االستثمار بشكل كبير، و زيادة التقييم في البورصة ( ٩٧/٩٨أزمة جنوب شرق آسيا - "٢٠٠٠/٢٠٠٣" ، البورصة األمريكية العالمية ٢٠٠١، األرجنتين ٩٨روسيا -

Enron - World-Com ،Parmalat ٢٠٠٢الفضائح و االنهيارات المالية -

إرتفاع أسعار السلع و الخـدمات فـي ( كالسيكيالإن تراكم األزمات يرتبط ارتباطا جذريا بتطورها التاريخي مرورا بالتضخم صول المطروحة للتداول في البورصات و األسواق المالية و ظهور ما يسـمى إلى التضخم الحالي لأل) ١٩٧٠-١٩٦٠سنوات

وكذا الزيادات و االضطرابات التي لحقتها في أسواق العقارات و القرض و هو مـا Economie de Bulleباقتصاد الفقاعات

~ ٦ ~ 

ثم فـي مرحلـة , في مرحلة أولى نأعطى للبنوك أيضا دورا جديدا في عملية الوساطة المالية و ظهور المستثمرين المؤسساتيي . ثانية محاولة نقل الخطر إلى جانب الخواص و المدخرين

إن من بين أهداف الصناعة المالية الحديثة أنها تحمي نفسها بشكل أفضل عن طريق دفع الجزء األكبر من الخطر ليتحمله للعالقات، كما أنه لتحسين نشاط األسواق المالية ال بد ألجل هذا ال بد من إجراء إعادة توازن, األعوان غير الماليين و الخواص

يلـزم . ١٦"تقييم األخطار/ تحويل القيمة في الوقت/ تمويل النشاطات" من الرجوع إلى الوظائف القاعدية الثالث للنظام المالي الوصـول الدراك أكبـر ضمان حقوق المدخرين و الخواص بإعطائهم المعلومة الضرورية من اجل ) الدولة( إذا على المنظم

كما , فالوسطاء المهنيون يؤثرون بشكل واضح في إتجاه أسعر األسهم و السندات. للخطر الذي يتحملونه نتيجة عمليات الوساطةأن األزمات التي واجهتها البنوك و كذا الوسطاء الماليين على مستوى األسواق العالمية دفعت بهم للتهيؤ من جديـد لمواجهـة

أيضا فان تقدم تكنولوجيا المعلومات و العولمة و توفر البنوك . ية و أخطارها مما يتطلب إعادة هيكلة و تمركز جديدالسوق المالالخطر ساعدت على تخفيض حجم الخطر المتحمل من جانب البنوك و الوسطاء، هناك إذا تعلى برامج حديثة لحساب احتماليا

.إلى المدخرين و الخواص محاولة لنقل الخطر من جانب البنوك و الوسطاء

تطور االستثمار المؤسساتي: تسيير األموال و الحافظات في األسواق المالية

أصبحت هذه الفئة من المستثمرين ذات مكانة هامة على مستوى السوق، و هي تتشكل من شركات التأمين، صـناديق المـنح، في أوربا، إنهم يسيطرون بصـورة كميـة علـى OPCVMأ و .م.في و Matual fundsشركات تسيير التوظيف الجماعي

لألسـهم ) التوظيفـات ( من الذمة الماليـة %٥٠، ٢٠٠٢السوق و يمارسون رقابة متزايدة على األصول المالية ، مثال سنة ،%٤٩،%٤١من توظيفات األسهم البريطانية كانت تحت تسيير المستثمرين المؤسساتيين مقابل بالترتيـب %٥٧األمريكية و

، نحن بحاجة لهذا النوع من المستثمرين على مستوى أسواقنا العربية لتوطيد و تقوية ميكانيزمات الرقابة و ١٧سنة من قبل ١١ .التسيير على المؤسسات

