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Investigaciones de Vanguard Septiembre de 2018

ESG, SRI y la inversión de impacto:una base para la toma de decisiones

■ Los inversionistas en todo el mundo están cada vez más interesados en los asuntos del medio ambiente, sociales y de gestión (ESG). Sin embargo, podrían sentirse desconcertados por la creciente colección de acrónimos y terminología sobre el tema, que conlleva los desafíos para determinar qué hacer, si es que se debería hacer algo.

■ Inversión de ESG es una actividad relacionada con las inversiones que responde a algún tipo de consideración de ESG. No es una clase de activos aparte, una sola estrategia ni siquiera un solo tipo de acción y, lo que es más importante, el enfoque adecuado no es el mismo para todos los inversionistas. Creemos que hay formas específicas de inversiones de ESG que pueden ser razonables para inversionistas con preferencias, creencias, recursos y circunstancias particulares. Al igual que con cualquier otra forma de inversión, los inversionistas deben establecer sus objetivos y ponderar los beneficios potenciales de los diversos enfoques contra cualquier costo y riesgo relevante para darse la mejor posibilidad de lograr los resultados deseados.

■ En este documento aclaramos los términos y las tendencias, y proporcionamos a los inversionistas un marco objetivo y práctico para que puedan tomar decisiones informadas. Nuestro proceso transparente de cuatro pasos ayuda a los inversionistas a establecer objetivos específicos, evaluar las posibles opciones y tomar decisiones sobre un enfoque de inversión de ESG sobre la base de criterios personalizados y las consideraciones de compensación.

Douglas M. Grim, CFA y Daniel B. Berkowitz, CFA

Reconocimientos: los autores agradecen a Ryan O’Hanlon, Sarah Relich y John Reynolds por sus valiosas contribuciones para esta investigación.

Únicamente para uso del inversionista acreditado o institucional. No es para distribución pública.

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Contenido

I. Terminología .............................................................................................4Aclarar la confusión............................................................................................... ....................................................4

II. Tendencias ................................................................................................5Crecimiento de activos refleja el creciente apetito de los inversionistas ..........................................................5

Democratización de los datos ........................................................................................................................... .7

Desarrollo reglamentario e iniciativas globales ..................................................................................................7

III. Estructura de la toma de decisiones ........................................................8Definir los objetivos ............................................................................................................................................8

Evaluar las opciones ......................................................................................................................................... 11

Decidir lo que debe hacer ................................................................................................................................16

Revaluar periódicamente .................................................................................................................................. 17

IV. Estudios de casos................................................................................... 19Selección de la cartera .....................................................................................................................................19

Propiedad activa ...............................................................................................................................................20

Inversión de impacto........................................................................... ........... ...........................................................20

V. Conclusión ..............................................................................................22

VI. Apéndice ................................................................................................25Formas alternativas de abordar los asuntos de ESG .......................................................................................25

Consideraciones de diligencia debida para la selección de la cartera .............................................................26


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Integración de aspectos ambientales, sociales y de gestión (ESG). Inversión socialmente responsable (SRI). Participación. Bonos verdes. Inversión de impacto. El interés en diversas formas de inversión de ESG ha estado aumentando, pero la variedad de términos en esta área ha contribuido a la confusión de los inversionistas. La decisión adecuada depende de un número de factores, que incluyen los objetivos, creencias, recursos y preferencias del inversionista. Aunque es posible que nunca se llegue a acordar un proceso para evaluar las acciones de inversión de ESG, todo proceso propuesto debería ser práctico para ayudar a que los inversionistas puedan tomar decisiones informadas tanto con su tiempo como su capital.

Apreciamos que los inversionistas en todo el mundo tengan distintas ideologías, creencias religiosas, preferencias y opiniones sociales y ambientales. Operan bajo distintos entornos reguladores y tienen distintos recursos, expectativas financieras y conjuntos de habilidades. El objetivo de este ensayo no es examinar si ciertos enfoques de ESG pueden cumplir con los objetivos del inversionista. Más bien, se busca que sirva como una base para que los inversionistas entiendan mejor los términos y las tendencias, así como que ofrezca una estructura práctica para lo que se debe hacer, si fuera necesario hacer algo, sobre un asunto relacionado con ESG basado en los enfoques disponibles y sus circunstancias únicas.

Cómo leer esta base

Entendemos que algunos inversionistas comprenden bien ciertos temas de inversión de ESG, pero otros están menos familiarizados con ellos. Como resultado de eso, estructuramos este ensayo de manera que se pueda leer

de principio a fin para obtener una base completa sobre este tema, a la vez que permite a los lectores más conocedores pasar a las secciones de interés particular.


1 Algunas religiones sugirieron la inversión ética hace algunos siglos (Schueth, 2003), mucho antes de que se fundaran países como los Estados Unidos.

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I. Terminología

Aclarar la confusión

Aunque se han utilizado ciertos enfoques de inversión de ESG durante siglos, mucha de la terminología asociada es nueva y se malinterpreta algunas veces.1 Muchos de estos términos están definidos y son usados de modo distinto por los académicos, los profesionales y la prensa financiera. A pesar de que es posible que no se logre

llegar a un consenso global sobre las definiciones, en cualquier discusión sobre el tema es importante establecer un fundamento por medio de la explicación de algunos términos comunes. La Figura 1 presenta cuatro categorías clave y los términos asociados con cada una de ellas. Estas definiciones fueron adaptadas de aquellas utilizadas por la Global Sustainable Investment Alliance (GSIA), una colaboración internacional de organizaciones de inversión sostenible que requieren membresía. Se puede encontrar información adicional sobre algunos de estos términos en Evaluar opciones en la Sección III.

Términos paraguas

Inversión de ESG: Una actividad relacionada con las inversiones que responde a algún tipo de consideración ambiental, social o de gestión. Términos relacionados incluyen: inversión responsable, inversión socialmente responsable (SRI), inversión temática e inversión sostenible.

Estrategias de inversión de ESG

1. Integración de ESG

• Inclusión sistemática de información de ESG importante financieramente (riesgos y oportunidades) para complementar el análisis estándar de las inversiones.

• No necesariamente descarta la inversión en una organización o país debido a actividades no deseadas.

Ejemplo: un administrador activo, que no tiene un mandato de valores específicos, considera todos los riesgos tradicionales y relacionados con ESG, incluyendo el riesgo de litigio, de reputación y regulatorio, de una compañía de tabaco que se negocia públicamente. El administrador decide entonces sobreponderar las acciones después de que el análisis muestra que se están negociando en un precio atractivo.

2. Propiedad activa

• Uso de recursos internos o externos para influir positivamente en el comportamiento corporativo en los asuntos relacionados con ESG.

Término clave relacionado Participación: Contacto directo con compañías para disuadir el comportamiento corporativo no deseable o para reconocer o fomentar el comportamiento de las mejores prácticas.

Ejemplo: después de votar contra el informe de remuneración de una compañía minera australiana, un inversionista se reúne varias veces con la compañía para hablar sobre temas específicos. En respuesta a las inquietudes de accionistas, el nuevo plan de incentivos a largo plazo de la compañía agrega una medida de resultados relativos, lo que hace más difícil lograr los objetivos máximos de remuneración. La compañía también se comprometió a divulgar más detalles sobre la política de remuneración.

Figura 1. Establecer como base un interés definido

Impact investing Screening Screening

Advocacy ESG integration

Environmental Social Governance

ESG




ESG


2 Los datos más actualizados que publicó GSIA se encuentran en el Informe sobre inversiones sostenibles a nivel global de 2016. Los activos presentados en el informe son al 31 de diciembre de 2015, con la excepción de Japón, que son al 31 de marzo de 2016.

3 Los datos de GSIA incluyen algún cómputo doble de activos. Por ejemplo, los administradores de inversiones que participan en la participación e integración de ESG incluyen activos totales de la empresa en ambas categorías. GSIA explica esto restando una vez del total los activos de cómputo doble, lo que deja un estimado general total de $22.9 billones.

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II. Tendencias

El crecimiento de los activos refleja el creciente apetito de los inversionistas en todo el mundo

La falta de consenso en la industria sobre cómo definir adecuadamente los términos de inversión de ESG ha complicado seguir las tendencias del crecimiento de los activos. Las diferencias en la terminología local, las preferencias de los inversionistas y los requisitos de divulgación han contribuido a que no haya un estándar de informe global para los activos administrados que utilizan algún tipo de enfoque de inversión de ESG.

Puede haber bastante diferencia en los cálculos de los activos dependiendo de lo que incluyan, lo que no siempre queda claro sin un examen más detenido. Por lo tanto, es importante establecer un alcance de referencia de los activos de la industria para facilitar la comprensión del inversionista en cuanto al tamaño y las tendencias de los enfoques de inversión de ESG. Muchos de los estudios de la industria citan estadísticas producidas dos veces al año por GSIA. Al 31 de diciembre de 2015, GSIA reportó $22.9 billones de activos administrados de ESG globalmente.2 Dado que el informe contiene una variedad de categorías de inversión, estructuras (por ejemplo, vehículos de inversión públicos y privados) y tipos de acción (tales como integración de ESG), los datos de GSIA se pueden interpretar como un estimado amplio de los activos de ESG bajo administración.3

3. Selección de la cartera

• Una estrategia de índice o activa que seleccione entre un universo de inversiones que cumplen con criterios de selección específicos determinados por el inversionista, un administrador de activos contratado o un tercero aparte.

• Usa dos métodos: selección excluyente (negativa), que excluye o subpondera los títulos valores de ciertos países o compañías con base en criterios específicos relacionados con ESG, y selección incluyente (positiva), que sobrepondera o solo compra títulos valores de compañías con calificaciones de ESG más altas que industrias similares (“mejor en su clase”) u otras oportunidades de inversión.