أصول مالية مملوكة من طرف المستثمرين المؤسساتيين

من الناتج الداخلي الخام%بـ

٢٠٠٠ - ١٩٩٢

من ذمة األسر %

٢٠٠٢ - ١٩٩١

فرنسا

ألمانيا

إسبانيا

إيطاليا

اليابان

المملكة المتحدة

الواليات المتحدة

٦١

١٣٤

٨١ ٣٤

٦٢ ٢٠

٩٨ ١٩

٨١

١١٢

١١٥

٢٢٧

١٣٣

١٩٨

٣٨ ٢٨

٣٦ ٢٣

٢٧ ١٣

٢٩ ١١

٢٩ ٢٣

٥٧ ٤٩

٥٠ ٤١

Boubel, A & Pansard F 2004: ١٨المصدر ، Aversion au risqueطبيعتهم السلوكية تنفر من الخطر , هؤالء المستثمرون الذين تربطهم بمتعاملهم عالقات طويلة األجل La stratégie deمثال عن طريـق إسـتراتيجية التنويـع , و لذلك فهم يلجئون لوضع استراتيجيات لتخفيض مستوى الخطر

~ ٧ ~ 

diversification هذه التصرفات من شانها التأثير على توزيع و تكوين الثالثية . في حافظاتهم المالية على أكبر عدد من القيمفقد أصبحوا يشكلون محورا هاما من نظـام ) بصفتهم مساهمون(من رأسمال الشركة ، ألنهم يملكون جزءا خطر/سلطة/معلومة .حوكمتها

كيف تتم عملية التضليل على مستوى األسواق ؟

و كـل شـركة , إن الهدف األساسي من أنظمة حوكمة الشركات هو الحفاظ علي مصالح المساهمين و كذا األطراف األخـرى إال انه عمليا هناك عدة طرق و وسائل يلجـأ إليهـا . صادقة و كافية لكل المتعاملين, ريةملزمة قانونا بإعطاء معلومات ضرو

معدوا وعارضوا التقارير و النشرات المالية و المحاسبية التي تسمح بالتالعب بالبيانات و تغيير الحقائق بهدف التـأثير علـي : ١٩الخاص، من بين تلك الطرقاتجاه السوق و قرارات المستثمرين ، كما انه لكل شركة أسلوبها

أدوات إخفاء الحقائق ضبابية البيانات -

طمس الحقائق و تزييف الواقع غموض المصطلحات - أدوات االخفاء ازدواجية المعايير -

الكلمات المبهمة - اختالف األسس المحاسبية - شراء الذمم - اإلرهاب الوظيفي -

التي تعمد مسيروها إخفاء الديون و تضخيم األرباح للرفع من قيمة ٢٠٠٢سنة Enronكما حدث مع الشركة األمريكية للطاقة

أسهم الشركة على مستوى السوق و استفاد المسيرون أصحاب المعلومات الحقيقية عن وضع الشركة و تمكنـوا مـن تحقيـق

إن نظاما جيدا لحوكمة الشركة يـوفر . غلى األسعار في الوقت الذي كانت الشركة تغرق فيه ببطءصفقات و باعوا حصصهم بأإطارا حاميا و مانعا لظهور مثل هذه التصرفات و يحد من محاوالت التضليل هذه و خاصة إمكانية التواطـؤ مـع مراجعـي

رة الذهنية للشركات و كذلك مصداقيتها و تـدعوا فالحوكمة تساوي األخالق و هي تدعوا لتحسين الصو. الحسابات الخارجيين .٢٠إلدخال االعتبارات األخالقية و تحسين درجة الوضوح و الشفافية

: ٢٠٠٢La loi SARBANES-OXLEYقانون سارباناز أوكسلي و اإلصالحات الجديدة

، و فـي ٠٠٢2ي في جويلية تم التصويت عليه من طرف الكونغرس االمريك, ١٩٣٠٢١يعد من أكبر اإلصالحات منذ أزمة ، و يقضي هذا القانون Enron ،Worldcomنفس الشهر من جويلية أقره الرئيس بوش بعد الفضائح المالية للشركات الكبرى

أ بمصادقة حساباتهم لدى لجنة الحماية و التبـادل .م.المؤسسات المقيدة في البورصة في و) رؤساء( بتحميل المسؤولية لمدراء (SEC : Securite and Exchange Commission) أ.م.التي تعتبر هيئة تنظيم األسواق المالية في و.

يهدف القانون لتقوية روابط الثقة و المسؤولية بين مختلف األطراف من أجل توفير حماية أفضل للمستثمرين من أجـل إعـادة , ت و دقتها، توفر المعلومة، مسـؤولية المسـيرين صحة الحسابا: الثقة على مستوى األسواق المالية و يقوم على مباديء أهمها

. الخ) المحققين(استقاللية المراجعين

~ ٨ ~ 

: SEC Securites and Exchanges Commissionهيئة

هذه الهيئة مهمتها ضمان السير الحسن للمؤسسات على مستوى األسواق و مراعاة حقوق المساهمين من طـرف المؤسسـات الشفافية و النزاهـة فـي عـرض , تعلق بإصدار القوانين و اللوائح التي تضمن حرية المعلومةبشكل خاص، دورها تنظيمي ي

.حريات التبادل بموجب قانون ١٩٣٤الحسابات و النتائج، تأسست سنة

:نقاط أساسية ٠٦باختصار يتضمن :محتوى القانوننحراف عمدي أو مقصود يكون له عقوبة تمتد إلـى كل ا, )، رئيس مدير عامممدير عا( مسؤولية مسيري المؤسسات -١ .سنة سجنا نافذا ٢٠ )ضمان نوعية المعلومة المقدمة للمساهمين( SECإعطاء معلومات محاسبية و مالية إضافية لهيئة -٢

صفقات خارج الميزانية، مبادئ محاسبية، تغيير ملكية األصول المملوكة مـن طـرف المسـيرين، القواعـد األخالقيـة .الخ...ؤسسةللماللجوء إلى لجان المراقبة المستقلة من أجـل اإلشـراف علـى عمليـة ٢٦/٤/٢٠٠٣يجب على المؤسسات بدءا من -٣

.المراجعة والتدقيق Surveillance ,(Public companyو اإلشـراف Réglementationجديـدة للتنظـيم ) هيئـة ( إنشاء منظمة -٤

Accounting oversight board) شراف و الرقابة على الشـركات المحاسـبية، وضـع المعـايير ، تفتـيش تقوم باإل .و معاقبة األشخاص المادية و المعنوية التي ال تحترم القواعد) استجواب( . سنة سجنا ٢٥يمكن أن تمتد إلى , )تقويتها( العقوبات تم تدعيمها -٥

أ و السؤال المطروح إلى أي حد يمكن تطبيقـه فعـال؟ .م.اإلشارة إلى أن هذا القانون يبقى محليا فقط في و غير أنه تجدصحيح انه القى قبوال جيدا لدى المؤسسات و لكن الثقة في األسواق تبقى هشة و ليس من السهل إعادتها، و المسـتثمرون

و بعض االنتقادات وجهت لهذا القانون خاصة من كندا و أوربا الذين يرغبون في وضـع أنمـاط ). متخوفون عن السابق(و يبقى التحدي الحالي قائم و هو إيجاد أدوات تنظيم مناسـبة ... قواعد محاسبية عالمية و مبادئ حوكمة للشركات مشتركة

.٢٢و قواعد قادرة على الفصل بين سلطة تنظيم السوق و استقاللية السوق Loi sur la Sécurité (LFS) ٢٠٠٣جويليـة ٠١تم اعتماد قانون الحمايـة الماليـة فـي , بالموازاة في فرنسا مثال

Financière و هنـاك ٢٣تنظيم قواعد الممارسة المهنيـة مع إنشاء مجلس أعلى لمحافظة الحسابات حتى يكون مرجعا لالتي يراد تطبيقهـا أوال علـى IASأيضا دعوات للمؤسسات لتحضير نفسها من أجل اعتماد األنماط المحاسبية العالمية

.٢٤ثم تعمم فيما بعد على جميع المتعاملينالمؤسسات المقيدة في البورصة

المقترحة الحلول أحد ,النظام المحاسبيفئـة مـن : الذي يجمع بين فئتـين مختلفتـين ٢٥إن سلسلة معالجة المعلومات يمكن أن تعتبر العمود الفقري للسوق المالي