Término clave relacionado Selección basada en normas: Una forma de selección excluyente que establece estándares mínimos para las prácticas empresariales con base en la adherencia de las compañías a las normas internacionales, tales como derechos humanos y corrupción.

Ejemplo: el comité de inversiones de una organización religiosa busca un vehículo basado en índice que prohíba la compra de títulos valores de compañías con negocios centrales que involucren alcohol, entretenimiento para adultos y biotecnología que contribuya al comportamiento inmoral percibido.

4. Inversión de impacto

• Inversiones dirigidas, con frecuencia hechas en mercados de renta variable o deuda privados, con el objetivo doble de generar un impacto ambiental o social positivo y medible y un nivel de rendimiento financiero.

Términos clave relacionados Inversión temática de sostenibilidad: Invertir en organizaciones que puedan beneficiarse sustancialmente de tendencias de sostenibilidad positivas. Estas tendencias con frecuencia están enfocadas en el medio ambiente, como por ejemplo, el desarrollo de fuentes de energía renovable.

Bonos de impacto social (o contratos de "pago por éxito"): una forma de invertir que enlaza el capital privado y los gobiernos para mejorar los resultados sociales dirigidos y para producir ahorros gubernamentales idealmente (Rangan, Appleby y Moon, 2012).

Bonos verdes: Financiamiento de deuda emitido por entidades privadas o gubernamentales para una iniciativa o proyecto ecológico.

Ejemplo: un fondo privado invierte en compañías de bienes raíces enfocadas en construir o renovar apartamentos y propiedades comerciales en áreas urbanas para ayudar a las comunidades con ingresos bajos. Los socios generales del fondo sienten pasión por este asunto y esperan atraer a inversionistas que sientan lo mismo.




ESG




ESG

Figura 1 (continúa). Establecer como base un interés definido


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La Figura 2 muestra un desglose de los activos de inversión de ESG por tipo de estrategia y ubicación geográfica.

Es importante tomar en cuenta que reconciliar estos tipos de estimados puede ser desafiante ya que los números generales con frecuencia son formulados usando distintos grupos de criterios. Los inversionistas deberán

evaluar cuidadosamente cualquier total de activos de ESG reportado examinando lo que se incluye específicamente en tales estimados. Por ejemplo, los estimados de los activos en las estrategias de selección de carteras pueden variar ampliamente. GSIA, que incluye tanto los vehículos privados y públicos combinados como las cuentas separadas, reporta activos en estrategias de selección de $22.3 billones al 31 de diciembre de 2015.

Figura 2. Los activos de inversión de ESG están creciendo y reflejan diversidad por región y estrategia

2012$13.3

2014$18.3

2016$22.9

Selección de carteraIntegración de ESGPropiedad activaInversión de impacto

EuropaEstados UnidosCanadáAustralia/Nueva ZelandaAsia

Activos globales de ESG bajo administración (billones de $)

Región (miles de millones de $)

Estrategia (miles de millones de $)

$8,758

$3,740

$589$134

$5,935$4,589

$156

$12,317

$7,527$5,919

$238

$17,322

$10,369$8,365

$579

$22,264

$40

$10,775

$6,572

$729$148$52

$12,040$8,723

$1,086$516

$526

+73%

Notas: El desglose de los activos por estrategia incluye el cómputo doble (consulte la nota 3 al pie de página). Para que cuenten los activos en la categoría de propiedad activa, un administrador de activos profesional debe haber patrocinado o copatrocinado por lo menos la resolución de un accionista para un asunto relacionado con ESG. La categoría de selección de cartera incluye activos de GSIA de selección positiva, selección negativa y selección con base en normas. La categoría de inversión de impacto incluye activos de GSIA de inversión de impacto e inversión temática de sostenibilidad. Los activos en la región de Asia incluyen totales de las categorías de Asia excluyendo a Japón y Japón de informes de GSIA relevantes. En algunos informes de GSIA, los activos de Japón se reportan bajo un período de tiempo ligeramente retrasado.Fuentes: Cálculos de Vanguard usando datos de GSIA.


4 Esta figura representa la suma de fondos mutuos de renta variable y renta fija y activos de ETF de Morningstar, Inc. para los productos que definen como "con conciencia social".

5 De acuerdo con un desglose de activos por GSIA, la mayoría del dinero invertido de ESG se atribuye a inversionistas institucionales, como planes de pensión y aseguradoras. Sin embargo, GSIA observa un incremento del 13% en la proporción relativa de los activos atribuidos a inversionistas minoristas entre 2014 y el inicio de 2016 (hasta 26% del total de activos) en Canadá, Europa y Estados Unidos.

6 El crecimiento significativo de disponibilidad de datos no deja de tener desafíos. Los inversionistas deben evaluar la importancia relativa de la información si la utilizan para la integración activa de ESG, la medición del impacto o las calificaciones de ESG de la compañía para la selección. Esto se acrecienta con la breve historia de disponibilidad de información de alguna compañía y la falta de estándares de divulgación de ESG en toda la industria, lo que afecta la capacidad de los inversionistas para comparar las compañías. Para obtener más información sobre este desafío, consulte Selección de la cartera en la Sección III.

7 Para obtener ejemplos de cambios en la política relacionados con ESG en distintos países, consulte Heath, Paty y Martindale, 2016.

7

Sin embargo, cuando se contabilizan solo los ETF y los fondos mutuos disponibles públicamente (y se usa un proveedor de datos distinto), el total de activos globales es menor, $2.0 billones.4

Al final, el crecimiento en los distintos enfoques refleja en gran parte el alza de los mercados de capital y el aumento en el deseo de invertir de los inversionistas en los últimos años.5 El creciente interés global es un fenómeno complejo, con un conjunto variado de impulsores tanto a nivel global como local. No obstante, los dos impulsores que están cada vez más claros son mejor disponibilidad de información relacionada con ESG y el desarrollo reglamentario y las iniciativas globales.

Democratización de los datos: mayor disponibilidad de datos para los inversionistas

La información relacionada con ESG parece estar moviéndose de los márgenes a lo convencional ya que más de 11,700 compañías públicas en el mundo entero ahora divulgan los indicadores de ESG (Bloomberg, 2016). Las compañías de información financiera han notado el mayor interés de los inversionistas en la información relacionada con ESG. Más de 125 organizaciones producen investigaciones y calificaciones (Bender, Sun y Wang, 2017), que incluyen un número de las principales empresas de análisis financiero, como Bloomberg y Thomson Reuters.

Esta proliferación de información, aunada con el creciente interés de los inversionistas y los avances tecnológicos, ha ayudado a la capacidad de los administradores activos para integrar los asuntos de ESG importantes en su proceso de diligencia debida. También ha servido de ayuda para que los proveedores de los índices puedan elaborar un conjunto de índices revisados para que los administradores de activos puedan considerar seguirlos de manera que puedan cumplir con la demanda potencial de los inversionistas con distintas preferencias morales (Figura 3).6

Desarrollo reglamentario e iniciativas globales

El crecimiento en los activos también se puede atribuir al establecimiento de iniciativas de inversión responsable y cambios reglamentarios.7 Por ejemplo, Naciones Unidas en 2006 estableció los Principios para la inversión responsable (PRI), una alianza global independiente de propietarios de activos, administradores de inversiones y proveedores de servicios de inversión que están comprometidos con proporcionar informes de transparencia que den a conocer sus actividades relacionadas con los principios de PRI. Estos principios incluyen la integración de ESG, la participación de compañías de la cartera y abogar por la divulgación de la información relevante relacionada con ESG

Figura 3. El crecimiento en los índices seleccionados de ESG se ha acelerado

Nota: El cómputo incluye índices de renta variable y renta fija que cubren regiones globales usando distintos criterios relacionados con ESG sobre la base de una búsqueda de Morningstar personalizada a junio de 2018. Fuentes: cálculos de Vanguard usando datos de Morningstar, Inc.

0

50

150

100

200

250

2018201020001990

Número de índices de ESG seleccionados


8 La selección de la cartera no se incluye en la lista de los principios 9 Por ejemplo, un administrador de fondos de renta variable activo y tradicional podría no haber considerado la información relacionada con ESG cuando hace la

evaluación independiente del atractivo relativo de una compañía como oportunidad de inversión. Sin embargo, debido a los escándalos relacionados con ESG de compañías públicas que han salido recientemente en los titulares, los administradores decidieron considerar sistemáticamente tal información en el proceso de diligencia debida y documentarlo formalmente en un Informe anual de transparencia de PRI.

10 Las exenciones a esta ley incluyen los fondos de índices y el financiamiento de proyectos específicos de compañías que participan en actividades prohibidas, siempre que tales proyectos no estén afiliados con estas actividades (Boring, 2016).

8

de las compañías públicas.8 La membresía en PRI ha aumentado a más de 1,900 signatarios que administran o son propietarios de $81.7 billones en activos a abril de 2018.9 Un ejemplo de regulaciones es una ley en Bélgica que prohíbe a los inversionistas apoyar financieramente a ciertas compañías involucradas en la fabricación, uso, reparación, mercadeo, venta, importación/exportación y transporte de minas antipersonales y bombas de racimo (Eurosif, 2014).10

III. Estructura de la toma de decisionesEn esta sección ofrecemos una estructura de toma de decisiones para ayudar a los inversionistas a determinar lo que deberían hacer, si es que deben hacer algo, sobre los asuntos ambientales, sociales y de gestión. La estructura pide a los inversionistas establecer los objetivos para las posibles acciones; comparte las opciones que podrían estar disponibles para ayudarlos a lograr sus objetivos, y expresa cómo decidir las acciones a tomar, si hubiera alguna, con base en las preferencias, creencias, pericia, recursos y circunstancias del inversionista. La Figura 4 ilustra los pasos clave en este proceso de toma de decisiones.