ين يفسرونها، غير أن هذا لم يمنـع مـن و فئة من المستثمرين الذ, مصدري المعلومات الذين ينتجونها و يصادقون عليهامما قاد إلى إعادة تنظيم السوق المالي من جديـد و ظهـور قـانون Enron مع التالعب بهذه السلسلة و غشها كما حدث

Sarbanes- Oxley. كذلك فاألوراق و السندات المالية المتداولة على مستوى السوق المالي ما هي إال وعود و التزاماتبائعين،حـائزين ( تأثر قيمتها بمدى الحصول على معلومة صادقة و وفية من األطراف الفاعلـة فـي السـوق مستقبلية ت

بدءا من مرحلة إنتاجها من مصدرها لتصل ) الخ...تحليل، مصادقة، تدوين( المعلومة بعدة محطات هو تمر هذ, ...)عليهاظام المحاسبي المعمول به و كذلك الطرق و األساليب المتبعـة تمثل ثمرة الن ةهذه المراحل المعالجي. إلى المستثمر مفسرها

.و بالتالي فنوعيتها و درجة صدقها من نوعية و درجة صدق هذا األخير

~ ٩ ~ 

أوال النموذج : عمليا هناك نموذجان . إن التطورات الحديثة للمالية العالمية تتجه نحو جعل معيار موحد للنماذج المحاسبية

التي تقوم على قواعد مفصلة جدا و يراد تطبيقهـا the Us GAAP المعايير األمريكية المسماة األمريكي أو األنماط و IAS )(International accountingوهناك النموذج الثاني األوروبي المعروف أيضا بمعـايير . على المستوى العالمي

Standard commitée هذه ٢٦التطابق مع القواعد الرسمية المفصلةو التي تقوم بكثرة على المبادئ أكثر مما تقوم على ، ٢٠٠٥لتعتمد كمرجع محاسبي انطالقا مـن سـنة ٢٠٠٢المعايير تمت المصادقة عليها من طرف البرلمان األوربي سنة

.لجميع المؤسسات المقيدة بالبورصة األوربية the Fair Valueصة مع إدخال مبدأ إن انعكاسات إدخال و استعمال هذه المعايير كانت بشكل محسوس و تقني أيضا، خا

الذي يقضي بتسجيل األصول بقيمها السوقية لتفادي تضخم قيمها مما يعني أيضا قابلية تأثر حسابات النتائج بتغيرات أسعار في الجزائر ممارسة مهنة المحاسبة و المراجعة المحاسبية مقيدة بإطار قـانوني و تنظيمـي . ٢٧األصول و األوراق المالية

و مفصل و هناك أيضا عدة هيئات رقابية و وصية مثل المجلـس الـوطني للخبـراء المحاسـبين و المحاسـبين ضابط .المعتمدين

إلى أين ؟ المالية الحديثة : خالصة

:نتيجة قد تكون حسب تنبؤات المختصين: حدوث صدمات مستقبلية إن ,الشيخوخة السكانية خاصة في أوربا - حتياطية المحاسبية الجديدةالقواعد التحذيرية و اال -

.الخ...التغيرات الجيوسياسية و ظهور الصين كقوة بشرية و اقتصادية مسيطرة -

هناك أيضا خطر تقليد و اقتباس المعامالت و أنظمة التعامالت من األسواق المالية األمريكية و األوربية، فالتعامالت األمريكية ربية يمكن أن تنقل معها األزمات و اإلختالالت ألسواق هذه الدول و يمكن ان تصـل المالية للبنوك مع البنوك األسيوية و األو

تمتلـك منهـا (من الخزينة األمريكيـة des obligationsالبنوك المركزية األسيوية مثال تشتري سندات . حتى للدول الناشئةإن مفهوم اليقظة قد يحـدد األهميـة البالغـة .هناك إذا تواصل و تأثير متبادل بين األسواق العالمية, ٢٨)من اإلجمالي %٢١

لألسواق العالمية و العربية لما ستواجهه من أزمات اقتصادية و سياسية و اجتماعية لها األثر الكبير علـى مسـتوى أدائهـا و . ممارساتها

لي عن طريـق لعـب دور لتفادى ظهور هذه األزمات على مستوى أسواقنا العربية ال بد من إعادة النظر في دور الدولة التدخو كذا دور المشرف و المراقب للعمليـات الجاريـة و حركـة رؤؤس , المنظم بإصدار القوانين و اللوائح التنظيمية الضرورية

ذات أداء فعال البد إذا من وجود مـا أصـبح gouvernance d’entreprises للوصول إلى حوكمة شركات . الخ...األموال .ضابطة و مرنة, تكون حاضرة gouvernance d’Etatsدولاليعرف االن بحوكمة

~ ١٠ ~ 

٠النهاية تهميش

الدولية و العربية االعمال بيئة في الشركات وحوكمة الحسابات مراجعة"" شحاتة السيد شحاتة, نصرعلي الوهاب عبد ١

.١٥ ص, ٢٠٠٧ -٢٠٠٦ , مصرالعربية جمهورية, رالجامعيةالدا, "" المعاصرة .١٦ ص سابق مرجع, شحاتة السيد شحاتة, نصرعلي الوهاب عبد ٢ ,الخاصة ترجمتنا ٣ .١٧ ص سابق مرجع, شحاتة السيد شحاتة, نصرعلي الوهاب عبد ٤

Nicolas Meisel « Un autre regard sur la gouvernance d’entreprise », Etude du centre de: من الخاصة ترجمتنا٥développement de l’OCDE, revue Problèmes Economiques, n° 2.868, du 02/02/2005, p 16. 6-Charreaux, G “Pour une véritable théorie de la lattitude managériale et du management des enterprises”, revue Française de Gestion, Nov, déc 1996, n° 111. 7- Jensen, M « The modern industrial revolution, exit and the failure of internal control » , the journal of finance, volume XLVIII, N° 3, Jully, 1992, p 871. 8- Shleifer, A ; Vishny, RW « A survey of corporate governance », the journal of finance, 1997, p 738. 9- Charreaux, G, Op.cit, 10- Alchian, AA ; Demsetz, H « Production, information costs, and economics organisation » The american economic review, Vol 62, N° 5, 1972. 11- Grossman, S ; Hart, O « Takeoverbids, the free rider problem and the theory of the corporation » Bell journal of economics, 111, 1980. 12- Nicolas Meisel, Op.vit, p 17. 13- Nicolas Meisel, Op.vit, p 17. 14- Nicolas Meisel, Op.vit, p 17.

-Paris ,Dalloz,""La finance autrement"" Jean pierre Petit ,Deperthuis ,nChristia15, ٢٠٠٥, ١٦p من الخاصة ترجمتنا ١٥

, Op,Cit, pp 4-6 Jean pierre Petit ,Deperthuis ,nChristia 16-

٨٥ p ,Cit,Op ,Jean pierre Petit ,Deperthuis ,nChristia17-

٨٦ p ,Cit,Op ,Jean pierre Petit ,Deperthuis ,nChristia 18- .٤٢ ص, ٢٠٠٥, العربية النيل مجموعة"" الشركات حوكمه"" الخضيري احمد محسن ١٩ .٢١ ص سابق مرجع, الخضيري احمد محسن ٢٠

: (Compagnie nationale des commissaires aux comptes www.cncc.fr ٢١ : (Compagnie nationale des commissaires aux comptes www.cncc.fr ٢٢ : (Compagnie nationale des commissaires aux comptes www.cncc.fr ٢٣ : (Compagnie nationale des commissaires aux comptes www.cncc.fr ٢٤

Pernin -Monique Millot -www.expert ٢٥ Info.com : ٩٤ p ,Cit,Op ,Jean pierre Petit ,Deperthuis ,nChristia٢٦