Definir los objetivos

Identificar los asuntos

Para que los inversionistas puedan determinar los enfoques que pudieran ser una opción adecuada, primero deben decidir el asunto o conjunto de asuntos de ESG que desean abordar. Esta decisión no siempre es fácil, en especial si hay muchas partes involucradas, como en los casos donde hay comités de inversión. Una lista grande y creciente de asuntos relacionados con ESG podría ser importante para distintos inversionistas, como se muestra en la Figura 5.

Cómo determinar las áreas de enfoque del asunto: dejar claras las áreas de enfoque es importante para todos los tipos de estrategias de inversión de ESG. En algunos enfoques puede ser difícil convertir un asunto o un conjunto de asuntos en un conjunto claro de compañías o países que muestran el comportamiento deseado o no deseado en lo que respecta a ESG. Por ejemplo, podría ser que los inversionistas que están preocupados por el impacto ambiental de los combustibles fósiles quisieran examinar cuáles son las empresas que tienen un comportamiento no deseado. Algunos podrían preferir enfocarse en las compañías que emiten los niveles más altos de dióxido de carbono, por lo que tendrían que determinar cuántas de esas compañías incluyen en esa lista. Otros podrían preocuparse por la cadena de suministros de los combustibles fósiles.

Figura 4. Pasos clave para tomar una decisión prudente de inversiones de ESG

Definir los objetivos

Evaluar las opciones

Decidir lo que debe hacer

Revaluar periódicamente

1 2 3 4

1 2 3 4

Fuente: Vanguard.

Definegoals

Evaluate options

Decideon action

Reassess periodically

1 2 3 4

1 2 3 4


9

Figura 5. La lista de asuntos de ESG potenciales es extensa y continúa aumentando

Ambiental Emisiones en el aire y calidad del aire

Combustibles fósiles Salud y seguridad ocupacional

Protección de la biodiversidad

Uso de materiales peligrosos

Fuentes de energía renovable

Salud, seguridad y protección de la comunidad

Contaminación de la tierra Generación de desechos

Conservación de energía Conservación de recursos naturales

Conservación y uso del agua

Social Vivienda adecuada Privacidad del consumidor Opioides

Proveedores de abortos Empleo de minorías y mujeres

Valores religiosos

Entretenimiento para adultos

Estándares de derechos humanos

Tabaco

Alcohol Desigualdad de ingresos Relaciones sindicales

Pruebas en animales Fabricantes de productos para control de la natalidad

Armas

Casinos y equipo para apuestas

Obesidad Explotación de la fuerza laboral

Gestión Violaciones antimonopolio Fraude del consumidor Contribuciones políticas

Independencia del auditor Divulgación de riesgos importantes

Informe sobre transparencia

Independencia y elecciones de la junta directiva

Remuneración de los ejecutivos

Enfoque a corto plazo

Diversidad de la junta directiva

Supervisión de la estrategia

Derechos de voto

Nota: Esto representa una muestra, no es una lista completa de todos los asuntos relacionados con ESG. Fuente: Vanguard.




ESG




ESG




ESG


11 Una declaración de Yale Corporation Committee (Universidad de Yale, 2014) ofrece un ejemplo del desafío para determinar cuáles son las actividades relacionadas con combustibles fósiles para dirigir una posible estrategia de selección excluyente. Además de considerar las fases del ciclo de vida, algunos inversionistas podrían estar interesados en ver compañías que ofrecen apoyo financiero (como servicios bancarios), crean contenido de mercadeo, hacen contribuciones políticas, pagan a organizaciones de cabildeo, proporcionan hardware o software, o mantienen afiliaciones con terceros (tales como participación con ciertas organizaciones comerciales) que ellos consideran que de alguna manera apoyan una compañía en particular que muestra comportamiento no deseable.

Algunos inversionistas se preocupan de que puedan parecer poco sinceros por indicar una disociación de los combustibles fósiles si dependen de ellos para algún aspecto de su propio negocio (por ejemplo, electricidad para una fábrica o transportarse volando para reunirse con clientes) o para uso personal (conducir un automóvil, electricidad en el hogar), en particular en los países con opciones limitadas de fuentes de energía.

10

A la vez, la pregunta que surge con frecuencia es, "¿cuáles son las compañías que cuentan en cada parte de la cadena de suministros?" Algunos inversionistas prefieren la tolerancia cero, lo que significa que se considera cualquier compañía que participe en una actividad comercial indeseada. Otros prefieren establecer un umbral como un porcentaje de ingresos de la compañía que provienen de la actividad comercial (en casos en que esa actividad no sea una práctica central del negocio). Sin embargo, hay ejemplos donde la actividad comercial es un porcentaje pequeño de los ingresos de la empresa, pero la actividad representa un porcentaje considerable de la participación de mercado de las ventas de esa actividad no deseable (por ejemplo, los comerciantes minoristas de armas de fuego y los fabricantes de armas nucleares).

Algunos inversionistas además cuestionan cómo tratar a las compañías que sienten que están involucradas en ciertas actividades comerciales no deseadas, pero

también están innovando en áreas con impacto social o ambiental positivo. Por ejemplo, algunas empresas de combustibles fósiles gastan una cantidad significativa de capital humano y financiero en investigación, desarrollo o ventas de alternativas de energía limpia. Por último, los inversionistas también podrían preguntarse cómo considerar a las compañías que están teniendo progreso significativo en la reducción de sus prácticas comerciales no deseadas.

En la Figura 6 ilustramos el ciclo de vida básico de los combustibles fósiles desde la exploración inicial hasta el consumidor final. Algunos inversionistas tienen dificultades para decidir qué fases del ciclo reflejan sus preocupaciones.11 Este ejemplo muestra cómo reducir la lista de las compañías o los países no necesariamente es una tarea simple. Por lo tanto, los inversionistas deberán expresar claramente sus preferencias exactas para evitar cualquier posible confusión.

Figura 6. Determinar los límites de un asunto de ESG puede ser una decisión compleja

La cadena de suministro del petróleo abarca muchos tipos distintos de compañías, directa o indirectamente involucradas con la producción y entrega de productos del petróleo...

...especialmente si los inversionistas consideran todas las fases del ciclo, incluidos todos los consumidores finales.

Exploración y producción

Almacenamiento a corto plazo

Refinar y procesar

Tecnología de la información

Terminales de almacenamiento

Mercados minoristas

Mercados comerciales

Infraestructura de transporte (ferrocarriles, oleoducto, transporte marítimo y terrestre)

Relaciones con terceros

Financiamiento

Negociación

Mercados industriales

Fuente: Vanguard.


12 Para evitar numerosas propuestas sobre asuntos de ESG de un grupo de interesados que puedan tener una amplia gama de preferencias personales, el comité podría requerir que las propuestas cumplan un conjunto de criterios preestablecidos para que puedan ser consideradas para la revisión formal.

11

Determinación de los objetivos

Los cursos de acción potenciales más adecuados van a variar con base en las preferencias, creencias, objetivos, pericia, recursos y circunstancias del inversionista. Por lo tanto, es esencial que el inversionista defina el objetivo antes de pasar al paso de la evaluación. Con base en nuestra experiencia, los inversionistas tienden a tener uno o más de los siguientes objetivos para los asuntos relacionados con ESG:

• Satisfacer la preferencia de valores. Esto está basado únicamente en las preferencias éticas, morales, religiosas, humanitarias, políticas o ambientales. Por ejemplo, aun si una compañía realiza una actividad de empresa legal en cuanto al aspecto comercial, un inversionista podría preferir no compartir las ganancias ni financiar a la empresa porque el inversionista considera que esta actividad no concuerda con sus valores. Este deseo moral algunas veces es suficientemente significativo como para que el inversionista esté dispuesto a tomar medidas incluso si significan el sacrificio de un rendimiento financiero. Si ese es el caso, la utilidad que obtiene de la alineación con los valores compensa mucho más el costo financiero de la acción (Minor, 2007).

• Generar un beneficio financiero. Algunos inversionistas están interesados en una acción que creen que mejorarán sus resultados financieros, como aumentar el rendimiento ajustado al riesgo. Por ejemplo, un inversionista podría tomar la decisión de invertir en un grupo de compañías de energía solar con la creencia de que el mercado está subestimando la capacidad de quitar participación del mercado a las empresas tradicionales de combustibles fósiles en los próximos años.

• Producir un cambio significativo. Algunos inversionistas desean un enfoque que llevará a un cambio positivo relacionado con ESG en un asunto de su interés. Por ejemplo, podrían tener el deseo de influir para un cambio en las condiciones laborales de los empleados de una compañía en un país de los mercados emergentes.

• Cumplir el requisito legal. Este objetivo usualmente es para los inversionistas institucionales o los asesores financieros que actúan como representantes en nombre de los beneficiarios o los clientes. Por ejemplo, un cambio regulatorio podría requerir que un fondo de pensiones excluyera la inversión en compañías que realizan ciertas actividades.


El siguiente paso es estudiar las formas de abordar el objetivo o conjunto de objetivos relacionados con ESG. Es importante hacer notar que estas acciones no necesariamente

se excluyen de manera mutua, lo que significa que los inversionistas pueden buscar distintos enfoques.

Integración de ESG

Los inversionistas activos tradicionales o cuantitativos que consideran explícita y sistemáticamente en su análisis y proceso de selección de inversiones todos los asuntos de ESG importantes financieramente están empleando un enfoque de integración. Esta práctica no busca sustituir el análisis estándar, sino más bien complementar la búsqueda de lograr un mejor resultado del rendimiento ajustado al riesgo. Algunos inversionistas activos han estado considerando implícitamente la información relacionada con ESG en su proceso de investigación durante años o hasta décadas, antes de que la actividad fuera etiquetada como integración de ESG.