٩٥ p ,Cit,Op ,Jean pierre Petit ,Deperthuis ,nChristia ٢٧

٩٥ p ,Cit,Op ,Jean pierre Petit ,Deperthuis ,nChristia ٢٨

~ ١١ ~ 

ماذا تعني؟ وما انعكاساتها على سوق المال وحملة االسهم؟.. حوآمة الشرآات

جالل العبد.د

على غرار مصطلحات اخرى مثل الخصخصة“ الحوآمة”أو Corporate Governance ظهر مصطلح حوآمة الشرآاتPrivatization , والعولمة Globalization , وآلها مصطلحات حديثة عهد على اقتصاديات الدول النامية ومؤسساتها ووحداتها

وآمة الشرآات خالل العقود القليلة الماضية نظرا لالنهيارات المالية واالزمات االقتصادية وقد تعاظم االهتمام بمفهوم ح.االقتصاديةوالتى آان احد أهم اسبابها عدم االفصاح الكامل والشفافية فيما يتعلق , التى شهدتها العديد من الدول فى اسواق المال والشرآات .وحدات االقتصادية فى اسواق المالبالمعلومات المالية والمحاسبية للعديد من الشرآات وال

ويشير مفهوم حوآمة الشرآات الى مجموعة من األطر التنظيمية واالدارية والقانونية والمالية التى تنظم العالقة بين االدارة

. Stakeholders واصحاب المصالح االخرى) المستثمرين والمساهمين(والمالك

م من خالله وضع أهداف الشرآة مع تحديد مسارات تحقيق تلك األهداف ونظم الرقابة آذلك يتضمن هذا المفهوم الهيكل الذي يت .على األداء

والتي هي في الواقع مصالح حملة . وينبغي أن يتضمن نظام الحوآمة الجيد حوافز مناسبة لإلدارة حتى تستطيع تحقيق األهداف

.األسهم وغيرهم من أصحاب المصالح :الشرآات إلى تحقيقهااألهداف التى تسعى حوآمة

.تعظيم أداء الشرآات - . وضع األنظمة الكفيلة بتجنب أو تقليل الغش وتضارب المصالح والتصرفات غير المقبولة ماديًا وإداريا وأخالقيًا - . وضع أنظمة الرقابة على إدارة الشرآة وأعضاء مجلس إدارتها -مجلس اإلدارة (يكل يحدد توزيع آل من الحقوق والمسئوليات فيما بين المشارآين وضع أنظمة يتم بموجبها إدارة الشرآة وفقًا له -

)والمساهمين .وضع القواعد واإلجراءات المتعلقة بسير العمل داخل الشرآة والتي تتضمن تحقيق أهداف الحوآمة -

مبادئ ١٩٩٩فى عام OCED لتنميةونظرا لالهتمام المتزايد بمفهوم حوآة الشرآات فقد اصدرت منظمة التعاون االقتصادى واوالمعنية بتطوير االطر القانونية والمؤسسية لتطبيق حوآمة الشرآات فى الشرآات العامة او الخاصة وسواء , حوآمة الشرآات

:حيث رآزت هذه المبادئ على الجوانب التالية. المتاولة او غير المتداولة فى اسواق المال

- . حوآمة الشرآات الى وضع اطار قادر على حماية وتسهيل ممارسة حملة االسهم لحقوقهم تهدف. تحديد حقوق حملة األسهم بمن , تهدف حوآمة الشرآات الى توفير معاملة عادلة لجميع حملة االسهم . المعاملة العادلة لجميع حملة االسهم الكل على حد سواء

تحديد دور اصحاب -. جميع حملة االسهم الفرصة للدفاع عن حقوقهم ويجب ان يعطى , فيهم حملة االسهم الذين ينتمون الى االقلية. تضمن حوآمة الشرآات االقرار بحقوق اصحاب المصالح المنصوص عليها فى القانون او عبر اتفاقيات متبادلة . المصالح

. مة مشروعات االعمالوتشجيع التعاون النشط بين الشرآات وبين اصحاب المصالح من اجل خلق الثروة وفرص العمل واستدامن اهم اهداف حوآمة الشرآات ضمان االفصاح الدقيق فى . االفصاح التام والشفافية الكاملة وفق اسس مالية ومحاسبية سليمة

تحديد مسئوليات مجلس ادارة -. الوقت المناسب عن آل الجوانب المالية التى تتعلق بالشرآة بما فى ذلك االداء والوضع المالى, والرقابة الفعالة على االدارة من قبل مجلس االدارة , تضمن حوآمة الشرآات ضمان التوجة االستراتيجى للشرآة . الشرآة

ان يتم اصدار IIF وفي هذا الصدد اقترحت مؤسسة التمويل الدولية. وضمان مسؤولية مجلس االدارة تجاه الشرآة وحملة االسهم آما تؤآد المؤسسة انه على , تم تضمينها بكل من قوانين اسواق المال ولوائح الشرآاتبنود تشريعية لحوآمة الشرآات يمكن ان ي

اال ان االمر الذى يفوقها اهمية هو مدى آفاءة المناخ التنظيمى والرقابى حيث يتعاظم دور , الرغم من اهمية البنود التشريعية . اجهزة االشراف والرقابة فى متابعة االسواق

متزايد بحوآمة الشرآات فقد استحدثت بعض الشرآات العالمية منصب نائب رئيس مجلس االدارة لشئون حوآمة نظرا لالهتمام الحيث اوآل لنائب رئيس مجلس االدارة , للصناعات الدوائية من الشرآات السباقة فى هذا المجال “ فايزر”الشرآات وآانت شرآة

حيث تهدف الشرآة الى , وفتح حوار يسمح بتبادل االراء بين الجانبين , ين لشئون حوآمة الشرآات مسئوولية التحدث الى المستثمر . فهم افضل للقضايا التى تواجه صناعة االدوية

وفيما يلي نعرض لبعض هذه التجارب , قامت العديد من الدول المتقدمة بخطوات هامة فى سبيل تدعيم فاعليات حوآمة الشرآات -صة نيويورك باقتراح قواعد للقيد تلزم الشرآات بتحديد مديرين مستقلين لحضور اجتماع مجلس قامت بور: الواليات المتحدة .

~ ١٢ ~ 

بتشكيل لجنة لمتابعة مخاطر الشرآات لتدعيم المديرين المستقلين NACDآما قامت الرابطة القومية لمديرى الشرآات . االدارة

. والمراجعة الدورية للمخاطر المحتملة

. انها ستقوم بوضع دليل للتطبيقات الجيدة لحوآمة الشرآات لكى تهتدي بها المؤسسات اليابانية ( TSE) اعلنت بورصة طوآيوقامت المفوضية االوربية : المفوضية االوربية . وذلك في سبيل االعداد لمعايير محلية يابانية تتفق مع القانون التجارى اليابانى

. االطار التشريعى لقانون الشرآات بهدف تدعيم االفصاح وحماية المستثمرين بتكليف فريق عمل ببروآسل لمهمة تطوير وتوحيد

اآلثار المتداعية لحوآمة . قامت سبع دول فى سان باولو بتفعيل مشارآتهم فى رابطة مؤسسات حوآمة الشرآات بامريكا الالتينية يد من االجراءات التى من شأنها ضمان استقرار ان وجود نظام لحوآمة الشرآات ينطوى على العد . الشرآات على أسواق المال

تطبيق نظم التسوية والمقاصة -. وجود نظام فعال للتداول االلكترونى -: وآفاءة سوق المال فى اى بلد ومن هذه االجراءات وجود -. صغيرة بحيث تضمن عدم ادراج الشرآات الخاسرة او ال.وجود قواعد فعالة للقيد فى البورصة -. والحفظ المرآزى آليا

الزام الشرآات بتقديم تقارير مالية مراجعة ومعتمدة من -. معايير محاسبة ومراجعة تتسق مع معايير المحاسبة والمراجعة العالمية , قد تكون تابعة لهيئة سوق المال , إنشاء جمعية للمحاسبين والمراجعيين القانونيين -. جهات محايدة بشكل منتظم وربع سنوى

أخيرا فان . على ان تتلقى اتعابها من هيئة سوق المال وترفع اليها نتائج تقاريرها , بمراجعة التقارير المالية للشرآات تكلف التطبيق الجيد لمبادئ حوآمة الشرآات اذا ماتم انجازها بشكل سليم فانها تمثل سبيل التقدم لكل من االفراد والمؤسسات والمجتمع