Formar un subcomité asesor especial para dirigir el esfuerzo de la evaluación

Para los inversionistas institucionales, una práctica cada vez más común es establecer una fuerza de tarea temporal o un comité permanente encargado de revisar las propuestas relacionadas con ESG de los interesados, evaluar cómo las posibles acciones abordan los objetivos, determinar las implicaciones potenciales de las distintas decisiones y presentar una recomendación a la junta directiva. Algunos comités especiales establecen procesos formales y transparentes para la presentación de propuestas y la toma de decisiones.12

Definegoals

Evaluate options

Decideon action


1 2 3 4

1 2 3 4




ESG


13 Una encuesta de CFA Institute de 2015 de los miembros que son administradores de carteras o analistas de investigaciones encontró que la razón más popular para la integración de ESG es ayudar en la administración de los riesgos de inversión (por ejemplo, de reputación, regulatorios) (Hayat y Orsagh, 2015). Para obtener ejemplos detallados de la integración de ESG, consulte Sloggett y Gerritsen (2016).

14 Porter y colaboradores (2016) observan que un número creciente de compañías por su propia cuenta están desarrollando estrategias de negocios rentables que producen beneficios sociales tangibles (con frecuencia llamados valores compartidos).

15 Algunos inversionistas prefieren continuar siendo propietarios en lugar de vender debido a que no desean ceder su lugar en la mesa para poder influir en el cambio (Piani, Douma y Georgieva, 2018). Sin embargo, la participación puede ser compleja y requerir mucho tiempo, además de que podría no ser práctica para algunos inversionistas (Mercer, 2009). Más inversionistas institucionales, administradores de activos y empresas asesoras que administran títulos valores están estableciendo o ampliando los equipos de administración de inversiones para dedicarse a estos tipos de esfuerzos. Dada la complejidad, compromiso de tiempo y costo, los propietarios directos de los títulos valores con recursos limitados algunas veces contratan empresas de servicio de participación para manejar las interacciones en su nombre.

Algunas actividades de participación involucran recomendaciones de estrategias específicas de la compañía y utilizan el conocimiento y experiencia profundo de la compañía y específico de la industria. Esto es común con fondos de cobertura activistas y de renta variable privada donde se espera con frecuencia que los socios generales cambien significativamente el comportamiento de la compañía. En otros casos, la participación se enfoca con frecuencia en entender la estrategia y supervisión de la compañía y fomentar prácticas de administración efectivas de oportunidades y riesgos relacionados con ESG a corto y largo plazo.

16 La participación directa con frecuencia se maneja de manera privada para desarrollar la confianza y garantizar la franqueza (Piani, Douma y Georgieva, 2018). Las formas más públicas de participación con frecuencia se conocen como activismo, que a veces puede provocar confrontación (Hayat y Orsagh, 2015). Si el activismo es beneficioso, a la larga tiende a depender según el caso (Ernst and Young LLP, 2015). Mercer (2009) menciona algunos factores que pueden mejorar las probabilidades de éxito con participación del accionista.

12

Con el crecimiento sustancial en la disponibilidad de información relacionada con ESG y el número de inversionistas activos que están integrándola de manera formal o informal en su proceso analítico, los académicos y los profesionales debaten sobre la medida en que la información relacionada con ESG forma parte del valor de los activos financieros. A pesar de esto, para tener un análisis más completo, los inversionistas activos deberían examinar todos los riesgos y oportunidades de ESG importantes financieramente para los títulos valores de cada compañía o país que tienen o que están considerando para la cartera.13

Propiedad activa: "voz y voto"

Los accionistas y tenedores de deuda de las compañías tienen formas como pueden expresar sus creencias para reconocer el comportamiento positivo o fomentar el cambio.14 Estas acciones las realiza directamente el inversionista o a través de un representante contratado. Usualmente, los representantes que son propietarios de títulos valores de renta variable o de deuda en beneficio de los inversionistas (tales como asesores o administradores de fondos) tienen la responsabilidad de abogar por el cambio si eso puede ayudar a maximizar el valor a largo plazo.

¿Un inversionista pasivo es un propietario pasivo? Esta responsabilidad fiduciaria se aplica a los administradores de índices de renta variable tanto como a cualquier otro tipo de inversionista, si no es que más, debido a que usualmente son propietarios de compañías durante períodos prolongados, incluso de manera permanente en algunos casos. Como resultado, la voz y el voto son herramientas esenciales para proteger o mejorar el valor durante un período prolongado (Mercer, 2009). Un estudio de Morningstar (Bioy y colaboradores, 2017)

confirmó que los 12 proveedores de fondos mutuos de índice y fondos negociados en la bolsa más grandes en tres regiones (Estados Unidos, Europa y Asia) estuvieron muy activos con la participación y votación para proteger el valor de los accionistas.

Participación con las compañías de la cartera El diálogo constructivo con los miembros de la junta directiva o los principales ejecutivos de una compañía de la cartera es una herramienta común que utilizan los accionistas o tenedores de deuda más grandes. Esto puede mejorar las políticas, prácticas y divulgaciones de la compañía por medio del intercambio de ideas e inquietudes.15 Se debería pensar en la participación como un proceso (una serie de interacciones), no solo como un evento (Dimson, Karakaş y Li, 2015), en parte porque los cambios con frecuencia requieren evaluación y aprobaciones por las compañías. Los administradores de activos, los inversionistas institucionales y los asesores pueden publicitar sus prioridades de participación y creencias de participación corporativa publicándolos en el sitio web de su organización con la esperanza de que algunas compañías de la cartera o similares revisen y adopten algunas de sus recomendaciones.

Presentación del caso de negocios: las discusiones sobre la participación deberán estar estructuradas de manera tal que transmita a los encargados de tomar decisiones de una compañía, utilizando un fundamento empresarial, que los cambios podrían llevar a la maximización del valor a largo plazo (Tonello y Singer, 2015). Es difícil calcular el valor incremental de las actividades de participación para el inversionista, ya sea para lograr un cambio significativo relacionado con ESG o para generar un beneficio financiero, en particular porque muchas de las discusiones de los accionistas con los miembros de la junta directiva o los ejecutivos de la compañía se llevan a cabo en privado (Mercer, 2009).16




ESG


17 Por ejemplo, de acuerdo con Bender, Sun y Wang (2017), la correlación transversal promedio de los puntajes de ESG de Sustainalytics, MSCI, RobecoSAM y Bloomberg oscila de 0.47 a 0.76 al 30 de junio de 2017, para los títulos valores del Índice MSCI World. Esto es en contraste con el nivel alto de correlaciones entre las agencias de calificación del crédito que determinan las probabilidades de incumplimiento de los instrumentos de renta fija (Hawley, 2017).

13

Además de un diálogo constructivo, otras acciones de participación posibles con las compañías de la cartera incluyen:

• Unirse a una coalición o grupo de participación. Los propietarios de renta variable o deuda de la compañía pueden unirse al esfuerzo colaborativo de participación con otros que tengan opiniones similares. Esto puede reducir los costos eliminando esfuerzo de participación duplicados a la vez que se crea una voz más fuerte y más centralizada. Las coaliciones también pueden producir "cartas con firmas", que un grupo de inversionistas envía a una corporación o encargado de formular la política y que buscan algún tipo de acción. Los grupos que promueven los cambios de ciertos comportamientos corporativos relacionados con ESG incluyen el PRI, 30% Club y CDP (antes el Proyecto de Divulgación de Emisiones de Carbono).

• Redacción de cartas para las compañías. Algunos accionistas o tenedores de deuda redactan cartas abiertas a las compañías públicas para divulgar sus opiniones y recomendaciones sobre el comportamiento corporativo en ciertos temas relacionados con ESG. Estas cartas algunas veces se publican en sitios web para que otros puedan conocer la opinión del inversionista. Los inversionistas también pueden redactar cartas privadas a una sola compañía con lenguaje personalizado que fomente cambios que pudieran mejorar o proteger el valor a largo plazo.

Patrocinador, copatrocinador o apoyo (voto a favor) de una resolución de accionistas que solicitan cambios en la compañía En algunos países es permitido que ciertos accionistas patrocinen o copatrocinen recomendaciones (en la forma de resoluciones de accionistas) que se presentan ante la junta directiva de una compañía pública en una reunión anual de accionistas. Los accionistas votan por estas recomendaciones, usualmente por medio de representación, y con frecuencia no son vinculantes. Hay evidencia de que las resoluciones de los accionistas pueden lograr el impulso de cambios en la cartera de la compañía (Ertimur, Ferri y Stubben, 2010). Las empresas de servicio de asesoramiento para representación, independientes y globales ayudan a establecer la relación entre los inversionistas y las compañías y compartir la información sobre la forma como las representaciones pueden relacionarse con los asuntos de ESG. También proporcionan recomendaciones a los inversionistas sobre la votación.

Selección de la cartera

La siguiente categoría de aproximación potencial a los asuntos relacionados con ESG es seleccionar para incluir o excluir títulos valores de compañías o países con base en las prácticas de negocios.

Selección incluyente (positiva)

Estas estrategias involucran comprar o sobreponderar los títulos valores de compañías o países que tienen clasificaciones fuertes de ESG en comparación con otros similares en la industria (con frecuencia llamados los "mejores en su clase") u otras oportunidades de inversión y superan un umbral mínimo de clasificación de ESG. La clasificación se puede determinar internamente o la puede determinar un tercero, y con frecuencia considera una gama de criterios de ESG en vez de solo un asunto o algunos pocos asuntos.

Subjetividad de las clasificaciones: la divulgación voluntaria de cierta información de ESG por parte de las compañías públicas y la naturaleza subjetiva de la determinación de clasificaciones generales basadas en una evaluación de un conjunto amplio de asuntos relacionados con ESG pueden llevar a diferencias importantes en las clasificaciones entre agencias.17 Estas incongruencias pueden producir ponderaciones e inversiones en cartera de títulos valores muy diferentes en las estrategias de selección inclusivas. Debido a estas incongruencias, el inversionista debería realizar la diligencia debida en cuanto a la metodología de clasificación del proveedor.