آما تضمن تلك اآلليات قوة وسالمة , اد قدرا مناسبا من الضمان لتحقيق ربحية معقولة الستثماراتهم الن ذلك يضمن لالفر, آكل . ومن ثم تدعيم واستقرار تقدم االسواق المالية واالقتصاديات والمجتمعات, اداء المؤسسات

تحسين القدرة , ل الى أسواق رأس المال تحسين فرص الوصو, تحفيز األداء , تقليل المخاطر : حوآمة الشرآات الجيدة تؤدى الى التهتم حوآمة الشرآات فقط . زيادة الشفافية والقابلية للمحاسبة االجتماعية, تحسين القيادة , على تسويق المنتجات والخدمات

ى مختلف انحاء او اآثر من الصفقات ف% ٩٠فنحن جميعا نعلم ان ,بالشرآات العامة او المدرجة للتداول فى سوق االوراق المالية إن معايير االفصاح والشفافية هى عصب مبادئ حوآمة . العالم تتم عن طريق شرآات إما خاضعة الدارة العائلة أو مملوآة عائليا

.السعودية" عكاظ"نقًال عن جريدة * . الشرآات

.alaswaq.net/save_print.php?save=1&cont_id=4825http://www

http://xbrl.reportingstandard.com/downloads.xhtml

;,

AIM-Westbrook University"DBA

~I ~ J;.JAi.l1:(") oJWIPrivate Equity Finance

BUS 3104

Ain Shams UniversityFaculty of Commerce

t... . ..v;,JAJ :~

u~ ~L..~I uWI ~I A.....l::.W1'o.)\.)) J ~I ~WI c:lhA..J1(,JoO.)W0'" ~"UlI4.lts)1 Js~ ~

~I .'t' .• ''''li,t; ~.lu· .l.I'''' ·II.:~. ~'I . I.:JIci -'I . -~J\.-l\. '" ~ J "'.)CA ",Y U "fj-' l>'" '-5"'" J y..:::. Y I.$""

~ ~ ¥WI ~ .)J.lJ¥WI ~ .)~I ~)y ~I ul.l.l:o..A.llrAi C~ y..,lb.JI'O)~I 01\ ~~ ~

.u-lWI(..;.,...JI~ 'Ol.sa.JI~ ~ ti..,:WI0)\J 4.lts)1Js~

u~).J1 JIYlI ~l9 JI .ll..;i':/Iul.F-.lA~ ~ ~~ 0'" ~I ~~I ~L..~I ~1 .)~':/I 0;.lll....a~

~ .~WI JI.)J'iI.l;.!bA 'O.)\.)I~ o~ ulj utp.. J~ tJ.o e;cl}jJ~WI JI.)J':/I JY" ~ tA.)W:i....1u~

'4-lji ~I u4~1 rAt uk ~~I ~W)CA .)~'il J;.ll1...:.l~l tl~~1 ~J o.)~1 0414 ~~

.~ ~ .)W:i....'il 0;.lll....a.~

u41i ..;ilji loS.lAuk ~ A...6.....ji.JIJli~1 d.c.JyWl ~...JAi ~ Y=h.J1JWI (.)'II.) cL;...iJ.)J.l~ 01

Y=h.J1JWI (.)'II.) yb.....=.\J4SJ.llj WSli.l~ u41'i1o~ WjtsWSJ.Y=h.J1JWI (.)'Ii.) ~JyJ :kfo~I "'lc. ·':_'11. __-:1 .~II J ·.lll t;• <....J J~ _'-":!J-' ~JY""' J y:. 1.5"""'"

0'" Y=h.JI JWI (.)'It.) ~JyJ ~1.:i.JIu41'i1~\.1J1 ~IJ (,JoOyJ4~J ~t...JI oJ.~1 ~~ ~

.utsy:;JI

Arab Republic of Egypt

AID Shuts DnlversltyFaculty of Commerce

Postgraduate Studies and Research

.Corporate Financial Engineering

StudYin Doctor Business Administration

Dr. Heyam Wahba

2009