ESG


18 La evolución de la tecnología financiera está llevando a la disponibilidad de opciones a la medida para una gama más amplia de inversionistas. Los requisitos mínimos de inversión o los costos de implementación que pudieran estar asociados con las cuentas separadas podrían impedir la implementación.

19 Para obtener detalles sobre nuestra perspectiva global de mercados de capital a largo plazo, consulte Davis y colaboradores (2017).20 Por ejemplo, Statman (2006) evalúa las diferencias de los resultados de una muestra de índices seleccionados.

14

Selección excluyente (negativa) Eliminar o limitar la exposición a títulos valores de compañías o países que participan o apoyan lo que un inversionista cree que son actividades no deseables, sin importar el precio de mercado actual de los títulos valores, probablemente sea el tipo de enfoque de inversión de ESG más conocido. El objetivo con frecuencia es evitar compartir el beneficio o financiar una actividad que está en contra de los valores de un inversionista.

¿Perfecto o pragmático? Después de que se hayan determinado los criterios de selección, el inversionista debe considerar si se pueden implementar y cómo hacerlo. Cuando se trata de productos combinados, con frecuencia la metodología no concuerda con la preferencia de selección ideal del inversionista. En algunas circunstancias podría haber estrategias

que se puedan personalizar para que concuerden con los deseos expresos de los inversionistas.18 Si no hay disponible una estrategia de activos o de índice convincente con los criterios de selección exactos, los inversionistas deberán evaluar si hay una estrategia atractiva que esté suficientemente cerca de las preferencias de selección.

¿Qué partes de la cartera? El proceso de selección no es exclusivo para una categoría de inversiones particulares, ya sea en mercados públicos o privados. Sin embargo, la calidad y amplitud de las opciones variará según el país, categoría de activo, tamaño y tipo de inversionista. Esto puede influenciar hasta dónde los inversionistas usen las estrategias de selección. La decisión de implementar o no la selección en una cartera, y dónde hacerlo, en parte serán producto de estas y otras consideraciones (como costo, experiencia y conocimiento y recursos).

¿La selección ayudará o perjudicará los resultados de las inversiones?

Una de las preguntas más frecuentes es si un inversionista puede "hacer bien y hacerlo bien" cuando selecciona las carteras. En otras palabras, ¿hay un beneficio financiero o un sacrificio cuando se retiran compañías de un conjunto de oportunidades debido a ciertas prácticas corporativas? Esta es una pregunta particularmente importante dada la perspectiva moderada de Vanguard para los rendimientos durante la siguiente década y para los fiduciarios que pudieran estar legalmente excluidos de comprometer los resultados financieros.19

No sería razonable una respuesta simple sí o no porque hay una variedad de preferencias potenciales de selección incluyente y excluyente, numerosos países y categorías de activos (tanto tradicionales como alternativas) donde pudiera aplicarse la selección, opciones de distintas estrategias disponibles para los inversionistas de diferentes lugares, tamaños y tipos con capacidades de recursos y disposiciones legales distintas, y costos de implementación que pudieran variar significativamente. Además, la decisión con respecto a si el cambio ayudará o perjudicará la cartera deberá tomar en cuenta el atractivo relativo de lo que reemplazará.

Actualmente no hay consenso en la industria sobre esta respuesta y un meta estudio citado comúnmente ha mostrado resultados variables (Friede, Busch, and Bassen, 2015). Los estudios académicos y prácticos sobre esta cuestión evalúan distintos asuntos de ESG (por ejemplo, armas controversiales, tabaco, diversidad de género) y con frecuencia usan metodologías de construcción y cálculo, criterios de selección, períodos de tiempo o conjuntos de datos diferentes. Esto presenta un desafío cuando se busca evidencia de apoyo u oposición sobre asuntos de ESG específicos. En general, los inversionistas deberían entender que los resultados pueden ser significativamente distintos a las opciones de inversión convencionales (indexadas o activas) a través de diversos períodos de tiempo y que el costo y la diversificación son consideraciones clave.20 Por lo tanto, los inversionistas que consideran las estrategias de selección deben poder aguantar períodos de resultados inferiores en las inversiones.

Dadas todas las variables que pueden influenciar la respuesta a la pregunta de ayuda o perjuicio, en vez de eso describimos una estructura en la Figura A-1 en el Apéndice para ayudar a los inversionistas a realizar la diligencia debida.


21 Esto es diferente a "solo impacto", que se considera una donación a una organización caritativa o de cabildeo con la única intención de generar un impacto ambiental o social.

15

Inversión de impacto

La inversión de impacto conlleva asignar capital a compañías, organizaciones y fondos con la intención de generar un rendimiento financiero y alguna forma de impacto importante, social positivo o ambiental que esté alineado con los valores personales del inversionista. Este tipo de inversión se puede hacer in distintos países y categorías de activos.

Con o sin concesión Algunas inversiones de impacto son consideradas con concesión. Conocidas con frecuencia como "impacto primero", se espera que generen un rendimiento sobre la inversión, pero no necesariamente uno que sea competitivo con el de inversiones tradicionales.21 Algunos inversionistas están satisfechos con esto porque la concesión financiera se compensa con el impacto social o ambiental positivo y significativo que produce la organización receptora con el capital del inversionista. Las inversiones de impacto sin concesión, llamadas con frecuencia "finanzas primero" o "doble resultado final", se espera que tengan un impacto social o ambiental sin ninguna concesión financiera esperada. Aunque el mercado de inversión de impacto todavía está bastante inmaduro, hay evidencia de que algunos fondos privados han producido resultados financieros competitivos con los de los fondos convencionales en las categorías privadas (Mudaliar y Bass, 2017).

Consideraciones de diligencia debida Aunque la diligencia debida es importante con varios tipos de opciones de inversión de ESG, es esencial para las inversiones de impacto debido a que usualmente estas son complejas y con frecuencia se realizan a través de vehículos privados.

• Medida del impacto de ESG. Hay mucho debate en la industria sobre la forma adecuada de evaluar el impacto. Algunos inversionistas se siente cómodos con resúmenes cualitativos de alto nivel; otros prefieren enfocarse en medidas cuantitativas relacionadas con ESG. Antes de elegir la inversión de impacto, los inversionistas deberán determinar su opinión personal sobre el éxito del impacto y asegurarse de que se pueda obtener la información. Las organizaciones como Global Impact Investing Network (GIIN) están tratando de mejorar el proceso de medición en los mercados privados, en particular porque puede ser difícil de comparar entre compañías y administradores dada la falta de estándares necesarios para los informes.

• Evaluación comparativa de los resultados de las inversiones. Debido al objetivo doble de generar tanto un rendimiento financiero como el impacto social o

ambiental medible, es importante realizar evaluaciones periódicas sobre los resultados. Para las estrategias sin concesión, las opciones de evaluación comparativa podrían incluir la inversión o el conjunto de inversiones vendidas para financiar la estrategia de impacto o un índice de referencia convencional que refleje el universo de los títulos valores que podría seguir el inversionista de otra manera si no fuera por el objetivo del impacto. En cuanto a las estrategias con concesión, los parámetros de referencia dependerían de la cantidad de reducción del rendimiento que sería aceptable. Por último, se podría utilizar un parámetro de referencia similar para cualquiera de las estrategias que reflejara los rendimientos de las opciones de inversión de impacto similares relevantes en los mercados públicos o privados.

• Selección del administrador. A menos que un inversionista se sienta cómodo invirtiendo directamente en una o en un grupo de inversiones de impacto, casi todos los vehículos combinados necesitan contratar a un administrador activo. Aun con los índices de impacto, cuando el proveedor del índice diseñe la metodología deberá decidir cuáles serán los criterios necesarios para que los títulos valores puedan calificar como inversiones de impacto y qué esquema de ponderación se utilizará. Por lo tanto, los inversionistas o los asesores que contraten para realizar la búsqueda deberán tener los recursos, la experiencia y conocimiento necesarios para llevar a cabo el nivel de diligencia debida que permita evaluar las estrategias de inversión que puedan cumplir los requisitos que establecieron.

• Concentración. Dado que el mercado de empresas privadas y públicas con un enfoque central en ciertas tendencias de cambios sociales o ambientales considerablemente positivas tiende a ser pequeño, el número de inversiones en cartera en un vehículo de inversión de impacto podría ser limitado; esto podría reducir la diversificación de la cartera.

• Costos de implementación. El costo "todo incluido" de muchos fondos de inversión de impacto, en particular en el lado privado, es considerable. Por ejemplo, de acuerdo con un informe presentado por GIIN con datos de ImpactBase sobre los fondos de impacto privados a agosto de 2014, los cargos de administración promedio fueron 1.3% para renta fija privada, 2.4% para renta variable y 1.7% para activos reales, con cargos de participación de beneficios promedio (con base en resultados) del 3% al 18% (Mudaliar y Barra, 2015). Además, podría haber costos relacionados con la transición, como impuestos o cargos de la transacción, si hay activos disponibles para comprar inversiones de impacto. Los inversionistas deberían considerar todo el conjunto de costos antes de comprometer capital en un fondo de inversión de impacto público o privado.




ESG


22 Algunas opciones públicas, tales como bonos verdes o de impacto social, están aumentando, pero todavía tienen emisión limitada (Hayat y Orsagh, 2015). 23 Esta inclusión condicional y tamaño en una cartera se considera un enfoque ascendente. Para obtener detalles adicionales, consulte Wallick y colaboradores (2015).24 En el caso de las instituciones, la junta directiva usualmente es la responsable de establecer los criterios ya que por lo general está a cargo de decidir si hace algo y

cómo lo hace. Debido a que los asuntos de inquietud pueden llevar a impulsos emocionales, las decisiones objetivas de los fiduciarios se pueden tomar solo limitando cualquier sesgo potencial de comportamiento (tal como el sesgo de confirmación).

En el caso de las implicaciones indirectas, algunos representantes expresan preocupación con la claridad reguladora cuando consideran si ciertos enfoques son lo mejor para los clientes o los beneficiarios (Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico, 2017). Las posibles consecuencias de reputación positivas o negativas de las acciones o la falta de acción podrían ser importantes para algunos inversionistas (Mercer, 2009). Como ejemplo, Dartmouth College en los Estados Unidos consideró el impacto potencial de la venta de activos de la compañía de combustibles fósiles en el reclutamiento y retención de estudiantes, miembros de la facultad y personal administrativo, al igual que donaciones y acceso de exalumnos (Zhang y Trerayapiwat, 2016). Un estudio en Europa sugiere que las personas pueden obtener un beneficio social al tomar ciertas medidas (Riedl and Smeets, 2017).

25 Para obtener más información sobre la documentación y otras mejores prácticas generales para los comités de inversión consulte Bosse, Grim y Chism (2017).

16

• Liquidez. Aunque hay algunas opciones públicas, las inversiones de impacto se encuentran con más frecuencia en los mercados privados (por ejemplo, capital emprendedor para tecnología verde).22 Para fondos privados de renta variable, bienes raíces e infraestructura con un objetivo de impacto, los inversionistas deben tener la capacidad de evaluar, tener acceso y administrar inversiones privadas en una cartera. Los inversionistas consideran que una opción privada debe estar cómoda con el perfil de liquidez, que en ciertos casos podría requerir el compromiso de capital durante diez o más años en un solo fondo.

• Riesgo legal/regulaltorio. Los cambios en la política pública pueden ser positivos o desfavorables. Si todo o un gran porcentaje de las inversiones en cartera tienen un negocio central amarrado a un tema similar, los cambios inesperados en las reglas podrían afectar los resultados financieros de forma importante, ya sea positiva o negativamente.

Como resultado de estas y otras consideraciones, las inversiones de impacto privado se deberían evaluar solo hasta el punto en que los inversionistas, o los representantes que contraten, tengan la experiencia y el conocimiento para realizar la diligencia debida, al igual que puedan encontrar y tener acceso a las opciones disponibles que satisfagan sus criterios de inversión y valores específicos.23


Una vez se haya determinado el objetivo, o conjunto de objetivos, y se haya identificado y revisado la gama de posibles opciones, el siguiente paso es decidir lo que se debe hacer con base en los criterios personalizados de toma de decisiones del inversionista. Esto debería incluir una evaluación de implicaciones directas o indirectas de cada opción que estén considerando.24 Los posibles beneficios de las acciones relacionadas con ESG van a variar según el inversionista y algunas veces requerirán criterios significativos, en particular si el inversionista tiene preferencias de valores, tales como humanitarios, políticos o religiosos.

Los inversionistas deben adoptar los criterios que sean importantes para ellos y asegurarse de que sus expectativas sean claras después de que se haya tomado una decisión en cuanto a alguna acción y cuál sería esta. Los comités y los asesores pueden usar una matriz de decisión para ayudar a estructurar una recomendación formal para un cliente o un cuerpo encargado de tomar decisiones sobre las acciones a realizar. La Figura 7 presenta un ejemplo de una matriz de decisión para una fundación grande hipotética. En la práctica, en un documento formal se registraría una evaluación rigurosa del impacto potencial y los resultados esperados usando los criterios.

Algunos comités prefieren usar encuestas o foros para obtener retroalimentación de ciertos grupos de interesados antes de tomar las decisiones finales. Para los asesores, podría ser importante incluir las consideraciones de la administración de oficinas profesionales para incluir en el proceso de toma de decisiones; por ejemplo, en cómo responder las consultas del cliente o posibles clientes si se toma la decisión de no ofrecer opciones de inversión de ESG seleccionadas para las personas con fuertes preferencias morales. Los inversionistas individuales pueden utilizar un conjunto de criterios bien estructurados para ayudarlos a asegurarse de que estén considerando las consecuencias potenciales directas e indirectas de cualquier acción.

Los fiduciarios deberán documentar las decisiones

Sin importar si se toma alguna medida, quienes sirven como fiduciarios de otros inversionistas deberán documentar el asunto de ESG en cuestión, junto con las consideraciones relacionadas con la decisión final. Estas incluyen: ventajas y desventajas de cualquier acción, cómo se llegó a la decisión y cualquier siguiente paso, incluso los planes para revisión futura.25 Esta diligencia debida del procedimiento ayuda en el caso de que personas interesadas importantes (como el cliente, asesoría legal o un regulador) soliciten información sobre la decisión. También se asegura de que los objetivos y las expectativas estén claros.

Definegoals

Evaluate options

Decideon action


1 2 3 4

1 2 3 4


17

Revaluar periódicamente

Al igual que con cualquier otra decisión de inversiones, el último paso en el proceso es supervisar y revisar periódicamente las decisiones anteriores para determinar si todavía tiene sentido la acción o la falta de acción. Los inversionistas institucionales y los asesores pueden incluir este paso en alguna forma de documento legal, con diversos grados de detalle, para cerciorarse de que las evaluaciones adecuadas y los informes a los interesados se conviertan en una práctica estándar. Si se toma alguna medida, la evaluación deberá estar vinculada a los objetivos y los criterios usados, junto con cualquier medida a la que se deba dar seguimiento o tareas que se deban realizar para medir el éxito.

En los casos en que se elija la selección, un paso de supervisión incluiría revisar si se incluyeron o excluyeron las compañías adecuadas en la cartera durante el período de evaluación. Si se eligió participación, los inversionistas deberán priorizar las compañías con las que quieren comunicarse y establecer las expectativas de referencia para supervisar el progreso (Piani, Douma y Georgieva, 2018). Ya sea que se tomen medidas o no, el inversionista deberá considerar periódicamente si han cambiado sus objetivos y preferencias, las opciones disponibles, los requisitos legales o los criterios para la toma de decisiones.

Asunto: preocupación de que las inversiones en cartera podrían verse

afectadas negativamente por los riesgos asociados con el cambio climático

Objetivo: mejorar el rendimiento con riesgo ajustado

Figura 7. Matriz de decisión para una fundación grande hipotética

Impacto en...

Acciones posibles

por abordar Cartera Personal Estado legal Donantes Beneficiarios

Opción 1

Integración de ESG

Requiere que el

equipo interno de

investigación de

renta fija activa

incluya

sistemáticamente

cualquier riesgo

importante de

cambio climático en

sus evaluaciones de

las valoraciones de

los bonos

El equipo de dirección de

la oficina de inversiones

cree que el enfoque

proporcionaría una

evaluación más exacta

de los riesgos

importantes de cada

inversión en bonos, lo

que mejoraría las

probabilidades de lograr

un fuerte rendimiento

con riesgo ajustado.

El equipo de

dirección no cree que

este análisis adicional

y constante requeriría

más personal para el

equipo de

investigación.

El asesor jurídico

cree que este

enfoque estaría

alineado con las

reglas y

reglamentos

actuales porque el

objetivo de la

inversión continuaría

siendo el mismo.

Una mejora en el

rendimiento con resto

ajustado sería bien

recibida; esto podría

llevar a un aumento en

las donaciones.

Un aumento

potencial en el

rendimiento

mejoraría los activos

de la cartera y, por

lo tanto, aumentaría

el nivel de apoyo

financiero que

puede proporcionar

la fundación a sus

beneficiarios

designados a través

de subsidios

relacionados con

la misión.

Repetir la matriz

para otras acciones

que se estén

considerando

— — — — —

Nota: El asunto, objetivo, acciones potenciales y criterios son hipotéticos e ilustrativos por naturaleza.Fuente: Vanguard.

Definegoals

Evaluate options

Decideon action


1 2 3 4

1 2 3 4


18

Un resumen de todo

La Figura 8 presenta un resumen más detallado de los cuatro pasos primarios para tomar una decisión informada sobre las inversiones de ESG. A finales del proceso, los inversionistas habrán identificado sus objetivos, evaluado

una gama de posibles cursos de acción y elegido una opción respaldada por la evaluación cuidadosa de las consideraciones importantes y los beneficios ligados a sus preferencias, creencias, experiencia, conocimiento, recursos y circunstancias.

Figura 8. Tomar decisiones informadas en acciones de inversión de ESG



Definir los objetivos1 2 3

4 Revaluar periódicamente

Identi�car los asuntos

Determinación de los objetivos

Recomendación de la estructura

Documento

Ambientales Sociales Gestión

Satisfacer la preferencia de valores

Generar un beneficio financiero

Producir un cambio significativo

Cumplir el requisito legal

Inversión de impactoSelección de la cartera

Integración de ESG Propiedad activa

¿La acción está cumpliendo el objetivo?

ESG

Fuente: Vanguard.


26 Para tener una perspectiva adicional, Iniciativa Financiera del Programa de las Naciones Unidas para el Medio Ambiente (United Nations Environment Programme Finance Initiative) (2007) comparte 15 estudios de casos de inversión de ESG de fondos de pensión públicos en Brasil, Canadá, Francia, Noruega, Suecia, Suiza, Tailandia, Países Bajos, Estados Unidos y Reino Unido.

19

IV. Estudios de casosEn esta sección compartimos tres estudios de casos hipotéticos para mostrar cómo los inversionistas pueden aplicar nuestra estructura para tomar decisiones de inversión de ESG.26 Aunque estos estudios mencionan inversionistas en países específicos, la toma de decisiones se podría aplicar en todo el mundo.

Selección de la cartera

Fondo de jubilación en AustraliaDespués de realizar la diligencia debida sustancial sobre las compensaciones de las inversiones de la selección de cartera, un fondo de jubilación australiano (de aquí en adelante el Fondo) está interesado en retirar las acciones de tabaco y armas de la exposición amplia del índice de renta variable internacional de la cartera con base en la creciente demanda de los participantes con un objetivo de preferencia moral. El equipo de inversiones del Fondo reconoce que eliminar una parte de los títulos valores de una asignación de base amplia puede cambiar el perfil de riesgo subyacente de la asignación de renta variable internacional, lo que aumentaría el error de seguimiento esperado en comparación con las inversiones actuales de índice de renta variable internacional.

El equipo está contemplando dos opciones: invertir en un vehículo que sigue un índice seleccionado que está ponderado por capitalización y no está alineado perfectamente con sus criterios de selección preferidos, o pedir a un administrador de inversiones que establezca una cuenta administrada por separado en la que se puedan seleccionar los títulos valores exactos de la cartera. Con el último enfoque, en vez de mantener una asignación de renta variable internacional con exposiciones al riesgo que difieran de las del universo sin selección, el administrador de inversiones podría intentar asignar la cartera seleccionada de manera que concuerde

estrechamente con las características de riesgo del parámetro de referencia sin seleccionar a través del tiempo. La Figura 9 proporciona un resumen de este proceso. El Fondo determina que este enfoque sería ligeramente más costoso debido a las negociaciones, la supervisión de las inversiones y la administración que se necesitan.

Después de evaluar ambas opciones, el Fondo decide seguir la segunda opción y da las instrucciones al administrador de inversiones de utilizar la selección necesaria y minimizar la disparidad de riesgo entre la cartera y el parámetro de referencia sin selección. El Fondo determina que la diferencia del costo incremental es razonable, dado que la selección está alineada con sus preferencias y que las exposiciones involuntarias al riesgo de otra manera serían mayores de lo que permite el presupuesto de riesgo del error de seguimiento. El Fondo hace los cambios en la cartera y documenta la nueva estrategia en su Declaración de la política de inversión. También registra su proceso de toma de decisiones y anota quién determinará los títulos valores que califican para la selección y quién supervisará la cartera para verificar el seguimiento. Por último, decide revisar anualmente el panorama de las opciones seleccionadas para determinar si su elección continúa siendo la mejor para los intereses de los participantes.

Initialinvestment

universe

Screened, optimized portfolio

Portfolio optimization to match benchmark risk

characteristics

Screening process

Periodically reassess portfolio risk characteristics

ESG issues

A . . .B . . .C . . .

A . . .B . . .C . . .

Portfolio

Risk characteristcs

Benchmark

2. Optimización de la cartera para que concuerde con las características de riesgo del parámetro de referencia

1. Proceso de selección para retirar títulos valores no deseados

Revaluar periódicamente las características del riesgo de la cartera

A B C

Cartera seleccionada

Car

acte

ríst

icas

del

rie

sgo

Universo de inversiones iniciales

Cartera seleccionada

Cartera del parámetro de referencia

A B C

Cartera seleccionada y optimizada

A B C

Figura 9. Técnicas de administración de la cartera que ayudan a reducir el error de seguimiento contra los parámetros de referencia tradicionales

Notas: La figura anterior es conceptual e ilustrativa por naturaleza. Los inversionistas consideran que este tipo de enfoque debería evaluar cuidadosamente los costos "todo incluido".

Fuente: Vanguard.


20

Inversión de impacto

Asesor/inversionista minorista en los Estados UnidosUn asesor en los Estados Unidos está trabajando con una clienta acaudalada cuya familia está interesada en buscar una “inversión responsable socialmente”. Más específicamente, esta clienta informó al asesor que estaba interesada en hacer una inversión que generara un impacto social visible, pero también produjera algún grado de rendimiento financiero. Después de una discusión con la clienta sobre sus metas, objetivos de inversión y tolerancia al riesgo, el asesor determinó que una inversión de impacto que se enfocara en mejorar los resultados de salud de comunidades pobres en todo el mundo sería adecuada para ella.

El asesor sabe eso porque estos tipos de inversiones usualmente se hacen a través de vehículos administrados activamente, será posible tener resultados superiores a las inversiones tradicionales, pero será necesario hacer una diligencia debida significativa. Para reducir el riesgo de concentración, el asesor preferiría colocar a la clienta en un fondo (público o privado) con un mandato para hacer una diversidad de inversiones, más que invertir en algunas pocas compañías. Después de hacer una búsqueda de administrador inicial, el asesor encuentra dos opciones prometedoras para que pueda considerarlas la clienta: un fondo público global y un fondo privado.

Propiedad activa

Esquema de pensiones en el Reino UnidoUn esquema de pensiones (de aquí en adelante el Plan) en el Reino Unido está interesado en llevar a cabo cambios en algunas compañías grandes negociadas públicamente en lo que considera un principio de gestión importante: la composición de la junta directiva. El comité de inversiones del Plan cree que los esfuerzos por mejorar la composición de la junta directiva mejorarán los procedimientos de toma de decisiones estratégicas y de administración del riesgo en general, y esto mejorará el estado financiado del Plan a través de un aumento en los activos por la mejora del valor para los accionistas de estas compañías de la cartera. El comité empieza por formar un comité asesor especial para evaluar el asunto. Antes de tomar medidas, el subcomité habla en detalle sobre sus objetivos y concluye que está más preocupado con la diversidad de la junta directiva, incluidos sexo y antecedentes. El subcomité decide enfocar sus esfuerzos iniciales en una compañía con una junta directiva particularmente sin equilibrio y espera establecer un precedente después de llevar a cabo el cambio.

Luego de definir claramente sus objetivos, el subcomité revisa su gama de opciones. Descarta la inversión de impacto debido a que no hay una opción que aborde directamente su área de interés específica. El subcomité también rechaza las opciones de selección de cartera porque no puede encontrar suficiente evidencia convincente de que hacerlo abordaría su objetivo de llevar a cabo un cambio. En vez de eso, determina que los esfuerzos de participación son los que más ayudan a lograr el objetivo. El subcomité llega a dos cursos de

acción posibles: participación directa con la junta directiva actual y ejecutivos sénior de la compañía o patrocinar la votación para una resolución de accionistas solicitando un cambio en la compañía. Después de revisar las opciones usando criterios de toma de decisiones predefinidos, el subcomité decide empezar con la participación privada directa. El subcomité espera que, debido a que el Plan es un accionista principal, este enfoque impulsará el cambio más rápidamente y le permitirá mantener una relación más constructiva con la compañía de la cartera. El subcomité recomienda formalmente esta opción al comité de inversiones y, posteriormente, a la junta directiva del Plan, quien da la aprobación final.

A través de la participación con la junta directiva de la compañía de la cartera, el equipo de administración de inversiones del Plan se enteró de los planes para establecer una edad de jubilación obligatoria, lo que tendrá como resultado la rotación de varios directores que han sido parte de la junta directiva durante más de diez años. La junta directiva también estuvo muy receptiva a los comentarios sobre la diversidad y habló sobre abrir una votación en la siguiente reunión anual de accionistas para crear directrices no vinculantes para los futuros nombramientos de la junta directiva; con el tiempo esto permitiría que hubiera una mezcla más equilibrada en la junta directiva. Satisfecho con este resultado, el subcomité acepta revisar anualmente el enfoque de participación, que incluye el estado de la junta directiva de la compañía. El subcomité y el equipo de administración de inversiones luego cambia a dirigir las juntas directivas de dos de las otras compañías clave de la cartera usando un enfoque similar.


27 Por ejemplo, consulte https://iris.thegiin.org/ para obtener una lista de medidas aceptadas por GIIN.

21

El asesor menciona que cada opción tiene una lista de inversiones en cartera bastante limitada, dado que hay pocas compañías con el enfoque del impacto deseado y que las opciones requerirán que el cliente asuma el riesgo del administrador activo y pague gastos más altos que los que paga en sus inversiones de renta variable actuales. El asesor explica que a pesar de que el objetivo de cada opción es superar los resultados de un parámetro de referencia de índice de mercado global convencional y obtener ganancias de las compañías que están haciendo un impacto medible en un asunto social importante, no hay garantía de que alguno de los fondos superen su parámetro de referencia a largo plazo y es probable que el camino al éxito sea difícil. La clienta dice que se siente cómoda con la información presentada y el asesor procede con una diligencia debida más minuciosa.

Evaluación de las opciones de inversión de impactoPara poder completar un proceso de evaluación minucioso, el asesor revisa una lista de verificación de consideraciones importantes para la diligencia debida. La lista de ejemplo en la Figura 10 incluye algunas categorías amplias. El asesor evalúa cuidadosamente los beneficios de hacer tal inversión y se enfoca particularmente en el costo de oportunidad del tiempo y capital relacionado producir el cambio y generar un rendimiento financiero.

Después de hacer la diligencia debida minuciosa y hablar con la clienta sobre las ventajas y desventajas de cada opción de inversión, el asesor elige la opción de la inversión pública. Aunque parece que la habilidad de cada administrador es similar, el asesor selecciona el fondo público principalmente porque tiene un proceso de medición y presentación de informes más sólidos, menos restricciones en cuanto a liquidez y mejor perfil de diversificación porque hay menos concentración de la cartera. El asesor actualiza la Declaración de la política de inversión de la clienta para asegurarse de que ambos entiendan las expectativas para el impacto social y financiero, y que periódicamente vuelvan a revisar la decisión para determinar si se lograron satisfacer los objetivos de la clienta y si todavía refleja su enfoque de inversión de ESG preferido.

Figura 10. Evaluar las opciones de inversión de impacto requiere una diligencia debida fuerte

Medida del impacto

Medidas usadas para reportar el impacto en la causa dirigida27

Estabilidad/uniformidad de las medidas de impacto reportadas por el administrador a través del tiempo

Frecuencia de las divulgaciones sobre la valoración del impacto

Resultados

Atribución

Políticas de valoración de terceros y momento oportuno

Trayectoria

LiquidezControl del flujo de efectivo

Requisito de compromiso

Perfil de inversión

Asignación de la cartera

Perfil de diversificación

Rendimiento esperado

Empresa/ filosofía/proceso

Profundidad del equipo

Experiencia

Estructura de incentivos

Estrategia de retención de talento

Filosofía de inversión diferenciada

Procesos de cumplimiento/administración del riesgo

Cargos

Cargo de administración

Cargo por incentivo

Tasa de rendimiento mínimo aceptable

Costos legales

Costos de auditoría

Notas: Todas las inversiones que se presentan en este estudio de caso son puramente hipotéticas. La intención de los criterios es ser ilustrativos, no que incluyan todo. El texto en negrillas indica que un criterio particular es más relevante para la evaluación de la opción del fondo privado. Greenwich Roundtable (2010) ofrece una discusión minuciosa sobre la diligencia debida para las inversiones privadas alternativas.

Fuente: Vanguard.


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V. ConclusiónEn la mente de muchos inversionistas en el mundo está promover la gestión corporativa sólida, proteger el medio ambiente y fomentar altos estándares sociales. Sin embargo, muchos se debaten si deberían hacer algo al respecto en sus carteras. Creemos que es sumamente importante para los inversionistas, en especial para quienes sirven como representantes de clientes o beneficiarios, que ponderen cuidadosamente si es necesario abordar los asuntos relacionados con ESG y cómo hacerlo. Hay disponibles muchos enfoques de inversión de ESG y decidir qué herramienta, o conjunto de herramientas usar, si es que alguna, depende de una diversidad de factores. Nuestro objetivo y estructura práctica puede ayudar a los inversionistas a tomar decisiones bien informadas a través de un proceso prudente que considere sus creencias, preferencias, objetivos, experiencia, conocimiento, recursos y circunstancias.


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VI. Apéndice

Apéndice A: Formas alternativas de abordar los asuntos de ESG

Hay una cantidad de acciones que pueden tomar los inversionistas con respecto a los asuntos de ESG que no involucran sus carteras ni la interacción directa con las compañías.

Participar con los encargados de formular las políticas

Los inversionistas pueden participar con los políticos y los encargados de las regulaciones a través de métodos como llamar a sus oficinas y enviarles cartas. De la misma manera como se participa con las compañías, la participación constructiva con frecuencia se realiza a través de comunicaciones privadas. Las recomendaciones pueden incluir:

• Redactar políticas que fomenten el desarrollo tecnológico positivo o el comportamiento positivo, tales como incentivos fiscales por compras comerciales o minoristas de ciertos productos.

• Requerir ciertas divulgaciones de información relacionada con ESG específica de la industria (estándares de informes reglamentarios) que ayuden a los inversionistas a realizar evaluaciones más informadas de la compañía.28 Por ejemplo, Sustainable Accounting Standards Board (SASB) está desarrollando divulgaciones importantes financieras y específicas de la industria que se podrían incluir en las presentaciones reglamentarias existentes para que las compañías públicas de EE. UU. puedan mejorar la calidad, uniformidad y comparabilidad.29

• Redactar políticas que desincentiven, restrinjan o prohíban lo que el inversionista cree es un comportamiento indeseable (por ejemplo, impuestos especiales sobre productos del tabaco).

Participar en una recaudación de fondos o donar a una beneficencia, institución de investigación o empresas de cabildeo para la investigación dirigida, educación/concientización, innovación o cabildeo.La investigación y la educación pueden ayudar a mejorar la comprensión colectiva del impacto de los distintos asuntos o enfoques potenciales para abordar esos asuntos. Por ejemplo, los obsequios restringidos por el donante a universidades destinados a ciertos tipos de educación relacionada con ESG pueden aumentar el número y la calidad de las clases empresariales y relacionadas con ESG, que pueden ayudar a producir la siguiente generación de líderes que ayuden a impulsar el cambio en problemas o las soluciones innovadoras (ya sea a través de la política o con el desarrollo de nuevos productos y servicios).30 Las entidades no lucrativas también pueden fomentar esta actividad al ofrecer recompensas a quienes generen ideas para impulsar los cambios en la industria o la compañía. Por último, las organizaciones de cabildeo pueden abogar por el cambio en asuntos específicos relacionados con ESG en el gobierno en beneficio de un inversionista.

Opiniones del autor Dados los avances en la tecnología para la distribución de las noticias y el amplio uso de los medios sociales, es mucho más fácil que nunca para los inversionistas movilizar su opinión y atraer la atención de los medios de comunicación. Eso se puede hacer a través de una carta abierta (como se indicó anteriormente) y los artículos de opinión se pueden dirigir a una audiencia distinta en un intento por inspirar a otros a actuar.

28 Las medidas relevantes relacionadas con ESG específicas de la industria con frecuencia se conocen como indicadores de resultados clave.29 Parte del mejoramiento de calidad sería el resultado de auditorías independientes de los datos reportados de ESG de compañías públicas.30 Stone y colaboradores (2009) estudian el aumento significativo en cursos de escuelas de negocios de EE. UU. con contenido de beneficios sociales. Con base en las

conversaciones de los autores con expertos en las escuelas encuestadas, los impulsores incluyen demanda de los estudiantes, interés de la facultad, demanda de empleadores y competencia entre programas de Maestría de Administración de Empresas.


31 Para las estrategias basadas en reglas, este tema algunas veces lleva a una pregunta con respecto a si sobreponderar los títulos valores con características favorables relacionadas con ESG representan una exposición al factor compensado, al igual que primas potenciales de factores como valor o impulso. Dado que el debate continuo sobre el fundamento y la falta de uniformidad en lo que creen los inversionistas y los académicos constituyen características fuertes de ESG, como se destacan en este ensayo, toda evaluación de factores se debe hacer sobre una base de caso por caso. Para una discusión general sobre los factores compensados, consulte Pappas y Dickson (2015) por ejemplo.

32 Para obtener más información sobre este tema, consulte Trinks y Scholtens (2017) y las citas incluidas.33 Una evaluación de costos todo incluido con frecuencia se excluye en los estudios de selección, incluso algunos que evalúan los resultados de distintos índices de ESG

seleccionados. La única manera de hacer una comparación de manzanas con manzanas es considerar los costos de implementación del mundo real. Consulte Dickson, Kwon y Rowley (2015) para una discusión sobre las diversas fricciones que influencian los resultados de los fondos mutuos y los fondos negociados en la bolsa. Para los inversionistas que estén considerando vender una inversión actual y tradicional para financiar cierta estrategia de inversión seleccionada, los costos deberían incluir no solo los necesarios para implementar una estrategia, sino aquellos que resulten de ejecutar la transición de los activos.

34 Con la indexación seleccionada, los inversionistas pueden elegir aceptar o intentar controlar los riesgos involuntarios que resulten del proceso de selección. Para una discusión sobre los métodos cuantitativos que se pueden aplicar para intentar controlar tales riesgos, puede consultar, por ejemplo, Jennings (2007) y Milevsky y colaboradores (2006).

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Apéndice B: Las consideraciones de diligencia debida para el impacto financiero de la selección de cartera de ESG

1. Fundamento lógico y perdurable. ¿Hay un fundamento perdurable para explicar la razón por la que se podría espera que la estrategia de selección tuviera ciertos resultados con respecto a lo que se está considerando reemplazar en la cartera?31

2. Evidencia empírica. ¿Qué evidencia hay sobre la eficacia de la estrategia de índice o activa específica? En un enfoque basado en reglas, los resultados que se usaron para probar el caso de ayudar o perjudicar podrían depender de la forma como se realizó el análisis.32 Las preguntas podrían incluir: ¿Qué tipo de estrategia se evaluó? ¿Qué método de selección se utilizó y por qué? ¿Qué tanto éxito se obtuvo en distintos períodos de tiempo? Si se utilizó un método de comprobación, ¿cómo se manejaron los posibles sesgos estadísticos (por ejemplo, pruebas múltiples, anticipación)? ¿Se consideraron todos los costos?33

3. Impacto de la cartera. Todo lo demás en igualdad de condiciones, entre más evaluados los asuntos, mayor posibilidad de diferencia de resultados con el mercado amplio de lo que debería esperar un inversionista. ¿Cuáles son las diferencias en las ponderaciones de sector y país, exposiciones a factor, concentración a nivel de la compañía, etc.? ¿Se espera que estas diferencias sean bastante constantes, varíen mucho en el tiempo o estén en algún punto intermedio?34 Si el inversionista quisiera aplicar una selección en cada parte de su cartera, pero no puede encontrar estrategias convincentes que se adapten a sus necesidades en cada categoría de activo, ¿cuál sería el impacto en la diversificación de la cartera en general?

4. Nivel de habilidad (para las estrategias activas seleccionadas). ¿Qué tan sólida es la empresa, las personas, el proceso y la filosofía para la estrategia, y cómo se compara con lo que sería reemplazado?

Figura A-1: Fundamentos de muestra en ambos lados del debate

La selección puede ayudar con los resultados• La responsabilidad social corporativa (CSR)

puede llevar a costos de financiamiento más bajos (Attig y colaboradores, 2013).

• Los datos de ESG pueden servir como una representación para medir la calidad de la administración (Greenwald, 2010).

• El mercado calcula lentamente el valor de la información sobre la eficiencia ambiental corporativa (Guenster y colaboradores, 2011).

• Desarrollar mejores relaciones con los interesados primarios puede llevar a fuentes de ventaja competitiva (Hillman y Keim, 2001).

La selección puede dañar los resultados• Si algunos inversionistas sobreponderan las

acciones de empresas “responsables socialmente” debido a gustos, aumentan los precios y reducen los resultados esperados (Fama y French, 2007).

• Las compañías “pecadoras” enfrentan mayor riesgo de litigio, lo que lleva a un rendimiento esperado más alto (Hong y Kacperczyk, 2009).

• Las acciones “pecadoras” han demostrado exposiciones positivas a factores de renta variable beneficiados (Blitz y Fabozzi, 2017).

• La teoría nos dice que si empezamos a limitar nuestras opciones de selección de títulos valores, debería haber un costos de diversificación (Minor, 2007).


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